首次东江集团控股 2283doc.xueqiu.com/1458c1b58b3943fb72fbc7a3.pdf · 请阅读最后一页信息披露和重要声明公司研究公司深度研市场数据究

请阅读最后一页信息披露和重要声明

公

司

研

究

公

司

深

度

研

究

报

告

市场数据

报告日期 2014-4-16

收盘价（港元） 1.27

总股本（亿股） 8.266

流通股本（亿股） 8.266

总市值（亿港元） 10.50

流通市值（亿港元） 10.50

净资产（亿港元） 3.70

总资产（亿港元） 9.55

每股净资产(港元) 0.45

数据来源：彭博资讯

相关报告

兴证香港研究部

分析师：郑小波

（SFC：BAH697）

（852）3509 5999

[email protected]

证券研究报告

精密制造行业

买入（首次）

目标价：1.71 港元

现价：1.27 港元

预期升幅： 34%

主要财务指标

会计年度 2012A 2013A 2014E 2015E

营业收入（百万元） 1,096 1,198 1,512 1,860

同比增长 40.20% 9.29% 26.23% 23.02%

净利润（百万元） 135 121 158 194

同比增长 60.01% -10.24% 30.26% 22.91%

毛利率 33.91% 27.69% 28.37% 28.56%

净利润率 12.34% 10.13% 10.45% 10.44%

净资产收益率 57.03% 37.53% 22.24% 17.21%

每股收益（元） NA 0.15 0.19 0.24

市盈率 NA 8.53 6.73 5.3

派息率 40.65% 12.00% 20.00% 20.00%

数据来源：公司资料、兴证香港

投资要点

首次给予买入评级，目标价 1.71 港元：公司是中国领先的注塑解决方案供应商，以 2012

年注塑模具收入计排国内第二。下游客户包括 ABB、Polycom、Electrolux、Whirlpool、

Jabra 等知名企业，产品毛利率高达 30%以上，优于同行。我们预计公司 2014、2015

年的净利润分别为 1.58 亿元、1.94 亿元， EPS 分别为 0.19 元、0.24 元，对应 2014 年

动态 PE 仅 6.74 倍。目前模具及注塑行业 2014 年平均动态 PE 为 11.8 倍，考虑到东江

新上市，还不太为市场熟知，同时从稳健角度考虑，我们给予东江 9 倍 PE，对应 12

个月的目标价 1.71 港元，较现价仍有 34%的空间，建议买入。

中国注塑模具产值已居全球前三，未来仍将保持双位数增长：全球注塑模具及注塑组

件产值从 2008 年到 2012 年年复合增长分别达 6.0%和 16.3%。我国精密度 MT3 或以上

的注塑模具总产值从 2008 年的 164 亿元增长到 2012 年的 254 亿元，年复合增长 11.5%，

全球占有率 22%，仅次于欧洲和美国，预计到 2017 年有望达到 408 亿元，未来四年复

合增长 10.0%。注塑组件未来四年也望有年均 15.0%的增长，到 2017 年达 10,438 亿元。

公司过往四年保持年均 30%以上复合增长：公司 2010 年到 2013 年主营收入复合增长

30.73%，毛利复合增长 27.7%，净利润复合增长率 39.2%，毛利率保持 30%左右的水平。

在手订单充足，2014 年将新增产能约 30%：公司通过部门间交叉销售、第三方销售代

表的方式不断拓展新客户，预计 2014 年手机行业的订单有望较 2013 年翻番，而原有

客户如飞利浦订单 2014 年有望较 2013 年增长 2 倍多。公司还不断拓展蓝牙耳机、可

穿戴运动设备等新领域。2014 年新建的超大型汽车模具车间及深圳唐家山新注塑厂房

有望于 6 月份投产，预计将新增产能 30%，极大带动未来收入的增长。

财务稳健，估值低，安全边际高：公司毛利率保持在 30%左右的高水平，净利率稳定

在 10%左右，均高于同行。而上市前资产重组后，原有银行借贷已清除，应收账款周

转天数保持在 50 天以内。估值上，公司目前股价对应 14 年动态 PE 仅为 6.74 倍，较行

业平均 11 倍 PE 有 38%的折让，安全边际高。

催化剂：2014 年新产能投产，签订新订单，潜在收购

风险提示：单一大客户订单下降风险，第三方销售代表变动风险，汇率风险等

东江集团控股（2283.HK）

估值便宜+成长可期

请阅读最后一页信息披露和重要声明 - 2 -

公司深度研究报告

目录

1、公司基本情况 ...................................................................................................... - 3 -

1.1公司简介 ......................................................................................................... - 3 -

1.2 公司股权结构及管理层介绍 ......................................................................... - 4 -

1.3 公司过往业绩分析 ......................................................................................... - 5 -

2、行业分析 .............................................................................................................. - 6 -

2.1 过往五年行业稳步增长 ................................................................................. - 6 -

2.2 中国注塑模具及组件产值居全球前三，未来仍能快速增长 ...................... - 7 -

3、公司分析 .............................................................................................................. - 8 -

3.1 一站式注塑解决方案供应商，模具产值位居国内第二 .............................. - 8 -

3.2 公司业务覆盖领域广泛，下游客户优质 ..................................................... - 8 -

3.3 拥有先进的模具设计及制作技术，毛利率优于同行 ................................ - 11 -

3.4 模具与注塑部门间交叉销售，产生协同效应............................................ - 13 -

3.5 通过第三方销售代表，积极拓展下游市场 ............................................... - 13 -

3.6 在手订单充足，2014 年将新增产能 30% ................................................... - 14 -

3.7 上市募集资金有利于产能的扩充及未来的潜在收购 ................................ - 15 -

4、收入、盈利预测及估值 .................................................................................... - 16 -

4.1 公司营业收入预测 ....................................................................................... - 16 -

4.2 PE 估值........................................................................................................... - 18 -

5、风险提示 ............................................................................................................ - 19 -

附表 .......................................................................................................................... - 20 -



1、公司基本情况

1.1 公司简介

东江控股集团成立于 1983年，历经三十年的发展，已成为中国领先的一站式注塑

解决方案供应商。公司目前主要业务包括注塑模具的设计及制作以及注塑组件的

机械设计及运用其制作的注塑模具生产注塑组件。根据第三方独立调研机构 Ipsos

的资料，公司 2012 年以经营注塑模具的收入计算，在国内排名第二。公司产品销

往中国内地、东南亚（包括香港）、欧洲、美国及日本等市场，其下游客户包括

ABB、Electrolux、Whirlpool、Proments、Polycom 等国际知名企业。

公司产品

公司主要产品包括注塑模具及运用注塑模具制造的注塑组件。公司现有的模具设

计团队由 197 人组成，其有实力制作符合《中华人民共和国国家标准

GB/T14486-2008—塑料模塑件尺寸公差》定义的最高精密度 MT1 精密度的模具。

所设计的模具分为高效模具和标准模具，相对应，公司的注塑组件产品包括高效

注塑、标准注塑和特种注塑三类。分别介绍如下：

表 1、公司产品介绍

产品特点主要应用

模具

标准模具尺寸较大、型腔数目较少、结构设计较复杂，且

每个模具拥有相对较多数目的部件

汽车部件、商业通讯终端以及

家电等

高效模具尺寸较小、型腔数目较多、结构设计较简单，且

在注塑组件制造过程中的生产周期较短

制造 USB闪存、智能手机配件

等消费电子产品及一次性注

射器等医疗用品

注塑组件高效注塑利用高效模具进行注塑，一次性生产量大 USB闪存、智能手机

标准注塑利用标准模具进行注塑，复杂度较高，工序繁琐，

多需要二次加工

弹珠机、会议电话终端等通讯

设备

特种注塑

对标准注塑进行再加工，已达到预期的视觉和

质量要求。分为模内装饰注塑 IML、变色注塑

和无痕注塑 RHCM




图 1、高效模具图 2、标准模具


图 3、高效注塑图图 4、标准注塑图图 5、特殊注塑


1.2 公司股权结构及管理层介绍

公司目前主要股东为集东、安领、兴邦、适时及其他公众持股，分别占公司已发

行股本的 51.0%、10.80%、6.72%、6.48%及 25%。由于公司创始人兼董事长李沛

良持有集东 45%的股份，同时全资持有安领权益，故李沛良合共持有公司权益

61.8%，为实际控制人。另外，高管翁建翔、李良耀分别持有集东 28.0%及 27.0%

的权益，而翁建翔另外全资持有兴邦的权益，李良耀全资持有适时的权益。公司

股权结构图如下所示：

图 6 、公司股权结构


51.00%

10.80%

6.72%

6.48%

25.00%集东

安领

兴邦

适时

其他H股



李沛良：54 岁，集团创始人之一，董事长，实际控制人。李先生于 1983 年创办

本公司，负责集团的整体管理及策略规划。现担任深圳光明新区总商会会长、香

港青年工业家协会会长、香港深圳社团总会副会长、深圳市总商会常务理事等社

会公职。

翁建翔：52 岁，集团执行董事兼首席执行官，研究生学历。翁先生曾于 1985 年 5

月至 1987 年 8 月分别担任香港美国国家半导体采购员、组件工程师职务；于 1987

年 8 月至 1989 年 2 月，担任虹志电脑有限公司的采购工程师。于 1989 年加入本

集团担任总经理。

李良耀：52 岁，执行董事，集团创始人之一，清华大学 EMBA，李沛良的胞弟。

李先生于 1983 年创办公司至今，主要负责公司的采购。

1.3 公司过往业绩分析

公司目前主要收入来源包括模具制作及注塑组件的制造，其营收从 2010 年的 536

百万元增长到 2013 年的 1198 百万元，年复合增长率达 30.73%；净利润从 2010

年的 45 百万元增长到 2013 年的 121 百万元，年复合增长率达 39.22%，毛利率过

往四年分别为 29.72%、35.81%、33.91%及 27.69，净利率分别为 8.39%、10.81%、

12.34%及 10.13%，公司 2013 年收入增幅较过往三年下降主要是 2012 年的单一最

大客户日本任天堂 2013 年订单下降到仅 800 万，而 2012 年有 1.5 个亿，相对应

2013 年手机业务的增长部分弥补了任天堂订单的下降。从毛利率上看，2013 年毛

利较 2012 年下滑 6.2 个百分点，也主要是归因于具有较高毛利率的任天堂业务下

滑所致，而公司由于良好的经营效率，有效的控制运营成本，净利率 2013 年仅下

降 2.2 个百分点。

图 7、公司收入、毛利及净利情况


0.00%

5.00%

10.00%

15.00%

20.00%

25.00%

30.00%

35.00%

40.00%

0

200,000

400,000

600,000

800,000

1,000,000

1,200,000

1,400,000

2010 2011 2012 2013

收入

（千港

元）毛利

净利润

（千港

元）毛利率

净利率



分业务来看，注塑组件制造业务一直贡献超过 50%的收入，其收入占总营收的比

例从 2010 年到 2013 年分别为 51.3%、51.6%、67.5%及 60.26%；而模具制作由于

毛利率高于注塑组件制作,其 2010 年到 2013 年毛利贡献占比分别为 50.18%、

44.86%、45.53%及 56.12%，高于其收入占比。从毛利率上看，模具毛利率保持在

30%以上，而注塑组件毛利率维持在 20%-30%的区间。

图 8、公司分业务收入情况


图 9、公司分业务毛利、毛利率情况


2 行业分析

2.1 过往五年行业稳步增长

根据第三方独立调研机构 Ipsos 的报告显示，注塑模具的全球估计产值由 2008 年

的约 913 亿人民币增长至 2012 年的约人民币 1,152 亿元，年复合增长率 6.0%；同

期，注塑组件的全球产值从 10,126 亿元增长至 18,534 亿元，复合增长率为 16.3%。

0

200,000

400,000

600,000

800,000

1,000,000

1,200,000

1,400,000

2010 2011 2012 2013

注塑收入

模具收入

0.00%

5.00%

10.00%

15.00%

20.00%

25.00%

30.00%

35.00%

40.00%

45.00%

50.00%

0

50,000

100,000

150,000

200,000

250,000

300,000

350,000

400,000

2010 2011 2012 2013

注塑毛利

模具毛利

模具毛利

率

注塑毛利

率



图 10、全球注塑模具及注塑组件过往五年产值情况（单位：十亿元，人民币）

数据来源：Ipsos、兴证香港

2.2 中国注塑模具及组件产值居全球前三，未来仍能快速增长

近年来，由于中国低廉的劳动力成本及强大的市场需求，中国注塑模具及注塑组

件行业发展迅速。中国精密度 MT3 或以上的注塑模具总产值自 2008 年的人民币

164 亿元增长到 2012 年的 254 亿元，年复合增长率达 11.5%；于 2012 年，中国注

塑模具的产值已占到全球总产值的 22%，仅次于欧洲国家和美国的 31%和 30%;

同时，通过注塑制造的注塑组件产值自 2008年的2,532亿元增长到2012年的 5,189

亿元，年复合增长率达 19.7%，目前已占到了全球总产值的 28%，仅次于排名第

一的美国。

展望未来五年，预计我国的注塑模具总产值有望从 2013 年的约 279 亿元增长至

2017 年的人民币 408 亿元，年复合增长 10.0%；而注塑组件的从产值预计将从 2013

年的 5,968 亿元增长至 2017 年的约人民币 10,438 亿元，年复合增长 15.0%。

图 11、中国精密度 MT3 或以上注塑模具估计总产值（十亿元，人民币）

数据来源：Ipsos，兴证香港

0

200

400

600

800

1000

1200

1400

1600

1800

2000

2008 2009 2010 2011 2012

注塑模具

注塑组件产业

16.4 17.420

22.725.4

27.930.7

33.737.1

40.8

0

5

10

15

20

25

30

35

40

45



图 12、中国注塑组件估计总产值情况（单位：十亿元，人民币）

数据来源：Ipsos、兴证香港

3. 公司分析

3.1 一站式注塑解决方案供应商，模具产值位居国内第二

东江集团控股是中国一家领先的一站式注塑解决方案供应商，主要业务是从事注

塑模具的设计及制作以及注塑组件的制造。公司制作的注塑模具为使用注塑工序

制造注塑组件时所需的由金属组件构成的复合结构，该等模具及其内部的型腔必

需根据所需成型注塑组件的设计、特点及规格进行特别设计及制作。公司现有研

发人员 197 名，其有能力制作符合《中国人民共和国国家标准 GB/T14486-2008

—塑料模塑件尺寸公差》定义的最高级别 MT1 精密度的模具。

根据 Ipsos 的报告，公司 2012 年按照制造模具收入计算，在中国市场排名第二，

仅次于第一的青岛海尔模具有限公司。

表 2、2012 年中国注塑模具制造收入排名

排名公司名称总部

地址

2012年模具制作收入（百万

元）

占中国行业总收入的比

例

1 青岛海尔模具青岛 349 1.4%

2 本公司深圳 282 1.1%

3 深圳银宝山新科技深圳 267 1.1%

4 常州华威亚克模具常州 228 0.9%

5 青岛海信模具青岛 160 0.6%

数据来源：Ipsos报告、兴证香港

3.2 公司业务覆盖领域广泛，下游客户优质

公司下游客户覆盖广泛，包括商业通讯设备、汽车、家用电器、视频游戏机、数

码设备、手机、弹珠机及医疗设备行业等，公司经过多年积累，已经与多名国际

253.2 281368.1

467.5518.9

596.8686.3

789.2

907.6

1,043.80

0

200

400

600

800

1000

1200



知名度较高的企业建立了长期的战略伙伴关系，比如：ABB、Electrolux、Whirlpool、

Promens、Polycom、美国著名智能手机设计商及一家领先的闪存产品公司。另外，

公司亦积极开发高端消费电子、可穿戴运动设备等新市场，比如 Fibit、Gopro 等。

在开发海外知名客户的同时，公司也把握国内市场消费电子领域的告诉发展机会，

也在跟一些龙头企业接洽。

图 13、公司下游主要客户

汽车手机商业通

讯设备家电数码设备

弹珠

机

可穿戴

设备

视频游

戏机

医疗

设备

PROM

ENS

美国智能

手机设计

商、捷波朗

等

POLYC

OM

Electrolux

、Whirlpool

、PHILIPS

GOPRO

FIBIT 任天堂


分行业来看，家电、汽车、数字设备以及商业通讯设备是公司主要客户来源，近

三年收入占公司总收入比一直保持在 10%以上，手机行业客户近两年增长迅猛，

且 2014 年有望继续保持高增长；视频游戏板块由于受智能手机、平板电脑等智能

终端游戏的替代影响，客户订单 2013 年下降明显。

图 14、公司下游各客户分行业收入情况（单位：百万元，港元）


0

200

400

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1000

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1400

2010 2011 2012 2013

其他

医疗设备

数字设备

视频游戏

弹珠机

手机

汽车

商业通讯设备

家电



图 15、公司下游各客户分行业收入占比（单位：%）


截至到 2012 年，公司已与前五大客户建立了 2-15 年的业务关系， 2010 年、2011

年及 2012 年以及截至到 2013 年 6 月 30 日，公司前五大客户的收入和分别占总收

入的 30.7%、40.6%、39.2%及 32.5%，而公司最大客户同期分别占总收入比 11.3%、

15.1%、14.0%及 8.2%。

表 3、截至到 2013 年 6 月 30 日止六个月公司前五大客户情况

客户主要业务的性质与公司的合作

年限

占本集团收入

（%）行业

客户 D Polycom的合约制造商 4 8.2 商业通讯

设备

客户 C 一家弹珠机制造商 2 7 弹珠机

客户 A Polycom的合约制造商 15 6.7 商业通讯

设备

客户 F 总部在美国的著名手机设计商的

合约制造商 2 5.4 手机

客户 E 一家汽车零部件供应商 3 5.1 汽车


表 4、截至到 2012 年 12 月 31 日止年度公司前五大客户情况

客户主要业务的性质与本公司合作年限占本集团收

入（%）行业

客户 B 日本一家主要视频游戏设备设

计商的合约制造商 3

视频游戏

设备

客户 C 一家弹珠机制造商 2

弹珠机

客户 A Polycom的合约制造商 15

商业通讯

设备

客户 D Polycom的合约制造商 4

商业通讯

设备

0

5

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15

20

25

30

2010 2011 2012 2013

家电

商业通讯设备

汽车

手机

弹珠机

视频游戏

数字设备

医疗设备

其他



客户 E 一家汽车零部件供应商 3

汽车


3.3 拥有先进的模具设计及制作技术，毛利率优于同行

公司创始人拥有 20 多年的行业经验，是注塑模具行业的资深专家。下游客户均为

各个行业的知名企业，对产品的质量要求较高。目前公司有 20 名研发人员，平均

都拥有 7 年以上的行业经验。自 2010 年、2011 年、2012 年至 2013 年 6 月，公司

用于研发方面的投入分别为 12.6、16.5 以及 27.5 和 10.8 百万元。同时，公司与华

中科技大学深圳材料成型模具国家重点实验室签订研发合作协议，对方主要负责

公司的模具设计及模具制作过程的计算机软件程序的二次开发工作，另外，公司

亦有权分享华科实验室与公司共同开发软件的商业化利用。截至到 2013 年上半年，

公司已拥有专利 17 项，包括 1 项发明专利和 16 项实用新型专利，另外亦有 2 项

发明专利在申请待批中。公司的前附属公司被政府评为国家级高新技术企业，其

亦获得香港工业总会授予“卓越运营大奖”、“模具设计奖-金奖”等荣誉。

表 5、公司所获认证证书

认证及证书获授年份（有效期）认证/发证机构获授实体

ISO9001：2008 2013/10- 2016/10 SGS UK Ltd System&Services

Certification

东江塑穆制品（苏

州）

ISO9001：2008 2013/9-2014/2 同上东江模具（深圳）

ISO9001：2008 2013/ 9- 2014/2 同上东江精创注塑

ISO13458:2003/EN

ISO 13458.2012 2013/6-2016/2 同上东江精创注塑


表 6、公司所获奖项奖项/证书授予年份颁奖机构获奖单位

卓越运营奖 2006 香港工业总会 TH Mold Ltd.

优异证书 2010 香港模具协会东江科技（深圳）

工业设计奖-金奖 2010 香港模具协会东江科技（深圳）

2011 年优秀外商投资企业 2011 中国外商投资协会东江科技（深圳）

SanDisk 2011 最佳供应商奖 2012 SanDisk TK International BVI

最佳质量奖 2012 Whirpool TK International BVI


正是公司在模具设计与制作方面具有领先于同行的技术优势，同时严格把控质量



关，才能不断获得国家知名企业的认可。目前，集团所合作的下游客户大都为所

在行业内的佼佼者，比如：汽车行业的 Promens、商业通讯设备的 Polycom、家电

方面的 Whirlpool、Electrolux、游戏机方面的任天堂、手机领域的美国全球最大的

智能手机设计商、可穿戴设备领域的 Fitbit 以及正在洽谈的蓝牙耳机 Jabra、Easeyes

等。下游客户未来快速的成长必然对公司订单的需求提升，推动公司业务快速发

展。

正是因为公司在行业具有较好的声誉和影响力，同时对产品质量的严格要求，才

使公司在对产品定价时能采取生产成本加目标利润率的策略，这样能在原材料价

格波动时能很好的把影响转嫁到下游客户。公司过往几年销售毛利率维持在 29.2%

到 35.8%的较高水平，而同行毛利率水平在 15%-25%。

图 16、模具、注塑行业毛利率对比


国际性的大公司一般信用良好，付款及时。公司模具业务应收款较少，客户在签

订协议后会先支付 40%的定金，基本能覆盖前期的原材料成本，模具设计完验收

后会支付剩下的 60%；注塑方面，一般是先行生产，发货后客户再付款。从过往

的经营数据看，公司于 2010、2011、2012 及 2013 年的平均应收转款周转天数为

53 天、51 天、47 天及 64 天。

表 7、公司应收账款占比小，回款快

2010 2011 2012 2013

应收账款周转天数 53 51 47 64

应收账款/主营收入 18.10% 15.75% 14.53% 19.09%

到期 3个月内应收款/总应收款 3.36% 3.08% 0.58% 2.84%

减值拨备比率 2.7% 3.8% 2.3% 2.5%


5.00%

10.00%

15.00%

20.00%

25.00%

30.00%

35.00%

40.00%

2010 2011 2012

昌红科技

亿和控股

友成控股

通达集团

东江控股



3.4 模具与注塑部门间交叉销售，产生协同效应

公司一站式注塑解决方案包括注塑组件机械设计、模具设计、模具制作、注塑组

件制造及相关的二次加工服务。公司模具部门为品牌产品的设计商和生产商设计

并制造模具，而注塑部门则为品牌产品设计商指定的合约制造商制造注塑组件。

两个部门间通过协同作业，实现交叉销售，达到资源共享，问题共同解决，即有

效的降低了整个公司的销售成本，同时能为客户提供全方位的服务。

图 17、公司部门间协同作业，交叉销售


3.5 通过第三方销售代表，积极拓展下游市场

为了加速开拓潜在市场，公司在美国、德国、日本、英国、西班牙、瑞士、丹麦

等地聘请了熟悉当地市场的第三方销售代表，通过支付佣金的方式来开发新客户，

截至到 2013 年 6 月，公司已有跟 9 名第三方销售代表建立业务关系。于 2010、

2011、2012 年以及截至到 2013 年 6 月，由第三方销售代表引入的客户分别有 6、

10、15 及 18 名，贡献收入分别占当期总收入的 5.3%、18.8%、37.5%及 25.1%。

未来公司也将积极开拓新市场，以先发优势占领具有高成长的领域。公司将为新

客户捷波朗 Jabra 设计并制造其蓝牙耳机模具及注塑组件，预计 14 年 6 月通过认

证；另外，公司正在开拓可穿戴设备等运动产品领域，预计将给公司带来新的业

务增长点。



表 8、第三方销售代表对公司业绩贡献

2010 2011 2012 2013年 6月止

第三方销售代表数量 5 5 5 9

其引入客户贡献收入/总收入 5.30% 18.80% 37.50% 25.10%

支付给销售代表佣金（千港元） 1,300 14,900 19,900 2,800

佣金/销售成本 0.35% 2.97% 2.75% 0.84%


3.6 在手订单充足，2014 年将新增产能 30%

公司凭借在模具设计行业的领先优势，不断攻城略地。于 2009 年开始引入的手机

客户，在 2012 年开始正式为其设计模具及制造注塑组件，目前公司主要为对方供

应毛利相对较高的耳机、数据线、USB 盒等配件，随着智能手机出货量的不断增

长，公司在手机方面的收入有望较 2013 年翻番。另外，原有核心客户订单也是稳

中有升。公司与飞利浦于 2011 年开始合作，主要为对方供应模具及注塑组件，2014

年新增了电动牙刷及剃须刀产品，收入有望较 2013 年增长 2 倍多。汽车行业在

2013 年增长 140.6%至 2.77 亿元，占到模具总收入的 58.2%,随着今年超大型模具

事业部的建立与投产，该快业务将继续保持较高增长。另外，可穿戴运动设备领

域是公司开拓的新业务，2014 年也将规模化供货，预计将超过 1 亿元。

产能方面，公司现在在深圳和苏州共有 4 个生产基地，累计建筑面积 62,380 平方

米，拥有模具制作机器 113 台，注塑组件机器 191 台。2013 年上半年，由于日本

任天堂的游戏机订单大幅下降，导致公司上半年产能利用率仅在70%左右，但2013

年下半年其他客户的订单增加弥补了任天堂业务的下降影响，产能利用率又提升

到接近 90%的水平，2014 年上半年基本接近满负荷生产。

表 9、公司现有生产基地介绍地点主要功能建筑面积（平方米）

唐家村厂房模具制作、高效注塑、标准注塑、仓库、办公室 35,824

玉津村厂房 A 标准注塑、仓库、办公室 16,300

玉津村厂房 B 特种注塑、仓库、办公室 4,424

苏州厂房高效及标准注塑、仓库、办公室 5,832




表 10、产能利用情况

2010 2011 2012 2013 年 6月 2013年 7.1-9.30

模具

估计年产能（时数） 631,680 705,600 739,200 376,320 189,840

实际年生产时数 585,535 563,690 652,837 315,471 181,855

使用率 92.69% 79.89% 88.32% 83.83% 95.79%

注塑组件

估计年产能（时数） 741,312 912,912 1,125,696 652,080 327,756

实际年生产时数 511,686 594,775 972,753 379,632 227,629

使用率 69.02% 65.15% 86.41% 58.22% 69.45%


随着汽车发展趋势趋向轻型、节能和环保，预计塑胶材料将更广泛的用于制造汽

车零部件。公司在汽车领域的开拓也不断增长，目前该行业收入已占到公司总收

入的近 20%。为了满足特定客户对大型汽车零部件模具的需求，公司正在建设一

个超大型汽车模具车间，预计 2014 年 6 月投产。另外，公司在唐家山工业区新租

一间厂房用于高端消费电子注塑组件的制造，苏州新租赁的厂房也预计下半年投

产，加上新建的汽车模具车间，预计整体产能将扩大 30%。

3.7 上市募集资金有利于产能的扩充及未来的潜在收购

公司 2013 年 12 月上市募集资金扣除发行费用后净额有约 2.4 个亿，分别用于建

设超大型汽车模具车间、购臵新的模具设计及注塑组件制造的机器以及新厂房租

金费用等。公司在上市前进行资产重组后把原有的负债剥离出去，在手资金足已

应付产能的扩充。

另外，管理层亦表示将积极物色潜在的收购对象，计划于可预见时间内收购国外

优秀的模具企业，提升公司的国际影响力，同时有利于开发国外的客户。目前公

司已经在美国和欧洲积极寻找潜在并购对象，并已经有初步接洽，我们预计今年

将会有实质性的进展。模具行业相对还比较分散，公司上市后知名度提升，融资

能力提高，有利于公司日后的外延式扩张。



表 11、募集资金使用情况资金额

（百万港

元）

用途新增设备预计新增产能

/2012 年总产能预计完成时间

45.2

建设超大型

汽车模具车

间

6台电脑数控机床、4台电火

花加工机器 9.1% 2014年 6月

32.3 升级模具制

作能力

2套自动工件生产线、14年

购 14台模具制作机器；15

年购买 5台

2014 年：12.7%；

2015 年：4.5%

2014年底及

2015年底

51.7 注塑组件相

关设备

2014 年购 20台注塑机器，

2015年购 22台

2014 年：12.2%；

2015 年：13.4%

2014年、2015

年底

38.7 扩充苏州厂

房产能

2014 年、2015年购 26台、

23台注塑机器

2014 年：3.7%；

2015 年：14.0%

2014年、2015

年底

25.7 潜在的收购模具制作商


4. 收入、盈利预测及估值

4.1 公司营业收入预测

从公司的历史经营数据看，其主营业务收入 2010 年到 2012 年复合增长率 43.0%，

毛利复合增长 52.7%。而纵观整个模具设计制作以及注塑组件制造行业，未来五

年精密模具制作年复合增长率约 10.7%,而注塑组件年复合增长 17.1%。公司作为

行业的领先者，其下游客户基础雄厚，未来开拓新客户的能力必然高于同行。考

虑到 2014 年现有产能基本满负荷投产，新增 30%产能预计年中投产；订单方面，

手机业务 2014 年有望在 2013 年的基础上翻番，汽车业务也有 20%以上的增长，

小家电板块也有较大的增长，另外，新的市场如蓝牙耳机、可穿戴运动设备也提

供了未来的新增长点。基于以上考虑，我们给予公司未来两年营业收入年均 23.1%

的复合增长率，具体如下：



表 12、公司分行业收入预测（单位：百万港元）

行业 2013A 2014E 2015E

收入同比收入同比收入同比

家电 240.00 10.3% 312.15 30.1% 374.58 20.0%

商业通讯设备 159.00 13.3% 174.90 10.0% 192.39 10.0%

汽车 276.89 140.6% 332.27 20.0% 398.72 20.0%

手机 143.45 40.5% 258.21 80.0% 335.67 30.0%

弹珠机 120.89 10.0% 132.98 10.0% 146.28 10.0%

视频游戏 50.00 -67.3% 40.00 -20.0% 48.00 20.0%

数字设备 160.00 -4.2% 176.00 10.0% 264.00 50.0%

医疗设备 24.00 -24.5% 24.00 0.0% 28.80 20.0%

其他 23.00 -61.2% 23.00 0.0% 24.89 8.2%

合计 1197.23 9.2% 1473.51 23.1% 1813.33 23.1%


分业务来看，注塑组件业务增长相对高于模具业务，我们给予公司未来两年模具

业务年均 20%增长，注塑组件年均 25%的增长。另外，公司在对下游客户有一定

的定价权，且客户主要是国外的知名企业，产品技术含量高，整体毛利率水平能

保持在 27%-30%的水平。在费用方面，交叉销售模式能有效的降低销售成本，人

性化的企业文化能保证较低的员工离职率，行政费用保持合理水平，上市后原有

债务的剥离促使公司财务费用为零。基于以上的假设，我们得出以下的盈利预测

假设及其对应的预测结果：

表 12、盈利预测假设

年份 2012A 2013A 2014E 2015E

模具制作

营业收入 356,245 476,024 571,229 685,475

增长率 -5.83% 33.62% 20.00% 20.00%

毛利 169,336 186,143 222,779 267,335

注塑组件制造

营业收入 739,740 721,828 902,285 1,127,856

增长率 83.35% -2.42% 25.00% 25.00%

毛利 202,362 145,571 198,503 248,128

销售及分销开支/收入 5.06% 4.97% 4.97% 4.85%

行政费用/收入 13.02% 10.52% 11.12% 10.84%

财务费用/收入 1.02% 0.54% 0.00% 0.00%

税率 27.42% 28.30% 28.00% 28.00%




表 13、盈利预测结果

年份 2012A 2013A 2014E 2015E

营业收入（百万元） 1,096 1,198 1,474 1,813

增长率 40.20% 9.29% 23.01% 23.06%

净利润（百万元） 135 121 154 196

增长率 60.01% -10.24% 27.28% 26.88%

毛利率 33.91% 27.69% 28.59% 28.43%

净利率 12.34% 10.13% 10.48% 10.81%

净资产收益率 57.03% 37.53% 21.86% 17.50%

每股收益(元) 0.00 0.15 0.19 0.24

动态市盈率 NA 8.53 6.73 5.33

派息率 40.65% 12.00% 20.00% 20.00%


4.2 PE 估值

目前上市公司中主营业务是做模具设计制作及注塑组件制造的有在深交所上市的

昌红科技、港交所上市的亿和控股、通达集团以及友成控股（YUSEI），其中昌红

科技主营业务是办公设备及汽车的零部件模具设计及注塑组件制造；亿和控股主

营金属及塑胶模具的设计与制作及相关组件的制造，涉及领域有办公设备、家电、

汽车、通讯等；通达集团是消费电子、家电等产品的结构件供应商。而友成控股

主营是 OA 办公设备、汽车及家电的模具设计、制造及注塑组件的制造。由于友

成现在亏损状态，无法给予估值，而昌红科技受 A 股对创业板高估值的影响，不

具有可比性。我们重点对比亿和控股和通达集团两家公司的估值情况，其预计

2014 年动态平均 PE 为 11.75 倍，考虑到东江集团新上市，还不太为市场熟知，

同时从稳健角度考虑，我们给予其 2014 年动态 PE 为 9 倍比较合理，较行业均值

有 23%折让，对应 12 个月目标价为 1.71 港元，较现价 34%的上涨空间。

表 14、同行公司估值对比情况

股票代码公司名称股价市值

PE（市盈率）

(2012) 2013A 2014E 2015E

0698.HK 通达集团 1.00 55.2 15.15% 14.63 11.70 9.75

0838.HK 亿和控股 1.24 20.8 3.51% 22.40 11.80 9.40

平均 12.16% 18.51 11.75 9.58

2283.HK 东江集团 1.25 10.60 57.03% 8.53 6.85 5.40




5. 风险提示

宏观经济风险：注塑行业属于周期性行业，收宏观经济周期的影响；

单一大客户订单下降的风险：公司客户相对集中，其前五大客户所占收益占公司

总收益超过 30%，若未来某单一客户因为行业或自身经营情况而对公司的订单终

止或大幅减少将对公司业绩产生重大不利影响；

第三方销售变动的风险：公司现在有接近 30%的收入是通过第三方销售代表引入

的，由于公司并未与第三方销售签订排他性协议，若第三方销售终止与公司的合

作，或把客户引入到其他公司，将对公司业务有较大影响；

汇率风险：公司主要客户均在国外，其境外交付收入占比超过 50%，并以外币（美

元、欧元、日元等）结算，必将受到汇率波动的风险。



附表

资产负债

表

2012A 2013A 2014E 2015E 利润表 2012A 2013A 2014E 2015E

单位：百万元单位：百万元

现金及等价

物

94 296 305 378 收入 1,096 1,198 1,474 1,813

应收帐款 201 229 295 363 毛利 372 332 421 515

存货 150 184 210 260 其他收入 18 30 31 42

其他流动资

产

210 0 0 0 销售费用 -56 -60 -73 -87

总流动资产 655 709 810 1,000 行政开支 -143 -126 -164 -197

其他开支 6 -1 -1 -1

固定资产 254 167 268 348 经营利润 197 176 215 273

无形资产 4 4 3 2 融资成本 -11 -6 -6 -6

其他非流动

资产资产

693 748 817 1,008 税前利润 186 169 209 266

总资产 951 919 1,088 1,358 所得税 -51 -48 -54 -69

税后利润 135 121 154 197

少数股东权

益

0 0 0 0

银行借款 129 49 49 49 归母净利润 135 121 154 197

应付账款 342 379 452 558 EBITDA 229 218 263 326

其他流动负

债

134 77 85 95

总流动负债 605 505 586 702 主要财务

比率

2012A 2013A 2014E 2015E

银行及其他

借款

52 53 0 0

其他 18 5 5 5 盈利能力

负债总额 675 563 591 707 毛利率（%） 33.9% 27.7% 28.6% 28.4%

净利率(%) 12.3% 10.1% 10.5% 10.9%

股本 0 288 288 288

储备 198 276 444 552 营运表现

每股净资产

（元）

1.00 0.54 0.67 0.84 SG&A/收入(%)

18.1% 15.5% 16.1% 15.7%

营运资金 50 203 224 298 实际税率(%) 27.4% 28.3% 26.0% 26.0%

少数股东权

益

0 0 -55 -40

本公司权益

拥有人应占

权益

276 356 497 651

现金流量表 2012A 2013A 2014E 2015E 股息支付率(%)

40.7% 12.0% 20.0% 20.0%

单位：百万元存货周转天

数

61 70 68 66

EBITDA 229 218 263 326 应付账款天

数

144 152 144 142

融资成本(收入) 11 6 6 6 应收账款天

数

60 65 65 66

营运资金变化 5 -24 -19 -11

所得税 -29 -29 -33 -42 财务状况

营运现金流 222 171 215 277 负债/权益 244.1% 158.0% 133.6% 115.7%

资本开支 -146 37 -155 -140 收入/总资产 115.3% 125.4% 135.4% 133.5%

其他投资活动 -1 -18 2 1 总资产/权益 3.44 2.58 2.46 2.22

投资活动现金流 -147 19 -153 -139 盈利对利息

倍数

已付股息 0 0 0 0 总资产收益

率

14% 13% 14% 15%

其他融资活动 -60 15 -53 -66 净资产收益

率

49% 34% 31% 30%

融资活动现金流 -60 15 -53 -66

现金变化 14 206 9

汇兑调整 -71 0 0 0 估值比率

（倍）

期初持有现金 76 90 296 305 PE NA 8.5 6.8 5.3

期末持有现金 90 296 305 378 PB 1.01 1.87 1.51 1.21




投资评级说明

行业评级报告发布日后的 12 个月内行业股票指数的涨跌幅度相对同期恒生指数的涨跌幅为基准,投资建议的

评级标准为：

推荐：相对表现优于市场

中性：相对表现与市场持平

回避：相对表现弱于市场

公司评级报告发布日后的 12 个月内公司的涨跌幅度为基准,投资建议的评级标准为：

买入：涨幅大于 15%

增持：涨幅在 5%～15%之间

中性：涨幅在-5%～5%之间

减持：涨幅小于-5%

机构客户部联系方式

香港德辅道中 199 号无限极广场 32 楼 3201 室

总机：（852）35095999

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