Dr. Ernesto García Díaz Julio 2012 BACCALAUREAT EN ADMINISTRATION DES AFFAIRES Decisiones Financieras Curso: Costo de Capital

Dr. Ernesto García DíazJulio 2012

BACCALAUREAT EN ADMINISTRATION DES AFFAIRES

Decisiones FinancierasDecisiones Financieras

Curso:Curso:

Costo de CapitalCosto de Capital



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Costo de capital de la EmpresaEl costo de capital será considerado en este capitulo “como en

promedio ponderado”, promedio que es considerado como la “tasa de rendimiento mínima que debe ganarse, de tal manera que el valor mercado de la empresa y sus acciones no disminuya”. *

Una Empresa obtiene fondos de diversas fuentes. Los accionistas, los proveedores, los empleados y la misma Empresa a través de reservas han provisto los fondos que utiliza para su actividad económica. Esto es una gran canasta de fondos, los cuales se usan para las inversiones. El costo promedio de estos fondos, es el costo promedio de capital de la firma (CP). En inglés, Weighted Average Cost of Capital (WACC).

*J. F. WESTON y E. F. BRIGHAM, “Finanzas en administración”, pp. 639-640, Ed. Interamericana, México 1987.



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El costo de capitalEl costo de capital

Es la tasa que determina el costo del financiamiento de la empresa, es el costo ponderado de las diversas fuentes de financiamiento

Para que una empresa sea un negocio atractivo debe ser capaz de generar una riquezaIgual o mayor a su costo de capital



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Evaluación de la empresa y el Costo de Capital

Se puede medir de dos maneras

1.- Que el rendimiento que generen los activos de la empresa en operación debe ser mayor o igual a los costos de financiamiento2.- Que los flujos de efectivo que genera la empresa deben de ser capaces de cubrir los pagos que demandan los proveedores del capital



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Costo de Capital y Rendimiento

==ACTIVOACTIVOPASIVOPASIVO

++

CAPITALCAPITAL

Rendimiento

R

R>Ko

Costo de Capital (Ko)



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Costo de Capital y flujo de efectivo

==ACTIVOACTIVO

PASIVOPASIVO

++

CAPITALCAPITAL

Flujo de Efectivo (FE)

FE generado>FE requerido

Flujo de efectivo para los Socios

Flujo de efectivo para los acreedores



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Componentes del CPComo se dijo, los fondos de la firma provienen de terceros y de sus accionistas. Entonces el CP tiene dos componentes:

Costo de la deudaEs lo que paga la firma a sus acreedores por utilizar sus recursos: bancos, Estado, empleados, proveedores de bienes y servicios, etcétera. Para su calculo hay que tomar en cuenta la deducibilidad fiscal

Costo de los fondos de los accionistas

Es la remuneración que esperan recibir los accionistas por aportar su dinero y asumir los riesgos de invertir en el negocio. Se compone a su vez de las utilidades repartidas y de las retenidas en la firma.



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Características de la deudaEs un contrato. Se pactan fechas en que se pagan intereses y capital. El acreedor recibe su dinero sin importar si la empresa ha producido utilidades o no. Tiene prioridad sobre los pagos de utilidades o dividendos de los socios o accionistas. Se le exige garantías reales (bienes raíces o activos en general), o a la vez se exigen codeudores que respalden la deuda en caso de que la firma no pueda pagar. En la deuda se incluyen los bonos emitidos por la firma, los préstamos recibidos, arrendamiento financiero, etcétera.



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Características del Patrimonio

Tiene una remuneración residual. Se le paga si después de pagar todas las obligaciones (gastos de personal, materia prima, arriendos, intereses, etcétera.) queda un remanente o utilidad.En caso de quiebra o liquidación son los últimos en recibir su dinero. Esto muestra una gran diferencia en el riesgo que asume cada dueño de los recursos.



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Diferencia entre deuda y Capital

La gran diferencia es el grado de riesgo que tiene cada uno. La deuda tiene menos riesgo que el patrimonio. Por lo tanto el costo porcentual de la deuda debe ser menor que el del patrimonio.



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K eU

ien tonU tilidad

ec io d imR e

P r

P

U

ecio

U tilidadK e

P r

Modelo 1. La utilidad es constante y no existe crecimiento de la empresa En este modelo, el precio de la acción común esta definido por la utilidad entre el rendimiento esperado, ya que parte de la consideración de que la utilidad es constante, lo cual se expresa:

despejando Ke:

Ec. del costo de capital de acciones con utilidad constante

La parte relativa a la valuación de acciones fue tomada de Weston y Copeland, Op. Cit. Pp. 734-752.

Modelos para el calculo de capital accionario



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Modelo 2 Existe un crecimiento constante de la utilidad de la empresaEn este modelo, existe un crecimiento constante de la empresa, lo que conlleva también a dividendos crecientes. Se parte de la idea de que existe una diferencia básica entre el precio original de compra de la acción y el precio de venta. Si los inversionistas esperan mantener la acción durante un año y si se espera que el precio de la acción crezca a una tasa g, tenemos que el precio de venta al final del año esta determinado por la ganancia de capital y esta se determina por la constante de crecimiento g, a través de la siguiente relación:

Ke = costo de capital de las acciones comunesdo = dividendo esperadoPo = precio esperadog = constante de crecimiento

Modelos para el calculo de capital accionario

gP o

d oK e donde:



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Metodología para el calculo de los Bonos FinitosMetodología para el calculo de los Bonos FinitosEl calculo de un bono finito esta determinado por el valor presente de los rendimientos ofrecidos periódicamente y por el valor obtenido al vencimiento del mismo (valor nominal). Así que para calcularlo usaremos la fórmula del valor presente de una serie de pagos iguales (fórmula 4) y la fórmula del valor presente de un pago único (fórmula 2), lo que se expresa de esta forma:

VB es el valor mercado del bonoVn es el valor nominal al vencimientor rendimiento ofrecido como pago periódico de interés por el emisor del bonoi es la tasa esperada de utilidad por el comprador del bono yn es la duración o tiempo de vigencia del bono

nn

n

Bi

Vn

ii

iVnrV

1)1(

1)1(



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Cómo determinar el costo de la deudaLos intereses que generan los créditos bancarios, bonos y demás instrumentos de deuda son en parte deducibles de impuestos, lo que va a crear diferencias entre la consideración del calculo del rendimiento para el comprador y el emisor. Veamos el siguiente esquema:

Ventas- costo de ventasUtilidad Bruta-Gastos de Operación U.A.I.I Utilidad antes de intereses e impuestos. - interés los intereses se consideran como gastos U.D.I (utilidad después de intereses). -impuesto Utilidad neta

Lo anterior significa que la empresa que emitió el bono (Emisora) no paga realmente el rendimiento periódico (r) en su totalidad, sino que deduce una parte a través de su carga impositiva.



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Como se puede aprecia, el costo real de la deuda es:

)1( tiK i



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Relación jerárquica entre Costos de FinanciamientoLa terminología siguiente designa a los costos de los diversos tipos de financiamiento:

SIMBOLO SIGNIFICADO

Ko Costo de capital global de la empresa

Kb Porcentaje de pasivos en créditos bancarios o similares

Ki Porcentaje de pasivos en créditos deuda o bonos diversos

Kp Costo componente de las acciones preferenciales

Ke Costo componente de las acciones comunes, Capital Patrimonial y Utilidades Retenidas

Rf Tasa libre de riesgo

En general, las tasas de interés mantienen, por lo general, la siguiente relación, según su nivel de riesgo:

Ke > Kp > Kb,Ki > Rf



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El costo de los fondos propios Empresas del Mercado de Valores

El modelo de fijación de precios de activos de capital o Capital Asset Pricing Model, CAPM, fue creado en el año de 1963 por los economistas William Sharpe, John Lintner y Jack Treinor, los que consideran que cada tipo de inversión genera un nivel de riesgo diferente y como los inversionistas prefieren menos a mas riesgo, es necesario remunerarlo por invertir en estos activos financieros riesgosos.•Para que exista equilibrio en el mercado la remuneración debe considerarse cómo:Rj = R + β (Rm − R)Donde:Rj = Rentabilidad esperada de la acción jβ(Rm-R) = prima de riesgo(Rm – R) = diferencia entre la rentabilidad promedio del mercado y la tasa libre de riesgoβ = sensibilidad de la acción con respecto a los movimientos del mercado.



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El costo de los fondos propios Empresas fuera del Mercado de Valores

La medición del costo de los fondos aportados por los socios es más difícil de calcular. Los modelos que se han propuesto sirven para empresas inscritas en bolsa. Por lo tanto, esos modelos no son adecuados para empresas fuera de esa categoría.Para la mayoría de las empresas habrá que averiguar de otra manera el costo del dinero:Pregúntele al dueño cuánto desea ganarObserve qué decisiones de inversión han tomado los accionistas en el pasadoVea el rendimiento de empresas similares en los Mercados de Valores o del Índice AccionarioVea el comportamiento de la tasa libre de riesgoAnalizar el comportamiento de las tasas de interés lideresVea cuanto esta pagando por la deuda de la empresaUtilizar formas alternativas de calculo



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Formas alternativas de calculo del costo de los fondos propiosEstas técnicas alternativas trabajan sobre la base de buscar el rendimiento mínimo que se espera de la empresa, es decir, en determinar cuál es el resultado que los inversionistas esperan que su empresa obtenga como mínimo.

Alternativa de Haime 1

Alternativa de Sanjurjo y Reinoso2

Alternativa de Juan Alberto Adam Siade3

Alternativa propia

1.- Luis Haime, Reestructuración integral de empresas, México, Isef, 19982.- Citado por María Luisa Saavedra García, La valuación de empresas, Investigación doctoral, UNAM, FCA, División de Estudios de posgrado, México, 20023,- Juan Alberto Adam Siade, Generación de valor financiero, Propuesta de aplicación para todo tipo de empresas, UNAM, FCA, 2006



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Alternativa de HaimeCosto de capital propio =Costo de la deuda de la empresa + Prima de riesgo de la empresaPrima de riesgo de la empresa = Costo de deuda de la empresa – Tasa libre de riesgoEjemplo:Ejemplo: Datos de 2010:Tasa Libre de Riesgo (bonos del gobierno federal Cetes 28 días) = 4.49% = 0.0449• Costo de deuda = TIIE + 11.4% = 4.26% + 11.4% = .1566

Prima de riesgo de la empresa:Prima de riesgo de la empresa = Costo de deuda de la empresa – tasa libre de riesgoPrima de riesgo de la empresa = 15.66% - 4.49% = 11.17%

• Costo del capital propio:Costo de capital propio = Costo de la deuda de la empresa + Prima de riesgo de la empresaSustituyendo en la fórmula el costo de capital propio = 15.6% + 11.17% = 26.83%

En este caso el rendimiento mínimo esperado por los inversionistas de la empresa es del 26.83%



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Alternativa de Sanjurjo y ReinosoOtra alternativa la presentan Sanjurjo y Reinoso que dicen que para empresas pequeñas el CAPM1 debería agregar una prima adicional por el reducido tamaño de su mercado. Señala que la Ibbotson Associates, que es una compañía estadounidense establecida en 1977, menciona que aquellas empresas que tengan una capitalización menor a 270 millones de euros, que es donde entran la mayoría de las empresas Latinoamericanas, deben aplicar esa prima que es proporcionada por esta empresa que es a lo que se dedica principalmente. Se debe de tomar como base el modelo de CAPM señalado paginas atrás y utilizar un hibrido entre datos del Mercado Estadounidense y los Mercados de Valores locales.debe considerarse cómo:Rj = R + β (Rm − R)Donde:Rj = Rentabilidad esperada de la acción jβ(Rm-R) = prima de riesgo Se toman datos totales o parciales de la Consultoría Ibbotson Associates u otra empresa especializadaR y Rm pueden tomarse del mercado local



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Juan Alberto Adam SiadeEl autor de esta alternativa señala que las empresas pueden calcular su costo de capital sumándole a la tasa libre de riesgo la diferencia entre esa misma tasa y la inflación, y ajustándola al número de rendimientos reales que cada empresa requiera en lo particular.Costo de capital = Tlr + (Tlr – inflación)Ejemplo: Datos:Tasa Libre de Riesgo (bonos del gobierno federal) = 4.49% = 0.0449Inflación = 4.40% = 0.044Fórmula: Costo de capital = Tasa libre de riesgo + (Tasa Libre de Riesgo - inflación)Sustitución y resultado:Costo de capital = 0.0449 + (0.0449 – 0.0357)Costo de capital = 0.0449 + 0.0092Costo de capital = 0.0541 = 5.41% En esta última alternativa la prima por riesgo representa la diferencia entre lo que ofrece la tasa libre de riesgo y la inflación, que en realidad es la tasa real de rendimiento del CetesEn este caso el rendimiento mínimo esperado por los inversionistas de la empresa es el 4.58%



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Alternativa PropiaDado que en los mercados emergentes como el nuestro, los comportamientos entre la tasa libre de riesgo (Cetes a 28 días), la tasa de inflación y el costo de los pasivos bancarios, que son a los que recurren la mayoría de las Pymes y Mipymes presentas, a veces diferencias abismales, calcular el costo de capital por los medios anteriores, significan una pequeña compensación al enorme riesgo que asumen este tipo de empresas, por lo que sugiero a la prima de riesgo hay que sumarle costo particular de este tipo de créditos.Costo de capital = Tlr + (Tlr – inflación + costo de la deuda)Ejemplo: Datos de 2010:Tasa Libre de Riesgo (bonos del gobierno federal) = 4.49% = 0.0449Inflación anualizada = 3.57% = 0.0357 Costo deuda (TIIE + 11.4%) = 15.66% = .1566Fórmula: Costo de capital = Tasa libre de riesgo + (Tasa Libre de Riesgo – inflación + Costo de Deuda)Sustitución y resultado:Costo de capital = 0.0449 + (0.0449 – 0.0357 + .1566)Costo de capital = 0.0449 + 0.1658 Costo de capital = 0.2107 = 21.07% En este caso el rendimiento mínimo esperado por los inversionistas de la empresa es el 21.70%, costo que parece mas adecuado a la situación de los países emergentes



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DETERMINACIÓN DEL COSTO DE CAPITAL GLOBAL

Cuando existen casos de empresas que tienen diversas fuentes de financiamiento, se recomienda el siguiente método para determinar el costo de capital global: 1.Determinar el costo individual de cada fuente de financiamiento.2.Calcular que porcentaje del total de financiamiento pertenece a cada fuente.3.Multiplicar cada costo de capital individual por su porcentaje de participación.4.Sumar estos productos para obtener el costo de capital global (Ko)



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CALCULO DEL COSTO DE CAPITAL GLOBALFuente Cantidad Porcentaje Costo CostoxPorcentaje

Bonos (Ki) 40,000 57.14% 9.19% 5.25%

Ac. Preferentes (Kp) 20,000 28.57% 16.66% 4.76%

Ac. Comunes (Kc) 10,000 14.29% 56.00% 8.00%

Total. 70,000 100.00% 18.01%



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Base para comparar con La ROI

Base para comparar con La ROE

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