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INDUS Holding (SDAX, Industrial Goods & Services)
A n a l y s t / - i n
Eggert Kuls [email protected] +49 40 309537-256
CO M M E N T Veröffentlicht 02.04.2019 08:15 1
Bei diesem Dokument handelt es sich um eine Übersetzung ins Deutsche. Datum und Uhrzeit beziehen sich auf die Veröffentlichung des Originals.
RESEARCH
Buy
EUR 60,00
Kurs EUR 44,40
Upside 35,1 %
Wertindikatoren: EUR Aktien Daten: Beschreibung:
DCF: 58,40
FCF-Value Potential 20e: 61,72
SotP: 60,06
Bloomberg: INH GR
Reuters: INHG.DE
ISIN: DE0006200108
Beteiligungsgesellschaft
Markt Snapshot: EUR Mio. Aktionäre: Risikoprofil (WRe): 2019e
Marktkapitalisierung: 1.086
Aktienanzahl (Mio.): 24
EV: 1.635
Freefloat MC: 779
Ø Trad. Vol. (30T): 689,97
Freefloat 71,8 %
Versicherungskammer Bayern 19,4 %
H.J.Selzer et al. 5,8 %
Epina GmbH & Co. KG 3,0 %
Beta: 1,1
KBV: 1,5 x
EK-Quote: 42 %
Net Fin. Debt / EBITDA: 2,2 x
Net Debt / EBITDA: 2,4 x
Profitables Wachstum angestrebt; besseres Umfeld für Akquisitionen Indus Holding hat seine endgültigen Zahlen für 2018 veröffentlicht, die im Rahmen der vorläufigen Umsatz- und EBIT-Zahlen lagen. Der Umsatz ist auf Konzernniveau um 4,3% und organisch um 3,2% gewachsen. Die bereinigte EBIT-Marge von 8,8% lag unter dem mittelfristigen Unternehmensziel von 10%+, hauptsächlich aufgrund eines deutlich schwächeren Ergebnisses im Bereich Automotive. Das EPS lag EUR 0,08 über den Erwartungen, da der Steuersatz von 37,9% 190 Bps unter unserer Annahme geblieben ist. Das EPS 2018 von EUR 2,90 ist um 14% yoy geschrumpft. Der einzige Grund für diese Entwicklung war die Abschreibung von EUR 16,1 Mio. Goodwill in Q3 2018 im Zusammenhang mit den Segmenten Automotive und Metal Technology. Das bereinigte EPS ist um 6% auf EUR 3,56 gestiegen. Während sich die herausragende Performance im Bereich Construction/Infrastructure fortgesetzt hat, hat Automotive aufgrund von Restrukturierungen und Goodwill-Abschreibungen auf EBIT-Niveau Verluste verzeichnet.
Indus Holding besitzt derzeit 45 Unternehmen in seinem Portfolio, die in fünf Segmente unterteilt sind. Construction/Infrastructure und Engineering haben in 2018 mit Margen von über 13% eine sehr gute Performance verzeichnet. Für 2019 antizipiert das Unternehmen Margen von jeweils 13-15% und 12-14% in diesen Segmenten. Medical und Health hat in 2018 eine Marge von 11,2% generiert und sollte in diesem Jahr 11-13% erreichen. Metal Technology hat eine bereinigte Marge von 8,3% generiert und strebt für 2019 eine Marge von 8-10% an. Automotive hat Verluste eingefahren (EBIT-Marge -1,1% und +1,3% bereinigt um Goodwill-Abschreibungen) und soll in diesem Jahr eine Marge von 3-5% generieren. Das Unternehmen antizipiert für 2019 einen Umsatz im Bereich von EUR 1,72-1,77 Mrd., das entspricht einem Wachstum von 0,6-2,9% und einem EBIT von EUR 156-162 Mio., das 3,3% -7,3% über dem Vorjahreswert liegt, bereinigt um die Goodwill-Abschreibungen.
Unter dem neuen CEO Dr. Johannes Schmidt hat das Unternehmen mittelfristige Ziele und eine angepasste Strategie definiert. Indus Holding antizipiert für 2025 einen Umsatz von über EUR 2,5 Mrd. und eine EBIT-Marge von 10%+, die von 55-60 Portfoliounternehmen generiert werden sollen. Der Hauptfokus für die Zukunft ist die Sicherung der Wettbewerbsfähigkeit und der operativen Performance der Portfoliounternehmen durch Verbesserungen bei Innovation und Digitalisierung. Indus Holding strebt zukünftig 2-3 Akquisitionen p.a. mit Fokus auf Wachstumsbranchen an (d.h. Sicherheit, Medical and Health, Energy and Environmental, Logistics). Auf Ebene der Portfoliounternehmen wird es Arrondierungsakquisitionen von Unternehmen in einer früheren Entwicklungsphase geben, als man es von Indus Holding gewohnt ist. Nach sehr hohen Preisen für Unternehmen in den vergangenen Jahren hat sich das Umfeld für Akquisitionen laut Indus Management verbessert. Dementsprechend könnte Indus wahrscheinlich bereits in diesem Jahr Ziele zu angemessenen Preisen finden, die unserer Ansicht nach im Bereich von 7-8x EV/EBIT liegen.
Wir bekräftigen unsere Kaufempfehlung aufgrund der niedrigen Bewertung. Das DCF- und FCFVP-basierte Kursziel bleibt unverändert bei EUR 60.
Schätzungsänderungen: Kommentar zu den Änderungen:
GJ Ende: 31.12. in EUR Mio.
2019e (alt)
+ / - 2020e (alt)
+ / - 2021e (alt)
+ / -
Umsatz 1.760 -0,4 % 1.816 -0,7 % n.a. n.m. EBIT 155 1,6 % 165 1,7 % n.a. n.m. EPS 3,59 1,1 % 3,83 1,6 % n.a. n.m. DPS 1,60 0,0 % 1,70 0,0 % n.a. n.m. Nettoverschuldung
494 10,2 % 516 13,4 % n.a. n.m.
� Umsatzschätzung aufgrund eines schlechteren Wirtschaftsumfelds leicht reduziert
� EBIT-Annahme nichtsdestotrotz leicht angehoben, da das Unternehmen einen überraschend positiven Ausblick für einen Turnaround im Bereich Automotive veröffentlicht hat
� Höhere Nettoverschuldung ist auf den Aufbau von Lagerbeständen wegen steigender Materialpreise zurückzuführen
GJ Ende: 31.12. in EUR Mio.
CAGR (18-21e) 2015 2016 2017 2018 2019e 2020e 2021e
Umsatz 2,8 % 1.389 1.444 1.641 1.711 1.753 1.804 1.857 Veränd. Umsatz yoy 10,6 % 4,0 % 13,6 % 4,3 % 2,5 % 2,9 % 3,0 % Rohertragsmarge 54,0 % 56,3 % 55,2 % 55,1 % 53,4 % 53,7 % 53,9 %
EBITDA 4,8 % 186 201 215 218 229 241 251 Marge 13,4 % 13,9 % 13,1 % 12,8 % 13,0 % 13,3 % 13,5 %
EBIT 9,4 % 136 145 153 135 158 168 176 Marge 9,8 % 10,0 % 9,3 % 7,9 % 9,0 % 9,3 % 9,5 %
Nettoergebnis 12,2 % 68 80 82 71 89 95 100 EPS 12,2 % 2,78 3,27 3,37 2,90 3,63 3,89 4,10 EPS adj. 4,8 % 2,78 3,27 3,37 3,56 3,63 3,89 4,10 DPS 6,3 % 1,20 1,35 1,50 1,50 1,60 1,70 1,80 Dividendenrendite 2,8 % 2,9 % 2,5 % 2,8 % 3,6 % 3,8 % 4,1 % FCFPS 2,37 1,82 1,84 -0,66 2,61 1,77 1,81 FCF / Marktkap. 5,6 % 2,7 % 2,8 % 0,7 % 5,9 % 4,0 % 4,1 % EV / Umsatz 1,0 x 1,1 x 1,2 x 1,1 x 0,9 x 0,9 x 0,9 x EV / EBITDA 7,8 x 7,7 x 9,0 x 8,5 x 7,2 x 7,0 x 6,8 x EV / EBIT 10,6 x 10,6 x 12,7 x 13,7 x 10,4 x 10,0 x 9,7 x KGV 15,5 x 14,1 x 18,0 x 18,6 x 12,2 x 11,4 x 10,8 x KGV ber. 15,5 x 14,1 x 18,0 x 15,2 x 12,2 x 11,4 x 10,8 x FCF Potential Yield 7,7 % 7,9 % 6,6 % 6,3 % 8,4 % 8,6 % 8,8 % Nettoverschuldung 384 406 443 526 544 586 628 ROCE (NOPAT) 9,0 % 9,3 % 9,1 % 7,1 % 8,2 % 8,3 % 8,2 % Guidance: Umsatz 1,72 - 1,77 Mrd. EUR, EBIT 156 - 162 Mio. EUR
Rel. Performance vs SDAX:
1 Monat: 2,9 %
6 Monate: -7,0 %
Jahresverlauf: -1,0 %
Letzte 12 Monate: -12,2 %
Unternehmenstermine: 14.05.19 Q1
29.05.19 HV
13.08.19 Q2
14.11.19 Q3
INDUS Holding
CO M M E N T Veröffent l icht 02 .04 .2019 2
RESEARCH
Entwicklung Umsatz in Mio. EUR
Quelle: Warburg Research
Umsatz nach Regionen 20182018; in %
Quelle: Warburg Research
Entwicklung EBIT in Mio. EUR
Quelle: Warburg Research
Unternehmenshintergrund
� Indus Holding ist eine Beteiligungsgesellschaft, die seit 1986 ein Portfolio aufbaut. Mittlerweile gehören 42 Unternehmen zur Holding,
in der Regel zu 100% und ohne Exit-Absichten.
� Akquisitionskandidaten müssen ein klares Anforderungsprofil erfüllen: Gesucht werden Mittelständler, die industriell fertigen und bei
einem Umsatz zwischen EUR 20 und 100 Mio. profitabel sind und Cash generieren.
� Die Firmen sollen sich den Sektoren Bau/ Infrastruktur, Fahrzeugtechnik, Maschinen- und Anlagenbau, Metalltechnik oder Medizin-
und Gesundheitstechnik zuordnen lassen.
� Die Akquisition löst meist ein Nachfolgeproblem. Indus Holding unterstützt bei der Finanzierung und Verwaltung und in strategischer
Hinsicht, die Beteiligungen bleiben aber operativ eigenständig.
� Indus Holding finanziert sich über Ausschüttungen und Gebühren der Beteiligungen. Wertsteigerungen des Portfolios werden nicht
durch Exits realisiert, sondern schlagen sich im operativen Ergebnis nieder.
Wettbewerbsqualität
� Indus Holding hat 30 Jahre Erfahrung in der Akquisition und Steuerung mittelständischer Unternehmen mit dem Fokus auf wenige,
definierte Branchen und einem guten Track Record.
� Die operative Eigenständigkeit und Langfristigkeit des Engagements sind für viele geschäftsführende GmbH-Gesellschafter attraktiver
als der befristete Einstieg eines Beteiligungs-Fonds oder eines Industriepartners.
� Kleine Mittelständler benötigen häufig strategische und finanzielle Unterstützung bei der Internationalisierung des Geschäftes oder
bei Akquisitionen. Das kann Indus Holding eher bieten als ein reiner Finanzinvestor.
� Der Vorstand wird in seinen Entscheidungen inhaltlich nicht von den Aktionären beeinflusst und ist damit unabhängiger als
Investoren, die zu Banken, der öffentlichen Hand o.ä. gehören oder die über Fonds einsteigen.
� Indus Holding ist nicht abhängig von gelungenen Exits, da erfolgreiche Unternehmen im Portfolio verbleiben.
Entwicklung EBT in Mio. EUR
Quelle: Warburg Research
Umsatz nach Segmenten 2018; in %
Quelle: Warburg Research
Entwicklung Jahresüberschuss in Mio. EUR
Quelle: Warburg Research
INDUS Holding
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RESEARCH
DCF Modell
Detailplanung Übergangsphase Term. Value
Kennzahlen in EUR Mio. 2019e 2020e 2021e 2022e 2023e 2024e 2025e 2026e 2027e 2028e 2029e 2030e 2031e Umsatz 1.753 1.804 1.857 1.895 1.933 1.971 2.011 2.051 2.092 2.134 2.176 n.a. n.a.
Umsatzwachstum 2,5 % 2,9 % 3,0 % 2,0 % 2,0 % 2,0 % 2,0 % 2,0 % 2,0 % 2,0 % 2,0 % n.a. n.a. 1,5 %
EBIT 158 168 176 189 193 197 201 205 209 213 218 n.a. n.a.
EBIT-Marge 9,0 % 9,3 % 9,5 % 10,0 % 10,0 % 10,0 % 10,0 % 10,0 % 10,0 % 10,0 % 10,0 % n.a. n.a.
Steuerquote (EBT) 35,0 % 35,0 % 35,0 % 35,0 % 35,0 % 35,0 % 35,0 % 35,0 % 35,0 % 35,0 % 35,0 % n.a. n.a.
NOPAT 103 109 115 123 126 128 131 133 136 139 141 n.a. n.a. Abschreibungen 71 73 75 70 72 73 74 76 77 79 81 n.a. n.a.
Abschreibungsquote 4,0 % 4,0 % 4,0 % 3,7 % 3,7 % 3,7 % 3,7 % 3,7 % 3,7 % 3,7 % 3,7 % n.a. n.a.
Veränd. Rückstellungen 0 1 0 1 1 1 1 1 1 1 1 n.a. n.a.
Liquiditätsveränderung
- Working Capital -12 14 15 5 11 11 11 11 11 12 12 n.a. n.a.
- Investitionen 75 78 87 76 77 79 80 82 84 85 87 n.a. n.a.
Investitionsquote 4,3 % 4,3 % 4,7 % 4,0 % 4,0 % 4,0 % 4,0 % 4,0 % 4,0 % 4,0 % 4,0 % n.a. n.a.
Sonstiges 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 n.a. n.a. Free Cash Flow (WACC-Modell)
110 91 88 114 110 112 115 117 119 122 124 n.a. n.a. 126
Barwert FCF 105 81 73 89 80 77 73 70 67 64 61 n.a. n.a. 1.005 Anteil der Barwerte 13,23 % 35,42 % 51,35 %
Modell-Parameter Wertermittlung (Mio.)
Herleitung WACC: Herleitung Beta: Barwerte bis 2031e 952
Terminal Value 1.005
Fremdkapitalquote 20,00 % Finanzielle Stabilität 1,10 Zinstr. Verbindlichkeiten 592
FK-Zins (nach Steuern) 3,3 % Liquidität (Aktie) 1,10 Pensionsrückstellungen 44
Marktrendite 7,00 % Zyklizität 1,10 Hybridkapital 0
Risikofreie Rendite 1,50 % Transparenz 1,20 Minderheiten 3
Sonstiges 1,20 Marktwert v. Beteiligungen 0
Liquide Mittel 110 Aktienzahl (Mio.) 24,5
WACC 6,87 % Beta 1,14 Eigenkapitalwert 1.428 Wert je Aktie (EUR) 58,40
Sensitivität Wert je Aktie (EUR)
Ewiges Wachstum Delta EBIT-Marge
Beta WACC 0,75 % 1,00 % 1,25 % 1,50 % 1,75 % 2,00 % 2,25 % Beta WACC -1,5 pp -1,0 pp -0,5 pp +0,0 pp +0,5 pp +1,0 pp +1,5 pp
1,37 7,9 % 42,68 43,68 44,76 45,92 47,18 48,54 50,03 1,37 7,9 % 34,07 38,02 41,97 45,92 49,87 53,82 57,77
1,25 7,4 % 47,61 48,85 50,18 51,63 53,21 54,93 56,82 1,25 7,4 % 38,76 43,05 47,34 51,63 55,92 60,21 64,49
1,20 7,1 % 50,37 51,75 53,24 54,87 56,64 58,59 60,74 1,20 7,1 % 41,43 45,91 50,39 54,87 59,34 63,82 68,30
1,14 6,9 % 53,36 54,90 56,57 58,40 60,41 62,63 65,08 1,14 6,9 % 44,34 49,03 53,71 58,40 63,09 67,78 72,47
1,08 6,6 % 56,60 58,33 60,21 62,28 64,57 67,09 69,91 1,08 6,6 % 47,53 52,45 57,37 62,28 67,20 72,12 77,04
1,03 6,4 % 60,14 62,08 64,21 66,56 69,17 72,07 75,33 1,03 6,4 % 51,05 56,22 61,39 66,56 71,73 76,91 82,08
0,91 5,9 % 68,24 70,74 73,51 76,59 80,05 83,96 88,40 0,91 5,9 % 59,30 65,06 70,83 76,59 82,36 88,12 93,88 � Die Perioden 2018 - 2020 beinhalten Effekte aus Akquisitionen
� Ab 2021 ist lediglich organisches Wachstum berücksichtigt
� Die EBIT-Marge erreicht ab 2021 10%. Hintergründe sind unterstellte höhermargige Akquisitionen und Restrukturierungen
� Die WACC liegen bei 7,04% (Beta von 1,18 bei einer erwarteten Marktrendite von 7% und Fremdkapitalkosten von 5%)
INDUS Holding
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RESEARCH
Free Cash Flow Value Potential Das Warburg Research „FCF Value Potential“ bildet die Fähigkeit der Unternehmen zur Generierung von nachhaltigen Zahlungsüberschüssen ab. Dazu wird mit dem „FCF Potential“ ein FCF "ex growth" ausgewiesen, der ein unverändertes Working Capital sowie reine Erhaltungsinvestitionen unterstellt. Die ewige Verrentung des „FCF Potential“ des jeweiligen Jahres mit den gewichteten Kapitalkosten ergibt eine Wertindikation. Auf Basis verschiedener Betrachtungsjahre ergeben sich somit unterschiedliche Wertindikationen, was dem von uns als Bewertungsmodell präferierten DCF-Modell ein Timing-Element hinzufügt. Angaben in EUR Mio. 2015 2016 2017 2018 2019e 2020e 2021e
Jahresüberschuss vor Anteilen Dritter 68 80 83 71 89 96 101 + Abschreibung + Amortisation 50 56 62 68 71 73 75 - Zinsergebnis (netto) -27 -22 -24 -20 -21 -21 -21 - Erhaltungsinvestitionen 35 36 41 43 44 45 46 + Sonstiges 0 0 0 0 0 0 0
= Free Cash Flow Potential 111 122 128 116 137 144 151 FCF Potential Yield (on market EV) 7,7 % 7,9 % 6,6 % 6,3 % 8,4 % 8,6 % 8,8 % WACC 6,87 % 6,87 % 6,87 % 6,87 % 6,87 % 6,87 % 6,87 %
= Enterprise Value (EV) 1.446 1.537 1.935 1.851 1.635 1.677 1.720 = Fair Enterprise Value 1.612 1.775 1.867 1.689 1.991 2.101 2.193
- Nettoverschuldung (Liquidität) 483 483 483 483 501 541 584 - Pensionsverbindlichkeiten 44 44 44 44 44 44 44 - Sonstige 0 0 0 0 0 0 0 - Marktwert Anteile Dritter 6 6 6 6 6 6 6 + Marktwert wichtiger Beteiligungen 0 0 0 0 0 0 0
= Faire Marktkapitalisierung 1.080 1.242 1.334 1.157 1.441 1.509 1.559
Aktienanzahl (Durchschnittlich) 24 24 24 24 24 24 24
= Fairer Wert je Aktie (EUR) 44,16 50,81 54,58 47,30 58,93 61,72 63,77
Premium (-) / Discount (+) in % 32,7 % 39,0 % 43,6 %
Sensitivität fairer Wert je Aktie (EUR)
9,87 % 24,11 28,74 31,36 26,30 34,17 35,59 36,49 8,87 % 29,29 34,44 37,36 31,72 40,56 42,34 43,53 7,87 % 35,78 41,58 44,87 38,52 48,58 50,80 52,36 WACC 6,87 % 44,16 50,81 54,58 47,30 58,93 61,72 63,77 5,87 % 55,40 63,18 67,59 59,07 72,81 76,37 79,06 4,87 % 71,26 80,64 85,96 75,69 92,39 97,03 100,63 3,87 % 95,32 107,13 113,82 100,90 122,11 128,39 133,37
� Die Erhaltungsinvestitionen sind für die gesamte Betrachtungsperiode mit 2,5% vom Umsatz angesetzt
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Peer Group
Unternehmen
Kurs EV / Umsatz EV / EBITDA EV / EBIT KGV EPS CAGR Kurse in lokaler Währung 19e 19e 20e 19e 20e 19e 20e (18-21e) Aurelius 40,22 0,3 3,7 4,2 5,6 6,6 6,7 6,4 - Deutsche Beteiligungs AG 34,35 7,3 20,9 9,5 16,0 9,3 20,2 10,3 17,6 % GBK Beteiligungen 9,45 - - - - - - - - GESCO 23,00 0,6 4,7 4,4 7,1 6,6 9,8 9,3 4,6 %
Mittelwert 2,7 9,8 6,0 9,6 7,5 12,2 8,7 11,1 %
Median 0,6 4,7 4,4 7,1 6,6 9,8 9,3
INDUS Holding 44,40 0,9 7,2 7,0 10,4 10,0 12,2 11,4
Delta zum Median 66,0 % 51,6 % 58,5 % 45,4 % 50,6 % 24,8 % 23,1 %
� Der Discount beim EV/Umsatz ist darauf zurückzuführen, daß DBAG und GBK Minderheitsbeteiligungen halten
Wertermittlung
2015 2016 2017 2018 2019e 2020e 2021e KBV 1,8 x 1,8 x 2,2 x 1,9 x 1,5 x 1,4 x 1,3 x Buchwert je Aktie (bereinigt um iAV) 5,69 6,50 6,37 8,09 8,22 8,79 9,41 EV / Umsatz 1,0 x 1,1 x 1,2 x 1,1 x 0,9 x 0,9 x 0,9 x EV / EBITDA 7,8 x 7,7 x 9,0 x 8,5 x 7,2 x 7,0 x 6,8 x EV / EBIT 10,6 x 10,6 x 12,7 x 13,7 x 10,4 x 10,0 x 9,7 x EV / EBIT adj.* 10,6 x 10,6 x 12,7 x 12,3 x 10,4 x 10,0 x 9,7 x Kurs / FCF 17,9 x 36,5 x 35,1 x 138,9 x 17,0 x 25,1 x 24,6 x KGV 15,5 x 14,1 x 18,0 x 18,6 x 12,2 x 11,4 x 10,8 x KGV ber.* 15,5 x 14,1 x 18,0 x 15,2 x 12,2 x 11,4 x 10,8 x Dividendenrendite 2,8 % 2,9 % 2,5 % 2,8 % 3,6 % 3,8 % 4,1 % FCF Potential Yield (on market EV) 7,7 % 7,9 % 6,6 % 6,3 % 8,4 % 8,6 % 8,8 %
*Adjustiert um: -
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GuV In EUR Mio. 2015 2016 2017 2018 2019e 2020e 2021e Umsatz 1.389 1.444 1.641 1.711 1.753 1.804 1.857 Veränd. Umsatz yoy 10,6 % 4,0 % 13,6 % 4,3 % 2,5 % 2,9 % 3,0 % Bestandsveränderungen 7 11 5 35 0 5 5 Aktivierte Eigenleistungen 6 6 5 8 8 9 10 Gesamterlöse 1.402 1.462 1.651 1.754 1.761 1.818 1.872 Materialaufwand 652 649 746 812 826 848 870 Rohertrag 750 813 905 942 935 970 1.002 Rohertragsmarge 54,0 % 56,3 % 55,2 % 55,1 % 53,4 % 53,7 % 53,9 % Personalaufwendungen 392 430 480 507 512 530 546 Sonstige betriebliche Erträge 21 22 18 21 21 22 22 Sonstige betriebliche Aufwendungen 192 204 228 238 216 220 227 Unregelmäßige Erträge/Aufwendungen 0 0 0 0 0 0 0 EBITDA 186 201 215 218 229 241 251 Marge 13,4 % 13,9 % 13,1 % 12,8 % 13,0 % 13,3 % 13,5 %
Abschreibungen auf Sachanlagen 41 45 49 53 56 58 59 EBITA 145 156 167 165 172 183 192 Amortisation immaterielle Vermögensgegenstände 9 11 14 14 15 15 16 Goodwill-Abschreibung 0 0 0 16 0 0 0 EBIT 136 145 153 135 158 168 176 Marge 9,8 % 10,0 % 9,3 % 7,9 % 9,0 % 9,3 % 9,5 %
EBIT adj. 136 145 153 151 158 168 176 Zinserträge 1 1 0 0 0 0 0 Zinsaufwendungen 28 22 24 20 21 21 22 Sonstiges Finanzergebnis 0 0 0 0 0 0 0 EBT 109 123 129 115 137 147 155 Marge 7,9 % 8,5 % 7,9 % 6,7 % 7,8 % 8,2 % 8,4 % Steuern gesamt 41 43 46 44 48 51 54 Jahresüberschuss aus fortgef. Geschäftstätigkeit 68 80 83 71 89 96 101 Ergebnis aus eingest. Geschäftsbereichen (nach St.) 0 0 0 0 0 0 0 Jahresüberschuss vor Anteilen Dritter 68 80 83 71 89 96 101 Minderheitenanteile 0 0 1 0 1 1 1 Nettoergebnis 68 80 82 71 89 95 100 Marge 4,9 % 5,5 % 5,0 % 4,1 % 5,1 % 5,3 % 5,4 %
Aktienanzahl (Durchschnittlich) 24 24 24 24 24 24 24 EPS 2,78 3,27 3,37 2,90 3,63 3,89 4,10 EPS adj. 2,78 3,27 3,37 3,56 3,63 3,89 4,10
*Adjustiert um:
Guidance: Umsatz 1,72 - 1,77 Mrd. EUR, EBIT 156 - 162 Mio. EUR
Kennzahlen 2015 2016 2017 2018 2019e 2020e 2021e Betriebliche Aufwendungen / Umsatz 87,5 % 87,3 % 87,5 % 89,7 % 87,4 % 87,4 % 87,3 % Operating Leverage 0,7 x 1,6 x 0,4 x -2,8 x 7,0 x 2,2 x 1,7 x EBITDA / Interest expenses 6,8 x 9,1 x 9,0 x 10,8 x 10,9 x 11,3 x 11,7 x Steuerquote (EBT) 37,5 % 34,8 % 35,7 % 37,9 % 35,0 % 35,0 % 35,0 % Ausschüttungsquote 43,0 % 41,0 % 44,1 % 51,5 % 43,9 % 43,5 % 43,6 % Umsatz je Mitarbeiter 166.650 152.817 160.690 162.932 160.838 159.648 164.377
Umsatz, EBITDA in Mio. EUR
Quelle: Warburg Research
Operative Performance in %
Quelle: Warburg Research
Ergebnis je Aktie
Quelle: Warburg Research
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Bilanz In EUR Mio. 2015 2016 2017 2018 2019e 2020e 2021e Aktiva Immaterielle Vermögensgegenstände 454 483 515 509 535 561 587 davon übrige imm. VG 59 74 86 91 86 82 79 davon Geschäfts- oder Firmenwert 395 409 429 419 449 479 509 Sachanlagen 335 369 397 418 461 505 551 Finanzanlagen 33 28 30 28 28 28 28 Sonstiges langfristiges Vermögen 6 5 11 13 5 5 5 Anlagevermögen 828 886 954 969 1.029 1.099 1.171 Vorräte 282 309 339 409 381 392 404 Forderungen aus Lieferungen und Leistungen 153 176 198 203 211 218 224 Liquide Mittel 132 127 136 110 112 111 109 Sonstiges kurzfristiges Vermögen 25 24 27 31 32 33 34 Umlaufvermögen 592 636 700 752 736 754 771 Bilanzsumme (Aktiva) 1.420 1.522 1.653 1.720 1.765 1.853 1.942 Passiva Gezeichnetes Kapital 64 64 64 64 64 64 64 Kapitalrücklage 240 240 240 240 240 240 240 Gewinnrücklagen 289 339 368 404 432 472 514 Sonstige Eigenkapitalkomponenten 0 0 0 0 0 0 0 Buchwert 593 642 671 707 736 776 818 Anteile Dritter 3 3 3 3 3 3 3 Eigenkapital 595 645 674 710 739 779 821 Rückstellungen gesamt 92 97 119 119 120 122 123 davon Pensions- u. ä. langfr. Rückstellungen 28 29 44 44 44 44 44 Finanzverbindlichkeiten (gesamt) 489 504 535 592 612 652 692 davon kurzfristige Finanzverbindlichkeiten 112 114 95 127 127 127 127 Verbindl. aus Lieferungen und Leistungen 47 55 66 66 71 73 75 Sonstige Verbindlichkeiten 197 221 260 233 224 228 231 Verbindlichkeiten 824 877 979 1.010 1.027 1.075 1.122 Bilanzsumme (Passiva) 1.420 1.522 1.653 1.720 1.765 1.853 1.942
Kennzahlen 2015 2016 2017 2018 2019e 2020e 2021e Kapitaleffizienz Operating Assets Turnover 1,9 x 1,9 x 1,9 x 1,8 x 1,8 x 1,8 x 1,7 x Capital Employed Turnover 1,4 x 1,4 x 1,5 x 1,4 x 1,4 x 1,3 x 1,3 x ROA 8,2 % 9,0 % 8,6 % 7,3 % 8,6 % 8,6 % 8,6 % Kapitalverzinsung ROCE (NOPAT) 9,0 % 9,3 % 9,1 % 7,1 % 8,2 % 8,3 % 8,2 % ROE 11,9 % 13,0 % 12,5 % 10,3 % 12,3 % 12,6 % 12,6 % Adj. ROE 11,9 % 13,0 % 12,5 % 12,6 % 12,3 % 12,6 % 12,6 % Bilanzqualität Nettoverschuldung 384 406 443 526 544 586 628 Nettofinanzverschuldung 356 377 399 483 501 541 584 Net Gearing 64,6 % 62,9 % 65,7 % 74,2 % 73,7 % 75,2 % 76,5 % Net Fin. Debt / EBITDA 191,2 % 187,4 % 185,3 % 221,1 % 219,0 % 224,9 % 232,3 % Buchwert je Aktie 24,2 26,3 27,4 28,9 30,1 31,7 33,4 Buchwert je Aktie (bereinigt um iAV) 5,7 6,5 6,4 8,1 8,2 8,8 9,4
Entwicklung ROCE
Quelle: Warburg Research
Nettoverschuldung in Mio. EUR
Quelle: Warburg Research
Buchwert je Aktie in EUR
Quelle: Warburg Research
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Cash flow In EUR Mio. 2015 2016 2017 2018 2019e 2020e 2021e Jahresüberschuss/ -fehlbetrag 68 80 83 71 89 96 101 Abschreibung Anlagevermögen 41 45 49 53 56 58 59 Amortisation Goodwill 0 0 0 16 0 0 0 Amortisation immaterielle Vermögensgegenstände 9 11 14 14 15 15 16 Veränderung langfristige Rückstellungen 1 1 15 0 0 1 0 Sonstige zahlungsunwirksame Erträge/Aufwendungen -7 -10 -29 20 -20 -21 -22 Cash Flow vor NWC-Veränderung 112 127 131 175 140 148 154 Veränderung Vorräte -16 -27 -30 -70 28 -11 -12 Veränderung Forderungen aus L+L 3 -23 -22 -5 -9 -6 -6 Veränderung Verb. aus L+L + erh. Anzahlungen 2 20 9 18 -7 3 3 Veränderung sonstige Working Capital Posten 29 17 36 -44 2 2 2 Veränderung Working Capital (gesamt) 19 -13 -7 -100 13 -12 -13 Cash Flow aus operativer Tätigkeit [1] 131 115 124 75 153 136 141 Investitionen in iAV -8 -10 -8 -12 -10 -11 -12 Investitionen in Sachanlagen -64 -73 -74 -53 -79 -82 -85 Zugänge aus Akquisitionen -34 -30 -32 -12 -50 -50 -50 Finanzanlageninvestitionen 11 8 2 1 0 0 0 Erlöse aus Anlageabgängen 6 4 4 5 5 5 5 Cash Flow aus Investitionstätigkeit [2] -113 -104 -110 -98 -134 -138 -142 Veränderung Finanzverbindlichkeiten 26 15 31 58 20 40 40 Dividende Vorjahr -29 -29 -33 -37 -37 -39 -42 Erwerb eigener Aktien 0 0 0 0 0 0 0 Kapitalmaßnahmen 0 0 0 0 0 0 0 Sonstiges 0 0 -1 -24 0 0 0 Cash Flow aus Finanzierungstätigkeit [3] -3 -15 -4 -3 -17 1 -2 Veränderung liquide Mittel [1]+[2]+[3] 15 -5 10 -26 2 -1 -2 Effekte aus Wechselkursänderungen 1 0 -1 0 0 0 0 Endbestand liquide Mittel 132 127 136 110 112 111 109
Kennzahlen 2015 2016 2017 2018 2019e 2020e 2021e Kapitalfluss FCF 58 45 45 -16 64 43 44 Free Cash Flow / Umsatz 4,2 % 2,1 % 2,6 % 0,6 % 3,6 % 2,4 % 2,4 % Free Cash Flow Potential 111 122 128 116 137 144 151 Free Cash Flow / Jahresüberschuss 86,7 % 38,5 % 51,4 % 13,4 % 72,0 % 45,5 % 44,1 % Zinserträge / Avg. Cash 0,5 % 0,4 % 0,2 % 0,2 % 0,3 % 0,3 % 0,3 % Zinsaufwand / Avg. Debt 5,8 % 4,4 % 4,6 % 3,6 % 3,5 % 3,4 % 3,2 % Verwaltung von Finanzmitteln Investitionsquote 5,2 % 5,8 % 5,0 % 3,8 % 5,1 % 5,2 % 5,2 % Maint. Capex / Umsatz 2,5 % 2,5 % 2,5 % 2,5 % 2,5 % 2,5 % 2,5 % CAPEX / Abschreibungen 143,8 % 149,6 % 130,8 % 77,9 % 126,1 % 127,9 % 129,4 % Avg. Working Capital / Umsatz 26,9 % 27,3 % 26,2 % 28,1 % 28,7 % 27,9 % 27,9 % Forderungen LuL / Verbindlichkeiten LuL 327,4 % 317,5 % 298,6 % 308,4 % 298,9 % 298,8 % 298,9 % Vorratsumschlag 2,3 x 2,1 x 2,2 x 2,0 x 2,2 x 2,2 x 2,2 x Receivables collection period (Tage) 40 44 44 43 44 44 44 Payables payment period (Tage) 26 31 32 30 31 31 31 Cash conversion cycle (Tage) 167 175 168 181 170 170 171
Investitionen und Cash Flow in Mio. EUR
Quelle: Warburg Research
Free Cash Flow Generation
Quelle: Warburg Research
Working Capital
Quelle: Warburg Research
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Dieser Research Report („Anlageempfehlung“) wurde von der Warburg Research GmbH, einer 100%-Tochter der M.M.Warburg & CO (AG & Co.)
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und/oder Folgeschäden. Insbesondere übernehmen M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA und Warburg Research GmbH keine Haftung für in diesen
Anlageempfehlungen enthaltene Aussagen, Planungen oder sonstige Einzelheiten bezüglich der untersuchten Unternehmen, deren verbundener
Unternehmen, Strategien, Markt- und/oder Wettbewerbslage, konjunkturelle und/oder gesetzliche Rahmenbedingungen usw. Obwohl die
Anlageempfehlung mit aller Sorgfalt zusammengestellt wurde, können Fehler oder Unvollständigkeiten nicht ausgeschlossen werden. M.M.Warburg &
CO (AG & Co.) KGaA und Warburg Research GmbH, deren Anteilseigner und Angestellte übernehmen keine Haftung für die Richtigkeit oder
Vollständigkeit der Aussagen, Einschätzungen, Empfehlungen oder Schlüsse, die aus in dieser Analyse enthaltenen Informationen abgeleitet werden.
Soweit eine Anlageempfehlung im Rahmen einer bestehenden vertraglichen Beziehung, z.B. einer Finanzberatung oder einer ähnlichen Dienstleistung,
ausgehändigt wird, ist die Haftung der M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA und der Warburg Research GmbH auf grobe Fahrlässigkeit und Vorsatz
begrenzt. Sollten wesentliche Angaben unterlassen worden sein, haften M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA und Warburg Research GmbH für
einfache Fahrlässigkeit. Der Höhe nach ist die Haftung von M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA und Warburg Research GmbH auf Ersatz von
typischen und vorhersehbaren Schäden begrenzt. Die Anlageempfehlung stellt weder ein Angebot noch eine Aufforderung zur Abgabe eines Angebots
zum Kauf oder Verkauf eines Wertpapiers dar. Es ist möglich, dass Gesellschafter, Geschäftsleitung oder Angestellte der M.M.Warburg & CO (AG &
Co.) KGaA, der Warburg Research GmbH oder mit ihr verbundenen Unternehmen in verantwortlicher Stellung, z.B. als Mitglied des Aufsichtsrats, in
den in der Analyse genannten Gesellschaften tätig sind. Die in dieser Anlageempfehlung enthaltenen Meinungen können ohne Ankündigung geändert
werden. Alle Rechte vorbehalten.
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Zustimmung unzulässig und strafbar. Dies gilt insbesondere für Vervielfältigungen, Übersetzungen, Mikroverfilmungen, die Einspeicherung und
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ERKLÄRUNG GEMÄß § 85 WPHG/MAR/MIFID II EINSCHL. DELEGIERTE VERORDNUNGEN (EU) 2016/958 UND (EU) 2017/565
Die Bewertung, die der Anlageempfehlung für das hier analysierte Unternehmen zugrunde liegt, stützt sich auf allgemein anerkannte und weit
verbreitete Methoden der fundamentalen Analyse, wie z.B. DCF-Modell, Free Cash Flow Value Potential, Peer-Gruppen- Vergleich oder Sum-of-the-
parts-Modell (siehe auch http://www.mmwarburg.de/disclaimer/disclaimerG.htm#Bewertung). Das Ergebnis dieser fundamentalen Bewertung wird
angepasst, um der Einschätzung des Analysten bezüglich der zu erwartenden Entwicklung der Anlegerstimmung und deren Auswirkungen auf den
Aktienkurs Rechnung zu tragen.
Unabhängig von der verwendeten Bewertungsmethode besteht das Risiko, dass das Kursziel nicht erreicht wird, z.B. aufgrund unvorhergesehener
Veränderungen der Nachfrage nach den Produkten des Unternehmens, Änderungen des Managements, der Technologie, der konjunkturellen
Entwicklung, der Zinsentwicklung, der operativen und/oder Materialkosten, des Wettbewerbsdrucks, des Aufsichtsrechts, des Wechselkurses, der
Besteuerung etc.. Bei Anlagen in ausländischen Märkten und Instrumenten gibt es weitere Risiken, etwa aufgrund von Wechselkursänderungen oder
Änderungen der politischen und sozialen Bedingungen.
Diese Ausarbeitung reflektiert die Meinung des jeweiligen Verfassers zum Zeitpunkt ihrer Erstellung. Eine Änderung der der Bewertung
zugrundeliegenden fundamentalen Faktoren kann nachträglich dazu führen, dass die Bewertung nicht mehr zutreffend ist. Ob und in welchem
zeitlichen Abstand eine Aktualisierung dieser Ausarbeitung erfolgt, ist vorab nicht festgelegt worden.
Es wurden zusätzliche interne und organisatorische Vorkehrungen zur Prävention oder Behandlung von Interessenkonflikten getroffen. Hierzu zählt
unter anderem die räumliche Trennung der Warburg Research GmbH von M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA und die Schaffung von
Vertraulichkeitsbereichen. Dadurch wird der Austausch von Informationen verhindert, die Interessenkonflikte von Warburg Research in Bezug auf den
analysierten Emittenten oder dessen Finanzinstrumenten begründen können.
Die Analysten der Warburg Research GmbH beziehen keine Vergütung - weder direkt noch indirekt - aus Investmentbanking-Geschäften von
M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA oder eines Unternehmens der Warburg-Gruppe.
Alle Preise von Finanzinstrumenten, die in dieser Anlageempfehlung angegeben werden, sind Schlusskurse des dem jeweiligen ausgewiesenen
Veröffentlichungsdatums vorangegangen Börsenhandelstages, soweit nicht ausdrücklich ein anderer Zeitpunkt genannt wird.
M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA und Warburg Research GmbH unterliegen der Aufsicht durch die BaFin – Bundesanstalt für
Finanzdienstleistungsaufsicht. M.M.Warburg & CO (AG & Co.) KGaA unterliegt darüber hinaus der Aufsicht der Europäischen Zentralbank (EZB).
QUELLEN
Wenn nicht anders angegeben von Warburg Research, stammen alle kursrelevanten Daten und Consensus Schätzungen von FactSet.
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Zusätzliche Informationen für Kunden in den USA
1. Dieser Research Report (der „Report”) ist ein Produkt der Warburg Research GmbH, Deutschland einer 100%-Tochter der M.M.Warburg & CO (AG
& Co.) KGaA, Deutschland (im Folgenden zusammen als „Warburg” bezeichnet). Warburg ist der Arbeitgeber des jeweiligen Research-Analysten, der
den Report erstellt hat. Der Research-Analyst, hat seinen Wohnsitz außerhalb der USA und ist keine mit einem US-regulierten Broker-Dealer
verbundene Person und unterliegt damit auch nicht der Aufsicht eines US-regulierten Broker-Dealer.
2. Zur Verteilung in den USA ist dieser Report ausschließlich nur an „große institutionelle US-Investoren“ gerichtet, wie in Rule 15a-6 gemäß dem U.S.
Securities Exchange Act von 1934 beschrieben.
3. Alle Empfänger dieses Reports sollten Transaktionen in den im Report erwähnten Wertpapieren nur über J.P.P. Euro-Securities, Inc., Delaware,
durchführen.
4. J.P.P. Euro-Securities, Inc. erhält oder nimmt keinerlei Vergütung für die Verbreitung der Research-Reports von Warburg an.
Hinweis gem. § 85 WpHG und Art. 20 MAR auf mögliche Interessenkonflikte in Bezug auf analysierte Unternehmen:
-1-
Warburg Research oder mit diesem verbundene Unternehmen oder ein für die Erstellung der Analyse verantwortlicher Mitarbeiter dieser
Unternehmen halten an dem Grundkapital des analysierten Unternehmens eine Beteiligung von mehr als 5%.
-2-
Warburg Research oder mit diesem verbundene Unternehmen waren innerhalb der vorangegangenen zwölf Monate an der Führung eines
Konsortiums für eine Emission im Wege eines öffentlichen Angebots von solchen Finanzinstrumenten beteiligt, die selbst oder deren
Emittenten Gegenstand der Anlageempfehlung sind.
-3- Mit Warburg Research verbundene Unternehmen betreuen Finanzinstrumente, die selbst oder deren Emittenten Gegenstand der
Anlageempfehlung sind, an einem Markt durch das Einstellen von Kauf- oder Verkaufsaufträgen.
-4-
MMWB, Warburg Research oder ein verbundenes Unternehmen hat mit dem Emittenten eine Vereinbarung über die Erbringung von
Investmentbanking- und/oder Wertpapierdienstleistungen getroffen und die betreffende Vereinbarung war die vorausgegangenen 12
Monate in Kraft oder es ergab sich für diesen Zeitraum auf ihrer Grundlage die Verpflichtung zur Zahlung oder zum Erhalt einer Leistung oder
Entschädigung - vorausgesetzt, dass diese Offenlegung nicht die Offenlegung vertraulicher Geschäftsinformationen zur Folge hat.
-5- Das die Analyse erstellende Unternehmen oder ein mit ihm verbundenes Unternehmen hat mit dem analysierten Unternehmen eine
Vereinbarung zu der Erstellung der Anlageempfehlung getroffen.
-6- Mit Warburg Research verbundene Unternehmen handeln regelmäßig Finanzinstrumente des analysierten Unternehmens oder von ihnen
abgeleitete Derivate.
-6a- Warburg Research oder mit diesem verbundene Unternehmen halten an dem gesamten emittierten Aktienkapital des analysierten
Unternehmens eine Nettokaufposition von mehr als 0,5%.
-6b- Warburg Research oder mit diesem verbundene Unternehmen halten an dem gesamten emittierten Aktienkapital des analysierten
Unternehmens eine Nettoverkaufsposition von mehr als 0,5%.
-6c- Der Emittent hält Anteile von über 5% des gesamten emittierten Kapitals von Warburg Research oder mit diesem verbundenen
Unternehmen.
-7- Das die Analyse erstellende Unternehmen, mit diesem verbundene Unternehmen oder ein Mitarbeiter dieser Unternehmen hat sonstige
bedeutende Interessen im Bezug auf das analysierte Unternehmen, wie z.B. die Ausübung von Mandaten beim analysierten Unternehmen.
Unternehmen Disclosure Link zu historischen Kurszielen und Ratingänderungen (letzte 12 Monate) INDUS Holding 5 http://www.mmwarburg.com/disclaimer/disclaimer_de/DE0006200108.htm
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RESEARCH
ANLAGEEMPFEHLUNG
Anlageempfehlung: Erwartete Entwicklung des Preises des Finanzinstruments bis zum angegebenen Kursziel, nach Meinung des dieses
Finanzinstrument betreuenden Analysten.
-K- Kaufen: Es wird erwartet, dass der Preis des analysierten Finanzinstruments in den nächsten
12 Monaten steigt.
-H- Halten: Es wird erwartet, dass der Preis des analysierten Finanzinstruments in den nächsten
12 Monaten weitestgehend stabil bleibt.
-V- Verkaufen: Es wird erwartet, dass der Preis des analysierten Finanzinstruments in den nächsten
12 Monaten fällt.
“-“ Empfehlung ausgesetzt: Die Informationslage lässt eine Beurteilung des Unternehmens momentan nicht zu.
WARBURG RESEARCH GMBH - ANALYSIERTES UNIVERSUM NACH ANLAGEEMPFEHLUNG
Empfehlung Anzahl Unternehmen % des Universums
Kaufen 129 65
Halten 56 28
Verkaufen 5 3
Empf. ausgesetzt 8 4
Gesamt 198 100
WARBURG RESEARCH GMBH - ANALYSIERTES UNIVERSUM NACH ANLAGEEMPFEHLUNG R
R unter Berücksichtigung nur der Unternehmen, für die in den vergangenen zwölf Monaten wesentliche -Wertpapierdienstleistungen erbracht wurden.
Empfehlung Anzahl Unternehmen % des Universums
Kaufen 30 77
Halten 7 18
Verkaufen 0 0
Empf. ausgesetzt 2 5
Gesamt 39 100
KURS- UND EMPFEHLUNGSHISTORIE [INDUS HOLDING] AM [02.04.2019]
Im Chart werden Markierungen angezeigt, wenn die Warburg
Research GmbH in den vergangenen 12 Monaten das Rating
geändert hat. Jede Markierung repräsentiert das Datum und den
Schlusskurs am Tag der Ratinganpassung.
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RESEARCH
EQUITIES Matthias Rode +49 40 3282-2678 Head of Equities [email protected] RESEARCH Michael Heider +49 40 309537-280 Malte Schaumann +49 40 309537-170 Head of Research [email protected] Technology [email protected] Henner Rüschmeier +49 40 309537-270 Patrick Schmidt +49 40 309537-125 Head of Research [email protected] Leisure, Internet [email protected] Jonas Blum +40 40 309537-240 Oliver Schwarz +49 40 309537-250 Small/Mid Cap Research [email protected] Chemicals, Agriculture [email protected] Christian Cohrs +49 40 309537-175 Cansu Tatar +49 40 309537-248 Industrials & Transportation [email protected] Cap. Goods, Engineering [email protected] Felix Ellmann +49 40 309537-120 Marc-René Tonn +49 40 309537-259 Software, IT [email protected] Automobiles, Car Suppliers [email protected] Jörg Philipp Frey +49 40 309537-258 Robert-Jan van der Horst +49 40 309537-290 Retail, Consumer Goods [email protected] Technology [email protected]
Marius Fuhrberg +49 40 309537-185 Andreas Wolf +49 40 309537-140 Financial Services [email protected] Software, IT [email protected]
Ulrich Huwald +49 40 309537-255 Health Care, Pharma [email protected]
Thilo Kleibauer +49 40 309537-257 Retail, Consumer Goods [email protected]
Eggert Kuls +49 40 309537-256 Engineering [email protected]
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