53205761 Formarea Portofoliului de Investitii Si Metode de Combatere a Riscului

7/30/2019 53205761 Formarea Portofoliului de Investitii Si Metode de Combatere a Riscului

1/30

Planul:

pag.

Introducere ..........................................................................................................2

I. Definirea portofoliului de investiii ..............................................................4

I.1. Noiunea de portofoliu de investiii. Clasificarea .........................................4

I.2. Riscul i tipuri de riscuri aferente unui portofoliu..........................................9

II. Metode de combatere a riscului unui portofoliu de

investiii ............................................................................................................11

II.1. Formarea structurii optime a portofoliului de investiii..............................11

II.2. Diversificarea portofoliului de investiii. Metode de diversificare.............15

1


2/30

Introducere

Dezvoltarea: Progresului tehnico-tiinific a pieei hrtiilor de valoare (PHV), formarea

marilor centre bursiere au contribuit esenial la sporirea investiiilor de capital i al instituiilor

investiionale. Aplicarea noilor tehnologii informaionale impun necesitatea cunoaterii

tuturor surselor generatoare de profituri cu un risc admisibil. O modalitate ar fi investirea

capitalului propriu sau mprumutat n titlurile financiare. Cel mai rezonabil ar fi ca aceste

titluri financiare s fie diferite, astfel nct investitorul avnd posibilitate de a forma un

portofoliu de titluri mobiliare diversificat: n timp ce un titlu comport rentabilitate i riscuri

nalte, altele, ca o compensare a primelor, pot fi purttoare de rentabilitate i risc mai redus,

adic pierderea unuia poate fi compensat prin ctigurile celorlalte. Altfel spus: un titlu

riscant este egal cu mai multe titluri mai puin riscante. De aceea e necesar ca cei care dein

capital i doresc s-l investeasc s cunoasc n ce sector al economiei este mai bine de

investit, care titluri snt mai preferabile, care snt mai rentabile, care snt purttoare de risc

nalt pentru ca realitatea s corespund ateptrilor investitorului. Lumea n care trim este

obsedat de riscuri. Marile i legendarele afaceri au fost construite, aproape fr excepie, pe

riscuri. Concluzia este c riscul este o variabil de care trebuie s se in seama, suprimarea

lui nefiind posibil. Ar fi o greeal acea de a nu recunoate c riscurile exist. Alt greeal

major o face acel manager hotrt s elimine tot riscul.Considerarea riscurilor nu semnific

faptul c trebuie anticipate toate evenimentele excepionale, ci semnific luarea n considerare

a unei fraciuni importante a evoluiilor nefavorabile. Exist diverse metode de combatere a

riscului, printre care, am putea meniona i portofoliul de investiii, n special diversificarea

lui.

Investitorul accept un anumit nivel al riscului n msura n care acesta este remunerat

cu o rentabilitate mai mare dect un mod curent.Dac rentabilitatea sperat nu este suficient

investitorul va cuta o alt investiie fr risc cu o rentabilitate egal cu rata dobnzii lacreditele pe termen scurt.

Pentru a atinge obiectivul propus investitorul trebuie s fie cel puin iniiat n acest

domeniu: s cunoasc ce reprezint un portofoliu de investiii, care snt tipurile de portofolii

contemporane pentru a ti ce legtur este ntre tipul portofoliului i tipul investitorului, cum

s formeze o structur optim a lui, ce riscuri comport portofoliul format i prin ce metode ar

putea minimiza sau chiar elimina acest risc.

2


3/30

Scopul referatului const n cercetarea modelelor i principiilor de dirijare a

portofoliilor de investiii existente n teoria i practica mondial pentru ca investitorul s-i

poat crea o imagine ampl despre noiunea de portofoliu de investiii i sa poat lua decizia

oprtun n momentul necesar. Acest scop e concretizat n urmtoarele aspecte:

-studierea practicii mondiale a formrii i gestiunii portofoliului de investiii

-cercetarea particularitilor formrii structurii optime a portofoliului, a relaiei

rentabilitate risc i metodei de combatere a riscului unui portofoliu de investiii

-elaborarea concluziilor i propunerilor n vederea soluionrii problemelor formrii,

gestiunii i combaterii riscului unui portofoliu.

Scopul i problemele cercetrii au determinat structura tezei :n introducere este

argumentata actualitatea temei abordate , scopul lucrrii i problemele de soluionat.

n capitolul I:Definirea portofoliului de investiii snt nglobate dou paragrafe

care cuprind respectiv :1)definirea noiunii de portofoliu de investiii , scopul crerii unui

portofoliu, avantajele i clasificarea lui ;2)analiza riscului pe care l comport un portofoliu i

tipuri de riscuri aferente lui.

n capitolul II: n Metode de combatere a riscului unui portofoliu de investiii

este argumentat necesitatea crerii lui i cuprinde trei subcapitole :1)formarea structurii

optime a portofoliului , modele de portofolii:portofoliu format din aciuni , din obligaiuni, din

aciuni i obligaiuni;2)metodele de diversificare a unui portofoliu:e demonstrat necesitatea

diversificrii i metode de ddiversificare elaborate de marii economiti ai lumii;3)analiza

portofoliului FI din RM snt analizate problemele ce au intervenit n activitatea FI i

anume:formarea iraional a potofoliului i consecinele ce rezult de aici :scopul crerii lor

nu a fost atins , acionarii FI nu snt remunerai, adic plata dividendelor sau lipsete sau este

mizer i nregistreaz pierderi.

3


4/30

I. Definirea portofoliului de investiii

I.I. Noiunea de portofoliu de investiii

Prin portofoliu de valori mobiliare nelegem totalitatea hrtiilor de valoare deinute de

un investitor. Fiecare investiie sau plasament de capital trebuie tratat n contextul general de

investiii. De asemenea trebuie s deosebim investiiile individuale, ce reprezint plasamente

n diferite hrtii de valoare luate individual, de cele globale, alctuite din totalitatea hrtiilor de

valoare i care formeaz un portofoliu.

Termenul de portofoliu n literatura de specialitate este tratat n mai multe moduri i

anume:

1. totalitatea titlurilor financiare de diverse tipuri emise de o corporaie.

2. totalitatea tipurilor de titluri financiare posedate de un investitor.

3. totalitatea domeniilor de investiii abordate de fondul mutual

n practica mondial a peii financiare sub noiunea de portofoliu de investiii se

nelege o totalitate de hrtii de valoare, care aparin unei persoane fizice sau juridice,

interpretat ca un ntreg obiect de gestiune. Aceasta nseamn, c la formarea portofoliului i n

continuare, schimbnd componena i structura lui, managerul gestionar formeaz o nou

dimensiune investiional cu o relaie determinat risc / rentabilitate. ns noul portofoliu

reprezint din sine un anumit set de corporative, obligaiuni cu diferite grade de risc i

siguran i hrtii de valoare cu venit fix, garantate de stat, etc. cu risc minim fa de instituia

iniial i cele ulterioare. Teoretic, portofoliul poate fi alctuit din hrtii de valoare de acelai

tip, i de asemenea s-i schimbe structura pe calea substituirii unor HV cu altele. ns fiecare

HV n particular nu poate atinge un asemenea rezultat.

Scopul portofoliului - de a mbunti condiiile de investire, oferind HV componente

aa caracteristici investiionale, care snt de nerealizat din punct de vedere a fiecrui HV luate

n parte i sunt posibile numai n cazul combinrii lor.n acest mod n procesul formrii portofoliului se atinge o nou calitate investiional

cu anumite caracteristici. Portofoliul HV reprezint instrumentul, cu ajutorul cruia

investitorul i asigur un anumit nivel al rentabilitii cu un grad de risc minim.

Veniturile portofoliului de investiii prezint profitul global al totalitii HV incluse

ntr-un portofoliu sau altul cu un anumit risc. Apare problema relaiei cantitative ntre

rentabilitate i risc, care trebuie soluionat operativ cu scopul perfecionrii continue a

structurii portofoliilor deja formate i formrii noilor portofolii n corelare cu dorineleinvestitorilor. Trebuie de menionat c problema dat se refer la acele probleme pentru

4


5/30

rezolvarea crora destul de repede se gsete o schem comun de rezolvare, dar care practic

nu se soluioneaz pn la capt.

n legtur cu avantajele investiionale a HV se poate de format diferite portofolii de

HV, n fiecare din ele fiind o balan proprie ntre riscul existent admisibil pentru destinatorul

portofoliului i rentabilitatea separat ntr-o anumit perioad de timp. Corelarea acestor

factori permite de a determina tipul portofoliului HV.

Aadar, tipul portofoliului este caracteristica lui investiional bazat pe relaia

rentabilitate risc. Factorul determinant la clasificarea portofoliilor este aceea care indic

modul de obinere a portofoliului: din contul creterii cursului HV componente sau din contul

ncasrilor curente dividente, dobnzi, etcn practica internaional exist urmtoarele tipuri

de portofolii de investiii:

1. portofoliul de cretere e orientat la hrtii de valoare i alte obiecte

investiionale costul peii al crora va crete rapid. Scopul acestui tip de portofoliu e mrirea

capitalului investitorilor i aceasta apare din diferena dintre preul iniial i cel care va fi pe

parcurs. Dividendele n cazul dat nu snt cele mai interesante pentru investitori.

2. portofoliul capitalului riscant e format din hrtii de valoare i cote ale

companiilor tinere de tip agresiv, care i-au ales strategia de cretere rapid, sau din obiecte

investiionale cu o valoare necunoscut pe pia. Acest tip de portofoliu e portofoliul

speculativ. Veniturile apar din diferena dintre preul de cumprare a activelor cnd ele snt

subevaluate i preul de vnzare mai nalt al acestora. Dac ateptrile n cazul acestui

portifoliu nu se ndeplinesc, pierderile vor fi respectiv nalte. Investiiile n acest tip de

portofoliu au cel mai nalt grad de risc, dar n acelai timp pot aduce cel mai mare profit.

3. portofoliul de cretere conservativ este mai puin riscant fiind compus

n general din aciuni ale firmelor mari, bine cunoscute, caracterizat prin ritmuri stabile de

cretere a cursului. Componena portofoliului rmne stabil n decurs de o perioad

ndelungat. Investiiile n portofoliul de cretere conservativ au ca scop meninereacapitalului.

4. portofoliul echilibrat constituit din diferite tipuri de hrtii de valoare: la

unele din ele preul poate crete rapid, celelalte pot fi purttoare de dividende nalte, altele pot

fi hrtii de valoare sigure (obligaiuni de stat). Principalul scop al acestui portofoliu e

obinerea veniturilor i mrirea capitalului investit dar dintr-un punct de vedere al unui nivel

admisibil al riscului. Acest tip de portofoliu este cel mai rspndit i se bucur de o mare

popularitate printre investitorii cu aversiune fa de risc.

5


6/30

5. portofoliul veniturilor e asemntor portofoliului n cretere, scopul

cruia este obinerea veniturilor curente din dividende, din diferena de pre la obiectele

investiionale . a.

6. portofoliul specializat include hrtii de valoare sau obiecte

investiionale care snt unite n grup nu conform scopului ci n baza unor criterii cum ar fi:

a. apartenena regional sau ramural

b. domeniul de activitate

c. tipul riscului aferent.

7. portofoliul mixt care poate fi o mbinare a diferitor tipuri de portofolii.

n dependen de tipul politicii investiionale portofoliile mai pot fi grupate n

urmtoarele trei categorii:

1. portofoliul agresiv : snt recomandate investiiile n aciuni comune (ordinare);

piaa se consider a fi solid; se anticipeaz ctiguri maxime, dar clienii trebuie s-i

asume un risc ridicat.

2. portofoliul defensiv (pasiv) : n aceste cazuri se recomand s se menin

capitalul i s se reduc riscul la nivel minim pentru c piaa este n declin; n ele nu apar

hrtii de valoare necunoscute pe pia, ce snt incluse hrtii de valoare determinate din

punct de vedere al comportamentului lor pe pia, a lichiditii i a riscului.

3. portofoliul agresiv defensiv : este considerat a fi un portofoliu echilibrat sau

diversificat; acesta se refer la tranzacii cu aciuni i obligaiuni, dar trebuie de inut

seama de faptul c piaa fluctueaz.

Portofoliul de cretere a veniturilor se formeaz pentru evitarea posibililor pierderi pe

piaa HV att ca scderea valorii de pia, ct i dividende i dobnzi joase. O parte a activelor

financiare, componente ale portofoliului respectiv genereaz creterea valorii capitalului

investit, alt parte snt purttoare de dividende i dobnzi nalte. Pierderea unei pri se

compenseaz cu ctigul celeilalte.Caracteristicile eseniale ale portofoliului de cretere i veniturilor sunt:

portofoliul cu destinaie dubl este format din HV generatoare de profit n

cazul creterii valorii de pia a lor. n acest caz ne referim la HV ale fondurilor de investiii

cu destinaie dubl. Ele emit aciuni proprii de 2 tipuri, primele aduc profit nalt, altele

creterea capitalului.

Echilibrarea portofoliilor presupune echilibrarea nu numai a veniturilor, dar i

a riscului, aferent operaiunilor cu HV. Portofoliile echilibrate ntr-o msur oarecare, au nstructura lor HV aductoare de dividende nalte. n componena portofoliului se pot include i

HV riscante, dar de regul, ele se formeaz din aciuni simple i priveligeate i obligaiuni. n6


7/30

dependen de conjunctura peii n unele sau altele instrumente financiare, incluse n

portofoliu, se investesc o mare parte de mijloace bneti. Dac analizm tipul portofoliilor din

punct de vedere a nivelului riscului acceptat de investitor, atunci ele se clasific n

conservativ, agresiv i iraional. De aceea fiecrui tip de investitor i va corespunde un tip de

portofoliu de HV: cu stabilitate nalt, ns cu venit mic; diversificabil; riscant, dar purttor de

venituri mari, ne sistematic.

n continuare portofoliile pot fi clasificate din punct de vedere a lichiditii, impunerii

fiscale, apartenena ramural regional.

Clasificarea portofoliilor investiionale

Lichiditatea ca proprietate investiional a portofoliului nseamn posibilitatea

transformrii rapide a portofoliului n lichiditi fr modificarea valorii lui. Cele mai lichide

snt portofoliile peii monetare.Portofoliul peii monetare au ca scop integritatea capitalului. n componena

portofoliului se includ mijloace bneti sau active uor realizabile. De menionat c una din

Portofoliulinvestiiilor

pe termenmediu i lungcu venit fix.

Scopulinvestiiei

Lichiditateaea

Varieti deportofoliu

Neimpozabile

Ramu-rabile

Portofoliiramurale

Portofoliiramuraledependente

Portofoliiconvertibile

Portofoliulpeiimonetare

PortofoliulHV de stat

regionale

PortofoliulHV dinanumite ri

Portofoliulinvestiiilor

pe termenscurt

PortofoliulHVmunicipale

Portofoliiregionale

Portofoliu HV

Portofoliispecializate petipuri de HV

7


8/30

regulile de aur a lucrului cu HV spune nu trebuie de investit toate disponibilitile n HV

e necesar de meninut o rezerv de mijloace bneti pentru hotrrea problemelor

investiionale neprevzute.

O lichiditate nalt posed i portofoliul investiiilor pe termen scurt. Ele snt formate

din HV pe termen scurt i alte instrumente ale pieii monetar.

Portofoliul HV neimpozabile conin n general, obligaiuni de stat pe termen lung i

presupun pstrarea capitalului cu un grad nalt de lichiditate, permind obinerea i celor mai

mari venituri, care, de regul, nu se impoziteaz.

Totodat aceasta nu genereaz deficitul bugetar, aa cum avuia naional se plaseaz

n aceste obligaiuni. De aceea HV de stat snt cele mai sigure deoarece se consider c statul

nu poate da faliment.

Portofolii formate din HV ale diferitor ramuri industriale se compun n baza HV

emise de ntreprinderi din diferite sectoare industriale, legate tehnologic.

Din punct de vedere a scopului investiiei n componena portofoliilor HV se includ

HV, care corespund scopului propus, de exemplu portofoliile convertibile, formate din aciuni

i obligaiuni convertibile i priveligiate i pot fi schimbate pe un numr determinat de aciuni

simple la un pre determinat la un anumit moment de timp.

La acest tip de portofoliu aparin portofoliile de investiii pe termen mediu i lung cu

venit fix.

De asemenea se evideniaz portofoliile HV formate n dependen de apartenena

regional a emitenilor i de asemenea HV care snt incluse n ele. La acest tip de portofolii se

refer portofoliile: HV a anumitor ri, regionale i de asemenea HV strine.

I.2. Riscul i tipuri de riscuri aferente unui portofoliu

Riscul, n general, reprezint posibilitatea de pierdere sau de pagub. n definirea

riscului s-au format mai multe accepiuni:

Sacrificiul unui avantaj imediat sau absena unui consum imediat n schimbul

unor avantaje viitoare;

Pierderea unui avantaj cert i imediat din achiziia i stpnirea unui bun real

sau din consumul unui serviciu, pentru un avantaj viitor i incert, prin investiia n valori

mobiliare;

8


9/30

Incertitudinea asupra valorii unui bun financiar ce se va nregistra la o dat

viitoare. O msur a riscului are n vedere att posibilitatea unui rezultat sau efect, ct i

mrimea efectelor sau rezultatelor portofoliului.

Nu este de preferat s investim ntreg capitalul disponibil ntr-o singur hrtie devaloare, deoarece, n acest caz, riscul fiecrei hrtii de valoare luate n parte este mai mare

dect riscul total al ntregului portofoliu de valori mobiliare. Ctigul ateptat sau anticipat al

portofoliului este dat de ctigul fiecrei hrtii de valoare.

Este la fel de posibil de diversificat geografic titlurile cumprnd valori strine.

Diversificarea nu nseamn s investeti puin n titluri numeroase deoarece urcrile nu aduc

dect profituri neglijabile. Alegerea titlurilor i natura diversificrilor ar trebui s urmreasc

obiectivele fixate la construirea portofoliului: importante plusuri de valoare asumndu-i

riscuri mari sau asigurarea securitii, investiii pe termen lung sau pe termen lung sau pe

termen scurt.

Dorina de diversificare a titlurilor nu trebuie s priveasc numai aciunile, ea trebuie

s fie prezent n structura oricrui patrimoniu, iar portofoliul de valori mobiliare nu va

conine numai aciuni.

Evaluarea i gestiunea eficient a portofoliului se vor analiza n cadrul criteriului

rentabilitate risc. Principala caracteristic urmrit i exploatat n gestiunea unui portofoliu

este reducerea i chiar eliminarea riscului specific prin diversificarea titlurilor.

Att portofoliile eficiente ct i cel optim snt posibile pe orice pia financiar

ntruct:

1) exist o proporionalitate direct ntre riscul asumat i rentabilitatea

cerut pentru o investiie financiar: comportament raional implicit.

2) Exist o corelaie pozitiv ntre rentabilitile titlurilor, fiecare cu fiecare

i fiecare cu ansamblul titlurilor.

3) Evoluia preului de pia al titlurilor i a rentabilitii urmeaz o

traiectorie aleatoare : piaa financiar eficient implicit, cel puin n varianta de eficien

slab.

Tipurile riscurilor ntlnite ntr-un portofoliu de investiii:

a) riscul companiei / emitentului:

- este considerat periculos i chiar dezastruos momentul cnd companiile au

deficulti de producie, de vnzrisau financiare.

- Impune o condiie de a deine 12-20 de aciuni diferite ntr-un portofoliuincluznd diverse companii n stadii diferite de dezvoltare.

9


10/30

- Administrarea eficient a portofoliului de investiie pentru minimizarea

efectelor riscului constituie unul din talentele de baz ale administratorului de fond.

b) riscul sectorului (industriei)

- se manifest cnd tipurile de aciuni se gsesc cu preponderen n acelai

sector sau domeniu economico social (bancar, transporturi, chimic petrochimic;

etc.).

- riscul de sector e considerat a fi major pentru o instituie cu un portofoliu

specializat sau ultra specializat.

c)riscul peii

- este considerat a fi ca o lam cu dou tiuri;

- este, de asemenea, denumit risc nediversificabil (nu poate fi evitat, indiferent de cte

tipuri de titluri exist n portofoliu);

- poate fi prentmpinat (redus) doar prin prezena pe termen lung pe piaa de capital i

printr-o fluctuaie (retragere n cazul descreterii i instabilitii, fiind activ n caz de

cretere) n timp.

d) riscul specific intrisec se refer la :

- riscul imobilizrilor de fonduri, cnd investiia e limitat n timp

- riscul absenei unei remuneraii

- absena unei garanii reale, ntruct investiia este n fonduri proprii i un credit acordat.

- riscul lipsei de lichiditi, determinat de mobilitatea eronat a capitalului

- imposibilitatea de a influena deciziile echipei manageriale, mai ales cnd investiia

efectuat nu d dreptul investitorului dect la o participare minoritar.

De asemenea, mrirea numrului diferitor active sau altor tipuri de HV, aflate n

portofoliu, pn la 8 nu d o micorare considerabil a riscului de portofoliu. Minimizarea

optim a riscului se atinge dac n portofoliu snt incluse 10-15 HV diferite, mrirea n

continuare este irezonabil, aa cum apare efectul diversificrii excesive, care trebuie de omis.Diversificarea excesiv poate avea urmtoarele consecine negative ca:

imposibilitatea gestiunii optime a portofoliului.

Cumprarea HV mai puin sigure, lichide i profitabile.

Cheltuieli suplimentare legate de cutarea HV , analiza lor, etc.

Cheltuielile suplimentare efectuate n legtur cu gestiunea portofoliului cu

diversificare excesiv nu au ca rezultat creterea rentabilitii, deoarece rentabilitatea

portofoliului crete mai lent dect cheltuielile date.

10


11/30

Formarea i gestiunea portofoliului ine de activitatea profesional i portofoliul deja

format este o marf, care poate fi vndut pe componente (se vnd cotele fiecrui investitor) i

n totalitate (cnd managerul i ia obligaia de a gestiona portofoliul HV al clientului). Ca i

orice marf portofoliul cu anumite nsuiri investiionale poate s se bucure de cerere nalt pe

piaa financiar.

Diversitatea portofoliilor este mare, ns fiecare deintor are strategia sa proprie

investiional lund n considerare situaia pieei HV i revizuind structura portofoliului nu

mai rar de o dat n 3-5 ani.

II. Metode de combatere a riscului unui portofoliu de investiii

II.1. Formarea structurii eficiente a portofoliului

Selecia unui portofoliu eficient de aciuni.

Un portofoliu eficient poate fi definit n termenii rentabilitii i riscului respectiv, acel

portofoliu care pentru o rentabilitate global scontat prezint riscul cel mai mic i invers, acel

portofoliu care pentru un risc ct mai mic asumat prezint cea mai mare rentabilitate. n

procesul de optimizare a relaiei risc-rentabilitate, politicile de plasament ale investitorilor

impun, anumite restricii specifice pentru capitalul lor financiar:

- O rentabilitate minim sub form de dobnzi sau dividende.

- Plasarea a unui anumit procent din fondurile disponibile n aceeai

valoare mobiliar sau ntr-un sector economic anume;

- Meninerea unei fraciuni simple din fonduri sub form lichid sau ntr-

un plasament determinat.

Pentru rezolvarea acestei probleme de gestiune financiar literatura de specialitate

propune metoda medie - dispersie care utilizeaz conceptul de medie pentru rentabilitatea

sperat i cel de dispersie pentru incertitudinea care e asociat acestei rentabiliti.Combinnd n proporii diferite dou aciuni care compun un portofoliu se poate

obine o mulime finit de combinaii care la o rentabilitate sperat minimizeaz riscul sau

invers, la un risc minim asumat maximizeaz rentabilitatea. Curba care reprezint grafic

aceste combinaii posibile ale celor dou aciuni poart denumirea de frontiera eficace i

aceast este reflectarea portofoliilor optime sau eficiente.

11


12/30

Din mulimea de portofolii optime situate pe frontiera eficient se selecteaz cel care

rspunde cel mai bine unor restricii specifice ale politicii de plasament promovat n mod

particular de fiecare investitor financiar.

Astfel de informaii pentru structurarea unui portofoliu optim snt furnizate clienilor

de ctre instituiile bancare i bursiere dup analiza i prelucrarea pertinent a caracteristicilor

titlurilor ce compun portofoliul fiecrui client.

Portofoliul de aciuni i obligaiuni.

Diversificarea unui portofoliu de aciuni poate reduce sau chiar elimina riscul specific

al acestuia prin combinaii de aciuni independente sau dependente n sens negativ.

Comportamentul obligaiunilor n cadrul unui portofoliu e similar celui al aciunilor. Se

sesizeaz uor c un portofoliu de aciuni i obligaiuni va avea mai mari anse de reducere a

riscului specifice prin diversificare. Problema care se pune e cea privind structura unui astfel

de portofoliu dac aciunile trebuie s domine structura portofoliului sau, dimpotriv,

obligaiunile s fie prioritare n realitate obligaiunile ofer investitorului o rentabilitate maisczut dect aciunile dar n mod egal i riscul unui asemenea plasament este mai mic. Un

portofoliu investit numai n aciuni ofer o rentabilitate mai mare dar i un risc mai ridicat al

12

A

B

X XX X X X

X xX x xX X X X

Risc

Rentabilitateasperat


13/30

AM

OR

F

Risc

Rentabilitateasperat

plasamentului. Un portofoliu optim este cel care armonizeaz cele dou obiective

contradictorii ale gestiunii financiare: creterea rentabilitii i reducerea riscului, respectiv

aceea structur care determin rentabilitatea marginal cea mai mare pe unitatea de risc.

Pe curba OMA se afl toate combinaiile posibile dintre aciunile i obligaiunile unui

portofoliu, n proporii diferite care pornesc de la 100% obligaiuni i se ncheie cu 100%

aciuni. Punctul M are semnificaia unei proporii optime dintre obligaiuni i aciuni.

Punctul RF reprezint rata dobnzii

fr risc. Ansamblul portofoliilor

constituite din aciuni i obligaiuni, n

proporii diferite se situeaz pe linia curb

OA.

Studiile efectuate arat c diversificarea portofoliului n proporii aproximativ egale

ale celor dou feluri de titluri i n deosebi proporia 45% / 55% conduce spre rentabilitatea

marginal cea mai mare a portofoliului, respectiv cea mai mare rentabilitate pe unitatea de

risc. Punctul M de optim se va situa de o parte sau alta de proporia 50% / 50%, mai departe

sau mai aproape de aceast proporie n funcie de caracteristicile titlurilor ce compun

portofoliul.

n gestiunea portofoliului se mai are n vedere faptul c volatilitatea aciunilor nu este

dect o msur statistic, i deci, variabil, a reaciei cursului bursier la evoluia indicelui

general al pieii.dimpotriv volatilitatea obligaiunilor este o msur actuareal i, deci, exacta evoluiei cursului bursier al obligaiunii n raport cu evoluia ratei dobnzii pe pia. n timp

ce volatilitatea aciunilor este estimat cu incertitudine n raport cu evoluia peii, volatilitatea

obligaiunilor poate fi determinat exact n raport cu maturitatea i cu taxa sa de cupon.

Metodele moderne de gestiune a portofoliilor se bazeaz, n mod esenial, pe

portofoliile de aciuni. Analiza intern de rentabilitate i risc se poate extinde la ansamblul

plasamentelor bursiere i, implicit, i asupra obligaiunilor.

Acesta e motivul pentru care trebuie realizat studiul valorilor cu venit fix n cadru unuiportofoliu diversificat. n cadrul unei politici de diversificare a portofoliilor, teoria justific

13


14/30

adugarea de obligaiuni la activele deinute. Totodat investiia n obligaiuni necesit i o

bun cunoatere a factorilor care influieneaz valoarea unui plasament n obligaiuni.

Fluctuaiile ratei dobnzii antreneaz o volatilitate semnificativ a cursului unei

obligaiuni. Riscul antrenat depinde de caracteristicile obligaiunii, mrimea lui e o funcie

cresctoare dar nu proporional a maturitii titlului. Aceast neproporionalitate implic

ideea c riscul unui portofoliu nu este egal cu nivelul riscului corespunztor duratei de via

medie a portofoliului. Astfel, instituiile financiare care ajusteaz sensibilitatea portofoliilor ,

dup durata medie de via, comit erori mai mult sau mai puin importante.

Pentru gestiunea activ a unui portofoliu de obligaiuni, apar, ca fundamentale dou

elemente:

- o bun cunoatere a reaciei fiecrei obligaiuni la fluctuaiile ratei dobnzii.

- o bun previziune a ratei dobnzii pentru orice maturitate, precum i o analiz

macroeconomic i internaional.

Riscul unui plasament n obligaiuni poate proveni din riscul de faliment al

emitentului. Dac emitentul e reprezentat de stat, acest risc e neglijabil. Pentru ntreprinderile

private, controlul emisiunii exercitat n majoritatea rilor de Ministerul Finanelor reduce

riscul de faliment, care e compensat printr-o rat de randament mai ridicat (prima de risc

legat de faliment care se situeaz ntre 0,3% i 1%). n SUA, cazurile de faliment fiind foarte

numeroase, primele de risc pot atinge niveluri ridicate (ntre 2% i 5%)pentru ntreprinderile

private, sau chiar mai mult, dac e cazul unor emisiuni junk bonds.

Pe de alt parte chiar dac riscul de faliment este absent, plasamentul n obligaiuni la

rat fix a dobnzii este riscant pentru un investitor. Rentabilitatea unei investiii ntr-o

obligaiune de 15 ani, este total lipsit de incertitudine dac i numai dac investitorul nu se

preocup de valoarea plasamentului su nainte de cei 15 ani i dac exist posibilitatea de

investire cu certitudine a cupoanelor viitoare la aceeai rat a dobnzii ca acea a obligaiunii.

n realitate o asemenea situaie nu se regsete, ntru ct investitorii snt preocupai defluctuaiile pe termen scurt i mediu al plasamentelor iar gestionarii portofoliilor doresc

adoptarea de strategii active.

Rentabilitatea n investiii ntr-o obligaiune const n faptul c n cazul unor

obligaiuni clasice, cuponul este sigur dar fix n timp ce n cazul aciunilor, dividendele snt

incerte, dar pot crete fr limit. Riscul unei obligaiuni provine din faptul c valoarea sa

fluctueaz n funcie de rata dobnzii n vigoare pentru instrumentele care au aceeai

maturitate.Coeficienii de sensibilitate i durat a unii obligaiuni au importan practic n dou

moduri:

14


15/30

1) utilizarea acestora de ctre gestionarii de portofolii n funcie de anticiprile cu

privire la rata dobnzii

2) alegerea obligaiunilor cele mai atractive n funcie de durata portofoliului.

Referitor la primul mod de utilizare n practica a coeficientului de

sensibilitate, trebuie refcut urmtoarea completare: dac gestionarul portofoliului prevede o

scdere a ratei dobnzii el va avea ca obiectiv creterea volatilitii portofoliului obligatar, cu

scopul de a rentabiliza la maxim aceast scdere de rat a dobnzii printr-o puternic plus

valoare asupra cursurilor bursiere.

Dac din potriv gestionarul preconizeaz o cretere a ratei dobnzii, aceasta va

diminua la maximum volatilitatea portofoliului obligatar, cu scopul de a l proteja contra unei

scderi de valoare importante.

Dup ce creterea dobnzii sa ncheiat, gestionarul portofoliului va proceda la un

arbitraj al portofoliului cu scopul de a gsi o curb de structur a ratei randamentelor celei mai

ridicate.

Dac n anumite situaii statul emitent al obligaiunilor intervine cu scopul de a corija

modificrile de rat a dobnzii aceast intervenie nu trebuie generalizat: astfel rmne

valabil afirmaia conform creia volatilitatea unui portofoliu obligatar exprim, n general,

nivelul riscului de rat a dobnzii a plasamentului respectiv.

Cea de-a doua implicaie practic a coeficientului de sensibilitate, i deci a

duratei, se poate explica astfel: o dat cu nivelul duratei portofoliului urmeaz selecionarea

obligaiunilor celor mai atractive. Se vor cumpra acele obligaiuni care snt deasupra curbei

structurii ratei dobnzii i se vor vinde cele situate sub nivelul curbei. Cheltuielile de

tranzacionare ca i fiscalitatea trebuie luate n considerare pentru a putea opta pentru

cumprarea sau vnzarea obligaiunilor.

II.2. Diversificarea portofoliului de investiii. Metode de diversificare

Investitorii snt n primul rnd preocupai de dou aspecte: factorul de risc i cel de

rentabilitate. S ne imaginm dou investiii la fel de riscante: una este rentabil dac plou i

cealalt dac nu plou. Un portofoliu care le combin pe amndou, va fi rentabil ntotdeauna.

Cu alte cuvinte, combinnd o investiie riscant cu alta neriscant se reduce simitor riscul

total al portofoliului. Morala acestei teorii este c riscul pe care o investiie particular l

presupune aproape nu conteaz, cea ce conteaz este contribuia pe care o aduce riscul totalasumat de acel investitor. Toi investitorii individuali a comportament raional i iau decizii de

plasament financiar care trebuie s situieze portofoliul pe frontiera eficient. Strategia15


16/30

diversificrii portofoliului de titluri va avea ca rezultat, n timp, creterea continu a valorii

portofoliului.

n prezent ne intereseaz n mod deosebit combinaiile eficiente de titluri care s

satisfac funcia de utilitate a investiiilor, respectiv atitudinea lor fa de risc.

W. Sharpe dezvolt ideea combinrii unui activ fr risc (cele mai sigure obligaiunile

de stat), cu un portofoliu de active riscante dar suficient de diversificate pentru obinerea celui

mai mic risc posibil (portofoliul eficient sau portofoliu de pia ). n acest sens se admite

existena unor noi ipoteze respectiv: (1) existena activului fr risc de faliment; (2) care are o

rat cert de dobnd (cu o rat de inflaie implicit, constant i fr risc de dobnd) i (3)

care poate fi cumprat sau vndut fr nici o restricie (absena riscului de lichiditate). Dac

prima ipotez poate fi ndeplinit de titlurile de stat (riscul de faliment fiind exclus pentru un

stat suveran), celelalte dou sunt mai puin realizabile din pricina existenei ineluctabile a unui

risc de rat de dobnd i mai ales a imposibilitii de a vinde titlurile de stat pe debit n mod

nelimitat.

n condiiile ipotezelor de mai sus investitorul are posibilitatea alocrii unei pri din

bugetul su n active riscante de pe frontiera eficient Markowitz i a celeilalte pri n activ

fr risc. Se realizeaz astfel o combinaie ntre plasamentele n active financiare i n cele

monetare. Cumprarea activului fr risc este echivalent cu acordarea unui mprumut ctre

piaa monetar (bonuri de tezaur) la dobnda fr risc. De aceea, combinaia astfel rezultat se

cheam portofoliu mprumuttor.

n condiiile realizrii integrate a ipotezei (3) investitorul poate cumpra mai multe

active riscante (de pe frontiera eficient) dect i permite propriul buget. Operaia devine

posibil prin cumprarea pe credit a activului fr risc, respectiv prin solicitarea pe piaa

monetar a unui credit la aceeai dobnd fr risc. Combinaia de active riscante astfel

obinut poart denumirea de portofoliu mprumutat.

Aceast idee l conduce la determinarea modelului CAPM al rentabilitii individualesperate a unui activ riscant (Ri) n funcie de rentabilitatea activului fr risc(Rf),de

rentabilitatea portofoliului de pia(market portofolio=Rm) i de coeficientul i, ce msoar

gradul de risc al activului individual, n funcie de riscul portofoliului de pia:

( ) iRfRmRfRi +=

Singurul risc remunerat este cel determinat de evoluia real a pieei financiare (Rm Rf

) riscul sistematic, ntruct riscul specific, legat de caracteristicile individuale ale

respectivului activ poate fi eliminat prin diversificarea portofoliilor.Cu toate criticile aduse modelului CAMP ndeosebi legate de variabilitatea n timp a

faimosului coeficient i, acesta rmme cel mai utilizat pentru selecionarea portofoliilor.

16


17/30

Modelul CAMP se construiete n funcie de un singur factor macroeconomic: evoluia

general a pieei financiare, respectiv rentabilitatea portofoliului eficient ce poate fi construit

din cele mai reprezentative titluri ale indicelui bursier.

Modelul Black and Scholes revine asupra seleciei portofoliului de titluri, arbitrajul

fcndu-se acum ntre dou componente ale portofoliului:

- opiunea(de cumprare =CALL sau de vnzare = PUTT) i

- activul suport( aciuni, obligaiuni).

Se poate construi un portofoliu fr risc , format dintr-o aciune i un numr de

opiuni asupra acestei aciuni. Modelul are meritul de a evidenia factorii determinani i

impactul lor asupra preului unei opiuni cursul (preul) titlului suport, preul de exerciiu al

opiunii, variaia rentabilitatea titlului suport, rentabilitatea activului suport, rentabilitatea

activului fr risc, dividendul.

P= Qs* S + Qc *C , unde Qs i QC reprezint cantitile de activ suport i respectiv de

opiuni CALL pentru formarea portofoliului.Aceasta e numit portofoliul de acoperire (la risc)

care nu aduce dect un randament minim fr risc (Rf), ca pre al timpului de deinere a

acestuia. Blak & Scholes au aplecat procesul Winner (sau zgomot alb) la portofoliul fr risc

P:

dP = Qs *ds + Qc*dC

n care dC e calculat ca vitez de variaie prin tehnica (lema) Ito (probabilist japonez).

Coeficientul delta () reprezint variaia preului unei opiuni rezult din variaia

foarte mic a preului aciunii suport.

Este, dealtfel, sensibilitatea primei (de cumprare sau de vnzare)unei opiuni la

variaia preului (cursului) aciunii. Din punct de vedere matematic, deltae derivata ntia a

preului optiunii, n raport cu preul aciunii. n termeni economici acest coeficient msoar

riscul poziiei portofoliului.

La un portofoliu compus din aciuni, din opiuni de cumprare (CALL) i din opiunide vnzare (PUTT), se atribuie semnalul + la delta pentru opiunile care se precizeaz, atunci

cnd aciunile cresc i semnul - la delta pentru aciunile care se apreciaz cnd aciunile

scad. Se adun coeficienii delta ai opiunilor cu coeficienii beta ai aciunilor, pentru a

rezulta un coeficient beta net care msoar riscul poziiei respective a portofoliului.

Un portofoliu perfect acoperit ar trebui s aibe coeficientul beta egal cu zero. n

realitate, aceast poziie nu poate fi ntlnit dect pentru variaii foarte mici ale cursurilor

aciunilor. Dac acestea se modific foarte mult, atunci riscul portofoliului se va modifica.Pentru a aprecia riscul asumat de investitor se utilizeaz, mai degrab, coeficientul gama.

17


18/30

Coeficientul gama msoar sensibilitatea coeficientului delta la o variaie a

cursului aciunii suport.

=dS

Este, de altfel, derivata a doua a preului opiunii, n raport cu preul aciunii.

Acest coeficient crete pe msur ce se apropie de scadena opiunii. Dac asociem

coeficientul delta cu viteza de reacie a preului opiunii la variaiile de curs ale aciunii,

atunci coeficientul gama se asociaz cu acceleraia acestei viteze.

Cunoaterea acestei acceleraii permite s se ajusteze (aproximeze) riscul portofoliului

i a vedea dac poziia acestui risc se apropie de 0.

Coeficientul theta () msoar sensibilitatea preului unei opiuni la o variaie a

duratei (t): dtde=

Este derivata nti a preului opiunii n msur cu timpul. Acest coeficient deci

exprim influiena timpului asupra valorii unei opiuni. Cu att opiunea se apropie de

scaden, cu att coeficientul theta crete cu att valoarea opiunii n timp scade.

Coeficientul vega msoar sensibilitatea preului unei opiuni la o variaie a

volatilitii cursului aciunii suport.Este derivata nti a preului opiunii, n raport cu

volatilitatea aciunii suport.Cu ct opiunea se apropie de scaden, cu att coeficientul vega

scade.

Coeficientul iota i epsilon, mai puin utilizat n gestiunea portofoliului, exprim

sensibilitatea preului unei opiuni n raport cu variaia ratei de dobnd fr risc i, respectiv,

variaia preului de exerciiu.

Cu excepia unor ipoteze destul de restrictive, modelul BS rmne cel mai utilizat n

gestiunea portofoliilor i cu rezultatele cele mai pertinente.

Modelul binominal (elaborat de Cox, Ross, i Rubinstein).

Studiaz comportamentul componentelor portofoliului n condiii de variaii apreurilor de pia ale opiunii i ale activului-suport. Astfel n cadrul unei perioade nainte de

scaden, cursul S0 al activului suport poate urca, pn la u*S0, cu o probabilitate q sau poate

scderea, pn la d*S0cu o probabilitate 1-q, deci:

unde: u-factor multiplicator n cretere de curs

18

S0

q

1-q

u *S0

d*S0

t=1

t=0


19/30

d- factor multiplicator n scdere de curs ns e pozitiv (cursul nupoate fi mai

mic dect 0).

Valoarea C a unui CALL poate deci s ia valoarea maxim C*u ntre 0 i u*S 0-E cu

probabilitatea q sau valoarea minim C*d ntre 0 i d*S0+E cu probabilitatea 1-q:

tiind c n acest proces binominal snt 50%anse ca valoare CALL s fie la scaden

egal cu C*u i, de asemenea, 50% anse s fie C*d, se pune problema determinrii mrimii

C. Procesul de arbitraj ntre un portofoliu de aciuni suport i un altul de CALL- uri,

corespunztoare pe o pia eficient, conduce la un randament egal cu dobnda fr risc.

Astfel un portofoliu care combin cumprarea unei aciuni suport i vnzarea unui

numr corespunztor de CALLuri este perfect acoperit.

Valoarea portofoliului la scaden a opiunii va fi: u*S0-x2*C cu probabilitate q sau cu

d* S0-x2*Cd cu o probabilitate 1-q.

Pentru ca un portofoliu (S0-x2C) s fie fr risc trebuie ca cele 2 valori ale acestuia la

scadena opiunii s fie egale ntre ele, oricare ar fi starea naturii (u sau d):

U*S0-x2*Cu= d*S0x2*Cd

Se obine uor numrul x2de opiuni CALL care trebuie vndute pentru o aciune

suport cumprat, n scopul obinerii unui portofoliu perfect acoperit:

CdCu

SdSux

=

00

2

n fapt x2, reprezint inversul ratei de acoperire a portofoliului (fr risc) este valoarea

iniial (S0-x2*C), multiplicat prin r) 1+Rf.

Modelul de pia SHARPEAcest model reprezint relaia liniar dintre rentabilitatea individual a portofoliilor de

titluri, pe de o parte, i rentabilitatea general (indice general) a pieii bursiere, pe de alt

parte.

Funcia ce aproximeaz corelaia dintre variabilitatea rentabilitilor individuale ale

portofoliului i variabilitatea rentabilitii generale a pieii e o linie dreapt, numit dreapt de

regresie, care e dat de formula:

Ri =+*rp+ERi- rata rentabilitii estimate pentru aciunea i.

parametru al funciei egale cu mrimea Ri, cnd Rp=0

19

C

q

1-q

C*u=max (0; u*S0-E)

C*d=max (0; d*S0-E)

S0

q

1-q

u*S0-x

2*Cu

d*S0-x

2Cd


20/30

coeficientul de volatilitate a titlului panta dreptei de regresie i exprim

sensibilitatea rentabilitii titlului i la fluctuaii n general.

Rp rata rentabilitii pe pia, msurat prin indicile general al bursei.

E- parametru specific al aciunii; prin care se msoar riscul individual

Reprezentarea grafic a dreptei de regresie este urmtoarea:

Din reprezentarea grafic a dreptei de regresie se pot trage cteva concluzii interesante

i se pot face intrepretri referitor la volatitatea aciunilor:

cnd >1(o variaie 1% a indicilui general al pieii bursiere determin oo variaie mai

mare de 1% a rentabilitii aciunii i), aciunile snt numite aciuni volatile sau extrem de

volatile. Variaia cu 1% a rentabilitii pieii determin o variaie mai mare de 1% a

rentabilitii titlului. O astfel de volatilitate se nregistreaz, de regul, la aciunile emise dentreprinderi de produse chimice, de sticlrie, de echipamente electrice i de electronice, de

aparate casnice, de automobile, etc.

cnd


21/30

indicelui general al pieii, atunci managerul va achiziiona i va crete ponderea titlurilor cu

volatilitate mare i foarte mare, pentru c acestea vor nregistra creterea de rentabilitate

superioar creterii rentabilitii generale a pieei. Din potriv dac se estimeaz o scdere

a indicelui general al piei ,managerul i va consolida portofoliul prin achiziionarea i

creterea ponderii titlurilor cu volatilitate sczut, care au cele mai mici scderi de

rentabilitate n raport cu scderea celei de pia

Un alt model de estimare analitic a riscului la nivelul portofoliului e corecia R care:

- indic ct de mult variaz fluctuaiile unui portofoliu datorit micrilor

existente pe ntreaga pia de capital;

- are valori cuprinse n 0-100%,

- cu ct nivelul de diversificare a portofoliului este mai mare, cu att

corecia R este mai mare.

1. portofoliile mari diversificate au corecia R>90%

2. portofoliile nediversificate au corecia R


22/30

Tabelul 1

Riscul i ctigul pentru un portofoliu cu dou hrtii de valoare cu ctiguri egale

(venituri corelate perfect pozitiv).

Evenimentul Probabilitatea Veniturile

pentru hrtia de

valoare A

Veniturile

pentru hrtia de

valoare B

Venitul pentru

portofoliu (%)

1 2 3 4 5=(0,6)3+(0,4)4

a

b

c

d

0,10

0,40

0,30

0,20

5

7

6

-2

5

7

6

-2

5

7

6

-2

Venituri

ateptate(%)

4,7 4,7 4,7

Variaia

venitului

11,61 11,61 11,61

Abaterea

standard a

venitului

3,4073 3,4073 3,4073

Nu ntotdeauna venitul ateptat pentru un portofoliu este media ponderant a

ctigurilor ateptate pentru hrtiile de valoare.

Vp =xa*VA+xB*VB

xB , xA-ponderea hrtiilor de valoare Ai B n portofoliu

VA,VB veniturile hrtiilor de valoare Ai B n portofoliu

Vp venitul portofoliului

Acest lucru nu e adevrat pentru fiecare dintre variaiile sau abaterile standard a

veniturilor (rdcin ptrat din variaie). Riscul portofoliului nu este, n mod caracteristic

egal cu media ponderat a riscurilor de valoare component. n acest caz, att variaia, ct i

22


23/30

abterea standard a ctigurilor pentru un portofoliu snt mai mici dect valorile

corespunztoare pentru fiecare dintre hrtiile de valoare componente.

Acest rezultat destul de surprinztor are o singur explicaie. Riscul portofoliului nu

depinde numai de riscurile hrtiilor de valoare, considerate n mod separat sau independent, ci

i de msura n care ele snt influienate n mod similar sau asemntor de evenimente de

baz.

Corelaia veniturilor a dou hrtii de valoare este egal cu covariaia lor mprit la

produsul abaterilor lor.

n cazul veniturilor corelate perfecte pozitiv, coeficientul de corelaie este +1 ceea ce

nseamn c unei creteri a rentabilitii primului titlu A i corespunde o cretere, n aceeai

msur, a rentabilitii celui de-al doilea titlu B.

CAB=rAB*SA*SB

rAB=CAB/ SA*SB

unde:

CAB-covariaia dintre venitul lui A i venitul B

rAB coeficientul corelaiei dintre venitul lui A i B

SA, SB - abaterile standarde pentru venitul A, i pentru venitul B

Pornind de la cele dou modaliti de calcul putem arta relaia dintre riscurile

portofoliului cu dou hrtii de valoare i cele dou variabile. Formula este:

BBABBAAAPVXCXXVXV ++=

222

pentru cazul artat n tabelul 1 avem: CAB= 1*3,4073*3,4073 = 11,61

Vp=0,42*11,61+2*0,4*0,6*11,61+0,6 2*11,61= 1,8576+5,5728+4,1796=11,61

xA=0,4

xB=0,6

SA=3,4073

SB=3,4073

Vp =11,61 reprezint variaia pentru un portofoliu n ansamblu.

Deci n acest caz diversificarea nu determin reducerea riscului ci meninerea lui

la un nivel constant.

2. Veniturile corelate perfect negativ.

Veniturile a dou hrtii de valoare vor fi corelate perfect negativ atunci cnd

reprezentarea grafic a acestei combinaii este dat de modul de aezare a punctelor pe o linie

descendent. Coeficientul de corelaie rAB=-1, adic creterea rentabilitii titlului A estensoit de o scdere, n egal msur, a rentabilitii titlului complimentar B

23


24/30

Tabelul 2

Riscul i ctigul pentru un portofoliu cu dou hrtii de valoare cu ctiguri n

conpensaie (veniturile corelate perfect negativ)

1 2 3 4 5=0,4*3+

0,64a

b

c

d

0,0

1

0,4

0

0,3

0

0,2

0

-5

7

6

-2

2,

5

-

0,5

1

13

4,0

4,0

4,0

4,0

4,0

Venituri ateptate %

(2-3)

4,7 2,

95

4,0

Variaia venitului 11,6

1

26

,1225

0,0

Abaterea standard a

venitului

3,40

73

5,

1110

0,0001

n acest caz coeficientul de variaie va fi:CAB =-1*3,4073*5,1110 = -17,41471

Vp = 0,62 *11,61+ 2* 0,4 * 0,6 (-17,41)+ 0,42* 26,1225= 0,0001

Din tabelul de mai sus rezult c dac veniturile a dou hrtii de valoare snt corelate

negativ, este posibil s la combinm ntr-o asemenea manier nct s putem elimina toate

riscurile.

3. Principiul asigurrii veniturilor necorelate.

Un caz special de mare importan apare atunci cnd veniturile hrtiilor de valoare nu

pot fi reprezentate grafic conform unui model .

24


25/30

Coeficientul de corelaie rAB =0 rentabilitile celor dou titluri variaz n timp total

independent.

22222

BBAAp SxSxS +=, cnd rAB=0

Sp abaterea standard a rentabilitilor pe ntreg portofoliu;

x1, x2- ponderea capitalului investit n hrtia de valoare 1, i respectiv 2.

S1, S2-abaterea standard a veniturilor pentru hrtiile de valoare 1 i 2.

La prima vedere sar prea c diversificarea nu are nici un efect n acest caz. Dar nu

este aa. Pentru a demonstra aceasta s considerm un portofoliu mprit egal ntre dou hrtii

de valoare cu un risc egal de 10% adic: x A = 0,5; xB= 0,5; SA=10; SB=10. nlocuind aceste

valori n formula de mai sus avem: (0,5)2*102+0,52*102 = 0,25* 100+0,25*100.Astfel avem:

502 =pS i Sp= 7,07.

Riscul portofoliului este mai mic dect riscul fiecrei hrtii de valoare componente a

portofoliului. Rezult c diversificarea are ntradevr efect i este necesar.

Dac un portofoliu este format din mai mult de dou hrtii de valoare cu venituri

necorelante, rezultatul e similar. Cu ct numrul hrtiilor de valoare incluse n portofoliu este

mai mare cu att riscul aferent acestuia este mai mic. Dac portofoliul include suficiente

componente, riscul general al portofoliului va tinde ctre zero.

Tabelul 3

Riscurile portofoliilor formate din diferite hrtii de valoare cu venituri necorelate i

abaterea standard a veniturilor pe fiecare hrtie de valoare Si=10%.

Numrul hrtiei de valooare (N) Abaterea standard a veniturilor portofoliului

SiSp =

1

2

3

4

5

10

20

50

100

10

7,07

5,77

5,00

4,47

3,16

2,24

1,41

1,00

25


26/30

1000

5000

10000

100000

0,32

0,14

0,10

0,03

Frontiera eficient. Portofoliul cu variaia minimal absolut (PVMA)

Obiectivul urmrit n gestiunea eficient a portofoliului este gsirea celei mai

performante combinaii de titluri la un nivel de risc dat, respectiv cel pe care investitorul este

dispus n mod subiectiv s i-l asume. n consecin trebuie cutat locul geometric al tuturor

combinaiilor performante posibile pornind de la aceea cu risc minim. Aceast cercetare

conduce la identificarea frontierei eficiente i portofoliului cu variant minim absolut.

Analiznd graficul de mai jos se poate evidenia dou categorii de portofoliu posibile

ale celor dou titluri componente:

-Portofolii dominate, respectiv combinaiile de pe curba pe curba PVMAj, total

ineficiente: scderea rentabilitii acestor portofolii este nsoit de creterea riscului acestuia;

-portofolii dominante, superioare celor anterioare, situate pe curba PVMAi: creterea

rentabilitii este nsoit n mod natural, de riscuri mai mari ce trebuie asumate.

Pentru riscul portofoliului egal cu cel al obligaiunii j, avem dou combinaii

posibile (x=0 i x=0,6518), cu rentabiliti diferite Rp1=4,2 i RP2=6. Este logic c la acelairisc se va alege portofoliu dominant cu rentabilitatea mai mare.

Mulimea portofoliilor dominante, pornind de la cel cu risc minim (PVMA) pentru

investitorul cu aversiunea la risc i ajungnd la cel cu rentabilitatea cea mai ridicat, dar i cu

riscul cel mai mare, formeaz cea ce nseamn frontiera eficient (curba PVMA).

Rp

1,51,30,90,7 1,1

4%

5%

6%

7%

Riscul ataat unui portofoliu (p2)

Frontiera eficient

i

PVMA

26


27/30

n raport cu aversiunea sau preferina pentru risc, investitorul se va plasa pe frontiera

eficient i va investi in portofoliul care i va aduce rentabilitatea dorit, maxim pe unitate de

risc asumat.

Rentabilitatea i riscul unui portofoliu format din n titluri

Rentabilitatea unui portofoliu de n titluri este media ponderat a rentabilitii

medii (Ri) ale titlurilor care-l compun. n mod necesar aceasta se va afla ntre limitele privind

cea mai bun i cea mai slab rentabilitate a titlurilor care compun portofoliul n funcie de

ponderile ce se acord titlurilor componente (xi):

=

=n

x

iip RxR1

unde i=1,2,....,n feluri de titluri n portofoliu

Rentabilitatea portofoliului este deci n dependen de corelaiile dintre rentabilitile

individuale ale titlurilor componente. Nici o combinaie a titlurilor nu va duce la o

rentabilitate a portofoliului superioar celei mai mari rentabiliti individuale.

n conformitate cu avantajul diversificrii unui portofoliu se poate aprecia c riscul

acestuia depinde, n primul rnd, de numrul de titluri care - l compun. n acelai timp e

semnificativ structura portofoliului : dac titlurile au ponderi relativ egale n compunerea

portofoliului, atunci riscul acestuia este mai mic dect atunci cnd o aciune deine 90%din

portofoliu, iar celelalte aciuni ocup restul de 10%. Pe de alt parte, un portofoliu compus din

aciuni ale unor societi recunoscute i importante va fi mai puin riscant dect un portofoliu

ce cuprinde titluri ale unor societi mai mici i care nu coteaz la burs. n sfrit un

portofoliu diversificat pe mai multe ramuri economice va fi mai puin riscant dect portofoliul

care cuprinde titluri dintro singur ramur.

n sintez, riscul unui portofoliu depinde de trei factori:

1) riscul fiecrei aciuni incluse n portofoliu2) gradul de independen a variaiilor aciunilor ntre ele

3) numrul de titluri din portofoliu

Principiul diversificrii eficiente (determinarea frontierei eficiente), presupune

stabilirea portofoliului cu varian minim pentru oricare investitor cu un profil de risc

personal i cu un comportament raional, portofoliul eficient ales este un portofoliu optim

diversificat.

Diversificarea chiar optim are o limit insurmontabil: riscul sistematic. Prindiversificare eficient putem elimina riscul specific al portofoliului, dar rmne de asumat de

ctre investitor riscul sistematic al acestuia; determinat de evoluia indicatorilor

27


28/30

macroeconomici semnificativi pe plan naional i chiar internaional(produsul intern brut,rata

inflaiei, rata dobnzii, etc.)i performanele pieei financiare.

Situaia unui portofoliu echiponderat

Acesta este portofoliul n care cele toate titluri intercorelate care l compun au

aceeai pondere, respectiv a n a parte din total:

xi=1/n pentru orice i=1,2,...,n titluri

La limit, respectiv pentru x , vom avea riscul unui astfel de portofoliu egal cu

riscul de pia. Un astfel de portofoliu este total diversificat, conducnd astfel la diminuarea

complet a riscului specific. Singurul care mai conteaz, n evaluarea acestui portofoliu, este

riscul sistematic, de pia.

Evaluarea acestui risc sistematic presupune remunerarea lui pe piaa financiar cu o

prim de risc de pia. Riscul specific nu este remunerat ntru ct el poate fi eliminat prin

diversificare.

Efectul diversificrii n funcie de numrul de titluri este foarte bine ilustrat n cazul

portofoliului de asigurri care rspunde urmtoarelor ipoteze de lucru:

1 portofoliu echiponderat: xi=1/n pentru orice i=1,2,...,n;

2 toate titluri au aceiai speran de rentabilitate (E i) i acelai risc ataat fiecrui

titlu(2i)

3 toate titlurile snt independente din punct de vedere statistic, adic coeficientul de

corelaie egal cu 0. n consecin riscul specific al acestui portofoliu este egal cu zero.

Riscul total al portofoliului este egal cu riscul su sistematic i deci nediversificabil.

Mai multe teste empirice au demonstrat c un portofoliu este suficient diversificat dac

este compus din 20 30 titluri. Dincolo de acest numr, reducerea marginal a riscului

specific este nesemnificativ i oricum inferioar costurilor antrenate de gestiunea unor

portofolii aa de mari.

Riscul total al unui portofoliu nu poate fi diminuat, prin diversificare, dincolo de o

limit de 30 40 % ce reprezint ponderea riscului de pia a portofoliului. Economia

naional, piaa financiar, snt, prin ele nsele variabile (variaia PiB, a inflaiei, a dobnzii, a

cursului valutar, etc.). Aceast variabilitate a pieei financiare definete riscul de pia i are

proporii diferite, de la ar la alta, n riscul total al valorilor mobiliare.

28


29/30

Diminuarea riscului prin diversificarea portofoliului

ncheiere

Studiind literatura de specialitate i din cele relatate mai sus rezult urmtoarele

concluzii. Riscul de portofoliu depinde de trei factori:

- riscul fiecrui titlu cuprins n portofoliu

- gradul de interdependen al variaiilor dintre aciuni

- numrul de titluri n portofoliu

Investtorii doresc o anumit rentabilitate pentru capitalurile lor, ns aceast

rentabilitate este independent de corelaiile rentabilitilor individuale ale titlurilor de valoare

care compun portofoliul. Nici o combinaie de titluri de valoare nu va aduce o rentabilitate a

portofoliului care s fie mai mare dect cele mai mari rentabiliti individuale.

Riscul unui portofoliu care conteaz este cel al pierderilor, iar gestiunea riscului este

cantitativ.

Dac titlurile de valoare au ponderi relativ egale n portofoliu, atunci riscul acestuia

este mai mic dect atunci cnd unul dintre titluri reprezint 90% din total, iar celelalte 10%.

Riscul specific poate fi cvasieliminat prin diversificarea portofoliului. Aceastdiversificare trebuie s fie rezonabil. O diversificare excesiv poate avea consecine negative

ca imposibilitatea gestiunii optime a portofoliului, cheltuieli suplimentare legate de

cumprarea HV, analiza lor, etc.

Contribuia unei operaiuni noi sau a unui titlu la riscul portofoliului este diferena

dintre riscurile portofoliului cu i fr operaiunea / titlul n cauz.

Un portofoliu format din aciuni ale unor companii importante recunoscute va fi mai

puin riscant dect un portofoliu care cuprinde titluri de valoare ale unor companii mici i carenu snt nregistrate la bursa de valori.

3020

Societatea emitent

Piaa financiar

RisculPortofoliului

Numrul de titluri

30 40%

29


30/30

Un portofoliu diversificat pe mai multe ramuri economice va fi mai puin riscant n

comparaie cu un portofoliu ce conine titluri de valoare dintro singur ramur.

Portofoliul este supus celor dou categorii de riscuri: sistematic (riscul peii) i

specific(riscul investiiei). Printro formare optim a structurii portofoliului, gestiunii lui

eficiente i revizuirii permanente a structurii lui, riscul specific poate fi redus la minim. Pe

cnd riscul sistematic, care constituie circa30% - 40% din riscul total al portofoliului este

asumat de fiecare investitor. Deci portofoliul de investiie, gestionat optim, constituie, n

majoritatea cazurilor, o modalitate de obinere a veniturilor (fie din contul ncasrilor curente

dividende, dobnzi, fie pe seama creterii cursului HV componente) i o metod de

combatere a riscului n cazul investiiilor efectuate pe piaa financiar.

Problemele cu care se confrunt n prezent FI snt n mare msur rezultatul

situaiei economice n care se afl RM. Soluionarea lor ar fi posibil numai n condiiile

administrrii eficiente a patrimoniului FI.

E necesar n acest scop de elaborat acte normative instruciuni decrete care ar

reglementa activitatea organelor de conducere i care i vor impune s activeze n interesul

acionarilor, ar impune penalizri sau chiar excluderea membrilor n cazul depistrii fraudelor,

angajarea unui specialist calificat n domeniul HV care ar putea forma i gestiona eficient

portofoliul FI, ar evalua corect valoarea de pie a HV componente. Altfel nici nu putem vorbi

despre formarea unei PHV reale. Deoarece practic toate HV snt devalorizate. i pn cnd nu

se vor ntreprinde msurile necesare, posibilitatea dat avnd-o real numai FI, HV corporative

nu vor deveni lichide (de menionat c ele dein ponderea cea mai mare n cadrul portofoliului

de investiii a FI (vezi anexa 1), iar dup cum se tie ele formeaz instrumentele de baz a

PHV a RM.

Documents

53205761 Formarea Portofoliului de Investitii Si Metode de Combatere a Riscului