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Capítulo de libro colectivo de próxima aparición

ESTADOS UNIDOS 1981-2008:

UN MODELO DE CRECIMIENTO AGOTADO

Enrique Palazuelos

Un conjunto de hechos concatenados provocó durante los años setenta la quiebra del mo-

delo de crecimiento que había funcionado en Estados Unidos en las décadas anteriores. Con

esa quiebra desaparecían los sucesivos círculos virtuosos entre la expansión de la demanda

agregada, la distribución de la renta y el crecimiento de la productividad, creados en un marco

institucional basado en el pacto social (sindicatos−grandes empresas), en el compromiso del

Estado con el crecimiento y el pleno empleo y en el consenso internacional que garantizaba la

hegemonía monetaria del dólar1.

A continuación, el ritmo de crecimiento de la producción se desaceleró, se hizo más ines-

table y soportó notables tensiones inflacionistas. Las sucesivas políticas económicas aplicadas

durante los años setenta no lograron controlar esas tensiones, sino que éstas se vieron acen-

tuadas por la pugna distributiva surgida de la ruptura del pacto social basado en el reparto

salarios−beneficios. La insostenibilidad del régimen monetario acordado en Bretton Woods y

la aparición de saldos negativos en la balanza por cuenta corriente ponían de manifiesto un

nuevo contexto internacional que cuestionaba las jerarquías productivas, generaba una aguda

competencia comercial y fomentaba la inestabilidad de las relaciones cambiarias. Los shock

petroleros de 1973 y 1979 enredaron más las tensiones inflacionistas y los desequilibrios co-

merciales y monetarios externos.

Esos eran algunos de los rasgos más importantes de la economía estadounidense a finales

de los años setenta, cuando se larvaron las condiciones económicas y sociopolíticas que des-

pués hicieron posible el funcionamiento de un nuevo modelo de crecimiento. La constitución

de la Administración Reagan supuso el punto de viraje fundamental porque fue el momento,

1981, en que las fuerzas económicas partidarias de ese funcionamiento alternativo se hicieron

con las riendas del poder político, dispuestas a:

a) Romper el consenso social, ignorando el compromiso político con el empleo, utilizando

el desempleo como instrumento disuasorio contra los salarios y desembarazándose de

la política social instituida en los años sesenta.

b) Eliminar las regulaciones que afectaban a sectores estratégicos como finanzas, energía,

comunicaciones y transporte.

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c) Minimizar la actividad fiscal del Estado y preferenciar unilateralmente la política mone-

taria como instrumentos de gestión pública de la economía2.

d) Propugnar la desaparición de los obstáculos internacionales que limitaban la movilidad

del capital.

El presente trabajo analiza las principales características de ese nuevo modelo que expli-

can su dinámica de crecimiento y sus consecuencias. El primer apartado muestra el predomi-

nio adquirido por los agentes y mercados financieros en la economía. El segundo aborda el

debilitamiento y las distorsiones de la industria manufacturera. El tercero analiza la expansión

de la demanda asociada al endeudamiento de la economía con el resto del mundo. El cuarto

examina la formación de sucesivas espirales de endeudamiento interno como otro requisito

fundamental para sostener el crecimiento de la demanda. Finalmente, el quinto apartado rela-

ciona el predominio de los mercados financieros con las sucesivas fases de expansión-

recesión económica durante el intervalo 1981-2008. El exagerado nivel de endeudamiento

externo e interno, los obstáculos al crecimiento y la creciente gravedad de las crisis provoca-

das por la financiarización de la economía, permiten valorar el agotamiento del modelo puesto

en marcha por la Reaganomics y vigente durante casi tres décadas.

1. Escenario económico dominado por las finanzas

La supresión de las regulaciones que pesaban sobre la actividad de los agentes financie-

ros −en su mayoría establecidas en los años treinta− se presentó como la condición necesaria

para que la movilidad del capital pudiera mejorar su asignación y favorecer el crecimiento

económico. Enarbolando esa bandera liberalizadora las administraciones presididas por Rea-

gan, Bush y Clinton desmontaron los mecanismos preventivos y de control que pesaban sobre

la actividad de los bancos comerciales y otras entidades crediticias, los bancos de inversión y

demás sociedades dedicadas al negocio de títulos, las compañías aseguradoras y otros inter-

mediarios con presencia en los mercados financieros (Palazuelos, 2000; Campagna, 1994;

Frankel y Orszag, 2002).

Sin restricciones a su funcionamiento, el capital financiero pudo desplegar su propia ló-

gica y dotar a sus mercados de una influencia cada vez mayor sobre el conjunto de la econo-

mía. Ese proceso puede esquematizarse en cuatro rasgos centrales3:

i) Ayer, hoy y siempre, el capital financiero no tiene otro objetivo que incrementar su

propio valor a través de transacciones “de papel” con dinero y/o títulos de valor. Sus opera-

ciones se guían por la primacía de la liquidez y el corto plazo. Las variables que utiliza como

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referentes son las que miden sus beneficios (cotizaciones bursátiles y rendimientos de los títu-

los de deuda) y sus riesgos potenciales (inflación, tipos de interés y tasas de cambio).

ii) Cuando los mercados financieros entran en su fase de auge −sin restricciones a sus

movimientos− tienden a la efervescencia especulativa: concentran sumas espectaculares de

inversiones, diluyen la distinción entre capital y dinero, conectan las operaciones entre mer-

cados y aceleran los intercambios de un número de instrumentos cada vez mayor.

iii) Los grandes agentes financieros se hacen cada vez más influyentes en las distintas es-

feras: gobierno, medios académicos y opinión pública, de modo que un selecto grupo de per-

sonas e instituciones se convierten en los portavoces de los mercados. Se trata de los directi-

vos de los principales bancos comerciales y de inversión, compañías de seguro, fondos de

inversión, hedge funds, fondos de capital riesgo y agencias calificadoras de riesgo. Sus crite-

rios, sus formas de actuar y sus opiniones se convierten en referencias determinantes para el

gobierno, las empresas no financieras y la sociedad en su conjunto.

iv) La economía queda “financiarizada”. Aunque los indicadores de éxito financiero obe-

ceden a una lógica específica de rentabilidad-riesgo, se transforman en los indicadores centra-

les de la economía. Las medidas gubernamentales se diseñan bajo las exigencias de los mer-

cados financieros. Las compañías industriales y de servicios adoptan sus decisiones y miden

sus resultados conforme a las condiciones vigentes en la bolsa y demás mercados financieros.

Las decisiones de gasto-ahorro de los hogares quedan sujetas a su capacidad para captar ren-

tas financieras y para acceder a créditos con los que financiar su consumo y su participación

en esos mercados.

Algunas evidencias destacadas del predominio paulatino del capital financiero en la eco-

nomía estadounidense son4:

• Mayor importancia del sector financiero en el PIB. Entre 1980 y 2007, la aportación

relativa de los bancos comerciales y las sociedades que negocian títulos se elevó del 3 al 5,4

por ciento del PIB. Si se agregan las demás empresas relacionadas con las finanzas, las com-

pañías de seguros y la actividad inmobiliaria entonces la presencia del sector ha subido del

15,9 al 20,5 por ciento, convirtiéndose en la mayor rama de la economía.

• Creciente peso del sector financiero en el beneficio agregado de las empresas. En los

años sesenta y setenta las empresas financieras captaban alrededor del 15 por ciento del bene-

ficio agregado de las corporaciones. Después esa cuota fue subiendo a una media del 18 por

ciento en los años ochenta, el 25,5 por ciento en los noventa y el 35,7 por ciento en 2001-07.

• Creciente presencia de los activos financieros en los activos totales de las corpora-

ciones no financieras y de los hogares. En el caso de las empresas, la tenencia de títulos y

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demás instrumentos financieros duplicó su participación desde un porcentaje próximo al 25

por ciento hasta situarlo en torno al 50 por ciento desde finales de los noventa. En los hogares,

lo hicieron desde el 50 por ciento hasta un máximo del 71 por ciento en 1999, cayendo des-

pués algunos puntos.

• Espectacular incremento del valor de capitalización de las corporaciones cotizadas en

bolsa. El valor de las acciones experimentó dos saltos sucesivos: a lo largo de los ochenta

pasó a significar la mitad del PIB y en la segunda mitad de los noventa se alzó hasta el 165

por ciento del PIB. Tras el desinflamiento de la bolsa, ese porcentaje se redujo drásticamente

(78 por ciento en 2002), pero después volvió a elevarse hasta el 110 por ciento en 2007.

• Fuerte aumento de la tasa de beneficio de las empresas financieras. La ratio de bene-

ficios sobre stock neto de capital aumentó desde menos del 12 por ciento en 1980 hasta el 20

por ciento en 1990. Tras una caída posterior, a partir de 1994 subió hasta el 23 por ciento en

1998 y, tras otra caída, volvió a elevarse hasta alcanzar un desorbitado 34 por ciento en 20065.

• Creciente importancia de los dividendos en el reparto de los beneficios de las empre-

sas no financieras. La parte correspondiente al impuesto sobre beneficios disminuyó de forma

sucesiva desde una media del 35-40 por ciento en los años sesenta y setenta hasta una media

del 26 por ciento en 2001-07. Simultáneamente, la parte del beneficio no distribuido cayó del

35 al 30 por ciento. Por lo tanto, la proporción de los dividendos se incrementó década a dé-

cada desde una media del 25 por ciento hasta otra del 44% por ciento.

2. Manufacturas: producción, internacionalización y déficit comercial

En el lapso de las tres décadas consideradas, la estructura productiva ha sufrido un inten-

so cambio sectorial caracterizado por dos procesos inversos: creciente participación de tres

ramas de servicios (finanzas, servicios profesionales y a empresas, y sanidad) y fuerte retroce-

so de la industria manufacturera. De un lado, entre 1980 y 2007, la rama de finanzas ganó

cinco puntos y medio (hasta el 20,5 por ciento del PIB), los servicios profesionales y a empre-

sas casi seis puntos (hasta el 12,3 por ciento) y los servicios relacionados con la salud otros

dos puntos (hasta el 6,9 por ciento). Estas ramas son las responsables de que el sector terciario

haya seguido elevando su importancia en la economía hasta representar el 81 por ciento del

PIB y concentrar el 79 por ciento del empleo.

De otro lado, la industria ha acelerado la pérdida de su cuota, disminuyendo desde el 21,2

por ciento hasta menos del 11,5 por ciento si se calcula a precios corrientes, o bien el 13,5 por

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ciento a precios constantes6. En la actualidad, el sector manufacturero apenas representa la

octava parte de la producción y del empleo de la economía.

Ese proceso simultáneo, que acentúa exageradamente la terciarización y minimiza la pre-

sencia relativa de la industria, tiene múltiples consecuencias en el funcionamiento global de

la economía. Una de las más importantes es la que afecta al comportamiento de la productivi-

dad del trabajo −a pesar de que su tasa de crecimiento mejoró a desde la segunda mitad de los

noventa− ya que esa estructura sectorial afecta a la evolución y distribución del stock de capi-

tal y el empleo entre las diversas actividades productivas (Palazuelos, 2000, 2002, 2009)7.

Al mismo tiempo, en el interior de la industria se sigue profundizando una especializa-

ción concentrada en dos actividades: los bienes de equipo, que suponen el 48,5 por ciento del

valor manufacturero, y la química (17,5 por ciento), de modo que conjuntamente aportan dos

tercios de la producción manufacturera8. Entre los bienes de equipo, el protagonismo corres-

ponde a los productos electrónicos (incluyendo ordenadores, componentes y software), que

generan el 21 por ciento de la producción, seguidos de los equipos de transporte (14 por cien-

to) y la maquinaria no eléctrica (8 por ciento)

Sin embargo, ese primer acercamiento a la especialización industrial (en ramas con ma-

yor capacidad tecnológica y demanda más dinámica) requiere de matices sumamente impor-

tantes que −lejos de avalar unilateralmente el fortalecimiento de esas ramas− ponen de mani-

fiesto las distorsiones que ellas mismas padecen y que contribuyen al debilitamiento general

de la industria. Para profundizar en ese hecho se necesita relacionar la producción interna con

el comercio exterior y con las estrategias de internacionalización de las empresas.

El primer rasgo que destaca es el carácter intra-industrial e intra-ramal.del comercio exte-

rior de bienes. Las manufacturas suponen alrededor del 90 por ciento de las exportaciones y

más del 80 por ciento de las importaciones. A la vez, los bienes de equipo y la química signi-

fican tres cuartas partes de las ventas y dos tercios de las compras industriales; con la particu-

laridad de que esos intercambios arrojan posiciones deficitarias en esas ramas y también en

casi todas las demás. Por eso, el segundo rasgo que presenta el comercio de productos indus-

triales es el vertiginoso crecimiento de su déficit comercial, concentrado mayoritariamente en

las ramas donde reside su especialización interna. En 2006, el déficit del comercio industrial

se elevó a 690 mil millones de dólares (más del 5 por ciento del PIB y más del 40 por ciento

de la producción industrial), de los que casi el 60 por ciento correspondía a productos electró-

nicos, equipos de transporte y productos químicos, es decir, las tres actividades manufacture-

ras más importantes.

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El tercer rasgo es el alto grado de apertura externa. La ratio exportaciones/producción de

la industria manufacturera se elevó desde menos del 25 por ciento en 1980 hasta más del 50

por ciento en 2007, mientras que la ratio de penetración exterior en el consumo aparente (im-

portaciones / producción menos exportaciones más importaciones) subió desde menos del 25

por ciento a más del 60 por ciento a finales de los noventa y a más del 80 por ciento en los

últimos años. Y, precisamente, esa espectacular alza concierne fundamentalmente a los bienes

de equipo, cuyas ratios de penetración oscilan entre el 90 por ciento de la maquinaria no eléc-

trica y el 96 por ciento de los equipos de transporte. Tras los productos textiles-confecciones-

calzado (80 por ciento), a cierta distancia se encuentran los productos químicos, por debajo

del 60 por ciento, que no obstante, refleja un agudo grado de penetración de productos prove-

nientes del exterior para abastecer el consumo (industrial y final) interno.

Los tres rasgos descritos sobre el comercio industrial responden a la convergencia de

cuatro tipos de factores (Palazuelos, 2000, 2002), que brevemente resumimos. El primero es

la pérdida de competitividad de un gran número de empresas americanas ante los productos

extranjeros, debido a elementos de índole diversa (tecnología, escalas de producción, sala-

rios, tasas cambio), mientras que los otros tres factores conciernen a la internacionalización

empresarial bajo diferentes facetas: deslocalización definitiva de empresas de EE.UU., deslo-

calización parcial y entrada de compañías extranjeras

El traslado definitivo de empresas a otros países puede obedecer a la pérdida de competi-

tividad o bien a criterios de conveniencia relacionados con la adquisición de ventajas de cos-

tes salariales o de acceso a materias primas. El resultado es, como en el primer factor, que el

consumo interno se abastece con bienes producidos en el exterior. Por su parte, la deslocaliza-

ción parcial origina múltiples intercambios fronterizos durante el proceso de elaboración de

un mismo producto entre fábricas pertenecientes a una misma compañía (Hanson, 2001;

Hazif, 1998, OCDE, 2002, Zeile, 1999). Este comercio intra-firma es de gran relevancia, pues

supone cerca del 40% de las exportaciones y más del 45% de las importaciones totales de

EE.UU., siendo considerablemente mayor en los bienes de equipo y la química. Es así como

penetran las tres cuartas partes de los equipos de transporte importados, dos tercios de los

productos electrónicos, el 60 por ciento de los químicos y la mitad de la maquinaria no eléc-

trica y de los aparatos eléctricos; y es así como salen al exterior, el 40 por ciento de los equi-

pos de transporte, productos electrónicos y químicos exportados, y el 35 por ciento de los apa-

ratos eléctricos. Por último, en cuanto a las compañías extranjeras, sólo una parte se instalan

en EE.UU. para fabricar productos (dando lugar a comercio intra-firma), pues la mayoría,

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sobre todo las asiáticas, lo hacen como filiales mayoristas que se dedican a importar bienes

fabricados en factorías de la misma empresa situadas en otros países.

Consecuentemente, la industria presenta tres características fundamentales que influyen

de manera decisiva en el funcionamiento general de la economía.

• El debilitamiento de gran número de empresas, mientras que muchas otras desaparecen

o se convierten en compañías importadoras. Este hecho afecta a todo el tejido indus-

trial, incluyendo a numerosas líneas de producción de bienes de equipo y lquímica.

• El agudo dualismo entre un grupo reducido de actividades, dotadas de gran capacidad

tecnológica y proyección exterior, y una multitud de actividades que pugnan por man-

tener sus cuotas de mercado interno o se encuentran en franco retroceso ante los pro-

ductos importados. La desarticulación productiva entre ambos grupos se profundiza.

• El abastecimiento interno con una presencia mayoritaria de bienes fabricados en el ex-

terior, que en muchas muchas ramas alcanza proporciones abrumadoras. Cada vez más,

las empresas se dotan de bienes de capital e intermedios y los hogares amplían su con-

sumo de productos finales con bienes procedentes del exterior.

Se generan así dos fenómenos complementarios. Por un lado, la elevada penetración de

productos extranjeros acentúa la dualización y la desarticulación estructural de la industria.

Por otro lado, la entrada masiva de productos eleva el déficit comercial y requiere que se fi-

nancie con entradas de capital extranjero.

3. Expansión de la demanda y endeudamiento externo

La apuesta por el fortalecimiento de los “nutrientes del mercado”, asociada a la política

desreguladora que se inició con la Reaganomics y continuó con las siguientes administracio-

nes, condujo a una sensible reducción del consumo y la inversión del gobierno. De modo que

el dinamismo de la demanda quedó a cargo del sector privado, sobre todo en los años noventa.

El crecimiento del consumo de los hogares por encima de lo que lo hizo la economía

(Tabla 1) elevó su propensión en siete puntos hasta el 72 por ciento del PIB. Incluso en las

fases recesivas, aunque se desacelera, el consumo mantiene un ritmo que ilustra la persistente

inclinación de la mayoría de la población a seguir disponiendo de más bienes y servicios. Por

su parte, la inversión fija privada registra intensas oscilaciones, pero al cabo del tiempo su

crecimiento ha sido notablemente más alto que el del PIB, principalmente gracias al fortísimo

incremento registrado en los noventa y ligado al boom bursátil y al proceso de sobre-inversión

que se produjo en las ramas vinculadas con las nuevas tecnologías (Palazuelos, 2002, 2007).

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Tabla 1. Crecimiento de los componentes de la demanda: 1981-2007. (tasas medias de creci-miento de cada fase, calculadas a partir de dólares en precios constantes de 2000) 1981-

1982 1983-1989

1990-1991

1992-2000

2001-2002

2003-2007

1981-2007

Producto Interior Bruto 0,3 4,3 0,8 3,7 1,2 2,8 3,0 Consumo Privado 1,4 4,3 1,1 3,9 2,6 3,1 3,4 Inversión Fija Privada -2,6 5,5 -3,9 8,2 -4,1 3,2 3,8 Demanda Gobierno (C+I) 1,3 3,8 2,2 1,2 3,9 1,6 2,2 Exportaciones B y S -3,3 7,7 7,8 7,1 -3,9 7,1 5,6 Importaciones B y S 0,7 9,3 1,5 10,4 0,3 5,8 7,1 Demanda Privada Interna 0,7 4,6 0,0 4,7 1,1 3,1 3,5 Demanda Agregada * 0,7 4,6 1,0 4,3 1,0 3,2 3,4 * D.A. = Cpr + Ipr + G + X = Y – M Elaborado a partir de datos de Bureau of Economic Analysis.

En el intervalo 1980-2007 el crecimiento de la demanda privada interna superó en medio

punto anual al incremento del PIB, lo cual supone que esa demanda creció un 12% más que la

producción (Tabla 1). La mayor diferencia se registró en la fase “brillante” de los años noven-

ta cuando la tasa de crecimiento de la demanda privada interna superó en un punto a la pro-

ducción interna. Si se considera el conjunto de la demanda agregada se aprecia igualmente

que su crecimiento acumulado es un 10 por ciento mayor que el de la producción, merced a

que la oferta interna se ha visto incrementada por las importaciones, que ha sido el componen-

te con mayor ritmo de crecimiento durante el intervalo.

Esa expansión de la demanda más allá de las posibilidades productivas internas está aso-

ciada a cuatro rasgos cardinales:

1) Creciente tasa de penetración. Como el PIB se compone en cuatro quintas partes de

servicios y, por contra, los intercambios externos se componen en su mayoría de bienes manu-

facturados, resulta que la economía se ha internacionalizado con rapidez en lo que respecta al

comercio de productos, pero su internacionalización es muy reducida en lo que respecta a los

servicios. En efecto, la importación de bienes se ha elevado desde menos del 5 por ciento del

PIB en 1980, y aún el 6,6 por ciento en 1990, hasta el 14,6 por ciento al final del intervalo;

mientras que las exportaciones lo han hecho del 5 al 8,7 por ciento. Por el contrario, las ex-

portaciones de servicios siguen representando menos del 4 por ciento del PIB y las importa-

ciones no alcanzan el 3 por ciento. Por tanto, la integración comercial de la economía en los

mercados internacionales concierne de manera primordial a la compra de bienes, es decir, al

aluvión de productos con los que se abastece la demanda interna de consumo e inversión.

2) Descomunal déficit exterior. Al fuerte saldo negativo que registran los intercambios

industriales se suma el (menor) que procede de la balanza de bienes primarios. En consecuen-

cia, los déficit cosechados en los ochenta (más de 100 mil millones de dólares) palidecen al

lado de los obtenidos durante los noventa (460 mil millones en 2000) y aún más con los ano-

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tados en los últimos años, que se sitúan en torno a 850 mil millones de dólares y equivalen al

6 por ciento del PIB.

Considerando los demás intercambios de servicios, rentas y transferencias, el empeora-

miento de la balanza corriente presenta dos períodos diferenciados que tienen como bisagra el

año 1992, cuando se inició la nueva fase de expansión de la economía (Tabla 2). Durante el

primer período, el desajuste externo se hizo endémico y se situó en niveles de cierta enverga-

dura. Frente a los saldos positivos de las décadas de posguerra y la alternancia de saldos redu-

cidos en los años setenta, el período que abarca las tres administraciones Reagan-Bush se ca-

racterizó por déficit comerciales notables, acumulando 1,2 billones de dólares (2 por ciento

del PIB del período), que sólo en parte fue compensado por las demás balanzas. A la postre, el

déficit acumulado por la cuenta corriente ascendió a 800 mil millones de dólares (1,3 por

ciento del PIB), con momentos más álgidos en 1986-87 cuando superó el 3 por ciento.

Tras ese primer lanzamiento, el deterioro externo entró en un segundo período en el que

se ahondaron exageradamente sus tendencias. El saldo comercial acumuló un déficit de 6,6

billones (-4,2 por ciento del PIB) que se trasladó a la cuenta corriente con cifras algo meno-

res: 5,5 billones de dólares, equivalentes al 3,4 por ciento del PIB.

Tabla 2. Balanza por cuenta corriente (porcentaje del PIB)

1980-1992 1993-2007 B. Comercial -2,0 -4,2 B. Servicios 0,4 0,9 B. Rentas 0,7 0,5 B. Transferencias -0,4 -0,6 B. Cuenta Corriente -1,3 -3,4

Elaborado a partir de datos de Bureau of Economic Analysis.

3) Debilitamiento del ahorro interno. El saldo externo de las balanzas de bienes y servi-

cios pone de relieve el diferencial interno que existe entre el nivel de ahorro y de inversión.

La tasa de ahorro bruto se redujo de una década a otra, de manera que el promedio de 2001-

2007 (14,5 por ciento del PNB) supone una caída superior a cinco puntos porcentuales con

respecto al promedio de los años setenta (Tabla 3). Aún siendo relativamente débil, la tasa de

ahorro de las empresas se ha mantenido en torno al 11 por ciento, por lo que no explica aquel

descenso. En el caso del gobierno, su comportamiento sí explica el retroceso de los ochenta,

cuando su tasa se tornó negativa y determinó aquel primer descenso. También ha sido en par-

te responsable del retroceso de la tasa agregada de la economía en la década actual, pues

−compensando unos años con otros− arroja como promedio una tasa de ahorro nula.

No obstante, el comportamiento más decisivo concierne a los hogares, cuya creciente

propensión al consumo ha hecho que su ahorro sea cada vez más reducido, con una tasa de

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apenas el 3 por ciento del PNB en la última década, que aún es bastante más baja en los últi-

mos años. Esa minimización del ahorro doméstico es otra de las condiciones en las que se

sustenta el crecimiento del consumo privado.

En la medida en que la tasa de inversión sólo se ha reducido de forma leve (con fuertes

alzas en las fases de expansión y fuertes retrocesos en las recesiones), el diferencial ahorro-

inversión de la economía ha estado determinado por el declive del ahorro. Una vez desconta-

das las discrepancias estadísticas, ese diferencial expresa la posición externa: el pequeño ex-

cedente de financiación de los años setenta ha dado paso a unas necesidades de financiación

que se sitúan en torno al 5 por ciento del PNB (Tabla 3).

Tabla 3. Tasas de ahorro e inversión. Promedios de cada período (porcentaje del PNB)

1971-1980 1981-1990 1991-2000 2001-2007 Ahorro Bruto 19,7 18,0 16,6 14,5 Hogares 8,2 7,8 4,8 3,0 Empresas 10,5 11,0 10,7 11,4 Gobierno 1,1 -0,8 1,1 0,0 Inversión Bruta 20,7 20,4 19,0 19,1 Privada 17,2 16,7 15,8 15,8 Gobierno 3,5 3,7 3,2 3,2 Discrepancia estadística -1,2 0,6 0,7 -0,3 Necesidad de Financiación* -0,2 1,8 1,8 5,0 * El signo negativo equivale a mayor posibilidad o excedente de financiación. El signo positivo equivale a déficit o necesidad de financiación Fuente: Elaborado a partir de datos de la Reserva Federal.

4) Empeoramiento de la posición financiera internacional. La necesidad de lograr ahorro

exterior se ha llevado a cabo en un contexto de fuertes salidas de capital estadounidense hacia

el mundo, por lo que la captación neta de financiación ha requerido la entrada de capital en

cifras ciertamente colosales9. Se produjo así un cambio de signo en la posición financiera

neta de la economía. En 1979 los activos de Estados Unidos en el exterior eran un 70 por

ciento mayores que los activos estadounidenses en manos extranjeras (superándoles en 0,3

billones); la posterior entrada neta hizo que en 1992 los activos extranjeros superasen en 0,4

billones a los de EE.UU y que en 2007 ese diferencial fuera de 2,4 billones, de modo que los

activos extranjeros eran un 14 por ciento mayores que los de Estados Unidos (Tabla 4).

No obstante, el empeoramiento de la posición financiera externa presenta un cariz más

profundo que ese cambio de signo y la magnitud de sus cifras, debido a que los flujos de en-

tradas y salidas de capital revisten caracteres distintos. Las salidas se componen fundamen-

talmente de inversiones directas y acciones de empresas adquiridas en otros países, mientras

que las entradas comportan un gran crecimiento del endeudamiento exterior, ya que se com-

ponen de bonos corporativos, títulos de deuda pública y préstamos recibidos. Es así que en el

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período 1993-2007, cuando los movimientos de capital alcanzaron cifras monumentales, las

entradas de capital incrementaron en 17,3 billones de dólares los activos extranjeros en

EE.UU.10, de los que el 60% comportaba obligaciones de devolución: bonos de empresas

(15%), del tesoro y otros de las administraciones públicas (17%) y préstamos de bancos y

otras entidades privadas (28%). De ese modo, en 2007 dos tercios de los activos extranjeros

que generan deuda para Estados Unidos y ascienden a 12,4 billones de dólares, casi el doble

de la deuda contraida por el resto mundo con Estados Unidos.

Consecuentemente, el desajuste externo que se deriva de la insuficiencia de ahorro res-

pecto a la inversión −o bien del mayor ritmo de crecimiento de la demanda interna sobre el

PIB− se plasma en un incesante aumento de la deuda que acumulan el gobierno, las empresas

y las instituciones financieras estadounidenses con el resto del mundo.

Cuadro 4. Posición financiera externa. Miles de millones de dólares

Incrementos % del Incremento 1979

1992

2007 1979-

1992 1992-2007

1979-1992

1992-2007

I. Activos extranjeros en Estados Unidos

Total 467 2.736 20.082 2.269 17.346 100 100 Derivados - - 2.201 - 2.201 - 12,7 Total sin derivados 467 2.736 17.881 2.269 15.145 100 87,3 Inversiones directas (a) 89 540 2.423 452 1.883 19,8 10,9 Bonos del tesoro y otros (b) 134 548 3.261 414 2.713 18,3 14,6 Bonos de empresas y otros 10 299 3.299 289 3.000 12,7 17,3 Acciones de empresas 48 300 2.833 252 2.533 11,1 14,6 Préstamos de los bancos 141 708 4.428 567 3.720 25,0 21,4 Otros préstamos privadas 29 253 1.364 224 1.111 9,9 6,4 Moneda EEUU 17 88 272 71 184 3,1 1,1

II. Activos de Estados Unidos en el extranjero

Total 787. 2.332 17.640 1.545 15.308 100 100 Derivados - - 2.285 - 2.285 - 14,9 Total sin derivados 787 2.332 15.355 1.545 13.024 100 85,1 Inversiones directas (a) 336 664 3.333 328 2.669 21,2 17,4 Bonos 42 201 1.478 159 1.277 10,3 8,3 Acciones de empresas 15 314 5.171 299 4.856 19,4 31,7 Préstamos de bancos 157 668 3.826 511 3.158 33,1 20,6 Otros préstamos privados 34 254 1.176 220 922 14,2 6,0 Activos oficiales reserva (c) 143 147 277 4 130 0,3 0,8 Otros activos del gobierno 59 83 94 24 11 1,6 0,1

Activos de Estados Unidos menos activos extranjeros (I 0 II)

Total 320 -404 -2.441 Inversiones directas (a) 248 123 910 Bonos de gobierno (b) -121 -527 -3.238 Bonos de empresas 32 -98 -1.821 Acciones de empresas -34 14 2.338 Préstamos de bancos 16 -40 -602 Otros préstamos privados 6 2 -188 Otros oficiales y gobierno (d) 173 122 76 a) A precios actuales. b) Incluye otros bonos y otras emisiones del gobierno federal y de los gobiernos estatales y locales. c) Oro, DEG, reservas en FMI. d) Incluye reservas, moneda y demás activos Elaborado a partir de datos del BEA.

12

Sin embargo, la gravedad intrínseca que supone esa volumen de deuda queda matizada

por el hecho de se trata de obligaciones de pago contraídas en su mayoría en la propia moneda

de Estados Unidos. El papel estelar que juega el dólar como principal moneda de referencia

internacional hace que los demás países acumulen activos de reserva en esa moneda y la utili-

cen como medio de pago en sus transacciones comerciales y financieras. De esa manera, se-

gún los períodos, unos u otros países (europeos, asiáticos o exportadores de petróleo) están

dispuestos a destinar sus superávit comerciales con EE.UU. a la adquisición de títulos de deu-

da (pública y privada) y la concesión de préstamos a agentes económicos de Estados Unidos.

Se vertebra así un sistema de relaciones internacionales (comercial, monetario y financie-

ro) que sostiene el crecimiento de la demanda interna americana, a costa de que EE.UU. utili-

ce cada año el 70-80 por ciento del ahorro neto mundial que generan los países con superávit

externos. Se trata de una situación inaudita, que no elimina la gravedad de la posición deudora

de Estados Unidos (en dólares), sino que la vincula a ese sistema de relaciones y la convierte

en un factor de persistente inestabilidad para los mercados financieros internacionales (Berg-

ten, 2005; Cline, 2005; Gourinchas y Rey, 2005, 2007; Gros, 2006)

4. Espirales de endeudamiento interno

Los mecanismos de endeudamiento se prolongan y ramifican por el interior de la econo-

mía. En 1980-2007 la deuda interna de los agentes no financieros se incrementó desde el 142

al 230 por ciento del PIB, al tiempo que se modificó la posición relativa de los deudores, de-

cantándose hacia los dos protagonistas de la demanda privada: hogares y empresas, cuyas

deudas en 2007 suponían, respectivamente, el 99 y el 76 por ciento del PIB. Al mismo tiem-

po, los agentes financieros (aunque son acreedores netos) también han incrementado su deuda

desde el 21 al 117 por ciento del PIB, de manera que si se agregan ambas y otras de menor

cuantía, en 2007 la deuda total interna se acercaba a 50 billones de dólares, esto es, el 362%

del PIB. Se trata de una formidable expansión del crédito, diseminada por toda la economía.

a) Los hogares quedan atrapados por el comportamiento de los mercados financieros.

El soporte básico de la capacidad de consumo y de inversión residencial del sector doméstico

está constituido por los ingresos que proporcionan los salarios y se complementan con las

transferencias públicas (en mayor medida hacia los hogares más pobres) y con los ingresos

financieros (en mayor medida hacia los hogares con mayores rentas). Sin embargo, en elm

intervalo 1980-2007 los salarios han crecido con lentitud y menos aún lo han hecho las sub-

venciones públicas.

13

En efecto, la compensación real por hora trabajada creció a una media del 1,1% anual,

pero si se excluyen los componentes no monetarios (ciertas primas, seguros médicos), el in-

greso por hora trabajada registró una leve tasa negativa de -0,04 anual, de manera que su nivel

en 2007 era un 10% menor que el de 1979. Por tanto, sólo aquellos asalariados que hayan

incrementado el número de horas trabajadas han podido mantener o elevar sus retribuciones,

salvo la franja de técnicos de alto nivel y de directivos de empresas cuyas retribución por hora

ha crecido con rapidez.

No obstante, si se consideran todos los ingresos de los hogares, la renta personal disponi-

ble ha crecido a una tasa media del 2,9%, merced al aumento de las rentas financieras, que se

concentran en los hogares de rentas altas y ciertos estratos medios, que son los que poseen la

mayoría de los activos financieros. Esto resulta evidente cuando se aprecia que la mediana de

la renta personal disponible (la que perciben los hogares situados en la mitad del total) sólo ha

aumentado un 1% anual, indicando que están ausentes del reparto de esas rentas financieras11.

Sin embargo, el consumo privado ha crecido a un ritmo del 3,4% anual, esto es, medio

punto más que la renta personal disponible y bastante más que la renta de la mayor parte de

los hogares. El modo inmediato de sostener ese consumo ha sido el acusado descenso del aho-

rro, pero en segunda instancia el factor determinante ha sido el continuado aumento de las

deudas domésticas, respaldado por el “efecto riqueza” generado por los mercados financieros.

La evolución de los activos de los hogares desde los años noventa muestra la dimensión de

ese artificio financiero (Tabla 5).

Tras permanecer estabilizado hasta mediados de la década, en 1995 el valor de los acti-

vos registró una escalada fulgurante hasta 1999 (del 417 al 529 por ciento del PIB) seguida de

otra en 2003-07 (del 471 al 557 por ciento), gracias al empuje de dos factores. El de mayor

envergadura corresponde a los activos financieros, que al calor de la burbuja bursátil incre-

mentaron su valor en más de ¡cien puntos! sobre el PIB en la primera escalada y en más de

setenta puntos en la segunda (Tabla 5). El segundo ha operado desde los activos tangibles

impulsado por la burbuja inmobiliaria, merced a la cual en 2002-2006 los activos inmobilia-

rios aumentaron su valor en cincuenta puntos sobre el PIB, hasta suponer el 188 por ciento.

Mientras tanto, a pesar de los vaivenes que sufrían los activos al compás del auge y la ca-

ída de ambas burbujas especulativas, el pasivo de los hogares aumentó de forma persistente.

Lo hizo con suavidad hasta mediados de los noventa (65 por ciento del PIB), se avivó después

(74 por ciento en 1999) y se aceleró mucho más en la última década hasta alcanzar el 104 por

ciento del PIB en 2007. De un lado, las facilidades de apalancamiento que brindaban los mer-

cados financieros para participar en la compra de activos con un mínimo de desembolso (en-

14

deudándose por el resto) incentivaba la participación de un mayor número de hogares. De otro

lado, las rentas percibidas por esas operaciones permitían la devolución de esas deudas y con-

traer otras nuevas, para seguir invirtiendo en esos mercados alcistas o para comprar viviendas,

automóviles y otros bienes y servicios.

Por ese motivo, mientras persistían las burbujas especulativas, el fuerte endeudamiento

de los hogares palidecía al lado de la revalorización de sus activos, de modo que la riqueza

neta doméstica crecía del 360 al 455 por ciento del PIB entre 1994-99 y del 387 al 472 por

ciento entre 2002-2006 (Tabla 5). Sin embargo, la magia alquimista de los mercados financie-

ros se eclipsa cuando estallan las burbujas ya que el valor de los activos se empequeñece y el

de los pasivos se mantiene, colocando en una situación vulnerable a un gran número de hoga-

res que no pueden afrontar sus obligaciones de pago o lo hacen mediante la venta a la baja sus

activos. La gravedad se acentúa para los hogares que aprovecharon las facilidades crediticias

sin disponer de activos o de rentas suficientes con las que respaldar esos préstamos12.

De ese modo, el conjunto de los hogares encadenaba su destino a la dinámica de los mer-

cados financieros, pues éstos generaban rentas complementarias, revalorizaban los activos y

minimizaban la importancia relativa de las deudas. A la vez, las entidades acreedoras queda-

ban encadenadas a esos mercados porque eran los que hacían viable que los hogares devolvie-

sen sus deudas y demandasen nuevos créditos (Cagan, 2007; Papadimitrou, 2007; Whalen,

2007; Kregel, 2008; Wray, 2008).

Tabla 5. Posición financiera de hogares y corporaciones no financieras (porcentaje del PIB) 1990 1994 1999 2000 2002 2006 2007

Hogares

Activos 418 417 529 502 471 574 557 Tangibles 161 146 153 157 184 215 196 Financieros 258 271 377 345 287 359 361 Financieros/Total (%) 62 65 71 69 61 62 65 Pasivos 63 65 74 76 84 102 104 Riqueza Neta 355 352 455 426 387 472 453

Corporaciones no financieras

Activos 168 151 180 194 186 203 207 Tangibles 109 91 93 95 91 107 107 Financieros 59 60 87 100 95 96 100 Financieros/Total (%) 35 40 48 52 51 47 48 Pasivos 81 80 91 98 88 89 93 Riqueza Neta 87 72 89 96 91 114 114 Acciones (a) /PIB (%) 51 68 164 129 78 109 111 (a) Valor a precio de mercado Elaborado a partir de datos de la Reserva Federal

b) También las empresas no financieras quedan atrapadas por los mercados financieros.

El soporte básico de la capacidad inversora está constituido por los beneficios no distribuidos;

15

pero en la medida en que ese ahorro se mantenga estable, o incluso disminuya, el aumento de

las inversiones queda expensas de los ingresos obtenidos por operaciones financieras, la emi-

sión de acciones para ampliar su capital y el endeudamiento mediante la emisión de bonos y

el acceso a préstamos. El “efecto riqueza” de las burbujas bursátil e inmobiliaria hizo que las

empresas elevaran sus ingresos financieros, al tiempo que se incrementaba el valor de sus

activos y podían realizar nuevas emisiones de acciones o de bonos, o bien captar créditos.

Muchas operaciones podían realizarlas con un alto apalancamiento.

Considerando la evolución patrimonial de las corporaciones no financieras, el valor de

sus activos experimentó una rápida escalada hasta 2000 y volvió a elevarse en 2003-07. La

primera subida estuvo determinada por la revalorización de los activos financieros en cuarenta

puntos sobre el PIB, mientras que la segunda fue impulsada por los activos inmobiliarios13

(Tabla 5). Mientras tanto, su pasivo creció en la segunda mitad de los noventa del 80 al 98 por

ciento del PIB, pero después lo hizo con moderación (a diferencia de los hogares) porque mu-

chas empresas tuvieron que afrontar con esfuerzo sus obligaciones de pago y se encontraron

sin expectativas favorables para volver a incrementar sus inversiones.

La magia de los mercados financieros como “creadores de riqueza” vuelve a revelarse de

forma manifiesta en el valor neto del patrimonio de las empresas: en 1994-2000 se incrementó

del 72 al 96 por ciento del PIB y en 2002-2007 lo hizo del 91 al 114 por ciento (Tabla 5). De

manera aún más palmaria se aprecia en la evolución de las acciones corporativas: su valor

aumentó en cerca de ¡cien puntos! sobre el PIB durante el boom bursátil 1994-1999 y volvió a

hacerlo en más de treinta puntos sobre el PIB en 2002-2007, aunque ya lejos de los astronó-

micos porcentajes registrados en el apogeo de Nasdaq−Wall Street. Consecuentemente, tam-

bién las empresas encadenaban su destino a la dinámica de los mercados financieros.

Agregando el comportamiento de hogares y corporaciones no financieras, la burbuja bur-

sátil incrementó el valor de sus activos financieros en 133 puntos y su estallido supuso la des-

trucción de 82 puntos del PIB en 1999-2002. En los años posteriores, la revalorización de los

componentes financiero e inmobiliario hizo que el valor de los activos subiera 107 puntos del

PIB, sin que todavía sea posible conocer −hasta que toque fondo−, cuál es el alcance destruc-

tivo de la crisis actual.

5. Finanzas impulsoras, finanzas corrosivas: agotamiento del modelo

Según lo expuesto, el predominio de los agentes, operaciones y mercados de carácter fi-

nanciero ha generado resortes decisivos para que la demanda privada interna creciese a un

16

ritmo notable durante las tres fases expansivas de la economía: 1983-89, 1992-2000 y 2003-

2007 (Tabla 1). Cada una de ellas estuvo vinculada a un tipo de protagonismo financiero. En

la primera, fue la rápida ampliación de la deuda pública seguida por el alza de la bolsa y el

auge de nuevos instrumentos como los bonos basura, incluyendo tambiénal negocio inmobi-

liario. En los noventa, el protagonismo absoluto correspondió a la bolsa, sobre todo a Nasdaq.

Finalmente, la oleada desatada en la presente década se puso en marcha desde el sector inmo-

biliario, en conexión con la titulización de créditos y sus derivados, y con extensiones hacia

varios mercados de materias primas..

En todos los casos, los mecanismos expansivos condujeron a la conformación de pirámi-

des especulativas en las que una vez iniciada la tendencia alcista las facilidades créditicias

propiciaban el rápido aumento del número de participantes y de la magnitud de sus operacio-

nes, reforzando la subida de los precios de los activos. Se reproduce así una dinámica amplifi-

cada entre la mayor rentabilidad de las inversiones financieras, el incremento de las operacio-

nes de compra-venta, el acortamiento del período de tenencia de los activos y el volumen de

capital que se concentra en esos mercados. Las agencias de calificación, los directivos empre-

sariales, los gobernantes políticos, los expertos de las escuelas de negocio y de las universi-

dades, las revistas especializadas y los medios dse comunicación se felicitan al unísono por

ese comportamiento que −suponen− refleja la evolución exitosa de la economía, cuando en

realidad los precios de los activos que se negocian frenéticamente han perdiendo cualquier

referencia real sobre la situación de las empresas y la economía.

En ese contexto, las instituciones públicas (Reserva Federal, Departamento del Tesoro,

Securities and Echange Commission, Commodity Futures trading Commission) desatienden

sus responsabilidades y se hacen condescendientes con unos mercados que ignora las cautelas

necesarias que deben regir su funcionamiento. Cualquier “innovación” es bienvenida y la pro-

fusión masiva de apalancamientos se interpreta como signo de la confianza de los acreedores

y los deudores en el futuro. Sin embargo, esa pirámide especulativa se sostiene mediante la

incesante entrada de inversiones con las que se retribuyen las exageradas rentabilidades que

obtienen los vendedores: se trata de un juego de expectativas alcistas sostenible por esa con-

tua entrada de compradores.

Por ese motivo, tratándose de una espiral artificiosa, inevitablemente esa pirámide acaba

por desmoronarse y entonces los precios astronómicos se contraen con brusquedad, las maní-

as inversoras se convierten en pánicos y donde hubo auge aparece la crisis financiera con im-

portantes secuelas para el conjunto de la economía. El crash de Wall Street en 1987 fue se-

guido del estallido de la crisis de los junk bonds, la crisis de las Savings & Loans y de grandes

17

bancos comerciales, el desinflamiento del negocio inmobiliario y una aguda recesión que co-

menzó a finales de 1989 y se prolongó hasta los inicios de 1992. El crash de Nasdaq y Wall

Street de 200014 impactó con dureza a numerosos agentes financieros y al negocio inmobilia-

rio, llevando a la quiebra a importantes empresas y marcando el inicio de una recesión eco-

nómica que duró hasta los primeros meses de 2003. La nueva burbuja inmobiliaria proporcio-

nó una recuperación transitoria hasta su estallido en 2007, desembocando en una grave crisis

de todo el sistema financiero y en una nueva recesión que continúa a mediados de 200915

(Cooper, 2008; Lordon, 2008; Kregel, 2008; Papadimitrou, 2007; Phillips, 2008; Wray,

2008).

Por tanto, el dominio de las finanzas determina que las fases de expansión económica es-

tén sostenidas por mecanismos financieros cuyo abrupto final aboca a crisis financieras y fa-

ses económicas recesivas. Con la doble particularidad de que la última fase de auge (2003-07)

impulsó un crecimiento más modesto (inferior al 3 por ciento de media), con un reducido in-

cremento de la inversión productiva y que la fase de recesión en la que nos encontramos re-

viste una gravedad muy superior a las dos anteriores, tanto en el ámbito financiero como en la

economía real. En ese sentido, la crisis revela el agotamiento del modelo de crecimiento vi-

gente durante las últimas tres décadas y su continuidad sólo puede derivar en un acentuamien-

to de los problemas que acarrea la financiarización de la economía.

La gravedad de los problemas puede establecerse en dos planos complementarios. De un

lado están los que se relacionan con las cuestiones directamente analizadas en este trabajo:

1) El debilitamiento y la extrema dualización de las actividades industriales.

2) El exagerado nivel de endeudamiento externo y las condiciones que impone en el fun-

cionamiento de las relaciones monetarias y financieras internacionales.

3) El peligro creciente que se deriva de una “economía-deuda” basada en sucesivas espira-

les de apalancamiento que afectan a todos los agentes internos.

De otro lado están los problemas que se relacionan con el carácter de las finanzas cuando

carecen de regulaciones que delimiten su margen de actividad:

4) El sometimiento de la economía a las condiciones de incertidumbre e inestabilidad de

los mercados financieros, en detrimento de las decisiones estratégicas de largo plazo y

de las coordenadas de referencia propias de las empresas, el gobierno y los hogares.

5) La fragilidad de los balances de los agentes económicos. Las posiciones patrimoniales

de los hogares y de las corporaciones empresariales queda a expensas del auge y el des-

enlace de las burbujas especulativas. Los bancos y demás entidades de crédito incurren

en riesgos crecientes porque durante las fases de auge tienden a conceder préstamos sin

18

las debidas cautelas, lo que origina un agudo empeoramiento de la calidad de sus acti-

vos cuando se inicia la crisis. A la vez, ellos mismos incurren en posiciones deudoras

para disponer de liquidez, o bien a fórmulas “alquimistas” de titulización para recuperar

lo antes posible el valor de los créditos concedidos.

6) El grave riesgo que acarrea la falta de transparencia de muchos instrumentos y las prác-

ticas de numerosos agentes financieros. Más allá de los eslóganes de propaganda sobre

la (supuesta) medición científica de los riesgos, se lanzan al mercado nuevos títulos y

sus derivados cuyo contenido es cada vez más inconcreto16, de manera que gran parte

de los asesores, compradores, vendedores y financiadores de esos instrumentos −inclu-

yendo a los directivos de los grandes bancos y empresas−, ignoran lo que significan. La

opacidad se hace aún más rotunda por el hecho de que esos instrumentos quedan ex-

cluidos de los balances, a pesar de que su magnitud y sus riesgos pueden efectar cru-

cialmente a la vida de las empresas. El caso extremo lo representan los hedge funds,

cuya importancia ha crecido considerablememente, al tiempo que sus condiciones de

apalancamiento y su operativa financiera se sitúan al margen de la información pública.

Como conclusión final, cabe plantear que, en su punto actual, la economía de Estados

Unidos se encuentra ante un perentorio requisito liberalizador: desembarazarse del aprisiona-

miento al que le someten las finanzas. Se trata de poner fin al dominio de dos ilusiones fala-

ces: la capacidad autorreguladora de los mercados financieros y la función benéfica que ejer-

cen las finanzas sin restricciones sobre la economía. Dos quimeras que han servido para asen-

tar ese dominio del capital financiero a través de unos mercados pendulares cuyo funciona-

miento se asemeja cada vez más a una caja negra.

Poner fin a esa dominación, rescatar a la economía de ese rapto, es la exigencia del mo-

mento histórico que tiene que afrontar la Administración de Obama. Sin embargo, aunque el

modelo esté agotado eso no significa que esté acabado. Más bien al contrario, las fuerzas eco-

nómicas y políticas que se proponen mantener esa “economía-deuda” son muy poderosas. Es

así que en cada uno de los debates actuales sobre las ayudas públicas y las reformas en el sec-

tor financiero, sobre el déficit presupuestario o sobre la reforma sanitaria, se pone en juego la

amplitud y la dirección de los cambios que deben tener lugar. El dilema central es: favorecer

la transformación de las reglas de juego, o solo retorcarlas para que se supere el trance crítico

y después sigan vigentes. Este es dilema que determinará en el futuro cuál es la la valoración

que merece la nueva Administración por su política actuación en el campo económico.

19

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Policy Brief, 94, Levy Economics Institute. Zeile W. (1997), U.S. Intrafirm Trade in Goods, Survey of Current Business, febrero. 1 Sobre las características de las décadas de expansión y los cambios sucedidos en los años sestenta pueden consultarse Palazuelos (1986, 1988). Cinco trabajos de referencia son: Aglietta (1979), Blinder (1979), Cornwall (1977), Marglin y Schor (1990) y Setterfield (1997). 2 Si bien pronto se comprobó que aquel propósito fiscal debía hacerse compatible con un notable in-cremento del gasto militar y con una fuerte expansión de la deuda pública. La contracción de los in-gresos y el aumento de los gastos federales dio lugar a un creciente déficit que tuvo que financiarse con grandes emisiones de deuda con tipos de interés eran bastante elevados. 3 Sobre el proceso de financiarización puede consultarse Palazuelos (1998). Cinco trabajos de referen-cia son: Boyer (2004), Chesnais y Plihon (2003), Dumenil y Lévy (1999), Lordon (2008) y Toporows-ki (2000). 4 Salvo otra indicación, los datos están tomados o calculados a partir de las estadísticas del Bureau of Economic Analysis (www.bea.gov). 5 En el caso de las corporaciones no financieras los resultados son bastante más modestos. La subida inicial de la tasa de beneficio, del 5 al por ciento, quedó interrumpida en 1986-92, registrando una nueva alza hasta el 10 por cuento en 1997. La caída posterior solo conoció una recuperación parcial hasta 2006 sin que se volviera a alcanzar el 10 por ciento. 6 La diferencia de resultados según se utilicen precios corrientes o precios constantes no afecta a la relación entre servicios y bienes: en ambos casos pasa del 69-31 al 81-19 por ciento. Sólo afecta a los

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cambios en el interior de la producción de bienes debido a las diferencias de precios relativos entre los productos manufacturreros y los de las otras ramas (agricultura, minería y construcción). 7 La casi totalidad del empleo neto creado entre 1980 y 2007 (49 millones) se concentra en el sector terciario, sobre todo en servicios profesionales y a empresa y servicios personales. Muchos de esos servicios disponen de una exigua dotación de capital que repercute en el lento crecimiento de su pro-ductividad, e influye en la productividad agregada de la economía. Por contra, la industria registra incrementos de productividad más altos, pero su comportamiento tiene una influencia menor en la productividad agregada. Pueden consultarse Palazuelos (2000, 2002) y Palazuelos y Fernández (2009). 8 En este caso es relevante la diferencia de resultados que se obtienen según se utilicen precios cons-tantes o corrientes porque las ramas en las que se concentra el progreso técnico y/o la competencia exterior (sobre todo productos electrónicos, equipos de transporte maquinaria y productos químicos) tienden a reducir sus precios, de modo que las mediciones en precios corrientes minimizan sus cuotas relativas en el valor agregado del sector. Por eso resulta más ilustrativo utilizar datos a precios cons-tantes, que en nuestro caso están expresados en dólares constantes del año 2000. 9 Las salidas de capital crecieron con rapidez en 1980-92, desde menos de 0,8 a 2,3 billones, y después de aceleraron hasta alcanzar 17,6 billones en 2007. Las entradas de capital pasaron sucesivamente de 0,5 a 2,7 y a 20,1 billones. 10 El incremento de los activos de EE.UU. en el mundo se cifró en 15,3 billones de dólares, de los cua-les la mitad fueron acciones e inversiones directas. De hecho, en 2007, ambos activos representaban la mitad del total de activos exteriores de Estados Unidos, frente al 37% que suponían los bonos y los préstamos. 11 Esa gran diferencia entre los incrementos de la media y la mediana de la renta personal disponible pone de manifiesto el ahondamiento de la desigualdad en su reparto. En 1980-2006, el 60 por ciento de los hogares con menores ingresos perdió seis puntos en el reparto de la renta (del 32,5 al 26,5 por ciento), de los cuales sólo varias décimas fueron para los hogares situados entre el 61-95 por ciento en la escala de ingresos (con una cuota en torno al 23 por ciento), ya que en su mayor parte se desplaza-ron hacia el “top-5”, es decir, el estrato 96-100 por ciento, cuya cuota de renta subió espectacularmen-te desde el 16,6 al 22,3 por ciento. 12 Sobre todo, en la última década con frecuencia sucedía que cuando el deudor apenas había pagado una parte del crédito concedido para la compra de su vivienda o automóvil, las entidades de crédito estaban duspuestas a concederle un nuevo préstamo admitiendo como colateral esa vivienda o auto-móvil que todavía no había terminado de pagar. El caso extremo son las hipotecas subprime concedi-das a personas sin disponer de información sobre sus propiedades e ingresos. 13 Es sintomático que la parte que corresponde a equipos y software, que es la que está directamente vinculada a su actividad productiva, haya reducido su proporción en el valor de los activos tangibles de las corporaciones no financieras, cayendo del 37 al 22 por ciento entre 1994 y 2007, mientras que la parte de inmuebles aumentó del 48 al 62 por ciento. Fuente: Federal Reserve System. 14 Entre 1994 y 1998 un gran número de instituciones financieras estadounidenses se vieron involucra-das en las crisis de países “emergentes” (México, Corea, Indonesia, Malasia, Rusia, Brasil), causadas por el dominio de los mecanismos de financiarización a escala internacional. La más “sonora” fue la crisis del Long Term Capital Management en 1998, un hedge fund estrechamente conectado con gran-des bancos comerciales y de inversión, cuyo auge en los años anteriores era interpretado como un compendio de las virtudes que aportaban los nuevos agentes y sus innovaciones financieras. 15 Con el tiempo, cada nueva crisis descubre los nombres de empresas y altos directivos encumbrados durante el esplendor de la burbuja, cuya celebridad procedía de a actividades fraudulentas y delictivas. Figuras emblemáticas fueron: Michael Milken y sus triunfos con los junk bonds en los ochenta; Ken Lay y Jeffrey Skilling como dirigentes de Enron en los noventa; o Bernard Madoff y su engañoso im-perio en la última década. Grandes delincuentes que previamente fueron tomados como financieros de referencia. 16 La lista sería prolija, sobre todo a raíz de la proliferación de entidades como los Special Purpose Vehicles creados por los bancos y los interrmediarios que participan en la creación y negociación de las titulizaciones de créditos (Asset backed securities) −sobre todo los vinculados a hipotecas (MBS)−, las re-titulizaciones (Collateralized debt obligations, CDO) y sus derivados (Credit default swaps,

CDS).