Проблески оптимизма

Стратегия – февраль 2009

Проблески оптимизма

2

СТРАТЕГИЯ-февраль 2009

Что нас порадовало и огорчило в начале 2009 года

«+»

«-»

продолжившееся улучшение ситуации на глобальных денежных рынках ралли в сегменте еврооблигаций emerging markets улучшение конъюнктуры сырьевых рынков: стабильные цены на нефть, рост цен и оживление рынка ЖРС, прохождение ценового дна на рынке азотных и фосфорных удобрений снижение глобальных дефляционных ожиданий признаки улучшение ситуации в мировом промышленном секторе, в первую очередь, в Китае Россия – промышленность: рост выпуска в чёрной металлургии и производстве азотных удобрений; металлурги дружно сообщают о планах дальнейшего восстановления производства в феврале

состояние внутреннего денежного и валютного рынков: сохраняющиеся девальвационные ожидания, резкий рост процентных ставок, всплеск инфляции состояние мирового банковского сектора, неизбежно проецирующееся на российские банки

Итоги января дают нам определённые поводы для оптимизма, но не позволяют пока однозначно утверждать, что все худшее уже осталось позади. К весне ситуация должна стать более определенной. Мы

рассчитываем на сохранение позитивных тенденций, наметившихся в начале года

3

Рынок акций

0%

20%

40%

60%

80%

100%

Февраль – статистически самый безопасный месяц для инвестиций в российские акции и при этом один из самых доходных

2.6

7.16.0

6.9

1.5

4.9

-2.2

-0.1

-6.1

1.5 1.2

7.8

-9.0

-6.0

-3.0

0.0

3.0

6.0

9.0

Вероятность падение индекса РТС по месяцам (на основании данных за период 1996-2008)

Среднемесячная динамика индекса РТС за 13 лет (1996-2008)

Источник: РТС, оценки Аналитического департамента Банка Москвы

4

Рынок акций: итоги января 2009 г.

Пока Россия среди аутсайдеров по сравнению с другими emerging markets с начала года…

Динамика голубых фишек с начала года (в USD) Динамика emerging markets c начала года

-50% -40% -30% -20% -10% 0%

ВТБ

Сбербанк

Уралкалий

ГМК

МТС

Вымпелком

X5

Су ргу тНГ

Роснефть

Мечел

Газпром

Северсталь

ЛУКОЙЛ

12%6%

4%-1%

-4%-5%-5%-5%

-6%-7%

-8%-10%-11%

-13%-15%

-19%

-25% -20% -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15%

ЧилиБразилия

КореяИзраиль

АргентинаИндия

ТурцияBRICЮАР

EMВенгрия

КитайЧехия

МексикаРоссияПольша

Источник: Bloomberg

5

Рынок акций: оценки

… при этом, согласно консенсус-прогнозам Bloomberg, российский рынок – один из самых дешевых среди развивающихся рынков по мультипликатору P/E

Оценка страновых индексов по мультипликатору P/E на 2009 год

2.0 4.0 6.0 8.0 10.0 12.0 14.0

Египет

Аргентина

Россия

Венгрия

Турция

Чехия

Бразилия

Польша

Южная Африка

ЕМ

Китай

Мексика

Израиль

Индия

Корея

Чили


6

Рынок акций: рекомендации

Лучшие идеи среди голубых фишек

компания код отрасль Цена $ Цель $ Потенциал Динамика YTD

Относительно рынка с начала

года

Комментарий

ЛУКОЙЛ LKOH нефть и газ 31.25 58.24 86% 1% лучше рынка Компания обладает сбалансированной производственной структурой; значительная диверсификация бизнеса позволит выйти из кризиса с меньшими потерями.

Газпром нефть

SIBN нефть и газ 1.94 3.76 94% -9% лучше рынка Наибольший удельный вес нефтепереработки в отрасли; ожидается передача на баланс нефтяных лицензий Газпрома

Роснефть ROSN нефть и газ 3.1 5.97 93% -15% лучше рынка Лидер отрасли в терминах добычи, нефтепереработки и сбыта; долговая позиция будет рефинансирована за счет ВЭБа, компания может рассчитывать на господдержку

МТС MBT.N мобильная связь

0 51.80 #ДЕЛ/0! -18% хуже рынка Падение доходов даже в самом пессимистичном сценарии незначительно сократит стоимость бизнеса, так как инвестиционные потребности минимальны; невысокая долговая нагрузка выгодно отличает компанию от ВымпелКома

ГМК GMKN металлургия 40 105.8 165% -42% хуже рынка После январского снижения текущие котировки бумаг ГМК привлекательны для покупки. Компания является безусловным лидером на мировом рынке никеля с наиболее низким уровнем издержек в отрасли. Катализатором роста бумаг компании может стать восстановление цен на никель, которое, на наш взгляд, уже не за горами.

Источник: Bloomberg, оценки Аналитического департамента Банка Москвы

7

Рынок акций: рекомендации

Лучшие идеи во втором эшелоне

компания код отрасль Цена $ Цель $ Потенциал Динамика YTD

Относительно рынка с начала

года

Комментарий


CHMF металлургия 2.68 8.68 224% -10% лучше рынка В январе отношение инвесторов к акциям компании несколько улучшилось. В то же время текущие котировки акций компании вряд ли в полной мере отражают масштаб её бизнеса даже в условиях мирового финансового кризиса. Увеличение операционных показателей в РФ и реструктуризация активов за рубежом может способствовать значительному росту бумаг Северстали и в будущем.

Распадская

RASP угледобыча 0.875 5.47 525% -16% хуже рынка Рост уровня загрузки металлургических мощностей в РФ неизбежно приведет и к увеличению спроса на коксующийся уголь. Кроме того, огромным плюсом Распадской в условиях низких цен на сырьё является то, что компания имеет один из самых низких уровней издержек в мировой угольной отрасли.

Уралкалий URKA минудобрения 0.95 6.15 547% -29% хуже рынка Опасения относительно ущемления прав миноритарных акционеров Уралкалия при создании глобального горно-металлургического холдинга не позволили бумагам компании продемонстрировать рост в январе. На наш взгляд, тревоги вокруг компании – дело временное, а фундаментальные перспективы предприятия по-прежнему выглядят очень солидно.

НОВАТЭК NVTK газодобыча 1.87 4.03 116% 11% лучше рынка Привлекательная оценка с учетом высокого потенциала увеличения добычи в случае стабилизации ситуации без существенных инвестиций; низкие удельные издержки на долговая нагрузка

Х5 PJPq.L ритейл 7.10 37.21 424% -17% хуже рынка X5, будучи крупнейшим игроком рынка розничной торговли, может рассчитывать на господдержку, что позволит сети не сильно сокращать планы органического роста, а также поможет ей укрепить свою роль консолидатора сектора благодаря выкупу обанкротившихся региональных сетей.

Источник: Bloomberg, оценки Аналитического департамента Банка Москвы

8

Дивиденды’09

С учетом падения котировок большинства бумаг на 70-90 % в сочетании с как минимум стабильными показателями прибыли за 2008 год, нынешней весной дивидендная доходность отдельных бумаг может превысить 30 %, что является весьма комфортным показателем, даже с учетом опасений дальнейшей девальвации рубля.

Главным риском в сложившейся ситуации может стать массовый отказ компаний от дивидендных выплат из-за тяжелой ситуации с ликвидностью, однако размеры выплат по привилегированным акциям четко обозначены в уставе многих компаний, что является определенной страховкой для инвесторов.

С точки зрения дивидендной доходности и потенциала роста этой весной мы рекомендуем инвесторам обратить внимание на привилегированные акции Сибирьтелекома, ЦентрТелекома, ВолгаТелекома и Уралсвязьинформа.

Десять лучших дивидендных бумаг

КомпанияЦена дивиденды за 2008 г.

закрытие реестрадоходность

руб. $ руб. $ ном. эфф.Сибирьтелеком п 0.207 0.006 0.081 0.002 конец апреля-начало мая 39.20% 39.20%ЦентрТелеком п 3.049 0.092 0.884 0.027 конец апреля-начало мая 29.00% 29.00%ВолгаТелеком п 13.97 0.423 3.875 0.117 конец апреля-начало мая 27.70% 27.70%Уралсвязьинформ п 0.185 0.006 0.05 0.002 конец апреля-начало мая 26.90% 26.90%ЮТК п 0.6 0.018 0.159 0.005 конец апреля-начало мая 26.50% 26.50%СЗТ п 5.1 0.155 1.054 0.032 конец апреля-начало мая 20.70% 20.70%Дальсвязь п 13.37 0.405 2.7 0.082 конец апреля-начало мая 20.20% 20.20%Татнефть п 24.4 0.739 4.803 0.146 3-я неделя мая 19.70% 19.70%СургутНГ п 6.416 0.194 1.157 0.035 1-2 неделя марта 18.00% 18.00%Сибирьтелеком 0.232 0.007 0.04 0.001 конец апреля-начало мая 17.10% 17.10%

9

Внутренний долговой рынок: итоги января 2009 г.

Внутренний долговой рынок продолжает стагнировать из-за сильных ожиданий девальвации рубля Ликвидность рынка продолжает снижаться, дюрация остается на уровне 0.85 года Доход инвесторов от вложений в корпоративные облигации в январе составил 1.1%, что не покрывает девальвации рубля Активность российских инвесторов сосредоточилась на рынке еврооблигаций

Индекс корпоративных рублевых облигаций Банка Москвы (BMBI)

Капитализация, млрд. руб. Доходность, % годовых

Индекс ликвидности Дюрация, лет

750

800

850

900

950

1000

1050

1100

1150

1200

фев .08 май.08 ав г.08 ноя.08 фев .098.5

11.5

14.5

17.5

20.5

23.5

26.5

29.5

32.5

35.5

фев .08 май.08 ав г.08 ноя.08 фев .09

25%

35%

45%

55%

65%

75%

85%

95%


0.75

0.85

0.95

1.05

1.15

1.25

1.35

1.45


10

Внутренний долговой рынок: итоги января 2009 г.

Корпоративные еврооблигации стали самым доходным сектором долгового рынка в январе Бегство из рубля стало основной причиной покупки валютных еврооблигаций Выкуп банковских выпусков стимулировал активность инвесторов в секторе банковских еврооблигаций

Price ch, % Yield Y ch, bp M Dur Price ch, % Yield Y ch, bp M Dur

Souz' 10 62.50 59.44 YTM -6091 0.72 TMK' 11 31.92 25.51 YTM -814 1.96

URSA' 10-3 26.22 21.24 YTM -2154 1.00 TNK-BP' 16 28.31 15.80 YTM -139 4.95

URSA' 11-2 19.11 21.95 YTM -805 2.06 NovorosPort' 12 25.94 20.16 YTM -156 2.60

GazpromB' 15 18.79 14.72 YTM -355 4.65 TNK-BP' 13 21.93 15.24 YTM -119 3.16

BM' 13 16.87 16.52 YTM -452 3.29 Evraz' 15 21.59 17.97 YTM -281 4.34

RusStand' 10 16.43 58.76 YTM -982 1.16 EuroChem' 12 20.67 26.36 YTM -194 2.31

RSHB' 17 15.25 13.86 YTM -250 5.54 GAZP' 14-2€ 19.72 12.04 YTM -229 4.35

GazpromB' 10-2 12.63 12.56 YTM -955 0.15 TMK' 09 19.24 15.10 YTM -502 0.59

RusStand' 11 10.62 50.59 YTM -483 1.54 TNK-BP' 17 19.10 15.57 YTM -94 5.17

VTB' 16 10.60 12.98 YTP -532 1.67 SevStal' 14 18.71 21.63 YTM -307 3.42

Источники: Bloomberg

Еврооблигации финансового сектора Еврооблигации нефинансового сектора

Лидеры роста / падения (месяц) Лидеры роста / падения (месяц)

Корпоративные еврооблигации – лидеры роста

Банк Объем выкупа Выпуск Цена выкупа Общий объем выпуска

УРСА Банк EUR 400 млн URSA'10 н.д. EUR 400 млнРенессанс Кредит $ 85 млн RenCap'10 49% $300 млнГазпромбанк Gazpru'10 88% $700 млнГазпромбанк Gazpru'15 65% $1000 млнУРСА Банк EUR 300 млн URSA'11 н.д. EUR 300 млн

$ 300 млн

Выкуп евроооблигаций росийскими банками

Источники: эмитенты, Bloomberg, REUTERS

Выкуп банковских еврооблигаций

11

Долговые рынки: рублевые облигации по-прежнему не привлекательны

Кривые доходности инструментов с рублевой ставкойДинамика 3M MosPrime и рублевой ставки NDF

Ожидания по девальвации рубля пока не позволяют покупать рублевые облигации Но спрэд между 3-х мес. ставками MosPrime и NDF впервые снизился до минимума с начала кризиса

Рублевые ставки по контрактам NDF пока находятся гораздо выше средних ставок по рублевым облигациям, эмитентов с рейтингом «BB» и «BBB» Кривые начнут сближаться, когда ставки и курс рубля будут сбалансированы. Рублевые облигации по-прежнему непривлекательны

13.0

16.0

19.0

22.0

25.0

28.0

31.0

1.0 2.0 3.0 4.0 5.0Кривая дох одности эмитентов с рейтингом у ровня BBКривая NDF-ставок (RUB)Кривая дох одности эмитентов с рейтингом у ровня BBBКривая NDF (сделки), %

NDF-кривая (сделки)

Кривые дох одности ру блевых облигаций

NDF-кривая (нормированная)

0.0

10.0

20.0

30.0

40.0

50.0

60.0

70.0

80.0

янв-08 мар-08 май-08 июл-08 сен-08 ноя-08 янв-09

Ставки NDF RUB/ USD 3 мес 3M MosPrime

12

Долговые рынки: еврооблигации, торговые идеи в банковских выпусках

Корпоративные еврооблигации: квазисуверенные рискиРейтинг

Цена, % YTM, б.п. S&P/ Moody's / Fitch

BM' 11 CHF CHF 04.03.11 20.18 1.6 6.85 -339 - / A3 / BBB

GazpromB' 10-2 USD 04.04.10 12.54 0.1 11.14 -849 BB+ / A3 / -

GazpromB' 11s USD 16.06.11 17.20 2.0 7.28 -318 BB- / Baa1 / -


Среди квазисуверенных банковских еврообондов выпуск Банка Москвы в CHF дает самую высокую доходность. Премия над Gazprombank' 10 CHF - почти 800 бп.

Евробонд короткий, плавающая ставка (LIBOR+90бп) позволяет хеджировать процентный риск. Текущий купон минимален, велик шанс, что он может вырасти

Премия за субординированность для квазисуверенного банковского бонда велика. Сопоставимые по дюрации еврооблигации VTB' 11 торгуются на 600 бп ниже (YTM)

Изм-е за месяцВыпуск Погашение YTM, % DurВалюта

Корпоративные еврооблигации: банкиРейтинг

Цена, % YTM, б.п. S&P/ Moody's / FitchAbsolut' 09 USD 07.04.09 20.01 0.2 -0.01 323 - / Baa3 / A-

MDM' 11s USD 21.07.11 27.35 1.9 16.63 -746 B+ / Ba2 / BB-

RusStand' 09€ EUR 16.09.09 41.51 0.5 9.45 -1350 B+ / Ba2 / -

Souz' 10 USD 16.02.10 59.29 0.7 62.50 -6157 B- / Caa1 / -


20% - очень интересная доходность для суперкоротких еврооблигаций дочернего банка бельгийской банковской группы KBC (А+/Аа3/А+) c активами €384 млрд

Кредитный риск МДМ-Банка нам кажется одним из самых сильных среди негосударственных банков. Премия за субординированность в случае MDM' 11 высока

Русский Стандарт, определенно, подвержен рискам рефинансирования. Мы считаем, что это не относится к RusSt' 09€ - самым коротким облигациям банка

Неплатеж по сравнительно небольшим иностранным обязательствам банка был бы "черным" пятном на репутации Газпрома, структуры которого санируют банк

DurИзм-е за месяц

Выпуск Валюта Погашение YTM, %

13

Долговые рынки: еврооблигации, торговые идеи в нефинансовом секторе

Корпоративные еврооблигации: нефинансовый секторРейтинг

Цена, % YTM, б.п. S&P/ Moody's / Fitch

Evraz' 09 USD 03.08.09 12.88 0.5 2.97 -526 BB- / Ba2 / BB

TMK' 09 USD 29.09.09 15.09 0.6 19.25 -2717 B+ / Ba3 / -

VIP' 10 USD 11.02.10 13.43 0.9 1.28 -91 BB+ / Ba2 / -

TMK' 11 USD 29.07.11 25.49 2.0 32.05 -1393 B+ / Ba3 / -

EuroChem' 12 USD 21.03.12 26.34 2.3 21.07 -754 BB / - / BB

Raspadskaya' 12 USD 22.05.12 25.31 2.5 11.18 -378 B+e / Ba3 / B+

NovorosPort' 12 USD 17.05.12 20.22 2.6 25.57 -839 BB+ / Ba1 / -


Еврохим подошел к началу кризиса в отменной форме. Собственных денежных потоков в очень пессимистичном сценарии хватит и на выплату долгов, и на capex

Чисто символическая долговая нагрузка, фантастическая рентабельность, качественные активы - залог того, что компания выстоит и при кратном снижении спроса

Могут быть еще интересны, хотя доходность в 30% в самом начале года на фоне девальвации рубля делала покупку выпуска однозначно интересной торговой идеей

DurИзм-е за месяц

Мы считаем, что государство очень четко обозначило свою позицию в отношении значимости ТМК, предоставив ей кредит на беспрецедентных условиях

Без помощи государства, самостоятельный кредитный профиль сотовых операторов в наибольшей защищен от кризиса. Валютные риски Вымпелкома преодолимы

Выпуск Валюта Погашение YTM, %

Короткие выпуски: основное внимание - краткосрочным рискам рефинансирования, кредитное качество - важно, но не первостепенно

Более длинные корпоративные выпуски: все внимание - на кредитное качество в среднесрочной перспективе

Важная новость о предоставлении среднесрочного кредита от Газпромбанка в большей степени была отыграна, но доходность еще достаточно привлекательна

Помимо TMK' 09 и неликвидного Irkut' 09, Evraz' 09 - самые высокодоходные из коротких еврооблигаций компаний с приоритетным доступ к госрефинансированию

14

Нефть и газ: начало года

9 000

11 000

13 000

15 000

17 000

19 000

21 000

ноя.08 дек.08 янв.09

АИ-92 ДТЛ

С 1 февраля 2009 года экспортная пошлина на нефть была утверждена в размере $ 100.9 за т. В результате в 1-м квартале 2009 года при ценах на нефть около $ 42 за баррель Urals нефтяные компании начнут получать чистый доход от экспорта порядка $ 15 за баррель, что незначительно, но все же превышает уровень операционных расходов.

Стоит отметить восстановление оптовых цен на нефтепродукты в январе (бензин АИ-92 вырос с начала месяца на 52 %, дизтопливо – более чем на 40 %) благодаря росту экспортного нэтбэка (с отрицательной величины до $ 15 за баррель) и девальвации рубля, что положительно скажется на доходах нефтяных компаний.

Динамика оптовых цен на нефтепродукты в РФ, руб./т

Экономика экспорта нефти российскими НК, $/бар.

Источники: ЦДУ-ТЭК, оценки Аналитического департамента Банка Москвы

-10

-

10

20

30

40

50

янв.08 мар.08 май.08 июл.08 сен.08 ноя.08 янв.09 мар.09

0

20

40

60

80

100

120

140

Чистый доход НК Цена Urals, $/бар

П ровал связан с эффектом

""ножниц Кудрина"

15

Нефть и газ: иностранные аналоги

Акции крупнейших мировых нефтегазовых компаний с начала года демонстрируют в основном отрицательную динамику.

Российские компании в январе двигались наравне с мировыми аналогами. Тем не менее, по основным мультипликаторам они по-прежнему выглядят недооцененными.

Динамика акций нефтегазовых компаний с начала года


-30% -20% -10% 0% 10% 20% 30%

Су ргу тнефтегазРоснефтьRepsol YPF PetroChinaТатнефтьГазпромChina Petroleum & Chemical ENITotalCNOOCBPConocoPhillipsТНК-ВРRoy al Dutch ShellГазпром нефтьЛу койлChev ronEx x on MobilOil & Natural GasStatoilHy droPetroleo BrasileiroНОВАТЭКБашнефть

16

Нефть и газ: ключевые рекомендации

Стабилизация цен на нефть, быстрый рост оптовых цен на нефтепродукты, снижение экспортных пошлин, а также защищенность нефтегазового сектора от ослабления рубля может вернуть интерес инвесторов к российским нефтегазовым компаниям.

Ключевые рекомендации: российские нефтяные компании с наибольшей долей нефтепереработки в производственной структуре – ЛУКОЙЛ, Роснефть и Газпром нефть.

Цена $ MCap $ млн P/E 09 EV/S 09 EV/EBITDA 09 Цель $ Потенциал РекомендацияГазпром GAZP 3.32 78 377 2.9 1.1 2.5 6.70 102% покупатьЛУКОЙЛ LKOH 34.30 28 332 3.5 0.5 2.6 58.24 70% покупатьРоснефть ROSN 3.26 31 241 4.2 1.1 3.4 5.97 83% покупатьТНК-ВР tnbp 0.63 9 983 2.5 0.3 1.4 0.76 20% держатьСургутнефтегаз SNGS 0.44 15 773 3.5 - 0.1 - 0.3 0.82 85% покупатьГазпром нефть SIBN 2.05 9 720 2.7 0.5 2.1 3.76 83% покупатьТатнефть TATN 1.70 3 704 2.7 0.3 0.9 2.61 54% покупатьНОВАТЭК NVTK 1.95 5 921 6.0 1.8 3.9 3.31 70% покупатьТраснефть п. TRNFP 181.00 1 285 0.5 0.8 1.4 580.16 221% покупатьБашнефть BANE 5.18 881 2.7 0.1 0.8 5.82 12% покупать

17

Металлургия: начало года

Выраженные в долларах цены на металлургическую продукцию в РФ продолжили снижаться в начале года на фоне относительной стабильности рублевых цен и ослабления российской валюты.

В результате стоимость многих видов металлопродукции в РФ впервые за долгое время оказалась ниже мировой, что спровоцировало определенный всплеск покупательской активности со стороны откладывавших покупки до последнего момента трейдеров.

Появление новых потребителей на внешних и внутренних рынках, а также снижение долларовых издержек из-за ослабления рубля позволило меткомбинатам нарастить выпуск и объявить о предстоящем повышении цен.

Производство стального проката: 9 крупнейших заводов РФ, тыс. т

Динамика цен на металлургическую продукцию в РФ, $/т

Источники: Металл-Курьер, Bloomberg, оценки Аналитического департамента Банка Москвы

0

500

1000

1500

2000

2500

3000

3500

4000

4500

5000 -51%

+14%11%

+18%11%

200

300

400

500

600

700

800

900

1000

Плоский прокат Арматура

18

Металлургия: иностранные аналоги

Акции крупнейших мировых металлургических компаний с начала года демонстрируют смешанную динамику.

Российские компании в целом не выглядят хуже иностранных аналогов – помогает рост производства и загрузки мощностей на фоне ослабления курса рубля.

Динамика акций крупнейших компаний черной металлургии с начала года


-30% -20% -10% 0% 10% 20% 30%

Tata Steel

US Steel


POSCO

НЛМК

ММК

Arcelor Mittal

Nippon Steel

Gerdau

JFE

Евраз

CSN

19

Металлургия: ключевые рекомендации

Цена $ MCap. $ млн P/E 09 EV/S 09 EV/EBITDA 09 Цель $ Потенциал Рекомендация

Евраз Групп HK1q.L 8.46 3 109 6.8 1.1 4.1 21.86 158% покупать

НЛМК NLMK 1.20 7 192 6.2 1.0 3.2 2.33 94% покупать

Северсталь CHMF 2.65 2 670 - 6.7 0.5 6.5 8.68 228% покупать

Мечел MTL.N 3.40 1 415 1.8 0.5 2.5 13.15 287% покупать

ММК MAGN 0.20 2 235 4.4 0.3 2.0 0.52 160% покупать

Распадская RASP 0.86 672 2.8 1.2 1.9 5.47 535% покупать

Белон BLNG 0.35 403 - 59.0 1.1 9.0 0.64 83% покупать

Норильский никель GMKN 43.0 8 197 18.5 1.5 4.8 105.80 146% покупать

Полюс Золото PLZL 28.6 5 442 16.3 3.4 7.4 29.30 3% держать

Полиметалл PMTLq.L 4.49 1 414 19.7 3.5 8.4 4.18 -7% продавать

Восстановление производственных показателей и снижение издержек на фоне ослабления рубля может вернуть покупательский интерес ко всем крупным отечественным сталепроизводителям и производителям сырья.

Котировки ГМК после январского снижения выглядят привлекательно для покупки.

Ключевые рекомендации: все крупные российские компании черной металлургии – Северсталь, НЛМК, ММК, Евраз; производители сырья – Распадская, Мечел и ГМК.

20

Электроэнергетика: начало года

В первые недели нового года среднедневное потребление электроэнергии в России продолжило сокращаться. В январе снижение спроса к аналогичному периоду прошлого года в ОЭС Средней Волги составило 12.8 %, на Урале – 8.2 %. В целом же в ценовой зоне Европа + Урал сокращение потребления составило 8.1 %, по ценовой зоне Сибири – 6.4%. Тем не менее, во второй половине января на рынке электроэнергии появились первые признаки восстановления спроса. По данным АТС, уже на неделе с 12 по 18 января относительно предыдущей недели начал увеличиваться спрос на электроэнергию (+3.6 % в Европе и на Урале, + 0.9 % в Сибири).

Мы снизили наши прогнозы потребления электроэнергии в 2009 году. Согласно базовому и альтернативному сценариям уровень потребления на предстоящий год в целом по России снизится на 2.9 % и 5.8 % соответственно.

Потребление с учетом температурных факторов, % н/н

Динамика потребления электроэнергии, % г/г

Источники: АТС, оценки Аналитического департамента Банка Москвы

0.3%1.0%

-0.4%

1.2%

0.2% -0.1% -0.2%

0.7%

4.1%

-2.7%

-6%

-4%

-2%

0%

2%

4%

6%

10-1

6 н

оя 2

008

17-2

3 н

оя 2

008

24-3

0 н

оя 2

008

1-7

дек

2008

8-1

4 д

ек

2008

15-2

1 д

ек

2008

22-2

8 д

ек

2008

5-1

1 я

нв 2

009

12-1

8 я

нв 2

009

19-2

5 я

нв 2

009

-10%

-5%

0%

5%

10%

15%

янв.08 мар.08 май.08 июл.08 сен.08 ноя.08 янв.09Европа+Урал Сибирь

21

Электроэнергия: иностранные аналоги

Снижение прогнозов роста мировой экономики отразилось на динамике акций энергетических компаний во всем мире. В январе крупнейшие компании сектора преимущественно снижались.

Российские компании, как и в прошлом году, выглядят гораздо хуже аналогов.

Динамика акций крупнейших электроэнергетических компаний с начала года

Источники: Bloomberg, оценки Аналитического департамента Банка Москвы

-50% -40% -30% -20% -10% 0% 10% 20%

ФСК ЕЭСОГК-5ОГК-3ОГК-1ОГК-4

РусГидроОГК-6ОГК-2

EDFCEZ AS

IBERDROLA SAKEPCO

RWE AGFORTUM

NATIONAL GRIDENTERGY

TERNAENERGIAS DE

AMERICAN EL. POWERBRITISH ENERGY

EXELON CORPPOWER GRID CORP OF

FPL GROUP INCFIRSTENERGY CORP

INTERNATIONAL POWER

22

Электроэнергетика: ключевые рекомендации

Вследствие снижения прогнозов потребления в январе мы понизили целевые уровни по акциям ОГК. Тем не менее, с учетом низкой оценки акций сектора рынком, мы сохранили наши рекомендации на уровне «покупать».

Сокращение объемов потребления может стать сигналом для пересмотра инвестиционных программ генерирующих компаний Правительством как минимум в вопросах переноса сроков ввода новых мощностей и отказов от штрафов за не соблюдение обязательств. Мы полагаем, что повышение вероятности реализации данной идеи уже в среднесрочной перспективе может стать неплохим драйвером роста для компаний сектора.

Цена $ MCap млн. $ P/E 09 EV/S 09 EV/EBITDA 09 Цель $ Потенциал Рекомендация

ОГК-1 OGKA 0.009 411 568.3 0.9 9.5 0.014 52% покупать

ОГК-2 OGKB 0.008 259 13.6 0.0 0.0 0.033 318% покупать

ОГК-3 OGKC 0.008 380 7.5 - 1.0 - 7.4 0.038 375% покупать

ОГК-4 OGKD 0.010 649 18.1 - 0.0 - 0.4 0.059 473% покупать

ОГК-5 OGKE 0.020 707 22.0 0.9 6.6 0.056 180% покупать

ОГК-6 OGKF 0.008 242 5.5 0.3 1.4 0.036 380% покупать

23

Телекоммуникации: иностранные аналоги

По итогам января российские телекоммуникационные компании лидировали в мире по темпам падения капитализации, во многом за счет 21%-ной девальвации рубля.

Динамика акций крупнейших мировых телекоммуникационных компаний с начала года

Источники: Bloomberg, РТС

-25% -20% -15% -10% -5% 0%

British Telecom

МТС

МРК

Комстар-ОТС

ВымпелКом

Deutsche Telekom

Telefonica

France Telecom

Tata Communications

Telefonos de MexicoBrasil Telecom

Telecom Italia

AT&T

NT&T

Verizon

Turkcell

Vodafone

Telenor

China Telecom

24

Ожидаемая дивидендная доходность МРК

Источник: BloombergИсточник: оценки Аналитического департамента Банка Москвы

Телекоммуникации: ключевые рекомендации

руб. $ руб. $

Сибирьтелеком п 0.207 0.006 0.081 0.002 конец апреля – начало мая 39.20%

ЦентрТелеком п 3.049 0.092 0.884 0.027 конец апреля – начало мая 29.00%

ВолгаТелеком п 13.97 0.423 3.875 0.117 конец апреля – начало мая 27.70%

Уралсвязьинформ п 0.185 0.006 0.05 0.002 конец апреля – начало мая 26.90%

ЮТК п 0.6 0.018 0.159 0.005 конец апреля – начало мая 26.50%

СЗТ п 5.1 0.155 1.054 0.032 конец апреля – начало мая 20.70%

Дальсвязь п 13.37 0.405 2.7 0.082 конец апреля – начало мая 20.20%

доходностьКомпания

Цена дивиденды за 2008 г.

закрытие реестра

Несмотря на высокий потенциал роста стоимости акций, в ближайшее время вряд ли стоит ожидать появления инвесторов в этом не самом ликвидном сегменте. В данной связи мы рекомендуем обратить внимание на привилегированные акции МРК. Согласно уставу этих компаний, на дивиденды по префам направляется 10 % чистой прибыли. Исходя из текущей стоимости акций, покупка привилегированных бумаг МРК может стать интересной инвестиционной идеей.

25

0

200

400

600

800

1000

1200

2007 1Q 08 2Q 08 3Q 08 4Q 08 1Q 09 Всего

Списания Привлеченный капитал

Динамика роста убытков и привлечения капитала крупнейших мировых банков, $ млрд

Источники: Bloomberg, оценки Аналитического департамента

Соотношение активов крупнейших банков и ожидаемой поддержки со стороны мировых правительств, $ млрд

0

2000

4000

6000

8000

10000

12000

14000

Активы финансового сектора Планируемая гос. поддержка

Активы 3го уровня

Госгарантии


Банковский сектор: рост списаний по проблематичным активам

По предварительным данным, в 2008 году объем списаний банками вырос на 170 % до $ 773 млрд. Умеренный оптимизм вызывает тот факт, что темпы роста объемов привлеченного капитала увеличились, и в данный момент банки привлекли капитал в размере 92 % от объявленных списаний.Потенциальная сумма проблемных активов близка к той категории, которая относится к активам 3-го уровня. Исходя из такой оценки, суммарный объем списаний может составить порядка $ 2.7 трлн.По оценкам МВФ, объем списаний в финансовом секторе может достичь $ 2.2 трлн.Профессор Нуриель Рубини ожидает убытков от финансового кризиса в размере $ 3.6 трлн.На данный момент правительства различных стран объявили о планах финансовой поддержки банков и предприятий в объеме свыше $ 12 трлн.

26

Размер полученной финансовой помощи банковскому сектору со стороны государств, $ млрд


53.0

42.4

36.1

18.6 16.211.0

5.3 3.8 2.2 1.2 1.0 0.7

317.2

США

Вели

кобр

итан

ия

Герм

ания

Росс

ия

Голл

анди

я

Белг

ия

Фра

нция

Шве

йцар

ия

Люкс

ембу

рг

Кита

й

Коре

я

Бахр

ейн

Дани

я


Банковский сектор: размер помощи со стороны государств

В феврале не стоит ждать восстановления банковской системы. Мы ожидаем сохранения высокой волатильности, вызванной чередой негативных новостей от крупнейших мировых банков и позитивных от правительств о планируемой помощи сектору.В преддверии утверждения плана администрации Б. Обамы по стимулированию финансового сектора США можно ожидать рост интереса к банковскому сектору. В этой связи в краткосрочной перспективе возможен рост котировок российских госбанков. Из пары ВТБ и Сбербанк мы отдаем предпочтение последнему ввиду более консервативной структуры баланса.

27

Банковский сектор: иностранные аналоги

На фоне рекордных убытков в 4-м квартале акции крупнейших мировых банков потеряли в январе половину стоимости.

Российские банки продемонстрировали средние темпы падения капитализации.

Динамика акций крупнейших мировых банков с начала года

Источники: Bloomberg, РТС

-70% -60% -50% -40% -30% -20% -10% 0%

RBS

Bank of America

Citigroup

ВТБ

Сбербанк

Банк Москв ы

Банк Санкт -Петербург

Santander

Lloyds

Deutsche Bank

Возрождение

Росбанк

UBS

Credit Suisse

Bank of China

Natixis

BNP Paribas

28

Потребительский сектор: начало года

2008Выручка, 2007

(млрд руб)Выручка, 2008

(млрд руб)рост выручки

рост торговой площади

рост сопоставимых

продаж

рост сопоставимых продаж в 4-м квартале

X5 135 192 42% 21% 22% 16%

Магнит 93 132 42% 26% 19% 19%

Дикси 37 48 31% 26% 15% 12%

Седьмой Континент 36 44 22% 17% н.д. н.д.

М-Видео 48 68 41% 29% 11% 0%

Источники: данные компаний оценки Аналитического департамента Банка Москвы

В 2008 году оборот розничной торговли достиг 13.8 трлн руб, что на 27 % выше, чем прошлом году. Причем в 4-м квартале темп роста замедлился до 21 %.

Торговые сети отчитались за 2008 год: в целом результаты по выручке совпали с нашими ожиданиями.

Мы также отмечаем приток покупателей в более дешевые форматы: в 4-м квартале значительно улучшился трафик в магазинах «Пятерочка», «Магнит» и «Дикси».

Что касается планов компаний на 2009 год, то самые оптимистичные планы объявили Магнит и Дикси. Магнит намерен открыть 350-400 «магазинов у дома» и 10-15 гипермаркетов, что существенно выше, чем пока заложено в нашей модели. Дикси ожидает, что выручка в 2009 году вырастет на 40 % (в руб.) (наш прогноз – 36 %).

100

105

110

115

120

125

янв.

07

мар.

07

май.

07

июл.

07

сен.

07

ноя.

07

янв.

08

мар.

08

май.

08

июл.

08

сен.

08

ноя.

08

оборот розничной торговли, всего Продовольственные товары Непродовольственные товары

Динамика роста оборота розничной торговли в физическом объеме (г-к-г)

29

Потребительский сектор: иностранные аналоги

Динамика акций крупнейших компаний отрасли

с начала года


-35% -30% -25% -20% -15% -10% -5% 0% 5% 10%

PHARMSTANDARD

X 5 RETAIL GROUP

PFIZER

WAL-MART

NOVARTIS

GROUPE DANONE

NESTLE

CARREFOUR

ZENTIVA

MAGNIT

TESCO

WIMM-BILL-DANN

KRAFT FOODS

30

Потребительский сектор : ключевые рекомендации

Ключевые рекомендации:

X5 Retail Group и Магнит - компании демонстрируют не только солидную динамику финансовых показателей, но и, заручившись господдержкой, могут стать консолидаторами отрасли: так, по сообщению СМИ, X5 ведет переговоры с Копейкой о возможном слиянии. Более того, благодаря структуре форматов этих сетей мы не ожидаем снижения трафика.

Акции фармпроизводителей, особенно Верофарма. Лекарства являются одними из товаров первой необходимости, что делает спрос на них низкоэластичным по доходу (т. е. снижение доходов не приводит к такому же по величине снижению расходов на товар).

Цена $ MCap млн. $ P/E 09 EV/S 09 EV/EBITDA 09 Цель $ Потенциал РекомендацияX5 PJPq.L 6.70 1 820 11.8 0.4 4.6 37.21 455% покупатьМагнит MGNT 14.90 1 240 9.0 0.3 3.7 46.68 213% покупатьСедьмой Континент SCON 6.00 450 204.9 0.6 8.9 15.76 163% покупатьДикси DIXY 1.57 135 9.4 0.2 3.9 8.51 442% покупатьРосинтер ROST 5.00 60 - 6.1 0.4 6.4 11.67 133% покупатьБалтика PKBA 27.00 4 096 6.3 1.5 4.8 39.31 46% покупатьВимм-Билль-Данн WBD.N 24.19 1 064 9.9 0.6 4.8 38.87 61% покупатьКалина KLNA 6.00 59 3.5 0.4 3.9 20.87 248% покупатьФармстандарт PHSTq.L 6.90 1 043 5.7 1.7 3.9 18.60 170% покупатьВерофарм VRPH 10.00 100 2.7 0.6 2.2 36.02 260% покупатьАптеки 36.6 APTK 1.55 15 - 0.3 0.2 8.7 3.46 123% покупать

31

Автомобилестроение: начало года

Начало нового года для отечественных производителей ознаменовалось мертвым сезоном. Впервые за многие годы российские заводы получили возможность уйти на продолжительные каникулы. Производители российских марок отложили начало работы до февраля, либо начали работать в сокращенном режиме. Исключением стал КАМАЗ, начавший производство 19 января в обычном режиме. Тем не менее, уже к концу января автопроизводитель объявил о новой остановке конвейера на 2 недели. Из-за быстро меняющейся ситуации давать прогнозы по развитию рынка в 2009 году весьма сложно. В своих прогнозах мы исходим из ожиданий плавного восстановления спроса на рынке легковых автомобилей в начале 2-го квартала. С учетом слабых итогов ноября-декабря 2008 года, мы полагаем, что в целом по году сокращение рынка новых автомобилей составит 20-25 %.

Источники: данные компаний, СМИ, оценки Аналитического департамента Банка Москвы

Производитель Остановка конвейера Начало работы Режим работы ПримечаниеАвтоВАЗ 29.дек.08 02.фев.09 Возможно продление каникул

КАМАЗ 21.дек.08 19.янв.09 Обычный режим В конце января вновь остановленГАЗ 29.дек.08 19.янв.09 Трехдневная неделя Возможны новые остановки

УАЗ 25.дек.08 09.фев.09 Предварительные данные

ИжАвто 26.дек.08 19.янв.09 Планировалось начать работу 12 январяFord 21.дек.08 21.янв.09 Обычный режимАвтофрамос 13.дек.08 12.янв.09

ТагАЗ н/д 19.янв.09 Снижение производства в январе на 70-80 % от нормы

GM-АВТОВАЗ 15.дек.08 н/д Сроки начала работы неизвестны

General Motors 12.янв.09 Трехдневная неделя Планируется остановка с 26 января по 15 февраля

32

Автомобилестроение : иностранные аналоги

Котировки мировых автопроизводителей с начала года показывают смешанную динамику.

Российские компании по итогам января стали аутсайдерами. На фоне компаний сектора лучше выглядели акции Группы ГАЗ, что мы связываем с двумя факторами: низкая ликвидность и более сильное снижение в 2008 году.

Динамика акций крупнейших автопроизводителей с начала года


-60% -50% -40% -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30%

КАМАЗSollersRenault

АвтоВАЗFiat

Ford MotorScania Ab

ГАЗGeneral Motorsrp

Tata MotorsNissan Motor

Tofas Turk Otomobil FabrikaPeugeot

Toyota MotorDongfeng Motor

Hyundai MotorKia Motors

Honda MotorFaw

Ssangyong Motor

33

Автомобилестроение: ключевые рекомендации

Мы считаем, что основой текущей низкой оценки компаний сектора является наличие существенного дисконта, который объясняется риском банкротства российских автопроизводителей. В этой связи показательным моментом для рынка акций в феврале может стать прохождение оферты первым российским автопроизводителем – Группой ГАЗ. Рынок оценивает вероятность погашения обязательств Группой ГАЗ в 60 %. В этой связи, удачное прохождение оферты, которое, скорее всего, будет иметь место в случае помощи государства, снимет часть опасений инвесторов, что может дать импульс котировкам автомобильных компаний.

Тем не менее, на фоне слабой конъюнктуры российского фондового рынка даже в случае прохождения в феврале оферты Группой ГАЗ позитивная динамика котировок российских компаний будет носить краткосрочный характер.


АвтоВАЗ AVAZ 0.22 305 - 7.8 0.2 3.9 0.40 82% Покупать

ГАЗ GAZA 6.90 128 26.0 0.2 3.5 43.0 523% Покупать

Sollers SVAV 2.65 91 2.1 0.3 3.2 28.9 991% Покупать

КАМАЗ KMAZ 0.50 354 8.9 0.2 4.8 2.6 420% Покупать

34

Минеральные удобрения: начало года

В начале года стали появляться признаки того, что цены на азотные и фосфорные удобрения уже прошли свое дно.

Стоимость калийных удобрений по-прежнему стабильна на близких к максимуму значениях, однако объемы рынка резко сократились.

Ослабление рубля, рост цен на удобрения и отмена с 1 февраля экспортной пошлины на азотные и фосфорные удобрения должны позволить предприятиям азотного и фосфорного сектора вернуться на 100%-ный уровень загрузки мощностей уже к весне.

В калийном сегменте увеличение загрузки мощностей возможно после заключения новых годовых соглашений с китайскими и индийскими потребителями, что, как мы ожидаем, состоится к лету с. г.

Динамика цен на азотные и фосфорные удобрения, $/т.


200

400

600

800

1000

1200

1400

Июль 2008 Август 2008 Сентябрь 2008 Октябрь 2008 Ноябрь 2008 Декабрь 2008 Январь 2009

Карбамид, fob Южный Диаммонийфосфат, fob Сев. Африка

35

Минеральные удобрения: иностранные аналоги

Котировки акций большинства крупнейших мировых производителей удобрений в плюсе с начала года.

Российские компании – Уралкалий и Сильвинит – пока выглядят значительно хуже иностранных аналогов: росту котировок Уралкалия мешают опасения относительно ущемления прав миноритарных акционеров при возможном вхождении компании в глобальный мега-холдинг с государственным участием, а Сильвинит традиционно оценивается в сравнении с Уралкалием.

Динамика акций крупнейших производителей удобрений с начала года


-60% -40% -20% 0% 20% 40% 60%

Уралкалий

Сильвинит

K+S

Agrium

Intrepid Potash

Israel Chemicals

Акрон

PCS

Mosaic

Arab Potash

Yara

Sinofert

Аммофос

36

Минеральные удобрения: ключевые рекомендации

На наш взгляд, бумаги всех ключевых компаний сектора являются привлекательными для покупки на текущих ценовых уровнях: еда является товаром первой необходимости, и существенное снижение ее производства и потребления даже в условиях мирового финансового кризиса не представляется возможным, а значит, спрос на рынках минеральных удобрений имеет все шансы восстановиться куда быстрее, чем рынки большинства других видов сырья.

Ключевые рекомендации: все крупные российские компании сектора – Уралкалий, Сильвинит, Акрон.


Уралкалий URKA 1.33 2 815 2.8 1.5 2.1 6.15 364% покупать

Сильвинит SILV 190 1 487 1.1 0.8 1.1 958 404% покупать

Акрон AKRN 10.2 486 - 23.3 1.1 14.1 24.80 143% покупать

Апатит APAT 92 574 4.0 0.9 2.6 283 208% покупать

Аммофос AMMO 45.5 410 3.0 - 0.1 - 0.2 106 133% покупать

37

Авиаперевозки: начало года

Источники: ТКП, СМИ, оценки Аналитического департамента Банка Москвы

Прошлый год был трудным для авиаиндустрии всего мира. По предварительным данным, в 2008 году объем рынка авиаперевозок вырос на 2 %, при прогнозах роста в 3-4 %. Несмотря на заметное ухудшение состояния экономики, производственные результаты российских компаний оказались достаточно позитивными. Впрочем, с учетом схемы работы авиакомпаний, в полной мере отрасль может ощутить влияние мирового кризиса в начале 2009 года. Исходя из уже объявленных результатов января, можно отметить снижение перевозок в России на 10-16 %. Еще более сильное снижение наблюдается на внутренних направлениях – до 20 %. По прогнозам Министерства транспорта, падение спроса на пассажирские авиаперевозки в 2009 году может достичь 10 %. Мы исходим из более консервативных прогнозов: по нашим оценкам, в текущем году пассажиропоток российских авиакомпаний снизится на 15 %.

Прогноз пассажиропотока российских компаний в 2009 г., млн чел.

4543

4550

0

10

20

30

40

50

60

70

80

2007 2008 2009 П

Минтранс Банк Москвы

15.4 17.1 18.9 19.2 20.8 24.2 26.4

11.112.3

14.9 15.917.3

20.923.7

0

10

20

30

40

50

60

2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008

Внутренние перевозки Международные перевозки

Структура пассажиропотока российских компаний, млн чел.

38

Авиаперевозки : иностранные аналоги

Котировки мировых авиакомпаний с начала года демонстрируют снижение.

Аэрофлот оказался в числе аутсайдеров января.

Динамика акций крупнейших авиакомпаний с начала года


-40% -35% -30% -25% -20% -15% -10% -5% 0%

British Airw ays

Us Airw ays

Аэрофлот

Air France-Klm

Continental Airlines

Lufthansa

Qantas Airw ays

Jet Airw ays India

Air New Zealand

Iberia

Ryanair

China Eastern Airlines

Singapore Airlines

China Southern Airlines

Finnair

Easyjet

39

Авиакомпании: ключевые рекомендации

В январе ликвидность акций компаний транспортного сектора продолжила снижаться. Вся активность вновь концентрировалась в бумагах Аэрофлота.

Как и для компаний других отраслей экономики, зависимых от доступности кредитных ресурсов, 2009 год станет весьма сложным для российских авиакомпаний, которые впервые за последние 9 лет будут работать в условиях падающего спроса. В данной связи инвестиционная привлекательность авиатранспортных предприятий в текущем году, по всей видимости, будет невысокой.

На этом фоне фундаментально заниженная оценка Аэрофлота и его отставание от мировых аналогов вряд ли в среднесрочной перспективе добавит привлекательности компании.


Аэрофлот AFLT 0.66 730 6.0 0.5 5.5 2.2 235% Покупать

Сибирь avsi 2700.00 277 48.8 0.6 31.0 -

Ютэйр TMAT 0.25 144 60.7 0.5 21.2 -

40

СПАСИБО ЗА ВНИМАНИЕ !

Documents

Проблески оптимизма