Pengaruh Kepemilikan Asing Terhadap Volatilitas

1 Universitas Indonesia

Pengaruh Kepemilikan Asing Terhadap Volatilitas Pengembalian Saham Perusahaan Sektor Non-Finansial Yang Terdaftar di Bursa Efek Indonesia

Periode 2006-2015

Yudha Pratama, Umanto

Departemen Ilmu Administrasi, Fakultas Ilmu Sosial dan Ilmu Politik Universitas Indonesia

E-mail: [email protected]

ABSTRAK

Penelitian ini bertujuan untuk menganalisis pengaruh kepemilikan asing terhadap volatilitas pengembalian saham perusahaan sektor non-finansial yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia periode 2006-2015. Penelitian ini menggunakan model regresi linear berganda. Proksi yang digunakan pada kepemilikan asing adalah kepemilikan asing agregat yang meliputi kepemilikan individu dan institusional asing. Sedangkan untuk proksi volatilitas pengembalian saham menggunakan 2 proksi yaitu logaritma natural dari return harian (VOL1) dan standar deviasi dari return (VOL2) sehingga terdapat 2 model penelitian yang digunakan. Model pertama ketika variabel independennya VOL1 dan model kedua ketika variabel independennya VOL2. Hasil dari penelitian ini untuk model 1 adalah kepemilkan asing berpengaruh negatif signifikan terhadap volatilitas pengembalian saham. Sedangkan hasil dari model 2, kepemilikan asing berpengaruh tidak signifikan terhadap volatilitas pengembalian saham.

Kata kunci: kepemilikan asing, volatilitas pengembalian saham, pasar modal

The Effect of Foreign Ownership on Stock Return Volatility: Study on Non-Financial Listed Firms in Indonesian Stock Exchange During The Period of 2006-2015

ABSTRACT

This study aims to analyze the effect of foreign ownership on stock return volatility of non-financial listed firms on Indonesian Stock Exchange for the period of 2006-2015. This study uses multiple regression analysis. Foreign ownership variable in this study is proxied by foreign aggregate ownership including foreign individual and institutional ownership. While the stock return volatility variables are proxied by natural logarithm of daily return (VOL1) and strandard deviation of return (VOL2) resulting 2 research models. The first model is when the dependent variable is VOL1 and the second model is when the dependent variable is VOL2. The result of the first model in this study is foreign ownership has a negative significant effect stock return volatility and the result of the second model is foreign ownership has a negative not significant effect on stock return volatility.

Keywords: foreign ownership, stock return volatility, capital market

1. Pendahuluan

Sejak awal tahun 2000-an, telah terjadi peningkatan kehadiran investor asing di

sebagian besar pasar negara berkembang sebagai akibat dari liberalisasi finansial dan

globalisasi (Vo, 2015). Globalisasi dan liberalisasi finansial telah menghapus lintas batas

pasar modal domestik sehingga membuat investasi internasional menjadi lebih mudah

(Vo,2015). Pada banyak negara berkembang, foreign direct investment dan foreign portofolio

Pengaruh Kepemilikan ..., Yudha Pratama, FISIP UI, 2017

2

Universitas Indonesia

investment dianggap sebagai sumber pertumbuhan ekonomi (Vo,2015). Pasar modal

Indonesia merupakan salah satu negara tujuan investasi bagi investor di negara-negara maju

(developed markets) yang dikenal sebagai emerging market (Morgan Stanley, 2006). Pasar

modal di negara-negara yang termasuk emerging market memberikan risk premium yang

lebih tinggi daripada negara-negara yang termasuk dalam developed market (Salomons &

Grootveld, 2003). Hal ini semakin menarik minat investor asing untuk menanamkan

modalnya di Indonesia karena hal ini sesuai dengan prinsip high risk high return.

Keikutsertaan modal asing dalam pasar modal domestik dapat membawa beberapa

manfaat bagi pengembangan ekonomi dan pasar saham domestik, yaitu (1) masuknya modal

asing jangka panjang non-spekulasi ke perekonomian domestik dapat memberikan tidak

hanya modal yang diperlukan tetapi juga membawa advanced managerial skills, kemampuan

marketing, koneksi bisnis, serta pelatihan sumber daya manusia (Stiglitz, 2000; Li et al.,

2011). (2) modal asing menyediakan cara pendanaan alternatif dengan investor asing berbagi

risiko di pasar saham domestik (Merton, 1987; Bekaert and Harvey, 1997; Kim and Singal,

2000; Mitton, 2006; Wang, 2007; Gupta and Yuan, 2009). (3) masuknya modal asing ke

pasar saham domestik meningkatkan pengendalian risiko dan mengurangi eksposur risiko

perusahaan (Doidge et al., 2004; Mitton, 2006; Ferreira and Matos, 2008; Cronqvist and

Fahlenbrach, 2009; Wang and Xie, 2009; Umutlu et al., 2010). Selain itu, modal asing juga

dapat meningkatkan kualitas informasi di pasar saham domestik pada lingkungan tata kelola

perusahaan yang baik (good corporate governance environments) sehingga biaya transaksi

(transaction cost) dan eksposur risiko dapat diturunkan (Li et al., 2011).

Namun di sisi lain, modal asing dapat mengekspos pasar saham domestik kepada

risiko internasional dan dapat mengakibatkan kerapuhan (fragility) pasar domestik, terutama

bagi lembaga keuangan dan badan pengawas yang belum dewasa (Stiglitz, 1999, 2000).

Perilaku spekulatif jangka pendek dari modal asing dapat membuat pasar saham domestik

menjadi tidak stabil dan meningkatkan risikonya (Stiglitz, 1999, 2000; Bae et al., 2004).

Akibatnya, kepemilikan asing (foreign ownership) dapat menyebabkan pengembalian saham

di pasar domestik berfluktuasi (volatil).

Pengaruh kepemilikan asing terhadap volatilitas pengembalian saham merupakan

masalah yang krusial terutama pada pasar modal negara berkembang karena kerentanannya

terhadap guncangan kecil sekalipun (Vo, 2015). Volatilitas harga saham juga menjadi

perhatian bagi seluruh pelaku pasar dan pembuat kebijakan karena volatilitas pengembalian


3


harga saham ini dapat memberikan tekanan besar pada perekonomian (Vo, 2015). Oleh

karena itu, hal ini telah menjadi subjek penelitian di beberapa negara dengan hasil yang

berbeda-beda dan belum menemukan kesepakatan akan hasilnya.

Li et al (2011) melakukan penelitian tentang pengaruh Large Foreign Ownership

(LFO) terhadap volatilitas pengembalian saham di 31 pasar modal berkembang (emerging

markets) yang terdaftar di S&P Emerging Market database pada tahun 2002 dan 2006. LFO

yang dimaksud dalam penelitian ini adalah kepemilikan asing dalam suatu perusahaan yang

lebih dari 5% dari total saham perusahaan. Penelitian ini menemukan hubungan negatif

antara LFO dan volatilitas pengembalian saham di 31 emerging markets tersebut. Hal ini

menunjukkan peran stabilisasi dari LFO pada emerging markets. Selaras dengan Li et al

(2011), Umutlu et al (2010) melakukan penelitian tentang pengaruh tingkat liberalisasi

finansial terhadap volatilitas pengembalian saham agregat pada emerging markets yang

terdaftar di Standard & Poor’s/International Finance Corporation’s (SP/IFC) yang merupakan

indeks global untuk emerging markets. Liberalisasi finansial mempresentasikan sejauh mana

penghapusan batas-batas transaksi cross-border dari waktu ke waktu. Penelitian ini dilakukan

selama periode 1991-2005 dan studi ini menemukan hubungan negatif antara tingkat

liberalisasi finansial dengan volatilitas pengembalian saham agregat pada emerging markets.

Di sisi lain, beberapa studi justru menemukan hubungan yang kontradiktif dengan dua

penelitian diatas. Bae et al (2004) melakukan studi tentang pengaruh investibility terhadap

volatilitas pengembalian saham pada 45 emerging markets yang terdaftar di Emerging

Markets Database (EMDB). Investibility merupakan tingkat sejauh mana saham dapat

dimiliki oleh pihak asing. Penelitian ini menemukan hubungan positif antara investibility

dengan volatilitas pengembalian saham pada emerging markets. Penelitian mengenai

kepemilikan asing dan volatilitas pengembalian saham juga di lakukan oleh Chen et al (2013)

yang memfokuskan penelitiannya pada pengaruh kepemilikan institusional asing terhadap

volatilitas pengembalian saham perusahaan pada 1458 sampel perusahaan yang listing di

Cina. Hasil penelitian ini menunjukan bahwa kepemilikan institusional asing memiliki

hubungan positif dengan volatilitas pengembalian saham perusahaan di Cina.

Penelitian-penelitian terdahulu yang dilakukan mengenai pengaruh kepemilikan asing

terhadap volatilitas pengembalian saham memiliki hasil yang berbeda-beda. Oleh karena itu,

peneliti tertarik untuk meneliti bagaimana pengaruh kepemilikan asing terhadap volatilitas

pengembalian saham dalam konteks Indonesia. Mengingat objek penelitian sebelumnya


4


mayoritas adalah pasar modal berkembang (emerging markets), topik ini menjadi relevan

untuk diteliti karena pasar modal Indonesia termasuk kedalam kategori emerging markets.

Penelitian ini memfokuskan objek penelitian pada perusahaan sektor non-finansial yang

terdaftar di Bursa Efek Indonesia periode 2006-2015. Periode ini dipilih karena berdasarkan

data 10 tahun terakhir PT Kustodian Sentral Efek Indonesia (KSEI), sejak tahun 2006,

kepemilikan saham di pasar modal Indonesia didominasi oleh investor asing, sehingga

diharapkan pengaruh kepemilikan asing terhadap volatilitas pengembalian saham perusahaan

non-finansial di Indonesia dapat lebih terlihat. Sedangkan untuk pemilihan sektor non-

finansial didasari oleh perbedaan sifat bisnis dari perusahaan-perusahaan finansial serta

perbedaan regulasinya, sehingga peneliti menetapkan hanya akan meneliti perusahaan sektor

non-finansial yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia periode 2006-2015.

2. Tinjauan Pustaka

Penelitian Terdahulu

Xuan Vinh Vo (2015) melakukan penelitian mengenai pengaruh kepemilikan asing

terdahap volatilitas pengembalian saham di Vietnam dengan menggunakan panel data rinci

268 perusahaan non-finansial yang terdaftar di Ho Chi Minh Stock Exchange pada periode

2006-2012. Penelitian ini tidak mengikutsertakan sampel perusahaan finansial, bank, dan

perusahaan asuransi karena perbedaaan dalam sifat bisnisnya (Vo, 2015). Penelitian ini

menggunakan metode analisis regresi untuk menguji hubungan antara kepemilikan asing dan

volatilitas pengembalian saham perusahaan pada objek penelitiannya di Ho Chi Minh Stock

Exchange Vietnam. Lebih lanjut, penelitian ini menggunakan dua proksi untuk variabel

volatilitas pengembalian saham perusahaan, yaitu logaritma dari pengembalian harian kudrat

dan standar deviasi dari pengembalian saham harian. Kemudian, untuk mengukur variabel

kepemilikan asing, penelitian ini menggunakan proksi kepemilikan asing agregat

(FOREIGN) yang merupakan proporsi total kepemilikan saham oleh investor asing dari total

jumlah saham perusahaan tertentu, termasuk kepemilikan institusional asing dan kepemilikan

individu asing. Penelitian ini juga menggunakan beberapa variabel kontrol yaitu size,

leverage, market to book ratio, dan turnover. Penelitian ini menemukan bukti bahwa

kepemilikian asing memiliki hubungan negatif dengan volatilitas pengembalian saham

dimana peningkatan kepemilikan asing mengurangi volatilitas pengembalian saham

perusahaan-perusahaan di Vietnam.


5


Kee Hong Bae, Kalok Chan, dan Angela Ng (2004) melakukan penelitian mengenai

pengaruh investibility terhadap volatilitas pengembalian saham pada 45 emerging markets.

Investbility yang dimaksud dalam penelitian ini adalah sejauh mana saham dapat dimiliki

oleh asing. Penelitian ini menggunakan metode analisis regresi time-series dan cross-

sectional untuk menguji hubungan antara investibility dan volatilitas pengembalian saham.

Bae et al (2004) menghitung volatilitas pengembalian saham sebagai variabel dependen

dalam penelitian ini melalui perhitungan logaritma pengembalian saham (dalam US Dollar)

bulanan yang dikuadratkan. Kemudian, untuk variabel investibility, Bae et al (2004)

menggunakan 3 proksi, yaitu non-investible, partially investible, dan highly investible,

dimana non-investible merupakan klasifikasi saham yang tidak boleh dimiliki oleh asing,

partially investible merupakan klasifikasi saham dimana asing dapat memilikinya hingga

50% dari total saham, dan highly investible merupakan klasifikasi saham dimana asing dapat

memilikinya hingga lebih dari 50%. Selain itu, penelitian ini juga menggunakan beberapa

variabel kontrol country, industry, firm size, dan turnover. Hasil dari penelitian ini

menunjukan bahwa tingkat investibility (sejauh mana saham dapat dimiliki asing)

berhubungan positif dengan volatilitas pengembalian, dimana saham yang termasuk kedalam

klasifikasi highly investible akan menjadi lebih volatil karena adanya peningkatan eksposur

terhadap risiko pasar dunia.

Jianxing Wang (2013) melakukan penelitian mengenai pengaruh kepemilikan asing

terhadap future volatility saham perusahaan-perusahaan yang terdaftar di Jakarta Stock

Exchange (JSX) pada periode 1996-2000. Wang (2013) menggunakan metode analisis regresi

cross-sectional untuk menguji hubungan antara kepemilikan asing dan volatilitas

pengembalian saham perusahaan. Pada penelitian ini, variabel volatilitas pengembalian

saham diukur dengan menggunakan proksi volatilitas bulanan. Kemudian untuk variabel

kepemilikan asing, Wang (2013) menggunakan proksi Foreign Trading (FT) dan Foreign

Holding (FH) yang menunjukan presentase kepemilikan asing pada akhir bulan. Hasil dari

penelitian ini mengungkapkan bahwa terdapat hubungan negatif antara kepemilikan asing dan

future volatility akibat adanya calming effect yang dibawa oleh kepemilikan asing.

Kerangka Teori

Kepemilikan Asing (Foreign Ownership)

Kepemilikan asing merupakan proporsi saham biasa perusahaan yang dimiliki oleh

perorangan, badan hukum, pemerintah serta bagian-bagiannya yang berstatus luar negeri atau


6


perorangan, badan hukum, pemerintah yang bukan berasal dari Indonesia (Wiranata dan

Nugrahanti, 2013). Menurut Undang-undang No. 25 Tahun 2007 pada pasal 1 angka 6

kepemilikan asing adalah perseorangan warga negara asing, badan usaha asing, dan

pemerintah asing yang melakukan penanaman modal di wilayah Republik Indonesia. Dalam

konteks penelitian ini, kepemilikan asing diartikan sebagai proporsi (presentase) total

kepemilikan saham oleh investor yang berasal dari luar Indonesia dari total keseluruhan

saham perusahaan tertentu. Kepemilikan asing didalam penelitian ini dibagi menjadi dua,

yaitu kepemilikan individual asing (foreign individual ownership) dan kepemilikan

institusional asing (foreign institutional ownership) dimana keduanya membentuk

kepemilikan asing agregat (foreign aggregate ownership).

Kepemilikan asing dalam bentuk saham sebagai bentuk penanaman modal asing di

dalam negeri memiliki beberapa dampak positif bagi perekonomian dan pasar saham

domestik, yaitu (1) penanaman modal asing jangka panjang non-spekulasi pada

perekonomian domestik dapat memberikan tambahan modal yang diperlukan sekaligus

membawa keterampilan manajerial, kemampuan pemasaran, koneksi bisnis, serta pelatihan

sumber daya manusia yang lebih unggul (Stiglitz, 2000; Li et al., 2011). (2) penanaman

modal asing mampu memberikan alternatif dmana investor asing berbagi risiko di pasar

saham domestik (Merton, 1987; Bekaert and Harvey, 1997; Kim and Singal, 2000; Mitton,

2006; Wang, 2007; Gupta and Yuan, 2009). (3) penanaman modal asing pada pasar saham

domestik meningkatkan pengendalian risiko dan mengurangi eksposur risiko perusahaan

(Doidge et al., 2004; Mitton, 2006; Ferreira and Matos, 2008; Cronqvist and Fahlenbrach,

2009; Wang and Xie, 2009; Umutlu et al., 2010). Selain itu, modal asing juga dapat

meningkatkan kualitas informasi di pasar saham domestik pada lingkungan tata kelola

perusahaan yang baik (good corporate governance environments) sehingga biaya transaksi

(transaction cost) dan eksposur terhadap risiko dapat berkurang (Li et al., 2011).

Pada sisi lain, penanaman modal asing dapat mengekspos pasar saham domestik

terhadap risiko internasional sehingga dapat mengakibatkan kerapuhan (fragility) pasar

domestik, terutama bagi lembaga keuangan dan badan pengawas yang belum dewasa

(Stiglitz, 1999, 2000). Perilaku spekulatif jangka pendek dari penanaman modal asing dapat

memicu ketidakstabilan pasar saham domestik dan meningkatkan risikonya (Stiglitz, 1999,

2000; Bae et al., 2004). Akibatnya, kepemilikan asing (foreign ownership) dapat

menyebabkan pengembalian saham di pasar domestik berfluktuasi (volatil).


7


Saham (Stock)

Saham merupakan salah satu instrumen pasar keuangan yang paling populer

(Martalena dan Malinda, 2011). Menerbitkan saham merupakan salah satu opsi yang dimiliki

oleh perusahaaan ketika memutuskan untuk memperoleh dana dari luar perusahaan (external

financing). Pada sisi lain, saham merupakan instrumen investasi yang banyak dipilih oleh

para investor karena kemampuannya dalam memberikan tingkat keuntungan yang menarik

(Martalena dan Malinda, 2011).

Menurut Martalena dan Malinda (2011), saham dapat didefinisikan sebagai tanda

penyertaan modal seseorang atau pihak (badan usaha) dalam suatu perusahaan atau perseroan

terbatas. Dengan menyertakan modal tersebut maka pihak tersebut memiliki klaim atas

pendapatan perusahaan, klaim atas asset perusahaan, dan berhak hadir dalam Rapat Umum

Pemegang Saham (RUPS).

Pengembalian Saham (Stock Return)

Secara rasional tujuan investor dalam melakukan investasi adalah untuk memperoleh

return (Murti, 2011). Home dan Wachoviz (1998) mengartikan stock return sebagai “return

as benefit which related with owner that includes cash dividend last year which is paid,

together with market cost appreciation or capital gain which is realization in the end of the

year”. Stock return diartikan sebagai keuntungan yang didapatkan oleh pemilik saham yang

meliputi dividen tunai yang dibayarkan bersamaan dengan apresiasi pasar atau capital gain

yang terealisasi pada akhir tahun.

Return dari investasi saham terdiri dari dua komponen yaitu dividen dan capital gain

(Murti, 2011). Berikut ini akan dijelaskan lebih lanjut mengenai dua komponen tersebut.

1. Dividen

Dividen merupakan pembagian keuntungan yang diberikan perusahaan dan berasal

dari keuntungan yang dihasilkan perusahaan. Dividen diberikan setelah mendapat

persetujuan dari pemegang saham dalam RUPS. Jika seorang pemodal ingin

mendapatkan dividen, pemodal tersebut harus memegang saham tersebut dalam kurun

waktu yang relatif lama, yaitu hingga kepemilikan saham tersebut berada dalam

periode di mana diakui sebagai pemegang saham yang berhak mendapatkan dividen.

Dividen yang dibagikan perusahaan dapat berupa dividen tunai yang artinya setiap

pemegang saham diberikan dividen berupa uang tunai dalam jumlah rupiah tertentu

untuk setiap saham atau dapat pula berupa dividen saham yang berarti setiap


8


pemegang saham diberikan dividen berupa sejumlah saham sehingga jumlah saham

yang dimiliki seorang pemodal akan bertambah dengan adanya pembagian dividen

saham tersebut (Martalena dan Malinda, 2011).

2. Capital Gain

Capital Gain merupakan selisih antara harga beli dan harga jual. Capital gain

terbentuk dengan adanya aktivitas perdagangan saham di pasar sekunder. Misalnya,

seorang investor membeli saham ABC dengan harga per lembar saham Rp3.000,00

kemudian menjualnya dengan harga Rp3.500,00 per lembar saham yang berarti

investor tersebut mendapatkan capital gain sebesar Rp500,00 untuk setiap saham

yang dijualnya (Martalena dan Malinda, 2011).

Volatilitas Pengembalian Saham (Stock Return Volatility)

Volatilitas merupakan pengukuran statistik untuk fluktuasi harga suatu sekuritas atau

komoditas selama periode tertentu (Firmansyah, 2006). Sedangkan menurut Lorie et al

(1985), volatilitas merupakan bagian dari variabilitas total akibat sensitivitas terhadap

perubahan pasar yang merupakan risiko sistematis dan tidak dapat dihindari. Risiko dapat

diartikan sebagai probabilitas investor tidak mencapai tingkat keuntungan yang diharapkan

atau kemungkinan return yang diterima menyimpang dari yang diharapkan (Sartono, 2011).

Risiko yang dihadapi oleh investor saham ini dapat direpresentasikan oleh standar deviasi

(standard deviation) yang menjelaskan distribusi probabilitas mengenai tingkat risiko saham

yang dihadapi oleh investor. Menurut Brigham dan Houston (2009), semakin kecil standar

deviasi maka semakin rapat distribusi probabilitas yang berarti semakin kecil pula risiko

kerugian yang dihadapi investor dalam investasi saham.

Dengan kata lain, standar deviasi dalam investasi saham yang disebut juga sebagai

volatilitas return saham menggambarkan fluktuasi pergerakan harga saham dalam suatu

periode tertentu. Standar deviasi tersebut merupakan cerminan tingkat risiko dan return yang

akan dihadapi investor dan memiliki keterkaitan erat dengan informasi yang beredar di bursa.

Semakin tinggi tingkat volatilitas, maka semakin tinggi pula tingkat ketidakpastian dari

pengembalian (return) saham yang akan diperoleh. Salah satu dari sepuluh prinsip

manajemen keuangan menyatakan bahwa investor tidak akan mau mengambil risiko yang

lebih tinggi kecuali apabila investor tersebut dapat memperoleh kompensasi berupa return

yang lebih tinggi (high risk, high return) (Keown et al., 2003).


9


3. Metode Penelitian

Penelitian ini menggunakan data panel yang merupakan gabungan antara data cross-

section dan time-series (Asnawi dan Wijaya, 2006). Unit cross-section dalam penelitian ini

sebanyak 179 perusahaan sektor non-finansial yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia,

sedangkan jumlah time-series sebanyak 10 tahun (2006-2015) sehingga menghasilkan 1790

kali observasi. Sampel yang diambil oleh peneliti adalah perusahaan-perusahaan sektor non-

finansial yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia pada periode 2006-2015 yang memenuhi

kriteria-kriteria yang telah ditetapkan oleh peneliti. Oleh karena itu, dalam penelitian ini,

peneliti menggunakan teknik sampling purposive. Purposive sampling merupakan teknik

pengambilan sampel yang disesuaikan dengan kriteria-kriteria yang telah ditentukan

sebelumnya (Asnawi dan Wijaya, 2006). Berikut adalah kriteria-kriteria dari sampel

penelitian ini:

1. Perusahaan yang menjadi sampel dalam penelitian ini adalah perusahaan yang

terdaftar di Bursa Efek Indonesia dan tetap terdaftar (tidak mengalami delisting)

selama periode penelitian

2. Perusahaan yang menjadi sampel dalam penelitian memiliki laporan tahunan lengkap

dan secara rutin dipublikasikan selama periode penelitian.

3. Perusahaan yang menjadi sampel dalam penelitian ini harus memiliki semua data

untuk perhitungan variabel dependen, variabel independen, serta variabel kontrol

selama periode penelitian.

Operasionalisasi Variabel

Variabel Dependen

Variabel dependen dalam penelitian ini adalah volatilitas pengembalian saham (stock

return volatility) yang diukur menggunakan dua proksi sesuai dengan penelitian Vo (2015),

yaitu logaritma natural dari pengembalian saham (return) harian yang dikuadratkan (VOL1)

yang dinotasikan dalam persamaan berikut:

VOL1i,t = 1! ln returni, k !

!

!

Dimana:

VOL1 = Volatilitas pengembalian saham

return = Pengembalian saham harian


10


n = Jumlah hari transaksi saham dalam setahun

Proksi kedua untuk mengukur volatilitas pengembalian saham (VOL2) adalah standar

deviasi dari pengembalian saham harian yang dinotasikan dalam persamaan berikut:

VOL2i,t = 1

! − 1 returni, k −MEANi, t ! !

!

Dimana:

VOL2 = Volatilitas pengembalian saham

return = Pengembalian saham harian

n = Jumlah hari transaksi saham dalam setahun

MEAN = Tingkat rata-rata pengembalian saham tahunan

Variabel Independen

Variabel independen merupakan variabel stimulus yang mempengaruhi variabel lain.

Variabel independen adalah variabel yang diukur, dimanipulasi, atau dipilih oleh peneliti

untuk menentukan hubungannya dengan suatu gejala yang diobservasi (Sarwono, 2006).

Variabel independen dalam penelitian ini adalah kepemilikan asing yang diproksikan dengan

kepemilikan asing agregat (FOREIGN) yang merupakan proporsi total kepemilikan saham

oleh investor asing dari total saham sebuah perusahaan, baik kepemilikan asing individual

maupun kepemilikan asing institusional.

Variabel Kontrol

Variabel kontrol merupakan variabel yang dikonrol oleh peneliti guna menghilangkan

atau menetralkan pengaruhnya yang dapat mengganggu hubungan antara variabel independen

dan dependen (Sarwono, 2006). Pada penelitian ini, peneliti menggunakan beberapa variabel

kontrol, yaitu size, leverage, market to book ratio, dan turnover. Variabel size dihitung

dengan:

SIZE = logTotal Aset Perusahaan

Untuk variabel leverage dhitung dengan:

LEV = Long− term liability

total equity

Variabel market to book ratio dihitung dengan:


11


MTB = Stock price

Book value per share

Variabel turnover dihitung dengan:

TURNOVER = Annual average number of shares traded in a day

outstanding share

Model Penelitian

Pada penelitian ini, untuk menguji hubungan antara kepemilikan asing dan volatilitas

pengembalian saham perusahaan, peneliti mengadopsi model regresi dalam penelitian Vo

(2015) yang serupa dengan Chen et al. (2013) dan konsisten dengan Bae et al. (2004) dan Li

et al. (2011). Berikut adalah konstruksi model penelitiannya:

VOLi,t = ! + !1 ∗ FOREIGNi, t + !2 ∗ SIZEi, t + !3 ∗ LEVi, t + !4 ∗ MTBi, t + !5

∗ !URNOVERi, t + εi, t

Dimana:

VOL = Volatilitas pengembalian saham tahunan

FOREIGN = Kepemilikan asing agregat

SIZE = Logaritma total aset perusahaan pada akhir tahun fiskal

LEV = Rasio long-term liability terhadap total equity pada akhir tahun

fiskal

MTB = Rasio harga pasar saham terhadap harga buku saham

TURNOVER = Rasio jumlah rata-rata tahunan saham yang diperdagangkan dalam

sehari terhadap jumlah saham beredar

Penelitian ini menggunakan dua proksi untuk variabel volatilitas pengembalian

saham, yaitu VOL1 dan VOL2, oleh karena itu, dalam penelitian ini akan digunakan dua

model. Model pertama adalah ketika variabel dependennya VOL1 dan model kedua adalah

ketika variabel dependennya VOL2.

Hipotesis Penelitian

Pada penelitian tedahulu terkait dengan kepemilikan asing dan volatilitas

pengembalian saham yang dilakukan oleh Vo (2015), ditemukan bukti bahwa kepemlikian

asing memiliki pengaruh negatif signifikan terhadap volatilitas pengembalian saham


12


perusahaan di Vietnam yang berarti peningkatan tingkat kepemilikan asing mengurangi

volatilitas pengembalian saham di Vietnam. Seperti yang telah dipaparkan sebelumnya,

bahwa dalam penelitian ini terdapat dua model penelitian. Sehingga dalam penelitian ini akan

dibangun dua hipotesis berdasarkan dari hasil penelitian terdahulu yang dilakukan oleh Vo

(2015). Hipotesis yang dibangun adalah sebagai berikut.

Hipotesis 1:

Keberadaaan investor asing di pasar modal domestik, seperti yang telah dipaparkan

sebelumnya, dapat membawa tambahan modal, keterampilan manajerial, kemampuan

pemasaran, koneksi bisnis, serta pelatihan sumber daya manusia yang lebih unggul sehingga

kehadirannya justru dapat menstabilkan pengembalian saham perusahaan-perusahaan di pasar

modal domestik. Berangkat dari teori tersebut, maka hipotesis 1 yang dibangun oleh peneliti

adalah sebagai berikut:

H0: Tidak terdapat pengaruh antara kepemilikan asing terhadap volatilitas pengembalian

saham yang diproksikan dengan logaritma natural dari return harian saham (VOL1)

perusahaan sektor non-finansial yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia pada periode

2006-2015.

H1: Kepemilikan asing berpengaruh negatif terhadap volatilitas pengembalian saham

yang diproksikan dengan logaritma natural dari return harian saham (VOL1)


2006-2015.

Hipotesis 2:

Investor asing yang masuk ke pasar modal domestik memberikan cara pendanaan

alternatif dengan investor asing berbagi risiko di pasar modal domestik. Selain itu, investor

asing juga dapat meningkatkan kualitas informasi di bursa saham domestik sehingga dapat

meningkatkan good corporate governance pada perusahaan domestik. Hal ini menyebabkan

pengembalian saham perusahaan-perusahaan di pasar modal domestik menjadi lebih tidak

volatil ketika investor asing meningkatkan investasinya di perusahaan-perusahaan domestik.

Berangkat dari teori tersebut, maka hipotesis 2 yang dibangun oleh peneliti adalah sebagai

berikut:

H0: Tidak terdapat pengaruh antara kepemilikan asing terhadap volatilitas pengembalian

saham yang diproksikan dengan standar deviasi dari return saham harian (VOL2)


13



2006-2015.

H1: Kepemilikan asing berpengaruh negatif terhadap volatilitas pengembalian saham

yang diproksikan dengan standar deviasi dari return saham harian (VOL2)


2006-2015.

Hasil Penelitian

Uji Asumsi Klasik

Uji asumsi klasik yang dilakukan dalam penelitian ini adalah uji normalitas,

multikolinearitas, serta heteroskedastisitas. Setelah dilakukan uji normalitas dan

multikolinearitas, didapatkan hasil bahwa data dalam penelitian ini berdistribusi normal dan

tidak ditemukan adanya masalah multikolinearitas. Namun, saat dilakukan uji

heteroskedastisitas menggunakan Uji White, ditemukan bahwa dalam model penelitian 1 dan

2 terdapat masalah heteroskedastisitas. Oleh karena itu untuk mengatasinya, saat melakukan

regresi peneliti menggunakan Generalized Least Square (GLS) dengan cross-section weight.

Hasil Regresi

Model 1 (Ketika Variabel Dependen VOL1)

Variabel Koefisien t-Statistic Prob.

FOREIGN -0.382018 -1.963451 0.0498

SIZE -2.983274 -30.58296 0.0000

LEV 0.033955 2.493084 0.0128

MTB -0.028653 -5.281589 0.0000

TURNOVER -57.21984 -7.690740 0.0000

C 32.69648 27.38579 0.0000

Weighted Statistics

R-squared 0.934008

Adjusted R-

squared

0.926488

F-statisitc 124.2090

Prob(F-statistic) 0.000000

Sumber: Eviews 9 olahan peneliti (2016)


14


Berdasarkan hasil regresi model 1 variabel kepemilikan memiliki nilai Prob. t-

Statistic sebesar 0.0498, nilai ini berada dibawah nilai signifikansi (α = 0.05) dengan nilai t-

Statistic nya -1.963451. Maka dapat disimpulkan bahwa kepemilikan asing berpengaruh

negatif signifikan terhadap volatilitas pengembalian saham. Hasil ini sejalan dengan

penelitian Vo (2015) yang mengatakan bahwa investor asing menyebabkan saham

perusahaan domestik yang diinvestasikannya menjadi lebih tidak volatil seiring dengan

kenaikan investasi mereka pada perusahaan domestik tersebut. Penurunan volatilitas

pengembalian saham seiring dengan kenaikan investor asing ini disebabkan oleh investasi

jangka panjang non-spekulasi oleh investor asing memberikan tambahan modal serta

keterampilan manajerial, kemampuan pemasaran, koneksi bisnis, serta pelatihan sumber daya

manusia yang lebih unggul (Stiglitz, 2000; Li et al., 2011), sehingga kehadiran investor asing

dapat menurunkan volatilitas pengembalian saham perusahaan domestik.

Variabel ukuran perusahaan (SIZE) menunjukkan nilai Prob. t-Statistic sebesar

0.0000 dengan nilai t-Statistic nya -30.58296. Sehingga dapat disimpulkan bahwa ukuran

perusahaan berpengaruh negatif signifikan terhadap volatilitas pengembalian saham. Hasil ini

sejalan dengan penelitian Chen et al (2013) dan Vo (2015). Hal ini disebabkan oleh saham

perusahaan dengan ukuran yang lebih besar, sahamnya lebih tidak berisiko, sehingga

pengembalian sahamnya menjadi lebih tidak volatil (Vo,2015).

Leverage perusahaan (LEV) menunjukkan nilai Prob. t-Statistic sebesar 0.0128

dengan nilai t-Statistic nya 2.493084. Sehingga dapat disimpulkan bahwa leverage

perusahaan berpengaruh positif signifikan terhadap volatilitas pengembalian saham. Hasil ini

sesuai dengan penelitian yang dilakukan oleh Vo (2015) yang mengatakan bahwa perusahaan

yang dibiayai dengan banyak utang, harga sahamnya menjadi lebih volatil. Vo (2015)

mengatakan bahwa perusahaan dengan tingkat utang yang tinggi mengahadapi tingkat bunga

yang tinggi pula, sehingga perusahaan-perusahaan tersebut dianggap lebih berisiko sehingga

pengembalian sahamnya lebih volatil.

Market-to-book (MTB) menunjukkan nilai Prob. t-Statistic sebesar 0.0000 dengan

nilai t-Statistic nya -5.281589. Sehingga dapat disimpulkan bahwa market-to-book

berpengaruh negatif signifikan terhadap volatilitas pengembalian saham. Hasil ini sejalan

dengan penelitan Vo (2015) yang mengatakan bahwa saham yang memiliki nilai pasar tinggi,

pengembalian sahamnya menjadi lebih tidak volatil. Saham yang memiliki nilai pasar tinggi

mengindikasikan saham tersebut diapresiasi pasar sehingga pengembaliannya cenderung

stabil.


15


Variabel terakhir dalam model 1 yaitu turnover saham (TURNOVER) menunjukkan

nilai Prob. t-Statistic sebesar 0.0000 dengan nilai t-Statistic nya -7.690740. Sehingga dapat

disimpulkan bahwa turnover saham berpengaruh negatif signifikan terhadap volatilitas

pengembalian saham. Hasil ini sesuai dengan penelitian Dorn dan Huberman (2005) dan Vo

(2015). Dorn dan Huberman (2005) mengatakan bahwa sesuai dengan teori preferred habitat

risk, investor yang menghindari risiko (risk averse), akan cenderung untuk menghindari

saham yang lebih volatil sehingga investor tersebut tidak menerima rangsangan dari transaksi

yang kuat terkait dengan pengembalian yang ekstrim. Hasil ini menunjukkan bahwa investor

di Indonesia cenderung risk averse jika dihadapkan pada volatilitas pengembalian saham.

Model 2 (Ketika Variabel Dependen VOL2)

Variabel Koefisien t-Statistic Prob.

FOREIGN -0.000955 -0.451951 0.6514

SIZE -0.010138 -9.354316 0.0000

LEV -0.000103 -1.178880 0.2386

MTB -0.0000147 -0.472403 0.6367

TURNOVER 0.814892 9.421662 0.0000

C 0.155428 11.71051 0.0000

Weighted Statistics

R-squared 0.501796

Adjusted R-

squared

0.445027

F-statisitc 8.839242

Prob(F-statistic) 0.000000

Sumber: Eviews 9 olahan peneliti (2016)

Berdasarkan hasil regresi model 2 variabel kepemilikan asing menunjukkan nilai

Prob. t-Statistic sebesar 0.6514, nilai ini berada diatas nilai signifikansi (α = 0.05) dengan

nilai t-Statistic nya -0.451951. Maka dapat disimpulkan bahwa kepemilikan asing

berpengaruh negatif tidak signifikan terhadap volatilitas pengembalian saham. Hasil ini tidak

sejalan dengan penelitian Vo (2015) yang mengatakan bahwa kepemilikan asing berpengaruh

negatif dan signifikan terhadap volatilitas pengembalian saham. Namun, hasil ini sejalan

dengan penelitian Bekaert dan Harvey (1997) serta Kim dan Singal (2000) yang menemukan

bahwa kepemilikan asing tidak berpengaruh terhadap volatilitas pengembalian saham.


16


Bakaert dan Harvey (1997) mengatakan bahwa volatilitas pengembalian saham lebih

dipengaruhi oleh faktor-faktor lokal, makroekonomi, serta risiko-risiko politik.

Variabel ukuran perusahaan (SIZE) menunjukkan nilai Prob. t-Statistic sebesar

0.0000 dengan nilai t-Statistic nya -9.354316. Sehingga dapat disimpulkan bahwa ukuran

perusahaan berpengaruh negatif signifikan terhadap volatilitas pengembalian saham. Hasil ini

sejalan dengan penelitian Chen et al (2013) dan Vo (2015). Hal ini disebabkan oleh saham

perusahaan dengan ukuran yang lebih besar, sahamnya lebih tidak berisiko, sehingga

pengembalian sahamnya menjadi lebih tidak volatil (Vo,2015).

Leverage perusahaan (LEV) menunjukkan nilai Prob. t-Statistic sebesar 0.2386

dengan nilai t-Statistic nya -1.178880. Sehingga dapat disimpulkan bahwa leverage

perusahaan berpengaruh negatif dan tidak signifikan terhadap volatilitas pengembalian

saham. Hasil ini tidak sesuai dengan penelitian yang dilakukan oleh Vo (2015) yang

mengatakan bahwa leverage perusahaan berpengaruh positif dan signifikan terhadap

volatilitas pengembalian saham. Namun, hasil ini sejalan dengan penelitian yang dilakukan

oleh Suharli (2005) yang menemukan bahwa Debt to Equity Ratio (DER) atau leverage

perusahaan tidak berpengaruh signifikan terhadap volatilitas pengembalian saham. Selain itu,

hasil ini juga didukung oleh penelitian yang dilakukan oleh Wijono (2002) yang menemukan

bahwa leverage tidak berpengaruh signifikan terhadap pengembalian saham perusahaan pada

indeks LQ45.

Variabel market-to-book (MTB) menunjukkan nilai Prob. t-Statistic sebesar 0.6367

dengan nilai t-Statistic nya -0.472403. Sehingga dapat disimpulkan bahwa market-to-book

berpengaruh negatif tidak signifikan terhadap volatilitas pengembalian saham. Hasil ini

sejalan dengan penelitan Vo (2015) yang mengatakan bahwa saham yang memiliki nilai pasar

tinggi, pengembalian sahamnya menjadi lebih tidak volatil. Saham yang memiliki nilai pasar

tinggi mengindikasikan saham tersebut diapresiasi pasar sehingga pengembaliannya

cenderung tidak volatil.

Variabel terakhir dalam model 2 yaitu turnover saham (TURNOVER) menunjukkan

nilai Prob. t-Statistic sebesar 0.0000 dengan nilai t-Statistic nya 9.421662. Sehingga dapat

disimpulkan bahwa turnover saham berpengaruh positif signifikan terhadap volatilitas

pengembalian saham. Hasil ini tidak sesuai dengan penelitian Vo (2015) yang menemukan

bahwa turnover saham berpengaruh negatif terhadap volatilitas pengembalian saham. Namun,

hasil ini sejalan dengan penelitian yang dilakukan oleh Chen et al (2013) yang menemukan


17


bahwa turnover saham berpengaruh positif dan signifikan terhadap volatilitas pengembalian

saham. Chen et al (2013) mengatakan bahwa semakin tinggi turnover saham, maka semakin

tinggi pula risiko pengembaliannya, sehingga saham akan menjadi lebih volatil.

5. Kesimpulan

Penelitian ini bertujuan untuk menguji pengaruh kepemilikan asing (foreign

ownership) terhadap volatilitas pengembalian saham perusahaan sektor non-finansial yang

terdaftar di Bursa Efek Indonesia pada periode 2006-2015. Volatilitas pengembalian saham

dalam penelitian ini diukur dengan menggunakan 2 proksi yaitu VOL1 dan VOL2, sehingga

dalam menganalisis hubungan kepemilikan asing terhadap volatilitas pengembalian saham,

dilakukan regresi terhadap 2 model penelitian. Model pertama adalah ketika variabel

dependennya VOL1, sedangkan untuk model kedua adalah ketika variabel dependennya

VOL2. Berdasarkan hasil analisis yang telah dipaparkan pada bab 4, maka dapat disimpulkan

bahwa:

1. Kepemilikan asing agregat berpengruh negatif dan signifikan terhadap volatilitas

pengembalian saham yang diproksikan dengan logaritma natural kuadrat dari return

harian (VOL1). Investor asing yang berinvestasi dalam jangka panjang dan non

spekulasi justru menjadikan pengembalian saham perusahaan domestik menjadi

lebih tidak volatil.

2. Kepemilikan asing agregat berpengaruh tidak signifikan terhadap volatilitas

pengembalian saham yang diproksikan dengan standar deviasi dari return harian

saham (VOL2) yang mengindikasikan bahwa volatilitas pengembalian saham lebih

dipengaruhi oleh faktor-faktor lokal.

Saran

1. Bagi pembuat kebijakan pasar modal Indonesia, dalam penelitian ini ditemukan hasil

bahwa investor asing yang berinvestasi di Indonesia dapat menurunkan volatilitas

pengembalian saham perusahaan-perusahaan domestik, sehingga diharapkan

kebijakan yang dibuat agar bertujuan untuk menarik investor asing untuk berinvestasi

di perusahaan-perusahaan domestik.

2. Bagi pelaku pasar modal agar menggunakan temuan dari penelitian mengenai pegaruh

kepemilikan asing terhadap volatilitas pengembalian saham ini sebagai bahan

pertimbangan dalam melakukan investasi di perusahaan-perusahaan yang memiliki

proposi kepemilikan asing didalamnya.


18


Daftar Referensi

Asnawi, S.K., & Wijaya, C. (2006). Metodologi Penelitian Keuangan. Yogyakarta: Graha Ilmu.

Bae, K.-H., Chan, K., Ng, A. (2004). Investibility and Return Volatility. Journal of Financial Economics, 71, 239-263.

Bekaert, G., & Harvey, C.R. (1997). Emerging Market Volatility. Journal of Financial Economics, 43, 29-77.

Brigham, E.F., & Houston, J.F. (2009). Fundamentals of financial management (12th edition). South-Western, Mason, Ohio: Cengage Learning.

Chen, Z., Du, J., Li, D., Ouyang, R. (2013). Does Foreign Institutional Ownership Increase Return Volatility? Evidence from China. Journal of Banking & Finance, 37, 660- 669.

Dorn, D., & Huberman, G. (2007). Turnover and Volatility.

Firdaus, M. (2004). Ekonometrika Suatu Pendekatan Aplikatif. Jakarta: Bumi Aksara.

Firmansyah. (2006). Analisis Volatilitas Harga Kopi Internasional. Jakarta : Usahawan.

Gupta, N., & Yuan K. (2009). On The Growth Effect of Stock Market Liberalizations. Review of Financial Studies, 22, 4715-4752.

Kim, E.H., & Singal, V. (2000). Stock Market Openings: Experience of Emerging Economies. The Journal of Business, 73, 25-66.

Li, D., Nguyen, Q.N., Pham, P.K., Wei, S.X. (2011). Large Foreign Ownership and Firm-Level Stock Return Volatility in Emerging Markets. Journal of Financial and Quantitative Analysis, 46, 1127-1155.

Lorie, James H., & Dodd, P., & Kimpton, Mary H. (1985). The stock market : theories and evidence. Homewood, III.: Irwin.

Martalena., & Malinda, M. (2011). Pengantar Pasar Modal. Yogyakarta: Penerbit Andi.

Merton, R.C. (1987). A simple model of capital market equilibrium with incomplete information. Journal of Finance, 42, 483–510.

Mitton, T. (2006). Stock market liberalization and operating performance at the firm level. Journal of Financial Economics, 81, 625-647.

Murti, W. (2011). Pengaruh Kinerja Keuangan Terhadap Return Saham. Jakarta: Cintya Press.

Salomons, R. and Grootveld, H.. (2003). The Equity Risk Premium: Emerging Versus Developed Markets. Emerging Markets Review, 4, 121-144.

Sartono, A. (2011). Manajemen Keuangan Teori dan Aplikasi. Yogyakarta: BPFE.

Sarwono, J. (2006). Metode Penelitian Kuantitatif dan Kualitatif. Yogyakarta: Penerbit Graha Ilmu.

Stiglitz, J.E. (2000). Capital Market Liberalization, Economic Growth, and Instability. World Development, 28, 1075-1086.


19


Suharli, M. (2005). Studi Empiris Terhadap Dua Faktor Yang Mempengaruhi Return Saham Pada Industri Food & Beverage di Bursa Efek Jakarta. Jurnal Akuntansi dan Keuangan, 7.

Umutlu, M., Akdeniz, L., Altay-Salih, A. (2010). The Degree of Financial Liberalization and Aggregated Stock-Return Volatility in Emerging Markets. Journal of Banking & Finance, 34, 509-521.

Van Horne, J.C., & Wachowicz, J.M. (1998). Fundamentals of financial management (10th ed). Upper Saddle River, N.J: Prentice Hall.

Vo, Xuan Vinh. (2015). Foreign ownership and stock return volatility – Evidence from Vietnam. Journal of Multinational Financial Management, 30, 101-109.

Wang, J. (2013). The Impact of Foreign Ownership on Stock Volatility in Indonesia. Asia Pacific Journal of Financial Studies, 42, 493-509.

Wijono, S. (2002). Pengaruh variabel PER, Size dan Leverage terhadap return saham (Studi Kasus Saham-Saham LQ45 di Bursa Efek Jakarta).

Wiranata, Y.A., & Nugrahanti, Y.W. (2013). Pengaruh Kepemilikan Terhadap Profitabilitas Perusahaan Manufaktur di Indonesia. Jurnal Akuntansi dan Keuangan, 15, 15-26.


Documents

Pengaruh Kepemilikan Asing Terhadap Volatilitas