Cenário Macroeconômicomkt.guideinvestimentos.com.br.s3.amazonaws.com/Carteiras... · 2018-01-16 · do ex-presidente (envolvendo o tríplex) ... Meirelles para explicar as razões

Cenário Macroeconômico

Janeiro de 2018

Comentários & Perspectivas

O ano de 2017 ficou para trás. O desempenho dos mercados – alta do Ibovespa, dólar relativamente estável e queda expressiva da percepção de risco-país –, nem de longe, parece refletir o tumultuado cenário político dos últimos meses. Mas fomos bastante assertivos: na maior parte do tempo, tivemos uma recomendação mais otimista em bolsa, e mais neutra em relação ao real. No front político: Brasília viveu intensamente. Quase testemunhou um novo processo de impeachment, quase vivenciou a aprovação da (tão esperada) reforma da previdência. Nem lá, nem cá. Mas passou. A tal “pinguela” – parafraseando FHC – sobreviveu. À frente, nos espera um ano de Copa do Mundo, de eleições presidenciais. Será um ano de volatilidade. A economia segue dando bons sinais de recuperação, ganha fôlego, e as projeções para 2018 têm sido revisadas para cima. A inflação, baixa, dá espaço para que o banco central (BC) continue com o ciclo de corte de juros. No mínimo, esperamos alguns meses de juros baixos, que continuarão a dar forças à economia. É neste contexto que os investidores estarão cada vez mais atentos às pesquisas eleitorais. O risco fiscal se confunde, cada vez mais, com as perspectivas eleitorais. Não é por acaso: é a partir de 2019 que o cumprimento das metas fiscais será ainda mais desafiador. Como pano de fundo, contamos com um cenário internacional ex-tre-ma-men-te positivo. Juros (ainda) baixos nos países desenvolvidos, liquidez abundante, e crescimento econômico forte fizeram com que os investidores tomassem mais risco. Seremos sinceros: difícil ficar melhor do que está, por muito mais tempo. Ou seja: é momento para fazermos mais reformas. No exterior, para que o crescimento forte dure por mais tempo. No Brasil, para que o país possa crescer mais, e para que o risco fiscal diminua. Seguimos otimistas em relação à bolsa local – perspectiva amparada pela conjuntura macroeconômica. Para os próximos meses, temos um viés de valorização para o dólar. De modo geral, esperamos um dólar no próximo ano mais valorizado frente às moedas dos emergentes (menos frente às moedas dos desenvolvidos). Difícil esperar um ano de dólar tão fraco como o de 2017, em nossa opinião. Afinal, entre outros motivos, esperamos que a economia dos EUA aqueça ainda mais – algo que fará o BC americano subir juros no ano que vem.

1

Cenário Brasil » Política: Lula e Bolsonaro, ainda na liderança Com a proximidade das eleições presidenciais, começaremos a reportar os números mais recentes das pesquisas de intenção de votos, e as novidades mais relevantes, do nosso ponto de vista. Será uma oportunidade para consolidarmos estes pontos, e refletirmos sobre como estes têm impactado os mercados (o nosso foco principal). Segundo pesquisa Ipsos, Lula teve em dezembro o seu 6º mês seguido de melhora na avaliação, enquanto demais candidatos, como Alckmin (PSDB), Marina (Rede) e Bolsonaro (PSC) registraram algum tipo de desgaste. Embora a sua aprovação seja alta (atingiu agora 45%), a sua desaprovação também o é (54%). Mais: vale lembrar que a corrida eleitoral de Lula pode ser interrompida. O caso do ex-presidente (envolvendo o tríplex) será julgado dia 24 de janeiro pela 8ª Turma do TRF-4 (Tribunal Regional Federal da 4ª Região). Além dos nomes que já citamos, outros candidatos podem entrar na disputa, tornando a eleição de 2018 bastante pulverizada – característica semelhante à de 1989, que acabou num 2º turno com candidatos não associados ao governo federal. Entre possíveis candidatos, temos Henrique Meirelles, hoje no PSD; e Rodrigo Maia,

pelo DEM. Aliás, caso Maia reunifique o chamado “centrão”, pode contar com um significativo tempo de propaganda eleitoral em TV e rádio (o “centrão” tem 40% deste tempo). Nos próximos meses, acreditamos que acordos entre estes partidos de “centro” acabarão dando maior clareza ao candidato que será mais forte para concorrer com Lula e Bolsonaro, hoje os líderes em intenção de votos. Por último, vale dizer que o próprio Temer não descarta participar da corrida, a despeito da alta rejeição ao seu governo. A pesquisa CNI/Ibope, divulgada no dia 20 de dezembro, mostrou que 74% dos brasileiros o consideram “ruim ou péssimo”, por exemplo. » Atividade: o viés positivo continua As projeções para o PIB, aos poucos, tem sido revisadas para cima. O mercado olha cada vez mais para 2018, em meio a um crescimento que acelera no final de 2017. Segundo o Boletim Focus, o mercado vê um crescimento cada vez mais próximo de 3%. Esta taxa, aliás, já é a esperada pela própria Fazenda (que até há pouco falava em 2%). O Ipea também espera 3%, puxado por um crescimento de 3,4% do consumo das famílias, e de 5,2% dos investimentos. Mais otimista – embora não queira colocar isto “na conta” --, o secretário de Política Econômica da Fazenda, Fabio Kanczuk, tem dito que os

http://www.ipea.gov.br/portal/images/stories/PDFs/conjuntura/171220_cc37_visao_geral.pdf

investimentos poderiam crescer “a um ritmo de dois dígitos”, sem dar maiores especificações. Isto poderia fazer o PIB crescer mais do que 3%, claro. Por outro lado, um pouco menos otimista, está o BC. Em seu Relatório Trimestral de Inflação (RTI), divulgado em dezembro, projeta um crescimento de 2,6% para 2018 (contra os 2,2% projetados 3 meses atrás). Para ele, tanto o consumo das famílias quanto os investimentos crescerão 3%. » Mercado de trabalho: tendência é de melhora A taxa de desemprego começou o ano em 12,6%, atingiu o pico em março, quando bateu 13,7%, e começou a cair. Até outubro, estava em 12,2%, segundo dados do IBGE. Considerando a população ocupada, houve um acréscimo de 1,6 milhão de pessoas, ao atingir 91,5 milhões. A tendência é que o desemprego continue a cair, puxado não só pelo aumento das vagas informais, mas também pelas formais. Vale notar que a “taxa de desemprego natural” – conceito abstrato, que pode ser vista como a taxa de “equilíbrio”, e que não pressiona a inflação – deve estar por volta de 10%. Por conta das reformas – especialmente a trabalhista --, pode recuar para algo mais próximo de 9%. Ou seja, o desemprego, hoje pouco acima de 12%, poderia cair até 9-10%, sem trazer desequilíbrios à economia. » Inflação: ainda favorável O quadro inflacionário segue favorável. Aliás, o presidente do BC, Ilan Goldfajn, precisará escrever uma carta ao ministro Henrique Meirelles para explicar as razões de o IPCA terminar o ano abaixo de 3%, o limite inferior das bandas de inflação. Por trás disto, está a deflação dos preços de alimentação no domicílio, por exemplo. Vale notar: entre novembro de 2016 e novembro de 2017, a variação destes preços, acumulada em 12 meses, passou de +11,56% para uma deflação de 5,30% -- algo que explica 65% da queda do IPCA neste período. À frente, por conta da elevada ociosidade e também por conta da inércia inflacionária, espera-se que o IPCA feche 2018 próximo de 4%, ligeiramente abaixo do centro da meta de inflação, de 4,5%. » Política Monetária: Selic deve terminar em 7% O BC cortou a Selic de 7,50% para 7,00%, em linha com o esperado. No seu comunicado, foi bastante claro: “Para a próxima reunião, caso o cenário básico evolua conforme esperado, e em razão do estágio do ciclo de flexibilização, o Comitê vê, neste momento, como adequada uma nova redução moderada na magnitude de flexibilização monetária”. Ou seja, esperamos que no próximo Copom (dias 6 e 7 de fevereiro), o BC cortará a Selic de 7,00% para

6,75%. Somente um “choque” inesperado alteraria os planos do BC. Vale a ressalva: a despeito da postergação da reforma da previdência – que, segundo o governo, ficará para fevereiro –, o BC tem reafirmado esta comunicação, reforçando a intenção de continuar com o atual ciclo de queda de juros. Afinal, “a conjuntura econômica prescreve política monetária estimulativa, ou seja, com taxas de juros abaixo da taxa estrutural”. Por enquanto, o nosso cenário-base é de manutenção da Selic em 6,75% até o final do ano. » Política Fiscal: risco ainda elevado O setor público consolidado (governo central, Estados, municípios e estatais, com exceção de Petrobras e Eletrobras) precisa cumprir a meta de déficit primário de R$163 bi em 2017, e de R$161 bi em 2018. Além disso, precisará cumprir o “teto de gastos” (Emenda Constitucional 95/2016). Isto quer dizer que os gastos não poderão ultrapassar os R$1.309 bi em 2017, e R$1.348 bi em 2018. Ambas as “restrições” devem ser cumpridas em 2017, e possivelmente em 2018. O problema começa a se agravar, em nossa opinião, a partir de 2019. Isto é algo que o próximo presidente precisará, desde o início, encarar. Ou seja: o fiscal seguirá sendo uma preocupação, apesar do cumprimento das metas de curto prazo.

Cenário Externo » EUA: reformas, crescimento e elevações de juros A reforma tributária de Donald Trump foi finalmente aprovada pelo Congresso – algo que fortalecerá, ainda mais, à economia que já está aquecida. Neste contexto, o Fed atualizou as suas projeções, e agora espera que o PIB cresça 2,5% em 2018, acima dos 2,1% esperados há 3 meses. A taxa de desemprego, hoje em 4,1%, deve recuar para 3,9%. Aqui, vale pontuar: a “taxa de desemprego natural”, segundo o próprio Fed, é de 4,6%. Ou seja: o mercado de trabalho já está bem aquecido (com uma taxa de desemprego abaixo do “neutro”). Espera-se, portanto, que a elevação da inflação seja uma questão de tempo. Hoje em 1,5% no acumulado em 12 meses, espera-se que esta vá para 1,9% até o final de 2018. Isto levará o Fed a normalizar os juros: em seu cenário-base, considera que estes passarão dos atuais 1,25-1,50% para 2,00-2,25% ao ano. Ou seja: que haveria 3 elevações de juros em 2018. O mercado, por outro lado, permanece mais cético. Nós, neste ambiente, acreditamos que o mercado pode ser surpreendido quando a inflação subir, e isto, por sua vez, reforçará os planos do Fed, e deve manter o dólar mais forte ao redor do mundo (frente às moedas dos emergentes, em particular). As perspectivas para as bolsas ainda são favoráveis, embora vejamos menor potencial à frente do que víamos meses atrás. Assim, podemos revisar a nossa expectativa para “neutra” em algum momento no futuro. » Zona do Euro: risco político, mas economias fortes Começamos pelos riscos: os partidos favoráveis à independência da Catalunha, na Espanha, conquistaram a maioria absoluta do Parlamento regional. Por enquanto, continuaremos a monitorar o risco político na região. Mas as perspectivas de médio prazo para as bolsas da região seguem bastante positivas, em nossa opinião. Afinal, dados de crescimento continuam a mostrar um desempenho positivo, não só nos países tradicionalmente mais fortes, mas também nos periféricos. A inflação, ainda abaixo da meta oficial (de “ao redor de 2%”), deve manter os estímulos do BC até, no mínimo, setembro de 2018. A aceleração da inflação, em relação à dos EUA, deve ser mais lenta. Este suporte do BC – via juros ainda baixos, e compras de ativos mensais – é algo que reforça a nossa visão mais otimista sobre os mercados da região.

2

12,2%

9%

10%

6%

7%

8%

9%

10%

11%

12%

13%

14%

2014 2015 2016 2017

Taxa de desemprego

desemprego neutro

Fonte: IBGE (PNAD Contínua); Elaboração: Guide Investimentos.

http://www.bcb.gov.br/htms/relinf/port/2017/12/ri201712P.pdf

https://www.federalreserve.gov/monetarypolicy/files/fomcprojtabl20171213.pdf

Fonte: Bloomberg. Elaboração: Guide.

Peso Ticker Empresa Variação Contribuição 10% TEND3 Tenda 17,72% 1,77%

10% VALE3 Vale 15,79% 1,58%

10% CVCB3 CVC Brasil 8,53% 0,85%

10% SUZB3 Suzano 6,74% 0,67%

10% ITSA4 Itausa 6,02% 0,60%

10% PETR4 Petrobras 4,68% 0,47%

10% EQTL3 Equatorial 2,66% 0,27%

10% CCRO3 CCR 2,02% 0,20%

10% CRFB3 Carrefour Br. 0,39% 0,04%

10% BVMF3 B3 -0,81% -0,08%

Janeiro de 2018

Performance

O mês de dezembro foi marcado pelo rali de final de

ano, que foi evidenciado nas principais bolsas

internacionais. O momento cíclico mais favorável da

economia e a ancoragem das expectativas de inflação

ajudaram na construção de um cenário local mais

otimista, em meio do início do recesso político.

O índice de referência iniciou o mês mais

pressionado, com a postergação da Previdência e

possibilidade maior de revisão da nota de crédito

soberana. Ao longo do mês se recuperou e no final

engatou um movimento ascendente mais robusto.

A nossa carteira, que conta com um perfil mais

balanceado e menos volátil, surpreendeu e obteve um

sólido desempeno, acima do Ibovespa. No acumulado

do ano, a carteira obteve performance em linha com o

benchmark.

Em dezembro: o destaque positivo foi a Tenda, com o

momento cíclico mais favorável do segmento

imobiliário e a Vale, acompanhando a nova rodada de

valorização do minério de ferro. Na outra ponta, a B3

acabou obtendo mais um desempenho negativo, após

dois meses de baixa.

Dezembro de 2017

Janeiro

No front micro, seguimos atentos ao quadro político,

com possíveis reformas ministeriais, e o avanço da

reforma da Previdência. Embora difícil de precificar,

vemos que a probabilidade de a reforma da

previdência passar deve aumentar na margem nas

próximas semanas. Será algo que continuará a mexer

com os mercados.

No exterior, seguimos acompanhando os

desdobramentos da aprovação da reforma tributária

dos EUA e o sólido desempenho das economias

desenvolvidas e da China. Tais fatores devem

continuar a influenciar nos movimentos do mercado

e das commodities.

Em nossa carteira, realizamos duas trocas.

Substituímos os papéis da CCR (CCRO3) pelas ações

da Rumo (RAIL3). Além disso, substituímos as ações

do Carrefour Brasil pelas ações da Ambev. Vemos

que os novos ativos tendem a se valorizar mais no

curto prazo. De modo geral, frisamos que seguimos

com uma estratégia de diversificação e maior

seletividade no que diz respeito à carteira.

Legenda: + Aumentou peso (-) Diminuiu peso = Manteve peso

Peso Ticker Empresa Alteração 10% ABEV3 Ambev Entrou

10% BVMF3 B3 =

10% CVCB3 CVC Brasil =

10% EQTL3 Equatorial =

10% ITSA4 Itausa =

10% PETR4 Petrobras =

10% RAIL3 Rumo Entrou

10% SUZB3 Suzano =

10% TEND3 Tenda =

10% VALE3 Vale =

Mês 2017 Início

Carteira 6,37% 26,10% 39,15%

Ibovespa 6,16% 26,86% 48,33%

Saiu Entrou Carrefour (CRFB3) Ambev (ABEV3)

CCR (CCRO3) Rumo (RAIL3)

3

39,2%

48,3%

-30%

-25%

-20%

-15%

-10%

-5%

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50%

jan/14 jul/14 jan/15 jul/15 jan/16 jul/16 jan/17 jul/17

Desempenho acumulado da Carteira Top Picks Desde o inicio (01/01/14)

Carteira Top Picks IBOV

Ambev (ABEV3)

O ativo apresenta uma característica defensiva para a cesta e

sustentamos nossa recomendação, devido à: (i) recuperação

dos volumes em função da demanda sazonalmente mais forte

no 4T; (ii) fim da guerra dos preços; e (iii) recuperação da

atividade econômica local, com aumento cada vez maior do

consumo. No Brasil, esperamos um 4º trimestre com demanda

forte, caracterizado por um consumo maior de bebidas em

função das temperaturas altas em quase todo o país.

Esperamos ainda uma recuperação na participação de mercado

doméstico da Ambev.

Em paralelo, importante destacar que a Ambev conseguiu

antecipar os aumentos nos preços de seus produtos já no 3º

trimestre, algo não muito usual para a companhia. Vale lembrar

que a Ambev costuma implementar os reajustes de preços

durante o 4º tri (entre setembro e novembro).

Esse movimento indica um ambiente competitivo mais racional

e que a Ambev tem aproveitado esse momento mais favorável.

Desde a entrada da Brasil Kirin no Brasil, o setor tinha sido

prejudicado pelo cenário competitivo e pela guerra de preços

em busca de participação de mercado. Algo que também

pressionou as margens da Ambev no 1S17. Após a aquisição da

Kirin pela Heineken, dando continuidade a consolidação do

mercado, devemos continuar a observar um cenário mais

racional de precificação uma vez que concorrência parece estar

acompanhando o aumento de preços.

Comentários e recomendações

B3 (BVMF3)

Permanecemos com a B3 na carteira visando a melhor

perspectiva para os ativos de renda variável e a conclusão da

combinação dos negócios com a Cetip, que ainda traz sinergia

para suas operações. A janela deste final de ano segue positiva e

acreditamos que o volume de negócios deverá continuar a

crescer. Observamos que a estrutura de capital das empresas

estão com um passivo elevado, o que também pode aumentar a

procura por ofertas subsequentes (follow-on) e outros recursos

para equilibrar a relação de alavancagem financeira.

Adicionalmente, ainda vemos sinergias a serem capturadas para

a B3 após fusão da BM&FBovespa com a Cetip, uma vez que a

companhia vem se consolidando no setor. A empresa deve

continuar a ganhar eficiência operacional, se beneficiando do

momento favorável do crescimento dos volumes. Vale destacar a

diversificação da receita, com fluxo bastante resiliente, com

serviços completos de trading, clearing, liquidação, custódia e

registro, e posicionamento dominante em derivativos, ações,

câmbio, renda fixa e produtos de balcão.

Olhando para frente, acreditamos que a empresa continuará

procurando por novas oportunidades de crescimento inorgânico

na América Latina. Em suma, a conclusão da combinação de

negócios entre BM&FBovespa e Cetip deve criar uma empresa

vencedora no longo prazo. Além das sinergias a serem

capturadas, a empresa possui alto potencial de crescimento, com

risco menor com relação a maior concorrência.

-10%

-5%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

35%

nov/16 jan/17 mar/17 mai/17 jul/17 set/17 nov/17

IBOV ABEV3

Ticker ABEV3

Preço Atual R$ 21,28

Volume Médio diário* 13.568

Dividend Yield 2,54%

Preço da ação/Valor Patrimonial por ação 7,1x

Preço da ação/Lucro por ação 37,3x

EV/Ebitda 16,4x

Dívida Líquida/Ebitda 0,0x

Beta 0,72

*em Milhares de ações

Ticker BVMF3



Dividend Yield 2,0x



EV/Ebitda 25,4x

Dívida Líquida/Ebitda -0,8x

Beta 1,12


-20%

-10%

0%

10%

20%

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40%

50%

60%


IBOV BVMF3

4

CVC Brasil (CVCB3)

A CVC Brasil é destaque do setor e possui uma posição

dominante do mercado no segmento de lazer offline. Seguimos

otimistas com as perspectivas da empresa, que apresentou fortes

avanços de margens no 9M17 . Sustentamos como catalisadores

da nossa recomendação: (i) os sólidos números trimestrais

reportados nos últimos períodos; e (ii) boa execução do

management com as recentes aquisições.

A empresa apresentou um resultado robusto no 3T17, com

destaque para o forte crescimento no segmento internacionais,

vendas nas mesmas lojas e forte crescimento no segmento

marítimo. A empresa ainda reportou um eficiente controle de

custos e despesas que contribuiu para a forte geração de caixa no

período. Para este final de ano, destacamos sazonalidade mais

favorável no período. Acreditamos que os níveis de vendas CVC

lazer devem continuar avançar, tanto no segmento internacional,

como na divisão Rextur, com foco no segmento corporativo.

Vale também destacar a boa estratégia do management com

relação as recentemente aquisições. Por meio de Fusões e

Aquisições, a CVC tem reforçado seu posicionamento no

mercado: (i) ampliando sua atuação em segmentos onde sua

presença é limitada; (ii) diversificando seu modelo de negócio,

indo além do mercado de pacotes de viagem; e (iii) garantindo

preços bastante competitivos para seus consumidores finais. A

CVC apresenta um bom histórico de aquisições e acreditamos na

continuidade da consolidação do setor.


Equatorial (EQTL3)

A Equatorial possui uma das melhores administrações entre as

empresas do setor elétrico, reconhecida pela capacidade do

management em realizar reestruturações dentro das

distribuidoras adquiridas.

O segmento de distribuição é a principal atividade do grupo,

representando mais de 90% do resultado da Equatorial. A

Equatorial também passou a atuar no segmento de transmissão

a partir de 2016. Gostamos deste segmento por ser de baixo risco

e receitas recorrentes. Consideramos essa estratégia

interessante, devido ao management competente, com histórico

de entrega, além da diversificação do escopo de atuação.

Olhando para frente, a Equatorial segue bem posicionada para

manter seus investimentos ou participar de possíveis fusões e

aquisições do setor. Com a Eletrobrás e outras empresas

alavancadas do setor, vendendo ativos, a Equatorial se torna um

dos principais players para agregar valor em uma potencial

aquisição. A empresa conta com uma alavancagem financeira

baixa, o que aumenta a probabilidade em adquirir novos ativos.

Seguimos otimistas com a Equatorial, e esperamos resultados

mais fortes para o 4T17. A sazonalidade do período tende a

favorecer a empresa nesse 2º semestre. A retomada da atividade

econômica também deve impulsionar a demanda por

eletricidade, beneficiando ainda mais os resultados da

companhia.

-20%

0%

20%

40%

60%

80%

100%

120%


IBOV CVCB3

Ticker CVCB3


Volume Médio diário* 881




EV/Ebitda 6,9x


Beta 0,81


Ticker EQTL3



Dividend Yield 0,9x



EV/Ebitda 9,7x


Beta 0,56


-10%

-5%

0%

5%

10%

15%

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25%

30%


IBOV EQTL3

5

Itaúsa (ITSA4)

Reiteramos nossa visão positiva para a empresa. Apesar da

pressão sobre o spread bancário, a continuidade do ciclo de

queda dos juros deve beneficiar o setor: a queda do custo de

financiamento deve impulsionar a demanda por crédito, e a

inadimplência tende a manter tendência de queda neste final do

2S17, o que pode beneficiar ainda mais o lucro.

Olhando para os fundamentos da empresa, ressaltamos: o Itaú,

que representa por volta de 92% dos investimentos da Itaúsa,

continua a mostrar resultados sólidos. Dentre os destaques,

ressaltamos: (i) o recuo das despesas com PDD; (ii) estabilidade

nos níveis de inadimplência; e (iii) ótima rentabilidade com

Retorno sobre o Patrimônio (ROE), próximo de 21,6%, acima de

seus pares.

Em relação aos investimentos na Duratex (cerca de 3% da

carteira), a empresa tem apresentado evoluções em seus últimos

resultados, refletindo o impacto positivo das iniciativas de corte

de custos, dos aumentos de preço praticados no segmento de

Madeiras e de uma demanda melhor do que os últimos períodos.

O contexto corrobora com a perspectiva de recuperação em seus

resultados no 2S17, diminuindo o desconto da ITSA4.

Com relação a sua última aquisição da Alpargatas, achamos

interessante no médio e longo prazo, pelo alto potencial de

geração de caixa da companhia.


Petrobras (PETR4)

Continuamos observando um certo “atraso” da Petrobras em

relação ao mercado (+3% vs 19% do Ibovespa). O que fez o ativo

voltar a andar mais em linha com o Ibovespa foi a recente

sinalização de privatização de estatais, principalmente a

estratégia levantada pelo Governo para a Eletrobrás, e IPO da

BR Distribuidora.

Vemos que a cautela recente do mercado em aumentar exposição

em Petrobras também deve-se muito ao comportamento recente

de desvalorização (no 1S17) do petróleo. No entanto, observamos

que a tendência é mais favorável para a commodity, com sinais

de retomada (Brent bateu US$ 45-50/barril no final de junho e

agora está em US$ 62/barril). Com a acomodação dos preços,

temos um cenário mais benigno para a Petrobras, que aumentou

bastante a sensibilidade com o preço internacional pela nova

política de preços local.

Para o curto prazo, alguns gatilhos devem destravar mais valor:

(1) a conclusão do IPO da BR Distribuidora; (2) a volta da venda

de ativos onshore; (3) a nova rodada de leilões da ANP; (4)

discussão sobre valores a serem recebidos da Eletrobrás (R$ 6,3

bilhões); (5) renegociação com a União do valor devido com

relação a cessão onerosa da estatal (por volta de US$ 12 bilhões);

(6) oportunidade de entrada, com a pressão de venda, após o

resultado do 3T17.

-20%

-10%

0%

10%

20%

30%

40%

50%


IBOV ITSA4

Ticker ITSA4






EV/Ebitda -


Beta 1,03


Ticker PETR4



Dividend Yield -



EV/Ebitda 5,2x


Beta 1,67


-30%

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-10%

0%

10%

20%

30%


IBOV PETR4

6

Rumo (RAIL3)

Mantemos uma visão positiva para o ativo, com destaque para o

foco do management no ganho de eficiência. Acreditamos que a

empresa também pode se beneficiar das possíveis sinalizações

de incentivo às concessões do governo. A Rumo vem buscando

reforçar a estrutura de capital para dar suporte aos seus planos

de investimentos: a renovação antecipada das concessões de

ferrovia (principalmente a Malha Paulista). No 2T17, o volume

das safras de milho, açúcar e de soja devem continuar a

surpreender e impulsionar a geração de caixa, dado que cerca

de 70% de sua receita vem de transportes agrícolas.

Os dados recentes divulgados reforçam nossa visão de

crescimento nos volumes da Rumo. Acreditamos que esse

crescimento, aliado a ganhos contínuos de eficiência, deve

aumentar a capacidade de geração de caixa da companhia.

Vale ressaltar que a empresa possui contratos comerciais com

clientes que garantem a previsibilidade de 70% da receita, por

meio de volume acordado antes do início da safra. Ou seja, a

Rumo consegue se defender da volatilidade do mercado e de

influências externas, algo que torna o ativo relativamente mais

defensivo.


Suzano (SUZB3)

Sustentamos nossa recomendação, em função: (i) melhor

perspectivas do setor de Papel & Celulose; (ii) sólidos números

reportados no 9M17; e (iii) os rumores mais latentes de

consolidação do setor.

O setor de Papel & Celulose segue apresentando demanda forte e

saudável, devido a interrupção de fornecimento e consumo

crescente da China. Desta forma, a Suzano tem se beneficiando

dos aumentos dos preços da celulose. Com maior disciplina de

gastos e aumento de eficiência, a Suzano tem conseguido reduzir

seu custo caixa de produção, impulsionando cada vez mais sua

geração de caixa operacional. Continuamos otimistas com a

evolução operacional da Suzano, que segue capturando os

benefícios do processo de desalavancagem e aumento de

competitividade estrutural.

Também chamamos a atenção para o recém ingresso da

Companhia no Novo Mercado da B3. A medida da mais liquidez

para as ações da Suzano, assim como facilita o acesso da

Companhia ao mercado de capitais.

Sobre uma potencial consolidação do setor, Fibria e Suzano já

manifestaram o interesse de uma fusão. A medida é fundamental

para aumentar a competitividade e assegurar a sobrevivência

destas companhias nacionais no longo prazo. A fusão poderia

trazer mais eficiência operacional à nova Companhia, além de

aumentar seu poder de influência no ciclo de preços. Algo que

tem influenciado também no desempenho de ambos os papeis.

-20%

0%

20%

40%

60%

80%

100%

120%


IBOV RAIL3

Ticker RAIL3



Dividend Yield -


Preço da ação/Lucro por ação -

EV/Ebitda 4,3x


Beta 1,52


Ticker SUZB3



Dividend Yield 1,0x

Preço da ação/Valor Patrimonial por ação -

Preço da ação/Lucro por ação -

EV/Ebitda 9,8x


Beta -


-10%

-5%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%


IBOV

7

Tenda (TEND3)

A Tenda atua no segmento de baixa renda, e está presente nas

maiores metrópoles brasileiras. A indicação do ativo vislumbra a

melhora da economia, o ciclo de expansão monetária, e a

retomada do setor de construção.

A construtora e incorporadora tem apresentado uma melhora

operacional nos últimos trimestres, com avanços da margem

bruta, forte volume de vendas e vem conseguindo reverter o alto

índice de distratos (algo que foi observado no trimestre

passado). Consequentemente, observamos uma forte geração de

caixa. Essa forte geração de caixa apresentada no 3T17 deixou a

Companhia com uma sólida posição de caixa, suficiente para

cobertura de sua dívida total, que fechou o trimestre em R$130,7

milhões. Vale destacar que essa apresenta sólida posição

financeira, com dívida líquida negativa, deixa a empresa em

destaque do setor.

Além disso, ressaltamos que os papeis da Tenda seguem com o

maior desconto da indústria. A empresa é negociada: (i) em 0,8x

o Valor Patrimonial, enquanto sua principal concorrente, MRV,

tem um múltiplo de 1,1x; e (ii) P/L de 6,8x, enquanto MRV é

negociada a 8,2x.


Vale (VALE3)

Vislumbramos um momentum favorável para a empresa no

curto prazo, após: (i) acomodação dos preços do minério no

curto prazo (entre US$ 65-70/ton; e (ii) maior geração de fluxo

de caixa, com a estratégia de redução da alavancagem financeira

e do custo de funding. A Vale tem se tornado mais enxuta, com

uma maior eficiência, em termos de custo e alocação de capital, e

menos alavancada.

No 3T17, a Vale reportou um forte resultado operacional, com

crescimento na geração de caixa operacional, em meio ao

aumento do preço do minério no período e maiores volumes

vendidos, principalmente com o ramp up de S11D. Destaque

positivo também para sua redução da alavancagem financeira.

Observamos que a Vale permanece focada na maximização de

suas margens.

Além disso, ressaltamos o foco do management no controle de

custos, além da contínua redução de capex e endividamento da

Vale. Assim, os dividendos devem continuar aumentando como

consequência dessa desalavancagem financeira e sólida geração

de caixa.

Por fim, ressaltamos a estratégia da Cia de migração para o

Novo Mercado. Embora já esteja precificada em suas ações, a

medida melhora significativamente o nível de governança da

empresa, o que nos deixa confortável para inclui-la em nosso

seleto portfólio.

-10%

-5%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%


IBOV

Ticker TEND3



Dividend Yield -



EV/Ebitda 4,9x


Beta -


Ticker VALE3



Dividend Yield 3,3x



EV/Ebitda 5,2x


Beta 1,48


-15%

-10%

-5%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

35%

40%


IBOV VALE3

8

Performance

Em Dezembro, a carteira de Dividendos apresentou um desempenho aquém do IDIV, após a forte performance do mês anterior. O destaque

positivo foi novamente a Comgás. No mês, a Carteira de Dividendos apresentou uma alta de 1,92%, enquanto o índice de Dividendos (IDIV)

reportou uma alta de 4,94% no mesmo período.

Para Janeiro, decidimos manter o portfólio. Na carteira, as nossas premissas para a escolha de ativos seguem as mesmas. Continuamos

procurando empresas: (i) sólidas e com ótima administração; (ii) geração de caixa expressiva; (iii) negócios mais resilientes e (iv) com alto

poder de repasse de preços. A taxa de dividendo anual (dividend yield) estimado para a carteira para os próximos 12 meses está por volta de

6,3%, acima da taxa de dividendo do IDIV de 4,3%.

Continuamos com a visão de que ainda existe espaço, embora um pouco mais limitado, para a queda na taxa de juros real, aumentando a

atratividade das empresas distribuidoras de proventos. O recuo das taxas de desconto permitirá que o valuation das empresas com essas

características suba. Além disso, esperamos que a distribuição de proventos se recupere com o crescimento esperado dos lucros nos

próximos anos.

Carteira de Janeiro de 2018


*Dividend Yield distribuído no mês encerrado **Dividend Yield projetado no preço atual da ação

Mês 2017 Início

Carteira 1,92% 6,12% 60,27%

IDIV 4,94% 25,28% 23,98%

Peso Ticker Empresa Alterações

15% BBAS3 Banco do Brasil =

15% CGAS5 Comgás =

20% IRBR3 IRB Brasil Re =

15% SMLS3 Smiles =

20% TAEE11 Taesa =

15% BRKM5 Braskem =

Peso Ticker Empresa Yield* (2017E)** Variação Contribuição 15% CGAS5 Comgás 2,12% 8,07% 7,04% 1,06%

15% BBAS3 Banco do Brasil 1,67% 3,39% 6,60% 0,99%

20% TAEE11 Taesa 1,09% 8,92% 1,60% 0,32%

15% SMLS3 Smiles 0,06% 6,96% 1,27% 0,19%

20% IRBR3 IRB Brasil Re - 6,44% -1,02% -0,20%

15% BRKM5 Braskem 2,85% 3,41% -2,88% -0,43%

9

24,0%

60,3%

-50%

-40%

-30%

-20%

-10%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

mai/14 ago/14 nov/14 fev/15 mai/15 ago/15 nov/15 fev/16 mai/16 ago/16 nov/16 fev/17 mai/17 ago/17 nov/17

Desempenho acumulado da Carteira Dividendos Desde o inicio (02/06/14)

IDIV Carteira Dividendos

10

Banco do Brasil

A tendência de recuperação observada no 9M17 deve continuar nos próximos trimestres, com (i) queda das provisões para perdas, além (ii) da

continuidade das medidas voltadas para o controle de custos e despesas, e (iii) ganhos de eficiência. A retomada da atividade econômico,

refletindo numa melhora na qualidade dos ativos, com um menor provisionamento para perdas, também deve impactar de maneira favorável

no lucro da companhia. Ressaltamos que o BB tem atuado em direcionadores para melhorar sua rentabilidade, reprecificando seu portfolio de

ativos e reduzindo suas despesas operacionais. O BB tem apresentado um eficiente controle de custos, que deverá continuar neste final do

2S17 em função do plano de reforma anunciado pela empresa (programa de redução de agências e outro de demissões incentivadas).

Por fim, ressaltamos o valuation da empresa que permanece em patamares ainda atrativos: (i) P/L de 6,9x, enquanto a média do setor é de

8,9 vezes; (ii) P/VC de 0,9x, enquanto a média do setor é de 1,4x. Já sua taxa de dividendos, atualmente é de 4,1% projetado para os próximos

12 meses. Esperamos que essa projeção suba para uma taxa mais próxima de 5% no curto prazo.

Braskem

A Braskem ocupa hoje a posição de liderança no setor petroquímico nacional e, apesar das oscilações nos preços do petróleo e das resinas, a

Braskem conseguiu elevar sua margens e resultado operacional. Sustentamos nossa recomendação em função: (i) da boa performance

operacional no 9M17, mesmo diante da atividade econômica ainda fraca no Brasil (seu principal mercado); (ii) do contínuo ganho de

eficiência; e (iii) perspectivas positivas para os resultados do próximo ano – com avanços das margens e redução do endividamento.

No acumulado do ano, a Braskem reportou resultados operacionais fortes, com avanços nas margens operacionais e forte geração de caixa,

impulsionado: (i) pelos spreads de químicos mais altos no mercado internacional; (ii) pela expansão de capacidade e aumento no volume de

vendas das unidades dos EUA e Alemanha; e (iii) pelo aumento de vendas no mercado brasileiro. A empresa também contou com um

programa de redução de custos eficiente que melhorou a competitividade da Braskem. Olhando para a frente, o management deve prosseguir

com a estratégia de garantir eficiência operacional e maior geração de caixa operacional. Algo que deve também contribuir para a melhor

distribuição de dividendos da Companhia. Com melhora na geração de caixa e, redução de seus investimentos, estimamos que a empresa

pague dividendos mais elevados ao longo dos próximos anos. Para os próximos 12 meses projeta-se um dividend yield próximo de 3,2%, com

perspectiva de forte crescimento.


11

Comgás

A Comgás é uma distribuidora de gás natural canalizado no estado de São Paulo com mais de 1,3 milhão de clientes. Em 2016, o volume total

distribuído pela companhia foi de 4,3 bilhões de m³ de gás natural. A rede de distribuição da Comgás é de mais de 9 mil quilômetros, que

equivalem a cerca 40% da malha de distribuição instalada no Brasil.

No último resultado operacional da companhia, a Comgas apresentou resultados sólidos, com forte crescimento do Ebitda, refletindo os

melhores volumes no trimestre e a reajustes de tarifas. Seguimos otimistas com a Comgas, que segue apresentando resultados sólidos e

recorrentes, colaborando na significativa melhora da estrutura de capital do grupo (Cosan) e impulsionando a distribuição de lucros aos

acionistas. A empresa conta com fundamentos sólidos e, historicamente, tem apresentado resultados resilientes mesmo em cenários adversos.

Por fim, vale destacar a taxa atrativa de dividendos da Comgas, de 6,6% em 12 meses. Além de bons dividendos, a empresa apresenta riscos

relativamente baixos.

IRB Brasil

O IRB Brasil atua no business de resseguros, e é líder do setor com 55% de market share em prêmios emitidos líquidos. A empresa mantem

como foco a diversificação do portfólio, e tem registrado aumento na participação dos segmentos-foco, como property, vida, aviação e rural. A

companhia figura entre as 50 maiores ressegurados do mundo e é referência em resseguros no mercado brasileiro.

No ultimo resultado, o IRB Brasil apresentou números robustos, com uma aceleração mais forte dos prêmios (+34% A/A), tanto no Brasil

como no Exterior, embora o índice de sinistralidade tenha se deteriorado em relação aos trimestre anteriores. O resultado de Underwriting

também mostrou um crescimento expressivo (113%A/A), contribuindo positivamente para seu forte crescimento no resultado final. O retorno

sobre o patrimônio líquido (ROE) surpreendeu e atingiu 25% no 3T17. Destacamos a solidez financeira da Companhia, e o confortável grau de

solvência, que permite, assim, manter o patamar de crescimento e capacidade de distribuição de dividendos/JCP (próximo de 75% do lucro

líquido). O yield é atrativo, próximo de 6,6%, sendo destaque do setor.

Olhando para frente, mesmo com um cenário de queda da taxa Selic, acreditamos que a IRB venha a apresentar um desempenho operacional

acima de seus pares, compensando a menor receita financeira esperada. A empresa segue, portanto, bem capitalizada e bem posicionada para

executar os planos de longo prazo e entregar sólidos resultados.


12

Smiles

Em relação a Smiles, a indústria de fidelização ainda deve apresentar forte crescimento no Brasil, visto o estágio inicial de desenvolvimento,

sendo os programas de fidelização de companhias aéreas (frequent-flyer programs) o tipo mais popular e que deverá ser expandido para

outros setores.

A empresa vem reportando resultados sólidos, registrando avanço na geração operacional de caixa, melhora na eficiência e tem apresentado

uma evolução significativa no lucro líquido do período. Os últimos números apresentados pela Smiles reforçam a capacidade do management

de alcançar um forte desempenho, com uma estrutura eficiente de custos. Gostamos da capacidade de inovação em promoções e bônus, além

da maior eficiência operacional. Acreditamos que para os próximos períodos, com a melhora do ambiente macroeconômico a frente, a Smiles

deve manter uma tendência de forte crescimento. No curto prazo continuamos otimistas com o papel, e acreditamos que o cenário para o

setor de aviação civil também deve seguir apresentando uma melhora. Além disso, o ativo é considerado bom pagador de dividendos. Para os

próximos 12 meses projeta-se um dividend yield próximo de 7,0%. Entre os possíveis riscos, destacam-se a disputa com programas de

fidelidade de bancos e de outras companhias aéreas, visto que o risco financeiro da controladora, Gol, abrandou de forma significativa.

Taesa

A Taesa compõe uma característica mais defensiva para nossa carteira. A empresa permanece com boa perspectiva de crescimento, com sólida

execução das novas concessões, além do atrativo dividend yield que as ações estão sendo negociadas. No leilão de linhas de transmissão

ocorrido no final de 2016, a Taesa saiu vencedora em quatro lotes, e no leilão de abril deste ano, a empresa arrematou 7 lotes: (i) Lote 1 (RAP

de R$ 267,3 milhões) com participação de 50%. Assim, a Taesa terá o direito de explorar os novos empreendimentos por 30 anos. Em relação

ao leilão de linhas de transmissão de energia que deve acontecer até fim deste ano, acreditamos que a empresa está bem capitalizada para

participar desses investimentos.

O baixo risco regulatório da Taesa, que possui contratos longos, com vencimento à partir de 2030, é outro ponto de destaque. A empresa

historicamente reporta geração de caixa constantes e robustas, com margens bastante elevadas (margem EBITDA em torno de 85% - 90%).

Adicionalmente, o histórico de disciplina de capital nos leilões e o alto rendimento de proventos (Payout médio acima de 90% nos últimos 10

anos) que a empresa apresenta nos deixam confortáveis com o caso de investimento. Para os próximos 12 meses projeta-se um dividend yield

próximo de 9,4%.

Vale ressaltar também o management da companhia. A Interconexión Eléctrica é uma companhia que já atua no Brasil sendo controladora da

CTEEP e também em outros 7 países da américa latina com projetos voltados para infraestrutura elétrica. Com sua vasta experiência no setor

de transmissão de energia, a companhia tem agregado à governança e ao operacional da Taesa. A colombiana pode ainda ampliar sua

participação na empresa, e até mesmo participar de eventuais aquisições do setor – Taesa passa a ser uma das candidatas a garimpar algumas

distribuidoras a serem vendidas da Eletrobras. A empresa conta com um baixo endividamento, o que contribui para aquisição de outros

ativos.


Performance

Em dezembro, nossa Carteira Recomendada de FIIs teve uma performance bastante superior ao benchmark (IFIX). A expectativa do mercado

de mais cortes de juros no início de 2018, com as expectativas inflacionarias ancoradas estão sendo muito benéficas para as projeções do

mercado imobiliário.

Com a indústria de fundos imobiliários ainda aquecida, continuamos observando um ambiente favorável de ofertas públicas (IPO e followon)

das mais diversas classes de fundos imobiliários existentes no mercado. Ao longo dos próximos meses vão avaliar a possibilidade de novos

ativos integrarem o nosso seleto portfólio.

Para o mês de janeiro, optamos por manter a carteira inalterada. Ainda acreditamos que estamos com um mix equilibrado entre renda mensal

e possibilidade de ganho de capital. Nossa Carteira segue desempenhando acima do benchmark, e seguiremos acompanhando o mercado para

futuros ajustes.

Peso Ticker Fundo Yield* Variação Contribuição

25% BRCR11 BC Fund 6,02% 5,66% 1,41%

5% BPFF11 Brasil Plural Absoluto FoF 8,61% 0,38% 0,02%

25% GGRC11 GGR Covepi Renda 8,72% 11,47% 2,87%

15% HGRE11 CSHG Real Estate 7,76% -4,29% -0,64%

20% HGJH11 CSHG JHSF Prime Offices 6,49% -0,25% -0,05%

10% THRA11 Cyrela Thera Corporate 5,03% 4,56% 0,46%

13

Carteira de Janeiro de 2018


*Yield : taxa de dividendo anualizado distribuído no mês encerrado

Mês 12M Início

Carteira 4,06% 24,15% 84,63%

IFIX 0,60% 19,41% 62,60%

Peso Ticker Fundo Alterações 25% BRCR11 BC Fund =

5% BPFF11 Brasil Plural Absoluto FoF =

25% GGRC11 GGR Covepi Renda =

15% HGRE11 CSHG Real Estate =

20% HGJH11 CSHG JHSF Prime Offices =

10% THRA11 Cyrela Thera Corporate =

84,6%

62,6%

-20%

0%

20%

40%

60%

80%

100%

jan/14 abr/14 jul/14 out/14 jan/15 abr/15 jul/15 out/15 jan/16 abr/16 jul/16 out/16 jan/17 abr/17 jul/17

Desempenho acumulado da Carteira de FII Desde o inicio (02/06/14)

Carteira de FII IFIX

14

Comentários e recomendações Brasil Plural Absoluto Fundo de Fundos (BPFF11)

O fundo tem por objetivo principal adquirir cotas de outros Fundos Imobiliários, bem como Certificados de Recebíveis Imobiliários, Letras

Hipotecárias e Letras de Crédito Imobiliário. Ao final de outubro, as alocações estão distribuídas em: 91,31% em cotas de 23 Fundos

Imobiliários, 4,90% em títulos públicos e 3,79% em CRIs. Em novembro, o fundo distribuiu R$0,67 por cota, correspondente a 0,68% líquido

com relação ao preço de fechamento da cota no dia 31/10/2017.

BTG Pactual Corporate Office Fund (BRCR11)

O BC Fund é o maior fundo de investimento imobiliário listado na bolsa brasileira. O fundo foi lançado em 2007, e desde então, realiza uma

gestão ativa em sua carteira de ativos imobiliários. O foco do fundo são ativos comerciais de escritórios, localizados em grandes centros.

Atualmente, a carteira do fundo é composta por 10 ativos, totalizando 229.426 m², com 59 contratos de locação. Ao final de Outubro, a receita

contratada de locação era de R$14,4 milhões, enquanto que a vacância financeira era de 28,5%, em grande parte explicado pelo edifício Torre

Almirante. Em novembro, foi distribuído rendimento correspondente a R$0,41 por cota, correspondente a 0,42% líquido com relação ao

preço de fechamento da cota no dia 16/11/2017.

CSHG Real Estate (HGRE11)

O CSHG Real Estate tem como objetivo adquirir imóveis para exploração comercial, de imóveis com potencial de geração de renda,

predominantemente lajes corporativas. Ao final do mês, o fundo encerrou com participação de 188 unidades locáveis, localizadas em 20

empreendimentos distintos, totalizando 152 mil m² de área privativa e 54 contratos de locação. O aluguel médio contratado está em R$72/m².

82% do vencimento dos contratos se concentra a partir de 2019. A carteira de imóveis do fundo encerrou o mês de setembro com 22,9% de

vacância financeira. O Fundo distribuirá R$ 9,40 por cota como rendimento referente ao mês de novembro, correspondente a 0,592%.

CSHG JHSF Prime Offices (HGJH11)

O fundo tem como objetivo auferir ganhos através da aquisição, exploração comercial de imóveis corporativos de alto padrão já concluídos.

Atualmente, o fundo é composto pelo edifício Metropolitan e edifício Platinum ambos localizados no bairro do Itaim Bibi em São Paulo. O

edifício Metropolitan subiu para 95% sua ocupação, e conta com 18 contratos de locação, enquanto que o edifício Platinum está 91% alugado e

conta com 9 contratos de locação. 55% dos contratos tem vencimento a partir de 2020. Em novembro, o fundo distribuiu R$7,50 por cota,

correspondente a 0,545%.

GGR Covepi Renda (GGRC11)

O Fundo tem por objetivo a realização de investimentos em imóveis comerciais, prioritariamente nos segmentos industrial e logístico, com a

finalidade de locação atípica (built to suit, retrofit ou sale leaseback), mediante a celebração dos contratos de locação, ou a venda de tais

imóveis, desde que (i) sejam de contratos atípicos de locação e multa rescisória; (ii) o locatário deverá possuir classificação de rating superior a

A- e/ou garantia (real ou bancária); (iii) cap rate mínimo de NTN-B referência +3,0%; (iv) prazo dos contratos superior a 5 anos, sendo os

contratos ajustados anualmente pelo índice de preços. Os contratos vigentes no fundo são: Nissei (contrato de 10 anos, valor do aluguel

R$270.000,00), Ambev (contrato de 10,8 anos, valor do aluguel R$229.281,49), Moinho Iguaçu (contrato de 10 anos, valor pago de

R$323.923,00), MD Papéis (contrato de 10 anos , valor pago do aluguel R$525.000,00). No mês de Novembro, o fundo distribuiu R$0,84 por

cota, correspondente a 0,68%.

Cyrela Thera Corporate (THRA11)

O fundo detém 5 de 15 andares do Edifício Thera Corporate, localizado na Avenida Engenheiro Luís Carlos Berrini, 105, em São Paulo.

Desenvolvido pela Cyrela, o empreendimento tem 15 pavimentos corporativos com lajes de grande porte, heliponto e quatro subsolos. O

projeto foi classificado como Triple A e recebeu a certificação LEED® Gold, conferida pelo U.S. Green Building Council. Atualmente o fundo

está 100% locado, e desde abril, quando terminou grande parte do período de carência dos contratos, o fundo iniciou o pagamento de

rendimentos. Em novembro, o fundo distribuiu R$0,45 por cota, correspondente a 0,434%.

15

Sales ________________________ [email protected]

Fundos ____________________ [email protected] Erick Scott Hood [email protected]

Leonardo Uram [email protected]

David Rocha [email protected]

Ignacio Crespo Rey [email protected]

Equipe Econômica ___________

Renda Variável*______________ [email protected]

Aline Sun

Head da área de Investimentos

Luis Gustavo Pereira – CNPI [email protected]

Lucas Stefanini [email protected]

Cristiano Hajjar [email protected]

Nathália Medeiros [email protected]

Renda Fixa ___________________ [email protected]

Bruno M. Carvalho [email protected]

Gabriel S. Santos [email protected]

Alexandre Carone [email protected]

Luiz Augusto Ceravolo (Guto) [email protected]

Trading ________________________

Thiago Teixeira [email protected]

* A área de Renda Variável é a responsável por todas as recomendações de valores mobiliários contidas neste relatório.

Contatos

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