Resume n Handbook Mateu 062014

Resumen del manual C&N – IAMC – Clases de ética, Pablo J. Mateu, CFA 1

Standards of practice handbook (Manual de normas de la práctica profesional), CFA Institute http://www.cfapubs.org/doi/pdf/10.2469/ccb.v2010.n2.1

Por qué importa la ética

En este último tiempo hubo “fallas” en • Administración de las empresas, • Calificaciones [ratings] de las calificadoras de riesgo • El empaquetado y distribución de productos financieros • y fraude financiero (simplemente).

Salud y sustentabilidad a largo plazo del mercado como un todo: las acciones

aparentemente inocuas por separado pueden precipitar una crisis en su efecto conjunto. Economía y mercados globales interconectados.

Última crisis del crédito: apoyados en estructuras esotéricas algunos bancos desarrollaron instrumentos que dieron crédito a consumidores y empresas que no lo hubiesen obtenido de otra manera; después estos instrumentos fueron comprados por inversores buscando más retorno en un contexto de tasas bajas, pero algunos de los deudores de más alto riesgo no pudieron repagar [una vez que la Fed volvió a subir la tasas frente a la burbuja inmobiliaria, agregado mío].

Responsabilidad por administración del riesgo y desarrollo de productos y el esquema de recompensas de las empresas no debe llevar a los individuos éticos a comportarse de manera no ética para lograr ganancia financiera.

Van juntos: ética, mercados de capitales que eficientes bien y sustentabilidad del mercado.

Preámbulo

El Código Ético y las Normas de Conducta Profesional (Código y Normas) del Instituto CFA son fundamentales para los valores del Instituto y esenciales para el logro de su misión de liderar la profesión de inversiones en el ámbito mundial mediante el establecimiento de altas normas de educación, integridad y excelencia profesional. Las estrictas normas de conducta ética son cruciales para conservar la confianza pública en los mercados financieros y en la profesión de inversiones. Desde su creación en la década de 1960, el Código y las Normas han fomentado la integridad de los miembros del Instituto CFA y han servido de modelo para la evaluación de la conducta ética de los profesionales de la inversión en el ámbito mundial, sin importar la función laboral, las diferencias culturales o las leyes y regulaciones locales. Todos los miembros del Instituto CFA (incluyendo quienes hayan obtenido el derecho a utilizar el título de Chartered Financial Analyst® [CFA®]) y los candidatos a obtener el título de CFA deben atenerse al Código y a las Normas, y se los anima a informar a sus empleadores de esta responsabilidad. Las transgresiones podrán resultar en medidas disciplinarias de


parte del Instituto CFA. Dichas medidas pueden incluir la revocación de la afiliación, de la candidatura al Programa CFA y del derecho a utilizar el título de CFA. Siglas, en adelante: [C&N = Código ético y Normas de conducta profesional = Code and Standards] [M&C = Miembro/s y Candidato/s = Member and Candidate] [PRC = procedimientos recomendados para su cumplimiento ]

El Código Ético Los miembros del Instituto CFA (incluyendo los miembros que ya cuentan con el título Chartered Financial Analyst® [CFA®]) y los candidatos a obtener dicho el título CFA ("Miembros y Candidatos") deberán:

• Actuar con integridad, competencia, diligencia, respeto y de manera ética con el público, clientes, clientes potenciales, empleadores, empleados, colegas en la profesión de inversiones y otros participantes en los mercados de capitales en el ámbito mundial.

• Situar la integridad de los profesionales de la inversión y los intereses de los clientes por encima de sus intereses personales.

• Actuar con debida prudencia y ejercer criterios profesionales independientes al realizar análisis de inversión, formular recomendaciones, tomar decisiones de inversión e involucrarse en otras actividades profesionales.

• Desarrollar su trabajo y animar a otros a desarrollar su trabajo de manera profesional y ética, favoreciendo el prestigio de los miembros y de su profesión.

• Fomentar la integridad de los mercados de capitales y defender las reglas que los gobiernan.

• Mantener y mejorar su competencia profesional y esforzarse por mantener y mejorar la competencia de otros profesionales de la inversión.

Normas de Conducta Profesional 1 - PROFESIONALISMO A. Conocimiento de las leyes. Los miembros y candidatos deberán comprender y cumplir todas las leyes, normas y regulaciones pertinentes (incluyendo el Código Ético y las Normas de Conducta Profesional del Instituto CFA) dictadas por cualquier gobierno, organismo oficial, entidad reguladora o asociación profesional que regule las actividades profesionales de los miembros. En caso de conflicto, los Miembros y Candidatos deberán cumplir con la ley, norma o regulación más estricta. Los Miembros y Candidatos no deberán participar ni colaborar conscientemente en cualquier transgresión de tales leyes, normas o regulaciones y deberán evitar involucarse en dicha transgresión.


No ser experto, pero mantenerse actualizado ante cambios regulatorios en la profesión, leyes del país, etc.

Se aplica siempre lo que sea más estricto, x ej., con referral fees, si no hay leyes al respecto en el país donde se opera, igual C&N exigen que los mismos sean conocidos por el cliente.

Para disociarse de una violación: antes de dejar el empleo, avisar a un supervisor o al depto. de cumplimiento o compliance, después borrar su nombre de informes o de recomendaciones, pedir otra función/trabajo, dejar de asesorar a un cliente, etc.

Aconseja informar posible violación de C&N de un colega, aunque omitir denuncia puede ser menos grave que asistir o ser cómplice en violación.

M&C siempre ejercer due diligence para informarse de las leyes donde se distribuyan productos financieros originados en otro lado. Conocer leyes y regulaciones, al cruzar las fronteras con productos o servicios financieros. Procedimientos recomendados para su cumplimiento [compliance]: PRC: Para los individuos:

• Que los empleadores hagan memorandums con el depto. de cumplimiento o asesoría legal [legal counsel] para mantener informados a los empleados de las novedades. También educación continua.

• Rever los procedimientos (administrativos) de la empresa. • Hacer esfuerzos por conocer y entender marco legal del país donde se

desarrollan y también donde se distribuyen los productos/servicios. • Buscar consejo legal. • Para disociarse, puede llegar a tener que renunciar.

Para la firma: • Tratar de adoptar rápidamente un código ético.

Puede adoptarse: Asset Manager Code of Professional Conduct, o usarlo como base para sus código (http://www.cfapubs.org/doi/pdf/10.2469/ccb.v2009.n8.1 ).

• Informar a todos los empleados ante cambio de leyes / regulaciones. • Formar legalmente a los empleados.

Casos: 1. Aunque el depto. legal diga que está todo OK, M&C no están exentos de verificar si lo que asevera la asesoría legal es cierto. Caso de alguien que sabe que para OPI (IPO) se sobreestimaron las ganancias del emisor. Esta persona sabe que no es éstico, entonces los pasos sucesivos ante esta violación serían: avisar a su supervisor, buscar asesoramiento legal independiente, hasta disociarse de una violación, llegando a la renuncia, posible denuncia mediante, etc.) 3. Una firma usa rendimiento pasado engañoso para atraer clientes, el empleado debe negarse a usar ese material: debe avisar a su supervisor, depto. de cumplimiento, explicar a la firma sus motivos, etc., hasta considerar buscar otra empresa si nada cambia. 4. En un país do no hay legislación contra insider trading: manejo de información confidencial y relevante [material nonpublic information]: igual no puede usarla, porque los C&N son más estrictos. (v. norma II.A: uso de info confidencial y relevante). 5. Una firma que hace un fondo internacional, pero no sabe si cumple con las restricciones religiosas musulmanas, para inversores musulmanes o en un país musulmán =>.hay que ser proactivo con esto, para intentar adecuarse y conocer limitaciones religiosas – culturales.


B. Independencia y objetividad. Los Miembros y Candidatos deberán actuar con debida prudencia y criterio para lograr y mantener la independencia y la objetividad en sus actividades profesionales. Los Miembros y Candidatos no deberán ofrecer, solicitar ni aceptar ningún tipo de obsequio, beneficio, compensación o remuneración que podría razonablemente comprometer su propia independencia y objetividad, o la de otro miembro.

Compañía que quiere mayor cobertura de análisis de inversión, emisores y colocadores que quieren promover nuevas colocaciones, etc., pueden otorgar “regalos” a los analistas. Un “regalo” puede ser adjudicar acciones de OPIs difíciles de conseguir, sobresuscriptas, en las cuales generalmente se obtiene una gcia. rápida apenas comienzan a cotizar. Alguien que necesita rating con un analista de rating crediticio, broker que quiere aumentar comisiones: ofrecen a analistas y administradores de carteras favores, entradas a partidos, invitación a funciones lujosas, referencias laborales, etc..

Se pueden aceptar pequeños obsequios / salidas, pero cuidado con presiones para actuar en contra de los intereses de sus clientes. Mejores prácticas = rechazar cualquier cosa que pueda amenazar independencia y objetividad.

También pueden ser los clientes, que quieren tener trato preferencial: hay que comunicarlo a los superiores (además de rechazarlo, pero no es tan común que sean viajes, estadías, etc.). Cuando los clientes ya pagan aranceles es más difícil, (v. infra, caso 8).

Miembros y candidatos son personalmente responsables por mantener objetividad e independencia cuando redactan informes de análisis: deberían ser insesgados o sin prejuicios (libres de presiones internas / externas), cuando hacen recomendaciones de inversión o cuando invierten en nombre de sus clientes.

Conflicto obvio de interés entre analistas de inversión y los de banca de inversión (que trabajan juntos para descubrir potenciales clientes a partir del análisis): en algunos países están separados debido a abusos pasados, Firmas deben pedir hacer públicos los conflictos de interés, si se les permite trabajar juntos por eficiencia.

Un firewall [cortafuegos] mejorado: emitir informes x separado: que los de banca de inversión no puedan tener injerencia sobre los informes, que la compensación no ponga en riesgo la objetividad (no tener remuneraciones x ej., por ayudar a una colocación de banca de inversión al sacar un informe positivo, etc.).

Los analistas muchas veces pueden tener miedo a las represalias de los que los atienden en las cotizantes para brindarles información, si en alguna ocación publican un informe negativo.

También han existido obvios conflictos de interés en las agencias de rating, que al mismo tiempo que califican, están involucradas (por sí o por controlantes) en el armado de productos estructurados: haría falta establecer los firewalls. Cuando M&C usen información de agencias calificadoras: tener en cuenta conflictos de interés y entonces, si hace falta, validar por sus propios medios la calificación dada.

Def. Buy- Side vs. Sell-Side The side of Wall Street comprising the investing institutions such as mutual funds, pension funds and insurance firms that tend to buy large portions of securities for money-management purposes. The buy side is the opposite of the sell-side entities, which provide recommendations for upgrades, downgrades, target prices and opinions to the public market. Together, the buy side and sell side make up both sides of Wall Street. For example, a buy-side analyst typically works in a non-brokerage firm (i.e. mutual fund or pension fund) and provides research and recommendations exclusively for the benefit of the company's own money managers (as opposed to individual investors). Unlike sell-side


recommendations - which are meant for the public - buy-side recommendations are not available to anyone outside the firm. In fact, if the buy-side analyst stumbles upon a formula, vision or approach that works, it is kept secret.

Por reciente desaparición de sell-side research, algunas firmas pagan análisis y esto es confuso, clientes pueden creer que es independiente. En este caso los analistas deben divulgar la fuente de su compensación.

Los analistas de inversion deben distinguir entre hechos y opiniones en sus

informes. Las conclusiones deben tener una base razonable y adecuada y deben fundarse en una investigación apropiada.

Y no arreglar que los compensen con opciones o posición de los títulos/valores analizados [obvio conflicto de interés].

Usar transportea comercial cuando sea posible, en vez de aceptar invitaciones a trasladarse en jets de la compañía analizada, etc. PRC:

• Que firmas protejan integridad de las opiniones. • Crear lista restringida: si una firma no quiere que se diseminen opiniones

negativas sobre un cliente corporativo: excluirla del universo de research, sólo se pueden citar datos fácticos.

• Pagar transporte y alojamiento, etc. • Limitar regalos a ítems simbólicos [tokens] • Restringir participación de empleados en acciones y en OPIs [IPOs] de acciones,

y si se permite: obligarlos a divulgar lo actuado inmediatamente después. • Establecer por escrito procedimientos para objetividad e independencia (x. ej.,

no permitir que analista esté supervisado por otro departamento de la firma que pueda limitar su independencia /objetividad).

• Para más sobre esto, ver: Research Objectivity Standards (www.cfainstitute.org).

• Poner un empleado senior a cargo del cumplimiento con C&N y las regulaciones del negocio y que todos los empleados sigan procedimientos y políticas para informar violaciones potenciales.

Casos: 1 NO se viola si hay viaje de negocios, es hotel modesto, c/u usar juicio para ver si están influyendo sobre su recomendación. 8. A un administrador un cliente le regala una semana de vacaciones en un condominio. No está violando C&N, porque se supone que como el cliente ya paga aranceles, hay menos propensión a influir, pero el administrador debe comunicárselo a su supervisor, éste podría chequear que su supervisado no esté favoreciendo a este cliente por sobre otros con el mismo mandato (mejor retorno, más adjudicación de acciones en OPIs, etc.). 10. Se puede aceptar hacer recomendación / informe pagado por el emisor, pero sólo si el analista recibe honorarios fijos de antemano, sin presión por el resultado del informe. Igual, hay que aclarar que es un informe pagado por el emisor. 12. Un analista que tiene que analizar hipotecas subprime, calcula la apreciación de las propiedades, que siempre fue positva (en los últimos años), pero analista supone caída de precios en el peor escenario, en contra de lo que hace el mercado y la historia de los últimos años, y recomienda no comprar, y acierta pega cuando viene la crisis subprime.


C. Declaraciones falsas. Los Miembros y Candidatos no deberán realizar conscientemente declaraciones falsas relacionadas con el análisis, las recomendaciones, las medidas de inversión u otras actividades profesionales.

Incluye las calificaciones/estudios/títulos de todo M&C o servicios ofrecidos por su firma, historial de rendimiento propio y de la firma, y características de una inversión.

Se extiende al uso de administradores externos: hay que revelarlo y no falsear su rendimiento tampoco, ni poner sus historiales como propios.

Prohibe garantizarle a clientes un retorno específico sobre inversiones volátiles. La mayoría son inherentemente impredecibles. Salvo que sea un estructurado con garantía de una institución.

También se refiere al plagio: hay que citar las fuentes. Es violación citar informes sin decir nombres de los analistas, copiar partes sin poner las reservas o los caveats, gráficos y tablas, etc.

Aclarar si un research/análisis es propio, de la firma, o es un recauchutaje de research externo (que igual puede tener su valor).

Incluye informes escritos, orales, electrónicos. Si fue trabajo hecho para el empleador, aunque el autor se haya ido de la firma,

uno puede usarlo porque le pertenece al empleador. PRC:

• Que firma prepare lista describiendo sus servicios • que elija y sepa qué empleados pueden hablar en nombre de la firma • que cada empleado tenga lista de sus calificaciones, experiencia, etc. • que firma tenga procedimientos para verificar la información de terceros,

Si me baso en un estudio que se basa en otro, tratar de conseguir copia de este

último y ver qué dice realmente. Si el perfil de riesgo-retorno de una tenencia es muy difícil de calcular = no

incluirlas en una cartera para clientes, todo lo que sea difícil de entender debe descartarse. D. Conducta profesional impropia. Los Miembros y Candidatos no deberán ejercer ningún tipo de conducta profesional que involucre deshonestidad, fraude o engaño ni incurrir en un acto que afecte desfavorablemente su reputación, integridad o competencia profesional.

Aunque no sea ilegal, hay conductas que puede perjudicar la responsabilidad profesional: x. ej., tomar alcohol durante horas de trabajo. PRC:

• Desarrollar o adoptar un código de ética para que lo suscriba cada empleado. • Diseminar lista de violaciones y sus sanciones disciplinarias, hasta ser expulsado

de la firma. • Referencias de los empleados: chequear su pasado.


Casos: • El que toma de más en los almuerzos. • La que carga un sobreprecio para comprar camionetas para una organización

caritativa que da comidas a viejos. • El que factura de más por servicios médicos a su empresa. • Pero: no hay transgresiones legales por desobediencia civil debido a

convicciones (x.ej:: una analista también ambientalista que fue arrestada varias veces por irrumplir sin autorización en planta petroquímica que daña el medio ambiente), porque en estos casos no se da una mala imagen, ni se trata de mala reputación, ni falta de integridad o competencia para M&C.

II. INTEGRIDAD DE LOS MERCADOS DE CAPITALES A. Información confidencial y relevante. Los Miembros y Candidatos que posean información confidencial y esencial que podría afectar el valor de una inversión no deberán actuar ni hacer que otros actúen basados en dicha información.

La información es relevante si su difusión/divulgación probablemente tendría impacto en el precio de un título/valor (y derivados) o si un inversor razonable desearía conocerla antes de tomar una decisión de inversión. O sea: si la info alteraría el mix actual de info de tal modo que cambiara el precio. Incluye, entre otras cosas:

• Resultados • Fusiones, adquisiones, ofertas hostiles, joint ventures, etc. • Cambios en activos o calidad de los mismos • Productos innovadores, procesos nuevos, descubrimientos • Nuevas licencias, patentes, marcas registradas, aprobación o rechazo de un

producto por los reguladores • Eventos vinculados con clientes o proveedores (x.ej., un nuevo contrato) • Cambios en administración de la empresa • Cambios de auditoría • Eventos relacionados con los titulos/valores del emisor (splits, rescates, planes

de recompra, venta privada de nuevas acciones, cabios en dividendos, etc.) • Bancarrotas • Disputas legales significativas • Informes gubernamentales sobre tendencias económicas (empleo, moneda, casas

nuevas, etc.) • Grandes órdenes antes de ser ejecutadas

También influye la fuente: cuanto menos confiable, menos material es la info. También: cuanto más ambiguo sea el efecto previsto sobre el precio, menos

relevante. Y el paso del tiempo también puede hacer que lo que fue material lo sea mucho

menos.

Es pública cuando la info fue diseminada en el mercado vs. que la conozca sólo un grupo de inversores.


Si corporación la comunica a un pequeño número de analistas, no es pública hasta que no se disemina en el mercado. Cuidado cuando la compañía anuncia algo en una conference call antes de que se sepa públicamente.

Teoría del mosaico [mosaic theory]: un analista llega a sus conclusiones juntando info pública e info confidencial o privada irrelevante => puede construir info (que sería confidencial relevante si la hubiese comunicado el emisor antes de hacerla pública) pero no viola nada porque llegó a esa conclusión por sus propios medios. Pero deber guardar todo el material de su investigación. PRC:

• Lograr diseminación pública: tratar de convencer a la compañía. • Adoptar procedimientos de cumplimiento: especialmente trading de empleados

y cartera propia, y supervisión de comunicación interdepartamental en una firma multiservicios.

• Adoptar procedimientos de divulgación para que la info se disemine de manera equitativa. (x. ej., tratar igual a los analistas de firmas grandes que chicas, de buy-side que de sell-side, no discriminar a los que emitieron informes negativos en el pasado, etc.).

Lo más común es un firewall. Algunos elementos del mismo serían: • Control sustancial de comunicación interdepartamental: procedimientos

documentados y asegurar que se cumplan. • Revisión de operaciones de empleados a través de listas (“restringido”, “watch”

y “rumor”). • Mayor atención cuando una firma está en posesión de info confidencial y

relevante. • Separación física: hasta donde se pueda, mantener separados físicamente

departamentos y archivos (ej.: para un corredor bursátil separar banca de inversión y finanzas corporativas de análisis de inversión y ventas, en un banco separar el departamento de securitización y análisis de inversión de préstamos comerciales, etc.)

• Que no haya solapamiento de personal (mismos casos que antes). • Un sistema de informes - comunicación: cuando hace falta compartir info de un

lado a otro del firewall, que haya un empleado de cumplimiento que diga cómo y cuánto se comparte, y de ser posible que no sea miembro de los deptos. (research, brokerage, etc.)

• Limitar operaciones de empleados y personal de la firma: que tengan que informar periódicamente operaciones efectuadas para sí mismos y/o familiares, si la ley no lo ordena de antemano. A veces directamente prohibir esta operatoria.

• Poner los títulos valores en lista restringida cuando la firma tiene mucha info confidencial relevante y material no pública. Aunque a veces esto dispara la operatoria que se quería evitar: entonces se usa una lista restringida junto a una lista de vigilancia [watch] que se le da únicamente a los de cumplimiento (que tienen que supervisar).

• Mantener registro escrito de comunicaciones interdepartamentales, poner énfasis en capacitación.


• Operaciones para cartera propia: prohibirlo puede ser contraproducente, x. ej., para market maker, si deja de participar es un indicio, entonces sólo tomar punta opuesta de operaciones que no encuentran contraparte. Sí frenar el arbitraje.

Casos: 4. Durante una conferencia de una empresa para anunciar que van a caer las ganancias, un analista sale al pasillo para llamar, y los de la firma operan en consecuencia, es una violación. 10. OJO: caso de una periodista que entrevista a un analista, previamente éste le dice confidencialmente que va a dar recomendación de venta sobre una acción (x su research, según teoría del mosaico), pero la periodista sí está incurriendo en una violación, porque el analista todavía no hizo público sus conclusiones. 11. Sabiendo que hay una orden de venta institucional grande, un administrador le avisa a toda su familia que vendan su tenencia antes. B. Manipulación del mercado. Los Miembros y Candidatos no deberán involucrarse en prácticas que puedan distorsionar o artificialmente inflar el volumen de negociación con la intención de engañar a los que participan en el mercado.

• Hay manipulación basada en la información (informes tendenciosos o mentirosos para levantar el precio y vender).

• Hay manipulación basada en transacciones: algunos ejs.: 1. transacciones que alteran artificialmente el precio o el volumen, 2. asegurarse una posición dominante/controladora en un activo para

manipular precio de un derivado o el mismo activo subyacente (con relación a a un derivado).

(Obvio que no va en contra de explotar las ineficiencias del mercado) Casos: 5. Miembros de un mercado se ponen de acuerdo en operar un mínimo durante cierto período para darle más liquidez a la acción X, pero esto tiene que hacerce público, si no, es una violación. III. OBLIGACIONES PARA CON LOS CLIENTES A.Lealtad, prudencia y vigilancia. Los Miembros y Candidatos le deben lealtad a sus clientes y deberán actuar con la debida prudencia y ejercer criterios juiciosos. Los Miembros y Candidatos deberán actuar en beneficio de sus clientes y colocar los intereses de sus clientes por encima de los intereses de sus empleadores o los propios. En sus relaciones con los clientes, los Miembros y Candidatos deberán determinar la obligación fiduciaria contraída y deberán cumplir con dicha obligación para con las personas e intereses que lo requieran.

Independientemente de diferencias legales, regulatorias, culturales, etc., esto

pone directamente las responsabilidades hacia el cliente en primer término.


No exime de deberes fiduciaros legales. Pero esta norma fija un mínimo de deberes hacia el cliente, independientemente de si se aplica un deber fiduciario legal.

Disitinguir si M&C tienen custodia (acceso a los fondos del cliente), o control sobre los activos del cliente (según documentos fiduciarios y acuerdos de administración de inversiones: si no se cumple con esto, se está violando la norma).

Identificar al cliente: en el caso de un fondo, son los beneficiarios últimos (no los administradores del fondo). En algunos casos, el cliente puede ser toda la comunidad de inversores (como en el caso de un informe de análisis de inversión): hay que analizar cada caso.

El administrador sabe más que el cliente, éste entonces es vulnerable y debe confiar en el administrador. Es deber del administrador asegurarse de que las expectativas del cliente sean razonables para sus circunstancias, el riesgo apropiado, etc. En general las recomendacines de inversión deben basarse en objetivos y circunstancias de largo plazo del cliente.

Cuando chocan intereses del cliente y de la firma, el administrador debe aclarárselo al cliente. M&C: cumple con su deber cuando consideró meticulosamente los activos dentro de la cartera (efecto diversificación), el riesgo de pérdidas y las oportunidades de ganancias, las consecuencias impositivas, liquidez, flujos de caja, y los requisitos de retorno. PRC:

• Info por lo menos trimestral para el cliente (posición, movimientos,etc.) • Si es una cuestión dudosa, escribirle al cliente y obtener su aprobación Establecer como políticas de la empresa: • seguir todas las leyes y regulaciones (y C&N) • establecer los objetivos de inversión del cliente previamente • para cada inversión ver lo apropiado según circunstancias del cliente, su riesgo-

retorno y la cartera • diversificar • tratar a todos los clientes por igual • explicitar los arreglos de compensación del administrador • mantener la confidencialidad del cliente • buscar la mejor ejecución (del bróker) • poner siempre los intereses del cliente en primer lugar.

B. Trato justo. Los Miembros y Candidatos deberán tratar de manera justa y objetiva a todos los clientes a la hora de realizar análisis de inversión, formular ecomendaciones de inversión, tomar medidas de inversión o participar en otras actividades profesionales.

Todos los clientes tratados sin favoritismos, x. ej., al distribuir recomendación.

Obviamente, nunca pueden llegar todas las comunicaciones al mismo tiempo. Igual, se permite que haya servicios especiales [premium], por el que los clientes

paguen más, pero esto no puede perjudicar a los otros clientes. Y los distintos niveles de servicio tienen que ser explícitos y conocidos por todos los clientes actuales y potenciales (i.e.: no se pueden ofrecer selectivamente).


2 categorías: Recomendaciones de inversión [análisis - research] Que la recomendación de comprar / vender / mantener sea distribuida de manera equitativa. Especialmente cuando se cambia una recomendación: cuidar que le llegue a los que actuaron antes en base a recomendación primera. Y si llama un cliente distraído y pasa orden contraria al cambio de recomendación: no tomar la orden, avisarle. Acciones de inversión (administración de carteras) IPO sobresuscripta: prorratear entre todos para los que sea adecuada. Y no adjudicar a cartera propia, sino primero a los clientes. Especialmente con hot-issue securities (las que en el mercado secundario ya cotizarán con prima debido a alta demanda insatisfecha después de la OPI). PRC:

• Desarrollar políticas corporativas. • Que se enteren los de la firma y los clientes al mismo tiempo. Sugerencias: • limitar la cdad. de gente involucrada • acortar el tiempo entre la decisión y la diseminación de info (para evitar

impresión de informe completo se puede hacer un informe resumido que se imprima rápido, se mande por mail, etc.)

• prohibir al personal que actúe en base a una recomendación previamente a su publicación - diseminación simultánea

• tener procedimientos escritos de adjudicación y publicarlos para los clientes • revisión sistemática de operaciones en las cuentas (puede ser que se compre para

uno lo que se vende para otro, pero si está documentado, está bien porque puede coincidir con diferentes circunstancias y objetivos de los clientes).

Caso: 6. Un manager distribuye recomendación por email a todos los clientes, después llama a los tres más grandes (no viola nada, porque avisó a todos primero, al revés sí sería una violación). C. Idoneidad. 1. Cuando los Miembros y Candidatos tengan que asesorar al cliente, deberán: a. Interrogar con prudencia al cliente o cliente potencial a fin de conocer su experiencia de inversión, sus objetivos de riesgo y retorno de la inversión, y sus limitaciones financieras antes de realizar cualquier recomendación de inversión o tomar medidas de inversión, y deberán volver a evaluar y actualizar dicha información con regularidad. b. Determinar si una inversión se adapta a la situación financiera del cliente y coincide con los objetivos, mandatos y limitaciones del cliente escritos antes de formular una recomendación de inversión o tomar una medida de inversión. c. Juzgar la idoneidad de las inversiones en el contexto de la cartera total del cliente. 2. Cuando los Miembros y Candidatos sean los responsables de administrar una cartera de acuerdo con un mandato, estrategia o estilo específico, sólo deberán formular recomendaciones de inversión o tomar decisiones de inversión que coincidan con los objetivos y las limitaciones declarados para la cartera.

Persona prudente: evaluar el riesgo de la inversión dentro de la cartera, circunstancias, experiencia, riqueza o patrimonio del cliente, etc.


Desarrollar al principio una política de inversión o documento escrito [investment policy statement: IPS] además de datos personales (edad y ocupación), tolerancia al riesgo del cliente, objetivos de retorno, y todas las restricciones (horizonte de tiempo, necesidades de liquidez, consideraciones impositivas, factores legales y regulatorios y circunstancias únicas). También establecer responsabilidades de las partes y fecha de revisión del IPS.

Poner expectativas de largo plazo para mdos. de capital, derivar después asignación / adjudicación [allocation] estratégica de activos para el cliente, puede ser en documento separado o en el IPS, o apéndice al IPS.

Actualizar IPS x lo menos 1 vez al año. O cuando lo amerite cambio de circunstancias.

Algunos manejan fondo o índice (x ej. large cap income fund): invertir de acuerdo al mandato del fondo o índice, los miembros/candidatos que tienen relación de consejeros con clientes son los que deciden si para sus clientes es apropiado invertir en acciones del fondo. PRC: IPS debe incluir:

• Identificación del cliente: (1) tipo y naturaleza del cliente, (2) existencia de beneficiarios separados y (3) el % aprox. del total de activos del cliente que administra el M&C

• Ojetivos del inversor (1) retorno objetivo (ingresos, crecimiento del capital, mantenimiento del poder adquisitivo) y (2) tolerancia al rieso (adecuación, estabilidad de los valores)

• Restricciones del inversor (1) necesidades de liquidez (2) flujos de fondos esperados (patrones de aportes o retiros) (3) fondos a invertir (activos y pasivos u otras obligaciones) (4) horizonte temporal (5) consideraciones impositivas (6) circunstancias regulatorias y legales (7) preferencias, prohibiciones, circunstancias y necesidades únicas del inversor and (8) votación por poder: responsabilidades y asesoramiento;

• y el benchmark para medir el rendimiento. • Revisión (anual x lo menos)

D. Presentación del rendimiento. A la hora de presentar la información del rendimiento de la inversión, los Miembros y Candidatos deberán aplicar criterios prudentes y esforzarse por asegurarse de que dicha información sea justa, precisa y completa.

Aplicar standards GIPS Además: incluir cuentas terminadas, y decir por qué se terminaron, usar

promedio ponderado de todas las carteras dentro de una categoría (no cuentas individuales), etc. E. Preservación de la confidencialidad. Los Miembros y Candidatos deberán respetar la confidencialidad de la información facilitada por clientes actuales, anteriores y potenciales, salvo que: 1. la información esté relacionada con actividades ilegales por parte del cliente o cliente potencial,


2. la ley exija su divulgación, o 3. el cliente o cliente potencial permita la divulgación de la información.

Clientes existentes y potenciales. Tiene que haber procedimientos de la firma para almacenamiento electrónico de

la info.

IV. OBLIGACIONES PARA CON LOS EMPLEADORES A. Lealtad. En asuntos relacionados con su empleo, los Miembros y Candidatos deberán actuar en beneficio de sus empleadores y no privarlos de la ventaja de sus talentos y habilidades, no divulgar información confidencial ni perjudicarlos de alguna otra manera.

Entregar una copia de C&N si el empleador no la tiene, para evitar conflictos de responsabilidad de M&C. Empleadores no están obligados a C&N, pero sí evitar que se vayan los mejores empleados por conflictos con el C&N, además, asegurar que haya entorno ético y remuneraciones suficientes para que no haya incentivo a conductas no éticas.

M&C no hacer actividad en conflicto de intereses con su empleador, en competencia directa por un pago. Si hace práctica independiente, que el empleador sepa alcance de los servicios, duración, compensación a recibir, y dé su consentimiento por escrito. No está mal prepararse para independizarse, sino competir directamente con el empleador.

Para los empleados que están por irse, es violación: apropiarse indebidamente de clientes y listas de clientes, apropiarse de secretos comerciales, usar información confidencial, solicitar los clientes del empleador antes de irse.

Si se van con otro empleador: notificar al empleador actual, seguir los procedimientos que dicte éste para avisarle a sus clientes, no puede tratar de quedarse con clientes antes de irse, ni llevarse listas de clientes sin el consentimiento escrito del empleador.

Se puede y debe delatar al empleador cuando la integridad del mdo. de capitales o interés de los clientes lo requiera, siempre y cuando M&C no actúe en interés personal.

Delimitar bien responsabilidades al inicio, porque a veces se es empleado, a veces contratado, etc.: no todas las situaciones son iguales. Pero después cumplir a rajatablas el arreglo que se haya hecho.

Llevarse sin autorización escrita listado de clientes, registros, libros, presentaciones, etc., es hurtar propiedad del empleador. Se puede contactar a los clientes después de irse, pero sólo a través de los registros públicos de los clientes, no se puede usar el listado de un empleador que esté en otros medios, sólo los nombres que uno recuerde. B. Arreglos de compensación adicional. Los Miembros y Candidatos no deberán aceptar obsequios, prestaciones, compensaciones ni remuneraciones que compitan con los intereses de sus empleadores,


ni que puedan crear un conflicto de intereses razonable con los mismos, salvo que obtengan una autorización por escrito de todas las partes involucradas.

Cualquier tipo de pago de clientes u otros beneficios. Siempre que se dice consentimiento por escrito se refiere a que puede ser

documentado (=> puede ser e-mail). Ejs. 1. Uno de los clientes de una firma le dice a un administrador que cada año que su retorno supere el 15%, puede viajar a un condominio que tienen en Mónaco, todo pago 1 semana. El administrador debe divulgarlo y obtener consentimiento por escrito de su empleador. C. Responsabilidades de los supervisores. Los Miembros y Candidatos deberán hacer todo lo posible por detectar y evitar toda transgresión de las leyes, normas y regulaciones contenidas en el Código y las Normas por parte de las personas que están bajo su supervisión o autoridad.

Por más que se delegue, el superior es responsible: tener procedimientos escritos y supervisar/monitorear se cumplan.

Cada programa de cumplimiento [compliance program] depende del tamaño y naturaleza de la organización. Velar porque se cumpla por lo menos con las normas básicas de la industria.

Primero: que la firma adopte un código de ética redactado de la manera más sencilla posible, para que lo entienda cualquier empleado, así saben que tienen un deber fiduciario. También darles una copia a los clientes.

Después: tener procedimentos de cumplimiento (se debe nombrar un oficial de cumplimiento [compliance officer], la cadena de supervisión, acciones a tomar, puntos de control, etc. ) V. ANÁLISIS, RECOMENDACIONES Y DECISIONES DE INVERSIÓN A. Diligencia y actuaciones razonables (bases razonables). Los Miembros y Candidatos deberán: 1. Aplicar diligencia, independencia y esmero al realizar análisis de inversión, formular recomendaciones de inversión y tomar decisiones de inversión. 2. Utilizar criterios razonables y adecuados al realizar sus análisis, recomendaciones o decisiones de inversión, tras realizar el estudio y las investigaciones pertinentes.

Depende de qué posición tenga el M&C dentro de la cadena: desde el análisis hasta la inversión. Algunos ejs. (no exhaustivos) de las cosas que habría que tener en cuenta:

• La historia financiera y operativa de la compañía • El ciclo de negocios


• Fondo común: la estructura de aranceles y la historia de la administración • Resultado y posibles limitaciones de los modelos cuantitativos • La calidad de los activos objeto de una securitización y • La pertinencia de las comparaciones con los ítems seleccionados.

Si se usa análisis de segunda mano (dentro de la firma) o terceras partes (externo a

la firma): asegurarse de su solidez. Asegurarse de que haya un procedimiento si los superiores ya compran el análisis a

un tercero, se puede usar porque se supone que hubo una evaluación y que se monitorea periódicamente, si no, intentar que se establezcan procedimientos.

En el caso de un informe colectivo (equipo de trabajo), aunque el miembro no esté de acuerdo con la conclusión, si está de acuerdo con el procedimiento utilizado, puede firmar igual, no es una violación. B. Comunicación con los clientes y clientes potenciales. Los Miembros y Candidatos deberán: 1. Informar a los clientes y clientes potenciales acerca de la forma básica y los principios generales que intervienen en los procesos de inversión utilizados para analizar inversiones, seleccionar valores y crear carteras, y deberán comunicarles de inmediato cualquier cambio que pudiera afectar significativamente dichos procesos. 2. Utilizar criterios razonables a la hora de identificar los factores que son importantes para sus análisis, recomendaciones o decisiones de inversión, e incluir dichos factores en sus comunicaciones con los clientes o clientes potenciales. 3. Distinguir entre hechos y opiniones al presentar los informes de sus análisis y recomendaciones de inversión.

En retorno esperado aclarar por lo menos el potencial alcista y el riesgo a la baja. Obvio que depende de la diversificación (si una acción es 90% de la cartera, que si es el 2% dentro de cartera bien diversificada).

C. Retención de registros. Los Miembros y Candidatos deberán desarrollar y mantener registros adecuados que respalden sus análisis, recomendaciones y decisiones de inversión, y otros informes relacionados con las inversiones de sus clientes y clientes potenciales.

Según el rol que se ocupe: recomendaciones de inversión o decisiones de inversión. Pueden ser registros escritos (hard-copy) o electrónicos. Notas en entrevistas con la compañía, notas de prensa de la compañía, modelos matemáticos usados para evaluar una cartera, entrevistas con economistas, otros análisis [research], etc. Los registros son propiedad del empleador anterior, son propiedad de la firma,

salvo consentimiento expreso => cuando se va a otra firma hay que re-crear todo de fuentes públicas o de la compañía, pero no de fuentes del empleador anterior.

En ausencia de otros requerimientos legales, se recomienda por lo menos guardar registros por 7 años.


VI. CONFLICTOS DE INTERESES A. Declaración de conflictos. Los Miembros y Candidatos deberán declarar completamente todos los asuntos que podrían afectar su capacidad de formular recomendaciones objetivas e independientes o interferir con sus obligaciones respectivas para con los clientes, clientes potenciales y empleador. Los Miembros y Candidatos deberán asegurarse de que dichas declaraciones sean relevantes, utilicen un lenguaje sencillo y comuniquen la información pertinente de manera efectiva.

Una de las fuentes comunes de conflictos: estructuras de compensación, especialmente incentivos y premios que proveen retorno inmediato con poca o ninguna consideración por la creación de valor a largo plazo.

Cuando no pueden ser evitados: comunicarlos eficientemente a empleadores, clientes y potenciales clientes para que puedan evaluar la objetividad de la recomendación o acción de inversión.

Directamente muchos empleadores los evitan prohibiendo (operaciones personales, el pertenecer a un directorio externo, etc.).

Para los clientes: los más obvios son entre un emisor y el M&C (ser director o consultor del emisor, relaciones de banca de inversión, financieras o de suscripción con el emisor, actividades de broker/dealer/market-maker del emisor, y el poseer una tenencia beneficiosa relevante de los títulos/valores).

También avisarle a los clientes de cualquier arreglo de aranceles de estructura no estándar.

También cuando la firma se beneficia directamente de la recomendación. (x ej., hay que decirle a los clientes si se recibe una devolución del arancel que los fondos comunes cargan al cliente, la firma recibe parte del dinero cuando le hace suscribir a sus clientes). Para que se entienda los beneficios que recibe el empleador del administrador de cartera.

Conflictos con tenencia relevante de un titulo/valor: si se prohíbe es discriminar contra M&C. Hay que hacerlo público.

Conflictos como director : 1.deberes para con los accionistas en conflicto con deberes para con los clientes 2. puede recibir acciones de esa compañía como compensación, y estarla

recomendando para que suba. 3. oportunidades de recibir info confidencial relevante. Entonces en este caso

tendrían que existir firewalls entre recomendaciones y decisiones de inversión. Ejs. 4. Una analista compra la acción X. A los pocos días su jefe le encarga un informe sobre X. Ella le pondría un comprar (buy) de todos modos, por el resultado de buena fe de su análisis. Pero igualmente debe aclarar en su informe que tiene una tenencia de la acción X. B. Prioridad de las operaciones. Las operaciones de inversión para clientes y empleadores tendrán prioridad sobre las operaciones de inversión de las que el Miembro o Candidato sea beneficiario.


Darle tiempo a que todos los demás actúen por una recomendación. Beneficiario

incluye todas las relaciones familiares, también una cartera fiduciaria o de retiro (propio). Pero las cuentas familiares tienen que ser tratadas como cualquier cliente de la firma: ni sacar ventaja ni tener desventajas frente a los demás. PRC:

Depende de cómo sea la firma, pero tiene que haber procedimientos escritos y comunicados a los clientes.

Entre los procedimientos básicos: Participación limitada en OPIs de acciones. (Lo mismo para private placements, venture capital que después será OPI, etc.: después tendrán incentivo de recomendar el producto a sus clientes para poder salir ellos o valorizar su tenencia). Establecer períodos de restricción en la operatoria, para que administradores no se “monten en las órdenes” [front-running] Poner y hacer cumplir (monitorear) información de los empleados sobre:

• información de posición de los empleados, al entrar y por lo menos anualmente, manejada de manera confidencial por la firma,

• pedirle a los brokers duplicados de las transacciones o confirmaciones de la operatoria y de todos los informes periódicos de las cuentas (son cosas que no se ven sólo con la posición)

• procedimientos de lo planeado de antemano [preclearance procedures]: analizar operaciones que se van a hacer antes de ejecutarlas, identificar un problema antes de que surja.

Bajo pedido del cliente, decirle todos los procedimientos que siguen los empleados, en pautas concretas para evitar violaciones. C. Comisiones por servicios recomendados. [referral fees] Los Miembros y Candidatos deberán declarar a sus empleadores, clientes y clientes potenciales, según corresponda, toda compensación, remuneración o prestaciones percibidas o pagadas a otros por la recomendación de productos o servicios.

Miembros y candidatos deben divulgar cuando pagan a otros un arancel o algún tipo de compensación por referirles clientes o potenciales clientes.

Antes de formalizar con el cliente, divulgar cualquier beneficio dado o recibido por la recomendación de los servicios que brinda M&C. También divulgar si es monto determinado o es porcentaje, si es de una sola vez o continua, basado en el rendimiento, si es un beneficio de trueque de research o algún otro tipo de beneficio en especie, junto con una estimación de su valor montario.

O sea: todos los aranceles: en efectivo, en soft dollars o en especie. PRC: Firma puede prohibirlos directamente, o pedirles un informe cuatrimestral por lo menos de lo cobrado (para el empleador), y poner a los clientes al tanto de los programas de comisiones por los servicios recomendados.

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Resume n Handbook Mateu 062014