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GRIMOLDI BURKENROAD REPORTS LATIN AMERICA Diciembre 2012
BURKENROAD REPORTS LATIN AMERICA
Diciembre, 2012
GRIMOLDI S.A. GRIM/BCBA
Grimoldi continúa en la buena senda
Recomendación: Market Outperformance
Precio: AR$ 1.98 Merval: 2,480.03 Merval25: 2,489.85
Incremento en las ventas producto de apertura de nuevos locales y cambio en la
estrategia de abastecimiento a sus distribuidores.
El traslado a los precios del efecto inflacionario le permite conservar sus márgenes
operativos.
El mayor inventario provocó un incremento en las necesidades operativas de fondos
cubiertas por financiamiento externo.
Su capacidad instalada y su nuevo centro de distribución potencian las condiciones
para captar mayor participación en el mercado.
Precio objetivo a 12 meses es de AR$ 4.21
Valuación 2012A 2013E 2014E
EPS $ 0.25 $ 0.50 $0.93
P/E 8.04x 8.46x 6.43x
CFPS $ 0.65 $ 0.69 $1.14
P/CFPS 3.03x 6.06x 5.26x
Market Capitalization Stock Data
Capitalización Bursátil (AR$ MM) $ 87.73
Valor de la empresa(AR$ MM) $378,770
Acciones emitidas(MM)88.62
Free Float (MM) 10.01
Volumen promedio diario (3 meses) 4.197
Rango precios 52 semanas (AR$) : 1.46 – 4.10
Performance últimos 12meses:7.027%
Valor Libros por acción: 2.95
Beta 1.42
Descripción de la Compañía Localización: Florida 251, Buenos Aires, Argentina
Industria: Calzado
Descripción: Diseño, producción, distribución and ventas de calzado y accesorios
Principales productos: Grimoldi shoes, Hush Puppies, Merrell, Timberland, North Face, Clarks, Kickers,
Caterpillar, American Pie, The North Face, Patagonia
Sitio web de la Companía: www.grimoldi.com.ar
Analistas: Tutor del reporte: Xavier , Salazar Merlo, Mariano
Merlyn Villa de la Barrera
Martín Hormaechea
Ingrhid Barrera
The BURKENROAD REPORTS are produced solely as a part of an educational program of Tulane University's
A.B. Freeman School of Business. The reports are not investment advice and you should not and may not rely on
them in making any investment decision. You should consult an investment professional and/or conduct your own
primary research regarding any potential investment.
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GRIMOLDI BURKENROAD REPORTS LATIN AMERICA Diciembre 2012
BURKENROAD REPORTS LATIN AMERICA
EVOLUCIÓN DE
LA ACCIÓN
Figura 1: Evolución
del precio y el
volumen en los
últimos 5 años.
Fuente: Yahoo Finance
Figura 2: Evolución
del precio y el
volumen en los
últimos 5 años vs
MERVAL.
Fuente: Yahoo Finance
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GRIMOLDI BURKENROAD REPORTS LATIN AMERICA Diciembre 2012
BURKENROAD REPORTS LATIN AMERICA
Figura 2: Evolución
del precio y el
volumen en el último
año vs MERVAL.
Fuente: Yahoo Finance
Cabe destacar que el 17 de Septiembre de 2012 Grimoldi decidió hacer
un Split en su Capitalización bursátil de Split ratio 200 for 100.
RESUMEN DE LA
INVERSIÓN
Para el ejercicio 2012 esperamos una evolución favorable de las ventas,
manteniendo la tendencia creciente evidenciada en los últimos períodos
del 2011 así como la continuidad de las Exportaciones, estimando un
crecimiento promedio del 40% manteniendo los márgenes operativos.
Se espera un mayor costo financiero en el próximo semestre derivado de
la necesidad de mayores stocks y capital de trabajo para financiar el
crecimiento de las ventas.
Por lo tanto, mantenemos la calificación “Market Outperform” otorgada
en el reporte anterior. De acuerdo a nuestras proyecciones el precio
objetivo para los próximos doce meses será de AR$ 4.21
VALORACIONES
BURKENROAD Y
PRECIOS
ANTERIORES
Fecha Valoración
Precio
Proyectado
Precio Real
Ajustado
31/12/2011 Market Outperform $ 5.61
$3.85
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GRIMOLDI BURKENROAD REPORTS LATIN AMERICA Diciembre 2012
BURKENROAD REPORTS LATIN AMERICA
TESIS DE
INVERSIÓN
Incremento en las
ventas producto de
apertura de nuevos
locales y cambio en la
estrategia de
abastecimiento a sus
distribuidores.
El traslado a los
precios del efecto
inflacionario le
permite conservar sus
márgenes operativos
El mayor inventario
provocó un
incremento en las
necesidades
operativas de fondos
cubiertas por
financiamiento
externo.
Durante el primer semestre del año 2012 la Sociedad continuó con un
importante crecimiento en sus ventas. Las ventas consolidadas
alcanzaron un incremento del 43.2 % respecto del mismo semestre del
año anterior. Se abrieron 6 franquicias en el primer semestre del corriente
año ratificando lo atractivo del negocio tanto para la empresa como para
los emprendedores que quieren desarrollar un negocio junto a Grimoldi.
Como decisión estratégica Grimoldi decidió incrementar el inventario
para anticiparse a las temporadas estacionales, darle mayor previsibilidad
a sus distribuidores y ganar mercado. Esta decisión forma parte de una
serie de medidas estratégicas que Grimoldi comenzó en el año 2008 con
la primera ampliación de su planta de arroyo Seco y con la reciente
inauguración del centro de Distribución de Pilar que le permite
incrementar la capacidad de distribución y depósitos al doble del mismo
semestre del año anterior.
El portfolio de marcas actual (Hush Puppies, Merrell, Caterpillar
footwear, The North Face, Timberland, Kickers y American Pie) continua
ganando mercado y espacio en los locales de terceros. Esta estrategia le ha
redituado un incremento de un 34 % en el primer trimestre y del 40% en
el segundo continuando con la tendencia marcada a finales del 2011.
Grimoldi a través de los años ha logrado trasladar el incremento de la
inflación a los precios en su totalidad. Se espera que esta situación se
mantenga en los próximos ejercicios.
Una de las decisiones estratégicas comerciales del 2011 fue la de comprar
la mercadería y materias primas con mayor anticipación para ofrecer a sus
clientes mayoristas mayor previsibilidad y llegar al consumidor, también
a través de sus locales y franquicias, en tiempo y forma. Si bien esto
generó una parte del crecimiento de ventas en el 2011, y un excelente
comienzo en el 2012, también derivó en un incremento en los inventarios
de la compañía y una necesidad mayor de capital de trabajo.
El aumento en la tasa de interés que se produjo en los últimos meses del
año 2011 y durante el primer semestre de 2012, también contribuyó a
nuevas necesidades de caja.
Esta situación , que refleja en un importante incremento de la deuda y de
los gastos financieros, fue instrumentada mediante acuerdos con Bancos
de primera línea , con plazos de mediano plazo, entre 3 y 5 años,
permitiéndole a la empresa seguir creciendo a buen ritmo..
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GRIMOLDI BURKENROAD REPORTS LATIN AMERICA Diciembre 2012
BURKENROAD REPORTS LATIN AMERICA
Fuente: Desarrollo equipo
Evolución Deuda Financiera de Grimoldi
Fuente : Nosis
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GRIMOLDI BURKENROAD REPORTS LATIN AMERICA Diciembre 2012
BURKENROAD REPORTS LATIN AMERICA
Composición de la Deuda Financiera
Sept 2012
Entidad Monto %
Nación 40,929,600.00 23%
Supervielle 26,262,974.00 15%
Industrial 18,099,000.00 10%
HSBC 17,695,000.00 10%
Ciudad Bs As 15,327,384.00 9%
Macro 12,625,606.00 7%
Pcia Bs As (Otros) 9,452,947.00 5%
Hipotecario 9,354,431.00 5%
Citibank (Otros) 8,755,121.00 5%
Galicia (Otros) 6,309,443.00 4%
Estándar Bank (Otros) 6,142,335.00 3%
Itau (Otros) 3,250,558.00 2%
Frances (Otros) 860,772.00 0%
American Express (Otros) 492,900.00 0%
Inv. y Comercio Ext. (Otros) 237,100.00 0%
Piano (Otros) 107,012.00 0%
Total 175,902,183.00
Fuente : Nosis
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GRIMOLDI BURKENROAD REPORTS LATIN AMERICA Diciembre 2012
BURKENROAD REPORTS LATIN AMERICA
Su capacidad
instalada y su nuevo
centro de distribución
potencian las
condiciones para
captar mayor
participación en el
mercado
Mediante un crédito de 16.8 millones de pesos, Grimoldi concretó en
2012 el proyecto de inversión para la ampliación de su red de
distribución y continuar con su estrategia de expansión de su capacidad
productiva. Esto se concretó a través del Banco de la Nación Argentina, a
tasas preferenciales del 9.9% mediante la línea de crédito del Bicentenario
para inversiones de capital. A su vez, se destinaron parte de los fondos a
la compra de maquinaria nueva destinada a la fabricación de fondos
mediante tecnología de avanzada.
Dadas las condiciones particulares de la industria, de baja competitividad
internacional, el gobierno ha continuado el proceso de protección a la
industria colocando barreras de entrada a productos extranjeros
provocando un proceso sostenido de sustitución de las importaciones.
El efecto de sustitución tendrá en el sector un impacto del 10% del share
en los próximos 3 años, lo que representa 18 millones de pares.
Esto permitirá a Grimoldi seguir creciendo a ritmo sostenido gracias a su
posicionamiento estratégico y sus inversiones de capital.
VALUACIÓN DE
LA EMPRESA
Al realizar la valuación de la compañía utilizamos el Método Flujo de
Fondos Descontados (DCF). Descontando los distintos tipos de cash-
flow: Discounted Free Cash-flow, Discounted Capital Cash-flow,
Discounted Equity Cash-flow y Adjusted Present Value (APV) arribamos
al mismo precio de la acción para Diciembre 2013: AR$ 4.21
La valuación se realizó sobre un horizonte explícito de 7 años (período
2013-2019) y un Valor Terminal que refleja un crecimiento constante a
una tasa de crecimiento “g”=4%.
Por su parte, el Costo de Capital (WACC) utilizado al momento de
descontar los flujos fue calculado partiendo principalmente de las
siguientes variables con sus correspondientes valores asociados:
Datos asumidos en la valuación
Tasa libre de riesgo 1.87%
Prima de mercado 6.70%
Riesgo país 6.49%
Riesgo por tamaño 3.99%
Beta de la industria 1.23%
A continuación se presentan los resultados derivados de la Valuación de
la compañía:
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GRIMOLDI BURKENROAD REPORTS LATIN AMERICA Diciembre 2012
BURKENROAD REPORTS LATIN AMERICA
Sensibilidad de la
valuación
ANÁLISIS DE LA
INDUSTRIA
Resultado de la valuación (AR$ 000)
Valor de la compañía AR$´000 378,770
Valor de la deuda AR$´000 175,902
Valor del Equity AR$´000 260,748
Cantidad de acciones 88,615,028
Precio objetivo próximos 12 meses AR$ 4.21
Análisis de Sensibilidad sobre el Valor del Equity y el Precio estimado de
la acción para el 2013, considerando los siguientes parámetros:
WACC = 42.78% (rango de variación +/- 10%)
Tasa de crecimiento “g” = 4% (rango desde 1% hasta 6%)
Del Análisis de Sensibilidad y las variaciones definidas tanto para el
WACC como para la Tasa de Crecimiento “g” se desprende que el Valor
del Equity puede ubicarse entre $275,162 y $511,190 en consecuencia, el
precio de la acción en un rango que va desde $3.11 hasta $5.77
La industria del calzado ha ido creciendo poco a poco y ha aumentado
este ritmo desde el 2001, de modo que en ese año produjo 36 millones de
pares de zapatos y ya para el 2012 se proyecta que la producción llegue a
118 millones, de los cuales aproximadamente el 85% se vende en el
mercado local.
Evolución de las principales variables del sector calzado (millones de pares)
CONCEPTO 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011
Producción 50.25 70.1 76.06 80.2 89.7 94.6 95 106 115
Importaciones 13.45 18.93 21.11 23.33 29.15 31.11 25.9 25.34 22.78
Exportaciones 1.28 1.56 1.88 1.77 2.01 1.87 1.67 1.69 1.68
Consumo
Aparente 62.42 87.47 94.29 101.76 116.84 123.83 117.59 126.7 134
Fuente: Informe Sectorial Noviembre 2012 – Cámara de la Industria del Calzado
INDEC: Importaciones y Exportaciones, excepto de 2005 a 2008; Producción de 2004.
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GRIMOLDI BURKENROAD REPORTS LATIN AMERICA Diciembre 2012
BURKENROAD REPORTS LATIN AMERICA
Nosis – Documentos a Consumo: Importaciones y Exportaciones de 2005 a 2010.
CIC: Demás estimaciones
Durante el año 2012 el consumo aparente estuvo alrededor de 136
millones de pares de zapatos, mostrando una recuperación del 163%
respecto a 2002, con un consumo per cápita de más de 3.23.
En la actualidad la industria del calzado está compuesta por más de 1,000
empresas, PYMES predominantemente, cuya nómina llega a más de
65,000 personas (trabajadores legales e ilegales) y emplean a más de
25,000 trabajadores indirectos.
Las principales características de esta industria son los siguientes:
La heterogeneidad de los productos
Consumo masivo
La producción en masa
Mano de obra calificada
Mano de obra intensiva
Demanda muy relacionada con el nivel de consumo
Producción basada en el cuero como materia prima (60% de todos
los zapatos)
La industria del calzado se puede dividir en varias tipos de calzado. Sin
embargo, para el presente estudio vamos a destacar las dos categorías que
a continuación se detallan:
Deportivo: se define como todos los zapatos diseñados para
diversas actividades deportivas, aunque también se puedan usar
con ropa casual. Los zapatos deportivos no pueden ser
considerados como de uso formal.
Casual: Se puede dividir en zapatos de vestir, zapatos para niños y
otros usos.
Nuestro análisis se focaliza en zapatos de vestir (hombre y mujer) y
calzado infantil, ya que son las categorías en las cuales compite Grimoldi.
Debido a que la industria del calzado se caracteriza por ser estacional, en
la sección casual se destacan dos temporadas: invierno y verano (otoño y
primavera, se han identificado como las estaciones de descuento). En
cuanto al calzado de niños, es importante señalar la importancia de la
temporada de regreso a la escuela.
Más del 70% de las empresas tienen su sede en Buenos Aires y en Gran
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GRIMOLDI BURKENROAD REPORTS LATIN AMERICA Diciembre 2012
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Buenos Aires, mientras que el restante 30% se encuentran en Santa Fe,
Córdoba y otras provincias.
En la actualidad, el 13% del consumo interno es abastecido por productos
importados, siendo el 87% restante cubierto por la producción nacional.
Los países responsables de la mayoría de las importaciones son Brasil,
China y Vietnam, mientras que el principal destino de exportación es
América Latina: Uruguay, Paraguay, Chile, Brasil y Bolivia.
Fuente: Desarrollo del equipo
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GRIMOLDI BURKENROAD REPORTS LATIN AMERICA Diciembre 2012
BURKENROAD REPORTS LATIN AMERICA
ANALISIS FODA
Oportunidades
La mayor demanda tienda a inclinarse en forma creciente hacia una
mayor participación del componente nacional en las ventas totales. Se
estima que en 2010 la producción nacional explicó el 80% de las ventas
totales, cuando en 2008 explicaba el 75%, en 2012 el fue del 87%.
Se estima un efecto sostenido del 3% para los próximos períodos
Existencia de medidas de protección arancelaria permiten a la
industria crecer sostenidamente.
Existencia de programas nacionales y provinciales de apoyo a la
producción. Se destaca el Plan 2020, desarrollado en conjunto con el
Ministerio de Industria de la Nación cuyo objetivo es favorecer las
inversiones en el país y la modernización de la industria, el
financiamiento, el diseño, promover las exportaciones, y monitorear
las importaciones.
Amenazas
Las políticas de restricción cambiaria y la evolución de la
calificación del riesgo país están generando distorsiones en la
actividad, en el costo de financiamiento y en el consumo.
Influencia de los ciclos económicos en el desempeño del sector. En
los tiempos de contracción de la economía, las ventas del sector se
ven afectadas en mayor proporción que la economía a nivel general.
A su vez, la exposición a las variaciones de consumo y la
estacionalidad de la generación de fondos se deriva en altas
necesidades de capital de trabajo.
Grimoldi compite con muchos pequeños comerciantes y productores
que se manejan en un ambiente informal generando distorsiones de
precios y costos que afectan la competencia leal.
Costos salariales crecientes, aumento en el costo de la materia prima
y de las fuentes de energía.
Fortalezas
Relaciones de largo plazo que Grimoldi y las sociedades bajo su
administración mantienen con las compañías internacionales cuyas
marcas representan en forma exclusiva en Argentina. Cabe destacar
que dichas marcas se encuentran posicionadas como líderes en la
industria del calzado.
Sólida reputación basada en más de 100 años de experiencia en un
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GRIMOLDI BURKENROAD REPORTS LATIN AMERICA Diciembre 2012
BURKENROAD REPORTS LATIN AMERICA
sector caracterizado por una alta rotación de firmas.
Inversiones continuas orientadas a ampliar su capacidad de
producción en el país, hacer más eficientes sus procesos de
fabricación y disminuir sus costos de transporte y logística.
La mayor parte de la deuda es en pesos mitigando el riesgo de
descalce de monedas.
Adecuada diversificación del abastecimiento de sus productos que le
otorga flexibilidad operativa frente a los distintos escenarios
macroeconómicos y regulatorios tales como las trabas a las
importaciones.
Debilidades
Alto riesgo de acumulación de stock como consecuencia de que el
pedido de abastecimiento de sus productos se realiza varios meses
por anticipado.
Alto riesgo en la deuda financiera en un contexto de alta volatilidad
y encarecimiento continúo.
Fuerte dependencia de las marcas internacionales sobre el volumen
total de ventas.
Estacionalidad de las ventas.
DESCRIPCION DE
LA EMPRESA
Grimoldi S.A es una empresa familiar con más de 116 años de historia en
Argentina. Los principales segmentos de negocios de la compañía
consisten en la fabricación y venta de calzado, marroquinería, ropa y
accesorios, bajo una serie de conocidas marcas nacionales e
internacionales, tales como: Kickers, Hush Puppies, Merrell, Timberland,
American Pie, Patagonia entre otras.
Hechos recientes
A la fecha se encuentra inaugurada, con la presencia de
importantes personalidades del gobierno, y vía videoconferencia
por la presidenta de la Nación, Cristina Fernández de Kirchner, la
Planta de Fondos que fue comprada, restaurada y equipada con
maquinaria de última tecnología gracias al aporte financiero del
Banco Nación mediante la adjudicación del Crédito del
Bicentenario
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GRIMOLDI BURKENROAD REPORTS LATIN AMERICA Diciembre 2012
BURKENROAD REPORTS LATIN AMERICA
Suministros Se estima que aproximadamente el 60% de los pares de calzado
producidos en Argentina son principalmente de cuero y el resto de otros
materiales como textiles, caucho sintético y plástico. Debido a una
reducción en las importaciones de ganado, hay una fuerte oferta a nivel
local de cuero. Esto se ha derivado en una reducción de poder de
negociación en nombre de los proveedores, que se traduce en precios más
baratos para el cuero. También es importante tener en cuenta que la piel
de cordero se puede utilizar como una alternativa a la de cuero de ganado,
y que la situación de los precios es similar en ambos casos.
Por otro lado Grimoldi firmó un acuerdo con Greenpeace, en el que se
comprometió hacer cumplir a sus proveedores la producción sin
contaminación del Riachuelo, contribuyendo así al cuidado del medio
ambiente.
Productos sustitutos
Teniendo en cuenta la importancia de los zapatos en la cultura actual, no
creemos que exista un producto sustituto para el calzado. Sin embargo,
existe una gran variedad de tipos de zapatos, los cuales actúan como
sustitutos de otros. Por esta razón, las empresas deben analizar qué tipo de
zapatos desean fabricar y desarrollar una estrategia adecuada, con el fin
de lograr sus objetivos de participación en el mercado.
Potenciales
compradores
La industria del calzado argentino está directamente vinculada con el
consumo en general, dependiendo considerablemente del nivel de
confianza de los consumidores en la evolución de la economía.
Asimismo, los compradores tienen el poder de decidir entre diferentes
estilos y marcas que ofrece.
Productos
Las principales actividades empresariales en la compañía se concentran en
el segmento casual informal y están dirigidos a varios objetivos: hombres,
mujeres y niños.
Grimoldi posee en la actualidad cinco marcas propias: Mariquita,
Grimoldi, Fancy La moda, L’Epoque y American Pie. Estas marcas
representan sólo el 4.8% de las ventas durante el año fiscal 2010. Es
importante señalar que sólo dos de ellas están actualmente en
funcionamiento: American Pie y Grimoldi.
Grimoldi tiene la representación exclusiva para la producción y la
distribución de siete marcas internacionales que representan el 95,2% de
las ventas durante el año fiscal 2010. La cartera de la empresa incluye las
marcas Hush Puppies, Merrell, Caterpillar, Rockport, Kickers, North Face
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GRIMOLDI BURKENROAD REPORTS LATIN AMERICA Diciembre 2012
BURKENROAD REPORTS LATIN AMERICA
y Patagonia.
Fuente:Fitch Ratings
Estrategia
Grimoldi es una empresa integrada verticalmente: posee sus propias
curtiembres, plantas de producción, distribución y comercialización. Lo
que permite a la empresa manejar sus costos y general economías de
escala.
Además, la empresa se apoya en una estrategia de marca, es decir,
adquiere las marcas fuertes y atractivas, que tienen una gran capacidad
para desarrollar la lealtad del cliente ya que presentan excelente calidad.
El reconocimiento de la marca y sus asociados les da una ventaja
competitiva sobre otros empresarios en la industria.
Por otra parte, Grimoldi tiene una política de distribución expansionista
en estos últimos años: la compañía ha desarrollado un sistema de
franquicias y además abre nuevos locales cada año. Se estima que durante
2012 se abrirán 6 nuevas franquicias.
Comercialización:
Grimoldi utiliza dos canales diferentes de distribución para vender sus
productos: el canal minorista y el mayorista.
Canal Minorista: Este canal incluye las ventas generadas por las tiendas
propiedad de la empresa, de los outlets y las franquicias, que
representaron el 63% de las ventas en los últimos años. La mayoría de las
tiendas de propiedad de la empresa se encuentra en Buenos Aires y el
Gran Buenos Aires. Sin embargo, las filiales de Grimoldi y franquicias se
pueden encontrar en toda la Argentina.
Es importante destacar que Grimoldi gestiona las tiendas de propiedad de
la empresa y la venta de los outlets, mientras que las franquicias son
administradas individualmente. Las franquicias retienen la mayoría de los
beneficios y cuentan con la ventaja de ser tratados como sociedades
controladas por orden de proceso. Esto se refiere al proceso de pago,
que es de 70% en crédito y 30% en efectivo.
Canal Mayorista: Este canal incluye las ventas generadas por las marcas
deportivas y varias marcas casuales, que representaron el 37% de las
ventas durante los últimos años. A pesar de que Grimoldi recomienda a
estas cadenas a un precio sugerido al por menor, ellos son capaces de
tener promociones a fin de año.
ANALISIS DE LA
COMPETENCIA
La industria del calzado de la Argentina tenía bajas barreras de entrada en
el pasado, facilitando el ingreso de calzado de Asia y América Latina
(principalmente Brasil). Con la incorporación por parte del gobierno de
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GRIMOLDI BURKENROAD REPORTS LATIN AMERICA Diciembre 2012
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las barreras arancelarias y de importación, se vislumbra un aumento de
nuevas fábricas en Argentina, generándose en consecuencia un mercado
local más competitivo.
Con respecto a Grimoldi, en realidad no hay competencia directa en la
Argentina, que actúe sobre todas las líneas de producto de la
compañía. La competencia está más bien situada a nivel de cada marca, es
decir, cada una de las marcas que representa Grimoldi tiene sus propios
competidores.
El siguiente cuadro detalla los diferentes competidores para cada marca:
MARCA COMPETIDORES COMPETENCIA
THE NORTH
FACE
Salomon, Adidas,
Nike, Asics
Highly Concentrated
MERRELL Gaelle, Oxigeno,
Converse
Middle concentration
HUSH PUPPIES
Geox
Middle concentration
KICKERS Camper, Buggy shoes Middle
Concentration
PATAGONIA
TIMBERLAND
Columbia Sportwear
Company
Highly Concentrated
Concentración muy alta: tres empresas con 85% del total de M/S, altamente concentrado: de 6 a 7
empresas tienen entre el 70% y el 80% del total de M/S, la concentración promedio: 3 a
6 empresas tienen entre 40% y el 50 % del total de M/S.
Por su parte, las actividades del sector informal constituyen una seria
competencia y una amenaza directa para la empresa. El aumento de los
controles en los centros comerciales permite limitar este riesgo.
DESCRIPCION
DEL DIRECTORIO
Grimoldi cuenta con un equipo directivo con una amplia experiencia,
dedicación y trayectoria de gestión eficaz. Al ser una empresa familiar los
ejecutivos han estado involucrados en la industria del calzado por años, lo
que significa que conocen lo que requiere la empresa para tener éxito en
la industria.
Nómina del Directorio:
NOMBRE CARGO
GRIMOLDI, Alberto Luis Presidente
ESTRADA, Alejandro Manuel Vicepresidente
GRIMOLDI, Jorge Alberto Director Titular
LUCAS, Nicolas Juan Director Titular
AHUMADA, Matías Benito Director Titular
BADINI, César Director Titular
GRIMOLDI, Alberto Ignacio Director Titular
MUTHER, Alejandro Director Titular
Grimoldi, Alberto Luis: ejerce su cargo desde 1966, es Licenciado en
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GRIMOLDI BURKENROAD REPORTS LATIN AMERICA Diciembre 2012
BURKENROAD REPORTS LATIN AMERICA
Economía graduado en la Universidad Católica Argentina. Fue miembro
del consejo superior y profesor de esta universidad. Fue fundador de
Infupa. A su vez se desempeñó como vicepresidente del Banco Privado
S.A., Presidente de Rio Rojo S.A. y Las Nueras S.A., Director Titular de
Estancias Las Catonas S.A., Cabo Verde S.A., Mozzate S.A., Grimolbio
S.A., Usa Diseños S.A. y Comfort S.A..
Estrada, Alejandro Manuel: ejerce su cargo desde 1991, es Licenciado en
Economía graduado en la Universidad Católica Argentina. Fue fundador
de Infupa y del Banco Privado de Inversiones. Se desempeñó como
Presidente del Banco Privado de Inversiones S.A. y de Estrada
Agropecuaria S.A. y como Director Titular de Cable Visión S.A.
Grimoldi, Jorge Alberto: ejerce su cargo desde 1970, es Abogado
graduado en la Universidad Católica Argentina. Es Magister en derecho
empresario de la Universidad Austral. Se desempeñó como Presidente de
Estancia Las Catonas S.A., El Mataco Chico S.A., Cabo Verde S.A.,
Baltimore S.A. y Mozzate S.A., Director Titular de Grimolbio S.A., Rio
Rojo S.A., Director Suplente de Lago Tajo S.A. y Síndico Titular de
Comfort S.A.
Lucas, Nicolás Juan: ejerce su cargo desde 1998, es Ingeniero en
Producción Agropecuaria graduado en la Universidad Católica Argentina
También realizó un posgrado MSC en Business Management en la
Agriculture and Food Industries (Royal Agricultural College – Inglaterra).
Se desempeñó como Director Titular de Mozzate S.A.
Ahumada, Matías Benito: ejerce su cargo desde 1998, es Licenciado en
Administración de Empresas e Ingeniero Comercial graduado en la
Universidad Adolfo Ibañez de Chile. Se desempeñó como Presidente de
Alianzas Estratégicas S.A. y de Nuestra Gloria S.A., Vicepresidente de
Ahumada & Ferrando Asociados S.A., Director titular de Best Idea Group
S.A.
Badini, César: ejerce su cargo desde 2004, es Publicitario. Durante
muchos años estuvo al frente de la agencia de publicidad Casares Grey y
Asociados.
Alberto Ignacio Grimoldi (h): ejerce su cargo desde 1995, es Ingeniero
Industrial graduado en la Universidad Católica Argentina. También
realizó un Máster en Administración y Negocios en la Universidad de
Harvard. Trabajó en Techint durante dos años y en el Banco Privado
durante un año antes de ingresara Grimoldi SA. Es responsable del
17
GRIMOLDI BURKENROAD REPORTS LATIN AMERICA Diciembre 2012
BURKENROAD REPORTS LATIN AMERICA
ANÁLISIS DE
ACCIONISTAS
análisis y desarrollo de nuevas líneas de negocio. Se desempeñó como
Presidente de Lago Tajo S.A., Director Titular de Usa Diseños S.A,
Outdoors S.A, Rio Rojo S.A. y Yamp S.A., Director-Liquidador de
Talora S.A, y Comfort S.A.
Muther, Alejandro: ejerce su cargo desde 2007, es Empresario de la
Industria Informática, Presidente de Ingemática S.A. y de AMFM S.A.,
Director Titular de Lago Tajo S.A.Agriculture and Food Industries (Royal
Agricultural College – Inglaterra). Se desempeñó comoDirector Titular de
Mozzate S.A.
Ahumada, Matías Benito: ejerce su cargo desde 1998, es Licenciado en
Administración de Empresas e Ingeniero Comercial graduado en la
Universidad Adolfo Ibañez de Chile. Se desempeñó como Presidente de
Alianzas Estratégicas S.A. y de Nuestra Gloria S.A., Vicepresidente de
Ahumada & Ferrando Asociados S.A., Director titular de Best Idea Group
S.A.
Badini, César: ejerce su cargo desde 2004, es Publicitario. Durante
muchos años estuvo al frente de la agencia de publicidad Casares Grey y
Asociados.
Alberto Ignacio Grimoldi (h): ejerce su cargo desde 1995, es Ingeniero
Industrial graduado en la Universidad Católica Argentina. También
realizó un Máster en Administración y Negocios en la Universidad de
Harvard. Trabajó en Techint durante dos años y en el Banco Privado
durante un año antes de ingresara Grimoldi SA. Es responsable del
análisis y desarrollo de nuevas líneas de negocio. Se desempeñó como
Presidente de Lago Tajo S.A., Director Titular de Usa Diseños S.A,
Outdoors S.A, Rio Rojo S.A. y Yamp S.A., Director-Liquidador de
Talora S.A, y Comfort S.A.
Muther, Alejandro: ejerce su cargo desde 2007, es Empresario de la
Industria Informática, Presidente de Ingemática S.A. y de AMFM S.A.,
Director Titular de Lago Tajo S.A.
En cuanto a la composición accionaria de Grimoldi, el 54,81% de las
acciones permanecen en manos de la Familia Grimoldi, siendo un 3,20%
acciones clase “A”, con 5 votos por acción y 51,61% clase “B”, con 1
voto por acción. Esto juega un papel determinante en todas las cuestiones
relacionadas con la gestión de Grimoldi.
ACCIONISTAS %DE PARTICIPACION
18
GRIMOLDI BURKENROAD REPORTS LATIN AMERICA Diciembre 2012
BURKENROAD REPORTS LATIN AMERICA
GRIMOLDI, Alberto Luis 33,97%
GRIMOLDI, Jorge Alberto (H) 10,37%
GRIMOLDI, Lucila 9,14%
GRIMOLDI, Alberto Ignacio (H) 1,33%
Fuente: Comisión Nacional de Valores
ANALISIS DE
RIESGO
Situación Política y Económica: Grimoldi posee todos sus activos y
opera casi con exclusividad en la Argentina. Por ello, la situación política,
económica y social en la Argentina, así como las medidas que
implementan el Gobierno (importaciones) impactan directamente en la
situación patrimonial de la compañía y en el resultado de sus operaciones.
Existe en la actualidad cierto grado de incertidumbre sobre la evolución
futura de variables macroeconómicas del país como el crecimiento del
Producto Interno Bruto, la inversión, la inflación de precios mayoristas y
minoristas, el tipo de cambio entre el peso y monedas extranjeras, entre
otras. La evolución desfavorable de éstas y otras variables
macroeconómicas como el crecimiento del riesgo país podrían tener un
efecto adverso sobre la economía argentina, afectando negativamente la
capacidad de pago y las perspectivas de crecimiento.
Las economías cíclicas: el consumo de calzado es altamente dependiente
de los ciclos de la economía y las variaciones del consumo. La industria
del calzado es más elástica a los cambios en la economía real que otras
industrias en general. Para confirmar este argumento, se busco determinar
la correlación existente entre el Consumo y el Producto Bruto interno del
país, dando como resultado una correlación significativamente positiva
entre los rubros mencionados.
El aumento en el costo de la materia prima: El costo de las materias
primas utilizadas para fabricar los productos de Grimoldi influye en forma
directa ya sea en los precios de venta o en los márgenes operativos. Es de
destacar que aproximadamente un 17% de las compras son importadas, lo
que liga este concepto al riesgo de las políticas de restricción y tipo de
cambio.
19
GRIMOLDI BURKENROAD REPORTS LATIN AMERICA Diciembre 2012
BURKENROAD REPORTS LATIN AMERICA
Requerimientos de Capital de Trabajo: Grimoldi tiene importantes
necesidades de capital circulante. Uno de los principales riesgos que
hemos identificado es la acumulación del capital. La empresa ha
expresado la necesidad de abordar esta cuestión en el futuro inmediato.
Caída en los márgenes: Las crecientes necesidades de financiamiento de
los stocks y el aumento en las ventas, sumado a la volatilidad de las tasas
y el riesgo país, ha incrementado de forma sensible el costo financiero
afectando los márgenes netos.
RENDIMIENTO
HISTORICO Y
PROYECCIONES
FINANCIERAS
Supuestos Operativos
Los principales drivers que utilizamos al momento estimar los ingresos
fueron:
La variación del PBI
El Índice de Precios al consumidor
El consumo aparente de Calzado
La variación de la Producción de la Industria
La evolución de la apertura de Locales.
Proyecciones de ventas: Con la finalidad de proyectar las ventas de la
manera más certera posible, planteamos los siguientes supuestos:
El precio promedio de zapatos fue ajustado con la variación anual de
la inflación, la variación volumen y ventas.
El crecimiento esperado del volumen de ventas se calculó a partir de
las siguientes suposiciones:
- El aumento previsto del consumo de calzado, que a su
vez sigue la variación del PIB de acuerdo con su tendencia
histórica y variación de la producción industrial.
- El crecimiento de los locales propios y la optimización de las
ventas por metro cuadrado, considerando que es un proceso
que Grimoldi va a mantener en los próximos años.
Supuestos de costos:
Los Costos de Materia Prima se ajustan al nivel de ventas (Aprox.
53% sobre ventas).
Los Costos de Producción se calculan principalmente en base al
nivel de ventas. (Aprox. 7,5% sobre ventas).
En cuanto a los Sueldos y Cargas Sociales, se tuvo en cuenta la
política de incremento acordada por el organismo competente.
20
GRIMOLDI BURKENROAD REPORTS LATIN AMERICA Diciembre 2012
BURKENROAD REPORTS LATIN AMERICA
Supuestos de Inversión
Capital de trabajo
Los Gastos de Administración se ajustan en base a la variación de la
inflación. (Aprox. 3% sobre ventas)
Los Gastos de Comercialización se estiman en base a las ventas.
(Aprox. 33% sobre ventas)
En cuanto a los Gastos de Capital y a los Activos Fijos establecimos las
siguientes suposiciones:
Los Gastos de capital (CAPEX) serán equivalentes o mayores a la
depreciación correspondiente a cada rubro, pero en ningún caso podrá
superar el valor residual del mismo.
Para el cálculo del Capital de Trabajo, los supuestos son:
El Capital de trabajo expresado como un porcentaje de las ventas
se mantiene constante en un 17% a partir del ejercicio fiscal 2012.
Los valores de Capital de Trabajo se calcularon siguiendo los
siguientes supuestos:
Accounts Receibables : Con predictores de comportamiento
estacionales históricos móviles y ponderados con ventas.
Accounts Payable: Con predictores de comportamiento
estacionales históricos móviles y ponderados con CMV.
Stocks: Se asume que los niveles de stocks se sostendrán
siguiendo la estrategia de cremimiento de la Cía.
FUENTES DE
INFORMACIÓN
Yahoo Finance: http://ar.finance.yahoo.com/
Bolsa de Comercio de Buenos Aires:
http://www.bcba.sba.com.ar/home/index.php
Comisión Nacional de Valores: http://www.cnv.gob.ar/
INDEC (Instituto de Estadísticas y Censos):
http://www.indec.gov.ar/
GRIMOLDI: http://www.grimoldi.com/home/
Sectores Online
DAMODARAN: http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/
Cámara de la Industria del Calzado:
http://www.calzadoargentino.org.ar/
NOSIS – EXINET
Grimoldi S.A. (GRIM.BA) BURKENROAD REPORTS LATIN AMERICA 13/12/2011
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GRIMOLDI S.A.
Historical and Projected Balance Sheet in AR$'000
2007 2008 2009 2010 2011 2012E 2013E 2014E 2015E 2016E
ASSETS
Total Asset 125,285 154,923 176,719 244,117 390,750 510,789 670,738 913,327 1,107,977 1,401,851
Current Assets 87,901 114,538 136,961 200,243 320,775 440,814 600,763 843,352 1,038,002 1,331,876
Cash and equivalents ST 5,940 13,578 13,786 32,913 9,785 100,584 121,028 183,048 169,034 265,982
Cash 5,190 12,641 13,598 24,323 8,585 42,703 59,511 81,911 107,796 132,225
Investments (ST) 750 938 188 8,590 1,200 57,880 61,516 101,137 61,238 133,757
Accounts receivable 18,071 19,898 25,866 40,474 90,655 92,498 132,466 182,325 239,942 294,317
Other receivable 12,511 14,783 21,304 27,119 46,379 52,720 75,500 103,918 136,758 167,750
Stocks 51,379 66,279 76,005 99,737 173,956 195,012 271,769 374,061 492,269 603,827
Other Assets
Non Current Assets 37,385 40,386 39,758 43,875 69,975 69,975 69,975 69,975 69,975 69,975
Accounts receivable
Stocks
Other receivable 3,439 3,101 4,315 5,246 8,150 9,399 9,399 9,399 9,399 9,399
Other assets
Fixed Asset 33,946 37,285 35,443 38,629 61,824 60,576 60,576 60,576 60,576 60,576
Investments 4,578 3,799 3,641 1,530 961 961 961 961 961 961
Intagible Assets 1,243 1,243 1,260 1,260 3,103 3,103 3,103 3,103 3,103 3,103
Goodwill
Fixed assets 28,125 32,243 30,542 35,839 57,760 56,511 56,511 56,511 56,511 56,511
LIABILITIES
Total Liabilities 77,401 100,849 118,027 167,295 294,342 392,549 508,375 668,200 735,045 832,528
Current Liabilities 65,740 92,011 90,033 146,485 239,773 286,700 508,067 667,892 734,737 832,220
Accounts Payable 29,851 37,351 40,375 59,621 124,465 145,166 215,035 295,071 383,911 461,934
Financial debt and Corporate Bonds 21,367 31,294 23,782 38,405 59,344 70,361 191,107 232,532 166,203 143,824
Previsions
Social and Fiscal liabilities 12,762 21,144 22,345 36,165 48,189 65,900 94,376 129,898 170,947 209,687
Fiscal liabilities 8,808 14,969 15,330 25,181 31,540 39,540 56,625 77,939 102,568 125,812
Social liabilities 3,954 6,175 7,015 10,983 16,648 26,360 37,750 51,959 68,379 83,875
Other liabilities 1,760 2,222 3,531 12,294 7,775 5,272 7,550 10,392 13,676 16,775
Non Current Liabilities 11,662 8,838 27,994 20,811 54,569 105,849 308 308 308 308
Accounts Payable
Financial debt and Corporate Bonds 7,857 5,805 22,734 20,094 54,261 105,541
Previsions
Social and Fiscal liabilities 3,805 3,034 5,260 717 308 308 308 308 308 308
Other liabilities
EQUITY 47,884 54,074 58,692 76,822 96,408 118,240 162,363 245,126 372,932 569,322
Social Capital 22,154 22,154 22,154 22,154 22,154 44,308 44,308 44,308 44,308 44,308
Capital adjustment 42 154 406 2,067 29 29 29 29 29 29
Legal Reserve 2,302 2,688 3,011 3,229 4,053 4,053 4,053 4,053 4,053 4,053
Other Reserve
Conversion diferences
Retained earnings 5,762 12,771 18,718 23,004 35,862 38,121 59,953 104,075 186,839 314,645
Income /loss 7,727 6,409 4,504 16,469 24,412 21,832 44,123 82,763 127,806 196,390
Liabilites + Equity 125,285 154,923 176,719 244,117 390,750 510,789 670,738 913,326 1,107,977 1,401,850
Check
Grimoldi S.A. (GRIM.BA) BURKENROAD REPORTS LATIN AMERICA 13/12/2011
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GRIMOLDI S.A.
Historical and Projected Income Statement in AR$'000
Period 2007 2008 2009 2010 2011 2012E 2013E 2014E 2015E 2016E
Sales income 201,599 263,323 285,586 449,471 704,618 962,146 1,377,884 1,896,507 2,495,830 3,061,434
COGS -107,003 -138,917 -148,732 -223,830 -377,534 -519,559 -724,056 -996,585 -1,311,520 -1,608,736
Raw Material 87,721 113,926 124,473 191,563 331,334 447,531 620,582 851,625 1,116,657 1,364,184
Gross Income 94,595,703 124,405,537 136,854,243 225,641 327,085 442,587 653,827 899,922 1,184,310 1,452,698
Gross Income Margin 47% 47% 48% 50% 46% 46% 47% 47% 47% 47%
Operating Expenses -74,037 -96,567 -107,565 -175,645 -249,480 -350,322 -499,435 -685,772 -900,953 -1,103,744
Administration Expenses -9,173 -12,047 -14,425 -25,207 -22,516 -30,352 -41,207 -55,072 -70,943 -85,636
Commercialization Expenses -64,864 -84,521 -93,140 -150,438 -226,964 -319,970 -458,228 -630,701 -830,011 -1,018,107
Other income/expenses
Permanent investment results
Other operating results
EBITDA 20,559 27,838 29,289 49,996 77,605 92,265 154,392 214,150 283,357 348,954
EBITDA margin 10% 11% 10% 11% 11% 10% 11% 11% 11% 11%
Fixed assets amortization -4,334 -5,318 -6,005 -7,169 -8,996 -9,515 -10,391 -9,440 -5,848 -4,366
EBIT 16,225 22,520 23,284 42,827 68,610 82,749 144,002 204,710 277,509 344,588
EBIT margin 8% 9% 8% 10% 10% 9% 10% 11% 11% 11%
Financial effects -4,313 -12,036 -14,221 -13,007 -27,955 -49,162 -76,121 -77,382 -80,885 -42,450
Generated by Assets 4,124 5,353 6,228 9,193 17,856
Generated by Liabilities -8,437 -17,389 -20,450 -22,200 -45,812 -49,162 -76,121 -77,382 -80,885 -42,450
Permanent Investment results 647 224 -158 -82
Other income/expenses 291 710 -267 -3
Extraordinary income/expenses
EBT 12,849 11,418 8,637 29,734 40,654 33,587 67,881 127,328 196,624 302,138
EBT margin 6% 4% 3% 7% 6% 3% 5% 7% 8% 10%
Income Tax -5,124 -4,978 -4,237 -12,177 -16,242 -11,756 -23,758 -44,565 -68,819 -105,748
Minoritary Interest 1 -31 -24 -133
Net Income / Lose 7,726 6,409 4,376 17,425 24,412 21,832 44,123 82,763 127,806 196,390
NET margin 4% 2% 2% 4% 3% 2% 3% 4% 5% 6%
Grimoldi S.A. (GRIM.BA) BURKENROAD REPORTS LATIN AMERICA 13/12/2011
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GRIMOLDI S.A.
Projected Cash Flow in AR$'000
Concept 2012E 2013E 2014E 2015E 2016E
EBIT 82,749 144,002 204,710 277,509 344,588
(+) Amortization/ depreciation 9,515 10,391 9,440 5,848 4,366
(+/-) D Working Capital -27,449 -55,691 -84,568 -101,376 -101,492
(-) CAPEX -9,515 -10,391 -9,440 -5,848 -4,366
(-) Tax on EBIT -28,962 -50,401 -71,649 -97,128 -120,606
(+/-) Other income / expenses
Free Cash Flow 26,338 37,910 48,494 79,005 122,490
(+) Tax shield 17,207 26,642 27,084 28,310 14,857
Capital Cash Flow 43,545 64,552 75,577 107,314 137,348
(+/-) D Financial Debt 62,297 15,204 41,425 -66,329 -22,379
(-) Interests -49,162 -76,121 -77,382 -80,885 -42,450
Equity Cash Flow 56,680 3,636 39,621 -39,900 72,519
Initial Cash 1,200 57,880 61,516 101,137 61,238
Accumulated Cash 57,880 61,516 101,137 61,238 133,757
Grimoldi S.A. (GRIM.BA) BURKENROAD REPORTS LATIN AMERICA 13/12/2011
24
GRIMOLDI S.A.
GRIMOLDI S.A. Market Value Estimation in AR$'000 as of XXXXXX - (FCF)
Períodos de descuento 1 2 3 4 5 6 7
Concepto 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019
FCF (Nominal) 37,910 48,494 79,005 122,490 167,742 205,365 245,126
FF (discounted) 219,502 26,551 23,960 28,498 33,957 36,871 35,792 33,874
g = 4%
TV 1,152,524
Discounted TV 159,267 159,267
FCF + TV 378,770
Enterprise Value 378,770
(+) Non operating assets 57,880
(-) Financial debt -175,902
Equity Value 260,748
VL 378,770 502,912 664,377 831,013 958,825 1,041,522 1,108,196 1,152,524
D/(D+E) 46.44% 38% 35% 20% 15% 15% 15% 15%
Debt (mq) 175,902 191,107 232,532 166,203 143,824 156,228 166,229 172,879
(+) Non operating assets 57,880 61,516 101,137 61,238 133,757 294,299 488,371 717,488
Equity Value 260,748 373,322 532,982 726,048 948,758 1,179,593 1,430,337 1,697,133
Cantidad de Acciones 88,615,028
Valor por acción 2.94 4.21 6.01 8.19 10.71 13.31 16.14 19.15
Múltiplo Implícito
EV 378,770 502,912 664,377 831,013 958,825 1,041,522 1,108,196 1,152,524
EBITDA 92,265 154,392 214,150 283,357 348,954 416,001 496,655 593,027
EV/EBITDA 4.11 3.26 3.10 2.93 2.75 2.50 2.23 1.94
Grimoldi S.A. (GRIM.BA) BURKENROAD REPORTS LATIN AMERICA 13/12/2011
25
GRIMOLDI S.A. Market Value Estimation in AR$'000 as of XXXXXX - (CCF)
Períodos de descuento 1 2 3 4 5 6 7
Concepto 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019
CCF (Nominal) 64,552 75,577 107,314 137,348 178,297 216,831 257,326
FF (discounted) 242,470 43,087 34,286 34,470 33,445 34,127 32,623 30,432
g = 4%
TV 1,152,524
Discounted TV 136,299 136,299
FFC + TV 378,770
Enterprise Value 378,770
(+) Activos No operativos 57,880
(-) Deuda Financiera -175,902
Equity Value 260,748
VL 378,770 502,912 664,377 831,013 958,825 1,041,522 1,108,196 1,152,524
P/CFPS
GRIMOLDI S.A. Market Value Estimation in AR$'000 as of XXXXXX - (ECF)
Períodos de descuento 1 2 3 4 5 6 7
Concepto 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019
ECF (Nominal) 3,636 39,621 -39,900 72,519 160,543 194,071 229,117
FF (discounted) 100,795 2,338 16,852 -11,727 15,966 27,545 25,948 23,872
g = 4%
TV 979,645
Discounted TV 102,072 102,072
FFC + TV 202,867
Equity Value 202,867
(+) Non operating Assets 57,880
Equity Value 260,748
(-) Non operating Assets -57,880
(+) Financial Debt 175,902
Enterprise Value 378,770
Equity 202,867 311,805 431,845 664,810 815,001 885,294 941,967 979,645
Debt 175,902 191,107 232,532 166,203 143,824 156,228 166,229 172,879
VL 378,770 502,912 664,377 831,013 958,825 1,041,522 1,108,196 1,152,524
VL 378,770 502,912 664,377 831,013 958,825 1,041,522 1,108,196 1,152,524
VL - Equity 175,902 191,107 232,532 166,203 143,824 156,228 166,229 172,879
Control
Grimoldi S.A. (GRIM.BA) BURKENROAD REPORTS LATIN AMERICA 13/12/2011
26
GRIMOLDI S.A. Market Value Estimation in AR$'000 as of XXXXXX - (APV)
Períodos de descuento 1 2 3 4 5 6 7
Concepto 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019
FCF (Nominal) 37,910 48,494 79,005 122,490 167,742 205,365 245,126
FF (discounted) 189,884 25,091 21,664 24,832 29,081 31,219 29,962 28,034
g = 4%
TV 1,081,746
Discounted TV 123,717 123,717
FFC + TV 313,601
Enterprise Value (u) 313,601
Vu 313,601 435,903 597,310 769,979 896,864 976,357 1,040,141 1,081,746
Tax Shield (Nominal) 31,453 32,208 34,292 18,840 13,877 15,073 16,038
Tax Shield (discounted) 57,074 20,817 14,389 10,778 4,473 2,583 2,199 1,834
Terminal Value
Discounted TV 8,095 70,778
TS + TV 65,168 8,095
Tax Shield Value 65,168
Enterprise Value (levered) 378,770
(+) Non operating Assets 57,880
(-) Financial Debt -175,902
Equity Value 260,748