COMPAÑÍAS MEXICANAS · 2011-05-24 · Latin American Equity Research Reporte al 1T11 2 COMPAÑÍAS MEXICANAS En este documento se presenta un resumen de los resultados de las principales

• Publicación Trimestral Elaborada por Grupo Financiero Santander 5257 8000 • Publicación para Distribución Exclusiva en México

Latin American Equity Research

COMPAÑÍAS MEXICANAS

Análisis de los Resultados al 1T2011 Equipo de Análisis de México 5257 8000

COMPAÑÍAS MEXICANAS

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• Publicación Trimestral Elaborada por Grupo Financiero Santander 5257 8000 • Publicación para Distribución Exclusiva en México

Resultados de Compañías Mexicanas Cubiertas por Santander COMPAÑÍAS MEXICANAS Página INTRODUCCIÓN 2 TOTAL DEL MERCADO 3 Resumen de Totales 4 Resumen de Resultados al Primer Trimestre de 2011 6 INFORMACIÓN POR EMISORA 9 ACERO Ich 10 AEROPUERTOS Asur 14 Gap 18 Oma 22 ALIMENTOS Y BEBIDAS Arca 26 Bimbo 30 Femsa 34 Gmodelo 38 Gruma 42 Herdez 46 Kof 50 COMERCIALES Alsea 54 Comerci 58 Gfamsa 62 Livepol 66 Soriana 70 Walmex 74 COMERCIO ESPECIALIZADO Lab 78 CONGLOMERADOS Alfa 82 Gcarso 86 Mexchem 90 CONSTRUCCIÓN Ara 94 Cemex 98 Geo 102 Homex 106 Ica 110 Sare 114 Urbi 118 FINANCIERAS Bolsa 122 MEDIOS DE COMUNICACIÓN Tlevisa 126 MINERAS Gmexico 130 Peñoles 134 TELEFONÍA Amx 138 Axtel 142 Telmex 146 ANEXO 151 Autlan 152 Cicsa 154 Cie 156 Contal 158 Elektra 160 Gcc 162 Kimber 164 Kuo 166 Maseca 168 Pasa 170 Simec 172 Tvaztca 174 Vitro 176 GLOSARIO DE TÉRMINOS 178

Latin American Equity Research Reporte al 1T11

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COMPAÑÍAS MEXICANAS En este documento se presenta un resumen de los resultados de las principales compañías mexicanas al primer trimestre de 2011.

La presentación de la información numérica esta diseñada para poder evaluar fácilmente el desempeño de las compañías. Las cifras están presentadas tanto en términos de pesos nominales como en dólares. Con respecto a los periodos que se presentan, en el estado de resultados la información comparativa muestra la información correspondiente al trimestre, y a los últimos doce meses. En lo que se refiere al balance general, se presentan los últimos cinco trimestres consecutivos.

Este reporte contiene información sobre los resultados reportados por las empresas al primer trimestre de 2011. La información de cada compañía está presentada de forma clara y analítica. En la hoja 1 (izquierda) se presenta la información del estado de resultados y en la hoja 2 (derecha) se presenta la información del balance. La mitad superior de la hoja de resultados presenta la información en pesos nominales y la mitad inferior de dicha hoja presenta la información en dólares. Las primeras dos columnas presentan el comparativo trimestral en montos y las siguientes dos columnas muestran las variaciones con respecto al 1T10 y al 4T10. Las siguientes dos columnas muestran los montos correspondientes a los últimos doce meses y la columna final el crecimiento de dichos montos. En la hoja de balance se presenta un resumen de las cifras más representativas tanto en pesos como en dólares así como la evolución de las principales razones financieras. Consideramos que esta información proporciona una idea clara sobre el desempeño de cada empresa en el periodo reciente y es una herramienta importante para la toma de decisiones de inversión.

El análisis de razones financieras considera los indicadores más relevantes y cubre los aspectos más importantes del desempeño de las compañías. Es decir se incluyen razones de rentabilidad, apalancamiento, liquidez, eficiencia en el uso de los activos, cobertura de intereses y márgenes, entre otras. El análisis de las razones financieras permite definir el perfil de cada compañía, sus características económicas y sus estrategias competitivas así como sus características operativas y financieras.

La gráfica del precio de la acción y de su promedio móvil de 30 días nos permite observar cual ha sido el comportamiento del precio de la acción en el periodo reciente. Finalmente, la gráfica de ventas contra el margen de EBITDA nos permite observar cual es el desempeño de los resultados operativos de la empresa respecto de dos de sus elementos más importantes: ingresos y márgenes.

Los resultados del 1T11 de las compañías mexicanas fueron positivos pero estuvieron ligeramente por debajo de lo esperado a nivel EBITDA (flujo operativo) y utilidad neta. En conjunto las empresas presentaron un crecimiento de 12% en ventas en el 1T11 con respecto al mismo trimestre del año anterior, el EBITDA se incrementó 9% y la utilidad neta aumentó 27%. Vale la pena mencionar que el fuerte crecimiento de la utilidad neta se vio beneficiado por la apreciación de 3.6% que registró el peso frente al dólar durante el trimestre. Las ventas y el EBITDA del 1T11 estuvieron en línea con lo esperado, sin embargo, la utilidad neta resultó 10% por debajo de lo esperado. Los resultados más relevantes fueron los siguientes:

• Los mejores reportes (crecimiento en EBITDA): Peñoles (+106%), Gfamsa (+93%), OHL (+54%), Mexchem (+46%), Lab (+45%), Alfa (+36%), Arca (+35%), Gcarso (+30%), GMéxico (+29%), Ica (+28%) y Axtel (+21%).

• Los peores reportes (crecimiento en EBITDA): Sport (-17%), Herdez (-12%), Bimbo (-10%), Sare (-6%), Telmex (-6%), Cemex (-5%), Oma (-1%), Soriana (-1%), Amx (0%) y Asur (+2%).

• Sorpresas Positivas (EBITDA reportado vs estimado): Gfamsa (+41%), Peñoles (+39%), Alfa (+13%), Oma (+13%), Lab (+12%), Ich (+10%), Cemex (+7%), Geo (+6%), Ica (+6%) y Gmodelo (+5%).

• Sorpresas Negativas (EBITDA reportado vs estimado): GMexico (-23%), Sare (-16%) Gcarso (-9%), Bolsa (-7%), Bimbo (-7%), Soriana (-2%), Walmex (-1%), Amx (-1%) y Alsea (-1%).

Equipo de Análisis de México


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COMPAÑÍAS MEXICANAS TOTAL DEL MERCADO


4

Mercado Accionario Mexicano 1T11INFORMACION BURSATILIPyC al 18 de Mayo de 2011 P$ 35,364 Rango (12 Meses) 30,368 - 38,696 ActualRendimiento (Ult.12 Meses) 13.6% P/U 20.85 Valor de mercado (Miles de Mill. de P$) 5,707 P/VL 3.23

EV/EBITDA 9.19

ESTADO DE RESULTADOS (Millones de Pesos)VAR. REAL %

1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11

Ventas Netas 627,150.7 685,728.5 9.3% -8.7% 2,609,994.0 2,815,657.3 7.9%Nacionales 283,951.6 302,087.5 6.4% -35.4% 1,186,718.8 1,297,988.3 9.4%Exportación 141,493.5 166,764.6 17.9% -41.1% 587,105.6 666,707.0 13.6%

Costo de Ventas 393,565.1 436,582.2 10.9% -13.6% 1,641,789.5 1,782,344.4 8.6%Utilidad Bruta 145,144.2 158,068.3 8.9% -35.6% 616,159.9 679,010.0 10.2%Gastos de Operación 130,341.6 140,507.6 7.8% 8.3% 540,173.0 571,936.2 5.9%Utilidad de Operación 103,104.3 108,165.1 4.9% -6.6% 428,031.6 461,042.8 7.7%EBITDA 150,192.1 157,564.7 4.9% -8.9% 625,411.1 665,636.5 6.4%Costo Integral de Financiamiento (15,788.7) (10,890.7) -31.0% -9.5% (49,981.4) (68,413.6) 36.9%

Intereses netos (12,400.0) (13,539.0) 9.2% -3.7% (54,763.2) (60,664.6) 10.8%Intereses pagados 16,511.1 18,274.7 10.7% -5.7% 72,631.1 77,127.5 6.2%Intereses ganados 4,111.1 4,735.7 15.2% -10.9% 17,867.9 16,462.9 -7.9%

Utilidad (Pérdida) Monetaria (432.1) 142.4 -132.9% -66.7% 745.2 1,699.1 128.0%Utilidad (Pérdida) en Cambios 9,016.1 7,207.0 -20.1% 195.1% 10,990.9 5,079.8 -53.8%

Utilidad después de CIF 41,777.2 51,401.4 23.0% -50.5% 205,586.0 219,972.3 7.0%Otros Ingresos y Gastos (3,593.3) (3,964.3) 10.3% -29.0% (22,898.0) (19,524.5) -14.7%Utilidad Antes de Impuestos 84,152.7 99,456.0 18.2% -1.6% 355,180.3 385,083.0 8.4%

Provisión Para Impuestos y P.T.U. 28,838.0 31,787.2 10.2% 25.1% 91,146.5 111,964.4 22.8%Part. Res. Sub. No Consolidadas 109.8 918.5 736.6% -67.8% 1,466.3 6,045.3 312.3%Participación Minoritaria 7,558.7 7,119.6 -5.8% -13.2% 27,122.7 28,447.2 4.9%

Utilidad Neta 49,164.1 60,766.9 23.6% -9.8% 237,368.2 271,749.7 14.5%

ESTADO DE RESULTADOS (Millones de Dólares)VAR. US$ %

1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11

Ventas Netas 49,109.2 55,847.6 13.7% -7.9% 201,561.8 220,683.9 9.5%Nacionales 22,520.8 25,038.1 11.2% -33.7% 93,787.2 100,712.2 7.4%Exportación 11,669.8 13,822.1 18.4% -39.5% 47,458.4 53,563.8 12.9%

Costo de Ventas 30,811.9 35,509.3 15.2% -12.9% 126,647.4 139,676.8 10.3%Utilidad Bruta 11,657.3 13,101.3 12.4% -33.9% 48,402.6 53,042.1 9.6%Gastos de Operación 10,213.6 11,390.2 11.5% 8.8% 41,673.1 44,324.4 6.4%Utilidad de Operación 8,074.9 8,908.9 10.3% -4.7% 33,241.3 36,652.8 10.3%EBITDA 11,759.9 12,973.0 10.3% -7.1% 42,082.7 53,151.9 26.3%Costo Integral de Financiamiento (1,234.9) (890.8) -27.9% -8.3% (3,799.9) (5,406.3) 42.3%

Intereses netos (973.0) (1,095.3) 12.6% -3.5% (4,152.1) (866.5) -79.1%Intereses pagados 1,292.7 1,486.9 15.0% -4.9% 5,602.1 6,086.0 8.6%Intereses ganados 319.7 391.5 22.5% -8.7% 1,450.0 1,366.4 -5.8%

Utilidad (Pérdida) Monetaria (30.2) 11.8 -139.1% -65.8% 67.8 135.0 98.9%Utilidad (Pérdida) en Cambios 705.9 592.0 -16.1% 200.3% 890.2 376.6 -57.7%

Utilidad después de CIF 3,307.8 4,260.3 28.8% -49.1% 15,973.7 17,137.3 7.3%Otras Operaciones Financieras (284.5) (328.6) 15.5% -27.1% (1,748.6) (1,570.7) -10.2%Utilidad Antes de Impuestos 6,589.2 7,808.5 18.5% -4.3% 27,703.1 30,228.3 9.1%

Provisión Para Impuestos y P.T.U. 2,257.8 2,547.5 12.8% 24.2% 7,084.7 8,824.7 24.6%Part. Res. Sub. No Consolidadas 18.6 76.1 309.9% -67.0% 148.6 470.3 216.6%Partidas Extraordinarias - - - - Participación Minoritaria 592.2 581.8 -1.8% -12.2% 2,108.5 2,265.7 7.5%

Utilidad Neta 3,849.4 4,697.4 22.0% -13.6% 18,544.0 21,293.9 14.8%

* Flujo de efectivo = Utilidad Neta Mayoritaria + Ganancia/Pérdida por Posición Monetaria + Depreciación - Part. Ext. + Pérdida/Ganancia Cambiaria.

Múltiplos

DATOS TRIMESTRALES

DATOS TRIMESTRALES VAR. US$ % 12 MESES

12 MESESVAR. REAL %


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Mercado Accionario Mexicano 1T11BALANCE GENERAL (Millones de Pesos)

1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10

Activo Total 3,374,797 3,550,265 3,849,604 3,858,074 3,765,784 11.6% -2.4%Activo Circulante 1,144,893 1,202,298 1,296,364 1,261,073 1,227,937 7.3% -2.6%

Efectivo e Inversiones Temporales 419,055 479,019 504,596 442,719 409,515 -2.3% -7.5%Clientes y Documentos por Cobrar 243,648 251,948 292,408 290,087 202,785 -16.8% -30.1%Inventarios 292,048 305,305 314,853 319,824 269,627 -7.7% -15.7%

Pasivo Total 1,820,306 1,888,941 2,094,379 2,082,182 2,031,260 11.6% -2.4%Corto Plazo 692,877 700,878 786,039 801,520 795,694 14.8% -0.7%Largo Plazo 813,394 905,338 1,012,149 1,005,355 1,022,190 25.7% 1.7%

Pasivo en Moneda Extranjera 548,148 641,127 720,256 631,572 370,143 -32.5% -41.4%Deuda Neta 484,751 516,746 618,403 586,292 334,345 -31.0% -43.0%

Capital Contable Mayoritario 1,391,093 1,518,765 1,580,779 1,599,640 1,562,265 12.3% -2.3%Participación Minoritaria 163,398 142,559 174,446 176,251 172,260 5.4% -2.3%

BALANCE GENERAL (Millones de Dólares)

1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10

Activo Total 273,693 276,412 305,529 312,525 242,406 -11.4% -22.4%Activo Circulante 92,850 93,607 102,888 102,134 82,781 -10.8% -18.9%

Efectivo e Inversiones Temporales 33,985 37,295 40,048 35,849 26,562 -21.8% -25.9%Clientes y Documentos por Cobrar 19,760 19,616 23,207 24,734 17,029 -13.8% -31.2%Inventarios 23,685 23,770 24,989 26,042 22,642 -4.4% -13.1%

Pasivo Total 147,625 147,067 166,223 168,849 125,318 -15.1% -25.8%Corto Plazo 56,192 54,568 62,385 64,904 49,683 -11.6% -23.5%Largo Plazo 65,965 70,487 80,331 80,173 57,717 -12.5% -28.0%

Pasivo en Moneda Extranjera 44,454 49,916 57,164 54,110 31,083 -30.1% -42.6%Deuda Neta 39,313 40,232 49,080 52,402 28,076 -28.6% -46.4%

Capital Contable Mayoritario 112,816 118,246 125,461 129,404 104,991 -6.9% -18.9%Participación Minoritaria 13,251 11,099 13,845 14,272 12,098 -8.7% -15.2%

RAZONES FINANCIERAS

Utilidad Neta / Capital Contable 17.0% 16.7% 16.6% 16.3% 12.5%Margen de EBITDA 22.7% 22.6% 24.1% 23.0% 17.2%Margen de Operación 15.9% 16.3% 16.9% 15.4% 12.6%Margen neto 7.8% 11.6% 8.7% 9.0% 5.9%Efectivo / Activo Total 12.4% 13.5% 13.1% 11.5% 11.8%EBITDA / Intereses netos 3.59 3.36 3.25 3.27 2.35Activo Circulante / Pasivo Circulante 1.65 1.72 1.65 1.57 1.74Deuda Neta / Capital Contable 0.31 0.31 0.35 0.36 0.26Ventas Netas / Activo Total 0.72 0.72 0.72 0.73 0.76Cuentas por Cobrar / Ventas 0.55 0.57 0.57 0.57 0.60Inventario / Ventas 0.12 0.12 0.12 0.12 0.14

1T11 vs

1T11 vs

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03-1 03-3 04-1 04-3 05-1 05-3 06-1 06-3 07-1 07-3 08-1 08-3 09-1 09-3 10-1 10-3 11-119.0%

19.5%

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24.5%VENTAS M EBITDA

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

40,000

Ene-09 Abr-09 Jun-09 Sep-09 Dic-09 Mar-10 May-10 Ago-10 Nov-10 Feb-11 Abr-11

PRECIO PM 30d


6

Reportes Trimestrales al 1T11 (millones de pesos) Ventas Totales EBITDA Utilidad Neta

2010-1 2011-1 E Crec. 2010-1 2011-1 E Crec. 2010-1 2011-1 E Crec.

PE&OLES 13,704 20,798 51.8% 3,479 7,151 105.5% 1,532 3,442 124.7%

GFAMSA 3,214 3,615 12.5% 243 468 92.5% 50 77 54.7%

OHLMEX 2,196 3,054 39.1% 993 1,533 54.4% 548 836 52.6%

MEXCHEM 7,995 12,187 52.4% 1,774 2,595 46.3% 909 1,245 37.0%

LAB 1,112 1,478 32.9% 161 234 45.1% 98 138 40.5%

ALFA 32,287 42,233 30.8% 3,611 4,914 36.1% 1,122 2,449 118.3%

ARCA 5,476 7,239 32.2% 933 1,255 34.5% 398 473 18.8%

GCARSO 13,979 16,923 21.1% 1,712 2,217 29.5% 1,540 1,836 19.2%

GMEXICO 25,336 30,372 19.9% 11,171 14,433 29.2% 4,598 6,446 40.2%

ICA 7,060 8,541 21.0% 1,128 1,442 27.8% 218 293 34.4%

AXTEL 2,467 2,655 7.6% 679 819 20.6% 46 75 63.0%

BOLSA 419 501 19.5% 172 205 19.2% 124 149 20.3%

GEO 3,763 4,504 19.7% 864 1,017 17.7% 305 339 11.2%

WALMEX 72,334 85,481 18.2% 7,103 8,283 16.6% 4,113 4,665 13.4%

GMODELO 17,572 19,251 9.6% 5,121 5,867 14.6% 2,093 2,158 3.1%

MEGA 1,848 2,044 10.6% 814 928 14.0% 475 550 15.8%

MEGA 1,848 2,044 10.6% 814 928 14.0% 475 550 15.8%

LIVEPOL 9,862 11,236 13.9% 1,345 1,520 13.0% 663 846 27.6%

URBI 2,418 2,833 17.1% 678 758 11.7% 214 232 8.7%

KOF 23,595 25,825 9.5% 4,476 4,966 10.9% 2,110 2,237 6.0%

FEMSA 38,116 42,892 12.5% 5,752 6,357 10.5% 1,988 2,192 10.3%

CHDRAUI 12,237 13,730 12.2% 789 865 9.7% 309 360 16.5%

ALSEA 2,096 2,383 13.7% 225 243 8.0% -1 12 NA

TLEVISA 12,147 13,200 8.7% 4,009 4,323 7.8% 1,059 922 -12.9%

GRUMA 11,155 11,921 6.9% 977 1,044 6.9% 261 4,093 1468.2%

COMERCI 12,748 13,502 5.9% 1,022 1,091 6.8% 156 258 65.4%

ARA 1,625 1,683 3.5% 324 341 5.2% 187 196 4.8%

HOMEX 3,593 4,098 14.0% 811 852 5.1% 188 257 37.0%

MFRISCO 1,593 1,891 18.7% 873 913 4.6% 450 142 -68.4%

ICH 6,985 7,267 4.0% 965 998 3.4% 461 500 8.5%

GAP 1,086 1,243 14.5% 636 652 2.6% 555 399 -28.2%

KIMBER 6,357 6,650 4.6% 1,930 1,970 2.1% 984 980 -0.4%

ASUR 1,065 1,063 -0.2% 666 677 1.7% 430 420 -2.3%

AMX 146,928 156,232 6.3% 62,344 62,104 -0.4% 20,970 23,511 12.1%

SORIANA 22,251 22,395 0.6% 1,702 1,689 -0.8% 794 770 -3.1%

OMA 617 632 2.4% 276 273 -1.1% 197 116 -41.1%

CEMEX 38,794 40,745 5.0% 6,566 6,243 -4.9% -4,351 -3,354 NA

TELMEX 28,567 27,547 -3.6% 12,086 11,346 -6.1% 4,661 3,758 -19.4%

SARE 566 579 2.3% 109 102 -6.4% 30 30 0.0%

BIMBO 28,334 29,312 3.5% 3,571 3,220 -9.8% 1,270 1,197 -5.7%

HERDEZ 2,133 2,136 0.1% 438 385 -12.1% 214 155 -27.6%

SPORT 116 121 4.3% 30 25 -16.7% 8 8 0.0% TOTAL 627,595 704,036 12.2% 153,373 167,246 9.0% 52,450 65,958 25.8%


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Reportado vs. Estimado Ventas Totales EBITDA Ut. Neta May.

2011-1 E 2011-1 Dif. 2011-1 E 2011-1 Dif. 2011-1 E 2011-1 Dif.

LIVEPOL 11,122 11,236 1.0% 1,057 1,520 43.8% 482 846 75.5%

GFAMSA 3,503 3,615 3.2% 333 468 40.5% 131 77 -41.0%

PE&OLES 19,907 20,798 4.5% 5,148 7,151 38.9% 1,830 3,442 88.1%

ALFA 38,885 42,233 8.6% 4,354 4,914 12.9% 1,304 2,449 87.8%

OMA 613 632 3.1% 242 273 12.8% 116 116 0.0%

LAB 1,413 1,478 4.6% 209 234 11.8% 124 138 11.0%

ICH 8,038 7,267 -9.6% 911 998 9.6% 368 500 35.9%

CEMEX 38,239 40,745 6.6% 5,814 6,243 7.4% -3,950 -3,354 -15.1%

GEO 4,217 4,504 6.8% 956 1,017 6.3% 338 339 0.4%

ICA 8,572 8,541 -0.4% 1,359 1,442 6.1% 340 293 -13.8%

GMODELO 18,672 19,251 3.1% 5,613 5,867 4.5% 2,299 2,158 -6.1%

URBI 2,684 2,833 5.5% 727 758 4.2% 232 216 -6.9%

MEXCHEM 12,100 12,187 0.7% 2,500 2,595 3.8% 1,251 1,245 -0.5%

FEMSA 41,977 42,892 2.2% 6,124 6,357 3.8% 2,736 2,192 -19.9%

KOF 24,886 25,825 3.8% 4,788 4,966 3.7% 2,282 2,237 -2.0%

ASUR 1,078 1,063 -1.4% 654 677 3.5% 380 420 10.5%

ARCA 7,207 7,239 0.4% 1,228 1,255 2.2% 487 473 -2.9%

TLEVISA 12,972 13,200 1.8% 4,230 4,323 2.2% 922 871 -5.5%

GRUMA 11,662 11,921 2.2% 1,025 1,044 1.9% 5,687 4,093 -28.0%

AXTEL 2,656 2,655 0.0% 806 819 1.6% 18 75 316.7%

TELMEX 28,173 27,547 -2.2% 11,217 11,346 1.2% 4,124 3,758 -8.9%

HERDEZ 2,123 2,136 0.6% 381 385 1.1% 161 155 -3.7%

CHDRAUI 13,534 13,730 1.4% 857 865 1.0% 333 360 8.1%

ARA 1,679 1,683 0.2% 339 341 0.7% 194 196 1.2%

KIMBER 6,662 6,650 -0.2% 1,959 1,970 0.6% 978 980 0.2%

GAP 1,244 1,243 -0.1% 652 652 0.1% 490 399 -18.7%

HOMEX 4,012 4,098 2.1% 852 852 0.1% 307 257 -16.3%

SPORT 121 121 0.0% 25 25 0.0% 8 8 0.0%

ALSEA 2,377 2,383 0.3% 245 243 -0.8% 10 12 20.0%

AMX 157,639 156,232 -0.9% 62,693 62,104 -0.9% 27,553 23,511 -14.7%

WALMEX 85,430 85,481 0.1% 8,401 8,283 -1.4% 4,878 4,665 -4.4%

SORIANA 23,475 22,395 -4.6% 1,714 1,689 -1.5% 788 770 -2.3%

BIMBO 29,239 29,312 0.2% 3,443 3,220 -6.5% 1,227 1,197 -2.4%

BOLSA 495 501 1.2% 220 205 -6.8% 144 149 3.6%

GCARSO 16,246 16,923 4.2% 2,427 2,217 -8.7% 1,653 1,836 11.1%

SARE 632 579 -8.4% 121 102 -15.7% 56 30 -46.4%

GMEXICO 31,828 30,372 -4.6% 18,706 14,433 -22.8% 10,004 6,446 -35.6%

Total 675,313 681,501 0.9% 162,331 161,853 -0.3% 70,285 63,555 -9.6%


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COMPAÑÍAS MEXICANAS INFORMACIÓN POR EMISORA


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ICH COMPRA ANÁLISIS DE LOS RESULTADOS AL 1T2011

SÓLIDOS RESULTADOS DEL 1T11 IMPULSADOS POR LA RECUPERACIÓN EN LOS PRECIOS DEL ACERO

PRECIO OBJETIVO: P$60.0 Noticias/Análisis: El 2 de mayo, ICH reportó buenos resultados del 1T11, con el EBITDA creciendo 173% respecto al trimestre pasado (pero únicamente 3% en relación al año anterior), reflejando la fácil base de comparación con el 4T10 cuando el EBITDA decreció 30% respecto al 3T10, A continuación se presentan los puntos sobresalientes del reporte.

• Las ventas se incrementaron 19% en relación al trimestre anterior , reflejando principalmente las ventas por tonelada 14% mayores. Sin embargo, las ventas totales fueron menores a nuestras optimistas estimaciones debido a un volumen de ventas menor al esperado. Durante el 1T11, el volumen de ventas total aumentó un modesto 2% respecto al trimestre anterior (versus nuestra estimación de un crecimiento de 16%), esto incluye un crecimiento de 32% para el SBQ neutralizado por el decremento de 18% en el acero comercial. Esto es al contrario del trimestre anterior cuando el acero comercial (vendido en su mayoría en México) tuvo un fuerte desempeño. Notamos que el volumen de ventas del SQB es estacionalmente alto durante el primer trimestre, lo cual es normal. En relación al precio, el acero comercial continúo beneficiándose de precios 17% mayores, posiblemente reflejando las tendencias internacionales.

• El margen EBITDA se expandió 770 puntos base respecto al trimestre pasado (pero sobre una base de comparación anual se contrajo 10 puntos base). Esto refleja el mejor entorno operativo con un precio que superó los incrementos en los costos, especialmente la chatarra. Además, notamos una fácil base de comparación en el trimestre anterior cuando los bajos volúmenes causaron una baja tasa de utilización, particularmente en las platas de SBQ en EU. también notamos que ICH adoptó un nuevo estándar de contabilidad relacionado con los cosos (de costeo directo a absorbente), que dio como resultado un incremento más moderado en los costos.

• La posición en efectivo neta alcanzó US$343 millones o alrededor de 20% de la capitalización de mercado de la compañía. El uso de este efectivo, incluyendo potenciales adquisiciones, recompra de acciones y/o pago de dividendos continúa siendo una preocupación, ya que aún no se han materializado.

Conclusiones: Las utilidades del 1t11 de ICH fueron buenas, y esperamos que la acción reaccione positivamente. Notamos que el desempeño del segmento del SBQ (acero de especialidad) pudiera reflejar la recuperación del mercado automotriz de EU. Un tema clave para ICH en los próximos trimestres será la sostenibilidad de la demanda de acero en el mercado de EU. y México, en nuestro punto de vista. Mantenemos nuestra recomendación de Compra en la acción debido a su atractiva valuación con un valor de reposición de US$396 por tonelada, o un descuento de 70% frente a las compañías similares de Latinoamérica.

Valuación y Riesgos a Nuestra Tesis de Inversión: Nuestro precio objetivo para el cierre del año 2011 está basado en un modelo de FED que considera un CCPP de 7.3% y una tasa de crecimiento a perpetuidad de 2.0%. Los principales riesgos incluyen: (1) una recuperación menor a la anticipada en las economías de EU. y México; (2) el enfoque de la dirección en las recientes disputas legales; (3) mayores precios de la chatarra; (4) menor poder de precios debido a las importaciones de China y a la baja utilización de capacidad; y (5) baja liquidez de la acción.


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Ich Resultados al 1T11 (Millones de Pesos Constantes a Marzo de 2011*) 1T11 1T11E Variación Vs E 1T10 Variación Anual

Ventas 7,267 8,038 -10% 6,985 4% Utilidad Operativa 728 642 13% 684 7% EBITDA 998 911 10% 965 3% Margen EBITDA 14% 11% 240bp 14% (10)bp Utilidad Neta 500 368 36% 461 9% UPA 1.15 0.84 36% 1.06 9% * Excepto datos por acción. ND: No Disponible. NS: No Significativo. Fuentes: Reportes de la compañía y estimaciones de Santander.

Victoria Santaella, Sergio Matsumoto


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INDUSTRIAS CAMPOS HERMANOS S.A. DE. C.V. ICHINFORMACION BURSATILPrecio al 18 de Mayo del 2011 P$ 41.90Rango (12 Meses) P$ 41.33 - 49.62 Actual 2011ERendimiento (Ult.12 Meses) -8.69% P/U 17.55 9.72 Número de Acciones (Mill.) 436 EV/EBITDA 6.67 4.83 Valor de mercado (Mill. de P$) 19,969 P/VL 0.86 Bursatilidad Media


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11

Ventas Netas 6,985.5 7,267.3 4.0% 16.0% 23,450.2 27,381.0 16.8%Nacionales 3,491.2 3,460.5 -0.9% 12.6% 13,485.3 12,795.2 -5.1%Exportación 3,494.3 3,806.8 8.9% 19.3% 9,964.9 14,585.8 46.4%

Costo de Ventas 5,761.1 6,231.4 8.2% 13.1% 18,712.9 23,698.1 26.6%Utilidad Bruta 1,224.4 1,035.9 -15.4% 36.9% 4,737.3 3,682.9 -22.3%Gastos de Operación 540.8 307.8 -43.1% -53.3% 2,358.4 2,072.0 -12.1%Utilidad de Operación 683.6 728.1 6.5% 641.8% 2,378.9 1,610.8 -32.3%EBITDA 965.1 998.2 3.4% 165.7% 3,532.9 2,736.5 -22.5%Costo Integral de Financiamiento (77.0) (127.9) 66.0% 450.1% (88.5) (215.8) 143.9%

Intereses netos 1.1 3.2 183.9% 20.7% 2.7 9.2 247.3%Intereses pagados 1.6 3.2 101.4% -1.6% 33.6 14.3 -57.4%Intereses ganados 2.7 6.4 136.0% 8.5% 36.2 23.5 -35.0%

Utilidad (Pérdida) Monetaria - - - - Utilidad (Pérdida) en Cambios (78.2) (131.2) 67.8% 405.7% (91.1) (225.0) 146.9%

Utilidad después de CIF 606.6 600.2 -1.1% 701.3% 2,290.4 1,395.0 -39.1%Otros Ingresos y Gastos 8.9 1.5 -83.5% -107.5% 11.4 (70.5) -720.4%Utilidad Antes de Impuestos 615.5 601.6 -2.2% 984.7% 2,301.8 1,324.6 -42.5%

Provisión Para Impuestos 20.5 (11.2) -154.4% -83.6% 208.9 (55.4) -126.5%Part. Res. Sub. No Consolidadas - - - - Participación Minoritaria 134.2 112.9 -15.9% 60.0% 408.8 300.6 -26.5%

Utilidad Neta 460.8 500.0 8.5% 839.0% 1,684.0 1,079.3 -35.9%Num. de acciones al cierre del periodo 436.6 436.6 0.0% 0.0% 436.6 436.6 0.0%Utilidad por acción 1.1 1.1 8.5% 839.0% 3.9 2.5 -35.9%

436.3 436.3 0.0% 0.0% 436.3 436.3 0.0%


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11

Ventas Netas 546.9 602.3 10.1% 19.1% 1,751.4 2,200.5 25.6%Nacionales 273.3 286.8 4.9% 15.6% 1,004.7 1,028.8 2.4%Exportación 273.6 315.5 15.3% 22.5% 746.7 1,171.7 56.9%

Costo de Ventas 451.0 516.5 14.5% 16.2% 1,398.3 1,904.3 36.2%Utilidad Bruta 95.9 85.9 -10.4% 40.5% 353.1 296.2 -16.1%Gastos de Operación 42.3 25.5 -39.7% -52.0% 175.6 165.8 -5.6%Utilidad de Operación 53.5 60.3 12.8% 661.7% 177.5 130.3 -26.6%EBITDA 75.6 82.7 9.5% 172.8% 263.5 220.7 -16.2%Costo Integral de Financiamiento (6.0) (10.6) 75.8% 464.9% (7.4) (17.5) 136.4%

Intereses netos 0.1 0.3 200.5% 23.9% 0.2 0.8 323.9%Intereses pagados 0.1 0.3 113.2% 1.1% 2.5 1.1 -53.6%Intereses ganados 0.2 0.5 149.8% 11.4% 2.6 1.9 -28.3%


Utilidad después de CIF 47.5 49.7 4.7% 722.8% 170.1 112.8 -33.7%Otros Ingresos y Gastos 0.7 0.1 -82.6% -107.7% 0.9 (5.6) -739.4%Utilidad Antes de Impuestos 48.2 49.9 3.5% 1013.8% 171.0 107.2 -37.3%

Provisión Para Impuestos 1.6 (0.9) -157.6% -83.2% 15.7 (4.6) -129.3%Part. Res. Sub. No Consolidadas - - - - Participación Minoritaria 10.5 9.4 -11.0% 64.3% 30.4 24.3 -20.0%

Utilidad Neta 36.1 41.4 14.9% 864.2% 124.8 87.5 -29.9%

* Flujo de efectivo = Utilidad Neta Mayoritaria + Ganancia/Pérdida por Posición Monetaria + Depreciación + Pérdida/Ganancia Cambiaria.

Múltiplos

DATOS TRIMESTRALES


12 MESESVAR. REAL %


13

INDUSTRIAS CAMPOS HERMANOS S.A. DE. C.V. ICHBALANCE GENERAL (Millones de Pesos)

1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10

Activo Total 32,185.8 32,391.4 32,276.4 32,580.2 32,714.1 1.6% 0.4%Activo Circulante 15,848.9 16,302.9 16,434.6 16,517.2 17,211.7 8.6% 4.2%

Efectivo e Inversiones Temporales 2,245.5 3,356.5 3,855.2 3,953.7 3,999.9 78.1% 1.2%Clientes y Documentos por Cobrar 3,925.2 3,575.2 3,613.8 2,700.3 3,338.0 -15.0% 23.6%Inventarios 8,024.4 8,436.6 7,885.3 8,602.7 8,770.0 9.3% 1.9%

Pasivo Total 7,309.7 6,994.1 6,713.6 6,960.9 7,257.7 -0.7% 4.3%Corto Plazo 3,579.5 3,426.2 3,143.0 3,522.5 3,676.2 2.7% 4.4%Largo Plazo - - - - -

Pasivo en Moneda Extranjera - - - - - Deuda Neta (2,241.7) (3,352.7) (3,851.4) (3,950.0) (3,996.3) 78.3% 1.2%

Capital Contable Mayoritario 20,753.1 21,165.0 21,297.7 21,288.4 21,161.3 2.0% -0.6%Participación Minoritaria 4,123.0 4,232.3 4,265.1 4,330.9 4,295.1 4.2% -0.8%


1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10


Efectivo e Inversiones Temporales 182.1 261.3 306.0 320.1 335.9 84.4% 4.9%Clientes y Documentos por Cobrar 318.3 278.4 286.8 218.7 280.3 -11.9% 28.2%Inventarios 650.8 656.8 625.8 696.6 736.5 13.2% 5.7%

Pasivo Total 592.8 544.5 532.8 563.7 609.5 2.8% 8.1%Corto Plazo 290.3 266.8 249.4 285.2 308.7 6.3% 8.2%Largo Plazo - - - - -

Pasivo en Moneda Extranjera - - - - - Deuda Neta (181.8) (261.0) (305.7) (319.8) (335.6) 84.6% 4.9%

Capital Contable Mayoritario 1,683.1 1,647.8 1,690.3 1,723.8 1,777.0 5.6% 3.1%Participación Minoritaria 334.4 329.5 338.5 350.7 360.7 7.9% 2.8%

RAZONES FINANCIERAS

Utilidad Neta / Capital Contable -3.6% -2.8% -4.2% 4.9% 5.1%Margen de EBITDA 13.8% 11.6% 8.0% 6.0% 13.7%Margen de Operación 9.8% 7.4% 3.8% 1.6% 10.0%Margen neto 6.6% 6.1% 1.4% 0.8% 6.9%Efectivo / Activo Total 7.0% 10.4% 11.9% 12.1% 12.2%EBITDA / Intereses netos 845.07 171.86 385.53 139.86 307.90Activo Circulante / Pasivo Circulante 4.43 4.76 5.23 4.69 4.68Deuda Neta / Capital Contable -0.09 -0.13 -0.15 -0.15 -0.16Ventas Netas / Activo Total 0.68 0.76 0.82 0.84 0.84Cuentas por Cobrar / Ventas 0.14 0.13 0.13 0.13 0.12Inventario / Ventas 0.40 0.35 0.31 0.30 0.31

1T11 vs

1T11 vs

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

03-1 04-1 05-1 06-1 07-1 08-1 09-1 10-1 11-1-30%

-20%

-10%

0%

10%

20%

30%

40%

50%VENTAS M EBITDA

0

10

20

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50

60

Jun-09 Oct-09 Mar-10 Jul-10 Nov-10 Mar-11

PRECIO PM 30d


14

ASUR MANTENER ANÁLISIS DE LOS RESULTADOS AL 1T2011

NEUTRALES LOS RESULTADOS DEL 1T11 A PESAR DEL DECREMENTO EN EL TRÁFICO TOTAL DE PASAJEROS

PRECIO OBJETIVO: P$74.0 Noticias/Análisis: El 26 de abril, Asur reportó neutrales resultados del 1T11, los cuales estuvieron en línea con nuestras estimaciones. El tráfico total de pasajeros en el trimestre decreció 1.3% respecto al año pasado, mientras que las ventas de operación (ventas aeronáuticas y no aeronáuticas) aumentaron 3.1% en relación a 2010. Este desempeño relativamente positivo se explica prinicpalmente por un incremento de 2.0% en comparación al año anterior en las ventas aeronáuticas (65% de las ventas de operación) debido al efecto de tarifas máximas mayores y también por un aumento de 5.8% en relación a 2010 en las ventas comerciales, que se beneficiaron de la apertura de más de 20 tiendas comerciales en los aeropuertos de la compañía en los últimos 12 meses. La compañía abrió una tienda de conveniencia en el aeropuerto de Minatitlán, y otra en el aeropuerto de Mérida durante los tres primeros meses de 2011.

Las ventas totales consolidadas en el trimestre, incluyendo las “ventas de contratos de concesiones de servicios”, decrecieron 0.2% respecto al año pasado. Debido a la introducción de la norma INIF-17, ya que desde mediados de 2010 Asur reconoce como ventas el valor que es agregado a los activos bajo su concesión. Esta fuente de ventas en el trimestre fue de P$61.9 millones, 34% menor respecto al año pasado. Vale la pena mencionar que la cantidad total de las ventas del contrato de concesión también se reconocen por completo como un gasto, y por lo tanto no tiene un impacto ni en el EBITDA ni en la utilidad neta, aunque tiene un impacto en los márgenes. Sin considerar los efectos de la INIF-17, el margen EBITDA de Asur en el trimestre fue 67.7%, 97 puntos base menor respecto al año anterior debido principalmente al incremento de 9.9% en el costo de servicios (debido a la apertura de 12 tiendas de conveniencia en los últimos 12 meses que son manejadas directamente por la compañía). La utilidad neta fue P$420 millones, 2.3% menor en relación al año pasado reflejando en su mayoría un aumento de 15% versus 2010 en la provisión de impuestos, que fue impulsado por el hecho de que a mediados de 2010 el aeropuerto de Cancún comenzó a pagar el ISR en vez del IETU, debido a que las anteriores pérdidas fiscales pendientes de amortizar se extinguieron por completo el año pasado.

Conclusiones: Las acciones de Asur reaccionaron negativamente a los resultados del 1T11. Sin embargo, creemos que esta reacción negativa fue impulsada por el anuncio de las autoridades federales de que las ofertas técnicas para el aeropuerto de la Riviera Maya de Gap y Tradeco se presentaron ante la Secretaria de Telecomunicaciones y Transportes, en vez por el desempeño de la compañía durante los tres primeros meses del año. En los últimos meses, ha existido la preocupación de que el proyecto del aeropuerto de la Riviera Maya se iba a cancelar debido a la falta de ofertas por consorcios interesados que reclaman que este proyecto no es económicamente viable. Sin embargo, las señales del anuncio de ayer de que estas dos compañías continúan en la carrera por el proyecto, y de acuerdo con el calendario oficial el ganador deberá anunciarse en breve. En este momento, no identificamos ningún potencial catalizador que pudiera permitir que diéramos otra recomendación a las acciones de Asur en los próximos meses. Valuación y Riesgos: Nuestro precio objetivo para el cierre de 2011 está basado en un modelo de FED con una tasa de descuento de 10.1% y una tasa de crecimiento terminal de 2.5%, que implica un múltiplo FV/EBITDA adelantado de 8.8 veces. Los principales riesgos incluyen: (1) un deterioro adicional en el crecimiento económico de EU. y México; (2) las cifras del tráfico a largo plazo del aeropuerto de Cancún pudieran verse afectadas negativamente por la apertura del aeropuerto de la Riviera Maya; (3) desastres naturales (como huracanes) y amenazas terroristas (que pudieran afectar la industria del turismo); (4) incrementos en los costos de operación y seguros; y (5) volatilidad y un incremento inesperado en los precios del petróleo que pudieran afectar negativamente las operaciones de las aerolíneas.


15

Asur Resultados al 1T11 (Millones de Pesos Constantes a Marzo de 2011*) 1T11 1T11E Variación Vs E 1T10 Variación Anual

Ventas 1,063 1,078 (1.4)% 1,065 -0.2% Utilidad Operativa 583 550 5.9% 577 1.1% EBITDA 677 654 3.6% 666 1.7% Margen EBITDA 63.7% 60.7% 300 bp 62.6% Utilidad Neta 420 380 10.4% 430 (2.4)% UPA 1.40 1.27 10.4% 1.43 (2.4)% * Excepto datos por acción. ND: No Disponible. NS: No Significativo. Fuentes: Reportes de la compañía y estimaciones de Santander.

Rogelio Urrutia, Caio Dias


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GRUPO AEROPORTUARIO DEL SURESTE S.A. DE C.V. ASURINFORMACION BURSATILPrecio al 18 de Mayo del 2011 P$ 67.63Rango (12 Meses) P$ 53.69 - 72.43 Actual 2011ERendimiento (Ult.12 Meses) 3.90% P/U 15.91 16.92 Número de Acciones (Mill.) 300 EV/EBITDA 9.38 8.82 Valor de mercado (Mill. de P$) 20,445 P/VL 1.37 Bursatilidad Media


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11

Ventas Netas 1,064.7 1,062.9 -0.2% -10.9% 3,442.5 4,233.6 23.0%Nacionales 1,064.7 1,062.9 -0.2% -10.9% 3,442.5 4,233.6 23.0%Exportación - - - -

Costo de Ventas 14.8 18.0 21.3% 47.2% 50.1 68.8 37.4%Utilidad Bruta 1,049.9 1,044.9 -0.5% -11.5% 3,392.4 4,164.8 22.8%Gastos de Operación 473.1 461.9 -2.4% -42.8% 1,766.5 2,434.2 37.8%Utilidad de Operación 576.8 583.0 1.1% 56.0% 1,625.9 1,730.6 6.4%EBITDA 666.0 677.2 1.7% 45.0% 2,187.4 2,114.7 -3.3%Costo Integral de Financiamiento (5.0) (0.0) -99.9% -100.0% 20.7 31.6 53.0%

Intereses netos 3.6 4.5 24.1% -29.5% 40.4 15.4 -61.7%Intereses pagados 8.8 15.7 79.2% 15.1% 32.4 46.8 44.3%Intereses ganados 12.4 20.2 63.1% 0.9% 72.8 62.2 -14.5%

Utilidad (Pérdida) Monetaria - - - - Utilidad (Pérdida) en Cambios (7.2) (5.4) -25.2% 251.3% (18.3) 14.6 -179.7%

Utilidad después de CIF 571.8 583.0 2.0% 53.5% 1,646.5 1,762.2 7.0%Otros Ingresos y Gastos - - - - Utilidad Antes de Impuestos 571.8 583.0 2.0% 53.5% 1,631.8 1,761.4 7.9%

Provisión Para Impuestos 141.3 162.8 15.2% 60.3% 563.4 496.5 -11.9%Part. Res. Sub. No Consolidadas - - - - Participación Minoritaria - - - -

Utilidad Neta 430.4 420.2 -2.4% 51.1% 1,068.4 1,264.9 18.4%Num. de acciones al cierre del periodo 300.0 300.0 0.0% 0.0% 300.0 300.0 0.0%Utilidad por acción 1.4 1.4 -2.4% 51.1% 3.6 4.2 18.4%

300.0 300.0 0.0% 0.0% 300.0 300.0 0.0%


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11

Ventas Netas 83.4 88.1 5.7% -8.5% 256.6 340.4 32.6%Nacionales 83.4 88.1 5.7% -8.5% 256.6 340.4 32.6%Exportación - - - -

Costo de Ventas 1.2 1.5 28.4% 51.1% 3.7 5.5 47.5%Utilidad Bruta 82.2 86.6 5.4% -9.1% 252.9 334.9 32.4%Gastos de Operación 37.0 38.3 3.4% -41.2% 131.8 195.3 48.1%Utilidad de Operación 45.2 48.3 7.0% 60.2% 121.1 139.6 15.3%EBITDA 52.1 56.1 7.6% 48.9% 162.7 170.5 4.8%Costo Integral de Financiamiento (0.4) (0.0) -99.9% -100.0% 1.3 2.5 88.5%

Intereses netos 0.3 0.4 31.3% -27.6% 2.9 1.3 -56.6%Intereses pagados 0.7 1.3 89.7% 18.2% 2.5 3.8 53.4%Intereses ganados 1.0 1.7 72.7% 3.6% 5.3 5.0 -5.9%

Utilidad (Pérdida) Monetaria - - - - Utilidad (Pérdida) en Cambios (0.6) (0.4) -20.8% 260.7% (1.4) 1.1 -178.7%

Utilidad después de CIF 44.8 48.3 7.9% 57.6% 122.4 142.2 16.1%Otros Ingresos y Gastos - - - - Utilidad Antes de Impuestos 44.8 48.3 7.9% 57.7% 121.4 142.1 17.1%

Provisión Para Impuestos 11.1 13.5 22.0% 64.6% 41.6 40.0 -3.8%Part. Res. Sub. No Consolidadas - - - - Participación Minoritaria - - - -

Utilidad Neta 33.7 34.8 3.3% 55.1% 79.7 102.1 28.0%


Múltiplos

DATOS TRIMESTRALES


12 MESESVAR. REAL %


17

GRUPO AEROPORTUARIO DEL SURESTE S.A. DE C.V. ASURBALANCE GENERAL (Millones de Pesos)

1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10


Efectivo e Inversiones Temporales 1,331.5 590.7 1,537.7 1,442.9 1,851.1 39.0% 28.3%Clientes y Documentos por Cobrar 506.1 384.6 296.8 390.0 436.5 -13.8% 11.9%Inventarios 9.7 8.1 9.1 9.6 13.5 38.9% 41.1%

Pasivo Total 3,065.3 2,954.4 3,753.8 3,418.5 3,531.0 15.2% 3.3%Corto Plazo 478.4 568.2 745.3 465.2 622.8 30.2% 33.9%Largo Plazo 271.1 90.6 740.0 647.5 618.3 128.1% -4.5%


Capital Contable Mayoritario 14,713.4 14,308.1 14,517.3 14,795.5 15,215.7 3.4% 2.8%Participación Minoritaria - - - - -


1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10

Activo Total 1,441.8 1,344.0 1,450.1 1,474.9 1,574.2 9.2% 6.7%Activo Circulante 214.6 157.6 244.9 219.9 277.5 29.3% 26.2%


Pasivo Total 248.6 230.0 297.9 276.8 296.5 19.3% 7.1%Corto Plazo 38.8 44.2 59.2 37.7 52.3 34.8% 38.8%Largo Plazo 22.0 7.1 58.7 52.4 51.9 136.1% -1.0%



RAZONES FINANCIERAS

Utilidad Neta / Capital Contable 6.4% 7.8% 8.1% 8.7% 8.6%Margen de EBITDA 62.6% 55.2% 42.5% 39.1% 63.7%Margen de Operación 54.2% 46.5% 31.2% 31.3% 54.9%Margen neto 40.4% 33.7% 23.2% 23.3% 39.5%Efectivo / Activo Total 7.5% 3.4% 8.4% 7.9% 9.9%EBITDA / Intereses netos 185.00 128.48 1690.80 73.70 151.63Activo Circulante / Pasivo Circulante 5.53 3.56 4.14 5.84 5.31Deuda Neta / Capital Contable -0.06 -0.03 -0.04 -0.04 -0.07Ventas Netas / Activo Total 0.19 0.21 0.22 0.24 0.23Cuentas por Cobrar / Ventas 0.09 0.10 0.10 0.09 0.09Inventario / Ventas 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00

1T11 vs

1T11 vs

0

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

03-1 04-1 05-1 06-1 07-1 08-1 09-1 10-1 11-10%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%VENTAS M EBITDA

0

10

20

30

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50

60

70

80

Jun-09 Oct-09 Feb-10 Jul-10 Nov-10 Mar-11

PRECIO PM 30d


18

GAP DESEMPEÑO INFERIOR AL MERCADOANÁLISIS DE LOS RESULTADOS AL 1T2011

RESULTADOS DEL 1T11 EN LÍNEA; LAS MAYORES TARIFAS NEUTRALIZARON LAS NEGATIVAS TENDENCIAS DEL TRÁFICO DE PASAJEROS

PRECIO OBJETIVO: P$50.81 Noticias/Análisis: El 28 de abril, Gap reportó sus resultados del 1T11, los cuales estuvieron en línea con nuestras estimaciones, aunque la utilidad neta fue mayor a la esperada. El tráfico total de pasajeros en el trimestre decreció 5% respecto al año pasado, mientras que las ventas de operación (ventas aeronáuticas y no-aeronáuticas) aumentaron 2.4% en relación al año anterior. Las ventas totales consolidadas en el trimestre crecieron 15% en comparación a 2010, debido principalmente al resultado de mayores ventas provenientes de mejorías en los activos bajo concesión (INIF-17), que no generan una utilidad operativa. El EBITDA del trimestre alcanzó P$652 millones, y el margen EBITDA fue 52.5%, 610 puntos base menor respecto a 2010. Sin embargo, excluyendo los efectos de la INIF-17, el margen EBITDA de Gap en el trimestre fue 67.5%, 10 puntos base superior en relación al año anterior. La utilidad neta fue P$490 millones, 28% menor en comparación al año pasado en su mayoría por la ausencia de los beneficios de impuestos diferidos que estuvieron presentes en el mismo trimestre de hace un año.

Aspectos Positivos: (1) Mayores tarifas máximas durante el periodo ayudaron a la compañía a neutralizar el decremento de 5.0% en el tráfico total. En nuestro punto de vista, estas tarifas máximas son sostenibles en el futuro. (2) La compañía no reconoció ningún gasto legal asociado con las disputas que prevalecen entre sus accionistas controladores como sucedió en el trimestre pasado (P$18 millones).

Aspectos negativos: (1) La compañía también anunció ayer (28 de abril), las resoluciones adoptadas por la asamblea general de accionistas, que se celebró el 27 de abril en la Ciudad de México. Sin embargo, hay indicios en la prensa local de que uno de los accionistas controladores de la compañía declarará la asamblea inválida, alegando que los otros dos accionistas controladores (Aeana y Abertis) están involucrados en procesos ilegales. El riesgo para los accionistas minoritarios es que la distribución del dividendo en efectivo que se aprobó por la asamblea de accionistas se suspenda como sucedió en 2010.

Conclusiones: En nuestro punto de vista, los resultados del 1T11 de Gap posiblemente tengan un impacto neutral en el precio de la acción de la compañía. Aunque los resultados trimestrales fueron relativamente positivos (la compañía fue capaz de neutralizar los efectos negativos de una contracción en el tráfico de pasajeros), continuamos considerando como un riesgo relevante las disputas legales que prevalecen entre los accionistas controladores de la compañía, así como los esfuerzos de la compañía para participar en el aeropuerto de la Riviera Maya, ya que Gap fue uno de los dos licitadores que presentaron esta semana su oferta técnica ante la Secretaría de Telecomunicaciones y Transporte – sin embargo, la viabilidad económica del aeropuerto de la Riviera Maya continúa siendo incierta, en nuestro punto de vista.

Valuación y Riesgos: Nuestro precio objetivo para el cierre de 2011 está basado en una valuación de flujo de efectivo libre descontado (FED), con una tasa de descuento de 10.1% y una tasa de crecimiento terminal de 2.5%, que implica un múltiplo FV/EBITDA conocido de 9.5 veces para el cierre de 2011 y 8.5 veces el FV/EBITDA adelantado. Los principales riesgos incluyen: un crecimiento económico más débil del esperado; un tráfico de pasajeros menor al esperado en los aeropuertos de Gap; cambios en la regulación que impliquen menores tarifas o mayores gastos de capital; cambios en las preferencias de viajes; consolidación de la industria; terrorismo o desastres naturales; y volatilidad en los precios del petróleo que pudieran afectar negativamente las operaciones de la aerolínea.


19

Gap Resultados al 1T11 (Millones de Pesos Constantes a Marzo de 2011*) 1T11 1T11E Variación Vs E 1T10 Variación Anual

Ventas 1,243 1,244 (0.0)% 1,085 14.5% Utilidad Operativa 429 437 (1.8)% 422 1.8% EBITDA 652 652 0.1% 636 2.6% Margen EBITDA 52.5% 52.4% 10bp 58.6% (610)bp Utilidad Neta 399 490 (18.6)% 555 (28.2)% UPA 0.71 0.87 (18.6)% 0.99 (28.2)% * Excepto datos por acción. ND: No Disponible. NS: No Significativo. Fuentes: Reportes de la compañía y estimaciones de Santander.



20

GRUPO AEROPORTUARIO DEL PACIFICO, S.A. DE C.V. GAPINFORMACION BURSATILPrecio al 18 de Mayo del 2011 P$ 48.02Rango (12 Meses) P$ 36.64 - 51.35 Actual 2011ERendimiento (Ult.12 Meses) 11.05% P/U 17.96 19.42 Número de Acciones (Mill.) 476 EV/EBITDA 10.62 9.59 Valor de mercado (Mill. de P$) 26,900 P/VL 1.01 Bursatilidad Alta


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11

Ventas Netas 1,085.5 1,243.1 14.5% 10.7% 3,519.4 4,348.0 23.5%Nacionales 1,085.5 1,243.1 14.5% 10.7% 3,519.4 4,348.0 23.5%Exportación - - - -

Costo de Ventas - - - - Utilidad Bruta 1,085.5 1,243.1 14.5% 10.7% 3,519.4 4,348.0 23.5%Gastos de Operación 663.9 813.9 22.6% 8.4% 2,132.3 2,781.5 30.4%Utilidad de Operación 421.6 429.2 1.8% 15.3% 1,387.1 1,566.4 12.9%EBITDA 635.8 652.4 2.6% 10.6% 2,221.2 2,455.4 10.5%Costo Integral de Financiamiento (1.5) (0.1) -91.6% -100.9% 30.0 39.6 32.0%

Intereses netos 15.6 17.9 15.1% 4.3% 87.2 60.0 -31.3%Intereses pagados 46.0 22.5 -51.0% -15.6% 101.9 128.2 25.8%Intereses ganados 61.6 40.5 -34.3% -7.8% 189.1 188.1 -0.5%

Utilidad (Pérdida) Monetaria - - - - Utilidad (Pérdida) en Cambios (13.7) (15.0) 9.8% 361.4% (30.0) (15.8) -47.2%

Utilidad después de CIF 420.2 429.1 2.1% 11.0% 1,417.1 1,606.0 13.3%Otros Ingresos y Gastos 0.3 0.5 57.7% -158.7% 0.0 (0.2) -607.5%Utilidad Antes de Impuestos 425.0 434.8 2.3% 12.7% 1,410.6 1,605.4 13.8%

Provisión Para Impuestos (130.4) 36.1 -127.7% -160.8% (13.0) 262.0 -2122.8%Part. Res. Sub. No Consolidadas - - - - Participación Minoritaria - - - -

Utilidad Neta 555.4 398.6 -28.2% -10.4% 1,423.5 1,343.4 -5.6%Num. de acciones al cierre del periodo 561.0 561.0 0.0% 0.0% 561.0 561.0 0.0%Utilidad por acción 1.0 0.7 -28.2% -10.4% 2.5 2.4 -5.6%

561.0 561.0 0.0% 0.0% 561.0 561.0 0.0%


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11

Ventas Netas 85.0 103.0 21.2% 13.6% 263.0 349.9 33.0%Nacionales 85.0 103.0 21.2% 13.6% 263.0 349.9 33.0%Exportación - - - -

Costo de Ventas - - - - Utilidad Bruta 85.0 103.0 21.2% 13.6% 263.0 349.9 33.0%Gastos de Operación 52.0 67.5 29.8% 11.3% 159.6 223.9 40.3%Utilidad de Operación 33.0 35.6 7.8% 18.4% 103.4 125.9 21.8%EBITDA 49.8 54.1 8.6% 13.5% 165.6 197.4 19.2%Costo Integral de Financiamiento (0.1) (0.0) -91.1% -100.9% 1.9 3.1 63.3%

Intereses netos 1.2 1.5 21.8% 7.1% 6.4 4.8 -24.2%Intereses pagados 3.6 1.9 -48.1% -13.3% 7.7 10.2 32.8%Intereses ganados 4.8 3.4 -30.5% -5.3% 14.1 15.1 7.0%


Utilidad después de CIF 32.9 35.6 8.1% 14.0% 105.3 129.1 22.6%Otros Ingresos y Gastos 0.0 0.0 66.9% -160.3% 0.0 (0.0) -333.1%Utilidad Antes de Impuestos 33.3 36.0 8.3% 15.7% 104.9 129.1 23.1%

Provisión Para Impuestos (10.2) 3.0 -129.3% -162.4% (1.6) 20.8 -1373.2%Part. Res. Sub. No Consolidadas - - - - Participación Minoritaria - - - -

Utilidad Neta 43.5 33.0 -24.0% -8.0% 106.5 108.3 1.7%


Múltiplos

DATOS TRIMESTRALES


12 MESESVAR. REAL %


21

GRUPO AEROPORTUARIO DEL PACIFICO, S.A. DE C.V. GAPBALANCE GENERAL (Millones de Pesos)

1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10

Activo Total 29,523.6 29,043.6 28,659.9 28,889.3 28,720.8 -2.7% -0.6%Activo Circulante 4,037.6 3,669.3 3,248.8 3,023.1 2,808.6 -30.4% -7.1%

Efectivo e Inversiones Temporales 2,999.8 2,828.8 2,588.1 2,348.8 2,169.2 -27.7% -7.6%Clientes y Documentos por Cobrar 509.0 392.4 241.4 296.1 310.7 -39.0% 4.9%Inventarios - - - - -

Pasivo Total 2,187.6 2,532.3 2,108.3 2,218.4 1,955.2 -10.6% -11.9%Corto Plazo 671.2 1,030.2 738.9 903.9 673.0 0.3% -25.5%Largo Plazo 1,242.7 1,176.1 1,109.4 1,042.8 976.2 -21.4% -6.4%

Pasivo en Moneda Extranjera - - - - - Deuda Neta (1,490.6) (1,386.2) (1,212.2) (1,039.5) (926.5) -37.8% -10.9%

Capital Contable Mayoritario 27,336.0 26,511.3 26,551.6 26,670.9 26,765.6 -2.1% 0.4%Participación Minoritaria - - - - -


1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10

Activo Total 2,394.3 2,261.2 2,274.6 2,339.3 2,411.8 0.7% 3.1%Activo Circulante 327.4 285.7 257.8 244.8 235.8 -28.0% -3.7%

Efectivo e Inversiones Temporales 243.3 220.2 205.4 190.2 182.2 -25.1% -4.2%Clientes y Documentos por Cobrar 41.3 30.6 19.2 24.0 26.1 -36.8% 8.8%Inventarios - - - - -

Pasivo Total 177.4 197.2 167.3 179.6 164.2 -7.5% -8.6%Corto Plazo 54.4 80.2 58.6 73.2 56.5 3.8% -22.8%Largo Plazo 100.8 91.6 88.1 84.4 82.0 -18.7% -2.9%

Pasivo en Moneda Extranjera - - - - - Deuda Neta (120.9) (107.9) (96.2) (84.2) (77.8) -35.6% -7.6%


RAZONES FINANCIERAS

Utilidad Neta / Capital Contable 5.1% 5.1% 5.2% 5.6% 5.0%Margen de EBITDA 58.6% 66.1% 56.9% 52.5% 52.5%Margen de Operación 38.8% 40.9% 36.6% 33.1% 34.5%Margen neto 51.2% 19.0% 30.6% 39.6% 32.1%Efectivo / Activo Total 10.2% 9.7% 9.0% 8.1% 7.6%EBITDA / Intereses netos 40.85 72.74 36.57 34.35 36.42Activo Circulante / Pasivo Circulante 6.02 3.56 4.40 3.34 4.17Deuda Neta / Capital Contable -0.05 -0.05 -0.05 -0.04 -0.03Ventas Netas / Activo Total 0.12 0.13 0.13 0.14 0.15Cuentas por Cobrar / Ventas 0.12 0.12 0.10 0.09 0.07Inventario / Ventas NA NA NA NA NA

1T11 vs

1T11 vs

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

03-1 04-1 05-1 06-1 07-1 08-1 09-1 10-1 11-10%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%VENTAS M EBITDA

20

25

30

35

40

45

50

55


PRECIO PM 30d


22

OMA MANTENERANÁLISIS DE LOS RESULTADOS AL 1T2011

DÉBILES RESULTADOS DEL 1T11

PRECIO OBJETIVO: P$27.0 Noticias/Análisis: El 2 de mayo, antes de la apertura del mercado, OMA reportó débiles resultados del 1T11, los cuales estuvieron en línea con nuestras estimaciones, aunque el EBITDA fue mayor a lo que esperábamos. El tráfico total de pasajeros para el trimestre decreció 3.7% respecto al año pasado, mientras que las ventas operativas (aeronáuticas y no-aeronáuticas) se incrementaron 3.9% en relación al año anterior. Las ventas totales consolidadas en el trimestre aumentaron 2.4% en comparación con 2010, debido principalmente a menores ventas de las mejorías a los activos bajo concesión (INIF-17), que no generan una utilidad de operación. El EBITDA en el trimestre fue P$273 millones, 1.3% menor versus el año pasado, esto fue en su mayoría el resultado de mayores costos y gastos (+23.9% versus 2010) asociados con la apertura de la Terminal B en el aeropuerto de Monterrey así como de los efectos del cambio en la contabilidad relacionado con el manejo de la inversión de capital para mantenimiento. Eliminando los efectos de la INIF-17, el margen EBITDA de OMA en el trimestre fue 51.5%, 279 puntos base menor respecto al año pasado, reflejando un incremento en los costos y gastos. La utilidad neta fue P$116 millones, 41% inferior al año anterior debido a una mayor base de utilidad gravable y a menores pérdidas por impuestos pendientes de amortizas en las subsidiarias de OMA.

Aspectos positivos: (1) Una mayor contribución de las ventas no aeronáuticas (de 21.8% a 25.7% de las ventas totales) que neutralizó el decremento de 1.2% respecto al año anterior en las ventas aeronáuticas. (2) La tasa de ocupación hotelera en el NH Hotel en el aeropuerto de la Ciudad de México se duplicó a 80.5% en el 1T11 de 42.2% en el 1T10. El desempeño del hotel explica aproximadamente 69% de la expansión las ventas no aeronáuticas de OMA. (3) Además, la apertura de 42 lugares comerciales en los últimos 12 meses en los aeropuertos de OMA impulsaron la generación de ventas no aeronáuticas.

Aspectos negativos: (1) El costo de servicios se incrementó 28.9% en comparación al año anterior, reflejando principalmente el cambio en la contabilidad descrito anteriormente, que implicó el reconocimiento de P$41.1 mil millones de gastos adicionales que fueron capitalizados previamente. De acuerdo a los directivos de la compañía, este cambio en la contabilidad implicará costos de P$160 millones en 2011.

Conclusiones: Las acciones de OMA reaccionaron negativamente a los resultados del 1T11. En nuestro punto de vista, la acción continuará bajo presión en los próximos meses ya que esperamos que las tendencias del tráfico en el frente doméstico permanecerán débiles debido principalmente a las disminuciones en la capacidad causada por el cese de las tres aerolíneas de Mexicana.

Valuación y Riesgos a Nuestra Tesis de Inversión: Nuestro precio objetivo al cierre del año 2011 para OMA está basado en una valuación de FED, usando una tasa de descuento de 10.6% y una tasa de crecimiento terminal de 2.5%, implicando que la acción estaría cotizando a un múltiplo FV/EBITDA conocido de 8.8 veces. Los riesgos principales incluyen: una recuperación económica más débil a la esperada que pudiera afectar negativamente el tráfico aéreo; consolidación de la industria (reducción de vuelos y frecuencias); desastres naturales o actos terroristas; y volatilidad en los precios del petróleo que pudieran afectar negativamente las operaciones de las aerolíneas.


23

Oma Resultados al 1T11 (Millones de Pesos Constantes a Marzo de 2011*) 1T11 1T11E Variación Vs E 1T10 Variación Anual

Ventas 632 613 3.0% 617 2.4% Utilidad Operativa 192 209 (8.2)% 224 -14.0% EBITDA 273 242 12.8% 276 -1.3% Margen EBITDA 43.1% 39.4% 370bp 44.7% (161)bp Utilidad Neta 116 116 (0.4)% 197 (41.1)% UPA 0.29 0.29 (0.4)% 0.49 (41.1)% * Excepto datos por acción. ND: No Disponible. NS: No Significativo. Fuentes: Reportes de la compañía y estimaciones de Santander.



24

GRUPO AEROPORTUARIO DEL CENTRO NORTE, S.A.B. DE C.V. OMAINFORMACION BURSATILPrecio al 18 de Mayo del 2011 P$ 25.82Rango (12 Meses) P$ 18.89 - 26.13 Actual 2011ERendimiento (Ult.12 Meses) 19.59% P/U 18.63 23.67 Número de Acciones (Mill.) 399 EV/EBITDA 11.80 9.04 Valor de mercado (Mill. de P$) 10,171 P/VL 1.31 Bursatilidad Media


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11

Ventas Netas 617.0 631.8 2.4% -22.7% 1,923.1 1,937.9 0.8%NacionalesExportación

Costo de Ventas 313.9 348.6 11.0% -42.9% 976.3 1,010.9 3.5%Utilidad BrutaGastos de Operación 79.5 90.9 14.3% -17.8% 332.6 344.0 3.4%Utilidad de Operación 223.6 192.3 -14.0% 100.6% 614.2 583.0 -5.1%EBITDA 260.4 231.5 -11.1% 2.0% 1,023.6 994.7 -2.8%Costo Integral de Financiamiento (18.0) (16.3) -9.5% -29.7% (41.5) (39.8) -4.2%

Intereses netos (22.9) (21.6) -5.6% 3.0% (49.5) (48.2) -2.6%# Intereses pagados 24.8 24.9 0.4% -6.6% 71.8 71.9 0.1%

Intereses ganados 1.9 3.3 73.1% -42.3% 22.3 23.7 6.2%Utilidad (Pérdida) MonetariaUtilidad (Pérdida) en Cambios 4.9 5.3 9.1% -342.8% 8.0 8.5 5.5%

Utilidad después de CIFOtros Ingresos y GastosUtilidad Antes de Impuestos 205.6 176.0 -14.4% 150.7% 582.8 553.3 -5.1%

Provisión Para Impuestos 9.3 60.2 547.7% -120.2% 172.5 223.4 29.5%Part. Res. Sub. No ConsolidadasParticipación Minoritaria (0.7) (0.1) -91.6% -106.8% (1.7) (1.0) -39.2%

Utilidad Neta 197.0 115.9 -41.2% -68.5% 411.9 330.9 -19.7%Num. de acciones al cierre del periodo - - Utilidad por acción #¡DIV/0! #¡DIV/0! #¡DIV/0! #¡DIV/0! #¡DIV/0! #¡DIV/0! #¡DIV/0!

394.6 398.2 0.9%


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T1112.77264329 12.0651138 12.0651138Ventas Netas 48.3 52.4 8.4% -20.6% 143.5 160.6 11.9%

NacionalesExportación

Costo de Ventas 24.6 28.9 17.5% -41.4% 72.9 83.8 14.9%Utilidad BrutaGastos de Operación 6.2 7.5 21.0% -15.6% 24.9 28.5 14.7%Utilidad de Operación 17.5 15.9 -8.9% 106.0% 45.7 48.3 5.7%EBITDA 20.4 19.2 -5.9% 4.8% 76.3 82.4 8.1%Costo Integral de Financiamiento (1.4) (1.4) -4.2% -27.8% (3.1) (3.3) 6.4%

Intereses netos (1.8) (1.8) 0.0% 5.7% (3.8) (4.0) 6.2%Intereses pagados 1.9 2.1 6.3% -4.1% 5.4 6.0 9.9%Intereses ganados 0.1 0.3 83.2% -40.7% 1.7 2.0 18.4%

Utilidad (Pérdida) MonetariaUtilidad (Pérdida) en Cambios 0.4 0.4 15.5% -349.3% 0.7 0.7 5.4%

Utilidad después de CIFOtros Ingresos y GastosUtilidad Antes de Impuestos 16.1 14.6 -9.3% 157.4% 43.4 45.9 5.8%

Provisión Para Impuestos 0.7 5.0 585.7% -120.7% 13.0 18.5 42.3%Part. Res. Sub. No ConsolidadasParticipación Minoritaria (0.1) (0.0) -91.1% -107.0% (0.1) (0.1) -34.7%

Utilidad Neta 15.4 9.6 -37.7% -67.6% 30.5 27.4 -10.0%


Múltiplos

DATOS TRIMESTRALES


12 MESESVAR. REAL %


25

GRUPO AEROPORTUARIO DEL CENTRO NORTE, S.A.B. DE C.V. OMABALANCE GENERAL (Millones de Pesos)

1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10

Activo Total 10,304.8 10,334.6 10,273.2 8,558.1 8,528.7 -17.2% -0.3%Activo Circulante 898.6 931.8 881.6 841.6 786.0 -12.5% -6.6%

Efectivo e Inversiones Temporales 224.6 297.2 394.8 312.8 273.9 21.9% -12.5%Clientes y Documentos por Cobrar 484.4 458.8 296.6 Inventarios - - -

Pasivo Total 2,512.1 2,852.8 2,796.1 2,657.6 2,512.8 0.0% -5.4%Corto Plazo 789.2 937.0 741.3 769.1 690.1 -12.6% -10.3%Largo Plazo 555.7 730.7 862.9 1,888.5 1,822.7 228.0% -3.5%

Pasivo en Moneda Extranjera - - - Deuda Neta 620.2 647.2 611.2

Capital Contable Mayoritario 7,785.1 7,474.9 7,470.5 5,893.2 6,008.6 -22.8% 2.0%Participación Minoritaria 7.7 7.0 6.6 7.4 7.3 -4.1% -0.8%

BALANCE GENERAL (Millones de Dólares)12.3496 11.9084

1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10

Activo Total 835.7 804.6 815.3 693.0 716.2 -14.3% 3.3%Activo Circulante 72.9 72.5 70.0 68.1 66.0 -9.4% -3.1%

Efectivo e Inversiones Temporales 18.2 23.1 31.3 25.3 23.0 26.2% -9.2%Clientes y Documentos por Cobrar 39.3 35.7 23.5 Inventarios - - -

Pasivo Total 203.7 222.1 221.9 215.2 211.0 3.6% -1.9%Corto Plazo 64.0 73.0 58.8 62.3 57.9 -9.5% -6.9%Largo Plazo 45.1 56.9 68.5 152.9 153.1 239.6% 0.1%


Capital Contable Mayoritario 631.4 582.0 592.9 477.2 504.6 -20.1% 5.7%Participación Minoritaria 0.6 0.5 0.5 0.6 0.6 -0.7% 2.9%

RAZONES FINANCIERAS

Utilidad Neta / Capital Contable 5.7% 6.1% 4.6% 7.2% 5.5%Margen de EBITDA 53.7% 51.1% 28.0% 27.8% 51.3%Margen de Operación 32.3% 29.5% 7.8% 11.7% 30.1%Margen neto 20.5% 16.2% -0.8% 45.0% 17.1%Efectivo / Activo Total 2.2% 2.9% 3.8% 3.0% 3.2%EBITDA / Intereses netos 11.94 14.46 18.56 10.79 -20.62Activo Circulante / Pasivo Circulante 1.14 0.99 1.19 1.14 1.14Deuda Neta / Capital Contable 0.08 0.09 0.08 0.10Ventas Netas / Activo Total 0.21 0.22 0.22 0.23Cuentas por Cobrar / Ventas 0.18 0.19 0.18 0.15Inventario / Ventas NA NA NA NA

1T11 vs

1T11 vs

400

450

500

550

600

650

700

750

800

850

03-1 04-1 05-1 06-1 07-1 08-1 09-1 10-1 11-120%

25%

30%

35%

40%

45%

50%

55%

60%

65%VENTAS M EBITDA

15

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19

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23

25

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Jun-09 Nov-09 Mar-10 Jul-10 Dic-10 Abr-11

PRECIO PM 30d


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ARCA COMPRA ANÁLISIS DE LOS RESULTADOS AL 1T2011

RESULTADOS DEL 1T11: MUY SÓLIDOS Y EN LÍNEA, SUSTENTADOS POR SALUDABLES PRECIOS Y VOLUMEN

PRECIO OBJETIVO : P$68.6 Noticias/Análisis: Arca reportó sus resultados del 1T11 el 29 de abril antes de la apertura del mercado. Los resultados fueron muy fuertes, pero en línea con nuestras estimaciones, reflejando una recuperación en el mercado mexicano y la consolidación de sus operaciones en Ecuador.

El volumen de ventas consolidado de 172.6 millones de cajas unitarias se incrementó 30.9% respecto al año pasado en el 1T11 (excluyendo garrafones), mientras que las ventas totales crecieron 32.2% en relación al año anterior en términos de pesos. El EBITDA consolidado creció 34.5% y fue 2.2% superior a nuestra estimación, lo que se explica principalmente por una fuerte recuperación en la rentabilidad de México a pesar de los mayores costos de los edulcorantes y empaques. La utilidad neta creció 18.6% en comparación a 2010, ya que las mejorías operativas fueron parcialmente neutralizadas por mayores impuestos y gastos por intereses. A marzo de 2011, la deuda neta de Arca era P$4.0 mil millones, con una posición en efectivo de P$4.1 mil millones.

Bebidas en México (62% del volumen en el 1T11), presentaron un fuerte crecimiento de 8.6% en relación al año anterior en el 1T11, impulsado por un crecimiento de 8.3% en refrescos de Cola (66% del volumen en México), una fuerte recuperación en refrescos de sabores (+11.2%, que es una mejoría después de haber decrecido en los trimestres anteriores) y un sólido incremento de 8.7% y 10.8% en el agua purificada y otros (bebidas isotónicas, jugos, leche y té), respectivamente. El incremento del precio de 4.2% en relación al año pasado, que fue significativamente mejor a la inflación promedio de 3.6% versus 2010 en el trimestre. Las ventas en México crecieron 13.2% en relación al año pasado, con una utilidad de operación 3.8% mayor respecto al año anterior, ya que el costo por caja unidad creció únicamente 3.2% mientras que los costos de ventas y administrativos aumentaron 10.7%. El margen EBITDA del 1T11 fue 19.1% (+60 puntos base mayor al año pasado).

Sudamérica (38% del volumen) presentó un crecimiento del volumen de 98.2% debido a la consolidación de las operaciones en Ecuador ya que el volumen en Argentina aumentó 0.9% en relación al año pasado, mientras que el volumen en Ecuador creció 7.3% en relación a 2010.

En relación a la otra división de negocios, las dinámicas en las operaciones de exportación continuaron saludables y la adquisición de Sr. Snack Co. el 1 de marzo, creemos que impulsará el crecimiento en el futuro. La única preocupación parece ser las operaciones de botanas en México (Bokados), ya que la fuerte competencia en el 1T11 llevó a marginales decremento s en las ventas.

Conclusiones: El 1T10 fue un fuerte trimestre que apoya nuestra positiva visión en la acción. Aunque el precio de la acción ha superado nuestro conservador precio objetivo, creemos que la próxima fusión con Contal pudiera presentar sinergias mayores a las esperadas, que, junto con el dividendo esperado después de la fusión, deberán actuar como un catalizador para la acción. Además, la dirección espera que los precios continúen moviéndose en línea con la inflación, lo que pudiera neutralizar los mayores precios de las materias primas y empaque.

Valuación y Riesgos a Nuestra Tesis de Inversión: Nuestro nuevo precio objetivo al cierre del año 2011 está basado en un análisis de FED que considera un CCPP de 10% y un crecimiento a perpetuidad de 2%. Los principales riesgos incluyen: (1) un crecimiento económico más débil en México, Argentina y Ecuador; (2) precios de las materias primas mayores a los anticipados (edulcorantes y empaque); (3) volatilidad en el tipo de cambio, y (4) una potencial adquisición que sea dilutiva.


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Arca Resultados al 1T11 (Millones de Pesos Constantes a Marzo de 2011*) 1T11 1T11E Variación Vs E 1T10 Variación Anual

Ventas 7,239 7,207 0.4% 5,476 32.2% Utilidad Operativa 911 883 3.2% 644 41.5% EBITDA 1,255 1,228 2.2% 933 34.5% Margen EBITDA 17.3% 17.0% 30 bp 17.0% Utilidad Neta 473 487 (3.0)% 398 18.6% UPA 0.59 0.60 (3.0)% 0.49 18.6% * Excepto datos por acción. ND: No Disponible. NS: No Significativo. Fuentes: Reportes de la compañía y estimaciones de Santander.

Luis Miranda,CFA/Berenice Muñoz


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EMBOTELLADORAS ARCA, S.A. DE C.V. ARCAINFORMACION BURSATILPrecio al 18 de Mayo del 2011 P$ 70.82Rango (12 Meses) P$ 43.55 - 72.35 Actual 2011ERendimiento (Ult.12 Meses) 56.44% P/U 21.69 20.27 Número de Acciones (Mill.) 806 EV/EBITDA 12.79 7.71 Valor de mercado (Mill. de P$) 56,687 P/VL 3.29 Bursatilidad Alta


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11


Costo de Ventas 3,062.9 4,078.8 33.2% -5.0% 12,759.5 15,674.9 22.8%Utilidad Bruta 2,413.3 3,160.0 30.9% -12.2% 10,835.2 13,148.0 21.3%Gastos de Operación 1,769.1 2,254.8 27.5% -8.5% 7,157.2 8,667.4 21.1%Utilidad de Operación 644.2 905.2 40.5% -20.3% 3,678.0 4,480.6 21.8%EBITDA 933.3 1,249.3 33.9% -15.6% 4,781.4 5,751.8 20.3%Costo Integral de Financiamiento (94.2) (138.8) 47.2% 9.5% (281.5) (251.2) -10.8%

Intereses netos (76.5) (120.1) 57.0% 8.8% (274.7) (352.3) 28.2%Intereses pagados 124.0 156.2 26.0% 10.6% 374.5 502.0 34.0%Intereses ganados 47.5 36.2 -23.8% 17.0% 99.8 149.7 50.0%

Utilidad (Pérdida) Monetaria - - - - Utilidad (Pérdida) en Cambios (17.8) (18.7) 5.2% 14.2% (6.8) 101.1 -1588.6%

Utilidad después de CIF 550.0 766.4 39.4% -24.1% 3,396.5 4,229.4 24.5%Otros Ingresos y Gastos (7.0) (55.8) 702.4% -71.6% (67.1) (379.5) 465.8%Utilidad Antes de Impuestos 546.9 710.8 30.0% -13.3% 3,341.8 3,859.4 15.5%

Provisión Para Impuestos 148.5 212.6 43.2% -21.6% 933.2 1,085.0 16.3%Part. Res. Sub. No Consolidadas 3.9 0.2 -95.4% -97.5% 12.4 9.5 -23.6%Participación Minoritaria 0.0 25.4 1271400.0% -41.0% 0.0 68.6 326457.1%

Utilidad Neta 398.4 472.7 18.6% -6.6% 2,408.6 2,705.8 12.3%Num. de acciones al cierre del periodo 806.0 806.0 0.0% 0.0% 806.0 806.0 0.0%Utilidad por acción 0.5 0.6 18.6% -6.6% 3.0 3.4 12.3%

806.0 806.0 0.0% 0.0% 806.0 806.0 0.0%


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11

Ventas Netas 428.7 600.0 39.9% -5.8% 1,761.7 2,316.5 31.5%Nacionales 336.3 399.2 18.7% -7.7% 1,454.9 1,736.6 19.4%Exportación 92.4 200.7 117.2% -2.0% 306.8 579.9 89.0%

Costo de Ventas 239.8 338.1 41.0% -2.5% 952.9 1,260.4 32.3%Utilidad Bruta 188.9 261.9 38.6% -9.9% 808.8 1,056.1 30.6%Gastos de Operación 138.5 186.9 34.9% -6.0% 534.3 697.1 30.5%Utilidad de Operación 50.4 75.0 48.8% -18.2% 274.4 359.0 30.8%EBITDA 73.1 103.5 41.7% -13.4% 356.8 461.3 29.3%Costo Integral de Financiamiento (7.4) (11.5) 55.9% 12.4% (21.0) (20.7) -1.4%

Intereses netos (6.0) (10.0) 66.2% 11.7% (20.5) (28.5) 38.8%Intereses pagados 9.7 12.9 33.4% 13.5% 28.0 40.5 44.3%Intereses ganados 3.7 3.0 -19.4% 20.1% 7.5 12.0 59.4%

Utilidad (Pérdida) Monetaria - - - - Utilidad (Pérdida) en Cambios (1.4) (1.6) 11.4% 17.2% (0.5) 7.7 -1637.6%

Utilidad después de CIF 43.1 63.5 47.5% -22.0% 253.4 338.3 33.5%Otros Ingresos y Gastos (0.5) (4.6) 749.5% -70.8% (5.0) (30.5) 511.5%Utilidad Antes de Impuestos 42.8 58.9 37.6% -11.0% 249.4 308.6 23.7%

Provisión Para Impuestos 11.6 17.6 51.6% -19.5% 69.6 86.9 24.9%Part. Res. Sub. No Consolidadas 0.3 0.0 -95.2% -97.5% 0.9 0.8 -19.0%Participación Minoritaria 0.0 2.1 1345964.1% -39.5% 0.0 5.6 357529.1%

Utilidad Neta 31.2 39.2 25.6% -4.1% 179.8 216.1 20.2%


Múltiplos

DATOS TRIMESTRALES


12 MESESVAR. REAL %


29

EMBOTELLADORAS ARCA, S.A. DE C.V. ARCABALANCE GENERAL (Millones de Pesos)

1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10


Efectivo e Inversiones Temporales 2,908.9 3,005.4 3,463.0 3,628.4 4,179.4 43.7% 15.2%Clientes y Documentos por Cobrar 932.5 1,009.6 1,077.0 1,177.0 1,041.5 11.7% -11.5%Inventarios 1,726.5 1,908.5 2,276.1 2,135.0 2,349.8 36.1% 10.1%

Pasivo Total 8,239.5 8,572.3 13,624.4 14,922.2 14,968.2 81.7% 0.3%Corto Plazo 2,278.8 2,562.7 4,212.4 3,805.9 3,965.6 74.0% 4.2%Largo Plazo 4,000.0 4,000.0 7,423.8 7,784.5 7,743.9 93.6% -0.5%

Pasivo en Moneda Extranjera - - 3,120.0 - - Deuda Neta 1,591.1 1,494.6 5,048.2 4,687.1 4,019.4 152.6% -14.2%

Capital Contable Mayoritario 16,076.8 15,992.7 16,897.8 17,324.1 17,466.5 8.6% 0.8%Participación Minoritaria 0.2 0.2 1,131.4 2,345.6 2,328.7 1531969.7% -0.7%


1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10


Efectivo e Inversiones Temporales 235.9 234.0 274.8 293.8 351.0 48.8% 19.5%Clientes y Documentos por Cobrar 75.6 78.6 85.5 95.3 87.5 15.6% -8.2%Inventarios 140.0 148.6 180.6 172.9 197.3 40.9% 14.1%

Pasivo Total 668.2 667.4 1,081.3 1,208.3 1,256.9 88.1% 4.0%Corto Plazo 184.8 199.5 334.3 308.2 333.0 80.2% 8.1%Largo Plazo 324.4 311.4 589.2 630.3 650.3 100.5% 3.2%

Pasivo en Moneda Extranjera - - 247.6 - - Deuda Neta 129.0 116.4 400.7 379.5 337.5 161.6% -11.1%


RAZONES FINANCIERAS


1T11 vs

1T11 vs

0

1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

6,000

7,000

8,000

9,000

03-1 04-1 05-1 06-1 07-1 08-1 09-1 10-1 11-10%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

35%VENTAS M EBITDA

0

10

20

30

40

50

60

70

80


PRECIO PM 30d


30

BIMBO MANTENERANÁLISIS DE LOS RESULTADOS AL 1T2011

DÉBILES RESULTADOS DEL 1T11 DEBIDO A LOS COSTOS; SPLIT DE ACCIONES A 4:1 Y UN PRÉSTAMO SINDICADO POR US$1.3 MB

PRECIO OBJETIVO: P$121.0 Noticias/Análisis: Bimbo reportó sus resultados del 1T11 el 26 de abril, los cuales fueron inferiores a nuestra estimación a nivel operativo, principalmente debido a un desfavorable tipo de cambio, el mayor costo de materias primas y los mayores costos de logística en Latinoamérica. Las ventas consolidadas crecieron 3.5% respecto al año pasado en términos de pesos en el 1T11 (en línea con nuestra estimación), mientras que el EBITDA decreció 9.8% en relación al año anterior y fue 6.5% menor a nuestra proyección. El margen bruto consolidado cayó 100 puntos base en comparación a 2010 gracias al mayor costo de las materias primas (principalmente trigo, azúcar y aceite), y mano de obra y distribución en Latinoamérica. La utilidad neta decreció 5.7% versus el año pasado y estuvo en línea con nuestra estimación ya que los menores resultados operativos fueron parcialmente neutralizados por los menores gastos financieros ya que los gastos financieros integrales decrecieron 30% respecto al año pasado.

México. El crecimiento de las ventas sin la adquisición de Dulces Vero hubiera sido 4.7% en relación al año pasado en el 1T11. El crecimiento fue impulsado principalmente por el volumen (especialmente en empaques, pan dulce y tortilla) y los incrementos de precios en algunas categorías. Sin embargo, el margen bruto decreció 250 puntos base debido a mayores costos de ventas mientras que el EBITDA decreció 1.8% gracias a las eficiencias en distribución. Estados Unidos. Las ventas crecieron 2.1% en términos de dólares respecto al año pasado pero decrecieron 3.6% en pesos por la apreciación de la moneda. El crecimiento en dólares fue impulsado por mayores precios, ya que el volumen consolidado cayó ( a pesar del incremento en Bimbo y pan dulce). Los mayores precios y las ganancias en la productividad le permitieron a la compañía aumentar su margen bruto en 120 puntos base, que creemos es la clave positiva del 1T11. Sin embargo, los mayores gastos de mercadotecnia (y tipo de cambio) llevaron a un decremento de 12.4% en el EBITDA en términos de pesos. Latinoamérica. El crecimiento de las ventas fue impulsado principalmente por el volumen en la región (resaltando las ganancias en Brasil, Colombia y Chile), y en menor medida por los precios en algunas regiones. El margen bruto cayó 210 puntos base debido a mayores costos, mientras que los costos de ventas y administrativos se vieron afectado negativamente por mayores costos de logística (principalmente en Brasil), llevando a un margen operativo negativo de 2.9% y a un decremento del EBITDA de 68.7% respecto al año pasado.

Spilt de Acciones. El 25 de abril, el precio de la acción reflejó el split de acciones aprobado por los accionistas el 15 de abril por 4:1 (las nuevas acciones en circulación son 4,703,200,004). Las cifras de la UPA en nuestra tabla están ajustadas por este split de acciones. Al mismo tiempo, nuestro precio objetivo al cierre del año 2011 es ajustado de P$121.00 a US$9.50 antes del split a P$30.25 y US$2.38. Refinanciamiento de la deuda. El 26 de abril, la compañía firmó un préstamo sindicado por US$1.3 mil millones con una tasa de interés de LIBOR +110 puntos base. Estos recursos se utilizarán para refinanciar la deuda (aproximadamente US$880 millones) y financiar parte de la adquisición de Sara Lee. El vencimiento de la deuda aumentó de 4.9 años a 5.5 años y el costo promedio de la deuda decrecerá de 5.7% a 3.9%. Conclusiones: Creemos que los resultados del 1T11 fueron débiles y esperamos una reacción negativa de la acción. Debido a que esperamos que esta tendencia pudiera continuar en el corto plazo, mantenemos un enfoque cauteloso en la acción. Valuación y Riesgos a Nuestra Tesis de Inversión: Nuestro precio objetivo al cierre del año 2011 está basado en un análisis de FED, utilizando un CCPP de 7.9% y una tasa a perpetuidad de 2.0%. Los riesgos incluyen: mayores precios de los commodities, volatilidad en el tipo de cambio, cambios fiscales en México y cambios en nuestro panorama macro.


31

Bimbo Resultados al 1T11 (Millones de Pesos Constantes a Marzo de 2011*) 1T11 1T11E Variación Vs E 1T10 Variación Anual

Ventas 29,312 29,239 0.2% 28,334 3.4% Utilidad Operativa 2,361 2,456 (3.9)% 2,618 (9.8)% EBITDA 3,220 3,443 (6.5)% 3,571 (9.8)% Margen EBITDA 11.0% 11.8% (80)bp 12.6% (160)bp Utilidad Neta 1,197 1,227 (2.4)% 1,270 (5.7)% UPA 0.25 0.26 (2.4)% 0.27 (5.7)% * Excepto datos por acción. ND: No Disponible. NS: No Significativo. Fuentes: Reportes de la compañía y estimaciones de Santander.



32

GRUPO INDUSTRIAL BIMBO, S.A. DE C.V. BIMBOINFORMACION BURSATILPrecio al 18 de Mayo del 2011 P$ 26.50Rango (12 Meses) P$ 22.20 - 27.01 Actual 2011ERendimiento (Ult.12 Meses) 12.03% P/U 23.10 4.69 Número de Acciones (Mill.) 1,176 EV/EBITDA 10.14 8.51 Valor de mercado (Mill. de P$) 119,979 P/VL 2.85 Bursatilidad Alta


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11

Ventas Netas 28,333.6 29,311.5 3.5% -3.7% 114,728.4 118,086.0 2.9%Nacionales 13,660.3 14,604.1 6.9% 1.7% 52,884.0 56,024.8 5.9%Exportación 14,673.3 14,707.4 0.2% -8.5% 61,844.4 62,061.2 0.4%

Costo de Ventas 13,514.9 14,276.8 5.6% -2.5% 54,444.0 56,044.7 2.9%Utilidad Bruta 14,818.7 15,034.7 1.5% -4.8% 60,284.3 62,041.2 2.9%Gastos de Operación 12,200.5 12,673.5 3.9% -3.4% 49,391.7 50,908.6 3.1%Utilidad de Operación 2,618.1 2,361.2 -9.8% -11.7% 10,892.6 11,132.6 2.2%EBITDA 3,571.3 3,219.9 -9.8% -19.6% 14,394.7 15,113.1 5.0%Costo Integral de Financiamiento (594.0) (416.4) -29.9% -38.3% (2,153.4) (2,444.2) 13.5%

Intereses netos (493.5) (506.6) 2.6% -25.1% (2,241.9) (2,585.9) 15.3%Intereses pagados 648.3 608.2 -6.2% -17.6% 2,753.2 3,124.7 13.5%Intereses ganados 154.8 101.6 -34.4% 63.9% 511.3 538.8 5.4%

Utilidad (Pérdida) Monetaria 8.5 20.9 144.8% 517.5% 76.1 58.2 -23.5%Utilidad (Pérdida) en Cambios (109.0) 69.3 -163.5% -4909.2% 12.4 83.5 572.1%

Utilidad después de CIF 2,024.1 1,944.8 -3.9% -2.7% 8,739.2 8,688.4 -0.6%Otros Ingresos y Gastos (123.5) (161.3) 30.6% -58.2% (720.7) (988.1) 37.1%Utilidad Antes de Impuestos 1,901.5 1,799.4 -5.4% 9.1% 8,018.0 7,802.0 -2.7%

Provisión Para Impuestos 602.9 576.3 -4.4% 147.1% 2,454.0 2,336.0 -4.8%Part. Res. Sub. No Consolidadas 0.9 15.8 1648.2% -55.7% (0.6) 101.6 -17292.4%Participación Minoritaria 29.0 25.9 -10.8% -40.4% 98.2 146.1 48.8%

Utilidad Neta 1,269.6 1,197.2 -5.7% -12.8% 5,465.8 5,319.9 -2.7%Num. de acciones al cierre del periodo 1,175.8 1,175.8 0.0% 0.0% 1,175.8 1,175.8 0.0%Utilidad por acción 1.1 1.0 -5.7% -12.8% 4.6 4.5 -2.7%

1,175.8 1,175.8 0.0% 0.0% 1,175.8 1,175.8 0.0%


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11


Costo de Ventas 1,058.1 1,183.3 11.8% 0.1% 4,058.4 4,504.4 11.0%Utilidad Bruta 1,160.2 1,246.1 7.4% -2.2% 4,498.5 4,982.5 10.8%Gastos de Operación 955.2 1,050.4 10.0% -0.8% 3,683.3 4,090.6 11.1%Utilidad de Operación 205.0 195.7 -4.5% -9.3% 815.2 892.0 9.4%EBITDA 279.6 266.9 -4.6% -17.4% 1,076.7 1,211.8 12.5%Costo Integral de Financiamiento (46.5) (34.5) -25.8% -36.6% (160.7) (195.5) 21.6%

Intereses netos (38.6) (42.0) 8.7% -23.1% (167.1) (207.2) 24.0%Intereses pagados 50.8 50.4 -0.7% -15.4% 205.6 250.1 21.7%Intereses ganados 12.1 8.4 -30.5% 68.3% 38.5 42.9 11.4%

Utilidad (Pérdida) Monetaria 0.7 1.7 159.1% 534.0% 5.6 4.7 -16.4%Utilidad (Pérdida) en Cambios (8.5) 5.7 -167.3% -5038.0% 0.7 7.0 902.9%

Utilidad después de CIF 158.5 161.2 1.7% -0.1% 654.4 696.5 6.4%Otros Ingresos y Gastos (9.7) (13.4) 38.3% -57.1% (53.7) (79.2) 47.5%Utilidad Antes de Impuestos 148.9 149.1 0.2% 12.0% 600.9 625.4 4.1%

Provisión Para Impuestos 47.2 47.8 1.2% 153.7% 184.3 186.9 1.4%Part. Res. Sub. No Consolidadas 0.1 1.3 1750.7% -54.5% 0.2 8.1 4066.8%Participación Minoritaria 2.3 2.1 -5.6% -38.8% 7.4 11.7 58.7%

Utilidad Neta 99.4 99.2 -0.2% -10.4% 409.3 426.7 4.3%


Múltiplos

DATOS TRIMESTRALES


12 MESESVAR. REAL %


33

GRUPO INDUSTRIAL BIMBO, S.A. DE C.V. BIMBOBALANCE GENERAL (Millones de Pesos)

1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10


Efectivo e Inversiones Temporales 4,958.0 15,536.6 4,932.1 3,325.4 3,846.8 -22.4% 15.7%Clientes y Documentos por Cobrar 6,872.0 6,810.7 6,956.8 6,938.9 7,358.6 7.1% 6.0%Inventarios 2,553.8 2,769.2 2,953.4 3,148.2 2,896.8 13.4% -8.0%

Pasivo Total 54,081.5 65,729.7 53,194.7 54,532.1 53,786.1 -0.5% -1.4%Corto Plazo 16,360.7 17,290.7 15,117.6 16,015.9 15,005.1 -8.3% -6.3%Largo Plazo 31,708.4 41,959.5 31,681.0 31,585.9 31,208.2 -1.6% -1.2%

Pasivo en Moneda Extranjera 9,299.6 19,569.5 13,462.4 13,308.6 12,886.7 38.6% -3.2%Deuda Neta 30,229.8 30,057.7 27,731.3 29,884.8 29,200.0 -3.4% -2.3%

Capital Contable Mayoritario 39,823.6 40,761.1 42,528.2 43,709.9 44,516.4 11.8% 1.8%Participación Minoritaria 864.8 759.1 821.4 826.5 849.5 -1.8% 2.8%


1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10


Efectivo e Inversiones Temporales 402.1 1,209.6 391.4 269.3 323.0 -19.7% 20.0%Clientes y Documentos por Cobrar 557.3 530.3 552.1 561.9 617.9 10.9% 10.0%Inventarios 207.1 215.6 234.4 254.9 243.3 17.5% -4.6%

Pasivo Total 4,386.0 5,117.5 4,221.9 4,415.7 4,516.7 3.0% 2.3%Corto Plazo 1,326.8 1,346.2 1,199.8 1,296.9 1,260.0 -5.0% -2.8%Largo Plazo 2,571.5 3,266.8 2,514.4 2,557.6 2,620.7 1.9% 2.5%

Pasivo en Moneda Extranjera 754.2 1,523.6 1,068.5 1,077.7 1,082.2 43.5% 0.4%Deuda Neta 2,451.6 2,340.2 2,200.9 2,419.9 2,452.0 0.0% 1.3%


RAZONES FINANCIERAS


1T11 vs

1T11 vs

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

03-1 04-1 05-1 06-1 07-1 08-1 09-1 10-1 11-10%

2%

4%

6%

8%

10%

12%

14%

16%

18%VENTAS M EBITDA

0

20

40

60

80

100

120


PRECIO PM 30d


34

FEMSA COMPRAANÁLISIS DE LOS RESULTADOS AL 1T2011

EL CRECIMIENTO DEL EBITDA DEL 1T11 FUE LIGERAMENTE SUPERIOR A NUESTRAS ESTIMACIONES; EL EBITDA DE OXXO +22.5% RESPECTO AL

AÑO PASADO

PRECIO OBJETIVO: P$80.5 Noticias/Análisis: Femsa reportó sus resultados del 1T11 el 28 de abril, antes de la apertura del mercado. Los resultados de operación fueron sólidos y superiores a nuestras estimaciones. Sin embrago, la utilidad neta, aunque +10% superior respecto al año pasado, fue inferior a nuestra estimación en casi 20% debido principalmente a una utilidad neta menor de Heineken. Todos los comentarios son del 1T11/1T10 en términos de pesos a menos de que se indique lo contrario. Las ventas y el EBITDA consolidados crecieron 12.5% y 10.5% respecto al año pasado en términos de pesos, respectivamente, y ligeramente superiores a nuestras estimaciones. La utilidad neta de P$2,192 millones en el 1T11 refleja los P$491 millones de la participación de la compañía en Heineken (esto fue 30% inferior a nuestra estimación y fue la razón principal de la diferencia versus nuestra estimación). A marzo de 2011, la compañía tuvo una posición en efectivo neta de P$2.4 mil millones en comparación con los P$1.6 mil millones en diciembre de 2010.

OXXO (38% de las ventas y 19% del EBITDA). Las ventas crecieron 19.5% respecto al año pasado, impulsadas por la apertura de 1,129 tiendas nuevas en los últimos doce meses (195 durante el 1T11), alcanzando 8,621 unidades. Las ventas mismas tiendas (VMT) crecieron 9.0% en relación al año pasado (+7.9% versus en año anterior en el 4T10), que a su vez fueron impulsadas por un crecimiento de 5.2% en relación al año pasado en el tráfico y a un aumento de 3.7% en el ticket promedio. La compañía continúa presentando un desempeño superior a las VMT reportadas por la ANTAD en México para las tiendas de especialidad, que crecieron 4.3% respecto al año pasado, en promedio, en el 1T11 (+3.8% en el 4T10). La utilidad bruta se incrementó 25.5% en relación a 2010 y el EBITDA creció 22.5% en comparación al año anterior, alcanzando un margen EBITDA de 7.5% (+10 puntos versus 2010). Durante el trimestre, no se abrieron más tiendas nuevas fuera de México. Por lo tanto, tenemos entendido que Colombia continúa con 17 unidades. También destacamos que las favorables condiciones climatológicas en México (temperaturas superiores al promedio y lluvias inferiores al promedio) y la introducción de las nuevas categorías también ayudaron al tráfico y al consumo.

KOF-Femsa (60% de las ventas y 78% del EBITDA). Esta división presentó un sólido trimestre, con sorpresas positivas en el volumen y los aumentos de precios en línea con las expectativas. Las ventas consolidadas crecieron 9.5% debido a mayores precios promedio (+6.5%) y volúmenes (+2.6%), este último reflejando un crecimiento de dos dígitos en los refrescos en los mercados mexicano y argentino, y un crecimiento de 6.6% en Brasil. El EBITDA de P$4.9 mil millones, 3.9% superior a nuestra estimación, creció 11% respecto al año anterior. El margen EBITDA se expandió 30 puntos base en comparación a 2010 (pero estuvo en línea con nuestra estimación), reflejando un mayor costo de los edulcorantes/empaque en casi todas las regiones, lo que fue neutralizado por mayores precios y la apreciación de las monedas de México, Colombia y Brasil. Para mayores detalles, favor de referirse a nuestro comentario sobre KOF en nuestra edición del 27 de abril de 2011 del Latin American Daily Perspectives.

Conclusiones: Creemos que los resultados del 1T11 fueron moderadamente positivos para Femsa. Aunque nuestras estimaciones fueron inferiores a nivel de la utilidad neta, creemos que el desempeño operativo de la compañía es alentador. Mantenemos una visión positiva en FEMSA impulsados por FOF, que superó nuestro EBITDA estimado en casi 4% en el 1T11, y la sólida posición de OXXO en el mercado comercial mexicano, que le ha permitido presentar un desempeño superior a las cifras de las VMT de la industria de manera consistente.


35

Valuación y Riesgos a Nuestra Tesis de Inversión: Nuestro precio objetivo al cierre del año 2011 está basado en un modelo de suma de las partes, que implica que la acción estaría cotizando a un descuento de 10% frente a su suma de las partes o a un descuento de casi 23% frente a su participación de Heineken. Los principales riesgos incluyen: un mayor costo de las materias primas, un crecimiento económico más débil al esperado en Latinoamérica, fuerte competencia y volatilidad en el tipo de cambio.

Femsa Resultados al 1T11 (Millones de Pesos Constantes a Marzo de 2011*) 1T11 1T11E Variación Vs E 1T10 Variación Anual

Ventas 42,892 41,977 2.2% 38,116 12.5% Utilidad Operativa 4,772 4,738 0.7% 4,361 9.4% EBITDA 6,357 6,124 3.8% 5,752 10.5% Margen EBITDA 14.8% 14.6% 20bp 15.1% (30)bp Utilidad Neta 2,192 2,736 (19.9)% 1,988 10.3% UPA 0.61 0.76 (19.9)% 0.56 10.3% * Excepto datos por acción. ND: No Disponible. NS: No Significativo. Fuentes: Reportes de la compañía y estimaciones de Santander.



36

FOMENTO ECONOMICO MEXICANO, S.A. DE C.V. FEMSAINFORMACION BURSATILPrecio al 18 de Mayo del 2011 P$ 73.08Rango (12 Meses) P$ 53.54 - 73.91 Actual 2011ERendimiento (Ult.12 Meses) 31.49% P/U 6.50 19.92 Número de Acciones (Mill.) 3,578 EV/EBITDA 11.94 10.59 Valor de mercado (Mill. de P$) 261,354 P/VL 2.23 Bursatilidad Alta


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11


Costo de Ventas 22,636.9 25,534.7 12.8% -2.5% 92,821.5 100,861.3 8.7%Utilidad Bruta 15,479.2 17,357.4 12.1% -10.8% 68,522.7 72,375.7 5.6%Gastos de Operación 11,118.1 12,585.4 13.2% 1.9% 48,894.2 49,591.4 1.4%Utilidad de Operación 4,361.2 4,771.9 9.4% -32.9% 19,628.5 22,784.4 16.1%EBITDA 5,751.8 6,356.6 10.5% -27.1% 26,172.8 28,837.6 10.2%Costo Integral de Financiamiento (437.0) (483.2) 10.6% 21.2% (3,344.7) (2,173.6) -35.0%

Intereses netos (443.5) (437.0) -1.5% -23.9% (3,145.9) (2,143.3) -31.9%Intereses pagados 742.6 637.5 -14.2% -35.8% 4,141.9 3,143.3 -24.1%Intereses ganados 299.0 200.5 -33.0% -52.0% 996.0 999.9 0.4%

Utilidad (Pérdida) Monetaria 145.5 46.4 -68.1% -61.9% 499.9 291.0 -41.8%Utilidad (Pérdida) en Cambios (273.5) (179.5) -34.4% 2369.3% (757.4) (485.9) -35.9%

Utilidad después de CIF 3,924.2 4,288.7 9.3% -36.1% 16,283.8 20,610.8 26.6%Otros Ingresos y Gastos (220.8) (286.2) 29.6% -262.4% (1,719.5) (312.5) -81.8%Utilidad Antes de Impuestos 3,744.2 4,519.7 20.7% -40.2% 14,715.7 24,313.0 65.2%

Provisión Para Impuestos 1,141.9 1,172.2 2.6% 10.8% 4,661.7 5,610.2 20.3%Part. Res. Sub. No Consolidadas 40.8 517.2 1166.5% -22.6% 151.4 4,014.7 2552.2%Participación Minoritaria 1,104.0 1,155.6 4.7% -26.1% 4,238.6 5,096.1 20.2%

Utilidad Neta 1,988.0 2,191.9 10.3% -55.6% 7,817.0 40,288.0 415.4%Num. de acciones al cierre del periodo 17,891.1 17,891.1 0.0% 0.0% 17,891.1 17,891.1 0.0%Utilidad por acción 0.1 0.1 10.3% -55.6% 0.4 2.3 415.4%

3,578.2 3,578.2 0.0% 0.0% 3,578.2 3,578.2 0.0%


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11


Costo de Ventas 1,772.3 2,116.4 19.4% 0.1% 6,915.3 8,105.6 17.2%Utilidad Bruta 1,211.9 1,438.6 18.7% -8.4% 5,092.8 5,813.7 14.2%Gastos de Operación 870.5 1,043.1 19.8% 4.6% 3,630.0 3,984.5 9.8%Utilidad de Operación 341.4 395.5 15.8% -31.1% 1,462.8 1,829.2 25.0%EBITDA 450.3 526.9 17.0% -25.2% 1,945.1 2,315.9 19.1%Costo Integral de Financiamiento (34.2) (40.1) 17.1% 24.4% (242.1) (173.9) -28.2%

Intereses netos (34.7) (36.2) 4.3% -21.9% (230.2) (171.8) -25.4%Intereses pagados 58.1 52.8 -9.1% -34.1% 305.4 252.3 -17.4%Intereses ganados 23.4 16.6 -29.0% -50.8% 75.2 80.5 7.0%

Utilidad (Pérdida) Monetaria 11.4 3.8 -66.3% -60.9% 37.6 23.4 -37.7%Utilidad (Pérdida) en Cambios (21.4) (14.9) -30.5% 2435.5% (55.4) (38.9) -29.7%

Utilidad después de CIF 307.2 355.5 15.7% -34.4% 1,220.7 1,655.3 35.6%Otros Ingresos y Gastos (17.3) (23.7) 37.2% -266.7% (126.7) (25.9) -79.5%Utilidad Antes de Impuestos 293.1 374.6 27.8% -38.6% 1,105.2 1,948.1 76.3%

Provisión Para Impuestos 89.4 97.2 8.7% 13.8% 349.2 448.5 28.4%Part. Res. Sub. No Consolidadas 3.2 42.9 1240.8% -20.6% 11.1 318.8 2763.0%Participación Minoritaria 86.4 95.8 10.8% -24.1% 318.4 409.6 28.6%

Utilidad Neta 155.6 181.7 16.7% -54.4% 589.7 3,213.7 445.0%


Múltiplos

DATOS TRIMESTRALES


12 MESESVAR. REAL %


37

FOMENTO ECONOMICO MEXICANO, S.A. DE C.V. FEMSABALANCE GENERAL (Millones de Pesos)

1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10

Activo Total 221,277.8 205,459.1 221,943.1 223,578.4 226,750.9 2.5% 1.4%Activo Circulante 54,974.1 42,952.3 46,333.9 51,460.3 50,925.3 -7.4% -1.0%

Efectivo e Inversiones Temporales 18,961.5 22,827.9 25,841.7 27,163.0 27,510.5 45.1% 1.3%Clientes y Documentos por Cobrar 5,542.4 5,587.7 6,200.0 7,702.4 6,716.9 21.2% -12.8%Inventarios 9,263.7 9,844.2 9,960.4 11,446.5 10,803.4 16.6% -5.6%

Pasivo Total 106,002.6 67,379.6 71,226.2 70,565.3 75,538.3 -28.7% 7.0%Corto Plazo 41,185.5 28,033.9 29,254.4 30,240.3 39,057.9 -5.2% 29.2%Largo Plazo 27,489.5 21,158.4 21,651.3 22,205.4 18,372.0 -33.2% -17.3%

Pasivo en Moneda Extranjera 9,016.6 6,972.2 7,332.0 7,962.6 7,217.2 -20.0% -9.4%Deuda Neta 12,826.4 1,128.4 (428.0) (1,654.6) (2,393.3) -118.7% 44.6%



1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10

Activo Total 17,945.4 15,996.4 17,614.8 18,104.1 19,041.3 6.1% 5.2%Activo Circulante 4,458.3 3,344.1 3,677.3 4,167.0 4,276.4 -4.1% 2.6%

Efectivo e Inversiones Temporales 1,537.8 1,777.3 2,051.0 2,199.5 2,310.2 50.2% 5.0%Clientes y Documentos por Cobrar 449.5 435.0 492.1 623.7 564.0 25.5% -9.6%Inventarios 751.3 766.4 790.5 926.9 907.2 20.8% -2.1%

Pasivo Total 8,596.7 5,246.0 5,653.0 5,714.0 6,343.3 -26.2% 11.0%Corto Plazo 3,340.1 2,182.6 2,321.8 2,448.7 3,279.9 -1.8% 33.9%Largo Plazo 2,229.4 1,647.3 1,718.4 1,798.1 1,542.8 -30.8% -14.2%

Pasivo en Moneda Extranjera 731.2 542.8 581.9 644.8 606.1 -17.1% -6.0%Deuda Neta 1,040.2 87.9 (34.0) (134.0) (201.0) -119.3% 50.0%

Capital Contable Mayoritario 6,609.9 8,221.1 9,246.5 9,502.2 9,788.5 48.1% 3.0%Participación Minoritaria 2,738.8 2,529.4 2,715.3 2,888.0 2,909.4 6.2% 0.7%

RAZONES FINANCIERAS

Utilidad Neta / Capital Contable 14.2% 43.7% 40.7% 38.1% 35.3%Margen de EBITDA 15.1% 16.0% 16.5% 19.1% 14.8%Margen de Operación 11.4% 12.7% 13.0% 15.6% 11.1%Margen neto 5.2% 69.7% 9.2% 10.8% 5.1%Efectivo / Activo Total 8.6% 11.1% 11.6% 12.1% 12.1%EBITDA / Intereses netos 12.97 13.40 11.17 15.19 14.55Activo Circulante / Pasivo Circulante 1.33 1.53 1.58 1.70 1.30Deuda Neta / Capital Contable 0.11 0.01 0.00 -0.01 -0.02Ventas Netas / Activo Total 0.74 0.76 0.76 0.77 0.79Cuentas por Cobrar / Ventas 0.03 0.04 0.04 0.04 0.04Inventario / Ventas 0.06 0.06 0.06 0.06 0.06

1T11 vs

1T11 vs

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

40,000

45,000

50,000

55,000

03-1 04-1 05-1 06-1 07-1 08-1 09-1 10-1 11-112%

14%

16%

18%

20%

22%

24%

26%

28%

30%VENTAS M EBITDA

40

45

50

55

60

65

70

75

80


PRECIO PM 30d


38

GMODELO MANTENERANÁLISIS DE LOS RESULTADOS AL 1T2011

RESULTADOS DEL 1T11: SORPRENDENTE EL CRECIMIENTO DEL VOLUMEN; PUNTOS SOBRESALIENTES DE LA TELECONFERENCIA

PRECIO OBJETIVO: P$83.0 Noticias/Análisis: El 15 de abril, antes de la apertura del mercado, GModelo reportó sus resultados del 1T11 los cuales fueron sorprendentemente fuertes en términos de volumen, pero parcialmente neutralizados por la apreciación del peso frente al dólar (5.6% respecto al año pasado) y los precios planos en términos nominales en México.

Las ventas consolidadas crecieron 9.6% en relación al año 2010 en el 1T11 en términos de pesos, impulsadas por el crecimiento de 12.4% en el volumen consolidado, que a su vez fue impulsado por el crecimiento de 11.5% en el volumen doméstico total (71% del volumen total incluyendo las importaciones) y un aumento de 14.6% en las exportaciones (29% del volumen). Aunque el crecimiento del volumen se beneficio de la débil base de comparación (un decremento de 5.7% en el 1T10 versus el año anterior), la cifra absoluta fue más saludable a lo que anticipábamos. Esto fue parcialmente neutralizado por los precios planos en México y un incremento de 0.8% en los precios de exportación que resultaron en un decremento de 4.7% en pesos. Por lo tanto, las ventas superaron nuestra estimación en únicamente 3.1%. Los costos de ventas crecieron 5.7% en el 1T11 en relación al año pasado, con los costos de ventas por hectolitro (HL) decreciendo 5.9% debido principalmente a los favorables inventarios y eficiencias. Los gastos de ventas y administrativos aumentaron 11.9% gracias a los mayores gastos por depreciación e inversiones en tecnología. Sin embargo, el margen de operación aumento 110 puntos base, y el margen EBITDA alcanzó 30.5% en el 1T11 (+130 puntos base respecto al año pasado). La utilidad neta se incrementó únicamente 3.1% en relación a 2010—6.1% por debajo de nuestra estimación, proveniente de mayores pérdidas cambiarias e impuestos.

Teleconferencia: La dirección confirmó una recuperación en el consumo en México, lo que apoyó los volúmenes. Esta recuperación también ayudó al mercado a absorber los incrementos de precios que se implementaron en febrero y que, en nuestro punto de vista, afectarán los resultados del 2T11. Además, pensamos que las favorables condiciones climatológicas en México también ayudaron a los fuertes volúmenes. A pesar del fuerte comienzo de año, la dirección mantiene un panorama para 2011 sobre el crecimiento del volumen en línea con el PIB. La compañía también tiene una panorama positivo en el volumen de exportación basados en: (1) que continúa la expansión de Corona Extra en EU.; (2) el crecimiento de dos dígitos de Modelo Especial; y (3) la positiva recepción del mercado al lanzamiento de Victoria (se tiene proyectado que la marca supere la meta de un millón de cajas vendidas antes de lo planeado). Sin embargo, la dirección reiteró que la segunda mitad de 2011 será más difícil, ya que la presión de los precios de las materias primas mayores a los esperados (granos y empaque) posiblemente afecte los resultados. Adicionalmente, a pesar del buen crecimiento del volumen en el EU., la dirección no anticipa un aumento de precio ya que la diferencia entre sus marcas Premium y las otras marcas Premium ya se normalizó. En relación a las tiendas Extra, la compañía no hará ninguna inversión significativa en este negocio.

Conclusiones: Creemos que el 1T11 fue un sólido trimestre, con sorpresas a la alza en el volumen y los incrementos de precios en el mercado nacional no afectaron los resultados. Sin embargo, pensamos que los sólidos resultados trimestrales durante la primera mitad del año se verán afectados por una difícil segunda mitad de 2011 y la valuación (un FV/EBITDA 2011 de 11.6 veces), nos llevarán a continuar con nuestra recomendación de Mantener en la acción.

Valuación y Riesgos a Nuestra Tesis de Inversión: Nuestro precio objetivo al cierre del año 2011 está basado en un análisis de suma de las partes de FED. Los riesgos incluyen: que se prolongue el deslucido entorno del segmento de cerveza importada de EU., y la competencia; una demanda de cerveza nacional más débil a la esperada; y volatilidad en las materias primas.


39

Gmodelo Resultados al 1T11 (Millones de Pesos Constantes a Marzo de 2011*) 1T11 1T11E Variación Vs E 1T10 Variación Anual

Ventas 19,251 18,672 3.1% 17,572 9.6% Utilidad Operativa 4,902 4,705 4.2% 4,294 14.2% EBITDA 5,867 5,613 4.5% 5,121 14.6% Margen EBITDA 30.5% 30.1% 40 bps 29.1% 130 bps Utilidad Neta 2,158 2,299 (6.1)% 2,093 3.1% UPA 0.67 0.71 (6.1)% 0.65 3.1% * Excepto datos por acción. ND: No Disponible. NS: No Significativo. Fuentes: Reportes de la compañía y estimaciones de Santander.

Luis Miranda, CFA / Berenice Muñoz


40

GRUPO MODELO, S.A. DE C.V. GMODELOINFORMACION BURSATILPrecio al 18 de Mayo del 2011 P$ 71.55Rango (12 Meses) P$ 62.96 - 76.72 Actual 2011ERendimiento (Ult.12 Meses) 10.01% P/U 23.27 22.76 Número de Acciones (Mill.) 3,233 EV/EBITDA 10.79 11.12 Valor de mercado (Mill. de P$) 244,377 P/VL 3.00 Bursatilidad Alta


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11


Costo de Ventas 8,187.0 8,653.3 5.7% -12.9% 36,376.2 39,933.3 9.8%Utilidad Bruta 9,384.7 10,597.8 12.9% -4.3% 42,699.3 46,764.9 9.5%Gastos de Operación 5,090.9 5,696.3 11.9% -10.1% 21,320.7 24,463.0 14.7%Utilidad de Operación 4,293.8 4,901.5 14.2% 3.5% 21,378.6 22,301.9 4.3%EBITDA 5,320.7 6,034.6 13.4% 3.6% 25,259.5 26,427.5 4.6%Costo Integral de Financiamiento (214.3) 1.4 -100.6% -101.4% (2,107.2) 326.3 -115.5%

Intereses netos 206.6 194.6 -5.8% 100.3% 671.5 638.7 -4.9%Intereses pagados - - - - Intereses ganados 206.6 194.6 -5.8% 100.3% 671.5 638.7 -4.9%

Utilidad (Pérdida) Monetaria - - - - Utilidad (Pérdida) en Cambios (421.0) (193.2) -54.1% -1.4% (415.0) (312.4) -24.7%

Utilidad después de CIF 4,079.5 4,902.9 20.2% 5.7% 19,271.5 22,628.2 17.4%Otros Ingresos y Gastos (127.3) (494.4) 288.3% 485.0% (1,361.6) (1,587.7) 16.6%Utilidad Antes de Impuestos 3,952.1 4,408.5 11.5% -3.2% 17,909.9 21,040.5 17.5%

Provisión Para Impuestos 799.0 1,045.0 30.8% 36.3% 4,402.3 5,207.8 18.3%Part. Res. Sub. No Consolidadas - - - - Participación Minoritaria 1,060.2 1,205.1 13.7% -11.6% 5,320.4 5,824.0 9.5%


3,233.4 3,233.4 0.0% 0.0% 3,234.7 3,233.4 0.0%


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11

Ventas Netas 1,375.7 1,595.6 16.0% -5.9% 5,906.5 6,954.0 17.7%Nacionales 851.3 989.1 16.2% -10.4% 3,473.0 4,187.0 20.6%Exportación 524.4 606.5 15.7% 2.5% 2,433.4 2,767.0 13.7%

Costo de Ventas 641.0 717.2 11.9% -10.5% 2,719.2 3,202.3 17.8%Utilidad Bruta 734.8 878.4 19.5% -1.7% 3,187.3 3,751.7 17.7%Gastos de Operación 398.6 472.1 18.5% -7.6% 1,591.4 1,964.2 23.4%Utilidad de Operación 336.2 406.3 20.8% 6.3% 1,595.8 1,787.5 12.0%EBITDA 416.6 500.2 20.1% 6.4% 1,885.6 2,119.4 12.4%Costo Integral de Financiamiento (16.8) 0.1 -100.7% -101.4% (160.1) 25.7 -116.1%

Intereses netos 16.2 16.1 -0.3% 105.6% 50.2 51.3 2.2%Intereses pagados - - - - Intereses ganados 16.2 16.1 -0.3% 105.6% 50.2 51.3 2.2%

Utilidad (Pérdida) Monetaria - - - - Utilidad (Pérdida) en Cambios (33.0) (16.0) -51.4% 1.3% (32.8) (25.6) -22.0%

Utilidad después de CIF 319.4 406.4 27.2% 8.5% 1,435.7 1,813.2 26.3%Otros Ingresos y Gastos (10.0) (41.0) 311.1% 500.7% (100.2) (127.5) 27.3%Utilidad Antes de Impuestos 309.4 365.4 18.1% -0.6% 1,335.5 1,685.7 26.2%

Provisión Para Impuestos 62.6 86.6 38.5% 39.9% 326.5 416.1 27.4%Part. Res. Sub. No Consolidadas - - - - Participación Minoritaria 83.0 99.9 20.3% -9.2% 396.5 466.8 17.7%

Utilidad Neta 163.9 178.9 9.2% -8.6% 612.4 802.9 31.1%


Múltiplos

DATOS TRIMESTRALES


12 MESESVAR. REAL %


41

GRUPO MODELO, S.A. DE C.V. GMODELOBALANCE GENERAL (Millones de Pesos)

1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10


Efectivo e Inversiones Temporales 23,799.7 19,080.5 22,476.7 23,813.7 26,975.3 13.3% 13.3%Clientes y Documentos por Cobrar 5,723.5 6,414.1 6,822.2 5,688.1 6,149.2 7.4% 8.1%Inventarios 13,846.1 13,421.4 12,760.7 13,309.2 13,928.5 0.6% 4.7%

Pasivo Total 21,576.9 21,468.4 21,081.4 21,990.5 22,358.3 3.6% 1.7%Corto Plazo 11,655.0 11,017.3 10,762.5 10,903.6 11,080.9 -4.9% 1.6%Largo Plazo - - - - -




1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10


Efectivo e Inversiones Temporales 1,930.1 1,485.5 1,783.9 1,928.3 2,265.2 17.4% 17.5%Clientes y Documentos por Cobrar 464.2 499.4 541.5 460.6 516.4 11.2% 12.1%Inventarios 1,122.9 1,044.9 1,012.8 1,077.7 1,169.6 4.2% 8.5%

Pasivo Total 1,749.9 1,671.5 1,673.2 1,780.7 1,877.5 7.3% 5.4%Corto Plazo 945.2 857.8 854.2 882.9 930.5 -1.6% 5.4%Largo Plazo - - - - -



RAZONES FINANCIERAS


1T11 vs

1T11 vs

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

03-1 04-1 05-1 06-1 07-1 08-1 09-1 10-1 11-10%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

35%

40%VENTAS M EBITDA

0

10

20

30

40

50

60

70

80

90

May-09 Oct-09 Feb-10 Jun-10 Oct-10 Mar-11

PRECIO PM 30d


42

GRUMA MANTENERANÁLISIS DE LOS RESULTADOS AL 1T2011

LA FUERTE RECUPERACIÓN EN EL 1T11 EN MÉXICO FUE PARCIALMENTE NEUTRALIZADA POR GRUMA CORP. Y

CENTROAMÉRICA PRECIO OBJETIVO: P$28.6 Noticias/Análisis: Gruma reportó sus resultados del 1T11 en 27 de abril después del cierre del mercado. Los resultados fueron ligeramente mejores a lo esperado a nivel de operación, a pesar del débil primer renglón debido a mayores impuestos no en efectivo relacionados con la venta de su participación en Banorte. El volumen consolidado creció 5% respecto al año pasado en el 1T11 mientras que las ventas se incrementaron 7% respecto al año pasado en términos de pesos, y la utilidad de operación consolidada aumentó 13.2% respecto al año pasado y fue 2.8% superior a nuestra estimación. La mejoría de la utilidad neta se explica por una ganancia de P$4.7 mil millones relacionado con la venta de la participación en Banorte, que fue parcialmente neutralizada por P$1.0 mil millones en impuestos, en donde 80% fueron no en efectivo relacionados con la transacción antes mencionada. Los puntos sobresalientes por división son:

Gruma Corp. (44% de las ventas y 46% del EBITDA). El volumen de ventas aumentó 7.7%, impulsado principalmente por la adquisición en Ucrania y las mayores ventas de harina de maíz en EU. Sin embargo, las ventas crecieron 4.8% respecto al año pasado debido a la apreciación del peso. El margen operativo fue 119 puntos base menor en relación al año anterior en 5.5% en el 1T11, llevando a un decremento de la utilidad de operación de 14% en comparación a 2010. GIMSA (27% de las ventas y 49% del EBITDA). El volumen creció 1% en relación al año pasado debido al incremento de inventarios de los clientes que se anticiparon a los aumentos de precio, que se implementaron a finales del 1T11, llevando a un crecimiento de las ventas de 8% respecto al año pasado. Los mayores precios le permitieron a la compañía absorber el mayor costo de materias primas, mientras que los costos de ventas y administrativos crecieron únicamente 3% versus 2010. Esto dio como resultado un crecimiento de la utilidad de operación de 55% en comparación al año pasado, y una expansión del margen de operación de 398 puntos base a 13.1% en el 1T11. Venezuela (12% de las ventas y 6% del EBITDA). El volumen creció 9% en relación al año anterior debido a una demanda más saludable, mientras que los precios continuaron aumentando, llevando a un incremento de las ventas de 32% respecto al año pasado. Sin embargo, el mayor costo de las materias primas y los gastos de manufactura dieron como resultado un modesto crecimiento de 4% en la utilidad bruta, mientras que los costos de flete y mano de obra llevaron a un decremento de 46% de la utilidad de operación. Molinera México (9% de las ventas y 6% del EBITDA). Beneficiándose de un crecimiento del volumen de ventas de 6% respecto al año pasado y los mayores precios llevaron a un aumento de la utilidad de operación de 127% respecto al año pasado. Centroamérica (6% de las ventas y -2% del EBITDA). A pesar del incremento del volumen de ventas de 10% versus 2010, el mayor costo de materias primas resultó en una pérdida operativa de 6.0% de las ventas en el 1T11 versus la pérdida de 4.4% en el 1T10.

Deuda. Como anunciamos anteriormente, Gruma utilizó los recursos de la venta de su participación en Banorte para pagar una deuda de US$753 millones en febrero de 2011. La deuda a marzo de 2011 fue US$785 millones con una posición en efectivo de aproximadamente US$82 millones. La deuda neta a EBITDA es 2.2 veces, mientras que el EBITDA a pago de intereses neto es 3.7 veces.

Conclusiones: Vemos los resultados del 1T11 como moderadamente positivos para la acción ya que creemos que los alentadores resultados en México pudieran neutralizar los débiles números en Gruma Corp. y Centroamérica. Sin embargo, a mediano plazo, todavía estamos preocupados acerca del potencial impacto de los mayores precios de las materias primas, principalmente en Gruma Corp.


43

Valuación y Riesgos a Nuestra Tesis de Inversión: Nuestro precio objetivo al cierre del año 2011 está basado en un análisis de FED para el cual consideramos un CCPP de 10.45% y una tasa de crecimiento a perpetuidad de 2%. Los riesgos incluyen un crecimiento económico más débil al anticipado en América; volatilidad en los precios del maíz y trigo; riesgo monetario y político, estructura financiera apalancada y un resultado negativo de la expropiación de los activos en Venezuela.

Gruma Resultados al 1T11 (Millones de Pesos Constantes a Marzo de 2011*) 1T11 1T11E Variación Vs E 1T10 Variación Anual

Ventas 11,921 11,662 2.2% 11,155 6.9% Utilidad Operativa 678 659 2.8% 599 13.2% EBITDA 1,044 1,025 1.8% 977 6.9% Margen EBITDA 8.8% 8.8% 0 bp 8.8% 0 bp Utilidad Neta 4,093 5,687 (28.0)% 257 NS UPA 7.26 10.09 (28.0)% 0.46 NS * Excepto datos por acción. ND: No Disponible. NS: No Significativo. Fuentes: Reportes de la compañía y estimaciones de Santander.



44

GRUMA, S.A. DE C.V. GRUMAINFORMACION BURSATILPrecio al 18 de Mayo del 2011 P$ 20.05Rango (12 Meses) P$ 16.97 - 27.24 Actual 2011ERendimiento (Ult.12 Meses) -0.20% P/U 20.85 8.00 Número de Acciones (Mill.) 564 EV/EBITDA 8.45 8.40 Valor de mercado (Mill. de P$) 11,408 P/VL 1.64 Bursatilidad Alta


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11

Ventas Netas 11,155.2 11,921.2 6.9% 0.2% 48,977.4 49,743.4 1.6%NacionalesExportación

Costo de Ventas 7,524.1 8,158.4 8.4% 2.5% 32,207.0 32,841.2 2.0%Utilidad BrutaGastos de Operación 3,004.6 3,083.8 2.6% 0.7% 13,290.3 13,369.5 0.6%Utilidad de Operación 598.8 678.1 13.3% -22.4% 3,480.1 3,559.5 2.3%EBITDA 977.3 1,044.1 6.8% -14.8% 5,021.8 5,088.6 1.3%Costo Integral de Financiamiento (176.5) (142.6) -19.2% -35.9% (1,164.4) (1,130.5) -2.9%

Intereses netos (323.7) (323.8) 0.0% -7.4% (1,976.8) (1,976.9) 0.0%# Intereses pagados 332.3 335.6 1.0% 8.4% 1,412.0 1,415.4 0.2%

Intereses ganados 8.6 11.8 38.0% -129.7% (564.8) (561.6) -0.6%Utilidad (Pérdida) MonetariaUtilidad (Pérdida) en Cambios 151.8 64.4 -57.6% -35.0% 619.6 532.2 -14.1%

Utilidad después de CIFOtros Ingresos y GastosUtilidad Antes de Impuestos 549.7 5,245.0 854.1% 1233.2% 2,675.6 7,370.9 175.5%

Provisión Para Impuestos 216.2 1,051.5 386.3% 477.4% 1,086.2 1,921.4 76.9%Part. Res. Sub. No ConsolidadasParticipación Minoritaria 76.0 100.7 32.5% 419.0% 444.1 468.8 5.6%

Utilidad Neta 257.5 4,092.8 1489.5% 2032.5% 1,145.4 4,980.7 334.9%Num. de acciones al cierre del periodo - - Utilidad por acción #¡DIV/0! #¡DIV/0! #¡DIV/0! #¡DIV/0! #¡DIV/0! #¡DIV/0! #¡DIV/0!

563.7 563.7 0.0%


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T1112.77264329 12.0651138 12.0651138Ventas Netas 873.4 988.1 13.1% 2.9% 3,645.9 4,122.9 13.1%


Costo de Ventas 589.1 676.2 14.8% 5.2% 2,397.9 2,722.0 13.5%Utilidad BrutaGastos de Operación 235.2 255.6 8.7% 3.4% 990.1 1,108.1 11.9%Utilidad de Operación 46.9 56.2 19.9% -20.3% 257.9 295.0 14.4%EBITDA 76.5 86.5 13.1% -12.6% 372.7 421.8 13.2%Costo Integral de Financiamiento (13.8) (11.8) -14.5% -34.1% (82.0) (93.7) 14.3%

Intereses netos (25.3) (26.8) 5.9% -4.9% (143.4) (163.9) 14.2%Intereses pagados 26.0 27.8 6.9% 11.3% 105.6 117.3 11.1%Intereses ganados 0.7 1.0 46.1% -130.5% (37.8) (46.5) 23.1%

Utilidad (Pérdida) MonetariaUtilidad (Pérdida) en Cambios 11.9 5.3 -55.1% -33.2% 47.3 44.1 -6.8%

Utilidad después de CIFOtros Ingresos y GastosUtilidad Antes de Impuestos 43.0 434.7 910.1% 1268.9% 202.8 610.9 201.2%

Provisión Para Impuestos 16.9 87.1 414.8% 492.9% 80.4 159.3 98.1%Part. Res. Sub. No ConsolidadasParticipación Minoritaria 6.0 8.3 40.3% 433.0% 32.8 38.9 18.4%

Utilidad Neta 20.2 339.2 1582.8% 2089.7% 89.6 412.8 360.6%


Múltiplos

DATOS TRIMESTRALES


12 MESESVAR. REAL %


45

GRUMA, S.A. DE C.V. GRUMABALANCE GENERAL (Millones de Pesos)

1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10

Activo Total 39,199.0 40,695.4 40,395.7 38,740.4 34,634.1 -11.6% -10.6%Activo Circulante 14,111.9 14,933.0 14,515.9 13,270.4 13,816.1 -2.1% 4.1%

Efectivo e Inversiones Temporales 2,108.6 1,598.6 916.4 21.3 915.9 -56.6% 4196.6%Clientes y Documentos por Cobrar 3,832.0 3,827.9 3,878.7 Inventarios 5,520.1 7,010.1 7,032.2

Pasivo Total 28,999.1 30,345.8 29,675.5 28,055.6 19,703.4 -32.1% -29.8%Corto Plazo 7,328.2 8,491.4 8,710.6 9,081.1 8,966.7 22.4% -1.3%Largo Plazo 18,602.2 18,540.4 17,571.4 18,974.5 10,736.7 -42.3% -43.4%

Pasivo en Moneda Extranjera 14,018.4 14,009.0 13,127.6 Deuda Neta 18,441.6 19,063.4 18,574.4



1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10

Activo Total 3,179.0 3,168.4 3,206.1 3,137.0 2,908.4 -8.5% -7.3%Activo Circulante 1,144.5 1,162.6 1,152.1 1,074.6 1,160.2 1.4% 8.0%

Efectivo e Inversiones Temporales 171.0 124.5 72.7 1.7 76.9 -55.0% 4355.8%Clientes y Documentos por Cobrar 310.8 298.0 307.8 Inventarios 447.7 545.8 558.1

Pasivo Total 2,351.8 2,362.6 2,355.2 2,271.8 1,654.6 -29.6% -27.2%Corto Plazo 594.3 661.1 691.3 735.3 753.0 26.7% 2.4%Largo Plazo 1,508.6 1,443.5 1,394.6 1,536.4 901.6 -40.2% -41.3%


Capital Contable Mayoritario 535.2 515.3 551.7 560.5 930.8 73.9% 66.1%Participación Minoritaria 292.0 290.5 299.1 304.7 322.9 10.6% 6.0%

RAZONES FINANCIERAS

Utilidad Neta / Capital Contable 32.9% 11.5% 14.2% 8.0% 44.9%Margen de EBITDA 8.8% 9.1% 8.1% 10.3% 10.2%Margen de Operación 5.6% 6.0% 5.0% 7.3% 7.2%Margen neto 2.3% -1.3% 2.0% 1.6% 10.0%Efectivo / Activo Total 5.4% 3.9% 2.3% 0.1% 2.6%EBITDA / Intereses netos 2.82 3.33 2.74 3.51 -2.57Activo Circulante / Pasivo Circulante 1.93 1.76 1.67 1.47 1.54Deuda Neta / Capital Contable 1.81 1.84 1.73 1.73Ventas Netas / Activo Total 1.14 1.14 1.16 1.17Cuentas por Cobrar / Ventas 0.08 0.08 0.08 0.08Inventario / Ventas 0.14 0.14 0.14 0.14

1T11 vs

1T11 vs

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

14,000

03-1 04-1 05-1 06-1 07-1 08-1 09-1 10-1 11-14%

6%

8%

10%

12%

14%

16%

18%VENTAS M EBITDA

0

5

10

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30

35


PRECIO PM 30d


46

HERDEZ MANTENERANÁLISIS DE LOS RESULTADOS AL 1T2011

DÉBILES NÚMEROS DEBIDO A QUE SE MATERIALIZÓ LA PRESIÓN EN LOS COSTOS

PRECIO OBJETIVO: P$26.0 Noticias/Análisis: Herdez reportó sus resultados del 1T11 el 28 de abril después del cierre del mercado. Los resultados de operación fueron débiles como esperábamos, ya que la incipiente recuperación del consumo en México, la difícil base de comparación debido a que las vacaciones de Pascua fueron en abril de 2011 y los mayores precios de las materias primas no pudieron ser neutralizados por la consolidación de Don Miguel en EU. (adquirida en octubre de 2010) y los aumentos de precios implementados a finales del 1T11.

Las ventas consolidadas de P$2.1 mil millones fueron planas en relación a 2010 en términos de pesos y en línea con nuestra estimación, impulsadas por una caída de 4.9% en las ventas nacionales (84% de las ventas consolidadas), que fue neutralizada por el crecimiento de 39% de las ventas en el mercado internacional, que ahora representa 16% de las ventas consolidadas (de 11% en el 1T10). Estimamos que el decremento de las ventas en México fue impulsado por una caída de 4.5% en el volumen y un decremento marginal en los precios de las ventas en términos nominales, mientras que el crecimiento de las exportaciones fue impulsado por un aumento del volumen de 40%.

Los costos de ventas se incrementaron 290 puntos base como porcentaje de las ventas respecto al año pasado a 62.9% en el 1T11 debido a los mayores precios de las materias primas, principalmente el aceite de soya y en menor medida a los mayores costos en las operaciones de EU. Todo esto llevó a un decremento de la utilidad bruta de 7.2% en relación al año pasado en términos de pesos. Aunque los costos de ventas y administrativos cayeron 0.4% versus 2010, la utilidad de operación decreció 14.5% en comparación al año anterior y fue casi 2% superior a nuestra estimación. El margen EBITDA consolidado alcanzó 18.0% en el 1T11, que representa una caída de 250 puntos base versus el año pasado, 10 puntos base mayor a nuestra estimación.

La utilidad neta decreció 27.6% en relación al año pasado en el 1T10, que se explica por el decremento en la utilidad de operación. A pesar de los débiles números de operación, la compañía mantiene una saludable posición financiera, con una deuda neta de P$485 millones a marzo de 2011. Esto es 32% menor respecto al trimestre pasado, que todavía refleja P$300 millones de los P$600 millones en certificados bursátiles emitidos en febrero de 2011 (la mitad de los cuales ya fue utilizada para pagar el crédito puente para la adquisición de Don Miguel).

En el comunicado de prensa, la dirección anunció que implementaron incrementos de precios a finales del 1T11 en el mercado nacional, que no se verán en los resultados de este trimestre (sin embargo, la magnitud del aumento de precios no fue revelada). Los beneficios y el efecto completo se verán en el 2T11 y deberán permitirle a la compañía neutralizar parcialmente los mayores precios de las materias primas.

Conclusiones: Vemos los resultados del 1T11 cono débiles y creemos que posiblemente tendrán un impacto positivo en el precio de la acción. Aunque Herdez continúa siendo un líder del mercado en todas sus categorías en el mercado nacional, pensamos que la presión en los costos continuará siendo un problema a corto plazo, presentando comparaciones negativas respecto al año pasado a mediano plazo para la compañía.


47

Valuación y Riesgos a Nuestra Tesis de Inversión: Nuestro precio objetivo al cierre del año 2011 está basado en un análisis de FED incorporando un CCPP de 9.5% y una tasa de crecimiento a perpetuidad de 2%. Los riesgos incluyen precios de las materias primas menores a los esperados, una recuperación más fuerte a la anticipada en el consumo privado en México y EU., un entorno de fuerte competencia y volatilidad del tipo de cambio.

Herdez Resultados al 1T11 (Millones de Pesos Constantes a Marzo de 2011*) 1T11 1T11E Variación Vs E 1T10 Variación Anual

Ventas 2,136 2,123 0.6% 2,133 0.1% Utilidad Operativa 351 344 1.9% 410 (14.5)% EBITDA 385 381 1.1% 438 (12.1)% Margen EBITDA 18.0% 17.9% 10bp 20.5% (250)bp Utilidad Neta 155 161 (3.5)% 214 (27.6)% UPA 0.36 0.37 (3.5)% 0.50 (27.6)% * Excepto datos por acción. ND: No Disponible. NS: No Significativo. Fuentes: Reportes de la compañía y estimaciones de Santander.



48

GRUPO HERDEZ, S.A. DE C.V. HERDEZINFORMACION BURSATILPrecio al 18 de Mayo del 2011 P$ 24.49Rango (12 Meses) P$ 17.18 - 25.76 Actual 2011ERendimiento (Ult.12 Meses) 40.10% P/U 13.39 14.36 Número de Acciones (Mill.) 432 EV/EBITDA 8.12 7.86 Valor de mercado (Mill. de P$) 11,012 P/VL 3.13 Bursatilidad Media


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11

Ventas Netas 2,133.4 2,135.5 0.1% -19.2% 8,110.0 8,873.4 9.4%Nacionales 1,894.8 1,803.2 -4.8% -20.3% 7,200.5 7,648.5 6.2%Exportación 238.5 332.4 39.3% -13.0% 909.5 1,224.9 34.7%

Costo de Ventas 1,280.6 1,343.8 4.9% -17.8% 5,162.8 5,473.0 6.0%Utilidad Bruta 852.8 791.7 -7.2% -21.5% 2,947.2 3,400.4 15.4%Gastos de Operación 442.8 441.1 -0.4% -11.0% 1,672.0 1,827.9 9.3%Utilidad de Operación 410.0 350.6 -14.5% -31.5% 1,275.2 1,572.6 23.3%EBITDA 438.3 385.1 -12.1% -29.5% 1,391.9 1,704.5 22.5%Costo Integral de Financiamiento (31.0) (30.1) -3.0% -3.9% (134.2) (94.1) -29.9%

Intereses netos (17.9) (22.7) 26.7% -11.7% (86.2) (80.9) -6.2%Intereses pagados 32.0 40.5 26.3% 5.6% 124.7 138.6 11.2%Intereses ganados 14.1 17.8 25.8% 40.9% 38.5 57.8 50.0%


Utilidad después de CIF 379.0 320.5 -15.4% -33.3% 1,141.0 1,478.5 29.6%Otros Ingresos y Gastos 1.0 (8.9) -997.4% -67.2% 3.6 (30.7) -961.8%Utilidad Antes de Impuestos 387.4 319.6 -17.5% -30.2% 1,186.0 1,472.8 24.2%

Provisión Para Impuestos 94.5 101.7 7.7% -27.1% 297.6 432.2 45.2%Part. Res. Sub. No Consolidadas 7.4 8.0 7.1% 110.3% 41.4 25.0 -39.6%Participación Minoritaria 75.0 62.1 -17.2% -40.2% 224.7 300.6 33.8%

Utilidad Neta 214.4 155.2 -27.6% -26.0% 652.6 731.1 12.0%Num. de acciones al cierre del periodo 422.4 430.2 1.8% -0.4% 422.4 430.2 1.8%Utilidad por acción 0.5 0.4 -28.9% -25.6% 1.5 1.7 10.0%

427.5 425.7 -0.4% 0.4% 428.0 426.1 -0.4%


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11

Ventas Netas 167.0 177.0 6.0% -17.0% 605.1 713.2 17.9%Nacionales 148.4 149.5 0.7% -18.1% 537.3 614.6 14.4%Exportación 18.7 27.5 47.5% -10.6% 67.8 98.6 45.4%

Costo de Ventas 100.3 111.4 11.1% -15.6% 384.8 440.0 14.4%Utilidad Bruta 66.8 65.6 -1.7% -19.4% 220.3 273.2 24.0%Gastos de Operación 34.7 36.6 5.5% -8.6% 124.7 146.8 17.7%Utilidad de Operación 32.1 29.1 -9.5% -29.7% 95.6 126.3 32.2%EBITDA 34.3 31.9 -7.0% -27.7% 104.3 137.0 31.3%Costo Integral de Financiamiento (2.4) (2.5) 2.7% -1.3% (10.0) (7.6) -24.2%

Intereses netos (1.4) (1.9) 34.1% -9.3% (6.4) (6.5) 2.2%Intereses pagados 2.5 3.4 33.7% 8.5% 9.3 11.2 20.5%Intereses ganados 1.1 1.5 33.2% 44.7% 2.9 4.7 61.1%


Utilidad después de CIF 29.7 26.6 -10.5% -31.6% 85.6 118.7 38.8%Otros Ingresos y Gastos 0.1 (0.7) -1050.0% -66.3% 0.3 (2.5) -967.5%Utilidad Antes de Impuestos 30.3 26.5 -12.7% -28.3% 88.9 118.3 33.0%

Provisión Para Impuestos 7.4 8.4 14.0% -25.1% 22.3 34.7 55.6%Part. Res. Sub. No Consolidadas 0.6 0.7 13.4% 115.9% 3.1 2.0 -34.2%Participación Minoritaria 5.9 5.1 -12.3% -38.6% 16.9 24.1 43.2%

Utilidad Neta 16.8 12.9 -23.4% -24.0% 48.9 58.7 20.0%


Múltiplos

DATOS TRIMESTRALES


12 MESESVAR. REAL %


49

GRUPO HERDEZ, S.A. DE C.V. HERDEZBALANCE GENERAL (Millones de Pesos)

1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10


Efectivo e Inversiones Temporales 863.1 751.6 1,230.0 805.5 1,322.4 53.2% 64.2%Clientes y Documentos por Cobrar 667.8 590.1 592.6 772.6 655.4 -1.9% -15.2%Inventarios 988.7 981.2 1,047.8 963.7 1,020.6 3.2% 5.9%

Pasivo Total 2,445.8 2,465.4 3,026.2 2,967.5 3,212.9 31.4% 8.3%Corto Plazo 1,527.2 1,575.1 1,388.6 1,196.1 928.5 -39.2% -22.4%Largo Plazo 732.4 731.3 1,486.3 1,497.9 1,952.2 166.6% 30.3%

Pasivo en Moneda Extranjera - - 156.0 - 149.0 Deuda Neta 593.6 684.7 628.7 1,006.1 633.9 6.8% -37.0%



1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10

Activo Total 515.5 470.1 545.6 591.5 646.3 25.4% 9.3%Activo Circulante 290.6 254.3 323.4 318.2 358.2 23.3% 12.6%

Efectivo e Inversiones Temporales 70.0 58.5 97.6 65.2 111.1 58.7% 70.3%Clientes y Documentos por Cobrar 54.2 45.9 47.0 62.6 55.0 1.6% -12.0%Inventarios 80.2 76.4 83.2 78.0 85.7 6.9% 9.8%

Pasivo Total 198.3 191.9 240.2 240.3 269.8 36.0% 12.3%Corto Plazo 123.9 122.6 110.2 96.8 78.0 -37.0% -19.5%Largo Plazo 59.4 56.9 118.0 121.3 163.9 176.0% 35.2%

Pasivo en Moneda Extranjera - - 12.4 - 12.5 Deuda Neta 48.1 53.3 49.9 81.5 53.2 10.6% -34.7%


RAZONES FINANCIERAS


1T11 vs

1T11 vs

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

03-1 04-1 05-1 06-1 07-1 08-1 09-1 10-1 11-10%

5%

10%

15%

20%

25%VENTAS M EBITDA

0

5

10

15

20

25

30


PRECIO PM 30d


50

COCA- COLA FEMSA COMPRAANÁLISIS DE LOS RESULTADOS AL 1T2011

EL SÓLIDO 1T11 APOYA NUESTRA POSITIVA VISIÓN EN LA ACCIÓN; EL VOLUMEN DE MÉXICO SORPENDE

PRECIO OBJETIVO: P$128.0 Noticias/Análisis: KOF reportó sus resultados del 1T11 el 27 de abril, antes de la apertura del mercado. Nota: Todas las cifras son 1T11/1T10 en términos de pesos o millones de cajas unidad. Las ventas consolidadas crecieron 9.5% debido a mayores precios promedio (+6.5%) y los volúmenes fueron +2.6% – este último reflejando un crecimiento de casi dos dígitos en los refrescos en los mercados mexicano y argentino y un incremento de 6.6% en Brasil. EL EBITDA de P$4.9 mil millones, 3.9% por arriba de nuestra estimación, representando un crecimiento de 11% respecto al año pasado. El margen EBITDA se expandió 30 puntos base en comparación al año pasado (pero en línea con nuestra estimación), reflejando el mayor costo de edulcorantes/empaque en casi todas las regiones, que fue neutralizado por los mayores precios y la apreciación de las monedas de México, Colombia y Brasil. La deuda neta a marzo de 2011 fue P$3.5 mil millones, un decremento de P$340 millones con una posición en efectivo de P$13.4 mil millones. A continuación presentamos los puntos sobresalientes por división:

México (37% de las ventas; 36% del EBITDA). Las ventas crecieron 14.3% respecto al año pasado, debido a un aumento de 4.1% en los precios y de 9.7% en el volumen (9.1% en refrescos). Los costos de ventas crecieron 15.1% en relación al año pasado ya que los mayores costos de edulcorantes y PET fueron parcialmente neutralizados por la apreciación del peso. Aunque los costos de ventas y administrativos aumentaron 9.7%, la utilidad de operación se incrementó 23.1% en comparación a 2010, con un margen EBITDA de 19% (+21 puntos base en relación al año anterior).

Latincentro (27% de las ventas; 30% del EBITDA). El volumen de ventas decreció 14.2%, impulsado por casi todas las regiones, las desfavorables condiciones climatológicas y la huelga en Venezuela, en donde el volumen decreció 29% (Colombia -8% y Centroamérica -2%). Esto llevó a una caída de las ventas de 5.3% respecto al año pasado. El precio promedio aumento 10.4% en relación al año pasado. En el aspecto positivo, la apreciación del peso colombiano (41% del volumen de los últimos doce meses) y los inventarios de PET en Venezuela parcialmente neutralizaron el mayor costo de los edulcorantes, y los precios del PET en toda la región, y el margen EBITDA se expandió 20 puntos base respecto al año pasado.

Mercosur (36% de las ventas; 34% del EBITDA). Las ventas crecieron 18%, mientras que el EBITDA creció 23.4% impulsados por el incremento del volumen de 6.6% y los aumentos de precios de 11.4%. Los refrescos crecieron 6%, sustentados por la marca Coca-Cola, mientras que las bebidas no carbonatadas se incrementaron 29%, impulsadas por Jugos del Valle y los nuevos productos de Matte Leao en Brasil y Cepita Jugos en Argentina. El margen EBITDA se expandió 75 puntos base, apoyado por la apreciación del real brasileño, que neutralizó el mayor costo de los edulcorantes y PET/logística.

El 27 de marzo, KOF anunció la adquisición de 100% de Grupo Industrias Lácteas en Panamá, que incluye las operaciones de Estrella Azul y Del Prado. La participación de 50% en esta operación será contabilizada por el método de participación.

Conclusiones: Creemos que el 1T11 fue un sólido trimestre, con sorpresas positivas en el volumen y con los incrementos de precio en línea con las expectativas. Además, creemos que este ha sido el trimestre más difícil para Latincentro y Mercosur debido a las malas condiciones climatológicas. Esperamos que este trimestre sea un punto de cambio a partir del cual los resultados reportados comiencen a mejorar secuencialmente.


51

Valuación y Riesgos a Nuestra Tesis de Inversión: Nuestro precio objetivo al cierre del año 2011 está basado en una metodología de FED para la cual usamos un CCPP para cada división—México 9.5%, Mercosur 11.2%, y Latincentro 10.4%—y un crecimiento a perpetuidad de 1.75%, 2.17%, y 2.25% para cada división, respectivamente. Nuestro precio objetivo implica un múltiplo FV/EBITDA de 9.5 veces, que implica mantener nuestros actuales niveles de valuación.

Kof Resultados al 1T11 (Millones de Pesos Constantes a Marzo de 2011*) 1T11 1T11E Variación Vs E 1T10 Variación Anual

Ventas 25,826 24,857 3.9% 23,595 9.5% Utilidad Operativa 3,883 3,822 1.6% 3,518 10.4% EBITDA 4,967 4,783 3.9% 4,476 11.0% Margen EBITDA 19.2% 19.2% 0bp 19.0% 30bp Utilidad Neta 2,237 2,279 (1.8)% 2,110 6.0% UPA 1.21 1.23 (1.8)% 1.14 6.0% * Excepto datos por acción. ND: No Disponible. NS: No Significativo. Fuentes: Reportes de la compañía y estimaciones de Santander.



52

COCA-COLA FEMSA, S.A. KOFINFORMACION BURSATILPrecio al 18 de Mayo del 2011 P$ 99.46Rango (12 Meses) P$ 80.93 - 103.22 Actual 2011ERendimiento (Ult.12 Meses) 16.19% P/U 18.74 16.39 Número de Acciones (Mill.) 1,847 EV/EBITDA 9.28 8.33 Valor de mercado (Mill. de P$) 170,509 P/VL 2.58 Bursatilidad Media


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11


Costo de Ventas 12,878.3 14,057.8 9.2% -6.4% 51,661.6 56,141.7 8.7%Utilidad Bruta 10,716.4 11,767.0 9.8% -9.3% 44,650.5 48,523.4 8.7%Gastos de Operación 7,198.6 7,884.2 9.5% -0.1% 30,192.1 31,223.2 3.4%Utilidad de Operación 3,517.8 3,882.8 10.4% -23.6% 14,458.4 17,300.1 19.7%EBITDA 4,475.9 4,965.9 10.9% -18.7% 18,245.6 21,337.4 16.9%Costo Integral de Financiamiento (179.1) (152.1) -15.1% 3.2% (1,472.1) (1,175.8) -20.1%

Intereses netos (288.6) (253.6) -12.1% -30.0% (1,594.2) (1,417.7) -11.1%Intereses pagados 369.8 346.6 -6.3% -20.7% 1,866.9 1,709.4 -8.4%Intereses ganados 81.2 93.0 14.6% 24.3% 272.8 291.7 7.0%

Utilidad (Pérdida) Monetaria 145.0 47.2 -67.4% -61.5% 500.9 297.6 -40.6%Utilidad (Pérdida) en Cambios (169.6) (9.4) -94.5% -125.1% (540.1) (229.1) -57.6%

Utilidad después de CIF 3,338.7 3,730.7 11.7% -24.4% 12,986.3 16,124.4 24.2%Otros Ingresos y Gastos (155.9) (234.5) 50.4% -43.4% (1,279.8) (1,340.4) 4.7%Utilidad Antes de Impuestos 3,182.9 3,496.2 9.8% -22.6% 11,706.5 14,784.0 26.3%

Provisión Para Impuestos 950.3 1,140.0 20.0% -15.2% 3,549.7 4,423.7 24.6%Part. Res. Sub. No Consolidadas - - - - Participación Minoritaria 122.5 119.2 -2.7% -21.8% 423.8 495.2 16.8%


1,846.5 1,846.5 0.0% 0.0% 1,846.5 1,846.5 0.0%


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11

Ventas Netas 1,847.3 2,140.4 15.9% -5.3% 7,190.2 8,410.1 17.0%Nacionales 650.1 786.7 21.0% -1.8% 2,670.5 3,209.5 20.2%Exportación 1,197.1 1,353.7 13.1% -7.2% 4,519.7 5,200.6 15.1%

Costo de Ventas 1,008.3 1,165.2 15.6% -3.9% 3,857.5 4,512.1 17.0%Utilidad Bruta 839.0 975.3 16.2% -6.9% 3,332.7 3,898.0 17.0%Gastos de Operación 563.6 653.5 15.9% 2.6% 2,252.9 2,508.6 11.3%Utilidad de Operación 275.4 321.8 16.8% -21.5% 1,079.8 1,389.3 28.7%EBITDA 350.4 411.6 17.5% -16.5% 1,362.1 1,714.0 25.8%Costo Integral de Financiamiento (14.0) (12.6) -10.1% 5.9% (106.0) (93.5) -11.8%

Intereses netos (22.6) (21.0) -7.0% -28.2% (117.6) (113.4) -3.5%Intereses pagados 28.9 28.7 -0.8% -18.6% 138.0 137.0 -0.7%Intereses ganados 6.4 7.7 21.3% 27.7% 20.4 23.5 15.6%

Utilidad (Pérdida) Monetaria 11.3 3.9 -65.5% -60.5% 37.7 23.9 -36.4%Utilidad (Pérdida) en Cambios (13.3) (0.8) -94.1% -125.7% (39.1) (18.0) -54.0%

Utilidad después de CIF 261.4 309.2 18.3% -22.3% 973.8 1,295.8 33.1%Otros Ingresos y Gastos (12.2) (19.4) 59.2% -41.9% (94.9) (107.3) 13.1%Utilidad Antes de Impuestos 249.2 289.8 16.3% -20.5% 878.9 1,188.5 35.2%

Provisión Para Impuestos 74.4 94.5 27.0% -12.9% 266.4 355.9 33.6%Part. Res. Sub. No Consolidadas - - - - Participación Minoritaria 9.6 9.9 3.0% -19.7% 31.8 39.8 25.2%

Utilidad Neta 165.2 185.4 12.2% -24.0% 580.7 792.9 36.5%


Múltiplos

DATOS TRIMESTRALES


12 MESESVAR. REAL %


53

COCA-COLA FEMSA, S.A. KOFBALANCE GENERAL (Millones de Pesos)

1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10


Efectivo e Inversiones Temporales 14,681.9 9,382.5 11,234.7 12,533.8 13,488.0 -8.1% 7.6%Clientes y Documentos por Cobrar 4,441.0 4,118.0 4,752.9 6,363.4 5,218.5 17.5% -18.0%Inventarios 4,320.6 5,024.9 5,051.8 5,130.2 5,455.5 26.3% 6.3%

Pasivo Total 40,192.3 37,142.3 38,808.6 40,178.8 43,269.7 7.7% 7.7%Corto Plazo 16,924.3 15,556.4 16,982.2 17,645.5 24,732.5 46.1% 40.2%Largo Plazo 16,568.3 14,523.7 14,883.2 15,511.0 11,766.3 -29.0% -24.1%

Pasivo en Moneda Extranjera 9,018.3 6,973.7 7,333.2 7,961.0 7,216.3 -20.0% -9.4%Deuda Neta 4,472.7 6,439.1 5,910.9 4,780.2 3,523.6 -21.2% -26.3%

Capital Contable Mayoritario 65,149.1 65,256.2 68,526.1 71,280.9 68,875.3 5.7% -3.4%Participación Minoritaria 2,404.0 2,233.4 2,444.6 2,601.5 2,694.9 12.1% 3.6%


1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10


Efectivo e Inversiones Temporales 1,190.7 730.5 891.7 1,014.9 1,132.6 -4.9% 11.6%Clientes y Documentos por Cobrar 360.2 320.6 377.2 515.3 438.2 21.7% -15.0%Inventarios 350.4 391.2 400.9 415.4 458.1 30.7% 10.3%

Pasivo Total 3,259.6 2,891.8 3,080.1 3,253.4 3,633.5 11.5% 11.7%Corto Plazo 1,372.5 1,211.2 1,347.8 1,428.8 2,076.9 51.3% 45.4%Largo Plazo 1,343.7 1,130.8 1,181.2 1,256.0 988.1 -26.5% -21.3%

Pasivo en Moneda Extranjera 731.4 542.9 582.0 644.6 606.0 -17.1% -6.0%Deuda Neta 362.7 501.3 469.1 387.1 295.9 -18.4% -23.6%


RAZONES FINANCIERAS


1T11 vs

1T11 vs

10,000

12,000

14,000

16,000

18,000

20,000

22,000

24,000

26,000

28,000

30,000

03-1 04-1 05-1 06-1 07-1 08-1 09-1 10-1 11-110%

12%

14%

16%

18%

20%

22%

24%

26%

28%

30%VENTAS M EBITDA

50

60

70

80

90

100

110


PRECIO PM 30d


54

ALSEA COMPRAANÁLISIS DE LOS RESULTADOS AL 1T2011

EN LÍNEA LOS RESULTADOS DEL 1T11; REANUDANDO EL POSITIVO MOMENTUM DE LAS UTILIDADES

PRECIO OBJETIVO: P$18.0 Noticias/Análisis: Alsea reportó sus resultados del 1T11, los cuales estuvieron en línea con las expectativas (la utilidad neta fue 11% superior a nuestra estimación pero la diferencia en términos absolutos entre nuestra estimación y la cifra actual fue menor a P$2 millones, irrelevante para nuestras estimaciones anuales). Las VMT presentaron un robusto crecimiento de 8.3%, impulsado por el buen desempeño en los conceptos de comida casual y Starbucks en México, el impacto positivo en las ventas de la estrategia de valor de Domino´s Pizza en México y la sólida operación en general de Argentina (Starbucks y Burger King). Burger King en México continuó atrás de los otros negocios con VMT negativas. La compañía incrementó el número de unidades corporativas en 6.5% durante los últimos 12 meses, que junto con el aumento de las VMT arriba mencionado llevaron a un incremento de las ventas totales de 13.7% en pesos respecto al año pasado. A pesar del apalancamiento operativo generado por el crecimiento de las VMT y el positivo impacto que el débil dólar tuvo en los costos de ventas de la compañía, el margen EBITDA consolidado experimentó una caída de 50 puntos base respecto al año pasado proveniente de (1) el menor margen en Domino´s Pizza México debido a la nueva estrategia de valor, (2) el actual pobre desempeño de Burger King México y (3) una mayor ponderación de la operación internacional que tiene un margen EBITDA materialmente menor (menos de la mitad) que el de las operaciones mexicanas de alimentos y bebidas. Aún así, el EBITDA consolidado creció 8% respecto al año pasado en pesos. El mayor EBIT, la ligera mejoría en los gastos financieros netos y los menores gastos operativos llevaron a una utilidad neta de P$12 millones en el 1T11, en comparación con una pérdida de P$1 millón en el mismo periodo hace un año.

Conclusiones: Aunque los resultados estuvieron prácticamente en línea con las expectativas, esperamos que las utilidades del 1T11 tengan un impacto positivo en el precio de la acción. Después de los deslucidos resultados de la 2M10, la compañía finalmente reanudó el positivo momentum de las utilidades en el 1T11 presentando un crecimiento del EBITDA consolidado de 8%. Siempre hemos visto a Alsea como una acción impulsada por el momentum de las utilidades, y, en nuestra opinión, las cifras del 1T11 deberán actuar como un detonador para las acciones. Esperamos que las tasas de crecimiento se aceleren en los próximos trimestres una vez que la compañía acelere su expansión orgánica y las comparaciones a nivel de los costos sean más iguales. A un FV/EBITDA 2011E de 8.4 veces y a 6.4 veces el FV/EBITDA 2012E, consideramos la valuación como atractiva al compararla con las compañías similares internacionales, y reiteramos nuestra recomendación de Compra en la acción.

Valuación y Riesgos a Nuestra Tesis de Inversión: Nuestro precio objetivo al cierre del 2011 está basado en un análisis de FED para el cual asumimos un CCPP de 9.1% y una tasa de crecimiento a perpetuidad de 2.5%. Los riesgos son: VMT más débiles a las anticipadas, un tipo de cambio más débil al pronosticado y un resultado negativo del juicio con Italianni´s.


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Alsea Resultados al 1T11 (Millones de Pesos Constantes a Marzo de 2011*) 1T11 1T11E Variación Vs E 1T10 Variación Anual

Ventas 2,383 2,377 0.3% 2,096 13.7% Utilidad Operativa 66 67 -0.8% 56 17.9% EBITDA 243 245 -0.6% 225 8.2% Margen EBITDA 10.2% 10.3% -0.1% 10.7% -0.5% Utilidad Neta 12 10 11.2% -1 NS UPA 0.02 0.02 11.2% 0.00 NS * Excepto datos por acción. ND: No Disponible. NS: No Significativo. Fuentes: Reportes de la compañía y estimaciones de Santander.

Joaquín Ley


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ALSEA, S.A. DE C.V. ALSEAINFORMACION BURSATILPrecio al 18 de Mayo del 2011 P$ 12.16Rango (12 Meses) P$ 11.75 - 14.32 Actual 2011ERendimiento (Ult.12 Meses) -0.41% P/U 49.31 29.21 Número de Acciones (Mill.) 605 EV/EBITDA 9.02 6.96 Valor de mercado (Mill. de P$) 7,377 P/VL 2.60 Bursatilidad Media


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11

Ventas Netas 2,095.8 2,383.3 13.7% -3.1% 8,372.2 9,283.7 10.9%Nacionales 1,735.0 1,899.2 9.5% -2.3% 7,001.9 7,349.6 5.0%Exportación 360.8 484.0 34.2% -6.0% 1,370.4 1,934.1 41.1%

Costo de Ventas 737.4 834.7 13.2% -4.4% 3,087.5 3,244.1 5.1%Utilidad Bruta 1,358.4 1,548.6 14.0% -2.3% 5,284.8 6,039.6 14.3%Gastos de Operación 1,302.4 1,482.6 13.8% 0.1% 5,132.2 5,701.5 11.1%Utilidad de Operación 56.0 66.0 17.9% -36.4% 152.6 338.1 121.6%EBITDA 224.9 243.2 8.2% -14.6% 825.9 1,021.5 23.7%Costo Integral de Financiamiento (41.6) (40.2) -3.5% 744.3% (143.4) (89.3) -37.7%

Intereses netos (22.0) (23.2) 5.3% -4.9% (116.3) (93.4) -19.7%Intereses pagados 23.1 24.8 7.4% -26.3% 130.3 109.4 -16.0%Intereses ganados 1.1 1.7 47.4% -82.2% 14.0 16.0 14.5%

Utilidad (Pérdida) Monetaria (1.3) - (3.1) (2.7) -13.6%Utilidad (Pérdida) en Cambios (18.3) (17.0) -7.0% -186.8% (24.0) 6.8 -128.5%

Utilidad después de CIF 14.4 25.8 79.6% -73.9% 9.2 248.9 2605.0%Otros Ingresos y Gastos (12.1) (2.7) -77.5% -82.8% 20.2 54.9 172.3%Utilidad Antes de Impuestos 4.5 23.9 432.2% -72.0% 25.6 306.1 1094.2%

Provisión Para Impuestos 1.1 6.4 494.4% -87.3% 17.1 133.1 678.0%Part. Res. Sub. No Consolidadas 2.2 0.7 -66.8% -61.6% (3.7) 2.3 -163.0%Participación Minoritaria 4.1 5.9 44.0% -394.5% (1.9) 9.6 -602.7%

Utilidad Neta (0.7) 11.6 -1864.4% -68.4% (21.4) 163.5 -862.5%Num. de acciones al cierre del periodo 608.8 611.7 0.5% 1.1% 608.8 611.7 0.5%Utilidad por acción (0.0) 0.0 -1856.1% -68.7% (0.0) 0.3 -858.9%

610.1 611.7 0.3% 0.1% 615.4 607.4 -1.3%


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11

Ventas Netas 164.1 197.5 20.4% -0.5% 624.4 746.2 19.5%Nacionales 135.8 157.4 15.9% 0.3% 522.0 590.9 13.2%Exportación 28.2 40.1 42.0% -3.5% 102.5 155.4 51.6%

Costo de Ventas 57.7 69.2 19.8% -1.9% 230.0 260.8 13.4%Utilidad Bruta 106.4 128.4 20.7% 0.3% 394.4 485.5 23.1%Gastos de Operación 102.0 122.9 20.5% 2.7% 382.8 458.3 19.7%Utilidad de Operación 4.4 5.5 24.8% -34.7% 11.6 27.1 133.3%EBITDA 17.6 20.2 14.5% -12.3% 61.8 82.1 32.7%Costo Integral de Financiamiento (3.3) (3.3) 2.2% 766.9% (10.6) (7.2) -32.0%

Intereses netos (1.7) (1.9) 11.5% -2.4% (8.6) (7.5) -13.0%Intereses pagados 1.8 2.1 13.7% -24.3% 9.6 8.8 -8.7%Intereses ganados 0.1 0.1 56.1% -81.7% 1.0 1.3 28.4%

Utilidad (Pérdida) Monetaria (0.1) - (0.2) (0.2) -14.6%Utilidad (Pérdida) en Cambios (1.4) (1.4) -1.6% -189.1% (1.7) 0.5 -129.9%

Utilidad después de CIF 1.1 2.1 90.2% -73.2% 1.0 19.9 1818.3%Otros Ingresos y Gastos (0.9) (0.2) -76.2% -82.3% 1.4 4.3 221.1%Utilidad Antes de Impuestos 0.4 2.0 463.4% -71.2% 2.1 24.5 1052.5%

Provisión Para Impuestos 0.1 0.5 529.3% -87.0% 1.3 10.6 712.5%Part. Res. Sub. No Consolidadas 0.2 0.1 -64.8% -60.5% (0.3) 0.2 -173.8%Participación Minoritaria 0.3 0.5 52.4% -402.4% (0.1) 0.8 -795.3%

Utilidad Neta (0.1) 1.0 -1967.9% -67.6% (1.4) 13.1 -1066.4%


Múltiplos

DATOS TRIMESTRALES


12 MESESVAR. REAL %


57

ALSEA, S.A. DE C.V. ALSEABALANCE GENERAL (Millones de Pesos)

1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10


Efectivo e Inversiones Temporales 669.1 480.3 482.5 640.2 370.9 -44.6% -42.1%Clientes y Documentos por Cobrar 157.5 140.1 149.8 207.2 203.2 29.0% -1.9%Inventarios 287.7 293.9 300.9 352.4 356.1 23.8% 1.0%

Pasivo Total 2,833.7 2,593.4 2,628.8 2,999.5 2,842.8 0.3% -5.2%Corto Plazo 1,751.8 1,455.3 1,574.4 1,561.3 1,439.7 -17.8% -7.8%Largo Plazo 1,017.4 1,070.6 990.2 1,368.0 1,326.5 30.4% -3.0%

Pasivo en Moneda Extranjera 32.1 25.6 17.6 11.5 11.7 -63.6% 1.8%Deuda Neta 883.7 968.7 864.3 957.3 1,153.4 30.5% 20.5%

Capital Contable Mayoritario 3,004.9 2,901.6 2,906.4 2,865.3 2,943.3 -2.1% 2.7%Participación Minoritaria 235.7 245.6 248.4 245.6 250.1 6.1% 1.8%


1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10

Activo Total 492.6 446.9 459.0 494.8 506.9 2.9% 2.4%Activo Circulante 139.2 105.6 110.5 130.0 120.6 -13.4% -7.2%

Efectivo e Inversiones Temporales 54.3 37.4 38.3 51.8 31.1 -42.6% -39.9%Clientes y Documentos por Cobrar 12.8 10.9 11.9 16.8 17.1 33.6% 1.7%Inventarios 23.3 22.9 23.9 28.5 29.9 28.2% 4.8%

Pasivo Total 229.8 201.9 208.6 242.9 238.7 3.9% -1.7%Corto Plazo 142.1 113.3 125.0 126.4 120.9 -14.9% -4.4%Largo Plazo 82.5 83.4 78.6 110.8 111.4 35.0% 0.6%

Pasivo en Moneda Extranjera 2.6 2.0 1.4 0.9 1.0 -62.3% 5.6%Deuda Neta 71.7 75.4 68.6 77.5 96.9 35.1% 24.9%


RAZONES FINANCIERAS


1T11 vs

1T11 vs

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

03-1 04-1 05-1 06-1 07-1 08-1 09-1 10-1 11-10%

2%

4%

6%

8%

10%

12%

14%

16%

18%

20%VENTAS M EBITDA

0

2

4

6

8

10

12

14

16


PRECIO PM 30d


58

COMERCI DESEMPEÑO INFERIOR AL MERCADOANÁLISIS DE LOS RESULTADOS AL 1T2011

LA UPA DEL 1T11 ES INFERIOR A LAS ESTIMACIONES EN 12% PRECIO OBJETIVO: P$17.0 Noticias/Análisis: Comerci reportó sus resultados del 1T11 el 2 de mayo. Notamos que la compañía reportó bajo las NIIF (normas internacionales de información financiera) por primera vez – por lo tanto, el impacto mayor se vio reflejado en los resultados de Costco siendo reflejados mediante el método de participación en vez en vez de mediante la consolidación proporcional. Sin embrago, y para propósitos comparativos, el análisis que hacemos y las comparaciones frente a nuestras estimaciones están basados en la consolidación proporcional (ofrecida por la compañía) y sobre las NIIF. Las ventas crecieron 6% respecto a 2010 (1% superiores a nuestra estimación), seguido de un sólido crecimiento de las VMT de 5.5% (4.0% bajo las NIIF), mayor a nuestra proyección de 4.5%. La sólida tasa de crecimiento de las VMT presentada en el trimestre (más si consideramos el negativo efecto del calendario por las vacaciones de Pascua y el débil crecimiento de las ventas de igual a igual presentado por Walmex, Chedraui y Soriana) proviene de una actividad de precios más agresiva, nuevas campañas de promociones y también importante, por una mejor variedad de productos en mercancía en general ya que algunos de los grande proveedores reanudaron sus negocios con Comerci únicamente cuando se firmó la reestructuración financiera (noviembre de 2010). Aún con la política de precios más agresiva, el margen bruto se expandió 40 puntos base en relación al año pasado a 21.6% en el 1T11 (o 70 puntos base respecto al año pasado bajo las NIIF o 24.2% en el 1T11) después de una mejor mezcla de ventas y mejores condiciones de abastecimiento. Sin embargo, debido al aumento en los gastos de publicidad y una mayor nómina, los gastos de operación netos sin los costos por depreciaciones y amortizaciones crecieron 30 puntos base de las ventas netas en relación al año pasado, limitando la expansión del margen EBITDA a 10 puntos base (sin expansión bajo las NIIF) , llevando a un crecimiento del EBITDA de 7% respecto al año anterior (4% bajo las NIIF). El EBITDA reportado en el trimestre bajo la consolidación proporcional fue 4% superior a nuestra expectativa. Sin embargo, los gastos por intereses mayores a los esperaos implicaron que la UPA reportada fuera 12% menor a nuestra estimación, a pesar de los resultados cambiarios mejores a los anticipados y a una tasa de interés menor a la proyectada. Estamos intrigados por los intereses presentados, ya que la tasa de interés anual implícita sería cerca de 10%, debido a que la reestructuración de la deuda de la compañía debe estar por debajo de 6% (considerando el interés correspondiente al crédito por P$4.2 mil millones a pagarse en 2016).

Conclusiones: Aunque los resultados del Comerci del 1T11 demostraron ser sorprendentemente buenos desde una perspectiva de operación (p.e., un incremento en las VMT y una expansión del margen bruto), el último renglón presentado en el trimestre fue decepcionante para nosotros a pesar del crecimiento alcanzado de 65% respecto a 2010. Necesitamos aclarar las razones de porque los gastos por intereses fueron tan altos en el 1T11. No esperamos que las utilidades del 1T11 actúen como un catalizador para el precio de la acción. Creemos que la actual valuación de un P/U 2011E de 18 veces es muy cara si consideramos las potenciales tasas de crecimiento de las utilidades en el futuro así como las pérdidas de mercado esperadas. Mantenemos nuestra recomendación de Desempeño Inferior al Mercado en la acción.

Valuación y Riesgos a Nuestra Tesis de Inversión: Nuestro precio objetivo está basado en un análisis de FED para el cual calculamos un CCPP diferente para cada año basados en la cambiante estructura de capital de la compañía. Además de una potencial adquisición a un premio frente al valor de mercado, otros riesgos para nuestra tesis de inversión son ventas mejores a las esperadas, márgenes más amplios a los anticipados y/o una estructura de capital de trabajo más saludable a la proyectada.


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Comerci Resultados al 1T11 (Millones de Pesos Constantes a Marzo de 2011*) 1T11 1T11E Variación Vs E 1T10 Variación Anual

Ventas 13,502 13,347 1% 12,748 6% Utilidad Operativa 791 721 10% 703 13% EBITDA 1,091 1,048 4% 1,022 7% Margen EBITDA 8.1% 7.9% 0.2% 8.0% 0.1% Utilidad Neta 258 294 -12% 156 65% UPA 0.24 0.27 -12% 0.14 65% * Excepto datos por acción. ND: No Disponible. NS: No Significativo. Fuentes: Reportes de la compañía y estimaciones de Santander.

Joaquín Ley


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GPO. COMER. MEXICANA, S.A.DE C.V. COMERCIINFORMACION BURSATILPrecio al 18 de Mayo del 2011 P$ 19.70Rango (12 Meses) P$ 10.46 - 20.07 Actual 2011ERendimiento (Ult.12 Meses) 78.44% P/U 20.63 17.78 Número de Acciones (Mill.) 1,086 EV/EBITDA 8.83 8.05 Valor de mercado (Mill. de P$) 21,796 P/VL 1.42 Bursatilidad Media


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11

Ventas Netas 9,620.6 10,066.0 4.6% -33.8% 50,073.3 53,024.5 5.9%Nacionales 9,620.6 10,066.0 4.6% -33.8% 50,073.3 53,024.5 5.9%Exportación - - - -

Costo de Ventas 7,364.1 7,634.9 3.7% -36.9% 39,797.0 41,875.9 5.2%Utilidad Bruta 2,256.5 2,431.2 7.7% -21.9% 10,276.3 11,148.6 8.5%Gastos de Operación 1,715.3 1,841.9 7.4% -17.9% 7,794.5 8,230.4 5.6%Utilidad de Operación 541.2 589.3 8.9% -32.4% 2,481.8 2,918.2 17.6%EBITDA 811.4 845.3 4.2% -28.2% 3,655.6 4,128.0 12.9%Costo Integral de Financiamiento (419.5) (355.4) -15.3% -262.5% (1,808.7) (609.2) -66.3%

Intereses netos (393.9) (445.4) 13.1% -7292.0% (1,830.9) (751.7) -58.9%Intereses pagados 404.9 465.0 14.9% 1061.3% 1,904.5 894.7 -53.0%Intereses ganados 11.0 19.6 78.8% -57.5% 73.6 143.0 94.4%

Utilidad (Pérdida) Monetaria - - - - Utilidad (Pérdida) en Cambios (25.6) 90.0 -451.3% -57.7% 22.2 363.4 1535.1%

Utilidad después de CIF 121.7 233.9 92.1% -78.5% 673.1 2,309.0 243.1%Otros Ingresos y Gastos (67.8) (63.7) -6.0% -80.8% (378.8) (722.6) 90.7%Utilidad Antes de Impuestos 181.8 317.4 74.6% -58.1% 422.1 1,733.6 310.8%

Provisión Para Impuestos 21.0 53.7 156.1% -82.7% 87.8 577.2 557.2%Part. Res. Sub. No Consolidadas 127.8 147.2 15.2% 127.8 147.2 15.2%Participación Minoritaria 4.6 5.8 24.9% 56.6% 18.4 17.5 -4.9%

Utilidad Neta 156.1 257.9 65.2% -41.7% 315.9 1,139.0 260.6%Num. de acciones al cierre del periodo 1,086.0 1,086.0 0.0% 0.0% 1,086.0 1,086.0 0.0%Utilidad por acción 0.1 0.2 65.2% -41.7% 0.3 1.0 260.6%

1,086.0 1,086.0 0.0% 0.0% 1,086.0 1,086.0 0.0%


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11

Ventas Netas 753.2 834.3 10.8% -32.1% 3,724.0 4,250.1 14.1%Nacionales 753.2 834.3 10.8% -32.1% 3,724.0 4,250.1 14.1%Exportación - - - -

Costo de Ventas 576.5 632.8 9.8% -35.2% 2,958.4 3,355.4 13.4%Utilidad Bruta 176.7 201.5 14.1% -19.9% 765.5 894.7 16.9%Gastos de Operación 134.3 152.7 13.7% -15.7% 579.7 660.6 14.0%Utilidad de Operación 42.4 48.8 15.3% -30.6% 185.8 234.1 26.0%EBITDA 63.5 70.1 10.3% -26.3% 273.2 331.1 21.2%Costo Integral de Financiamiento (32.8) (29.5) -10.3% -266.8% (134.8) (49.0) -63.6%

Intereses netos (30.8) (36.9) 19.7% -7484.6% (137.0) (61.3) -55.3%Intereses pagados 31.7 38.5 21.6% 1092.4% 142.5 72.7 -49.0%Intereses ganados 0.9 1.6 89.3% -56.4% 5.4 11.4 110.4%

Utilidad (Pérdida) Monetaria - - - - Utilidad (Pérdida) en Cambios (2.0) 7.5 -471.9% -56.5% 2.2 29.5 1225.4%

Utilidad después de CIF 9.5 19.4 103.4% -78.0% 51.0 185.0 262.9%Otros Ingresos y Gastos (5.3) (5.3) -0.5% -80.3% (28.2) (57.8) 104.7%Utilidad Antes de Impuestos 14.2 26.3 84.9% -57.0% 32.8 139.5 325.7%

Provisión Para Impuestos 1.6 4.5 171.1% -82.3% 6.8 46.3 581.5%Part. Res. Sub. No Consolidadas 10.0 12.2 21.9% 10.0 12.2 21.9%Participación Minoritaria 0.4 0.5 32.2% 60.8% 1.4 1.4 3.0%

Utilidad Neta 12.2 21.4 74.9% -40.2% 24.6 91.7 272.9%


Múltiplos

DATOS TRIMESTRALES


12 MESESVAR. REAL %


61

GPO. COMER. MEXICANA, S.A.DE C.V. COMERCIBALANCE GENERAL (Millones de Pesos)

1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10


Efectivo e Inversiones Temporales 2,538.9 4,058.8 2,987.6 3,622.4 1,607.7 -36.7% -55.6%Clientes y Documentos por Cobrar 295.2 236.2 124.5 535.7 384.9 30.4% -28.2%Inventarios 4,336.0 7,549.6 6,610.7 6,974.8 4,683.2 8.0% -32.9%

Pasivo Total 32,939.2 36,560.4 29,829.8 30,158.9 26,402.2 -19.8% -12.5%Corto Plazo 32,774.1 34,909.8 28,172.2 10,105.1 6,615.1 -79.8% -34.5%Largo Plazo - 1,457.2 1,457.2 19,865.8 19,583.0 -1.4%

Pasivo en Moneda Extranjera - - - 2,765.1 2,666.6 -3.6%Deuda Neta 9,214.2 6,937.0 (1,530.4) 16,406.3 18,188.2 97.4% 10.9%

Capital Contable Mayoritario 14,164.5 14,414.3 14,602.8 15,045.7 15,294.7 8.0% 1.7%Participación Minoritaria 148.9 153.4 154.1 159.0 158.1 6.2% -0.6%


1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10

Activo Total 3,832.1 3,980.7 3,538.7 3,673.3 3,514.7 -8.3% -4.3%Activo Circulante 1,058.4 1,428.8 952.9 1,188.4 691.1 -34.7% -41.8%

Efectivo e Inversiones Temporales 205.9 316.0 237.1 293.3 135.0 -34.4% -54.0%Clientes y Documentos por Cobrar 23.9 18.4 9.9 43.4 32.3 35.0% -25.5%Inventarios 351.6 587.8 524.7 564.8 393.3 11.8% -30.4%

Pasivo Total 2,671.3 2,846.5 2,367.5 2,442.1 2,217.1 -17.0% -9.2%Corto Plazo 2,657.9 2,718.0 2,235.9 818.3 555.5 -79.1% -32.1%Largo Plazo - 113.5 115.7 1,608.6 1,644.5 2.2%

Pasivo en Moneda Extranjera - - - 223.9 223.9 0.0%Deuda Neta 747.3 540.1 (121.5) 1,328.5 1,527.3 104.4% 15.0%


RAZONES FINANCIERAS

Utilidad Neta / Capital Contable 4.0% 5.2% 5.5% 7.1% 7.7%Margen de EBITDA 8.4% 7.4% 7.8% 7.7% 8.4%Margen de Operación 5.6% 5.0% 5.5% 5.7% 5.9%Margen neto 1.6% 1.8% 1.3% 2.9% 2.6%Efectivo / Activo Total 5.4% 7.9% 6.7% 8.0% 3.8%EBITDA / Intereses netos 2.06 3.24 308.94 190.15 1.90Activo Circulante / Pasivo Circulante 0.40 0.53 0.43 1.45 1.24Deuda Neta / Capital Contable 0.64 0.48 -0.10 1.08 1.18Ventas Netas / Activo Total 1.05 1.05 1.07 1.12 1.16Cuentas por Cobrar / Ventas 0.00 0.01 0.01 0.01 0.01Inventario / Ventas 0.12 0.12 0.12 0.12 0.12

1T11 vs

1T11 vs

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

14,000

16,000

03-1 04-1 05-1 06-1 07-1 08-1 09-1 10-1 11-10%

1%

2%

3%

4%

5%

6%

7%

8%

9%

10%VENTAS M EBITDA

0

5

10

15

20

25


PRECIO PM 30d


62

GFAMSA DESEMPEÑO INFERIOR AL MERCADOANÁLISIS DE LOS RESULTADOS AL 1T2011

SÓLIDOS EN GENERAL PERO REVISIONES MIXTAS PRECIO OBJETIVO: P$23.0 Noticias/Análisis: Los resultados de Famsa del 1T11 fueron sólidos a nivel operativo, mostrando un crecimiento del EBITDA de 93% respecto al año pasado (41% superior a nuestra expectativa). Sin embargo, y aunque la utilidad neta se incrementó 54% en relación al año anterior fue 41% inferior a nuestra proyección. Las ventas consolidadas crecieron 12.5% impulsadas por un desempeño extremadamente sólido de las VMT en México de 14.6% (versus nuestra estimación de 12%). El aumento en la demanda por categorías de productos como muebles, computadoras, motocicletas y también un buen desempeño en créditos personales explica este incremento, que refleja no solamente un mejor entorno de consumo en México sino también las propias iniciativas de Famsa para reactivar la demanda. En EU., las VMT crecieron 5.6% en dólares (en línea con las expectativas) favorecidas por comparaciones muy bajas (en el 1T10, las VMT en EU. cayeron 24.3%). Las ventas consolidadas fueron únicamente 3% superiores a nuestras expectativas, mientras que los gastos fueron 4% superiores a nuestro pronostico, ya incluyendo la cartera vencida que fue 9.2% en el 1T11 en comparación con el promedio de 2010 de 11.6%. Por lo tanto, toda la diferencia entre el EBITDA real y nuestra estimación proviene de un margen bruto materialmente más amplio (+380 puntos base en relación al año pasado para un margen de 52.8% en el 1T11) viniendo de una sustancial mejoría en la mezcla de ventas (p.e., una mayor ponderación de muebles y créditos personales). El margen EBITDA de la operación mexicana fue 17.1% en el 1T11 (una expansión de 530 puntos base respecto al año pasado) para un crecimiento del EBITDA de 68%. En cuanto a EU., el margen EBITDA en el 1T11 fue todavía negativo en 3.5% aunque materialmente mejor que el negativo 7.1% presentado en el 1T10. Los gastos financieros netos (sin el impacto del tipo de cambio) fueron estables en relación a 2010, debido a que aunque el costo de financiamiento continuó decreciendo, (actualmente es 6% para los depósitos bancarios) Famsa presentó una deuda neta mayor (+30% en relación al año pasado) ya que el banco aumentó su base de depósitos. La buena noticia es que considerando el EBIT materialmente mayor al esperado, Famsa presentó una utilidad antes de impuestos de P$106 millones mientras anticipábamos una pérdida de P$66 millones. Sin embargo, como ha sido el caso en prácticamente los dos últimos años, incorporamos fuertes créditos fiscales para el 1T11, cuando le realidad la compañía presentó una tasa de impuestos efectiva de 26%, que explica la UPA menor a la anticipada a pesar del EBIT mucho mayor al esperado.

Conclusiones: Los resultados del 1T11 fueron sin duda sólidos considerando el impresionante crecimiento de las VMT así como la significativa mejoría en el margen bruto, por lo tanto, esperamos que el precio de la acción reaccione positivamente en las próximas sesiones de operación. Sin embargo, las fáciles comparaciones fueron también un factor para las tasas de crecimiento observadas en el 1T11. Posiblemente revisemos nuestro EBITDA estimado después de los resultados del 1T11. Sin embargo, no estamos seguros en este momento como se verán afectadas nuestras proyecciones para la UPA por las utilidades del 1T11 debido a que la utilidad neta fue materialmente inferior a nuestro pronóstico. Nuestro enfoque hacia la valuación de Famsa siempre se ha basado en el P/U, ROE y P/VL y no en el EBITDA. Como consecuencia, por ahora no estamos en posición de adoptar un enfoque más optimista en la acción hasta que revisemos nuestro modelo de utilidades.

Valuación y Riesgos a Nuestra Tesis de Inversión: Estimamos el valor accionario de las operaciones comercial y financiera para 2011 y a este le aplicamos un P/VL objetivo de 1.1 veces por comparación frente a las instituciones comerciales y financieras bajo nuestra cobertura en Latinoamérica, ajustado por el ROE esperado. Los riesgos incluyen: VMT mayores a las esperadas, costos de financiamiento menores a los anticipados, un desempeño mejor al esperado de la cartera vencida, una base de capital de trabajo más saludable a la pronosticada y una tasa de impuestos menor a la esperada.


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Gfamsa Resultados al 1T11 (Millones de Pesos Constantes a Marzo de 2011*) 1T11 1T11E Variación Vs E 1T10 Variación Anual

Ventas 3,615 3,503 3.2% 3,214 12.5% Utilidad Operativa 366 221 65.7% 131 178.5% EBITDA 468 333 40.6% 243 92.8% Margen EBITDA 12.9% 9.5% 3.4% 7.5% 5.4% Utilidad Neta 77 131 -41.1% 50 53.6% UPA 0.18 0.30 -41.1% 0.11 53.7% * Excepto datos por acción. ND: No Disponible. NS: No Significativo. Fuentes: Reportes de la compañía y estimaciones de Santander.

Joaquín Ley


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GRUPO FAMSA, S.A. DE C.V. GFAMSAINFORMACION BURSATILPrecio al 18 de Mayo del 2011 P$ 20.90Rango (12 Meses) P$ 13.97 - 23.20 Actual 2011ERendimiento (Ult.12 Meses) 3.11% P/U 11.42 11.45 Número de Acciones (Mill.) 439 EV/EBITDA 7.52 9.29 Valor de mercado (Mill. de P$) 10,024 P/VL 1.01 Bursatilidad Alta


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11

Ventas Netas 3,213.9 3,615.0 12.5% -19.1% 13,985.7 15,394.1 10.1%Nacionales 2,455.3 2,848.9 16.0% -18.1% 10,136.4 11,996.7 18.4%Exportación 758.6 766.1 1.0% -22.8% 3,849.3 3,397.3 -11.7%

Costo de Ventas 1,640.1 1,704.6 3.9% -23.2% 6,902.6 7,420.7 7.5%Utilidad Bruta 1,573.7 1,910.4 21.4% -15.1% 7,083.2 7,973.3 12.6%Gastos de Operación 1,442.4 1,544.7 7.1% -14.1% 6,142.7 6,433.7 4.7%Utilidad de Operación 131.3 365.7 178.5% -18.9% 940.4 1,539.7 63.7%EBITDA 242.6 467.8 92.8% -13.9% 1,406.7 1,925.3 36.9%Costo Integral de Financiamiento (306.3) (255.6) -16.6% -10.0% (1,212.0) (1,028.3) -15.2%

Intereses netos (253.9) (285.0) 12.2% -4.0% (1,103.4) (1,116.6) 1.2%Intereses pagados 254.4 285.4 12.2% -4.3% 1,115.9 1,119.8 0.4%Intereses ganados 0.5 0.4 -13.8% -73.3% 12.5 3.2 -74.1%

Utilidad (Pérdida) Monetaria - - - - Utilidad (Pérdida) en Cambios (52.4) 29.4 -156.1% 132.2% (108.7) 88.2 -181.2%

Utilidad después de CIF (175.0) 110.2 -163.0% -34.0% (271.6) 511.3 -288.3%Otros Ingresos y Gastos 1.2 (4.5) -481.0% -91.6% 26.2 (91.2) -447.6%Utilidad Antes de Impuestos (173.8) 105.6 -160.8% -6.7% (245.3) 420.1 -271.2%

Provisión Para Impuestos (224.7) 27.7 -112.3% -119.7% (610.0) (414.9) -32.0%Part. Res. Sub. No Consolidadas - - - - Participación Minoritaria 0.5 0.6 10.8% -43.5% 2.9 3.9 33.8%

Utilidad Neta 50.3 77.3 53.6% -69.4% 361.8 831.1 129.7%Num. de acciones al cierre del periodo 439.2 439.2 0.0% 0.0% 439.2 439.2 0.0%Utilidad por acción 0.1 0.2 53.6% -69.4% 0.8 1.9 129.7%

405.9 439.4 8.3% 0.0% 353.8 439.4 24.2%


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11

Ventas Netas 251.6 299.6 19.1% -17.0% 1,042.8 1,236.9 18.6%Nacionales 192.2 236.1 22.8% -15.9% 757.4 964.0 27.3%Exportación 59.4 63.5 6.9% -20.8% 285.4 272.9 -4.4%

Costo de Ventas 128.4 141.3 10.0% -21.2% 514.8 596.3 15.8%Utilidad Bruta 123.2 158.3 28.5% -12.8% 528.1 640.7 21.3%Gastos de Operación 112.9 128.0 13.4% -11.8% 457.4 516.9 13.0%Utilidad de Operación 10.3 30.3 194.8% -16.8% 70.6 123.7 75.1%EBITDA 19.0 38.8 104.2% -11.6% 105.3 154.7 46.8%Costo Integral de Financiamiento (24.0) (21.2) -11.7% -7.6% (90.9) (82.6) -9.1%

Intereses netos (19.9) (23.6) 18.8% -1.4% (82.2) (89.7) 9.1%Intereses pagados 19.9 23.7 18.8% -1.8% 83.1 90.0 8.2%Intereses ganados 0.0 0.0 -8.8% -72.6% 0.9 0.3 -71.9%

Utilidad (Pérdida) Monetaria - - - - Utilidad (Pérdida) en Cambios (4.1) 2.4 -159.4% 138.4% (8.7) 7.1 -182.2%

Utilidad después de CIF (13.7) 9.1 -166.6% -32.3% (20.2) 41.1 -303.2%Otros Ingresos y Gastos 0.1 (0.4) -503.3% -91.4% 1.8 (7.3) -497.0%Utilidad Antes de Impuestos (13.6) 8.8 -164.3% -4.2% (18.4) 33.8 -283.8%

Provisión Para Impuestos (17.6) 2.3 -113.1% -120.3% (45.7) (32.9) -28.0%Part. Res. Sub. No Consolidadas - - - - Participación Minoritaria 0.0 0.0 17.3% -42.0% 0.2 0.3 52.5%

Utilidad Neta 3.9 6.4 62.6% -68.6% 27.1 66.4 145.2%


Múltiplos

DATOS TRIMESTRALES


12 MESESVAR. REAL %


65

GRUPO FAMSA, S.A. DE C.V. GFAMSABALANCE GENERAL (Millones de Pesos)

1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10

Activo Total 22,111.6 23,382.8 25,551.9 25,752.4 25,564.2 15.6% -0.7%Activo Circulante 18,377.0 19,488.4 21,467.3 21,739.1 21,535.8 17.2% -0.9%

Efectivo e Inversiones Temporales 1,244.3 1,473.4 2,634.1 1,104.3 1,469.2 18.1% 33.0%Clientes y Documentos por Cobrar 13,758.9 14,395.1 15,045.2 16,572.4 16,230.1 18.0% -2.1%Inventarios 2,077.3 2,197.3 2,112.2 2,226.1 1,987.3 -4.3% -10.7%

Pasivo Total 13,793.4 14,690.5 16,691.6 16,667.7 16,546.0 20.0% -0.7%Corto Plazo 12,630.9 13,524.4 14,002.5 14,031.2 13,004.8 3.0% -7.3%Largo Plazo 1,009.3 1,008.8 2,528.3 2,486.3 3,397.3 236.6% 36.6%

Pasivo en Moneda Extranjera - - 2,520.0 2,469.9 2,381.7 -3.6%Deuda Neta 2,183.0 2,174.8 3,044.1 3,576.7 3,544.4 62.4% -0.9%

Capital Contable Mayoritario 8,300.3 8,673.5 8,840.2 9,063.2 8,996.6 8.4% -0.7%Participación Minoritaria 17.8 18.8 20.1 21.5 21.7 21.7% 0.6%


1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10


Efectivo e Inversiones Temporales 100.9 114.7 209.1 89.4 123.4 22.3% 38.0%Clientes y Documentos por Cobrar 1,115.8 1,120.8 1,194.1 1,341.9 1,362.9 22.1% 1.6%Inventarios 168.5 171.1 167.6 180.3 166.9 -0.9% -7.4%

Pasivo Total 1,118.6 1,143.8 1,324.8 1,349.7 1,389.4 24.2% 2.9%Corto Plazo 1,024.4 1,053.0 1,111.3 1,136.2 1,092.1 6.6% -3.9%Largo Plazo 81.9 78.5 200.7 201.3 285.3 248.5% 41.7%

Pasivo en Moneda Extranjera - - 200.0 200.0 200.0 0.0%Deuda Neta 177.0 169.3 241.6 289.6 297.6 68.1% 2.8%


RAZONES FINANCIERAS


1T11 vs

1T11 vs

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

3,500

4,000

4,500

5,000

03-1 04-1 05-1 06-1 07-1 08-1 09-1 10-1 11-10%

2%

4%

6%

8%

10%

12%

14%

16%VENTAS M EBITDA

10

15

20

25

30

35


PRECIO PM 30d


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LIVEPOL COMPRAANÁLISIS DE LOS RESULTADOS AL 1T2011

BUENOS RESULTADOS DEL 1T11 AUNQUE DIFÍCILES DE ANALIZAR DEBIDO A LOS CAMBIOS A NIIF

PRECIO OBJETIVO: P$91.0 Noticias/Análisis: Liverpool reportó sus resultados del 1T11 el 2 de mayo. El comunicado de prensa fue hecho bajo las NIIF por primera vez, lo que implica importantes diferencias frente a los números históricos, y que estamos lejos de entender en este momento (p.e., la utilidad neta reportada para el 1T10 hace un año fue P$418 millones, y ahora re-expresada bajo las NIIF creció a P$663 millones). Por lo tanto, nos enfocaremos únicamente en las cifras reportadas y el desempeño respecto al año pasado presentado bajo las NIIF, y no compararemos estas cifras con nuestras estimaciones, las cuales bajos los principios de contabilidad generalmente aceptados no son una referencia. Las ventas consolidadas crecieron 14% respecto al año pasado, después de un sólido desempeño de la división comercial cuyas ventas totales crecieron 13%, sustentadas por un sólido aumento de las VMT de 9.3% a pesar del negativo efecto del calendario por las vacaciones de Pascua. La división crédito experimentó un sólido incremento de 26% en las ventas debido a una expansión de 14% en la cartera de crédito de la compañía, un mejor desempeño del negocio de seguros y el re-lanzamiento de la tarjeta de crédito compartida (Visa). Finalmente, la división bienes inmuebles mostró un aumento en las ventas de 7%. A pesar del incremento en la actividad de rebajas en la división comercial y a los mayores gastos relacionados con la rápida expansión orgánica, el margen EBITDA consolidado permaneció casi estable sobre una base de comparación anual, ayudado por una mayor ponderación de la división de crédito así como una material disminución en la cartera vencida (2.8% de la cartera de crédito en el 1T11 versus 3.7% en el 1T10). El EBITDA consolidado registró un crecimiento respecto al año pasado de 13%. La utilidad neta consolidada también ayudó a la consolidación del 50% de los resultados de Regal Forest (que comenzaron a consolidarse en mayo de 2010) y por una ligera reducción en la tasa de interés. La UPA del 1T11 de Liverpool creció un sólido 28% versus 2010.

Conclusiones: Es difícil emitir una opinión sobre los resultados del 1T11 debido a las materiales diferencias frente a los números históricos implícitos por la adopción de las NIIF. Sobre una base sola y sin considerar los cambios en la contabilidad, el crecimiento presentado de 28% por la UPA en el 1T11 parece bastante sólido, y se compara con el crecimiento de 15% para la UPA que estimamos para los tres primeros meses del año bajo los principios de contabilidad generalmente aceptados de México. Regresando a las NIIF, no estamos seguros de que todas las diferencias que vimos en los números del 1T (mejores en cada nivel) pudieran extrapolarse para el año completo, si esto fuera el caso, esto se traduciría en un abaratamiento material del P/U de la acción. Considerando todas las cosas, necesitamos tener una profunda conversación con la dirección de la compañía para entender estos cambios contables.

Valuación y Riesgos a Nuestra Tesis de Inversión: Nuestro precio objetivo para el cierre de 2011 está basado en un análisis de FED, considerando un CCPP de 9.9% y una tasa de crecimiento a perpetuidad de 3.5%. Los riesgos incluyen: VMT más pobres a las esperadas, una cartera vencida mayor a la anticipada en el negocio de crédito y una estructura de capital de trabajo más deslucida a la proyectada.


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Livepol Resultados al 1T11 (Millones de Pesos Constantes a Marzo de 2011*) 1T11 1T11E Variación Vs E 1T10 Variación Anual

Ventas 11,236 11,122 1.0% 9,862 13.9% Utilidad Operativa 1,199 734 63.3% 1,045 14.8% EBITDA 1,520 1,057 43.8% 1,345 13.0% Margen EBITDA 13.5% 9.5% 4.0% 13.6% -0.1% Utilidad Neta 846 482 75.7% 663 27.6% UPA 0.63 0.36 75.7% 0.49 27.6% * Excepto datos por acción. ND: No Disponible. NS: No Significativo. Fuentes: Reportes de la compañía y estimaciones de Santander.

Joaquín Ley


68

EL PUERTO DE LIVERPOOL, S.A. DE C.V. LIVEPOLINFORMACION BURSATILPrecio al 18 de Mayo del 2011 P$ 89.00Rango (12 Meses) P$ 64.80 - 89.50 Actual 2011ERendimiento (Ult.12 Meses) 30.88% P/U 22.42 19.30 Número de Acciones (Mill.) EV/EBITDA 13.73 10.54 Valor de mercado (Mill. de P$) 119,603 P/VL 3.06 Bursatilidad Baja


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11

Ventas Netas 9,861.5 11,236.2 13.9% -38.1% 40,753.4 42,128.1 3.4%Nacionales 40,753.4 Exportación

Costo de Ventas 5,729.5 6,551.9 14.4% -35.5% 24,601.8 25,424.2 3.3%Utilidad BrutaGastos de Operación 3,121.4 3,505.2 12.3% -18.2% 13,046.5 13,430.4 2.9%Utilidad de Operación 1,044.7 1,199.0 14.8% -67.8% 3,105.1 3,259.3 5.0%EBITDA 1,344.7 1,519.7 13.0% -62.4% 4,313.8 4,488.7 4.1%Costo Integral de Financiamiento (112.8) (127.9) 13.4% -5.4% (603.2) (618.4) 2.5%

Intereses netos (144.4) (140.2) -2.9% -12.3% (662.8) (658.7) -0.6%# Intereses pagados 180.4 226.3 25.4% -7.6% 882.9 928.8 5.2%

Intereses ganados 36.0 86.1 138.8% 1.0% 220.1 270.1 22.7%Utilidad (Pérdida) MonetariaUtilidad (Pérdida) en Cambios 31.6 12.3 -61.2% -50.0% 59.6 40.3 -32.4%

Utilidad después de CIFOtros Ingresos y GastosUtilidad Antes de Impuestos 927.4 1,145.7 23.5% -68.7% 2,675.1 2,893.5 8.2%

Provisión Para Impuestos 265.0 299.0 12.8% -70.8% 723.7 757.7 4.7%Part. Res. Sub. No ConsolidadasParticipación Minoritaria (0.4) 0.7 -283.6% -729.1% (0.3) 0.7 -331.0%

Utilidad Neta 662.8 846.0 27.6% -68.0% 1,951.7 2,135.0 9.4%Num. de acciones al cierre del periodo - - Utilidad por acción #¡DIV/0! #¡DIV/0! #¡DIV/0! #¡DIV/0! #¡DIV/0! #¡DIV/0! #¡DIV/0!

1,342.2 1,342.2 0.0%


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T1112.77264329 12.0651138 12.0651138Ventas Netas 772.1 931.3 20.6% -36.5% 3,043.6 3,491.7 14.7%

Nacionales 3,043.6 Exportación

Costo de Ventas 448.6 543.0 21.1% -33.7% 1,837.0 2,107.2 14.7%Utilidad BrutaGastos de Operación 244.4 290.5 18.9% -16.0% 972.2 1,113.2 14.5%Utilidad de Operación 81.8 99.4 21.5% -67.0% 234.4 270.1 15.3%EBITDA 105.3 126.0 19.6% -61.3% 324.6 372.0 14.6%Costo Integral de Financiamiento (8.8) (10.6) 20.1% -2.9% (44.6) (51.3) 14.9%

Intereses netos (11.3) (11.6) 2.8% -9.9% (49.4) (54.6) 10.6%Intereses pagados 14.1 18.8 32.8% -5.2% 65.6 77.0 17.3%Intereses ganados 2.8 7.1 152.8% 3.7% 16.3 22.4 37.7%


Utilidad después de CIFOtros Ingresos y GastosUtilidad Antes de Impuestos 72.6 95.0 30.8% -67.9% 202.8 239.8 18.3%

Provisión Para Impuestos 20.7 24.8 19.5% -70.0% 55.0 62.8 14.3%Part. Res. Sub. No ConsolidadasParticipación Minoritaria (0.0) 0.1 -294.3% -745.9% (0.0) 0.1 -345.2%

Utilidad Neta 51.9 70.1 35.1% -67.1% 147.9 177.0 19.7%


Múltiplos

DATOS TRIMESTRALES


12 MESESVAR. REAL %


69

EL PUERTO DE LIVERPOOL, S.A. DE C.V. LIVEPOLBALANCE GENERAL (Millones de Pesos)

1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10


Efectivo e Inversiones Temporales 3,840.1 4,393.1 4,189.9 144.9 260.0 -93.2% 79.4%Clientes y Documentos por Cobrar 14,449.9 15,978.0 15,334.4 Inventarios 7,014.5 7,151.0 8,405.3

Pasivo Total 24,240.2 27,475.8 28,015.6 30,458.5 26,997.1 11.4% -11.4%Corto Plazo 11,948.2 11,879.8 12,193.0 17,369.0 13,967.7 16.9% -19.6%Largo Plazo 8,171.5 11,171.5 11,171.5 13,089.5 13,029.4 59.5% -0.5%

Pasivo en Moneda Extranjera - - - Deuda Neta 5,124.2 6,778.4 6,981.6



1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10


Efectivo e Inversiones Temporales 311.4 342.0 332.5 11.7 21.8 -93.0% 86.0%Clientes y Documentos por Cobrar 1,171.9 1,244.0 1,217.0 Inventarios 568.9 556.8 667.1

Pasivo Total 1,965.9 2,139.2 2,223.5 2,466.4 2,267.1 15.3% -8.1%Corto Plazo 969.0 924.9 967.7 1,406.4 1,172.9 21.0% -16.6%Largo Plazo 662.7 869.8 886.6 1,059.9 1,094.1 65.1% 3.2%



RAZONES FINANCIERAS

Utilidad Neta / Capital Contable 13.0% 13.4% 14.0% 14.7% 5.6%Margen de EBITDA 9.8% 17.0% 13.6% 22.2% 10.7%Margen de Operación 6.8% 14.7% 10.9% 20.5% 7.7%Margen neto 4.3% 9.9% 7.1% 14.5% 5.1%Efectivo / Activo Total 6.7% 7.1% 6.6% 9.7% 0.4%EBITDA / Intereses netos 6.49 15.14 8.77 25.26 -6.81Activo Circulante / Pasivo Circulante 2.32 2.52 2.51 2.03 2.23Deuda Neta / Capital Contable 0.15 0.20 0.20 0.12Ventas Netas / Activo Total 0.84 0.83 0.83 0.83Cuentas por Cobrar / Ventas 0.31 0.31 0.31 0.31Inventario / Ventas 0.14 0.14 0.14 0.15

1T11 vs

1T11 vs

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

14,000

16,000

18,000

20,000

03-1 04-1 05-1 06-1 07-1 08-1 09-1 10-1 11-10%

5%

10%

15%

20%

25%VENTAS M EBITDA

40

50

60

70

80

90

100


PRECIO PM 30d


70

SORIANA MANTENERANÁLISIS DE LOS RESULTADOS AL 1T2011

DECEPCIONANTE EL DESEMPEÑO DE LAS VMT EN EL 1T11 PRECIO OBJETIVO: P$43.0 Noticias/Análisis: Soriana presentó sus resultados del 1T11, los cuales fueron débiles y ligeramente inferiores a las expectativas. Nos sorprendió de manera negativa la caída de 2% de las VMT en el trimestre (nuestra estimación era una caída de 0.5%). Tenemos entendido que la importante exposición de la compañía al norte de México en donde la actividad económica parece estar progresando por debajo del promedio del país no ayudó al desempeño de las VMT. También, y como fue el caso de algunos otros autoservicios, las VMT del 1T11 se vieron impactadas negativamente por el efecto del calendario de las vacaciones de Pascua (la compañía señala que excluyendo este efecto, las VMT hubieran caído 1%). Aún así, al compararlas con el crecimiento de 1.7% de las VMT presentado por Walmex, el incremento de Chedraui (3.0% excluyendo el impacto de la implementación de SAP) y el aumento de 4% que esperamos para Comerci, los datos negativos mostrados por Soriana son muy decepcionantes. Aunque todavía necesitamos contactar a la dirección, pudiera ser el caso de que Soriana pudiera estar teniendo algunos problemas de ejecución con su nueva estrategia de precios y variedad por formatos. También nos decepcionó la contribución de los nuevos metros cuadrados al primer renglón, que parece indicar un ritmo más lento en la madurez de las tiendas recientemente abiertas. Precisamente, la nueva estrategia de precios/variedad permitió una expansión del margen bruto de casi 50 puntos base respecto al año pasado, de acuerdo con la dirección, basados en una actividad de promociones por formato más eficiente. A pesar del margen bruto más amplio, el aumento en los gastos relacionado con el plan de expansión así como un menor apalancamiento operativo dio como resultado un decremento del margen EBITDA de 10 puntos base en relación al año pasado, llevando a una caída del EBITDA de 1%. Los gastos financieros netos, excluyendo el impacto del tipo de cambio, decrecieron 24% respecto al año pasado, proveniente de menores niveles de deuda así como de un menor costo de la deuda. Considerando todas las cosas, la utilidad neta de la compañía en el trimestre decreció 3% versus 2010, siendo 2% inferior a nuestras expectativas.

Conclusiones: Vemos los resultados del 1T11 como decepcionantes y esperamos una reacción negativa en el precio de la acción. El pobre desempeño de las VMT cuestiona la ejecución de la compañía particularmente al comparar las VMT presentadas por otros autoservicios en México en el trimestre. Cotizando a un P/U 2011E de 18 veces, no vemos la valuación de la acción como particularmente fuerte y los resultados del 1T11 definitivamente no serán un catalizador. Reiteramos nuestra recomendación de Mantener.

Valuación y Riesgos a Nuestra Tesis de Inversión: Nuestro precio objetivo para el cierre del año 2011 se basa en un análisis de FED para la operación comercial (representando 94% de este) y un análisis de utilidades futuras descontadas (UFD) para el 50% de acciones de Soriana en la asociación financiera con Banamex (representando el 6% restante). Los riesgos incluyen: VMT y márgenes brutos más fuertes a los esperados, y resultados mejores a lo previsto en la asociación financiera con Banamex.


71

Soriana Resultados al 1T11 (Millones de Pesos Constantes a Marzo de 2011*) 1T11 1T11E Variación Vs E 1T10 Variación Anual

Ventas 22,395 23,475 -4.6% 22,251 0.6% Utilidad Operativa 1,179 1,197 -1.5% 1,191 -1.0% EBITDA 1,689 1,714 -1.4% 1,702 -0.8% Margen EBITDA 7.5% 7.3% 0.2% 7.6% -0.1% Utilidad Neta 770 788 -2.3% 794 -3.1% UPA 0.43 0.44 -2.3% 0.44 -3.1% * Excepto datos por acción. ND: No Disponible. NS: No Significativo. Fuentes: Reportes de la compañía y estimaciones de Santander.

Joaquín Ley


72

ORGANIZACION SORIANA, S.A. SORIANAINFORMACION BURSATILPrecio al 18 de Mayo del 2011 P$ 38.19Rango (12 Meses) P$ 32.67 - 42.41 Actual 2011ERendimiento (Ult.12 Meses) 9.49% P/U 20.97 17.55 Número de Acciones (Mill.) 1,800 EV/EBITDA 10.35 9.32 Valor de mercado (Mill. de P$) 71,316 P/VL 1.97 Bursatilidad Alta


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11


Costo de Ventas 17,609.7 17,616.9 0.0% -13.8% 68,395.8 74,145.2 8.4%Utilidad Bruta 4,641.4 4,778.4 3.0% -11.8% 18,122.2 19,699.0 8.7%Gastos de Operación 3,450.7 3,599.6 4.3% -3.9% 13,695.8 14,527.2 6.1%Utilidad de Operación 1,190.7 1,178.7 -1.0% -29.6% 4,426.5 5,171.9 16.8%EBITDA 1,701.5 1,688.9 -0.7% -23.6% 6,419.9 7,248.0 12.9%Costo Integral de Financiamiento (20.9) (16.1) -22.7% -68.0% (648.6) (300.7) -53.6%

Intereses netos (91.8) (69.4) -24.3% 3.6% (717.9) (366.0) -49.0%Intereses pagados 139.5 117.4 -15.9% 4.0% 864.3 539.1 -37.6%Intereses ganados 47.8 47.9 0.4% 4.6% 146.5 173.1 18.2%

Utilidad (Pérdida) Monetaria - - - - Utilidad (Pérdida) en Cambios 70.9 53.3 -24.8% 221.6% 69.3 65.3 -5.8%

Utilidad después de CIF 1,169.8 1,162.6 -0.6% -28.4% 3,777.9 4,871.1 28.9%Otros Ingresos y Gastos (3.0) (9.3) 209.8% -71.3% (57.7) (130.9) 126.7%Utilidad Antes de Impuestos 1,166.8 1,156.3 -0.9% -26.7% 3,720.2 4,730.0 27.1%

Provisión Para Impuestos 372.8 386.5 3.7% -4.4% 1,073.5 1,450.1 35.1%Part. Res. Sub. No Consolidadas - 3.0 -122.7% - (10.3) Participación Minoritaria - - - 25.9

Utilidad Neta 794.1 769.8 -3.1% -34.4% 2,646.7 3,254.0 22.9%Num. de acciones al cierre del periodo 1,800.0 1,800.0 0.0% 0.0% 1,800.0 1,800.0 0.0%Utilidad por acción 0.4 0.4 -3.1% -34.4% 1.5 1.8 22.9%

1,800.0 1,800.0 0.0% 0.0% 1,800.0 1,800.0 0.0%


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11


Costo de Ventas 1,378.7 1,460.1 5.9% -11.5% 5,101.9 5,956.5 16.8%Utilidad Bruta 363.4 396.0 9.0% -9.5% 1,352.7 1,582.9 17.0%Gastos de Operación 270.2 298.4 10.4% -1.4% 1,020.9 1,167.0 14.3%Utilidad de Operación 93.2 97.7 4.8% -27.7% 331.7 415.8 25.3%EBITDA 133.2 140.0 5.1% -21.6% 480.5 582.6 21.2%Costo Integral de Financiamiento (1.6) (1.3) -18.2% -67.1% (46.7) (23.9) -48.7%

Intereses netos (7.2) (5.8) -19.9% 6.4% (52.7) (29.3) -44.5%Intereses pagados 10.9 9.7 -11.0% 6.8% 63.6 43.2 -32.1%Intereses ganados 3.7 4.0 6.2% 7.4% 10.9 13.9 27.5%


Utilidad después de CIF 91.6 96.4 5.2% -26.5% 285.0 391.9 37.5%Otros Ingresos y Gastos (0.2) (0.8) 228.0% -70.6% (4.4) (10.4) 135.8%Utilidad Antes de Impuestos 91.4 95.8 4.9% -24.7% 280.6 380.6 35.6%

Provisión Para Impuestos 29.2 32.0 9.8% -1.8% 81.5 116.6 43.1%Part. Res. Sub. No Consolidadas - 0.3 -123.3% - (0.8) Participación Minoritaria - - - 2.0

Utilidad Neta 62.2 63.8 2.6% -32.6% 199.1 262.0 31.6%


Múltiplos

DATOS TRIMESTRALES


12 MESESVAR. REAL %


73

ORGANIZACION SORIANA, S.A. SORIANABALANCE GENERAL (Millones de Pesos)

1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10


Efectivo e Inversiones Temporales 1,407.7 1,296.4 1,585.9 2,086.7 1,878.8 33.5% -10.0%Clientes y Documentos por Cobrar 1,441.4 1,545.0 1,793.6 1,927.6 1,937.0 34.4% 0.5%Inventarios 12,351.6 11,791.2 12,631.4 12,489.3 12,399.8 0.4% -0.7%

Pasivo Total 34,440.8 33,180.1 34,882.6 34,355.1 33,402.5 -3.0% -2.8%Corto Plazo 20,029.1 19,545.0 21,191.8 19,851.8 21,146.2 5.6% 6.5%Largo Plazo 5,500.0 4,592.5 4,592.5 5,500.0 3,217.5 -41.5% -41.5%

Pasivo en Moneda Extranjera - - - - - Deuda Neta 9,665.7 9,502.7 9,175.3 5,609.9 7,612.6 -21.2% 35.7%



1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10


Efectivo e Inversiones Temporales 114.2 100.9 125.9 169.0 157.8 38.2% -6.6%Clientes y Documentos por Cobrar 116.9 120.3 142.3 156.1 162.7 39.1% 4.2%Inventarios 1,001.7 918.0 1,002.5 1,011.3 1,041.3 3.9% 3.0%

Pasivo Total 2,793.1 2,583.3 2,768.5 2,781.9 2,805.0 0.4% 0.8%Corto Plazo 1,624.3 1,521.7 1,681.9 1,607.5 1,775.7 9.3% 10.5%Largo Plazo 446.0 357.6 364.5 445.4 270.2 -39.4% -39.3%

Pasivo en Moneda Extranjera - - - - - Deuda Neta 783.9 739.8 728.2 454.3 639.3 -18.4% 40.7%


RAZONES FINANCIERAS


1T11 vs

1T11 vs

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

03-1 04-1 05-1 06-1 07-1 08-1 09-1 10-1 11-15%

6%

7%

8%

9%

10%VENTAS M EBITDA

25

27

29

31

33

35

37

39

41

43

45


PRECIO PM 30d


74

WALMEX MANTENERANÁLISIS DE LOS RESULTADOS AL 1T2011

LA UPA DEL 1T11 NO ALCANZA EL PRONÓSTICO EN 4% PRECIO OBJETIVO: P$39.0 Noticias/Análisis: Los resultados del 1T11 fueron ligeramente inferiores a nuestras expectativas en términos del EBITDA y la UPA debido a gastos mayores a los esperados, incluyéndolos cargos por depreciaciones y amortizaciones. El margen EBITDA consolidado cayó 10 puntos base respecto al año pasado, impactado negativamente por la consolidación de la operación de Centroamérica por el 1T11 completo, mientras que en el 1T10 fue consolidado únicamente para el mes de marzo. El margen EBITDA pro-forma se hubiera incrementado 20 puntos base en relación al año pasado, todo esto proveniente de la operación mexicana. En México, a pesar del débil desempeño de las ventas (+8% ventas totales, +1.7% VMT) que se vieron afectadas negativamente por la suave demanda y el efecto calendario, Walmex logró expandir su margen bruto en 30 puntos base en relación al año pasado a 22.1%. Los gastos en México sin los cargos por depreciación y amortización permanecieron estables versus 2010, por lo que el margen EBITDA también se expandió 30 puntos base respecto al año pasado a 10.2% en el 1T11, para un incremento del EBITDA de 11% en relación al año anterior. No se vio ninguna mejoría en los resultados de la operación del banco. Centroamérica fue una vez más una fuente de sorpresas negativas, presentando un decremento del EBITDA de 4% en relación al año pasado debido a un menor margen bruto y a mayores gastos. Los resultados financieros netos fueron un poco peor a lo esperado debido a mayores pagos por intereses. Los gastos mayores a los esperados en Centroamérica, así como los cargos por depreciaciones y amortizaciones mayores a los anticipados en México y los resultados financieros ligeramente inferiores a los pronosticados dieron como resultado que la UPA consolidada fuera 4% inferior a nuestras expectativas. La UPA consolidada presentó un crecimiento de 14% respecto al año pasado. El flujo de efectivo en el trimestre permaneció fuerte debido al mayor EBITDA, a una mejor estructura de capital (principalmente por una rotación de inventario más rápida) y a una tasa de impuestos ligeramente menor. Por lo tanto, la compañía presentó una posición en efectivo de P$21.3 mil millones, 25% por arriba de la registrada en el 1T10. El ROIC de los UDM fue 17.6% en el 1T11, por debajo del 22-0% del 1T10 después de la integración completa de la operación de Centroamérica, pero secuencialmente estable al compararla con el 17.5% presentado en el 4T10.

Conclusiones: Los resultados del 1T11 no incrementan nuestro nivel de confianza en la acción, y pensamos que el precio de la acción deberá tener una reacción de neutral a ligeramente negativa a estos números. Debido a la distorsión por el calendario, y al consumo (todavía) no fuerte en México y a que la compañía tuvo que abrir casi el doble de metros cuadrados de área de ventas en el 1T11 en comparación con los abiertos en el 1T10, no consideraríamos estos resultados como decepcionantes. De hecho, esperamos una significativa aceleración en las tasas de crecimiento de las utilidades en los próximos trimestres después de un calendario más favorecedor, un mejor entorno económico y una acelerada expansión. Sin embargo, aun considerando la previsible aceleración en las tasas de crecimiento de las utilidades, nuestras estimaciones indican un P/U adelantado de 24.5%, que todavía calificamos como caro al considerar el futuro potencial de crecimiento. Por lo tanto, reiteramos nuestra recomendación de Mantener en la acción.

Valuación y Riesgos a Nuestra Tesis de Inversión: Nuestro precio objetivo para el cierre del año 2011 está basado en un análisis de FED para el cual asumimos un CCPP de 10.0% y una tasa de crecimiento a perpetuidad de 3.5%. Los riesgos incluyen: un crecimiento más débil al estimado de las VMT, un margen bruto menor al anticipado, un impacto negativo mayor al esperado de la operación bancaria en el corto plazo, y potenciales cambios fiscales.


75

walmex Resultados al 1T11 (Millones de Pesos Constantes a Marzo de 2011*) 1T11 1T11E Variación Vs E 1T10 Variación Anual

Ventas 85,481 85,430 0.1% 72,334 18.2% Utilidad Operativa 6,533 6,789 -3.8% 5,734 13.9% EBITDA 8,283 8,401 -1.4% 7,103 16.6% Margen EBITDA 9.7% 9.8% -0.1% 9.8% -0.1% Utilidad Neta 4,665 4,878 -4.4% 4,113 13.4% UPA 0.26 0.27 -4.3% 0.23 13.9% * Excepto datos por acción. ND: No Disponible. NS: No Significativo. Fuentes: Reportes de la compañía y estimaciones de Santander.

Joaquín Ley


76

WAL-MART DE MEXICO, S.A. DE C.V WALMEXINFORMACION BURSATILPrecio al 18 de Mayo del 2011 P$ 35.02Rango (12 Meses) P$ 27.78 - 36.46 Actual 2011ERendimiento (Ult.12 Meses) 25.16% P/U 31.96 25.44 Número de Acciones (Mill.) EV/EBITDA 18.08 15.07 Valor de mercado (Mill. de P$) 621,199 P/VL 5.10 Bursatilidad Alta


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11


Costo de Ventas 56,529.5 66,618.8 17.8% -14.2% 205,789.0 271,887.2 32.1%Utilidad Bruta 15,804.4 18,862.3 19.3% -16.8% 56,690.8 77,117.3 36.0%Gastos de Operación 10,070.0 12,329.0 22.4% -8.8% 36,007.6 49,273.9 36.8%Utilidad de Operación 5,734.4 6,533.3 13.9% -28.7% 20,683.2 27,843.4 34.6%EBITDA 7,103.5 8,282.7 16.6% -24.4% 25,471.3 34,472.7 35.3%Costo Integral de Financiamiento 164.1 113.4 -30.9% -463.3% 613.5 409.3 -33.3%

Intereses netos 273.4 361.1 32.1% -1.4% 953.6 1,228.8 28.9%Intereses pagados - 3.2 -71.9% - 14.7 Intereses ganados 273.4 364.3 33.3% -3.6% 953.6 1,243.6 30.4%

Utilidad (Pérdida) Monetaria 4.6 - 4.6 54.0 1063.5%Utilidad (Pérdida) en Cambios (14.5) (6.0) -58.5% -123.9% (57.3) 69.8 -221.7%

Utilidad después de CIF 5,898.4 6,646.7 12.7% -27.2% 21,296.7 28,252.7 32.7%Otros Ingresos y Gastos (36.4) (35.9) -1.4% -44.7% (59.2) 126.3 -313.3%Utilidad Antes de Impuestos 5,862.0 6,610.8 12.8% -27.1% 21,237.5 28,379.0 33.6%

Provisión Para Impuestos 1,741.9 1,941.3 11.4% -22.8% 6,047.1 8,265.1 36.7%Part. Res. Sub. No Consolidadas - - - - Participación Minoritaria 6.8 4.1 -38.8% -29.5% 6.8 11.4 69.2%

Utilidad Neta 4,113.4 4,665.4 13.4% -28.7% 15,183.7 20,102.4 32.4%Num. de acciones al cierre del periodo 17,913.7 17,845.9 -0.4% 0.0% 17,913.7 17,845.9 -0.4%Utilidad por acción 0.2 0.3 13.9% -28.7% 0.8 1.1 32.9%

16,803.0 17,893.6 6.5% -0.1% 16,836.6 17,474.2 3.8%


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11

Ventas Netas 5,663.2 7,085.0 25.1% -12.5% 19,617.8 28,053.9 43.0%Nacionales 5,358.4 6,132.4 14.4% -13.1% 19,313.0 24,294.1 25.8%Exportación 304.8 952.6 212.5% -8.3% 304.8 3,759.8 1133.4%

Costo de Ventas 4,425.8 5,521.6 24.8% -11.9% 15,378.8 21,854.1 42.1%Utilidad Bruta 1,237.4 1,563.4 26.3% -14.6% 4,239.0 6,199.7 46.3%Gastos de Operación 788.4 1,021.9 29.6% -6.3% 2,692.2 3,960.4 47.1%Utilidad de Operación 449.0 541.5 20.6% -26.8% 1,546.8 2,239.4 44.8%EBITDA 556.1 686.5 23.4% -22.4% 1,904.9 2,772.5 45.5%Costo Integral de Financiamiento 12.8 9.4 -26.8% -473.0% 45.9 32.7 -28.7%

Intereses netos 21.4 29.9 39.8% 1.2% 71.1 99.1 39.4%Intereses pagados - 0.3 -71.1% - 1.2 Intereses ganados 21.4 30.2 41.1% -1.0% 71.1 100.3 41.1%

Utilidad (Pérdida) Monetaria 0.4 - 0.4 4.3 1091.5%Utilidad (Pérdida) en Cambios (1.1) (0.5) -56.0% -124.5% (4.0) 5.5 -238.7%

Utilidad después de CIF 461.8 550.9 19.3% -25.2% 1,592.6 2,272.0 42.7%Otros Ingresos y Gastos (2.8) (3.0) 4.4% -43.2% (4.2) 10.0 -337.0%Utilidad Antes de Impuestos 459.0 547.9 19.4% -25.1% 1,588.4 2,282.0 43.7%

Provisión Para Impuestos 136.4 160.9 18.0% -20.8% 452.6 664.5 46.8%Part. Res. Sub. No Consolidadas - - - - Participación Minoritaria 0.5 0.3 -35.3% -27.6% 0.5 0.9 77.0%

Utilidad Neta 322.0 386.7 20.1% -26.8% 1,135.3 1,616.6 42.4%


Múltiplos

DATOS TRIMESTRALES


12 MESESVAR. REAL %


77

WAL-MART DE MEXICO, S.A. DE C.V WALMEXBALANCE GENERAL (Millones de Pesos)

1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10


Efectivo e Inversiones Temporales 17,092.4 14,081.4 15,270.6 24,661.1 21,296.0 24.6% -13.6%Clientes y Documentos por Cobrar 2,136.5 1,775.1 1,572.2 3,432.8 2,915.9 36.5% -15.1%Inventarios 26,016.9 24,591.2 27,733.1 29,036.1 28,502.6 9.6% -1.8%

Pasivo Total 63,421.9 56,892.7 60,050.3 71,948.0 75,071.2 18.4% 4.3%Corto Plazo 46,331.7 38,660.0 41,973.5 50,725.5 53,068.3 14.5% 4.6%Largo Plazo 10,989.7 12,055.9 11,851.0 13,533.0 14,384.2 30.9% 6.3%

Pasivo en Moneda Extranjera 6,990.6 7,304.3 6,815.5 6,992.7 7,021.0 0.4% 0.4%Deuda Neta (6,102.7) (2,025.5) (3,155.2) (10,868.5) (6,661.8) 9.2% -38.7%

Capital Contable Mayoritario 109,230.5 112,872.9 116,745.9 122,531.1 116,793.9 6.9% -4.7%Participación Minoritaria 363.1 331.3 168.8 328.6 321.5 -11.5% -2.2%


1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10

Activo Total 14,031.4 13,243.2 14,045.1 15,774.4 16,138.7 15.0% 2.3%Activo Circulante 4,072.8 3,473.9 3,870.0 4,973.7 4,845.5 19.0% -2.6%

Efectivo e Inversiones Temporales 1,386.2 1,096.3 1,212.0 1,996.9 1,788.3 29.0% -10.4%Clientes y Documentos por Cobrar 173.3 138.2 124.8 278.0 244.9 41.3% -11.9%Inventarios 2,109.9 1,914.6 2,201.1 2,351.2 2,393.5 13.4% 1.8%

Pasivo Total 5,143.5 4,429.5 4,766.0 5,825.9 6,304.1 22.6% 8.2%Corto Plazo 3,757.5 3,009.9 3,331.3 4,107.5 4,456.4 18.6% 8.5%Largo Plazo 891.3 938.6 940.6 1,095.8 1,207.9 35.5% 10.2%

Pasivo en Moneda Extranjera 566.9 568.7 540.9 566.2 589.6 4.0% 4.1%Deuda Neta (494.9) (157.7) (250.4) (880.1) (559.4) 13.0% -36.4%

Capital Contable Mayoritario 8,858.5 8,787.9 9,265.7 9,921.9 9,807.7 10.7% -1.2%Participación Minoritaria 29.4 25.8 13.4 26.6 27.0 -8.3% 1.5%

RAZONES FINANCIERAS


1T11 vs

1T11 vs

0

20,000

40,000

60,000

80,000

100,000

120,000

03-1 04-1 05-1 06-1 07-1 08-1 09-1 10-1 11-10%

2%

4%

6%

8%

10%

12%VENTAS M EBITDA

0

5

10

15

20

25

30

35

40


PRECIO PM 30d


78

LAB COMPRA ANÁLISIS DE LOS RESULTADOS AL 1T2011

SÓLIDOS Y MEJORES A LOS ESPERADOS EN TODAS LAS ÁREAS PRECIO OBJETIVO: P$36.0 Noticias/Análisis: Genomma Lab reportó sus resultados del 1T11 el 28 de abril, que presentaron tasas de crecimiento sólidas y superiores a las expectativas en todos los niveles. Las ventas totales aumentaron 33% en pesos nominales respecto al año pasado, apoyadas por un sorprendente crecimiento de 24% para las marcas base en México. Aunque este crecimiento incluye las extensiones de líneas, la magnitud de este incremento sugiere una aceleración en las tendencias del crecimiento de las ventas. Las marcas lanzadas en los últimos 12 meses experimentaron un aumento en las ventas de 295%, mientras que las ventas de las marcas lanzadas en el 1T11 contribuyeron con ventas de P$40 millones. Durante el trimestre, la compañía lanzó 24 productos nuevos (20 bajo 10 marcas ya existentes y cuatro bajos tres marcas nuevas). Una noticia no tan positiva, las ventas internacionales crecieron “únicamente” 25%, una marcada desaceleración en comparación con los trimestres anteriores, impulsada principalmente por Brasil y Argentina. También, las ventas de los medicamentos genéricos en México continuaron siendo más bien débiles, siendo solamente P$25 millones y representando una caída respecto al año anterior superior a 80%. El EBITDA consolidado aumentó 45%, apoyado por el crecimiento de las ventas antes mencionado, una expansión del margen bruto de 100 puntos base debido a una mejor mezcla (menor ponderación de los medicamentos genéricos) y la ausencia de los cargos extraordinarios que ocurrieron en el 1T10, y una disminución de 30 puntos base en los gastos netos sin los costos por depreciación y amortización como proporción de las ventas totales después del aumento en el apalancamiento operativo. La utilidad neta consolidada creció 41% en relación al año pasado, una saludable tasa aunque ligeramente inferior al crecimiento del EBITDA debido a mayores costos por depreciación y amortización, otros ingresos no operativos menores y una mayor tasa de impuestos. El ciclo de conversión de efectivo fue 123 días de las ventas en el 1T11, mostrando que no hubo un cambio material frente a los 120 días del 1T10. Aunque los inventarios crecieron a 199 días en el 1T11 de 159 días en el 1T10 (debido principalmente a las compras anticipadas de las materias primas), este aumento fue neutralizado en su mayoría por las cuentas por pagar que aumentaron a 192 días de 149 días.

Conclusiones: Consideramos los resultados del 1T11 como sólidos y esperamos una positiva reacción en el precio de la acción. Notamos que el crecimiento del EBITDA de 45% presentado en los primeros tres meses de 2011 es notablemente superior al incremento de 24% implícito en la guía de la dirección para el año completo 2011. Aunque nuestro crecimiento del EBITDA estimado de 30% para 2011 ya es superior a la guía de la compañía, no revisaremos nuestras estimaciones después de los resultados del 1T11, como es el caso de Genomma, ya que la experiencia nos dice que un solo trimestre no necesariamente implica un cambio en las tendencias para bien o para mal. Cotizando a un P/U 2011E de 22 veces para una TCAC para la UPA en el periodo 2011E – 2014E de 31%, continuamos viendo la valuación como no cara y por lo tanto mantenemos nuestra recomendación de Compra.

Valuación y Riesgos a Nuestra Tesis de Inversión: Nuestro precio objetivo al cierre del año 2011 está basado en un análisis de FED con un CCPP de 10.5% y una tasa de crecimiento a perpetuidad de 2.5%. Los riesgos incluyen: ventas menores a las esperadas de los productos base existentes; un éxito menor al esperado de los nuevos lanzamientos/asociaciones; la posibilidad de no obtener la renovación del registro de algunos de sus productos; y cambios fiscales relacionados con el IVA.


79

Lab Resultados al 1T11 (Millones de Pesos Constantes a Marzo de 2011*) 1T11 1T11E Variación Vs E 1T10 Variación Anual

Ventas 1,478 1,413 4.6% 1,112 32.9% Utilidad Operativa 214 195 9.7% 146 46.2% EBITDA 234 209 11.7% 161 45.0% Margen EBITDA 15.8% 14.8% 1.0% 14.5% 1.3% Utilidad Neta 138 124 10.8% 98 41.2% UPA 0.13 0.12 10.8% 0.09 41.3% * Excepto datos por acción. ND: No Disponible. NS: No Significativo. Fuentes: Reportes de la compañía y estimaciones de Santander.

Joaquín Ley, Daniel Gewehr


80

GENOMMA LAB INTERNACIONAL, S.A.B. DE C.V. LABINFORMACION BURSATILPrecio al 18 de Mayo del 2011 P$ 28.98Rango (12 Meses) P$ 18.21 - 33.35 Actual 2011ERendimiento (Ult.12 Meses) 47.86% P/U 28.44 20.15 Número de Acciones (Mill.) 1,053 EV/EBITDA 17.28 12.80 Valor de mercado (Mill. de P$) 30,519 P/VL 7.47 Bursatilidad Media


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11

Ventas Netas 1,112.4 1,478.1 32.9% -31.0% 3,870.7 6,629.3 71.3%Nacionales 787.3 1,078.9 37.0% -36.7% 3,113.2 5,037.9 61.8%Exportación 325.1 399.2 22.8% -8.9% 757.5 1,591.3 110.1%

Costo de Ventas 344.9 443.1 28.5% -30.6% 1,117.5 1,912.6 71.2%Utilidad Bruta 767.5 1,035.0 34.9% -31.2% 2,753.3 4,716.6 71.3%Gastos de Operación 621.2 821.2 32.2% 6.0% 2,004.2 3,034.3 51.4%Utilidad de Operación 146.3 213.8 46.2% -70.7% 749.1 1,682.3 124.6%EBITDA 161.1 233.6 45.0% -69.1% 791.0 1,766.0 123.3%Costo Integral de Financiamiento (8.2) 2.9 -135.3% -109.1% (7.3) (16.2) 123.0%

Intereses netos 6.4 4.5 -29.8% -118.3% 34.2 (12.0) -135.0%Intereses pagados 3.5 2.4 -31.5% -91.9% 9.5 35.8 277.9%Intereses ganados 9.9 6.9 -30.4% 53.7% 43.6 23.8 -45.5%

Utilidad (Pérdida) Monetaria (3.8) - (7.9) (6.9) -12.8%Utilidad (Pérdida) en Cambios (15.9) (7.3) -54.2% 72.7% (39.0) (5.6) -85.6%

Utilidad después de CIF 138.1 216.7 56.9% -69.0% 741.8 1,666.1 124.6%Otros Ingresos y Gastos 12.1 (0.7) -105.5% -86.9% 13.7 (5.9) -142.7%Utilidad Antes de Impuestos 146.4 215.1 46.9% -68.7% 751.7 1,644.0 118.7%

Provisión Para Impuestos 45.8 71.2 55.6% -67.2% 300.3 507.8 69.1%Part. Res. Sub. No Consolidadas (3.8) (0.9) -75.8% -81.2% (3.8) (16.2) 328.1%Participación Minoritaria 3.2 6.2 96.4% -33.9% 5.7 23.4 312.4%

Utilidad Neta 97.5 137.7 41.2% -70.2% 446.4 1,112.7 149.3%Num. de acciones al cierre del periodo 529.2 1,052.7 98.9% 0.0% 529.2 1,052.7 98.9%Utilidad por acción 0.2 0.1 -29.0% -70.2% 0.8 1.1 25.3%

1,058.5 1,052.7 -0.5% -0.2% 1,058.5 1,056.0 -0.2%


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11


Costo de Ventas 27.0 36.7 36.0% -28.8% 84.2 153.7 82.7%Utilidad Bruta 60.1 85.8 42.8% -29.4% 206.8 378.8 83.2%Gastos de Operación 48.6 68.1 39.9% 8.9% 150.5 244.0 62.1%Utilidad de Operación 11.5 17.7 54.7% -69.9% 56.3 134.8 139.3%EBITDA 12.6 19.4 53.5% -68.3% 59.5 141.6 138.0%Costo Integral de Financiamiento (0.6) 0.2 -137.4% -109.3% (0.6) (1.3) 110.1%

Intereses netos 0.5 0.4 -25.6% -118.8% 2.5 (1.0) -139.0%Intereses pagados 0.3 0.2 -27.5% -91.7% 0.7 2.9 302.3%Intereses ganados 0.8 0.6 -26.3% 57.8% 3.2 1.9 -40.2%

Utilidad (Pérdida) Monetaria (0.3) - (0.6) (0.5) -7.5%Utilidad (Pérdida) en Cambios (1.2) (0.6) -51.6% 77.4% (3.0) (0.5) -83.8%

Utilidad después de CIF 10.8 18.0 66.1% -68.1% 55.7 133.5 139.7%Otros Ingresos y Gastos 0.9 (0.1) -105.8% -86.5% 1.1 (0.5) -144.6%Utilidad Antes de Impuestos 11.5 17.8 55.5% -67.9% 56.5 131.7 133.3%

Provisión Para Impuestos 3.6 5.9 64.7% -66.3% 22.6 40.7 80.1%Part. Res. Sub. No Consolidadas (0.3) (0.1) -74.4% -80.7% (0.3) (1.3) 336.2%Participación Minoritaria 0.2 0.5 107.9% -32.1% 0.4 1.9 335.2%

Utilidad Neta 7.6 11.4 49.5% -69.4% 33.5 89.1 166.2%


Múltiplos

DATOS TRIMESTRALES


12 MESESVAR. REAL %


81

GENOMMA LAB INTERNACIONAL, S.A.B. DE C.V. LABBALANCE GENERAL (Millones de Pesos)

1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10


Efectivo e Inversiones Temporales 995.3 744.7 791.5 1,454.4 1,024.1 2.9% -29.6%Clientes y Documentos por Cobrar 1,497.2 1,781.9 2,112.3 1,937.4 2,114.7 41.2% 9.2%Inventarios 624.7 743.5 805.5 946.7 1,058.7 69.5% 11.8%

Pasivo Total 1,223.8 1,206.7 1,504.4 1,719.3 2,610.8 113.3% 51.9%Corto Plazo 1,087.1 1,073.5 1,399.7 1,547.7 2,203.7 102.7% 42.4%Largo Plazo - - - - -

Pasivo en Moneda Extranjera - - - - - Deuda Neta (995.3) (744.7) (791.5) (1,454.4) (1,024.1) 2.9% -29.6%



1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10


Efectivo e Inversiones Temporales 80.7 58.0 62.8 117.8 86.0 6.5% -27.0%Clientes y Documentos por Cobrar 121.4 138.7 167.6 156.9 177.6 46.2% 13.2%Inventarios 50.7 57.9 63.9 76.7 88.9 75.5% 16.0%


Pasivo en Moneda Extranjera - - - - - Deuda Neta (80.7) (58.0) (62.8) (117.8) (86.0) 6.5% -27.0%


RAZONES FINANCIERAS


1T11 vs

1T11 vs

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

03-1 04-1 05-1 06-1 07-1 08-1 09-1 10-1 11-10%

5%

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30%

35%

40%VENTAS M EBITDA

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PRECIO PM 30d


82

ALFA COMPRAANÁLISIS DE LOS RESULTADOS AL 1T2011

RESULTADOS DE OPERACIÓN HISTÓRICAMENTE MAYORES A LOS ESPERADOS EN EL 1T11; TELECONFERENCIA POSITIVA

PRECIO OBJETIVO: P$166.0 Noticias/Análisis: Alfa reportó los resultados del 1T11 el 14 de abril. Las ventas consolidadas y el EBITDA fueron superiores a nuestras estimaciones en 7% y 10%, respectivamente, mientras que la utilidad neta también superó nuestra estimación. La compañía también presentó un El EBITDA récord de US$406 millones (+44% respecto al año pasado, +19% en relación al trimestre anterior). Los EBITDAs de Alpek (petroquímicos) y de Sigma (alimentos refrigerados) fueron mejores a los esperados, mientras que los resultados de Nemak (autopartes de aluminio) y Alestra (telecomunicaciones) estuvieron en línea con nuestras expectativas. En nuestro punto de vista, las recientes adquisiciones de los activos de PTA/PET por Alpek y Bar-S por Sigma apoyaron el crecimiento que fue neutralizado por los mayores costos de Nemak debido al lanzamiento de nuevas plataformas y los mayores precios del aluminio (y el subsiguiente retraso en transferir estos mayores precios a los clientes). La utilidad neta mayoritaria fue mayor a nuestra estimación debido principalmente a un mayor tipo de cambio y a las ganancias en los swaps de capital durante el trimestre.

La deuda neta a marzo de 2011 fue US$3.4 mil millones, 33% superior en relación al año pasado y 20% mayor al trimestre anterior. Estos mayores resultados fueron, en nuestra opinión, debido principalmente a la adquisición de los activos de PTA/PET por US$600 millones en febrero de 2011. La posición en efectivo de Alfa al final del trimestre fue US$744 millones, un incremento de 8% versus el trimestre pasado. Para 2011, la compañía enfrenta vencimientos por US$301 millones, que no implica riesgos, en nuestro punto de vista.

Alpek, 48% de las ventas y 44% del EBITDA de 2011, las ventas crecieron 45% respecto al año pasado en dólares, mientras que el EBITDA se incrementó 74% en relación al año anterior. El volumen se aumentó 15.3% versus 2010, con precios aumentando 26.1% en términos de dólares. Nemak, 26% de las ventas, 24% del EBITDA, las ventas subieron 33% respecto al año pasado en el 1T11 en términos de dólares, con el EBITDA 5% mayor respecto a 2010. El 1T11 fue el segundo trimestre más alto en términos del volumen, aunque los resultados de operación se vieron marginalmente afectados por los mayores costos. Sigma, 23% de las ventas y 25% del EBITDA, las ventas se incrementaron 38% en relación al año pasado en dólares; el EBITDA creció 53% versus el año anterior, y reportó un incremento de 32% y 4.8% en el volumen de ventas y en los precios promedio, respectivamente, después de la adquisición de Bar-S. En Alestra, 3% de las ventas y 8% del EBITDA, las ventas aumentaron 10% en comparación a 2010 en términos de dólares, y el EBITDA subió 19% respecto al año pasado.

Conclusiones: La acción de Alfa reaccionó positivamente a los resultados más fuertes a los esperados, con un retorno de 5.0% entre el 14 y el 15 de abril, versus el retorno negativo de 0.22% del IPC. Aunque la acción ha superado el precio objetivo, creemos que el rally pudiera continuar en el corto plazo, especialmente debido a que parece que por los resultados de la compañía, esta muestra uno de los mejores desempeños para este trimestre dentro del universo de las compañías listadas en la Bolsa de Valores de México. La dirección aumentó su guía del EBITDA para 2011, de US$1.475 millones a US$1,595 millones, versus nuestra estimación de US$1,533 millones.

Valuación y Riesgos a Nuestra Tesis de Inversión: Nuestro precio objetivo para el cierre de 2011 está basado en un modelo de FED, considerando un CCPP de 7.5%, una razón deuda/capitalización de 56%, y una tasa de crecimiento a perpetuidad de 2.0%. Los principales riesgos incluyen: un crecimiento más débil al esperado en las economías de México y EU.; una demanda global de vehículos más débil a la anticipada, precios de las materias primas claves mayores a los pronosticados y del costo de la energía, interrupción en el abastecimiento de materias primas claves, y fuertes fluctuaciones en el tipo de cambio y en las tasas de interés.


83

PUNTOS SOBRESALIENTES POR DIVISIÓN Alpek (48% de las ventas y 44% del EBITDA). El volumen creció 15.3% respecto al año pasado, con los precios aumentando 26.1% en términos de dólares. El margen de operación de 8.7% fue 100 puntos base superior respecto al trimestre anterior, beneficiándose de las plantas que están operando con altas tasas de utilización. El EBITDA de US$180 millones representó un crecimiento de 74% en relación al año pasado y un incremento de 42% versus el 4T10—18% mayor a nuestras estimaciones. Newpek, el proyecto de gas natural, representó 2.2% del EBITDA del Alpek en el trimestre.

Nemak (26% de las ventas y 24% del EBITDA). Las ventas y el EBITDA se incrementaron 33% y 5% respecto al año pasado, respectivamente, en términos de dólares, impulsados por un aumento de 16.6% en relación al año anterior y un incremento de 4.1% versus el 4T10 (a 9.3 millones de cabezas equivalentes). El EBITDA por cabeza fue US$10.70, afectado negativamente por mayores gastos relacionados con el lanzamiento de nuevas plataformas. Esto fue menor versus el precio promedio de 2010 de US$11.00.

Sigma (23% de ventas y 25% del EBITDA). Las ventas crecieron 38% en relación al año anterior en términos de dólares, impulsadas por un crecimiento del volumen de 31.8% en comparación con el 2010, mientras el crecimiento respecto al 4T10 permaneció sin cambio en 261,800 toneladas (debido principalmente a la consolidación de las operaciones de Bar-S, así como al aumento de precio de 4.8% en relación al año anterior en términos de dólares relacionado con una mejor mezcla de ventas). Las operaciones extranjeras representaron 33% del volumen de Sigma en comparación con 19% en el 1T10. El EBITDA de US$101 millones creció 53% en comparación al año pasado debido a: (1) la contribución de Bar-S; (2) la apreciación del peso frente al dólar; y (3) la cancelación de las cuotas de administración pagadas a Alfa (la compañía continuará pagando dividendos a Alfa).

Alestra (telecomunicaciones 3% de las ventas y 8% del EBITDA). El EBITDA aumentó 19% en relación al año pasado en términos de dólares, impulsado por un crecimiento de 16% en servicios de valor agregado, que neutralizaron el decremento de 7% respecto al año anterior en servicios de larga distancia.

PUNTOS SOBRESALIENTES DE LA TELECONFERENCIA La guía para 2011 aumentó por segunda vez consecutiva, a un EBITDA de US$1,595 millones de US$1,475 millones, un incremento de 8.1%. Esta nueva guía representa una subida de 4% de nuestra estimación de US$1,533 millones. Vemos esta revisión a la alza como la consecuencia de los resultados mejores a los esperados en Alpek y Sigma. Esta nueva estimación implica una tasa de crecimiento del EBITDA de 26.7% en relación al año pasado. Por división, la dirección aumentó la guía del EBITDA 2011E de Alpek a US$675 millones de US$590 millones, el de Sigma a US$400 millones de US$365 millones, mientras que el de Nemak y Alestra permanecieron sin cambios.

Alestra. El 15 de abril, Alfa anunció que llegó a un acuerdo con AT&T para comprar 49% de su participación en Alestra, incrementando su participación total a 100%. Mientras que la cantidad total a pagarse no fue revelada, se tiene planeado que la compra termine en el 2T11. Nuestra mayor preocupación en relación a esta operación se relaciona a los acuerdos comerciales sobre el tráfico entre las compañías; sin embargo, Alestra comentó que mantendrá su posición sobre este asunto así como su guía para 2011. Con esta transacción, Alfa asume el control completo de Alestra, que le permitirá maximizar el valor de la compañía en el futuro.

Sigma. Para los próximos trimestres, Sigma se podrá beneficiar a nivel EBITDA de un decremento en sus cuotas de administración a Alfa mediante pagos de dividendos. Esto representaría aproximadamente US$31 millones del EBITDA que se incorpora en su nueva guía. En relación a su crecimiento del volumen del 1T11 de 31.8% respecto al año pasado, este se atribuye principalmente a las operaciones de Bar-S, en nuestro punto de vista.

Nemak. La dirección espera que—debido a la apreciación del peso y a las condiciones macroeconómicas en la industria automotriz—el EBITDA por cabeza equivalente al cierre del año pudiera alcanzar US$11-US$12.00 versus la guía anterior de US$11.5-US$12.5.

Luis Miranda, CFA / Berenice Muñoz


84

ALFA, S.A. DE C.V. ALFAINFORMACION BURSATILPrecio al 18 de Mayo del 2011 P$ 163.48Rango (12 Meses) P$ 86.35 - 175.64 Actual 2011ERendimiento (Ult.12 Meses) 79.61% P/U 17.71 18.20 Número de Acciones (Mill.) 534 EV/EBITDA 8.48 6.68 Valor de mercado (Mill. de P$) 87,227 P/VL 2.78 Bursatilidad Alta


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11

Ventas Netas 32,287.4 42,233.0 30.8% 16.5% 116,869.7 146,340.2 25.2%Nacionales 14,756.3 17,215.0 16.7% 9.5% 55,819.6 64,396.8 15.4%Exportación 17,531.1 25,018.0 42.7% 21.9% 61,050.1 81,943.4 34.2%

Costo de Ventas 26,132.9 34,600.9 32.4% 17.6% 93,790.1 118,615.8 26.5%Utilidad Bruta 6,154.5 7,632.1 24.0% 11.9% 23,079.6 27,724.4 20.1%Gastos de Operación 3,818.9 4,131.8 8.2% 4.5% 14,359.5 15,801.5 10.0%Utilidad de Operación 2,335.6 3,500.3 49.9% 22.1% 8,720.1 11,922.9 36.7%EBITDA 3,610.5 4,914.2 36.1% 16.2% 14,087.4 17,255.5 22.5%Costo Integral de Financiamiento (437.6) 240.4 -154.9% -1467.8% (5,039.1) (2,301.1) -54.3%

Intereses netos (915.8) (741.0) -19.1% -7.4% (4,122.6) (3,363.9) -18.4%Intereses pagados 964.3 775.3 -19.6% -7.9% 4,634.9 3,613.2 -22.0%Intereses ganados 48.6 34.4 -29.2% -17.5% 512.3 249.3 -51.3%

Utilidad (Pérdida) Monetaria (730.1) 0.0 -100.0% -99.2% (715.8) 714.7 -199.9%Utilidad (Pérdida) en Cambios 1,068.5 332.6 -68.9% -32.8% 342.5 15.5 -95.5%

Utilidad después de CIF 1,898.0 3,740.7 97.1% 31.3% 3,681.0 9,621.8 161.4%Otros Ingresos y Gastos (25.5) (96.9) 279.7% -18.0% (923.9) (473.8) -48.7%Utilidad Antes de Impuestos 1,863.9 3,640.3 95.3% 33.4% 2,628.9 9,151.6 248.1%

Provisión Para Impuestos 444.6 959.0 115.7% 191.0% 840.4 2,221.0 164.3%Part. Res. Sub. No Consolidadas (8.5) (3.5) -59.1% 633.8% (128.2) 3.6 -102.8%Participación Minoritaria 297.1 232.4 -21.8% 70.8% 416.9 677.1 62.4%

Utilidad Neta 1,122.2 2,448.9 118.2% 8.2% 1,371.6 6,253.4 355.9%Num. de acciones al cierre del periodo 539.8 533.7 -1.1% -0.1% 539.8 533.7 -1.1%Utilidad por acción 2.1 4.6 120.7% 8.3% 2.5 11.7 361.1%

559.4 539.0 -3.6% -0.1% 559.4 546.4 -2.3%


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11

Ventas Netas 2,527.9 3,500.4 38.5% 19.6% 8,740.4 11,778.1 34.8%Nacionales 1,155.3 1,426.8 23.5% 12.5% 4,170.3 5,176.7 24.1%Exportación 1,372.5 2,073.6 51.1% 25.1% 4,570.0 6,601.4 44.5%

Costo de Ventas 2,046.0 2,867.8 40.2% 20.8% 7,014.3 9,548.3 36.1%Utilidad Bruta 481.8 632.6 31.3% 14.9% 1,726.1 2,229.8 29.2%Gastos de Operación 299.0 342.5 14.5% 7.3% 1,072.6 1,270.1 18.4%Utilidad de Operación 182.9 290.1 58.7% 25.4% 653.5 959.7 46.9%EBITDA 282.7 407.3 44.1% 19.3% 1,053.8 1,388.5 31.8%Costo Integral de Financiamiento (34.3) 19.9 -158.2% -1504.4% (359.1) (180.6) -49.7%

Intereses netos (71.7) (61.4) -14.3% -5.0% (306.5) (269.6) -12.0%Intereses pagados 75.5 64.3 -14.9% -5.5% 343.7 289.5 -15.8%Intereses ganados 3.8 2.8 -25.1% -15.3% 37.1 19.9 -46.4%

Utilidad (Pérdida) Monetaria (57.2) 0.0 -100.0% -99.2% (56.1) 55.9 -199.6%Utilidad (Pérdida) en Cambios 83.7 27.6 -67.0% -30.9% 34.4 3.8 -88.9%

Utilidad después de CIF 148.6 310.0 108.6% 34.8% 294.4 779.1 164.6%Otros Ingresos y Gastos (2.0) (8.0) 302.0% -15.8% (68.1) (37.9) -44.3%Utilidad Antes de Impuestos 145.9 301.7 106.8% 36.9% 216.6 741.5 242.3%

Provisión Para Impuestos 34.8 79.5 128.3% 198.8% 68.7 179.7 161.6%Part. Res. Sub. No Consolidadas (0.7) (0.3) -56.7% 653.5% (9.7) 0.3 -102.9%Participación Minoritaria 23.3 19.3 -17.2% 75.4% 33.2 54.5 64.4%

Utilidad Neta 87.9 203.0 131.0% 11.1% 114.7 507.2 342.2%


Múltiplos

DATOS TRIMESTRALES


12 MESESVAR. REAL %


85

ALFA, S.A. DE C.V. ALFABALANCE GENERAL (Millones de Pesos)

1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10


Efectivo e Inversiones Temporales 8,694.2 8,749.2 8,935.2 8,495.2 8,794.9 1.2% 3.5%Clientes y Documentos por Cobrar 15,182.2 15,591.2 16,435.9 14,739.8 20,072.2 32.2% 36.2%Inventarios 11,857.9 12,071.5 13,584.6 14,653.3 15,949.5 34.5% 8.8%


Pasivo en Moneda Extranjera 25,514.1 23,598.4 31,056.1 30,510.9 37,921.2 48.6% 24.3%Deuda Neta 32,726.3 30,686.9 37,280.8 34,935.5 41,492.9 26.8% 18.8%



1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10


Efectivo e Inversiones Temporales 705.1 681.2 709.2 687.9 738.5 4.7% 7.4%Clientes y Documentos por Cobrar 1,231.3 1,213.9 1,304.5 1,193.5 1,685.6 36.9% 41.2%Inventarios 961.7 939.8 1,078.2 1,186.5 1,339.3 39.3% 12.9%




RAZONES FINANCIERAS


1T11 vs

1T11 vs

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

40,000

45,000

03-1 04-1 05-1 06-1 07-1 08-1 09-1 10-1 11-10%

2%

4%

6%

8%

10%

12%

14%

16%VENTAS M EBITDA

0

20

40

60

80

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120

140

160

180

May-09 Sep-09 Feb-10 Jun-10 Oct-10 Mar-11

PRECIO PM 30d


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GCARSO DESEMPEÑO INFERIOR AL MERCADOANÁLISIS DE LOS RESULTADOS AL 1T2011

FUERTES RESULTADOS DEL 1T11 EN GENERAL; EL EBITDA CRECIÓ 30% RESPECTO AL AÑO PASADO

PRECIO OBJETIVO: P$31.0 Noticias/Análisis: GCarso reportó, el 28 de abril, fuertes resultados de operación con un crecimiento de dos dígitos en las ventas, EBITDA y la utilidad neta. Nota: todos los comentarios son respecto al año pasado (1T11/1T10 en términos de pesos). Las ventas consolidadas crecieron 28.3%, impulsadas por: (a) un fuerte incremento de 54% en CICSA (construcción), que a su vez fue impulsado por los proyectos de infraestructura (+84%) y construcción civil (+220%); (b) un crecimiento de 26% en Condumex, sustentado por un incremento en casi todos sus productos, principalmente de sus líneas automotriz y telecomunicaciones; (c) un aumento de 10% en Sanborns, apoyado por un crecimiento de 7.6% en las ventas combinadas de Sanborns (+6.6% en las VMT).

La utilidad de operación aumentó casi 40% y estuvo en línea con nuestras estimaciones debido principalmente a un crecimiento de 66% respecto al año pasado en Condumex y un incremento de 83% en CICSA. Esto llevó a un crecimiento del EBITDA de 29.5% en relación al año anterior en el 1T11, que fue inferior a nuestra estimación gracias a las diferencias en las depreciaciones y amortizaciones estimadas. La deuda total a marzo de 2011 fue P$23.8 mil millones, y la deuda neta fue P$20 mil millones. Ajustada por las cuentas por cobrar de MFRISCO por P$12.6 mil millones, que esperamos se paguen en mayo de 2011, la deuda neta sería P$9.3 mil millones. En relación al backlog de CICSA, este aumentó 21% en relación al trimestre pasado a P$22 mil millones.

El 27 de abril, Cicsa anunció un acuerdo para vender los activos de Tubacero de CICSA relacionados con las tuberías de acero con costura. La compañía mencionó que mantendrán sus operaciones en la industria petroquímica a través de la construcción. En este momento, no tenemos información adicional acerca del impacto de esta escisión en Swecomex (división de CICSA) y el impacto financiero de la operación.

Conclusiones: Vemos los resultados del 1T11 como fuertes, y aunque tenemos una recomendación de Desempeño Inferior al Mercado en la acción debido a la valuación, creemos que pudiera tener un impacto positivo en la acción a corto plazo. Además, este es un fuerte trimestre para el nuevo Gcarso, después de la escisión de la división minera y bienes inmuebles. Revisaremos nuestras estimaciones y tesis de inversión en la acción una vez que tengamos un panorama más claro para la segunda mitad del año, cuando esperamos una tasa de crecimiento menor a la del principio del año.

Valuación y Riesgos a Nuestra Tesis de Inversión: Nuestro precio objetivo al cierre del año 2011 está basado en una metodología de múltiplos FV/EBITDA que considera que la acción cotizará a un múltiplo conocido de 11.4 al cierre del año 2011 sobre una base preliminar. Los riesgos incluyen un crecimiento mayor al esperado en México; un mayor incremento en el backlog de CICSA; una demanda más fuerte de la industria automotriz; y una recuperación más rápida en la demanda de consumo en México.


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Gcarso Resultados al 1T11 (Millones de Pesos Constantes a Marzo de 2011*) 1T11 1T11E Variación Vs E 1T10 Variación Anual

Ventas 16,923 16,246 4.2% 13,979 21.1% Utilidad Operativa 1,923 1,918 0.3% 1,375 39.8% EBITDA 2,217 2,427 (8.7)% 1,712 29.5% Margen EBITDA 13.1% 14.9% (180)bp 12.2% 90bp Utilidad Neta 1,836 1,653 11.1% 1,540 19.2% UPA 0.71 0.64 11.1% 0.59 19.2% * Excepto datos por acción. ND: No Disponible. NS: No Significativo. Fuentes: Reportes de la compañía y estimaciones de Santander.



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GRUPO CARSO, S.A. DE C.V. GCARSOINFORMACION BURSATILPrecio al 18 de Mayo del 2011 P$ 40.81Rango (12 Meses) P$ 17.97 - 45.59 Actual 2011ERendimiento (Ult.12 Meses) 114.17% P/U 13.30 11.68 Número de Acciones (Mill.) 2,303 EV/EBITDA 16.63 15.33 Valor de mercado (Mill. de P$) 104,948 P/VL 2.97 Bursatilidad Alta


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11

Ventas Netas 13,979.3 16,922.5 21.1% -13.5% 60,900.2 73,495.0 20.7%Nacionales 12,129.5 14,421.1 18.9% -17.0% 51,645.4 62,261.8 20.6%Exportación 1,849.8 2,501.4 35.2% 14.3% 9,254.8 11,233.2 21.4%

Costo de Ventas 10,023.0 12,187.8 21.6% -14.4% 42,510.4 51,760.7 21.8%Utilidad Bruta 3,956.3 4,734.6 19.7% -11.2% 18,389.8 21,734.3 18.2%Gastos de Operación 2,581.1 2,811.5 8.9% -8.9% 10,809.0 11,886.9 10.0%Utilidad de Operación 1,375.3 1,923.1 39.8% -14.3% 7,580.8 9,847.4 29.9%EBITDA 1,712.0 2,217.3 29.5% -13.6% 9,342.9 11,510.7 23.2%Costo Integral de Financiamiento (338.5) 380.9 -212.5% 148.2% (1,409.8) (445.3) -68.4%

Intereses netos (329.9) 208.0 -163.0% 99.4% (1,623.6) (850.7) -47.6%Intereses pagados 483.1 492.9 2.0% -46.9% 3,275.6 2,899.6 -11.5%Intereses ganados 153.2 700.9 357.6% -32.1% 1,652.1 2,048.9 24.0%

Utilidad (Pérdida) Monetaria 0.0 - 0.1 (0.8) -819.8%Utilidad (Pérdida) en Cambios (9.7) 171.6 -1870.6% 846.1% 208.6 370.5 77.6%

Utilidad después de CIF 1,036.8 2,304.0 122.2% -3.9% 6,171.0 9,402.1 52.4%Otros Ingresos y Gastos (145.9) (195.9) 34.3% -452.1% 129.8 (235.4) -281.4%Utilidad Antes de Impuestos 1,225.3 2,475.5 102.0% 0.9% 7,624.4 10,280.4 34.8%

Provisión Para Impuestos 325.8 628.9 93.0% -20.7% 1,700.8 2,842.1 67.1%Part. Res. Sub. No Consolidadas 334.4 367.5 9.9% -391012.8% 1,323.6 1,113.6 -15.9%Participación Minoritaria 191.4 231.8 21.1% -302.3% 920.0 516.2 -43.9%

Utilidad Neta 1,540.1 1,836.3 19.2% -4.8% 6,471.3 7,360.3 13.7%Num. de acciones al cierre del periodo 2,319.5 2,302.0 -0.8% 0.0% 2,319.5 2,302.0 -0.8%Utilidad por acción 0.7 0.8 20.1% -4.8% 2.8 3.2 14.6%

2,323.9 2,307.3 -0.7% -0.4% 2,325.7 2,317.2 -0.4%


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11

Ventas Netas 1,094.5 1,402.6 28.2% -11.2% 4,538.5 5,899.9 30.0%Nacionales 949.6 1,195.3 25.9% -14.8% 3,850.7 5,000.0 29.8%Exportación 144.8 207.3 43.2% 17.4% 687.8 900.0 30.8%

Costo de Ventas 784.7 1,010.2 28.7% -12.1% 3,169.3 4,157.1 31.2%Utilidad Bruta 309.8 392.4 26.7% -8.8% 1,369.2 1,742.9 27.3%Gastos de Operación 202.1 233.0 15.3% -6.5% 805.2 954.5 18.5%Utilidad de Operación 107.7 159.4 48.0% -12.0% 564.0 788.3 39.8%EBITDA 134.0 183.8 37.1% -11.3% 694.8 921.3 32.6%Costo Integral de Financiamiento (26.5) 31.6 -219.1% 154.8% (102.6) (33.1) -67.7%

Intereses netos (25.8) 17.2 -166.7% 104.7% (120.0) (66.0) -45.0%Intereses pagados 37.8 40.9 8.0% -45.5% 241.9 232.4 -3.9%Intereses ganados 12.0 58.1 384.4% -30.3% 121.8 166.3 36.5%

Utilidad (Pérdida) Monetaria 0.0 - 0.0 (0.1) -711.3%Utilidad (Pérdida) en Cambios (0.8) 14.2 -1974.4% 871.5% 17.1 30.1 76.2%

Utilidad después de CIF 81.2 191.0 135.3% -1.4% 461.4 755.2 63.7%Otros Ingresos y Gastos (11.4) (16.2) 42.2% -461.5% 9.1 (19.3) -312.1%Utilidad Antes de Impuestos 95.9 205.2 113.9% 3.6% 569.6 825.1 44.9%

Provisión Para Impuestos 25.5 52.1 104.3% -18.6% 127.3 228.2 79.2%Part. Res. Sub. No Consolidadas 26.2 30.5 16.3% -401484.4% 99.1 89.3 -9.9%Participación Minoritaria 15.0 19.2 28.2% -307.8% 68.5 41.4 -39.5%

Utilidad Neta 120.6 152.2 26.2% -2.3% 484.8 591.2 22.0%


Múltiplos

DATOS TRIMESTRALES


12 MESESVAR. REAL %


89

GRUPO CARSO, S.A. DE C.V. GCARSOBALANCE GENERAL (Millones de Pesos)

1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10

Activo Total 98,535.2 101,107.3 105,470.1 81,156.5 81,446.5 -17.3% 0.4%Activo Circulante 42,058.3 41,691.3 44,921.4 36,655.7 38,684.4 -8.0% 5.5%

Efectivo e Inversiones Temporales 5,024.3 6,834.0 7,858.6 3,169.1 3,733.7 -25.7% 17.8%Clientes y Documentos por Cobrar 14,034.8 16,615.6 17,320.7 15,504.4 15,982.4 13.9% 3.1%Inventarios 13,394.0 14,002.2 15,266.3 14,242.0 14,634.0 9.3% 2.8%

Pasivo Total 37,126.7 39,436.8 44,968.5 42,537.8 40,491.3 9.1% -4.8%Corto Plazo 22,897.1 24,914.2 39,728.2 40,367.1 38,223.5 66.9% -5.3%Largo Plazo 7,604.9 10,390.1 2,786.6 141.6 141.9 -98.1% 0.3%

Pasivo en Moneda Extranjera 7,604.4 7,702.7 110.9 141.6 141.9 -98.1% 0.3%Deuda Neta 6,522.2 10,855.8 15,712.7 20,249.2 19,833.2 204.1% -2.1%

Capital Contable Mayoritario 52,107.7 51,739.6 50,758.2 31,590.0 33,630.2 -35.5% 6.5%Participación Minoritaria 9,300.8 9,931.0 9,743.4 7,028.6 7,325.0 -21.2% 4.2%


1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10


Efectivo e Inversiones Temporales 407.5 532.1 623.7 256.6 313.5 -23.1% 22.2%Clientes y Documentos por Cobrar 1,138.2 1,293.6 1,374.7 1,255.5 1,342.1 17.9% 6.9%Inventarios 1,086.2 1,090.2 1,211.6 1,153.2 1,228.9 13.1% 6.6%

Pasivo Total 3,010.9 3,070.4 3,569.0 3,444.5 3,400.2 12.9% -1.3%Corto Plazo 1,856.9 1,939.7 3,153.1 3,268.7 3,209.8 72.9% -1.8%Largo Plazo 616.8 808.9 221.2 11.5 11.9 -98.1% 4.0%

Pasivo en Moneda Extranjera 616.7 599.7 8.8 11.5 11.9 -98.1% 4.0%Deuda Neta 528.9 845.2 1,247.1 1,639.7 1,665.5 214.9% 1.6%

Capital Contable Mayoritario 4,225.9 4,028.3 4,028.5 2,558.0 2,824.1 -33.2% 10.4%Participación Minoritaria 754.3 773.2 773.3 569.1 615.1 -18.5% 8.1%

RAZONES FINANCIERAS


1T11 vs

1T11 vs

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

03-1 04-1 05-1 06-1 07-1 08-1 09-1 10-1 11-10%

2%

4%

6%

8%

10%

12%

14%

16%

18%

20%VENTAS M EBITDA

10

15

20

25

30

35

40

45

50


PRECIO PM 30d


90

MEXCHEM COMPRA ANÁLISIS DE LOS RESULTADOS AL 1T2011

RESULTADOS DEL 1T11: SÓLIDO CRECIMIENTO EN TODAS LAS ÁREAS, SUSTENTADO POR LAS ADQUISICIONES

PRECIO OBJETIVO: P$52.5 Noticias/Análisis: El 2 de mayo, Mexichem reportó sus resultados del 1T11, los cuales fueron fuertes pero en línea con nuestras estimaciones y los resultados preliminares reportados el 30 de marzo. Las ventas consolidadas de P$12.1 mil millones aumentaron 52% respecto al año pasado en pesos (+62% en dólares), impulsadas por fuertes volúmenes (+30%) y precios (+17%), principalmente en la cadena Flúor debido a la consolidación de los activos de Ineos Flúor en abril de 2010. El crecimiento también fue sustentado por la consolidación de Policyd y Alphagary en la cadena Cloro-Vinilo y Plásticos Rex en el negocio de Soluciones Integrales.

El EBITDA consolidado de P$2.5 mil millones creció 46% respecto al año pasado en pesos y 55% en dólares, alcanzando otra cifra récord para la compañía. El margen EBITDA en el trimestre fue 21.3%, 60 puntos base por arriba de nuestra estimación, pero 90 puntos base menor respecto al año pasado. El fuerte crecimiento en los resultados de operación se explica por la consolidación de los negocios mencionados anteriormente y en menor medida a las sinergias adicionales. La utilidad neta aumentó 37% respecto al año pasado, en línea con nuestras estimaciones, esto se debe a los fuertes resultados de operación y ganancias cambiarias, que fueron parcialmente neutralizados por el incremento de los impuestos de 77.8% (debido a un ISR mayor). La deuda neta (a marzo de 2011) fue US$1.17 mil millones, un aumento de US$292 millones respecto al trimestre pasado, en su mayoría por la adquisición de Alphagary (adquirida por US$300 millones a finales de 2010). La razón deuda neta a EBITDA es 1.6 veces, que es mayor a 1.4 veces en el 4T10, pero todavía es inferior al objetivo de la dirección de 2.0 veces.

Puntos sobresalientes por división. Cadena Soluciones Integrales (32% de las ventas y 25% del EBITDA) presentó un sólido crecimiento del primer renglón del 15% en el 1T11 en pesos impulsado principalmente por el volumen (+14% respecto al año pasado). El EBITDA aumentó 1% a P$682 millones por la incorporación de Plásticos Rex, que llevó a una mezcla de venta menos rentable. Por lo tanto, el margen EBITDA decreció 231 puntos base a 15.9% en el 1T11. Cadena Cloro-Vinilo (47% de las ventas y 37% del EBITDA) presentó un incremento de 45% en relación al año anterior debido al aumento de 20% en el volumen y al incremento de precios de 20%. Sin embargo, la consolidación de Alphagary y Plástico Rex (en donde todavía se tienen que materializar las sinergias) llevó a un decremento de 335 puntos base en relación a 2010 en el margen EBITDA a 15.8% en el 1T11. Flúor (22% de las ventas y 38% del EBITDA) las ventas crecieron 287% versus el año anterior en el 1T11 por el incremento de 149% en los precios y un aumento de 65% en el volumen, que se explica en su mayoría por la consolidación de los activos de Ineos que presentan menores márgenes que las operaciones de las minas de flúor tradicionales.

Conclusiones: Los resultados del 1T10 son fuertes. Sin embargo, esperamos una reacción neutral en la acción ya que la compañía reportó sus cifras preliminares el 30 de marzo, y por lo tanto, estos resultados están en línea. Sin embargo, estos números confirman nuestra positiva visión a largo plazo en la acción, ya que creemos que el momentum continuará con mejorías esperadas en los márgenes durante la segunda mitad de 2011, una vez que las sinergias esperadas se materialicen.


91

Valuación y Riesgos a Nuestra Tesis de Inversión: Nuestro precio objetivo para el cierre del año 2011 está basado en una metodología de FED, considerando un CCPP de 7.9%, un costo de capital de 11.1%, una deuda a capitalización de 52% y una tasa de crecimiento a perpetuidad de 2.0%. Los principales riesgos incluyen: (1) un crecimiento económico más débil al esperado en los países de Latinoamérica; (2) riesgos de ejecución relacionados con el precio de adquisición e integración de las operaciones; (3) exposición a los commodities y (4) riesgo relacionado con la diversificación geográfica y presencia de la compañía.

Mexchem Resultados al 1T11 (Millones de Pesos Constantes a Marzo de 2011*) 1T11 1T11E Variación Vs E 1T10 Variación Anual

Ventas 12,187 12,100 0.7% 7,995 52.4% Utilidad Operativa 1,925 1,932 (0.3)% 1,353 42.3% EBITDA 2,595 2,500 3.8% 1,774 46.3% Margen EBITDA 21.3% 20.7% 60 bp 22.2% Utilidad Neta 1,245 1,251 (0.5)% 909 37.0% UPA 0.69 0.69 (0.5)% 0.51 37.0%

• Excepto datos por acción. ND: No Disponible. NS: No Significativo. Fuentes: Reportes de la compañía y estimaciones de Santander.



92

MEXICHEM, S.A. DE C.V. MEXCHEMINFORMACION BURSATILPrecio al 18 de Mayo del 2011 P$ 45.62Rango (12 Meses) P$ 32.47 - 47.01 Actual 2011ERendimiento (Ult.12 Meses) 35.69% P/U 22.23 17.96 Número de Acciones (Mill.) 1,800 EV/EBITDA 11.54 8.74 Valor de mercado (Mill. de P$) 82,692 P/VL 4.19 Bursatilidad Alta


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11


Costo de Ventas 5,099.5 8,245.7 61.7% 25.7% 19,587.1 22,733.2 16.1%Utilidad BrutaGastos de Operación 1,557.8 1,948.7 25.1% -6.6% 6,012.1 6,403.0 6.5%Utilidad de Operación 1,352.7 1,924.9 42.3% 125.7% 4,995.8 5,567.9 11.5%EBITDA 1,773.9 2,594.8 46.3% 46.3% 6,619.1 7,440.0 12.4%Costo Integral de Financiamiento (51.7) 24.1 -146.7% -107.1% (676.5) (600.6) -11.2%

Intereses netos (243.1) (306.2) 26.0% 16.6% (634.3) (697.4) 10.0%# Intereses pagados 267.7 326.4 22.0% 12.5% 739.4 798.2 7.9%

Intereses ganados 24.6 20.2 -17.8% -26.8% 105.1 100.7 -4.2%Utilidad (Pérdida) MonetariaUtilidad (Pérdida) en Cambios 179.7 216.5 20.4% -5093.0% 190.9 227.7 19.3%

Utilidad después de CIFOtros Ingresos y GastosUtilidad Antes de Impuestos 1,301.3 1,949.0 49.8% 292.9% 4,336.8 4,984.5 14.9%

Provisión Para Impuestos 396.1 704.4 77.8% -289.9% 1,265.0 1,573.3 24.4%Part. Res. Sub. No ConsolidadasParticipación Minoritaria

Utilidad Neta 908.9 1,244.5 36.9% 71.9% 3,143.6 3,479.3 10.7%Num. de acciones al cierre del periodo - - Utilidad por acción #¡DIV/0! #¡DIV/0! #¡DIV/0! #¡DIV/0! #¡DIV/0! #¡DIV/0! #¡DIV/0!

1,675.1 1,800.0 7.5%


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T1112.77264329 12.0651138 12.0651138Ventas Netas 626.0 1,010.1 61.4% 31.7% 2,282.6 2,883.2 26.3%


Costo de Ventas 399.3 683.4 71.2% 29.1% 1,460.5 1,884.2 29.0%Utilidad BrutaGastos de Operación 122.0 161.5 32.4% -4.1% 448.8 530.7 18.3%Utilidad de Operación 105.9 159.5 50.6% 131.8% 373.3 461.5 23.6%EBITDA 138.9 215.1 54.9% 50.2% 494.6 616.7 24.7%Costo Integral de Financiamiento (4.0) 2.0 -149.4% -107.3% (47.8) (49.8) 4.1%

Intereses netos (19.0) (25.4) 33.4% 19.7% (47.4) (57.8) 21.9%Intereses pagados 21.0 27.1 29.1% 15.5% 55.2 66.2 19.8%Intereses ganados 1.9 1.7 -12.9% -24.8% 7.8 8.3 7.1%

Utilidad (Pérdida) MonetariaUtilidad (Pérdida) en Cambios 14.1 17.9 27.5% -5226.7% 16.9 18.9 11.9%


Provisión Para Impuestos 31.0 58.4 88.3% -295.0% 95.1 130.4 37.1%Part. Res. Sub. No ConsolidadasParticipación Minoritaria

Utilidad Neta 71.2 103.2 45.0% 76.5% 237.1 288.4 21.6%


Múltiplos

DATOS TRIMESTRALES


12 MESESVAR. REAL %


93

MEXICHEM, S.A. DE C.V. MEXCHEMBALANCE GENERAL (Millones de Pesos)

1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10

Activo Total 39,250.7 42,506.5 41,993.6 50,133.0 52,501.5 33.8% 4.7%Activo Circulante 15,961.1 18,770.4 17,958.0 19,759.9 19,533.3 22.4% -1.1%

Efectivo e Inversiones Temporales 4,793.9 6,463.9 5,745.9 6,609.6 3,508.8 -26.8% -46.9%Clientes y Documentos por Cobrar 6,228.9 6,638.2 7,018.4 Inventarios 3,812.0 4,284.9 4,132.8





1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10


Efectivo e Inversiones Temporales 388.8 503.3 456.0 535.2 294.7 -24.2% -44.9%Clientes y Documentos por Cobrar 505.2 516.8 557.0 Inventarios 309.1 333.6 328.0

Pasivo Total 2,037.7 2,128.5 2,044.3 2,457.6 2,641.5 29.6% 7.5%Corto Plazo 827.9 806.6 794.5 947.4 1,388.6 67.7% 46.6%Largo Plazo 1,037.5 1,169.4 1,087.1 1,510.2 1,252.8 20.8% -17.0%

Pasivo en Moneda Extranjera 413.8 537.1 462.1 Deuda Neta 809.6 819.7 795.3


RAZONES FINANCIERAS


1T11 vs

1T11 vs

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

03-1 04-1 05-1 06-1 07-1 08-1 09-1 10-1 11-110%

15%

20%

25%

30%

35%

40%VENTAS M EBITDA

15

20

25

30

35

40

45

50


PRECIO PM 30d


94

ARA MANTENERANÁLISIS DE LOS RESULTADOS AL 1T2011

COMO SE ESPERABA, DECEPCIONANTES RESULTADOS DEL 1T11 PRECIO OBJETIVO: P$8.8 Noticias/Análisis: El 28 de abril, después del cierre del mercado, Ara reportó sus resultados del 1T11, los cuales estuvieron en línea con nuestras estimaciones. No hubo sorpresas a nivel de Estado de Resultados. El crecimiento de las ventas fue solo 3.5% superior en relación al año anterior, principalmente como resultado de una menor contribución de las ventas relacionadas a vivienda (venta de propiedades comerciales), que disminuyó de 3.3% de las ventas totales en el 1T10 a solo 1.1% en el 1T11. Las ventas de vivienda aumentaron 5.9% en relación al año anterior, apoyadas en un incremento de 2.6% respecto al año pasado en el volumen de unidades y un incremento de 3.3% también respecto al año pasado en el precio promedio de venta de la compañía. El margen bruto permaneció prácticamente estable en 24.5%, solo 30 puntos base menor al de un año atrás. El margen EBITDA del trimestre fue 20.3%, 30 puntos base mayor en relación al año pasado, principalmente debido al efecto de mayores intereses pagados capitalizados durante el periodo. La utilidad neta del trimestre llegó a P$196 millones, 5.0% mayor en relación al año anterior.

Impresiones negativas de los resultados del 1T11: (1) la deuda bruta se incrementó 33% a P$3,092.8 millones durante los tres primeros meses del año, después de que la compañía asumió dos créditos por un total de P$950 millones, para requerimientos de capital de trabajo de los proyectos de Crystal Lagoon que están construyéndose. Como resultado, la razón deuda neta a EBITDA se deterioró de 0.8x en el 4T10 a 1.2x en el 1T11. (2) Aún cuando la generación de FEL para la industria es negativa durante el primer trimestre del año debido a factores estacionales, nos sorprendió negativamente ver que la rotación de cuentas por cobrar se incrementó de 32 días en el 1T10 a 59 días en el 1T11. Adicionalmente, otros pasivos de corto plazo se elevaron P$456 millones en el trimestre, causando una generación de FEL negativo de P$543 millones en el 1T11. Normalmente, los mayores requerimientos de capital de trabajo en el primer trimestre provienen de un mayor nivel de obras en progreso en el renglón de inventarios, debido a que los constructores necesitan tener las casas disponibles para su venta en la segunda mitad del año cuando la demanda de casas nuevas es mayor. Este no fue el caso de Ara, debido a que sus inventarios se ubicaron prácticamente en el mismo nivel observado a finales de 2010.

Conclusiones: En nuestro punto de vista, las acciones de Ara probablemente tendrán una reacción negativa a los resultados del 1T11. Aún cuando la compañía obtuvo los resultados para cubrir las necesidades de capital de trabajo para los proyectos de Crystal Lagoon en proceso, nos inclinamos a pensar que hay incertidumbre respecto al riesgo de ejecución de estos proyectos, lo cual podría traducirse en un ciclo de capital de trabajo más largo, debido a que estos proyectos involucran el desarrollo de edificios verticales de elevación media y mayor equipo urbano.

Valuación y Riesgos: Nuestro precio objetivo para el cierre de 2011 está basado en una valuación de flujo de efectivo libre descontado con una tasa de descuento de 8.8% y una tasa de crecimiento terminal de 3.0%, implicando un múltiplo P/U objetivo de 10.7x. Los riesgos incluyen cambios en la disponibilidad de créditos hipotecarios por parte de las agencias relacionadas con el gobierno y los bancos comerciales, así como un potencial mayor impacto por los retrasos en los permisos.


95

Ara Resultados al 1T11 (Millones de Pesos Constantes a Marzo de 2011*)

1T11 1T11E Variación Vs E 1T10 Variación Anual Ventas 1,683 1,679 0.2% 1,625 3.5% Utilidad Operativa 268 271 -1.3% 267 0.4% EBITDA 341 339 0.7% 324 5.2% Margen EBITDA 20.3% 20.2% 0.5% 20.0% 1.7% Utilidad Neta 196 194 1.3% 187 5.0% UPA 0.15 0.15 1.3% 0.14 5.0% * Excepto datos por acción. ND: No Disponible. NS: No Significativo. Fuentes: Reportes de la compañía y estimaciones de Santander.

Rogelio Urrutia /Gonzalo Fernández


96

CONSORCIO ARA S.A. DE C.V. ARAINFORMACION BURSATILPrecio al 18 de Mayo del 2011 P$ 6.59Rango (12 Meses) P$ 6.42 - 8.35 Actual 2011ERendimiento (Ult.12 Meses) -14.75% P/U 10.83 8.14 Número de Acciones (Mill.) 1,302 EV/EBITDA 7.50 6.40 Valor de mercado (Mill. de P$) 9,181 P/VL 0.91 Bursatilidad Alta


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11


Costo de Ventas 1,221.9 1,271.0 4.0% -14.7% 5,214.6 5,604.8 7.5%Utilidad Bruta 403.4 411.5 2.0% -12.7% 1,718.7 1,819.9 5.9%Gastos de Operación 136.6 143.6 5.2% -18.1% 620.0 642.2 3.6%Utilidad de Operación 266.8 267.9 0.4% -9.5% 1,098.6 1,177.7 7.2%EBITDA 295.2 296.8 0.5% -10.3% 1,203.7 1,291.2 7.3%Costo Integral de Financiamiento 3.0 (6.3) -307.5% 485.1% 8.6 (17.4) -303.5%

Intereses netos 5.8 (2.7) -146.4% -229.0% 13.5 (11.7) -186.9%Intereses pagados 8.6 11.3 32.0% -27.1% 38.1 69.5 82.3%Intereses ganados 14.4 8.6 -40.2% -51.1% 51.6 57.7 11.8%


Utilidad después de CIF 269.9 261.6 -3.1% -11.3% 1,107.2 1,160.3 4.8%Otros Ingresos y Gastos (12.0) 0.3 -102.7% -103.5% (46.5) (33.1) -28.8%Utilidad Antes de Impuestos 265.9 273.5 2.9% -8.7% 1,078.5 1,163.2 7.9%

Provisión Para Impuestos 78.1 76.5 -2.0% -35.5% 302.1 360.0 19.2%Part. Res. Sub. No Consolidadas 8.0 11.6 44.6% -15.5% 17.8 36.1 102.9%Participación Minoritaria 0.9 0.7 -12.7% 63.2% 3.3 3.0 -11.2%

Utilidad Neta 187.0 196.2 5.0% 8.7% 773.1 800.3 3.5%Num. de acciones al cierre del periodo 1,299.0 1,300.9 0.1% -0.1% 1,299.0 1,300.9 0.1%Utilidad por acción 0.1 0.2 4.8% 8.7% 0.6 0.6 3.4%

1,309.4 1,302.3 -0.5% 0.0% 1,310.3 1,303.7 -0.5%


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11

Ventas Netas 127.3 139.5 9.6% -11.9% 518.3 595.9 15.0%Nacionales 127.3 139.5 9.6% -11.9% 518.3 595.9 15.0%Exportación - - - -

Costo de Ventas 95.7 105.3 10.1% -12.4% 389.8 449.9 15.4%Utilidad Bruta 31.6 34.1 8.0% -10.4% 128.5 146.0 13.7%Gastos de Operación 10.7 11.9 11.3% -15.9% 46.3 51.5 11.3%Utilidad de Operación 20.9 22.2 6.3% -7.1% 82.1 94.5 15.0%EBITDA 23.1 24.6 6.4% -7.9% 90.0 103.6 15.2%Costo Integral de Financiamiento 0.2 (0.5) -319.6% 500.7% 0.6 (1.4) -333.3%

Intereses netos 0.5 (0.2) -149.1% -232.4% 1.0 (0.9) -192.7%Intereses pagados 0.7 0.9 39.7% -25.1% 2.8 5.5 94.7%Intereses ganados 1.1 0.7 -36.7% -49.8% 3.8 4.6 20.1%


Utilidad después de CIF 21.1 21.7 2.6% -8.9% 82.7 93.1 12.5%Otros Ingresos y Gastos (0.9) 0.0 -102.8% -103.6% (3.5) (2.6) -24.3%Utilidad Antes de Impuestos 20.8 22.7 8.9% -6.3% 80.6 93.4 15.9%

Provisión Para Impuestos 6.1 6.3 3.7% -33.7% 22.6 28.9 28.1%Part. Res. Sub. No Consolidadas 0.6 1.0 53.0% -13.2% 1.3 2.9 117.6%Participación Minoritaria 0.1 0.1 -7.6% 67.6% 0.2 0.2 -4.9%

Utilidad Neta 14.6 16.3 11.1% 11.6% 57.8 64.2 11.2%


Múltiplos

DATOS TRIMESTRALES


12 MESESVAR. REAL %


97

CONSORCIO ARA S.A. DE C.V. ARABALANCE GENERAL (Millones de Pesos)

1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10


Efectivo e Inversiones Temporales 1,285.6 1,247.0 1,544.6 1,214.9 1,379.4 7.3% 13.5%Clientes y Documentos por Cobrar 639.9 746.0 867.7 725.7 1,203.7 88.1% 65.9%Inventarios 10,793.5 11,149.0 11,232.3 12,093.9 11,771.5 9.1% -2.7%


Pasivo en Moneda Extranjera - - - - - Deuda Neta 823.0 665.9 1,063.7 1,079.9 1,685.8 104.8% 56.1%



1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10


Efectivo e Inversiones Temporales 104.3 97.1 122.6 98.4 115.8 11.1% 17.7%Clientes y Documentos por Cobrar 51.9 58.1 68.9 58.8 101.1 94.8% 72.0%Inventarios 875.3 868.0 891.5 979.3 988.5 12.9% 0.9%

Pasivo Total 458.4 437.8 464.3 492.6 557.7 21.7% 13.2%Corto Plazo 186.7 188.2 165.3 212.7 220.9 18.4% 3.9%Largo Plazo 107.3 95.9 142.3 111.8 160.5 49.6% 43.6%

Pasivo en Moneda Extranjera - - - - - Deuda Neta 66.7 51.8 84.4 87.4 141.6 112.1% 61.9%


RAZONES FINANCIERAS


1T11 vs

1T11 vs

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

03-1 04-1 05-1 06-1 07-1 08-1 09-1 10-1 11-10%

5%

10%

15%

20%

25%

30%VENTAS M EBITDA

0

2

4

6

8

10

12


PRECIO PM 30d


98

CEMEX COMPRAANÁLISIS DE LOS RESULTADOS AL 1T2011

EUROPA ES LA SORPRESA POSITIVA, LA RECUPERACIÓN EN ESTADOS UNIDOS TODAVÍA ESTÁ POR VERSE

PRECIO OBJETIVO: P$13.0 Noticias/Análisis: El viernes, 29 de abril, antes de la apertura del mercado, Cemex reportó sus resultados del 1T11, los cuales fueron 8% superiores a nuestra estimación a nivel de EBITDA y estuvieron en línea con el consenso del mercado. Cemex reportó ventas de US$3.38 mil millones, esto es un incremento de 11% respecto al año anterior en términos de dólares, 7% por encima de nuestras propias estimaciones y las del consenso. El EBITDA fue US$519 millones, expandiéndose 1% en relación a un año atrás. El margen EBITDA se incrementó de 13.8% en el 4T10 a 15.3% en el 1T11, pero todavía por debajo del margen de 16.9% en el 1T10. La utilidad neta fue -US$276 millones (-US$0.39/ADR), mejor que nuestra estimación de –US$326 millones pero peor a la esperada por el consenso (-US$229 millones).

Ventas: Europa fue la sorpresa positiva con un incremento de 21% en sus ventas en relación al año anterior impulsadas por mayores volúmenes de cemento (29%), concreto premezclado (29%) y agregados (21%). Por país vimos positivas sorpresas en el crecimiento del volumen del cemento (España +5%, Reino Unido +20%, Francia +29%, Alemania +60%, y Polonia +53%). El EBITDA en Europa se incrementó de US$1.0 millón negativo en el 1T10 a positivos US$49.7 millones en el 1T11. Los resultados mejores a los esperados en Europa condujeron a Cemex a incrementar su guía de volumen en Europa vs. la guía presentada previamente. Los resultados en México fueron positivos con ventas y EBITDA incrementándose ambos 7% en relación al año anterior en términos de dólares impulsados por un incremento de 1% en relación al año anterior en los volúmenes de cemento, 16% en concreto premezclado, y 8% en agregados más incrementos de precios de 5%, 6%, y 12%, respectivamente, en términos de pesos. Este comportamiento refleja una fuerte actividad en infraestructura en tanto que la vivienda continúa avanzando lentamente.

Por el lado negativo, las operaciones en Estados Unidos continúan decepcionando, con volúmenes de cemento, concreto premezclado y agregados disminuyendo 4%, 10% y 11% en relación al año anterior, respectivamente; y una reducción de 3% en los precios promedio del cemento y un EBITDA de US$47.9 millones. Como resultado, la dirección redujo su guía de crecimiento en volumen en Estados Unidos de 5% al “rango bajo de un dígito”´, es decir, un máximo de 2% a 3%. Una recuperación más lenta a la esperada en el sector vivienda es la principal razón detrás de la revisión de la dirección en la guía de volumen. Cemex también dijo que la caída se debe parcialmente a una reestructura de las operaciones en Arizona, la cual explica alrededor del 50% de la contracción del volumen. A pesar de esto, la dirección continúa optimista sobre los precios, debido a que el aumento en precios de 6-10% anunciado en abril, está manteniéndose y deberá comenzar a tener un impacto positivo en los márgenes a partir del 2T11.

Conclusiones: Calificamos los resultados del 1T11 de Cemex y los puntos sobresalientes de su teleconferencia como mixtos pero en línea con las expectativas. Por el lado positivo, vimos resultados de operación probablemente tocando fondo en el 1T11, con ventas mayores a las esperadas y mejorías secuenciales en los márgenes. En nuestro punto de vista, Europa fue la mayor sorpresa positiva del reporte. Por el lado negativo, Estados Unidos continúa decepcionando; la generación de FEL sigue siendo negativa y la deuda neta continúa incrementándose a pesar del refinanciamiento en el 1T11. En nuestra opinión, deberíamos ver una mejoría en todos estos puntos a partir del 1T11 cuando los incrementos de precios puedan ser un factor positivo que contribuya, junto con los esfuerzos de reducción de costos, a mejorar los márgenes en Estados Unidos a pesar de volúmenes todavía débiles. Mantenemos nuestra visión de que, a los niveles actuales, los débiles resultados del 1T11 de Cemex ya están reflejados en el precio de la acción.


99

Valuación y Riesgos: Nuestro precio objetivo está basado en una valuación de FED con una tasa de descuento de 10.3% y una tasa de crecimiento terminal de 1.5% e implica un múltiplo FV/EBITDA objetivo para 2011 de 10.5 veces. Los riesgos incluyen: una recuperación más lenta a la esperada en la actividad de construcción en E.U, México y Europa; variaciones en los tipos de cambio y/o tasas de interés; una recuperación más lenta a la esperada en los márgenes; una generación más baja a la esperada de FEL y una reducción más lenta a la esperada en la deuda podrían forzar a Cemex a emitir capital adicional, resultando en una potencial dilución para los inversionistas.

La generación de FEL continúa muy débil, reportando Cemex un FEL negativo de US$317 millones, 85% mayor que los US$171 millones registrados en el 1T10 como resultado de altos gastos financieros y capital de trabajo. Estacionalmente, la inversión en capital de trabajo es negativa durante el primer trimestre y se torna positiva conforme el año avanza, y Cemex bursatiliza las cuentas por cobrar. Como resultado, la deuda neta se incrementó de US$17.0 mil millones al cierre de diciembre de 2010 a US$17.57 mil millones a marzo de 2011. No obstante, la compañía destacó en su comunicado de prensa que con la emisión de bonos durante el 1T11, Cemex ha cumplido con todos sus compromisos de pago de deuda hasta 2013.

Para fortalecer su generación de FEL, la dirección anunció un programa de reducción de costos de US$400 millones para 2012, adicional a la reducción de US$250 millones anunciada para 2011. Adicionalmente, Cemex reiteró su guía de inversiones de capital de US$470 millones en 2011, por debajo de los US$549 millones de 2010, así como expectativas de impuestos en efectivo y capital de trabajo materialmente sin cambios. Todo esto, en nuestra opinión, deberá contribuir a un FEL más fuerte.

Puntos Sobresalientes de la Teleconferencia: Durante su teleconferencia llevada a cabo el 29 de abril, Cemex resaltó la significativa reestructura financiera lograda en 2011.

• La compañía logró refinanciar deuda por US$3.5 mil millones, cumpliendo con todos sus vencimientos de deuda hasta diciembre de 2013, y evitando un potencial incremento de 150 puntos base en el costo de la deuda bajo el acuerdo de refinanciamiento de deuda. Cemex necesita refinanciar solo US$200 millones adicionales para evitar un incremento de 50 puntos base antes de que termine 2011.

• Por el lado negativo, después de lograr débiles volúmenes en el 1T11, Cemex redujo el crecimiento estimado en volumen de cemento y concreto premezclado en Estados Unidos de 5% y 6%, respectivamente. a “un dígito medio a bajo” (2%-3% para ambos productos). Esto se debió a una recuperación más lenta a la esperada en el mercado de vivienda a pesar de los signos de recuperación en infraestructura. No obstante las expectativas de menores volúmenes, la dirección continúa optimista sobre los precios, debido a que la compañía ha comenzado a implementar incrementos de precios de 6%-10% dependiendo de la región de sus operaciones. Esto combinado con los esfuerzos de reducción de costos, deberán tornar el EBITDA positivo en el año completo 2011, de acuerdo con la dirección. En nuestro punto de vista, un cambio en la tendencia en Estados Unidos sería clave para la historia de recuperación de Cemex. Por el lado positivo, la guía de volumen en Europa fue revisada al alza después de que Cemex logró un crecimiento en volumen mejor al esperado en el primer trimestre de 2011.

• La dirección también destacó los significativos esfuerzos de reducción de costos de Cemex, con los cuales espera generar ahorros de US$400 millones en el año completo 2013 además de los ahorros de US$250 millones esperados en 2011. Estos ahorros serán generados por la reestructura de negocios en varias regiones, las cuales incluyen una reestructura en Arizona en el 1T10, futuras reducciones en los costos administrativos, y un incremento en el uso de combustibles alternativos. Estos ahorros deberán traducirse en una fuerte generación de FEL aunada a la venta de cuentas por cobrar, una reducción en las inversiones de capital de US$549 millones en 2010 a un estimado de US$470 millones en 2011. Cemex continúa vendiendo activos no estratégicos y usando los recursos para reducir su deuda (la cantidad no fue dada a conocer). Debido a que durante la teleconferencia del 4T10, la dirección solo presentó la guía de volúmenes en las diferentes regiones en las que opera, pero no de EBITDA o FEL para el año completo 2011.

Gonzalo Fernández


0

100

CEMEX, S.A. DE C.V CEMEXINFORMACION BURSATILPrecio al 18 de Mayo del 2011 P$ 9.74Rango (12 Meses) P$ 9.28 - 14.60 Actual 2011ERendimiento (Ult.12 Meses) -29.47% P/U - 380.62 Número de Acciones (Mill.) 8,939 EV/EBITDA 7.02 9.16 Valor de mercado (Mill. de P$) 93,155 P/VL 0.47 Bursatilidad Alta


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11

Ventas Netas 38,793.8 40,744.7 5.0% -5.9% 191,515.5 180,210.7 -5.9%Nacionales 8,926.9 9,490.8 6.3% -10.6% 26,790.2 42,111.8 57.2%Exportación 29,866.9 31,253.9 4.6% -4.4% 164,725.3 138,098.8 -16.2%

Costo de Ventas 28,340.2 29,149.9 2.9% -9.5% 134,861.7 129,116.2 -4.3%Utilidad Bruta 10,453.6 11,594.8 10.9% 4.7% 56,653.8 51,094.4 -9.8%Gastos de Operación 8,561.5 9,519.8 11.2% 0.0% 40,207.9 40,068.8 -0.3%Utilidad de Operación 1,892.1 2,075.0 9.7% 33.4% 16,445.9 11,025.6 -33.0%EBITDA 6,566.4 6,243.0 -4.9% 4.4% 36,514.5 28,993.1 -20.6%Costo Integral de Financiamiento (3,205.8) (2,708.8) -15.5% -27.4% (12,923.8) (14,172.8) 9.7%

Intereses netos (3,090.2) (3,341.4) 8.1% 1.1% (11,199.1) (13,420.7) 19.8%Intereses pagados 3,117.4 3,413.3 9.5% 1.2% 11,394.2 13,690.9 20.2%Intereses ganados 27.3 71.9 163.7% 9.3% 195.1 270.2 38.5%

Utilidad (Pérdida) Monetaria (0.5) 27.9 -5212.7% -76.0% 310.6 294.8 -5.1%Utilidad (Pérdida) en Cambios 725.0 1,312.8 81.1% 1362.9% (197.7) 1,514.0 -865.8%

Utilidad después de CIF (1,313.8) (633.8) -51.8% -70.9% 3,522.2 (3,147.3) -189.4%Otros Ingresos y Gastos (1,640.9) (1,437.8) -12.4% -34.1% (2,787.4) (7,425.2) 166.4%Utilidad Antes de Impuestos (3,253.3) (2,290.1) -29.6% -47.2% 566.6 (11,016.5) -2044.4%

Provisión Para Impuestos 1,098.2 1,063.5 -3.2% -62.9% (1,441.1) 4,474.2 -410.5%Part. Res. Sub. No Consolidadas (298.7) (218.5) -26.9% -1231.5% (168.2) (444.0) 163.9%Participación Minoritaria 9.0 (28.5) -418.4% -67.5% 296.8 (10.1) -103.4%

Utilidad Neta (4,360.5) (3,325.1) -23.7% -53.3% 3,692.7 (15,480.6) -519.2%Num. de acciones al cierre del periodo 28,846.4 31,268.0 8.4% 4.0% 28,846.4 31,268.0 8.4%Utilidad por acción (0.2) (0.1) -29.7% -55.1% 0.1 (0.5) -486.7%

7,838.3 8,939.3 14.0% 2.7% 7,621.5 8,709.6 14.3%


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11

Ventas Netas 3,037.3 3,377.1 11.2% -3.4% 14,245.8 14,456.7 1.5%Nacionales 698.9 786.6 12.6% -8.2% 2,002.3 3,379.7 68.8%Exportación 2,338.3 2,590.4 10.8% -1.8% 12,243.5 11,077.0 -9.5%

Costo de Ventas 2,218.8 2,416.0 8.9% -7.1% 10,032.0 10,359.6 3.3%Utilidad Bruta 818.4 961.0 17.4% 7.5% 4,213.8 4,097.1 -2.8%Gastos de Operación 670.3 789.0 17.7% 2.6% 2,995.5 3,216.2 7.4%Utilidad de Operación 148.1 172.0 16.1% 36.9% 1,218.3 880.9 -27.7%EBITDA 514.1 517.4 0.7% 7.2% 2,711.8 2,322.9 -14.3%Costo Integral de Financiamiento (251.0) (224.5) -10.5% -25.5% (952.9) (1,137.3) 19.3%

Intereses netos (241.9) (276.9) 14.5% 3.8% (837.6) (1,077.8) 28.7%Intereses pagados 244.1 282.9 15.9% 3.9% 852.0 1,099.6 29.1%Intereses ganados 2.1 6.0 179.2% 12.2% 14.4 21.7 51.1%

Utilidad (Pérdida) Monetaria (0.0) 2.3 -5512.5% -75.4% 22.9 23.6 2.9%Utilidad (Pérdida) en Cambios 56.8 108.8 91.7% 1402.1% 0.6 122.9 20819.8%

Utilidad después de CIF (102.9) (52.5) -48.9% -70.1% 265.4 (256.4) -196.6%Otros Ingresos y Gastos (128.5) (119.2) -7.2% -32.3% (222.3) (595.3) 167.8%Utilidad Antes de Impuestos (254.7) (189.8) -25.5% -45.8% 29.7 (887.8) -3084.3%

Provisión Para Impuestos 86.0 88.1 2.5% -61.9% (90.6) 362.7 -500.2%Part. Res. Sub. No Consolidadas (23.4) (18.1) -22.6% -1261.8% (13.3) (36.2) 171.9%Participación Minoritaria 0.7 (2.4) -437.1% -66.7% 22.1 (1.0) -104.7%

Utilidad Neta (341.4) (275.6) -19.3% -52.0% 241.9 (1,249.5) -616.6%


Múltiplos

DATOS TRIMESTRALES


12 MESESVAR. REAL %


1

101

CEMEX, S.A. DE C.V CEMEXBALANCE GENERAL (Millones de Pesos)

1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10


Efectivo e Inversiones Temporales 18,136.7 9,673.8 10,555.4 8,354.0 7,806.4 -57.0% -6.6%Clientes y Documentos por Cobrar 13,793.2 13,496.9 15,492.2 12,193.3 15,469.5 12.2% 26.9%Inventarios 17,318.7 17,391.8 17,511.5 15,544.2 16,822.4 -2.9% 8.2%

Pasivo Total 316,609.7 327,461.1 326,579.9 301,397.2 299,391.3 -5.4% -0.7%Corto Plazo 50,184.9 51,688.4 58,588.8 55,119.3 48,687.4 -3.0% -11.7%Largo Plazo 194,017.2 208,036.9 203,294.3 197,181.3 202,178.7 4.2% 2.5%


Capital Contable Mayoritario 199,154.0 206,690.9 202,958.9 194,175.6 189,830.8 -4.7% -2.2%Participación Minoritaria 40,396.8 20,162.9 20,220.0 19,524.4 17,121.7 -57.6% -12.3%


1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10


Efectivo e Inversiones Temporales 1,470.9 753.2 837.7 676.5 655.5 -55.4% -3.1%Clientes y Documentos por Cobrar 1,118.6 1,050.8 1,229.6 987.3 1,299.0 16.1% 31.6%Inventarios 1,404.5 1,354.1 1,389.8 1,258.7 1,412.7 0.6% 12.2%

Pasivo Total 25,676.7 25,495.1 25,919.5 24,405.4 25,141.2 -2.1% 3.0%Corto Plazo 4,069.9 4,024.3 4,650.0 4,463.2 4,088.5 0.5% -8.4%Largo Plazo 15,734.6 16,197.1 16,134.7 15,966.6 16,977.8 7.9% 6.3%


Capital Contable Mayoritario 16,151.2 16,092.3 16,108.1 15,723.2 15,940.9 -1.3% 1.4%Participación Minoritaria 3,276.1 1,569.8 1,604.8 1,581.0 1,437.8 -56.1% -9.1%

RAZONES FINANCIERAS

Utilidad Neta / Capital Contable -1.5% -4.5% -5.9% -8.2% -7.8%Margen de EBITDA 16.9% 17.7% 17.2% 13.8% 15.3%Margen de Operación 4.9% 7.8% 7.6% 3.6% 5.1%Margen neto -11.2% -8.1% -2.4% -16.4% -8.2%Efectivo / Activo Total 3.3% 1.7% 1.9% 1.6% 1.5%EBITDA / Intereses netos 2.12 2.60 2.36 1.81 1.87Activo Circulante / Pasivo Circulante 1.25 1.16 1.07 0.99 1.15Deuda Neta / Capital Contable 0.74 0.89 0.87 0.89 0.94Ventas Netas / Activo Total 0.32 0.32 0.32 0.33 0.34Cuentas por Cobrar / Ventas 0.09 0.08 0.08 0.08 0.08Inventario / Ventas 0.10 0.10 0.10 0.10 0.09

1T11 vs

1T11 vs

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

70,000

80,000

03-1 04-1 05-1 06-1 07-1 08-1 09-1 10-1 11-10%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

35%VENTAS M EBITDA

8

10

12

14

16

18

20


PRECIO PM 30d


2

102

GEO MANTENERANÁLISIS DE LOS RESULTADOS AL 1T2011

RESULTADOS DEL 1T11 POR ENCIMA DE LAS EXPECTATIVAS; PERO LOS CAMBIOS CONTABLES REDUJERON EL CAPITAL EN 16.4%

PRECIO OBJETIVO: P$40.0 Noticias/Análisis: El 2 de mayo, después del cierre del mercado, Geo reportó sólidos resultados operativos del 1T11. El volumen total de unidades del trimestre fue 13.2% mayor en relación al año anterior situándose en 11,444 unidades, que aunadas al incremento de 6.7% en el precio promedio de venta permitieron un aumento de 19.7% en las ventas netas, 6.8% por encima de nuestra estimación. Durante el trimestre, Geo adoptó dos nuevos principios contables: (a) NIF C-4 relacionada a inventarios. Esta nueva regla requiere que cualquier gasto no relacionado a los costos de producción sea reconocido como un gasto en el Estado de Resultados (no debe ser capitalizado), y (b) NIF C-5 relacionada a los gastos pre-pagados. Bajo esta regla, los pagos hechos por adelantado deberán ser presentados como una partida individual. Bajo estos nuevos criterios, el EBITDA reportado de Geo de P$1.0 mil millones se incrementó 24.4% (versus solamente 17.7% sin considerar ningún tipo de ajuste), en tanto que la utilidad neta de P$339 millones fue 25.7% mayor en relación al año anterior (solo 11.4% superior usando las anteriores reglas contables).

Puntos positivos observados en los resultados del 1T11: A pesar de los cambios contables arriba mencionados, consideramos como positivo el desempeño del renglón de ventas de la compañía. Geo continúa dirigiéndose hacia la parte baja de la pirámide demográfica. Las ventas netas del segmento de interés social contribuyeron con 61.4% de las ventas totales versus solo 56.0% en el 1T10. El aspecto importante es que la compañía pudo colocar exitosamente su producto a un mayor precio (el precio promedio de venta del segmento de interés social fue 12.2% mayor en relación al de un año atrás).

Puntos negativos observados en los resultados del 1T11: (1) La deuda neta de Geo se incrementó P$1.89 mil millones durante el trimestre, siendo 27.1% mayor sobre una base secuencial, siguiendo un incremento de 13.7% en la deuda bruta, así como un decremento de 28% en el balance de efectivo de la compañía. Como resultado, la razón de deuda neta a EBITDA de Geo se debilitó de 1.7x en el 4T10 a 2.0x en el 1T11. (2) Como consecuencia de la adopción de la NIF C-5, el capital mayoritario de Geo registró un decremento de 16.4% durante el periodo (P$1.5 mil millones); y (3) la compañía reportó un FELE de P$1.86 mil millones o P$2.2 mil millones, si eliminamos la partida no monetaria asociada a la cobertura para la deuda denominada en dólares.

Conclusiones: En nuestro punto de vista, la contracción observada en el capital mayoritario, aunado al incremento secuencial de 27% en la deuda neta, probablemente ensombrecerán el resistente crecimiento del renglón de ventas de la compañía. Los cambios contables continúan reduciendo visibilidad a los resultados de la compañía, y por ello, nos inclinamos a creer que las acciones de Geo podrían reaccionar negativamente a los efectos que estos cambios contables tuvieron en el Balance General.

Valuación y Riesgos: Nuestro precio objetivo para el cierre de 2011 está basado en una valuación de FED con una tasa de descuento de 10.0% y una tasa de crecimiento terminal de 3.0%. Los riesgos incluyen: cambios en la disponibilidad de créditos hipotecarios por parte de las agencias relacionadas con el gobierno y los bancos comerciales; mayores requerimientos de capital de trabajo en el futuro, y la curva de aprendizaje requerida para el inicio de operaciones de la planta de casas prefabricadas.


3

103

Geo Resultados al 1T11 (Millones de Pesos Constantes a Marzo de 2011*) 1T11 1T11E Variación Vs E 1T10 Variación Anual

Ventas 4,504 4,217 6.8% 3,763 19.7% Utilidad Operativa 722 676 6.8% 628 14.9% EBITDA 1,017 956 6.3% 864 17.7% Margen EBITDA 22.6% 22.7% -0.5% 23.0% -1.7% Utilidad Neta 339 338 0.5% 305 11.4% UPA 0.62 0.61 0.5% 0.56 11.4% * Excepto datos por acción. ND: No Disponible. NS: No Significativo. Fuentes: Reportes de la compañía y estimaciones de Santander.

Rogelio Urrutia / Gonzalo Fernández


4

104

CORPORACION GEO, S.A. DE C.V GEOINFORMACION BURSATILPrecio al 18 de Mayo del 2011 P$ 30.43Rango (12 Meses) P$ 29.58 - 45.28 Actual 2011ERendimiento (Ult.12 Meses) -14.28% P/U 11.22 7.31 Número de Acciones (Mill.) 549 EV/EBITDA 17.14 6.93 Valor de mercado (Mill. de P$) 18,670 P/VL 1.78 Bursatilidad Alta


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11


Costo de Ventas 2,609.9 3,103.0 18.9% -25.6% 11,575.9 14,563.8 25.8%Utilidad Bruta 1,152.9 1,401.0 21.5% -1.8% 4,353.3 5,331.8 22.5%Gastos de Operación 571.8 679.0 18.8% 30.2% 1,807.2 2,135.0 18.1%Utilidad de Operación 581.1 722.0 24.2% -20.2% 2,546.1 3,196.8 25.6%EBITDA 672.5 818.3 21.7% -19.6% 2,866.1 3,642.2 27.1%Costo Integral de Financiamiento (91.8) (113.6) 23.7% -40.9% (424.9) (646.7) 52.2%

Intereses netos (115.4) (181.7) 57.5% -40.0% (453.7) (788.2) 73.7%Intereses pagados 129.7 207.6 60.1% -32.8% 535.7 859.8 60.5%Intereses ganados 14.3 25.9 81.6% 306.5% 82.0 71.7 -12.6%

Utilidad (Pérdida) Monetaria - - - - Utilidad (Pérdida) en Cambios 18.4 0.6 -96.8% -113.5% 51.9 (33.7) -164.9%

Utilidad después de CIF 489.3 608.4 24.3% -14.6% 2,121.2 2,550.1 20.2%Otros Ingresos y Gastos 3.1 (8.3) -365.7% -90.1% (7.8) (88.4) 1035.4%Utilidad Antes de Impuestos 493.3 600.1 21.7% -4.6% 2,147.9 2,413.8 12.4%

Provisión Para Impuestos 163.9 203.8 24.4% 30.4% 671.6 687.3 2.3%Part. Res. Sub. No Consolidadas 0.8 - 34.5 (47.9) -238.6%Participación Minoritaria 56.8 58.6 3.1% -32.8% 185.9 189.4 1.9%


542.0 549.0 1.3% 0.8% 539.2 545.6 1.2%


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11

Ventas Netas 294.6 373.3 26.7% -17.4% 1,191.5 1,598.1 34.1%Nacionales 294.6 373.3 26.7% -17.4% 1,191.5 1,598.1 34.1%Exportación - - - -

Costo de Ventas 204.3 257.2 25.9% -23.6% 865.0 1,169.2 35.2%Utilidad Bruta 90.3 116.1 28.6% 0.9% 326.4 428.9 31.4%Gastos de Operación 44.8 56.3 25.7% 33.7% 135.6 172.2 27.0%Utilidad de Operación 45.5 59.8 31.5% -18.1% 190.8 256.7 34.5%EBITDA 52.6 67.8 28.8% -17.5% 214.8 292.5 36.1%Costo Integral de Financiamiento (7.2) (9.4) 31.0% -39.3% (31.5) (51.8) 64.4%

Intereses netos (9.0) (15.1) 66.7% -38.4% (33.8) (63.5) 87.9%Intereses pagados 10.2 17.2 69.5% -31.0% 39.9 69.2 73.5%Intereses ganados 1.1 2.1 92.3% 317.4% 6.1 5.8 -5.9%

Utilidad (Pérdida) Monetaria - - - - Utilidad (Pérdida) en Cambios 1.4 0.0 -96.6% -113.9% 4.0 (2.7) -167.7%

Utilidad después de CIF 38.3 50.4 31.6% -12.4% 159.3 204.9 28.6%Otros Ingresos y Gastos 0.2 (0.7) -381.3% -89.8% (0.6) (7.2) 1163.4%Utilidad Antes de Impuestos 38.6 49.7 28.8% -2.1% 161.3 193.9 20.2%

Provisión Para Impuestos 12.8 16.9 31.7% 33.9% 50.5 55.3 9.5%Part. Res. Sub. No Consolidadas 0.1 - 2.6 (3.8) -247.0%Participación Minoritaria 4.4 4.9 9.2% -31.0% 14.0 15.3 9.4%

Utilidad Neta 21.1 28.1 33.0% -6.3% 96.6 122.3 26.6%


Múltiplos

DATOS TRIMESTRALES


12 MESESVAR. REAL %


5

105

CORPORACION GEO, S.A. DE C.V GEOBALANCE GENERAL (Millones de Pesos)

1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10


Efectivo e Inversiones Temporales 1,174.2 4,743.5 1,937.2 2,228.4 1,605.2 36.7% -28.0%Clientes y Documentos por Cobrar 612.5 827.6 884.9 1,079.2 1,211.4 97.8% 12.2%Inventarios 15,747.4 19,795.4 20,637.4 18,134.4 15,868.8 0.8% -12.5%

Pasivo Total 18,232.0 23,064.4 21,169.0 21,602.1 21,498.3 17.9% -0.5%Corto Plazo 10,044.7 11,066.9 9,920.6 10,708.4 10,821.0 7.7% 1.1%Largo Plazo 4,023.6 7,374.2 6,622.2 6,417.0 6,520.8 62.1% 1.6%

Pasivo en Moneda Extranjera 3,159.7 6,543.9 6,446.3 5,846.5 5,402.4 71.0% -7.6%Deuda Neta 6,855.8 7,279.8 7,586.4 6,971.8 8,858.1 29.2% 27.1%

Capital Contable Mayoritario 5,640.1 7,857.4 8,331.4 9,403.1 7,864.7 39.4% -16.4%Participación Minoritaria 1,725.8 1,771.1 1,621.8 1,834.9 1,517.5 -12.1% -17.3%


1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10


Efectivo e Inversiones Temporales 95.2 369.3 153.7 180.4 134.8 41.6% -25.3%Clientes y Documentos por Cobrar 49.7 64.4 70.2 87.4 101.7 104.8% 16.4%Inventarios 1,277.1 1,541.2 1,637.9 1,468.4 1,332.6 4.3% -9.3%

Pasivo Total 1,478.6 1,795.7 1,680.1 1,749.2 1,805.3 22.1% 3.2%Corto Plazo 814.6 861.6 787.4 867.1 908.7 11.5% 4.8%Largo Plazo 326.3 574.1 525.6 519.6 547.6 67.8% 5.4%

Pasivo en Moneda Extranjera 256.2 509.5 511.6 473.4 453.7 77.0% -4.2%Deuda Neta 556.0 566.8 602.1 564.5 743.9 33.8% 31.8%

Capital Contable Mayoritario 457.4 611.8 661.2 761.4 660.4 44.4% -13.3%Participación Minoritaria 140.0 137.9 128.7 148.6 127.4 -9.0% -14.2%

RAZONES FINANCIERAS


1T11 vs

1T11 vs

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

3,500

4,000

4,500

5,000

5,500

6,000

03-1 04-1 05-1 06-1 07-1 08-1 09-1 10-1 11-112%

13%

14%

15%

16%

17%

18%

19%

20%

21%

22%VENTAS M EBITDA

20

25

30

35

40

45

50


PRECIO PM 30d


6

106

HOMEX MANTENERANÁLISIS DE LOS RESULTADOS AL 1T2011

RESULTADOS DEL 1T11 EN LÍNEA CON LAS EXPECTATIVAS, PERO LA UTILIDAD NETA FUE MÁS DÉBIL A LA ESPERADA

PRECIO OBJETIVO: P$79.4 Noticias/Análisis: El 2 de mayo, después del cierre del mercado, Homex reportó resultados mixtos del trimestre, con ventas netas creciendo 14.1% en relación al año anterior, pero EBITDA incrementándose solo un ligero 4.9%. Durante el trimestre, Homex vendió y escrituró un total de 9,961 unidades, 1.9% más que las del 1T10. Sin embargo, el precio promedio de venta fue 12.9% mayor en relación al año anterior, principalmente por un incremento de 15.7% en el precio de la unidades del nivel de interés social, que permitió un incremento de 17.3% en las ventas generadas en este segmento en particular. Durante el trimestre, Homex no reconoció las ventas de sus contratos de servicios de construcción con el gobierno federal, que parcialmente neutraliza el crecimiento del primer renglón (ventas). De acuerdo con nuestros números, el EBITDA de Homex en el trimestre llegó a P$852 millones, solo 4.9% superior en relación al año anterior. Tal crecimiento tan modesto se explica en su mayoría por un incremento de 35% en los gastos de venta, generales y de administración, relacionados principalmente a mayores gastos en las operaciones brasileñas de la compañía. El EBIT mostró un incremento de 81.4% en relación al de un año atrás, básicamente como resultado del interés pagado capitalizado que se registró en el 1T10. Sobre una base pro-forma, sin tomar en consideración este cargo no recurrente, el margen de operación de Homex del trimestre fue 18.3%, que se compara negativamente al margen de 19.5% en el 1T10. La utilidad neta del trimestre fue P$257 millones, 37% mayor en relación al trimestre anterior, principalmente como resultado del cargo no recurrente descrito arriba.

Puntos positivos observados en los resultados del 1T11: La deuda total se incrementó solo 1.4% durante el trimestre a P$13.1 mil millones en tanto que la deuda neta se incrementó solo 4.3% sobre una base secuencial. Consideramos esta cifra como positiva, debido a que los requerimientos de capital de trabajo normalmente aumentan durante los tres primeros meses del año.

Puntos negativos observados en los resultados del 1T11: Aunque las ventas generadas por las operaciones brasileñas de la compañía están siendo más materiales, los costos y gastos de esta subsidiaria continúan añadiendo presión al margen EBITDA de la compañía, como fue el caso en el 1T11. La generación de flujo de efectivo libre en el trimestre fue negativa en P$470 millones, principalmente como resultado de efectos estacionales.

Conclusiones: En nuestro punto de vista, los resultados del 1T11 de Homex tendrán un impacto neutral en el precio de la acción de la compañía. Sin embargo, las acciones de Homex reaccionaron ayer negativamente en anticipación a los resultados trimestrales de la compañía, un movimiento que nos parece injustificado, particularmente después de digerir el reporte trimestral.

Valuación y Riesgos: Nuestro precio objetivo para el cierre de 2011 está basado en una valuación de FED con una tasa de descuento de 9.3% y una tasa de crecimiento terminal de 3.0%. Los riesgos incluyen: Una desaceleración en el sector vivienda mexicano ocasionado por una menor disponibilidad de créditos de las agencias relacionadas con el gobierno y los bancos comerciales; menor poder de compra; un deterioro adicional en la cobranza; una depreciación del peso mayor de la esperada debido a la exposición de Homex a fluctuaciones cambiarias.


7

107

Homex Resultados al 1T11 (Millones de Pesos Constantes a Marzo de 2011*) 1T11 1T11E Variación Vs E 1T10 Variación Anual

Ventas 4,098 4,012 2.2% 3,593 14.1% Utilidad Operativa 555 530 4.6% 306 81.4% EBITDA 852 852 0.0% 811 4.9% Margen EBITDA 20.8% 21.2% -2.1% 22.6% -8.0% Utilidad Neta 257 307 -16.3% 188 37.0% UPA 0.77 0.91 -16.3% 0.56 37.0%

* Excepto datos por acción. ND: No Disponible. NS: No Significativo. Fuentes: Reportes de la compañía y estimaciones de Santander.



8

108

DESARROLLADORA HOMEX, S.A. DE C.V. HOMEX

INFORMACION BURSATILPrecio de Mayo, 9 P$ 52.42Rango (12 Meses) P$ 50.95 - 72.84 Actual 2011ERendimiento (Ult.12 Meses) -10.65% P/U 11.43 11.43 Número de Acciones (Mill.) 336 EV/EBITDA 8.00 7.65 Valor de mercado (Mill. de P$) 17,604 P/VL 1.54 Bursatilidad Alta


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11

Ventas Netas 3,593.4 4,098.4 14.1% -32.8% 15,649.3 20,194.1 29.0%Nacionales 3,593.4 4,070.5 13.3% -33.3% 15,649.3 19,993.8 27.8%Exportación - 27.9 - 200.3

Costo de Ventas 2,808.8 2,928.7 4.3% -30.2% 11,358.9 13,927.5 22.6%Utilidad Bruta 784.6 1,169.8 49.1% -38.6% 4,290.3 6,266.6 46.1%Gastos de Operación 478.9 615.2 28.5% -41.0% 2,131.6 3,118.9 46.3%Utilidad de Operación 305.7 554.6 81.4% -35.6% 2,158.7 3,147.6 45.8%EBITDA 424.3 654.7 54.3% -35.1% 2,627.1 3,641.6 38.6%Costo Integral de Financiamiento (23.9) (111.3) 366.1% -31.9% (184.2) (448.1) 143.3%


Utilidad (Pérdida) Monetaria - - - - Utilidad (Pérdida) en Cambios 28.7 (117.4) -509.5% 1294.2% 22.7 (137.9) -707.1%

Utilidad después de CIF 281.9 443.3 57.3% -36.4% 1,974.6 2,699.6 36.7%Otros Ingresos y Gastos (8.0) (8.6) 8.3% -213.3% 31.1 121.4 290.5%Utilidad Antes de Impuestos 273.9 434.7 58.7% -38.3% 2,005.7 2,820.9 40.6%

Provisión Para Impuestos 84.9 169.5 99.7% -34.2% 625.7 1,129.0 80.5%Part. Res. Sub. No Consolidadas - - - - Participación Minoritaria 1.2 7.8 539.3% 30.7% (6.3) 82.0 -1410.4%


335.8 335.8 0.0% 0.0% 335.8 335.8 0.0%


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11

Ventas Netas 281.3 339.7 20.7% -31.0% 1,170.2 1,620.2 38.5%Nacionales 281.3 337.4 19.9% -31.5% 1,170.2 1,604.4 37.1%Exportación - 2.3 - 15.9

Costo de Ventas 219.9 242.7 10.4% -28.4% 849.7 1,117.9 31.6%Utilidad Bruta 61.4 97.0 57.8% -36.9% 320.5 502.3 56.7%Gastos de Operación 37.5 51.0 36.0% -39.5% 159.2 250.3 57.3%Utilidad de Operación 23.9 46.0 92.0% -33.9% 161.3 252.0 56.2%EBITDA 33.2 54.3 63.3% -33.4% 196.3 291.6 48.6%Costo Integral de Financiamiento (1.9) (9.2) 393.4% -30.1% (13.7) (36.1) 162.3%


Utilidad (Pérdida) Monetaria - - - - Utilidad (Pérdida) en Cambios 2.2 (9.7) -533.5% 1331.5% 1.8 (11.4) -721.0%

Utilidad después de CIF 22.1 36.7 66.5% -34.7% 147.6 215.9 46.3%Otros Ingresos y Gastos (0.6) (0.7) 14.7% -216.4% 2.4 9.5 301.0%Utilidad Antes de Impuestos 21.4 36.0 68.0% -36.7% 150.0 225.5 50.3%

Provisión Para Impuestos 6.6 14.1 111.4% -32.4% 46.8 90.2 92.7%Part. Res. Sub. No Consolidadas - - - - Participación Minoritaria 0.1 0.6 576.8% 34.2% (0.6) 6.5 -1197.4%

Utilidad Neta 14.7 21.3 45.1% -40.2% 103.8 128.8 24.1%


Múltiplos

DATOS TRIMESTRALES


12 MESESVAR. REAL %


9

109

DESARROLLADORA HOMEX, S.A. DE C.V. HOMEXBALANCE GENERAL (Millones de Pesos)

1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10


Efectivo e Inversiones Temporales 2,827.1 3,025.4 3,292.1 3,435.2 3,351.7 18.6% -2.4%Clientes y Documentos por Cobrar 817.0 1,110.5 1,118.2 1,999.9 1,814.3 122.1% -9.3%Inventarios 24,460.0 24,759.6 26,455.7 27,476.0 28,977.9 18.5% 5.5%

Pasivo Total 20,604.6 20,816.0 22,909.9 24,254.0 24,625.1 19.5% 1.5%Corto Plazo 6,940.3 6,908.4 7,953.6 9,124.3 8,956.7 29.1% -1.8%Largo Plazo 9,888.2 10,150.4 10,598.5 11,018.5 10,680.1 8.0% -3.1%




1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10


Efectivo e Inversiones Temporales 229.3 235.5 261.3 278.2 281.5 22.8% 1.2%Clientes y Documentos por Cobrar 66.3 86.5 88.7 161.9 152.4 129.9% -5.9%Inventarios 1,983.7 1,927.7 2,099.7 2,224.8 2,433.4 22.7% 9.4%


Pasivo en Moneda Extranjera 515.9 524.1 542.4 549.2 551.1 6.8% 0.3%Deuda Neta 632.9 592.5 721.0 759.5 818.9 29.4% 7.8%

Capital Contable Mayoritario 836.2 845.3 882.4 923.0 1,048.3 25.4% 13.6%Participación Minoritaria 19.2 11.3 14.2 13.5 16.6 -13.5% 23.1%

RAZONES FINANCIERAS


1T11 vs

1T11 vs

0

1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

6,000

7,000

03-1 04-1 05-1 06-1 07-1 08-1 09-1 10-1 11-10%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

35%VENTAS M EBITDA

50

60

70

80

90

100


PRECIO PM 30d


0

110

ICA COMPRA ANÁLISIS DE LOS RESULTADOS AL 1T2011

PUNTOS SOBRESALIENTES DE LA TELECONFERENCIA: A PESAR DE LOS POSITIVOS RESULTADOS DEL 1T11 LA DEUDA CONTINÚA SIENDO UNA

PREOCUPACIÓN PRECIO OBJETIVO: P$43.0 Puntos Sobresalientes de la Teleconferencia: Durante la teleconferencia de ICA del 3 de mayo, el director ejecutivo de operaciones de ICA, Alonso Quintana, reiteró una visión optimista a nivel operativo basado en el alto backlog. Reiteró la guía de la compañía para 2011 de un crecimiento en ventas de 15% y margen EBITDA de 16.0%, siendo superior a nuestras estimaciones de 15% y 14.9%, respectivamente. De acuerdo con el Sr. Quintana, el segmento con crecimiento más rápido será el de construcción industrial, con significativa actividad en plantas petroquímicas y concesiones. En sentido opuesto, él espera que la construcción civil decrezca gradualmente, debido a que están cerca de terminar la línea 12 del Metro y La Yesca. Respecto al backlog (en P$44 mil millones, actualmente), el Sr. Quintana espera que la ejecución esté por encima de la adición de nuevos contratos debido a que el final del periodo presidencial comienza a acercarse. No obstante, ICA considera que un backlog de P$35 mil millones sería sostenible.

A pesar del optimismo a nivel operativo, el continuado incremento en el alto nivel de deuda de ICA continúa siendo una preocupación. Aunque el director ejecutivo de operaciones está consciente de esta preocupación, explicó que el actual nivel de deuda se debe a proyectos que están en su cumbre de ejecución, con significativos requerimientos de capital de trabajo. Destacó que la mayor parte de la deuda de ICA está a nivel proyecto y que la deuda será completamente pagada a la terminación de cada proyecto. La deuda relacionada a La Yesca representa 29% de la deuda total. La deuda neta/EBITDA a marzo de 2011 es 5.5x, pero decrece a 3.9x sin considerar La Yesca. A pesar de esto, el Sr. Quintana dijo que la futura prioridad de ICA será estabilizar los niveles de deuda y reducir los costos (lo cual deberá comenzar a suceder en 2012 cuando la mayoría de los grandes proyectos sea completada), e incrementar el ROE de ICA. No obstante, la compañía se enfocará en el corto plazo en obtener proyectos con reducidos requerimientos de capital de trabajo y periodos de recuperación más cortos, tales como proyectos internacionales. Sin embargo, la cantidad y el momento en que la deuda de ICA llegará a su máximo son desconocidos.

En cuanto al costo de la deuda, que se incrementó de 6.4% en el 1T10 a 10.0% en el 1T11, el Sr. Quintana expresó que el 1T11 incluyó significativos costos de única ocasión relacionados a la emisión de bonos y el costo meta de la deuda deberá ser 8.0%-9.0%. ICA está evaluando diversas opciones para reducir su costo de la deuda, incluyendo la reapertura del bono debido al interés del mercado. El Sr. Quintana refutó la posibilidad de que ICA emita acciones adicionales, debido a que uno de los principales objetivos de la compañía es incrementar el ROE. La venta de la autopista Corredor Sur en Panamá y la contribución de dos autopistas a RCO podrían contribuir a reducir la deuda de ICA, con potenciales recursos de US$250 millones proviniendo de cada transacción. No obstante, el momento en que se completarán estas operaciones es incierto.

Conclusiones: Aunque los positivos resultados del 1T11 fueron bienvenidos por el mercado, el continuado crecimiento de la deuda de ICA sigue siendo una preocupación. En nuestra opinión, una continuada fortaleza a nivel operativo, y señales de una estabilización y gradual disminución de la deuda, deberían representar catalizadores positivos para la acción de ICA. Sin embargo, el tiempo de esto es todavía desconocido. La terminación de las ventas de activos arriba mencionadas y el uso de los recursos para reducir la deuda podrían ser catalizadores positivos para la acción de ICA, en nuestra opinión.


1

111

Valuación y Riesgos: Nuestro precio objetivo 2011 está basado en una valuación de flujo de efectivo libre descontado con una tasa de descuento de 11.1% y una tasa de crecimiento terminal de 1.0%, que resulta en un múltiplo FV/EBITDA objetivo 2010E de 7.8 veces. Riesgos: Debido a que Ica tiene algunos contratos a precio fijo, si incurre en sobrecostos podría implicar menores márgenes o pérdidas. Requerimientos de capital de trabajo mayores a los esperados podrían implicar emisión adicional de deuda.

RESULTADOS DEL 1T11 Noticias/Análisis: El 2 de mayo, ICA reportó positivos resultados del 1T11, los cuales fueron superiores a nuestras expectativas a nivel operativo; superaron nuestras estimaciones en backlog, estuvieron en línea respecto a la deuda neta, y fueron 14% inferiores a nuestra estimación a nivel de utilidad neta. La guía presentada por la compañía en su comunicado de prensa sobre los resultados del 1T11 también estuvo por encima de nuestras estimaciones actuales. ICA reportó ventas totales de P$8.54 mil millones en el 1T11, con un fuerte incremento de 21% en relación al año anterior y en línea con nuestras expectativas. Las ventas estuvieron impulsadas por una fuerte actividad en los segmentos de construcción (construcción civil arriba 19% en relación al año anterior e industrial arriba 42% también en relación al año anterior); concesiones (+21%) y vivienda (+17%) debido al significativo avance en proyectos que serán completados entre la 2M11 y 2013. Este fuerte crecimiento neutralizó las ventas planas en aeropuertos.

La sorpresa positiva del reporte fue que ICA alcanzó un margen EBITDA de 16.9%, 90 puntos base por encima del 1T10 y 100 puntos base mayor a nuestra estimación. Esto impulsó un fuerte incremento de 28% en relación al año anterior en el EBITDA, el cual fue 6% superior a nuestra estimación. Por segmento, el EBITDA se incrementó 52% en construcción civil, 236% en construcción industrial, 18% en vivienda, 20% en concesiones y decreció 11% en aeropuertos. Los segmentos de construcción y concesiones reportaron significativos incrementos en los márgenes. Por el lado negativo, la utilidad neta fue 14% menor a nuestra estimación debido a costos financieros e impuestos mayores a los esperados y resultados de subsidiarias no consolidadas. No obstante, la utilidad neta se incrementó un fuerte 34% en comparación con la de un año atrás.

Durante el trimestre, ICA añadió nuevos contratos a su backlog por P$16.4 mil millones, por encima de nuestra estimación de 12.9 mil millones, siendo los principales “Autovía Urbana Sur” en la Ciudad de México y dos proyectos para la Secretaría de Seguridad Pública de México, y contratos adicionales en Panamá y Colombia también. Como resultado, el backlog (a marzo de 2011) llegó a P$44.7 mil millones, por encima de nuestra estimación de P$41.2 mil millones, representando 20 meses de ventas. Durante el trimestre, el proyecto de concesión hidráulico “Acueducto II” y la primera etapa de la autopista “Río de los Remedios” Iniciaron operaciones. Con estas aperturas, ICA tiene un portafolio de diez concesiones en operación y nueve en construcción.

En febrero de 2011, ICA colocó US$500 en notas senior – 54% de los recursos netos fueron usados para pre-pagar deuda y el restante para financiar capital de trabajo e inversiones en concesiones. Como resultado, la deuda neta a marzo de 2011 llegó a P$29.7 mil millones, en línea con nuestras expectativas.

En su comunicado de prensa del 1T11, ICA presentó una guía para el año completo 2011 con un crecimiento en ventas de 15% en pesos nominales y un margen EBITDA de 16%. Estos datos están por encima de nuestras estimaciones, las cuales consideran un incremento en ventas de 13% y un margen de 14.9%.

Gonzalo Fernández


2

112

EMPRESAS ICA, S.A. DE C.V. ICA

INFORMACION BURSATILPrecio al 18 de Mayo del 2011 P$ 28.35Rango (12 Meses) P$ 25.92 - 34.09 Actual 2011ERendimiento (Ult.12 Meses) -6.53% P/U 20.05 10.87 Número de Acciones (Mill.) 643 EV/EBITDA 12.17 7.32 Valor de mercado (Mill. de P$) 18,392 P/VL 1.05 Bursatilidad Alta


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11

Ventas Netas 7,059.9 8,540.7 21.0% -6.7% 29,422.8 30,903.6 5.0%NacionalesExportación

Costo de Ventas 5,941.2 7,169.9 20.7% -8.7% 24,937.0 26,165.7 4.9%Utilidad BrutaGastos de Operación 504.4 614.6 21.9% -16.2% 1,972.4 2,082.7 5.6%Utilidad de Operación 619.2 764.9 23.5% 35.4% 2,513.4 2,659.2 5.8%EBITDA 901.4 1,084.4 20.3% -0.5% 3,773.1 3,956.1 4.9%Costo Integral de Financiamiento (125.0) (153.7) 23.0% -41.5% (760.2) (788.9) 3.8%

Intereses netos (192.2) (403.0) 109.7% 43.1% (722.7) (933.5) 29.2%# Intereses pagados 272.3 480.0 76.3% 16.7% 1,041.7 1,249.5 19.9%

Intereses ganados 80.1 77.1 -3.8% -40.6% 319.0 316.0 -1.0%Utilidad (Pérdida) Monetaria - Utilidad (Pérdida) en Cambios 61.0 72.0 18.0% -4209.1% (23.4) (12.4) -46.8%

Utilidad después de CIFOtros Ingresos y GastosUtilidad Antes de Impuestos 450.5 587.5 30.4% 61.5% 1,485.6 1,622.6 9.2%

Provisión Para Impuestos 158.9 202.1 27.2% -314.3% 486.4 529.6 8.9%Part. Res. Sub. No ConsolidadasParticipación Minoritaria 73.7 92.3 25.3% -33.1% 250.9 269.5 7.4%

Utilidad Neta 218.0 293.2 34.5% -8.5% 748.3 823.5 10.0%Num. de acciones al cierre del periodoUtilidad por acción


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T1112.77264329 12.0651138 12.0651138Ventas Netas 552.7 707.9 28.1% -4.2% 2,196.0 2,561.4 16.6%

Nacionales 2,017.4 Exportación

Costo de Ventas 465.2 594.3 27.8% -6.2% 1,861.1 2,168.7 16.5%Utilidad BrutaGastos de Operación 39.5 50.9 29.0% -13.9% 147.2 172.6 17.3%Utilidad de Operación 48.5 63.4 30.8% 39.0% 187.7 220.4 17.4%EBITDA 70.6 89.9 27.4% 2.2% 282.0 327.9 16.3%Costo Integral de Financiamiento (9.8) (12.7) 30.2% -40.0% (56.5) (65.4) 15.6%

Intereses netos (15.0) (33.4) 122.0% 46.9% (53.8) (77.4) 43.9%Intereses pagados 21.3 39.8 86.6% 19.8% 77.6 103.6 33.5%Intereses ganados 6.3 6.4 1.8% -39.0% 23.8 26.2 10.0%

Utilidad (Pérdida) Monetaria - Utilidad (Pérdida) en Cambios 4.8 6.0 24.9% -4319.2% (1.6) (1.0) -35.4%


Provisión Para Impuestos 12.4 16.7 34.6% -320.0% 36.3 43.9 20.9%Part. Res. Sub. No ConsolidadasParticipación Minoritaria 5.8 7.6 32.6% -31.3% 18.6 22.3 20.2%

Utilidad Neta 17.1 24.3 42.4% -6.0% 56.3 68.3 21.2%


Múltiplos

DATOS TRIMESTRALES


12 MESESVAR. REAL %


3

113

EMPRESAS ICA, S.A. DE C.V. ICABALANCE GENERAL (Millones de Pesos)

1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10


Efectivo e Inversiones Temporales 3,333.0 3,316.7 3,618.1 2,120.8 2,396.6 -28.1% 13.0%Clientes y Documentos por Cobrar 8,383.3 10,130.6 10,504.4 Inventarios 3,573.1 4,172.6 4,273.2

Pasivo Total 45,482.0 49,505.6 52,079.2 52,875.1 56,465.3 24.1% 6.8%Corto Plazo 18,490.3 19,937.0 19,062.2 19,518.1 19,121.2 3.4% -2.0%Largo Plazo 19,934.0 22,310.6 25,428.7 33,357.0 37,344.1 87.3% 12.0%


Capital Contable Mayoritario 16,711.8 16,686.9 16,789.8 15,356.6 15,649.7 -6.4% 1.9%Participación Minoritaria 3,998.8 3,871.9 3,985.4 3,103.5 3,203.6 -19.9% 3.2%


1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10




Pasivo en Moneda Extranjera 674.3 775.2 805.5 Deuda Neta 1,744.9 1,904.6 2,160.6

Capital Contable Mayoritario 1,355.3 1,299.2 1,332.5 1,243.5 1,314.2 -3.0% 5.7%Participación Minoritaria 324.3 301.5 316.3 251.3 269.0 -17.0% 7.1%

RAZONES FINANCIERAS


1T11 vs

1T11 vs

0

1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

6,000

7,000

8,000

9,000

10,000

03-1 04-1 05-1 06-1 07-1 08-1 09-1 10-1 11-17%

8%

9%

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13%

14%

15%

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17%VENTAS M EBITDA

20

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PRECIO PM 30d


4

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SARE COMPRAANÁLISIS DE LOS RESULTADOS AL 1T2011

DÉBILES RESULTADOS DEL 1T11 PERO CLARA MEJORÍA EN EL CICLO DE PRODUCCIÓN

PRECIO OBJETIVO: P$5.5 Noticias/Análisis: El 13 de abril después del cierre del mercado, Sare reportó sus resultados del 1T11, los cuales estuvieron por debajo de nuestras estimaciones. Aún cuando las comparaciones para la compañía continúan siendo difíciles (las ventas de casas fueron 23% menores en relación al año anterior), consideramos como positiva la reactivación de la línea de producción de la compañía. El volumen total de unidades vendidas en el trimestre llegó a 715 casas, 30% menor en relación al año anterior, pero 272% por encima del número de casas que fueron vendidas y escrituradas en el trimestre anterior.

Impresiones negativas de los resultados del 1T11: El proceso de venta y escrituración de las unidades de ingreso medio y residencia durante el trimestre decreció sobre una base secuencial de 113 en el 4T10 a solo 79 en el 1T11. Esperábamos que la escrituración de estas unidades se acelerar después del proceso de recapitalización. No obstante, la compañía espera que el proceso de escrituración de estas unidades se acelere durante las próximas vacaciones de Pascua. (2) El balance de efectivo de la compañía al cierre del 1T11 fue 56% menor al observado al cierre de 2010, principalmente debido a un incremento cuyas razones no fueron dadas a conocer en la rotación de cuentas por cobrar durante el trimestre de 28 a 71 días, así como por la amortización de transacciones de factoraje pendientes en cuentas por cobrar por la cantidad de P$102.2 millones. El FELC (Flujo de Efectivo Libre a Capital) del trimestre fue negativo situándose en P$71 millones.

Impresiones positivas de los resultados del 1T10: (1) La compañía logró reanudar el crecimiento en el segmento de interés social (636 unidades vendidas y escrituradas durante el trimestre, que se comparan positivamente con solo 79 en el 4T10. (2) la venta de P$112 millones de activos no estratégicos (45% del objetivo anual de la compañía) 12% por encima de su valor en libros. Y (3) una mejoría general en la eficiencia en las actividades de vivienda de la compañía. El margen bruto de las operaciones de vivienda se incrementó 294 puntos base en relación al año anterior a 27.9%, principalmente como resultado de mejores acuerdos con proveedores. Durante el trimestre, la compañía amortizó P$131 millones de su balance con proveedores, lo cual le permitió obtener mejores precios en materias primas. Los gastos de venta, generales y administrativos, como porcentaje de las ventas, también mostraron mejoría en relación al año anterior moviéndose de 12.5% a 10.5%, reflejando las mejorías en la estructura de costos de la compañía después de las restricciones de liquidez enfrentadas el año pasado.

Conclusiones: Aunque consideramos débiles los resultados del 1T11 de Sare, creemos que la compañía está en el camino correcto hacia la recuperación. Nos sorprendimos positivamente de ver el progreso en la línea de producción de la compañía, así como la continuada venta de activos no estratégicos (básicamente terrenos apropiados para desarrollos residenciales verticales), que proporcionarán a la compañía efectivo adicional que puede ser aplicado al ciclo de producción y consecuentemente mayores retornos sobre el capital invertido. En nuestro punto de vista, los débiles resultados de la compañía ya están reflejados en el actual precio de la acción.

Valuación y Riesgos: Nuestro precio objetivo para el cierre de 2011 está basado en una valuación de FED, con una tasa de descuento de 9.7% y una tasa de crecimiento terminal de 2.0% e implica un múltiplo P/U objetivo de 10.3 veces para 2011. El potencial de subida de 47% en dólares es consistente con nuestra recomendación de Compra. Los riesgos incluyen: riesgo de ejecución, así como un significativo deterioro en el entorno macroeconómico y el consecuente decremento en la generación de créditos de los bancos comerciales que podría limitar la venta de los proyectos dirigidos al segmento alto de la población.


5

115

Sare Resultados al 1T11 (Millones de Pesos Constantes a Marzo de 2011*) 1T11 1T11E Variación Vs E 1T10 Variación Anual

Ventas 579 632 -8.4% 566 2.4% Utilidad Operativa 75 95 -20.5% 77 -2.1% EBITDA 102 121 -15.6% 109 -6.3% Margen EBITDA 17.6% 19.1% -7.8% 19.3% -8.5% Utilidad Neta 30 56 -45.9% 30 0.2% UPA 0.04 0.08 -45.9% 0.08 0.2% * Excepto datos por acción. ND: No Disponible. NS: No Significativo. Fuentes: Reportes de la compañía y estimaciones de Santander.

Rogelio Urrutia /Gonzalo Fernández


6

116

SARE HOLDING, S.A. DE C.V. SAREINFORMACION BURSATILPrecio al 18 de Mayo del 2011 P$ 2.95Rango (12 Meses) P$ 2.56 - 3.87 Actual 2011ERendimiento (Ult.12 Meses) -13.74% P/U 21.77 8.28 Número de Acciones (Mill.) 687 EV/EBITDA 14.21 8.83 Valor de mercado (Mill. de P$) 2,144 P/VL 0.54 Bursatilidad Media


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11

Ventas Netas 565.6 579.0 2.4% 12.4% 2,418.2 2,307.2 -4.6%Nacionales 565.6 579.0 2.4% 12.4% 2,418.2 2,307.2 -4.6%Exportación - - - -

Costo de Ventas 417.0 440.1 5.6% 11.5% 1,761.2 1,750.8 -0.6%Utilidad Bruta 148.6 138.9 -6.5% 15.3% 657.0 556.4 -15.3%Gastos de Operación 71.5 63.5 -11.3% -7.5% 297.1 269.7 -9.2%Utilidad de Operación 77.1 75.4 -2.1% 45.4% 359.9 286.7 -20.3%EBITDA 80.3 78.0 -2.9% 43.3% 377.8 297.8 -21.2%Costo Integral de Financiamiento (23.5) (28.9) 23.0% 0.9% (118.4) (123.2) 4.1%

Intereses netos (23.5) (28.9) 23.0% 0.9% (118.4) (123.2) 4.1%Intereses pagados 25.4 31.6 24.3% -5.2% 127.4 131.8 3.5%Intereses ganados 1.9 2.7 40.4% -42.4% 9.0 8.6 -5.0%

Utilidad (Pérdida) Monetaria - - - - Utilidad (Pérdida) en Cambios - - - -

Utilidad después de CIF 53.6 46.5 -13.1% 100.5% 241.5 163.5 -32.3%Otros Ingresos y Gastos (3.5) 0.3 -109.1% -85.3% 2.4 6.8 180.8%Utilidad Antes de Impuestos 50.0 46.8 -6.3% 84.5% 243.9 170.2 -30.2%

Provisión Para Impuestos 15.3 14.1 -8.3% 84.5% 70.9 50.7 -28.4%Part. Res. Sub. No Consolidadas - - - - Participación Minoritaria 4.6 2.6 -42.5% -76.6% 17.1 26.3 54.3%

Utilidad Neta 30.1 30.2 0.2% 364.8% 156.0 93.1 -40.3%Num. de acciones al cierre del periodo 382.9 687.3 79.5% 0.0% 382.9 687.3 79.5%Utilidad por acción 0.1 0.0 -44.2% 364.8% 0.4 0.1 -66.7%

381.5 382.4 0.3% -0.1% 378.7 382.7 1.0%


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11


Costo de Ventas 32.6 36.5 11.7% 14.5% 131.2 140.5 7.1%Utilidad Bruta 11.6 11.5 -1.1% 18.4% 48.9 44.7 -8.7%Gastos de Operación 5.6 5.3 -6.1% -5.1% 22.2 21.7 -2.3%Utilidad de Operación 6.0 6.3 3.6% 49.3% 26.8 23.0 -14.1%EBITDA 6.3 6.5 2.8% 47.1% 28.1 23.9 -15.0%Costo Integral de Financiamiento (1.8) (2.4) 30.2% 3.6% (8.8) (9.9) 12.1%

Intereses netos (1.8) (2.4) 30.2% 3.6% (8.8) (9.9) 12.1%Intereses pagados 2.0 2.6 31.6% -2.7% 9.5 10.6 11.5%Intereses ganados 0.2 0.2 48.6% -40.9% 0.7 0.7 3.9%

Utilidad (Pérdida) Monetaria - - - - Utilidad (Pérdida) en Cambios - - - -

Utilidad después de CIF 4.2 3.9 -8.0% 105.9% 18.0 13.1 -26.9%Otros Ingresos y Gastos (0.3) 0.0 -109.6% -84.9% 0.2 0.5 229.6%Utilidad Antes de Impuestos 3.9 3.9 -0.8% 89.4% 18.1 13.7 -24.6%

Provisión Para Impuestos 1.2 1.2 -2.9% 89.5% 5.3 4.1 -22.6%Part. Res. Sub. No Consolidadas - - - - Participación Minoritaria 0.4 0.2 -39.2% -76.0% 1.3 2.1 64.2%

Utilidad Neta 2.4 2.5 6.1% 377.3% 11.6 7.5 -35.3%


Múltiplos

DATOS TRIMESTRALES


12 MESESVAR. REAL %


7

117

SARE HOLDING, S.A. DE C.V. SAREBALANCE GENERAL (Millones de Pesos)

1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10

Activo Total 8,993.4 8,622.7 8,594.8 8,906.2 8,783.0 -2.3% -1.4%Activo Circulante 7,562.1 7,390.6 7,248.0 7,648.0 7,601.1 0.5% -0.6%

Efectivo e Inversiones Temporales 119.6 120.9 112.1 546.2 240.2 100.8% -56.0%Clientes y Documentos por Cobrar 139.7 144.8 168.1 109.4 270.3 93.5% 147.1%Inventarios 6,939.2 6,778.8 6,592.2 6,806.0 6,811.7 -1.8% 0.1%

Pasivo Total 5,442.3 5,085.0 5,229.3 4,667.6 4,558.0 -16.2% -2.3%Corto Plazo 2,379.2 2,258.3 2,282.5 2,433.0 2,272.6 -4.5% -6.6%Largo Plazo 2,528.7 2,470.6 2,399.3 1,669.0 1,703.2 -32.6% 2.0%

Pasivo en Moneda Extranjera - - - - - Deuda Neta 2,663.8 2,640.2 2,614.0 1,979.0 2,231.3 -16.2% 12.7%

Capital Contable Mayoritario 2,830.7 2,861.7 2,885.6 3,759.0 3,789.1 33.9% 0.8%Participación Minoritaria 720.4 676.0 479.9 479.6 435.8 -39.5% -9.1%


1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10


Efectivo e Inversiones Temporales 9.7 9.4 8.9 44.2 20.2 107.9% -54.4%Clientes y Documentos por Cobrar 11.3 11.3 13.3 8.9 22.7 100.3% 156.3%Inventarios 562.8 527.8 523.2 551.1 572.0 1.6% 3.8%

Pasivo Total 441.4 395.9 415.0 378.0 382.8 -13.3% 1.3%Corto Plazo 192.9 175.8 181.2 197.0 190.8 -1.1% -3.1%Largo Plazo 205.1 192.4 190.4 135.1 143.0 -30.3% 5.8%

Pasivo en Moneda Extranjera - - - - - Deuda Neta 216.0 205.6 207.5 160.2 187.4 -13.3% 16.9%

Capital Contable Mayoritario 229.6 222.8 229.0 304.4 318.2 38.6% 4.5%Participación Minoritaria 58.4 52.6 38.1 38.8 36.6 -37.4% -5.8%

RAZONES FINANCIERAS


1T11 vs

1T11 vs

-1,000

-500

0

500

1,000

1,500

03-1 04-1 05-1 06-1 07-1 08-1 09-1 10-1 11-1

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

35%VENTAS M EBITDA

0

1

2

3

4

5

6

7

May-09 Sep-09 Feb-10 Jun-10 Oct-10 Mar-11

PRECIO PM 30d


8

118

URBI MANTENERANÁLISIS DE LOS RESULTADOS AL 1T2011

RESULTADOS DEL 1T11 MEJORES A LOS ESPERADOS GRACIAS A MAYORES VENTAS RELACIONADAS A VIVIENDA

PRECIO OBJETIVO: P$33.0 Noticias/Análisis: El 2 de mayo, después del cierre del mercado, Urbi reportó resultados operativos mejores a los esperados, aunque la utilidad neta fue menor a la que estimábamos. La compañía vendió y escrituró un total de 6,974 unidades, 9.2% más que en el 1T10, principalmente debido a una mayor actividad en el segmento de interés social, en el que el volumen total se incrementó 24.4% en relación al año anterior. Sin embargo, el precio promedio de venta de la compañía fue 3.1% menor en relación al año anterior básicamente como consecuencia del cambio en la mezcla de ventas. Como resultado, las ventas de casas fueron solamente 5.8% mayores a las de un año atrás. No obstante, la compañía registró P$377 millones en ventas relacionadas a vivienda (P$177 millones por encima de nuestra estimación), lo cual neutralizó totalmente el decremento en el precio promedio de venta y permitió un incremento de 17.1% en las ventas totales en comparación con las de hace un año. Como resultado del cambio en la mezcla de ventas hacia los segmentos de menor precio, el margen bruto de Urbi en el 1T11 decreció 130 puntos base en relación al año anterior a 28.1%. Aunque los gastos fueron exitosamente contenidos durante el trimestre (solo +5.0% mayores en relación al año anterior), el decremento en el margen bruto parcialmente neutralizó la expansión del renglón de EBITDA de la compañía, que se incrementó 11.7% en relación al año anterior. El margen EBITDA del trimestre fue 26.8%, 130 puntos base menor al de un año atrás. La utilidad neta se incrementó solo 1.0% en relación al año anterior, principalmente como resultado del reconocimiento de una pérdida no monetaria relacionada al swap de divisas (cross currency swap) de la compañía.

Puntos negativos que observamos en los resultados del 1T11: (1) La deuda neta al cierre del 1T11 era P$6.0 mil millones, 24.8% mayor a la reportada al cierre de 2010. La mayor deuda neta corresponde al ejercicio de nuevas líneas de crédito durante el trimestre. El balance de efectivo de la compañía permaneció prácticamente sin cambio durante los tres primeros meses del año. (2) La rotación de cuentas por cobrar se extendió de 30 días en el 1T10 a 157 días al cierre del 1T11 (14 días más sobre una base secuencial). Este incremento refleja el retraso en la transferencia de subsidios del programa del gobierno federal, que causó que muchas de las casas vendidas estuvieran listas para escrituración hasta el final de marzo. (3) La generación de flujo de efectivo libre en el trimestre fue negativa en P$915 millones, lo cual es 133% más que la cifra presentada en el 1T10, principalmente como resultado del efecto negativo de mayores cuentas por cobrar.

Conclusiones: En nuestro punto de vista, las acciones de Urbi probablemente tendrán una reacción neutral a sus resultados del 1T11. No obstante hubo cierta volatilidad injustificada en anticipación al reporte trimestral de la compañía, nos inclinamos a creer que el incremento de 24.8% en la deuda neta y el continuado deterioro de las cuentas por cobrar justificaron esta corrección en el precio.

Valuación y Riesgos: Nuestro precio objetivo para el cierre de 2011 está basado en una valuación de FED con una tasa de descuento de 10.1% y una tasa de crecimiento terminal de 2.0%. Los riesgos incluyen: cambios en la actividad crediticia de las agencias de financiamiento hipotecario y los bancos comerciales, retrasos en la cobranza, incrementos en los costos de materiales para construcción, incrementos en deuda mayores a los esperados y cambios en la regulación fiscal.


9

119

Urbi Resultados al 1T11 (Millones de Pesos Constantes a Marzo de 2011*) 1T11 1T11E Variación Vs E 1T10 Variación Anual

Ventas 2,833 2,684 5.5% 2,418 17.1% Utilidad Operativa 546 460 18.8% 448 22.0% EBITDA 758 727 4.2% 678 11.7% Margen EBITDA 26.8% 27.1% -1.3% 28.1% -4.6% Utilidad Neta 216 232 -7.1% 214 1.0% UPA 0.22 0.24 -7.1% 0.22 1.0% * Excepto datos por acción. ND: No Disponible. NS: No Significativo. Fuentes: Reportes de la compañía y estimaciones de Santander.



0

120

URBI DESARROLLOS URBANOS, S.A DE C.V URBIINFORMACION BURSATILPrecio al 18 de Mayo del 2011 P$ 23.66Rango (12 Meses) P$ 23.39 - 29.86 Actual 2011ERendimiento (Ult.12 Meses) -11.82% P/U 12.31 10.27 Número de Acciones (Mill.) 976 EV/EBITDA 8.37 6.74 Valor de mercado (Mill. de P$) 26,061 P/VL 1.51 Bursatilidad Alta


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11


Costo de Ventas 1,707.5 2,036.4 19.3% -43.1% 7,893.3 11,035.9 39.8%Utilidad Bruta 711.0 796.4 12.0% -43.3% 3,441.3 4,329.1 25.8%Gastos de Operación 263.3 250.3 -5.0% -35.6% 1,086.2 1,261.0 16.1%Utilidad de Operación 447.7 546.2 22.0% -46.3% 2,355.0 3,068.1 30.3%EBITDA 513.4 584.2 13.8% -46.3% 2,553.9 3,307.8 29.5%Costo Integral de Financiamiento (141.6) (235.1) 66.1% 526.5% (338.5) (436.8) 29.0%

Intereses netos (28.6) (3.4) -88.3% -105.6% (208.6) (36.5) -82.5%Intereses pagados 65.6 83.8 27.8% 127.4% 281.8 273.5 -2.9%Intereses ganados 37.0 80.5 117.7% -17.2% 73.1 237.0 224.1%

Utilidad (Pérdida) Monetaria - - - - Utilidad (Pérdida) en Cambios (15.0) (7.9) -47.5% -167.7% (15.2) 3.3 -121.6%

Utilidad después de CIF 306.1 311.0 1.6% -68.2% 2,016.6 2,631.3 30.5%Otros Ingresos y Gastos 0.2 1.0 448.4% -98.3% 16.0 64.0 300.0%Utilidad Antes de Impuestos 306.3 312.1 1.9% -70.0% 2,032.6 2,695.2 32.6%

Provisión Para Impuestos 92.7 95.5 3.0% -69.6% 603.5 815.0 35.0%Part. Res. Sub. No Consolidadas - - - - Participación Minoritaria - 1.0 - 1.0


976.4 976.4 0.0% 0.0% 976.4 976.4 0.0%


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11

Ventas Netas 189.3 234.8 24.0% -41.6% 847.6 1,231.8 45.3%Nacionales 189.3 234.8 24.0% -41.6% 847.6 1,231.8 45.3%Exportación - - - -

Costo de Ventas 133.7 168.8 26.3% -41.6% 590.5 884.8 49.8%Utilidad Bruta 55.7 66.0 18.6% -41.8% 257.1 347.1 35.0%Gastos de Operación 20.6 20.7 0.6% -33.9% 81.0 101.2 24.9%Utilidad de Operación 35.1 45.3 29.1% -44.8% 176.1 245.9 39.6%EBITDA 40.2 48.4 20.4% -44.9% 191.0 265.1 38.8%Costo Integral de Financiamiento (11.1) (19.5) 75.8% 543.3% (25.5) (35.4) 38.7%

Intereses netos (2.2) (0.3) -87.6% -105.7% (15.5) (2.8) -82.1%Intereses pagados 5.1 6.9 35.3% 133.5% 21.0 22.0 4.8%Intereses ganados 2.9 6.7 130.4% -15.0% 5.5 19.2 249.4%


Utilidad después de CIF 24.0 25.8 7.6% -67.4% 150.6 210.5 39.8%Otros Ingresos y Gastos 0.0 0.1 480.6% -98.3% 1.1 5.2 351.6%Utilidad Antes de Impuestos 24.0 25.9 7.8% -69.2% 151.7 215.7 42.1%

Provisión Para Impuestos 7.3 7.9 9.0% -68.8% 45.1 65.2 44.6%Part. Res. Sub. No Consolidadas - - - - Participación Minoritaria - 0.1 - 0.1

Utilidad Neta 16.7 17.9 6.9% -69.5% 106.6 150.4 41.0%


Múltiplos

DATOS TRIMESTRALES


12 MESESVAR. REAL %


1

121

URBI DESARROLLOS URBANOS, S.A DE C.V URBIBALANCE GENERAL (Millones de Pesos)

1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10


Efectivo e Inversiones Temporales 4,094.4 4,899.1 5,658.0 6,147.8 6,032.6 47.3% -1.9%Clientes y Documentos por Cobrar 874.9 1,328.5 3,637.6 5,212.8 6,696.0 665.3% 28.5%Inventarios 24,011.1 23,298.2 22,286.9 22,781.1 22,540.8 -6.1% -1.1%



Capital Contable Mayoritario 13,705.5 14,184.7 14,537.1 15,271.9 15,333.0 11.9% 0.4%Participación Minoritaria - - - - 701.9


1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10


Efectivo e Inversiones Temporales 332.1 381.4 449.1 497.8 506.6 52.6% 1.8%Clientes y Documentos por Cobrar 71.0 103.4 288.7 422.1 562.3 692.5% 33.2%Inventarios 1,947.3 1,813.9 1,768.8 1,844.7 1,892.8 -2.8% 2.6%


Pasivo en Moneda Extranjera 454.9 443.4 466.3 470.3 472.3 3.8% 0.4%Deuda Neta 293.0 288.7 352.0 331.0 419.5 43.2% 26.7%

Capital Contable Mayoritario 1,111.5 1,104.4 1,153.8 1,236.6 1,287.6 15.8% 4.1%Participación Minoritaria - - - - 58.9

RAZONES FINANCIERAS


1T11 vs

1T11 vs

0

1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

6,000

03-1 04-1 05-1 06-1 07-1 08-1 09-1 10-1 11-10%

5%

10%

15%

20%

25%

30%VENTAS M EBITDA

18

20

22

24

26

28

30

32


PRECIO PM 30d


2

122

BOLSA DESEMPEÑO INFERIOR AL MERCADOANÁLISIS DE LOS RESULTADOS AL 1T2011

EN LÍNEA CON LAS ESTIMACIONES; VOLUMEN Y MÁRGENES EBITDA PLANOS

PRECIO OBJETIVO: P$27.5 Noticias/Análisis: El 14 de abril, la Bolsa Mexicana de Valores reportó su utilidad neta ajustada del 1T11 de P$136.8 millones, la cual está en línea con nuestra estimación (-8.8% versus el trimestre anterior, o +22.1% respecto al año pasado).

Las ventas de operación de P$500.7 millones en línea con lo esperado fueron impulsadas por las comisiones de operación. A pesar del plano desempeño del volumen operado, la Bolsa Mexicana de Valores presentó fuertes ingresos por operación, provenientes de mayores comisiones promedio, que, de acuerdo con nuestras estimaciones, se sitúan en 0.77 puntos base por trimestre, uno de los más altos en los últimos 12 meses. Además, SIF-ICAP impulsó los ingresos por operación en 21.0% respecto al trimestre pasado, debido a un incremento en la actividad de operación de sus operaciones en Chile. A pesar del relativamente bajo volumen de operación en MexDer (Mercado Mexicano de Derivados), el volumen de operación subió gracias a una mayor demanda de productos más rentables como bonos a largo plazo, (contratos de bonos a 10 años y 20 años), así como al contrato en dólares de la compañía. En cuanto a las otras unidades operativas, las comisiones de listado se incrementaron debido a los ingresos por el listado secundario de Banorte, así como dos CKDs y un FIBRA listados en el trimestre. Además, resaltamos que Valmer-Brasil continúa teniendo un positivo impacto en el mercado de datos, contribuyendo a un incremento de 10.5% respecto al año pasado en el mercado de datos.

Los costos mayores a los esperados se vieron afectados por los mayores gastos de personal e inversiones. Los gastos de personal y honorarios profesionales se incrementaron respecto al año pasado a 19.6% y 29.2%, respectivamente, y actualmente se encuentran en los niveles más altos de los últimos cinco años debido a una compensación planeada y a la expansión de SIF-ICAP a Chile. Además, la compañía continúa invirtiendo en su plataforma de transacciones, que también contribuyó a elevar sus gastos de operación. El margen EBITDA se contrajo 650 puntos base respecto al trimestre pasado a 41.0% (plano versus el trimestre anterior), uno de los más bajos en los últimos dos años.

Conclusiones: Aunque la compañía presentó un incremento en las ventas de operación de tres divisiones (bolsa, MexDer, y SIF-ICAP) debido a mayores comisiones promedio, los costos en la Bolsa de Valores Mexicana subieron y afectaron el margen EBITDA. Conduciendo a un plano desempeño respecto al año pasado. El próximo trimestre esperamos ver un incremento en las ventas de operación debido a una mejoría adicional en el volumen en MexDer proveniente del acuerdo de ruteo de órdenes de CME, que ya comenzó con 21 nuevos contratos de la CME. La segunda etapa deberá ser en agosto, cuando los inversionistas internacionales tengan acceso a MexDer a través de CME.

Valuación y Riesgos: Valuamos la acción de la BMV mediante un modelo de FED a 15 años y un modelo de crecimiento de Gordon para su valor a perpetuidad. Los riesgos incluyen: riesgo de subida de precios mayores a los esperados; menor competencia de otras bolsas alternativas, riesgos regulatorios y potenciales conflictos de intereses entre los accionistas controladores y los accionistas minoritarios.

El Sr. Luis Téllez, director del consejo y director ejecutivo, y otros altos directivos de la BMV sostuvieron una teleconferencia para dialogar sobre sus resultados trimestrales. Los principales puntos sobresalientes son los siguientes:

La Bolsa está preparando una cámara de compensación para las operaciones fuera de piso (over the counter u OTC por sus siglas en inglés) para el mercado de derivados local. Aunque el calendario todavía no es claro, ésta operación será un servicio de liquidación y compensación para los derivados locales OTC que podrían, en conjunto con la migración de OTCs a contratos Mex-Der operados en la bolsa, absorbiendo 30%-40% del actual volumen OTC del mercado mexicano. De acuerdo con la


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dirección, la compañía espera que el desarrollo del marco legal del gobierno mexicano que ordene que las operaciones OTC se realicen dentro de una estructura de cámara de compensación. Bolsa Mexicana está trabajando con Algortithmics, una compañía basada en Toronto especializada en solución de riesgos de empresas, que actualmente trabaja con la división Valmer de Bolsa, para desarrollar la estructura de los productos y servicios de la cámara de compensación para optimizar el perfil de riesgo-beneficio de este potencial nuevo servicio.

Esperan que los gastos en personal y en tecnología de información aumenten este año. La compañía explicó que, mientras que el nivel normal que deberíamos esperar para los gastos de personal está en el rango de P$155 millones- P$157 millones por trimestre, el incremento este trimestre (a P$170 millones) provino de provisiones para bonos e incrementos en salarios para prevenir que el personal estratégico deje la compañía y por el crecimiento de SIF-ICAP Chile, que tiene un componente de compensación significativamente variable. Sin embargo, los gastos en tecnología de información son los que deberán conformar el grueso del crecimiento de los gastos de operación, debido a que la compañía espera que se incrementen significativamente en los próximos trimestres pero que decrezcan fuertemente en 2012. Esto debido a que la Bolsa está desarrollando y probando su nuevo motor de operaciones (que deberá estar listo en el 2T12) y una migración completa de otros sistemas de plataformas propias a operaciones escalables de terceros. El nuevo motor de operaciones deberá disminuir significativamente el periodo de latencia y tasa de transferencia de las órdenes de operación. De acuerdo con la dirección el actual periodo de latencia es menos de 1.0 milisegundos, el cual deberá expandirse significativamente a menos de 100 microsegundos tanto en los derivados en efectivo como en los operados en el piso. En términos de tasa de transferencia, el actual servicio puede atender 70 órdenes por segundo por cliente co-locador (actualmente solo hay siete clientes), lo cual deberá multiplicarse más de cien veces a un rango de 30 a 40 mil órdenes por segundo en total, con la nueva plataforma brindando capacidades de escalamiento y más orden en la capacidad de la tasa de transferencia donde se requiera. Respecto a los servicios de colocación, la dirección comentó que, mientras que el servicio está abierto tanto para acciones como derivados, hay solo siete clientes en acciones en efectivo y tres de ellas están involucradas con actividades de operación de alta frecuencia.

La dirección reiteró su guía de expansión para la utilidad neta en el rango de 5-8% y un ligero incremento en el margen de operación a 42-43%. La compañía mantuvo su guía de utilidad neta para 2011 de P$655 millones P$670 millones, apoyada por una expansión en el margen de operación. Esta guía no incluye la contribución del acuerdo de ruteo de órdenes con CME, debido a que la dirección piensa que es difícil estimar con precisión una cantidad. Adicionalmente, la dirección dijo que la mayoría de los incrementos anticipados en los gastos de operación ya están incorporados en el presupuesto.

Boris Molina/Luis Guzmán


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BOLSA MEXICANA DE VALORES, S.A.B. DE C.V. BOLSAINFORMACION BURSATILPrecio al 18 de Mayo del 2011 P$ 23.33Rango (12 Meses) P$ 18.79 - 26.87 Actual 2011ERendimiento (Ult.12 Meses) 22.98% P/U 22.29 17.80 Número de Acciones (Mill.) 593 EV/EBITDA 18.41 13.23 Valor de mercado (Mill. de P$) 13,716 P/VL 2.57 Bursatilidad Alta


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11

Ventas Netas 378.4 449.1 18.7% -4.4% 1,398.4 1,469.1 5.1%Nacionales 341.5 1,265.4 Exportación 36.9 133.0

Costo de Ventas - - - Utilidad Bruta 378.4 1,398.4 Gastos de Operación 252.2 297.0 17.8% 6.2% 922.7 967.5 4.9%Utilidad de Operación 126.2 188.6 49.5% -0.7% 475.7 538.2 13.1%EBITDA 137.9 196.3 42.4% -1.4% 525.0 583.4 11.1%Costo Integral de Financiamiento 15.7 15.9 1.0% 668.6% 108.6 108.7 0.1%

Intereses netos 27.5 21.7 -21.2% 863.0% 120.3 114.5 -4.9%Intereses pagados 1.0 1.8 77.6% -88.9% 2.5 3.3 31.5%Intereses ganados 28.5 23.5 -17.7% 26.4% 122.8 117.8 -4.1%

Utilidad (Pérdida) Monetaria - - Utilidad (Pérdida) en Cambios (11.8) - (11.7)

Utilidad después de CIF 141.9 584.3 Otros Ingresos y Gastos 23.1 139.9 Utilidad Antes de Impuestos 167.5 207.2 23.7% -11.2% 734.5 774.1 5.4%

Provisión Para Impuestos 36.0 46.3 28.6% 113.1% 143.3 153.6 7.2%Part. Res. Sub. No Consolidadas 2.5 10.3 Participación Minoritaria 7.8 11.7 49.3% -54.5% 44.8 48.7 8.6%

Utilidad Neta 123.6 149.2 20.6% -19.7% 546.4 571.9 4.7%Num. de acciones al cierre del periodo 593.0 593.0 - Utilidad por acción 0.2 #¡DIV/0! #¡DIV/0! #¡DIV/0! 0.9 #¡DIV/0! #¡DIV/0!

593.0 593.0 593.0 0.0%


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T1112.0651138 12.0651138Ventas Netas 29.6 37.2 25.7% -1.8% 104.5 121.8 16.5%

Nacionales 26.7 94.5 Exportación 2.9 10.0

Costo de Ventas - - - - Utilidad Bruta 29.6 104.5 Gastos de Operación 19.7 24.6 24.7% 9.0% 69.0 80.2 16.3%Utilidad de Operación 9.9 15.6 58.3% 2.0% 35.5 44.6 25.5%EBITDA 10.8 16.3 50.7% 1.3% 39.2 48.4 23.4%Costo Integral de Financiamiento 1.2 1.3 6.9% 689.2% 8.0 9.0 12.8%

Intereses netos 2.2 1.8 -16.6% 888.8% 8.9 9.5 6.3%Intereses pagados 0.1 0.2 88.0% -88.6% 0.2 0.3 44.6%Intereses ganados 2.2 1.9 -12.9% 29.8% 9.1 9.8 7.0%

Utilidad (Pérdida) Monetaria - - Utilidad (Pérdida) en Cambios (0.9) - (0.9) -

Utilidad después de CIF 11.1 43.5 Otros Ingresos y Gastos 1.8 10.4 Utilidad Antes de Impuestos 13.1 17.2 30.9% -8.8% 54.7 64.2 17.3%

Provisión Para Impuestos 2.8 3.8 36.1% 118.8% 10.7 12.7 18.9%Part. Res. Sub. No Consolidadas 0.2 0.8 Participación Minoritaria 0.6 1.0 58.0% -53.3% 3.3 4.0 21.6%

Utilidad Neta 9.7 12.4 27.7% -17.5% 40.7 47.4 16.5%


Múltiplos

DATOS TRIMESTRALES


12 MESESVAR. REAL %


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BOLSA MEXICANA DE VALORES, S.A.B. DE C.V. BOLSABALANCE GENERAL (Millones de Pesos)

1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10


Efectivo e Inversiones Temporales 2,731.7 2,517.6 2,009.7 2,086.6 2,442.7 -10.6% 17.1%Clientes y Documentos por Cobrar 157.2 173.7 166.7 262.0 Inventarios - - - -


Pasivo en Moneda Extranjera 0.3 0.2 0.1 16.9 Deuda Neta (2,711.3) (2,493.0) (1,990.1) (2,043.0)

Capital Contable Mayoritario 5,852.5 5,604.8 5,193.0 5,379.4 5,524.4 -5.6% 2.7%Participación Minoritaria 192.4 188.3 203.2 230.3 240.1 24.8% 4.3%

BALANCE GENERAL (Millones de Dólares)11.9084

1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10

Activo Total 531.9 492.1 463.5 483.0 536.6 0.9% 11.1%Activo Circulante 254.7 225.5 190.1 201.5 244.0 -4.2% 21.1%

Efectivo e Inversiones Temporales 221.5 196.0 159.5 169.0 205.1 -7.4% 21.4%Clientes y Documentos por Cobrar 12.8 13.5 13.2 21.2 Inventarios - - - -


Pasivo en Moneda Extranjera 0.0 0.0 0.0 1.4 Deuda Neta (219.9) (194.1) (157.9) (165.4)

Capital Contable Mayoritario 474.6 436.4 412.2 435.6 463.9 -2.3% 6.5%Participación Minoritaria 15.6 14.7 16.1 18.6 20.2 29.2% 8.1%

RAZONES FINANCIERAS

Utilidad Neta / Capital Contable 9.7% 9.7% 10.2% 11.3% 10.4%Margen de EBITDA 36.4% 39.7% 38.5% 42.4% 39.7%Margen de Operación 33.3% 36.8% 35.8% 40.4% 36.6%Margen neto 32.7% 36.8% 35.8% 39.5% 38.9%Efectivo / Activo Total 41.7% 39.8% 34.4% 35.0% 38.2%EBITDA / Intereses netos 5.02 6.44 5.51 4.36 5.10Activo Circulante / Pasivo Circulante 11.63 8.43 7.27 7.66 4.97Deuda Neta / Capital Contable -0.45 -0.43 -0.37 -0.36Ventas Netas / Activo Total 0.24 0.25 0.27 0.28Cuentas por Cobrar / Ventas 0.10 0.10 0.10 0.11Inventario / Ventas NA NA NA NA

1T11 vs

1T11 vs

200

250

300

350

400

450

500

03-1 04-1 05-1 06-1 07-1 08-1 09-1 10-1 11-120%

25%

30%

35%

40%

45%

50%VENTAS M EBITDA

10

12

14

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18

20

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24

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PRECIO PM 30d


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TLEVISA MANTENERANÁLISIS DE LOS RESULTADOS AL 1T2011

RESULTADOS DEL 1T11: FUERTE DESEMPEÑO DE LA DIVISIÓN DE TV DE PAGA OPACADO POR EL GUERRA CON EL SR. SLIM. SE APRUEBA

DIVIDENDO PORP$0.35 POR ACCIÓN PRECIO OBJETIVO : P$71.0 Noticias / Análisis: El 14 de abril, Televisa reportó tasas de crecimiento de 8.7% en ventas y 7.8% en EBITDA, y una caída de 17.8% en la utilidad neta, todas en relación al año anterior. Las ventas consolidadas y el EBITDA fueron ligeramente mayores a nuestras estimaciones, en tanto que la utilidad neta fue 5.6% menor a lo que anticipábamos. En general, creemos que en términos de EBITDA, un fuerte desempeño en la división de TV de paga es opacado por un impacto ligeramente mayor al esperado por la ausencia de publicidad de las compañías controladas por el Sr. Slim. Las ventas de TV abierta cayeron 1.8% en relación al año anterior con un decremento de 360 puntos base en comparación con la misma fecha en el margen EBITDA.

Los resultados de Sky y Cable & Telecomunicaciones sorprendieron positivamente, debido a que el EBITDA de estos dos negocios fue 8% superior al que esperábamos, impulsado principalmente por márgenes EBITDA mejores a los esperados. Particularmente, las 268,000 adiciones netas a Sky, que a pesar de una base de comparación presumiblemente desfavorable por el Mundial de Fútbol FIFA 2010, fueron 13% mayores en relación al año anterior.

Puntos Sobresalientes de la Teleconferencia:

• El consejo aprobó la propuesta de pago de un dividendo de P$0.35 por acción, en línea con el mínimo definido por la política de dividendos de Televisa.

• Indicios de la visión de la compañía respecto a la inversión en Iusacell: Televisa piensa que el mercado total de telecomunicaciones crecerá de los actuales US$24 mil millones a US$35 mil millones en 2015 (promedio anual de 7.8%), dentro de los cuales los servicios móviles deberán crecer más rápidamente. La compañía asume que la inversión de US$1.6 mil millones será suficiente para financiar un agresivo plan de negocios. La deuda total actual de Iusacell asciende a US$850 millones.

• La guía de inversiones de capital para 2011 de US$150 millones fue reiterada por la dirección.

• Univisión está en el proceso de lanzar tres nuevas redes temáticas de TV de paga: telenovelas, deportes y noticieros.

Conclusiones: El impacto de la lucha con las compañías controladas por el Sr. Slim comienza a ser visible en Televisa, y la creciente incertidumbre sobre un retorno a la “normalidad” en las relaciones podría debilitar la sorpresa positiva del negocio de TV de Paga. Los resultados podrían tener un efecto ligeramente negativo en la valuación de Televisa.

Valuación y Riesgos: Nuestro precio objetivo para el cierre del año 2011 está basado en un modelo de FED aplicado a flujos de efectivo pronosticados a 10 años, utilizando un CCPP de 9.3% y una tasa de crecimiento a perpetuidad de 3.0% nominal en dólares. Los principales riesgos están relacionados con las tendencias en publicidad de TV, competencia en la TV de paga y en el negocio de telecomunicaciones, y las condiciones macroeconómicas.


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Tlevisa Resultados al 1T11 (Millones de Pesos Constantes a Mayo de 2011*) 1T11 1T11E Variación Vs E 1T10 Variación Anual

Ventas 13,200 12,972 1.8% 12,147 8.7% Utilidad Operativa 2,547 2,487 2.4% 2,528 0.8% EBITDA 4,323 4,230 2.2% 4,009 7.8% Margen EBITDA 32.8% 32.6% 0.1pp 33.0% -0.3pp Utilidad Neta 871 922 -5.6% 1,059 -17.8% UPA 0.31 0.33 -5.6% 0.38 -16.9% * Excepto datos por acción. ND: No Disponible. NS: No Significativo. Fuentes: Reportes de la compañía y estimaciones de Santander.

Gregorio Tomassi, CFA / Valder Nogueira


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GRUPO TELEVISA, S.A. DE C.V. TLEVISA

INFORMACION BURSATILPrecio al 18 de Mayo del 2011 P$ 54.98Rango (12 Meses) P$ 45.19 - 65.09 Actual 2011ERendimiento (Ult.12 Meses) 15.97% P/U 20.92 16.57 Número de Acciones (Mill.) 2,923 EV/EBITDA 9.56 7.73 Valor de mercado (Mill. de P$) 155,615 P/VL 3.57 Bursatilidad Alta


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11

Ventas Netas 12,147.0 13,199.6 8.7% -20.0% 49,336.1 58,909.4 19.4%Nacionales 10,427.3 11,511.0 10.4% -19.3% 41,803.1 51,287.2 22.7%Exportación 1,719.8 1,688.6 -1.8% -24.3% 7,533.0 7,622.2 1.2%

Costo de Ventas 7,015.5 7,746.4 10.4% -8.9% 26,593.0 31,579.7 18.8%Utilidad Bruta 5,131.6 5,453.2 6.3% -31.8% 22,743.1 27,329.7 20.2%Gastos de Operación 2,603.2 2,905.8 11.6% -12.5% 9,353.1 11,728.0 25.4%Utilidad de Operación 2,528.3 2,547.4 0.8% -45.5% 13,390.1 15,601.7 16.5%EBITDA 4,009.5 4,322.9 7.8% -34.6% 18,428.5 22,475.3 22.0%Costo Integral de Financiamiento (527.6) (780.6) 48.0% 10.8% (2,584.0) (3,281.7) 27.0%

Intereses netos (525.2) (578.6) 10.2% -6.5% (2,084.0) (2,621.2) 25.8%Intereses pagados 890.4 875.5 -1.7% -5.4% 3,230.3 3,600.3 11.5%Intereses ganados 365.3 297.0 -18.7% -2.9% 1,146.3 979.2 -14.6%


Utilidad después de CIF 2,000.8 1,766.8 -11.7% -55.5% 10,806.1 12,320.0 14.0%Otros Ingresos y Gastos (18.4) (34.9) 89.3% -94.7% (374.8) (583.6) 55.7%Utilidad Antes de Impuestos 1,866.7 1,633.7 -12.5% -50.2% 9,724.9 11,542.0 18.7%

Provisión Para Impuestos 594.7 414.1 -30.4% -26.8% 2,834.8 3,078.4 8.6%Part. Res. Sub. No Consolidadas (115.7) (98.2) -15.1% 314.3% (706.4) (194.5) -72.5%Participación Minoritaria 212.6 348.9 64.1% 271.7% 1,011.8 968.8 -4.2%

Utilidad Neta 1,059.4 870.7 -17.8% -66.8% 5,878.4 7,494.7 27.5%Num. de acciones al cierre del periodo 327,989.0 325,464.5 -0.8% 0.1% 327,989.0 325,464.5 -0.8%Utilidad por acción 0.0 0.0 -17.2% -66.9% 0.0 0.0 28.5%

2,961.6 2,933.9 -0.9% -0.3% 2,961.8 2,945.3 -0.6%


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11

Ventas Netas 951.0 1,094.0 15.0% -17.8% 3,684.3 4,729.5 28.4%Nacionales 816.4 954.1 16.9% -17.1% 3,123.4 4,117.6 31.8%Exportación 134.6 140.0 3.9% -22.3% 560.9 611.9 9.1%

Costo de Ventas 549.3 642.0 16.9% -6.4% 1,984.9 2,537.3 27.8%Utilidad Bruta 401.8 452.0 12.5% -29.9% 1,699.5 2,192.2 29.0%Gastos de Operación 203.8 240.8 18.2% -10.2% 699.9 942.8 34.7%Utilidad de Operación 197.9 211.1 6.7% -44.0% 999.6 1,249.4 25.0%EBITDA 313.9 358.3 14.1% -32.8% 1,376.3 1,802.2 30.9%Costo Integral de Financiamiento (41.3) (64.7) 56.6% 13.8% (191.9) (263.6) 37.4%



Utilidad después de CIF 156.6 146.4 -6.5% -54.3% 807.7 985.8 22.1%Otros Ingresos y Gastos (1.4) (2.9) 100.4% -94.6% (27.7) (47.8) 72.4%Utilidad Antes de Impuestos 146.1 135.4 -7.3% -48.9% 728.3 922.4 26.7%

Provisión Para Impuestos 46.6 34.3 -26.3% -24.8% 212.2 245.2 15.6%Part. Res. Sub. No Consolidadas (9.1) (8.1) -10.1% 325.4% (51.7) (15.7) -69.7%Participación Minoritaria 16.6 28.9 73.7% 281.6% 76.1 78.0 2.5%

Utilidad Neta 82.9 72.2 -13.0% -65.9% 440.0 599.2 36.2%


Múltiplos

DATOS TRIMESTRALES


12 MESESVAR. REAL %


9

129

GRUPO TELEVISA, S.A. DE C.V. TLEVISABALANCE GENERAL (Millones de Pesos)

1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10

Activo Total 123,387.7 122,961.5 119,485.4 136,470.6 137,904.2 11.8% 1.1%Activo Circulante 64,473.7 62,634.0 58,327.2 59,843.7 63,808.7 -1.0% 6.6%

Efectivo e Inversiones Temporales 36,070.0 33,110.0 31,288.7 20,942.5 26,518.1 -26.5% 26.6%Clientes y Documentos por Cobrar 13,420.4 12,550.2 10,065.8 17,701.1 15,838.9 18.0% -10.5%Inventarios 6,334.6 5,758.7 5,589.3 5,259.0 5,498.7 -13.2% 4.6%


Pasivo en Moneda Extranjera 32,168.1 32,883.1 31,253.2 27,790.4 24,010.0 -25.4% -13.6%Deuda Neta 6,585.6 9,749.4 10,806.9 27,221.9 26,678.5 305.1% -2.0%



1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10


Efectivo e Inversiones Temporales 2,925.2 2,577.8 2,483.3 1,695.8 2,226.8 -23.9% 31.3%Clientes y Documentos por Cobrar 1,088.4 977.1 798.9 1,433.3 1,330.1 22.2% -7.2%Inventarios 513.7 448.4 443.6 425.8 461.7 -10.1% 8.4%


Pasivo en Moneda Extranjera 2,608.8 2,560.2 2,480.5 2,250.3 2,016.2 -22.7% -10.4%Deuda Neta 534.1 759.1 857.7 2,204.3 2,240.3 319.5% 1.6%


RAZONES FINANCIERAS


1T11 vs

1T11 vs

0

2,000

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03-1 04-1 05-1 06-1 07-1 08-1 09-1 10-1 11-10%

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50%VENTAS M EBITDA

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May-09 Oct-09 Feb-10 Jun-10 Oct-10 Mar-11

PRECIO PM 30d


0

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GMEXICO MANTENERANÁLISIS DE LOS RESULTADOS AL 1T2011

RESULTADOS DEL 1T11 INFERIORES A LAS EXPECTATIVAS, PERO LA DIRECCIÓN MANTIENE LA GUÍA DE PRODUCCIÓN

PRECIO OBJETIVO: P$48.0 Noticias/Análisis: El 19 de abril, Grupo México reportó unos decepcionantes resultados del 1T11, los cuales fueron inferiores a nuestra expectativa, con el EBITDA decreciendo 4% respecto al trimestre anterior ya que los pobres resultados de la división minera fueron sólo parcialmente neutralizados por los favorables resultados en la división ferrocarriles. El volumen de ventas combinado del cobre de SCCO y Asarco fue 8% menor a nuestra estimación (178,730 toneladas versus 195,000 toneladas), principalmente como resultado de una menor concentración de grados en prácticamente todas sus minas, con la excepción de Buenavista. Además, SCCO compró 30,000 toneladas de concentrados de cobre de terceros para llenar la capacidad ociosa de fundición, lo que causó un significativo incremento en los costos.

Durante la conferencia de los resultados, la dirección de Grupo México reiteró su guía de una producción de cobre de 830,000 toneladas para 2011. Esto implica que la tasa trimestral de producción para los trimestres que faltan posiblemente supere las 215,000 toneladas o 21% superior al volumen de ventas del 1T11. La compañía espera que Buenavista opere a 45,000 toneladas por trimestre (ya que alcanzó su capacidad completa en abril) y que los grados de concentración en Cuajone mejoren durante la 2M11. Además, la producción adicional en Buenavista y Cuajone disminuirá la necesidad de comprar concentrado de cobre a terceros a únicamente 8,000 toneladas para el resto de 2011. Por lo tanto, esperamos que el margen EBITDA mejore en los próximos trimestres.

La división ferrocarriles comenzó a consolidar los resultados de Ferrosur, después del reciente fallo favorable en la corte de apelaciones mexicana sobre la fusión de Ferromex y Ferrosur. El EBITDA del 1T11 de la división ferrocarriles creció aproximadamente 19% de manera secuencial versus el EBITDA pro forma del 4T10 (un decremento de 2% respecto al año pasado). La dirección espera mejorías operativas adicionales en los próximos trimestres gracias a que 58 locomotoras nuevas incrementarán eficiencias y sinergias entre los dos sistemas ferroviarios. Aunque no se ofreció un plazo de tiempo en relación a la OPI de la división durante la teleconferencia, esperamos que esto ocurra a finales de 2011.

La dirección de Grupo México espera que continúen los diferentes planes de expansión a pesar de que aumenta el riesgo político en Perú. Como esperábamos, las preguntas durante la conferencia de los resultados se enfocaron en el reciente rechazo de Tía María y las implicaciones del gobierno que se elegirá en Perú. En relación al proyecto Tía María, Grupo México tiene la intención de esperar a que la situación política en Perú se estabilice, después de esto renegociará con el nuevo gobierno peruano sobre los asuntos del medio ambiente. Adicionalmente, la dirección de Grupo México mencionó que los impuestos y las regalías no necesariamente tendrán que incrementarse con el nuevo gobierno peruano, ya que esta medida necesitará la aprobación de un Congreso que está dividido. Esto contrasta con nuestra creencia de que si el candidato de izquierda Humala es elegido como Presidente, es probable que los impuestos en minería y las regalías sean mayores, y obtener las aprobaciones para los proyectos de expansión será más difícil.

Conclusiones: Los resultados de las utilidades del 1T11 de Grupo México fueron decepcionantes, y reflejaron el inesperado decremento en la producción del cobre y las significativas compras a terceros de concentrado de cobre. En el futuro, deberán mejorar los resultados de operación con expectativas de producción más altas y la menor necesidad de compras de cobre concentrado a terceros. Notamos que la dirección de Grupo México aún es optimista en relación a sus diferentes planes de expansión, incluyendo los de Perú, a pesar de la posibilidad de que el nuevo gobierno sea desfavorable para el sector minero. Reiteramos nuestra recomendación de Mantener en la acción debido en su mayoría al limitado potencial


1

131

de subida de los precios del cobre, al alto riesgo de ejecución y político que pudieran traducirse en retornos menores a los anticipados en el futuro.

Valuación y Riesgos a Nuestra Tesis de Inversión: Nuestro precio objetivo está basado en una valuación de suma de las partes de FED. Nuestro precio sugiere un potencial de retorno total de 8.5%, incluyendo un rendimiento del dividendo de 3.6%. Los principales riesgos incluyen: una fuerte correlación con los precios del cobre, continuas huelgas principalmente en México, retrasos en el comienzo de proyectos, regalías e impuestos mayores a los esperados en México y Perú, y precios del cobre mayores a los esperados.

Gmexico Resultados al 1T11 (Millones de Pesos Constantes a Marzo de 2011*) 1T11 1T11E Variación Vs E 1T10 Variación Anual

Ventas 2,505 2,625 -5% 1,994 26% Utilidad Operativa 1,032 1,364 -24% 740 39% EBITDA 1,190 1,543 -23% 879 35% Margen EBITDA 48% 59% (1,130)bp 44% 340bp Utilidad Neta 532 825 -36% 362 47% UPA 0.07 0.11 -36% 0.05 47% * Excepto datos por acción. ND: No Disponible. NS: No Significativo. Fuentes: Reportes de la compañía y estimaciones de Santander.



2

132

GRUPO MEXICO, S.A. DE C.V. GMEXICOINFORMACION BURSATILPrecio al 18 de Mayo del 2011 P$ 39.65Rango (12 Meses) P$ 27.81 - 50.80 Actual 2011ERendimiento (Ult.12 Meses) 35.46% P/U 14.19 6.80 Número de Acciones (Mill.) 7,785 EV/EBITDA 7.21 5.26 Valor de mercado (Mill. de P$) 300,735 P/VL 3.38 Bursatilidad Alta


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11

Ventas Netas 24,775.3 29,430.7 18.8% 4.4% 70,928.6 107,405.8 51.4%Nacionales 6,755.8 8,930.8 32.2% 44.2% 24,823.7 29,271.7 17.9%Exportación 18,019.5 20,499.9 13.8% -6.8% 46,104.9 78,134.1 69.5%

Costo de Ventas 13,911.3 15,853.1 14.0% 7.3% 41,842.8 57,159.8 36.6%Utilidad Bruta 10,864.0 13,577.6 25.0% 1.1% 29,085.8 50,246.0 72.8%Gastos de Operación 602.8 598.5 -0.7% -11.6% 2,007.1 2,516.3 25.4%Utilidad de Operación 10,261.2 12,979.1 26.5% 1.8% 27,078.7 47,729.7 76.3%EBITDA 12,270.7 15,074.2 22.8% -1.9% 33,591.6 56,513.3 68.2%Costo Integral de Financiamiento (1,056.3) (1,171.0) 10.9% 17.4% (1,498.7) (4,303.5) 187.2%

Intereses netos (415.5) (833.6) 100.6% -2.8% (744.1) (3,999.5) 437.5%Intereses pagados 813.1 901.2 10.8% -5.3% 2,138.1 3,905.9 82.7%Intereses ganados 397.6 67.6 -83.0% -28.1% 1,394.0 (93.6) -106.7%

Utilidad (Pérdida) Monetaria - - - - Utilidad (Pérdida) en Cambios (801.9) (437.4) -45.5% 83.0% (604.0) (616.2) 2.0%

Utilidad después de CIF 9,204.9 11,808.1 28.3% 0.5% 25,580.0 43,426.2 69.8%Otros Ingresos y Gastos (669.9) (559.9) -16.4% 125.1% (2,262.2) (3,580.8) 58.3%Utilidad Antes de Impuestos 8,596.8 11,382.1 32.4% -1.5% 23,625.4 40,246.8 70.4%

Provisión Para Impuestos 2,709.4 3,644.7 34.5% 16.0% 8,498.4 10,764.3 26.7%Part. Res. Sub. No Consolidadas 61.9 133.9 116.4% 160.8% 307.6 401.4 30.5%Participación Minoritaria 1,405.3 1,531.4 9.0% -10.4% 3,667.9 6,010.4 63.9%


7,736.3 7,785.0 0.6% 0.0% 7,663.9 7,785.0 1.6%


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11

Ventas Netas 1,939.7 2,439.3 25.8% 7.2% 5,341.6 8,640.2 61.8%Nacionales 528.9 740.2 39.9% 48.1% 1,859.2 2,355.9 26.7%Exportación 1,410.8 1,699.1 20.4% -4.3% 3,482.3 6,284.3 80.5%

Costo de Ventas 1,089.1 1,314.0 20.6% 10.2% 3,140.7 4,599.3 46.4%Utilidad Bruta 850.6 1,125.4 32.3% 3.9% 2,200.8 4,040.9 83.6%Gastos de Operación 47.2 49.6 5.1% -9.3% 150.1 202.1 34.6%Utilidad de Operación 803.4 1,075.8 33.9% 4.6% 2,050.7 3,838.8 87.2%EBITDA 960.7 1,249.4 30.1% 0.7% 2,538.7 4,544.7 79.0%Costo Integral de Financiamiento (82.7) (97.1) 17.4% 20.6% (112.1) (346.1) 208.6%

Intereses netos (32.5) (69.1) 112.4% -0.2% (55.1) (320.7) 481.4%Intereses pagados 63.7 74.7 17.3% -2.8% 160.5 313.4 95.3%Intereses ganados 31.1 5.6 -82.0% -26.2% 105.4 (7.2) -106.9%


Utilidad después de CIF 720.7 978.7 35.8% 3.2% 1,938.5 3,492.7 80.2%Otros Ingresos y Gastos (52.5) (46.4) -11.5% 131.1% (168.5) (284.7) 68.9%Utilidad Antes de Impuestos 673.1 943.4 40.2% 1.2% 1,793.0 3,240.3 80.7%

Provisión Para Impuestos 212.1 302.1 42.4% 19.1% 639.8 870.5 36.0%Part. Res. Sub. No Consolidadas 4.8 11.1 129.1% 167.8% 22.9 32.3 41.0%Participación Minoritaria 110.0 126.9 15.4% -8.0% 278.5 483.1 73.5%

Utilidad Neta 350.9 514.4 46.6% -4.9% 874.6 1,886.7 115.7%


Múltiplos

DATOS TRIMESTRALES


12 MESESVAR. REAL %


3

133

GRUPO MEXICO, S.A. DE C.V. GMEXICOBALANCE GENERAL (Millones de Pesos)

1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10


Efectivo e Inversiones Temporales 18,521.4 36,234.7 38,975.5 40,721.6 40,625.8 119.3% -0.2%Clientes y Documentos por Cobrar 9,391.9 8,638.6 8,900.6 11,967.8 11,627.9 23.8% -2.8%Inventarios 10,452.3 9,975.1 9,739.7 11,190.4 11,932.0 14.2% 6.6%



Capital Contable Mayoritario 83,266.0 86,348.8 91,030.9 91,441.0 94,731.5 13.8% 3.6%Participación Minoritaria 19,782.6 20,082.1 20,632.3 20,906.2 20,867.9 5.5% -0.2%


1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10


Efectivo e Inversiones Temporales 1,502.1 2,821.1 3,093.3 3,297.4 3,411.5 127.1% 3.5%Clientes y Documentos por Cobrar 761.7 672.6 706.4 969.1 976.4 28.2% 0.8%Inventarios 847.7 776.6 773.0 906.1 1,002.0 18.2% 10.6%


Pasivo en Moneda Extranjera 1,539.8 2,789.4 2,804.8 2,818.3 2,821.7 83.2% 0.1%Deuda Neta 1,416.5 1,135.0 885.3 662.2 534.5 -62.3% -19.3%


RAZONES FINANCIERAS


1T11 vs

1T11 vs

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

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03-1 04-1 05-1 06-1 07-1 08-1 09-1 10-1 11-10%

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50%

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70%VENTAS M EBITDA

0

10

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Jun-09 Oct-09 Feb-10 Jun-10 Nov-10 Mar-11

PRECIO PM 30d


4

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PEÑOLES MANTENERANÁLISIS DE LOS RESULTADOS AL 1T2011

EXCELENTES RESULTADOS DEL 1T11 IMPULSADOS POR MAYORES PRECIOS DE LA PLATA

PRECIO OBJETIVO: P$450.0 Noticias/Análisis: El 2 de mayo, Peñoles reportó fuertes resultados del 1T11 con el EBITDA creciendo 51% respecto al trimestre pasado, reflejando los precios de los metales preciosos – particularmente el de la plata cuyo precio promedio se incrementó 20% en relación al 4T10. A continuación se presentan los puntos sobresalientes del comunicado de la compañía:

• Las ventas crecieron 16% respecto al trimestre pasado de mayores precios de los metales preciosos, que fueron parcialmente neutralizados por una menor producción de la plata y el oro, especialmente en las minas de Fresnillo Plc. La producción total del oro decreció 3% en relación al trimestre pasado debido a una difícil comparación con el trimestre anterior cuando la tasa de recuperación en Herradura resultó en niveles de producción mayores a los normales. La producción total de la plata también cayó 3%, de menores grados en las minas de Fresnillo y Ciénaga.

• Las compras a terceros aumentaron 16% respecto al 4T10 para la plata, incrementando la participación de la plata del todo el volumen de producción a 55% de 51% en el trimestre anterior, ya que las minas de terceros aceleraron la producción para tomar ventaja de los precios récord de la plata. Las compras de oro a terceros estuvieron en línea con la producción (bajó 3% en relación al trimestre pasado). Por otro lado, las compras de zinc a terceros decrecieron 52% en comparación al 4T10, como resultado de un corte en la electricidad en el norte de México en febrero que afectó a la plata de refinería de zinc.

• El margen EBITDA se expandió 810 puntos base en relación al trimestre pasado. Esto reflejó principalmente el mayor precio de venta y volumen, que neutralizó los mayores costos de operación como energía, mantenimiento y reparaciones, materiales y mano de obra. Además, los costos de las compras a terceros parecen haberse detenido en el 1T11, después de la estrategia de Peñoles de incrementar la rentabilidad en el negocio de refinería.

• Adopción de las normas internacionales de información financiera (NIIF). El Consejo Directivo decidió reportar utilizando las NIIF a partir de 2011.

Conclusiones: Los resultados de Peñoles del 1T11 fueron Fuertes, reflejando la reciente subida en los precios de los metales preciosos, especialmente la plata cuyo precio promedio aumentó 20% respecto al trimestre anterior. Notamos que en los últimos tres meses, la acción de Peñoles se ha incrementado únicamente 19% en comparación con el incremento de la plata de 71%, y pudiera representar un atractivo punto de entrada.

Valuación y Riesgos a Nuestra Tesis de Inversión: Nuestro precio objetivo está basado en una valuación de FED con un CCPP de 9.3% y una tasa de crecimiento a perpetuidad de 2.7%. Los principales riesgos incluyen: alta volatilidad en los precios del oro y la plata, retrasos en los proyectos de exploración, presiones en los costos, cambios en las regalías en México, problemas de seguridad en México, huelgas del sindicato laboral y problemas del medio ambiente.


5

135

Peñoles Resultados al 1T11 (Millones de Pesos Constantes a Marzo de 2011*) 1T11 1T11E Variación Vs E 1T10 Variación Anual

Ventas 20,798 19,907 4% 13,704 52% Utilidad Operativa 6,300 4,393 43% 2,752 129% EBITDA 7,151 5,148 39% 3,479 106% Margen EBITDA 34% 26% 850bp 25% 900bp Utilidad Neta 3,442 1,830 88% 1,532 125% UPA 8.66 4.60 88% 3.86 125%

* Excepto datos por acción. ND: No Disponible. NS: No Significativo. Fuentes: Reportes de la compañía y estimaciones de Santander.



6

136

INDUSTRIAS PE&OLES, S.A. DE C.V. PE&OLESINFORMACION BURSATILPrecio al 18 de Mayo del 2011 P$ 413.72Rango (12 Meses) P$ 233.04 - 460.29 Actual 2011ERendimiento (Ult.12 Meses) 68.47% P/U 25.36 12.54 Número de Acciones (Mill.) 397 EV/EBITDA 11.99 6.94 Valor de mercado (Mill. de P$) 156,363 P/VL 6.49 Bursatilidad Alta


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11


Costo de Ventas 9,933.5 13,232.7 33.2% 5.9% 31,530.9 34,830.1 10.5%Utilidad BrutaGastos de Operación 1,017.8 1,265.6 24.4% -31.9% 5,289.4 5,537.2 4.7%Utilidad de Operación 2,717.6 6,342.8 133.4% 53.5% 7,528.7 11,153.9 48.2%EBITDA 3,443.9 7,193.7 108.9% 47.9% 9,900.4 13,650.2 37.9%Costo Integral de Financiamiento 139.7 16.8 -88.0% -245.4% (59.3) (182.2) 207.1%

Intereses netos 39.0 (31.4) -180.7% -5.0% 85.8 15.4 -82.1%# Intereses pagados 30.4 76.7 152.5% -8.9% 206.5 252.8 22.4%

Intereses ganados 69.4 45.3 -34.7% -11.4% 292.3 268.2 -8.2%Utilidad (Pérdida) MonetariaUtilidad (Pérdida) en Cambios 198.2 17.5 -91.2% -242.5% 322.2 141.5 -56.1%


Provisión Para Impuestos 840.7 1,903.8 126.4% 51.9% 214.6 1,277.6 495.4%Part. Res. Sub. No ConsolidadasParticipación Minoritaria 487.8 979.1 100.7% -14.7% 1,431.2 1,922.5 34.3%

Utilidad Neta 1,532.5 3,442.1 124.6% 109.6% 4,893.7 6,803.3 39.0%Num. de acciones al cierre del periodo - - Utilidad por acción #¡DIV/0! #¡DIV/0! #¡DIV/0! #¡DIV/0! #¡DIV/0! #¡DIV/0! #¡DIV/0!

397.5 397.5 0.0%


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T1112.77264329 12.0651138 12.0651138Ventas Netas 1,072.9 1,723.8 60.7% 15.6% 3,324.4 4,263.8 28.3%

Nacionales 895.0 Exportación 2,429.4

Costo de Ventas 777.7 1,096.8 41.0% 8.8% 2,356.6 2,886.8 22.5%Utilidad Bruta 967.9 Gastos de Operación 79.7 104.9 31.6% -30.0% 395.0 458.9 16.2%Utilidad de Operación 212.8 525.7 147.1% 57.6% 572.9 924.5 61.4%EBITDA 269.6 596.2 121.1% 51.9% 749.8 1,131.4 50.9%Costo Integral de Financiamiento 10.9 1.4 -87.3% -249.3% (1.8) (15.1) 726.3%

Intereses netos 3.1 (2.6) -185.4% -2.4% 6.8 1.3 -81.1%Intereses pagados 2.4 6.4 167.3% -6.4% 15.2 21.0 38.1%Intereses ganados 5.4 3.8 -30.9% -9.0% 21.9 22.2 1.4%

Utilidad (Pérdida) Monetaria - Utilidad (Pérdida) en Cambios 15.5 1.4 -90.7% -246.3% 26.6 11.7 -55.9%

Utilidad después de CIF 571.0 Otros Ingresos y Gastos (68.9) Utilidad Antes de Impuestos 224.0 524.2 134.0% 60.6% 501.0 829.1 65.5%

Provisión Para Impuestos 65.8 157.8 139.7% 56.0% 17.4 105.9 510.2%Part. Res. Sub. No Consolidadas (1.2) Participación Minoritaria 38.2 81.2 112.5% -12.5% 108.2 159.3 47.3%

Utilidad Neta 120.0 285.3 137.8% 115.2% 375.4 563.9 50.2%


Múltiplos

DATOS TRIMESTRALES


12 MESESVAR. REAL %


7

137

INDUSTRIAS PE&OLES, S.A. DE C.V. PE&OLESBALANCE GENERAL (Millones de Pesos)

1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10


Efectivo e Inversiones Temporales 13,050.7 9,268.0 12,525.3 12,502.0 14,566.4 11.6% 16.5%Clientes y Documentos por Cobrar 2,110.1 2,090.3 2,186.1 Inventarios 6,222.8 5,867.2 5,862.9

Pasivo Total 18,505.2 19,846.6 21,559.0 24,406.8 24,253.3 31.1% -0.6%Corto Plazo 5,274.9 10,478.5 6,308.9 7,560.5 6,736.2 27.7% -10.9%Largo Plazo 5,669.7 936.5 7,550.0 16,846.3 17,517.1 209.0% 4.0%

Pasivo en Moneda Extranjera 5,081.0 901.8 7,516.3 Deuda Neta (7,123.8) (2,755.4) (4,717.0)



1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10


Efectivo e Inversiones Temporales 1,058.4 721.6 994.1 1,012.3 1,223.2 15.6% 20.8%Clientes y Documentos por Cobrar 171.1 162.7 173.5 Inventarios 504.7 456.8 465.3

Pasivo Total 1,500.8 1,545.2 1,711.1 1,976.3 2,036.7 35.7% 3.1%Corto Plazo 427.8 815.8 500.7 612.2 565.7 32.2% -7.6%Largo Plazo 459.8 72.9 599.2 1,364.1 1,471.0 219.9% 7.8%

Pasivo en Moneda Extranjera 412.1 70.2 596.5 Deuda Neta (577.7) (214.5) (374.4)


RAZONES FINANCIERAS

Utilidad Neta / Capital Contable 26.4% 24.5% 26.5% 24.6% 21.7%Margen de EBITDA 28.9% 26.3% 26.9% 26.3% 26.5%Margen de Operación 24.1% 21.9% 22.7% 22.4% 21.7%Margen neto 14.5% 12.3% 5.8% 8.9% 13.2%Efectivo / Activo Total 24.5% 18.3% 23.1% 22.5% 22.7%EBITDA / Intereses netos 100.95 120.48 707.25 146.98 888.05Activo Circulante / Pasivo Circulante 4.68 1.98 3.71 3.14 4.67Deuda Neta / Capital Contable -0.20 -0.09 -0.14 -0.15Ventas Netas / Activo Total 0.94 1.07 1.14 1.20Cuentas por Cobrar / Ventas 0.04 0.04 0.04 0.03Inventario / Ventas 0.13 0.11 0.10 0.10

1T11 vs

1T11 vs

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

03-1 04-1 05-1 06-1 07-1 08-1 09-1 10-1 11-10%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

35%

40%VENTAS M EBITDA

150

200

250

300

350

400

450

500


PRECIO PM 30d


8

138

AMX COMPRAANÁLISIS DE LOS RESULTADOS AL 1T2011

NO SON UN CATALIZADOR PARA EL PRECIO DE LA ACCIÓN; PUNTOS SOBRESALIENTES DE LA TELECONFERENCIA

PRECIO OBJETIVO: P$41.0 Noticias/Análisis: Los resultados del primer trimestre de AMX, reportados el 2 de mayo, muestran ventas y EBITDA ambos 0.9% menores a nuestra estimación, con adiciones netas de suscriptores móviles de 5.9 millones, 34% mayores a nuestra estimación de 4.4 millones. La utilidad neta de P$23.5 mil millones fue 14.7% menor a nuestra estimación, principalmente debido a diferencia en otros gastos financieros e impuesto sobre la renta en relación a nuestras proyecciones. Sin embargo, el incremento de 12.1% en base anual en la utilidad neta fue ligeramente menor a nuestro crecimiento estimado de 14.2% para el año completo 2011. En relación al consenso, compilado por Bloomberg, el EBITDA y la utilidad neta de AMX fueron 1% y 3.7% menores a lo esperado, respectivamente.

El EBITDA consolidado hubiera estado en línea con nuestra estimación, si excluyéramos el impacto adverso de única ocasión que tuvo el impacto del bono de tiempo aire otorgado a los suscriptores en México. En su comunicado de prensa, AMX estimó P$600 millones como el costo neto del bono de tiempo aire que ofreció a sus suscriptores en compensación por los problemas de servicio experimentados en la Ciudad de México entre Diciembre y Enero.

Brasil sigue siendo un difícil rompecabezas para AMX. Sobre una base por país, en relación a nuestros números, el que se quedó más corto fue Brasil (EBITDA 10% por debajo de nuestra estimación), neutralizado mayormente por las positivas sorpresas en Ecuador y Estados Unidos (EBITDA de 8.8% y 13.7% por encima de nuestras estimaciones). En el caso de Brasil, la diferencia con nuestras estimaciones se encuentra en el margen EBITDA que fue 100 puntos base menor al que esperábamos debido a ventas 7% inferiores a nuestras estimación. Parece que AMX Brasil continúa buscando ganar participación de suscriptores a expensas de la rentabilidad a corto plazo; sin embargo, esto no ayuda a reducir el riesgo de éxito de esta estrategia en el mediano plazo. Las adiciones netas de suscriptores móviles en Brasil de 1.1 millones fueron similares a las del 1T10. En los casos de Ecuador y Estados Unidos, las ventas promedio por usuario (ARPU) fueron inesperadamente 5.1% y 27.8% mayores en relación al año anterior (en términos de dólares), respectivamente.

Conclusiones: Creemos que estos resultados deberán ser neutrales a ligeramente negativos para el precio de la acción de AMX. Brasil continúa siendo, en nuestro punto de vista, el área con mayor oportunidad de mejoría para AMX, pero los resultados del 1T no muestran progreso.

Valuación y Riesgos: Nuestro precio objetivo al cierre del año 2011 derivado de un modelo de FED asume un CCPP de 9.5% en términos de dólares y una tasa de crecimiento terminal de 2.25% nominal. Los principales riesgos están relacionados con los cambios regulatorios, competencia y condiciones macroeconómicas.


9

139

PUNTOS SOBRESALIENTES DE LA TELECONFERENCIA

• Respecto a la multa de P$12 mil millones impuesta por Cofeco, la dirección reiteró que AMX apelará esta resolución.

• Fuerte enfoque en Brasil durante la teleconferencia. La descripción y explicación del Sr. García Moreno sobre el desempeño en Brasil puede ser resumido de la siguiente manera. Primero, el desempeño está dándose conforme a lo planeado, va avanzando y es satisfactorio, y refleja los objetivos de crecimiento de AMX, los objetivos de ganancia en participación de mercado y su reforzado enfoque en el segmento post-pago. Segundo hubo tres motores principales para el margen EBITDA: costo de adquisición de suscriptores, incremento en la compra de contenido de TV de paga, y publicidad y atención al cliente.

Amx Resultados al 1T11 (Millones de Pesos Constantes a Marzo de 2011*)

1T11 1T11E Variación Vs E 1T10 Variación Anual

Ventas 156,232 157,639 -0.9% 146,929 6.3% Utilidad Operativa 38,755 40,083 -3.3% 40,747 -4.9% EBITDA 62,103 62,693 -0.9% 62,344 -0.4% Margen EBITDA 39.8% 39.8% 0.0pp 42.4% -2.7pp Utilidad Neta 23,511 27,553 -14.7% 20,970 12.1% UPA 0.59 0.69 -14.9% 0.52 12.5% * Excepto datos por acción. ND: No Disponible. NS: No Significativo. Fuentes: Reportes de la compañía y estimaciones de Santander.



0

140

AMERICA MOVIL, S.A. DE C.V. AMX

INFORMACION BURSATILPrecio al 18 de Mayo del 2011 P$ 29.36Rango (12 Meses) P$ 29.05 - 36.30 Actual 2011ERendimiento (Ult.12 Meses) -4.36% P/U 12.81 11.57 Número de Acciones (Mill.) 40,162 EV/EBITDA 6.09 6.49 Valor de mercado (Mill. de P$) 1,172,723 P/VL 3.85 Bursatilidad Alta


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11

Ventas Netas 146,928.5 156,231.8 6.3% -3.5% 607,855.7 617,159.0 1.5%NacionalesExportación

Costo de Ventas 79,303.3 87,390.6 10.2% -28.2% 344,520.5 352,607.7 2.3%Utilidad BrutaGastos de Operación 26,878.0 30,090.3 12.0% 344.8% 111,013.8 114,226.1 2.9%Utilidad de Operación 40,747.2 38,750.9 -4.9% 15.8% 152,321.4 150,325.1 -1.3%EBITDA 61,315.2 61,082.3 -0.4% 1.4% 243,392.7 243,159.8 -0.1%Costo Integral de Financiamiento (3,930.5) (1,859.9) -52.7% -35.5% (18,873.6) (16,803.0) -11.0%

Intereses netos (2,285.8) (3,238.5) 41.7% -7.7% (12,479.2) (13,431.9) 7.6%# Intereses pagados 3,453.6 4,928.3 42.7% -1.2% 17,280.7 18,755.4 8.5%

Intereses ganados 1,167.9 1,689.9 44.7% 14.0% 4,801.5 5,323.5 10.9%Utilidad (Pérdida) MonetariaUtilidad (Pérdida) en Cambios 5,840.0 4,400.2 -24.7% 101.8% 5,581.6 4,141.8 -25.8%


Provisión Para Impuestos 13,405.6 12,228.3 -8.8% 170.4% 36,213.6 35,036.4 -3.3%Part. Res. Sub. No ConsolidadasParticipación Minoritaria 2,653.5 1,679.1 -36.7% -41.7% 7,782.4 6,807.9 -12.5%

Utilidad Neta 20,969.7 23,510.6 12.1% -3.0% 91,123.1 93,663.9 2.8%Num. de acciones al cierre del periodoUtilidad por acción


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T1112.77264329 12.0651138 12.38831075 12.0651138Ventas Netas 11,503.4 12,949.0 12.6% -0.9% 49,066.9 51,152.4 4.3%


Costo de Ventas 6,208.8 7,243.2 16.7% -26.3% 27,810.1 29,225.4 5.1%Utilidad BrutaGastos de Operación 2,104.3 2,494.0 18.5% 356.7% 8,961.2 9,467.5 5.6%Utilidad de Operación 3,190.2 3,211.8 0.7% 18.9% 12,295.6 12,459.5 1.3%EBITDA 4,800.5 5,062.7 5.5% 4.1% 19,647.0 20,154.0 2.6%Costo Integral de Financiamiento (307.7) (154.2) -49.9% -33.8% (1,523.5) (1,392.7) -8.6%

Intereses netos (179.0) (268.4) 50.0% -5.2% (1,007.3) (1,113.3) 10.5%Intereses pagados 270.4 408.5 51.1% 1.4% 1,394.9 1,554.5 11.4%Intereses ganados 91.4 140.1 53.2% 17.1% 387.6 441.2 13.8%

Utilidad (Pérdida) MonetariaUtilidad (Pérdida) en Cambios 457.2 364.7 -20.2% 107.3% 450.6 343.3 -23.8%


Provisión Para Impuestos 1,049.6 1,013.5 -3.4% 177.6% 2,923.2 2,903.9 -0.7%Part. Res. Sub. No ConsolidadasParticipación Minoritaria 207.8 139.2 -33.0% -40.1% 628.2 564.3 -10.2%

Utilidad Neta 1,641.8 1,948.6 18.7% -0.4% 7,355.6 7,763.2 5.5%


Múltiplos

DATOS TRIMESTRALES


12 MESESVAR. REAL %


1

141

AMERICA MOVIL, S.A. DE C.V. AMXBALANCE GENERAL (Millones de Pesos)

1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10





Capital Contable Mayoritario 179,456.2 266,591.4 294,976.0 307,652.0 311,995.7 73.9% 1.4%Participación Minoritaria 718.9 736.7 28,396.7 28,385.2 28,195.6 3822.0% -0.7%


1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10


Efectivo e Inversiones Temporales 9,246.7 12,047.6 14,162.8 7,768.5 7,827.2 -15.4% 0.8%Clientes y Documentos por Cobrar 2,187.6 2,130.3 4,903.9 Inventarios 1,595.8 1,633.6 1,896.8



Capital Contable Mayoritario 14,553.7 20,755.9 23,411.2 24,911.9 26,199.6 80.0% 5.2%Participación Minoritaria 58.3 57.4 2,253.7 2,298.5 2,367.7 3961.0% 3.0%

RAZONES FINANCIERAS

Utilidad Neta / Capital Contable 42.2% 35.4% 34.5% 31.9% 30.0%Margen de EBITDA 42.8% 41.6% 41.1% 37.2% 39.4%Margen de Operación 29.8% 28.6% 26.7% 20.7% 24.4%Margen neto 17.1% 18.6% 15.2% 15.0% 15.2%Efectivo / Activo Total 22.2% 23.6% 19.5% 12.8% 10.6%EBITDA / Intereses netos 31.64 20.85 17.14 17.18 18.10Activo Circulante / Pasivo Circulante 1.44 1.60 1.55 1.23 1.19Deuda Neta / Capital Contable 0.37 0.27 0.57 0.63Ventas Netas / Activo Total 0.77 0.72 0.70 0.69Cuentas por Cobrar / Ventas 0.10 0.09 0.09 0.09Inventario / Ventas 0.05 0.04 0.04 0.04

1T11 vs

1T11 vs

0

20,000

40,000

60,000

80,000

100,000

120,000

140,000

160,000

180,000

03-1 04-1 05-1 06-1 07-1 08-1 09-1 10-1 11-125%

27%

29%

31%

33%

35%

37%

39%

41%

43%

45%VENTAS M EBITDA

24

26

28

30

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34

36

38


PRECIO PM 30d


2

142

AXTEL MANTENERANÁLISIS DE LOS RESULTADOS AL 1T2011 EN LÍNEA CON NUESTRAS ESTIMACIONES, PERO LA PÉRDIDA NETA DE

LÍNEAS EN SERVICIO ES UN FOCO DE PREOCUPACIÓN; PUNTOS SOBRESALIENTES DE LA TELECONFERENCIA

PRECIO OBJETIVO: P$9.0 Noticias/Análisis: El 2 de mayo, Axtel reportó sus resultados del 1T11 los cuales estuvieron mayormente en línea con nuestras estimaciones. Las tasas de crecimiento, en base anual, de 7.7% en las ventas y 20.9% en EBITDA eran esperadas por nosotros, y en esta ocasión también por el consenso, como se observa en la compilación hecha por la dirección de la compañía. La utilidad neta de P$75 millones, sin embargo, fue mayor a nuestra estimación de P$18 millones, principalmente debido a que subestimamos la ganancia cambiaria durante el trimestre (P$295 millones reportados vs. P$182 millones estimados).

Las líneas en servicio, 1,400 menos que en diciembre de 2010, fueron afectadas por la terminación de un acuerdo con un operador de cable en Tijuana, de acuerdo con el comunicado de prensa de Axtel. Sin embargo, no pensamos que esta sea la única causa de la pérdida neta de líneas, puesto que la reducción en las adiciones trimestrales brutas a 68,800 (de 83,800 en el 1T10 y 83,200 en el 4T10) probablemente también afectó los resultados. En la teleconferencia de la compañía llevada a cabo el 3 de mayo, supimos que la dirección espera que las adiciones brutas caigan debido a que han iniciado esfuerzos para mejorar la rentabilidad de los clientes, eliminando algunas ofertas de servicios y siendo más exigentes en la cobranza. Consecuentemente, para 2011 la compañía tiene como objetivo 20,000 a 30,000 líneas en servicio adicionales (equivalentes a 6,000-9,000 por trimestre).

Las adiciones de banda ancha de 36,400 fueron mayores a las 24,400 logradas en el 1T10, pero menores al promedio trimestral de los últimos doce meses de 38,400.

Conclusiones: Creemos que estos resultados apoyan la valuación actual de Axtel, pero estamos más preocupaos por los nuevos objetivos de crecimiento de las líneas en servicio de Axtel. Cuestionamos el grado al cual el nuevo objetivo se debe a una saludable reorientación comercial o a presiones competitivas.

Valuación y Riesgos: Nuestro precio objetivo para el cierre de 2011 está basado en una valuación de FED a 10 años, usando un CCPP de 9.1% en términos de dólares nominales, y una tasa de crecimiento nominal a perpetuidad de 1.25%. Los principales riesgos incluyen en entorno competitivo, condiciones macroeconómicas, opciones tecnológicas, y potenciales grandes ventas de acciones en bloque que actualmente están en manos de inversionistas financieros.


• La dirección reiteró la guía de EBITDA de P$3.5 mil millones (US$180 millones) a pesar de disminuir su tasa de crecimiento objetivo para las líneas en servicio.

• La decisión de la corte sobre las tarifas de terminación móvil pasadas aplicadas entre 2005 y 2007 – que de ser favorable para Axtel crearía, de acuerdo con la dirección de Axtel, más de P$2.0 mil millones en cuentas por cobrar en contra de AMX – se espera para antes de que termine junio de 2011.


3

143

Axtel Resultados al 1T11 (Millones de Pesos Constantes a Marzo de 2011*) 1T11 1T11E Variación Vs E 1T10 Variación Anual

Ventas 2,656 2,656 0.0% 2,467 7.7% Utilidad Operativa 27 39 -31.4% (30) -189.0% EBITDA 821 806 1.8% 679 20.9% Margen EBITDA 30.9% 30.3% 0.6pp 27.5% 3.4pp Utilidad Neta 75 18 307.5% 46 62.9% UPA 0.06 0.01 307.5% 0.04 62.9% * Excepto datos por acción. ND: No Disponible. NS: No Significativo. Fuentes: Reportes de la compañía y estimaciones de Santander.



4

144

AXTEL, S.A. DE C.V. AXTELINFORMACION BURSATILPrecio al 18 de Mayo del 2011 P$ 6.70Rango (12 Meses) P$ 6.41 - 8.34 Actual 2011ERendimiento (Ult.12 Meses) -6.29% P/U - (17.46) Número de Acciones (Mill.) 1,253 EV/EBITDA 5.21 5.25 Valor de mercado (Mill. de P$) 8,569 P/VL 1.09 Bursatilidad Alta


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11


Costo de Ventas 693.2 758.8 9.5% -1.7% 2,954.2 3,021.0 2.3%Utilidad Bruta 1,773.5 1,895.8 6.9% -2.8% 7,784.8 7,818.7 0.4%Gastos de Operación 1,803.8 1,870.0 3.7% -2.7% 7,216.8 7,521.9 4.2%Utilidad de Operación (30.4) 25.7 -184.8% -14.8% 568.0 296.9 -47.7%EBITDA 678.9 819.3 20.7% 3.2% 3,609.1 3,368.2 -6.7%Costo Integral de Financiamiento 125.0 62.5 -50.0% -145.2% (355.6) (633.9) 78.3%

Intereses netos (195.5) (228.4) 16.8% 0.4% (872.0) (942.5) 8.1%Intereses pagados 202.2 236.7 17.0% 1.5% 899.0 967.8 7.6%Intereses ganados 6.7 8.3 23.3% 44.6% 27.0 25.3 -6.5%


Utilidad después de CIF 94.6 88.2 -6.8% -181.6% 212.4 (337.1) -258.7%Otros Ingresos y Gastos (33.5) 25.2 -175.2% -73.7% (36.9) 100.0 -371.3%Utilidad Antes de Impuestos 61.1 113.4 85.6% -1030.7% 174.2 (237.0) -236.1%

Provisión Para Impuestos 15.2 38.7 154.0% -52.0% 48.5 20.2 -58.4%Part. Res. Sub. No Consolidadas 0.0 0.0 -50.0% -125.0% (1.3) 0.0 -100.4%Participación Minoritaria - - - -

Utilidad Neta 45.9 74.7 62.9% -180.5% 125.7 (257.2) -304.5%Num. de acciones al cierre del periodo 8,769.4 8,769.4 0.0% 0.0% 8,769.4 8,769.4 0.0%Utilidad por acción 0.0 0.0 62.9% -180.5% 0.0 (0.0) -304.5%

1,252.8 1,252.8 0.0% 0.0% 1,252.8 1,252.8 0.0%


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11


Costo de Ventas 54.3 62.9 15.9% 0.9% 219.7 242.7 10.5%Utilidad Bruta 138.9 157.1 13.2% -0.2% 579.9 627.9 8.3%Gastos de Operación 141.2 155.0 9.7% -0.1% 538.2 604.3 12.3%Utilidad de Operación (2.4) 2.1 -189.7% -12.5% 41.7 23.7 -43.3%EBITDA 53.2 67.9 27.8% 5.9% 268.1 270.5 0.9%Costo Integral de Financiamiento 9.8 5.2 -47.1% -146.4% (22.7) (50.2) 121.6%

Intereses netos (15.3) (18.9) 23.7% 3.1% (65.1) (75.7) 16.3%Intereses pagados 15.8 19.6 23.9% 4.2% 67.1 77.7 15.9%Intereses ganados 0.5 0.7 30.5% 48.4% 2.0 2.0 2.3%


Utilidad después de CIF 7.4 7.3 -1.3% -183.8% 19.0 (26.6) -239.5%Otros Ingresos y Gastos (2.6) 2.1 -179.6% -73.0% (2.9) 8.2 -377.0%Utilidad Antes de Impuestos 4.8 9.4 96.5% -1055.7% 16.0 (18.4) -215.0%

Provisión Para Impuestos 1.2 3.2 168.9% -50.7% 4.5 1.9 -57.5%Part. Res. Sub. No Consolidadas 0.0 0.0 -47.1% -125.7% (0.1) 0.0 -100.4%Participación Minoritaria - - - -

Utilidad Neta 3.6 6.2 72.5% -182.7% 11.5 (20.3) -276.1%


Múltiplos

DATOS TRIMESTRALES


12 MESESVAR. REAL %


5

145

AXTEL, S.A. DE C.V. AXTELBALANCE GENERAL (Millones de Pesos)

1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10


Efectivo e Inversiones Temporales 1,433.3 1,153.0 1,182.3 1,308.3 858.5 -40.1% -34.4%Clientes y Documentos por Cobrar 2,402.1 2,797.6 2,696.0 2,240.5 2,055.0 -14.5% -8.3%Inventarios 162.4 155.4 160.3 165.6 165.4 1.8% -0.1%


Pasivo en Moneda Extranjera 9,833.9 9,940.1 9,802.1 9,646.5 9,311.9 -5.3% -3.5%Deuda Neta 8,601.1 8,932.6 8,734.4 8,744.6 8,916.8 3.7% 2.0%

Capital Contable Mayoritario 8,121.7 7,974.0 7,883.7 7,734.3 7,740.6 -4.7% 0.1%Participación Minoritaria - - - - -


1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10

Activo Total 1,792.0 1,748.2 1,790.9 1,814.5 1,808.5 0.9% -0.3%Activo Circulante 378.9 381.2 369.2 359.8 305.4 -19.4% -15.1%

Efectivo e Inversiones Temporales 116.2 89.8 93.8 105.9 72.1 -38.0% -31.9%Clientes y Documentos por Cobrar 194.8 217.8 214.0 181.4 172.6 -11.4% -4.9%Inventarios 13.2 12.1 12.7 13.4 13.9 5.5% 3.6%

Pasivo Total 1,133.4 1,127.4 1,165.2 1,188.2 1,158.5 2.2% -2.5%Corto Plazo 303.1 330.0 365.0 383.6 353.2 16.5% -7.9%Largo Plazo 813.8 785.2 787.1 791.3 791.3 -2.8% 0.0%

Pasivo en Moneda Extranjera 797.5 773.9 778.0 781.1 782.0 -2.0% 0.1%Deuda Neta 697.5 695.5 693.2 708.1 748.8 7.3% 5.7%

Capital Contable Mayoritario 658.7 620.8 625.7 626.3 650.0 -1.3% 3.8%Participación Minoritaria - - - - -

RAZONES FINANCIERAS

Utilidad Neta / Capital Contable 7.0% -1.7% -1.2% -3.6% -3.3%Margen de EBITDA 27.5% 33.3% 30.9% 29.2% 30.9%Margen de Operación -1.2% 6.3% 2.5% 1.1% 1.0%Margen neto 1.9% -8.0% -0.7% -3.4% 2.8%Efectivo / Activo Total 6.5% 5.1% 5.2% 5.8% 4.0%EBITDA / Intereses netos 3.47 3.74 3.47 3.49 3.59Activo Circulante / Pasivo Circulante 1.25 1.16 1.01 0.94 0.86Deuda Neta / Capital Contable 1.06 1.12 1.11 1.13 1.15Ventas Netas / Activo Total 0.49 0.48 0.48 0.48 0.49Cuentas por Cobrar / Ventas 0.20 0.22 0.23 0.24 0.23Inventario / Ventas 0.02 0.02 0.02 0.02 0.01

1T11 vs

1T11 vs

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2,000

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03-1 04-1 05-1 06-1 07-1 08-1 09-1 10-1 11-115%

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45%VENTAS M EBITDA

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PRECIO PM 30d


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TELMEX DESEMPEÑO INFERIOR AL MERCADOANÁLISIS DE LOS RESULTADOS AL 1T2011

CAÍDAS EN LAS COMPARACIONES ANUALES DE 6% EN EBITDA Y 12% EN UTILIDAD NETA, COMO SE ESPERABA; PUNTOS SOBRESALIENTES

DE LA TELECONFERENCIA INCLUIDOS PRECIO OBJETIVO: P$10.1 Noticias/Análisis: Los resultados del 1T11 de Telmex, reportados el 28 de abril, reflejaron un desempeño que está mayormente en línea con nuestras estimaciones. La utilidad neta 8.9% menor a la esperada se debió principalmente al premio de única ocasión de US$27.8 millones que Telmex pagó por la recompra de deuda de US$366 millones completada en marzo. En el 1T11, Telmex experimentó una caída de 3.6% en ventas relación al año anterior (2.2% por debajo de nuestras estimaciones), y una disminución de 6.1% en el EBITDA también en relación al año anterior (1.1% mayor a la esperado), y una caída de 12.3% en la utilidad neta en comparación con la de un año atrás (excluyendo el cargo de única ocasión por la recompra de deuda).

El desempeño de Telmex en términos de líneas en servicio y suscriptores de banda ancha fue mejor al que esperábamos. Una pérdida neta en las líneas en servicio de 29,000 en el 1T11 fue menor a nuestra estimación de 58,000 pérdidas, y las 209,000 adiciones netas de suscriptores de banda ancha fueron mayores a nuestra estimación de 139,000 y en línea con el promedio trimestral logrado en 2010.

Las menores tarifas de terminación móvil acordadas en diciembre de 2010 ayudaron a frenar la caída del EBITDA. Un decremento de 16.8% en relación al año anterior en las ventas por interconexión (significativamente más fuerte al decremento de 9.4% registrado en el año completo 2010), fue parcialmente neutralizado por una disminución de 18.8% en los costos de interconexión (comparada con la reducción de 10.5% lograda en 2010). De acuerdo con el comunicado de prensa, la reducción en los costos de interconexión fue consecuencia de una caída de 14% en la cantidad pagada a los operadores móviles bajo el sistema de “el que llama paga”. Continuamos pensando que una negociación más independiente entre Telmex y los mayores operadores móviles en México le permitió seguir beneficiándose de tarifas de terminación móvil que pudieron ser menores a los P$0.95 por minuto acordados en diciembre.

Conclusiones: No vemos sorpresas materiales en los resultados del 1T11 de Telmex, e individualmente no deberán representar ningún impacto en el precio de la acción de Telmex. Reiteramos nuestra visión negativa en el precio de la acción, reflejada en nuestra actual recomendación de Desempeño Inferior al Mercado.

Valuación y Riesgos: Nuestro precio objetivo al cierre del año 2011 se deriva de un modelo de FED a 10 años, que asume un CCPP de 7.8% en dólares, sin crecimiento a perpetuidad. Los principales riesgos están relacionados con las condiciones macroeconómicas, competencia, y potenciales acciones regulatorias.


• Telmex no tendrá ningún beneficio en costos, si las tarifas de terminación móvil son disminuidas obligatoriamente por el regulador. Entendemos que Cofeco podría emitir dentro de los tres próximos meses una declaración definitiva de dominancia en relación al mercado de terminación móvil. En este escenario, la puerta estaría probablemente abierta para que Cofetel regulara las tarifas de terminación móvil en toda la industria, y también podría forzar una reducción a aproximadamente P$0.40 por minuto de la actual tarifa de P$0.95 por minuto que ha sido acordada entre Telmex y los dos operadores móviles más grandes de México: su socio controlador (AMX) y Telefónica. Le preguntamos al Sr. Cerezo, CFO de Telmex, si Telmex pasaría esta eventual


7

147

reducción del costo en su totalidad a los clientes, y su respuesta fue afirmativa: “Telmex siempre ha pasado las tarifas a sus clientes. Esa ha sido nuestra política y no la cambiaremos”.

• El ritmo de recompra de acciones se mantendrá. Así mismo, el Sr. Cerezo reiteró que lo más probable es que el ritmo de recompra de acciones de 1-2 millones de acciones diarias promedio restablecido desde diciembre del año pasado sea sostenido.

• Telmex está listo para adquirir una participación de Control en Dish México, sujeta a la autorización del gobierno. El Sr. Cerezo reiteró que Telmex tiene una opción para adquirir una participación accionaria controladora en Dish México, con quien actualmente opera en alianza comercial. El ejercicio de esta opción está sujeto a dos autorizaciones del gobierno: primera, el cambio en la licencia para permitir a Telmex ofrecer servicios de TV de paga, y la autorización de la inversión en Dish México.

Telmex Resultados al 1T11 (Millones de Pesos Constantes a Marzo de 2011*) 1T11 1T11E Variación Vs E 1T10 Variación Anual

Ventas 27,547 28,173 -2.2% 28,567 -3.6% Utilidad Operativa 6,659 6,822 -2.4% 7,707 -13.6% EBITDA 11,346 11,217 1.1% 12,086 -6.1% Margen EBITDA 41.2% 39.8% 1.4pp 42.3% -1.1pp Utilidad Neta 3,758 4,124 -8.9% 4,661 -19.4% UPA 0.21 0.23 -8.5% 0.26 -19.1% * Excepto datos por acción. ND: No Disponible. NS: No Significativo. Fuentes: Reportes de la compañía y estimaciones de Santander.



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148

TELEFONOS DE MEXICO, S.A. DE C.V. TELMEXINFORMACION BURSATILPrecio al 18 de Mayo del 2011 P$ 11.00Rango (12 Meses) P$ 8.78 - 11.18 Actual 2011ERendimiento (Ult.12 Meses) 25.14% P/U 12.90 14.15 Número de Acciones (Mill.) 18,156 EV/EBITDA 5.75 5.90 Valor de mercado (Mill. de P$) 196,165 P/VL 4.52 Bursatilidad Alta


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11

Ventas Netas 28,566.7 27,546.7 -3.6% -1.5% 117,920.3 116,900.4 -0.9%NacionalesExportación

Costo de Ventas 15,396.0 14,833.8 -3.7% -3.2% 62,873.5 62,311.3 -0.9%Utilidad BrutaGastos de Operación 5,376.9 5,603.8 4.2% -5.9% 20,751.1 20,978.1 1.1%Utilidad de Operación 7,662.2 6,658.8 -13.1% -0.3% 34,295.7 33,292.3 -2.9%EBITDA 11,880.6 10,795.3 -9.1% -1.0% 51,386.3 50,300.9 -2.1%Costo Integral de Financiamiento (1,158.0) (977.1) -15.6% 15.5% (4,251.8) (4,070.9) -4.3%

Intereses netos (816.5) (672.7) -17.6% -19.2% (5,588.7) (5,444.9) -2.6%# Intereses pagados 927.8 799.9 -13.8% -21.0% 6,261.9 6,134.0 -2.0%

Intereses ganados 111.3 127.2 14.3% -29.3% 673.1 689.0 2.4%Utilidad (Pérdida) MonetariaUtilidad (Pérdida) en Cambios 2,616.1 1,451.7 -44.5% -10844.3% 1,336.9 172.5 -87.1%

Utilidad después de CIFOtros Ingresos y GastosUtilidad Antes de Impuestos 6,524.2 5,688.6 -12.8% -5.2% 29,166.4 28,330.7 -2.9%

Provisión Para Impuestos 2,004.3 1,934.3 -3.5% -25.7% 9,030.2 8,960.2 -0.8%Part. Res. Sub. No ConsolidadasParticipación Minoritaria (0.2) (3.8) 1592.4% -153.0% 0.7 (2.9) -510.3%

Utilidad Neta 4,520.1 3,758.0 -16.9% 10.9% 20,135.5 19,373.4 -3.8%Num. de acciones al cierre del periodo - - Utilidad por acción


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T1112.77264329 12.0651138 12.0651138Ventas Netas 2,236.5 2,283.2 2.1% 1.2% 8,788.1 9,689.1 10.3%


Costo de Ventas 1,205.4 1,229.5 2.0% -0.6% 4,690.0 5,164.6 10.1%Utilidad BrutaGastos de Operación 421.0 464.5 10.3% -3.4% 1,549.1 1,738.7 12.2%Utilidad de Operación 599.9 551.9 -8.0% 2.4% 2,549.0 2,759.4 8.3%EBITDA 930.2 894.7 -3.8% 1.6% 3,823.4 4,169.1 9.0%Costo Integral de Financiamiento (90.7) (81.0) -10.7% 18.6% (310.0) (337.4) 8.8%

Intereses netos (63.9) (55.8) -12.8% -17.0% (414.5) (451.3) 8.9%Intereses pagados 72.6 66.3 -8.7% -18.9% 464.3 508.4 9.5%Intereses ganados 8.7 10.5 21.0% -27.4% 49.8 57.1 14.7%


Utilidad después de CIFOtros Ingresos y GastosUtilidad Antes de Impuestos 510.8 471.5 -7.7% -2.6% 2,175.0 2,348.2 8.0%

Provisión Para Impuestos 156.9 160.3 2.2% -23.7% 673.0 742.7 10.3%Part. Res. Sub. No ConsolidadasParticipación Minoritaria (0.0) (0.3) 1691.7% -154.5% 0.0 (0.2) -594.7%

Utilidad Neta 353.9 311.5 -12.0% 13.9% 1,501.9 1,605.7 6.9%


Múltiplos

DATOS TRIMESTRALES


12 MESESVAR. REAL %


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149

TELEFONOS DE MEXICO, S.A. DE C.V. TELMEXBALANCE GENERAL (Millones de Pesos)

1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10







1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10

Activo Total 13,376.7 13,228.1 13,343.1 12,654.1 12,667.3 -5.3% 0.1%Activo Circulante 3,404.5 3,886.0 3,832.3 2,976.6 2,761.5 -18.9% -7.2%

Efectivo e Inversiones Temporales 524.5 853.1 956.3 606.8 272.7 -48.0% -55.1%Clientes y Documentos por Cobrar 1,420.4 1,426.0 1,457.0 Inventarios 110.3 112.5 116.3




RAZONES FINANCIERAS

Utilidad Neta / Capital Contable 49.4% 43.6% 41.2% 36.1% 42.4%Margen de EBITDA 41.8% 39.1% 39.9% 39.0% 43.0%Margen de Operación 27.0% 24.1% 25.1% 23.9% 28.5%Margen neto 16.3% 12.6% 13.2% 12.1% 16.6%Efectivo / Activo Total 3.9% 6.4% 7.2% 4.8% 2.2%EBITDA / Intereses netos 8.20 8.28 7.50 13.10 9.24Activo Circulante / Pasivo Circulante 1.63 1.84 1.61 1.13 1.00Deuda Neta / Capital Contable 1.92 1.72 1.57 1.38Ventas Netas / Activo Total 0.66 0.67 0.68 0.69Cuentas por Cobrar / Ventas 0.15 0.15 0.15 0.15Inventario / Ventas 0.01 0.01 0.01 0.01

1T11 vs

1T11 vs

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10,000

20,000

30,000

40,000

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03-1 04-1 05-1 06-1 07-1 08-1 09-1 10-1 11-10%

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60%VENTAS M EBITDA

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PRECIO PM 30d


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COMPAÑÍAS MEXICANAS ANEXO


2

152

MINERA AUTLAN, S.A. DE C.V. AUTLAN

INFORMACION BURSATILPrecio al 18 de Mayo del 2011 P$ 28.98Rango (12 Meses) P$ 24.07 - 36.97 Actual 2011ERendimiento (Ult.12 Meses) 7.25% P/U 15.26 NANúmero de Acciones (Mill.) 271 EV/EBITDA 6.78 NAValor de mercado (Mill. de P$) 7,921 P/VL 2.61 Bursatilidad Media


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11

Ventas Netas 1,041.7 999.1 -4.1% -6.0% 2,283.9 4,280.1 87.4%Nacionales 718.8 654.3 -9.0% 11.2% 1,723.2 2,790.7 61.9%Exportación 323.0 344.7 6.7% -27.3% 560.7 1,489.4 165.7%

Costo de Ventas 719.0 724.8 0.8% 6.5% 1,639.4 2,823.9 72.3%Utilidad Bruta 322.7 274.3 -15.0% -28.2% 644.5 1,456.2 125.9%Gastos de Operación 112.2 125.9 12.2% -30.6% 345.0 534.6 55.0%Utilidad de Operación 210.5 148.3 -29.5% -26.0% 299.5 921.5 207.7%EBITDA 253.1 196.7 -22.3% -19.9% 417.6 1,101.9 163.9%Costo Integral de Financiamiento (28.8) (46.6) 61.5% 42.4% (99.2) (126.9) 28.0%

Intereses netos (25.1) (23.8) -5.3% -12.7% (63.4) (96.0) 51.4%Intereses pagados 28.2 25.6 -9.2% -11.4% 75.7 101.8 34.5%Intereses ganados 3.1 1.8 -41.2% 10.3% 12.3 5.9 -52.5%


Utilidad después de CIF 181.7 101.8 -44.0% -39.4% 200.3 794.6 296.6%Otros Ingresos y Gastos (31.5) (24.4) -22.6% -153.0% (63.8) (33.6) -47.5%Utilidad Antes de Impuestos 149.5 77.5 -48.2% -63.9% 94.6 761.9 705.7%

Provisión Para Impuestos 43.6 25.8 -40.8% -83.7% 49.6 303.1 511.7%Part. Res. Sub. No Consolidadas (0.7) 0.1 -118.9% -81.1% (1.5) 0.8 -154.1%Participación Minoritaria (0.0) - (0.0) (0.8) 2907.7%

Utilidad Neta 106.0 51.7 -51.2% -8.9% 45.0 459.6 920.4%Num. de acciones al cierre del periodo 271.2 271.4 0.1% 0.0% 271.2 271.4 0.1%Utilidad por acción 0.4 0.2 -51.2% -8.9% 0.2 1.7 919.9%

271.2 270.9 -0.1% -0.1% 271.3 271.2 0.0%


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11

Ventas Netas 81.6 82.8 1.5% -3.5% 172.5 343.7 99.3%Nacionales 56.3 54.2 -3.6% 14.2% 129.6 223.9 72.8%Exportación 25.3 28.6 13.0% -25.4% 42.9 119.7 179.3%

Costo de Ventas 56.3 60.1 6.7% 9.3% 124.1 227.0 82.8%Utilidad Bruta 25.3 22.7 -10.0% -26.3% 48.3 116.7 141.5%Gastos de Operación 8.8 10.4 18.8% -28.7% 25.8 43.0 66.4%Utilidad de Operación 16.5 12.3 -25.4% -24.0% 22.5 73.7 227.9%EBITDA 19.8 16.3 -17.7% -17.8% 31.3 88.2 181.6%Costo Integral de Financiamiento (2.3) (3.9) 71.0% 46.3% (6.9) (10.2) 47.8%

Intereses netos (2.0) (2.0) 0.2% -10.4% (4.7) (7.7) 63.5%Intereses pagados 2.2 2.1 -3.9% -9.1% 5.6 8.2 45.0%Intereses ganados 0.2 0.2 -37.7% 13.3% 0.9 0.5 -48.8%


Utilidad después de CIF 14.2 8.4 -40.7% -37.7% 15.5 63.5 308.2%Otros Ingresos y Gastos (2.5) (2.0) -18.1% -154.4% (4.8) (2.7) -44.3%Utilidad Antes de Impuestos 11.7 6.4 -45.1% -62.9% 7.6 60.9 698.2%

Provisión Para Impuestos 3.4 2.1 -37.3% -83.2% 3.8 24.3 533.1%Part. Res. Sub. No Consolidadas (0.1) 0.0 -120.0% -80.6% (0.1) 0.1 -160.4%Participación Minoritaria (0.0) - (0.0) (0.1) 2962.1%

Utilidad Neta 8.3 4.3 -48.4% -6.4% 3.8 36.6 866.5%


Múltiplos

DATOS TRIMESTRALES


12 MESESVAR. REAL %


3

153

MINERA AUTLAN, S.A. DE C.V. AUTLANBALANCE GENERAL (Millones de Pesos)

1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10


Efectivo e Inversiones Temporales 315.2 301.8 425.5 502.8 469.2 48.9% -6.7%Clientes y Documentos por Cobrar 508.7 759.4 601.8 499.1 498.0 -2.1% -0.2%Inventarios 413.4 473.1 526.5 481.1 384.4 -7.0% -20.1%

Pasivo Total 1,399.9 1,436.2 1,437.9 1,572.2 1,532.1 9.4% -2.5%Corto Plazo 310.1 340.4 368.7 440.2 440.5 42.0% 0.1%Largo Plazo 500.0 494.5 453.5 416.2 369.0 -26.2% -11.3%

Pasivo en Moneda Extranjera 500.0 494.5 453.5 416.2 369.0 -26.2% -11.3%Deuda Neta 196.4 213.9 79.8 0.7 16.0 -91.9% 2132.2%



1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10


Efectivo e Inversiones Temporales 25.6 23.5 33.8 40.7 39.4 54.1% -3.2%Clientes y Documentos por Cobrar 41.3 59.1 47.8 40.4 41.8 1.4% 3.5%Inventarios 33.5 36.8 41.8 39.0 32.3 -3.7% -17.1%

Pasivo Total 113.5 111.8 114.1 127.3 128.7 13.3% 1.1%Corto Plazo 25.2 26.5 29.3 35.6 37.0 47.1% 3.8%Largo Plazo 40.6 38.5 36.0 33.7 31.0 -23.6% -8.1%


Capital Contable Mayoritario 210.2 219.4 232.4 243.3 256.0 21.8% 5.2%Participación Minoritaria 0.2 0.1 0.1 0.2 0.2 30.0% -0.6%

RAZONES FINANCIERAS


1T11 vs

1T11 vs

0

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03-1 04-1 05-1 06-1 07-1 08-1 09-1 10-1 11-10%

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60%VENTAS M EBITDA

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5

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PRECIO PM 30d


4

154

CARSO INFRAESTRUCTURA Y CONSTRUCCIÓN, S.A. DE C.V. CICSAINFORMACION BURSATILPrecio al 18 de Mayo del 2011 P$ 7.37Rango (12 Meses) P$ 6.59 - 8.45 Actual 2011ERendimiento (Ult.12 Meses) -1.60% P/U 39.18 Número de Acciones (Mill.) 2,578 EV/EBITDA 17.20 Valor de mercado (Mill. de P$) 19,409 P/VL 1.92 Bursatilidad Media


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11

Ventas Netas 2,229.7 3,428.3 53.8% -15.2% 12,805.6 13,878.8 8.4%Nacionales 1,881.4 2,990.3 58.9% -15.7% 9,540.2 11,197.4 17.4%Exportación 348.3 438.0 25.8% -11.8% 3,265.4 2,681.4 -17.9%

Costo de Ventas 1,950.6 3,008.4 54.2% -11.9% 11,263.0 12,065.6 7.1%Utilidad Bruta 279.1 419.9 50.5% -33.1% 1,542.6 1,813.2 17.5%Gastos de Operación 145.8 177.3 21.5% -17.5% 627.4 737.6 17.6%Utilidad de Operación 133.3 242.7 82.1% -41.2% 915.2 1,075.6 17.5%EBITDA 203.6 316.8 55.6% -33.6% 1,207.9 1,375.7 13.9%Costo Integral de Financiamiento 4.4 155.5 3397.0% 79.1% (6.2) 224.5 -3723.1%

Intereses netos 15.5 (17.8) -214.8% -15.0% (10.7) (49.8) 364.9%Intereses pagados 4.5 21.5 381.2% 47.8% 50.8 52.0 2.4%Intereses ganados 20.0 3.7 -81.4% -158.4% 40.1 2.2 -94.4%

Utilidad (Pérdida) Monetaria 0.0 - 0.1 (0.8) -852.4%Utilidad (Pérdida) en Cambios (11.1) 30.3 -373.1% -61.4% 4.4 101.5 2202.5%

Utilidad después de CIF 137.7 398.2 189.1% -20.2% 909.0 1,300.1 43.0%Otros Ingresos y Gastos (4.9) 37.3 -867.5% -213.3% (22.4) 29.5 -231.9%Utilidad Antes de Impuestos 132.9 436.2 228.2% -7.7% 888.3 1,336.7 50.5%

Provisión Para Impuestos 25.0 83.1 231.9% -66.5% 235.7 476.9 102.3%Part. Res. Sub. No Consolidadas 0.1 0.8 1317.9% -87.4% 1.7 7.1 317.5%Participación Minoritaria (15.1) (2.3) -84.8% 98.3% (24.3) (19.8) -18.4%

Utilidad Neta 136.4 355.3 160.4% 394.8% 691.3 703.7 1.8%Num. de acciones al cierre del periodo 2,579.0 2,577.5 -0.1% 0.0% 2,579.0 2,577.5 -0.1%Utilidad por acción 0.1 0.1 160.5% 394.8% 0.3 0.3 1.9%

2,579.0 2,579.0 0.0% 0.0% 2,580.4 2,579.0 -0.1%


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11

Ventas Netas 174.6 284.1 62.8% -13.0% 949.5 1,115.6 17.5%Nacionales 147.3 247.8 68.3% -13.4% 709.5 901.4 27.0%Exportación 27.3 36.3 33.1% -9.5% 240.0 214.1 -10.8%

Costo de Ventas 152.7 249.3 63.3% -9.6% 835.0 969.7 16.1%Utilidad Bruta 21.9 34.8 59.3% -31.3% 114.5 145.9 27.4%Gastos de Operación 11.4 14.7 28.7% -15.3% 46.8 59.3 26.7%Utilidad de Operación 10.4 20.1 92.8% -39.6% 67.7 86.6 27.9%EBITDA 15.9 26.3 64.7% -31.8% 89.5 110.7 23.7%Costo Integral de Financiamiento 0.3 12.9 3602.1% 83.9% (0.2) 18.4 -11266.1%

Intereses netos 1.2 (1.5) -221.5% -12.7% (1.0) (4.1) 297.3%Intereses pagados 0.3 1.8 409.4% 51.8% 3.8 4.3 13.2%Intereses ganados 1.6 0.3 -80.3% -160.0% 2.8 0.2 -93.4%

Utilidad (Pérdida) Monetaria 0.0 - 0.0 (0.1) -735.3%Utilidad (Pérdida) en Cambios (0.9) 2.5 -389.1% -60.3% 0.9 8.3 864.7%

Utilidad después de CIF 10.8 33.0 206.1% -18.1% 67.5 105.1 55.6%Otros Ingresos y Gastos (0.4) 3.1 -912.5% -216.3% (1.8) 2.4 -233.6%Utilidad Antes de Impuestos 10.4 36.2 247.5% -5.2% 65.9 108.0 63.9%

Provisión Para Impuestos 2.0 6.9 251.3% -65.6% 17.2 38.4 123.1%Part. Res. Sub. No Consolidadas 0.0 0.1 1401.0% -87.0% 0.1 0.6 376.8%Participación Minoritaria (1.2) (0.2) -83.9% 103.6% (1.9) (1.6) -15.2%

Utilidad Neta 10.7 29.4 175.6% 408.0% 51.7 57.0 10.4%


Múltiplos

DATOS TRIMESTRALES


12 MESESVAR. REAL %


5

155

CARSO INFRAESTRUCTURA Y CONSTRUCCIÓN, S.A. DE C.V. CICSABALANCE GENERAL (Millones de Pesos)

1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10


Efectivo e Inversiones Temporales 1,608.4 554.3 365.5 703.6 404.3 -74.9% -42.5%Clientes y Documentos por Cobrar 2,823.0 2,948.5 3,353.5 3,515.5 4,221.7 49.5% 20.1%Inventarios 2,493.3 2,642.4 3,094.4 2,471.6 2,252.8 -9.6% -8.8%

Pasivo Total 5,375.1 5,655.5 6,171.0 6,917.3 6,732.1 25.2% -2.7%Corto Plazo 4,357.1 4,636.1 6,157.0 6,907.7 6,709.5 54.0% -2.9%Largo Plazo 997.6 1,014.6 - - -

Pasivo en Moneda Extranjera 997.1 1,012.5 - - - Deuda Neta (484.9) 535.5 1,507.0 1,885.4 2,156.1 -544.7% 14.4%



1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10


Efectivo e Inversiones Temporales 130.4 43.2 29.0 57.0 33.9 -74.0% -40.4%Clientes y Documentos por Cobrar 228.9 229.6 266.2 284.7 354.5 54.8% 24.5%Inventarios 202.2 205.7 245.6 200.1 189.2 -6.4% -5.5%

Pasivo Total 435.9 440.3 489.8 560.1 565.3 29.7% 0.9%Corto Plazo 353.4 361.0 488.7 559.3 563.4 59.5% 0.7%Largo Plazo 80.9 79.0 - - -

Pasivo en Moneda Extranjera 80.9 78.8 - - - Deuda Neta (39.3) 41.7 119.6 152.7 181.1 -560.4% 18.6%

Capital Contable Mayoritario 762.3 740.9 775.3 802.1 860.4 12.9% 7.3%Participación Minoritaria 21.1 19.4 17.2 17.5 18.1 -14.5% 3.6%

RAZONES FINANCIERAS

Utilidad Neta / Capital Contable 7.7% 6.0% 5.9% 5.0% 7.1%Margen de EBITDA 9.1% 10.4% 8.0% 11.8% 9.2%Margen de Operación 6.0% 7.7% 5.5% 10.2% 7.1%Margen neto 6.1% 4.1% 4.5% 1.8% 10.4%Efectivo / Activo Total 10.7% 3.6% 2.3% 4.1% 2.4%EBITDA / Intereses netos 13.14 4.74 4.99 22.81 17.81Activo Circulante / Pasivo Circulante 1.86 1.61 1.33 1.21 1.27Deuda Neta / Capital Contable -0.05 0.05 0.15 0.19 0.21Ventas Netas / Activo Total 0.84 0.79 0.79 0.80 0.84Cuentas por Cobrar / Ventas 0.29 0.27 0.26 0.25 0.25Inventario / Ventas 0.25 0.24 0.24 0.21 0.19

1T11 vs

1T11 vs

0

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03-1 04-1 05-1 06-1 07-1 08-1 09-1 10-1 11-10%

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18%VENTAS M EBITDA

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PRECIO PM 30d


6

156

CORP. INTERAMERICANA DE ENTRETENIMIENTO, S.A. DE C.V. CIEINFORMACION BURSATILPrecio al 18 de Mayo del 2011 P$ 6.00Rango (12 Meses) P$ 5.75 - 6.86 Actual 2011ERendimiento (Ult.12 Meses) -3.69% P/U - 6.36 Número de Acciones (Mill.) 559 EV/EBITDA 5.98 2.81 Valor de mercado (Mill. de P$) 3,356 P/VL 1.16 Bursatilidad Minima


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11

Ventas Netas 2,200.9 2,337.2 6.2% -26.7% 8,658.3 10,330.0 19.3%Nacionales 2,152.8 2,295.7 6.6% -26.4% 8,523.3 10,097.5 18.5%Exportación 48.1 41.5 -13.6% -41.2% 134.9 232.5 72.3%

Costo de Ventas 1,695.7 1,827.7 7.8% -24.0% 6,683.0 7,866.4 17.7%Utilidad Bruta 505.2 509.5 0.9% -35.1% 1,975.2 2,463.6 24.7%Gastos de Operación 329.8 277.1 -16.0% -22.2% 1,261.9 1,313.9 4.1%Utilidad de Operación 175.4 232.5 32.5% -45.7% 713.3 1,149.7 61.2%EBITDA 392.5 460.7 17.4% -27.2% 1,536.5 2,031.9 32.2%Costo Integral de Financiamiento (142.2) (139.9) -1.6% -8.7% (730.7) (546.8) -25.2%

Intereses netos (132.7) (124.4) -6.3% -13.7% (679.8) (538.8) -20.7%Intereses pagados 144.1 135.3 -6.1% -12.4% 728.1 582.2 -20.0%Intereses ganados 11.4 10.9 -4.1% 6.7% 48.3 43.4 -10.1%


Utilidad después de CIF 33.2 92.6 178.6% -66.3% (17.4) 602.9 -3564.4%Otros Ingresos y Gastos - (5.0) -88.6% - (55.2) Utilidad Antes de Impuestos 33.8 87.4 158.6% -67.5% (208.9) 586.6 -380.8%

Provisión Para Impuestos 77.2 79.5 3.0% -46.3% 310.5 426.5 37.3%Part. Res. Sub. No Consolidadas 0.6 (0.1) -120.4% -100.3% (26.7) 38.9 -245.6%Participación Minoritaria (7.1) 36.5 -613.0% -79.4% (21.8) 319.2 -1561.2%

Utilidad Neta (36.3) (28.6) -21.1% -49.0% (476.9) (159.1) -66.6%Num. de acciones al cierre del periodo 559.3 559.3 0.0% 0.0% 559.3 559.3 0.0%Utilidad por acción (0.1) (0.1) -21.1% -49.0% (0.9) (0.3) -66.6%

471.2 559.3 18.7% 0.0% 394.1 559.3 41.9%


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11

Ventas Netas 172.3 193.7 12.4% -24.8% 644.7 830.0 28.7%Nacionales 168.5 190.3 12.9% -24.4% 634.6 811.4 27.9%Exportación 3.8 3.4 -8.5% -39.6% 10.1 18.6 83.6%

Costo de Ventas 132.8 151.5 14.1% -22.0% 497.5 632.2 27.1%Utilidad Bruta 39.6 42.2 6.8% -33.3% 147.2 197.8 34.4%Gastos de Operación 25.8 23.0 -11.1% -20.1% 94.0 105.4 12.2%Utilidad de Operación 13.7 19.3 40.3% -44.3% 53.2 92.4 73.6%EBITDA 30.7 38.2 24.2% -25.2% 114.7 163.2 42.3%Costo Integral de Financiamiento (11.1) (11.6) 4.2% -6.3% (54.4) (44.0) -19.2%

Intereses netos (10.4) (10.3) -0.8% -11.4% (50.5) (43.3) -14.3%Intereses pagados 11.3 11.2 -0.6% -10.0% 54.0 46.8 -13.5%Intereses ganados 0.9 0.9 1.5% 9.6% 3.6 3.5 -2.2%


Utilidad después de CIF 2.6 7.7 195.0% -65.4% (1.2) 48.4 -4206.1%Otros Ingresos y Gastos - (0.4) -88.3% 0.0 (4.5) -14045.3%Utilidad Antes de Impuestos 2.6 7.2 173.8% -66.7% (15.5) 47.1 -403.9%

Provisión Para Impuestos 6.0 6.6 9.0% -44.9% 23.3 34.2 47.0%Part. Res. Sub. No Consolidadas 0.0 (0.0) -121.6% -100.3% (1.9) 3.1 -262.6%Participación Minoritaria (0.6) 3.0 -643.1% -78.8% (1.6) 25.6 -1711.4%

Utilidad Neta (2.8) (2.4) -16.5% -47.7% (35.6) (12.8) -64.2%


Múltiplos

DATOS TRIMESTRALES


12 MESESVAR. REAL %


7

157

CORP. INTERAMERICANA DE ENTRETENIMIENTO, S.A. DE C.V. CIEBALANCE GENERAL (Millones de Pesos)

1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10


Efectivo e Inversiones Temporales 1,242.1 1,134.8 1,173.4 1,268.9 1,235.2 -0.6% -2.7%Clientes y Documentos por Cobrar 2,176.8 2,507.4 2,488.0 2,071.6 1,932.3 -11.2% -6.7%Inventarios 27.3 28.8 31.8 29.0 29.3 7.2% 0.7%

Pasivo Total 10,111.8 10,048.2 10,561.3 10,094.3 9,848.4 -2.6% -2.4%Corto Plazo 4,039.9 3,889.4 4,447.6 3,657.5 3,704.5 -8.3% 1.3%Largo Plazo 5,701.4 5,767.3 5,740.8 6,033.4 5,764.4 1.1% -4.5%

Pasivo en Moneda Extranjera 907.1 955.6 936.9 908.2 826.0 -8.9% -9.0%Deuda Neta 5,976.5 6,149.7 6,087.2 5,723.7 5,724.0 -4.2% 0.0%

Capital Contable Mayoritario 3,025.9 2,983.0 2,941.9 2,897.2 2,846.4 -5.9% -1.8%Participación Minoritaria 2,406.6 2,370.6 2,382.9 2,455.6 2,569.6 6.8% 4.6%


1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10


Efectivo e Inversiones Temporales 100.7 88.4 93.1 102.7 103.7 3.0% 1.0%Clientes y Documentos por Cobrar 176.5 195.2 197.5 167.7 162.3 -8.1% -3.3%Inventarios 2.2 2.2 2.5 2.4 2.5 11.0% 4.5%

Pasivo Total 820.1 782.3 838.2 817.4 827.0 0.8% 1.2%Corto Plazo 327.6 302.8 353.0 296.2 311.1 -5.1% 5.0%Largo Plazo 462.4 449.0 455.6 488.6 484.1 4.7% -0.9%



RAZONES FINANCIERAS

Utilidad Neta / Capital Contable -26.3% -18.7% -16.0% -5.6% -5.5%Margen de EBITDA 17.8% 18.6% 20.5% 19.8% 19.7%Margen de Operación 8.0% 9.5% 10.8% 13.4% 9.9%Margen neto -1.6% -1.1% -1.9% -1.8% -1.2%Efectivo / Activo Total 8.0% 7.4% 7.4% 8.2% 8.1%EBITDA / Intereses netos 2.96 3.26 3.69 4.39 3.70Activo Circulante / Pasivo Circulante 1.78 1.86 1.69 1.89 1.88Deuda Neta / Capital Contable 1.10 1.15 1.14 1.07 1.06Ventas Netas / Activo Total 0.57 0.60 0.62 0.65 0.67Cuentas por Cobrar / Ventas 0.20 0.22 0.23 0.23 0.22Inventario / Ventas 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00

1T11 vs

1T11 vs

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

3,500

03-1 04-1 05-1 06-1 07-1 08-1 09-1 10-1 11-10%

5%

10%

15%

20%

25%VENTAS M EBITDA

0

1

2

3

4

5

6

7

8

9


PRECIO PM 30d


8

158

GRUPO CONTINENTAL, S.A. DE C.V. CONTALINFORMACION BURSATILPrecio al 18 de Mayo del 2011 P$ 44.00Rango (12 Meses) P$ 32.00 - 44.00 Actual 2011ERendimiento (Ult.12 Meses) 33.74% P/U 20.58 Número de Acciones (Mill.) 750 EV/EBITDA 11.83 Valor de mercado (Mill. de P$) 32,700 P/VL 3.60 Bursatilidad Media


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11

Ventas Netas 2,942.9 3,357.4 14.1% -7.6% 13,079.7 14,712.0 12.5%Nacionales 2,942.9 3,357.4 14.1% -7.6% 13,079.7 14,712.0 12.5%Exportación 0.0 - 0.0 -

Costo de Ventas 1,472.5 1,692.9 15.0% -10.0% 6,445.4 7,460.8 15.8%Utilidad Bruta 1,470.4 1,664.6 13.2% -4.9% 6,634.3 7,251.1 9.3%Gastos de Operación 1,148.5 1,289.4 12.3% 4.2% 4,491.4 5,044.8 12.3%Utilidad de Operación 321.9 375.2 16.6% -26.8% 2,143.0 2,206.3 3.0%EBITDA 425.3 486.3 14.3% -22.0% 2,556.4 2,645.3 3.5%Costo Integral de Financiamiento 3.8 4.0 6.6% -72.7% 97.1 54.7 -43.7%

Intereses netos 24.0 16.7 -30.2% -10.3% 106.2 66.6 -37.3%Intereses pagados 1.8 1.9 4.4% -39.1% 11.0 10.1 -8.0%Intereses ganados 25.8 18.7 -27.7% -14.4% 117.2 76.7 -34.6%


Utilidad después de CIF 325.6 379.2 16.4% -28.0% 2,240.1 2,261.0 0.9%Otros Ingresos y Gastos (23.8) (34.4) 44.5% 112.0% (166.1) (166.6) 0.2%Utilidad Antes de Impuestos 258.0 376.6 46.0% -30.5% 2,110.6 2,270.4 7.6%

Provisión Para Impuestos 55.3 95.9 73.3% 12.9% 552.3 589.6 6.8%Part. Res. Sub. No Consolidadas (43.9) 31.8 -172.5% 2.9% 36.6 175.9 380.9%Participación Minoritaria 2.1 1.1 -46.8% -153.7% 1.9 (1.9) -201.7%


750.0 750.0 0.0% 0.0% 750.0 750.0 0.0%


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11

Ventas Netas 230.4 278.3 20.8% -5.1% 976.4 1,180.6 20.9%Nacionales 230.4 278.3 20.8% -5.1% 976.4 1,180.6 20.9%Exportación 0.0 - 0.0 -

Costo de Ventas 115.3 140.3 21.7% -7.6% 481.1 598.7 24.5%Utilidad Bruta 115.1 138.0 19.8% -2.3% 495.3 581.8 17.5%Gastos de Operación 89.9 106.9 18.8% 6.9% 335.4 405.3 20.9%Utilidad de Operación 25.2 31.1 23.4% -24.8% 159.9 176.5 10.4%EBITDA 33.3 40.3 21.0% -19.9% 190.8 211.8 11.0%Costo Integral de Financiamiento 0.3 0.3 12.9% -72.0% 7.1 4.4 -38.3%

Intereses netos 1.9 1.4 -26.1% -7.8% 7.8 5.4 -31.7%Intereses pagados 0.1 0.2 10.5% -37.5% 0.8 0.8 -0.7%Intereses ganados 2.0 1.5 -23.5% -12.1% 8.7 6.2 -28.8%


Utilidad después de CIF 25.5 31.4 23.3% -26.1% 167.0 180.9 8.3%Otros Ingresos y Gastos (1.9) (2.9) 53.0% 117.6% (12.4) (13.3) 7.5%Utilidad Antes de Impuestos 20.2 31.2 54.5% -28.6% 156.9 181.6 15.8%

Provisión Para Impuestos 4.3 7.9 83.5% 15.9% 41.1 47.1 14.5%Part. Res. Sub. No Consolidadas (3.4) 2.6 -176.7% 5.7% 2.2 14.1 525.5%Participación Minoritaria 0.2 0.1 -43.7% -155.2% 0.1 (0.1) -204.2%

Utilidad Neta 15.7 23.2 47.6% -37.4% 115.7 134.7 16.5%


Múltiplos

DATOS TRIMESTRALES


12 MESESVAR. REAL %


9

159

GRUPO CONTINENTAL, S.A. DE C.V. CONTALBALANCE GENERAL (Millones de Pesos)

1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10


Efectivo e Inversiones Temporales 2,860.4 1,962.7 2,168.1 2,437.2 706.4 -75.3% -71.0%Clientes y Documentos por Cobrar 400.8 420.3 423.2 445.0 349.0 -12.9% -21.6%Inventarios 1,059.2 1,055.7 1,095.9 1,077.6 1,075.0 1.5% -0.2%

Pasivo Total 2,282.2 2,286.1 2,281.1 2,245.7 2,336.0 2.4% 4.0%Corto Plazo 1,109.9 1,166.2 1,152.9 1,087.4 1,183.0 6.6% 8.8%Largo Plazo - - - - -

Pasivo en Moneda Extranjera - - - - - Deuda Neta (2,860.4) (1,962.7) (2,168.1) (2,437.2) (706.4) -75.3% -71.0%

Capital Contable Mayoritario 9,075.2 8,261.8 8,702.7 9,158.6 7,300.6 -19.6% -20.3%Participación Minoritaria 9.2 9.3 8.3 6.2 7.3 -20.4% 17.8%


1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10

Activo Total 921.8 821.9 872.4 924.0 809.8 -12.1% -12.3%Activo Circulante 360.0 274.3 305.1 337.4 198.1 -45.0% -41.3%

Efectivo e Inversiones Temporales 232.0 152.8 172.1 197.4 59.3 -74.4% -69.9%Clientes y Documentos por Cobrar 32.5 32.7 33.6 36.0 29.3 -9.8% -18.7%Inventarios 85.9 82.2 87.0 87.3 90.3 5.1% 3.4%


Pasivo en Moneda Extranjera - - - - - Deuda Neta (232.0) (152.8) (172.1) (197.4) (59.3) -74.4% -69.9%

Capital Contable Mayoritario 736.0 643.2 690.7 741.6 613.1 -16.7% -17.3%Participación Minoritaria 0.7 0.7 0.7 0.5 0.6 -17.6% 22.1%

RAZONES FINANCIERAS


1T11 vs

1T11 vs

0

500

1,000

1,500

2,000

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4,000

4,500

03-1 04-1 05-1 06-1 07-1 08-1 09-1 10-1 11-10%

5%

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15%

20%

25%

30%VENTAS M EBITDA

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PRECIO PM 30d


0

160

GRUPO ELEKTRA, S.A. DE C.V ELEKTRAINFORMACION BURSATILPrecio al 18 de Mayo del 2011 P$ 503.99Rango (12 Meses) P$ 400.77 - 558.80 Actual 2011ERendimiento (Ult.12 Meses) -4.53% P/U 263.14 NANúmero de Acciones (Mill.) 243 EV/EBITDA 10.23 NAValor de mercado (Mill. de P$) 122,036 P/VL 3.34 Bursatilidad Alta


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11


Costo de Ventas 5,386.3 6,567.8 21.9% 4.1% 21,807.0 24,173.7 10.9%Utilidad Bruta 5,368.2 6,060.2 12.9% -7.1% 20,642.6 23,769.1 15.1%Gastos de Operación 4,146.3 4,644.8 12.0% -13.6% 16,439.5 18,853.0 14.7%Utilidad de Operación 1,222.0 1,415.4 15.8% 23.6% 4,203.1 4,916.1 17.0%EBITDA 1,693.5 1,864.0 10.1% 9.4% 6,107.4 6,947.0 13.7%Costo Integral de Financiamiento (759.8) (834.1) 9.8% -231.1% (1,963.2) (5,604.4) 185.5%

Intereses netos (156.8) (205.6) 31.1% 102.1% 471.9 (265.7) -156.3%Intereses pagados 274.0 303.7 10.9% 1.2% 1,126.4 1,151.4 2.2%Intereses ganados 117.2 98.1 -16.3% -50.5% 1,598.3 885.7 -44.6%


Utilidad después de CIF 462.2 581.3 25.8% -67.4% 2,239.9 (688.3) -130.7%Otros Ingresos y Gastos 4.9 (11.9) -342.2% -102.7% (32.5) 377.9 -1264.3%Utilidad Antes de Impuestos 446.7 588.6 31.8% -77.7% 2,226.8 268.4 -87.9%

Provisión Para Impuestos 111.0 167.9 51.3% -31.3% 478.3 (309.0) -164.6%Part. Res. Sub. No Consolidadas (20.4) 19.2 -193.9% -95.5% 19.3 578.8 2893.7%Participación Minoritaria - - - 29.3

Utilidad Neta 335.7 420.6 25.3% -82.2% 1,620.0 548.1 -66.2%Num. de acciones al cierre del periodo 243.7 241.9 -0.7% -0.4% 243.7 241.9 -0.7%Utilidad por acción 1.4 1.7 26.2% -82.2% 6.6 2.3 -65.9%

243.1 243.0 0.0% -0.2% 243.3 243.5 0.1%


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11

Ventas Netas 842.0 1,046.7 24.3% 1.1% 3,165.1 3,855.8 21.8%Nacionales 733.4 906.3 23.6% 3.9% 2,696.6 3,313.0 22.9%Exportación 108.6 140.4 29.2% -14.0% 468.5 542.9 15.9%

Costo de Ventas 421.7 544.4 29.1% 6.9% 1,624.8 1,944.8 19.7%Utilidad Bruta 420.3 502.3 19.5% -4.6% 1,540.3 1,911.0 24.1%Gastos de Operación 324.6 385.0 18.6% -11.3% 1,226.0 1,515.4 23.6%Utilidad de Operación 95.7 117.3 22.6% 26.9% 314.3 395.6 25.9%EBITDA 132.6 154.5 16.5% 12.4% 456.3 558.6 22.4%Costo Integral de Financiamiento (59.5) (69.1) 16.2% -234.7% (124.0) (447.0) 260.4%

Intereses netos (12.3) (17.0) 38.8% 107.5% 37.1 (22.3) -160.0%Intereses pagados 21.5 25.2 17.4% 3.9% 84.0 92.6 10.3%Intereses ganados 9.2 8.1 -11.3% -49.2% 121.1 70.3 -41.9%


Utilidad después de CIF 36.2 48.2 33.1% -66.5% 190.3 (51.4) -127.0%Otros Ingresos y Gastos 0.4 (1.0) -356.4% -102.8% (2.3) 30.5 -1441.1%Utilidad Antes de Impuestos 35.0 48.8 39.5% -77.1% 190.2 25.7 -86.5%

Provisión Para Impuestos 8.7 13.9 60.2% -29.5% 42.0 (23.9) -156.8%Part. Res. Sub. No Consolidadas (1.6) 1.6 -199.4% -95.4% 2.2 46.5 1994.9%Participación Minoritaria - - - 2.4

Utilidad Neta 26.3 34.9 32.6% -81.8% 138.9 47.2 -66.0%


Múltiplos

DATOS TRIMESTRALES


12 MESESVAR. REAL %


1

161

GRUPO ELEKTRA, S.A. DE C.V ELEKTRABALANCE GENERAL (Millones de Pesos)

1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10


Efectivo e Inversiones Temporales 61,847.4 65,492.3 64,200.3 62,068.7 61,899.1 0.1% -0.3%Clientes y Documentos por Cobrar 22,428.9 22,325.9 22,233.9 26,840.1 28,997.3 29.3% 8.0%Inventarios 3,805.7 4,603.8 4,398.8 5,142.8 4,446.4 16.8% -13.5%


Pasivo en Moneda Extranjera - - - - - Deuda Neta (54,380.9) (57,936.2) (55,796.0) (52,667.4) (51,089.6) -6.1% -3.0%

Capital Contable Mayoritario 37,321.8 34,151.3 34,048.8 36,541.2 36,438.1 -2.4% -0.3%Participación Minoritaria 19.4 19.4 19.4 41.3 41.3 112.2% 0.0%


1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10


Efectivo e Inversiones Temporales 5,015.8 5,099.0 5,095.3 5,026.0 5,197.9 3.6% 3.4%Clientes y Documentos por Cobrar 1,819.0 1,738.2 1,764.6 2,173.4 2,435.0 33.9% 12.0%Inventarios 308.6 358.4 349.1 416.4 373.4 21.0% -10.3%

Pasivo Total 6,519.0 6,477.6 6,371.2 6,750.2 7,065.4 8.4% 4.7%Corto Plazo 5,634.5 5,810.6 5,708.2 5,974.4 6,155.7 9.3% 3.0%Largo Plazo 306.9 216.1 220.0 305.2 430.0 40.1% 40.9%

Pasivo en Moneda Extranjera - - - - - Deuda Neta (4,410.2) (4,510.7) (4,428.3) (4,264.7) (4,290.2) -2.7% 0.6%


RAZONES FINANCIERAS

Utilidad Neta / Capital Contable 23.0% 2.8% 4.9% 1.3% 1.6%Margen de EBITDA 15.7% 15.1% 14.9% 13.3% 14.8%Margen de Operación 11.4% 10.7% 10.3% 8.9% 11.2%Margen neto 3.1% -22.8% 3.1% 18.5% 3.3%Efectivo / Activo Total 52.5% 55.8% 56.1% 51.7% 51.3%EBITDA / Intereses netos 10.80 8.65 6.95 16.74 9.07Activo Circulante / Pasivo Circulante 1.56 1.45 1.46 1.49 1.51Deuda Neta / Capital Contable -1.46 -1.70 -1.64 -1.44 -1.40Ventas Netas / Activo Total 0.38 0.37 0.38 0.39 0.41Cuentas por Cobrar / Ventas 0.51 0.51 0.50 0.51 0.52Inventario / Ventas 0.08 0.09 0.09 0.10 0.10

1T11 vs

1T11 vs

0

2,000

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10,000

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03-1 04-1 05-1 06-1 07-1 08-1 09-1 10-1 11-10%

5%

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20%

25%VENTAS M EBITDA

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100

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400

500

600

700

800


PRECIO PM 30d


2

162

GPO. CEMENTOS DE CHIHUAHUA, S.A DE C.V GCCINFORMACION BURSATILPrecio al 18 de Mayo del 2011 P$ 42.50Rango (12 Meses) P$ 38.00 - 50.00 Actual 2011ERendimiento (Ult.12 Meses) -6.16% P/U 352.95 NANúmero de Acciones (Mill.) 328 EV/EBITDA 12.38 NAValor de mercado (Mill. de P$) 14,299 P/VL 1.20 Bursatilidad Baja


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11

Ventas Netas 1,454.4 1,331.4 -8.5% -31.8% 8,310.3 7,830.0 -5.8%Nacionales 598.1 509.4 -14.8% -10.5% 2,439.7 2,348.6 -3.7%Exportación 856.3 822.1 -4.0% -40.5% 5,870.6 5,481.4 -6.6%

Costo de Ventas 1,206.3 1,247.0 3.4% -20.6% 6,203.0 6,309.1 1.7%Utilidad Bruta 248.1 84.4 -66.0% -77.9% 2,107.3 1,520.9 -27.8%Gastos de Operación 210.6 214.9 2.1% 0.9% 884.7 880.7 -0.5%Utilidad de Operación 37.5 (130.5) -448.3% -177.6% 1,222.6 640.2 -47.6%EBITDA 289.6 115.3 -60.2% -73.1% 2,251.0 1,663.5 -26.1%Costo Integral de Financiamiento (148.0) (182.7) 23.5% -4.1% (742.4) (715.6) -3.6%

Intereses netos (144.0) (126.3) -12.3% 2.4% (735.0) (529.9) -27.9%Intereses pagados 152.4 135.9 -10.9% 3.3% 791.6 568.4 -28.2%Intereses ganados 8.4 9.6 13.7% 16.6% 56.6 38.5 -32.0%


Utilidad después de CIF (110.5) (313.2) 183.4% 1304.5% 480.2 (75.5) -115.7%Otros Ingresos y Gastos (49.4) (22.5) -54.5% -339.5% (117.3) (79.3) -32.4%Utilidad Antes de Impuestos (159.9) (335.7) 110.0% 2499.9% 358.8 (154.8) -143.1%

Provisión Para Impuestos 70.8 (69.3) -197.8% 158.8% 151.9 (71.8) -147.2%Part. Res. Sub. No Consolidadas - - - - Participación Minoritaria 15.9 (0.0) -100.3% -101.6% 83.2 32.2 -61.3%

Utilidad Neta (223.0) (266.3) 19.4% -2533.4% 178.2 (92.7) -152.0%Num. de acciones al cierre del periodo 327.5 332.5 1.5% 1.5% 327.5 332.5 1.5%Utilidad por acción (0.7) (0.8) 17.6% -2496.8% 0.5 (0.3) -151.2%

327.5 327.5 0.0% 0.0% 327.5 327.5 0.0%


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11

Ventas Netas 113.9 110.4 -3.1% -30.0% 618.9 626.4 1.2%Nacionales 46.8 42.2 -9.8% -8.1% 181.8 188.3 3.6%Exportación 67.0 68.1 1.6% -38.9% 437.1 438.1 0.2%

Costo de Ventas 94.4 103.4 9.4% -18.5% 461.8 505.4 9.4%Utilidad Bruta 19.4 7.0 -64.0% -77.3% 157.1 121.0 -23.0%Gastos de Operación 16.5 17.8 8.0% 3.6% 65.9 70.7 7.3%Utilidad de Operación 2.9 (10.8) -468.7% -179.7% 91.2 50.2 -44.9%EBITDA 22.7 9.6 -57.8% -72.4% 167.8 132.4 -21.1%Costo Integral de Financiamiento (11.6) (15.1) 30.7% -1.5% (55.7) (57.5) 3.2%

Intereses netos (11.3) (10.5) -7.1% 5.2% (55.1) (42.5) -22.8%Intereses pagados 11.9 11.3 -5.6% 6.1% 59.3 45.6 -23.1%Intereses ganados 0.7 0.8 20.4% 19.7% 4.2 3.1 -26.4%


Utilidad después de CIF (8.7) (26.0) 200.0% 1342.1% 35.5 (7.2) -120.4%Otros Ingresos y Gastos (3.9) (1.9) -51.8% -345.9% (8.9) (6.3) -28.8%Utilidad Antes de Impuestos (12.5) (27.8) 122.3% 2569.6% 26.3 (13.6) -151.5%

Provisión Para Impuestos 5.5 (5.7) -203.6% 165.8% 11.6 (6.0) -151.6%Part. Res. Sub. No Consolidadas - - - - Participación Minoritaria 1.2 (0.0) -100.3% -101.6% 6.2 2.5 -58.9%

Utilidad Neta (17.5) (22.1) 26.4% -2598.5% 12.7 (8.4) -165.8%


Múltiplos

DATOS TRIMESTRALES


12 MESESVAR. REAL %


3

163

GPO. CEMENTOS DE CHIHUAHUA, S.A DE C.V GCCBALANCE GENERAL (Millones de Pesos)

1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10


Efectivo e Inversiones Temporales 1,444.4 1,060.3 791.3 1,044.5 826.1 -42.8% -20.9%Clientes y Documentos por Cobrar 905.4 1,221.1 1,304.8 979.8 895.3 -1.1% -8.6%Inventarios 1,505.0 1,603.9 1,431.1 1,432.2 1,548.9 2.9% 8.1%

Pasivo Total 13,274.8 14,244.5 13,331.1 12,365.9 11,837.8 -10.8% -4.3%Corto Plazo 3,117.0 2,184.6 2,105.9 1,979.4 1,993.6 -36.0% 0.7%Largo Plazo 7,088.4 8,785.2 8,132.1 7,759.4 7,215.4 1.8% -7.0%


Capital Contable Mayoritario 11,623.8 11,934.1 11,830.1 11,790.7 11,603.4 -0.2% -1.6%Participación Minoritaria 2.9 380.0 3.0 3.1 3.1 6.2% -2.3%


1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10

Activo Total 2,019.5 2,067.8 1,997.2 1,956.3 1,968.7 -2.5% 0.6%Activo Circulante 382.8 387.2 354.3 326.3 335.6 -12.3% 2.9%

Efectivo e Inversiones Temporales 117.1 82.6 62.8 84.6 69.4 -40.8% -18.0%Clientes y Documentos por Cobrar 73.4 95.1 103.6 79.3 75.2 2.4% -5.2%Inventarios 122.1 124.9 113.6 116.0 130.1 6.6% 12.2%

Pasivo Total 1,076.6 1,109.0 1,058.0 1,001.3 994.1 -7.7% -0.7%Corto Plazo 252.8 170.1 167.1 160.3 167.4 -33.8% 4.4%Largo Plazo 574.9 684.0 645.4 628.3 605.9 5.4% -3.6%

Pasivo en Moneda Extranjera 574.9 684.0 645.4 628.3 605.9 5.4% -3.6%Deuda Neta 628.5 671.7 651.7 622.2 615.4 -2.1% -1.1%


RAZONES FINANCIERAS

Utilidad Neta / Capital Contable 1.3% 0.1% -0.7% -0.4% -0.8%Margen de EBITDA 19.9% 24.1% 25.1% 22.0% 8.7%Margen de Operación 2.6% 12.4% 14.0% 8.6% -9.8%Margen neto -15.3% 3.3% 3.9% 0.6% -20.0%Efectivo / Activo Total 5.8% 4.0% 3.1% 4.3% 3.5%EBITDA / Intereses netos 2.01 3.97 4.02 3.48 0.91Activo Circulante / Pasivo Circulante 1.51 2.28 2.12 2.04 2.00Deuda Neta / Capital Contable 0.67 0.70 0.69 0.65 0.63Ventas Netas / Activo Total 0.33 0.32 0.31 0.32 0.32Cuentas por Cobrar / Ventas 0.13 0.13 0.13 0.14 0.14Inventario / Ventas 0.18 0.18 0.19 0.19 0.19

1T11 vs

1T11 vs

0

500

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2,000

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45%VENTAS M EBITDA

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PRECIO PM 30d


4

164

KIMBERLY CLARK DE MEXICO, S.A. DE C.V. KIMBERINFORMACION BURSATILPrecio al 18 de Mayo del 2011 P$ 67.84Rango (12 Meses) P$ 65.67 - 81.58 Actual 2011ERendimiento (Ult.12 Meses) -1.88% P/U 17.01 16.43 Número de Acciones (Mill.) 1,062 EV/EBITDA 9.52 9.86 Valor de mercado (Mill. de P$) 72,955 P/VL 8.69 Bursatilidad Alta


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11


Costo de Ventas 3,804.7 4,034.2 6.0% -1.8% 14,620.7 15,870.2 8.5%Utilidad Bruta 2,552.7 2,615.4 2.5% -5.2% 9,955.7 10,618.6 6.7%Gastos de Operación 927.4 959.8 3.5% 2.7% 3,533.3 3,707.2 4.9%Utilidad de Operación 1,625.2 1,655.6 1.9% -9.2% 6,422.4 6,911.4 7.6%EBITDA 1,930.3 1,970.3 2.1% -5.7% 7,608.5 8,110.7 6.6%Costo Integral de Financiamiento (63.1) (112.0) 77.3% -10.1% (454.7) (475.8) 4.6%

Intereses netos (116.2) (158.5) 36.4% 11.0% (505.5) (528.3) 4.5%Intereses pagados 191.9 200.4 4.4% 10.0% 779.6 693.3 -11.1%Intereses ganados 75.7 41.8 -44.7% 6.1% 274.0 165.0 -39.8%

Utilidad (Pérdida) Monetaria - - - - Utilidad (Pérdida) en Cambios 53.1 46.6 -12.3% 155.4% 50.8 52.5 3.3%

Utilidad después de CIF 1,562.1 1,543.6 -1.2% -9.1% 5,967.6 6,435.6 7.8%Otros Ingresos y Gastos (139.5) (140.7) 0.8% 23.0% (553.9) (545.0) -1.6%Utilidad Antes de Impuestos 1,422.5 1,402.9 -1.4% -11.5% 5,413.8 5,890.5 8.8%

Provisión Para Impuestos 438.7 422.6 -3.7% 8.8% 1,554.0 1,671.1 7.5%Part. Res. Sub. No Consolidadas - - - - Participación Minoritaria - - - -

Utilidad Neta 983.9 980.3 -0.4% -18.1% 3,859.8 4,219.4 9.3%Num. de acciones al cierre del periodo 1,072.9 1,059.9 -1.2% -0.2% 1,072.9 1,059.9 -1.2%Utilidad por acción 0.9 0.9 0.9% -17.9% 3.6 4.0 10.7%

1,084.7 1,067.5 -1.6% -0.3% 1,092.0 1,073.1 -1.7%


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11

Ventas Netas 497.7 551.1 10.7% -0.6% 1,833.8 2,128.8 16.1%Nacionales 472.2 522.7 10.7% -0.5% 1,745.4 2,006.5 15.0%Exportación 25.5 28.4 11.3% -2.0% 88.4 122.3 38.3%

Costo de Ventas 297.9 334.4 12.3% 0.8% 1,090.5 1,275.5 17.0%Utilidad Bruta 199.9 216.8 8.5% -2.6% 743.3 853.3 14.8%Gastos de Operación 72.6 79.6 9.6% 5.5% 263.7 298.0 13.0%Utilidad de Operación 127.2 137.2 7.8% -6.8% 479.6 555.3 15.8%EBITDA 151.1 163.3 8.1% -3.1% 568.1 651.6 14.7%Costo Integral de Financiamiento (4.9) (9.3) 87.7% -7.7% (33.0) (38.2) 16.0%

Intereses netos (9.1) (13.1) 44.4% 14.0% (37.7) (42.6) 12.8%Intereses pagados 15.0 16.6 10.5% 12.9% 58.3 55.8 -4.2%Intereses ganados 5.9 3.5 -41.5% 8.9% 20.5 13.3 -35.3%


Utilidad después de CIF 122.3 127.9 4.6% -6.7% 446.6 517.0 15.8%Otros Ingresos y Gastos (10.9) (11.7) 6.7% 26.3% (41.4) (43.8) 5.6%Utilidad Antes de Impuestos 111.4 116.3 4.4% -9.1% 405.1 473.3 16.8%

Provisión Para Impuestos 34.3 35.0 2.0% 11.8% 116.7 134.2 15.0%Part. Res. Sub. No Consolidadas - - - - Participación Minoritaria - - - -

Utilidad Neta 77.0 81.3 5.5% -15.9% 288.4 339.0 17.5%


Múltiplos

DATOS TRIMESTRALES


12 MESESVAR. REAL %


5

165

KIMBERLY CLARK DE MEXICO, S.A. DE C.V. KIMBERBALANCE GENERAL (Millones de Pesos)

1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10


Efectivo e Inversiones Temporales 7,450.1 3,774.9 3,861.4 6,307.0 6,039.3 -18.9% -4.2%Clientes y Documentos por Cobrar 4,163.8 4,528.4 4,328.9 4,543.9 4,854.0 16.6% 6.8%Inventarios 1,940.8 2,082.7 2,075.0 1,915.4 2,003.8 3.2% 4.6%

Pasivo Total 22,626.1 18,204.7 17,258.6 18,674.2 22,496.1 -0.6% 20.5%Corto Plazo 13,366.1 8,750.8 7,778.3 5,309.2 9,262.9 -30.7% 74.5%Largo Plazo 7,303.9 7,290.2 7,281.1 11,265.4 11,264.8 54.2% 0.0%

Pasivo en Moneda Extranjera 53.9 40.2 31.1 15.4 14.8 -72.6% -3.9%Deuda Neta 3,361.5 4,344.1 4,267.7 5,005.1 5,262.7 56.6% 5.1%

Capital Contable Mayoritario 5,881.6 6,664.9 7,324.8 8,267.0 5,542.7 -5.8% -33.0%Participación Minoritaria - - - - -


1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10

Activo Total 2,311.9 1,936.3 1,951.1 2,181.5 2,354.5 1.8% 7.9%Activo Circulante 1,140.8 835.3 833.9 1,044.1 1,108.6 -2.8% 6.2%


Pasivo Total 1,835.0 1,417.4 1,369.8 1,512.1 1,889.1 3.0% 24.9%Corto Plazo 1,084.0 681.3 617.3 429.9 777.9 -28.2% 80.9%Largo Plazo 592.3 567.6 577.9 912.2 946.0 59.7% 3.7%

Pasivo en Moneda Extranjera 4.4 3.1 2.5 1.2 1.2 -71.6% -0.3%Deuda Neta 272.6 338.2 338.7 405.3 441.9 62.1% 9.0%

Capital Contable Mayoritario 477.0 518.9 581.3 669.4 465.4 -2.4% -30.5%Participación Minoritaria - - - - -

RAZONES FINANCIERAS


1T11 vs

1T11 vs

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PRECIO PM 30d


6

166

KUO, S.A. DE C.V. KUOINFORMACION BURSATILPrecio al 18 de Mayo del 2011 P$ 20.50Rango (12 Meses) P$ 14.00 - 21.80 Actual 2011ERendimiento (Ult.12 Meses) 33.99% P/U 18.49 181.73 Número de Acciones (Mill.) 456 EV/EBITDA 6.86 51.57 Valor de mercado (Mill. de P$) 9,597 P/VL 1.83 Bursatilidad Media


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11

Ventas Netas 5,552.6 6,300.9 13.5% 14.5% 20,124.4 23,275.6 15.7%Nacionales 2,871.6 3,226.9 12.4% -1.4% 10,396.0 12,406.5 19.3%Exportación 2,681.1 3,073.9 14.7% 37.9% 9,728.3 10,869.1 11.7%

Costo de Ventas 4,467.9 5,074.7 13.6% 16.1% 15,884.1 18,581.3 17.0%Utilidad Bruta 1,084.8 1,226.2 13.0% 8.5% 4,240.2 4,694.3 10.7%Gastos de Operación 811.7 880.4 8.5% -0.2% 3,167.2 3,381.5 6.8%Utilidad de Operación 273.1 345.7 26.6% 39.3% 1,073.0 1,312.8 22.3%EBITDA 471.0 539.4 14.5% 19.5% 1,861.9 2,076.8 11.5%Costo Integral de Financiamiento 0.3 (66.7) -21836.8% 4.3% (571.2) (401.7) -29.7%

Intereses netos (70.8) (91.7) 29.5% -23.2% (350.4) (354.1) 1.1%Intereses pagados 71.7 93.2 30.1% -23.1% 354.1 359.5 1.5%Intereses ganados 0.9 1.5 72.2% -12.9% 3.8 5.4 44.6%

Utilidad (Pérdida) Monetaria - - - - Utilidad (Pérdida) en Cambios 117.9 82.3 -30.2% -30.1% (12.8) 155.8 -1319.8%

Utilidad después de CIF 273.4 279.0 2.1% 51.4% 501.8 911.1 81.6%Otros Ingresos y Gastos (41.3) (27.8) -32.8% -176.1% (67.3) (176.4) 162.1%Utilidad Antes de Impuestos 232.1 251.2 8.3% 1.1% 436.8 762.3 74.5%

Provisión Para Impuestos 25.2 110.8 339.5% -22.6% 210.6 462.9 119.8%Part. Res. Sub. No Consolidadas - - 2.3 27.6 1103.0%Participación Minoritaria 6.6 14.7 121.7% -181.2% 17.4 6.4 -63.3%

Utilidad Neta 250.2 125.2 -50.0% -41.7% 398.6 380.8 -4.5%Num. de acciones al cierre del periodo 456.4 456.4 0.0% 0.0% 456.4 456.4 0.0%Utilidad por acción 0.5 0.3 -50.0% -41.7% 0.9 0.8 -4.5%

456.4 456.4 0.0% 0.0% 456.4 456.4 0.0%


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11

Ventas Netas 434.7 522.2 20.1% 17.6% 1,505.2 1,871.2 24.3%Nacionales 224.8 267.5 19.0% 1.2% 776.7 997.4 28.4%Exportación 209.9 254.8 21.4% 41.6% 728.5 873.8 19.9%

Costo de Ventas 349.8 420.6 20.2% 19.2% 1,188.5 1,494.0 25.7%Utilidad Bruta 84.9 101.6 19.7% 11.4% 316.6 377.2 19.1%Gastos de Operación 63.6 73.0 14.8% 2.5% 236.4 271.9 15.0%Utilidad de Operación 21.4 28.7 34.0% 43.0% 80.3 105.3 31.2%EBITDA 36.9 44.7 21.2% 22.7% 139.1 166.7 19.8%Costo Integral de Financiamiento 0.0 (5.5) -23111.5% 7.1% (40.1) (32.1) -19.9%


Utilidad (Pérdida) Monetaria - - - - Utilidad (Pérdida) en Cambios 9.2 6.8 -26.1% -28.2% 1.4 12.8 824.9%

Utilidad después de CIF 21.4 23.1 8.0% 55.4% 40.1 73.2 82.3%Otros Ingresos y Gastos (3.2) (2.3) -28.9% -178.2% (5.1) (13.9) 169.9%Utilidad Antes de Impuestos 18.2 20.8 14.6% 3.8% 35.1 61.5 75.2%

Provisión Para Impuestos 2.0 9.2 365.2% -20.6% 15.6 37.2 138.2%Part. Res. Sub. No Consolidadas - - 0.1 2.2 1650.9%Participación Minoritaria 0.5 1.2 134.7% -183.4% 1.3 0.5 -60.8%

Utilidad Neta 19.6 10.4 -47.0% -40.2% 32.2 30.9 -3.9%


Múltiplos

DATOS TRIMESTRALES


12 MESESVAR. REAL %


7

167

KUO, S.A. DE C.V. KUOBALANCE GENERAL (Millones de Pesos)

1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10


Efectivo e Inversiones Temporales 1,068.0 936.8 1,407.9 863.1 1,114.4 4.3% 29.1%Clientes y Documentos por Cobrar 3,579.2 3,717.7 3,572.0 3,066.4 3,689.8 3.1% 20.3%Inventarios 3,406.9 3,440.3 3,622.0 4,055.7 3,993.1 17.2% -1.5%





1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10


Efectivo e Inversiones Temporales 86.6 72.9 111.7 69.9 93.6 8.0% 33.9%Clientes y Documentos por Cobrar 290.3 289.5 283.5 248.3 309.8 6.7% 24.8%Inventarios 276.3 267.9 287.5 328.4 335.3 21.4% 2.1%


Pasivo en Moneda Extranjera 352.3 343.4 349.7 312.2 311.1 -11.7% -0.3%Deuda Neta 291.4 295.3 258.5 304.7 282.9 -2.9% -7.2%


RAZONES FINANCIERAS


1T11 vs

1T11 vs

0

1,000

2,000

3,000

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03-1 04-1 05-1 06-1 07-1 08-1 09-1 10-1 11-10%

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12%VENTAS M EBITDA

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PRECIO PM 30d


8

168

GRUPO INDUSTRIAL MASECA, S.A. DE C.V. MASECAINFORMACION BURSATILPrecio al 18 de Mayo del 2011 P$ 13.49Rango (12 Meses) P$ 11.25 - 14.00 Actual 2011ERendimiento (Ult.12 Meses) 19.91% P/U 14.27 NANúmero de Acciones (Mill.) 918 EV/EBITDA 7.99 NAValor de mercado (Mill. de P$) 12,334 P/VL 1.73 Bursatilidad Minima


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11


Costo de Ventas 2,159.9 2,241.1 3.8% 2.6% 7,506.3 7,587.5 1.1%Utilidad BrutaGastos de Operación 494.0 508.2 2.9% 1.3% 1,754.9 1,769.1 0.8%Utilidad de Operación 268.4 416.8 55.3% 2.9% 1,237.0 1,385.4 12.0%EBITDA 360.9 507.5 40.6% 5.1% 1,536.4 1,683.0 9.5%Costo Integral de Financiamiento 7.9 42.7 442.9% -465.9% (10.9) 23.9 -318.6%

Intereses netos 23.1 43.4 87.4% -623.7% (4.6) 15.6 -439.9%# Intereses pagados 22.6 21.7 -4.2% -21.8% 90.8 89.9 -1.0%

Intereses ganados 45.7 65.0 42.2% 234.8% 86.2 105.5 22.4%Utilidad (Pérdida) MonetariaUtilidad (Pérdida) en Cambios 0.9 7.3 687.6% -314.2% (6.3) 0.0 -100.0%

Utilidad después de CIFOtros Ingresos y GastosUtilidad Antes de Impuestos 276.3 459.4 66.3% 27.0% 1,195.8 1,378.9 15.3%

Provisión Para Impuestos 98.4 144.6 47.0% 48.6% 362.5 408.7 12.8%Part. Res. Sub. No ConsolidadasParticipación Minoritaria 2.1 6.3 194.2% -374.1% 18.0 22.1 23.0%

Utilidad Neta 175.8 308.6 75.5% 15.7% 815.3 948.1 16.3%Num. de acciones al cierre del periodoUtilidad por acción


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T1112.77264329 12.0651138 12.0651138Ventas Netas 229.2 263.1 14.8% 5.4% 784.8 890.5 13.5%


Costo de Ventas 169.1 185.8 9.8% 5.3% 561.5 628.9 12.0%Utilidad BrutaGastos de Operación 38.7 42.1 8.9% 4.0% 131.3 146.6 11.7%Utilidad de Operación 21.0 34.5 64.4% 5.6% 92.0 114.8 24.8%EBITDA 28.3 42.1 48.9% 7.9% 114.4 139.5 22.0%Costo Integral de Financiamiento 0.6 3.5 474.8% -475.7% (0.5) 2.0 -474.5%

Intereses netos 1.8 3.6 98.4% -637.7% (0.1) 1.3 -1340.3%Intereses pagados 1.8 1.8 1.5% -19.7% 6.8 7.4 8.8%Intereses ganados 3.6 5.4 50.5% 243.8% 6.7 8.7 29.7%

Utilidad (Pérdida) MonetariaUtilidad (Pérdida) en Cambios 0.1 0.6 733.8% -319.9% (0.4) 0.0 -100.0%


Provisión Para Impuestos 7.7 12.0 55.6% 52.6% 27.1 33.9 24.9%Part. Res. Sub. No ConsolidadasParticipación Minoritaria 0.2 0.5 211.5% -381.5% 1.3 1.8 36.8%

Utilidad Neta 13.8 25.6 85.8% 18.8% 60.8 78.6 29.3%


Múltiplos

DATOS TRIMESTRALES


12 MESESVAR. REAL %


9

169

GRUPO INDUSTRIAL MASECA, S.A. DE C.V. MASECABALANCE GENERAL (Millones de Pesos)

1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10


Efectivo e Inversiones Temporales 971.6 929.7 193.8 269.5 373.4 -61.6% 38.5%Clientes y Documentos por Cobrar 943.1 946.3 939.9 Inventarios 1,681.0 2,747.3 2,591.3

Pasivo Total 2,601.5 3,727.9 3,231.8 2,680.2 3,420.2 31.5% 27.6%Corto Plazo 1,253.7 2,332.0 1,861.9 1,969.7 2,703.6 115.7% 37.3%Largo Plazo 415.5 414.9 380.7 710.5 716.6 72.4% 0.9%

Pasivo en Moneda Extranjera - - - Deuda Neta (542.4) (498.5) 234.2



1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10




Pasivo en Moneda Extranjera - - - Deuda Neta (44.0) (38.8) 18.6


RAZONES FINANCIERAS

Utilidad Neta / Capital Contable 12.7% 12.3% 12.6% 12.6% 12.5%Margen de EBITDA 12.4% 12.1% 13.2% 15.6% 15.7%Margen de Operación 9.7% 9.4% 10.5% 13.1% 12.9%Margen neto 6.4% 6.6% 7.6% 8.6% 8.8%Efectivo / Activo Total 10.0% 8.7% 1.9% 2.6% 3.3%EBITDA / Intereses netos 52.98 15.45 12.35 58.34 107.70Activo Circulante / Pasivo Circulante 4.20 2.61 3.12 2.90 2.52Deuda Neta / Capital Contable -0.08 -0.07 0.03 -0.03Ventas Netas / Activo Total 1.04 1.08 1.14 1.15Cuentas por Cobrar / Ventas 0.08 0.08 0.08 0.08Inventario / Ventas 0.21 0.21 0.20 0.20

1T11 vs

1T11 vs

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03-1 04-1 05-1 06-1 07-1 08-1 09-1 10-1 11-10%

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25%VENTAS M EBITDA

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PRECIO PM 30d


0

170

PROMOTORA AMBIENTAL, S.A.B. DE C.V. PASAINFORMACION BURSATILPrecio al 18 de Mayo del 2011 P$ 9.95Rango (12 Meses) P$ 9.50 - 13.00 Actual 2011ERendimiento (Ult.12 Meses) -23.46% P/U - 12.01 Número de Acciones (Mill.) 134 EV/EBITDA 5.62 4.75 Valor de mercado (Mill. de P$) 1,338 P/VL 0.87 Bursatilidad Baja


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11

Ventas Netas 550.1 632.8 15.0% 9.7% 2,454.0 2,712.6 10.5%Nacionales 550.1 632.8 15.0% 9.7% 2,186.7 2,657.7 21.5%Exportación - - 267.3 54.9 -79.5%

Costo de Ventas 360.6 427.5 18.6% 4.6% 1,680.1 1,939.5 15.4%Utilidad Bruta 189.5 205.3 8.3% 21.9% 773.9 773.1 -0.1%Gastos de Operación 166.2 182.1 9.6% -3.0% 627.8 737.4 17.5%Utilidad de Operación 23.3 23.2 -0.4% -220.9% 146.1 35.7 -75.6%EBITDA 103.6 107.6 3.9% 61.9% 466.3 399.3 -14.4%Costo Integral de Financiamiento (1.9) (13.4) 589.5% -33.2% (49.4) (88.0) 78.1%


Utilidad (Pérdida) Monetaria - - - - Utilidad (Pérdida) en Cambios 13.6 4.6 -65.8% 438.0% 23.1 (5.2) -122.4%

Utilidad después de CIF 21.4 9.8 -54.2% -124.9% 96.7 (52.4) -154.1%Otros Ingresos y Gastos (7.2) (2.7) -62.9% -2435.1% 4.4 (32.2) -837.7%Utilidad Antes de Impuestos 14.2 7.1 -49.8% -118.2% 101.1 (84.5) -183.6%

Provisión Para Impuestos 4.9 6.9 41.5% -143.2% 67.0 20.7 -69.1%Part. Res. Sub. No Consolidadas - - - - Participación Minoritaria 1.0 2.2 123.4% -124.2% 3.2 (15.2) -578.3%

Utilidad Neta 9.9 (6.3) -163.7% -80.5% 37.2 (112.2) -401.4%Num. de acciones al cierre del periodo 130.5 130.8 0.2% 0.0% 130.5 130.8 0.2%Utilidad por acción 0.1 (0.0) -163.5% -80.5% 0.3 (0.9) -400.8%

133.8 133.8 0.0% 0.0% 133.8 133.8 0.0%


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11

Ventas Netas 43.1 52.4 21.8% 12.6% 182.8 217.5 19.0%Nacionales 43.1 52.4 21.8% 12.6% 163.2 213.2 30.7%Exportación - - 19.6 4.3 -77.9%

Costo de Ventas 28.2 35.4 25.5% 7.4% 125.1 155.4 24.2%Utilidad Bruta 14.8 17.0 14.7% 25.2% 57.7 62.1 7.8%Gastos de Operación 13.0 15.1 16.0% -0.4% 46.9 59.2 26.4%Utilidad de Operación 1.8 1.9 5.4% -224.2% 10.8 2.9 -73.3%EBITDA 8.1 8.9 10.0% 66.3% 34.7 32.1 -7.6%Costo Integral de Financiamiento (0.2) (1.1) 629.9% -31.4% (3.5) (7.0) 100.7%


Utilidad (Pérdida) Monetaria - - - - Utilidad (Pérdida) en Cambios 1.1 0.4 -63.8% 452.4% 2.0 (0.4) -120.0%

Utilidad después de CIF 1.7 0.8 -51.5% -125.5% 7.3 (4.2) -157.3%Otros Ingresos y Gastos (0.6) (0.2) -60.7% -2497.6% 0.2 (2.5) -1363.6%Utilidad Antes de Impuestos 1.1 0.6 -46.9% -118.6% 7.5 (6.7) -189.9%

Provisión Para Impuestos 0.4 0.6 49.8% -144.3% 4.9 1.6 -67.4%Part. Res. Sub. No Consolidadas - - - - Participación Minoritaria 0.1 0.2 136.5% -124.9% 0.2 (1.2) -693.1%

Utilidad Neta 0.8 (0.5) -167.4% -79.9% 2.8 (8.9) -419.1%


Múltiplos

DATOS TRIMESTRALES


12 MESESVAR. REAL %


1

171

PROMOTORA AMBIENTAL, S.A.B. DE C.V. PASABALANCE GENERAL (Millones de Pesos)

1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10

Activo Total 3,627.2 3,692.2 3,860.5 3,703.9 3,672.4 1.2% -0.8%Activo Circulante 886.7 909.3 1,072.5 931.8 953.1 7.5% 2.3%

Efectivo e Inversiones Temporales 82.5 84.8 98.1 84.3 73.2 -11.4% -13.2%Clientes y Documentos por Cobrar 483.1 580.6 700.4 553.5 609.1 26.1% 10.0%Inventarios 40.0 65.6 68.0 55.2 41.0 2.6% -25.7%

Pasivo Total 1,845.8 1,926.6 2,147.7 2,027.7 2,000.0 8.4% -1.4%Corto Plazo 519.5 650.4 854.2 711.1 623.9 20.1% -12.3%Largo Plazo 615.7 819.2 786.9 607.7 668.1 8.5% 10.0%

Pasivo en Moneda Extranjera 273.3 484.8 455.0 201.2 179.0 -34.5% -11.0%Deuda Neta 722.2 1,046.0 1,127.6 856.4 830.8 15.0% -3.0%

Capital Contable Mayoritario 1,639.8 1,627.1 1,569.5 1,537.2 1,531.0 -6.6% -0.4%Participación Minoritaria 141.6 138.5 143.3 139.0 141.4 -0.2% 1.7%


1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10


Efectivo e Inversiones Temporales 6.7 6.6 7.8 6.8 6.1 -8.2% -10.0%Clientes y Documentos por Cobrar 39.2 45.2 55.6 44.8 51.1 30.6% 14.1%Inventarios 3.2 5.1 5.4 4.5 3.4 6.2% -22.9%

Pasivo Total 149.7 150.0 170.5 164.2 168.0 12.2% 2.3%Corto Plazo 42.1 50.6 67.8 57.6 52.4 24.4% -9.0%Largo Plazo 49.9 63.8 62.4 49.2 56.1 12.4% 14.0%

Pasivo en Moneda Extranjera 22.2 37.7 36.1 16.3 15.0 -32.2% -7.7%Deuda Neta 58.6 81.4 89.5 69.3 69.8 19.1% 0.6%


RAZONES FINANCIERAS

Utilidad Neta / Capital Contable 2.9% -0.4% -3.0% -6.0% -7.2%Margen de EBITDA 18.8% 15.7% 14.3% 11.5% 17.0%Margen de Operación 4.2% 2.8% 1.5% -3.3% 3.7%Margen neto 1.8% -3.9% -5.9% -5.6% -1.0%Efectivo / Activo Total 2.3% 2.3% 2.5% 2.3% 2.0%EBITDA / Intereses netos 6.66 5.13 5.16 3.17 5.95Activo Circulante / Pasivo Circulante 1.71 1.40 1.26 1.31 1.53Deuda Neta / Capital Contable 0.41 0.59 0.66 0.51 0.50Ventas Netas / Activo Total 0.68 0.71 0.71 0.71 0.73Cuentas por Cobrar / Ventas 0.19 0.20 0.21 0.22 0.23Inventario / Ventas 0.03 0.02 0.02 0.02 0.02

1T11 vs

1T11 vs

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40%VENTAS M EBITDA

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PRECIO PM 30d


2

172

GRUPO SIMEC, S.A. DE C.V. SIMECINFORMACION BURSATILPrecio al 18 de Mayo del 2011 P$ 30.82Rango (12 Meses) P$ 28.71 - 34.09 Actual 2011ERendimiento (Ult.12 Meses) -6.38% P/U 11.20 NANúmero de Acciones (Mill.) 498 EV/EBITDA 6.00 NAValor de mercado (Mill. de P$) 15,091 P/VL 0.80 Bursatilidad Media


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11

Ventas Netas 6,393.0 6,565.5 2.7% 16.5% 20,670.3 24,748.9 19.7%Nacionales 3,012.8 2,887.1 -4.2% 13.6% 11,181.5 10,674.1 -4.5%Exportación 3,380.2 3,678.3 8.8% 18.9% 9,488.8 14,074.8 48.3%

Costo de Ventas 5,268.8 5,682.3 7.8% 33.8% 16,878.7 20,943.1 24.1%Utilidad Bruta 1,124.2 883.2 -21.4% -36.4% 3,791.6 3,805.8 0.4%Gastos de Operación 512.1 282.3 -44.9% -79.9% 2,177.4 2,732.1 25.5%Utilidad de Operación 612.1 600.9 -1.8% -4213.7% 1,614.1 1,073.6 -33.5%EBITDA 870.6 831.0 -4.6% 173.9% 2,684.4 2,143.4 -20.2%Costo Integral de Financiamiento (24.3) (84.3) 246.2% -29.4% (73.5) (267.4) 263.7%

Intereses netos 2.6 2.2 -15.9% 9.1% (22.0) (0.7) -97.0%Intereses pagados - 3.2 68.0% 45.5 15.5 -65.9%Intereses ganados 2.6 5.4 108.5% 38.0% 23.5 14.9 -36.9%

Utilidad (Pérdida) Monetaria - - - - Utilidad (Pérdida) en Cambios (26.9) (86.4) 221.1% -28.8% (51.6) (266.8) 417.3%

Utilidad después de CIF 587.8 516.6 -12.1% -485.7% 1,540.6 806.2 -47.7%Otros Ingresos y Gastos 10.2 0.9 -90.8% -100.7% 18.0 (195.4) -1183.7%Utilidad Antes de Impuestos 598.0 517.6 -13.4% -286.1% 1,558.6 610.8 -60.8%

Provisión Para Impuestos 20.5 (11.2) -154.4% -126.8% 188.6 54.6 -71.0%Part. Res. Sub. No Consolidadas - - - - Participación Minoritaria 7.4 45.9 519.5% -129.7% (369.2) (260.1) -29.6%

Utilidad Neta 570.1 482.9 -15.3% -392.3% 1,739.3 816.3 -53.1%Num. de acciones al cierre del periodo 497.7 497.7 0.0% 0.0% 497.7 497.7 0.0%Utilidad por acción 1.1 1.0 -15.3% -392.3% 3.5 1.6 -53.1%

497.7 497.7 0.0% 0.0% 493.9 497.7 0.8%


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11

Ventas Netas 500.5 544.2 8.7% 19.6% 1,545.8 1,988.9 28.7%Nacionales 235.9 239.3 1.4% 16.7% 834.2 858.1 2.9%Exportación 264.6 304.9 15.2% 22.1% 711.7 1,130.7 58.9%

Costo de Ventas 412.5 471.0 14.2% 37.4% 1,262.7 1,682.5 33.2%Utilidad Bruta 88.0 73.2 -16.8% -34.7% 283.2 306.4 8.2%Gastos de Operación 40.1 23.4 -41.6% -79.3% 162.0 219.2 35.3%Utilidad de Operación 47.9 49.8 3.9% -4323.9% 121.1 87.2 -28.0%EBITDA 68.2 68.9 1.0% 181.3% 200.9 173.1 -13.8%Costo Integral de Financiamiento (1.9) (7.0) 266.5% -27.5% (5.9) (21.6) 264.5%

Intereses netos 0.2 0.2 -11.0% 12.0% (1.6) (0.0) -97.7%Intereses pagados - 0.3 72.5% 3.3 1.2 -62.9%Intereses ganados 0.2 0.4 120.7% 41.7% 1.7 1.2 -30.0%

Utilidad (Pérdida) Monetaria - - - - Utilidad (Pérdida) en Cambios (2.1) (7.2) 239.9% -26.8% (4.3) (21.6) 401.1%

Utilidad después de CIF 46.0 42.8 -6.9% -496.0% 115.2 65.6 -43.0%Otros Ingresos y Gastos 0.8 0.1 -90.3% -100.7% 1.4 (15.7) -1239.2%Utilidad Antes de Impuestos 46.8 42.9 -8.4% -291.1% 116.5 49.9 -57.2%

Provisión Para Impuestos 1.6 (0.9) -157.6% -127.5% 14.2 4.3 -69.9%Part. Res. Sub. No Consolidadas - - - - Participación Minoritaria 0.6 3.8 555.8% -130.5% (27.1) (20.6) -24.2%

Utilidad Neta 44.6 40.0 -10.3% -400.1% 129.5 66.2 -48.9%


Múltiplos

DATOS TRIMESTRALES


12 MESESVAR. REAL %


3

173

GRUPO SIMEC, S.A. DE C.V. SIMECBALANCE GENERAL (Millones de Pesos)

1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10


Efectivo e Inversiones Temporales 1,915.5 2,868.4 3,284.5 3,384.9 3,510.4 83.3% 3.7%Clientes y Documentos por Cobrar 3,407.4 3,232.5 3,242.2 2,465.2 2,925.5 -14.1% 18.7%Inventarios 6,245.1 6,530.3 6,065.3 6,606.9 6,819.3 9.2% 3.2%

Pasivo Total 7,092.8 6,633.2 6,393.2 6,663.0 6,807.4 -4.0% 2.2%Corto Plazo 4,291.5 3,840.9 3,599.5 3,898.6 4,093.5 -4.6% 5.0%Largo Plazo - - - - -


Capital Contable Mayoritario 18,254.8 18,719.3 18,859.0 18,673.3 19,114.9 4.7% 2.4%Participación Minoritaria 2,101.6 2,080.6 1,997.9 1,784.4 1,768.7 -15.8% -0.9%


1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10



Pasivo Total 575.2 516.4 507.4 539.5 571.6 -0.6% 6.0%Corto Plazo 348.0 299.0 285.7 315.7 343.7 -1.2% 8.9%Largo Plazo - - - - -



RAZONES FINANCIERAS

Utilidad Neta / Capital Contable -1.6% -1.0% -2.3% 4.9% 4.3%Margen de EBITDA 13.6% 9.9% 6.2% 5.4% 12.7%Margen de Operación 9.6% 5.8% 1.9% -0.3% 9.2%Margen neto 8.9% 6.2% 1.7% -2.9% 7.4%Efectivo / Activo Total 7.0% 10.5% 12.1% 12.5% 12.7%EBITDA / Intereses netos 337.44 4337.09 81.22 152.52 382.93Activo Circulante / Pasivo Circulante 3.10 3.49 3.73 3.44 3.45Deuda Neta / Capital Contable -0.09 -0.14 -0.16 -0.17 -0.17Ventas Netas / Activo Total 0.71 0.81 0.88 0.90 0.90Cuentas por Cobrar / Ventas 0.13 0.12 0.12 0.13 0.12Inventario / Ventas 0.36 0.31 0.27 0.26 0.26

1T11 vs

1T11 vs

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

03-1 04-1 05-1 06-1 07-1 08-1 09-1 10-1 11-1-40%

-30%

-20%

-10%

0%

10%

20%

30%

40%

50%VENTAS M EBITDA

0

5

10

15

20

25

30

35

40


PRECIO PM 30d


4

174

AZTECA S.A. DE C.V. AZTECAINFORMACION BURSATILPrecio al 18 de Mayo del 2011 P$ 8.09Rango (12 Meses) P$ 6.37 - 9.68 Actual 2011ERendimiento (Ult.12 Meses) 18.80% P/U - NANúmero de Acciones (Mill.) EV/EBITDA 78.82 NAValor de mercado (Mill. de P$) 85,521 P/VL 11.03 Bursatilidad Alta


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11


Costo de Ventas 1,285.4 1,368.7 6.5% -16.6% 5,110.0 6,154.2 20.4%Utilidad Bruta 935.9 958.2 2.4% -52.7% 3,981.9 5,505.3 38.3%Gastos de Operación 303.6 304.5 0.3% -11.5% 1,177.2 1,288.3 9.4%Utilidad de Operación 632.3 653.7 3.4% -61.1% 2,804.7 4,217.0 50.4%EBITDA 761.4 777.4 2.1% -57.2% 3,313.4 4,739.4 43.0%Costo Integral de Financiamiento (180.5) (162.3) -10.1% 10.2% (916.9) (749.4) -18.3%

Intereses netos (189.5) (158.6) -16.3% -23.8% (805.8) (741.1) -8.0%Intereses pagados 210.4 195.1 -7.3% -13.8% 875.2 849.7 -2.9%Intereses ganados 20.9 36.5 74.6% 100.8% 69.4 108.7 56.6%


Utilidad después de CIF 451.8 491.4 8.8% -68.0% 1,887.8 3,467.6 83.7%Otros Ingresos y Gastos (123.7) (88.4) -28.6% -11.5% (625.9) (547.4) -12.5%Utilidad Antes de Impuestos 338.1 385.2 13.9% -72.6% 1,244.2 2,854.3 129.4%

Provisión Para Impuestos 205.9 223.3 8.4% 1169.3% 659.5 506.3 -23.2%Part. Res. Sub. No Consolidadas 10.1 (17.8) -276.6% -36.1% (17.7) (65.9) 271.8%Participación Minoritaria 0.3 0.2 -25.9% -605.1% 1.2 0.8 -30.1%

Utilidad Neta 132.0 161.8 22.6% -88.4% 583.5 2,347.2 302.3%Num. de acciones al cierre del periodo 9,026.8 9,004.9 -0.2% 0.0% 9,026.8 9,004.9 -0.2%Utilidad por acción 0.0 0.0 22.9% -88.4% 0.1 0.3 303.3%

2,908.6 2,907.1 -0.1% -0.2% 2,908.0 2,911.6 0.1%


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11


Costo de Ventas 100.6 113.4 12.7% -14.4% 381.4 494.0 29.5%Utilidad Bruta 73.3 79.4 8.4% -51.4% 298.1 441.8 48.2%Gastos de Operación 23.8 25.2 6.2% -9.1% 87.9 103.5 17.7%Utilidad de Operación 49.5 54.2 9.4% -60.1% 210.2 338.3 60.9%EBITDA 59.6 64.4 8.1% -56.0% 248.2 380.2 53.2%Costo Integral de Financiamiento (14.1) (13.5) -4.8% 13.1% (68.1) (60.0) -11.9%

Intereses netos (14.8) (13.1) -11.4% -21.8% (59.9) (59.5) -0.7%Intereses pagados 16.5 16.2 -1.8% -11.5% 65.0 68.2 4.9%Intereses ganados 1.6 3.0 84.8% 106.1% 5.2 8.8 69.8%


Utilidad después de CIF 35.4 40.7 15.1% -67.1% 142.1 278.2 95.8%Otros Ingresos y Gastos (9.7) (7.3) -24.4% -9.2% (46.0) (43.7) -5.1%Utilidad Antes de Impuestos 26.5 31.9 20.6% -71.9% 94.8 229.3 141.9%

Provisión Para Impuestos 16.1 18.5 14.8% 1203.3% 49.2 40.9 -16.8%Part. Res. Sub. No Consolidadas 0.8 (1.5) -287.0% -34.4% (1.3) (5.3) 311.5%Participación Minoritaria 0.0 0.0 -21.6% -618.7% 0.1 0.1 -25.1%

Utilidad Neta 10.3 13.4 29.8% -88.0% 45.5 188.3 313.6%


Múltiplos

DATOS TRIMESTRALES


12 MESESVAR. REAL %


5

175

AZTECA S.A. DE C.V. AZTECABALANCE GENERAL (Millones de Pesos)

1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10


Efectivo e Inversiones Temporales 4,289.2 3,733.0 3,340.7 5,002.4 5,658.4 31.9% 13.1%Clientes y Documentos por Cobrar 4,575.3 3,785.8 3,462.5 4,234.1 6,137.1 34.1% 44.9%Inventarios 2,241.5 3,029.9 2,027.7 1,574.9 1,820.7 -18.8% 15.6%





1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10

Activo Total 2,264.9 2,080.6 2,062.2 2,259.0 2,610.6 15.3% 15.6%Activo Circulante 968.8 891.6 772.4 947.1 1,235.0 27.5% 30.4%

Efectivo e Inversiones Temporales 347.8 290.6 265.1 405.1 475.2 36.6% 17.3%Clientes y Documentos por Cobrar 371.1 294.8 274.8 342.9 515.4 38.9% 50.3%Inventarios 181.8 235.9 160.9 127.5 152.9 -15.9% 19.9%

Pasivo Total 1,755.1 1,587.1 1,532.1 1,609.8 1,929.2 9.9% 19.8%Corto Plazo 340.1 322.7 337.6 343.2 364.5 7.2% 6.2%Largo Plazo 608.0 593.3 605.9 622.7 616.0 1.3% -1.1%

Pasivo en Moneda Extranjera 121.0 118.0 118.8 119.8 120.3 -0.6% 0.4%Deuda Neta 390.1 420.8 474.1 360.9 301.7 -22.7% -16.4%


RAZONES FINANCIERAS


1T11 vs

1T11 vs

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

3,500

4,000

03-1 04-1 05-1 06-1 07-1 08-1 09-1 10-1 11-10%

10%

20%

30%

40%

50%

60%VENTAS M EBITDA

5

6

6

7

7

8

8

9

9

10

10


PRECIO PM 30d


6

176

VITRO, S.A. VITROINFORMACION BURSATILPrecio al 18 de Mayo del 2011 P$ 15.00Rango (12 Meses) P$ 9.93 - 15.90 Actual 2011ERendimiento (Ult.12 Meses) 31.00% P/U - NANúmero de Acciones (Mill.) EV/EBITDA 5.88 NAValor de mercado (Mill. de P$) 5,520 P/VL (6.38) Bursatilidad Media


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11

Ventas Netas 5,413.4 5,781.1 6.8% -1.4% 23,802.3 23,727.5 -0.3%Nacionales 2,759.8 3,055.1 10.7% -2.2% 11,209.2 12,286.2 9.6%Exportación 2,653.6 2,726.0 2.7% -0.5% 12,593.2 11,441.3 -9.1%

Costo de Ventas 4,083.4 4,100.2 0.4% -6.9% 17,106.0 17,236.0 0.8%Utilidad Bruta 1,330.0 1,681.0 26.4% 15.4% 6,696.3 6,491.6 -3.1%Gastos de Operación 1,154.6 1,237.7 7.2% -7.3% 5,464.9 5,037.9 -7.8%Utilidad de Operación 175.4 443.2 152.7% 266.2% 1,231.4 1,453.7 18.1%EBITDA 548.6 815.2 48.6% 71.2% 2,686.0 2,947.1 9.7%Costo Integral de Financiamiento 105.5 5.2 -95.1% -101.0% (1,993.4) (2,271.5) 14.0%

Intereses netos (585.1) (632.9) 8.2% -17.6% (2,580.3) (2,743.8) 6.3%Intereses pagados 595.6 644.3 8.2% -18.2% 2,627.5 2,799.8 6.6%Intereses ganados 10.5 11.5 8.9% -42.7% 47.2 56.0 18.6%

Utilidad (Pérdida) Monetaria - - - - Utilidad (Pérdida) en Cambios 795.8 638.3 -19.8% 189.8% 1,174.2 517.2 -56.0%

Utilidad después de CIF 281.0 448.4 59.6% -207.1% (762.0) (817.8) 7.3%Otros Ingresos y Gastos (132.7) (3.6) -97.3% -98.1% (509.3) (376.2) -26.1%Utilidad Antes de Impuestos 161.5 444.8 175.5% -173.5% (1,261.4) (1,178.0) -6.6%

Provisión Para Impuestos 134.4 205.3 52.7% -525.9% 3.8 (174.6) -4738.4%Part. Res. Sub. No Consolidadas 13.2 - 9.9 16.1 62.5%Participación Minoritaria 1.1 9.6 752.9% -162.6% 7.2 5.3 -27.2%

Utilidad Neta 25.9 229.9 786.6% -142.5% (1,272.4) (1,008.6) -20.7%Num. de acciones al cierre del periodo 386.4 386.4 0.0% 0.0% 386.4 386.4 0.0%Utilidad por acción 0.1 0.6 786.6% -142.5% (3.3) (2.6) -20.7%

386.9 386.9 0.0% 0.0% 377.0 386.9 2.6%


1T10 1T11 1T11/1T10 1T11/4T10 1T10 1T11

Ventas Netas 423.8 479.2 13.1% 1.3% 1,772.8 1,905.4 7.5%Nacionales 216.1 253.2 17.2% 0.4% 836.4 987.1 18.0%Exportación 207.8 225.9 8.8% 2.2% 936.3 918.3 -1.9%

Costo de Ventas 319.7 339.8 6.3% -4.4% 1,275.0 1,383.9 8.5%Utilidad Bruta 104.1 139.3 33.8% 18.5% 497.7 521.4 4.8%Gastos de Operación 90.4 102.6 13.5% -4.8% 406.3 404.8 -0.4%Utilidad de Operación 13.7 36.7 167.5% 276.0% 91.5 116.7 27.5%EBITDA 42.9 67.6 57.3% 75.7% 199.9 236.6 18.3%Costo Integral de Financiamiento 8.3 0.4 -94.8% -101.0% (139.1) (180.6) 29.9%



Utilidad después de CIF 22.0 37.2 69.0% -210.0% (47.6) (64.0) 34.4%Otros Ingresos y Gastos (10.4) (0.3) -97.1% -98.1% (38.1) (30.0) -21.4%Utilidad Antes de Impuestos 12.6 36.9 191.6% -175.5% (84.9) (92.6) 9.1%

Provisión Para Impuestos 10.5 17.0 61.7% -537.3% 3.3 (13.2) -496.2%Part. Res. Sub. No Consolidadas 1.0 - 0.8 1.3 64.5%Participación Minoritaria 0.1 0.8 802.9% -164.3% 0.9 0.4 -51.5%

Utilidad Neta 2.0 19.1 838.6% -143.6% (89.1) (79.8) -10.4%


Múltiplos

DATOS TRIMESTRALES


12 MESESVAR. REAL %


7

177

VITRO, S.A. VITROBALANCE GENERAL (Millones de Pesos)

1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10


Efectivo e Inversiones Temporales 2,545.6 2,517.9 2,562.6 2,163.3 1,464.8 -42.5% -32.3%Clientes y Documentos por Cobrar 3,304.9 3,510.8 3,566.3 3,244.8 3,623.5 9.6% 11.7%Inventarios 3,052.3 3,373.8 3,228.7 3,238.8 3,211.9 5.2% -0.8%


Pasivo en Moneda Extranjera 877.9 642.3 665.1 638.2 628.2 -28.4% -1.6%Deuda Neta 16,655.1 16,830.3 18,761.1 18,970.7 19,124.0 14.8% 0.8%

Capital Contable Mayoritario 386.4 10.4 (232.9) (803.6) (581.6) -250.5% -27.6%Participación Minoritaria 1,332.2 1,311.9 1,416.6 1,404.9 1,456.6 9.3% 3.7%


1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 1T10 4T10



Pasivo Total 2,438.0 2,410.5 2,375.3 2,447.6 2,522.9 3.5% 3.1%Corto Plazo 2,186.5 2,169.3 2,144.9 2,241.5 2,313.3 5.8% 3.2%Largo Plazo 152.2 139.4 136.6 114.9 103.0 -32.3% -10.4%

Pasivo en Moneda Extranjera 71.2 50.0 52.8 51.7 52.8 -25.9% 2.1%Deuda Neta 1,350.7 1,310.4 1,489.0 1,536.1 1,605.9 18.9% 4.5%

Capital Contable Mayoritario 31.3 0.8 (18.5) (65.1) (48.8) -255.9% -24.9%Participación Minoritaria 108.0 102.1 112.4 113.8 122.3 13.2% 7.5%

RAZONES FINANCIERAS

Utilidad Neta / Capital Contable 69.7% -287.6% -93.7% 758.2% 250.9%Margen de EBITDA 10.1% 13.8% 13.6% 8.1% 14.1%Margen de Operación 3.2% 7.4% 7.4% 2.1% 7.7%Margen neto 0.5% -8.1% -3.5% -9.2% 4.0%Efectivo / Activo Total 8.0% 7.8% 8.2% 7.0% 4.7%EBITDA / Intereses netos 0.94 1.21 1.26 0.62 1.29Activo Circulante / Pasivo Circulante 0.37 0.37 0.38 0.35 0.35Deuda Neta / Capital Contable 9.69 12.73 15.85 31.55 21.86Ventas Netas / Activo Total 0.72 0.71 0.72 0.74 0.76Cuentas por Cobrar / Ventas 0.15 0.15 0.15 0.15 0.15Inventario / Ventas 0.14 0.14 0.14 0.14 0.14

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Glosario de Términos Compañías Mexicanas / GLOSARIO Activo Circulante / Pasivo Circulante Es una razón de circulante que indica el número de veces que los activos de corto plazo cubren a los pasivos de corto plazo. Mide la capacidad que tiene la empresa para satisfacer sus obligaciones de corto plazo. Bursatilidad Termino que refiere al grado de facilidad de operación (compra y/o venta) de una acción en el mercado. Deuda Neta Deuda con costo financiero menos el efectivo e inversiones temporales. Deuda Neta / Capital Contable Es una razón de apalancamiento y muestra qué porcentaje del capital está siendo financiado con deuda. La relación de deuda neta a capital es una de las razones de apalancamiento más ampliamente utilizadas. Una mayor proporción de deuda a capital hace más volátiles a las utilidades de la empresa e incrementa la probabilidad de que la empresa no sea capaz de cumplir con el pago de intereses requerido e incumplir con el pago de su deuda. Así, una mayor proporción de deuda a capital indica un mayor riesgo financiero. EBITDA Abreviatura en inglés de utilidades antes de intereses e impuestos, depreciación y amortización (Earnings Before Interests Depreciation & Amortization) representa el flujo operativo de la empresa y equivale a la utilidad de operación más la depreciación. Dado que la depreciación es un cargo a los resultados de la empresa que no representa una salida de efectivo, se suma de regreso a la utilidad de operación para tener una idea del desempeño operativo de la empresa con una definición de flujo más amplia y que presenta menos volatilidad. EBITDA / Intereses Netos La cobertura de intereses indica cuantas veces la carga fija de intereses esta cubierta con la utilidades disponibles para el pago de estos gastos. La formula utilizada es EBITDA del trimestre / intereses netos del trimestre. Flujo de Efectivo Se calcula: Utilidad después de extraordinarias + Depreciación – Resultado por Posición Monetaria - (Perdidas Cambiarias x % de Pasivo a Largo Plazo). FV: Firm Value Firm Value: este concepto representa el valor de todos los activos de la empresa valuados a valor de mercado. Firm Value = Valor de Mercado + Deuda Neta + (Capital minoritario * P/VL) FV / EBITDA Es un múltiplo de valuación que nos permite comparar la relación del valor de la compañía a su flujo operativo de una empresa con respecto a otra. Tiene la ventaja sobre el P/U el que es un múltiplo más estable en el tiempo y no se distorsiona por los ajustes contables derivados de la devaluación y la inflación. IPyC Es el Índice de Precios y Cotizaciones de la Bolsa Mexicana de Valores. Márgenes Son indicadores que permiten conocer la rentabilidad de las ventas.


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Margen de EBITDA Es el porcentaje que resulta al dividir el EBITDA entre ventas y provee información de la rentabilidad de las operaciones de la empresa. La formula utilizada es EBITDA del trimestre / ventas netas del trimestre. Margen Neto Porcentaje que resulta al dividir la Utilidad neta entre ventas. La formula utilizada es utilidad neta del trimestre / ventas netas del trimestre. Participación Minoritaria Representa la porción de la empresa o de sus utilidades que no es propiedad de los accionistas mayoritarios. Precio / Utilidad Este múltiplo da a los inversionistas una idea de que tanto están pagando por la capacidad de generación de utilidades de la empresa. La formula utilizada es precio / utilidad por acción de los últimos doce meses. Precio/Valor en Libros Relaciona el valor de mercado de la empresa con respecto a su capital contable, las empresas que cotizan a descuento en valor en libros relativo a las empresas comparables se consideran subvaluadas. La formula utilizada es precio / valor en libros por acción. Razones de Apalancamiento Indican el grado en el cual la empresa ha sido financiada mediante deudas. Razones Financieras Son relaciones que se determinan con base en los estados financieros de una empresa y son utilizados con fines comparativos. Subsidiarias no Consolidadas Incorpora la parte de los resultados de aquellas empresas en las cuales la compañía no tiene control, es decir, que tiene una participación menor al 50%. Utilidad Neta La utilidad neta es un concepto relativamente claro y representa la ganancia que la empresa genera después de cumplir con todos sus costos y gastos (tanto operativos como financieros y fiscales). Este concepto es ampliamente analizado por los inversionistas a nivel internacional, sin embargo, en México los analistas e inversionistas lo han relegado a un segundo término a raíz de las distorsiones que la devaluación y la inflación le ocasionaban sobre todo a partir de la devaluación de 1994-1995. Sin embargo, vale la pena mencionar que conforme la inflación y la devaluación converjan hacia un nivel más estable en nuestro país, la utilidad neta recuperará su importancia. Utilidad Neta / Capital Contable A esta razón también se le denomina ROE (Return on Equity). El retorno sobre el capital es una razón extremadamente importante para los accionistas de la empresa porque indica la tasa de rendimiento que obtienen después del pago a otras fuentes de financiamiento. La formula utilizada es utilidad neta doce meses / capital contable promedio. Valor de mercado Se calcula multiplicando el precio de la acción por el número de acciones.

DIRECTORIO DEL ÁREA DE ANÁLISIS (MÉXICO) NOMBRE FUNCIÓN TELÉFONO E-MAIL

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ANÁLISIS FUNDAMENTAL

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Paloma Campos Comercio, Consumo, Telecomunicaciones y Medios 5269-2200 [email protected]

Rogelio Urrutia Cemento y Construcción 5257-8172 [email protected]

Luis Miranda Alimentos y Bebidas 5269-1926 [email protected]

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Boris Molina Sector Financiero (212)350-3977 [email protected]

Gregorio Tomassi Telecomunicaciones y Medios 5269-2102 [email protected]

Victoria Santaella Minería y Metales (212)350-3919 [email protected]

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Rubén Flores Análisis Técnico 5269-1928 [email protected]

Román Villegas Sistemas 5269-1929 [email protected]

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COMPAÑÍAS MEXICANAS · 2011-05-24 · Latin American Equity Research Reporte al 1T11 2 COMPAÑÍAS MEXICANAS En este documento se presenta un resumen de los resultados de las principales