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A Hipótese de Eficiência de Mercado e as Finanças ... Jayme Wanderley da Fonte Neto A Hipótese de Eficiência de Mercado e as Finanças ... Foi objetivo deste trabalho testar a

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  • Universidade Federal de Pernambuco Centro de Ciências Sociais Aplicadas

    Departamento de Ciências Administrativas Programa de Pós-Graduação em Administração - PROPAD

    Jayme Wanderley da Fonte Neto

    A Hipótese de Eficiência de Mercado e as Finanças

    Comportamentais: evidências empíricas no mercado

    acionário brasileiro e uma proposta teórica

    integrativa

    Recife, 2006

  • Jayme Wanderley da Fonte Neto

    A Hipótese de Eficiência de Mercado e as Finanças

    Comportamentais: evidências empíricas no mercado

    acionário brasileiro e uma proposta teórica

    integrativa

    Orientador: Dr. Charles Ulises de Montreuil Carmona

    Dissertação apresentada como requisito complementar para obtenção de grau de Mestre em Administração, área de concentração em Gestão Organizacional, do Programa de Pós- Graduação em Administração da Universidade Federal de Pernambuco

    Recife, 2006

  • Fonte Neto, Jayme Wanderley da

    A hipótese de eficiência de mercado e as finanças comportamentais : evidências empíricas no mercado acionário brasileiro e uma proposta teórica integrativa / Jayme Wanderley da Fonte Neto. – Recife : O Autor, 2006.

    169 folhas : il., fig., tab., quadros.

    Dissertação (mestrado) – Universidade Federal de Pernambuco. CCSA. Mestrado em Administração, 2006.

    Inclui bibliografia e apêndices.

    1. Administração financeira – Investimentos de capital - Brasil. 2. Eficiência de mercado. 3. Finanças comportamentais. 4. Overreaction ( sobre-reação). 5. Mercado – Anomalias. I. Título.

    658.152 CDU (2.ed.) UFPE 658.15 CDD (22.ed.) BC2006-086

  • Agradecimentos Ao Prof. Dr. Charles Carmona, pela dedicação e pelo acompanhamento tanto em sala de aula quanto na orientação da pesquisa. Ao PROPAD – Programa de Pós-Graduação em Administração, pela oportunidade concedida neste curso de mestrado. Aos meus pais, Antonio e Bernadete, por todo incentivo aos meus estudos em todas as fases de minha vida. A Angélica, pela compreensão e incentivo durante estes dois anos de curso. Aos meus amigos e amigas da turma n.º 10 do mestrado, pelos bons momentos e apoio mútuo ao longo do curso.

  • Resumo A hipótese de eficiência de mercado (HEM) e as finanças comportamentais são alguns dos

    mais polêmicos temas no contexto da pesquisa em finanças. Investigações sobre a existência

    de possíveis vieses comportamentais e se os preços dos ativos efetivamente refletem as

    informações do momento estão fortemente presentes na atual agenda de pesquisa financeira.

    Foi objetivo deste trabalho testar a hipótese de que o mercado acionário brasileiro, de 1994 a

    2005, mostrou-se eficiente nas formas fraca e semiforte, testando-se também a existência de

    possíveis movimentos comportamentais - sobre-reações (overreaction) ou reações atrasadas

    (underreaction). Para tanto, foram utilizadas duas principais linhas metodológicas: (1)

    comparação entre carteiras que, no passado, foram consideradas “perdedoras” contra as, neste

    mesmo período, tidas como “vencedoras”, baseando-se em testes paramétricos utilizados por

    De Bondt e Thaler (1985, 1987), Chopra, Lakonishok e Ritter (1992) e Jegadeesh e Titman

    (1993, 2001), além de outros não-paramétricos; e (2) estudos de eventos, para a observação do

    comportamento do mercado (índice Ibovespa) nos dias imediatamente anteriores e seguintes a

    divulgações de notícias macroeconômicas de relevância (PIB, IPCA e taxa Selic), por meio de

    regressões EGARCH. Entre os resultados empíricos, não foram observadas evidências

    significantes de overreaction ou underreaction, não tendo a HEM sido rejeitada. Entretanto,

    na revisão da literatura realizada, foi percebido que o tema ainda carece de maior

    sistematização e aprofundamento em relação aos seus pressupostos, o que dificulta e traz

    confusão aos resultados empíricos de diversas pesquisas. Assim, a presente dissertação propôs

    uma perspectiva alternativa de análise – Eficiência Comportamental de Mercado -, sendo um

    esforço para melhor categorizar as hipóteses de investigação.

    Palavras-chave: Eficiência de mercado. Finanças comportamentais. Sobre-reação.

    Overreaction. Anomalias de Mercado.

  • Abstract

    The efficient capital markets hypothesis (EMH) and the behavioral finance are some of the

    most controversial subjects in the context of finance research. Inquiries about the existence of

    some possible behavioral biases and if the assets´ prices effectively fully reflect the

    information of the moment are strongly present in current agenda of financial research. The

    objective of this work was to test the hypothesis that the Brazilian stocks market, during 1994

    to 2005, was efficient in the weak and semistrong form, making tests too about behavioral

    movements – overreaction or underreaction. In this way, two main methodological lines had

    been used: (1) comparison between portfolios that, in the past, had been losers against

    portfolios winners, with parametric tests as done by De Bondt and Thaler (1985, 1987),

    Chopra, Lakonishok and Ritter (1992) and Jegadeesh and Titman (1993, 2001), and with non-

    parametric methodologies; and (2) event studies, to observe the behavior of the market

    (Ibovespa index) on the days immediately before and after divulgations of important

    macroeconomics news (GDP, inflation and tax of interest - Selic), using EGARCH

    regressions. In the empirical results, significant evidences of overreaction or underreaction

    had not been observed and the EMH had not been rejected. However, in the literature review,

    it had been observed that the theme still lacks of a better systematization about its

    assumptions, what makes it difficult and bring confusion to some empirical research results.

    Thus, the present work considered an alternative perspective of analysis – Efficient

    Behavioral Capital Markets -, being an effort to improve the categories of inquiry.

    Key-words: Market Efficiency. Behavioral Finance. Overreaction. Market Anomalies.

  • Lista de Figuras Figura 1 (3) – Períodos de Formação e Períodos de Teste (comparação) 101 Figura 2 (4) – Atual perspectiva da literatura financeira sobre a HEM 131 Figura 3 (4) – Atual perspectiva da literatura financeira sobre as Finanças Comportamentais . 132 Figura 4 (4) – Perspectiva proposta: a Hipótese de Eficiência Comportamental de Mercado . 135 Figura 5 (4) – A dualidade da atual perspectiva de investigação e a proposta de evolução para três categorias de análise 144

  • Lista de tabelas

    Tabela 1 (4) - Comparação dos ACARs para portfólios formados com base em intervalos de 3 meses 114

    Tabela 2 (4) - Comparação dos ACARs para portfólios formados com base em intervalos de 6 meses 114

    Tabela 3 (4) - Comparação dos ACARs para portfólios formados com base em intervalos de 9 meses 115

    Tabela 4 (4) - Comparação dos ACARs para portfólios formados com base em intervalos de 12 meses 116

    Tabela 5 (4) - Comparação dos ACARs para portfólios formados com base em intervalos de 18 meses 117

    Tabela 6 (4) - Comparação dos ACARs para portfólios formados com base em intervalos de 24 meses 118

    Tabela 7 (4) - Testes de Mann-Whitney para comparação entre carteiras “vencedoras” e “perdedoras”, com base em diferentes períodos de formação e teste. 120

    Tabela 8 (4) - Regressões considerando todas as divulgações do IPCA, PIB trimestral e taxa Selic (boas e más notícias)

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