UNIVERZA V MARIBORU EKONOMSKA-POSLOVNA FAKULTETA, MARIBOR

DELO DIPLOMSKEGA SEMINARJA

MANAGERSKI PREVZEMI PODJETIJ (NA PRIMERU PODJETJA X)

Management takeovers of companies

(case study for company X) Kandidat: Jernej Cirar Redni študij Program: Univerzitetni Študijska usmeritev: Finance in bančništvo Mentor: dr. Tanja Markovič Hribernik

Maribor, julij 2012

2

PREDGOVOR Ob zaključku študija na Ekonomsko - poslovni Fakulteti v Mariboru, smer finance in bančništvo, lahko trdim da sem pridobil znanje iz različnih smeri ekonomije. Pridobljeno znanje skozi šolski proces mi je pomagalo pri pripravi diplomskega seminarja. Diplomski seminar je vsebinsko razdeljen na dva dela. Prvi del se navezuje na teorijo, kjer spoznamo različne oblike in vrste prevzemov, motive in razloge za prevzem, zgodovino prevzemov ter financiranje prevzemov. Drugi del je sestavljen iz praktičnega primera in orisa osnovnih značilnosti prevzemnega postopka. Predstavljeni primer sem utemeljil z subjektivnim komentarjem. Prevzemi podjetij, katerih priča smo že iz 19. stoletja, so del gospodarskega vsakdana. Trend se je skozi čas spreminjal. Mnenje javnosti do prevzemov je velikokrat negativen, razlog temu je netransparentnost prevzemov ter različni negativni motivi (okoriščanje, ugled) vodilnih v prevzemnih postopkih. Osnovno izhodišče prevzema je pozitivno, če podjetje izhaja iz "zdravih" razlogov in motivov ter uspešne strategije za poslovanje po prevzemu.

3

KAZALO VSEBINE 1 UVOD ............................................................................................................................5

1.1 Opredelitev in opis problema, ki je predmet raziskave ...........................................5 1.2 Namen, cilji in omejitve ........................................................................................5 1.3 Predpostavke in omejitve ......................................................................................6

2 SPLOŠNO O PREVZEMIH .........................................................................................7 2.1 Zgodovina prevzemov ...........................................................................................7 2.2 Oblike prevzemov ............................................................................................... 10 2.3 Vrste prevzemov ................................................................................................. 14

3 MOTIVI IN RAZLOGI ZA PREVZEM IN ZDRUŽITEV....................................... 18 4 FINANCIRANJE PREVZEMOV .............................................................................. 20

4.1 Dolžniško financiranje in strošek dolga ............................................................... 21 4.2 Lastniško financiranje in strošek navadnih delnic ............................................... 22 4.3 Strošek prednostnih delnic .................................................................................. 23

5 VREDNOTENJE ........................................................................................................ 24 5.1 Notranja vrednost ................................................................................................ 24 5.2 Tržna vrednost .................................................................................................... 24 5.3 Sinergijska vrednost ............................................................................................ 24 5.4 Prevzemna cena .................................................................................................. 24 5.5 Prevzemna premija .............................................................................................. 25 5.6 Metode vrednotenja ............................................................................................. 25 5.5 Kazalci donosnosti naložbe ................................................................................. 26

6 PRIMER MANAGERSKEGA PREVZEMA V SLOVENIJI ( na primeru podjetja X) .................................................................................................................................... 28

6.1 Opis podjetja Y – ponudnik ................................................................................. 28 6.2 Struktura upravljanja v skupini podjetja Y ........................................................... 28 6.3 Poslovanje skupine podjetja Y............................................................................. 30 6.4 Opis podjetja X – ciljno podjetje ......................................................................... 31 6.5 Opis prevzemnega postopka s komentarjem ........................................................ 32 6.6 Oris osnovnih značilnosti poteka managerskega prevzema .................................. 34

7 SKLEP ......................................................................................................................... 36 POVZETEK ................................................................................................................... 38 SEZNAM LITERATURE ............................................................................................. 39 INTERNETNI VIRI ...................................................................................................... 40

4

KAZALO SLIK Slika 1: Valovi prevzemov .................................................................................................8 Slika 2: Vrednost mednarodnih prevzemov in združitev (na svetovni ravni) .......................9 Slika 3: Število nacionalnih, na ravni EU in mednarodnih prevzemov in združitev ........... 10 Slika 4: Oblike prevzemov podjetij .................................................................................. 11 Slika 5: Primer konglomeratnega prevzema v Sloveniji .................................................... 12 Slika 6: Primer horizontalnega prevzema ......................................................................... 12 Slika 7: Primer vertikalnega prevzema ............................................................................. 13 Slika 8: Primer koncentričnega prevzema ......................................................................... 14 Slika 9: Viri financiranja .................................................................................................. 20 Slika 10: Delitev vrednosti v prevzemnem procesu .......................................................... 25 Slika 11: Hčerinske družbe podjetja Y ............................................................................. 29 Slika 12: Dobavitelji podjetja Y v letu 2007 v % vsega prometa ....................................... 30 KAZALO TABEL Tabela 1: Motivi verjetnih tujih in domačih prevzemnikov ............................................... 18 Tabela 2: Koncepti, načini in metode vrednotenja ............................................................ 26 Tabela 3: Lastniška struktura matičnega podjetja Y .......................................................... 29 Tabela 4: Prvi prevzemniki so bili .................................................................................... 31

5

1 UVOD

1.1 Opredelitev in opis problema, ki je predmet raziskave Gospodarstvo je predmet mnogih dejavnikov, med katere lahko štejemo ekonomsko rast, povečanje konkurence, tehnološke spremembe, spremembe cen delnic, globalizacijo, deregulacijo in druge, kateri so vzrok, da se podjetja združujejo na različne načine. V poslovnem svetu so prevzemi podjetij vsakodnevni pojav. V zadnjem desetletju se je gospodarstvo soočalo z velikim številom prevzemov podjetij. Leta 1990 se je povečalo število delniških družb, kot posledica pravne ureditve lastninskega preoblikovanja in privatizacije, ki smo jo izvedli v Sloveniji. V povezavi z delniškimi družbami in prevzemi velja omeniti, da so prevzemi delniških družb z javno ponudbo zakonsko določeni od leta 1997. Prevzem pomeni pridobitev kontrolnega deleža v prevzetem podjetju, ki ga prevzemnik pridobi na različne načine, in s tem odločno vpliva na poslovanje prevzetega podjetja (Tajnikar 2000, 25). Združevanje oziroma prevzem podjetja ima dandanes še vedno nek negativen prizvok, saj med zaposlenimi vzbuja strah in nelagodje, ki pa je posledica neuspešnih prevzemov, pri katerih so se okoristili le prevzemniki, delavce pa so odpustili. 1.2 Namen, cilji in omejitve 1.2.1 Namen diplomskega seminarja

Namen diplomskega seminarja je predstavitev različnih vrst in oblik prevzemov, opisati managerski prevzem podjetja ter finančni vidik prevzemov podjetij. Vzrok zakaj sem izbral to temo, je vsekakor aktualnost tematike . 1.2.2 Cilji

podrobna predstavitev teoretičnega vidika prevzemov, opis zgodovine prevzemov, opis vrst in oblik managerskih prevzemov, predstavitev in analiza prevzemov v Sloveniji, predstaviti glavne akterje in postopek izvedbe prevzema.

1.2.3 Osnovne trditve

managerski prevzem je dolgotrajen in zapleten poslovni proces, prevzemi, ki so izpeljani transparentno in v dobri nameri, so koristni za podjetja.

6

1.3 Predpostavke in omejitve 1.3.1 Predpostavke

Podjetja se z povezovanjem želijo prilagoditi trgu in poslovanju. Razlogi za povezovanje so različni, med katere štejemo davčni vidik, finančne sinergije, hiter vstop na trg, davčni razlogi. Uspešnost prevzema je poleg prevzemnega podjetja in njegovih strategij, odvisno tudi od makroekonomskih dejavnikov. V nalogi, kjer bom obravnaval primer managerskega prevzema podjetja X, bom lahko ugotovil, kakšne posledice so pustile strategije podjetja Y. Vsak prevzem ima zakonske okvirje, ki ščitijo pred negativnostmi. Predpostavljam, da se zakonski okvirji v bližnji prihodnosti ne bodo spreminjali. 1.3.2 Omejitve Omejitev mi bo vsekakor pomanjkanje praktičnega znanja na tem področju, vendar pa mi bo v finančnem delu v pomoč, da sem na smeri finance in bančništvo, prav tako pa ima mentor veliko teoretičnega in praktičnega znanja iz finančne smeri in smeri managementa. Pri seminarju mi bo pomagala domača in tuja literatura, prav tako pa mi bodo v pomoč internetne strani ter aktualni ter pretekli članki. Problem pa predstavlja relativno majhno število domače literature, saj se namreč le nekaj avtorjev dotika teme v celoti. 1.3.3 Metodologija

V diplomskem seminarju bom uporabil deskriptivni pristop, znotraj tega pa metodo klasifikacije, deskripcije, komparacije in zgodovinsko metodo.

7

2 SPLOŠNO O PREVZEMIH 2.1 Zgodovina prevzemov Zgodovino prevzemov in združitev podjetij lahko po navedbah avtorjev razdelimo v 5 obdobij. Obdobja so bila identificirana v državah ZDA. Pokritost prvih treh valov lahko omejimo v večini na Nemčijo in Veliko Britanijo. Razlog za prvi val v Evropi je množična proizvodnja in nove možnosti na trgu. Klasifikacija valov po obdobjih (Cassiman in Colombo 2006, 11):

1887 - 1906 Z gospodarsko obnovo in razvojem finančnega trga v tem obdobju, je bilo ustvarjenih veliko naftnih mogotcev, jeklene industrije in ostalih skladov. Horizontalna integracija številnih majhnih podjetij, je napovedovala oziroma grozila z monopolizacijo nekaterih od teh gospodarskih sektorjev (prav tam, 11):

1918 - 1929 Začetek drugega vala je povezan z gospodarskim razcvetom, konec pa z gospodarsko krizo ter finančnim zlomom borze. V tistem času je bilo največ neučinkovitih prevzemov. Posledica drugega vala je porast števila oligopolnih podjetij ter prehrambnih podjetij.

1958 - 1974 V letih visoke gospodarske rasti, je veliko podjetij diverzificiralo svoje poslovanje. Veliko manjših podjetij, v različnih sektorjih je bilo kupljenih s strani enega večjega podjetja. Vzrok temu je bil strožji in bolj strikten protimonopolni zakon v ZDA. V Evropi milejša protimonopolna zakonodaja ni preprečila horizontalnih združitev v enaki meri. Veliko evropskih podjetij je bilo glede na velikost v slabšem položaju kot ameriška (Polanec 2011, 10).

1978 - 1989 Zaradi razvoja učinkovitih trgov kapitala ter finančnih inštrumentov (obveznica rizičnega izdajatelja1), se je v tem obdobju izvršilo veliko sovražnih prevzemov in odkupov.

1 Obveznica rizičnega izdajatelja (ang. Junk bond): kjer ni zanesljivo izplačilo obresti niti glavnice. Taka obveznica ima običajno višje obresti od tržnih (ljse.si).

8

Slika 1: Valovi prevzemov

Vir: Cassiman in Colombo 2006, 12 v Polanec

1993 - danes Zadnji val je posledica rasti gospodarstva, globalizacije ter tehnološkega napredka. Zaton prevzemov je posledica recesije. V valu je zabeležena rast trenda čezmejnih združitev visoke vrednosti.

9

Slika 2: Vrednost mednarodnih prevzemov in združitev (na svetovni ravni)

Vir: http://www.oecd.org/investment/investmentpolicy/44219992.pdf Vrednost mednarodnih združitev in prevzemov, se je v letu 2009 zmanjšala za 56 odstotkov v primerjavi z letom 2008, kar je pomenilo največji upad med letoma v zgodovini (http://www.oecd.org/investment/investmentpolicy/44219992.pdf). 2.1.1 Trendi EU v zadnjem obdobju Število prevzemov se je v svetu leta 2008 zmanjšalo za približno petino. V centralni Evropi - Nemčiji, Avstriji, Švici in novih članicah EU je bilo v letu 2008 do sredine decembra izvedenih 3283 prevzemov v skupni vrednosti 270 milijard evrov, kar je 20 odstotkov manj kot leta 2007 (www.dnevnik.si). Analiza, ki jo je pripravila svetovalna družba MP Corporate Finance, prikazuje dva razloga za negativen trend in sicer se je zaradi finančne in gospodarske krize prodajalcem in kupcem težko dogovoriti o vrednosti prevzemne tarče, drugi razlog pa je obseg kreditiranja, ki je dobesedno zamrl. To je mogoče opaziti v strukturi financiranja prevzemov v centralni Evropi. Zmanjšanja prevzemnih aktivnosti pa niso bili deležni državni skladi, ki so bili zelo likvidni. Na podlagi uredbe o združitvi 4064/89 Evropska komisija oceni predlagane koncentracije (pravni izraz, ki zajema združitve in prevzeme ter delujoča skupna podjetja) ter na podlagi tega ocenjuje, ali bi krepitev prevladujočega položaja prinesla pozitivne posledice v smislu učinkovite konkurence ter ali bi to predstavljalo oviro na skupnem trgu (Motta, Polo, Helder 2003, 106).

10

Slika 3: Število nacionalnih, na ravni EU in mednarodnih prevzemov in združitev

Vir: Cassiman in Colombo 2006, 19 v Polanec Avtorja Cassiman in Colombo pojasnjujeta, da je število čezmejnih združitev v okviru EU rahlo padlo v začetku 20-ih let, ampak se je začelo dvigovati po letu 1993. Majhen padec se je pojavil v letu 1996, kateremu je sledila relativno močna rast z 1455 operacijami v letu 1998 in 1920 operacij v letu 1999. Spremembe v številkah čezmejnih združitev odražajo potek Evropeizacije industrij, ki so posledica integracije trgov, kot tudi močne občutljivosti združitev in prevzemov na poslovni cikel v Evropi (Polanec 2011, 12). 2.2 Oblike prevzemov Prevzemi se z ekonomskega vidika delijo glede na to, ali se delovanje podjetij nanaša na nove ekonomske aktivnosti, oziroma panoge, vrste obratov proizvodnje, masovne distribucije ali distribucije do končnega uporabnika (Weston, Siu in Johnson 2001, 6-7). Prevzeme delimo v štiri glavne skupine glede na stopnjo povezanosti v produkcijski verigi in dejavnosti podjetij v povezavi:

mešani ali konglomeratni prevzemi, vodoravni ali horizontalni prevzemi, navpični ali vertikalni prevzemi, sorodni ali koncentrični prevzemi.

11

Slika 4: Oblike prevzemov podjetij

Vir: Prodan 2008, 1. V Kutnjak 2.2.1 Mešani ali konglomeratni prevzemi Mešani ali konglomeratni prevzem pomeni povezovanje podjetij, katerih področje in vrsta poslovanja nima skupnih značilnosti. S konglomeratnim prevzemov se podjetja zavarujejo pred poslovnimi tveganji, prav tako pa jim daje možnost širitve v donosnejše panoge. Prednost povezave je večja informiranost podjetij ter uporaba notranjih virov. (Bertoncelj 2008, 20). Konglomeratna povezanost je konkurenčnopravno najzahtevnejša oblika povezanosti, saj gre za vertikalne in horizontalne povezave med podjetji, ki nastopajo v nepovezanih dejavnostih. Namen konglomeratnega povezovanja je izkoriščanje skupnega poslovodenja in stabilizacije (Tekavc in Pučnik, 2002, 86). Primer konglomeratnega prevzema izhaja iz leta 2007, ko je Telekom Slovenije odkupil 75-odstotni delež v podjetju Interseek d.o.o. (v lasti ima najdi.si) v vrednosti 8,55 milijona EUR.

12

Slika 5: Primer konglomeratnega prevzema v Sloveniji

Vir: Google.si, 2012 2.2.2 Vodoravni ali horizontalni prevzem Vodoravni ali horizontalni prevzem označuje povezovanje podjetij iz iste ali sorodne panoge. Takšna oblika prevzema je značilna za neposredne konkurente. Z vodoravnim prevzemom podjetja povečujejo obseg poslovanja. Približno 75 odstotkov vseh povezav je izvršenih z omenjeno obliko (Bertoncelj 2008, 19-20). Zaradi ustvarjanja monopolistov in večanja tržne moči so vodoravne oblike povezovanja pod nadzorom države. Država s protimonopolno zakonodajo nadzoruje rast in širitev podjetij. Primer: Novembra leta 2002 je Novartis opravil nakup, ki je zajemal 99,07 % vseh delnic Leka. Celotna nakupna vrednost je znašala 876 milijonov evrov. Slika 6: Primer horizontalnega prevzema

Vir: Google.si, 2012

13

2.2.3 Navpični ali vertikalni prevzemi Vertikalni prevzemi (prevzem istega podjetja v isti panogi ali v povezanih panogah, vendar na različni stopnji produkcijske verige) so v Sloveniji redki, saj znižajo strateško fleksibilnost podjetja. Podjetje lahko prevzame bodisi svojega dobavitelja (prevzem nazaj) bodisi enega od svojih kupcev (prevzem naprej). Vertikalni prevzem je običajno posledica omejenosti konkurenčnega trga polproizvodov in kontrole specifikacij vmesnih proizvodov. Taki prevzemi izključijo pogodbeno vezanje podjetja, v primeru pogodbenega vezanja pa velja, da čim bolj specifična je transakcija in čim bolj dolgoročno je pogodbeno razmerje, tem manj primerna je tržna rešitev in tem boljše je skupno lastništvo (http://www.finance.si/lahovnik_slovenska_zakonodaja_je_prijazna_do_managerskih_odkupov_daljsi_prispevek_1_427916). Primer vertikalnega prevzema nam prikazuje slika 6. Slika 7: Primer vertikalnega prevzema

Vir: Google.si, 2012 Nadzorna sveta družb Audi RG in Volkswagen AG sta se strinjala z prevzemom družbe Ducati. Vrednost nakupa naj bi bila približno 860 milijonov evrov ter poravnava 200 milijonov evrov Ducatijevih dolgov. 2.2.4 Koncentričen prevzem Koncentrična povezanost je povezanost podjetij s skupno tehnologijo, proizvodnimi procesi ali trgi. Ta povezanost omogoča izkoriščanje skupnih tehnoloških, tehničnih in tržnih potencialov. Tovrstna povezanost navadno služi razširitvi asortimana izdelkov in njihovi posodobitvi. Gledano s stališča varstva konkurence se lahko kaže kot usklajeno ravnanje. Pojem koncentrične povezave pozna predvsem ekonomska teorija, v pravni sferi pa koncentrične povezave sodijo bodisi med prepovedane bodisi med dovoljene horizontalne ali vertikalne povezave. Posledice pa so odvisne od tega, kam se koncentrična povezava uvršča. Ker je eden izmed elementov tudi ustvarjanje novih potencialov, lahko takšne povezave, čeprav omejujejo konkurenco, sodijo med dovoljene omejitve (ZPOmK2, 2 ZPOmK – zakon o preprečevanju omejevanja konkurence

14

II. Odstavek 5. Člena). Pogoj je le, da uporabnikom zagotavljajo pravičen delež doseženih koristi (Tekavc in Pučnik 2002, 85-86). Slika 8: Primer koncentričnega prevzema

Vir: Google.si, 2012 Vrednost združitve je znašala neverjetnih 164 milijard dolarjev, s tem pa je to postala največja združitev v zgodovini Amerike. Po recesiji in poku balona tehnoloških delnic je vrednost Americe online močno upadla. Time Warner AOL je leta 2002 posloval z 99 milijard dolarjev izgube, kar je bila takrat največja izguba v zgodovini korporacij. Medijski konglomerat AOL – Time Warner je nastal leta 2001, pri čemer so delničarji AOL postali 55 odstotni lastniki konglomerata, Time Warnerjevi pa so imeli v lasti 45 odstotkov (http://www.dnevnik.si/poslovni_dnevnik/1042327577). 2.3 Vrste prevzemov Cilja prevzemov sta dva. Za prvim stoji ponudnik, čigar glavni interes je pridobitev čim večjega števila deleža upravljavskih pravic v ciljnem podjetju. Drugi cilj, ki ga postavljajo predvsem predpisi, pa je v možnosti dosedanjih delničarjev, da zaradi krepitve pozicije enega izmed njih izstopijo iz družbe na tak način, da prodajo ponudniku svoje delnice v transparentnem postopku prevzema. Mehanizem prevzemov zagotavlja transparentnost enega in drugega cilja, hkrati pa tudi določa mehanizme za doseganje teh ciljev (Pučnik in Tekavc 2002, 39). Prevzeme lahko glede na poudarjanje enih ali drugih materialnih ciljev razdelimo na (prav tam, 40) :

prevzem z nakupom delnic (takeover bid): - prostovoljna ponudba za prevzem (voluntary bid), - obvezna ponudba za prevzem (mandatory bid),

prevzem prek izdaje novih delnic (new issues), prevzem z nakupom lastnih delnic (purchase of own shares), prevzem z zamenjavo obveznic, uporabo opcije, prevzem z zamenjavo upravljavskih papirjev, prevzem v obliki združitve (pripojitve) dve družb (merger), court sheme.

15

Glede na odnose med ponudnikom in ciljnim podjetjem lahko prevzeme nadalje delimo na (prav tam, 39):

prijateljske prevzeme, sovražne prevzeme ( hostile takeovers).

2.3.1 Prevzem z nakupom delnic Prevzem z nakupom delnic je najbolj utečena oblika prevzema, ki jo primerjalno gledano večina pravnih sistemov uvršča v pojem prevzem. Gre za trivialno obliko prevzema, saj ponudnik z akceptom svoje ponudbe pridobi delnice, s tem pa tudi upravljavske pravice, ki so nanjo vezane. Glede na klasično izhodišče kapitalske večine je ponudnikov cilj kupiti toliko delnic, da bo imel vsaj relativno, če že ne absolutno večino. Po drugi strani pa so zaradi pridobitve večinskega deleža enega izmed delničarjev lahko ogroženi interesi drugih delničarjev. Sam mehanizem prevzemov omogoča zavarovanje interesov dosedanjih delničarjev, saj jim zagotavlja, da s sprejemom ponudbe prodajo svoje delnice in tako izstopijo iz družbe. Omogoča pa jim tudi, da s pomočjo obrambnih dejanj ohranijo svoj dosedanji položaj (prav tam, 42). 2.3.2 Prevzem preko izdaje novih delnic V primeru prevzema preko izdaje novih delnic (new issues) gre tudi za pridobitev večjih upravljavskih pravic, ki izvirajo iz statusnih razlogov. Do povečanja oziroma pridobitve dodatnih delnic pride zaradi povečanja osnovnega kapitala z izdajo novih delnic. 313. člen ZGD zagotavlja prednostno pravico dotedanjih delničarjev pri vpisu delnic, tako da lahko pred vsemi drugimi vpišejo delnice ciljnega podjetja. Razmerje glasovalnih pravic se ne spremeni pri izdaji novih delnic, saj je pravica vezana z udeležbo v ciljnem podjetju. Izjema je v primeru, če bi delničarji poskusili izkoristiti svojo možnosti ter vpisati največje možno število delnic v primerjavi z svojo dotedanjo udeležbo. V praksi to pravico izkoristijo večji delničarji. Te pravice se mali delničarji ne poslužujejo, saj je njihov namen vlaganja denarja donosnost naložbe (prav tam, 47). 2.3.3 Združitve podjetij s pripojitvijo ali spojitvijo Pripojitev je prenos premoženja ene ali več družb (prevzeta družba) na drugo družbo (prevzemna družba) v zamenjavo za zagotovitev delnic prevzemne družbe. Opravi se s sklenitvijo pogodbe na podlagi prejšnje odločitve skupščine družb, ki se združujejo. Vsebina pogodbe o pripojitve je predpisana. Med bistvene sestavine pogodbe o pripojitvi spadajo predvsem klavzula o prenosu premoženja, opredelitev menjalnega razmerja delnic, pravice, ki izhajajo iz delnic ter opredelitev trenutka, od katerega začnejo veljati za preneseno premoženje, ki je last delničarjev prevzete družbe, delnice prevzemne družbe. Treba je urediti predvsem pravice, ki jih prevzemna družba zagotavlja delničarjem in članom uprave oziroma nadzornega sveta (Bohinc, Bratina in Pivka 1999, 291). Spojitev je prenos premoženja družb, ki se spajajo na novoustanovljeno družbo. S prenosom premoženja prejšnje družbe preneha obstajati, novoustanovljena družba pa poveča svoje premoženje za vrednosti nanjo prenesenega premoženja. Vpis v register ima

16

enak učinek kot pri pripojitvi, namreč družbe, ki se spajajo, prenehajo obstajati, ne da bi bil potreben poseben izbris iz registra. S trenutkom registracije postanejo delničarji družb, ki prenehajo obstajati, delničarji novoustanovljene družbe. Zakon določa posebne pogoje za družbe, ki se spajajo, in sicer da so vpisane v registru najmanj dve leti. Sicer veljajo smiselno vse tiste določbe zakona, ki urejajo pripojitev. Poleg tega veljajo tudi smiselne določbe, ki urejajo ustanovitev delniške družbe (prav tam, 295). 2.3.4 Prevzem podjetja z nakupom lastnih delnic Izdaja novih delnic in nakup lastnih delnic ne vpliva na delež upravljavskih pravic delničarja. Omejitve pri nakupu lastnih delnic predpisuje Zakon o gospodarskih družbah. Zakon predpostavlja, da družba ne sme pridobiti več kot 10 odstotkov lastnih delnic. Izjema za tovrstno omejitev je v primeru, ko želi podjetje zmanjšati osnovni kapital. Za problematiko prevzemov je popolnoma irelevantno, kakšen je razlog oziroma pravni naslov, na podlagi katerega družba kupuje svoje delnice. Posledica, sprememba v razmerju glasovalnih pravic posameznega delničarja, namreč nastane že s samim zmanjšanjem delnic, ki jih imajo delničarji. Do te spremembe ne bi prišlo le v primeru, da bi družba od vsakega delničarja kupila sorazmeren delež delnic, kar pa je v praksi kaj malo verjetno. Pri tem velja enako pravilo kot pri izdaji novih delnic. Majhni delničarji bodo verjetno prej prodali svoje delnice, predvsem pa bodo prodajali sorazmerno večji delež svojih kot veliki delničarji, ki naložbo v neko podjetje navadno štejejo za svojo strateško naložbo (Pučnik in Tekavc 2002, 49). Nakup lastnih delnic v povezavi s prevzemi ustvarja kar nekaj vprašanj. Najprej se zastavlja vprašanje, ali je morda sama družba dolžna dati obvezno ponudbo za svoj prevzem. Če se zgledujemo po ureditvi v Združenem kraljestvu, bi bil odgovor negativen, saj mora družba delnice, ki jih je pridobila, nemudoma razveljaviti in teh delnic tako s pridobitvijo dejansko ni več. Tudi po slovenski pravni ureditvi bi bil odgovor negativen. ZGD namreč izrecno določa, da družba nima nobenih pravic iz svojih lastnih delnic. Ker te delnice družbi ne omogočajo, da bi lahko izvajala glasovalne pravice, seveda tudi ne more preseči praga, ki ga zakon postavlja za obvezno ponudbo za prevzem. Prevzem samega sebe pa ni sprejemljiv tudi iz drugih razlogov. Poleg temeljnega, da družba ne sme postati sama svoj lastnik, je potrebno upoštevati še omejitev, da lahko pridobi normalno le do 10% svojih delnic, iz katerih pa nima glasovalnih pravic (prav tam, 50). Če upoštevamo možnost, da zaradi nakupa lastnih delnic dva ali več delničarjev preseže prag za obvezno ponudbo, se pojavi vprašanje, ali morajo vsi takšni delničarji podati ponudbo za odkup ali ne. Glede na splošna načela je je odgovor na vprašanje, da morajo vsi takšni delničarji podati ponudbo za prevzem. Stališče, da mora biti dana ponudba za prevzem, je namreč precej vprašljivo, če upoštevamo, da lahko pride do položaja, ko bo za obvezno ponudbo zavezana večina delničarjev, če ne celo vsi. Ponudba v takšnih primerih seveda ni smiselna, saj v okviru odločanja v takšnem podjetju obstaja določeno ravnovesje med delničarji. To togo stališče nadalje vodi v situacijo, v kateri lahko nastanejo obvezni konkurenčni prevzemi. To pa utegne povzročiti določeno mero poslovne negotovosti (prav tam, 51).

17

2.3.5 Prevzem podjetja z odkupom premoženja Prevzem podjetja z odkupom premoženja pomeni, da prevzemnik pridobi pravico in nadzor na določenim delom premoženja, lahko pa celo nad celotnim delom. Za prevzem je potrebna večina glasov ciljnega podjetja, nasprotno pa velja za delničarje prevzemnika, kjer ni potrebno glasovanje. Ta oblika prevzema je najzahtevnejša in najbolj zapletena oblika prevzema. Usoda prodanega podjetja se razlikuje od začrtane poti, ki si jo določi. Podjetje lahko posluje naprej (ista dejavnost, druga dejavnost), ali pa celo preneha z poslovanjem (Bešter 1996, 32 - 36). 2.3.6 Prijazni in neprijazni prevzemi Prevzemi so lahko:

prijazni ali prijateljski prevzemi, neprijazni ali sovražni prevzemi.

Pri prijaznih prevzemih se menedžment ciljnega podjetja strinja in bolj ali manj aktivno podpira priključitev v prevzemno podjetje. Vodstvi obeh podjetij (prevzemnega in ciljnega) se v procesu pogajanj uspešno dogovorita o pogojih povezave in načinu izvedbe transakcije. Neprijazni ali sovražni prevzemi so tisti, kjer se menedžment ciljnega podjetja ne strinja s ponujeno priključitvijo. To vodi v spopad podjetij z uporabo napadalnih taktik pri prevzemu ali pa obrambnih taktik pri ciljnem podjetju. Pogosto se v procesu pogajanj vodstvi podjetij ne moreta dogovoriti o pogojih povezave ali pa menedžment podjetja tarče v zahtevanem roku ne odgovori na ponudbo, zato prevzemno podjetje svojo ponudbo neposredno naslovi na lastnike ciljnega podjetja. Prevzemniki se želijo izogniti sovražnim prevzemom, saj so prevzemne premije praviloma višje kot pri prijaznih (Bertoncel 2005, 99-100).

18

3 MOTIVI IN RAZLOGI ZA PREVZEM IN ZDRUŽITEV V literaturi se pojavlja veliko razlag in teorij o motivih, ki so vezani na prevzem in združitev podjetja. Primarnega značaja so koristi, ki bi jih v primeru prevzema pridobilo podjetje, zato velja, da mora podjetje podati oceno, ali je tveganje dovolj utemeljeno z koristnostjo. Po mnenju slovenskih managerjev so najpomembnejši razlogi, zaradi katerih bi bilo njihovo podjetje lahko v bližnji prihodnosti cilj prevzema, ustvarjanje sinergij na podlagi povezovanja aktivnosti, vstop na trg s prevzemom podjetja, nizka cena podjetja, finančne sinergije, presežni denarni tokovi morebitnega prevzemnika in strateško prilagajanje spremembam v poslovnem okolju ( Lahovnik 1999, 127). Tabela 1: Motivi verjetnih tujih in domačih prevzemnikov za prevzeme slovenskih podjetij

Motivi verjetnih prevzemnikov

Povprečje Standardni odklon

Sinergije,ki izhajajo iz povezovanja aktivnosti

3,27 1,14

Hiter vstop na slovenski trg 3,04 1,34 Nizka cena ciljnega

podjetja 2,96 1,20

Finančne sinergije 2,90 1,18 Presežni denarni tokovi

prevzemnika 2,61 1,13

Strateško prilagajanje spremembam v poslovnem

okolju

2,60 1,06

Špekulativni 2,55 1,14 Prevzem in odprodaja

podjetja po delih 2,53 1,15

Nizki stroški delovne sile 2,51 1,18 Zamenjava managementa v

ciljnem podjetju 2,43 1,01

Zamenjava nadzornega sveta v prevzetem podjetju

2,34 1,04

Likvidacija podjetja kot konkurenta na slovenskem

trgu

2,27 1,22

Diverzifikacija poslovnih aktivnosti

2,23 1,04

Likvidacija prevzetega podjetja kot konkurenta na

svetovnem trgu

2,15 1,14

Davčni motivi 2,04 1,07 Ocene: 5- zelo pomembno,…, 1- nepomemben Vir: Lahovnik 1999, 130

19

Iz tabele je razvidno, da so managerji kot najbolj pomembne motive za prevzem navedli sinergije, ki izhajajo iz povezovanja aktivnosti, hiter vstop na slovenski trg ter nizka cena ciljnega podjetja. Presenetljiv je podatek o vstopu na slovenski trg, ki se je pojavil na drugem mestu, saj podjetja nimajo velikega manevrskega prostora, vendar pa je geografska lega tista prednost, ki jo podjetja skušajo izkoristiti, ko želijo svoje poslovanje razširiti še izven meja slovenskega trga. Nizka cena ciljnega trga je ena izmed osnov za strategijo prestrukturiranja ciljnega podjetja s priključitvami. Med najmanj pomembne motive so managerji uvrstili davčne motive ter samouresničitev in megalomanijo. Davčni motivi so vsekakor povezani s specifičnostjo posameznih davčnih sistemov v državah. Samouresničitev in megalomanija oziroma osebni motivi so vsekakor odvisni od posameznih osebnosti managerja. S širjenjem poslovanja, ustvarjanjem dodatnega dobička, stabilnostjo se veča tudi ugled in javna podoba managerja. Razloge, ki so povezani z interesi podjetij in lastnikov pri spojitvah, pripojitvah in prevzemih, lahko razvrstimo na različne načine (Tajnikar 2005, 27 - 28):

1. Pogosto jih razvrščamo na strateške in finančne. S prvimi označujemo tiste, ki so povezani z uresničevanjem podjetniških strategij, drugi pa so tisti , ki vplivajo na vrednost podjetja in doseganje zgolj finančnih učinkov.

2. Smiselna je delitev na zunanje in notranje razloge, s katerimi v podjetjih utemeljujemo spojitve, pripojitve in prevzeme.

3. Razloge razvrstimo glede na njihov vpliv na uresničevanje strategij rasti. Tako lahko te oblike povezovanja nastanejo zato, da bi uresničili generično ali diverzificirano rast.

4. Zadnjo razvrstitev pa naredimo na podlagi posameznih poslovnih funkcij: trg in trženje, proizvodnja in razvoj, organizacija in kadri ter financiranje.

20

4 FINANCIRANJE PREVZEMOV Podjetje najprej določi obseg sredstev, potrebnih za izvedbo prevzemne transakcije. V večini primerov lastnih denarnih sredstev ni dovolj in mora pridobiti dodatna denarna sredstva. Na podlagi tega se odloči za vire financiranja, ki jih delimo na lastniške in dolžniške. Podjetje poišče optimalni vir financiranja, ki je stroškovno najugodnejši z vidika ročnosti sredstev in tveganja projekta. Prevzemno ceno mora podjetja upoštevati tudi, da je skupni obseg financiranja sestavljen iz nakupne cene, stroškov transakcije, pogosto stroškov refinanciranja in stroškov preoblikovanja (Bertoncelj 2005, 91). Slika 9: Viri financiranja Vir: Bertoncelj 2005, 91 Vloga bank V letu 2011 je izpostavljenost največje slovenske banke, zaradi financiranja menedžerskih prevzemov, znašala 180 milijonov evrov, kar je približno odstotek bilančne vsote NLB. Bivši predsednik uprave NKBM Matjaž Kovačič je dejal, da so v desetih letih za manadžerske odkupe namenili približno 57 milijonov evrov kreditov, od česar jih je bilo poplačanih 50 milijonov evrov, celoten portfelj mariborske banke pa je bil 3,5 milijarde evrov. Pri kreditiranju prevzemov je sodelovalo 19 od 22 bank v Sloveniji. Posojila finančnim in nefinančnim podjetjem, o katerih se je domnevalo, da so sodelovala pri prevzemnih aktivnostih, so konec leta 2006 znašala 645 milijonov evrov, konec leta 2007 že 1,4 milijarde evrov, leto pozneje pa 1,6 milijarde evrov. Banke so izdale tudi več milijard evrov bančnih garancij za prevzeme, leta 2007 za več kot 1,2 milijarde evrov, med drugim Merfinu za prevzem Merkurja, Istrabenzu za prevzem Droge Kolinske, Centru naložbam za Infond Holding. Leto pozneje so izdale za dobrih 700 milijonov evrov garancij, med drugim prevzemnikom Pivovarne Laško (http://www.delo.si/clanek/143480).

Viri financiranja

Lastniški viri

DOBIČEK zadržani dobiček

LASTNIŠKI VREDNOSTNI

PAPIRJI izdaja delnic

Dolžniški viri

POSOJILA dolgoročna, kratkoročna

DOLŽNIŠKI

VREDNOSTNI PAPIRJI izdaja obveznic

21

4.1 Dolžniško financiranje in strošek dolga Dolžniške vire financiranja delimo na dolgoročne in kratkoročne. Kratkoročno financiranje je možno v več oblikah, med katere štejemo posojila drugih pravnih oseb, komercialne zapise, predvsem pa kratkoročna posojila bank. Kratkoročno dolžniško financiranje lahko podjetje z izdajo obveznic in z dolgoročnimi dolgovi. Manjša slovenska podjetja se poslužujejo dolgoročnih zakupov in dolga, medtem ko je izdaja obveznic značilna za večja podjetja in finančne institucije (www.mikrobiz.net). Dolžniško financiranje, predvsem dolgoročno, ima določene prednosti in pomanjkljivosti v primerjavi z lastniškim. Prednosti so (prav tam):

1. Plačane obresti dolgov predstavljajo davčno priznani strošek in služijo kot davčni ščit. Davčna osnova za davek od dohodka pravnih oseb se zniža zaradi plačil obresti. Izplačila dobička oziroma plačila dividend ne zmanjšujejo davčne osnove Dejanski strošek dolga izračunamo kot: rpd = rd ( 1 – t ) Pri čemer so rpd, rd in t (efektivna) obrestna mera dolga po davkih, (efektivna) pogodbena obrestna mera dolga in davčna stopnja.

2. Obveznosti plačila dolga so več ali manj fiksne, tako da niso odvisne od tekočega poslovanja podjetja. V primeru uspešnega poslovanja, to za podjetje predstavlja prednost, saj lastnikom dobička ni potrebno "deliti" z drugimi, ki so zagotovili kapital.

3. Pridobitev dolgoročnih virov z dolgoročnimi dolgovi ima v primerjavi s pridobitvijo lastniškega kapitala prednost v tem, da kapitala ni potrebno zagotoviti lastnikom in se hkrati ni potrebno odpovedati delu nadzora nad podjetjem, saj upniki v normalnih pogojih nimajo možnost vplivanja na poslovne in druge odločitve v podjetju.

Slabosti dolgoročnega dolžniškega financiranja (prav tam):

1. Fiksna obveznost podjetja je lahko za podjetje nevarna, saj ima podjetje tudi v primeru slabšega poslovanja obveznost do upnikov. Plačila lastnikom pri lastniškem kapitalu niso pogodbeno določena in se lahko prilagajajo dobičku podjetja.

2. Banke običajno odobritev kredita pogojujejo z določenimi omejitvami poslovanja (npr. nadaljnjega zadolževanja, glede tveganja itd.), kar lahko vpliva na nadaljnje poslovanje podjetja in iskanje novih tržnih priložnosti.

22

4.2 Lastniško financiranje in strošek navadnih delnic Lastniške vire financiranja delimo na uporabo zadržanih dobičkov in emisije lastniških vrednostnih papirjev. Zadržani dobiček je nerazdeljen del dobička po izplačilu dividend, ki ga podjetje lahko uporabi za financiranje rasti. Podjetja ga pogosto napačno obravnavajo kot najcenejši vir financiranja rasti podjetja, saj ne upoštevajo zahtevane donosnosti lastniškega kapitala (Bertoncelj 2005, 94 ). Podjetja v zreli fazi razvoja se pogosto poslužujejo prodaje lastniških vrednostnih papirjev za financiranje eksterne rasti. V sveti je pomemben vir financiranja prevzemov izdaja novih vrednostnih papirjev, ponavadi navadnih delnic. Bolj poredko se uporabljajo tudi druge vrste vrednostnih papirjev, kot so participativne in zamenljive prednostne delnice ter garancije (opcije za podpis delnic). Z njihovo prodajo, s katerimi kupi ciljno podjetje ali pa v nadomestni oziroma kombinirani metodi plačila uporabi svoje na novo izdane delnice kot način plačila (prav tam, 94). Stroški tovrstnega financiranja so lahko relativno visoki in so odvisni od stroškov emisije vrednostnih papirjev ter bonitete izdajatelja. Z vidika oportunitetnih3 stroškov naj bodo pričakovani donosi za vlagatelje enaki kot alternativne naložbe s primerljivim tveganjem. Vlagatelj namreč nima zagotovila, da bo prejel pričakovani donos oziroma sploh kakršen koli donos (dividendo), zato želi biti za sprejemanje večjega tveganja bolj nagrajen, s premijo za tveganje. Pričakovana donosnost navadnih delnic mora biti večja od donosnosti obveznic in dolgoročnih posojil, da se bo potencialni investitor odločil za naložbo, to je za zakup izdanih delnic nekega podjetja (prav tam, 94-95). Pri izdaji navadnih delnic govorimo o strošku navadnih delnic, ki je večji od stroška dolgoročnega dolga za premijo za tveganje, kar zapišemo v obliki enačbe kot (prav tam,2005, 95):

ks = kd + P ks – strošek navadnih delnic kd – strošek dolga pred davki P – premija za tveganje Premija za tveganje prikazuje razliko v tveganju, ki ga prevzemajo delničarji družbe v primerjavi z njenimi dolgoročnimi upniki. Metodam, ki teoretično bolj poglobljeno obravnava strošek navadnih delnic, se imenuje metoda določanja cen dolgoročnih naložb ali model CAPM (angl. CAPM = capital asset pricing model) (prav tam, 95):

ks= kRF + (kM - kRF ) x β ks – strošek oziroma zahtevana stopnja donosa navadnih delnic kRF – netvegana donosnost kM – tržna premija za tveganje β – beta koeficient oziroma mera sistematičnega tveganja 3 Oportunitetni strošek imenovan, tudi alternativni strošek, je mera, ki nam pove, kakšni vrednosti se odrečemo, če potrošimo določena sredstva danes, namesto čez določen čas.

23

Podjetja v stvarnosti poslujejo v razmerah tveganja in obstaja negotovost, da dejanski rezultati in donosi ne bodo na ravni pričakovanih, zato model CAPM opredeljuje še dodatno premijo, za tveganje za razmere negotovosti (prav tam, 95). 4.3 Strošek prednostnih delnic Strošek prednostne obravnave osnovnega kapitala, je tisti del stroškov, v katerem je izračunana količina zneska, ki se ga plača prednostnim delničarjem v obliki dividend s fiksno obrestno mero. Prednostne delnice imajo zaradi večjega tveganja večjo donosnost kot dolgoročna posojila. Strošek prednostnih delnic opredelimo z enačbo (Bertoncel 2005, 96):

Kps =

Kps - Strošek oziroma stopnja donosa prednostnih delnic Dps – nespremenljiva dividenda Pn – tržna cena Delež prednostnih delnic v financiranju eksterne rasti podjetij je v našem prostoru zelo majhen.

24

5 VREDNOTENJE Podjetja z visokimi dobički in pozitivnimi denarnimi tokovi so želja skorajda vseh gospodarskih subjektov. Vrednotenje podjetja je samosvoja panoga, kjer je razvitih veliko metod vrednotenja. (http://www.svtuition.org/2010/04/cost-of-pref-share-capital.html ). V prevzemnem procesu se mora menedžment prevzemnega podjetja opredeliti o ključnih vprašanjih: kakšna je vrednost ciljnega podjetja, kolikšno ceno ponuditi in v kateri fazi procesa dati ponudbo. Višina kupnine je praviloma najpomembnejša odločitvena postavka tako za prevzemnika kot prodajalca, ni pa nujno tudi edina in končno odločujoča za uspešen konec pogajanj o prevzemih (Bertoncel 2005, 57). 5.1 Notranja vrednost Notranja vrednost se določi z analizo podjetja in njegovim vrednotenjem. Kot sinonim se uporablja pojem temeljna ali pa intrinzična 4 vrednost. Temeljna vrednost podjetja se ponavadi izračuna na podlagi neto sedanje vrednosti prihodnjih tokov, popolnoma neodvisno od povezovanj, torej za neodvisno pravno osebo, z obstoječim menedžmentom in obstoječimi načrti glede rasti in donosov (prav tam, 58). 5.2 Tržna vrednost Določa jo trg v procesu ponudbe in povpraševanja med zainteresiranimi subjekti. Je praviloma višja od notranje vrednosti, saj že vključuje »tržno« premijo, ki odseva pričakovanje trga glede na možnosti prevzema, kar zlasti velja za javne delniške družbe prav tam, 58). 5.3 Sinergijska vrednost Sinergijska vrednost ali investicijska vrednost je dodatna sestavina vrednosti, ki jo ustvari kombinacija dveh ali več deležev, pri čemer je skupna vrednost večja od seštevka posameznih vrednosti (www.si- revizija.si). 5.4 Prevzemna cena Prevzemna cena je rezultat pogajanj med kupcem in prodajalcem. Je tisti znesek, pri katerem se srečata pričakovanji obeh strani. Prevzemna ali sprejeta končna cena je izpogajana kupnina in je le redko enaka vrednosti, ki je v procesu vrednotenja izračunana kot "prava" vrednost. Ponavadi je višja za izplačano prevzemno premijo. Zato mora prevzemnik natančno ugotoviti, kolikšno premijo lahko plača lastnikom ciljnega podjetja, oziroma mora natančno definirati sinergijsko vrednost, da bo ohranil čim več vrednosti za svoje lastnike. Prevzemna premija se lahko opredeli kot alokacija dela prihodnjih donosov lastnikom ciljnega podjetja (Bertoncel 2005, 58- 59).

4 Opredeljuje posebne metode ocenjevanja in ocenjuje pošteno vrednost podjetja, kapitala ali sredstev.

25

Slika 10: Delitev vrednosti v prevzemnem procesu Vir: Bertoncel 2005, 59 5.5 Prevzemna premija Prevzemno premijo podjetje plača za pridobitev pravice oziroma nadzora na podjetjem, ki ga prevzema. Višina premije je v neposredni korelaciji z ocenjenim sinergijskim potencialom predvidene povezave obeh podjetij. Pomembno je vedeti, v kolikšnem obsegu lahko načrtovana povezava podjetij na trgu dejansko realizira pričakovane sinergije. Različna podjetja jih lahko ustvarijo v različnem obsegu in si zato lahko privoščijo plačila različno visokih premij (Bertoncel 2005, 59 - 60). Na podlagi presoje mora podjetje določiti (prav tam, 60):

ceno, ki jo je podjetje pripravljeno plačati, sinergijsko vrednost, kolikšen del prihodnjih donosov je pripravljeno oddati s prevzemno premijo.

5.6 Metode vrednotenja Podjetje v okviru predpostavk procesa ocenjevanja in vrednotenja najprej izbere eno ali več panog, v okviru katerih bo iskalo partnerja za združitev. V nadaljevanju opredeli kriterije, na osnovi katerih bo v prvi fazi procesa ocenjevanja iz vrste možnih kandidatov izbralo tiste, ki najbolj ustrezajo njegovim zahtevam glede lastnosti, ki naj jih ima možni partner za združitev. Tako izbrana podjetja so predmet ocenjevanja njihove primernosti kot kandidata za združitev. V procesu ocenjevanja podjetij že lahko izpadejo nekatera, ki ne zadoščajo minimalnim zahtevam glede višine vrednosti posameznega kazalca (Kranjc 1991, 195).

Prevzemna premija

Prevzemna cena

Sinergijska vrednost Vrednost

za lastnike prevzemnega

podjetja vrednost za lastnike ciljnega podjetja

Tržna kapitalizacija

»tržna premija«

Tržna vrednost

Notranja vrednost

26

Bertoncel (2005, 61) navaja, da se pri vrednotenju upoštevajo naslednja merila:

Sedanja vrednost prihodnjih donosov iz lastništva (Racionalni kupci bodo investirali le, če je sedanja vrednost pričakovanih donosov iz lastništva enaka ali večja od nakupne cene).

"Ni samo ene, pravilne vrednosti" (angl. No single, correct value) (Napovedovanje prihodnosti je subjektivno, saj prihodnjih donosov ni mogoče izmeriti z gotovostjo).

Datum vrednotenja (Ocena vrednosti temelji na razpoložljivih informacijah na določen dan. Uporablja se pojem presečni datum vrednotenja).

Poznamo tri koncepte vrednotenja:

1. Koncept stroškov

2. Koncept prihodnjih donosov

3. Koncept primerljive tržne vrednosti Tabela 2: Koncepti, načini in metode vrednotenja

Vir: Bertoncel 2005, 62 5.5 Kazalci donosnosti naložbe Podjetja se za prevzem ciljnih podjetij odločajo tudi na podlagi kazalcev donosnosti. Na njihovi podlagi se podjetje odloči, ali bo prevzelo ciljno podjetje ali ne. Kazalniki donosnosti pojasnjujejo produktivno moč gospodarske družbe. 5.5.1 Neto sedanja vrednost Z neto sedanjo vrednostjo ocenjujemo uspešnost investicije v sedanjosti. Pozitivna neto sedanja vrednost je znesek, za katerega je sedanja vrednost donosov naložbe večja od sedanje vrednosti vloženih sredstev. Če vloženih sredstev in donosov ne bi diskontirali na začetni termin, t.j. izrazili v sedanji vrednosti, ti zneski ne bi bili primerljivi. Zaradi časovne vrednosti denarja nima en evro, ki ga prinaša investicija v bodoče, tako velike sedanje vrednosti kot en evro danes. Neto sedanjo vrednost uporabljamo kot investicijski

Koncepti Načini Metode prihodnji donosi

(income) diskontiranje metode diskontiranja

prihodnjih donosov primerljive tržne

vrednosti (market value) na podlagi kazalcev metode

multiplikatorjev stroški (cost)

na podlagi sredstev metode vrednotenja sredstev

27

kriterij tako, da med alternativnimi investicijskimi možnostmi vedno sprejmemo tisto, ki ima največjo neto sedanjo vrednost pri pogoju, da je pozitivna. Če razpravljamo o eni sami naložbi, jo sprejmemo, če je njena neto sedanja večja od nič in jo zavrnemo, če je manjša od nič. Če je neto sedanja vrednost enaka nič, smo indiferentni. V praksi v takem primeru ne bomo investirali, ker z investicijo ničesar ne pridobimo (Kranjc 1995, 244). Enačba za izračun neto sedanje vrednosti:

NSV = ( )

NSV – Neto sedanja vrednost DT – denarni tok k – diskontna stopnja t – časovno obdobje 5.5.2 Rok povračila Rok povračila nam prikaže stopnjo likvidnosti in tveganja za prevzemni projekt v povezavi s pričakovanim časovnim rokom povračila, saj pove, v koliko letih se bo prevzemniku povrnil vložek. Krajši rok ne pomeni manjše tveganje ob boljši likvidnosti. Slaba stran te metode je, da ne upošteva časovne vrednosti denarja in denarnih tokov po roku plačila. Izboljšana različica te metode upošteva načelo časovne vrednosti denarja in prihodnje denarne tokove diskontira s stroški kapitala za prevzemni projekt. Izračunani rok povračila se primerja s postavljenim merilom prevzemnika glede časovnega obdobja, v katerem se mora investicija poplačati (Bertoncel 2005, 73). 5.5.3 Interna stopnja donosnosti Interna stopnja donosa predstavlja alternativo uporabi koncepta neto sedanje vrednosti. Interna stopnja ali notranja stopnja donosnosti izenači sedanjo vrednost donosov investicije s sedanjo vrednostjo vlaganj sredstev. Z drugimi besedami, iščemo tisto diskontno stopnjo, ki bo izenačila obe strani enačbe oziroma z uporabo katere bo sedanja vrednost vlaganj enaka sedanji vrednosti donosov. Razlika med NSV in ISD je v tem, da prva uporablja posamezne investicijske variante z povsem neodvisno diskontno stopnjo, enako za vse investicijske variante istega investitorja, druga pa diskontne stopnje sploh ne pozna in jo na podlagi podatkov konkretne variante šele ugotavlja (Kranjc 1995, 249).

28

6 PRIMER MANAGERSKEGA PREVZEMA V SLOVENIJI (na primeru podjetja X) 6.1 Opis podjetja Y – ponudnik Podjetje Y je delniška družba z večinskim lastništvom zaposlenih delavcev. Njihova zgodovina se prične konec šestdesetih prejšnjega stoletja, ko se je na pobudo Zadružne zveze Jugoslavije pričela izgradnja velikih živinorejskih farm. S tedanjo, za takrat nestandardno količino, 18.000 prašičev letno, je postalo podjetje Y največja prašičerejska farma z lastno prirejo pujskov. Leta 1960 se je pričelo umetno osemenjevanje, leto kasneje pa je bil vpeljan nov revolucionarni poseg. Obstoječi hlevi danskega tipi so bili preurejeni v specializirane objekte, kateri so se razlikovali po proizvodnih fazah. Danes je na matični lokaciji zaposleni 86 delavcev, kar podjetje po storilnosti uvršča v evropski vrh. Pomemben je podatek, da so rešili ekološki problem, ki je nekaj časa predstavljal celo možnost ukinitve farme. Podjetje Y je vodilno in največje prašičerejsko podjetje v Sloveniji. Podjetje je kot prvo kmetijsko podjetje pridobilo certifikat kakovosti ISO 9001. V letu 2003 so rekonstruirali in obnovili specializirano klavno linijo za klanje v Šentjurju pri Celju. 6.2 Struktura upravljanja v skupini podjetja Y Podjetje vodi glavni direktor družbe, ki se pri vodenju družbe posvetuje z nadrejenimi iz mesarske in kmetijske panoge, pomočniki za proizvodnjo ter ostalimi člani vodstva. Menedžment je odgovoren za organizacijo poslovanja ter vodenje družbe ter za izpopolnjevanje ter doseganje ciljev skupine. Uprava Zastopa skupino ter jo vodi samostojno. Upravo imenuje ter razreši nadzorni svet. V upravi družbe je en član (glavni direktor), njegov mandat traja 5 let z možnostjo ponovnega imenovanja. Nadzorni svet Nadzorni svet je izvoljen s strani skupščine delničarjev z večino glasov delničarjev. Mandat traja štiri leta z možnostjo ponovnega imenovanja. Nadzorni svet šteje tri člane, kateri imajo enake dolžnosti in pravice. Delničarji in lastniška struktura Družba je po nominalni vrednosti 4,17 EUR izdala 986.502 delnic. Lastnike delnic nam prikazuje tabela 3.

29

Tabela 3: Lastniška struktura matičnega podjetja Y Delničar Št. Delnic % Podjetje Y 567.251 57,50 Neos 339.442 34,41 Tax Group 74.012 7,50 Fizične osebe 4.382 0,44 RS 737 0,07 Lastne 678 0,07 Skupaj 986.502 100,00 Vir: Interni vir skupine podjetja Y Podjetja v skupini: Hčerinska družba je samostojna pravna oseba, ki je samostojna nosilka pravic in obveznosti. Pravno gledano je torej hčerinski družbi podeljen status pravne osebe, kar pa ne velja za podružnico. Za ustanovitev hčerinske družbe je potreben osnoven kapital, kateri je predpisan. Matična družba hčerinsko družbo financira najprej s kapitalom, lahko pa tudi s posojilom (Guzina 2008, 47). Glavna podjetja v skupini podjetja Y so Meso Kamnik d.d., Farme Ihan – MPR d.o.o., GO-KO d.o.o. ter VOA d.o.o. Meso Kamnik se skupini priključil leta 2005, njihov proizvodni program obsega več kot 70 različnih mesnih izdelkov. Farme Ihan – MPR je hčerinsko podjetje v 100 % lastni skupine podjetja Y. Obrat zaposluje 56 delavcev, od tega kar 50 v proizvodnji. GO – KO d.o.o. je pravna oseba, katere ustanovitelj podjetja je podjetje Y. VOA d.o.o. – veterinarsko obratna ambulanta je pomemben del skupine, njihova dejavnost je predvsem preventiva v intenzivni reji prašičev in goveda ter svetovanje na področju zdravstvenega varstva in reprodukcije prašičev. Slika 11: Hčerinske družbe podjetja Y

Vir: Internetna stran podjetja Y

PODJETJE Y

30

6.3 Poslovanje skupine podjetja Y Skupino podjetja Y je leta 2007 doletel gospodarski šok. Neugodne razmere in splošna kriza v lastni panogi so glavni razlog za negativen rezultat v kmetijskem delu skupine. Podjetje je okrepilo mesnopredelovalni del z nakupom večinskega deleža v družbi Meso Kamnik. Delež njihovega glavnega prodajnega artikla (svinjske polovice) je začel upadati. Skupina je z vstopom podjetja X pridobila prostor na področju maloprodaje. Problem za poslovanje predstavljajo norme trgovcev, ki se z vstopom tujih konkurentom na nacionalni trg še zaostrujejo. V letu 2006 je bila skupina Y tarča prevzema konkurenčnih družb, vendar pa se zaradi nejasnosti ta prevzem ni izpeljal. Poslovanje se deli na dve diviziji: kmetijska in mesarska (interni vir Y). Slika 12: Dobavitelji podjetja Y v letu 2007 v % vsega prometa

Vir: Poljanšek 2009, 60 Načela poslovanja v skupini Y

1. Osnova poslovnih odnosov med družbama v skupini je tržno konkurenčno poslovanje

2. Družbe težijo k specializaciji in zagotavljanju optimalnih proizvodnih količin 3. Podjetje X se specializira za:

razvoj lastne maloprodaje, storitveno klanje govedi, prodajo velikim potrošnikom ( gostinstvo in razpisi), proizvodnjo izdelkov in za lastno trženje in naročeno proizvodnjo za

znanega kupca, mesnice poslujejo pod blagovno znamko Anton.

4. Cilji družbe X d.d.: samostojno pozitivno poslovanje ob maksimalni racionalizaciji dela in

proizvodnje, večanje lastne maloprodaje

Dobavitelj % Gala d.o.o. 20,28 Jata Emona d.d. 17,47 Ostali 11,66 Veriga Trebnje d.o.o. 9,39 Scandinavian Feed 9,25 Univit d.o.o. 6,33 Del – Balaton 6,11 Skala 5,02 Agropro Ormož d.o.o. 4,74 Agrovit d.o.o. 3,00 Bunge Novenyolajipari 2,95 Szila Ker KFT 2,79 Skupaj 100,00

31

razvoj izdelkov za potrebe velikih potrošnikov in gostinstva (zorenje mesa, oblikovanci po gramaturi, polpripravljeni izdelki itd.).

Vir: Interni vir X 6.4 Opis podjetja X – ciljno podjetje Podjetje X je nastalo na območju litijske občine na pretežno hribovitem območju, ki je osnova za predelavo mesa in mleka. Podjetje je bilo ustanovljeno 17.11.195,1 dejavnost katere je bila klanje živine in izdelovanje mesnih izdelkov. Med letom 1951 in 1997 se je zamenjalo veliko različnih organizacijskih oblik, nazadnje pa se je oblikovalo v gospodarsko družbo X d.d. – družba za proizvodnjo in konzerviranje mesa. Osnovna dejavnost družbe je zakol živine in prašičev za pridobivanje svežega mesa ter izdelovanje mesnih izdelkov. Podjetje je izvajalo služnostne zakole za samostojne podjetnike ter sanitarne zakole. Podjetje je pridobilo veliko mednarodnih priznanj, ki jih je družba prejela na mednarodnem ocenjevanju mesa in mesnih izdelkov. Ustanovitev in lastništvo Z odločbo dne 10.02.1998 je Agencija RS za prestrukturiranje in privatizacijo izdala soglasje za vpis lastninskega preoblikovanja podjetja Agrotehnika – Gruda mesarija in Prekajevalnica Litija v sodni register. Preoblikoval se je paket 61.180 v nominalni vrednosti 61.180.000 SIT (255.299,62 EUR, 52,26% osnovnega kapitala), ki je bil do tedaj v družbeni lastnini. V zasebni lastnini je bilo že od prej 55.898 delnic (47,74% osnovnega kapitala) v skupni nominalni vrednosti 55.898.000 SIT (233.258,22 EUR), večinski lastniki so bili po Zakonu o zadrugah prav Kmetijske zadruge z območja RS (interni vir x). Tabela 4: Prvi prevzemniki so bili Število delnic v %

Slovenski odškodninski sklad

3.893 3,33

Kapitalski sklad PIZ 3.893 3,33 Sklad za razvoj 15.817 13,51 Interna razdelitev 22.247 19 Notranji odkup 15.330 13, 09 Skupaj 61.180 52,26 Vir: Revizijsko poročilo podjetja X Organi družbe Uprava Uprava vodi družbo samostojno in na lastno odgovornost ter jo zastopa in predstavlja nasproti tretjim osebam neomejeno. Upravo imenuje in razrešuje nadzorni svet, sestavlja pa jo le en član. Mandat člana uprave traja 5 let, z možnostjo ponovnega imenovanja.

32

Nadzorni svet Nadzorni svet družbe šteje pet članov. Vsi člani imajo enake pravice in dolžnosti. En član nadzornega sveta je predstavnik delavcev družbe, ki ga izvoli svet delavcev. Člani nadzornega sveta so izvoljeni za dobo štirih let in so po preteku lahko ponovno izvoljeni. Skupščina Svoje pravice v zvezi z družbo uresničujejo delničarji na skupščini, ki se skliče takrat, ko je to v korist družbe ali kadar je to v skladu z zakonom in s statutom družbe. 6.5 Opis prevzemnega postopka s komentarjem Prevzemni postopek se začne z prevzemnimi aktivnostmi. Podjetje Y je podalo namero za odkup delnic podjetja X, ki mora biti v skladu z zakonom o prevzemih. Podjetje X je z sprejetjem ponudbe Y postalo del skupine podjetja Y. Za uspešno izpeljan prevzem mora prevzemno podjetje pridobiti soglasje Agencije za trg vrednostnih papirjev ter pozitivno mnenje Urada za varstvo konkurence. V prevzemnem procesu je sodelovala borzno posredniška hiša Neos d.o.o., ki je poslala ponudbo za odkup delnic vsem notranjim lastnikom delnic. Notranji lastniki so obvladovali približno 65 odstotkov vseh delnic. Notranji lastniki sprva niso bili zadovoljni z ponujeno odkupno ceno delnic, ki je znašala 900 SIT (3,76 EUR), kljub temu pa so nekateri delničarji (bivši zaposleni) prodali po tej ceni (30 odstotkov od 65 odstotkov delnic). Cilj borzno posredniške hiše Neos d.o.o. je bil nakup večinskega paketa 50% + 1 delnica, kar je botrovalo kasnejšemu zvišanju cene delnice na 1200 sit (5,01 EUR). Neos je z svojo namero uspel. Posredniška hiša je kasneje dala večinski paket v odkup, za katerega sta bili zainteresirani dve podjetji v tako imenovani tekmi kdo da več. V tej tekmi sta sodelovali dve podjetji, podjetje Y ter Kras Sežana. Zaradi boljše ponudbe je ciljno podjetje X prevzelo podjetje Y. Komentar: Podjetje Y je v svoji skupini že imelo klavnico za govejo živino in obrat za predelavo mesa in mesnih izdelkov (Meso Kamnik), zato ta povezana ni bila najbolj smiselna, ker sta si dva obrata v skupini podjetja Y direktno konkurirala na trgu. Sicer pa ideja podjetja Y o formiranju mesno predelovalne skupine treh obratov v osrednji Sloveniji ni bila slaba. Pozitivni učinek za podjetje X v novi skupini, je bil zlasti v skupnem pogajanju pri podpisovanju letnih pogodb z veletrgovci, kjer je skupina podjetja Y kot celota, pridobila veliko boljše pogoje, kot bi jih posamezna podjetja. Podobni so bili učinki tudi pri nabavnih tokovih. Gospodarska kriza je kasneje pokazala nespametno odločitev podjetja Y za prevzem podjetja X, saj večinski lastnik glede na pomanjkanje povpraševanja na trgu ter prisotnosti konkurence praktično ni vedel, kaj naj v obratih podjetja X sploh proizvaja. Slovenski trg se je v teh letih zelo hitro spreminjal. Iz veliko malih trgovskih podjetij so s prevzemi nastale tri močne trgovske verige (Mercator, Spar, Tuš). Poleg tega so v Slovenijo začeli

33

množično prihajati t.i. diskontaši (Lidl, Hofer, Eurospin), ki so s seboj prinesli nove tuje blagovne znamke mesnih proizvodov. Izdelki novih blagovnih znamk so bili seveda cenejši. Vse to se je močno poznalo na povpraševanju po proizvodih domačih mesno predelovalnih obratov. Velike trgovske verige so na proizvajalce vršile stalen pritisk na zniževanje cen oz. prilagoditev cen tuji konkurenci. Ta pritisk so najbolj čutili manjši mesno predelovalni obrati, ki niso bili ozko specializirani in so proizvajali široko paleto proizvodov manjših serij. Stroškovno gledano je takšna proizvodnja seveda dražja, kvaliteta pa boljša. V tej borbi so imeli prednost veliki mesno predelovalni obrati v Sloveniji z uveljavljenimi in prepoznavnimi blagovnimi znamkami ter serijsko proizvodnjo. Podjetje X takšne prepoznavnosti na trgu ni imelo, saj je njihova proizvodnja svežega mesa in mesnih izdelkov pomenila le približno 5% celotne proizvodnje mesno predelovalnih obratov v Sloveniji. Potrebno je omeniti, da je klanje živine, ki je bila osnovna dejavnost obratov ciljnega podjetja, zadnja leta v stalnem upadu. Vzrok temu, je bilo stalno padanje staleža goveje živine v Sloveniji. Vzrok padca staleža so nizke odkupne cene ter tuja konkurenca. Povezava podjetja X z Kras Sežano bi bila smiselnejša. Trditev lahko argumentiram z primerjavo obeh družb danes, ter strateškimi ter poslovnimi vidiki obeh podjetij. Kras Sežana v svoji skupini ni imela obrata za klanje živine, saj ga je pred leti v Sečovljah zaradi nerentabilnosti zaprla. Na tem področju izstopa velika prednost sicer neizvedene povezave podjetja X ter Kras Sežana. Kras Sežana kot velik potrošnik govejega mesa, bi v tem primeru preusmerila dejavnost klanja živine v podjetje X, s tem pa bi se obseg klanja bistveno povečal, kar bi vsekakor vplivalo na donosnost poslovanja. Kras Sežana še danes nima svojega klavnega obrata in vso živino, ki jo odkupi na trgu, služnostno koljejo v različnih klavnicah v Sloveniji, kar je veliko dražje, kot bi bilo v primeru povezave omenjenih podjetij. Izpostaviti velja še prednost blagovne znamke, ki jo je podjetje Kras gradilo vrsto let na domačem in tujem trgu. Večinski lastnik Y je bil primoran pričeti z reorganizacijo v treh mesno predelovalnih obratih. Delitev proizvodnih programov je bila nepravična in neekonomična za obrat X. Pri tej reorganizaciji je bil največji mesno predelovalni obrat v grupi favoriziran. Med obrati so bile postavljene transferne cene, ki so bile višje kot tržne cene. Podjetje X je moralo nabavljati svinjsko meso, ki ga samo ni proizvajalo, znotraj grupe po mnogo višjih cenah. Konkurenčnost proizvodnje in maloprodajnih enot podjetja X se je s tem še bolj poslabšala in izguba podjetja je samo še naraščala. Reorganizacija se je končala tako, da je bila produkcija vseh mesnih proizvodov podjetja X, ki so bili še tržno zanimivi, preseljena v največji obrat v skupini. Podjetju X je ostala samo osnovna dejavnost klanje goveje živine in maloprodaja. Podjetje X je tudi drastično zmanjšalo število zaposlenih. Rentabilnost podjetja X se s tem ni izboljšala. Uprava podjetja X je predlagala večinskemu lastniku drugačno prestrukturiranje. Rešitev so videli v programu HALAL, to je proizvodnja mesa in mesnih izdelkov za Muslimane. V Sloveniji živi približno 45.000 ljudi muslimanske veroizpovedi. Muslimanska skupnost v Sloveniji je bila zelo zainteresirana za takšno usmeritev enega od mesno predelovalnih obratov v Sloveniji. Seveda ima takšna proizvodnja svoje zakonitosti. Glavni pogoj je bil način klanja goveje živine in neprisotnost svinjskega mesa. Problemi so se začeli že pri

34

načinu klanja. Veterinarska uprava RS je na prošnjo podjetja X o načinu klanja goveje živine po standardih HALAL odgovorila negativno, ker to ni v skladu z zakonodajo. Kljub temu, da je bilo Veterinarski upravi predstavljeno celo z videospotom, kjer je bilo predstavljeno izvajanje klanja v nekaterih klavnicah v EU, je bil odgovor ponovno negativen. Dovolili so le obvezen obred pri klanju živali, samo klanje pa je moralo potekati po zakonodaji RS. Takšno klanje je nekatere potrošnike muslimanske veroizpovedi zadovoljilo. Podjetje X je v Ljubljani odprlo prvo HALAL mesnico. Vendar mesnica ni zaživela, kot se je pričakovalo, ker se radikalnejši del muslimanske populacije ni strinjal z verodostojnostjo programa. Omeniti velja, da je povpraševanje po HALAL proizvodih v svetu zelo veliko. Seveda pa morajo biti strogo spoštovana pravila. Podjetje X je pričelo tudi s produkcijo Turškega nabodala ali drugače Kebaba. Potrošnja omenjenega artikla v Sloveniji je zelo hitro rastla in je dosegla 100 ton mesečne potrošnje. V to proizvodnjo, ki jo v Sloveniji še danes ne vrši nihče, bi bilo potrebno vložiti precej kapitala, ki ga podjetje ni imelo. Medtem je kriza prizadela tudi podjetje Y, ki je v preteklih letih preveč lahkomiselno kupovalo deleže mesno predelovalnih obratov. V reševanju samega sebe seveda ni bilo prostora za podjetje X, ki je kasneje propadlo. 6.6 Oris osnovnih značilnosti poteka managerskega prevzema Prevzem določene gospodarske družbe je kompleksen postopek, v katerega so vključene različne osebe. V jedru gre za posebno pravno razmerje med družbo - prevzemnico (prevzemnikom) in družbo, ki se prevzema (ciljna družba). Vendar ob tem ne smemo spregledati osnovnega namena Zpre 5 , ki posebne postopke predpisuje zaradi varstva interesov manjšinskih delničarjev v ciljni družbi. Zaradi koncentracije glasovalnih pravic pri prevzemniku lahko pride do konflikta interesov med njim in ostalimi delničarji ciljne družbe. Oseba, ki skoncentrira glasovalne pravice, lahko te izvršuje za zasledovanje lasnih interesov, ki se lahko bistveno razlikujejo od interesov drugih delničarjev. Zato Zpre določa pogoje, pod katerimi lahko slednji iz ciljne družbe pod poštenimi pogoji izstopijo, če ocenijo, da koncentracija posega v njihove interese. Zato postopek prevzema vzpostavlja tudi pravno vez med prevzemnikom in drugimi delničarji ciljne družbe. Hkrati pa so v postopek prevzema vključeni tudi organi nadzora, ki skrbijo nad izvajanjem samega Zpre kot tudi drugih predpisov, ki določajo pogoje, ki jih mora izpolnjevati prevzemnik ob koncentraciji. V tem pogledu je primarna funkcija Agencije za trg vrednostnih papirjev, ne gre pa spregledati tudi pristojnosti Vlade RS in Urada za varstvo konkurence. Osrednji subjekt v postopku je ciljno podjetje, v katerem želi prevzemnik pridobiti več kot 25% delež glasovalnih pravic (Juhart 2000, 39). 6.6.1 Ponudba za odkup Postopek prevzema se prične s trenutkom objave namere za prevzem, ki jo mora prevzemnik poslati Agenciji, upravi ciljne družbe in Uradu za varstvo konkurence. Smisel določbe je možnost nadzora nad trgovanjem na podlagi notranjih informacij. Nameravani prevzem lahko vpliva na tečaj delnic prevzemnika in ciljne družbe in praviloma učinkuje v

5 Zpre- Zakon o prevzemih

35

pozitivno smer. Prevzemnik je zavezan opraviti ponudbo iz 4. člena Zpre. Opustitev javne ponudbe, ko je ta obvezna, za posledico nastopi kazenska sankcija (prav tam, 40-41). 6.6.2 Izdaja dovoljenja za ponudbo za odkup Izdaja dovoljenja za ponudbo za odkup je centralna točka celotnega procesa prevzema. To velja tako s procesnega kot vsebinskega gledišča. V postopku izdaje dovoljenja Agencija preverja izpopolnjevanje zakonskih pogojev. Agencija preizkuša predvsem formalne pogoje in ne presoja ponudbe iz kvalitativnega vidika. Naloga Agencije je torej predvsem v tem, da presodi, ali so v dokumentaciji v celoti in na predpisanih mestih zbrane in objavljene vse relevantne informacije, ki jih potrebujejo imetniki vrednostnih papirjev ciljne družbe za svojo odločitev. Za postopek izdaje dovoljenja se uporabljajo postopkovna določila ZTVP -1 (prav tam, 42-43). 6.6.3 Čas trajanja ponudbe Glavna naloga Agencije v času trajanja ponudbe je izvajanje nadzora nad postopki prevzema. Pri tem se ugotavlja skladnost ravnanj z določbami Zpre, vsebino ponudbe in morebitnimi drugimi pogoji. Ukrepi Agencije so odvisni od pojavnosti nepravilnosti, ki je z nadzorom ugotovljena. V primeru, da gre za odpravljive pomanjkljivosti, potem v postopku nadzora Agencija izda odredbo o odpravi pomanjkljivosti, s katero določi rok, v katerem je treba nepravilnosti odpraviti (prav tam, 45-46). 6.6.4 Odločba o (ne)uspešnosti prevzema Postopek prevzema je kompleksno pravno razmerje, v katerega je vključenih več oseb, zato je nujno treba v določeni časovni točki ugotoviti, ali je prevzem uspel ali ne. Z 43. členom Zpre je predvidena izdaja ugotovitvene odločbe o uspešnosti ponudbe za odkup. Podlaga za izdajo odločbe je obvestilo prevzemnika, v katerem Agencijo obvesti o rezultatih ponudbe (prav tam, 46).

36

7 SKLEP Iztočnica za pisanje naloge na temo prevzemov podjetij je bil pogovor z različnimi osebami, ki so bile ali pa so še vedno del gospodarstva ( prevzemnih procesov). Primer prevzema, ki sem ga v diplomski nalogi predstavil, je sicer časovno oddaljen, vendar pa so posledice še danes prisotne in vidne. Aktualnost teme je z prihodom gospodarske krize izgubila na pomenu, saj so finančno stanje in razmere, ki vladajo na trgu, neugodne za skorajda vsa podjetja, z izjemo tistih, ki še vedno beležijo dobičke. Podjetja v vlogi prevzemnika so pred recesijo dobesedno iskala ciljna podjetja, kar pa se je kasneje spremenilo, kajti izgube podjetij so zahtevale, da podjetja iščejo nove možnosti, med drugim povezave z močnejšimi podjetji. Predstavljeno podjetje je naredilo strateško napako, ki je škodovala tako sami skupini, kot tudi sami regiji ciljnega podjetja, navsezadnje pa tudi nacionalnemu gospodarstvu. Posledic neuspešnega vodenja po prevzemu je veliko, želel pa bi izpostaviti izgubo delovnih mest. Prevzemi, ki so izpeljani korektno in transparentno ter vodeni v pravo smer, so koristni za podjetje ter gospodarstvo. Poznamo različne vrste povezav prevzemov: navpične, vodoravne, koncentrične ter mešane. V prvem primeru se podjetje največkrat v praksi združi z svojim dobaviteljem ali kupcem. Udeleženca v navpičnem prevzemu poslujeta na različnih nivojih. V drugem primeru gre za povezovanje dveh podjetij, katerih dejavnost se ne razlikuje, njuno delovanje pa je isto v tržnem segmentu. V tem primeru lahko to vrsto poimenujemo konkurenčni prevzem. Koncentrični prevzem pomeni, da se združita podjetji, katerih značilnost je skupen trg ali kakšna druga podobnost (tehnologija). V zadnje obravnavanem primeru, torej mešanem, pa govorimo o nasprotju z vodoravnim, kajti podjetji si ne konkurirata in izhajata iz različnih dejavnosti in področij. Prevzem podjetja potrebuje tudi motiv in razlog, zakaj se proces prične in kasneje zaključi. Motivi in razlogi morajo biti utemeljeni in ocenjeni ali je tveganje dovolj utemeljeno z koristnostjo. Avtorji navajajo različne motive in razloge, obstajajo pa določeni motivi in razlogi, ki so najpogostejši, med njih lahko uvrstimo povečanje ekonomije obsega, sinergije, ki izhajajo iz povezovanja aktivnosti, nizka cena ciljnega podjetja, povečanje tržnega deleža, davčni vidik,... Pomemben člen v verigi prevzema je financiranje prevzemov. Po besedah Bertonclja mora podjetje najprej določiti obseg sredstev, potrebnih za izvedbo prevzemne transakcije. Podjetje si zaradi nezadostnih denarnih sredstev pridobi dodatna sredstva. Na podlagi dodatnih sredstev se podjetje odloči za vir financiranja, ki jih delimo na lastniške in dolžniške. Med lastniške vire štejemo dobiček ter lastniške vrednostne papirje, medtem ko med dolžniške posojila (kratkoročna, dolgoročna) ter dolžniške vrednostne papirje (izdaja obveznic). Podjetje skuša poiskati optimalni vir financiranja. Zadnji del diplomskega seminarja se navezuje na praktičen primer. Na podlagi praktičnega primera X lahko sklenem, da se določena teoretična izhodišča, zapisana v diplomskem seminarju, navezujejo in navsezadnje izkažejo za resnične in praktično uporabne. V predstavljenem primeru gre za uspešen prevzemni postopek, a neuspešno strategijo širjenja podjetja Y. Motivi in razlogi so se izkazali za nezadostne, prav tako lahko govorimo o neuspešnih strategijah, ki jih je podjetje Y izvajalo po združitvi z podjetjem X. V svetu

37

smo bili velikokrat priča neuspelim prevzemom, katerih razlog je bil okoriščanje managerjev na račun podjetij. Takšni primeri v javnosti dajejo grenak priokus in mečejo slabo luč na prevzemni proces, pa čeprav gre za izredno uspešnega. Poleg že prej omenjenih slabih strategij je potrebno omeniti gospodarsko krizo, saj je le ta imela velik vpliv na poslovanje podjetja Y. Posledice gospodarske krize so bile: pomanjkanje povpraševanja, plačilna nedisciplina, zmanjšanje kreditiranja bank,.. Omeniti velja še upad staleža goveje živine, ki je bila del osnovne dejavnosti podjetja X. Neizvedena povezava podjetja X z drugim prevzemnikom (Kras Sežana) bi se lahko zoperstavila kriznim oviram, in še danes bi lahko podjetje X poslovalo. Rad bi izpostavil še predlog prestrukturiranja podjetja X prevzemniku. Rešitev za poslovanje so izpostavili z programom HALAL (proizvodnja mesa in mesnih izdelkov za Muslimane). Takšen program zahteva svoje zakonitosti (način klanja, neprisotnost svinjskega mesa). Po negativnem odgovoru Veterinarske uprave RS se program ni začel izvajati. Povpraševanje po HALAL proizvodih v svetu je zelo veliko in v tem primeru bi program rešil poslovanje podjetja ter zaposlitveno vprašanje tistih, ki so službo v tem primeru izgubili. V času krize se je trend rasti prevzemov iz časa konjunkture spremenil v padajočega. Manjša in srednja podjetja, ki so najbolj izpostavljena posledicam finančne krize, se zapirajo ter postajajo nezanimiva za potencialne prevzemnike. V času, ko primanjkuje finančnih sredstev, si podjetja ne morejo privoščiti dodatne povezave, razen tistih, ki so se na krizo dobro pripravila.

38

POVZETEK Tematika diplomskega seminarja se mi je zdela vedno zanimiva, predvsem zaradi nenehne prisotnosti in aktualnosti teme v javnosti. Pomemben razlog za izbor pa je bila bližina konkretno predstavljenega primera. Prvi del diplomskega seminarja je posvečen teoriji prevzemov. Spoznamo različne oblike in vrste povezav prevzemov. Prav tako so predstavljeni motivi in razlogi ter financiranje managerskih prevzemov. V zaključnem delu sem predstavil praktičen primer prevzema, ki sem ga pred predstavitvijo temeljito raziskal, na koncu pa sem podal še subjektiven komentar na izpeljan postopek. Ključne besede: managerski prevzem, ciljno podjetje, prevzemno podjetje, financiranje prevzemov. ABSTRACT The topic of the thesis seemed always interesting, especially the continued presence and relevance of topics to the public. An important reason for the selection was proximity of a concrete case presented. The first part of thesis is devoted to the theory of takeovers. We meet some different types of connections acquisitions. It also presents the motive and reasons and managerial finance of acquisitions. In the final part I presented case study assumes that I have thoroughly researched before presentation, at the end I have made a subjective comment on the derived process. Key words: managerial takeover, target company, acquiring company, the financing of acquisitions.

39

SEZNAM LITERATURE

1. Bertoncel, Andrej.2005. Čas prevzemov: prevzeti ali biti prevzet. Ljubljana: GV Založba.

2. Bertoncelj, Andrej. 2008. Prevzemi in združitve: Model uravnoteženega

upravljanja ključnih dejavnikov uspeha. Koper: Fakulteta za management.

3. Bešter Janez. 1996. Prevzemi podjetij in njihovi učinki na delničarje, managerje, zaposlene, upnike in državo. Ljubljana: Gospodarski Vestnik.

4. Bratina B., Jovanovič D., Podgorelec P., Primec Andreja. 2007. Gospodarsko

statusno pravo. Ljubljana.

5. Cassiman, Bruno in Massimo G. Colombo. 2006. Mergers & acquisitions: the inovation impact. Northampton: Edward Elgar Publishing.

6. Gaughan, Patrick A. 2007. Mergers, acquisitions and corporate restructurings. New

Yersey: John Wiley&Sons, Inc.

7. Interni podatki podjetja X.

8. Juhart Miha. 2000: Zakon o preprečevanju omejevanja konkurence (ZPOmK) : s komentarjem. Ljubljana: Gospodarski vestnik.

9. Lahovnik Matej. 2002. Dejavniki kapitalskega povezovanja podjetij v Sloveniji, str.

115 – 136. V Prašnikar in ostali: Poprivatizacijsko obnašanje slovenskih podjetij. Ljubljana: Gospodarski vestnik.

10. Kocbek M., Plavšak N., Premk P., Perenič G. 1997. Zakon o prevzemih s

komentarjem. Ljubljana: Gospodarski Vestnik.

11. Kutnjak Gregor. 2009. Managerski prevzem podjetja Merkur d.d. Diplomsko delo. Maribor: Ekonomsko poslovna fakulteta, str. 24.

12. Polanec Mihaela. 2011. Managementski vidiki prevzemov podjetij. Diplomsko

delo. Maribor: Ekonomsko poslovna fakulteta, str. 10-12.

13. Poljanšek Natalija.2007. Strateški načrt skupine farme Ihan. Specialistično delo. Ljubljana. Ekonomska fakulteta.

14. Poslovno poročilo podjetja X.

15. Tajnikar Maks. 2000. Pripojitev, spojitve in prevzemi, Zbornik združitve in

prevzemi gospodarskih družb, Ljubljana: Društvo ekonomistov.

16. Tekavc, Janez in Janko Pučnik. 2002. Prevzemi podjetij in varovanje konkurence. Tržič: Učila International.

40

17. Weston J. Fred, A. Juan Siu, A. Brian Johnson. 2001. Takeovers, resturcturing and

corporate goverance. Upper Saddle River, New Yersey: Prentice Hall.

18. Žnidaršič Kranjc Alenka.1995. Ekonomika podjetja. Postojna: Založba Dej.

19. Žnidaršič Kranjc Alenka. 1991. Kako kupiti podjetje. Ljubljana: Gospodarski vestnik.

INTERNETNI VIRI

1. Dolžniško financiranje. Dostopno na: http://www.mikrobiz.net/Knowledgebase/Default.aspx?id=Dolznisko_financiranje

[ 19.7.2012 ]

2. Gole Nejc.2011. Bankirji: Izpostavljenost zaradi financiranja prevzemov je majhna [15.6.2012]. Dostopno na: http://www.delo.si/clanek/143480 [15.6.2012]

3. Guzina Barbara. 2008. Davčna obravnava odvisne družbe in podružnice v tujini.

Dostopno na: http://www.vseodavkih.si/media/File/PDFRDP5%20DAVCNA%20OBRAVNAVA%20ODVISNE%20DRUZBE%20IN%20PODRUZNICE%20V%20TUJINI.pdf

4. Ihan d.d. O podjetju. Dostopno na: http://www.ihan.si/?viewPage=41

5. Junk Bond, Slovar borznih izrazov. Dostopno na: http://www.ljse.si/cgi-

bin/jve.cgi?doc=791&crka=J&sid=a0evwbWNHakBJj4U [ 18.7. 2012 ]

6. Lahovnik Matej. 2002. Med prevzemi so izjeme. Dostopno na: http://www.finance.si/33958/Med-prevzemi-so-izjeme

7. Lahovnik Matej. 2003. Slovenska zakonodaja je prijazna do managerskih odkupov (daljši prispevek). Dostopno na: http://www.finance.si/lahovnik_slovenska_zakonodaja_je_prijazna_do_managerskih_odkupov_daljsi_prispevek_1_427916

8. Lek. 2002. Uspešen zaključek Novartisove ponudbe za prijateljski prevzem Leka s

pridobljenimi 99% delnic. Dostopno na: http://www.lek.si/si/o-nas/mediji/sporocila-za-javnost/256/ [15. 6.2012 ]

9. OECD. 2009. International investment activitiy collapses in 2009, major emerging

economies suffer their first sharp declines. Dostopno na: http://www.oecd.org/investment/investmentpolicy/44219992.pdf [ 18.6.2012 ]

10. Poslovni dnevnik. 2010. Levin priznal napako in se opravičil za združitev AOL – Time Warner. Dostopno na: http://www.dnevnik.si/poslovni_dnevnik/1042327577

41

11. Poslovni dnevnik. 2008. Število prevzemov po vsem svetu upadlo za petino, v Evropi izvedenih 3283. Dostopno na:

http://www.dnevnik.si/poslovni_dnevnik/1042232570

12. Slavko Štepec. 2008. Kakšne so možne tehnike nakupa podjetja. Finance Akademija. Dostopno na: http://www.finance-akademija.si/index.php?go=article&artid=212755