New Anti-aging Carefile.mk.co.kr/imss/write/20190312131442__00.pdf · 티 디바이스로 확장되었다. 화장품을 통한 일상의 뷰티 케어에 기술을 더한 뷰티 디바이스가

2019. 3. 12

화장품/뷰티서비스 New Anti-aging Care

▲ 유통/화장품

Analyst 양지혜 02. 6098-6667 [email protected]

뷰티 산업, 상품에서 서비스로 패러다임 변화

에스테틱에서 가성비 강점으로 집에서 직접 관리할 수 있는 뷰티 디바이스로 확장

미세먼지와 일교차 확대, 미용 시술 후 민감해진 피부를 위한 더마코스메틱 성장

화장품 채널, 방판에서 원브랜드샵, 그리고 온라인으로 New 플랫폼 적응 여부 관건

Top-pick 네오팜, 관심종목으로 아모레G, 잇츠한불, 클래시스 제시

Overweight

Top Pick

네오팜(092730) Buy 72,000원

관심종목

아모레G(002790) Trading Buy 75,000원

잇츠한불(226320) Not Rated -

클래시스(214150) Not Rated -

홈케어 시대, 뷰티 디바이스의 성장

화장품 산업의 핵심 경쟁력이 품질 및 디자인 뿐만 아니라 서비스 영역으로 확대

되고 있다. 에스테틱의 영역은 가성비를 강점으로 집에서 직접 관리할 수 있는 뷰

티 디바이스로 확장되었다. 화장품을 통한 일상의 뷰티 케어에 기술을 더한 뷰티

디바이스가 더해서 높은 성장이 기대된다. 클래시스는 고강도 집속형 초음파 기기

인 슈링크의 대중화로 B2B (피부과 의원, 피부관리샵 등) 및 B2C (소비자) 채널에

맞는 신제품들을 꾸준히 출시하면서 높은 성장을 지속할 전망이다.

기능성화장품 및 더마코스메틱의 기회

국내 기능성화장품 및 더마코스메틱 시장이 확대되고 있는 이유는 1) 미세먼지와

일교차 확대 등 환경의 위협과 함께 2) 성형 & 미용 시술 이후 민감해진 피부를

관리하기 위한 케어 시장이 동반 성장하고 있기 때문이다. 글로벌 화장품 시장에

서 기능성 화장품이 차지하는 비중은 2012년 13%에서 2017년 16%까지 확대되었으

며 지속적인 성장 추세를 보이고 있다. 국내 기능성 화장품 시장 또한 연평균 17%

의 높은 성장을 통해 그 비중이 확대되고 있으며 중국 의약화장품 시장은 연평균

20%대 성장을 지속할 전망이다. 네오팜의 국내 및 중국 더마코스메틱 구조적 성

장의 수혜가 예상된다.

원브랜드샵의 위기, New 플랫폼 적응 여부 관건

한편 10년마다 화장품 채널의 지각변동이 나타나고 있다. 2000년대 방판에서 2010

년대 원브랜드샵으로 그리고 2020년대에는 온라인이 No.1 화장품 유통 채널로 부

상할 전망이다. 원브랜드샵 기업들은 비용 부담이 높은 오프라인 매장을 구조조정

하고 온라인과 수출을 확대하고 있어 추가적인 실적 악화의 가능성은 제한되어 보

인다. 다만 외형 성장률 회복도 더디게 나타나고 있어서 전반적으로 밸류에이션

부담이 높은 상황이다. 결론적으로 브랜드 리뉴얼을 통한 적극적인 신제품 출시와

신채널 확장으로 매출액을 얼마나 끌어올리느냐에 따라 실적 턴어라운드와 주가

회복 여부가 결정될 것으로 판단한다.

Part 1 에스테틱, 뷰티서비스 시장의 성장 3

Part 2 뷰티 디바이스로 에스테틱의 영역 확장 10

Part 3 기능성화장품, 더마코스메틱의 기회 18

Part 4 원브랜드샵의 위기, New 플랫폼 적응 여부 관건 24

기업분석

네오팜(092730)_ R&D 기반 코스메슈티컬 대표주자 28

아모레 G(002790)_ 브랜드와 채널 확장으로 변화 모색 32

잇츠한불(226320)_ 화장품 가치주 관점에서 저평가 38

클래시스(214150)_ 에스테틱 대중화의 선두주자 42

뷰티서비스

Meritz Research 3

Part 1. 에스테틱, 뷰티서비스 시장의 성장

뷰티 산업, 상품에서 서비스로 패러다임 변화

화장품 산업의 핵심 경쟁력이 품질 및 디자인 뿐만 아니라 서비스 영역으로 확대되고 있

다. 이제 서비스는 상품의 본질이자 구매의 결정적 요인으로 작용하고 있다. 시장조사

기관 IBIS World에 따르면 미국 뷰티산업에서 최근 웰빙 트렌드에 따라 스파 시

장이 성장하고 있으며 2017년 기준 175억 달러 (20조원) 수준으로 추산된다. 나

아가 글로벌 메디컬 에스테틱 시장은 2015년 72억달러에서 연평균 10.8% 성장

하여 2021년 133억달러 (16조원)까지 확대될 전망이며 레이저 치료 및 리프링,

톡신과 필러 등 글로벌 안면미용 시술 시장 또한 2015년 34억달러에서 연평균

10.1% 성장하여 2021년 55억달러 (6조 2천억원)에 이를 것으로 예상한다.

그림1 미국 스파 시장 구성

자료: IBIS World, 메리츠종금증권 리서치센터

그림2 글로벌 메디컬 에스테틱 시장 전망 그림3 글로벌 안면미용 시장 전망

자료: Markets and markets, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: Technavio, 메리츠종금증권 리서치센터

Massage and

Bobywork

Treatments

35.6%

Skin-care

Treatments

24.1%

Hair and nail

Treatments

20.2%

Retail

10.8%

Other

9.3%

미국스파

시장구성

0

2

4

6

8

10

12

14

2015 2021E

(십억달러)

CAGR +10.8%

0

1

2

3

4

5

6

2015 2021E

(십억달러)

CAGR +10.1%

Industry Brief

4 Meritz Research

중국 에스테틱 시장 현황

중국의 에스테틱 시장 또한 성장기에 진입한 것으로 판단한다. 2017년 중국 의료미용

시장 규모는 1,760억 위안 (30조원)으로 전년대비 43.7% 증가했으며 2020년에

는 4,640억 위안 (77조원)에 이를 전망이다. 중국의 의료미용 시장 규모는 이미 미

국에 이어 세계 2대 의료미용 대국으로 부상했으며 안티에이징, 리프팅 시술 등 의료

미용 서비스 횟수는 2017년 천만건을 넘은 것으로 추산된다.

중국 의료미용기업은 대부분 1선도시에 집중되어 있고 3,4선 도시와 중서부 지역

의 성장 잠재력이 높다. 중국의 인구 노령화가 심화되면서 안티에이징 서비스에 대한

관심도가 늘어날 전망이다. 특히 경제적 여유가 있는 36세 이상 소비자들을 중심으

로 리프팅 시술, 피부 미백 등에 대한 수요가 크게 확대될 수 있겠다.

그림4 중국 의료미용시장 현황

자료: 코트라, 메리츠종금증권 리서치센터

그림5 ‘17년 중국 의료미용기업 지역별 분포 그림6 ‘17년 중국 의료미용 관심도 지역 분포

자료: 코트라, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: 코트라, 메리츠종금증권 리서치센터

870

1,250

1,760

2,470

3,370

4,640

43.7

40.8 40.3

36.4

37.7

30

34

38

42

46

0

1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

2015 2016 2017 2018E 2019E 2020E

(%)(억위안) 시장 규모

YoY(우)

0

2

4

6

8

10

12

광동 강소 하남 절강 산둥 사천 하북 호남 안휘 호북

(%)

뷰티서비스

Meritz Research 5

그림7 ‘17년 중국 의료미용기업 비율 그림8 ‘17년 중국 의료미용 여성 소비자 연령별 분포


표1 ‘17년 중국인 선호 의료미용 서비스 그림9 ‘17년 중국 의료미용 소비자 관심 요소

순위 주요 의료미용 서비스

1 히알루론산 주사

2 보톡스 얼굴 축소

3 물광침

4 피부 레이저 시술

5 제모 시술


민영체인

경영기업

35%

민영단일

경영기업

25%

국립병원

성형외과

23%

미용원

17%

중국

의료미용

기업비율25세이하

53%

26-35세

43%

35세이상

4%

중국의료미용여성소비자연령별분포

74%

62%

55%

42%

40%

35%

16%

수술 안정성과 성공률

의사 기술력

A/S

병원 지명도와 평판

개인정보보호 능력

가격

기타

Industry Brief

6 Meritz Research

Energy-Based Device 기준 글로벌 에스테틱 관련 기업: 미국 Hologic & Cutera

피부과에서 레이저를 활용하여 치료하는 방식은 레이저 파장에 따라 차별화되며

레이저가 피부의 표피나 진피, 피하지방에 침투하여 세포를 괴사한 이후 살아나면서 주름

개선 및 재생이 가능하다. 전세계 레이저 에스테틱 시장 규모는 연평균 8% 성장하

여 2018년기준 3조원으로 추산되며 지역별로는 미국이 전세계 시장의 40%를 차

지하는 중요한 시장이다.

Energy-Based Device 기준 글로벌 에스테틱 관련 1위기업은 연간 매출액

4,000억원 규모의 Cynosure이며 2017년 글로벌 분자진단 2위업체 Hologic에

인수되었다. 2위업체인 Zeltiq 또한 Allergan에, 3위업체 Syneron 또한 사모펀드

인 Apax Partners에 인수되었다. 한국의 루트로닉은 10위권 업체로서 2019년 신제

품 출시 및 해외 영업력 강화를 통해 턴어라운드를 모색할 전망이다.

그림10 Energy-Based Device 기준 글로벌 에스테틱 시장 규모 그림11 권역별 시장 비교 및 전망

자료: Medical insight 2017, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: Medical Insight 2017, 메리츠종금증권 리서치센터

그림12 ‘17년 주요 기업 매출 비교 그림13 Lutronic 권역별 매출 비중

자료: 각 사, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: Lutronic, 메리츠종금증권 리서치센터

2,1702,348

2,5542,766

2,9803,183

0

1,000

2,000

3,000

4,000

2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E

(백만달러)

1,066 1,162 1,264 1,377 1,491 1,587

491 531582

637692

753460

489527

558588

616

153166

181195

210227

0

1,000

2,000

3,000

4,000

2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E

(백만달러) 중남미유럽아시아북미

359.3

151.5136.9

112.9

75.8

0

100

200

300

400

Hologic Cutera Alma

Lasers

EL.EN.

Laser

Lutronic

(백만달러)

30.3 28.2 27.5

29.626.4 29.4

24.427.4 20.9

15.7 18.0 22.2

0

20

40

60

80

100

2016 2017 3Q18

(%) 미주 EMEA APAC 대한민국

뷰티서비스

Meritz Research 7

표2 Energy-Based Device 기준 동종업계 글로벌 순위 현황 – 연결 기준

(백만달러) 2013 2014 2015 2016 2017 % YoY 비고

1 Cynosure 226,010 292,369 339,462 433,532 359,300 -17.1 '17년 3월 Hologic에 인수

2 zeltiq 111,626 174,478 255,416 354,201 '17년 4월 Allergan에 인수

3 Syneron 256,915 255,750 277,849 298,102 '17년 8월 Apax Partners에 인수

4 Solta 비공개 비공개 비공개 비공개 비공개 '13년 1~9월 매출 $111,260M

5 Lumenis 100,350 120,560 비공개 비공개 비공개 에스테틱 부문

6 Alma 89,066 101,321 110,406 118,156 136,887 15.9 모회사 Sisram

7 Ulthera 82,217 비공개 비공개 비공개 비공개 1Q14 매출 $24,115M

8 Cutera 74,594 78,138 94,761 118,056 151,493 28.3

9 EL.EN. 91,604 98,679 81,366 92,871 112,876 21.5 에스테틱 부문

10 Lutronic 47,669 61,789 63,714 72,811 75,848 4.2 연결 기준

평균 10.6

자료: 각 사, 메리츠종금증권 리서치센터

표3 Hologic 연간 실적 현황

(백만달러) 2014 2015 2016 2017 2018 2019E 2020E

매출액 2530.7 2705.0 2832.7 3058.8 3217.9 3324.9 3447.4

영업이익 447.2 497.1 573.9 532.4 553.1 968.1 1030.6

세전이익 (조정) 224.0 299.0 423.0 392.9 419.5 853.3 922.6

순이익 (US-GAAP) 17.3 131.6 330.8 755.5 -111.3 378.3 432.1

성장률 (YoY %)

매출액 1.5 6.9 4.7 8.0 5.2 3.3 3.7

영업이익 130.9 11.2 15.4 -7.2 3.9 75.0 6.5

세전이익 104.0 33.5 41.5 -7.1 6.8 103.4 8.1

순이익 101.5 660.7 151.4 128.4 -114.7 439.9 14.2

수익성 (%)

영업이익률 11.1 16.8 19.4 44.8 -7.4 29.1 29.9

세전이익률 1.9 6.6 14.7 40.2 -13.0 25.7 26.8

순이익률 0.7 4.9 11.7 24.7 -3.5 11.4 12.5

PER (배) 50.7 55.9 32.7 29.4 33.5 19.4 17.78

PBR (배) 3.3 5.4 5.0 3.6 4.6 4.3 3.66

EV/EBITDA (배) 12.8 15.2 13.3 7.1 56.6 15.1 13.89

ROE (%) 0.9 6.4 15.7 30.7 -4.3 23.7 22.44

EPS (달러) 0.1 0.5 1.2 2.7 -0.4 1.6 1.79

BPS (달러) 7.4 7.4 7.7 10.1 9.0 10.8 12.77

자료: Bloomberg, 메리츠종금증권 리서치센터

Industry Brief

8 Meritz Research

표4 Hologic 분기별 실적 현황

(백만달러) 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19E 3Q19E

매출액 695.2 693.3 717.4 726.8 734.4 715.4 806.1 802.9 791.1 789.3 824.0 813.5 830.7 807.1 840.1

영업이익 126.1 136.1 139.4 147.1 146.0 999.8 115.0 109.4 134.1 -604.2 133.1 99.2 140.5 235.9 254.4

세전이익 (조정) 114.7 91.9 101.1 107.6 116.1 967.6 74.5 72.4 95.8 -691.0 105.3 71.3 104.3 201.0 220.8

순이익 (US-GAAP)

84.9 68.9 84.8 92.2 86.5 526.8 59.5 82.7 406.7 -681.4 112.9 50.5 98.6 82.8 99.0

성장률 (YoY %)

매출액 6.5 5.8 3.4 3.4 5.6 3.2 12.4 10.5 7.7 10.3 2.2 1.3 5.0 2.3 2.0

영업이익 21.8 24.0 20.2 17.0 15.8 634.6 -17.5 -25.6 -8.2 -160.4 15.7 -9.3 4.8 -139.0 91.1

세전이익 160.1 51.2 116.5 322.0 1.2 952.9 -26.3 -32.7 -17.5 -171.4 41.3 -1.5 8.9 -129.1 109.7

순이익 190.8 44.1 188.4 265.9 1.9 664.6 -29.8 -10.3 370.2 -229.3 89.7 -38.9 -75.8 -112.2 -12.3

수익성 (%)

영업이익률 18.1 19.6 19.4 20.2 19.9 139.8 14.3 13.6 17.0 -76.5 16.2 12.2 16.9 29.2 30.3

세전이익률 16.5 13.3 14.1 14.8 15.8 135.3 9.2 9.0 12.1 -87.5 12.8 8.8 12.6 24.9 26.3

순이익률 12.2 9.9 11.8 12.7 11.8 73.6 7.4 10.3 51.4 -86.3 13.7 6.2 11.9 10.3 11.8

PER (배) 47.3 37.8 32.3 32.2 32.5 32.2 35.9 30.0 35.1 32.5 33.0 34.1 33.0 19.0 18.5

PBR (배) 5.1 4.7 4.6 5.0 5.0 4.3 4.4 3.6 3.7 4.2 4.4 4.6 4.5 5.0 4.8

EV/EBITDA (배) 14.6 13.0 12.4 13.3 13.4 7.5 8.3 7.1 8.0 55.6 53.1 56.6 55.4 15.0 14.8

ROE (%) 8.8 9.9 12.3 15.7 15.1 32.6 31.2 30.7 39.7 -5.1 -3.0 -4.3 -15.0 25.0 27.8

EPS (달러) 0.3 0.2 0.3 0.3 0.3 1.9 0.2 0.3 1.5 -2.5 0.4 0.2 0.4 0.3 0.4

BPS (달러) 7.6 7.3 7.4 7.7 8.0 10.0 10.2 10.1 11.6 8.9 9.0 9.0 9.0 9.3 9.7


표5 Cutera 연간 실적 현황

(백만달러) 2014 2015 2016 2017 2018 2019E 2020E

매출액 78.1 94.8 118.1 151.5 162.7 168.2 183.2

영업이익 -10.6 -4.5 2.4 11.1 -13.4 8.2 16.3

세전이익 -10.4 -4.2 2.7 12.0 -13.5 3.5 7.6

순이익 (조정) -10.6 -4.4 2.6 30.0 -30.8 -4.3 4

성장률 (YoY %)

매출액 4.8 21.3 24.6 28.3 7.4 3.4 8.9

영업이익 -102.0 57.4 153.0 362.1 -220.9 161.2 98.8

세전이익 -116.5 59.3 164.3 339.7 -213.0 125.9 117.1

순이익 -123.6 58.2 158.0 1,063.9 -202.6 86.0 193.0

수익성 (%)

영업이익률 -13.6 -4.8 2.0 7.3 -8.2 4.9 8.9

세전이익률 -13.3 -4.5 2.3 7.9 -8.3 2.1 4.1

순이익률 -13.6 -4.7 2.2 19.8 -18.9 -2.6 2.2

PER (배) N/A N/A 91.3 87.5 N/A 82.1 45.4

PBR (배) 1.9 3.3 3.9 9.4 5.1 N/A N/A

EV/EBITDA (배) N/A N/A 52.8 49.0 16.2 30.9 15.56

ROE (%) -12.9 -6.8 4.6 47.6 -55.3 N/A 20

EPS (달러) -0.7 -0.3 0.2 2.2 -2.2 -0.4 -0.05

BPS (달러) 5.6 3.9 4.4 4.8 3.3 N/A N/A


뷰티서비스

Meritz Research 9

표6 Cutera 분기별 실적 현황

(백만달러) 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19E 2Q19E

매출액 22.4 27.5 30.3 37.9 29.3 36.4 38.2 47.6 34.1 42.6 40.6 45.5 33.9 42.2

영업이익 -2.2 -1.4 1.5 4.4 -1.4 1.7 6.2 4.5 -4.7 -2.2 -1.0 -5.5 -1.5 2.6

세전이익 -2.0 -1.2 1.7 4.2 -1.1 2.0 6.4 4.7 -4.7 -2.3 -1.0 -5.5 -2.5 1.0

순이익 (조정) -2.1 -1.2 1.6 4.2 -1.0 1.9 6.2 22.9 -2.0 -1.6 -0.9 -26.3 -4.3 -1.3

성장률 (YoY %)

매출액 17.6 21.8 31.2 26.1 30.7 32.4 26.1 25.8 16.5 16.9 6.3 -4.5 -0.7 -0.8

영업이익 39.7 53.4 256.4 122.6 34.9 222.2 303.9 2.2 -236.1 -224.6 -116.1 -220.8 68.4 220.6

세전이익 43.6 69.4 289.4 101.8 43.8 267.3 276.1 10.4 -308.0 -213.9 -116.3 -218.2 46.2 143.8

순이익 43.7 69.9 271.8 105.5 50.2 258.4 276.4 443.1 -98.8 -180.7 -114.1 -214.9 -111.6 17.3

수익성 (%)

영업이익률 -9.7 -5.2 5.1 11.7 -4.8 4.8 16.3 9.5 -13.9 -5.1 -2.5 -12.1 -4.4 6.2

세전이익률 -9.0 -4.4 5.6 11.2 -3.9 5.5 16.8 9.8 -13.6 -5.4 -2.6 -12.2 -7.4 2.4

순이익률 -9.1 -4.5 5.4 11.1 -3.5 5.4 16.2 48.0 -6.0 -3.7 -2.2 -57.8 -12.7 -3.1

PER (배) N/A N/A 175.3 79.6 67.2 54.9 68.5 75.0 95.8 141.5 N/A N/A 82.1 50.5

PBR (배) 3.0 3.0 3.0 3.9 4.8 6.0 9.4 9.4 10.1 8.0 6.4 5.1 N/A N/A

EV/EBITDA (배) N/A N/A 118.4 54.7 57.8 42.8 43.8 47.6 75.5 107.3 N/A N/A 30.9 28.9

ROE (%) -4.4 -3.8 0.8 4.6 6.6 12.5 19.9 47.6 45.5 39.3 28.0 -55.3 N/A N/A

EPS (달러) -0.2 -0.1 0.1 0.3 -0.1 0.1 0.4 1.7 -0.2 -0.1 -0.1 -1.9 -0.4 -0.2

BPS (달러) 3.8 3.7 3.9 4.4 4.3 4.3 4.4 4.8 5.0 5.0 5.1 3.3 N/A N/A


Industry Brief

10 Meritz Research

Part 2. 뷰티 디바이스로 에스테틱의 영역 확장

홈케어 시대, 뷰티 디바이스의 성장

에스테틱의 영역은 가성비를 강점으로 집에서 직접 관리할 수 있는 뷰티 디바이스

로 확장되었다. 피부과에서 사용하는 LED 에스테틱 기기의 강도를 낮추어 홈디바이스

형태로 출시한 LG프라엘이 소비자들의 큰 관심을 받고 있으며 최근에는 LED 뿐만 아니

라 원적외선 및 초음파, 갈바닉 이온 등을 활용한 다양한 뷰티 디바이스가 등장하고 있다.

국내 가정용 뷰티기기 시장은 2013년 800억원에서 2018년 5,000억원까지 확대

되었으며 글로벌 뷰티 전문 디바이스 시장은 4조원으로 추산된다. 화장품을 통한

일상의 뷰티 케어에 기술을 더한 뷰티 디바이스가 더해서 높은 성장이 기대된다.

그림14 ‘14~’17년 글로벌 뷰티 전문 디바이스 시장 규모


표7 화장품 산업, ‘디지털 뷰티’로 진화

측정기능 없음 피부장벽 기능측정 카메라 기반측정 광학기반측정 APP AR/VR

치료기능 없음

피부수분도, TEWL 등 얼굴 전체를 찍은 사진으로 피부 분석

기존의 고가의 광학기반 장치의 소형화

기초화장품과 연계

측정된 피부장벽기능을 기반으로 맞춤형 기초화장품 배송

색소, 홍반, 주름 측정에 기반한 기능성 화장품 맞춤형 배송

화장품 성분에 대한 분석

앞으로 변화될 모습을 구현

색조화장품과 연계

메이크업 전의 사진을 기반으로 APP 및 AR, VR 적용

가정용 기초화장품 제조

측정된 피부장벽기능을 기반으로 맞춤형 기초화장품 가내 제조

색소, 홍반, 주름 측정에 기반한 맞춤형기능서화장품 가내 제조

가정용 치료 Device

LED, IPL 등 가정용 skin care device

측정장치에 연동되어서 치료 방향 설정

전문치료 Device

다양한 측정장치가 장착된 레이저. 현재의 피부상태 판단 후 AI기반 치료 방향 설정 - auotomated treatment. 해외진출시 non-expert dermatologist

치료 후 상황 구현

자료: 서울의료원, 메리츠종금증권 리서치센터

29.4

31.9

34.835.6

20

25

30

35

40

'14 '15 '16 '17

(억달러)

뷰티서비스

Meritz Research 11

그림15 미용기기 연간 수출액 현황: 2018년 +49.3% YoY 증가

자료: KITA, 메리츠종금증권 리서치센터

그림16 LG전자 – 프라엘 LED 마스크 그림17 셀리턴 – LED 마스크

자료: LG전자, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: 샐리턴, 메리츠종금증권 리서치센터

그림18 파나소닉코리아 – RF 초음파 리프터 그림19 아모레퍼시픽 – 메이크온

자료: 파나소닉코리아, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: 아모레퍼시픽, 메리츠종금증권 리서치센터

-40

-20

0

20

40

60

80

100

120

0

20

40

60

80

2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018

(%)(백만달러) 수출액 수출액증감률

Industry Brief

12 Meritz Research

미국 및 일본 미용기기 시장 현황

2017년 미국의 헤어케어 및 바디 면도기기 등을 포함한 전체 미용기기 판매액은

전체 57억 달러 규모 (6조 5천억원)를 기록했다. 미국 개인용 미용기기에서 가장 빠

르게 성장하는 분야는 전동세안기기이며 로레알의 클라리소닉이 시장을 선도하고 있다.

2017년 기준 콘에어 제품이 27.6%로 미국시장 시장점유율 1위를 기록했으며 콘

에어사는 헤어케어 기기 등 미용기기 분야에 강점이 있다. 전체 미용기기 중

75.2%가 오프라인 매장에서 판매됐으며, 별도의 매장 없이 온라인 사이트나 홈쇼

핑을 통한 판매는 24.8% 기록했다. 대형마트나 전문점을 통한 판매는 창고형 마트와

뷰티용품 전문 판매점(세포라, Ulta 등)을 제외하고는 비중이 감소하는 추세인 반면 인터

넷을 통한 판매는 증가하고 있다.

표8 미국 미용기기 품목별 시장 규모

(백만달러) 2012 2013 2014 2015 2016 2017

바디면도기 1,999.7 1,435.1 1,309.2 1,280.6 1,471.9 1,536.5

전동세안기기 250.2 400.9 502.3 556 585.3 627.4

헤어케어기기 1,776.1 1,819.3 1,844.3 1,904.7 1,912.3 1,926.7

치아케어기기 764.1 763.6 762.6 778 799.6 845.3

배터리작동칫솔 280.7 270 262.2 261.4 264.3 276.9

전동칫솔 398.8 407.7 410.8 424.1 439.6 467.7

기타 84.6 85.9 89.6 92.6 95.8 100.7

기타 미용기기 731.6 707.7 737.6 756.8 782.8 828.7

전체 5,521.7 5,126.6 5,156.0 5,276.1 5,551.9 5,764.6


그림20 ‘17년 미국 미용기기 기업별 시장점유율

자료: Euromonitor, 메리츠종금증권 리서치센터

27.6%9.9%

9.1%8.2%

5.8%4.1%4.0%

2.7%2.6%

1.9%1.5%

0.7%0.6%0.6%0.5%

0.2%3.2%

16.9%

ConairHelen of Troy

P&GSpectrum Brands Holdings

Church & DwightColgate-Palmolive

PhilipsMicro Touch

HomedicsL'Oreal

Philips Oral HealthCareWater Pik

Wahi ClipperGillette

PanasonicEstee Lauder Cosmetics

개인 브랜드그 외

뷰티서비스

Meritz Research 13

그림21 미국 미용기기 유통구조


75.2% ▼ 매장기반의판매점

24.7% ▼ 슈퍼마켓/마트

10.6% ▼ 혼합판매점

39.9% ▼ 마트제외한전문점

24.1% ▼ 대형슈퍼마켓

0.6% ▼ 슈퍼마켓

0.2% ▼ 대형슈퍼마켓

10.3% ▼ 대형할인매장

0.1% ▲ 창고형마트

5.2% ▼ 전자기기전문판매점

5.3% ▼ 가정용품전문판매점

26.6% ▼ 건강뷰티전문판매점

15.2% ▼ 드럭스토어/약국

11.4% ▲ 뷰티용품전문판매점

2.9% ▼ 기타마트

24.8% ▲ 매장이없는판매점

24.7% ▲ 인터넷판매점

0.1% ― 홈쇼핑

▲ 증가 ▼ 감소 ― 변화없음

Industry Brief

14 Meritz Research

후지경제연구소에 의하면 2018년도 일본 미용기기 시장 (미용가전 및 화장잡화

등)은 전년대비 6.2% 성장한 2,484억엔 (2조 5,330억원) 규모로 추산되며 특히

미용 가전 분야는 2016년에 처음으로 1,000억 엔 규모를 넘어선 이후 2017년

기능성 헤어드라이기, 탈모 방지 기기 등 프리미엄 제품이 연달아 성공하면서 새

로운 제품 및 기업들의 시장 진입과 함께 규모가 빠르게 확대되고 있다. 2017년

기준 일본 미용기기 시장 내 파나소닉이 47.1%의 압도적인 점유율을 차지하고 있

으며 일본 내 미용기기 유통 구조를 분석해보면 오프라인 판매가 90.1%를 차지한

다. 미용기기의 경우 다른 뷰티 제품에 비해 상대적으로 가격대가 높은 가운데 고가격대

가 꾸준히 유지되고 프리미엄 제품 비중이 확대되고 있다는 점에 주목할 필요가 있겠다.

그림22 ‘17년 일본 미용기기 기업별 시장점유율

자료: Euromonitor, 메리츠종금증권 리서치센터

그림23 일본 미용기기 유통구조


47.1%

9.4%

8.8%

6.9%

6.6%

3.6%

3.5%

1.9%

1.8%

1.2%

0.6%

0.5%

0.3%

7.9%

Panasonic

Tescom

Koizumi

P&G Far East

Hitachi

Philips

Toshiba

P&G Japan K.K.

Lion

Omron

Sharp

Sunstar

개인 브랜드

그 외

90.1% ▼ 매장기반의판매점 63.7% ▼ 비식료품점

7.1% ▼ 다품종점

9.7% ▼ 약국

54.1% ▼ 전자기기전문매장

9.7% ▼ 건강/뷰티전문매장

26.3% ▲ 혼합판매점

4.1% ▲ 백화점

15.0% ▲ 도매상점

10.0% ― 매장이없는판매점

3.0% ▼ 직접판매

5.4% ▲ 인터넷판매

1.5% ▼ 홈쇼핑판매

▲ 증가 ▼ 감소 ― 변화없음

뷰티서비스

Meritz Research 15

그림24 일본 고가 드라이어 판매 확대


Industry Brief

16 Meritz Research

뷰티 디바이스 관련 기업: 일본 YA-MAN

1978년 설립되어 도쿄에 본사를 둔 YA-MAN은 설립 초기에 반도체 검사장치

수입업무를 주로 하다가 1985년에 개발한 체지방 측정기의 히트를 계기로 미용

건강 기기 및 화장품 개발, 판매기업으로 성장했다. YA-MAN의 미용기기들은 특히

중국 대형 인터넷 사이트에서 전자미용기기 분야 판매실적 1위를 기록하며 해외 매출과

이익 기여도가 꾸준히 확대되고 있다. 2018년 5월에는 전기로 근육을 자극하는

EMS (Electronic Muscle Stimulation) 기반의 메디리프트를 출시하였으며, YA-

MAN은 근육의 어느 부위에 어떤 주파수의 전기자극을 주면 효과적인지에 대한

노하우를 바탕으로 미용기기에 적용하여 메디리프트를 개발하였다고 밝혔다.

그림25 판매유형별 매출 비중 변화 그림26 영업이익 비중

자료: YA-MAN, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: YA-MAN, 메리츠종금증권 리서치센터

그림27 YA-MAN – RF Beaute Photo PLUS 그림28 YA-MAN – WAVY mini

자료: YA-MAN, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: YA-MAN, 메리츠종금증권 리서치센터

4,662

6,909

5,759

2,551

3,816

10,058

5,572

3,510

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

통신 판매 매장 판매 B2C 판매 해외 판매

(백만엔) 2017

2018

23.4

34.6

28.8

12.6

16.6

43.7

24.2

15.214.2

46.2

21.218.1

0

10

20

30

40

50

통신 판매 매장 판매 B2C 판매 해외 판매

(%) 201720182019E

뷰티서비스

Meritz Research 17

표9 YA-MAN 연간 실적 현황

(백만달러) 2014 2015 2016 2017 2018 2019E 2020E

매출액 143.5 120.6 137.1 184.7 208.2 254.9 285.9

영업이익 3.7 5.8 8.6 32.4 48.7 61.3 71.5

세전이익 3.7 4.6 8.3 32.6 48.3 60.4 71.3

순이익 (조정) 2.2 2.8 5.0 21.0 30.7 38.9 45.5

성장률 (YoY %)

매출액 -38.0 -15.9 13.7 34.8 12.7 22.4 12.2

영업이익 -55.2 57.6 47.7 275.1 50.3 25.9 16.6

세전이익 -39.0 22.9 81.7 294.4 48.2 25.1 18.0

순이익 -39.6 28.7 76.5 322.4 46.5 26.5 17.0

수익성 (%)

영업이익률 2.6 4.8 6.3 17.5 23.4 24.0 25.0

세전이익률 2.6 3.8 6.0 17.6 23.2 23.7 24.9

순이익률 1.5 2.3 3.6 11.4 14.8 15.3 15.9

PER (배) 35.0 30.2 20.2 13.6 40.0 18.2 15.5

PBR (배) 1.2 1.4 1.7 3.5 11.5 5.3 4.25

EV/EBITDA (배) 11.0 8.3 6.4 6.6 23.4 10.5 9.08

ROE (%) 3.3 4.7 8.7 28.9 32.7 29.4 30.3

EPS (달러) 0.0 0.0 0.1 0.4 0.5 0.7 0.8

BPS (달러) 1.1 1.0 1.1 1.4 1.9 2.3 2.9


표10 YA-MAN 분기별 실적 현황

(백만달러) 1H16 2H16 1H17 2H17 1H18 2H18 1H19 2H19E

매출액 68.9 68.1 103.2 82.0 109.0 99.1 137.2 N/A

영업이익 5.1 3.5 22.2 10.6 29.7 18.9 38.1 N/A

세전이익 4.8 3.5 22.5 10.8 30.1 18.5 38.0 N/A

순이익 (조정) 2.8 2.1 14.4 6.8 19.0 11.7 23.6 N/A

성장률 (YoY %)

매출액 11.9 16.3 49.8 20.4 5.6 20.9 25.9 N/A

영업이익 503.2 -25.3 337.8 200.2 33.7 78.8 28.2 N/A

세전이익 1,524.9 -12.9 373.4 212.3 33.7 70.3 26.3 N/A

순이익 1,564.2 -14.4 408.9 222.5 31.8 71.2 24.4 N/A

수익성 (%)

영업이익률 7.4 5.2 21.5 12.9 27.3 19.1 27.8 N/A

세전이익률 6.9 5.1 21.8 13.2 27.6 18.6 27.7 N/A

순이익률 4.1 3.1 14.0 8.3 17.4 11.8 17.2 N/A

PER (배) 15.4 20.2 10.7 13.6 26.0 40.0 26.5 N/A

PBR (배) 1.4 1.7 2.3 3.5 7.0 11.5 7.7 N/A

EV/EBITDA (배) 4.4 6.1 4.2 6.4 14.4 22.8 14.4 N/A

ROE (%) 9.5 8.7 23.0 28.9 30.5 32.7 32.6 N/A

EPS (달러) 0.1 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 N/A

BPS (달러) 1.0 1.1 1.4 1.4 1.7 1.9 2.1 N/A


Industry Brief

18 Meritz Research

Part 3. 기능성화장품, 더마코스메틱의 기회

기능성화장품의 정의 및 시장 현황

기능성 화장품의 정의는 국가마다 다르며 제도 및 규제의 강도에 따라 차이가 나

타나기도 한다. 한국에서의 기능성 화장품 기준은 ‘제품’이 아니라 미백, 주름개선 등의

기능이 있는 ‘원료’를 얼마나 썼는지가 인증되어야 한다. 최근 기능성 화장품에 신규로

추가되거나 의약외품에서 기능성 화장품으로 전환되는 제품들이 늘어나면서 기능

성화장품의 카테고리 범위가 확대되고 있다. 코스메슈티컬 (Cosmeceutical)이란 용

어를 활용하기도 하며 이는 화장품(Cosmetics)과 의약품 (Pharmaceutical)이 합쳐진

용어로서 화장품에 의약적으로 검증된 성분을 함유한 제품을 지칭한다.

글로벌 화장품 시장에서 기능성 화장품이 차지하는 비중은 2012년 13%에서

2017년 16%까지 확대되었으며 지속적인 성장 추세를 보이고 있다. 국내 기능성

화장품 시장 또한 연평균 17%의 높은 성장을 통해 그 비중이 확대되고 있다.

표11 화장품, 코스메슈티컬, 의약품 주요 특징

구분 화장품 코스메슈티컬 의약품

사용대상 정상인 정상인, 환자 환자

사용목적 청결, 미용 개선 진단, 치료

사용기간 장기간, 지속적 장기간, 지속적 단기간, 일정기간

사용범위 전신 전신 특정부위

부작용 無無有

자료: 한국코스메슈티컬 교육연구소, 메리츠종금증권 리서치센터

그림29 기능성 화장품 글로벌 시장 규모

자료: RNCOS, 메리츠종금증권 리서치센터

4347

61

0

10

20

30

40

50

60

70

2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016E 2017E 2020E

(십억달러)

CAGR 9%

뷰티서비스

Meritz Research 19

표12 국가별 품목 분류 현황

제품유형 미국 유럽 일본 한국

비듬 개선 OTC 화장품 화장품 의약부외품 (약용화장품)

의약품

여드름 개선 OTC 화장품 화장품 의약부외품 (약용화장품)

기능성화장품

염모제 화장품 화장품 의약부외품 (약용화장품)

기능성화장품

옥용제 화장품 / OTC 화장품 화장품 의약부외품 (약용화장품)

의약외품

자외선차단제 OTC 화장품 화장품 화장품 기능성화장품

제모제 화장품 화장품 의약부외품 (약용화장품)

기능성화장품

제한제(데오드란트) OTC 화장품 화장품 의약부외품 (약용화장품)

의약외품

주름 개선 화장품 / 의약품 화장품 화장품 기능성화장품

퍼머넌트웨이브용 제품

화장품 화장품 의약부외품 (약용화장품)

화장품

피부미백제 OTC 화장품 화장품 의약부외품 (약용화장품)

기능성화장품

자료: 셀트리온스킨큐어, 메리츠종금증권 리서치센터

그림30 글로벌 화장품 시장 권역별 트렌드

자료: 셀트리온스킨큐어, 메리츠종금증권 리서치센터

Industry Brief

20 Meritz Research

국내 기능성화장품 및 더마코스메틱 시장이 확대되고 있는 이유는 1) 미세먼지와 일교차

확대 등 환경의 위협과 함께 2) 성형 & 미용 시술 이후 민감해진 피부를 관리하기 위한

케어 시장이 동반 성장하고 있기 때문이다. 소비자들 사이에서 미세먼지의 심각성에

대한 인식이 확산되면서 국내 안티폴루션 화장품 시장은 점점 본격화되고 있으며

한국보건산업진흥원에 따르면 최근 3년 아시아 태평양지역 안티폴루션 뷰티 및

퍼스널케어 제품 판매는 약 40% 증가했다. 한편 전세계 성형 & 미용건수 1위를

기록하고 있는 한국은 레이저 시술 등으로 파괴된 피부세포를 재생하고 시술 효과

를 보다 지속시키기 위한 더마코스메틱 브랜드들의 성장이 두드러지고 있다.

그림31 ‘15년 국가별 스킨케어 시장 규모 및 미세먼지 농도 그림32 안티폴루션 화장품 관련 국내 특허 현황

자료: WHO, Mintel, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: 특허청, 메리츠종금증권 리서치센터

그림33 ‘15년 세계 성형 & 미용 건수

자료: 국제미용성형외과의사협회, 메리츠종금증권 리서치센터

0

20

40

60

80

0

3,000

6,000

9,000

12,000

15,000

중국

일본

한국

미국

프랑스

영국

이탈리아

독일

인도

스페인

브라질

(㎍/㎥)(백만달러) 스킨케어 시장규모연평균 PM2.5 WHO 권고기준(우)연평균 PM10 WHO 권고기준(우)도시 연평균 PM2.5 농도(우)

10

1 1 10

5

10

27

12

0

5

10

15

20

25

30

'08 '09 '10 '11 '12 '13 '14 '15 '16 '17.5

(건)

131

116

100

75

74

69

8

한국

이탈리아

미국

일본

브라질

멕시코

중국

(인구 1만명당)

뷰티서비스

Meritz Research 21

중국 의약화장품 시장의 성장

중국 의약화장품 시장은 2010년 110억 위안 (2조원)에서 2017년 628억 위안 (10조

원)으로 확대되었으며 연평균 20%대 성장을 지속하여 2023년에는 811억 위안 (13조

원)에 달할 전망이다. 현재 중국 의약화장품 시장은 로레알그룹의 비쉬 (Vichy)와

라로슈포제 (La Roche-Posay)와 존슨앤존슨 아벤느 (Avene) 등 3대 브랜드가

66%의 점유율을 형성하고 있으며 연평균 30%대 높은 성장을 보이고 있다. 중국

의약화장품 시장 내 로컬 브랜드의 집중도는 상대적으로 낮은 편이며 향후 중국 소비자의

구매력 향상 및 피부 트러블에 대한 관심이 높아지면서 크게 확대될 전망이다.

그림34 2010~2017년 중국 의약화장품 시장 규모 변화 그림35 중국 의약화장품 경쟁 구조


그림36 중국 의약화장품 소비자 연령 구조 그림37 중국 소비자의 의약화장품에 대한 인식


110140

180230

332

410

508

625

2830 29

43

24 2523

0

10

20

30

40

50

0

100

200

300

400

500

600

700

2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017

(%)(억위안) 시장 규모

YoY(우)

Vichy

30%

Avene

20%

LA ROCHE-

POSAY

16%

운남

바이야오 등

25%

기타

9%

중국

의약화장품

경쟁구조

25-40세

35%

25세이하

15%

40-60세

50%

중국

의약화장품

소비자

연령구조

16.1%

17.7%

21.9%

33.4%

11.0%

약품, 화장품

둘다아님

상품전성품이

공개되어 있으며

유해물질 미포함

특수약호 성분이

포함된화장품

임상실험을 거친

유효성분이

포함된화장품

품질이안전하고

안심할수있음

중국소비자의

의약화장품에

대한인식

Industry Brief

22 Meritz Research

로레알 더마 브랜드들의 현황 및 최근 성과

로레알은 2018년 연간 매출액 26.9십억유로 (+7.1% YoY), 영업이익 4.92십억

유로 (+5.3% YoY), 순이익 3.89십억유로 (+8.8% YoY)를 기록하여 최근 10년

기준 가장 높은 외형 성장률을 달성하였으며, 프리미엄 스킨케어 중심으로 뷰티 시장

의 디지털화와 함께 2019년에도 시장 대비 높은 성장을 지속할 전망이다. 카테고리별로

는 럭셔리 (L’Oreal Luxe)와 더마 화장품 (Active Cosmetics)을 중심으로 성장률이 강화

되었다. 특히 미국 시장에서 시장 평균 수준인 5% 성장을 지속하고 있는 가운데

Cerave와 같은 더마 브랜드들이 +21%의 높은 성장을 나타냈다. 더마 화장품

(Active Cosmetics) 사업부는 럭셔리 (L’Oreal Luxe) 대비 영업이익률도 높은 수준이어

서 향후 외형 성장과 함께 수익성 개선이 기대된다.

그림38 로레알 사업부별 성장률 그림39 사업부별 영업이익률

자료: L’Oreal, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: L’Oreal, 메리츠종금증권 리서치센터

그림40 ‘18년 로레알 더마사업부 성장률 비교

자료: L’Oreal, 메리츠종금증권 리서치센터

-2.6

-0.7

10.6

9.2

-4

-2

0

2

4

6

8

10

12

(%) Professional Products

Consumer Products

L'Oreal Luxe

Active Cosmetics

20 20

21.9

22.6

2020.2

22.1

23

18

19

20

21

22

23

24

Professional

Products

Consumer

Products

L'Oreal Luxe Active

Cosmetics

(%) 2017

2018

6

11.9

27

21

18

12

0

5

10

15

20

25

30

전체 시장 로레알 중국 미국 러시아 브라질

(%)

권역별

뷰티서비스

Meritz Research 23

그림41 ‘19년 AI 결합 및 무인매대 등을 통한 중국 진출 강화

자료: L’Oreal, 메리츠종금증권 리서치센터

Industry Brief

24 Meritz Research

Part 4. 원브랜드샵의 위기, New 플랫폼 적응 여부 관건

오프라인 구조조정 및 온라인 및 신채널 확장 효과 기대

10년마다 화장품 채널의 지각변동이 나타나고 있다. 2000년대 방판에서 2010년대 원브

랜드샵으로 그리고 2020년대에는 온라인이 No.1 화장품 유통 채널로 부상할 전망이며

이미 지난해부터 온라인은 대표 채널이 되었다. 방판에서 원브랜드샵으로 넘어오면서

코리아나, 한국화장품과 같은 기업들이 밀려나게 되었고 원브랜드샵에서 온라인으

로 넘어가면서 상당수 기업들이 과거 역사에서 그러했듯이 밀려나게 될 것이다.

한편 채널의 변화 속에서도 아모레퍼시픽과 LG생활건강은 방판 중심에서 원브랜

드샵으로 넘어오는 과정에서 빠르게 대응하였고 원브랜드샵에서 온라인으로 넘어

가는 과정에서 과거 아모레퍼시픽과 LG생활건강과 같이 변화의 흐름에 적극적으

로 대응할 수 있는 기업들이 나타날 것으로 기대한다.

원브랜드샵은 사실상 2013년부터 과도한 할인 행사와 판촉 경쟁으로 이미 성숙기

에 접어들었으나 2014년 중국인 관광객들이 대거 몰려들면서 구조조정의 시기가

늦춰지게 되었다. 그리고 2017년 중국 정부의 사드 보복조치에 따른 중국인 관광

객 급감 이후 2018년 본격적으로 매장 수가 감소하기 시작했다. 현재 비용 부담

이 높은 오프라인 매장을 구조조정하고 온라인과 수출을 확대하고 있어 추가적인

실적 악화의 가능성은 제한되어 보인다. 다만 외형 성장률 회복도 더디게 나타나고 있

어서 전반적으로 밸류에이션 부담이 높은 상황이다. 결론적으로 브랜드 리뉴얼을 통한

적극적인 신제품 출시 및 신채널 확장으로 매출액을 얼마나 끌어올리느냐에 따라 실적 턴

어라운드와 주가 회복 여부가 결정될 것으로 판단한다.

그림42 화장품 채널의 변화: 방판 -> 원브랜드샵 -> 온라인의 시대

자료: 칸타월드패널 (선물제외 기준), 메리츠종금증권 리서치센터

8.0 14.0 21.0 8.0

21.8 15.0

32.4

21.8 19.8

24.0

22.0 19.0

5.0 5.0

5.0 1.0

5.0 3.5 4.6

4.2 5.0 4.5

4.0 4.5

12.0 1.0 0.6

0

20

40

60

80

100

2000 2010 2020E

(%)

화장품전문점

드럭스토어

면세점

멀티브랜드샵

홈쇼핑

기타

백화점

방문판매

원브랜드샵

온라인/인터넷

뷰티서비스

Meritz Research 25

그림43 이니스프리 채널별 비중 (2018년 기준) 그림44 미샤 채널별 비중 (2018년 기준)

자료: 아모레G, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: 에이블씨엔씨, 메리츠종금증권 리서치센터

그림45 클리오 채널별 비중 (2018년 기준) 그림46 토니모리 채널별 비중 (2018년 기준)

자료: 클리오, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: 토니모리, 메리츠종금증권 리서치센터

로드샵

및면세점

65.0%

수출

15.0%

온라인

15.0%

기타

5.0%

이니스프리 가맹

및직영

67.2%

수출

19.2%

온라인

8.9%

기타

4.7%

미샤

클럽클리오

24.9%

H&B

24.5%온라인

19.6%

면세

12.0%

도매

7.9%

글로벌

11.1%

클리오

로드샵

37.0%

유통

34.0%

면세

17.0%

신채널

11.0%

기타자회사

1.0%

토니모리

Industry Brief

26 Meritz Research

그림47 주요 브랜드샵 국내 매장 수 추이: 가맹점 이탈로 점포 수 감소세

자료: 각 사, 메리츠종금증권 리서치센터

그림48 국내 생활밀접업종 사업자 증감률: 피부관리업 급증, 화장품가게 감소

자료: 국세통계 (2018년 12월 기준 최근 일 년), 메리츠종금증권 리서치센터

그림49 화장품 연간 수출액 규모 및 성장률 추이: 2018년 +30% YoY 증가

자료: KITA, 메리츠종금증권 리서치센터

0

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018E

이니스프리 에뛰드하우스더페이스샵 미샤잇츠스킨 토니모리더샘

(개)

27.9

19.816.7

14.5 13.310.8 10.3 9.2 9.1 8.6

-2.0 -2.2 -2.3 -2.6 -3.1 -3.1-5.1 -5.3 -5.4 -7.8-10

0

10

20

30

스포츠시설운영업

펜션ㆍ게스트하우스

커피음료점

피부관리업

통신판매업

애완용품점

실내장식가게

기타외국식전문점

실내스크린골프점

신경정신과

의원

철물점

분식점

옷가게

화장품가게

휴대폰가게

문구점

신발가게

호프전문점

식료품가게

예식장

(%)

-20

0

20

40

60

80

100

0

100

200

300

400

500

600

2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018

(%)(천만달러) 수출액

수출액 증감률(우)

뷰티서비스

Meritz Research 27

그림50 일본향 기초 화장품 수출액 및 증감률 추이 그림51 일본향 색조 화장품 수출액 및 증감률 추이

자료: KITA, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: KITA, 메리츠종금증권 리서치센터

그림52 원/엔 환율 추이 그림53 일본인 입국자수 추이: 2018년 하반기 관광객 증가

자료: Bloomberg, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: 한국관광공사, 메리츠종금증권 리서치센터

그림54 원/위안 환율 추이 그림55 중국인 입국자수 추이: 2017년 사드 기저로 회복세

자료: Bloomberg, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: 한국관광공사, 메리츠종금증권 리서치센터

5.2 18.8

66.5

-0.6

190.0

-10.0

39.7

43.7

64.9

-2.2

8.5

-23.1

21.9

19.0 17.3

-50

0

50

100

150

200

250

0

20

40

60

80

100

2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018

(%)(백만달러) 수출액수출액 증가율(우)

38.1

22.8

-37.7 4.9

607.0

182.4

5.2 35.8

75.4

-13.5 11.3

31.2

24.8 14.1

70.9

-200

0

200

400

600

800

0

10

20

30

40

50

60

70

2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018

(%)(백만달러) 수출액수출액 증가율(우)

600

800

1,000

1,200

1,400

1,600

1,800

'09 '10 '11 '12 '13 '14 '15 '16 '17 '18 '19

(원/엔)

-80

-40

0

40

80

120

160

0

100

200

300

400

'07 '08 '09 '10 '11 '12 '13 '14 '15 '16 '17 '18 '19

(%)(천명) 일본 입국자 수

증가율(우)

140

155

170

185

200

'11 '12 '13 '14 '15 '16 '17 '18 '19

(원/위안)

-120

-80

-40

0

40

80

120

160

200

240

280

0

200

400

600

800

1,000

'07 '08 '09 '10 '11 '12 '13 '14 '15 '16 '17 '18 '19

(%)(천명) 중국 입국자 수

증가율(우)

Industry Brief

28 Meritz Research

Industry Brief

2019. 3. 12

네오팜 092730

R&D 기반 코스메슈티컬 대표주자



2019년 매출액 783억원 (+18.1% YoY), 영업이익 231억원 (+20.4%YoY) 전망

병원용 전문 브랜드인 제로이드의 고성장 지속, 신채널 및 신제품 입점 확대

중국 타오바오 아토팜 판매량 증가, 2Q부터 신규 파트너사를 물량 확대 기대

미국 아마존 입점을 준비하고 있는 가운데 해외 성과에 따라 기업가치 레벨업

투자의견 Buy와 적정주가 72,000원 유지

Buy 2019년 영업이익 231억원 (+20.4% YoY) 전망

네오팜의 2019년 실적은 매출액 783억원 (+18.1% YoY), 영업이익 231억원

(+20.4%YoY)을 기록할 전망이다. 병원용 전문 브랜드인 제로이드의 고성장이

지속되는 가운데 리얼베리어의 올리브영 등 H&B 채널 입점 확대와 아토팜 및

더마비의 연령대 및 피부타입별 신규 라인 성과로 성장에 크게 기여할 것으로

판단한다. 중국 타오바오 내 아토팜 판매량이 증가하면서 브랜드 인지도가 확

산되고 있으며 2분기부터 신규 유통 파트너사를 통한 물량 확대가 기대된다.

차별화된 R&D 기반 코스메슈티컬 브랜드로 고성장 지속

2010년 이후 국내 화장품 시장에서 기능 및 기술적 마케팅이 중요해지기 시작

하면서 코스메슈티컬 시장이 확장되었으며 특히 프리미엄 피부장벽케어 화장

품 시장이 급부상하면서 코스메슈티컬 시장은 연평균 17%대 고성장하고 있다.

네오팜은 Ceramide 원료기술과 Defensamide 제형기술을 바탕으로 MLE라는

자체적인 피부장벽 특허기술을 보유하고 있다. 차별화된 R&D 기반 코스메슈

티컬 전문 기업으로서 국내 주요 화장품 기업으로 부상 중이다.

투자의견 Buy와 적정주가 72,000원 유지

네오팜에 대한 투자의견 Buy와 적정주가 72,000원을 유지한다. 지난 2018년

차이나 뷰티 엑스포에서 더마 코스메틱이 현지 바이어와 관람객들에게 주목받

았으며 미국과 프랑스 같이 저성장 기조의 선진국 화장품 시장에서도 드럭스

토어는 더마 제품과 함께 꾸준히 성장하고 있다. 네오팜은 미국 아마존 입점을

준비하고 있는 가운데 중국 진출 성과에 따라 기업가치 확대가 예상된다.

적정주가 (12 개월) 72,000 원

현재주가 (3.11) 56,000 원

상승여력 28.6%

KOSDAQ 739.09pt

시가총액 4,178억원

발행주식수 746만주

유동주식비율 61.99%

외국인비중 19.04%

52주 최고/최저가 62,800원/37,750원

평균거래대금 28.0억원

주요주주(%) 잇츠한불 외 2 인 32.83

국민연금 5.15

Templeton Asset Management, Ltd. 외 1 인

5.06

주가상승률(%) 1개월 6개월 12개월

절대주가 19.0 14.3 3.9

상대주가 18.1 26.8 21.7

주가그래프

(십억원)

매출액

영업이익

순이익 (지배주주)

EPS (원) (지배주주)

증감률 (%)

BPS (원)

PER (배)

PBR (배)

EV/EBITDA (배)

ROE (%)

부채비율 (%)

2017 53.6 14.0 11.6 1,549 49.3 6,377 30.4 7.4 21.6 26.8 19.2

2018P 66.3 19.2 15.4 2,059 32.9 7,820 21.9 5.8 14.7 29.0 18.6

2019E 78.3 23.1 19.1 2,553 24.0 9,567 17.0 4.5 11.2 29.4 18.0

2020E 94.3 27.6 22.5 3,016 18.1 11,634 14.4 3.7 9.0 28.4 17.8

2021E 110.4 32.3 26.4 3,541 17.4 14,180 12.2 3.1 7.2 27.4 17.1

500

667

833

1,000

0

16

32

48

64

80

'18.2 '18.6 '18.10 '19.2

(pt)(천원) 네오팜 코스닥지수(우)

뷰티서비스

Meritz Research 29

그림56 피부장벽 손상 내외부 요인

자료: 아이큐어 화장품연구소, 메리츠종금증권 리서치센터

그림57 아토피 피부와 정상 피부와의 차이

자료: 아이큐어 화장품연구소, 메리츠종금증권 리서치센터

그림58 네오팜만의 독창적인 국제 특허 피부장벽 기술 (MLE) 보유

자료: 네오팜, 메리츠종금증권 리서치센터

Industry Brief

30 Meritz Research

표13 네오팜 분기별 실적 추정

(십억원) 2017 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 2018 1Q19E 2Q19E 3Q19E 4Q19E 2019E

매출액 53.6 16.6 16.1 14.4 19.2 66.3 19.6 19.1 17.0 22.6 78.3

증가율 (% YoY) 26.6 27.1 23.5 25.4 19.5 23.6 18.0 18.4 18.2 17.9 18.1

민감성 Skincare 37.5 11.3 11.9 9.8 12.1 45.1 13.3 14.0 11.5 14.3 53.2

Facial care 9.7 3.2 2.7 2.9 4.0 12.8 3.9 3.4 3.6 5.0 16.0

Body Care 4.3 1.2 1.3 1.2 2.1 5.7 1.3 1.4 1.3 2.3 6.3

Others 2.1 1.0 0.2 0.6 1.0 2.7 1.0 0.2 0.6 1.0 2.8

증가율 (% YoY)

민감성 Skincare 21.4 20.0 21.9 20.1 19.5 20.1 18.0 18.0 18.0 18.0 18.0

Facial care 75.3 34.1 23.5 47.5 25.5 32.6 25.0 25.0 25.0 25.0 25.0

Body Care 68.8 27.1 97.6 25.4 9.5 33.1 10.0 10.0 10.0 10.0 10.0

Others -36.7 154.1 -58.8 25.4 -0.4 25.5 5.0 5.0 5.0 5.0 5.0

매출비중 (%)

민감성 Skincare 70.0 68.0 74.0 68.0 63.0 68.0 68.0 73.7 67.9 63.0 67.9

Facial care 18.0 19.0 17.0 20.0 21.0 19.3 20.1 17.9 21.1 22.3 20.4

Body Care 8.0 7.0 8.0 8.0 11.0 8.6 6.5 7.4 7.4 10.3 8.0

Others 4.0 6.0 1.0 4.0 5.0 4.1 5.3 0.9 3.6 4.5 3.6

매출원가 13.5 4.0 4.7 3.7 5.5 17.9 4.7 5.5 4.4 6.3 21.0

증가율 (% YoY) 28.6 34.4 37.6 19.9 38.1 33.0 17.0 17.5 18.3 15.7 17.0

매출원가율 (%) 25.2 24.2 29.2 26.0 28.5 27.1 24.0 29.0 26.0 28.0 26.8

매출총이익 40.1 12.6 11.4 10.6 13.7 48.3 14.9 13.5 12.6 16.3 57.3

증가율 (% YoY) 25.9 24.9 18.5 27.4 13.4 20.4 18.3 18.8 18.2 18.8 18.6

매출총이익률 (%) 74.8 75.8 70.8 74.0 71.5 72.9 76.0 71.0 74.0 72.0 73.2

판관비 26.1 6.9 7.1 7.2 8.0 29.2 8.0 8.4 8.4 9.4 34.2

증가율 (% YoY) 16.9 18.3 16.5 22.9 -4.2 11.8 16.4 17.9 17.0 18.0 17.3

판관비율 (%) 48.7 41.6 44.2 50.0 41.5 44.0 41.0 44.0 49.5 41.5 43.7

영업이익 14.0 5.7 4.3 3.4 5.7 19.2 6.9 5.1 4.2 6.9 23.1

증가율 (% YoY) 46.9 33.9 21.9 38.0 51.9 36.5 20.7 20.4 20.8 20.1 20.4

영업이익률 (%) 26.2 34.2 26.6 24.0 30.0 28.9 35.0 27.0 24.5 30.5 29.5

자료: 네오팜, 메리츠종금증권 리서치센터

뷰티서비스

Meritz Research 31

네오팜 (092730)

Income Statement Statement of Cash Flow

(십억원) 2017 2018E 2019E 2020E 2021E (십억원) 2017 2018E 2019E 2020E 2021E

매출액 53.6 66.3 78.3 94.3 110.4 영업활동현금흐름 10.7 16.1 18.0 21.6 26.3

매출액증가율 (%) 26.6 23.6 18.1 20.5 17.0 당기순이익(손실) 11.6 15.4 19.1 22.5 26.4

매출원가 13.5 17.9 21.0 24.3 28.4 유형자산감가상각비 0.6 0.6 0.7 0.7 0.7

매출총이익 40.1 48.3 57.3 70.0 82.0 무형자산상각비 0.2 0.2 0.2 0.2 0.1

판매비와관리비 26.1 29.2 34.2 42.5 49.7 운전자본의 증감 -3.8 -0.1 -1.9 -1.7 -1.0

영업이익 14.0 19.2 23.1 27.6 32.3 투자활동 현금흐름 -11.3 -7.9 -7.6 -9.8 -9.8

영업이익률 (%) 26.2 28.9 29.5 29.2 29.3 유형자산의 증가(CAPEX) -0.9 -1.0 -1.0 -1.0 -1.0

금융수익 0.0 0.6 0.7 0.9 1.2 투자자산의 감소(증가) 0.4 -0.5 -0.5 -0.6 -0.6

종속/관계기업관련손익 0.0 0.1 0.0 0.0 0.0 재무활동 현금흐름 -2.5 -3.6 -4.6 -6.0 -7.1

기타영업외손익 -0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 차입금증감 0.0 -0.1 0.0 0.0 0.0

세전계속사업이익 14.0 19.8 23.8 28.5 33.5 자본의증가 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

법인세비용 2.5 4.5 4.8 6.0 7.1 현금의증가 -3.4 4.6 5.8 5.9 9.4

당기순이익 11.6 15.4 19.1 22.5 26.4 기초현금 7.6 4.2 8.8 14.7 20.5

지배주주지분 순이익 11.6 15.4 19.1 22.5 26.4 기말현금 4.2 8.8 14.7 20.5 29.9

Balance Sheet Key Financial Data

(십억원) 2017 2018E 2019E 2020E 2021E 2017 2018E 2019E 2020E 2021E

유동자산 44.1 55.9 70.3 87.6 108.4 주당데이터(원)

현금및현금성자산 4.2 8.8 14.7 20.5 29.9 SPS 7,188 8,882 10,493 12,644 14,794

매출채권 7.1 7.2 8.5 10.2 11.9 EPS(지배주주) 1,549 2,059 2,553 3,016 3,541

재고자산 4.8 5.6 6.6 7.9 9.3 CFPS 2,119 2,697 3,206 3,804 4,446

비유동자산 12.7 13.3 13.9 14.7 15.5 EBITDAPS 1,988 2,683 3,206 3,804 4,446

유형자산 8.9 9.3 9.6 9.9 10.2 BPS 6,377 7,820 9,567 11,634 14,180

무형자산 1.2 1.0 0.8 0.6 0.5 DPS 500 650 850 1,000 1,050

투자자산 2.1 2.6 3.1 3.7 4.4 배당수익률(%) 1.1 1.4 2.0 2.3 2.4

자산총계 56.7 69.2 84.2 102.3 123.9 Valuation(Multiple)

유동부채 9.0 10.8 12.7 15.3 17.9 PER 30.4 21.9 17.0 14.4 12.2

매입채무 2.8 3.1 3.7 4.4 5.2 PCR 22.3 16.7 13.5 11.4 9.7

단기차입금 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 PSR 6.6 5.1 4.1 3.4 2.9

유동성장기부채 0.1 0.0 0.0 0.0 0.0 PBR 7.4 5.8 4.5 3.7 3.1

비유동부채 0.1 0.1 0.1 0.2 0.2 EBITDA 14.8 20.0 23.9 28.4 33.2

사채 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 EV/EBITDA 21.6 14.7 11.2 9.0 7.2

장기차입금 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 Key Financial Ratio(%)

부채총계 9.1 10.9 12.9 15.5 18.1 자기자본이익률(ROE) 26.8 29.0 29.4 28.4 27.4

자본금 3.7 3.7 3.7 3.7 3.7 EBITDA 이익률 27.7 30.2 30.6 30.1 30.1

자본잉여금 13.5 13.5 13.5 13.5 13.5 부채비율 19.2 18.6 18.0 17.8 17.1

기타포괄이익누계액 -0.0 -0.0 -0.0 -0.0 -0.0 금융비용부담률 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

이익잉여금 33.3 44.0 57.1 72.5 91.5 이자보상배율(x)

비지배주주지분 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 매출채권회전율(x) 9.3 9.3 10.0 10.1 10.0

자본총계 47.6 58.4 71.4 86.8 105.8 재고자산회전율(x) 11.9 12.7 12.9 13.0 12.9

Industry Brief

32 Meritz Research

Industry Brief

2019. 3. 12

아모레 G 002790

브랜드와 채널 확장으로 변화 모색



2019년 하반기부터 점진적인 실적 회복 전망

이니스프리, 에뛰드하우스 당분간 실적 부진하겠지만 에스쁘아 H&B 확대 기대

브랜드 리뉴얼과 온라인 및 신채널, 해외 확장을 통한 턴어라운드 가능성 잠재

뷰티서비스 시장을 공략하고 있는 아모스프로페셔날와 에스트라 성장 전망

투자의견 Trading Buy, 적정주가 75,000원 유지

Trading Buy 2019년 하반기부터 점진적인 실적 회복 전망

아모레G의 2019년 실적은 매출액 6조 2,920억원 (+3.5% YoY), 영업이익

5,590억원 (+1.7%YoY)을 기록할 전망이다. 상반기까지 이니스프리 등 핵심 브

랜드들의 리뉴얼을 통한 마케팅 투자 확대 등으로 이익 감소가 불가피하겠지

만 하반기부터 매출 정상화와 함께 지난해 낮은 기저를 바탕으로 턴어라운드

가 예상된다. 특히 신채널 공략을 강화하고 있으며 이니스프리와 에뛰드하우스

의 온라인 비중 확대와 에스쁘아의 올리브영 입점 효과가 기대된다.

다각화된 사업 포트폴리오 바탕으로 뷰티산업 확장 수혜

에스트라는 병원용 클리닉 브랜드 ‘아토베리어’, ‘에스트라’ 를 직접 판매하고

있는 가운데 이너뷰티에 특화된 ‘VB솔루션’, ’V=B 프로그램’ 등을 제조하여 아

모레퍼시픽 주요 채널에 공급하고 있다. 살롱헤어케어 전문 브랜드인 아모스프

로페셔날 또한 대표 브랜드 라인인 ‘녹차실감’이 꾸준한 가운데 신규 브랜드라

인 ‘보타닉캄’을 추가하였고 중국 등 해외 진출도 지속적으로 추진 중이다.

투자의견 Trading Buy, 적정주가 75,000원 유지

아모레G에 대해 투자의견 Trading Buy와 적정주가 75,000원을 유지한다. 적

정주가는 상장 자회사 및 비상장 자회사의 영업가치에 자산가치의 합으로 산

출하였다. 이니스프리와 에뛰드하우스 중심으로 당분간 실적 부진이 불가피하

겠지만 브랜드 리뉴얼과 온라인 및 신채널, 그리고 해외 확장을 통한 턴어라운

드 가능성이 잠재하고 뷰티 서비스 시장을 공략하고 있는 아모스프로페셔날와

에스트라의 기업가치 또한 점진적으로 확대될 전망이다.

적정주가 (12 개월) 75,000 원

현재주가 (3.11) 70,000 원

상승여력 7.1%

KOSPI 2,138.10pt


발행주식수 8,246만주



52주 최고/최저가 154,500원/57,400원


주요주주(%) 서경배 외 7 인 61.96


절대주가 9.5 -24.7 -49.8

상대주가 11.7 -19.6 -42.3

주가그래프

(십억원)

매출액

영업이익



증감률 (%)

BPS (원)

PER (배)

PBR (배)

EV/EBITDA (배)

ROE (%)

부채비율 (%)

2017 6,029.1 731.5 202.6 2,429 -41.6 33,714 58.1 4.2 13.8 7.0 23.7

2018P 6,078.1 549.4 142.2 1,700 -23.3 35,023 42.8 2.1 9.2 4.7 22.3

2019E 6,291.8 559.0 164.8 1,965 9.4 36,550 36.8 2.0 8.9 5.2 21.2

2020E 6,749.8 630.5 194.0 2,315 12.1 38,374 31.2 1.9 8.0 5.8 20.7

2021E 7,222.2 685.5 213.2 2,548 10.0 40,413 28.3 1.8 7.4 6.1 20.2

1,800

2,400

3,000

0

60

120

180

'18.2 '18.6 '18.10 '19.2

(pt)(천원) 아모레G코스피지수(우)

뷰티서비스

Meritz Research 33

그림59 에스쁘아 브랜드 그림60 에스쁘아 올리브영 공식 입점

자료: 에스쁘아, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: 에스쁘아, 메리츠종금증권 리서치센터

그림61 에스트라 병원전용 그림62 에스트라 365 제품 라인업

자료: 에스트라, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: 에스트라, 메리츠종금증권 리서치센터

그림63 아모스프로페셔날 녹차실감 그림64 아모스프로페셔날 신규 브랜드 ‘보타닉캄’

자료: 아모스프로페셔날, 메리츠종금증권 리서치센터 자료: 아모스프로페셔날, 메리츠종금증권 리서치센터

Industry Brief

34 Meritz Research

표14 아모레G SOTP Valuation

(십억원) (A) (B) (C) 비고

아모레퍼시픽 200,000 20,695,860 4,139.2 적정주가 200,000원 * 주식수

상장사가치 2,897.4 30% 할인

이니스프리 54.3 24 1,303.2 2019년 예상 순이익 * 목표 PER 24배

에뛰드하우스 -12.8 24 0.0 2019년 예상 순이익 * 목표 PER 24배

아모스프로페셔날 13.6 27 360.4 2019년 예상 순이익 * 목표 PER 27배

에스트라 (태평양제약) 3.2 27 84.8 2019년 예상 순이익 * 목표 PER 27배

퍼시픽글라스 42.6

퍼시픽패키지 35.9

장원 (오설록농장) 42.2

코스비전 53.6

기타 21.8

비상장사가치 1,944.5

자회사가치 합 4,841.9

유형자산가치 416.0 투자부동산

순현금 312.6 개별기준

NAV (십억원) 5,570.5

주식수 (백만주) 7.4 자사주 제외

적정주가 (원) 75,277

메리츠증권 적정주가 75,000

자료: 메리츠종금증권 리서치센터

뷰티서비스

Meritz Research 35

표15 아모레G 분기별 실적 추이 및 전망


매출액 6,029.2 1,664.3 1,553.7 1,462.6 1,397.6 6,078.2 1,703.4 1,575.8 1,535.6 1,477.1 6,292.0

증가율 (% YoY) -10.0 -10.3 10.0 3.1 4.1 0.8 2.4 1.4 5.0 5.7 3.5

매출원가 1,614.2 430.4 406.1 391.1 391.2 1,618.8 425.9 394.0 399.3 376.7 1,595.7

증가율 (% YoY) -1.6 -3.7 2.2 -2.9 6.6 0.3 -1.1 -3.0 2.1 -3.7 -1.4

매출원가율 (%) 26.8 25.9 26.1 26.7 28.0 26.6 25.0 25.0 26.0 25.5 25.4

매출총이익 4,414.9 1,233.9 1,147.6 1,071.6 1,006.4 4,459.5 1,277.6 1,181.9 1,136.3 1,100.5 4,696.2

증가율 (% YoY) -12.7 -12.4 13.0 5.5 3.2 1.0 3.5 3.0 6.0 9.3 5.3

매출총이익률 (%) 73.2 74.1 73.9 73.3 72.0 73.4 75.0 75.0 74.0 74.5 74.6

판관비 3,683.4 955.8 977.3 986.9 990.0 3,910.0 1,031.6 1,033.5 1,032.5 1,039.6 4,137.2

증가율 (% YoY) -7.3 -7.2 10.4 11.7 11.9 6.2 7.9 5.7 4.6 5.0 5.8

판관비중 (%) 61.1 57.4 62.9 67.5 70.8 64.3 60.6 65.6 67.2 70.4 65.8

Personnel (인건비) 539.9 136.5 154.6 169.2 114.2 574.5 143.3 157.7 172.6 119.9 593.5

증가율 (% YoY) 3.9 -10.0 16.7 14.8 5.4 6.4 5.0 2.0 2.0 5.0 3.3

매출대비 (%) 9.0 8.2 10.0 11.6 8.2 9.5 8.4 10.0 11.2 8.1 9.4

A&P (광고판촉비) 633.8 152.6 162.7 171.7 205.4 692.4 167.9 179.0 180.3 215.7 742.8

증가율 (% YoY) -5.0 -2.2 -4.4 20.3 24.6 9.2 10.0 10.0 5.0 5.0 7.3

매출대비 (%) 10.5 9.2 10.5 11.7 14.7 11.4 9.9 11.4 11.7 14.6 11.8

Commission (수수료) 1,486.3 407.8 394.8 387.7 384.9 1,575.2 448.6 434.3 418.7 415.7 1,717.3

증가율 (% YoY) -14.8 -12.8 20.0 12.3 11.7 6.0 10.0 10.0 8.0 8.0 9.0

매출대비 (%) 24.7 24.5 25.4 26.5 27.5 25.9 26.3 27.6 27.3 28.1 27.3

기타 1,023.4 258.9 265.2 258.3 285.5 1,067.9 271.8 262.5 260.9 288.4 1,083.6

증가율 (% YoY) -1.9 1.7 4.7 4.0 6.9 4.3 5.0 -1.0 1.0 1.0 1.5

영업이익 731.5 278.1 170.3 84.7 16.4 549.5 246.0 148.4 103.9 60.8 559.0

증가율 (% YoY) -32.4 -26.5 30.6 -36.0 -81.8 -24.9 -11.6 -12.9 22.6 270.9 1.7

영업이익률 (%) 12.1 16.7 11.0 5.8 1.2 9.0 14.4 9.4 6.8 4.1 8.9

자료: 아모레G, 메리츠종금증권 리서치센터

Industry Brief

36 Meritz Research

표16 아모레G 분기별 실적 추이 및 전망


매출액 6,029.2 1,664.3 1,553.7 1,462.6 1,397.6 6,078.2 1,703.4 1,575.8 1,535.6 1,477.1 6,292.0

증가율 (% YoY) -10.0 -10.3 10.0 3.1 4.1 0.8 2.4 1.4 5.0 5.7 3.5

Amorepacific

매출액 5,123.9 1,431.6 1,343.7 1,278.4 1,224.1 5,277.8 1,493.9 1,409.8 1,366.4 1,352.6 5,622.6

증가율(% YoY) -9.2 -8.8 11.5 5.7 7.4 3.0 4.3 4.9 6.9 10.5 6.5

영업이익 596.4 235.9 145.8 76.5 23.8 482.0 225.8 136.2 98.5 80.3 540.8

증가율(% YoY) -29.7 -25.5 43.5 -24.3 -69.1 -19.2 -4.3 -6.6 28.7 237.3 12.2

영업이익률(%) 11.6 16.5 10.9 6.0 1.9 9.1 15.1 9.7 7.2 5.9 9.6

Etude

매출액 259.0 64.8 57.2 47.5 48.8 218.3 58.3 51.5 42.8 43.9 196.5

증가율(% YoY) -18.2 -20.3 -2.4 -22.6 -15.4 -15.7 -10.0 -10.0 -10.0 -10.0 -10.0

영업이익 4.2 -1.5 -6.1 -9.2 -9.5 -26.3 -2.0 -5.0 -5.0 -5.0 -17.0

증가율(% YoY) -85.8 적전 적지 적지 적지 적지 적지 적지 적지 적지 적지

영업이익률(%) 1.6 -2.3 -10.7 -19.4 -19.5 -12.0 -3.4 -9.7 -11.7 -11.4 -8.7

Espoir

매출액 43.2 12.4 10.7 10.3 8.7 42.1 13.0 11.2 11.0 9.6 44.8

증가율(% YoY) 14.0 -0.8 9.2 1.0 -18.7 -2.5 5.0 5.0 7.0 10.0 6.5

영업이익 -1.8 0.0 -0.5 -0.4 -0.9 -1.8 0.1 0.2 -0.2 -0.2 -0.1

증가율(% YoY) 적지 N/A 적지 적지 적지 적지 흑전 흑전 적지 적지 적지

영업이익률(%) -4.2 0.0 -4.7 -3.9 -10.3 -4.3 0.8 1.8 -1.8 -2.1 -0.2

Innisfree

매출액 642.1 162.7 159.6 145.3 131.2 598.8 167.6 167.6 149.7 137.8 622.6

증가율(% YoY) -16.4 -18.0 4.0 2.9 -11.9 -6.7 3.0 5.0 3.0 5.0 4.0

영업이익 107.9 32.9 26.9 14.6 6.0 80.4 29.6 24.2 13.1 5.4 72.4

증가율(% YoY) -45.1 -28.9 21.2 -28.8 -68.3 -25.5 -10.0 -10.0 -10.0 -10.0 -10.0

영업이익률(%) 16.8 20.2 16.9 10.0 4.6 13.4 17.7 14.4 8.8 3.9 11.6

AMOS Professional

매출액 83.3 25.9 21.6 20.0 16.9 84.4 27.2 22.7 21.0 17.7 88.6

증가율(% YoY) 5.2 0.8 4.3 -2.0 2.4 1.3 5.0 5.0 5.0 5.0 5.0

영업이익 17.6 7.6 4.3 3.2 2.0 17.1 7.8 4.4 3.3 2.0 17.4

증가율(% YoY) 9.3 4.1 -2.3 -30.4 53.8 -2.8 2.0 2.0 2.0 2.0 2.0

영업이익률(%) 21.1 29.3 19.9 16.0 11.8 20.3 28.5 19.3 15.5 11.5 19.7

Aestura

매출액 114.1 28.2 29.5 22.9 19.5 100.1 28.8 30.1 24.0 20.5 103.4

증가율(% YoY) 10.3 1.8 -15.2 -14.6 -21.4 -12.3 2.0 2.0 5.0 5.0 3.3

영업이익 3.3 1.1 2.4 -0.7 -1.9 0.9 1.3 2.6 0.7 -0.5 4.1

증가율(% YoY) 57.1 -8.3 -14.3 적전 적지 -72.7 18.2 8.3 흑전 적지 355.6

영업이익률(%) 2.9 3.9 8.1 -3.1 -9.7 0.9 4.5 8.6 2.9 -2.4 4.0

자료: 아모레G, 메리츠종금증권 리서치센터

뷰티서비스

Meritz Research 37

아모레 G (002790)


(십억원) 2017 2018E 2019E 2020E 2021E (십억원) 2017 2018E 2019E 2020E 2021E

매출액 6,029.1 6,078.1 6,291.8 6,749.8 7,222.2 영업활동현금흐름 589.8 714.5 726.1 777.6 824.9

매출액증가율 (%) -10.0 0.8 3.5 7.3 7.0 당기순이익(손실) 489.6 375.9 412.0 461.9 507.7

매출원가 1,614.1 1,618.8 1,595.7 1,708.3 1,827.9 유형자산감가상각비 268.3 316.6 314.5 312.7 311.1

매출총이익 4,414.9 4,459.3 4,696.1 5,041.5 5,394.4 무형자산상각비 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

판매비와관리비 3,683.4 3,909.9 4,137.1 4,410.9 4,708.9 운전자본의 증감 -145.0 22.0 -0.4 3.0 6.1

영업이익 731.5 549.4 559.0 630.5 685.5 투자활동 현금흐름 -243.5 -452.0 -308.9 -319.1 -319.7


금융수익 21.0 19.5 24.8 31.7 39.3 투자자산의 감소(증가) -6.3 -0.4 -1.9 -4.0 -4.2


기타영업외손익 -55.2 -35.7 -10.0 -10.0 -10.0 차입금증감 13.8 -30.0 -32.9 -32.9 -32.9

세전계속사업이익 698.3 534.2 574.8 653.2 715.8 자본의증가 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

법인세비용 208.8 158.3 162.8 191.3 208.1 현금의증가 238.6 202.5 358.4 396.7 440.4

당기순이익 489.6 375.9 412.0 461.9 507.7 기초현금 969.0 1,207.7 1,410.1 1,768.6 2,165.2

지배주주지분 순이익 202.6 142.2 164.8 194.0 213.2 기말현금 1,207.7 1,410.1 1,768.6 2,165.2 2,605.6


(십억원) 2017 2018E 2019E 2020E 2021E 2017 2018E 2019E 2020E 2021E

유동자산 2,526.0 2,739.5 3,144.7 3,641.5 4,185.2 주당데이터(원)

현금및현금성자산 1,207.7 1,410.1 1,768.6 2,165.2 2,605.6 SPS 73,117 73,711 76,303 81,857 87,587

매출채권 364.6 357.5 370.1 397.0 424.8 EPS(지배주주) 2,429 1,700 1,965 2,315 2,548

재고자산 457.6 471.7 488.3 523.8 560.5 CFPS 12,534 10,081 10,485 11,330 11,977

비유동자산 4,809.2 4,943.1 4,930.4 4,921.8 4,914.8 EBITDAPS 12,125 10,502 10,594 11,439 12,086

유형자산 3,247.0 3,380.4 3,365.9 3,353.2 3,342.1 BPS 33,714 35,023 36,550 38,374 40,413

무형자산 760.5 760.5 760.5 760.5 760.5 DPS 360 310 341 375 375

투자자산 53.0 53.5 55.3 59.4 63.5 배당수익률(%) 0.3 0.4 0.5 0.5 0.5

자산총계 7,335.2 7,682.6 8,075.1 8,563.2 9,100.0 Valuation(Multiple)

유동부채 1,170.8 1,169.5 1,175.4 1,222.1 1,271.3 PER 58.1 42.8 36.8 31.2 28.3

매입채무 100.6 119.0 123.2 132.2 141.4 PCR 11.2 7.2 6.9 6.4 6.0

단기차입금 178.1 148.1 118.1 88.1 58.1 PSR 1.9 1.0 0.9 0.9 0.8

유동성장기부채 0.0 3.0 3.0 3.0 3.0 PBR 4.2 2.1 2.0 1.9 1.8

비유동부채 232.4 231.0 234.7 246.1 257.9 EBITDA 999.8 866.0 873.5 943.2 996.6

사채 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 EV/EBITDA 13.8 9.2 8.9 8.0 7.4


부채총계 1,403.3 1,400.5 1,410.0 1,468.2 1,529.2 자기자본이익률(ROE) 7.0 4.7 5.2 5.8 6.1

자본금 44.5 44.5 44.5 44.5 44.5 EBITDA 이익률 16.6 14.2 13.9 14.0 13.8

자본잉여금 695.6 695.6 695.6 695.6 695.6 부채비율 23.7 22.3 21.2 20.7 20.2


이익잉여금 2,422.6 2,538.9 2,674.7 2,836.8 3,018.1 이자보상배율(x) 155.3 121.2 145.4 201.7 284.6

비지배주주지분 2,934.7 3,168.5 3,415.7 3,683.6 3,978.0 매출채권회전율(x) 17.0 16.8 17.3 17.6 17.6

자본총계 5,932.0 6,282.1 6,665.1 7,095.1 7,570.8 재고자산회전율(x) 12.9 13.1 13.1 13.3 13.3

Industry Brief

38 Meritz Research

Industry Brief

2019. 3. 12

잇츠한불 226320

화장품 가치주 관점에서 저평가



2019년 매출액 2,212억원 (+2.7% YoY), 영업이익 277억원 (+33.0%YoY) 전망

자회사 네오팜의 고성장 지속, 면세점 및 직수출을 중심으로 턴어라운드 기대

빅데이터 기반의 ‘비투링크’ 스타트업 기업과 중국 판매공급 계약 체결

채널 구조조정을 통한 체질 개선 진행, 매출 회복이 관건

보유현금과 관계사 가치 등을 감안할 때 저평가

Not Rated 2019년 영업이익 277억원 (+27.7% YoY) 전망

잇츠한불의 2019년 실적은 매출액 2,212억원 (+2.7% YoY), 영업이익 277억원

(+33.0%YoY)을 기록할 전망이다. 연결 자회사인 네오팜의 고성장이 지속되는

가운데 하반기부터 채널 구조조정 효과가 본격적으로 나타나기 시작하면서 면

세점 및 직수출을 중심으로 턴어라운드가 기대된다. 한편 빅데이터를 기반으로

K뷰티 화장품 및 생활용품 등을 해외에 수출하고 마케팅을 대행하는 ‘비투링

크’라는 스타트업과 연간 273억원 규모의 중국 판매공급 계약을 체결하였으며

3월부터 본격적인 매출이 기대된다.

채널 구조조정을 통한 체질 개선 진행, 매출 회복이 관건

잇츠한불은 효율성이 크게 하락한 오프라인 채널의 구조조정을 진행 중이다.

2018년 로드샵 40개점을 폐점하여 총 100개에서 60개로 줄어들었고 2019년에

도 20개를 추가 정리할 예정이다. 마트 매장도 160개에서 120개로 줄어들었다.

2016년 28.4%에 달했던 수출대행 비중 또한 2019년에는 6%까지 대폭 축소되

어 가격 및 재고 관리에 안정성이 높아질 전망이다.

보유현금과 관계사 가치 등을 감안할 때 저평가

잇츠한불의 현 주가는 2019년 예상 실적 기준 PER 45.4배로 추가적인 상승

여력은 크지 않지만 3,500억원이 보유현금과 1,400억원의 자사주 가치, 그리고

네오팜의 지분가치 1,300억원 등을 감안할 때 실질적인 적용 PER은 2.8배 수

준으로 추산된다. 향후 2019년 전사적인 실적 회복 여부와 함께 M&A 및 지분

투자 등 이벤트에 대한 지속적인 관심이 필요하겠다.

적정주가 (12 개월) -

현재주가 (3.11) 32,200 원

상승여력 -

KOSPI 2,138.10pt





52주 최고/최저가 71,000원/23,750원


주요주주(%) 임병철 외 7 인 61.60


절대주가 20.6 -26.0 -48.7

상대주가 23.0 -21.0 -41.0

주가그래프

(십억원)

매출액

영업이익



증감률 (%)

BPS (원)

PER (배)

PBR (배)

EV/EBITDA (배)

ROE (%)

부채비율 (%)

2017 245.7 45.4 27.5 1,345 -46.2 19,940 33.8 2.3 13.4 8.4 19.8

2018P 215.4 20.8 10.8 490 -55.8 20,309 54.8 1.3 9.7 2.4 13.6

2019E 221.2 27.7 15.3 697 32.3 20,845 45.4 1.5 10.6 3.4 12.2

2020E 278.4 38.3 21.3 971 34.7 21,615 32.6 1.5 8.0 4.6 12.9

2021E 320.1 45.7 23.7 1,081 11.3 22,455 29.2 1.4 6.6 4.9 12.8

1,800

2,400

3,000

0

24

48

72

96

'18.2 '18.6 '18.10 '19.2

(pt)(천원) 잇츠한불

코스피지수(우)

뷰티서비스

Meritz Research 39

표17 잇츠한불 분기별 실적 추이 및 전망

(십억원) 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 2018 1Q19E 2Q19E 3Q19E 4Q19E 2019E

매출액 58.3 54.0 46.5 56.6 215.4 53.7 54.5 52.7 60.4 221.2

증가율 (% YoY) -17.9 26.6 -16.5 -25.9 -12.3 -7.9 0.8 13.3 6.7 2.7

잇츠한불 41.4 36.9 31.8 32.6 142.7 27.5 28.9 28.2 30.2 114.9

증가율 (% YoY) -23.6 40.8 -24.2 -42.3 -20.2 -33.5 -21.7 -11.3 -7.3 -19.5

매출비중 (%) 71.0 68.3 68.3 57.7 66.3 51.3 53.1 53.5 50.1 51.9

네오팜 16.6 16.1 14.4 19.2 66.3 19.6 19.1 17.0 22.6 78.3

증가율 (% YoY) 27.1 23.5 25.4 19.5 23.6 18.0 18.4 18.2 17.9 18.1

매출비중 (%) 28.5 29.8 30.9 33.9 30.8 36.6 35.0 32.3 37.5 35.4

E-Nature 0.7 1.2 0.7 0.5 3.1 1.0 1.0 1.0 1.0 4.0

증가율 (% YoY) 44.1 -19.7 49.0 101.2 28.7

매출비중 (%) 1.2 2.3 1.4 0.9 1.4 1.9 1.8 1.9 1.7 1.8

Anne Cosmetics - - 1.1 1.6 2.7 1.5 1.5 1.5 1.5 6.0

증가율 (% YoY) 38.6 -4.4 126.3

매출비중 (%) 2.3 2.8 1.2 2.8 2.8 2.8 2.5 2.7

Chinese Branches 1.8 1.0 2.8 6.9 12.6 7.0 7.0 8.0 8.0 30.0

증가율 (% YoY) 289.3 584.9 185.3 15.3 138.8

매출비중 (%) 3.1 1.9 6.0 12.3 5.8 13.0 12.9 15.2 13.3 13.6

연결조정 0.2 1.1 0.4 4.7 6.4 3.0 3.0 3.0 3.0 12.0

매출원가 21.7 21.4 18.1 24.5 85.6 21.5 21.8 21.1 25.3 89.7

증가율 (% YoY) -13.0 30.7 -18.8 -8.8 -5.3 -0.9 1.9 16.5 3.4 4.7

매출원가율 (%) 37.2 39.5 38.9 43.4 39.8 40.0 40.0 40.0 42.0 40.5

매출총이익 36.6 32.7 28.4 32.0 129.8 32.2 32.7 31.6 35.0 131.5

증가율 (% YoY) -20.6 24.1 -14.9 -35.2 -16.5 -12.1 0.0 11.2 9.3 1.3

매출총이익률 (%) 62.8 60.5 61.1 56.6 60.2 60.0 60.0 60.0 58.0 59.5

판관비 26.2 28.7 26.3 27.8 109.0 24.1 27.2 25.3 27.2 103.8

증가율 (% YoY) -4.4 3.3 4.6 -6.4 -0.9 -7.7 -5.3 -3.7 -2.3 -4.7

판관비율 (%) 44.9 53.2 56.4 49.2 50.6 45.0 50.0 48.0 45.0 46.9

영업이익 10.5 3.9 2.2 4.2 20.8 8.0 5.4 6.3 7.8 27.7

증가율 (% YoY) -44.2 흑전 -73.8 -78.6 -54.1 -23.2 38.7 191.0 85.8 33.0

영업이익률 (%) 18.0 7.3 4.7 7.5 9.7 15.0 10.0 12.0 13.0 12.5

자료: 잇츠한불, 메리츠종금증권 리서치센터

Industry Brief

40 Meritz Research

표18 잇츠한불 분기별 세부 매출 추이

(십억원) 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 2018 1Q19E 2Q19E 3Q19E 4Q19E 2019E

매출액 58.3 54.0 46.5 56.6 215.4 53.7 54.5 52.7 60.4 221.2

증가율 (% YoY) -17.9 26.6 -16.5 -25.9 -12.3 -7.9 0.8 13.3 6.7 2.7

채널별 매출액

로드샵 6.9 4.6 6.9 8.9 27.2 5.5 3.7 5.2 6.7 21.0

유통점 7.1 6.4 2.8 1.7 17.9 1.4 3.2 1.4 1.3 7.4

면세점 9.7 9.6 8.8 8.6 36.7 8.7 8.7 9.2 9.0 35.6

직수출 4.4 6.0 3.9 5.2 19.5 4.6 6.6 4.3 5.7 21.2

수출대행 8.8 7.4 5.2 4.2 25.5 2.6 3.7 3.6 3.3 13.3

온라인 0.3 0.3 0.3 0.4 1.4 0.4 0.4 0.4 0.5 1.6

OEDM 및 기타 4.3 2.6 3.9 3.7 14.5 4.3 2.7 4.1 3.7 14.8

채널별 증가율 (% YoY)

로드샵 -55.3 -43.5 -28.4 -18.8 -38.2 -20.0 -20.0 -25.0 -25.0 -22.9

유통점 4.5 12.0 -56.3 -78.9 -33.3 -80.0 -50.0 -50.0 -20.0 -59.0

면세점 14.7 150.2 13.2 -29.7 13.8 -10.0 -10.0 5.0 5.0 -2.9

직수출 14.1 105.7 -4.8 -5.2 19.1 5.0 10.0 10.0 10.0 8.9

수출대행 -54.6 43.2 -62.2 -78.8 -55.8 -70.0 -50.0 -30.0 -20.0 -47.9

온라인 -27.7 -22.8 -6.0 33.4 -9.3 10.0 20.0 15.0 10.0 13.4

OEDM 및 기타 17.4 -24.7 59.9 18.0 14.4 0.0 5.0 5.0 0.0 2.2

매출비중 (%)

로드샵 16.6 12.5 21.6 27.2 19.1 20.0 12.7 18.3 22.0 18.3

유통점 17.0 17.3 8.9 5.2 12.6 5.1 11.0 5.0 4.5 6.4

면세점 23.4 26.1 27.7 26.2 25.7 31.6 30.0 32.8 29.7 31.0

직수출 10.6 16.2 12.3 16.0 13.7 16.7 22.8 15.3 19.0 18.5

수출대행 21.1 20.1 16.2 12.7 17.9 9.5 12.9 12.8 11.0 11.6

온라인 0.8 0.9 1.0 1.3 1.0 1.4 1.3 1.3 1.5 1.4

OEDM 및 기타 10.4 6.9 12.2 11.4 10.1 15.6 9.3 14.5 12.3 12.9

자료: 잇츠한불, 메리츠종금증권 리서치센터

뷰티서비스

Meritz Research 41

잇츠한불 (226320)


(십억원) 2017 2018E 2019E 2020E 2021E (십억원) 2017 2018E 2019E 2020E 2021E

매출액 245.7 215.4 221.2 278.4 320.1 영업활동현금흐름 28.8 43.3 33.5 39.8 43.9

매출액증가율 (%) -24.6 -12.3 2.7 25.9 15.0 당기순이익(손실) 42.0 19.9 26.3 35.5 39.5

매출원가 90.4 85.6 89.7 110.1 124.9 유형자산감가상각비 8.3 9.2 8.3 7.7 7.1

매출총이익 155.3 129.8 131.5 168.3 195.3 무형자산상각비 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

판매비와관리비 110.0 109.0 103.8 130.0 149.5 운전자본의 증감 -17.5 14.2 -1.1 -3.4 -2.7

영업이익 45.4 20.8 27.7 38.3 45.7 투자활동 현금흐름 -31.2 -20.0 -20.8 -23.1 -23.5


금융수익 3.4 4.2 4.8 5.2 5.7 투자자산의 감소(증가) -5.3 0.9 -0.2 -1.7 -1.3


기타영업외손익 0.0 2.9 2.0 2.0 1.0 차입금증감 5.0 -20.1 -5.0 -5.0 -5.0

세전계속사업이익 48.8 27.9 34.4 45.5 52.5 자본의증가 202.6 0.0 0.0 0.0 0.0

법인세비용 6.7 8.0 8.1 10.0 13.0 현금의증가 -16.7 -7.3 5.1 8.2 11.1

당기순이익 42.0 19.9 26.3 35.5 39.5 기초현금 69.7 53.0 45.7 50.8 58.9

지배주주지분 순이익 27.5 10.8 15.3 21.3 23.7 기말현금 53.0 45.7 50.8 58.9 70.0


(십억원) 2017 2018E 2019E 2020E 2021E 2017 2018E 2019E 2020E 2021E

유동자산 419.1 413.4 435.6 474.9 513.9 주당데이터(원)

현금및현금성자산 53.0 45.7 50.8 58.9 70.0 SPS 12,016 9,823 10,086 12,694 14,598

매출채권 29.1 22.6 23.2 29.2 33.6 EPS(지배주주) 1,345 490 697 971 1,081

재고자산 33.8 27.8 28.6 36.0 41.4 CFPS 2,755 1,499 1,733 2,186 2,457

비유동자산 143.3 139.3 136.1 135.2 134.3 EBITDAPS 2,625 1,366 1,641 2,095 2,411

유형자산 44.7 41.5 38.2 35.5 33.4 BPS 19,940 20,309 20,845 21,615 22,455

무형자산 74.5 74.5 74.5 74.5 74.5 DPS 600 150 200 250 300

투자자산 7.4 6.5 6.7 8.4 9.6 배당수익률(%) 1.3 0.6 0.6 0.8 0.9


유동부채 91.2 64.4 60.6 67.4 71.0 PER 33.8 54.8 45.4 32.6 29.2

매입채무 28.7 24.8 25.4 32.0 36.8 PCR 16.5 17.9 18.2 14.5 12.9

단기차입금 40.0 20.0 15.0 10.0 5.0 PSR 3.8 2.7 3.1 2.5 2.2

유동성장기부채 0.1 0.0 0.0 0.0 0.0 PBR 2.3 1.3 1.5 1.5 1.4

비유동부채 1.9 1.7 1.7 2.2 2.5 EBITDA 53.7 30.0 36.0 45.9 52.9

사채 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 EV/EBITDA 13.4 9.7 10.6 8.0 6.6


부채총계 93.1 66.1 62.4 69.6 73.6 자기자본이익률(ROE) 8.4 2.4 3.4 4.6 4.9

자본금 11.0 11.0 11.0 11.0 11.0 EBITDA 이익률 21.8 13.9 16.3 16.5 16.5

자본잉여금 285.9 285.9 285.9 285.9 285.9 부채비율 19.8 13.6 12.2 12.9 12.8


이익잉여금 141.4 149.5 161.3 178.1 196.5 이자보상배율(x) 44.0 25.3 57.6 111.6 222.4


자본총계 469.3 486.6 509.4 540.4 574.7 재고자산회전율(x) 7.7 7.0 7.8 8.6 8.3

Industry Brief

42 Meritz Research

Industry Brief

2019. 3. 12

클래시스 214150

에스테틱 대중화의 선두주자



하이푸 기술 강점으로 리프팅 관련 에스테틱 기기를 생산하는 기업

피부의 다양한 깊이에 도달할 수 있으며 에너지 강도 또한 조절 가능

‘슈링크’의 효과가 유튜브를 통해 알려지기 시작하면서 하반기부터 실적 급증

소비자들이 직접 편하게 쓸 수 있는 뷰티 디바이스 시장 진출 시작

현 주가는 2019년 예상 실적 기준 PER 17.4배 수준

Not Rated 하이푸 기술 기반의 에스테틱 기기 전문기업

클래시스는 초음파를 한곳에 모으는 하이푸 기술을 강점으로 리프팅 관련 에

스테틱 기기를 생산하는 기업이며 최근 뷰티 디바이스로 영역을 확대하고 있

다. 특히 고강도 집속형 초음파 기기인 ‘슈링크’의 직접적인 효과가 지난해 7월

유튜브를 통해 알려지기 시작하면서 작년 하반기부터 실적이 급증했다. 클래시

스는 피부의 다양한 깊이에 도달할 수 있는 카트리지를 보유하고 있으며 에너

지 강도 또한 환자에 따라 맞춤형으로 조절이 가능하다는 점에 강점이 있다.

2019년 영업이익 277억원 (+27.7% YoY) 전망

클래시스의 2019년 실적은 매출액 602억원 (+26.7% YoY), 영업이익 247억원

(+41.1%YoY)을 기록할 전망이다. ‘슈링크’ 기기의 확산으로 클래시스 브랜드가

+10.8% YoY 증가하고 에스테틱 스파 시장이 잘 형성된 해외 시장을 중심으로

클루덤 브랜드가 +28.8% YoY 성장할 것으로 예상한다. 또한 소비자들이 직접

편하게 쓸 수 있는 뷰티 디바이스 시장에 진출하기 시작하면서 스케덤 브랜드

의 실적 기여도가 점진적으로 확대될 전망이다. 특히 영업이익률이 높은 소모

품 (카트리지 주문)이 +50.5% YoY 증가하여 수익성 개선에 기여할 전망이다.

높은 성장 잠재력 대비 저평가

클래시스의 현 주가는 2019년 예상 실적 기준 PER 17.4배로 글로벌 화장품 및

에스테틱 Peer 그룹 평균 PER 34배 대비 크게 낮은 수준으로 추산된다. 에스

테틱 대중화와 함께 B2B (피부과 의원, 피부관리샵 등) 및 B2C (소비자) 채널

에 맞는 신제품들을 꾸준히 출시하면서 높은 성장을 지속할 전망이다.

적정주가 (12 개월) -

현재주가 (3.11) 5,840 원

상승여력 -

KOSDAQ 739.09pt





52주 최고/최저가 7,370원/3,835원


주요주주(%) 정성재 외 3 인 88.55


절대주가 16.1 1.9 8.6

상대주가 15.2 13.1 27.2

주가그래프

(십억원)

매출액

영업이익



증감률 (%)

BPS (원)

PER (배)

PBR (배)

EV/EBITDA (배)

ROE (%)

부채비율 (%)

2017 34.9 10.8 -5.1 -85 580 -49.1 7.2 23.0 -14.6 80.0

2018P 47.5 17.5 15.0 245 -388.7 794 16.7 5.1 13.0 35.6 55.4

2019E 60.2 24.7 20.4 330 34.7 1,110 17.4 5.2 12.6 34.6 40.6

2020E 71.3 31.4 25.8 416 26.1 1,512 13.8 3.8 9.3 31.7 30.1

2021E 83.4 37.1 30.2 488 17.3 1,986 11.8 2.9 7.2 27.9 23.3

500

667

833

1,000

0

2

4

6

8

'18.2 '18.6 '18.10 '19.2

(pt)(천원) 클래시스

코스닥지수(우)

뷰티서비스

Meritz Research 43

그림65 슈링크 주요 원리

페이스 리프팅 바디 리프팅

피부속 일정 깊이에 열응고점을 만들어 콜라겐섬

유가 재생되면서 리프팅 효과

심부 피부층에 작은 열응고구역을 다수 유발시키

고 이 손상 구역이 재생/회복되는 과정에서 점진

적인 피부당김효과

자료: 클래시스, 메리츠종금증권 리서치센터

그림66 클래시스 제품 라인업 현황: 부가가치 높은 신제품 개발 및 업그레이드 지속


◀ 표피

◀ 진피층

◀ 섬유근막층

(SMAS)

◀ 피하지방층

갈바닉

유공압제어

냉각제어

(HIFU)집속초음파

레이저

고주파

● CLASSYS ● Cluederm ● SKEDERM

2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019

●벡터큐브

●에필로그

●알레그로 ●알레그로2

●크라리포

●울트라포머

●클라투

●울트라포머Ⅲ

(국내명슈링크)●사이저

●토너브

●알파

●울핏

●쿨포디

●아쿠아퓨어

●터치웨이브

●리핏

Industry Brief

44 Meritz Research

표19 클래시스 연간 실적 추이

(십억원) 2014 2015 2016 2017 2018 2019E 2020E

매출액 13.1 15.0 27.2 34.9 47.5 60.2 71.3

증가율 (% YoY) 14.5 81.6 28.0 36.2 26.7 18.5

브랜드별

Classys 10.9 11.2 17.9 20.9 25.2 27.9 29.3

Cluderm 0.3 0.2 3.6 3.9 5.4 7.0 8.1

Skederm 0.2 0.9 1.4 1.7 2.1

소모품 1.9 3.6 5.5 9.1 15.7 23.6 31.9

증가율 (% YoY)

Classys 2.8 59.8 16.8 20.4 10.8 5.0

Cluderm -33.3 1700.0 8.3 39.4 28.8 15.0

Skederm 350.0 54.7 20.0 25.0

소모품 89.5 52.8 65.5 72.5 50.5 35.0

비중 (%)

Classys 83.2 74.7 65.7 59.9 53.0 46.3 41.0

Cluderm 2.3 1.3 13.2 11.2 11.5 11.6 11.3

Skederm 0.0 0.0 0.7 2.6 2.9 2.8 2.9

소모품 14.5 24.0 20.2 26.1 33.1 39.3 44.7

지역별

국내 7.6 6.8 8.4 11.4 19.9 23.7 25.7

해외 5.5 8.2 18.8 23.5 27.6 36.5 45.6

증가율 (% YoY)

국내 -10.5 24.2 34.6 13.6 -5.3 5.5

해외 49.1 129.3 25.0 26.7 18.8 13.9

비중 (%)

국내 58.0 45.3 31.0 32.6 41.9 39.3 36.0

해외 42.0 54.7 69.0 67.4 58.1 60.7 64.0

매출원가 8.6 10.7 12.7 14.0 15.7

증가율 (% YoY) 23.7 19.0 10.4 11.7

매출원가율 (%) 31.7 30.7 26.8 23.3 22.0

매출총이익 18.6 24.2 34.8 46.1 55.6

증가율 (% YoY) 30.0 43.8 32.7 20.6

매출총이익률 (%) 68.3 69.3 73.2 76.7 78.0

판관비 10.3 13.4 17.3 21.5 24.2

증가율 (% YoY) 29.4 29.1 24.3 13.0

판관비율 (%) 37.9 38.3 36.4 35.7 34.0

영업이익 2.6 4.0 8.3 10.8 17.5 24.7 31.4

증가율 (% YoY) 53.8 106.6 30.7 61.8 41.1 27.2

영업이익률 (%) 19.8 26.7 30.3 31.0 36.8 41.0 44.0


뷰티서비스

Meritz Research 45

표20 클래시스 분기별 실적 추이

(십억원) 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19E 2Q19E 3Q19E 4Q19E

매출액 8.6 9.7 8.5 8.0 9.8 11.5 11.6 14.6 13.3 15.1 14.5 17.3

증가율 (% YoY) 13.9 18.0 36.3 82.0 35.3 31.9 24.8 18.4

브랜드별

Classys 5.8 5.8 4.5 4.8 5.5 6.3 5.6 7.8 6.3 7.2 6.2 8.1

Cluderm 0.6 0.7 1.2 1.1 1.0 1.2 1.5 1.7 1.4 1.6 2.0 2.1

Skederm 0.2 0.1 0.2 0.3 0.3 0.4 0.3 0.4 0.4 0.5 0.4 0.5

소모품 2.1 3.1 2.7 1.8 3.1 3.6 4.3 4.7 5.3 5.8 6.0 6.6

연결조정 0.1 0.0 0.1 0.0 0.1 0.0 0.1 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

증가율 (% YoY)

Classys -5.2 8.6 24.4 61.6 15.0 15.0 10.0 5.0

Cluderm 66.7 71.4 25.0 58.0 35.0 35.0 30.0 20.0

Skederm 50.0 300.0 50.0 30.7 20.0 20.0 20.0 20.0

소모품 47.6 16.1 59.3 160.8 70.0 60.0 40.0 40.0

비중 (%)

Classys 67.2 59.7 52.8 59.9 55.9 55.0 48.2 53.2 47.5 48.0 42.5 47.1

Cluderm 7.0 7.2 14.1 13.7 10.2 10.5 12.9 11.9 10.1 10.7 13.5 12.1

Skederm 2.3 1.0 2.3 3.7 3.1 3.5 2.6 2.7 2.7 3.2 2.5 2.7

소모품 24.3 31.9 31.7 22.5 31.5 31.4 37.0 32.2 39.6 38.1 41.5 38.1

지역별

국내 2.2 2.9 3.3 2.9 3.6 3.9 5.2 7.2 4.6 5.2 6.2 7.6

해외 6.4 6.8 5.2 5.1 6.2 7.6 6.4 7.4 8.7 9.9 8.3 9.6

증가율 (% YoY)

국내 63.6 34.5 57.6 147.6 28.5 34.0 18.7 6.5

해외 -3.1 11.8 23.1 45.1 40.0 30.0 30.0 30.0

비중 (%)

국내 25.5 29.9 38.7 36.2 36.6 34.0 44.8 49.2 34.8 34.6 42.6 44.3

해외 74.2 70.0 61.0 63.7 63.1 66.3 55.1 50.8 65.2 65.4 57.4 55.7

영업이익 3.0 3.2 2.8 1.9 2.6 4.2 4.1 6.5 4.7 6.5 6.1 7.4

증가율 (% YoY) -15.1 34.3 50.2 252.5 80.4 53.1 47.3 13.9

영업이익률 (%) 35.2 32.5 32.3 23.1 26.3 37.0 35.6 44.7 35.0 43.0 42.0 43.0


Industry Brief

46 Meritz Research

클래시스 (214150)


(십억원) 2017 2018E 2019E 2020E 2021E (십억원) 2017 2018E 2019E 2020E 2021E

매출액 34.9 47.5 60.2 71.3 83.4 영업활동현금흐름 8.6 15.4 21.3 26.8 31.3

매출액증가율 (%) 36.2 26.7 18.5 17.0 당기순이익(손실) -5.1 15.0 20.4 25.8 30.2

매출원가 10.7 12.7 14.1 15.7 17.9 유형자산감가상각비 0.2 1.2 1.3 1.3 1.4

매출총이익 24.2 34.8 46.1 55.6 65.5 무형자산상각비 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

판매비와관리비 13.4 17.3 21.5 24.2 28.4 운전자본의 증감 -0.2 -0.8 -0.4 -0.3 -0.4

영업이익 10.8 17.5 24.7 31.4 37.1 투자활동 현금흐름 -20.6 -3.1 -3.1 -3.0 -3.1


금융수익 -0.6 -0.1 -0.0 0.1 0.2 투자자산의 감소(증가) -2.9 -1.0 -1.0 -0.9 -1.0

종속/관계기업관련손익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 재무활동 현금흐름 19.4 -3.9 -2.9 -2.9 -2.9

기타영업외손익 -13.4 0.5 0.0 0.0 0.0 차입금증감 20.9 -3.4 -2.0 -2.0 -2.0

세전계속사업이익 -3.1 17.9 24.6 31.4 37.3 자본의증가 23.9 0.0 0.0 0.0 0.0

법인세비용 2.0 2.9 4.2 5.7 7.1 현금의증가 7.2 8.4 15.3 20.9 25.3

당기순이익 -5.1 15.0 20.4 25.8 30.2 기초현금 12.0 19.2 27.7 43.0 63.9

지배주주지분 순이익 -5.1 15.0 20.4 25.8 30.2 기말현금 19.2 27.7 43.0 63.9 89.3


(십억원) 2017 2018E 2019E 2020E 2021E 2017 2018E 2019E 2020E 2021E

유동자산 27.7 39.2 57.6 81.2 109.5 주당데이터(원)

현금및현금성자산 19.2 27.6 43.0 63.9 89.3 SPS 577 775 971 1,151 1,346

매출채권 2.1 2.8 3.6 4.2 4.9 EPS(지배주주) -85 245 330 416 488

재고자산 5.1 6.9 8.8 10.4 12.2 CFPS 190 313 418 528 622

비유동자산 35.5 37.3 39.1 40.7 42.3 EBITDAPS 182 305 418 528 622

유형자산 32.0 32.9 33.6 34.3 34.9 BPS 580 794 1,110 1,512 1,986

무형자산 0.1 0.1 0.1 0.1 0.1 DPS 8 14 14 14 14

투자자산 2.9 3.9 4.9 5.9 6.8 배당수익률(%) 0.2 0.3 0.2 0.2 0.2


유동부채 14.4 14.6 16.1 17.3 18.8 PER -49.1 16.7 17.4 13.8 11.8

매입채무 0.1 0.2 0.2 0.3 0.3 PCR 21.9 13.1 13.7 10.9 9.2

단기차입금 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 PSR 7.2 5.3 5.9 5.0 4.3

유동성장기부채 2.4 1.0 1.0 1.0 1.0 PBR 7.2 5.1 5.2 3.8 2.9

비유동부채 13.7 12.7 11.8 10.9 9.9 EBITDA 11.0 18.7 25.9 32.7 38.5

사채 1.5 1.5 1.5 1.5 1.5 EV/EBITDA 23.0 13.0 12.6 9.3 7.2


부채총계 28.1 27.3 27.9 28.2 28.7 자기자본이익률(ROE) -14.6 35.6 34.6 31.7 27.9

자본금 6.1 6.1 6.1 6.1 6.1 EBITDA 이익률 31.6 39.3 43.1 45.9 46.2

자본잉여금 17.9 17.9 17.9 17.9 17.9 부채비율 80.0 55.4 40.6 30.1 23.3


이익잉여금 11.1 25.2 44.8 69.7 99.1 이자보상배율(x) 85.8 75.6 124.1 179.8 246.8


자본총계 35.1 49.2 68.8 93.7 123.1 재고자산회전율(x) 6.9 7.9 7.7 7.4 7.4

뷰티서비스

Meritz Research 47

Compliance Notice

동 자료는 작성일 현재 사전고지와 관련한 사항이 없습니다. 당사는 동 자료에 언급된 종목과 계열회사의 관계가 없으며 2019 년 3 월 12 일 현재 동 자료에 언급된 종목의 유가증권(DR, CB, IPO, 시장조성 등) 발행 관련하여 지난 6 개월 간 주간사로 참여하지 않았습니다. 당사는 2019 년 3 월 12 일 현재 동 자료에 언급된 종목의 지분을 1%이상 보유하고 있지 않습니다. 당사의 조사분석 담당자는 2019 년 3 월 12 일 현재 동 자료에 언급된 종목의 지분을 보유하고 있지 않습니다. 본 자료에 게재된 내용들은 본인의 의견을 정확하게 반영하고 있으며, 외부의 부당한 압력이나 간섭없이 작성되었음을 확인합니다. (작성자:양지혜)

동 자료는 투자자들의 투자판단에 참고가 되는 정보제공을 목적으로 배포되는 자료입니다. 동 자료에 수록된 내용은 당사 리서치센터의 추정치로서 오차가 발생할 수 있으며 정확성이나 완벽성은 보장하지 않습니다. 동 자료를 이용하시는분은 동 자료와 관련한 투자의 최종 결정은 자신의 판단으로 하시기 바랍니다.

투자등급 관련사항 (2016 년 11 월 7 일부터 기준 변경 시행) 투자의견 비율

기업 향후 12 개월간 추천기준일 직전 1 개월간 평균종가대비 추천종목의 예상 목표수익률을 의미 투자의견 비율

추천기준일 직전 1 개월간 종가대비 4 등급

Buy 추천기준일 직전 1 개월간 평균종가대비 +20% 이상

Trading Buy 추천기준일 직전 1 개월간 평균종가대비 +5% 이상 ~ +20% 미만 매수 95.5%

Hold 추천기준일 직전 1 개월간 평균종가대비 -20% 이상 ~ +5% 미만 중립 4.5%

Sell 추천기준일 직전 1 개월간 평균종가대비 -20% 미만 매도 0.0%

산업 시가총액기준 산업별 시장비중 대비 보유비중의 변화를 추천 2018 년 12 월 31 일 기준으로 최근 1 년간 금융투자상품에 대하여 공표한 최근일 투자등급의 비율 추천기준일

시장지수대비 3 등급 Overweight (비중확대)

Neutral (중립)

Underweight (비중축소)

네오팜 (092730) 투자등급변경 내용 * 적정가격 대상시점: 1 년

추천 자료 투자의견 적정주가 담당자 괴리율(%)* 주가 및 적정주가 변동추이

확정일자 형식 (원) 평균 최고(최저)

2018.01.08 산업브리프 Buy 60,000 양지혜 -16.5 -9.2

2018.03.12 기업브리프 Buy 65,000 양지혜 -10.9 -3.4

2018.05.23 기업브리프 Buy 65,000 양지혜 -13.5 -3.4

2018.07.06 산업브리프 Buy 72,000 양지혜 -28.3 -16.8

2018.09.14 기업브리프 Buy 72,000 양지혜 -33.5 -16.8

2019.03.12 산업브리프 Buy 72,000 양지혜 - -

0

25,000

50,000

75,000

100,000

17.3 17.8 18.2 18.8 19.2

(원) 네오팜

적정주가

Industry Brief

48 Meritz Research

아모레 G (002790) 투자등급변경 내용 * 적정가격 대상시점: 1 년

추천 자료 투자의견 적정주가 담당자 괴리율(%)* 주가 및 적정주가 변동추이

확정일자 형식 (원) 평균 최고(최저)

2017.03.23 기업브리프 Trading Buy 140,000 양지혜 -3.9 11.8

2017.05.29 산업분석 Trading Buy 170,000 양지혜 -20.2 -11.2

2017.07.27 기업브리프 Trading Buy 140,000 양지혜 -2.6 13.2

2018.01.08 산업브리프 Trading Buy 150,000 양지혜 -10.1 4.3

2018.07.06 산업브리프 Trading Buy 130,000 양지혜 -28.1 -14.6

2018.10.30 기업브리프 Trading Buy 75,000 양지혜 -15.2 -12.5

2018.11.05 산업분석 Trading Buy 75,000 양지혜 -11.6 1.3

2019.03.12 산업브리프 Trading Buy 75,000 양지혜 - -

0

75,000

150,000

225,000

17.3 17.8 18.2 18.8 19.2

(원) 아모레G

적정주가

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New Anti-aging Carefile.mk.co.kr/imss/write/20190312131442__00.pdf · 티 디바이스로 확장되었다. 화장품을 통한 일상의 뷰티 케어에 기술을 더한 뷰티 디바이스가