베트남 과거는 잊고 · 베트남 수출의 10%, 수입의 28%를 차지하고 있는 교역국이며, 전력소요량의 약 5% 를 의존했기 때문이다. 그러나 역사적으로

Collaboration: 베트남에서의 투자 기회

베트남: 과거는 잊고, 미래의 동반자로

중국에서 베트남으로: 한국-베트남 FTA 체결

- 중국-베트남의 과거사, 영토분쟁 등을 감안하면 한국이 중국, 일본보다 베트남 경제발전의 중심국가가 될 전망

- 특히 2013~2014년 삼성전자의 대규모 베트남 투자로 한국업체에 대한 투자기회 부여가 확대될 것임

對 베트남 투자, IT에서 철도/발전설비/송배전 인프라까지 대폭 확대

- 이미 삼성전자의 전략적 생산거점이 되고 있으며, 수출입은행의 파이낸싱 지원으로 산업재 부문의 성장 기회도 포착

Top Picks

- 1) IT: 삼성전자(005930), KH바텍(060720), 한솔테크닉스(004710), 기가레인(049080)

- 2) 산업재/소재: FANUC(6954.JT), 두산중공업(034020), 동양강철(001780)

2015. 02. 24

반도체/디스플레이 이정

Tel. 02)368-6124

기계/조선 이상우

Tel. 02)368-6874

철강/비철금속 방민진

Tel. 02)368-6179

Summary

베트남, 동남아시아의 몇 안되는 기회의 땅

지금까지 베트남의 대외관계 중심국은 중국이었다. 베트남 수출의 10%, 수입의 28%를 차지하고 있는 교역국이며, 전력소요량의 약 5%

를 의존했기 때문이다. 그러나 역사적으로 베트남과 중국과의 관계는 소원했다. 과거 중국의 지배 뿐 아니라, 베트남-중국전쟁(중월전

쟁) 등 국경 관련 분쟁도 끊이질 않았기 때문이다. 따라서 중국-베트남은 1)경제적으로는 협력하고 있으나, 2)군사/정치적으로는 대립적

인, 애증의 관계를 유지하고 있다

반면 한국은 1992년 베트남과의 국교관계 수립 이후 관계가 밀착되고 있다. 이미 베트남 수입의 16%, 수출의 5%를 차지하고 있으며,

최근 FDI(외국인직접투자)에서 한국이 차지하는 비중도 40%까지 확대되고 있다. 특히 2014년 12월, 한국-베트남 FTA 협상까지 타결

되어 양국간 경제 장벽이 빠르게 허물어지고 있으며, 사회적으로도 한국으로의 결혼 이민자들 가운데 베트남 출신 비중이 가장 높다

투자포인트 1: 2015년 삼성전자의 전략 변화 베트남에서의 메탈케이스 생산 본격 확대

삼성전자는 2008년 이후 베트남에 US$110억 이상의 대규모 투자를 진행하였다. 특히 최근 2014년 11월에는 생산능력 확대(CNC 가공

라인 투자)를 위해 베트남 타이응우옌성 옌빈공단에 추가적으로 US$30억 투자를 결정하였다

2015년 삼성전자의 스마트폰은 1) 디자인 변화와, 2) 성능 향상이라는 측면에서 전략적인 변신을 시도하고 있다. 메탈케이스 채택 및 3

면 엣지 디스플레이 적용이 디자인측면에서의 가장 두드러진 변화이며, 사용자 편리성 극대화를 위해 무선충전 기능 탑재 및 카메라 성

능의 대폭 향상이 주목된다

특히 당사는 2015년부터 삼성전자 스마트폰 전략모델에 메탈케이스를 적용한다는 점에 주목하고 있다. 올해 3월 공개 예정인 ‘갤럭시

S6’와 같은 전략 모델뿐 아니라, 갤럭시A 시리즈와 같은 범용모델에도 메탈케이스를 확대 적용할 예정이다. 고가모델에는 고급이미지를

강조하기 위해 CNC가공 공정을 거친 메탈케이스를 적용할 것이며, 따라서 CNC장비의 대규모 발주를 예상한다. 또한 중가모델에도 가

격경쟁력이 있는 다이캐스팅 공법을 적용한 메탈케이스 채택이 확대될 것이다

국내 수혜업체는 KH바텍(060720.KQ), 한솔테크닉스(004710.KS), 기가레인(049080.KQ), 동양강철(001780.KS)이며, 해외 종목으

로는 CNC기계 발주 증가의 최대 수혜를 예상하는 일본 FANUC(6954.JT)을 추천한다

투자포인트 2: 인프라(철도, 발전, 송배전) 투자증가 수혜

2014년 한-베트남 FTA체결을 토대로, 한국업체들의 베트남 인프라건설 시장 진출이 전망된다. 한국수출입은행 EDCF(대외경제협력기

금)의 20%가 베트남일 정도로 자금집행에 적극적이기 때문이다. 2014년 약 120억달러 규모의 금융협력을 통해 준고속철도, 메트로, 석

탄화력발전 등의 사업진행에 협력하기로 합의한 바 있어 향후 베트남 관련 파이낸싱은 더욱 확대될 것이다

한편 베트남에서의 중국업체 시장지배력 약화가 한국업체에게 큰 기회로 작용할 전망이다. 그동안 가격우위로 인한 수주경쟁력이 베트남

시장 지배력의 원천이었으나 최근 오히려 품질문제가 부각되면서, 중국업체들의 신뢰도가 하락했기 때문이다. 이는 발전분야 뿐 아니라

송배전 분야에서도 동일하게 나타나고 있다.

베트남 발전, 송배전 투자증가 관련 수혜주로 두산중공업(034020.KS), LS산전(010120.KS)을 제시한다

반도체/디스플레이 이정

Tel. 02)368-6124

[email protected]

기계/조선 이상우

Tel. 02)368-6874 [email protected]

철강/비철금속 방민진

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Summary

0. 베트남, 적에서 동지로 거듭나다

1. 베트남 경제, 안정적 성장을 이룩하다

2. 중국: 애증관계에서 크게 벗어나지 않았음

3. 한국: 불편한 과거사에도 관계개선 노력중

IT산업: 스마트폰 생산거점화 I. IT산업: 스마트폰 생산거점화

1. 삼성전자의 전략적 생산기지로 성장하고 있는 베트남

2. 2015년 삼성전자 스마트폰 경쟁력이 부활한다!!

3. 2015년 삼성전자가 메탈케이스 적용을 본격화한다!!

4. IT섹터 수혜주 찾기: KH바텍, 한솔테크닉스, 기가레인

기계산업: 베트남 경제성장 = 인프라투자 증가 II. . 기계산업: 베트남 경제성장과 함께 성장기대

1. 수출입은행, EDCF자금을 통한 파이낸싱 적극지원

2. 발전장비: 중국산에서 탈피

3. 철도차량: 정부주도 투자 관련 수혜기대

4. 기계섹터 수혜주 찾기: 공작기계, 발전설비

기업분석

삼성전자(005930.KS)

KH바텍(060720.KQ)

한솔테크닉스(004710.KS)

기가레인(049080.KQ)

동양강철(001780.KS)

FANUC(6367.JT)

3

6

15

16

41

42

59

6

베트남 | Collaboration

0. 베트남, 적에서 동지로 거듭나다

1. 베트남 경제, 안정적 성장을 이루다

베트남 무역수지는 2012년을 기점으로 흑자전환 하였으며 이는 수출구조 변화에 따른 수출증가에 기인한다.

베트남의 수출은 정부의 외국인투자 유치 정책으로 전기전자, 기계류와 같은 고부가가치 산업의 비중이 최

근 4년여 간 크게 증가하였다. 향후에도 우리나라를 비롯한 다국적 기업의 베트남 진출은 점차 증가할 것이

며, 베트남 무역수지의 흑자 규모도 점점 늘어날 것으로 전망한다.

도표 1 베트남, 2012년을 기점으로 무역흑자로 전환

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(달러/인)(억달러) VIETNAM 경제

무역수지

인당GDP(우)

안정적 성장 및

무역수지 개선중

자료: GSO, 유진투자증권

도표 2 GDP 성장률이 여전히 높음 도표 3 특히 2, 3차산업의 GDP 성장세가 뚜렷

100 106

113 118 119 116

112 116 122 126

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05 06 07 08 09 10 11 12 13 14

(%)(십억달러) VIETNAM GDPGDP

%YoY(우)

11.1 12.4 14.4 20.2 20.3 21.9 27.2 30.6 31.5 22.0 25.6 29.8

36.8 39.6 44.3 51.4

60.2 65.6

24.5 28.3

33.2

42.1 46.1 49.7

57.0

65.0 74.2

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05 06 07 08 09 10 11 12 13

(십억달러) VIETNAM GDP

1차산업

2차산업

3차산업

자료: GSO, 유진투자증권 자료: GSO, 유진투자증권

7


도표 4 리만쇼크 이후 절하된 환율도 최근 안정세 도표 5 휴대폰 생산량, 2011년 이후 급증

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22,000

00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13

(%)

VND/USD

%실업률(우)

실업률 하락과

환율 안정

0 6

37

80

118 121

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2.6

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05 06 07 08 09 10 11 12 13

(백만대)(백만대) VIETNAM 공업생산량

핸드폰

텔레비전(우)


도표 6 베트남, 글로벌 휴대폰생산 거점으로 도약

자료: 삼성전자, 유진투자증권

8


2. 중국: 여전히 애증관계

베트남의 대외관계에서 가장 큰 영향을 미치고 있는 국가는 바로 국경을 접해있는 중국임이 분명한 사실이

다. 중국은 베트남 수출의 10%, 수입의 28%를 차지하고 있는 주요 교역국이며, 베트남 전력소요량의 약

5%를 중국에 의존하고 있다. 그러나 역사적으로 베트남과 중국간의 관계는 소원했다. 과거 5번에 걸친 지

배 뿐만 아니라, 1979년에는 베트남-중국전쟁(중월전쟁)이 벌어지며 1999년까지도 육상 국경선 관련 분쟁

이 끊이질 않았기 때문이다. 현재 육상 국경선은 획정되었지만, 남사군도(Paracaell Island), 서사군도

(Spratly Isalnds)등 해상영유권 관련 분쟁이 지속되고 있어 1)경제적으로는 협력관계이나, 2)군사/정치적

으로는 대립적인, 애증의 관계가 유지되고 있다.

도표 7 베트남-중국관계, 역사관계에서부터 시작된 애증관계

시기 관계 계기 세부내용

1965 협력 베트남전쟁 32만명 지원군 파견

1975 소원 베트남 통일 20만명 화교 강제추방

1979 단절 베트남-중국전쟁(중월전쟁) 베트남의 캄보디아침공에 응징차원 군사대응

1991 개선 중월 정상회담 보반키엣총리 중국방문

2008 유지 육상국경선 획정 1,400km 육상국경선 획정

2011 악화 서사군도/남사군도 영유권 분쟁 중국해군 베트남시추선 케이블절단/어선에 위협사격

자료: 유진투자증권

도표 8 중월전쟁, 과연 누구의 승리로 끝난 전쟁이었을까?

자료: Google

9


도표 9 영유권 분쟁이 한창인 남중국해 일대

자료: The Atlantic

10


3. 한국: 불편한 과거사에도 관계개선 노력 중

1) 피해자이면서 승전국인 베트남

과거 한국은 베트남과 정치적으로 불편한 관계일수 밖에 없었다. 베트남전에 최대규모로 참전한 까닭에 전

쟁 과정에서 직간접적으로 개입, 가해자 자격에서 자유로울 수 없었기 때문이다. 다만 1973년 한국군의 철

군 이후 베트남전은 월남의 패망으로 종결되면서, 현 베트남은 피해자임에도 오히려 승자의 입장이 되어버

렸다. 즉 양국이 1992년 수교관계를 수립한 이후에도 베트남전 참전 관련 과거사 이슈는 불편한 부분일 수

밖에 없었다.

도표 10 베트남전, 양국에 남아있는 어두운 과거사

자료: Google

도표 11 각국 베트남전 참전규모

국가 최대주둔 사망 부상

월맹 287,465 1,100,000 600,000

중국 170,000 1,100 4,200

소련 3,000 16

북한 600

월남 1,500,000 313,000 1,170,000

미국 58,303 303,644

한국 50,000 5,099 10,962

호주 7,672 521 3,000

뉴질랜드 552 36 187

필리핀 2,020 9 0

태국 351 1,358

자료: Wikipedia, 유진투자증권

11


2) 2014년 한-베트남 FTA 체결, 경제적으로 한발 더 다가가다

1992년 국교수립 이후 베트남과 한국과의 관계는 경제적으로 더욱 가까워지고 있다. 이미 한국은 베트남

수입의 15.7%, 수출의 5%를 차지하는 주요 교역국인데다, 최근 FDI(외국인직접투자)에서 한국이 차지하는

비중이 40%까지 확대되는 등 한국과의 경제관계가 점점 긴밀해지고 있다.

도표 12 현재 베트남의 최대 수출국은 미국 도표 13 그러나 수입은 점차 중국, 한국 비중 증가

324

398

486 627

571 722

969

1,1

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05 06 07 08 09 10 11 12 13

(억달러)

백

(%)VIETNAM EXPORTS

EXPORTS(우)

KOREA

JAPAN

CHINA

US

368

449 6

28 8

07

699 848 1,0

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05 06 07 08 09 10 11 12 13

(억달러)

백

(%) VIETNAM IMPORTS

IMPORTS(우)KOREAJAPANCHINAUS


도표 14 외국인 직접투자에서 한국비중 급증 도표 15 베트남에서의 일본 영향력을 점차 한국이 차지

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(억달러)

백

(%)VIETNAM FDI

FID(우)

%한국

%일본

%중국

%싱가포르

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14 12 3 5

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8 38 61 4

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(억달러) VIETNAM FDI

일본

중국

한국

싱가포르


12


역사문제에 있어서는 이미 김대중/노무현 두 전직 대통령의 베트남 정상회담시 전쟁관련 사과 언급이 있었

던데다, 2013년 박근혜대통령도 호치민 묘소를 참배하는 등 정치적으로 과거의 앙금을 털어내려는 노력들

을 지속하고 있다. 또한 2014년 12월 10일, 한국-베트남 FTA 협상이 타결되는 등 양국간 경제관계 활성

화를 위한 장벽이 빠르게 허물어지고 있다.

도표 16 2014년 12월 한-베트남 FTA 체결. 새로운 관계구축

자료: 동아일보

도표 17 박근혜 대통령의 호치민 묘소 참배

자료: 서울신문

13


또한, 사회적으로도 한국의 외국인 배우자 출신국 중 최다를 기록중인 베트남 결혼이민자의 비중이 높아지

면서, 이제 한국-베트남 관계는 단지 경제적 파트너일 뿐 아니라 혈연으로 얽힌 사돈의 나라가 되어가고 있

다. 즉, 단순히 타국이 아니라 바로 우리 생활에서 베트남의 영향력이 확대되고 있으며, 따라서 단순히 베트

남과의 관계가 1회성 이벤트가 아니라, 각각 동남아시아와 동북아시아에서 영향력을 갖는 상호관계가 형성

되어가는 것에 주목해야 한다.

도표 18 사돈의 나라: 외국인 결혼이주 여성 중 베트남 출신이 최다

38.6

31.2

17.1

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45

베트남

중국

조선족

일본

필리핀

캄보디아

미국

타이

몽골

우즈벡

캐나다

러시아

(%)(천명) 외국인배우자출신국 (여성)

규모

%외국인(우)

자료: 법무부, 유진투자증권

도표 19 베트남 출신 신부, 우리의 이웃

자료: vietvet.co.kr

14


편집상의 공백페이지입니다

15


IT산업: 스마트폰 생산거점화 반도체/디스플레이 이정 / Tel. 02)368-6124 / [email protected]





16


I. IT산업: 스마트폰 생산거점화


1) 휴대폰 및 가전공장 투자 확대로 전략적 생산거점화 추진

베트남의 응웬 푸 쫑 당서기장은 한국을 방문하는 첫날인 2014년 10월 1일 삼성전자 이재용 부회장과 미팅

을 가졌다. 베트남에 대해 대규모 투자를 진행하고 있는 삼성전자에 감사를 표현하기 위해 베트남 정부는

이재용 부회장과의 미팅을 우선적으로 진행하였던 것이고, 그 미팅 자리에서 ‘사이공 하이테크 파크(SHTP)’

에 TV중심의 복합가전단지를 새로 건립하기로 합의하였다. 단지면적은 여의도의 2배인 70만㎡, 투자금액

은 US$5.6억(약 6,100억원)에 달한다. 베트남 정부는 이번 삼성전자의 투자건과 관련해 입주 후 6년간 법

인세 면제, 4년간 5%의 저세율 혜택을 제공키로 하였다. 삼성전자는 2017년 가전단지를 완공해 본격적인

양산에 들어갈 예정이며, TV 이외에 에어컨, 냉장고, 세탁기 등 생활가전 생산설비가 모두 갖춰질 경우 총

투자금액은 US$14억(약 1.53조원)에 달할 것으로 추산된다.

삼성전자가 베트남에 투자를 본격적으로 단행한 것은, 2008년 박닌성 옌퐁공단에 휴대폰 생산공장을 설립

하면서부터다. 삼성전자는 2008년 연간 1.2억대의 생산 CAPA로 옌퐁공단에 세계 최대규모의 휴대폰 생산

라인을 설치하였으며, 2014년 2월부터 타이응우옌성 옌빈공단에 연간 1.2~1.5억대 CAPA 규모로 추가적

으로 가동하면서 베트남 삼성전자법인은 삼성전자 전체 휴대폰 생산량의 40~50%를 담당하게 되었다. 삼성

전자는 옌퐁공단 1공장에 US$25억(약 2.73조원), 2공장에 US$20억(약 2.18조원)을 투자하였으며, 최근

2014년 11월 10일 생산 CAPA 확대(CNC 가공라인 투자)를 위해 2공장이 있는 타이응우옌성 옌빈공단에

추가적으로 US$30억(약 3.3조원)를 투자하기로 결정하였다.

도표 20 삼성그룹의 베트남 투자 현황(1)

업체 투자시점 가동시점 지역 품목 투자규모

삼성전자 2008년 2009년 박닌성 옌퐁공단 스마트폰 US$25억

삼성전자 2013년 2014년 타이응우옌성 옌빈공단 스마트폰 US$20억

삼성전기 2013년 2014년 타이응우옌성 옌빈공단 스마트폰 부품 US$12.3억

삼성디스플레이 2014년 7월 2015년 박닌성 옌퐁공단 OLED모듈 US$10억

삼성전자 2014년 10월 2017년 호치민 가전 US$14억

삼성전자 2014년 11월 2015년 타이응우옌성 옌빈공단 스마트폰 CNC 가공 US$30억

총 US$111.3억


삼성전자 베트남 북부

하노이인근에

세계 최대 휴대폰공장

US$45억 투자하여 설립

2014년 10월

베트남 남부 호치민지역에

가전생산라인 설립 추진

17


삼성그룹의 계열사와 협력사 역시 베트남지역으로 투자를 확대하고 있다. 삼성디스플레이는 지난 2014년 7

월 삼성전자 휴대폰 베트남법인의 수요에 대응하기 위해 베트남 박닌성 옌퐁공단에 총 US$10억(약 1.09조

원)를 투자해서, 1H15 가동을 목표로 OLED 모듈공장을 설립하기로 결정하였다. 삼성전기 역시 타이응우

옌성 옌빈공단에 US$12.3억(약 1.34조원)을 투자해 휴대폰 부품공장을 세우고 4Q14부터 본격적으로 가동

할 예정이다.

도표 21 삼성그룹의 베트남 투자 현황(2)

★ 박닌성 옌퐁공단

★ 타이응우옌성 옌빈공단

휴대폰 생산2공장

★ 호찌민 사이공하이테크파크 공단

가전공장(2017년 완공 예정)

$ 89억달러

투자액

삼성전자휴대폰 생산 1공장

★ 박닌성 옌퐁공단

$ 10억달러

투자액

삼성디스플레이휴대폰 디스플레이 모듈 생산공장(2020년 완공 전망)

★ 타이응우옌성 옌빈공단

$ 12억 3000만달러

투자액

삼성전기휴대폰 부품 생산공장(시험가동 중)

$ 89억달러

자료: 한국경제신문, 유진투자증권

18


2) 삼성전자가 베트남에 투자하는 이유

삼성전자가 베트남에 스마트폰뿐만 아니라 가전부문까지 핵심적 생산거점으로 키우기 위해 적극적인 투자를

단행하는 이유에 대해 살펴보고자 한다. 사실, 삼성전자뿐만 아니라 노키아와 중국 IT업체들을 포함한 글로

벌 기업들이 베트남에 공장을 설립하는 투자를 지속적으로 늘리고 있는 첫번째 이유는, 베트남 정부의 적극

적인 지원정책을 손꼽을 수 있다. 베트남 정부는 개별업체들의 투자건에 따라 차이가 있지만, 매우 파격적

인 지원조건(공장부지 무상제공, 법인세 4년간 면제(이후 12년간 5%, 34년간 10%), 수입관세 및 부가세 면

제, 전기수도통신비 50% 수준 제공, 노조 파업시 정부차원 대응)을 내세우고 있는 것으로 알려져 있다.

둘째. 베트남의 낮은 인건비는 해외 글로벌기업들의 투자를 유인하는 가장 중요한 요인 중 하나이다. 저렴

한 인건비는 기업의 생산비용 절감으로 이어져 수익성 개선에 기여하기 때문에 많은 기업들이 지금까지 중

국에 공장시설을 투자하였다. 하지만, ‘세계의 공장’으로 불리던 중국의 인건비가 크게 상승하면서, 글로벌

기업들은 그 대안으로 베트남을 포함한 동남아지역으로 눈을 돌리고 있다. 중국 베이징지역의 공장근로자

평균 월급이 US$480(2013년기준) 수준에 비해, 하노이지역의 공장근로자 평균 월급이 US$150인 점을 감

안하며 현저히 낮은 수준이다.

도표 22 베트남과 중국/인도네시아 인건비 비교 도표 23 중국/동남아 공장근로자 평균 월급 비교

0

50

100

150

200

250

300

2010 2011 2012 2013

베트남

인도네시아

중국

(USD)

0

100

200

300

400

500

2009 2011 2013

베이징

방콕

마닐라

하노이

다카

(USD)

자료: 시장자료, 유진투자증권 자료: 월스트리트저널, 유진투자증권

도표 24 삼성전자의 한국/베트남 고용환경 비교 도표 25 베트남의 2014년도 최저임금 (단위: US$, %)

구분 한국

구미 사업장

베트남

박닌성 사업장

지역구분 2012년 2013년 2014년 최저임금

인상률 교육 기간 2주일 2주일

업무 습득 기간 3개월 3개월 1지역 100 118 135 14.9

1인당 월 생산 대수 104.1대 89.4대 2지역 89 105 120 14.3

1인당 월 평균 인건비 3,715달러 353대 3지역 78 90 105 16.7

2012년 신규 채용 175명 19,665명 4지역 70 83 95 15.2

자료: 박호환 아주대교수, 시장자료, 유진투자증권 자료: 시장자료, 유진투자증권

삼성전자를 포함한

글로벌 IT기업들이

베트남에 투자를

확대하는 이유:

1) 베트남정부의

적극적인 지원,

2) 저렴한 인건비

19


셋째, 9,250만명(2013년기준. 세계 14위. 독일과 유사)에 달하는 인구대국인 베트남은 또한 타아시아 국가

대비 높은 ‘생산가능인구 비중’에 주목해야 할 것이다. UN자료에 따르면, 베트남의 2020년 총인구 대비 ‘생

산가능인구 비중’은 70.5%로 아시아 최상위권이며, 지속적으로 증가할 것으로 전망된다. 하지만, 중국의 경

우, 2010년 이후 생산가능인구 비중이 점차적으로 감소하고 있다. 베트남은 1970년대 중반까지 지속된 전

쟁의 영향으로 80년대 전후에 출생한, 젊은 연령층의 비중이 높다. 이러한 인구통계학적 특성은 베트남 경

제성장의 원동력임과 동시에 베트남 소비시장 성장을 주도할 것으로 예상된다.

넷째, 베트남의 부지런한 민족성에서 경제성장의 잠재력을 발견할 수 있다. 아시아에서 유일하게 제국주의

세력을 자신들의 힘으로 물리친 베트남인들은 독립 유지에 대한 자긍심이 매우 높으며, 유교적 전통문화를

가지고 있다. 이러한 전통으로 과거보다는 현재와 내일을 중요시하며, 주어진 일에 열심히 노력하는 베트남

의 국민성이 다른 동남아시아국가들보다 매우 매력적인 부분으로 작용하고 있다.

다섯째, 베트남 북쪽에 위치한 중국 심천과의 지리적 연결성 또한 긍정적인 부분으로 작용하고 있다. 중국

의 대표적 IT산업단지인 중국 심천과 베트남 북부지역이 육로운송으로 연결될 수 있어, 북부지역에 진출한

삼성전자를 포함한 글로벌 IT업체들과 중국 업체들은 이러한 지리적 장점을 고려해서 베트남으로 진출하고

있는 것으로 판단된다.

도표 26 아시아권 주요국의 생산가능인구 비중 전망

2000 2010 2020F 2030F

중국 67.5 73.5 70.1 68.0

베트남 62.0 70.0 70.5 69.5

말레이시아 62.8 67.5 69.3 68.1

태국 69.3 71.8 71.3 66.8

인도네시아 64.7 65.2 67.8 68.5

필리핀 58.3 61.0 63.6 64.5

라오스 52.9 59.5 62.9 64.4

캄보디아 55.4 63.1 62.9 64.4

미얀마 64.5 68.8 70.6 70.7

주: 생산가능인구 비중은 총인구대비 15~64세 인구의 비중을 의미

자료: UN, 유진투자증권





3) 높은 생산가능인구 비중,

4) 부지런한 민족성,

5) 지리학적 장점

20


여섯째, 종교적으로 무교 및 불교신자들이 대부분인 점 또한 장점으로 작용하고 있다. 제조업을 함에 있어

해외로 생산기지를 옮길 때, 여러가지 고려사항 중 하나가 종교적인 부분일 것이다. 이슬람교와 같이 특정

종교적 색채가 지나치게 강한 지역의 경우, 제조업에 장애요인이 될 수 있다. 따라서, 베트남은 카톨릭교의

필리핀이나 이슬람교의 인도네시아, 말레이시아대비 유리한 면이 많은 것으로 판단된다.

일곱번째, 베트남에는 세계적으로 쌀, 커피, 후추, 천연고무, 과일 등의 농업, 임업물과 수산물이 풍부하며,

석유를 포함한 각종의 지하자원들이 다량으로 매장되어 있다. 산유국인 베트남은, 무연탄과 보크사이트, 철

광석, 석회석, 대리석, 망간, 니켈, 아연 등 광물자원을 풍부하게 생산하고 있다.

끝으로, 2015년부터 시행될 ‘외국인투자법 개정’ 이슈에 주목해야 할 것이다. 최근 베트남 정부는 ‘경제성장

지속 및 정치/사회적 안정하에 외국인투자법 개정을 통한 투자 허용 분야 확대’를 목표로 투자법, 기업법,

주택법을 변경하였다. 이번 법 개정으로 외국인에게 우호적인 투자환경이 조성되면서 베트남 투자는 앞으로

더욱 가속될 것으로 판단된다.

도표 27 동남아시아 국가별 종교 비교

국가 종교

베트남 무교 80.8%, 불교 9.3%, 카톨릭 6.7%, 기타 3.2%

필리핀 카톨릭 82.9%, 이슬람 5%, 기타 12.1%

인도네시아 이슬람 86.1%, 개신교 5.7%, 힌두교 1.8%, 기타 6.4%

태국 불교 94.6%. 이슬람 4.6%, 기독교 0.7%, 기타 0.1%

말레이시아 이슬람 60.4%, 불교 19.2%, 기독교 9.1%, 힌두교 6.3%, 기타 5%

싱가폴 불교 42.5%, 이슬람 14.9%, 도교 8.5%, 카톨릭 4.8%, 힌두교 4%, 기타 25.3%

라오스 불교 67%, 기독교 1.5%, 기타 31.5%

자료: CIA, 업계자료, 유진투자증권

도표 28 베트남의 주요 광물자원 부존 현황 및 주요 매장지역

광 종 단 위 매장량 주 요 매 장 지 역 및 비고

석 탄 백만톤 3,550 쾅닌분지, 타이구엔, 홍강분지, 다강유역

석 유 백만톤 2,300 홍강 및 메콩강 삼각주 지역, 베트남 동해

인회석 백만톤 903 호앙리엔손, 홍강 동부 라오카이

철광석 백만톤 759 게틴성의 탁케광산, 쿠이샤

아 연 천 톤 634 카오방, 박타이, 초디엔

보크사이트 백만톤 4,175 하투옌, 카오방, 랑손, 다강 향사지대

금 톤 400 다낭, 카오방성

동 천 톤 592 다강 유역 디엔비엔-라이차우지역

희토류 백만톤 9.2 라이챠우성 퐁토군

Coal 억 톤 35 보존량 중급

Crude oil 백만 배럴 3,250 보존량 중급

Gas 억큐빅미터 4,000 보존량 중급

Iron 억 톤 11 보존량 중급

Bauxite 억 톤 55 보존량 풍부

Titanium 백만 톤 34.5 전세계 매장량 5%

Cooper 백만 톤 76 보준량 중급

Zinc 백만 톤 1.09 보존량 소량

자료: 베트남 통계청, 유진투자증권





6) 종교적 장점,

7) 풍부한 천연자원,

8) 2015년 외국인투자법

대대적 개정

21



1) 2015년 삼성전자 스마트폰의 대변화 점검 디자인의 변화와 성능의 향상

2014년 삼성전자의 스마트폰부문 경쟁력은 거의 바닥수준까지 떨어진 처참한 모습을 보여주었다. 1Q14

30.7%에 달하였던 삼성전자의 세계시장점유율은 갤럭시S5의 실패와 삼성전자의 자체적 경쟁력 재정비 과

정에서 4Q14에 19.9%까지 하락한 반면, 애플은 차별적인 디자인(스마트폰의 대면적화)을, 중국업체들은

가격경쟁력을 내세우며 크게 약진하였다.

도표 29 주요 휴대폰업체 및 중국업체 점유율 동향 도표 30 주요 스마트폰업체별 점유율 동향

0

5

10

15

20

25

30

35

40

1Q08 2Q10 3Q12 4Q14

(%) Apple Samsung

LG Electronics Nokia

중국업체

0

5

10

15

20

25

30

35

40

45

1Q10 1Q11 1Q12 1Q13 1Q14

(%) Apple SamsungHuawei BlackBerryNokia

4Q14 자료: IDC, 유진투자증권 자료: IDC, 유진투자증권

도표 31 중국 스마트폰업체들의 세계시장 점유율 동향 도표 32 중국 스마트폰업체들의 중국시장 점유율 동향

0

2

4

6

8

10

12

1Q08 2Q10 3Q12 4Q14

(%) Coolpad HTC

Huawei Lenovo

Meizu Xiaomi

ZTE

0

2

4

6

8

10

12

14

16

18

1Q08 4Q09 3Q11 2Q13

(%)Coolpad HTC

Huawei Lenovo

Meizu Xiaomi

ZTE

3Q14

자료: IDC, 유진투자증권 자료: IDC, 유진투자증권

2014년 삼성전자

스마트폰 시장점유율

큰 폭 하락:

1Q14 30.7%

4Q14 19.9%

22


삼성전자는 2015년 스마트폰시장지배력을 재차 강화하기 위해 전략적으로 큰 변화를 추구하고 있다. 당사

는 2015년 삼성전자 스마트폰 전략의 변화는 크게 두 가지 부분, 1) 디자인의 변화와 2) 성능의 대폭적 향

상으로 귀결되고 있는 것으로 판단한다.

우선적으로, 2015년 삼성전자 스마트폰에서 가장 큰 변화는 전략적 모델에 메탈케이스를 적용한다는 점이

다. 삼성전자는 1) 원가측면과 2) 메탈소재에 대한 경험 부족, 3) 배터리 착탈에 대한 사용자의 편리성 등을

고려해서 메탈케이스 적용에 대해 부정적이었다. 하지만, 메탈케이스가 갖는 고급스런 이미지와 내구성 등

의 장점이 크게 부각되면서, 삼성전자 역시 2015년에 ‘갤럭시S6’와 같은 전략적 모델에 메탈케이스를 적극

적으로 채택할 것으로 전망된다.

이러한 변화에 앞서, 삼성전자는 이미 지난 2014년 8월에 출시한 ‘갤럭시알파’와 9월에 선보인 ‘갤럭시노트

4’에 메탈프레임을 제품 테두리(Middle chassis)에 전략적으로 적용하였으며, 4Q14에는 갤럭시A시리즈에

다이캐스팅 공법을 적용한 풀메탈바디를 채택하여 출시하였다.

도표 33 갤럭시 알파(2014년 8월 출시) 도표 34 갤럭시노트4(2014년 9월 출시)

자료: 삼성전자, 유진투자증권 자료: 삼성전자, 유진투자증권

도표 35 갤럭시A시리즈(4Q14 출시) 도표 36 애플 아이폰6(2014년 10월 출시)

자료: 삼성전자, 유진투자증권 자료: Apple, 유진투자증권


스마트폰 전략 변화:

1) 메탈케이스 적용

23


둘째, 삼성전자는 ‘갤럭시S6’에 양면 혹은 단면에 커브드 디스플레이를 채택한 모델을 동시에 선보일 것으로

판단된다. 지난 2014년 9월에 출시한 ‘갤럭시노트4’에서 삼성전자는 ‘갤럭시노트 엣지’를 동시에 출시하였

으며, ‘갤럭시노트 엣지’의 차별적 디자인이 시장의 호평을 크게 받았다.

이번 갤럭시S6에 3면 엣지 혹은 단면 엣지를 적용한, 소위 ‘갤럭시S6 엣지’를 내놓을 것이며, 만약 갤럭시

S6 엣지가 단면일 경우 2015년 9월에 출시될 ‘갤럭시노트5’에는 3면 엣지를 적용한 모델이 나올 것으로 예

상된다.

도표 37 삼성전자 ‘갤럭시노트 엣지’(2014년 10월 출시) 도표 38 삼성전자의 갤럭시S6 예상이미지

자료: 삼성전자, 유진투자증권 자료: CNET, 유진투자증권

도표 39 삼성전자의 ‘갤럭시노트5’ 예상이미지 도표 40 2016년 갤럭시 신모델에는 접는 디스플레이채

택 기대감 확대

자료: thegallaxynote5.com, 유진투자증권 자료: Patently Mobile, 유진투자증권



2) 3면 엣지 적용

24


셋째, 삼성전자는 2015년에 선보일 갤럭시 신제품에는 기존 제품대비 성능을 대폭적으로 향상시킬 것으로

판단된다. 시장에 이미 알려진 바와 같이, 삼성전자는 애플 및 중국업체들의 신제품과 차별화를 극대화시키

기 위해 ‘갤럭시S6’에 무선충전기능을 탑재할 것으로 전망된다.

삼성전자가 ‘갤럭시S6’ 혹은 ‘갤럭시노트5’에 풀메탈바디를 적용할 경우, 애플의 아이폰처럼 배터리 착탈이

불가능하다는 문제점이 제기될 수 있다. 삼성전자는 이러한 배터리 착탈에 대한 이슈를 극복하기 위해 무선

충전기능을 ‘갤럭시S6’에 적용할 것이며, 대신 원가상승을 고려하여 무선충전기 패드를 내재화하지는 않고

소비자가 별도로 구매하는 방식이 될 것으로 예상된다. 당사는 메탈케이스 양산이 안정화되는 2H15 이후,

이르면 ‘갤럭시노트5’부터 삼성전자가 번들방식으로 무선충전기를 제공하여 사용자의 편리성을 높일 것으로

판단한다.

최근 미국의 커피 전문체인인 ‘스타벅스(Starbucks)’가 2015년부터 샌프란시스코와 보스턴을 시작으로 미

국 전체 직영점에 핫스팟을 구축하고, 총 8,000개 매장에 무선충전기 ‘파워매트 스팟(Powermat Spot)’ 약

10만개를 설치할 것으로 알려져 있다. 스타벅스가 와이파이(WiFi) 보급이 미미했던 2001년에 처음으로 매

장에 와이파이를 설치해 와이파이 확산에 큰 기여를 했듯이, 이번 스타벅스의 ‘파워매트 스팟’ 설치가 스마

트폰업체들의 무선충전기능 제공과 함께 무선충전기 대중화에 크게 기여할 것으로 판단된다.

도표 41 아이리버가 출시한 스마트기기용 블랭크 무선충

전 패드 도표 42 듀라셀의 파워매트 무선충전기

자료: 아이리버, 시장자료, 유진투자증권 자료: 듀라셀, 시장자료, 유진투자증권

도표 43 스타벅스의 ‘파워매트 스팟’ – 무선충전 전문업체

‘듀라셀 파워매트’와 협력해 개발 도표 44

스타벅스는 2015년 8,000개 매장에 무선충전

기 10만개 설치 예정

자료: Starbucks, 유진투자증권 자료: Starbucks, 시장자료, 유진투자증권



3) 무선충전기능 탑재

25


도표 45 무선충전기술 방식 비교

자기유도방식 공진방식(자기공명방식)

충전원리 자기장 공진(共振)이용해 근거리에 전력 공급 충전기 내부 코일로 원거리에 전력 공급

충전방법 충전기와 접촉(수cm 이내) 필요 충전기 주변에서 자동으로 충전

장점 유선방식 대비 90% 수준 충전 원거리 충전 가능

단점 수cm 이내 근거리 충전만 가능 표준없고 인체 유해성 논란

자료: 매경 이코노미, 시장자료, 유진투자증권

도표 46 휴대폰 무선충전 원리

자료: 뉴사이언티스트, 시장자료, 유진투자증권

26


넷째, 삼성전자는 2015년 스마트폰에 카메라의 성능을 대폭적으로 향상시킬 것으로 판단된다. 삼성전자는

‘갤럭시S6’에 전면 800만 화소, 후면 1600만 혹은 2000만 화소를 적용할 것으로 알려져 있다. 이러한 카메

라의 성능 향상은 애플의 2015년 아이폰 신제품에서도 동시에 일어나는 현상일 것으로 예상된다. 심지어

애플의 2015년 신모델에는 후면 카메라에 두 개의 렌즈가 적용되어 DSLR 수준의 성능을 구현하게 될 것

이라는 기대감까지 나오고 있다. 최근 이스라엘의 ‘Corephotonics’의 솔루션을 이용하면 광각렌즈와 망원렌

즈를 하나씩 탑재해 따로따로 사진을 찍거나 소프트웨어에서 이를 합성하는 것이 가능할 뿐만 아니라, 3배

줌이 되고 1080p 동영상에선 5배 줌도 가능하며, 2) 후면 카메라도 2,100만 화소로 상향될 것이고, 3) 전

면 커버글라스에 사파이어글라스를 채택하여 내구성을 강화할 것이고, 4) 3D 홀로그램기능을 구현하여 3D

게임을 즐길 수 있을 것이라는 기대감이 있지만, 현재 기술력은 어려울 것으로 판단된다.

도표 47 애플 차세대 아이폰 ‘아이폰7’ 예상이미지(1) 도표 48 애플 차세대 아이폰 ‘아이폰7’ 예상이미지(2)

자료: www.martinharjet.com, 유진투자증권 자료: www.martinharjet.com, 유진투자증권

도표 49 차세대 아이폰에 듀얼렌즈 채택 기대감 확대 도표 50 듀얼렌즈 채택은 대폭적인 화질 개선

자료: www.martinharjet.com, 유진투자증권 자료: Corephotonics, 유진투자증권



4) 카메라 성능 향상

27



1) 2015년 삼성전자 스마트폰의 가장 큰 변화인 동시에 가장 많은 투자가 이루어지고 있

는 메탈케이스 분야 관련업체들에 대해 주목!!

2015년 삼성전자 스마트폰의 가장 큰 변화인 동시에, 삼성전자가 가장 많은 투자를 하고 있는 부분이 바로

메탈케이스다. 삼성전자는 지난 2014년 11월 10일 생산 CAPA 확대(CNC 가공라인 투자)를 위해 제2공장

이 있는 타이응우옌성 옌빈공단에 추가적으로 US$30억(약 3.3조원)를 투자한다고 발표하였다. 삼성전자는

메탈가공장비인 CNC장비 2.5만대를 설치할 것으로 알려져 있으며, 이는 대략적으로 1억대의 스마트폰용

메탈케이스를 생산할 수 있는 것으로 추정된다.

도표 51 글로벌 주요업체별 CNC장비 보유 현황 도표 52 일본 FANUC의 기계 수주 동향

0

10

20

30

40

50

60

70

Hon Hai

Group

(Foxconn

Technology

포함)

Catcher

Technology

Casetek Juteng Jabil BYD

Electronics

(천대)

300

320

340

360

380

400

420

440

460

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

1Q13 2Q13 3Q13 4Q13 1Q14 2Q14 3Q14

(억엔)(억엔) 일본 공작기계업체수주

FANUC

DMG MORI SEIKI(우)

자료: 업계자료, 유진투자증권 자료: FANUC, 유진투자증권

도표 53 글로벌 메탈케이스 주요업체 비교

Metal casing

as % of total sales

Metal casing sales

(US$mn) Metal casing sales YoY Metal casing sales mix by product (2015E) Metal casing GM(%) Metal casing customers

Company Ticker 2014E 2015E 2014E 2015E 2014E 2015E NB Phone Tablet Others 2014E 2015E

Apple metal casing supplier

Catcher 2474.TW 100% 100% 1842 2347 28% 27% 28% 59% 6% 7% 47.2% 46% Apple, HTC, Sony,

Blackberry, HP, Dell

Casetek 5264.TW 100% 100% 1153 1237 -5% 7% 36% 1% 52% 11% 26.4% 26.6% Apple, Samsung, Xiaomi

Non-Apple metal casing supplier

BYDE 0285.HK 21% 36% 660 1409 14% 113% 0% 100% 0% 0% 20.6% 20% Samsung, huawei,

OPPO, BBK

FIH 2038.HK 12% 18% 664 1168 33% 76% 0% 100% 0% 0% 19% 20% Xiaomi, Huawei, OPPO

Everwin 300115.SZ 41% 50% 147 233 63% 59% 0% 70% 0% 30% 40% 40% Samsung, Gionee,

OPPO, BBK

자료: 업계자료, 유진투자증권


스마트폰의

가장 큰 변화는

메탈케이스부분

28


삼성전자가 하이엔드 전략모델에 메탈케이스를 채택하면서, 2015년부터 세계 스마트폰시장에 큰 변화를 야

기하고 있다. 애플에 이어, 삼성전자가 메탈케이스를 채택함에 따라, 중국업체들 역시 메탈소재를 활용할 것

으로 전망된다. 애플 아이폰의 대면적화가 있었던 2014년 메탈케이스시장 규모는 15%yoy 증가한

US$104.5억일 것이며, 삼성전자와 중국업체들까지 시장에 참여하는 2015년에는 40%yoy 증가한

US$146.0억에 달할 것으로 예상된다.

따라서, 향후 수년간 메탈케이스와 관련된 업체들의 투자가 확대될 것이며, 관련된 기술을 확보하고 있는

업체들은 큰 수혜를 볼 것이다. 특히, 2015년에는 삼성전자의 메탈케이스 관련 투자의 수혜업체들에 대해

관심을 가져야 할 것으로 판단된다.

도표 54 세계 메탈케이스시장 전망 도표 55 고가 스마트폰내 메탈케이스 점유율 전망

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450

2011 2012 2013 2014F 2015F 2016F

(%)(백만대)MetalNon-Metalpenetration

자료: 업계자료, 유진투자증권 자료: 업계자료, 유진투자증권

2015년 삼성전자와

중국업체들이 본격적으로

진입하면서

메탈케이스시장

큰 폭으로 성장

관련업체 수혜 전망

29


도표 56 메탈케이스를 적용한 주요 스마트폰 현황

Apple Apple Apple Apple Samsung

M odel iPhone 5 iPhone 5S iPhone 6 iPhone 6 Plus Galaxy AlphaPrice US$649~849 US$649~849 US$649~849 US$749~949 US$690

M etal cas ing Full-metal Full-metal Full-metal Full-metal FrameM etal forming

methodAluminum unibody Aluminum unibody Aluminum unibody Aluminum unibody Mg die-casting

Screen s iz e 4.0" 4.0" 4.7" 5.5" 4.7"Weight 112g 112g 129g 172g 115g

Thickness 7.6mm 7.6mm 6.9mm 7.1mm 6.7mmAnnounce date Sep.2012 Sep.2013 Sep.2014 Sep.2014 Aug.2014Release date Sep.2012 Sep.2013 Sep.2014 Sep.2014 Sep.2014

Samsung Samsung Samsung X iaomi X iaomi

M odel Galaxy A7 Galaxy A5 Galaxy A3 Mi Note Mi4

Price US$520 US$420 ~US$290~US$370RMB2,299

~US$320RMB1,999

M etal cas ing Full-metal Full-metal Full-metal Frame FrameM etal forming

methodAluminum unibody Aluminum unibody Aluminum unibody Aluminum unibody Stainless forging

Screen s iz e 5.5" 5.0" 4.5" 5.7" 5.0"Weight 141g 123g 110g 161g 149g

Thickness 6.3mm 6.7mm 6.9mm 6.95mm 6.85mmAnnounce date Oct.204 Oct.204 Oct.2014 Jan.2015 Jul.2014

Release date Dec.2014 Dec.2014 Dec.2014 Jan.2015 Jul.2014

Huaw ei Huaw ei OPPO BBK Gionee

M odel Ascend Mate 7 Ascend G7 R5 Vivo X5 Max Elife S5.5

Price~US$480

RMB2,999

~US$320

RMB1,999

~US$480

RMB2,999

~US$480

RMB2,998

~US$370

RMB2,299M etal cas ing Full-metal Full-metal Full-metal Full-metal FrameM etal forming

methodStainless + CNC Aluminum unibody Stainless + plastic Stainless Mg die-casting

Screen s iz e 6.0" 5.5" 5.2" 5.5" 5.0"

Weight 185g 165g 155g 146g 133gThickness 7.9mm 7.6mm 4.9mm 4.75mm 5.6mm

Announce date Sep.2014 Sep.2014 Oct.2014 Dec.2014 Feb.2014

Release date Oct.2014 Oct.2014 Dec.2014 Dec.2014 Mar.2014 자료: 각 사, 업계자료, 유진투자증권

30


2) 스마트폰용 메탈케이스시장을 주도하고 있는 애플

스마트폰용 메탈케이스시장을 주도하고 있는 것은 애플이다. 애플은 2010년 아이폰4부터 메탈케이스를 적

용하였으며, 현재 대부분 메탈케이스 관련업체들은 대만과 중국업체들을 중심으로 성장하고 있다. 금속가공

의 핵심설비인 CNC장비 규모는, 애플의 최대협력업체인 대만의 Catcher Technology와 Foxconn

Technology가 각각 2.1만대, 2.0만대 수준을 보유하고 있다. 이 외에 Casetek과 Jabil, BYD Electronics

등이 애플의 주요공급업체로 있으며, 이들 업체들이 애플의 아이폰용 메탈케이스 생산을 담당하고 있다.

도표 57 대만 Catcher Technology 실적 전망 도표 58 대만 Foxconn Technology 실적 전망

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(US$M) (%)매출액

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2014F

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(US$M) (%)매출액

영업이익


자료: Bloomberg, 유진투자증권 자료: Bloomberg, 유진투자증권

도표 59 대만 Casetek 실적 전망 도표 60 중국 BYD Electronics 실적 전망

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2009

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(US$M) (%)매출액영업이익영업이익률(우)

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2007

2008

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2010

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2012

2013

2014F

2015F

(US$M) (%)매출액

영업이익


자료: Bloomberg, 유진투자증권 자료: Bloomberg, 유진투자증권

현재는 애플 중심으로

메탈케이스 적용

애플향 공급업체들

중심으로 시장 형성

31


3) 국내 메탈케이스 관련 분야는 시작 단계 KH바텍만이 능동적인 시장 대응 가능

하지만, 국내 메탈케이스시장은 이제 태동하고 있는 것으로 판단된다. 다이캐스팅 기술을 이용해 마그네슘

내외장재를 공급하고 있는 KH바텍(060720KQ, BUY, 목표주가 50,000원)와 동양강철만이 국내업체들 중

에서는 유일하게 삼성전자 메탈케이스 투자 수혜를 능동적으로 받을 것이다.

기존의 플라스틱 사출업체들 역시 메탈케이스분야 진출에 적극적으로 나설 것으로 판단된다. 하지만, 메탈

케이스시장의 기술적 진입장벽이 매우 높을 뿐만 아니라, 막대한 투자비를 요구하고 있어 신규로 시장에 진

출하고자 하는 업체들에게는 삼성전자의 적극적 지원이 뒷받침되어야 하며, 동시에 신중한 검토가 필요할

것으로 판단된다.

도표 61 삼성전자 스마트폰별 케이스 적용 전망

고가폰 CNC 가공

(0.8~1.0억대) 삼성전자S시리즈 BYDN시리즈 Casetek

중가폰 다이캐스팅 NC 후가공

(0.8~1.0억대) KH바텍 외 KH바텍(시장점유율 50%)A시리즈 인탑스K시리즈 모베이스

이랜텍동양강철 외

저가폰 플라스틱 사출

(1.6~2.0억대) 인탑스E시리즈 모베이스 J시리즈 유원컴텍

우전앤한단 외


도표 62 국내 플라스틱 사출업체 부채비율 도표 63 국내 플라스틱 사출업체 순차입금비율

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KH바텍

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이랜텍

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KH바텍

인탑스

모베이스

이랜텍

유원컴텍

우전앤한단

에스코넥

(%)(십억원) 순차입금

순차입금비율(우)

주: 3Q14기준

자료: Bloomberg, 유진투자증권

주: 3Q14기준

자료: Bloomberg, 유진투자증권

국내업체들 중에서는

유일하게 KH바텍만이

메탈케이스시장 성장

능동적 대응 가능

신규업체들은

신중한 시장진출

검토 필요

32


삼성전자는 메탈케이스 적용 전략을 국내 메탈케이스시장의 공급망(Supply Chain)이 매우 열악하기 때문에

다양하게 가져갈 것으로 판단된다. ‘갤럭시S6’와 ‘갤럭시노트5’와 같은 고가제품에서는 고급이미지를 강조하

기 위해서 CNC가공을 한 메탈케이스를 적용할 것으로 전망된다. CNC장비가 대략적으로 8,000만원에 달

하는 고가장비인 동시에, 대규모로 투자가 필요하기 때문에, 삼성전자가 자체적으로 CNC장비와 관련된 투

자를 진행할 것이다. 우선적으로 약 2.5만대의 CNC장비가 투자될 것이며, 이는 수율을 고려할 경우 대략적

으로 1억대의 메탈케이스를 양산할 수 있는 규모이다.

CNC 양산은 매우 어렵고 오랜 경험적 노하우가 필요하기 때문에, 초기에 빠른 수율을 잡는 것은 쉽지 않다.

삼성전자는 공격적으로 CNC 관련 투자를 진행하고 있으며, 어려운 양산 수율을 고려하여 일본업체에게

CNC 장비를 구매하고 있다. 최근 일본의 FANUC의 CNC장비 수주가 대폭적으로 증가하고 있는 것은 이를

뒷받침하고 있는 것으로 판단된다.

중가폰에는 CNC가공 메탈케이스 대비 가격이 50% 이상 저렴한 다이캐스팅 공법을 적용한 메탈케이스가

채택될 것으로 판단된다. IT제품 양산에 이미 적용되고 있는 다이캐스팅 공법은 정밀성형이 가능한 동시에

가격경쟁력이 있어 삼성전자가 ‘갤럭시A시리즈’와 ‘갤럭시노트4’ 프레임에 적용하고 있다. 삼성전자는 중가

폰에 해당되는 A시리즈에 다이캐스팅 공법과 NC 후가공하는 혼합공정을 통해 양산한 메탈케이스를 채택할

것이며, 중장기적인 관점에서는 가격경쟁력이 매우 높으며 기존 메탈의 고유한 고급스런 이미지와 경도를

보유한 다이캐스팅 공법을 적용한 메탈케이스를 중저가폰에 적용해 나갈 것으로 예상된다.

도표 64 삼성전자의 스마트폰 판매량 및 메탈케이스 적용 스마트폰 비중 전망

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2013 2014P 2015F 2016F 2017F

(%)(천대) 스마트폰 판매량

메탈케이스 적용 스마트폰

메탈케이스 비중(우)


고가폰에는

CNC가공한

메탈케이스 채택

중가폰에는

‘다이캐스팅 공법 +

NC 후가공’한

메탈케이스 적용

향후 중저가폰에는

다이캐스팅 공법을 적용한

메탈케이스가 주류를

형성할 전망

33


4) 금속가공: 다이캐스팅 or 전단법

금속별로 연성도와 전성도가 다양해서 금속가공법 역시 다양하다. 일반적으로 금속가공법은 주조법, 소성법,

전단법으로 크게 3가지로 나누어진다. 주조법은 거푸집을 이용하여 특정 재료를 융점보다 높은 온도로 가열

하여 액체로 만들어 형에 부어 굳히는 가공방법으로 주형의 종류에 따라 소모성 주형(Expendable Mold),

영구주형(Permanent Mold)로 나누어진다. 소모성 주형은 용탕의 고온을 견딜만한 내화성을 가지고 있는

모래나 석고, 세라믹 등이 사용되고, 주물이 응고된 뒤, 주형을 개고 주물을 꺼내는 방식이다. 영구주형은

주형을 반복적으로 사용할 수 있는 주조법으로 주물이 쉽게 주형에서 이탈될 수 있도록 설계되어 있으며,

다이캐스팅(Die casting), 원심주조(Centrifugal casting), 쉘 몰드(Shell molding) 등이 있다.

소성법은 물질의 모양과 파괴를 수반하지 않고 영구 변형을 일으키는 가공법으로 금속에 탄성한계 이상의

물리적 힘을 가해서 여러가지 형상을 만드는 방법을 말한다. 소성가공은 금속의 재결정온도 이상에서의 가

공인 열간가공과 재결정온도보다 낮은 온도에서의 가공인 냉간가공으로 나누어진다.

전단법은 자연상태 그대로의 금속을 직관적으로 가공하는 방식이다. 각 금속의 상대적 경도를 이용하며, 가

공 대상보다 단단한 금속이 망치나 칼이 되는 것이다. 아주 정밀한 가공이 가능하지만, 작업 가능한 가공물

크기에 제한이 있고 시간이 오래 걸려 가공비가 비싸다.

도표 65 금속가공법 비교

주조법 소성법 전단법

(Casting) (Plastic forming) (Solid forming)

방법 금속 용융물을 성형틀에 가공물을 무르게 만들어 자연상태에서 금속의 상대적

넣어 냉각 물리적 힘으로 가공 강도 이용한 직관적 성형

사용장비 거푸집, 금형 펀치, 롤러, 사출기 선반, 밀링, NC

장점 1. 용융금속, 틀 소재 정보 많음 1. 기계적 특성 우수 1. 세밀한 가공 가능

2. 대량생산 용이

3. 낮은 비용

단점 1. 용융점이 낮은 금속만 1. 가공 난이도 높음 1. 시간 오래 걸림

가공 가능 2. 정밀한 가공 어려움 2. 대량 생산 불리

2. 강도가 낮음

종류 Shell molding Forging Spinnig

Investment mold casting Rolling Bending

원심주조법 Draw wire Drawing

Die casting Extrusion Cutting

진공주조법 Powder metallurgy

자료: 업계자료, 유진투자증권

금속가공법 종류

주조법, 소성법,

전단법

34


현재, IT제품에 적용되는 금속가공법은 다이캐스팅 공법과 CNC 가공이 대표적이다. 다이캐스팅 공법은 제

품에 필요한 형태와 완전히 일치하도록 기계가공된 금형에 고속/고압으로 용융금속을 주입하고 완전 응고할

때까지 가압하여 금형과 동일한 주물을 얻는 정밀 주조법이다.

다이캐스팅 공법은 전통적으로 IT제품에 사용되는 금속물 생산에 많이 사용되고 있다. 이는, 1) 치수 정밀도

가 높아 다듬질할 필요가 없으며, 2) 금형 제작비용이 높지만 한번 제작하면 여러번 대량생산이 가능하고,

3) 우수한 표면상태와 복잡한 형상이 가능하며, 4) 가공대상 또한 마그네슘, 아연, 알루미늄 등으로 IT제품

적용에 있어 큰 문제가 없는 특징을 가지고 있다.

도표 66 Cold chamber Die casting 도표 67 Die casting 가공품들 – 정밀성형에 우수

자료: 서강대학교, 유진투자증권 자료: 서강대학교, 유진투자증권

도표 68 Die casting 제조공정 과정

자료: 서울시립대학교, 업계자료, 유진투자증권

IT제품에 전통적으로

많이 사용되고 있는

다이캐스팅 공법

치수정밀도가 높고,

대량생산에 용이하며,

복잡한 형상이 가능

35


삼성전자가 대규모로 투자하면서 크게 부각되고 있는 CNC(Computer Numerical Control)가공은 내장된

컴퓨터가 부호와 수치로 구성된 수치정보로 기계의 운전을 자동제어 하는 것으로, 사람의 언어로 작성된 설

계나 도면을 기계언어로 정보화하고 이를 통해 입력된 수치제어정보에 따라 기계를 자동제어하는 가공방식

을 말한다.

애플이 아이폰 제조에 적용하고 있는 CNC가공의 장점은 1) 정밀제어를 통해 제품의 균일성을 유지할 수 있

으며, 2) 제품 난이도에 비례해서 복잡한 형상의 가공성을 증대시킬 수 있고, 3) 과거 컴퓨터 기능이 빠진

NC가공은 전자회로에 의해 작동하였기 때문에 제한된 기능만 수행이 가능하였으나, 현재의 CNC가공은 프

로그래밍만으로 제어가 가능해져 유연성이 높고 계산능력이 빠르며, 4) 금속이 가지는 세련된 질감을 살릴

수 있어 고급화된 이미지를 제공할 수 있고, 5) 금속이 가지고 있는 경도를 그대로 유지할 수 있다.

하지만, CNC가공은 공정시간이 길어 생산원가가 높으며, 설비의 유지보수가 어렵고, 장비의 수치를 제어하

고 입력할 수 있는 프로그래머가 필요하다는 단점을 가지고 있다.

도표 69 CNC머신을 이용한 메탈케이스 가공

자료: Google

삼성전자가 대규모로

투자하면서

크게 부각되고 있는

CNC 가공

정밀제어 가능,

복잡한 형상 가공에 유리,

금속이 가지는 질감 제공,

금속 경도 유지

36


5) 공작기계: 한국산보다는 일본산 CNC제품이 대거 채택된 것으로 추정중

최근 일본 공작기계업체들의 수주상황을 체크해보면 도표 62와 같다. 아시아지역의 대형 시장인 한국, 대만,

타이, 인도등의 수주 증가도 확인중이지만, 기타지역의 수주증가세가 독보적이다. 당사는 2014년 하반기부

터의 일본 공작기계 해외수주증가가 대부분 베트남向일 가능성이 높다고 추정중이다. 삼성전자의 메탈케이

스 가공설비 투자와 시기가 일치하기 때문이다. 최근의 엔화약세로 인해

도표 70 아시아지역, 기타지역에서의 수주 급증

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(억엔)일본 아시아공작기계수주

한국

대만

타이

인도

기타

당사는 베트남일

가능성이 높을 것으로

추정

자료: 일본공작기계공업회, 유진투자증권

도표 71 초고압 중심의 변압기 수요 대폭증가 도표 72 송전망 수요 역시 동시에 증가

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13.07 13.10 14.01 14.04 14.07 14.10

(%) 일본 부문별공작기계수주(%YoY)

자동차

전기/정밀기계

조선/항공

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(억엔) 일본 지역별공작기계수주

아시아

유럽

북미

자료: EVN, 유진투자증권 자료: EVN, 유진투자증권

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1) 베트남에 진출한 IT업체 현황

1992년 베트남과 국교 수교 이후, 초기에 베트남에 진출한 국내기업들은 저렴한 인건비로 인하여 주로 섬

유, 의류, 봉제, 신발가공업체들 중심으로 진출하였는데, 한세실업(105630.KS)과 영원무역(111770.KS),

세아상역, 한솔섬유 등이 호치민과 하노이 인근으로 진출해 있다.

2008년 이후 삼성전자와 LG전자가 베트남 북부지역으로 진출하면서, 한국업체들의 베트남 투자는 IT업체

중심으로 이루어지고 있다. 삼성전자가 2008년 하노이 인근인 박닌성 엔퐁공단에 연간 1.2억대 생산

CAPA로 휴대폰공장을 투자한 데 이어, 2013년 하노이 북부지역인 타이응우옌성 옌빈공단에 연간 1.2억대

생산 CAPA와 삼성전기를 포함한 협력업체 라인들이 설립되었다. 그리고, 지난 2014년 11월에는 옌빈공단

에 메탈케이스 생산을 위한 CNC 가공라인 투자를 진행하고 있으며, 향후 삼성전자는 남부 호치민에 2017

년을 목표로 가전공장 설립을 추진하고 있다.

베트남에 진출한 IT업체들의 대부분은 삼성전자 스마트폰 공장설립에 맞춰 진출한 스마트폰 부품업체들이다.

휴대폰 EMS사업을 위해 한솔테크닉스(004710.KS, BUY, 목표주가 20,000원)와 휴대폰 사출업체인 인탑

스, 모베이스, FPCB업체인 인터플렉스, 비에이치, 카메라 부품업체인 파트론, 자화전자, 세코닉스, 충전기/

안테나업체로 알에프텍, 터치패널업체인 멜파스, 태양기전, sub-PBA업체인 드림텍, 부자재업체로 서원인

텍(093920.KQ, BUY, 목표주가 14,600원), 유아이엘 등이 있다.

도표 73 베트남에 진출한 주요 IT업체 현황

주요품목 업체명

휴대폰 EMS 한솔테크닉스

휴대폰 케이스 사출 인탑스, 모베이스, 이랜텍, 우전앤한단

FPCB 인터플렉스, 비에이치, 플렉스컴

sub-PBA 드림텍(유니퀘스트)

카메라부품 파트론, 세코닉스, 해성옵틱스, 자화전자, 엠씨넥스, 파워로직스

충전기/안테나 알에프텍

TSP 멜파스, 태양기전

부자재 서원인텍, 유아이엘


1992년 국교 수립 이후

초기에는 섬유/봉제업체

중심으로 진출

2008년 이후

삼성전자를 필두로

IT업체들 진출

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도표 74 삼성전자, 베트남 하노이 생산설비 확대

자료: 삼성전자, 유진투자증권

39


2) 삼성전자의 베트남투자의 수혜업체 점검

2008년 이후 지속되고 있는 삼성전자의 베트남 투자 확대로 중장기적인 수혜를 받을 것으로 판단되는 업체

로는 휴대폰 EMS사업에 진출한 한솔테크닉스(004710.KS, BUY, 목표주가 20,000원)와 국내업체 중에서

메탈케이스분야에 독보적인 기술력을 보유한 KH바텍(060720.KQ, BUY, 목표주가 50,000원), RF커넥터

분야에서 최고의 기술력을 확보하고 있는 기가레인(049080.KQ, BUY, 목표주가 15,000원), 카메라 성능

향상의 수혜가 기대되는 파트론, 가동률 향상 및 베트남공장 가동에 의한 원가경쟁력 강화 등으로 실적 개

선이 대폭적으로 나타나고 있는 인터플렉스 등이 있으며, 당사는 KH바텍과 한솔테크닉스, 기가레인을 Top

Picks로 제시한다.

도표 75 삼성전자의 베트남 투자 확대에 따른 수혜업체

KH바텍 한솔테크닉스 기가레인 파트론 인터플렉스

종목코드 036490 036830 104830 102710 014680

투자의견 BUY BUY BUY

목표주가 50,000 20,000 15,000

현 주가(2/23) 37,600 13,700 9,890 12,500 19,600

시가총액(십억원) 601.6 288.4 175.1 677.0 321.0

2014F 2015F 2016F 2014P 2015F 2016F 2014P 2015F 2016F 2014F 2015F 2016F 2014F 2015F 2016F

실적(십억원)

매출액 598.6 1,101.9 1,268.5 568.2 678.2 761.7 95.7 130.3 176.7 758.0 881.9 961.1 617.5 722.9 794.2

영업이익 28.0 86.8 98.4 8.7 25.4 33.1 9.1 18.7 30.2 71.6 87.5 97.7 -97.7 -3.7 26.3

세전이익 27.7 89.0 101.8 -13.7 24.7 40.3 8.2 18.0 29.8 74.6 93.7 105.2 -95.4 -2.6 27.3

순이익 26.4 66.8 76.4 -15.3 24.7 40.3 7.1 16.2 26.8 57.0 72.2 81.4 -65.7 3.0 28.3

수익성(%)

영업이익률 4.7 7.9 7.8 1.5 3.7 4.3 9.5 14.4 17.1 9.5 9.9 10.2 -15.8 -0.5 3.3

세전이익률 4.6 8.1 8.0 -2.4 3.6 5.3 8.6 13.8 16.9 9.8 10.6 10.9 -15.4 -0.4 3.4

순이익률 4.4 6.1 6.0 -2.7 3.6 5.3 7.4 12.5 15.2 7.5 8.2 8.5 -10.6 0.4 3.6

ROE 10.2 22.2 20.8 -7.8 10.6 15.1 10.3 19.5 25.9 23.7 24.9 23.4 -28.8 -1.2 8.8

Valuation(배)

PER 22.0 8.7 7.6 n/a 14.3 8.8 24.6 10.8 6.5 11.5 9.0 7.8 N/A N/A 14.0

PBR 2.2 1.8 1.5 1.6 1.4 1.2 2.3 1.9 1.5 2.1 1.7 1.5 1.0 1.0 1.0

EV/EBITDA 12.6 5.4 4.5 30.8 7.4 6.1 17.4 7.1 4.7 6.8 5.3 4.5 0.0 5.8 4.7

주요제품 메탈케이스 휴대폰 EMS RF커넥터 카메라부품 FPCB


Top Picks:

KH바텍,

한솔테크닉스, 기가레인

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편집상의 공백페이지입니다

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기계산업: 베트남 경제성장 =

인프라 투자 증가 기계/조선 이상우 / Tel. 02)368-6874 / [email protected]

1. 수출입은행, EDCF자금을 통한 파이낸싱 적극지원


3. 철도차량: 정부 주도 투자 관련 수혜기대


42


II. 기계산업: 베트남 경제성장과 함께 도약

1. 수출입은행, EDCF 자금을 통한 파이낸싱 적극 지원

한-베트남 FTA체결을 토대로, 한국업체들의 베트남 인프라건설 시장진출이 전망된다. 이미 수출입은행이

집행한 EDCF(대외경제협력기금)의 20%가 베트남에 집중될 정도로 그동안 정부에서는 베트남 프로젝트에

자금집행을 증가시켜왔다. 작년 10월, 한국-베트남 양국 정상은 약 120억달러 규모의 금융협력을 통해 준

고속철도, 메트로, 석탄화력발전 등의 사업진행에 협력하기로 합의한 바 있어 향후 베트남 관련 파이낸싱은

더욱 확대될 것으로 전망된다. 이는 한국 인프라관련 업체에 수혜가 될 것으로 전망되며, 우선적으로는 1)시

공업체 중심, 그리고 더 나아가 2)설비업체까지도 수혜가능성은 확대될 것으로 예상된다.

도표 76 수출입은행의 대외경제협력기금 집행의 중심에는 베트남이 있음

20.2

7.2 7.2 5.7 5.6 5.5

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25.0

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1.0

1.5

2.0

2.5

베트남 방글라데시 필리핀 인도네시아 스리랑카 캄보디아

(%)(조원) 수출입은행 EDCF 지원승인집행%국가비중(우)

주: EDCF(대외경제협력기금, Economic Development Cooperation Fund)

자료: 한국수출입은행, 유진투자증권

도표 77 수출입은행이 계획중인 베트남 파이낸싱

안건 규모(억달러) 파이낸싱

계 120 KEXIM

호치민-나짱 준고속철도 사업(420km) 71 KEXIM

하노이메트로 3/8호선 12 KEXIM

호치민메트로 5호선 2구간 (14.54km) 18 KEXIM

석탄화력발전설비 19 KEXIM

자료: 한국수출입은행, 유진투자증권

43



1) 베트남 발전시장은 적어도 향후 5년 이상 급성장 할 것

베트남 발전시장은 지속 성장중이다. 2000년 6.2GW에 불과했던 발전능력은 2013년 26GW까지 증가했으

며, 2020년까지 70GW까지 증가할 것으로 기대된다. 베트남은 남북으로 긴 국토 때문에, 지역별 발전수요

증가에 대처해야 하는 문제가 있어, 발전소 신설이 필요한 실정이다. 특히, 급증하고 있는 남부지역의 발전

수요에 대응하기 위해, 그동안의 북부 위주의 발전소 증설에서 중부남부로 발전소 증설이 예정되어있다.

특히 북부지역은 석탄산지에 입지한 석탄화력발전소가 그동안 신규건설의 주류였으나, 남부지역은 해상가스

전에서 생산된 천연가스를 이용한 가스화력발전이 중심이었다. 하지만, 최근 가스고갈로 인해 남부지역 역

시 석탄화력발전소를 신규건설하려는 움직임이 있다. 특히 정치의 중심이 북부 하노이라면, 경제의 중심은

남부 호치민이 중심이 되고 있어, 향후 발전수요 증가의 중심은 남부위주가 될 것으로 전망된다.

도표 78 2020년까지 두자리대 증가율 유력 도표 79 남부의 발전수요 급증에 대응

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98 00 02 04 06 08 10 12 14 16 18 20

(%)(GW) VIETNAM 발전능력

발전능력

%YoY(우)

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01 02 03 04 05 06 07 08 09 10

(MW) VIETNAM 발전수요

NORTH

CENTRAL

SOUTH


44


도표 80 베트남 신규발전소는 북부에서 중부/남부로 이동 중


45


특히 발전증설은 석탄화력발전이 중심이 된다. 연간 4GW이상의 석탄화력발전소가 증설될 것으로 예상되기

때문이다. 2020년경 베트남 최초의 원자력발전소가 완공될 것으로 예상되지만, 여전히 베트남 발전원의 중

심은 석탄화력발전이 차지할 것으로 전망된다.

도표 81 두산중공업, 베트남 화력발전 증가 수혜

1.7

3.3

4.6 4.0 5.6

5.1 4.5

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13 14 15 16 17 18 19 20

(GW) VIETNAM 발전 증설

수력 석탄화력

복합화력 원자력

신재생 중국(수입)

자료: VIETNAM INSTITUE OF ENERGY, 유진투자증권

도표 82 향후 발주가 예상되는 베트남 화력발전 프로젝트

PROJECT NAME CAPACITY

(MW) COD PROJECT NAME

CAPACITY

(MW) COD

DUYEN HAI I TPP #2 600 2016.12 DUYEN HAI II TPP #1 600 2019.03

DUYEN HAI III TPP #1 600 2016.10 CAM PHA III TPP #1 220 2019.06

THAI BINH II TPP #2 600 2016.12 VUNG ANG II TPP #1 600 2019.09

DYUEN HAI III TPP #2 600 2017.07 SONG HAU I TPP #2 600 2019.09

CONG THANH TPP #1 300 2017.09 DUYEN HAI II TPP #2 600 2019.09

HAI DUONG TPP #1 600 2017.09 VINH TAN III PP#1 660 2019.12

LONG PHU I TPP #1 600 2017.12 CAM PHA III TPP #2 220 2019.12

THAI BINH I TPP #1 300 2017.12 LUC NAM TPP #1 50 2020

VINH TAN IV TPP #1 600 2017.12 AN KHANH II TPP #1 150 2020

DUYEN HAI III TPP #3 (EXT.) 600 2017.12 AN KHANH II TPP #2 150 2020

NA DUONG II TPP #1,2 100 2018 LUC NAM TPP #2 50 2020

CONG THANH TPP #2 300 2018.03 VUNG ANG II TPP #2 600 2020.03

HAI DUONG TPP #2 600 2018.03 QUANG TRACH I TPP #1 600 2020.06

LONG PHU I TPP #2 600 2018.06 NAM DINH I TPP #1 600 2020.06

VINH TAN I #1 600 2018.06 VINH TAN III TPP #2 660 2020.06

THAI BINH I TPP #2 300 2018.06 VAN PHONG I TPP #1 660 2020.12

VINH TAN IV TPP #2 600 2018.06 QUANG TRACH I TPP #2 600 2020.12

NGHI SON II TPP #1 600 2018.09 NAM DINH TPP I #2 600 2020.12

VINH TAN I #2 600 2018.12 VINH TAN III TPP #3 660 2020.12

NGHI SON II TPP #2 600 2019.03 VAN PHONG II TPP #1 660 2020.12

SONG HAU I TPP #1 600 2019.03 QUYNH LAP I TPP #1 600 2020.12

주: 음영으로 표시된 프로젝트는 현재 한국계 기업들이 수행중, 혹은 참여기대되는 프로젝트


46


2) 중국업체의 시공결과에서 얻은 결론

베트남 화력발전시장은 그동안 중국업체의 독무대였다. 국가 인프라투자는 대규모 자금이 필요하기 때문에,

국가적 차원의 지원이 절실하다. 지금까지는 주로 중국수출입은행의 금융지원으로 베트남 화력발전프로젝트

가 가능했기 때문이다. 하지만 2005년 이후 베트남 발전시장에서 송배전을 제외한 발전원의 민간참여가 가

능해지면서 일본계상사(MARUBENI, SOJITZ)의 IPP참여가 증가했다. 이 과정에서 한국 EPC업체의 참여

역시 활발해졌다.

도표 83 베트남 프로젝트에서 특히 파이낸싱이 중요

(MW) (mUSD)

PROJECT CAPACITY FINANCING BUDGET EPC

CAM PHA I 340 285 HARBIN POWER EQUIPMENT

CAM PHA II 340 349 HARBIN POWER EQUIPMENT

DUYEN HAI I 1,200 1,500 CHINA ORIENTAL GROUP

HAI PHONG I 600 600 MARUBENI/DONGFANG ELECTRIC

HAI PHONG II 600 JBIC/CHINA EXIM BANK 600 MARUBENI/DONGFANG ELECTRIC

LONG PHU I 1,200 1,390 POWER MACHIINES(PM-BTG-PTSC)

MONG DUONG I 1,000 ASIAN DEVELOPMENT BANK 1,700 HYUNDAI E&C

MONG DUONG II 1,200 KEXIM/K-SURE 2,100 DOOSAN HI

NGHI SON I 660 JBIC 1,200 MARUBENI

NGHI SON II 1,200 JBIC/KEXIM 2,300 DOOSAN HI

QUANG NINH I 600 CHINA EXIM BANK 593 SHANGHAI ELECTRIC GROUP

QUANG NINH II 600 CHINA EXIM BANK 600 SHANGHAI ELECTRIC GROUP

THAI BINH I 600 JBIC 1,300 MARUBENI

THAI BINH II 1,200 JBIC/KEXIM/TOKYO UFJ/MIZUHO/CITI 1,600 SOJITZ/DAELIM CORP/TOSHIBA

VINH TAN II 1,200 CHINA EXIM BANK 1,300 SHANGHAI ELECTRIC GROUP

VINH TAN IV 1,200 KEXIM/K-SURE/JBIC 1,400 MITSUBISHI CORP/DOOSAN HI

VUNG ANG I 1,200 JBIC/SMBC/TOKYO UFJ/CS/HSBC 1,595 ZHEJIANG ELECTRIC POWER CONSTRUCTION


도표 84 아시아인프라투자은행(AIIB) 출범, 중국 자금의 영향력 확대 계기


47


주목할 점은, 베트남 발전시장에서 중국업체의 지배력이 약화되고 있다는 점이다. 그 이유는 과거 중국

EPC업체의 입찰단가가 지나치게 낮았다는 점이다. 일반적인 글로벌 석탄화력발전 수주단가는 약 150만

~200만달러/MW 수준이지만, 베트남에서 중국업체들의 수주단가는 100만달러/MW 수준이었다. 저가입

찰의 결과는 발주 프로젝트의 품질열위로 이어질 수 밖에 없다.

최근 한국/일본업체의 수주단가가 다시 200만달러/MW 선까지 확인되고 있다. 1)저가수주에서 발생하는

저급기자재의 낮은 효율, 2)안정성이 중요한 유틸리티산업에서의 기자재 신뢰성에 문제, 3)잦은 납기지연에

대한 불신발생으로 인해 중국업체의 가격매력이 점차 중요성을 읽고 있는 것으로 판단된다. 즉, 베트남 발

전시장에서 지나친 가격경쟁은 완화되고 있으며, 특히 중국업체가 경쟁열위로 인해 배제되고 있는 것으로

추정된다. 한국/일본계 업체에는 긍정적 신호다.

도표 85 수주단가 정상화: 베트남은 더 이상 수주단가가 중요변수가 아니라는 점을 인식

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1.50

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2.50

C C C J J R K K J K C C J J C J C

(mUSD/MW) 베트남발전플랜트수주단가

한국 수주프로젝트의

고단가

중국업체의

저가공세 중국업체의

저가공세

주: C(CHINA, J(JAPAN), K(KOREA)는 각 국가업체가 수주한 프로젝트를 의미


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2. 송배전: 발전소 증설과 수반되는 당연한 귀결

1) 발전설비 증설 송배전 증설은 필연적임

베트남 송배전은 발전소 증설에 따라 증설이 수반될 것으로 예상된다. 전력 수요증가는 발전소로부터 수요

지까지의 송전수요를 증가하기 때문에, 송전효율을 높이기 위한 초고압 송전 역시 증가할 것으로 전망된다.

실제로 2009년을 기점으로 베트남 고압송전수요는 더욱 증가되고 있기 때문이다. 따라서, 베트남 송배전시

장은 변압기, 송배전선 등 전 영역에 걸쳐 대폭 증가할 것으로 전망한다.

도표 86 초고압 중심의 변압기 수요 대폭 증가 도표 87 송전망 수요 역시 동시에 증가

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(MVA) VIETNAM 변압기수요

500kV

220kV

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12,000

99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12

(km) VIETNAM 송전망수요

500kV

220kV


도표 88 베트남 경제성장에 따른 송배전시장 규모 확대 예상

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2005 2010 2015F 2020F 2025F 2030F

(만MVA)(천km) 베트남송배전시장전망

송전선

변압기(우)

자료: VIETNAM INSTITUE OF ENERGY, 유진투자증권

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2) 송배전, 가격보다는 신뢰성이 요구되는 분야

2014년 6월 9일, 하노이 인근의 Hiep hoa변전소 변압기 이상으로 1GW 규모의 전력공급이 1주일간 중단

된 사고가 발생했다. 품질보증기간(2년)이 지난 직후 발생한 사고로 인해 베트남 국내상황은 저가 중국산 중

전기부품에 대한 불신이 확대되고 있다. 특히 500kV급 최대 변전소에 중국산 변압기가 문제를 일으키며,

신뢰성보다 가격이 우선된 그동안의 모습들이 변화될 것으로 예상된다.

도표 89 베트남-주변 국가간 송전 프로젝트 계획

(MW) (kV)

FROM-TO LINE PROJECT CAPACITY OPERATION VOLTAGE

LAOSVIETNAM

THANH MY-KHANH HOA XEKAMAN 3 250 2013 220

HATXAN-PLEIKU XEKAMAN 1 320 2015 500

HATXAN-PLEIKU XEKAMAN 4 74 2015 500

HATXAN-PLEIKU XEKONG 3A 152 2015 500

HATXAN-PLEIKU XEKONG 3B 96 2015 500

HATXAN-PLEIKU NAM KONG 2 70 2015 500

NAM MO-BAN VE NAM HO 100 220

NAM SUM-THANH HOA NAM SUM 290 220

NAM MO-BAN VE NAM MO 1 72 220

NAM THEUN-VINH NAM THEUN 400 220

VIETNAMCAMBODIA

SESAN 2-PLEIKU LOWER SESAN 2 400 2020 220

LOWER SESAN 3 180 2020

LOWER SESAN 5 90 2020

SAM BOR-TAY NINH SAM BOR 467 2020 220


도표 90 HIEP HOA 변전소, 중국산 변압기 문제로 가동중단 (2014/6/9)

자료: Vietnam.net

50


3. 철도차량: 정부주도 투자 관련 수혜 기대

1) 낙후된 철도인프라는 수송량 감소로 연결

베트남 철도운송은 시설 노후화 및 차량/항공운송 성장으로 인해 침체에 빠졌다. 주요 노선은 대부분 협궤

(1,000mm)로 고속 운행이 불가능한데다 철도노선이 설치된 교량등의 노후화로 안전사고가 자주 발생하기

때문이다. 뿐만 아니라, 철로 주위의 안전시설 미비로 베트남 전체 사망자의 2%가 철도사고에서 발생할 정

도로 안정적 철도운송을 저해하는 요소가 산적해 있다.

도표 91 철도 노후화로 여객/화물 모두 운송량 감소

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(백만톤)(백만명) VIETNAM RAILWAY VOLUME

PASSENGER

FREIGHT

자료: GSO, 유진투자증권

도표 92 베트남 철도노선, 하노이-호치민간 주요노선 역시 협궤로 구성

(km) (mm)

ROUTE LENGTH STATION GAUGE

HANOI-HO CHI MINH 1,726 191 1,000

HANOI-LAO CAI 296 40 1,000

HANOI-DONG DANG 163 23 1,000/1,435

KEP-HA LONG 106 12 1,435

HANOI-HAI PHONG 102 18 1,000

HANOI-QUAN TRIEU 75 14 1,000/1,435

THAI NGUYEN-KEP 57 6 1,435


51


도표 93 베트남 철도: 협궤(1,000mm)위주의 노선


52


베트남 정부는 2020년까지 철도운송 안전향상을 위해 46.7조동(22억달러)를 투자, 철로횡단 관련 안전도를

향상할 예정이다. 하지만, 단순히 제반시설 조정 수준에서 철도운송량 증가를 기대하긴 어렵다. 1)협궤

(1,000mm), 2)단선 상황에서 발생하는 저속운전은 하노이-호치민간 운송시간을 대폭 감소시키기엔 힘들

기 때문이다. 따라서, 현 상황에서는 단거리(도로교통), 장거리(항공운송) 모두 철도운송의 경쟁력열위상황

은 개선되기 힘들 것으로 판단된다.

도표 94 협궤/단선/안전시설 미비로 안정적인 철도운송이 힘든 상황

자료: Railpictures.net

도표 95 긴 국토 탓에 여객 운송은 항공중심으로 성장 도표 96 단거리교통은 차량 중심으로 발달

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(천톤)(백만명) VIETNAM AIRWAY VOLUME

PASSENGER

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10

11

12

13

(백만톤)(십억명)

천

VIETNAM ROAD VOLUME

PASSENGER

FREIGHT


53


2) 철도 현대화계획: (1)하노이/호치민 지하철

베트남 정부는 철도운송의 수송률 향상을 위해 2가지 계획을 추진중이다. 우선 대도시 지하철계획이다. 대

중교통의 60% 이상이 오토바이에 의존하고 있는 베트남 대도시 교통상황은 상습 정체를 해결할 수 없는 수

준이다. 이는 버스위주의 대중교통수단이 존재하나 충분하지 않기 때문이다(대중교통 수송분담율 5%). 따라

서 베트남정부는 대중교통 수송분담율 상승을 위해 지하철 신설을 추진중이다.

우선 호치민(인구 768만명), 하노이(684만명) 등 최대도시 2곳에 총 10개의 지하철을 추진중에 있다. 지하

철은 대부분 일본계 자금에 의존해 진행중에 있어, 철도차량은 일본제품이 채택될 가능성이 높다. 하노이/

호치민 메트로 1호선은 HITACHI가 차량공급업체로 이미 선정되었다. 호치민 메트로 1,2호선의 EPC업체

는 일본 스미토모상사다. 따라서, 일본 종합상사 EPC 체제에서 공사시공업체로 한국업체가 선정될 가능성

은 존재한다.

도표 97 베트남 신규철도 계획: 1)호치민/하노이 지하철, 2)고속전철

(억달러) (억달러) (km)

TYPE PROJECT LINE BUDGET FINANCING AMOUNT LENGTH OPERATION REMARK

METRO HANOI LINE-1 JAPAN 15.6 15.4 2019 UNDER CONSTRUCTION

LINE-2 JAPAN 4.4 11.5 2018 UNDER CONSTRUCTION

LINE-2A 5.5 CHINA 4.2 13.0 2015

LINE-3 10.9 FRANCE/ADB 10.8 12.5 2018

HO CHI MINH LINE-1 11.0 JAPAN 6.0 19.7 2017 UNDER CONSTRUCTION

LINE-2 12.0 GERMNAY/FRANCE 11.3 2017 UNDER CONSTRUCTION

LINE-3 CHINA 10.4 PROPOSED

LINE-4 16.0 PROPOSED

LINE-5 KOREA EDCF(?) 20.0 17.0 PROPOSED

LINE-6 6.0 PROPOSED

HIGH-SPEED HANOI-HO CHI MINH

560.0 1,630.0 PROPOSED


도표 98 HANOI METRO 도표 99 HO CHI MINH METRO

자료: 유진투자증권 자료: 유진투자증권

54


3) 철도 현대화 계획: (2)하노이-호치민 노선 현대화 및 고속전철 계획

베트남 정부는 하노이-호치민(1,726km)노선을 현대화하려 한다. 약 18억달러를 투자, 소요시간을 현재의

30시간에서 24~25시간 수준으로 축소시키려 한다. (현 50km/h90km/h로 속도증가) 약 2025년까지의

공사를 통해 현재의 협궤노선을 광궤(1,435mm)로 교체하려는 노력 역시 계획중이다. 이 경우 주행속도는

약 160km/h까지 증가되게 된다.

일본정부는 2030년 이후를 목표로 일본 신칸센 시스템을 베트남에 이식하려는 계획을 추진중이다. 국토가

길기 때문에 증가중인 항공운송 역시 2030년 수준에는 포화상태에 이를 것으로 전망하기 때문이다. 따라서

350km/h로 주행가능한 고속전철을 신설, 철도운송분담률을 상승시키는 안을 제안했다. 이 경우 하노이-

호치민간 이동시간은 기존 30시간에서 6시간으로 단축가능하다. 하지만 560억달러에 달하는 투자규모의 분

담문제로 인해 사업진행은 지지부진한 상황이다.

도표 100 베트남 고속전철, 대만과 같이 일본 신칸센 채택 가능할까?

자료: wikipedia

55



1) FANUC: VIETNAM IT 설비투자 증가 수혜주

베트남 IT업체 설비투자 증가는 FANUC에 매우 긍정적이다. IT용 수직머시닝센터 분야에서 강한 경쟁력을

확보중이기 때문이다. 지난 일본 공작기계공업회 해외 수주내역 중 아시아지역의 수주 대폭증가가 기존 중

국, 인도, 대만, 한국 등 주요 국가가 아니라 기타국가에서 대폭 증가한 모습을 보인 것도 당사가 예상중인

베트남 공작기계 수요증가와 맥을 같이 할 가능성이 높다.

도표 101 소형 머시닝센터 분야에서 강한 경쟁력 확보

자료: FANUC, 유진투자증권


0

20

40

60

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100

120

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160

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11.0

7

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0

12.0

1

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4

12.0

7

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0

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1

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4

13.0

7

13.1

0

14.0

1

14.0

4

14.0

7

14.1

0(억엔)

일본 아시아공작기계수주한국

대만

타이

인도

기타



추정


56


도표 103 로보머신의 가파른 매출 증가 도표 104 원가율/판관비율 모두 하락 추세

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

0

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400

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1Q

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13

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13

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13

1Q

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4Q

14

1Q

15

2Q

15

3Q

15

4Q

15F

(억엔)(억엔) FANUC SALES

신규수주(우) FA로봇로보머신

0.0

2.0

4.0

6.0

8.0

10.0

12.0

14.0

16.0

42.0

44.0

46.0

48.0

50.0

52.0

54.0

56.0

1Q

13

2Q

13

3Q

13

4Q

13

1Q

14

2Q

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3Q

14

4Q

14

1Q

15

2Q

15

3Q

15

4Q

15F

(%)(%) FANUC 원가율/판관비율

%원가율

%판관비율(우)

자료: FANUC, 유진투자증권 자료: FANUC, 유진투자증권

도표 105 일본 공작기계의 가파른 수주 증가세 도표 106 수주증가 매출증가로 연결

300

320

340

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380

400

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440

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0

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2,500

1Q13 2Q13 3Q13 4Q13 1Q14 2Q14 3Q14


FANUC

DMG MORI SEIKI(우)

0

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700

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900

1Q13 2Q13 3Q13 4Q13 1Q14 2Q14 3Q14

(억엔) 일본 공작기계업체매출

FANUCBROTHERDMG MORI SEIKI

주: FANUC 신규수주에는 로봇/CNC컨트롤러 포함수치임



57


2) 두산중공업/ LS산전: 베트남 설비납품 증가 기대

두산중공업에게 베트남은 기회의 땅이자, 내수시장과도 같은 역할을 담당하게 될 것으로 전망된다. 두산중

공업은 이미 2009년 베트남에 진출한 이래 꾸준히 베트남 발전프로젝트(몽중2, 빈탄4, 응이손2)를 수주하

며, 국내 시장 뿐 아니라 베트남 시장에서도 발전소 건설시 우선적으로 언급되는 업체로 인식되고 있다. 이

는 베트남 현지법인인 두산비나가 있기 때문이며, 이는 해외 업체대비 우월요소로 작용하고 있다. 또한 그

동안 중국업체들의 수주가 성능미달/납기지연이 자주 발생하면서 한국/일본업체에 수혜가 예상된다.

특히, 최근 수출입은행, 수출보험공사 등 공적수출신용기관의 적극적 Financing이 더해지면서, 1)Local

Contents(두산비나), 2)금융, 3)기술력 등 수주 관련한 요소를 모두 확보하면서, 두산중공업에게 있어 베트

남시장은 점차 매력있는 시장으로 발전해나갈 것으로 전망된다.

도표 107 두산비나, 창원공장 역할을 베트남에서 담당하게 될 것

자료: 두산중공업, 유진투자증권

58


도표 108 국내 이외에도 베트남 수주의 안정성 확대

0.2 0.4 0.2

2.7

1.6

4.6

0.6

1.3

1.6 1.8

0.4

1.0

0.8

0.9

0.6 0.2

1.4

0.8

0.1

0.3 0.3

-

1

2

3

4

5

6

02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14

(조원) 두산중공업 POWER BG 해외 주요수주

중동

베트남

인도

기타

베트남에서의 안정적

발주가능성 확인

자료: 두산중공업, 유진투자증권

도표 109 베트남 법인은 아직까지 코스트센터 도표 110 향후 스코다파워 같은 안정적 실적을 예상

0

100

200

300

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500

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1,000

-250

-200

-150

-100

-50

0

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13

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13

1Q

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3Q

14

(억원)(억원)

DHI VIETNAM 실적

순이익

매출(우)

0

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800

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1,400

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0

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100

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200

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350

400

1Q

13

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13

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13

1Q

14

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3Q

14

(억원)(억원) SKODA POWER 실적

순이익

매출(우)

자료: 두산중공업, 유진투자증권 자료: 두산중공업, 유진투자증권

도표 111 베트남 법인은 실적 변동성이 큼 도표 112 중국과 같은 안정적 실적 예상

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20

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-10

-5

0

5

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15

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13

4Q

13

1Q

14

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14

3Q

14

(억원)(억원) LS VINA(베트남) 실적

순이익

매출(우)

-60

-40

-20

0

20

40

60

1Q

13

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13

1Q

14

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14

3Q

14

(억원) LS산전중국법인영업이익

락성산전(대련)

락성산전(무석)

호북호개전기

자료: LS산전, 유진투자증권 자료: LS산전, 유진투자증권

59


기업분석


BUY(유지) / TP 1,600,000원(유지)

2015년 실적 스마트폰 경쟁력 회복과 반도체 및 디스플레이부문 성장

으로 개선될 전망!!

KH바텍(060720.KQ)

BUY(신규) / TP 50,000원(신규)

메탈케이스시장의 절대강자 → 2015년 사상최대실적 달성할 전망!!


BUY(유지) / TP 20,000원(유지)

2015년 기존사업부 실적 회복과 신규사업인 휴대폰 EMS사업 실적

대폭 성장할 전망!!


BUY(유지) / TP 15,000원(유지)

2015년 반도체장비 및 Probe Card시장 진출에 따른 고성장세 시현

할 전망!!


NR

베트남에 답이 있다

FANUC(6954.JT)

BUY(유지) / TP 28,500엔(유지)

동남아 IT 설비투자는 계속된다

60



반도체/디스플레이 담당 이정 Tel. 368-6124 / [email protected]

2015년 실적 스마트폰 경쟁력 회복과 반도체

및 디스플레이부문 성장으로 개선될 전망!!

2015년 매출액 및 영업이익 각각 7.1%yoy, 6.7%yoy 증가 예상

삼성전자의 2015년 실적은 1) 업체간 가격경쟁에 의한 스마트폰부문 수익성 하락에

도 불구하고 2) 지속되는 DRAM산업 호황 및 시스템LSI부문 회복에 따른 반도체총

괄 실적 성장, 3) TFT-LCD산업 호조 및 AMOLED부문 회복에 의한 DP총괄 실적

호전 등으로 개선될 것으로 판단된다. 2015년 매출액 및 영업이익은 각각

7.1%yoy, 6.7%yoy 증가한 220.81조원, 26.70조원을 기록할 것으로 예상된다.

투자포인트: 2015년 실적 성장과 매력적인 Valuation과 주주이익환원정책 강화

동사에 대한 투자포인트는 다음과 같다. 첫째, 1Q15 실적이 반도체총괄의 호조와

DP총괄 개선, IM총괄 선전 등으로 시장예상치를 상회할 것이며, 둘째, 현 주가에서

는 Valuation상 매력도(2015년 실적기준 P/E 8.4배, P/B 1.3배)가 부각되고 있고,

셋째, 스마트폰시장 경쟁력 강화를 위해 모델라인을 재정비한 동사가 1Q15부터

갤럭시S6를 중심으로 다양한 신제품을 출시함에 따라 IM총괄에 대한 우려가 상

당부분 완화될 것이며, 넷째, 자사주 매입 및 배당확대와 같은 주주이익환원정책

이 강화되고 있는 것으로 판단되는 점 등이다.

2015년 반도체총괄 및 DP총괄 실적 개선과 매력적인 Valuation, 주주이익환원정

책 강화, 삼성전자 스마트폰 경쟁력 재정비에 주목 중장기적인 관점에서 매수 권

고!!

당사는 2015년 실적이 반도체총괄의 호조와 DP총괄 회복, IM총괄 선전 등으로

개선될 것이며, 현 주가에서는 Valuation 매력도가 부각될 것이고, 자사주 매입과

배당확대를 통해 주주이익환원정책이 강화되고 있으며, 삼성전자가 스마트폰전략

재정비를 통해 경쟁력이 회복되고 있는 것으로 판단됨에 따라, 현 주가 수준에서

는 중장기적인 관점에서 긍정적으로 접근할 것을 권고한다. 목표주가 ‘1,600,000

원’ 및 투자의견 ‘BUY’ 유지한다.

BUY(유지)

목표주가(12M, 유지) 1,600,000원

현재주가(02/23) 1,367,000원

(기준일: 2015. 02. 23)

KOSPI(pt) 1,968.4

KOSDAQ(pt) 615.5

액면가(원) 5,000

시가총액(십억원) 201,358.2

52주 최고/최저(원) 1,495,000 / 1,078,000

52주 일간 Beta 1.50

발행주식수(천주) 147,299

평균거래량(3M,천주) 240

평균거래대금(3M,백만원) 317,502

배당수익률(15F, %) 1.5

외국인 지분율(%) 51.4

주요주주 지분율(%)

이건희외 12인 17.6

국민연금공단 7.8

주가수익률(%) 1M 3M 6M 12M

절대수익률 -1.4 11.8 9.6 2.8

KOSPI대비상대수익률 -3.0 11.6 13.9 2.2

40

50

60

70

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90

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110

120

0

200,000

400,000

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1,000,000

1,200,000

1,400,000

1,600,000

14.2 14.6 14.10 15.2

주가(좌,원)

KOSPI지수대비(우, p)

(IFRS연결기준)

결산기(12월) 2012A 2013A 2014P 2015F 2016F

매출액(십억원) 201,103.6 228,692.7 206,206.0 220,810.1 232,487.0

영업이익(십억원) 29,049.3 36,785.0 25,025.1 26,697.8 29,862.7

세전계속사업손익(십억원) 29,915.0 38,364.3 27,875.0 30,400.1 33,944.9

당기순이익(십억원) 23,845.3 30,474.8 23,394.4 24,320.1 27,155.9

EPS(원) 157,403 202,453 156,879 163,263 182,300

증감률(%) 73.2 28.6 -22.5 4.1 11.7

PER(배) 9.7 6.8 8.7 8.4 7.5

ROE(%) 22.3 23.3 15.4 14.3 14.2

PBR(배) 2.3 1.7 1.5 1.3 1.2

EV/EBITDA(배) 5.0 3.5 4.3 3.8 3.2


61


삼성전자(005930.KS) 재무제표

대차대조표(IFRS연결기준) 손익계산서(IFRS연결기준) (단위:십억원) 2012A 2013A 2014F 2015F 2016F (단위:십억원) 2012A 2013A 2014F 2015F 2016F

자산총계 181,072 214,075 232,302 255,904 279,844 매출액 201,104 228,693 206,206 220,810 232,487

유동자산 87,269 110,760 115,704 129,060 143,128 증가율(%) 21.9 13.7 (9.8) 7.1 5.3

현금성자산 37,448 54,496 60,725 69,080 79,383 매출원가 126,652 137,696 128,312 140,706 144,353

매출채권 26,675 27,876 28,315 31,361 33,638 매출총이익 74,452 90,996 77,894 80,105 88,134

재고자산 17,747 19,135 17,317 19,180 20,573 판매 및 일반관리비 45,402 54,211 52,869 53,407 58,271

비유동자산 93,803 103,315 116,598 126,844 136,716 영업이익 29,049 36,785 25,025 26,698 29,863

투자자산 21,588 23,838 31,551 32,832 34,165 증가율(%) 85.7 26.6 (32.0) 6.7 11.9

유형자산 68,485 75,496 80,236 88,767 96,969 EBITDA 44,671 53,230 42,059 45,993 50,985

부채총계 59,591 64,059 67,483 70,169 70,356 증가율(%) 52.8 19.2 (21.0) 9.4 10.9

유동부채 46,933 51,315 52,318 54,619 54,406 영업외손익 866 1,579 2,850 3,702 4,082

매입채무 16,889 17,634 19,070 21,120 22,654 이자수익 845 1,352 3,214 2,059 2,341

유동성이자부채 9,443 8,864 8,183 8,183 6,183 이자비용 599 510 594 561 472

기타 20,601 24,817 25,066 25,316 25,569 지분법손익 987 504 146 204 213

비유동부채 12,658 12,744 15,165 15,550 15,950 세전순이익 29,915 38,364 27,875 30,400 33,945

비유동이자부채 5,452 2,296 3,083 3,083 3,083 증가율(%) 74.0 28.2 (27.3) 9.1 11.7

기타 6,040 9,394 9,475 9,860 10,260 법인세비용 6,070 7,890 4,481 6,080 6,789

자본총계 121,480 150,016 164,819 185,736 209,488 당기순이익 23,845 30,475 23,394 24,320 27,156

지배지분 117,094 144,443 159,069 179,985 203,737 증가율(%) 73.3 27.8 (23.2) 4.0 11.7

자본금 898 898 898 898 898 지배주주지분 23,185 29,821 23,084 24,048 26,853

자본잉여금 4,404 4,404 4,404 4,404 4,404 증가율(%) 73.2 28.6 (22.6) 4.2 11.7

이익잉여금 119,986 148,600 169,592 190,508 214,260 비지배지분 660 654 311 272 303

비지배지분 4,386 5,573 5,751 5,751 5,751 EPS 157,403 202,453 156,879 163,263 182,300

자본총계 121,480 150,016 164,819 185,736 209,488 증가율(%) 73.2 28.6 (22.5) 4.1 11.7

총차입금 14,895 11,161 11,266 11,266 9,266 수정EPS 157,403 202,453 153,767 160,155 179,192

순차입금 (22,553) (43,335) (49,459) (57,814) (70,117) 증가율(%) 73.2 28.6 (24.0) 4.2 11.9

현금흐름표(IFRS연결기준)

주요투자지표(IFRS연결기준) (단위:십억원) 2012A 2013A 2014F 2015F 2016F 2012A 2013A 2014F 2015F 2016F

영업현금 37,973 46,707 40,281 41,096 46,487 주당지표(원)

당기순이익 23,845 30,475 23,394 24,320 27,156 EPS 157,403 202,453 153,767 160,155 179,192

자산상각비 15,622 16,445 17,034 19,295 21,122 BPS 666,329 825,602 906,688 1,027,078 1,164,708

기타비현금성손익 (809) (427) 2,971 180 187 DPS 8,000 14,300 20,010 20,010 20,010

운전자본증감 (5,778) (1,313) 302 (2,700) (1,978) 밸류에이션(배,%)

매출채권감소(증가) (2,568) (1,802) (1,792) (3,045) (2,278) PER 9.7 6.8 8.7 8.4 7.5

재고자산감소(증가) (4,012) (3,098) 695 (1,863) (1,393) PBR 2.3 1.7 1.5 1.3 1.2

매입채무증가(감소) (882) 331 4,966 2,051 1,534 EV/ EBITDA 5.0 3.5 4.3 3.8 3.2

기타 1,684 3,256 (3,566) 157 159 배당수익율 0.5 1.0 1.5 1.5 1.5

투자현금 (31,322) (44,747) (30,494) (30,943) (32,452) PCR 5.6 4.3 5.4 5.3 4.8

단기투자자산감소 (6,555) (19,358) 2,089 (1,606) (1,671) 수익성 (%)

장기투자증권감소 (764) 160 (7,519) (522) (543) 영업이익율 14.4 16.1 12.1 12.1 12.8

설비투자 (22,965) (23,158) (22,045) (26,497) (27,898) EBITDA이익율 22.2 23.3 20.4 20.8 21.9

유형자산처분 644 377 268 0 0 순이익율 11.9 13.3 11.3 11.0 11.7

무형자산처분 (589) (930) (1,384) (1,763) (1,763) ROE 22.3 23.3 15.4 14.3 14.2

재무현금 (1,865) (4,137) (4,164) (3,404) (5,404) ROIC 28.7 32.7 21.9 20.7 20.8

차입금증가 539 (3,203) 364 0 (2,000) 안정성(%,배)

자본증가 (1,177) (1,215) (4,527) (3,404) (3,404) 순차입금/자기자본 na na na na na

배당금지급 1,265 1,250 2,162 3,404 3,404 유동비율 185.9 215.8 221.2 236.3 263.1

현금 증감 4,100 (2,507) 4,891 6,749 8,631 이자보상배율 na na na na na

기초현금 14,692 18,791 16,285 21,176 27,925 활동성 (회)

기말현금 18,791 16,285 21,176 27,925 36,556 총자산회전율 1.2 1.2 0.9 0.9 0.9

Gross Cash flow 46,605 54,280 43,399 43,795 48,465 매출채권회전율 7.9 8.4 7.3 7.4 7.2

Gross Investment 30,545 26,702 32,280 32,036 32,759 재고자산회전율 12.0 12.4 11.3 12.1 11.7

Free Cash Flow 16,060 27,577 11,119 11,759 15,706 매입채무회전율 11.4 13.2 11.2 11.0 10.6


62


KH바텍(060720.KQ)


메탈케이스시장의 절대강자 2015년 사상최대

실적 달성할 전망!!

목표주가 ‘50,000원’ 및 투자의견 ‘BUY’ 신규 제시

당사는 국내 대표적인 메탈케이스업체이면서 삼성전자의 메탈케이스 채택 본격화

에 따라 중장기적으로 높은 성장세를 시현할 것으로 예상되는 ‘KH바텍’에 대해 목

표주가 ‘50,000원’과 투자의견 ‘BUY’를 새롭게 제시한다. 목표주가 ‘50,000원’은

2015년 예상EPS(4,333원)에 과거 9년간 주가의 평균 P/E 12배 수준을 적용한

것이며, 이는 현 주가대비 33.0%의 상승여력이 있어 투자의견 ‘BUY’를 제시한다.

투자포인트: 삼성전자의 메탈케이스 채택에 따른 수혜, 높은 시장진입장벽, 고객기반

확대, 안정적인 재무건정성 확보

동사에 대한 투자포인트는 다음과 같다. 첫째, 2H14 이후 삼성전자가 스마트폰 경쟁

력 강화를 위해 메탈케이스를 본격적으로 채택함에 따라, 동사가 중장기적으로 크

게 수혜를 받으며 성장할 것이며, 둘째, 메탈케이스시장은 오랜 양산 경험을 통한

수율 확보와 막대한 투자비 등을 필요로 하기 때문에 시장진입장벽이 매우 높고,

셋째, 금속 소재에 대한 가공경험과 함께 아노다이징과 같은 표면처리기술을 확보

하고 있는 동사는 CNC장비가공을 통한 메탈케이스와 유사한 특성을 보이는 메탈

케이스를 공급하고 있으며, 넷째, 2015년에는 고객기반확대와 적용제품 다양화를

통해 새로운 성장모멘텀을 강화시킬 것이고, 다섯째, 동종업체대비 안정적인 재무

건정성을 확보하는 있는 점 등이다.

2015년 매출액 및 영업이익 각각 84.1%yoy, 209.9%yoy 증가 예상

KH바텍의 2015년 실적은 주요고객사의 메탈케이스 및 메탈프레임 채택 본격화

에 따른 수혜와 고객기반 확대, 적용확대 다양화 등으로 크게 성장하며 사상최대

를 기록할 것으로 판단된다. 2015년 매출액 및 영업이익은 각각 84.1%yoy,

209.9%yoy 증가한 1조1,019억원, 868억원에 이를 것으로 예상된 다.

BUY(신규)

목표주가(12M, 신규) 50,000원

현재주가(02/23) 37,600원

(기준일: 2015. 02. 23)

KOSPI(pt) 1,968.4

KOSDAQ(pt) 615.5

액면가(원) 500

시가총액(십억원) 601.6

52주 최고/최저(원) 46,150 / 14,250

52주 일간 Beta -0.53




배당수익률(15F, %) 1.0



남광희외 3인 30.3


절대수익률 -9.9 3.0 61.0 59.7

KOSPI대비상대수익률 -11.6 2.8 65.3 59.1

40

60

80

100

120

140

160

180

200

220

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

40,000

45,000

50,000

14.2 14.6 14.10 15.2

주가(좌,원)


연결기준

결산기(12월) 2012A 2013A 2014F 2015F 2016F

매출액(십억원) 355.9 824.2 598.6 1,101.9 1,268.5

영업이익(십억원) 7.7 66.8 28.0 86.8 98.4

세전계속사업손익(십억원) 3.0 68.4 27.7 89.0 101.8

당기순이익(십억원) (3.2) 57.2 26.4 66.8 76.4

EPS(원) (200) 3,633 1,710 4,333 4,956

증감률(%) 적전 흑전 (52.9) 153.4 14.4

PER(배) n/a 7.0 22.0 8.7 7.6

ROE(%) (1.7) 26.4 10.2 22.2 20.8

PBR(배) 1.2 1.7 2.2 1.8 1.5

EV/EBITDA(배) 13.3 4.7 12.6 5.4 4.5


63


I. 실적 및 Valuation

1. Valuation 및 투자전략

1) 목표주가 ‘50,000원’ 및 투자의견 ‘BUY’ 신규 제시

당사는 국내 대표적인 메탈케이스업체이면서 삼성전자의 메탈케이스 채택 본격화에 따라 중장기적으로 높은

성장세를 시현할 것으로 예상되는 ‘KH바텍’에 대해 목표주가 ‘50,000원’과 투자의견 ‘BUY’를 새롭게 제시

한다. 목표주가 ‘50,000원’은 2015년 예상EPS(4,333원)에 과거 9년간 주가의 평균 P/E 12배 수준을 적

용한 것이며, 이는 현 주가대비 33.0%의 상승여력이 있어 투자의견 ‘BUY’를 제시한다.

동사 주가는 KOSPI 조정에도 불구하고 삼성전자의 메탈케이스 채택에 따른 가파른 실적 성장과 2015년 사

상최대실적 달성에 대한 기대감 등으로 지난 3개월 및 6개월전대비 각각 3.0%, 61.0% 상승하였다. 당사는

다음과 같은 투자포인트에 주목하여 중장기적으로 긍정적으로 접근할 것을 권고한다. 첫째, 2H14 이후 삼

성전자가 스마트폰 경쟁력 강화를 위해 메탈케이스를 본격적으로 채택함에 따라, 동사가 중장기적으로 크게

수혜를 받으며 성장할 것이며, 둘째, 메탈케이스시장은 오랜 양산 경험을 통한 수율 확보와 막대한 투자비

등을 필요로 하기 때문에 시장진입장벽이 매우 높고, 셋째, 금속 소재에 대한 가공경험과 함께 아노다이징

과 같은 표면처리기술을 확보하고 있는 동사는 CNC장비가공을 통한 메탈케이스와 유사한 특성을 보이는

메탈케이스를 공급하고 있으며, 넷째, 2015년에는 고객기반확대와 적용제품 다양화를 통해 새로운 성장모

멘텀을 강화시킬 것이고, 다섯째, 동종업체대비 안정적인 재무건정성을 확보하는 있는 점 등이다.

도표 113 KH바텍 Valuation 동향 (단위: 배, %)

2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 AVG

P/E(배)

High 203.2 -116.0 -46.6 5.1 6.7 31.2 39.9 -77.1 8.4 18.2

Low 109.5 -34.9 -18.3 2.2 1.4 17.4 9.8 -26.5 3.9 6.9

Average 141.7 -61.0 -32.0 3.6 4.0 23.6 22.2 -44.9 6.4 12.0

P/B(배)

High 3.5 4.2 2.5 1.5 2.4 2.3 2.0 1.3 2.0 2.4

Low 1.9 1.3 1.0 0.7 0.5 1.3 0.5 0.5 0.9 0.9

Average 2.4 2.2 1.7 1.1 1.4 1.7 1.1 0.8 1.5 1.6

EV/EBITDA(배)

High 48.7 -106.7 25.3 4.7 4.1 10.8 19.7 14.1 5.5 2.9

Low 24.4 -34.3 12.1 2.3 0.7 5.6 5.6 6.0 2.6 2.8

Average 32.8 -57.6 18.5 3.5 2.3 7.9 11.4 8.9 4.2 3.6

영업이익률(%) -0.1 -2.4 -1.4 10.6 15.7 6.7 3.2 2.2 8.1 4.7

ROE(%) -0.1 -3.5 -5.2 36.0 44.5 7.7 5.4 -1.7 26.4 12.2


목표주가

‘50,000원’ 신규 제시

현 주가대비

33.0%의 상승여력

64


2. 2015년 주요고객사의 메탈케이스 채택 본격화와 고객기반 확대, 적용제

품 다양화 등으로 사상최대실적 달성할 전망!!

1) 2015년 매출액 및 영업이익 각각 84.1%yoy, 209.9%yoy 증가 예상

KH바텍의 2015년 실적은 주요고객사의 메탈케이스 및 메탈프레임 채택 본격화에 따른 수혜와 고객기반 확

대, 적용확대 다양화 등으로 크게 성장하며 사상최대를 기록할 것으로 판단된다.

동사의 2015년 매출액 및 영업이익은 각각 84.1%yoy, 209.9%yoy 증가한 1조1,019억원, 868억원에 이를

것으로 예상된다.

도표 114 KH바텍 분기별 실적 전망(IFRS연결기준) (단위: 십억원,%)

2012 1Q13 2Q13 3Q13 4Q13 2013 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14F 2014F 1Q15F 2Q15F 3Q15F 4Q15F 2015F 2016F

실적(십억원)

매출액 355.9 150.5 329.4 195.5 148.8 824.2 119.1 117.0 107.6 255.0 598.6 265.8 266.5 279.8 289.7 1,101.9 1,268.5

영업이익 7.7 10.8 25.9 19.0 11.3 66.8 0.3 5.7 2.8 19.1 28.0 19.9 21.3 23.8 21.7 86.8 98.4

세전이익 3.0 12.3 26.7 15.7 13.8 68.4 -0.4 3.8 4.7 19.6 27.7 20.4 21.9 24.4 22.4 89.0 101.8

순이익 -3.2 16.2 22.7 13.4 4.9 57.2 6.2 2.3 3.1 14.7 26.4 15.3 16.4 18.3 16.8 66.8 76.4

수익성(%)

영업이익률 2.2 7.1 7.8 9.7 7.6 8.1 0.2 4.9 2.6 7.5 4.7 7.5 8.0 8.5 7.5 7.9 7.8

세전이익률 0.9 8.1 8.1 8.0 9.3 8.3 -0.3 3.3 4.4 7.7 4.6 7.7 8.2 8.7 7.7 8.1 8.0

순이익률 -0.9 10.8 6.9 6.9 3.3 6.9 5.2 2.0 2.9 5.8 4.4 5.8 6.2 6.5 5.8 6.1 6.0

사업부별 매출비중(%)

마그네슘 캐스팅 70.9 75.0 79.8 74.0 70.0 75.8 64.6 40.0 45.0 20.5 37.5 16.9 17.4 16.5 16.4 16.8 13.9

아연 캐스팅 6.6 7.0 7.9 5.0 7.0 6.9 4.6 5.2 5.0 3.1 4.2 2.3 1.8 2.0 2.7 2.2 1.9

알루미늄 캐스팅 0.0 0.0 1.0 8.0 8.1 3.7 17.1 45.0 34.9 70.5 48.5 74.4 74.4 75.4 75.0 74.8 78.8

조립모듈 11.3 5.0 2.4 1.0 2.0 2.5 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

기타 11.2 13.0 9.0 12.0 13.0 11.2 13.7 9.7 15.1 5.9 9.8 6.4 6.4 6.1 5.9 6.2 5.4


2015년 매출액 및

영업이익

1.1조원, 868억원 예상

65


KH바텍(060720.KQ) 재무제표


자산총계 404.3 444.1 545.8 623.2 714.4 매출액 355.9 824.2 598.6 1,101.9 1,268.5

유동자산 219.8 247.9 346.9 403.4 469.6 증가율(%) 12.7 131.6 (27.4) 84.1 15.1

현금성자산 79.7 116.5 94.9 117.2 143.1 매출원가 320.7 713.0 520.1 948.9 1,087.5

매출채권 94.2 96.0 179.5 204.0 232.9 매출총이익 35.2 111.2 78.5 153.0 181.0

재고자산 44.2 34.0 71.0 80.7 92.1 판매 및 일반관리비 27.5 44.4 50.5 66.2 82.6

비유동자산 184.4 196.2 198.9 219.8 244.7 영업이익 7.7 66.8 28.0 86.8 98.4

투자자산 10.5 3.4 3.5 3.7 3.8 증가율(%) (23.9) 770.5 (58.1) 209.9 13.4

유형자산 167.6 185.8 188.8 210.0 235.1 EBITDA 20.0 86.7 49.4 109.9 124.1

부채총계 6.3 7.0 6.5 6.1 5.8 증가율(%) (6.4) 333.4 (43.0) 122.4 12.9

유동부채 215.9 198.8 264.0 276.5 292.2 영업외손익 (4.6) 1.6 (0.3) 2.3 3.5

매입채무 173.0 168.3 233.3 245.6 261.0 이자수익 2.3 1.9 4.2 5.4 6.4

유동성이자부채 82.1 60.8 125.6 142.8 163.0 이자비용 4.3 5.2 3.5 3.1 2.9

기타 75.5 90.3 90.3 85.3 80.3 지분법손익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

비유동부채 15.5 17.2 17.3 17.5 17.7 세전순이익 3.0 68.4 27.7 89.0 101.8

비유동이자부채 42.9 30.5 30.8 31.0 31.2 증가율(%) (80.7) 2,148.5 (59.5) 221.2 14.4

기타 39.2 24.9 24.9 24.9 24.9 법인세비용 6.2 11.2 1.4 22.3 25.5

자본총계 3.7 5.6 5.8 6.1 6.3 당기순이익 (3.2) 57.2 26.4 66.8 76.4

지배지분 188.4 245.3 271.7 332.5 403.0 증가율(%) 적전 흑전 (54.0) 153.4 14.4

자본금 188.4 244.5 270.8 331.7 402.1 지배주주지분 (3.2) 58.1 27.4 69.3 79.3

자본잉여금 8.0 8.0 8.0 8.0 8.0 증가율(%) 적전 흑전 (52.9) 153.4 14.4

이익잉여금 27.8 27.8 27.8 27.8 27.8 비지배지분 0.0 (0.9) (1.0) (2.5) (2.9)

비지배지분 0.0 0.9 0.9 0.9 0.9 EPS (200) 3,633 1,710 4,333 4,956

자본총계 188.4 245.3 271.7 332.5 403.0 증가율(%) 적전 흑전 (52.9) 153.4 14.4

총차입금 114.7 115.2 115.2 110.2 105.2 수정EPS (200) 3,633 1,710 4,333 4,956

순차입금 35.0 (1.3) 20.3 (7.0) (37.9) 증가율(%) 적전 흑전 (52.9) 153.4 14.4



영업현금 19.6 65.5 2.5 77.3 87.5 주당지표(원)

당기순이익 (3.2) 57.2 26.4 66.8 76.4 EPS (200) 3,633 1,710 4,333 4,956

자산상각비 12.3 19.9 21.4 23.2 25.8 BPS 11,772 15,279 16,926 20,729 25,133

기타비현금성손익 1.5 0.4 10.3 4.3 5.3 DPS 0 370 370 370 370

운전자본증감 5.9 (19.1) (55.6) (16.9) (19.9) 밸류에이션(배,%)

매출채권감소(증가) (27.7) (3.7) (83.6) (24.5) (28.9) PER n/a 7.0 22.0 8.7 7.6

재고자산감소(증가) (3.3) 10.9 (37.0) (9.7) (11.4) PBR 1.2 1.7 2.2 1.8 1.5

매입채무증가(감소) 31.8 (23.2) 64.8 17.1 20.2 EV/ EBITDA 13.3 4.7 12.6 5.4 4.5

기타 5.0 (3.1) 0.2 0.2 0.2 배당수익율 0.0 1.5 1.0 1.0 1.0

투자현금 5.5 (98.6) (27.3) (47.4) (54.1) PCR 11.2 4.2 10.4 6.4 5.6

단기투자자산감소 42.7 (66.9) (3.2) (3.3) (3.5) 수익성 (%)

장기투자증권감소 5.7 0.2 0.0 0.0 0.0 영업이익율 2.2 8.1 4.7 7.9 7.8

설비투자 (45.3) (32.7) (23.7) (43.7) (50.3) EBITDA이익율 5.6 10.5 8.3 10.0 9.8

유형자산처분 2.8 2.0 0.0 0.0 0.0 순이익율 (0.9) 6.9 4.4 6.1 6.0

무형자산처분 (0.4) (0.9) (0.3) (0.3) (0.3) ROE (1.7) 26.4 10.2 22.2 20.8

재무현금 17.1 4.7 0.0 (10.9) (10.9) ROIC (3.7) 23.9 9.7 20.3 20.4

차입금증가 17.1 2.9 0.0 (5.0) (5.0) 안정성(%,배)

자본증가 0.0 0.0 0.0 (5.9) (5.9) 순차입금/자기자본 18.6 n/a 7.5 n/a n/a

배당금지급 0.0 0.0 0.0 5.9 5.9 유동비율 127.1 147.3 148.7 164.3 180.0

현금 증감 40.4 (30.1) (24.8) 19.0 22.5 이자보상배율 3.8 20.4 n/a n/a n/a

기초현금 27.6 68.1 38.0 13.2 32.2 활동성 (회)

기말현금 68.1 38.0 13.2 32.2 54.7 총자산회전율 0.9 1.9 1.2 1.9 1.9

Gross Cash flow 20.6 96.6 58.1 94.2 107.4 매출채권회전율 4.3 8.7 4.3 5.7 5.8

Gross Investment 31.4 50.9 79.7 61.0 70.6 재고자산회전율 8.2 21.1 11.4 14.5 14.7

Free Cash Flow (10.7) 45.7 (21.6) 33.3 36.8 매입채무회전율 5.2 11.5 6.4 8.2 8.3


66




2015년 기존사업부 실적 회복과 신규사업인

휴대폰 EMS사업 실적 대폭 성장할 전망!!

2015년 매출액 및 영업이익 각각 19.4%yoy, 193.3%yoy 증가 예상 한솔테크닉스의 2015년 실적은 1) 태양광모듈부문 성장세 지속과 2) 인버터 및

BLU부문의 안정적 성장, 3) LED부문 수익성개선 등으로 기존사업에서 회복세를

시현할 것이며, 4) 신규사업인 휴대폰 EMS사업 본격화되어 새로운 성장모메텀으로

작용하여 크게 개선될 것으로 판단된다. 2015년 매출액 및 영업이익은 각각

19.4%yoy, 193.3%yoy 증가한 6,782억원, 254억원을 기록할 것이며, 자회사인

한솔 베트남법인의 실적 성장으로 세전이익은 대폭 개선된 247억원에 이를 것으로

예상된다.

투자포인트: 휴대폰 EMS사업 진출에 따른 중장기 성장동력 확보, 그룹지배구

조 변화에 따른 중장기 기업경쟁력 강화, LED부문 수익성 개선

동사에 대한 투자포인트는, 첫째, 첫째, 2014년부터 휴대폰 EMS사업이 새롭게 시

작되면서 중장기적으로 동사 실적이 크게 성장할 것이며, 둘째, 한솔그룹의 지배구

조가 변화하면서 핵심계열사인 동사가 기업경쟁력을 크게 강화될 것이고, 셋째,

LED향 수요 회복으로 사파이어소재부문 실적이 2014년 이후 중장기적으로 크게

개선되고 있으며, 넷째, 기존주력사업부인 BLU부문 및 인버터부문에서 안정적인

실적 성장을 기록하고 있는 점 등이다.

중장기적으로 신규사업진출을 통한 성장성 강화와 기존사업부 실적 회복에

주목하자 중장기적인 관점에서 매수 권고 동사 주가는 휴대폰 EMS사업 진출에 의한 중장기적 성장성 부각과 사파이어글라

스시장 기대감 확대, 기관 및 외국인 매수세 등으로 지난 3개월전대비 9.6%상승하

였다. 당사는 3Q14 이후 신규사업인 휴대폰 EMS사업진출을 통한 중장기 성장성

강화와 기존사업부에서의 실적 회복, LED부문의 가파른 실적 개선 등에 주목하여,

현 주가에서는 중장기적인 관점에서 매수할 것을 권고한다. 목표주가 ‘20,000원’

및 투자의견 ‘BUY’를 유지한다.

BUY(유지)

목표주가(12M, 유지) 20,000원

현재주가(02/23) 13,700원

(기준일: 2015. 02. 23)

KOSPI(pt) 1,968.4

KOSDAQ(pt) 615.5

액면가(원) 5,000


52주 최고/최저(원) 23,368 / 10,350





배당수익률(15F, %) 0.0



한솔제지외 4인 19.2


절대수익률 -8.7 9.6 -23.7 -36.2

KOSPI대비상대수익률 -10.3 9.4 -19.4 -36.8

40

50

60

70

80

90

100

110

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

14.2 14.6 14.10 15.2

주가(좌,원)


(IFRS연결기준)

결산기(12월) 2012A 2013A 2014F 2015F 2016F

매출액(십억원) 558.8 510.9 568.2 678.2 761.7

영업이익(십억원) (37.8) (8.8) 8.7 25.4 33.1

세전계속사업손익(십억원) (100.5) (24.4) (13.7) 24.7 40.3

당기순이익(십억원) (88.5) (25.1) (15.3) 24.7 40.3

EPS(원) (6,471) (1,468) (842) 955 1,554

증감률(%) na na na 흑전 62.7

PER(배) na na na 14.3 8.8

ROE(%) (53.2) (15.9) (7.8) 10.6 15.1

PBR(배) 1.6 2.0 1.6 1.4 1.2

EV/EBITDA(배) na 36.0 30.8 7.4 6.1


67


한솔테크닉스(004710.KS) 재무제표


자산총계 420.1 422.3 500.3 524.0 558.2 매출액 558.8 510.9 568.2 678.2 761.7

유동자산 90.9 110.6 196.7 237.6 285.9 증가율(%) (42.3) (8.6) 11.2 19.4 12.3

현금성자산 0.7 0.4 70.2 102.8 134.3 매출원가 543.8 465.5 514.5 610.3 680.9

매출채권 43.5 56.0 66.2 67.4 77.1 매출총이익 15.0 45.4 53.7 67.9 80.8

재고자산 29.4 35.4 41.3 48.2 55.1 판매 및 일반관리비 52.8 54.3 45.0 42.5 47.7

비유동자산 329.3 311.7 303.6 286.3 272.3 영업이익 (37.8) (8.8) 8.7 25.4 33.1

투자자산 51.5 47.1 47.2 49.1 51.1 증가율(%) 적지 적지 흑전 193.3 30.2

유형자산 243.4 231.3 223.0 203.0 186.2 EBITDA (12.3) 14.4 15.9 60.1 66.2

부채총계 274.2 252.0 277.9 276.8 270.8 증가율(%) 적지 흑전 10.0 277.9 10.2

유동부채 105.5 116.4 156.0 154.3 147.6 영업외손익 (62.7) (15.5) (22.3) (0.7) 7.2

매입채무 38.9 46.1 49.6 57.8 66.1 이자수익 2.2 1.7 0.5 1.0 1.3

유동성이자부채 60.5 63.8 99.8 89.8 74.8 이자비용 12.1 11.5 5.2 8.9 7.5

기타 6.2 6.6 6.6 6.7 6.8 지분법손익 (2.8) (6.8) (1.9) 7.2 13.4

비유동부채 168.6 135.5 121.9 122.5 123.2 세전순이익 (100.5) (24.4) (13.7) 24.7 40.3

비유동이자부채 151.4 121.2 105.1 105.1 105.1 증가율(%) 적지 적지 적지 흑전 62.7

기타 17.2 14.3 16.8 17.5 18.1 법인세비용 (12.1) 0.8 1.6 0.0 0.0

자본총계 146.0 170.3 222.4 247.2 287.4 당기순이익 (88.5) (25.1) (15.3) 24.7 40.3

지배지분 145.8 170.0 222.1 246.8 287.1 증가율(%) 적지 적지 적지 흑전 62.7

자본금 57.8 81.0 105.3 105.3 105.3 지배주주지분 (88.6) (25.2) (15.3) 24.7 40.3

자본잉여금 135.2 145.7 170.3 170.3 170.3 증가율(%) 적지 적지 적지 흑전 62.7

이익잉여금 (17.6) (25.4) (23.0) 1.8 42.0 비지배지분 0.1 0.1 0.0 0.0 0.0

비지배지분 0.2 0.3 0.3 0.3 0.3 EPS (6,867) (1,558) (842) 955 1,554

자본총계 146.0 170.3 222.4 247.2 287.4 증가율(%) 적지 적지 적지 흑전 62.7

총차입금 211.9 185.0 204.8 194.8 179.8 수정EPS (6,867) (1,558) (842) 955 1,554

순차입금 211.2 184.6 134.6 92.0 45.5 증가율(%) 적지 적지 적지 흑전 62.7



영업현금 (5.9) (12.2) (0.6) 52.8 52.2 주당지표(원)

당기순이익 (88.5) (25.1) (15.3) 24.7 40.3 EPS (6,867) (1,558) (842) 955 1,554

자산상각비 25.4 23.3 7.2 34.6 33.1 BPS 9,000 10,497 8,570 9,525 11,079

기타비현금성손익 3.7 6.4 31.7 (6.5) (12.7) DPS 0 0 0 0 0

운전자본증감 13.6 (21.2) (16.8) (0.1) (8.4) 밸류에이션(배,%)

매출채권감소(증가) 21.5 55.6 12.3 (1.3) (9.7) PER n/a n/a n/a 14.3 8.8

재고자산감소(증가) 13.6 (6.7) (0.2) (6.8) (6.9) PBR 1.6 2.0 1.6 1.4 1.2

매입채무증가(감소) (17.5) (61.7) 4.8 8.2 8.3 EV/ EBITDA n/a 36.0 30.8 7.4 6.1

기타 (4.1) (8.4) (33.7) (0.1) (0.1) 배당수익율 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

투자현금 (43.7) (14.0) (17.8) (10.2) (5.8) PCR n/a 17.0 10.6 6.7 5.9

단기투자자산감소 0.0 0.0 (0.0) (0.1) (0.1) 수익성 (%)

장기투자증권감소 0.0 (2.7) (0.9) 6.8 13.0 영업이익율 (6.8) (1.7) 1.5 3.7 4.3

설비투자 (47.7) (11.8) (15.7) (13.6) (15.2) EBITDA이익율 (2.2) 2.8 2.8 8.9 8.7

유형자산처분 6.7 1.6 1.3 0.0 0.0 순이익율 (15.8) (4.9) (2.7) 3.6 5.3

무형자산처분 (0.9) (0.6) (1.7) (1.9) (1.9) ROE (53.2) (15.9) (7.8) 10.6 15.1

재무현금 49.1 26.1 86.8 (10.0) (15.0) ROIC (7.5) (1.9) 1.8 5.4 7.4

차입금증가 (0.2) (26.7) 19.5 (10.0) (15.0) 안정성(%,배)

자본증가 49.3 52.7 66.8 0.0 0.0 순차입금/자기자본 144.7 108.4 60.5 37.2 15.8

배당금지급 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 유동비율 86.1 95.0 126.1 154.0 193.6

현금 증감 (0.5) (0.2) 68.3 32.6 31.4 이자보상배율 n/a n/a 1.8 3.2 5.3

기초현금 1.0 0.5 0.3 68.6 101.2 활동성 (회)

기말현금 0.5 0.3 68.6 101.2 132.6 총자산회전율 1.2 1.2 1.2 1.3 1.4

Gross Cash flow (6.7) 19.7 23.6 52.9 60.6 매출채권회전율 10.1 10.3 9.3 10.2 10.5


Free Cash Flow (36.8) (15.5) (11.0) 42.6 46.5 매입채무회전율 11.1 12.0 11.9 12.6 12.3


68




2015년 반도체장비 및 Probe Card시장 진출에

따른 고성장세 시현할 전망!!

2015년 매출액 및 영업이익 각각 36.2%yoy, 105.8%yoy 증가 예상 기가레인의 2015년 실적은 프리미엄 RF커넥터 공급 확대와 LED PSS공정용 식각

장비 판매 호조, 신규사업인 반도체장비 및 Probe Card시장 진출 등으로 높은 성장

세를 시현할 것으로 판단된다. 2015년 매출액 및 영업이익은 각각 36.2%yoy,

105.8%yoy 증가한 1,303억원, 187억원을 기록할 것으로 예상된다.

투자포인트: RF통신부품 수요 급성장, LED 신규투자 확대에 의한 식각장비

부문 지속적 성장, TSV 패키징시장 개화, 테스트솔루션시장 진입 동사에 대한 투자포인트는, 첫째, RF통신부품사업부 실적이 스마트폰시장 성장과 모바

일 통신환경 진화에 의한 탑재량 증가, 전송 데이터량 급증에 의한 수요 확대 등으로 크

게 성장하고 있으며, 둘째, LED 식각장비 시장점유율 1위를 차지하고 있는 동사는

LED 칩업체들의 신규투자 증가 및 PSS 공정도입 확대 등으로 지속적인 실적 성장을

달성하고 있고, 셋째, 차세대 반도체공정으로 부각되고 있는 TSV 패키징 기술에 사용되

는 DRIE(Deep Reactive Ion Etcher) 장비를 양산하고 있는 동사는 2015년 3DIC시장

개화로 향후 높은 실적 성장을 기록할 것이며, 넷째, 2015년 신규사업으로 반도체용

Probe Card 공급이 시작되면서 동사의 수익성 개선에 크게 기여할 것으로 판단되는 점

등이다.

4Q14 반도체용 장비 및 반도체용 Probe Card시장 진출을 통한 중장기 성장

동력 강화에 주목 현 주가에서는 매수 관점에서 접근 권고!! 당사는 4Q14 신규사업인 반도체장비 및 반도체용 Probe Card시장 진출을 통한

중장기 성장동력 강화 등에 주목하여, 현 주가수준에서도 매수관점에서 접근할 것

을 권고한다. 동사가 4Q14 이후 차세대 반도체의 핵심적 장비인 TSV 패키징장비

시장과 반도체용 Probe Card시장에 순조롭게 진입할 경우, 중장기 실적성장의 동

력을 확보할 뿐만 아니라 적용 Valuation이 대폭적으로 상향되면서 주가는 한 단

계 의미있는 도약을 시현할 것으로 판단된다. 목표주가 ‘15,000원’ 및 투자의견

‘BUY’를 유지한다.

BUY(유지)

목표주가(12M, 유지) 15,000원

현재주가(02/23) 9,890원

(기준일: 2015. 02. 23)

KOSPI(pt) 1,968.4

KOSDAQ(pt) 615.5

액면가(원) 500


52주 최고/최저(원) 13,700 / 7,360





배당수익률(15F, %) 0.5



김정곤 외 23인 41.2


절대수익률 -11.3 -17.6 20.9 28.1

KOSPI대비상대수익률 -13.0 -17.8 25.2 27.6

40

60

80

100

120

140

160

180

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

14,000

16,000

14.2 14.6 14.10 15.2

주가(좌,원)


연결기준

결산기(12월) 2012A 2013A 2014F 2015F 2016F

매출액(십억원) 56.0 94.8 95.7 130.3 176.7

영업이익(십억원) 12.0 12.9 9.1 18.7 30.2

세전계속사업손익(십억원) 10.1 10.9 8.2 18.0 29.8

당기순이익(십억원) 8.5 10.8 7.1 16.2 26.8

EPS(원) 0 678 403 917 1,515

증감률(%) na na -40.7 127.8 65.3

PER(배) na 6.8 24.6 10.8 6.5

ROE(%) 54.0 24.4 10.3 19.5 25.9

PBR(배) na 1.2 2.3 1.9 1.5

EV/EBITDA(배) 2.4 5.1 17.4 7.1 4.7


69


기가레인(049080.KQ) 재무제표


자산총계 79.7 122.5 129.2 159.4 182.9 매출액 56.0 94.8 95.7 130.3 176.7

유동자산 26.3 52.7 43.7 54.7 55.2 증가율(%) 429.8 69.2 1.0 36.2 35.6

현금성자산 2.4 23.0 20.9 16.9 6.9 매출원가 40.2 74.6 78.2 101.5 133.0

매출채권 15.2 19.5 14.2 23.0 29.4 매출총이익 15.8 20.2 17.5 28.8 43.7

재고자산 7.8 10.7 8.3 14.6 18.7 판매 및 일반관리비 3.8 7.3 8.4 10.1 13.5

비유동자산 53.4 69.9 85.5 104.7 127.7 영업이익 12.0 12.9 9.1 18.7 30.2

투자자산 5.5 6.4 7.6 7.9 8.2 증가율(%) 370.5 7.6 (29.7) 105.8 61.1

유형자산 38.0 50.7 60.5 71.2 86.2 EBITDA 14.3 18.4 11.1 27.8 41.9

부채총계 53.2 60.1 53.8 68.7 66.2 증가율(%) 335.3 29.1 (39.9) 151.4 50.4

유동부채 38.7 38.1 31.3 46.0 43.5 영업외손익 (1.9) (2.0) (0.9) (0.7) (0.4)

매입채무 14.4 13.2 12.2 27.0 34.5 이자수익 0.1 0.2 0.3 0.3 0.4

유동성이자부채 23.6 23.2 17.3 17.3 7.3 이자비용 1.5 2.3 0.9 0.9 0.7

기타 0.7 1.7 1.7 1.7 1.8 지분법손익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

비유동부채 14.5 22.0 22.6 22.6 22.7 세전순이익 10.1 10.9 8.2 18.0 29.8

비유동이자부채 12.6 20.9 21.2 21.2 21.2 증가율(%) 413.1 8.2 (24.8) 119.3 65.3

기타 1.9 1.1 1.3 1.4 1.4 법인세비용 1.6 0.1 1.1 1.8 3.0

자본총계 26.5 62.4 75.4 90.7 116.6 당기순이익 8.5 10.8 7.1 16.2 26.8

지배지분 26.5 62.4 75.4 90.7 116.6 증가율(%) 308.3 27.3 (34.2) 127.8 65.3

자본금 5.4 8.0 8.9 8.9 8.9 지배주주지분 8.5 10.8 7.1 16.2 26.8

자본잉여금 11.4 33.9 39.7 39.7 39.7 증가율(%) 308.3 27.3 (34.2) 127.8 65.3

이익잉여금 9.7 20.6 26.9 42.2 68.2 비지배지분 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

비지배지분 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 EPS 789 678 403 917 1,515

자본총계 26.5 62.4 75.4 90.7 116.6 증가율(%) 134.9 (14.1) (40.7) 127.8 65.3

총차입금 36.2 44.1 38.5 38.5 28.5 수정EPS 789 678 403 917 1,515

순차입금 33.9 21.1 17.6 21.7 21.6 증가율(%) 134.9 (14.1) (40.7) 127.8 65.3



영업현금 7.9 9.8 21.2 25.1 35.6 주당지표(원)

당기순이익 8.5 10.8 7.1 16.2 26.8 EPS 789 678 403 917 1,515

자산상각비 2.2 5.5 2.0 9.1 11.7 BPS 2,456 3,908 4,257 5,123 6,588

기타비현금성손익 0.2 0.2 5.4 0.0 0.0 DPS 0 0 50 50 50

운전자본증감 (6.3) (8.1) 7.1 (0.3) (2.9) 밸류에이션(배,%)

매출채권감소(증가) (10.0) (4.0) 10.0 (8.8) (6.4) PER n/a 6.8 24.6 10.8 6.5

재고자산감소(증가) 1.7 (2.6) 5.0 (6.3) (4.1) PBR n/a 1.2 2.3 1.9 1.5

매입채무증가(감소) 1.5 (1.1) (7.9) 14.7 7.5 EV/ EBITDA 2.4 5.1 17.4 7.1 4.7

기타 0.5 (0.3) (0.0) 0.0 0.0 배당수익율 0.0 1.1 0.5 0.5 0.5

투자현금 (7.9) (22.5) (22.3) (28.2) (34.7) PCR n/a 3.8 12.1 6.9 4.5

단기투자자산감소 1.2 0.1 (0.1) (0.0) (0.0) 수익성 (%)

장기투자증권감소 (0.1) (0.3) (0.0) (0.0) (0.0) 영업이익율 21.5 13.7 9.5 14.4 17.1

설비투자 (4.5) (17.2) (18.5) (18.2) (24.7) EBITDA이익율 25.5 19.4 11.6 21.4 23.7

유형자산처분 0.0 0.1 0.4 0.0 0.0 순이익율 15.2 11.4 7.4 12.5 15.2

무형자산처분 (0.7) (4.3) (3.9) (9.7) (9.7) ROE 54.0 24.4 10.3 19.5 25.9

재무현금 1.2 32.9 (0.3) (0.9) (10.9) ROIC 28.3 17.8 9.0 16.4 21.7

차입금증가 0.7 9.5 0.5 0.0 (10.0) 안정성(%,배)

자본증가 0.4 22.9 (0.8) (0.9) (0.9) 순차입금/자기자본 127.9 33.8 23.4 23.9 18.6

배당금지급 0.0 0.0 0.8 0.9 0.9 유동비율 67.9 138.1 139.6 118.8 126.7

현금 증감 1.3 20.2 (1.7) (4.0) (10.0) 이자보상배율 8.3 6.1 14.1 31.1 107.4

기초현금 0.2 1.5 22.4 20.8 16.7 활동성 (회)

기말현금 1.5 21.7 20.8 16.7 6.7 총자산회전율 1.2 0.9 0.8 0.9 1.0

Gross Cash flow 14.9 19.6 14.5 25.4 38.6 매출채권회전율 6.8 5.5 5.7 7.0 6.8


Free Cash Flow (0.4) (11.2) (0.6) (3.2) 0.9 매입채무회전율 6.6 6.9 7.5 6.7 5.8


70



철강/ 비철금속 방민진

Tel. 368-6179 / [email protected]

베트남에 답이 있다

베트남 법인의 설비 확충으로 원가 개선 진행 중

- 12년 하반기부터 베트남 법인 현대알루미늄VINA로 TV향 소재 생산설비를 대

부분 이전, 14년 TV향 전자소재 물량의 70% 가량을 이곳에서 생산한 것으로

파악됨.

- 올해에도 베트남 법인 생산비중 확대로 원가개선에 따른 이익성장성이 유효하

다고 판단함. 지난해 하반기 이루어진 추가 투자로 인해 다각화된 공정에 대한

대응력이 높아짐에 따라 TV향 전자소재의 베트남 법인 생산 비중은 90% 수준

으로 확대될 전망임.

전자 소재 품목 다변화 가능성에 주목

- 2010년 삼성전자향 LED TV 내장재(Edge-bar) 납품이 시작된 이후 고부가

가치재인 외장재(Bezel)로 품목을 넓혀 온 동사는 현재 삼성전자의 외장재 듀얼

밴더 가운데 하나가 됨. 내장재 위주로 납품이 이루어지던 LG전자 역시 올해부

터 알루미늄 외장재 채택을 대폭 확대할 것으로 알려져 있어 동사의 TV향 전자

소재 매출은 뚜렷한 성장성을 이어갈 것으로 판단함.

- 수년간의 전자 소재 시장에 대한 학습을 바탕으로 동사 기술력의 적용 범위는

확장 가능하다는 판단임. 최근 가전 전자 업계는 TV외장재를 넘어 핸드폰 케이

스 등 다각화된 아이템에 알루미늄 소재 채용을 확대하고 있음. 동사는 베트남

현지에 원소재 조달부터 압출, 가공 등 일괄생산라인을 갖춘 국내 유일의 알루

미늄 가공 업체임에 주목함.

신 사업부문을 기반으로 한 중장기 성장성

- 차량 경량화용 알루미늄 부품(현 매출비중 6%)과 LNG-FPSO 저장탱커는 더

딘 시장 확대로 본격적인 성장이 지연되고 있지만 완성차 및 선박의 연비 제고

필요성과 글로벌 트렌드를 감안할 때 중장기적으로 동사의 성장 동력이 될 수

있다고 판단함.

NR

목표주가(12M) -원

현재주가(2/23) 5,250원

(기준일: 2015. 02. 23)

KOSPI(pt) 1,961.5

KOSDAQ(pt) 609.1

액면가(원) 500


52주 최고/최저(원) 5,640 / 1,820

52주 일간 Beta -0.93


평균거래량(3M,천주) 1,069


배당수익률(15F, %) 0.0



㈜케이피티유 외 6인 55.9


절대수익률 15.3 120.2 59.8 174.3

KOSPI대비상대수익률 11.4 119.3 64.7 173.6

40

90

140

190

240

290

340

0

1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

6,000

14.2 14.6 14.10 15.2

주가(좌,원)


결산기(12월) 2012A 2013A 2014E 2015E 2016E

매출액(십억원) 349.5 376.2 367.9 418.4 426.7

영업이익(십억원) 7.2 19.5 20.7 25.3 27.7

세전계속사업손익(십억원) -9.7 3.7 10.8 12.3 14.9

당기순이익(십억원) -9.3 0.4 8.4 9.6 11.6

EPS(원) -164 7 149 168 203

증감률(%) na 흑전 2,077.7 13.1 20.8

PER(배) na 292.4 35.3 31.2 25.9

ROE(%) -6.9 0.3 5.9 6.3 7.1

PBR(배) 0.8 0.8 2.0 1.9 1.8

EV/EBITDA(배) 10.9 7.4 10.0 9.7 9.3


71


알루미늄 가공산업 Value Chain에 답이 보인다

알루미늄은 철의 33% 수준의 중량과 내부식성이 특징이며 미려한 외관으로 최근 전자 기기의 고급화 전략

에 부합하는 소재로 주목 받고 있다.

알루미늄은 보크사이트로부터 알루미나(산화알루미늄)를 생산한 후 전기분해에 통해 얻게 되는데 전력 소모

가 크기 때문에 에너지 비용이 저렴하고 보크사이트의 확보가 용이한 지역에서 주로 생산이 이루어진다. 따

라서 국내 다수의 가공업체들은 알루미늄 잉곳을 전량 수입에 의존하고 있다.

알루미늄 100%는 산업의 활용도가 높지 않기 때문에 주로 구리, 규소, 마그네슘, 망간 등의 첨가물을 투입

하여 합금화한다. 알루미늄 수입업체는 이러한 합금 제조시설을 갖춘 대형 금속소재 전문 업체가 주를 이룬

다. 이렇게 합금화된 알루미늄 빌렛 또는 잉곳은 판재, 봉재, 주물재 등의 형태로 2차 가공되며 표면처리 및

소성가공 등 3차 가공이 이뤄진 후 최종 수요가에 도달하게 된다.

도표 115 알루미늄의 특징

특징 내용 비고

경량성 비중 2.7 철의 비중 7.8

단위 무게당 강도 11.5 일반강 5.4

내식성 공기 중에서 치밀한 산화피막 형성

주조성 융점이 낮고 주조성이 좋음

외관 양극산화피막 처리 등 표면 처리를 통해 다양한 색감, 광택 구현 가능

무독성 플라스틱 사출소재 대비 무해 무취

재생성 낮은 융점으로 인해 사용 후 녹여 간단히 재생 가능


도표 116 보크사이트* 세계 매장량

(백만톤) Reserve 점유율

기니 7,400 26.4%

호주 6,000 21.4%

브라질 2,600 9.3%

베트남 2,100 7.5%

자메이카 2,000 7.1%

인도네시아 1,000 3.6%

가이아나 850 3.0%

중국 830 3.0%

그리스 600 2.1%

기타 4,620 16.5%

세계 합 28,000

자료: USGS, Mineral Commodity Summaries, 유진투자증권 *보크사이트는 알루미늄의 주 원료 광석

72


도표 117 알루미늄 가공산업 밸류체인

알루미늄박압연 식음료

2차가공 3차가공

빌렛

1차가공

전자부품압출 가전, 전자

잉곳

알루텍성훈엔지니어링

경남금속나이스메탈

자동차부품

건축기자재

최종수요가

자동차

건설사진한금속동일알미늄현대알미늄

노벨리스코리아동일알미늄조일알미늄뉴알텍

동양강철남선알미늄고강알미늄

노벨리스코리아

주조

대광다이캐스트동남정밀동양피스톤대림기업

삼아알미늄남선알미늄

동양강철파버나인화인알텍미래테크윈

화신동양강철

동양강철남선알미늄

자료: 산업원천기술로드맵 2012, 유진투자증권

알루미늄 합금 소재는 첨가물의 종류에 따라 40가지 이상으로 분류되고 기계적 성질과 화학적 성질이 각각

다양하다. 디자인 측면에서의 목적이 큰 알루미늄 합금 소재는 최종 제품의 형상, 질감, 색감을 제대로 구현

하기 위해 1차 가공 단계부터 이러한 사양들을 통제할 필요가 있다. 즉, 알루미늄 빌렛 생산부터 압출, 가공

공정 등 일괄생산체제를 갖추게 되는 경우 합금 사양을 정교화함으로써 초기 단계부터 형상 불량을 최소화

할 가능성이 높다.

도표 118 알루미늄 다이아몬드 컷팅 가공 도표 119 알루미늄 헤어라인 가공

자료: luxa2 자료: TechHolic

73


베트남 법인의 설비 확충으로 원가 개선 진행 중

동사는 06년부터 전력비가 낮고 보크사이트 매장량이 많은 베트남에 주목하기 시작했다. 현재 지연되고 있

으나 11년부터 국영 광물자원공사인 비나코민과 함께 현지 알루미늄 제련 및 제조 공장 건설을 추진해 오기

도 했다. 현재 베트남 법인인 현대알루미늄VINA(지분 41.85%의 관계기업)는 국내 알루텍과 함께 동양강철

에 안정적으로 알루미늄 빌렛을 공급하고 있고 압출과 가공 설비를 보유하고 있다.

동양강철은 12년 하반기부터 현대알루미늄VINA로 TV향 소재 생산설비를 대부분 이전하였고 14년 TV향

전자소재 물량의 70% 가량을 이곳에서 생산한 것으로 파악된다. 베트남 생산은 현지 저임금을 반영한 원가

경쟁력으로 국내 생산 대비 20% 이상의 마진 확보가 가능한 것으로 추정된다. 이에 따라 12년 연결기준

2.1%에 그쳤던 영업이익률은 13년 5.2%, 14년 3분기 누계 6.0%로 개선 추세에 있다.

올해에도 TV향 전자소재의 베트남 법인 생산비중 확대로 원가 개선에 따른 이익 성장이 유효하다고 판단한

다. 지난해 하반기 이루어진 추가 투자로 인해 다각화된 공정에 대한 대응력이 높아짐에 따라 TV향 전자소

재의 베트남 법인 생산 비중은 90% 수준으로 확대될 전망이다.

전자 소재 품목 다변화 가능성에 주목

14년도 기준 전자 소재 매출비중은 43%로 동사는 전자 소재에 특화된 알루미늄 가공 업체라 할 수 있다.

10년 삼성전자향 LED TV 내장재(Edge-bar) 납품이 시작된 이후 고부가 가치재인 외장재(Bezel)로 품목

을 넓혀 온 동사는 현재 삼성전자의 외장재 듀얼밴더 가운데 하나이다. 내장재 위주로 납품이 이루어지던

LG전자 역시 올해부터 알루미늄 외장재 채택을 대폭 확대할 것으로 알려져 있어 동사의 TV향 전자 소재

매출은 뚜렷한 성장성을 이어갈 것으로 판단한다.

수년간의 전자 소재 시장에 대한 학습을 바탕으로 동사 기술력의 적용 범위는 확장 가능하다는 판단이다.

최근 가전 전자 업계는 TV외장재를 넘어 핸드폰 케이스 등 다각화된 아이템에 알루미늄 소재 채용을 확대

하고 있다. 가전업체의 자체 대응 가능성에도 불구하고 빠르고 안정적인 채용을 위해서는 알루미늄 소재의

물성을 이해하고 수년간의 기술력을 축적해온 전문 파트너에 대한 의존은 필수적이라는 판단이다.

동사는 이미 삼성전자향 TV 외장재 공급을 위해 베트남 현지에 압출부터 가공, 표면처리, 도장, 조립에 걸

친 전 공정에 대해 꾸준한 투자를 진행해왔다. 또 다른 경쟁우위는 1차 소재(합금 빌렛)를 계열사로부터 안

정적으로 조달 받아 2차 가공(압출)과 3차 가공까지 일괄적으로 수행한다는 점이다. 이는 최종 제품이 요구

하는 알루미늄 합금 사양을 정교화시킴에 따라 기술적 완성도와 수율을 개선함으로써 대량의 안정적 공급이

가능하도록 함을 의미한다.

알루미늄 소재 가공 매출뿐만 아니라 압출재 매출 역시 확대될 것으로 판단한다. 알루미늄 합금재에 대한

수요 확대로 국내 3차 가공업체들의 원소재 수요가 증가할 경우 8.8만톤(계열사 합산)에 달하는 압출

CAPA를 보유하고 있는 동사의 압출재 매출 확대 여력은 충분한 것으로 판단한다.

74


도표 120 사업부문별 매출 비중(14년도 기준) 도표 121 TV향 소재 수요처별 매출 비중(14년도 기준)

전자소재

43%

건자재

16%

수송재

17%

기타

24%

삼성전자

38%

LG전자

30%

기타

32%

자료: 동양강철, 유진투자증권 자료: 동양강철, 유진투자증권

도표 122 휴대전화 메탈케이스 가공매출 발생 시나리오

출하(만대) 1,000 2,000

매출액(억원) 2,160 4,320

마진 시나리오 마진율 10% 216 432

8% 173 346

6% 130 259

동양강철 15년 예상 이익 기존 예상치

매출액 4,184 6,344 8,504

영업이익 253 467 683

영업이익률 6% 7% 8%

순이익 96 264 432

PER 31.2 12.0 7.4

자료: 유진투자증권 추정

도표 123 동양강철 및 계열사 생산능력(12년 기준)

(톤) 압출 피막 도장

동양강철 45,090 21,924 39,609

고강알루미늄 28,512 600 -

현대알루미늄비나 14,400 - 2,520

합계 88,002 22,524 42,129

자료: 동양강철, 유진투자증권

75


신 사업부문을 기반으로 한 중장기 성장성

전자 소재 부문에서의 성장 잠재력이 여전히 큰 가운데 동사가 지속적으로 준비해 온 신성장 동력 역시 간

과할 수 없다.

차량 경량화용 알루미늄 부품(현 매출비중 6%)은 더딘 국내 시장 확대로 본격적인 성장이 지연되고 있지만

환경 규제에 따른 완성차 연비 제고 필요성과 글로벌 트렌드를 감안할 때 중장기적으로 동사의 성장 동력이

될 수 있다고 판단한다. 특히 TV향 소재와 같이 해외 수요처를 개발할 경우 그 속도는 빨라질 수 있다.

동사는 13년 말 삼성중공업과 LNG-FPSO 저장탱커 개발을 완료한 바 있다. 기존에 철로 제작되어 무겁고

저장 공간이 부족했던 저장탱커를 알루미늄 소재로 대체하는 프로젝트이다. 삼성중공업이 해당 사양의

FPSO를 건조 인도하게 될 경우 동양강철에는 척당 600~700억원 가량의 매출이 발생하게 될 것으로 예상

한다. 이 또한 선박의 경량화(연비 효율 제고)라는 추세에 부합하기 때문에 동사의 중장기 모멘텀으로 작용

할 가능성이 있다.

도표 124 동양강철 별도 영업이익 추이(10~12년) 도표 125 동양강철 연결 영업이익 추이(13년~)

-10

-5

0

5

10

15

-60

-40

-20

0

20

40

60

80

100

1Q10 3Q10 1Q11 3Q11 1Q12 3Q12

영업이익

영업이익률(%)(억원) (%)

0

2

4

6

8

10

12

0

20

40

60

80

100

120

1Q13 2Q13 3Q13 4Q13 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14

영업이익


(억원) (%)

자료: 동양강철, 유진투자증권 자료: 동양강철, 유진투자증권

도표 126 동양강철 분기실적 추이(IFRS 연결기준)

(십억원, %) 1Q13 2Q13 3Q13 4Q13 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14E 2011 2012 2013 2014E

매출액 984 927 851 1,000 828 1,044 862 915 3,729 3,495 3,762 3,679

영업이익 41 25 97 33 61 67 36 43 154 72 196 207

영업이익률 4.2 2.7 11.4 3.3 7.4 6.4 4.2 4.7 4.1 2.1 5.2 5.6

지배기업순이익 27 -72 27 23 21 35 13 16 -3 -91 5 85

자료: 유진투자증권 추정

76


도표 127 동양강철 PER Band Chart

-10,000

-5,000

0

5,000

10,000

15,000

06.1 07.7 09.1 10.7 12.1 13.7 15.1 16.7

Price(Adj.)

10.0X

20.0X

30.0X

40.0X

(원)


도표 128 동양강철 PBR Band Chart

-1,000

0

1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

6,000

7,000

06.1 07.7 09.1 10.7 12.1 13.7 15.1 16.7

Price(Adj.)

0.8X

1.3X

1.8X

2.3X

(원)


77


동양강철(001780.KS) 재무제표

대차대조표 손익계산서 (단위:십억원) 2012A 2013A 2014E 2015E 2016E (단위:십억원) 2012A 2013A 2014E 2015E 2016E

유동자산 238 230 229 250 261 매출액 350 376 368 418 427

현금성자산 17 23 23 18 25 증가율 (%) -6 8 -2 14 2

매출채권 140 131 132 151 154 매출총이익 37 51 51 60 63

재고자산 61 66 62 70 72 매출총이익율 (%) 11 13 14 14 15

비유동자산 210 211 223 216 207 판매비와관리비 30 31 31 35 35

투자자산 29 32 31 36 36 증가율 (%) 2 4 -2 14 2

유형자산 175 173 186 175 166 영업이익 7 20 21 25 28

무형자산 6 6 6 5 4 증가율 (%) -53 172 6 22 9

자산총계 448 441 452 466 468 EBITDA 33 47 55 57 58

유동부채 238 261 261 265 266 증가율 (%) -21 43 17 5 1

매입채무 31 29 29 33 34 영업외손익 -17 -16 -10 -13 -13

단기차입금 199 225 225 225 225 이자수익 0 0 0 0 0

유동성장기부채 0 0 0 0 0 이자비용 18 17 18 18 18

비유동부채 75 44 44 44 34 외화관련손익 -2 -0 0 0 0

사채및장기차입금 60 28 28 28 18 지분법손익 0 1 1 1 1

기타비유동부채 12 14 14 14 14 기타영업외손익 3 -0 7 4 4

부채총계 313 304 305 309 300 세전계속사업손익 -10 4 11 12 15

자본금 28 28 29 29 29 법인세비용 -0 3 2 3 3

자본잉여금 47 49 50 50 50 중단사업이익 0 0 0 0 0

자본조정 -1 -1 -1 -1 -1 당기순이익 -9 0 8 10 12

자기주식 -0 -0 -0 -0 -0 증가율 (%) 적지 흑전 2,104 14 21

이익잉여금 60 61 69 79 91 당기순이익률 (%) -3 0 2 2 3

자본총계 135 137 147 156 168 EPS -164 7 149 168 203

총차입금 259 253 253 253 243 증가율 (%) 적지 흑전 2,078 13 21

순차입금(순현금) 242 230 230 235 218 완전희석EPS -164 7 149 168 203

투하자본 365 354 364 378 372 증가율 (%) 적지 흑전 2,078 13 21

현금흐름표

주요투자지표 (단위:십억원) 2012A 2013A 2014E 2015E 2016E 2012A 2013A 2014E 2015E 2016E

영업활동현금흐름 6 52 45 15 27 주당지표(원)

당기순이익 -9 0 8 10 12 EPS -164 7 149 168 203

유무형자산상각비 25 27 34 32 30 BPS 2,416 2,412 2,556 2,723 2,925

기타비현금손익가감 -2 1 0 -3 -11 DPS 0 0 0 0 0

운전자본의변동 -32 -6 3 -23 -4 밸류에이션(배,%)

매출채권감소(증가) -19 -10 -2 -18 -3 PER na 292.4 35.3 31.2 25.9

재고자산감소(증가) -4 -11 4 -8 -1 PBR 0.8 0.8 2.1 1.9 1.8

매입채무증가(감소) 11 -3 1 4 1 PCR 2.9 1.8 7.0 7.9 9.9

기타 -20 18 0 0 0 EV/ EBITDA 10.9 7.4 10.0 9.7 9.3

투자활동현금흐름 -15 -36 -46 -21 -20 배당수익율 0.0 0.0 na na na

단기투자자산처분(취득) -1 -7 0 0 0 수익성 (%)

장기투자증권처분(취득) -0 -0 1 -1 1 영업이익율 2.1 5.2 5.6 6.1 6.5

설비투자 -89 -48 -47 -20 -20 EBITDA이익율 9.3 12.4 14.8 13.7 13.5

유형자산처분 63 24 0 0 0 순이익율 -2.7 0.1 2.3 2.3 2.7

무형자산감소(증가) -0 -0 -0 -0 -0 ROE -6.9 0.3 5.9 6.3 7.1

재무활동현금흐름 13 -19 1 0 0 ROIC 1.4 0.6 4.5 5.3 5.8

차입금증가(감소) 28 -7 0 0 0 안정성(%,배) 자본증가(감소) 0 0 1 0 0 순차입금/자기자본 179.7 167.7 156.5 150.5 129.9

배당금지급 0 0 0 0 0 유동비율 99.8 88.4 87.5 94.1 98.3

현금의 증가(감소) 4 -3 0 -6 7 이자보상배율 0.4 1.2 1.2 1.4 1.6

기초현금 8 13 10 10 5 활동성 (회)

기말현금 13 10 10 5 12 총자산회전율 0.8 0.8 0.8 0.9 0.9

Gross cash flow 38 62 43 38 31 매출채권회전율 2.8 2.8 2.8 3.0 2.8

Gross investment 46 35 43 44 23 재고자산회전율 4.9 5.9 5.8 6.3 6.0

Free cash flow -8 26 -0 -6 7 매입채무회전율 12.0 12.6 12.7 13.4 12.7


78


FANUC(日 6954.JT)

기계/조선 담당 이상우 Tel. 368-6874 / [email protected]

기계/조선 RA 정호윤 Tel. 368-6143 / [email protected]


3Q15 Review: 매출 1,836억엔, 영업이익 736억엔 (OPM 40.1%)

FANUC 3Q15 실적은 매출 1,836억엔, 영업이익 736억엔(OPM 40.1%)로 당사

추정치(매출 1,745억엔 영업이익 695억엔) 및 시장추정치(매출 1,602억엔, 영업

이익 694억엔)을 상회했다. 당사는 FANUC의 실적증가가 2015년 내내 현 추세를

유지할 것으로 전망한다. 이번 3Q15 수주에서도 확인되었듯 2015년 회기 수주증

가세가 유지되고 있기 때문이다. 특히 3Q15 매출이 당사 추정치 및 시장 컨센서

스를 상회한 이유도 로보머신 매출증가가 주요했던 것으로 판단한다. 지난 일본 공

작기계공업회 해외 수주내역 중 아시아지역의 수주 대폭증가가 기존 중국, 인도,

대만, 한국 등 주요 국가가 아니라 기타국가에서 대폭 증가한 모습을 보인 것도 당

사가 예상중인 베트남 공작기계 수요증가와 맥을 같이 할 가능성이 높다.

4Q15 Preview: 매출 1,932억엔, 영업이익 759억엔 (OPM 39.3%)

FANUC 4Q15 실적은 매출 1,932억엔, 영업이익 759억엔 (OPM 39.3%)로 전망

한다. 지속적인 분기수주 증가효과가 당분간 매출 증가로 연결될 것으로 예상되기

때문이다. 특히, 향후 대형 IT업체의 설비투자가 진행된다면 로보머신 수주증가 효

과가 더욱 빨라질 가능성도 있기 때문에, 분기실적의 우상향 가능성은 2016년 회

기 내내 높다.

투자의견 BUY, 목표주가 28,500엔으로 상향

FANUC 투자의견 BUY를 유지하며, 목표주가를 기존 27,600엔에서 3.3% 상향

조정한 28,500엔으로 수정 제시한다. 목표주가 28,500엔은 2015년 실적추정치

(일본 2016년 회기) BPS 6,382엔(기존 6,321엔)에 PBR 4.5배(기존 PBR 4.3배)

를 적용해 산출했다. 당사 적용 Valuation은 PBR/ROE Premium을 추가로

2.0~3.0배 더 부여했기 때문에, 적용 PBR이 증가하였다. 현재와 같은 자동화 이

슈의 향후 확대, 그리고 IT업체의 투자증가 가능성을 예상한다면, 그 수혜는 바로

FANUC이 받을 것으로 판단된다. 그만큼 강한 기술력과 시장 과점능력에서 벌어

지는 이익집중성은 상당히 높다. 목표주가는 2015년 실적전망치 기준 PER 30.0

배, PBR 4.5배이며, 현재주가는 2015년 실적전망치 기준 PER 23.9배, PBR 3.5

배다.

BUY(유지)

목표주가(12M, 상향) 28,500엔

현재주가(2/23) 22,630엔

(기준일: 2015. 2. 23)

NIKKEI225(pt) 18,466.9

TOPIX(pt) 1,502.8

시가총액(십억엔) 5,420.1

52주 최고/최저(엔) 23,490/16,130


발행주식수(천주) 239,508.3

평균거래량(3M, 천주) 1,188.7

평균거래대금(3M, 백만엔) 24,140.2

배당수익률(13A, %) 1.1



FANUC CORP 18.3

STATE STREET CORP 8.1

MASTER TRUST BANK 7.0


절대수익률 9.2 12.3 26.4 32.2

NIKKEI 대비 상대수익률 3.7 5.9 7.5 7.8

결산기(3 월) 2013P 2014F 2015F

매출액(십억엔) 451.0 719.6 810.8

영업이익(십억엔) 164.1 287.8 324.3

세전계속사업손익(십억엔) 174.4 300.4 337.5

당기순이익(십억엔) 110.9 199.7 227.1

EPS(엔) 463.2 833.7 948.1

증감률(%) -7.9 80.0 13.7

PER(배) 48.9 27.1 23.9

ROE(%) 9.2 14.7 14.9

PBR(배) 4.5 4.0 3.5


79



1. 3Q15 Review: 매출 1,836억엔, 영업이익 736억엔 (OPM 40.1%)

FANUC 3Q15 실적은 매출 1,836억엔, 영업이익 736억엔(OPM 40.1%)로 당사 추정치(매출 1,745억엔

영업이익 695억엔) 및 시장추정치(매출 1,602억엔, 영업이익 694억엔)을 상회했다. 당사는 FANUC의 실

적증가가 2015년 내내 현 추세를 유지할 것으로 전망한다. 이번 3Q15 수주에서도 확인되었듯이 2015년

회기 수주증가세가 유지되고 있기 때문이다. 특히 3Q15 매출이 당사 추정치 및 시장 컨센서스를 상회한 이

유도 로보머신 매출증가가 주요했던 것으로 판단한다. 지난 일본 공작기계공업회 해외 수주내역 중 아시아

지역의 수주 대폭증가가 기존 중국, 인도, 대만, 한국 등 주요 국가가 아니라 기타국가에서 대폭 증가한 모

습을 보인 것도 당사가 예상중인 베트남 공작기계 수요증가와 맥을 같이 할 가능성이 높다.

도표 129 소형 머시닝센터 분야에서 강한 경쟁력 확보


도표 130 로보머신의 가파른 매출증가 도표 131 원가율/판관비율 모두 하락추세

0

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1Q

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15F

(억엔)(억엔) FANUC SALES

신규수주(우) FA로봇로보머신

0.0

2.0

4.0

6.0

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14.0

16.0

42.0

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54.0

56.0

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13

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14

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15

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15

3Q

15

4Q

15F

(%)(%) FANUC 원가율/판관비율

%원가율

%판관비율(우)

자료: FANUC, 유진투자증권 자료: FANUC, 유진투자증권

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1

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4

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7

14.1

0

(억엔)일본 아시아공작기계수주

한국

대만

타이

인도

기타



추정


도표 133 아시아지역 수주증가가 뚜렷 도표 134 일본 내수는 전기/정밀기계의 수주증가세

0

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1

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4

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7

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0

(억엔) 일본 지역별공작기계수주

아시아

유럽

북미

(100)

(50)

-

50

100

150

200

250

300

350

13.07 13.10 14.01 14.04 14.07 14.10

(%) 일본 부문별공작기계수주(%YoY)

자동차

전기/정밀기계

조선/항공

자료: 일본공작기계공업회, 유진투자증권 자료: 일본공작기계공업회, 유진투자증권

도표 135 일본 공작기계의 가파른 수주증가세 도표 136 수주증가매출증가로 연결

300

320

340

360

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0

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1Q13 2Q13 3Q13 4Q13 1Q14 2Q14 3Q14


FANUC

DMG MORI SEIKI(우)

0

100

200

300

400

500

600

700

800

900

1Q13 2Q13 3Q13 4Q13 1Q14 2Q14 3Q14

(억엔) 일본 공작기계업체매출

FANUCBROTHERDMG MORI SEIKI

주: FANUC 신규수주에는 로봇/CNC컨트롤러 포함수치임

자료: 일본공작기계공업회, 유진투자증권 자료: 일본공작기계공업회, 유진투자증권

81


2. 4Q15 Preview: 매출 1,932억엔, 영업이익 759억엔 (OPM 39.3%)

FANUC 4Q15 실적은 매출 1,932억엔, 영업이익 759억엔 (OPM 39.3%)로 전망한다. 지속적인 분기수주

증가효과가 당분간 매출 증가로 연결될 것으로 예상되기 때문이다. 특히, 향후 대형 IT업체의 설비투자가

진행된다면 로보머신 수주증가 효과가 더욱 빨라질 가능성도 있기 때문에, 분기실적의 우상향 가능성은

2016년 회기 내내 높다.

도표 137 FANUC 3Q15 REVIEW

당사 타사

(억엔) 실제 기존 컨센서스 괴리율

매출 1,836 1,745 1,602 14.6

영업이익 736 695 694 6.0

순이익 551 523 424 29.9


도표 138 FANUC 분기실적

(억엔) 1Q12 2Q12 3Q12 4Q12 1Q13 2Q13 3Q13 4Q13 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15F

매출 1,315 1,350 1,368 1,353 1,378 1,258 1,215 1,133 1,064 1,097 1,111 1,238 1,633 1,795 1,836 1,932

FA 700 722 659 594 579 496 431 495 549 548 547 583 654 650 583 632

로봇 269 261 330 288 303 286 273 329 363 373 364 368 409 456 489 517

로보머신 345 367 378 471 496 476 510 309 152 176 200 286 570 689 764 784

매출원가 618 615 698 690 694 643 640 611 573 557 562 580 782 879 902 962

%원가율 47.0 45.6 51.0 51.0 50.3 51.1 52.7 53.9 53.9 50.7 50.6 46.9 47.9 49.0 49.2 49.8

판관비 146 119 147 133 143 138 131 137 144 139 155 159 187 196 198 211

%판관비율(우) 11.1 8.8 10.8 9.8 10.4 11.0 10.8 12.1 13.5 12.6 13.9 12.8 11.4 10.9 10.8 10.9

영업이익 550 616 522 530 541 477 444 386 346 402 394 498 664 719 736 759

%OPM 41.8 45.6 38.2 39.2 39.3 37.9 36.5 34.0 32.6 36.7 35.5 40.3 40.7 40.1 40.1 39.3

영업외손익 18 12 18 20 14 19 20 11 17 25 35 25 32 35 43 16

이자수익 5 5 5 5 5 5 5 5 6 5 6 6 7 7 6 6

이자비용 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0

잡손익 13 7 13 15 9 15 16 6 12 20 29 19 25 28 36 10

세전이익 568 628 540 550 555 496 464 397 364 427 429 523 696 754 778 775

법인세비용 223 255 204 246 184 212 142 153 111 170 141 198 238 291 240 282

%법인세율 39.3 40.7 37.8 44.7 33.1 42.7 30.7 38.6 30.4 39.8 32.9 37.9 34.3 38.6 30.8 36.4

지분법손익 2 9 9 -4 7 8 3 -3 10 11 8 0 -4 31 16 12

순이익(지배) 347 395 317 329 352 318 282 253 227 274 277 331 452 492 551 502

비지배 2 2 1 1 1 1 1 1 2 1 1 1 2 2 3 3

신규수주(우) 1,544 1,226 1,253 1,313 1,356 1,178 1,155 923 1,141 1,015 1,256 1,430 1,801 1,753 1,958 0


82


3. Valuation

FANUC 투자의견 BUY를 유지하며, 목표주가를 기존 27,600엔에서 3.3% 상향조정한 28,500엔으로 수정

제시한다. 목표주가 28,500엔은 2015년 실적추정치(일본 2016년 회기) BPS 6,382엔(기존 6,321엔)에

PBR 4.5배(기존 PBR 4.3배)를 적용해 산출했다. 당사 적용멀티플 계산은 PBR/ROE Premium을 추가로

2.0~3.0배 더 부여했기 때문에, 적용 PBR이 증가하게 되었다. 현재와 같은 자동화 이슈의 향후 확대, 그

리고 IT업체의 투자증가 가능성을 예상한다면, 그 수혜는 바로 FANUC이 받을 것으로 판단된다. 그만큼 강

한 기술력과 시장 과점능력에서 벌어지는 이익집중성은 상당히 높다. 목표주가는 2015년 실적전망치 기준

PER 30.0배, PBR 4.5배이며, 현재주가는 2015년 실적전망치 기준 PER 23.9배, PBR 3.5배다.

도표 139 FANUC Valuation

2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018

FY2013 FY2014 FY2015 FY2016 FY2017 FY2018 FY2019

BPS 4,568 5,010 5,658 6,382 7,116 7,897 8,696

EPS 503 463 834 948 983 1,030 1,049

%ROE(우) 11.0 9.2 14.7 14.9 13.8 13.0 12.1

TARGET PER(저) 15.0 15.0 15.0 15.0 15.0 15.0 15.0

TARGET PER(고) 30.0 30.0 30.0 30.0 30.0 30.0 30.0

목표가(저) 7,546 6,947 12,506 14,222 14,749 15,452 15,728

목표가(고) 15,091 13,895 25,012 28,444 29,498 30,904 31,456

TARGET PBR(저) 2.2 1.8 2.9 3.0 2.8 2.6 2.4

TARGET PBR(고) 3.3 2.8 4.4 4.5 4.1 3.9 3.6

목표가(저) 10,061 9,263 16,675 18,963 19,665 20,603 20,971

목표가(고) 15,091 13,895 25,012 28,500 29,498 30,904 31,456

PER(목표가) 56.5 61.4 34.1 30.0 28.9 27.6 27.1

PBR(목표가) 6.2 5.7 5.0 4.5 4.0 3.6 3.3

PER(현재가) 45.0 48.9 27.1 23.9 23.0 22.0 21.6

PBR(현재가) 5.0 4.5 4.0 3.5 3.2 2.9 2.6

PER

고 34.1 42.0 25.7

저 22.3 29.6 19.3

PBR

고 3.7 3.9 3.8

저 2.5 2.7 2.8

PBR PREMIUM

고 3.4 4.2 2.6

저 2.2 3.0 1.9


83


도표 140 FANUC 연간실적

(한국 연도) 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018

(억엔) FY2013 FY2014 FY2015F FY2016F FY2017F FY2018F FY2019F

매출 4,984 4,510 7,196 8,108 8,410 8,819 8,967

FA 2,001 2,226 2,519 2,838 2,944 4,409 4,483

로봇 1,191 1,469 1,871 2,027 2,103 2,646 2,690

로보머신 1,791 815 2,806 3,243 3,364 1,764 1,793

매출원가 2,587 2,272 3,526 3,973 4,121 4,321 4,394

%원가율 51.9 50.4 49.0 49.0 49.0 49.0 49.0

판관비 549 597 792 892 925 970 986

%판관비율 11.0 13.2 11.0 11.0 11.0 11.0 11.0

영업이익 1,848 1,641 2,878 3,243 3,364 3,528 3,587

%OPM 37.1 36.4 40.0 40.0 40.0 40.0 40.0

영업외손익 64 102 125 132 139 147 155

이자수익 20 23 26 28 30 32 34

이자비용 0 0 0 0 0 0 0

잡손익 45 79 99 104 110 115 121

세전이익 1,912 1,744 3,004 3,375 3,503 3,674 3,742

법인세비용 678 580 1,051 1,148 1,191 1,249 1,272

%법인세율 35.5 33.3 35.0 34.0 34.0 34.0 34.0

지분법손익 29 55 55 55 55 55 55

순이익(지배) 1,205 1,109 1,997 2,271 2,355 2,467 2,511

비지배 5 6 10 11 12 12 13

신규수주 4,612 4,842


84


FANUC(6954. JT) 재무제표

대차대조표 손익계산서 (단위:십억엔) 2013A 2014A 2015F 2016F 2017F (단위:십억엔) 2013A 2014A 2015F 2016F 2017F

유동자산 906 1,028 1,183 1,343 1,501 매출액 4,984 4,510 7,196 8,108 8,410

현금성자산 728 824 865 925 990 증가율(%) -7.4 -9.5 59.6 12.7 3.7

매출채권 81 92 144 135 168 매출총이익 2,587 2,272 3,526 3,973 4,121

재고자산 72 87 144 162 168 매출총이익율(%) 48.1 49.6 51.0 51.0 51.0

비유동자산 313 316 335 356 378 판매비와관리비 549 597 792 892 925

투자자산 39 49 50 50 51 증가율(%) 0.7 8.6 32.7 12.7 3.7

유형자산 265 262 281 301 322 영업이익 1,848 1,641 2,878 3,243 3,364

무형자산 9 4 5 5 5 증가율(%) -16.7 -11.2 75.4 12.7 3.7

자산총계 1,219 1,344 1,518 1,699 1,879 EBITDA 2,027 1,825 3,075 3,454 3,589

유동부채 93 99 117 123 126 증가율(%) -14.6 -9.9 68.5 12.3 3.9

매입채무 22 26 43 49 50 영업외손익 64 102 125 132 139

단기차입금 0 0 0 0 0 이자수익 20 23 26 28 30

유동성장기부채 0 0 0 0 0 이자비용 0 0 0 0 0

비유동부채 32 45 46 47 48 기타영업외손익 45 79 99 104 110

사채및장기차입금 0 0 0 0 0 세전계속사업손익 1,912 1,744 3,004 3,375 3,503

부채총계 125 144 163 171 174 법인세비용 678 580 1,051 1,148 1,191

자본금 69 69 69 69 69 중단사업이익

자본잉여금 96 96 96 96 96 당기순이익 1,205 1,109 1,997 2,271 2,355

자기주식 -312 -312 -315 -315 -315 증가율(%) -13.2 -7.9 80.0 13.7 3.7

이익잉여금 1,262 1,341 1,494 1,667 1,843 당기순이익률(%) 24.2 24.6 27.8 28.0 28.0

자본총계 1,094 1,200 1,355 1,529 1,704 EPS 503 463 834 948 983

순차입금(순현금) -824 -865 -925 -990 -1,059 증가율(%) -13.2 -7.9 80.0 13.7 3.7

현금흐름표

주요투자지표 (단위:십억엔) 2013A 2014A 2015F 2016F 2017F 2013A 2014A 2015F 2016F 2017F

영업활동현금흐름 159 126 96 236 220 주당지표 (엔)

당기순이익 87 142 200 227 235 BPS 4,568 5,010 5,658 6,382 7,116

감가상각비 18 18 20 21 23 EPS 503 463 834 948 983

매출채권감소(증가) 17 -10 -52 9 -33 DPS 185 170 200 250 250

재고자산감소(증가) 14 -15 -56 -18 -6 밸류에이션 (배, %)

매입채무감소(증가) 8 -4 -17 -5 -2 PER 45.0 48.9 27.1 23.9 23.0

기타 PBR 5.0 4.5 4.0 3.5 3.2

투자활동현금흐름 -44 -16 -38 -40 -43 EV/EBITDA 25.6 28.4 16.9 15.0 14.4

투자자산처분(취득) -6 -10 -0 -0 -1 배당수익율 1.4 1.0 0.9 1.0 1.2

설비투자 -29 2 -37 -39 -42 수익성

무형자산감소(증가) 4 5 -0 -0 -0 영업이익률(%) 37.1 36.4 40.0 40.0 40.0

재무활동현금흐름 -40 -32 -41 -50 -56 EBITDA이익률(%) 40.7 40.5 42.7 42.6 42.7

차입금증가(감소) 0 0 0 0 0 순이익률 24.2 24.6 27.8 28.0 28.0

자본증가(감소) 0 0 0 0 0 ROE 11.0 9.2 14.7 14.9 13.8

배당금지급 -20 -24 -38 -46 -54 안정성(%, 배)

현금의 증가(감소) 91 95 18 145 121 유동비율 974.9 1,033.5 1,009.7 1,088.8 1,191.9

기초현금 637 728 824 842 987 이자보상배율 -94.7 -71.4 -110.9 -116.8 -113.3

기말현금 728 824 842 987 1,108 활동성 (회)

FREE CASH FLOW 159 166 270 305 316 매출채권회전율 2.8 2.6 3.1 2.9 2.8


85


Compliance Notice

당사는 자료 작성일 기준으로 지난 3개월 간 해당종목에 대해서 유가증권 발행에 참여한 적이 없습니다. 단, 한솔테크닉스(004710)의 유상증자(2014.8.26) 주관회사

였음을 고지합니다

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투자기간 및 투자등급

종목추천 및 업종추천 투자기간 : 12개월 (추천기준일 종가대비 추천종목의 예상 목표수익률을 의미함)

ㆍSTRONG BUY

ㆍBUY

ㆍHOLD

ㆍREDUCE

추천기준일 종가대비 +50%이상

추천기준일 종가대비 +20%이상 ~ +50%미만

추천기준일 종가대비 0%이상 ∼ +20%미만

추천기준일 종가대비 0%미만

과거 2년간 투자의견 및 목표주가 변동내역

KH바텍(060720.KQ) 주가 및 목표주가 추이 추천일자 투자의견 목표가(원)

2015-02-24 BUY 50,000

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

13/02 13/05 13/08 13/11 14/02 14/05 14/08 14/11 15/02

KH바텍

목표주가

(원)

86



삼성전자(005930.KS) 주가 및 목표주가 추이 추천일자 투자의견 목표가(원)

2013-03-18 BUY 1,900,000

0

200,000

400,000

600,000

800,000

1,000,000

1,200,000

1,400,000

1,600,000

1,800,000

2,000,000

13/02 13/05 13/08 13/11 14/02 14/05 14/08 14/11 15/02

삼성전자목표주가

(원)

2013-03-20 BUY 1,900,000

2013-04-08 BUY 1,900,000

2013-04-29 BUY 1,900,000

2013-05-27 BUY 1,900,000

2013-06-10 BUY 1,900,000

2013-06-17 BUY 1,900,000

2013-07-03 BUY 1,900,000

2013-07-08 BUY 1,900,000

2013-07-22 BUY 1,900,000

2013-07-29 BUY 1,900,000

2013-08-12 BUY 1,900,000

2013-08-19 BUY 1,900,000

2013-09-02 BUY 1,900,000

2013-09-04 BUY 1,900,000

2013-09-06 BUY 1,900,000

2013-09-16 BUY 1,900,000

2013-09-23 BUY 1,900,000

2013-09-30 BUY 1,900,000

2013-10-07 BUY 1,900,000

2013-10-10 BUY 1,900,000

2013-10-28 BUY 1,900,000

2013-11-18 BUY 1,900,000

2013-12-09 BUY 1,900,000

2014-01-02 BUY 1,900,000

2014-01-08 BUY 1,900,000

2014-01-13 BUY 1,900,000

2014-01-27 BUY 1,900,000

2014-02-03 BUY 1,900,000

2014-02-05 BUY 1,900,000

2014-02-24 BUY 1,900,000

2014-03-05 BUY 1,900,000

2014-04-02 BUY 1,900,000

2014-04-07 BUY 1,900,000

2014-04-09 BUY 1,900,000

2014-04-14 BUY 1,900,000

2014-04-21 BUY 1,900,000

2014-04-30 BUY 1,900,000

2014-05-07 BUY 1,900,000

2014-06-09 BUY 1,900,000

2014-06-20 BUY 1,900,000

2014-06-30 BUY 1,900,000

2014-07-09 BUY 1,900,000

2014-08-01 BUY 1,800,000

2014-09-04 BUY 1,800,000

2014-09-24 BUY 1,600,000

2014-09-29 BUY 1,600,000

2014-10-08 BUY 1,600,000

2014-10-31 BUY 1,600,000

2014-11-27 BUY 1,600,000

2014-12-08 BUY 1,600,000

2014-12-15 BUY 1,600,000

2014-12-22 BUY 1,600,000

2015-01-05 BUY 1,600,000

2015-01-06 BUY 1,600,000

2015-01-09 BUY 1,600,000

2015-01-30 BUY 1,600,000

2015-02-11 BUY 1,600,000

2015-02-24 BUY 1,600,000

87



한솔테크닉스(004710.KS) 주가 및 목표주가 추이 추천일자 투자의견 목표가(원)

2013-03-20 BUY 33,000

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

40,000

45,000

13/02 13/05 13/08 13/11 14/02 14/05 14/08 14/11 15/02

한솔테크닉스

목표주가

(원)

2013-04-01 BUY 33,000 2013-05-13 BUY 40,000 2013-05-16 BUY 40,000 2013-05-27 BUY 40,000 2013-06-10 BUY 40,000 2013-06-18 BUY 40,000 2013-07-03 BUY 40,000 2013-08-16 BUY 40,000 2013-08-19 BUY 40,000 2013-08-26 BUY 40,000 2013-08-28 BUY 40,000 2013-09-30 BUY 32,000 2013-10-28 BUY 32,000 2013-11-15 BUY 32,000 2013-12-11 BUY 32,000 2014-01-02 BUY 32,000 2014-01-14 BUY 32,000 2014-01-22 BUY 32,000 2014-02-05 BUY 32,000 2014-02-24 BUY 32,000 2014-03-05 BUY 32,000 2014-03-10 BUY 32,000 2014-03-31 BUY 32,000 2014-04-02 BUY 32,000 2014-04-07 BUY 32,000 2014-04-21 BUY 32,000 2014-05-07 BUY 32,000 2014-05-16 BUY 32,000 2014-05-27 BUY 32,000 2014-06-02 BUY 32,000 2014-06-05 BUY 32,000 2014-06-09 BUY 32,000 2014-06-30 BUY 32,000 2014-07-07 BUY 32,000 2014-07-10 BUY 32,000 2014-08-05 BUY 32,000 2014-08-12 BUY 32,000 2014-12-08 BUY 20,000 2015-01-05 BUY 20,000 2015-01-06 BUY 20,000 2015-02-24 BUY 20,000

88



기가레인(049080.KQ) 주가 및 목표주가 추이 추천일자 투자의견 목표가(원)

2014-04-16 BUY 15,000

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

14,000

16,000

18,000

20,000

13/10 13/12 14/02 14/04 14/06 14/08 14/10 14/12 15/02

기가레인

목표주가

(원)

2014-04-21 BUY 15,000

2014-05-07 BUY 15,000

2014-05-15 BUY 15,000

2014-05-28 BUY 18,000

2014-06-05 BUY 18,000

2014-06-09 BUY 18,000

2014-06-30 BUY 18,000

2014-07-07 BUY 18,000

2014-07-21 BUY 18,000

2014-08-05 BUY 18,000

2014-08-07 BUY 15,000

2014-09-15 BUY 15,000

2014-09-17 BUY 15,000

2014-09-29 BUY 15,000

2014-10-13 BUY 15,000

2014-10-21 BUY 15,000

2014-11-04 BUY 15,000

2014-11-17 BUY 15,000

2014-12-08 BUY 15,000

2014-12-10 BUY 15,000

2014-12-15 BUY 15,000

2015-01-05 BUY 15,000

2015-01-06 BUY 15,000

2015-02-24 BUY 15,000


FANUC (6954.JT) 주가 및 목표주가 추이 추천일자 투자의견 목표가(엔)

2015-01-26 BUY 27,600

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

13.2 13.6 13.9 14.1 14.4 14.7 14.11 15.2

(엔)FANUC 목표주가

2015-02-24 BUY 28,500

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