Embed Size (px)
Citation preview
10/14/2017 Nattawoot Koowattanatianchai 1
10/14/2017 Nattawoot Koowattanatianchai 2
Lecture 5
ตนทนของเงนลงทน
(Cost of Capital)
เอกสารประกอบการสอน
Ross, S., Westerfield, R. and
Jaffe, J. (2010), Corporate Finance (9th Edition), McGraw
Hill/Irvin. (Chapter 13)
Moyer, R.C., McGuigan, J.R., and
Rao, R.P. (2015), Contemporary
Financial Management (13th
Edition), Cengage Learning.
(Chapter 12)
14/10/60 Nattawoot Koowattanatianchai 3
ตนทนของเงนทนจากสวนของผถอหน
ตนทนเงนทน หรอ ผลตอบแทนทตองการ หรอ อตรา
คดลด หมายถง ตนทนคาเสยโอกาสทเสยไปในการใช
เงนทนลงทนในโครงการ แตไมไดลงทนในสนทรพย
ทางการเงนทมความเสยงทเปนระบบระดบเดยวกนกบ
โครงการ
ผถอหนจะตองการใหกจการลงทนในโครงการ ก
ตอเมอผลตอบแทนคาดหมายจากโครงการมคาไมนอย
กวาผลตอบแทนคาดหมายจากการลงทนในสนทรพย
ทางการเงนทมความเสยงทเปนระบบระดบเดยวกนกบ
โครงการ
10/14/2017 Nattawoot Koowattanatianchai 4
ตนทนของเงนทนจากสวนของผถอหน
ตนทนเงนทน = ผลตอบแทนคาดหมาย
ผลตอบแทนทเปนตวเงน = ผลตอบแทนจากเงนปน
ผล + ผลตอบแทนจากสวนตางราคา
พจารณาการทกจการระดมเงนทนดวยการออก
หนใหม ตนทนของเงนทนในกรณนจะ
ประกอบดวย
เงนปนผลทจายใหผถอหนรายใหม ซงไมไดจายให
ผถอหนรายเดม
ก าไรสวนเกน ซงจะตองแบงใหผถอหนรายใหมดวย
10/14/2017 Nattawoot Koowattanatianchai 5
ประมาณคาตนทนเงนทนดวย CAPM
ในมมมองของกจการ ตนทนของเงนทนเทากบ
ผลตอบแทนคาดหมาย
ในการประมาณคาตนทนเงนทนของกจการ เรา
ตองรสงตอไปน
อตราผลตอบแทนทปราศจากความเสยง RF
สวนชดเชยความเสยงในตลาด
คาบตาของกจการ
10/14/2017 Nattawoot Koowattanatianchai 6
)( FMiFi RRβRR
FM RR
2
,
)(
),(
M
Mi
M
Mii
σ
σ
RVar
RRCovβ
ประมาณคาตนทนเงนทนดวย CAPM
ขอดและ
วธนสอดคลองกบความเสยงของตลาดทนในอดต
ใชไดกบหนทกตวในตลาด
ขอเสย
อดตใชท านายอนาคตไมได บตาและสวนชดเชยความ
เสยงของตลาดเปลยนแปลงเมอเวลาเปลยนไป
10/14/2017 Nattawoot Koowattanatianchai 7
ตวอยาง
สมมตวา
หนของบรษท กขค มคาบตา 2.5
บรษทระดมทนดวยวธการออกหนใหมเพยงอยางเดยว
อตราทปราศจากความเสยง = 5%
สวนชดเชยความเสยงของตลาด = 10%
อตราคดลดส าหรบการขยายกจการของบรษท
กขค จะเทากบ
10/14/2017 Nattawoot Koowattanatianchai 8
)( FMiF RRβRR
%30%105.2%5 R
ตวอยาง
สมมตวาบรษท กขค ก าลงพจารณาความนาลงทนของโครงการ
3 โครงการทเปนอสระจากกน ซงแตละโครงการมตนทน $100
และมอาย 1 ป
10/14/2017 Nattawoot Koowattanatianchai 9
Project Project
beta
Project’s
Estimated Cash
Flows Next Year
IRR NPV at
30%
A 2.5 $150 50% $15.38
B 2.5 $130 30% $0
C 2.5 $110 10% -$15.38
ตวอยาง
10/14/2017 Nattawoot Koowattanatianchai 10
30%
2.5
A
B
C
SML
Pro
ject
IRR นาลงทน
ไมนาลงทน
Security Market
Line คอ เสนท
แสดงอตรา
ผลตอบแทน
คาดหมายของ
หลกทรพยทได
จาก CAPM
อตราผลตอบแทนทปราศจากความเสยง
หลกทรพยของกระทรวงการคลงไมมความเสยงจากการ
ผดนดช าระหน แตความเสยงของอตราดอกเบยจากการ
ถอหลกทรพยของกระทรวงการคลงยงมอย ดงนนจง
ควรเลอกหลกทรพยของกระทรวงการคลงทมระยะเวลา
ไถถอนสนแทนหลกทรพยทปราศจากความเสยง
CAPM ใชไดเฉพาะชวงเวลาใดเวลาหนงเทานน
เนองจากโครงการเปนการลงทนระยะยาว ดงนนตนทน
เงนทนทไดจาก CAPM อาจมการเปลยนแปลง เราจง
ใชคาเฉลยของผลตอบแทนตอปจากตวเงนคลงแทน RF
10/14/2017 Nattawoot Koowattanatianchai 11
สวนชดเชยความเสยงในตลาด
ใชขอมลในอดต:
ค านวณหาผลตอบแทนของกลมหลกทรพยตลาดจาก
ดชนราคาหนของตลาดหลกทรพยในอดต (ผลตอบแทน
จากเงนปนผลของกลมหลกทรพยตลาดหาไดจาก
คาเฉลยของผลตอบแทนจากเงนปนผลของหนทกตวใน
ตลาด สวนผลตอบแทนจากก าไรสวนเกนหาไดจากการ
เปลยนแปลงของดชนราคาหนของตลาดหลกทรพย)
แลวหกออกจากผลตอบแทนจากการถอตวเงนคลงใน
อดต
10/14/2017 Nattawoot Koowattanatianchai 12
การประมาณคาบตา
หลกทรพยตลาด
กลมหลกทรพยทประกอบดวยสนทรพยทกตวในระบบ
เศรษฐกจ ซงเรามกใชดชนราคาหนของตลาด
หลกทรพยแทนกลมหลกทรพยประเภทน
บตา
วดระดบการผนแปรของผลตอบแทนจากหนทสนใจเมอ
เทยบกบการผนแปรของผลตอบแทนจากกลมหลกทรพย
ตลาด
10/14/2017 Nattawoot Koowattanatianchai 13
การประมาณคาบตา
ปญหา
บตาอาจเปลยนแปลงเมอเวลาผานไป
ขนาดของกลมตวอยางอาจไมเพยงพอ
บตาขนอยกบการเปลยนแปลงของภาระผกพนทาง
การเงน (financial leverage) และความเสยงของ
ธรกจ
10/14/2017 Nattawoot Koowattanatianchai 14
การประมาณคาบตา
ทางออก ปญหาแรกและปญหาทสองขนอยกบการก าหนดชวงเวลาท
ใชประมาณคา (เชน ผลตอบแทนตอเดอนในชวง 5 ป VS
ผลตอบแทนตอสปดาหในชวงสองป) ถากวางไปอาจจะได
ระดบความเชอมนทางสถตเพม แตกเสยงทจะใชขอมลทลา
หลงไปแลวในการประมาณคา
ปญหาแรกและปญหาทสองสามารถแกไดดวยวธทางสถต
ปญหาทสามถกลดไดโดยการปรบแตงคาประมาณของบตา
ดวยผลกระทบจากการเปลยนแปลงของภาระผกพนทาง
การเงนและความเสยงของธรกจ
ใชคาเฉลยของบตาของกจการทกกจการในอตสาหกรรม
เดยวกน
10/14/2017 Nattawoot Koowattanatianchai 15
การประมาณคาบตาในความเปนจรง
ดวยสมการถดถอย (regression) กราฟความสมพนธระหวางผลตอบแทนของหนท
ศกษา (ใหอยแกน Y) และผลตอบแทนของกลม
หลกทรพยตลาด (ใหอยแกน X)
นกวเคราะหบางคนจะใชผลตอบแทนประจ าเดอน
ในชวงระยะเวลา 4 – 5 ป ในการกราฟความสมพนธ
บางคนกใชผลตอบแทนประจ าสปดาหในชวง
ระยะเวลา 2 ป ฯลฯ
10/14/2017 Nattawoot Koowattanatianchai 16
การประมาณคาบตาในความเปนจรง
ดวยสมการถดถอย (regression) หาเสนถดถอย (regression) หรอเสน
characteristic line จากกราฟความสมพนธ
ดงกลาว
ความชน (slope) ของเสนถดถอย คอคาบตาของหน
(หรอธรกจ) ทเราก าลงศกษานนเอง
10/14/2017 Nattawoot Koowattanatianchai 17
การประมาณคาบตาในความเปนจรง
ดวยสมการถดถอย (regression)
10/14/2017 Nattawoot Koowattanatianchai 18
Se
cu
rity
Re
turn
s
Return on
market %
Slope = bi
Ri = a i + biRm + ei
ความมเถยรภาพของคาประมาณ
นกวเคราะหสวนใหญใหความเหนวากจการทไม
เปลยนแปลงลกษณะธรกจของตน (อยใน
ภาคอตสาหกรรมเดยวไมเปลยนแปลง) มกจะมคา
บตาคงทไปตลอด
อยางไรกตาม คาบตาของกจการดงกลาวอาจ
เปลยนแปลงไดในกรณตอไปน
การเปลยนแปลงของสายการผลต (production line)
การเปลยนแปลงเทคโนโลย
การเปลยนแปลงของกฎหมาย
การเปลยนแปลงของภาระผกพนทางการเงน
10/14/2017 Nattawoot Koowattanatianchai 19
การใชคาบตาของอตสาหกรรม
คาบตาของอตสาหกรรม (industry beta) เทากบ
คาเฉลยของคาบตาของกจการทกกจการใน
ภาคอตสาหกรรมเดยวกน
ใชคาบตาของอตสาหกรรมถาการบรหารจดการของ
ธรกจทศกษามความคลายกบการบรหารจดการของ
ธรกจอนๆในภาคอตสาหกรรมเดยวกน
ใชคาบตาของกจการทศกษาถาการการบรหารจดการ
ของธรกจทศกษามความแตกตางจากการบรหารจดการ
ของธรกจอนๆในภาคอตสาหกรรมเดยวกน
ควรปรบแตงตวเลขประมาณคาดวยผลกระทบจากระดบ
ภาระผกพนของกจการ
10/14/2017 Nattawoot Koowattanatianchai 20
ปจจยทสงผลกระทบตอคาบตา
ความเสยงของธรกจ
วงจรของรายได (cyclicality of revenues)
ระดบการใชตนทนคงท (operating leverage)
ความเสยงทางการเงน
ภาระผกพนทางการเงน (financial leverage)
10/14/2017 Nattawoot Koowattanatianchai 21
วงจรของรายได
ธรกจทมวงจรของรายไดในระดบทสงมกมคาบตา
สง
รายไดของ ธรกจคาปลก และธรกจยานยนต มกผนผวน
ตามวงจรธรกจ สวนรายไดของบรษทขนสงและบรษทท
ใหบรการดานสาธารณปโภคขนกบวงจรธรกจในระดบท
ต ากวา
วงจรของรายไดแตกตางจากความผนแปรของ
รายได
ธรกจภาพยนตรมความผนแปรดานรายไดมาก แต
รายไดของธรกจไมจ าเปนตองผนผวนตามวงจรธรกจ
10/14/2017 Nattawoot Koowattanatianchai 22
ระดบการใชตนทนคงท
ม tradeoff ระหวางตนทนคงทและตนทนผนแปร
สรางโรงงานเองเพอใชในการผลต VS สงจากผผลต
การใชตนทนคงทของกจการในระดบทสงมกจะท า
ใหรายไดของกจการขนอยกบวงจรธรกจมากขน
กจการยงคงตองจายตนทนคงทถงแมวายอดขายจะไมด
ถายอดขายด กจการจะมตนทนหนวยสดทายต า
ระดบการใชตนทนคงท (degree of operating
leverage) ของกจการวดโดย
10/14/2017 Nattawoot Koowattanatianchai 23
DOL = EBIT D Sales
SalesD EBIT×
10/14/2017 Nattawoot Koowattanatianchai 24
Sales
$
Fixed costs
Total costsD EBIT
D Sales
ระดบของการใชตนทนคงทเพมสงขนเมอตนทน
คงทสงขนและตนทนผนแปรต าลง
Fixed costs
Total costs
ระดบการใชตนทนคงท
ภาระผกพนทางการเงน
ภาระผกพนทางการเงน คอ ระดบของหนในกจการ
กจการทมหนจะตองจายหนถงแมวายอดขายจะไมด
ภาระผกพนทางการเงนคอตนทนคงทดานการเงนของ
กจการ
กจการทมภาระผกพนทางการเงนในระดบทสง จะมคา
บตาสงดวย
10/14/2017 Nattawoot Koowattanatianchai 25
การใช DDM ในการหาตนทนของ
สวนของผถอหน
g = Retention ratio ROE
เราสามารถใช DDM แทน CAPM ในการประมาณคา
ตนทนเงนทนจากสวนของผถอหน
ไมวาจะประมาณคาดวยวธ DDM หรอ CAPM ผลลพธ
ควรเปนไปในทศทางเดยวกน อยางไรกตาม CAPM
จะถกใชมากกวา DDM
เหตผลอาจเปนเพราะความผดพลาดในการประมาณคา g
10/14/2017 Nattawoot Koowattanatianchai 26
gP
R DE 1
การใช DDM ในการหาตนทนของ
สวนของผถอหน การใช DDM ในความเปนจรง
เราสามารถสงเกตราคาหนและเงนปนผลจากสอทวไป
เราตองประมาณคา g
ขอเสย
ใชไดเฉพาะกจการทจายเงนปนผล
คา RE ทไดจาก DDM จะนาเชอถอหรอไมขนอยกบ
ความถกตองของการประมาณคา g
10/14/2017 Nattawoot Koowattanatianchai 27
ตนทนของหนสน
อตราผลตอบแทนทนกลงทนตองการ (อตรา
ดอกเบย) จากการลงทนในตราสารหนของกจการ
คอ ตนทนของหนสน
ตนทนของหนสน = YTM ของผถอหนกนนเอง
เนองจากดอกเบยสามารถลดหยอนภาษได ตนทน
ของหนสนควรพจารณาถงสวนลดตรงนดวย
ตนทนของหนสนหลงภาษ = (1 – อตราภาษ) × อตรา
ดอกเบยจากการก
10/14/2017 Nattawoot Koowattanatianchai 28
ตนทนเงนทนถวเฉลยถวงน าหนก
(weighted average cost of capital) WACC หาไดจาก
10/14/2017 Nattawoot Koowattanatianchai 29
RWACC = Equity + Debt
Equity× REquity +
Equity + Debt
Debt× RDebt ×(1 – TC)
RWACC = S + B
S× RS +
S + B
B× RB ×(1 – TC)
การประมาณคา WACC
ตงสมมตฐานวาโครงการลงทนมความเสยงและ
ภาระผกพนทางการเงนในระดบเดยวกนกบของ
กจการ
ประมาณคาตนทนเงนทนจากสวนของผถอหน
มลคาของหนของกจการ (S) เทากบจ านวนหน × ราคาหน
ซงหาไดจากสอในตลาดหน
ประมาณคาบตาของอตสาหกรรม
ปรบแตงคาบตาตามระดบภาระผกพนของกจการ
หาคา RE ดวย CAPM
10/14/2017 Nattawoot Koowattanatianchai 30
การประมาณคา WACC
ประมาณคาตนทนเงนทนจากการกอหน
มลคา (ไมวาจะเปนมลคาทางบญชหรอมลคาตลาด) และ
YTM ของตราสารหนทงหมดทออกโดยกจการ สามารถ
ดไดจากสอทวไป
หามลคาเฉลยแบบถวงน าหนกของ YTM ของตราสาร
หนทออกโดยกจการ
10/14/2017 Nattawoot Koowattanatianchai 31
ตวอยาง
RF = 3%, MRP = 8.4%, βIndustry = 0.82
ตนทนเงนทนจากสวนของผถอหน
10/14/2017 Nattawoot Koowattanatianchai 32
RS = RF + βIndustry × ( RM – RF)
= 3% + 0.82×8.4%
= 9.89%
ตวอยาง
YTM โดยเฉลยของตราสารหนทงหมดทออกโดย
กจการ = 8%
อตราหนสนตอสนทรพยรวม = 32%
อตราภาษ = 37%
10/14/2017 Nattawoot Koowattanatianchai 33
RWACC = S + B
S× RS +
S + BB
× RB ×(1 – TC)
= 0.68 × 9.89% + 0.32 × 8% × (1 – 0.37)
= 8.34%
10/14/2017 Nattawoot Koowattanatianchai 3410/14/2017 Nattawoot Koowattanatianchai 34
4/6/2011 Natt Koowattanatianchai 34
10/14/2017 Nattawoot Koowattanatianchai 3510/14/2017 Nattawoot Koowattanatianchai 35
Email:
Homepage:
http://fin.bus.ku.ac.th/nattawoot.htm
Mobile:
087- 5393525
Office:
ชน 9 ตกใหมคณะบรหารธรกจ
