Þjóðhagur€¦ · GRIKKLAND 145% ÍRLAND 95% ÞÝSKALAND 83%. Efnisyfirlit 1. Inngangur og meginniðurstöður ..... 3 2. Fjárfesting undirstaða hagvaxtar á komandi árum

FORSÍÐAMAGENTA ‣ KLISJA

ÞjóðhagurAukin fjárfesting forsenda trausts efnahagsbata

Skuldir hins opinbera sem hlutfall af landsframleiðslu í lok árs 2010, skv. Eurostat.

DANMÖRK

44%

ÍSLAND

93%

LÚXEMBORG

19%

ÍTALÍA

118%

GRIKKLAND

145%

ÍRL

AN

D

95%

ÞÝSK

AL

AN

D

83%

Efnisyfirlit

1. Inngangur og meginniðurstöður . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3

2. Fjárfesting undirstaða hagvaxtar á komandi árum . . . . . . 7

Rammagrein: Þróun og horfur á fasteignamarkaði . . . . . 12

3. Lítil innistæða fyrir miklum vexti einkaneyslu á næsta ári . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 17

4. Áframhaldandi afgangur af utanríkisviðskiptum . . . . . . 23

5. Jöfnuður í fjármálum hins opinbera í sjónmáli . . . . . . . . . . 29

6. Markaðir í skjóli hafta . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 35

7. Órói í alþjóðlegum efnahagsmálum . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 39

8. Verðbólgan lætur á sér kræla . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 44

2 Þjóðhagur Landsbankinn hf.

Landsbankinn hf. Þjóðhagur 3

1. Inngangur og meginniðurstöður

Á næsta ári er gert ráð fyrir að draga muni úr vexti einkaneyslu en aðstæður skapist til aukinnar fjár- festingar, þrátt fyrir erfitt efnahagsástand víða í Evrópu. Spáð er hóflegum hagvexti á næsta ári eða um 1,7% en hann verður að mestu knúinn áfram af auk-inni fjárfestingu sem leggur grunn að frekari vexti á komandi árum. Gert er ráð fyrir 2,3% hagvexti 2013 en þá mun vægi einkaneysl-unnar aukast en tímabundið dregur úr vexti fjárfestingar. Árið 2014 er gert ráð fyrir að aukin kraftur færist í fjárfestingu að nýju og hag-vöxtur verði um 4%. Gert er ráð fyrir að verðbólga hækki nokkuð í byrjun næsta árs og verði 5,75% að meðal-tali á fyrsta ársfjórðungi en hjaðni svo þegar líður á árið. Reiknað er með að stýrivext-ir haldist óbreyttir framan af árinu en hækki svo á síðasta ársfjórðungi. Árið 2013 er

talið líklegast að stýrivextir hækki nokkuð ört í takt við öflugri efnahagsbata en að verðbólgan hjaðni í átt að verðbólgumarkmiðinu í lok spátímans.

Fjárfesting í lykilhlutverki

Á næsta ári er búist við að að-stæður muni skapast til aukinnar fjárfestingar eftir verulegan samdrátt undan-

farin tvö ár. Árið 2010 nam heildarfjárfesting einungis um 13% af landsframleiðslu en hefur að meðaltali verið um 21% undangengin 20 ár.

Það sem af er árinu hefur orðið viðsnúningur í landsframleiðsl-unni til hins betra. Gert er ráð fyrir að hagvöxtur í ár verði um 3,2% eftir tveggja ára samdráttarskeið. Vöxt landsframleiðsl-unnar á árinu má einkum rekja til aukinnar einkaneyslu.

Mynd 1.1 Hagvöxtur og framlag undirliða

5%

4%

3%

2%

1%

0%

-1%

-2%

2011 2012 2013 2014

Einkaneysla Samneysla Fjármunamyndun Birgðabreytingar Utanríkisviðskipti

Breyting frá fyrra ári

Heimild: Hagfræðideild Landsbankans


Auk alþekktra efnahags-örðugleika undanfarin tvö ár eru aðrir óbeinir þættir sem hafa takmarkað almenna atvinnuvegafjárfestingu. Þessir þættir eiga vissulega rætur að rekja til fjármála-kreppunnar og snúa einkum að erfiðri skuldastöðu fyrir-tækja en eins líklegt er að gjaldeyrishöftin hafi haft töluverð áhrif.

Endurskipulagning skulda fyrirtækja hefur tekið lengri tíma en vonir stóðu til og jafnframt hefur nokkur fjöldi fyrirtækja endað í eigu fjár-málafyrirtækja. Hvort tveggja hefur orðið þess valdandi að uppbygging og fjárfesting á vegum margra fyrirtækja hafa setið á hakanum. Á næsta ári er loks útlit fyrir að verulega dragi úr þessum hindrunum þótt gert sé ráð fyrir að gjaldeyrishöftin verði enn til staðar að einhverju leyti meginhluta spátímans.

Lítil innistæða fyrir miklum vexti einka-neyslu á næsta ár

Einkaneysla er stærsti liður landsframleiðslunnar og hefur þróun hennar mikil áhrif á vöxt hagkerfisins. Vöxt landsframleiðslunnar

á þessu ári má einkum rekja til hennar. Aukningin hefur hinsvegar að einhverju leyti stafað af tímabundinni aukningu ráðstöfunartekna heimilanna sem rekja má til ýmissa aðgerða stjórnvalda, svo sem fyrirframútgreiðslu frjáls lífeyrissparnaðar. Þessara viðbótartekna mun ekki njóta við í sama mæli á næsta ári og því líklegt að verulega muni draga úr vexti einkaneyslunnar.

Gert er ráð fyrir fremur hóflegum vexti einkaneyslu á næsta ári, eða um 1,5%. Samfara auknum umsvifum í hagkerfinu og aukinni bjartsýni er gert ráð fyrir heldur meiri vexti einka-neyslu árið 2013, eða 3,4%, og svo lítillega minni vexti 2014, eða 3,2%.

Þrátt fyrir að skuldir heimila við bankakerfið hafi lækkað frá hruni eru mörg heimili enn verulega skuldsett. Tölu-verður hluti þeirra á erfitt með að ná endum saman og vanskil húsnæðislána eða –leigu hafa aukist milli 2010 og 2011. Gert er ráð fyrir að vöxtur kaupmáttar verði hóflegur á næstu árum. Spáð er 1,7% vexti á næsta ári en á bilinu 0,3-0,4% á árunum 2013 og 2014.

Áfram afgangur af utanríkisviðskiptum

Gengisfallið sem fylgdi efnahagshruninu hefur gjör-breytt afkomu Íslendinga af utanríkisviðskiptum. Áður einkenndust þau af nær kerfisbundnum halla á vöru- og þjónustuviðskiptum en nú skila utanríkisviðskipti okkur töluverðum afgangi. Við fyrstu sýn hefði mátt ætla að gengisfall hefði í för með sér útflutningsdrifinn efnahagsbata. Slíkt verður þó ekki upp á teningunum til að byrja með.

Grunnstoðir útflutnings frá landinu eru ál og sjávarút-vegur. Báðar þessar greinar eru bundnar ströngum framleiðsluskilyrðum sem markast annars vegar af stærð og vexti fiskistofna og hins vegar af því að fram-leiðslugeta álveranna hér á landi er fullnýtt. Þó aðrar greinar eins og ferðaþjón-usta og útflutningur ýmissar iðnaðarvöru vaxi hratt um þessar mundir, vega þær enn of lítið í heildarútflutningi til þess að geta haft mark-verð áhrif á vöxt útflutnings fyrst um sinn. Áfram er þó búist við töluverðum afgangi af jöfnuði vöru- og þjónustuviðskipta við útlönd en talsverður halli verður á

jöfnuði þáttatekna. Í heild er spáð að afgangur á við-skiptajöfnuði fari minnkandi á næstu árum verði 3,6% á næsta ári en lækki í 1,2% á næstu tveimur árum. Þá er horft framhjá áhrifum af innlánsstofnunum í slita-meðferð. Allt útlit er fyrir að erlend staða þjóðarbúsins verði mun hagstæðari þegar uppgjöri á þrotabúum gömlu bankana líkur en hún var fyrir hrun.

Mikilvægt að jöfn-uður komist á í fjár-málum hins opinbera

Skuldir ríkissjóðs hafa rúm-lega þrefaldast á undanförn-um 4 árum. Hærri skuldum fylgir aukin vaxtabyrði og í ár er áætlað að rúmlega 10% af skatttekjum ríkissjóðs renni til greiðslu vaxta-kostnaðar umfram vaxta-tekjur og á næsta ári hækki hlutfallið í rúmlega 12%.

Áætlanir stjórnvalda gera ráð fyrir að jafnvægi verði náð á frumjöfnuði á næsta ári og afgangi á heildar-jöfnuði árið 2014. Svigrúm kann þó að vera til staðar að koma jafnvægi á ríkisfjár-málin fyrr ef arðgreiðslur úr bönkunum verða nýttar til að loka fjárlagagatinu.


Sveitarfélögin eru afar mis-jafnlega sett. Útlit er fyrir að sumum þeirra muni takast að komast í gegnum fjár-málakreppuna án teljandi skakkafalla á meðan önnur súpa seyðið af óhóflegri lántöku í erlendri mynt og mikilli skuldsetningu. Þrátt fyrir þrönga stöðu eru líkur á að opinber fjárfesting aukist talsvert á næsta ári, eða um tæp 10%, og vaxi svo um 3% árlega út spátímann. Spáð er rúmlega 1% árlegri aukn-ingu í samneyslu á árunum 2012-2014. Þrátt fyrir það er gert ráð fyrir að jöfnuður náist á útgjöld ríkissjóðs í samræmi við áætlun.

Þróun á mörkuðum markast af gjaldeyris-höftunum

Enn verður þess talsvert langt að bíða að fjármála-markaðir hér á landi komist í eðlilegt horf. Gjaldeyris-, millibanka-, skuldabréfa- og hlutabréfamarkaðir bera þess enn skýr merki að fjár-málakerfið hrundi til grunna árið 2008. Það sem þyngst vegur er hversu hægt hefur gengið að afnema gjaldeyris-höftin.

Millibankamarkaður með krónur er svo til óvirkur vegna rúmrar lausafjárstöðu bankanna og gengi krón-unnar sveiflast talsvert þrátt fyrir gjaldeyrishöft, enda er markaðurinn grunnur og lítið þarf til að hreyfa við verðinu.

Velta á hlutabréfa- og skuldabréfamarkaði hefur hinsvegar verið ágæt enda fjárfestingarkostir takmark-aðir þegar fjármunir komast ekki úr landi.

Vaxtastigið hefur lækkað verulega frá því að stýrivext-ir náðu hámarki rétt eftir hrun en stefna nú aftur upp á við samfara vísbendingum um viðsnúning í hagkerfinu.

Miklar krónueignir erlendra aðila valda því að ólíklegt er

að krónan styrkist mikið á næstu árum þrátt fyrir um-talsverðan afgang af utan-ríkisviðskiptum. Að sama skapi er ólíklegt að gengi krónunnar veikist að ráði þar sem straumi gjaldeyris úr landinu er vandlega stýrt af Seðlabankanum.

Verðbólgan hér á landi verður hinsvegar að öllum líkindum hærri en í helstu viðskiptalöndum okkar og því mun raungengið mjakast upp á við á næstu árum.

Mikil óvissa í heimsbúskapnum

Evrópa er langmikilvægasta markaðssvæði Íslendinga, en tæp 90% af útflutningi Íslands er til Evrópu, þar af um 50% til evrusvæðis-

ins. Væntingar um hag-vaxtarþróun í Evrópu hafa versnað síðustu mánuði vegna mikils skuldavanda nokkurra Suður-Evrópuríkja og mun það hafa einhver neikvæð áhrif á efnahags-batann hér á landi. Verði kröftug niðursveifla í Evrópu líkt og gerðist 2009 gæti það sett efnahagsbata hér á landi í hættu. Mikil óvissa er um þróunina næstu mánuði, en verði hún neikvæð gæti það m.a. takmarkað mjög aðgang Íslendinga að lánsfjármörk-uðum á svæðinu.

Verðbólgan lætur á sér kræla

Þrátt fyrir hægstæðar verðbólguhorfur í upphafi árs jókst verðbólgan hratt eftir því sem leið á árið. Á

Heimild: Seðlabanki Íslands, Hagfræðideild Landsbankans

8%

7%

6%

5%

4%

3%

2%

1%

0%

Mynd 1.2 Verðbólgu- og stýrivaxtaspá

F1 F1 F1 F1F3 F3 F3 F3

Verðbólga miðað við óbreytta stýrivexti

Verðbólga miðað við stýrivaxtaspá Stýrivaxtaspá

2011 2012 2013 2014


fyrri hluta ársins var verð-bólga einkum knúin áfram af ytri þáttum en í kjölfar launahækkana um mitt árið jókst kostnaðarþrýstingur innanlands. Gert er ráð fyrir að verðbólgan hjaðni á næsta ári og stýrivextir haldist óbreyttir fram undir lok ársins samfara hægri aukningu einkaneyslu.

Árið 2013 er reiknað með því að stýrivextir hækki nokkuð ört í takt við öflugri efnahagsbata en verðbólgan hjaðni áfram í átt að verð-bólgumarkmiðinu í lok spátímans. Óvissan í spánni er þó mikil enda sterkar vísbendingar um að verð-bólguvæntingar fjárfesta og heimila hafi hækkað og séu nú töluvert hærri en verð-

bólgumarkmiðið. Hjöðnun verðbólgunnar er því að miklu leyti undir því komin að Seðlabankanum takist að lækka verðbólguvæntingar niður að verðbólgumark-miði.

Sé hinsvegar reiknað með óbreyttum stýrivöxtum á spátímanum, eða óvirku miðlunarferli peningastefn-

unnar, eru verðbólguhorf-urnar öllu dekkri. Gangi forsendur spárinnar eftir að öðru leyti mun verðbólgan aukast að nýju undir lok næsta árs þegar aukinn kraftur færist í einkaneysl-una. Verðbólgan eykst enn frekar í upphafi árs 2014 samfara aukinni framleiðslu-spennu og endar í rúmlega 5,5% í lok spátímans.

Ma.kr. Magnbreytingar frá fyrra ári

Landsframleiðsla og helstu undirliðir hennar 2010 2011 2012 2013 2014

Einkaneysla 788 3,4% 1,5% 3,4% 3,2%

Samneysla 399 -0,2% 1,3% 1,5% 1,0%

Fjármunamyndun 207 6,6% 23,9% 6,4% 13,4%

Atvinnuvegafjárfesting 129 12,8% 26,8% 4,6% 14,5%

Fjárfesting í íbúðarhúsnæði 36 14,7% 23,4% 15,9% 16,2%

Fjárfesting hins opinbera 42 -19,8% 9,5% 3,0% 3,0%

Útflutningur vöru og þjónustu 861 2,9% 1,8% 2,0% 2,5%

Innflutningur vöru og þjónustu 707 4,1% 3,4% 4,9% 3,1%

Verg landsframleiðsla 1544 3,2% 1,7% 2,3% 3,9%

ÁrsmeðaltalStýrivextir og verðbólga 2011 2012 2013 2014Stýrivextir 4,5% 4,9% 6,4% 6,9%

Verðbólga 4,0% 4,6% 3,0% 2,6%

Verðbólga - óbreyttir stýrivextir 4,0% 4,6% 3,6% 4,9%

ÁrsmeðaltalVinnumarkaður 2011 2012 2013 2014Kaupmáttur launa (breyting frá fyrra ári) 1,1% 1,7% 0,3% 0,4%

Atvinnuleysi (hlutfall af vinnuafla) 7,4% 6,2% 5,0% 4,0%

Hlutfall af landsframleiðsluViðskiptajöfnuður 2011 2012 2013 2014Vöru- og þjónustujöfnuður 11,7% 11,2% 10,1% 9,8%

Þáttatekjujöfnuður* -9,5% -7,5% -8,2% -8,5%

Viðskiptajöfnuður* 2,2% 3,7% 1,9% 1,2%

Tafla 1.1 Yfirlit yfir þjóðhagsspá

*Án innlánsstofnanna í slitameðferð.


2. Fjárfesting undirstaða hagvaxtar á komandi árum

Fjárfestingarþörf í íbúðar-húsnæði er ekki eins mikil, enda enn nokkuð framboð af ónotuðu húsnæði. Fjárfest-ing hins opinbera markast að miklu leyti af mikilli skuldsetningu ríkis og sveitarfélaga og er gert ráð fyrir litlum vexti opinberrar fjárfestingar á næstu árum.

Gert er ráð fyrir töluverðum vexti fjármunamyndunar í heild á næsta ári, eða um 24% milli ára, og mun hún vega þyngst í hagvexti næsta árs. Árið 2013 er gert ráð fyrir hóflegum vexti, en síðan mun vöxturinn aukast verulega á árinu 2014. Það ár er gert ráð fyrir að fjár-munamyndun nemi um 17% af landsframleiðslu. Meðal-tal síðustu 30 ára nemur

Fjárfesting sem hlutfall af landsframleiðslu náði sögulegu lágmarki á árinu 2010 þegar hún var einungis 13,4% af lands-framleiðslu. Almennt hefur fjárfesting minnkað mjög mikið eftir hrun og hefur það leitt til uppsafnaðrar fjárfestingarþarfar í mörgum atvinnugreinum.

21,4% og það þýðir því að þrátt fyrir töluverðan vöxt

fjármunamyndunar næstu ár verður hún enn undir 30 ára

meðaltali, mæld sem hlutfall af landsframleiðslu.

Fjárfesting hins opinbera Atvinnuvegafjárfesting

Mynd 2.1 Samsetning fjármunamyndunar

% af VLF

Heimild: Hagstofa Íslands, Hagfræðideild Landsbankans

40

35

30

25

20

15

10

5

0

2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

» Spá

Fjárfesting í íbúðarhúsnæði


Atvinnuvegafjárfesting tekur kipp á næsta ári

Gert ráð fyrir nokkrum kipp í atvinnuvegafjárfestingu á næsta ári eða tæplega 27% aukningu. Þetta helgast einna helst af mikilli upp-safnaðri fjárfestingarþörf. Í sumum greinum hefur lítil sem engin fjárfesting verið síðustu 3 ár og hefur það leitt til þess að viðhalds-kostnaður hefur hækkað verulega.

Mörg fyrirtæki munu geta fjárfest af auknum krafti á næsta ári vegna þess að efnahagur þeirra hefur að stórum hluta verið endur-skipulagður og skuldir hafa verið afskrifaðar auk þess sem vöxtur í hagkerfinu styrkir stöðu þeirra. Árið 2013 mun draga úr vexti fjárfestingar, spáð er 4,5% aukningu, en árið 2014 er gert ráð fyrir að aukinn kraftur færist í fjárfestingu

að nýju og hún vaxi um 14,6%.

Stækkun álversinsí Straumsvík í fullum gangi

Viðamestu fjárfestingarnar hér á landi um þessar mund-ir eru stækkun álversins í Straumsvík og bygging Búðarhálsvirkjunar, en hún á að sjá stærri verksmiðju fyrir raforku. Fjárfestingin í Straumsvík nemur 57 ma.kr., en framleiðslugeta álversins verður aukin um 40 þúsund tonn á ársgrundvelli. Gert er ráð fyrir að framleiðslan í Straumsvík aukist strax næsta vor og að fullum afköstum verði náð fyrir árslok 2014. Fjárfestingin í Búðarhálsvirkjun nemur 26,5 ma.kr. og verður upp-sett afl 80 MW, en orkuþörf stækkunarinnar í Straums-vík nemur 75 MW.

Mikil óvissa ríkir um hvort

reist verður álver í Helguvík, en þar yrði um að ræða heildarfjárfestingu upp á 180 ma.kr. Sú fjárfesting hefur einna helst strandað á orku-öflun til álversins, en einnig er talið að fjármögnun verk-efnisins gæti orðið erfið.

Á næstu mánuðum er áform-að að framkvæmdir hefjist vegna kísilmálmverksmiðju í Helguvík. Gert er ráð fyrir að framleiðsla muni hefjast eftir ár. Áætluð framleiðslugetu á ársgrundvelli er um 50 þúsund tonn af hrákísli og um 20 þúsund tonn af kísil-ryki. Fjárfestingin nemur um 17 ma.kr.

Mikil uppsöfnuð fjárfest-ingarþörf í sjávarútvegi

Mjög lítil fjárfesting hefur verið í útgerð síðustu miss-eri. Útgerðarmenn segja að það megi að miklu leyti rekja til þeirrar óvissu sem

yfirvofandi breytingar á fisk-veiðistjórnunarkerfinu skapa um framtíð sjávarútvegs-fyrirtækja. Tölur um inn-flutning benda til þess að nýfjárfesting í fiskiskipum hafi verið mjög lítil á þessu ári. Fjárfestingarkönnun Seðlabankans bendir einnig til þess að fjárfesting á þessu ári verði umtalsvert minni en í fyrra. Fyrstu 9 mánuði þessa árs nam innflutningur fiskiskipa einungis 12 m.kr. Til samanburðar nam inn-flutningur á fiskiskipum 1.300 m.kr. á sama tímabili á síðasta ári og 3.700 m.kr. á sama tímabili árið 2009. Meðaltal áranna 1999 til 2010 er 2.600 m.kr. Þegar miðað er við fast gengi sést vel hversu árin 2010 og 2009 greina sig frá árunum á undan (sjá mynd 2.2).

Sé horft framhjá skuldsetn-ingu hefur rekstur sjávar-útvegsfyrirtækja líklega sjaldan gengið jafn vel og nú,

Mynd 2.2 Innflutningur á fiskiskipum

Ma. kr.

Heimild: Hagstofa Íslands. Fyrstu 9 mánuði hvers árs á föstu gengi.

6

5

4

3

2

1

0

1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011


enda gengi krónunnar hag-stætt, ásamt því sem afurða-verð erlendis hefur hækkað hratt á síðustu misserum. Það er nú orðið töluvert hærra en það var hæst áður en fjármálakreppan skall á af fullum þunga 2009.

Gert er ráð fyrir að óvissu um framtíðartilhögun fisk-

veiðistjórnunar verði eytt á næstu misserum og í kjöl-farið muni fjárfesting aukast verulega í sjávarútvegi, enda töluverð uppsöfnuð fjárfest-ingarþörf í greininni. Mörg útgerðar- og fiskvinnslu-fyrirtæki hafa gengið í gegnum fjárhagslega endur-skipulagningu og það, ásamt öflugu tekjustreymi, gerir

þau vel undir það búin að hefja fjárfestingar í ný.

Fjárfesting nokkuð breytileg eftir atvinnu-greinum

Í nýlegri könnun Seðlabank-ans á fjárfestingaráformum 50 stærstu fyrirtækja lands-

ins sést að þau gera ráð fyrir að auka fjárfestingu sína um 22% árið 2011 og 9% árið 2012. Þau áform eru hins vegar mjög mismunandi eftir atvinnugreinum. Sjávarútvegsfyrirtækin í könnuninni gera t.d. ráð fyrir að minnka fjárfestingu um 60% árið 2011 miðað við árið í fyrra. Þau gera hins vegar ráð fyrir því að auka fjár-festingu sína árið 2012. Þrátt fyrir það verður fjárfestingin 2012 einungis helmingurinn af því sem hún var 2010 skv. könnuninni. Mikil aukning verður í fjárfestingu í flutn-ingum og ferðaþjónustu, ef marka má niðurstöðu þess-arar könnunar. Þannig mun fjárfesting í þessum greinum aukast um 85% á þessu ári, hækkar úr 6,3 ma.kr. í 11,7 ma.kr. Um 3,8 ma.kr. af þeirri uppæð skýrast þó af fjárfestingum Icelandair í nýjum flugvélum. Könnunin þarf ekki að endurspegla atvinnuvegafjárfestinguna í heild sinni þó hún gefi góðar vísbendingar um mögulega þróun hennar.

Útflutningsfyrirtækin sjá fram á auknar fjár-festingar

Ljóst er að rekstrarum-hverfi fyrirtækja ræðst mjög mikið af því hvort þau sinna útflutningi og það stýrir að töluverðu leyti fjárfestingaráformum þeirra. Tekjustreymi flestra út-flutningsfyrirtækja hefur breyst til hins betra eftir hrun, í sumum tilfellum vegna hærra verðs t.d. hjá sjávarútvegs- og álfyrir-tækjum, en í öðrum tilfellum vegna aukinna umsvifa, t.d. í ferðaþjónustunni. Auknar

Mynd 2.3 Fjárfestingaráform stærstu fyrirtækja landsins

20112010

Ma.kr.

Heimild: Seðlabanki Íslands

14

12

10

8

6

4

2

0

Þjónusta og annað

Upplýsinga-tækni

Fjármál Flutningar og ferðaþjónusta

Verslun Iðnaður Sjávarút-vegur

Mynd 2.4 Atvinnuvegafjárfesting

30

25

20

15

10

5

0

Atvinnuvegafjárfesting utan stóriðju Stóriðja

% af VLF

Heimild: Hagstofa Íslands, Hagfræðideild Landsbankans

2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

» Spá


tekjur og eftirspurn hafa knúið á um fjárfestingu í þessum greinum og nýir möguleikar til fjárfestingar hafa skapast, t.d. í stóriðju. Sumir þeirra eru að verða að veruleika, eins og í Straums-vík, en aðrir hafa hingað til strandað á fjármögnun eða orkuöflun, eins og í Helguvík og Bakka.

Ferðaþjónustan er töluvert annars eðlis en stóriðja. Framleiðsluþættir margra ferðaþjónustufyrirtækja eru fyrst og fremst vinnuafl. Slík fyrirtæki mæta því aukinni eftirspurn með ráðningu starfsmanna en ekki fjárfest-ingum. Mörg fyrirtæki í ís-lenskri ferðaþjónustu eru lítil og hafa ekki bolmagn til að ráðast í miklar fjárfestingar. Í mörgum tilfellum gerist þess heldur ekki þörf þar sem íslensk ferðaþjónusta þolir

líkast til meiri eftirspurn án þess að það kalli á verulegar fjárfestingar. Helsta verkefni ferðaþjónustunnar nú felst í því að jafna eftirspurnina svo hægt sé að nýta betur fram-leiðslugetuna yfir harðasta vetrartímann.

Fjárfesting hins opinbera verður áfram lítil

Fjárfesting hins opinbera hefur undanfarin ár markast af þröngri stöðu ríkissjóðs. Mikil áhersla hefur verið lögð á að rétta af fjárlagahall-ann sem óx stórum eftir hrun, bæði vegna aukinna fjárútláta og lægri skatt-tekna. Af þeim sökum hefur opinber nýfjárfesting setið á hakanum. Nánar er fjallað um fjármál hins opinbera í kafla 5.

Gert er ráð fyrir að vöxtur fjárfestingar hins opinbera verði hóflegur. Reiknað er með 9,6% vexti á næsta ári, en 3% vexti árin 2013 og 2014. Opinber fjárfesting sem hlutfall af landsfram-leiðslu telst því sögulega fremur lág út allt spátíma-bilið (sjá mynd 2.5).

Nokkrar stórar opinberar fjárfestingar eru þó fyrir-hugaðar á spátímabilinu. Sú stærsta er bygging nýs Land-spítala. Þar er um að ræða 40 ma.kr. fjárfestingu sem ráðgert er að verði lokið 2017. Ekki er búið að fjármagna þessa framkvæmd. Bygging fangelsis á Hólmsheiði á að hefjast á næsta ári, en þar er um að ræða 1,5 ma.kr. fjár-festingu. Vaðlaheiðargöng verða sett í einkafram-kvæmd sem þýðir að göngin bókfærast ekki sem opinber

fjárfesting. Göngin kalla á 10,4 ma.kr. fjárfestingu. Gert er ráð fyrir að framkvæmdir á næsta ári af hendi Vega-gerðarinnar nemi 6 ma.kr. Í undirbúningi er einnig fjár-festing í hjúkrunarheimilum. Þegar er hafin uppbygging á fimm hjúkrunarheimilum og er samtals um að ræða 5,1 ma.kr. framkvæmd sem er að hluta fjármögnuð bæði af ríki og sveitarfélögum. Undir-búningur er hafinn að bygg-ingu fimm hjúkrunarheimila til viðbótar og er byggingar-kostnaður áætlaður svipaður. Í undirbúningi er bygging nýs framhaldsskóla í Mos-fellsbæ, en verkáætlun hljóðar upp á 1,4 ma.kr. og þar af verður hlutur ríkis-sjóðs 840 m.kr. Gert er ráð fyrir að framkvæmdir hefjist strax á næsta ári.

% af VLF

Mynd 2.5 Fjárfesting hins opinbera Heimild: Hagstofa Íslands,Hagfræðideild Landsbankans

5

4

3

2

1

02001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

» Spá


Viðsnúningur á fast-eignamarkaði hafinn

Fjárfesting í íbúðahúsnæði hefur dregist saman um 70% á síðustu 3 árum og er áætlað að hún verði aðeins um 2,3% af landsfram-leiðslu, sem er mjög lágt í sögulegi samhengi hér á landi. Íbúðafjárfesting lækk-aði verulega strax eftir hrun en byrjaði að aukast aftur á síðasta ársfjórðungi ársins

2010 og hefur haldið áfram að aukast það sem af er árinu 2011 en er þó enn undir langtíma meðaltali. Aukn-ingin á fyrstu 6 mánuðum ársins var 11% og má gera ráð fyrir að fjárfesting haldi áfram að aukast samfara uppgangi í efnahagslífinu. Auk almennrar íbúðafjárfest-ingar er fyrirhugað að hefja byggingu 380 íbúða stúd-entagarða í Vatnsmýrinni. Því er spáð að fjárfesting í

íbúðarhúsnæði verði áfram lítil, en fari vaxandi með auknum umsvifum í hag-kerfinu samhliða því að ófullgert húsnæði komist loks í notkun.

Verð íbúðarhúsnæðis og velta á húsnæðismarkaði tók dýfu í kjölfar hrunsins og litlar breytingar urðu á raunverði íbúða frá því að lækkunarferlið stöðvaðist í lok árs 2009

vel fram á árið 2011. Á þessu ári hefur raun-hækkun íbúðaverðs á höfuð-borgarsvæðinu verið um 2%. Gert er ráð fyrir að íbúðaverð haldi áfram að hækka út spátímabilið. Minnst verður hækkunin framan af, en hún verður meiri á seinni hluta tímabilsins samfara auknum umsvifum í efnahagslífinu.

5%

4%

3%

2%

1%

0%

Mynd 2.7 Raunhækkun íbúðaverðs Heimild: Þjóðskrá Íslands, Hagfræðideild Landsbankans

2011 2012 2013 2014

7

6

5

4

3

2

1

02000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

% af VLF

Mynd 2.6 Íbúðafjárfesting Heimild: Hagstofa Íslands, Hagfræðideild Landsbankans

» Spá


Rammagrein: Þróun og horfur á fasteignamarkaði

Fasteignaverð á Íslandi lækkaði mikið í kjölfar hrunsins eftir að hafa nánast tvöfaldast frá 2004 til 2008. Verðþróunin á þessu ári gefur tilefni til að ætla að botninum sé náð.

Búist er við að íbúðaverð hækki hóflega umfram verð-bólgu og að íbúðaverð hækki um alls 8,9% að raunvirði á spátímanum. Nokkrir þættir verða til þess að draga úr hækkun fasteignaverðs á næstu árum en aðrir þættir gætu hins vegar hvatt til hækkunar.

Það sem af er ári hefur merkjanleg aukning orðið bæði í veltu og fjölda kaup-samninga á íbúðahúsnæði. Þessi aukning verður þó að skoðast í ljósi þess að veltan undanfarin ár hefur verið afar lítil. Í töflu 2.1.1 má sjá breytingar á húsnæðisverði á höfuðborgarsvæðinu síðast-liðin 4 ár. Vísitala íbúðaverðs hefur hækkað stöðugt það sem af er þessu ári ef undan er skilin 0,12% lækkun í júlímánuði. Það sem, auk verðþróunarinnar, rennir stoðum undir þá skoðun að

botninum sé náð, er aukin velta og fjölgun kaupsamn-inga. Frá því að raunverð á íbúðum náði hámarki í október 2007 hefur það lækkað um þriðjung. Nafn-verð íbúða lækkaði um 8%

milli janúar 2008 og október 2011 en á sama tíma hefur almennt verðlag hækkað um 36%. Lækkun íbúðaverðs hefur því að mestu leyti átt sér stað í gegnum verðbólgu. Nú er svo komið að raunverð

íbúða er á svipuðum slóðum og það var á fyrri helmingi árs 2004.

Mynd 2.1.1 Þróun íbúðaverðs Heimild: Þjóðskrá Íslands, Hagfræðideild Landsbankans

400

350

300

250

200

150

100

50

0

Vísitala: 1994=100

1994

1995

2003

1999

2007

1996

2004

200

0

2008

1997

2005

2001

2009

1998

2006

2002

2010

2011

Raunvirði íbúðaVísitala íbúðaverðs

Bankar hefja innreið sína á fasteignalánamarkað


Framboð á húsnæði umfram eftirspurn

Framboð húsnæðis hefur töluverð áhrif á verðmyndun á fasteignamarkaði. Í lok árs 2010 voru 3.000 íbúðir í byggingu á höfuðborgar-svæðinu samkvæmt tölum Hagstofunnar. Einungis var byrjað á byggingu 217 íbúða það ár. Til samanburðar hófust að jafnaði fram-kvæmdir við 2.290 íbúðir á ári á tímabilinu 1994-2008.

Auðar og ónotaðar íbúðir á hinum ýmsu byggingar-stigum, sem hægt væri að taka í notkun á tiltölulega skömmum tíma, ættu að

halda aftur af hækkun hús-næðisverðs. Samkvæmt athugun Samtaka iðnaðarins fækkaði auðum íbúðum um 18% á milli áranna 2010 og 2011. Samtökin telja að um 1.600 auðar íbúðir séu á öllum byggingarstigum á höfuðborgarsvæðinu. Nokkur óvissa er þó í því mati enda erfitt að telja allt autt húsnæði með nákvæm-um hætti. Bankar og Íbúðalánasjóður áttu samtals um 2.500 íbúðir á landinu öllu í lok septem-ber 2011 samkvæmt Seðla-bankanum, meirihluti þeirra var í eigu Íbúðalánasjóðs. Af þeim eru um 950 fullbúnar

íbúðir sem ekki eru í útleigu, 550 í byggingu og 1.000 í útleigu. Samtals eru því full-búnar íbúðir, sem eru í eigu lánastofnana en eru ekki í útleigu, 0,7% af heildar íbúðafjölda á landinu.

Oftast er miðað við að byggja þurfi 1.500 íbúðir á ári til að halda verðþróun í jafn-vægi. Sú tala á þó ekki við nú, þar sem fjöldi brottfluttra er meiri en fjöldi aðfluttra. Miðað við það sem þegar hefur verið byggt af hús-næði og húsnæði í byggingu ætti að nást jafnvægi milli eftirspurnar og framboðs á árinu 2013. Á þeim tíma-punkti fer að skapast þörf á frekari framkvæmdum við íbúðarhúsnæði. Vegna framkvæmda sveitarfélaga við lóðir og hverfi í aðdrag-anda hrunsins er talsvert magn lóða tilbúið til bygg-inga. Slíkt styttir byggingar-tíma þegar framkvæmdir fara af stað. Gert er ráð fyrir

að til að byrja með muni fjárfestingin fyrst og fremst beinast að því að klára hús-næði í byggingu. Seinni hluta spátímabilsins munu nýbyggingar húsnæðis hafa meira vægi.

Verðþróun í kjölfar fjár-málaáfalls. Samanburður við Svíþjóð og Finnland

Norðurlöndin tókust á við bankakreppu á fyrri hluta tíunda áratugarins og lækkaði húsnæðisverð þar töluvert bæði að raun- og nafnverði. Á mynd 2.1.4 má sjá þróun raunverðs íbúða í Stokkhólmi og Helsinki. Greinileg raunlækkun varð á íbúðaverði uppúr 1990 og varð lækkunin að meðaltali 38% í Stokkhólmi og 50% í Helsinki þegar mest varð. Húsnæðisverð á Íslandi hefur fallið um 33% að raun-virði frá því það var hæst í janúar 2008. Á mynd 2.1.4

Mynd 2.1.2 Velta og fjöldi kaupsamninga, 2010-2011Höfuðborgarsvæði, Akureyri, Árborg og Suðurnes

Heimild: Þjóðskrá ÍslandsVikulegar tölur

Ma.kr. Fjöldi

Velta (v.ás) Fjöldi kaupsamninga (h.ás)

180

160

140

120

100

80

60

40

20

0

6

5

4

3

2

1

01 4 7 10 13 16 19 22 25 28 31 34 37 40 43 46 49 52 3 6 9 12 15 18 21 24 27 30 33 36 39 42

2010 2011

3M 6M 12M 24M 36M 48M

Nafnverð 3,1% 5,2% 5,9% 2,9% -8,6% -6,2%

Raunverð 1,5% 0,6% 0,9% -6,5% -25,4% -32,6%

Tafla 2.1.1 Breytingar á húsnæðisverði Höfuðborgarsvæðið


sýnir rauða línan raunvirði íbúðaverðs á Íslandi þar sem fyrsti fjórðungur 2008 hefur verið færður aftur til fyrsta fjórðungs 1990 til að sýna samanburðinn við krepp-una í Finnlandi og Svíþjóð. Í Finnlandi tók það 15 ár áður en húsnæðisverð náði því raunvirði sem var fyrir kreppuna og í Svíþjóð 9 ár. Áhugavert er að skoða mögulega þróun húsnæðis-verðs á höfuðborgarsvæðinu miðað við reynslu Svía og Finna. Á mynd 2.1.5 sést þró-un raunverðs íbúða frá því að það náði lægstu gildum. Á spátímabilinu yrði hækkun raunverðs íbúða hér 21-24% ef við gerum ráð fyrir að hún fylgi þróuninni í Stokkhólmi og Helsinki í kjölfar krepp-unnar þar. Ofangreindan samanburð þarf að skoða með fyrirvara, enda eru þessar tvær bankakreppur vissulega ekki að öllu leyti samanburðarhæfar. Ekki er búist við að raunhækkunin verði jafn hröð hér og hún varð hjá Svíum og Finnum.

Mynd 2.1.4 Raunverð íbúða Stokkhólmur, Helsinki, Reykjavík

Heimild: Þjóðskrá Íslands, Hagstofa Íslands, Macrobond, Hagfræðideild Landsbankans

250

200

150

100

50

0

Vísitala: 1990=100

1995

2003

1999

1996

2004

200

0

1997

2005

2001

2009

1998

2002

2010

2011

1990

1991

1992

1993

2008

2007

2006

1994

Stokkhólmur Helsinki Reykjavík 2008 fært til 1990Reykjavík

Mynd 2.1.3 Bygging íbúðahúsa Heimild: Hagstofa Íslands

30

25

20

15

10

5

01970 1974 1978 1982 1986 1990 1994 1998 2002 2006 2010

Fjöldi á 1000 íbúa

Í byggingu FullgertByrjað á árinu


Hófleg hækkun fast-eignaverðs umfram verðbólgu á spátímanum

Vísbendingar um verðþróun það sem af er ári benda til þess að lækkunarferlinu sé lokið. Þó svo að botninum sé líklegast náð er ólíklegt að meiriháttar viðsnúningur muni eiga sér stað á næst-unni. Ýmis atriði hafa heftandi áhrif á fasteigna-markaðinn og draga úr þrýstingi til hækkunar. Þar ber helst að nefna:

• Lítillvöxturkaupmáttar á næstu árum

• Háttatvinnuleysishlut-fall og aukið langtíma-atvinnuleysi

• Töluvertmagnenntilaf ónotuðu húsnæði á ýmsum byggingarstigum

• Ekkigertráðfyrirmiklumhagvexti á komandi miss-erum

Yfirveðsetning íbúða og hertar útlánareglur lána-stofnana eftir bankahrun hafa þau áhrif að erfiðara er fyrir fólk að fjármagna húsnæðiskaup. Heim-ilum í fjárhagsvandræðum hefur fjölgað frá hruni, enda hefur kaupmáttur rýrnað og greiðslubyrði verðtryggðra lána hækkað. Þá er skulda-staða heimila almennt verri nú en áður eftir eignabólu frá miðjum fyrsta áratug þessarar aldar.

Mynd 2.1.5 ÍbúðaverðÞróun frá lægstu gildum

Heimild: Þjóðskrá Íslands, Hagstofa Íslands, Macrobond, Hagfræðideild Landsbankans

Vísitala: 1994=100

220

210

200

190

180

170

160

150

140

130

1202007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

Raunverð HelsinkiRaunverð Stokkhólmur Spá Hagfræðideildar

Raunverð Höfuðborgarsvæðið

Mynd 2.1.6 Raunverð íbúða Heimild: Seðlabanki Íslands, Þjóðskrá Íslands, Hagfræðideild Landsbankans

Vísitala: 2001=100

200

180

160

140

120

100

80

60

40

20

0

2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

» Spá



Töluverður vöxtur einka-neyslunnar á þessu ári hefur verið fjármagnaður að einhverju leyti með óhefð-bundnu skammtímatekju-flæði til heimilanna, m.a. úttekt séreignarlífeyris-sparnaðar. Undirliggjandi vöxtur einkaneyslu er því líklega nokkuð minni og því gert ráð fyrir hægum vexti á næsta ári. Samfara auknum umsvifum í hagkerfinu og aukinni bjartsýni er gert ráð fyrir heldur meiri vexti einkaneyslu árið 2013, eða 3,4% og 3,2% árið 2014. Þrátt fyrir að skuldir heimila við bankakerfið hafi lækkað frá hruni, eru mörg heimili enn verulega skuldsett. Töluverð-ur hluti þeirra á erfitt með að ná endum saman og vanskil húsnæðislána eða –leigu hafa aukist milli 2010 og 2011. Gert er ráð fyrir að vöxtur kaupmáttar verði hóflegur á næstu árum. Spáð er að kaupmáttur vaxi

um 1,7% á næsta ári en á bilinu 0,3-0,4% á árunum 2013 og 2014.

Einkaneyslan að hluta fjármögnuð með úttekt á sparnaði

Vöxtur einkaneyslu fyrstu tvo fjórðunga þessa árs og síðasta fjórðung ársins 2010

er eitt skýrasta merki þess að viðsnúningur sé hafinn í hagkerfinu. Hraði vaxtar-ins á ársgrundvelli hefur einnig farið heldur vaxandi. Einkaneysla óx um 5,1% á 2. ársfjórðungi borið saman við sama fjórðung í fyrra. Þetta er mesta aukning einkaneyslu frá 1. ársfjórð-ungi 2008.

Töluverður vöxtur einka-neyslu að undanförnu hefur að einhverju leyti verið fjármagnaður með úttekt séreignarlífeyrissparn-aðar, en í árslok er áætlað að heildarúttektin hafi numið um 60 ma.kr. (fyrir skatta) frá því að heimild til úttektar var samþykkt í apríl 2009. Þessu til viðbótar hafa komið til eingreiðslur

3. Lítil innistæða fyrir miklum vexti einkaneyslu á næsta ári

Einkaneysla er stærsti liður landsframleiðslunnar og hefur þróun hennar mikil áhrif á vöxt hagkerfisins. Gert er ráð fyrir fremur hóflegum vexti einkaneyslu á næsta ári, eða um 1,5%.

% af VLF

Mynd 3.1 Einkaneysla Heimild: Hagstofa Íslands,Hagfræðdideild Landsbankans

65

60

55

50

45

40

35

30

2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013

» Spá


vegna kjarasamninga og sér-stök vaxtaniðurgreiðsla við álagningu opinberra gjalda. Við þetta bætast áhrif vegna endurgreiðslu og/eða lækk-unar höfuðstóls íbúðalána heimilanna sem hafa að ein-hverju leyti aukið svigrúm heimilanna til neyslu. Innlán heimilanna lækkuðu úr 616 ma.kr. í 533 ma.kr. á síðasta ári eða um 83 ma.kr. Líklegt er að einhver hluti þeirra fjármuna hafi farið beint til einkaneyslu.

Á mynd 3.2 sést uppsöfnuð aukning einkaneyslu frá 1. ársfjórðungi 2009 til 2. ársfjórðungs 2011. Línan á myndinni sýnir saman-lagða úttekt séreignarlíf-eyrissparnaðar á sama tíma. Heildarúttektin nemur 54 ma.kr. en uppsöfnuð aukning einkaneyslu 158 ma.kr. Samanlögð úttekt nemur því rúmlega þriðjungi af allri aukningu einkaneyslu. Þessi mikla úttekt séreignar-lífeyrissparnaðar brenglar nokkuð mat á undirliggjandi einkaneyslu þar sem erfitt er að meta hversu háu hlutfalli þessara fjármuna er varið til einkaneyslu og hversu háu hlutfalli til niðurgreiðslu skulda, sparnaðar, fjárfest-ingar íbúðahúsnæði eða annarra þátta. Ljóst má þó vera að einhver hluti þessara fjármuna skilar sér beint í einkaneyslu.

Bílainnflutningur tekur við sér

Kaup á nýjum bílum hefur í gegnum tíðina reynst ágæt-ur mælikvarði á neyslustig og væntingar almennings til efnahagslífsins. Inn-

flutningur á fólksbílum hefur aukist töluvert það sem af er ári miðað við sama tímabil í fyrra. Að hluta má eflaust rekja það til þess að endur-nýjun bílaflotans hefur tafist. Einnig má að einhverju leyti rekja það til lágs vaxtastigs sem endurspeglast í nei-kvæðum raunvöxtum á

innlánsreikningum og hag-stæðum kjörum á bílalánum í íslenskum krónum miðað við það sem áður hefur tíðkast.

Fyrstu níu mánuði ársins voru fluttir inn til landsins 4.333 bílar til samanburðar við 2.761 bíl á sama tíma

í fyrra. Nemur aukningin 57%. Bílainnflutningur á þrátt fyrir það langt í land með að ná þeim hæðum sem hann var í fyrir hrun. Sem dæmi voru fluttir inn að meðaltali 16.200 bílar árlega þegar mest lét árin 2005 til 2007. Innflutningurinn á þessu ári er því ekki nema

Mynd 3.3 Innflutningur fólksbíla Heimild: Hagstofa Íslands

Fjöldi

20.000

18.000

16.000

14.000

12.000

10.000

8.000

6.000

4.000

2.000

0

1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011

Mynd 3.2 Einkaneysla og úttekt séreignarlífeyrissparnaðar Heimild: Seðlabanki Íslands

Ma.kr. uppsafnað

SéreignarlífeyrissparnaðurEinkaneysla

180

160

140

120

100

80

60

40

20

0

2009 2010 2011


fjórðungurinn af því. Bíl-greinasambandið gerir ráð fyrir að sala nýrra bíla nemi 6.500 bílum á næsta ári og 8.000 bílum árið 2013.

Nokkur aukning hefur orðið í sölu sjónvarpstækja fyrstu níu mánuði ársins. Þannig hefur 22% aukning orðið á innflutningi þeirra miðað við sama tíma í fyrra. Hins vegar hefur innflutningur útvarpstækja dregist saman um 19% og kæli- og frysti-tækja um 8%. Rúmlega 9% aukning hefur verið í innflutningi snyrtivara og 1,9% aukning í innflutningi á þvottavélum.

Kortaveltan eykst hratt erlendis

Besta vísbendingin um ný-liðna einkaneyslu er velta á greiðslukortum. Ljóst er af henni að ákveðinnar bjart-sýni gætir meðal almenn-ings. Þannig hefur verið

stöðugur 12 mánaða vöxtur í innlendri greiðslukorta-veltu á föstu verðlagi síðan í mars á þessu ári. Á tíma-bilinu frá apríl til október hefur 12 mánaða vöxtur verið um 4,7% að meðaltali. Vöxtur greiðslukortaveltu Íslendinga erlendis hefur verið töluvert meiri en innanlands og aukning er-lendrar veltu m.v. fast gengi krónunnar, þ.e. eftir að búið er að taka tillit til gengis-hreyfinga, nemur 26% fyrstu 10 mánuði ársins miðað við sama tímabil í fyrra.

Skuldsetning heimila við bankakerfið lækkar

Skuldir heimilanna við bankakerfið hafa lækkað smám saman undanfarin misseri. Skýrist það að hluta til af þeim úrræðum sem lánveitendur hafa boðið lánþegum og skil-málabreytingum lána. Við þetta bætast áhrif hæsta-

réttardóma um lögmæti gengistryggðra lána og að auki hafa heimilin greitt niður lán m.a. með úttekt séreignarlífeyrissparnaðar. Frá áramótum hafa skuldir heimilanna við bankakerfið lækkað um 33 ma.kr. og nam skuldsetningin 495 ma.kr. í lok september síðastliðinn samkvæmt tölum Seðla-bankans. Af þeirri tölu eru 268 ma.kr. vegna íbúðalána, en sú upphæð nam 300,6 ma.kr. í lok síðasta árs. Það lætur því nærri að allur samdráttur heildarskulda heimilanna við bankakerfið svari til lækkunar á skuldum vegna íbúðalána.

Mörg heimili enn mjög skuldsett

Þrátt fyrir að heildarskuldir heimilanna hafi lækkað eru mörg heimili mjög skuldsett og eiga erfitt með ná endum saman. Samkvæmt könnun Hagstofunnar telja 40%

heimila sig ekki geta mætt óvæntum útgjöldum og hefur þetta hlutfall hækkað frá því á síðasta ári þegar það var tæplega 36%.

Almennt hefst skuldsetning fólks ekki að neinu marki fyrr en það fer að heiman, stofnar fjölskyldu og kemur sér upp húsnæði. Skuldir vaxa yfirleitt eftir það samfara hækkandi tekjum. Þegar síga fer á seinni hluta ævinnar hefst niðurgreiðslu-ferli lána sem aftur dregur úr skuldsetningu. Tölur um fjárhagslega erfiðleika kyn-slóðanna hér á landi ríma vel við þessa sögu og fólk yngra en 30 ára og 30 til 39 ára í mestum erfiðleikum. Tæplega 60% hópsins yngri en 30 ára getur ekki mætt óvæntum útgjöldum en hlutfallið er 44% meðal 30 til 39 ára.

Mynd 3.4 Skuldir heimila hjá bankakerfinu Heimild: Seðlabanki Íslands

Ma.kr.

ÍbúðalánÖnnur lán

1000

800

600

400

200

0

2008 2009 2010 2011


Vanskil hafa aukist

Vanskil húsnæðislána eða -leigu hafa aukist lítillega milli áranna 2010 og 2011. Það er athyglisvert í ljósi þess að lánveitendur, t.d. bankar, hafa ýmist að eigin frumkvæði, vegna hæsta-réttardóma um ólögmæti erlendra húsnæðislána eða 110% leiðarinnar, gefið eftir hluta af kröfum sínum. Þau úrræði sem í felast lækkun höfuðstóls og/eða skilmála-breytingum lána er að mestu fullunnin í bönkunum. Greiðslubyrði heimilanna er því í flestum tilfellum orðin skýr og þau byrjuð að greiða að nýju af sínum lánum. Um leið hafa frystingar á hluta lána gengið til baka og kann það að skýra aukin vanskil. Þrátt fyrir að vanskil hús-næðislána eða -leigu hafi aukist milli 2010 og 2011 er þróunin mjög misjöfn eftir því hvaða hópur er til skoðunar. Í sumum tilfellum

hefur hún lækkað. Þannig hefur hlutfall vanskila dregist nokkuð saman hjá aldurshópnum frá 30 til 49 ára, en þarna er um að ræða bróðurpartinn af þeim sem þátt tóku í könnuninni, eða 58%. Vanskil hafa hins vegar aukist mikið hjá yngri en 30 ára og nema þau 12,7% fyrir þetta ár. Sama gildir um aldurshópinn 50 til 59 ára en þar er aukningin milli ára minni (sjá mynd 3.5).

Væntingar heimila hafa lítið breyst á síðustu mánuðum

Væntingar almennings eins og þær mælast með væntingavísitölu Capacent hafa lítið breyst að undan-förnu. Töluverður munur er á væntingum á síðustu 12 mánuðum miðað við 12 mánuðina þar á undan og hefur bjartsýni fremur aukist. Væntingar um

breytingu á vinnumarkaði og um framgang efnahags-lífsins eftir 6 mánuði hafa einnig lítið breyst á síðustu mánuðum og eru neikvæðari ef eitthvað er.

Vöxtur kaupmáttar verður lítill á næstu árum

Vöxtur kaupmáttar hefur fylgt þróun landsframleiðsl-unnar náið síðustu ár. Kaupmáttur féll verulega eftir hrun, ekki síst vegna verðbólguskotsins sem kom í kjölfar gengisfalls krónunnar. Ekki er búist við mikilli aukningu kaup-máttar á næstu árum, enda svigrúm til launahækkana hjá fyrirtækjum almennt fremur lítið vegna skuldsetn-ingar og lítillar eftirspurnar. Almennar launahækkanir umfram vöxt framleiðslu eða framleiðni eru ekki líklegar til að skila varanlegri kaup-máttaraukningu. Gert er ráð

fyrir að kaupmáttur vaxi um 1,7% árið 2012 en á bilinu 0,3-0,4% árin 2013 og 2014.

Samdráttur tekna skýrist af minni fjármagns-tekjum

Skattskyldar tekjur heimil-anna hafa dregist nokkuð saman frá hruni eða um 11%. Megnið af samdrætt-inum skýrist af lægri fjár-magnstekjum í kjölfar hruns hlutabréfamarkaðarins hér á landi árið 2008. Skatt-skyldar tekjur heimilanna hafa lækkað um 113 ma.kr. frá árinu 2007 til ársins 2010. Á sama tíma hafa fjár-magnstekjur minnkað um 178 ma.kr. Á móti hafa tekjur heimilanna aukist vegna út-greiddra atvinnuleysisbóta, úttektar séreignalífeyris-sparnaðar og hærri greiðslna úr lífeyrissjóðum.

Mynd 3.5 Vanskil húsnæðislána eða -leigu Heimild: Hagstofa Íslands

2010 2011

0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16% 18%

Alls

Yngri en 30 ára

30 til 39 ára

40 til 49 ára

50 til 59 ára

60 til 69 ára

70 ára og eldri


Mynd 3.6 Þróun kaupmáttar Heimild: Hagstofa Ísland, Hagfræðideild Landsbankans

% breyting milli ára

8

6

4

2

0

-2

-4

-6

-8

-10

-12

2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

Atvinnuleysi minnkar á spátímanum

Íslendingar hafa lengi búið við mikla atvinnuþátttöku og lágt atvinnuleysi en á skömmum tíma, eða aðeins 7 mánuðum, frá septem-ber 2008 til apríl 2009

Mynd 3.7 Atvinnuleysi Heimild: Vinnumálastofnun, Hagfræðideild Landsbankans

12%

10%

8%

6%

4%

2%

0%

2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

Spá Hagfræðideildar Höfuðborgarsvæðið LandsbyggðinAtvinnuleysi

gjörbreyttist sú staða og atvinnuleysið fór úr 1,3% í 9,1%. Þó hafa mun fleiri störf en sem nemur fjölda atvinnulausra tapast, því töluverður fjöldi fólks hvarf af vinnumarkaði til náms eða starfa erlendis.

Atvinnuleysi hefur aftur minnkað frá því að það náði hámarki á árinu 2009. Í októ-ber 2011 mældist atvinnu-leysið samkvæmt mælingu Vinnumálastofnunar 6,8%. Á sama tíma árið 2010 mældist það 7,5% og hefur því lækkað um 0,7% milli

ára. Í dag er atvinnuleysið mest á suðvesturhorninu. Búist er við að það lækki smám saman samfara auknum efnahagsbata og verði orðið 4% að meðal-tali árið 2014, m.a. vegna kröftugri fjárfestingar.Hagstofan gerir vinnumark-aðskönnun ársfjórðungslega og samkvæmt henni hefur atvinnuleysið á 3. ársfjórð-ungi lækkað um 0,5% milli ára, úr 6,4% árið 2010 í 5,9% árið 2011.

Náttúrulegt atvinnuleysi er skilgreint sem það stig atvinnuleysis sem samrým-ist stöðugu verðlagi. M.ö.o. er hvorki þensla né slaki á vinnumarkaði og atvinnu-stigið á því ekki að hafa bein áhrif á verðbólguna. Mat á náttúrulegu atvinnuleysi á Íslandi var lengi vel 3%. Á þriðja fjórðungi ársins 2009 var náttúrulegt atvinnuleysi komið upp í 4,5% skv. mati Seðlabankans, en í dag metur hann það sem 4%. Þetta þýðir að þrýstingur á verðlag getur myndast við hærra atvinnuleysisstig en áður og slaki á vinnu-markaði er minni en ætla mætti. Þróun verðbólgunnar gefur til kynna að líklega hafi kjarasamningarnir frá því í vor verið umfram það sem samrýmist verðstöðug-leika. Í janúar 2012 eiga laun að hækka um 3,5%, en í samningunum eru þó ýmsir fyrirvarar og uppsagnar-ákvæði. Ekki er útlit fyrir annað en að kjarasamning-arnir haldi en forsendurnar voru fæstar á þá leið að launahækkunum í janúar væri teflt í tvísýnu. Tvennar forsendur eru tímasettar í

» Spá


janúar og þær varða kaup-mátt launa og gengisþróun. Kaupmátturinn hefur aukist undanfarið ár og gengis-vísitalan hefur lækkað um 2,5% frá því samningarnir tóku gildi. Forsendurnar standast því enn. Hinsvegar

er enn alls óvíst hvort aðrir fyrirvarar sem tilgreindir voru í kjarasamningunum standist þegar til á að taka. Þeir mikilvægustu snúa að gengisþróun krónunnar og verðbólgu, en þeir miðast við desember 2012.

Miðað við hin OECD-ríkin er atvinnuleysi á Íslandi undir meðaltali . Á 3. ársfjórðungi 2011 var atvinnuleysi hér 5,9%, sem er 2,2% undir meðalatvinnuleysi í OECD. Vegna árstíðabundinna sveiflna á Íslandi var þó

atvinnuleysið hérlendis yfir meðaltali OECD á 2. árs-fjórðungi 2011, eða 8,5%. Atvinnuleysi hérlendis er því kannski ekki mjög hátt á alþjóðlega mælikvarða en í sögulegu samhengi og miðað við eðli íslensks vinnumarkaðar mælist það enn mikið.

Langtímaatvinnuleysi skaut rótum í kjölfar efnahags-hrunsins. Það hefur aukist mjög og er hátt miðað við undanfarin ár. Í október 2011 voru þeir sem höfðu verið atvinnulausir lengur en í eitt ár 38% af atvinnulausum og þeir sem höfðu verið atvinnulausir lengur en í 6 mánuði voru 56% atvinnu-lausra. Virkni atvinnulausra minnkar oftast eftir því sem þeir eru lengur frá störfum og myndast getur ójafnvægi milli hæfni þeirra sem eru að leita að starfi og þeirra starfa sem bjóðast. Ef marka má reynslu annarra þjóða má búast við því ýmis félagsleg vandamál tengd langtíma-atvinnuleysi geri vart við sig ef ekki tekst að ráða bug á því.

Meðaltal OECDAtvinnuleysi

Mynd 3.8 Atvinnuleysi í OECD3. ársfjórðungur 2011

Heimild: OECD

18%

16%

14%

12%

10%

8%

6%

4%

2%

0%

Þýskaland Ísland Svíþjóð Danmörk Bandaríkin Frakkland Írland Grikkland

Mynd 3.9 Atvinnuleysi eftir tímalengd Heimild: Vinnumálastofnun, Hagfræðideild Landsbankans

Þúsund manns %

18

16

14

12

10

8

6

4

2

02008 2009 2010 2011

45

40

35

30

25

20

15

10

5

0

3-6 mánuðir 6 til 9 mánuðir 9 mán. til eitt ár Lengra en eitt ár

Hlutfall langtímaatvinnuleysi af heild (meira en 1 ár)

0-3 mánuður


4. Áframhaldandi afgangur af utanríkisviðskiptum

Grunnstoðir útflutnings eru ál og sjávarútvegur og báðar þessar greinar eru bundnar ströngum framleiðsluskil-yrðum sem markast annars vegar af vexti og stærð fiskistofna og hins vegar af því að framleiðslugeta álveranna hér á landi er fullnýtt. Þó aðrar greinar eins og ferðaþjónusta og út-flutningur ýmissar iðnaðar-vöru vaxi hratt um þessar mundir vega þær enn of lítið í heildarútflutningi til þess að geta haft markverð áhrif á vöxt útflutnings fyrst um sinn. Áfram er þó búist við töluverðum afgangi af jöfnuði vöru- og þjónustu-viðskiptum við útlönd, en talsverður halli verður á jöfnuði þáttatekna. Í heild er spáð að afgangur á við-skiptajöfnuði fari minnkandi á næstu árum, verði 3,7% á næsta ári en lækki í 1,2%

Gengisfallið sem fylgdi efnahagshruninu hefur gjörbreytt afkomu Íslendinga af utanríkisviðskiptum. Áður einkenndust þau af nær kerfisbundnum halla á vöru- og þjónustuviðskiptum en skila nú töluverðum afgangi. Við fyrstu sýn hefði mátt ætla að gengisfall hefði í för með sér útflutningsdrifinn efnahagsbata en slíkt verður ekki upp á teningunum til að byrja með.

á næstu tveimur árum. Þá er horft framhjá áhrifum af innlánsstofnunum í slita-

meðferð. Allt útlit er fyrir að erlend staða þjóðarbúsins verði mun hagstæðari, þegar

uppgjöri á þrotabúum gömlu bankana líkur, en hún var fyrir hrun.

Mynd 4.1 Breyting á útflutningi og framlag undirliða Heimild: Hagstofa Íslands, Hagfræðideild Landsbankans

% milli ára

Þjónusta Sjávarútvegur Flugvélar og skipÁlVörur aðrar en fiskur og áll Útflutningur

20

15

10

5

0

-5

-10 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

» Spá


Nokkur aukning verður í útflutningi

Gert er ráð fyrir heldur meiri vöru- og þjónustuútflutningi á næstu árum en í efna-hagsspá Seðlabankans. Það markast helst af því að gert er ráð fyrir meiri útflutningi sjávarafurða sem helgast af auknum veiðum á þorski. Á næsta ári er gert ráð fyrir að útflutningur aukist um 1,8%. Árið 2013 er gert ráð fyrir 2% vexti og 2,5% vexti árið 2014. Gert er ráð fyrir því að innflutningur vaxi um 3,4% á þessu ári, 4,9% árið 2013 og 3,1% árið 2014. Vöxtur innflutnings verður drifinn af einkaneyslu og fjárfest-ingu og auknum utanlands-ferðum Íslendinga.

Mikill vöxtur í öðrum iðnaðarvörum

Útflutningur hefur vaxið að magni til um tæp 2% fyrstu níu mánuði ársins miðað við sama tímabil í fyrra. Inn-flutningur hefur aftur á móti vaxið um 4,5% milli ára. Útflutningur sjávarafurða hefur á þessu tímabili vaxið um 2,3% það sem af er ári, landbúnaðarafurðir um 8,3% og iðnaðarvörur um 1,5%. Vöxtur síðasttalda flokksins hefur verið mikill að magni til sé litið framhjá afurðum álvinnslu. Þannig hefur vöxtur iðnaðarvara án álvinnslu verið 15,3% á ofan-greindu tímabili. Veiking krónunnar virðist hafa haft töluverð áhrif á vöxt útflutn-ings ýmissa iðnaðarvara. Útflutningur á prentuðu efni,

lyfjum, lækningatækjum, pappaumbúðum, rafeinda-vogum og vélum til fiskverk-unar hefur aukist á bilinu 8 til 216% á tímabilinu.

Verð sjávarafurða heldur áfram að hækka erlendis

Tekjur sjávarútvegsfyrir-tækja hafa vaxið á síðustu misserum samfara stöðugri hækkun á afurðaverði

erlendis. Afurðaverðið féll verulega árið 2009 þegar landsframleiðsla helstu viðskiptalanda dróst saman en frá þeim tíma hefur það hækkað aftur og er nú hærra en það var áður en

Mynd 4.2 Uppsafnaður vöruskiptaafgangur Heimild: Hagstofa Íslands

Ma.kr. á föstu gengi (okt. 2011)

140

120

100

80

60

40

20

0Jan Feb Mar Apr Maí Jún Júl Ágú Sep Okt Nóv Des

2010 20112009

Mynd 4.3 Verðþróun sjávarafurða í erlendri mynt Heimild: Seðlabanki Íslands

Vísitala: 2000 = 100

150

140

130

120

110

100

90

802000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

» Spá


það féll árið 2009. Reyndar er afurðaverð um þessar mundir hærra en það hefur verið frá árinu 1999. Þessar hækkanir hafa haft jákvæð áhrif á tekjur og rekstur sjávarútvegsfyrirtækja, en magnið hefur eðlilega lítið breyst á síðustu árum þar sem fiskistofnar breytast hægt yfir tíma. Samkvæmt skýrslu Hafrannsóknar-stofnunar frá því í sumar um

ástand nytjastofna hér við land mun viðmiðunarstofn þorsks vaxa nokkuð á næstu árum að því gefnu að veiðar verði í samræmi við afla-reglu. Þannig gerir stofnunin ráð fyrir að viðmiðunarstofn þorsks vaxi um 11 til 12% á ári milli 2011 og 2013 en eftir það muni stofninn vaxa um 2 - 3,4% á ári frá 2013 til 2016.

Í spánni er gert ráð fyrir að magn sjávarafurða vaxi um 1% á næsta ári, 2,6% árið 2013 og árið 2014 er búist við 4% vexti. Nokkur óvissa er um heildarútflutnings-verð- mæti sjávarafurða á næstu árum vegna efnahags-ástandsins í Evrópu. Komi til önnur kreppa rétt eins og 2009 mun það vafalaust hafa töluverð áhrif á verð sjávar-afurða til lækkunar.

Álverð hefur lækkað hratt undanfarið

Útflutningur á áli hefur lítið aukist í tonnum talið frá árinu 2008 enda fram-leiðslugetan nær óbreytt allt tímabilið. Verðmæti út-flutningsins mun þó aukast þegar stækkun álversins í Straumsvík lýkur árið 2014, en við það eykst framleitt magn auk þess sem nýjar vörur sem þá koma til fram-leiðslu eru verðmætari en þær eldri. Álverð hefur, rétt eins og verð sjávarafurða, hækkað verulega eftir að það náði botni árið 2009. Á hinn bóginn hefur álverðið, öfugt við verð sjávarafurða, gefið töluvert eftir síðustu mán-uði vegna þess að fjárfestar óttast að skuldavandi Suður-Evrópuríkja muni leiða til efnahagssamdráttar. Fram-virkt verð áls fyrir næsta ár bendir þó til þess að verðið muni leita upp á við á ný.

Mynd 4.4 Viðmiðunarstofn þorsks Heimild: HafrannsóknarstofnunLínan sýnir meðalspá og skyggða svæðið 90% öryggisbil

Þús. tonn

2.000

1.800

1.600

1.400

1.200

1.000

800

600

400

2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016

Mynd 4.5 Þróun álverðs Heimild: Seðlabanki Íslands

USD/tonn

3.500

3.000

2.500

2.000

1.500

1.0002000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

Framvirkt verðSögulegt álverð


Stærsta ár ferða- þjónustunnar frá upphafi

Lengi hafa vonir verið bundnar við að ferða-þjónustan myndi skapa þriðju stoðina undir gjald-eyrisöflun landsins. Vöxtur í ferðaþjónustu hefur verið töluverður síðustu ár þó að nokkurt bakslag hafi komið í vöxtinn árin 2009 og 2010. Það má rekja að stóru leyti til eldgosa í Eyjafjallajökli og á Fimmvörðuhálsi. Það sem af er ári hefur ferða-mönnum fjölgað talsvert miðað við sama tíma árið 2010. Gistinætur útlendinga hér á landi töldust fyrstu 9 mánuði ársins 12% fleiri en á sama tíma í fyrra, en þær hafa aldrei verið fleiri. Þessar tölur ríma vel við notkun erlendra greiðslukorta fyrstu 10 mánuði ársins en heildar-velta þeirra jókst um rúm 10% á föstu verðlagi. Það er því fátt sem getur komið í veg fyrir að árið í ár verði mesta veltuár í íslenskri ferðaþjónustu frá upphafi.

Viðskiptajöfnuður undir þrýstingi á komandi árum

Samkvæmt opinberum hag-tölum er viðskiptajöfnuður-inn enn mjög neikvæður þrátt fyrir mikinn afgang af vöru- og þjónustuvið-skiptum. Á því eru þó eðli-legar skýringar. Veigamesti þátturinn í viðskiptajöfnuð-inum eftir fall bankanna er hinn svokallaði þátta-tekjujöfnuður. Hann mælir jöfnuð á vaxta-, launa- og arðgreiðslum milli innlendra og erlendra aðila. Á meðan

gömlu bankarnir eru enn í slitameðferð haldast miklar erlendar skuldir þeirra, sem hafa hækkað frá því fyrir hrun, áfram í bókhaldi þjóðarbúsins. Þar safnast á þær ógreidd vaxtagjöld í samræmi við alþjóðlega

staðla um skráningu hag-talna. Þetta gerir að verkum að þáttatekjujöfnuðurinn mælist mjög neikvæður. Seðlabankinn birtir einnig þáttatekjujöfnuð án gömlu bankanna og þá kemur í ljós að viðskiptajöfnuðurinn er

nálægt jafnvægi. Ef við und-anskiljum einnig fyrirtækið Actavis sem skuldar erlend-um eiganda sínum sem nemur 70% af landsfram-leiðslu, en hefur lítil áhrif á raunverulegt fjármagns-streymi til og frá landinu,

Mynd 4.7 Viðskiptajöfnuður Heimild: Seðlabanki Íslands, Hagfræðideild Landsbankans*Án innlánsstofnana í slitameðferð

% af VLF

15

10

5

0

-5

-10

-15

Vöru- og þjónustujöfnuður Viðskiptajöfnuður*

2011 2012 2013 2014

Þáttatekjujöfnuður*

1.400

1.200

1.000

800

600

400

200

0

-200

14

12

10

8

6

4

2

0

-21998 2000 2002 2004 2006 2008 2010

Fjöldi gistinátta (v.ás) Breyting milli ára (h.ás)

Mynd 4.6 Fjöldi gistinátta útlendinga hér á landi Heimild: Hagstofa ÍslandsJanúar til og með september ár hvert

Fjöldi þús. %


sést að það er í raun veruleg-ur afgangur á undirliggjandi viðskiptajöfnuði. Að öllu samanlögðu er reiknað með að þáttatekjujöfnuðurinn án þrotabúa gömlu bankanna verði neikvæður um 7,5 – 8,5% á næstu þremur árum. Viðskiptajöfnuðurinn í heild verður því áfram jákvæður sem nemur 3,3% af lands-framleiðslu 2012, 1,9% 2013 og 1,2% 2014, en þá er ekki tekið tillit til banka í slita-meðferð.

Erlend staða þjóðabúsins

Fyrir bankahrun fóru hreinar skuldir þjóðarbúsins gagnvart útlöndum hæst í rúmlega tvöfalda landsfram-leiðslu. Við hrunið hríðlækk-aði verðmæti erlendra eigna gömlu bankanna meðan skuldirnar (sem nú eru kröf-ur í þrotabúin) stóðu eftir

óhaggaðar og hafa síðan safnað vaxtagjöldum. Fyrir vikið versnaði erlend staða þjóðarbúsins gríðarlega og nema erlendar skuldir umfram eignir nú rúmlega sexfaldri árlegri lands-framleiðslu. Skuldir gömlu bankanna haldast inni í hag-tölunum þar til þrotabúin hafa verið gerð upp. Erlendar og innlendar eignir gömlu bankanna munu ganga upp í kröfur og mismunurinn verður afskrifaður. Erlend staða án innlánsstofnanna í slitameðferð gefur því raun-sannari mynd. Um mitt ár 2011 var hrein erlend staða neikvæð um sem nemur rúmlega hálfri vergri lands-framleiðslu. Það er svipuð staða og um aldamótin og mun lægri skuldastaða en rétt fyrir fjármálakreppuna. Í árslok 2006 var hrein skuld þjóðarbúsins, sem hlutfall af landsframleiðslu, þegar

orðin með því hæsta sem þekktist í heiminum. Það er jafnframt mikilvægt að nettó skuldastaðan án innláns-stofnanna í slitameðferð hefur farið lækkandi sem bendir til þess að þróunin sé á sjálfbærri braut. Vanda-samt er hinsvegar að meta með fullri vissu hver áhrifin verða af uppgjörum þrotabúa gömlu bankanna, þar sem þau eiga talsvert af inn-lendum eignum auk þeirra erlendu. Innlendu eignirnar munu ganga upp í greiðslur á kröfum og því er erfitt að fullyrða um raunverulega skuldastöðu þjóðarbúsins á þessari stundu. Seðlabank-inn áætlaði að um mitt ár 2010 hafi þrotabú gömlu bankanna átt eignir að verðmæti um 1.110 ma.kr. hérlendis. Á móti þessum eignum koma kröfur inn-lendra aðila í þrotabúin. Að þessu sögðu, mætti áætla

að nettóáhrif uppgjörs bankanna muni auka erlendu skuldastöðuna um 676 ma.kr. eða um 40% af vergri landsframleiðslu1.

Gjaldeyrisforðinn

Heildargjaldeyrisforði Seðlabankans nam tæpum 983 ma.kr. í lok október. Seðlabankinn gerir ráð fyrir að á næstu 12 mánuðum nemi nettó útgreiðslur gjald-eyriseigna um 490 ma.kr . og því er eiginlegur gjaldeyris-forði Seðlabankans áætlaður um 493 ma.kr.2 eða rúmir 3 milljarðar evra. Lán Norðurlandaþjóðanna til Íslands hafa ekki verið fullnýtt en frestur til þess rennur út um áramót. Þó öll sú fjárhæð sem til boða stendur verði tekin að láni mun það þó ekki breyta neinu um hreina skulda-stöðu við útlönd því gjald-eyrisforðinn eykst á móti. Hinsvegar munu erlendar vaxtagreiðslur hækka þar sem ávöxtun forðans er lægri en sem nemur vaxta-byrði lánanna vegna áhættu-álags á erlendar lántökur ríkissjóðs.

1 Sjá ýtarlega umfjöllun um undir-liggjandi skuldastöðu þjóðarbúsins í „Hvað skuldar þjóðin?“ eftir Arnór Sig-hvatsson, Ásgeir Daníelsson, Daníel Svavarsson, Frey Hermannsson, Gunnar Gunnarsson, Hrönn Helga-dóttur, Regínu Bjarnadóttur og Ríkarð Bergstað Ríkarðsson, Efnahagsmál (4. rit febrúar 2011).

2 Þar er einkum um að ræða inn-stæður gömlu bankanna á gjaldeyris-reikningum í Seðlabankanum.

Mynd 4.8 Erlend staða þjóðarbúsins Heimild: Seðlabanki Íslands, Hagfræðideild Landsbankans

% af VLF

Erlendar skuldir

Erlendar eignir innlánsstofnana í slitameðferð

Erlendar skuldir innlánsstofnana í slitameðferð

Hrein staða án innlánsstofnana í slitameðferð

Hrein staða þjóðarbúsinsErlendar eignir

700

500

300

100

-100

-300

-500

-700

-900

-1.100

-1.3002005 2006 2007 2008 2009 2010

2011


Áætlanir stjórnvalda gera ráð fyrir að jafnvægi verði náð á frumjöfnuði á næsta ári og afgangi á heildar-jöfnuði árið 2014. Svigrúm kann þó að vera til staðar að koma jafnvægi á ríkisfjár-málin fyrr ef arðgreiðslur úr bönkunum verða nýttar til að loka fjárlagagatinu. Sveitarfélögin eru afar mis-jafnlega sett. Útlit er fyrir að sumum þeirra muni takast að komast í gegnum fjár-málakreppuna án teljandi skakkafalla á meðan önnur súpa seyðið af óhóflegri lántöku í erlendri mynt og mikilli skuldsetningu. Þrátt fyrir þrönga stöðu eru líkur á að opinber fjárfesting aukist talsvert á næsta ári, eða um tæp 10% og vaxi svo um 3% árlega út spátímann. Spáð er rúmlega 1% árlegri aukningu í samneyslu á árunum 2012-2014. Þrátt fyrir það er gert ráð fyrir að jöfnuður náist í útgjöldum ríkissjóðs í samræmi við áætlun.

Jafnvægi í ríkisfjármálum 2013

Uppsafnaður halli á ríkisfjár-málunum á árunum 2008-2010 nam um 459 ma.kr. Áætlanir fjármálaráðu-neytisins gera ráð fyrir 6,7 ma.kr. halla á þessu ári. Sam-tals hafa því skuldir ríkis-sjóðs vaxið um 466 ma.kr. á þessum árum. Þrátt fyrir

að þetta sé há tala þá hefur engu að síður náðst umtals-verður árangur í ríkisfjár-málunum á síðustu árum þrátt fyrir erfitt efnahags-ástand. Þó er útlit fyrir að upphafleg markmið um jafn-vægi í ríkisbúskapnum náist seinna en upphaflega var ráð fyrir gert. Í efnahagsáætlun stjórnvalda sem sett var fram árið 2009 var gert ráð

fyrir að frumjöfnuður ríkis-sjóðs væri orðinn jákvæður árið 2011 og heildarjöfnuður væri orðin jákvæður á árinu 2013. Í fjárlagafrumvarpi næsta árs er gert ráð fyrir því að bæði þessi markmið náist ári seinna en upphaf-lega var áætlað.

5. Jöfnuður í fjármálum hins opinbera í sjónmáli

100

50

0

-50

-100

-150

-2002004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

Heimild: Hagstofa Íslands, Fjármálaráðuneytið Tölur fyrir 2011-2015 eru áætlun Fjármálaráðuneytisins

Ma.kr.

Mynd 5.1 Heildartekjujöfnuður ríkissjóðs

Skuldir ríkissjóðs hafa rúmlega þrefaldast á undanförnum 4 árum. Hærri skuldum fylgir aukin vaxtabyrði og í ár er áætlað að rúmlega 10% af skatttekjum ríkissjóðs renni til greiðslu vaxtakostnaðar og á næsta ári hækki hlutfallið í rúmlega 12%.


Í fjárlagafrumvarpinu fyrir næsta ár er gert ráð fyrir að bati á frumjöfnuði á ára-bilinu 2009-2013 nemi 10% af vergri landsframleiðslu í stað 16% eins og reiknað var með í fyrri áætlun.Fjárlagafrumvarpið gerir ráð fyrir að þróun á vaxtajöfnuði ríkissjóðsverði neikvæð á næsta ári. Gert er ráð fyrir að hreinar vaxtagreiðslur ríkissjóðs muni nema ríflega 57 ma.kr. árið 2012, sem er um 11 ma.kr. meira en áætlað er á þessu ári. Til samanburðar má geta þess að vaxtagreiðslur umfram vaxtatekjur nema sem sam-svarar rúmlega helmingi af útgjöldum ríkissjóðs til heilbrigðismála og um 21% hærri upphæð en ríkis-sjóður ver til menntamála. Langtímaáætlunin gerir ráð fyrir að vaxtajöfnuðurinn batni um sem nemur 0,1% af vergri landsframleiðslu á ári næstu tvö árin og verði um 3,1% af landsframleiðslu árið 2014. Vaxtabyrðin af miklum skuldum ríkissjóðs mun því að öðru óbreyttu verða þungur baggi á ríkinu á komandi árum.

Fjármálareglan gefin strax upp á bátinn

Stjórnvöld brydduðu upp á athyglisverðri nýjung í íslenskum ríkisbúskap í síðustu fjárlögum, svokall-aðri fjármálareglu. Reglan felur í sér að sett var þak á leyfilegan vöxt ríkisútgjalda í krónum talið á árunum 2011 og 2012. Tilgangurinn

Mynd 5.2 Vaxtajöfnuður ríkissjóðs Heimild: Fjármálaráðuneytið Tölur fyrir 2011-2015 eru áætlun Fjármálaráðuneytisins

120

100

80

60

40

20

0

-20

-40

-60

-8020072006 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

Ma.kr.

VaxtajöfnuðurVaxtatekjurVaxtagjöld

1.500

1.300

1.100

900

700

500

300

100

-100

-300

90

80

70

60

50

40

30

20

10

02005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

Mynd 5.3 Þróun skulda ríkissjóðs

Heildarskuldir sem hlutfall af VLF (h. ás)Heildarskuldir (v. ás) Hrein staða (v. ás)

Ma.kr. % af VLF

Heimild: FjármálaráðuneytiðTölur fyrir 2011-2015 eru áætlun Fjármálaráðuneytisins


með þessum reglum, sem þekkjast víða um heim, er einkum að auka trúverðug-leika ríkisfjármála. Sam-kvæmt fjármálareglunni miðast ríkisútgjöldin við ákveðna „óverðtryggða“ krónutölu og hafa stjórnvöld því ríka hagsmuni af því að verðlag haldist stöðugt. Útgjaldaramminn fyrir 2011 gerði ráð fyrir að heildarút-gjöld næmu 381,4 ma.kr. en nú stefnir í að niðurstaðan verði 399,7 ma.kr., eða 4,8% umfram rammann. Ramm-inn var því sprengdur strax á fyrsta ári, en í langtíma-áætlun næsta árs er ekki gert ráð fyrir bindandi út-gjaldaramma af þessu tagi.

Skuldastaða ríkissjóðs hefur versnað mikið

Í lok árs 2007, fyrir hrun bankakerfisins og efnahags- og gjaldeyriskreppuna, námu

vergar skuldir ríkissjóðs einungis um 27% af vergri landsframleiðslu. Í fjárlaga-frumvarpinu fyrir 2012 er gert ráð fyrir að í árslok 2011 muni vergar skuldir ríkis-sjóðs nema um 1.386 ma.kr. eða um 85% af vergri lands-framleiðslu. Skuldirnar hafa því rúmlega þrefaldast á 4 árum. Verði ákveðið að draga að fullu á lánasamningana við Norðurlöndin og Pól-land, sem samið var um í tengslum við efnahagsáætl-un stjórnvalda og AGS, mun verga skuldastaðan aukast sem ádrættinum nemur. Hrein skuldastaða mun hins-vegar haldast óbreytt þar sem mótsvarandi aukning verður á gjaldeyrisvaraforð-anum. Heimild til að draga á eftirstöðvar lánarammans rennur út í lok árs.

Umtalsverðan hluta af skuldaaukningu og halla-rekstri ríkissjóðs á síðustu

árum má rekja til útgjalda er tengjast endurfjármögnun annarsvegar Seðlabankans og hinsvegar bankanna. Beint hlutafjárframlag ríkis-ins til Arion banka, Íslands-banka og Landsbankans var um 135 ma.kr. Auk þess veitti ríkissjóður Arion banka og Íslandsbanka sam-tals 55 ma.kr. víkjandi lán. Samtals gera þetta því um 190 ma.kr. sem samsvarar hallanum á ríkisútgjöldum á árinu 2008 eða 13% af vergri landsframleiðslu. Í ríkisbók-haldinu voru fjárútlát vegna endurfjármögnunar bank-anna eignfærð sem stofn-framlög eða eftir atvikum sem veitt lán og koma því ekki fram í rekstrarreikn-ingi. Stóra talan sem ríkis-sjóður þurfti hinsvegar að gjaldfæra í rekstarreikningi var eiginfjárframlagið til Seðlabankans þar sem eigið fé hans var orðið neikvætt og bókfært stofnfjárframlag

þar með horfið. Aðgerðin hafði hinsvegar í báðum tilvikum sömu áhrif á vergar og hreinar skuldir ríkissjóðs þar sem aðeins peningalegar eignir ríkisins eru taldar til eigna á móti skuldum við mat á hreinum skuldum.

Umtalsverðar eignir liggja að skulda-aukningunni

Íslenska ríkið er nú lang-stærsti einstaki hluthafinn í íslenska bankakerfinu. Bankasýsla ríkisins fer með eignarhlut ríkisins í 3 viðskiptabönkum og 5 sparisjóðum (sjá töflu 5.1) og er eignarhlutur ríkisins samtals um 41% af eigin fé þessara bankastofnanna. Þó eiginfjárframlag ríkisins til banka og sparisjóða hækki skuldir ríkissjóðs til skamms tíma er ekki þar með sagt að það sé tapað fé. Þvert á

1 Eiginfjárstaða sparisjóðanna miðast við stöðuna í lok árs 2010, tölur fyrir Arion og Íslandsbanka eru úr 6 mánaða uppgjöri fyrir 2011 og tölur fyrir Landsbankann eru úr 9 mánaða uppgjöri ársins 2011.

Upphæðir í ma.kr. Eigið fé1 Eignarhlutur Eiginfjárframlag ríkissjóðs ríkissjóðs

Arion banki 117 13,0% 9,4

Íslandsbanki 129 5,0% 3,3

Landsbankinn 210 81,3% 122,0

Sparisjóður Bolungarvíkur 0,5 90,9% 0,6

Sparisjóður Norðfjarðar 0,6 49,5% 0,6

Sparisjóður Svarfdæla 0,3 90,0% 0,4

Sparisjóður Vestmannaeyja 1,0 55,7% 0,6

Sparisjóður Þórshafnar 0,3 75,9% 0,2

Tafla 5.1 Eiginfjárframlag ríkisins til endurfjármögn-unar bankanna

Upphæðir í ma.kr. Eiginfjár- Áhættuvegnar Eiginfjár- hlutfall eignir grunnur

Landsbankinn 23,6% 869,3 205,2

Arion banki 21,4% 679,0 145,6

Íslandsbanki 28% 540,8 151,2

Tafla 5.2 Eiginfjárhlutfall bankanna miðað við nýjasta uppgjör


móti. Afkoma nýju bankanna hefur verið talsvert umfram væntingar frá stofnun þeirra. Ríkissjóður hefur hins vegar ekki notið ávaxta þess enn sem komið er því bönkunum voru settar skorður varð-andi arðgreiðslur á fyrstu starfsárunum. Þessi skilyrði voru vissulega skynsamleg í byrjun þar sem talsverð óvissa ríkti um raunverulegt virði eignasafna bankanna, m.a. vegna mikillar óvissu um þróun efnahagsmála en spyrja má hvort þær forsendur hafi ekki breyst nægjanlega nú, svo óhætt sé að heimila arðgreiðslur. Arðgreiðslubannið gerir það að verkum að allur hagnaður bankanna leggst við eigið fé þeirra. Það þýðir um leið að á endunum verður arðsemi þeirra í hlutfalli við eigið fé ófullnægjandi.

Enginn bankanna er skráður á hlutabréfamarkað og því

vandasamt að fullyrða um markaðsvirði þeirra. Eigið fé fyrirtækja er þó ágætis vís-bending um virði þeirra2 . Sé miðað við nýjustu upp-gjör kemur í ljós að verð-mæti þess hlutar eigin fjár bankanna sem ríkið á tilkall til hefur aukist um 58 ma.kr. umfram upphaflegt framlag. Verðmæti eignarhlutar ríkis-ins í Landsbankanum hefur aukist mest, eða um alls 49 ma.kr. án tillits til fjár-magnskostnaðar, en um 33 ma.kr. þegar hann er tekinn með í reikninginn.

Arðgreiðslur bankanna gætu komið jafnvægi á ríkisfjármálin fyrr en áætlað er

Fjármálaeftirlitið hefur nýlega yfirfarið eigin-fjárþörf stóru bankanna þriggja og staðfest að 16% eiginfjárhlutfall sé full-

nægjandi við núverandi efnahagsaðstæður. Þess ber að geta að alþjóðlegir staðlar Basel-nefndarinnar gera ráð fyrir að lágmarkið sé 8%. Eiginfjárhlutfall bankanna er hinsvegar mun hærra en 16% og því vaknar óhjákvæmilega sú spurning, hvort ekki sé tímabært fyrir ríkissjóð að beita sér fyrir því að bankarnir greiði út arð til eigenda sinna. Í töflu 5.2 má sjá yfirlit yfir eiginfjárstöðu bankanna miðað við nýjasta uppgjör þeirra

Lauslegir útreikningar benda til þess að ef við-skiptabönkunum þremur yrði heimilað að greiða út arð að því marki að eigin-fjárhlutfall þeirra lækkaði í 18%, myndi það skila ríkissjóði tæplega 50 ma.kr. Væri gengið skrefinu lengra og eiginfjárhlutfallið fært niður í 16%, í samræmi við lágmarkskröfur Fjármála-

eftirlitsins, næmi beinn hlutur ríkissjóðs í arðgreiðsl-unum 67 ma.kr. Við þá tölu bætast svo skatttekjur af arðgreiðslum til annarra hluthafa í bönkunum.Í fjárlagafrumvarpinu fyrir næsta ár er gert ráð fyrir að heildartekjur ríkissjóðs verði 521 ma.kr. Arðgreiðslur bankanna gætu því aukið heildartekjur ríkissjóðs beint um 9,5% - 13% að frátöldum skattaáhrifunum. Það hefði í för með sér að auðvelt væri að loka fjárlagagatinu strax á næsta ári, hægt væri að greiða niður skuldir og lækka þar með vaxtabyrði ríkissjóðs.

Dregið hefur úr áhættu og óvissu vegna neyðar-laganna

Hinn 28. október staðfesti Hæstiréttur dóm Héraðs-dóms Reykjavíkur þess efnis

Á verðlagi hvers árs(v.ás)

Í hlutfalli við verga landsframleiðslu (h.ás)

16

14

12

10

8

6

4

2

0

250

200

150

100

50

0

Mynd 5.4 Skuldir sveitarfélaga Heimild: Hagstofa Íslands, Datamarket

1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 20101998

Ma.kr. % af VLF

2 Eigið fé er í einföldu máli mismunurinn á eignum og skuldum fyrirtækis. Með öðrum orðum má segja að ef fyrirtæki væri leyst upp ætti eigin fé þess að endurspegla þau verðmæti sem ráðstafa má til eigenda þegar búið er að greiða upp allar skuldir fyrirtækisins.


að setning neyðarlaganna standist stjórnarskrána, EES-samninginn og Mann-réttindasáttmála Evrópu. Þar með var mikilli lagaóvissu eytt. Hefði Hæstiréttur komist að gagnstæðri niður-stöðu hefði það geta haft mjög afdrifaríkar afleiðingar fyrir fjármál ríkisins. Í stuttu máli má segja að dómurinn slái því föstu að heimilt hafi verið að gera innistæður að forgangskröfum. Þar með standa engar meiriháttar lagahindranir í vegi fyrir því að slitastjórnir gömlu bank-anna geti hafið útgreiðslu til kröfuhafa úr þrotabú-unum. Uppgjör á þrotabúum gömlu bankanna er mikil-vægur þáttur í endurreisn efnahagslífsins eftir fjár-málakreppuna og í uppbygg-ingu eðlilegs umhverfis á fjármála-, hlutabréfa- og gjaldeyrismörkuðum.

Staða sveitarfélaga mismunandi

Fjöldi sveitarfélaga glímir við talsverð vandamál tengd skuldsetningu, sem má oft rekja til erlendrar lántöku, ásamt því að rekstrarkostn-aður hefur aukist og útsvar-stekjur lækkað. Verst stöddu sveitafélögin hafa mörg hver þegar nýtt sér heimild til hámarksálagningar útsvars. Verkefni skuldsettra sveitar-félaga komandi misserin felast helst í niðurskurði rekstrarútgjalda og hag-ræðingu til að ná jafnvægi í afkomu.

Rekstur sumra sveitar-félaga er viðunandi á meðan talsverður hallarekstur einkennir önnur. Mynd 5.4 sýnir þróun heildarskulda sveitarfélaga frá árinu 1998 en þær námu um 15% af vergri landsframleiðslu í árslok 2010. Fjárhagsáætl-

anir stærstu sveitarfélagana benda til þess að hægt hafi á skuldaaukningunni. Í frum-varpi til fjárhagsáætlunar Reykjavíkurborgar fyrir árið 2012 kemur fram að borgar-stjórn hafi auðnast að ná tökum á erfiðri fjárhagsstöðu borgarinnar. Gert er ráð fyrir hóflegum hækkunum gjalda á fasteignir í borginni en jafnframt að unnt verði að halda framkvæmdastigi háu.

Mynd 5.5 sýnir vaxtakostnað í hlutfalli við heildartekjur hjá 10 stærstu sveitarfélög-unum árið 2010. Sandgerði, Reykjanesbær og Kópavogur skera sig talsvert úr og er vaxtakostnaður þeirra um og yfir 20% af heildartekjum.

Alþingi samþykkti á haust-mánuðum lög um málefni sveitarfélaga þar sem kveðið er á um aukinn aga og skýr-ari reglur um fjármálastjórn sveitarfélaga. Skuldir og

skuldbindingar sveitarfélaga mega samkvæmt lögunum ekki fara yfir 150% af reglu-legum tekjum og sveitarfé-lögum sem eru með skuldir umfram 250% af tekjum er óheimilt að taka ný lán nema til endurfjármögnunar. Á mynd 5.6 má sjá hvernig 10 stærstu sveitarfélögin eru stödd miðað við þetta viðmið 3. Rúmlega 30% allra sveitarfélaga eru yfir 150% markinu og um 12% eru yfir 250% markinu. Í lögunum felast einnig breytingar á reikningsskilum sveitar-félaga á þann hátt að í fram-haldinu verður ekki heimilt að skrá leigusamninga utan efnahagsreiknings sveitarfélaganna. Nokkur sveitarfélög höfðu farið þá leið að hafa bindandi leigu-samninga utan efnahags. Til að tryggja réttan samanburð á milli sveitarfélaga er mikil-vægt að sömu reglur um reikningsskil gildi fyrir alla.

Mynd 5.5 Hlutfall vaxtagjalda af tekjum Heimild: Samband íslenskra sveitarfélaga, Hagfræðideild Landsbankans

% af tekjum

25

20

15

10

5

0

Akr

anes

Rey

kjav

ík

Aku

reyr

i

Gar

ðabæ

r

San

dge

rði

Rey

kjav

ík A

+B

Haf

nar

fjör

ður

Árb

org

Mos

fell

sbæ

r

Rey

kjan

esbæ

r

Kóp

avog

ur

Flj

ótsd

alsh

érað

3 Mikilvægt er að skilja á milli A og B hluta Reykjarvíkurborgar því Orkuveita Reykjavíkur er mikið skuldsett félag sem starfar í fjármagnsfrekum iðnaði.


Með því að halda bindandi leigusamningum utan efnahagsreiknings var hægt að selja eignir, sem kom vel út í rekstrarreikningi, og leigja þær aftur án áhrifa á efnahagsreikning þrátt fyrir að langtímaleigusamningar væru í raun ígildi langtíma-skuldbindinga. Skuldsetning og erfiður rekstur margra sveitarfélaga setur fjárfestingu skorður á spátímabilinu. Af fjárhags-áætlunum sveitarfélaga má ráða að samdráttur verði í

fjárfestingu á árinu 2011. Gert er ráð fyrir talsverðri aukningu fjárfestinga árið 2012 í samræmi við áform-aðar framkvæmdir en litlum vexti árin 2013 og 2014.

Áhrif fjármála hins opinbera á hagvöxt næstu ára

Í spánni er gert ráð fyrir að samneyslan á þessu ári verði nokkurn vegin óbreytt að raunvirði frá fyrra ári.

Í fjárlögum næsta árs er gert ráð fyrir nokkrum samdrætti í samneyslunni í samræmi við áætlun um jöfnuð í ríkisfjármálunum en í þeirri áætlun er ekki gert ráð fyrir arðgreiðslutekjum vegna eignarhlutar ríkissjóðs í stóru viðskiptabönkunum þremur. Í ljósi mjög hárrar eiginfjárstöðu bankanna verður að teljast líklegt að arðgreiðslur verði inntar af hendi á næstu tveimur árum. Eins og fram kemur hér að ofan er ljóst að um

umtalsverðar tekjur gæti verið að ræða fyrir ríkis-sjóð. Líklegt er að þessum tekjum verði einkum varið til niðurgreiðslu skulda, en ekki er hægt að útiloka að hluta þeirra verði varið til að auka útgjöld. Í ljósi þessa er gert ráð fyrir að samneyslan aukist um 1,3% á næsta ári, 1,5% kosningaárið 2013 og um 1% árið 2014. Reiknað er með að fjárfesting hins opinbera aukist um 9,5% á næsta ári og um 1% árin 2013 og 2014.

Mynd 5.6 Hlutfall skulda og tekna sveitarfélaga Heimild: Samband íslenskra sveitarfélaga, Hagfræðideild Landsbankans

Nettóskuldir í hlutfalli við heildartekjur

Heildarskuldir í hlutfalli við heildartekjur

Rey

kjav

ík

Gar

ðabæ

r

Aku

reyr

i

Akr

anes

Rey

kjav

ík A

+B

Mos

fell

sbæ

r

Árb

org

Kóp

avog

ur

Haf

nar

fjör

ður

Rey

kjan

esbæ

r

San

dge

rði

Flj

ótsd

alsh

érað

500%

450%

400%

350%

300%

250%

200%

150%

100%

50%

0

Viðmið eftirlitsnefndar sveitarfélaga

Sveitarfélög tekin til sérstakrar skoðunar


6. Markaðir í skjóli hafta

Millibankamarkaður með krónur er svo til óvirkur vegna rúmrar lausafjárstöðu bankanna og gengi krón-unnar sveiflast talsvert þrátt fyrir gjaldeyrishöft, enda er markaðurinn grunnur og lítið þarf til að hreyfa við verðinu. Velta á hlutabréfa- og skuldabréfamarkaði hefur hinsvegar verið ágæt enda fjárfestingarkostir takmarkaðir þegar fjármunir komast ekki úr landi. Vaxta-stigið hefur lækkað verulega frá því að stýrivextir náðu hámarki rétt eftir hrun en stefna nú aftur upp á við samfara vísbendingum um viðsnúning í hagkerfinu. Miklar krónueignir erlendra aðila valda því að ólíklegt er að krónan styrkist mikið á næstu árum þrátt fyrir umtalsverðan afgang af utanríkisviðskiptum. Að sama skapi er ólíklegt að

gengi krónunnar veikist að ráði þar sem straumi gjald-eyris úr landinu er vandlega stýrt af Seðlabankanum. Verðbólgan hér á landi verður hinsvegar að öllum líkindum hærri en í helstu viðskiptalöndum okkar og því mun raungengið mjakast upp á við á næstu árum.

Vaxtahækkunarferli stýrivaxta hafið

Frá því að stýrivextir náðu hámarki í 18% á fyrsta árs-fjórðungi 2009 lækkuðu þeir um alls 13,75 prósentustig þar til þeir náðu lágmarki í febrúar 2011. Á sjö fundum peningastefnunefndar Seðlabankans það sem af er þessu ári hefur nefndin einu sinni lækkað stýrivexti um 0,25 prósentustig í febrúar, tvisvar hækkað vexti um

0,25 prósentustig, í ágúst og nóvember, en fjórum sinnum ákveðið að halda vöxtunum óbreyttum.

Hinir hefðbundnu stýrivextir Seðlabanka Íslands, þ.e. vextir á lánum gegn veði til 7 daga eru nú 4,75%. Ársverðbólgan í október var 5,3% og því eru raunstýri-vextir nú um -0,55% miðað við liðna verðbólgu. Vegna rúmrar lausafjárstöðu inn-lánastofnana vill Seðlabank-inn heldur miða mælingu á raunstýrivaxtastiginu við það sem þeir kalla virka stýrivexti sem eru meðaltal innlánsvaxta á viðskipta-reikningum innlánsstofnana í Seðlabankanum og vaxta á innstæðubréfum sem Seðlabankinn gefur út. Miðað við þann mælikvarða eru raunstýrivextir -1,18%. Peningastefnan virkar því

hvetjandi á hagkerfið enda er umtalsverður framleiðslu-slaki enn fyrir hendi.

Miðlunarferlið er laskað

Lausafjárstaða stóru bank-anna þriggja er mjög rúm sem endurspeglast m.a. í hárri innlánastöðu í Seðla-bankanum og hverfandi ásókn í veðlán. Það gerir það að verkum að lítil virkni er á millibankamarkaði og við-skipti nær eingöngu í formi daglána. Við þetta ástand er hefðbundið miðlunarferli peningastefnunnar um vaxtarófið mjög laskað. Hið sama má segja um áhrif peningastefnunnar í gegnum gengisskráninguna. Þau eru lítt virk vegna gjald-eyrishaftanna.

Enn verður þess talsvert langt að bíða að fjármálamarkaðir hér á landi komist í eðlilegt horf. Gjaldeyris-, millibanka-, skulda-bréfa- og hlutabréfamarkaðir bera þess enn skýr merki að fjár-málakerfið hrundi til grunna árið 2008. Það sem þyngst vegur er hversu hægt hefur gengið að afnema gjaldeyrishöftin.


Hlutabréfamarkaðurinn sækir í sig veðrið

Þrátt fyrir að fá félög séu skráð í íslensku kauphöllinni hefur velta á hlutabréfa-markaðnum fyrstu 10 mán-uði ársins aukist um 170% miðað við sama tímabil fyrir ári. Verðþróunin hefur einnig verið mun hagstæðari en á hinum Norðurlönd-unum. Í miðjum nóvember hafði heildarvísitala kaup-hallarinnar hækkað um 1,3% frá áramótum en á hinum Norðurlöndunum lækkaði hlutabréfaverð um 10-18% á sama tímabili. Ólíklegt er þó að það skýrist af meiri arðsemi innlendra fyrirtækja en erlendra heldur er líklegra að gjaldeyrishöftin og fábreyttir fjárfestingarkostir hér á landi hafi veitt ákveð-ið skjól gagnvart óróanum á alþjóðlegum fjármála-mörkuðum.

Útlit er fyrir að félögum fjölgi í kauphöllinni á næstu mánuðum. Lands-bankinn hefur tilkynnt að fjárfestingar félagið Horn verði skráð á markað á þessu ári og fasteignafélagið Reginn árið 2012. Stjórn verslunarfyrirtækisins Haga hf. hefur óskað eftir því að hlutir í félaginu verði teknir til viðskipta í kauphöllinni í desember.

Mynd 6.2 Þróun hlutabréfavísitalna á Norðurlöndunum 2011

15

10

5

0

-5

-10

-15

-20

-25

-30

% breyting frá áramótum

F1 F2 F3 F4

Danmörk (OMX 20) Noregur (OBX) Ísland (OMXI)Svíþjóð (OMX 30)

Heimild: BloombergDagleg gögn 1. janúar - 16 nóvember

Mynd 6.1 Viðskipti innlánsstofnanna við Seðlabankann

150

50

-150

-250

-350

Okt Des Feb Apr Jún Ágú Okt Des Feb Apr Jún Ágú Okt Des Feb Apr Jún Ágú2008 2009 2010 2011

Innistæður Innistæðubréf Lán gegn veði Daglán

Heimild: Seðlabanki Íslands

Ma.kr.


Ekki útlit fyrir styrkingu krónunnar á næstunni

Lækkun gengis krónunnar sem hófst í nóvember 2007 stöðvaðist um mitt ár 2009 og tók þá gengið að hækka aftur upp frá því. Árið 2010 styrktist krónan um tæp 12% og skipti sú þróun miklu um lækkun verðbólgunnar. Í upphafi árs tók gengið hinsvegar að veikjast að nýju og um mitt sumar hafði það veikst um 4%. Nokkur styrking hefur hinsvegar orðið á seinni hluta ársins

og var gengið í lok þriðja árs-fjórðungs um 3% veikara en í ársbyrjun. Velta á gjaldeyris-markaði er enn lítil og því geta tiltölulega lítil viðskipti haft veruleg áhrif á gengis-skráninguna til skamms tíma.

Erfitt er að greina nákvæm-lega hvaða þættir hafa haft mest áhrif til veikingar krónunnar á árinu en líklegt má telja að reglubundin kaup Seðlabankans á gjaldeyri og skipti erlendra aðila á vaxtagreiðslum í krónum

yfir í erlenda mynt hafi þar talsverð áhrif. Raungengið, sem mælir gengi krónunnar þegar það hefur verið leið-rétt fyrir þróun verðlags bæði hér á landi og í helstu viðskipta löndum Íslands, er enn 16,5% undir meðal-raungenginu frá síðustu aldamótum. Raungengið ætti að öllu óbreyttu að leita um síðir í átt að lang-tímameðali. Sú þróun getur annaðhvort orðið í gegnum styrkingu nafngengis eða hærri verðbólgu hér á landi en í viðskiptalöndunum.

Samkvæmt spánni verður nafngengi krónunnar gagn-vart evru stöðugt á spá-tímanum, eða um 163, sem er nálægt meðalgenginu á þriðja ársfjórðungi þessa árs. Í spánni er gert ráð fyrir að verðbólgan hér á landi verði talsvert hærri en í viðskipta-löndum okkar á næstu árum og því mun hækkun raun-gengisins á spátímanum einkum ráðast af verðlags-þáttum.

120

100

80

60

40

20

0

100

120

140

160

180

200

220

240

260

Jan Apr Júl Okt Jan Apr Júl Okt Jan Apr Júl Okt Jan Apr Júl Okt Jan Apr Júl Okt

2007 2008 2009 2010 2011

Vísitala meðalgengis - viðskiptavog þröng (h. ás)Raungengi (v. ás)

jan. 2000=100 Vísitala (andhverfur kvarði)

Mynd 6.3 Þróun nafn- og raungengis krónunnar Heimild: Seðlabanki Íslands



7. Órói í alþjóðlegum efnahagsmálum

Verði kröftug niðursveifla í Evrópu líkt og gerðist 2009 gæti það sett efnahags-bata á Íslandi í uppnám. Mikið hefur verið fjallað um skuldavanda Grikklands, en síðustu vikur hefur kast-ljósið beinst að Ítalíu sem er margfalt stærra hagkerfi. Augljóst er að greiðslufall Ítalíu hefði mikil skamm-tímaáhrif á væntingar um allan heim en áhrif til lengri tíma eru meira á reiki. Mikil óvissa er um þróunina næstu mánuði, en verði hún neikvæð gæti það m.a. tak-markað aðgang Íslendinga að lánsfjármörkuðum á svæðinu.

Mynd 7.1 Hagvöxtur í völdum ríkjum Evrópu

Þýskaland Svíþjóð Ítalía Spánn

8

6

4

2

0

-2

-4

-6

-8

F1 F2 F3 F4 F1 F2 F3 F4 F1 F2 F3 F4 F1 F2 F3 F4 F1 F2 2007 2008 2009 2010 2011

Heimild: Bloomberg

% ársbreyting

Evrópa er langmikilvægasta markaðssvæði Íslendinga, en tæp 90% af útflutningi Íslands er til Evrópu, þar af um 50% til evrusvæðisins. Væntingar um hagvaxtarþróun í Evrópu hafa versnað síðustu mánuði vegna mikils skuldavanda nokkurra Evrópuríkja og mun það hafa einhver neikvæð áhrif á efnahags-batann hér á landi.


Hagvaxtarhorfur í Evrópu

Mikill munur er á því hversu kröftugur efnahagsbatinn í kjölfar fjármálakreppunnar var í hinum ýmsu ríkjum Evrópu. Þau ríki sem voru mjög skuldsett og höfðu upplifað mikla hækkun eignaverðs fyrir kreppu áttu erfiðast uppdráttar. Önnur ríki t.d. Þýskaland og Svíþjóð voru í betri aðstöðu til að spyrna við fótum (sjá mynd 7.1). Hagvaxtartölur 2011 benda almennt til þess að nú dragi úr þessum mun á hagvexti milli ríkjanna og stefnir í hægan en jafnan hagvöxt í álfunni.

Þegar horft er á spár þeirra markaðsaðila sem skiluðu áliti sínu til Bloomberg í október um hagvöxt í Evrópu sýnir miðgildi þeirra 0,7% hagvöxt á evrusvæðinu á árinu 2012.

Skuldavandi Evrópuríkja

Það er eðlilegt að ríki skuldi fé enda er sjaldnast hægt að fjármagna uppbyggingu inn-viða eingöngu með hreinum afgangi á rekstri ríkisins. Þá þarf að taka lán. Skuldir ríkja geta hinsvegar orðið of miklar og þar með ósjálf-bærar. Rannsóknir benda til þess að þessi mörk liggi í kringum 90% af landsfram-leiðslu. Fari skuldirnar yfir þau mörk, verða þær dragbít-ur á hagvöxt. Skuldi ríki enn hærra hlutfall geta þau lent

í erfiðleikum með að borga vexti af lánum og þá geta þau alls ekki greitt niður lán. Þetta leiðir til þess að verr gengur að endurfjármagna skuldir á ásættanlegum kjörum. Skuldastaða gríska ríkisins er t.d. langt í frá að

vera sjálfbær og ljóst að ríkið er ekki fært um að borga all-ar sínar skuldir. Oft er miðað við þá þumalfingursreglu að þurfi ríki að borga meira en 7% vexti af skuldum í eigin mynt þá sé skuldastaðan ósjálfbær. Í umræðunni um

skuldastöðu ítalska ríkisins og líkur á greiðslufalli þess hefur sú tala einmitt verið nefnd.

Mynd 7.2 Hagvaxtarspá

3%

2,5%

2%

1,5%

1%

0,5%

0%

Evrusvæði Bandaríkin Bretland

2011 2012 2013

Heimild: Bloomberg. Miðgildi spáa greiningaraðila

Skuldir hins opinbera Fjárlagahalli (%VLF) (%VLF)Land lok árs 2010 2008 2009 2010 2011* 2012*

Frakkland 82,3 -3,3 -7,5 -7,1 -5,8 -4,6

Grikkland 144,9 -9,8 -15,8 -10,6

Ítalía 118,4 -2,7 -5,4 -4,6 -4,0 -2,4

Írland 94,9 -7,3 -14,2 -31,3

Portúgal 93,3 -3,6 -10,1 -9,8

Spánn 61,0 -4,5 -11,2 -9,3 -6,3 -4,7

Tafla 7.1 Skuldastaða valinna Evrópuríkja

Heimild: Eurostat, Bloomberg. * Tölur fyrir 2011 og 2012 eru miðgildi af spám þeirra greiningaraðila sem skiluðu inn spá til Bloomberg.


Of skuldsett evruríki eiga við sérstakt vandamál að stríða

Ríki í skuldavanda hefur þrjá möguleika til að leysa vandann. Kynda undir hag-vexti sem eykur skatttekjur ríkisins og þar með getuna til að standa skil á skuldum, greiða hreinlega ekki skuld-irnar eða hleypa verðbólgu af stað og láta skuldir brenna upp. Hið síðastnefnda á þó einungis við þegar skuldir eru í þjóðarmyntinni. Ekki er líklegt að evrópski seðlabankinn slaki á verð-bólgumarkmiði sínu og því er sú leið ekki fær ríkjum í myntsamstarfi Evrópu. Evru-ríkin geta ekki fellt gengið til að auka útflutning. Eina leið þeirra til að auka sam-keppnishæfni sína í gegnum lækkun raungengis er hrein-lega að lækka nafnlaun,

en sú leið er augljóslega mjög erfið.

Neyðarsjóður Evrópuríkja (e. European Financial Stability Facility) var stofn-aður í þeim tilgangi að veita evruríkjum í skuldavanda lán. Sjóðurinn er þegar búinn að ráðstafa um helm-ingi af fjármagni sínu til aðstoðar Grikklandi, Írlandi og Portúgal. Hagkerfi Spánar og Ítalíu eru hvort um sig um tvöfalt stærri en þau þrjú fyrstnefndu samanlagt. Ef Ítalía eða Spánn lendir í skuldavanda mun neyðar-sjóðurinn ekki geta aðstoðað þau að fullu.

Pólitískur vilji virðist vera fyrir því að endurskipuleggja skuldir þeirra ríkja sem eru í vanda, frekar en að láta þau lenda í greiðsluþroti. Ástæðan er meðal annars sú

að þýskir og franskir bankar eiga mikið af skuldum þeirra ríkja sem eru í vanda og greiðsluþrot þeirra gæti því haft mjög slæmar afleiðingar fyrir efnahag Þýskalands og Frakklands. Þó það takist að endurskipuleggja skuldir þessara ríkja breytir það í raun litlu ef áfram verður halli á ríkisútgjöldum evruríkjanna, vandinn verður áfram óleystur. Að mati þeirra greiningaraðila sem skiluðu inn spá til Bloomberg má búast við áframhaldandi hallarekstri ýmissa ríkja í skuldavanda (sjá töflu 7.1).

Evrópska banka vantar 200 ma. evra til að upp-fylla eiginfjárkröfur

Evrópska bankaeftirlitið (e. European Banking Autho-

rity, EBA) framkvæmdi ný-lega álagspróf á 91 banka í Evrópu. Þeirra á meðal voru stærstu bankar álfunnar. Prófið gekk m.a. út á að skoða sérstaklega útlán bankanna til yfirskuldsettu ríkjanna. Niðurstöðurnar leiddu í ljós að bankana skorti 200 ma. evra til þess að uppfylla kröfur um lág-markseiginfjárhlutfall. Þess má að vísu geta að Dexia bankinn stóðst prófið en varð svo gjaldþrota nokkrum mánuðum seinna. Á meðan staðan er með þessum hætti er svigrúm evrópskra banka til nýrra lánveitinga lítið. Það mun koma niður á fjár-festingu og þar með hag-vexti í Evrópu næstu árin.

Heimild: BloombergÁvöxtunarkrafa 10 ára ríkisskuldabréfaMynd 7.3 Lánakjör valinna evrópuríkja

14%

12%

10%

8%

6%

4%

2%

0%

Spánn Ítalía Portúgal

F1 F2 F3 F4 F1 F2 F3 F42010 2011


Aðgengi að erlendum fjármálamörkuðum

Við hrun bankanna haustið 2008 misstu Íslendingar – jafnt ríkið, fjármálafyrirtæki, opinber fyrirtæki og fyrir-tæki í einkaeigu – aðgang að alþjóðlegum fjármálamörk-uðum.

Eins og staðan er í dag er afgangur af utanríkisvið-skiptum ekki nægilegur til þess að fjármagna erlendan kostnað við stærri fjár-festingarverkefni. Ekki er raunhæft að ætla sér að fjár-magna hann innanlands, þar sem ekki yrði hægt að kaupa nægilegt magn gjaldeyris á markaði hér á landi. Við-skiptabankarnir þrír stefna allir á að öðlast aðgang að alþjóðamörkuðum á næstu árum, en þangað til það gerist geta þeir ekki sinnt hlutverki sínu sem milliliðir í slíkum viðskiptum.

Dyr að opnast fyrir erlenda fjármögnun?

Svo virðist sem að opnast hafi a.m.k. tímabundið fyrir erlenda fjármögnun í júní síðastliðnum. Þá gaf ríkissjóður út skuldabréf að fjárhæð 1 ma. Bandaríkjadala með gjalddaga í júní 2016. Kaupendur bréfanna voru fagfjárfestar frá Bandaríkj-unum og Evrópu. Fréttnæmt þótti erlendis að ríkið skyldi ná að sækja fjármagn á erlendan skuldabréfamarkað svo skömmu eftir hrunið.

Athygli vakti einnig að umframeftirspurn var um 100%, þ.e. fjárfestarnir vildu kaupa tvöfalt meira en í boði var. Skuldabréfið ber fasta 4,875% vexti. Útboðsverðið var rétt undir pari, en verðið samsvarar 343 punkta álagi ofan á bandarísk ríkis-skuldabréf. Til samanburðar gaf ungverska ríkið út 10 ára bréf mánuði áður með 310 punkta álagi. Í fréttatil-kynningu frá fjármálaráðu-neytinu kom fram sú skoðun

ráðuneytisins að „með þessu er ríkið að brjóta vindinn og það ætti að auðvelda öðrum hið sama í framhaldinu.“ Með þessu var ríkið búið að tryggja endurfjármögnun vegna annarra erlendra skuldabréfa með gjalddaga fyrir 2016 (sjá töflu 7.2) án þess að þurfa að nýta til þess lán AGS eða Norður-landanna.

Það sem af er ári hefur skuldatryggingarálag

íslenska ríkisins verið nokkuð stöðugt, eða um 300 punktar. Á sama tíma hefur iTraxx West Europe Sover-eign-vísitalan, sem mælir skuldatryggingarálag þeirra 15 Vestur-Evrópuríkja sem eru með mesta veltu með skuldatryggingar, leitað upp á við og er hún nú svipuð álagi Íslands. Reyndar er Grikkland hluti af þess-ari vísitölu, sem skekkir verðþróun hennar.

Auðkenni Útistandandi Gjalddagi

ICELND 3.75 12/01/11 289,6 mEUR 1.12.2011

ICELND 5.375 04/10/12 164,5 mEUR 10.4.2012

ICELND 4.375 03/10/14 200,0 mUSD 10.3.2014

ICELND 14.5 01/31/16 30,0 mGBP 31.1.2016

ICELND 0 03/15/25 340,0 mEUR 15.3.2025

Heimild: Eurostat, Bloomberg.

Tafla 7.2 Útistandandi skuldabréf ríkissjóðs í júní 2011

Júní 2011 Júlí 2011 Ágúst 2011 Sept. 2011 Okt. 2011 Nóv. 2011

5%

4%

3%

2%

1%

0%

Mynd 7.4 Vaxtakjör ríkissjóðs

Vaxtamunur á íslensku og bandarísku 5 ára ríkisskuldabéfi útgefnu í USD

Heimild: Bloomberg.


Punktar

F1 F2 F3 F4 F1 F2 F3 F4

iTraxx vísitalaÍsland

800

700

600

500

400

300

200

100

0

Mynd 7.5 Skuldatryggingarálag Ísland Heimild: Bloomberg. Lánshæfismat ríkisins mun ráðast af niður-greiðslu skulda og lokun fjárlagagatsins

Ríkissjóður, Landsvirkjun og Orkuveita Reykjavíkur eru með lánshæfismat á skuld-bindingum í erlendri mynt. Slíkt mat er nauðsynlegt til að sækja fjármagn á erlenda markaði þar sem fjárfestar lána sjaldnast án slíks mats.

Nýjasta mat Moody’s á lánshæfi íslenska ríkisins er á heildina litið nokkuð já-kvætt. Að mati fyrirtækisins er áhætta vegna lagaóvissu tengd hruninu að mestu úr sögunni. Hvernig ríkinu gengur að ná markmiðum sínum um hallalausan ríkis-rekstur og lækkun skulda í viðráðanlegt hlutfall af þjóðarframleiðslu mun skipta sköpum um þróun lánshæfismatsins.

Eitt af því sem skoðað er við lánshæfismat fyrirtækja er hvort og hvernig þau eru tengd ríkissjóði. Ef þau eru tengd ríkinu er lagt mat á hversu líklegt sé að ríkið geti og vilji styðja við fyrirtækið. Standard & Poor’s (S&P) álítur í nýlegu mati sínu að miklar líkur séu að því að ríkið muni styðja við Lands-virkjun lendi fyrirtækið í fjárhagsvandræðum. S&P leyfir sér hins vegar að efast um getu ríkisins til þess.

Nýjasta álit Langtíma Horfur

Ríkissjóður: Moody’s nóv 2011 Baa31) Neikvæðar

S&P nóv 2011 BBB-1) Stöðugar

Fitch maí 2011 BB+ 2) Stöðugar

R&I nóv 2011 BB+2) Stöðugar

Landsvirkjun: Moody’s jan 2011 Baa31) Neikvæðar

S&P okt 2011 BB2) Neikvæðar

Orkuveita Reykjavíkur:

Moody’s júlí 2011 B12) Neikvæðar

Heimild: Seðlabanki Íslands, Landsvirkjun, Orkuveita Reykjavíkur1) Þessi einkunn er fjárhagseinkunn (e. Investment grade). 2) Þessi einkunn er spákaupmennskueinkunn. Almennt mega erlendir lífeyrissjóðir og fjárfestingarsjóðir ekki eiga bréf sem eru með spákaupmennskueinkunn.

Tafla 7.3 Lánshæfiseinkunn vegna skuldbindinga í erlendri mynt

2010 2011


8. Verðbólgan lætur á sér kræla

Gert er ráð fyrir að verð-bólgan hjaðni á næsta ári og stýrivextir haldist óbreyttir fram undir lok ársins sam-fara hægari aukningu einka-neyslu. Árið 2013 er reiknað með því að stýrivextir hækki nokkuð ört í takt við öflugri efnahagsbata, en verð-bólgan hjaðni áfram í átt að verðbólgumarkmiði Seðla-bankans í lok spátímans. Óvissan í spánni er þó mikil, enda sterkar vísbendingar um að verðbólguvæntingar fjárfesta og heimila hafi hækkað og séu nú töluvert hærri en verðbólgumark-miðið. Hjöðnun verðbólg-unnar er því að miklu leyti undir því komin að Seðla-bankanum takist að lækka

verðbólguvæntingar niður að verðbólgumarkmiði.

Verðbólgumarkmið náðist í stuttan tíma

Verðbólgan hækkaði hratt í kjölfar mikillar veikingar krónunnar árið 2008, en hjaðnaði svo jafnt og þétt árin 2009 og 2010 vegna mikils slaka í hagkerfinu, styrkingar krónunnar og lækkunar fasteignaverðs. Verðbólga á ársgrundvelli náði lágmarki í janúar 2011 í 1,8% og framan af árinu var útlit fyrir að hún myndi haldast lág áfram. Verð-bólguþrýstingur var lítill og slakinn í þjóðarbúskapnum

benti til þess að framundan væri tímabil lágrar og stöðugrar verðbólgu. Samhliða lækkun verð-bólgunnar lækkuðu lang-tímaverðbólguvæntingar markaðsaðila jafnframt niður að verðbólgumark-miðinu.

Á vormánuðum fóru hins-vegar að sjást vísbendingar um að viðsnúningur kynni að vera í vændum. Hrá-vöruverð á heimsmarkaði hækkaði ört á sama tíma og gengi krónunnar gaf talsvert eftir. Í byrjun sumars voru samþykktir nýir kjara-samningar fyrir stóra hópa launþega á vinnumarkaði sem að mati Seðlabankans

kváðu á um launahækkanir umfram það sem samrýmd-ist verðstöðugleika. Þetta kallaði hinsvegar ekki á sérstök viðbrögð peninga-stefnunefndar Seðlabankans. Í apríl mældist verðbólgan yfir verðbólgumarkmiðinu í fyrsta sinn síðan desember 2010 og í júní var hún komin í 4,2% sem er ofan efri vikmarka verðbólgumark-miðsins. Verðbólgan hefur haldið áfram að hækka en á síðustu mánuðum hefur hún í auknum mæli verið knúin af hækkunum á inn-lendum þáttum svo sem húsnæði, innlendri matvöru og þjónustu. Verðbólgan í október mældist 5,3%.

Þrátt fyrir hægstæðar verðbólguhorfur í upphafi árs jókst verð-bólgan hratt eftir því sem leið á árið. Á fyrri hluta ársins var verðbólga einkum knúin af ytri þáttum, en í kjölfar launa-hækkana um mitt árið jókst kostnaðarþrýstingur innanlands.


Kjarnaverðbólga eykst hratt og verðbólguvænt-ingar yfir verðbólgu-markmiði

Undirliggjandi verðbólgu-þrýstingur er gjarnan mældur með svokallaðri kjarnavísitölu 3, en hún mælir verðlagsbreytingar án áhrifa skatta, sveiflukenndra liða, opinberrar þjónustu og raunvaxta. Hún er því oft notuð sem mælikvarði á hversu almenn verðbólgan er. Samkvæmt vísitölunni var undirliggjandi ársverð-bólga 4,5% í október. Mán-aðarbreytingar á vísitölunni undanfarna þrjá mánuði sýna jafnframt að hún hækkar hraðar en vísitala neysluverðs. Þetta er vís-bending um að verðbólgan sé orðin almennari frekar en að hún sé drifin áfram af hækkun einstakra undirliða. Það veldur áhyggjum og gæti bent til þess að verð-bólga hjaðni fremur hægt á næstu mánuðum.

Einn besti hlutlausi mæli-kvarðinn á trúverðugleika Seðlabankans til að standa undir lögbundnu hlutverki sínu er verðbólguálag á skuldabréfamarkaði. Þetta álag er mælt sem mis-munur á ávöxtunarkröfu á óverðtryggðum og verð-tryggðum ríkisskuldabréfum til svipaðs langs tíma. Hækkun verðbólguálags á skuldabréfamarkaði frá því í byrjun árs bendir til þess að fjárfestar hafi litla trú á því að Seðlabankanum takist að halda verðbólgunni nálægt markmiðinu. Verðbólgu-

álagið hefur þó heldur farið lækkandi síðustu mánuði. Það náði hámarki í septem-ber, mældist þá 5% en hefur

lækkað niður í 4,5%. Verð-bólguvæntingar almennings til eins árs eru einnig langt yfir verðbólgumarkmiðinu ef

marka má viðhorfskannanir Capacent Gallup.

Mynd 8.2 Mánaðarbreytingar verðlags

Vísitala neysluverðs Kjarnavísitala 3

2009 2010 2011

2,0%

1,5%

1,0%

0,5%

0,0%

-0,5%

-1,0%

-1,5%

Heimild: Hagstofa Íslands

Mynd 8.1 Undirliðir verðbólgu

Innlendar vörur ánbúvöru og grænmetis Vísitala neysluverðsAðrir liðirAlmenn þjónusta

HúsnæðiBensín

20%

15%

10%

5%

0%

-5%

Jan Mar Maí

Júl Sep Nóv Jan Mar Maí Júl

Sept Nóv Jan Mar Maí Júl Sept Nóv Jan Mar Maí Júl Sept

2008 2009 2010 2011

Heimild: Hagstofan

Innfluttar vörur án áfengis, tóbaks og bensín


Verðbólguhorfurnar

Verðbólguþrýstingurinn á næstu mánuðum mun einkum stafa af innlendum þáttum. Ólíklegt er að kostn-aðaráhrif vegna umsaminna launahækkana séu að fullu komin fram. Stærsti hluti þeirra fyrirtækja sem ekki tengist útflutningsgrein-unum með einum eða öðrum hætti mun líklega þurfa að hækka álagningu á vöru eða þjónustu til að standa undir launahækkunum, hafi þau ekki gert það nú þegar. Eins er líklegt að opinber þjón-ustufyrirtæki og stofnanir muni þurfa að velta launa-hækkunum áfram og hækka þjónustugjöld í ljósi þröngrar stöðu ríkis og sveitarfélaga. Mögulega mun hluti þessara

áhrifa koma fram snemma á næsta ári þar sem mörg fyrirtæki og stofnanir miða gjaldskrárhækkanir við áramót. Á móti vegur að umtalsverður slaki er enn í hagkerfinu sem heldur aftur af almennu launaskriði. Auk þess hefur heimsmarkaðs-verð hrávöru og eldsneyti lækkað undanfarna mánuði í kjölfar aukinnar óvissu um framþróun efnahagsmála í heiminum.

Gert er ráð fyrir að verðbólga aukist á 1. ársfjórðungi 2012 og verði 5,7% að meðaltali á fjórðungnum. Verðbólgan mun síðan hjaðna jafnt og þétt eftir því sem líður á árið, enda gert ráð fyrir lítilli aukningu í einkaneyslu á sama tíma. Svipuð þróun

verður á verðbólgunni eftir því sem líður á spátímann og mun hún enda nálægt verðbólgumarkmiði Seðla-bankans í lok spátímabilsins. Samkvæmt spánni munu stýrivextir byrja að hækka að nýju á síðasta ársfjórðungi 2012 eftir því sem dregur úr framleiðsluslakanum. Árið 2013 er gert ráð fyrir aukn-um krafti í hagvöxtinn með talsverðum vexti í einka-neyslu. Stýrivextir munu hækka um eitt prósentustig árið 2013 enda má reikna með því að framleiðsluslak-inn verði að mestu horfinn í lok ársins. Árið 2014 er spáð kröftugum hagvexti með um 3% aukningu einkaneyslu og rúmlega 13% aukningu fjárfestingar. Við þetta snýst framleiðsluslakinn í fram-

leiðsluspennu sem kalla mun á frekari hækkun stýrivaxta og þeir gætu endað í um 7,25% í lok spátímans.

Sé hinsvegar reiknað með óbreyttum stýrivöxtum á spátímanum, eða óvirku miðlunarferli peningastefn-unnar, eru verðbólguhorf-urnar öllu dekkri. Gangi forsendur spárinnar eftir að öðru leyti mun verðbólgan aukast að nýju undir lok næsta árs þegar aukinn kraftur færist í einkaneysl-una. Verðbólgan eykst enn frekar í upphafi árs 2014 samfara aukinni framleiðslu-spennu og endar í rúmlega 5,5% í lok spátímans.

Styttri bréf ¹) Lengri bréf 2)

Mynd 8.3 Verðbólguálag á skuldabréfamarkaði 2011Heimild: Landsbankinn

Álagið er reiknað út frá 1) RIKB 16 0226 og HFF 150224 og 2)RIKB 250612 og HFF150434

6%

5%

4%

3%

2%

1%

0%

F1 F2 F3 F4


Helstu óvissuþættir

Verðbólguþróunin á spá-tímabilinu er háð ýmsum óvissuþáttum. Horfur í heimsbúskapnum hafa versnað ört á undanförnum mánuðum eftir því sem skuldavandi evrusvæðisins tekur á sig alvarlegri

mynd. Mikill vandi blasir einnig við í ríkisbúskapnum vestanhafs þar sem Banda-ríkin glíma við þrálátan fjár-lagahalla. Versni horfurnar enn frekar gæti verðbólgu-þróunin orðið hagstæðari þar sem gera má ráð fyrir lækkun hrávöru og elds-neytisverðs á heimsmarkaði

í kjölfarið. Samantekið hafa þó fleiri óvissuþættir þau áhrif að verðbólgan verði meiri en minni á spátíman-um. Þar vegur þyngst óvissa varðandi gengi krónunnar og líkur á að Seðlabank-anum takist ekki að byggja upp nægilegt traust til að veita verðbólguvæntingum

kjölfestu. Verði almenn launaþróun mun hærri en kjarasamningar gera ráð fyrir er hætta á að háar verðbólguvæntingar skjóti rótum með víxlverkandi hækkun launa og verðlags í kjölfarið.

Heimild: Seðlabanki Íslands, Hagfræðideild LandsbankansMynd 8.4 Verðbólgu- og stýrivaxtaspá

8%

6%

4%

2%

0%

-2%

-4%

-6%

F1 F1 F1 F1F3 F3 F3 F3

Verðbólga miðað við óbreytta stýrivexti

Verðbólga miðað við stýrivaxtaspá Framleiðsluspenna Stýrivaxtaspá

2011 2012 2013 2014

Innihald og form þeirra greininga sem birtast hér eru unnið af starfs-mönnum Hagfræðideildar Landsbankans hf. og byggist á aðgengi-legum opinberum upplýsingum á þeim tíma sem þær voru unnar. Mat á þeim upplýsingum endurspeglar skoðanir starfsmanna Hagfræði-deildar Landsbankans á þeim degi þegar þær eru dagsettar, en þær geta breyst án fyrirvara.

Landsbankinn hf. og starfsfólk hans taka ekki ábyrgð á viðskiptum sem byggð eru á þeim upplýsingum og skoðunum sem hér eru settar fram, enda eru þær ekki veittar sem persónuleg ráðgjöf fyrir einstök viðskipti.

Bent skal á að Landsbankinn hf. getur á hverjum tíma haft beinna eða óbeinna hagsmuna að gæta, ýmist sjálfur, dótturfélög hans eða fyrir hönd viðskiptamanna, s.s. sem fjárfestir, lánardrottinn eða þjónustuað-ili. Greiningar eru engu að síður unnar sjálfstætt af Hagfræðideild Landsbankans og innan Landsbankans eru í gildi reglur um aðskilnað starfssviða sem eru aðgengilegar á vef bankans.

Útgefandi: Landsbankinn hf.Ábyrgðarmaður: Daníel SvavarssonAð skýrslunni unnu: Arnar Ingi Jónsson, Daníel Svavarsson, Gústaf Steingrímsson og Magnús StefánssonUpplag: 1000Hönnun: Jónsson & Le’macksMyndir: Sigurður EggertssonPrentun: Prentmet

BAKSÍÐA

BÆ

23

0

Documents

Þjóðhagur€¦ · GRIKKLAND 145% ÍRLAND 95% ÞÝSKALAND 83%. Efnisyfirlit 1. Inngangur og meginniðurstöður ..... 3 2. Fjárfesting undirstaða hagvaxtar á komandi árum