Aula2 - Aspectos teoricos [Modo de Compatibilidade]pmbortolon.wdfiles.com/local--files/home/Aula2 - Aspectos teoricos.… · Aula 2 Profa. Patricia Maria Bortolon. Adam Smith, The

Governança Corporativa

Profa. Patricia Maria Bortolon


Aspectos Teóricos em Governança

Corporativa

Aula 2


Aula 2

Adam Smith, The Wealth of Nations, 1776

“The directors of such (joint-stock) companies,

however, being the managers rather of other

people’s money than of their own, it cannot well be

expected that they should watch over with the same

anxious vigilance with wich the partners in a private

copartney frequently watch over their own...


copartney frequently watch over their own...

... negligence and profusion, therefore, must always

prevail, more or less, in the management of the

affairs of such a company.”

As disciplinas envolvidas no estudo da GC

• Finanças

• Economia

• Contabilidade

• Direito

• Gestão


• Gestão

• Comportamento organizacional

Fonte: Mallin, 2010

Desenvolvimento da GC

• É um fenômeno global, mas, complexo devido às diferenças legais, culturais e estruturais como a propriedade nos diferentes países

• Algumas teorias são mais adequadas a alguns países do que outros


• Um aspecto fundamental é se as companhias operam sob um framework voltado para o acionistas ou para um grupo mais amplo de partes interessadas (stakeholders) – Ex: EUA x Alemanha

Dois Mundos

Propriedade Propriedade

PermanentePermanente

Perspectiva Perspectiva

RelacionalRelacional

Donos Donos

têm têm

Grande Grande

ForçaForça

Propriedade Propriedade

TemporáriaTemporária

Perspectiva Perspectiva

TransacionalTransacional

Donos Donos

têm têm

PequenPequen

a Forçaa Força


ContinentalContinental

RelacionalRelacional

Capital Capital

ConcentradoConcentradoInformações Informações

InternalizadasInternalizadas

Negociação Negociação

baseada em baseada em

Preços de Preços de

AtivosAtivos

TransacionalTransacional

Capital Capital

FragmentadoFragmentadoInformações Informações

SimétricasSimétricas

Negociação Negociação

baseada em baseada em

Preços de Preços de

MercadoMercado

Anglo Anglo -- SaxãoSaxão

Civil Law Common Law

Common Law x Civil Law

• Common Law– Baseada nas leis medievais inglesas

– Inclui Reino Unido, EUA e outras antigas colônias britânicas

– Decisões baseadas no julgamento de juízes e juris, e princípios legais construídos a partir de “jurisprudências”

– Maior flexibilidade

• Civil Law


• Civil Law– Baseado na lei romana

– Juízes são servidores que aplicam códigos legais com determinações específicas

– Limitam a habilidade para lidar com mudanças

– Maior codificação e menor proteção legal de direitos

– Menor incentivo ao investimento

Resumo das Principais Teorias

Nome da Teoria Resumo

Agência Relação de agência onde uma parte, o principal, delega poder para outra parte, o agente. No contexto da corporação o principal é o proprietário e o agente os gestores.

Economia dos custos de transação

Vê a firma como uma estrutura de governança. A escolha de uma estrutura de governança adequada pode alinhar os interesses de acionistas e gestores.

Stakeholder A estrutura de governança deveria prover representação a


um grupo maior de partes interessadas do que somente os acionistas

Stewardship Conselheiros são “capitães” dos ativos da companhia e estarão predispostos a agir no melhor interesse dos acionistas.

Class hegemony O conselho se vê como uma elite no topo da companhia e irá recrutar/promover tarefas e conselheiros de forma adequada a essa elite

Managerial hegemony Os executivos, com seu conhecimento do dia a dia da empresa, podem neutralizar ou influenciar o conselho.

Teoria da Agência

A FIRMA

EmpresaUma região de troca

Acionistas

Financiadores

Fornecedores

Proprietários


Uma região de troca

Empregados

Proprietários

Clientes

Governo

Etc...

ContratosRelações contratuais

São a essência

da firma

Teoria da Agência

Desenvolvimento

Econômico

Acionista

Criação de valor

Empregados

Bem-Estar

GovernoComunidade

Nexo Contratual entre Agentes


FIRMA

Executivo

Maximizar sua

Utilidade

Financiador de capital

Investidores

Emprestam capital

Proteção dos Recursos

Naturais

Consumidores

Satisfação das

Necessidades

Problema: os contratos podem ser considerados completos?

Teoria da Agência

RELAÇÃO DE AGÊNCIA

“Existirá relação de agente sempre que houver uma relação de

emprego na qual o bem estar de alguém dependa daquilo que é feito

por outra pessoa.” (Pindyck e Rubinfeld)

Principal:

Ambiente Empresarial


Agente: Indivudio atuante

Principal: Individuo afetado pela ação do agente

Agente: Possuidor da técnicas

Principal: Detentor do capital

Monitoramento

Teoria da Agência

Teoria da Agência:

Relação na qual se estabelece um contrato no qual uma ou mais pessoas (principal) engajam outra pessoa (agente) para desempenhar alguma tarefa em seu favor, envolvendo a delegação de autoridade para a tomada de decisão pelo


delegação de autoridade para a tomada de decisão pelo agente.

Teoria da Agência

Os executivos (agentes) podem ter interesses divergentes em relação aos acionistas (principais);

Maximizar sua riqueza Maximizar utilidade pessoal

Acionista [Principal] Executivo [Agente]


Foco no longo prazo Foco no curto prazo

Assimetria Informacional

Teoria da Agência

Principal

� Detentor da Propriedade;

� Detentor do Capital;

Agente

� Executar as tarefas;

�Poder de decisãox


� Detentor do Capital;

� Fornece autoridade.

�Poder de decisãoxOs acionistas incorrem em custos para alinhar os interesses dos

executivos aos seus ��”custos de agência”

Teoria da Agência – Custos de Agência

• Custos de criação e estruturação de contratos entre o principal e o agente;

• Gastos de monitoramento das atividades do agente pelo principal;

• Gastos promovidos pelo próprio agente para


• Gastos promovidos pelo próprio agente para mostrar ao principal que seus atos não serão prejudiciais a ele;

• Perdas residuais, decorrentes da diminuição da riqueza do principal por divergências entre as decisões do agente e as decisões que maximizariam a riqueza do principal.Fonte: Silveira, 2010


Fonte: Silveira, 2010


• Fatores que podem determinar um maior/menor nível de custos de agência:–Executivo com maior senso ético levam as companhias a incorrer em menores custos de agência

–Quanto maior o custo de monitoramento das decisões e despesas dos gestores, maiores os custos de


agência

–Quanto mais difícil mensurar o desempenho específico dos executivos, maiores tendem a ser os custos de agência

–Quanto mais importante um determinado executivo para a empresa, mais difícil sua substituição e maiores tendem a ser os custos de agência



• Além dos fatores anteriores Jensen (1986) lista:–Empresas com excesso de fluxo de caixa livre e poucas oportunidades de investimento tendem a incorrer em maiores custos de agência.

–Solução 1: maior endividamento como fator gerador de pressão por resultados


–Solução 2: distribuir o máximo de dividendos

–Solução 3: sistema de remuneração com incentivos de longo prazo alinhados aos interesses dos investidores

–Solução 4: leveraged buyouts (investidores ou fundos específicos adquirem o controle por meio de takeover hostis, com recursos captados junto a credores. Para pagar a dívida os novos donos são forçados a aprimorar substancialmente o desempenho das empresas investidas)


JENSEN, Michael. “Agency costs of free cash flow, Corporate Finance andTakeovers”. American Economic Review, v. 76, pp. 323-329, mai. 1986

Teoria da Agência – Custos de Agência e

Estrutura de Propriedade

• Estrutura de propriedade pulverizada => conflito de agência entre acionistas e executivos

• Controle concentrado–Efeitos positivos: efeito-incentivo – grandes acionistas têm maior incentico para coletar informações e monitorar os executivos


monitorar os executivos–Efeitos negativos:

• efeito-entrincheiramento – acionistas passam a perseguir benefícios privados de controle à custa dos demais investidores (expropriação)

• Acionistas “não diversificados” – minimizam risco pela diversificação excessiva das atividades da empresa, ou pelo excesso de conservadorismo nos projetos empreendidos (ineficiência)


A concentração de propriedade influencia o tipo de

fraude que pode vir a ocorrer nas companhias?

• O foco dos órgãos reguladores–Propriedade dispersa: detecção de resultados inflacionados

–Propriedade concentrada: transações com partes relacionadas

• Reformas como a Lei Sarbannes-Oxley não são o remédio mais apropriado para países com


remédio mais apropriado para países com propriedade concentrada

• Auditoria externa–Propriedade dispersa: deveriam se reportar a comitê de auditoria composto por membros independentes

–Propriedade concentrada: deveriam se reportar aos acionistas minoritários


COFFEE, John C. “A Theory of Corporate Scandals: Why the U.S. andEurope Differ”. Columbia Law and Economics Working Paper, n. 274

Conflito de Agência entre Acionistas e Credores

• Acionistas podem expropriar os credores–Escolhendo projetos mais arriscados do que gostariam os credores.• Em caso de sucesso a maior parte dos ganhos vai para os acionistas pois os credores têm direito a parcela fixa (juros)

• Em caso de fracasso a maior perda recai sobre os credores, já que a empresa não conseguirá arcar com seus compromissos


que a empresa não conseguirá arcar com seus compromissos

–Tendência ao sub-investimento• Acionistas se recusam a aportar recursos para financiar novos projetos

– “Esvaziamento da propriedade”• Acionistas fazem retiradas maciças de capital próprio via pagamento de dividendos extraordinários ou outros meios


Resumo das Principais Teorias

Nome da Teoria Resumo

Agência Relação de agência onde uma parte, o principal, delega poder para outra parte, o agente. No contexto da corporação o principal é o proprietário e o agente os gestores.

Economia dos custos de

transação

Vê a firma como uma estrutura de governança. A escolha de uma estrutura de governança adequada pode alinhar os interesses de acionistas e gestores.

Stakeholder A estrutura de governança deveria prover representação a


um grupo maior de partes interessadas do que somente os acionistas

Stewardship Conselheiros são “capitães” dos ativos da companhia e estarão predispostos a agir no melhor interesse dos acionistas.

Class hegemony O conselho se vê como uma elite no topo da companhia e irá recrutar/promover tarefas e conselheiros de forma adequada a essa elite

Managerial hegemony Os executivos, com seu conhecimento do dia a dia da empresa, podem neutralizar ou influenciar o conselho.

Teoria da Economia dos Custos de Transação

• A unidade de análise e a transação e não os contratos

• Firmas existem e crescem à medida que conseguem internalizar operações (conseguem fatores de produção a um custo menor do que a alternativa de transacionar no mercado)


alternativa de transacionar no mercado)

• Todas as técnicas que melhoram a capacidade gerencial favorecem o crescimento da firma (inclusive GC)

• GC permite decisões em situações não previstas nos “contratos” com partes interessadas

Fonte: Mallin, 2010

Stakeholder Theory

• Leva em consideração um grupo maior de partes interessadas na empresa (funcionários, fornecedores, comunidade etc...)

• O racional de privilegiar os acionistas reside no fato destes terem direito residual sobre a geração de caixa, o que os levaria a usar os recursos de forma eficiente beneficiando


levaria a usar os recursos de forma eficiente beneficiando à sociedade como um todo

• Diferentes mecanismos de monitoramento:– Shareholder – modelo anglo-americano: conselho é eleito pelos acionistas e composto de membros executivos e não-executivos

– Stakeholder – modelo germânico: alguns grupos, p. ex., empregados têm direito assegurado por lei de ter cadeira no conselho de administração.

Fonte: Mallin, 2010

Stakeholder Theory – Jensen (2001)

• Os defensores da teoria dos stakeholders não explicam como resolver o trade-off entre os interesses das diferentes partes interessadas

• Isso dificulta o estabelecimento de objetivos e a responsabilização dos gestores por seus atos

• Jensen defende a Maximização do Valor “Esclarecida”


• Jensen defende a Maximização do Valor “Esclarecida”– Utiliza a estrutura da Teoria dos Stakeholders mas aceita a maximização do valor de longo prazo da firma como o critério para resolver problemas de trade-off entre os stakeholders

– Dessa forma se resolve o problema dos múltiplos objetivos inerentes a Teoria dos Stakeholders tradicional

Fonte: Mallin, 2010

JENSEN, M. (2001), “Value Maximization, Stakeholder Theory, andthe Corporate Objective Function”. Journal of Applied Corporate Finance, v. 14, no. 3

Stewardship Theory

• Argumenta contra a Teoria de Agência que enfatiza o controle do “oportunismo” dos executivos através de conselhos de administração independentes e incentivos para alinhar os interesses do CEO com os dos acionistas

• A Stewardship Theory enfatiza os benefícios aos acionistas de estruturas que favoreçam a autoridade dos


acionistas de estruturas que favoreçam a autoridade dos tomadores de decisão.

• Defendem a unificação dos papéis do CEO e presidente do conselho.

• O retorno dos acionistas é garantido não por um maior monitoramento e controle dos gestores, mas sim dando a eles autonomia.

Fonte: Mallin, 2010

Exemplos de Problemas de Agência dos

Gestores

1. O caso Jack Welch – GE (2002)

2. O caso Occidental Petroleum (1990)

3. Caso Walt Disney distingue boas práticas do que prevê a Lei

4. Estudo mostra utilização frequente de jatos corporativos para fins pessoais pelos CEOs norte-americanos


para fins pessoais pelos CEOs norte-americanos

5. Ex-CEO da NYSE deverá devolver US$100 milhões do seu pacote de remuneração


Exemplos de Problemas de Agência dos

Controladores

DA SILVEIRA, A. M.; DIAS, A. L. What are the Costs of Conflicts between Controlling and Minority Shareholders in a Concentrated Ownership Environment?, working paper, 2008, Disponível em: <http://ssrn.com/abstract=1019241>



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