油脂空单续持，蛋白粕继续关注南美降水 · 2021. 1. 24. · 1月 29.57 23.39 134.79 129.49 156.65 0.38 30.72 19.56% 12月 26.8 17.5 100 99 117.4 0.1 26.8 22.81% 1月

油脂空单续持，蛋白粕继续关注南美降水—油脂油料白糖周度报告（ 20210124期）

投资咨询业务资格：

证监会【2012】669号商业资料，请勿外传

重要提示：本报告中发布的观点和信息仅供中信期货的专业投资者参考。若您并非中信期货客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本报告的任何信息。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。

研究员：

王聪颖从业资格号F0254714投资咨询号Z002180

陈静从业资格号F0276764投资咨询号Z0011876

高旺从业资格号F3004611投资咨询号Z0013482

李兴彪从业资格号F3048193投资咨询号Z0013482

1资料来源：Bloomberg Reuters Wind USDA 天下粮仓中信期货研究部重要提示：本报告中发布的观点和信息仅供中信期货的专业投资者参考。若您并非中信期货客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本报告的任何信息。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。

◼蛋白粕：下跌趋势已成，短期调整难以避免

◼油脂：南美2月上旬前降水持续改善，料油脂延续震荡偏弱

油脂油料白糖周度观点

◼棉花：美疆棉禁令再发酵，短期或承压

◼白糖：水涨船高

观点概览

油脂油料

软商品

其他

风险因素：宏观、政策

◼豆一：东北疫情加剧，内外走势分化

◼苹果：近期冷库包装客户增加，终端走货一般

蛋白粕：下跌趋势已成，短期调整难以避免


蛋白粕：下跌趋势已成，短期调整难以避免

◼ 1、供给方面：美豆出口继续保持增长。1-4月进口大豆量保持高位。

◼ 2、需求方面：春节前备货逐渐结束，生猪集中出栏后需求环比回落。

◼ 3、库存方面：豆粕库存环比走低、菜粕库存环比走高。

◼ 4、基差方面：豆粕基差持续走高、菜粕基差走高。

◼ 5、利润方面：进口大豆压榨利润高位震荡。进口菜籽利润小幅回落。

◼ 6、蛋白粕观点：短期看，市场波动增加。期价出现预期中下跌调整，悲观

氛围或导致下跌幅度超预期，可积极短空，或观望等待支撑位出现重新做

多。中期看，需要提防南美天气炒作落幕后市场回调的风险。尤其阿根廷

大豆最终产量降幅是否超预期决定美豆能否进一步上涨。春节后豆粕需求

或季节性回落，加大连豆粕持续回调压力。长期看，中国生猪修复势头良

好，豆粕消费景气有望延续至2021年底。需求长期看好，豆粕底部抬升。

而供应节奏决定价格走势，具体为拉尼娜对南美豆产量影响，以及拉尼娜

若延续到2021年二季度北美或遭遇干旱。总体上，维持蛋白粕牛市判断。

◼ 操作建议：期货：2105多单止盈后暂时观望；关注下方3300-3400区间支撑

位，择机多单重新入场；油粕比空单续持。期权等待波动率回落。

◼ 风险因素：疫情大面积爆发;南美豆产量大增

逻辑

资料来源：Wind 中信期货研究部

期货：逢低布局多单；油粕比空单续持

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M1-5 元/吨 M9-5 元/吨 M9-1 元/吨

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2021/

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2

豆粕基差元/吨菜粕基差元/吨


一、供应：1月供需报告小幅下调阿根廷大豆产量，为2月报告预留下调空间

全球大豆供需平衡表

美豆供需平衡表

◼ 北美供需基本落定。

◼ 目前市场仍聚焦南美天气。美豆上涨高度取决于南美减产幅度。

◼ 拉尼娜若延续到2021年二季度，则可能影响美豆2021年新作

◼ 1月供需报告下调美豆单产，上调美豆出口和压榨，利多美豆。

◼ 同时下调阿根廷大豆产量，但下调幅度低于市场预期。

美豆

2018/19 2019/20

预测（1

月）

2020/21 预测

（12月）

2020/21预

测（1月）

环比% 同比%

百万英亩

种植面积 89.2 76.1 76.1 83.1 0.00% 9.2%

收割面积 87.6 74.9 74.9 82.3 0% 10%

蒲式耳/英亩

单产 50.6 47.4 47.4 50.7 -1.0% 6%

百万蒲式耳

期初库存 438 909 909 523 0.4% -42%

产量 4428 3552 3552 4170 -0.8% 16%

进口 14 15 15 15 133.3% 133%

总供应 4880 4476 4476 4709 -0.3% 5%

压榨 2092 2165 2165 2195 0.2% 2%

出口 1752 1676 1682 2200 1.4% 33%

留种 88 96 96 103 0.0% 7%

损耗 39 16 9 35 -37.1% 144%

总需求 3971 3953 3952 4534 0.5% 15%

期末库存 909 523 525 175 -20.0% -73%

农场均价（美元/

蒲）8.48 8.57 10.55 5.7% 30%

库消比 22.9% 13.2% 13.3% 3.86% -0.8% -10.21%3.07%

4555

83.1

82.3

525

140

11.15

2230

103

22

35

4695

2200

4135

50.2

美豆供需平衡表

2019/20

预测（12

月）

期初库产量进口国内压国内消出口库消比12月 95.46 362.05 166.33 321.64 369.72 168.48 15.91%

1月 95.39 361 166.84 321.81 369.82 169.1 15.64%12月 68.66 344.55 66.33 222.64 252.32 168.38 58.84 13.99%

1月 68.59 341.4 66.84 222.81 252.12 169 55.72 13.23%12月 14.25 113.5 0.41 59.74 63.51 59.87 4.76 3.86%1月 14.28 112.55 0.95 59.87 63.29 60.69 3.8 3.07%12月 81.21 248.56 165.92 261.9 306.21 108.6 80.88 19.50%1月 81.11 248.46 165.89 261.93 306.53 108.41 80.52 19.41%12月 47.49 195.65 4.41 88.38 98.48 100.63 48.44 24.33%1月 47.49 193.45 4.41 88.38 98.48 100.43 46.44 23.35%12月 26.8 50 4 39 46.2 7 27.6 51.88%1月 26.8 48 4 39 46.2 7 25.6 48.12%12月 20.4 133 0.4 45.5 48.1 85 20.7 15.55%1月 20.4 133 0.4 45.5 48.1 85 20.7 15.55%12月 0.29 10.25 0.01 3.8 4.1 6.3 0.14 1.35%1月 0.29 10.25 0.01 3.8 4.1 6.3 0.14 1.35%12月 29.6 21.29 134.79 129.44 156.3 0.38 29.01 18.52%

1月 29.57 23.39 134.79 129.49 156.65 0.38 30.72 19.56%12月 26.8 17.5 100 99 117.4 0.1 26.8 22.81%1月 26.8 19.6 100 99 117.7 0.1 28.6 24.28%12月 1.64 2.7 15.4 16.8 18.51 0.25 0.98 5.22%1月 1.64 2.7 15.4 16.85 18.56 0.25 0.93 4.94%12月 0.8 0.6 9.78 4.72 10.27 0.03 8.54%1月 0.79 0.6 9.78 4.72 10.27 0.03 8.45%12月 0.16 0.26 6.2 6.4 6.47 0 2.16%1月 0.16 0.26 6.2 6.4 6.47 0 2.16%

0.87

欧盟

主要出口国家

美国之外

巴拉圭

0.140.14

阿根廷

2020/21 Proj.

美国

全球(不含中国）

日本

墨西哥

0.88

巴西

主要进口国家

期末全球 85.64

84.31

全球大豆供需平衡表

中国


一、供应：拉尼娜气候影响持续，大豆主产国累计降水偏低

全球大豆主产国过去180天累计降水偏低，温度偏高

-1.5

-1.0

-0.5

0.0

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1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

1月1日 2月1日 3月1日 4月1日 5月1日 6月1日 7月1日 8月1日 9月1日 10月1日 11月1日 12月1日

INO

2021 2020 2019 2018

2017 2016 2015 2014

厄尔尼诺(>0.5) 拉尼娜(<-0.5)

-30

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-20

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-5

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1月1日 2月1日 3月1日 4月1日 5月1日 6月1日 7月1日 8月1日 9月1日 10月1日 11月1日 12月1日

SOI

2021 2020 2019 2018 2017

2016 2015 2014 拉尼娜(>7) 厄尔尼诺(<-7)


一、供应：南美大豆大概率减产，但近期土壤墒情略有改善

-40.00%

-30.00%

-20.00%

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10.00%

20.00%

30.00%

40.00%

1988 1995 1998 1999 2000 2005 2007 2008 2010 2011 2016

拉尼娜年份主产国大豆单产同比

巴西同比阿根廷同比美国同比

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2017/

09/1

5

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5

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01/1

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5

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5

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5

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5

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12/1

5

2021/

01/1

5

期货收盘价(活跃合约):CBOT大豆日美分/蒲式耳 CBOT大豆盘面巴西雷亚尔/吨

CBOT大豆盘面阿根廷比索/吨（右）

南美产区土壤墒情快速转好（自上而下依次为美国-巴西-阿根廷）


一、供应：本周阿根廷降水预计略低于正常值，下周略高

◼ 未来两周，阿根廷降水前低后高，温度前高后低

◼ 未来两周，巴西降水高于正常水平，温度先低后升再降


一、供应：美豆出口增长略高于预期，国内压榨保持旺盛

美豆压榨利润同比持平

美豆当年销售总量增长加速美国加速完成订单发运

美豆压榨量12月继续创历史同期新高

◼ 美豆出口增长加速。

◼ 美豆出口装运加速，以完成前期销售订单。

◼ 美豆12月压榨量仍处于历史同期最高水平

◼ 美豆国内压榨利润同比大致持平。

0

1000

2000

3000

4000

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09/03

09/17

10/01

10/15

10/29

11/12

11/26

12/10

12/24

01/07

01/21

02/04

02/18

03/04

03/18

04/01

04/15

04/29

05/13

05/27

06/10

06/24

07/08

07/22

08/05

08/19

09/02

美豆当年销售总量万吨

2017/ 2018 2018/ 2019

2019/ 2020 2020/ 2021

0

500

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1500

2000

2500

3000

3500

4000

09/03

09/17

10/01

10/15

10/29

11/12

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12/10

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01/07

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02/04

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03/04

03/18

04/01

04/15

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05/13

05/27

06/10

06/24

07/08

07/22

08/05

08/19

09/02

美豆当年销售未装船量万吨

2017/ 2018 2018/ 2019

2019/ 2020 2020/ 2021

0

1

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2

2

3

3

4

09/05

09/19

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10/31

11/14

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12/26

01/09

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02/06

02/20

03/06

03/20

04/03

04/17

05/01

05/15

05/29

06/12

06/26

07/10

07/24

08/07

08/21

美豆压榨利润

2020/2021年度 2019/2020年度 2018/2019年度

2017/2018年度 2016/2017年度

CITICSF

200

250

300

350

400

450

500

550

9月

10月

11月

12月 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月

六年区间 2020-2021 2019-2020

2018-2019 2017-2018 六年均值


一、供应：压榨利润高位震荡，豆粕库存环比持续走低

油厂周压榨量年底翘尾

大豆全年进口预估进口大豆压榨利润高位震荡

沿海油厂豆粕库存环比走低

◼ 进口大豆预估2021年1-4月达到2890万吨，同比上年的1155万吨增长明显。

◼ 现货压力仍较大。

◼ 压榨利润高位震荡，预计大豆进口量维持高位。豆粕库存季节性走低，但同比仍偏高；

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200

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1000

1200

1月

2月

3月

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5月

6月

7月

8月

9月

10月

11月

12月

大豆进口量及预报（万吨）

2018年 2019年

2020年 2020年前期预估

2021年前期预估

-300

-200

-100

0

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01/13

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01/13

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04/13

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06/13

07/13

08/13

09/13

10/13

11/13

12/13

01/13

进口大豆（港口进口+即期分销）的理论压榨利润

巴西大豆阿根廷大豆美湾大豆

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500000

1000000

1500000

2000000

2500000

1周 3周 5周 7周 9周

11周

13周

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17周

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21周

23周

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31周

33周

35周

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41周

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53周

大豆周压榨量吨

2018 2019 2020 2021

CITICSF0

20

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60

80

100

120

140

160

1周 3周 5周 7周 9周

11周

13周

15周

17周

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33周

35周

37周

39周

41周

43周

45周

47周

49周

51周

全国油厂豆粕库存量万吨

2018年 2019年 2020年 2021年


一、供应：菜籽进口榨利反弹，菜粕库存低位持续回升

菜籽周压榨量环比增

菜籽进口量增加，菜粕进口环比降菜籽进口榨利小幅回落

沿海油厂菜粕库存环比走高

◼ 菜籽进口压榨利润小幅反弹，大国关系仍主导后续供应走势。

◼ 菜籽周压榨环比增，菜粕库存环比增。不过水产消费淡季，预计菜籽压榨利润难有出色表现。

0

10

20

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2018/01/0

1

2018/03/01

2018/05/01

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2019/03/01

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2019/09/01

2019/11/01

2020/01/01

2020/03/01

2020/05/01

2020/07/01

2020/09/01

2020/11/01

菜籽类进口量

菜籽粕油菜籽菜籽油和芥子油

-400.00

-200.00

0.00

200.00

400.00

600.00

800.00

1,000.00

1,200.00

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2000

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6000

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10000

12000

2017/

09/04

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4

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4

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01/04

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03/04

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2020/

07/04

2020/

09/04

2020/11/0

4

2021/01/0

4

油菜籽(进口)完税价格元/吨

期货收盘价(活跃合约):菜籽粕

期货收盘价(活跃合约):菜籽油

进口菜籽对主力合约的压榨利润（右）元/吨

0

10000

20000

30000

40000

50000

60000

70000

80000

1周 3周 5周 7周 9周

11周

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15周

17周

19周

21周

23周

25周

27周

29周

31周

33周

35周

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39周

41周

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45周

47周

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51周

两广+福建菜粕库存量万吨

2018年 2019年 2020年 2021年

0

20000

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140000

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1周 3周 5周 7周 9周

11周

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21周

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31周

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35周

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41周

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51周

菜籽周压榨量吨

2018 2019 2020 2021


二、需求：豆粕性价比优势快速回落，短期内需求或受到杂粕冲击

豆粕单位蛋白比价优势大降

豆粕周度成交量环比大降菜粕周度成交低迷

预计春节后，猪价持续走低

◼ 上周豆粕成交量大幅下降，菜粕仍维持低迷。

◼ 相比杂粕，豆粕性价比优势大幅下降；随着春节临近，备货结束，猪价将回落，拖累养殖利润。预计豆粕需求将受到杂粕冲击。

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2019/

05/1

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07/1

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08/1

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01/1

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8

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05/1

8

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06/1

8

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07/1

8

2020/

08/1

8

2020/

09/1

8

2020/

10/1

8

2020/

11/1

8

2020/

12/1

8

单位蛋白价豆粕蛋白棉粕蛋白菜粕蛋白 DDGS蛋白

0

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15

20

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01/01

01/15

01/29

02/12

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03/11

03/25

04/08

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05/06

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06/03

06/17

07/01

07/15

07/29

08/12

08/26

09/09

09/23

10/07

10/21

11/04

11/18

12/02

12/16

12/30

生猪周度均价（元/公斤）

2021 2015 2016 2017

2018 2019 2020

0

500000

1000000

1500000

2000000

2500000

3000000

1周

3周

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7周

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11周

13周

15周

17周

19周

21周

23周

25周

27周

29周

31周

33周

35周

37周

39周

41周

43周

45周

47周

49周

51周

吨豆粕周成交量

2021 2020 2019 2018

0

10000

20000

30000

40000

50000

60000

70000

80000

90000

1周 3周 5周 7周 9周

11周

13周

15周

17周

19周

21周

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25周

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37周

39周

41周

43周

45周

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49周

51周

菜粕周成交量吨

2018 2019 2020 2021

油脂：南美2月上旬前降水持续改善，料油脂延续震荡偏弱


油脂：南美2月上旬前降水持续改善，料油脂延续震荡偏弱

◼ 1、供应方面：菜油，年底前库存偏低仍为常态,上半年到港料有限；

棕榈油，马棕、印棕雨季减产不改，但至今1月降幅不断缩窄，另1

月马棕出口降幅却在扩大；豆油，南美干旱仍严峻，但截止2月上

旬料降水持续改善，天气市基础或将松动。

◼ 2、需求方面：提货、成交环比纷纷下降，下游备货逐渐临近尾声。

3、库存方面：豆油库存环比、同比下降。

◼ 4、基差方面：基差震荡回落。

◼ 5、利润方面：豆油厂榨利回升，棕榈油进口延续负利。

◼ 6、油脂观点：短期上，棕榈油雨季减产、国内油脂库存偏低等，

继续支撑油脂价格，但南美天气市或将松动，令盘面多头氛围转冷；

且中长期来看，拉尼娜令今年棕油增产概率增强，且提货、成交继

续下降，令近远期需求看弱，库存边际改善预期逐渐上升。故在天

气市基础或松动，叠加近远期需求下滑，料油脂后期持震荡偏弱概

率较大。

◼ 操作建议：趋势上，豆油、棕榈油空单续持。套利上，豆油粕比做

空套利续持，维持逢高布空思路。

◼ 风险因素：原油价格大幅波动，中美贸易争端再启，收储政策不确

定。

逻辑建议：趋势空单续持，套利豆油粕比空单续持

4000

5000

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10000

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01/02

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02/13

02/27

03/13

03/27

04/10

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05/08

05/22

06/05

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07/03

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07/31

08/14

08/28

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09/25

10/09

10/23

11/06

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12/04

12/18

棕榈油5月价格走势

2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年

2021年均值 2011年 2014年 2008年


菜籽油供应：预计国内菜油库存维持低位水平，是否改善由中加关系而定

现有库存：✓ 进口菜籽库存同比仍处低位；✓ 沿海菜油库存环比、同比均下降；

中短期：✓ 菜籽、菜油进口预报到港增长有

限。

库存：沿海菜籽同比处于低位

进口及到港预报：菜籽虽上升但增长有限

库存：沿海菜油创历史新低

进口及到港预报：菜油虽上升但增长有限

0

20

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60

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9月 10月 11月 12月 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月

菜籽进口量及到港预报万吨2020/21年度（实际） 2020/21年度（预估）2019/20年度 2018/19年度2017/18年度 2016/17年度

0

5

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20

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9月 10月 11月 12月 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月

菜油进口量及到港预报万吨2020/21年度（实际）2020/21年度（预估）2019/20年度

0

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1周 6周 11周 16周 21周 26周 31周 36周 41周 46周 51周

沿海菜籽库存量万吨2021年 2020年 2019年2018年 2017年 2016年2015年 2014年

0

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20

30

40

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1周 6周 11周 16周 21周 26周 31周 36周 41周 46周 51周

x 10000

菜油库存量吨2021年 2020年 2019年2018年 2017年 2016年2015年 2014年


菜籽油供应：预计国内菜油库存维持低位水平，是否改善由中加关系而定

长期拐点看中加关系，预计向好：✓ 天气层面：影响中性偏空。✓ 市场层面：内外市场均存在贸易需求。一方面，加拿大菜籽

库存同比高位；另一方面，国内供应偏紧，且国内进口菜籽压榨利润。

✓ 政策层面：看中加关系持乐观预期，存乐观预期。

加拿大油菜库存：处于历史高位

进口油菜籽压榨利润：处于历史高位

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-400

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0

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1000

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1400

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7000

2010/01/08 2012/01/08 2014/01/08 2016/01/08 2018/01/08 2020/01/08

进口油菜籽压榨利润

进口油菜压榨利润油菜籽(进口):进口成本价现货价:平均价:油菜籽

0

50

100

150

200

第01周第06周第11周第16周第21周第26周第31周第36周第41周第46周第51周

加拿大油菜籽商业库存万吨2020/21 2019/20 2018/19 2017/18

2016/17 2015/16 2014/15

拉尼娜菜籽单产 Canada India China

减产概率 56% 56% 22%

增产概率 44% 33% 78%

-1%

14%

-20%

-3%

8%

12%

-12%

3%

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-20%

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30%

1984/19851985/19861988/19891995/19961998/19991999/20002007/20082011/20122017/20182020/2021

拉尼娜发生年份菜籽单产变化

Canada India China

拉尼娜棉花单产 India United StatesBrazil China

减产概率 22% 56% 44% 33%

增产概率 56% 44% 56% 56%

43%

6%2% 3%

0% 0%6%

-2%-8%

-1%

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-7%-3%

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4%0%

-30%

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0%

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50%

1984/19851985/19861988/19891995/19961998/19991999/20002007/20082011/20122017/20182020/2021

拉尼娜发生年份棉花单产变化

India United States Brazil China


棕榈油供应：料中短期延续雨季减产，长期增产预期走强

MPOB12月库存触及历史低位，料1月呈止跌回升概率较大

GAPKI：10月印尼棕油环比增产，增库存

马来棕榈油产量环比下降：✓ MPOB：12月延续减产。✓ 预测：基于1月1-20日产

量、出口表现，料1月库存上升概率较大。

印尼棕榈油供应创新高：✓ 料11-12月产量、库存料

将高位回落。 0.9

1.1

1.3

1.5

1.7

1.9

2.1

2.3

01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

百万

马来西亚:产量:棕榈油2020 2019 2018 2017 2016

2015 2014 2013 2012 2011

1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

3.5

01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

百万

马来西亚:期末库存量:棕榈油2020 2019 2018 2017 2016

2015 2014 2013 2012 2011

2000

2500

3000

3500

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4500

5000

5500

1/31 2/28 3/31 4/30 5/31 6/30 7/31 8/31 9/30 10/31 11/30 12/31

印尼棕榈油产量

2020 2019 2018 2017 2016

0

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2000

3000

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7000

1/31 2/28 3/31 4/30 5/31 6/30 7/31 8/31 9/30 10/31 11/30 12/31

印尼棕榈油库存

2020 2019 2018

2017 2016


棕榈油中短期产量：预计马棕12-次年1月产量下降，印棕11月产量高位回落

1月或为产量最差时节，后期存边际改善预期：✓ 料1月马来、印尼减产，但马来1月后产量存边际改善预期。

棕榈油供应：料中短期延续雨季减产，长期增产预期走强

拉尼娜年份棕榈果单产上升概率：印56%、马67%、泰67%

50

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300

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2009/12 2011/03 2012/06 2013/09 2014/12 2016/03 2017/06 2018/09 2019/12 2021/03

马来:棕榈油产量与当地降雨量走势关系

当月产量当月均价月度累积降雨量（时间较当月提前10个月）

300

350

400

450

500

550

0

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300

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2018/01 2018/06 2018/11 2019/04 2019/09 2020/02 2020/07 2020/12 2021/05 2021/10

印尼棕榈油产量与当地降雨量走势关系

月度累积降雨量（时间较当月提前10个月）当月产量

长期产量预期：✓ 预计马来、印尼2021年度产量增长2-5%

拉尼娜棕榈油单产 Indonesia Malaysia Thailand

减产概率 22% 33% 33%

增产概率 56% 67% 67%

-13%

1%

13%

-5%

0%

18%

2%

0%

6%

1%

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1%

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-1%

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-2% -2%

1%

-15%

-10%

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5%

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15%

20%

1984/19851985/19861988/19891995/19961998/19991999/20002007/20082011/20122017/20182020/2021

拉尼娜发生年份棕榈油单产变化

Indonesia Malaysia

拉尼娜玉米单产 Argentina Brazil United StatesChina

减产概率 67% 44% 44% 33%

增产概率 33% 56% 56% 33%

13%

4%

-23%

-9%-12%

3%

-20%

-13%

-27%

-4%

2%

-10%

7%

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1%

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10%15%

-12%

1%

-40%

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0%

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20%

30%

40%

1984/19851985/19861988/19891995/19961998/19991999/20002007/20082011/20122017/20182020/2021

拉尼娜发生年份玉米单产变化

Argentina Brazil United States China


棕榈油供应：拉尼娜预期依旧，给东南亚带来充沛降雨

棕榈油：马来、印尼累计降雨、土壤湿度同比居高，利于全年增产

-

500

1,000

1,500

2,000

2,500

1/1 2/1 3/1 4/1 5/1 6/1 7/1 8/1 9/1 10/1 11/1 12/1

马来:累计降雨:按产量权重进行加权平均

2021 2020 2019

2018 2017 2016

-

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

1/1 2/1 3/1 4/1 5/1 6/1 7/1 8/1 9/1 10/1 11/1 12/1

印尼:累计降雨:按产量权重进行加权平均

2021 2020 2019

2018 2017 2016

350

400

450

500

550

600

J F M A M J J A S O N D

当月土壤湿度:马来:按产量加权

2021 2020 20192018 2017 20162015 2014 20132012 2010

350

400

450

500

550

600

J M M J J J M M M J J J

当月土壤湿度:印尼:按产量加权2021 2020 20192018 2017 20162015 2014 20132012 2010


棕榈油供应：马棕油出口预计后期将继续下滑

印度棕榈油进口利润：毛棕下降印度棕榈油进口需求：后期存季节性下滑规律

马棕出口后期存下降预期

✓ 不利于其对中国出口（1）中国进口马棕负利扩大；（2）中国国内到港量上升，供应紧张格局逐渐改善。

✓ 不利于其对印度出口（1）印度进口利润环比下降。（2）油脂进口呈季节性下滑规律。

中国棕榈油进口利润：负利中国棕榈油预报到港：环比下降但同比居高位

-600

-400

-200

0

200

400

600

2019/01/24 2019/06/24 2019/11/24 2020/04/24 2020/09/24

中国进口棕榈油(马来西亚):利润

棕榈油(马来西亚):利润(计算)

-250

-200

-150

-100

-50

-

50

100

150

200

2019/8/1 2019/11/1 2020/2/1 2020/5/1 2020/8/1 2020/11/1

印度进口利润

毛棕精炼24棕毛豆毛葵

401000

601000

801000

1001000

1201000

1401000

1601000

1801000

01/01 02/01 03/01 04/01 05/01 06/01 07/01 08/01 09/01 10/01 11/01 12/01

印度油脂进口

20年 19年 18年 17年

16年 15年 14年

0

20

40

60

80

100

9月 10月 11月 12月 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月

棕榈油进口量及到港预报万吨2020/21年度（实际） 2020/21年度（预估） 2019/20年度

2018/19年度 2017/18年度 2016/17年度


进口大豆：南美大豆：拉尼娜预期依旧，但近期3月概率环比下调

-1.5

-1.0

-0.5

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

1月1日 3月1日 5月1日 7月1日 9月1日 11月1日

INO

2021 2020 20192018 2017 20162015 2014 厄尔尼诺(>0.5)拉尼娜(<-0.5)


进口大豆：南美大豆：后期单产是否下修不确定性增强

巴西大豆主产区收割进度缓慢

阿根廷播种基本结束

拉尼娜年份大豆单产下降概率：阿78%、巴44%、美67%

0

20

40

60

80

100

120

43周 44周 45周 46周 47周 48周 49周 50周 51周 52周 1周 2周 3周 4周 5周 6周

阿根廷大豆种植进度 % 2020/21 2019/20 2018/19 2017/18 2016/17

2015/16 2014/15 2013/14 2012/13

拉尼娜大豆单产 Argentina Brazil United States

减产概率 78% 44% 67%

增产概率 22% 56% 22%

-15%

7%

-31%

-5%

-13%

1%

-6%

-15%

-27%

2%

9%

-17%

13%

0%-3%

5%

0%

-14%

4%1%

-40%

-30%

-20%

-10%

0%

10%

20%

30%

1984/1985 1985/1986 1988/1989 1995/1996 1998/1999 1999/2000 2007/2008 2011/2012 2017/2018 2020/2021

拉尼娜发生年份南美大豆单产变化

Argentina Brazil United States

0

20

40

60

80

100

120

1周 2周 3周 4周 5周 6周 7周 8周 9周 10周 11周 12周 13周 14周 15周 16周 17周

马托格罗索州大豆收割进度 %2020/21 2019/20 2018/192017/18 2016/17 2015/16


进口大豆：南美大豆：2月上旬前继续改善，后期关注其延续性

南美未来15天降水：巴西、阿根廷趋于改善

0

5

10

15

20

25

30

35

40

22.01.2021 26.01.2021 30.01.2021 03.02.2021 25.01.2021 29.01.2021 02.02.2021

气温降水

气温与降水预测：巴西大豆主产区马托格罗索州(28%) 巴拉那(15%)南里奥格兰德(14%) 戈亚斯(10%)南马托格罗索州(8%) 米纳斯吉拉斯(5%)巴:未来15日预测值巴:近10年当月降水均值

0

10

20

30

40

22.01.2021 26.01.2021 30.01.2021 03.02.2021 25.01.2021 29.01.2021 02.02.2021

气温降水

气温与降水预测：阿根廷大豆主产区

布宜诺斯艾利斯(35%) 科尔多瓦(28%)圣达菲(18%) 圣地亚哥德尔三角湾（5%）

-

200

400

600

800

1,000

1,200

1/1 2/1 3/1 4/1 5/1 6/1 7/1 8/1 9/1 10/1 11/1 12/1

累计降雨:巴:按产量加权

2021 2020 2019 2018

2017 2016 2015 2014

2013 2012

-

200

400

600

800

1,000

1,200

1/1 2/1 3/1 4/1 5/1 6/1 7/1 8/1 9/1 10/1 11/1 12/1

累计降雨:阿:产量加权

2021 2020 2019 2018 2017

2016 2015 2014 2013 2012

南美累计降水：近期累计降雨改善，关注后期走势


0

500000

1000000

1500000

2000000

2500000

2015/3/6 2016/3/6 2017/3/6 2018/3/6 2019/3/6 2020/3/6

国内油厂大豆压榨量吨

豆油：进口大豆原料供应充足，库存同比增长，但环比下降

豆油：国内供应：库存继续下降，后期累库启动需关注提货与成交

豆油库存环比、同比持平略降，长期存垒库预期近期榨利回升。

0

20

40

60

80

100

120

140

160

180

200

01/06 02/06 03/06 04/06 05/06 06/06 07/06 08/06 09/06 10/06 11/06 12/06

豆油库存万吨

2021 2020 2019

2018 2017 2016

200

220

240

260

280

300

320

340

360

380

400

01/06 02/06 03/06 04/06 05/06 06/06 07/06 08/06 09/06 10/06 11/06 12/06

油脂表观库存(大豆*19%+豆油+棕榈油) 万吨

2021 2020 2019 2018 2017 2016

-100

0

100

200

300

400

500

600

700

2020/10/15 2020/11/05 2020/11/26 2020/12/17 2021/01/07


美湾大豆（关税3%）巴西大豆阿根廷大豆

0

500

1000

1500

9月 10月 11月 12月 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月

大豆进口量及到港预报万吨2020/21年度 2020/21前期预估2019/20年度 2018/19年度2017/18年度 2016/17年度2015/16年度 2014/15年度


油脂：国内需求：下游提货、成交均环比下降，备货临近收尾

油脂成交(当期)：环比下降，同比下降油脂成交(累计)：同比上年度-26%

0

100

200

300

400

500

600

700

9/2 10/2 11/2 12/2 1/2 2/2 3/2 4/2 5/2 6/2 7/2 8/2

x 1

0000

油脂累计成交量吨

2020/21 2019/20 2018/19 2017/18 2016/17

油脂提货(累计)：同比上年度+15%油脂提货(当期)：环比下降，同比增长

0

5

10

15

20

25

30

35

40

9/3 10/3 11/3 12/3 1/3 2/3 3/3 4/3 5/3 6/3 7/3 8/3

x 1

0000

油脂周度成交量吨

2020/21 2019/20 2018/19 2017/18 2016/17

0

20000

40000

60000

80000

100000

120000

140000

160000

180000

200000

9/6 10/6 11/6 12/6 1/6 2/6 3/6 4/6 5/6 6/6 7/6 8/6

豆油提货周度量（96个样本企业）

2020/21年度 2018/19年度 2017/18年度 2019/20年度

0

1000000

2000000

3000000

4000000

5000000

6000000

7000000

2019/09/06 2019/11/06 2020/01/06 2020/03/06 2020/05/06 2020/07/06

豆油提货累计量（96个样本企业）

2020/21年度 2018/19年度 2019/20年度


油脂供需平衡表（按成交量估算）：预计20/21年油脂库存回升

国内消费按总成交来估算，20/21年结转库存料将同比上升。

✓ 供应：截止目前进口美豆同比增加1900万吨，平衡表按同比增加500万吨计；

✓ 消费：截止目前成交同比下降，平衡表按同比下降3%计。

供需平衡表(四种油脂，万吨），消费基于成交估算作物年度期初库存产量进口总供给食用其他出口总消费结转库存总供给YOY总消费YOY 库存YOY

2016/2017 676 2190 628 3493 2776 308 12 3096 397

2017/2018 397 2249 672 3318 2653 335 13 3001 317 -175 -96 -80

2018/2019 317 2216 894 3428 2756 339 20 3115 313 110 114 -5

2019/2020 313 2255 950 3518 2883 410 19 3312 206 90 197 -107

2020/2021 206 2375 964 3545 2849 415 22 3285 260 27 -27 54

上期同比 -1% 2% 6% 3% 5% 21% -5% 6% -34%

当期同比 -34% 5% 1% 1% -1% 1% 13% -1% 26%

豆油作物年度期初库存产量进口总供给食用其他出口总消费结转库存总供给YOY 总消费YOY 库存YOY

2016/2017 118 1577 58 1753 1452 142 11 1605 148

2017/2018 148 1614 48 1810 1477 150 12 1639 171 57 34 23

2018/2019 171 1541 80 1792 1488 150 19 1657 135 -18 18 -36

2019/2020 135 1723 90 1948 1607 220 18 1845 102 156 188 -33

2020/2021 102 1813 90 2005 1559 220 20 1799 206 58 -46 104

上期同比 -21% 12% 13% 9% 8% 47% -5% 11% -24%

当期同比 -24% 5% 0% 3% -3% 0% 11% -3% 101%

棕榈油作物年度期初库存产量进口总供给食用其他出口总消费结转库存总供给YOY 总消费YOY 库存YOY

2016/2017 40 488 528 324 156 0 480 48

2017/2018 48 532 580 347 175 0 522 58 52 42 10

2018/2019 58 672 730 480 180 0 660 70 150 138 12

2019/2020 70 667 737 533 180 0 713 24 7 53 -46

2020/2021 24 670 694 533 185 0 718 (24) -43 5 -48

上期同比 21% -1% 1% 11% 0% 0% 8% -66%

当期同比 -66% 0% -6% 0% 3% 0% 1% -199%

菜籽油作物年度期初库存产量进口总供给食用其他出口总消费结转库存总供给YOY 总消费YOY 库存YOY

2016/2017 510 312 71 893 700 700 193

2017/2018 193 333 81 607 527 527 80 -286 -173 -113

2018/2019 80 328 130 538 439 439 99 -69 -88 19

2019/2020 99 219 170 488 417 417 70 -50 -22 -29

2020/2021 70 235 180 486 417 417 69 -2 0 -2

上期同比 24% -33% 31% -9% -5% -5% -29%

当期同比 -29% 8% 6% 0% 0% 0% -3%

花生油作物年度期初库存产量进口总供给食用其他出口总消费结转库存总供给YOY 总消费YOY 库存YOY

2016/2017 7.5 301 11 319 300 10 1 311 7.8 0 0 0

2017/2018 7.8 302 11 321 302 10 1 313 8.3 2 1 1

2018/2019 8.3 347 12 368 349 9 1 359 8.6 47 46 0

2019/2020 8.6 314 23 346 326 10 1 337 8.8 -22 -22 0

2020/2021 8.8 327 24 360 340 10 1 351 8.5 14 14 0

上期同比 4% -10% 92% -6% -7% -6% 2%

当期同比 2% 4% 4% 4% 4% 4% -3%


油脂基差结构：基差震荡回落

豆油基差震荡回落棕榈油基差震荡回落菜籽油基差震荡回落

-800

-600

-400

-200

0

200

400

600

800

1000

1200

01/02

01/16

01/30

02/13

02/27

03/13

03/27

04/10

04/24

05/08

05/22

06/05

06/19

07/03

07/17

07/31

08/14

08/28

09/11

09/25

10/09

10/23

11/06

11/20

12/04

12/18

豆油差（现-5月）走势

2015年 2016年 2017年 2018年

2019年 2020年 2021年均值

-600

-400

-200

0

200

400

600

800

1000

1200

01/02

01/16

01/30

02/13

02/27

03/13

03/27

04/10

04/24

05/08

05/22

06/05

06/19

07/03

07/17

07/31

08/14

08/28

09/11

09/25

10/09

10/23

11/06

11/20

12/04

12/18

棕榈油差（现-5月）走势

2015年 2016年 2017年2018年 2019年 2020年2021年均值

-1000

-500

0

500

1000

1500

2000

01/02

01/16

01/30

02/13

02/27

03/13

03/27

04/10

04/24

05/08

05/22

06/05

06/19

07/03

07/17

07/31

08/14

08/28

09/11

09/25

10/09

10/23

11/06

11/20

12/04

12/18

菜籽油差（现-5月）走势

2015年 2016年 2017年 2018年

2019年 2020年 2021年均值


油脂主力资金结构：油脂净多环比略有增加，豆油注册仓单上升

国内净持仓：油脂为净空排列，但净多环比增加 CFTC:CBOT豆类基金持仓净多：大豆环比下降

-200,000

-150,000

-100,000

-50,000

0

50,000

100,000

150,000

200,000

250,000

300,000

2018/01 2018/05 2018/09 2019/01 2019/05 2019/09 2020/01 2020/05 2020/09

农产品:期货和期权:CFTC:基金净多头持仓

大豆豆油豆粕

注册仓单：豆油、棕油仓单环比增加

-5000

-4000

-3000

-2000

-1000

0

1000

2000

3000

4000

5000

2020/11/1 2020/11/15 2020/11/29 2020/12/13 2020/12/27 2021/1/10

豆油、棕榈油注册仓单

豆油棕榈油

-150,000

-130,000

-110,000

-90,000

-70,000

-50,000

-30,000

-10,000

10,000

2020/06/18 2020/08/18 2020/10/18 2020/12/18

农产品活跃合约TOP20净持仓（5月）

棕榈油豆油菜籽油


套利策略

豆油粕比空头策略：做空比价（1-3月）

跨品种：油粕比做空套利（续持）✓ 棕榈油长期存增产预期、油脂需求不及蛋

白粕

风险因素：天气市影响不及预期、豆油收储不确定性

2

2

2

2

2

3

3

01/02

01/16

01/30

02/13

02/27

03/13

03/27

04/10

04/24

05/08

05/22

06/05

06/19

07/03

07/17

07/31

08/14

08/28

09/11

09/25

10/09

10/23

11/06

11/20

12/04

12/18

豆油/豆粕 9月

2015年 2016年 2017年 2018年 2019年

2020年 2021年均值 2014

棉花：外盘强势，郑棉跟随


棉花总结：外盘强势，郑棉跟随

建议：多单持有

◼ 1、供应方面：最新1月的USDA数据显示，新年度，全球产量再次下调，期末

库存环比下降26.2万吨，同比减少71.2万吨，同比下降3.4%。中国棉花产量

同比持平，新棉陆续上市，供应较为充足。

◼ 2、需求方面： 1月USDA数据显示，全球消费环比上调2万吨，同比增加13.4%，

我们预计后期的消费数据或继续上调；短期看，欧美疫情持续，或拉低全年

消费；国内方面，消费不差；全球随着疫苗逐渐上市，后期消费持续恢复或

可期待。

◼ 3、库存方面：商业库存同比小幅增加，工业库存同比有所增加。

◼ 4、基差方面：上周基差有所走扩

◼ 5、利润方面：近期，棉纱利润好转。

◼ 6、棉花观点：短期来看，美国对新疆棉禁令再次发酵，短期上行后或有压力；

中期看，中国及欧美疫苗开始接种，宏观转暖，美国政府应该会顺利过渡，

对棉花形成利多；但内外价差较大、人民币升值预期、新棉套保压力施压郑

棉；长期来看，全球棉花供需有所好转，后期价格重心或逐渐上移。

◼ 投资策略：多单持有。

◼ 风险因素：中国疫情反复、国外疫情加剧、中美关系

逻辑

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1-8

郑棉1801 郑棉1901 郑棉2001 郑棉2101


棉花供需：全球棉花供需情况

全球棉花供需平衡表（千吨）供需解读

◼ 最新的1月USDA报告显示，20/21年度全

球棉花产量环比下调22.6万吨，同比下

降202.3万吨，同比下降7.6%。

◼ 2020/21年度全球消费环比增加2.1万吨，

同比增长13.4%。全球期末库销比83.2%

（同比下降14.3个百分点）。

USDA棉花

千吨 12月 1月环比

产量

印度 5,639 5,879 6,314 5,617 6,423 6,423 6,423 0

中国 4,790 4,953 5,987 6,042 5,933 5,987 5,987 0

美国 2,806 3,738 4,555 3,999 4,336 3,473 3,256 -217

巴西 1,289 1,528 2,007 2,830 3,000 2,613 2,613 0

合计 20,937 23,226 26,950 25,834 26,597 24,800 24,574 -226

消费

中国 7,838 8,382 8,927 8,600 7,185 8,274 8,382 108

印度 5,389 5,302 5,258 5,225 4,355 5,225 5,225 0

巴基斯坦 2,243 2,243 2,373 2,330 2,003 2,177 2,177 0

孟加拉 1,372 1,481 1,633 1,611 1,415 1,589 1,589 0

土耳其 1,459 1,426 1,622 1,502 1,437 1,524 1,568 44

合计 24,654 25,293 26,727 26,198 22,219 25,175 25,196 21

期末库存

中国 12345 9998 8272 7766 8034 7,898 7,898 0

印度 1534 1716 2009 2028 3894 4,220 4,220 0

巴西 1243 1509 1885 2668 3136 2,923 2,923 0

美国 827 599 914 1056 1579 1,241 1,002 -239

合计 19628 17475 17618 17506 21683 21,233 20,971 -262

2020/212015/16 2016/17 2017/18 2018/19 2019/20


美国棉花供需平衡表（万吨）供需解读

◼ 最新的USDA数据显示，美棉20/21年度产量环比下调

21.7万吨，至326万吨，同比下降24.9%。

◼ 美棉出口环比增加5.4万吨至332万吨。

◼ 期末库存下降至100.2万吨，环比下降26.2万吨。同比

下降57.7万吨。

-

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期末库存产量出口库销比

棉花供需：美国供需平衡表


印度棉花供需平衡表（万吨）供需解读

◼ 最新的1月USDA数据显示，20/21年度印度棉产量642.3万

吨，环比无调整，同比持平。

◼ 20/21年度消费量为522.5万吨，环比无调整，同比增加

20%。

◼ 期末库存环比无调整，同比增加32.6万吨至422万吨，为

近年最高。

◼ 20/21年度库销比为80.8%（上年为89.4%）。

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期末库存产量出口库消比

棉花供需：印度供需平衡表


棉花供需：中国供需平衡表

中国棉花供需平衡表

◼ 本年度我们预计国内棉花产量580万吨，进口量增加至200万吨。消

费预估830万吨。

◼ 国储持续下降。

◼ 期末库存维持下降态势。

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2015/16 2016/17 2017/18 2018/19 2019/20 2020/21

期末库存产量进口量库销比

期初库存产量进口量总供应量消费量出口量期末库存社会库存储备库存

2015/16 1261 422 97 1780 746 2 1032 122 910

2016/17 1032 474 110 1616 861 1 754 172 582

2017/18 754 574 132 1460 890 4 566 251 315

2018/19 566 580 203 1349 821 4 520 344 176

2019/20 520 580 118 1218 715 4 499 335 164

2020/21 499 580 200 1279 830 4 449 299 150


棉花及棉纱进口

资料来源：中信期货研究部

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2016/01 2016/03 2016/05 2016/07 2016/09 2016/11

2016 2017 2018 2019 2020

中国棉花进口中国棉纱进口


棉花需求：需求逐渐恢复

商业库存同比下降工业库存同比有所增加

织布厂开机率平稳下游库存：坯布+纱线库存下降


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2019

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2020

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库存天数:纱线库存天数:坯布

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12-2

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11月

12月 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月

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9月 10月

11月

12月 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月

2020/21 2017/18 2018/19 2019/20


棉花需求：12月出口小幅下滑，零售继续正增长

12月服装出口同比小幅下滑服装零售额同比转正


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2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月

2020 2015 2016 2017 2018 2019

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3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月

2020 2015 2016 2017 2018 2019



基差维持震荡

基差——近期维持小幅震荡

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2004/06/01 2006/06/01 2008/06/01 2010/06/01 2012/06/01 2014/06/01 2016/06/01 2018/06/01 2020/06/01

棉花基差



内外棉价比较

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中棉印棉 Cotlook A

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国内-CotlookA


郑棉仓单近期有所增加（比上周281） CFTC净多持仓维持增加态势

棉花其他驱动因素：CFTC持仓及郑棉仓单

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2016-01

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仓单数量:一号棉花

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CFTC期货+期权净多单占比活跃合约收盘价（右）

白糖：潮水退去


白糖总结：潮水退去

◼ 1、供应方面：12月中国进口食糖91万吨，环比增加20.37万吨，同比增69.51万吨。

12月份我国进口糖浆10.85万吨，同比增加6.97万吨，2020年1-12月份我国累计进

口糖浆108万吨，同比增加91.3万吨.新糖上市加速，广西出糖率提升；近期中国进

口食糖及糖浆同比继续大增，糖浆进口难以有效遏制，对郑糖形成压力。

◼ 2、需求方面： 12月销售数据一般，春节备货已经结束，年后进入消费淡季， 1-

11月下游含糖产量整体有增有减，但总体表现偏好，新年度消费有所增加。

◼ 3、库存方面：12月糖厂库存同比增加。

◼ 4、基差方面：近期基差有所收窄。

◼ 5、利润方面：现货端，糖厂目前处于盈利状态，盘面处于盈利态势。

◼ 6、白糖观点：期看，商品集体爆发，原糖大幅拉升，国内进口成本增加，水涨船

高，但预计国内跟随外盘，弱于外盘。食糖实行备案制后，预计进口放松管制是大

势所趋，但具体执行情况仍不明朗。短期来看，进口大增，新糖上市加速，郑糖面

临压力较大。

◼ 投资策略：观望。

◼ 风险因素：进口政策变化、天气、疫情。

逻辑建议：观望

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3500

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2016-02-18 2016-04-18 2016-06-18 2016-08-18 2016-10-18 2016-12-18

白糖1701 白糖1801 白糖1901 白糖2001 白糖2101


白糖供应：新年度产量增、进口增、消费增、库存增

中国食糖供需平衡表

◼ 本周，我们维持全国食糖产量1070万吨左右；进口调增50万吨至500万吨，主要因12月进口大增，预计2021年度，进口量或不低于2020年。

◼ 消费有所恢复，但和前几年相比，维持稳定，不会有太大增幅，总量维持在1500万吨左右。

16/17 17/18E 18/19E 19/20E 20/21E

结转库存(1/10) 9683 8838 8574 8482 8882

食糖产量 9280 10300 10760 10420 10700

甘蔗糖产量 8240 9150 9440 9030 9180

甜菜糖产量 1040 1150 1320 1390 1520

国内总供给 18963 19138 19334 18902 19582

进口 2300 2430 3240 3430 5000

总供给 23263 23068 23674 23232 25482

国内总需求 14300 14300 15000 14200 15000

出口 125 194 192 150 150

总需求 14425 14494 15192 14350 15150

国家储备 6750 6600 6600 6600 6600

可流通库存 2088 1974 1882 2282 3732

年末总库存(30/9) 8838 8574 8482 8882 10332


白糖供应：12月糖厂库存维持高位

糖厂库存同比增加截至12月底产销率

◼ 截至12月底，全国累计产糖353.38万吨（上年同期379.7万吨），累计销售147.06万吨（上年同期197.81万吨），累计销糖率41.62 %（上年同期52.1%）。

125

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截至12月底糖厂库存

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10/11 11/12 12/13 13/14 14/15 15/16 16/17 17/18 18/19 19/20 20/21

截至11月份产销率


白糖需求：12月销售数据表现偏空

中国食糖分月销售量截至12月底全国产销情况

◼ 12销售同比下降37万吨。本榨季累计销售同比下降50.75万吨。

0

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10月 11月 12月 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月

15/16 16/17 17/18 18/19 19/20 20/21

全国产糖量销糖量备注

全国 353.38 147.06

甘蔗糖小计 223.19 92.89

广东 6.23 5.26

广西 199.46 83.79 已开榨45家

云南 17.40 3.75 已开榨2家

海南 0 0

其他 0.10 0.09

甜菜糖小计 130.19 54.17

新疆 51.49 11.52 已有2家收榨

黑龙江 1.45 0.15 已全部收榨

内蒙古 73.30 41.10 已有3家收榨

其他 3.95 1.40


白糖需求：11月含糖产量有增有减，整体表现偏好

含糖食品月度产量

◼ 1-11月份，含糖食品产量中，速冻米面食品、乳制品、碳酸饮料同比正增长。

产量（万吨） 1-2月累计同比%

3月单月同比

%5月

单月同比%

6月单月同比

%7月

单月同比%

8月单月同比

%9月

单月同比%

10月单月同比

%11月

单月同比%

糖果 34.99 -21.94 24.70 -6.56 23.88 -1.89 23.21 -7.91 24.12 -3.02 24.48 -4.23 27.26 -1.98 26.27 -1.51 28.49 -4.82

速冻米面食品 45.69 -11 29.02 22.59 24.44 18.76 23.52 2.68 22.91 10.06 23.72 9.62 27.3 15.47 32.58 22.71 38.12 20.7

乳制品 361.41 -17.45 195.06 -8.89 250.07 10.46 253.94 7.85 251.21 8.57 252.47 7.41 257.69 11.49 261.37 16.35 238.98 6.65

罐头 93.27 -32.57 69.69 -7.44 65.2 4.83 68.37 -6.48 70.03 -1.18 98.68 4.09 117.36 6.88 76.99 -0.3 80.38 -3.29

冷冻饮品 25.81 -28.57 25.79 -2.75 29.33 9.74 31.53 8.11 24.72 -15.77 20.22 -1.95 11.79 -7.16 9.12 -10.93 9.38 -24.85

碳酸饮料 182.38 -32.49 29.99 -3.28 183.31 13.14 230.22 12.82 204.25 11 212.53 9 222.68 11.37 100.34 7.5 125.33 11.78

果蔬汁饮料 141.49 -36.42 132.38 -14.87 151.04 1.96 169.59 0.54 157.6 -3.98 159.25 -1.81 156.88 7.12 107.04 -7.12 109.51 -2.34


白糖需求：替代品

资料来源：淀粉工业协会中信期货

果葡糖浆近几年快速发展，主要得益于糖价的大幅上涨及玉米价

格的大幅下跌。根据目前的产量计算，每年替代食糖约320万吨

左右。

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2007年 2009年 2011年 2013年 2015年 2017年 2019年E

果葡糖浆（F42+F55）

进口糖浆：12月份我国进口糖浆10.85万吨，同比增加6.97万

吨，2020年1-12月份我国累计进口糖浆108万吨，同比增加

91.3万吨。

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202002 202003 202004 202005 202006 202007 202008 202009 202010 202011 202012

进口数量（吨）


白糖需求：1月22日配额外进口利润为204元/吨

-1000

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2000

2500

3000

3500

2013-02-11 2013-09-11 2014-04-11 2014-11-11 2015-06-11 2016-01-11 2016-08-11 2017-03-11 2017-10-11 2018-05-11 2018-12-11 2019-07-11 2020-02-11 2020-09-11

配额外进口利润配额内进口利润

◼ 2020年12月中国进口食糖数量为91万吨，环比增20.37万吨，同比增加69.51万吨，2020年1-12月共计进口527.34万吨，同比增加187.4万吨。

豆一：东北疫情加剧，内外走势分化


豆一：东北疫情加剧，内外走势分化

◼ 1、供给方面：东北疫情再起，有效供应下降。

◼ 2、需求方面：需求季节性增长，料春节后回落。

◼ 3、库存方面：注册仓单近期回升，但仍远远低于常年水平。

◼ 4、基差方面：基差为负，小幅反弹。

◼ 5、利润方面：进口大豆压榨利润高位震荡。非转溢价保持高位。

◼ 6、黄大豆观点：短期看，疫情反复，原本逐渐恢复的现货购销或再

次遇阻，现货补涨，期价临近整数关口波动加剧。中期看，优质豆

比例偏低，国产大豆价格年度内保持强势，明年春播前集中售粮或

带来期货价格第二波调整。长期看，全球粮食涨价背景下，大豆/

玉米比价无优势，2021年度产量增幅有限，新作上市前，价格或再

上新台阶。结合进口大豆价格抬升及非转溢价，我们判断2021年国

产大豆有望登上6000-7000新区间。

◼ 操作建议：期货：短线做空基差；中长线逢回调布局多单，年报

12.20提示多单可续持。

◼ 风险因素：国产豆农民集中出货；需求不振

逻辑


期货：做空基差；长线逢回调布局多单

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2019/01

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2019/01

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/13

2019/03

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2019/04

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2019/05

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2019/07

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2019/07

/31

2019/08

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2019/12

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2020/01

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2020/02

/05

2020/02

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2020/06

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2020/07

/01

2020/07

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2020/08

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2020/09

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2020/10

/14

2020/11

/04

2020/11

/25

2020/12

/16

2021/01

/06

黄大豆基差（1月）黄大豆基差（5月）黄大豆基差（9月）

-500

0

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1000

1500

2000

2500

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May Jun Aug Sep Nov Dec Jan Mar Apr

黄大豆-进口豆 (5月）

2105 2005 1905 1805 1705


国产大豆供应：2020年产量稳中有增，东北疫情导致有效供应下降

◼ 继大连疫情后，东北多地接连发生新增病例。现货有效公共下降。内外盘分化，非转溢价扩大。

◼ 2020年国产大豆产量预计1700万吨，较去年略增100万吨。

◼ 台风导致国产大豆品质下降，优质大豆占比降低，东北的大豆开秤价就已经达到了2.5元每斤，现货最近2.8元/斤，支撑年度内大豆强势。

◼ 数据显示，主产区大豆累计收购量同比下降明显。

◼ 与去年不同，2020年10月收货后，农民卖货速度较慢，据统计，黑龙江省目前有30%大豆仍在农民和当地贸易商手中，市场惜售和看涨情绪依然较高，导致贸易商一豆难求。

◼ 黑龙江大豆/玉米比价显著回落，不利2021年面积扩增，料明年产量增幅较小，支撑价格走强。

项目/年度 16/17年度 17/18年度 18/19年度 19/20年度 20/21年度

估计值估计值估计值 10月估计值 11月估计值 10月估计值 11月估计值

期初库存 1294 1384 1559 1289 1289 1601 1601

国内产量 1265 1485 1590 1600 1600 1700 1700

进口量 9220 9411 8280 9662 9662 10000 10000

总供应量 11779 12280 11429 12551 12551 13301 13301

压榨用量 8800 8986 8500 9180 9180 9500 9600

其中：国产大豆 137 200 210 210 210 250 250

：进口大豆 8663 8786 8290 8970 8970 9250 9350

出口量 15 15 15 15 15 15 15

种子用量 60 70 75 85 85 85 85

食用及工业消耗量 1520 1650 1550 1670 1670 1750 1750

总使用量 10395 10721 10140 10950 10950 11350 11450

期末库存 1384 1559 1289 1601 1601 1951 1851

库存消费比 13.31% 14.54% 12.71% 14.62% 14.62% 17.19% 16.17%

主产区大豆累计收购量同比下降明显国内大豆供需平衡表

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11月 12月 1月 2月 3月

主产区秋粮大豆累计收购量万吨

2020/21 2019/20 2018/19 2017/18 2016/17 2015/16


国产大豆供应：农业部释放信号，2021年大豆产量预计增幅有限

◼ 农业农村部：2021年稳口粮和大豆，扩增玉米！

◼ ——稳口粮，确保口粮绝对安全，南方双季稻2020年扩种的面积不能减少，同时要提高单产；黄淮海和西北地区小麦面积要力争有所恢复。

◼ ——稳大豆，继续实施大豆振兴计划，力争面积稳定在1.4亿亩以上，提高单产和品质，确保用于豆制品等的食用大豆国内自给。

◼ ——增玉米，重点扩大东北地区和黄淮海地区玉米面积。

◼ 数据显示，黑龙江大豆/玉米比价显著回落，不利2021年面积扩增，料明年产量增幅较小，支撑价格走强。

玉米大豆种植收益比较黑龙江大豆/玉米价比

生产模式项目单位

2019 2020（E1） 2020（E2） 2019 2020（E1）

生产投入成本元/亩 235 235 235 375 375

出售价格元/公斤 3.2 4 4 2 2

单位产量公斤/亩 150 150 150 550 550

总产出元/亩 480 555 606 880 935

生产补贴前总种植收益元/亩 245 320 371 505 560

生产补贴元/亩 270 270 270 25 55

生产补贴后总种植收益元/亩 515 590 641 530 615

租地种植地租元/亩 290 310 310 260 310

生产补贴后总种植收益元/亩 225 280 331 270 305

大豆

自由地

租地

玉米

1.5

1.7

1.9

2.1

2.3

2.5

2.7

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3.1

1月2日

1月9日

1月16日

1月23日

1月30日

2月6日

2月13日

2月20日

2月27日

3月5日

3月12日

3月19日

3月26日

4月2日

4月9日

4月16日

4月23日

4月30日

5月8日

5月15日

5月22日

5月29日

6月5日

6月12日

6月19日

6月26日

7月3日

7月10日

7月17日

7月24日

7月31日

8月7日

8月14日

8月21日

8月28日

9月4日

9月11日

9月18日

9月25日

10月9日

10月16

日10月23

日10

月30

日11月6日

11月13

日11

月20

日11

月27

日12月4日

12月11

日12

月18

日12

月25

日

2012年 2013年 2014年 2015年 2016年

2017年 2018年 2019年 2020年


国产大豆需求：替代需求增加，渠道需求及国储助力

◼ 1）替代需求增加：肉价高，疫情期间收入下降，豆制品需求明显提升。

◼ 2）深加工购买力度增强，贸易商囤货增加渠道需求。

◼ 3）国储采购，中储采购暂停，显示现货市场供需紧张。

◼ 4）各地区价差表现，反映出产地价格偏强，需求旺盛。

黑龙江大豆现货价格居高不下各地现货价格及与主产地价差

国储大豆库存偏低，有补库需求

指标名称大豆:收储:成交量:

累计值:年度

大豆:收储:成交价:

年度大豆:抛储:成交量:年度

大豆:抛储:加权均价:年

度

库存结余

频率年年年年

单位万吨元/吨万吨元/吨

2008 479.40 3,700.00 479.40

2009 1,001.30 3,713.33 13.97 3,759.64 1,466.73

2010 307.50 3,800.00 0.00 1,774.23

2011 1.61 3,966.67 1,772.62

2012 350.00 4,300.00 375.83 4,132.15 1,746.79

2013 242.93 3,998.77 1,503.86

2014 248.13 4,103.66 1,255.73

2016 164.92 3,309.45 1,090.81

2017 21.56 3,105.00 1,069.25

2018 200.69 3,034.70 868.55

2019 58.10 3,030.00 810.46

3000

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4000

4500

5000

5500

1月2日

1月9日 1月

…1月

…1月

…2月

6日 2月

…2月

…2月

…3月

5日 3月

…3月

…3月

…4月

2日4月

9日 4月

…4月

…4月

…5月

8日 5月

…5月

…5月

…6月

5日 6月

…6月

…6月

…7月

3日 7月

…7月

…7月

…7月

…8月

7日 8月

…8月

…8月

…9月

4日 9月

…9月

…9月

…10

月…

10月

…10

月…

10月

…11

月…

11月

…11

月…

11月

…12

月…

12月

…12

月…

12月

…

2012年 2013年 2014年 2015年 2016年

2017年 2018年 2019年 2020年

-400.00

-200.00

0.00

200.00

400.00

600.00

800.00

1,000.00

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5000

6000

2019/

01/0

2

2019/

02/0

2

2019/

03/0

2

2019/

04/0

2

2019/

05/0

2

2019/

06/0

2

2019/

07/0

2

2019/

08/0

2

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2

2019/

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2

2019/

11/0

2

2019/

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2

2020/

01/0

2

2020/

02/0

2

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03/0

2

2020/

04/0

2

2020/

05/0

2

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2

2020/

07/0

2

2020/

08/0

2

2020/

09/0

2

2020/

10/0

2

2020/

11/0

2

2020/

12/0

2

2021/

01/0

2

北安大连均价山东

天津大连-北安山东-北安天津-北安


国产大豆库存：存货主体选择在盘面抛售，注册仓单小幅回升但保持低位

◼ 2018年增产，注册仓单较高

◼ 2019年注册当仓单前高后低，快速回落，主因市场逻辑发生变化

◼ 2020年延续2019年逻辑：优质豆少，价格强势。注册仓单持续低位，市场现货相对紧缺，捂货惜售现象较多。

◼ 不过近期东北疫情加重，存货主体选择在盘面抛售。

0

5000

10000

15000

20000

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30000

35000

40000

45000

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04/02

04/16

04/30

05/14

05/28

06/11

06/25

07/09

07/23

08/06

08/20

09/03

09/17

10/01

10/15

10/29

11/12

11/26

12/10

12/24

01/07

01/21

02/04

02/18

03/04

03/18

国产大豆注册仓单

2018.4.1-2019.3.31 2019.4.1-2020.3.31 2020.4.1-2021.3.31


国产大豆利润：进口大豆利润略大幅飙升，非转溢价继续增长

◼ 转基因大豆进口利润略大幅飙升。

◼ 进口大豆量料新高，明年1-4月进口预报量高。

◼ 非转溢价1500+。较高水平。

◼ 后续关注：进口大豆掺混，以及进口大豆价格。

进口大豆压榨利润

国产大豆与进口大豆价差

-1000

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0

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2000

Sep Nov Dec Jan Mar Apr Jun Jul Sep


2109 2009 1909 1809 1709

-500

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2000

2500

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2105 2005 1905 1805 1705

-1000

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2000

2500

Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec Jan


2101 2001 1901 1801 1701

-300

-200

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0

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300

400

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06/06

07/06

08/06

09/06

10/06

11/06

12/06

01/06

02/06

03/06

04/06

05/06

06/06

07/06

08/06

09/06

10/06

11/06

12/06

01/06

02/06

03/06

04/06

05/06

06/06

07/06

08/06

09/06

10/06

11/06

12/06

01/06


巴西大豆阿根廷大豆美湾大豆


国产大豆基差：短期波动或加剧

基差震荡，波动加剧

月差：近月强于远月

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0

200

400

May Jun Jun Jul Aug Aug Sep Oct Nov Nov Dec Jan

黄大豆01-05期差历史走势

2101-2105 2001-2005

1901-1905 1801-1805

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Sep Oct Nov Dec Jan Feb Mar Apr May


2105-2109 2005-2009

1905-1909 1805-1809

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Jan Feb Feb Mar Apr May May Jun Jul Jul Aug Sep


2109-2201 2009-2101 1909-2001

1809-1901 1709-1801

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黄大豆5月合约基差历史走势

A2105 A2005 A1905 A1805 A1705

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-600

-400

-200

0

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400

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Sep Nov Dec Jan Mar Apr Jun Jul Sep


A2109 A2009 A1909

A1809 A1709

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Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec Jan


A2101 A2001 A1901

a1801 A1701


国产大豆交易机会

◼ 依据：

◼ 东北疫情加剧，有效供应减少。内外走势分化。

◼ 当前年度，优质大豆比例偏低，奠定年度内价格强势；此外疫情反复，增加现货贸易难度和成本；国家增储备需求强烈。新年度预计大豆面积同比持平或略降。

◼ 农业农村部：2021年稳口粮和大豆，扩增玉米！

◼ ——稳口粮，确保口粮绝对安全，南方双季稻2020年扩种的面积不能减少，同时要提高单产；黄淮海和西北地区小麦面积要力争有所恢复。

◼ ——稳大豆，继续实施大豆振兴计划，力争面积稳定在1.4亿亩以上，提高单产和品质，确保用于豆制品等的食用大豆国内自给。

◼ ——增玉米，重点扩大东北地区和黄淮海地区玉米面积。

◼ 观点：

◼ 短期波动加剧，长期布局多单。关注集中卖货带来市场调整后，逢低买入机会。

◼ 建议：做空基差（卖现货，买期货）

◼ 长线布局多单

苹果：春节备货或提前结束，去库或再次放缓


苹果总结:春节备货或提前结束，去库或再次放缓

逻辑

苹果期货走势回顾◼ 1、供应方面：本年度产量有所下降，预计全年产量4000万吨以下，同比减

少400万吨左右；但入库量同比增加，库存量创历史新高。

◼ 2、需求方面：因疫情影响，居民消费受影响，苹果走货较慢，且苹果价格

相对其他水果价格仍偏高，尤其柑橘类水果目前大量上市，价格便宜，对

苹果消费造成较大影响。

◼ 3、库存方面：据卓创资讯数据显示，截至1月21日苹果库存为1033万吨，

同比增加138万吨。

◼ 4、利润方面：现货端，库存苹果处于亏损态势，盘面处于亏损态势。

◼ 5、苹果观点：目前，库存苹果量同比大幅增加，消费端，受疫情影响，居

民消费下降，同时受柑橘等其他水果替代明显，预计走货速度持续缓慢，

近期临近春节，冷库包装客户增加，但终端走货一般，后期关注春节备货

情况，若春节备货不及预期，苹果价格将继续大幅下滑。

◼ 投资策略：偏空对待。

◼ 风险因素：消费好转、天气。

6000

6500

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5/20/20 7/20/20 9/20/20 11/20/20

AP105.CZC


供给：产量同比下降

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4500

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2004/2005 2007/2008 2010/2011 2013/2014 2016/2017 2019/2020

中国苹果产量

地点减产幅度

咸阳长武彭公镇 55%

相公镇 65%

洪家镇 55%

庆阳泾川窑店镇 55%

飞云镇 50%

高坪镇 33%

咸阳淳化马家镇 25%

官庄镇 35%

咸阳旬邑土桥镇 35%

城关镇 40%

太村镇 50%

张洪镇 50%

原底乡 30%

咸阳郴州市义门镇 30%

北极镇 30%

延安富县北道德乡 50%

羊泉镇 85%

钳二乡 65%

交道镇 65%

牛武镇 15%

洛川菩提乡 50%

旧县镇 30%

黄章乡 50%

槐柏镇 45%

老庙镇 65%

杨舒乡 85%

土基镇 55%

石头镇 40%

凤栖街道 45%

黄陵阿党镇 80%

隆坊镇 65%

白水杜康镇 35%

雷牙镇 10%

尧禾镇 10%

史官镇 10%

澄城冯原镇 35%

王庄镇 50%

平均 45%

地点减产幅度

静宁城川镇 30%

威戎镇 28%

雷大镇 28%

李店镇 25%

仁大镇 21%

秦安莲花镇 23%

五营镇 40%

庄浪万泉稹 40%

朱店镇 50%

大庄镇 10%

甘肃合水肖咀乡 70%

何家畔镇 75%

板桥镇 75%

老城镇 60%

宁县南义镇 90%

盘克镇 50%

庆城赤城乡 60%

白马铺镇 30%

平均 45%

地点减产幅度

山西万荣

高村镇 40%

贾村乡 25%

王显乡 50%

山西临猗县北辛乡 60%

北景乡 15%

平均 38%

苹果网最终调研结论：甘肃减产33.3%，陕西减产

36%，山西减产33.6%。三省减产占全国比重17%。

资料来源：中果网卓创咨询中信期货研究部


供给：库存同比大增

苹果库存单位：万吨


根据卓创数据显示，本年度入库量为1142万吨，同比增91万吨；截至1月21日的库存为1033万吨，同比增加138万吨。

0

200

400

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1200

11-07 11-21 12-05 12-19 01-02 01-16 01-30 02-13 02-27 03-12 03-26 04-09 04-23 05-07 05-21 06-04 06-18 07-02 07-16 07-30 08-13 08-27 09-10 09-24

2015/16 2016/17 2017/18 2018/19 2019/20 2020/21


消费：苹果消费下滑


1、疫情影响虽然减弱，但终端反映，消费依旧疲弱。

2、根据卓创数据显示，上周冷库出货量42.4万吨，环比增加7.04万吨。

2、柑橘类水果价格便宜，对苹果有影响

3、关注年前去库情况。

苹果周度走货情况单位：万吨

-150

-100

-50

0

50

100

2019/11/7 2019/12/7 2020/1/7 2020/2/7 2020/3/7 2020/4/7 2020/5/7 2020/6/7 2020/7/7 2020/8/7 2020/9/7

2018/19 2019/20 2020/21


现货价格：山东同比偏低，陕西同比偏高


1、陕西先下树，收购价格高。

2、山东收购价格，先高后低。

3、近期，苹果现货价格有下滑态势。山东同比偏低，陕西同比偏高

苹果现货价格走势单位：元/吨

3000

3500

4000

4500

5000

5500

6000

6500

7000

9/23/19 11/23/19 1/23/20 3/23/20 5/23/20 7/23/20 9/23/20 11/23/20

山东栖霞富士80#以上一二级陕西洛川富士70#以上


期货价格：同比大跌


◼ 期货价格同比处于历史低位。

苹果10合约走势苹果05合约走势

2000

3000

4000

5000

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10000

11000

1910 2010 2110

2000

4000

6000

8000

10000

12000

14000

16000

5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 1月 2月 3月 4月 5月

1905 2005 2105


收购价格：收购初期远高于预期，后期收购价下跌


2018年 2019年

2020年

7

8

9

10

11

12

13

14

15

16全国收购平均价格全国批发平均价格

3

4

5

6

7

8

9

10

11

12

13全国收购平均价格全国批发平均价格

4.0

4.5

5.0

5.5

6.0

6.5

7.0

7.5

8.0

10/9/20 10/19/20 10/29/20 11/8/20 11/18/20 11/28/20 12/8/20 12/18/20

全国收购平均价格全国批发平均价格


交割：交割价格重心下移

资料来源：郑州商品交易所

苹果上市以来交割情况

0

2000

4000

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350

1805 1807 1810 1811 1812 1901 1903 1905 1907 1910 1911 1912 2001 2003 2005 2007 2010 2011 2012 2101

交割量交割价

合约交割量交割价

1805 28 8829

1807 64 8697

1810 74 11567

1811 140 11246

1812 264 11427

1901 153 10769

1903 60 11053

1905 66 13082

1907 22 15878

1910 213 8920

1911 212 8886

1912 56 8626

2001 62 8333

2003 116 6230

2005 74 6360

2007 24 6350

2010 292 6868

2011 40 6896

2012 136 6801

2101 162 5925

合计 2258


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