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HAL Id: hal-01430375https://hal-univ-bourgogne.archives-ouvertes.fr/hal-01430375
Submitted on 16 Jan 2017
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Lâeuro, le bourdon et le banquier centralLudovic Desmedt, Matthieu Llorca
To cite this version:Ludovic Desmedt, Matthieu Llorca. Lâeuro, le bourdon et le banquier central. InstitutionalismesmonĂ©taires francophones : bilan, perspectives et regards internationaux, Sciences Po Lyon, Jun 2016,Lyon, France. ïżœhal-01430375ïżœ
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LâEURO, LE BOURDON ET LE BANQUIER CENTRAL
L. Desmedt, M. Llorca
Université de Bourgogne Franche-Comté,
LEDi (UMR CNRS 6307, U 1200 Inserm)
Cet article sâinterroge sur les raisons de la montĂ©e en puissance de la politique de
communication des banques centrales, notamment celle de la BCE. Nous commençons par prĂ©senter les arguments mis en avant par la thĂ©orie Ă©conomique standard, qui justifie Ă la fois lâindĂ©pendance des Banques Centrales (Ă lâĂ©gard du pouvoir politique) et le « gouvernement des anticipations » des agents Ă©conomiques. Les thĂšmes de la transparence, de la crĂ©dibilitĂ© et de lâindĂ©pendance ont Ă©tĂ© associĂ©s au cours des annĂ©es 1980, aboutissant Ă la nĂ©cessitĂ© de mettre en place des banquiers centraux « conservateurs », câest-Ă -dire hostiles Ă lâinflation. Cette littĂ©rature a influencĂ© les pratiques, notamment celles de la BCE en matiĂšre de communication. Nous revenons ensuite sur certains « actes de langage » de la BCE en Ă©tudiant les procĂ©dures et les outils employĂ©s. Nous Ă©voquons en particulier la rĂ©percussion des discours au moment de la mise en Ćuvre de la politique dâassouplissement quantitatif (quantitative easing). Il ressort au final que la crise financiĂšre dĂ©butĂ©e en 2008 a augmentĂ© lâaudience du discours des banquiers centraux, tout en rĂ©duisant paradoxalement leur degrĂ© dâindĂ©pendance.
Lors dâune confĂ©rence de presse le 26 juillet 2012, Mario Draghi, le prĂ©sident du directoire de la BCE, commença par Ă©voquer un « mystĂšre de la nature » : « The euro is like a bumblebee. This is a mystery of nature because it shouldnât fly but instead it does. ». Ainsi, malgrĂ© une constitution dĂ©faillante, lâeuro aurait mystĂ©rieusement subsistĂ©. Le prĂ©sident de la BCE nâexpliqua pas les raisons de cette dĂ©faillance, mais annonça ensuite que lâinstitution Ă©tait « prĂȘte Ă tout » pour soutenir la monnaie unique, câest-Ă -dire Ă outrepasser certaines limites statutaires1. Il ajouta un « believe me » qui Ă©voquait plus lâacte de foi que lâapprĂ©ciation objective. ArmĂ© de la confiance de ses auditeurs, lâeuro pourrait donc reprendre son envol⊠Lâimpact de ces mots fut immĂ©diat, puisque la prime de risque sur le taux des obligations des pays en difficultĂ© de la zone (Espagne, en particulier) diminua. Les tensions au sein de lâEuroland sâattĂ©nuĂšrent temporairement, alors mĂȘme quâaucune action concrĂšte ne fut engagĂ©e par la BCE. Dans les mĂ©dias, on commença alors Ă qualifier Draghi de « magicien » et Ă souligner le pouvoir de certains mots.
De maniÚre générale, le décryptage des déclarations de Mario Draghi, comme celles de Janet Yellen ou Haruhiko Kuroda, incite à penser que les dirigeants de la BCE, de la Fed ou de la Banque du Japon, se sont transformés en « oracles » omnipotents2. Toute inflexion de leur
!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!1 « Within our mandate, the ECB is ready to do whatever it takes to preserve the euro. And believe me, it will be enough. » European Central Bank (2012), âVerbatim of the remarks made by Mario Draghi â Speech by Mario Draghi, President of the European Central Bank at the Global Investment Conference in London, 26 July 2012â, www.ecb.int/press/key/date/2012/html/sp120726.en.html. 2 Voir Rogoff K. (2014). Il y a peu, Lebaron (2006, p. 8) notait encore que « Le discours dâun banquier central en pĂ©riode de crise sociale peut sembler anecdotique si on le compare aux interventions des acteurs politiques et
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discours, lâutilisation de tel mot plutĂŽt que tel autre ou lâexpression dâun jugement sur lâavenir tiendraient dĂ©sormais lieu de politique monĂ©taire. Les banquiers centraux diffusent eux-mĂȘmes cette conception. Sâexprimant Ă propos de la publication des discussions du principal ComitĂ© de politique monĂ©taire de la Fed (le FOMC), Janet Yellen -alors vice-prĂ©sidente du Conseil- corroborait cette idĂ©e en 2013 (p.8-9) : « You know that the FOMC pays very close attention to what it says in the statements it issues after each meeting. [âŠ] Montagu Norman, governor of the Bank of England in the early 20th century, reputedly lived by the motto "never explain, never excuse," and that approach was still firmly in place at the Federal Reserve when I went to work there as a staff economist in 1977. [En AoĂ»t 2003] For the first time, the Committee was using communicationâmere wordsâas its primary monetary policy tool. [âŠ] The FOMC had journeyed from ânever explainâ to a point where sometimes the explanation i s the policy. » Yellen, J. (2013, p. 8-9).
Historiquement les banquiers centraux Ă©taient caractĂ©risĂ©s par leur mutisme, communiquant le moins possible, de sorte que la politique monĂ©taire apparaissait comme un art Ă©sotĂ©rique. Or, lâaccroissement du volume de discours Ă©mis a Ă©tĂ© prĂ©parĂ© par une thĂ©orisation de la politique Ă©conomique. Ă partir du phĂ©nomĂšne dâincohĂ©rence temporelle mis en avant par Kydland et Prescott (1977) et dâun biais inflationniste repĂ©rable chez les dĂ©cideurs, les thĂ©oriciens ont favorisĂ© la mise en place de banquiers centraux autonomes vis-Ă -vis du pouvoir politique, de maniĂšre Ă crĂ©dibiliser les politiques anti-inflationnistes. En zone euro, on le sait, le traitĂ© sur le fonctionnement de lâUnion europĂ©enne assigna Ă la BCE la mission principale de maintenir la stabilitĂ© des prix. Toutefois, « Les banques centrales, Ă lâimage des Ă©conomies et des sociĂ©tĂ©s dans lesquelles elles interviennent, se transforment sans cesse, adaptant leurs outils, leurs normes et leurs missions aux conditions dâun environnement toujours changeant » (Feiertag, 2012). De fait, dans le contexte actuel de crise et de reformulation des politiques monĂ©taires, les Banques centrales ont connu une double mutation : particuliĂšrement actives dans les domaines de la communication, leurs interventions ont nĂ©anmoins rĂ©duit leur indĂ©pendance. Ă partir de la BCE, nous reviendrons sur ces deux points dans ce chapitre.
Dans un premier temps, nous allons nous pencher sur la façon dont la théorie a mis en
exergue le banquier central pour « performer » le monde3. Nous montrons comment le passage des banquiers centraux du mutisme Ă la communication permanente a Ă©tĂ© appuyĂ© par toute une littĂ©rature Ă©conomique : suite aux travaux consacrĂ©s Ă la diffusion du « dogme Ă©conomique » de lâindĂ©pendance (Adalid, 2016), plusieurs auteurs ont justifiĂ© une politique de communication active de la part des instituts dâĂ©mission (Blinder, 2004, 2009 ; Blinder et al. 2008 ; Mishkin 2004 ; Gerlach, 2004, 2007 ; Issing, 2005, Rosa et Verga, 2005, 2007 ; Woodford 2005 ; Jansen, 2011). Un consensus a Ă©mergĂ©, dâabord sur le plan thĂ©orique, puis pratique, considĂ©rant que lâinformation dĂ©tenue par les Banques centrales devait ĂȘtre largement diffusĂ©e, de maniĂšre Ă ancrer et guider les anticipations des acteurs Ă©conomiques. Dans un second temps, nous reviendrons sur le « tournant lexical », (expression utilisĂ©e par Lebaron, 2010, p. 74), pris lors de la crise financiĂšre dĂ©butĂ©e en 2008, tout spĂ©cialement en Europe. TrĂšs rĂ©cemment, plusieurs travaux (Velthuis, 2015 ; Braun, 2015) ont soulignĂ© les inflexions du « bank talk » (Karl, 2013). Lâimportant travail de Holmes (2014) Ă©tudie prĂ©cisĂ©ment les transformations dans la rhĂ©torique utilisĂ©e par les instituts dâĂ©mission. Nous nous centrerons plus prĂ©cisĂ©ment sur la communication de la BCE relative Ă sa politique dâassouplissement quantitatif (quantitative easing).
!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!mĂ©diatiques dominants, et il paraĂźt en effet particuliĂšrement opaque Ă premiĂšre vue. » Le contexte financier actuel a bouleversĂ© cette vision. 3 Callon et Muniesa (2008, p. 1) dĂ©finissent ainsi la performativitĂ© : « En linguistique, on dit dâun Ă©noncĂ© quâil est performatif quand il instaure ce dont il parle ».
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En conclusion, on remarque que la crise financiĂšre dĂ©butĂ©e en 2008 a augmentĂ© lâaudience du discours des banquiers centraux, tout en rĂ©duisant paradoxalement leur degrĂ© dâindĂ©pendance.
1. Indépendance, crédibilité et communication des Banques centrales : arguments théoriques
Il y a un demi-siĂšcle, le fondateur de « lâĂcole de Chicago », Milton Friedman, passait en revue les principes qui pourraient fonder une politique monĂ©taire efficace. AprĂšs avoir rappelĂ© que « La monnaie est une chose trop importante pour ĂȘtre laissĂ©e entre les mains des banques centrales » (Friedman, 1962, p. 191), il examinait successivement trois moyens de limiter les erreurs manifestes en termes de politiques monĂ©taires : ancrage sur un bien Ă©talon (or ou argent), indĂ©pendance de lâinstitution, dĂ©finition de rĂšgles strictes. Dans ce texte, Friedman montrait sa prĂ©fĂ©rence pour la troisiĂšme solution et sâopposait Ă lâindĂ©pendance des Banques Centrales, qui aurait pour effet de restreindre le contrĂŽle dĂ©mocratique des politiques monĂ©taires. Il craignait Ă©galement que cette configuration rende les politiques « terriblement tributaire(s) des personnes » (Friedman, 1962, p.213). Comme le prĂ©voyait lâancien prĂ©sident du SystĂšme de RĂ©serve FĂ©dĂ©ral nord-amĂ©ricain, Paul Volcker, les banquiers centraux sont en passe de devenir des « hĂ©ros populaires modernes » (Volcker, 1990, p.3).
Paradoxalement, des auteurs proches de lâĂcole de Chicago dĂ©fendirent au cours des annĂ©es 1980 la nĂ©cessaire indĂ©pendance des instituts dâĂ©mission, qui fut mise en pratique en Europe lors de la crĂ©ation de la BCE. Longtemps, la vision que lâon pouvait avoir de la politique de communication des Banques centrales Ă©tait celle dâun domaine cryptĂ©, entourĂ© de mystĂšres : sur le long terme, Peu de dĂ©clarations Ă©manaient de la part des banquiers centraux, une codification extrĂȘme Ă©tait de mise ; une explication tient en partie Ă la « TechnicitĂ© de la matiĂšre, nĂ©cessitĂ© du secret parfois et de la rapiditĂ© dâexĂ©cution le plus souvent » (Dubois, 1988, p. 488). Le premier communiquĂ© de la Fed explicitant une action de politique monĂ©taire date de fĂ©vrier 1994. Dâun point de vue acadĂ©mique, la communication des instituts dâĂ©mission est aujourdâhui un outil de politique monĂ©taire Ă part entiĂšre, utilisĂ© pour orienter les anticipations des marchĂ©s. Elle est ainsi devenue une prĂ©occupation majeure au cours de ces quinze derniĂšres annĂ©es, avec une littĂ©rature abondante sur le sujet. Un tel revirement sâinscrit dans le dĂ©bat thĂ©orique Ă propos de lâefficacitĂ© des politiques budgĂ©taire et monĂ©taire sur la stabilisation macroĂ©conomique : lâarme budgĂ©taire a Ă©tĂ© progressivement discrĂ©ditĂ©e et on a considĂ©rĂ© que la politique monĂ©taire jouerait seule un rĂŽle significatif. La production de prĂ©visions, dâinformations et un discours de la Banque centrale expliquant ses objectifs et les moyens dây parvenir ancreraient de maniĂšre satisfaisante les anticipations des agents. Ainsi, les stratĂ©gies de communication mises en pratique par les Banque centrales pour modifier les taux dâintĂ©rĂȘt sont appelĂ©es des opĂ©rations de « bouche ouverte » (open mouth) et ont des effets plus puissants que les opĂ©rations dâopen market (Guthrie et Wright, 2000). Lavoie (2005) souligne ainsi que lorsquâune banque centrale souhaite augmenter ou baisser ses taux Ă court terme, elle peut se limiter Ă une annonce, le taux actuel sâajustera au nouvel ancrage, affectant ainsi la structure de la courbe des taux. 1.1. Lâinflation, les « faucons » et les « colombes »
Les fondements thĂ©oriques mettant en exergue la communication des Banques Centrales peuvent ĂȘtre trouvĂ©s dans la mouvance de lâĂcole de Chicago, au sein de laquelle des auteurs se sont intĂ©ressĂ©s Ă lâimpact des discours de politique Ă©conomique sur les anticipations du public.
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Dans une dĂ©marche qui insistait sur les relations entre « autoritĂ©s » et « public », le souci de la cohĂ©rence devait conduire les dĂ©cideurs politiques Ă ne pas tromper les agents. Dans le cas contraire, les autoritĂ©s seraient confrontĂ©es au phĂ©nomĂšne dâincohĂ©rence temporelle (Kydland et Prescott, 1977). Selon Kydland et Prescott, les dĂ©cideurs feraient preuve dâune tolĂ©rance coupable vis-Ă -vis de lâinflation car « les autoritĂ©s politiques issues du processus Ă©lectoral, plus soucieuses de satisfaire immĂ©diatement leur Ă©lectorat que dâassurer le bien-ĂȘtre Ă©conomique Ă moyen et long terme de leurs administrĂ©s et de leurs descendants, auraient en effet tendance Ă laisser augmenter lâinflation en Ă©change dâun surcroĂźt de bien-ĂȘtre temporaire et factice. » (Lebaron, 2006, p.21). Dans ce modĂšle, « pour qu'une mesure de politique Ă©conomique annoncĂ©e pour le futur soit prise au sĂ©rieux par les agents privĂ©s, il faut que ceux-ci soient certains que la question : « le gouvernement aura-t-il intĂ©rĂȘt Ă mettre en Ćuvre demain ce qu'il annonce aujourd'hui ? » recevra une rĂ©ponse positive. » (De Vroey et Malgrange, 2007, p. 19). En accord avec ces prĂ©misses, la question de la politique monĂ©taire fut traitĂ©e de maniĂšre spĂ©cifique : un gouvernement ne pourrait mener une politique efficace de lutte contre lâinflation que sâil est jugĂ© crĂ©dible. Le gouvernement ayant un horizon temporel rĂ©duit sera toujours tentĂ© de se servir de la politique monĂ©taire afin de rĂ©aliser un arbitrage entre le chĂŽmage et lâinflation qui conduira immanquablement Ă une augmentation de celle-ci. En consĂ©quence, une politique monĂ©taire crĂ©dible ne pourrait ĂȘtre assurĂ©e que par une instance dâĂ©mission monĂ©taire indĂ©pendante. Pour Barro et Gordon (1983), on rĂ©duirait ainsi lâeffet des groupes de pression pouvant influencer les dĂ©cisions techniques concernant la monnaie (et amener Ă des choix inflationnistes).
Par la suite, Backus et Drifill (1985) sâinterrogĂšrent sur le degrĂ© de vĂ©racitĂ© que lâon pouvait attribuer aux annonces dâun gouvernement dans sa lutte contre lâinflation. Ces deux auteurs adoptĂšrent un raisonnement en termes de thĂ©orie des jeux et insistĂšrent sur le critĂšre de rĂ©putation, en distinguant entre les gouvernements « hard nosed » et les « wet », selon leur degrĂ© de tolĂ©rance vis-Ă -vis de lâinflation. On classera plus tard les gouvernants en « faucons » (hawks), partisans dâune politique monĂ©taire moins accommodante ou en « colombes » (doves), plus tolĂ©rants. Lâarticle de 1985 affirme que la parole politique en matiĂšre monĂ©taire est dĂ©valorisĂ©e : « it is commonplace to hear politicians reassure us that they are serious about beating inflation. These statements are correctly regarded with skepticism » (Backus et Drifill, 1985, p. 536). Les deux auteurs concluaient que lâon devrait favoriser la mise en place de banquiers centraux autonomes vis-Ă -vis du pouvoir politique, de maniĂšre Ă rendre plus crĂ©dibles les politiques de lutte contre lâinflation. Dans la mĂȘme veine, Rogoff proposa un modĂšle analysant la conduite de « banquiers centraux conservateurs » (lire : « avec des visĂ©es anti-inflationnistes »). Ces propositions thĂ©oriques des annĂ©es 1980 mettant en avant les anticipations des agents et une lecture des politiques en termes de crĂ©dibilitĂ© auront des implications sur le type de mandat Ă accorder aux banquiers centraux. Une part importante de la crĂ©dibilitĂ© est donc construite sur le discours qui doit permettre aux agents de guider leurs anticipations par rapport aux variations de lâenvironnement Ă©conomique, dans la mesure oĂč lâinformation dont dispose la Banque centrale est supposĂ©e exacte. Ainsi, le discours de la Banque centrale doit expliciter les objectifs quâelle se fixe et les moyens pour y parvenir. Autrement dit, une Banque centrale crĂ©dible Ă©met des messages clairs et dĂ©fend une stratĂ©gie prĂ©visible : la communication amĂ©liore la crĂ©dibilitĂ© de lâinstitution concernant son engagement Ă satisfaire les objectifs. En outre, la stratĂ©gie de ciblage dâinflation -qui consiste pour la Banque centrale Ă annoncer le taux dâinflation souhaitĂ© au cours dâun horizon de temps donnĂ©- repose, entre autres, sur des efforts importants de communication (Bernanke et al., 1999).
Au dĂ©but des annĂ©es 2000, les nouveaux keynĂ©siens ont soulignĂ© les liens entre communication et gestion des anticipations (Woodford, 2003). Blinder (2000) clarifie ainsi la notion de crĂ©dibilitĂ© en la dĂ©finissant comme « des dĂ©clarations suivies dâactions » (passer de la
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parole aux actes « Matching deeds to words ») : Ă savoir que le public croit Ă lâannonce de la Banque centrale. La communication pouvait devenir un instrument crucial de politique monĂ©taire, favorisant lâancrage des anticipations sur lâinflation, le PIB ou le taux dâintĂ©rĂȘt Ă travers les prĂ©visions de la Banque centrale sur ces variables. Cette politique amĂ©liorerait le degrĂ© de connaissances du public en rĂ©duisant lâasymĂ©trie dâinformations entre celui-ci et lâinstitut dâĂ©mission qui produit des informations « supĂ©rieures », significatives4 sur les anticipations dâinflation et perspectives Ă©conomiques du secteur privĂ© (Eijfinger et Geraats, 2006). Aux Ătats-Unis, câest au cours du mandat de Greenspan Ă la tĂȘte de la Fed que le banquier central devint plus disert sur les motivations et les objectifs poursuivis.
1.2 La BCE, lâindĂ©pendance et lâinflation
Au cours des annĂ©es 1980 et 1990, le rĂŽle de la communication des Banques centrales en tant quâinstrument majeur pour guider les anticipations a fait lâobjet dâun consensus parmi de nombreux thĂ©oriciens. Ce paradigme dominant au sein des Ă©conomistes sâest reflĂ©tĂ© au sein des Ă©quipes dĂ©cisionnaires dans lâenceinte des instituts dâĂ©mission.
En 1999, la BCE se voit instituée comme « le lieu de la souveraineté monétaire » au sein
du SystĂšme EuropĂ©en des Banques Centrales (Creel et Fayolle, 2002, p. 181). Mais dĂšs les discussions prĂ©paratoires, la question de lâindĂ©pendance sâavĂšre ĂȘtre dĂ©licate. Jacques de LarosiĂšre, alors gouverneur de la Banque de France, relate les propos tenus au prĂ©sident Mitterrand en 1988, au moment oĂč le ComitĂ© Delors travaillait Ă la mise en place de lâunion monĂ©taire : « il est Ă©vident quâil nây aura pas dâaccord sâil nây a pas dâindĂ©pendance complĂšte de la future banque centrale europĂ©enne et des banques centrales qui la constitueront. Ce nâest quâĂ cette condition que lâon pourra dĂ©finitivement dissiper lâillusion que lâon peut nĂ©gocier les taux dâintĂ©rĂȘt entre la BCE et les gouvernements et que la politique monĂ©taire cessera de dĂ©pendre des majoritĂ©s et des pressions politiques. Si cette illusion persiste, il faut comprendre quâelle est contraire Ă lâesprit mĂȘme du projet dâunion monĂ©taire. Sans cela, les Allemands resteront Ă lâĂ©cart et il nây aura pas de projet. » (de LarosiĂšre, 2012, p. 258). Au final, lâinstitution sera indĂ©pendante du pouvoir politique : aujourdâhui, « Les membres de ses organes de dĂ©cision ne peuvent solliciter ni accepter des instructions des institutions europĂ©ennes ou des gouvernements des Ătats membres. » (BĂ©nassy-QuĂ©rĂ© et CoeurĂ©, 2014, p. 22). La dĂ©finition des statuts de la BCE est Ă©troitement liĂ©e Ă la doctrine nouvelle classique reprise par les apports des auteurs nĂ©o-keynĂ©siens. Dans le domaine pratique, les principaux objectifs des deux dĂ©cennies suivantes sâarticuleront autour de la crĂ©dibilitĂ© et de la transparence5 : lâinstitution intervient pour stabiliser les anticipations et rĂ©duire lâasymĂ©trie dâinformation.
Un « consensus » sur les objectifs de la politique monĂ©taire sâest Ă©tabli autour du modĂšle nĂ©okeynĂ©sien de Clarida, Gali et Gelter (1999). La politique budgĂ©taire est jugĂ©e inefficace, voire dĂ©stabilisatrice, seule la politique monĂ©taire doit intervenir afin de transfĂ©rer aux agents une information quâils ne possĂšdent pas. A cet effet, la Banque centrale produit des Ă©valuations macroĂ©conomiques, des prĂ©visions et des analyses qui doivent rĂ©duire au minimum lâasymĂ©trie dâinformation des acteurs privĂ©s et ainsi assurer une stabilisation des anticipations. Les erreurs de prĂ©vision des acteurs doivent ĂȘtre minimales de façon Ă se situer toujours au plus prĂšs du plein emploi des facteurs. La production dâinformation, leur mise en forme Ă travers les bulletins
!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!4 Toutefois, lâancien gouverneur de la Fed, Alan Greenspan se dĂ©crivait lui-mĂȘme comme Ă©mettant un marmonnement sans grande cohĂ©rence pour affirmer que si on lâavait compris, câest quâil sâĂ©tait mal exprimé⊠⊠« Since becoming a central banker, I have learned to mumble with great incoherence. If I seem unduly clear to you, you must have misunderstood what I said » (discours au comitĂ© du SĂ©nat, 1987 repris dans le Guardian Weekly, du 4 novembre 2005). 5 « Central bank transparency could be defined as the absence of asymmetric information between monetary policy makers and other economic agents. This means that it reduces uncertainty and this is often believed to be beneficial. », Geraats, P.M., (2002, p. 533).
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mensuels, dâautres supports et les discours des banquiers centraux constituent finalement un instrument de la politique monĂ©taire.
On considĂšre quâune institution « jeune » comme la BCE devra adopter une conduite de
type « faucon » (adverse Ă lâinflation) afin dâassurer sa crĂ©dibilitĂ©. DĂšs lors, dans la zone euro, « lâobjectif principal du SEBC est la stabilitĂ© des prix » (article 105 du traitĂ© de Maastricht), ce « mandat clair et Ă©troit » permettrait une efficacitĂ© maximale (Jabko, 2001). En consĂ©quence, un discours transparent devra accompagner et expliciter les actes de la politique monĂ©taire (CarrĂ©, 2005 ; CarrĂ© et Le HĂ©ron, 2006).
Ainsi, au cours des années 1980 et 1990, le rÎle de la communication des Banques
centrales en tant quâinstrument majeur pour guider les anticipations a fait lâobjet dâun consensus parmi de nombreux thĂ©oriciens mais ce paradigme est Ă©galement prĂ©sent au sein des Ă©quipes directrices des Banques centrales (Blinder, 2004). Dans un tel paradigme, la communication des Banques centrales sur lâorientation future de ses taux dâintĂ©rĂȘt Ă court terme, appelĂ©e aussi forward guidance, vise Ă affecter les taux longs en influençant les taux courts anticipĂ©s. Une telle stratĂ©gie guide les anticipations des agents Ă©conomiques : les annonces consistent Ă envoyer des signaux aux marchĂ©s, afin de ne pas les prendre par surprise, et ajoutent de la transparence sur la conduite future de la politique monĂ©taire. La Fed est une adepte de cette nouvelle politique de communication 2003 et cet outil fut largement utilisĂ© par la Fed les durant la crise financiĂšre de 2008 ("for some time"):"[...], the Committee anticipates that weak economic conditions are likely to warrant exceptionally low levels of the federal funds rate"). Cette forward guidance est appliquĂ©e plus tardivement pour la BCE (juillet 2013)6, et la Banque dâAngleterre (aoĂ»t 2013).
Toutefois, si les marchĂ©s rĂ©agissent avec vigueur aux premiĂšres annonces surprise, le risque est constituĂ© par un amoindrissement de lâimpact (comme cela se passe au Japon). Les travaux empiriques qui ont testĂ© lâefficacitĂ© des politiques de forward guidance dans des pays oĂč cette politique a Ă©tĂ© durablement pratiquĂ©e (Nouvelle-ZĂ©lande, SuĂšde, NorvĂšge et Ătats-Unis) sont mitigĂ©s. En effet, ce type de communication peut inciter les investisseurs Ă placer trop de confiance dans les annonces des banques centrales, au dĂ©triment dâautres informations importantes, crĂ©ant des comportements moutonniers et des surrĂ©actions lors des annonces. De plus, cette politique nĂ©cessite pour ĂȘtre crĂ©dible, que les banques centrales tiennent leurs promesses, mĂȘme si les conditions Ă©conomiques ont changĂ©. En effet, si le calendrier prĂ©cis nâest pas respectĂ©, l'institution perdra en crĂ©dibilitĂ© auprĂšs du public.
La crise débutée en 2008 a contraint les banques centrales à innover en matiÚre de communication en direction de plus de transparence, avec publication de comptes rendus des réunions, minutes, projections économiques à moyen terme, conférences de presse télévisées⊠ou en densifiant les communiqués de politique monétaire (qui dépassent désormais 800 mots pour la Fed contre moins de 300 en 2007).
Ben Bernanke, président de la FED de 2006 à 2014, dans un discours au National Economists Club en 2013, expliquait que l'une de ses priorités était de rendre la Reserve Fédérale et la politique monétaire plus transparente7. Pour Janet Yellen, la véritable révolution ne tient pas tant dans cet effort de transparence que dans la compréhension par les banquiers centraux que la
!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!6 La BCE a utilisĂ© pour la premiĂšre fois une forward guidance en juillet 2013 sous les termes "The Governing Council expects the key ECB interest rates to remain at present or lower levels for an extended period of time". Les journalistes ont alors demandĂ© dĂšs la seconde question de la confĂ©rence de presse ce que signifiait « extended ». Draghi rĂ©pondit: "It is not six months, it is not 12 months, it is an extended period of time". 7 "Nearly eight years ago, when I began my time as Chairman, one of my priorities was to make the Federal Reserve more transparent--and, in particular, to make monetary policy as transparent and open as reasonably possibleâ.
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communication constitue en soi un acte de politique monétaire. En effet, les banques centrales ne se contentent plus seulement d'agir sur les quantités (taux directeur ou montant des actifs achetés), elles guident également les anticipations pour maximiser l'impact de leurs décisions.
2. La communication de la Banque centrale europĂ©enne Au sein du paradigme dominant, lâindĂ©pendance des instituts dâĂ©mission aurait pour rĂ©sultat de rendre crĂ©dible la lutte contre lâinflation et de stabiliser lâĂ©conomie. Alors que lâorganisation institutionnelle a validĂ© les dispositifs mis en avant par la thĂ©orie dominante, le caractĂšre systĂ©mique de la crise de 2008 surprit la majoritĂ© des analystes. DĂšs que lâimportance du phĂ©nomĂšne fut perçue, les principales Banques Centrales renversĂšrent leurs prioritĂ©s pour placer la stabilisation financiĂšre loin devant la stabilisation des prix. En consĂ©quence, elles abaissĂšrent leurs taux dâintĂ©rĂȘt. Dans cette situation de taux proches de zĂ©ro (ou nuls), la communication de la Banque centrale sur les taux futurs anticipĂ©s est devenue « lâessence » de la politique monĂ©taire (Eggertsson et Woodford, 2003 ; Bernanke et Reinhard, 2004 ; Bernanke, Reinhart et Sack, 2004). Le canal majeur porte sur lâeffet des changements des taux courts sur les anticipations des taux courts futurs (Blinder, 1998), leur impact sur les taux longs et, par consĂ©quent, sur la demande8. DĂšs lors, les prises de parole des banquiers centraux sont particuliĂšrement attendues par les milieux financiers. En effet, la communication permettrait dâimpacter les prix des actifs (en crĂ©ant des « nouvelles » faisant Ă©voluer les taux courts dans la direction dĂ©sirĂ©e, et en rĂ©duisant les « bruits » câest-Ă -dire en diminuant lâincertitude sur les marchĂ©s financiers) et donc les taux dâintĂ©rĂȘt Ă plus longue Ă©chĂ©ance, qui agissent sur les dĂ©cisions des investisseurs, des entreprises et des Ătats (Bernanke, 2004). Avant de prĂ©senter une analyse textuelle succincte, nous montrons les pratiques concrĂštes de communication de la BCE, en nous focalisant sur les cibles et les instruments de communication utilisĂ©s ainsi que sur le vocabulaire spĂ©cifique employĂ© par les prĂ©sidents successifs, J.-C. Trichet, puis M. Draghi.
2.1 Evolution dans le temps des pratiques de communication de la BCE : une
comparaison les interventions de Trichet et de Draghi
La communication de la Banque centrale sur le plan pratique est Ă destination de diverses audiences telles que les participants aux marchĂ©s financiers, le public, les pouvoirs politiques, les « acadĂ©miques » et les mĂ©dias. DiffĂ©rents outils de communication sont ainsi Ă disposition de la BCE9. On peut rĂ©pertorier : - le bulletin mensuel de la BCE ; - sa confĂ©rence de presse mensuelle (et sa session de questions-rĂ©ponses avec la presse), afin de clarifier certaines ambiguĂŻtĂ©s ; - les minutes des rĂ©unions du directoire, publiĂ©es depuis fĂ©vrier 2015, et qui donnent un compte rendu des rĂ©unions du Conseil des gouverneurs et des dĂ©bats qui ont lieu. Cela augmente ainsi la !!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!8 « Lorsque le plancher zĂ©ro est atteint, les agents sont enclins Ă anticiper une remontĂ©e des taux ; ils en dĂ©duisent que le prix des titres va continuer de baisser et la crise sâapprofondir ; ils anticipent une augmentation du risque de dĂ©faillance et la persistance de la dĂ©flation. Face Ă cela, lâobjectif de la communication des Banques centrales est de rassurer pour orienter les anticipations des agents vers la sortie de crise. Si les Banques centrales annoncent que les taux resteront au plancher tant que la crise nâaura pas Ă©tĂ© jugulĂ©e, les agents anticiperont le maintien de taux courts bas (au lieu de leur hausse), un accĂšs facilitĂ© Ă la liquiditĂ© (et donc une rĂ©duction des primes de risque) et, Ă la condition que la Banque centrale leur apparaisse suffisamment crĂ©dible et dĂ©terminĂ©e, la fin de la dĂ©flation. » Couppey-Soubeyran, 2012, p.54. 9 Les banques centrales utilisent un nouveau mĂ©dia auprĂšs du grand public : twitter. La Banque dâAngleterre et la BCE disposent ainsi dâun compte twitter depuis 2011, la Fed depuis mars 2012.
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transparence de la BCE, mĂȘme si le mystĂšre perdure quant aux indications nominatives des votes ; - le tĂ©moignage du comitĂ© sur les affaires monĂ©taires de lâEurope parlementaire (quatre fois par an) ; - les discours par le prĂ©sident et/ou les membres du conseil des gouverneurs ainsi que leurs interviews. Toutefois, dans son bulletin mensuel de novembre 2002 (p. 64), lâinstitution prĂ©cise que la confĂ©rence de presse mensuelle, tenue par le prĂ©sident et le vice-prĂ©sident, et le bulletin mensuel sont deux des plus importants canaux de communication adoptĂ©s. Ils fournissent un rĂ©sumĂ© global de la politique de lâĂ©valuation pertinente des indicateurs Ă©conomiques. Il faut, en outre, signaler que lâĂ©ditorial du Bulletin Mensuel de la BCE et la dĂ©claration introductive de la confĂ©rence de presse rapportent la mĂȘme information concernant lâorientation de sa politique. Ainsi, lâĂ©ditorial est rendu disponible au public en Ă©tant publiĂ© une semaine aprĂšs chaque rĂ©union de politique monĂ©taire. Rituels La dĂ©claration introductive et la confĂ©rence de presse obĂ©issent sont ritualisĂ©es : la dĂ©cision de politique monĂ©taire est annoncĂ©e aux marchĂ©s Ă 13h45 Ă travers la publication dâun communiquĂ© synthĂ©tisant en quelques points la dĂ©cision du conseil. Ensuite, une confĂ©rence de presse se tient Ă 14h30, prĂ©cĂ©dĂ©e de la lecture d'une dĂ©claration d'introduction (« introductory statement ») qui dure une quinzaine de minutes : le prĂ©sident de la Banque Centrale, accompagnĂ© de son vice-prĂ©sident, se prĂ©sentent devant les mĂ©dias afin de dĂ©tailler les dĂ©cisions de politique monĂ©taire du jour (premiĂšre partie) avant de rĂ©pondre aux questions des journalistes (deuxiĂšme partie). Or, l'importance de la dĂ©claration d'introduction du gouverneur de la BCE s'est accrue depuis 2003 : au cours du temps, la confĂ©rence de presse de la BCE (qui dure 44 minutes en moyenne avec 16 questions) a pris davantage d'importance que le communiquĂ© de presse qui la prĂ©cĂšde. La confĂ©rence de presse qui suit permet alors de dissiper les malentendus et de prĂ©ciser certaines questions. Les Ă©tudes montrent que c'est la confĂ©rence de presse de la BCE et sa session de questions-rĂ©ponses qui ont plus d'impact sur les marchĂ©s que son communiquĂ© officiel.
Par ailleurs, on peut observer une certaine Ă©volution dans le temps des pratiques de communication de la BCE : dâaprĂšs lâĂ©tude de Galardo et Guerrieri (2015) entre 2008 et 2014, la part consacrĂ©e Ă lâexplication des dĂ©cisions de politique monĂ©taire et aux risques sur la stabilitĂ© financiĂšre, a plus que doublĂ© durant cette pĂ©riode et reprĂ©sente 40 % du temps de la confĂ©rence de presse, contre moins de 10 % en 2002. Cela traduit, par consĂ©quent, un certain apprentissage de la communication auprĂšs des marchĂ©s, de la part de la BCE. En outre, la communication dĂ©pend de lâĂ©metteur (un membre individuel ou le directoire entier), ce qui peut poser des problĂšmes de « cacophonie » en cas de divergence entre les membres10. De plus, on a rĂ©cemment accordĂ© beaucoup dâattention au vocabulaire employĂ© (adjectifs, adverbes, emploi du futur) par les prĂ©sidents de lâinstitution. On peut ainsi relever que Trichet (2003-2011) utilisait certaines connotations codĂ©es (De Haan et Jansen, 2009, p. 11): le mot « vigilance » traduisait un avertissement aux marchĂ©s sur une hausse prochaine des taux, lâadjectif « Ă©quilibrĂ©es » Ă©tait reliĂ© aux anticipations dâinflation sur la stabilitĂ© des prix ou la croissance... Notons quâaprĂšs 2008, le terme « risque » fut beaucoup plus utilisĂ©, particuliĂšrement durant la crise de la zone euro en 2011 (LĂ©gĂ© et Marques Pereira, 2013). Mario Draghi, devenu prĂ©sident de !!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!10 Un autre type de problĂšme surgit lors de la divulgation dâinformations privilĂ©giĂ©es, comme cela fut le cas le 18 mai 2015 : lors dâune rencontre entre un membre de la BCE (BenoĂźt CoeurĂ©) et des investisseurs (banques et hedge funds), une information sensible fut rĂ©vĂ©lĂ©e, Ă savoir que la BCE allait accĂ©lĂ©rer son rachat dâactifs. Or, aucune information ne doit donner un avantage Ă un groupe dâinvestisseurs. Lâinformation doit, en effet, ĂȘtre accessible Ă tous au mĂȘme moment. Suite Ă cet « incident », la BCE a dĂ©cidĂ© de ne plus diffuser aux mĂ©dias de copie de ses discours sous embargo, de sorte que lâinformation arrivera Ă tous au mĂȘme moment.
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la BCE en novembre 2011, se sert des adjectifs « modĂ©rĂ© » concernant lâĂ©conomie et lâinflation, ou bien « accommodant » pour la politique monĂ©taire de soutien (CarrĂ©, 2015). Il emploie Ă©galement des dĂ©clarations marquantes, dont le fameux « Whatever it takes » du 26 juillet 2012, le que la BCE restait « dĂ©terminĂ©e Ă tout faire » en juin et juillet 2014 ou bien plus rĂ©cemment « Whatever we must » du 22 octobre 2015, « Without undue delay ⊠No limits » du 3 dĂ©cembre 2015 ou bien encore « We donât give up » du 21 janvier 2016. Enfin, il Ă©voque le futur Ă travers lâutilisation des mots « forward guidance » ou « Ă©lĂ©ments prospectifs », et nâhĂ©site pas Ă utiliser des expressions claires telles que « les taux dâintĂ©rĂȘt vont rester bas sur une pĂ©riode prolongĂ©e », ou bien celle du 4 juillet 2013, « Notre politique monĂ©taire restera accommodante aussi longtemps que nĂ©cessaire ». Tableau 1. Comparaison du contenu lexical de la communication de Trichet et de Draghi
Vocabulaire utilisé par Trichet (2003-2011)
Vocabulaire employĂ© par Draghi (2011-âŠ)
Mots codés, noms et adjectifs « Vigilance » « Stabilité »
« Surveiller de prÚs » « Ancrées » « En ligne » « Equilibrées » « Risque »
Adjectifs « Modéré »
« Accommodant »
Emploi du futur « Forward guidance »
« Eléments prospectifs »
Source : Clévenot, Desmedt, Llorca (2015)
Au final, Mario Draghi a procĂ©dĂ© Ă de nombreux changements au sein de la BCE et mis fin de nombreux tabous par rapport Ă son prĂ©dĂ©cesseur Jean-Claude Trichet (fin de la stĂ©rilisation des achats de titres, de la prudence sur le rachat des obligations souveraines). Il a Ă©galement dĂ©cidĂ© depuis mai 2012, de commencer sa confĂ©rence de presse non plus par une analyse des agrĂ©gats monĂ©taires (M3...) mais par une analyse Ă©conomique plus gĂ©nĂ©rale identifiant les risques pour la stabilitĂ© des prix. Un tel changement traduit ainsi une moindre importance accordĂ©e par Draghi Ă l'Ă©volution des agrĂ©gats monĂ©taires dans la conduite de sa politique par rapport Ă celle menĂ©e par Trichet. Par ailleurs, Mario Draghi annonce en juillet 2014 la fin dâun tabou Ă travers un changement majeur dans la politique de communication de la BCE puisque les rĂ©unions de politique monĂ©taire se tiendront Ă partir de janvier 2015 toutes les six semaines seulement, et non plus tous les mois. Cet espacement des rĂ©unions se justifie par le besoin de la BCE se trouver un peu moins sous la pression des attentes du marchĂ©. Selon Draghi, « une rĂ©union chaque mois fait attendre des actions chaque mois et la BCE ne peut pas et ne doit pas agir chaque mois ». De plus, alors que Jean-Claude Trichet s'Ă©tait toujours opposĂ© Ă la publication de comptes rendus, estimant que la communication de la BCE Ă©tait dĂ©jà « la plus complĂšte du monde », un « compte-rendu » des discussions est publiĂ© depuis le 19 fĂ©vrier 2015. Mais il ne s'agira pas, comme pour la Banque d'Angleterre ou la Fed de « minutes », autrement dit d'une retranscription exacte des dĂ©bats, mais d'un rĂ©sumĂ©. De mĂȘme, les noms des membres du Conseil n'apparaĂźtront pas afin de ne pas donner de couleurs « nationales » aux dĂ©bats.
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2.2 La communication de la BCE Ă travers le programme OMT A lâĂ©tĂ© 2012, en pleine tension financiĂšre dans la zone euro, les bons du TrĂ©sor espagnol ont fortement augmentĂ©, de sorte quâon a craint une contagion au reste de la zone euro. La communication de Draghi repose alors en trois Ă©tapes et marque sans aucun doute un point de retournement dans la rĂ©action de la BCE Ă la crise de lâeuro. Tout dâabord, lors dâun discours Ă Londres Ă Londres le 26 juillet 2012, il annonce que « dans le cadre de son mandat, la BCE est dĂ©jĂ prĂȘte Ă tout faire pour prĂ©server lâeuro, et croyez- moi, cela sera suffisant (BCE, 2012a11). Draghi a Ă©galement fait allusion au programme appelĂ© OMT « Outrigh Monetary Transactions »12 dans lequel lâEurosystĂšme pourrait acheter des bons du TrĂ©sor avec aucune limite quantitative dĂ©finie ex ante. Par ailleurs, le 2 aoĂ»t 2012 dans la dĂ©claration introductive de la confĂ©rence de presse suivant sa confĂ©rence, le conseil des gouverneurs de la BCE a confirmĂ© les mots forts de Draghi de la fin de juillet 2012, et ont prĂ©sentĂ© le principe de lâOMT : « les primes de risque qui sont reliĂ©es aux peurs de la disparition de lâeuro sont inacceptables, et ont besoin dâĂȘtre traitĂ© dâune maniĂšre fondamentales. Lâeuro est irrĂ©versible (BCE, 2012b). LâOMT, appliquĂ© sur le marchĂ© secondaire obligataire, serait conditionnĂ© « Ă la rĂ©alisation par le FESF/MES de leur rĂŽle et de la taille adĂ©quate pour atteindre cet objectif ». Aucune dĂ©cision formelle ne fut prise par la BCE en aoĂ»t 2012, mais une ligne directrice fut donnĂ©e au comitĂ© de la BCE pour travailler sur le programme de lâOMT. La seule annonce de lâOMT a contribuĂ© Ă une forte baisse des tensions sur les dettes publiques dans la zone euro et plus gĂ©nĂ©ralement Ă une forte amĂ©lioration des conditions de marchĂ©: le taux des obligations Ă 10 ans espagnol passe de 7,56 % en juillet 2012 Ă 4,04 % en mai 2013, sans que les BCE nâait Ă acheter des Bons du TrĂ©sor espagnol.
2.3 La communication de la BCE en pĂ©riode dâassouplissement quantitatif La stratĂ©gie de communication de la BCE mise en place depuis janvier 2015, au dĂ©but de la politique dâassouplissement quantitatif (dit quantitative easing)13, repose sur de nouveaux langages, codes et formulations. Ces mesures rompent avec la politique conventionnelle, puisque lâinstitution agira par lâachat massif de titres privĂ©s et publics sur les marchĂ©s financiers, rejoignant les pratiques de la Fed ou de la Banque dâAngleterre. Lâanalyse des dĂ©clarations introductives de Mario Draghi prononcĂ©es lors de chaque !!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!11 European Central Bank (2012a), âVerbatim of the remarks made by Mario Draghi â Speech by Mario Draghi, President of the European Central Bank at the Global Investment Conference in London, 26 July 2012â, available at www.ecb.int/press/key/date/2012/html/sp120726.en.html (accessed 15 April 2013). 12 La principale caractĂ©ristique de ce programme dâachat dâobligation publique de court terme (un Ă trois ans) est quâil sâagit dâune aide financiĂšre europĂ©enne potentiellement illimitĂ©e (pas de limite ex ante) mais conditionnĂ©, que ce soit via le MESF ou le MES (qui offre une aide dâurgence aux Etats en difficultĂ©, y compris en achetant de la dette sur le marchĂ© primaire) incluant une conditionnalitĂ© stricte dâapplication de rĂ©forme structurelle. 13 La BCE a en fait mis en place quatre politiques monĂ©taires non conventionnelles, les trois premiĂšres Ă©tant rĂ©alisĂ©es conjointement (Le HĂ©ron, 2015, p. 8-9): - (i) assouplissement quantitatif (quantative easing) avec un accroissement de la taille de son bilan afin de fournir des liquiditĂ©s aux banques (pour un montant de 1 000 milliards dâeuros lors du Q.E 2 avec respectivement 490 et 530 en dĂ©cembre 2011 et en fĂ©vrier 2012). La BCE joue ainsi son rĂŽle de prĂȘteur en dernier ressort. - (ii) faciliter le crĂ©dit (credit easing) en acceptant en garantie pour le refinancement des banques des actifs de mauvaise qualitĂ©. La BCE joue alors un rĂŽle de contrepartiste en dernier ressort en prenant en pension des titres dĂ©saffectĂ©s par les agents. - (iii) lâallongement des procĂ©dures de refinancement Ă travers des opĂ©rations de refinancement Ă long terme (passant de deux mois Ă trois ans), appelĂ©es LTRO (long term refinancing opĂ©rations) (iv) rachat des dettes souveraines sur le marchĂ© secondaire des pays en difficultĂ© de la zone euro pour un montant de 210 milliards dâeuros, via le SMP (Securities Market Programme). !
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rĂ©union du Conseil des gouverneurs (qui se dĂ©roulent depuis janvier 2015 toutes les six semaines au lieu de chaque mois) rĂ©vĂšle que la BCE utiliser ses dĂ©clarations de politique monĂ©taire pour communiquer lâorientation future de sa politique, en incluant certaines dates-clĂ©s et pĂ©riodes durant lesquelles la politique monĂ©taire reste inchangĂ©e. DĂšs le 22 janvier 2015, la BCE communique sur sa politique dâassouplissement en ajoutant quâelle reste conforme Ă la stratĂ©gie adoptĂ©e de « forward guidance ». Lâinstitut explique que le caractĂšre accommodant de la politique monĂ©taire nâa pas Ă©tĂ© « suffisant » pour faire face Ă la dĂ©flation. Il rĂ©sulte de cette nouvelle politique une trĂšs forte augmentation de son bilan, rendant ainsi la politique encore plus accommodante. Puis, lors de la rĂ©union du 16 juillet 2015, la BCE prĂ©cise ses mesures de politique monĂ©taire non conventionnelles en expliquant que son programme dâachat dâactifs (60 milliards dâeuros par mois) « devrait ĂȘtre effectuĂ© jusque fin septembre 2016 et, en tout cas, jusquâĂ ce que nous observions un ajustement durable de lâĂ©volution de lâinflation conforme Ă notre objectif de taux proches de 2 % Ă moyen terme ». A la rĂ©union du 3 septembre 2015, la BCE ajoute que ce programme dâachats mensuels dâactifs devrait ĂȘtre effectuĂ© « jusque fin septembre 2016 ou au-delĂ si nĂ©cessaire ». Le 22 octobre 2015, la BCE prĂ©cise que « lâorientation accommodante de la politique monĂ©taire devra faire lâobjet dâun rĂ©examen » lors de la prochaine rĂ©union de dĂ©cembre, Enfin, le 3 dĂ©cembre 2015, la BCE prĂ©cise que les achats mensuels Ă hauteur de 60 milliards dâeuros, effectuĂ©s dans le cadre du programme dâachats dâactifs, « devraient dĂ©sormais se poursuivre jusquâĂ fin mars 2017 ou au-delĂ si nĂ©cessaire ». Tableau 2. Expressions employĂ©es par la BCE depuis le lancement du quantitative easing
Dates des réunions de la BCE Expression-clés employées
22/01/2015
« in line with our forward guidance âŠÂ»
« the prevailing degree of monetary accommodation was insufficient âŠÂ»
« The sizeable increase in our balance sheet âŠÂ»
16/07/2015
« are intended to run until the end of September 2016 and, in any case, until we see a sustained adjustment in the path of inflation that is consistent with our aim of achieving inflation rates below, but close to, 2% over
the medium term »
03/09/2015
« They are intended to run until the end of September 2016, or beyond, if necessary »
22/10/2015
« the degree of monetary policy accommodation will need to be re-examined at our December monetary
policy meeting, when the new Eurosystem staff macroeconomic projections will be available⊠»
03/12/2015
« The monthly purchases of âŹ60 billion under the APP are now intended to run until the end of March 2017,
or beyond, if necessary⊠»
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De telles informations communiquĂ©es Ă destination des investisseurs et acteurs sur les marchĂ©s financiers ont impactĂ© le marchĂ© des actions et lâĂ©volution du taux de change.
Tableau 3. Ăvolution du marchĂ© des actions (CAC40) et du taux de change (EURO/DOLLAR) le jour des dĂ©clarations introductives de Mario Draghi depuis le lancement du Quant i ta t iv e Eas ing
Date des conférences de
presse
Ăvolution du marchĂ© des
actions (CAC 40)
Ăvolution du marchĂ© des
actions (DAX)
Secteur bancaire (Eurostoxx
bank)
Ăvolution du taux de change
(EURO/DOLLAR)
22/01/2015 + 1,47 % + 1,31 % 2,16 % - 2,10 % 05/03/2015 + 0,94 % + 1,00 % 1,08 % - 0,43 % 15/04/2015 + 0,70 % + 0,03 % 0,97 % + 0,31 % 03/06/2015 + 0,59 % + 0,80 % 1,03 % + 1,08 % 16/07/2015 + 1,47 % + 1,53 % 1,70 % - 0,67 % 03/09/2015 + 2,17 % + 2,68 % 1,81 % - 0,92 % 22/10/2015 + 2,28 % + 2,48 % 1,45 % - 2,05 % 03/12/2015 - 3,58 % - 3,58 % -2,38 % + 3,07 % 21/01/2016 + 1,97 % +1,94 % 2,79 % -0,16 % 10/03/2016 - 1,70 % -2,31% 0,88 % +1,62 %
Source : Desmedt et Llorca (2016)
On peut observer que, suite aux dĂ©clarations introductives de Mario Draghi effectuĂ©es lors des confĂ©rences de presse du 22 janvier 2015 (correspondant au lancement du quantitative easing), ou bien du 3 septembre et du 22 octobre 2015 dans lesquelles son prĂ©sident annonçait que la BCE Ă©tait disposĂ©e Ă augmenter son engagement, les marchĂ©s des actions (que ce soit le CAC 40 ou le DAX) ont rĂ©agi positivement ainsi que sur le marchĂ© des changes avec la dĂ©prĂ©ciation de lâeuro par rapport au dollar. En revanche, lors de la rĂ©union du 3 dĂ©cembre 2015, la BCE a commis une erreur de communication en alimentant les prĂ©visions des marchĂ©s quant Ă de nouveaux rachats dâactifs. Les annonces du 3 dĂ©cembre 2015 dâune simple baisse du taux de dĂ©pĂŽt et de changements mineurs dans son programme de rachats dâactifs ont ainsi déçu les marchĂ©s. Il en a rĂ©sultĂ© une forte chute des marchĂ©s des actions ainsi quâune apprĂ©ciation marquĂ©e de lâeuro par rapport au dollar. Les investisseurs considĂ©raient la rĂ©ponse apportĂ©e insuffisante par rapport aux attentes espĂ©rĂ©es lors de la prĂ©cĂ©dente rĂ©union. Dans ces conditions, pour rassurer les marchĂ©s, la BCE doit les convaincre en permanence quâil lui reste encore des munitions si jamais la situation se dĂ©gradait encore sur le plan de la dĂ©flation.
Dans ces conditions, Draghi explique en janvier 2016 que la BCE pourrait « rĂ©Ă©valuer et sans doute revoir » sa politique monĂ©taire en mars 2016. Un tel rĂ©examen complet de lâorientation de sa politique monĂ©taire est jugĂ© « nĂ©cessaire » par la BCE et exige un recalibrage si les conditions Ă©conomiques lâimposaient. Il prĂ©vient ainsi quâil nây avait «pas de limites » Ă lâutilisation par la BCE des instruments de politique monĂ©taire. Une telle dĂ©claration sur ce que pourrait faire la BCE en mars 2016 et donc sur la crĂ©dibilitĂ© de ses actions vise ainsi Ă convaincre les marchĂ©s financiers de la capacitĂ© de la BCE Ă faire face au risque de dĂ©flation. Cette mise au point de la BCE engendre beaucoup dâattente et est bien accueilli par les marchĂ©s en janvier 2016 (comme câĂ©tait le cas en octobre 2015).
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3. Les relations entre le locuteur et les récepteurs des discours La littérature économique des années 1980-90 a mis en avant la notion de crédibilité
sensĂ©e conforter la parole des autoritĂ©s publiques. Une crĂ©dibilitĂ© forte aurait dâautant plus de chances de modifier le comportement des acteurs. Les relations quâentretiennent les Ă©changes monĂ©taires avec la confiance ont Ă©tĂ© soulignĂ©es Ă de multiples reprises (pour une synthĂšse, voir Aglietta, OrlĂ©an, 1998). Etymologiquement, crĂ©dit et confiance partagent la mĂȘme racine latine. En revanche, lâattribution dâune dimension rituelle Ă la parole des banquiers centraux, « grands prĂȘtres » de la monnaie, est plus rĂ©cente.14 De fait, un dispositif institutionnel sâest mis en place autour de leurs prises de parole, en particulier en Europe. Face aux soupçons de dĂ©-lĂ©gitimation provoquĂ©s par lâindĂ©pendance des banquiers centraux -particuliĂšrement sensibles dans le cas de la BCE qui apparaĂźt comme « dĂ©territorialisĂ©e » (Aglietta, 2011, p.11)-, il convenait de dâattribuer aux messages Ă©mis un poids symbolique. Mais pour exercer des effets significatifs, un discours doit respecter un certain nombre de conditions.
3.1 « Miracle monétaire » et valeur fiduciaire du porte-parole
Austin prĂ©venait : « Nous pouvons certes obtenir certaines suites dâactes perlocutoires par des moyens non conventionnels (« pas trĂšs rĂ©guliers » comme on dit) » (Austin, 1962, p. 126). Prenons un exemple de prise de parole « non conventionnelle » qui peut aider Ă prĂ©ciser certaines notions : ce discours a Ă©tĂ© profĂ©rĂ© hors bulletin mensuel de la B.C.E lors dâune confĂ©rence de presse le 26 juillet 2012. Avant mĂȘme dâĂ©voquer le « whatever it takes », le prĂ©sident du directoire de la B.C.E. commence par lâĂ©vocation dâun « mystĂšre de la nature » : « The euro is like a bumblebee. This is a mystery of nature because it shouldnât fly but instead it does. » Ainsi, malgrĂ© une constitution dĂ©faillante, lâeuro aurait mystĂ©rieusement subsistĂ©. Le prĂ©sident de la B.C.E. nâexplique pas les raisons de cette dĂ©faillance, mais le miracle sâest bien produit. Ensuite, il avance que lâinstitution est « prĂȘte Ă tout », câest-Ă -dire Ă outrepasser certaines limites. Câest lâaspect le plus communĂ©ment retenu. Toutefois, Draghi ajoute un « believe me » qui Ă©voque plus lâacte de foi que lâapprĂ©ciation objective. ArmĂ© de la confiance de ses auditeurs, le « bourdon/euro » pourrait donc reprendre son envol ? Rappelons que la prime de risque sur le taux des obligations des pays de la zone euro en difficultĂ© sâest bien produite, alors mĂȘme quâaucune action concrĂšte ne fut engagĂ©e par la BCE. Dans les mĂ©dias, on commença alors Ă qualifier Draghi de « magicien » ⊠Parfois qualifiĂ©e de « miracle monĂ©taire » dans les mĂ©dias, cette prise de parole apparaĂźt plutĂŽt comme un « miracle financier », puisque ce sont les crĂ©anciers qui se sont manifestĂ©s, pas les utilisateurs de la monnaie Euro15.
Sur le versant sociologique, cet acte de langage a été abordé par Holmes « Draghi, in contrast to his predecessor, was carefully disentangling the ECB from the thrall of the Bundesbank. (...) The challenge he faced was to model a communicative relationship by which the public was persuaded to collaborate in the restoration of faith and credit in an irrevocable monetary union. » (Holmes, 2015, p.12). Selon lui, en voulant restaurer la foi dans une union monétaire irrévocable, le président du directoire de la
!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!14 Bourdieu, Ă partir dâun article du Monde qualifiant le prĂ©sident de la Bundesbank de « grand prĂȘtre du Deutschemark » prĂ©cisait « car c'est bien de religion qu'il s'agit », Bourdieu, 1996. 15 Dans les cas de « miracles monĂ©taires » analysĂ©s par A. OrlĂ©an (Allemagne en 1923, France en 1926), câest la population qui est concernĂ©e, pas uniquement les acquĂ©reurs de titres. La premiĂšre partie de la citation suivante prĂ©cise ce qui peut ĂȘtre qualifiĂ© de miraculeux (« pur mouvement dâadhĂ©sion collective ») et le caractĂšre monĂ©taire de la transformation (« rĂ©unir la population ») : « Dans les deux Ă©pisodes, le retournement ne trouve pas sa source dans les mesures de politique Ă©conomique. Il s'agit d'un pur mouvement d'adhĂ©sion collective, de croyance mimĂ©tique de tout le groupe, conforme Ă notre modĂšle. Cela explique sa brutalitĂ© et son caractĂšre « miraculeux ». Sa rĂ©ussite tient pour partie au rĂŽle que jouent certains symboles forts, aptes Ă rĂ©unir la population autour de la nouvelle norme monĂ©taire. », OrlĂ©an, 2011, p.225.
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BCE reprenait le contrĂŽle de la narration. « What Draghi admitted was that the currency had, under pressure from the bond market, become untethered from narrative management of the technocratic officialdom of central banks. He further conceded that if central banks lose control of the monetary story, lose control of their communicative relationship with the public, there are alternative narratives available for stabilizing or destabilizing the link between money and the existential circumstances of the public. » (Holmes, 2014, p.213). Majoritairement, les Ă©tudes de type sociologiques insistent sur lâimpact du discours dans les mĂ©dias et sur le public : « the public broadly must be recruited to collaborate with central banks in achieving the ends of monetary policy, namely âstable prices and confidence in the currencyâ. » (Holmes, 2015, p.2.). Lorsquâil Ă©voque lâimpact des mots, Holmes reprend les outils Ă©conomiques standard qui transforment les agents Ă©conomiques en un « public » aux contours flous (mais aux anticipations extrĂȘmement fines). Les agents sont sensĂ©s rĂ©agir, notamment lorsque le niveau de lâinflation risque dâĂȘtre modifiĂ©, mais ils ne sont jamais caractĂ©risĂ©s prĂ©cisĂ©ment (sphĂšre publique/privĂ©e, crĂ©anciers/dĂ©biteursâŠ). Selon les prĂ©supposĂ©s de la thĂ©orie standard, on postule que ce public est Ă mĂȘme dâinterprĂ©ter correctement le vocabulaire utilisĂ©. A la suite de Butler, les sociologues commence Ă Ă©tudier la thĂ©ĂątralitĂ© de certaines situations : dans les cas des banquiers centraux, cela amĂšne Ă Ă©tudier lâeffet de certaines tournures de phrase lors des rencontres avec la presse (dernier exemple, Velthuis, 2015). Dans ce cas, le « public » visĂ© se restreint souvent aux journalistes prĂ©sents lors de lâintervention. Mais quelle est lâaudience visĂ©e en dernier ressort ? En premier lieu, lâaudience est constituĂ©e dâinitiĂ©s car il existe un « caractĂšre relativement Ă©sotĂ©rique (en apparence tout au moins) des questions monĂ©taires, entretenu par la formation de groupes dâinterprĂštes savants qui maintient les profanes Ă bonne distance » (Lebaron, 2006, p.19). Dans ce type dâopĂ©ration oĂč lâacte de foi est dĂ©terminant, le moment de lâallocution importe beaucoup : « LâefficacitĂ© magique de ces actes dâinstitution est insĂ©parable de lâexistence dâune institution dĂ©finissant les conditions (en matiĂšre dâagent, de lieu ou de momentâŠ) qui doivent ĂȘtre remplies pour que la magie des mots puisse opĂ©rer. » (Bourdieu, 2001, p.108). Les liens entre le locuteur et son audience commencent Ă ĂȘtre prĂ©cisĂ©s. Selon Bourdieu, toujours, « le porte-parole autorisĂ© ne peut agir par les mots sur dâautres agents (âŠ) que parce que sa parole concentre le capital symbolique accumulĂ© par le groupe qui lâa mandatĂ© et dont il est le fondĂ© de pouvoir » (Bourdieu, 2001, p.163). Si lâon suit cette analyse, le banquier central apparaĂźt comme le porte-parole des crĂ©anciers. Bourdieu Ă©voque la « valeur fiduciaire » du locuteur/mandataire (idem, p.241) qui indique bien les relations entre la Banque centrale et les marchĂ©s financiers.
3.2 Une gestion des anticipations
Le poids accordĂ© aux Ă©noncĂ©s de certains locuteurs est liĂ© au caractĂšre trĂšs incertain des prĂ©visions financiĂšres (« The weight of stories in financial markets can be understood as a response to the high level of uncertainty prevailing in these markets. », Beckert, 2013, p.28). Dans ce contexte, le message Ă©mis par le banquier central fournit une rĂ©fĂ©rence aux investisseurs sensĂ©e rĂ©duire lâincertitude (« Together with open market operations, the economic narratives of central banks thus become the second main determinant for price developments. Put differently, uncertainty is being reduced by discursive practices that rely on strategic rhetorical action », Nelson et Katzenstein 2010, p. 32).
Il ressort de ces donnĂ©es que lâaudience essentielle visĂ©e par le discours du banquier central nâest pas le grand public (comme le postulaient les articles des annĂ©es 1980) mais les investisseurs. Dans ses travaux, AndrĂ© OrlĂ©an prĂ©cise le fonctionnement des marchĂ©s financiers : « Les intervenants y sont perpĂ©tuellement Ă la recherche des saillances aptes Ă recueillir lâagrĂ©ment du marchĂ©. Face Ă une nouvelle information, câest Ă cette activitĂ© que sont centralement affectĂ©es les capacitĂ©s cognitives des investisseurs : chacun mesure la capacitĂ© de telle ou telle information Ă rĂ©pondre aux attentes conventionnelles du marchĂ© telles quâelles sâexpriment Ă un moment
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donnĂ©. » (OrlĂ©an, 2004, p. 266). Dans un premier temps, la mise en avant des anticipations dans la thĂ©orie a contribuĂ© Ă
transformer lâexercice de la politique monĂ©taire en un gouvernement des anticipations. A propos de la thĂ©orie des anticipations rationnelles, Aglietta et OrlĂ©an notaient quâelles dotent « les sujets privĂ©s dâune omniscience vis-Ă -vis du systĂšme Ă©conomique dans lequel ils vivent. (âŠ) Les marchĂ©s privĂ©s se chargent de tout. Lâaction des autoritĂ©s ne peut dĂ©terminer que les valeurs nominales. » (Aglietta, OrlĂ©an, 1984, p.228). Cela explique pourquoi, lâattention aux mots utilisĂ©s par les banquiers centraux est devenue trĂšs importante. Mais cette configuration (engagements rĂ©itĂ©rĂ©s quant Ă la lutte contre lâinflation) a pu amener les instituts dâĂ©mission Ă nĂ©gliger la macro surveillance prudentielle. A partir de 2008-2009, la crise financiĂšre (inenvisagĂ©e par les modĂšles) a exigĂ© lâintervention massive des instituts dâĂ©mission. Or, la monĂ©tisation de titres de dette publique a annihilĂ© leur indĂ©pendance. Lâobjectif de neutralisation a failli du fait de la crise financiĂšre : « On a observĂ© un tel « Ă©chec » rĂ©cemment lorsque la Banque centrale europĂ©enne (BCE) s'est mise Ă acheter une partie de la dette publique de certains pays de la zone euro, en parfaite contradiction avec sa doctrine selon laquelle l'Ă©mission monĂ©taire devait ĂȘtre radicalement sĂ©parĂ©e du politique. »16
CONCLUSION
Lâaccent mis sur la communication des Banques Centrales Ă©tait, on lâa vu, cohĂ©rent avec lâargumentaire dĂ©fendant lâindĂ©pendance des instituts dâĂ©mission. Dans la lignĂ©e des propositions de Kydland et Prescott, il convenait de confier la conduite de la politique monĂ©taire Ă des responsables dĂ©nuĂ©s de prĂ©occupations Ă©lectoralistes. Cela aurait pour but de lester leurs discours dâun poids consĂ©quent, les politiques ne respectant pas suffisamment leur propre parole. Ce processus sâest concrĂ©tisĂ© Ă travers la construction de la Banque centrale europĂ©enne. Seule lâindĂ©pendance vis-Ă -vis des pouvoirs Ă©lus autoriserait une politique monĂ©taire crĂ©dible. On estimait quâune rhĂ©torique dâexperts, soustraite aux prĂ©occupations Ă©lectoralistes, permettrait dâancrer solidement les anticipations et dâagir sur certaines variables macro-Ă©conomiques, mais les Ă©vĂ©nements ont entraĂźnĂ© des rĂ©visions nĂ©cessaires. LâidĂ©e dĂ©fendue par thĂ©orie standard Ă©tait quâun environnement de prix stables serait favorable Ă la croissance. Mais une attention exagĂ©rĂ©e sur la lutte contre lâinflation a pu amener les instituts dâĂ©mission Ă nĂ©gliger la surveillance prudentielle des marchĂ©s et intermĂ©diaires financiers. A partir de 2008-2009, la crise financiĂšre (non envisagĂ©e par les modĂšles) a exigĂ© lâintervention massive des instituts dâĂ©mission. Comme lâont soulignĂ© Capie et Wood (2013), « lâindĂ©pendance des banques centrales nâa jamais survĂ©cu Ă une crise, et ne le peut pas ». En consĂ©quence, les grandes Banques Centrales du monde seraient entrĂ©es dans un nouveau rĂ©gime « tacite dâindĂ©pendance faible » (Blancheton, 2016). En Europe, selon Holmes, lâavenir de la monnaie unique dĂ©pendra en grande partie de la capacitĂ© narrative des banquiers centraux (« Whatever the fate of the euro, the outcome in all likelihood will rest on the ability of central bankers to model the future with persuasive words that can sustainâenhance evenâthe operation of a public currency. », Holmes, 2014, p.214.) Sans nĂ©gliger cet aspect communicationnel de la politique monĂ©taire, on peut cependant penser quâune rĂ©flexion plus profonde sur la coordination entre monnaie et budgets est nĂ©cessaire, comme lâont montrĂ© les prises de paroles rĂ©centes du prĂ©sident du directoire de la BCE.
!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!16 Orléan, 2011, pp.215-6.
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