Realni devizni kurs

7Realni devizni kurs

7.1 Pregled

7.2 Realni devizni kurs i funkcija primarnog tekućeg računa7.2.1 Definicija realnog deviznog kursa7.2.2 Merenje realnog deviznog kursa u praksi7.2.3 Kako realni devizni kurs utiče na primarni tekući račun

7.3 Realni devizni kurs kao relativna cena razmenljivih dobara7.3.1 Razmenljiva i nerazmenljiva dobra7.3.2 Granica proizvodnih mogućnosti 7.3.3 Ravnoteža na primarnom tekućem računu 7.3.4 Neravnoteža na primarnom tekućem računu: uloga realnog deviznog kursa

7.4 Nacionalno intertemporalno budžetsko ograničenje i ravnotežnirealni devizni kurs7.4.1 Dugi rok i primarni tekući bilans: pregled7.4.2 Ravnotežni realni devizni kurs i primarni tekući račun: slučaj dugog roka7.4.3 Fundamentalne determinante realnog deviznog kursa

Rezime

Uzmimo slučaj čoveka koji se najpre popne dva metra uz morsku bedem, a zatim se spusti tri

metra. Da li će se udaviti ili neće, zavisi od toga gde se nalazio pre nego što je počeo da se penje.

Isti problem nastaje kada treba da utvrdimo da li je neka valuta potcenjena ili precenjena.

– The Economist, 26. avgust 1995.

kursa (koji se definiše kao cena domaće valute po je-dinici inostrane valute), a dobija se njegovom korek-cijom domaćim i inostranim indeksima cena.

Ovo poglavlje ima dve ključne poruke: prvo, real-ni devizni kurs utiče na primarni tekući račun takošto vrši transfer izbora između domaćih i inostranihdobara, i to kako u njihovoj proizvodnji, tako i u po-trošnji. Drugo, ravnotežni realni devizni kurs for-miraće se na onom nivou koji će omogućiti daintertemporalno budžetsko ograničenje (prikazanou Poglavlju 5) bude zadovoljeno na dugi rok.

Pošto se strana i domaća dobra mogu definisati namnogo načina, postojaće mnogo potencijalnih defi-nicija realnog deviznog kursa. U ovom poglavlju ko-riste se dve važne definicije. Prvom se devizni kursjednostavno definiše kao količnik domaćih i inostra-nih cena, izraženih u zajedničkoj valuti. Druga defi-nicija pravi razliku između dobara i usluga koje suuključene u međunarodnu razmenu i onih drugih,koje se proizvode u zemlji i na koje strana konkuren-cija nema nikakvog uticaja.

kao iznos inostranog novca po jedinici domaće va-lute (što nazivamo britanskom konvencijom, npr.1,5 USD za 1 funtu za Veliku Britaniju, ili 1,1 USD za1 evro za Evropsku uniju), ili se može izraziti kao ko-ličina domaće valute po jedinici inostrane (što se ra-nije nazivalo evropskom konvencijom,, npr. 1,6CHF za 1 USD za Švajcarsku). U ovoj knijzi koristi sebritanska notacija, jer se ona uglavnom koristi kakoza evro, tako i za funtu. Prema ovoj konvenciji,apresijacija valute odgovara rastu njene vrednostiizražene u inostranoj valuti, tako da devizni kurs ra-ste (na primer sa 0,9 na 1,1 USD za 1 evro). Obratno,

152 Realna makroekonomija

Pregled

Realni devizni kurs i funkcija primarnog tekućeg računa

7.1

U ovom poglavlju zaokružujemo analizu realne eko-nomije. Kao i u Poglavlju 3, analiziramo dugi rok,kada su sva tržišta u ravnoteži. Novina je to da uovom poglavlju, umesto da analiziramo samo jednodobro koje smo nazvali „output”, sada analiziramodva dobra. Ova važna modifikacija omogućava namda proučavamo relativne cene, odnosno cene jed-nih dobara u odnosu na druga (tj. koliko se kolačamože dobiti za jedan automobil). Ovo nije naš prvisusret sa relativnim cenama: realne plate (količniknominalnih plata i indeksa cena) ili realna kamatnastopa (cena sutrašnje potrošnje izražena današnjompotrošnjom) takođe spadaju u ovu kategoriju. Rela-tivne cene su srž tržišne privrede.1 One signalizirajui time motivišu proizvođače i potrošače da uskladesvoje ponašanje sa izmenjenim tržišnim prilikama.

Realni devizni kurs obavlja upravo ovu važnu ulo-gu. Realni devizni kurs je relativna cena stranih dobarai usluga izraženih u domaćim dobrima i uslugama. Bli-sko je povezan sa kategorijom nominalnog deviznog

7.2

7.2.1 Definicija realnog deviznog kursa

Da bismo uporedili cene domaćih i inostranih doba-ra moramo ih izraziti u zajedničkoj valuti. Iz tog raz-loga koristimo nominalni devizni kurs, čija sevrednost utvrđuje na deviznom tržištu.2 Deviznikurs može se izraziti na jedan od sledeća dva načina:

1 I zaista, da bi privredni subjekti dobili zdrave signale za donoše-nje odluka, u tranziciji svih istočnoevropskih privreda prvo je iz-vršena liberalizacija cena.

2 Devizna tržišta i nominalni devizni kursevi detaljno su proučeniu Poglavlju 19. Možda bi bilo korisno odmah ga prelistati.

gubitak vrednosti, odnosno depresijacija, implicira-la bi pad deviznog kursa.

Ako simbolom S obeležimo nominalni devizni kurs(recimo, dolara za evro), a P* bude simbol za cenu ino-stranog dobra izraženog u inostranoj valuti (npr. USD),onda će domaća cena inostranog dobra biti P*/S. Obrat-no, ako simbolom P obeležimo cenu domaćeg dobra udomaćoj valuti, onda će cena ovog dobra u inostranojvaluti biti SP.3 Realni devizni kurs, tj. relativna cena ino-stranih dobara izražena u domaćim dobrima postaje

(7.1) σ = =

obe cene obe ceneu domaćoj valuti u stranoj valuti

Sve dok poredimo cene dobara u istoj valuti defini-cija je ista. Realni devizni kurs možemo posmatrati ikao „dvostruko deflacionirani” nominalni deviznikurs, koji dakle deflacioniramo i domaćim i inostra-nim cenama. Kao i za nominalni kurs, za realni kursse kaže da apresira (σ raste), odnosno da depresira (σpada).

Sve dok cene dobara P* i P miruju ili se kreću posrodnim putanjama, nominalni i realni devizni kurskreću se na malom odstojanju. Kao što pokazuje Slika

SPP*

PP*/S

Realni devizni kurs 153

Nominalni i realni devizni kursevi u četiri zemlje, 1975–2000.

Nominalni devizni kursevi menjaju se brzo, a cene sporo. Upravo stoga kretanja realnog deviznog kursa većinom reflektuju promene no-minalnih kurseva. Ako se domaći i inostrani indeksi cena budu mnogo razlikovali, može doći do potpunog razdvajanja prikazanih dvejulinija deviznih kurseva.Izvor: MMF.

Slika 7.1

3 Da bismo ovo bolje videli, recimo da se P izražava u evrima, P* udolarima, a S u dolarima za jedan evro. Onda P*/S mora biti izra-ženo u evrima (pošto je ($)/($/evro)=evro). Isto tako, SP se izra-žava u dolarima.

120

110

100

90

80

70

601975. 1980. 1985. 1990. 1995. 2000.

Evro-zona

100

80

60

40

201975. 1980. 1985. 1990. 1995. 2000.

Japan

160

130

100

701975. 1980. 1985. 1990. 1995. 2000.

Velika Britanija180

170

160

150

140

130

120

110

100

901975. 1980. 1985. 1990. 1995. 2000.

SAD

NominalniRealni

NominalniRealni

NominalniRealni

NominalniRealni

7.1, posmatrano na kratak rok, nominalni i realni kur-sevi fluktuiraju u tandemu. Ovo stoga što su nominal-ni kursevi po prirodi prilično nestabilni, dok su cenekrute. Međutim, izgleda da na dugi rok nominalni irealni kursevi imaju potpuno samostalne putanje, štoje bio razlog da posebno proučavamo realni deviznikurs (u ovom poglavlju) i nominalni devizni kurs (uPoglavlju 19).

Da bi se bolje shvatila razlika između nominalnogi realnog kursa, korisno je postaviti pitanje — a kadase to oni sinhronizovano kreću? Jasno, onda kadanema velike razlike u promenama nivoa domaćih iinostranih cena, te je njihov količnik konstantan.Da bi se to dogodilo, inflacija u zemlji i inostranstvumora biti ista. Ako, nasuprot tome, inflacija u ino-stranstvu (P*) bude brža nego u zemlji (P), realni de-vizni kurs će depresirati (σ će opadati) sve dok nedođe do tolike nominalne apresijacije deviznog kur-sa S koja bi u potpunosti neutralisala pad P/P* (speci-jalan slučaj imamo kada je nominalni devizni kursfiksan). Obratno, nominalni kurs može apresirati ada se realni devizni kurs vrlo malo promeni, što se,na primer, može desiti kada je domaća inflacija nižaupravo toliko koliko S bude raslo, što je bio slučaj saNemačkom u periodu 1975–1990. Opšta karakteri-stika, koja se jasno vidi sa Slike 7.1, jeste da je realnidevizni kurs stabilniji na duži nego na kraći rok, kaoi to da je realni devizni kurs stabilniji od nominal-nog. Usled njegove relativne dugoročne stabilnosti,lakše je prvo proučiti realni devizni kurs na dugi rok,te potom preći na analizu nominalnih kurseva, nadugi i na kratki rok.4

7.2.2 Merenje realnog deviznog kursau praksi

Praktično izračunavanje realnog deviznog kursa iza-ziva dva problema. Prvi se odnosi na definiciju „ino-stranstva”. Očigledno, ostatak sveta sastoji se izvelikog broja zemalja koje na neki način valja agre-girati. Rešenje se nalazi u izračunavanju P* kao pon-derisanog proseka cena u velikom broju (unajboljem slučaju, svih) trgovinskih partnera, dokse S računa kao odgovarajući ponderisani prosek

svih bilateralnih nominalnih deviznih kurseva. Sva-ka zemlja dobija ponder koji odražava njen značaj zanas. U Okviru 7.1 objašnjeno je kako se to radi. Od-govarajuće vrednosti parametara S i σ respektivnonazivamo nominalnim i realnim efektivnim devi-znim kursom. To su indeksi — jer nominalni devi-zni kurs više ne možemo izražavati u vrednosnomizrazu, npr. dolara po evru — a računaju se tako što unekoj baznoj godini uzmu vrednost 1 ili 100. Na Sli-ci 7.1 indeksi su izračunati tako da uzimaju vrednost100 u 1995. godini.

Drugi problem nastaje kada treba da utvrdimo ko-je cene ćemo porediti. Realni devizni kurs u stvaripredstavlja odnos cena dve korpe dobara i usluga.Pošto je moguće konstruisati mnogo korpi, nijedanobračun realnog deviznog kursa ne može da odgovo-ri na sva pitanja koje bi čovek mogao postaviti. Sto-ga je moguće uvesti nekoliko definicija. Jedna odnjih je količnik domaćih izvoznih i inostranih uvo-znih cena, koji ponekad nazivamo eksternim odno-sima razmene. Druga definicija je količnik cenanerazmenljivih i cena razmenljivih dobara, koji na-zivamo internim odnosima razmene. Prednost pr-ve definicije je u tome što preciznije može da ukažena lokaciju na kojoj su proizvedena razmenljiva do-bra. Prednost druge definicije je što razdvaja sektorekoji posluju pod uticajem inostrane konkurencije(to su sektori koji proizvode razmenljiva dobra), odonih koji su potpuno zaštićeni (i proizvode neraz-menljiva dobra). Definicija realnog deviznog kursamože se postaviti i nešto šire, kada se porede indeksipotrošačkih cena ili deflatori BDP. Neki indeksi kon-struišu se tako da izmere konkurentnost zemlje timešto se akcenat stavlja na proizvodne troškove, a presvega na troškove rada.

7.2.3 Kako realni devizni kurs utičena primarni tekući račun

Kakva je veza između realnog deviznog kursa i pri-marnog tekućeg računa (PTR)? Uzmimo, na primer,slučaj realne depresijacije: domaća dobra postaju jef-tinija od uvoznih. Zatim se aktiviraju dva supstituci-ona efekta. Prvo, na strani potrošnje, rast inostranihcena izaziva pad rashoda na uvozna dobra, dok, upo-redo, domaća dobra postaju atraktivnija. Stanje naprimarnom tekućem računu će se poboljšati. Drugo,


4 Stoga Poglavlje 7 dolazi pre Poglavlja 19!

na strani proizvodnje, resursi se prebacuju u proiz-vodnju domaćih supstituta za poskupela uvozna do-bra, ili čak u izvozni sektor. Ovo će takođe poboljšatistanje na tekućem računu. Funkcija primarnog te-kućeg računa formalno rezimira prethodne stavovena sledeći način:

(7.2) PTR = PTR(σ, . . . ).(−)

Kao i do sada, negativni predznak označava da rastrealnog deviznog kursa s ima negativno dejstvo naprimarni tekući bilans. Kada su svi ostali faktori ne-promenjeni (što je predstavljeno tačkicama u relaci-ji (7.2)6 — realna depresijacija vodiće poboljšanjuprimarnog računa, redukciji deficita ili rastu suficita.Ova funkcija prikazana je na Slici 7.2 opadajućom


Okvir 7.1

Da bi se izračunao efektivni devizni kurs koriste se podaci orazmeni sa određenim brojem zemalja. Svaka zemlja dobijaponder koji odražava njen značaj u razmeni, koji merimo, naprimer, njenim udelom u našem izvozu, uvozu ili u ukupnojrazmeni. Zatim se izračunava geometrijska sredina odgova-rajućih indeksa cena i naših bilateralnih deviznih kurseva satim zemljama. Ako se koriste podaci za n zemalja, a simbo-lom Si obeležimo bilateralni nominalni devizni kurs sa ze-mljom i koja ima ponder wi, naš nominalni devizni kurs biće

S = (S1)w1 (S2 )w2 (S3 )w3 . . . (Sn )wn

gde suma indeksa čini 100% (Σwi = 1). Efektivni nivo inostra-nih cena P* računa se primenom istih pondera na indekse Pi:

P* = (P1)w1(P2)w2(P3)w3 . . . (Pn)wn.

Zatim se realni efektivni devizni kurs izračunava kao geome-trijska sredina svih naših bilateralnih realnih deviznih kurseva:

Ovaj pristup može se primeniti i na druge kategorije dobara.Često se kao mera realnog deviznog kursa uzima količnik izvo-znih i uvoznih cena. On se razlikuje od količnika nerazmenljivihi razmenljivih dobara iz dva razloga: najpre, ovde se zanemaru-ju nerazmenljiva dobra, a pravi se razlika između razmenljivihdobara koja spadaju u domaću proizvodnju i izvoz, od onih raz-menljivih dobara koja su proizvedena u inostranstvu a zatimuvezena u zemlju. Prema ovom pristupu, „domaća” dobra bićepredstavljena izvoznim, umesto nerazmenljivim dobrima, a„strana” dobra obuhvatiće uvozne, umesto svih razmenljivihproizvoda. Izbor između jednog ili drugog pokazatelja u osnoviće zavisiti od karakteristika zemlje koju analiziramo, kao i od pi-tanja na koje u tom istraživanju budemo tražili odgovor.

*P

SPw

P

PSw

P

PSw

P

PSw

P

PS=…=σ ⎟⎟

⎠

⎞⎜⎜⎝

⎛⎟⎟⎠

⎞⎜⎜⎝

⎛⎟⎟⎠

⎞⎜⎜⎝

⎛⎟⎟⎠

⎞⎜⎜⎝

⎛ n

n

n3

3

32

2

21

1

1

Obračun i poređenja efektivnih deviznih kurseva5

Funkcija primarnog tekućeg računa

Funkcija primarnog tekućeg računa prikazuje vezu između real-nog deviznog kursa i stanja na primarnom tekućem računu. Lini-ja je opadajuća jer, što više realni devizni kurs depresira, to sebrže primarni tekući račun poboljšava, (ako su svi ostali elementinepromenjeni).

Slika 7.25 Postoji mnogo publikacija koje izračunavaju i objavljuju nomi-nalne i realne efektivne devizne kurseve. Među njima najpozna-tija je International Financial Statistics, mesečna publikacijaMMF-a, gde se prikazuju realni devizni kursevi po različitim de-finicijama (korišćenjem deflatora BDP, izvoznih cena, indeksacena potrošača, troškova rada), pri čemu se se koristi uzorak od18 razvijenih tržišnih privreda.

6 Ostale varijable koje utiču na PTB specifikovane su u Poglavlju 11.

linijom. U nastavku poglavlja analizira se ova zavi-snost, koja predstavlja ključnu makroekonomskurelaciju.

Primarni tekući račun u periodu 2

Deficit 0 Suficit

Realni devizni kurs

PTR(σ, . . .)

(7.3)

Pod pritiskom inostrane konkurencije, domaće ce-ne razmenljivih dobara PT uskladiće se sa inostranimcenama PT* (kada ih izrazimo u istoj valuti), tako daće važiti PT = PT*/S, gde je simbolom PT* obeleženacena inostranog razmenljivog dobra izražena u ino-stranoj valuti. Tako međunarodna konkurencija eli-miniše razlike u domaćim cenama razmenljivihdobara. Ovaj stav uglavnom važi za male zemlje, ko-je nemaju mnogo uticaja na formiranje svetskih ce-na i stoga moraju poslovati po cenama PT*. Stoga serealni devizni kurs može izraziti kao:

(7.4)

to jest kao relativna cena nerazmenljivog dobra izra-žena u razmenljivim dobrima. Kada se prikaže u ob-liku (7.4), realni devizni kurs pokazuje kakvi suinterni odnosi razmene, jer poredi cene dve vrstedomaćih proizvoda. Njime se pokazuje koliko lokal-nih nerazmenljivih dobara moramo dati u zamenuza jedinicu razmenljivog dobra. Kada nerazmenljivadobra poskupe u odnosu na razmenljiva, kaže se daje realni devizni kurs apresirao.

7.3.2 Granica proizvodnih mogućnosti

Kada su svi resursi u nekoj zemlji angažovani (punazaposlenost, puna iskorišćenost kapaciteta), to značida će rast proizvodnje jednog dobra usloviti pad pro-izvodnje nekog drugog. Ova situacija predstavljena jena Slici 7.3 granicom proizvodnih mogućnosti(GPM). Ova kriva prikazuje čitav spektar kombinacijau kojima se simultano mogu proizvoditi i razmenljiva(YT) i nerazmenljiva dobra (YN), pri datim resursima itehnologiji. Krećući se po GPM otkrivamo kako se,transferom resursa, proizvodnja može preseliti iz jed-nog u drugi sektor. U Okviru 7.2 objašnjava se zašto jeGPM konkavna, odnosno ispupčena.

Dva su osnovna razloga iz kojih se GMP vremenomudaljava od koordinantnog početka. Prvo, dostup-nost inputa (kapitala i rada) vremenom raste. Drugo,tehnički progres u jednom ili oba sektora vodi rastu

,*T

N

PSP=σ

T

N

P

P=σ


Realni devizni kurs kao relativna cena razmenljivih dobara7.3

7.3.1 Razmenljiva i nerazmenljiva dobra

Svesni mnogih potencijalnih definicija realnog devi-znog kursa, u ovom odeljku koristićemo definiciju izOdeljka 7.2: to je količnik cena nerazmenljivih irazmenljivih dobara. To što se u ovoj definiciji iz-gubila razlika između izvoza i uvoza, za razvijene ze-mlje nije preterano bitno, jer one najviše trgujuizmeđu sebe, razmenjujući vrlo slične proizvode: nakraju krajeva, automobil je automobil, čak i kada semarke razlikuju. Ali za zemlje u razvoju, naročitoone koje izvoze prirodne resurse i uvoze industrijskeproizvode, ova razlika biće mnogo značajnija.

Kako ćemo utvrditi razliku između razmenljivih inerazmenljivih dobara? Tu jasne granice nema, alizdravorazumsko razmišljanje mnogo pomaže. Na pri-mer, fizički je neizvodljivo trgovati uslugama stano-vanja, komunalnim uslugama ili uslugama lokalnogsaobraćaja. Najznačajniju prepreku u razmeni većineovih dobara i usluga predstavljaju transportni troško-vi, kao što je slučaj sa uslugama šišanja, medicinskimuslugama, popravkama automobila ili proizvodnjomcementa. Događa se i to da neki specifični lokalni pro-pisi ograniče razmenu ili smanje korisnost nekih do-bara u zemljama-uvoznicama (npr. standardi: zbogčega su veš-mašine iz SAD toliko različite od evrop-skih?). Mnoga dobra, opet, ne ulaze u razmenu, madasu po prirodi razmenljiva: kada bi zaštita bila niža ilikada bi pali transportni troškovi, razmena bi moglapočeti.7 Konačno, razlikovanje razmenljivih i neraz-menljivih dobara korisno je i važno iz jednog dobrogekonomskog razloga: nerazmenljiva dobra, naime, netrpe pritisak inostrane konkurencije. Kada je razmenarelativno slobodna, razmenljiva dobra ne mogu semnogo razlikovati po ceni i kvalitetu. Nerazmenljivadobra ostaju potpuno lokalnog karaktera.

Označavajući domaće cene razmenljivih i neraz-menljivih dobara simbolima PT and PN, relativna ce-na nerazmenljivih dobara izražena u razmenljivimdobrima postaje

7 Dugo se smatralo da finansijske usluge spadaju u kategoriju ne-razmenljivih, sve dok informaciona tehnologija nije značajnoredukovala troškove pružanja i transporta ovog tipa usluga.

proizvodnje i bez promene inputa. GPM u potpunostiuzima u obzir postojeće distorzije i imperfekcije na tr-žištima dobara, rada i kapitala. Na primer, ako se sma-nje naknade za nezaposlenost, te dođe do rasta ponuderada, takva politika vodiće pomeranju GPM naviše.

Za bilo koju izabranu kombinaciju razmenljivih inerazmenljivih dobara, nominalni BDP u evrima bi-će dat relacijom

(7.5) nominalni BDP = PTYT + PNYN.

Nominalni BDP je suma nominalnih dodatihvrednosti u oba sektora. Realni BDP dobija se defla-cijom nominalnog. To se može uraditi korišćenjemagregatnog indeksa cena (deflator BDP, prosek PT iPN) ili tako što ćemo jedno dobro izabrati za merilovrednosti (numeraire). Jednostavno, to će biti onodobro u čijim ćemo jedinicama izražavati cene onogdrugog dobra. Ako razmenljivo dobro bude meravrednosti, realni BDP, izražen u jedinicama razmen-ljivog dobra, dobićemo deljenjem nominalnog BDPsa PT, tj. sa cenom razmenljivih dobara:

(7.6) Y = YT + σYN gde je σ = PN/PT.

Svaka vrednost realnog BDP odgovaraće određe-noj proizvodnoj kombinaciji ovih dvaju dobara.


Okvir 7.2

Oblik granice proizvodnih mogućnosti pokazuje kako se sveraspoloživi resursi jedne privrede mogu koristiti da bi se pro-izvele različite kombinacije dva dobra. Krećući se niz liniju,dakle na jugoistok, smanjuje se proizvodnja razmenljivih do-bara, dok proizvodnja nerazmenljivih dobara raste. Negati-van nagib govori jednostavno o tome da se proizvodnjajednog dobra ne može povećati dok se ne smanji proizvodnjaonog drugog, jer je potrebno najpre izvršiti realokaciju kapita-la i rada. Stopa po kojoj se jedno dobro može „transformisati”u drugo (a koju nazivamo marginalnom stopom transformaci-je), meri se nagibom linije GPM u svakoj pojedinačnoj tački.Što je nagib strmiji, to će jedinični rast proizvodnje razmenlji-vih dobara dovesti do jačih restrikcija u proizvodnji neraz-menljivih dobara. To što je linija GPM ispupčena znači to da,kada vršimo supstituciju tako što, na primer, odustajemo odrazmenljivih dobara u zamenu za rast nerazmenljivih, mora-mo žrtvovati sve veću količinu razmenljivih dobara da bismo

dobili istu količinu nerazmenljivih. Jedan razlog leži u tomešto su neki faktori proizvodnje fiksni — stok kapitala, upra-vljačka znanja, prirodna bogatstva. Na primer, kada je stokkapitala dat, a rad se premešta u sektor nerazmenljivih doba-ra, MPL u tom sektoru pada, a u sektoru razmenljivih dobararaste: premeštanje radnika postaje sve skuplje, kako zbog to-ga što pada protivvrednost koja se ostvaruje u razmeni, tako istoga što sama proizvodnja nerazmenljivih dobara postaje svemanje i manje efikasna. Ima još objašnjenja za opadajuće pri-nose: rad je uglavnom specijalizovan, te radnici mogu imatikomparativne prednosti samo u nekim sektorima; izmenaproizvodnih linija povlači rast troškova; tehnologije po sekto-rima veoma su različite. MPK bi bila prava linija jedino u slu-čaju kada oba sektora koriste istu tehnologiju, uz konstantneprinose, a radnici nemaju neke posebne kvalifikacije, dok birealokacija inputa bila besplatna, a marginalna stopa tran-sformacije konstantna.

Oblik granice proizvodnih mogućnosti

Granica proizvodnih mogućnosti (GPM)

Granica proizvodnih mogućnosti (GPM) prikazuje koliko se ujednoj privredi maksimalno može proizvesti različitih dobara uzdate resurse, a moguće i uz date tržišne institucije i regulativu.Njen nagib predstavlja marginalnu stopu transformacije, odnosnopokazuje za koliko treba smanjiti proizvodnju razmenljivihdobara da bi se nerazmenljiva dobra povećala za jedinicu.

Slika 7.3

Nerazmenljiva dobra

Razm

enlji

va d

obra

Ove kombinacije prikazane su na Slici 7.4 linijomcena AB. Nagib linije cena (−σ) određen je realnimdeviznim kursom. Vrednost BDP u jedinicama raz-menljivog dobra nalazimo na preseku sa y-osom.Ako realni devizni kurs apresira (nerazmenljiva do-bra poskupe u odnosu na razmenljiva), nova linijacena AC postaće strmija, a raspoloživi realni BDP(koji se meri linijom OA, a izražava se u jedinicamarazmenljivih dobara), odgovaraće manjoj količiniskupljeg, nerazmenljivog dobra. Veći realni BDP, uzistu vrednost σ, nalaziće se na nekoj višoj liniji cena,recimo A′B′.

Na Slici 7.5 pokazano je da se, za datu vrednost re-alnog deviznog kursa, najpoželjniji ishod nalazi utački P, gde linija cena postaje tangenta na GPM. Uovoj tački nema motiva da se proizvodnja realocira ukorist bilo kog dobra: pri datoj relativnoj ceni σ i pridatim resursima, ova proizvodna kombinacija mak-simizuje realni BDP. Kada se relativne cene menjaju,

menja se i optimalna proizvodna kombinacija. Naprimer, kada relativna cena nerazmenljivog dobraraste (apresijacija realnog kursa), linija cena postajestrmija, a tačka dodira postaje P ′. Sasvim logično,proizvodnja se seli iz sektora razmenljivih dobara upravcu sektora relativno skupljih nerazmenljivih do-bara. Pad relativnih cena nerazmenljivih dobara vo-di realokaciji resursa i proizvodnje u suprotnompravcu.

7.3.3 Ravnoteža na primarnomtekućem računu

Realni devizni kurs determiniše optimalni proiz-vodni miks, ali šta determiniše realni devizni kurs?Odgovor je da to čini tržište. Tehnologija, resursi ipreferencije potrošača susreću se na tržištu. Tehno-logiju i resurse aproksimiramo granicom proizvod-nih mogućnosti GPM. Kada dobijemo informacije opreferencijama i budžetskom ograničenju potrošača,možemo utvrditi onaj realni devizni kurs koji će si-multano uravnotežiti ponudu i tražnju razmenljivihi nerazmenljivih dobara. Ovaj ravnotežni devizni


Linije cena

Linija cena odgovara određenoj vrednosti realnog BDP izraženog ujedinicama razmenljivog dobra. Kada je data vrednost σ, relativnecene nerazmenljivog dobra, realni BDP od 100 jedinica može seostvariti tako što će se proizvesti 100 jedinica razmenljivog dobra(tačka A), ili 100/σ jedinica nerazmenljivog dobra (tačka B), ili takošto će se proizvesti bilo koja kombinacija oba dobra duž linije AB.Linijom A′B′ prikazan je veći realni BDP u uslovima kada važe isterelativne cene. Ako poskupe nerazmenljiva dobra (σ raste), linijacena postaje strmija, dok se odsečak premešta iz tačke B u tačku C.Realni BDP u jedinicama razmenljivog dobra prikazan je odseč-kom linije cena i y-ose (tačka A).

Slika 7.4 Optimalna proizvodnja

Za date resurse i tehnologiju, najviši realni BDP dostiže se u tačkiP, gde linija cena (koja se nalazi na najvišem mogućem nivou)postaje tangenta na granicu proizvodnih mogućnosti.Ako relativna cena nerazmenljivog dobra poraste, maksimalniBDP naći će se, recimo, u tački P ′, u kojoj se sada proizvodi više(skupljeg) nerazmenljivog dobra.

Slika 7.5

Nerazmenljiva dobra

Razm

enlji

va d

obra

Nerazmenljiva dobra

Razm

enlji

va d

obra

C0

A

A′

–σ B B ′!00/σ

!00

–σ

P

P ′

0

kurs relevantan je za dugi rok, kada su svi kapacitetiiskorišćeni i kada su sva tržišta u ravnoteži.

Slika 7.6 opisuje preferencije domaćinstava na uo-bičajen način. Kao i kada smo opisivali izbor izmeđupotrošnje danas i potrošnje sutra (intertemporalniizbor), preferencije između razmenljivih i neraz-menljivih dobara (intratemporalni izbor) mogu sepredstaviti krivama indeferencije koje će, iz istograzloga, biti istog oblika. I kao i obično, krećući senaviše dostizaće se viši nivo korisnosti.

Slobodan izbor na tržištima omogućava potrošači-ma da dostignu najveću moguću korisnost, pri datojtehnologiji i datoj raspoloživosti proizvodnih resur-sa.8 Na Slici 7.7 to se dešava u tački A, gde krive indi-ferencije dodiruju GPM. Rezultirajuća linijarelativnih cena u tački dodira precizno će usmeriti iciljeve potrošača i ciljeve proizvođača u ovu tačku.Pri ovoj ravnotežnoj relativnoj ceni, proizvođači

maksimizuju dodatu vrednost a potrošači žele da ku-pe upravo one proporcije dobara koje su proizvođačiizneli na tržište. Kriva proizvodnih mogućnosti(GPM) igra sličnu ulogu kao i budžetska linija: onaprikazuje postojeće resurse u zemlji, samo što ovogaputa nedostaje linija relativnih cena, na osnovu kojebismo znali kako da vrednujemo resurse. Interakci-jom tehnologije (GPM) i ukusa (krive indiferencije),na tržištu se utvrđuje ravnotežna relativna cena.

7.3.4 Neravnoteža na primarnomtekućem računu:uloga realnog deviznog kursa

Važna karakteristika sa Slike 7.7 jeste da je u tačkiA primarni tekući račun uravnotežen. Agregatni do-hodak jednak je ukupnim rashodima, a u svakomsektoru proizvodnja odgovara potrošnji. Ali, u stvar-nosti, tekući račun nije uvek u ravnoteži; u stvari, onskoro nikada i nije u ravnoteži! Kako bi trebalo treti-rati neravnotežu na tekućem računu? Ukratko, sufi-cit, odnosno deficit, kida vremensku povezanost


Krive indiferencije

Intratemporalne preferencije potrošača prikazujemo krivamaindiferencije. Svaka kriva postaje sve ravnija kako gledamoudesno, jer što više raste potrošnja nerazmenljivih dobara, to ćemanja biti spremnost potrošača da se odrekne izvesne količinerazmenljivog dobra u zamenu za još jednu jedinicunerazmenljivog dobra. Krećući se u pravcu severoistoka, krivepokazuju rastući nivo saturacije.

Slika 7.6

8 Tehnički posmatrano, relativne cene odražavaju kako nivo mar-ginalne stope supstitucije za potrošače, tako i marginalnu stoputranformacije nerazmenljivog dobra.

Optimalna proizvodnja i potrošnja

Raspoloživi resursi i tehnologija ograničavaju skup efikasnihproizvodnih kombinacija isključivo na tačke na krivoj GPM.Najveći nivo zadovoljenja biće ostvaren u tački A, gde jedna odkrivih indiferencije postaje tangenta na GPM. Zajednički nagibGPM i krive indiferencije u toj tački, predstavlja relativnu cenukoja će sva tržišta voditi ka optimumu: proizvodni miksodražavaće upravo ono što žele potrošači.

Slika 7.7

Nerazmenljiva dobra

Razm

enlji

va d

obra

Nerazmenljiva dobra

Razm

enlji

va d

obra

C

0

A

B

–σ

između proizvodnje i potrošnje, korišćenjem inter-temporalnog budžetskog ograničenja.9 Geometrijskiprikaz celog ovog slučaja nalazi se na vebsajtu, a ov-de navodimo samo ključne poente.

Pojam tržišne ravnoteže ne znači isto na tržišturazmenljivih što i na tržištu nerazmenljivih dobara.Razmenljiva dobra proizvode se i troše kako kod ku-će, tako i u inostranstvu, te se ravnoteža uspostavljana svetskom tržištu. Stoga je moguće zamisliti da do-maća potrošnja bude veća od domaće proizvodnje.U tom slučaju, razlika će biti pokrivena uvozom. (Asam uvoz biće finansiran rastom zaduženja ili sma-njenjem iznosa nekog ranijeg potraživanja). Sličnotome, izvoz će apsorbovati višak lokalne proizvod-nje u odnosu na lokalnu potrošnju. S druge strane,nerazmenljiva dobra proizvode se i troše samo na lo-kalnom nivou. Tržište je lokalno, te je ravnoteža mo-guća samo u tački gde se domaća proizvodnjaizjednači sa domaćom potrošnjom. Grafički, tačkaproizvodnje P sa Slike 7.5 i tačka apsorpcije A sa Sli-ke 7.7 ne moraju se podudarati. Razmena nudi većuslobodu, ali to ne znači da „sve može da prođe”:

• Budžetskim ograničenjem, današnji deficit ogra-ničen je na visinu suficita iz narednih perioda, iobratno.

• Tačka A mora biti na istoj vertikali kao i tačka P,pošto proizvodnja i apsorpcija nerazmenljivih do-bara moraju biti iste.

• Nagib GPM i kriva indiferencije u tačkama A i Pmoraju biti isti, pošto su relativne cene u zemljiiste i za kupce i za prodavce (naravno, izuzimajućidažbine, npr. porez na promet ili na dodatu vred-nost).

Kada se realni devizni kurs promeni, i proizvođačii potrošači će konzistentno revidirati svoje ponaša-nje. Na primer, realna apresijacija navešće proizvo-đače da smanje proizvodnju razmenljivih dobara,dok će potrošači biti motivisani da povećaju njihovupotrošnju. Kao rezultat, primarni tekući račun će sepogoršati. Slede dva zaključka:

Prvo, funkcija primarnog tekućeg bilansa nagnutaje nadole, što je ranije pokazano na Slici 7.2. Realnidevizni kurs utiče na primarni tekući bilans tako štoproizvodnju i potrošnju razmenljivih i nerazmenlji-vih dobara translira u suprotnim pravcima.

Drugo, ako bude potrebno da primarni tekući ra-čun dostigne neku određenu vrednost — da bi se za-dovoljilo intertemporalno budžetsko ograničenje —realni devizni kurs moraće da, shodno tome, prome-ni vrednost. Na primer, moraće u dovoljnoj meri dadepresira ne bi li ponašanje proizvođača i potrošačapostalo konzistentno sa realizacijom zahtevanog po-boljšanja na primarnom tekućem računu.


u sadašnjoj vrednosti, zemlja će zadovoljiti svoje eks-terno ograničenje kada tekući i budući deficiti na pri-marnom tekućem računu budu jednaki vrednostiinicijalne neto imovine (odnosno, kada suficiti budujednaki inicijalnom dugu zemlje). U pojednostavlje-nom analitičkom okviru od dva perioda, ovaj se stavformalno može zapisati na sledeći način:

(7.7)

gde je simbolom F0 obeležena neto inostrana aktivazemlje (pre plaćanja kamate) nasleđena iz prošlosti.Ako je zemlja neto poverilac, F0 će biti pozitivno, što

)1(1 0

21 rF

rPTR

PTR +−=+

+

Nacionalno intertemporalno budžetsko ograničenje i ravnotežni realni devizni kurs

7.4

7.4.1 Dugi rok i primarni tekući bilans:pregled

Nacionalno intertemporalno budžetsko ograničenje,koje smo analizirali u Poglavlju 5, govori o tome dajedna država ne može pozajmljivati više nego što ćeimati da vrati, kao i o tome da bi sva akumulirana dr-žavna imovina trebalo da se na kraju utroši.10 Izraženo

9 Setite se da je primarni tekući račun u Poglavlju 2 definisan kaorazlika između dohotka (ostvarenog u proizvodnji) i potrošnje.Ovo je ponovo ta ista poenta.

10 Ovaj odeljak predstavlja nastavak analize u analitičkom okvirukoji obuhvata samo dva perioda iz Poglavlja 5. Kada se analizaproširi na beskonačan broj perioda, problem postaje nešto slo-ženiji; detaljnije o ovome videti u Poglavlju 15.

dozvoljava deficite na primarnom tekućem računu,odnosno, ako se radi o zemlji neto dužniku koji u bu-dućnosti mora da beleži suficite, simbol F0 će imatinegativnu vrednost.

Sve dok poštuje svoje intertemporalno budžetskoograničenje, svaka zemlja slobodno može da bira vre-menski raspored salda na svom primarnom računu.Ovaj stepen slobode iščezava u drugom i „poslednjem”periodu. Sutrašnji primarni račun mora da bude jed-nak neto inostranoj aktivi zemlje. Kao i u poglavljima5 i 6, „sutrašnjica” zapravo predstavlja metaforu za du-gi rok: u proseku, kratkoročne fluktuacije će se među-sobno poništiti. Tada primarni tekući račun mora bititakav da, do kraja perioda 2 (ili do kraja sveta) zemljamora da otplati svoj akumulirani dug, odnosno da, usuprotnom polaznom slučaju, potroši imovinu, glav-nicu i kamatu koje je nasledila iz perioda 1:

(7.8) PTR2 = −(1 + r)F1 .

gde simbol F1 označava neto eksternu poziciju ze-mlje na kraju prvog perioda. Pozitivan saldo dozvo-liće deficite, dok će negativan saldo zahtevatibuduće suficite. Neto eksternu poziciju F1 iz perioda1 u stvari čini neto inostrana aktiva F0, plus kamaterF0, plus PTR1, što sve zajedno čini primarni višak uperiodu 1 (to jest danas).11

7.4.2 Ravnotežni realni devizni kursi primarni tekući račun:slučaj dugog roka

Ravnotežni, odnosno dugoročni nivo realnog devi-znog kursa definisan je uslovom da saldo na primar-nom tekućem računu mora da bude konzistentan saeksternim budžetskim ograničenjem. Funkcija pri-marnog tekućeg bilansa sa Slike 7.2 pokazuje koji ćerealni devizni kurs omogućiti da se postigne željenisaldo na primarnom tekućem računu. Budžetsko

ograničenje iz drugog perioda opisano relacijom (7.8)predstavlja zahtev da saldo primarnog tekućeg računabude jednak negativnoj vrednosti neto imovine ze-mlje u inostranstvu, uvećanoj za iznos kamata: toznači da suficitom treba finansirati otplatu dugova(kad je F1 negativno), odnosno da treba smanjivatiakumulirana potraživanja kroz deficit na tekućem ra-čunu. Na Slici 7.8 ovo ograničenje prikazano je verti-kalnom linijom −(1 + r)F1. Ako je zemlja zadužena,F1 < 0, te će se linija −(1 + r)F1 naći na desnoj stranislike. S druge strane, ako se radi o zemlji koja je netopoverilac u kojoj je F1 > 0, vertikalna linija nalazićese na levoj strani slike. Da bi u periodu 2 bilo ispu-njeno budžetsko ograničenje, zemlja se mora nala-ziti na preseku ove linije sa linijom primarnogtekućeg računa. U tački A nivo ravnotežnog devi-znog kursa očitavamo na y-osi. Sasvim jednostavno,opadajuća linija primarnog tekućeg bilansa pokazu-je kako realni devizni kurs utiče na njene promene,


11 Formalno posmatrano, na kraju prvog perioda neto inostranaaktiva je F1 = (1 + r)F0 + PTR1, što predstavlja kapital i kamatuna prethodnu poziciju, uvećanu za neto štednju (PTR1). Ako„na kraju” ništa ne treba da ostane, onda je F2 = 0, to jest netoimovina na kraju drugog perioda mora biti jednaka nuli. Ali,F2 = (1 + r)F1 + PTR2. To znači da PTR2 = −(1 + r)F1: to je ili višak ko-ji služi da se otplati dug plus kamata (ako je F1 < 0), ili je to deficitkoji će omogućiti veću apsorpciju od potrošnje, što se dešava ka-da je F1 > 0. Sledi da je PTR2 = −(1 + r)F1 = −(1 + r)2F0 − (1 + r)PTR1.

Ravnotežni realni devizni kurs

Da bi se ostvarila ravnoteža na dugi rok, potrebno je da se saldoprimarnog tekućeg računa izjednači sa neto inostranom aktivom,uključujući kamatu −(1 + r) F1. Tački A odgovara ravnotežni realnidevizni kurs σ. Ako zemlja bude imala manje povoljnu neto inostranu aktivuF ′1 < F1, moraće da pravi sve manje deficite (ili sve veće suficite) naprimarnom tekućem računu.Vertikalna šema pomera se na desnustranu. Kada je F1 < 0, niži realni devizni kurs generisaće rastućisuficit za otplatu duga, odnosno opadajući deficit koji će biti uskladu sa smanjenjem otplata, u slučaju kada je F1 > 0.

Slika 7.8

Primarni tekući račun u periodu 2

0

Realni devizni kurs (PN/PT)

PTR(σ, . . .)

σ A

A′

– (1 + r)F1 – (1 + r)F ′1

σ′

dok dugoročno budžetsko ograničenje pokazuje ka-ko primarni tekući bilans determiniše ravnotežni ni-vo deviznog kursa.12

Pošto je reč o dugom roku, mala je verovatnoća daće ravnotežni devizni kurs odgovarati njegovojstvarnoj vrednosti u bilo kom periodu. Na Slici 7.1prikazano je da realni devizni kurs prilično varira, ito mnogo više nego što bi zahtevale varijacije netoinostrane aktive. Kada se realni devizni kurs nalaziiznad ravnotežne tačke on je precenjen; u suprot-nom slučaju, on je potcenjen. Da budžetsko ograni-čenje ne bi bilo prekršeno, devizni kurs na dugi rokmora dostići svoj ravnotežni nivo.

7.4.3 Fundamentalne determinanterealnog deviznog kursa

Rezultat prema kome ravnotežni realni devizni kurszavisi od neto inostrane aktive, veoma je značajan.To znači da, u krajnjoj instanci, tržište dovodi realnidevizni kurs u tačku u kojoj bi trebalo da bude. Me-đutim, dotle može proći dosta vremena, nekoliko go-dina ili još duže. Pogrešno vođena politikadeviznog kursa znači ili to da zemlja živi iznad svo-jih mogućnosti (što će biti moguće sve dok se nastavisa zaduživanjem) ili znači to da zemlja investira i tro-ši manje nego što bi mogla (što se može nastaviti svedok njena domaćinstva, firme i država pristaju da šte-de deo dohotka). Koncept ravnotežnog realnog kursapo prirodi je iznad ovakvih tranzitornih faza i ukazu-je na njegovu stabilnu poziciju. To je svetionik kojinam pokazuje kuda se uputio realni devizni kurs.

Grafički predstavljen, ovaj zaključak izgleda skoro„prevarantski” jednostavan: ravnotežni devizni kursodređen je funkcijom PTB i inicijalnom neto ino-stranom aktivom. Ali moguće je poći korak dalje iupitati se — koje varijable, koje nazivamo funda-mentalnim determinantama, ili, ukratko, funda-mentima, utiču na evoluciju deviznog kursa. Iako jezapočela sa Slikom 7.7, gde je prikazan specijalanslučaj uravnoteženog tekućeg bilansa, analiza jekonzistentna sa nešto opštijim slučajem prikazanimna vebsajtu: realni devizni kurs mora biti takav daodluke proizvođača i potrošača budu konzistentne

sa onim saldom primarnog tekućeg računa koji zah-teva budžetsko ograničenje, i obratno, da svaka pro-mena realnog deviznog kursa utiče na promeneproizvodnih kombinacija razmenljivih i nerazmen-ljivih dobara. U narednom odeljku prikazana je listanajznačajnijih fundamenata.

Neto inostrana aktiva

Sasvim očigledno, neto inostrana aktiva zemljepredstavlja fundamentalnu odrednicu deviznog kur-sa. Što bude veća njena vrednost, ravnotežni deviznikurs biće precenjeniji. Slično tome, ravnotežni kursu zaduženim zemljama biće depresiran, da bi se ge-nerisala sredstva za otplatu duga. Na Slici 7.8 prika-zan je ovaj drugi slučaj: ako zaduženost poraste sa F1

na F ’1, neto inostrana aktiva se pomera udesno i rav-notežni realni devizni kurs depresira. Da bi budžet-sko ograničenje bilo ispunjeno, to jest u cilju otplateduga, zemlja mora da generiše suficite na primar-nom tekućem računu. Proizvodni resursi moraju seprebaciti u sektor razmenljivih dobara, a lokalna tra-žnja mora biti skresana. Depresijacija realnog devi-znog kursa kreiraće motivaciju koja dovodi dociljnih promena.

Neto inostrana aktiva zemlje određena je istorij-skim okolnostima i teško je, ako ne i nemoguće, dase ona trenutno izmeni. Nema mnogo slučajeva kaošto su Indonezija i Nigerija, koje su postale basno-slovno bogate kada je otkrivena nafta, da bi zatimproćerdale svoje bogatstvo i konačno postale visokozadužene zemlje. Ponekad nagla promena u cenamanekretnina može izmeniti eksternu poziciju: dobarprimer predstavlja Švedska, što pokazujemo na Slici7.9. Obratite pažnju na to da rast realne kamatnestope na eksterni dug ima isti efekat kao da je samdug porastao.

Proizvodnja: resursi i struktura

Granica proizvodnih mogućnosti (GPM) rezimira si-tuaciju u pogledu raspoloživosti resursa, kapaciteta isektorske strukture proizvodnje. Ove karakteristikerazlikuju se po zemljama, a i u okviru jedne zemljevremenom se menjaju. Postoji ipak jedna opšta ten-dencija, a to je da sa rastom udela razmenljivih do-bara, ravnotežni devizni kurs raste. Rezon je sledeći:što više zemalja bude proizvodilo razmenljiva na ra-čun nerazmenljivih dobara, to će manje ovih drugih


12 Isti rezultat može se dobiti pomoću Slike 7.7. Rezultat je prezen-tiran na vebsajtu.

biti na domaćem tržištu. A u ovom drugom sektorudomaća potrošnja mora biti jednaka domaćoj proiz-vodnji. Da bi privredni subjekti bili motivisani da pro-izvode i troše po ovoj šemi, ceteris paribus, relativnacena nerazmenljivih u odnosu na razmenljiva dobra,to jest realni devizni kurs σ, mora da poraste, ne bi li sedestimulisala potrošnja nerazmenljivih dobara.

Najbolji način da se ova poenta razjasni jeste da sepostavi sledeće pitanje: šta bi se dogodilo kada bi iz-nenada porasla produktivnost u sektoru razmenlji-vih dobara? Slika 7.10 pokazuje kako bi reagovalalinija GPM (granica proizvodnih mogućnosti), tojest pokazuje da bi se ona pomerila naviše, te bi usvakoj tački porasla količina razmenljivog dobra ko-ja se može proizvesti uz istu količinu nerazmenljivogdobra. Ako output u sektoru nerazmenljivih dobaraostane isti, a tekući bilans bude uravnotežen, ravno-težni devizni kurs moraće da apresira (σ mora da po-raste), a nagib linije cena moraće da postane strmiji.

Kako bi moglo da dođe do toga? Dobar primer suotkrića atraktivnih, visoko razmenljivih prirodnihresursa. Kada je sredinom 70-tih godina na britan-skim obalama Severnog mora pronađena nafta, fun-ta sterlinga je ubrzo apresirala za više od 30%.Kuriozitet je u tome što je na kraju došlo do transfe-ra resursa iz „tradicionalnih” industrijskih grana (iz-uzev nafte) prema sektoru usluga, uz masovnazatvaranja fabrika i otpuštanja, jer se industrijskiradnici nisu mogli odmah zaposliti u ekspanzivnimsektorima (proizvodnji nafte ili u sektoru neraz-menljivih dobara). Još od vremena kada je prvi putdijagnostifikovan (kada je pronađen gas na holand-skoj strani Severnog mora), ovaj fenomen masovnedezindustrijalizacije dobio je stručno ime Holand-ski sindrom (Dutch disease).13 Holandski sindrommože da objasni zašto je u zemljama koje su bogate


Neto inostrana aktiva i realni deviznikurs: slučaj Švedske, 1986–1998

Početkom 80-tih godina, Švedska je na tekućem računu beležilaumereni suficit, dakle imala je relativno stabilnu neto eksternupoziciju, sa stopom zaduženosti od oko 20% BDP. Onda je realnidevizni kurs apresirao i kruna postala precenjena, što je dovelodo značajnog pogoršanja salda na tekućem računu i do rastaspoljne zaduženosti. Početkom 90-tih realni devizni kurs počeo jeda depresira. Sredinom 90-tih, kada se dug stabilizovao, deviznikurs dostigao je ravnotežni nivo.

Slika 7.9Ravnotežni realni devizni kursi produktivnost u sektorurazmenljivih dobara

Rast produktivnosti u sektoru razmenljivih dobara pomera GPMnaviše, na „pristrasan” način. Ako se ne menja proizvodnjanerazmenljivih dobara (tačka B), realni devizni kurs će apresiratiu odnosu na inicijalnu poziciju (tačka A), što se može videti potome što je linija cena sada strmija.

Slika 7.10

13 Ovaj fenomen je detaljno obrađen na vebsajtu.

Nerazmenljiva dobra

Razm

enlji

va d

obra

A

BQT′

QT

QNT

0

–5

–10

–15

–20

–25

–30

–35

–40

–45

–501986. 1988. 1990. 1992. 1994. 1996. 1998.

Neto inostrana aktiva, % BDP (leva osa)Realni devizni kursevi, indeks: 1995 = 100 (desna osa)

110

108

106

104

102

100

98

Linije cena

prirodnim resursima teško razviti i održati industrij-ski sektor, što se može videti u savremenoj Rusiji. Paipak, zbog ovoga ne bi trebalo biti preterano zabri-nut: zašto bi uopšte i trebalo insistirati na razvojuindustrijske proizvodnje ako je majka priroda većobezbedila unosne izvozne poslove? Kratkoročno,međutim, prilagođavanje može biti prilično trau-matično.

Naredni primer predstavlja restrukturiranje u Is-točnoj i Centralnoj Evropi koje je nastalo po završet-ku centralno-planskog privređivanja. U prethodnomrežimu, akcenat je bio na teškoj industriji koja je tre-tirana kao razmenljivo dobro, ali koje se retko proda-valo van Sovjetskog bloka, dok su usluge namernobile zapostavljene. U procesu transformacije, veomabrzo se pojavio sektor usluga, dok se industrijski sek-tor postepeno restrukturirao u pravcu rasta razmen-ljivih dobara. Kao što pokazuje Slika 7.11, kaorezultat ovakvih kretanja, u ovim zemljama javio sesnažan trend apresijacije domaćih valuta.

Apsorpcija: preferencije i bogatstvo

Promene u obrascima potrošnje takođe utiču na rav-notežni devizni kurs. Na primer, što smo bogatiji, vi-še trošimo na nerazmenljiva dobra. Nerazmenljiveusluge vezane za odmor (bioskopi, restorani itd),obrazovanje i medicinske usluge mogu postati rastu-ća stavka u našim budžetima. Pošto nerazmenljivadobra moraju biti proizvedena u zemlji, rastuća tra-žnja će morati da izazove rast relativnih cena da bidošlo do rasta proizvodnje. I sve druge promene ko-je uvećavaju bogatstvo rezidentnih domaćinstava —dobra konjunktura na berzi, rast priliva doznaka odrođaka iz inostranstva, ili inostrane donacije — mo-gu imati sličan efekat.

Pošto je država veliki potrošač, visina javne potro-šnje takođe može da utiče na realni devizni kurs. Dr-žave troše veliki deo budžeta na nerazmenljiva dobrai usluge (javne usluge, putevi itd.). Pošto se rashodiovog tipa finansiraju iz poreza ljudi koji bi da troševiše na razmenljiva dobra, rast javne potrošnje utica-će na premeštanje domaće apsorpcije ka sektoru ne-razmenljivih dobara, što će dovesti do rasta njihovihcena, tj. do rasta realnog deviznog kursa.

Na kraju…

Sve duboke strukturne promene verovatno će uticatina tekući račun, te stoga i na ravnotežni realni nivodohotka. U praksi, međutim, relativno retko dolazido poremećaja koji su toliko snažni da bi mogli zna-čajno da izmene ravnotežni realni devizni kurs. Sto-ga je dobro primeniti iskustveno pravilo koje kaže dase ravnotežni realni devizni kurs približno neće me-njati. Ali onda treba biti na oprezu da ne naiđe nekavelika promena. U procesu dostizanja razvijenih ze-malja, siromašnije zemlje po pravilu uspešno započi-nju fazu uzleta. Kako se kapital akumulira, uvozi serazvijena tehnologija i produktivnost raste, a njihoveprivrede doživljavaju sistematsku transformaciju.Kao rezultat javlja se trajna apresijacija realnog devi-znog kursa. Ovaj proces nazivamo Balaša–Samjuel-sonovim efektom (Balassa–Samuelson effect), kojije opisan u Okviru 7.3.


Realni devizni kurs u zemljama utranziciji (indeks: januar 1995 = 100)

Na slici je prikazan realni devizni kurs, iskazan odnosom cenausluga i cena proizvođača. U sve tri uspešne zemlje u tranzicijizabeležen je snažan rastući trend, a u slučaju Poljske, u tokujedne decenije akumulirana realna apresijacija dostigla je 100%.

Slika 7.11

150

140

130

120

110

100

90

80

70

60

50Jan. 91. Jan. 94. Jan. 97. Jan. 00.

MađarskaPoljskaČeška

Okvir 7.3

Ljudi koji mnogo putuju često zapažaju da su bogatije zemljesistematski skuplje od siromašnijih zemalja. Ovo potvrđujeTabela 7.1, gde su prikazani deflatori BDP u različitim zemlja-ma, konvertovani u zajedničku valutu. Deflator BDP je pon-derisani prosek cena razmenljivih i nerazmenljivih dobara.Ako se cene razmenljivih dobara približno izjednače kada ihizrazimo u jedinstvenoj valuti,15 onda će razlike u nivou cenaproizlaziti iz razlika u cenama nerazmenljivih dobara — kaošto su usluge šišanja, hotelskog smeštaja, saobraćaja, cenahleba itd. Onda iz tabele proizlazi da su nerazmenljiva dobrajeftinija u siromašnijim zemljama. Zašto? Već smo videli daveliki broj usluga, koje u značajnom procentu učestvuju u

sektoru nerazmenljivih dobara, spadaju u „luksuzna dobra”.U siromašnim zemljama, tražnja za ovakvim uslugama jemala i njihove cene su u skladu sa tim niske.

Drugi razlog je ponuda. Siromašnije zemlje imaju manje fi-zičkog i/ili ljudskog kapitala (Poglavlje 3), te je (posledično)produktivnost u sektoru razmenljivih dobara niska. Kada jeniska produktivnost, zemlja može biti konkurentna na svet-skom tržištu jedino ako su plate proporcionalno niže. Pošto seplate po sektorima ne mogu mnogo razlikovati (zbog mobil-nosti rada, aktivnosti sindikata itd), plate će i u sektoru neraz-menljivih dobara biti niske. Sa nižim platama, u siromašnimzemljama će cene u sektoru nerazmenljivih dobara biti niže.

Balaša–Samjuelsonov efekat14

NIvo cena BDP NIvo cena BDP

Evropa

Austrija 138,3Belgija 120,5Danska 147,1Francuska 126,2Zapadna Nemačka 136,0Island 155,9Irska 111,6Italija 126,5Holandija 121,5Norveška 154,1Španija 113,3Švedska 155,0Švajcarska 161,6Velika Britanija 110,6

Severna Amerika i Okeanija

Kanada 97,9SAD 100,0Australija 91,1Novi Zeland 77,6

Izvor: Heston and Summers 1991 i update http://www.nber.org/data_index.html

Nivo cena BDP, 1992. (SAD = 100)Tabela 7.1

14 Nazvan po Beli Balaši, koji je poreklom bio Mađar i dugo godina predavao na Univerzitetu Johns Hopkins u Baltimoru, koji je takođebio poznat i po tome da je bio veliki gurman i autor pouzdanog vodiča kroz poznate restorane, kao i po Polu Samjuelsonu, dobitnikuNobelove nagrade sa MIT. Formalni izvod Balaša–Samjuelsonovog efekta nalazi se na vebsajtu.

15 Pretpostavka da se cene međunarodno razmenljivih dobara izjednačavaju naziva se Zakonom jedne cene. Razlozi u korist važenja ovogpravila i njegovi izuzeci prikazani su u Poglavlju 8.

Azija

Bangladeš 10,9Indija 16,8Izrael 106,6Japan 148,6Pakistan 22,2Singapur 97,6

Afrika

Čad 43,6Egipat 28,6Mozambik 7,1Nigerija 26,5

Centralna i Južna Amerika

Brazil 52,2Čile 47,9Meksiko 49,2Peru 77,1Venecuela 35,7

The Real Exchange Rate 165

Rezime

1. Realni devizni kurs je relativna cena inostranih dobara izraženih u domaćim dobrima. Da bi senominalni devizni kurs „dvostruko deflacionirao” i da bi se moglo odgovoriti različitim zahtevi-ma analize, moguće je koristiti brojne indekse cena (indeks cena izvoznih proizvoda, indeks ce-na na veliko, na malo, deflator BDP, troškovi rada). Vrlo je korisno definisati realni devizni kurskao odnos cena nerazmenljivih i razmenljivih dobara.

2. Efektivni nominalni i realni devizni kursevi su zapravo ponderisani proseci bilateralnih deviznihkurseva jedne zemlje sa ostalim zemljama sveta, koje u praksi čine njeni glavni trgovinski partneri.

3. Bez obzira na to kako ga definišemo, realni devizni kurs utiče na primarni tekući bilans. Pad re-alnog deviznog kursa (depresijacija) poboljšaće primarni tekući račun. I zaista, relativno niže ce-ne nerazmenljivih dobara ohrabruju proizvođače da se prebace u sektor razmenljivih dobara, apotrošače stimulišu da razmenljiva dobra supstituišu nerazmenljivim.

4. Pošto proizvodnja i potrošnja nerazmenljivih dobara moraju biti iste, primarni tekući račun ćeu stvari predstavljati razliku između proizvodnje i izdataka na razmenljiva dobra.

5. Na dugi rok, primarni tekući bilans biće definisan nacionalnim (državnim) budžetskim ograni-čenjem. Tako će dugoročni ravnotežni realni devizni kurs zavisiti od nasleđene neto eksterne po-zicije posmatrane zemlje. Devizni kursevi će stoga u visoko zaduženim zemljama bitidepresirani, a u zemljama-poveriocima devizni kursevi će težiti da apresiraju.

6. Ravnotežni realni devizni kurs će se menjati kada dođe do poremećaja koji menjaju privrednustrukturu zemlje (promene produktivnosti, izmena preferencija i promena ostalih relativnih ce-na u zemlji). Generalno posmatrano, ovo se retko dešava.

7. Rast bogatstva i produktivnosti, naročito u sektoru razmenljivih dobara, vodi apresijaciji realnogdeviznog kursa. To objašnjava zašto je nivo cena u siromašnijim zemljama niži, kada se meri uzajedničkoj valuti.

Ključni pojmovi

• relativne cene• realni devizni kurs• nominalni devizni kurs• Evropska/Britanska konvencija• apresijacija/depresijacija• efektivni devizni kursevi (nominalni i realni)• funkcija primarnog tekućeg računa• razmenljiva i nerazmenljiva dobra• granica proizvodnih mogućnosti (GPM)


• merilo vrednosti (numeraire)• linija cena• odnosi razmene: interni i eksterni• realni ravnotežni devizni kurs• precenjenost i potcenjenost valute• neusklađenost• Balaša-Samjuelsonov efekat• fundamentalne determinante/fundamenti• Holandski sindrom

Vežbe

1. Jesu li sledeća dobra razmenljiva ili nerazmenljiva? Od čega zavisi Vaš odgovor?(a) Jela u restoranu(b) Bankarske usluge(c) Arhitektonske usluge(d) Novine(e) Meso( f ) Rent-a-car služba

2. Šta će se desiti sa realnim deviznim kursom ako se, ceteris paribus, domaće cene udvostruče? Akose inostrane cene udvostruče? Ako se nominalni devizni kurs udvostruči?

3. Objasnite zašto je optimalno proizvoditi duž GPM umesto unutar nje. Izaberite proizvoljnu tač-ku na GPM na Slici 7.7 i objasnite zašto bi bilo poželjno preseliti se u tačku dodira GPM i linijecena.

4. Kada se ratovi završe, zemlje pobednice zahtevaju da im se plati ratna šteta, u vidu vrednih pri-rodnih resursa, finansijske imovine ili u nekom drugom vidu razmenljivog bogatstva. Kakve seposledice mogu očekivati u svakoj od ovih zemalja? Razmišljajući u kategorijama razmenljivih inerazmenljivih dobara, objasnite kakav će biti uticaj reparacija na relativne cene razmenljivihdobara, a kakav na proizvodnju, potrošnju i primarni tekući bilans u obe posmatrane zemlje.

5. Izmenite Sliku 7.7 i predstavite situaciju (a) kada zemlja ima suficit; (b) kada ima deficit na pri-marnom tekućem računu.

6. U Evropskoj monetarnoj uniji postoji jedinstvena monetarna politika sa ciljem da na čitavomprostoru Unije eliminiše inflaciju. Ima li razloga da očekujemo da će u zemljama unutar Unijepostojati sistematske razlike u stopama inflacije?

7. Kakav će uticaj na realni devizni kurs imati otpis duga (tj. smanjenje sadašnje vrednosti duga) uvisoko zaduženoj zemlji?

8. Estonija je „vezala” svoj nominalni kurs najpre za nemačku marku, a zatim za evro. Pa ipak, infla-cija u Estoniji mnogo je veća nego u Nemačkoj. Zašto? Da li to znači da je devizni kurs apresirao?

9. Zajmovi koje uzimaju zemlje u razvoju po pravilu su u stranoj valuti, te snose troškove kamatepo stopi definisanoj u inostranstvu. Zašto ih plaši rast svetske kamatne stope?


Documents

Realni devizni kurs