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请务必阅读正文之后的重要声明部分
[Table_Title] 评级：买入(首次)
市场价格：17.77
目标价格：
分析师：陈宁玉
执业证书编号：S0740517020004
Email：[email protected]
联系人：樊生龙
电话：021-20315180
Email：[email protected]
[Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 783
流通股本(百万股) 753
市价(元) 17.77
市值(百万元) 13,918
流通市值(百万元) 13,376
[Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比
相关报告
[Table_Finance] 公司盈利预测及估值
指标 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 营业收入（百万元） 3,937.7 3,960.3 4,575.2 5,490.0 6,384.2
增长率 yoy% -3.30% 0.57% 15.53% 19.99% 16.29%
净利润 312.4 335.7 411.6 564.5 720.8
增长率 yoy% -2.90% 7.45% 22.61% 37.16% 27.68%
每股收益（元） 0.40 0.43 0.53 0.72 0.92
净资产收益率 7.98% 8.09% 9.27% 11.68% 13.50%
P/E 39.56 36.81 30.03 21.89 17.14
PEG 2.0 1.5 3.3 1.1 0.7
P/B 3.6 3.4 3.2 3.0 2.7
备注：
投资要点
国内工业软件的领导企业，钢铁行业信息化市占率和盈利能力大幅提升。宝信软件是国内少数可以为用户提供多行业应用软件开发、计算机信息系统集成及相关信息技术服务的综合性软件企业。在 MES、EMS、冷连轧、运维服务等产品和服务在钢铁领域市场占有率第一。同时，在有色金属、装备制造、医药、化工、采掘、智能交通、金融、水利水务等行业有着较多的典型案例，非钢领域业务拓展取得显著成效。公司控股股东为宝钢股份持股 55.5%，实际控制人为宝武集团，宝武集团为国务院国资委投资设立的国有独资公司。受益于钢铁行业供给侧改革驱动下盈利好转，以及控股股东和主要客户宝武合并成为全球第二特大型钢铁企业，叠加今年进入首钢，钢铁软件信息化市占率将大幅提升。武钢整合信息化系统要与宝钢统一，其系统升级改造为公司未来两年业务增长奠定基础。
公司宝之云 IDC项目是目前上海地区规模优势最大的 IDC项目，利润弹性较大。宝信软件自 2005 年开展数据中心服务业，并于 2013 年开始大力拓展。在宝钢集团公司的支持下，宝信软件获得罗泾厂区的租用权，充分改造已有的厂房、供配电等设施资源。在 IDC 的建设、租金、管理、维护、供配电、给排水等费用方面远低于市场，成本优势明显。罗泾厂区的承载能力强，厂区占地约 2.82 平方公里，现有大量的工业厂房、公辅配套房屋、供配电、给排水等资源，现有宝之云 IDC 四期项目规划总机柜数约 27000 个=一期（4000）+二期（4000）+三期（10000）+四期（9000）。后续仍有 IDC 拓展的资源储备。截止 2017 年 6 月在运营机柜数达约 9800 个，三四季度 IDC 二期、三期交付集中。我们预计 2018 年，前三期 1.8 万机柜将陆续全部投入运营，年均运营机柜数约 1.4 万，2018 年 IDC 业务弹性较大。未来三年将是宝之云项目年均运营机柜快速上升期。
中美同为互联网人口大国，大型数据中心规模仅为美国 1/5，市场潜力巨大。Synergy 数据显示，拥有亚马逊、谷歌、微软、Rackspace、IBM 这些巨头的美国，在本土建设了占据全球 44%的大型云数据中心，中国仅仅占 8%，不到美国的五分之一。中国已经将 5G 物联网和人工智能作为国家战略，这离不开云基础设施的支持。另一方面，我们看到 Azure、AWS、IBM、VMware 等国际云服务商争相进入中国市场，国内以阿里、腾讯、华为为代表的企业积极布局公有云，数据中心作为基础设施将迎来快速发展期。美国数据中心依然主要集中在大城市附近，我国一线地区开始对数据中心采取集约化管理，严控高耗能数据中心建设。一线城市具有能充足稳定供电条件、较低用地成本，规模化、集中化高质量的数据中心选址将成为稀缺的优势资源，甚至一定程度决定未来区域内的竞争格局。
投资建议：宝信软件是钢铁信息化龙头企业，受益于钢铁行业盈利复苏，以及宝武合并，软件信息化市场占有率将大幅提升。依靠宝武集团稀缺资源优势和自身信息化能力，快速发展 IDC 业务，成为华东乃至全国的第三方数据中心龙头，宝之云四期项目陆续投入运营将成为未来业绩重要的增长点。作为上海国企改革先锋，公司近期发布股权激励方案，将为未来发展保驾护航，激发企业发展活力。我们预计公司 2017-2019 年净利润为 4.11 亿/5.65 亿/7.20 亿，EPS 分别为 0.53 元/0.72 元/0.92 元，目前市值对应 2018 年 PE=22X，参考可比公司，给予 2018 年 28-33 倍目标估值区间，估值较低成长性突出，首次覆盖给予“买入”投资评级。
风险提示：钢铁行业软件信息化投资建设低于预期的风险；IDC 大客户上架进度低于预期的风险
[Table_Industry]
证券研究报告/公司深度报告 2017 年 12 月 25 日
宝信软件(600845)/计算机应用
软件信息化与 IDC双轮驱动，国企改革释放发展活力
(20%)
(11%)
(1%)
8%
18%
27%
12/2
6/1
6
2/26
/17
4/26
/17
6/26
/17
8/26
/17
10/2
6/1
7
宝信软件 沪深300
请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 -
公司深度报告
内容目录
国内领先工业软件公司，新兴业务战略启航 ....................................................... - 3 -
公司介绍：国内工业软件的领导企业 .......................................................... - 3 -
财务分析：软件信息化与 IDC 业务双轮驱动增长 ....................................... - 4 -
云计算驱动 IDC 市场高增长，中国市场潜力巨大 ............................................... - 7 -
IDC 产业发展迅速，规模化中立服务商加速崛起 ........................................ - 7 -
新一代数据中心将围绕云基础设施服务 ....................................................... - 9 -
中国数据中心规模是美国的 1/5，市场潜力巨大 ....................................... - 11 -
依托宝武集团资源，宝之云竞争优势明显......................................................... - 13 -
股权激励绑定骨干利益，国企改革激发企业活力 .............................................. - 15 -
盈利预测与投资建议 ......................................................................................... - 16 -
风险提示 ............................................................................................................ - 19 -
请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 -
公司深度报告
国内领先工业软件公司，新兴业务战略启航
公司介绍：国内工业软件的领导企业
国内工业软件的领导企业：公司拥有 CMMI 五级认证、信息系统集成及
服务壹级资质证书，是国内少数可以为用户提供多行业应用软件开发、
计算机信息系统集成及相关信息技术服务业务的综合性软件企业。在
MES、EMS、冷连轧、运维服务等产品和服务在钢铁领域市场占有率第
一。同时，在有色金属、装备制造、医药、化工、采掘、智能交通、金
融、水利水务等行业有着较多的典型案例。公司将立足软件工程，巩固
存量成熟市场，丰富装备制造、有色、轨道等非钢领域运维市场服务内
容，不断提高自身的竞争力。公司的控股股东为宝钢股份持股 55.5%，
实际控制人为宝武集团，宝武集团为国务院国资委投资设立的国有独资
公司。
图表 1：宝信软件股权结构
来源：公司公告，中泰证券研究所
公司主要产品和服务主要包括三大板块：软件开发、服务外包、系统集
成。公司主营业务收入构成中，软件开发为公司主要收入来源，占比在
59%以上。公司立足软件工程，巩固存量成熟市场，丰富装备制造、有
色、轨道等非钢领域运维市场服务内容，加速发展数据中心（IDC）服
务和云服务等新兴领域业务，实现公司总体业务平稳发展。除了 IDC 业
务增长，公司及子公司地铁科技的轨交车辆系统控制部件维护维修业务
也为服务外包业务带来一定的增长。
战略方向：成为国内工业 4.0 龙头企业，布局工业大数据和工业物联网，
IDC 业务成为国内最大的独立运营商并在云计算领域有所发展。其他方
面参股投资孵化一批创新企业。根据《2016-2021 新一轮发展规划》，宝
信软件将致力于打造一个稳定盈利、备受尊敬的智慧服务企业，聚焦智
慧制造、智慧城市两个业务领域，培育云计算服务、工业大数据、金融
软件和金融服务三个新业务方向，发展 IDC、无人化、物联网、智能交
请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 -
公司深度报告
通四个战略业务，巩固和优化信息化、自动化、信息服务、智能化、机
电一体化五大传统业务。
图表 2：宝信软件五大传统业务 图表 3：宝信软件业务目标
来源：宝信软件，中泰证券研究所 来源：公司公告，中泰证券研究所
财务分析：软件信息化与 IDC 业务双轮驱动增长
宝信软件 2016 年实现营业收入 39.60 亿元，其中软件开发及工程服务
营业收入为 28.86 亿元，服务外包营业收入为 8.91 亿元（运维+IDC 收
入），系统集成营业收入为 1.73 亿元；实现归属上市公司股东的净利润
为 3.36 亿元，实现净经营性现金流入 8.27 亿元。近三年收入规模 40
亿左右，2017 年季报收入开始明显增长。经过业务优化调整，系统集成
等相关收入减少，与核心竞争力有关的业务占比提升，毛利率处于上升
态势。
图表 4：宝信软件营业收入水平 图表 5：宝信软件净利润水平
来源：wind,中泰证券研究所 来源：wind,中泰证券研究所
立足软件开发和服务外包，毛利率水平进入上升态势。从公司的营收和
毛利结构来看，软件开发（包括信息化、自动化等业务）和服务外包（运
维+IDC）是公司最主要营收和毛利来源，2016 年两者的营收占比和毛
信息化
MES、ERP和BI三大系列：MES 覆盖冶金制造、装备制造、化工
等领域；ERP 覆盖企业经营管理、电子商务、贸易物流、资金管
理等领域；BI 覆盖钢铁行业生产制造及供应链管理、政府水利管
理等领域
自动化工业4.0 方向，基于自主知识产权的自动化技术和产品，提供全方
位智能工程解决方案
智能化自主品牌“宝之慧”系列，提供面向楼宇、轨道、
市政、水务等领域智能化综合服务，延伸智慧城市和智慧交通
机电一体化主要涉足五个高端装备制造业务方向，包括无损探
伤、机器视觉、热工装备、电磁技术、机器人应用
信息服务包括IT 咨询服务、IT 系统性能诊断与优化、信息安全服务、网络
设备安全加固与调优服务等
1个智慧企业 打造一个稳定盈利、备受尊敬的智慧服务企业
2个业务领域 聚焦智慧制造、智慧城市两个业务领域
3个新业务方向 云计算服务、工业大数据、金融软件和金融服务
4个战略业务 IDC、无人化、物联网、智能交通
5大传统业务巩固和优化信息化、自动化、信息服务、智能化、 机电一体化五大
传统业务
企业业务目标
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公司深度报告
利占比分别达到了 95.38%和 97.88%，系统集成和其他业务占比较小。
营收占比最大的软件开发和服务外包业务的毛利率近 5 年来有升有降，
波动并不明显，因此公司整体毛利率基本稳定在 28%左右的水平。
图表 6： 2016 年宝信软件业务结构占比 图表 7： 2016 年宝信软件分业务毛利占比
来源：wind,中泰证券研究所 来源：wind,中泰证券研究所
图表 8：宝信软件毛利率水平
来源：wind，中泰证券研究所
双因素推动公司主业未来两年同比增长：
（1）钢铁行业盈利好转叠加进入首钢：供给侧改革使得钢铁企业龙头
盈利能力大幅增长，一方面加大信息化投资，另一方面提高公司毛利率
水平；在前几大的钢铁厂中，因为相互竞争关系不会使用其他厂软件系
统，2017 年公司首次首钢 2 亿大单，具有重大意义。
（2）宝武合并，钢铁软件信息市占率大幅提升：2016 年 12 月宝钢和
武钢正式合并成为宝武钢铁集团后，成为全球第二特大型钢铁企业。原
武钢使用的办公系统、生产系统未来将逐步更换至和宝钢的系统一致，
今年三季度武钢部分财务、办公系统已经开始逐步更换，将来 ERP、
MES 等系统也将逐步替换。2016 年武钢钢材产量是宝钢 64%，武钢信
息化系统要与宝钢统一，完全替换成为公司未来两年重要订单增长点。
替换周期可能较长，未来 2-3 年因武钢信息系统建设能够保证公司业绩
稳定增长。
软件开发
72.88%
服务外包
22.51%
系统集成设
备
4.37%
其他业务
0.25%
0.00%
20.00%
40.00%
60.00%
80.00%
100.00%
2012 2013 2014 2015 2016
系统集成设备 软件开发
服务外包 其他业务
整体毛利率%
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公司深度报告
IDC 业务弹性大：二、三期迎来上架高峰期，四期开始建设。
在宝钢集团公司的支持下，宝信软件获得罗泾厂区的租用权，充分改造
已有的厂房、供配电等设施资源。公司在 IDC 的建设、租金、管理、维
护、供配电、给排水等费用方面远低于市场，成本优势明显。罗泾厂区
的承载能力强，厂区占地约 2.82 平方公里，现有大量的工业厂房、公辅
配套房屋、供配电、给排水等资源，现有宝之云 IDC 四期项目规划总机
柜数约 27000 个=一期（4000）+二期（4000）+三期（10000）+四期
（9000）。
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公司深度报告
云计算驱动 IDC 市场高增长，中国市场潜力巨大
IDC 产业发展迅速，规模化中立服务商加速崛起
全球 IDC 市场加速成长，我国 IDC 市场整体增速高于全球平均水平。
2016 年全球 IDC 市场规模达 451.9 亿美元，同比增长 17.5%。国内 IDC
市场 2016 年规模达 714.5 亿人民币，增幅达 37.8%，增速高于全球平
均水平。IDC 圈预计未来三年，中国 IDC 市场规模持续上升，预计 2019
年，市场规模将达 1862 亿元。云计算、物联网、移动互联网、视频、
网络游戏等垂直行业客户需求稳定增长，是拉动 IDC 市场规模的核心驱
动力。
图表 9：全球 IDC 市场规模及增长 图表 10：中国 IDC 市场规模极增长
来源：IDC圈，中泰证券研究所 来源：IDC圈，中泰证券研究所
图表 11：2015 年全球各区域数据中心投资增速
来源：DCD Intelligence，中泰证券研究所
全球数据中心建设在经历了自 2001 年起的蓬勃发展期后，向集中化、
规模化发展。目前全球范围内 IDC 建设数量正在逐渐缩减，但单体建
设的规模在不断加大。政企对业务的灵活性及成本优化的日益重视促进
255.2 284.4
327.9
384.6
451.9
14.6% 11.4% 15.3%
17.3%
17.5%
0.0%
2.0%
4.0%
6.0%
8.0%
10.0%
12.0%
14.0%
16.0%
18.0%
20.0%
0
50
100
150
200
250
300
350
400
450
500
2012年 2013年 2014年 2015年 2016年
市场规模（亿美元） 增长率
请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 8 -
公司深度报告
了云计算数据中心的快速发展， 而对数据中心和云资源日益增长的需求
催生了超大规模数据中心的发展。区域市场来看，欧美传统数据中心市
场趋于饱和，大型基础电信运营商继续在全球其他区域建设数据中心，
以增强全球化服务能力。拉美、亚太成为数据中心增长最快的市场，其
中巴西、中国、印度等新兴市场的数据中心投资增速突出。
国际领先的大型数据中心服务商紧随其大企业客户的全球化战略进行全
球扩张，具体表现为这些数据中心服务商在全球各地建设数据中心提供
全球化服务，而且业务范畴随着客户的网络应用需求不断扩展。网络中
立的数据中心服务商可划分为零售型和批发型两种。目前，Equinix 是零
售型数据中心市场上的领先者，而 Digital Realty Trust 是批发型数据中
心市场的领先者。随着大型互联网、云计算公司的急速发展，此类客户
对批发型数据中心的需求大幅增长。批发型数据中心服务商提供的基础
设施不仅在定制化需求上可以更好地满足客户，在能效和规模经济效益
上也更有优势。
图表 12：第三方 IDC 服务商产业链
来源：公开资料整理，中泰证券研究所
我国数据中心主要由基础电信运营商和网络中立的数据中心服务商提
供，规模中立服务商行业地位提升。由于拥有对网络资源的掌控权，基
础电信运营商一直以来都占据着中国数据中心服务市场的很大比重，约
占整个市场的三分之二，2015 年其市场规模约 345 亿元，而网络中立
数据中心服务市场规模约 173 亿元。基础电信运营商包括中国电信、中
国联通和中国移动等，拥有大量的基础设施资源，在骨干网络带宽资源
和互联网国际出口带宽方面具有明显资源优势。但基础电信运营商为客
户提供定制化服务的能力不足。中立数据中心服务商通过自建或者租用
基础电信运营商的数据中心为客提供服务，部分同时引进多家运营商
BGP 网络带宽资源，不受限于单个电信运营商的网络及省份界限，能够
提供均衡且迅捷的网络连接。定制化能力强，更具服务优势，近几年市
第三方网络中立
IDC 公司
最终用户
互联网公司金融机构政府部门企业
定制化数据中心解决方案
电信网络运营商
第三方零售型/代理数据中心服务商
云计算提供商（IAAS ）
IT系统集成商/PAAS/SAAS
数据中心服务 互联网接入
数据中心转售
数据中心出租
互联网数据中心+增值服务
数据中心服务
数据中心服务
数据中心服务
云计算服务
IT整体解决方案
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公司深度报告
场增速更快，行业地位得到提升。国内第三方 IDC 服务商包括宝信软
件、世纪互联、鹏博士、光环新网、网宿科技、万国数据、数据港等。
新一代数据中心将围绕云基础设施服务
云计算市场快速增长，中国市场增速高于全球水平。2016 年全球云计
算市场规模已达 654.8 亿美元，预计 2020 年将达到 1435.3 亿美元，
2016-2020 年的年复合增长率（CAGR）为 21.7%。2016 年我国云计
算市场规模已达514.9 亿元，预计2020年将达到1366亿元，2016-2020
年的年复合增长率（CAGR）为 27.6%，高于全球平均水平。
图表 13：全球云计算市场规模 图表 14：中国云服务市场规模
来源：产业信息网，中泰证券研究所 来源：产业信息网，中泰证券研究所
图表 15：中国数据心服务的发展趋势
来源：DCD Intelligence，中泰证券研究所
新一代的大型数据中心已成为我国和企业部署和实施云计算战略的重
要内容。考虑到云计算带来的降低成本、提高利用率和绿色环保优势，
地方政府、基础电信运营商、互联网企业和众多数据中心服务商都开始
积极推动大型云计算数据中心的建设。近期，阿里江苏云计算数据中心
项目落户南通，占地 450 亩，总投资 180 亿元人民币，建设 30 万台服
请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 10 -
公司深度报告
务器，建成后将成为阿里巴巴华东地区最大的云计算中心基地。微软
Azure、亚马逊 AWS、IBM、VMware 等国际云服务商的到来，以及国
内阿里、百度和腾讯在云计算服务领域的大力布局，给国内网络中立的
数据中心服务商提供了新的市场发展机遇。随着云计算和虚拟化技术的
普及，国内的数据中心服务商纷纷开始“新一代”数据中心的建设，朝着
第三代 IDC 趋势发展。未来数据中心技术将呈现云计算化、模块化（MDC）
和数据中心基础设施管理（DCIM）三种趋势。
图表 16：亚马逊 AWS 营收增长 图表 17：阿里云营收增长
来源：亚马逊财报，中泰证券研究所 来源：阿里财报，中泰证券研究所
请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 11 -
公司深度报告
中国数据中心规模是美国的 1/5，市场潜力巨大
作为云计算的“先行者”，北美地区仍占据市场主导地位，根据《2016
年云计算白皮书》数据，2015 年北美云计算市场占据全球 59.54%的市
场份额，增速达 19.4%，预计未来几年仍以超过 15%的速度快速增长。
亚洲在全球占据 12.04%的市场份额，其中中国市场全球占比已由 2012
年的 3.7%上升到 5%，保持快速增长。相比之下中国云计算市场规模
不到美国十分之一，市场才刚刚启动。2017 年第三季度，全球云基础设
施市场的收入预计达到 120 亿美元，增速超过 40%。AWS 增速 40%，
微软、Google 和阿里巴巴的营收增长速度都比亚马逊 AWS 要快，但市
场份额仍比后面 5 家厂商市场份额之和还要大。云计算是技术壁垒高和
规模优势的行业，未来市场集中度仍将提升。
图表 18： 2015 年全球云计算市场区域占比 图表 19：云计算厂商竞争力分析
来源：Gartner，中泰证券研究所 来源：Synergy Research Group，中泰证券研究所
中国作为全球第二大经济体，第一大人口国和互联网大国，大型数据中
心规模仅为美国的 1/5，市场潜力巨大。SynergyResearchGroup 的最
新数据显示，截至 2017 年底，全球超大规模数据中心数量接近 400 大
关，目前全球至少有 69 个处于规划或建设阶段的超大规模数据中心，
预计 2019 年底前全球超大规模数据中心数量将超过 500。拥有亚马逊、
谷歌、微软、Rackspace、IBM 这些巨头的美国，在本土建设了占据全
球 44%的云数据中心，中国仅仅占 8%，不到美国的五分之一。日本、
英国各占 6%，澳大利亚和德国各占 5%，新加坡、加拿大位列其后。通
讯技术和人口是互联网发展的必要前提，这一点从全球互联网巨头公司
的分布也可以看出。中国已经将 5G 物联网和人工智能作为国家战略，
而数据中心和云计算作为基础设施将迎来快速发展期，微软 Azure、亚
马逊 AWS、IBM、VMware 等国际云服务商争相进入中国市场，国内以
阿里、腾讯、华为为代表的企业积极布局公有云。
59.54% 12.04%
2.51%
21.50%
0.90%
0.69% 2.81%
北美洲 亚洲 大洋洲 欧洲
欧亚大陆 中东和非洲 拉丁美洲
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公司深度报告
图表 20：2017 年大型云数据中心占比 图表 21：美国数据中心分布图
来源：SynergyResearchGroup，中泰证券研究所 来源：DCmap，中泰证券研究所
美国数据中心依然主要集中在大城市附近，传统的商业区仍然是那些比
较挑剔的企业用户首选的位置。从需求方看，数据中心服务业的客户分
布与当地经济发达程度密切正相关，由于经济发达地区网络覆盖全，网
络使用率高，客户对相应地区的数据中心服务设施需求也相对集中。国
内数据中心服务市场主要集中在北京、长三角、珠三角及其他经济发达
地区。北上广深地区无论从基础电信设施，还是从互联网人口、企业客
户来看都较为集中，形成了集中的数据中心服务需求。根据 CCID 发布
的报告数据显示，TOP200 的互联网大客户中有 80% 分布在华东、华
北和华南三个区域。从城市结构上来看，一线城市占据了市场的绝大部
分份额。近两年部分新建的数据中心因考虑能耗问题和当地经济规划，
被安排建设在较为偏远的内蒙、宁夏、贵州等地区。
为控制地方耗能指标，我国经济发达地区开始对数据中心采取集约化管
理，严控高耗能数据中心建设。以北京为例，2014 年 7 月起，禁止“新
建和扩建数据中心（PUE 值在 1.5 以下的数据中心除外）”，未来北京市
区强调对数据中心改造，发展云数据中心业务。上海对于碳排放能耗指
标控制较为严格，形成集中化建设的思路。因此一线城市具有能充足稳
定供电条件、较低用地成本，规模化、集中化高质量的数据中心选址将
成为稀缺的优势资源，甚至一定程度决定未来区域内的竞争格局。
请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 13 -
公司深度报告
依托宝武集团资源，宝之云竞争优势明显
地理位置优越，依托宝钢享有天然优质资源。宝信软件自 2005 年开展
数据中心服务业，并于 2013 年开始大力拓展。宝之云机房位于上海市
宝山区的宝钢罗泾厂区（产权归属宝钢，采用租赁形式）。上海作为一线
城市，运营 IDC 的地域优势巨大。目前，从数据中心机房的互联网接
入带宽和访问速度来看，作为一线城市的北京、上海和广州的网络优势
非常显著。此外，IDC 下游客户主要是互联网、金融等新兴智慧密集型
产业，上海等一线城市高度聚集的客户资源、人才、资金等优势不言而
喻，对于 IDC 服务商是非常重要的战略资源。宝信软件立足于上海市，
可以集成硬件、软件、客户、人才、资金等多方面优势。
宝之云 IDC 园区占地 2.8 平方公里，未来将建成拥有 30000 个机柜规模
的 IDC 园区，是华东地区单体机柜密度最大的 IDC。宝之云 IDC 罗泾基
地，作为之前的钢铁冶炼工厂，拥有钢铁产业转型后富余的土地与厂房
资源，电力资源充沛（220KV 双路高压供电总降压站），水力资源丰富
（园区自备水厂），可满足高等级的云计算数据中心供电要求，可满足入
驻客户后续进一步扩长租用空间的需求，节省了基建时间和费用，在交
付时间和成本上优势明显。除了罗泾厂区，公司依靠宝钢仍有后续拓展
的潜力。
图表 22：智能化减耗机房 图表 23：宝信产业园地理位置优越，规模大
来源：宝信软件，中泰证券研究所 来源：宝信软件，中泰证券研究所
专业团队打造绿色 IDC，全方位安全保障。宝之云 IDC 机房采用了最新
的智能化技术、冷热通道分离，冷通道封闭，再辅之以资源虚拟化、弹
性伸缩、动态漂移等技术，实现了资源共享、动态分配，宝之云 IDC 可
以实现 PUE1.5 以下，大大降低了电力、能源的消耗。比传统数据中心
节能 30%以上。宝信汇聚了国内顶尖的云计算、IDC 领域的专家，先后
参与了国家“系统集成标准”、“中国 ITSS 服务标准”、“云计算数据中
心标准”的编制，结合宝信 30 多年服务宝钢的系统建设、运维、运营
经验，可以确保 IDC 服务的安全、可靠，为用户提供最佳的服务体验。
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与中国移动、中国电信形成战略合作伙伴关系，阿里、腾讯、360 等互
联网和太保等金融大客户资源稳定。与基础电信运营商合作，定制数据
中心是当前批发型数据中心服务商的主要商业模式。基础电信运营商通
常倾向于选择具有规模优势的数据中心服务商。由于基础硬件建设需要
大量资金投入，加之长期磨合形成的服务粘度将降低租用方更换的可能
性，因此这种合作关系一旦建立，不仅会为数据中心服务商带来稳定持
续的收益和广泛的品牌宣传效应，而且这种合作关系具有很高的替代成
本，将会对后发的竞争者建立较高的竞争门槛。经过多年在 IDC 市场中
的拼搏，宝信软件在树立自己品牌形象的同时，也积累了丰富的客户资
源。近三年内，公司和运营商中国电信、中国移动等签订长期定制化数
据中心合同，间接为阿里、腾讯、360 等互联网巨头提供 IDC 服务，
积累了优质大型客户资源，为后续业务开展奠定了基础。
公司宝之云 IDC项目是目前上海地区规模优势最大的 IDC项目，利润弹
性较大。在宝钢集团公司的支持下，宝信软件获得罗泾厂区的租用权，
充分改造已有的厂房、供配电等设施资源。公司在 IDC 的建设、租金、
管理、维护、供配电、给排水等费用方面远低于市场，成本优势明显。
罗泾厂区的承载能力强，厂区占地约 2.82 平方公里，现有大量的工业厂
房、公辅配套房屋、供配电、给排水等资源，现有宝之云 IDC 四期项目
规划总机柜数约 27000 个=一期（4000）+二期（4000）+三期（10000）
+四期（9000）。
可转债募集 16 亿资金建设宝之云四期：四期项目拟建设约 9000 个 IDC
机柜，总投资额约为 19.5亿，主要面向基础电信运营商、大型互联网企
业、金融业等客户。目前已经与中国太保签订合作，提供数据中心建筑
面积约 40000 平米，首期机柜在合作合同签订之日（17 年 6 月 28 日）
起 18 个月内完成交付，后续机柜在确认需求后 12 个月内完成交付。合
作期限和服务费用的计算是自数据中心建成并交付完成日的次日开始计
算，合作期限 20 年，服务费用不超过 55 亿元（不含水电，且在合作期
限内逐年分摊）。
图表 24：宝之云四期建设及签约情况 图表 25：宝之云三期盈利测算（万元）
来源：公告整理，中泰证券研究所 来源：公司公告，中泰证券研究所
宝之云前三期规划机柜总数约 1.8 万，100%签约主要客户为电信、移动、
阿里、腾讯、360 等，目前已经建设完成 16000 个机柜并交付，但需要
根据实际上架进度测算收益。2017 年 6 月在运营机柜数约达到 9800 个，
项目 规划机柜数 签约客户 签约日期 签约率 签约年限
宝之云一期 约4000中国电信（阿
里） 2013/10/18 100% 10
宝之云二期 约4000中国移动（腾
讯） 2014/6/12 100% 10
宝之云三期 约10000中国电信（阿里
、腾讯、360）
2015/10/20，
2016-8-29 100% 10
宝之云四期 约9000中国太保（运营
商多线带宽） 2017/6/9 30% 20
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三四季度二期、三期交付集中期。预计到 2018 年底前，前三期 1.8 万
机柜将全部投入运营，年均运营机柜数约 1.4 万，2018 年 IDC 业务弹
性较大。未来三年将是宝之云项目年均运营机柜快速上升期。如果按照
公告第一期 4000 机柜 2016 年实现效益 1.17 亿利润总额测算，目前规
划四期整体 2.7万机柜左右，预计全部正常运营年化利润总额约 7.9亿。
目前仍有 IDC拓展的资源储备。
股权激励绑定骨干利益，国企改革激发企业活力
宝信公司 2017 年 12 月 8 日发布公告，拟向激励对象授予不超过 780
万股限制性 A 股股票，占总股本 1%，一次性授予，无预留部分。限制
性股票的授予价格为 8.60 元/股。有效期包括授予后的 2 年限售期和 3
年解除限售期。
股票激励涉及面广，有效调动员工积极性和凝聚力。计划涉及的激励对
象不超过 350 人，三分之一是管理人员，三分之二是技术人员及骨干。
具体包括：公司董事、高级管理人员，中层管理人员，核心技术、业务
等骨干人员。计划整体涉及人员广，大范围绑定核心技术人员利益，显
示公司尊重人才、注重研发创新，从而为公司产品与技术升级及业务拓
展提供长远保障。上海国企改革先锋，员工激励实施将为公司发展保驾
护航，激发企业发展的活力。
业绩考核目标业绩条件为：2018-2020年三年净资产收益率不低于8%，
9%，10%，净利润较 2016 年增长率不低于 50%，80%，110%且不低
于同行业对标企业 75 分位值水平。
图表 26：股权激励业绩考核目标
来源：公司公告，中泰证券研究所
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盈利预测与投资建议
宝信软件业务主要包括三大板块：软件开发、服务外包、系统集成。目
前公司主营业务收入构成中，软件开发为公司主要收入来源。公司立足
软件工程，巩固钢铁信息化市场龙头地位，丰富装备制造、有色、轨道
等非钢领域运维市场服务内容，加速发展数据中心（IDC）服务和云服
务等新兴领域业务，提升整体盈利能力。
（1）软件开发及工程业务：受益于钢铁行业供给侧改革驱动下盈利好
转，以及大股东及客户宝钢武钢合并成为全球第二特大型钢铁企业，叠
加今年进入首钢，钢铁软件信息市占率大幅提升，同时积极拓展非钢领
域。武钢信息化系统要与宝钢统一，完全替换成为公司未来两年重要订
单来源。我们预计 2017-2019 年软件开发及工程业务将保持 10%-15%
的复合增长，保守估计给予 10%复合增长。
（2）IDC 业务：二、三期迎来上架高峰期，四期开始建设。现有宝之
云 IDC 四期项目规划总机柜数约 27000 个=一期（4000）+二期（4000）
+三期（10000）+四期（9000）。背靠宝武集团，在上海 IDC 的建设、
租金、管理、维护、供配电、给排水等费用方面远低于市场，成本优势
明显。2017 年 6 月在运营机柜数约达到 9800 个，三四季度二期、三期
交付集中期。预计到 2018 年底前，前三期 1.8 万机柜将全部投入运营，
年均运营机柜数约 1.4 万，2018 年 IDC 业务弹性较大。未来三年将是
宝之云项目年均运营机柜快速上升期。
图表 27：宝信软件 IDC 业务营收预测
来源：中泰证券研究所
（3）系统集成业务：综合考虑过去两年该业务增长趋势，以及公司战
略，预计该业务营收将持平或者持续收窄。
投资建议：宝信软件是钢铁信息化龙头企业，受益于钢铁行业盈利复苏，
以及宝武合并，软件信息化市场占有率将大幅提升。依靠宝武集团稀缺
资源优势和自身信息化能力，快速发展 IDC 业务，成为华东乃至全国的
第三方数据中心龙头，宝之云四期项目陆续投入运营将成为未来业绩重
要的增长点。作为上海国企改革先锋，公司近期发布股权激励方案，将
为未来发展保驾护航，激发企业发展活力。我们预计公司 2017-2019 年
净利润为 4.11亿/5.65 亿/7.20 亿，EPS 分别为 0.53 元/0.72 元/0.92元，
目前市值对应 2018 年 PE=22X，参考可比公司，给予 2018 年 28-33 倍
目标估值区间，估值较低成长性突出，首次覆盖给予“买入”投资评级。
单位：万个/万元 2016 2017E 2018E 2019E 2020E
运营机柜数 5402 8700 14000 20000 24000
单机柜年收入 7.24 7.24 7.24 7.24 7.24
IDC收入 39089 62953 101304 144720 173664
收入增速 61.05% 60.92% 42.86% 20.00%
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图表 28：宝信软件主营业务增长预测（百万）
来源：中泰证券研究所
图表 29：宝信软件盈利预测及估值（百万）
来源：中泰证券研究所（PE经过 B股市值调整）
图表 30：可比公司估值
来源：wind，中泰证券研究所（可比公司盈利预测采用 wind一致预期）
2015 2016 2017E 2018E 2019E 2020E
营业收入 2982.15 2886.35 3174.99 3492.48 3841.73 4033.82
增速 -4.93% -3.21% 10.00% 10.00% 10.00% 5.00%
毛利率 22.57% 23.70% 23.80% 23.80% 23.80% 23.80%
营业收入 719.41 891.34 1212.22 1806.21 2348.07 2935.09
增速 31.01% 23.90% 36.00% 49.00% 30.00% 25.00%
毛利率 51.09% 48.75% 49.50% 50.00% 50.00% 50.00%
营业收入 228.03 172.88 172.88 172.88 172.88 172.88
增速 -39.99% -24.19% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00%
毛利率 11.14% 8.92% 9.00% 9.00% 9.00% 9.00%
营业收入 8.10 9.71 10.68 11.75 12.92 13.57
增速 11.54% 61.00% 10.00% 10.00% 10.00% 5.00%
毛利率 92.59% 90.27% 90.00% 90.00% 90.00% 90.00%
软件开发
服务外包
（IDC+运
维）
系统集成设
备
其他
2015 2016 2017E 2018E 2019E
营业收入 3,937.7 3,960.3 4,575.2 5,490.0 6,384.2
增速 -3.30% 0.57% 15.53% 19.99% 16.29%
净利润 312.4 335.7 411.6 564.5 720.8
增速 -2.90% 7.45% 22.61% 37.16% 27.68%
毛利率 27.26% 28.86% 30.23% 32.13% 33.20%
销售费用率 2.99% 3.31% 3.30% 3.30% 3.10%
管理费用率 16.73% 16.76% 16.65% 16.65% 16.50%
财务费用率 -0.23% -0.50% -0.22% -0.19% -0.20%
净利率 7.93% 8.48% 9.00% 10.28% 11.29%
ROE 7.98% 8.09% 9.27% 11.68% 13.50%
EPS（元） 0.40 0.43 0.53 0.72 0.92
PE 39.56 36.81 30.03 21.89 17.14
简称 2016EPS 2017EPS 2018EPS 2016PE 2017PE 2018PE 市值
用友网络 0.14 0.28 0.42 150.86 75.59 49.78 309.24
鼎捷软件 0.16 0.26 0.37 90.63 56.29 39.41 38.38
光环新网 0.50 0.32 0.48 26.38 41.43 27.76 190.77
科华恒盛 0.67 1.60 1.24 45.46 19.01 24.47 84.83
均值 78.33 48.08 35.35
宝信软件 0.43 0.53 0.72 36.81 30.03 21.89 124.50
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风险提示
钢铁行业软件信息化投资建设低于预期的风险；
宝武集团整合进度低于预期，导致武钢软件系统改造升级进度慢的风险
IDC 项目上架进度和回款速度低于预期的风险
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图表 31：宝信软件盈利预测（百万）
来源：wind，中泰证券研究所
利润表 2015 2016 2017E 2018E 2019E 财务指标 2015 2016 2017E 2018E 2019E营业收入 3,937.7 3,960.3 4,575.2 5,490.0 6,384.2 成长性减:营业成本 2,864.2 2,817.4 3,192.1 3,726.2 4,264.4 营业收入增长率 -3.3% 0.6% 15.5% 20.0% 16.3% 营业税费 18.7 13.6 20.4 23.2 25.8 营业利润增长率 -3.3% 9.9% 34.7% 44.0% 31.1% 销售费用 117.7 131.0 151.0 181.2 197.9 净利润增长率 -2.9% 7.5% 22.6% 37.2% 27.7% 管理费用 658.6 663.7 761.8 914.1 1,053.4 EBITDA增长率 0.3% 11.8% 55.1% 44.3% 29.2% 财务费用 -9.1 -19.8 -10.1 -10.6 -12.8 EBIT增长率 -5.4% 6.5% 40.1% 44.9% 31.3% 资产减值损失 23.6 14.3 15.0 15.0 15.0 NOPLAT增长率 -8.5% 9.0% 34.1% 44.9% 31.3%加:公允价值变动收益 - - - - - 投资资本增长率 34.0% 2.2% 35.0% 0.9% 14.0% 投资和汇兑收益 36.7 -9.8 - - - 净资产增长率 51.4% 6.9% 7.6% 9.7% 11.3%营业利润 300.6 330.3 445.0 640.9 840.5 利润率加:营业外净收支 81.5 80.8 81.3 80.9 81.2 毛利率 27.3% 28.9% 30.2% 32.1% 33.2%利润总额 382.2 411.1 526.3 721.9 921.7 营业利润率 7.6% 8.3% 9.7% 11.7% 13.2%减:所得税 50.7 46.1 78.9 108.3 138.3 净利润率 7.9% 8.5% 9.0% 10.3% 11.3%净利润 312.4 335.7 411.6 564.5 720.8 EBITDA/营业收入 9.4% 10.4% 14.0% 16.9% 18.7%资产负债表 2015 2016 2017E 2018E 2019E EBIT/营业收入 7.4% 7.8% 9.5% 11.5% 13.0%货币资金 1,707.9 1,742.2 1,330.9 1,785.7 1,974.9 运营效率交易性金融资产 - - - - - 固定资产周转天数 30 37 56 68 65应收帐款 2,022.2 2,142.3 2,580.0 3,170.8 3,492.6 流动营业资本周转天数 103 93 96 103 102应收票据 370.9 236.8 502.4 406.9 615.9 流动资产周转天数 431 464 419 403 404预付帐款 131.5 207.5 164.2 258.3 239.5 应收帐款周转天数 191 189 186 189 188存货 819.4 744.6 939.2 1,097.2 1,218.5 存货周转天数 73 71 66 67 65其他流动资产 45.6 28.0 28.3 34.0 30.1 总资产周转天数 528 601 558 520 500可供出售金融资产 13.5 15.0 15.0 15.0 15.0 投资资本周转天数 170 196 202 194 179持有至到期投资 - - - - - 投资回报率长期股权投资 61.9 59.9 59.9 59.9 59.9 ROE 8.0% 8.1% 9.3% 11.7% 13.5%投资性房地产 8.8 16.1 16.1 16.1 16.1 ROA 5.2% 5.3% 6.1% 7.2% 8.5%固定资产 327.4 487.8 941.1 1,138.2 1,178.7 ROIC 15.9% 12.9% 17.0% 18.2% 23.7%在建工程 472.6 671.0 335.5 167.8 83.9 费用率无形资产 203.0 179.0 154.5 130.0 105.6 销售费用率 3.0% 3.3% 3.3% 3.3% 3.1%其他非流动资产 192.2 307.9 269.7 233.6 196.4 管理费用率 16.7% 16.8% 16.7% 16.7% 16.5%资产总额 6,377.0 6,838.1 7,336.8 8,513.4 9,227.1 财务费用率 -0.2% -0.5% -0.2% -0.2% -0.2%短期债务 77.0 10.0 - - - 三费/营业收入 19.5% 19.6% 19.7% 19.8% 19.4%应付帐款 1,145.0 1,289.5 1,431.4 1,761.8 1,896.2 偿债能力应付票据 269.5 296.5 375.1 388.5 487.5 资产负债率 37.7% 37.9% 37.7% 41.1% 39.5%其他流动负债 799.8 899.9 853.3 1,243.3 1,159.0 负债权益比 60.5% 61.0% 60.5% 69.7% 65.2%长期借款 0.8 0.7 - - - 流动比率 2.22 2.04 2.08 1.99 2.14 其他非流动负债 111.1 94.1 104.6 103.3 100.6 速动比率 1.87 1.75 1.73 1.67 1.79 负债总额 2,403.2 2,590.6 2,764.4 3,496.8 3,643.3 利息保障倍数 -32.16 -15.67 -43.08 -59.49 -64.74 少数股东权益 59.2 98.4 134.2 183.3 246.0 分红指标股本 391.6 783.2 783.2 783.2 783.2 DPS(元) 0.13 0.13 0.16 0.22 0.28 留存收益 3,524.5 3,366.8 3,654.9 4,050.0 4,554.5 分红比率 31.3% 30.3% 30.0% 30.0% 30.0%股东权益 3,973.9 4,247.4 4,572.3 5,016.6 5,583.8 股息收益率 0.7% 0.7% 0.9% 1.2% 1.5%现金流量表 2015 2016 2017E 2018E 2019E 业绩和估值指标 2015 2016 2017E 2018E 2019E净利润 331.4 365.1 411.6 564.5 720.8 EPS(元) 0.40 0.43 0.53 0.72 0.92 加:折旧和摊销 99.0 132.1 206.7 295.2 367.8 BVPS(元) 5.00 5.30 5.67 6.17 6.81 资产减值准备 23.6 14.3 - - - PE(X) 45.7 42.5 34.7 25.3 19.8 公允价值变动损失 - - - - - PB(X) 3.6 3.4 3.2 3.0 2.7 财务费用 4.8 2.3 -10.1 -10.6 -12.8 P/FCF -64.3 64.6 -39.3 26.5 46.7 投资收益 -36.7 9.8 - - - P/S 3.6 3.6 3.1 2.6 2.2 少数股东损益 19.1 29.4 35.8 49.1 62.7 EV/EBITDA 56.3 28.6 19.9 13.4 10.3 营运资金的变动 -169.5 308.2 -614.3 12.7 -450.0 CAGR(%) 22.8% 29.0% 11.2% 22.8% 29.0%经营活动产生现金 273.9 826.6 29.6 910.9 688.5 PEG 2.0 1.5 3.1 1.1 0.7 投资活动产生现金 -149.1 -572.1 -300.0 -300.0 -300.0 ROIC/WACC 1.5 1.2 1.6 1.7 2.3 融资活动产生现金 1,024.4 -185.5 -140.9 -156.1 -199.3 REP 6.5 4.4 2.7 2.4 1.6
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投资评级说明：
评级 说明
股票评级
买入 预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数涨幅在 15%以上
增持 预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数涨幅在 5%~15%之间
持有 预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数涨幅在-10%~+5%之间
减持 预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数跌幅在 10%以上
行业评级
增持 预期未来 6~12 个月内对同期基准指数涨幅在 10%以上
中性 预期未来 6~12 个月内对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间
减持 预期未来 6~12 个月内对同期基准指数跌幅在 10%以上
备注：评级标准为报告发布日后的 6~12 个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其
中 A 股市场以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市
转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为
基准（另有说明的除外）。
重要声明：
中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。
本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。
本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、
客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。但本公司及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作
任何保证，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对
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