Embed Size (px)
Citation preview
Copyright (c) Mizuho Securities Co., Ltd. All Rights Reserved.
19/3期Q3累計決算レビューと当面の日本株見通し（更新） ～Q3は2割超の減益、通期は1ケタ減益へ、20/3期は期初予想で1ケタ減益を想定、
日経平均株価は目先22000円～23000円、年後半に18/10高値24000円超を奪回へ～
2019年3月6日
投資情報部
三野 博且
1 最終ページに金融商品取引法に係る重要事項を掲載していますのでご覧ください
目次
Ⅰ. 19/3期Q3累計決算レビュー
Ⅱ. 当面の日本株見通し
・・・ P.2
・・・ P.8
2 最終ページに金融商品取引法に係る重要事項を掲載していますのでご覧ください
19/3期Q3累計決算レビュー ～サマリー
（注1）対象は東証1部3月決算企業（金融を除く）。予想は会社予想（なければ東洋経済新報社予想）。従来予想は18/12/28時点。
データは3/1時点。通期は4-3月、Q3累計は4-12月、上期は4-9月、下期は10-3月、Q1は4-6月、Q2は7-9月、Q3は10-12月、
Q4は1-3月。下期予想は通期予想と上期、Q2は上期とQ1、Q3はQ3累計と上期、Q4予想は通期予想とQ3累計から逆算
（注2）為替想定は（注1）のうち、為替想定を発表している企業（ドル円329社、ユーロ円156社）の平均。単位はドル円が1ドル=円、
ユーロ円が1ユーロ=円
（注3）市場予想はQUICKコンセンサス（18/12/28時点）。会社予想と市場予想の比較は（注1）のうち、市場予想がある企業（798
社）を対象に集計
出所：QUICKのデータよりみずほ証券作成
4.6 3.0 2.0
12.9
▲1.6
▲8.1
11.6
▲11.9
▲20.0▲ 30
▲ 20
▲ 10
0
10
20
上期実績 下期予想
（従来）
下期予想
（直近）
半期別（前年同期比）
売上高 経常利益 純利益
(%)
12.2 11.0
▲ 28.5
▲ 3.7
▲ 40
▲ 20
0
20
40
60
Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4予
四半期別（前年同期比）
売上高 経常利益 純利益
(%)
18/3期 19/3期
Q3累計は増収・減益、うちQ3は3割近い減益に
通期純利益予想は前期比▲5.1%に下方修正（1.1兆円）…輸送用機器、石油・石炭、電気機器で1.1兆円下方修正
為替想定はドル円が0.3円円安、ユーロ円が0.7円円高に
通期予想から逆算したQ4純利益予想は前年同期比▲3.7%
対通期・Q3累計進ちょく率は売上高74.0%、純利益81.5%
通期 従来 Q3累計予想 予想 実績
売上高 3.2 3.8 4.1 74.0
経常利益 2.4 5.6 1.9 79.1
純利益 ▲5.1 ▲0.8 ▲5.5 81.5
集計社数 1,301 社
東証1部19/3期Q3累計決算レビュー（金融を除く全産業、前年同期比増減率、%）
19/3期
対通期・
進ちょく率
最新 従来
ドル円 108.6 108.3
ユーロ円 128.5 129.2
【19/3期為替想定（会社発表）】
平均
20/3期
会社予想 市場予想 市場予想
売上高 3.2 3.9 2.8
経常利益 2.5 9.1 8.5
純利益 ▲5.7 1.9 8.9
【市場予想（前期比増減率、%）】
19/3期
業績下方修正は一部特殊要因を除くと、米中貿易摩擦による生産・設備投資見送り等、「中国需要減」や対ユーロ、対新興国通貨での「円高」「原油安」「原材料高」等が影響
現状、米中関税影響はある程度反映→追加関税なければ一段の業績下振れ回避へ。米利上げ休止で為替も安定化
ドル円は3/1に111円台と18/3期末（106円台）比4円超円安。19/3期平均では110.9円と会社想定比2円程度の円安
→19/3期純利益は上振れ余地、前期比▲5%～▲3%程度へ
【結果】
【見解】 0.28
0.03
0.02
0.01
0.01
▲ 0.05
▲ 0.06
▲ 0.26
▲ 0.26
▲ 0.59
▲ 1.09
▲ 1.5 ▲ 1.0 ▲ 0.5 0.0 0.5
情報･通信
空運
鉱業
建設
その他金融
化学
非鉄金属
電気機器
石油･石炭
輸送用機器
全産業
(兆円)
通期純利益予想の従来予想比修正額（上位・下位各5業種）
【業種別】前年同期比増減率単位：%
従来予想
Q3累計実績
Q4予想
従来予想
Q3累計実績
Q4予想
従来予想
Q3累計実績
Q4予想
売上高 純利益
繊維製品 25 25 6.4 7.8 6.7 5.6 ▲8.2 ▲0.2 ▲9.4 ▲3.1 ▲7.3 1.6 ▲8.6 0.3 74.4 84.7
化学 106 106 6.0 6.3 6.1 5.9 0.5 2.7 ▲1.3 7.3 ▲0.6 2.0 ▲0.4 ▲1.1 73.8 78.4
ガラス･土石 26 26 3.9 4.0 5.1 0.2 ▲0.4 0.4 ▲0.6 0.1 1.6 2.1 7.7 ▲14.3 75.0 76.8
鉄鋼 28 28 6.3 9.0 9.6 ▲2.8 ▲6.6 4.5 0.5 ▲37.8 ▲3.6 4.1 1.1 ▲31.4 75.5 89.6
素材 224 224 6.1 7.6 8.5 ▲0.4 ▲3.2 6.7 ▲2.3 ▲6.8 ▲9.3 2.8 ▲7.2 ▲17.4 74.9 81.6
食料品 50 50 2.6 2.9 1.9 4.6 ▲2.2 3.8 ▲5.2 15.5 ▲5.4 3.8 ▲6.8 4.9 75.6 86.2
医薬品 27 27 0.2 0.4 0.6 ▲0.9 4.7 3.9 ▲4.2 165.8 5.7 5.6 1.3 91.7 76.9 91.2
金属製品 30 30 6.1 6.5 7.2 3.1 ▲17.2 ▲13.7 ▲11.9 ▲34.2 ▲6.4 ▲3.4 ▲20.3 163.6 74.5 78.7
機械 104 101 3.9 4.3 5.7 ▲0.9 6.1 8.4 9.4 ▲3.6 3.1 6.6 6.2 ▲7.2 73.7 78.7
電気機器 120 120 0.4 2.4 1.3 ▲2.1 8.6 20.1 9.0 7.1 24.7 35.0 20.7 44.8 73.8 80.5
輸送用機器 58 58 1.2 1.5 3.3 ▲4.7 ▲14.1 ▲4.3 ▲12.9 ▲18.1 ▲26.3 ▲16.5 ▲29.2 ▲14.3 74.9 77.2
その他製品 36 35 3.2 3.1 3.7 2.0 5.1 5.0 12.1 ▲29.3 ▲0.5 ▲2.2 10.9 ▲47.6 75.2 89.8
加工 455 450 1.5 2.3 2.9 ▲2.5 ▲3.4 4.4 ▲2.9 ▲5.4 ▲7.8 ▲0.0 ▲9.8 1.3 74.6 80.1
製造業 679 674 2.7 3.7 4.4 ▲1.9 ▲3.4 5.0 ▲2.7 ▲5.8 ▲8.2 0.7 ▲9.2 ▲3.6 74.7 80.5
建設 84 84 5.4 5.4 4.4 7.9 ▲7.4 ▲7.4 ▲9.4 ▲3.0 ▲8.5 ▲9.4 ▲12.6 1.1 69.6 66.4
陸運 41 41 3.6 3.3 4.1 2.2 2.6 2.2 7.2 ▲25.0 3.4 3.0 4.2 ▲4.1 74.7 91.6
情報･通信 104 104 3.9 2.9 3.8 4.3 69.2 40.5 58.7 162.3 2.8 ▲9.2 25.2 赤転 73.4 106.0
卸売 125 125 4.2 4.3 5.4 0.5 3.9 4.5 6.6 ▲3.6 3.7 4.1 7.9 ▲8.9 75.4 78.2
小売 70 70 2.7 3.0 1.9 4.8 ▲2.3 1.1 ▲7.2 15.5 0.1 5.4 ▲11.8 83.7 74.1 77.0
不動産 34 33 7.8 7.8 6.3 11.0 2.4 2.5 4.2 ▲1.4 ▲1.5 2.9 ▲6.0 8.9 67.3 66.7
サービス 90 90 7.3 8.2 7.9 5.5 6.3 7.9 8.1 ▲0.6 8.4 9.8 8.4 8.1 73.8 82.7
非製造業 629 627 4.1 3.9 3.8 4.7 11.6 6.6 9.0 22.2 ▲0.2 ▲3.3 0.5 ▲3.8 72.9 83.1
全産業 1,308 1,301 3.2 3.8 4.1 0.7 2.4 5.6 1.9 4.4 ▲5.1 ▲0.8 ▲5.5 ▲3.7 74.0 81.5
Q3累計実績・対通期進ちょく率
(%)純利益
19/3期予想
19/3期予想
19/3期予想
業種母集団
社数
集計社数
売上高 経常利益
3 最終ページに金融商品取引法に係る重要事項を掲載していますのでご覧ください
19/3期Q3累計決算レビュー ～業種別動向（前年同期比）
（注）P.2と同じデータに基づく。集計社数25社以上の業種を掲載
出所：QUICKのデータよりみずほ証券作成
Q3累計純利益（全産業▲5.5%）：輸送用機器（▲29.2%）、金属製品、建設、小売が2ケタ減益/情報・通信、電気機器が2ケタ増益
通期純利益予想（全産業▲5.1%）：輸送用機器（▲26.3%）、建設等が減益/電気機器、サービス等が増益
Q3累計純利益・対通期進ちょく率（全産業81.5%）：主要18業種中、情報・通信（106.0%）、陸運、医薬品が90%超/75%未満は建設、不動産のみ
19/3期Q3累計純利益額 （前年同期比）
【輸送用機器】 トヨタ▲5,899億円 ホンダ▲3,283億円 スズキ+165億円
【金属製品】 LIXILグ▲365億円
【全産業】 ▲1.09兆円
【小売】 ヤマダ電▲189億円
【情報・通信】 SBG+5,235億円
（業種別企業例）
【電気機器】 ソニー+3,208億円 東エレ527億円
村田製+479億円 アドテスト+406億円 日立▲1,760億円
【建設】 千代建▲1,333億円
4 最終ページに金融商品取引法に係る重要事項を掲載していますのでご覧ください
19/3期Q3累計決算レビュー ～企業別動向（修正要因、株価）
純利益予想の下方修正額（1.1兆円）：トヨタ、日立で全体の約6割（「株安」「原発関連」）。全体には「原油安」「中国需要減」「原材料高」等が影響
上方修正企業：SBG、ソニー、JAL、国際帝石、ホンダ等。ソニー、ホンダは米国での税負担減が主因。JALは「インバウンド需要」等支えに
株価：日立は悪材料出尽くし期待、SBGは好決算と自社株買いを好感。一方、JXTG、ソニーは弱含み、売上高予想下げで収益悪化懸念残る
（注）P.2と同じデータに基づく。要因は会社コメント等。株価騰落率の19年年初来は3/1時点
出所：QUICKのデータ等よりみずほ証券作成
【企業別】19/3期純利益予想の従来予想比修正額（億円）[下方修正額上位10社]
No. コード 銘柄名 業種名 売上高 営業利益 経常利益 純利益 主な修正要因（純利益予想）18/12月間
19年年初来
1 7203 トヨタ 輸送用機器 0 0 ▲ 5,200 ▲ 4,300 ・Q3未実現持分証券評価損益：前年同期比▲5,037億円。保有株式の評価損計上 ▲ 5.8 4.4
2 6501 日立 電気機器 0 0 ▲ 2,450 ▲ 2,200 ・英原発事業の凍結で約3,000億円の損失計上（1/17発表）。ドル円想定は108円→110円 ▲ 10.7 13.9
3 5020 ＪＸＴＧ 石油･石炭 ▲ 5,000 ▲ 1,800 ▲ 1,800 ▲ 1,300 ・18年10～12月の原油価格急落で石油製品の利幅が縮小。暖冬による販売数量の落ち込みも ▲ 16.0 ▲ 9.1
4 7201 日産自 輸送用機器 ▲ 2,000 ▲ 800 ▲ 850 ▲ 850 ・通期自動車販売が560万台と計画（592.5万台）比未達見通し。一部取締役の役員報酬を一括計上 ▲ 11.5 9.4
5 5019 出光興産 石油･石炭 ▲ 100 ▲ 510 ▲ 870 ▲ 800 ・原油価格の下落で在庫評価益が減少、ガソリン等石油製品の採算も悪化 ▲ 12.6 9.3
▲ 7,100 ▲ 3,110 ▲ 11,170 ▲ 9,450 5社平均 ▲ 11.3 5.6
[上方修正額上位5社]
No. コード 銘柄名 業種名 売上高 営業利益 経常利益 純利益 主な修正要因（純利益予想）18/12月間
19年年初来
1 9984 ＳＢＧ 情報･通信 2,300 7,141 6,800 2,816 ・Q3累計純利益実績：1兆5,384億円。通期予想（東洋経済新報社予想）8,184億円→1兆1,000億円 ▲ 23.3 42.7
2 6758 ソニー 電気機器 ▲ 2,000 0 ▲ 250 1,300 ・Q3法人税等：▲1,007億円（前年同期比▲1,290億円）。米国で税負担減。売上高予想は下方修正 ▲ 10.3 ▲ 0.2
3 9201 ＪＡＬ 空運 0 80 50 280 ・旅客需要拡大（インバウンド需要支え、国内線は9月に一時落ち込みも）。燃油高も価格転嫁進展 ▲ 5.0 3.5
4 1605 国際帝石 鉱業 ▲ 300 ▲ 100 60 220 ・オーストラリアの液化天然ガス（LNG）プロジェクトの収益拡大が寄与 ▲ 18.5 10.5
5 7267 ホンダ 輸送用機器 500 0 0 200 ・米国で税負担減。ドル円想定110円→111円で売上高予想上げ。二輪車の販売見通しは下げ ▲ 9.6 9.0
500 7,121 6,660 4,816 5社平均 ▲ 13.3 13.1
▲ 25,440 ▲ 2,818 ▲ 11,464 ▲ 10,915 ▲ 10.4 8.1
▲ 10.5 7.9
全産業
株価騰落率(%)
株価騰落率(%)
5社計
5社計
TOPIX
日経平均株価
112.6
119.8
124.9
129.9
118.4
124.6
129.1130.9
100
105
110
115
120
125
130
135
Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4予
売上高（兆円）
18/3期と19/3期の業績推移
（全産業、四半期ベース）
18/3期 19/3期
5.9 6.0
8.8
4.6
6.7 6.6 6.3
4.4
0
2
4
6
8
10
Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4予
純利益（兆円）
18/3期 19/3期
【試算④】「SBGのQ4純利益が予想▲0.4兆円に対しゼロに」
【試算①】「Q4純利益が前年同期並み水準を確保」
【試算②】「Q4純利益が前年同期比10%減」
【試算③】「Q4純利益が前年同期比20%減」
5 最終ページに金融商品取引法に係る重要事項を掲載していますのでご覧ください
19/3期Q3累計決算レビュー ～19/3期想定（試算）
（注）P.2と同じデータに基づく
出所：QUICKのデータよりみずほ証券作成
18/3期と19/3期の四半期推移から19/3期Q4および通期の売上高、純利益はおおむね予想の範囲内で着地へ
試算：「Q4が10%減益に下振れ」の場合→通期増益率は1.2ポイント悪化、「SBGのQ4純利益がゼロに上振れ」→同増益率は1.7ポイント改善
23.1% 24.6% 25.6% 26.7% 23.5% 24.8% 25.7% 26.0%
対通期
進ちょく率
23.5% 23.5% 34.8% 18.2% 27.8% 27.5% 26.2% 18.5%
対通期
進ちょく率
【ポイント】 18/3期、19/3期の売上高進ちょく率は各Q1<Q2<Q3<Q4
19/3期Q4予想26.0%の達成確度は高そう
【ポイント】 18/3期の純利益進ちょく率はQ1≒Q2<Q3>Q4（Q3米減税効果含む）
19/3期Q4予想18.5%の達成確度は高そう
米国で1兆円超
の税負担減
19/3期Q4純利益予想：4.4兆円（前年同期比▲3.7%）
通期純利益予想：24.0兆円（前期比▲5.1%）
【現状】
19/3期Q4純利益：4.9兆円（同+5.8%）
通期純利益：24.5兆円（同▲3.4%）
19/3期Q4純利益：4.6兆円（同±0%）
通期純利益：24.2兆円（同▲4.5%）
19/3期Q4純利益：4.1兆円（同▲10.0%）
通期純利益：23.7兆円（同▲6.3%）
19/3期Q4純利益：3.7兆円（同▲20.0%）
通期純利益：23.3兆円（同▲8.1%）
▲ 6
▲ 4
▲ 2
0
2
4
▲ 15
▲ 10
▲ 5
0
5
10
12 13 14 15 16 17 18 19
(%)
（年）
日本の家計所得、支出（月次：2012/1～2018/12）
給与総額（右目盛）
家計支出（左目盛）
（注）各前年同月比出所：ブルームバーグのデータよりみずほ証券作成
(%)
▲ 18.8
▲ 8.4
▲ 30
▲ 20
▲ 10
0
10
20
30
40
50
60
12 13 14 15 16 17 18 19 （年）
日本の輸出、工作機械受注（月次：2012/1～2019/1）
工作機械受注総額輸出総額
（注）各前年同月比出所：ブルームバーグのデータよりみずほ証券作成
(%)
14ヵ月連続
マイナス
16ヵ月連続
マイナス
60
70
80
90
100
110
120
130
140
150
160
50
100
150
200
250
300
95 97 99 01 03 05 07 09 11 13 15 17 19
世界のGDP、日本の輸出、ドル円の推移（月次：1995/1～2019/12）
日本実質輸出（左目盛）
世界実質GDP（左目盛）
ドル円（右目盛）
（1994/12=100）
（年）
（1ドル=円）
（注）輸出は季節調整済み（19/1まで）、GDPは年次（18年以降はみずほ証券投資情報部）、ドル円
は19/1まで。網掛けは景気拡大期間（第16循環は18/12時点で景気拡大中）
出所：日本銀行および国際通貨基金（IMF）、ブルームバーグのデータよりみずほ証券作成
さざなみ
景気IT景気 いざなみ景気
（02/2～08/2：73ヵ月）
第15循環 第16循環
（12/12～18/12：73ヵ月）
6 最終ページに金融商品取引法に係る重要事項を掲載していますのでご覧ください
19/3期Q3累計決算レビュー ～20/3期想定（マクロ要因）
IMFによると、2019年～20年の世界経済は前年比3%台半ば、日本は19年同1.1%、20年同0.5%の成長見通し→長期の消費・投資拡大（増収要因）
一方、月次の輸出、工作機械受注は18年末に前年比マイナス…15年～16年の際には回復に1年余、外需の底入れ・回復は19年度後半を想定
20/3期業績：上期に前年1割超増益の反動もあり最悪2割超の減益、下期に増益転換を想定→会社期初予想は5%～10%の減益へ
半導体売上高 （前年比・%、ドルベース）
日本工作機械工業会は1/9、2019年の工作機械受注額が18年比12%減の1.6兆円になるとの見通しを発表
米中貿易摩擦やスマートフォン普及一服で中国の設備投資需要が減退
2015年～16年は、輸出が14ヵ月連続の前年比マイナス、工作機械受注が16ヵ月連続の同マイナス
循環的には、輸出、工作機械受注とも2019年後半に底入れ、20年初めごろにプラス圏を回復するイメージ
米中貿易交渉や「5G」関連投資の行方次第で底入れが早まる可能性も
【消費増税の影響】
家計負担増は増税額5.6兆円に対し軽減税率や教育無償化等で2.2兆円
さらにキャッシュレス決済へのポイント還元やプレミアム付き商品券発行、防災用インフラ整備等の約2兆円の経済対策で経済影響は実質ゼロに
20
25
30
35
40
45
50
100
200
300
400
500
08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19
(億ドル)
（年）
世界と日本の半導体売上高（月次：2008/1～2018/12）
世界（左目盛）
日本（右目盛）
(億ドル)
0.6
2.5
▲ 80
▲ 60
▲ 40
▲ 20
0
20
40
60
08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 （年）
[前年同月比]
世界
日本
（注）3ヵ月移動平均。表中の予想は世界半導体市場統計（WSTS）（18/11発表）出所：ブルームバーグのデータよりみずほ証券作成
(%)
半導体売上高（前年比・%、
世界はドル、日本は円ベース）
17年 18年予 19年予世界 21.6 15.9 2.6日本 17.0 7.6 3.8
18年19年20年
世界 3.7 3.5 3.3
日本 0.6 0.7 0.5
実質GDP（前年比、%）
7 最終ページに金融商品取引法に係る重要事項を掲載していますのでご覧ください
【参考】ドル円による業績・株価影響想定（試算）
過去のデータによると、ドル円1%（約1円）の上昇（円安）につき、経常増益率を0.5ポイント程度押し上げの傾向（東証1部3月決算・金融を除く）
市場感応度では、ドル円1円上昇につき、日経平均株価を200円～250円程度押し上げ（現状、1株当たり利益予想を最高0.9%程度押し上げ）
（注）感応度は過去60ヵ月ベース。予想EPSは日経平均株価を予想PERで除して算出。予想は日本経済新聞社 出所：日経NEEDSおよびQUICK、ブルームバーグのデータよりみずほ証券作成
2015年以降で、ドル円1円の上昇（円安）につき、日経平均株価は平均224円（最高248円）上昇する傾向
ドル円1円の上昇（円安）につき、同予想1株当たり利益（EPS）は平均11.8円（最高16.1円、3/1現在、今期予想EPS1,738.3円比各0.7%、0.9%）押し上げ
248.1
224.3
100
150
200
250
300
15 16 17 18 19
（円）
（年）
日経平均株価の対ドル円感応度（月次：2015/1～2019/2）
期間平均
16.1
11.8
▲ 5
0
5
10
15
20
15 16 17 18 19
（円）
（年）
同予想EPSの対ドル円感応度（月次：2015/1～2019/2）
期間平均
ドル円（1ドル=円）
ユーロ円（1ユーロ=円）
対ドル円対ユーロ
円対ドル円
対ユーロ
円
7201 日産自 4,500 110.6 129.4 160 - 3.6% -
7203 トヨタ 24,000 110 128 400 40 1.7% 0.2%
7211 三菱自 1,100 111 128 25 15 2.3% 1.4%
7261 マツダ 800 111 128 1 20 0.1% 2.5%
7267 ホンダ 7,900 111 - 140 - 1.8% -
7269 スズキ 3,500 110 127 6 14 0.2% 0.4%
7270 SUBARU 1,850 110 129 99 3 5.4% 0.2%
43,650 110.5 128.2 831 - 1.9% -7社合計
（注）営業利益予想、為替想定、為替感応度は会社予想。為替感応度は直近実績期ベース（ドル円かユー
ロ円が1円上昇した場合に営業利益に与える影響（プラスは増加）。7社合計の為替想定は単純平均
出所：QUICKのデータよりみずほ証券作成
自動車大手7社の19/3期営業利益予想と為替想定、為替感応度
コード 銘柄名
19/3期
営業利益予想(A)（億円）
為替想定 為替感応度(B)（億円） (B)/(A)(%)
▲ 6
▲ 4
▲ 2
0
2
4
6
▲ 60
▲ 40
▲ 20
0
20
40
60
97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19
(%)（%）
（年度）
国内企業利益とGDP、ドル円、商品価格の推移（年度：1997～2019）
国内実質GDP（右目盛） CRB指数（左目盛）
ドル円（左目盛）
「成長率鈍化」
「ドル円安定化」
「商品価格上昇」
37.7
24.212.0
4.55.1
▲ 80
▲ 60
▲ 40
▲ 20
0
20
40
60
97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19
（%）
（年度）
[経常増益率の推計値]
推計値
経常増益率
【重回帰式】
経常増益率 = （8.9×国内GDP）＋（0.5×ドル円）＋（▲0.8×CRB指数）＋4.4（決定係数0.53）
（注）GDPは暦年・前年比（1年先行、18年度に19年、18年以降はIMF予想）。ドル円は暦年平均・
前年比。CRB指数は暦年平均・前年比（1年遅行、18年度に17年）。経常増益率は東証1部
3月決算（金融除く）・前年度比（推計値は97年～16年度の上記3項目との回帰分析に基づく、19年度はドル円110円とした場合の試算値）
出所：国際通貨基金（IMF）、ブルームバーグのデータ等よりみずほ証券作成
企業利益は内外成長鈍化や原材料
高で伸び鈍化見込みも、1ドル=100円
超の円高なければ大幅減益回避へ
最終ページに金融商品取引法に係る重要事項を掲載していますのでご覧ください 8
日本株見通し ～サマリー
（注）単位は円。予想はみずほ証券エクイティ調査部（2/22時点）。矢印は前四半期比 出所：みずほ証券作成
日経平均株価の予想レンジ
【参考資料】エクイティ調査部「ストラテジーマンスリー」（2/22）
20/3期1ケタ減益想定で23000円も
年間19000円～25000円
【2019年日経平均株価予想】
世界景気減速
【前提（メインシナリオ）】
米債務上限問題
【リスク】
目先、米中妥結なら22000円台
95
100
105
110
115
120
125
130
135
140
12000
14000
16000
18000
20000
22000
24000
26000
28000
30000
15/1 15/7 16/1 16/7 17/1 17/7 18/1 18/7 19/1
（1ドル=円）（円）
（年/月）
日経平均株価、ドル円、米長期金利、米景況指標（日次：2015/1/5～2019/2/25）
日経平均株価（左目盛） 200日移動平均線（左目盛）同▲20%（左目盛） 同+20%（左目盛）ドル円（右目盛）
46
50
54
58
62
66
70
1.0
1.5
2.0
2.5
3.0
3.5
4.0
15/1 15/7 16/1 16/7 17/1 17/7 18/1 18/7 19/1
（%）
（年/月）
米10年国債利回り（左目盛） 米ISM製造業景況指数（右目盛）
（注）米ISMは月次（19/2はブルームバーグ集計予想）出所：ブルームバーグのデータよりみずほ証券作成
1～3月 4～6月 7～9月 10～12月
21528 20000～23000 19000～23000 20000～23000 22000～25000
2019/2/25
時点
2019年
米中関税拡大せず
米利上げ休止（19/9に再開）→ドル円19年平均110円へ
20/3期は上期減益、下期増益想定
下期収益底入れ期待で市場マインド回復（予想PER14倍へ）
米中貿易交渉決裂
英EU離脱合意なし
日米貿易交渉難航
最終ページに金融商品取引法に係る重要事項を掲載していますのでご覧ください 9
日本株見通し ～シナリオ別想定
＜メインシナリオ（前提）＞
米中貿易交渉：2/25現在発動予定の措置（米国の対中関税第3弾税率上げ含む、第4弾発動はなし）
日米貿易交渉：米自動車関税上げなし、「為替条項」導入なし
19年10月消費増税（8%→10%）：政策対応で家計負担増は実質ゼロに
（注）想定はみずほ証券投資情報部 出所：みずほ証券作成
＜リスクシナリオ（前提）＞※メインシナリオ対比の追加マイナス要因
米中貿易交渉：米国の対中関税第4弾発動、企業心理悪化等
日米貿易交渉：米自動車関税上げ、「為替条項」導入
＜番外リスク（国内）＞
アベグジット：経済・市場悪化→参議院選挙で与党大敗→安倍内閣退陣
2019年日本株
貿易問題
消費増税
参議院選挙
東京五輪2020
[イメージ]
シナリオ マクロ想定（19年）世界
実質GDP想定（前年比）
国内実質GDP想定
（前年比）
東証1部（金融を除く）純利益と日経平均株価予想EPS想定
PER想定（19年）
日経平均株価の想定（19年）
メイン
・世界景気減速・米中貿易摩擦継続・米利上げ9月に1回、 （続き20年3月に1回）・ドル円110円（平均）
18年：+3.7%19年：+3.5%20年：+3.3%
18年度：+0.6%19年度：+0.7%20年度：+0.5%
・東証1部（金融を除く）純利益 19/3期：前期比小幅減益 20/3期：同10%減益～利益横ばい・日経平均株価予想EPS（概算） 19年末：1,750円（2/25時点並み） 19年4月～9月：1,575円～1,663円
11倍～14倍
19000円～25000円
リスク
・世界景気失速・米自動車関税上げ・「為替条項」導入→ ドル円100円
18年：+3.7%19年：+2.9%20年：+2.7%
18年：+0.9% 19年：▲0.4% 20年：▲0.4%
・東証1部（金融を除く）純利益 20/3期：前期比20%減益・日経平均株価予想EPS（概算） 19年4月～9月：1,400円
11倍～14倍
17000円～20000円
日程 イベント
19年3月 米中貿易交渉期限（1日）
米連邦公開市場委員会（19～20日）
英EU離脱期限（29日）
未定 日米物品貿易協定（TAG）交渉
4月 統一地方選（7、21日）
5月 新天皇即位、改元
6月 米連邦公開市場委員会（18～19日）
G20首脳会議（大阪、28～29日）
7月ごろ 参議院選挙
9月 ラグビーW杯（日本、20日～11月2日）
10月 消費税率8%→10%（1日）
ドラギ欧州中央銀行総裁任期満了（31日）
12月 米連邦公開市場委員会（10～11日）
20年7月 東京五輪（24日～8月9日）
11月 米大統領選挙（3日）
2019年～20年の主なイベント予定
(注)予定は予告なく変更される場合がある
出所：各種資料よりみずほ証券作成
1,617.5
134,572.7
205,130.0
848,354.6
0
100,000
200,000
300,000
400,000
500,000
600,000
700,000
800,000
900,000
追加関税額 中国GDP 米国GDP 世界GDP
（億ドル）
米中の追加関税額と名目GDP
（注） 追加関税額の想定は米国と中国がともに相手国からのすべての輸入品に25%の追加関税を課した場合の金額
名目GDPは国際通貨基金（IMF)の予測値、2018年出所：IMFのデータよりみずほ証券作成
1.2
0.8
0.2
0.0
0.2
0.4
0.6
0.8
1.0
1.2
1.4
中国 米国 世界
（%）
米中の追加関税額（名目GDPとの比率）
（注） 追加関税額の想定は米国と中国がともに相手国からのすべての輸入品に25%の追加関税を課した場合の金額
名目GDPは国際通貨基金（IMF)の予測値、2018年出所：IMFのデータよりみずほ証券作成
最終ページに金融商品取引法に係る重要事項を掲載していますのでご覧ください 10
経済見通し
【2019年の世界経済見通し（メインシナリオ）】
米中貿易摩擦継続でも、3%台の成長維持へ
[前提]
米国の2,000億ドル相当の中国製品の追加関税率引き上
げ（10%→25%）は見送り
米国が実施済みの対中追加関税（500億ドルに25%、2,000
億ドルに10%）と、中国の報復関税は継続
実質GDP成長率予想
（%）
2018年 2019年（予想） 2020年（予想）
（見込み） 1～6月 7～12月 1～6月 7～12月
世 界 3.7 3.5 3.5 3.4 3.3 3.3 3.3
先進国 2.4 2.0 2.0 1.9 1.7 1.7 1.7
米 国 2.9 2.6 2.4 2.2 2.0 2.0 2.0
ユーロ圏 1.8 1.3 1.2 1.6 1.5 1.5 1.3
日 本 0.6 0.7 1.2 0.7 0.5 0.1 1.1
新興国 4.7 4.5 4.5 4.5 4.3 4.4 4.3
中 国 6.6 6.1 6.2 6.1 5.5 5.7 5.4
（注） 予想はみずほ証券投資情報部
年間予想は前年比、日本のみ年度、その他は暦年。半期予想は日米欧は前期比年率、その他は前年同期比
出所：みずほ証券作成
11 最終ページに金融商品取引法に係る重要事項を掲載していますのでご覧ください
ドル円見通し
ドル円は年初の104円台から戻り継続、年後半に116円台トライへ
米利上げ打ち止め…19年に利下げ見通し台頭なら105円割れも
政治リスク…米大統領弾劾、英EU離脱、アベグジット
貿易摩擦激化…米中貿易戦争によるマインド悪化、米国による対日輸入自動車への追加関税発動
① 米中貿易交渉の妥結観測が浸透。米景気への悲観修正もドル買い要因に。米利上げや資産縮小の停止観測は引き続き重荷
② 一方、年央には市場・経済環境の改善で利上げ観測が再浮上、米長期金利が再び3%台乗せを視野に入れる可能性がある
③ 2019年の米国経済は減税効果の継続で2%台半ばの成長見通し。米利上げは19年9月、20年3月を想定
【見通し】
[前提・理由]
[リスク]
2.9 3.1
0.10 0.15
▲ 1
0
1
2
3
4
5
10 11 12 13 14 15 16 17 18 19
(%)
（年）
日米長期金利（金利差）によるドル円想定（月次：2010/1～2019/12）
米長期金利日本長期金利
112.5 114.5
70
80
90
100
110
120
130
10 11 12 13 14 15 16 17 18 19
(%)
（年）
ドル円
ドル円（推計値）
FRBが19年に1回利上げした場合のドル円の推計（上限）
仮に年内1回の利下げを織り込む動きとなれば、ドル円は105円台を目指す可能性も
19/2/27時点 推計値：111.3円 実績値：111.0円
日米金利差に基づくドル円推計レンジ
2019年 利上げ回数
米政策金利 （%）
米長期金利 想定レンジ（%）
ドル円推計値 （19年の年間レンジ）
2回 3.00 2.5%～3.3% 109.7円～117.0円
1回 2.75 2.5%～3.1% 108.4円～114.5円
0回 2.50 2.5%～3.0% 108.4円～113.6円
▲1回 2.25 2.2%～2.9% 105.6円～112.5円
（注）上チャートの日米長期金利の実績値は19/2/27時点。19/6、19/12の日米長期 金利と下表の米政策金利水準に応じた米長期金利想定値（レンジ）はみずほ 証券投資情報部の19/2/27時点の想定値、上チャートはレンジ上限を表示 ドル円の推計値は2005/1～19/2の日米金利差（米-日、10年国債利回り） による回帰分析。米政策金利はFF（フェデラル・ファンド）レート上限 出所：ブルームバーグのデータよりみずほ証券作成
1～3月 4～6月 7～9月 10～12月
111.00 104～113 108～115 109～116 108～115
2019/2/27時点
2019年
（注）単位は円。予想はみずほ証券投資情報部、2/27時点。矢印は前四半期との比較イメージ 出所：みずほ証券作成
ドル円相場の予想レンジ
85
90
95
100
105
110
115
120
60
70
80
90
100
110
120
130
10 11 12 13 14 15 16 17 18
（2010年=100）
ドル円と輸出数量指数の推移（月次：2010/1～2018/12）
ドル円（左目盛）
輸出数量（右目盛）
（年）
（1ドル=円）
（注）輸出は季節調整済み
出所：ブルームバーグ、日本銀行のデータよりみずほ証券作成
12 最終ページに金融商品取引法に係る重要事項を掲載していますのでご覧ください
日米貿易交渉 ～米中貿易交渉に続き開催、本格化へ
11.8
15%
4.0
5%3.9
5%
3.3
4%2.7
4%2.6
3%
50.0
64%
2017年主要品目別輸出額（兆円、構成比・%）
自動車
半導体等電子部品
自動車の部分品
鉄鋼
原動機
半導体等製造装置
その他
輸出総額
78.3
（兆円）
自動車11.8兆円、自動車の部分品3.9兆円
→米国向け各4.6兆円、1.0兆円（計5.6兆円）
米関税率：2.5%→25%なら1.2兆円のコスト増に（値上げせず、コストを内部で吸収する場合）
※日本以外からの輸出を含めると、コスト増は2兆円超に
企業利益
（45兆円）
「1.2兆円」は3%程度に相当（減益要因）
※金融を除く東証1部・19/3期経常利益予想（18/11/16時点、予想は東洋経済新報社予想）
円安→輸出増
円高→ 輸出減
企業利益の前年比伸び率はドル円1円の上昇（下落）に対し、0.5%ポイント程度拡大（縮小）する傾向
企業利益 為替が1ドル=110円から100円
へと10円超円高が進んだ場合、利益を5%超押し下げの可能性
※傾向は過去20年（1997年度～2016年度）の金融を除く東証1部・経常増益率と国内GDP・ドル円・商品指数（各前年比伸び率）の関係性に基づく
米自動車関税引き上げ
「為替条項」導入
直近利益予想に対し10%程度の押し下げ要因
日経平均株価で2000円級の下げ要因
「為替条項」 米自動車関税
【日米貿易協議】
（年）
出所：財務省資料よりみずほ証券作成
14/3
109.5
13/4 13/8
13/1218/10
8000
10000
12000
14000
16000
18000
20000
22000
24000
26000
100
102
104
106
108
110
112
114
116
118
13/1 13/7 14/1 14/7 15/1 15/7 16/1 16/7 17/1 17/7 18/1 18/7
(円)(2005年=100)
（年/月）
前回2014年4月消費増税時の消費、株価動向（月次：2013/1～2018/12）
消費総合指数・季節調整済み（左目盛）
日経平均株価（右目盛）
14/4/1
消費税
5%→8%
15/5
19/10/1（予定）
消費税
8%→10%
▲ 1.8
▲ 4.6
4.5
▲ 30
▲ 20
▲ 10
0
10
20
30
▲ 6
▲ 4
▲ 2
0
2
4
6
13/1 13/7 14/1 14/7 15/1 15/7 16/1 16/7 17/1 17/7 18/1 18/7
(%)（%）
（年/月）
実質GDP・前期比（左目盛） うち民間消費支出（左目盛）
企業収益・前年同期比（右目盛）
（注）消費総合指数は18/11まで。GDP、企業収益は四半期（18/9まで）。企業収益は法人企業統計の金融・保険を除く全産業経常利益
出所：ブルームバーグのデータよりみずほ証券作成
最終ページに金融商品取引法に係る重要事項を掲載していますのでご覧ください 13
2019年10月消費増税（8%→10%）
（A）当初想定の家計負担増は増税額5.6兆円に対し軽減税率や教育無償化
等で2.2兆円
（B）さらにキャッシュレス決済へのポイント還元（約3千億円）やプレミアム付
き商品券の発行（約2千億円）、防災用インフラ整備（1兆円規模）で2019年
度～20年度予算に約2兆円の対策費を計上する見込み
【今回の景気・業績影響（想定）】
「日経平均株価は増税前の駆け込み需要期待で19年2月→19年6
月に上昇、19年10月の増税時にかけ反落、売り一巡後に再上昇」
【株価影響（前回2014年4月時の動きにあてはめ）】
8.58.0
2.2
0
2
4
6
8
10
1997/4
（3%→5%）
2014/4
（5%→8%）
2019/10予
（8%→10%）
（兆円）
消費税率引き上げ前後の
家計のネット負担額
（注）日本銀行による試算値（消費税率引き上げのほか、各種給付措
置や負担増等を含む）。各増税時年度の前年度比、19/10は20年
度の18年度比出所：日本銀行のデータよりみずほ証券作成
前回比
約4分の1に
（A）の経済・業績影響：19年度成長率を0.2%～0.3%程度押し下げ、企業収
益を2%～3%程度押し下げ
（B）実現なら経済・業績影響は実質ゼロに
経済・業績影響 株価影響
14 最終ページに金融商品取引法に係る重要事項を掲載していますのでご覧ください
予想PERによる日経平均株価想定
【2019年予想レンジ19000円～25000円（メインシナリオ）】 ※値は各計算による概算
＜メインシナリオ＞
下値：19000円（1～3月） ：予想EPS1,750円×PER11倍=19250円
上値：25000円（10～12月） ：予想EPS1,750円×PER14倍=24500円
＜リスクシナリオ＞
下値：17000円（1～3月） ：予想EPS1,400円×PER12倍=16800円
リスク
今期
予想
来期
予想
利益横ばい
予想
5%減益
予想
10%減益
予想
20%減益
予想
売上高・前期比(%） 1.1 1.8
経常利益・前期比(%） 0.4 11.0
純利益・前期比（%） ▲ 7.1 10.2 0 ▲ 5 ▲ 10 ▲ 20
EPS（円） 1,739.1 1,687.2 1,859.5 1,750 1,663 1,575 1,400
[指数想定・時期] 直近 直近 1年後 19年10月～ 4～9月
PER16倍 27825 26994 29752 28000 26600 25200 22400
PER15倍 26086 25307 27892 26250 24937 23625 21000
PER14倍 24347 23620 26033 24500 23275 22050 19600
PER13倍 22608 21933 24173 22750 21612 20475 18200
PER12倍 20869 20246 22314 21000 19950 18900 16800
PER11倍 19130 18558 20454 19250 18287 17325 15400
今・来期業績予想・想定とPERによる株価想定
日経平均株価
日経今期予想
東洋経済メインシナリオ
（2019年度想定・概算、18年度比）
4～9月
（注）業績は日経平均株価採用銘柄。メインシナリオとリスクによる業績・株価想定はみずほ証券投資情報部
（19年度利益横ばい予想時のEPSを1,750円として想定）。今期は実績期の次期、来期は今期の次期。
指数想定は各1株当たり利益（EPS）に株価収益率（PER）を乗じたもの。データは2/25時点
出所：日経NEEDSおよびQUICKのデータよりみずほ証券作成
世界景気減速、ドル円110円（平均）等
ドル円100円等
70
90
110
130
150
0
500
1,000
1,500
2,000
11 12 13 14 15 16 17 18 19 20
今期予想EPS（左目盛）
ドル円（右目盛）
（年）
（円） （1ドル=円）
（注）2011/1～19/2の想定株価（PER11倍～16倍）は今期予想EPSに各PERを乗
じたもの。今期予想EPSは日経平均株価を日本経済新聞社今期予想PERで
除して算出。20/2（1年後）は来期予想EPS（みずほ証券投資情報部による直近今期予想並み1,750円想定）に各PERを乗じたもの。データは2/25時点
出所：日経NEEDSおよびQUICKのデータ等よりみずほ証券作成
直近予想EPSは1,739.1円と18/11末比▲2.8%19/3期Q3累計決算での業績下方修正を反映
27825 28000
24347 24500
20869 21000
19130 19250
5000
10000
15000
20000
25000
30000
11 12 13 14 15 16 17 18 19 20
予想PERによる日経平均株価の想定（月次：2011/1～2020/2）
日経平均株価
PER16倍
PER14倍
PER12倍
PER11倍
（年）
（円）
19/2/25
日経平均株価21528円
（18/11末比▲3.7%）今期予想PER12.4倍
予想PERは2013年以降、
おおむね14倍～16倍、18
年秋以降は11倍～14倍
直近
想定
1年後
想定
12/5に直前の減益
予想でPER11.0倍に
15 最終ページに金融商品取引法に係る重要事項を掲載していますのでご覧ください
【参考】ROE革命① ～自社株買い効果
6.726.74
5.78
4.314.30
0
10
20
30
40
50
60
70
80
90
100
0
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 （年度）
上場企業の自社株取得額予定・実績（年度：2004～2018）
取得額予定（左目盛）
取得額実績（左目盛）
実績÷予定（右目盛）
（兆円） (%)
（注）2018年度は予定が2/8時点、実績が1/31時点。予定、実績とも取締役会決議日ベース
出所：QUICKのデータよりみずほ証券作成
金融を除く東証1部企業の19/3期株主資本利益率（ROE）は当期減益予想により18/3期の10.0%から低下見込み
一方、上場企業の自社株買い予定額は6.74兆円と2006年以来の高水準、同実績額も04年以降最高の15年に迫る動き→ROEの改善要因
(注)対象は東証1部3月決算企業（金融・日本郵政を除く）。総還元性向は赤字企業を除く 出所：各種資料よりみずほ証券作成
金融を除く東証1部企業の19/3期株主資本利益率（ROE）は当期減
益予想により18/3期の10.0%から低下見込み
18/3期実績ROEは10.0%（=純利益30.9兆円÷自己資本309.0兆円）
30.9
0
50
100
150
200
250
300
0
5
10
15
20
25
30
35
90/3 95/3 00/3 05/3 10/3 15/3
企業利益、株主還元、ROE、自己資本の推移（決算期：1990/3～2018/3）
自社株買い(左目盛)
配当金額(左目盛)
純利益(左目盛)
総還元性向(右目盛)
（年/月）
（兆円）
(%)
309.0
10.0
96.1
0
100
200
300
400
500
600
0
2
4
6
8
10
12
90/3 95/3 00/3 05/3 10/3 15/3
自己資本（右目盛）
ROE(左目盛)
手元流動性(右目盛)
（年/月）
(%) （兆円）
*上記試算は自己資本に含まれる自社株の簿価と自社株買いの際の時価が一致している場合の想定
【自社株買い効果（試算）】手元流動性は96.1兆円。うち自己資本の
10%に相当する30.9兆円を自社株買いに充てれば、ROEは11.1%に上
昇する計算（=純利益30.9兆円÷自己資本278.1兆円）
16 最終ページに金融商品取引法に係る重要事項を掲載していますのでご覧ください
【参考】ROE革命② ～ROEと株価（PBR）の関係性
19/1
(9.2,1.15)
y = 0.27 x - 1.04
R² = 0.50
0.0
0.5
1.0
1.5
2.0
2.5
0 2 4 6 8 10 12
実績PBR(倍)
今期予想
ROE(%)
TOPIXのROEとPBR（月次：2006/1～2019/1）
（注）予想はブルームバーグ集計の予想平均
出所：ブルームバーグのデータよりみずほ証券作成
「ROE8%以上で
PBRの上昇加速」
（ROE8%以上のケース）（ROE8%未満のケース）
TOPIXのPBRはROE8%以上で相関が高まる傾向、米欧並みのROE10%超ならPBR2倍接近で日経平均株価30000円も視野
【PBR】 PBR（倍） = 株式時価総額 ÷ 純資産
（注）NT倍率は日経平均株価÷TOPIX。 データは19/1末時点 出所：ブルームバーグのデータよりみずほ 証券作成
【グラフの見方】 年/月
（予想ROE,実績PBR）
日本
(9.2,1.15)
米国
(20.0,3.21)
ドイツ
(12.5,1.50)
英国
(13.3,1.64)
フランス
(12.0,1.52)
香港
(12.2,1.30)
0.0
0.5
1.0
1.5
2.0
2.5
3.0
3.5
8 10 12 14 16 18 20 22
実績PBR(倍)
今期予想
ROE(%)
各国主要指数のROEとPBR（2019/1末時点）
（注）各指数採用銘柄ベース。日本はTOPIX、米国はS&P500、ドイツ
はDAX、英国はFT100、フランスはCAC40、香港はハンセン、韓国はKOSPI。予想はブルームバーグ集計の予想平均
出所：ブルームバーグのデータよりみずほ証券作成
「ROE改善」（収益拡大や資本圧縮）
「PBR上昇」（株価上昇）
【PBRによる指数想定】 単位：ポイント、円、%、倍
1.5倍 1.75倍 2倍
TOPIX 1567.49 9.2 1.15 1360.0 2039 2379 2719
日経平均株価 27118 31640 36162
PBRによる指数値想定指数値
今期予想ROE
実績PBR
1株当たり純資産
（TOPIX×NT倍率13.3倍）
1.50 1.75 2.00
9.5 15.8 18.4 21.1
10.0 15.0 17.5 20.0
12.0 12.5 14.6 16.7
実績PBR（倍）
今期予想ROE
(%)
そのときのPER
（倍）は？
株価は理論的には株主資本と将来利益予想の現在価値の総和に
あたると考えられるため、株価は基本、利益予想に連動する
したがい利益予想を株主資本で除したROEと株価を同じ株主資本
で除した株価純資産倍率（PBR）の間には一定の相関関係がある
実際、2006年以降のTOPIX予想PERと実績PBRの関係をみると、ROE8%以上の
ケースでは「ROE1ポイントの改善でPBRが0.27ポイント上昇する傾向」がみられる
【試算】ROEが9.2%→10.2%に改善ならPBRは1.15倍→1.42倍に上昇、TOPIXを20%
超押し上げる効果が期待される…今後、利益・自社株買いの拡大でROEが米欧
並み10%超となれば、PBR2倍への接近で日経平均株価30000円超も視野に入る
17 最終ページに金融商品取引法に係る重要事項を掲載していますのでご覧ください
アベグジット ～参議院選挙で与党大敗なら内閣退陣→日銀緩和解除観測も？
株価影響 為替影響
（注）日米金利差は10年国債利回り（米国－日本）。ドル円推計値は日米金利差、日銀資産、FRB資産を 説明変数とする重回帰分析により算出。日米資産倍率は日銀資産（兆円）÷FRB資産（100億ドル） 出所：ブルームバーグのデータよりみずほ証券作成
日銀資産：10兆円拡大→ドル円0.6円の円安
内閣退陣なら緩和解除観測浮上
日銀国債保有残高（18年末444兆円）半減でドル円13円程度の円高要因に
【2000年以降の傾向】
0
1
2
3
4
5
6
0
100
200
300
400
500
600
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18
(%)
（年）
日米中銀資産、日米金利差とドル円の推移（月次：2000/1～18/12）
日米金利差（右目盛）
FRB資産（左目盛）
日銀資産（左目盛）
（兆円、100億ドル）
0.0
0.3
0.6
0.9
1.2
1.5
1.8
2.1
2.4
70
80
90
100
110
120
130
140
150
00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18
（倍）（1ドル=円）
（年）
[ドル円推計値]
ドル円推計値（左目盛）ドル円（左目盛）日銀/FRB資産倍率（右目盛）
【重回帰式】 ドル円=（8.77×日米金利差）＋（0.06×日銀資産）＋（▲0.03×FRB資産）＋80.49 （決定係数0.53）
ETF715億円購入→ 日経平均株価を0.13%
（26.6円）押し上げ
日銀ETF購入額累計24.2兆円（19/1末時点）
仮に「年2.4兆円×10年」での売却計画実行なら日経平均株価を年900円程度抑制
【2016/8/4以降の傾向】
22.8
15/5
18.8
16/9
9.5
11.3
13.5
6.6
0
5
10
15
20
25
6000
8000
10000
12000
14000
16000
18000
20000
22000
24000
26000
13 14 15 16 17 18 19
（兆円）（円）
（年）
日銀ETF購入額累計（右目盛）
日経平均株価（左目盛）
海外投資家買越額累計（右目盛）
（注）買越額は2市場合計（19/1は25日時点）。出所：QUICKのデータよりみずほ証券作成
日経平均株価と海外投資家買越額、日銀ETF購入額（月次：2013/1～2019/1）
【2018年】
海外投資家：▲5.8兆円
日銀ETF購入：+6.5兆円
営業日数
日経平均株価騰落率平均（当日終値/前場終値、%）
611 0.00
うち日銀が700億円以上ETF購入した日 203 0.09
それ以外の日 408 ▲ 0.04
出所：QUICK、ブルームバーグのデータよりみずほ証券作成
2016/8/4～19/1/31
日銀がETF購入した日とそうでない日の株価騰落（ETF購入効果の推計）
（注）上図と同じデータ
出所：
最終ページに金融商品取引法に係る重要事項を掲載していますのでご覧ください 18
業種判断
【参考資料】エクイティ調査部「ストラテジーマンスリー」（2/22）
みずほ証券では、米中貿易交渉進展は織り込み済み、外需系の減益警戒で内需系を強気維持
年初来18/12/3→12/25
18/12/3→2/25
NYダウ 26091 11.9 ▲ 15.6 1.0
NY原油先物 55.5 22.2 ▲ 19.7 4.8
米長期金利 2.66 ▲ 0.02 ▲ 0.23 ▲ 0.31
国内長期金利 -0.04 ▲ 0.04 ▲ 0.04 ▲ 0.12
ドル円 111.1 1.2 ▲ 2.8 ▲ 2.3
ユーロ円 126.1 0.2 ▲ 2.4 ▲ 2.2
日経平均株価 21528 7.6 ▲ 15.1 ▲ 4.6
TOPIX 1620 8.5 ▲ 16.2 ▲ 4.0
1 情報・通信 3530 14.1 ▲ 16.6 0.6
2 電気機器 2249 13.9 ▲ 19.3 ▲ 2.5
3 機械 1711 11.9 ▲ 20.6 ▲ 6.2
4 サービス 2069 10.4 ▲ 17.4 ▲ 3.8
5 医薬品 2920 9.4 ▲ 19.2 ▲ 8.3
6 輸送用機器 2788 7.6 ▲ 14.8 ▲ 2.8
7 化学 1966 7.6 ▲ 16.0 ▲ 3.1
8 卸売 1529 7.1 ▲ 15.5 ▲ 3.0
9 銀行 155 5.8 ▲ 16.9 ▲ 8.9
10 小売 1230 1.2 ▲ 14.0 ▲ 9.9
（注）業種は時価総額上位10業種（年初来騰落率降順）。現値の単位はドル、
1バレル=ドル、%、1ドル=円、1ユーロ=円、円、ポイント。金利の騰落率は
騰落幅（ポイント）。18/12/3は日経平均株価の12月高値、12/25は同
12月安値（NYダウ～ユーロ円の12/25は12/24）。データは2/25時点
出所：ブルームバーグのデータよりみずほ証券作成
TOPIX業種別騰落率
No. 指数名 現値
騰落率(%)判断 業種
前回からの変更
ポイント
・年初来の反発で米中貿易交渉進展は織り込み済み・外需系は4～5月に減益予想の発表が相次ぐ公算
サービス → ○2019年4月の外国人労働者活用促進策で労働市場関連が恩恵を受けよう
陸運 →
空運 →
食品 → ○18年度上期は原材料高で営業減益も、下期は値上げ等で増益を見込む
精密 → ○外需株のなかで業績に安定性がある
不動産 → ○オフィス市況がタイト化し、長期金利低下の恩恵を受ける
電機 →○電子部品の受注は1～3月に底を打つ可能性△一方、株価はすでに反発。4～5月には業績予想の下振れリスクもある
機械 →
卸売 →
輸送機 →×米利上げ休止による円高リスク、日米貿易交渉では自動車に輸出規制リスクも△19年米国新車販売は前年比2%減、中国新車販売底入れは年後半になると予想
小売 →×1月中国新EC（電子商取引）法施行で百貨店の化粧品等売上急減△消費増税の影響懸念も
保険 ↓ ×Q3決算が芳しくなかったうえ、長期金利低下の悪影響を受ける
中立
弱気
（注）東証1部11業種。2/22時点。前回（1/25）からの変更は→（判断変わらず）、↑（判断引き上げ）、 ↓（判断引き下げ）。
○△×は株価影響のイメージ。○はプラス、△は中立、×はマイナス要因
出所：みずほ証券作成
△18年度下期は中国経済減速を反映し増益率鈍化予想×資源価格が下落
業種判断（みずほ証券エクイティ調査部、抜粋）
全体
強気
○原油価格下落、好業績○19年5月元号変更時の10連休での旅行需要の増加期待
【留意事項】
○この資料は投資判断の参考となる情報提供を目的としたものであり、投資勧誘を目的としたものではありません。銘柄の選択、投資に関する最終決定はご自身の判断でお願いいたしま す。また、本資料は信頼できると思われる情報に基づいて作成したものですが、その正確性、完全性を保証したものではありません。本資料に示された意見や予測は、資料作成時点で の当社の見通しであり、今後予告なしに当社の判断で随時変更することがあります。
【金融商品取引法に係る重要事項】
■国内株式のリスク リスク要因として株価変動リスクと発行者の信用リスクがあります。株価の下落や発行者の信用状況の悪化等により、投資元本を割り込むことがあり、損失を被ることがあります。 ■国内株式の手数料等諸費用について ○国内株式の売買取引には、約定代金に対して最大1.134％（税込み）、最低2,700円（税込み）の委託手数料をご負担いただきます。ただし、売却時に限り、約定代金が2,700円未満の場合
には、約定代金に97.2％（税込み）を乗じた金額を委託手数料としてご負担いただきます。 ○株式を募集等により購入する場合は、購入対価のみをお支払いいただきます。 ○保護預かり口座管理料は無料です。 ■外国株式のリスク ○外国株式投資にあたっては、株価変動リスク、発行者の信用リスク、為替変動リスク（平価切り下げ等も含む）、国や地域の経済情勢等のカントリーリスクがあります。それぞれの状況悪
化等により投資元本を割り込むことがあり、損失を被ることがあります。 ○現地の税法、会計基準、証券取引に関連する法令諸規則の変更により、当該証券の価格に大きな影響を与えることがあります。 ○各国の取引ルールの違いにより、取引開始前にご注文されても、始値で約定されない場合や、ご注文内容が当該証券の高値、安値の範囲であっても約定されない場合があります。 ○外国株式において有償増資等が行われた場合は、外国証券取引口座約款の内容に基づき、原則権利を売却してお客さまの口座に売却代金を支払うことになります。ただし、権利売却
市場が存在しない場合や売却市場があっても当該証券の流動性が低い場合等は、権利売却ができないことがあります。また、権利が発生しても本邦投資家が取り扱いできないことがあります。
○外国株式の銘柄（国内取引所上場銘柄および国内非上場公募銘柄等を除く）については、わが国の金融商品取引法に基づいた発行者開示は行われていません。 ■外国株式の手数料等諸費用について ○外国委託取引
国内取次手数料と現地でかかる手数料および諸費用の両方が必要となります。現地でかかる手数料および諸費用の額は金融商品取引所によって異なりますので、その金額をあらかじめ記載することはできません。詳細は当社の担当者までお問い合わせください。国内取次手数料は、約定代金30万円超の場合、約定代金に対して最大1.08％＋2,700円（税込み）、約定代金55,000円超30万円以下の場合、一律5,940円（税込み）、約定代金55,000円以下の場合、約定代金に対して一律10.8％（税込み）の手数料をご負担いただきます。
○国内店頭(仕切り)取引 お客さまの購入単価または売却単価を当社が提示します。購入の場合は、購入対価のみをお支払いいただき、売却の場合も同様に別途手数料はかかりません。
○国内委託取引 当社の国内株式手数料に準じます。約定代金に対して最大1.134％（税込み）、最低2,700円（税込み）の委託手数料をご負担いただきます。ただし、売却時に限り、約定代金が2,700円未満の場合には、約定代金に97.2％（税込み）を乗じた金額を委託手数料としてご負担いただきます。
○外国証券取引口座 外国証券取引口座を開設されていないお客さまは、外国証券取引口座の開設が必要となります。外国証券取引口座管理料は無料です。
外貨建商品等の売買等にあたり、円貨と外貨を交換する際には、外国為替市場の動向をふまえて当社が決定した為替レートによるものとします。 ■商品ごとに手数料等およびリスクは異なりますので、当該商品等の契約締結前交付書面や目論見書またはお客さま向け資料等をよくお読みください。 商 号 等：みずほ証券株式会社 金融商品取引業者 関東財務局長（金商）第９４号 加入協会：日本証券業協会、一般社団法人日本投資顧問業協会、一般社団法人金融先物取引業協会、一般社団法人第二種金融商品取引業協会
（広告審査番号：MG5690-190306-08）
19
留意事項および金融商品取引法に係る重要事項
