۲

۳

۴

۵

۶

۷

۸

نشريه اقتصادی/ شماره ۹۴ / زمستان ۱۳۸۹

شرکت بورس اوراق بهادار تهران صاحب امتياز:

سر دبير: دکتر ابوالفضل شهرآبادیمدير هنری: رسول خسروبيگی

سرمقاله حسن قاليباف اصل ۱۱ميزگرد : عرضه های اوليه در بورس مشکالت و راهکارها ۱۲عرضه اوليه و مسئوليت ناشران در افشای اطالعات مريم ابراهيمی ۲۴مروری بر بازار عرضه اوليه عمومی دنيا در سال ۲۰۱۰ ... قربان برارنيا ادبی ۳۰مصاحبه با دکتر قاليباف اصل:بررسی عرضه های اوليه در بورس ۳۶عرضه های اوليه جذاب برای بازار سرمايه ايران! سيد روح اهللا حسينی مقدم ۴۲ عرضه اوليه عمومی (IPO)در ترکيه ۴۴مروری بر معامالت الگوريتمی- سعيد امراللهی بيوکی مرتضی خزانه داری ۴۸آشنائی با مفاهيم نوين بازار سرمايه معامالت پر سرعت... امير يوسفيان پور ۵۸۶۲ (FEAS) آشنائی با: فدراسيون بورس های اوراق بهادار اروپايی آسيايیاخبار اعضای فدراسيون جهانی بورس ها ۶۴ گزيده ای از خبرنامه فدراسيون بورس های اروپا آسـيايی ـ سه ماهه چهارم سال ۶۶معرفی کتاب ماه ۷۲جدول ۷۴رخدادهای مهم بازار ســرمايه ۷۶آمار معامالت ۸۴

اشتراك ماهنامه بورس

نام و نام خانوادگی/ شرکت:

تاريخ تولد:

ميزان تحصيالت:

تعداد درخواست اشتراک:

آدرس پستی:

پست الکترونيک:

کدپستی:

تلفن:

همراه:

نشانی:

اشتراک يک ساله ۱۲ شماره: با پست عادی:۲۴۰،۰۰۰ريال – سفارشی:۳۱۲،۰۰۰ ريال- پيشتاز: ۵۱۶،۰۰۰ ريال

اشتراک ۶ ماه (۶ماه) : نصف مبالغ باال

لطفا مبلغ اشتراک را به حساب شماره۰۲۰۰۹۰۷۰۵۹۰۰۹ بانک پارسيان شعبه ظفر به نام شرکت بورس اوراق بهادار

تهران واريز نموده، سپس فرم پر شده و فيش بانکی را به آدرس تهران، خ حافظ شماره ۱۹۲ کدپستی:۱۱۳۸۹۶۴۱۶۱،

ماهنامة بورس ارسال فرماييد.

ــرکت های جديد در ــعه بازارهای مالی جهان و عرضه عمومی ش روند رو به توسبورسهای اوراق بهادار که اصطالحا IPO ناميده می شود، در سال های اخير موجب ــت تا موضوع IPO از جهات مختلف مورد توجه قرار گيرد. عرضه های گرديده اساوليه سهام، از آن جهت که موجب ورود شرکت های جديد و شايد سرمايه گذاران ــت. برای ــرمايه مهم اس ــرای بورس ها و بازارهای س ــود، ب ــد به بازار می ش جديــودده بودن خريد در IPO موجب جذابيت و اهميت ــرمايه گذاران نيز معمولًا س سآن شده است. گذشته از اين که عرضه های اوليه شرکت های جديد، باعث بزرگ شدن بازار و بهبود فرآيند تشکيل سرمايه می گردد، و اين امر لـزوم توجه بيشتر بدان را گوشزد می کند، توجه به ساز و کار و روش انجام IPO نيز مساله مهم است. دقت و تفکر درخصوص روش های کشف قيمت و جزئيات انجام عرضه، موضوعی ــرد می تواند بر اهداف و کارکردهای بعدی ــت که اگر مورد بی توجهی قرار گي اس IPO ــن روی، امروزه توجه ويژه ای بر جنبه های مختلف آن اثر منفی بگذارد. از ايــود و بورس تهران نيز در اين راستا مطالعات و اقدامات موثری در بورس ها می شــای جديد در اين ــترش عرضه ه ــت که با توجه به روند رو به گس ــام داده اس انجبورس، اميد است که هر روز شاهد بهبود و کارايی آن باشيم تا با افزايش اعتماد و اطمينان سرمايه گذاران و سرمايه پذيران در بازار سرمايه، به بالندگی و شکوفايی

ايده آل اين بازار نزديک تر شويم.

حسن قاليباف اصلمدير عامل بورس اوراق بهادار تهران

ــی (IPO)١ به معنای فروش اوراق ــه اوليه عموم ــه اوليه يا عرض عرضــکل ــرکت ها به ش ــت. معمولًا ش ــرمايه گذاران اس بهادار به عامه ســوند، و پس از طی دوره ای که فعاليت ــهامی خاص تأسيس می ش ســودآور می يابند، سهامی عام می شوند. هنگامی که سهام مستمر و ســود، عرضه ــرکت ها برای اولين بار به عامه مردم عرضه می ش اين شــازی نيز ــت. در فرآيند خصوصی س ــکل گرفته اس ــه عمومی ش اوليــهام به عامه سرمايه گذاران ارائه می شود، اصطالحًا به هنگامی که سآن «عرضه عمومی» گويند. عرضه عمومی، محدود به سهام نيست و فروش هر نوع اوراق بهادار به عامه سرمايه گذاران را «عرضه عمومی»

نامند.با توجه به اهميت عرضه های اوليه در بورس تهران و پيشی گرفتن ــی و ــرمايه از بازار های رقيب و اجرای اصل ۴۴ قانون اساس بازار ســال جديد به نام سال جهاد اقتصادی، بحث همچنين نام گرفتن سو بررسی پيرامون عرضه های اوليه (IPO) ضروری به نظر می رسد. بر ــور نام بردگان فوق برگزار گرديد ــن مبنا ميزگرد تخصصی با حض ايتا نقاظ ضعف و قوت عرضه های اوليه در بورس تهران مورد بحث و

تبادل نظر قرار گيرد.

دکتر شـهر آبادی: فکر می کنم بهتر است در ابتدای اين ميزگرد ــورد تعريف عرضه اوليه عمومی (IPO)، مفهوم و انواع آن از نظر در مــپس به فرآيندها و جنبه های تئوريک و آکادميک بحث کنيم و س

عملی و شکل های انجام آن بپردازيم. ــرمايه امين در اين رابطه ــرکت تامين س دکتـر آرام مديرعامل شــی اوراق ــه عرضه عموم ــورت عملی هرگون ــع به ص ــت: در واق گف

ــه عموم مردم و ــادار که برای اولين بار ب بهــه اوليه ــود، عرض ــرمايه گذاران عرضه ش س

عمومی (IPO) تعريف می شود .وی بين عرضه عام و خاص تفاوت قائل شد ــوم از IPO عمال به معنای ــه داد: مفه و ادامــهام به صورت ــت که س (offering Public) اســرايط رقابتی ــترده به عموم مردم در ش گس Private) ــا ــردد و ب ــه عرضه می گ و منصفانــاص و با ــای خ ــه گروه ه ــه ب placement) کــتقيم ــاص از طريق بازاريابی مس اهداف خ

واگذار می شود تفاوت دارد.ــه ب را (IPO) ــی عموم ــه اولي ــه عرض آرام، ــرکت ها تعبير کرد و عمومی شدن سهام شــرکت ها ــواع آن را اينگونه توضيح داد: ش انــيس ــهامی خاص تاس ــوال به صورت س معممی شوند پس از آنکه نياز به بزرگتر شدن را احساس کند به سهامی عام تبديل می شود و در دنيا مرسوم است که ۲۰ درصد سهام آن و ايران ۵ درصد را به عموم عرضه می کنند، گاهی اوقات هم در بدو تاسيس سهامی عام است و درصدی را مالکين به ديگران عرضه ــرکت ــهامداران جديد وارد ش می کنند و ســدف اصلی از IPO مدتا ــوند، در دنيا ه می شــی۲ ذکر ــرکتهای خانوادگ ــدن ش بزرگ ش

ميزگرد : عرضه های اوليه در بورس

مشکالت و راهکارهاشرکت کنندگان در اين ميزگرد: محمود رضا خواجه نصير

رييس نظارت بر بازار سازمان بورس و

اوراق بهادار

دکتر محمد آرام مدير عامل شرکت تامين سرمايه امين

رضا بختياری مدير گروه صنايع مختلف شرکت

سرمايه گذاری ملی ايران

علی سنگينيانمعاونت مطالعات اقتصادی و توسعه بازار

بورس اوراق بهادار تهران

دکتر ابوالفضل شهرآبادیمدير روابط عمومی و امور بين الملل

بورس اوراق بهادار تهران

تنظيم: حسن کريمی

۱۲

۱۳

ــی از افزايش سرمايه صورت می گردد که به صورت عرضه اوليه ناشــه، عرضه عمومی ــای عره عمومی اولي ــرد و اصطالح آن بج می گيــاظ فاينانس منطقی ــد، يعنی spo که در واقع از لح ثانويه۳ می باشــت به اين مفهوم که شرکت زمانی که می خواهد بزرگ شود نياز اســه با IPO از توجيه اقتصادی به تامين مالی عمومی دارد و در مقايس

بيشتری برخوردار است. ــت: اين نوع ــت و اظهار داش ــه ديگر را sip ۴دانس ــه اولي وی عرضــد و تغيير مالکيت از دولتی به ــازی در دولتها می باش خصوصی ســدن و يا تامين مالکيت خصوصی اتفاق می افتد و هدف بزرگ تر ش

مالی است.

عرضه هـای اوليه موفقتر ناشـی از افزايش سـرمايه است

وی به عرضه اوليه های موفق اشاره کرد و گفت: عرضه های اوليه ای ــد و سرمايه گذاران ــی از افزايش سرمايه باش ــت که ناش موفقتر اســتری به مشارکت در طرح های توسعه شرکت دارند و از تمايل بيش

اين طريق در سود آوری آتی و بيشتر سهيم می شوند.

عرضه اوليه در ايران استاندارد نيستدر ادامه علی سنگينيان معاونت مطالعات اقتصادی بورس ــرکتها ــران به عرضه اوليه (IPO) توجه کرد و گفت: در دنيا ش تهــيس می شوند و در پروسه ای از بيشتر به صورت سهامی خاص تاســه پذيرش در بورس به آنها ــند ک فعاليت خود به اين نتيجه می رســرمايه چه از طريق سهامداران و چه از طريق استقراض در جذب ســا را کاهش ــای تامين مالی آنه ــد و هزينه ه ــک بزرگی می کن کمــاص که به عموم ــت خانوادگی يا گروهی خ ــد. مانند مالکي می دهــه را عرضه اوليه (IPO) ميگويند ــذار می کنند، عمدتا اين مرحل واگــوم مردم واگذار ــت عده ای خاص به عم ــهامی که از مالکي يعنی س

می شود.

وی شروع عرضه اوليه در سيستم آمريکايی را قبل از ورورد به بورس عنوان کرد و افزود: ــتم آمريکايی IPO قبل از ورود به در سيسبورس انجام و سهام به مردم عرضه می شود و پس از آنکه تعداد سهامداران شرکت زياد شد، نياز به داشتن بازار بوجود می آيد و پيرو

آن در بورس پذيرفته و معامله می گردد.ــی (IPO) در ايران ــه عرضه اوليه عموم وی باشاره کرد و اظهار داشت: در سيستم ايرانی ــود و در واقع تعريف يک مقدار جابجا می شــرکت می تواند ــا توجه به قانون تجارت، ش بــود يعنی ما ــهامی عام ايجاد ش ــکل س به شــيس داريم و موسسين يک IPO در بدو تاسبخشی از منابع مالی شرکت را از همان ابتدا ــد، در حاليکه امکان از مردم تامين می کننــرکت در حد يک پروژه و طرح بوده دارد شــودآوری نرسيده باشد و شرکت تازه و به س

تاسيس در واقع شرکت روی کاغذ است.ــه از طريق نظام ــه عرضه اولي ــنگينيان ب سبانکی اشاره کرد و افزود: در اين نوع عرضه، ــود عرضه اوليه ــرکتی که تاسيس می ش شــق نظام بانکی و به عمومی (IPO) آن از طريــمی انجام می شود، مردم سهامدار قيمت اســرکت کمک ــيس ش ــده و در تاس اصلی شــرکت پس از تاسيس و فعاليت می کنند. شــت به حد قابل قبولی از تجربه و ممکن اسسودآوری برسد و تقاضای ورود به بورس يا ــد که در اين مرحله مجدد فرابورس را نمايــهامداران قبلی به ــهام س ــش از س يک بخ

مديـر عامـل تامين ن، رمايه امـي ـسايجـاد يـک بسـتر ی IT و دسترـسای ه نهادـه هـممالـی اعـم از بانکها، بيمه،کارگزاريهـا به خـود سـامانه بورس جهـت معاملـه کليه اوراق بهـادار را يکی از مهمتريـن نـکات

توسعه می داند.

۱۴

سهامداران جديد منتقل می شود. ــح داد: اين نوع عرضه اوليه از نظر وی توضيــت زيرا پول ــتاندارد (IPO) نيس ــف اس تعريــد و فقط تغيير ــتقيم به ناشر نمی رس مس (IPO) مالکيت اتفاق می افتد. در عرضه اوليهشرکت های سهامی عام يا خصوصی بزرگ يا دولتی، سهام خود را به مردم واگذار می کنند ــرکت های دولتی، خصوصی که در مورد شــود و دولت از اين منابع ــازی انجام می ش س

فعاليت های خود را گسترش می دهد.ــتاندارد، در بورس بنابراين طبق تعاريف اسما عرضه ثانويه يا SIP اجرا می شود که ما بر اساس رويه ای که داريم اين روش را بعنوان

(IPO) استفاده می کنيم.

اتکا بـه عرضـه اوليـه در ايران پايين است

در ادامه جلسه، آرام قابليت اتکاء به عرضه ــدت پايين ــه ش ــران را ب ــه (IPO) در اي اوليدانست و گفت: هنگام عرضه اوليه شفافيت قيمت و مستندات، دارای نقاط ضعف است ــی (Diligence Due) و در ــتی آزماي مانند راســتی ــای معتبر اگر اظهار نظر يا راس بورس هــته باشد کسی آزمايی در قيمت وجود نداشــه اوليه ــد و اين عرض ــکا نمی کن ــه آن ات ب

نمی تواند موفق باشد.ــورس در ــازمان ب ــه س ــردم ب ــکا م وی اتــوان کرد ــی عن ــه را ناکاف ــای اولي عرضه هــا حدی به ــردم ت ــران م ــه داد: در اي و ادام

شرکت و سازمان بورس اتکا می کنند که از لحاظ حقوقی آنها هيچ ــی را تاييد می کند، ــازمان فقط اطالعات مال ــئوليتی ندارند، س مســه را هم نمی دهند و ــورهای ديگر اين تاييدي ــه بورس های کش البتــازمانهايی متخصص ودارای مسئوليت حقوقی در قبال بورس ها، س

اين کار را به عهده دارند .مدير عامل تامين سرمايه امين به اينکه عموم مردم چطور می توانند ــند و چگونه به اطالعات و يا خانواده ای ــته باش يک قيمت پايه داشــتند اتکاء کنند، توجه کرد و اظهار داشت: ــهامدار عمده هس که ســرکت خانوادگی می تواند پذيرش بگيرد و در بورس ها کمتر يک شــتند، به اين منظور عرضه عمومی اوليه شرکت ها بيشتر دولتی هســی (IPO pre) صورت می گيرد که قبل از IPO عرضة خصوصی مقدماتــهام شرکت را به نهادهای مالی بزرگ اتفاق می افتد و درصدی از سمانند صندوق های سرمايه گذاری، شرکت های سرمايه گذاری و حتی ــی کرده و نتيجه ــان آنها بررس بانک ها عرضه می کنند تا کارشناس pre خواهد بود، زيرا IPO ــف قيمت بعد از آن يکی از مالک های کشــود. به عنوان مثال شرکت ــط ناظر معتبر، مشخص می ش IPO توســرکتی را که می خواهد عرضه عام ــهام ش فيدليتی۵ يک درصد از ســخص می خرد ــود در عرضة عمومی اولية مقدماتی به قيمت مش شــرمايه گذاران به قيمت ارايه شده اتکا نمايند و در بورس تهران تا سهم بايد شرکت قبل از عرضه عمومی، عرضه اختصاصی داشته باشد ــده و نياز به گرفتن مجوز خاصی که در قانون اوراق بهادار ديده ش

هم ندارد.

ثبت شرکت های سـهامی عام در بورس، دخيل کردن آنها در بازار سرمايه است

ــورس را دخيل ــهامی عام در ب ــرکت های س خواجه نصير، ثبت شــرمايه دانست و گفت: تبصره۹۰ برنامه پنجم کردن آنها در بازار ســرکت های سهامی عام را در بورس ثبت نمايد، توسعه قصد دارد شــا در بورس و فرابورس پذيرش کنيم، ــه نه به اين معنا که الزام البت

ات اون مطالـع مـعورس اقتصـادی ـبتهـران روش حراج را منسـوخ و موجـب از بين رفتـن اعتماد به بازار سـرمايه عنوان کـرد و گفـت: تنهـا بورس تهران حراج را به عنـوان الگوی برتر

استفاده می کند.

۱۵

pre IPO :خواجه نصيرنيازمند سازماندهی و تشـکل اسـت و بسـياری از عرضـه ورس اوليه هـا در ـباعـم از شـرکت هايی کـه تحـت عنـوان اصـل ٤٤ و خصوصی ا ده ـي سـازی آـمگروهـی کـه از بخش خصوصـی آمده انـد با مشـکالتی از قبيل ذاری، قيمت ـگکشـف قيمت، اطالع ت و رسـانی، عداـله ص بهيـن تخصـي

همراه بوده است.

ــه فرابورس، پس از ثبت ــرکتها ب ــی قطع به يقين با ورود اين ش ولمی توانند عرضه و معامله شوند.

ــرکت های سهامی عام اشاره کرد و افزود: تا سال وی به نبود آمار شــتيم و تعداد ــرکت های سهامی عام نداش ــته آمار دقيقی از ش گذشــرکتها با ساختاری تشکيل شده بودند که قابل وارد زيادی از اين ششدن به بورس نبودند. ولی با ثبت شرکت های سهامی عام در بورس ــد بازارپايه در فرابورس ــرای آنها بازاری مانن ــده می توانيم ب در آينــروع کرده تا به ــهام ش ايجاد کنيم و ابتدا از نقل و انتقال توافقی س

آماری از آنها برسيم.وی ادامه داد: IPO pre نيازمند سازماندهی و تشکل است و بسياری ــرکت هايی که تحت عنوان اصل از عرضه اوليه ها در بورس اعم از ش۴۴ و خصوصی سازی آمده يا گروهی که از بخش خصوصی آمده اند ــانی، ــف قيمت، اطالع رس ــکالتی از قبيل قيمت گذاری، کش با مشــت و برخی فاکتورهايی ــص بهينه همراه بوده اس ــت و تخصي عدالــود دهی، ــه به نوعی بعضی از آنها مانند کمک به تامين مالی، س کــاختار صنعت است کامال موفق ــهميه بندی مناسب و اصالح س س

نبوده ايم.

روش های عرضه اوليه قابل بازبينی استــه را قابل بازبينی عنوان کرد خواجه نصير روش های عرضــه اوليه بايد مورد ــت که روش های عرض ــزود: اعتقاد بر اين اس و افــری را جايگزين کنيم، تا بعد از ــی قرار گيرد و روش های بهت بازبينــف شده، همه راضی باشند، نوسانات عرضه قيمت خيلی خوب کشغيرعادی هم صورت نگيرد و عدم شفافيت اطالعاتی بعد از پذيرفته

شدن در بورس نداشته باشيم.ــه امکانات و ــبت ب ــه در عرضه های اوليه نس ــت ک ــد اس وی معتقــان کرد: ــده و خاطرنش ــی که وجود دارد محدود عمل ش روش هايبخشی مربوط به بلوغ بازار سرمايه است و به همان اندازه توانستيم استفاده کنيم و مقداری هم به عدم دانش يا کمبود تحصيلکرده های ــوده و خيلی از ــاختار ب ــه مربوط به عدم س ــاز می گردد ک ــی ب مالــاخت ــود نياز به زير س ــای اوليه برای اينکه بتواند انجام ش عرضه هالکترونيکی گسترده و دسترسی همه جانبه دارد و نمی توان بدون (IPO) ــتفاده از يک روش ــاختار، تصميم به اس در نظر گرفتن زير س

گرفت و در آن موفق شد.

دهه ۹۰ دهه فعاليتهای جديد بورس وی دهه ۹۰ را دهه فعاليتهای جديد بورس دانست و گفت: ــا توجه به زير ــت و ب ــه جديدی از فعاليت بورس اس ــه ۹۰ ده دهــته ايجاد شده، ديگر اين ــاخت هايی که در سه چهار ساله گذش ســتم هايی که در ــس را داريم که روی روش ها و سيس ــاد به نف اعتمــت فکر کنيم و به سمت به روز شدن، ديگر نقاط در حال انجام اســتفاده ــم و از همه روش های بهينه و متداول در دنيا اس گام برداري

نماييم. ــی اوليه در ايران را مطرح کرده و شـهر آبادی، بحث عرضه عمومــت؟ مشکالت آن کدام ــخص IPO در ايران چيس گفت: الگوی مشــد؟ بعضًا ديده می شود که ــت و چه راه حل هايی به نظر می رس اس

ــکالتی در ــهامداران از وجود مش ــی س برخعرضه های اوليه گله مندند.

ــات اقتصادی ــاون مطالع سـنگينيان، معــت: تاکنون بطور ــن زمينه گف بورس در ايــه اوليه اوراق ــخص مقرراتی برای عرض مشــتقل ــادار به صورت يک الگو و روش مس بهــه در قالب آيين نامه تدوين نشده و هميشــده ــالت در حد يک يا دو بند ديده ش معام

است.ــزود: به عرضه اوليه به عنوان ادبيات وی افــده و به همين ــتقل پرداخته نش جدا و مســای ــف روش ه ــال های مختل ــل در س دليــد مانند عرضه به روش گوناگونی امتحان شــدی و اين اواخر ــفارش، حراج هلن ثبت سبيشتر عرضه اوليه ها مبتنی بر اساس حراج ــتانداردهای ــت که طبق تعريف اس بوده اســت. زيرا در روش حراج يک قيمت دنيا نيسپايه با مشاور عرضه به بازار اعالم می شود و ــاس آن رقابت می کنند، ولی خريداران براســده عرضه ها بدون اينکه قيمت در ايران عمــاور عرضه ــنده يا مش پايه ای از طرف فروشــده باشد، سهم به بازار عرضه شده تعيين شــف قيمت گرديده و در رقابت خريداران کش

است.

عرضه اوليه به روش حراج بهينه نيست

ــت سـنگينيان روش حراج را بهينه ندانســه در ــی هايی ک ــت: در بررس ــار داش و اظهــال های مختلف انجام شده، تجربه نشان ســم اينکه برای ــه روش حراج علی رغ داده کــت ولی ــرکت های کوچک کم هزينه اس شــرکت های بزرگ در روش بهينه ای برای شبازار سرمايه نيست، زيرا شرکت های تامين ــه دخالت ــن قيمت عرض ــرمايه در تعيي ســا فرآيند قيمت گذاری و نمی کنند و طبيعتيا حمايت های بعدی از قيمت سهام مغفول

می باشد.ــرمايه گذار س ــادی زي ــداد تع ــن همچنيــه ای وارد فرآيند عرضه حرفه ای و غير حرفمی شوند که در رقابت بين آنها ممکن است ــيب ببينند و ــرمايه گذاران غير مطلع آس ســالح نفرين ــم بين متضررين اصط می بيني

برنده در عرضه اوليه مصطلح شده است.

تحليل اطالعات مالی شـرکت ها در عرضه اوليه با اهميت است

۱۶

ــرکت ها را ــی ش ــات مال ــل اطالع وی تحليــح داد: ــرد و توضي ــت توصيف ک ــا اهمي بسهامداران غير حرفه ای معموال برای خريد ــال اطالعات، ــراج اوليه به دنب ــهام در ح ســخت تجزيه و تحليل آن به دليل فرآيند ســرمايه گذاران و هزينه بری نمی روند و به ســب آيدی ــادی اتکا می کنند، و برای کس نهــی از عرضه اوليه قيمت های باالتری را ناشپيشنهاد می دهند، در حاليکه سرمايه گذاران ــه خيلی ارزنده ــرکت هايی ک مطلع وارد شــه ــتر ب ــهم بيش ــوند و س ــت، نمی ش نيســرمايه گذاران غير حرفه ای می رسد که در ســيب می بينند. در اين زمان (فری نهايت آســت ــبد رايگان هس رای دری) که در واقع ســری ــن مفهوم که يکس ــش می آيد به اي پيــرای تحليل ــه ای ب ــرمايه گذاران هزين از ســازار برای خريد ــد و از روندهای ب نمی کنن

عرضه های اوليه استفاده می کنند.ــورس تهران ــات اقتصادی ب ــاون مطالع مع

روش حراج را منسوخ و موجب از بين رفتن اعتماد به بازار سرمايه عنوان کرد و گفت: بررسی ها نشان می دهد که شايد ۲الی ۳ بورس ــتفاده می کنند و تنها روش حراج را به عنوان جانبی و نه اصلی اسبورس تهران حراج را به عنوان الگوی برتر استفاده ميکند، به دليل عدم حضور شرکت تامين سرمايه در اين روش نظارتی وجود ندارد، ــی، ارزان ــدم کنترل قيمت گذاری و گران فروش ــی مانند ع و تبعاتــای کامل ــه و غير بهينه، عدم افش ــص غير عادالن ــی، تخصي فروشــخص ــتی آزمايی را در پی دارد و پس از عرضه مش اطالعات و راســت نبوده که در ــود مقداری از اطالعات و پيش بينی ها درس می ش

مجموع عدم اطمينان به بازار سرمايه را بوجود می آورد.سنگينيان بستر ها را برای حرکت بورس به سمت روش های کاراتر ــامانه ــتر ها از جمله س ــب ارزيابی کرد و افزود: هم اکنون بس مناســرکت های تامين ــت، نهادهای مالی فعال، ش الکترونيکی فراهم اســاوران عرضه، تحليل گران مالی ايجاد شده اند و بورس سرمايه، مشــه کنترل بهتری ــازمان می توانند به فرآيند عرضه اولي ــران و س تهــند و با ابزار های کارآمدی که در اختيار دارد به سويی ــته باش داشــتفاده ــای قاعده مند و به روز دنيا اس ــه از روش ه ــت کنيم ک حرک

نماييم.

۱۷

سـنگينيان: با توجه بـه محدوديت هايی کـه در بازار سـرمايه وجود دارد يک روش ترکيبی را به سازمان بورس پيشنهاد شده کـه در آن از مزايـای ثبـت سـفارش برای جمـع آوری اطالعات ت و کشـف قيـماسـتفاده می کنيـم، ری و روش کارمدـتمـی باشـد و نزديک بـه روش بورس هايی

مثل هند است.

سهم کم بورس از IPO ١٢٠٠٠ ميليارد تومانی IPO مدير عامل تامين سرمايه امين در ادامه اين جلسه انواعــيم کرد و اظهار ــرمايه و پول تقس در ايران را به دو بخش بازار سداشت: مرجع قانونی صدور مجوز عرضه اوليه بر اساس قانون اوراق بهادار، سازمان بورس است که مجوز عرضه اوليه در حدود ۱۲ هزار ــرده و از اين ميزان حدود ــال ۸۹ صادر ک ــارد تومان را در س ميليــد و ۱۱ ــزار ميليارد تومان از طريق بورس و فرابورس انجام ش يکههزار ميليارد تومان از نظام بانکی صورت گرفت که اين موضوع قابل

توجه و تامل انگيز است.ــوز ۱۲ هزار ميليارد ــته مج ــال گذش وی افزود: بانک مرکزی در ســارکت و ۸۰۰۰ هزار ميليارد تومان گواهی سپرده تومان اوراق مشــت ولی از ــده اس ــبکه بانکی انجام ش صادر کرده که همه آن در ش۱۲هزار ميليارد مجوزی که سازمان بورس داده فقط يکهزار ميليارد تومان در درون بورس و فرابوس معامله شده و مفهوم واقعی عرضه ــيار ناچيز و نشان دهنده ضعف برنامه اوليه و معامالت ثانويه اش بس

ريزی و شايد جوان بودن بازار سرمايه در مقابل بازار پول است.

بورس ظرفيـت عرضه های باال همانند نظـام بانکی را دارد

ــت عرضه های باال در بورس را تاييد کرد و گفت: بورس آرام، ظرفيظرفيت دارد همانگونه که در بانک ها عرضه های بزرگ انجام می شود

ــی از ــورس نيز صورت گيرد، زيرا بخش در بــت، ولی بايد بستر و سازو کارها اقتصاد اسمانند دسترسی همه شعب بانک ها به بورس فراهم شود و با توجه به اقتصاد ۶۰۰ ميليارد ــه اقتصاد ــبت ب ــوز بورس ما نس دالری، هن

کشور بسيار کوچک است.ــازمان ــرمايه امين، س مدير عامل تامين ســت ــورس را تنها متولی اوراق بهادار دانس بــک مرکزی عمال در هيچ و تصريح کرد: بانجای دنيا مجاز به انتشار اوراق بهادار نيست ــازمان بورس مجاز به صدور مجوز و فقط ســازمان ــت و قبال س ــار اوراق بهادار اس انتشــت، اوراق بورس جايگاه قانونی کاملی نداشــپرده را بانک مرکزی ــارکت وگواهی س مشمجوز می داد که بايد به سازمان منتقل شود.

ــپرده هم ــی س ــارکت و گواه وی اوراق مشــد را بازار ــوز می ده ــک مرکزی مج که بانــت و ادامه داد: صدور اوراق سرمايه ای دانســرکتی بر طرح ها و پروژه های ــارکت ش مشــی، قطعا اوراق بهادار بازار ــرکتهای بورس شــاله بوده و معامالت ــرمايه است زيرا ۴ س س

۱۸

دکتـر سـنگينيان: ف ق تعارـي طـباسـتاندارد، در بورس مـا عرضـه ثانويـه يا SIP اجرا می شـود که ما بـر اسـاس رويه ای که داريـم اين روش را بعنوان (IPO) استفاده

می کنيم.

دست دوم دارد.وی به قانون برنامه پنجم توسعه اشاره کرد و اظهار داشت: در قانون برنامه پنجم توسعه و قانون بودجه الزام به انجام دادو ستد همه ــده و صندوق بين المللی اوراق در بورس شــارکت های پول و بانک جهانی هم اوراق مشکشور ايران در نظام بانکی را به عنوان شبه

پول در نظر می گيرد و نه اوراق بهادار.

بهادار۴۰ اوراق انتشـار امـکان هزار ميليارد تومانی در بورس

وی معتقد است انتشار اوراق بهادار۴۰ هزار ــت ميليارد تومانی در بورس امکان پذير اســه همه اوراقی ــيل معامل و می افزايد: پتانســک مرکزی ــورس و يا بان ــازمان ب که از ســوز گرفته اند در بورس وجود دارد و بازار مجــرمايه گنجايش معامله حداقل ۳۰ تا ۴۰ ســال را دارد و در آن هزارميليارد تومان در س

صورت بورس ما می تواند بزرگ شود.شهرآبادی: نظر شما در مورد الگوی عرضه ــت؟ آيا الگوی موجود را اوليه در ايران چيس

مناسب و پسخگو می دانيد؟ــخصه وجود آرام: در عرضه اوليه چند مشــوب ــتی آزمايی گام اول محس دارد که راســای مطرح دنيا بدون ــود و در بورس ه می شــود، ــهام خريداری نمی ش ــه آن س توجه بــی، فنی و حقوقی ــه طوريکه اطالعات مال بــا و ــری نهاده ــط يکس ــد توس ــرکت باي شــات ــد موسس ــص مانن ــازمانهای متخص ســی ــی و مهندس ــی و فن ــی، حقوق حسابرســده و قبل از اينکه سهام عرضه و بررسی شمردم و دولت در منافع شريک شوند، شفاف

و قابل اتکا گردد. ــران به نام ــه در اي ــزود: Prospectus ک وی افــود ــناخته می ش اميد نامه يا بيانيه ثبت شدارای چند ويژگی از جمله بررسی اطالعات شرکت و تحليل آن، راستی آزمايی و اظهار نظر قيمت است، در حاليکه در کشو ما فقط ــر می شود و بورس به ــات درج منتش گزارشــر کننده و داور معامالت نبايد عنوان منتشجانبداری نمايد و اين امر عمال جزو نواقص

بوده و بايد برطرف گردد.ــذاری و ارزش گذاری را يکی از وی قيمت گــخصات عرضه اوليه عنوان کرد و گفت: مشــوند ــه می خواهند عرضه ش ــه اوراقی ک همــهام، همه بايد ــت و يا س ــا درآمد ثاب چه بــاس قانون تجارت ــگذاری گردد، براس ارزش

ــی ــد بايد کارشناس ــا هر عرضه اوليه که دارايی خاص به عام باش مــه دليل غير ــی ب ــود ولی اين نوع کارشناس ــتری ش رسمی دادگستخصصی بودن قابل اتکا نيست و هيچ جای دنيا اصل ارزيابی سهام

را بر پايه دارائی فيزيکی نمی بينند.

اهميت بازاريابی حرفه ای برای فروش سهام ــهام را با اهميت ــرای فروش س ــی حرفه ای ب آرام، بازاريابــی از ــرد: بازاريابی اوراق بهادار که بخش ــان ک ــت و خاطر نش دانســات مالی بوده که ــد بازاريابی خدم ــات بازاريابی مالی می باش خدمــی از آن به طور تخصصی بازاريابی فروش اوراق بهادار است و بخش

تکنيک های فروش اوراق بهادار را بيان می کند.ــهام در ــه اوليه در بورس ما فقط قرار دادن س ــه داد: عرض وی ادامــن و يا نهايتا يک تيزر تبليغاتی می باشد ولی در ديگر نقاط استيشجهان سند اصلی بازاريابی در دنيا اميدنامه يا همان بررسی راستی ــت و از تکنيک های ديگر مانند برگزاری ــگذاری اس آزمائی و ارزش

جلسات معارفه تخصصی و عمومی۶ استفاده می شود.ــه اوليه به روش حراج را ــرمايه امين، هم عرض مديرعامل تامين ســتفاده ــوخ حراج اس ــوخ عنوان و می گويد: در ايران روش منس منسمی شود که می تواند ناشی از ترس سازمانهای نظارتی و پاسخگويی ــی ــهام به باالترين قيمت بدون کارشناس ــد به همين دليل س باش

عرضه می گردد در حاليکه ارزشگذاری تکنيک و دانش دارد.

دستورالعمل راستی آزمايی مشخص شودــتی آزمايی ــرای راس ــازمان بورس ب ــرد س ــنهاد ک وی پيشــازمان بايد ــخص نمايد و افزود: س ــتورالعمل تهيه و راهکار مش دســا کارگزار، ــرمايه و ي ــات ارزش ياب، تامين س ــتفاده از موسس با اسارزشگذاری را انجام دهد و هيچ شرکت يا اوراق بهاداری نبايد بدون ــته باشد، همچنين بازاريابی با قيمت گذاری اجازه عرضه اوليه داشــود تا پس از عرضه اوليه اگر مشکلی پيش آمد ــتندات ارايه ش مس

بتوان به آن استناد کرد.ــه درايران، ــن ادامه داد: عرضه اولي ــرمايه امي ــل تامين س مديرعامــت و اگر برای ــه آن دارای نواقص فراوانی اس ــه دليل نپرداختن ب بــت ولی ــود، با اينکه در تکاليف بودجه آمده اس آن برنامه ريزی نشــاز می گردد به ــود و دوباره با يک مصوبه ب ــز نخواهد ب موفقيت آمي

نظام بانکی.

بازارگردانی نقش نقدشوندگی در بورس را داردوی بازارگردانی را نقش نقدشوندگی اصلی بورس عنوان کرد و اظهار داشت: هم اکنون با بودن منابع مالی در بازار، نقدشوندگی باالست منتهی در عرضه اوليه افراد ۲۰ تا ۳۰ روز اول، سهم را نگه ــود از سهم خارج می شوند که اگر سهم متولی می دارند و با يک س

قوی نداشته باشد، رها می گردد.

پاسخگويی به سازمانهای ناظر مشکل عرضه اوليهبختياری، مدير گروه صنايع مختلف شرکت سرمايه گذاری ــت يکی از نواقص عرضه اوليه مشکالت مربوط ملی، هم معتقد اسبه پاسخگويی به سازمانهای ناظر و اتهامات بعدی می باشد و گفت:

۱۹

ــانNAV را قبول ــازی می گويند هم ــازمان خصوصی س متوليان سدارند و فقط يک قيمت پايه مشخص می شود که هرچه باالتر بخرند ــازمانهای نظارتی توضيح دهيم و ــت برای اينکه بايد به س بهتر اســا ربطی ندارد، و به نظر می آيد اگر ــهام بعد از عرضه به م تکليف ســت دولت بايد وضعيت را روشن ــازی در حال انجام اس خصوصی سنمايد و شرکتی مانند فناوران را عرضه نکند و سپس گاز را ۴ برابر

قيمت تعيين نمايد که عدم شفافيت را در پی دارد.

ارتباط تنگاتنگی بين بازار پول و بازار سـرمايه وجود ندارد

وی افزود: ارتباط تنگاتنگی بين بازار پول و بازار سرمايه وجود ندارد ــه در هنگام ضرورت حمايت به عمل آيد، همچنين قانون تجارت کنيز دارای ايراداتی است به طوريکه ما هنوز سرمايه داريم و تقسيم بر ۱۰۰ تومان کرده و تعداد سهم می سازيم که در دنيا منسوخ شده

زيرا سهم دائما می تواند افزايش و يا کاهش يابد.ــور ما سهام خزانه دارند و آپشن می فروشند وی ادامه داد: در کشو به عنوان مثال هنگاميکه سهم در فرابورس فروخته می شود چند ــينند و کسی هم عرضه برابر عرضه ۵ درصد، در صف خريد می نشــهم بنشينی نمی کند در حاليکه در بورس های ديگر برای خريد ســهم را نمی دهند ولی ــازها عرضه می کنند و اجازه بازی با س بازار ســهم يک تعادل و ــکل نگرفته اند تا س ــازها ش در ايران هنوز بازارس

نقدشوندگی باال داشته باشد. ــت و خاطر نشان کرد: بختياری بورس را در حال دوره گذار دانســد و ما يک دوره گذاری داريم که دولت بايد دارايی هايش را بفروشفضا برای بخش خصوصی ايجاد شود تا خودش کار و اشتغال بسازد

و در بازار عرضه نمايد.بختيـاری فرآيند افزايش سرمايه بورس های ديگر را دشوار دانست ــت کاری قيمت سهم به راحتی نمی تواند اتفاق و اظهار داشت: دســرمايه کار بسيار دشوار و زمانبر بيفتد چون فرآيند ثبت افزايش س

در حدود ۶ تا۱۰ ماه است.ــنهاد کرد در صورت توان، قبل از عرضه اوليه، شرکت های وی پيش IPO ــرمايه بلوک ۱۰ درصدی را معامله نمايند و به عنوان تامين ســد کنند نه خريداران ــد تا حرفه ای ها اقدام به خري مقدماتی بفروشــهام را به غير حرفه ايها با قيمت باال غير حرفه ای بخرند و همه سبفروشند و نتيجه آن رها شدن سهم بدون حمايت باشد. همچنين ــه حضور در بورس ــرکت ها ترغيب ب ــود تا ش آيين نامه ها اصالح ش

گردند.

فرهنگ سازی مهم تر از مشوق هاــازی خواجه نصير اعتقاد دارد هم اکنون بحث فرهنگ سمهم تر از مشوق ها می باشد و می گويد: فرهنگ کشور و بازار سرمايه ما، سرمايه محور نيست و اگر موسسين شرکت سهامی عام ثبت در ــفافيت کار بورس را قبول نکنند و يا مدير عاملی که دور از عدم شــد بيايد در ــته باش می کند و هيچ اطالعاتی نمی دهد، تمايلی نداشبورس خيلی عجيب نيست. بلکه از مالک شرکتی تعجب می کنم که می داند اگر وارد بورس شود بايد گزارش دهد و شفاف باشد و يک سيستم و سازمان به طور رايگان بر او نظارت می کند تا سيستمش

را بچرخاند يعنی عدم تمايل مالک شرکتها ــتم های ديگر ناشی از عدم و خيلی از سيس

فرهنگ سرمايه محوری است. ــه برنامه پنجم در ــارغ از برنام وی افزود: فالزام به ثبت شرکتهای سهامی عام در بورس، ــی در يک مقاطعی، برای ايجاد فرهنگ هايــت و بايد شرکت ها را يک الزاماتی الزم اســازی ــفاف س ــات برای ش آماده ارايه گزارشنموده و با فرهنگ بازار سرمايه آشنا نماييم. ــه در بخش ــمالی چ ــروز در آمريکای ش امــرکت های سهامی عام، صنعت و چه ديگر شفرهنگ حضور شرکت سهامی عام در بورس ــا توجه به اين ــخگويی وجود دارد و ب و پاســفافيت، تفکر سرمايه گذاری در آن سطح شکشورها شکل گرفته است و مردم در بورس

سرمايه گذاری می کنندــم ارزيابی کرد و ــه محرک ها را مه وی ارايافزود: در گذشته ما يک اقتصاد بانک محور داشتيم و تا حدود زيادی دولتی بوديم االن در حال عبور از اين مرحله هستيم و دوران گذار نياز به يک سری از محرکها دارد و اگر ــرکتها در از ديد مالکانه نگاه کنيم حضور شــاختار صحيح ــورس ضرری ندارد و اگر س بــهامداران و تفکر مديران، حداکثر منافع سباشد قيمت سهام شفاف می شود و شفافيت ــرکت می گردد. به نظر ــی به نفع ش اطالعاتمی رسد مديرانی که بخشی از منافعشان در ــهامداران جزء ــا حمايت از منافع س تضاد بــت تمايل ورود به ــارت بر اطالعات اس و نظبورس را نداشته و به فرهنگ سازی و اجبار

برای آشنايی نيازمندند .

شتاب زدگی در پذيرش ها وجود دارد

وی تاريخ عرضه های اوليه در بورس را مورد توجه قرار داد و گفت: در بورس غير از سال ۸۲ که بيشترين پذيرش را داشتيم و خيلی از شرکتها به سرعت از بورس اخراج شدند، در پذيرش مابقی هم شتاب زدگی مشاهده ــم ادعا کنيم ــود. بعد از آن نمی تواني می شــته ايم، بخش جريان عرضه اوليه (IPO) داشــازمان خصوصی سازی دولتی داشتيم و ســازی فرآيندی بود عرضه کرد و خصوصی ســار و ــدت در گير و دار جبر و فش ــه به ش کمحدوديت قانونی بود و چيزی به نام منافع ــهامدار عمده، قيمت گذاری صحيح وجود ســت در حاليکه يک قيمت خوب و يک نداش

بختيـاری: ارتبـاط تنگاتنگی بيـن بازار پـول و بازار سـرمايه وجـود نـدارد کـه در گام ضـرورت هـنحمايت بـه عمل آيد، ون ن قاـن همچنـيتجـارت نيـز دارای

ايراداتی است.

۲۰

ــف قيمت در تقابل ــکار خوب برای کش راهمنافع سهامدار و خربدار ايجاد و يک کشف ــت می آيد . ولی در عرضه قيمت خوب بدســت اوليه ها يک طرف دولت بود و ممکن اســود چون يک روز بودجه را نظرش عوض شــی دارد که نمی تواند ــاند و انگيزهاي می پوش

منجر به کشف قيمت خوب شود.

ضـرر دولـت و مـردم در بعضی عرضه های اوليه

خواجه نصير بر شـفافيت اطالعات قبل ــرد و گفت: ــهIPO) ) تاکيد ک ــه اولي از عرضــه نبود پيش ــای اولي ــی از عرضه ه در بعضــی و ارائه ــانی کاف ــدم اطالع رس ــا، ع نيازهتصوير و فضای روشن از کشف قيمت سهم ــرمايه گذاران و بعضًا هم دولت را متضرر سنموده و IPO)) را تبديل به يک مسابقه بخت

آزمايی کرده است.

سـازمان خصوصی سـازی سـد محکم عرضه اوليه موفق

ــکالت در عرضه های اوليه اشاره کرد و اظهار داشت: هر وی به مشــت ــتيم در مجموعه بورس به فرآيند عرضه اوليه دس زمانی خواســد محکمی به نام سازمان خصوصی سازی، سياست های بزنيم به ســی واگذاری مواجه ــوص عرضه و مصوبات هيات عال ــت در خص دولــازمان خصوصی سازی بيش از اينکه به اندازه شديم و به نوعی ســه عنوان يک ــتر ب ــدار قيمت گذاری بوده، بيش ــک واقعی طرف مالــه دليل اينکه ــد و ب ــخگو نبودن می باش متصدی دولتی دنبال پاســی را ــدارد کمترين تصميم گيری های کارشناس ــتقيم ن منافع مسداشته است. در صورتی که در بورس های ديگر بهترين کشف قيمت ــد و بايد متعهد پذيره نويس تعهد ــت می آي از برخورد منافع به دسبکند تا او هم يک منفعتی داشته و در قيمت گذاری دخيل باشد تا

بتواند روی عدم افزايش قيمت تاثير بگذارد.

آغاز اصالح مقررات مربوط به عرضه اوليهــود تا عرضه های سـنگينيان به اقداماتی که بايد انجام شاوليه بهتر صورت گيرد توجه کرد و گفت: سازمان از يک سال پيش ــول جمعی در بورس اتفاق ــالح مقررات را آغاز کرده و يک قب اصافتاده که اين ساز و کار بهينه نيست، به ويژه برای عرضه شرکت های ــار اطالعات و تخصيص نظارت ــزرگ و چون قيمت گذاری و انتش ب

وجود ندارد دردسر ساز می شود ــورهای ديگر بين ــه جهانی کش ــه به تجرب ــا توج ــه داد: ب وی ادام

۲۱

روشهای حراج که ما استفاده می کنيم و روش عرضه با قيمت ثابت که در بعضی بورسها استفاده می شد در آن اميدنامه همراه با قيمت منتشر می شود ولی قيمت بايد قبل از عرضه مشخص شود و بازار بر ــاس آن تصميم بگيرد که نشانه موفقيت در آن روش زياد است. اســمت رفته که از ــاز و کار به اين س ــد و بهبود س به هر حال روند رشــفارش يا ترکيبی از ثبت سفارش وعرضه قيمت ثابت روش ثبت س

استفاده کنيم . ــفارش در عرضه اوليه ــت مطالعات اقتصادی به روش ثبت س معاونــاره کرد و افزود: روش ثبت سفارش اين امکان را فراهم می کند اشکه شما از انتظار بازار آگاه شويد و قيمتی را کشف کنيد که نزديک به قيمت ذاتی باشد که به نفع ناشر خريدار و بازار سرمايه است. در اين روش نهادهايی که در عرضه اوليه دخالت دارند مانند کسانی که بحث های راستی آزمايی و نظارتی را انجام می دهند يا سنديکاهايی که کار تخصيص را به عهده دارند، به دليل فضای رقابتی وظايفشان ــن انجام می دهند زيرا پايان يک عرضه يعنی شروع را به نحو احس

عرضه ديگر و اين سابقه کار خوب نيز محسوب می شود.سـنگينيان با توجه به محدوديت هايی که در بازار سرمايه وجود ــنهاد کرده است ــازمان بورس پيش دارد يک روش ترکيبی را به ســفارش ــاره می گويد: در روش ترکيبی از مزايای ثبت س ــن ب و درايــف قيمت استفاده می کنيم، و بعد برای جمع آوری اطالعات و کشــف قيمت ــهم به قيمت ثابت به قيمتی که در کش يک بخش از ســهامداران خردی که نمی توانند در فرآيند ــت می آيد برای س به دســی ما و ــود و بررس ــرکت کنند عرضه می ش جمع آوری اطالعات شــان ــعه نش ــه بورس های در واقع نزديک به ما و در حال توس تجربــن انحراف قيمتی را ايجاد ــت و کمتري می دهد روش کارمدتری اســانات قيمتی را کاهش ــص را می دهد و نوس ــرده، بهترين تخصي کــر خواهد داشت. اين روش که ــترين عايدی را برای ناش داده و بيشــت و به نوعی از آن الگو ــک به روش بورس هايی مثل هند اس نزديبرداری گرديده، به سازمان بورس پيشنهاد شده و سازوکار آن چند ــده ولی هنوز به بورس ابالغ نشده است. اگر بار بازنگری و نهايی شــورس پياده نماييم ــده در ب ــازی ش بتوانيم آن روش را که بومی ســازار انحراف ايجاد می نمايد. ــت و کمتر در ب از روش فعلی بهتر اســال پيش فدراسيون بورس های آسيا- ــنگينيان افزود: دو سه س ســی ــی، که بورس های عضو خودش را از نظر عرضه اوليه بررس اروپائکرده بود، به روش عرضه اوليه بورس تهران از نبود مکانيزيم کشف قيمت و عدم دخالت نهادهای تأمين سرمايه در فرآيند عرضه و در بحث تهيه اميد نامه و بازاريابی انتقاد کرد و معتقد بود کار حرفه ای ــود و تمام تصميمات به عهده بازار در ــانه انجام نمی ش و کارشناســود و ــاعته هيجانی برای تخصيص داده می ش ــک فرصت ۲-۳ س يترکيب سهامداران حرفه ای و غير حرفه ای باعث می شود قيمت های ــده گاه از قيمت های ذاتی خيلی باالتر و يا پايين تر باشد، کشف شتخصيص ها بهينه نيست و نوسانات زيادی روی سهم پيش می آيد

ــی روی بازار ما ــات اقتصادی بورس می گويد: بررس معاونت مطالعــت. و ادامه ــان می دهد عمده عرضه ها زير قيمت ذاتی بوده اس نشــر بر می گردد زيرا ناشر زيان می کند ــی از آن به ناش می دهد: بخشچون نتوانسته سهام را به قيمت واقعی بفروشد و اين عايدی نصيب ــود در کوتاه مدت به بازار آمده اند و در ــانی که برای گرفتن س کس

ــگ" می گويند. تعداد ــه آن "فيليپين ــازار ب بــت و متخصص عرضه ــا در بازار زياد اس آنهــد در عرضه ــتند و صبر می کنن ــه هس اوليــهم را می خرند پس از ۱۰- ۱۵ روز اوليه سخارج می شوند که ممکن است به اندازه يک سهامدار بلند مدت عايدی کسب کنند. باال ــبت فليپ کردن در بازار می تواند بودن نســاری در عرضه اوليه ايجاد کند. پائين ناهنجــر تئوری، ــد قيمت از نظ ــودن بيش از ح بــد از تجربيات روز ــت و ما باي ناهنجاری اســای خود را ــم و روش ه ــتفاده کني دنيا اســرده، از خدمات نهادهای تخصصی اصالح ک

که در اين حوزه هستند بيشتر بهره ببريم.ــه (IPO) در بازار بختيـاری بـه عرضه اوليبدهی توجه کرد و اظهار داشت: عرضه اوليه ــت و ــی باالی ۶۰ درصد هس ــازار بده در بــازمان بورس در اين چند علی رغم اينکه سسال کارهای خوبی مانند راه اندازی فيوچر ــن انجام داده در بازار بدهی می تواند و آپشــرکت ها را ــويق کند و ش عرضه اوليه را تشرتبه بندی کند تا سهام آنها شفافيت بهتری

پيدا کند.ــرکتی در ــارکت) ش عرضه اوراق قرضه(مشبازار بدهی خيلی مهم است و قانون مالياتها ــتم ــود تا بدهی ما در سيس ــد اصالح ش بايــرکتها تصور ــد، ش ــی قابل قبول نباش بانکــرمايه می شوند می کنند وقتی وارد بازار سبخشی عمده ای از منابعشان را از بازار بدهی ــه IPO در بازار ــد و انتظار اينک ــن کنن تامي

بدهی خيلی افزايش پيدا کند خوب است.

نـکات مهمتريـن از IT بسـتر IPO موفقيت

ــرمايه امين، ايجاد يک مدير عامل تامين ســی همه نهادهای مالی ــتر IT و دسترس بساعم از بانکها، بيمه،کارگزاريها به خود سامانه ــه اوراق بهادار را ــت معامله کلي بورس جهــعه می داند و ــی از مهمترين نکات توس يک

می گويد: اگر برای توسعه بازار سرمايه همه کار انجام ــود ولی ارتباط بين بازار و سرمايه گذاران شــد قطعا نمی توانيم عرضه عمده فراهم نباشــيم و توجه روی ميزان مشارکت داشته باشــان می دهد ــراد در عرضه های اوليه را نش افــت ــا ۲۰ هزار نفر بوده اس ــدود ۱۵ت که حدرحاليکه در دنيا در بعضی عرضه های اوليه ۷-۸ ميليون مشارکت کننده دارند، و عرضه

دکتـر آرام: مفهـوم از IPO عمال بـه معنای (Public offering) اسـت که سـهام بـه صورت گسـترده بـه عمـوم ردم در شـرايط ـمرقابتـی و منصفانـه

عرضه می گردد.

۲۲

اوليه های ما بايد در حد مقياس اقتصاد باشد ــرکت ملی نفت را با حدود ۲۰ هزار مثال شــورس عرضه کنيم ولی ــارد تومان در ب ميليــر در حد ۲۰تا ۵۰ ميليارد تومان صحبت اگــاوری اطالعات ــات و فن ــم ديگر تبليغ کني

معنی ندارد.

افزايش آپشن ها به ۱۰۰ هزارــد ــورس باي ــای ب ــد و اندازه ه در حــارد تومانی را ــل ۵۰۰ تا يکهزار ميلي حداقــن معامالتی را از حدود تعريف کنيم و آپشــا ۷۰۰ به ۱۰۰ هزار افزايش دهيم تا ۶۰۰ تهمه بتوانند معامالت آنالين بدون حضور در

کارگزاری ها داشته باشند.ــت در بحث انتشار اطالعات آرام معتقد اســکار کوچک و ــر کنيم، اف ــد بزرگتر فک بايــرکت را ــل اتاقمان را بيرون ببريم و ش داخــک تيم عرضه کند و روی بجای يک نفر، يــود و ــذاری بحث بش ــای ارزش گ گزارش هــه کنيم و تيم های ديگر آنر ا مورد تيمی تهيچالش قرار دهند نه فقط يک نفر قيمت پايه

را مشخص کند.

برگزاری جلسات معارفه قبل از عرضهــگذاری ــا قيمت پايه و ارزش ــه ب ــه داد: در رابط وی ادامــت های تبليغاتی ــد چالش قيمت ها از طريق نشس هم حتما بايتخصصی و تيم هايی که تحت نظارت بورس هستند صورت گيرد و نهادهای تحت نظارت بورس می توانند اطالعات را تهيه کنند و ــر نمايند و نظارت بر شرکتها باعث می شود به صورت عام منتشــوند و اعتماد به آنها جلب شده بانکها به آنها وام دهند شفاف ش

تا بزرگ شوند. ــادی که تمايل ــت و گفت: هر نه ــی را مهم دانس وی بازارگردانــی يک بازار ــهام عرضه کند ول ــرش در بورس را دارد س ــه پذي بــردان بياورد و تا قرارداد بازار گردانی نبندد اجازه عرضه ندهيم گــازمان ــخت گيری کند و فرآيندی که در س ــورس هم بايد س و بطول می کشد به اين دليل است که بسياری از اطالعات شرکت ها ــردن نهادهای مختلف ــت. منتهی بايد با درگير ک قابل اتکا نيس

ساختار بندی شود. ــدن ــه و ثانويه را در جلوگيری از حبابی ش ــای اولي وی عرضه هــرد و گفت: اگر ــت ارزيابی ک ــا اهمي ــهام در بورس ب ــت س قيمــته باشيم بايد عرضه اوليه و ثانويه می خواهيم بورس موفقی داشــته باشيم، هم اکنون اگر می خواهيم بورس ما حبابی موفقی داشــی از ــکار آن عرضه های اوليه و عرضه های ثانويه ناش ــود راه نش

افزايش سرمايه است.

1 - Initial Public Offering2 - Family Firms3 - Second Public Offering: SPO4 - Share Issue Offering5 - Road Show

۲۳

عرضه اوليه و مسئوليت ناشران در افشای اطالعات

مقدمه: اطالعات ارزشمندترين دارايی در بازار اوراق بهادار است به ــريع و به موقع منجر نحوی که برخورداری از اطالعات صحيح، سبه کسب بازده مناسب از بازار می شود و اعتماد سرمايه گذاران را به ــورس دو چندان می کند. وجود اطالعات کافی در بازار و انعکاس بــادار ارتباط تنگاتنگی با کارايی ــريع بر قيمت اوراق به به موقع و سبازار دارد. در يک بازار کارا قيمت اوراق بهادار منعکس کننده تمام ــی آن اوراق نزديک ــت و به ارزش ذات اطالعات موجود در بازار اســت که قيمت ــد. به بيان ديگر ويژگی مهم بازار کارا اين اس می باشــبی از ارزش واقعی اوراق بهادار ــده در بازار شاخص مناس تعيين ش

است.همواره رابطه تنگاتنگي بين كارايي بازار سرمايه و قوانين و مقررات كشورها وجود دارد. قوانين و مقررات در کشورهايی مانند ايران كه ــيدن به چنين بازاري ــتند در رس داراي نظام حقوقي موضوعه هسبسيار موثر خواهند بود. در مواردی كه نظام حقوقي ابزارهاي نظارتي الزم را در اختيار دستگاه نظارتي بازار سرمايه قرار داده است، شاهد كارايي اطالعاتي در بازار سرمايه و موفقيت در جلب اعتماد فعاالن

ــش پراكندگي مالكيت ــرمايه، افزاي بازار سشركت ها و سهولت جمع آوري سرمايه الزم ــرمايه گذاران حقيقي از طريق وجوه خرد س

هستيم.ــتيابی قانون بازار اوراق بهادار به منظور دســن و حداقل مقررات ــك بازار كارا، اولي به يــي را وضع ــق چنين هدف ــت تحق الزم جهــه به منافع ــت. اين قانون با توج نموده اســزم به ــركت ها را مل ــات، ش ــاي اطالع افشانتشار اطالعات ضروري در بازارهاي اوليه و ــتا مقرراتی توسط ثانويه نموده و دراين راســادار نيز تصويب ــازمان بورس و اوراق به سشده است. هرچند تمام شرکت های سهامی ــازمان بورس و اوراق ــده نزد س عام ثبت شبهادار ملزم به افشای اطالعات می باشند اما اثرگذاری افشای مطابق با مقررات، درهنگام ــت، از ــهود اس ــيار مش عرضه های اوليه بساهميت به سزايی برخوردار است و منجر به قيمت گذاری صحيح و منطبق با واقع سهام ــده در بورس می شود. عرضه اوليه عرضه شمقطعی است که درآن برای اولين بار سهام در بورس عرضه می شود و قيمتی که در اين ــود اگر بر اساس تمام ــف می ش مرحله کشــد موجب اطالعات حاکم بر ورقه بهادار باشحفظ حقوق سرمايه گذاران می شود. در غير ــتفاده از اطالعات نهانی توسط اينصورت اســًا برخی از افراد منجر به کاهش اعتماد صرفبه بازار سرمايه و تضرر بسياری از خريداران ــهام در عرضه های اوليه می شود. در اين ســه برآنيم تا ضمن معرفی مختصر برخی مقالــی قواعد حاکم بر عرضه های اوليه، به بررســران آن ها ــران و مدي ــی ناش ــف قانون تکلي

درخصوص افشای اطالعات بپردازيم.بخش اول- قواعد حاکم بر عرضه های اوليه

در بورســه ( Offering Public Initial ) اولين عرضه اوليــت. عرضه اوليه ــهام در بورس اس عرضه ســری از فعاليت های مرتبط با هم است يک ســهام به عموم و ايجاد که منجر به فروش ســهام است و يک بازار عمومی بر روی آن سروش های مختلفی دارد. اولين عرضه سهام ــرای عرضه ــال ١٧٩٠ ب در نيويورک در ســه در حقيقت ــهام بانک اياالت متحده ک ســود با هدف ــت آمريکا ب ــک مرکزی دول بان

جمع آوری ده ميليون دالر انجام شد. ــس از تصويب پذيرش ــورس تهران، پ در بــهامی عام توسط هيات سهام هر شرکت س

مريم ابراهيمیمدير حقوقی بورس اوراق بهادار تهران

۲۴

ه واره رابـط هـمن ي بـي تنگاتنـگكارايي بازار سـرمايه و قوانيـن و مقـررات كشـورها وجود دارد. قوانين و مقـررات در کشـورهايی ماننـد ايران كـه داراي نظام حقوقـي موضوعـه هستند در رسيدن به چنين بازاري بسـيار

موثر خواهند بود.

۲۵

ــه موجب مواد ٣٣ و ــده، ب ــرش و احراز تمامی موارد تعيين ش پذيــورس، نام اوراق بهادار ــتورالعمل پذيرش اوراق بهادار در ب ٣٤ دسپذيرفته شده در فهرست نرخ های بورس درج می شود. از اين تاريخ، ــهامدار عمده شرکت ظرف حداقل ٥ روز و حداکثر ٦ ماه فرصت ســهام پذيرفته شده را در بورس عرضه کند. درصورت عدم دارد تا س

عرضه ظرف اين مدت پذيرش سهام در بورس لغو می شود. ــخ به ــت؟ در پاس اما آيا قواعد خاصی بر عرضه های اوليه حاکم اســوال بايد اذعان داشت درحال حاضر تنها قواعد مدون حاکم اين سبر عرضه های اوليه بند ٤-٤ چارچوب انتقال عمليات و فعاليت های اجرايی سازمان کارگزاران بورس اوراق بهادار تهران به بورس اوراق ــازمان می باشد که بهادار تهران مصوب ٨٥/١١/٢٩ هيات مديره سشامل موارد محدودی در زمينه عرضه اوليه می باشد و از اين رو در ــنهاد بورس تهران «دستورالعمل عرضه زمان نگارش مقاله، به پيشــهام در بورس اوراق بهادار تهران» آخرين مراحل بررسی و اوليه س

تصويب را در سازمان بورس طی می کند. ــه دو روش برای ــت از اين دارد ک ــن مصوبات حکاي ــی آخري بررسعرضه های اوليه پيش بينی شده است: روش رقابتی و قيمت معين. ــر مبنای رقابت ــه معامالتی ب ــی عرضه در يک جلس در روش رقابتخريداران انجام می گردد و قيمت عرضه با توجه به تقاضا های وارده ــود. حداقل سهام ــخص می ش ــه معامالتی عرضه اوليه مش در جلســهام شرکت باشد که ــنهادی جهت عرضه بايد ٥ درصد کل س پيشبه تشخيص مديرعامل بورس ممکن است دفعتا يا به تدريج عرضه ــرايط عرضه سهام شرکت های ــود. البته به موجب «آئين نامه ش شــارج از بورس» مصوب هيات ــمول واگذاری در بورس يا بازار خ مشــرکت های دولتی مشمول واگذاری در بورس وزيران درخصوص شيا فرابورس، مقرر شده است تا ظرف مدت ٦ ماه پس از عرضه اوليه ــود و توصيه شده ــهام شرکت عرضه ش ــت درصد از س حداقل بيساست عرضه اوراق بهادار ترجيحا از سوی شرکت های تامين سرمايه

صورت پذيرد.ــزار عرضه کننده ملزم ــه، کارگ ــن منظور قبل از برگزاری جلس بدياست اطالعات مربوط را در اختيار بورس بگذارد و اين اطالعات در سايت اينترنتی بورس حداقل دو روز قبل از تاريخ عرضه منتشر می ــود که ــوند. مطابق اين مقررات عرضه اوليه ای موفق تلقی می ش شحداقل ٦٠ درصد تعداد سهام آگهی شده در اولين جلسه معامالتی ــورت عرضه اوليه به ــد درغير اينص عرضه اوليه به فروش رفته باش

جلسه ديگری موکول خواهد شد.ــت فرمت ــده اس ــتورالعمل جديد پيش بينی ش در پيش نويس دس«اطالعيه عرضه اوليه» توسط هيات مديره بورس تصويب شود. اين ــه عرضه کنندگان و تاريخ ــامل اطالعات مربوط ب اطالعيه صرفا شعرضه است. آنچه مدنظر خريداران احتمالی سهم است و در تعيين قيمت صحيح و عادالنه سهام موثر می باشد، اطالعات موضوع ماده ــتورالعمل اجرايی افشای اطالعات ٤٥ قانون بازار اوراق بهادار و دســتورالعمل ــت؛ لذا در دس ــده نزد سازمان اس ــرکت های ثبت ش شپيشنهادی، عرضه اوليه منوط به افشای کامل اطالعات شده است. ــی است که در بخش بعد به ــتند؟ اين پرسش اين اطالعات چه هس

آن پاسخ می گوئيم.بخش دوم- تکليف ناشران در ارائه اطالعات

جلب اعتماد سرمايه گذاران به سرمايه گذاري ــرمايه ــود يك بازار س ــورس، تابع وج در بــن است. شفافيت بازار ــفاف و روش شسرمايه خود درگرو گزارشگري مالي درست ــده در ــركت هاي پذيرفته ش ــع ش و به موقبورس است و بدون وجود چنين اطالعاتي، و فرصت ها ــد نمي توانن ــتفاده كنندگان اسخطرات سرمايه گذاري را به موقع تشخيص

دهند.ــتانداردهاي حسابداري طبق نظر هيأت اسمالي(FASB) يكي از اهداف گزارشگري مالي ــاختن اطالعاتي پيرامون وضعيت فراهم ســرد و انعطاف پذيري مالي واحد مالي، عملكــخگويي ــدف ديگر پاس ــت و ه ــاري اس تجــت. ــرمايه گذاران و مالكان اس مديران به سهمچنين گزارشگري مالي منحصر به تهيه و ارائه صورت هاي مالي نيست بلكه ساير طرق ــير اطالعات كه به طور مستقيم ارائه و تفسيا غيرمستقيم با اطالعات مالي ارتباط دارند را نيز در بر مي گيرد و صورت هاي مالي تنها بخشي از گزارشگري مالي است. با توجه به ــه بعد قوانين ــال ٨٤ ب اهميت موضوع از ســرمايه ــوب در زمينه بازار س و مقررات مصتوجه خاصی به امر افشای اطالعات در بازار

سرمايه نشان داده اند.الف) قانـون بـازار اوراق بهـادار: قانون ــيار ــازار مصوب آذرماه ١٣٨٤ با توجه بس بقانون گذار به مباحث شفافيت و اطالع رسانی ــن قانون ــل پنجم اي ــوده، لذا فص ــراه ب هممشتمل بر ٦ ماده و ٢ تبصره به اطالع رسانی ــه و ثانويه اختصاص يافته در بازارهای اولياست. عالوه بر آن موادی از فصل سوم قانون نيز به نوعی به وظيفه اطالع رسانی ناشر در

بازار اوليه می پردازند. ــن ماده ای ــازار مهمتري ــون ب ــاده ٤٥ قان مــران را مکلف به ارائه اطالعات است که ناشمی نمايد. اين ماده در دو بند به صورت های ــر و در دو بند ديگر به ساير موارد مالی ناشــت که ذيال آنها را بررسی ــاره نموده اس اش

می کنيم.١- صدر ماده مقرر می دارد: « هر ناشـري كـه مجـوز انتشـار اوراق بهـادار خود را از سـازمان دريافـت كـرده اسـت، مكلف اسـت حداقل موارد زير را طبق دستورالعمل اجرايي كه توسط سازمان تعييـن خواهد شـد، به سـازمان ارائه ــن بخش از ماده بر خالف نمايد». مطابق اي

بـه پيشـنهاد بورس تهران "دستورالعمل عرضه اوليه سهام در بـورس اوراق بهـادار ن ران" آخرـي تـهمراحـل بررسـی و تصويب را در سازمان

بورس طی می کند.

۲۶

ــای ــی از جمله «آيين نامه افش مقررات قبلــده در ــرکت های پذيرفته ش ــات ش اطالعبورس مصوب شورای بورس مصوب ١٣٨١،» نه فقط شرکت های پذيرفته شده در بورس بلکه هر ناشری (اعم از بورسی و غير بورسی) ــود را از ــار اوراق بهادار خ ــوز انتش که مجسازمان دريافت کرده مکلف به ارائه اطالعات می باشد. دستورالعمل اجرايی مورد اشاره در متن ماده نيز با عنوان «دستورالعمل اجرايی ــای اطالعات شرکت های ثبت شده نزد افشسازمان» در تاريخ ٨٦/٥/٣ به تصويب هيات ــازمان بورس و اوراق بهادار رسيده مديره س

است.٢-به موجب بند يک ماده ٤٥ « صورت هاي مالي سـاالنه حسابرسي شده » از جمله ــر موظف به ارائه ــتند که ناش اطالعاتی هسآن ها می باشد. امروزه ارائه صورت های مالی حسابرسی شده، روش پذيرفته شده ای برای شرکت های تجاری است تا نتيجه عمليات و ــيله آن گزارش وضعيت مالی خود را به وســتورالعمل، ــد. مطابق بند ١ ماده ٧ دس کنن

ــده ــی ش ــاالنه حسابرس اين اطالعات به همراه صورت های مالی ســل از برگزاری مجمع عمومی ــی گروه، بايد حداقل ده روز قب تلفيقعادی و حداکثر چهار ماه پس از پايان سال مالی تهيه و افشا شوند. ــاده ٤٥ « صورت هاي مالي ميان دوره اي ــاس بند دو م ٣- بر اسشـامل صورت هـاي مالي شـش ماهه حسابرسـي شـده، و ــتند که بايد صورت هاي مالي سـه مـاه» از ديگر اطالعاتی هس

توسط ناشر به سازمان ارائه شوند.ــر را مكلف می سازد تا صورت هاي ــتورالعمل ناش بند ٤ ماده ٧ دسمالي ميان دوره اي ٦ ماهه حسابرسي شده را حداكثر ٦٠ روز بعد از پايان دوره شش ماهه مطابق استانداردهاي ملي ارائه کند. در مورد ــتند، ــركت هايي كه ملزم به تهية صورت هاي مالي تلفيقي هس شــده ــن مدت حداكثر ٧٥ روز پس از پايان دوره ٦ ماهه تعيين ش ايــت ارائه صورت هاي مالي ــت. همچنين بند ٣ ماده مذكور، مهل اســه ماهه را حداكثر ٣٠ روز پس از پايان مقاطع سه ميان دوره اي س

ماهه تعيين كرده است.٤- همانطور که گفته شد صورت هاي مالي تنها بخشي از گزارشگري ــف به ارائه گزارش ــران را مکل ــت. از اين رو قانون گذار ناش مالي اســازمان نموده ــابرس به س هيئت مديره به مجامع و اظهار نظر حساست « گزارش هيأت مديره به مجامع و اظهارنظر حسابرس »( بند ٣ ماده ٤٥). موعد تعيين شده برای افشای اينگونه اطالعات در ــل ١٠ روز قبل از برگزاری مجمع ــتورالعمل حداق بند٢ ماده ٧ دس

اد ب اعتـم جـلسـرمايه گذاران بـه سـرمايه گذاري در بورس، تابع وجود يك بازار سرمايه شفاف و روشن است. شفافيت بـازار سـرمايه خود درگـرو گزارشـگري مالي درست و به موقع شركت هاي پذيرفته ورس ده در ـب ـشاسـت و بـدون وجود چنيـن اطالعاتـي، اسـتفاده كنندگان د نـن ا تو نمي فرصت هـا و خطرات سـرمايه گذاري را به موقـع تشـخيص

دهند. ۲۷

عمومي می باشد.٥- « اطالعاتي كه اثر با اهميتي بر قيمت اوراق بهادار و تصميم سـرمايه گذاران دارد.» بند ٦ ماده ١ دستورالعمل، اطالعات مهم ــی تعريف می کند که درباره رويدادها و تصميمات مربوط را اطالعاتــخيص اينگونه اطالعات ضروري است به ــر باشند. جهت تش به ناشمعيار ارائه شده در بند ٤ ماده ٤٥ رجوع نماييم و آن تاثير با اهميت ــرمايه گذاران مي باشد. ــر و تصميم س بر قيمت اوراق بهادار ناشتشخيص اطالعات دارای اثر با اهميت بسيار مهم و حياتی می باشد، ــه اطالعات مهم منجر به ارتکاب جرم و محکوميت چراکه عدم ارائــود (بند ٢ ماده ٤٩). در واقع اين ــخص مسئول به مجازات می ش شــته از اطالعات هستند که عدم افشای آن ها در عرضه های اوليه دس

نوعًا منجر به عدم کشف صحيح قيمت می شود.ــا اهميت و به ــق اطالعات ب ــخيص مصادي ــا توجه به اهميت تش بــق اطالعات مهم، ــاالن بازار از مصادي ــران و فع منظور آگاهی ناشــای اطالعات، به بيان ــتورالعمل اجرايی افش بخش مجزايی در دســده است. شرايط متفاوت مصاديق اطالعات مهم اختصاص داده شــت آنها موجب ــوع موضوع فعالي ــرکت ها و تن ــم بر فعاليت ش حاکــرکت نسبت به شرکت های تفاوت مصاديق اطالعات مهم در هر شديگر است. از اين رو در اين بخش دستورالعمل، بر اساس غلبه (که ــی مصاديق عمومی و ــت) به ذکر برخ ــه همه امارات قانونی اس پايــرکت ها اکتفا شده است و تشخيص مشترک اطالعات مهم بين ش

ــاير مصاديق بر عهده ناشران و در مرحله ســده دادرس دادگاه ــيدگی قضايی بر عه رس

خواهد بود.ــتورالعمل، ــوم دس ــوم فصل س در بخش ســيم اطالعات مهم به چهار بخش عمده تقس

شده اند و عبارتند از:فعاليـت، بـر مؤثـر رويدادهـای -۱ وضعيت مالـی و نتايج عملکرد ناشـر؛ اين دسته از اطالعات مسلما بر قيمت اوراق ــرمايه گذاران اثر خواهند بهادار و تصميم ســوند. از ــت و بنابراين مهم تلقی می ش داشــت يا وضعيت ــی که بر فعالي ــه اتفاقات جملمالی شرکت تاثير خواهد گذاشت، می توان ــی از فعاليت ــا توقف تمام يا بخش تعليق يــا عليه ــم مطروحه له ي ــاوی مه ــر، دع ناشــی در اجرای تعهدات ــرکت و عدم تواناي ش

ناشر را نام برد. ٢- تصميمات و شرايط مؤثر بر ساختار سـرمايه و تأميـن منابـع مالی ناشـر؛ ــق اين بند افزايش يا کاهش يکی از مصاديــت که قطعا جزء اطالعات سرمايه ناشر اس

تشـخيص اطالعات دارای اثـر بـا اهميت بسـيار مهم و حياتی می باشـد، چراکـه عـدم ارائـه اطالعات مهم منجر به ارتکاب جـرم و محکوميـت شـخص مسـئول به مجازات می شـود. در واقـع ايـن دسـته از اطالعات هسـتند که عـدم افشـای آن ها در عرضه هـای اوليه نوعـًا منجر بـه عدم کشـف صحيح قيمت

می شود.

۲۸

ــت افشا شود. ــت که ضروری اس مهمی اساين اتفاق بر حقوق صاحبان سهام و نتيجتًا

تصميم سرمايه گذاران موثر خواهد بود. ٣- تغييـر در سـاختار مالکيت ناشـر؛ ــلما بر ــرکت مس ــر کنترل کنندگان ش تغييــورد آن با ــوع برخ ــرکت و ن ــتراتژی ش اســر خواهد ــکالت تاثي ــا و حتی مش فرصت هــرمايه گذاران مهم ــرای س ــذا ب ــت. ل گذاشــوند ــه تغييرات مطلع ش ــت تا از اينگون اســابقه ــناختی که از نحوه فعاليت و س و با شــبت ــد دارند، نس ــده جدي ــهامداران عم ســی ماندن در آن ــرکت يا باق به خروج از شتصميم بگيرند. مسلما اين موضوع بر قيمت

سهام نيز تاثير به سزايی خواهد داشت.بـر مؤثـر مهـم اطالعـات سـاير -٤ قيمـت اوراق بهـادار ناشـر و تصميـم ــن اطالعات ــه اي سـرمايه گذاران؛ از جملــرای خروج ــر ب ــت ناش ــوان درخواس می تــرد. اين امکان ــورس را نام ب ــاری از ب اختيدر ــار اولين ب ــرای ب ــاری) اختي ــروج (خدستورالعمل پذيرش اوراق بهادار در بورس ــت. ــده اس اوراق بهادار تهران پيش بينی شــلمًا داليل و علل اين تصميم، آثار بسيار مســر و ــت اوراق بهادار ناش ــا اهميتی بر قيم بــت. ــرمايه گذاران خواهد گذاش ــم س تصميبرخی مايلند هرچه سريعتر از شرکت خارج ــه دورنمای خروج ــوند و برخی با توجه ب ششرکت تصميم خواهند گرفت همراه شرکت ــن تصميم از ــوند. لذا اي ــورس خارج ش از ب

مصاديق اطالعات مهم تلقي مي شود.ب) قانون برنامه پنجساله پنجم توسعه: ــعه که در تاريخ در قانون برنامه پنجم توســيد توجه ٨٩/١٠/١٥ به تصويب مجلس رسخاصی به بازار سرمايه نشان داده شده است. در ماده ٧٤ اين قانون چنين آمده است: «در راستاي شـكل گيري بازارهاي رقابتي و تحقق بند (ي) مـاده (٤٥) قانون اجراي سياسـت هاي كلي اصل چهل و چهارم (٤٤) قانـون اساسـي، چنانچه شـركت مشمول واگذاري در حال واگذاري براي اجـراي موضوع فعاليت يا تأمين عوامل توليد از جمله مواد اوليه يا فروش كاال و خدمات و يا محل و تركيب آنها و يا نرخ تأمين عوامل توليد شـامل مواد اوليه يا فروش كاال و خدمات آن مشمول رعايت ضوابـط خاصي از سـوي دسـتگاه هاي دولتي، شـركتها و مؤسسـات دولتي يا

وابسته به دولت باشـد، ضروري است قبل از واگذاري، كلية اطالعات مربوط به تداوم و يا عدم تداوم و همچنين تغييرات احتمالي اين الزامات براسـاس ضوابط سازمان بورس و اوراق بهادار افشـاء گردد.» مالحظه می شود اين ماده به طور خاص به ــر دارد و بنابراين ــای اطالعات پيش از عرضه اوليه نظ ــف افش تکليــدن ــت پيش از عرضه و به منظور فراهم ش ــده ملزم اس واگذارکننامکان تصميم گيری صحيح تداوم يا عدم تداوم ضوابط خاص حاکم

بر آن شرکت را افشا نمايد.ج) آئين نامـه شـرايط عرضه سـهام شـرکت های مشـمول واگـذاری در بورس يـا بازار خارج از بـورس: اين آيين نامه در ــت. در واقع ــيده اس ــخ ٨٦/٩/١٦ به تصويب هيات وزيران رس تاريــعه مفاد آيين نامه به نحوی با متن ماده ٧٤ قانون برنامه پنجم توســت: «در صورتی که ــده اس ــت. در ماده ٢ آن مقرر ش ــط اس مرتبشـرکت مشـمول واگذاری بـرای اجرای موضـوع فعاليت يا برای تأميـن عوامل توليد از جمله مـواد اوليه يا فروش کاال يـا خدمات و يـا محل و ترکيب آنها مشـمول ضوابط خاصی از سـوی وزارتخانه هـا، شـرکت ها، دسـتگاه های دولتی يا وابسـته به دولت و يا شـرکت های مادر تخصصی باشـد و يا نـرخ تأمين عوامل توليد شـامل مواد اوليه يـا فروش کاال يا خدمات آن توسـط اشـخاص مذکور تعيين گـردد، ضروری اسـت قبل از واگـذاری کليه اطالعـات مربوط به تـداوم يا عـدم تداوم و همچنيـن تغييرات احتمالی ايـن الزامات و يا ساير شرايط بر اسـاس ضوابط سازمان بورس و اوراق بهادار ــتای افزايش افشـاء گردد.» همچنين ماده ٦ اين آئين نامه در راســف حقوق و مطالبات ــت تا تکلي ــفافيت اطالعاتی حکم کرده اس شــمول واگذاری از دولت يا شرکت های دولتی و تعهدات شرکت مشــرکت های دولتی و برنامه ــای احتمالی آن به دولت يا ش و بدهی هــفاف توسط مرجع ــويه آن قبل از واگذاری صريحًا و به طور ش تس

ذيربط به بازار اعالم شود.ــود که مصاديق اطالعاتی که بايد توسط ناشران افشا مالحظه می ششود چه در عرضه های اوليه و چه در مقاطع پس از آن بسيار دقيق ــای اين اطالعات ــده اند. افش و کامل در قوانين و مقررات تبيين شــهام می شود و ــف قيمت عادالنه س قبل از عرضه اوليه منجر به کشــرمايه را افزايش می دهد. ــرمايه گذاران به بازار س اين امر اعتماد ســرمايه گذاران را تامين می کند بلکه منافع ــن امر نه تنها منافع س ايــران را نيز دربر می گيرد چراکه در اينصورت برای تامين منابع ناشــرمايه اعتماد کنند و با هزينه ــی می توانند به راحتی به بازار س مالکمتر و شيوه ای ساده تر اقدام به تامين مالی پروژه های خود نمايند.

منابع:ــرمايه گذاری ۱- راعی، رضا و تلنگی، احمد، (۱۳۸۳)، "مديريت س

پيشرفته"، چاپ اول، انتشارات سمت، تهران.ــم و مدل های ــن، (۱۳۸۸)، "مفاهي ــرمايه امي ــرکت تامين س ۲- شــار اوراق بهادار"، چاپ اول، انتشارات ــی و انتش عملياتی پذيره نويس

کيهان، تهران.3- www.fasb.org

افشـای اطالعـات قبـل از عرضـه اوليه ه کشـف منجـر ـبه ت عادالـن قيـمسـهام می شـود و ايـن امـر اعتمـاد رمايه گذاران ـسبـه بـازار سـرمايه را افزايـش می دهـد. اين امر نـه تنها منافع سـرمايه گذاران را تاميـن می-کند بلکه منافع ناشـران را نيز

دربر می گيرد.

۲۹

مروری بر

بازار عرضه اوليه عمومی دنيا در سال ۲۰۱۰ و چشم انداز آن در سال ۲۰۱۱

چکيده بازار عرضه اوليه دنيا در سال ۲۰۱۰:در سال ۲۰۱۰، حجم عرضه اوليه دنيا ۱۲ درصد از باالترين

سطح آن در سال ۲۰۰۷ کمتر بود.ــد اقتصادهای منطقه آسيا/ اقيانوسيه و بازگشت سرعت رش

رشد اقتصادی در اروپا از آمريکا بيشتر بود.ــرکت های چينی در آمريکا ــابقه عرضه عمومی ش افزايش بی سبخش بزرگی از عرضه های عمومی دنيا را به خود اختصاص داد.

بازار عرضه عمومی آمريکا از آنچه که انتظار می رفت، ضعيف تر بود اما همچنان انتظار می رود عرضه عمومی به رشد خود

ادامه دهد.در سال ۲۰۱۰، عرضه های عمومی درآمريکا بيشترين بازده را از سال ۲۰۰۶ داشتند. بازده عرضه های اوليه در اين سال

بطور متوسط به ۲۵ درصد رسيد.ــی رود حجم بازار چين ــم انداز عرضه عمومی: انتظار م چشکاهش يابد، در حاليکه عرضه های اوليه شرکت های کوچک،

محصوالت مصرفی و بهداشتی افزايش خواهد يافت.

چين: بزرگ ترين بازار عرضه اوليه دنيا در سال ۲۰۱۰

ــيد و ــال ۲۰۱۰ خروش اژدهای چينی در ســر جهانی در عرضه ــکا را به عنوان رهب آمريــی در طول تاريخ به عقب راند. از پنج عمومعرضه عمومی بزرگ در طول تاريخ، دو مورد ــرکت های ــه عرضه عمومی ش آن مربوط بچينی پذيرفته شده در هنگ کنگ و آمريکا، ــت. تا حدودی، به ــال ۲۰۱۰ بوده اس در سدليل افزايش عرضه های عمومی شرکت های ــت به ــی، حجم اين بازار در دنيا توانس چيننقطه اوج خود در سال ۲۰۰۷ نزديک شود. ــم انداز ــه دليل تقويت چش ــابه، ب بطور مشــتقبال ــم گير اقتصاد چين و اس ــد چش رشــرمايه گذاران، تقريبا يک سوم از ناشران ســرکت های ــازار عرضه عمومی آمريکا را ش بــاص دادند. اگرچه، در چينی به خود اختصــت، ــال بهبود بازار آمريکا ادامه داش اين ســن ۱۶ ميليارد دالر ــدون در نظر گرفت اما بعرضه اوليه جنرال موتورز و عرضه بی سابقه ــن، حجم عرضه عمومی از آنچه که بايد چيدر مرحله فعلی بهبود اقتصادی باشد، کمتر ــی رود عرضه ــت. با وجود اين، انتظار م اســال ۲۰۱۱ به دليل ــکا در س ــی آمري عمومــفافيت فعلی در نرخ های ماليات، افزايش شيابد. بانک مرکزی آمريکا تالش دارد با آسان ــرايط کسب و کار، سرمايه گذاران نمودن شــهام نمايد. بر عکس، انتظار را جذب بازار ســرکت های چينی ــای ش ــی رود عرضه ه مــت های دولت در زمينه کاهش بدليل سياس

تورم، تعديل شود.

در سـال ۲۰۱۰ حجـم عرضه های اوليه دنيا، ۱۲ درصد کمتر از سال

۲۰۰۷ بوده استبه دليل بهبود فعاليت های اقتصادی در دنيا در سال ۲۰۱۰، بويژه در آسيا و آقيانوسيه، حجم عرضه های اوليه در اين منطقه دو برابر ــال ۲۰۰۹ بوده و به سطح بی سابقه ۳۱۵ سعرضه به ارزش ۱۵۶ ميليارد دالر رسيد. اين افزايش بی سابقه، مديون عرضه های عمومی ــرکت های چينی در چين و هنگ کنگ شــتوانه ــت. عرضه های آمريکا به پش بوده اســرال موتورز، ۷۰ ــه ۱۶ ميلياردی جن عرضدرصد افزايش يافت. عرضه جنرال موتورز به تنهايی ۴۲ درصد از کل عرضه اوليه منطقه

آمريکای شمالی بوده است.

ترجمه و تلخيص: قربان برارنيا ادبی

۳۰

۳۱

به دليل سـرعت رشد اقتصادی ويژه بـه نوظهـور بازارهـای در آسـيا، عرضه های اوليه ايـن منطقه از

عرضه های آمريکا فراتر رفت. عرضه های اوليه در منطقه آسيا/آقيانوسيه ــد و ژاپن ــگ کنگ، هن ــژه چين، هن به ويــال پيش از آن، ــال ۲۰۱۰ همانند س در ســای اوليه دنيا را ــوم از عرضه ه تقريبا دو ستشکيل می دهد. آمريکای شمالی سهم خود ــل افزايش فعاليت بازارهای نوظهور رابه دليــدد عرضه عمومی ــن افزايش مج و همچنيــهامی خاص در اروپا، تجزيه شرکت های ســازی در لهستان، های بزرگ و خصوصی ساز دست داد و به کمتر از ۲۰ درصد کاهش يافت. آمريکای شمالی با سهم ۱۶ درصدی ــه ــال ۲۰۱۰ ب ــه در س ــای اولي از عرضه هپايين ترين سطح خود در تاريخ رسيد. بدون ــهم در نظر گرفته عرضه جنرال موتورز، ســا به حدود ۱۰ ــمالی از عرضه ه آمريکای ش

درصد در اين سال رسيد.

ــک ــی بان ــه عموم ــال ۲۰۱۰، عرض در سکشاورزی چين (۱۹ ميليارد دالر) و شرکت ــارد دالر)، دو تا از پنج ــه AIA (۱۸ ميلي بيمــت. ــه عمومی بزرگ در تاريخ بوده اس عرضــر دای ايچی ژاپن ( ــرکت بيمه عم عرضه شــارد- يازدهمين عرضه ichi-Dai) - ۱۱ ميليــده ای در اين ــش عم ــزرگ در تاريخ، نق بــت. عرضه جنرال موتورز - زمينه داشته اســارد دالر- در بين پنج عرضه بزرگ ۱۶ ميليــن عرضه بزرگ ــخ آمريکا و هفتمي در تاريــخ دنيا قرار دارد. جنرال موتورز تنها در تاريشرکت آمريکايی بوده که در بين ۱۰ عرضه

بزرگ در سال ۲۰۱۰ قرار داشته است.

اوليـه عرضـه ۲۰۱۰ سـال در شـرکت های چينی در آمريکا به

گونه بی سابقه افزايش يافتــی ۲۷ ــرکت های چين ــال ۲۰۱۰، ش در ســه عمومی آمريکا را به درصد از حجم عرضــال های خود اختصاص دادند. اين رقم در ســه ترتيب ۱۸ و ۱۳ درصد ۲۰۰۹ و ۲۰۰۸ ببوده است. بيشتر شرکت های چينی که در ــدند مربوط به بورس هنگ کنگ عرضه شــی و زيرساخت بوده اند، و گروه مواد اساساين در حالی است که اغلب، شرکت های در

/ آسيا, آقيانوسيه

64%

آمريکای , شمالی

21%

, ساير دنيا15%

2009 -بازار عرضه اوليه دنيا

/ آسيا, آقيانوسيه

66%

آمريکای , شمالی

16%

, ساير دنيا18%

2010 -بازار عرضه اوليه دنيا

2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 20102 تعداد عرضه های اوليه 12 9 9 29 4 11 41%3 درصد از عرضه های اوليه آمريکا 6% 5% 5% 14% 13% 18% 27%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

05

1015202530354045

ميليون دالر 50بزرگتر از -افزايش بی سابقه عرضه های چينی

119 133 170

86 50 48

109 149

221 265

81 106

235 151

250 315

117 110 127

257

345

457

555

118 177

478

0

100

200

300

400

500

600

0

50

100

150

200

250

300

1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010

ميليون دالر 100با فروش بزرگتر از -روند عرضه های اوليه

تعداد عرضه های اوليه )ميليارد دالر(ارزش عرضه های اوليه

43.7

80.6 80.5

23.8

67.4

155.8

2005 2006 2007 2008 2009 2010

آقيانوسيه / عرضه اوليه آسيا ميليارد دالر

31.9 41.2 45.8

24.5 22.3

37.8

2005 2006 2007 2008 2009 2010

عرضه اوليه آمريکای شمالی ميليارد دالر

72.9 98.7

138.7

32.3 16.4

41

2005 2006 2007 2008 2009 2010

عرضه اوليه ساير نقاط دنيا ميليارد دالر

۳۲

ــد، در آمريکا عرضه شدند. در اين حال رشــرمايه گذاران آمريکا متقاضی سال، اغلب سخريد سهام شرکت های در حال رشد بودند، ــرکت های چينی که در ــن دليل ش به هميــيس ــدند، اغلب تازه تاس ــکا عرضه ش آمريــی از آنها مرحله راه اندازی خود بوده و بعضــد. در بعضی از ــته بودن ــر گذاش را پشت سموارد، سرمايه گذاران آمريکايی تمايل دارند ــی از بعضی از ــرکت های چين تا در مورد شــرکتی که ــتانداردها و اصول راهبری ش اســی اعمال ــرکت های کوچک آمريکاي ــر ش بــود چشم پوشی کنند زيرا اين شرکت می ش

ها چشم انداز رشد بسيار سريعی دارند.

ــت، تعداد ــال ۲۰۱۰ می گذش هر چه از ســی ــک چين ــرکت های کوچ ــای ش عرضه هــرمايه گذاران ــده و س ــريع ش در آمريکا تسآمريکايی نيز آگاه تر شدند. در نتيجه، بعضی از شرکت های چينی مثل سافت تکنولوژی ــده ــن کنن ــرکت تامي ــن ش (HSFT)، دوميــی ايجاد کرده ــه رقم ــات IT، بازده س خدمــا هيدروالکتريک ــر مثل چاين و برخی ديگــد، (CHC) که توليد کننده برق آبی می باشــا بوده اند. از ده عرضه در بين زيانده ترين هاوليه زيان ده در آمريکا در سال ۲۰۱۰ شش ــرکت های چينی بودند عرضه مربوط به شــال، ــه ماهه پايانی اين س ــه همگی در س ک

عرضه شده بودند.

بازار عرضه اوليه آمريکا کمتر از آنچـه که انتظار می رفت، رشـد

يافتبازار عرضه عمومی آمريکا بر اساس تعداد و ــال ۲۰۱۰ برگشت نمود. ارزش عرضه در سبا وجود اين، بررسی دقيق تر نشان می دهد ــی نيز که در بعضی حوزه ها روندهای کاهشــا بدليل ــود. اندازه عرضه ه ــاهده می ش مشــرکت های کوچک و کاهش فزونی تعداد شــر، کاهش يافت. ــرکت های بزرگت ارزش ششرکت های پرمخاطره مجددا در عرضه های ــر برآوردند. در نتيجه، اوليه سال ۲۰۱۰ سعرضه بسياری از شرکت های سهامی خاص در سال ۲۰۱۰ به شدت کاهش يافته و يا به ــد. اين امر باعث گرديد تا ۲۰۱۱ موکول شــيار کوچک تر شود. اندازه اندازه عرضه ها بسعرضه های اوليه آمريکا در سال ۲۰۱۰ بدون ــه ۱۵۰ ميليون ــاب جنرال موتورز، ب احتس

اي از عرضه اوليه در آمريكا خالصه 20032004200520062007200820092010

25 16 -33 13 26 19 35 30 بازده كل (%) 10 7 3 13 11 11 11 13 بازده روز اول (%)

20 55 -52 15 18 23 33 26رنيسانس FTSEبازده شاخص عرضه اوليه 33 32 58 25 21 21 19 17در روز اول (%)عرضه هاي داراي بازده منفي

هاي اوليه در آمريكا اي از عرضه خالصه 200320042005200620072008*20092010**

154 63 31 214 196 192 216 70 ها تعداد عرضه 21.938.7 24.5 15.442.833.742.249 ها (ميليارد دالر) ارزش عرضه

251 348 790 229 215 176 198 220 متوسط اندازه عرضه (ميليون دالر) 10.1و 241آنها به ترتيب بيشتر از اندازه عرضههايي كه اندازه بازار شركت و ، عرضه Visa* به جز عرضه

ميليون دالر مي باشد. 22.9و 150آنها به ترتيب بيشتر از اندازه بازار شركت و اندازه عرضه هايي كه ** به جز جنرال موتورز، عرضه

ر مي باشد.ميليون دال

دالر کاهش يافت که کمترين مقدار در يک دهه گذشته می باشد.

بازده عرضه های اوليه آمريکا به بيشترين ميزان خود در چهار سال اخير رسيد (٪۲۵)

ــال ۲۰۱۰ ، بازده های بسيار خوبی را عرضه های اوليه آمريکا در ســال، بيشتر از ــرمايه گذاران نمودند. در حاليکه در اوايل س نصيب سسه چهارم عرضه های اوليه پايين تر از قيمت های روز عرضه معامله می شدند، تا پايان سال متوسط بازده عرضه های اوليه به ۲۵ درصد ــال ۲۰۰۶ بيشترين بازده بازار عرضه اوليه می باشد. رسيد که از ســای اوليه، پايين تر از دامنه اولين ــور کلی، ۴۰ درصد از عرضه ه بط

قيمت های پيشنهادی، قيمت گذاری شده بودند.

چشم انداز عرضه اوليه در سال ۲۰۱۱: رشد ماليم چين و رشد فزآينده آمريکا

ــال ۲۰۱۰ در آمريکا ــياری از طرح هايی که در س انتظار می رود بســعه يابند مثل افزايش ADR چينی، شرکت های ــروع شدند، توس شــرکت های رشدی سنتی. ــده و افزايش عرضه ش پرمخاطره احيا شــرکتی که در حال حاضر آماده عرضه ــرکت از ۱۳۲ ش تنها چهار شــتند ADR چينی می باشند و اين رقم با توجه به فرآيند پذيرش هسناشران چينی در آمريکا چندان قابل مالحظه نيست. در حال حاضر ــرکت آمريکايی کوچک در فرآيند عرضه می باشند که عمده ۳۸ شآنها در حوزه های نرم افزا، اينترنت/رسانه و بيوتکنولوژی قرار دارند.

در خارج از آمريکا، توسعه اقتصادی در بازارهای نوظهور باعث تداوم ــود. هنگ کنگ ــد عرضه های اوليه در برزيل، هند و چين می ش رشــران بين المللی بيشتر است مثل پذيرش طراح نيز در پی جذب ناش

۳۳

-FTSE شـاخص کل عرضه اوليـهرنيسـانس از شـاخص کل سهام

آمريکا در سال ۲۰۱۰ پيشی گرفتــاخص کل عرضه اوليه ــال ۲۰۱۰ ، ش در ســش يافت. همچنين ــد افزاي FTSE ۲۰ درص P500&S ــاخص های ــد اين شاخص از ش رشــت. ــتر بوده اس ــل (۱۵٪) بيش (۱۳٪( و راسعرضه عمومی در سال ۲۰۱۰ در آمريکا دو ــرکت به آن اضافه شدند. برابر شد، ۱۴۷ شــته ۶۱ شرکت بوده ــال گذش اين رقم در ساست. بزرگترين شرکتی که در سال ۲۰۱۰ به اين شاخص اضافه شد جنرال موتورز بوده که در زمان بسته شدن اولين روز معامالتی ــرکت حاضر خود (۱۸ نوامبر) بزرگ ترين شــرکت هايی که ــت. ش ــاخص بوده اس در شبيشترين تاثير مثبت بر عملکرد شاخص کل ــارت بودند از مولی ــتند عب عرضه اوليه داشکورپ Molycorp (۸۲٪)، جنرال موتورز (٪۸) Petroleum Oasis P&E ــوم ــيس پترولي و اوســاخص عرضه (۸۲٪). جدول زير عملکرد ش P500&S را در مقايسه با شاخص FTSE اوليه

و راسل۳۰۰۰ نشان می دهد.

روندهای عرضه های اوليه دنياافزايـش بازده عرضه هـای اوليه دنيا به پشتوانه بازارهای نوظهور؛ آسيا و آمريکای التين دارای بيشترين بازده

بودندــال ۲۰۱۰، همانند بازده شاخص های در سسهام در دنيا، بازده عرضه های اوليه دنيا نيز ــط بازده عرضه های خيره کننده بود. متوساوليه دنيا از زمان عرضه تا پايان سال ۲۰۱۰ ــن عملکرد ــيد. چني ــه رقم ۲۶ درصد رس بمثبتی مديون بازده بسيار باالی عرضه های ــور مثل برزيل (٪۴۰)، اوليه بازارهای نوظهــد. ــن (۳۳٪) و اندونزی (۲۹٪) می باش چيهمچنين، بازده عرضه های اوليه ساير نقاط

دنيا، تنها ۲۰ درصد بوده است.

بزرگتريـن عرضه هـای اوليه از شـرکت های انرژی و مالی بودند، اندازه عرضه ها نيز به حد بی سـابقه ای

رسيدبسياری از بزرگ ترين عرضه های اوليه دنيا ــوده اند. ــيا ب ــال ۲۰۱۰ از منطقه آس در ســت عرضه از اين ــر ده عرضه اوليه هش از ه

هاي سهامي خاص در آمريكا هاي قابل مالحظه شركت عرضهطي د سهام فروش صنعت شركت

Mov00705.mp4

Kinder Morgan 8،187 انرژي BankUnited 588 مالي

GNC Holdings 1،755 مصرفي Spirit Airlines 734 مصرفي Skype S.A. 719 فن آوري

AMC Entertainment 2،423 مصرفي Nielsen Holdings 5،052 خدمات كسب و كار

Toys “R” Us 13،699 مصرفي HCA 30،165 بهداشت و درمان

West Corporation 2،376 خدمات كسب و كار

هاي پرمخاطره در آمريكا هاي قابل مالحظه شركت عرضهفروش طي دوره صنعت شركت

(ميليون دالر)Kayak Software 154 مصرفي

Tudou Holdings 17 فن آوري Cornerstone OnDemand 41 آوري فن

Demand Media 235 فن آوري InvenSense 80 فن آوري

Tripwire 85 فن آوري GameFly 106 مصرفي

Force10 Networks 254 فن آوري ZipCar 170 مصرفي

Aurora Diagnostics 200 بهداشت و درمان

ايتاليايی (شرکت Prada پرادا) که بدنبال نفوذ در بازار چين می باشد. ــد ــرعت رش ــت تا از س علی رغم همه اين موارد، چين در تالش اســد بازار عرضه اوليه در چين ــادی بکاهد. اين امر می تواند رش اقتصــد. اروپا نيز می تواند از فعاليت عرضه اوليه در بازارهای را کند نمايرشد يافته، و همچنين افزايش خصوصی سازی در کشورهای اروپای ــود ببرد. از طرف ــرقی مثل لهستان، ترکيه و جمهوری چک س شــيه نيز عرضه های اوليه متعدد بزرگی در پيش دارد که ديگر، روســار می رود بعضی از آنها در پی پذيرش در بورس لندن و هنگ انتظ

کنگ باشند.ــهامی ــرکت های بزرگ س ــود عرضه های اوليه ش پيش بينی می شخاص در سال ۲۰۱۱ چه در آمريکا و چه در سطح کل دنيا افزايش يابد. عالوه بر اين، انتظار می رود ۳۵ شرکت آمريکايی در اين گروه ــش از ۱۶ ميليارد دالر خواهد ــال ۲۰۱۱ به بي که ارزش آنها در س

رسيد، عرضه عمومی شوند.ــد بطور بالقوه ــرکت هايی که به نظر می رس ــت، تعداد ش در حقيقــتر از ــيار بيش ــند بس ــته باش ــرش در بورس را داش ــی پذي آمادگــرکت های آماده پذيرش باشد. همچنين، اميد است تا پايان سال ش۲۰۱۱ حداقل يک شرکت از گروه شبکه های اجتماعی مثل فيس

بوک (Facebook) در بورس عرضه شود.

۳۴

ــمه گرفتند. عالوه بر عرضه منطقه سرچشــن که رقم ــاورزی چي ــابقه بانک کش بی ســيد و بزرگترين ــه ۱۹ ميليارد دالر رس آن بــا لقب گرفت، ــه عمومی در تاريخ دني عرض Samsung) ــف ــونگ الي ــه اوليه سامس عرضChemi- Petronas) ــکال Life)، پتروناس کمي

ــول اينديا (India Coal) به ترتيب از cals) و کــا در تاريخ کره جنوبی، بزرگ ترين عرضه همالزی و هند بوده اند. همچنين، عرضه اوليه ــومين ــورز در آمريکا بعنوان س جنرال موتــور و عرضه ــه بزرگ در تاريخ اين کش عرضــوان ــاور (Power Green Enel) بعن انل گرين پــال اخير چهارمين عرضه بزرگ در چهار ســرمايه ای ــيد. ميزان س در ايتاليا به ثبت رســال که از محل ۱۰ عرضه اوليه بزرگ در س۲۰۱۰ تامين شد ۱۱۳ درصد بيشتر از اين

رقم در سال ۲۰۰۹ بوده است.

بيشترين ۲۰۱۰ اوليه عرضه های نقش را در رشـد آسـيا و بهبود

اقتصادی دنيا داشته اندVen- Indorama) شرکت های ايندوراما ونچر

ــی کورپ (Molycorp) و تی پی کی tures )، مولــن عملکرد ــگ (Holding TPK) بهتري هلدينــته اند. را در بين عرضه های اوليه دنيا داششرکت تی پی کی هلدينگ و ايندوراما ونچر ــادی بازار عرضه عمومی را در بازارهای کســال ۲۰۰۸ و ــوان از س ــد و تاي ــود، تايلن خ۲۰۰۷، از بين برده و به آن رونق بخشيدند. ــه ای را که دارای ــدول زير ده عرضه اولي جبهترين عملکرد در سال ۲۰۱۰ بودند، نشان

می دهد.

عملکـرد دارای هـای شـرکت منفی اغلب از حـوزه فن آوری و

بازارهای نوظهور بوده اندــاد عرضه عمومی از حوزه با وجود تعداد زيفن آوری در سال ۲۰۱۰، جای تعجب ندارد که سرمايه گذاران بسيار آگاهانه و گزينشی رفتار نمودند: از ده عرضه عمومی که دارای بيشترين عملکرد منفی بوده اند، پنج عرضه ــرکت از ــه ش ــتند. س از حوزه فن آوری هســت قرار ــای آمريکايی در اين فهرس بورس هــه عمومی که ــر ده عرض ــد. جدول زي دارنــت را تجربه نمودند، ــترين کاهش قيم بيش

نشان می دهد.

ضه هاي اوليه دنيابزرگترين عر

اندازه عرضه تاريخ عرضه كشور شركتبازده از زمان صنعتدالر) يون(ميل

عرضه (%)Agricultural Bank of China 22 مالي 19،228 7/7/2010هنگ كنگ

AIA 11 مالي 17،816 10/21/2010هنگ كنگ General Motors 12كاالهاي مصرفي 15،774 11/17/2010 آمريكا

Dai-ichi Mutual Life Insurance 6 مالي 10،986 3/23/2010 ژاپن- Samsung Life 7 مالي 4،412 4/23/2010كره جنوبي-

Petronas Chemicals Group Bhd 6 انرژي 4،141 11/12/2010 مالزي QR National 8 حمل و نقل 4،069 11/21/2010 استراليا Coal India 28 انرژي 3،490 10/25/2010 هند

Enel Green Power 1 انرژي 3،155 11/1/2010 ايتاليا- China Everbright Bank 28 مالي 2،791 8/11/2010 چين

26.4%

28.4%

28.0%

27.0%

18.1%

12.4%

0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%

کل دنيا

آمريکای التين

آمريکای شمالی

آسيا آقيانوسيه

اروپا

خاورميانه و آفريقا

2010سال -متوسط بازده عرضه های اوليه

2010سال - FTSEشاخص كل عرضه اوليه

2010سال –هاي اوليه داراي بيشترين بازده در دنيا عرضه

اندازه عرضه (ميل تاريخ عرضه كشور شركتبازده از زمان عرضه صنعت دالر)

(%) Indorama Ventures 22 تايلند-Jan 124 466 مواد

Molycorp 28 آمريكا-Jul 394 256 مواد TPK Holding Co 22 تايوان-Oct 200 205 فن آوري

Zhejiang Yasha Decoration 17 چين-Mar 247 189 كاالي مصرفي Suzhou Dongshan Precision 1 چين-Ap 152 187 مواد

RealPage 11 آمريكا-Aug 135 181 فن اوري Haining China Leather Market 18 چين-Jan 205 174 مصرفي

Youku.com 7 آمريكا-Dec 203 174 فن آوري SuperGroup 12 انگليس-Mar 182 159 مصرفي

Qlik Technologies 15 آمريكا-Jul 112 159 فن آوري

2010سال –ده در دنيا هاي اوليه زيان عرضه

تاريخ عرضهكشور شركتاندازه عرضه

يون(ميل دالر)

بازده از زمان صنعت عرضه (%)

Promethean World Plc 12انگليس-Mar 281 97 فن آوري- DynaVox 21آمريكا-Apr 141 66 فن آوري-

Mitel Networks 21آمريكا-Apr 147 61 فن آوري- JCY International Bhd 10مالزي-Feb 309 60 فن آوري-

DB Realty 5 هند-Feb 323 58 مالي- Ningbo GQY Video & Telecom 26 چين-Apr 130 57 مصرفي-

SMART Technologies 14آمريكا-Jul 660 44 فن آوري- Koza Altin 8تركيه-Feb 435 44 مواد-

Protek 26روسيه-Apr 400 42 بهداشت و درمان- Masterskill Education Group 4مالزي-May 223 41 خدمات كسب و كار-

منبع:www. Renaissancecapital.com

۳۵

ــال ۱۳۴۶ که بورس تهران، فعاليت خود را با انجام از بهمن ماه ســهام بانك توسعه صنعتي و معدني آغاز كرد، چند معامله بر روي ســده اند. در ــرکت در بورس پذيرفته ش تا به امروز نزديک به ۴۵۹ شــاس قانون بورس اوراق ــرکت ها براس تمامی اين دوران، پذيرش شــر نيز بحث های ــال های اخي ــت. درس ــده اس بهادار تهران انجام شــرکت ها و عرضه های اوليه مطرح شده متفاوتی در زمينه پذيرش شــی از سوی مقام معظم رهبری، ــت. با ابالغ اصل ۴۴ قانون اساس اســی قرار ــه صورت جدی مورد بررس ــرکت ها در بورس ب پذيرش شــال اميدنامه شرکت ها جزء جدانشدنی روند پذيرش به گرفت و ارســياری از صاحب نظران ــاب آمد، اما اکنون که بورس به قول بس حسوارد فاز جديد بازار سرمايه می شود بايد ديد شرکت ها در فاز جديد ــی فاز تأمين مالی از طريق بورس چه اقداماتی انجام می دهند؟ يعنــرکت ها می توانند ــرش يا تأمين مالی از طريق بورس، ش آيا با پذيــای بالقوه خود را به فعل تبديل کنند؟ آيا بورس تهران توانمندی هــام اين موارد ما را ــزی خاصی در اين خصوص دارد ؟ تم ــه ري برنامــماره فعلی که پيش روی خود داريد به سراغ ــت تا در ش بر آن داشسخنگوی بورس اوراق بهادار تهران، دکتر حسن قاليباف اصل برويم تا پاسخ سواالت پيش روی را جويا شويم و با ايشان در مورد عرضه

اوليه در بورسIPO)) به گفتگو بنشينيم.

بورس: لطفًا تعريفی از IPO ارائه دهيد ؟

ــی اوراق بهادار برای ــی IPO عرضه عموم تعريف تحت الفظــت. هر شرکتی که قصد داشته باشد اولين بار، بين عموم مردم استأمين مالی خود را از طريق پذيرش در بورس انجام دهد، می تواند سهام خود را در بين مردم عرضه کند. زمانی که گروه کارآفرينی که ــيس کرد هاند، احساس می کنند که شرکت بايستی شرکتی را تاســرکت را ــود و احتياج به تزريق منابع مالی جديد به ش ــر ش بزرگ ت

دارند IPO انجام می دهند.

ــروع کار در ــرايط را برای ش ــرکت ش ورود منابع مالی جديد در شــرکت بخواهد منابع مالی تأمين کند ــده فراهم می کند و اگر ش آين

ــهامداران فعلی مجبور نيستند کل چون ســت ــرکايی خواهند داش پول را بياورند و شــن مالی آنها ــرکت ها در تأمي که در کنار شمشارکت می کنند. به اين شکل سهامداران ــهامداری اين شرکت ــاختار س زيادی در ســفافيت ها و قرار می گيرند. در ضمن بحث ش

نظارت شرکت ها پر رنگ تر می شود.

بورس: روش های معمول IPO در دنيـا چيسـت؟ در ايـران از چه روش هايـی بـرای عرضـه اوليه

استفاده می شود؟

ــت ــه روش ثب ــا IPO ب ــاط دني ــاير نق در ســود. دفتری (BUILDING BOOK) انجام می شــه روش حراج ــت، ب ــف قيم ــران کش در ايــرد. البته بورس ــورت می گي ((AUCTION صــن هاد داده ــتورالعمل جديدی پيش در دســت که روش عرضه اوليه از حراج به ثبت اسدفتری تغيير دهند. می شود معموال اين امر ــدن عرضه های اوليه می انجامد به کارآمد شــف قيمت بهتری انجام و به واسطه آن کش

می شود.

بورس تهران با مطالعاتی که در زمينه عرضه ــاير بورس های دنيا انجام داده به اوليه در ساين نتيجه رسيده است که بايد روش کشف قيمت در عرضه اوليه تغيير کند و کارآمدتر

شود.

بـورس: به نظر شـما روش فعلی چه مشکالتی دارد ؟

مصاحبه با دکتر قاليباف اصل:بررسی عرضه های اوليه در بورس

ه ی ـک در صورـتبخواهـم سـال ٩٠ را به عنـوان فـاز جديد بازار سـرمايه معرفی کنم بايـد بگويم دوره تأمين مالی شرکت ها از طريق بورس شروع شده اسـت. در بسته ک سياسـتی باـنمرکـزی نيـز ديـده شـده که از ايـن پس اوراق مشـارکت از طريـق بانک ها خريد و فروش شـده و بازار ثانويـه آن در بورس و

فرابورس باشد.

۳۶

۳۷

ــير تاريخی به اين مهم دست ــپری کردن س من فکر می کنم، با سسافته بوديم که روشAUCTION بهتر عمل می کند. پس از بررسی و مطالعات عرضه اوليه ها مشخص شد که برخی نارضايتی ها در بازار ــه اوليه ها فکر می کنند که ــود دارد. فعاالن بازار در برخی عرض وج

قيمت ها گران يا ارزان تعيين شده است.

ــی را فراهم می کند تا تقابل بهتری روش BUILDING BOOK فرصتبين عرضه و تقاضای سهام به وجود آيد. در روش AUCTION ممکن ــف قيمت عجله شود. چرا که در يک جلسه معامالتی است در کش

بايستی به سرعت خريد و فروش سهام صورت بگيرد.

بورس: برای اطالع بيشـتر خوانندگان ماهنامه ممکن اسـت بگوييد روش BUILDING BOOK چيست ؟ و چه

تفاوتی با روش فعلی دارد ؟

ــفارش ما به صورت ــه البته، در روش BUILDING BOOK ثبت س بلــود. در اين روش به کارگزاران بازار فرصت داده دفتری انجام می شــفارش خود را وارد کنند. زمانی که تمام سفارشات ــود که س می شدريافت شد؛ نهايتًا با جمع بندی تمام سفارشات کشف قيمت انجام ــت سيستم ــود. اما در روش AUCTION همه معامله گران، پش می شقرار دارند، و به شکل مستمر در حال وارد کردن قيمت ها در سامانه ــتند. اين امر موجب می شود که هيجانات مقطعی در معامالتی هس

تعيين قيمت سهام بازار را تحت تاثير قرار دهد.

بورس: به نظر شـما شـرکت های تأمين سـرمايه چه نقشـی درعرضه هـای اوليه دارند و آيـا در ايران اين

شرکت ها تاکنون به خوبی ايفای نقش کرد ه اند؟

در صورت تصويب اصالحيه دستورالعمل عرضه اوليه، حوزه فعاليت ــود. طی سال های گذشته ــات تأمين سرمايه وسيع تر می ش موسســرکت های تأمين سرمايه برای سازمان خصوصی سازی که عمده شــيابی، خدماتی ارائه کردند. ــت در بحث ارزش عرضه کننده بوده اســف قيمت تغيير کند، آنها می توانند ــد اگر روش کش به نظر می رسفعاليت مناسب تری داشته و نقش پر رنگ تری را ايفا کنند. البته به اين نکته توجه کنيد که در صورت دريافت تجربيات ساير بورس های دنيا می توان در بخش عرضه های اوليه کار های بيشتری انجام داد.

بورس: طی سه سال گذشته ما حدود ۲۵ عرضه اوليه داشـتيم؛ در ايـن بين تأمين سـرمايه ها چه نقشـی

داشت هاند ؟

ــرمايه در تمام ــرکت های تأمين س ــور می کنم، در اين دوره ش تصــرکت های ــتند اما عمده فعاليت های ش عرضه های اوليه حضور داشــرمايه در مرحله آماده سازی و ارزشيابی است و در مرحله تأمين س

عرضه حضور چندانی نداشتند.

بـورس: دليـل حضـور نداشـتن شـرکت های تأمين سـرمايه را در عرضه هـای اوليه چه می دانيـد. آيا به

دليل تقاضای بازار بوده است؟

ــا در روش حراج صورت ــتر عرضه ه نه، بيشــور تأمين ــن دليل به حض ــه، به همي گرفتــود. تأمين ــدان احتياجی نب ــرمايه ها چن ســد در زمينه تعهد پذيره ــرمايه ها می توانن ســازمان ــه البته س ــرکت کنند ک ــی ش نويسخصوصی سازی به روش کشف قيمتی بازار بيشتر از تعهد پذيره نويسی اعتقاد دارد. به ــه اوليه، موجب ــن تغيير روش عرض نظر مــن ــرکت های تأمي ــتماتيک ش ــق سيس رون

سرمايه در عرضه اوليه می شود.

بورس: شـما عرضه های اوليه در دو سـال آينده بـورس را چطور

ارزيابی می کنيد؟

ــتيم ــتورالعمل هايی که داش ما با همين دســای اوليه ــث عرضه ه ــالش کرديم در بح تشفافيت بيشتری ايجاد کنيم. به ويژه برای ــرمايه ــه تازگی وارد بازار س ــی که ب صنايعــی از جمله را هاندازی ــدند اقدامات خاص شــان ــت انجام داديم و از کارشناس ميز صنعــاتی ــره آن صنعت دعوت و با آنها جلس خبــکات الزم برای تهيه ــزار کرديم تا ن را برگــا تالش کرديم ــود. م اميدنامه ها دريافت شکه هيچ اب هامی برای حضور صنايع جديد ــته باشد. در طول سه در بورس وجود نداشــته حدود سه صنعت جديد وارد سال گذشــد. بورس تالش کرد تا قبل بازار سرمايه شــفافيت کاملی در بورس ــهام، ش از عرضه ســر بورس به حجم ــود. از طرف ديگ ايجاد شباالی سهام برای روز اول عرضه تاکيد کرد. ــه در اين ــای صورت گرفت معموال عرضه هــد و حدود ۶ تا ۷ يا ــتر از ۵ درص مدت بيشــت. عرضه سهام در حتی ۱۰ درصد بوده اســف قيمت بهتر ــا حجم باال به کش روز اول ب

سهام کمک می کند.

ــان عرضه های اوليه ــه نظر من به مرور زم بــد ه اند و اصالح در بورس بهتر و کارآمد تر شــتورالعمل عرضه اوليه گام بزرگی برای دس

کشف قيمت به حساب می آيد.

بـورس: می تـوان گفت کشـف قيمـت زمانی ايده آل اسـت که قيمت شـکل گرفتـه در بازار به قيمت ذاتی نزديک تر باشد؟ اگر

تعريـف تحت الفظی IPO عرضـه عمومـی رای اوراق بهـادار ـباولين بـار، بين عموم ردم اسـت. هـر ـمشـرکتی کـه قصـد داشـته باشـد تأمين مالی خـود را از طريق ورس پذيـرش در ـبانجام دهـد، می تواند سـهام خود را در بين

مردم عرضه کند.

۳۸

سـهامی پس از عرضه با تنزل يا ترقـی شـديد مواجـه شـد آيا می توان اين برداشـت را داشـت کـه کشـف قيمـت به درسـتی به اگر اسـت؟ نگرفتـه صـورت چنيـن نمونـه بياوريـد خاطـر

عرضه ای، عرضه بيمه دانا بود.

ــا عرضه های اوليه ــام نقاط دني البته در تمبازده های اضافی دارند و مطالعات انجام شده ــه عرضه های ــت ک حاکی از اين مطلب اســرای بازار به همراه دارد. اوليه، بازده مازاد بــن اتفاق می افتد. به ــًا در بازار ما همي قاعدتهر حال، در صورتی که کشف قيمت بهتری انجام شود؛ نوسان قيمت هر سهم در آينده

کم می شود.

وضعيت بازار در دوران عرضه اوليه به دليل ــد ــر می برد، رش ــه بازار در رونق به س اينکــته است. به نظر من، ما در سهام خوبی داشــد باالی قيمت سهام را غير عرضه اوليه رشداشتيم و اين مسئله موجب جذب سرمايه ها

برای سهام عرضه اوليه شد.

بورس: بازيگـر اصلی عرضه های اوليه در سـال های اخير سازمان و دولـت سـازی، خصوصـی شـرکت های اصل ۴۴ بودند. اين مسـئله کـه عمـده عرضه هـا از طريق دولت انجام شده است چه

تاثيری بر بازارسرمايه دارد؟

ــهام س روی ــر ب ــا اوليه ه ــه عرض ــده عمشرکت های مشمول اصل ۴۴ قانون اساسی بود. اين امر تا حدی منطقی به نظر می رسد، ــال ها اجراء چرا که اصل ۴۴ در طول اين ســد. اين در حالی است که فلسفه ابالغ می شــت های کلی اصل ۴۴ تبديل اقتصاد سياســود تا بخش خصوصی دولتی به خصوصی بــاد اقتص در را ــتری بيش ــئوليت های مســت که عمده ــور بپذيرد. اين طبيعی اس کشــود. ــت انجام ش ــق دول ــا از طري واگذاری هعمده واگذاری ها از طريق دولت در راستای سياست های اصل ۴۴ و موجب تقويت بخش ــد. منتهی بازار سرماية ما فقط خصوصی شــت. ــده اس برای عرضه های دولتی مهيا نشبنابراين بخش خصوصی هم می تواند در اين عرضه ها شرکت کند و از فرصت های تأمين ــتفاده ــی که در اين بازار وجود دارد، اس مال

ــور انجام شده ما را ــت هايی که در کش کند. ضمن اينکه کل سياســمت تأمين مالی از طريق بورس سوق می دهد. به اين ترتيب به ســرمايه فرصت خوبی برای شرکت ها به تأمين مالی از طريق بازار ســرکت ها در خارج از بورس توانايی ــاب می آيد. ازآنجايی که ش حســت. به نظرم االن فرصت ايده آلی برای تأمين مالی را نخواهند داشــت. همچنين مجموع سياست گذاری ها به شرکت ها فراهم شده اسسمتی می رود که تأمين مالی از طريق بورس اجباری شود. اين در ــت که هم اکنون شرکت ها می توانند بدون هيچ اجباری و حالی اس

به راحتی تأمين مالی خود را از طريق بورس انجام دهند.

ــرکت های ــعه، ش ــن طبق ماده۹۹ قانون برنامه پنجم توس در ضمــازمان بورس هستند تا معامالت ــهامی عام، ملزم به ثبت نزد س ســر کنند. همچنين طبق ــود را از طريق بورس يا فرا بورس معتب خــده ــتی بانک مرکزی به بانک ها توصيه ش ــته سياس ماده ۱۸در بســی بدهند، چرا که ــرکت های بورس که در وام دادن، اولويت را به شــی مطالبات معوق بانک ها را کاهش ــرکت های بورس وام دادن به شــوق بانک ها را دارد و ــورس توانايی کاهش مطالبات مع می دهد. بــی انجام شود به دليل ــرکت بورس در صورتی که تأمين مالی در شــتن آينده ــودآور بودن و نيز داش ــفافيت، تحت نظارت بودن؛ س شــخص، بانک ها می تواند به اين مسئله اطمينان داشته باشد که مشــر يا همان ــود را کاهش دهند. ضمن اينکه ناش ــات معوق خ مطالبشرکت های بورسی نيز با اين مدل تأمين مالی توسعه پيدا می کنند.

ــيم، تأمين مالی در ــته باش ــات رتبه بند داش در صورتی که موسســی تفاوت زيادی دارد. ــرکت غير بورس ــی با يک ش ــرکت بورس شــرکت های خوب از اين فرصت، استفاده می کنند و از طريق بازار شــور های دنيا موسسات رتبه بندی تأمين مالی می کنند. در بيشترکشــرکت با اعتبار ــرکت ها را طبقه بندی می کنند. ش وجود دارد که شــرکت های ــرکت با اعتبار پائين(A) تفاوت دارد و ش ــاال(AAA) با ش بــرکت های بورسی برزگ و معتبر هستند. بانک ها می توانند AAA شــی امتحان خود را پس داده ــرکت های بورس ــند که ش اميدوار باشــرکت ها بايد به اين نکته توجه داشته باشند ــده اند. ش ــفاف ش و شــرکت های بورسی و غير بورسی تفاوت هايی که بين وام دادن به ش

وجود دارد.

بـورس: با توجـه به مـاده ۹۹ برنامه پنجم توسـعه و اسـتمرار اصل ۴۴ پيش بينی می شود که در چند سال آينده رشـد چشـمگيری را در بازار داشته باشيم. آيا

اين امر به نظر شما تحقق می يابد؟

ــال ۹۰ را به عنوان فاز جديد بازار سرمايه در صورتی که بخواهم ســرکت ها از طريق بورس معرفی کنم بايد بگويم دوره تأمين مالی شــتی بانک مرکزی نيز ديده شده ــده است. در بسته سياس شروع شکه از اين پس اوراق مشارکت از طريق بانک ها خريد و فروش شده ــاير نقاط دنيا ۳۰ ــد. درس و بازار ثانويه آن در بورس و فرابورس باشــهام و مابقی اوراق بدهی تا ۴۰ درصد حجم معامالت در بورس، ساست. در بورس ما انتظار می رفت که چنين روندی صورت بگيرد که خوشبختانه چنين اتفاقی در حال انجام است. بازار سرمايه به دليل اينکه امسال پذيرش های اوراق مشارکت را در بورس داريم، در برهه

ا ورس تهـران ـب ـبمطالعاتی که در زمينه عرضه اوليه در سـاير بورس های دنيا انجام داده بـه ايـن نتيجـه رسيده اسـت که بايد روش کشـف قيمـت در عرضه اوليه تغيير کند و کارآمدتر شود.

۳۹

زمانی بسيار سرنوشت ساز قراردارد. درمجموع جهت گيری هايی که ــور وجود دارد؛ اقتصاد را به سمت تأمين مالی های شفاف و در کشرقابتی حرکت می دهد. وزارت اقتصاد در حال پيگيری انجام تأمين ــفافيت کامل است. برهمين اساس ــرايط رقابتی و با ش مالی در شــينی، وزير امور اقتصاد و دارايی، ــمس الدين حس به همت دکتر شــورايی ايجاد شده است که وضعيت فعلی تأمين مالی شرکت ها و شجهت حرکت آن را در کشور آسيب شناسی کند. در برنامه ۵ ساله ديده شده که ۱۲۰۰ ميليارد دالر سرمايه گذاری جديد انجام شود، ــاس می شود که روش تأمين مالی فعلی جواب نمی دهد البته، احس

و بايد تغييراتی در آن به وجود بيايد.

ــرده که تمامی فعالين ــرمايه اين امکان را فراهم ک ــرايط بازار س شبازار سرمايه، بورس، کارگازاران، شرکت های تأمين سرمايه، ناشران ــترک و سهامداران عمده ــی، صندوق های سرمايه گذاری مش بورســی يک فرصت استثنايی پيش رو دارند که بايد از آن استفاده بورســد. در حال حاضر ما بايد قدر اين فرصت را بدانيم و از آن برای کنن

تأمين مالی فعاليت های بخش واقعی اقتصاد استفاده کنيم.

بـورس: سـهامداران حقيقـی و حقوقی با يکسـری مشـکالت در زمان عرضه های اوليه رو به رو هستند. مانند؛ سـهميه بندی ها، حجم کم عرضه های اوليه در روز اول عرضه، ويا عدم تخصيص سهام به سهامدارانی کـه از مرکز دور هسـتند؛ آيا بورس بـرای اين موارد

راهکاری دارد ؟

ــهام در ــای اوليه برای افزايش حجم عرضه س ــا در بحث عرضه ه مــرکت ها روز اول تالش کرديم و پس از آن پيگير انجام تعهدات شــتيم. در مورد سهميه بندی IPO به هر حال پس از عرضه اوليه هســود را دارد. معمولًا در تمام دنيا ــه اوليه جذابيت های خاص خ عرضــهميه بندی انجام می شود و عرضه اوليه بين افراد خاص و يا يک س PUBLICــود. به اين نوع عرضه، عرضة عمومی ــيم نمی ش گروه تقس PRIVATE)ــة خصوصی ــود بلکه به آن عرض ــه نمی ش OFFER) ) گفتــبی شود PLACEMENT) می گويند. بر عرضه اوليه بايد نظارت مناســردد. بورس با ــهام بين عموم مردم انجام گ ــترده س که توزيع گسسهميه بندی که روی ايستگاه های کاری صورت گرفته تالش کرده اين کار را انجام دهد. البته سهميه بندی روی کد های معامالتی نيز ــرکت ها کم يا عرضه اوليه کوچک ــرمايه اوليه ش در صورتی که ســهميه بندی برای عرضه اوليه ــود. به نظر من س ــد، انجام می ش باش

سهام مشکل به شمار نمی آيد.

ــهميه بندی در روش BUILDING BOOK انجام می شود پس تمام ســهام را نمی توان به يک نفر يا افراد خاص اختصاص داد و عرضه سدر دو نوع عرضه خصوصی و عمومی مقام ناظر نظارت هايی متفاوتی

انجام می دهد.

بـورس: با توجه به اينکه اقتصـاد ما ۸۰ درصد دولتی بوده است و جای عرضه ها بسيار زياد است ولی ما در رده کشـور هايی قـرار می گيريم که آمـار عرضه های اوليـه در آنهـا چندان زياد نيسـت. به عنـوان مثال،

بورس شـانگهای چين، بيشتر از ۲۵۰ عرضه اوليه در سـال دارد و در برخـی از مواقع در آن بورس، هفتـه ای ۸ عرضـه اوليـه انجام می شـود. علی رغـم وجود اصل پنجـم برنامـه ۹۹ مـاده و ۴۴توسعه، سـوال اين است که چرا در سه سال گذشته تعداد عرضه اوليه در بورس ما کم بوده است؟ عرضه های افزايـش برای بورس اوليـه با توجه بـه رونق بـازار و پول هـای جديـدی کـه در بازار وجـود دارد چـه اقداماتی انجام داده اسـت؟ برنامة بورس تهران در سـال ۹۰ برای بازاريابی بهتر

پذيرش چيست؟

ــال های قبل فعاليت هايی را بورس ما در ســت اما امسال در اين خصوص انجام داده اساين برنامه را جدی تر می کنيم. بورس تهران ــبت های مختلف استفاده می کند تا از مناســرمايه ــرکت ها را برای حضور در بازار س شدعوت نمايد. تاالر های مناطق ما در استانها ــران دفتر ندارند ــرکت هايی را که در ته شــوت می کنند. ــمت ورود به بورس دع به ســی در جهت ــری فعاليت هاي همچنين يکســاندن بورس ــرکت ها و شناس ــايی ش شناســده است. امسال با برگزاری به آنها انجام شــرداد ماه و ــه در ۳ خ ــه اولي ــمينار عرض ســق بورس در ــی از طري ــمينار تأمين مال سارديبهشت ماه بحث عرضه اوليه ها و تأمين

مالی در بورس را پيگيری می کنيم.

ــتا همکاران ما حدود ۳ هزار در همين راســايی و برای ــی را شناس ــرکت غير بورس شــرکت دعوتنامه ارسال کرده اند. تا ۱۵۰۰ شــواب مثبت داده اند. ــدادی از آنها ج االن تعــرکت ها البته ما به دنبال مکاتبات با بقيه شــورد فرآيند ــتيم. بورس اطالعاتی در م هســرکت ها ارائه ــارکت به ش ــار اوراق مش انتشــرکت ها با فرآيند انتشار اوراق می دهد تا ش

مشارکت آشنا شوند.

ــرکت ها پس من مطمئنم در صورتی که شــمينار فرصت های تأمين مالی از برگزاری ساز طريق بورس با الزامات بازار سرمايه آشنا ــادی از آنها برای ــداد زي ــوند، حتمًا تع ش

پذيرش در بورس درخواست می دهند.

. در طـول سـه سـال گذشـته حدود سـه صنعـت جديـد وارد بـازار سـرمايه شـد. بـورس تالش کـرد تا قبل از عرضه سـهام، شـفافيت کاملـی در بـورس ايجاد شـود. معمـوال عرضه هـای صـورت گرفتـه در اين مدت بيشـتر از ٥ درصد و حـدود ٦ تا ٧ يا حتی ١٠ درصد بوده اسـت. عرضه سـهام در روز اول با حجم باال به کشـف قيمت بهتر

سهام کمک می کند.

۴۰

بورس: مزايای اصلی پذيرش در بورس از نظر شما چست؟

معافيت مالياتی ۲۰ درصدی يکی از مزايای ــت. پس از ورود پذيرش در بورس تهران اســرکت ها در بازار قيمت ــورس دارايی ش به بــهامدار ــده زيادی س ــود. ع ــذاری می ش گشرکت می شوند. بورس ابزار خوب بازاريابی ــمار می رود. شرکت ها برای شرکت ها به شمتاسفانه به اين امر توجه ندارند که شرکتی ــده است ــهامش در بورس پذيرفته ش که سدر بازار محصول هم مشتريان بيشتر خواهد ــرکت اطمينان ــر به ش ــت که راحت ت داشــازار ــی در ب ــرکت های بورس ــد. ش می کننمحصول به دليل اينکه دائمًا اسم آنها شنيده و يا در نشريات ديده می شوند و به بهانه های ــور دارند فرصت ــانه ها حض مختلف در رســی برای بازاريابی دارند و به نظر من در خوبــرکت ها بازار محصول حضور قوی دارند. شــد در بازار محصول بايد برای حضور نيرومنــوند. از جمله مزايای ديگر اجبارًا بورسی ششرکت های بورسی ارائه سهامشان به عنوان وثيقه است. در صورتی که سهام شرکت های ــی به عنوان وثيقه قابليت استفاده غير بورســا اگر قصد ــزرگ دني ــرکت های ب ندارد. شــته باشند، ــرکتی داش ــتن قرار داد با ش بســی راحت تر قرارداد تجاری ــرکت بورس با شــه طرف های تجاری منعقد می کنند چرا کــر اطمينان می کنند. خارجی به آن راحت تــرکت ها در بورس پذيرفته در صورتی که ششوند راحت تر می توانند در سطح بين المللی ــن مالی نيز ــد. در زمينه تأمي ــت کنن فعاليــرکت های بورسی راحت تر می تواند اوراق شمشارکت منتشر کنند. برای شرکت های غير ــی فرصت تأمين مالی از طريق بورس بورسوجود ندارد. اگر شرکتی بخواهد بزرگ شود و بخواهد مسئوليت بيشتری را بپذيرد ناچار

بايد سهامی عام و بورسی شود.

بـورس: بـا توجه بـه رتبة خوب بين المللـی بـورس مـا از نظـر بازدهی، رشـد شـاخص و ارزش تحريم های بحـث وجود با بازار، بين المللـی، جـای خارجی ها در عرضه های اولية مـا خيلی خالی است. آيا اگر بازاريابی بين المللی انجـام شـود تاثيـرات خوبی در

بازار سرمايه نخواهد داشت؟

ــال ــرمايه گذار خارجی از س ما فعاليتی هايی را در زمينه جذب ســی فقط کار ــرمايه گذار خارج ــروع کرده ايم. جذب س ــته ش گذشــرمايه گذاری ــازمان س ــت. اين کار نيازمند به همت س بورس نيســی و ناشران است. در اين زمينه شرکت ها خارجی، کارگزاران بورســازی در ــازمان خصوصی س ــد تبليغات خارجی انجام دهند. س بايــر کند تا سرمايه گذاران واگذاری ها اطالعيه هايی بين المللی منتشخارجی از روند سرمايه گذاری باخبر شوند. در اين حوزه شرکت های ــرمايه می توانند بازاريابی بين المللی انجام دهند. در چند تأمين ســده و ــرمايه گذاری خارجی اصالح ش ــته آيين نامه س ــال گذش سمحدوديت هايی که در بورس وجود داشت برطرف شد. بورس تهران ــته آغاز کرده از جمله برگزاری جلسه فعاليت هايی را از سال گذشــاتی را در تهران برای ــود. همچنين جلس ــی ب SHOW ROAD در دبــرمايه گذاری خارجی برگزار کرديم. بورس تهران سعی داشت تا ســد در اين راستا ــته باش در نهاد های بين المللی حضوری فعال داشــد و به اين شکل در سال گذشته بورس تهران به اقداماتی انجام شعنوان رييس کميته کاری FEAS پذيرفته شد. اين انتصاب به عنوان LINK رييس کميته کاری، فرصت مناسبی است و ما سعی داريم تاــم، تا بتوانيم در جذب ــن کارگزاران ايرانی و خارجی برقرار کني بي

سرمايه گذار خارجی قدم های مناسبی برداريم.

بورس: آيا برنامـه خاصی برای بهبود عرضه های اوليه در بورس داريد؟

مطالعاتی بر روی تجربه بورس هند صورت گرفت و گزارشی تهيه و به سازمان بورس ارسال شده است. ازآنجايی که نظر سازمان مثبت ــازمان بورس ايجاد ــرکت و س ــترک بين ش بود ما يک کميته مشــرايط عرضه اوليه مراحل ــنهاداتی داديم و تغيير در ش کرديم پيش

نهايی خود را طی می کند.

بورس: باتوجه به اينکه IPO های قبلی حاصل همکاری سـه جانبة بورس تهران، سـازمان بورس و سـازمان خصوصی سـازی بوده اسـت به نظر شـما آيا دو رأس ديگر اين مثلث سرعت و همکاری الزم را داشته اند؟

ــازمان برای IPO ها عالقه وجود دارد اما در حال حاضر در هر دو ســای اين مثلث بايد کارخود ــت. همه بخش ه بازار با رونق همراه اســريع تر پيش برويم. عملکرد سازمان خصوصی را سرعت دهند تا ســته در زمينه عرضه های اوليه شرکت ها ــال های گذش ــازی در س سمناسب بوده است اما برای سرعت در امر پذيرش شرکت ها سازمان خصوصی سازی و شرکت مادر تخصصی بايد کمک کنند، تا فرآيند ــرکت ها برای پذيرش در ــازی سريع تر انجام شود. ما از ش آماده س BUSINESS ــه ــه ؛ صورت های مالی، برنام ــورس اطالعات اميدنام بPLAN می خواهيم. در صورتی که شرکتی اين اطالعات را آماده و ــی ارائه نمايد، هيچ مشکلی برای پذيرش در طبق فرمت های بورســرکت ها می توانند طی دو هفته در ــورس وجود ندارد. به نظرم ش ب

بورس پذيرفته شود.

کل سياست هايی که در کشور انجام شده ما را به سمت تأمين مالی از طريق بورس سـوق می دهد. به اين ترتيب تأمين مالـی از طريق بازار سـرمايه فرصت خوبی برای شرکت ها

به حساب می آيد.

۴۱

عرضه های اوليه جذاب برای بازار سرمايه ايران!

ــرکت به ــهام عادی يک ش ــی اوليه، اولين فروش س ــه عموم عرضــرمايه گذاران از طريق بورس يا پذيره نويسی عمومی است. هدف ســرکت است. ــرمايه برای ش اصلی از عرضه عمومی اوليه، افزايش سعرضه سهام در بورس به منظور بهره برداری از منافع و امتيازات آن،

مقررات سنگين و الزامات گزارش گری را هم به دنبال خود دارد.ــرمايه گذاران از طريق ــای تازه ی س ــاالنه حجم زيادی از پول ه ســرکت ها جذب می شوند و به منظور بورس ها در عرضه های سهام شــعه فعاليت ها در اختيار شرکت ها قرار می گيرد. با هدف تعيين توســف، روش های ــی دوره های مختل ــز بورس ها ط ــب ني قيمت مناســاب کردند تا بتوانند هم ــرای عرضه اوراق بهادار انتخ متفاوتی را بــانند و هم قيمت ــرکت را به فروش برس ــهام ش بخش زيادی از ســتا مؤسسات تأمين ــف نمايند. در اين راس منصفانه و واقعی را کشــاوران پذيرش فعاليت وسيعی در جهت آماده سازی، ــرمايه و مش ســرکت های آماده عرضه انجام ــی سهام ش ارزش گذاری و پذيره نويســات شايد در ابتدای راه عرضه سهام و می دهند؛ هر چند اين مؤسس

روش های به کارگيری برای عرضه باشند. ــی عرضه های اوليه در بورس های نيويورک و نزدک در آمريکا بررســال ۲۰۰۸ تا پايان اکتبر ۲۰۱۰، ۲۴۴ ــان می دهد که طی ۳ س نشــده است. شرکت های عرضه عمومی اوليه در اين دو بورس انجام شــيعی از صنايع را شامل می شوند؛ ولی نگاهی عرضه شده طيف وســرکت های عرضه ــه بخش عمده ش ــت از آن دارد ک ــی حکاي اجمالــت؛ ــت تکنولوژی و صنعت خدمات مالی اس ــده مربوط به صنع شــرکت از مجموع ۲۴۴ شرکت عرضه شده در اين به طوری که ۶۲ ش

سال ها از اين دو صنعت بوده اند.

عرضه هـای تعـداد ۱ شـماره جـدول عمومی اوليه بر حسـب صنعت را نشان

می دهد:

Industry No

Technology 33

Financial Services 29

Consumer Electronics 16

Energy 14

Real Estate 12

Consumer Products 12

Consumer Goods 12

Manufacturing 11

Health Care 11

Pharmaceutical 10

Biotechnology 10

Education 7

Retail 6

Internet 6

Services 5

transpotartion 4

Others 44

Sum 244

ــياری از بورس ها ــن رفتاری در بس اما چنيــدن، آلمان و توکيو نيز ــرح دنيا نظير لن مطــاهده می شود. اما نگاه دقيق تر به آمارها مشــال های اخير حکايت از آن دارد که طی ســی ــد متقاض ــع جدي ــرکت هايی از صناي شــرکت هايی ــتند. ش پذيرش در بورس ها هســت می کنند، ــی فعالي ــه در حوزه آموزش کــرکت هايی که در حوزه مديريت ريسک شفعال هستند، بيمارستان ها و هتل ها از زمره

سيد روح اهللا حسينی مقدمکارشناس بازار سرمايه

۴۲

ــرکت هايی مانند ــرکت ها هستند. ش اين شــرکت های فعال در ــرکت های مشاوره، ش شحوزه بهداشت و درمان، بازاريابی، تبليغات، ــان در بوس ها ــرگرمی تعدادش امنيت و ســت. به نظر ــال افزايش اس ــه روز در ح روزبــاس نياز توسط ــد که علی رغم احس می رسفعاالن و شرکت های اين عرصه ها، مؤسسات ــتقبال ــرمايه و بورس ها بايد به اس تأمين ســرکت ها و صنايع بروند. شرکت هايی اين شکه شايد در کشور ما هنوز به درستی درک

و مديريت نشده اند.ــی علمی و دقيق تر نمونه ای به منظور بررســن عرضه های عمومی از صنايع خاص از بيــورس نيويورک و ــورت گرفته در ب اوليه صــد. نمونه جديد شامل ۳۲ نزدک انتخاب ششرکت است که ۷ شرکت در حوزه آموزش، ۱۰ شرکت در زمينه بهداشت و درمان يک ــرکت فعال در ــتان، ۳ هتل، يک ش بيمارســت. جدول ــک و ... اس عرضه مديريت ريســان می دهد. ۲ جزييات نمونه انتخابی را نشــی دو ــن نمونه بررس ــاب اي ــدف از انتخ ه

موضوع بود:ــياری از ــه بس ــرکت ها ک ــا اين ش آي ١ــاير ــبت س ــرمايه اندکی نيز (به نس آن ها سشرکت های پذيرفته شده در بورس نيويورک ــه موفقی از نظر ــزدک) دارند عرضه اولي و ن

عرضه کنندگان محسوب می شدند.ــال اقب ــورد م ــه عرض ــن اي ــا آي ٢

سرمايه گذاران واقع شده است؟ــش اطالعات ــن دو پرس ــخ به اي برای پاسمربوط به قيمت گذاری پيشنهادی بانک های ــات عرضه کننده و ــرمايه گذاری و مؤسس سقيمت عرضه اوليه همچنين قيمت روز بعد ــد. از آن جاکه روش ــتخراج ش از عرضه اســال های اخير ــب در عرضه اوليه طی س غالــزدک روش ثبت ــورک و ن ــورس نيوي در بدفتری است، قيمت پيشنهادی پذيره نويس ــترس است. چنان چه قيمت در بازار در دســنهادی عرضه اوليه در محدوده قيمت پيشعرضه کننده يا باالتر از آن بود، عرضه موفق ــد و چنان چه عرضه ــخيص داده می ش تشــنهادی اوليه با قيمتی کم تر از محدوده پيشــا عرضه کننده بود، ــرمايه گذاری ي بانک ســخيص داديم. برای ۳۲ عرضه را ناموفق تششرکت حاضر در نمونه نشان داد که قيمت ــده از صنعت ــرکت های عرضه ش ــه ش همآموزش با قيمتی با اخذ از قيمت پيشنهادی

ــرکت های فعال در ــورد هتل ها، ش ــد. در م ــف ش عرضه کننده کشــرگرمی و امنيت نيز ــازی و س ــاوره ب ــک، مش حوزه مديريت ريســد. اما در مورد شرکت های فعال در حوزه چنين نتيجه ای حاصل شــتان، خدمات دفاعی و تبليغات چنين نتيجه ای ــت، بيمارس بهداشــت نيامد. اما در مجموع ۶۵ درصد از عرضه های صنايع خاص به دس

موفق بوده است. ــش دوم، بازدهی يک روزه مورد بررسی واقع شد. ــخ به پرس در پاسنتايج حکايت از آن دارد که شرکت از ۶ شرکت از ۷ شرکت صنعت ــتند و تعدادی ــی در پايان روز اول بازدهی قابل قبولی داش آموزشــی بيش از ۱۵ درصد طی يک روز برخوردارند. از آن ها نيز از بازدهــرکت فعال در صنعت بهداشت و در ميان ــرکت از ۱۰ ش تنها ۴ شــده هم مورد اقبال ــتند. همه هتل های عرضه ش بازدهی مثبت داشــرمايه گذاران واقع شد و بازدهی مثبت داشت. نتايج بررسی ساير س

صنايع در جدول زير آمده است:

My Sample

Industry No Good IPO Return First Day

Education 7 7 6

Healthcare 10 5 4

Hospitals 1 0 1

Networking 1 0 1

Hotels 3 3 3

Utilities 2 1 0

Advertising 2 1 1

Gaming 1 1 0

Fashion 1 0 0

Military 1 0 1

Security 1 1 1

Consulting 1 1 1

Risk Management 1 1 1

Sum 32 21 20

ــايد می تواند اين باشد که مؤسسات ــی اجمالی ش نتيجه اين بررســه الزم برای جذب ــور ما بايد زمين ــرمايه و بورس در کش تأمين سشرکت های فعال در حوزه هايی که مغفول مانده اند، را فراهم کنند. بيمارستان های خصوصی، هتل ها، مؤسسات آموزشی و شرکت های ــعه فعاليت های خود فعال در حوزه تبليغات می توانند به منظور توسو بهره مندی از منافع بورسی شدن در کانون توجه قرار بگيرند و در

فهرست نرخ های پذيرفته شده در بورس قرار گيرند.

۴۳

(IPO) عرضه اوليه عمومی در ترکيه

سهامــای اطالعات ــات افش ــی و الزام ــه عموم ــای عرض رويه هــط هيات بازارهای سرمايه ــرکت های سهامی عام در ترکيه توس ش (CML) ــرمايه ــاس قانون بازارهای س ــود. بر اس (CMB) تدوين می شــهام آنان به عموم ــهامی عام تلقی می شوند که س ــرکت هايی س شــند. ــت اقدام برای عرضه به عموم می باش ــده و يا در دس عرضه شــرکتی از ۲۵۰ نفر تجاوز نمايد، آن شرکت اگر تعداد سهامداران ش

سهامی عام تلقی شده و تحت مقررات CML قرار می گيرد.

CMB ثبت شرکت در ــود بايد نزد CMB ثبت ــهامی که به عموم عرضه می ش ســد. در اين خصوص، شرکت ها اساس نامه خود را مطابق با شده باشــرمايه اصالح می کنند. اگر عرضه عمومی از طريق مقررات بازار سافزايش سرمايه انجام شود، مجمع عمومی حق مشارکت سهام داران

فعلی را برای شرکت در افزايش سرمايه محدود می کند.

CMB بررسی شرکت توسط کارشناسان ــی حضوری، از دفتر مرکزی ــان CMB برای بررس کارشناســتانبول ــد می نمايند. بورس اس ــدی بازدي ــرکت و امکانات تولي شحداکثر سه هفته پس از درخواست، اين بررسی را تکميل می کند.

رويه های عرضه عمومیــهام شرکت ها وجود ــرط برای عرضه عمومی س دو پيش شدارد: تمام سرمايه آنان پرداخت شده باشد و منعی در نقل و انتقال

سهام آنان وجود نداشته باشد.پس از برآورده شده اين شرايط، شرکت ها با يک شرکت کارگزاری

ــراردادی به ــرمايه ق ــرکت تامين س و يا شــه امضا ــهام، ب ــی س ــه عموم ــور عرض منظــرکت ها موظفند صورت های می رسانند. شــال گذشته را ــی شده سه س مالی حسابرسدر راستای مقررات بازار سرمايه ارائه کنند. ــرکت در عالوه بر اين، اطالعات کاملی از شاميد نامه درج و آگهی می شود. اين اطالعات شامل حوزه فعاليت، تحليل صنعت، ساختار ــت مالی و ــرکت، وضعي ــی مالکيت ش کنونــود. از طرف ديگر، بخش نامه ها غيره می شــی را بطور ــه عموم ــای يک عرض ويژگی ه

خالصه تشريح می کنند.درخواست پذيرش ممکن است توسط خود شرکت يا شرکت کارگزار واجد شرايط داده ــود. اميد نامه ها و بخش نامه های شرکت شــی می شود تا از مطابقت توسط CMB بررســی اطالعات، ــای عموم ــا با الزامات افش آنه

اطمينان حاصل شود.

روش های فروشفروش سهام به سرمايه گذاران به دو Book) ــود: بوک بيلدينگ روش انجام می شــورس اوراق بهادار. ــروش در ب Building) و فــرمايه ــوک بيلدينگ، تقاضای س در روش بــنهادی خريد" يا گذاران با "قيمت های پيش"قيمت ثابت" جمع آوری می شود. در روش فروش در بورس، سهام در بازار اوليه بورس

استانبول عرضه می شود.ــرکت هايی که در ــهام ش از طرف ديگر، ســرای اولين ــرکت های نوپا (ECM) ب ــازار ش بــود، بايد به روش عرضه در بار عرضه می ش CMB بورس فروخته شود. بر اساس مقرراتــرکت هايی مجاز نيستند از روش چنين ش

بوک بيلدينگ استفاده کنند.تخصيص ها در عرضه های اوليه

ــه ــرمايه گذاران را به س مقررات مرتبط، سگروه تقسيم می کند: حقيقی، نهادی و واجد

شرايط.ــه، تعين مقدار تخصيص در عرضه های اوليــد. با وجود اين، برای هر گروه مجاز می باشــه هر يک از ــص حداقل ۱۰ درصد ب تخصيگروه سرمايه گذاران حقيقی و نهادی داخلی ــد. اين شرط برای عرضه های الزامی می باش

بورسی اعمال نمی شود. ،ECM ــهام در برای عرضه های خصوصی ستعداد خريداران نمی تواند از ۱۰۰ نفر تجاوز نمايد و معامالت بايد در بورس انجام شود.

www.tspakb.org.tr :منبعترجمه: امور بين الملل بورس اوراق بهادار تهران

۴۴

ISTANBULSTOCK

EXCHANGE

۴۵

پذيرش و معامالتــتانبول ــرکت ها می توانند در يکی از بازارهای بورس اس شــت پذيرش بدهند. کارشناسان بورس استانبول درخواست درخواسرا بررسی نموده و تصميم نهايی توسط شورای اجرايی بورس گرفته ــود. نتيجه تصميم و اطالعات مرتبط شامل اميدنامه، و غيره می شدر بولتن های خبری روزانه و يا سامانه انتشار اخبار اعالم می شود. ــروع ــار اعالميه پذيرش، ش ــهام، روز کاری پس از انتش معامالت س

می شود.

رويه های پذيرشدو بازار برای معامالت سهام در بورس استانبول وجود دارد:

.(ECM) و بازار شرکت های نوپا (SM) بازار سهامشرکت هايی که می خواهند در بورس پذيرفته شوند، ممکن است:

سهام فعلی را بفروشند؛ــرمايه را با سلب حق تقدم سهام داران فعلی افزايش س

دهند؛ترکيبی از دو روش فوق استفاده نمايند.

سهامی که واجد شرايط برای معامله در بازار ECM هستند ــت به دو روش، افزايش سرمايه دهند: ۱) سلب ممکن اس

حق تقدم ۲) عرضه خصوصی.

معيارهای پذيرش در بورس استانبولــتانبول به دو بخش تقسيم می شود: ــهام بورس اس بازار ســت. ــتانبول اس ملی و ملی دوم. بازار ملی بزرگترين بازار بورس اســود که الزامات جدول زير ــهام شرکت هايی در آن معامله می ش ســرکت های کوچک و ــی دوم، برای ش ــد. بازار مل ــت می کنن را رعايمتوسطی طراحی گرديد که نمی توانند معيارهای پذيرش بازار ملی

را برآورده نمايند. ــرکت هايی که نزد CMB ثبت شدند اما در ــال ۲۰۰۸ سهام ش از ســدند، می توانند بدون رعايت رويه های ــتانبول پذيرش نش بورس اســوند. با تصويب شورای اجرايی بورس، اين عرضه عمومی معامله ششرکت ها سه سال پس از ثبت در CMB می توانند در بازار ملی دوم معامله شوند. اين شرکت ها بايد در اداره مرکزی ثبت (CRA) جهت حذف برگه سهم کاغذی اقدام نمايند. اگر اين شرکت ها معيارهای بازار ملی را برآورده نمايند، با مجوز شورای اجرايی بورس می توانند

در اين بازار معامله شوند.

بازار شرکت های نوپاــوند، اما نمی ــرکت هايی که نزد CMB ثبت می ش ــهام ش ســد الزامات پذيرش در بورس را برآورده نمايند در ECM پذيرش تواننشده و معامله می شوند. اين بازار عمدتا برای شرکت های کوچک و

متوسط طراحی شده است.ــاس مقررات بورس استانبول، شرکت های نوپا هنگام پذيرش بر اسبايد يک مشاور برای خود انتخاب نمايند. درخواست پذيرش بايد به امضای درخواست دهنده و مشاور بطور مشترک برسد. شرکت های ــرکت های حسابرسی ــرکت های مديريت دارايی و ش کارگزاری، شــد، می توانند به عنوان ــای بورس کار می کنن ــاس معياره که بر اس

ــاور بازار، متعهد ــاور انتخاب شوند. مش مشــرکت ها در فرآيند درخواست است تا به شــئوليت های مشاور به ECM کمک نمايد. مسشامل تامين خدمات مورد نياز برای تطبيق ــازار و رعايت ــرکت متقاضی با مقررات ب ششرايط تداوم پذيرش می باشد. برای کاهش هزينه های عرضه اوليه و پذيرش، تخفيف ها ــتثناهايی برای شرکت های نوپا در نظر و اسگرفته می شود. برای مثال، اگر ارزش اسمی ــده کمتر از سه ميليون لير ــهام عرضه ش ســار ــرکت های نوپا الزامی به انتش ــد، ش باشــرکت های اميد نامه ندارند. عالوه بر اين، شــار صورت های مالی ــن از انتش نوپا همچنيــوم معاف ــه ماهه اول و س دوره ای برای س

هستند.

هزينه ها ــه در جدول ــای عرضه اولي هزينه هــتانبول و ــت. CMB ، بورس اس زير آمده اساداره مرکزی ثبت (CRA) کارمزدهای معينی ــرکت های متقاضی را دريافت می کنند. شــی، بازاريابی، هزينه هايی نيز بابت حسابرسمشاور حقوقی، کارگزاری متحمل می شوند

که قابل مذاکره با طرف مقابل می باشد.

ثبات قيمتــرکت کارگزاری که عرضه عمومی شرا انجام می دهد، موظف است طی سی روز ــی اقدام به ــن روز عرضه عموم پس از اوليــهام عرضه شده نمايد تا قيمت آن خريد س

دچار نوسان نشود.

اوراق قرضه شرکتیثبت اوراق قرضه شرکتی

ــرای عرضه ــهام ب ــه، همانند س اوراق قرضــود. بر اساس عمومی بايد نزد CMB ثبت شــاختار ــر اوراق قرضه بايد س ــررات، ناش مقسهام داری، اساس نامه، صورت های مالی دو سال گذشته، اميد نامه، بخش نامه ها و غيره CMB .ــليم نمايد را هنگام ثبت به CMB تســای عمومی ــناد با مقررات افش مطابقت اســی می کند. ثبت اوراق بايد از زمان را بررستصميم ناشر در مدت يک سال انجام شود. ــار اوراق قرضه به محدوديت های فعلی انتش

صورت زير می باشد:ــه پذيرفت ــرکت های ش ــرای بــده، کل مبلغ اوراق قرضه قابل ش

۴۶

ــه نمی تواند از ده برابر حقوق عرضــاوز نمايد. اگر ــهام تج صاحبان سانتشار اوراق از طريق عرضه عمومی ــورت گيرد، کل مبلغ اوراق نمی صــر حقوق صاحبان تواند از پنج براب

سهام بيشتر شود.ــرکت های غير بورسی، برای شــغ اوراق قرضه نمی تواند از کل مبلــهام ــش برابر حقوق صاحبان س شــار از طريق ــود. اگرانتش بيشتر شعرضه عمومی انجام شود، کل مبلغ ــه برابر اوراق قرضه نمی تواند از سحقوق صاحبان سهام تجاوز نمايد.

روش های فروشــر می اوراق قرضه به دو روش منتشــود: عرضه عمومی و عرضه خصوصی. در شــرمايه گذاران عرضه خصوصی، کل تعداد سحقيق و نهادی نمی تواند از ۱۰۰ نفر تجاوز ــتند تا طی يک ــران متعهد هس نمايد. ناشــال از زمان ثبت نزد CMB اقدام به انتشار ساوراق نمايند. طول زمان فروش نبايد بيشتر

از پنج روز و کمتر از دو روز باشد.

پذيرشــناد خزانه، ــه دولتی، اس اوراق قرضاوراق قرضه شرکتی، گواهی مشارکت درآمد ــک مرکزی ــاه مدت بان ــه کوت و اوراق قرضترکيه و غيره می توانند در بازار اوراق قرضه

بورس استانبول معامله شوند.

شرايط پذيرششرايط پذريش اوراق قرضه در بورس

استانبول به شرح زير می باشد:حداقل بايد سه سال تقويمی از ــرکت گذشته باشد (اگر تاسيس شــی باشد و ۲۵ درصد شرکت بورسسهم شناور داشته باشد، حداقل دو

سال کافی است)؛ شرکت بايد در دو سال گذشته ــد (اگر شرکت بورسی سودآور باشــناور ــهم ش ــد و ۲۵ درصد س باشــودآوری يک سال ــته باشد س داش

گذشته کافی است)؛ــهام شرکت حقوق صاحبان سبايد حداقل ۱,۷۶ ميليون لير باشد؛

ارزش اسمی اوراق قابل عرضه

شرايط پذيرش در بازار ملی بورس استانبول

گروه ۳گروه ۲گروه ۱

ميزان فعاليتحداقل سه سال از تاسيس شرکت گذشته باشد، و صورت های مالی حسابرسی شده سه سال گذشته نيز

برای عموم منتشر شده باشد

۱۱۰۵۵۲۷,۵ارزش بازار سهام عرضه شده (لير)

دو سال گذشتهيکی از دو سال گذشتهيکی از دو سال گذشتهسال سودآوری

۲۵٪۵٪-حداقل سهام شناور

۲۷,۵۱۷,۶۱۱حقوق صاحبان سهام (لير)

روند عرضه عمومی در ترکيه

ارائه نتايج عرضه

تصويب شورای اجرايی بورسدرخواست به CMB و بورس

معامله در بورسعرضهآگهی اميدنامه و بخش نامه هابررسی شرکت توسط CMB و بورس

هفته ششمهفته پنجمهفته چهارمهفته سومهفته دومهفته اول

هزينه های عرضه عمومی سهام

بازار شرکت های نوپابازار سهامکارمزد

CMB ۰,۰۲ ٪ از عرضه۰,۲ ٪ از عرضهکارمزد ثبت نزد

معاف از کارمزد بورس تا سال ۰,۱۲۰۱۳٪ از ارزش سرمايه پرداخت شده شرکتکارمزد اوليه پذيرش در بورس

۲۵٪ از کارمزد پذيرش اوليهکارمزد ثبت نزد بورس

۰,۱٪ از سرمايه پرداخت شده، حداقل ۲،۰۰۰ کارمزد اداره مرکزی ثبتلير و حداکثر ۵۰،۰۰۰ لير

۰,۰۱٪ سرمايه بعنوان کارمزد عضويت و ۰,۰۰۵٪ از مبلغ انتشار بعنوان کارمزد پردازش

قابل مذاکره بين طرفينساير کارمزدها

بايد حداقل ۱,۱ ميليون لير باشد وکل اوراق قرضه منتشر شده بايد به عموم عرضه شود.

هزينه هاــاس سررسيد آن تعيين کارمزد ثبت اوراق نزد CMB ، بر اس

می شود:۰,۰۵٪ از ارزش اسمی اوراق با سررسيد ۱۸۰ روزه

۰,۰۷٪ از ارزش اسمی اوراق با سررسيد بين ۱۸۱ روز تا يک سال

ــمی اوراق با سررسيد بين يک تا دو ۰,۱٪ از ارزش اسسال

ــيد بيشتر از دو ــمی اوراق با سررس ۰,۲٪ از ارزش اسسال

ــتانبول ۰,۱٪ از کارمزد ثبت/پذيرش اوليه اوراق قرضه در بورس اســد. اين کارمزد نمی تواند از ۱،۰۰۰ لير ــمی اوراق می باش ارزش اس

کمتر و از ۱۰،۰۰۰ لير بيشتر باشد.

۴۷

۱. مقدمهــی را در عرصه ی بازارهای ــرفته ی رايانه، انقالب فناوری پيشــت. اين ــای مالی ايجاد کرده اس ــيوه ی معامالت ابزاره ــی و ش مالــاوری، دو تغيير مهم و البته مرتبط بايکديگر دراين حوزه بوجود فنــتفاده از کامپيوتر توسط سرمايه گذاران برای ــت. يکی اس آورده اسخودکارسازی فرآيندهای معامالتی و ديگری بازسازی بازارهای مالی ــامانه ی ثبت الکترونيکی محدوده ی سفارشها . با و تجهيز آنها با سوجود چنين سامانه هايی ديگر نيازی به حضور فيزيکی در تاالرهای ــداد فوق، انقالب دومی ــت. با توجه به دو رخ معامالت بورس نيســت. سرعت و کيفيت دسترسی به بازارهای مالی، درحال تکوين اســه که به معامالت الگوريتمی ــتفاده از آنچ باعث ايجاد انگيزه در اســتفاده از معامالت الگوريتمی ــده است. اگرچه اس معروف است، شــتفاده ــالدی برمی گردد، بااين حال اس ــه اوايل دهه ی ۱۹۷۰ مي بــزاره ی جديد و بهبود ــروع ه ــا در انجام معامالت با ش از الگوريتمه

سامانه های نرم افزاری و سخت افزاری رونق يافته است.ــران مالی به ــی، مدي ــای معامالت ــت در محيطه ــش رقاب ــا افزاي بالگوريتمهای برنامه ريزی شده روی آورده اند. در دو سوی اين بازی، ــنده قرار دارند. نهادهای خريدار نهادهای خريدار و نهادهای فروشــرکتهای مديريت مالی هستند که کارشان يا جامعه ی خريداران شــنده) است. صندوق های خريد خدمات معامالتی (از نهادهای فروشخصوصی سهام ، صندوقهای مشترک سرمايه گذاری ، مؤسسات امين ، صندوق های سرمايه گذاری کم ريسک ، صندوق های بازنشستگی ــوب و معامالت انفرادی از متداول ترين گونه های خريداران محس

می شوند. در سوی ديگر، نهادهای فروشنده ــنده يا جامعه ی ــرار دارند. نهادهای فروش قفروشندگان ، به بنگاه هايی اطالق می گردد ــی (نهادهای ــرکتهای مديريت مال که به شــات مالی عرضه می کنند. اين خريدار) خدمــادار برای ــد اوراق به ــامل، خري خدمات شآنها، ارائه ی مشاوره و تحقيقات مالی است. از ــرمايه گذاری س ــای بانکه و ــزاران کارگــتند. بازار مهمترين اعضای اين جامعه هســازان و برخی صندوق های سرمايه گذاری س

کم ريسک نيز دراين دسته قرار می گيرند.ــت؟ يک رويکرد معامله ی الگوريتمی چيســت که اين ــوم اين اس ــف اين مفه به تعريــرده و آنها را ــارت را به کلمات تجزيه ک عبــم: ”معامله» و بصورت جداگانه تعريف کني

«الگوريتم».ــس ــگاه ياهوفاينان ــرگ و وب ــرکت بلومب شــه را اينگونه ــود معامل ــای خ در واژه نامه هــفاهی (يا ــف کرده اند: يک تراکنش ش تعريــب آن يک طرف ــی) که به موج الکترونيکــوم به خريدار، اوراق بهاداری را (مانند موسسهام شرکت يا اوراق قرضه) از طرفی ديگر ــداری می کند. ــنده، خري ــوم به فروش موســه را به آنهايی که ــه معامل ــن مقال ــا دراي مــک بازار بورس ــتند و در ي الکترونيکی هساوراق بهادار مانند بازار بورس تهران خريد و

فروش می شوند محدود می کنيم.ــًا مفهومی است کامپيوتری الگوريتم اساســه از علوم کامپيوتر. وبگاه ويکيپديا و برگرفتالگوريتم را چنين تعريف کرد: فرآيندی که دنباله ای محدود از عمليات را انجام می دهد. درواقع الگوريتم فهرستی از دستورالعملهای ــت که برای انجام يک کار خوش تعريف اســم ترتيب و توالی ــد. در الگوريت الزم می باشــت دارد. همچنين هر ــام عمليات اهمي انجــن و نقاط ــه ی آغازي ــم دارای نقط الگوريتــت. درحوزه ی معامالت پايانی مشخص اســه کامپيوتر و ــام معامله ب ــی، انج الگوريتم

سامانه ی کامپيوتری واگذار می شود.با ترکيب دو تعريف فوق می توان به تعريف

زير رسيد:

معامله الگوريتمی انجام معامالت با استفاده ــی انجام آن ــت که چگونگ ــر اس از کامپيوتــا الگوريتمهايی کنترل ــط الگوريتم ي توس

می شود.

مروری بر معامالت الگوريتمی

ترجمه و نگارش سعيد امراللهی بيوکیمرتضی خزانه داریشرکت مديريت فناوری بورس تهران

۴۸

وبگاه ويکيپديا[۱]، تعريف فوق را تعميم داده ــه درعمل، معامالت ــت و با توجه به آنک اسالگوريتمی با معامالت متعارف (دستی) فقط ــم درتفاوت ــفارش باه ــيوه ی ورود س در ش

هستند، چنين تعريفی را ارائه داده است:

تعريف ۲. وبگاه ويکيپديا.ــی، الکترونيک ــی مال ــای بازاره در ــتفاده از ــالت الگوريتمی به معنای اس معامبرنامه های کامپيوتری برای ورود سفارشهای ــد الگوريتم در ــت. يک يا چن معامالتی اســها از جنبه های انتخاب و اعمال اين سفارشمختلف مانند زمان بندی، قيمت يا حجم آن ــياری اوقات ورود تصميم می گيرند. در بســها بدون دخالت انسان انجام و انجام سفارش

ميشود.پارامترهای مختلفی يک الگوريتم را کنترل

۴۹

ــز فعال در اين ــتراليا که از جمله مراک ــازمان بورس اس می کند. ســت ــانده اس ــت، در گزارش مطالعاتی خود که به چاپ رس حوزه اس

معامالت الگوريتمی را اينگونه تعريف کرده است[۲]:

تعريف ۳. بورس استراليا.ــت ــی معامالت الکترونيکی اس ــالت الگوريتمی، نوع معامــق از مجموعه ای از قواعد ازپيش ــه پارامترهای آن با پيروی مطل کــت. برخی از اين ــخصی اس ــده درصدد عرضه ی نتايج مش معين شــا عبارتند از: حجم، قيمت، ابزار معامالتی، بازار، زمانبندی پارامتره

و رخدادهای خبری. ــايان ذکر است که تنظيمات و بومی سازی اين سامانه ها نيازمند ش

مطالعه ی دقيق پارامترهای تاثيرگذار در بازار می باشد.ــی" از اين ــالت الگوريتم ــه عالوه بر ”معام ــن بايد گفت ک همچنياصطالحات نيز استفاده می گردد: معامالت اتوماتيک، معامالت اَلگو ــده ــالت روبو و معامالت هدايت ش ــياه ، معام ، معامالت جعبه س

توسط کامپيوتر .ــهای متفاوت و بعضًا ضدونقيضی درخصوص حجم معامالت گزارشــود دارد. مثلًا خبرگزاری ــان برپايه ی الگوريتمها وج بورس در جهــانی بازار بورس در ــرکتهای اطالع رس رويتر که يکی از بزرگترين شــال ۲۰۰۹، يک پنجم معامالت بازار ــت، ميگويد که درس جهان اســال ۲۰۰۳، فقط ٪۱۴ ــهام الگوريتمی بوده است. اين رقم در س ســرکت مهمی که در بوستون آمريکا واقع ــت. آيته گروه ، ش بوده اســرکتها ــه ی بازارهای مالی تحقيق می کند و به ش ــت و در زمين اســاوره می دهد، اعالم کرده است که يک سوم معامالت بورسهای مشاروپا و آمريکا درسال ۲۰۰۶، توسط برنامه های خودکار انجام گرفته ــده است که در سال ــکل ديگری تاييد ش ــت. اين گزارش به ش اســهام در بورسهای آمريکا براين اساس ــوم معامالت س ۲۰۰۸، يک س

انجام شده است.ــدود ٪۳۷ ــال ۲۰۰۶ ح ــه بورس ، در س ــرکت دويچ به گفته ی شــته است. اين معامالت در بورس فرانکفورت، مبنای الگوريتمی داشــت. دراينجا بايد گفت که ــال ۲۰۰۸ حدود ۴۳٪ بوده اس رقم در ســامانه ی کامپيوتری مخصوص بنام زترا بورس فرانکفورت، از يک سسود می برد. زترا، يکی از قوی ترين سامانه های معامالت الکترونيکی ــرکت دويچه بورس استفاده می شود. اخيرًا اين ــت که توسط ش اس

سامانه به الگوريتمها در انجام معامالت مجهز شده است[۳] .ــت که استفاده از معامالت ــخص است اين اس بهرحال آنچه که مشــال به سال درحال افزايش ــها س اَلگو و الگوريتمها در ورود سفارشاست و اين موضوع در آمارهای مختلف ارائه شده به چشم می خورد.

۲. الگوريتمهای معامالتیــه معامله گران در ــته، روال کار بدين صورت بود ک درگذشــاخت و مديريت راهبردهای مالی ــای مالی خود به فرآيند س بازارهــخصی می نشستند درحاليکه می پرداختند. آنها در جايگاههای مشجلويشان تعدادی صفحه نمايش وجود داشت و به اطالعات بی درنگی که مرتبًا درحال تغيير بود خيره می شدند. با پيگيری دستی تحليلها و الگوها که حتی الزم می شد در کاربرگها صورت پذيرد، معامله گران ــيدند که چه وقت و کجا سفارشها را در سامانه به اين نتيجه می رس

ــپس با مديريت اين معامالتی وارد کنند، ســد آيا اهداف اوليه ــها بررسی می ش سفارشــت يا خير؟ درحقيقت تحقق پيدا کرده اســا را درک می کردند معامله گران الگوريتمهولی هرمرحله بصورت دستی انجام می شد. درحال حاضر، اين شيوه همچنان رايج است ــت بايد گفت هنوز ــرد دارد. درحقيق و کاربــی از معامالت بااين روش بخش قابل توجهانجام می شود، اما موارد زير عواملی هستند ــل و تصميم گيری ــکان خطا درتحلي که ام

روشهای فعلی را بيشتر نمايان می سازند:اطالعات ــگ بی درن ــرات تغيي

بازارسرعت پايين پردازش اطالعات

در شيوه های رايجتکيه بر دانش فردی معامله گر

ــتفاده از آزمون و خطا برای اسکسب تجربه

محدود بودن تعداد پارامترهای در معامالت

ــام ــی، انج ــالت الگوريتم ــوزه ی معام درحــزار و به طور ــه کامپيوتر و نرم اف معامالت بــول می گردد ــم مح ــه الگوريت ــخص ب مشــه ای از ــده ی دنبال ــم" توصيف کنن "الگوريتــط کامپيوتر گامها برای انجام معامالت توســًا تالش می ــن الگوريتمها معمول ــت. اي اس

کنند:ــه در داده های ــی را ک الگوهايــوند می ش تکرار ــازار ب ــگ بی درن

شناسايی کنندبه اين الگوها پاسخ دهند

فرصتهای معامالتی را تشخيص دهند

ــاس اين فرصتها سفارش براس(مانند خريد يا فروش سهام) دهند

ــها را ــن سفارش ــت اي و درنهايمديريت کنند.

استفاده از الگوريتمها، فقط به رده ی دارايی ــال ۲۰۰۶، ــهام محدود نمی گردد. در س ســورس ارزهای خارجی ــها در ب ۲۵٪ سفارشــت. همچنين ــده اس با الگوريتمها انجام شــارات ــی و اختي ــای آت ــای قرارداده بازارهــی می توانند با الگوريتمها معامالت به راحتــد. گردن ــام ادغ ــی الگوريتم ــالت معام و ــت که در سال ۲۰۱۰، ــده اس پيش بينی شــها، در معامالت بازار اختيارات ۲۰٪ سفارشمعامالت با الگوريتمها توليد گردد. همچنين

۵۰

از بازار اوراق قرضه خبر می رسد که حرکت به سمت الگوريتمها از چند سال پيش آغاز

شده است.ــای معامالت ــرش قابليته ــکل (الف) پذي شخودکار را برای رده های مالی مختلف نشان

می دهد [۴]

ــايان ذکراست که به نظر می آيد در پايان، شــتفاده در بازار بورس و اوراق بهادار ايران اســابقه ی مدون و ــالت الگوريتمی س از معامــال زياد می توان ــخصی ندارد و به احتم مشــال از الگوريتمها در معامالت گفت که تابح

استفاده نشده است.

فرآيندهـای خودکارسـازی .۳معامالتی

ــی، مدل های رياضی ــای معامالت الگوريتمهــتند که مظنه ها و معامالت بازار بورس هســاس آن فرصتهای ــرده و براس ــل ک را تحليــرده و اطالعات را ــايی ک نقدينگی را شناســمند تبديل ــات معامالتی هوش ــه تصميم بــن الگوريتمها در تمامی مراحل می کنند. ايــالت اعم از پيش از ــف چرخه ی معام مختلــرا و پس از معامالت ــالت، در طول اج معام

بکار گرفته می شوند. کالن ــطحی درس (ب)، ــی گردش ــودار نمــازی يک فرآيند ــدل برای خودکارس يک م

معامالتی را نشان می دهد[۵]

ــه عنوان قاعده ای کلی، فرآيند با خوراندن بــه مدل ــد متغير ک ــک يا چن ــا از ي داده هــردد. اين ــت آغاز می گ ــتوار اس ما برآن اســامل داده های بی درنگ، داده ها می تواند شسوابق معامالتی يا حتی داده های موضوعی ــد. ــرمايه باش ــن مانند اخبار بازار س بنياديــات بايد ــار و اطالع ــورد آخر اين اخب درمازطريق شيوه و استانداردی خاص، در قالب

مقدارهای عددی عينيت يابند.ــت. اين گام گام دوم، مدل تصميم گيری اســه ــرايطی بايد "ماش ميگويد با وجود چه شــر تعداد مدل ــن مرحله، ه ــيد!" دراي را کشــا بتوان ــود ت ــته می ش ــا انتظام به کار بس يتصميم گيری کرد. ابزاری مانند شاخصهای تجربی، تحليهای فنی و بنيادی، شاخصهای ــوداری، ارتباطات ــبی، الگوهای نم دوام نس

آربيتراژ و ...ــوم از فرآيند ــفارش، بخش س ــت س مديري

ــت. دراين گام به دنبال انجام هرچه "ماهرانه تر" اجرای سفارش اســع بايد گفت که ــتيم. درواق ــبتر هس به منظور نيل به قيمتی مناسمعامالت الگوريتمی در نوع سنتی خود از دو راهبرد "قيمت متوسط ــط زمانی" سود می بردند. اين دو الگوريتم حجمی" و "قيمت متوس

و الگوريتم های متداول ديگر در بخشهای بعدی ارائه خواهد شد.ــامانه، می تواند طوری برنامه ريزی شود که يک سفارش درنهايت ســب تری دارد عرضه کند (البته ــازاری که قيمت مناس خاص را به بــود). درحقيقت ــازار معامله می ش ــزار مالی در چند ب ــی يک اب وقتــت که شامل جستجوی ــيريابی هوشمند اس اين مرحله نوعی مســت که در بازارهای مختلف پذيرفته بهترين مقادير برای اقالمی اســود، در انتها اطالعات ــده است. همانطور که درشکل ديده می ش شــها (اعم از اجرا شده و اجرا نشده) به سامانه خورانده شده و سفارش

چرخه ی بعدی آغاز می گردد.ــامانه های ــاور تکنيکها و الگوريتمها، س ــتره ی پهن ــا توجه به گس بــی از الگوريتمها ــی ازيک يا ترکيب ــاس هدف اصل الگوريتمی براســامانه ها از تکنيکهای هوش ــوع س ــد. اغلب اين ن ــتفاده می کنن اســر ، داده کاوی و ــر کامپيوت ــتدالل مبتنی ب ــی همچون اس مصنوع

الگوريتمهای ژنتيکی استفاده می کنند.ــی کرد. ــازی را بررس ــر ديگر نيز می توان فرآيند خودکارس از منظــت. درحالت کلی ــه ی معامالت اس ــر تمرکز، بر چرخ ــن منظ درايــل از معامالت ، ــوان به ۳ دوره ی قب ــه ی يک معامله را می ت چرخــيم کرد. در مرحله ی مرحله اجرای معامله و پس از معامالت تقس

ف) (ال

ل کش

ب) ل (

کش

۵۱

اول، بررسی می شود آيا اصلًا الزم است معامله به شيوه ی الگوريتمی ــت. در خالل انجام معامله، ــود يا روش دستی مناسبتر اس انجام شــود و رفتار الگوريتم در وضعيتی که شرايط قيمتها محک زده می شــود. پس از انجام معامله، به تحليل ــخص می ش بازار تغيير کند مش

کارايی الگوريتم بکاررفته براساس اهداف اوليه می پردازيم.

ويژگيهای معامالت الگوريتمی.ــرفتهای فناوری مهمترين محرک معامالت اتوماتيک، پيشــت الکترونيکی ــزی ثب ــامانه ی مرک ــرفتهايی مانند س ــت. پيش اســات مالی و ... معامالت ــها، پروتکل تبادل اطالع محدوده ی سفارشــيار سريع، ــخت افزاری بس ــامانه ها ی س الگوريتمی بايد برروی ســری گاه بايد در ــهای تصميم گي ــرا کنند و تراکنش ــها را اج سفارشــالت الگوريتمی، ــته های معام ــری از ثانيه اجرا گردند. در هس کســای بی درنگ ــتر س پذيری به داده ه ــرعت اجرای معامالت، دس ســمار ــار، از مهمترين عوامل به ش بازار و حداقل تاخير در زمان انتشــی از انتشار ، به مقدار زمانی اشاره دارد که می روند. زمان تاخير ناشصرف نقل و انتقال الکترونيکی اطالعات می گردد. اينگونه معامالت

فرآيندهايی با زمان تاخير کم هستند.

۴- بررسی چند الگوريتم معامالتیالگوريتمهای معامالتی از نقطه نظر قدرت و حوزه ی استفاده، به سطوح مختلف تقسيم می شوند. دريک دسته بندی الگوريتمها به

۳ دسته ی کلی تقسيم می شوند:ــه به آنها، ــن راهبردها ک ــفارش . اي ــای مديريت س ۱- الگوريتمهــاختيافته نيز ــی و الگوريتمهای س ــای اجرايی محک زن الگوريتمهــتر به ورود ــتند و بيش ــزء ابتدايی ترين تکنيکها هس می گويند، جــک ــن الگوريتمها برکاهش ريس ــد. تمرکز اي ــها می پردازن سفارشــی اين ــد. دو بخش اساس ــرمايه می باش ــای س ــالت دربازاره معام

سامانه ها عبارتند از:زمان انجام معامله

چگونگی انجام معاملهــر زمان و چگونگی ــيريابی : می توان عالوه ب ــای مس ۲- الگوريتمه

ــای انجام آنرا ــام معامله، مکان يا مکانه انجــن روش می توان ــرد. دراي ــخص ک نيز مشــره برد و يک ــمند به ــيريابهای هوش از مســفارش را در يک يا چند بازار عرضه کرد. ســفارش هسته های معامالتی، محل اجرای ســف مختل ــکوهای س ، ــک تاري ــای فضاهــای مختلف ــت بازاره ــی، و درنهاي معامالتبورس است. بااين روش معامله گران بدنبال کشف «نقديندگی های مخفی“ در بازارهای ــفارش ــتند. به عنوان مثال، س مختلف هسفروش ۵۰۰,۰۰۰ سهم از سهام شرکتی را به قيمت ۳۳,۵۰ دالر درنظر بگيريد. الگوريتم ــهام را با اين قيمت ــی، بايد اين س معامالتــتر از آن بفروشد. الگوريتم مسيرياب يا بيشــکوی معامالتی ــت در يک س در گام نخســفارش را وارد می کند، اگر ــرض، س پيش فــد، آنرا در بازارهای ديگر ــفارش اجرا نش س

وارد می کند.ــيريابها ــددی برای مس ــای متع الگوريتمه

پيشنهاد شده است.۳. الگوريتمهای جايگزينشی: اين الگوريتمها مشخص می کنند که چه چيز را بايد معامله کرد. يعنی عالوه بر چگونگی و زمان اجرای ــخص می کنند، چه در داخل ــفارش مش ســه در رده های مختلف ــک رده دارايی وچ ي

چه چيزی معامله گردد.شکل(ج)ــا، زمان معامله ــه ی اين الگوريتمه در کليــت اطالعات ــر درياف ــت تاثي ــدت تح به شــازی برای بی درنگ از بازار و انجام شبيه ســد. ازآنجا که ــروش می باش ــا ف ــد و/ي خريــانات بازار فرصتهای معامالتی مناسبی نوسرا بوجود می آورد، بنابراين معامله گران برای مديريت سفارش ها، نيازمند دسترسی سريع ــوی بازار ــخيص الگ ــات جهت تش به اطالعــند. چگونگی انجام معامله براساس می باشــای ــگ و داده ه ــای بی درن ــل داده ه تحلي

ذخيره شده ی قبلی است.ــه ی اول الگوريتمها ــه گون ــود را ب بحث خــش می خواهيم ــرده و دراين بخ محدود کــه الگوريتم بسيار متداول در اين به مرور س

حوزه بپردازيم. اينها عبارتند از:قيمت متوسط حجمیقيمت متوسط زمانی

اختالف در پياده سازیقبل از شروع ابتدا با چند مثال ساده ، کاربرد

معامالت الگوريتمی را نشان می دهيم:ــب برای يک چنـد مثال تعيين وقت مناس

ج) ل (

کش

۵۲

ــی تصميم گيری پيرامون تغيير معامله، يعنــخيص فرصتهايی در ــازار و تش داده های بــرد تحليلی ــن بخش، رويک ــازار. اي درون بــرد ــه راهب ــوان نمون ــت. به عن ــرد اس راهبــی" را درنظر می گيريم. اين "معامالت زوجــزار مالی را که ــرد يک يا چند جفت اب راهبــتا همبسته هستند بررسی و به شکلی ايســرکت که در صنعت نفت رصد می کند. دوشــد را درنظر بگيريد. اين دو فعاليت می کننــيار ــتند و به احتمال بس ــرکت نفتی هس شــهام آنها باهم تغيير می کند. زياد، قيمت ســتن اين نکته، يک فرصت سودآوری را دانســد هرگاه برای ــما می داني ايجاد می کند. شــود، ــته ش ــتگی شکس لحظاتی اين همبسمعامله بايد يک سهم (سهم مثبت) را بخرد و سهم ديگر (سهم منفی) را بفروشد. معامالت ــردازد. الگوريتم ــی به اين راهبرد می پ زوجــته تغيير قيمت در دو سهم را به طور پيوســتگی دو ــت همبس ديده بانی کرده و شکســبه ی بی وقفه ی عامل های سهم را با محاســی کرده و تشخيص می دهد. تحليلی بررســتفاده کرد که مثلًا می توان از اين معيار اســکاف بين دو قيمت از يک انحراف معيار شمشخص (مثلًا نوارهای بولينگر ) بيشتر شود.

ــول ــه، ح ــام معامل ــی انج ــن چگونگ تعييــها در بازار ــت سفارش ــذاری و مديري جايگمی چرخد. به عنوان نمونه، راهبرد «معامالت ــم. اين راهبرد ــی» را درنظر می گيري موج

ــفارش کوچکتر شکسته و آنها ــفارش بزرگ را به تعدادی س يک ســت سفارشات قرار ــخص در فهرس را درطول يک بازه ی زمانی مشمی دهد. مثلًا يک خريدار را درنظر بگيريد که می خواهد ۱,۰۰۰,۰۰۰ سهم شرکت آی بی ام را خريداری کند. بجای قراردادن يک سفارش بزرگ در دفتر سفارشها، يک معامله ی الگوريتمی هر ۳۰ ثانيه يک سفارش ۱۰۰۰ تايی را در دفتر سفارشها قرار می دهد. به نوعی، يک ــفارش کوچکتر تغيير چهره می دهد. ــفارش بزرگ به تعدادی س ســتند و همچنين ــهای بزرگ دارای قيمت کمتر هس معمولًا سفارشــهای کوچکتر، احتمال می توانند برروند بازار تاثير بگذارند. سفارشــرد و بنابراين تاثير ــری دارد که تحت تاثير رادار بازار قرار گي کمتــلمًا چهارچوب زمانی انجام معامالت کمتری بر روند بازار دارد. مســتگی دارد: هدف معامله گر، سطح تکاپوی او، به عوامل متعددی بســفارش، قيمت سهام، نوع سفارش، محدوديتهايی مانند اندازه ی سنقدينگی بازار، نوسان قيمتها و گروه صنعت سهام مذکور. عالوه بر ــروع و زمان عوامل فوق می توان پارامترهای ديگری مانند زمان ش

پايان و جسارت در انجام معامالت را نيز به الگوريتم سپرد.ــای معامله گر تعداد ــته به ورودی ه ــم معامالت موجی بس الگوريتــپس بازه های ــبه می کند، س ــای کوچکتر معامله را محاس قطعه هــه بايد موجها در آن بازه ها قرار ــبی را تجويز می کند ک زمانی مناس

گيرند. بدين شکل از مواج ساختن بازار جلوگيری می شود.

قيمت متوسط حجمیــروش بزرگتر از قدرت ــفارش خريد يا ف ــرگاه اندازه ی س هــرا دريک دوره ی ــد، بايد آن ــط بازار باش جذب يا عرضه ی آن توســط حجمی و ــز الگوريتمهای قيمت متوس ــی اجرا نمود. تمرک زمان

زمانی براين مفهوم است.ــط حجمی[۷]، به معنای نسبت ارزش معامله شده به قيمت متوســک روز معامالتی) ــه در يک افق معامالتی (مثلًا ي ــم معامل کل حج

۵۳

ــط حجمی بر اساس متوسط قيمت ــت. درحقيقت قيمت متوس اســود. اگرچه اين نسبت ــهام در افق مذکور اندازه گيری می ش يک ســتفاده گردد. اين تکنيک، سامانه را می تواند درهر بازه ی زمانی اســفارش (بزرگ) را به چند سفارش کوچکتر ملزم می کند که يک ســادل يا بهتر از ــت که درنهايت با قيمتی مع ــکند. هدف اين اس بشــت اجرا گردد. بنابراين يک ــده اس ــت ش آنچه که در ابتدا درخواســده و در طول ــه ی بزرگ به معامالتی کوچکتر قطعه قطعه ش معاملــوابق معامالتی آنروز و الگوهای ــازه ی معامالتی و با مراجعه به س ب

بوجود آمده در n روز گذشته، اجرا می شوند.نکته ی حائز اهميت آنستکه، در اکثر بازارهای بورس نمودار سفارشها در طول روز شبيه به حرف U است. يعنی حجم سفارشها در ابتدا و ــتر هستند. اين الگوريتم بيشتر توسط صندوق های انتهای روز بيشــرمايه گذاری که در ــتگی و برخی صندوق های مشترک س بازنشس

بازار سرمايه، انفعالی عمل می کنند بکاربرده می شود.

قيمت متوسط زمانیــبيه به الگوريتم قيمت متوسط ــيار ش اين الگوريتم [۸] بســت. مانند راهبرد متوسط وزنی، راهبرد متوسط زمانی نيز، وزنی اسبجای اجرای يک کاسه ی سفارشها، از شيوه ی حرفه ای تری استفاده ــک بلوک بر فضای ــهام در ي ــد. قراردادن حجم زيادی از س می کنــازار و قيمت های موجود تاثير منفی می گذارد. معامله گران از اين بــتفاده می کنند تا با انجام ــخص اس الگوريتم در بازه های زمانی مشــک به قيمت واقعی ــم کوچکتر، قيمتها را نزدي ــای با حج معامله ه

نگه دارند.ــط ــه تفاوتی بين دو راهبرد قيمت متوس چــی وجود دارد؟ ــط زمان وزنی و قيمت متوســاس حجم ــها را براس ــرای سفارش اولی اجــی دومی ــازد ول ــوازن می س ــالت، مت معامــام می دهد. ــکار را انج ــان اين ــاس زم براســه در نيمه ی اول ــًا در اولی ۴۰٪ معامل مثلــود و ۶۰٪ بقيه ــی انجام می ش روز معامالتــی که در دومی اين ــه ی دوم. درحال در نيم

نسبت مساوی هم (۵۰٪) خواهد بود.ــت که در بورسهای ــده اس گزارش داده شآسيايی، استفاده از دو الگوريتم فوق درميان ــيار رايج ــران نهادهای خريدار بس معامله گ

است [۲].

الگوريتم اختالف اجرا ــن الگوريتم، ابتدا قبل از توصيف ايــری ــت تصميم گي ــوم قيم ــت مفه الزم اســری ــت تصميم گي ــم. قيم ــف کني را تعريــت ــت، قيمتی اس آنچنانکه از نامش پيداســورد خريد يا فروش ــه تصميم گيری در م کــهام را اعالن می کند. رايج ترين قيمتهای ستصميم گيری، قيمت پايانی (قيمت آخرين معامله) و قيمت وسط روز است. اگر فرآيند تصميم به خريد سهام را بين مدير مالی (فرد ــفارش) تصميم گيرنده) و کارگزار (مجری ســن اختالف می بريم. ــه کنيم، پی به اي تجزياز منظر مدير مالی، تصميم به معامله اغلب ــت پايانی در آن روز معامالتی برپايه ی قيمــل مصمم ــن دلي ــرد. او به اي ــکل می گي شــهام خاصی را خريداری می شود که فردا ســهام ــاور دارد فردا قيمت س ــون ب ــد، چ کنــر از قيمت پايانی امروز خواهد بود. اين باالتــت که کارگزار از زمان و علت اين درحاليستصميم بی اطالع است مگر آنکه به صراحت ــد و حدودی ــود که درچه ح به او گفته شخريد را انجام دهد. از منظر کارگزار، قيمت زمان دريافت سفارش، مبنای تصميم گيری ــه اين قيمت، قيمت ”ميان خواهد بود که ب

روز“ سهام می گوييم.شکل (د)در بازارهای مالی، اختالف اجرا [۹] به معنای اختالف قيمت تصميم گيری يا محک زنی و ــده است. اين قيمت نهايی معامله ی اجرا شــامل قيمت سهام و هزينه ی قيمت نهايی شــا و ...) ــا، مالياته ــش (مانندکارمزده تراکنــتفاده کنندگان ازاين الگوريتم، می باشد. اســتند که تالش ــرکتهايی هس ــًا آن ش عمدت

د) ل (

کش

ـ) (ه

ل کش

۵۴

می کنند اين اختالف را به حداقل برسانند و درنتيجه ايجاد نقدينگی کنند.

ــت که، ــروری اس ــن نکته ض ــه اي ــه ب توجــط نهادهای الگوريتمهای معامالتی هم توس

خريدار و هم فروشنده استفاده می شوند.درپايان اين بخش و با توجه به مطالب گفته ــده می توان مزايای معامالت اتوماتيک را ش

اينگونه برشمرد:هزينه ی کمتر تراکنشهاتاثير کمتر بر روند بازار

گمنامی بيشتر در انجام معامالت ــری معامله گران: با ــز فک افزودن تمرکــيار ــهام بس ــهای کوچک س اجرای سفارشــته های ــط هس ــط توس ــرارزش و متوس پــالت، معامله گران برای انجام معامالت معام

بلوکی تمرکز بيشتری خواهند داشت.

۵- معامالت بسامد باالــامد باال ــا بس ــر ي ــالت پرتوات معامــت که اخيرًا برای توصيف [۱۰]، عبارتی اســی الگوريتم ــالت معام از ــه ای زيرمجموعــت و ــود. مفهوم جديد اس ــتفاده می ش اســاره ی ارائه ی تعريفی برای آن نزد هنوز دربــگاهی و بازار سرمايه اجماع جامعه ی دانش

وجود ندارد.ــت و ــرکتی تحقيقاتی اس گروه تاب ،که شپيرامون بازار جهانی سرمايه مطالعه می کند ــردازد، معامالت ــه ی گزارش می پ و به تهيــت: ــف کرده اس ــه تعري ــر را اينگون پرتواتراهکارهای معامالتی کاملًا خودکار که تالش ــرايط غيرمتوازن در نقدينگی می کنند از شبازار يا ناکارايی قيمتها در کوتاه مدت بهره ــامبر ۲۰۰۹ در ــد. تعريفی که در دس ببرنــر در آمريکا برای کنفرانس معامالت پرتواتاين نوع معامالت ارائه شده است اين است: ــتماتيک، برپايه ی ــای معامالتی سيس مدلهــی با دوره ی نگهداری مدلهای عددی/رياضــری از ثانيه تا کمتر از يک روز [۱۱]. از کساين تعريف بخوبی می توان درک کرد که اين ــرمايه گذاری با سرمايه گذاريهای شيوه ی س

درازمدت بسيار متفاوت است.همچنين وبگاه ويکيپديا [۱۰]، اين دسته از

معامالت را اينگونه تعريف کرده است:

تعريف: وبگاه ويکيپديا.ــامد باال، مجموعه ای از معامالت بســتند ــای معامالتی کامپيوتری هس راهبرده

ــن روش برنامه ها برروی ــاه. دراي ــيار کوت ــا دوره ی نگهداری بس بــده و داده های بازار را با استفاده از ــرعت اجرا ش کامپيوترهای پرسالگوريتمهايی برای ايجاد فرصتهای معامالتی تحليل می کنند. اين

فرصتها برای کسری از ثانيه تا چند ساعت باز خواهد بود.

ــوند را راهبردهای معامالتی که در معامالت پرتواتر بکاربرده می شمی توان به اين شکل دسته بندی کرد: بازارسازی۱ (تامين نقدينگی)، خريد و فروش همزمان۲، معامالت لحظه ای و تشخيص نقدينگی. ــازی و تامين نقديندگی به دنبال بدست آوردن سود بيشتر از بازارســکافهای کوچک بين اعالن های خريد و فروش سهام است: ورود شــری از ثانيه ــد و فورش و خروج ازآنها در کس ــه موقعيتهای خري بــد و فورش همزمان، ــه تا يک ميکروثانيه)! در خري ــک ميلی ثاني (يــی در قيمتها ــری از ناکاراي ــال حداکثر بهره گي ــران بدنب معامله گــهم که دارای ــتند تا با دو خريد و فروش همزمان برروی دو س هســتند، ايجاد نقدينگی کنند. اين موضوع نياز قيمتهای نامتعارف هســار از ــا دارد و بايد زمان تاخير در انتش ــريع داده ه ــه خوراندن س بلحظه ی دريافت داده های بازار، ارسال اطالعات، دريافت تاييديه ی ــيار کوتاه يا حتی صفر باشد! ــفارش بس پذيرش و اجرا يا انصراف سمعامالت لحظه ای، به پيش بينی روندهای کوتاه مدت بازار براساس ــان درقيمتها ــت با نوس ــوابق معامالت می پردازد ودر تالش اس سسودآوری کند. تشخيص نقديندگی، تکنيکی جالب است و اينگونه ــهای کوچکی فرستاده می شود تا ببينيم عمل می کند: ابتدا سفارشــی آنرا دريافت می کند. اگر سفارش اجرا شد می توان فرض آيا کســپس سفارش ــفارش بزرگتر در پس آن قرار دارد. س کرد که يک ســتاده می شود. يک ــتفاده از يک الگوريتم معامالتی فرس اصلی با اس

نمونه ازاين الگوريتمها، روش کوه يخی۳ است.ــت. آيته گروپ، ــر، درحال افزايش اس ــتفاده از معامالت پرتوات اســت که در سال ۲۰۰۹، شرکتهای فعال دراين حوزه گزارش داده اس

در ۷۳٪ معامالت بازار سهام مشارکت کرده اند.ــالت الگوريتمی و ــنتی، معام ــاط بين معامالت س ــکل (هـ) ارتب ش

معامالت بسامد باال را نشان می دهد.

۶- معامالت الگوريتمی: چالشهای پيش روــکالتی مواجه ــی با مش ــالت الگوريتم ــتفاده از معام در اســم ازچه الگوريتمی ــتند. ما می داني ــتيم. الگوريتمها ناپيدا هس هســد. تحليل های ــت چه کاری انجام ده ــتفاده می کنيم و قرار اس اســی می کنيم قبل از معامالت را انجام می دهيم و پس از معامله بررســا خير. اما اگر ــا انتظارات ما تطابق دارد ي ــت آمده ب که نتايج بدســد، کار زيادی ــر بهينه ترين الگوريتم را انتخاب نکرده باش معامله گــکل به ناپيدايی و شفافيت الگوريتمها نمی توان صورت داد. اين مش

در زمان اجرای معامله برمی گردد [۱۲].ــتيم: ــواره با اين تهديد مواجه هس ــا هم ــتفاده از الگوريتمه در اســايی الگوريتم شما، از آن ــت ديگر معامله گران با رمزگش ممکن اســتفاده کنند. به عنوان مثال معامله ی موجی زير را ــما اس برعليه ش

1- Market Making2- Arbitrage3- Iceberg

۵۵

ــر ۳۰ دقيقه يکبار يک موج بزرگ در ــر بگيريد: اين معامله ه درنظــان يا الگوريتم اين الگو را کشف کنند، بازار ايجاد می کند. اگر انســی گيرند. مثال" قبل از ــها پيش ــما در اجرای سفارش می توانند از شــهايی را با ــود، سفارش ــه در موج بعدی باعث افزايش قيمت ش آنکــد، مهندسی معکوس تخفيف بخرند. هرچه الگوريتم متداول تر باشآن هم آسانتر است. درسالهای اخير، شرکتها برای اطمينان از اينکه

الگوريتمهايشان قربانی نشوند تحت فشار فزاينده ای بوده اند [۶].الگوريتمهای معامالتی وقتی جالبتر – و البته موثرتر- می شوند که ــران چند الگوريتم را باهم ترکيب کنند و الگوريتم جديد معامله گــازند که نتوان آنرا مهندسی معکوس کرد. بازار و پيچيده تری را بســت و هرلحظه فرصت معامالتی جديدی ــته درحال تغيير اس پيوســرعت هرچه تمام تر ظهور می کند. معامله گران عالقه مندند که با سالگوريتمهايی را بسازند که در سرمايه گذاری فرصتهای معامالتی از رقبا پيش گيرند. بدين سان الگوريتمهای معامالتی به نوعی «جنگ تسليحاتی» تبديل شده اند که اندک برتری در فناوری به سودآوری

قابل مالحظه ای می انجامد [۶].شايد بزرگترين چالش پيش رو استفاده از معامالت هدايت شده توسط کامپيوتر هزينه های زيرساخت نرم افزاری و سخت افزاری آن باشد. همچنين بايد هزينه های مربوط به طراحی الگوريتمهای ــب، بازيگران بزرگتر ــاز را درنظر گرفت. دراين ميان، اغل موردنيــرمايه گذاری ــرمايه گذاری، صندوق های س ــد بانک های س ماننمشترک و صندوق های بازنشستگی قادر به پرداخت اين هزينه ها

هستند.

جايگزيـن الگوريتمهـا آيـا -۷معامله گران خواهند شد؟

ــوالی که در غالب اوقات مطرح می گردد ســا و معامالت ــا الگوريتمه ــت که آي اين اسخواهند معامله گران ــن جايگزي الگوريتمی شد؟ پاسخ منفی است. الگوريتمها جايگزين ــد. الگوريتها و ــد ش ــران نخواهن ــه گ معاملرا ــران گ ــه معامل ــی، الگوريتم ــالت معامبهره ورتر خواهند کرد. درحقيقت معامله گر ــا را طراحی می کنند و و تيمش الگوريتمه

برنامه آنها را اجرا می کند.ــد ــبکی جدي ــی، س ــای معامالت الگوريتمهــت و ازاينرو، بحث و ــام معامالت اس در انجــت. شرکت موضوعی مجزا از معامالت نيســد: ــزارش خود می نويس ــروپ در گ آيته گــن معامالت الگوريتمی، به رغم مزايای روشــا ــانی ب ــر انس ــی معامله گ ــور جايگزين تصــتباه بزرگ ــی يک اش ــالت الگوريتم معامــت! بلکه بايد معامالت الگوريتمی را گام اســد معامالت ــدی در کالن فرآين منطقی بعــکل، ــر گرفت. بدين ش ــی درنظ الکترونيکــن گزينه های ــی از مهمتري ــا يک الگوريتمهــروز خواهند ــرای معامله گران ام ــی ب اجرايــد و ــزارش می افزايد: با رش ــود. همين گ ب

۵۶

ــالت الکترونيکی، ــدن معام ــمندتر ش هوشــرمايه گذاری۴ حذف ــی موقعيتهای س برخخواهند شد. درهرحال با اقبال بيش از پيش ــی و پذيرش آن در بازار معامالت الگوريتمما شاهد ظهور نسل جديدی از معامله گران ــاوران اجرايی را ــم بود که نقش مش خواهيــاوران، تبحر خاصی بازی می کنند. اين مشدر ارائه ی خدمات فوق المسی۵ به مشتريان ــردن منافع او ــينه ک ــور بيش ــود به منظ خ

خواهند داشت.

۸- خالصه و نتيجه گيریــالت معام ــاده، س ــردی رويک در ــتفاده از الگوريتمی يعنی معامالتی که با اسالگوريتم اجرا می شوند. درحقيقت معامالت الگوريتمی، يعنی قراردادن سفارشهای خريد ــخص در درون و فروش با مقداری کاملًا مشيک مدل تحليلی کمی که بصورت خودکار ــها و حجم هريک زمانبندی اجرای سفارشــدی و حجم ــد. اين زمانبن ــد می کن را توليــط محدوديتها و پارامترهای سفارشها توس

الگوريتم مشخص می شود.ــامانه های ــرفتهای اخير در حوزه ی س پيشــز بازارهای ــالت و تجهي ــی معام الکترونيکــی ــت الکترونيک ــامانه ی ثب ــه س ــورس ب بــت روزافزون ــو و رقاب ــک س ــها ازي سفارشــرمايه از سوی ديگر، استفاده فعاالن بازار ســای الگوريتمه و ــی الگوريتم ــالت معام از ــه ضرورتی انکارناپذير تبديل معامالتی، را بــده ــت. پيش بينی ها و آمار ارائه ش کرده اسدرخصوص استفاده از الگوريتمها و راهبردها اميدبخش است و از افزايش استفاده از آنها حکايت دارد. يافته ها، حاکی از آن است که، ــی را بهبود ــالت الگوريتمی نقديندگ معامــانی درباره ی مظنه ها می بخشد و اطالع رس

را افزايش می دهد.ــان انگيزی ــش هيج ــر کش ــال حاض درحــاخت ــالت الگوريتمی و س ــمت معام به ســی دراين باره وجود ــا و برنامه هاي نرم افزارهــده ی اين ــد فزآين ــان از رش دارد. آمار نشمعامالت در همه ی رده های مختلف دارايی ــهام و قراردادهای آتی ــازار س به خصوص ب

دارد.و ــت اس ــد جدي ــور کش در ــوزه ح ــن اي

4- Trading position5- High-touch

ــرمايه گذاری دراين بخش به جهات مختلف اعم از علمی- ستحقيقاتی و رونق بيشتر بازار سرمايه توصيه می گردد.

منابع برای مطالعه ی بيشترــگ ــائيان. فرهن ــی پارس ــی و عل ــی جهانخان عل .۱ــة مطالعات و پژوهشهای بازرگانی. اصطالحات مالی. مؤسس

خرداد ۱۳۷۵.

1-Wikipedia. Algorithmic Trading. http://en.

wikipedia.org/wiki/algorithmic trading. wikipedia.

org, April 2011.

2-ASX. Algorithmic Trading and Market Access

htttp://www.asx.com.au/resources/newsletters/

listed_at_asx/ 20100504_asx_review_of_

algorithmic_trading_and_market_access.htm.

3-Von Ryan Riordan. The Battle of Milliseconds.

Transfer magazine, No.38, pages 30-34, 2008.

http://www.fuks.org/fileadmin/ download/transfer/

KT_38_TheBattleforMilliseconds.pdf

4-Irene Aldridge. High-Frequency Trading- A

Practical Guide to Algorithmic Strategies and

Trading Systems. John Wiley and Sons, 2009.

5-CME Group. Algorithmic Trading Activity.

April 2010. http://www.cmegroup.com/education/

files/ Algo_Trading_Activity_04_09_10.pdf.

6-John Bates. Algorithmic Trading: The use of

Algorithms in Automated Trading. Dr. Dobb’s,

February 2007. http://www.drdobbs.com/high-

performance-computing/197801615.

7-Wikipedia. Volume-Weighted Average Price.

http://en.wikipedia.org/wiki/VWAP. wikipedia.org,

October 2010.

8-Wikipedia. Time Weighted Average Price.

http://en.wikipedia.org/wiki/Time_Weighted_

Average_Price. wikipedia.org, November 2009.

9-Wikipedia. Implementation shortfall. http://en.

wikipedia.org/wiki/Implementation_shortfall.

wikipedia.org, April 2010.

10-Wikipedia. High-frequency trading http://

en.wikipedia.org/wiki/High-frequency_trading,

Wikipedia.org. April 2011.

11-Capital Markets Consortium. High Frequency

Trading: Market Structure, Technology &

Regulation. 9 December 2009, New

York.

12-S. K. Rao. Algorithmic Trading: Pros and

Cons. Tata Consultancy Services. 2006-2007.

http://www.tcs.com/ SiteCollectionDocuments/

White%20Papers/TCS_FS_algorithmictrading.pdf

۵۷

آشنائی با مفاهيم نوين بازار سرمايهمعامالت پر سرعت: روشی سازنده يا مخرب

ــرمايه، معامله گران پر ــت گذاران بازارهای س به باور برخی از سياسسرعت که به اختصار HFT۱ها ناميده می شوند، از جمله عوامل اصلی ــتند که در دوره سال های ۲۰۰۷ تا ۲۰۰۹ ــديد مالی هس بحران شآشکار شد. اين ديدگاه به همراه افت ناگهانی بازارهای سهام اياالت متحده در ششم ماه مه سال ۲۰۱۰ که سقوط ناگهانی۲ نام گرفت، ــد اين روش نسبتًا جديد معامالت تحت بررسی دقيق قرار باعث شــياری از محافل تخصصی بازارهای گيرد. اين روزها، بحث اصلی بســت. اما برای ــرمايه، لزوم قانونمندی يا عدم قانونمندی HFTهاس سپاسخگويی به اين ترديد، نيازمند بررسی نحوه شکل گيری و توسعه

اين روش هستيم.ــت تاثير ــا تح ــرعت در اروپ ــالت پرس ــترده از معام ــتفاده گس اســال ۲۰۰۵ چنين ــتورالعمل MiFID۳ رخ داد. در حقيقت، در س دســی تقريبًا وجود نداشت، حال آنکه پنج سال بعد، ۳۸ درصد از روشــط HFTها انجام می گرفت. ــهام اين قاره توس کل حجم معامالت سمقررات زدايی صورت گرفته از بازارهای سرمايه پيش از بروز بحران ــه تنها در بازارهای ــهام را ن ــال ۲۰۰۸ امکان انجام معامله س در ســعه سامانه های ــهيل کرد، بلکه توس قانونمند محل پذيرش آنها تس

1- High Frequency Traders2- Flash Crash3- Markets in Financial Instruments Directive

ــزات معامالتی ــدی تحت عنوان تجهي جديچند وجهی۴ را نيز منجر شد.

ــرعت چگونه ــت معامله گران پرس اما فعاليــخ به اين سوال بسيار ــرعت گرفت؟ پاس سآسان است. هنگامی که اوراق بهادار به طور ــددی معامله ــامانه های متع همزمان در ســارت و قيمت گذاری ــًا نظ ــوند، اصول می شــوار خواهد بود. در ــط انسان بسيار دش توســتفاده از يک چشم الکترونيکی عوض، با اســانی بر ــر رايانه، می توان به آس ــا مبتنی ب يــک های ــاری و ريس ــازده انتظ ــا، ب قيمت همرتبط نظارت کرد. در حاليکه مقررات زدايی ــده ــدف چندپارگی معامالت۵ انجام ش با هــراژ را نيز خلق کرد ــود، فرصت های آربيت بــايل پيچيده تری در ــازان را با مس و بازارســود. از اينرو، دو ــک مواجه نم مديريت ريسفعاليت اصلی سامانه های پرسرعت به شرح ــازی. بنابراين، ــت: آربيتراژ و بازارس زير اســاره گسترش ــامانه های مورد اش فعاليت س

فراوانی می يابد.ــل معامله در ــتقه قاب معامله محصوالت مشبورس ها (قراردادهای آتی و اختيار معامالت) ــال ــی س و حتی مبادله ضمانت های بورســد. با اينحال، ــت که در جريان می باش هاســش صندوق های ــبب افزاي ــران مالی س بحــوالت محص و ــورس۶ ب در ــه معامل ــل قابــرمايه گذاری ديگر شده است. تمامی اين ســتند و ــهام نقدی هس ابزار مبتنی بر بازار ســان، قيمت گذاری بورسی آنها وجه اشتراکشــاس مظنه خريد و فروش اوراق بهادار براساست. بازارسازهايی که در بازار اوراق مشتقه ــه تغيير در بازار ــت می کنند با هرگون فعالينقدی سهام احتماال با ريسک های بيشتری مواجه می شوند که می بايست در اثر فعاليت ــه، اين ــد. در نتيج ــش ياب ــازها کاه بازارسبازارسازها از هر اقدامی برای کاهش ريسک و از سويی افزايش ظرفيت بازارسازی اوراق بهادار بيشتر استفاده می کنند. اين رويکرد، ــی از فعاالن ــع را نصيب برخ ــترين نف بيشــرمايه گذاران خرد و نهادی بازار از جمله ســتقه و ــر روی اين اوراق مش ــد که ب می کن

بخصوص ETFها سرمايه گذاری می نمايند.ــانی ــرعت چه کس ــران پر س ــا معامله گ امــانه ای ــتند؟ برخالف اظهارنظرهای رس هس

4- Multilateral Trading Facilities (MTF)5- Fragmentation6- ETFs

ترجمه و گردآوری: امير يوسفيان پور

۵۸

۵۹

اين مجموعه ها تنها تحت نظارت شرکت های عظيم سرمايه گذاری ــرمايه ــياری از بانک های تامين س ــت نمی کنند. در واقع، بس فعاليــات مالی ضروری را به فعاالن اقتصادی ارايه می دهند هم که خدم

دستی در معامالت پر سرعت دارند.ــک های ــا ترازنامه های عظيمی دارند که بی ترديد ريس اين نهادهفراوانی را نيز شامل می شود. طبيعی است که HFTها به عنوان يکی از ابزار مديريت ريسک برای تقويت بازارهای نقدی و مشتقه به کار ــطه گران عمده در طرف فروش، ــت که واس روند و اين بدان معناسبه همراه شرکت های تخصصی بازار سرمايه مقادير هنگفتی را برای ايجاد فناوری الزم در پاسخگويی به تقاضای روزافزون هزينه کنند. ــودآور نبوده است، چرا که ــرمايه گذاری ها س بی ترديد تمام اين ســت و به عالوه، فرصت های ــتقرار آنها در کوتاه مدت ميسر نيس اس

آربيتراژ و بازارسازی سودمند با افزايش تعداد رقبا تحليل می رود.تحقيقات دانشگاهی دقيق بر روی آثار ناشی از عملکرد سامانه های ــرعت معامالت محدود به چند سال اخير بوده است. بازارهای پر ســالم معموال نمونه هايی را در بر می گيرند که هزينه های مبادالتی ســوندگی باال و شفافيت زيادی دارند. بنا بر عقيده غالب، اندک، نقدشــامانه های پر سرعت سبب افزايش رقابت می شود که در فعاليت ســت که نتيجه هزينه های معامالت کاهش می يابد. اين در حالی اســا، چندپارگی موجب کاهش ــدگاه کلی ديگر در اروپ ــا بر يک دي بنشفافيت شده، و اين مسئله بيش از آنکه ناشی از عملکرد نامطلوب ــب از مقررات زدايی حاصل ــی نامناس ــد، به دليل تلق ــا باش HFT ه

گرديده است.بنابراين مطالعات دانشگاهی عمدتا بر تاثير سامانه های پر سرعت بر نقدشوندگی متمرکزند. نقدشوندگی هم تنها به سرعت اجرا (تاخير) ــت. بلکه عمق و ــه و تقاضا مرتبط نيس ــکاف بين قيمت عرض و شــوندگی ــت بازارها را مد نظر قرار می دهد. مفهوم اخير نقدش مقاومــاس ــرمايه گذاران نهادی عمده دارد. براس اهميت ويژه ای برای ســر تاخير اجرای معامالت، ــات موجود، عليرغم تاثير HFTها ب مطالعــد سامانه های مورد ــکاف قيمتی و مقاومت بازار، به نظر می رس ش

اشاره اثر تعيين کننده ای بر عمق بازار داشته باشند.ــرمايه گذاران بلندمدت را در ــفته بازان و س در صورتی که حضور ســم، آنگاه اگر اين افراد در ــالم با اهميت و ضروری بداني بازارهای سمعامالت پر سرعت به رويکرد تخمينی۷ روی آورند، چه سرنوشتی در انتظار بازار خواهد بود؟ اصل پذيرفته شده قانون گذاران و نهادهای ــت. انجام معامالت پر سرعت خود انتظام، حفظ يکپارچگی بازار اســازمان بين المللی کميسيون های ــاره، از سوی س با رويکرد مورد اشــرايط ثابت۹ تعبير شده است. اوراق بهادار۸ به معامالت قطعی با شــرعت در حال حاضر يکی ــامانه های معامالت پرس با وجود آنکه ســاب می آيند، اين بدان ــرمايه کارآمد به حس از اجزای اصلی بازار ســامانه های مورد اشاره امکان سوء استفاده از معنا نخواهد بود که ســخاص ثالث و انجام معامله در موقعيت آنها را نداشته ــفارش اش ســد از قدرت نظارت و ــی، قانون گذاران باي ــند. در چنين وضعيت باشــند. در بورس سوئيس، ميليون ها فرانک اعمال قانون برخوردار باش

7- Anticipatory8- IOSCO9- Locked Trades

ــامانه نظارت بازار هزينه برای بروزرسانی ســده تا همزمان با توسعه فناوری، سالمت ش

بازار نيز حفظ شود.ــرعت ــامانه های معامالتی پر س ــه س اگرچــای موجود پديد ــرای بازاره معضالتی را بآورده اند، از سوی ديگر، اما قادر به گسترش ــرمايه نيز ــی فعاليت های بازار س جغرافيايــده به عنوان ــده اند. آنچه در اياالت متح شــد وجهی، همزمان ــزات معامالتی چن تجهيــد، در اروپا ــا راه اندازی ش ــعه HFTه با توســکل ــبکه ارتباطی الکترونيکی۱۰ ش با نام شــال در بخش ــرکت های بزرگ فع گرفت. ش Getco و Citadel ــرعت از قبيل معامالت پر ســرمايه گذاران و تامين کنندگان به عنوان ســاب می آيند. اين ــه حس ــی نقدينگی ب اصلــامانه ها با ارايه دائمی فهرست های عرضه ســدی از اختالف قيمت و تقاضا برای بهره منــای غيرفعال ــی، بازاره ــادار بورس اوراق بهــند. در واقع اين ــان دوباره ای می بخش را جــامانه ها با غلبه بر انتخاب نامطلوب ناشی ساز عدم تقارن اطالعات در بازارهای نوظهور، ــوند. ــرمايه گذاران می ش مانع رويگردانی سسرمايه گذاران در چنين سامانه هايی همانند بازارسازانی فعاليت می کنند که در بازارهای ــتد ــادار داد و س ــر روی اوراق به ــد ب جديمی نمايند. اين ويژگی HFTها را به مجموعه ــمندی از فعاالن بازار تبديل کرده که ارزشدر محيطی همانند بازار مقررات زدايی شده ــال ۲۰۰۷، به منظور ايجاد رقابت اروپا از س

بين بازارهای مختلف حضور دارند.ــوب منحصر به ــاب نامطل ــال، انتخ با اينحبازارهای جديد نيست. اين پديده را می توان ــابقه يا بورس ها ــای قانونمند با س در بازارهــرای خروج ــاهده کرد، که عاملی ب نيز مشــاب می آيد. ــرمايه گذاران موجود به حس ســا فرض آنکه ــرمايه گذاران ب اين گروه از ســوی خريد و فروش عمده آنها می تواند از ســانه ای ــرعت به عنوان نش ــامانه های پرس ســای معامالتی تلقی ــم گيری ه ــرای تصمي بــود، فعاليت آنها را زيان آور می دانند. اما شنگرانی اصلی آنجاست که اين سرمايه گذاران ــان از بازاری ــه منظور خروج فعاليت هايش بــی همه فعاالن، راه به ــفاف و تحت بررس شــی بيابند. چنين سوی سامانه های فرابورســدودی رخ داده و ــع تا ح ــردی به واق رويک

10- Electronic Communication Network (ECN)

۶۰

مباحثی بر سر ابعاد آن در حال انجام است.بروز چنين پديده ای در بسياری از بورس ها ــتی گله شيرها و ــابه همزيس معضلی را مشگاوها در طبيعت بوجود می آورد. همجواری ــداد زيادی ــتار تع ــبب کش ــن دو گله س ايــيرها می شود که ــت گله ش از گاوها به دســا و در نتيجه ــت به انقراض گاوه ممکن اســد. بازار نيز ــيرها بيانجام ــان رفتن ش از ميــت دارای تمايل اعمال نوعی همانند طبيعــت. از اينرو، سوالی پيش می قانونمندی اســرای تعيين محدوده ــد که آيا قانونگذار ب آيفعاليت سامانه های پرسرعت نيازی احساس ــه بازارها ــت ک ــی کند، يا تصور بر آن اس مــطح توازن و ــتيابی به س ــود قادر به دس خــتند. تاکنون هيچ يک از مباحث تعادل هســه تعيين ــه ای قادر ب ــا حرف ــگاهی ي دانشــطح ايده آلی از ميزان فعاليت سامانه های سپرسرعت در بازارهای اوراق بهادار نبوده اند، اما آنچه در اياالت متحده تجربه شده نشان ــتر ــد که هر چه فعاليت HFTها بيش می ده

باشد، سرعت تحوالت بازار فراتر می رود.ــر ــاختار بازار مانعی را س در صورتی که ســامانه های پر ــش حجم فعاليت س راه افزايــم مزايا و ــد، عليرغ ــرعت قرار نداده باش سمعايب مورد اشاره، بايد شاهد افزايش تقاضا ــالمت بازارها باشيم. نياز به جهت حفظ ســذاران را با دو ــر، قانون گ ــارت پيچيده ت نظــرو می کند: فناوری برتر و چالش عمده روب

هماهنگی بيشتر.ــتفاده از متوقف ــا اس ــی از بورس ها ب برخ

ــقوط و ــرای تمام اوراق بهادار از س ــای چرخه معامالت ب کننده هــری می کنند و گروهی نظير ــديد آنها جلوگي افزايش ناگهانی و شــد تا تفاهم ــت کرده ان ــوئيس از قانونگذار خود درخواس ــورس س بــاند تا زمينه ــر قانون گذاران اروپايی به امضا برس ــه ای را با ديگ نامــاالن بازارهای مختلف فراهم ــی به هماهنگی الزم ميان فع دسترسآيد. با اينحال، تمامی بازارها از متوقف کننده چرخه های معامالتی ــتند و اين موضوع هنگام سقوط ناگهانی بازار در روز برخوردار نيســد چاره ــتری يافت. اما به نظر می رس ــه ۲۰۱۰ نمود بيش ــم م ششــس از اعمال تغييرات ــد. پ ــز تغيير وضعيت باقی نمانده باش ای جــش نيز بود که ــخ اين پرس ــانی بازارها، بايد به دنبال پاس و بروزرســود. در حال حاضر، تنها گزينه ــی هزينه ها را متقبل می ش چه کســی MiFID ايجاد ــرايط نابرابری که قوانين کنون ــاس ش موجود براســئول پرداخت اين هزينه ها بازارهای قانونمند هستند. اما کرده، مســت متوازن تری تدوين ــده بايد نظام پرداخ ــد در آين به نظر می رسشود که سهم قابل توجهی از هزينه ها را متوجه واسطه گرانی نظير

بانک ها يا معامله گران اوراق بهادار بنمايد.از اينرو، سامانه های پرسرعت معامالتی را می توان هم سازنده بازار ــاختار کنونی بازارهای اوراق بهادار لقب داد و هم مخرب آن. در ســده سال های قبل اروپا که خود ماحصل چندپارگی برنامه ريزی شاست، امکان کاهش حجم فعاليت HFTها بدون اعمال محدوديت بر مزايای حاصل از شرايط جديد ناشی از اجرای MiFID وجود نداشته ــد، نيازمند ــد. در صورتی که نياز به تدوين مقررات جديد باش باشــيار دقيق از مزايا و ريسک های مرتبط با چنين اقدامی تحليلی بس

هستيم.بورس اوراق بهادار همچنان اصلی ترين مکان در اقتصاد بازار مدرن به حساب می آيد که امکان شکل گيری موثر سرمايه و تجميع منابع ــال های گذشته در آن وجود دارد. هدف گردانندگان بورس ها در ستقويت نقش اقتصادی اين بازار بوده است، و از طرفی تالش شده تا ــد. حفظ اين رقابتی منصفانه به نفع تمامی ذينفعان در جريان باش

هدف بايد در دستور کار تمامی فعاالن بازار قرار گيرد.برگرفته از شماره ۴۵ – بهار

Swiss Derivatives ۲۰۱۱ - نشريه

۶۱

آشنائی با:فدراسيون بورس های اوراق (FEAS) ـ آسيايی بهادار اروپايی

تاريخچه (FEAS) فدراسيون بورس های اوراق بهادار اروپايی ـ آسيايیبا تنها ۱۲ عضو در ۱۶ مه ۱۹۹۵ تاسيس شد. اين فدراسيون طی ۱۵ سال کار و تالش مداوم و پيگير اعضا، در حال حاضر دارای ۳۴ ــت و بعد از فدراسيون ــته (Affiliate) اس عضو اصلی و ۱۳ عضو وابســيون در زمينه ــورس ها (WFE) به عنوان بزرگترين فدراس جهانی بــمار می آيد. بورس های اوراق بهادار کشورهای در اوراق بهادار به شحال توسعة منطقة اروپا و آسيا می توانند به عضويت اين فدراسيون

درآيند.ــيون بورس های اروپايی ـ آسيايی، ماموريت فدراسـيون: فدراســازار، بين اعضای ــفاف در ب ــط منصفانه، کارآ و ش ــاد يک محي ايج

فدراسيون و منطقه عملياتی کشورهای عضو می باشد.

هدف فدراسيون: ــا، کار گزاری ها و ــرکتی برای بورس ه ــای راهبری ش ـ ارتقــرکت های پذيرفته شده و تسهيل افشای به موقع اطالعات برای ش

ايجاد شفافيت و انتشار اثربخش اطالعات، ــاز و کارها برای ايجاد ـ ترغيب همگرايی در ميان اعضا و ارتقای س

اوراق بهاداری شفاف، قابل اعتماد و مستمر، ـ تشويق سرمايه گذاران خارجی برای فعاليت در بازارهای منطقه،

ــندگان اطالعات، ــطه ها، فروش ــاط در ميان واس ــش ارتب ـ افــزايــپرده گذاری، بـورس ها و قانون گذاران در ــــويه و س نهادهای تس

منطقه،

ــويق همکاری در ميان اعضا به منظور ـ تشارتقای توسعه بازارهای اوراق بهادار مربوطه، ـ ارتقای بورس های بين المللی يکپارچه در ــه و ارايه فرصت های پذيرش و معامله منطق

برای اوراق بهادار منتشره در منطقه، ــای تحقيقاتی و ــويق فعاليت ه ـ ارتقا و تشــيون و ديگر ــی برای اعضای فدراس آموزش

افراد و ــيون جهت ــکاری اعضای اين فدراس ـ هم

افزايش آگاهی عمومی مالی. ساختار سازماني فدراسيون

ــاالنة فدراسيون در ــت س در دهمين نشسکرواسی، عضويت اعضای وابسته مورد تأييد ــپرده گذاری و ــرکت های س ــرار گرفت. ش قمؤسسات تسويه و پاياپای می توانند به عنوان ــيون ــته به عضويت اين فدراس اعضای وابســاتی نظير درآيند. به اين ترتيب که مؤسسشرکت مديريت فن آوری بورس اوراق بهادار ــپرده گذاری امان، سپرده گذاری تهران، ســپرده گذاری عمان، تاکاس بانک رومانی، سو ... به عنوان اعضای وابسته اين فدراسيون ــن اعضا همانند ــدند. عضويت اي پذيرفته شــط از حق رأی در ــای اصلی بوده و فق اعضــتند، چراکه در اين انتخابات برخوردار نيســور فقط يک رای قابل گونه موارد از هر کشــرش خواهد بود. ايران در مجموع دو بار پذيــاالنه را بر عهده ــی مجمع عمومی س ميزبانداشته است. ۱- دومين دوره درسال ۱۳۷۵ ــان و ۲- يازدهمين دوره در ــهر اصفه در ش

سال ۱۳۸۴ در شهر شيراز. بورس اوراق بهادار تهران نيز يکی از اعضای ــمار می رود. ــيون به ش ــس اين فدراس مؤســيون بر ــت اين فدراس ــال حاضر رياس درحعهده بورس استانبول - آقای حسين ارکان

مي باشد.ــيون با انتخاب اعضای دبيرخانه اين فدراســه مقرر ــتانبول ترکي ــهر اس ــس در ش مؤســورت رأی ۷۵ ــت. البته در ص ــده اس گرديــه يکی از ــر مکان آن ب ــد اعضا، تغيي درص

کشورهای عضو امکان پذير است.هيات حاکمه اين فدراسيون مجمع عمومی است که شامل تمام اعضا (۳۴ عضو) می باشد، ــورهای عضو، ــار در يکی از کش ــالی يکب ســد. «کميته اجرايی» ــع را برگزار می کن مجمکه شامل ۱۲ عضو می باشد، مسئول توسعه ــيون، و مرجع ــت های فدراس و بهبود سياس

۶۲

تصميم گيری های عمده اداری تعيين شده توسط مجمع عمومی است و تاييد محتوای ــنهادات موضوعات کميته کاری و ارايه پيش

به مجمع عمومی را بر عهده دارد.ــيايي، در ــيون بورس هاي اروپاـ آس فدراســانزدهمين ــامبر، ۲۰۱۰ ش تاريخ ۷ و ۸ دســي و کميته ــاالنه، کميته اجراي ــت س نشسکاري خود را که مصادف با بيست و پنجمين ــتانبول بود، در ــيس بورس اس سالگرد تاســت، ــزار نمود. طي اين نشس ــتانبول برگ اسآقاي مصطفي بالتاجي معاون اجرايي رئيس ــمت دبير کل جديد ــتانبول به س بورس اســن انتصاب از اول ــوب گرديد. اي FEAS منصــتگي ــه ۲۰۱۱ به دنبال اعالم بازنشس ژانويــرن، كه از ماه مه سال ۱۹۹۵ آقاي آريل سبه عنوان دبير كل با اين فدراسيون همكاري

مي كرد، انجام گرفت.ــد بورس ــل فقي ــال ۱۹۹۵ مديرعام در ســوان رئيس ــای آرتون به عن ــتانبول، آق اســان به عنوان ــيون، رئيس بورس ام فدراسنائب رئيس و آقای سرن معاون ارشد رئيس ــر کل اين ــه عنوان دبي ــتانبول ب بورس اســيون انتخاب شدند. بورس امان يکی فدراســال ۱۹۹۵ ــيون در س از پايه گذاران فدراسبود. در کميته کاری دهمين مجمع عمومی ــد آقای نادر آذر ــتانبول برگزار ش که در اســت کميته کاری را بر عهده گرفت. در رياس

ــانزدهمين نشست كميته كاري با توجه به پايان دوره رياست دو شــاله بورس اردن، انتخابات براي رئيس جديد اين كميته به مدت سدو سال آينده انجام شد كه پس از راي گيري بورس تهران به اتفاق آرا به عنوان رئيس كميته كاري اين فدراسيون تا پايان سال ۲۰۱۲ ــاله اين فدراسيون ــد. بورس تهران در طول عمر ۱۵ س برگزيده شدر يك دوره به عنوان نائب رئيس انتخاب شده بود و اين بار عنوان رئيس كميته كاري را كه از اهميت ويژه اي برخوردار است، تصاحب ــر به عنوان ــاف اصل در حال حاض ــن قاليب ــود. آقاي دكتر حس نم

نماينده بورس تهران برای رياست اين كميته معرفی شده است.

:FEAS دبيرخانه IMKB Building Emirgan 34467 Istanbul TURKEY Tel212-298 (90) : 2160Fax 2209 212-298 (90) :E-mail :secretariat@feas.orgWeb site :http//:www.feas.org

۶۳

اخبار اعضای فدراسيون جهانی بورس ها

تا پايان مارس ۲۰۱۱

ــهامی ثبت گرديد. ــرکت س ــورس بحرين به صورت يک ش بــه طور کامل در ــرکت که مالکيت آن ب ــرمايه ثبتی اين ش ســاهی بحرين است، ده ميليون دينار بحرين اعالم اختيار دولت پادشــود را به همراه لوگوی طراحی ــد. بورس بحرين ماهيت جديد خ شــاخت و اعضای جديد هيات مديره خود را انتخاب ــده منتشر س ش

کرد.

بيست و چهارم ژانويه ۲۰۱۱، بورس های اوراق بهادار کلمبيا ــرايط برای ــهيل ش و ليما (پرو) تفاهم نامه ای را به منظور تسنخستين ادغام بين دو بورس آمريکای التين به امضا رساندند. طرح ادغام بايد به تائيد مجمع عمومی سهامداران هر دو بورس و ناظران ــرمايه کلمبيا و پرو برسد. براساس گزارش ها، درآمد مجموع بازار ســاله منتهی به سپتامبر ۲۰۱۰ ــده برای دوره يکس شرکت ادغام ش

معادل ۴۵/۸ ميليون دالر خواهد بود.

ــان و نيويورک ــورس آلم ــه ۲۰۱۱، دويچه ب ــم فوري پانزدهــاز همکاری ها به منظور ــت موافقت خود را برای آغ يورونکســی جديد اعالم کردند. دفاتر مرکزی گروه ادغام و ايجاد گروه بورس

ــهرهای نيويورک و فرانکفورت جديد در شــت و همچنين دفاتری در قرار خواهند داششهرهای پاريس، لندن، لوکزامبورگ و چند ــد. هر يک از ــر افتتاح خواهد ش نقطه ديگبورس های منطقه ای عضو اين گروه با حفظ نام خود و براساس قوانين جاری به فعاليشان ادامه می دهند. مجموع درآمد گروه در پايان ــغ ــارد دالر بال ــه ۵/۴ ميلي ــال ۲۰۱۰ ب سمی شود و هم افزايی هزينه ای ناشی از ادغام ــده حدودًا ۴۰۰ ميليون دالر تخمين زده شــارت هيات ــد تحت نظ ــروه جدي ــت. گ اسمديره ای متشکل از ۱۷ عضو (۱۵ مدير، يک ــد ــره و يک مدير ارش ــات مدي ــس هي رئياجرايی) به فعاليت می پردازند و از ۱۵ مدير ــاره، ۹ نفر توسط دويچه بورس و ۶ مورد اشــط نيويورک يورونکست معرفی می نفر توس

شوند.

ــج مالی برخی از بورس های عضو نتايWFE در پايان سال ۲۰۱۰ ميالدی به

شرح زير اعالم گرديد:

بورس مالزی

ــون رينگت (۱۱ ــص: ۱۱۳ ميلي ــود خال سدرصد رشد ساالنه)

ــی: ۳۳۱ ميليون رينگت درآمدهای عمليات(۱۱ درصد رشد ساالنه)

ــای عملياتی: ۱۹۷ ميليون رينگت هزينه ه(۸ درصد افزايش)

هيات تجاری شيکاگو

سود خالص: ۱۰۵/۵ ميليون دالر (۱۳ درصد افزايش ساالنه)

ــی: ۴۳۳ ميليون دالر (۸ درآمدهای عملياتدرصد افزايش)

ــای عملياتی: ۲۵۷ ميليون دالر (۴ هزينه هدرصد افزايش)

نزدک اُ ام ايکس

ــود خالص: ۳۹۵ ميليون دالر (۴۸ درصد سافزايش ساالنه)

تهيه از: امور بين الملل بورس اوراق بهادار تهران

۶۴

ــورس: ۱۵۲۲ ميليون دالر کل درآمدهای ب(۵ درصد رشد)

ــای عملياتی: ۴۱۹ ميليون دالر (۱ هزينه هدرصد افزايش)

نيويورک يورونکست

ــون دالر (۳ درصد ــود خالص: ۵۴۸ ميلي سرشد ساالنه)

ــا: ۴۴۲۵ ميليون دالر (۶ درصد کل درآمدهکاهش)

ــی: ۱۶۷۸ ميليون دالر ــه های عمليات هزين(ثابت)

ــزی، مال ــادار به اوراق ــای بورس هفيليپين، سنگاپور و تايلند با توجه به ــورهای ــه کش ــان در اتحادي همکاری هايشــه آن)، مطالعه ــيا (آ س ــرقی آس ــوب ش جنــه چــارچوب فنی الزم طرحی را برای ارائــی بين ــاط معامالت ــتقرار ارتبــ ــت اس جهبورس های منطقه، با همکاری بخش فناوری ــاندند. اين ــام رس ــورک به اتم ــورس نيوي بــورت الکترونيکی به ــامانه بازارها را به ص ســام معامالت ــل می کند و انج يکديگر متصــهيل می نمايد. ــرزی را تس ــه فرام يکپارچاحتمال می رود ارتباط ميان اين بورس ها از

اواخر سال ۲۰۱۱ ميالدی برقرار شود.

ــات دولتی ــدن و هي ــروه بورس لن گبورس مغولستان موافقت نامه همکاری راهبردی خود را به منظور بازسازی و توسعه ــاندند. براين ــتان به امضا رس بورس مغولســود را در ــی خدمات خ ــاس، گروه لندن اســتقرار و ــددی از جمله اس ــای متع زمينه هو ــعه توس ــرای ب ــی ناظران ــوزش آمارايه ــتان مغولس ــورس ب ــازی خصوصی سخواهد کرد و سامانه های معامالتی و نظارتی ــرکت Millennium IT، از بورس نيز توسط شــر مجموعه های گروه بورس لندن تامين زيمی شود. همچنين اقدام الزم جهت طراحی ــتاندارد و بين المللی برای ــاخص اس يک شــط شريک بريتانيايی بورس مغولستان توس

صورت خواهد گرفت.

ــا همکاری ــان ب ــورس آلم ــه ب دويچــامانه نظارت بر ــه Cinnober س موسســدی (Xetra) و ــدی را در بازار نق ــازار جدي ب

ــد نمود. بورس آلمان با نصب ــتقه (Eurex) خود راه اندازی خواه مشــامانه که Scila نام دارد قادر به نظارت آنی بر معامالت هر دو اين ســود که موجب حفظ يکپارچگی و ارتقای امنيت فعاليت بازار می ش

ها خواهد گرديد.

ــبورگ (آفريقای جنوبی) به تازگی بورس اوراق بهادار ژوهانســد معامالت بازار ــامانه جدي موفق به اخذ مجوز راه اندازی ســده ــه Millennium IT بورس لندن ش ــهام خود با همکاری موسس ساست. انتقال سامانه معامالتی احتماال نيمه اول سال ۲۰۱۱ ميالدی صورت خواهد گرفت. انتظار می رود اعضای اين بورس پس از نصب سامانه جديد امکان انجام مبادالتشان را با سرعتی ۴۰۰ بار بيش از

گذشته داشته باشند.

چهاردهم فوريه ۲۰۱۱ بورس اوراق بهادار اوزاکـــا موفق شد J-GATE سامانه جــديد معامالت اوراق مشتقه خود را بــا نامــامانه با استفاده از فناوری نزدک اُ ام ايکس راه اندازی کند. اين س

فعاليت می نمايد.

ــتراليا نخستين صندوق قابل معامله در بورس اوراق بهادار اســرد. اين محصول ــر ارز را راه اندازی ک ــورس (ETF) مبتنی ب بــتراليا فراهم ــه دالر آمريکا را در برابر دالر اس ــد امکان معامل جديــرمايه گذاران استراليايی با استفاده از آن، به آسانی و با می کند و س

صرفه اقتصادی از نوسانات دالر آمريکا بهره می گيرند.

ــی جديد را برای ــه نوع قرارداد آت ــيکاگو س بورس کاالی شمعامله گاز طبيعی طراحی کرد. اين قراردادها در تاالر بورس کاالی نيويورک و از طريق سامانه معامالتی Globex و سامانه تسويه

و پاياپای Clear Port بورس شيکاگو داد و ستد می شوند.

بورس مالزی با هدف حفظ استانداردها و ارتقای بهترين رويه ــد پايدار، ــرکتی و ايجاد رش ــری ش ــول راهب ــت اص در رعايمجموعه ای از برنامه های آموزشی و مشارکتی را برای اعضای هيات ــت. اين برنامه ها به ــی در نظر گرفته اس ــرکت های بورس مديره ش

صورت نيم روزه و مخصوص مديران طراحی می شود.

ــتانبول، هيات بازارهای سرمايه ترکيه، بورس اوراق بهادار اسسازمان توسعه بنگاه های کوچک و متوسط و انجمن نهادهای واسطه گر بازار سرمايه ترکيه در ماه فوريه ۲۰۱۱ سندی را به امضا رساندند که هدف آن تسهيل دسترسی بنگاه های کوچک و متوسط

به منابع مالی از طريق عرضه اوليه عمومی است.

ــی از راهبرد توسعه ای خود، تالش بورس قطر به عنوان بخشدارد تا از طريق پيوستن به شبکه بورس نيويورک يورونکست خدمات بيشتری را به سرمايه گذاران خود ارايه دهد. اين اتصال به ــی آمريکا که احتماال به زودی رخ خواهد داد، ارتباط ــبکه بورس شــای زيرمجموعه ــی و بين المللی را با بازاره ــذاران داخل ــرمايه گ سنيويورک يورونکست برقرار می نمايد. شبکه مورد اشاره که SFTI نام ــان بازارهای اياالت ــن راه های ارتباطی مي ــی از اصلی تري دارد، يکــاب می آيد و از طريق بورس قطر وارد ــيا به حس متحده، اروپا و آس

خاورميانه خواهد شد.۶۵

گزيده ای از خبرنامه فدراسيون بورس های اروپا

ـ سه ماهه چهارم سال آسـيايی

بورس اوراق بهادار تهران

ــامبر، ۲۰۱۰ شانزدهمين نشست ساالنه، ــيايي، در تاريخ ۷ و ۸ دس ــيون بورس هاي اروپاـ آس فدراســت و پنجمين سالگرد تاسيس بورس استانبول بود، کميته اجرايي و کميته کاري خود را که مصادف با بيســت، آقاي مصطفي بالتاجي معاون اجرايي رئيس بورس استانبول به ــتانبول برگزار نمود. طي اين نشس در اســتگي ــمت دبير کل جديد FEAS منصوب گرديد. اين انتصاب از اول ژانويه ۲۰۱۱ به دنبال اعالم بازنشس ســيون همكاري مي كرد، انجام ــال ۱۹۹۵ به عنوان دبير كل با اين فدراس ــرن، كه از ماه مه س آقاي آريل ســيون، رئيس ــتانبول، آقای آرتون به عنوان رئيس فدراس ــال ۱۹۹۵ مديرعامل فقيد بورس اس گرفت. در ســد رئيس بورس استانبول به عنوان دبير کل اين ــرن معاون ارش بورس امان به عنوان نائب رئيس و آقای ســيون در سال ۱۹۹۵ بود. در کميته کاری ــدند. بورس امان يکی از پايه گذاران فدراس ــيون انتخاب ش فدراسدهمين مجمع عمومی که در استانبول برگزار شد آقای نادر آذر رياست کميته کاری را بر عهده گرفت. در ــت كميته كاري با توجه به پايان دوره رياست دو ساله بورس اردن، انتخابات براي رئيس ــانزدهمين نشس شجديد اين كميته به مدت دو سال آينده انجام شد كه پس از راي گيري بورس تهران به اتفاق آرا به عنوان رئيس كميته كاري اين فدراسيون تا پايان سال ۲۰۱۲ برگزيده شد. بورس تهران در طول عمر ۱۵ ساله اين

س ورل ب

لملن ار بي

موز: ا

ه اتهي

رانر ته

اداق به

وراا

۶۶

ــيون در يك دوره به عنوان نائب رئيس فدراسانتخاب شده بود و اين بار عنوان رئيس كميته كاري را كه از اهميت ويژه اي برخوردار است، تصاحب نمود. آقاي دكتر حسن قاليباف اصل در حال حاضر به عنوان نماينده بورس تهران ــت اين كميته معرفی شده است. برای رياســاليانه ــا برگزاري مجمع عمومي س همزمان بFEAS و مراسم بيست و پنجمين ساِل تاسيس بورس استانبول، نمايشگاهي با حضور تعدادي ــيون ــازمان هاي عضو فدراس از بورس ها و ســتانبوِل ــيايي و اروپايي در اس بورس هاي آسترکيه برگزار شد. در اين نمايشگاه که بيش از نيمي از اعضاي FEAS حضور داشتند ، بورس

ــگاه استقبال خوبي از غرفه بورس ــت و بازديد کنندگان نمايش تهران نيز با برپايي غرفه اي حضور فعال داشتهران به عمل آوردند. در غرفه بورس تهران عالوه بر

ــرمايه کشورمان، اطالعات کاملي در مورد وضعيت و نحوه سرمايه ــتاوردهاي بازار س نمايش فعاليت ها و دســته هاي اطالعاتي شامل کتاب سال بورس ، آيين ــد. بورس تهران با ارائه بس گذاري به عالقه مندان ارائه شنامه سرمايه گذاري خارجي در بورس ، قانون بازار سرمايه ايران و برخي از بولتن ها و گزارش هاي مرتبط،

تالش کرد تا حداکثر اطالع رساني را به بازديد کنندگان ارائه دهد.

ــط مديران عامل ــه ۲۰۱۱، تفاهم نامه همکاری بين بورس اوراق بهادار تهران و الهور توس ــخ ۹ فوري در تاريــد، مديرعامل بورس ــورس تهران و آفتاب احم ــاف اصل، مديرعامل ب ــن قاليب ــورس، آقايان دکتر حس دو بــترش و استحکام همکاری های دو جانبه بين دو ــيد. هدف از امضای اين تفاهم نامه، گس الهور، به امضا رســاني، بازارسازی ــگري، اطالع رس بورس به ويژه در زمينه های فن آوري، معرفي ابزارهاي مالي جديد، گزارشــور کارگزاران دو بورس در ــد. همچنين آمادگی محيط برای حض ــان، می باش و مبادله اطالعات و کارشناســترس در دو بازار و ايجاد ــاخت های قانونی قابل دس ــترش آگاهی درخصوص زيرس بازارهای يکديگر و گســرمايه گذاری و ساير زمينه هاي مورد عالقه طرفين در اين تفاهم نامه گنجانده شده است. اين فرصت های ســی دو جانبه ــی برای تبادل دوره ای اطالعات بين دو بورس، اجرای دوره های آموزش تفاهم نامه، پايه و اساس

برای کارشناسان و تشويق همکاری بين کارگزاری های دو بورس خواهد بود.

بورس اوراق بهادار استانبول

بورس استانبول از آغاز به کار بازارهای زير مجموعه جديد و اقدامات جديد در بازار اوراق قرضه و برات بورس استانبول و بازار اوراق بهادار خارجی استانبول از ۲۴ دسامبر ۲۰۱۰ خبر داد.

در چارچوب اين مقدمات:

ــده در بورس استانبول نيز در بازارهای جديد عالوه بر اوراق قرضه دولتی، بخش خصوصی پذيرفته شــط ــده توس ــاس اوراق بهادار ويژه موافقت ش ــت. در اين بازار، معامالت کوتاه مدت بر اس حضور خواهد داشــت که اين اوراق بعد از معامله و تا زمان سررسيد مسدود ــود، و اين در حالی اس طرفين قرارداد انجام می شنخواهد شد. بنابراين، برای استفاده خريدار تا زمان سررسيد در دسترس خواهد بود. در زمان سررسيد طرف ــناد اوراق بهادار مورد معامله را به بخش تسويه وجوه بورس استانبول (تاکاس بانک) ارايه خواهد خريدار اس

داد تا به طرف فروشنده تحويل گردد.

يک سامانه معامالت اوراق قرضه اروپايی۱، عالوه بر بازار خريد و فروش موجود، در بازار اوراق بهادار خارجی ــامانه، مقدار و مظنه معامالت از طريق صفحه آگهی سفارشات۲ ــتانبول آغاز به کار کرد. در اين س بورس اساعالم می شود و با انتخاب طرف ديگر معامله که او هم از صفحه معامالتی استفاده می کند، سفارش وارد شده

1- Eurobond Neg Deals Platform 2- Advertising Orders Screen

۶۷

ــامانه و توافقات تسويه وجوه جديد و با ادغام بازار اوراق ــتانبول با اين س و مذاکره انجام می گيرد. بورس اسقرضه اروپايی با بازارهای بين المللی، قصد دارد در راستای نيازهای فعاالن بازار فعاليت نمايد.

ــريع فعاليت ها در چارچوب قوانين عرضه اوليه عمومی ، از تاريخ ۲۹ دسامبر ــتانبول به منظور تس بورس اســت. اين تخفيف ۲۵ درصدی در کارمزد ــده اس ــرکت ها تخفيف قايل ش ۲۰۱۰، در تعرفه هزينه پذيرش شــوند، و شرکت هايی که نرخ ــتانبول يا بازار دوم معامله می ش ــرکت هايی که در بازار ملی اس پذيرش اوليه شسهام شناور آزادشان حداقل ۲۵ درصد يا ارزش بازارشان حداقل ۱۰۰ ميليون لير ترکيه است، درنظر گرفته ــامبر ۲۰۱۱ معتبر بوده ولی در مورد کارمزد ساليانه پذيرش بکار ــود. اين چنين تخفيفاتی تا ۳۱ دس می ش

نخواهند رفت.

ــازمان توسعه بنگاه های کوچک و متوسط۴، ــرمايه۳ ترکيه، س چهارم فوريه ۲۰۱۱، هيات مديره بازارهای ســاختمان بورس استانبول ــطه گری بازار سرمايه۵ در س ــتانبول و انجمن نهادهای واس بورس اوراق بهادار اســهيل دسترسی بنگاه های کوچک موافقت نامه مقدماتی را امضا نمودند. هدف از امضــای اين توافق نامه تســرمايه گذاری از طريق عرضه عمومی است و سازمان توسعه بنگاه های کوچک ــط به صندوق های س و متوســط حمايت مالی اين طرح را به عهده خواهد داشت. همچنين انتظار می رود اين توافق نامه از رقابت و متوسشرکت ها برای عرضه اوليه پشتيبانی کند. رقابت برای عرضه اوليه عمومی موجب نهايی شدن ۲۲ عرضه در

سال گذشته و ۵ عرضه از ابتدای امسال تاکنون شده است.لطفًا، برای کسب اطالعات بيشتر، به سايت http://www.ise.org مراجعه کنيد.

بورس اوراق بهادار ابوظبی

ــنجی ــنجی خود را اعالم نمود. در پنج نظرس ــورس اوراق بهادار ابوظبی آغاز هفتمين مرحله نظرس بــامل سرمايه گذارها، شرکت های پذيرفته شده در بورس، شرکت های کارگزاری ميزان رضايت ذينفعان، شو نهادهای سپرده گذاری بررسی شد. دو نظرسنجی ديگر نيز سطح دانش سرمايه گذاری سرمايه گذاران و ــخيص نقاط ضعف و قوت در برقراری ارتباط با ذينفعان، به عنوان قسمتی از چشم ــجويان را جهت تش دانش

انداز و پيشبرد اهداف دولت ابوظبی مورد بررسی و اندازه گيری قرار می دهد.

ــدف اصلی انجام اين ــت: "ه ــل و مدير اجرايی بورس ابوظبی اظهار داش ــی، معاون مدير عام ــد البلوش راشــم انداز اقتصادی مورد نظر ــتيابی به رهنمودهايی برای هدايت فعاليت ها به سوی چش ــنجی ها، دس نظرســای راهبردی اين بورس جهت ارتقای عملکرد و حمايت از ــال ۲۰۳۰، و اولويت های برنامه ه ابوظبی در س

جايگاه بورس ابوظبی در منطقه و جهان می باشد."

ــت. هدف اولين نظرسنجی ارزيابی ساختار، بلوغ و ــنجی رضايت سرمايه گذاران شامل دو قسمت اس نظرســطح رضايت مندی را نشان می دهد. در نتيجه، اين ــمت س ــد. در حالی که دومين قس خدمات بازار می باشــنجی انعکاس دهنده رضايت سرمايه گذاران نسبت به بازار و شرکت های پذيرفته شده در بازار است نظرس

و دانش اقتصادی آنها را ارزيابی می کند.

لطفًا، برای کسب اطالعات بيشتر، به سايت http://www.mondovisione.com مراجعه کنيد.

بورس بين بانکی ارز باکو

بورس بين بانکی ارز باکو۶، ۲۵ تا ۲۸ نوامبر، پنجمين نشست نمايندگان خدمات بازاريابی و اطالعاتی اعضای انجمن بين المللی بورس های۷ کشورهای مستقل مشترک المنافع را در باکو برگزار کرد.

ــيه، قزاقستان، اکراين و بالروس در ــور آذربايجان، روس ــهام و کاالی پنج کش نمايندگان بورس های ارزـ سزمينه معيارهای مربوط به افزايش فروش اطالعات و محصوالت تحليلی به بحث و گفتگو پرداختند. شرکت کنندگان در اين نشست به تبادل تجربيات در خصوص انتشار اطالعات بورسی پرداخته و امکان رشد فروش

3- The Capital Markets Board (CMB)4- the Small and Medium Sized Enterprises Development Organization (KOSGEB)5- the Association of Capital Market Intermediary Institutions of Turkey (TSPAKB)6- Baku Interbank Currency Exchange (BBVB)7- International Association of Exchanges (IAEx) of the CIS

۶۸

را از طريق توسعه همکاری با رسانه های بين ــامانه های ــعه فنون و س ــی معتبر، توس المللــتفاده از اينترنت برآورد تحليل اطالعات و اســروژه های جديد ــالوه، ويژگی پ کردند. به ع

اطالعات بورسی مورد بررسی قرار گرفتند.

ــب اطالعات بيشتر، به سايت لطفًا، برای کسhttp://www.bbvb.ro مراجعه کنيد.

بورس اوراق بهادار دمشق

ــاالنه س ــت نشس ــانزدهمين ش در ــيون بورس های اروپا ـ آسيايی، که ۸ فدراسدسامبر ۲۰۱۰ در استانبول برگزار شد، بورس ــق به عنوان عضو جديد اين اوراق بهادار دمش

فدراسيون معرفی شد. فدراسيون اکنون دارای ۳۴ عضو اصلی و ۱۳ عضو فرعی از ۳۰ کشور است.

ـ در اين خبرنامه، همچنين درخصوص امضای تفاهم نامه بين بورس اوراق بهادار تهران و دمشق آمده است:

اين تفاهم نام در روز ۷ دسامبر همراه با برگزاری نشست ساالنه FEAS در استانبول به امضای طرفين رسيد. ــعه بيشتر همکاری بين دو کشور در زمينه های فنی آوری، ــتحکام و توس هدف از امضای اين تفاهم نامه اســگری، بازار سازی، تبادل اطالعات و کارشناس ــار اطالعات و گزارش تعريف ابزارهای جديد، روش های انتشــد. از طريق اين تفاهم نامه، آگاهی در مورد ــارکت کارگزاران دو بازار می باش و آماده کردن محيط برای مش

ساختــارهای قانونــی و فرصت های سرمايه گذاری در هر دو بازار، ممکن می گردد.

بورس اوراق بهادار ابوظبی

ــال جاری، بازار جديد معامالت بلوکی بزرگ را راه اندازی ــوم مارس س بورس اوراق بهادار ابوظبی، سخواهد کرد. هدف اين بازار، پاسخگويی به نياز سرمايه گذاران و تاکيد بيشتر بر قوانين شفاف سازی و تعميق

بازار است.

در اين رابطه، آقای البلوشی، معاون مدير عامل و مدير عملياتی اين بورس اظهار داشت که برخی از معامالت ــوند، اغلب به دليل طبيعت و اندازه بزرگشـان ــت به داليل راهبـــردی انجام ش با حجم زياد که ممکن اسبايد از پيش تــدارک شوند. بازار عادی، قيمت ها و شــــرايط واقعـــی ايــن معامالت را منعکس نمی کند. ــات که از جمله ــای اطالع ــازی و افش ــورس اوراق بهادار ابوظبی تصميم گرفت جهت شفاف س ــن، ب بنابراي

اولويت های بورس اوراق بهادار ابوظبی است، انجام اين نوع معامالت را تسهيل نمايد.

وی افزود برای افزايش کيفيت، معامالت بلوکی بزرگ بايد دارای شرايط زير باشند:

تعداد سهام نبايد کمتر از يک درصد سرمايه شرکت باشد. ١آغازکننده معامله بايد فقط يک نفر باشد درحالی که پيشتر طرفين می توانستند به تعداد زياد ٢

و البته نه بيشتر از ۱۰ سرمايه گذار حضور داشته باشند.

قيمت معامالت نبايد با بيش از ۲۵ درصد قيمت پايانی روز گذشته اختالف داشته باشد. ٣معامالت بلوکی بزرگ مشمول قوانين کاربردی شفافيت و افشا در بورس ابوظبی باشند. ٤

ــتاب برای حرکت به سوی توسعه محصوالت ــت اين اقدام گامی در ايجاد ش ــی اظهار داش همچنين البلوشجديدتر است. بورس ابوظبی منابع فن آوری و سرمايه انسانی الزم را برای خدمات اوليه طبق استانداردهای

بين المللی به سرمايه گذاران در اختيار دارد.

بلوک های بزرگ از طريق کارگزاران در ساعات معامالت عادی معامله خواهند شد و در يک تابلوی جداگانه نشان داده می شوند. هرچند قيمت های بلوک های بزرگ تاثيری بر قيمت های پايانی اوراق بهادار و شاخص

۶۹

ــت. پيش از تصويب اين برنامه با مقام قانون گذار بورس سهام و کاالی امارات۸ مشورت يا آمار نخواهند داششده است.

بورس نزدک اُ ام ايکس ارمنستان

ــتاوردهای اصلی اين بورس در سال ۲۰۱۰، معرفی بازار منابع اعتباری در آوريل، به عنوان يکی از دسخدمت مهم ديگری از بازار مالی اعتبارات بين بانکی بود. از روز شروع طرح تا پايان سال، ۷۴۳ر۱ معامله با ارزش کل ۵۷۶ ميليارد درم ارمنستان در اين بازار انجام شد، در حالی که نرخ متوسط موزون منابع اعتباری از ۱۰/۴۹ درصد در ماه آوريل به ۵/۱ درصد در دسامبر کاهش يافت. ارزش معامله شده در بازار ارز خارجی ــبت به سال گذشته کاهش داشت. ۲۸۱/۶ ميليارد درم (معادل ۷۵۴/۴ دالر آمريکا) بود که ۲۴/۴ درصد نســتان رسيد. بازار اوراق ــی ۲۶ درصدی به ارزش ۳/۸ ميليارد درم ارمنس معامالت بازخريد اوراق نيز با کاهشقرضه دولتی در سال ۲۰۱۰ فعال تر بود و ميزان ارزش معامالت آن ۵/۶ ميليارد درم است. ارزش معامالتی ــد که ۷۰ درصد از سال پيش کمتر بود. طی اين ــال ۲۰۱۰، ۲/۸ ميليارد درم ش ــرکتی در س اوراق قرضه ش

سال، ۳ عرضه جديد اوراق قرضه شرکتی با ارزش کل ۲/۲۵ ميليارد درم ثبت شده است.

لطفًا، برای کسب اطالعات بيشتر، به سايتhttp://www.nasdaqomx.am مراجعه کنيد.

بورس تيرانا

در چارچوب تداوم همکاری با شرکت مالی بين الملل۹، به عنوان قسمتی از برنامه راهبری شرکتی در ــرقی، در ۱۰ نوامبر ۲۰۱۰، توافق نامه همکاری بين بورس اوراق بهادار تيرانا به نمايندگی اروپای جنوب شــی بين الملل در تيرانا به ــرکت مال ــتقر ش خانم آنيال فيوراج۱۰، مدير کل و آقای گوانی دانيل۱۱، نماينده مســود. اهداف کلی ــوب می ش ــاس همکاری بين دو نهاد محس ــيد. اين توافق نامه به عنوان پايه و اس امضا رســورس اوراق بهادار تيرانا و نمايندگان ديگر ــی به کارکنان ب اين توافق نامه کمک از طريق برنامه های آموزش

نهادهای مرتبط با بازار سرمايه در آلبانی می باشد.

لطفًا، برای کسب اطالعات بيشتر، به سايتhttp://www.tse.com.al مراجعه کنيد.

بورس اوراق بهادار بخارست

ــه های جهانی ــرد به عنوان اولين بورس در رومانی، طرح شناس ــت اعالم ک بورس اوراق بهادار بخارســه ها به طور ــزار مالی مربوط به اوراق بهادار اجرا می کند. اين شناس ــه های اب ــرگ۱۲ را به عنوان شناس بلومب

رايگان در سايت www.bvb.ro در دسترس همه سرمايه گذاران می باشد.

ــت برای اولين بار شناسه های ــت اظهار داشت: «بورس بخارس ــکيو۱۳، مدير کل بورس بخارس والنتين لونســتجوی معرف های منحصر به فرد مخصوص ــتريان جهانی که در جس ــی باز بلومبرگ۱۴ را به مش نمادشناس

بورس هستند، ارايه می دهد.»

ــت، که با شناسه هايی، ۳۶ ميليون اوراق بهادار فعال و غير BBGID يک برنامه عدد ـ الفبايی دوازده تايی اســترس می باشند. اين برنامه، ــش می دهد. در کل، بيش از ۸۵۲ ميليارد کد به طور بالقوه در دس فعال را پوشپوشش جهانی جامعی را از بازارهای مالی ارايه کرده و در بازارهای فاقد شناسه هايی مثل بازار وام، معامالت ــيار با ارزش خواهند بود. BBGID شامل شناسه هايی است که در خدمات حرفه ای ــهام، بس آتی و اختيار س

بلومبرگ و محصوالت اطالعات شرکتی بلومبرگ بکار می روند.

لطفًا، برای کسب اطالعات بيشتر، به سايت http://www.mondovisione.com مراجعه کنيد.

8- The Emirates Stocks and Commodities Authority (ESCA)9- International Finance Corporation - IFC10- Mrs. Anila Fureraj11- Mr. Giovanni Daniele12- Bloomberg’s Global Identifiers (BBGID)13- Valentin Ionescu14- Bloomberg's Open Symbology Identifiers

۷۰

بورس مغولستان

ــروه بورس اوراق بهادار لندن و کميته گــر از امضای ــتان۱۵ خب ــی مغولس ــوال دولت امــارکت راهبردی انحصاری برای توافق نامه مش

بازسازی و توسعه بورس مغولستان دادند.

ـ بازنگری سبد شاخص ۲۰ شرکت برتر:

ـ بر اساس «قانون محاسبه شاخص اوراق بهادار ــبد شاخص ۲۰ شرکت بورس مغولستان»، ســش ماه يکبار بازنگری می شود. در برتر هر شــهامی، که با ــرکت س دوره جديد، اين ۲۰ شتوجه به ارزش بازار و ميانگين ارزش معامالت ــاس شاخص ــوند، بر اس روزانه ارزيابی می ش

نيمه دوم سال ۲۰۱۰ در سبد جديد قرار می گيرند.

لطفًا، برای کسب اطالعات بيشتر، به سايتhttp://www.mse.mn مراجعه کنيد.

بورس ا ام ايکس نزدک ارمنستان

يک سازو کار جديد، به عنوان گام ديگری در جهت گسترش دامنه خدمات، به فعاالن بازار اين امکان ــهام و اوراق قرضه شرکتی قبل از شروع رسمی ساعت معامالت، حجم عرضه و تقاضا را می دهد که برای ســده و تا ۱۰:۵۹ ادامه می يابد، در حالی ــاعت ۱۰:۵۰ شروع ش ــه قبل از معامالت در س را تعيين کنند. جلســوند. هدف از اين کار، طوالنی کردن زمان سفارش دهی در سامانه ــاعت ۱۱ شروع می ش که معامالت در ســاعت معامالتی می باشد. برای ــروع س ــرکتی در ش معامالتی و نيز فعال کردن خريد و فروش اوراق بهادار شــی در قوانين معامالتی بورس ا ام ــح مراحل حراج، قبل از آغاز معامالت، اصالحات ــان از اجرای صحي اطمينايکس ارمنستان، قوانين معامالتی اوراق بهادار شرکتی و قوانين بازارسازان، صورت گرفته که در سايت اين

بورس، در صفحه قوانين بورسی قابل دسترسی است.

لطفًا، برای کسب اطالعات بيشتر، به سايتhttp://www.nasdaqomx.am مراجعه کنيد.

بورس فلسطين

ــطينى، الوطنيه16، دومين شركت اپراتور موبايل در فلسطين، ــركت سهامى عام مخابرات همراه فلس شــركت، در 2 دسامبر 2010 ــن گرفت. اين ش ــطين را جش روز 9 ژانويه اولين روز معامله خود در بورس فلســد. 38,7 ميليون سهام اين شركت، به ارزش 1,3 دالر (معادل 15 درصد سرمايه) به عرضه اوليه عمومى ش

عموم عرضه شد.لطفًا، برای کسب اطالعات بيشتر، به سايتhttp://www.pex.ps مراجعه کنيد.

ــاالنه شاخص های اصلی بورس های عضو FEAS ارايه ــی از وضعيت رشد س همچنين در اين خبرنامه، گزارشــال ۲۰۱۰، با بيش از ۶۰ درصد افزايش نسبت به ــاخص بورس تهران در پايان س ــاس آن، ش ــد که بر اس شــامبر ۲۰۰۹، در رتبه دومين بورس برتر فدراسيون قرار گرفت. نخستين بورس عضو فدراسيون از حيث دسرشد شاخص، بورس مغولستان بود که عملکرد شاخص ۲۰ شرکت برترش، نزديک به ۱۷۴ درصد نسبت به

پايان دسامبر ۲۰۰۹ رشد نشان می داد.

15- Mongolian State Property Committee (SPC)16- Wataniya Palestine Mobile Telecommunications Public Shareholding Company

۷۱

ــار اوراق بهادار که ــی و انتش کتاب مفاهيم و مدلهای پذيره نويســط شرکت تأمين سرمايه امين منتشر شده است کتابی است توســار اوراق بهادار جديد ــط به فرآيند انتش ــه مطالب مختلف متب کــرکتها را در بر دارد. اين کتاب شامل ۱۰ فصل به شرح توسط ش

زير می باشد:

فصل اول : انواع اوراق بهادارفصل دوم: فرآيند عملياتي پذيره نويسي و عرضه اوراق بهادار

ــوم مشارکت کنندگان اصلي در پذيره نويسي و انتشار فصل ساوراق بهادار

فصل چهارم: راستی آزمايي اسناد و مدارکفصل پنجم: اميدنامه های عرضهفصل ششم: قيمت گذاری عرضهفصل هفتم: بازاريابي اوراق بهادار

فصل هشتم: انواع روشهاي عرضه اوراق بهادارفصل نهم: بازارگرداني اوراق بهادار

فصل دهم : الگوها و مدل هاي انتشار اوراق بهادار در ايران

معرفی کتاب ماه

۷۲

ــط آقايان ابوالفضل شهرآبادی کتاب نهادهای پولی و مالی که توســت اثر آقای جف مادورا ــی ترجمه شده اس و نيما رحمانی به فارسمی باشد که چاپ هفتم آن در سال ۲۰۰۶ به چاپ رسيده است. در ــی ــده و مورد بررس اين کتاب انواع نهادهای پولی و مالی معرفی شقرار گرفته است. کتاب مزبور شامل ۸ فصل به شرح ذيل می باشد:

فصل اول : آشنايي با بازارها و نهادهاي ماليفصل دوم: بانك هاي تجاري

فصل سوم: مؤسسات پس اندازفصل چهارم: شركت هاي تأمين مالي

فصل پنجم: صندوق هاي سرمايه گذاري مشتركفصل ششم : شركت هاي بيمه

فصل هفتم: صندوق هاي بازنشستگيفصل هشتم: شركت هاي اوراق بهادار

ــانی بورس به چاپ رسيده ــرکت اطالع رس ــط ش کتاب فوق توساست.

۷۳

جدول بورس- شماره۱طراح: معصومه طاهرخانی

رمز اين شماره يک واژه ۹ حرفی است که در خانه هايی که به ترتيب با عدد مشخص شده اند،جای گرفته است.

شرح جدول

افقی :۱- عنوان فعاليتی است که در قانون توسعه ابزارها و نهادهای مالی تعريف ــه خريد، فروش يا ــتورالعملی «تصميم ب ــط آن در قالب دس ــده و ضواب شــرمايه گذار معين» را ــب انتفاع برای س نگه داری اوراق بهادار به منظور کســخص کرده است- براساس قانون تجارت تصميمات مجامع فوق العاده مشــی همواره با اين ميزان آرای حاضران در جلسه معتبر ــرکت های بورس ش

خواهد بود.ــئول کاهش اين ــورای رقابت مس ۲- دورويی- مطابق قانون اصل ۴۴ ش

عامل ضد رقابتی در فضای اقتصاد کشور است-رويای تشنه لب. ۳- درهم آميخته شده- حاکم پاريس که هم عصر ژان پل سارتر نيز بود-

نامی دخترانه به معنای سيمرغ. ۴- خالق عالم از ديدگاه زرتشتيان- واحد سطح- آواز پر زدن مرغان.

ــرزی با گل های زرد و کوچک که ۵- گياه رنگارتفاع آن گاه به ۲ متر نيز می رسد- خبرگزاری

رسمی ايتاليا – ترش و شيرين.ــاره به ــب چاپار- اش ــت- اس ــالش و جدي ۶- تــال ۱۹۳۲ مکانی دور- برنده نوبل ادبيات در س

ميالدی با اثر معروف «سيذارتا».ــاس تصويب ۷- جنگل انبوه و پردرخت- براسهيات وزيران سرمايه گذاری اين دسته اشخاص در بورس «در هر شرکت پذيرفته شده در بورس ــد از ۱۰ درصد ــازار خارج از بورس نمی توان يا بــد»- جمع ــرکت بيشتر باش ــهام آن ش تعداد س

مکتب.ــه در برگيرنده ــهم ک ــر س ــی ه ۸- ارزش واقعــهود، ارزش برند، عواملی چون دارايی های نامشارزش منابع انسانی و ... است- فلز چهره- اضافه

کردن- در دل افکندن. ــده ــا- اطالعات طبقه بندی ش ــح و صف ۹- صلــود- اوراق بهادار در اين فضا نمايش داده می ش

اساسنامه مود تائيد سازمان بورس.ــتن- تامين اجتماعی سهامدار اصلی ۱۰-برنشســرکت فعال در صنعت کاغذسازی است- اين ش

ابزار و وسيله- درخت انگور.۱۱- الفبای موسيقی- از احزاب قدرتمند آلمان

غربی- انبازی.۱۲- از توليدا اصلی شرکت های فعال در صنعت ــت خريد و يا ــه- درخواس ــتيک- بم وارون السفروش اوراق بهادار است که توسط «مشتری» به

کارگزار ارايه می شود.ــالح علم اقتصاد، ــتن- در اصط ۱۳- امر به آراســذاری و خريد و ــه کار قيمت گ ــت ک مکانی اسفروش کاال و اوراق بهادار در آن انجام می گيرد-

از ميوه های ترش و شيرين.ــره ۵ از ماده ۶ قانون اصل۴۴، ۱۴- مطابق تبصــاركت خارجي ــت با مش اين نهاد تنها مجاز اســيس بانك توسعه اي کند- شرکتی اقدام به تاسکه يک يا چند شرکت ديگر را کنترل مي کند-

نتيجه انتخاباتی.ــی اوراق بهادار نبايد از ۱۵- مهلت عرضه عمومــن اهرم مالی از ــن تاريخ تجاوز کند- تنوع اي اينظر ترکيب ريسک و بازده، ماهيت سود و شيوه ــک، گروه های مختلف را به ــارکت در ريس مش

سوی بازار اوراق بهادار جذب می کند.

عمودی: ــق بند ۲۷ ماده يکم قانون بازار،عنوانی ۱- مطاباست که برای «هر شخص حقيقی يا حقوقی که ــش از ۵ ميليارد ريال از ــش از ۵ درصد يا بي بي

جدول

۷۴

ارزش اسمی اوراق بهادار در دست انتشار ناشر را خريداری کند»، به کار برده می شود.

۲- بيشه- بازار ثانويه خريد و فروش اين دسته از اوراق تا قبل از سررسيد در بورس اوراق بهادار

متمرکز است- از توابع استان چابهار. ۳- از شرکت های بورسی فعال در صنعت دارو-

امر به نتابيدن- دردمندی.ــو» و «گل گهر» هم گروه های اين ۴- «چادرمل

شرکت بورسی هستند- دريای تازی- امتدادــانه مفعولی- از توايع شهرستان الر- گله ۵- نش

مندی.ــی الستيک که سال ۶- از توليدکنندگان بورســت با توقف نماد معامالتی روبرو است- علم هاس

حساب- جوش های ريز. ــس- از ــتکاری در عک ــی- دس ۷- درک درون

فعاالن صنعت چرم و کفش.

۸- ياری دهنده- دندان فيل- سودای ناله- متين و اجتماعی.ــت- دندان های آسياب را گويند- نماد معامالتی دومين شرکت ۹- دوس

پااليشگاهی اصل ۴۴ که سال گذشته وارد بورس شد.ــورس- ارز بين المللی- ــازمان ب ــی اعضای هيات مديره س ۱۰-دوره قانون

پايگاه دولتی اطالع رسانی اخبار بازار سرمايه. ۱۱-سردرد از سر و صدای زياد-گرگ- مخفف اگر.

ــرمايه گذاری،گروه خودرو سازی سايپا ۱۲-سهامدار اصلی اين شرکت ساست- ويتامين جدولی- تحت حمايت داشتن.

۱۳-تخت و اورنگ پادشاهی- نظريه پرداز انگليسی با کتاب معروف«مدرسه ــت»- از شرکت های بورسی فعال در صنعت تجهيزات برای کودکان بد اس

که باشگاه فوتبال معروفی نيز دارد.ــی اصل ۴۴ به دنبال تغيير ــت های کل ۱۴-جنگ خارجی-بند «ج» سياس

اين نقش دولت از مالکيت و مديريت بنگاه ها است- کف بين. ــال ۸۶، به دنبال جلوگيری از فعاليتی غيرقانونی ۱۵-اين قانون مصوب ســال خالف قانون، ــی از اعم ــه در طی آن، عوايد و درآمدهای ناش ــت ک اس

مشروعيت می يابد.

۷۵

اخبار ديماهــازمان خصوصي سازي در معاون سواگـذاري ــارس: ف ــا ب ــو گفت وگمخابرات از نظر سازمان خصوصي سازي

قطعي و رقابتي بوده استخبرگزاري فارس: معاون سازمان خصوصي ــي و رقابتي بودن ــد بر قطع ــازي با تأكي ســرات، گفت: وضعيت ــرايط واگذاري مخاب شــوده و در مورد ــخص ب ودايع مخابرات مشــركت نيز اگر سهامي عام ــنامه اين ش اساسنمي شد، اجازه عرضه در بورس را نداشت

عضويت سـازمان بورس و اوراق بهادار در دو نهاد بين المللي

تهران- رييس سازمان بورس و اوراق بهادار ــرمايه ايران در از عضويت نهاد ناظر بازار ســابداري و حسابرسي نهادهاي سازمان حســات خدمات ــالمي (AAOIFI) و هي مالي اس

مالي اسالمي (IFSB) خبر داد.

معاون سازمان خصوصي سازي خبر سهام باشگاه هاي واگذاري داد: اسـتقالل و پرسـپوليس به سال آينده

موكول شد

به دليل رد صورت هاي مالي باشگاه استقالل ــگاه به ــپوليس واگذاري اين دو باش و پرس

سال آينده موكول شد.

دولت معدن انگـوران را فورا به کنسرسيوم فعاالن سرب و روی

واگذار کندــرکتهای توسعه معادن مدير عامل گروه شــت که ــور گفت: تالش ما اين اس روی کشهرچه سريعتر معدن انگوران به کنسرسيوم ــرکت توسعه ــهام آن را ش که ۷۵ درصد س

معادن روی داراست، واگذار شود

ــرکت بورس: ــتيبانی ش معاونت پشبسـتر فنـی دسترسـی دفاتـر کارگـزاران بـه سـامانه معامـالت آتی

فراهم شد ــرايط ــز ش ــوز و حائ ــزاران دارای مج کارگــه معاونت ــت خود را ب ــد درخواس می تواننــران و امور اعضاء بورس ارسال کنند تا ناشــامانه معامالت آتی ــی به س امکان دسترس

برای آن ها مهيا شود.

در آخرين هفته پاييز ۸۹؛ ارزش معامالت تاالر کرمانشاه ۱۲۸ درصد افزايش يافت

ــاه ايلنا: در معامالت آخرين هفته پاييز ۸۹، تاالر منطقه ای کرمانشتعداد ۱۰ ميليون ۴۷۷ هزار سهم و حق تقدم به ارزش ۶۴ميليارد و ۷۹۷ ميليون ريال معامله شد که از نظر ارزش ۱۲۸ درصد افزايش

را نسبت به هفته قبل نشان می دهد.

ــاس گزارش فدراسيون جهاني بورس هاي اوراق بهادار براسبازده بورس به ۵۲,۵ درصد رسيد

ــيون جهانی بورس های اوراق بهادار بازده بورس تهران را در فدراسطول ۱۱ماه گذشته ميالدی۵۲,۵ درصد محاسبه کرد.

به گزارش همشهری، هر چند با افت شاخص بازار سهام از مهر ماه امسال تاکنون از ميزان بازده سرمايه گذاری در بورس تهران کاسته شد اما بررسی ها نشان می دهد سود سرمايه گذاری در بورس تهران ــاير بازار های رقيب از قبيل طال، ــتر از س دربلندمدت همچنان بيشــکن و ارز است. بورس تهران در نيمه نخست سال جاری نزديک مس

به ۵۴درصد بازده نصيب سهامداران کرد.

پيشـنهادات بـورس بـراي ورود تعاوني هـا بـه بازار سرمايه

ــنهاداتي را براي ــازمان بورس و اوراق بهادار پيش تهران - رييس سورود تعاوني ها به بازار سرمايه اعالم كرد و گفت: بايد اقدامات الزم

در اين خصوص انجام شود. ’علي صالح آبادي‘روز يكشنبه در گفت و گو با خبرنگار ايرنا، افزود: ــد تعاوني هاي موجود و ــراي ورود تعاوني ها به بورس باي هرچند بــهامي عام آماده ــهامي عام را مدنظر قرار داد اما هنوز تعاوني س س

ورود به بورس و فرابورس در كشور وجود ندارد.

۱۷ هزار نفر از بازار سرمايه رفتند!ــجويان ــزاري دانش ــورس خبرگ ــگار ب ــزارش خبرن ــه گ بــنا)، علي رغم ورود شركتهاي جديد به بازارسرمايه تعداد ايران(ايســد به طوري كه طبق آخرين ــهامداران بورس با كاهش مواجه ش سآمار منتشر شده ۱۶هزار و ۸۳۹ سهامدار از بازار سرمايه خداحافظي

كردند. ــان ــهامداران بورس اوراق بهادار تهران نش آخرين وضعيت تعداد سمي دهد كه در حال حاضر از ميان ۳۴۱ شركت حاضر در بورس و ۳۷ صنعت فعال در بازار،۳ ميليون و ۳۰۰ هزار و ۷۳۱ نفر در بورس ــهامداراند در حالي كه اين رقم در ماه گذشته ۳ ميليون و ۳۱۷ سهزار و ۵۷۰ نفر بود به اين ترتيب از ماه گذشته تا كنون ۱۶ هزار و

۸۳۹ سهامدار از تعداد سهامداران كاسته شده است.

ــورس ؛ ضوابط اعطای ــازمان ب ــوی هيئت مديره س از سمجوز معاملـه اوراق بهادار به سـرمايه گذار خارجی

ابالغ شد ــرمايه با منشاء ــخص ايرانی دارای س ــخص خارجی يا هر ش هر شــت، بايد مدارک الزم خارجی که متقاضی دريافت مجوز معامله اســرکت های کارگزاری دارای مجوز فعاليت از سازمان را به يکی از ش

۷۷

بورس تسليم کند.

مديرعامل شـرکت تامين سـرمايه امين: هدفمندی يارانه به سود بازار سرمايه است

به صورت کلی بحث هدفمند کردن يارانه ها اولين تاثيرش بر ميزان هزينه های مصرفی و واقعی کردن قيمت ها است و اجرای آن باعث

منظم شدن رفتارهای اقتصادی خانواده ها می شود.

ــارس؛ ابعاد و اثـرات هدفمندي ــخ قاليباف به ف در پاسيارانه ها بر بورس تشريح شد

ــركت بورس اثر هدفمندي يارانه ها خبرگزاري فارس: مدير عامل شــركت را در ۹ ماهه ــريح و آمار عملكرد اين ش بر روي بورس را تش

ابتدايي سال اعالم كرد.به گزارش خبرنگار اقتصادي خبرگزاري فارس، حسن قاليباف اصل ــت خبري صبح امروز در پاسخ به فارس درباره هدفمندي در نشسيارانه ها و اثر آن بر روي بورس تصريح كرد: هدفمندي يارانه ها يك ــتا گزارشي را به سازمان ــت و در اين راس طرح اقتصادي بزرگ اســورس به عنوان ــات وزارت اقتصاد نيز ب ــال و در جلس ــورس ارس ب

نماينده بازار سرمايه حضور داشته و ۱۲ پيشنهاد را ارائه كرد.

ــاف:از نظر بـورس معامله مخابرات قطعي اسـت قاليبهدفمندشـدن يارانه ها از لحاظ شـفاف شدن به نفع

بازار سرمايه استــورس اوراق بهادار در ــركت ب ــزارش۹ ماهه و برنامه هاي آتي ش گ

نشست خبري مديرعامل اين شركت تشريح شد. ــنا)، ــجويان ايران (ايس ــه گزارش خبرنگار بورس خبرگزاري دانش بــن قاليباف اصلـ مديرعامل شركت بورس اوراق بهادارـ دكتر حسدر اين نشست به رشد ۳۴ درصدي ارزش بازار سرمايه اشاره كرد و گفت: ارزش بازار سرمايه در ابتداي سال۶۵ هزار ميليارد تومان بود ــت، بنابراين ــيده اس كه در حال حاضر به ۸۷ هزار ميليار تومان رســال بزرگتر شده و ــبت به ابتداي س ــرمايه نس مي توان گفت بازار س

اهميت آن در اقتصاد ملي افزايش يافته است

در گفتگو با مهر اعالم شد: توافق جديد سه جانبه برای معامله اوراق مشارکت در بورس

معاون شرکت بورس و اوراق بهادار با اعالم اينکه براساس تفاهمنامه ــازمان بورس امکان ــزی، وزارت اقتصاد و س ــه جانبه بانک مرک سمعامالت دست دوم اوراق مشارکت به زودی در بازار سرمايه فراهم ــالت ارزی در بورس منتظر اعالم ــود، گفت: برای انجام معام می ش

نظر بانک مرکزی هستيم.علی سنگينيان در گفتگو با مهر از ارائه پيشنهادات الزم برای انجام ــورس و اوراق بهادار ــازمان ب ــرمايه به س معامالت ارزی در بازار ســن زمينه را طراحی ــاختارهای مورد نظر در اي ــرداد و گفت: س خب

کرده و ارائه داده ايم.

با اجرای رسمی آئين نامه جديد معامالت از ابتدای دي ماه: قواعد بازی در بورس تغيير کرد

ــال ۸۴ رئيس وقت مجلس شورای آذرماه ساسالمی در نامه ای به رئيس جمهوری، قانون ــه آن بيش از ــادار را که اليح ــازار اوراق به بــده ــال قبل از آن به مجلس تقديم ش يک سبود ابالغ کرد تا بازار سرمايه ايران در هيأتی ــعه گام بگذارد. به اين ــير توس جديد در مسترتيب بازاری که عملًا زير نظر بانک مرکزی و نمايندگانش اداره می شد از توليت بازار پول خارج شد و اعالم استقالل کرد. در مرحله بعد ــس از آن در بهمن ماه ــال پ و بيش از يک سسال ۸۵ هم کميسيون فرعی شورای بورس ــه ای را ابالغ کرد که ــادار آئين نام و اوراق بهنحوه انجام معامالت در شرکت بورس تهران ــرح و بسط می داد. و قوانين ناظر بر آن را شاين آئين نامه که در ۳۵ ماده تنظيم شده بود ــوه و انواع خريد و ــز تعريف مفاهيم و نح بجــادار حيطه فعاليت و وظايف فروش اوراق بهــخص می کرد به اين ترتيب کارگزاران را مشآئين نامه جديد اين فرصت را به فعاالن بازار ــاس ــی داد تا حضور و فعاليت خود را براس م

قالب نوين بازتعريف کنند

تجميـع سـهامداري كدهـاي مي شوند/ مديرعامل شركت بورس ــنا: كاهـش تعـداد ــا ايس ــو ب در گفت وگسـهامداران به دليل جمع آوري كدهاي

سهامداري مشترك است كاهش تعداد سهامداران در آذرماه به دليل ــهامداري است كه توسط تجميع كدهاي سشركت سپرده گذاري مركزي انجام مي شود. ــل ـ مديرعامل ــاف اص ــن قاليب دكتر حســران ـ در ــادار ته ــورس اوراق به ــركت ب شــورس خبرگزاري ــگار ب ــا خبرن گفت وگو بــورد علت ــنا) در م ــجويان ايران (ايس دانشــهامداران در كاهش ۱۷ هزار نفري تعداد ســهامداران در ــاه گفت: علت كاهش س آذرمــهامداري آذرماه به دليل تجميع كدهاي ســپرده گذاري ــركت س ــت كه توسط ش اس

مركزي در حال انجام است

ــنگينيان در گفتگو با مهر : ورود سموضوعيت بـورس به تعاونيهـا

نداردــر اينکه ــا تاکيد ب ــرکت بورس ب ــاون ش معــورس موضوعيت ــث ورود تعاونيها به ب بحندارد، گفت: مشکالت ورود تعاونيها به بازار

سرمايه به نرم افزار بورس مربوط نيست.

۷۸

علی سنگينيان در گفتگو با مهر در خصوص ــوط به حضور تعاونی ها ايجاد نرم افزار مربــور چه در بورس و يا ــرمايه کش در بازار ســن موضوع و ــت: تاکنون چني فرابورس گفبحثی مطرح نبوده است، اين درحالی است ــرمايه گذاری استانی در ــرکتهای س که شحال حاضر برای ورود به بورس با مشکالت ساختاری مواجه هستند يعنی هنوز مشخصا

پرتفوی آنها آزاد نيست

شـخصيت داراي مالـي بـازار برجسته اي شده است

ــورس ها و ــر ب ــارت ب ــاون نظ ــران- مع تهــازمان بورس و اوراق بهادار گفت ناشران ســگاه بورس، بانك، بيمه و ــن نمايش : چهارميــان داد كه بازار مالي، ــازي نش خصوصي ســته و ويژه اي را در اقتصاد شخصيت برجس

كشور به دست آورده است.

ــن ــايش چهارمي ــا گش ــان ب همزمــک، بيمه و ــورس، بان ــگاه ب نمايشــازی؛ تـاالر مجـازی بورس، خصوصی س

راه اندازی شد اين پايگاه اينترنتی با هدف توسعه فرهنگ ــات ــعه خدم ــور، توس ــهام داری در کش سالکترونيک و آموزش حضور سرمايه داران در

بازار سرمايه به بهره برداری رسيد.

آموزشـی کالسـهای برپايی بـا حضـور گرفـت؛ صـورت سرمايه گذاران جديد در نمايشگاه بورس ــرمايه ــگاه بازار س ــد پذيرفت که نمايش بايمخاطبان خاص خود را دارد اما به هر شکل ــتا ، ــانی فراگير تر در اين راس ــا اطالع رس ببی شک افراد عادی نيز جذب خواهند شد.

افزايـش ۳ برابـري پرونده هاي بورسي در هيات داوري

ــأت داوري ــر هي ــارس: دبي ــزاري ف خبرگــازمان بورس با اعالم بررسي ۲۷ پرونده و سصدور ۲۰ راي در ۹ ماهه سال جاري، دليل افزايش ۳ برابري تعداد پرونده ها در مقايسه

با مدت مشابه سال قبل را توضيح داد.

معاون سازمان بورس پيش بيني كرد ۱۰: شـرکت پردازشگر اطالعات مالي تا پايان سال۹۰ تاسيس مي شود

ــازمان بورس و اوراق بهادار پيش معاون نظارت بر نهادهاي مالي ســال آينده ۱۰ شرکت پردازشگر اطالعات مالي، بيني کرد تا پايان س

فعاليت خود را در بازار سرمايه آغاز کنند.

با برگزاري مجمع و راي ۹۳ عضو: تركيب نخستين هيات مديره كانون كارگزاران مشخص شد

درپي برگزاري مجمع عادي به طور فوق العاده روزگذشته و راي ۹۳ ــتين هيات مديره هفت نفره كانون كارگزاران كارگزار، تركيب نخس

بورس مشخص شد.ــرمايه و ــركت هاي كارگزاري س ــمارش آرا و به ترتيب، ش طبق شدانش، مهرآفرين، راهنماي سرمايه گذاران ، سهم انديش، كاسپين مهر ايرانيان، آپادانا و كارآمد به عنوان نخستين اعضاء هيات مديره ــزاري بانك ــركت كارگ ــزاران بورس برگزيده و دو ش ــون كارگ كان

كشاورزي و امين آويد هم دوعضو علي البدل شدند.

ــارت بر نهادهاي مالي بورس در گفت وگو با رئيس اداره نظفارس خبر داد: موافقت سازمان بورس با كاهش حداقل

خريد تعداد واحدهاي سرمايه گذاريــس اداره نظارت برنهادهاي مالي در حالي از خبرگزاري فارس: رئيــازمان بورس با کاهش حداقل تعداد خريد واحد صندوق موافقت سهاي سرمايه گذاري به کمتر از ۱۰ واحدخبر داد كه مديرعامل يک ــد واحدها را به يک ــزاري هم اعالم کرد حداقل خري ــرکت کارگ ش

واحد تغيير داده است.

با گذشـت يك هفتـه از افتتاح رسـمي معامالت آن الين سهام؛ تعداد کاربران به حدود ۷ هزار نفر رسيد

ــنا)، ــجويان ايران(ايس ــزارش خبرنگار بورس خبرگزاري دانش به گــه در روز افتتاح ــن تريدينگ) ك ــهام (آن الي ــالت آن الين س معامــگاه بورس و از روز ۱۴ دي ماه كار خود را آغاز كرد، در حال نمايش

حاضر حدود ۷ هزار كاربر دارد.

برترين های نمايشـگاه بورس، بانک، بيمه و خصوصی سازی معرفی شدند

ــت که اصحاب بازار ــگاه اين اس ــی از مهم ترين فوايد اين نمايش يکــنا می شوند و ــتم های جديد آش ــرمايه با ابزارها، قوانين و سيس س

همچنين با يکديگر به تعامل مفيدی دست می يابند.

مبناي محاسبه شاخص بورس واقعي استــركت بورس اوراق بهادارگفت: مبناي تهران- مديرعامل شــازار به صورت ــاخص بورس ( تغيير قيمت بازار كل ب ــبه ش محاســان دهنده قيمت و ــاخص نش ــت . اگر ش ميانگين وزني ) واقعي اسبازده نقدي نباشد، عملكرد بازار سرمايه به درستي گزارش نمي شود.

اخبار بهمن ماهــات : اعضـاي جديد شـوراي انجمن ــزاري انتخاب بابرگ

حسابداران خبره ايران مشخص شدند

۷۹

ــابداران ــوراي عالي انجمن حس خبرگزاري فارس:اعضاي جديد شــه ــاالنه براي دوره س خبره ايران با برگزاري انتخاباتي در مجمع س

ساله مشخص شدند. ــيدي فرد، ــعيد جمش ــت آمده، عبدالرضا تاالنه، س طبق آراء بدســترين راي به عنوان اعضاي ــتانيان با بيش محمد منيري و جواد بســم وادي زاده ، علي مصدر و ــدند، كاظ ــورا ش اصلي وارد تركيب شــوراي عالي و حسن يداهللا مكرمي هم به عنوان اعضاي علي البدل شــين خطيبيان به عنوان بازرس خدايي به عنوان بازرس اصلي و حس

علي البدل انتخاب شدند.

ــرد: افزايش تامين مالی از ــاف اصل با مهر عنوان ک قاليبطريق بازار سرمايه/ ميزان افزايش سرمايه شرکتها با

بورسمديرعامل شرکت بورس و اوراق بهادار بر تامين مالی از طريق بازار ــرمايه کشور تاکيدکرد و گفت: سال گذشته بالغ بر ۸۰۰ ميليارد ســرکتها از طريق بورس صورت گرفته که ــرمايه ش تومان افزايش س

در ۹ ماهه ابتدای امسال اين رقم به ۱۷۰۰ ميليارد تومان رسيد.حسن قاليباف اصل در گفتگو با مهر يکی از مباحث مهم اقتصادی را بحث تامين مالی عنوان کرد و گفت: با توجه به اجرای سياستهای ــرمايه گذاری ــی، ديگر دولت مجاز به س کلی اصل ۴۴ قانون اساســرمايه اهميت ــت بنابراين موضوع تامين مالی از طريق بازار س نيس

می يابد.

ــارس خبر داد: ــس به ف ــيون اصل ۴۴ مجل ــس كميس رئيوزارت نيرو تنبل ترين وزارتخانه در اجراي اصل ۴۴ و

وزارت اقتصاد فعال ترينخبرگزاري فارس: رئيس كميسيون اصل ۴۴ مجلس با اعالم داليل عدم تحقق دو هدف اساسي واگذاري ها گفت: وزارت اقتصاد و نيرو به ترتيب فعال ترين و تنبل ترين وزاتخانه ها در اجراي اصل ۴۴ طي

يكسال اخير شدند.

ــالم کرد؛ تمرکز ــرکت بورس اوراق بهادار اع مديرعامل شويژه شرکت بورس برای پذيرش شرکت های خصوصی

در بازار سهام ــاد، دولت در ــدن اقتص ــون اصل ۴۴، با خصوصی ش ــاس قان بر اســرايط بايد بخش ــد و در اين ش ــدود خواهد ش ــرمايه گذاری مح ســاهد عرضه بيشتر ــود که با تقويت اين بخش ش خصوصی تقويت ش

سهام خصوصی در بازار خواهيم بود. ــوند ــرکت هايی که به بورس وارد می ش به هرحال انتظار می رود شــند و در اين راستا شرکت بورس ــبی برخوردار باش از وضعيت مناســهام تسهيل شود. وی با ــرکت ها به بازار س تالش می کند تا ورود شبيان اينکه بخش های مختلف شرکت بورس از جمله معاونت ناشران و اعضا و مديريت پذيرش در زمينه پذيرش شرکت های جديد فعال ــرمايه امکان منحصر به فردی برای تامين ــده اند، افزود: بازار س شــرکت ها به شمار می رود که ارزان ترين و راحت ترين روش مالی ش

به حساب می آيد.

ــد از كدهاي ــا اختصاص ۴۰ درص بهـا تهرانـي ــد: جدي ــي معامالتبيشترين سهم اولي را به بورس معرفي

كردندــذاران تهراني ــرمايه گ خبرگزاري فارس: ســاص ۴۰ درصد از مجموع ۸۱ هزار با اختصــادره فعال ترين و و ۲۴۱ كدهاي جديد صــم درصد كم كارترين گرگاني ها با يك ده

افراد در بورس اوراق بهادار بودند.

ــزارش داد: بـورس تهران WFE گبورس هـاي شـاخص برتريـن منطقـه اروپـا، آفريقـا و خاورميانه در

سال۲۰۱۰ــورس اوراق بهادار ــاخص اصلي ب عملکرد شتهران در سال۲۰۱۰ به عنوان برترين شاخص ــه اروپا، آفريقا، خاورميانه و بورس هاي منطقــاخص برتر در ميان تمامي اعضاي دومين ش

فدراسيون جهاني بورس ها معرفي شد

ــال روز س ــن چهل وچهارمي ــاز آغبه تهران:نگاهي ــورس ب ــت فعاليسير تحوالت بورس از سال ۴۶ تاکنون

ــکل و رسمي بورس اوراق بهادار، بازاري متشــده در آن ــت که اوراق بهادار پذيرفته ش اســداران و ــن خاصي بين خري ــاس قواني بر اسفروشندگان داد و ستد مي شود. وظيفه اصلي بورس فراهم کردن بازاري شفاف و منصفانه ــه خريداران و ــه اطالعات کامل ب ــز ارائ و نيــتد اوراق بهادار ــندگان براي داد و س فروشــي در اقتصاد ــازار نقش اساس ــوده و اين ب بکشور دارد؛ از اين رو به مناسبت سالگرد آغاز فعاليت اين بازار مهم مالي در کشور به سابقه

چگونگي ايجاد بورس در ايران مي پردازيم.

ــد؛ ــا فارس اعالم ش ــو ب در گفت وگتوصيه قاليباف به ۵ گروه درپي

ركوردشكني هاي پي درپي بورسخبرگزاري فارس: مديرعامل شركت بورس ــور بزرگتر و ــهام كش با اعالم اينكه بازار ســه ۵ گروه ــده ب ــتري مواجه ش با رونق بيشــران، سهامداران حقوقي و مردم، دولت، ناش

كارگزاران توصيه هايي را اعالم كردند.

ــورس در گفت وگو با يك كارگزار بفارس خبر داد: اثرات غيرمستقيم و مثبت تحوالت مصر بر بورس تهران

۸۰

خبرگزاري فارس: يك كارگزار بورس گفت: ــي به طور ــورهاي عرب تحوالت مصر و كشــران ندارند اما ــتقيم اثري در بورس ته مســي به نفع ــش قيمت محصوالت اساس افزايــر در بازار ــاي صادركننده حاض ــركت ه ش

سهام است.

ركـورد بيشـترين رشـد روزانه شـاخص در سـال ۸۹ شكسته

شدــران ديروز ــاخص كل بورس ته تهران - شــاه ۴۶۱ واحد ــن م ــورخ ۱۶ بهم ــنبه م شافزايش يافت تا ركورد بيشترين رشد روزانه ــركت در سال ۸۹ شكسته معامالت اين ش

شود.

ــرمايه در ــناس ارشد بازار س كارشــرح كرد: ــارس مط ــا ف ــو ب گفت وگفرصـت جذب سـرمايه هاي فـراري از بورسـهاي عربي و نگرانـي از حباب در

بورسخبرگزاري فارس: يك كارشناس ارشد بازار ــرمايه ضمن اعالم لزوم استفاده از فرصت ســراي جذب ــران مصر ب ــده در بح ــاد ش ايجــرمايه هاي اعراب به بورس تهران گفت: سبازار سهام ايران در شرايط كنوني به سمت

حبابي شدن حركت مي كند.

ــر داد: ــازمان بورس خب ــس س ريياوراق خزانـه بـراي تامين مالي

بودجه كشور طراحي مي شودتهران - رييس سازمان بورس و اوراق بهادار ــراي تامين مالي ــه ب ــي اوراق خزان از طراحــت: با طراحي ــور خبر داد و گف بودجه كشــور از اين طريق مي ــن اوراق، خزانه كش اي

تواند تامين مالي شود.

اسفند ماهــركت بورس به فارس خبر معاون ششـركت مجمـع برگـزاري داد: بورس در ارديبشهت و افزايش سرمايه

۴,۵ ميليارد تومانيــركت بورس با خبرگزاري فارس: معاون شــعادت ــاختمان س اعالم آخرين وضعيت ســاالنه و اعمال ۴,۵ آباد از برگزاري مجمع سميليارد تومان افزايش سرمايه در ارديهشت ــرمايه ۳۰ ميليارد ــيدن به س ۹۰ براي رس

توماني خبر داد.ــخ ــدي در گفت وگو با خبرنگار اقتصادي فارس در پاس احمد جاوياين سوال كه با توجه به اتمام سال مالي منتهي به ۲۹ اسفند ۸۹ ، مجمع ساالنه شركت بورس با چه سياست تقسيم سود و همچنين ــود، اظهار داشت: ــرمايه و چه زماني برگزار مي ش اعمال افزايش ســاالنه شركت بورس در حالي ارديبشهت ۹۰ برگزار خواهد مجمع ســد كه با توجه به اعمال ۴,۵ ميليارد تومان افزايش سرمايه ديگر شاين موضوع توسط هيئت مديره تصميم گيري شده و در مجمع به

راي گذاشته خواهد شد.

ــي: ديگر كسـي در ايران ــادي و داراي ــر امور اقتص وزيگرسـنه نمي ماند * بـورس ايران بـه بدخواهان دهن

كجي كردــور در سال جاري با رشد ۷۵ وزير اقتصاد تاكيد كرد كه بورس كش

درصدي در شاخص به بدخواهان ايران دهن كجي كرد.

انتشار گزارشـهاي جديد شـركتهاي بورسي و لزوم خانه تكاني درسبد سهام

ــيدن مهلت قانوني شركت ها براي خبرگزاري فارس: با به پايان رســود سال آينده، فرايند انتشار اين گزارش ها هم اعالم پيش بيني ســديد شده كه در اين ميان جا دارد سهامداران با در نظر گرفتن تشــژه اي به وضعيت ــازي يارانه ها توجه وي ــراي قانون هدفمندس اجــهام خود را از ياد ــركتها كرده و خانه تكاني سبد س ــودآوري ش س

نبرند.

ــورس: راه اندازي بورس بـرق هنوز به ــازمان ب رئيس ستصويب شوراي بورس نرسيده است

خبرگزاري فارس: رئيس سازمان بورس اوراق بهادار برنامه هاي سال ــرمايه را اعالم كرد و از راه اندازي بورس برق در نيمه آينده بازار س

اول سال آينده در صورت تصويب شوراي بورس خبر داد.

ــر داد: آمادگي بورس ــازمان بورس به فارس خب معاون سبـراي صـدور مجوز ۵ هـزار ميليـارد تومانـي اوراق

مشاركت در سال ۹۰ ــار اولين اوراق ــورس از انتش ــازمان ب ــزاري فارس: معاون س خبرگــال و برنامه ــه ارزش۳۰ ميليارد تومان تا پايان س ــوك اجاره ب صكــار ۵ هزار ميليارد تومان اوراق مشاركت درصوت صدور مجوز انتش

ارايه تقاضا در سال ۹۰ خبر داد.

ــورس در بهمن ماه: فعاليت بيـش از۱۰۴ هزار كارنامه بخريدار در بـورس تهران /كاهش حجـم معامالت در

مقابل افزايش۱۸۰۰ واحدي شاخص ــان مي دهد ــال نش گزارش بورس اوراق بهادار در يازدهمين ماه سكه در ۱۹ روز معامالتي بهمن، به رغم افزايش بيش از هزار واحدي شاخص كل بورس،ارزش و حجم معامالت به ترتيب ۲،۶ و ۶ درصد

نسبت به ماه گذشته كاهش داشته است.

۸۱

ــوي معاون سازمان بورس: مزيت هاي صندوق هاي از سشاخصي، چشم انداز و انتظارات سازمان اعالم شد

ــه متغير اصلي بازار سهام ــي س ــازمان بورس ضمن بررس معاون ســاخصي و چشم انداز و ــال جاري، مزيت هاي صندوق هاي ش در س

انتظارات سازمان را اعالم كرد

از سوي هيئت مديره كانون: ضوابط بازاريابي و تخفيفات اعضـاء كانون كارگزاران در بـورس و فرابورس اعالم

شدــورس ضوابط بازاريابي و تخفيفات هيئت مديره كانون كارگزاران بــورس را در ۱۲ ماده ــزاران در بورس ها و فرا ب ــاء كانون كارگ اعض

اعالم كرد.

۲۰ هزار ميليارد تومان اوراق مشـارکت از طريق بازار سرمايه منتشرشد

ــاهد بوديم که روزانه تنها يک ميليارد تومان روزهايی را در بازار شدر اين بازار معامله می شد اما سال جاری معامالت خرد بلوک بازار

در بورس تهران به بيش از ۵۰ ميليارد تومان رسيد

ــركت بورس به فارس خبر داد: برنامه پذيرش و معاون شعرضه سهام ۱۵ شركت جديد در سال ۹۰

ــا اعالم پذيرش و عرضه ــركت بورس ب خبرگزاري فارس: معاون شــال ۹۰ و ديگر برنامه ها، آخرين وضعيت ــركت در س ــهام ۱۵ ش ســگاه شازند و بانك ــركت هاي فوالد آلياژي، پااليش ــهام ش عرضه س

پاسارگاد را توضيح داد.

سـال۸۹ دومين سـال بي نظير بازار سرمايه* دبيركل سابق كانون كارگزاران معتقد است: ادامـه رونـق بورس

در سـال آينـدهــابق كانون كارگزاران، سال ۸۹ را دومين سال بي نظير دبير كل ســت و پيش بيني كرد كه رونق بورس در راستاي بازار سرمايه دانس

حمايت هاي دولت در سال ۹۰ نيز ادامه پيدا كند.

ــا فارس: ــو ب ــرمايه در گفت وگ ــازار س ــناس ب ــك كارش يعرضه هاي نامتناسـب سـهام شـركت هاي تازه وارد

عامل سفته بازي استــرمايه گفت: عرضه هاي ــناس بازار س خبرگزاري فارس: يك كارشنامتناسب شركت هاي تازه وارد در فرابورس از عوامل اصلي افزايش ــكار مي توان اين ــتند كه با چند راه ــفته بازي هس رويه و تفكر س

معضل را بر طرف كرد.

ــورس به فارس خبر داد: امـكان معامله ــركت ب معاون شصندوق هاي سرمايه گذاري در بازار سهام از سال ۹۰ ــركت بورس گفت: ــزاري فارس: معاون مطالعات اقتصادي ش خبرگــنهاداتي براي معامالت واحدهاي صندوق هاي سرمايه گذاري پيشــازمان بورس ارايه شده كه در صورت ــترك در بازار سهام به س مشموافقت و فراهم بودن زمينه هاي آن، اين امكان از سال ۹۰ فراهم

خواهد شد.

ــع زماني:شـركت هاي در دو مقطتوليدي موظـف به ارائـه نتايج حاصل از افزايش سـرمايه نـزد بورس

شدندخبرگزاري فارس: همه شركت هاي توليدي ــازمان بورس موظف شدند ثبت شده نزد ســرمايه را در دو ــل از افزايش س ــج حاص نتاي

مقطع زماني به سازمان ارايه دهند.

معامـالت :۹۰ ــن فروردي اول از اوراق بهادار بـدون رعايت مفاد ماده ۹۹ برنامه پنجم فاقد اعتبار است

ــام هرگونه معامله ــن ۹۰ انج از اول فرورديــهام شركت هاي سهامي عام اوراق بهادار سثبت شده نزد سازمان بورس ، بدون رعايت مفاد ماده ۹۹ قانون برنامه پنجم فاقد اعتبار

است.

ــازمان خصوصي سازي در معاون ســنا: سـال ۹۰ سال گفت وگو با ايس

واگذاري شرکت هاي نفتي استــازي وضعيت ــازمان خصوصي س ــاون س معــازمان در سال ۸۹ را تشريح عملکرد اين سکرد و از تحقق ۹۰ درصدي بودجه در سال

جاري خبر داد.

همكاري نامـه تفاهـم امضـاي بورس هاي تهران و الهور

ــاي اروپايي و ــيون بورس ه تهران- فدراســه اخير خود از ــيايي (FEAS) در خبرنام آســورس هاي ــم نامه همكاري ب ــاي تفاه امضــتان ــهر الهور پاكس اوراق بهادار تهران و ش

خبر داد.

سازمان بورس هشدار مديرحراست داد؛ مراقب سـوء استفاده مراکز

آموزشی فاقد مجوز باشيد ــت سازمان بورس و اوراق بهادار مدير حراســه ــی تعدادی موسس ــر قانون ــت غي از فعالي

آموزشی در حوزه بازار سرمايه، بدون اخذ مجوزهای الزم خبر داد.

ــاون وزيراموراقتصادي و دارايي: معبسـته طـرح هـا بـراي حضور سـرمايه گـذاران خارجـي در بـورس

۸۲

تدوين مي شودــادي و ــور اقتص ــر ام ــاون وزي ــران - مع تهــته هاي حاوي طرح هاي دارايي از تهيه بسخصوصي سازي براي حضور سرمايه گذاران

خارجي در بازار سرمايه كشور خبر داد.

به مركزي سپرده گذاري مديرعامل فارس خبرداد: پيگيري تأسـيس

بانك الكترونيكي براي بازار سرمايهــركت ش ــل مديرعام ــارس: ف ــزاري خبرگــيس ــزي پيگيري تأس ــپرده گذاري مرك ســي ــامان بخش ــرمايه، س بانكي براي بازار سمعامالت سهام و اوراق مشاركت شركت هاي ــاختمان جديد ــوچ به س ــارج از بورس،ك خــاوري اطالعات را ــروژه فن ــراي چند پ و اج

مهمترين برنامه هاي سال اينده اعالم كرد.

يـك سـال ٨٩/ در بـورس سـرمايه: بـازار كارشـناس نصيــب مناسـبـي بازدهــي

سهامـداران شـدــرمايه ضمن بيان ــازار س ــناس ب يك كارشــال ۸۹ بازدهي ــرمايه در س ــه بازار س اين كــرد، از ــهامداران ك ــب س ــبي را نصي مناسعرضه هاي سازمان خصوصي سازي در سال

جاري انتقاد كرد.

ــره: بـورس می تواند ــوش چه خنقـش پيـش برنـده در اقتصاد

داشته باشد ــوان يک بازار مالی بايد بتوانند بورس به عنــی در اقتصاد را برآورده ــای تامين مال نيازهکرده و نقش پيش برنده در اقتصاد را داشته

باشد.

معاون عرضه و ناشران بورس و اوراق ــا برنا: بورس ــادار در گفت وگو ب به

تهران در کمای عرضه پااليشگاه ها ــهام اين ــال عرضه س ــتمی گفت:احتم رســال ضعيف ــگاه در بورس تا پايان س پااليشــهم به ــت اما هر زمان که برگه اوراق س اسسازمان خصوصی سازی ارائه شود سهام آن

در بورس عرضه می شود

مدير عامل شركت بورس: افزايش ارزش بـازار به ۱۴۰ هزار ميليارد

تومان در سال آينده

ــركت بورس از پيش بيني افزايش ــزاري فارس: مدير عامل ش خبرگــال آينده خبر داد و ــازار به ۱۴۰ هزار ميليارد تومان در س ارزش ب

مهمترين برنامه هاي سال آينده شركت راعالم كرد.ــهام در سال جاري ــاره به اينكه معامالت خرد و بلوكي س وي با اشــته كه اين يك عامل در رشد نقد شوندگي بازار است، افزايش داشافزود: معامالت خرد و بلوك در سال ۸۹ نسبت به سال گذشته دو برابر شده است، همچنين ارزش بازار نيز با رشد ۶۱ درصدي نسبت

به سال ۸۸ به ۶۵ هزار ميليارد تومان رسيده است.

سـاختار و ويژگي هـاي ۹ گانـه محبوب تريـن اوراق صكوك بين سرمايه گذاران مسلمان

صكوك اجاره داراي چنان ويژگي هاي ۹ گانه و ساختاري است كه ــن و محبوب ترين اوراق بين ــده اين نوع اوراق از مهمتري منجر ش

سرمايه گذاران مسلمان باشد.

ــورس :مجـوز تاسـيس و فعاليت ــازمان ب ــوي س از سنخستين صندوق شاخصي صادر شد

تهران- سازمان بورس و اوراق بهادار روز سه شنبه مجوز تاسيس و فعاليت نخستين صندوق شاخصي بازار سرمايه را صادر كرد.

ــورس و اوراق بهادار، ــازمان ب ــت نظارت بر نهادهاي مالي س مديريــرمايه گذاري را در طول يک ــامي پربازده ترين صندوق هاي س اس

سال اخير اعالم کرد

قاليباف اصـل: ارزش بازار سـرمايه در پايـان برنامه پنجـم توسـعه:بازار ۵۰۰ ميليـارد دالري غيـر قابل

دسترسي نيست خبرگزاري موج - ارزش بازار سرمايه در پايان برنامه پنجم توسعه به

۵۰۰ ميليارد دالر مي رسد

معاون شـرکت بورس: صنايع حاضـر در بورس، وزن چنداني در اقتصاد کشور ندارد

ــرمايه خبرگزاري موج - درحال حاضر وزن صنايع حاضر در بازار سکشور، تاثير چنداني در اقتصاد کشور ندارد.

به گزارش خبرنگار موج، محمد رضا رستمي معاون ناشران شرکت ــانه هاي خبري درخصوص ــورس اوراق بهادار تهران در جمع رس بــت: وظيفه ــرکت هاي جديد دربورس تهران، اظهارداش پذيرش ششرکت بورس، مطرح کردن شرکت ها در هيات پذيرش است و پس

از آن کنترل اين روند، در اختيار شرکت بورس نيست

ــورس: راه انـدازی اورق بهادار با ــرکت ب مدير عامل شدرآمد ثابت، در اولويت است

ــرکت ــن قاليباف مديرعامل ش به گزارش خبرنگار اقتصادی برنا، حســال ۸۹ ــت خبری خود در س بورس اوراق بهادار امروز در آخرين نشســرمايه و برنامه های آن در سال ۹۰ ــريح آخرين اقدامات بازار س به تشپرداخت و گفت: حجم معامالت سال جاری در بورس تهران بی ساب قه بود و امسال اين رقم به ۲۱ هزار ميليارد تومان رسيد. اين درحالی است که رقم ياد شده در سال ۸۸ معادل ۱۷ هزار و ۴۰۰ ميليارد تومان بود

۸۳

نماگرهای بازار

درصد تغيير اسفند ۸۹ به ۲۹ اسفند۲۹۱۳۸۷ اسفند ۲۹۱۳۸۸ اسفند ۱۳۸۹شرح اسفند ۸۸

درصد تغيير اسفند ۸۹ به اسفند ۸۷

۱۴۸,۵ ۷۱,۳ ۱,۱۱۵,۶۳۶۶۵۱,۴۲۸۴۴۸,۹۵۵ارزش بازار (ميلياردريال)

۳۴,۰ ۱۵,۱ ۳۳۰,۸۰۴۲۸۷,۵۰۲۲۴۶,۷۹۰ارزش اسمی (ميلياردريال)

۸۵,۴ ۴۸,۸ ۳,۴۲,۳۱,۸ارزش بازار به ارزش اسمی (مرتبه)

(۳۶,۲)۳۱,۹ ۱۳,۸۸۱۰,۵۲۲۱,۷۵گردش معامالت حجمی (درصد)*

* جمع انباشته معامالت خرد و بلوک تقسيم بر ارزش بازار در پايان ماه

* گردش معامالت از تقسيم انباشته معامالت خرد و بلوک و عمده از ابتدای سال بر ارزش بازار در پايان ماه حاصل می شود.

شاخص ها

درصد تغيير اسفند ۸۹ به ۲۹ اسفند۲۹۱۳۸۷ اسفند ۲۹۱۳۸۸ اسفند ۱۳۸۹شرحاسفند ۸۸

درصد تغيير اسفند ۸۹ به اسفند ۸۷

۱۹۵,۱ ۸۵,۸ ۹۴,۷۷۶,۰۵۱,۰۰۶,۰۳۲,۱۱۷,۳قيمت و سود نقدي

۱۹۲,۴ ۸۵,۸ ۲۳,۲۹۴,۹۱۲,۵۳۶,۷۷,۹۶۶,۵شاخص کل

---۸۴,۵ ---۲۹,۱۷۸,۲۱۵,۸۱۸,۹شاخص شناور آزاد

۲۰۷,۲ ۸۹,۷ ۱۹,۶۱۲,۱۱۰,۳۳۶,۵۶,۳۸۳,۷شاخص بازار اول

۱۳۵,۸ ۶۷,۳ ۲۹,۶۲۷,۶۱۷,۷۱۰,۴۱۲,۵۶۳,۵شاخص بازار دوم

۱۹۱,۱ ۷۷,۹ ۵۹,۸۳۸,۷۳۳,۶۴۱,۶۲۰,۵۵۲,۸شاخص مالي

۱۹۳,۱ ۸۷,۹ ۱۸,۰۹۳,۵۹,۶۲۹,۵۶,۱۷۲,۶شاخص صنعت

۲۷۵,۹ ۹۹,۳ ۱,۰۹۴,۳۵۴۹,۲۲۹۱,۱شاخص ۵۰ شرکت فعال تر

------------۱,۴۰۵,۲شاخص ۳۰ شرکت بزرگ(۱۰۰۰ = ۳۱/۰۵/۸۹)

معامالت سهام و حق تقدم

شرح

۱۲ ماهه منتهی به اسفند درصد تغيير سه ماهه چهارم سال ۸۸سه ماهه چهارم سال ۸۹۱۳۸۹

۱۲ ماهه منتهی به اسفند درصد تغيير۱۳۸۸

ارزش حجم ارزش حجم

ارزشیحجمی

ارزش حجم ارزش حجم

ارزشیحجمی(ميليون سهم/(ميلياردريال)(ميليون سهم)(ميلياردريال) (ميليون سهم)

(ميليون سهم/(ميلياردريال)برگه)(ميلياردريال)برگه)

۱۰۷ ۵۲ ۲۰۳۴۵,۹۰۳۱۲۷,۵۸۳۳۰,۲۴۳۶۱,۵۲۸ ۱۰۱ ۱۳,۵۳۸۴۱,۰۲۸۶,۷۴۰۱۳,۵۵۳خرد و بلوک

(۵۱)(۵۰)۱۶,۰۴۳۴۹,۷۲۲۳۲,۲۹۴۱۰۱,۳۹۱(۵۸)(۱۹)۱,۹۸۳۲,۹۶۶۲,۴۵۷۷,۱۱۶عمده

۹ (۱)۱۱۳۶۱,۹۴۵۱۷۷,۳۰۵۶۲,۵۳۷۱۶۲,۹۱۹ ۶۹ ۱۵,۵۲۱۴۳,۹۹۴۹,۱۹۷۲۰,۶۶۹جمع معامالت بازار

۹ (۱)۱۰۹۲۵۵۷۳۰۲۵۶۶۶۸ ۶۶ ۲۶۳۷۴۶۱۵۹۳۵۶متوسط روزانه

کارگری ، رد ديون دولت و جوايز (۶۳)(۷۵)۱,۷۳۳۳,۴۲۰۷,۰۱۳۹,۱۹۱(۹۲)(۹۰)۵۰۷۱۵۰۴۹۱۴صادراتی

۲۱۰ ۱۳۸ ۳۸,۲۳۴۳۷,۳۳۱۱۶,۰۷۵۱۲,۰۵۶------۰۰۰۰سهام عدالت

۱۸ ۱۹ ۱۰۴۱۰۱,۹۱۳۲۱۸,۰۵۵۸۵,۶۲۵۱۸۴,۱۶۶ ۶۱ ۱۵,۵۷۱۴۴,۰۶۵۹,۷۰۱۲۱,۵۸۳جمع کل معامالت

۱۹ ۲۰ ۱۰۱۴۱۹۸۹۷۳۵۱۷۵۵ ۵۸ ۲۶۴۷۴۷۱۶۷۳۷۲متوسط روزانه

۸۵

معامالت به تفکيک بازار

ارزش سهام و حق تقدم معامله شده ۱۸,۴ ۱۰۴,۲۲۱۸,۰۵۵۱۸۴,۱۶۶ ۴۴,۰۶۵۲۱,۵۸۳(ميليارد ريال)

۳,۵ ۱۴۷,۶۱۶۹,۳۷۷۱۶۳,۷۲۶ ۳۳,۶۷۴۱۳,۶۰۳بازار اول

۱۳۸,۲ ۳۰,۲۴۸,۶۷۸۲۰,۴۴۰ ۱۰,۳۹۱۷,۹۸۰بازار دوم

حجم سهام و حق تقدم معامله شده ۱۹,۰ ۶۰,۵۱۰۱,۹۱۳۸۵,۶۲۵ ۱۵,۵۷۱۹,۷۰۱(ميليون سهم)

۸,۱ ۸۰,۴۸۳,۱۹۸۷۶,۹۶۸ ۱۱,۷۷۸۶,۵۲۹بازار اول

۱۱۶,۲ ۱۹,۶۱۸,۷۱۴۸,۶۵۷ ۳,۷۹۳۳,۱۷۲بازار دوم

۱۲,۲ ۱۰۱,۱۳,۳۹۸,۵۲۴۳,۰۳۰,۲۹۱ ۱,۰۳۹,۸۴۰۵۱۷,۱۱۳دفعات معامله

۶,۷ ۸۶,۳۲,۳۴۴,۷۹۷۲,۱۹۶,۷۰۴ ۷۰۹,۳۸۱۳۸۰,۷۴۶بازار اول

۲۶,۴ ۱۴۲,۳۱,۰۵۳,۷۲۷۸۳۳,۵۸۷ ۳۳۰,۴۵۹۱۳۶,۳۶۷بازار دوم

رضه های دولتی به تفکيک سهام عدالت ، کارگری ، عمده و خرد - سه ماهه چهارم ۸۹رضه های دولتی به تفکيک سهام عدالت ، کارگری ، عمده و خرد - سه ماهه چهارم ۸۹

نام شرکت رديف

۱۲ ماهه منتهی به اسفند ۱۳۸۹سه ماهه چهارم ۱۳۸۹

واگذاری سهام عدالت، کارگری، رد ديون و عرضه خرد واگذاری سهام عدالت، کارگری، رد عرضه خرد کل عرضه دولتیعرضه عمده دولتیجوايز صادراتی

ديون و جوايز صادراتی

حجم (ميليون

سهم)

ارزش (ميليارد

ريال)حجم (ميليون ارزش (ميليارد ريال)حجم (ميليون سهم)

سهم)ارزش (ميليارد

ريال)حجم (ميليون

سهم)ارزش (ميليارد

ارزش (ميليارد حجم (ميليون سهم)ريال)ريال)

حجم (ميليون سهم)

ارزش (ميليارد ريال)

۰۰۰۰۰۰۰۰,۰۰۲۰,۰۰۹۰۰ ۰ فوالد خوزستان*۱

۱۳۰۰۰۰۷۱۳۳۲۵۵۰۰ ۷ بانک تجارت*۲

۱۴۰۰۰۰۹۱۴۳۴۴۷۰۰ ۹ بانک صادرات ايران*۳

۱۵۰۰۰۰۶۱۵۴۲۱۱۶۵۲۱۱,۸۶۴ ۶ شرکت حفاری شمال*۴

۰۰۰۰۰۰۰۳۳۳۹۴۴۵۰ ۰ ماشين سازی اراک۵

۰۰۰۰۰۰۰۱۴۲۵۰۰۰ ۰ سنگ آهن گل گهر۶

۱۴۰۰۰۰۳۱۴۳۰۳۰۶۰۰ ۳ معدنی وصنعتی چادرملو۷

۰۰۰۰۰۰۰۴۹۷۸۱۲۶۱۷۰ ۰ ايران خودرو۸

۸۶

۰۰۰۰۰۰۰۲۵۳۴۵۹۰۰ ۰ سرمايه گذاری رنا(هلدينگ)۹

۰۰۰۰۰۰۰۶۲۱۲۷۰۰ ۰ سايپا۱۰

۰۰۰۰۰۰۰۰,۰۱۰,۰۲۰۰ ۰ توسعه صنايع بهشهر(هلدينگ)۱۱

۰۰۰۰۰۰۰۰,۰۰۰۳۰,۰۰۰۵۰۰ ۰ پتروشيمی فارابی۱۲

۰۰۰۰۰۰۰۲۲۶۳۰۰ ۰ بيمه آسيا*۱۳

۰۰۰۰۰۰۰۰,۰۰۴۰,۰۵۹۰۰ ۰ داروسازی اسوه ۱۴

۰۰۰۰۰۰۰۰,۰۰۰۲۰,۰۰۰۳۰۰ ۰ کاشی نيلو۱۵

۱۱۵۰۰۰۰۳۹۱۱۵۷۰۱۹۵۰۰ ۳۹ فوالد مبارکه اصفهان*۱۶

۰۰۰۰۰۰۰۰,۰۲۰,۰۶۰۰ ۰ داروسازی کوثر۱۷

۹۸۰۰۰۰۲۵۹۸۶۰۲۴۶۰۰ ۲۵ مديريت پروژه های نيروگاهی۱۸

۱۰۵۰۰۰۰۹۱۰۵۱۴۱۴۵۳۵۲۳۸ ۹ ملی صنايع مس ايران ۱۹

۰۰۰۰۰۰۰۱,۹۷۱,۲۸۰۰ ۰ صنايع بسته بندی مشهد۲۰

۰۰۰۰۰۰۰۰,۱۰۰,۵۲۲۱۲ ۰ پتروشيمی فن آوران*۲۱

۳,۵۹۰۰۰۰۱۴۱,۱۴,۳۰۰۰ ۰,۹۹۷ سيمان خاش ۲۲

۰,۰۵۰۰۰۰۰۰۰,۰۳۲۰,۰۵۰۰ ۰,۰۳۲ پشم شيشه ايران ۲۳

۰۰۰۰۰۰۰۰,۰۴۰۰,۰۴۰۰ ۰ الميران ۲۴

۰۰۰۰۰۰۰۰,۰۵۲۰,۰۷۰۰ ۰ سيمان شمال ۲۵

۰۰۰۰۰۰۰۰,۰۰۹۰,۰۴۰۰ ۰ دارويی لقمان ۲۶

۰,۴۸۰۰۰۰۰۰۶,۱۱۵۹,۷۰۰ ۰,۰۳۳ بيمه دانا۲۷

۰۰۰۰۰۰۰۷,۷۲۹,۳۰۰ ۰ حق تقدم معدنی وصنعتی چادرملو۲۸

۰۰۰۰۰۰۰۰,۹۴,۱۰۰ ۰ سيمان داراب ۲۹

۰۰۰۰۰۰۰۰۰۶۰۲۶۰۶ ۰ سرمايه گذاری پتروشيمی۳۰

۱۱۶۰۰۰۰۱۸۱۱۶۵۶۲۲۷۱۴۰۳۲۳ ۱۸ پست بانک *۳۱

۳۲۵۰۷۱۰۰۶۳۱۰۲۱۱۰۱۶۸۵۰۷۱ ۱۳ پااليش نفت تبريز*۳۲

۰۰۰۰۰۰۰۳۶۰۰ ۰ پتروشيمی شيراز۳۳

۰۰۰۰۰۰۰۰,۰۰۴۰,۰۱۰۰ ۰ سيمان تهران ۳۴

۸۷

۱۳۰۵۲۷۵۰۷۱۰۰۱۸۱۵۹۸۸۷۱۲,۶۹۱۱,۸۷۱۳,۷۳۳جمع

* شرکتهای عرضه شده در راستای اصل ۴۴

شاخص قيمت و ارزش بازار به تفکيک صنعت (مرتب شده بر اساس ارزش بازار)

*P/Eتعداد شرکتشرحرديف

درصد تغيير شاخص شاخص قيمتقيمت اسفند ۸۹ به

اسفند ۸۸

درصد تغيير شاخص قيمت اسفند ۸۹ به

سال ۸۷

ارزش بازار در ۲۹/۱۲/۱۳۸۹

سهم از کل (درصد)ميليارد ريال۲۹ اسفند۲۹۱۳۸۷ اسفند ۲۹۱۳۸۸ اسفند ۱۳۸۹

۲۹۷,۹۱۸۸,۴۲۸۱۶,۸۹ ۹۳,۷ ۲۴۱۰,۷۱۱۲,۹۲۱,۵۶,۶۷۲,۱۳,۲۴۷,۵فلزات اساسي۱

۲۰۶,۸۱۶۷,۰۴۰۱۴,۹۷ ۸۳,۶ ۸۶,۳۰۲۹۱,۲۱۵۸,۶۹۴,۹بانك ها، موسسات اعتباري و ساير نهادهاي پولي۲

۲۳۳,۲۱۶۵,۷۴۲۱۴,۸۶ ۱۲۶,۰ ۱۸,۵۰۳۳۶,۱۱۴۸,۷۱۰۰,۹مخابرات۳

۳۰۲,۵۹۱,۶۳۲۸,۲۱ ۱۰۱,۷ ۸۱۰,۰۷۴,۸۵۴,۰۲,۴۰۶,۷۱,۲۰۵,۸استخراج كانه هاي فلزي۴

۲۱۶,۵۸۸,۹۷۱۷,۹۷ ۱۳۹,۸ ۳۱۶,۳۱۸,۳۰۹,۳۳,۴۶۴,۷۲,۶۲۵,۷خودرو و ساخت قطعات۵

۲۶۰,۴۸۸,۱۵۰۷,۹۰ ۱۱۲,۰ ۴۶,۸۸۱,۶۹۳,۶۷۹۸,۸۴۶۹,۹شركتهاي چند رشته اي صنعتي۶

۲۷۲,۸۵۰,۲۲۴۴,۵۰ ۱۰۷,۵ ۲۷۷,۲۶۹۴۹,۶۴۵۷,۷۲۵۴,۷محصوالت شيميايي۷

۸۹,۷۳۸,۱۰۱۳,۴۲ ۵۵,۳ ۶۷,۹۳۴۰,۶۲۷,۶۲۶,۱۶۷,۶۲۱,۴۱۶,۷فرآورده هاي نفتي، كك و سوخت هسته اي۸

۲۳,۷۳۳,۶۵۶۳,۰۲ ۲۰,۰ ۳۰۵,۹۰۱۹۶,۰۱۶۳,۴۱۵۸,۵سيمان، آهك و گچ۹

۲۶۳,۳۳۰,۹۵۱۲,۷۷ ۵۸,۲ ۲۷,۴۳۲۰۰,۱۱۲۶,۵۵۵,۱خدمات فني و مهندسي۱۰

۱۸۳,۱۳۰,۷۰۸۲,۷۵ ۸۶,۵ ۲۷۶,۹۳۱,۳۰۴,۱۶۹۹,۳۴۶۰,۷مواد و محصوالت دارويي۱۱

۱۴۱,۱۲۸,۶۶۹۲,۵۷ ۷۷,۱ ۵۴۹,۰۳۱۰,۰۲۲۷,۷---۱۴سرمايه گذاريها۱۲

۱۷,۱۶۵۱,۵۴(۱۳,۵)(۱۵,۶)۴۱۹,۹۲۸۸۴,۷۱,۰۴۸,۰۱,۰۲۲,۳حمل و نقل، انبارداري و ارتباطات۱۳

۵۹,۲۱۳,۱۴۹۱,۱۸ ۳۹,۷ ۱۲۴,۱۷۳۹۳,۰۲۸۱,۳۲۴۶,۹انبوه سازي امالك و مستغالت۱۴

۱۴۸,۱۱۲,۸۳۳۱,۱۵ ۴۶,۶ ۲۲۶,۰۸۶۶۷,۳۴۵۵,۳۲۶۹,۰محصوالت غذايي و آشاميدني بجز قند و شكر۱۵

۴۸۸,۷۱۲,۶۶۹۱,۱۴ ۲۲۳,۴ ۳۹,۳۹۱,۴۱۰,۳۴۳۶,۱۲۳۹,۶رايانه و فعاليتهاي وابسته به آن۱۶

۹,۸۱۶۰,۸۸---۱۹,۸ ---۴۸,۷۲۲,۰۹۸,۰۱,۷۵۱,۱بيمه و صندوق بازنشستگي به جز تأمين اجتماعي۱۷

۸۸

۱۷۸,۲۸,۶۴۶۰,۷۷ ۷۸,۹ ۱۱۵,۵۷۸۳,۴۹۳,۷۴۶,۶۸۳,۴۳۰,۰۰۸,۴ماشين آالت دستگاه هاي برقي۱۸

۶,۷۰۱۰,۶۰---۵,۹ ---۱۷,۳۱۲۰۰,۴۱۸۹,۳استخراج نفت گاز و خدمات جنبي جز اكتشاف۱۹

۲۹۹,۰۶,۲۷۹۰,۵۶ ۷۴,۲ ۴۵,۲۷۱,۱۶۳,۹۶۶۸,۳۲۹۱,۷ساير واسطه گري هاي مالي۲۰

۳۹,۲۴,۹۴۴۰,۴۴ ۲۲,۳ ۱۶۸,۱۳۲,۷۹۵,۸۲,۲۸۶,۶۲,۰۰۷,۹ماشين آالت و تجهيزات۲۱

۳۰۴,۳۳,۴۱۳۰,۳۱ ۱۴,۹ ۱۵۶,۸۸۱,۳۵۶,۱۱,۱۷۹,۸۳۳۵,۴پيمانكاري صنعتي۲۲

۲۸۴,۶۳,۰۶۴۰,۲۷ ۶۵,۴ ۹۱۱,۳۸۴,۷۶۶,۵۲,۸۸۱,۸۱,۲۳۹,۳ساخت محصوالت فلزي۲۳

۵۳,۰۲,۵۸۳۰,۲۳ ۴۹,۰ ۱۰۷,۵۰۲,۶۵۶,۷۱,۷۸۳,۵۱,۷۳۵,۹الستيك و پالستيك۲۴

۸۴,۷۲,۴۱۹۰,۲۲ ۲۷,۳ ۲۰۶,۶۳۲۵۲,۵۱۹۸,۳۱۳۶,۷ساير محصوالت كاني غير فلزي۲۵

۱۰۰,۸۲,۳۴۱۰,۲۱ ۲۹,۷ ۱۰۵,۱۲۴۸۷,۳۳۷۵,۷۲۴۲,۷كاشي و سراميك۲۶

۲۵۶,۴۲,۲۸۴۰,۲۰ ۷۰,۰ ۱۴۶,۴۵۹۸۲,۵۵۷۸,۱۲۷۵,۷قند و شكر۲۷

۱۰۵۴,۰۱,۸۷۲۰,۱۷ ۳۰۳,۳ ۸۵۴,۱۲۱۱,۸۷۴,۰---۱دباغي ، پرداخت چرم و ساخت انواع پاپوش۲۸

۱۰۰,۲۱,۰۶۷۰,۱۰ ۴۶,۵ ۱۳,۸۹۱,۰۰۴,۰۶۸۵,۵۵۰۱,۴وسايل اندازه گيري، پزشكي و اپتيكي۲۹

۲۲۷,۴۶۶۱۰,۰۶ ۳۳,۰ ۴۵,۹۲۶۳۷,۱۴۷۹,۰۱۹۴,۶ساخت راديو، تلويزيون و دستگاهها و وسايل ارتباطي۳۰

۴,۰۳۴۵۰,۰۳ ۲۴,۱ ۳۵,۹۹۲۱۷,۴۱۷۵,۲۲۰۹,۰منسوجات۳۱

۱۳,۷۳۰۵۰,۰۳ ۴,۴ ۴۷,۶۰۱,۳۹۳,۵۱,۳۳۴,۳۱,۲۲۵,۲محصوالت كاغذي۳۲

۲۶۲,۰۲۷۳۰,۰۲ ۱۳۳,۶ ۱۹,۶۳۴۶۷,۶۲۰۰,۲۱۲۹,۲استخراج ذغال سنگ۳۳

۱۶۴۰,۰۱(۰,۸)۲۷,۸ ۱۶,۳۵۷,۷۹۲,۹۶,۰۹۵,۶۷,۸۵۴,۶انتشار، چاپ و تكثير۳۴

۱۲۷,۶۱۵۵۰,۰۱ ۹۰,۶ ۱۵,۵۱۶۵۴,۴۳۴۳,۴۲۸۷,۶كشاورزي ، دامپروري وخدمات وابسته به آن۳۵

۱۸۸,۲۱۲۷۰,۰۱ ۱۳۶,۵ ۲۸,۷۲۱۳,۲۷۵,۸۵,۶۱۳,۳۴,۶۰۶,۵محصوالت چوبي۳۶

۴۶,۰۹۰۰,۰۱ ۴۱,۰ ۱۷,۰۹۱,۱۵۵,۹۸۱۹,۶۷۹۱,۵استخراج ساير معادن۳۷

۱۹۲,۴۱,۱۱۵,۶۳۶۱۰۰ ۸۵,۸ ۳۴۲۷,۷۰۲۳,۲۹۴,۹۱۲,۵۳۶,۷۷,۹۶۶,۵کل

*۳۶ شرکت دارای EPS صفر ويا منفی بوده اند که در محاسبات لحاظ نشده اند. همچنين به دليل عدم الزام ارائه پيش بيني سود شركت هاي واقع در صنعت سرمايه گذاري ها، صنعت مذکور (۱۴ شركت) در گزارش P/E لحاظ نمي گردد. در نتيجه P/E محاسبه شده فوق بر مبنای ارزش بازار۲۹۲ شرکت (۱۰۷۹۳۹۳ ميليارد ريال) و سود پيش بينی شده (۱۴۰۲۵۱ميليارد ريال) می باشد.

۸۹

۹۰

۹۱

۹۲

۹۳

۹۴

۹۵

۹۶