HARTII OD VREDNOST

Definirawe na hartiite od vrednost

Najosnovnata definicija na hartite od vrednost bi bila deka tie pretstavuvaat hartieni dokumenti koi doka`uvaat postoewe na nekoi prava, koi proizleguvaat od sopstvenost, deloven odnos ili upatuvawe kon na~inot ili institucijata za sproveduvawe ili registrirawe na ovie prava.

Hartiite od vrednost imaat ogromno vlijanie vrz dohodite i nivnata raspredelba. Tie se vremenski determinirani i upatuvaat na sega{no ili idno koristewe na poso~eni ekonomski prava.

Celta na predavaweto, e da se razraboti ekonomskata dimenzija na hartiite od vrednost i da se dade osnova za razbirawe na nivniot ekonomski karakter, kako surogati na vrednostite ili na prihodite od ekonomski aktivnosti.

Naj{irokata definicija na hartiite od vrednost gi opfa}a pokraj site zapisi, banknoti, stranski sredstva za pla}awe (devizi), sopstveni akcii na korporaciite, obvrznici, obligacii, dokazi za zadol`uvawe, sertifikati na interes ili u~estvo vo koj i da e profiten aran`man i u~estvo vo delba na profit, sertifikati na dovereni kolaterali, sertifikati na reorganizacija ili upis, prenoslivi akcii (akcii), investicioni dogovori, sertifikati na glasa~ki zdru`enija, sertifikati na projaven interes vo sopstvenosta, dopirlivi i nedopirlivi ili op{ti i zaedni~ki instrumenti, hartii od interes ili u~estvo vo vremeni ili povremeni sertifikati za prihodi, sertifikati koi poteknuvaat od varant ili pravo da se zapi{e i kupi {to i da e.

Zna~i, hartii od vrednost se site hartii vo materijalna ili nematerijalna forma, koi davaat nekomu pravo na prihod, upis ili delba, na koja i da e vrednost.

Ovaa isklu~itelno {iroka definicija gi opfa}a i testamentite, ili rabotnite zadol`enija, pa i samite kni`ni pari, kako oficijalno plate`no sredstvo ili kako devizi (obligacii na centralnata banka na stranska dr`ava).

Pri definiraweto na hartiite od vrednost, vo smisla na ovoj predmet, se ima predvid nivnoto pretstavuvawe vo sopstvenosta vo korporaciite, hartiite koi nosat prava zasnovani na sopstvenost (sopstveni~ki - akcii), hartiite od vrednost koi davaat pravo na u~estvo na delba na dohod ili profit od zaedni~ko vlo`uvawe, hartiite vo trgovskiot odnosno, vrednosniot promet itn.

So drugi zborovi osnoven element za definicijata e investicijata.

Hartii od vrednost se dokazi za investicioni vlo`uvawa pretstaveni vo ozna~eni, pe~ateni ili elektronski dokumenti, koi svedo~at za nekakva sopstvenost ili krediten odnos so pravno lice ili druga forma na delovna organizacija, ili krediten aran`man so javnite dr`avni institucii(Ministerstvo za finansii, Centralnata banka, edinici na lokalna samouprava, itn).

So vakva definicija, golem del od nejasnotiite vo opfatot se eliminirani i interesot e naso~en, pred se kon investicionite dokumenti, reprezentite na sopstvenost, pobaruvawa ili naso~uvawa.

Predmet na interes se hartiite od vrednost koi svedo~at za pobaruvawa od dr`avata ili od pretprijatijata po odnos na sopstvenost (trajni vlogovi) ili se pobaruvawa od deloven odnos (dolgoro~ni i kratkoro~ni) ili se naso~uva~ki dokumenti za nekoe pravo (izvod i Centralniot depozitar na hartii od vrednost) ili se garanti na prava koi poteknuvaat od drugi hartii od vrednost (skript sertifikati, varanti, opcii i tn.).

Duri i ovaa definicija e pre{iroka, no dava mo`nost za seriozen pristap i uspe{no zaokru`uvawe na materijata.

Zakon za hartiite od vrednost, Sl. Vesnik na RM, 63/2000: (1)Hartii od vrednost, vo smisla na ovoj zakon ozna~uvaat

instrument/dogovoren odnos/dogovor, ~ija cel e ostvaruvawe dobivka vrz osnova na pretpriema~kiot i menaxerskiot trud na drugi, vklu~uvaj}i bez ograni~uvawe akcii, obvrznici, blagajni~ki zapisi, komercijalni zapisi, dr`avni zapisi, sertifikati za depozit i drugi finansiski instrumenti koi se smetaat za investicii spored Komisijata.

(2)Seriski hartii od vrednost se hartiite od vrednost izdadeni vo isto vreme od strana na ist izdava~, koi na imatelite im davaat ednakvi prava i obvrski.

(3)Hartiite od vrednost glasat na ime. (4)Hartiite od vrednost se izdavaat, prenesuvaat i se vodat

kako elektronski zapis vo Centralniot depozitar za hartii od vrednost.

(5)Evidencijata na blagajni~kite zapisi izdadeni od Narodna banka na Republika Makedonija se vodi kaj Narodnata banka na Republika Makedonija ili vo Centralniot depozitar za hartii od vrednost.

Podelba na hartii od vrednost

Kratkoro~ni i dolgoro~ni, sopstveni~ki hartii od vrednost, dol`ni~ki hartii od vrednost, hartii od vrednost so fiksen prinos, derivatni hartii od vrednost, diverzificirani portfolio instrumenti, platni instrumenti, kako i hibridni inovirani hartii od vrednost.

Spored Zakonot za hartiite od vrednost postojat samo dva vida hartii od vrednost: sopstveni~ki i dolgovni. ^len 4 glasi:

(1) Hartiite od vrednost mo`at da bidat sopstveni~ki i dol`ni~ki hartii od vrednost.

(2) Sopstveni~ki hartii od vrednost se hartii od vrednost so koi se doka`uva pravoto na sopstvenost na del od osnovnata glavnina na akcionerskite dru{tva.

(3) Dol`ni~ki hartii od vrednost se hartii od vrednost so koi se doka`uva dol`ni~ko-doveritelski odnos me|u izdava~ot na hartijata od vrednost i nejziniot imatel.

Hartiite od vrednost mo`at da se podelat na mnogu vidovi i podvidovi. Na primer spored:

Karakterot Stokovni dokumenti

tovaren list, konosman, skladi{nica, zalo`nica

Pari~ni dokumenti ~ek, menica, blagajni~ki zapis, komercijalen zapis, akreditiv, garantno pismo,

Kapitalni dokumenti akcii, sertifikati (potvrdi) za deponirani vrednosti (finansiski

ili realni)

Spored prenoslivosta transferabilni (negocijabilni), netransferabilni (nenegocijabilni),

Spored emitentot dr`avni, korporativni,

Spored mestoto na izdavawe doma{ni, stranski,

Spored pokrienosta nepokrieni, pokrieni,

hipotekarni, pokrieni so imot, osigureni (hexirani),

Spored rokot na dospevawe kratkoro~ni, srednoro~ni, dolgoro~ni, trajni,

Spored nastanokot osnovna, nezavisna hartija od vrednost, indirektna (derivatna, izvedena),

opcija (kol, put), fju~ers, forvard, hexing,

Spored imatelot hartii koi glasat na ime, hartii koi glasat na donositel,

Spored na~inot na steknuvawe kupeni na primaren pazar na hartii od vrednost, kupeni na sekundaren pazar na hartii od vrednost, kupeni so konverzija, kupeni so varant, kupeni so aktivirawe opciski instrument, nasledeni,

Spored dano~nite obvrski koi podle`at na danok, koi ne podlo`at na danok, koi delumno podle`at na danok.

Sopstveni~ki hartii od vrednost

Akcijata e sopstveni~ka hartija od vrednost, koja pretstavuva dokaz za sopstvenost na idealen del od osnovnata glavnina na akcionerskoto dru{tvo.

Vo osnova sopstveni~ki hartii od vrednost se: obi~ni akcii, preferencijalni akcii i varanti. Spored zakonot za hartii od vrednost postojat:

Spored redosledot na osnovaweto osnova~ki akcii od prvata emisija i akcii od naredni emisii.

Spored vidot na pravata koi gi obezbeduvaat obi~ni akcii, prioritetni akcii.

Prioritetnite akcii mo`at da bidat kumulativni (kumulativnata prioritetna akcija

na nejziniot sopstvenik mu dava pravo na naplata na kumulativnite neplateni dividendi pred naplatuvaweto na kakvi i da bilo dividendi na sopstvenik na akcijata na obi~ni akcii, vo soglasnost so odlukata za izdavawe akcii) i

participativni (participativnata prioritetna akcija, pokraj utvrdenata dividenda, dava i pravo na isplata na dividenda koja im pripa|a na sopstvenicite na obi~ni akcii, vo soglasnost so odlukata za izdavawe akcii).

Spored pravoto na glas obi~ni akcii so pravo na glas; prioritetni akcii bez pravo na glas, i prioritetni akcii so pravo na glas.

Obi~ni akcii Akciite ja pretstavuvaat sopstvenosta vo

korporacijata. Sopstvenicite na obi~ni akcii u~estvuvaat vo dohodniot sinxir na korporacijata preku dividendite koi se isplatuvaat vrz osnova na akciite. Sopstvenicite na obi~ni akcii se odgovorni za izborot na Odborot (bordot) na direktori ili Upravniot odbor, kako {to nekade se narekuva institucijata koja upravuva so kompanijata, i go izbira izvr{niot menaxer, revizorot, koj }e gi izrabotuva finansiskite izve{tai, odlu~uva za politikata za isplata na dividendite i za drugi pra{awa od korporativnoto upravuvawe. Upravuvaweto mo`e da bide vrz osnova na polnomo{tva, koga glasa~koto pravo od akcionerot e preneseno na treta strana.

Odgovornostite koi gi sledat akcionerite se iscrpuvaat so u~estvoto na akcionerot vo delbata na zarabotenoto.

Kapitalnite zarabotki (kapitalna dobivka) koi se steknuvaat so porast na cenata na akciite na berzite go zgolemuvaat bogatstvoto na sopstvenicite na obi~ni i preferencijalni akcii. Zna~i, kolku {to kompanijata podobro raboti, tolku povisoki dividendi }e se dobivaat od raspredelbata na profitite ili tolku pove}e }e raste vrednosta na akciite, pa duri i koga ne se delat dividendi.

Akcionerite se materijalno motivirani da ovozmo`at kompanijata dobro da raboti, da ima soliden, aktiven, pretpriem~iv i nerizi~en menaxment.

Sopstvenik na pravo na upravuvawe i raspolagawe so imotot so koj raboti akcionerskoto dru{tvo e samoto dru{tvo.

Akcionerite se sopstvenici edinstveno na akciite (vo hartiena ili elektronska forma). Tie edinstveno mo`at da gi prodadat akciite koi{to gi poseduvaat i na toj na~in da steknat likviden imot, koj mo`at direktno da go upravuvaat ili koristat. Akcionerite nemaat nikakvi drugi materijalni prava vrz imotot vrz koj i da e del od imotot na akcionerskite dru{tva. Obi~nite akcii u{te se narekuvaat i akcionerski kapital (equity shares, equity), a vo SAD se narekuvaat common stock.

Obi~nite akcii se finansiska hartija od vrednost koja na imatelot mu dava sopstveni~ki prava vo odredena kompanija. Akcijata na sopstvenikot mu nosi pove}e prava: pravo na upravuvawe, pravo na plodou`ivawe i pravo na raspolagawe.

Pravoto na upravuvawe e materijalizirano vo mo`nosta soodvetno na idealniot del koj go poseduva sopstvenikot da vlijae vrz izborot na upravnite strukturi na korporacijata i preku niv vrz izvr{niot menaxment. Pravoto na plodou`ivawe e pravo na sopstvenikot da prisvojuva dividendi. Pravoto na raspolagawe akcionerite go imaat vo mo`nosta da gi prodadat, podarat, nasleduvaat akciite, soglasno nivnata voqa i op{tite zakonski propisi.

Akcionerite go davaat svojot glas na Sobranieto na akcioneri, koe mora da se odr`i barem edna{ godi{no, a sekoj niven glas se mno`i so brojot akcii (obi~no 1:1) koi {to gi poseduvaat i kontroliraat. Akcionerite glasaat za da izberat direktori na kompanijata, koi }e go imenuvaat menaxmentot na kompanijata i ja vostanovuvaat politikata na raspredelba na dividendite. Akcionerite imaat specifi~ni prava spored zakonot za trgovski dru{tva i aktite na kompanijata.

Obi~nite akcii ponekoga{ se narekuvaat sopstveni~ki hartii od vrednost.

Sopstvenicite na obi~ni akcii, koi se narekuvaat akcioneri, isto taka imaat i nekoi drugi zna~ajni prava vo slu~aj biznisot da po~ne da propa|a: tie se ograni~eno odgovorni za firmata i go imaat rezidualnoto pravo na sekoj imot ili dohod, koj }e ostane posle pokrivaweto na prioritetnite prava od ste~ajnata masa (hipoteki, sopstvenici na obvrznici, kreditori, i tn.).

Pri formiraweto na akcionerskoto dru{tvo potencijalnite akcioneri mo`at da vlo`at pari, imot ili prava, izrazeni vo pari, koi }e vlezat vo osnovnata glavnina na akcionerskoto dru{tvo, mu davaat na dru{tvoto praven i ekonomski `ivot i prestanuvaat da bidat sopstvenost na akcionerite.

Tuka le`i i osnovnata pri~ina {to akcionerskite dru{tva se dru{tva so ograni~ena odgovornost, odnosno odgovornosta na akcionerite mo`e da se dimenzionira edinstveno so vlo`eniot imot pri negovoto osnovawe ili so kupovnata cena na akciite, dokolku akciite se kupat na sekundarniot pazar na hartii od vrednost.

Postoi razlika pome|u avtorizirani i emitirani obi~ni akcii.

Soogled na toa {to obi~nite akcii vo edna kompanija se fundamentalni sopstveni~ki edinici na edna korporacija mora da bide definiran brojot akcii vo dokumentot za osnovawe. No toa se avtorizirani akcii, a brojot akcii koi }e se prodadat ili navistina }e se emitiraat mo`e da bide pomal. Isto taka, treba da se znae da se pravi razlika pome|u nominalna vrednost na akciite i kapitalen vi{ok.

Nominalnata vrednost na akciite e iznosot na koj akciite se nominirani. Sepak, toj iznos mo`e da se razlikuva od iznosot koj }e se postigne pri proda`bata na akciite. Taa razlika se narekuva kapitalen vi{ok (kapitalna dobivka ili zaguba).

Akcionerite na krajot na presmetkovnata godina go utvrduvaat rezultatot od raboteweto i dokolku godinata e uspe{na odlu~uvaat za raspredelba na profitot.

Eden del od profitot se naso~uva za danok na dobivka, eden del akcionerite go prisvojuvaat kako dividenda, a eden del ostanuva kako akumulacija vo kompanijata (akumulirana dobivka). Toj del ne se odleva tuku ostanuva vo kompanijata i se narekuva u{te - zadr`ana zarabotka. Iznosite na neto vrednosta na akciite, kapitalniot vi{ok i akumuliranata dobivka go so~inuvaat delot na akcionerskiot kapital na kompanijata. Toa e t.n. knigovodstvena vrednost na firmata ili kolku im pripa|a na akcionerite. Koga ovaa vrednost se podeli so brojot emitirani (navistina kupeni) akcii se dobiva knigovodstvena vrednost na edna akcija (book value).

Edna od glavnite karakteristiki na obi~nite akcii e {to na nivniot sopstvenik mu davaat pravo na glas vo Sobranieto na akcioneri pri donesuvaweto na najva`nite odluki. Sekoja akcija, po pravilo, dava pravo na eden glas. Toa zna~i deka sopstvenik na 10.000 akcii koga glasa negoviot glas se broi kako 10.000 glasa.

No, akcionerstvoto razvilo i nekoi specifi~ni formi na glasawe, kako {to e kumulativoto glasawe, direktnoto glasawe i glasaweto so polnomo{tvo, odnosno vo ime na nekoj drug. Kumulativnoto glasawe e vostanoveno za da se ovozmo`i participacija na malcinskite akcioneri vo upravnite strukturi na korporacijata. Toa zna~i deka glasovite na pove}e akcioneri mo`at da se zdru`at i zdru`eni da imaat mo`nost da participiraat vo upravuvaweto. Na primer, dokolku ~len vo odborot na direktori mo`e da stane nekoj so pove}e od 10% od glasovite, toga{ site nezna~itelni akcioneri postojano bi bile odbegnuvani. Zna~i se brojat glasovite na akciite ne samo na onie koi se poseduvani tuku i onie koi se kontrolirani.

Akciite davaat pove}e prava na akcionerite. Pokraj pravoto da gi izbiraat i menuvaat menaxerite akcionerite imaat pravo da:

Ja delat dividendata proporcionalno na brojot akcii koj go poseduvaat;

Go delat proporcionalno imotot koj preostanuva po podmiruvaweto na obvrskite prema nadvore{nite doveriteli pri izvr{uvawe na ste~aj;

Pravo da glasaat za va`ni pra{awa povrzani so kompanijata, kako {to se spojuvawa, pripojuvawa ili promena na sedi{te, ime likvidacija;

Pravo da dobijat proporcionalno del od novite emitirani akcii, ili kako {to se narekuva pravo na prvenstvo pri kupuvaweto na akciite.

To~nite prava na akcionerot zavisat od zakonodavstvoto na zemjata vo koja e osnovana kompanijata, no tipi~nite prava bi vklu~ile:

pravo da se prisustvuva i da se glasa na sostanocite (sobranijata) na akcionerite;

pravo da se prima godi{en izve{taj i presmetka;

pravo da se dobiva del od profitot na kompanijata; toj im se raspredeluva na akcionerite vo vid na dividenda, pri {to sekoja akcija e so pravo na ednakva dividenda, vo slu~aj akciite da ne se preferencijalni ili odlo`eni;

pravo da se nazna~uvaat ili smenuvaat direktorite na kompanijata direktorite se individualni lica nazna~eni od akcionerite da upravuvaat so kompanijata od nivno ime;

pravo na u~estvo vo osnovnite sredstva na kompanijata vo slu~aj taa da treba da se likvidira. Pri likvidacijata na kompanijata, akcionerite glasaat da ja zatvorat, odnosno kompanijata odi prinudno vo likvidacija dokolku ne e vo mo`nost da gi pla}a svoite dolgovi. Dolgovite na kompanijata se ispla}aat od likvidacionata masa, a ostanatite sredstva se prodavaat, pri {to, toa {to }e se dobie od proda`bata im se raspredeluva na akcionerite;

pravo na skrip emisija, proporcionalno so postojniot imot na akcionerot;

pravo na ponuda pri nova emisija proporcionalno so postojnite akcii, {to gi poseduva akcionerot, poznato kako pravo na prvenstveno kupuvawe (pre-emption rights);

mo`e da ima zakonska obvrska, direktorite da gi konsultiraat akcionerite pri osobeno golemi nabavki na novi sredstva.

Akciite mo`at da se izdavaat so ili bez nominalna vrednost. Nominalnata vrednost (poznata i pod imeto paritet par value ili face value) ja pretstavuva minimalnata emisiona (pazarna) cena na akcijata od edna emisija. Britanskoto zakonodavstvo za kompanii ne dozvoluva izdavawe akcii bez paritet, za razlika od amerikanskoto i japonskoto koi dozvoluvaat izdavawe na takvi akcii, iako vo pomal broj vo odnos na onie so paritet.

Akciite mo`e da se zapi{uvaat po nominalna vrednost, no voobi~aeno e da se zapi{uvaat po povisoka cena od nominalnata. Razlikata se narekuva nadnominalna premija (share premium) ili iznos platen nad nominalnata vrednost (paid in surplus) i se tretira posebno vo smetkovodstvoto na kompanijata.

Akciite se izdavaat na ime (registered) ili na donositel (bearer). Akcionerskata kniga (register) e dokument {to go vodi kompanijata {to izdava akcii za aktuelnite sopstvenici na tie akcii. Akcijata ~ija sopstvensot e zabele`ena vo knigata na akcionerite (registerot) se vika akcija na ime.

Akcijata na ime ~esto se evidentira so akcionerski sertifikat (share certificate). Toa e dokument {to mu se dava na akcionerot od strana na kompanijata so koj se utvrduvaat poedinostite okolu sopstvenosta. Sertifikatite gi ~uva vistinskiot sopstvenik ili beneficiraniot sopstvfenik, vo ~ie ime akcijata e registrirana.

Kako i da e, akcijata mo`e da bide registrirana:

ili vo ime na beneficiraniot sopstvenik ili vo ime na nominiranata kompanija.

Vo nekoi zemji, akciite se ~uvaat vo centralen depozitar. Depozitarot ima uloga na ~uvar na potvrdite za akcii, pri {to vodi i posebna evidencija za sopstvenicite. Pri promena na sopstvenosta, depozitarot ja registrira nastanatata promena na sopstvenosta vo svojata evidencija, a potvrdite za kacii ostanuvaat vo depozitarot. Za takvata potvrda za akcija se veli deka e imobilizrana. Najgolemiot depozitar vo svetot e Depositary Trust Company (DTC) vo SAD.

Pri proda`ba na akcijata na ime, registarot mora da ja evidentira najnovata promena na sopstvenosta. Dokolku akcijata e vo materijalen oblik, toga{ izdava~ot na akcijata starata potvrda mora da ja zameni so nova. Procesot na prenos na sopstvenosta e razli~no reguliran vo zakonodavstvata na poodelni zemji.

Dokolku promenata na sopstvenosta e registrirana bez da se izdade nova potvrda, sistemot se narekuva knigovodstven prenos (book-entry transfer). Ova e vo slu~aj koga:

akciite se imobilizrani; depozitarot gi evidentira promenite bez da se izdadat

novi potvrdi ili koga akciite se vo dematerijaliziran oblik, pri {to

ne ni postojat potvrdi za akcii.

Akcii na donositel

Kaj akcijata na donositelot (bearer share) emitentot nema register i zatoa, sopstvenosta podrazbira fizi~ko poseduvawe na sertifikatot. Sertifikatot na donositelot sodr`i napomena so koja se potvrduva deka donositelot ili onoj {to go ima sertifikatot e zakonski sopstvenik na akcijata. Promenata na sopstvenosta ednostavno zna~i premin na sertifikatot od stariot sopstvenik kaj noviot. Akciite na donositelot se daleku poretki od akciite na ime, no mnogu obvrznici se vo takva forma.

Po~etno finansirawe

Koga se formira, kompanijata mora da se finansira so pari od osnova~ite, odnosno so kapital na sopstvenicite. Sredstvata mo`at da bidat obezbedeni i so dolg, no naj~esto stanuva zbor za akcii, koi re~isi sekoga{ vo po~etokot se prodavaat privatno.

Vo SAD, zakonot ja nalaga obvrskata so vaka izdadenite akcii da ne se trguva vo tok od dve godini, ili istite moraat da se registriraat kaj KHV pred da se prodavaat. Celta na vakvoto ograni~uvawe e za{tita na investitorite od proda`ba na nedoka`ani hartii od vrednost. Nade`ot na investitorite vo vaka nepazarni akcii e deka kompanijata }e raste, taka {to posle, na primer, pet godini }e bide dovolno golema i profitabilna, kako bi mo`ela da se registrira kaj KHV i da gi prodava akciite na javen pazar.

Dokolku novata kompanija e uspe{na, sopstvenicite mo`at da posakaat svojata kompanija da ja izvedat vo javnost, so proda`ba na akciite na nepoznati kupuva~i. Toa go pravat osnova~ite, koi sakaat da realiziraat gotovinski prinos na svojata investicija (povrat na sredstvata). Od druga strana, del od osniva~ite toa go pravat so cel da ja proverat vrednosta i likvidnosta na svoite akcii. Kakvi i da se motivite, sopstvenicite mo`at da odlu~at svojata kompanija da ja prepravat vo javna korporacija.

Pogolemiot del od po~etnite ponudi na javnosta (Inittial Public Offerings -IPO) se realizira preku potpi{uvawe (underwriting). Kaj akciite od IPO ne postoi cena za sporedba, poradi toa {to akciite ne se prodavale pred toa, pa postoi nesigurnost okolu cenite. Empiriskite pokazateli ka`uvaat deka vo prosek IPO odi so 15% rabat, {to e razlika vo cena za vlez na javen pazar.

Akciite - traen vlog na korporaciite

Kompaniite go finansiraat sveto rabotewe glavno od dva osnovni izvora: trajnite vlogovi (akcionerski kapital) i kreditite. Kreditot vo krajna instanca pretstavuva zaem koj kompaniite go dobivaat od bankite, dobavuva~ite ili od javnosta preku emisija na dolgovni hartii od vrednost. Akciite se najva`niot izvor za finansirawe na osnovnata dejnost na kompaniite, osven koga se raboti za nekoj vid depozitna (so visok leverix) finansiska institucija (banka, fond) kade {to doverenite odnosno pozajmenite sredstva, pri postoewe na posebna zakonska regulativa, dominiraat vo odnos na trajnite sopstveni~ki izvori.

Kako traen vlog vo kompanija mo`e da se javi i nekoj vid dolgoven instrument, kako {to e subordiniraniot dolgoro~en kredit ili obvrznca, no tie vo krajna instanca se, sepak, instrumenti koi se primenuvaat kaj delovno ili kapitalno povrzani subjekti koi mo`at da garantiraat so sopstvenite sredstva za kreditniot rizik na zadol`enata kompanija.

Prioritetni akcii

Karakteristi~en vid akcii se preferencijalnite akcii. Tie imaat prioritet pri naplatata na dividendata pred imatelite na obi~ni akcii kako i prioritet pri naplatata na delot od ste~ajnata masa po podmiruvaweto na nadvore{nite kreditori i dobavuva~i, no pred imatelite na obi~ni akcii. Tie glasat na zaokru`eni iznosi delivi so 100 i voedno uka`uvaat na dividendata, koja{to ja nosat na 100 acii. Na primer, 6 denari prioritetni, {to zna~i deka nosat 6% dividenda so prioritetna isplata.

I pokraj toa {to vaka definiranata dividenda mnogu zali~uva na obvrznica, sepak taa ne e obvrznica. Imeno, nejzinite dividendi ne se ispla}aat kako dolg i go zgolemuvaat korporativniot tro{ok, tuku se isplatuvaat od ostvarenata dobivka posle odanu~uvaweto. Se razbira deka po ispla}aweto iznosot koj go dobivaat akcionerite e podlo`en na odano~uvawe na personalna osnova. Sprotivno na toa emitentite na obvrznici kamatata ja isplatuvaat od tekovnoto rabotewe na kompanijata.

Vo slu~aj Bordot na direktori na kompanijata da odlu~i da ne isplatuva dividenda, od koja i da e pri~ina, a naj~esto zatoa {to vo tekovnoto rabotewe na kompanijata i e potrebna gotovina, imatelite na preferencijalni akcii naj~esto imaat, pravo na kumulacija, odnosno da dobijat vo idnina kumulirani dividendi (bez kamati za docnewata) pred imatelite na obi~ni akcii da mo`at da ja dobijat svojata dividenda.

Nikako nemo`e da se slu~i imatelite na preferencijalni akcii da ne ja dobijat dividendata, a sopstvenicite na obi~ni akcii da ja dobijat. Sprotivnoto e pravilo. Skoro vo sekoja emisija na prioritetni akcii se definira kumulativna klauzula koja ovozmo`uva sekoj neplatena dividenda da mora da im se isplati vo celost, pred kakva i da e isplata na dividendite na sopstvenicite na obi~ni akcii.

Toa zna~i deka ovaa hartija e relativno posigurna vo odnos na obi~nite akcii.

Voobi~aeno e korporaciite pri emisijata na prioritetni ili preferencijalni akcii da predvidat posebni uslovi za niv so {to bi gi napravile poatraktivni. Vo investicionata terminologija toa se narekuva zasladuvawe. Ovie povolnosti, zasladuvawa, imaat sli~na priroda i motivacija, koja e sli~na na onie koi se upotrebuvaat kaj hartiite so fiksen prihod koga se vklu~uvaat mo`nosti za konverzija vo obi~ni akcii, mo`nosti na povik, kol (opcija) i tn. Imatelite na prioritetni akcii voobi~aeno dobivaat glasa~ko pravo dokolku podolgo vreme ne ja dobile dividendata. Vo sekoj slu~aj sopstvenicite na prioritetnite akcii nemo`at da pokrenat ste~ajna postapka poradi neisplateni dividendi, dodeka sopstvenicite na hartii od vrednost so fiksen prinos imaat pravo da pokrenat postapka za naplata na svoeto pobaruvawe, kako i da pokrenat postapka za ste~aj.

Prioritetni akcii se narekuvaat onie akcii vo kompanija koja odnapred definirala dividendi za prioritetna isplata vo odnos na dividendite od obi~nite akcii.

No, dokolku kompanijata go zagrozi svojot opstanok so nedovolnoto kreirawe gotovinski tekovi koi ne se dovolni za podmiruvawe na tekovnite obvrski, toga{ sopstvenicite na prioritetni dividendi nema da dobijat ni{to. Mnogu teoreti~ari gi sporeduvaat preferencijalnite akcii so nekoj vid hartija od vrednost so fiksen prihod so ogled na nivnoto odnapred definirano u~estvo vo dividendniot sinxir. U{te pove}e so dopolnitelnata sigurnost preku garantiranata dividendna vrska, imatelot na preferencijalnite akcii dobiva i pravo da glasa za pra{awa povrzani so korporativnoto upravuvawe. Ottuka, imatelot na prioritetnata akcija ima i mal pridones vo politikata na upravuvawe so korporacijata.

Politika na dividendi

Dividendnata politika e od isklu~itelna va`nost soogled na toa {to korporaciite preku sekoja isplata na dividendite ja namaluva gotovinata koja ve}e ja poseduvala. Dokolku potoa treba da zeme kredit za da mo`e da gi podmiri svoite tekovni potrebi toga{ treba da pla}a kamati na nadvore{ni kreditni subjekti. Sepak, dokolku kompanijata re{i da pla}a niski dividendi rizikuva da nemo`e da stekne gotovina neophodna za nejzinoto rabotewe. Visokite dividendi imaat sprotiven efekt, no mo`at da bidat znak i deka kompanijata pla}a pove}e zaradi kompenzacija za visokiot krediten rizik ili golema glad za gotovina (kako rezultat od neodmerenite gotovinski o~ekuvawa).

Dividendite obi~no se gotovinski isplati za akcionerite, no ponekoga{ se ispla}aat na drugi na~ini tokmu za da se zadovoli potrebata od gotovina, i istovremeno da se izvr{uvaat pla}awata.

Dividendite mo`at da se isplatuvaat kako akcii (akciski dividendi ili skrip dividendni emisii). Akciskata dividendane e vistinska dividenda. Taa ne ja namaluva vrednosta na kompanijata, nitu ja zgolemuva vrednosta na akciite. Taa e rezultat na distribuirawe na sopstvenite akcii na kompanijata na akcionerite.

Akcionerskiot kapital ne se zgolemuva, no se namaluva delot od kompaniskite akcii koi se vo posed na kompanijata, a se zgolemuva delot na akciite na akcionerite.

Na indirekten na~in raspredelbata na akciskata dividenda ne e ni{to drugo do proda`ba na sopstvenite akcii na kompanijata na postojnite akcioneri. Pri toa ne se ~eka period na zapi{uvawe na nova emisija, uplata na gotovina i sli~no, tuku ednostavno del od zadr`anata dobivka na akcionerite namesto da im se isplatuva se kapitalizira. Se raspredeluva na toj na~in {to isplata na 2% akciska dividenda zna~i deka sekoj akcioner za sekoi 50 akcii {to gi poseduva }e dobie po edna nova akcija.

Deleweto na akciite se vr{i naj~esto za da se pro{iri pazarot za akcijata. So namaluvawe na cenata na edna akcija se {iri brojot na potencijalnite kupuva~i na akciite, odnosno akcijata stanuva poatraktivna za positnite akcioneri. Samiot ~in na delewe na akciite e signal za dohodnite investitori deka nastanal tokmu vistinskiot moment za kupuvawe na akciite bidej}i cenite na akciite se potceneti i deka }e zapo~nat, pa duri i {pekulativno, da rastat. Dokolku deleweto na akciite e prosledeno i so porast na dividendite toga{ e mo`no da nastapi porast na pobaruva~kata za ovie akcii, rast na cenata kako i impuls na kompanijata da nastapi so nova dopolnitelna emisija za privlekuvawe gotovina.

Sli~no se slu~uva koga se vr{i t.n. delewe na akciite (Stock split). Dokolku menaxmentot odlu~i postojnite akcii da gi zameni so pogolem broj novi akcii taa operacija se narekuva delewe na akciite. O~igledno deka so nea ne se menuva vrednosta nitu akcionerskiot kapital na kompanijata. Tie ostanuvaat isti, no pogolemiot broj akcii pravi akciite da dobijat poniska vrednost. Dokolku brojot akcii dvojno se zgolemi toga{ i nominalnata vrednost na akcijata dvojno }e se namali, pa bi trebalo i pazarnata vrednost na novite akcii sootvetno da opadne. Koga e pazarnata vrednost vo pra{awe nemo`at da se pravat precizni kalkulacii zatoa {to pazarot mo`e spontano da reagira vo nepredvidliv pravec.

Sprotiven slu~aj na dividendnite akcii, koga kompanijata ja zadr`uva gotovinata vo kompanijata, e reotkupot na akcii. Koga kompanijata se odlu~i da gi reotkupi ve}e izdadenite akcii taa vr{i reotkup. Na toj na~in odleva gotovina kon akcionerite i namesto da im isplati dividendi kompanijata im gi otkupuva akciite. Za akcionerite toa mo`e da bide isto vo smisla na steknuvawe na tekoven dohod. Reotkupot se pravi zaradi posebni pri~ini, a naj~esto od knigovodstvena priroda, no i poradi dano~ni pri~ini. Vo 2003 godina nekolku makedonski kompanii izvr{ija reotkup na sopstvenite akcii

Vo makedonskoto zakonodavstvo e dozvoleno da se vr{i reotkup na sopstveni akcii do 10% od osnovnata glavnina na dru{tvoto.

Kompaniite toa go pravat od pove}e pobudi, a naj~esto za da go neutraliziraat vlijanieto na nadvore{en neprijatelski prezema~ na kontrolniot paket akcii; potoa od dano~ni pri~ini (gi zgolemuva tro{ocite od raboteweto); zatoa {to neznae {to da pravi so gotovinata ili zatoa {to se predviduva deka op{tiot deloven ambient nema da pogoduva za investirawe ili {irewe na dejnosta vo naredniot period.

Dodeka dividendite se odano~uvaat kako dohod (personalen dohod vo celost), proda`bata na akcii podle`i na kapitalen danok (razlika pome|u nabavnata i proda`nata cena). Ponekoga{ razlikata e zna~ajna, a kompanijata treba da ima razbirawe za akcionerite i da vospostavuva dividendni politiki vo niven prilog, {to vo krajna instanca ima golemo vlijanie vrz doverbata na akcionerite i pazarnite ceni na akciite. Kupuvaweto akcii e investiciona operacija bez ogled dali se kupuvaat akcii od drugi kompanii ili se otkupuvaat sopstvenite akcii i se zgolemuva akcionerskata rezerva.

Hartii od vrednost so fiksen prinos

Dokolku kompanijata re{i da prodava dolgovni hartii od vrednost taa prodava hartii od vrednost so fiksen prinos (obvrznici).

Obvrznicite pretstavuvaat vetuvawa dadeni od strana na izdava~ot deka }e ja isplatat glavnicata i kamatata na imatelot na obvrznicata vo odredeni vremenski intervali se do fiksiraniot rok na dospevawe. Koga se misli na obvrznica se misli na zaem. Sekoj koj razmisluva da kupi obvrznica treba za sebe da misli kako za kreditor, zatoa {to toj gi obezbeduva i otstapuva sredstvata na emitentot koi mu se potrebni za realizirawe na odreden proekt.

Obvrznicite se poodredeni i postabilni od akciite. @ivotot na obvrznicata e vremenski ograni~en, dodeka na akciite e neograni~en pa mo`e da se nasleduvaat, prenesuvaat ili prodavaat, no ne i da se izvadat od kompanijata se dodeka kompanijata e aktivna. Pla}awata po obvrznicite se, isto taka, pofiksirani otkolku kaj akciite zatoa {to izdava~ot vetuva fiksna kamatna stapka vo odredeni intervali. Dividendite, koi kako gotovinski isplati se pla}aat na sopstvenicite na akciite, mo`at da rastat i da opa|aat nepredvidlivo ili kompletno da prestanat da se isplatuvaat.

Razli~no od kamatnite isplati, vrednosta na obvrznicite mo`e da fluktuira isto kako i vrednosta na akciite, no promenite se pomalku nestabilni i pri~inite za promenite se kompletno razli~ni.

Cenite na akciite se menuvaat kako rezultat na pazarna procenka i viduvawe na o~ekuvaniot uspeh na izdava~ot na akciite.

Vrednostite na obvrznicite fluktuira kako odgovor na promenite vo sposobnosta na izdava~ot da go vrati dolgot i so promenata na op{tite pazarni kamatni stapki.

Na primer, dokolu izdava~ot na obvrznicata iznenadno se soo~i so namaleni proda`bi koi go pravat pomalku finansiski sposoben prema prezemenite obvrski kako i kon kamatite i glavnicata, pazarot mo`e da gi tretira obvrznicite za porizi~ni investicii, sigurno i cenata na obvrznicata }e reagira kako {to bi reagirala i akcijata na sekundarniot pazar na hartii od vrednost.

Raste~kite kamatni stapki gi smaluvaat cenite na obvrznicite. Kako rezultat na supstitucioniot efekt vrz cenite na obvrznicite vlijae i nestabilnosta na cenite na pazarot na akcii - i toa inverzno.

Vladite go imaat nerizi~niot tretman zatoa {to imaat mo`nost da vospostavuvaat danoci, a so toa i da kreiraat prihodi spored potrebite, pa i spored potrebite za vra}awe na obvrskite. Kompaniite nemaat takva mo`nost, pa nivniot bonitet, odnosno nivo na rizi~nost zavisi od toa kolku se sposobni da zarabotat pari. Zatoa, op{to zemeno, vladinite hartii od vrednost se pomalku ili najmalku rizi~ni, a kompaniskite se porizi~ni. Onie koi se visoko rizi~ni se narekuvaat |ubre obvrznici, no tie obi~no isplatuvaat visoki kuponi za da privle~at investitori so svojata dohodovnost.

Izdava~ite na obvrznici mo`at da odlu~uvaat, pred da gi emitiraat obvrznicite, za toa kako i za kolku vreme bi go otplatile dolgot glavninata i kuponskite isplati. Najgolemiot del kuponski isplati se vr{i polugodi{no, a glavninata se ispla}a so dospevaweto. Toa se narekuva Vanila - hartija od vrednost {to vo prenosna smisla zna~i ednostavna hartija od vrednost ili osnoven oblik na hartija od vrednost, bez specijalni karakteristiki.

Alternativno izdava~ite na obvrznici mo`at da odlu~at da gi odlo`at pla}awata do dospevaweto koga bi gi isplatile i kamatite i glavninata.

Duri dokolu izdava~ot izbere edna od ovie varijanti brokerskata kompanija mo`e da gi kupi obvrznicite i taa samata da odlu~i da gi preprodade gotovinskite prilivi vo sosema drugi formati koi i se bliski edinstveno na nea.

Na primer, tie mo`at da go zemat delot od glavninata na obvrznicata i da ja prodadat so golem diskont i da ne pla}aat kamata na nea. Toga{ mo`at da go zemat delot na kamatata i da go prodavaat kako posebna hartija od vrednost koja vetuva samo kamatni isplati, koi vo ovoj specifi~en slu~aj se pretvoreni vo diskontna glavnina, bez isplata na glavnina, odnosno vo ovoj slu~aj bez kamati.

Zna~i, se e mo`no. Mo`no e da se kreira strukturirana

hartija od vrednost (nevanila hartija) koja predizvikuva finansiski obvrski koi{to emitentot mo`e da gi podnese, a investitorot gi prifa}a vo sekoja forma, rok i iznos.

Hartiite od vrednost so fiksen prinos voop{to ne moraat da imaat fiksen prihod. Naprotiv, nekoi od niv nosat isklu~itelno varira~ki prinosi, no vo stru~nata literatura site hartii kaj koi, so dogovorot za nivno izdavawe e prezemena obvrska da se vrati osnovnata pozajmena suma pari vo opredeleni odnapred definirani periodi zaedno so kamata se narekuvaat hartii od vrednost so fiksen prinos.

Vo najednostavna (vanila) forma hartijata od vrednost so fiksen prinos e finansiska obligacija na nekoj entitet koj vetil da isplati specificiran iznos na specificirani idni datumi. Entitetot koj vetuva isplata se narekuva emitent ili izdava~, a kupecot na hartijata od vrednost investitor.

Vo generalna smisla obvrznicite mo`at da se javat vo dva osnovni vida: dolgovni obligacii i preferencijalni akcii.

Koga se govori za dolgovnite hartii od vrednost toga{ emitentot ~esto pati se narekuva pozajmuva~.

Liceto koe gi kupuva dolgovnite hartii od vrednost se narekuva kreditor ili investitor.

Vetenite pari~ni iznosi koi treba da se platat vo opredelen rok, se sostaveni od dva dela: glavnina (nominalen iznos na pozajmeniot del) i kamata (cena za koristewe na parite).

Hartiite od vrednost so fiksen prinos, kako dolgovni obvrski gi vklu~uvaat:

Obligaciite (mnogu kratok rok); Zapisite (sredoro~ni); Obvrznicite (dolgoro~ni); Hipotekarni hartii od vrednost

(dolgoro~na); Hartiite od vrednost pokrieni so

imot; Bankarskite krediti.

Elementi na hartiite od vrednost so fiksen prinos

Soogled na toa deka se govori za dolgovni hartii od vrednost so koi nekoj subjekt vetuva deka }e plati vo opredelen rok nekoj iznos ovie hatii spa|aat vo grupata IOU hartii.

Spored angliskiot na~in na izgovarawe na ovaa kratenka se dobiva karakteristi~nata re~enica I owe you {to na makedonski jazik prevedeno zna~i jas ti dol`am.

Vo toa i e su{tinata na hartijata koja e dolgovna sprotivno na sopstveni~kite ili naso~uva~kite hartii ili hartiite koi davaat nekoi prava, da re~eme pravo na popust ili predimstvo vo ne{to. Kaj ovie hartii od vrednost pravoto se sostoi vo toa da se naplati, vo opredelen rok, nekoj iznos koj e veten od strana na emitentot. Samoto vetuvawe, ovie hartii gi smestuva vo grupata na Promissory notes ili hartii koi vetuvaat ispolnuvawe.

Elementite na vetuvaweto mo`at da se izvle~at tokmu od ve}e definiranite karakteristiki na hartiite deka:

Vetuvaat isplata na glavnina spored nominalna vrednost,

Vetuvaat isplata na kamata odedna{ (bez kupon ili diskontni) ili vo pravilni intervali se do dospevaweto (kuponski),

Vetuvaat isplata vo opredeleni rokovi (intervali) ili vo rokot na dospevawe,

Mo`at ili nemo`at da bidat trguvani (negocijabilni),

Trguvaweto mo`e da donese zarabotka/zaguba (pazarna zarabotka),

Mo`at predvreme/podocna da se isplatat,

Rok na dospevawe

Eden od najva`nite uslovi za postoewe na kakov i da e dogovor e rokot za izvr{uvawe na prezemenite obvrski.

Bez ovoj element ne postoi nitu bilateralen obligacionen dogovor, a dogovorot za emisija, odnosno dogovorot za prezemawe obvrska, da se vrati pozajmenoto, so o`ivotvoruvaweto na obvrznicata e eden od najstrogite obligacioni dogovori.

Rokot se odnesuva na periodot do stasuvawe ili dospevawe, {to pretstavuva broj godini vo koi izdava~ot vetil deka }e gi izvr{uva prezemenite obvrski navedeni vo prospektot za emisija na obvrznicite.

Datumot na stasuvawe ili dospevawe se odnesuva na datata koga dolgot prestanuva da bide dolg tuku izdava~ot na taa data go isplatuva vo celost iznosot na zaostanatite kamati i zaostanatata nominalna vrednost na glavninata.

Rokot do dospevawe e element koj mora da stoi na obvrznicata. Bez nego obvrznica nitu postoi (osven vo nekoi specijalni slu~ai). Zna~i, vo opisot na obvrznicata mora da stoi nekoja fiksirana data na dospevawe obi~no vo format: dospeva na 31.12.2050 godina, ili naplativa na den 15 Juni, 2009 godina. No, vo sekoj slu~aj mora da stoi navedena precizna data. Ne e dozvolivo da stoi dospeva za 10 godini, ili dvegodi{en zapis.

Na obvrznicata mora da stoi i druga data -datata na izdavawe. Ova se pravi od pove}e pri~ini, a pred se poradi identifikacija na obvrznicata, no i za presmetka na akumuliranite kamati (i t.n. ~ista cena i polna cena, za {to }e stane zbor podocna) pri predvremenata proda`ba na sekundarniot pazar. Ovaa data se narekuva data na izdavawe. Ovie dve dati go opredeluvaat ro~niot karakter na obvrznicata. Na primer obvrznica izdadena vo mart, 2005 godina, koja {to dospeva na 15/7/2020 e dolgoro~na obvrznica so period na dospevawe od petnaeset godini.

Nominalna vrednost

Nominalna vrednost na obvrznica e iznosot koj izdava~ot se soglasuva da go isplati so dospevaweto na obvrznicata. Ovaa vrednost ~esto pati se narekuva glavnina, isplatna cena, vrednost na dospevawe. Obvrznicite mo`at da imaat sekakva vrednost. Tokmu zatoa e vostanovena praksata vrednosta na obvrznicata da se izrazuva kako procent od nominalniot iznos. Zna~i, 100 pretstavuva 100% od nominalnata vrednost. Dokolku hartijata ima nominalna vrednost od 5.000 denari i se prodava po 90, zna~i deka proda`nata vrednost na obvrznicata iznesuva 4.500 denari. Na denot na dospevawe obvrznicata se isplatuva i eventualno, prodava po 100% od nominalnata vrednost.

Vo ovaa smisla treba da se naglasi deka pazarnite vrednosti na obvrznicata variraat poradi vlijanieto na mnogu faktori. Obvrznicata mo`e da se prodava po nominalnata vrednost, pod nominalnata vrednost koga se veli deka se prodava so diskont ili nad nominalnata vrednost koga se veli deka se prodava so premija.

Pazarna cena > Nominalna cena Premija Pazarna cena < Nominalna cena Diskont

Kupon

Kuponskata stapka se narekuva nominalna stapka ili kamatnata stapka koja{to izdava~ot se soglasuva da ja ispla}a za pozajmenata suma pari nominalno navedena vo obvrznicata. Godi{niot iznos na kamatnoto pla}awe za imatelite na obvrznicata se narekuva kupon. Kuponot se opredeluva so mno`ewe na kuponskata (kamatnata) stapka so nominalnata vrednost na obvrznicata.

Kupon = Kuponska stapka h Nominalna vrednost Nekade vo svetot kuponite se isplatuvaat godi{no,

nekade polugodi{no, a nekade tromese~no i mese~no. Vo SAD e voobi~aeno kuponite da se ispla}aat polugodi{no, a vo Evropa mese~no. Ova e va`no zatoa {to ista kuponska stapka ne nosi ist kupon pri razli~ni isplatni termini. Dokolku kuponskata stapka e ednakva, onie koi gi naplatuvaat mese~no }e primat povisok kuponski iznos otkolku tie {to gi naplatuvaat kuponite vo podolgi vremenski intervali (polugodi{no i godi{no). Se razbira deka toa vlijae i vrz cenata na obvrznicite na sekundarniot pazar.

Diskontni ili nulta kuponski obvrznici

Nekoi obvrznici ne nosat kuponska isplata. Takvi se obvrznicite koi kamatata ja sodr`at vo nominalnata vrednost ili onie koi se razgoleni (strips) ili kade{to, vo posebni hartii od vrednost se podeleni glavninata (bezkuponska) i kamatite (kuponite). Tie se naplativi so dospevaweto po nominalnata vrednost, a se trguvaat na sekundarniot pazar na hartii od vrednost spored pazarnata cena, koja ja kreiraat odnosite me|u ponudata i pobaruva~kata.

Diskontnite obvrznici ja sodr`at kamatata vo nominalnata vrednost. Tie se prodavaat spored diskontirana vrednost, odnosno se kupuvaat po cena poniska od nominalnata vrednost, a razlikata do nominalnata vrednost fakti~ki ja pretstavuva kamatata.

Na toj na~in se prodavaat i blagajni~kite zapisi na Narodnata banka na Republika Makedonija, no i mnogu drugi dr`avni obligacii (kratkoro~ni) vo svetot.

Site tie imaat razli~ni datumi na dospeawe, osven posledniot kupon i glavninata, koi{to dospevaat vo ist den.

Skalesti obvrznici

Toa se obvrznici koi{to ja namaluvaat glavninata sukcesivno, spored odnapred definiran plan za amortizacija na glavninata. Zna~i, skalestite obvrznici imaat pove}e datumi na dospevawe na delovi od glavninata. Vo dogovorot za emisija na obvrznicata mo`e da se predvidi delovi od obvrznicata da se amortiziraat vo pokusi rokovi. Na primer dokolku se raboti za desetgodi{na obvrznica, mo`e da se predvidi {estata godina da se isplati 20% od glavninata i sekoja naredna godina da se ispla}aat narednite 20%. Kuponite bi se isplatuvale regularno na sekoi {est meseci.

Vakviot na~in na isplata nalikuva na anuitetski isplaten amortizacionen plan. Voobi~aen na~in za izdavawe na dolgoro~nite krediti, da re~eme, za stanbena izgradba e anuitetskiot. Toj voobi~aeno pretstavuva kredit, kaj koj, sekoj mesec (dokolku e mese~na otplatata) se pla}a, spored izraboten amortizacionen plan, kamatata i glavninata. Zna~i, dokolku ne e opredelen grejs period, vo koj se isplatuva samo kamatata, vo ostanatiot period se do dospevaweto anuitetot sodr`i i glavnina i sootvetna kamata.

Najgolemiot broj obvrznici se otplatuvaat so t.n. balon otplata ili nekoi ja narekuvaat kur{umotplata. Toa zna~i deka se ispla}a nominalniot del na glavninata na denot na povikot (call) ili dospevaweto, a vo me|uvreme redovno, vo to~no odnapred definirani periodi se isplatuva kamatata (kuponot).

Obvrznici so odlo`ena kuponska isplata

Vo dogovorot za emisija na obvrznicite ne samo {to mo`e da se predvidi skalesta isplata ili anuitetna isplata na obvrznicata, tuku ponekoga{ e mo`no da se predvidi neisplatuvawe na kuponite za izvesen period. Tokmu zatoa, ovie obvrznici se narekuvaat obvrznici so odlo`eni kuponi.

Toa zna~i deka koga }e otpo~ne isplatata na kuponite, tie }e gi sodr`at i iznosite na akumuliranata kamata, isto kako investitorot da gi dobival vo me|uvreme i da gi investiral vo istite ovie obvrzici so isti krajni rokovi na dospevawe i kamatna stapka.

Obvrznici so pliva~ki kamatni stapki

Iako ovie obvrznici se narekuvaat so fiksen prinos tie mo`at voop{to da ne bidat so fiksen prinos. Kaj ovie instrumenti mo`e da se predvidat pliva~ki kamatni (kuponski) stapki. Zatoa i se narekuvaat hartii od vredost so varijabilna kamatna stapka. Za niv se presmetuva sootvetna kuponska formula:

Kuponska stapka= referentna stapka specificirana margina

Specificirana margina e dopolnitelen iznos koj emitentot se soglasuva da go isplati dokolku se ispolnat odredeni uslovi. Uslovite se arbitrarno odnapred definirani. Ponekoga{ toa e nekoja prose~na kamatna stapka (ednomese~en LIBOR), a ponekoga{ nekoj indeks nadvor od finansiskite voobi~aeni veli~ini, da re~eme devizen kurs ili nekoj berzanski indeks. Voobi~aeno e bazi~nata to~ka da se definira kako razlika od voobi~aenata kamatna stapka za nekoj procentualen iznos (0.01%). Toa zna~i deka 100 bazi~ni poeni se 1% (ednomese~en LIBOR + 1% ili da re~eme, dokolku kamatata se zgolemi od 4% na 6.1% zna~i deka nastanal 2.1% promena vo stapkata ili za 210 bazi~ni poeni).

Mo`no e i da se definira nekoja referentna stapka koja ne se menuva vo nekoj interval, a {tom toj se nadmine, toga{ formulata zapo~nuva da va`i:

Kuponska stapka =b x (referentna stapka)+specificirana margina

b bi pretstavuvala nekoja vrednost pogolema od 0, a pomala od 1.

Vakov tip na kuponski formuli naj~esto se primenuvaat soogled na potrebata da se olesni i poevtini presmetkata na kuponskata stapka. Imeno formulata ne se ni presmetuva se do momentot koga o~igledno se nadminuva nekoj odnapred definiran iznos, da re~eme, dokolku kamatnite stapki se zgolemat pove}e od 0.5% (50 bazi~ni poeni).

Opredeluvawe minimum ili maksimum na kuponska stapka

Mo`no e da se opredeli maksimalna ili minimalna kamatna stapka. Toa vo `argon se narekuva plafonirawe ili patosirawe. Primenata na maksimumite i minimumite e mo`na samo koga se primenuva nekoja kuponska formula.

Poto~no emitentot se za{tituva so voveduvaweto maksimum, da ne se slu~i nepredviden skok, koj{to toj ne bi mo`el da go izdr`i ili toa bi zna~elo prag na zapo~nuvawe na primena na formulata, no do odredena granica koja ne bi mo`ela da se nadmine (plafon).

Na primer, kuponot bi se opredeluval spored dvi`eweto na kratkoro~nite kamatni stapki na dr`avnite obligacii plus 250 bazi~ni poeni, no kuponskata stapka ne mo`e da bide povisoka od 10%. Sli~en pristap mo`e da se primeni i pri opredeluvaweto na minimalnata kamatna stapka (patos). Mo`no e da se vklu~at i obata limiti (plafon i patos) {to bi zna~elo deka se prifa}a formula za presmetuvawe na kamatnata stapka, na primer, ne povisoko od 10% i ponisko od 2%.

Voobi~aeno e da se kreiraat kuponski formuli koi rastat, a so niv raste i kuponskata stapka, kako {to raste referentnata stapka. I obratno. Da se namaluva koga se namaluva referentnata stapka.

Sepak, postojat i takvi formuli koi predviduvaat dvi`ewa vo sprotivna nasoka od nasokata na referentnata stapka ili dokolku referentnata stapka raste, kuponskata stapka da opa|a. Toa se t.n. inverzni niveleti ili sprotivni niveleti.

Se konstruiraat kako strukturni zapisi, voobi~aeno kaj hipotekarnite obvrznici. Nivnata formula bi izgledala:

Kuponska stapka = K L (referentna stapka) K i L se specificirani stapki vo prospektot

za emisija. Na primer K e ednakov na 20% a L = 2. Dokolku se predvidi referentnata stapka da bide ednakva na stapkata na Tromese~niot LIBOR (6%), toga{ kuponskata stapka bi bila 20% - 2(6%) = 8%. Dokolku referentnata stapka porasne na primer na 7% toga{ kuponskata stapka bi se namalila na (20% - 2 x 7% =) 6%.

^esto pati pri definiraweto na strukturirani zapisi se vnesuvaat poslo`eni presmetki na formulata na kuponskata stapka. Vo nekoi slu~ai se primenuvaat dvojno indeksirani niveletiso elementi koi ja pridvi`uvaat kuponskata stapka vo eden pravec, po {to dopolnitelno se koregiraat presmetkite so pridvi`uvawe vo drug pravec. Na primer: (dolgoro~na obvrznica) (kratkoro~en zapis) + (50 bazi~i poeni).

Intervalnite zapisi se koristat za da go dinamiziraat dvi`eweto na kuponskata stapka so primena na nekoja referentna stapka, a sekoj nareden interval vrednostite se anuliraat (resetiraat) i se presmetuva kuponskata stapka spored referentnata stapka po~nuvaj}i od nula, so {to se ograni~uva dvi`eweto na kuponskata stapka nagore i nadolu vo opredelen period

Vidovi rizici povrzani so hartiite od vrednost so fiksen prinos

Hartiite od vrednost so fiksen prinos nosat zarabotka za investitorite kako nagrada {to gi otstapuvaat svoite likvidnii fondovi na raspola|awe na finansiski deficitarniot sektor za opredelen vremenski period.

Vremenskata dimenzija dava mo`nost, okolnostite pod koi se dadeni sredstvata na zaem da se promenat, duri i da se dovede vo pra{awe i samoto vra}awe na pozajmenite pari.

Investiraweto vo obvrznici vo krajna instanca pretstavuva kreditirawe ili davawe pari na zaem, vo uslovi na postoewe izvesna asimetrija na informaciite.

Sekoe pozajmuvawe e povrzano so niza rizici.

Rizicite se povrzani so: 1.kreditokorisnikot i negoviot finansiski potencijal vo idnina da gi vrati parite;2. so op{tiot deloven i ekonomski ambient koj mo`e da nastapi vo periodot na dospevawe na obvrznicata,3. konkurencijata so drugi hartii od vrednost i 4. so rizicite povrzani so nekoi eksterni vlijanija.

Kako pova`ni rizici koi mo`at da nastanat za vreme na dospevaweto na hartiite od vrednost so fiksen prinos mo`at da se smetaat:

Rizikot na kamatnata stapka; Rizikot od predvremena isplata na obvrznicata; Rizik na prihodnata kriva na obvrznicata; Rizikot na reinvestiraweto; Kreditniot rizik; Likvidnosniot rizik; Kursniot rizik; Rizikot na nestabilnost; Rizik od inflacija ili na kupovna mo}; Rizik od nekoj nastan.

Rizik na kamatna stapka

Karakteristi~no za hartiite od vrednost so fiksen prinos e {to po pravilo nivnata cena se dvi`i vo pravec sprotiven na dvi`eweto na kamatnite stapki vo ekonomijata. Dokolku prose~nata kamatna stapka vo ekonomijata porasne toga{ cenite na obvrznicite }e padnat.

Zo{to?

Pa zatoa {to ovie hartii se vrzani za nekoj podale~en rok na dospevawe i dokolku imatelite na ovie hartii mo`at da dobijat denes kamata, koja e povisoka od onaa koja im e vetena da ja dobijat na nekoj datum vo idnina, tie }e posakaat da gi prodadat i da ja upotrebat gotovinata za kupuvawe ponovi hartii od vrednost so povisoka kuponska stapka ili ednostavno da gi stavat parite vo banka.

Za da mo`e da se prodade takvata obvrznica denes, mora na pazarot taa da se ponudi so poniska cena, {to pretstavuva proda`ba so diskont.

Sprotivna e sostojbata koga kamatnite stapki opa|aat, a ve}e emitiranite obvrznici imaat kuponski vetuvawa so mnogu povisoki stapki, toga{ pobaruva~kata za ovie hartii raste so {to raste i nivnata cena.Taa zgolemena cena (so premija) }e gi ispegla odnosite pome|u diferenciite na momentnite i vetenite kuponski stapki. Ovoj rizik koj, realno mo`e da nastapi se narekuva rizik na kamatna stapka.

Zna~i od rizikot na kamatnata stapka proizleguvaat pove}e relacii va`ni za opredeluvaweto na zna~eweto na vremenskata dimenzija na prihodite determinirani so obvrznicite, no i za kvalitetnoto vodewe na politikata na kvaliteten portfolio menaxment:

Obvrznicata }e se trguva spored nominalnata vrednost koga kuponskata stapka e ednakva na sega{nata vrednost na idnite zarabotki o~ekuvani od pazarot.

Obvrznicata }e se trguva pod nominalnata cena, so diskont ili nad nominalnata cena, so premija, dokolku kuponskata stapka e razli~na od zarabotkite o~ekuvani na pazarot.

Cenata na obvrznicite se menuva sprotivno na nasokata na dvi`eweto na kamatnite stapki.

Intenzitetot na ~uvstvitelnosta na cenite na obvrznicite od kamatnite stapki zavisi od pove}e faktori. Pome|u najzna~ajnite se periodot do dospevaweto, kuponskata stapka i vgradenite dogovorni opcii.

So dol`inata na rokot na dospevaweto raste i ~uvstvitelnosta na cenite na obvrznicite od rizikot na kamatnata stapka. Kolku {to e rokot pogolem, tolku vlijanieto na promenite e povisoko.

Dokolku kamatnite stapki se nepromenlivi, toga{ dolgoro~nosta ne e pri~ina za oscilaciite vo cenite. Me|utoa, dokolku zapo~nat oscilacii vo kamatnite stapki najnestabilni stanuvaat podolgoro~nite hartii od vrednost, se razbira, pri drugi nepromeneti uslovi.

Kuponskata stapka, isto taka, e biten element na nestabilnosta na cenite. Toa e normalno soogled na toa, {to se pravi sporedba so dva istorodni elementa (kamata i kuponska kamata). Cel na investitorite e da profitiraat od pozajmuvaweto pari. Normalno e tie da reagiraat dokolku se promeni osnovniot element na zarabotkata kamatata. Sekoj zaem e rizi~en. Razli~ni obvrznici nosat razli~ni zarabotki, duri i koga imaat ist rok na dospevawe i ista kuponska stapka.

Za obvrznicite va`i edno pravilo: kolku e povisoko nivoto na kuponskata stapka, tolku e pomala ~uvstvitelnosta na obvrznicite od promenite vo kamatnite stapki.

obvrznicata koja se trguva so poniska stapka na zarabotka ima povisoka nestabilnost i od procentualnata promena na cenata i od apsolutnata promena vo cenata, dokolu se drugo e nepromeneto. So porastot na kamatnite stapki opa|a cenata na obvrznicite, sepak kaj obvrznicite so povisoki prinosi ovoj pad e pomal vo odnos na padot kaj ovrznicite so poniski zarabotki.

Taka dobiva vo zna~ewe i praviloto deka kolku {to e poniska kuponskata stapka na obvrznicata, tolku e povisoka ~uvstvitelnosta na cenite na obvrznicite od promenite na kamatnite stapki.

Cenite na obvrznicite so povisoki kuponski stapki pomalku se ~uvstvitelni od promenite na kamatnite stapki od onie so poniski kuponski stapki. Ova ottamu, {to povisokite kuponski stapki vklu~uvaat i del od zarabotkata tokmu za nadomestuvawe na rizikot od promenata na op{tite kamatni stapki.

Najnaglaseni se promenite vo cenite kaj t.n. nulti kuponski obvrznici.

Dokolku vo dogovorot, odnosno vetuvaweto na emitentot na obvrznicite, postojat nekoi vgradeni opcii, mo`no e tie da vlijaat naglaseno vrz cenite na nivnite obvrznici na sekundarnite pazari.

Takov e slu~ajot so obvrznicite so vgradena opcija za predvremeno isplatuvawe (kol opcija).

Iskustvoto poka`uva deka obvrznicite koi imaat vgradeni opcii za predvremeno isplatuvawe, ne reagiraat tolku signifikantno na promenata na cenite vo odnos na istite takvi obvrznici koi ja nemaat ovaa opcija. Tie se odnesuvaat kako periodot na dospevawe da im e pokus, kako da se pokratkoro~ni.

So porast na kamatnata stapka cenite na obvrznicite pa|aat, no obvrznicite so vgradena kol opcija ne pa|aat so ista dinamika kako obvrznicite bez opcijata. I samata mo`nost da se isplatat pred da nastapi datumot na dospevawe gi pravi niv pomalku rizi~ni na porastot na op{tite kamatni stapki.

Osnovna pri~ina za promenite vo cenite na hartiite od vrednost so fiksen prinos e promenata na pazarnite kamatni stapki i razlikite pome|u kuponskata stapka i prose~nata kamatna stapka na pazarot.

Dokolku vo kuponskite formuli se vgradeneni takvi soodnosi koi go neutraliziraat ovoj rizik, toga{ nitu vlijanieto na promenite vo kamatnite stapki nema da se odrazi so takov intenzitet.

Rizik od krivata na zarabotki

Zna~aen faktor na ~uvstvitelnosta na cenata na obvrznicata e promenata na dospevaweto na obvrznicite. Koga se govori za portfolio menaxment se govori za posed na pogolem broj hartii od vrednost koi imaat razli~ni periodi na dospevawe (duri i razli~ni vidovi hartii od vrednost).

Ne e mnogu upatno da se poseduva investiciono portfolio koe ima ist period na dospevawe.

Od druga strana ne e upatno i ~estoto menuvawe na strukturata na portfolioto poradi usoglasuvawe na periodite na dospevawe na poedine~nite hartii od vrednost.

Postoi zna~ajna vrska pome|u zarabotkite i periodot na dospevawe.

Dokolku grafi~ki se prika`e ovoj soodnos se dobiva krivata na zarabotki.

Za polesno poimawe na ovaa kriva pretpostavuvame portfolio so ~etiri obvrznici so razli~ni periodi na dospevawe. Prethodno e spomenato deka cenite na hartiite reagiraat razli~no na promenite vo kamatnite stapki, koga se raboti za razli~ni periodi na dospevawe. Zna~i i krivite na zarabotkite se razli~ni za hartii so razli~ni rokovi na dospevawe.

Sekoja obvrznica ima sopstvena kriva na rizik od zarabotkite, {to e povrzano so t.n. stapka na dospevawe za {to }e se govori podocna i koja{to e od golemo zna~ewe za vrednuvaweto na obvrznicite. Zna~ajno e da se napomene deka vo ovoj slu~aj nema smisla da se presmetuva poedine~na stapka na dospevawe za sekoja obvrznica, za sekoja poedine~na dol`ina na periodot na dospevawe, tuku se presmetuva klu~na stapka na dospevawe.

Rizik od predvremeno isplatuvawe (otpovikuvawe) na obvrznicite

Mo`no e obvrznicite da poseduvaat priklu~ena opcija na emitentot za predvremeno isplatuvawe na obvrznicite. Toa e mo`no dokolku toj vo me|uvreme steknal dovolno sopstveni sredstva ili do{ol do poevtini izvori na sredstva za finansirawe na proektot za koj{to bile emitirani obvrznicite, ili kamatnata stapka opadnala tolku {to mu e ekonomski neisplatlivo da pla}a kamatni stapki koi{to pazarot ne gi priznava.

Predvremenoto ispla}awe na obvrznicite za investitorot mo`e ima zna~ajni negativni posledici:

Poremeten mu e o~ekuvaniot gotovinski priliv, bidej}i odnapred nikoga{ ne e poznato koga i zo{to obvrznicata }e se otpovika,

Dokolku pri~inata e vo opadnatite kamatni stapki, po isplatata }e mora gotovinata da se investira vo pomalku prinosni hartii od vrednost,

Cenovnata apresijacija bi bila poreducirana vo sporedba so drugite neotpoviklivi obvrznici (cenovna kompresija).

Tokmu zaradi ovie negativnost koi gi predizvikuvaat otpoviklivite obvrznici, rizikot povrzan so ovie obvrznici se narekuva rizik od otpovikuvawe.

Rizik od reinvestirawe

Sekoja hartija od vrednost za da mo`e da ja ostvari celosnata potencijalna zarabotka, treba site prinosi koi{to taa gi nosi da se reinvestiraat, barem vo investicii so ist prinos. Zna~i, za da se ostvari zarabotka na obvrznicite so rok na dospevawe od 20 godini od, da re~eme, 6% godi{no potrebno e site kuponi koi }e se isplatat vo periodot na dospevawe da se plasiraat so 6% godi{na kamata. Rizikot koj se javuva dokolku ne se uspee da se plasira kuponskata naplata po kuponskata stapka (6%) se narekuva rizik za reinvestirawe..

Ovoj rizik e u{te pogolem koga se govori za obvrznici so amortizaciona otplata (mese~no, kvartalno, polugodi{no) pri koja, zaedno se kuponot se otplatuva i soodveten del od glavninata. Sostojbata stanuva u{te ponepovolna dokolku izdava~ot ima pravo da pretplati ili da pla}a predvremeno, so {to rizikot u{te pove}e se zgolemuva. No, pri vakov vid na obvrznica investitorot mo`e da bide i vo prednost, dokolku go razbira potencijalniot rizik, so toa {to hartijata koja ja poseduva ima pokusi potencijalni rokovi, koi se prednost vo ponestabilni sostojbi

Krediten rizik

Sekoj pozajmuva~ na pari e podlo`en na t.n. krediten rizik, odnosno rizik deka nema da mu bide vraten dolgot. Osobeno {to pozajmenoto treba da se vrati vo podolgi periodi na neizvesnost, vo koi mo`at da nastapat razli~ni rizi~ni nastani od objektivna i subjektivna priroda. Poznati se nekolku vidovi krediten rizik:

Rizik od plate`na nesposobnost, Rizik od kreditno {irewe i Rizik od namaluvawe na kvalitetot na plasmanot

Rizikot od plate`na nesposobnost se definira kako finansiska nesposobnost na emitentot da gi ispolni uslovite na dogovorot za emisija na obvrznicite za navremeno i celosno otplatuvawe na pozajmenite pari i kamatite.

Delot od obvrznicite za koj se smeta deka nema da mo`e da se naplati delumno ili celosno se narekuva stapka na plate`na nesposobnost.

Se razbira deka do plate`na nesposobnost ne mora da dojde, no stapkata se presmetuva odvreme-navreme za da se ima uvid vo stepenot na mo`niot rizik i eventualnata potreba za nadomestuvawe na ovoj rizik. Tokmu zatoa i postoi stapka, koja {to se presmetuva i za t.n. vistinito slu~eni plate`ni nesposobnosti, zatoa {to duri i da se prestane da se isplatuva odredena obvrska po obvrznica, sepak nekoj del i od nea }e se nadomesti (naplati). Tokmu iskustveno presmetano toa u~estvo se narekuva stapka na nadomestuvawe.

Rizik od kreditno {irewe. Spomenato e deka cenite na hartiite od vrednost se dvi`at vo sprotivna nasoka od dvi`eweto na stapkite na zarabotkite. Od druga strana cenata na obvrznicite zavisi i od dvi`eweto na zarabotkite na isti, no bezrizi~ni obvrznici i premijata (razlikata) nad zarabotkite na bezrizi~nite hartii od vrednost koi se potrebni za da se nadomestat rizicite povrzani so obvrznicite.

Premijata za rizik na obvrznicata nad nultiot rizik se narekuva {irewe.

Delot od premijata za rizikot koja e podlo`na na rizik od plate`na nesposobnost se narekuva kreditno {irewe. Zna~i, zarabotkite }e zavisat od promenite vo kreditnoto {irewe. Dokolku se zgolemuva kreditnoto {irewe (odnosno, kako {to se izrazuvaat finansiskite investitori, {ireweto se pro{iruva) toga{ pazarnata cena na emisiite na obvrznici }e opadne (dokolku ne se promenat kamatnite stapki na referentnite dr`avni obvrznici). Rizikot deka dolgovnata obvrska na emitentot }e se namali, poradi porast na kreditnoto {irewe se narekuva rizik na kreditno {irewe.

Rizik od namaluvawe na kvalitetot na plasmanite. Nekoi investitori pri investiraweto se motivirani da gi plasiraat sredstvata so koi raspolagaat vo sektori ili obvrznici za da zarabotat od anticipacijata na kreditnite rasturawa (prihodni investitori). Drugi investitori, koi dominantno se potpiraat vrz analizite na kvalitetot na emisiite i emitentite, baraat tokmu pomali kreditni {irewa (pobliski do bezrizi~nite hartii od vrednost). Ovie investitori (investitori vo vrednost) se nadevaat deka izbrale visokokvalitetni emitenti, ~ii{to hartii se visoko kotirani i relativno sigurni i so povisok bonitet.

Bonitetot i sigurnosta na emitentite, pa i poedine~nite hartii od vrednost gi utvrduvaat posebni agencii (Standard & Poors Corporation, Moodys Investors Service).

Hartiite od vrednost se ocenuvaat kako vredni za investirawe, {pekulativni i predominantno {pekulativni, visokodohodovni, no rizi~ni na plate`na nesposobnost.

Kvalitetot na hartiite se rangira od prvoklasnite AAA (Aaa) za najkvalitetnite, AA (Aa1) za pomalku kvalitetnite pa se do BBB- (Baa3) za najmalku kvalitetni vo grupata obvrznici vredni za investirawe. Onie porizi~nite zapo~nuvaat so BB (Ba1) i zavr{uvaat so B- (B3). Kako krajno rizi~ni se smetaat onie koi se ozna~eni so CCC+ (Caa), pa se do najrizi~nite me|u najrizi~nite so oznaka D[. Investitorite vo kvalitet stravuvaat da ne im se namali klasifikacijata na poedina hartija vo sopstvenoto portfolio, so {to se namaluva i vrednosta na portfolioto.

Tokmu zatoa ovoj rizik se nerekuva rizik od ponizok rang, rejting (kvalitet na hartite).

Likvidnosen rizik Sekoja hartija od vrednost mo`e da bide prodadena na

sekundarniot pazar na hartii od vrednost pred nejzinoto dospevawe.

No, nemaat site hartii ista pobaruva~ka. Se smeta deka finansiski sposobnata pobaruva~ka e najvisoka kaj dr`avnite bezrizi~ni zapisi i toa se nerekuva likvidnost na hartija od vrednost. Nekoi hartii nemo`at da se prodadat vedna{ po nivnoto nudewe na pazarot. Ova se narekuva likvidnosen rizik.

Poseben problem e koga kupuva~ot ~esto pati mora da ja prodade hartijata i pod nejzinata vistinska vrednost (so diskont) samo zatoa {to pazarot e nelikviden. Primarno merilo za likvidnosta e veli~inata na {ireweto pome|u cenata na ponudata (cena po koja dilerot bi ja kupil hartijata) i cenata koja e pobarana za hartijata. Kolku e ova {irewe (ponudena-pobarana cena) e pogolemo tolku e povisok likvidosniot rizik.

Likvidnosniot rizik e od isklu~itelno zna~ewe za investitorite koi{to nemaat namera da gi dr`at obvrznicite do nivnoto dospevawe (aktivni portfolio menaxeri). Tokmu zatoa, tie razvivaat mehanizmi za da ja pozicioniraat vrednosta na portfolioto koe go poseduvaat.

Treba da znaat dali vrednosta na portfolioto odi nagore ili nadolu, no pred se, dali raste soodvetno na pazarnite mo`nosti.

Investiraweto e profesija. Od nego mnogumina `iveat. Tie se uspe{ni dokolku se podobri od drugite investitori i dokolku na toj na~in privle~at pogolemi iznosi na sredstva od sitnite investitori, koi ne se profesionalci vo oblasta na finansiraweto, nitu pak, raspolagaat so golemi finansiski potencijali za da dojdat vo mo`nost da vlo`uvaat vo t.n. diverzificirani portfolija. Uspe{nosta na finansierite se meri so sporeduvawe so drugite investitori i prose~nite vrednosti koi se postigaat na pazarot. Tokmu zatoa i se pravat t.n. sporedbeni markeri na portfolioto so pazarnite dostignuvawa.

Markiraweto na pozicijata na portfolioto so pazarnite indeksi se vr{i vo opredeleni vremenski intervali za da se utvrdi dali sostojbata se podobruva, se vlo{uva ili ostanuva nepromeneta.

^esto, menaxerite na investicionite fondovi prifa}aat tokmu indeksna strategija, bidej}i takva sakaat da postignat nivnite akcioneri, so {to bi go sledele trendot na pazarot. Vakviot pristap e duri vo nekoi zemji obvrzen za da mo`e dnevno da se sledi neto sega{nata vrednost na sekoja hartija od vrednost koja e del od portfolioto. Normalno deka sekojdnevnoto sledewe na neto sega{nata vrednost govori i za dnevnata likvidnost na hartiite koi go so~inuvaat investicionoto portfolio.

Likvidnosnite rasturawa se menuvaat. Tokmu zatoa se menuva i strukturata na portfolijata so ufrlawe na se polikvidni hartii od vrednost, odnosno spored planot na menaxmentot za odnosot na dobivki i rizici.

Kursen rizik

Vrednosta na obvrznicite se utvrduva vo doma{na valuta. Dokolku obvrznicata glasi na stransko sredstvo za pla}awe, toga{ nejzinata vrednost mo`e da se opredeli ednistveno indrektno, preku mno`ewe na vrednosta izrazena vo stranska valuta so kursot na stranskata valuta.

Dokolku kursot e nestabilen toga{ presmetkata se komplicira, odnosno pokraj osnovnite vidovi rizici na koi podle`i obvrznicata se dodavaat i rizicite koi se povrzani so stabilnosta na stranskata zemja i kursot na stranskata valuta. Dokolku kursot se promeni vo polza na doma{nata valuta, toga{ obvrznicata }e donese pomalku prihodi (soogled na fiksniot prinos vo stranska valuta), smetani kako prihod vo doma{na valuta. Ottuka ovoj rizik se narekuva kursen rizik.

Inflatoren rizik ili rizik na kupovna sila

Kuponskite stapki bi trebalo da go nadomestat opa|aweto na vrednosta na parite vo odnos na drugite stoki ili inflacijata, no i da obezbedat normalna zarabotka za vremenoto otstapuvawe na pari~niot suficit na investitorot i kone~no kapitalna zarabotka.

Ottuka, dokolku inflacijata e visoka, taa }e zazeme pozna~ajno mesto vo strukturata na zarabotkata, a pomalo }e ostane za realnata zarabotka. Kolkava }e bide inflacijata vo periodot na dospevawe nikoj ne znae.

Tokmu zatoa i se javuva rizikot koj doa|a od inflacijata ili od smalenata kupovna mo} na parite od obvrznicite. Tokmu zatoa i se dizajnirani obvrznici so vgradena za{tita od inflacija (TIPS), koi ne se mnogu izda{ni vo zarabotkite, no so niv se znae deka inflacijata nema da gi obezvredni. Cenite na ovie obvrznici (TIPS) trpat najmalo vlijanie od promenite vo op{toto nivo na cenite.

Rizik na nestabilnost

Ne e samo kamatnata stapka taa {to vlijae vrz cenata na obvrznicite.

Me|u niv e i nestabilnosta. Nestabilnosta, isto taka, e povrzana so dvi`eweto na

kamatnite stapki, no i od drugi faktori, no nestabilnosta sepak se javuva kako nezavisen i samostoen faktor.

Glaven faktor koj vlijae vrz cenata na obvrznicite e t.n. o~ekuvana nestabilnost. Dokolku nestabilnosta se o~ekuva da nastapi kaj cenite (poradi vlijanie na koj i da e faktor) toga{ se narekuva o~ekuvana cenovna nestabilnost. Posebno e zna~ajna ovaa nestabilnost od aspekt na dvi`eweto na cenite na opciite, koi treba da ja neutraliziraat mo`nata nestabilnost.

Hexiraweto, osiguruvaweto se pravi za da se spre~i pogolemo otstapuvawe vo stapkite na prinosite ili toa se narekuva o~ekuvana nestabilnost na prinosite.

Kolku e povisoka stapkata na o~ekuvanata nestabilnost, tolku pove}e pa|aat cenite na obvrznicite, a cenite na opciite koi ja neutraliziraat nestabilnosta rastat. Toa va`i i vo obratna nasoka.

Kolku e povisoka stabilnosta na o~ekuvanite ceni na obvrznicite i zarabotkite, tolku pove}e opa|aat cenite na opciite koi treba da se iskoristat vo slu~aj na nastanuvawe na rizi~en nastan. Zna~i i samata o~ekuvana nestabilnost vlijae vrz cenite na obvrznicite i o~ekuvanite prinosi.

Rizik od nenadeen nastan

Slu~aen nastan mo`e da predizvika promena na cenite na obvrznicite. Toj nastan mo`e da ima karakter na:

Prirodna nepogoda ili povolnost (zemjotres, vulkanska erupcija ili dobra klimatska i meteorolo{ka godina);

Ekonomska slu~ka ili aktivnost (prezemawe, integracija, podelba, reorganizacija ili personalna promena vo menaxmentot na kompanija);

Regulatorna promena (danoci, zakoni, zabrani i tn.); Politi~ko vlijanie (promena na politi~ki sistem,

nacionalizacija, moratorium na obvrski, regulatoren rizik i tn.

Vidovi hartii od vrednost na pazarot na pari

Bankarski obligacii ili dr`avni blagajni~ki zapisi

Bankarskite obligaciii se izdavaat od strana na vladite na golem broj na dr`avi. Site se garantirani od strana na dr`avite koi gi izdavaat kako nominalna vrednost i nosat odredena kamata. Rokot na dostasanost i minimalniot iznos na investicija (najmal iznos {to mo`e da se vlo`i vo ovoj instrument) variraat soglasno odlukite na dr`avnata vlast.

Bankarskite obligacii izdadeni od strana na vladata na SAD (Treasury Bills) pretstavuvaat najzna~aen instrument na pazarot na pari.Naj~esto rokot na dospeanost kaj ovie instrumenti iznesuva 91, 182 i 364 dena. Zapisite so rok od 91 i 182 dena se izdavaat na nedelna osnova, dodeka regularni ponudi na 52 nedelnite zapisi se pravat edna{ mese~no. Trezorot, isto taka, prodava i t.n. gotovinski obligacii (cash management bills) na neregularna osnova, po potreba, koga centralnata vlast nastoi da gi premosti nenadejnite poremetuvawa vo tekot na uplatite (revenue) na prihodite od korporaciite ili individualnite dano~ni obvrznici.

Karakteristika na dr`avnite obligacii e {to prihodot ostvaren od niv e osloboden od odano~uvawe, {to ne e karakteristika na drugite instrumenti na pazarot na pari. Ovoj fakt mu dava mo`nost na potencijalniot investitor da kalkulira vo koj oblik na hartii od vrednost }e gi plasira svoite slobodni sredstva. Taka, dokolku danocite se ozna~at so , stapkata na prinos na sertifikatite za depozit so, stapkata na prinos na dr`avnite obligacii so , soodnosot mo`e da se presmeta preku slednata formula:

Primer: Ako investitorot znae deka vkupniot danok (dr`aven

i lokalen) iznesuva 10%, a stapkata na CD e 8%, toga{ na Treasury bills mu e potreben prihod od 0,08 x 9 = 7,2% za da bide ednakvo atraktivna kako CD. Od ravenkata se gleda deka prednosta na hartiite od vrednost koi se oslobodeni od danok, kako {to e T-Bills zavisi od nivoata na danok (centralen i lokalen) i od kamatnata stapka. Kolku e povisoko nivoto na pazarnata kamatna stapka i povisoko nivoto na danocite, tolku i T-Bills stanuvaat poatraktivni.

Komercijalni hartii

Komercijalni hartii (Commercial Paper) se kratkoro~ni, negocijabilni, neosigurani (unsecured promissory note) hartii od vrednost, izdadeni od golemite biznis kompanii so cel da gi finansiraat sopstvenite potrebi od obrten kapital. Kvalitetot na komercijalnite hartii zavisi od finansiskata sostojba na kompanijata koja ja izdala hartijata od vrednost -nejzinata reputacija. Generalno, na pazarot dominiraat golemite korporacii so najvisoki kreditni rejtinzi. Vo poslednite godini komercijalnite hartii privlekuvaat pogolemo vnimanie poradi nivniot nagla ekspanzija upotrebata kako alternativa na kratkoro~nite bankarski zaemi. Osven korporaciite od industrijata i trgovijata, kako golemi izdava~i na komercijalnite hartii se javuvaat finansiskite kompanii i bankarski - holdinzi.

Kako i drugite instrumenti na pazarot na pari, komercijalnite hartii se prodavaat za da se obezbedat pogolemi sumi sve`i pari i toa brzo i za kus vremenski period. Komercijalnite hartii voobi~aeno se kupuvaat vo minimalni iznosi od $25,000 do $100,000 i so rok na dostasanost od 5 do 270 dena. Prose~no, statistikata poka`uva, deka kompaniite naj~esto emitiraat vakvi hartii od vrednost vo iznos od $2 milioni.

Bezdano~ni hartii od vrednost

Drug kratkoro~en investiciski instrument pretstavuva Tax-exemt paper, naj~esto poznat kako kratkoro~na obvrznica (short-term revenue bonds). Osven negovata karakteristika na osloboduvawe od danok, ova hartija od vrednost malku se razlikuva od drugite komercijalni hartii. Za da bide kvalifikuvan za vakov status, ovoj vid na hartii od vrednost mora da bide izdaden od dr`avnata vlast ili lokalnata vlast, ili pak od kvalifikuvana neprofitna organizacija. Pove}eto bezdano~nite hartii od vrednost imaat rok na dospevawe od 15 do 90 dena. Ako site ostanati uslovi se ednakvi, investitorot }e bide indiferenten pome|u instrumentite koi podle`at na odnao~uvawe i onie koi se oslobodeni od danok, koga

kade pretstavuva stapka na tax-exemt paper, r e stapka na hartiite koi se odano~uvaat i T e investitorska marginalna dano~na stapka.

Bankarski akcepti Bankarskite akcepti (Bankers Acceptances)

pretstavuvaat vid instrumenti koi spa|aat vo pogolema grupa instrumenti poznati kako menici (bills of exchange, drafts). Menicite se nalozi ili naredbi da se isplati specifiziran iznos na to~no odreden datum, vle~en na poedinci, firmi ili finansiski institucii. Koga trasatot formalno }e ja prifati takvata obvrska obi~no na nea pi{uva akceptirano accepted, so {to nastanuva akceptot (acceptance).

Koga akceptantot e banka toga{ menicata stanuva bankarski akcept. Koga e menicata e akceptirana od nebankarska institucija taa stanuva trgovski akcept. Rokot na dostasanost na bankarskiot akcept normalno iznesuva od 30-180 dena, so toa {to naj~esto toj rok iznesuva 90 dena. Stapkite na bankarskite akcept se obi~no malku povisoki od onie na trezorskite obligacii, odrazuvaj}i ja nivnata relativno visoka sigurnost i likvidnost. Bankarskite akcepti voobi~aeno se izdavaat vo iznosi od $25,000 i pove}e.

Prenoslivi depozitni sertifikati

Vo praksa se poznati kako negotiable CDs i pretstavuvaat najva`en izvor za pribirawe sredstva na pazarot na pari na bankite vo SAD. Za nas, {to gi analizirame mo`nostite za investirawe i izborot na hartii od vrednost, e pova`no {to tie stanaa eden od glavnite vidovi na likvidni sredstva vo portfolijata na golem broj korporativni investitori.

Prenoslivite sertifikati na depozit (Negotiable Certificates of Deposit) pretstavuvaat potvrda za deponirani sredstva izdadena od banka. Bankata se soglasuva da go isplati deponiraniot depozit, plus kamatata, na odredena data nazna~ena na sertifikatot. Poradi faktot {to sertifikatot e negocijalen, so nego mo`e da se trguva na sekundarniot pazar pred rokot na dospeanost. Voobi~aeno, vo ovoj oblik na hartii od vrednost se vlo`uvaat iznosi od $100,000 i pove}e, so rok na dospevawe od minimum 14 dena.

Evrodolari Postojat dva vida na evrodolarski investicii

(Eurodollars). Evrodolarski depoziti se investiraat vo iznosi od $100,000 ili pove}e, so rokovi od eden den do edna godina. Poradi faktot {to so niv ne se trguva na sekundarniot pazar (ne se negocijabilni), evrodolarskite depoziti moraat da se ~uvaat se do denot na dostpevawe, odnosno dokolku se koristat porano, se pla}aat odredeni penali. Evrodolarskite depozitni sertifikati ili EuroCDs, se obi~no dostapni vo minimalni iznosi od $5 milioni, so zgolemuvawe na iznosite za po $1 milion. Tipi~en rok na dospevawe iznesuva od 30 dena do 6 meseci.

Vo prosek, prinosot (yield) na 90 dnevnite Evrodolarski CDs so fiksna stapka e pribli`no za 30 bazni poeni ponizok od 90-dnevnata londonska me|ubankarska kamatna stapka (London Interbank Offer Rate). LIBOR pretstauva stapka na glavnite internacionalni banki po koja me|usebno si gi nudat evrodolarskite depoziti. Razlikata vo prihodot pome|u stapkite koi se nudat vo SAD i evrodolarskite CDsmo`at da variraat zna~itelno. Iako, normalniot raspon e 25 bazni poeni (0,25%), evrodolarskite stapki mo`at da bidat i za 50 bazni poeni povisoki od stapkite vo SAD za soodvetni CDs.

REPO

Reotkupni dogovori (Repurchase agreements, RPs, ili repos), kako naj~esto se narekuvaat, postojat pove}e dekadi, no poka`uvaat zasilen rast vo poslednite godini. Kaj tipi~noto repo, vladiniot diler so hartii od vrednost pozajmuva pari, taka {to prodava hartii od vrednost na investitorot, so vetuvawe deka istite povtorno }e gi otkupi od investitorot po povisoka cena na odredena data vo idnina.

Prodadenite hartii od vrednost, vsu{nost slu`at kako kolateral za zaemot, dodeka razlikata vo cenata pome|u prodadenata i kupenata hartija od vrednost pretstavuva kamata koj dilerot go pla}a za upotrebata na parite na investitorot. Repo dogovori naj~esto se pravat za brza upotreba za eden deloven den, iako se mo`ni i podolgi rokovi na dospevawe.

Osnovna prednost od investiraweto vo repo dogovori le`i vo nivnata likvidnost. Repo moraat da bidat naplateni so gotovinski fondovi raspolo`livi vedna{, fondovi koi mo`at da se povlekuvaat vo gotovina (ke{) i valuta na samiot deloven den koga se realizira transakcijata. Ova gi pravi blizok ekvivalent na kamatnite depoziti na povik (interest-bearing demand deposits).

Amerikanski Federalni fondovi

Federalni fondovi (Federal Funds) se slobodni (uncommited) rezervi na finansiskite institucii, raspolo`livi za proda`ba na drugi finansiski institucii i ne se generalno dostapni za ne-bankarski korporacii. Takvata trgovija se pravi vo iznosi obi~no od $1 milion ili pove}e, za eden den (overnight basis).

Preferencijalni akcii na pazarot na pari

Preferencijalni akcii na pazarot na pari (Money Market Preferred Stock) gi koristat korporativnite investitori, koi mo`at da zarabotat pari od pazarnite kamatni stapki, pri {to istovremeno izbegnuvaat pla}awe na danok na 70% na nivnite prihodi od dividendi. Efektot od dano~noto olesnuvawe e namaluvawe na korporativniot danok na preferencijalnite dividendi. Kako rezultat na dano~noto olesnuvawe na prihodot od dividendi, korporativnite investitori sakaat da prifatat ponizok prinos pred odano~uvawe.

Vidovi hartii od vrednost so fiksen prinos na pazar na kapital

Za razlika od prethodno spomenatite hartii od vrednost, koi bea instrumenti na kratkoro~nite likvidnosni portfolio premostuvawa pome|u dve investicioni operacii, vo ovoj del }e bidat spomenati instrumentite koi mo`at da se upotrebat kako dolgoro~ni investicioni plasmani. Postoi golema {arenolikost na oblicite, karakteristikite i strukturiranosta na hartiite od vrednost.

Treba da se ima predvid, deka portfolioto se strukturira na toj na~in {to se izbiraat hartiite od vrednost spored rizi~nosta, prinosot, likvidnosta i investicionite preferencii ili poznavaweto na sektotrot na interes. Cenite na site ovie hartii od vrednost variraat pod vlijanie na promenite na op{tite, preovladuva~ki kamatni stapki, no i od vlijanijata na nivnite specifi~ni rizi~ni faktori. Zatoa e potrebno dobro da se poznavaat, za da mo`e i portfolioto da se menuva soglasno promenite koi nastanuvaat vo ekonomsko-politi~koto opkru`uvawe. Vo naj{iroka smisla postojat, vo zemjite vo koi investiraweto vo hartii od vrednost e razvieno, slednite vidovi hartii od vrednost so fiksen prinos:

Dr`avni dolgovi emitirani od razli~ni nivoa na vlast (federalno, nacionalno, lokalno) koi obi~no se emitiraat so poniski kamatni stapki i so dano~ni povlastici (trezorski zapisi, obvrznici i municipalni obvrznici).

Korporativni zapisi generirani koga kompaniite prodavaat dolgovi na investitorite. Tie se glavno IOUsi nosat odnapred navedeni kamatni stapki vo rokovi na isplata, koi se striktno definirani i garantiraat isplata na glavninata na denot na dospevawe. Zapisite se drug vid forma na korporativen dolg. Razlikata le`i vo toa {to zapisite se kratkoro~ni (imaat rok na dospevawe do edna godina), a obvrznicite se dolgoro~ni. Vrednostite variraat so stapki koi zavisat od sposobnosta da se vratat obvrskite, kamatnata stapka, dol`inata na rokot za dospevawe i op{tata kamatna stapka, vlijanieto na rizicite i odnosite na pazarot.

\ubre (junk) obvrznici koi obi~no korporaciite gi izdavaat so emisii koi vetuvaat isplata na visoki kuponi, poradi pazarnata zagri`enost i relativna neizvesnost deka investicijata voop{to }e se povrati (krediten rizik). Zna~i, kompanii koi nemaat visok finansiski i krediten rejting za da go iskompenziraat rizikot od investicijata gi zgolemuvaat kamatnite stapki na emisiite (rizi~na margina).

Doma{ni emisii sekoja emisija koja e izdadena od lokalni kompanii pretstavuva doma{na emisija. Cenite na ovie hartii zavisat od ekonomskata aktivnost i rast na doma{niot pazar, preovladuva~kata kamatna stapka i ponudenata so kuponot, granskiot ili regionalniot iden razvoj i izglednost za toj razvoj.

Me|unarodni emisii emitirani od stranski kompanii. Cenite se pod vlijanie i na varijaciite vo kursevite, politi~kata stabilnost, lokalnata i regionalnite ekonomii.

Hartii od vrednost pokrieni so imot hartii, koi pokraj avtoritetot i bonitetot na emitentot kako pokritie za prezemenite obvrski se nudi nekakov nedvi`en ili podvi`en imot (sekuritizacija),

Konvertibilni obvrznici, Obvrznici na povik (so mo`nost predvreme da se otpovikaat); Obvrznici so rok koj mo`e da se pomestuva (predvremeno

otpovikuvawe).

Dr`avni dolgoro~ni hartii od vrednost

Obvrznicite se hartii od vrednost koi na imatelot mu obezbeduvaat finansisko pobaruvawe. Ova pobaruvawe go za{tituva imatelot vo uslovi vo koi izdava~ot ne e vo mo`nost da ja isplati obvrskata. Toa formalno e napraveno preku trustovska konvencija, {to pretstavuva praven dokument, koj gi specificira site karakteristiki na obvrznicata i pravnite mehanizmi, prava i obvrski na site strani od dogovorot.

Za site strani trustovskata konvencija e prastar (nadminat) dokument koj nikoga{ ne go vide svetloto na denot po izdavaweto. Duri, dokolku se pojavat odredeni diskutabilni i sporni pra{awa, pravnicite toga{ tro{at saati obiduvaj}i se da gi ubedat sudiite za toa {to ovie prastari klauzuli navistina zna~at. Ova se slu~uva pri kolaps ili reprogramirawe na obvrskite, koga interpretacijata na ovie fini pravni to~ki mo`e da zna~i bukvalno milioni dolari za kreditorite na kompanijata. Koga e se vo red, isplatite te~at normalno, glavninata se ispla}a na vreme, toga{ nikoj i ne poglednuva {to se krie vo tekstualniot del, i posebno vo pravniot del na dokumentot koj ja definira obvrskata na emitentot. No, koga rabotite }e trgnat naopaku, toga{ se analiziraat i to~kite i zapirkite, i se ispituvaat porane{nite iskustva i ... se sobiraat iskustva i materijali za doktorski disertacii od finansisko pravo.

Nacionalnite vladi odnosno nivnite centralni banki imaat mo} da vr{at emisija na pari, so {to poseduvaat zakonska mo`nost da sozdavaat gotovinski prilivi, koi im ovozmo`uvaat da gi platat svoite dolgovi. Tie ja kontroliraat ponudata na pari i devizniot kurs na svojata zemja. Zatoa najgolemiot del investitori gi smetaat nacionalnite vladi na najmodernite industriski zemji za bezrizi~ni emitenti, od aspekt na mo`nosta da nastapi neuspe{nost za izmiruvawe na sopstvenite dolgovi (kreditniot rizik). No, proglasuvaweto nesposobnost za izmiruvawe na dr`avnite obvrski ne e retka pojava. Na primer vo Avgust 1998 godina Ruskata Federacija objavi moratorium na svoite obvrski prema stranskite doveriteli i objavi ednostrana odluka za isplata na obvrskite vo nominalen iznos vo rok od 15 godini. I porane{nata SFRJ objavi nesposobnost za podmiruvawe na obvrskite po deviznoto {tedewe (zamrznati devizni {tedni vlogovi), iako za nego garantira{e federacijata. Takvi primeri ima pove}e.

Dr`avata za da go finansira svoeto rabotewe, odnosno javnite rashodi, ~esto pati, emitira hartii od vrednost. Soogled na toa {to dr`avata ima mo`nost da kreira prihodi, preku svojata dano~na funkcija, se smeta za prvoklasen dol`nik, odnosno za bezrizi~en dol`nik. Tokmu zatoa nejzinite hartii se isklu~itelno likvidni (ponudata na sekundarniot pazar na hartii od vrednost brzo nao|a pobaruva~ka) i ~esto pati se koristat kako orientir, pa i osnova za vostanovuvawe korektivni kamatni stapki pri emisiite na hartite od vrednost na korporaciite. Sepak, dr`avata retko ja koristi pe~atnicata na pari za da go finansira vra}aweto na prezemenite finansiski obvrski. Vo golem broj zemji, kako {to e Republika Makedonija, pe~ateweto pari e pod stroga kontrola na centralnata banka i ne mo`e da se zloupotrebuva od strana na vladata. Duri postojat striktni ustavni odredbi za nemo`nost na vladata da se zadol`uva kaj centralnata banka, odnosno zadol`uvaweto mo`e da bide samo simboli~no (tvrdi buxetski ograni~uvawa).

Dr`avnite hartii od vrednost se koristat za finansirawe na javnite rashodi, no i kako instrument za funkcionirawe na operaciite na otvoreniot pazar, kade {to se regulira koli~inata pari vo optek vo nacionalnata ekonomija. Dr`avnite obvrznici se otplatuvaat od buxetot i se programiraat so buxetot, odnosno pretstavuvaat del od politikata na me|uvremenskite buxetski ograni~uvawa i instrument na pazarna alokacija na kapitalot. Slu`at kako instrument za vremensko usoglasuvawe na javnite prihodi i rashodi vo tek na edna buxetska godina. Skoro i da nema dr`ava vo svetot ~ija{to javna potro{uva~ka vremenski se poklopuva so javnite prihodi. Tokmu zatoa dr`avata mo`e da pozajmuva pari koga ima namalen priliv vo javnata kasa, a zgolemeni rashodi, a pozajmenite pari da gi vra}a toga{ koga ima vi{ok na prihodi nad rashodite.

Sepak, ova se vr{i so kratkoro~no zadol`uvawe vo ramki na edna buxetskata godina. No, dr`avite emitiraat hartii so mnogu dolgi periodi na dospevawe (duri i do 99 godini) {to mnogu te{ko mo`e da se objasni so vremenskata neusoglasenost na buxetskite prihodi so rashodite. Motivite za dolgoro~noto zadol`uvawe se sosema drugi i pove}e spa|aat vo oblasta na diskreciona monetarna, devizna i fiskalna politika, a imaat i mnogu visoko prisutna politi~ka i socijalna dimenzija. Dr`avata za da go finansira svoeto rabotewe, odnosno javnite rashodi, ~esto pati, emitira hartii od vrednost. Soogled na toa {to dr`avata ima mo`nost da kreira prihodi, preku svojata dano~na funkcija, se smeta za prvoklasen dol`nik, odnosno za bezrizi~en dol`nik. Tokmu zatoa nejzinite hartii se isklu~itelno likvidni (ponudata na sekundarniot pazar na hartii od vrednost brzo n