第十一章 資本預算第十一章 資本預算Incremental

第一節 會計收益與現金流第一節 會計收益與現金流量量

第四節 重置計劃現金流量之估第四節 重置計劃現金流量之估計計

第二節 擴充計劃現金流量之估第二節 擴充計劃現金流量之估計計

第六節 投資案之策略與管理第六節 投資案之策略與管理 第五節 不同期限計劃之評估第五節 不同期限計劃之評估

第三節 投資案之風險分析第三節 投資案之風險分析

第一節 估計投資案現金流量之原則第一節 估計投資案現金流量之原則Cash Flows

1.1. 會計收益與現金流量會計收益與現金流量

購買資產購買資產：「無形資產」每年帳面之攤銷並無實際：「無形資產」每年帳面之攤銷並無實際的的現金流出。現金流出。

折舊費用折舊費用：並無實際的現金流出。：並無實際的現金流出。

營運資金營運資金：「營運資金」增加為現金流出。：「營運資金」增加為現金流出。

沉沒成本沉沒成本 (Sunk Costs) ：在決定從事投資案前已承諾或所引發的成本，並不會因為放棄了投資案而可節省費用。

、 [ 沉沒成本沉沒成本 ] W 西式速食店委託台灣 K 顧問公司進行市場研究與調查，以便於決定是否投資。

$6,000¸U

($7,000¸U)顧問費

CF1CF0...CF2 CFn

NPV

2. 2. 現金流量之增量現金流量之增量

機會成本機會成本 (Opportunity Costs)(Opportunity Costs) ：公司為了投資案所：公司為了投資案所動用的資源應視為「機會成本」，這部分並無實際支動用的資源應視為「機會成本」，這部分並無實際支出但犧牲了可獲之利潤。出但犧牲了可獲之利潤。

運送與安裝成本運送與安裝成本：若購買機器設備，會產生運費、關：若購買機器設備，會產生運費、關稅、安裝費與試車費等稅、安裝費與試車費等，，須計入投資案的期初支出。須計入投資案的期初支出。

侵蝕原有利基侵蝕原有利基 (Profit Erosion)(Profit Erosion) ：公司所從事的投資：公司所從事的投資案若影響原有的銷售，則應將犧牲的部分扣除。案若影響原有的銷售，則應將犧牲的部分扣除。

利息費用利息費用：：利息費用不計入投資案中，折現率 利息費用不計入投資案中，折現率 (( 加加權平均資本成本權平均資本成本 ) ) 已考慮了舉債所產生的利息費用。已考慮了舉債所產生的利息費用。

第二節 擴充計劃現金流量之估計第二節 擴充計劃現金流量之估計

基本資料基本資料 AA 公司以現金增資獲得資金，經估計以 公司以現金增資獲得資金，經估計以 18% 18%

作為投資案的折現率。作為投資案的折現率。 AA 公司的資產折舊以美國「公司的資產折舊以美國「修正後加速折舊系統 修正後加速折舊系統

(MACRS)(MACRS) 」計算，邊際所得稅稅率 」計算，邊際所得稅稅率 30%30% ，投資，投資方案的期初正好為會計年度之初。方案的期初正好為會計年度之初。

、案例背景案例背景：：美國 美國 AA 公司評估為期 公司評估為期 5 5 年的投資方年的投資方案，相關資料如下：案，相關資料如下：

期初投入與殘值期初投入與殘值

地上物成本 地上物成本 $2,000,000$2,000,000 ，折舊以 ，折舊以 MACRS MACRS 之 之 33

1.5 1.5 年計算，估計 年計算，估計 5 5 年後地上物之市值 年後地上物之市值 $1,600,0$1,600,0

0000 。。 土地成本 土地成本 $3,000,000$3,000,000 ，生產過程可能造成污染，，生產過程可能造成污染，

必須加以整治，估計 必須加以整治，估計 5 5 年後土地市值 年後土地市值 $2,000,000$2,000,000

。。

期初須購置廠房 期初須購置廠房 $5,000,000$5,000,000 ，包括地上物及土地：，包括地上物及土地：

期初須購買生產用具一批，價值 期初須購買生產用具一批，價值 $400,000 (MACRS $400,000 (MACRS 折舊期 折舊期 3 3 年年 )) ，折舊期滿無殘值。，折舊期滿無殘值。

期初購買輕型卡車 期初購買輕型卡車 10 10 部，共值 部，共值 $500,000 (MACRS $500,000 (MACRS 折舊期 折舊期 5 5 年年 )) ，估計 ，估計 5 5 年後市價為 年後市價為 $100,000$100,000 。。

期初「營運資金 期初「營運資金 (Net Working Capital)(Net Working Capital) 」須增加額」須增加額外的 外的 $100,000$100,000 ，期末可收回。，期末可收回。

營運收支營運收支 AA 公司估計營運第一年底的銷售金額為 公司估計營運第一年底的銷售金額為 $5,000,000$5,000,000 ，，

之後每年以 之後每年以 1% 1% 成長。成長。 投資方案每年的固定成本為 投資方案每年的固定成本為 $500,000$500,000 ，變動成本，變動成本

則為銷售金額的 則為銷售金額的 50%50% 。。

• 美國「美國「修正後加速折舊系統修正後加速折舊系統 (MACRS)(MACRS) 」之規」之規定定

美國 美國 MACRS MACRS 資產之耐用年限資產之耐用年限

期 限 資 產 型 態3 年 某些特殊生產器具。5 年 一般汽車、輕型卡車、電腦、某些特定生產設備。7 年 多數工業設備、辦公傢俱、固定物品。

10 年 某些較耐用之設備。27.5 年 居住用之不動產，如員工宿舍。31.5 年 非居住用之不動產，如工商大樓。

美國「加速折舊系統 美國「加速折舊系統 (MACRS)(MACRS) 」資產之折舊」資產之折舊率率

年 度 3 年 5 年 7 年 10 年1 33% 20% 14% 10%2 45 32 25 183 15 19 17 144 7 12 13 125 11 9 9

6 6 9 7

7 9 7

8 4 7

9 7

10 6

11 3

科 目 第 0 年 第 1 年 第 2 年 第 3 年 第 4 年 第 5 年 1. 地上物 ($2,000,000

)

2. 土地 (3,000,000)

3. 生產工具 (400,000)

4. 卡車 @10 (500,000)

5. 額外營運資金 (100,000)

6. 銷貨毛額 $5,000,000 $5,050,000 $5,100,500 $5,151,505 $5,203,020

7. 固定成本 (500,000) (500,000) (500,000) (500,000) (500,000)

8. 變動成本 (2,500,000) (2,525,000)

(2,550,250)

(2,575,753) (2,601,510)

9. 折舊費用 ( 地上物 )

(30,000) (60,000) (60,000) (60,000) (60,000)

10. 折舊費用 ( 用具 )

(132,000) (180,000) (60,000) (28,000)

11. 折舊費用 ( 卡車 )

(100,000) (160,000) (95,000) (60,000) (55,000)

12. 稅前盈餘 (EBT)

$1,738,000 $1,625,000 $1,835,250 $1,927,753 $1,986,510

13. 稅負 (30%) (521,400) (487,500) (550,575) (578,326) (595,953)

14. 淨利 (NI) $1,216,600 $1,137,500 $1,284,675 $1,349,427 $1,390,557

15. 加回折舊 262,000 400,000 215,000 148,000 115,000

16. 淨營運資金回收 100,000

17. 資產淨殘值 4,018,000

18. 現金流量 (CF t) ($6,000,000)

$1,478,600 $1,537,500 $1,499,675 $1,497,427 $5,623,557

資產及設備期末淨殘值之計算資產及設備期末淨殘值之計算

－ 地上物 土地 生產用具 卡車 第 5 年出售市價 $1,600,000 $2,000,000 0 $100,000

原始成本 2,000,000 3,000,000 $400,000 500,000

累計折舊 (270,000) (400,000) (470,000)

第 5 年帳面價值 ( - )

1,730,000 3,000,000 0 30,000

處分資產損益 ( - ) ($130,000) ($1,000,000)

$0 $70,000

稅負 (×30%) (39,000) (300,000) 0 21,000

稅後淨殘值 ( - ) $1,639,000 $2,300,000 $0 $79,000 期末資產稅後「淨殘值」之總額應為期末資產稅後「淨殘值」之總額應為

$1,639,000 ($1,639,000 ( 地上物地上物 ) + 2,300,000 () + 2,300,000 ( 土地土地 ) + 79,000 () + 79,000 ( 卡車卡車 ) = ) = $4,018,000$4,018,000 。。

AA 公司投資計劃評估結果公司投資計劃評估結果評估準則 計算結果

還本期間 4.0 年折現還本期間 4.8 年淨現值 (NPV) $500,473

內部報酬率 (IRR) 20.9%

修正後內部報酬率 (MIRR) 19.9%

-6000

-4000

-2000

0

2000

4000

$6,000

0 1 2 3 4 5

累計折現之現金流量

各期之現金流量

年NPV=$500

投資案現金流量

第三節 投資案之風險分析 第三節 投資案之風險分析

1. 1. 情境分析 情境分析 (Scenario Analysis)(Scenario Analysis) 以數個狀況來評斷投資案的現金流量以數個狀況來評斷投資案的現金流量：：

AA 公司投資案之銷售情境分析公司投資案之銷售情境分析

狀 況狀 況 機率機率 銷售金額銷售金額 淨現值淨現值壞壞 0.2 $3,000,000 ($1,725,502)

中中 0.5 5,000,000 500,473

好好 0.3 7,000,000 2,726,447

Capital Budgeting

Risk Analysis

$2,726 NPV

($¤d)

-$1,725 $500

E(NPV) = i=1

N pi NPVi

= 0.2( $1,725,502) + 0.5 500,473 + 0.3 2,726,447

= $723,070。

NPV = i=1

N pi (NPVi E(NPV))

2 = 1,558,182。

CVNPV = NPV

E(NPV) = $1,558,182 $723,070 = 2.15。

2. 2. 敏感度分析敏感度分析 Sensitivity

(5,000)

(3,000)

(1,000)

01,000

3,000

5,000

1,000 3,000 5,000 7,000

銷售金額

NPV ( )千元

$1,000

銷售金額 NPV

2,000

( )千元

($3,951)

3,000

7,0008,000

4,0005,0006,000

(2,838)(1,725)

(612)500

1,613

3,8392,726

0

500

1,000

1,500

2,000

13% 14% 15% 16% 17% 18% 19% 20%

資本成本

NPV ( )千元

-2,000

-1,000

1,000

2,000

3,000

0 40% 50% 60% 70%

變動成本占銷售百分比

( )千元NPV

AA 公司投資案之資金成本與變動成本敏感度分析公司投資案之資金成本與變動成本敏感度分析

第四節 重置計劃現金流量之估計第四節 重置計劃現金流量之估計

新設備新設備 BB 公司希望購買新設備，含運費、安裝與試車費共 公司希望購買新設備，含運費、安裝與試車費共

$3,000 $3,000 萬，耐用期限 萬，耐用期限 4 4 年，折舊以「定率遞減年，折舊以「定率遞減法」計算 新設備會計殘值為 法」計算 新設備會計殘值為 $295 $295 萬，但實際上估萬，但實際上估計 計 4 4 年後出售之市價為 年後出售之市價為 $100 $100 萬。萬。

BB 公司估計新設備每年可節省 公司估計新設備每年可節省 $800 $800 萬，但期初需萬，但期初需支出訓練費用 支出訓練費用 $20 $20 萬、因存貨增加之費用 萬、因存貨增加之費用 $100 $100 萬。萬。

、案例背景案例背景：： BB 公司所得稅稅率 公司所得稅稅率 20%20% ，投資案折現率 ，投資案折現率 15%15%；該公司目前希望更新設備，相關資料如下：；該公司目前希望更新設備，相關資料如下： 舊設備舊設備 BB 公司兩年前購買 公司兩年前購買 $1,000 $1,000 萬設備，耐用期 萬設備，耐用期 5 5 年，年，

以直線折舊法計算；目前出售該設備為 以直線折舊法計算；目前出售該設備為 $500 $500 萬。萬。

－ 0 1 2 3 4

1. 新設備成本 ($3,000)

2. 人事訓練費 (20)

3. 營運資金 (100)

4. 舊設備市價 500

5. 舊設備節稅金額 20

6. 節省成本 $800 $800 $800 $800

7. 新設備折舊費用 1,320 739 414 232

8. 舊設備原折舊費用 (200) (200) (200)

9. 節稅 (7-8)×0.2 224 108 43 46

10. 節省費用加總 (6+9)

$1,024 $908 $843 $846

11. 新設備期末市價 100

12. 新設備節稅金額 39

13. 營運資金加回 100

14. 現金流量 (CF t) ($2,600) $1,024 $908 $843 $1,085

第五節 不同期限計劃之評估第五節 不同期限計劃之評估

例例、、期數不同之方案期數不同之方案Mutually Exclusive Projects

年年 00 11 22 33 44 NPV IRR

A $420 180 170 150 70 $27.5 15.5%

B $400 185 180 160 － $22.6 15.3%

甲公司正在考慮 A 與 B 兩個互斥方案，折現率 12% 。

不同期間之投資計劃不同期間之投資計劃 ($百萬 )

「共同生命週期」與「等額年金 」「共同生命週期」與「等額年金 」。。

$27.5 $27.5 $27.5

A方案

NPV

-$420 180 170 150

0 1 2 3 4

70

75 6 8 9 10 11 12

B方案

-$400 185 180 160

0 1 2 3 4 75 6 8 9 10 11 12

NPV $22.6 $22.6 $22.6 $22.6

1. 1. 共同生命週期法共同生命週期法

AA 方案方案： 折現率 ： 折現率 = (1.12)= (1.12)44 1 = 57.35% 1 = 57.35% ，，NPVNPVAA = $27.5 = $27.5 PVIFA PVIFA 57.35%,357.35%,3 1.5735 = 1.5735 = $56.08$56.08 。。

BB 方案方案： 折現率 ： 折現率 = (1.12)= (1.12)33 1 = 40.49% 1 = 40.49% ，，NPVNPVBB = $22.6 = $22.6 PVIFA PVIFA 40.49%,440.49%,4 1.4049 = 1.4049 = $58.29$58.29 。。

NPVNPVBB = $58.29 > = $58.29 > NPVNPVAA = $56.08 = $56.08 BB 方案較有利方案較有利。。

2. 2. 等額年金法等額年金法「「等額年金等額年金 (Equivalent Annual Annuity, EAA)(Equivalent Annual Annuity, EAA) 」係」係以年金的觀念來比較不同期限的方案。以年金的觀念來比較不同期限的方案。

利用「利用「等額年金等額年金」來比較甲公司 」來比較甲公司 AA 、、 BB 方方案：案：

EAA

例例、、等額年金之計算等額年金之計算

AA 方案方案： ： NPVNPVAA = = EAAEAAAA PVIFA PVIFA ii,,nn ，， $27.5 = $27.5 = EAAEAAAA PVIFA PVIFA 12%,412%,4 = = EAAEAAAA 3.0373 3.0373 ，， EAAEAAAA = = $9.05$9.05 。。

BB 方案方案： ： NPVNPVBB = = EAAEAABB PVIFA PVIFA ii,,nn ，， $22.6 = $22.6 = EAAEAABB PVIFA PVIFA 12%,312%,3 = = EAAEAABB 2.4018 2.4018 ，， EAAEAABB = = $9.41$9.41 。。

EAAEAABB = $9.41 > = $9.41 > EAAEAAAA = $9.05 = $9.05 BB 方案較有利方案較有利。。

第六節 投資案之策略與管理

1. 1. 公司策略與投資案公司策略與投資案

投資時點投資時點 進入時點進入時點：晚期才進入必須花費較多費用，獲利：晚期才進入必須花費較多費用，獲利

相對較低。相對較低。 追求時效追求時效：可採取購併或取得經營權，以獲取通：可採取購併或取得經營權，以獲取通路，但必須講就整合速度。路，但必須講就整合速度。

景氣循環景氣循環：景氣不佳從事投資，投入成本較低；：景氣不佳從事投資，投入成本較低；但多數決策者在景氣不佳時容易悲觀。但多數決策者在景氣不佳時容易悲觀。

產品特性產品特性

進入障礙進入障礙：產品進入障礙較高 ，投資獲利率與維：產品進入障礙較高 ，投資獲利率與維持期間相對較高，也較長。持期間相對較高，也較長。

成長性成長性：選擇高成長產業的獲利相對較高，但須注：選擇高成長產業的獲利相對較高，但須注意市場維持成長的期間。意市場維持成長的期間。

議價能力議價能力：若買主的議價能力高，收入及獲利相對：若買主的議價能力高，收入及獲利相對較低，營業額的波動可能較高。較低，營業額的波動可能較高。

降低成本降低成本：公司若具有降低成本之能力，獲利相對：公司若具有降低成本之能力，獲利相對較高，但必須持續低成本之優勢。較高，但必須持續低成本之優勢。

管理能力管理能力

投資方向投資方向

執行力執行力：有良好的規劃後，必須要有執行能力。：有良好的規劃後，必須要有執行能力。 滿足客戶需求滿足客戶需求：公司若能對客戶的需求變化做快：公司若能對客戶的需求變化做快

速反應，才能達成預期之獲利。速反應，才能達成預期之獲利。

公司定位公司定位：公司必須思考長期方向，選擇的方向必：公司必須思考長期方向，選擇的方向必須要能發展自己的核心競爭力。須要能發展自己的核心競爭力。

1投資案銷售

時間0

現金流出

現金流入

2投資案 3投資案

投資頻率投資頻率：缺乏投資將減少：缺乏投資將減少現金流入，喪失競爭力。現金流入，喪失競爭力。

(3) (3) 依營運性質區分投資案之類型依營運性質區分投資案之類型

型 態 說 明 報酬 評 估 原 則1. 改善內部環境

改善工業衛生安全、增加空間等措施，並不直接增加利潤

－ • 不一定需要計算投資報酬率• 應考慮設備及措施之急迫性• 應考慮是否可增加生產力

2. 保守型方案

產品的獲利性可能不高，但風險較低

低 • 要評估可避免之風險 ( 如訂單穩定、市場競爭、產品安全 )

3. 維持型方案

改善服務品質及行銷能力之方案，以期維持或提高獲利

中 • 行銷方案或策略聯盟應評估可改善之市場占有率及利潤

• 改善服務品質應評估成果4. 獲利型方案 改良產品 降低成本 擴充計劃

以獲利為目的之方案與計劃

中• 應進行現金流量評估及計算• 增加之設備是否能持續使用• 回收期限為重要考慮因素

5. 創新型方案

發展市場上未出現之商品或服務，需要較多研發費用，風險高

高 • 計算投資報酬率與損益平衡，並考慮產品的前景

• 應考慮產品可能引發的問題

(2) (2) 依持股方式區分投資案類型依持股方式區分投資案類型

設立子公司設立子公司：：掌握控制權，適合與母公司業務相掌握控制權，適合與母公司業務相關者。關者。

合資設立新公司合資設立新公司：：結合其他公司的技術或資源。結合其他公司的技術或資源。 成為法人股東成為法人股東：：條件適當可增加持股，入主經營，條件適當可增加持股，入主經營，

否則考慮出脫股票。 否則考慮出脫股票。

x%

A公司

新事業

B公司

1-x%出資

子公司 公司出資

新事業

創投公司公司出資

新事業

投資

新事業...

子公司

設立子公司 合資 間接投資股權

獨立型創投獨立型創投 (Independent VC) (Independent VC) ：由專業經理：由專業經理人負責尋找並評估被投資標的，以獲取長期利潤。人負責尋找並評估被投資標的，以獲取長期利潤。

附屬型創投附屬型創投 (Corporate VC) (Corporate VC) ：多由大型企業：多由大型企業所成立，目的是為了達成母公司所設定的策略 所成立，目的是為了達成母公司所設定的策略 (( 例如取得新技術例如取得新技術 ) ) 及目標。及目標。

投資創新性科技事業： 投資創新性科技事業：

3. 3. 資本配額資本配額 Capital Rationing

當企業具有數個可獲利的獨立投資案，卻因資金限當企業具有數個可獲利的獨立投資案，卻因資金限制而無法從事所有的投資案，則以「制而無法從事所有的投資案，則以「資本配額資本配額 (Ca(Capital Rationing)pital Rationing) 」來控制資本支出。」來控制資本支出。

例、資本配額 例、資本配額 Projects

投資案 投資案 CFCF00 CFCF11 CFCF22 NPV NPV ( (kk=10%) =10%) IRRIRR

A $100 70 60 $13.2 20.0%

B $50 30 38 $8.7 22.2%

C $50 26 40 $6.7 19.1%

獲利指數 (PI) = 現金流入之現值 期初投資金額 ：

A 案：1.132。

B 案：1.174。 C 案：1.134。

人的因素人的因素：管理者有主觀及人情壓力，為了不得：管理者有主觀及人情壓力，為了不得罪某些人，分配較多的經費給生產力較低的部門。罪某些人，分配較多的經費給生產力較低的部門。

部門誇張投資效益部門誇張投資效益：「資本配額」可以迫使經理：「資本配額」可以迫使經理人謹慎、避免過於樂觀。人謹慎、避免過於樂觀。

環境變動環境變動：企業面臨不利因素時，會普遍縮減所：企業面臨不利因素時，會普遍縮減所有部門的「資本配額」，出現不合理的決策。有部門的「資本配額」，出現不合理的決策。

“硬性”配額：公司已無融資空間，必須限制投資金額。 “軟性”配額：公司仍有能力融資，但卻限制總金額。

例、油價大幅下跌 石油公司大幅縮減資本支出：

資本配額資本配額 (Capital Rationing)(Capital Rationing) 」的問題：」的問題：

油價下降對煉油、天然氣有負面影響。 石化業之原料成本下降，正面影響，

不應刪減其資本支出。

4. 4. 撤資撤資 例 例 11 、關閉工廠之決、關閉工廠之決策 策 美國美國通用汽車公司 通用汽車公司 (GM)(GM) 1991 1991 年宣佈，至 年宣佈，至 1995 1995 年將關閉 年將關閉 21 21 家工廠、裁員 家工廠、裁員 74,000 74,000 人。消息宣人。消息宣佈後，公司股價僅小跌了 佈後，公司股價僅小跌了 $0.125 ($27$0.125 ($2777//88 降為 降為 $2$2

7733//44) ) 。。 例 例 22 、出售資產之決策、出售資產之決策

台灣台灣 ××富汽車公司 富汽車公司 1990 1990 年代初期虧損連年代初期虧損連連。連。年 年 (( 西元西元 )) 9292 9393 9494 9595 9696 9797 9898

股本 股本 ((百百萬萬 ))

$3,200 3,200 3,200 2,200 2,200 2,200 1,350

每股盈餘每股盈餘 $2.5 3.4 3.9 2.6 0.8 2.1 5.1

平均股價平均股價 $30.5 18.0 16.1 10.5 14.9 12.4 6.5××富於 富於 1998 1998 年將汽車廠出售給台塑企業，應早撤資。年將汽車廠出售給台塑企業，應早撤資。

會計方法會計方法：充分瞭解會計方法與投資法令可以減：充分瞭解會計方法與投資法令可以減低現金流量的估計誤差。低現金流量的估計誤差。

估計現金流量應注意事項估計現金流量應注意事項：：

折舊方法折舊方法：：採用不同的折舊方法會使現金流量具有差異。採用不同的折舊方法會使現金流量具有差異。 所得稅所得稅：：稅法上對企業某些費用具有限制。稅法上對企業某些費用具有限制。

期末資產期末資產：期末資產的市價對投資案的「：期末資產的市價對投資案的「淨現值淨現值 (NPV)(NPV) 」會有顯著影響。」會有顯著影響。

訂價訂價：投資前應分析對產品的售價是否有影響力。：投資前應分析對產品的售價是否有影響力。 賒銷政策賒銷政策：從事新的投資案應考慮公司會放寬或：從事新的投資案應考慮公司會放寬或縮緊客戶的賒銷條件。縮緊客戶的賒銷條件。

人事費用人事費用：投資前應考慮是否須增加人手。：投資前應考慮是否須增加人手。