АФК Система - Veles-CapitalАНАЛИТИЧЕСКИЙ ОБЗОР 29 апреля 2019 г. +7 (495) 258-19 88 [email protected] Данные аналитические

АНАЛИТИЧЕСКИЙ ОБЗОР 29 апреля 2019 г.

+7 (495) 258-19-88 [email protected]

Данные аналитические материалы ИК «Велес Капитал» могут быть использованы только в информационных целях. Компания не дает гарантий относительно полноты приведенной в них информации и ее достоверности, а также не несет ответственности за прямые или косвенные убытки от использования данных материалов не по назначению. Данный документ не может

рассматриваться как основание для покупки или продажи тех или иных ценных бумаг.

Все права на данный бюллетень принадлежат ИК «Велес Капитал». Воспроизведение и/или распространение аналитических материалов ИК «Велес Капитал» не может осуществляться без письменного разрешения Компании. © Велес Капитал 2019 г.

МТС (MTSS; MBT) Цель: 315 руб. (+21,3%) «ПОКУПАТЬ»

Новые вызовы на фоне усиления регуляторного давления

Регуляторное давление на телекоммуникационную отрасль усилилось, что в текущем году может привести к некоторому замедлению темпов роста рынка в сравнении с удачным 2018 г. Среди основных негативных факторов можно выделить отмену внутреннего роуминга, а также повышение ставки НДС в России и приближение активной стадии инвестиций, связанных с «законом Яровой». Для МТС мы также видим потенциальный риск в возможном изменении структуры листинга и уходе с NYSE, что увеличивает неопределенность в отношении акций оператора. Тем не менее мы сохраняем позитивный взгляд на инвестиционный профиль компании, по-прежнему ожидая высокого уровня возврата инвестиций акционерам в виде дивидендов и обратного выкупа. Мы подтверждаем нашу рекомендацию «Покупать» для акций МТС с целевой ценой в 315 руб. за бумагу.

Текущая рекомендация и прогнозы теперь учитывают новые стандарты отчетности МСФО 9, 15 и 16, на которые компания перешла в прошлом году и которые оказали значительное влияние на финансовые показатели.

Конкурентная среда пока стабильна

По итогам 2018 г. отечественный рынок мобильной связи вырос примерно на 5% г/г, опередив инфляцию в стране. Однако наиболее заметным драйвером роста продолжает оставаться Теле2, ARPU которого постепенно выравнивается с другими игроками. В рамках «большой тройки» операторов рост рынка в 2018 г. составил порядка 3,3% г/г. Не самые быстрые темпы роста рынка дополнительно ограничиваются введением новых регуляторных мер, что должно особенно ярко проявится в текущем году на фоне выбытия внутреннего роуминга из результатов всего года и повышения ставки НДС.

Объем реализации сим-карт в России опустился в 2018 г. ниже 100 млн шт. впервые за почти 10 лет, что может говорить о продолжении оздоровления рынка мобильной связи. Также эффект могло оказать ужесточение правил реализации и сокращение «серого» рынка.

Аналитик: Артем Михайлин Эл. почта: [email protected]

Динамика индекса Мосбиржи и акций МТС

Источник: данные биржи

Информация об акциях компании

Структура акционерного капитала

Источник: данные компании (12.04.2019)

Абонентская база МТС на конец 2018 г., млн

Источник: данные компании; оценка: Велес Капитал

-25%

-20%

-15%

-10%

-5%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

МТС Индекс Мосбиржи Индекс Мосбиржи Телекоммуникации

Тикер на МосБирже MTSS

Текущая цена, руб. 260

Мин/макс цена, 12м 224/297

Справедливая цена, руб. 315

Потенциал,% 21,3%

Рекомендация Покупать

АФК Система44,6%

Free Float44,5%

Бастион5,36%

АФК Система Free Float Бастион Стрим Диджитал МГТС

Абонентская база 2018 2017 +/-Суммарная: 105,3 106,4 -1,0%

Россия 78,0 78,3 -0,4%

Украина 19,7 20,8 -5,3%

Армения 2,1 2,1 0,0%

Белоруссия 5,5 5,2 5,8%

а н а л и т и ч е с к и й о б з о р

29 апреля 2019 г. Стр. 2

С сокращением продаж сим-карт снизился и отток абонентов, выросла общая лояльность и жизненный цикл абонента в сети. Мы рассчитываем увидеть дальнейшее уменьшение числа реализуемых сим-карт в 2019 г. Число абонентов у «большой тройки» операторов также несколько оптимизировалось, но с учетом результатов Теле2 ситуация на рынке осталась практически неизменной (-0,7% г/г). Количество активных сим-карт по-прежнему находится вблизи уровня 1,8 на человека.

В операторской рознице в 2018 г. произошли крупные изменения, связанные с «разделом» Евросети. Мегафон снизил количество салонов монобрендовой сети, но образовал СП с сетью Связной, которое может в будущем увеличить количество точек (согласно заявлениям менеджмента компании). Veon в течение прошедшего года интегрировал полученные по соглашению салоны Евросети в собственную розницу, заметно увеличив ее размер. МТС в этих условиях пока сохраняет паритет и не наращивает количество монобрендовых салонов, ожидая дальнейшего развития событий. Мы отмечаем, что в текущих условиях возобновление роста операторской розницы может быть негативным фактором для уже перенасыщенного рынка.

В прошедшем году мы не наблюдали ярко выраженного отрицательного влияния на результаты компаний со стороны вновь введенных безлимитных тарифов. Некоторые представители отрасли отмечают усиление ценовой конкуренции между операторами в ряде регионов, однако мы полагаем, что пока ситуация остается подконтрольной.

Приход 5G откладывается

Наиболее остро на данный момент в отрасли стоит вопрос с высвобождением необходимого под 5G частотного ресурса. Согласно международной практике, наиболее востребованными частотными диапазонами для развертывания сети 5G являются C-band 3,4-3,8 ГГц и диапазон миллиметровых волн 24-29 ГГц (возможно также единичное использование диапазона 4,5-4,9 ГГц). Учитывая малую площадь охвата у диапазона 24-29 ГГц. его применение в России ограничено, в приоритете стоит диапазон 3,4-3,8 ГГц, который по большей части используется российскими силовыми и государственными структурами (в т.ч. Минобороны).

На каждого из операторов, согласно расчетам МТС, необходимо расчистить и выделить порядка 400 МГц в различных диапазонах (примерно 400-600 МГц в диапазоне около 3,5 ГГц и до 1ГГц в миллиметровом диапазоне на всех). Проблема высвобождения частотного ресурса не решена, а без этого сложно определить приоритетную модель развития 5G в России и сроки начала ближайших частотных аукционов. Не определен

Финансовые показатели группы за 2018 г., млн руб.


Влияние новых стандартов МСФО на отчет о прибылях и убытках за 2018 г., млн руб.


Динамика выручки сервисов мобильной связи крупнейших российских операторов, млрд руб.

Источник: данные компаний; оценка: Велес Капитал

ARPU сервисов мобильной связи крупнейших российских операторов, руб.


Финансовые показатели 2018 2017 +/-Выручка: 480 293 442 911 8,4%

Сервисная выручка 410 890 390 761 5,2%

Продажи оборудования 69 403 52 150 33,1%

Скор. OIBDA 220 922 179 787 22,9%

Рентабельность скор. OIBDA 46,0% 40,6% 5,4 п.п.

Операционная прибыль 116 185 96 100 20,9%

Рентабельность операционной прибыли 24,2% 21,7% 2,5 п.п.

Чистая прибыль 7 832 56 590 -86,2%

Рентабельность чистой прибыли 1,6% 12,8% -11,1 п.п.

Финансовые показатели (Россия) 2018 2017 +/-Выручка, в т.ч.: 448 083 412 311 8,7%

Сервисная выручка, в т.ч: 378 909 359 775 5,3%

Сервисы мобильной связи 312 649 303 991 2,8%

Сервисы фиксированной связи 60 401 60 782 -0,6%

Продажа билетов и eSport 1 269 0

Банк 11 851 0

Интеграция 7 392 5 571 32,7%

Выбытие -14 653 -10 569 38,6%

Продажи товаров, в т.ч.: 69 174 52 536 31,7%


Продажи програмного обеспечения 9 329 6 006 55,3%

Скор. OIBDA 209 238 171 843 21,8%


Финансовые показатели 2018 2018* +/-Выручка 480 293 482 470 -0,5%

Сервисная выручка 410 890 413 067 -0,5%


Скор. OIBDA 220 922 190 883 15,7%


Операционная прибыль 116 185 108 756 6,8%

Рентабельность операционной прибыли 24,2% 22,5% 1,7 п.п.

Чистая прибыль 6 848 9 182 -25,4%

Рентабельность чистой прибыли 1,4% 1,9% -0,5 п.п.

290

296

295

304

313

269

265

259

260

271

221

219

218

224

230

101

95 106

123

143

0

50

100

150

200

250

300

350

2014 2015 2016 2017 2018

МТС Мегафон Veon Tele2 Россия

882 875 878 911 957

335 325

313 323

334

319

306

287 287

300

322

313 311

320

338

247

217 228

252

281

200

220

240

260

280

300

320

340

360

2014 2015 2016 2017 2018




также и уровень локализации поставок необходимого оборудования, который может быть законодательно ограничен.

Ранее активно продвигавшаяся идея создания единого инфраструктурного оператора для целей развития 5G понемногу уступает место классической конкурентной модели, по которой строились сети предыдущих стандартов. Согласно программе «Цифровая экономика», планируется полномасштабный запуск сетей пятого поколения в России к 2024 г., но, на наш взгляд, он может быть перенесен в случае, если необходимые частоты не будут освобождены, а аукционы не пройдут в ближайшие 1-1,5 года. Предварительная оценка затрат на строительство сети нового поколения, предоставляемая правительством, составляет 650 млрд руб., но реальные цифры могут значительно отличаться.

Взгляд на 2019 г.

Наш обновленный прогноз по выручке 2019 г. предполагает рост на 4,2% г/г и показатель в 500,3 млрд руб. против 502,8 млрд руб., которых мы ожидали ранее. Прогноз МТС по выручке: рост более чем на 3% г/г с учетом консолидации МТС Банка.

Внутренний роуминг в текущем году не будет учтен в результатах всего года или 8 мес. по сравнению с 2018 г., что создает эффект высокой базы сравнения. Мы оцениваем ануализированный негативный эффект от выбытия внутреннего роуминга в 6 млрд руб. недополученной выручки. Учитывая высокую маржинальность услуг роуминга, можно ожидать дополнительного давления на рентабельность компании.

Повышение НДС в России с 1 января 2019 г. на 2 п.п. также является, по нашему мнению, значительным негативным фактором для оператора, ограничивающим потенциальный рост. Отрицательное влияние возросшей ставки НДС на выручку сервисов мобильной связи мы оцениваем в 7,6 млрд руб. Приведенные выше эффекты, по нашему мнению, могут быть во многом скомпенсированы ростом цен на услуги в течение года, и мы ожидаем выручку от сервисов мобильной связи в России на уровне 310 млрд руб. (-0,8% г/г).

Продажи монобрендовой розничной сети, согласно нашим прогнозам, вырастут на 14% г/г, отражая общее укрепление позиций операторской розницы на рынке высокотехнологичных устройств и рост средней цены приобретаемых устройств. Согласно представленным компанией данным, в 1К 2019 г. рост продаж смартфонов составил в сети МТС 26% г/г в денежном эквиваленте и 20% г/г в штуках. Мы по-прежнему не ожидаем существенной волатильности в количестве действующих салонов МТС как минимум до второй половины 2019 г.

Продажи сим-карт (млн шт.) и годовой отток абонентов (%) в России

Источник: AC&M-Consulting; оценка: Велес Капитал

Проникновение мобильного интернета и смартфонов в сети МТС


Ориентировочное количество салонов розничной сети крупнейших российских операторов


Динамика сервисной выручки МТС и валовой рентабельности, млн руб.


113

114

117

110

98

37%

38%

39%

40%

41%

42%

43%

44%

45%

46%

47%

70

75

80

85

90

95

100

105

110

115

120

2014 2015 2016 2017 2018

Продажи сим-карт, млн шт Годовой отток абонентов,%

43,5

%

47,2

%

49,0

%

53,2

%

58,8

%

42,4

%

48,4

%

53,8

%

64,6

%

70,1

%

0,0%

10,0%

20,0%

30,0%

40,0%

50,0%

60,0%

70,0%

80,0%

90,0%

100,0%

2014 2015 2016 2017 2018

Проникновение мобильного интернета

Проникновение смартфонов

0

1 000

2 000

3 000

4 000

5 000

6 000

7 000

8 000

9 000


Монобрендовые салоны Связной/ЕвросетьРебрендинг салонов Евросети

386

159

386

486

390

761

410

890

421

436

50%

55%

60%

65%

70%

75%

370 000

380 000

390 000

400 000

410 000

420 000

430 000

2014 2015 2016 2017 2018 2019П

Сервисная выручка Рентабельность валовой прибыли



Валовая рентабельность продаж, согласно нашим предположениям, останется на уровне прошлого года и составит около 8%.

Консолидация МТС Банка на протяжении полного года, согласно нашим расчетам, позволит отразить в сервисной выручке за 2019 г. дополнительные 11-12 млрд руб. В Украине мы ожидаем продолжения позитивного тренда прошлого года и предполагаем, что выручка в гривнах вырастет на 8 % г/г на фоне роста в потреблении данных после запуска в стране сети LTE. При сохранении тренда начала года в обменном курсе, рублевая выручка украинского подразделения может достигнуть, по нашей оценке, 32,6 млрд руб., что на 9,6% выше, чем годом ранее.

Наш прогноз по скор. OIBDA в 2019 г. с учетом новых стандартов МСФО 224,3 млрд руб., что предполагает рост на 1,5% г/г и рентабельность в 44,8%. В компании на данный момент ожидают небольшого снижения скор. OIBDA по итогам года вследствие эффекта высокой базы сравнения, регуляторных изменений и роста затрат на оплату труда. На наш взгляд, текущий прогноз МТС выглядит консервативно. В прошлом году операторы столкнулись с повышением платы за использование частотного ресурса в России, и МТС оценил негативный эффект в 1,3 млрд руб. на уровне скор. OIBDA, но с 1 января 2019 г. тариф был снижен до прежних значений и, следовательно, можно ожидать сопоставимого положительного влияния. Консолидация МТС Банка также может позволить нарастить скор. OIBDA относительно значений 2018 г.

Негативный эффект в скор. OIBDA от выбытия внутреннего роуминга, оцененный по итогам 2018 г. в 1,2 млрд руб., может удвоится в текущем году.

Мы снизили прогноз по капитальным затратам в 2019 г. на 8,3% до 87,6 млрд руб. исходя из обновленных данных компании. В частности, был снижен прогноз по затратам на реализацию «закона Яровой» с 60 млрд руб. до 50 млрд руб. за 5 лет. При этом есть вероятность, что активная стадия реализации закона сдвинется на 2020 г. в силу отсутствия спецификации оборудования. Текущий прогноз МТС включает cash CAPEX без учета затрат на закон о хранении данных 2018-2019 гг. в размере 160 млрд руб. и до 90 млрд руб. в 2019 г. с учетом законодательных требований. Если учесть cash CAPEX 2018 г. в размере 86,5 млрд руб. (включая около 1 млрд руб. расходов по «закону Яровой»), можно предположить, что большая часть запланированных работ по обновлению и строительству сети уже была проведена, и основные затраты в 2019 г. не превысят 75 млрд руб.

Совет директоров МТС в конце марта одобрил новую дивидендную политику, согласно которой группа будет

Выручка украинского подразделения (млн руб.) и обменный курс Гривна/Рубль


Динамика финансовых показателей МТС Банка по МСФО, млрд руб.


Динамика скор. OIBDA МТС, млн руб.

Факторный анализ скор. OIBDA в 2018 г., млрд руб.


3281

0

2819

4

2918

7

2610

3

2971

7

3258

2

-

0,5

1,0

1,5

2,0

2,5

3,0

3,5

0

5 000

10 000

15 000

20 000

25 000

30 000

35 000

40 000

45 000

50 000

2014 2015 2016 2017 2018 2019П

Выручка (Украина) Обменный курс Гривна/Рубль

25,2

23,2

18,4

18,8 23

,6

-20

-15

-10

-5

0

5

10

15

20

25

30

Выручка Чистая прибыль/убыток

179

730

176

980

169

251

179

787

220

922

224

256

34,0%

36,0%

38,0%

40,0%

42,0%

44,0%

46,0%

48,0%

0

30 000

60 000

90 000

120 000

150 000

180 000

210 000

240 000

2014 2015 2016 2017 2018 2019П

Скор. OIBDA Рентабельность скор. OIBDA

179,

8

187,

7

190,

9

220,

9

10,4 -1,2 -1,32,0 2,2 -1,5 0,5

30,0

2017 Сервисы Роуминг Плата за частоты

Банк Украина Филиалы Прочее Новые МСФО

2018

Россия



выплачивать минимум 28 руб. на акцию за календарный год против прежнего минимума в 20 руб. на акцию, что предполагает годовую дивидендную доходность на уровне 10,7% при текущем ценовом уровне. Периодичность выплат не изменилась. Согласно нашим расчетам, учитывая выкупленные ранее бумаги, общая сумма выплачиваемых дивидендов за год не будет значительно отличаться от прежней и составит порядка 51 млрд руб. (net) при общей сумме утверждаемых дивидендов в 56 млрд руб. (gross).

Программа buyback на 30 млрд руб., начатая в июле прошлого года, практически завершена досрочно и учитывая, что повышенные дивиденды на акцию не должны привести к увеличению нагрузки на компанию, мы допускаем вероятность объявления новой программы обратного выкупа вскоре после завершения текущей. Мы не ожидаем погашения ранее выкупленных бумаг в ближайший год.

Не только регуляторные риски

«Узбекское дело»: в начале марта 2018 г. было объявлено о заключении мирового соглашения между оператором, SEC и US DOJ, согласно которому МТС должен был выплатить 850 млн долл. (соответствует созданному в 3К резерву). Выплата уже произведена и, как мы ожидали, не оказала негативного влияния на дивиденды компании.

Вслед за новостями о мировом соглашении ряд юридических фирм призвали инвесторов МТС присоединится к классовому иску против оператора. На данный момент мы не видим риска дополнительных расходов для группы в связи с классовыми исками, учитывая схожий опыт Veon.

Пересмотр структуры листинга: в начале года было объявлено о планах МТС изучить возможности изменения текущей структуры листинга и провести соответствующие консультации с инвесторами. Подобное решение стало следствием ряда факторов, среди которых менеджмент оператора обозначил: глобальный тренд по возвращению ликвидности на местные площадки, снижение выгод от наличия листинга на иностранных площадках и общий фокус в деятельности компании на российский рынок. Согласно заявлениям менеджмента, МТС потребуется несколько месяцев на обсуждение, и новая информация может появится во второй половине 2019 г. Пока не принято конкретных решений.

Мы видим фактор неопределенности в возможном пересмотре структуры листинга и уходе МТС с NYSE. На данный момент до объявления деталей и первых итогов обсуждения с инвесторами, еще слишком рано делать выводы, но мы предполагаем, что не все акционеры (держатели ADS) будут готовы перейти на МосБиржу в

Динамика чистой прибыли группы без учета, созданного в 3К 2018 г. резерва, млн руб.


Дивиденды (gross) и обратный выкуп акций МТС, млрд руб.


Динамика капитальных затрат МТС с учетом приобретения частотного ресурса, млн руб.


Изменение в прогнозах финансовых результатов на 2019 г., млн руб.


5130

7

4948

9

4847

4

5604

2

6260

0

6365

7

0

10 000

20 000

30 000

40 000

50 000

60 000

70 000

80 000

90 000

100 000

2014 2015 2016 2017 2018 2019П

51,2

52,0

52,0

52,0

52,0

56,0

21,8

22,2

9,5

0

10

20

30

40

50

60

70

80

2014 2015 2016 2017 2018 2019П

Дивиденды Обратный выкуп акций

103 549

86 149

76 431

92 009

87 558

0 20 000 40 000 60 000 80 000 100 000 120 000

2015

2016

2017

2018

2019П

Изменение в прогнозах Тек. 2019П Пред. 2019П +/-

Выручка 500 332 502 819 -0,5%

Скор. OIBDA 224 256 199 405 12,5%

Рентабельность по скор. OIBDA 44,8% 39,7% 6,6 п.п.

Чистая прибыль 63 657 65 213 -2,4%

Рентабельность по чистой прибыли 12,7% 13,0% -1,1 п.п.

CAPEX 87 558 95 536 -8,4%



случае принятия оператором соответствующего решения. Также для нас на текущий момент не очевидны выгоды от смещения ликвидности в пользу локальной торговой площадки.

Иск против Туркменистана: группа подала иск против Туркменистана, оценив собственные убытки от прекращения деятельности в стране в 1,5 млрд долл. На наш взгляд, вероятность успеха пока сложно определить, а слушания могут длится не один год, что исключает возможность спрогнозировать определенный положительный эффект для МТС. Убытки, связанные с Туркменистаном, были учтены оператором еще в конце 2017 г.

Наша обновленная оценка акций МТС, предоставляемая на основе 5-летней DCF модели с WACC в 12,4% предполагает рост котировок на 21% и ETR 32% в ближайший год. Мы постарались учесть в нашей оценке выплату 850 млн долл. в пользу SEC и US DOJ, а также дополнительные риски, связанные с возможным пересмотром структуры листинга компании.

Основными рисками для достижения нашей целевой цены являются: 1) усиление ценовой конкуренции на рынке мобильной связи России и замедление восстановления рынка; 2) значительная волатильность курса украинской гривны и замедление развития украинского рынка сотовой связи; 3) более сильное влияние регуляторных инициатив на свободный денежный поток, чем прогнозируется; 4) иные макроэкономические и законодательные риски.

Наша целевая цена выросла на 2% по сравнению с предыдущей оценкой (с 308 руб. до 315 руб. за акцию), рекомендация по-прежнему «Покупать». Мы ожидаем ослабления денежного потока в текущем году на фоне выплаты по «Узбекскому делу» и усиления регуляторного давления, но отмечаем, что МТС сохраняет возможность платить стабильные дивиденды с привлекательной доходностью, обеспечивая высокий уровень возврата инвестиций акционерам. Мы также не исключаем возможность объявления новой программы обратного выкупа вскоре после окончания текущей.

Анализ чувствительности целевой цены

Оценка: Велес Капитал

WACC/TGR 1,4% 1,6% 1,8% 2,0% 2,2%

11,4% 372

11,9% 341

12,4% 300 307 315 321 329

12,9% 286

13,4% 262



Финансовая модель МТС

Отчет о прибылях и убытках, млн руб. 2018 2019 (П) 2020 (П) 2021 (П) WACC

Выручка: 480 293 500 332 517 212 533 219 8,0%

Сервисная выручка 410 890 421 436 430 619 441 690 7,0%

Продажи оборудования 69 403 78 896 86 592 91 529 2,0%

Операционные расходы и SG&A (259 520) (276 076) (287 901) (299 476) Стоимость СК 17,0%

Скор. OIBDA 220 922 224 256 229 311 233 743 Beta 1,0

Амортизация и корректировки (104 588) (108 902) (111 268) (112 998) Стоимость долга 7,6%

Операционная прибыль 116 185 115 354 118 044 120 746 Доля СК 59%

Прочие доходы/расходы (32 334) (32 184) (32 184) (32 184) Доля долга 41%

Прибыль до налогообложения 83 851 83 170 85 860 88 562 WACC 12,4%

Налог на прибыль (16 969) (19 513) (20 144) (20 778)

Убыток от прекращенной деятельности (59 050) 0 0 0

Чистая прибыль 6 848 63 657 65 715 67 783 Свободный денежный поток 2019 (П) 2020 (П) 2021 (П) 2022 (П)

EBIT 115 354 118 044 120 746 123 268

NOPAT 88 290 90 348 92 416 94 347

Баланс, млн RUB 2018 2019 (П) 2020 (П) 2021 (П) Изменение ОК (-) (5 775) (784) (775) (728)

Внеоборотные активы 647 059 625 715 610 132 595 780 Амортизация (+) 108 902 111 268 112 998 113 777

Основные средства и НМА 560 519 539 175 523 592 509 240 Кап. затраты (-) 87 558 95 684 98 645 101 237

Прочие внеоборотные активы 86 540 86 540 86 540 86 540 Выплата по обязательству перед SEC и US DOJ (-) 55 752

Оборотные активы 268 934 224 434 243 524 263 360 Свободный денежный поток (FCFF) 59 656 106 715 107 543 107 615

Оборотные активы 59 582 54 342 56 187 57 950

Краткосрочные инвестиции и прочие ОА 125 277 125 277 125 277 125 277 Оценка стоимости акций, млн руб.

Денежные средства и эквиваленты 84 075 44 816 62 060 80 133 Рост в ПП период 1,8%

Итого активы 915 993 850 150 853 656 859 139 Сумма ДДП (+) 340 611

Средства акционеров 77 565 80 516 94 970 111 493 Терминальная стоимость (+) 575 119

Акционерный капитал 65 274 68 225 82 679 99 202 Стоимость бизнеса компании 915 730

Доля миноритариев 12 291 12 291 12 291 12 291 Чистый долг (-) 232 184

Долгосрочные обязательства 542 957 459 931 447 711 435 492 Доля миноритарных акционеров (-) 12 291

Долгосрочные кредиты и займы 365 072 294 508 294 508 294 508 Обязательства по аренде (-) 160 552

Прочие долгосрочные обязательства 177 885 165 423 153 203 140 984 Справедливая стоимость акц. капитала (01.01.2019) 510 703

Краткосрочные обязательства 295 471 309 703 310 975 312 155 Справедливая стоимость акц. капитала (12M) 630 435

Краткосрочные займы 3 063 73 627 73 627 73 627 Справедливая стоимость акции (12М), руб. 315

Оборотные обязательства 54 924 55 459 58 088 60 626

Прочие КО 237 484 180 618 179 260 177 902

Итого обязательства и средства акционеров 915 993 850 150 853 656 859 139 Рыночные мультипликаторы, x 2018 2019 (П) 2020 (П) 2021 (П)

EV/S 1,6 1,6 1,5 1,5

EV/OIBDA 3,5 3,5 3,4 3,4

Движение денежных средств, млн руб. 2018 2019 (П) 2020 (П) 2021 (П) EV/EBIT 6,7 6,8 6,6 6,5

Основная деятельность 154 390 122 582 177 766 181 556 P/E 80,6 8,7 8,4 8,1

Прибыль за период 7 832 63 657 65 715 67 783 P/BV 7,1 6,9 5,8 4,9

Амортизация 104 588 108 902 111 268 112 998 FCF Yield 19% 13% 22% 23%

Изменение оборотного капитала (74 873) (49 977) 784 775 EPS (per share), руб. 4 35 36 37

Прочие корректировки 116 843 0 0 0

Инвестиционная деятельность (78 389) (87 558) (95 684) (98 645)

Приобретение внеоборотных активов (64 731) (61 291) (66 979) (69 052) Коэффициенты 2018 2019 (П) 2020 (П) 2021 (П)

Покупка/продажа НМА и фин. активов (7 436) (26 267) (28 705) (29 594) Рентабельность по Скор. OIBDA 46,0% 44,8% 44,3% 43,8%

Прочее (6 222) 0 0 0 Рентабельность по чистой прибыли 1,6% 12,7% 12,7% 12,7%

Финансовая деятельность (25 924) (74 283) (64 838) (64 838) Кап. затраты / выручка 19,2% 17,5% 18,5% 18,5%

Изменение долга 74 491 0 0 0 ROE 7% 95% 87% 75%

Обратный выкуп акций (22 655) (9 445) 0 0 ROA 1% 7% 8% 8%

Выплата дивидендов (50 054) (51 261) (51 261) (51 261) ROIC 28% 26% 27% 28%

Прочее (27 706) (13 577) (13 577) (13 577) Чистый долг/ Скор. OIBDA, х 1,1 1,2 1,1 1,0

Изменение денежных средств 53 489 (39 259) 17 244 18 073 Долг/собственный капитал, x 4,7 4,6 3,9 3,3

Безрисковая ставка

Премия рынка за риск

Риск ликвидности и корп. упр.



Раскрытие информации

Заявление аналитика и подтверждение о снятии ответственности

Информация, представленная в настоящем отчете, не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией, и финансовые инструменты либо операции, упомянутые в ней, могут не соответствовать Вашему инвестиционному профилю и инвестиционным целям (ожиданиям). Определение соответствия финансового инструмента либо операции Вашим интересам, инвестиционным целям, инвестиционному горизонту и уровню допустимого риска является Вашей задачей. ООО «ИК ВЕЛЕС Капитал» не несет ответственности за возможные убытки в случае совершения операций либо инвестирования в финансовые инструменты, упомянутые в данной информации, и не рекомендует использовать указанную информацию в качестве единственного источника информации при принятии инвестиционного решения.

Настоящий отчет подготовлен аналитиком (ами) ИК «Велес Капитал». Приведенные в данном отчете оценки отражают личное мнение аналитика (ов). Вознаграждение аналитиков не зависит, никогда не зависело и не будет зависеть от конкретных рекомендаций или оценок, указанных в данном отчете. Вознаграждение аналитиков зависит от общей эффективности бизнеса ИК «Велес Капитал», определяющейся инвестиционной выгодой клиентов компании, а также доходами от иных видов деятельности ИК «Велес Капитал».

Данный отчет, подготовленный Аналитическим управлением ИК «Велес Капитал», основан на общедоступной информации. Настоящий обзор был подготовлен независимо от других подразделений ИК «Велес Капитал», и любые рекомендации и суждения, представленные в данном отчете, отражают исключительно точку зрения аналитика (ов), участвовавших в написании данного обзора. В связи с этим, ИК «Велес Капитал» считает необходимым заявить, что аналитики и Компания не несут ответственности за содержание данного отчета. Аналитики ИК «Велес Капитал» не берут на себя ответственность регулярно обновлять данные, находящиеся в данном отчете, а также сообщать обо всех изменениях, вносимых в данный обзор.

Данный аналитический материал ИК «Велес Капитал» может быть использован только в информационных целях. Компания не дает гарантий относительно полноты и точности приведенной в этом отчете информации и ее достоверности, а также не несет ответственности за прямые или косвенные убытки от использования данных материалов. Данный документ не должен рассматриваться как оферта со стороны ИК «Велес Капитал». ИК «Велес Капитал» и (или) ее дочерние предприятия, а также сотрудники, директора и аналитики ИК «Велес Капитал» имеют право покупать и продавать любые ценные бумаги, упоминаемые в данном обзоре.

ИК «Велес Капитал» и (или) ее дочерние предприятия могут выступать в качестве маркет-мейкера или нести обязательства по андеррайтингу ценных бумаг компаний, упоминаемых в настоящем обзоре, могут продавать или покупать их для клиентов, а также совершать иные действия, не противоречащие российскому законодательству. ИК «Велес Капитал» и (или) ее дочерние предприятия также могут быть заинтересованы в возможности предоставления компаниям, упомянутым в данном обзоре, инвестиционно-банковских или иных услуг.

Все права на данный бюллетень принадлежат ИК «Велес Капитал». Воспроизведение и/или распространение аналитических материалов ИК «Велес Капитал» не может осуществляться без письменного разрешения Компании. © Велес Капитал 2019 г.

Принцип определения рекомендаций

Инвестиционные рекомендации выносятся исходя из оценки доходностей акций компаний. Основу при расчете ожидаемой стоимости компании составляет оценка по методу дисконтированных денежных потоков (DCF). В некоторых оценках применяется оценка по методу сравнительных коэффициентов, а также смешанная оценка (методу DCF и по методу сравнительных коэффициентов). Все рекомендации выставляются исходя из определенной нами справедливой стоимости акций в последующие 12 месяцев.

В настоящее время инвестиционная шкала ИК «Велес Капитал» представлена следующим образом:

ПОКУПАТЬ – соответствует потенциалу роста акций в последующие 12 месяцев более 10%.

ДЕРЖАТЬ – соответствует потенциалу роста (снижения) акций в последующие 12 месяцев от -10% до 10%.

ПРОДАВАТЬ – соответствует потенциалу снижения акций в последующие 12 месяцев более 10%.

В некоторых случаях возможны отклонения от указанных выше диапазонов оценки, исходя из которых устанавливаются рекомендации, что связано с высокой волатильностью некоторых бумаг в частности и рынка в целом, а также с индивидуальными характеристиками того или иного эмитента.

Для получения дополнительной информации и разъяснений просьба обращаться в аналитический департамент ИК «Велес Капитал».



1 Департамент активных операций

Евгений Шиленков Директор департамента [email protected]

Александр Цветков Начальник управления фондовых операций [email protected]

Павел Алтухов Зам. начальника управления фондовых операций [email protected]

Алексей Никогосов Старший трейдер [email protected]

Владимир Наумов Трейдер [email protected] ru

Роман Назаров Начальник отдела брокерских операций на рынке акций [email protected]

Михаил Кантолинский Старший сейлз-трейдер [email protected]

Владимир Мартыненко Старший сейлз-трейдер [email protected]

Алексей Костиков Сейлз Трейдер [email protected]

Аналитический департамент Иван Манаенко Директор департамента [email protected]

Юрий Кравченко Банковский сектор, Денежный рынок [email protected]

Александр Сидоров Нефтегазовый сектор и металлургия [email protected]

Алексей Адонин Электроэнергетика [email protected]

Артем Михайлин Телекоммуникации и IT [email protected]

Айнур Дуйсембаева Глобальные рынки [email protected]

Россия, Москва, 123610, Краснопресненская наб., д. 12, под. 7, эт. 18

Телефон: +7 (495) 258 1988, факс: +7 (495) 258 1989 www.veles-capital.ru

mailto:[email protected]

Documents

АФК Система - Veles-CapitalАНАЛИТИЧЕСКИЙ ОБЗОР 29 апреля 2019 г. +7 (495) 258-19 88 [email protected] Данные аналитические