FONDI&SICAV · L’Irlanda sta lavorando con le autorità europee per cercare di forzare le rigide regole del sistema dei fondi comuni d’investimento cileni. Secondo la normativa

Anno 5 - Numero 47 - Novembre 2012

FFOO

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FONDI&SICAVCONOSCERE PER INVESTIRE AL MEGLIO

Parlano i gestori campioni del mondo

Le mosse giuste,per vincere sui mercati

Etf

Dieci annivissuti alla grande

Consensus sull’Europa

Una crisi che morde ancora



Etf




Questa la frase simbolo pronunciata da BarackObama nel discorso della vittoria. Si era appenaconcluso il grande circo mediatico dell’elezione

del presidente degli Stati Uniti d’America dove tra spesemiliardarie (si parla di cifre globali tra i 5 e i 6 miliardidi dollari) e dati macroeconomici contestati da più partiè stato rieletto il presidente uscente.

Dopo poche ore di mercati in leggero rialzo, ecco chesubito all’orizzonte si profila un nuovo problema: Fitch eMoody’s hanno già fatto sapere con un tempismo perfet-to che senza correttivi gli Usa rischiano di essere declas-sati, nemmeno fossero uno di quei paesi (Grecia, Italia eSpagna) che Romney negli ultimi giorni della campagnaelettorale indicava come l’inferno dove rischiare di finirequalora non avesse vinto lui.

A questo punto viene spontaneo chiedersi quale sia il“meglio” che ci dobbiamo aspettare.

È la ripartenza dell’economia mondiale, magari traina-ta come più volte in passato dall’economia a stelle e stri-sce, o invece il meglio è stato involontariamente ironico eci si deve aspettare che quanto visto finora sui mercati

non è stato che l’inizio? Nel frattempo noi risparmiatori/investitori dovremo

comunque fin da subito cercare di fare fruttare (se non so-lo proteggere) uno degli asset più importanti esistenti inItalia: il risparmio delle famiglie.

Quel risparmio che, nella debolezza soprattutto delleeconomie europee, ci sta permettendo di guadagnaretempo rispetto ad altri paesi, quel risparmio che però con-tinua inesorabilmente a erodersi come evidenziato da tut-te le analisi statistiche che vengono pubblicate. Investirecorrettamente quei capitali potrà fare sì che continuino aessere un’ancora di salvezza.

Anche per questo abbiamo dedicato la copertina aimigliori gestori selezionati dopo un’attenta e rigorosaanalisi da Citywire, società indipendente leader nella va-lutazione dei diversi gestori e da anni partner delle nostreiniziative editoriali.

Perché ci auguriamo che anche per i nostri risparmi«il meglio debba ancora venire», ma nell’interpretazionepositiva di quel meglio rappresentata dalla coppa incopertina.

L a discussione sulla legge elettorale, in cui si discet-ta se il premio di maggioranza potrà scattare al40% dei voti ottenuti o al 42,5%, rischia di essere

ricordata più o meno come le dissertazioni teologiche a Bi-sanzio intorno alla metà del ‘400, quando i turchi erano al-le porte e la città stava per essere presa e saccheggiata.Nell’attuale situazione, infatti, nessuna forza politica riu-scirà a sfiorare quel 40% indispensabile a fare scattare unbenevolo premio di maggioranza (e in tutto ciò non si par-la neppure del Senato, che ha un premio di maggioranzaregionale e non ha certo la governabilità assicurata, a me-no che una forza politica non riesca a vincere nella quasitotalità delle regioni) e alle prossime elezioni si rischia se-riamente di trovarsi come la Grecia dopo la prima consul-tazione della primavera passata, cioè un nulla di fatto.

Si obietterà che noi, a differenza della Grecia, abbia-mo un Monti, che molti già vedono come il futuro premierper un quinquennio intero, sostenuto da una maggioran-za atipica composta dalle maggiori forze politiche. È pro-babile che questa sia l’unica soluzione possibile, ma cer-tamente non la più auspicabile. E i motivi sono molti.

L’attuale governo, che ormai c’è da un anno, si regge

sulla base di un presupposto del tutto contingente e dif-ficilmente ripetibile: l’autosospensione delle forze politi-che per l’evidente discredito nazionale e internazionale ela totale incapacità di creare una linea politica accettabi-le. In questo contesto Monti ha potuto fare ciò che vole-va (o quasi), mettendo le forze politiche sotto ricatto. Conuna sorta di sadico sorriso, ogni volta che un gruppo alza-va un po’ la voce, Monti sembrava dire: «Mandatemi via,se avete il coraggio, e presentatevi agli elettori come ilpartito che ha interrotto il risanamento dell’Italia». Suquesta base nessuno ha avuto la forza di andare oltre ilmugugno e tutti hanno ingoiato rospi, con la chiara ideache prima o poi l’avrebbero fatta pagare al professore.

Ma è pensabile che questa autosospensione con rela-tivo ricatto possa andare avanti per un quinquennio? È ra-gionevole credere che delle forze politiche appena elettepossano chinare la testa e rinunciare ai loro pingui inte-ressi per altri cinque anni? A nostro parere no. Un Montibis rischia di essere fragilissimo o di essere impallinato al-la prima decisione impopolare; e a quel punto sarebbe ve-ramente il caos. Insomma, anche da noi il meglio deve an-cora venire. E in questo caso l’ironia è evidente.ALESSANDRO SECCIANI

...anche in Italia

GIUSEPPE RICCARDI

Il meglio deve ancora venire..

FONDI&SICAV/Novembre 2012 3

Editoriale

Sommario Novembre 2012

PROMOTORI&CONSULENTIPROMOTORI&CONSULENTIFONDI&SICAV Novembre 2012

«Una crescita record»Matteo Colafrancesco,amministratore delegato di Banca FideuramMatteo Colafrancesco,amministratore delegato di Banca Fideuram

«Una crescita record»

ProfessioneIn un libro il presentee il futuro dei Pf

AssonovaIn fondo siamosoprattutto bancari

EscalonaMolta pazienzacon i neofiti

La società inglese Citywire hapubblicato una guida sui mag-giori money manager di fondiaperti, operanti in tutte le cate-gorie e in tutte le asset class. Laclassifica dei primi cento vedeuna netta prevalenza dei profes-sionisti che investono nell’obbli-gazionario, mentre gli specialistidell’equity sono in secondo pia-no. Non sembrano avere ottenu-to risultati di rilievo coloro che simuovono sugli emergenti e aWall street. E soprattutto preval-gono gli investitori di nicchia

18

40

44

53

8

I 100 migliori gestori del mondo - Come si muovono, che cosa pensano

I mercati visti dai grandi guru

PROMOTORI&CONSULENTI

4 FONDI&SICAV/Novembre 2012

I portafogli degli operatori

Gli ostacoli di Obama

Parla Matteo Colafrancesco, amministratore delegato di Banca Fideuram

Fideuram alza ancora l’asticella

Professione

Tutti i numeri in un solo libro

Unica sim

Rotta sulle Pmi e sul private banking

Passati gli entusiasmi delle elezioni, rimangono come macigni sulla strada della ripresa globa-le alcuni problemi molto difficili da risolvere, tra i quali il principale appare il fiscal cliff. Su que-sta base i mercati stanno mostrando la massima cautela

Fondi&Sicav n. 47


È possibile indagare in dettaglio le formule di calcolo per comprendere meglio quali sono i ri-flessi sul tasso di sostituzione delle pensioni al variare dei parametri della posizione contri-butiva maturata negli anni. E si scopre a sorpresa che incrementi sopra la media dello stipen-dio determinano al momento di lasciare il lavoro un indice di copertura minore, rispetto a chiha avuto una vita lavorativa senza scossoni

72Osservatorio previdenza - Andamenti di carriera e calcolo pensionistico nel lavoro dipendente

Attenti a non crescere troppo

66Consensus degli analisti e dei gestori - L’Europa

La ripresa non è dietro l’angoloIl metallo giallo si è confermato ancora una volta il bene rifugio per eccellenza. Ma dall’ana-lisi puntuale dei dati pubblicati da Thomson Reuters Gold Fields Mineral Services nel suo ul-timo survey sembrano emergere alcune criticità sul fronte della volatilità e della decorrela-zione verso le altri classi d’investimento. Gli esperti prevedono la crescita delle quotazioni ol-tre 2 mila dollari all’oncia. Aumenta anche l’appeal presso il pubblico retail, che però ha ab-bandonato gli strumenti derivati

Le rubriche3 Editoriale 6 Radar finanziario 14 Notizie in breve 74 My life, My style

Mentre negli Usa c'è qualche segnale positivo sull'economia,nel Vecchio continente i dati nonsono incoraggianti neppure per i paesi core, al punto che la cancelliera tedesca Angela Merkelha affermato che ci vorranno cinque anni per uscire dalla crisi.Ciò non toglie,che pur in un qua-dro difficile come l'attuale, diverse imprese abbiano ancora buone potenzialità di crescere

62Fondi obbligazionari - Bond legati all’inflazione

Un’arma per difendere i risparmi

Nell'aprile del 2000 gli Exchange traded fund fecero il loro ingresso in Europa a Francofortee nel settembre del 2002 vennero quotati i primi tre su Borsa Italiana. Da allora questi pro-dotti,grazie alle loro qualità di convenienza, trasparenza e negoziabilità,sono cresciuti di nu-mero,diventando lo strumento finanziario di maggiore successo del decennio. E nel frattem-po si sono anche evoluti: dai primi, semplici tracker a replica fisica si è giunti via via ai prodot-ti swap based, semiattivi, strutturati, short e a leva

54Etf - Dieci anni in Italia

Un compleanno in ottima salute

Radar finanziario


IIssoollee ddeellllaa MMaanniiccaa,, aaccccoorrddoo ccoonn ggllii SSttaattii UUnniittii ssuu FFaattccaaI governi delle isole GGuueerrnnsseeyy,, JJeerrsseeyy e MMaann hanno firmato un accordo

intergovernativo con gli Stati Uniti per la normativa FFaattccaa sulla falsariga diquello stipulato tra Usa e Regno Unito. Secondo i vertici finanziari delle isole

coinvolte, ciò porterà benefici all’industria del risparmio gestito perché pone lebasi per un futuro più certo. Gli accordi ora dovranno essere ratificati dai

rispettivi parlamenti e attuati nelle tre diverse giurisdizioni.

SSttaattii UUnniittii,, ccoonnttiinnuuaa llaa gguueerrrraa ddeeii pprreezzzzii ssuuggllii EEttffSul mercato americano BBllaacckkRRoocckk risponde a VVaanngguuaarrdd

per quanto riguarda la lotta dei prezzi sul segmentoEtf. BlackRock ha tagliato le commissioni su sei Etf Us

e ha lanciato una gamma di altri quattro Etf iShareslow cost. Anche CChhaarrlleess SScchhwwaabb, il settimo più grandeEtf provider americano, ha annunciato un taglio delle

commissioni. La guerra dei prezzi ha portato la raccoltadei primi nove mesi dell’anno a +47,9%, rispetto allo

stesso periodo 2011.

CCiillee,, aattttaaccccoo ddaallll’’IIrrllaannddaa ssuullllee rreeggoollee ddeeii ffoonnddii

L’IIrrllaannddaa sta lavorando con le autorità europee per cercare di forzare le

rigide regole del sistema dei fondi comuni d’investimento cileni.

Secondo la normativa vigente, infatti, i fondi cileni non possono

investire in paesi che presentino un rating inferiore ad A. Ciò di fatto

esclude l’Irlanda da ogni tipo di investimento.

EEuurrooppaa,, ppaassssaappoorrttoo ppeerr llee bbaanncchhee ddeeppoossiittaarriieeSecondo l’AAiimmaa (Alternative investment management

association), in risposta all’interrogazione nell’ambito di UcitsV, alle banche depositarie dovrebbe bastare l’approvazione di

uno dei paesi membri dell’Ue per potere offrire lo stessoservizio su tutta l’area europea. Ciò corrisponderebbe a un

passaporto europeo come lo Ucits.

IInnddiiaa,, SScchhrrooddeerrss ssii rraaffffoorrzzaa nneell mmeerrccaattoo

SScchhrrooddeerrss ha acquisito il 25% della società di

gestione indiana AAxxiiss con l’obiettivo di

continuare a espandersi all’interno del mercato

indiano dei fondi comuni d’investimento che

risulta nettamente in crescita.

DDuubbaaii,, rraapppprreesseennttaannzzaa ppeerr JJaannuussJJaannuuss CCaappiittaall IInntteerrnnaattiioonnaall ha appena aperto un ufficio di rappresentanza presso ilDDuubbaaii IInntteerrnnaattiioonnaall FFiinnaannccee CCeennttrree. Questa è la quinta nuova apertura da parte dellasocietà dall’inizio dell’anno dopo l’Aia, Francoforte, Zurigo e Parigi.

MMeeddiioo OOrriieennttee,, ttrrooppppii ccoonnssuulleennttii

Il terzo MMiiddddllee EEaasstt IInnvveessttmmeenntt PPaannoorraammaa rreeppoorrtt

evidenzia che nella regione opera un numero eccessivo di

adviser, molto superiore alle attese: 1.050 consulenti

finanziari indipendenti, 650 private banker e circa 2 mila

consulenti legati alle reti bancarie. Inoltre, il report

evidenzia che la loro propensione al rischio sta

aumentando, creando spazi per una view positiva dei

mercati e delle sfide globali.

RRuussssiiaa,, aaccccoorrddoo ssuuii bboonndd ttrraa EEuurroocclleeaarr ee FFssrrssI primi investitori stranieri, soprattutto hedge fund europei e americani, stanno puntando sulmercato obbligazionario domestico russo in seguito all’accordo tra EEuurroocclleeaarr e FFssrrss (Russia’sfederal service on financial markets). Per effetto di questo trattato non vi è più la necessità diavere un conto locale per le negoziazioni. Come conseguenza, si prevede un aumento dellaliquidità del mercato, che potrebbe scardinare l’attuale usanza del buy&hold. L’ultimaapprovazione da parte della RRuussssiiaa''ss nnaattiioonnaall sseettttlleemmeenntt ddeeppoossiittoorryy è atteso per metà dicembre..



Passati gli entusiasmi delle elezioni, rimangono come macigni

sulla strada della ripresa globale alcuni problemi molto difficili

da risolvere, tra i quali il principale appare il fiscal cliff. Su

questa base i mercati stanno mostrando la massima cautela

Gli ostacoli di Obama

La visione prudente di Zenit sgr

Un freddo autunno

Flessibile 3%

Obbligazionario

97%

M entre gli Stati Uniti confermano alla

presidenza Barack Obama e si appre-

stano a capire come superare lo sco-

glio del fiscal cliff, ossia la stretta fiscale che si pro-

fila a fine anno per l’effetto congiunto del tetto le-

gislativo al debito pubblico e della scadenza degli

incentivi voluti dall’ex-presidente Bush per contra-

stare la fase più acuta della crisi finanziaria, l’Euro-

pa è alle prese con le conseguenze recessive delle

politiche di austerity intraprese dai paesi periferici

per controllare i i conti degli stati.

Dopo un’estate sotto il segno della ripresa per

i mercati finanziari, l’autunno sembra caratteriz-

zato nuovamente dalle incertezze che segnano lo

stato dell’economia globale, tra le quali, oltre alla

politica di bilancio statunitense e alla crisi del de-

bito sovrano nell’area euro, va annoverata l’evolu-

zione della domanda nelle economie emergenti.

Sono questi i tre fattori da monitorare nel

prossimo futuro per disegnare verosimilmente lo

scenario lungo il quale si muoveranno i mercati fi-

nanziari. Mercati che, peraltro, sono sostenuti nel

loro complesso dalle politiche monetarie ultra

espansive in atto un po’ in tutte le aree mondiali,

per le quali nel breve termine non si intravedono

segnali di cambiamento. Nel caso degli Stati Uniti,

inoltre, la rielezione del presidente Obama assicu-

ra continuità sotto questo profilo, con la riconfer-

ma di Bernanke alla guida della Federal Reserve.

Il portafoglio consigliato di questo mese è

adatto a un investitore con un profilo di rischio

prudente: l’obiettivo è perseguire un rendimento

competitivo rispetto ai titoli di stato con livelli di

rischio contenuti. Si compone di investimenti per-

lopiù sul mercato obbligazionario, con l’aggiunta

di un fondo flessibile nella misura del 3% del to-

tale.

Poco meno della metà del portafoglio è inve-

stito a breve termine, in parte con un Etf sul mer-

cato monetario, in parte con due strumenti orien-

tati al segmento di curva dei rendimenti compre-

so tra uno e tre anni: un Etf sul mercato dei titoli

governativi denominati in euro e un fondo mag-

giormente diversificato tra titoli di stato e obbli-

gazioni societarie.

Un ulteriore 20% circa del portafoglio è inve-


stito su titoli governativi globali, suddiviso tra due

Oicr esteri, entrambi con una sistematica copertu-

ra del rischio di cambio.

Circa il 25% del portafoglio, invece, fa riferi-

mento al segmento corporate denominato in

Investimento Tipo Macroarea Area Stile Peso

Agoraflex Acc Eur Flessibile Mondiale Generico Generico 3

Schroder Euro Corporate Bond Eur C Ist Acc. Eur Obbligazionario Corporate Euro Blend 15

Etf ishares I Boxx E Liquid Corporates Eur Obbligazionario Corporate Euro Blend 9

Zenit Mc Obbligazionario Classe I Eur Obbligazionario Diversificati Euro Blend 4

Agora Valore Protetto 95 Acc Eur Obbligazionario Diversificati Euro Blend 3

Etf Lyxor Euro Mts 1-3 Year Index Level Eur Obbligazionario Governativo Euro Breve Termine 15

BlackRock Global Government Bond Fund (Euro Hedged) Acc Ist Eur Obbligazionario Governativo Globale Blend 15

Amundi Index Global Bond Eur Hedged M Acc Ist Eur Obbligazionario Governativo Globale Blend 6

Etf Lyxor Euro Cash Eonia Eur Obbligazionario Monetario Euro Blend 15

Zenit Mc Breve Termine Classe I Eur Obbligazionario Monetario Euro Blend 15

La visione prudente di Pictet funds

Soprattutto high yield

euro: si tratta di un Etf sull’indice IBoxx e di un

Oicr specializzato. Completano il portafoglio due

fondi italiani diversificati che investono prevalen-

temente sul mercato obbligazionario denomina-

to in euro. �

L’esito delle elezioni Usa, ovvero la conferma

di Obama alla Casa bianca con Senato de-

mocratico e Camera repubblicana, era quel-

lo giudicato più probabile dagli osservatori ed è

stato quindi accolto con relativa tranquillità dai

mercati. Se da un lato sono stati scongiurati i rischi

di incertezza prolungata (Bush/Gore 2000) o quel-

li di amministrazione ancora più spaccata, dall’al-

tro è altrettanto chiaro che l’attenzione del merca-

to si sposterà immediatamente sulla tematica del

fiscal cliff (restrizione fiscale in arrivo a inizio

2013). L’esperienza fallimentare dell’agosto 2011,

che culminò nel downgrade dei Treasury da parte

di S&P, desta più di qualche preoccupazione.

Il periodo di calma relativa nelle vicende euro-

pee ha permesso la stabilizzazione dei mercati fi-

nanziari (borse e spread), che stanno consolidando

la nuova fase di normalizzazione. Poco è avvenuto

anche sul mercato valutario, con un euro che nelle

ultime giornate si è confermato forte anche contro

lo yen; dopo le manovre di Fed e Bce, si è aggiunta

a fine ottobre la BoJ, che ha ampliato il program-

ma di Qe, seppure deludendo nella misura. Resta

l’attesa per una possibile manovra di stimolo in Ci-

na; anche in questo caso, la palla è in mano alla po-

litica (rinnovo dei quadri dirigenziali).

Il nostro portafoglio prudente è investito per

un quarto in prodotti azionari e per la restante



parte in bond obbligazionari e total return: tra le

obbligazioni, privilegiamo le componenti di carry,

mediante investimento in high yield sia americani

sia europei (dove scegliamo il comparto con ridot-

to rischio di duration) e debito emergente in valu-

ta locale.

Recentemente, abbiamo ridotto i premi di ri-

schio sui mercati europei, riducendo l’esposizione

su indici azionari e obbligazioni societarie dove le

valutazioni hanno raggiunto livelli estremamente

cari in termini di rischio/rendimento. In sostituzio-

ne, investiamo sulla linea conservativa del nostro

fondo absolute return, caratterizzato da un beta di

mercato prossimo allo zero. �

Nel loro complesso i mercati equity a fine

ottobre hanno segnato una performance

leggermente negativa, cioè -0,55% (Msci

World in valuta locale). Gli Stati Uniti hanno perso

l’1,98% mentre l’Europa e il Giappone hanno gua-

dagnato rispettivamente l’1,03% e l’1,2%. In Euro-

pa, la Francia e la Germania hanno chiuso il mese

in rialzo dell’1,96% e dello 0,91%. L’Italia e la Spa-

gna hanno guadagnato il 2,53% e l’1,5%%. Leg-

germente negativa la performance mensile dei

mercati emergenti, che al 31 ottobre, registravano

un calo dello 0,39% (Msci Em in valuta locale). Si

segnala in controtendenza l’ottimo andamento dei

mercati cinese (+5,65%) e turco (+10,33%).

In assenza di notizie particolarmente negative

sulla crisi sovrana europea, a condizionare gli in-

La visione prudente di Bnp Paribas Investment Partners sgr

Azioni europee

Allocazione per asset class Esposizione suggerita

Liquidità 0%

Fondi obbligazionari 65%

Fondi azionari 25%

Fondi flessibili 10%

Totale portafoglio 100%

Fondo Pictet raccomandato Codice Isin Valuta Esposizionesuggerita

Pictet-EUR Short Mid-Term Bonds-R LU0167160653 Eur 15%

Pictet-EUR Government Bonds-R LU0241468122 Eur 15%

Pictet-EUR Corporate Bonds-R LU0128473435 Eur 5%

Pictet-EUR Short Term High Yield-R LU0726357873 Eur 10%

Pictet-Emerging Local Currency Debt-R EUR LU0280437830 Eur* 10%

Pictet-US High Yield-R USD LU0448623362 Usd 10%

Pictet-Global Megatrend Selection-HR EUR LU0391944815 Eur* 10%

Pictet-High Dividend Selection-R EUR LU0503634734 Eur* 10%

Pictet-European Equity Selection-R EUR LU0130732109 Eur 5%

Pictet-Absolute Return Global Conservative-R LU0309036102 Eur* 10%

*Nav espresso in euro pur essendo parte del sottostante in valuta diversa

Flessibili

Obbligazionari

Azionari

10%

65%

25%


I portafogli degli operatorivestitori sono stati da un lato la deludente stagio-

ne degli utili americani, dall’altro la pubblicazione

di dati macroeconomici perlopiù al di sotto delle

attese in Europa. Più in generale l’incertezza lega-

ta al dopo-elezioni negli Stati Uniti ha pesato sul-

l’andamento degli indici domestici, protagonisti

nei mesi precedenti di significativi rialzi. Il summit

europeo del 18-19 del mese non ha portato gros-

se novità nella zona euro, dove gli investitori han-

no ben accolto il raggiunto accordo tra la Grecia e

la troika in attesa che il primo ministro spagnolo

Rajoy chieda l’attivazione del piano di aiuti intro-

dotto dalla Bce.

In tema di politica monetaria, la Fed nel corso

dell’incontro tenutosi il 23 e il 24 ha mantenuto lo

status quo in materia di tassi federali fino a metà

2015, in risposta alle difficoltà economiche in cui

si trovano gli Stati Uniti, dove la disoccupazione è

scesa leggermente sotto l’8%.

Il 4 ottobre, in occasione del consueto appun-

tamento mensile del Consiglio dei governatori

della Banca Centrale Europea, anche il presidente

Mario Draghi ha lasciato inalterato il tasso refi a

0,75%. Il presidente dell’istituto europeo ha preci-

sato che il taglio dei tassi rimane un’opzione, da-

to il difficile quadro congiunturale domestico. Gli

indicatori prospettici pubblicati nel corso del me-

se hanno confermato una nuova discesa, in parti-

colare per il settore manifatturiero.

I rendimenti dei titoli di stato americani e te-

deschi a 10 anni sono lievemente saliti (sei e due

punti base circa rispettivamente), essendo in ge-

nerale prevalso nel mese l’atteggiamento più co-

struttivo degli investitori nei confronti delle obbli-

gazioni con un profilo rischio/rendimento più in-

teressante. Si segnala in tal senso l’andamento

dello spread italiano e di quello spagnolo scesi da

365 a 349 e da 449 a 415 rispettivamente.

Già a settembre avevamo modificato la nostra

allocazione strategica divenendo neutrali (da

negativi) sulle azioni dei paesi sviluppati; questo

orientamento è stato mantenuto, seppure con un

bias leggermente più positivo, anche in ottobre.

La nostra preferenza relativa è per le azioni euro-

pee (valutazioni e sviluppi in tema di crisi sovra-

na) rispetto a quelle americane, inglesi e giappo-

nesi. Siamo rimasti neutrali sulle azioni emergen-

ti in una prospettiva più di medio-lungo periodo,

in quanto i loro fondamentali rimangono di

buona qualità. La nostra preferenza si è spostata

dalla Cina alla Corea. Siamo rimasti positivi sul

Brasile. Sui governativi siamo ancora neutrali,

nonostante le valutazioni, in assenza di una pre-

ferenza tra i cosiddetti paesi core. Abbiamo man-

tenuto una sovraesposizione al credito sia invest-

ment grade sia high yield. In questa cornice, si

trova a fianco il nostro portafoglio prudente. �

EquityBond

Money market

30%40%

30%

Categoria % portafoglio Fondi Bnp Paribas raccomandati Codice

Equity 2 Bnp Paribas L1 Equity Best Selection Euro Eu LU0158844521

2 Bnp Paribas L1 Equity Best Selection Europe LU0191756005

2 Bnp Paribas L1 Equity Euro Eur LU0158091164

2 Bnp Paribas L1 Equity Europe Emerging Eur LU0158839877

2 Bnp Paribas L1 Equity Europe Energy Eur LU0159053361

2 Bnp Paribas L1 Equity India Usd LU0377089502

2 Bnp Paribas L1 Equity Turkey Eur LU0212964141

4 Bnp Paribas L1 Opps. Usa H Eur Cap Eur LU0377125157

2 Bnp Paribas L1 Real Estate Securities Pacific LU0291292315

2 Parvest Equity Europe Mid Cap LU0102001053

4 Parvest Equity Europe Small Cap LU0212179997

2 Parvest Flexible Equity Europe LU0360646847

2 Parvest Sustainable Equity Europe LU0212188550

4 Bnp Paribas L1 Convertible Bond Best Selectio LU0377065825

4 Bnp Paribas L1 Bond Euro High Yield Eur LU0161744593

4 Bnp Paribas L1 Bond Euro Long Term Eur LU0159065456

4 Bnp Paribas L1 Convertible Bond Euro Zone Eu LU0158090604

Bond 3 Bnp Paribas L1 Bond Europe Emerging Eur LU0159064301

3 Parvest Bond Euro Corporate LU0131211178

3 Parvest Sustainable Bond Euro Corporate LU0265317569

3 Bnp Paribas L1 Bond World High Yield Eur LU0377071476

3 Parvest Bond Euro LU0102017729

3 Parvest Convertible Bond Europe LU0086913125

3 Bnp Paribas L1 Convertible Bond World Eur LU0194605092

3 Bnp Paribas L1 Sustainable Bond Euro Eur LU0269743992

Money Market 5 Bnp Paribas Insticash Eur LU0094219127

15 Parworld Euro Short Term Fixed Income LU0377911648

10 Bnp Paribas Money Prime Euro FR0010092528

News

Sono stati pubblicati numeri nuovamente

poco incoraggianti sulla fiducia e sull’at-

tività economica del Portogallo. Sono ri-

sultati in peggioramento, rispetto a settembre,

sia il dato sulla fiducia dei consumatori, passato

da -51,4 a -55,3, sia l’indicatore del clima econo-

mico complessivo, che è sceso da -4,2 a -4,6. Ad-

dirittura drammatico è stato il dato tendenziale

sulla produzione industriale del mese di settem-

bre che è passato a -9,2% dal -2,1% del mese di

agosto, ed è il peggiore risultato degli ultimi due

anni. In leggero miglioramento, ma pur sempre

negative, sono risultate le vendite al dettaglio su

base annua che hanno subito una leggera fles-

sione a -5,7%, dal -6,1% del mese di agosto.

Questi dati si sommano a un quadro com-

plessivamente fosco, già descritto dai tecnici

del Fondo Monetario Internazionale che lo

scorso 25 ottobre hanno completato la quin-

ta revisione dei conti del Portogallo, in funzio-

ne del rilascio della nuova tranche di aiuti pa-

ri a 1,5 miliardi di euro, nell’ambito del piano

da 78 miliardi concessi nel 2011 dalla troika

(Fmi, Bce e Ue). Se da un lato infatti sono sta-

ti apprezzati gli sforzi delle autorità politiche

per risanare gli squilibri di bilancio, dall’altro

un outlook esterno sempre più debole e un

aumento della disoccupazione rendono og-

gettivamente arduo il raggiungimento degli

obiettivi prefissati.

Sul fronte degli elementi positivi eviden-

ti sono infatti i miglioramenti conseguiti in

termini di costo del debito. La curva dei ren-

dimenti da inizio anno si è notevolmente

abbassata, soprattutto per le scadenze com-

prese tra uno e tre anni, non a caso l’arco tem-

porale che rappresenta il possibile campo d’a-

zione della Banca centrale europea sia attra-

verso i due Ltro sia attraverso l’Omt annun-

ciato a settembre.

D’altro canto, però, gli effetti provocati

dallo sviluppo delle misure di austerità cui è

condizionato il rilascio del prestito da parte

della troika stanno innescando quel circolo

vizioso che allontana continuamente il tra-

guardo della ripresa, con un’economia pre-

vista ancora in recessione anche per il 2013

(-1%), dopo il -3% atteso per l’anno in corso.


Portogallo

Ancora dati negativi

Yen

minciano ad affiorare alcuni elementi che stanno eserci-

tando una moderata pressione al ribasso sulla valuta.

In primo luogo, le prospettive di crescita delineate per

i prossimi trimestri. La ripresa negli Stati Uniti potrebbe

migliorare, mentre quella nipponica sta subendo un rapi-

do deterioramento. Se gli Usa confermeranno di essere la

sorpresa positiva dei prossimi trimestri, allora lo yen per-

derà uno dei principali fattori a suo supporto. In secondo

luogo vanno analizzati i flussi commerciali. Le aspettative

per la bilancia commerciale sono per una chiusura in de-

ficit (-1% del Pil), rispetto a un surplus dell’1,7% del Pil ar-

chiviato nel 2010. In terzo luogo c’è il dibattito sulla poli-

tica monetaria adottata dalla Bank of Japan. Anche se il

paese dovrà fare i conti con l’opposizione internazionale

(in particolare dei paesi emergenti dell’area), stanno cre-

scendo le pressioni del governo sulla Banca Centrale per

fare in modo che quest’ultima attacchi con più durezza la

deflazione. Questo implicherebbe il ricorso a una comuni-

cazione più aggressiva della Bank of Japan e, probabil-

mente, più quantitative easing e creazione di moneta (in

puro stile Federal Reserve).

Negli ultimi anni, sulla scia del peggioramento del-

la crisi del debito sovrano nell’Eurozona, lo yen

giapponese si è ritagliato un ruolo da valuta rifu-

gio. Le performance realizzate dai fondi obbligazionari con

focus sulle emissioni denominate in valuta nipponica di-

mostrano che questa opzione si è rivelata premiante. A

fronte della permanenza dei tassi nipponici su livelli pros-

simi allo zero, scelta obbligata per la Bank Of Japan per

combattere l’imperante minaccia deflazionistica, la conti-

nua rivalutazione della divisa asiatica ha consentito ai po-

chi fondi appartenenti a questa categoria di centrare ren-

dimenti triennali che oscillano dal 30% al 50%.

Le ultime indicazioni sembrano tuttavia disegnare un

quadro diverso per i prossimi trimestri, con lo yen che po-

trebbe cominciare ad arretrare. Qualcosa sta cambiando

nel paese del Sol levante. Anche se la moneta nipponica

può giocarsi ottime chance nella guerra delle divise, co-

Prove di discesa

News


Warren Buffet

Turchia

tati nei rispettivi mercati di riferimento. Tale modalità di

selezione si adatta perfettamente all’inclusione nel por-

tafoglio del Berkshire dei titoli della coreana Tesco, acqui-

stati alla fine del 2006 per un investimento complessivo di

1.160 milioni di dollari (corrispondenti al 4% della compa-

gnia). Lo stesso anno comprò il 2,9% dell’inglese Tesco. La

multinazionale britannica non sta attraversando uno dei

suoi migliori momenti e ha perso il 14,2% nei primi nove

mesi del 2012. Anche nel lungo termine i risultati sono po-

co soddisfacenti e fanno registrare una perdita del 20,5%.

Nel 2007 Berkshire ha acquistato una partecipazione

nella francese Sanofi. Nei primi nove mesi del 2012 il rialzo

di questo titolo si è attestato al 17,7%. L’ultima azione del

gruppo a entrare a fare parte del portafoglio di Buffet è sta-

ta la tedesca Munich Re nel 2010. Alla fine del 2011 il valore

della partecipazione ha raggiunto 2.500 milioni di dollari,

trasformandosi nella maggiore posizione detenuta da Berk-

shire al di fuori dei confini Usa. Nei primi nove mesi dell’an-

no, i titoli della Munich Re si sono rivalutati del 31%.

Warren Buffet riveste negli Stati Uniti un ruolo che

si spinge ben oltre la figura del guru finanziario e

il presidente della Berkshire Hathaway ha co-

struito un portafoglio soprattutto con titoli di società statuni-

tensi. Tuttavia, durante la crisi economico-finanziaria, l’acu-

tezza del money manager ha determinato una selezione di ti-

toli di società localizzate in altri paesi industrializzati che han-

no saputo resistere alla crisi dell’Eurozona e alla decelerazione

economica globale. Tra le posizioni più rilevanti coperte da so-

cietà non statunitensi si trovavano la coreana Posco, la tede-

sca Munich Re, la britannica Tesco e la francese Sanofi.

Queste società non soddisfano una delle caratteristi-

che base richieste da Buffet ai titoli da lui selezionati: pro-

duttori a basso costo o imprese dotate di un brand molto

affermato. Nonostante ciò, queste società presentano al-

tri vantaggi competitivi che hanno sedotto il gestore. La

nuova strategia di Buffet prevede l’individuazione di so-

cietà che viaggino su binari lontani da quelli della specu-

lazione: pertanto, in molti casi si tratta di titoli sottovalu-

Le grandi scelte fuori dagli Usa

ri margini per ulteriori tagli del costo del denaro.

Su questa base Fitch ha comunicato di avere portato

il rating del paese a livello investment grade. Il grado di af-

fidabilità creditizia turco determinato da Moody’s si posi-

ziona attualmente a un solo scalino dal giudizio invest-

ment grade con Ba1.

Sulla scia della rivalutazione realizzata dall’indice di bor-

sa di Istanbul, alcuni titoli hanno sperimentato rialzi molto

consistenti. La società energetica Ipek Dogal Enerji accumu-

la una performance del 212% da inizio anno, la mining com-

pany Koza Anadolu Metal è cresciuta del 172% e l’importa-

trice e distributrice di automobili Dogus Otomotiv del 124%.

Altri dieci titoli registrano un incremento superiore al 70%.

Tra le poche azioni che accusano perdite durante l’anno in

corso ci sono quelli delle società calcistiche (il Besiktas perde

il 35%, il Galatasaray il 23% e il Fenerbahce cede lo 0,25%.

La borsa di Istanbul è una delle migliori dell’anno in

corso, con una rivalutazione superiore al 40%. I mi-

gliori fondi comuni d’investimento azionari con fo-

cus sul listino turco hanno raggiunto rivalutazioni supe-

riori al 50% nel corso del 2012. I dati macroeconomici del

paese eurasiatico hanno poco a che vedere con quelli dei

membri dell’Unione Europea, alla quale spera di aggregar-

si in tempi stretti. Per il 2012, le attese si concentrano su

una crescita del Pil del 3,2% e per l’anno prossimo le sti-

me si spingono fino al 4%. Il principale catalizzatore della

crescita per il 2013 dovrebbe essere l’accelerazione della

domanda interna, accompagnata da un’inflazione sotto

controllo (probabilmente sarà inferiore al 6,2% pronosti-

cato dalla Banca centrale). Gli scarsi timori per l’evoluzio-

ne dei prezzi al consumo dovrebbero consentire ai respon-

sabili della politica monetaria locale di disporre di maggio-

Per Fitch è investment grade

I 100 migliori gestori del mondo

Come si muovono,

che cosa pensano


performance risk adjusted rispetto allo specifico benchmark,

usando come misura della performance l'information ratio»,

spiega George Ball, commercial director di Citywire. Solo 1.116

manager, fra quelli analizzati, hanno avuto un ritorno positi-

vo nel corso dell’ultimo triennio. «Nessuna società e nessun

manager pagano qualcosa per essere preso in considerazione

dalle nostre analisi», ci tengono a precisare a Citywire.

FORTE INTERESSE PER L’ITALIA

Fra i prodotti autorizzati in Italia vengono seguiti 1.994 pro-

fessionisti, che gestiscono 2.499 fondi. «Abbiamo passato la

maggior parte degli ultimi 10 anni a conoscere e a lavora-

re con i maggiori investitori in fondi di questo paese, per-

tanto pensiamo di potere senz'altro affermare di essere in

grado di servire il mercato italiano», aggiunge George Ball.

Proprio nelle ultime settimane Citywire ha dimostrato un

notevole interesse per l’Italia e ha organizzato un evento

per presentarsi agli investitori, istituzionali soprattutto,

del nostro paese.

Citywire, qualcosa di mezzo tra una società di analisi

e un’azienda editoriale, opera dal 1999 con una struttura

totalmente indipendente e la sua sede centrale è a Londra,

È Tom Musmanno, money manager del fondo

obbligazionario Bgf Us Dollar Short Duration

Bond Fund A2 Usd di BlackRock il migliore

gestore del mondo (Stati Uniti esclusi) negli

ultimi tre anni. Ad affermarlo è la classifica di

Citywire, la società inglese che giudica i responsabili della

gestione. Con il manager ratio di 1,858190746083 Mu-

smanno ha nettamente distanziato il secondo classificato:

Chris Bullock, gestore dell’Henderson Hf Euro Corporate

Bond A2 di Henderson Global Investors, che ha ottenuto

comunque l’ottimo punteggio di 1,61913346863941. Al

terzo posto un manager che opera con una strategia total

return e ampia libertà nella scelta degli asset: si tratta di

Sebastian Lyon, che guida due fondi della Troy,

Ma come si svolge la ricerca di Citywire nell’identifi-

cazione dei migliori gestori dell’Europa, dell’Asia e dell’A-

merica Latina? «Analizziamo le performance di 7.517 money

manager in tutto il mondo che guidano 12.241 fondi presen-

ti in 98 asset class e realizziamo un rating basato sulla perfor-

mance del gestore che vengono confrontati con i loro colle-

ghi che operano in tutti i paesi dove i fondi sono autorizzati

alla vendita. Per calcolare il rating confrontiamo 36 mesi di

La società inglese Citywire ha pubblicato una guida sui maggiori money manager di

fondi aperti, operanti in tutte le categorie e in tutte le asset class. La classifica dei

primi cento vede una netta prevalenza dei professionisti che investono

nell’obbligazionario, mentre gli specialisti dell’equity sono in secondo piano. Non

sembrano avere ottenuto risultati di rilievo coloro che si muovono sugli emergenti e

a Wall street. E soprattutto prevalgono gli investitori di nicchia

I mercati vistidai grandi guru

di Boris Secciani

gestore, che segue anche quando questi decide di cambia-

re società e fondo gestito.

A CONFRONTO GESTORI OBBLIGAZIONARI E AZIONARI

Un’altra delle caratteristiche di questo metodo è che ven-

gono messi a confronto sia operatori che lavorano nell’ob-

bligazionario, sia quelli che gestiscono strumenti azionari

e flessibili. Anche all’interno delle principali categorie par-

tecipano professionisti che operano su piazze e sottoset-

tori molto lontani tra loro, come i mercati emergenti, i

mercati sviluppati, i corporate bond e i titoli di stato di

tutte le principali aree del pianeta.

L’analisi è del tutto quantitativa. Il rating di Citywire è

basato sul Manager ratio (Mr), l’equivalente dell’Informa-

tion ratio (Ir). Apriamo una brevissima parentesi sull’Ir, che


anche se ormai la sua presenza si è estesa a 35 paesi diver-

si. L’ultima sede aperta è quella di Singapore, da cui viene

seguito l’intero mercato asiatico. Dal 2001 nella struttura

proprietaria è entrata con una quota del 25% Reuters.

In ottobre la società britannica che classifica i money

manager ha pubblicato Citywire 1000, in pratica la più im-

portante guida sui gestori del pianeta, giudicati sulla base

delle performance ottenute nell’ultimo triennio. La vera

differenza, rispetto ad altre iniziative simili, è che a essere

messi sotto la lente sono i professionisti della gestione,

non i prodotti. Di conseguenza, se un money manager nel

triennio passa da una società a un’altra, si porta dietro la

performance ottenuta nel periodo in cui lavorava con il

vecchio strumento. Citywire parte dal presupposto che un

investitore non sceglie una società o un prodotto, ma un

«La società britannica ha pubblicato Citywire 1.000,in pratica la più

importante guida sui gestori del pianeta»


Come si muovono,

che cosa pensano


CW 1000 POSITION Manager Name Manager Ratio Group Current Funds

1 Tom Musmanno 1,8581090746083 BlackRock BGF US Dollar Short Duration Bond Fund A2 Usd

2 Chris Bullock 1,61913346863941 Henderson Global Investors Henderson HF Euro Corporate Bond A2

3 Sebastian Lyon 1,5941687456159 Troy Trojan International Gbp O AccTrojan O Inc

4 Richard Hughes 1,57165295421704 M&G M&G Extra Income A Inc

5 Paul McNamara 1,50774878884289 Swiss & Global Asset Management Julius Baer BF Local Emerging-Usd BJulius Baer II BF Local Emerging Bond-Usd B

6 Ewald Dür 1,48491834984117 LGT Capital Management LGT Bond Fund Global (Eur) B

7 Rikke Secher 1,46688788769366 Danske Fund Management Company SA Danske Invest European Bond DDanske Invest Europaeiske Obligationer

8 Bryan Collins 1,43125273983574 Fidelity Fidelity Funds - Global Hi Yld Bond A-ACC-UsdFidelity Global Invt-Mkt Invt-Hong Kong Bond A

9 Stephen Thariyan 1,41829468592035 Henderson Global Investors Henderson HF Euro Corporate Bond A2Henderson Sterling Bond Inc

10 Gustaf Setterblad 1,35288718135491 Didner & Gerge Fonder AB Didner & Gerge Smabolag

11 Adam Nyström 1,35288718135491 Didner & Gerge Fonder AB Didner & Gerge Smabolag

12 Fritz Eggimann 1,33166314140819 AMG AMG Gold Minen & Metalle A

13 Rick Patel 1,32415829928898 Fidelity Fidelity Global Invt-Mkt Invt-Global Bond AFidelity Funds - US Dollar Bond A-Usd

14 Chris Bowie 1,30416228475333 Ignis Ignis Corporate Bond Acc

15 John Hathaway 1,29968615733634 Tocqueville Finance Tocqueville Gold PTAM Investment Fund Gold & Precious Metals A

16 Paul Marriage 1,29563148927775 Cazenove Cazenove UK Smaller Companies B Acc

17 Hilmar Langensand 1,28553259815802 Zcapital zCapital Swiss Small & Mid Cap Fund

18 Mark Heslop 1,28001228533412 Threadneedle Threadneedle (Lux)-Pan Europ Smaller Cos AE

19 Robert Baltzer 1,24376280438695 Baillie Gifford Baillie Gifford High Yield Bond A IncBaillie Gifford Investment Grade Long Bd B Inc

20 Ian Kelson 1,23286757522627 T Rowe Price T Rowe Global Aggregate Bond Z Usd

21 Erich Hackl 1,20991305508801 Pioneer PIA - Euro Plus Bond VIPioneer Funds Austria - Euro Bond A

22 Andy Weir 1,19610092310194 Fidelity Fidelity Funds - International Bond A-UsdFidelity Funds - Inst Global Bond I-ACC-EurFidelity Funds - Global Strategic Bond A-ACC-UsdFidelity Funds - Global Corp Bond Y-ACC-UsdFidelity Inst Sterling Core Plus Bond Acc

23 Bernhard Urech 1,19598812649491 Swiss & Global Asset Management Julius Baer BF Euro-Eur B

24 Stephan Ertz 1,19203591154795 Union Investment UniEuroRenta Corporates A

25 Götz Alles 1,18964992568244 W&W W&W Asset-backed Securities Fund A

26 Francis Guyonnet 1,18851885757973 Agicam Ethis SereniteAG2R La Mondiale Multigerants Taux F

27 Mark Kiesel 1,18719181736817 Pimco PIMCO GIS Global Inv Grd Crdt Inst Usd Inc

28 Nick Train 1,16915700259896 Lindsell Train Ltd Lindsell Train Global Equity ACF Lindsell Train UK Equity Acc

29 Alex Wright 1,16828875641396 Fidelity Fidelity UK Smaller Companies A Acc

30 Peter Fruzzetti 1,16774748365765 MFS International MFS Meridian Funds European Smaller Cos A1 Eur

31 Damien Lanternier 1,13824850844634 Financiere de L'Echiquier AgressorAgressor PEA

32 Fabien Labrousse 1,13373009861576 Schelcher Prince Gestion SP Value Oblig ISchelcher Prince Opportunite Europeene P

33 Uli Krämer 1,13282021882475 Kepler Fonds KEPLER Ethik Rentenfonds A

34 Philip Rodrigs 1,1132840939536 Investec Investec UK Alpha A Acc NetInvestec UK Smaller Companies A Acc Net

La classifica dei primi 100 gestori di Citywire (dalla prima alla 34° posizione)


si differenzia dall’indice di Sharpe perché confronta il ren-

dimento del portafoglio con quello del benchmark al nu-

meratore, anziché con la performance dell’investimento

privo di rischio (solitamente il Bot a tre mesi); ciò signifi-

ca che al numeratore guardiamo solo se abbiamo fatto

meglio o peggio del benchmark.

Al denominatore avremo la volatilità del rendimento

del portafoglio rispetto a quella del benchmark, anche

detta tracking error volatility (Tev).

Quindi, sintetizzando, l’Ir può essere espresso come:

Rendimento medio del portafoglio - rendimento

medio del benchmark

––––––––––––––––––––––––––––––––––––––

Tev (volatilità del numeratore)

La Tev deve essere interpretata nel seguente modo: tanto

risulta più piccola, quanto più siamo indicizzati al bench-

mark; tanto più è grande, quanto più il rendimento del

portafoglio presenterà una volatilità diversa da quella del

benchmark. Va sottolineato il fatto che la Tev non è una

misura di rischio, ma una misura di fedeltà al benchmark

e, quindi, una Tev alta non significa necessariamente as-

sunzione di rischi eccessivi, ma solo minore fedeltà all’in-

dice di riferimento. Ovviamente, più sarà alto l’Ir, meglio si

sarà comportato il gestore.

La metodologia di Citywire tiene inoltre in considera-

zione le interruzioni di carriera, per consentire una facile

individuazione della performance di un manager nel caso

cambi società di gestione. L’Mr (e così anche l’Ir) riflette il

livello di valore aggiunto, in termini di sovraperformance,

che il manager realizza per ciascuna unità di rischio assun-

ta, laddove il rischio è definito come la distanza dal rendi-

mento dell’indice.

PREVALGONO GLI OBBLIGAZIONARI

Fatte queste premesse metodologiche, la tabella dei primi

100 gestori di Citywire nell’ultimo triennio dà alcune indi-

cazioni di notevole interesse. Innanzitutto la netta preva-

lenza dei gestori obbligazionari, rispetto a quelli azionari;

non solamente nelle prime due posizioni troviamo due

money manager specializzati nei bond, ma anche dal quin-

to al nono posto in graduatoria ci sono solo gestori di ti-

toli di debito. Inoltre anche all’interno di questa categoria

i classici gestori di titoli di stato di paesi core a medio e

lungo termine non sembrano avere una consistente pre-

CitywireAsset Class Citywire Sector

Bonds US Dollar Short Term

Bonds Euro Corporates

Mixed Assets Absolute ReturnMixed Assets Absolute Return

Mixed Assets Aggressive

Bonds Emerging Markets GlobalBonds Emerging Markets Global

Bonds Global

Bonds EuroBonds Europe

Bonds Global High YieldBonds Hong Kong Dollar

Bonds Euro CorporatesBonds Sterling Corporates

Equities Nordic

Equities Nordic

Equities Gold & Precious Metals

Bonds GlobalBonds US Dollar

Bonds Sterling Corporates

Equities Gold & Precious MetalsEquities Gold & Precious Metals

Equities UK Small & Medium Companies

Equities Switzerland Small & Medium Companies

Equities European Small & Medium Companies

Bonds Europe High YieldBonds Sterling Corporates

Bonds Global

Bonds EuroZoneBonds EuroZone

Bonds GlobalBonds GlobalBonds GlobalBonds Global CorporatesBonds Sterling

Bonds Euro


Bonds Global

Bonds EuroBonds Euro

Bonds Global Corporates

Equities GlobalEquities UK



Equities EuropeEquities Europe

Bonds EuroBonds Euro

Bonds Euro

Equities UKEquities UK Small & Medium Companies


Come si muovono,

che cosa pensano



35 Alister Hibbert 1,10580038861693 BlackRock BlackRock European Dynamic Acc

36 Karl-Heinz Walz 1,10085382211797 Roecker & Walz Vermoegensverwaltung RW Portfolio Strategie UI

37 Andreas Bockberger 1,097754302213 Raiffeisen Raiffeisen-LaufzeitenStrategie-2015 VARaiffeisen-Oesterreich-Rent A

38 Fabio Di Giansante 1,0974565324252 Pioneer Pioneer Funds Euroland Equity E No Dis Eur

39 Wolfgang Kuhn 1,09238536506709 Aberdeen Aberdeen Global II - Euro Corp Bond Eur Z2 Acc

40 Stuart Spodek 1,08959410078756 BlackRock BGF Fixed Income Gbl Opportunities A2 UsdBGF US Dollar Short Duration Bond Fund A2 Usd

41 David Stanley 1,08872478240635 T Rowe Price T Rowe Euro Corporate Bond Z Eur

42 Ajay Garg 1,08578720712643 Birla Sun Life Birla Sun Life MNC Fund-GrowthBirla Sun Life Dividend Yield Plus-Growth

43 Kristian Brinch Hansen 1,08363432942369 Investering & Tryghed I & T Erhvervsopsparing

44 Ollie Beckett 1,08093832101972 Henderson Global Investors Henderson HF Pan European Smaller Companies A2Henderson Gartmore Pan European Smaller Cos Eur B

45 Pierre Benard 1,07015885588557 Alcis Gestion Alcis Capi

46 Nick Robinson 1,06558850104199 Aberdeen Danske Invest Latinamerika

47 Thomas Vogt 1,05750980302752 DnB NOR Kapitalforvaltning (Norway) DNB SMB

48 Peter Schlagbauer 1,05539385918797 Raiffeisen Raiffeisen 337 - Strat.All. Master I I TRaiffeisen-MultiAsset-Strategies R ARaiff.-GlobalAllocation-StrategiesPlusRT

49 Thorsten Winkelmann 1,05002793788253 Allianz Global Investors KAG Allianz Wachstum Europa - A - EurAllianz Europe Equity Growth - W - EurAllianz Continental European A Acc

50 Stephen Rodger 1,04980494778321 Baillie Gifford Baillie Gifford Corporate Bond A IncBaillie Gifford Investment Grade Bond B Inc

51 Adam Gerge 1,03478845640507 Didner & Gerge Fonder AB Didner & Gerge Aktiefond

52 Henrik Didner 1,03478845640507 Didner & Gerge Fonder AB Didner & Gerge Aktiefond

53 Robrecht Wouters 1,0190497390765 J O Hambro Capital Management JOHCM European Select Values Retail Eur

54 Jonny Sundström 1,01494511597277 Alandsbanken Alandsbanken Euro Bond B

55 Gary C Hatton 1,01217932417684 Vanguard Vanguard US Discoveries Inv Usd

56 Jane M White 1,01217932417684 Vanguard Vanguard US Discoveries Inv Usd

57 John J Granahan 1,01217932417684 Vanguard Vanguard US Discoveries Inv Usd

58 Robert F Granahan 1,01217932417684 Vanguard Vanguard US Discoveries Inv Usd

59 Jan Skrarudsether 1,0071068626267 Pareto Forvaltning Pareto ObligasjonPareto HoyrentePareto Kreditt

60 Kristin Ekvold 1,0071068626267 Pareto Forvaltning Pareto ObligasjonPareto HoyrentePareto Kreditt

61 Gilles Guibout 1,00490138572755 Axa AXA Valeurs Euro CAXA WF Framlington Eurozone IAXA WF Framlington Italy AC

62 Xu-Zheng Fu 1,00219599454058 Fubon Fubon Aggressive Growth FundFubon Taiwan Phoenix Fund

63 Sanger Lung 0,98748220389415 HSBC HSBC Taiwan Phoenix Fund

64 Erik Esselink 0,986696416109179 Invesco Asset Management Invesco Pan European Focus Equity E ACC EurInvesco Continental European Small Cap Eq Usd A

65 Plinio Zanetti 0,978320707799735 Credit Suisse Credit Suisse (CH) Swiss Small Cap Equity Fd A

66 Ibrahim Masood 0,973560977173026 Makaseb Funds Makaseb Arab Tigers MATF

La classifica dei primi 100 gestori di Citywire (dalla 35° alla 66° posizione)


senza: strumenti che investono sui corporate bond, sul de-

bito a breve o con mandati molto ampi sembrano avere

avuto i risultati migliori. Inoltre la terza e la quarta posi-

zione sono detenute da money manager che operano con

la massima libertà su tutti gli asset e con un mandato ab-

solute return o aggressivo.

Le difficoltà dei mercati azionari nell’ultimo triennio

e soprattutto le incertezze delle piazze più importanti

sembrano avere messo in notevole difficoltà i gestori

equity: il primo di costoro, in decima posizione, è Gustaf

Setterblad di Didner && Gerge Fonder Ab, che guida due

fondi di nicchia che operano sui mercati dei paesi scan-

dinavi. È da notare anche che sono stati premiati diversi

altri investitori in equity che operano sulle piazze finan-

ziarie del Nord Europa.

Anche gli altri money manager sull’azionario che sono

presenti nel primo quarto della classifica lavorano in set-

tori totalmente di nicchia, come le small e medium cap eu-

ropee, svizzere o britanniche o l’oro e gli altri metalli pre-

ziosi. Per trovare il primo money manager che opera sul

mercato azionario globale occorre scendere al 28° posto

con Nick Train, di Lindsell Train Ltd, che gestisce anche un

fondo azionario Uk. Un altro dei pochi gestori azionari che

hanno saputo entrare in classifica in 31° posizione guidan-

do prodotti non di nicchia è stato Damien Lanternier, di

Financière de l’Echiquier, che opera con due prodotti dal

nome abbastanza programmatico: Agressor.

Colpisce nella classifica di Citywire anche la scarsa pre-

senza di gestori azionari sui mercati emergenti: il primo

classificato con uno strumento che opera sugli emerging

market globali è Leon Eidelman di Jp Morgan, che occu-

pa la 82° posizione. Prima di lui si sono piazzati altri ge-

stori di mercati emergenti (nessuno comunque prima del-

la 42° posizione), ma tutti con prodotti molto specialistici,

come i mercati indiano, dell’America Latina, di Taiwan o del

Medio Oriente e Africa. L’area cinese, a parte un solo pro-


Equities Europe Excluding UK

Mixed Assets Flexible

Bonds Euro CorporatesBonds EuroZone

Equities EuroZone


Bonds GlobalBonds US Dollar Short Term


Equities IndiaEquities India


Equities European Small & Medium CompaniesEquities European Small & Medium Companies

Bonds Euro

Equities Latin America

Equities Norway

Mixed Assets BalancedMixed Assets FlexibleMixed Assets Flexible

Equities EuropeEquities EuropeEquities Europe Excluding UK

Bonds SterlingBonds Sterling Corporates

Equities Sweden

Equities Sweden

Equities Europe

Bonds Euro Short Term

Equities North American Smaller Companies




Bonds Norwegian KroneBonds Norwegian KroneBonds Norwegian Krone

Bonds Norwegian KroneBonds Norwegian KroneBonds Norwegian Krone

Equities EuroZoneEquities EuroZoneEquities Italy

Equities TaiwanEquities Taiwan

Equities Taiwan

Equities EuropeEquities European Small & Medium Companies


Equities Middle East & North Africa


Come si muovono,

che cosa pensano


La classifica dei primi 100 gestori di Citywire (dalla 67° alla 100° posizione)


67 Christian Leonhard 0,970235909881396 Swedbank Robur Swedbank Robur Corporate Bond

68 Olgerd Eichler 0,967545394979357 MainFirst MainFirst - Top European Ideas AMainFirst - Classic Stock Fund A

69 Torsten Graf 0,967545394979357 MainFirst MainFirst - Top European Ideas AMainFirst - Classic Stock Fund A

70 Ji-Sheng Zhang 0,962707254693292 President Investment Trust UPAMC Great China FundUPAMC Quality Growth Fund

71 Tony Chen 0,952022742677337 Schroders Schroder Taiwan Equity Alpha FundSchroder Lohas Small & Mid Cap Fund

72 David F. Hoffman 0,950735270761276 Legg Mason Legg Mason Brandywine Glo Fxd Inc A Dis S UsdLegg Mason Brandywine Gl Opp Fxd Inc A Dis M Usd

73 Stephen Smith 0,950735270761276 Legg Mason Legg Mason Brandywine Glo Fxd Inc A Dis S UsdLegg Mason Brandywine Gl Opp Fxd Inc A Dis M Usd

74 Norbert Hagen 0,946360057426901 I.C.M Investmentbank Leonardo UI

75 Hilco T Wiersma 0,94340435565935 Keijser Capital Add Value Fund NV

76 Willem F Burgers 0,94340435565935 Keijser Capital Add Value Fund NV

77 Franz Schardax 0,94045918272666 Bankhaus Carl Spaengler Spaengler IQAM SparTrust M A

78 Alo Kullamaa 0,935184195790562 SEB SEB Eastern Europe ex Russia C (Eur)

79 Julie Dean 0,934571162412315 Cazenove Cazenove UK Opportunities B AccCazenove UK Equity B Gbp

80 Doug Lawson 0,932331568162735 Amati Global Investors CF Amati UK Smaller Companies A Acc

81 Paul Jourdan 0,932331568162735 Amati Global Investors CF Amati UK Smaller Companies A Acc

82 Leon Eidelman 0,922345410497839 JP Morgan JPM Emerging Markets Small Cap A Acc UsdJPM Emerging Markets Opportunities A Acc Usd

83 Reinhold Zeitlhofer 0,914347642729602 Kepler Fonds KEPLER Europa Rentenfonds A

84 Derek Hynes 0,911472886847191 ECM Asset Management European Credit Fund Sicav - Danube Eur 1A1 S1

85 Kevin Egan 0,907304475355161 Invesco Asset Management Invesco US Senior Loan Fund A Usd

86 Leonardo Brenna 0,899893365324224 UBS UBS (Lux) Bond Sicav - Short Term Eur Corp P-acc

87 David Dudding 0,895043702076199 Threadneedle Threadneedle European Select Inst Acc EurThreadneedle European Smaller Cos Ret Acc Eur

88 Simon Savill 0,893520634393458 Henderson Global Investors Henderson European Smaller Companies A Net Acc

89 Agnès Rabant 0,892914051432824 HSBC HSBC Small Cap France

90 Stephen Kotsen 0,883155654733318 Nomura Asset Management Nomura Funds Ireland-US High Yield Bond IUS

91 Victor Verberk 0,88268990800165 Robeco Robeco Euro Credit Bonds DH Eur

92 Xian-Yan Li 0,882469802308397 Mega Investment Trust Corporation Mega Fine Taiwan Fund

93 Arun Khurana 0,882273379211204 UTI UTI Banking Sector Fund-Regular Plan-Income

94 Thomas Raffy 0,880259297689839 Meeschaert AM MAM Obli Convertibles C

95 Alexander Darwall 0,876415859421725 Jupiter Jupiter JGF European Growth L EurJupiter EuropeanScot Wid HIFML Euro Focus 1

96 Ole Jorgen Groneng Nilsen 0,87532461541375 Pareto Forvaltning Pareto Aktiv GlobalPareto Aksje Global

97 Andreas Sorbye 0,875324615413749 Pareto Forvaltning Pareto Aktiv GlobalPareto Aksje Global

98 Roger Morley 0,875040765567733 MFS International MFS Meridian Funds European Core Equity A1 EurMFS Meridian Funds Global Equity I1 UsdMFS Meridian Funds Global Concentrated A1 Usd

99 Simon Knott 0,867095772570872 Discretionary Discretionary Unit

100 Scott A. Mather 0,864967260728126 Pimco PIMCO GIS Global Bd Inst Usd AccPIMCO GIS Global Bd Ex-US Inst Usd AccPIMCO Select Global Bond Ret Gbp


dotto dedicato alla “Greater China”, è di fatto la grande as-

sente, a testimonianza delle enormi difficoltà che oggi

hanno anche i più esperti professionisti ad approcciare il

gigante asiatico, almeno sul piano azionario. Molto più im-

portante e presente è invece la parte emerging market ob-

bligazionaria, che vede diversi gestori che operano nelle

aree più conosciute del mondo.

Sorprende infine un altro elemento: la quasi totale as-

senza tra i gestori leader dei professionisti che operano su

Wall street. Se si esclude un solo gestore, che peraltro in-

veste su small e med cap, nessuno degli operatori

sull’S&P500 è presente nella classifica dei primi 100.

LE SOCIETÀ CON I MIGLIORI GESTORI

È abbastanza frammentata la presenza dei migliori gestori

nelle diverse società: la struttura di gestione che ha il mag-

giore numero di money manager inseriti nella classifica dei

primi 100 è Fidelity, che vanta ben quattro presenze, pe-

raltro tutte concentrate nelle prime 28 posizioni. Con altri

quattro gestori è presente anche Vanguard, ma si tratta di

professionisti che operano tutti nel medesimo fondo, quin-

di il loro numero è certamente poco significativo.

Con tre presenze ciascuno ci sono anche BlackRock,

che vanta anche il primo classificato, ed Henderson Global

Investors. Infine con due gestori anche Pioneer, Thread-

needle, Pimco, Aberdeen, Hsbc e Swiss && Global Asset

Management. Un caso un po’ a parte è Didner & Gerge Ak-

tiefond, che ha tre gestori in classifica, dei quali due, però,

lavorano al medesimo prodotto. Sono molte le piccole

strutture che operano su mercati di nicchia e con un forte

livello di specializzazione



Equities EuropeEquities EuroZone


Equities Greater ChinaEquities Taiwan

Equities TaiwanEquities Taiwan Small & Medium Companies

Bonds GlobalBonds Global

Bonds GlobalBonds Global


Equities Netherlands

Equities Netherlands

Bonds Euro

Equities Eastern Europe

Equities UKEquities UK



Equities Global Emerging MarketsEquities Global Emerging Markets

Bonds Europe

Bonds Europe

Bonds US Dollar


Equities Europe Excluding UKEquities European Small & Medium Companies


Equities France Small & Medium Companies

Bonds US Dollar High Yield


Equities Taiwan

Equities Banks & Financials

Bonds Convertibles Europe

Equities EuropeEquities Europe Excluding UKEquities Europe Excluding UK

Equities GlobalEquities Global

Equities GlobalEquities Global

Equities EuropeEquities GlobalEquities Global


Bonds GlobalBonds GlobalBonds Global

gliere. Anche l’area più difficile, quella dell’Europa periferi-

ca e delle banche, viene ritenuta di notevole interesse da al-

cuni operatori, proprio per le ottime possibilità di recupero

e per i livelli di quotazione, che in taluni casi rappresentano

vere e proprie occasioni. L’eventuale dissolvimento dell’eu-

ro non viene ritenuto una possibilità reale da quasi tutti.

Certamente, però, anche in Europa, come già avvenuto

negli Stati Uniti, l’interesse prevalente dei gestori obbligazio-

nari è concentrato sulle aziende: sempre più i rendimenti

vengono realizzati con corporate bond, specie se emessi da

aziende con business globali ed esposte ai mercati emergen-

ti. Anche nell’azionario c’è l’idea diffusa che un attento stock

LE TENDENZE

A questo punto diventa interessante vedere come si stan-

no muovendo i migliori gestori del mondo sui temi caldi

del momento: la crisi del Sud Europa, le difficoltà dei mer-

cati emergenti, la probabile ripresa negli Usa, le difficoltà

dei mercati obbligazionari, specie quelli dei titoli di stato.

Quanto all’Europa, pochi mettono la mano sul fuoco su

ciò che succederà, ma la tendenza implicita che si può co-

gliere dalle interviste è che la crisi del Vecchio continente

non è certo destinata a essere superata in tempi brevi. Ciò

non toglie che sia il mercato azionario, sia quello obbliga-

zionario possono fornire buone opportunità per chi le sa co-


Come si muovono,

che cosa pensano



38 Fabio Di Giansante 1,0974565324252 Pioneer Pioneer Funds Euroland Equity E No Dis Eur

65 Plinio Zanetti 0,978320707799735 Credit Suisse Credit Suisse (CH) Swiss Small Cap Equity Fd A

86 Leonardo Brenna 0,899893365324224 UBS UBS (Lux) Bond Sicav - Short Term Eur Corp P-acc

117 Gregorio Saichin 0,832349831809724 Pioneer Pioneer Obbligazionario Paesi Emergenti a dist A

133 Diego Guida 0,78105830597827 Eurizon Capital Eurizon Obbligazionario Etico

171 Marco Sormani 0,688325956677322 Varenne Capital Partners Varenne Selection

171 Giuseppe Perrone 0,688325956677322 Varenne Capital Partners Varenne Selection

181 Marco D'Orazio 0,670627897438718 Sarasin (Switz) SaraPro Institutional Fd Swiss Equities

320 Corrado Capacci 0,470695699350023 Compass Asset Management SA CompAM Fund - Bond Euro C1 ACompAM Fund - Bond Risk C1 A

474 Riccardo Bindi 0,33884131634892 Morgan Stanley Morgan Stanley European Equity Alpha Fund I EurMorgan Stanley Eurozone Equity Alpha Z Usd

527 Marco Sorgassi 0,305438266662432 Pioneer Pioneer Funds Global Balanced E No Dis Eur

672 Vittorio Treichler 0,201672158267536 BSI BSI-Multibond Global Dynamic ABSI-Multinvest - Global Dynamic Bond Eur ABSI-Multinvest - Short Term Bonds Usd A

730 Gabriele Bruera 0,165854959999475 Compass Asset Management SA CompAM Fund - Emerging Market Corporate C1 ACompAM Fund - Bond Euro C1 ACompAM Fund - Bluesky Global Strategy C1 A

739 Teresa Gioffreda 0,161809301035741 BNP Paribas Investment Partners BNL Obbligazioni Emergenti

743 Marco Mencini 0,160192819223921 Pioneer Pioneer Funds European Research E No Dis Eur

748 Luca De Biasi 0,158564051657971 BSI BSI-Multinvest - Global Themes ABSI-Multinvest - US Stocks ABSI-Multinvest - Strategy Balanced (Eur) ABSI-Multinvest - Strategy Income (Eur) A

782 Cristina Matti 0,140797411870865 Pioneer Pioneer Funds European Potential A No Dis Eur

790 Stefano Pregnolato* 0,136001462384928 Pioneer Pioneer Funds Austria - Russia Stock T

832 Enzo Puntillo 0,108186675772485 Swiss & Global Asset Management Julius Baer BF Emerging-Eur BJulius Baer BF Emerging-Usd BJulius Baer BF Total Return-Eur B

*Manager has recently stopped running the funds mentioned or the funds are now managed through a team approach.

I migliori italiani


picking, un’accurata scelta delle imprese con gli utili più so-

lidi e meno esposte ai consumi locali possa fornire anche in

un contesto negativo buone possibilità di guadagno. Nel

complesso, però, non c’è un grande ottimismo sulla visibilità

degli utili nei prossimi esercizi: da una parte si pensa che le

società abbiano già raschiato il fondo del barile nella loro ri-

cerca di efficienza, dall’altra parte si considera che le diffi-

coltà degli stati europei si ripercuoteranno comunque anche

sulle strutture aziendali più solide e affidabili.

E a proposito di emergenti, nonostante siano pochi i

gestori che hanno ottenuto buoni risultati su quei mer-

cati, nessuno ritiene che ci sarà in un prossimo futuro un

calo di attenzione per i Bric e le altre aree di nuova indu-

strializzazione. Anche la grande recente crescita dei mer-

cati obbligazionari emerging, soprattutto in Cina, viene

considerata un’ulteriore prova delle ottime prospettive che

queste zone offrono agli investitori. Si tratta di mercati

ancora molto lontani dall’avere espresso tutto il loro poten-

ziale di crescita e che potranno dare in futuro grandi sod-

disfazioni agli investitori. Nonostante le difficoltà emerse

negli ultimi mesi, nonostante le discussioni su soft o hard

landing, le grandi opportunità sono ancora là.

Ma ecco di seguito una serie di interviste ad alcuni dei

gestori entrati nella classifica dei primi 100 di Citywire. �


Equities EuroZone



Bonds Global Emerging Markets Global

Bonds Euro

Equities Europe

Equities Europe

Equities Switzerland

Bonds EuroBonds Euro High Yield


Mixed Assets Balanced

Bonds GlobalBonds GlobalBonds US Dollar

Bonds Emerging Markets GlobalBonds Euro


Bonds Emerging Markets Global

Equities Europe

Equities GlobalEquities North America

Mixed Assets BalancedMixed Assets Conservative


Equities Russia

Bonds Emerging Markets GlobalBonds Emerging Markets GlobalBonds Euro

A differenza che in passato, non sono molti i gestori

italiani che sono riusciti a entrare nelle posizioni di

testa della classifica di Citywire. Se ne trovano

solamente tre nella graduatoriadei primi 100 e due

operano per strutture non italiane. Si tratta di FFaabbiioo DDii

GGiiaannssaannttee, gestore azionario di PPiioonneeeerr (gruppo

UUnniiccrreeddiitt), che cura il PPiioonneeeerr FFuunnddss EEuurroollaanndd EEqquuiittyy EE

NNoo DDiiss EEuurr, che occupa la 38° posizione in graduatoria,

di PPlliinniioo ZZaanneettttii, anch’esso gestore azionario, che guida

il fondo CCrreeddiitt SSuuiissssee ((CChh)) sswwiissss ssmmaallll ccaapp eeqquuiittyy Fd A e

si è classificato al 65° posto, e di LLeeoonnaarrddoo BBrreennnnaa, che

gestisce il fondo obbligazionario UUbbss ((LLuuxx)) BBoonndd SSiiccaavv--

SShhoorrtt tteerrmm EEuurr CCoorrpp PP--AAcccc.. e si colloca in 86° posizione.

Complessivamente, sui 1.000 money manager analizzati

da Citywire, solamente 19 sono italiani, con una

presenza pari all’1,9% del totale, certamente

largamente inferiore rispetto all’importanza del

mercato italiano dei fondi.

Tra le società emerge Pioneer, con ben sei presenze di

gestori. Solo la BBaannccaa ddeellllaa SSvviizzzzeerraa IIttaalliiaannaa, con due

gestori presenti in classifica, può vantare più di un

professionista del nostro paese. Sono molti gli operatori

italiani che lavorano per società estere e non

necessariamente con una competenza sul mercato di

provenienza. Tra le società totalmente e chiaramente

italiane ad avere dei money manager in classifica c’è

solamente EEuurriizzoonn CCaappiittaall..

Scarse anche le donne italiane fra i gestori leader: ci

sono solamente TTeerreessaa GGiiooffffrreda, di BBnnpp PPaarriibbaass,, e

CCrriissttiinnaa MMaattttii, di Pioneer.

lungo periodo di rendimenti contenuti. Considerando que-

sto scenario, l’interesse per le performance aggiuntive of-

ferte dal mercato dei corporate bond rimarrà probabil-

mente alto».

Quali sono le performance dei titoli euro corporate in unmomento di avversione al rischio come quello che stia-mo vivendo?«In periodi caratterizzati da una forte avversione al rischio,

le obbligazioni aziendali europee, in particolare invest-

ment grade, hanno diverse caratteristiche che aiutano a ri-

durre la tendenza a performance negative. Poiché vengo-

no valutate sulla base delle obbligazioni sovrane, mostra-

no un’elevata correlazione con i movimenti del mercato

dei governativi (in questo caso Germania), che in genere

beneficia di uno scenario di rischio contenuto. È un uni-

verso che comprende anche molte large-cap, molte delle

quali sono aziende di livello internazionale che offrono so-

litamente un’elevata diversificazione e hanno un ampio

accesso ai finanziamenti. Per questa ragione, i tassi di de-

fault nel lungo termine sono molto bassi, con una conse-

guente riduzione del rischio di perdite di capitale per gli

investitori. Dobbiamo riconoscere che in uno scenario di-

sastroso come il credit crunch post-Lehman Brothers, l’as-

senza totale di finanziamenti potrebbe fare venire meno

questi benefici. Tuttavia, anche nelle peggiori condizioni

vissute nel 2008, l’Indice Euro Corporate Bond restituiva

un relativamente difensivo -3,3%». �

Tra gli euro corporate bond dove si possono trovare lemigliori opportunità di investimento?«L’ultimo trimestre è stato significativo soprattutto per

quanto riguarda i titoli finanziari e le aziende dei mer-

cati periferici. Alcune aree rimangono ancora interessan-

ti e la nostra previsione è che le emissioni obbligaziona-

rie a breve termine delle maggiori aziende del Sud Euro-

pa proseguiranno a mettere a segno buone performan-

ce, mentre tra i finanziari continueranno a offrire valo-

re soprattutto i sotto-settori bancario e assicurativo. Tut-

tavia, gli investitori dovrebbero valutare con cautela ogni

nuovo acquisto: non basta solo essere ottimisti sul futu-

ro della banca che emette una data obbligazione, ma è

anche necessario considerare lo scenario normativo in

continua evoluzione e la struttura dell’obbligazione stes-

sa».

Ritiene che ci sia spazio per un’ulteriore crescita dei bondinvestment grade?«Da oggi la valutazione non riguarda più l’apprezzamento

degli asset, bensì i flussi di entrate. Gli stessi differenziali

del credito non stanno lievitando oltre misura: stanno più

che compensando gli investitori rispetto alla probabilità di

un default e scambiano a multipli sui rendimenti sovrani

che risultano molto alti su base storica. Tuttavia molto di-

penderà dalle prospettive legate ai tassi di interesse, anche

se in un clima dominato da misure di austerità, bassa cre-

scita e deleveraging del debito tutto porta a prevedere un

Ci può descrivere la sua metodologia di investimento?«Nella gestione del Ff Global Strategic Bond Fund utilizzo

cinque diverse classi di attivi, tutte obbligazionarie, per ot-

tenere rendimenti stabili nel tempo. A questo fine gestisco

in maniera flessibile l’asset allocation attraverso i diversi

scenari di mercato. Un elemento chiave del mio metodo è

inoltre l’adozione di una solida diversificazione, attraver-

so il bilanciamento di emissioni con correlazioni basse o

negative. I rigorosi processi di controllo del rischio infine

mi consentono di ridurre in maniera efficace l’eventualità

che eventi connessi a singoli Paesi, valute o settori possa-

no compromettere i rendimenti. Ciò ha fatto si che il Ff


Come si muovono,

che cosa pensano


Chris Bullock, co-manager del fondo Henderson Horizon Euro Corporate Bond

Buone performance nel Sud Europa

Andy Weir, gestore di Ff Global Strategic Bond Fund

Solida diversificazione

2° posizione

Manager ratio:1,619133469

22° posizione



Global Strategic Bond Fund abbia ottenuto nella classe con

copertura del rischio di cambio un rendimento, nell’ultimo

anno, di oltre il 6%, raggiungendo questo risultato con un

andamento particolarmente stabile (fonte Bloomberg al 31

ottobre 2012)».

Dove pensa che ci siano le migliori opportunità?«Ciascuna fase di mercato è caratterizzata da scenari e op-

portunità specifiche e i buoni risultati ottenuti dipendono

in gran parte da una buona diversificazione e dal corretto

bilanciamento dei portafogli. In questa fase specifica ri-

tengo che, nonostante le prospettive di crescita economi-

ca siano ridotte, la massiccia immissione di liquidità da

parte della Federal Reserve favorisca un aumento delle

pressioni inflative a livello globale. Pertanto le obbligazio-

ni indicizzate all’inflazione non riflettono appieno, a mio

avviso, la probabile crescita dell’inflazione e sono dunque

a buon mercato. Per quanto concerne le obbligazioni so-

cietarie, soprattutto ad alto rendimento, il contesto attua-

le le favorisce. Inoltre tatticamente può essere interessan-

te una certa esposizione ai titoli indicizzati all’inflazione

dei mercati emergenti in valuta locale, le cui potenzialità

di rialzo sono supportate dal quantitative easing».

Come vi state muovendo in un contesto in cui i titoli distato non sono più considerati sicuri?«Il debito governativo, che fino a non molto tempo fa era

ritenuto particolarmente stabile, ha registrato, in partico-

lare in alcune aree, livelli di volatilità estremamente eleva-

ti. Il debito dei paesi ritenuti più solidi ha invece tassi di in-

teresse particolarmente compressi a causa della ricerca di

sicurezza da parte degli investitori. Proprio per fare fronte

ai profondi cambiamenti che hanno coinvolto l’universo

del reddito fisso, è stato lanciato quasi due anni fa il Ff

Global Strategic Bond Fund che gestisco. In questo scena-

rio, infatti, per coniugare al meglio stabilità e rendimenti

è necessaria una solida strategia di investimento, che uni-

sca un approccio strategico, grande flessibilità e analisi

fondamentale come risposta a contesti di mercato a ele-

vata volatilità».

Come può operare un gestore obbligazionario in un con-testo semipermanente di tassi reali negativi?«Per ottenere rendimenti reali interessanti è particolar-

mente importante l’identificazione di fonti di rendimento

che offrano il migliore rapporto rischio-rendimento. A

questo scopo è necessario condurre analisi approfondite

che analizzino sia le prospettive di ciascuna emissione, sia

la correlazione fra i titoli in portafoglio. In un contesto di

tassi reali negativi ritengo che la caccia ai rendimenti non

potrà che continuare, contribuendo a mantenere interes-

se sulle emissioni a maggiore spread. In particolare il debi-

to societario europeo, sia di alta qualità sia high yield, of-

fre al momento un differenziale di rendimento decisivo ri-

spetto alla controparte statunitense e rappresenta pertan-

to un buon investimento nel breve termine. Viste le pro-

spettive di aumento delle pressioni inflative, può essere

inoltre particolarmente utile investire in obbligazioni indi-

cizzate all’inflazione, che utilizzano proprio il driver del-

l’aumento delle pressioni sui prezzi». �

Dove vedete le migliori opportunità in Europa?«La ricerca delle società più promettenti da inserire nel

portafoglio di Allianz Europe Equity Growth è influenzata

da fattori che consideriamo fondamentali nella selezione

delle migliori opportunità:

• Comportamento dei consumatori: i consumi interni nei

paesi industrializzati sono cambiati, la classe media è di-

ventata più attenta ai prezzi e alla qualità.

• Globalizzazione: le società europee possono beneficiare

della crescita della classe media a livello internazionale.

• Demografia: l’aspettativa di vita è aumentata e la po-

polazione mondiale è in crescita. Nei prossimi anni il

cambiamento demografico dovrebbe portare a un au-

mento della domanda di beni e servizi legati all’assi-

stenza sanitaria.

Non siamo interessati ai trend di breve termine, ma alle so-

cietà che dimostrano una crescita strutturale di lungo pe-

riodo, un business model solido, vantaggi competitivi nei

costi e una leadership di successo all’interno del mercato

Thorsten Winkelmann, portfolio manager del fondo Allianz Europe Equity Growth

Buone opportunità anche in Europa49° posizione


dovrebbero probabilmente suggerire maggiore prudenza e

cerchiamo quindi di non inserirli nel nostro portafoglio,

neppure in condizioni di mercato più favorevoli. I consu-

matori europei con ogni probabilità non interromperanno

gli acquisti di beni e servizi essenziali, nonostante lo sce-

nario macro; inoltre simili contesti possono rivelarsi posi-

tivi per società strutturalmente avvantaggiate, poiché i

concorrenti potrebbero uscire dal mercato, allentando la

competizione».

Pensate che possano venire problemi dal rallentamentoasiatico?«Nell’universo di investimento europeo sono molte le im-

prese con una situazione economico-finanziaria stabile e

in crescita. Le valutazioni azionarie sono ragionevoli, i tas-

si di interesse bassi e le aspettative inflazionistiche in au-

mento, tutte condizioni che dovrebbero supportare i mer-

cati finanziari. Le società più promettenti sono quelle con

una crescita strutturale interessante, in grado di vendere i

loro prodotti indipendentemente dallo stato dell’econo-

mia e che vantano una buona posizione competitiva. Ci

focalizziamo nelle società con un business model vincen-

te e sostenibile, con prospettive di crescita indipendente-

mente dalle difficoltà del contesto di mercato. Il gruppo

Inditex anche in questo contesto può essere di spunto per

comprendere la filosofia di gestione di Allianz Europe

Equity Growth».

Gli investitori possono trovare del valore nei listini peri-ferici?«C’è senz’altro valore nei mercati periferici: tuttavia sareb-

be errato ritenere che ogni titolo di questi mercati offra

una valutazione a sconto. In particolare, alcuni dei titoli in

cui investiamo sono significativamente più cari rispetto al

mercato di appartenenza. Sono opportunità di investi-

mento per le quali il mercato riconosce razionalmente che

si tratta di società con risultati solidi e sostenibili, che han-

no sinora risposto adeguatamente al contesto difficile e

che probabilmente continueranno a farlo in futuro. Sareb-

be più accurato valutare quanto questi titoli potrebbero o

dovrebbero rivalutarsi ulteriormente. Abbiamo incremen-

tato alcune di queste posizioni recentemente e alcuni dei

nostri investimenti che registrano le migliori performance,

come Inditex, Campari e Amadeus, hanno origine appun-

to nei mercati periferici. E le prospettive di questi titoli non

ci destano particolare preoccupazione». �

europeo. Il gruppo Inditex, una delle più grandi società al

mondo dedicate alla moda, è considerato un fast-follower

del fashion, con un approccio multi-brand con marchi co-

me Zara, Massimo Dutti e Pull & Bear. Da sempre è vicino

ai gusti e alle esigenze del consumatore, con proposte di

prezzi molto competitivi e vantaggiosi. La società è inte-

grata verticalmente per diversificare il time-to-market e

per ridurre i rischi legati alle singole collezioni. Il 70% del-

la produzione avviene in Europa o nei paesi geografica-

mente vicini e non è influenzato dai prezzi dei mercati

emergenti. La prospettiva di crescita degli utili nel medio

termine è prevista solida e sostenibile».

Quali prospettve ci sono per margini e utili delle aziendeeuropee?«Se persisterà la generale debolezza macroeconomica, bi-

sogna assumere che questo ciclico deterioramento impat-

terà sui mercati maggiormente coinvolti. E in particolare

impatterà sull’asset class azionaria nel suo complesso. Ciò

non significa però che non ci siano società in grado di ga-

rantire una crescita di utili e margini anche in un difficile

contesto macroeconomico. Queste società sono general-

mente i leader di mercato nelle nicchie in cui operano,

hanno una presenza globale e sono attive in settori pro-

tetti da forti e sostenibili barriere all’entrata. Queste sono

le caratteristiche delle imprese che ricerchiamo nella no-

stra strategia di investimento, quindi siamo positivi circa i

nostri investimenti anche in un contesto così complesso.

Tuttavia il mercato azionario include anche un ampio uni-

verso di società con una presenza prevalentemente euro-

pea, in un mercato fortemente competitivo. Questi titoli


Come si muovono,

che cosa pensano



Dove si trovano le migliori occasioni fra le azioni euro-pee?«Alcuni titoli dell'industria dell'auto stanno crescendo a li-

vello globale. Inoltre ci sono occasioni nel campo degli Oem

(Original equipment manufacturer), in quanto alcuni hanno

sviluppato piattaforme globali che richiedono una filiera di

fornitori in grado di operare con qualità costante su scala

globale. Solo pochi sono in grado di soddisfare questi requi-

siti. Di conseguenza la concentrazione di mercato sta au-

mentando, così come le barriere all'entrata, elemento che

permette ai protagonisti di migliorare la propria posizione

competitiva. Anche il settore del lusso, con un tasso di cre-

scita superiore al 10% annuo, appare interessante. Allo sta-

to attuale gli investitori temono un rallentamento cinese. Il

consumo dei beni di lusso non è però così ciclico da venire

scalfito da uno scenario come quello attuale: questi beni

non sono la prima tipologia di acquisti che viene tagliata in

tempi di crisi. Attualmente le valutazioni in questo compar-

to non riflettono il suo alto tasso di crescita».

Prevedete un significativo deterioramento di profitti emargini operativi?«Ritengo che sul mercato vedremo una sempre maggiore

discrepanza fra le aziende, a seconda della bontà del loro

modello di business. Da una parte, le società maggiormen-

te legate al mercato domestico europeo sono destinate a

vedere i propri margini contrarsi (questo è il caso delle te-

lecom e della grande distribuzione), dall'altra parte però le

aziende globali europee continuano ad andare molto bene.

In media pensiamo che i profitti continueranno a crescere».

Pensate che vi sia il rischio che il rallentamento asiaticometterà un freno alla crescita dei profitti delle miglioriaziende europee?«È importante ricordare che l'Asia sta vivendo un rallentamen-

to, non una recessione. Di conseguenza i profitti che i gruppi

europei ricavano da quest'area continueranno a salire».

Pensate che ci sia del valore nei martoriati mercati azio-nari della periferia europea?«Alcune opportunità ci sono: ad esempio titoli come Piag-

gio e De Longhi in Italia. Queste aziende hanno un marchio

di prestigio e stanno incrementando la loro quota di mer-

cato a livello globale, con una crescente esposizione sugli

emergenti. Inoltre al momento le valutazioni sono molto

contenute, altro elemento che li rende interessanti». �

Damien Lanternier, manager di Agressor di Financière de l’Echiquier

Puntiamo sul lusso e su alcunititoli auto

31° posizione


Qual è la vostra attuale asset allocation «Oggi grosso modo il 25% del nostro portafoglio è in azio-

ni, il 12% in materie prime, il 40% in titoli di stato, di cui

la metà in obbligazioni inflation linked e il 25% è diviso fra

corporate bond e reddito fisso dei paesi emergenti».

Ci può descrivere brevemente gli obiettivi del fondo? «Il nostro scopo è riuscire a ottenere buoni rendimenti

risk-adjusted su un orizzonte temporale di tre-cinque

anni, con l'obiettivo di lungo periodo di riuscire a conte-

nere la volatilità annua al 10%. Il nostro approccio è

improntato alla gestione del rischio. Utilizziamo infatti

una metodologia incentrata su un'allocazione con un

rischio bilanciato, come punto di partenza per le nostre

decisioni di investimento. Operiamo prevedendo di pren-

dere una decisione sul livello di rischio complessivo che

vogliamo avere come obiettivo, basandoci sui premi al

rischio attesi sul lungo periodo. Inoltre preferiamo favo-

rire quei rischi che riteniamo potranno presentare i miglio-

ri rendimenti e che costituiranno il pilastro dei guadagni

Peter Schlagbauer, multi asset strategies di Raiffeisen Capital Management

Attenti al rischio48° posizione


no calmato i mercati e hanno abbassato la volatilità. Ad

ogni modo, però, con i principali tassi di interesse prossi-

mi allo zero e con le banche centrali impegnate nel quan-

titative easing, nonché una spesa pubblica vicina ai limiti

della sostenibilità, appare chiaro che gli strumenti a dispo-

sizione per bilanciare gli effetti della prossima crisi appaio-

no limitati. È impossibile predire quando e come la prossi-

ma crisi si svilupperà; è però sicuro che verrà».

Come pensate che il continuo persistere di una politica ditassi di interesse bassissimi influenzerà i mercati in futuro? «Innanzitutto pensiamo che il quantitative easing continuerà

a lungo. Ad ogni modo, però, a mio avviso, l'effetto di queste

misure sull'attività economica risulterà limitato. Inoltre le

banche centrali stanno distorcendo in grande misura i mer-

cati, dal momento che ormai i tassi di interesse reali sono ne-

gativi, con gli investitori che sono quindi spinti a investire in

asset class sempre più rischiose, quali i bond high yield e dei

paesi emergenti. Infine espandendo così tanto la base mone-

taria, basta un piccolo aumento della velocità di circolazione

della liquidità per creare problemi alle banche centrali: sareb-

bero infatti costrette ad alzare i tassi di interesse per fermare

l'aumento dell'inflazione. Ciò, però, porterebbe a una reces-

sione drammatica, dato l'alto livello di indebitamento. Perciò

c'è da dubitare che gli istituti centrali interverrebbero per

tempo con una politica più restrittiva: di conseguenza appa-

re saggio comprare obbligazioni inflation linked, in quanto

costituiscono una protezione del proprio portafoglio a un

prezzo conveniente». �

del fondo. Le nostre decisioni sono dunque in gran parte

guidate da dati sul rischio e dal livello di valutazione sul

lungo periodo, con l'aggiunta dell'utilizzo di modelli di

medio termine. Per quanto riguarda la misura del rischio,

non ci concentriamo solo sulla volatilità, ma anche su altri

indicatori standard e proprietari. Inoltre consideriamo

anche rischi soft, quali la possibilità che gli spread dena-

ro-lettera si amplino molto, in situazione di stress e bassa

volatilità. Cerchiamo inoltre in qualche maniera di otte-

nere un'allocazione equilibrata per quanto riguarda gli

scenari economici. Per esempio, nell'incertezza su uno

scenario di crescita economica, piuttosto che uno di sta-

gnazione, cerchiamo di includere sia titoli di stato sia cor-

porate bond di società non finanziarie, allo scopo di trar-

re benefici da un quadro di bassa crescita. Includiamo però

anche azioni, materie prime, corporate high yield e debi-

to degli emergenti, investimenti che traggono vantaggio

da uno scenario di crescita sostenuta. Per coprirci dal

rischio di inflazione investiamo ad esempio in bond infla-

tion linked e in azioni di aziende con forte capacità di

imporre il proprio prezzo e adottiamo strategie relative

value, oltre a investire in materie prime, valute e metalli

preziosi. Invece per bilanciare possibili sviluppi deflativi

utilizziamo l'oro e obbligazioni di alta qualità».

Pensate che l'attuale quadro di buona propensione al ri-schio, accompagnata da bassa volatilità, continuerà? «Quasi certamente no! È chiaro che gli interventi delle

banche centrali, uniti a deficit fiscali non sostenibili, han-


Come si muovono,

che cosa pensano


Ci può descrivere la sua metodologia di investimento?«Adotto un metodo di investimento che mira a offrire ren-

dimenti interessanti, uniti a un solido controllo del rischio

e a una logica difensiva. La vasta struttura di ricerca pro-

prietaria di Fidelity, che mi supporta nella gestione del

fondo, analizza infatti ciascuna società e mi consente di

selezionare solo quelle caratterizzate da elevati standard

di solidità e trasparenza. Pertanto conduco un'analisi ap-

profondita sia a livello qualitativo sia quantitativo su set-

tori, aziende e singole emissioni. Sono inoltre supportato

da team di analisi quantitativa e sui titoli governativi, per

meglio comprendere il quadro macro complessivo. Ciò mi

consente di combinare con successo un approccio bottom

up e uno top down e identificare le emissioni che in un de-

terminato contesto godono di un potenziale migliore ri-

spetto al resto del mercato. Grazie a questo approccio il Ff

Us Dollar Bond Fund che gestisco ha ottenuto un rendi-

mento complessivo per gli investitori in euro di oltre il

13% nell’ultimo anno (Fonte Bloomberg al 31 ottobre

2012). Per gli investitori che abbiano optato per la classe

Rick Patel, gestore di Fidelity Global Investment Market Investment Global Bond A e di Fidelity Funds Us

Dollar Bonds A-Usd

Bottom up e top down13° posizione



a distribuzione mensile dei proventi, il fondo ha inoltre di-

stribuito cedole tutti i mesi: il valore medio annuo è stato

del 3,3%».

Dove vedete le migliori opportunità?«Il livello di liquidità delle società è elevato. A fronte del

rally del debito societario, ritengo che in questa fase l’at-

tenta selezione di ciascuna emissione in portafoglio sia

particolarmente importante per identificare le aziende

maggiormente solide e con le prospettive migliori. Attual-

mente le più interessanti opportunità possono essere iden-

tificate nel debito corporate di elevatissima qualità e nel-

le emissioni più liquide e difensive. È probabile che nei

prossimi mesi vi saranno buone possibilità di aumentare

l’esposizione agli asset più dinamici. Quindi il Ff Us Dollar

Bond Fund che gestisco è posizionato in maniera difensi-

va, con un portafoglio particolarmente liquido e flessibile,

che mi consentirà a tempo debito di modificare con agilità

l’asset allocation».

Prevede che l'attuale politica dei tassi proseguirà ancora?«Ben Bernanke ha annunciato che la politica dei tassi di in-

teresse ai minimi sarà mantenuta quanto meno fino a

metà 2015. A ciò si aggiunge che i bassi tassi di crescita e

di inflazione, insieme all’elevato livello di disoccupazione,

contribuiscono a mantenere giù i tassi di interesse, che

dunque non ritengo si alzeranno nel prossimo futuro».

In una situazione in cui la percezione del rischio è cam-biata, soprattutto sui titoli di stato, come vi muovete suimercati?«A livello globale il debito governativo non riveste più la

funzione di baluardo della stabilità che ricopriva fino a

non molto tempo fa. Per ottenere rendimenti interessanti

e stabili nel tempo è dunque ancora più importante che in

passato che i portafogli di investimento siano ben diversi-

ficati. Inoltre la flessibilità nella gestione e l’efficace con-

trollo del rischio risultano fondamentali per ottenere ren-

dimenti con livelli di volatilità contenuti». �

Negli ultimi anni l'azionario è stato più in secondo piano,rispetto all'obbligazionario?«Prima di tutto, ritengo che le azioni siano tra le possibilità

di investimento più interessanti, dato il prezzo elevato del-

le obbligazioni. In Europa la crescita dovrebbe rimanere più

contenuta e non espansionistica, essendoci come obiettivo

il contenimento del debito: dunque la nostra attenzione va

alle società che sono globali perché più efficienti. Devono

infatti competere a livello planetario con società straniere e

possono beneficiare di un contesto economico più favore-

vole. Però, a seconda degli scenari che si possono verificare

sulla moneta unica, le risposte che possono essere date so-

no divergenti. Se, come noi pensiamo, l’euro non si disgre-

gherà, allora le migliori possibilità di investimento sono nel-

l’Europa del sud, dove le imprese hanno sofferto di più del-

la crisi e del timore degli investitori. Sono quindi aziende che

beneficiano maggiormente del ribasso del premio di rischio

e su questo piano ci sono opportunità all’interno del setto-

re dei finanziari dell’Europa del Sud. Se invece si pensa che

ci sia ancora quel tipo di rischio, allora bisogna concentrar-

si sulle società globali che in qualsiasi scenario sono le più

interessanti per approfittare della crescita mondiale. Per be-

neficiare del premio di rischio ci sono buone opportunità. I

nomi da preferire sono sempre all’interno degli industriali:

Louis Vitton, Unilever, Danone, Heineken. Tra i software so-

no interessanti Sab e Dassault systeme».

Quali sono le vostre aspettative di profitti?«Non sarebbe sorprendente registrare una pressione sui

profitti, anche considerato un leggero effetto di leva ope-

rativa negativo, ma in un contesto dove non c’è tensione

sul mercato del lavoro e dove anche le materie prime ve-

Gilles Guibout, gestore di Axa Veleurs Euro C, di Axa Wf Framlington Eurozone I e di Axa Framlington Italy Ac

Attenzione alle società globali61° posizione


periore rispetto ai paesi maturi. Quando compriamo una

società guardiamo non solo il business model, ma fissiamo

anche un fair value per essere sicuri di non pagare per que-

sti titoli un prezzo troppo elevato».

Ci sono buone opportunità nei paesi del Sud Europa?«I paesi periferici dell’Europa offrono interessanti opportu-

nità. Con lo stock picking si può ancora creare valore: esisto-

no titoli di nicchia che hanno prodotti globali e consentono

di partecipare alla loro crescita. Ciò è ben espresso nel fondo

italiano Axa Wf Framlington Italy A Eur, che ha messo a se-

gno una performance Ytd al 21 ottobre del 26,40%». �

dono i prezzi in calo, la pressione deriva dal potenziale ri-

basso sui volumi. A seconda delle società, ci possono esse-

re pressioni sui prezzi per detenere le quote di mercato e

per questo puntiamo su imprese forti che non hanno que-

sta esposizione. Ciò che ci dobbiamo aspettare è un ribas-

so del net margin legato a un aumento probabile delle tas-

se per una serie di società».

Quanto inciderà in Europa il rallentamento in Asia?«Il rallentamento in Asia dovrebbe impattare le società eu-

ropee esposte all’Asia, ma comunque i paesi emergenti do-

vrebbero registrare un tasso di crescita positivo e ben su-


Come si muovono,

che cosa pensano


Potrebbe descrivere la vostra strategia di investimento?«Siamo stock picker con un approccio bottom up. Detto

ciò, abbiamo anche una visione macro-economica:

senz'altro non possiamo ignorare quanto è successo già in

diversi paesi europei come la Grecia o quanto riteniamo

succederà in nazioni come la Francia. Le previsioni circa

l'andamento economico non ci impediscono però di avere

alcune posizioni su aziende spagnole. Addirittura siamo

overweight sulla Spagna rispetto al nostro benchmark, in

quanto abbiamo trovato su quel mercato titoli di società

di alta qualità, il cui business è legato solo in maniera li-

mitata al mercato domestico. Per quanto riguarda le ca-

ratteristiche che cerchiamo in un investimento, senz'altro

siamo attenti sia alla qualità sia alle valutazioni, oltre ad

avere un'ottica di medio-lungo periodo. Mediamente te-

niamo in portafoglio le azioni in cui investiamo per tre-

quattro anni. Se ad esempio una società presenta buoni ri-

sultati per un trimestre o anche per un anno, non è che in

sé la cosa ci impressioni più di tanto».

Quali valutazioni presentano oggi le small cap europeerispetto al resto dell'equity continentale?«In generale mostrano un leggero premio, intorno al 10%.

Ciò va in controtendenza rispetto al passato, quando in

generale le small cap scambiavano a sconto. Per questa ra-

gione siamo diventati estremamente selettivi e di certo

non investiamo indiscriminatamente sul mercato in gene-

rale. Va comunque ricordato come sia necessario fare

grande attenzione a valutazioni convenienti: i rischi di

“value trap” sono elevati. Basti pensare ad esempio alle

banche di piccole e medie dimensioni italiane o spagnole.

In questo caso è vero che i corsi sono molto contenuti,

però ciò viene compensato dalla mancanza di visibilità de-

gli utili, dai rischi di insolvenza e dall’incertezza sui tassi di

interesse. Siamo underweight anche sul comparto legato

all'edilizia, nonostante i multipli modesti, in quanto abbia-

mo una visione negativa su questo settore per i prossimi

tre-quattro anni. A volte si hanno valutazioni convenien-

ti perché è il mercato a sbagliarsi, altre volte no».

Quali prospettive di profitto è lecito attendersi dallesmall e medium cap europee?«Fino a pochissimo tempo fa la tenuta degli utili è stata ri-

marchevole. I problemi però a partire da ottobre si sono

fatti sentire. Pensiamo che l'intero mercato azionario glo-

bale, e quindi anche le small e medium cap, nei prossimi

Peter Fruzzetti, di Mfs Meridian Fund European Smaller Cos A1 Eur

Molto selettivi sulle small cap30° posizione



anni vedranno una crescita più flebile dei risultati. Ciò è la

conseguenza inevitabile di una minore crescita economica

globale, scenario che rappresenta il nostro caso base».

A quali società siete attualmente interessati?«Per le ragioni esposte in precedenza nel nostro portafoglio

cerchiamo di avere quanti più gruppi possibile in grado di

fare bene sia quando la situazione generale è positiva sia

quando il quadro è difficoltoso. Per questo siamo un-

derweight su molti settori ciclici quali le banche, l'immobi-

liare, gli industriali e l'auto. Siamo invece overweight su al-

cuni titoli del segmento business service e sulla chimica di

alta specializzazione. Quest'ultimo settore presenta ele-

menti di ciclicità, minori comunque rispetto alla chimica di

base, ai materiali di base o a alle materie prime, tutti com-

parti che dipendono in gran parte da grandi volumi». �

Vedete un ritorno di interesse da parte degli investitorisull'azionario emergente?«I mercati azionari dei paesi emergenti hanno sottoperfor-

mato da inizio anno per una serie di fattori legati sia al soft

landing in Cina, generato soprattutto dal contagio dell’Eu-

ropa, sia all'elevata percezione di rischio globale ed europeo

che ha ridotto la propensione a investire in mercati consi-

derati più volatili. Tuttavia nel terzo trimestre le piazze

emergenti hanno sopravanzato i mercati sviluppati per ef-

fetto delle politiche monetarie globali favorevoli, in partico-

lare la terza manovra di allentamento quantitativo negli Sta-

ti Uniti e l'intervento più aggressivo della Banca Centrale Eu-

ropea. Ciò ha ripristinato una fase di maggiore fiducia e sta-

bilizzazione dei mercati. La sovraperformance è in gran par-

te attribuibile al risultato di settembre, quando i listini emer-

genti hanno ripreso quota dopo la fiacchezza dell'estate.

L'indice Msci Emerging Small Cap ha sovraperformato rispet-

to al complesso dei mercati emergenti. Si è quindi comincia-

to a vedere una ripresa di flussi verso le aree emergenti sia

per effetto di segnali di moderata ripresa in alcune aree di

riferimento, sia perchè il rischio globale sembra ridimensio-

nato anche nelle aree sviluppate».

Nell'azionario emergente dove vedete il maggior valore?«Gli emergenti in passato si sono dimostrati più volatili dei

mercati sviluppati e hanno quindi sofferto in periodi di

elevata avversione al rischio. Ciò sta cambiando: le nostre

analisi dicono che la volatilità negli ultimi anni, soprattut-

to dal 2009 in poi, è stata superiore nei mercati sviluppati

rispetto ai mercati emergenti; ciò dovrebbe riportare inte-

resse verso queste aree che restano molto importanti sia

sotto il profilo del differenziale di crescita con le aree svi-

luppate sia sul piano del posizionamento fiscale. Lenostre

analisi confermano che ci sono segnali di moderata ripre-

sa economica, alimentati da una politica monetaria che in

molti paesi è stata molto accomodante (Brasile) e che in al-

tri paesi ha ancora ampio margine per diventare più espan-

siva nei prossimi mesi (Cina). Le valutazioni sono interes-

santi e in molti casi inferiori alla media dei mercati globa-

li e inferiori alle medie storiche».

Pensate che presto la Cina si riprenderà un poco?«Pensiamo che la Cina si stia incamminando gradualmen-

te verso una fase di ripresa più convincente. Gli ultimi da-

ti di settembre ci hanno confortato sul fatto che il peggio

del soft landing potrebbe essere alle spalle. L’attività eco-

nomica e gli indicatori ciclici (produzione, investimenti e

vendite al dettaglio) sono migliorati. Nonostante non ci sia

stato un taglio di Rrr (Required reserve ratio), l’allentamen-

to monetario è proseguito gradualmente, la liquidità è au-

mentata così come l’offerta di moneta. Il paese sta ancora

vivendo una sorta di impasse legata alla fase di transizio-

ne politica che non appare indolore. A novembre si dovreb-

be concludere il processo di rielezione della nuova leader-

ship politica. Ciò potrebbe inaugurare una nuova fase di

gestione più attiva delle variabili monetarie e fiscali. Ci

aspettiamo che la nuova leadership sarà più attenta a te-

mi di supporto alla crescita e al varo di misure di stimolo

fiscale. Anche in termini di allentamento monetario c’è

tanto spazio per intervenire».

Possiamo ragionevolmente aspettarci una politica mone-taria e fiscale più accondiscendente nelle maggiori eco-nomie emergenti?

Leon Eidelman, gestore del Jpm Emerging Markets Opportunities A Acc Usd

Rischio globale ridimensionato81° posizione


mento quantitativo estremamente aggressiva che ha an-

che contribuito alla svalutazione valutaria e che sta ali-

mentando una moderata ripresa. I mercati stanno già mo-

strando segnali di rimbalzo. C’è ampio spazio di recupero

rispetto a quegli indici delle aree sviluppate che hanno so-

vraperformato nel corso dell’anno». �

«Ci aspettiamo che ci sia ancora ampio spazio di allenta-

mento monetario e di sostegno fiscale in Cina, anche gra-

zie a un’inflazione che resta molto contenuta (circa il 2%).

Ciò potrebbe alimentare un contesto più favorevole nelle

aree emergenti asiatiche. Diversa è la situazione in Ameri-

ca Latina. Il Brasile ha già alle spalle una fase di allenta-


Come si muovono,

che cosa pensano


Come descriverebbe la sua metodologia di investimento?«Il fondo Ff China Rmb Bond Fund è gestito secondo l'ap-

proccio e la filosofia di gestione attiva che caratterizza Fi-

delity anche nel segmento del reddito fisso. La strategia

mira a generare interessanti rendimenti ponderati in base

al rischio, attraverso posizioni attentamente selezionate e

ben diversificate fra loro. Il processo d'investimento è in-

centrato sulla ricerca e sulla valutazione e si basa sull'ana-

lisi dei fondamentali creditizi e sull'elaborazione di model-

li quantitativi. La natura stessa dell'investimento in titoli

di credito richiede attenzione alla selezione di tipo bot-

tom-up e un'adeguata diversificazione, fra settori e pro-

venienza delle emissioni. Questa strategia ha portato il Ff

China Rmb Bond Fund ad avere ritorni positivi e partico-

larmente stabili, che convertiti in euro hanno inoltre be-

neficiato dell’apprezzamento della valuta cinese. Dal suo

lancio, avvenuto meno di un anno fa, il fondo ha ottenu-

to un rendimento per gli investitori in euro di oltre il 10%

(Fonte Bloomberg)».

Dove si possono cogliere le opportunità migliori in que-sto momento?«Sin dal 2010, il mercato offshore in Rmb o Dim Sum ha re-

gistrato una crescita significativa in termini sia di profon-

dità sia di diversificazione. Se infatti prima contava quasi

esclusivamente enti sovrani e banche cinesi, oggi annove-

ra importanti blue chip con sede in Cina e diverse multina-

zionali estere. Al contempo, poiché il mercato Dim Sum è

ancora agli albori, le obbligazioni high yield o prive di ra-

ting non sempre dispongono degli stessi livelli di protezio-

ne per gli investitori offerti invece da altri mercati. Ritenia-

mo quindi che sia importante e prudente in questa fase in-

vestire solo in emissioni di qualità elevata. Il Ff China Rmb

Bond Fund che gestisco, diversamente da altri fondi dedi-

cati al mercato obbligazionario in renminbi, ha quindi una

predilezione per i titoli di elevato merito creditizio e ciò

rappresenta un fattore chiave per generare rendimenti su-

periori ponderati per il rischio. In questo modo è possibile

beneficiare dei positivi trend che supportano questo mer-

cato, mantenendo un posizionamento difensivo».

Perché conviene investire nel mercato Dim Sum, rispettoad altri mercati?«Nell'universo del reddito fisso asiatico, il mercato obbli-

gazionario offshore in Rmb è cresciuto in maniera espo-

nenziale e aumentato contestualmente la propria attrat-

tiva. Attualmente le obbligazioni Dim Sum offrono inte-

ressanti opportunità nello spazio del credito anche a pre-

scindere dalla predilezione valutaria. Gli investitori in ob-

bligazioni Dim Sum possono contare su un'importante di-

versificazione delle fonti di rendimento e un flusso di red-

dito stabile proveniente da titoli di qualità elevata e con

duration relativamente breve».

Quali sono i fattori trainanti dell'apprezzamento a lungotermine previsto per il Rmb?«Il renminbi cinese non è solo la valuta della seconda eco-

nomia mondiale, la Cina appunto, ma gode di specifici dri-

ver di apprezzamento nel lungo periodo. Il primo fra essi è

il processo di internazionalizzazione di questa valuta, volu-

to fortemente dal governo. La Cina sta stipulando accordi

commerciali per favorire l’uso del renminbi negli scambi in-

ternazionali di petrolio, materie prime, tecnologie, merci.

La banda di oscillazione rispetto al dollaro è stata inoltre

ampliata. Infine l'esigenza del governo cinese di gestire la

crescita del Pil pro capite e le previsioni di rialzo dell'infla-

zione dovrebbero sul lungo termine favorire ulteriormente

le prospettive di apprezzamento del renminbi cinese». �

Bryan Collins, gestore del fondo Ff China Rmb Bond Fund

Puntare sul renminbi8° posizione


PROMOTORI&CONSULENTIPROMOTORI&CONSULENTIFONDI&SICAV Novembre 2012

«Una crescita record»Matteo Colafrancesco,amministratore delegato di Banca FideuramMatteo Colafrancesco,amministratore delegato di Banca Fideuram

«Una crescita record»

ProfessioneIn un libro il presentee il futuro dei Pf

AssonovaIn fondo siamosoprattutto bancari

EscalonaMolta pazienzacon i neofiti

Promotori&ConsulentiParla Matteo Colafrancesco, amministratore

delegato di Banca Fideuram

40 Novembre 2012

a cura di Massimiliano D’Amico

B anca Fideuram continua aporsi nuovi obiettivi di cresci-ta.L’amministratore delegato,

Matteo Colafrancesco, spiega checosa è emerso dalla convention del 18ottobre e annuncia le novità in cam-po tecnologico (e non solo) per il 2013.

L’unica certezza sembra l’incertezzadei mercati. Qual è il bilancio di Ban-ca Fideuram in questo scenario noncerto semplice?«Come si dice:“Non esiste vento favo-revole per il marinaio che non sa do-ve andare”. Il nostro modello è co-struito per sfruttare ogni condizionedi vento: anche i periodi di grandi in-certezze e l’andamento dei mercatinon impattano sul suo assetto, nésulle nostre scelte tattiche. Ad ognimodo, nonostante la crisi, il nostro bi-lancio è molto positivo. In questi me-si registriamo masse, raccolta e nu-mero di promotori a livelli record: al30 settembre le masse gestite e am-ministrate erano 77 miliardi di euro,mentre la raccolta cumulata 2012 si èattestata a 1,5 miliardi di euro grazieal lavoro di 5.076 private banker. Inparticolare, nei mesi di agosto e set-tembre abbiamo registrato ottimi li-velli di raccolta, pari rispettivamentea 300 milioni di euro e 465 milioni.

Ma ciò che ci soddisfa particolarmen-te è la qualità della raccolta, per lamaggior parte frutto dall’attivitàsvolta sul gestito. Assolutamente po-sitivi sono inoltre i dati riguardanti ilnostro servizio di consulenza evolutoSei, che è stato sottoscritto da quasi37 mila clienti (+ 22% da inizio anno)e conta più di 14 miliardi di masse ge-stite grazie a oltre 3 mila privatebanker attivi sul servizio».

Qual è stato il messaggio principaleche avete lanciato ai vostri professio-nisti in occasione della convention del18 ottobre?«È quando le cose vanno bene che bi-sogna continuare a investire e a tro-vare strade sempre nuove per supe-rarsi, continuando a spostare in altol’asticella dell’eccellenza. Come sem-pre, è questo il messaggio che tra-smettiamo ai nostri professionisti equesta volta lo facciamo con un pro-getto che abbiamo voluto definire di“crescita sostenibile”. Il focus è sullavalorizzazione delle persone, attra-verso l’analisi delle competenze, del-l’organizzazione, dei ruoli e dei com-piti di ognuno, delle performancequantitative e qualitative, della ca-pacità di sviluppo del business. Il pro-getto investe su tre grandi aree: ilmanagement di rete, i private bankere, naturalmente, i clienti. Le parole

La struttura numero uno in Italianel collocamento di prodottifinanziari, forte di 77 miliardi diAum e 5.076 private banker, puntasulla valorizzazione delle risorseattraverso la formazione e l’analisidelle competenze, dei ruoli e delleperformance quantitative equalitative di ogni membro delteam. Per il 2013 sono previsti,inoltre, forti investimenti peraiutare i professionisti nella lorooperatività quotidiana e sono inrampa di lancio diverse novità sulfronte della consulenza con nuovielementi di personalizzazione econtenuti innovativi. «Non ritengoche ci sia una frenata sulmultibrand, ma un modo diversodi costruire le soluzionid’investimento»

Fideuram alza ancora l’asticella

Novembre 2012 41

d’ordine sono: qualità, formazione e,ovviamente, sostenibilità. Continue-remo poi a lavorare sul servizio diconsulenza, soprattutto sul modellodi consulenza evoluta Sei, garanten-do un servizio ancora più scalabile eintroducendo nuovi elementi di per-sonalizzazione e nuovi contenuti in-novativi».

Nel corso delle loro convention alcunivostri competitor hanno annunciatoil lancio d’importanti novità. Fideu-ram come risponde a questa sfida? «Per noi la rivoluzione del paradigmatecnologico non è uno slogan, mauna realtà concreta e misurabile. Lanostra piattaforma tecnologica Fi-deuram mobile solution è realtà giàdal 2011. Le fasi di impostazione estudio sono alle spalle ormai da tem-po e Fideuram mobile solution im-patta direttamente e sostanzial-mente sull’attività quotidiana deinostri promotori e dei nostri clienti.Stiamo già misurando i risultati intermini di risparmio di carta, ridu-zione degli inserimenti manuali edei conseguenti errori, maggiore ve-locità e semplicità nella finalizzazio-ne delle operazioni, nonché gradi-mento crescente da parte di un nu-mero considerevole di promotori eclienti. L’introduzione di nuove tec-nologie costituisce senza dubbio un

notevole vantaggio nella professio-ne dei banker che, svolgendo la pro-pria attività anche fuori ufficio, han-no la necessità di essere facilmentecollegati alla banca e ai loro clienti.Dall’uscita della prima versione del-l’iPad, Banca Fideuram ha subito in-tuito l’opportunità di sfruttare i ta-blet come strumenti cardine per l’o-peratività in mobilità fornendo aibanker sistemi specifici che dannoaccesso alle applicazioni dispositivee informative, oltre che ai contenutimultimediali della Tv aziendale, laKeyTV».

Quali sono i punti di forza di Fideu-ram Mobile Solution?«Con Fideuram mobile solution, uti-

lizzando il Pc portatile o l’iPad, ibanker possono accedere in qualun-que momento e in mobilità a tutta ladocumentazione commerciale, aven-do la certezza di trovarla sempre ag-giornata e pronta per essere condivi-sa con il cliente. Ovunque essi siano,possono quindi preparare una propo-sta commerciale e verificarne l’ade-guatezza,sia nell’ambito dei servizi diconsulenza base, sia nell’ambito delmodello di consulenza evoluta. Ter-minate le verifiche, il professionistamette a disposizione del cliente lamodulistica precompilata, sempre informato elettronico. Il cliente puòesaminare la documentazione attra-verso la piattaforma di home bankinge autorizzarne l’esecuzione in modo

«È quando le

cose vanno bene

che bisogna

continuare a

investire e trovare

strade sempre

nuove per

superarsi»

Promotori&ConsulentiParla Matteo Colafrancesco, amministratore

delegato di Banca Fideuram

42 Novembre 2012

sicuro.Ciò vuole dire che il cliente puòsottoscrivere le operazioni tramite lafirma elettronica, dovunque si trovi esenza moduli cartacei.Naturalmente,per i clienti che lo desiderano, è sem-pre possibile dare corso all’operazio-ne attraverso la tradizionale moda-lità cartacea. In questo caso le infor-mazioni presenti sui moduli vengo-no precompilate dalla piattaforma,in modo da eliminare ogni erroremanuale. In entrambi i casi, la piat-taforma consente quindi un notevolerisparmio di tempo sia per il bankersia per il cliente. Quest’operativitàsemplificata sta già dando risultatiimportanti: in poco più di un anno,circa 50 mila clienti hanno operatoattraverso gli oltre 3.500 banker giàattivi sulla nuova piattaforma. Ulte-riori benefici dei supporti tecnologicimessi a disposizione dei nostri pro-fessionisti sono legati all’obbligo,previsto per tutti i promotori finan-ziari, di archiviare la documentazio-ne contrattuale dei loro clienti e con-servarla per dieci anni. Banca Fideu-ram ha, infatti, realizzato un archivioelettronico, conforme alla normativavigente, che mette automaticamentea disposizione dei banker tutta la do-cumentazione già archiviata. Accan-to alle funzionalità operative di Fi-deuram Mobile Solution vi sono lesue potenzialità informative. È suquesto fronte che si stanno concen-trando le più recenti evoluzioni».

Quali altre novità avete in cantiereper la prima parte del 2013?«Sul versante tecnologico una novitàdel 2013 sarà l’applicativo Fideuramon-line per iPad/iPhone, che permet-terà ai clienti di accedere in mobilitàa tutte le funzionalità attualmente

disponibili online, da Pc. Inoltre,come ho già anticipato, per Fideuramil 2013 sarà un anno all’insegna dellepersone e della formazione, con illancio di Fideuram Campus, spazifisici e virtuali di incontro, condivi-sione, formazione personalizzata ecrescita personale e professionale. Mifa poi piacere citare una novità diquest’anno: il lancio del primo pro-dotto etico del gruppo Banca Fideu-ram, il comparto Fonditalia Ethical

Investment. Si tratta di un’iniziativache, da un lato, introduce Fideuramnel mondo degli investimenti soste-nibili e, dall’altro, consolida e raffor-za il rapporto di collaborazione conl’Associazione italiana sclerosi multi-pla. Il nostro team è un serbatoio diidee in continuo fermento e le novitànon si fermeranno di certo qua».

La Gran Bretagna si appresta ad av-viare con la Rdr una vera e propria ri-voluzione. Qual è la posizione di Ban-ca Fideuram su quest’argomento? «La situazione italiana risente dell’i-ter di revisione della Mifid avviato insede europea e lo scenario attuale faritenere che si prospettino diversimodelli di servizio di consulenza. Damodelli fee only, con remunerazioneper l’intermediario frutto delle com-missioni di consulenza pagate dalcliente, a modelli che prevedono il ri-conoscimento di provvigioni da par-te della società di gestione e dell’as-sicurazione oppure anche combina-zioni di questi. A ciascun intermedia-rio sarà rimessa la scelta, da comuni-care in modo chiaro al cliente. Rite-niamo che l’introduzione della MifidII porterà qui in Italia un progressivoaumento della trasparenza nei con-fronti della clientela, spingendo

sempre più il settore verso modelli diservizio scalabili e accentrati sullaconsulenza: così come l’introduzionedella prima versione della Mifid, ri-teniamo che possa essere un’oppor-tunità per il mercato italiano e perBanca Fideuram».

Come si delinea, nel dettaglio, il vostroservizio di consulenza?«Il nostro servizio di consulenzabase, offerto a tutti i clienti, prevedela profilatura finanziaria e l’analisipreventiva di adeguatezza di ognisingola operazione rispetto all’inte-ro portafoglio detenuto dal cliente.L’ampiezza dei criteri presi in consi-derazione, che vanno dalla rischio-sità, alla liquidabilità e alla concen-trazione posizionano il nostro servi-zio di consulenza base ai vertici delmercato. Per i clienti con esigenze piùcomplesse, dal 2009 mettiamo inol-tre a disposizione il servizio di con-sulenza evoluto Sei, che permetteun’allocazione delle risorse patrimo-niali nelle sei aree di bisogno (prote-zione, liquidità, riserva, investimen-to, previdenza ed extra-rendimento),il controllo ex ante ed ex post deiprincipali fattori di rischio, sia inrelazione al patrimonio gestito pres-

Novembre 2012 43

so Banca Fideuram, sia per le risorsedetenute presso altri intermediari.Particolare attenzione è riservata aiclienti del segmento private, suppor-tati non solo nella pianificazionefinanziaria, ma anche in ambiti qualil’ottimizzazione fiscale, le tematichesuccessorie legate al passaggio gene-razionale, i servizi fiduciari e di assetprotection, oltre che nella tutela deltenore di vita».

Dall’analisi dei dati pubblicati da As-soreti sembra emergere una frenatadelle reti sul fronte multibrand. Qualè il suo parere a riguardo? «Non ritengo ci sia una frenata sulmultibrand, ma un modo diverso dicostruire le soluzioni d’investimento.Come gruppo Banca Fideuram possia-mo raccontare una storia di successonella costruzione di un’offerta conuna logica di architettura aperta, ba-sata sul ruolo centrale di advisory daparte di Fideuram Investimenti e sutre linee guida: offerta diretta di pro-dotti di terzi,soluzioni d’investimentoproprie costruite con mattoncini dipartner terzi o date in delega gestio-nale, contenitori di servizi propri al-l’interno dei quali sono disponibili e li-beramente selezionabili Oicr della ca-

sa e di terzi.L’offerta multibrand conti-nua ad assumere un ruolo rilevantenelle scelte d’investimento nostre edella nostra clientela, sotto forma dimultibrand guidato. Il contributoprincipale è venuto quest’anno dallepolizze del ramo III di Fideuram Vita,che rappresentano contenitori di ser-vizi modulabili sulle esigenze specifi-che dei clienti e che affiancano al mul-tibrand classico il valore dell’efficienzaoperativa e i vantaggi propri delle po-lizze assicurative».

Quanti professionisti avete inseritonei primi 10 mesi del 2012 e più in ge-nerale quale politica di recruiting sta-te seguendo? «Anche quest’anno, in controtenden-za rispetto all’andamento generaleche vede in forte diminuzione lapresenza di professionisti, abbiamoproseguito il forte trend di crescitaavviato gli scorsi anni. La nostra re-te di vendita sta registrando, infat-ti, un incremento del tasso di cresci-ta analogo al 2011, mantenendo aiminimi storici le uscite verso la con-correnza. A oggi sono stati inseritioltre 415 nuovi colleghi, accurata-mente selezionati dalla nostrastruttura manageriale nell’ottica di

lungo periodo che da sempre ci con-traddistingue».

L’integrazione con i professionisti del-l’ex Banca Sara può definirsi conclusa? «L’acquisizione di Banca Sara ha vistol’ingresso di 300 nuovi promotori, 80colleghi di sede e un portafoglio di 2,1miliardi di euro. Ma, al di là dei nu-meri, l’integrazione si è completataormai da tempo, senza alcuna criti-cità, dando vita a un’unica grandesquadra. Il bilancio dell’operazione èassolutamente in attivo».

Quale target di reclutamento vi sieteposti per la fine dell’anno? «Noi non fissiamo target numerici intermini di reclutamento, ma è la no-stra strategia che si trasforma poi in ri-sultati. La nostra volontà è di diventa-re un polo d’attrazione per i miglioriprofessionisti provenienti sia dai baci-ni bancari, sia da altre reti e da questavolontà strategica deriva l’ampliarsidella nostra squadra di advisor».

Quanti neofiti avete inserito nellastruttura nel 2012? «Banca Fideuram continua a crederenei giovani e nella loro crescita pro-fessionale, sia selezionando giovanicon esperienze in altre reti, sia pun-tando su neolaureati da avviare allaprofessione attraverso l’iniziativa Es-sere Fideuram Essere Consulente. Il no-stro obiettivo è selezionare e formarei professionisti del futuro e garantirenel tempo ai nostri clienti un livello diservizio distintivo e incentrato sui va-lori Fideuram. Nel 2012 abbiamo inse-rito oltre 130 private banker under 35nelle nostre reti. E 96 di questi sonostati inseriti con l’iniziativa Essere Fi-deuram Essere Consulente». �

Promotori&ConsulentiProfessione

44 Novembre 2012

di Massimiliano D’Amico

A vete presente Who’s who, laguida più autorevole e rico-nosciuta, dove sono presenti

tutti i dati aggiornati di una persona,di un gruppo di professionisti o di unsettore? Si tratta di un bigino che ne-gli anni si è distinto come un efficacestrumento di comunicazione per lestrutture e gli uomini in esso presen-ti. Ecco, il libro I promotori finanziariin Italia scritto da Claudio Marassi,membro della segreteria ammini-strativa del sindacato autonomobancari Fabi di Trieste, ha molte affi-nità con la guida che da oltre cin-quant’anni aiuta i professionisti a co-noscere meglio il loro ambito lavora-tivo.

Dal lavoro certosino di Marassi,che da alcuni anni elabora e incrociai dati dell’Organismo per la tenutadell’Albo dei promotori finanziari,della Consob, della Banca d’Italia, delDipartimento del Tesoro e di Assoreti,emerge, infatti, un quadro dettaglia-tissimo sull’industria della promo-zione finanziaria in Italia e sui trenddelineatisi negli ultimi anni.

Nel libro sono presenti, infatti,non solo i numeri con la suddivisionedei promotori secondo la ripartizionegeografica (con lo spaccato regionalee provinciale) e la distribuzione dei

professionisti per fascia di età e peranzianità d’iscrizione all’Albo, maviene fornito anche l’elenco degli in-termediari con il dettaglio sui profes-sionisti dislocati per ogni area terri-toriale, sul grado di fedeltà dei pro-motori per singola rete o banca…etanto altro. Le informazioni contenu-te in questo libro di oltre 220 paginee aggiornato al 31 dicembre scorso so-no, infatti, talmente numerose e spe-cifiche che non è facile sintetizzarlein poche righe.

Dalla moltitudine di tabelle pre-senti, scopriamo, ad esempio, che il64% dei promotori iscritti all’Albosvolge l’attività di offerta fuori sede,mentre il restante 36% è senza man-dato. Apprendiamo che il più vecchiopromotore ancora in attività, Giusep-

pe Collivadino di Azimut, (a pagina51 c’è la sua intervista) è nato nelmaggio del 1923, mentre il più giova-ne professionista operativo è Luca

Francescato (classe ’90) di Valori &

Finanza Investimenti sim.Veniamo aconoscenza che il 62,47% degli attiviha un’età compresa tra i 31 e i 50 an-ni, mentre l’88,68% dei professionistiè nella fascia 31-60 anni.

Gli spunti per realizzare diverseinchieste, com’è evidente, non man-cano, ma tra la mole di numeri, stati-stiche e tabelle spicca, ad esempio, ildato sui promotori iscritti all’Albo

Le cifre e le statistiche che circolano

sull’industria della promozione in

Italia non sono sempre precise e

aggiornate, ma in un testo scritto

da Claudio Marassi ed edito dalla

Fabi, è presente una quantità

notevole d’informazioni su questa

categoria e sui trend delineatisi

negli ultimi anni. Dall’incrocio dei

dati dell’Organismo per la tenuta

dell’Albo dei promotori finanziari,

della Consob, della Banca d’Italia,

del Dipartimento del Tesoro e di

Assoreti emergono molti spunti di

discussione

Tutti i numeri in un solo libro

Novembre 2012 45

senza mandato: sul mercato sonopresenti, infatti, quasi 20 mila profes-sionisti (su un totale di 54.593) nonattivi, in altre parole con un portafo-glio pari a zero. Un esercito di promo-tori che le reti non sembrano per nul-la disposte a riconsiderare. A partequalche eccezione.

«Il concetto stesso della consulen-za in ambito finanziario, così comel’evoluzione che ha interessato la pro-fessione del promotore negli ultimianni, non lasciano nessuno spazio al-l’improvvisazione», sottolinea Anto-

nio Marangi, direttore mercato econsigliere delegato di Banca Ipibi Fi-

nancial Advisory (gruppo Veneto

Banca).Secondo il manager, la gran parte

dei 20 mila promotori non attivi pre-senti sul mercato è costituita a tuttigli effetti da professionisti «ai margi-ni» e dunque difficilmente recupera-bili. «Questi promotori», sottolineaMarangi, «pagano essenzialmentedue handicap. Non solo hanno dimo-

strato di non sapersi costruire unportafoglio consolidato sufficiente acreare valore per sé e la propriaazienda, ma non sono stati nemme-no in grado, e questo è il fattore piùimportante, di rispondere alle nuoveesigenze della clientela, che reclamacon sempre maggiore forza una con-sulenza finanziaria di qualità». Il pro-fessionista, secondo Marangi, negliultimi anni è stato costretto ad ade-guarsi: «O cambia molto rapidamen-te filosofia e modo di operare o ri-schia, appunto, di ritrovarsi ai margi-ni con la prospettiva, non certo allet-tante, di uscire definitivamente dalmercato».

È simile l’atteggiamento di Duc-

cio Marconi, responsabile commer-ciale della promozione finanziaria diCredem. «Sono assolutamente d’ac-cordo con questa tesi. Le masse undermanagement nel mondo della pro-mozione sono cresciute a fronte deldimezzamento del numero dei pro-motori operativi. Questo, proprio

perché i margini derivanti dal busi-ness si sono progressivamente assot-tigliati e per potere giustificare lapermanenza nel settore è necessarioavere un portafoglio medio che ilmercato ormai all’unisono quantifi-ca in 10 milioni di euro». All’internodel Credem, dopo un paio di anni de-dicati alla razionalizzazione della re-te, il portafoglio medio è cresciuto fi-

ANTONIO MARANGI, DIRETTORE MERCATO E CONSIGLIERE DELEGATO DI BANCA

IPIBI FINANCIAL ADVISORY (GRUPPO VENETO BANCA).

«Il

promotore o

cambia molto

rapidamente

filosofia e modo di

operare o rischia

di ritrovarsi ai

margini con la

prospettiva di

uscire

definitivamente

dal mercato»


46 Novembre 2012

no a toccare quota 7 milioni di euro,una cifra ritenuta sufficiente per so-stenere il business model adottato.«A differenza di molte altre reti»,spiega Marconi, «nel Credem il pro-motore può collocare, e ne è remune-rato, tutti i prodotti bancari comecarte di credito, conti correnti, impie-ghi, e ciò ci consente anche in presen-za di portafogli minori di avere unaremunerazione più che sufficienteper svolgere la professione».

È meno tranchant l’opinione diMassimo Giacomelli sugli oltre 20mila promotori non attivi. Il respon-

sabile del servizio promozione finan-ziaria di Banca Mps preferisce fare,infatti, una netta distinzione tra ipromotori finanziari che hanno in-trapreso la professione e poi, non riu-scendo a costruire un portafoglioadeguato, l’hanno abbandonata perseguire altre attività lavorative purrimanendo inclusi nell’Albo e i banca-ri che, per potere promuovere e collo-care strumenti finanziari fuori sede,hanno l’obbligo di essere iscritti, purlavorando in qualità di dipendenti.

Se i primi vengono consideratiprofessionalità definitivamente per-dute, i secondi rappresentano un’ot-tima opportunità di recruiting so-prattutto se attivi nei segmenti pri-vate o affluent. «Di questi quasi 20mila promotori non attivi, eccetto iconsulenti indipendenti», chiarisce ilmanager, «molti sono privi di por-tafoglio e quindi non hanno appealsul mercato, gli altri sono invece ban-cari che rientrano nelle nostre mire direcruiting».

In relazione al reclutamento, con-siderando stabile il numero dei pro-fessionisti della rete di promozionefinanziaria di Banca Monte dei Paschidi Siena negli ultimi tre anni, la strut-tura ha previsto fra le direttrici di svi-luppo strategico nel business plan2012/2015 il rilancio dell’attività di re-cruiting attraverso il rafforzamentodella value proposition e il manteni-mento degli attuali livelli di competi-tività. «Il nostro obiettivo», spiegaGiacomelli, «è reclutare 320 nuovicolleghi che ci consentiranno di per-seguire la strada della riqualificazio-ne della rete ponendoci come obietti-vo netto finale 920 risorse circa».

«Abbiamo diversi contatti conpromotori finanziari già in attività»,

ribatte Pietro Scala, responsabiledello sviluppo di Copernico sim,«mentre coloro i quali risultano nonattivi, se non sono in qualche mododentro il mondo della consulenza peraltri incarichi, difficilmente sono fi-gure interessanti o interessate a in-traprendere questa professione». Èdunque molto probabile, anche se-condo l’opinione di Scala, che la granparte dei 20 mila promotori non atti-vi siano in realtà professionalità defi-nitivamente perdute a seguito deinuovi standard imposti dal mercato.

FOCUS NON SOLO SULLE METROPOLI

Dai dati contenuti nel libro scritto daClaudio Marassi emerge che il 26,16%dei promotori finanziari risiede in so-le cinque province (Roma, Milano, To-rino, Napoli e Bologna). Mentre alcu-ne strutture punteranno anche nellaprima parte del 2013 sulle metropolidella penisola, altre hanno predispo-sto piani di reclutamento per raffor-zarsi nelle aree geografiche menopresidiate. È questo il caso di BancaIpibi Financial Advisory (gruppo Ve-neto Banca) e Mps. «In linea genera-le», rileva Marangi, «cerchiamo pro-fessionisti che abbiano un progettoserio e siano pronti a sposare la no-stra filosofia, fondata sul presuppo-sto che la consulenza non è un servi-zio collaterale ma sostitutivo. Perquanto riguarda le scelte geograficheoltre a puntare sulle grandi città, cheassorbono un gran numero di profes-sionisti, riteniamo che sia importan-te privilegiare la provincia, speciequella ricca d’imprenditori e di picco-le e medie aziende da valorizzare».Anche le priorità di recruiting di Mpss’indirizzano verso il Triveneto e ver-so le regioni del Nord non ancora suf-

MASSIMO GIACOMELLI, RESPONSABILE DEL SERVIZIO

PROMOZIONE FINANZIARIA DI BANCA MPS

DUCCIO MARCONI, RESPONSABILE COMMERCIALE PRO-

MOZIONE FINANZIARIA CREDEM

Novembre 2012 47

ficientemente presidiate. «Restiamocomunque interessati», sottolineaGiacomelli, «verso tutti quei promo-tori che rientrano nel nostro target,professionisti che, oltre a un portafo-glio consolidato e un basso indice diturnover, mostrano un forte orienta-mento verso un modello di servizio diconsulenza a 360° e spiccate capacitàimprenditoriali».

«Il nostro è un caso particolare»,ribatte Scala, «Copernico sim ha sedea Udine e nella zona del Friuli VeneziaGiulia e del Veneto ci sono le nostreradici, anche se oggi la diffusione èmaggiormente distribuita sul terri-torio nazionale». Di recente la societàguidata da Saverio Scelzo si è, infatti,rivolta ad altre zone considerate inte-ressanti quali la Liguria e la Puglia.«Ciononostante, in considerazionedell'appeal che la figura del consulen-

te finanziario esercita sui giovani lau-reandi e neolaureati, ritengo che sia-no questi gli attori del futuro», chiari-sce Scala. «Penso che in alcune zonedel sud Italia vi siano capacità e risor-se non ancora valorizzate ed è perquesto motivo che ritengo quest'areaquella potenzialmente più fertile intermini di crescita».

Il Credem punta, invece, a valoriz-zare la sua presenza sia nelle grandimetropoli sia nelle zone meno battu-te. «In diverse province, proprio permeglio presidiare i promotori e perattrarne dei nuovi stiamo investendonel potenziamento delle soluzioni lo-gistiche», rileva Marconi, «e cerchia-mo di sfruttare al meglio la sinergiacon le filiali collocando i point dei pro-motori a fianco di una filiale Credemper sfruttare l’opportunità di gestire iclienti a 360 gradi». Contemporanea-

mente il Credem sta organizzando lefigure dei development county ma-nager che hanno proprio l’obiettivo disviluppare alcune piazze tra le qualispiccano certamente le cinque princi-pali città della penisola. «Sono già at-tive», spiega Marconi, «le figure diMarco Dossena, che ha base a Mila-no, e di Giovanni Biondi a Napoli, en-trambi professionisti con una cono-scenza approfondita del business nelterritorio di pertinenza». �

C ome emerge chiaramente dallibro di Marassi, il progressivoinvecchiamento della catego-

ria è certamente uno dei problemiprincipali che attanaglia il mondodella promozione, tenuto conto cheoltre il 33% dei professionisti attivi haun’età compresa tra i 51 e i 70 anni.Secondo alcuni esponenti dell’indu-stria dell’intermediazione finanzia-ria, una buona soluzione per inverti-re questo trend potrebbe essere rap-presentata dalla reintroduzione delpraticantato. «Il numero dei promo-tori finanziari», chiarisce Giacomelli,«diminuisce lentamente ogni anno: igiovani non intraprendono la profes-

sione e, quando lo fanno, spesso inmeno di tre anni abbandonano l'atti-vità. Il risultato è che le prospettive dicrescita del mondo dei promotori fi-nanziari risultano deboli».Contro questo scenario poco entusia-smante, nell’ottica del ricambio ge-nerazionale, una delle carte da gioca-re, secondo il manager di Mps, è ilpraticantato. «Il praticantato», ricor-da Giacomelli, «ha anche un prece-dente storico che risale alla legge01/91 che è stata abolita nel 1998. «Lareintroduzione di questo sistema mi-tigherebbe inoltre lo sforzo sia econo-mico sia temporale insito nell’inve-stimento nelle nuove leve». Firma per

il praticantato anche Marangi. A pat-to, tuttavia, che non sia riproposto loschema già sperimentato dalle retioltre 20 anni fa, «quando l’inseri-mento dei giovani rispondeva preva-lentemente al tentativo, spesso di-satteso, di dotarsi di nuove bocche dafuoco per allargare la base clienti,piuttosto che formare nuove leve».

Secondo il manager, il nuovo pra-ticantato dovrebbe avere, dunque,obiettivi diversi da quelli fissati inpassato. Anche perché negli ultimianni il mercato è profondamentecambiato e acquisire nuova clientelain queste fasi, purtroppo, non è cosìagevole come avveniva invece qual-

Ritorno al praticantato?

Sì, ma con tanti distinguo

CLAUDIO MARASSI, AUTORE DEL LIBRO I PROMOTORI

FINANZIARI IN ITALIA

Regione Pf attivi 2008 Pf attivi 2009 Pf ativi 2010 Pf attivi 2011

Abruzzo 633 613 569 520

Basilicata 185 168 165 142

Calabria 743 683 633 543

Campania 2.408 2.298 2.201 2.102

Emilia-Romagna 3.858 3.788 3.590 3.362

Friuli-Venezia Giulia 1.070 994 958 858

Lazio 4.397 4.077 3.919 3.722

Liguria 1.523 1.469 1.424 1.367

Lombardia 7.978 7.751 7.504 7.309

Marche 1.185 1.115 1.073 986

Molise 165 141 132 123

Piemonte 3.744 3.578 3.539 3.494

Puglia 1.741 1.565 1.497 1.357

Sardegna 461 421 398 369

Sicilia 1.980 1.892 1.812 1.709

Toscana 2.976 2.788 2.704 2.610

Trentino-Alto Adige 487 487 472 423

Umbria 726 679 641 571

Valle d’Aosta 99 97 94 93

Veneto 3.464 3.391 3.346 3.209

Estero 33 34 33 1

Totale 39.856 38.029 36.704 34.870


48 Novembre 2012

pre con riserva, anche da Copernicosim. La conditio sine qua non per riu-scire a realizzare un progetto vincen-te passa sempre dalla formazione edell’assistenza continua assicuratadalle strutture alle giovani risorse.«Abbiamo investito», spiega Scala,«notevoli risorse nella selezione enella formazione dei neolaureatiinteressati a intraprendere il mestie-re di consulente. Vediamo moltissimigiovani e con alcuni di questi intra-prendiamo un percorso di avviamen-to professionale che parte dalla for-mazione pre-esame per arrivareall'avviamento vero e proprio, per-corso nel quale prevediamo anche unsostegno economico iniziale». Coper-nico crede molto nel lavoro con i gio-vani e i risultati, sia pure con fatica,arrivano, soprattutto nell'ambitodella consulenza a parcella, un servi-zio nuovo che i neoconsulenti ab-bracciano con grande entusiasmo.

È meno ottimistico lo scenariodelineato da Marconi. «La necessitàdel ricambio generazionale è senti-ta da tutti gli operatori del sistema,ma i progetti d’inserimento deineofiti stentano a decollare. Laragione, ritengo, sia dovuta al forteturnover che ostacola gli investi-menti nella formazione, alla retri-buzione e al coaching sui giovani daavviare alla professione». Secondoil manager, invece, la scelta preva-lente di alcuni player oggi è reclu-tare giovani promotori con portafo-gli modesti cui poi assegnare gliasset under management dei pro-fessionisti che andranno in quie-scenza. «Ma, agendo solo con que-sta modalità, il settore non avràparticolari benefici in termini diaddetti», conclude Marconi. �

che anno fa. «Il praticantato», chiari-sce Marangi, «deve invece realmenterappresentare l’integrazione tra l’am-biente formativo e l’esperienza dell’o-peratività quotidiana. Per questomotivo le giovani risorse che intra-prendono con Ipibi il loro percorsonella consulenza finanziaria sonoaffiancate da un tutor che le accompa-gna nei primi passi di una professioneche richiede competenza e specializza-zione». L’assistenza di un professioni-sta senior, tuttavia, non si esauriscesolo nell’ambito formativo,visto che inmolti casi le giovani risorse comincia-no a costruirsi il portafoglio lavorandoproprio sul database dei promotoricon maggiore esperienza.

«Quando i tutor, tutti professio-nisti dal portafoglio consolidato rile-vante, si rendono conto di non riusci-

re a seguire adeguatamente tutti iclienti, sono ben lieti», chiarisce Ma-rangi, «di riassegnarne qualcuno allarisorsa che stanno contribuendo aformare e che già conosce le esigenzedella clientela».

Per aiutare i giovani di talento aintraprendere un percorso che puòrappresentare un vero e proprio saltonel buio, Ipibi agisce, dunque, su dueleve: una di tipo economico e una for-mativa. Da questo punto di vista lastruttura di Marangi, in collaborazio-ne con diverse università, sta orga-nizzando incontri con i laureandi e ineolaureati. «In queste occasioni»,chiarisce Marangi, «non spieghiamotanto il modello utilizzato da Ipibi,quanto le caratteristiche della consu-lenza finanziaria».

Arriva un si al praticantato, sem-

Tutti i promotori regione per regione

Novembre 2012 49

C he cosa vuole essere questa in-dagine della Fabi sui promo-tori finanziari?

«Tra i sindacati che rappresentano ilmondo bancario, la Fabi costituisceun caso unico. L’attenzione nei con-fronti della nostra categoria è dimo-strata dal sostegno che essa le offresia attraverso Assonova, che è un’as-sociazione professionale, sia attra-verso il coordinamento nazionale co-stituito al proprio interno per tutela-re i promotori agenti. È evidente cheguardiamo al futuro e in questa pro-spettiva va collocato il monitoraggiodei dati dell’Albo».

Quali dati emergono da questo moni-toraggio?«La Fabi interpreta la figura del pro-motore finanziario come un fenome-no legato al mondo bancario e il gio-co dei numeri contenuti nelle tabelleche il collega Claudio Marassi elaborada alcuni anni, avvalora questa ipo-tesi. Questo è il dato di partenza: i piùimportanti intermediari rappresen-tati da Assoreti sono banche. E’ costi-tuito da banche l’82,66% dei soggettiabilitati che utilizzano i promotori fi-nanziari agenti. Alcune di queste fan-no parte di grandi gruppi creditiziche utilizzano fuori sede i promotorifinanziari alle loro dipendenze. Lanostra ricerca dice dove questi lavo-rano e quanti sono: molti di più diquanto comunemente si pensava».

Questo fatto che cosa vuol dire?«Che i promotori agenti non solo fan-no parte del mondo bancario, ma, co-

me si può leggere dalle tabelle dellanostra ricerca, esiste un sistema cheper svilupparsi richiede una cultura ecompetenze comuni. Dobbiamo ag-giungere che la crisi attuale ha reso lanostra figura ancora più strategicaper il futuro delle banche e ciò fa pen-sare che nel mondo bancario potran-no affermarsi anche nuovi modelliorganizzativi».

Come si possono interpretare alcunecriticità già emerse a proposito del ca-lo degli iscritti all’Albo? «Le criticità maggiori sono, in sintesi,due e ovviamente colpiscono i pro-motori agenti. La prima è costituitadall’invecchiamento della categoria:criticità collegata alla scarsa attratti-vità che esercita la professione neiconfronti dei giovani. La seconda cri-ticità è rappresentata dal fatto che

l’affermazione professionale sulcampo del genere femminile appareeccessivamente selettiva. A mio avvi-so tutto ciò ha una ragione collegataalla mancanza di progetti innovativie alla delega che le aziende nelle reticonferiscono alle figure di coordina-mento».

Pare che in Italia ci siano oltre 20 mi-la bancari in esubero. E sembra che lereti guardino a questi come una risor-sa. Qual è la sua opinione a riguardo?«Il numero dei collaboratori esternidelle banche, tra promotori e agentiin attività finanziarie, sembra desti-nato a crescere e le banche sarannosempre più interessate a forme con-trattuali flessibili. Oggi, tuttavia,mancano le condizioni perché certiprogetti si realizzino».

Che cosa ci vorrebbe? «Penso a piani di formazione e ag-giornamento tali da arricchire le ri-sorse umane di cui le banche dispon-gono e a incentivi economici e socialiche possano portare a una proficuaintegrazione nelle banche tra il rap-porto di lavoro dipendente e le colla-borazioni esterne. In altre parole, noncredo che ciò possa avvenire senza ilriconoscimento di alcune tutele. Sot-to questo profilo con l’ultima riformadel lavoro ritengo che si sia persaun’importante occasione per rivede-re il lavoro autonomo nel mondobancario. Dovremmo inoltre puntarea un rafforzamento della nostra figu-ra professionale e ciò ritengo spetti alnostro Organismo».

Arrigo Nano, responsabile del coordinamento nazionale Pf della Fabi e presidente di Assonova

La promozione è un fenomeno bancario

ARRIGO NANO, RESPONSABILE DEL COORDINAMENTO

NAZIONALE PF DELLA FABI E PRESIDENTE DI ASSO-

NOVA

Investire in queste fasi tempo e de-naro per formare e avviare nuoverisorse alla professione del pro-

motore finanziario non è certo sem-plice. Tenuto conto, inoltre, che perportare l’investimento a break evenbisogna pazientare un po’, addirittu-ra qualche anno.Tra le reti che in que-sti ultimi anni si sono distinte su que-sto fronte c’è senza dubbio Finanza &

Futuro Banca (gruppo Deutsche

Bank), guidata dall’amministratoredelegato Armando Escalona.

Quanto costa investire (in terminieconomici e di tempo) su una risorsada avviare alla professione di promo-tore finanziario?«In Finanza & Futuro siamo da tempoconsapevoli che l’inserimento dei

neofiti da avviare alla professione dipromotore finanziario non rappre-senta solo un fattore essenziale percontinuare a crescere, ma si tratta diuna strategia più impegnativa e im-portante. L’obiettivo, infatti, è dareuna risposta concreta al problemache sta colpendo l’industria della con-sulenza finanziaria in Italia: lo scarsoturnover generazionale. Così dopoavere focalizzato bene gli obiettivi,abbiamo deciso di perseguirli congrande determinazione e non a casonegli ultimi tre anni, ovvero dall’ini-zio del progetto neofiti, abbiamo in-serito oltre 200 promotori junior. I co-sti da affrontare per raggiungerequest’obiettivo non sono certo statiesigui. Tra le spese sostenute per for-mare le nuove leve da accompagnare

all’esame e i costi associati ai corsipreparatori che i neofiti devono se-guire nei 18 mesi successivi all’iscri-zione all’Albo, l’investimento supera i200 mila euro annui, il 20% circa delbudget totale destinato alla forma-zione dell’intera rete. L’investimento,tuttavia, è ancora più considerevole,se si considerano i costi di formazionesostenuti per preparare adeguata-mente i tutor che seguono i neofiti».

Quanti anni ci vogliono per portarel’investimento su ogni neofita a breakeven?«I risultati raggiunti dai neofiti neiprimi passi dell’attività non sono im-mediatamente visibili, poiché nellamaggiore parte dei casi i promotorijunior distribuiscono alcuni tipi di


50 Novembre 2012

A che cosa allude? «Dovremmo finalmente confrontarcisu che cosa significa essere banker erivedere la qualifica stessa di promo-tori finanziari. Dal 1991 (l’anno di na-scita del nostro Albo), il contesto in cuisi lavora è completamente cambiato.Occorre perciò superare quelle defini-zioni che sono limitative, se si guardaallo sviluppo dei servizi offerti allaclientela in Italia e in Europa.Il promo-tore finanziario deve essere ricono-sciuto per ciò che effettivamente oggiè in grado di fare con riferimento aogni attività bancaria ammessa fuorisede. In questo senso la riserva di leg-ge inserita nel Tub, che in linea gene-

rale impedisce ai promotori l’eserciziodelle attività creditizie svolte dagliagenti in attività finanziarie, rappre-senta per la nostra categoria un passoindietro».

Da che cosa pensa sarà caratterizzatain futuro la figura del promotore?«Dall’elaborazione dei dati sulla per-manenza nelle diverse reti e sul tur-nover dei promotori all’interno del-l’offerta dei diversi intermediari,emerge che in alcune situazioni si svi-luppa un rapporto più saldo tra pro-fessionista e azienda mandante.Que-sta fidelizzazione è un dato positivoperché è indice di un cambiamento in

atto. La visione del promotore che ve-deva nel proprio rapporto con l’inter-mediario una semplice opportunitàper sviluppare il proprio business haprodotto in passato diversi guasti nelsistema. Credo che questa visione stiatramontando. Il promotore senza cul-tura aziendale rischia di compiereuna scelta perdente, che non ha futu-ro. Al contrario, chi è realmente inte-grato con la propria struttura hamaggiori possibilità di superare ledifficoltà e la sfida dei mercati. I clien-ti sempre più scelgono il proprio con-sulente di fiducia considerandolo untutt’uno con l’azienda che egli rap-presenta». �

Armando Escalona, amministratore delegato di Finanza & Futuro Banca

Pazienza, la virtù dei forti per preparare i neofiti

Novembre 2012 51

Èil promotore finanziario attivocon più esperienza iscritto al-l’Albo. Il prossimo anno Giusep-

pe Collivadino, di Genova, compirà,infatti, 90 anni e questo professioni-sta ne ha di storie e aneddoti da rac-contare, visto che lavora nel campo fi-nanziario da oltre 64 anni.

Da quanti anni lavora nel settore fi-nanziario e opera come promotore? «La mia grande passione è da semprela finanza e in quest’ambito ho ma-turato significative e lunghe espe-rienze sul campo, in particolare, nelsettore bancario, dove ho ricopertoper molti anni l’incarico di operatoretitoli. Ho lavorato, infatti, 40 anni nelBanco di Chiavari per poi passare alBanco di San Giorgio dove sono ri-

strumenti, come i Pac ad esempio,che non portano immediatamenteuna remunerazione considerevole. Èchiaro, dunque, che per portare l’in-vestimento a break even ci vuolemolto tempo. In linea generale, dal-l’analisi dell’esperienza delle risorseche abbiamo inserito, si può dire cheil punto di pareggio può arrivare do-po circa tre anni, ma evidentementequesto lasso di tempo varia da neofi-ta a neofita».

Come sostenete una risorsa nei primipassi e nella costruzione del suo por-tafoglio?«A fronte di una selezione molto ri-gorosa e di un processo che si basasulla formazione, che inizia prima

dell’esame per l’iscrizione all'Albo, ilneofita può contare nei primi tre-sei

mesi su un compenso fisso e sul sup-porto di un tutor dalla grande exper-tise e preparazione. Coerentementecon una professione che non si basacerto sul concetto dello stipendio fis-so, abbiamo fissato alcuni target alraggiungimento dei quali il promo-tore junior viene premiato con unaremunerazione più alta sui prodottidistribuiti. Inoltre, nella fase di co-struzione del portafoglio i neofitipossono iniziare a lavorare su un cer-to numero di clienti del proprio tutor.Si tratta, in genere, della parte piùmarginale del portafoglio del promo-tore senior, che ovviamente continuaa mantenerne la titolarità, ma chepoco alla volta può passare le fee ge-nerate al collega più giovane». �

masto sei anni. Nel ’94 ho deciso diintraprendere la professione di pro-motore finanziario e ho iniziato que-sta bella avventura, che continuatuttora, con Azimut. E quasi senzache me ne accorgessi sono già passa-ti altri 18 anni».

Lavora, dunque, nel settore finanzia-rio e degli investimenti da circa 64 an-ni. Immagino che non sia stato sem-pre facile...«In tutti questi anni il mondo è certocambiato. Ma ho sempre vissuto e la-vorato con grande passione, con unaforza e un entusiasmo che mi hannopermesso di affrontare ogni situazio-ne. E lavorare con passione per me si-gnifica avere clienti soddisfatti e perun professionista questo è senza

dubbio il valore più importante, per-ché il cliente rappresenta il patrimo-nio più importante e riuscire a con-quistarne la fiducia con la professio-nalità e i risultati è la gratifica miglio-re. Ormai con la mia clientela ho crea-

Parla Giuseppe Collivadino, il promotore più anziano d'italia

Saggio e felice!

ARMANDO ESCALONA, AMMINISTRATORE DELEGATO DI

FINANZA & FUTURO BANCA


52 Novembre 2012

to un rapporto che va al di là dellasemplice relazione promotore-investi-tore e nella gran parte dei casi si è tra-sformata in vera e propria amicizia.Pensi che sono arrivato a seguire laterza generazione di risparmiatori dimolte famiglie. Inoltre, non sono maistato a casa un giorno,perché il mio la-voro mi piace molto e non mi pesa as-solutamente continuare ad assistere imiei clienti. E giusto per essere ancorapiù chiari: non ho mai pensato di riti-rarmi per fare il pensionato».

Lei prima ha fatto riferimento alla fi-ducia dei suoi clienti. Com’è riuscito aconquistarla?«Grazie al lavoro quotidiano e alla re-lazione costante. Diversamente dallebanche che hanno avuto sempre ter-reno fertile nel proporre e collocareprodotti inutilmente costosi, io hosempre cercato di soddisfare real-mente le esigenze dei miei clienti se-lezionando i prodotti più adatti al lo-

ro profilo di rischio. Anzi, quando glistrumenti da offrire non erano suffi-cienti o mal si sposavano con le loroesigenze, mi sono dato da fare perscovare sul mercato le soluzioni d’in-vestimento che potevano migliorareil loro portafoglio. Il mio è stato senzadubbio un approccio premiante per-ché se la fiducia dei miei clienti èsempre cresciuta, parallelamente, ilcredito degli istituti bancari si è pres-soché esaurito».

Prima ha detto di avere scovato sulmercato nuove soluzioni d’investi-mento. A cosa si riferiva?«In occasione della crisi petroliferadel ’74 molti investitori che avevanoin portafoglio i titoli di alcuni istitutifondiari si videro in pratica dimezza-re il capitale. Per cercare di ricrearecon i clienti delusi dalle banche unclima di fiducia pensai, forse per pri-mo, che le gestioni patrimoniali po-tessero rappresentare una buona so-luzione per aiutarli a ricostituire il lo-ro capitale. Ma non solo. Intuendo legrandi possibilità delle obbligazioniindicizzate, uno strumento all’epocaquasi sconosciuto, decidemmo insie-me alla mia banca di investire oltre 25milioni di lire su uno dei primi perso-nal computer che grazie a un softwa-re specifico stilava un gran numero dipossibili scenari di mercato. Ebbene,il ritorno fu incredibile e diventai, inpratica, il market maker del settore,visto che l’80% degli operatori si ri-volgeva a me per acquistare e vende-re questi strumenti. Pensi che ci misiappena tre giorni a ripagare l’investi-mento nel Pc».

Consiglierebbe a un giovane di intra-prendere l’attività di promotore?

«Glielo consiglierei a patto che abbiauna buona propensione a stabilirecontatti umani duraturi. Certo, l’at-tuale scenario non sembra il più fer-tile per costruirsi un portafoglio. Mapiù che da questo fattore sono preoc-cupato da un altro fenomeno: mi ècapitato diverse volte di sentire daigiovani una domanda che mi fa riflet-tere. Piuttosto che chiedere come sipuò svolgere al meglio questa profes-sione, molti si preoccupano solo diappurare quanto guadagneranno».

Alcuni osservatori sostengono che ilmondo della promozione è cambiatomolto in questi anni. È d’accordo?«In realtà il lavoro è sempre,più o me-no, lo stesso.È aumentata molto, inve-ce, la burocrazia. La quantità di carteda scarabocchiare sta rendendo anco-ra più difficoltoso il nostro lavoro».

Il multibrand non ha quindi rivolu-zionato il settore secondo lei?«Direi che in realtà non ha cambiatonulla. La filosofia dovrebbe esseresempre la stessa, ovvero studiare be-ne cosa vuole il cliente ed evitare diproporgli prodotti troppo sofisticati eche non capisce. Sono convinto, alcontrario, che al momento ci sia uneccesso d’offerta e non è sempre faci-le scovare i prodotti di qualità. Forse,questo è uno dei casi dove meno èmeglio».

La consulenza fee only rappresenta ilfuturo?«Non direi. Questo servizio, secondome, è riservato solo a un ristrettissi-mo numero di clienti di elevato stan-ding e può essere offerto solo da unmodesto gruppo di consulenti dallagrande professionalità». �

Novembre 2011 53

Promotori&Consulenti

C resce la gamma dei servizi of-ferti da Unica sim. In ag-giunta alle attività “all’in-

grosso”, ai servizi “per conto terzi”, siaistituzionali sia retail attraverso il tra-ding online e alle attività svolte daipromotori finanziari (collocamento econsulenza), Unica sim allarga la pro-pria operatività alle Pmi e al privatebanking. L’amministratore delegato,Leonardo Frigiolini, spiega le strate-gie di crescita della sim genovese.

Quali novità avete annunciato nel-l’annuale convention di Villasimius?«Unica sim ha deciso di allargare ilproprio ambito di operatività al mer-cato delle piccole e medie imprese,creando la divisione Imprese e capitalmarket, (affidata al socio storico Fa-

brizio Baroni), per sviluppare gli im-mensi ambiti di applicazione genera-ti dai recenti Dl Sviluppo e Dl Sviluppo2.0, che riguardano sia le Pmi sia lestart up. L’obiettivo di Unica è di svi-luppare, a vantaggio dei propri pro-motori, un campo di gioco a 360° checomprenda anche il vasto mondo del-le imprese bisognose di consulenzaquanto se non più dei privati, facendodi Unica sim il partner privilegiatodelle Pmi con più di 10 dipendenti econ oltre 10 milioni di fatturato. In Ita-lia sono censite più di 4 milioni di pic-cole aziende, che evidenziano unacronica sottocapitalizzazione e di-pendenza totale dal fido bancario.Oggi queste società possono avere un

più ampio orizzonte grazie alle previ-sioni dei decreti del governo Monti,ma è necessario che qualcuno (indi-pendente e super partes) li aiuti inquesto graduale cammino di deleve-raging bancario. Unica sim si sta at-trezzando per cogliere questa grandeopportunità. La normativa apre anuovi strumenti quali le cambiali fi-nanziarie, i mini bond e altro. Si è par-lato anche di crowdfunding, innova-tiva modalità di raccolta diffusa di ca-pitali, al centro dell’interesse dellestart up innovative. Unica sim è statol’unico intermediario finanziario pre-sente al workshop sul tema organiz-zato dall’Università La Sapienza di Ro-ma il 27 ottobre scorso. A Villasimius èstata presentata, inoltre, la nuova di-visione private affidata a Luca Avida-no, proveniente da Mps. La divisionesi affianca e completa le attività delladivisione retail guidata da Italo Mon-fermoso, altro socio storico».

Con quale numeri vi apprestate ad af-frontare l'ultima parte del 2012? «Il 2012 si appresta a riconfermare iltrend di crescita iniziato nel 2009. Lasemestrale 2012 è stata decisamentebuona ed è indicativa del fermentopresente in casa Unica sim. Anchequest’anno proporremo ai soci di ca-pitalizzare gli eventuali utili, comeper il passato in modo da potere farecassa per eventuali acquisizioniesterne. I volumi trattati al 30 giugnoscorso superavano già i 13 miliardi di

Rotta sulle Pmi e sul private banking

News

euro, il record dall’acquisizione dellasim. Con il socio Banca Aletti lavoria-mo con grande soddisfazione reci-proca e le masse raccolte negli ultimi18 mesi dai promotori hanno quasiraggiunto i 300 milioni di euro».

Quale target di reclutamento avetefissato per la prima parte del 2013?«Il 2013 sarà l’anno dell’ulteriore acce-lerazione dello sviluppo della rete. L’i-dea, è procedere su molteplici fronticongiunti:proseguire nell’opera di tra-vaso dei restanti promotori già azioni-sti dell’holding; inserire gli ultimi pro-motori-azionisti nell’holding (primache chiuda, almeno per ora, l’aumentodi capitale in atto a condizioni vera-mente di favore per i nuovi entrati) eda qui, preparare la fase due del trava-so; proseguire l’attività di selezioneforti del campo di gioco a 360° di Unicasim; infine guardare alla crescita pervia esterna non escludendo l’acquisi-zione di reti di promotori». �

Unica sim

LEONARDO FRIGIOLINI, AMMINISTRATORE DELEGATO DI UNICA SIM

ta di circa 11.400, per un controvalore quotidiano di 242,8

milioni di euro. Il capitale investito in Etf è arrivato intan-

to a 17,8 miliardi di euro. L'incremento annuo composto

delle masse gestite dal 2003 a oggi è stato del 50%.

In dieci anni sono state eseguite sull'EtfPlus (prima seg-

mento Mtf) 15.562.481 transazioni, per un controvalore di

371,3 miliardi di euro. Il tasso annuo composto di crescita,

per quanto riguarda il numero dei contratti, è del 63,93%,

mentre per ciò che concerne il controvalore è del 53,86%.

Per numero di scambi, i dati rilevati hanno fatto di

Borsa Italiana già dal 2005 la prima piazza in Europa, se-

guita da Deutsche Boerse (7.406 scambi medi giornalieri)

e da Euronext (6.898 negoziazioni medie pro die). Peculia-

re del mercato nazionale, tuttavia, rispetto agli altri gran-

di paesi europei, è la contenuta dimensione media dei con-

tratti (21.300 euro nei primi otto mesi di quest'anno, con-

tro i 74.400 euro di Deutsche Boerse e i 36.300 di Euro-

next), dovuta alla massiccia presenza di investitori retail.

EVOLUZIONE QUALITATIVA

Dopo avere parlato di numeri, andiamo a vedere qual è sta-

to il percorso evolutivo degli Etf in termini di tipologia di

Nell'aprile del 2000 gli Exchange traded fund fecero il loro ingresso in Europa a

Francoforte e nel settembre del 2002 vennero quotati i primi tre su Borsa Italiana.

Da allora questi prodotti, grazie alle loro qualità di convenienza, trasparenza e

negoziabilità, sono cresciuti di numero, diventando lo strumento finanziario di

maggiore successo del decennio. E nel frattempo si sono anche evoluti: dai primi,

semplici tracker a replica fisica si è giunti via via ai prodotti swap based, semiattivi,

strutturati, short e a leva

Un compleanno in ottima salute

Etf

Dieci anni in Italia

di Dario Palladini

[email protected]

Interviste a cura di

Massimiliano D’AmicoEbbene sì, sono già passati dieci anni da quan-

do i primi fondi indice furono ammessi alle

contrattazioni a piazza Affari. Se alla fine del

2002 erano presenti sul listino milanese quat-

tro emittenti e otto prodotti e si contavano 81

contratti medi giornalieri per un controvalore di circa 3,3

milioni di euro, a metà dell'anno successivo i tracker ac-

quistabili erano già 12-13 e alla fine dello stesso 2003 il

patrimonio affidato ai nuovi strumenti si aggirava intor-

no a 500 milioni di euro.

In seguito la crescita è continuata a ritmi esponenzia-

li: nel 2007 furono quotati per la prima volta gli Etc e al

termine di quell'anno gli emittenti erano diventati otto,

mentre gli strumenti negoziabili ben 208 (171 Etf, 37 Etc);

la media quotidiana degli scambi in quei 12 mesi arrivò a

5.305 contratti, per un controvalore di oltre 126 milioni di

euro pro die. Il patrimonio totale gestito dai tracker a fine

2007 era intanto giunto a 10 miliardi di euro.

Oggi (dati al 31 agosto), sull'EtfPlus (e in minima par-

te sul Sedex) si trovano 798 prodotti, dei quali 614 Etf, 172

Etc e 12 Etn. La media giornaliera del numero di contratti

portati a termine nei primi otto mesi di questo 2012 è sta-



«C’è stato uncospicuo

arricchimentodell’offerta, che

ha portatosicuramente

diversi vantaggiin termini dipossibilità di

scelta, dicopertura deimercati e dei

settori, distrategia e di

assetallocation»

prodotto. All'inizio c'erano semplici cloni a replica fisica (to-

tale o a campione), strumenti piuttosto intuitivi, detti anche

cash based, che avevano il pregio della trasparenza e della

diversificazione e che riducevano al minimo il rischio con-

troparte. I difetti principali di questi tracker erano (e sono

tuttora) due: il tracking error, ossia lo scostamento tra la

performance dell'Etf e quella del benchmark sottostante, e

l'impossibilità di accedere ad alcuni indici di mercato.

Poi sono venuti i primi prodotti semiattivi, ossia cloni

che selezionano i titoli da inserire in portafoglio non solo

basandosi su criteri di capitalizzazione e liquidità, ma fa-

cendo anche ricorso a indicatori di tipo fondamentale (il ri-

ferimento è principalmente agli indici della serie Ftse Rafi).

È stata poi la volta degli Etf a replica sintetica (o swap

based), che hanno portato vantaggi in termini di accessi-

bilità a mercati/segmenti non raggiungibili o difficilmen-

te accessibili e di replica, più aderente al benchmark pre-

scelto, ma che hanno anche comportato un rischio contro-

parte più elevato, sebbene questo sia stato comunque eli-

minato o significativamente ridotto con opportuni accor-

gimenti, anche previsti dalle normative vigenti.

Sono arrivati quindi gli Etf short e a leva, che hanno

introdotto i problemi legati al cosiddetto compounding

effect, alleviati con i tracker a reset mensile (contro il

reset giornaliero tipico dei primi prodotti). E infine, dopo

gli Etc, sono arrivati anche gli Etn, strumenti che in

realtà sono abbastanza diversi dagli Exchange traded

product classici.

CONCLUSIONI

In generale, possiamo affermare che c'è stato un cospicuo

arricchimento dell'offerta, che ha portato sicuramente di-

versi vantaggi in termini di possibilità di scelta, di copertura

dei mercati e dei settori, di strategia e di asset allocation; tut-

tavia si registra anche una crescente complessità dei prodot-

ti proposti, che sino a poco tempo fa si è accompagnata a Ter

in aumento (ora per fortuna la competizione sembra avere

invertito il trend) e che impone nuove regole di chiarezza.

Ultimamente si è anche assistito a un ritorno da prodotti

swap based a prodotti cash based da parte di alcuni tra i

principali emittenti presenti sul mercato italiano.

La riflessione più immediata è che gli Etp in genere ab-

biano rappresentato e continuino a rappresentare la tipo-

logia di prodotto più efficiente per l'investitore retail (e

non solo), a patto di mantenere (verrebbe da dire preser-

vare) quelle caratteristiche di base che da sempre costitui-

scono il loro punto di forza. È quindi positiva la nascente

competizione sui costi, dopo un periodo nel quale alla cre-

scente complessità dei nuovi prodotti si affiancavano

commissioni altrettanto in ascesa. E così pure è probabile

che il dibattito sulle nuove regole da adottare porti a ri-

stabilire la chiarezza tipica delle origini.

E poi c’è grande curiosità sulla possibile quotazione di

Etf attivi e sulle conseguenze potenzialmente rivoluziona-

rie che essa potrebbe avere. Un evento di questo tipo vor-

rebbe dire nuovi emittenti e nuovi prodotti. Questo, però,

sarebbe un passo del tutto simile alla quotazione/tratta-

fee only rappresenterebbe molto probabilmente, in un paese

come l'Italia, il volano decisivo per la definitiva affermazione

e l'ennesimo boom degli Etp come li conosciamo ora.

Per cercare di capire quali dinamiche stanno guidan-

do il settore e per prevedere quali saranno i trend che ca-

ratterizzeranno il mercato negli anni a venire, abbiamo

coinvolto nella nostra inchiesta i principali emittenti. �

Quali sono le prospettive del mercato degli Etf?«IIl mercato italiano degli Etf continua a crescere e i nume-

ri lo testimoniano: gli Aum hanno infatti superato i 20 mi-

liardi di euro (Etf più Etc). Anche per Deutsche Bank, che

nel 2007 ha debuttato in Italia su questo mercato, il bilan-

cio è assolutamente positivo. Ora la Banca è leader per nu-

merodi strumenti offerti (173 tra Etf e Etc), con un impe-

gno molto forte testimoniato dal fatto che il mercato ita-

liano si è attestato, come valore degli asset, subito dopo

Gran Bretagna e Germania, due paesi che vantano una

grande tradizione nel segmento degli Etf».

Quali sono i trend delineatisi nel 2012?«Nel corso dell’anno si è assistito alla crescita degli investi-

menti in asset class specifiche come i corporate bond e gli

emerging market bond, come conseguenza della ricerca da

parte degli investitori di rendimenti più interessanti rispet-

to ai bond governativi. Sempre alla luce dell'incertezza che

continua a condizionare i mercati, si è registrato lo svilup-

po delle commodity, in particolare degli strumenti sull’oro».

Quali novità avete in cantiere per il 2013? «Deutsche Bank ritiene di avere già un’offerta ampia e

completa, in grado di diversificare realmente il portafo-

glio della clientela. Se il nostro obiettivo negli scorsi mesi

era prevalentemente offrire all’investitore il prodotto giu-

sto al momento giusto, per il futuro la sfida sarà di fare

conoscere la potenzialità della nostra piattaforma a un

pubblico d’investitori sempre più vasto».

Crede che il pubblico retail e le reti possano giocare unruolo da protagonista negli anni a venire?«La nostra speranza è che si vada verso uno scenario simi-

le agli Usa dove, anche grazie alla presenza dei consulenti

fee only, gli asset sono equamente divisi tra gli istituzio-

nali e il retail. Dalla lettura dei dati sul Vecchio continen-

te a oggi emerge, invece, che la percentuale è sbilanciata

verso gli istituzionali. L’Etf è uno strumento storicamente

poco costoso e per le reti il problema principale resta sem-

pre la remunerazione garantita da questi strumenti, che

non assicura certo margini molto alti». �

zione in borsa dei fondi e sicav tradizionali, passo fatto

probabilmente con lo scopo di contrastare l'ascesa dei “ve-

ri” tracker e offrire ai collocatori una nuova tipologia di

strumenti remunerativi. Una mossa, insomma, contro la

consulenza pura, per la quale gli Etf originari sembrano

fatti apposta.

Di contro, proprio un eventuale decollo della consulenza

bilancio è molto positivo, grazie a una quota di mercato,

su Borsa Italiana, del 68% per numero di contratti scam-

biati e del 56% per controvalore negoziato. Per quanto ri-

guarda il patrimonio di Etf detenuto in Italia (pari a circa

A dieci anni dall’introduzione dei fondi a replica in Italiaqual è il vostro bilancio?«Lyxor è stato il primo gestore (assieme a Merrill Lynch) a

quotare un Etf in Italia nel 2002. A distanza di 10 anni il

Etf



Marcello Chelli, referente per gli Etf di Lyxor in Italia

Siamo virtuosi sul frontediversificazione

Mauro Giangrande, responsabile piattaforma Etf per Deutsche Bank Italia

Italia sul podio


Negli ultimi anni è cresciuta in maniera esponenzialel’attenzione per le commodity. Qual è il vostro bilancio?«Noi siamo entrati in Borsa Italiana nel 2007 in punta di

piedi. Gli Etc non erano conosciuti ed Etf Securities era una

società nuova per il pubblico italiano, così come lo erano

le materie prime come asset class. Adesso non è più così:

nella nostra nicchia, ovvero le commodity e i cambi, siamo

molto ben posizionati ed, essendo entrati per primi in que-

sti settori il mercato, ha concentrato la liquidità sui nostri

Etc riducendone lo spread. Oggi gli Etc di Etf Securities so-

no talvolta secondi, talora terzi nei volumi del segmento

EtfPlus di Borsa Italiana. Un grande risultato, abbiamo rot-

to la dicotomia "azioni oppure obbligazioni" con l'investi-

mento alternativo sulle materie prime».

Come spiega la concentrazione del mercato su pochistrumenti?«C'è troppa offerta, ma è un bene per l’investitore finale e

un po’ meno per gli emittenti. In questo settore conta mol-

to l'economia di scala. Sulla stessa asset class, il primo

emittente prende in genere la maggior parte del patrimo-

nio offerto dal mercato, il secondo qualcosina, il terzo

quasi nulla e rischia di non essere più competitivo in ter-

mini di spread. Ecco perché il mercato è destinato a con-

solidarsi con non più di cinque emittenti, magari specializ-

zati sulle singole asset class. I pesci grandi probabilmente

mangeranno quelli piccoli come è giusto che sia in un mer-

cato che non cresce più a due cifre».

Quali trend si evidenziano dall’analisi approfondita dei flus-si di raccolta?«Viste le emissioni del 2012, mi sembra che il trend sia

chiaro: si riscontrano poche emissioni e anche qualche de-

listing in Borsa Italiana nel segmento azionario, mentre Etf

Securities ha quotato oltre 70 Etc sulle materie prime. Le

grandi novità in Borsa Italiana nel 2012 sono quindi arri-

18 miliardi di euro) stimiamo di rivedere già nel 2013 i tas-

si di crescita degli anni più recenti».

Il mercato europeo degli Etf è molto concentrato. Comespiega questo fenomeno?«Il fenomeno della concentrazione dei patrimoni e delle

negoziazioni sull’Etf Euro Stoxx 50 e sull’Etf dell’indice do-

mestico (per esempio il Dax per la Germania) non è così ri-

levante in Italia. In questo, il nostro paese si differenzia in

maniera virtuosa ed esprime la capacità di focalizzare i ca-

pitali su un più ampio spettro di sottostanti, a vantaggio

della diversificazione e dell’innovazione».

Si registra ancora un gap tra i prodotti che replicano gliindici azionari e quelli obbligazionari. Quali saranno inuovi trend? «Riteniamo che il trend degli Etf obbligazionari continuerà

e, pertanto, quoteremo a breve uno strumento sui Btp a

uno-tre anni cui seguiranno, entro il primo trimestre 2013,

altri Etf sul fixed income. Ci concentreremo inoltre su Etf

innovativi che selezionano società di qualità ad alti divi-

dendi e completeremo la gamma degli strumenti short».

L’industria degli Etf è ancora dominata dagli istituziona-li. Lo scenario è destinato a cambiare?«Su Borsa Italiana gli investitori retail (con contratti sotto i

25 mila euro) hanno già un ruolo molto attivo: rappresenta-

no infatti l’84% dei contratti totali scambiati anche se, ov-

viamente, il loro peso crolla al 26% in termini di controvalo-

ri negoziati. Notiamo, inoltre, che sono diverse le reti che

hanno sviluppato advisory desk che supportano promotori e

private banker nell’analisi e selezione degli Etf. La diffusione,

anche se parziale, della consulenza a parcella insieme all’uso

crescente degli Etf da parte di Gpm, Gpf e strutturatori, aiu-

terà ulteriormente. In ogni caso, alcuni strumenti di nicchia

(a leva, short, sulla volatilità, su singoli paesi emergenti) già

oggi vengono impiegati in quanto colmano le lacune presen-

ti nel range dei prodotti a disposizione del promotore». �

Massimo Siano, head of Italian market of Etf Securities

Cresce l’interesse per lecommodity

«Senza dubbio, me ne rendo conto nei roadshow organiz-

zati sul territorio. Oro, petrolio e natural gas sono molto

seguiti e scambiati anche dai promotori. Una domanda

specifica in qualsiasi convegno finanziario su almeno una

di queste materie prime non manca mai». �

vate quasi tutte dagli Etc sulle materie prime. Scommetto

che avverrà la medesima cosa anche nel 2013».

Nota un maggiore interesse per gli Etc da parte dei pro-motori?

che di Asia e Usa, è stato accentuato dalla politica di conces-

sione delle licenze da parte degli index provider, che hanno

accordato contratti in esclusiva per concentrare i volumi su

un solo strumento. Gli Etf che hanno beneficiato di questo

vantaggio sono diventati così il punto di riferimento del mer-

cato e sono rimasti i più grandi in termini di asset e volumi».

Quali saranno i nuovi trend per il 2013?«Gli Etf obbligazionari sono cresciuti costantemente in nu-

mero e in termini di asset dal 2004. Questo trend è legato

alla necessità dei multimanager e dei private banker di di-

versificare il loro portafoglio con strumenti passivi. Penso

che ci sia spazio per la crescita di strategie smart beta in

questa asset class e sulle commodity».

Questi strumenti sono destinati a fare breccia anchepresso i promotori?«I promotori hanno capito che gli Etf sono uno strumento

importante per la diversificazione, adatti per gestire in mo-

do efficiente sia la parte core, sia la satellite dei portafogli

dei propri clienti. I più interessati, in ogni caso, sono sem-

pre i consulenti finanziari indipendenti fee only». �

Credete che il mercato dei fondi replicanti possa ancoracrescere nei prossimi anni?«Sì, per due importanti ragioni: primo, gli Etf saranno sem-

pre più popolari tra gli investitori retail e gli istituzionali

grazie alla loro liquidità, alla trasparenza e all’efficienza dei

costi. Secondo, gli investitori useranno sempre più gli Etf

per sviluppare sofisticate strategie di portafoglio. Questo

trend offre grandi opportunità per lo sviluppo degli stru-

menti di nicchia, realizzati per soddisfare le specifiche ne-

cessità di asset allocation o risk management. Ad esempio,

una recente ricerca della società di consulenza bfinance su-

gli investitori istituzionali europei ha mostrato che un terzo

di loro prevede di destinare oltre il 10% del portafoglio in

investimenti smart beta e ha indicato come principale ra-

gione di questa scelta la riduzione del rischio e la conse-

guente overperformance rispetto agli indici a capitalizza-

zione di mercato. Ci aspettiamo che wealth manager e hi-

gh net worth individual adottino un approccio simile».

Come spiega la concentrazione che caratterizza il merca-to europeo?«Questo fenomeno, che è tipico non solo dell’Europa, ma an-

nuti sul mercato europeo recentemente e abbiamo inizia-

to la nostra strategia di sviluppo nel 2011. I nostri risulta-

ti sono incoraggianti con una raccolta europea nell’anno

di circa 2 miliardi di dollari, che colloca Spdr Etf ai primi

Spdr ha debuttato solo recentemente sul mercato euro-peo. Qual è il primo bilancio?«Nonostante la piattaforma Spdr Etf compia nel 2013 20

anni dal lancio del primo Etf sul mercato, siamo interve-


Etf


Isabelle Bourcier, head of business development di Ossiam

Strategie smart beta ecommodity per crescere

Danilo Verdecanna, managing director di State Street Global Advisors

A copertura del tail risk


posti in termini di raccolta. Il trend sugli Etf non è di bre-

ve, ma di lungo periodo per cui mi aspetto un ulteriore svi-

luppo nei prossimi anni sia in Europa, sia in Italia».

Come spiega la concentrazione del mercato europeo?«Il mercato europeo ancora deve consolidarsi e arrivare a una

situazione di stabilità. In Europa ci sono meno asset degli Sta-

ti Uniti, ma molti più strumenti. L’elevato numero di prodotti

deriva dal fatto che il mercato europeo non è ovviamente

omogeneo come quello statunitense (nel Vecchio continente

abbiamo indici locali comprati da investitori locali) e dalla

presenza degli Etf di derivazione investment bank che vanta-

no una maggiore facilità nel lanciare nuovi prodotti».

Quali novità avete in serbo per il 2013? «L’idea che sta portando avanti Spdr Etf è lanciare sicura-

mente indici core, ma anche andare a identificare nuovi

fattori come i dividendi e la volatilità per consentire agli

investitori retail e non, di ottenere un’esposizione a queste

asset class a un prezzo inferiore rispetto ai fondi attivi. La

gestione del cosiddetto tail risk è molto sentita in questo

particolare periodo dell’economia e alcuni strumenti pos-

sono consentire una maggiore protezione o gestione della

fase di ribassi dei mercati».

Le reti di promozione mostrano un maggiore interesse pergli Etf?«Ovviamente c’è un discorso d’incentivo che non può esse-

re superato e smarcato facilmente. Nonostante ciò, gli Etf,

che godono di un’ottima reputazione sul mercato per le

caratteristiche di trasparenza, chiarezza di obiettivi e bas-

se commissioni, iniziano ad aiutare il promotore a gestire

le fasi più complicate del mercato in cui l’investitore ri-

chiede semplicità e maggiore protezione. Sicuramente gli

Etf stanno sostenendo i promotori nel gestire i propri

clienti e fidelizzarli». �

Il mercato europeo degli Etf evidenzia una grande con-centrazione. Come spiega questo fenomeno?«Quello degli Etf è un business cosiddetto di volumi, dove

i maggiori player e gli Etf sui principali indici fanno la par-

te del leone in termini di raccolta. Un utilizzo elevato mi-

gliora la liquidità e innesca un circolo virtuoso. Tra l’altro

questo dato sfata anche il mito che gli Etf vengano prin-

cipalmente utilizzati per l’allocazione satellite. Al contra-

rio, le masse maggiori sono su prodotti cosiddetti core a

confermare la centralità dello strumento».

Quali novità avete in cantiere per il 2013? «iShares continua la propria politica di lancio di nuovi pro-

dotti sia in ambito azionario sia soprattutto obbligaziona-

rio, per segmenti in cui vediamo una richiesta da parte de-

gli investitori e quindi ancora spazi di crescita. Ci sono tut-

ti gli elementi per affermare che assisteremo a un incre-

mento esponenziale degli Etf obbligazionari che rappre-

sentano una percentuale ancora molto limitata rispetto al

totale delle masse complessive investite su questa asset

class e molto inferiore alla stessa percentuale degli Etf

azionari sul totale del mercato equity».

Il pubblico retail giocherà un ruolo da protagonista neglianni a venire?«Per quanto riguarda i risparmiatori retail, stiamo assisten-

do a un crescente utilizzo degli Etf. Detto ciò, a mio avvi-

so, se non si hanno le competenze necessarie è sempre be-

ne rivolgersi a un consulente finanziario. L’advisor, di qual-

siasi natura, sarà sicuramente in grado di consigliare l’Etf

adatto alla singola esigenza e soprattutto l’asset allocation

più adeguata alle esigenze espresse dal singolo risparmia-

tore».

Anche le reti di promozione finanziaria mostrano unmaggiore interesse per gli Etf?«Assolutamente sì. Dopo alcuni anni dove per cause di for-

za maggiore ci si è concentrati su altri obiettivi, quali la

raccolta diretta, gli intermediari finanziari e le società di

gestione hanno l’esigenza di trovare nuove soluzioni d’in-

vestimento che apportino innovazione sul mercato. Gli Etf

per diversi aspetti rappresentano lo strumento ideale per

creare soluzioni innovative e, al tempo stesso, semplici,

trasparenti ed efficienti dal punto di vista dei costi, come

richiedono gli investitori privati». �

Emanuele Bellingeri, responsabile per l’Italia di iShares

Non solo nell’allocazione satellite

biano sufficienti asset in gestione e liquidità per evitare ri-

schi di concentrazione, creando un effetto virtuoso: al cre-

scere degli asset, si riduce il rischio di concentrazione, au-

menta la liquidità sul mercato secondario e la possibilità

degli investitori di aumentare l’esposizione al prodotto».

Come spiega la prevalenza degli strumenti azionari?«Gli Etf sono nati come prodotti azionari e infatti il 70%

di questi fornisce esposizione a questa asset class. Una del-

le evoluzione più interessanti è proprio quella di espansio-

ne su altri indici non-azionari. Sul lato commodity, domi-

nato dagli Etp sull’oro, questa è già una realtà che rappre-

senta il 12% dell’offerta».

Dal lato offerta vede un maggiore interesse delle reti?«In Europa oltre il 65% dei fondi è distribuito attraverso

una rete di vendita posseduta dalla società di gestione. L’e-

voluzione dei nuovi modelli di business, orientati a modelli di

consulenza fee based, stanno già impattando positivamente

sulla penetrazione degli Etf nel portafoglio dei clienti. In Gran

Bretagna questo fenomeno è già visibile con la prossima in-

troduzione della regolamentazione Retail distribution re-

view, che vieta incentivi alla distribuzione». �

9% dei fondi. In Europa, gli Etf rappresentano circa il 3%

delle masse totali in fondi Ucits. Se, come si è verificato fi-

nora, il mercato europeo seguisse il trend di crescita degli

Stati Uniti, è lecito aspettarsi nei prossimi anni una crescita

delle masse ancora molto robusta».

Quali saranno i nuovi trend dal punto di vista dei nuovi

A dieci anni dall’introduzione dei fondi a replica in Italia,quali sono, secondo voi, le prospettive di crescita di que-sti strumenti? «Il mercato Etf è in Italia, come nel resto dell’Europa, una

delle aree a più forte crescita. Se prendiamo come esempio

il mercato statunitense, che è nato diversi anni prima di

quello europeo, vediamo che gli Etf rappresentano circa il

Quali sono le prospettive dei fondi a replica?«L’evoluzione del mercato degli Etp è sicuramente interes-

sante per il costante e incrementale tasso di crescita an-

nuale mostrato dalla nascita; si tratta di un fenomeno glo-

bale, non ristretto a una sola realtà geografica. Ma forse

l’aspetto più interessante è il potenziale sviluppo nei pros-

simi anni. In Europa gli Etp restano ancora un mercato di

nicchia, circa il 10% degli asset gestiti dai fondi comuni, e

stime recenti prevedono che il mercato possa raddoppiare

di dimensione nel prossimo biennio».

Il mercato europeo degli Etf è molto concentrato. Comespiega questo fenomeno?«Vari fattori hanno contribuito a questo fenomeno, sia da

un punto di vista dell’offerta sia della domanda. Il vantag-

gio competitivo di essere primi sul mercato ha sicuramen-

te ripagato quegli Etf provider che ci hanno creduto e han-

no investito con una visione di lungo periodo. Infatti la

concentrazione non è solo di prodotto, ma anche e soprat-

tutto di società di gestione: basti pensare che i primi tre Etf

provider europei rappresentano il 68% dell’offerta. Inoltre

se analizziamo la domanda, l’80% proviene da clientela

istituzionale, che per investire richiede che i prodotti ab-


Etf


Elio Manca, responsabile per Knight Capital di Etf sales in Europa

In attesa della Retail distributionreview

Stefano Caleffi, responsabile per il mercato italiano di Source

Più forti grazie alla joint-venturecon Pimco


prodotti e quali novità avete in cantiere per il 2013? «Gli Etf obbligazionari saranno sicuramente un’area di for-

te sviluppo nei prossimi anni. Finora il 2012 è stato carat-

terizzato proprio da consistenti afflussi in Etf a reddito fis-

so, soprattuto negli strumenti su obbligazioni corporate e

high yield. Sebbene i prodotti obbligazionari rappresenti-

no circa il 20% delle masse europee in Etf, quest’anno gli

afflussi netti in questa asset class hanno rappresentato ol-

tre il 40% del totale. Il fixed income è quindi un’area a for-

te crescita, che sarà caratterizzata da un aumento dell’of-

ferta. Per quanto riguarda Source, noi siamo attivi nel seg-

mento obbligazionario tramite una joint-venture con Pim-

co. Uno dei nostri obbiettivi per il 2013 è aumentare la no-

stra offerta in questa asset class, beneficiando dunque del-

la partnership con Pimco».

Crede che il peso del pubblico retail sia destinato a cre-scere?«Il peso degli investitori retail rappresenta una delle princi-

pali differenze tra il mercato Etf europeo e quello america-

no, che vede una presenza di risparmiatori molto significa-

tiva. Una maggiore partecipazione degli investitori retail

sarebbe benvenuta, perché aumenterebbe gli scambi in

borsa, migliorando quindi la liquidità on-exchange degli

Etf. Tuttavia ritengo che l’attività di questa classe d’investi-

tori aumenterà gradualmente e nel prossimo futuro il mer-

cato Etf vedrà ancora gli istituzionali come investitori prin-

cipali». �

A dieci anni dall’introduzione dei fondi a replica in Italiaqual è il vostro bilancio e quali sono le prospettive di que-sto mercato?«Il bilancio di Amundi Etf è molto positivo: con masse su-

periori a 8 miliardi di euro a fine settembre ci collochia-

mo tra i primi emittenti a livello europeo in termini di rac-

colta netta nel corso di quest’anno. In Italia i primi due

prodotti sono stati lanciati nel 2002 con una forte acce-

lerazione dell’offerta a partire dal 2010, secondo il piano

di sviluppo europeo previsto da Amundi Etf. Oggi sono

ben 75 gli strumenti di Amundi Etf quotati su Borsa Ita-

liana. Se si considerano solo i numeri del mercato italia-

no, le masse in Monte Titoli sono passate da 0,5 miliardi

di euro a dicembre 2003 a circa 18 miliardi di fine settem-

bre 2012, con un tasso di crescita annuo composto pari a

circa il 50%. Questi dati ci fanno essere ottimisti per i

prossimi anni per i quali ci attendiamo un sempre maggio-

re interesse per il prodotto».

Quali sono secondo voi le prospettive degli strumenti ob-bligazionari? «Gli Etf obbligazionari rappresentano oggi meno del 30%

delle masse totali in Etf in Italia e in Europa, ma sono in

crescita costante. Le condizioni di mercato spesso dettano

nuove esigenze degli investitori e di conseguenza gli emit-

tenti studiano soluzioni e nuovi prodotti. Ad esempio la re-

cente crisi sul debito sovrano di alcuni paesi dell’area euro

ha segnato la netta divisione del mercato dei titoli di sta-

to in due blocchi: i paesi core e i paesi periferici. Amundi

Etf offre oggi sia l’esposizione ai paesi core più virtuosi

quali Germania, Francia, Olanda, Finlandia e Austria, sia

un’esposizione al debito dei paesi periferici, rimanendo nel

perimetro investment grade quali Italia, Spagna, Belgio e

Irlanda. Il contesto di mercato degli ultimi anni ha indot-

to gli investitori a comprendere quanto sia importante la

diversificazione, non solo per emittente, ma anche per

paese all’interno di un portafoglio obbligazionario. Pertan-

to ci attendiamo un sempre maggiore uso di questo stru-

mento anche nel reddito fisso».

Anche le reti di promozione sono destinate a utilizzaremaggiormente gli Etf?«I promotori guardano con sempre maggiore attenzione e

interesse al prodotto Etf come strumento per costruire

portafogli più efficienti attraverso una maggiore diversifi-

cazione». �

Antonio Volpe, head of Etf business unit di Amundi Sgr

Cresce l’interesse per gli obbligazionari

comporta però l’accettazione di alcune variabili che pos-

sono mettere a dura prova i nervi degli investitori: l’oro

non stacca cedole e l’intera funzione protettiva è affidata

alla rivalutazione del prezzo e i forti flussi di domanda

possono spingere le quotazioni su livelli talmente elevati

da innescare prese di beneficio. In quest’ultimo caso, il pic-

colo investitore corre il rischio di effettuare i suoi acquisti

proprio a ridosso di una fase di forte correzione.

Un’alternativa interessante e liquida è costituita dai

titoli di stato il cui rendimento è legato all’andamento

dell’inflazione. La caratteristica principale di questi stru-

menti è che la cedola pagata acquisisce un benefico

aggiustamento all’inflazione durante la vita dell’obbliga-

zione: all’aumentare della variazione dei prezzi al consu-

mo si verificherà un incremento del valore nominale del

bond, tale da annullare l’effetto negativo dell’inflazione.

L’origine di questa tipologia di titoli risale alla seconda

guerra mondiale, ma fu soltanto negli anni ottanta che co-

minciò a svilupparsi l’attuale mercato. Abitualmente, gli

emittenti di queste obbligazioni sono i paesi industrializzati

(in particolare Regno Unito, Germania, Stati Uniti, Francia e

Italia) e i titoli emessi da società private tendono ad avere un

ruolo residuale. Gli esperti calcolano che il mercato dei bond

legati all’inflazione abbia raggiunto 2 mila miliardi di euro.

Un’altra caratteristica di questi strumenti è la preva-

lenza di titoli con scadenze molto lunghe. Ciò fa sì che i

L’accelerazione dei prezzi al consumo è una del-

le minacce principali per i portafogli degli in-

vestitori. La variazione inflativa è il nemico

numero uno di qualsiasi opzione d’investi-

mento e un asset può definirsi redditizio solo

a patto di riuscire a fare meglio dell’incedere dell’inflazio-

ne. Attualmente, un numero crescente di investitori ed

esperti crede che il ricorso a strumenti focalizzati sulla pro-

tezione del capitale dall’incremento del costo della vita co-

stituisca una strategia d’investimento adeguata per difen-

dersi da potenziali accelerazioni dei prezzi al consumo pro-

vocati dalle iniezioni di liquidità effettuate dalle banche

centrali dei paesi industrializzati.

Le ultime misure di stimolo attivate dalla Federal Re-

serve, come l’acquisto di titoli ipotecari per complessivi 40

miliardi di dollari, e l’annuncio della Bce di acquisto di ti-

toli di stato emessi dai paesi periferici hanno fatto scatta-

re l’allarme per un possibile incremento dell’inflazione nel

medio termine. Nonostante le rassicurazioni date dall’or-

ganismo presieduto da Mario Draghi, sono sempre più gli

investitori che stanno prendendo in considerazione il ri-

schio inflazione.

Esistono diverse alternative per cercare di garantire ai

propri risparmi un’adeguata difesa dall’inflazione. Una

delle più note, e probabilmente quella più richiesta, è co-

stituita dall’oro. La funzione protettiva del metallo giallo


Una delle principali paure degli investitori è l’incremento del costo della vita e

nell’attuale situazione di forti interventi monetari da parte della Federal Reserve e

della Bce questa preoccupazione sta crescendo. La soluzione più efficace, adottata

soprattutto dagli investitori istituzionali, è puntare su titoli di stato con rendimento

indicizzato. E non mancano i gestori che operano in questo campo

Un’arma perdifendere i risparmi

Fondi obbligazionari

Bond legati

all’inflazione

a cura di Rocki Gialanella


principali investitori siano gli istituzionali, in particolare

società di assicurazioni e fondi pensione, che li utilizza-

no per proteggere i propri portafogli. La duration eleva-

ta li trasforma in asset che hanno valenza più tattica

che strategica. Le mutate condizioni di mercato e la

necessità di raccogliere capitali sta portando alcuni

emittenti sovrani a proporre titoli di stato legati all’in-

flazione con scadenza breve o media. Quest’ultimo è il

caso del tesoro italiano, che è riuscito a calamitare l’in-

teresse degli investitori (domestici e internazionali) e a

raccogliere elevate quantità di risorse grazie all’emissio-

ne dei Btp Italia. �

Quali sono le mosse giuste per orientarsi in un set-

tore certamente difficile come i bond legati

all'inflazione? Fondi&Sicav ne ha parlato con due

importanti operatori: Jonathan Baltora, gestore del fondo

Axa Global inflation bond, che crede in una dinamica dei

prezzi nel breve termine supportata dagli elevati costi dei

generi alimentari a causa della grave siccità di quest’e-

state, e Sophie Sentilhes, fund manager inflation linked

& global bonds di Hsbc Global Asset Management, che

ritiene che i tassi d’inflazione scenderanno nel breve ter-

mine in Usa e in Europa, anche se i rischi di una fiamma-

ta improvvisa restano.

Considerando i diversi paesi di domicilio e i relativi tassid’inflazione, in quale modo il comparto riesce a ottenereun tasso di rendimento reale per ogni investitore?Baltora: «Gli studi accademici mostrano che il 70% dell’in-

flazione locale è il risultato del trend d’inflazione globale.

Altri lavori hanno dimostrato che negli ultimi 30 anni, il

trend d’inflazione globale è aumentato e può spiegare me-

glio i tassi d’inflazione locali. Considerando che a pagare

l’inflazione tramite l’indicizzazione delle obbligazioni sono

i titoli sovrani (il mercato dei corporate linker è molto pic-

colo e poco liquido), gli investitori che devono affrontare

la crisi del debito sono spinti a diversificare il più possibi-

le. Gli investitori dovrebbero trarre conforto da questa

strategia, in quanto l’indicizzazione sarà considerevole,

poiché la loro inflazione locale è altamente correlata al

tasso medio d’inflazione globale».

Sentilhes: «Gli investitori possono difendersi dall’in-

flazione domestica attraverso un’allocazione globale in in-

flation linked bond, beneficiando allo stesso tempo di un

vasto range di opportunità e di un information ratio mi-

gliore. L’inflazione globale e quella domestica seguono

trend similari e l’adozione di una copertura dal rischio di

cambio aumenta ulteriormente il legame tra l’inflazione

domestica e quella globale. Inoltre, un universo globale di

titoli offre opportunità d’investimento addizionali in virtù

dell’ampio range di paesi e titoli disponibili rispetto a un

benchmark di inflation linked bond di tipo domestico. Al-

«Società di

assicurazione e

fondi pensione

li utilizzano per

proteggere i

propri

portafogli»

Parlano gli operatori

Un rischio ancora presente

JONATHAN BALTORA, GESTORE

DEL FONDO AXA GLOBAL

INFLATION BOND


Fondi obbligazionari

Bond legati

all’inflazione

l’interno dell’Eurozona, i percorsi dell’inflazione domesti-

ca possono divergere nel breve termine a causa di diffe-

renze nella tassazione indiretta e altri fattori, tuttavia i

trend sono simili nel lungo termine. Inoltre, l’Eur Hicp (l’in-

dice armonizzato dei prezzi al consumo) è agganciato a

strumenti che offrono un migliore livello di liquidità, ri-

spetto ad alcuni inflation linked bond agganciati all’infla-

zione domestica, come per esempio il nuovo Btp Italia».

Per quanto riguarda la protezione del capitale e le carat-teristiche rischio-rendimento, un comparto obbligazio-nario inflation linked come si rapporta ai comparti obbli-gazionari del mercato emergente o dell’high yield, tenutoconto che questi ultimi dovrebbero avere rendimenti suf-ficienti a compensare l’aumento dei tassi d’inflazione?Baltora: «Riteniamo che la protezione dall’inflazione si ot-

tenga esclusivamente attraverso le obbligazioni inflation

linked. Alcuni investitori temono rendimenti reali negativi

in certi paesi (i rendimenti prima dell’indicizzazione all’in-

flazione); pensiamo che questi timori siano ingiustificati,

poiché i rendimenti reali negativi indicano che, a parità di

emittente e scadenza, i rendimenti nominali rendono me-

no dell’inflazione attesa dal mercato (chiamata Breakeven

inflation o Bei). I rendimenti reali negativi indicano pertan-

to che il fixed income è poco conveniente come asset class

e che gli investitori dovrebbero guardare ai prodotti a

spread nell’ambito degli strumenti a reddito fisso. L’obiet-

tivo del comparto Axa Wf Global Inflation Linked Bond

Fund è offrire ampia diversificazione con titoli di stato in-

flation linked che abbiano un ottimo rating. Le obbligazio-

ni inflation linked sono proprio uno di quei prodotti a

spread in grado di offrire diversificazione grazie al poten-

ziale rialzista contro le sorprese d’inflazione, proprio come

l’high yield o il debito dei mercati emergenti. Se la prote-

zione dall’inflazione fosse un muro, le obbligazioni infla-

tion linked sarebbero i mattoni delle obbligazioni statali».

Sentilhes: «Gli inflation linked bond offrono uno shar-

pe ratio interessante e presentano un basso livello di ri-

schio asimmetrico, se rapportati agli high yield bond e agli

emerging bond. I titoli agganciati all’inflazione offrono

rendimenti inferiori a quelli delle altre due asset class, ma

garantiscono una protezione migliore rispetto agli shock

da inflazione non attesi. Più in generale, possono essere

considerati gli strumenti più efficaci per difendersi dall’in-

flazione nel lungo termine».

Quali sono le vostre previsioni d’inflazione nel breve emedio periodo negli Usa e in Europa?Baltora: «Oltre al prossimo rialzo dell’Iva in tutta Europa,

nel breve termine l’inflazione sarà supportata dagli eleva-

ti prezzi dei generi alimentari, a causa della grave siccità

di quest’estate. I prezzi dell’energia sono saldamente so-

stenuti dagli effetti della seconda tornata di allentamen-

to quantitativo della Federal Reserve e dovrebbero provo-

care un tasso d’inflazione superiore al previsto. Di conse-

guenza, prevediamo che l’inflazione resti nettamente su-

periore al 2% su entrambe le sponde dell’Atlantico anche

nel 2013. Nel medio termine riteniamo che l’indicatore più

affidabile sia l’inflazione core (cioè l’inflazione escluden-

do le componenti più volatili). Riteniamo che negli ultimi

10 anni, i guadagni di produttività nelle economie emer-

genti abbiano consentito loro di esportare beni economi-

ci nel Vecchio continente. Questo trend si sta invertendo

e, poiché gli economisti hanno stimato che questo perio-

do di grande moderazione ha sottratto dall’1% al 2% an-

nuo all’inflazione globale, riteniamo che la velocità di cro-

ciera per l’inflazione dovrebbe essere di circa il 3,5% negli

Usa e tra il 2,5% e il 3% nell’area euro».

Sentilhes: «L’inflazione media dovrebbe attestarsi al

2,1% negli Stati Uniti e al 2,4% nell’Eurozona nel 2012,

prima rallentare nel 2013 rispettivamente al 2% e

all’1,9%. Tuttavia, i tassi d’inflazione potrebbero subire

un’accelerazione a causa dell’attuale focus della Federal

Reserve sulla crescita piuttosto che sul controllo dei prez-

zi e degli effetti imputabili al terzo illimitato round di

quantitative easing».

Quali provvedimenti vi aspettate dalla Banca centraleeuropea e dalla Federal Reserve?Baltora: «Negli ultimi tre anni l’austerity si è approfondita

sempre più, con risultati deludenti a causa degli impatti

negativi sulla crescita. L’Fmi ha appena affermato che la

prima linea di difesa dovrebbe essere costituita da politiche

monetarie stabili e credibili, non dall’austerity. Ciò indica

che le banche centrali continueranno a impegnarsi per aiu-

tare l’economia reale. Il focus sull’inflazione passa in se-

condo piano e ciò è stato esplicitamente confermato dalla

Federal Reserve, poiché Bernanke ha affermato che man-

terrà l’orientamento accomodante ben dopo la ripresa del-

l’attività. Il sentiero è probabilmente un po’ più accidenta-

to per la Bce, ma l’istituzione ha dato prova di un certo


I primi 20 fondi obbligazionari che investono negli inflation linked bond

pragmatismo. Riteniamo che le politiche attuali siano in

grado di modificare radicalmente la situazione, poiché l’al-

lentamento quantitativo e il programma di Omt sono effi-

cienti: creano un clima di fiducia e buone aspettative».

Sentilhes: «Entrambe le banche centrali dovrebbero

continuare a esercitare le loro politiche monetarie non

convenzionali nei prossimi mesi. La Bce dovrebbe abbassa-

re il tasso d’intervento sulle operazioni a 12 mesi. La Fed

dovrebbe mantenere le condizioni attuali per un lungo pe-

riodo (fino alla metà del 2015), per tutta la durata del pro-

gramma Mbs».

Qual è la vostra asset allocation?Baltora: «Deteniamo una notevole quota di attivi negli Usa

e nel Regno Unito, con preferenza per le parti corte della

curva, poiché crediamo che entrambe le banche centrali si

concentreranno più sulla questione occupazionale che non

sull’inflazione. Riteniamo che per essere efficiente la stra-

tegia dell’inflazione del debito debba sorprendere gli inve-

stitori: questa è la strada intrapresa dalla Federal Reserve

e dalla Banca d’Inghilterra. Nell’area euro preferiamo i

linker tedeschi a quelli francesi, in seguito al massiccio ral-

ly estivo. Altre partecipazioni includono le obbligazioni in-

flation linked di Canada, Svezia, Giappone e Australia. De-

teniamo inoltre linker dei mercati emergenti in un com-

parto differente, poiché Axa Wf Global Inflation Linked

Bonds si concentra sulle economie sviluppate».

Sentilhes: «All’interno dell’universo d’investimento di

riferimento, la nostra asset allocation tende a favorire il

Regno Unito rispetto al Canada e agli Stati Uniti. All’inter-

no dell’Eurozona, siamo sovrappesati sull’Italia rispetto al-

la Francia, mentre restiamo neutrali sulla Germania. La no-

stra allocazione è in linea con il benchmark per ciò che

concerne le emissioni giapponesi, australiane e svedesi.

Inoltre, abbiamo assunto una posizione tattica di tipo long

a copertura dei global breakeven e una steepening position

sulla breakeven curve statunitense a 10-30 anni. Infatti,

l’inclinazione tra i breakeven a 10 e 30 anni si è portata a

zero a causa dell’estensione dell’operazione twist a partire

da giugno, che tende ad assorbire una percentuale più ele-

vata di emissioni a 30 anni a tasso fisso rispetto alle emis-

sioni legate all’inflazione. Tuttavia, questo effetto tecnico

dovrebbe scomparire alla fine di dicembre e, fondamental-

mente, la politica monetaria accomodante della Federal

Reserve dovrebbe condurre a un aumento dell’inflation ri-

sk premium nel lungo termine». �

Fondo Società Valuta % Ytd

% a 1 anno

% a 3 anni

% a 5 anni

Commissione annuadi gestione

JB BF Inflation Linked Swiss and Global Asset Management Usd 14,95 20,87 n.a n.a 1,30%

Emerging Inflation Linked Bond HSBC Global Investment Funds Usd 15,24 20,38 n.a n.a 1,00%

Global Inflation Linked Bond Hedged Schroder International Selection Fund Sicav Usd 4,60 18,55 37,75 44,81 0,68%

Bond Emerging Inflation Amundi Funds Sicav Usd 12,72 18,30 n.a n.a 1,60%

BGF Global Inflation Linked Bond BlackRock Global Funds Sicav Usd 4,15 17,82 38,95 n.a 0,75%

Inflation Adjusted Bond Meridian Funds Sicav Usd 5,70 15,34 0,75%

Global Inflation Linked Bond HSBC Global Investment Funds Usd 3,84 15,09 n.a n.a 0,70%

Global Inflation Bond Axa World Fund Sicav Usd 2,33 14,64 39,95 49,55 0,75%

Legg Mason WA Inflation Management Legg Mason Global Funds Usd 5,18 14,34 48,61 n.a 1,10%

Index Inflation Euro Groupama Asset Management Eur 13,51 12,90 13,02 21,83 0,80%

Global Equity Inflation Focus GAM Star Funds Usd 5,66 12,37 n.a n.a 1,60%

Euro Inflation Linked Bond Generali Investments Sicav Eur 12,94 12,19 0,60%

Dws Global Inflation Strategy Dws Invest Sicav Eur 9,41 11,47 8,39 0,34 0,90%

Global Inflation Linked Bond Fidelity Funds Sicav Usd 4,25 10,60 30,65 n.a 0,50%

Inflation Linked Bond (Eur) Lombard Odier Funds Sicav Eur 5,02 10,33 n.a n.a 0,38%

Inflation at Work Capital at Work Investment Partners Eur 7,76 9,86 25,36 18,03 0,60%

Euro Inflation Linked Bonds Dexia Bonds Eur 8,84 8,86 6,35 15,52 0,60%

Euro Inflation Linked Bonds Pictet Eur 8,63 8,36 8,73 19,51 0,40%

Inflation Linked Bonds Interfund Sicav Eur 4,16 8,20 20,42 29,99 1,10%

Euro Inlfation Bonds Axa World Fund Sicav Eur 8,40 8,17 9,32 20,46 0,50%

SOPHIE SENTILHES, FUND

MANAGER INFLATION LINKED &

GLOBAL BONDS DI HSBC

GLOBAL ASSET MANAGEMENT

Fonte: www.fondionline.it

varo della moneta unica, portandosi all'11,6%, in rialzo di

quasi due punti percentuali in un solo anno. Se Spagna

e Grecia continuano a mostrare una situazione dramma-

tica, con oltre il 25% della forza lavoro senza un impie-

go, le notizie non appaiono entusiasmanti neppure nelle

economie più solide del Continente. News non partico-

larmente rassicuranti sembrano infatti provenire sul fron-

te lavorativo e della produzione industriale in Germania.

Infatti a ottobre nella locomotiva europea il numero dei

senza lavoro è cresciuto per il settimo mese di fila, aumen-

Mentre gli Usa hanno stabilito che

Barack Obama merita altri quattro

anni alla guida della prima economia

del mondo, l'Europa continua a vive-

re nella perenne incertezza. Se infat-

ti in Usa comincia a esserci qualche segnale di ripresa un

po' meno aleatorio dei precedenti, in particolar modo dal

travagliato comparto immobiliare, la ripresa sembra di là

da venire in Europa. Infatti a settembre il tasso di disoc-

cupazione ha raggiunto nell'Eurozona il nuovo record dal


Consensus

L’Europa

Mentre negli Usa c'è qualche segnale positivo sull'economia, nel Vecchio continente

i dati non sono incoraggianti neppure per i paesi core, al punto che la cancelliera

tedesca Angela Merkel ha affermato che ci vorranno cinque anni per uscire dalla

crisi. Ciò non toglie che, pur in un quadro difficile come l'attuale, diverse imprese

abbiano ancora buone potenzialità di crescere

Il panel dei gestori e degli analistiPPeetteerr BBrräännddllee, portfolio manager dell'azionario europeo di SSwwiissssccaannttoo; LLaauurreenntt DDuuccooiinn, head of european equities di CCaarrmmiiggnnaacc GGeessttiioonn; GGeeooffffrrooyy

GGooeenneenn, head of european equities di DDeexxiiaa AAsssseett MMaannaaggeemmeenntt; TToommmmaassoo FFeeddeerriiccii, responsabile dell’area gestioni di BBaannccaa IIffiiggeesstt; NNaannnneettttee HHee--

cchhlleerr--FFaayydd''hheerrbbee, head of global financial markets research di CCrreeddiitt SSuuiissssee AAsssseett MMaannaaggeemmeenntt; MMaarrkk KKiieesseell, managing director di PPiimmccoo AAsssseett MMaa--

nnaaggeemmeenntt; SStteeffaann IIssaaaaccss, gestore dell’MM&&GG EEuurrooppeeaann BBoonndd FFuunndd di MM&&GG IInnvveessttmmeennttss;; NNoorrbbeerrtt JJaanniisscchh,, gestore del team global equity di RRaaiiffffeeiisseenn

CCaappiittaall mmaannaaggeemmeenntt;; PPhhiilliippppee LLeeccooqq, deputy director, co-head of european equities ddii EEddmmoonndd ddee RRootthhsscchhiilldd AAsssseett MMaannaaggeemmeenntt; PPaattrriicckk MMoooonneenn,

senior equity strategist di IInngg IInnvveessttmmeenntt MMaannaaggeemmeenntt; MMaarrccoo PPiieerrssiimmoonnii, advisory team di PPiicctteett AAsssseett MMaannaaggeemmeenntt; LLaauurraa SSoolleeii, responsabile

azionario delle gestioni patrimoniali di BBaannccaa PPaattrriimmoonnii SSeellllaa && CC..; TTeeaamm di analisti di LLeemmaanniikk AAsssseett MMaannaaggeemmeenntt; SSttuuaarrtt TThhoommssoonn, co-gestore del

fondo IIggnniiss AAbbssoolluuttee RReettuurrnn GGoovveerrnnmmeenntt BBoonndd; BBrriittttaa WWeeiiddeennbbaacchh, gestore azionario europeo di DDwwss IInnvveessttmmeennttss; RRaallff WWiieeddeennmmaannnn, head econo-

mic research di BBaannkk VVoonnttoobbeell..

di Boris Secciani

La ripresa non èdietro l’angolo


tando su base mensile di 20 mila unità, un valore dop-

pio rispetto alle attese.

Dappertutto gli indicatori dei consumi appaiono ne-

gativi, con un mercato auto, in particolare, che sta af-

frontando una crisi drammatica. Dunque il rischio è che

questo 2012 si chiuda all'insegna della recessione per tut-

ta l'Eurozona, incluse le economie core. Non sorprende

quindi che la cancelliera Angela Merkel abbia recente-

mente dichiarato che serviranno altri cinque anni per

uscire dalla crisi.

Nonostante le difficoltà del mercato domestico, l'Eu-

ropa continua però a essere piena di aziende competiti-

ve, in grado di occupare posizioni di leadership sui più

ricchi e promettenti mercati mondiali. L'azionario euro-

peo si trova oggi in una situazione simile a quella di mol-

te altre piazze, con margini e utili difficili da espandere

ulteriormente a causa della mancata crescita economica

e uno scenario però più tranquillo, dovuto al sostegno

delle banche centrali. Indubbiamente per gli investitori

l'incertezza nei prossimi mesi sarà tanta. �

«Dappertutto gli indicatori dei consumi appaiono negativi,con un mercato auto,

in particolare,che sta affrontando una crisi drammatica»

A quale livello di valutazione si trova il mercato azionario europeo in termini di Stoxx 600? Sottovalutato, fair o sopravvalutato?

Con questi tassi,azioni competitive

In questo caso due elementi sembrano in contrasto fra

loro, rendendo la risposta non facile. Da una parte vi

è la possibilità che nel 2013 si manifestino seri pro-

blemi a livello di risultati aziendali, dall'altra parte il pa-

norama dei tassi di interesse e delle altre asset class è ta-

le da favorire indubbiamente l'azionario europeo nella

comparazione. Indicativo il parere di Geoffroy Goenen,

head of european equities di Dexia Asset Management:

«Se ci si basa sul consensus, i mercati europei sembrano

scambiare a 10,7 volte gli utili del 2013. La crescita dei

profitti per il prossimo anno viene ritenuta superiore al

10%. Il livello di valutazione dei listini azionari dipende

innanzitutto dal tasso cui vengono scontati, dato dal

principale rendimento del mercato obbligazionario di ri-

ferimento più un premio al rischio. Se le autorità euro-

pee riusciranno a stabilizzare ulteriormente i tassi di in-

teresse di lungo periodo in Italia e in Spagna a un livel-

lo magari più basso di quello attuale, allora il rendimen- Sottovalutato

A fair value

Sopravvalutato

50%

20% 30%

to medio dei titoli di stato dell'Eurozona rimarrà basso.

Di conseguenza in termini relativi l'azionario europeo ri-

sulterà interessante. Un altro argomento a favore delle

azioni è il basso rendimento del debito corporate, ormai

ai livelli del 2007».

Ottimismo, insieme a cautela nei confronti delle pre-

visioni sugli utili, arriva anche da Britta Weidenbach,

gestore azionario europeo di Dws Investments: «L'equity

europeo scambia con uno sconto di circa il 25%, rispet-

to alla propria media storica. Certamente, però, questo

valore va calibrato con le aspettative di profitto, che per

l'anno prossimo rischiano di essere troppo elevate.

Attualmente il consensus vede una crescita degli utili

aziendali del 13% per il 2013, un valore che riteniamo

verrà rivisto al ribasso. Ciò nonostante, le valutazioni

attuali appaiono comunque interessanti».

Indubbiamente i tassi di interesse negativi e il forte

equity risk premium sono alla base dell'ottimismo per

Tommaso Federici, responsabile dell’area gestioni di

Banca Ifigest: «Il mercato è sottovalutato: i tassi d’in-

teresse sono estremamente bassi e presumibilmente

rimarranno tali per anni. Questo contesto fa sì che le

aziende con buone generazioni di flussi di cassa siano

un'ottima alternativa per ottenere rendimento».

Patrick Moonen, senior equity strategist di Ing Inve-

stment Management, aggiunge: «Rispetto ad altri mer-

cati sviluppati le azioni europee risultano sottovalutate.

I rendimenti potenziali appaiono interessanti anche

rispetto ad altre asset class meno rischiose. L'equity risk

premium è ancora al di sopra del 6%, quando la media

di lungo periodo è compresa in un range che va dal 3,5%

al 4%».

Infine c'è chi vede uno scenario meno cupo anche

per quanto riguarda i profitti aziendali, come Laura So-

lei, responsabile azionario gestioni patrimoniali di Ban-

ca Patrimoni Sella && C.: «La reporting season europea,

che sta entrando nel vivo proprio in questi giorni, sta evi-

denziando che le aspettative sugli utili aziendali sono

abbastanza equilibrate: lo dimostra la reazione del mer-

cato, che sta premiando i titoli delle aziende in grado di

battere le stime e penalizzando quelli che deludono le

aspettative». �


Consensus

L’Europa

Calo utili

Crescita modesta o zero

Utili in crescitasuperioreal 10%

50%

20% 30%

Quali prospettive di utile è lecito attendersi?

Previsioni troppo ottimistiche

In generale l'ottimismo circa l'andamento e la visibilità

dei profitti non appare eccessivamente elevato, con-

fermando che allo stato attuale gli investitori sull'a-

zionario europeo vanno a operare soprattutto con una

scommessa di re-rating di questa asset class. Nonostante

la tenuta dei conti aziendali mostrata finora, troppe ap-

paiono le incertezze del quadro macroeconomico, a livel-

lo domestico e globale, per dare eccessivo peso a stime di

consensus ancora elevate. Interessante l'analisi di Marco

Piersimoni, advisory team di Pictet Asset Management:

«Le previsioni degli analisti propendono per utili in cresci-

ta oltre la doppia cifra sia in Europa sia negli Usa (rispet-

tivamente +15% e +11%). Alla luce dell'evoluzione del-

l'attuale stagione degli utili trimestrali, con dati partico-

larmente negativi provenienti dal settore high tech, que-

ste aspettative ci sembrano difficilmente raggiungibili e

probabilmente ci attesteremo su livelli di crescita ben

sotto il 10%. Attualmente le previsioni di utile per il 2013

implicano ancora un incremento dell'8-10%, una cresci-

ta per noi troppo elevata. Più realisticamente pensiamo

che i profitti rimarranno sul livello di quest'anno».

In particolare alcuni money manager vedono dina-

miche difficili fra le aziende dei comparti più ciclici. Phi-

lippe Lecoq, deputy director, co-head of european equi-

ties di Edmond de Rothschild Asset Management, spie-

ga: «Per il 2013 è attesa una crescita degli earning delle

aziende europee del 13%. Ci sembra un livello eccessiva-

mente ottimistico, dal momento che il quadro economi-

co rimane difficile, specialmente per i nomi più ciclici,

senza contare il fatto che diverse aziende di recente han-

no tagliato le guidance».

C'è addirittura chi si spinge oltre e vede per il pros-

simo anno risultati aziendali in calo. Peter Brändle

portfolio manager dell’azionario europeo di Swisscan-

to, commenta: «Nel 2012 ci aspettiamo che i profitti

scendano di quasi il 5%, a fronte di stime degli ana-

listi che vedono invece un aumento di circa il 12% per

il 2013».


Il problema è che alla fine la difficile realtà economica

europea dovrebbe cominciare a incidere sui margini delle

aziende continentali, come pensa Stefan Isaacs, gestore del-

l’M&&G European Bond Fund di M&&G Investments: «Indub-

biamente le imprese europee rischiano comunque di vedere

un deterioramento dei propri margini operativi e dei propri

livelli di profitto, visto lo scenario di debolezza dell'Europa».

Non mancano comunque anche note di ottimismo:

punta sui diversi segnali positivi che sono apparsi di

recente Ralf Wiedenmann, head economic research di

Bank Vontobel: «Di recente, insieme a un rallentamen-

to dell'economia, vi è stata una serie di revisioni al

ribasso delle previsioni di utile. Negli ultimi tempi,

però, sono apparsi segnali di stabilizzazione. Attual-

mente le aspettative degli investitori appaiono più

realistiche: in generale infatti non si pensa più che vi

saranno sorprese positive, con revisioni al rialzo delle

stime degli analisti». �

0

10

20

30

40

50

60

70

Ciclici Difensivi Altro

50%50% 50%

delle sue aree a maggiore dinamismo. Moonen, di Ing In-

vestment Management, sostiene: «Abbiamo una leggera

preferenza per i settori ciclici. Vediamo quattro argomen-

ti a favore. Il primo è che i settori ciclici hanno sotto-

performato rispetto a quelli difensivi. Il secondo è che il lo-

ro livello di valutazione relativa appare interessante. Il ter-

zo motivo è che notiamo un miglioramento nel momento

dei profitti rispetto al resto del mercato. Infine si è aperto

un gap tra indicatori economici in miglioramento e la de-

bolezza di questi settori ciclici. Accanto ad alcuni settori

ciclici ci piace anche il settore finanziario. Le politiche in-

traprese hanno chiaramente ridotto i rischi sistemici, qua-

li ad esempio il fallimento di una banca o l'uscita di un

paese dall'Eurozona. Ciò non si è però tradotto in valuta-

zioni più alte per il settore. Ovviamente, i venti contrari di

lungo periodo, quali ad esempio lo sviluppo di una legisla-

zione meno favorevole, non sono cambiati e rischiano di

Nonostante la diversità di vedute, in questo ambito

sembra che emerga comunque un dualismo, tra

chi preferisce un approccio più cauto e difensivo

e chi invece punta su titoli e settori ciclici, magari anche

con spiccate caratteristiche growth. Per quanto riguarda il

primo gruppo, indicativo appare il parere di Piersimoni di

Pictet Asset Management: «Dal punto di vista settoriale,

prediligiamo un'allocazione difensiva e piuttosto scarica di

titoli finanziari, i quali hanno ampiamente beneficiato del

clima costruttivo della politica europea. Continuiamo inol-

tre a privilegiare i titoli con alti dividendi».

Non sorprendentemente continuano a piacere le so-

cietà che pagano un buon dividendo, come afferma Nan-

nette Hechler-Fayd'herbe, head of global financial

markets research di Credit Suisse Asset Management:

«Restiamo costruttivi sull’equity. Continuiamo a mettere in

evidenza per gli investitori più prudenti le azioni con un

rendimento da dividendi quale modalità più difensiva per

investire nell’equity».

Non manca comunque chi invece crede a un approc-

cio di tipo growth, come Mark Kiesel, managing director

di Pimco Asset Management: «Gli investitori farebbero

bene a cercare temi di crescita. Vediamo tuttora molte op-

portunità, nonostante le numerose difficoltà e una scarsa

spinta economica. Nel quadro attuale è preferibile focaliz-

zarsi su una ricerca bottom up in specifici settori e su

aziende in grado di crescere in maniera significativamen-

te più rapida rispetto alle loro economie di riferimento».

Non sorprende che per più di un osservatore growth in

questo caso significa aziende dalle caratteristiche cicliche,

dove per ciclo si intende quello dell'economia globale e

Dove vi sono le migliori occasioni in termini di settore, paese o tipologia di azione?

Un attento stock picking


Consensus

L’Europa

Rischi dovuti all'andamentodell'economia globale

67%

33%

Buone prospettivenel medio periodo

Quali prospettive ci sono per i mercati del Nord Europa e della Germania con un Sud Europa in crisi sempre più profonda e un'Asia in rallentamento?

Interesse per la periferia

Se il quadro macroeconomico appare non entusia-

smante ormai in tutta l'area europea, è altresì vero

che qualche timido spiraglio di luce per quanto ri-

guarda la disastrata periferia europea comincia a intrave-

dersi. O almeno diversi money manager paiono di questa

opinione. A ciò vanno aggiunte notizie discrete prove-

nienti nelle ultime settimane da Cina e Usa. Federici, di

Banca Ifigest, considera: «Per i prossimi due o tre trime-

stri mi aspetto una piccola ripresa dell’attività economi-

ca nelle seguenti aree: Cina, Usa e Italia. Quindi le econo-

mie nordiche e la Germania potrebbero comunque bene-

ficiarne nei settori più legati alle esportazioni di materie

prime e ai prodotti finiti di questi paesi. In certi casi, co-

me quello italiano, preferisco comunque l’investimento

diretto».

Sulla stessa lunghezza d'onda appare anche Brändle

di Swisscanto: «Il Nord Europa trarrà diversi benefici sia

da una ripresa sui mercati sia da un euro debole. Pensia-

mo che il Sud Europa sarà più attraente nell'arco di un

anno o due, quando le riforme in atto inizieranno a da-

re risultati. Siamo meno pessimisti su quest'area rispetto

a qualche mese fa».

Non mancano comunque perplessità su alcuni seg-

menti dei listini dell'Europa core, a causa dell'importan-

za che le esportazioni hanno per le economie locali. La

fragilità delle prospettive di crescita viene sottolineata

da Solei di Banca Patrimoni Sella & C.: «Riteniamo che

il gap di performance che si è aperto negli ultimi due

anni tra il Dax e i listini dei paesi periferici sia destina-

to parzialmente a ridursi, sebbene la prevalenza di

società legate all’export nel listino tedesco possa con-

tinuare a essere premiante, laddove sia confermata l’in-

versione del trend di rallentamento dell’Asia».

Non dissimile anche l'analisi di Janisch di Raiffeisen

Capital Management: «I paesi nordici hanno avuto un

buon sviluppo economico negli ultimi due anni, ma

hanno anche rallentato recentemente, con l'eccezione

della Norvegia, che però è sostenuta dal petrolio. Le eco-

nomie del Nord Europa sono decisamente orientate

all'export e quindi risentono dell'attuale rallentamento

mettere pressione sulle prospettive di profitto di lungo

periodo del settore».

Interessante anche il ragionamento di Solei, di Ban-

ca Patrimoni Sella & C: «Considerando le aspettative cir-

ca l’economia cinese, cioè che il terzo trimestre sia stato

un punto di minimo in termini di crescita del Pil e che

torni ad accelerare nel quarto trimestre, e i segnali di for-

za che continuano ad arrivare dal fronte dei consumi e

dell’immobiliare statunitense, è probabile che i titoli più

interessanti siano quelli delle società esposte a tali aree

e settori. Nello specifico risultano particolarmente com-

presse le valutazioni di alcuni ciclici (ad esempio quelli

più legati alle risorse di base), che beneficerebbero di

un’accelerazione della crescita cinese».

Temi simili infine per Laurent Ducoin, head of euro-

pean equities di Carmignac Gestion: «Ci sono molte

buone aziende, in particolare quelle che sono esposte ai

mercati emergenti, che hanno un modello di business

innovativo e sono in grado di capire e anticipare le ten-

denze di consumo. Queste imprese, come Lvmh, Inditex,

Beiersdorf e Rémy Cointreau, sono riuscite a segmenta-

re la propria offerta in modo efficiente attraverso l'a-

dozione di un modello di business flessibile e sono desti-

nate a crescere nel lungo periodo. Oltre a questi vinci-

tori strutturali, abbiamo recentemente introdotto un

tema di investimento legato alla ripresa del mercato

immobiliare negli Stati Uniti. Anche se fortemente inde-

bolito dalla crisi dei mutui subprime, il mercato immo-

biliare degli States sta mostrando segni tangibili di

miglioramento, sintomo di una ripresa sostenuta. Nel-

l’universo delle piccole e mid cap, il gruppo elettrico sve-

dese Electrolux è un investimento adatto per guadagna-

re esposizione a questo tema di investimento. In effet-

ti, i margini sulla vendita di elettrodomestici dovrebbe-

ro aumentare sensibilmente con la ripresa del mercato

immobiliare». �


economico dell'Eurozona. Industriali quali Skf oppure

Atlas Copco sono investimenti interessanti, ma proba-

bilmente non performeranno molto meglio di altri indu-

striali europei. In Norvegia, sono interessanti i gruppi

operanti nei servizi per l'industria petrolifera come Sub-

sea 7 o Aker Solution».

Vista anche l'enorme mole di capitali che molte piaz-

ze finanziarie del Nord Europa, di ridotte dimensioni,

hanno visto affluire negli ultimi anni vi è anche un pro-

blema di valutazioni, ormai non del tutto convenienti,

come fa capire Goenen di Dexia Asset Management: «Di-

pende dalle società quotate sul listino. Ad esempio, non

abbiamo investimenti sulle banche norvegesi, dato che

sono relativamente care. Non abbiamo nemmeno inve-

stimenti in Statoil (la petrolifera di stato norvegese). In

definitiva, rimarremo underweight sulla Norvegia. Siamo

sottopesati anche sulla Svezia, il cui settore bancario è

anch'esso relativamente costoso. Ma alcune aziende

produttrici di beni in conto capitale svedesi sono leader

mondiali: ad esempio Atlas Copco o Assa Ably. Queste

due sono le nostre sole posizioni in Svezia».

In generale comunque le prospettive dei paesi del-

l'Europa settentrionale sembrano rimanere buone, rela-

tivamente al resto del Continente, secondo Philippe Le-

coq di Edmond de Rothschild Asset Management: «Se i

premi al rischio continuano a scendere, nel breve termi-

ne i paesi del Sud Europa dovrebbero recuperare un po'

in termini relativi. Ciò nonostante, continuiamo a inve-

stire in aziende del Nord, dove i gruppi locali beneficia-

no maggiormente della globalizzazione, con buoni stan-

dard di corporate governance e buone prospettive di cre-

scita nel lungo periodo». �

In una situazione in cui la dissoluzione dell'euro non è più all'ordine del giorno, quale potrebbe essere la sorpresa negativa nel 2013?

Possibile fine dell'austerity

Rallentamentoglobale

50%

50%

Ripresa dellacrisi europea

In generale il quadro europeo, pur allontanato dalla

catastrofe grazie all'intervento della Bce, continua

a preoccupare sul medio termine. Il rischio maggio-

re è un'interruzione nel processo di risanamento dei

conti pubblici, in molte nazioni tutt'altro che alla fine

della risoluzione dei propri problemi. Wiedenmann, di

Bank Vontobel, afferma: «La situazione nell'Eurozona

è migliorata, ma ci sono continue incertezze sugli svi-

luppi economici e politici. Con governi che fanno pro-

gressi nel consolidamento del budget, il bisogno di

misure aggiuntive di austerity potrebbe diminuire e la

tensione sociale diminuire di conseguenza. Altri, però,

hanno ancora molto da fare in termini di finanze pub-

bliche sostenibili e saldi di partite correnti. C'è sempre

la possibilità che grandi ondate di protesta possano

deragliare le necessarie riforme».

Rischi di rivolta nei confronti dell'austerity vede an-

che il team di analisti di Lemanik Asset Management:

«Non siamo fuori dal peggio della crisi. A livello europeo

potranno esserci sorprese in stati importanti, con un

peggioramento della crisi politica in Italia e in altri pae-

si. Se non si riesce a contenere le tendenze alla rivolta da

parte della popolazione, vi è un serio rischio di abbando-

no dell'austerity».

Non manca anche chi vede rinnovati rischi prove-

nienti dai paesi creditori. Stuart Thomson, co-gestore del

fondo Ignis Absolute Return Government Bond, dice:

«Non sorprende vedere la Bundesbank e la Bce schierare

legioni di avvocati allo scopo di determinare il punto pre-

ciso in cui le operazioni di mercato aperto si trasforme-

ranno in una monetizzazione del debito pubblico.Ci vorrà

molto tempo, in termini politici e giuridici, per dimostra-

re questo punto e tutte le applicazioni del sistema Omt,

ossia il piano di acquisto di titoli sovrani sul mercato se-

condario, saranno impugnate davanti alla Corte costitu-

zionale tedesca e la Corte di giustizia europea».

Il rallentamento dell'economia globale continua a es-

sere anch'esso un problema non da poco. Ricorda infatti

Weidenbach di Dws Investments: «Una continua riduzione

della crescita del Pil sia a livello mondiale sia a livello di Eu-

rozona sarebbe certamente una delusione. Affinché i mer-

cati continuino a crescere, probabilmente non abbiamo

nemmeno bisogno di vedere grandi miglioramenti nei dati

economici, per adesso, ma almeno una stabilizzazione». �

72 FONDI&SICAVNovembre 2012

a cura di Epheso Ia

Una delle maggiori innovazioni introdotte

dalla riforma pensionistica del 1995

(riforma Dini), tutt’oggi considerata “la

riforma” per i suoi contenuti altamente innovativi,

è il calcolo contributivo, ovvero il calcolo dell’im-

porto della pensione sulla base della somma di tut-

ti i contributi versati nella vita lavorativa. Questa

modalità di calcolo si contrappone al precedente

calcolo retributivo che aveva come parametro di

riferimento la retribuzione media degli ultimi anni

antecedenti il pensionamento.

Il calcolo contributivo rappresenta la garanzia

di sostenibilità del sistema pensionistico nel pro-

blematico futuro della previdenza, connotato da

squilibri demografici e tassi ridotti di sviluppo

economico. Nella presente esposizione andremo a

indagare più in dettaglio le formule di calcolo, per

comprendere meglio quali sono i riflessi sul tasso

di sostituzione (ovvero sull’indice di copertura)

delle pensioni al variare dei parametri della posi-

zione contributiva maturata negli anni.

PERCHÉ UN NUOVO MODELLO DI CALCOLO?La necessità di riformare il sistema previdenziale

sorse dalla radicale trasformazione della struttura

demografica del paese: l’Italia “vanta” il primato

d’invecchiamento della popolazione, dovuto ai

bassissimi tassi di natalità già intervenuti nell’ul-

timo ventennio. Sul sistema di previdenza pubbli-

ca fondato sulla ripartizione questa situazione

produrrà nei prossimi decenni un continuo au-

mento dei pensionati che insisterà su una sempre

più ristretta platea di contribuenti. Risultava per-

tanto indispensabile adottare un meccanismo di

calcolo delle prestazioni pensionistiche che consi-

derasse in modo implicito e automatico i fattori di

queste trasformazioni. Il sistema di calcolo contri-

butivo si adatta a queste esigenze, introducendo i

È possibile indagare in dettaglio le formule di calcolo per

comprendere meglio quali sono i riflessi sul tasso di

sostituzione delle pensioni al variare dei parametri della

posizione contributiva maturata negli anni. E si scopre a

sorpresa che incrementi sopra la media dello stipendio

determinano al momento di lasciare l’occupazione un indice

di copertura minore, rispetto a chi ha avuto una vita

lavorativa senza scossoni

Andamenti di carriera e calcolo pensionistico nel lavoro dipendente

Attenti a noncrescere troppo

Osservatorio previdenza


coefficienti attuariali (desunti dalla speranza di vi-

ta al pensionamento) e l’indicizzazione dei contri-

buti accreditati all’andamento del prodotto inter-

no lordo del paese.

Se da un lato questa innovazione consente di

avere uno dei più stabili sistemi previdenziali in

termini di sostenibilità macroeconomica, sul ver-

sante della prevedibilità delle prestazioni a livello

individuale incombe una serie di nuove incognite

per quanto concerne le prestazioni pensionistiche

effettive. In sostanza il legislatore ha introdotto

una maggiore adattabilità ai fattori di rischio de-

mografico ed economico, che si ribalta come rischio

sulle effettive prestazioni che i vari soggetti potran-

no percepire nel futuro. Questo è ancora più vero

con tutti gli interventi su questo impianto norma-

tivo che si sono susseguiti negli anni (legge 449 del

23 dicembre 1997, finanziaria Prodi; legge 243 del

28 luglio 2004, riforma Maroni; legge 122 del 30 lu-

glio 2010; legge 111 del 15 luglio 2011), sino all’ul-

tima variazione nota ai più come riforma Monti-

Fornero (legge 214 del 22 dicembre 2011).

INCERTEZZA DELLA PRESTAZIONE

Ancorché instabile e spesso iniquo, il vecchio siste-

ma retributivo aveva sicuramente il pregio della

prevedibilità delle prestazioni. La vecchia norma

dispone che un soggetto con 40 anni di contribu-

zione accreditata debba ottenere una pensione pa-

ri al 80% della retribuzione pensionabile e se il pe-

riodo accreditato è inferiore a 40 anni, si ha una ri-

duzione proporzionale al numero d’anni effettiva-

mente maturati. Anche se la retribuzione pensio-

nabile non è propriamente l’ultimo stipendio, ma la

media delle retribuzioni degli ultimi cinque o 10

anni, la clausola che prevede la rivalutazione all’in-

flazione delle retribuzioni nel calcolo della media

consente di mantenere l’effettivo tasso di sostitu-

zione sufficientemente prossimo al teorico 80%.

Che cosa prevede invece il sistema contributi-

vo? La pensione si calcola applicando il coefficien-

te di conversione in rendita (variabile con l’età del

soggetto al pensionamento) al montante dei con-

tributi versati:

Pensione = Montante x Coefficiente (età)

Ipotizziamo il pensionamento di un dipendente

65enne (coefficiente di trasformazione attua-

le=0,0562), con un reddito di 30.000 euro/anno,

che versa con il datore di lavoro un contributo an-

nuo di circa 10.000 euro (il 33%), e può vantare 40

«La vecchia

norma dispone

che un soggetto

con 40 anni di

contribuzione

accreditata

debba ottenere

l’80% della

retribuzione

pensionabile»

Osservatorio previdenza

74 FONDI&SICAVNovembre 2012

anni di contribuzione. Per semplicità dimentichia-

moci per ora delle rivalutazioni monetarie del

montante:

Pensione = [40 x 10.000] x 0,05621 = 22.480 €€/anno

Come si può notare, la pensione rappresenta il 74%

circa dell’ultimo reddito. Allora si può dedurre che

il sistema contributivo offre quasi la stessa coper-

tura rispetto al sistema retributivo? Nient’affatto.

L’illusione è dovuta alla semplificazione introdotta

di non considerare le evoluzioni del reddito e la ri-

valutazione del montante. Come dimostrato dai

dati statistici e dall’esperienza quotidiana, le retri-

buzioni durante la vita lavorativa non rimangono

per nulla costanti. Mediamente le retribuzioni so-

no sempre cresciute più del tasso d’inflazione e a

ciò va aggiunta la carriera individuale che negli

anni ci sposta da impieghi di basso profilo a com-

piti di sempre maggiore responsabilità e specializ-

zazione. Ripetendo i conteggi in modo corretto,

per due diversi profili di carriera (incremento reale

annuo del 2% e del 3,5%) e considerando la previ-

sta rivalutazione annua del montante al tasso del

prodotto interno lordo (qui ipotizzato all’1,5% rea-

le annuo) otteniamo i seguenti risultati della ta-

bella 1 (il tasso d’inflazione è pari a zero per como-

dità espositiva).

È evidente che il fattore decisivo nella misura

delle prestazioni del nuovo calcolo contributivo è

l’evoluzione effettiva della retribuzione negli anni.

Per il profilo 2, il tasso di sostituzione è sceso dal

teorico 74% a solo il 52,3%, ben 22 punti di coper-

tura in meno, solo per via delle più basse retribu-

zioni dei primi anni di lavoro, e quindi di una car-

riera folgorante e crescente come dovrebbe essere.

Nel profilo 1, con un andamento di carriera più

moderato, l’effetto che si è ottenuto è un livello di

copertura maggiore (seppure comunque inferiore

rispetto al 74% teorico calcolato in precedenza).

Per evidenziare infine maggiormente gli effet-

ti introdotti dal metodo di calcolo contributivo,

abbiamo calcolato con il vecchio metodo retribu-

tivo la pensione del profilo 2. Applicando con scru-

polo le regole di computo della retribuzione pen-

sionabile, la pensione risulta di 21.530 euro, pari al

72% dell’ultima retribuzione, ovvero 15 punti di

copertura in più rispetto al metodo di calcolo con-

tributivo.

LE SCELTE OPERATIVE

Gli esempi numerici dimostrano abbondantemente

che il sistema contributivo richiede particolare at-

tenzione nella ricostruzione della storia contributi-

va, sia per i contributi versati nel passato, sia per

quelli a venire sino alla data di pensione. Conviene

ora determinare quantitativamente quali sono le

scelte più appropriate da adottare nell’analisi pre-

videnziale operativa.

La fonte più autorevole è rappresentata dal

modello che l’Ispettorato per la spesa sociale della

Ragioneria dello stato ha costruito a suo tempo

appositamente per la verifica del nuovo sistema

introdotto dalla riforma. Le considerazioni princi-

pali che possono essere desunte sono:

• Il valore previsionale del tasso di crescita reale

Profilo 1 Profilo 2

Retribuzione Contribuzione MontanteContribuzione Retribuzione Contribuzione Montante

Contribuzione

Anno Carriera=2,00% 33% Pil=1,50% Carriera=3,50% 33% Pil=1,50%

1 € 6.498,62 € 2.144,54 € 2.144,54 € 3.717,71 € 1.226,84 € 1.226,84

2 € 6.758,56 € 2.230,33 € 4.449,93 € 3,922,18 € 1.294,32 € 2.564,10

3 € 7.028,91 € 2.319,54 € 6.925,22 € 4.137,90 € 1.365,51 € 4.019,35

4 € 7.310,06 € 2.412,32 € 9.579,92 € 4.365,49 € 1.440,61 € 5.600,64

5 € 7.602,46 € 2.508,81 € 12.424,03 € 4.605,59 € 1.519,84 € 7.316,51

6 € 7.906,56 € 2-609,17 € 15.468,03 € 4.858,90 € 1.603,44 € 9.176,02

7 € 8,222,83 € 2.713,53 € 18.722,95 € 5.126,14 € 1.691,62 € 11.188,81

8 € 8.551,74 € 2.822,07 € 22.200,33 € 5.408,07 € 1.784,66 € 13.365,08

9 € 8.893,81 € 2.934,96 € 25.912,29 € 5.705,52 € 1.882,82 € 15.715,68

10 € 9.249,56 € 3.052,35 € 29.871,58 € 5.705,52 € 1.986,38 € 18,252,10

15 € 11.253,50 € 3.713,66 € 53.868,66 € 7.867,01 € 2.596,11 € 34.175,43

20 € 13.691,61 € 4.518,23 € 86.354,4 € 10.281,87 € 3.393,02 € 56.923,63

30 € 20.266,93 € 6.688,09 € 187.263,21 € 17.562,92 € 5.795,76 € 133.551,61

38 € 27.736,69 € 9.153,11 € 318.594,37 € 26.953,57 € 8.894,68 € 242.472,89

39 € 28.846,15 € 9.519,23 € 339.264,41 € 28.436,02 € 9.383,89 € 260.343,32

40 € .30,000,00 € 9.900,00 € 361.038,66 € 30.000,00 € 9.900,00 € 279,355,34

P = 361.039 x 0,0562 = 20.290 euro P = 279.355 x 0,0562 = 15.699 euroTS = 20.290/30.000 = 67,6% TS = 15.699/30.000 = 52,3%TS – tasso di sostituzione della pensione rispetto all’ultimo reddito da lavoro

Tabella 1


del Pil per proiezioni a lungo termine si attesta

all’1,5%. Questa stima tiene in considerazione

i molteplici fattori di sviluppo demografico

della popolazione, delle forze lavoro e del tas-

so di occupazione.

• L’andamento reale dei redditi medi da lavoro

(retribuzione contrattuale lorda), per unità

produttiva, deve riflettere il tasso di crescita

della produttività, che a sua volta è fortemen-

te correlata con la crescita del Pil, in quanto

nel futuro non si attendono sviluppi espansivi

delle forze lavoro. A titolo precauzionale po-

tremmo ridurre il tasso di crescita delle retri-

buzioni medie a un terzo del Pil e adottare un

tasso annuo reale dell’1%.

Ulteriori studi, condotti dall’università di Torino

(Center of research on pensions) sulla base dei dati

dell’Inps, dimostrano che esiste un ulteriore fattore

di divario tra lo stipendio d’ingresso e di uscita. Per

i profili medio-alti (percentile 90 e media) di retri-

buzione, la differenza è in costante aumento, men-

tre si nota un appiattimento per i profili più bassi

(percentile 10), come riportato nel grafico della fi-

gura 1. Il tasso di crescita annuo riportato nel grafi-

co è calcolato sulla base delle differenze tra le retri-

buzioni medie del campione trasversale di lavorato-

ri di età 16-24 anni e quelli del gruppo 50-65 anni.

Come si può notare nel penultimo decennio la ridu-

zione delle retribuzioni in ingresso e il consolida-

mento delle retribuzioni dei più anziani porta a

sempre più ampi percorsi di carriera potenziale.

Questo fattore va a sommarsi negativamente ai fini

pensionistici alla crescita attesa delle retribuzioni

medie.

In conclusione, un modello di stima delle pensio-

ni future può realisticamente considerare due livelli

principali per il tasso di crescita reale dei redditi:

• 2% per la carriera media, composto dall’1%

d’incremento delle retribuzioni contrattuali e

un ulteriore 1% di carriera personale.

• 3% per la carriera brillante, composto dall’1%


un ulteriore 2% di carriera personale.

Inoltre per i soggetti che affrontano l’analisi pensio-

nistica più avanti nella vita contributiva, conside-

rando che i maggiori aumenti di carriera si concen-

trano nei primi anni di lavoro, si può anche azzera-

re la crescita per scatti individuali e utilizzare solo

l’andamento medio delle retribuzioni contrattuali:

• 1% per la carriera assestata, composto dall’1%


un tasso = 0% per carriera personale.

La ricostruzione precisa della storia contributiva

può essere adeguatamente completata anche dai

dati contributivi degli anni passati, registrati da In-

ps, Inpdap e altri enti, dati sempre più fruibili dal-

le fonti internet abilitate per gli interessati dagli

stessi istituti.

Resta evidente che ipotizzare una carriera as-

sestata in contrapposizione a una carriera brillan-

te, su un lungo periodo di almeno 35/40 anni di at-

tività, può comportare differenze sostanziali (del-

l’ordine di oltre 20 punti percentuali) in termini di

tassi di sostituzione attesi. E’ quanto mai impor-

tante porre attenzione, nei modelli di simulazione,

al valore impiegato di crescita della carriera e ri-

cordarsi che, ad esempio, il valore standard ipotiz-

zato da Covip (1% reale di crescita delle retribuzio-

ni e dei relativi contributi alla previdenza comple-

mentare) può essere un valore da valutare con at-

tenzione nella sua applicazione pratica, soprattut-

to per le giovani generazioni. �

Figura 1 - Incrementi potenziali per carriera nel lavoro dipendente

1 COEFFICIENTE IN VIGORE SINO A TUTTO IL 2012

2,0%

1,9%

1,8%

1,7%

1,6%

1,5%

1,4%

1,3%

1,2%

1,1%

1,0%

0,9%

0,8%

0,7%

0,6%

0,5%

Tass

o an

nuo

di c

resc

ita

1985 1986 1987 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 19961988

percentile 10 percentile 90 media

ture di nero e grigio, mille sfumature di giallo e ocra; il so-

le al tramonto che illumina le case di adobe del paesino di

El Penon e poi accende d’oro le montagne sullo sfondo; i

bambini delle Ande che giocano con una carriola arruggi-

nita e il mio bambino, privilegiato e un po’ malatino, che

li guarda con distacco; il tepore della stufa a legna, men-

tre fuori il vento fischia orgoglioso e il termometro segna

qualche grado meno dello zero; la pista di terra, dritta ver-

so l’infinito.

Sebastian non sembra una guida, ma un vecchio com-

pagno di viaggi e avventure: porta la Toyota fuori dalle pi-

ste, sulle rocce nere delle pendici dei vulcani, sulle dune di

Ho scoperto un posto meraviglioso, questa estate,

con un viaggio unico, emozionante. Nel nord-ove-

st dell’Argentina, oltre la pur bellissima Quebrada

de Humahuaca, con gli incredibili colori delle montagne, e

le valli Calchaquies, con i cactus giganteschi e i vigneti, ol-

tre Salta la linda. E’ la puna argentina, un altopiano magi-

co che, come un gigante pigro, si sdraia tra i 3.600 e i 4.000

metri di altitudine, tra vulcani neri e picchi innevati, più al-

ti di 6 mila metri. Molti conoscono gli incredibili scenari del

deserto di Atacama, in Cile, o del salar di Uyuni, in Bolivia,

ma quasi nessuno conosce la puna argentina, che con loro

confina, ma che ha aspetti ancora più spettacolari e soprat-

tutto regala l’incredibile privilegio dell’assoluta solitudine,

intere giornate senza incrociare nessuno, rifugi di monta-

gna senza altri ospiti oltre a te. La sensazione di essere in un

posto unico, di partecipare a un’avventura esclusiva.

Elenco momenti, immagini ed emozioni che non di-

menticherò: la luce, innanzitutto, sempre così viva e lim-

pida; il sentirsi così vicini al cielo, con le nuvole che salgo-

no dal basso, all’orizzonte; l’aria frizzante, che ha un sa-

pore diverso; l’impossibilità di abbracciare tutto l’infinito

con un unico sguardo; i colori, sempre diversi, mille sfuma-

Testo e fotografie di

Andrea Ferrari

Nella punaargentina

My life, My Style

Viaggi



sabbia, tra le rocce di pietra pomice, a cercare i fenicotte-

ri nelle lagune verdi, o sull’immensità bianco abbagliante

del Salar del Hombre Muerto, orientandosi con il sole, la

croce del sud e, all’occorrenza, l’indispensabile satellitare.

Un saluto alle vigogne che scappano veloci e uno alla ma-

dre terra Pachamama. In un posto così non ci si va da so-

li, serve un aiuto, un supporto logistico. Sulla puna, allora,

si va con Socompa (Socompa Puna Adventure Travel, per

essere precisi). agenzia viaggi di Salta, inventata da Fabri-

zio Ghilardi, milanese che, folgorato sulla via per Tolar

Grande, la sua Damasco, ha mollato la Milano degli affari

per vivere più vicino al cielo, come se tutto fosse sempre

un’avventura. La base è la Finca Valentina, appena fuori

Salta, la casa di campagna trasformata da Valentina, la

moglie di Fabrizio, in un luogo di semplicità e raffinata ele-

ganza, dove l’atmosfera è davvero familiare e l’accoglien-

za unica. Ma è su a 3600 metri, a El Penon, nel mezzo del

deserto della puna, tra una mezza dozzina di case di ado-

be e pochi pioppi piantati e accuditi con amore (qui li chia-

mano oasi), che sorge la “hosteria de altura”, che Socom-

pa ha in concessione e trasforma in un altro luogo indi-

menticabile. Qui ci si ferma, e da qui si parte per l’avven-

tura, verso il Campo di Piedra Pomez, dove le rocce bian-

che e arancioni di pietra pomice ti fanno sentire in un’al-

tra dimensione, dove le onde di roccia ti fanno perdere il

senso dello spazio e del tempo; verso il vulcano Carachi

Pampa e la Laguna Grande; verso Antofagasta de la Sier-

ra e, i più fortunati, verso gli scenari irreali di Tolar Gran-

de e il cono di Arita, che si erge, nero e solitario, nella pia-

na desertica, in un mondo di fantasmi. Quasi un posto di

rimpianti, prima ancora di esserne venuti via, prima anco-

ra di pensare di tornarci. Con quel certo senso di leggerez-

za, quella certa soddisfazione, di sapere di essere andati un

po’ più in là di dove arrivano gli altri. �


Ed è proprio qui che officia Rolf Filegauf, il cuoco bi-

stellato più giovane d’Europa (insignito del prestigioso ri-

conoscimento nel 2011). Un talentuoso ragazzotto di 31

anni che al suo esordio al ristorante Ecco, avamposto

gourmet del prestigioso hotel cinque stelle Giardino,

scimmiottava scompostamente la nouvelle vague spagno-

la. Era la fine del decennio scorso quando Rolf si muoveva

tra sferificazioni, gel e azoto liquido. Poi la svolta, da una

moda all’altra, con l’occhio puntato ai paesi nordici. Ecco

quindi l’impronta crudista, l’attenzione spasmodica verso

gli ingredienti vegetali, l’uso di prodotti biologici di un col-

tivatore vicino al ristorante, l’ampio uso di erbe e fiori, l’e-

liminazione quasi totale dei carboidrati (a parte il pane) e

l’uso moderato di grassi in cucina. Il risultato? Molto buo-

no, ma non convincente sino in fondo. Tutto tecnicamen-

te ineccepibile, formalmente corretto. Non un sapore fuo-

ri posto, l’uso abbondante del sucré-salé. Con parche e

moderate incursioni di acidità, che fanno felici, immagi-

L a città di Ascona, sulla sponda ticinese del lago

Maggiore, è una rinomata meta vacanziera del jet

set internazionale. Ascona però, pochi forse lo san-

no, è considerata la culla del movimento teosofico, che

molti ritengono il precursore e l’ispiratore del ben più co-

nosciuto movimento New Age. Dal monte Verità, altura che

fronteggia la città, agli inizi del novecento venne fondato

da Ida Hoffmann e Henri Oedenkoven il Sanatorium, una

comunità improntata su un sistema di vita alternativo che

cercava il ritorno alla natura e professava una dieta vege-

tariana, lunghe esposizioni al sole, il naturismo e l’adesio-

ne alla filosofia teosofica appunto, l’avamposto meridiona-

le del movimento della Lebensreform.

Ascona è pertanto frutto di questi contrasti: da un la-

to flotte di russi, americani, ma anche svizzeri e tedeschi,

nonché arabi che inondano i locali à la page presenti lun-

go il litorale, e non solo. E poi quest’aura mistica, quasi re-

ligiosa, che avvolge l’entroterra. Con pensieri filosofici

profondi.

a cura di Alberto Cauzzi

www.passionegourmet.com

La freddaperfezionedi Rolf

My life, My Style

Ristoranti

RISTORANTE GOURMET

ECCO DELL’HOTEL

GIARDINO, CHEF ROLF

FILEGAUF, ASCONA (CH),

AIR BAGUETTE CON PETTO D’ANATRA AFFUMICATO E ARACHIDE


niamo, tutti i facoltosi clienti dell’albergo e non. Ma a noi

è mancato qualcosa, sono mancati l’anima, il pathos. Che

questa cucina, così tecnica e perfetta, non ci ha trasmes-

so. E che quelle reiterazioni stilistiche, così evidenti nei

piatti (molto uguali l’uno con l’altro) non hanno fatto che

accentuare la percezione di freddezza, di esecuzione trop-

po pensata e poco istintiva, e soprattutto una sensazione

di forte latitanza di personalità.

Un ristorante che merita certamente i riconoscimenti

ricevuti e che ha ben chiaro il suo target di clientela di ri-

ferimento, che soddisfa appieno. Anche con la sua carta

dei vini, di respiro internazionale, con ricarichi importan-

ti, da cui abbiamo pescato un jolly a buon prezzo, forse l’u-

nico presente. � LA SCHEDA

IIll pprreeggiioo:: una cucina moderna, tecnicamente ineccepibile, à la page.

IIll ddiiffeettttoo:: il pregio.

RRiissttoorraannttee EEccccoo

Hotel Giardino Ascona

Via del Segnale 10

Ascona, Svizzera

Tel: +41 (0)91 785 88 8 [email protected]

OOrraarrii:: da mercoledì a domenica, aperto dalle 19.00, ultima ordinazione 21.30.

MMeennùù ddeegguussttaazziioonnee:: da 155 a 188 Chf.

Visitato nel settembre 2012.

Per maggiori informazioni visitate il sito www.passionegourmet.com

ASTICE CANADESE CON BARBABIETOLA ROSSA E MALTO

QUI INCOMINCIAMO CON IL PERCORSO VERO E PROPRIO. CARATTERISTICA

DI ROLF, GIÀ VISTO DA MOLTI ALTRI SUOI COLLEGHI, L’USO DELLA

CITAZIONE DEI SOLI INGREDIENTI PRINCIPALI.

QUESTO PIATTO, MOLTO COMPLESSO E BEN ARTICOLATO, EVIDENZIA PERÒ

LA NOTA GRASSO-SAPIDA-DOLCE CHE SARÀ IL FILO CONDUTTORE DELLA

SERATA.

LUMA BEEF CON CREMA DI CIPOLLE ARROSTITE E MIDOLLO DI MANZO

INTERPRETAZIONE, IN CLASSICO DUE SERVIZI, DI UNA PORTATA PRINCIPALE. LUMA IDENTIFICA LE INIZIALI DEI NOMI

PROPRI DEI PRODUTTORI DI QUESTA CARNE AUTOCTONA, ALLEVATA SECONDO I DETTAMI BIOLOGICI.

IL SERVIZIO PRINCIPALE CON IL FILETTO, LA CREMA DI CIPOLLE AFFUMICATA, L’INVOLUCRO DI PASTA SFOGLIA CON

CODA E MIDOLLO DI MANZO. A IMPREZIOSIRE POLVERE GHIACCIATA DI ACETOSELLA.

YOGURT CON POMPELMO E PAPAVERO

A PARTE LO STILE RIPETITIVO DEL PIATTO, CHE RIPROPONE FORME E CONSISTENZE NELLA STESSA MANIERA, UNA

DEGNA E FRESCA CONCLUSIONE DEL NOSTRO PERCORSO

FEGATO GRASSO D’ANATRA CON MELA VERDE E CEREALI

UN’OTTIMA LETTURA DELLO STRA-ABUSATO FEGATO GRASSO. LE ACIDITÀ

CHE SERVONO, LE ARMONIOSE DOLCEZZE CHE ASSECONDANO. LE

CONSISTENZE QUI SI APPROPRIATE, COSÌ COME LE TEMPERATURE

DIFFERENTI, PIACEVOLI. UN OTTIMO ESERCIZIO STILISTICO.


tensità gustativa. Il Pinot bianco a complemento cor-

rettivo degli uvaggi.

Il metodo classico in zona è stato migliorato e affina-

to con il metodo cosiddetto “saten” o delle basse pressio-

ni, una esclusiva di Franciacorta. L’idea è restituire un vi-

no più morbido, con anidride carbonica meno presente e

aggressiva: tecnicamente si ottiene partendo con un vino

base più alcoolico e riducendo la carica zuccherina ag-

giunta della liqueur de tirage, in modo che la ri-fermen-

tazione in bottiglia avvenga più gradualmente e con mi-

nore produzione di anidride. Sono così prodotti vini sem-

pre freschi, ma dotati di maggiore setosità. Da ricercare,

soprattutto su alcuni produttori-simbolo.

Altre esecuzioni, di notevole valore assoluto, sono i

pas-dosé, cioè i non dosati in fase di sboccatura: un pro-

dotto quindi più intenso, “duro” e integro. Ovviamente le

versioni “base”, con le varie percentuali di dosaggio zuc-

cherino di finitura finale, sono spesso da spettacolo. I ro-

sé anche, che incorporano la carica strutturale del Pinot

nero e restituiscono una latitudine di abbinamenti con i ci-

bi decisamente interessante.

I nomi dei produttori? Cercate i prodotti di nicchia dei

grandi produttori, i grandi nomi, oppure le piccole realtà di nic-

chia. Iniziate da Erbusco…e poi avventuratevi sulla strada dei

Vini di Franciacorta. Strada non la sbagliate per certo… �

Se l’etimologia del nome può essere incerta (con

buona probabilità deriva da “corte franca”, cioè zo-

na con regime fiscale agevolato), di certo è più sem-

plice definire origine e composizione dei terreni. Ed è un

buon punto di partenza, per capire i prodotti vitivinicoli di

Franciacorta.

Come tutta la fascia pedemontana prealpina, gli stra-

ti dei terreni sono disordinati, accalcati, frammentati dai

movimenti di sollevamento e dalla loro formazione, che

è di origine glaciale. Il ghiacciaio della Val Camonica, i cui

resti finali sono oggi il Lago D’Iseo, lasciano profonde trac-

ce nella geografia esterna (conformazione delle valli e

nelle zone umide delle torbiere), ma sono soprattutto le

tracce del sottosuolo a interessare…per l’enologia! Strati

di rocce dure, calcaree e porfidiche, sabbie e ghiaie di

riporto morenico si alternano a incursioni argillose e mar-

nose. Che spettacolo! Poi c’è il gesso, che tanta impor-

tanza ha nell’alimentazione delle viti, i cui apparati radi-

cali, su alte densità di impianto, diciamo dai 5/6.000

ceppi/ettaro, cercano nutrimento e spazio verso il basso,

nel profondo terreno, fino anche a -8 metri dalla super-

ficie. Lì sotto ci sono i veri nutrimenti e la stabilità idri-

ca necessaria. È proprio il sottosuolo gessoso ad avere

fatto la fortune della regione della Champagne. E a fare

la fortuna della Franciacorta.

Il microclima è ideale, con correnti eoliche e notevoli

escursioni termiche, con la pianura a due passi e alle spal-

le i corridoi che portano giù aria fredda dalle Alpi. L’uomo

poi sta lavorando benissimo: lavorando alacremente sul

prodotto e sul brand.

Le uve sono Chardonnay (uva regina della Francia-

corta spumantistica), Pinot nero e Pinot bianco,

soprattutto. La prima per il corredo aromatico impor-

tante, e diversi produttori insistono facendo le fer-

mentazioni dei vini base in legno direttamente. La

seconda per la struttura, complessità potente e l’in-

Bollicine inFranciacorta

My life, My Style

Vino

a cura del

Club il Cavatappi di Milano

Fondi&&Sicav - Novembre 2012numero 47 – Anno 5

DirettoreGiuseppe Riccardi

Coordinamento redazionale e direttoreresponsabile

Alessandro Secciani

Ufficio studiLuca Brambilla, Boris Secciani

CaporedattoreMassimiliano D’Amico

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Anno 5 - Numero 47 - Novembre 2012

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FONDI&SICAV · L’Irlanda sta lavorando con le autorità europee per cercare di forzare le rigide regole del sistema dei fondi comuni d’investimento cileni. Secondo la normativa