新型コロナウイルスの追跡

クリスティーナ・フーパーチーフ・グローバル・マーケット・ストラテジスト2020年5月

アシュリー・オアースインベストメント・ストラテジー・アナリスト

投資家の皆様へ

2

1.新規感染者数が爆発的に増加し、各国は都市封鎖を行っています。私たちは、感染者数が大幅かつ持続的に減少する傾向になることが、都市封鎖が解除される条件になると予想しています。

2.私たちの基本シナリオは、都市封鎖解除後のルート（√）型の景気回復です。都市封鎖は約3~4カ月以上続かないことを前提としています。

3.金融市場は深刻な打撃を受けており、特に債券グローバル市場への新たな圧力に注意を払っています。

4.世界中の広範かつ大規模な財政・金融政策により、世界経済は安定してきましたが、特に都市封鎖が継続する場合には、さらなる刺激策が必要となると思われます。

我々の見通し

OASは、米国のコロナウイルス支援・救済・経済安全保障法（CARES法）の成立と米連邦準備理事会（FRB)の金融対策を受け、最近は落ち着いています。株式は、減配や無配当、自社株買いの急激な減少などにより、予想されるリターンの低下を見込んでいます。リスク資産の下落はかなりのものでしたが、世界的な大流行（パンデミック）のリスクが低下するまではボラティリティの高い市場環境が続くと予想されます。

各国政府は、前例のない大規模な刺激策と支援プログラムを提供してきました。特に米国では、2.2兆米ドル規模のCARES法とFRBによる新型コロナウイルス対策向けの多くの融資制度など、新型コロナウイルス危機の最悪時に米国経済を支えました。

私たちは、現在の危機は世界経済に深刻な影響を及ぼしますが、株式市場の最悪の時期はすでに過ぎたと考えています。ただし、私たちはまだ困難な時期を脱していませんし、今後数年間はこの危機の影響を感じるでしょう。また、ソブリン債務や民間債務の増加という問題も残っています。

過去数カ月、新型コロナウイルスは世界経済を悩ませ、かつてない経済活動の停滞をもたらしました。外出制限が続き、商業活動もひどく落ち込み、多くの人々が職を失っています。本資料では、現在までの市場環境とマクロ経済環境の概要、および政策対応について紹介します。

私たちは、政府が発令した都市封鎖（ロックダウン）に関する効果の指標として、新規感染率に注目しています。新型コロナウイルスの感染者数は、2月1日に10,000人、3月6日に10万人、4月2日には100万人を突破し、世界中で爆発的に増加しました。5月8日現在では、世界の感染者数は393万人となっています。毎週のように追加の対策が制定され、既存の対策は延長されています。新規感染者数が一定期間に渡り安定化を見せるまで、各国政府は現在の措置を続けると予想しています。我々は、新型コロナウイルス対策で各国政府が行う政策措置の厳格さを図る指標として、オックスフォード大学新型コロナウイルス政府対策指数（StringencyIndex）に注目しています。

ロックダウンにより、マクロ経済は打撃を受けました。まず消費低迷が懸念され、ロックダウンの延長から現在、広範囲にわたって経済が困窮しています。私たちの基本シナリオの見通しは、新型コロナウイルスの封じ込めが緩やかに進み、その後、抑制されていた国内需要が段階的かつ部分的に戻ってくるというものです。そして公的債務や民間の破産が増加したことを考慮すると、リスクへの考え方や貯蓄率の上昇などの民間セクターの変化から、完全な経済回復は制限されると考えられます。また、今回の危機から生まれた消費の健全性、具体的には一時解雇の期間、そして家計債務の状況にも今後の回復は左右されます。 3月に大暴落した株式市場は大幅に回復しましたが、本書執筆時点（2020年5月8日現在）では、多くの株価指数が年初来で10%以上下落しています。広範囲にわたる都市封鎖の中、私たちはクレジット市場の健全性を注視してきました。私たちは、オプション調整後スプレッド（OAS）を信用破たんの状況を図るシグナルとみなしています。

出所：インベスコ、2020年5月8日現在。感染者数はジョンズ・ホプキンス健康安全保障センターから取得。

アジェンダ

3

①新型コロナウイルスの大流行の追跡

2 マクロ経済シナリオと経済指標

3 市場の反応と影響

4 金融・財政政策の評価

致死率 vs. 感染率

新型コロナウイルスと他の感染症との比較

出所：Philosophical Transactions of the Royal Society、世界保健機関（WHO） 、ニューヨークタイムズ。2020年2月29日現在の速報値に基づいた推計値。

4

0.1

125

102050

100

0 1 5 10 15

鳥インフルエンザ

MERS

エボラ出血熱天然痘

SARS

スペイン風邪

季節性インフルエンザ

ポリオ

風邪新型インフルエンザ（2009）

水痘

麻疹

より感染の広がりが早い

より致死率が高い

再生産数（1人の感染者が周囲に感染させる平均人数）

新型コロナウイルス（予想）

致死率（対数目盛）

感染者が100人以上の国 死亡者数が10人を超える国

パンデミックの追跡：世界における新型コロナウイルスの状況感染者・死亡者数カーブの各国の比較

出所：Invesco、ジョンズ・ホプキンズ、2020年5月12日。縦軸は係数が10の対数。

5

100

1,000

10,000

100,000

1,000,000

0 10 20 30 40 50 60 70 80 90

韓国

中国

イタリア

米国

ドイツ

中東欧州

アジア米国

中国英国

感染者が100人以上発生してからの日数 死者が10人以上発生してからの日数

毎日33%増加する場合の基準線

英国スペイン

日本

イラン

10

100

1,000

10,000

100,000

0 10 20 30 40 50 60 70 80 90

韓国

中国

イタリア米国

ドイツ

英国スペイン

日本

イラン

10

100

1,000

10,000

100,000

0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 50 55 60 65 70 75 80 85 90 95 100

確認感染者数、7日移動平均 （縦軸：人）

感染者数カーブは平坦化しつつある主要国では、新規感染率は安定している様子

6

イラン

中国

イタリア

米国

ドイツ

中東欧州

アジアアメリカ

中国英国

7日間の感染者数の平均が30人以上に達してからの日数

英国

日本

韓国

フランス

スペイン

出所：Invesco、ジョンズ・ホプキンズ、2020年5月12日。縦軸は係数が10の対数。

0

0.2

0.4

0.6

0.8

1

1.2

春 夏 秋

公衆衛生政策は、疫学的観点から「感染カーブの平坦化」を目指す社会的距離、自己隔離、接触追跡と隔離

出所：英国保健省、インベスコ。例示目的のみ。

7

新規感染者数

集団感染の発生

医療対応の限界

「カウボーイの帽子をぶっつぶせ」ジョンソン英首相

対策を取る場合

対策を取らない場合

4月 5月

中国 韓国 日本 英国

イタリア フランス スペイン 米国

感染カーブの平坦化からの教訓新規感染者数が減少するまで、ロックダウンが続く見込み

出所：ブルームバーグ、Invesco、2020年5月13日。

8

0

1000

2000

3000

4000

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0 20 40 60 80 1000

200

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1000

0 10 20 30 40 50 60 70 800

200400600800

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0 10 20 30 40 50 60 700

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40000

0 10 20 30 40 50 60 70

0

2000

4000

6000

8000

10000

0 10 20 30 40 50 60

国別の日次新規感染者数（感染者が100人以上となった日を起点）

0

20

40

60

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1

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1,000

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0 20 40 60 80 100

初感染者発生後の日数

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1001,000

10,000100,000

1,000,00010,000,000

0 20 40 60 80 100

初感染者発生後の日数

指数

0

20

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100

1

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100

1,000

10,000

100,000

1,000,000

0 20 40 60 80 100初感染者発生後の日数

0

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1

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1,000

10,000

100,000

1,000,000

0 20 40 60 80 100

初感染者発生後の日数

感染者数

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10,000100,000

1,000,000

0 20 40 60 80 100

初感染者発生後の日数

感染者数

各国における都市封鎖（ロックダウン）の厳格さを追跡

出所：Blavatnik School of Government、Oxford COVID-19 Government Response Tracker、2020年5月13日。ストリンジェンシー・インデックスは、学校閉鎖や旅行禁止などの政策をスコア化。すべてのチャートの左側の縦軸は、係数が10の対数。

9

フランス

英国イタリア

0

20

40

60

80

100

1

10

100

1,000

10,000

100,000

0 20 40 60 80 100 120

初感染者発生後の日数

中国

韓国

米国

感染者数（左軸） オックスフォード大学：ストリンジェンシー・インデックス（右軸）

感染者数

感染者数

感染者数

指数

指数

感染者数

指数 指

数指数

民間支出は、再度、深刻な状況になる可能性は低い（基本的な消費需要の存在）

大恐慌の可能性は低いと考える 全米経済研究所（NBER）

1854年以降の米国の景気後退数：33、1790年以降：47、大恐慌の発生：6（すべて積極的な財政・金融の支援策無し）

過去に発生した感染症の大流行の歴史は、私たちが今回もそれを克服できることを示唆。

今後の感染者数シナリオの不確実性：第二波は発生するか?W型の展開が考えられるが、第二波の深刻度は低下する見込み

注釈：出所：Imperial College COVID-19 Response Team paper commissioned for HM Government and the White House Coronavirus Task Force、2020年3月16日、インベスコ。1854年以降の米国の景気後退に関するデータはNBERより。1854年以前は米国連邦政府と財務省証券データからのエコノミストの予測値。

10

英国：人口10万人あたりの緊急病棟の病床稼働率（人）

緊急病床のキャパシティ

対策なし

隔離政策、社会的距離政策

学校閉鎖、社会的距離政策

アジェンダ

11

1 新型コロナウイルスの大流行の追跡

②マクロ経済シナリオと経済指標

3 市場の反応と影響

4 金融・財政政策の評価

米国経済のマクロ経済シナリオ見通し

出所：Invesco Scenario Analysis、2020年4月22日。図表は例示的説明のみで、投資アドバイスとして意図されたものではありません。

最悪のシナリオ

GDPが複数回下落する不況の様相を伴うL字型の景気回復

悪いシナリオ

L字型の景気回復

基本シナリオ

ルート（√）型の景気回復

良いシナリオ

U字型の景気回復

最良のシナリオ

V字型の景気回復

12

新型コロナウイルスの封じ込めに失敗、不十分な検査、ロックダウンは数四半期にわたり延長や再開を繰り返す、経済成長が抑制され、感染の第二波でにロックダウンが再開される可能性。

新型コロナウイルスの封じ込めにほぼ失敗、ロックダウンは経済活動が底ばいの中、延長されるものの、徐々に解除される。

新型コロナウイルスの封じ込めが部分的に成功せず。国内需要が段階的に戻るものの、公的債務や民間の破産の増加により、リスクへの考え方や貯蓄率の上昇などの民間活動の変化より、経済の回復が抑制される。

新型コロナウイルスの封じ込めに基本的に成功。ロックダウンが着実に解除され、強い景気回復が訪れる。

新型コロナウイルスの封じ込めに成功。消費者と企業の高い景況感を背景に、力強い景気回復が見られる。

近代・現代の先進国の不況のほとんどは深刻な景気後退ではない。

それらは金融システムの循環要因に起因する。

米国経済、複数年にわたる深刻な景気後退も経験している。

積極的な金融・財政政策により、深刻な景気後退は回避できる可能性が高い。

V字、 U字、 W字、L字、またはルート（√）型の景気回復？ロックダウンの程度と金融市場の安定度に左右される

GDPが景気後退直前の伸び率を維持したケースと実際のGDPとの乖離幅（％）

出所：Oxford Economics、Haver Analytics,Maddison Project Database、インベスコ。2018年時点。＊過去の「V字型」の景気後退と回復：過去200年間の各国の410回の短期の景気後退ケースの中央値 ＊＊2007～2008年の銀行システムの危機を経験した先進国経済の中央値。

13

過去の短期の景気後退＊

世界金融危機＊＊

景気後退が始まった年

（年）

t+5

経済活動の世界的な急激な変化 家計の消費は必需品にシフト 中小企業と大企業は共に、仕入・投資・人員などへの支出を削減

経済活動の急激な変化により、企業はキャッシュ確保の動きへ

世界における都市閉鎖数の増加中国経済は再開する一方で、世界の国の大部分は都市閉鎖の状態

世界GDPシェア（水準ベース、%、PPPベース）

都市封鎖を行っている国の世界GDPに占める割合

出所：IMF、Oxford Economics、Haver Analytics、インベスコ。2018年GDP数値より。

14

過去

中国スペインドイツ英国オーストラリア

イタリアフランス米国（一部）インド

その他

現在

-50

-40

-30

-20

-10

0

10

20

30

40

4月の発表値 過去3カ月変化

サービス業PMI（速報値）の低下（左軸：景気動向指数）

早まる景気後退2020年1-3月期、サービス業PMIの低下が加速

出所：IHS Markit、ブルームバーグ、Invesco。2020年5月6日。

15

サービス業PMIの大幅な下落 新型コロナウイルス問題前は、製造業・貿易・投資は、貿易戦争による下落より回復

新型コロナウイルス問題の影響を受ける消費とサービス動向

都市封鎖により、サービス業PMIの低下が最も顕著

4-6月期は景気後退となり個人支出が減少

総合指数 製造業 サービス米国 3月 40.9 48.5 39.8

4月 27.0 36.1 26.7変化 -13.9 -12.4 -13.1

フランス 3月 28.9 43.2 27.44月 11.1 31.5 10.2変化 -17.8 -11.7 -17.2

ドイツ 3月 35.0 45.4 31.74月 17.4 34.5 16.2変化 -17.6 -10.9 -15.5

ユーロ圏 3月 29.7 44.5 26.44月 13.6 33.4 12.0変化 -16.1 -11.1 -14.4

英国 3月 36.0 47.8 34.54月 13.8 32.6 13.4変化 -22.2 -15.2 -21.1

日本 3月 36.2 44.8 33.84月 27.8 41.9 22.8変化 -8.4 -2.9 -11.0

0

100

200

300

400

500

600

700

2009 2011 2013 2015 2017 20190

20

40

60

80

100

120

140

百万人新規失業保険申請件数 都市封鎖による一時解雇の影響

米国の歴史的な一時解雇の増加は、他国にも見られる見込み家計や企業への金銭的な支援策の必要性

出所：US Bureau of Labor Statistics Occupational Employment Statistics(2018年）およびセントルイス連邦準備銀行、2020年5月14日。

16

エッセンシャル・ワーカー

在宅勤務が可能な職業

その他

その他機器サービス生産販売・関連食品・サービス

2900万560万830万

1040万1340万

6680万人一時解雇の可能性が高い業種

0

3,500

7,000

2009 2014 2019

3月中旬以降の新規失業保険申請件数は3,650万人

影響が小さい就労 影響が大きい就労

25

30

35

40

45

50

55

60

中国製造業PMI 中国非製造業PMI

中国購買担当者指数（PMI）

V字型回復が進行中？中国の景気回復へのリスク世界経済の減速に伴い、景気回復の動きが弱まる可能性が高い

出所：ブルームバーグ、TS Lombard、インベスコ。2020年5月4日。* 入手可能なデータを用いて推定。

17

過去最大の下落のあと、過去最大の上昇を示す

50未満は景気後退を示す 0

25

50

75

100%

Feb 10 Feb 17 Feb 24 Mar 2 Mar 9 Mar 16 Mar 23 Mar 30

中国の職場復帰率:製造業

0

25

50

75

100%

Feb 23 Feb 26 Mar 3 Mar 6 Mar 24 Mar 30*

全中小企業 中小企業製造業

職場復帰率:中小企業

労働者の割合

労働者の割合

アジェンダ

18

1 新型コロナウイルスの大流行の追跡

2 マクロ経済シナリオと経済指標

③市場の反応と影響

4 金融・財政政策の評価

45

55

65

75

85

95

105

Jan Feb Mar Apr May新興国 新興国（除く中国）中国 中南米EMEA EM

45

55

65

75

85

95

105

Jan Feb Mar Apr May先進国 欧州 米国 日本 韓国

先進市場:欧州市場の低迷が目立つ 新興国市場:中南米が低迷、中国は持ちこたえる

株式市場のパフォーマンス先進国市場が軟調、中南米が大打撃を受ける一方、中国が持ちこたえる

出所：ブルームバーグ、2020年5月13日。DM=Developed Markets,EM=Emerging Markets.上記の説明項目は、DM=MSCI World Index、欧州=MSCI 欧州 Index、US=S&P500Index、日本=MSCI 日本 Index、韓国=MSCI 韓国 Index、EM=MSCI Emerging Markets Index、EM 中国=MSCI Emerging Markets 中国 Index、中国=MSCI 中国 Index、中南米=MSCI 中南米 Index、EMEA EM=MSCI Emerging Markets 欧州。米ドル建て指数を2020年1月6日を100として指数化。

19

-12.5 -12.7 -15.3 -14.2-20.1

-50-40-30-20-10

0年初来増減率

先進国

米国 韓国 -4.9-18.4

-25.8 -29.3 -47.7-50

-30

-10

10年初来増減率

中国 新興国新興国除く中国

日本 欧州

中南米EMEA

5 7 511 7

30 34

14 12 10 13 12 15

9098

12 917 17

3

27

42

105

11

132

0

20

40

60

80

100

120

140

自社株買い、配当、賞与に対する政治的圧力は持続するも、マクロ経済と企業のファンダメンタルズが配当の状況を決定する

企業はキャッシュを保持。企業、業種間でデット・エクイティファイナンスの動きに大きな差。

ロックダウンの程度と期間が、企業が産み出すキャッシュフローへ影響

米国企業を支援するFRBのコマーシャルペーパー・ファシリティ

米国企業・減配件数

米国の企業の株主還元の推移米国の減配企業数は過去最大規模

出所：Wolfe Research、Russell 5000 Index、Invesco、2020年5月6日。

20

米10年国債利回り（%） 米ドル指数 銅/金比率

株式が割高の一方、安全な逃避先と見なされている米国金融市場

出所：ブルームバーグ、2020年5月13日。

21

0

1

2

3

4

2008 2011 2014 2017 2020

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

Jan Feb Mar Apr May

2020 年初来

70

85

100

2008 2011 2014 2017 2020

2020年初来

94

96

98

100

102

104

Jan Feb Mar Apr May

0.10

0.15

0.20

0.25

0.30

0.35

2008 2011 2014 2017 2020

2020年初来

0.12

0.14

0.16

0.18

0.20

Jan Feb Mar Apr May

金利低下に伴う米ドル安の進行の可能性

工業金属の価格下落が続く一方で、金価格は堅調に推移

米ドル指数は安定した水準

0

5

10

15

20

25%

ユーロ圏株式 同銀行業種

-5

0

5

10

15

20

25%

投資適格社債 高利回り債

銀行社債（高位）

-1

0

1

2

3

4

5

6

7

8%

ドイツ7-10年債 フランス7-10年債イタリア7-10年債 スペイン7-10年債

ユーロ圏の主要国7-10年債利回り（%） ユーロ圏株と銀行株の推定リスク・プレミアム（Stoxx指数）

ユーロ圏の債券スプレット 対ドイツ債（%）

全体的に軟調なユーロ圏の金融市場ユーロ圏の財政・銀行・資本市場において緊急事態が続く

出所：ブルームバーグ、MacrobondよりInvescoが計算。2020年4月30日。

22

最終利回り

リスクプレミアム

最終利回りのスプレッド

0

5

10

15

20

25

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020

US Investment Grade (Left Axis) US High Yield (Right Axis)

ベーシスポイント

オプション調整後スプレッド

バークレイズUSハイイールド・インデックス オプション調整後スプレッド

米国ハイイールド債のクレジット・スプレッドに注目新型コロナウイルスの大流行によるクレジット・スプレッドの拡大

出所：ブルームバーグ、2020年5月13日。

23

ハイイールド債スプレッド当初拡大したが、その後縮小

クレジット・スプレッドは、通常、市場が経済活動へ懸念を示すときに拡大

米国ハイイールド債米国投資適格債

-5

0

5

10

15

20

25

平均 今

過去長期平均を下回る世界の安全資産の利回り欧米・新興国のリスク資産・成長関連資産が平均を上回る

（注）2020年5月4日現在。過去の実績は将来の業績を保証するものではありません。出所：ブルームバーグ Barclays、BofAML、FTSE、JP Morgan、Refinitiv Datastream。インベスコ。

24

各資産クラスを比較すると、安全性や流動性に優れるとみられる資産に高いプレミアムがつく状況―利回りの高さを求めるという近年の動きとは逆の動きに

もっとも、地域間の比較をすると、新型コロナウイルスの抑制に成功した地域では資産価格も安定していた点が示唆される

ほとんどの日本のリスク資産の利回りは長期平均以下

ただし、日本の不動産の利回りは長期平均以上

現金 ソブリン債 社債 ハイイールド債 株式 不動産

各資産クラス利回り、%

現在

日本

英国

大陸欧州

米国

新興国

世界

日本

英国

大陸欧州

欧州

米国

新興国

世界

欧州

米国

世界

日本

英国

大陸欧州

米国

新興国

世界

日本

英国

ユーロ圏

大陸欧州

米国

新興国

世界

日本円

米ドル

英ポンド

ユーロ

世界

アジェンダ

25

1 新型コロナウイルスの大流行の追跡

2 マクロ経済シナリオと経済指標

3 市場の反応と影響

④金融・財政政策の評価

オーストラリア カナダ

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スイス

英国

米国

ブラジル

中国

ハンガリー

インド

メキシコ

ポーランド

ロシア

南アフリカ

トルコ

韓国

-8

-7

-6

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-2

-1

0

1

2

0 50 100 150 200 250

財政収支と政府債務残高-2019年（GDP比、%）*

各国で大きく異なる財政政策の規模新興国での動向を注視

出所：IMF Fiscal Monitor、2019年10月、インベスコ。*青点＝先進国市場、赤点＝新興国市場。

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予算収支（％）

GDPに対する政府債務（%）

0%

2%

4%

6%

8%

10%

財政インパルス 間接

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

ドイツ フランス イタリア スペイン 英国 米国 日本

財政インパルス 繰延 保証

財政政策規模（主要先進国、対GDP比） 財政政策の規模（新興国、対GDP比）

財政政策：各国の財政政策の規模を比較先進国では政府の対応が始まっている一方で、新興国では遅れが見られる

出所：2020年4月27日現在、インベスコが計算、左図はBreugel Datasets、右図は国際通貨基金（IMF)。「財政支出」は直接財政支出、「猶予」は、政府への一時的な申告・納付その他の手数料の猶予、「保証」はローン保証および関連する支援を指す。「間接支援」は、保証、延期その他の措置を含め、財政収支に直接関与しない措置をいう。

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財政支出 財政支出猶予 保証 間接支援

対GDP

比

対GDP

比

米国：コロナウイルス支援・救済・経済安全保障（CARES）法個人・企業への幅広い財政支援

出所：インベスコ、2020年4月26日。* 推定値。

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中小企業新規融資

新型コロナウイルス対応資金

病院

中小企業 3770億米ドル

州・地方自治体 3398億米ドル

公共サービス 1795億米ドル

法人向け貸付金 航空産業

個人 6037億米ドル

大企業 5000億米ドル

フェーズ1：ワクチン、研究開発、遠隔医療を対象。83億米ドル規模。

フェーズ2：病気休暇、失業保険、補充的栄養支援プログラム（SNAP）、メディケイドを対象。1920億米ドル規模。

フェーズ3：給付金の支給、中小企業や影響の大きい産業向け与信枠の設定。2.2兆米ドル規模。

2020年7月15日まで納税期限を延長

フェーズ3.5：中小企業への流動性供給、病院・検査費用への追加資金の提供。4,840億米ドル規模。

新型コロナウイルス対策費用（推定）：約2.9兆米ドル60003000０

新型コロナウイルスに対する財政政策コロナウイルス支援・救済・経済安全保障（CARES）法

現金支給額※ 失業保険の拡大

ヘルスケアサポート

米国の財政支援策：「フェーズ3.5」中小企業への資金援助を拡大

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CARES法 PPP資金拡充SBA融資

CARES法

CARES法

中小企業 3770億米ドル+3700億米ドル(ﾌｪｰｽﾞ3.5)=7470億米ﾄﾞﾙ

州・地方自治体 3398億米ドルから変更なし

公共サービス 1795億米ドル+100億米ドル(ﾌｪｰｽﾞ3.5)=2795億米ドル

CARES法

CARES法

個人 6037億米ドルから変更なし

大企業 5000億米ドルから変更なし

75003000０

新型コロナウイルス対応の財政のフェーズCARES法 vs. フェーズ3.5 資金援助の拡大

600045001500

病院・ヘルスケアプロバイダー新型コロナウイルス検査の拡大

フェーズ1：ワクチン、研究開発、遠隔医療を対象。83億米ドル規模。

フェーズ2：病気休暇、失業保険、補充的栄養支援プログラム（SNAP）、メディケイドを対象。1,920億米ドル規模。

フェーズ3：給付金の支給、中小企業や影響の大きい産業向け与信枠の設定。2.2兆米ドル規模。

2020年7月15日まで納税期限を延長

フェーズ3.5：中小企業への流動性供給、病院・検査費用への追加資金の提供。4,840億米ドル規模。

新型コロナウイルス対策費用（推定）：約2.9兆米ドル

出所：インベスコ、2020年4月26日。

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政策金利を1%引き下げ、0～0.50％に 金融機関に対する窓口貸出金利を1.5%引き下げて0.25%にするとともに満期90日、日次で返済、再借入可能とした

政策金利 オーバーナイト・レポは最大1750億米ドル、2週間ものは各450億米ドル、1カ月レポは各500米ドル、3カ月ものは各500米ドル）

米ドル流動性スワップ（新興国を含む主要な中央銀行と締結） 各種流動性供給ファシリティー 修正レギュレーションDの削除（預り金の振替に関する月6回の制限を削除）

資産購入

準備金・規制 預金準備率を０％へ引き下げ 金融機関に対する窓口貸出金利を1.5%引き下げて0.25%にするとともに満期90日、日次で返済、再借入可能とした

FRBは資産購入対象を短期国債から、財務省証券全般に対象を拡大

無制限の量的金融緩和を実施（商業用不動産担保証券（CMBS）を含む）

流動性の供給

2月28日パウエル氏 「利用できうるツールを使って、経済を支えるために適切に行動する。」と発言。

米国の金融政策対応大規模な資産購入、ゼロ金利、大規模な流動性供給

出所：米国連邦準備制度理事会、インベスコ 、2020年４月９日時点。

金融市場と経済をサポートする多様な政策ツールFRBが使用する金融政策のまとめ

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CP買入ファシリティ (CPFF)社債 • コマーシャル・ペーパーの借り換えリスクへの対処（投資家の

同市場への参加を促す目的）地方債

政府公認ディーラー向け信用ファシリティ (PDCF)

社債 • クレジット市場の機能維持を目的とする（投資家のリスク回避姿勢、キャッシュ選好を懸念）

MMF流動性ファシリティ (MMLF)マネー・マーケット

• マネー・マーケット・ファンドへの支援（家計や他投資家からの償還ニーズを満たす）

地方債

ターム物資産担保証券貸付ファシリティ (TALF)家計 • 家計、消費者、中小企業への支援 （奨学金ローン、自

動車ローン、クレジットカードローンを含む）中小企業

発行市場企業信用ファシリティ (PMCCF)

社債 • 企業への直接の資金供給（新規社債の購入や貸付け）

流通市場企業信用ファシリティ (SMCCF)社債 • 企業への直接の資金供給（FRBによる社債や投資適格

社債に投資しているETFの購入）

メインストリート融資プログラム中規模企業のクレジット

• 中小企業向け支援プログラム（例：PPP）や大企業向け支援プログラム（例：PMCCF, SMCCF）でカバーされない企業への支援

地方政府流動性ファシリティ (MLF)

地方自治体

• 州・市町村への支援（経済の停滞や税金支払いの遅れに伴う歳入の減少を支援）

給与保護プログラム流動性ファシリティ (PPPLF)

中小企業 • Paycheck Protection Program (PPP) ローンを提供する銀行へのターム・ローンを提供

出所：米国連邦準備制度理事会、インベスコ、2020年5月4日時点。

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格付け最上位の米国企業が発行するコマーシャル・ペーパーを対象

CP買入ファシリティ(CPFF)

250億米ドルの資本、 2500億米ドル上限 適格米国企業が発行する社債のセカンダリー市場におけるフェアー・バリューによる購入

ETFを通じた債券ポートフォリオの購入 トリプルB-格以上の債券の購入 SPVに購入される証券の満期は5年未満

発行市場企業信用ファシリティ(PMCCF)

政府公認ディーラー向け信用ファシリティ (PDCF)

プライマリー・ディーラーへの担保付き融資を提供（90日期限での優遇金利、期限前返済可能）

担保として受け入れる対象を投資適格債へ拡大

トリプルB-格以上: 企業社債、国際機関債券、コマーシャル・ペーパー、地方債

トリプルA格のみ:商業用不動産担保（CMBS）、ローン担保証券（CLOs）、債務担保証券（CDOs）、株式

500億米ドルの資本、5000億米ドル上限 3月22日時点で、トリプルB-格以上の企業の社債購入や貸し付けを支援

満期は4年を超えないことが条件 発行体は米国企業であること（但し、銀行以外。またCARES法による特定の支援を受けていないこと）

流通市場企業信用ファシリティ(SMCCF)

消費者・中小企業向け新発ローンを担保とした資産担保証券の発行支援

資産担保証券の条件 AAA格付け（2020年3月23日以降に発行された証券のみ）

中小企業局によって保障された自動車ローン、学生向けローン、クレジットカードローン、中小企業向けローンに関連する資産

トリプルA格のローン担保証券（CLOs）商業用不動産担保（CMBS）

ターム物資産担保証券貸付ファシリティ(TALF)

MMF流動性ファシリティ (MMLF)

銀行への担保付き融資（担保は一般的なマネーマーケット資産）

担保には期限12カ月未満の高格付けの地方債を含む

再開 3月17日 期限：最低でも半年以上

再開 3月17日 期限：2021年3月17日 再開 3月17日 拡充 5月5日 期限：2020年9月30日 開始 3月23日 拡充 ４月9日 期限：2020年9月30日

開始 3月23日 拡充 ４月9日 期限：2020年9月30日

再開 3月23日 拡充 ４月9日 期限：2020年9月30日

世界金融危機時に使われた政策

金融市場と経済をサポートする多様な政策ツールFRBが使用する金融政策のまとめ

出所：米国連邦準備制度理事会、インベスコ、2020年5月5日時点。

FRBは債券市場をコントロール市場に2.3兆米ドルを供給（GDPの11％に相当）中小企業や地方政府への手厚いサポート

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資本なし、無制限の金額上限 Paycheck Protection Program (PPP) ローンを提供する銀行へのターム・ローンを提供

中小企業局による100％保証

給与保護プログラム流動性ファシリティ(PPPLF)

メインストリート融資プログラム 75十億ドルの資本、600十億ドル上限 貸付金は、既存の負債の返済やリファイナンスへの使用を禁止（返済義務のある元本返済分を除く）

New Loan Facility (MSNLF) 従業員数15,000人未満、もしくは売上50億米ドル以下の企業への期間4年の貸付

最低貸付金額：50万米ドル 貸付上限金額：2500万米ドルか

2019年EBITDAのx４倍の少ない額

金利: LIBOR +3% 返済は1年遅らせることが可能 商業銀行を通じた融資（商業銀行は貸付残高の5％分をキープ）

Expanded Loan Facility (MSELF) 条件はMSNLFと同じ 最低貸付金額:1000万米ドル 貸付上限金額:2億米ドル、借り手の銀行債務の35％、EBITDAのx６倍の何れか少ないもの

Priority Loans Facility (MSPLF) 条件はMSNLFと同じ 財務体質が良好ではない企業へも支援

もともとの貸し手に対して、貸付残高の15％分をキープするよう義務付け

開始 4月9日 拡充 4月30日 期限：2020年9月30日

開始 4月9日 拡充 4月30日 期限：2020年9月30日

地方政府流動性ファシリティ（MLF）

350億米ドルの資本、上限5000億米ドル 短期債を発行体より直接購入（購入価格は発行体の格付けに基づく）

各発行体からの購入上限は2017年基準の歳入の20％が上限

経済の停滞や税金支払いの遅れに伴う歳入の減少を支援

人口50万人以上の郡もしくは25万人以上の市

開始 4月9日 拡充 4月27日 期限：2020年12月31日

出所：米国連邦準備制度理事会、インベスコ、2020年4月30日時点。

その他の政策・レスポンスのマウント最近の金融政策運営の見直し

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銀行 政策金利 資産購入 流動性供給 銀行規制

ECB 変更なし • 8700億ユーロ• 年末に1.1兆ユーロ

• TLTRO３を拡充し、低金利での融資を奨励

• PELTROsを設立

• 銀行は資本保全・流動性バッファーを利用可能• 普通株式等Tier1（CET1）比率のより広範な

解釈（例：その他Tier1資本（AT1））• 銀行検査プロセスの後ろ倒し

BOE10bpsへ（65bps引き下げ）

• 2000億英ポンド • 中小企業向けのターム・ローン：最大1,000億英ポンドの可能性

• カウンター・シクリカル・バッファーを1%から0%に削減

• 総額2900億英ポンドのパッケージ（GDPの約13%）

• 2020年のストレステストは中止

PBOCいくつかの政策金利を

10bp引き下げ• 公開市場オペレーションで700億

米ドルを供給

• 預金準備率を100-150bps削減（1800億米ドルの貸付余力を加算）

• 中小企業への支援（金利や返済の期間免除）

BOJ 変更なし• 追加で520億米ドルの

ETF購入• 社債買入れ枠を5兆円

から20兆円に拡大

• FRBの米ドル・スワップの利用• 貸出条件や担保要件の緩和

出所：インベスコ 、2020年5月1日。

インベスコグローバル・マーケット・ストラテジー・チームメンバーの紹介

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グローバル・マーケット・ストラテジー・チームクリスティーナ・フーパーグローバル・マーケット・ストラテジストニューヨーク、アメリカ

アシュリー・オースインベストメント・ストラテジー・アナリストニューヨーク、アメリカ

ブライアン・レヴィットグローバル・マーケット・ストラテジスト（北米）ニューヨーク、アメリカ

ティモシー・ホースバーグ, CFAインベストメント・ストラテジストニューヨーク、アメリカ

タリ―・レジャーインベスメント・ストラテジスト（株式）ニューヨーク、アメリカ

アーナブ・ダスグローバル・マーケット・ストラテジスト（EMEA）ロンドン、EMEA

ポール・ジャクソングローバル・ヘッド アセット・アロケーション・ リサーチロンドン、EMEA

アンドラス・ヴィッグマルチアセットストラテジストロンドン、EMEA

木下 智夫グローバル・マーケット・ストラテジスト（日本）東京、アジア・パシフィック

ディビッド・チャオグローバル・マーケット・ストラテジスト（APAC）香港、アジア・パシフィック

ルカ・トバギ, CFAプロダクト・ディレクター/インベストメント・ストラテジストミラノ、EMEA

出所：インベスコ。EMEAとは、欧州、中東、アフリカ地域。APACはアジア太平洋地域。

ディスクレイマー

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一般社団法人日本投資顧問業協会

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