Data Modul Data Modul steht nicht im Wettbewerb mit den großen Monitorherstellern, sondern tritt vielmehr als wertsteigernder Vermittler zwischen Herstellern und Kunden auf, d.h

Data Modul

(CDAX, Technology)

FU L L NO T E Veröffent l icht 27 .04 .2016 1

A n a l y s t / - i n

Alexander Wahl [email protected]

+49 40 309537-230

A n a l y s t / - i n

Andreas [email protected]

+49 40 309537-140

Wertindikatoren: EUR Aktien Daten: Beschreibung:

DCF: 38,00

Bloomberg: DAM GR

Reuters: DAMG

ISIN: DE0005498901

Nischenplayer in der Displaytechnik.

Markt Snapshot: EUR Mio. Aktionäre: Risikoprofil (WRe): 2016e

Hold

EUR 38,00 (EUR 36,00)

Kurs EUR 40,10

Downside -5,2 %

Marktkapitalisierung: 141,4

Aktienanzahl (Mio.): 3,5

EV: 124,9

Freefloat MC: 65,9

Ø Trad. Vol. (30T): 24,68

Freefloat 46,6 %

Arrow Electronics 53,4 %

Beta: 1,3

KBV: 2,0 x

EK-Quote: 69 %

Anhaltende Transformation zu höherwertigen Eigenprodukten Data Modul ist Spezialist für Displaytechnik und Visualisierungslösungen. Das Unternehmen ist global aufgestellt. Es ist als Wiederverkäufer von Displays aller großen Hersteller tätig, bietet aber auch Value-Added-Services und komplette Visualisierungslösungen für professionelle Anwendungen einschließlich Schiffsnavigation und den medizinischen Bereich an. In Europa zählt das Unternehmen zu den Marktführern bei Displaytechnik und ist der größte Vertreiber und Hersteller in der Region.

Die Wettbewerbsqualität basiert auf:

� einem Fokus auf Nischenmärkten, die zu klein sind, um direkt durch die großen Displayhersteller bedient zu werden, was zu einer vergleichsweise niedrigen Wettbewerbsintensität führt

� der technischen Kompetenz des Unternehmens bei der Modifizierung von Displays und bei Value-Added-Services wie Optical Bonding. So können kundenspezifische Lösungen für alle denkbaren Anwendungen angeboten werden

� frühzeitiger Zugang zu neuen Technologien durch die Unternehmensaktivitäten im Vertriebsgeschäft

Nach einem erfolgreichen Jahr 2015 sollte das Unternehmen weiter wachsen mit:

� sich immer weiter ausdehnenden Anwendungsfeldern für Displaytechnik

� einem verstärkten Fokus auf wachstumsstärkere Segmente wie z.B. dem medizinischen Displaymarkt und Embedded Systemen

� kontinuierlicher Internationalisierung

Die Wachstumsperspektiven des Unternehmens spiegeln sich in unseren Annahmen zum Umsatzwachstum von 5% über den Zeitraum 2015-2018 wider.

Wir sehen Potenzial für Margensteigerungen durch einen erhöhten Fokus auf margenstärkere Eigenprodukte und das Segment Systeme, was sich in einer unterstellten jährlichen EBIT-Wachstumsrate von 10,1% über den Zeitraum 2015-2018 widerspiegelt.

Newsflow: Spekulationen über einen Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrag könnten sich positiv auf den Aktienkurs auswirken. Bei der operativen Performance rechnen wir mit keinen wesentlichen Überraschungen. Der Umsatzausblick des Managements von EUR 185 Mio. bis 200 Mio. und die erwartete EBIT-Marge von 7% bis 8% liegen im Rahmen unserer Erwartungen.

Rating und Bewertung: Das Kursziel von EUR 38 stützt sich auf eine DCF-Bewertung und deutet derzeit auf ein Downside von ca. 5%. Da der Aktienkurs aktuell nahe an unserem Kursziel liegt, lautet unser Rating Halten.

Rel. Performance vs CDAX:

1 Monat: 0,5 %

6 Monate: 17,0 %

Jahresverlauf: 13,6 %

Letzte 12 Monate: 51,8 %

Unternehmenstermine: 11.05.16 Q1

11.08.16 Q2

11.11.16 Q3

GJ Ende: 31.12. in EUR Mio.

CAGR (15-18e) 2012 2013 2014 2015 2016e 2017e 2018e

Umsatz 5,0 % 140,2 146,7 155,9 180,3 190,8 200,3 208,7 Veränd. Umsatz yoy -0,4 % 4,6 % 6,3 % 15,6 % 5,8 % 5,0 % 4,2 % Rohertragsmarge 22,4 % 21,1 % 24,4 % 24,7 % 24,8 % 24,8 % 24,8 %

EBITDA 8,4 % 9,9 7,8 13,3 15,3 17,6 18,8 19,5 Marge 7,1 % 5,3 % 8,5 % 8,5 % 9,2 % 9,4 % 9,4 %

EBIT 10,1 % 8,2 5,7 11,4 12,6 14,9 16,1 16,8 Marge 5,8 % 3,9 % 7,3 % 7,0 % 7,8 % 8,0 % 8,0 %

Nettoergebnis 11,6 % 6,9 3,2 7,6 8,4 10,4 11,2 11,7 EPS 11,2 % 1,98 0,95 2,23 2,41 2,94 3,18 3,31 EPS adj. 11,2 % 1,98 0,95 2,23 2,41 2,94 3,18 3,31 DPS 0,0 % 0,60 0,60 0,12 0,12 0,12 0,12 0,12 Dividendenrendite 4,2 % 3,8 % 0,6 % 0,4 % 0,3 % 0,3 % 0,3 % FCFPS 0,24 0,77 3,33 1,24 2,00 2,32 2,61 FCF / Marktkap. 1,6 % 4,9 % 17,5 % 3,9 % 5,0 % 5,8 % 6,7 % EV / Umsatz 0,4 x 0,4 x 0,4 x 0,6 x 0,7 x 0,6 x 0,5 x EV / EBITDA 5,7 x 7,7 x 4,6 x 6,5 x 7,1 x 6,2 x 5,3 x EV / EBIT 6,9 x 10,6 x 5,4 x 8,0 x 8,4 x 7,3 x 6,2 x KGV 7,2 x 16,8 x 8,5 x 13,1 x 13,6 x 12,6 x 11,7 x KGV ber. 7,2 x 16,8 x 8,5 x 13,1 x 13,6 x 12,6 x 11,7 x FCF Yield Potential 11,0 % 6,2 % 12,0 % 8,7 % 8,2 % 9,3 % 11,1 % Nettoverschuldung 6,8 6,1 -3,0 -9,9 -16,5 -24,3 -33,0 ROCE (NOPAT) 15,8 % 7,0 % 16,6 % 17,9 % 20,2 % 20,5 % 20,4 % Guidance: 2016: Umsatz: +3-11%, EBIT: +3-10%, Auftragseingang: +5-11%

Data Modul


Entwicklung Umsatz in Mio. EUR

Quelle: Warburg Research

Umsatz nach Regionen 2015; in %


Entwicklung EBIT in Mio. EUR


Unternehmenshintergrund

� Displaylösungen für OEM. Mit eigenen Produkten bildet Data Modul eine wertschöpfende Schnittstelle zwischen den Panelherstellern

(LG, Sharp, Samsung etc.) und den Kunden. Handelsprodukte runden das Angebot ab.

� Segment Displays: Distribution von Standard und Added Value-Produkten (z.B. zusätzliche Ausstattung der Displays mit

PCKomponenten und Software).

� Im Segment Systeme entwickelt und vertreibt Data Modul überwiegend eigene Produkte und kundenspezifische Lösungen. Dazu

zählen zum Beispiel Spezialmonitore für die Schiffsnavigation oder die Medizintechnik.

� Zunehmend an Bedeutung gewinnende Wachstumsfelder sind Embedded Computer Solutions und Touch Solutions

Wettbewerbsqualität

� Europas größter Displaydistributor

� Fokus auf Nischenmärkte, die aufgrund ihrer geringen Größe für die großen Displayhersteller unattraktiv sind. Dies führt zu

vergleichsweise geringem Wettbewerbsdruck.

� Hohe Kundenbindung durch Design-In in die Produkte der Abnehmer.

� Früher Zugang zu neuen Technologien, der durch das Distributionsgeschäft

� gewährleistet wird.

� Know-how, das in mehr als 40 Jahren aufgebaut wurde.

Entwicklung EBT in Mio. EUR


Umsatz nach Segmenten 2015; in %


Entwicklung Jahresüberschuss in Mio. EUR


Data Modul


Unternehmensüberblick 4

Investment Case 5

Unternehmenshintergrund 5

Fokus auf Nischenmärkte 5

Design-in und langfristige Verträge stärken Kundenbindung 6

Technisches Know-how bildet Basis für eine Differenzierung 6

Synergien zwischen Vertriebs- und Systemgeschäft 6

Wettbewerbssituation nach Segment 6

Displays 6

Systeme 7

Diversifizierte Kunden- und Lieferantenstruktur 8

Wachstumsperspektiven 9

Attraktive Renditen auf das eingesetzte Kapital 9

Newsflow 10

Guidance 10

Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrag 10

Bewertung und Fazit 11

Bewertung 12

DCF-Modell 12

Free Cash Flow Value Potential 14

Peer-Group-Bewertung 15

Finanzen 17

Erwartete Umsatzentwicklung 17

Umsatzvisibilität 18

Kostenstruktur und EBIT-Margen 19

Fremdwährungsrisiko 20

Jüngste Performance 21

Cashflow 22

Working Capital 22

Solide Bilanz 23

Attraktive Renditen auf das eingesetzte Kapital 24

Unternehmen & Produkte 25

Segmente 25

Produktion 27

Unternehmensgeschichte 27

Regionaler Überblick 28

Management 28

Vorstand 28

Aufsichtsrat 28

Eigentümerstruktur 29

Data Modul


Unternehmensüberblick

Displays

Umsatz

Systeme

EUR 109, 5 Mio. EUR 70,8 Mio.

Segmente

Data Modul

Lieferanten

Wettbewerber

EBIT (Marge) EUR 8,5 Mio. (7,8%) EUR 4,0 Mio. (5,7%*)

* Für das Geschäftsjahr 2015 ist die EBIT-Marge im Segment Systeme belastet durch eine Abschreibung auf ein Entwicklungsprojekt i.H.v. EUR 0,9 Mio. sowie Abfindungszahlungen von ungefähr EUR 0,8 Mio. Die um diese Effekte bereinigte EBIT-Marge läge bei ungefähr 8,1%.

Kunden Ausschließlich Geschäftskunden aus unterschiedlichen Industrien (e.g. Audi, Siemens)

Alle wesentlichen OEMs wie Samsung, LG, Varitronix, AOC, Sony, Sharp etc.

Avnet, Future Electronics, Fortec, KontronHantarex, Barco, Mitron,

Dräger, Sharp

Source: Warburg Research

Data Modul


Investment Case

Unternehmenshintergrund

Data Modul ist der größte Anbieter von Displaylösungen für industrielle Anwendungen in

Europa. Es werden ausschließlich Geschäftskunden betreut und innovative

Flachdisplays, Bildschirme, elektronische Baugruppen, Embedded Systeme und

komplette Informationssysteme entwickelt, produziert und vertrieben.

Das Geschäft gliedert sich in die beiden Geschäftsbereiche Displays und Systeme.

Der Geschäftsbereich Displays beinhaltet das Vertriebsgeschäft, in dem das

Unternehmen Displays und elektronische Baugruppen weiterverkauft. Die Produktpalette

umfasst Displays aller großen Hersteller. Darüber hinaus werden auch Modifizierungen

von Standarddisplays nach Kundenanforderungen sowie Value-Added-Services wie

Optical Bonding angeboten.

Im Geschäftsbereich Systeme werden Spezialmonitore für Anwendungen wie z.B.

Schiffsnavigation und Medizintechnik sowie komplette Informationssysteme für

Flughäfen und Bahnhöfe angeboten.

Die Kunden des Unternehmens sind vor allem in den Bereichen Maschinenbau,

Medizintechnik, Automotive und Automatisierung tätig.

Mit einem Produktangebot, das sich von elektronischen Komponenten über

kundenspezifische Produkte und Value-Added-Services bis hin zu High-end

Systemlösungen erstreckt, ist das Unternehmen als One-Stop-Shop im Markt für

Displaylösungen positioniert.

One-Stop-Shop – Data Modul (GJ 2015)

Displays

Umsatz

Systeme

EUR 109, 5 Mio. EUR 70,8 Mio.

Segmente

Data Modul

Lieferanten

Wettbewerber

EBIT (Marge) EUR 8,5 Mio. (7,8%) EUR 4,0 Mio. (5,7%*)

* Für das Geschäftsjahr 2015 ist die EBIT-Marge im Segment Systeme belastet durch eine Abschreibung auf ein Entwicklungsprojekt i.H.v. EUR 0,9 Mio. sowie Abfindungszahlungen von ungefähr EUR 0,8 Mio. Die um diese Effekte bereinigte EBIT-Marge läge bei ungefähr 8,1%.

Kunden Ausschließlich Geschäftskunden aus unterschiedlichen Industrien (e.g. Audi, Siemens)

Alle wesentlichen OEMs wie Samsung, LG, Varitronix, AOC, Sony, Sharp etc.

Avnet, Future Electronics, Fortec, KontronHantarex, Barco, Mitron,

Dräger, Sharp


Fokus auf Nischenmärkte

Data Modul bedient eine Vielzahl von Nischenmärkten einschließlich der Märkte für

� Displays und Touch-Anwendungen für Mensch-Maschine-Schnittstellen, die in

verschiedenen industriellen Anwendungen zum Einsatz kommen

� Displays für Licht- und Musiksysteme und Patientenüberwachung

� Informationssysteme in Flughäfen und Bahnhöfen

Von den großen Playern in der Displaybranche werden diese Nischenmärkte nicht

bedient. Gründe:

� Spezialanforderungen verbunden mit kleinen Stückgrößen

� die relativ kleine Größe der einzelnen Märkte

� die begrenzte Skalierbarkeit der Forschungs- und Entwicklungsaktivitäten in kleinen

Märkten

Folglich ist die Wettbewerbsintensität in diesen Märkten vergleichsweise niedrig.

Data Modul


Data Modul steht nicht im Wettbewerb mit den großen Monitorherstellern, sondern tritt

vielmehr als wertsteigernder Vermittler zwischen Herstellern und Kunden auf, d.h.

Standarddisplays werden entsprechend der Kundenanforderungen modifiziert.

Design-in und langfristige Verträge stärken Kundenbindung

Da die Produkte von Data Modul oftmals auf die speziellen Anforderungen der Kunden

zugeschnitten werden (“Design-in”) verstärkt dies die Kundenbindung, wodurch Kunden

von einem Wechsel zu einem anderen Händler abgehalten werden. Auch langfristige

Lieferverträge fördern langanhaltende Beziehungen zu den Kunden.

Technisches Know-how bildet Basis für eine Differenzierung

Mit einer mehr als 40-jährigen Erfahrung in der Branche bietet Data Modul nicht nur die

kundenspezifische Modifizierung von Standarddisplays in Größe oder Form an (z.B.

rechteckig, mehreckig oder rund), sondern entwickelt und produziert auch komplette

Displaylösungen nach Kundenspezifizierung. Außerdem ist das Unternehmen nicht auf

die von externen Anbietern gekauften Systemkomponenten beschränkt, sondern nutzt

vermehrt auch selbst entwickelte Anwendungen und Komponenten.

Durch die folgenden Eigenschaften unterscheiden sich die Lösungen von Data Modul

von anderen:

� Niedrige Gesamtbetriebskosten durch erwartete lange Lebensdauer, energieeffizienten

Betrieb und niedrige Wartungskosten

� Langfristige Verfügbarkeit von mindestens fünf Jahren

� Betriebssicherheit selbst bei sich ändernden Umweltbedingungen wie z.B. Temperatur,

Lichteinfall, Feuchtigkeit oder Erschütterungen

Synergien zwischen Vertriebs- und Systemgeschäft

Neben dem Geschäft mit Einzelkomponenten, kompletten Displaylösungen und

kundenspezifischen Displays tritt Data Modul auch als reiner Wiederverkäufer von

Standarddisplays auf, die von allen großen Displayherstellern einschließlich Varitronix,

LG, Sharp, Hitachi, Samsung, Sony oder Kyocera gekauft werden.

Aufgrund der Aktivitäten von Data Modul in den beiden Geschäftsbereichen sehen wir

die folgenden Synergien:

� Durch das vergleichsweise hohe Einkaufsvolumen von Data Modul im

Distributionsgeschäft erhält das Unternehmen attraktive Konditionen für im Segment

Systeme verwendete Einzelkomponenten. Damit befindet sich das Unternehmen in

einer vorteilhaften Position gegenüber kleineren Wettbewerbern, die nur im

Systemgeschäft tätig sind.

� Das Unternehmen erhält zeitnahen Zugang zu neuen Technologien und kann aufgrund

der häufigen Interaktion mit Kunden im Distributionsgeschäft frühzeitig Änderungen der

Marktnachfrage erkennen. Damit kann Data Modul die Forschungs- und

Entwicklungsbemühungen auf vielversprechende Geschäftsfelder richten.

Wettbewerbssituation nach Segment

Displays

Bei eigenständiger Betrachtung des Displaygeschäfts ist Data Modul der größte

Vertreiber in Europa.

Da die Aktivitäten des Geschäftsbereichs Displays vor allem den Wiederverkauf von

Displays beinhalten, ist das Differenzierungspotenzial begrenzt und basiert insbesondere

auf einer umfangreichen Produktpalette, kurzfristiger Produktverfügbarkeit und den damit

Data Modul


verbundenen Dienstleistungen. Damit ist die Wettbewerbsintensität im Allgemeinen

höher als im Geschäftsbereich Systeme.

Nachfolgend eine Liste ausgewählter Wettbewerber.

Wettbewerber – Segment Displays

Globale Wettbewerber

Avnet (USA) | einer der w eltw eit größten Großhändler für elektronische Bauteile

2015 Umsatz USD 28 Mrd.

Future Electronics (CAN) | einer der w eltw eit größten Großhändler für elektronische Bauteile

2014 Umsatz USD 5 Mrd.

Deutsche Wettbewerber

Glyn (GER) | 2013 Umsatz : ca. EUR 73 Mio.

Ultratronik (GER) | 75 Mitarbeiter in 2014

Fortec (GER) | 2015 Umsatz ca. EUR 46 Mio. Quelle: Warburg Research, Unternehmen

Zu den Wettbewerbern von Data Modul zählen einige weltweit agierende Vertreiber von

elektronischen Komponenten wie z.B. Avnet (USA) und Future Electronics (CAN), aber

auch einige kleinere Unternehmen, die vorwiegend auf den deutschen Markt fokussiert

sind.

Was die Zulieferer von Data Modul – die großen Displayhersteller – betrifft, ist das

Unternehmen relativ klein und die Verhandlungsmacht in der Regel begrenzt. Mit

Ausnahme der globalen Vertreiber wie Avnet trifft dies jedoch auch auf die Wettbewerber

zu.

Systeme

Im Geschäftsbereich Systeme bietet Data Modul Sonderdisplays für die

Schiffsnavigation und im medizinischen Bereich sowie Public Displays für Bahnhöfe und

Flughäfen, komplette Informationssysteme und Embedded Lösungen an.

Die Wettbewerber bedienen im Allgemeinen nur ausgewählte Bereiche/Branchen und

variieren daher innerhalb der verschiedenen Anwendungsbereiche. Entsprechend sind

die Größen der Wettbewerber in diesem Bereich oft vergleichbar mit Data Modul oder

kleiner.

Zwar sind die meisten der von Data Modul adressierten Märkte im Allgemeinen zu klein,

um direkt von den großen Displayherstellern bedient zu werden, dies trifft jedoch nicht

auf den Markt für Public Displays zu, der Passagierinformationssysteme umfasst, die in

Flughäfen und Bahnhöfen zum Einsatz kommen. Displayhersteller wie Samsung oder

LG sind auch in diesem Bereich tätig und bieten ihre Displays oft kostenlos an, um an

häufig frequentierten Plätzen wie Flughafenterminals präsent zu sein und damit das

Bewusstsein bei Kunden zu steigern.

Ein Beispiel für ein kürzlich durchgeführtes größeres Projekt ist die Erneuerung der

Universalanzeigesysteme im Terminal 2 des Münchener Flughafens.

Data Modul


Universalanzeigesysteme von Data Modul – Terminal 2 Flughafen

München

Quelle: Data Modul

2015 trug diese Marktnische jedoch nur ca. EUR 12 Mio. zum Gesamtumsatz bei und

wird für Data Modul wahrscheinlich weiter an Bedeutung verlieren.

Wettbewerber – Segment Systeme

Wettbewerber im Bereich Visualisation Systems

Barco (B) | 2015 Umsatz EUR 1.029 Mio.

Hantarex (GB) | Wettbew erber bei Spielautomaten

Hatteland (N) | Wettbew erber bei Schiffsdisplays

(aufgekauft durch Norautron Group, jährl. Umsatz ca. NOK 1,8 Mrd.)

Wettbewerber im Bereich Public Displays - Bahnhöfe

Hantarex (GB) | Wettbew erber bei Informationssystemen für Bahnhöfe und Flughäfen

2014 Umsatz EUR 94 Mio.

Wettbewerber im Bereich Public Displays - Flughäfen

NEC | Wettbew erber bei Flughafeninformationssystemen

2015 Umsatz ca. USD 24,4 Mrd.

LG | Wettbew erber bei Flughafeninformationssystemen

2014 Umsatz ca. USD 49 Mrd.

Samsung | Wettbew erber bei Flughafeninformationssystemen

2014 Umsatz ca. USD 171 Mrd.

Sharp | Wettbew erber bei Flughafeninformationssystemen

2015 Umsatz ca. EUR 21,8 Mrd. Quelle: Warburg Research, Unternehmen

Diversifizierte Kunden- und Lieferantenstruktur

Mit über 2.000 Kunden in verschiedenen Branchen ist die Kundenstruktur von Data

Modul relativ diversifiziert. Insgesamt ist die Kundenkonzentration moderat: ca. 28% vom

Umsatz entfallen auf die Top 10 Kunden. Kein einzelner Kunde trägt mehr als 8-9% zum

Gesamtumsatz bei. Zu den wichtigsten Kunden zählen Unternehmen wie Siemens oder

Audi, die große Mengen einkaufen und damit auch die Preise beeinflussen können.

Die Lieferantenstruktur ist weniger diversifiziert: ca. 70% vom Gesamteinkauf entfallen

auf die Top 10 Lieferanten. In den letzten Jahren hat sich die Lieferantenkonzentration

insbesondere durch die anhaltende Konsolidierung im Displaymarkt erhöht, deren

Auslöser Überkapazitäten auf Herstellerseite waren.

Verbunden mit der Tatsache, dass Data Modul im Vergleich zu den wichtigsten

Displayherstellern klein ist, könnte eine zunehmende Konzentration gemeinhin dazu

Data Modul


führen, dass Lieferanten Preise diktieren und Druck auf die Bruttomarge von Data Modul

ausüben können. Dies wird durch die Bruttomarge jedoch nicht angedeutet, die in den

letzten Jahren eher gestiegen statt gefallen ist.

Wachstumsperspektiven

Wir erwarten, dass der Umsatz von Data Modul von 2016 bis 2018 mit einer CAGR von

5% wächst. Treiber dieser Entwicklung sollten insbesondere die stetig wachsenden

Anwendungsfelder für Displays im Industriebereich, die anhaltende Internationalisierung

und die Konzentration auf Marktsegmente wie z.B. Displays für Anwendungen im

Medizinbereich sein, die in den nächsten Jahren überdurchschnittlich wachsen sollten.

Umsatzentwicklung – Data Modul

0

50

100

150

200

250

2012 2013 2014 2015 2016e 2017e 2018e

Mio. EUR

Gesamtumsatz Umsatz - Displays Umsatz - Systeme

CAGR 2015 - 2018e: 5%

Quelle: Data Modul, Warburg Research

Attraktive Renditen auf das eingesetzte Kapital

Data Modul generiert derzeit attraktive Renditen auf das eingesetzte Kapital (ROCE) von

etwa 18%, die deutlich über den gewichteten Durchschnittskosten (WACC) von ca. 8,3%

liegen, was die Wertschöpfung der Geschäftsaktivitäten von Data Modul unterstreicht.

Wir erwarten, dass die ROCEs das Niveau in absehbarer Zukunft halten.

ROCE - Data Modul

in EUR m 2015 2016e 2017e 2018e

D urchschnit t liches e ingesetztes Kapita l 47,7 52,0 55,2 58,0

davon

Eigenkapital 54,1 65,2 75,6 86,6

Netto finanzschulden inkl. Pensionsverbindlichkeiten -6,4 -13,2 -20,4 -28,6

N OP A T 8,5 10,5 11,3 11,8

R OC E 17,9% 20,2% 20,5% 20,4%

WA C C 8,3% 8,3% 8,3% 8,3% Quelle: Data Modul, Warburg Research

Data Modul


Newsflow

Während der Managementausblick für Umsatz und Margen im Rahmen unserer

Schätzungen liegt, dürften unvorhergesehene Nachrichten zu einem Beherrschungs-

und Gewinnabführungsvertrag mit Arrow Electronics den Aktienkurs von Data Modul

in naher Zukunft beeinträchtigen.

Guidance

Das Management stellt für 2016 einen Umsatz von ca. EUR 185 Mio. – 200 Mio. und

eine EBIT-Marge von 7% bis 8% in Aussicht. Das entspricht unserer Umsatzschätzung

von EUR 190,8 Mio. und der erwarteten EBIT-Marge von 7,8% für 2016.

Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrag

Arrow Electronics kündigte am 28. Januar 2015 an, dass man Data Modul Aktien zu

einem Kurs von EUR 27,50 erwerben wolle. Im März 2015 wurde die erforderliche

Annahmeschwelle von 75% auf 50% gesenkt und am 10. April bekannt gegeben, dass

ein Anteil von mehr als 53% erworben wurde. Dazu zählen auch Aktien, die von den

bisherigen Hauptaktionären, der Familie Hecktor und Varitronix Investment Limited,

angedient wurden.

Unserer Ansicht nach beabsichtigt Arrow mit der Akquisition primär, die eigenen

Fähigkeiten im Bereich visueller Lösungen sowie die Position als Nr. 2 unter den

Vertreibern auf dem europäischen Markt hinter Avnet zu stärken. Bisher waren die

Geschäftstransaktionen mit der Arrow Group relativ überschaubar. 2015 beliefen sich

Käufe von und Verkäufe an die Arrow Group auf EUR 0,3 Mio. bzw. EUR 0,6 Mio.

Da Arrow u.E. versuchen wird, die Position weiter auszubauen, dürfte es relativ

wahrscheinlich sein, dass Arrow Electronics weitere Anteile erwirbt und einen

Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrag verfolgt, der realisiert werden kann,

sobald Arrow eine 75%-Beteiligung an Data Modul hält. Arrows Absicht, weitere Aktien

zu erwerben, wurde vor kurzem durch Amir Mobayen (Aufsichtsratsmitglied von Data

Modul und Mitarbeiter von Arrow Electronics) bestätigt.

Der deutliche Kursanstieg auf das aktuelle Niveau von ca. EUR 38 in den Monaten nach

dem öffentlichen Angebot durch Arrow dürfte u.E. auf Investorenspekulationen über den

Abschluss eines Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrags zurückzuführen sein.

Ein Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrag würde das Risiko-Rendite-

Profil ändern. Eine solcher Vertrag würde Arrow Electronics dazu verpflichten, einen

angemessenen Ausgleich für die Minderheitsaktionäre von Data Modul in Form einer

wiederkehrenden Dividende bereitzustellen, die selbst dann gezahlt werden müsste,

wenn die Ergebnisse von Data Modul im Berichtszeitraum negativ wären. Alternativ

könnten Investoren ihre Data Modul Aktien an Arrow Electronics zu einem vorher

festgelegten Preis verkaufen. Dieser vorher festgelegte Preis ist in der Regel der höhere

der beiden folgenden Werte: der Durchschnittskurs in den letzten drei Monaten vor

Vertragsabschluss oder der von einem Wirtschaftsprüfer auf Grundlage der historischen

Ergebnisse und Ausschüttungen, der Finanzplanung und einer Auswertung der

Kapitalkosten des Unternehmens ermittelte faire Wert. Der dreimonatige

Durchschnittspreis stellt somit eine Untergrenze dar und begrenzt das Abwärtsrisiko.

Sollte ein solcher Vertrag tatsächlich abgeschlossen werden, würde sich das Risikoprofil

der Data Modul Aktien deutlich ändern und eher dem einer durch Arrow Electronics

begebenen Anleihe ähneln.

Aufwärtspotenzial: Abhängig von den speziellen Bedingungen dieses Vertrags,

insbesondere dem festgelegten Dividendenniveau, könnte sich ein Beherrschungs- und

Gewinnabführungsvertrag positiv auf den Aktienkurs auswirken, während das

Abwärtspotenzial begrenzt ist.

Data Modul


Bewertung und Fazit

Wir bewerten die Data Modul Aktien auf Basis eines DCF-Modells, einer Free Cashflow

(FCF) Potential Analyse und einer Peer-Group-Analyse.

Da die FCF Potential Analyse jedoch den Effekt des unterstellten langfristigen

Margenrückgangs vernachlässigt und es keine börsennotierten, nahestehenden

Vergleichsunternehmen gibt, ist das DCF-Modell unsere bevorzugte

Bewertungsmethode.

Das DCF-Modell ergibt einen Wert von EUR 38. Da die Aktie derzeit nahe an unserem

Kursziel notiert, lautet unsere Empfehlung, die Aktie zu halten.

Data Modul


Bewertung

DCF-Modell

Das Kursziel von EUR 38 wird mithilfe eines DCF-Modells ermittelt und basiert auf den

folgenden Annahmen:

� Umsatzwachstum von 5,8%, 5% und 4,2% in den Jahren 2016, 2017 bzw. 2018. In den

Jahren 2019 bis 2028 wird von einem sukzessiven rückläufigen Umsatzwachstum bis

zu einer ewigen Wachstumsrate von 1% ausgegangen

� eine EBIT-Marge von 7,8% in 2016 und 8% in den Jahren 2017 und 2018. Es wird

erwartet, dass sich die EBIT-Marge sukzessive ihrem langfristigen Wert von 6%

annähert, den wir für ein im Distributionsgeschäft tätiges Unternehmen, das aber auch

Mehrwertdienste anbietet, als nachhaltig erachten.

� Ein Beta von 1,3 reflektiert die Zyklizität des Unternehmens und die begrenzte

Liquidität der Aktie. Wir ermitteln ein WACC von 8,33%.

Das DCF-Modell wird auf der nächsten Seite dargestellt.

Data Modul


DCF Modell

Detailplanung Übergangsphase Term. Value

Kennzahlen in EUR Mio. 2016e 2017e 2018e 2019e 2020e 2021e 2022e 2023e 2024e 2025e 2026e 2027e 2028e

Umsatz 190,8 200,3 208,7 216,4 223,4 229,8 235,5 240,6 245,2 249,4 253,1 256,4 259,3

Umsatzwachstum 5,8 % 5,0 % 4,2 % 3,7 % 3,2 % 2,8 % 2,5 % 2,2 % 1,9 % 1,7 % 1,5 % 1,3 % 1,1 % 1,0 %

EBIT 14,9 16,1 16,8 16,9 17,0 17,0 17,0 16,9 16,8 16,6 16,4 16,2 16,0

EBIT-Marge 7,8 % 8,0 % 8,0 % 7,8 % 7,6 % 7,4 % 7,2 % 7,0 % 6,9 % 6,7 % 6,5 % 6,3 % 6,2 %

Steuerquote (EBT) 29,5 % 29,5 % 29,5 % 30,0 % 30,0 % 30,0 % 30,0 % 30,0 % 30,0 % 30,0 % 30,0 % 30,0 % 30,0 %

NOPAT 10,5 11,3 11,8 11,8 11,9 11,9 11,9 11,8 11,8 11,6 11,5 11,4 11,2

Abschreibungen 2,6 2,7 2,8 3,2 3,4 3,4 3,5 3,6 3,7 3,7 3,8 3,8 3,9

Abschreibungsquote 1,4 % 1,4 % 1,3 % 1,5 % 1,5 % 1,5 % 1,5 % 1,5 % 1,5 % 1,5 % 1,5 % 1,5 % 1,5 %

Veränd. Rückstellungen 0,0 0,0 0,0 -0,1 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0

Liquiditätsveränderung

- Working Capital 2,9 2,4 2,0 2,1 1,7 1,6 1,4 1,3 1,2 1,0 0,9 0,8 0,7

- Investitionen 3,1 3,4 3,4 3,5 3,6 3,7 3,8 3,9 3,9 4,0 4,0 4,1 4,1

Investitionsquote 1,6 % 1,7 % 1,6 % 1,6 % 1,6 % 1,6 % 1,6 % 1,6 % 1,6 % 1,6 % 1,6 % 1,6 % 1,6 %

Sonstiges 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0

Free Cash Flow (WACC-Modell)

7,1 8,2 9,2 9,4 10,0 10,1 10,3 10,3 10,4 10,4 10,3 10,3 10,2 11

Barwert FCF 6,8 7,3 7,5 7,1 6,9 6,5 6,1 5,6 5,2 4,8 4,4 4,1 3,7 55 Anteil der Barwerte 16,52 % 41,62 % 41,86 %

Modell-Parameter Wertermittlung (Mio.)

Herleitung WACC: Herleitung Beta: Barwerte bis 2028e 76

Terminal Value 55

Fremdkapitalquote 10,00 % Finanzielle Stabilität 1,30 Zinstr. Verbindlichkeiten 7

FK-Zins (nach Steuern) 3,5 % Liquidität (Aktie) 1,50 Pensionsrückstellungen 2

Marktrendite 7,00 % Zyklizität 1,30 Hybridkapital 0

Risikofreie Rendite 1,50 % Transparenz 1,30 Minderheiten 0

Sonstiges 1,30 Marktwert v. Beteiligungen 0

Liquide Mittel 13 Aktienzahl (Mio.) 3,5

WACC 8,33 % Beta 1,34 Eigenkapitalwert 134 Wert je Aktie (EUR) 37,91

Sensitivität Wert je Aktie (EUR)

Ewiges Wachstum Delta EBIT-Marge

Beta WACC 0,25 % 0,50 % 0,75 % 1,00 % 1,25 % 1,50 % 1,75 % Beta WACC -1,5 pp -1,0 pp -0,5 pp +0,0 pp +0,5 pp +1,0 pp +1,5 pp

1,54 9,3 % 32,45 32,76 33,10 33,45 33,83 34,23 34,65 1,54 9,3 % 25,29 28,01 30,73 33,45 36,17 38,89 41,61

1,44 8,8 % 34,34 34,72 35,11 35,54 35,99 36,47 36,99 1,44 8,8 % 26,86 29,75 32,64 35,54 38,43 41,32 44,22

1,39 8,6 % 35,37 35,78 36,22 36,69 37,18 37,71 38,28 1,39 8,6 % 27,72 30,71 33,70 36,69 39,67 42,66 45,65

1,34 8,3 % 36,47 36,92 37,40 37,91 38,46 39,05 39,68 1,34 8,3 % 28,64 31,73 34,82 37,91 41,00 44,09 47,19

1,29 8,1 % 37,64 38,13 38,66 39,22 39,83 40,48 41,18 1,29 8,1 % 29,62 32,82 36,02 39,22 42,42 45,63 48,83

1,24 7,8 % 38,89 39,43 40,01 40,63 41,30 42,03 42,81 1,24 7,8 % 30,68 34,00 37,31 40,63 43,95 47,27 50,59

1,14 7,3 % 41,65 42,31 43,02 43,79 44,62 45,52 46,50 1,14 7,3 % 33,04 36,62 40,21 43,79 47,37 50,95 54,53

� Umsatzwachstum aufgrund einer kontinuierlichen Ausweitung der Einsatzgebiete der Displaytechnik erwartet.

� Das Beta von 1,3 reflektiert die niedrige Liquidität der Aktie sowie die Kunjunktursensibilität des Unternehmens.

Data Modul


Free Cash Flow Value Potential

Das Warburg Research „FCF Value Potential" bildet die Fähigkeit der Unternehmen zur

Generierung von nachhaltigen Zahlungsüberschüssen ab. Dazu wird mit dem „FCF

Potenzial" ein FCF "ex growth" ausgewiesen, der ein unverändertes Working Capital

sowie reine Erhaltungsinvestitionen unterstellt. Die ewige Verrentung des „FCF

Potential“ des jeweiligen Jahres mit den gewichteten Kapitalkosten ergibt eine

Wertindikation. Die schwankenden Wertindikationen ergänzen das DCF-Modell (unser

präferiertes Bewertungsmodell) um ein zeitliches Element.

Das Free Cash Flow Value Potential von EUR 40 für das Jahr 2016 stützt den mit dem

DCF-Modell ermittelten Wert.

Free Cash Flow Value Potential Das Warburg Research „FCF Value Potential“ bildet die Fähigkeit der Unternehmen zur Generierung von nachhaltigen Zahlungsüberschüssen ab. Dazu wird mit dem „FCF Potential“ ein FCF "ex growth" ausgewiesen, der ein unverändertes Working Capital sowie reine Erhaltungsinvestitionen unterstellt. Die ewige Verrentung des „FCF Potential“ des jeweiligen Jahres mit den gewichteten Kapitalkosten ergibt eine Wertindikation. Auf Basis verschiedener Betrachtungsjahre ergeben sich somit unterschiedliche Wertindikationen, was dem von uns als Bewertungsmodell präferierten DCF-Modell ein Timing-Element hinzufügt. Angaben in EUR Mio. 2012 2013 2014 2015 2016e 2017e 2018e

Jahresüberschuss vor Anteilen Dritter 6,9 3,2 7,6 8,4 10,4 11,2 11,7 + Abschreibung + Amortisation 1,8 2,1 1,9 2,8 2,6 2,7 2,8 - Zinsergebnis (netto) -0,4 -0,3 -0,3 -0,2 -0,2 -0,2 -0,2 - Erhaltungsinvestitionen 2,9 1,9 2,3 2,6 2,9 3,2 3,2 + Sonstiges 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0

= Free Cash Flow Potential 6,2 3,7 7,4 8,8 10,3 10,9 11,4 Free Cash Flow Yield Potential 11,0 % 6,2 % 12,0 % 8,7 % 8,2 % 9,3 % 11,1 % WACC 8,33 % 8,33 % 8,33 % 8,33 % 8,33 % 8,33 % 8,33 %

= Enterprise Value (EV) 56,4 60,1 61,4 100,1 124,9 117,1 103,4 = Fair Enterprise Value 74,1 44,8 88,2 105,1 123,2 130,5 137,2

- Nettoverschuldung (Liquidität) -12,3 -12,3 -12,3 -12,3 -19,0 -26,7 -35,5 - Pensionsverbindlichkeiten 2,5 2,5 2,5 2,5 2,5 2,5 2,5 - Sonstige 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 - Marktwert Anteile Dritter 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 + Marktwert wichtiger Beteiligungen 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0

= Faire Marktkapitalisierung 84,0 54,7 98,1 114,9 139,7 154,7 170,2

Anzahl Aktien (gesamt) (Mio.) 3,5 3,5 3,5 3,5 3,5 3,5 3,5

= Fairer Wert je Aktie (EUR) (EUR) 23,81 15,51 27,81 32,59 39,63 43,89 48,26

Premium (-) / Discount (+) in % -1,2 % 9,4 % 24,7 %

Sensitivität fairer Wert je Aktie (EUR)

11,33 % 18,25 12,14 21,19 24,70 30,38 34,09 37,97 10,33 % 19,74 13,05 22,97 26,82 32,86 36,72 40,74 9,33 % 21,56 14,15 25,13 29,40 35,88 39,92 44,10 WACC 8,33 % 23,81 15,51 27,81 32,59 39,63 43,89 48,26 7,33 % 26,67 17,24 31,22 36,65 44,40 48,93 53,57 6,33 % 30,44 19,52 35,71 42,00 50,67 55,57 60,55 5,33 % 35,63 22,66 41,88 49,35 59,29 64,70 70,15

� Die Wertindikation des FCF-Value Modells unterstützt den DCF Wert.

Data Modul


Peer-Group-Bewertung

Für die Peer-Group-Analyse berücksichtigen wir Small Caps, die im Bereich

Displaytechnik oder in Branchen tätig sind, die direkt mit den von Data Modul bedienten

Märkten im Zusammenhang stehen. Die Aussagekraft der Peer-Group-Analyse ist

jedoch begrenzt, da die Geschäftsaktivitäten keine perfekte Übereinstimmung

aufweisen.

Unter Berücksichtigung der Relevanz für Data Modul werden auch Informationen zu

Arrow Electronics Inc. zur Verfügung gestellt, diese sind jedoch nicht in der Bewertung

von Data Modul enthalten.

Arrow Electronics (USA)

Umsatz 2015: USD 23.769 Mio.

Arrow Electronics Inc. ist einer der großen Elektronikvertreiber mit globaler Reichweite.

Im Jahr 2015 wurde eine Beteiligung von mindestens 53,7% an Data Modul erworben.

Barco (B)

Umsatz 2015: EUR 1.029 Mio.

Barco NV entwickelt kundenspezifische Visualisierungssysteme und Displaylösungen für

verschiedenen Anwendungen, einschließlich medizinische Bildgebung, digitale

Beschilderung bzw. für den Automobilbereich.

Mit mehr als 3.250 Mitarbeitern ist Barco in mehr als 90 Ländern aktiv.

Daktronics Inc. (USA)

Umsatz 2015: USD 615,9 Mio.

Daktronics produziert Public Displays für Werbe- und Informationssysteme in Stadien

(z.B. Wembley Stadion) oder Flughäfen (z.B. London Gatwick) und ist daher in einem

Teilmarkt des Segments Systeme Wettbewerber von Data Modul.

Kontron (D)

Umsatz 2015: EUR 467,7 Mio.

Kontron ist ein Anbieter von Embedded Computing Technologie (ECT). Das

Unternehmen beliefert OEMs, Systemintegratoren und Anwendungsanbieter in

verschiedenen Marktsegmenten wie Daten und Telekommunikation, Automatisierung,

mobile Computernutzung, Medizintechnik, Militärtechnologie, Luft- und Raumfahrt sowie

Mess-, Steuer- und Regeltechniksysteme. 2014 beschäftigte das Unternehmen ca. 1.286

Mitarbeiter.

Vectron Systems AG (D)

Umsatz 2014: 22,4 Mio.

Vectron ist ein führender Hersteller von Kassensystemen (POS) und Registrierkassen.

Das Produktangebot erstreckt sich von einfachen Registrierkassen bis zu gesamten

Systemen mit mehr als 1.000 POS-Systemen. Mit diesem Produktangebot ist das

Unternehmen ein potenzieller Kunde von Data Modul.

Data Modul


Peer Group – Bewertungsmultiplikatoren Unternehmen LW Kurs M K EV

in LW in M io. LW in M io. LW 16e 17e 18e 16e 17e 18e

Arrow USD 63,57 5.824,8 8.138,6 6,63 7,13 7,27 982,3 1.036,8 1.039,0 2,8%

Barco EUR 61,49 800,3 640,7 1,76 3,40 4,18 42,6 67,6 73,2 31,2%Daktronics Inc EUR 42,47 70,1 66,8 1,42 3,82 n.a. 3,5 8,6 2,8 -10,9%Kontron USD 8,30 365,0 336,6 0,19 0,43 0,71 n.a. n.a. n.a. n.a

Vectron Systems AG EUR 2,99 166,7 195,5 0,11 0,17 0,22 9,9 17,7 22,8 52,2%

D ata M o dul EUR 38,72 136,5 120,0 2,94 3,18 3,31 14,9 16,1 16,8 6,0%

EP S EB IT C A GR 16e - 18e

Quelle: Warburg Research, Bloomberg

Da es keine vergleichbaren, börsennotierten Unternehmen gibt, ist die Peer-Group-

Analyse nicht von entscheidender Bedeutung für die Bewertung.

Hinsichtlich einer potenziellen Akquisition von Data Modul durch Arrow Electronics ist zu

beachten, dass Arrow Electronics derzeit mit einem niedrigeren KGV-Multiplikator als

Data Modul notiert. Da beide Unternehmen in ähnlichen Geschäftsumfeldern tätig sind,

könnte diese Situation den zusätzlichen Aufschlag, den Arrow Electronic bereit ist, für

weitere Aktien von Data Modul zu zahlen, grundsätzlich einschränken. Mit einer

Marktkapitalisierung von mehr als EUR 5 Mrd. ist Arrow Electronics jedoch wesentlich

größer als Data Modul und die Auswirkung der Akquisition weiterer Data Modul Aktien

auf die Bewertung von Arrow Electronics sollte vernachlässigbar sein.

Peer Group – Bewertungsmultiplikatoren Unternehmen LW Kurs M K EV

in LW in M io. LW in M io. LW 16e 17e 18e 16e 17e 18e

Arrow USD 63,57 5.824,8 8.138,6 9,58 8,91 8,74 8,29 7,85 7,83

Peer-Group

Barco EUR 61,49 800,3 640,7 34,98 18,11 14,72 15,06 9,48 8,75

Daktronics Inc EUR 42,47 70,1 66,8 29,91 11,12 n.a. 19,26 7,73 24,28

Kontron USD 8,30 365,0 336,6 43,68 19,17 11,69 n.a. n.a. n.a.

Vectron Systems AG EUR 2,99 166,7 195,5 26,50 17,41 13,43 19,85 11,08 8,57

M ittelwert Peer-Group 32,99 16,45 13,28 18,35 9,43 13,87

M edian Peer-Group 29,91 17,76 13,43 19,26 9,48 8,75

D ata M o dul EUR 38,72 136,5 120,0 13,17 12,18 11,70 8,05 7,47 7,16

Potenzial zum M edian Peer-Group in % 127% 46% 15% 139% 27% 22%

Fairer Wert je Aktie auf Basis M edian Peer-Group 87,93 56,48 44,44 86,09 47,91 46,29

KGV EV / EB IT


Data Modul


Finanzen

Erwartete Umsatzentwicklung

Die Nachfrage nach Displays und displaygestützten Visualisierungslösungen wird durch

neue Anwendungsbereiche für Flachdisplays und den stetigen Austausch traditioneller

Methoden mit digitalen Lösungen, z.B. traditionelle Röntgen- und Lichtkästen, getrieben.

Gestützt wird diese Entwicklung durch kontinuierliche Preisrückgänge für Flachdisplay

aufgrund von effizienteren Produktionstechniken verbunden mit Überkapazitäten seitens

der großen Displayhersteller.

Während sich reduzierte Displaykosten positiv auf die Stückverkäufe auswirken, sollte

der potenziell negative Preiseinfluss auf den Gesamtumsatz von Data Modul durch die

Kundennachfrage nach mehr und größeren Displays bei rückläufigen Preisen

kompensiert werden.

Es wird erwartet, dass der globale Displaymarkt, der das gesamte Spektrum

verfügbarer Displaytechniken abdeckt, von 2015 bis 2020 mit einer CAGR von ca. 6%

wächst. Diese Schätzung umfasst jedoch auch Displays für unterschiedliche

Anwendungen wie z.B. Smartphones, Fernseher oder Laptops, die teilweise auf

Displaytechniken wie z.B. OLEDs beruhen, die in den von Data Modul bedienten

Märkten nicht sehr verbreitet sind.

Data Modul betreut ausschließlich Geschäftskunden in Anwendungsbereichen mit hohen

Anforderungen an Qualität, Strapazierfähigkeit und Verlässlichkeit und bei denen TFT-

LCD noch die vorherrschende Technologie ist.

Der gesamte TFT-LCD-Markt sollte von 2014 bis 2019 nur moderat mit einer CAGR von

ca. 3,6% wachsen. Da diese Zahl auch den Markt für LCD-TV-Geräte einschließt, für

den in naher Zukunft ein negatives Wachstum erwartet wird, sollte die Wachstumsrate

von Data Modul höher sein.

Zusätzliches Wachstum sollte sich durch einen erhöhten Fokus auf

vielversprechende Marktsegmente ergeben, wie z.B.

� Markt für medizinische Displays: Laut den Schätzungen des

Marktforschungsinstituts IHS steigt der Absatz von medizinischen Displays von 2014-

2018 mit einer CAGR von 5%.

Data Modul bestätigte vor kurzem, die Aktivitäten im Displaymarkt für medizinische

Anwendungen verstärken zu wollen. Da das Unternehmen Ende 2016 wahrscheinlich

die ISO-13485 Zertifizierung erhält, wird die Marktposition gestärkt und der Zugang zu

OEMs im Bereich Medizintechnik verbessert.

� Embedded Systeme: Insbesondere mit den Eigenprodukten wird sich der Fokus auf

Embedded Systeme erhöhen. Es ist zu erwarten, dass der Markt für Embedded

Systeme über den Zeitraum 2015-2021 mit einer CAGR von ca. 6,4% wächst.

Diese Faktoren wirken sich primär auf den Umsatz im Geschäftsbereich Systeme aus.

Anhaltende Internationalisierung fördert auch weiteres Wachstum. Eine Forcierung

des Vertriebs in neuen Märkten, wie z.B. China, wo Data Modul 2014 in Hongkong und

2015 in Shanghai Standorte eröffnet hat, oder in Skandinavien und den USA, sollte den

Konzernumsatz weiter fördern. Für die USA ist die Produktpipeline stark und das

Management erwartet für die nächsten zwei Jahre ein zweistelliges Wachstum.

Data Modul


Für das Jahr 2016 erwarten wir, dass der Umsatz ungefähr gleichen stark wächst, wobei

das Segment Systeme aufgrund der oben beschriebenen Entwicklungen in den

Folgejahren schneller wachsen sollte.

Wir erwarten daher, dass Data Modul in den nächsten Jahren ein mittleres einstelliges

Top-Line-Wachstum mit Wachstumsraten von 5,8%, 5% bzw. 4,2% für die Jahre 2016,

2017 und 2018 aufweist.

Umsatzentwicklung – 2015-2018e

in M io . EUR 2015 2016e 2017e 2018e

T o tal 180,3 190,8 200,3 208,7

yoy 15,6% 5,8% 5,0% 4,2%

Segment - D isplays 109,5 115,9 121,1 125,9

yoy 20,4% 5,8% 4,5% 4,0%

Segment - Systeme 70,8 74,9 79,2 82,8

yoy 9,0% 5,8% 5,8% 4,5%

Umsatz -Displays

60%

Umsatz -Systeme

40%Umsatz -Displays

61%

Umsatz -Systeme

39%

2015 2018e


Umsatzvisibilität

Die Kunden von Data Modul sind vor allem in den Bereichen Maschinenbau,

Medizintechnik, Automotive und in der Gaming Industrie tätig. Damit ist die

Umsatzentwicklung stark mit der Gesamtwirtschaft verbunden und unterliegt

konjunkturellen Entwicklungen.

Auftragsentwicklung

0

50

100

150

200

250

300

0

20

40

60

80

100

120

AuftragsbestandAuftragseingangBook to Bill in % (rechte Achse)Kalkulatorische Reichweite in Tagen (=Umsatz/Auftragsbestand x 365/4; rechte Achse)


Data Modul


Die Visibilität über längere Zeiträume ist im Allgemeinen gegeben, da es sich bei den

Produkten von Data Modul oft um Komponenten handelt, die in die Endprodukte der

Kunden eingebaut werden und diese könnten einen Produktlebenszyklus von mehreren

Jahren haben. Für kundenspezifische Lösungen, insbesondere solche mit hohen

Qualitätsanforderungen, kann der gesamte Entwicklungsprozess langwierig sein und

üblicherweise zwei bis drei Jahre in Anspruch nehmen. Ein unmittelbarer Wechsel der

Lieferanten ist daher schwierig. Folglich erstrecken sich Lieferantenbeziehungen oftmals

über mehrere Jahre, wodurch unter normalen wirtschaftlichen Bedingungen eine

gewisse Vorhersehbarkeit der Umsatzentwicklung gegeben ist.

Andererseits wird die Visibilität über längere Zeiträume eingeschränkt, da der Umsatz im

Segment Systeme größtenteils durch Projekte getragen wird, was abhängig vom

Projektfortschritt zu erheblichen Schwankungen führen kann.

Im Durchschnitt benötigt das Unternehmen ca. 200 Tage, um den Auftragsbestand

abzuarbeiten, was den Zeithorizont bestimmt, über den der Umsatz mit relativ großer

Sicherheit prognostiziert werden kann.

Kostenstruktur und EBIT-Margen

Kostenpositionen

Umsatzkosten, die den Materialaufwand sowie Herstellungskosten umfassen, stellen

mit ca. 75% vom Umsatz die größte Kostenposition dar. Dieses Kostenverhältnis ist in

den letzten Jahren relativ stabil geblieben. Da wir bis 2018 nicht damit rechnen, dass

sich das Geschäftsmodell von Data Modul wesentlich ändert, sollten sich die

Umsatzkosten annähernd im Einklang mit dem Umsatz entwickeln.

Die zweitgrößte Kostenposition sind Vertriebs- und Verwaltungsaufwendungen.

Diese Kostenposition hat in den letzten Jahren im Verhältnis zum Umsatz tendenziell

stetig abgenommen. 2015 wurde jedoch ein Anstieg auf EUR 25,4 Mio. (14,1% vom

Umsatz) von EUR 21,4 Mio. (13,7% vom Umsatz) in 2014 verzeichnet. Die relativ große

Steigerung erklärt sich teilweise durch außerordentliche Effekte im Zusammenhang mit

dem Kontrollwechsel im Jahr 2014, einschließlich Abfindungszahlungen in Höhe von

EUR 1,56 Mio. sowie zusätzlichen damit verbundenen Beratungs- und

Restrukturierungskosten, die wir auf EUR 0,7 Mio. – 0,8 Mio. schätzen.

Für die Jahre 2016, 2017 und 2018 rechnen wir demzufolge damit, dass die Vertriebs-

und Verwaltungsaufwendungen wieder auf ein niedrigeres Niveau gegenüber dem

Umsatz zurückkehren.

Die mit Forschung und Entwicklung verbundenen Kosten entsprechen einer relativ

kleinen Position von ca. 3,3% und 3,4% vom Umsatz in 2013 bzw. 2014. In diesem Wert

ist 2015 eine Abschreibung für ein Entwicklungsprojekt von EUR 0,9 Mio. enthalten.

Die folgende Tabelle gibt einen Überblick der unterschiedlichen Kostenpositionen:

Kostenpositionen im Verhältnis zum Umsatz

in % vo m Umsatz 2015 2016e 2017e 2018e

Herstellungskosten 75,3% 75,2% 75,2% 75,2%

Vertriebskosten 14,1% 13,4% 13,4% 13,4%

Forschung und Entwicklung 3,6% 3,4% 3,4% 3,4%

EBIT-M arge 7,0% 7,8% 8,0% 8,0%

EBIT-M arge - Displays 7,8% 7,8% 7,9% 7,9%

EBIT-M arge - Systems 5,7% 7,8% 8,2% 8,2%

* Für das Geschäftsjahr 2015 ist die EBIT-M arge im Segment Systeme belastet durch eine Abschreibung auf ein Entwicklungspro jekt i.H.v.

EUR 0,9 M io. sowie Abfindungszahlungen von ungefähr EUR 0,8 M io. Die um diese Effekte bereinigte EBIT-M arge läge bei ungefähr 8,1%.


Data Modul


In Übereinstimmung mit unseren Kostenprognosen ermitteln wir EBIT-Margen von 7,8%

in 2016 und 8% in 2017 und 2018. Dabei sollte erwähnt werden, dass unsere EBIT-

Margenschätzung für das Geschäftsjahr 2016 bereits die zusätzlichen Kosten für den

Erhalt der ISO-Zertifizierung enthält, die wir auf ca. EUR 0,4 Mio. schätzen und die wir in

keiner der drei oben gezeigten Kostenpositionen explizit berücksichtigt haben.

Nach Bereinigung des Effekts der außerordentlichen Positionen hätte die EBIT-Marge

von Data Modul im Geschäftsjahr 2015 bereits bei über 8% gelegen.

Basierend auf unseren Annahmen prognostizieren wir die folgenden EBIT-Ergebnisse

für die Segmente.

EBIT 2015-2018e

in M io . EUR 2015 2016e 2017e 2018e

EBIT - Displays 8,5 9,0 9,6 9,9

EBIT - Systeme 4,0 5,9 6,5 6,8

EBIT-Total 12,6 14,9 16,1 16,8 Quelle: Data Modul, Warburg Research

Potenzial für Margensteigerung

Ausgehend vom aktuellen EBIT-Margenniveau sehen wir Potenzial für weitere

Profitabilitätsverbesserungen mit:

� einem verstärkten Fokus auf margenstärkere komplette Anzeigesysteme und

Eigenprodukte: In den vergangenen Jahren hat Data Modul konstant den Verkauf der

eigenen Produkte erhöht und wird auch weiterhin einen Übergang zu einem Anbieter

von gesamten Anzeigesystemen verfolgen. Diese Systeme machen einen größeren

Anteil an höherwertigeren Produkten und Lösungen erforderlich und bieten damit auch

höhere Margen als das Distributionsgeschäft.

Im Zuge dieses Übergangs strebt Data Modul bis Ende 2016 den Erhalt der ISO-

Zertifizierung für seine medizinischen Komponenten an und hat unlängst ein

Kompetenzcenter für die Entwicklung von Embedded Boards und der damit

verbundenen Steuerungssoftware nach Kundenspezifikationen errichtet.

Insbesondere die Märkte für Embedded Systeme und Medizintechnik bieten

überdurchschnittliche Wachstumsperspektiven, die im Laufe der Zeit zu einem Anstieg

des Umsatzanteils von margenstärkeren Eigenprodukten und einer

entsprechenden Steigerung der operativen Margen auf Unternehmensebene führen

sollten.

� größeren Skaleneffekten bei F&E und Produktion: im Rahmen der Transformation

von einem reinen Vertreiber zu einem Anbieter von Value-Added-Services und

Eigenprodukten hat Data Modul in zusätzliche Produktionstechnologie investiert und

die Forschungs- und Entwicklungsaktivitäten ausgeweitet. Diese Entwicklung sollte mit

einem zunehmenden Potenzial für Skaleneffekte bei steigenden Umsatzerlösen

einhergehen, wodurch sich weitere Perspektiven für Margensteigerungen ergeben.

Fremdwährungsrisiko

In der Regel könnten Währungsbewegungen die berichteten Ergebnisse von Data Modul

in zweierlei Hinsicht beeinträchtigen.

Erstens ergibt sich das Währungsrisiko des Unternehmens aus Transaktionen, die in

anderen Währungen als der entsprechenden Währung der lokalen Gesellschaft

abgewickelt werden. So wird das Gros der Displaykäufe z.B. in USD durchgeführt,

während ein großer Teil vom Umsatz in Europa generiert wird.

Rund 60,4% vom Umsatz und 64,1% der Kosten werden in anderen Währungen als der

funktionalen Währung der lokalen Gesellschaft abgewickelt. Dabei greift Data Modul in

Data Modul


erster Linie auf ein Natural Hedging zurück, um die sich aus Fremdwährungskäufen

ergebenden Risiken zu kontrollieren.

Zweitens wirkt sich auch die Umrechnung von Abschlüssen der Auslandsgesellschaften

auf die berichteten Ergebnisse von Data Modul aus.

Zu den Währungen, die die berichteten Ergebnisse von Data Modul deutlich

beeinträchtigen könnten, zählen USD und JPY.

Wir rechnen damit, dass sich das Vorsteuerergebnis von Data Modul um ca. 0,1%

erhöhen würde, wenn alle relevanten Auslandswährungen 1% gegenüber dem Euro

aufwerten würden.

Jüngste Performance

Am 23. März 2016 legte Data Modul Ergebnisse für Q4 und das Geschäftsjahr 2015 vor.

Data Modul– Q4/2015

Angaben in M io. EUR Q4/ 15 Q4/ 15e Q4/ 14 yoy 2015 2014 yoy

UM SA T Z 45,5 40,2 38,6 17,8% 180,3 155,9 15,6%

EB IT 2,9 2,8 3,9 -24,9% 12,6 11,4 10,3%

M arge 6,5% 7,0% 10,1% 7,0% 7,3%

EB T 2,9 2,6 3,8 -24,7% 12,4 11,1 11,4%

M arge 6,3% 6,5% 9,9% 6,9% 7,1%

Jahresüberschuss 0,9 - 2,3 -61,8% 8,4 7,6 11,1% Quelle: Data Modul, Warburg Research

In Q4 lag der Konzernumsatz mit EUR 45,5 Mio. (+17,8% yoy) deutlich über unseren

Schätzungen. Treiber der Umsatzentwicklung war vor allem ein außergewöhnlich starker

Anstieg im Geschäftsbereich Displays von EUR 28,2 Mio. (+27,1% yoy), der nahtlos an

die Entwicklung der vorangegangenen Quartale anschloss. Auch der Umsatz im

Geschäftsbereich Systeme wies eine ermutigende Steigerung von EUR 17,3 Mio. auf

(+5,4% yoy). Die starke Umsatzbeschleunigung im Geschäftsbereich Displays lässt sich

auf eine Konzentration des Produktportfolios auf Standardprodukte und -größen

zurückführen, die eine Reduzierung der Time-to-Market ermöglichte.

Im Geschäftsjahr 2015 wies der Umsatz in den verschiedenen Regionen eine ähnliche

Entwicklung auf, sodass die Verteilung auf die unterschiedlichen Regionen auf

Prozentbasis weitgehend stabil blieb.

Absolut lag das EBIT in Q4 mit EUR 2,9 Mio. ungefähr im Rahmen unserer Erwartung,

wurde jedoch durch außerordentliche Effekte einschließlich einer Abschreibung von EUR

0,9 Mio. auf ein Entwicklungsprojekt belastet. Bereinigt um diesen Effekt hätte die EBIT-

Marge mit 8,4% unsere Erwartung übertroffen.

Das Nettoergebnis war um 62% yoy rückläufig. Grund hierfür war jedoch vor allem eine

außergewöhnlich hohe Steuerrate in Q4. Im Geschäftsjahr 2015 erhöhte sich das

Nettoergebnis um 11,1% gegenüber dem Vorjahr.

Der Auftragsbestand lag bei EUR 102,4 Mio., während sich die Auftragseingänge in Q4

2015 auf EUR 40,8 Mio. beliefen. Mit einer Book-to-Bill-Quote von etwas über 1 sollte

sich das Umsatzwachstum u.E. auch zukünftig fortsetzen.

Das Management strebt für 2016 ein organisches Umsatzwachstum von 3-11% und

eine zugrundeliegende EBIT-Marge von 7-8% an. Beide Werte liegen völlig im Rahmen

unserer Entwicklungserwartungen.

Data Modul


Cashflow

Cashflow-Entwicklung

Der Free Cashflow von Data Modul sollte sich im Einklang mit der operativen

Entwicklung über die Jahre 2016-2018 erhöhen. Über diesen Zeitraum rechnen wir mit

einem FCF-Wachstum mit einer CAGR von 28%.

Entwicklung Free Cashflow

in M io . EUR 2015 2016e 2017e 2018e

EB IT D A 15,3 17,6 18,8 19,5

- Investitionen in das Anlagevermögen -2,7 -3,1 -3,4 -3,4

= Operat iver F C F 12,6 14,5 15,4 16,1

- Gezahlte Steuern -4,0 -4,3 -4,7 -4,9

+ Zinsergebnis (gezahlte Zinsen - erhaltene Zinsen) -0,2 -0,2 -0,2 -0,2

+ Erhöhung/-Verminderung langfr. Rückstellungen 0,3 0,1 0,1 0,1

= F C F vo r Veränderungen des Wo rking C apita l 8 ,8 10,0 10,6 11,2

- Erhöhung/+ Verminderung des Working Capital und andere -4,4 -2,9 -2,4 -2,0

= F ree C ash F lo w to Equity 4,3 7,1 8,2 9,2


Die Kapitalaufwendungen (Capex) waren im Laufe der Zeit relativ stabil und

vorhersehbar und basieren vorwiegend auf Erhaltungsinvestitionen.

Aktuell belaufen sich die geplanten Capex auf ca. EUR 4,5 Mio. und werden entweder in

2016 durchgeführt oder teilweise aufgeschoben. Zusätzliche Erweiterungsinvestitionen

von größerem Umfang könnten in den nächsten zwei Jahren für den Logistik- und

Produktionsstandort in Weikersheim erforderlich werden, der gegenwärtig groß genug

ist, um ein Umsatzniveau von ca. EUR 200 Mio. zu bewältigen (Umsatz 2015: EUR

180,3 Mio.).

Für die Jahre 2016, 2017 und 2018 schätzen wir die Capex auf ca. EUR 3,1 Mio., 3,4

Mio. bzw. 3,4 Mio.

FCF-Verwendung

Für das Geschäftsjahr 2014 legte der neue Mehrheitsaktionär von Data Modul, Arrow

Electronics, die Dividendenzahlung auf lediglich EUR 0,12 gegenüber der vom

Management vorgeschlagenen Dividende von EUR 0,90 fest. Wir rechnen damit, dass

die Dividende auch in Zukunft auf einem ähnlich niedrigen Niveau bleibt, woraus sich in

künftigen Berichtszeiträumen eine Dividendenausschüttungsquote von weniger als 5%

ergibt. Demzufolge sollte Data Modul sukzessive Liquiditätsreserven ansammeln.

Verbunden mit der starken Bilanz (s.u.) verschafft sich Data Modul mit der antizipierten

Cashflow-Entwicklung daher eine ausreichende finanzielle Flexibilität, um angemessene

Akquisitionen durchzuführen, voraussichtlich im Bereich der Visualisierungslösungen.

Working Capital

Ein wesentlicher Teil des Gesamtkapitals von Data Modul ist im Working Capital

gebunden. Dies liegt vor allem daran, dass ein relativ hohes Vorratsniveau gehalten

werden muss (ca. 41% vom Gesamtvermögen in 2015), um jederzeit die Lieferfähigkeit

aufrechtzuerhalten, denn die größten Displayhersteller sind in Asien angesiedelt und

Versandzeiten von mehreren Wochen sind daher nicht ungewöhnlich.

Der jüngste Vorratsaufbau ergab sich aus der Erwartung einer starken Nachfrage

verbunden mit attraktiven Einkaufskonditionen. In Dezember 2015 waren nur ca. EUR

5,6 Mio. der Lagerbestände (damaliger Bestand EUR 37 Mio.) nicht unmittelbar mit

Data Modul


bestehenden Kundenaufträgen verbunden.

Schwankungen im Working Capital Verhältnis sind in der Regel die Folge von größeren

Projekten im Geschäftsbereich Systeme. So kann der Umsatz bei

Flughafeninformationssystemen z.B. nur gemäß Projektfortschritt ausgewiesen werden.

Für das Bewertungsmodell unterstellen wir eine Working Capital Intensität von 25%.

Working Capital – Data Modul

23,0%

24,0%

25,0%

26,0%

27,0%

28,0%

29,0%

0,0

10,0

20,0

30,0

40,0

50,0

60,0

2012 2013 2014 2015 2016e 2017e 2018e

Mio. EUR

Working Capital Working Capital / Umsatz


Solide Bilanz

Data Modul verfügt über eine solide Bilanz:

� die Eigenkapitalquote liegt bei 67%.

� auf kurzfristige Vermögenswerte entfallen ca. 84% der Bilanzsumme mit einer Current

Ratio von 307%.

� die Nettoliquidität ist mit EUR 12,3 Mio. positiv und würde selbst unter Berücksichtigung

der nicht abgezinsten Operating-Lease-Verpflichtungen von EUR 10,4 Mio. positiv

bleiben.

� mit EUR 2,4 Mio. (ca. 2,7% der Bilanzsumme) ist der Goodwill in der Bilanz

unerheblich.

Bilanz 2015 – Data Modul

Sonst. Vermögenswerte

Liquide Mittel

Vorräte

Forderungen aus Lieferungen und

Leistungen

Sachanlagen

Goodwill

Sonst. Verbindlichkeiten

Zinstragende Verbindlichkeiten

Verbindl. aus Lieferungen und

Leistungen

Eigenkapital

0

10

20

30

40

50

60

70

80

90

100

in Mio. EUR


Data Modul


Attraktive Renditen auf das eingesetzte Kapital

Erwähnenswert ist auch die relativ hohe Rendite auf das eingesetzte Kapital (ROCE)

von ca. 18%, die deutlich über den Kapitalkosten (8,33%) liegt und die Wertschöpfung

der Geschäftstätigkeiten von Data Modul unterstreicht.

Wir erwarten, dass der ROCE in absehbarer Zukunft auf einem ähnlich hohen Niveau

bleibt.

ROCE – Data Modul

0,0

0,5

1,0

1,5

2,0

2,5

3,0

3,5

4,0

0,0%

5,0%

10,0%

15,0%

20,0%

25,0%

2012 2013 2014 2015 2016e 2017e 2018e

ROCE EBIT-Marge Capital Employed Turnover


Data Modul


Unternehmen & Produkte

Data Modul bietet Unternehmenskunden Displaytechnik und Embedded-Systeme mit

Fokus auf folgenden Aktivitäten:

� das reine Wiederverkaufsgeschäft von Displays, bei dem der Wiederverkäufer auf das

gesamte Produktangebot der größten Displayhersteller wie z.B. Samsung oder LG

zurückgreifen kann

� Value-Added-Lösungen, bei denen Standardprodukte nach Kundenspezifikationen

modifiziert werden

� Eigenentwicklungen

Segmente

Die Geschäftsaktivitäten von Data Modul sind in die beiden Segmente Displays und

Systeme unterteilt.

Im Geschäftsbereich Displays liegt der Fokus auf dem Kauf und Wiederverkauf fremder

Displays (z.B. Samsung, LG, Sharp), elektronischer Baugruppen und kundenspezifischer

Displays für Kunden im Industrie- und Automobilbereich. Die Anpassung an

Kundenwünsche erfolgt für Flüssigkristalldisplays (liquid crystal display, LCD) sowie für

Displays auf Basis von Dünnschichttransistoren (thin-film-transistor, TFT) oder

organischen Leuchtdioden (organic light-emitting diode, OLED). Beispiele für

kundenspezifische Anpassungen sind die Realisierung spezieller Displayformen (z.B.

rund), das Wärmemanagement von LCDs oder die Optimierung für eine Nutzung bei

direkter Sonneneinstrahlung. Darüber hinaus wird in diesem Segment die

selbstentwickelte Produktlinie easyTouch angeboten. easyTouch ist eine

eigenentwickelte projected capacitive Touchlösung, mit der ein Touchpanel betrieben

werden kann, selbst wenn es durch eine dicke Glasscheibe abgedeckt ist.

Produktbeispiele – Segment Displays

TFT Display Passive DisplayCustom Displays Touch Displays - easyTouch Quelle: Data Modul

Im Geschäftsbereich Systeme bietet Data Modul komplette Visualisierungssysteme

(easySystems) und die entsprechenden Systemkomponenten an. Diese Systeme

werden für eine Vielzahl von Anwendungen einschließlich Schiffsnavigation und

Patientenüberwachung eingesetzt.

Außerdem werden in diesem Segment die unternehmenseigenen Produkte easyBoards

(Displaycontroller, um TFT-Displays mit Grafik- oder Videoschnittstelen zu verbinden)

und easyEmbedded (auf ARM/Xscale und x86 basierende Embedded CPU-Boards)

angeboten.

Data Modul


Produktbeispiele – Segment Systeme

Controller Board Information System – Airport Munich Medical monitors - Ultrasonic Quelle: Data Modul

Für das Geschäftsjahr 2015 hatten die beiden Segmente die folgenden Anteile am Gesamtumsatz: Umsatzaufteilung nach Segmenten – bezieht sich auf Umsatz 2015 von

EUR 180,3 Mio.

Displays61%

Systeme39%

Quelle: Data Modul

Mit einem Umsatzanteil von insgesamt ca. 90% sind Deutschland und Europa

unverändert die wichtigsten Märkte von Data Modul. Der zweitwichtigste Markt ist

Nordamerika, während der Umsatz in der Region Asien/Pazifik lediglich ca. 4% vom

Gesamtumsatz entspricht.

Umsatzaufteilung nach Region – bezieht sich auf Umsatz 2015 von EUR

180,3 Mio.

Deutschland61%

übriges Europa29%

Nordamerika6%

Asien4%

übrige Welt0%

Quelle: Data Modul

Data Modul


Produktion

Data Modul verfügt über einen eigenen Fertigungsstandort in Weikersheim,

Deutschland, mit einer Fläche von mehr als 18.000 m² und mehrere Reinräumen der

ISO Klasse 7, in denen Optical Bonding durchgeführt werden kann. Unter dem Begriff

Optical Bonding versteht man das Verbinden von zwei oder mehr transparenten

Komponenten durch Kleben mit qualitativ hochwertigen optisch transparenten Klebern.

Bei dieser Art der Verbindung wird der zwischen den transparenten Komponenten

liegende Luftspalt vollständig beseitigt, was zu einer verbesserten optischen

Performance führt, vor allem im Hinblick auf die Lesbarkeit bei direkter

Sonneneinstrahlung.

Die Gestaltung der Produktionslinie soll einen hohen Grad an Flexibilität verbunden mit

einem automatisierten Bondingprozess ermöglichen, wodurch

� Displays in unterschiedlichen Formen hergestellt

� verschiedene Techniken angewendet und

� unterschiedliche Stückzahlen realisiert werden können

Produktion

Quelle: Data Modul

Unternehmensgeschichte

Data Modul ist seit mehr als 40 Jahren im Displaygeschäft tätig:

� 1972: Gründung der Data Modul GmbH als Vertreiber und Hersteller von Flat Panel

Displays und Subsystemen

� 1984: Gründung der Handelsmarke BATRON

� 1989: Börsenzulassung der Data Modul Aktien

� 1997: Übernahme der Datamega GmbH in München und Beginn der

Internationalisierung des Geschäfts mit Gründung der Data Modul Inc. in New York,

USA

� 1998: Übernahme der Conrac GmbH und damit Einstieg in den Markt für öffentliche

Informationssysteme

� 2003: Data Modul AG Zulassung zum Prime Standard der Deutschen Börse

� 2013: Umzug der Logistik- und Produktionsabteilung nach Weikersheim / Umfirmierung

der Conrac GmbH in die Data Modul Weikersheim GmbH

� 2015: Arrow Electronics Inc. erwirbt 53,7% der Aktien an Data Modul

Data Modul


Regionaler Überblick

Firmensitz von Data Modul ist München, während Produktion und Logistik in

Weikersheim (Deutschland) angesiedelt sind. Darüber hinaus unterhält das

Unternehmen in mehreren Ländern Vertriebsniederlassungen.

Regionaler Überblick

Unternehmenszentrale–München, Deutschland

Produktions- und Logistikstandort, Weikersheim, Deutschland

Quelle: Data Modul

Management

Vorstand

Dr. Florian Pesahl (CEO) ist einziges Mitglied des Vorstands. Vor seiner Ernennung als

CEO im Jahr 2015 war er von Januar 2010 bis Juli 2015 als Chief Financial Officer für

die Data Modul AG tätig. Vor seinem Wechsel zu Data Modul arbeitete er für Ernst &

Young und die Fichtl Unternehmensgruppe.

Dr. Pesahl wird von einem aus sieben Mitgliedern bestehenden Senior Management

Team unterstützt.

Aufsichtsrat

� Herr Amir Mobayen, Vice President & General Manager von Arrow OEM Computing

Solutions (EMEA), Vorsitzender des Aufsichtsrats

� Brian Armstrong, Vice President & General Manager von Arrow OEM Computing

Solutions

� Wolfgang Klein, Arbeitnehmervertreter

Data Modul


Eigentümerstruktur

Im Januar 2015 hat die Arrow Electronics Inc. ein öffentliches Übernahmeangebot für

den Erwerb der Aktien von Data Modul zu einem Preis von EUR 27,50 über ihre

Tochtergesellschaft, die Arrow Central Europe Holding Munich GmbH (ACEHM),

abgegeben. Über ACEHM ist Arrow Electronics der aktuelle Mehrheitsaktionär mit einem

Anteil von mindestens 53,7% der Data Modul Aktien.

Im Rahmen der Übernahme vereinbarten Mitglieder der Familie Hecktor und Varitronix,

der damalige Mehrheitseigner, ihre Aktien, die rund 34% des Grundkapitals entsprechen,

anzudienen.

Eigentümerstruktur – Data Modul

Free Float43%

Arrow Electronics, Inc.54%

Ludwig Lehmann3%


Mit der Übernahme der deutschen Setron GmbH führte Arrow im Juli 2015 eine ähnliche

Transaktion durch.

Ludwig Lehmann halt derzeit rund 3% der Data Modul Aktien. Herr Lehmann ist

Rechtsanwalt.

Data Modul


DCF Modell

Detailplanung Übergangsphase Term. Value

Kennzahlen in EUR Mio. 2016e 2017e 2018e 2019e 2020e 2021e 2022e 2023e 2024e 2025e 2026e 2027e 2028e

Umsatz 190,8 200,3 208,7 216,4 223,4 229,8 235,5 240,6 245,2 249,4 253,1 256,4 259,3

Umsatzwachstum 5,8 % 5,0 % 4,2 % 3,7 % 3,2 % 2,8 % 2,5 % 2,2 % 1,9 % 1,7 % 1,5 % 1,3 % 1,1 % 1,0 %

EBIT 14,9 16,1 16,8 16,9 17,0 17,0 17,0 16,9 16,8 16,6 16,4 16,2 16,0

EBIT-Marge 7,8 % 8,0 % 8,0 % 7,8 % 7,6 % 7,4 % 7,2 % 7,0 % 6,9 % 6,7 % 6,5 % 6,3 % 6,2 %

Steuerquote (EBT) 29,5 % 29,5 % 29,5 % 30,0 % 30,0 % 30,0 % 30,0 % 30,0 % 30,0 % 30,0 % 30,0 % 30,0 % 30,0 %

NOPAT 10,5 11,3 11,8 11,8 11,9 11,9 11,9 11,8 11,8 11,6 11,5 11,4 11,2

Abschreibungen 2,6 2,7 2,8 3,2 3,4 3,4 3,5 3,6 3,7 3,7 3,8 3,8 3,9

Abschreibungsquote 1,4 % 1,4 % 1,3 % 1,5 % 1,5 % 1,5 % 1,5 % 1,5 % 1,5 % 1,5 % 1,5 % 1,5 % 1,5 %

Veränd. Rückstellungen 0,0 0,0 0,0 -0,1 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0

Liquiditätsveränderung

- Working Capital 2,9 2,4 2,0 2,1 1,7 1,6 1,4 1,3 1,2 1,0 0,9 0,8 0,7

- Investitionen 3,1 3,4 3,4 3,5 3,6 3,7 3,8 3,9 3,9 4,0 4,0 4,1 4,1

Investitionsquote 1,6 % 1,7 % 1,6 % 1,6 % 1,6 % 1,6 % 1,6 % 1,6 % 1,6 % 1,6 % 1,6 % 1,6 % 1,6 %

Sonstiges 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0

Free Cash Flow (WACC-Modell)

7,1 8,2 9,2 9,4 10,0 10,1 10,3 10,3 10,4 10,4 10,3 10,3 10,2 11

Barwert FCF 6,8 7,3 7,5 7,1 6,9 6,5 6,1 5,6 5,2 4,8 4,4 4,1 3,7 55 Anteil der Barwerte 16,52 % 41,62 % 41,86 %

Modell-Parameter Wertermittlung (Mio.)

Herleitung WACC: Herleitung Beta: Barwerte bis 2028e 76

Terminal Value 55

Fremdkapitalquote 10,00 % Finanzielle Stabilität 1,30 Zinstr. Verbindlichkeiten 7

FK-Zins (nach Steuern) 3,5 % Liquidität (Aktie) 1,50 Pensionsrückstellungen 2

Marktrendite 7,00 % Zyklizität 1,30 Hybridkapital 0

Risikofreie Rendite 1,50 % Transparenz 1,30 Minderheiten 0

Sonstiges 1,30 Marktwert v. Beteiligungen 0

Liquide Mittel 13 Aktienzahl (Mio.) 3,5

WACC 8,33 % Beta 1,34 Eigenkapitalwert 134 Wert je Aktie (EUR) 37,91

Sensitivität Wert je Aktie (EUR)

Ewiges Wachstum Delta EBIT-Marge

Beta WACC 0,25 % 0,50 % 0,75 % 1,00 % 1,25 % 1,50 % 1,75 % Beta WACC -1,5 pp -1,0 pp -0,5 pp +0,0 pp +0,5 pp +1,0 pp +1,5 pp

1,54 9,3 % 32,45 32,76 33,10 33,45 33,83 34,23 34,65 1,54 9,3 % 25,29 28,01 30,73 33,45 36,17 38,89 41,611,44 8,8 % 34,34 34,72 35,11 35,54 35,99 36,47 36,99 1,44 8,8 % 26,86 29,75 32,64 35,54 38,43 41,32 44,22

1,39 8,6 % 35,37 35,78 36,22 36,69 37,18 37,71 38,28 1,39 8,6 % 27,72 30,71 33,70 36,69 39,67 42,66 45,65

1,34 8,3 % 36,47 36,92 37,40 37,91 38,46 39,05 39,68 1,34 8,3 % 28,64 31,73 34,82 37,91 41,00 44,09 47,19

1,29 8,1 % 37,64 38,13 38,66 39,22 39,83 40,48 41,18 1,29 8,1 % 29,62 32,82 36,02 39,22 42,42 45,63 48,83

1,24 7,8 % 38,89 39,43 40,01 40,63 41,30 42,03 42,81 1,24 7,8 % 30,68 34,00 37,31 40,63 43,95 47,27 50,59

1,14 7,3 % 41,65 42,31 43,02 43,79 44,62 45,52 46,50 1,14 7,3 % 33,04 36,62 40,21 43,79 47,37 50,95 54,53

� Umsatzwachstum aufgrund einer kontinuierlichen Ausweitung der Einsatzgebiete der Displaytechnik erwartet.

� Das Beta von 1,3 reflektiert die niedrige Liquidität der Aktie sowie die Kunjunktursensibilität des Unternehmens.

Data Modul


Free Cash Flow Value Potential Das Warburg Research „FCF Value Potential“ bildet die Fähigkeit der Unternehmen zur Generierung von nachhaltigen Zahlungsüberschüssen ab. Dazu wird mit dem „FCF Potential“ ein FCF "ex growth" ausgewiesen, der ein unverändertes Working Capital sowie reine Erhaltungsinvestitionen unterstellt. Die ewige Verrentung des „FCF Potential“ des jeweiligen Jahres mit den gewichteten Kapitalkosten ergibt eine Wertindikation. Auf Basis verschiedener Betrachtungsjahre ergeben sich somit unterschiedliche Wertindikationen, was dem von uns als Bewertungsmodell präferierten DCF-Modell ein Timing-Element hinzufügt. Angaben in EUR Mio. 2012 2013 2014 2015 2016e 2017e 2018e

Jahresüberschuss vor Anteilen Dritter 6,9 3,2 7,6 8,4 10,4 11,2 11,7 + Abschreibung + Amortisation 1,8 2,1 1,9 2,8 2,6 2,7 2,8 - Zinsergebnis (netto) -0,4 -0,3 -0,3 -0,2 -0,2 -0,2 -0,2 - Erhaltungsinvestitionen 2,9 1,9 2,3 2,6 2,9 3,2 3,2 + Sonstiges 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0

= Free Cash Flow Potential 6,2 3,7 7,4 8,8 10,3 10,9 11,4 Free Cash Flow Yield Potential 11,0 % 6,2 % 12,0 % 8,7 % 8,2 % 9,3 % 11,1 % WACC 8,33 % 8,33 % 8,33 % 8,33 % 8,33 % 8,33 % 8,33 %

= Enterprise Value (EV) 56,4 60,1 61,4 100,1 124,9 117,1 103,4 = Fair Enterprise Value 74,1 44,8 88,2 105,1 123,2 130,5 137,2

- Nettoverschuldung (Liquidität) -12,3 -12,3 -12,3 -12,3 -19,0 -26,7 -35,5 - Pensionsverbindlichkeiten 2,5 2,5 2,5 2,5 2,5 2,5 2,5 - Sonstige 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 - Marktwert Anteile Dritter 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 + Marktwert wichtiger Beteiligungen 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0

= Faire Marktkapitalisierung 84,0 54,7 98,1 114,9 139,7 154,7 170,2

Anzahl Aktien (gesamt) (Mio.) 3,5 3,5 3,5 3,5 3,5 3,5 3,5

= Fairer Wert je Aktie (EUR) (EUR) 23,81 15,51 27,81 32,59 39,63 43,89 48,26

Premium (-) / Discount (+) in % -1,2 % 9,4 % 24,7 %

Sensitivität fairer Wert je Aktie (EUR)

11,33 % 18,25 12,14 21,19 24,70 30,38 34,09 37,97 10,33 % 19,74 13,05 22,97 26,82 32,86 36,72 40,74 9,33 % 21,56 14,15 25,13 29,40 35,88 39,92 44,10 WACC 8,33 % 23,81 15,51 27,81 32,59 39,63 43,89 48,26 7,33 % 26,67 17,24 31,22 36,65 44,40 48,93 53,57 6,33 % 30,44 19,52 35,71 42,00 50,67 55,57 60,55 5,33 % 35,63 22,66 41,88 49,35 59,29 64,70 70,15

� Die Wertindikation des FCF-Value Modells unterstützt den DCF Wert.

Data Modul


Peer Group

Unternehmen

Kurs EV / Umsatz EV / EBITDA EV / EBIT KGV EPS CAGR Kurse in lokaler Währung 16e 16e 17e 16e 17e 16e 17e (15-18e)

Barco 61,50 0,5 7,0 5,8 9,2 7,8 29,5 20,0 18,6 % Daktronics 8,65 - - - - - 18,9 11,7 - Kontron 3,01 0,3 4,5 3,3 14,1 6,9 38,2 17,5 28,6 % Vectron Systems AG 41,80 2,0 13,6 5,7 16,5 6,2 29,9 11,1 -

Mittelwert 0,9 8,4 4,9 13,3 7,0 29,1 15,1 23,6 %

Median 0,5 7,0 5,7 14,1 6,9 29,7 14,6

Data Modul 40,10 0,7 7,1 6,2 8,4 7,3 13,6 12,6

Bewertungsunterschied zum Median

26,1 % 2,2 % 9,8 % -40,6 % 5,9 % -54,1 % -13,7 %

Wertermittlung

2012 2013 2014 2015 2016e 2017e 2018e KBV 1,2 x 1,3 x 1,3 x 1,8 x 2,0 x 1,7 x 1,5 x Buchwert je Aktie (bereinigt um iAV) 10,51 10,95 12,70 16,00 18,65 21,70 24,90 EV / Umsatz 0,4 x 0,4 x 0,4 x 0,6 x 0,7 x 0,6 x 0,5 x EV / EBITDA 5,7 x 7,7 x 4,6 x 6,5 x 7,1 x 6,2 x 5,3 x EV / EBIT 6,9 x 10,6 x 5,4 x 8,0 x 8,4 x 7,3 x 6,2 x EV / EBIT adj.* 6,9 x 10,6 x 5,4 x 6,7 x 8,4 x 7,3 x 6,2 x Kurs / FCF 60,7 x 20,6 x 5,7 x 25,4 x 20,0 x 17,3 x 14,8 x KGV 7,2 x 16,8 x 8,5 x 13,1 x 13,6 x 12,6 x 11,7 x KGV ber.* 7,2 x 16,8 x 8,5 x 13,1 x 13,6 x 12,6 x 11,7 x Dividendenrendite 4,2 % 3,8 % 0,6 % 0,4 % 0,3 % 0,3 % 0,3 % Free Cash Flow Yield Potential 11,0 % 6,2 % 12,0 % 8,7 % 8,2 % 9,3 % 11,1 %

*Adjustiert um: -

Data Modul


GuV In EUR Mio. 2012 2013 2014 2015 2016e 2017e 2018e Umsatz 140,2 146,7 155,9 180,3 190,8 200,3 208,7 Veränd. Umsatz yoy -0,4 % 4,6 % 6,3 % 15,6 % 5,8 % 5,0 % 4,2 % Herstellungskosten 108,9 115,7 117,9 135,8 143,4 150,6 157,0 Bruttoergebnis 31,4 31,0 38,0 44,5 47,3 49,7 51,8 Bruttomarge 22,4 % 21,1 % 24,4 % 24,7 % 24,8 % 24,8 % 24,8 %

Forschung und Entwicklung 3,1 4,9 5,3 6,5 6,4 6,8 7,1 Vertriebskosten 20,1 20,4 21,4 25,4 25,6 26,8 27,9 Verwaltungskosten 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Sonstige betriebliche Aufwendungen 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Sonstige betriebliche Erträge 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Unregelmäßige Erträge/Aufwendungen 0,0 0,0 0,0 0,0 -0,4 0,0 0,0 EBITDA 9,9 7,8 13,3 15,3 17,6 18,8 19,5 Marge 7,1 % 5,3 % 8,5 % 8,5 % 9,2 % 9,4 % 9,4 %

Abschreibungen auf Sachanlagen 0,8 0,9 1,0 1,1 1,1 1,2 1,3 EBITA 9,1 6,9 12,3 14,2 16,4 17,6 18,3 Abschreibungen auf iAV 1,0 1,3 0,9 1,7 1,5 1,5 1,5 Goodwill-Abschreibung 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 EBIT 8,2 5,7 11,4 12,6 14,9 16,1 16,8 Marge 5,8 % 3,9 % 7,3 % 7,0 % 7,8 % 8,0 % 8,0 %

EBIT adj. 8,2 5,7 11,4 15,0 14,9 16,1 16,8 Zinserträge 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Zinsaufwendungen 0,4 0,3 0,3 0,2 0,2 0,2 0,2 Sonstiges Finanzergebnis 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 EBT 7,7 5,4 11,1 12,4 14,7 15,9 16,6 Marge 5,5 % 3,7 % 7,1 % 6,9 % 7,7 % 7,9 % 7,9 %

Steuern gesamt 0,9 2,2 3,6 4,0 4,3 4,7 4,9 Jahresüberschuss aus fortgef. Geschäftstätigkeit 6,9 3,2 7,6 8,4 10,4 11,2 11,7 Ergebnis aus eingest. Geschäftsbereichen (nach St.) 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Jahresüberschuss vor Anteilen Dritter 6,9 3,2 7,6 8,4 10,4 11,2 11,7 Minderheitenanteile 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Nettoergebnis 6,9 3,2 7,6 8,4 10,4 11,2 11,7 Marge 4,9 % 2,2 % 4,9 % 4,7 % 5,4 % 5,6 % 5,6 %

Aktienanzahl (Durchschnittlich) 3,5 3,4 3,4 3,5 3,5 3,5 3,5 EPS 1,98 0,95 2,23 2,41 2,94 3,18 3,31 EPS adj. 1,98 0,95 2,23 2,41 2,94 3,18 3,31

*Adjustiert um:

Guidance: 2016: Umsatz: +3-11%, EBIT: +3-10%, Auftragseingang: +5-11%

Kennzahlen 2012 2013 2014 2015 2016e 2017e 2018e Betriebliche Aufwendungen / Umsatz 16,6 % 17,2 % 17,1 % 17,7 % 16,8 % 16,8 % 16,8 % Operating Leverage 43,9 x -6,6 x 16,1 x 0,7 x 3,2 x 1,6 x 1,0 x EBITDA / Interest expenses 22,4 x 24,0 x 45,1 x 82,9 x 92,4 x 98,9 x 102,9 x Steuerquote (EBT) 11,5 % 40,0 % 32,0 % 32,2 % 29,5 % 29,5 % 29,5 % Ausschüttungsquote 30,3 % 62,9 % 5,4 % 5,0 % 4,1 % 3,8 % 3,6 % Umsatz je Mitarbeiter 445.222 440.559 468.213 541.441 572.845 601.547 626.798

Umsatz, EBITDA in Mio. EUR


Operative Performance in %


Ergebnis je Aktie


Data Modul


Bilanz In EUR Mio. 2012 2013 2014 2015 2016e 2017e 2018e Aktiva Immaterielle Vermögensgegenstände 5,4 5,0 4,9 4,4 4,4 4,4 4,4 davon übrige imm. VG 1,6 0,5 0,6 0,5 0,5 0,5 0,5 davon Geschäfts- oder Firmenwert 2,4 2,4 2,4 2,4 2,4 2,4 2,4 Sachanlagen 8,4 9,0 9,6 10,0 10,5 11,2 11,8 Finanzanlagen 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Sonstiges langfristiges Vermögen 1,4 0,3 0,2 0,1 0,1 0,1 0,0 Anlagevermögen 15,2 14,2 14,7 14,6 15,0 15,7 16,2 Vorräte 30,4 29,8 28,9 37,0 38,2 40,1 41,7 Forderungen aus Lieferungen und Leistungen 15,8 22,4 18,3 17,8 20,9 22,0 22,9 Liquide Mittel 9,5 15,3 16,8 19,3 26,0 33,7 42,5 Sonstiges kurzfristiges Vermögen 3,3 1,8 1,3 1,7 1,7 1,7 1,7 Umlaufvermögen 59,1 69,2 65,4 75,8 86,8 97,5 108,8 Bilanzsumme (Aktiva) 74,3 83,5 80,1 90,4 101,7 113,2 125,0 Passiva Gezeichnetes Kapital 10,2 10,2 10,2 10,6 10,6 10,6 10,6 Kapitalrücklage 22,4 22,4 22,4 24,1 24,1 24,1 24,1 Gewinnrücklagen 10,6 11,7 17,1 26,6 36,6 47,4 58,6 Sonstige Eigenkapitalkomponenten -1,5 -2,2 -1,6 -1,1 -1,1 -1,1 -1,1 Buchwert 41,8 42,1 48,0 60,2 70,2 81,0 92,2 Anteile Dritter 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Eigenkapital 41,8 42,1 48,0 60,2 70,2 81,0 92,2 Rückstellungen gesamt 4,2 4,8 6,7 5,5 5,5 5,6 5,6 davon Pensions- u. ä. langfr. Rückstellungen 1,6 1,5 1,8 2,5 2,5 2,5 2,5 Finanzverbindlichkeiten (gesamt) 14,7 19,9 12,1 7,0 7,0 7,0 7,0 davon kurzfristige Finanzverbindlichkeiten 10,0 19,0 9,1 7,0 7,0 7,0 7,0 Verbindl. aus Lieferungen und Leistungen 8,4 10,9 7,7 10,1 11,5 12,1 12,6 Sonstige Verbindlichkeiten 5,2 5,7 5,6 7,5 7,5 7,5 7,5 Verbindlichkeiten 32,5 41,3 32,0 30,1 31,5 32,2 32,8 Bilanzsumme (Passiva) 74,3 83,5 80,1 90,4 101,7 113,2 125,0

Kennzahlen 2012 2013 2014 2015 2016e 2017e 2018e Kapitaleffizienz Operating Assets Turnover 3,0 x 2,9 x 3,2 x 3,3 x 3,3 x 3,3 x 3,3 x Capital Employed Turnover 2,9 x 3,0 x 3,5 x 3,6 x 3,6 x 3,5 x 3,5 x ROA 45,0 % 22,7 % 51,4 % 57,7 % 69,3 % 71,6 % 72,1 % Kapitalverzinsung ROCE (NOPAT) 15,8 % 7,0 % 16,6 % 17,9 % 20,2 % 20,5 % 20,4 % ROE 17,0 % 7,7 % 16,8 % 15,5 % 15,9 % 14,8 % 13,5 % Adj. ROE 17,0 % 7,7 % 16,8 % 15,5 % 15,9 % 14,8 % 13,5 % Bilanzqualität Nettoverschuldung 6,8 6,1 -3,0 -9,9 -16,5 -24,3 -33,0 Nettofinanzverschuldung 5,2 4,6 -4,8 -12,3 -19,0 -26,7 -35,5 Net Gearing 16,3 % 14,5 % -6,2 % -16,4 % -23,5 % -30,0 % -35,8 % Net Fin. Debt / EBITDA 52,6 % 59,0 % n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. Buchwert je Aktie 12,1 12,4 14,2 17,3 19,9 23,0 26,2 Buchwert je Aktie (bereinigt um iAV) 10,5 11,0 12,7 16,0 18,6 21,7 24,9

Entwicklung ROCE


Nettoverschuldung in Mio. EUR


Buchwert je Aktie in EUR


Data Modul


Cash flow In EUR Mio. 2012 2013 2014 2015 2016e 2017e 2018e Jahresüberschuss/ -fehlbetrag 6,9 3,2 7,6 8,4 10,4 11,2 11,7 Abschreibung Anlagevermögen 0,8 0,9 1,0 1,1 1,1 1,2 1,3 Amortisation Goodwill 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Amortisation immaterielle Vermögensgegenstände 1,0 1,3 0,9 1,7 1,5 1,5 1,5 Veränderung langfristige Rückstellungen 0,5 -0,1 0,3 0,7 0,0 0,0 0,0 Sonstige zahlungsunwirksame Erträge/Aufwendungen 1,7 2,9 2,4 0,3 0,1 0,1 0,1 Cash Flow 10,8 8,2 12,1 12,2 13,1 14,0 14,6 Veränderung Vorräte -3,3 0,6 0,9 -8,1 -1,2 -1,9 -1,6 Veränderung Forderungen aus L+L 2,2 -6,5 4,0 0,5 -3,1 -1,1 -0,9 Veränderung Verb. aus L+L + erh. Anzahlungen -0,6 2,6 -3,2 2,4 1,4 0,6 0,5 Veränderung sonstige Working Capital Posten -5,3 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Veränderung Working Capital (gesamt) -7,0 -3,3 1,7 -5,1 -2,9 -2,4 -2,0 Cash Flow aus operativer Tätigkeit 3,9 4,9 13,8 7,0 10,2 11,6 12,6 Investitionen in iAV -1,6 -0,8 -0,8 -1,2 -1,5 -1,5 -1,5 Investitionen in Sachanlagen -1,4 -1,4 -1,6 -1,5 -1,6 -1,9 -1,9 Zugänge aus Akquisitionen 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Finanzanlageninvestitionen 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Erlöse aus Anlageabgängen 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Cash Flow aus Investitionstätigkeit -3,0 -2,2 -2,5 -2,7 -3,1 -3,4 -3,4 Veränderung Finanzverbindlichkeiten 4,3 5,1 -7,8 -5,1 0,0 0,0 0,0 Dividende Vorjahr -2,1 -2,0 -2,0 -0,4 -0,4 -0,4 -0,4 Erwerb eigener Aktien -1,9 0,0 0,0 3,6 0,0 0,0 0,0 Kapitalmaßnahmen 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Sonstiges 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Cash Flow aus Finanzierungstätigkeit 0,3 3,1 -9,9 -1,8 -0,4 -0,4 -0,4 Veränderung liquide Mittel 1,1 5,7 1,4 2,5 6,6 7,8 8,8 Effekte aus Wechselkursänderungen 0,0 0,1 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Endbestand liquide Mittel 9,5 15,3 16,7 19,3 26,0 33,7 42,5

Kennzahlen 2012 2013 2014 2015 2016e 2017e 2018e Kapitalfluss FCF 0,8 2,6 11,3 4,3 7,1 8,2 9,2 Free Cash Flow / Umsatz 0,6 % 1,8 % 7,2 % 2,4 % 3,7 % 4,1 % 4,4 % Free Cash Flow Potential 6,2 3,7 7,4 8,8 10,3 10,9 11,4 Free Cash Flow / Jahresüberschuss 11,9 % 81,2 % 149,2 % 51,5 % 68,1 % 73,0 % 78,7 % Zinserträge / Avg. Cash 0,3 % 0,4 % 0,1 % 0,1 % 0,0 % 0,0 % 0,0 % Zinsaufwand / Avg. Debt 3,5 % 1,9 % 1,8 % 1,9 % 2,7 % 2,7 % 2,7 % Verwaltung von Finanzmitteln Investitionsquote 2,2 % 1,5 % 1,6 % 1,5 % 1,6 % 1,7 % 1,6 % Maint. Capex / Umsatz 2,1 % 1,3 % 1,5 % 1,4 % 1,5 % 1,6 % 1,5 % CAPEX / Abschreibungen 169,7 % 105,0 % 133,4 % 98,7 % 117,0 % 125,3 % 122,0 % Avg. Working Capital / Umsatz 26,3 % 27,0 % 25,9 % 23,4 % 24,2 % 24,4 % 24,4 % Forderungen LuL / Verbindlichkeiten LuL 188,9 % 204,2 % 238,3 % 176,1 % 181,7 % 181,8 % 181,7 % Vorratsumschlag 3,6 x 3,9 x 4,1 x 3,7 x 3,8 x 3,8 x 3,8 x Receivables collection period (Tage) 41 56 43 36 40 40 40 Payables payment period (Tage) 28 35 24 27 29 29 29 Cash conversion cycle (Tage) 85 74 76 82 79 79 78

Investitionen und Cash Flow in Mio. EUR


Free Cash Flow Generation


Working Capital


Data Modul


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Dieser Research Report wurde von der Warburg Research GmbH, einer 100%-Tochter der M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA, erstellt; und wird

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Die Bewertung, die der Anlageempfehlung für das hier analysierte Unternehmen zugrunde liegt, stützt sich auf allgemein anerkannte und weit

verbreitete Methoden der fundamentalen Analyse, wie z.B. DCF-Modell, Free Cash Flow Value Potential, Peer-Gruppen- Vergleich oder Sum-of-the-

parts-Modell. Das Ergebnis dieser fundamentalen Bewertung wird angepasst, um der Einschätzung des Analysten bezüglich der zu erwartenden

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Unabhängig von der verwendeten Bewertungsmethode besteht das Risiko, dass das Kursziel nicht erreicht wird, z.B. aufgrund unvorhergesehener

Veränderungen der Nachfrage nach den Produkten des Unternehmens, Änderungen des Managements, der Technologie, der konjunkturellen

Entwicklung, der Zinsentwicklung, der operativen und/oder Materialkosten, des Wettbewerbsdrucks, des Aufsichtsrechts, des Wechselkurses, der

Besteuerung etc.. Bei Anlagen in ausländischen Märkten und Instrumenten gibt es weitere Risiken, etwa aufgrund von Wechselkursänderungen oder

Änderungen der politischen und sozialen Bedingungen.

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zugrundeliegenden fundamentalen Faktoren kann nachträglich dazu führen, dass die Bewertung nicht mehr zutreffend ist. Ob und in welchem

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Die Warburg Research GmbH hat gemäß § 5 Abs. 4 der FinAnV zusätzliche interne und organisatorische Vorkehrungen zur Prävention oder

Behandlung von Interessenkonflikten getroffen. Hierzu zählen unter anderem die räumliche Trennung der Warburg Research GmbH von M.M.Warburg

& CO (AG & Co.) KGaA und die Schaffung von Vertraulichkeitsbereichen. Dadurch wird der Austausch von Informationen verhindert, die

Interessenkonflikte von Warburg Research in Bezug auf den analysierten Emittenten oder dessen Finanzinstrumenten begründen können.

Die Analysten der Warburg Research GmbH beziehen keine Vergütung - weder direkt noch indirekt - aus Investmentbanking-Geschäften von

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Alle Preise von Finanzinstrumenten, die in dieser Finanzanalyse angegeben werden, sind Schlusskurse des dem jeweiligen ausgewiesenen

Veröffentlichungsdatums vorangegangen Börsenhandelstages, soweit nicht ausdrücklich ein anderer Zeitpunkt genannt wird.

M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA und Warburg Research GmbH unterliegen der Aufsicht durch die BaFin – Bundesanstalt für

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QUELLEN

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Data Modul


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1. Dieser Research Report (der „Report”) ist ein Produkt der Warburg Research GmbH, Deutschland einer 100%-Tochter der M.M.Warburg & CO (AG

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den Report erstellt hat. Der Research-Analyst, hat seinen Wohnsitz außerhalb der USA und ist keine mit einem US-regulierten Broker-Dealer

verbundene Person und unterliegt damit auch nicht der Aufsicht eines US-regulierten Broker-Dealer.

2. Zur Verteilung in den USA ist dieser Report ausschließlich nur an „große institutionelle US-Investoren“ gerichtet, wie in Rule 15a-6 gemäß dem U.S.

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3. Alle Empfänger dieses Reports sollten Transaktionen in den im Report erwähnten Wertpapieren nur über J.P.P. Euro-Securities, Inc., Delaware,

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Diese Finanzanalyse wurde vor ihrer Veröffentlichung dem Emittenten zugänglich gemacht und danach geändert. Unternehmen Disclosure Link zu historischen Kurszielen und Ratingänderungen (letzte 12 Monate)

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http://www.mmwarburg.com/disclaimer/disclaimer_de/DE0005498901.htm

Data Modul


ANLAGEEMPFEHLUNG

Anlageempfehlung: Erwartete Entwicklung des Preises des Finanzinstruments bis zum angegebenen Kursziel, nach Meinung des dieses

Finanzinstrument betreuenden Analysten.

-K- Kaufen: Es wird erwartet, dass der Preis des analysierten Finanzinstruments in den nächsten

12 Monaten steigt.

-H- Halten: Es wird erwartet, dass der Preis des analysierten Finanzinstruments in den nächsten

12 Monaten weitestgehend stabil bleibt.

-V- Verkaufen: Es wird erwartet, dass der Preis des analysierten Finanzinstruments in den nächsten

12 Monaten fällt.

“-“ Empfehlung ausgesetzt: Die Informationslage lässt eine Beurteilung des Unternehmens momentan nicht zu.

WARBURG RESEARCH GMBH - ANALYSIERTES UNIVERSUM NACH ANLAGEEMPFEHLUNG

Empfehlung Anzahl Unternehmen % des Universums

Kaufen 120 63

Halten 61 32

Verkaufen 6 3

Empf. ausgesetzt 3 2

Gesamt 190 100

WARBURG RESEARCH GMBH - ANALYSIERTES UNIVERSUM NACH ANLAGEEMPFEHLUNG R

R unter Berücksichtigung nur der Unternehmen, für die in den vergangenen zwölf Monaten wesentliche Investmentbanking-Dienstleistungen erbracht wurden.

Empfehlung Anzahl Unternehmen % des Universums

Kaufen 23 74

Halten 7 23

Verkaufen 0 0

Empf. ausgesetzt 1 3

Gesamt 31 100

KURS- UND EMPFEHLUNGSHISTORIE [DATA MODUL] AM [27.04.2016]

Im Chart werden Markierungen angezeigt, wenn die Warburg

Research GmbH in den vergangenen 12 Monaten das Rating

geändert hat. Jede Markierung repräsentiert das Datum und den

Schlusskurs am Tag der Ratinganpassung.

Data Modul


EQUITIES Roland Rapelius +49 40 3282-2673 Head of Equities [email protected] RESEARCH Michael Heider +49 40 309537-280 Andreas Pläsier +49 40 309537-246 Head of Research [email protected] Banks, Financial Services [email protected] Henner Rüschmeier +49 40 309537-270 Jochen Reichert +49 40 309537-130 Head of Research [email protected] Telco, Internet, Media [email protected] Lucas Boventer +49 40 309537-290 J. Moritz Rieser +49 40 309537-260 Renewables, Internet, Media [email protected] Real Estate [email protected] Christian Cohrs +49 40 309537-175 Arash Roshan Zamir +49 40 309537-155 Engineering, Logistics [email protected] Cap. Goods, Renewables [email protected] Felix Ellmann +49 40 309537-120 Malte Schaumann +49 40 309537-170 Software, IT [email protected] Technology [email protected] Jörg Philipp Frey +49 40 309537-258 Oliver Schwarz +49 40 309537-250 Retail, Consumer Goods [email protected] Chemicals, Agriculture [email protected] Harald Hof +49 40 309537-125 Marc-René Tonn +49 40 309537-259 Medtech [email protected] Automobiles, Car Suppliers [email protected] Ulrich Huwald +49 40 309537-255 Björn Voss +49 40 309537-254 Health Care, Pharma [email protected] Steel, Car Suppliers [email protected] Thilo Kleibauer +49 40 309537-257 Alexander Wahl +49 40 309537-230 Retail, Consumer Goods [email protected] Other [email protected] Eggert Kuls +49 40 309537-256 Andreas Wolf +49 40 309537-140 Engineering [email protected] Software, IT [email protected] INSTITUTIONAL EQUITY SALES Holger Nass +49 40 3282-2669 Marie-Therese Grübner +49 40 3282-2630 Head of Equity Sales, USA [email protected] France, Switzerland [email protected]

Klaus Schilling +49 40 3282-2664 Michael Kriszun +49 40 3282-2695 Dep. Head of Equity Sales, GER [email protected] United Kingdom [email protected]

Tim Beckmann +49 40 3282-2665 Marc Niemann +49 40 3282-2660 United Kingdom [email protected] Germany [email protected]

Lyubka Bogdanova +49 69 5050-7411 Fabian Roggemann +49 40 3282-2667 United Kingdom, Australia [email protected] USA [email protected]

Jens Buchmüller +49 69 5050-7415 Sanjay Oberoi +49 69 5050-7410 Scandinavia, Austria [email protected] United Kingdom [email protected]

Paul Dontenwill +49 40 3282-2666 Juliane Willenbruch +49 40 3282-2694 USA [email protected] Roadshow/Marketing [email protected]

Matthias Fritsch +49 40 3282-2696 United Kingdom [email protected] SALES TRADING Oliver Merckel +49 40 3282-2634 Jörg Treptow +49 40 3262-2658 Head of Sales Trading [email protected] Sales Trading [email protected] Michael Ilgenstein +49 40 3282-2700 Jan Walter +49 40 3262-2662 Sales Trading [email protected] Sales Trading [email protected] Bastian Quast +49 40 3282-2701 Sales Trading [email protected] MACRO RESEARCH Carsten Klude +49 40 3282-2572 Dr. Christian Jasperneite +49 40 3282-2439 Macro Research [email protected] Investment Strategy [email protected] Our research can be found under: Warburg Research research.mmwarburg.com/en/index.html Thomson www.thomson.com Bloomberg MMWA GO Reuters www.knowledge.reuters.com FactSet www.factset.com Capital IQ www.capitaliq.com For access please contact:

Andrea Schaper +49 40 3282-2632 Kerstin Muthig +49 40 3282-2703 Sales Assistance [email protected] Sales Assistance [email protected]

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Data Modul Data Modul steht nicht im Wettbewerb mit den großen Monitorherstellern, sondern tritt vielmehr als wertsteigernder Vermittler zwischen Herstellern und Kunden auf, d.h