Review Jurnal Capital Structure

Agency Costs of Stakeholder and Capital Structure : International Evidence

Oleh

Yuyun Lusita 041012008

Anita Carolina 041012024

Dhian Tri E 041012073

Lukman 041012160

Seminar Manajemen Keuangan Kelas G

S1 Manajemen

Fakultas Ekonomi dan Bisnis

Universitas Airlangga

Surabaya

1. Latar Belakang

Jurnal ini dibuat oleh Bing Yu dari School of Business, Meredith College,

Raleigh, North Carolina, USA dan diterbitkan pada jurnal managerial finance vol

38 no 3 pada tahun 2012, membahas mengenai hubungan antara kreditur serta

karyawan dan leverage keuangan di seluruh negara. Tujuannya adalah untuk

mengeksplorasi peran kreditur dan karyawan dalam keputusan struktur modal di

bawah rezim hukum dan politik yang berbeda di seluruh negara.

Penelitian ini dibuat karena adanya peningkatan tingkat bunga yang

disebabkan oleh pemangku kepentingan non keuangan seperti karyawan dan

kreditur yang ikut andil dalam keputusan keuangan perusahaan. Beberapa

pernyataan yang mendukung jurnal ini yaitu :

a. Tirole (2001, 2006) menegaskan bahwa perusahaan memilih investasi

optimal dan keputusan pembiayaan dalam batasan hukum dan lingkungan politik

di mana mereka berada. Dalam sebuah perusahaan, stakeholder melakukan tawar-

menawar satu sama lain untuk memaksimalkan keuntungan mereka. Daya tawar

dari kreditur sebagian besar bergantung hak kreditur (CR) yang disediakan oleh

sistem hukum suatu negara. Karyawan, di sisi lain, tidak memiliki hak atau daya

tawar suara kecuali mereka membentuk serikat pekerja atau mendapatkan

perlindungan dari hukum perburuhan. Literatur yang ada menunjukkan bahwa

pemegang saham, dengan kendala rezim hukum di suatu negara, akan mencari

mekanisme dalam perusahaan untuk melemahkan kreditur dan daya tawar

karyawan sehingga memaksimalkan pendapatan. Leverage keuangan adalah alat

yang dapat digunakan pemegang saham untuk mencapai tujuan ini.

b. Dronars dan Deere (1991) mengembangkan sebuah model untuk

menggambarkan peran utang dalam membatasi daya tawar karyawan ketika

mereka membentuk serikat, sedangkan Matsa (2010) menemukan bahwa utang

berkorelasi positif dengan tingkat serikat pekerja di tingkat perusahaan pada

perusahaan di Amerika Serikat.

Peneliti berpendapat bahwa ketika hak karyawan tinggi, karyawan akan

memiliki daya tawar yang kuat dan pemegang saham lebih cenderung

dimanfaatkan oleh karyawan. Jika demikian, pemegang saham berniat untuk

menggunakan lebih banyak utang obligasi untuk menghilangkan arus kas bebas

yang juga dapat mengurangi jumlah pendapatan karyawan. Ketika CR tinggi,

kreditur memiliki kekuatan negosiasi yang lebih kuat untuk mendapatkan kondisi

yang baik dalam kontrak utang. Jika pemegang saham tidak bisa mendapatkan

kontrak utang yang menguntungkan, mereka cenderung mengurangi penggunaan

utang.

Riset empiris pada leverage keuangan lintas negara menemukan variasi yang

besar antar negara. Pada dasarnya, studi sebelumnya hanya mendokumentasikan

perbedaan struktur modal di negara-negara yang berbeda atau kelompok negara

yang berbeda. Riset-riset tersebut mengidentifikasi bagaimana faktor penentu

struktur modal seperti ukuran perusahaan, profitabilitas, market to book ratio, laba

ditahan, dan peluang pertumbuhan mempengaruhi struktur modal yang berbeda di

seluruh negara dan menafsirkan hasil empiris secara umum berdasarkan masalah

keagenan atau teori sinyal, tanpa memeriksa secara khusus dampak kreditur dan

karyawan pada leverage keuangan lintas negara. Sejumlah penelitian menerapkan

pendekatan hukum dan keuangan ini dan hak pemegang saham tingkat negara

(SR) yang berhubungan dengan keputusan keuangan perusahaan (Rajan dan

Zingales, 1995, Claessens dan Laeven, 2003, Salam dan Leuz, 2006 dan

Pinkowitz et al., 2006).

Hak kreditur dan karyawan yang diberikan oleh hukum dan sistem peraturan

bersifat eksogen, oleh karena itu pemegang saham akan mencari pengurangan

daya tawar kreditur dan karyawan dalam sebuah perusahaan. Pada dasarnya,

ketika pemegang saham menggunakan kewajiban utang untuk mengurangi arus

kas bebas, karyawan cenderung memperoleh manfaat eksplisit atau implisit

(Jensen, 1986; Dronars dan Deere, 1991). Mengenai kreditur, karena kuatnya CR

adalah faktor yang mendukung kreditur untuk membebani pemegang saham

dalam kontrak utang, pemegang saham akan memilih untuk menggunakan sedikit

modal dari hutang sehingga dapat mengurangi daya tawar kreditur. Makalah

peneliti juga terkait secara umum beberapa studi yang menguji teori struktur

modal stakeholder pada tingkat perusahaan. Klasa et al. (2009) dan Matsa (2010)

menganalisis penggunaan strategis pembiayaan utang oleh perusahaan dalam area

industri dengan serikat pekerja yang sangat tinggi di Amerika Serikat dan

menemukan bahwa perusahaan-perusahaan menggunakan lebih banyak utang

untuk menghapus kas bebas, dengan ini perusahaan mendapatkan keuntungan

tawar-menawar dari karyawan dan melindungi perusahaan dari eklpoitasi serikat.

Myers dan Saretto (2009) menemukan bahwa perusahaan meningkatkan leverage

sebagai respon kemungkinan serikat menyerang ketika daya tawar serikat yang

kuat. Acharya dkk. (2011) dan Vig(2011) menemukan bahwa di negara-negara

dengan perusahaan CR kuat memiliki leverage keuangan rendah. Mereka

menegaskan bahwa perusahaan enggan untuk menggunakan utang ketika CR kuat

karena biaya kesulitan keuangan terlalu tinggi dalam situasi seperti ini.

Sejalan dengan studi di atas, Peneliti berpendapat bahwa dalam lintas negara,

perusahaan-perusahaan di negara-negara dengan hak karyawan yang lebih kuat

akan menggunakan lebih banyak utang, sementara perusahaan-perusahaan di

negara negara dengan CR kuat cenderung kurang menggunakan leverage

keuangan. Pemegang saham akan menggunakan strategi pembiayaan berbeda

untuk mengurangi daya tawar kreditur dan karyawan, dibatasi oleh keleluasasan

hak kreditur dan karyawan yang diberikan oleh rezim hukum suatu negara. Ketika

perusahaan kurang memiliki arus kas bebas, karyawan cenderung memperoleh

sedikit manfaat tambahan dari perusahaan walaupun peraturan ketenagakerjaan

dan rezim memfasilitasi tingginya hak karyawan dalam negara. Ketika pemegang

saham berniat untuk menggunakan leverage keuangan untuk memberhentikan

karyawan dan preferensi manajer untuk melakukan ekspansi lebih banyak serta

pengurangan risiko yang berlebihan, pemangku kepentingan lain yaitu kreditur,

akan terlibat. kreditur dapat melakukan diversifikasi investasi mereka dengan

baik. Dengan demikian, dalam kerangka hukum, kreditur dapat melindungi diri

mereka sendiri melalui kontrak utang. Berdasarkan hak kreditur yang diberikan

oleh rezim hukum suatu negara,

kreditur dapat bernegosiasi dengan pemegang saham dalam hal seperti biaya

pinjaman, pembatasan atas pembayaran dividen dalam beberapa keadaan, dan

pembatasan kelebihan hutang dengan mengacu rasio utang yang tinggi.

Karena riset sebelumnya hanya membahas mengenai SR, jurnal ini

memperluas literatur dengan menjelajahi tingkat negara kreditur dan peran

karyawan dalam keputusan struktur modal di berbagai negara. Jurnal ini berfokus

pada perbandingan lintas negara. Jurnal ini memperluas literatur dengan

mengeksplorasi tingkat pengaruh faktor Negara dan mengambil kreditur dan peran

karyawan ke dalam bahan pertimbangan ketika memeriksa keputusan struktur

modal di seluruh negara serta Menggunakan indeks hak kreditur dan indeks

tenaga kerja tingkat Negara sebagai proxy untuk kekuatan tawar kreditur dan

karyawan, peneliti menyelidiki dampak hak kreditur dan karyawan terhadap

struktur modal di berbagai negara.

2. Permasalahan yang Dikaji dalam Jurnal

Penelitian ini membahas pertanyaan-pertanyaan penelitian sebagai berikut:

1. Apa hubungan antara hak karyawan tingkat negara dan

leverage keuangan perusahaan di seluruh negara?

2. Apa hubungan antara CR dan leverage keuangan perusahaan

di seluruh negara?

3. Landasan Teori dan Penelitian Sebelumnya

Teori-teori yang digunakan dalam jurnal ini adalah :

a) Teori trade off, yang menjelaskan bahwa keputusan perusahaan

menggunakan utang didasarkan pada keseimbangan antara penghematan

pajak dan biaya kesulitan keuangan. Teori pEcking Order menjelaskan bahwa

dalam menentuan struktur modal, perusahaan mempertimbangkan pendanaan

dari internal, eksternal dan penerbitan saham baru.(Sudana:2011)

b) Pada dasarnya, ketika pemegang saham menggunakan kewajiban utang

untuk mengurangi arus kas bebas, karyawan cenderung memperoleh manfaat

eksplisit atau implisit (Jensen, 1986; Dronars dan Deere, 1991).

c) Tirole (2001, 2006) menegaskan bahwa perusahaan memilih investasi

optimal dan keputusan pembiayaan dalam batasan hukum dan lingkungan

politik di mana mereka berada.

d) Roe (2004) menegaskan bahwa peningkatan marginal dalam manfaat

karyawan akan menurunkan nilai marjinal pemegang saham dan LR yang

kuat yang disediakan oleh hukum dan sistem politik pada kenyataannya

menurunkan nilai perusahaan.

e) Rajan dan Zingales (1995) menunjukkan bahwa untuk memeriksa masalah

lembaga terkait dengan utang, maka perlu untuk menghapus kewajiban

seperti hutang yang digunakan untuk tujuan transaksi bukan untuk tujuan

pembiayaan. Oleh karena itu, rasio utang jangka panjang adalah ukuran yang

lebih handal digunakan untuk mengatasi masalah keagenan.

f) Frank dan Goyal (2005) menyatakan bahwa secara teoritis, nilai buku

utang adalah ukuran yang lebih baik dari kewajiban kreditur dalam kasus

kebangkrutan dari nilai pasar utang dan bahwa nilai pasar utang memiliki

masalah karena volatilitas harga pasar. Dengan demikian, variabel dependen,

Hutang, adalah dihitung dengan nilai buku hutang jangka panjang dibagi

dengan nilai buku total aset untuk setiap perusahaan i pada tahun t.

Penelitian sebelumnya :

1. Dronars dan Deere (1991) mengembangkan sebuah model untuk

menggambarkan peran utang dalam membatasi daya tawar karyawan ketika

mereka membentuk serikat, sedangkan Matsa (2010) menemukan bahwa

utang berkorelasi positif dengan tingkat serikat pekerja di tingkat perusahaan

pada perusahaan di Amerika Serikat.

2. Sejumlah penelitian menerapkan pendekatan hukum dan keuangan ini dan

hak pemegang saham tingkat negara (SR) yang berhubungan dengan

keputusan keuangan perusahaan (Rajan dan Zingales, 1995, Claessens dan

Laeven, 2003, Salam dan Leuz, 2006 dan Pinkowitz et al., 2006).

3. Klasa et al. (2009) dan Matsa (2010) menganalisis penggunaan strategis

pembiayaan utang oleh perusahaan dalam area industri dengan serikat

pekerja yang sangat tinggi di Amerika Serikat dan menemukan bahwa

perusahaan-perusahaan menggunakan lebih banyak utang untuk menghapus

kas bebas, dengan ini perusahaan mendapatkan keuntungan tawar-menawar

dari karyawan dan melindungi perusahaan dari eklpoitasi serikat.

4. Myers dan Saretto (2009) menemukan bahwa perusahaan meningkatkan

leverage sebagai respon kemungkinan serikat menyerang ketika daya tawar

serikat yang kuat.

5. Acharya dkk. (2011) dan Vig(2011) menemukan bahwa di negara-negara

dengan perusahaan CR kuat memiliki leverage keuangan rendah. Mereka

menegaskan bahwa perusahaan enggan untuk menggunakan utang ketika CR

kuat karena biaya kesulitan keuangan terlalu tinggi dalam situasi seperti ini.

4. Hipotesis

Hipotesis dalam penelitian ini ada 2, yaitu

H1: Semakin kuat hak tenaga kerja, semakin banyak utang perusahaan akan

digunakan.

H2: Semakin kuat hak kreditur , utang perusahaan akan semakin kecil digunakan.

5. Metodologi Penelitian

a. Jenis dan sumber data

Sumber data utama untuk jurnal ini adalah Compustat global Vantage.

Ringkasan data dan sumber data dapat dilihat pada tabel berikut :

b. Prosedur Pengumpulan Sampel

1. Penelitian ini menggunakan periode sampel 1990-2008.

2. Peneliti memulai mengumpulkan sampel dengan cara mencocokkan

Compustat global Industri dengan isu Global dan data mata uang Global.

Untuk menghindari sampel yang bias, penelitian ini hanya memilih

perusahaan dengan laporan akuntansi konsolidasi yang penuh (consol = F

dalam file Industri Global). Hal ini didasarkan pada pernyataan Rajan dan

Zingales (1995) yang menunjukkan bahwa dalam setiap studi yang

membandingkan Data keuangan perusahaan di seluruh negara, perbedaan

dalam praktik akuntansi menyebabkan sampel Bias. Mereka melihat bahwa

tidak setiap negara mengharuskan perusahaan untuk melaporkan lembar

neraca konsolidasi, dan perusahaan dengan neraca yang tidak dikonsolidasi

tidak memperhatikan Data leverage keuangan.

3. Peneliti juga tidak menggunakan perusahaan yang melakukan merger,

karena perusahaan yang terlibat dalam merger utama memiliki struktur modal

khusus (Aivazian et al., 2001) dan tidak menggunakan perusahaan dengan

ekuitas negatif, pendapatan penjualan negatif, nilai yang hilang dari total aset,

dan arus kas negatif .

4. Peneliti mencocokkan data perusahaan dari global Vantage dengan data

tingkat negara dari berbagai sumber daya dan memerlukan tiga variabel

utama tingkat negara, indeks SR, CR, dan LR, Untuk memenuhi persyaratan

time-series regresi cross-sectional, peneliti tidak menggunakan Negara-negara

seperti Ghana, Kroasia, Yordania, Kenya, dan Rumania, karena negara-

negara tersebut memiliki perusahaan dengan masa observasi kurang dari 30 –

tahun.

Setelah menerapkan filter ini, sampel kami berisi 182.182 perusahaan dari

21.663 perusahaan yang khas dari 52 negara.

Seperti yang ditunjukkan dalam tabel berikut:

c. Definisi Operasional Variabel

1. Variabel terikat dalam penelitian ini adalah Hutang

2. Variabel bebasnya adalah indeks CR, LR dan SR

Indeks SR ini sering digunakan dalam literatur-literatur lainnya dan

menggunakan ukuran anti self dealing index.

Peneliti menggunakan dua variabel tingkat negara, indeks CR dan LR

sebagai proxy untuk kekuatan tawar-menawar masing-masing kreditur dan

karyawan. Indeks CR merupakan akumulasi dari empat variabel yang

memeriksa:

a. Apakah suatu negara memberlakukan pembatasan, seperti persetujuan

kreditur atau minimum dividen yang dibayarkan untuk mengajukan

reorganisasi;

b. Apakah kreditur terjamin dapat memperoleh kepemilikan keamanan

mereka setelah petisi reorganisasi telah disetujui

c. Kreditur terjamin adalah pihak yang paling diutamakan dalam distribusi

hasil yang dihasilkan dari pelepasan aset perusahaan saat bangkrut, dan

d. Apakah debitur yang tidak mempertahankan administrasi properti

menunda resolusi reorganisasi.

Roe (2004) menegaskan bahwa peningkatan marginal dari keuntungan yang

didapatkan karyawan akan menurunkan nilai marjinal pemegang saham dan

kuatnya LR inilah yang menyebabkan penurunan nilai perusahaan. Oleh karena

itu, peneliti menggunakan langkah-langkah untuk LR sebagai proxy untuk daya

tawar karyawan. Berkaitan dengan daya karyawan untuk mengejar manfaat

maksimal, Botero dkk. (2004) menggunakan indeks daya serikat buruh sebagai

proxy untuk LR. Daya Serikat buruh rata-rata memiliki tujuh variabel :

(1) jika karyawan memiliki hak untuk berserikat;

(2) jika karyawan memiliki hak untuk berunding bersama;

(3) jika karyawan memiliki kewajiban hukum untuk tawar-menawar dengan serikat;

(4) jika kontrak kolektif juga berlaku pada peraturan pihak ketiga;

(5) jika hukum memungkinkan toko-toko ditutup;

(6) jika pekerja atau serikat pekerja, atau keduanya, memiliki hak untuk menunjuk anggota kepada Dewan Direksi, dan

(7) jika dewan buruh diamanatkan oleh undang-undang.

c. Model Analisis

1. Studi pada leverage keuangan didasarkan pada teori trade-off dan teori

pecking order menggunakan model penyesuaian parsial untuk

mengeksplorasi rasio utang yang optimal (Harris dan Raviv, 1990, Myers,

2001) sedangkan penelitian mengatasi masalah keagenan menggunakan

rasio utang untuk melakukan regresi pada determinan tingkat perusahaan

(Myers dan Majluf, 1984). Studi pada uji struktur modal internasional

memiliki dampak yang berbeda dari faktor tingkat perusahaan dan

menambahkan variabel tingkat negara sebagai variabel penjelas. Setelah

Rajan dan Zingales (1995) dan Aivazian et al., Peneliti menggunakan

model berikut untuk menguji dampak dari kreditur dan hak karyawan pada

keputusan pembiayaan di berbagai negara:

Keterangan:

1. Debtt - rasio utang jangka panjang, dihitung dengan hutang jangka

panjang dibagi dengan total aset untuk perusahaan i pada tahun t

2. MTBt – Market to book ratio , dihitung dengan nilai buku total aset

dikurangi nilai buku ekuitas ditambah dengan nilai pasar ekuitas dibagi

dengan nilai buku total aset untuk perusahaan i pada tahun t

3. Laba - dihitung dengan laba sebelum bunga, pajak, depresiasi, dan

amortisasi (EBITDA) dibagi dengan total aset untuk perusahaan i pada

tahun t

4. Sizet - log dari total aset dalam dolar AS untuk perusahaan i pada

tahun t

5. Tangt - tangibilitas dihitung dengan aset berwujud dibagi dengan

total aset untukperusahaan i pada tahun t

6. SR - indeks SR di tingkat negara.

7. CR - indeks CR di tingkat negara.

8. LR - indeks LR di tingkat negara.

2. Setelah menetapkan model, peneliti melakukan regresi menggunakan variabel

tingkat perusahaan saja. Untuk mengatasi masalah outlier, peneliti menggunakan

tingkat kepercayan 95%, atau winsorize 5% [2].

Tahapan regresi :

1. Penelitian ini ditujukan untuk mengeksplorasi hubungan antara hak kreditur

dan hak karyawan dengan kebijakan pembiayaan perusahaan di seluruh

negara. Analisis dilakukan dengan mengumpulkan sampel kuadrat terkecil

(OLS) dan meregresi dengan tahun dan efek industri tetap. Kekuatan

pengelompokan standar erorr yang diperkirakan digunakan untuk

mengendalikan adanya saling ketergantungan di seluruh perusahaan.

Berdasarkan Campbell (1996) dan LLSV (2000), peneliti memperkenalkan

tujuh industri kelompok variabel dummy dalam regresi lintas-negara untuk

mengontrol efek industri[3]. Kelompok acuan tersebut adalah kelompok

industri pertanian. Untuk menguji penentu rasio utang perusahaan utang,

dibutuhkan penyesuaian dengan efek industri, baik dengan mengurangi rata-

rata industri (Chui et al., 2002) atau dengan menggunakan penguranga dummy

variable industri. Di sini, sebagai gantinya, peneliti menjalankan regresi

menggunakan data segmen industri dan sampel dikumpulkan.

2. Untuk mengatasi kemungkinan adanya heteroskedastisitas dan autokorelasi,

peneliti juga mengestimasi model regresi dengan standard error Newey-West.

Untuk mengatasi masalah multikolinearitas dalam regresi OLS, peneliti

menggunakan variance inflation factor (VIF) dan toleransi untuk

mendiagnosis masalah multikolinearitas. Wooldridge (2002) mendefinisikan

VIFs dan toleransi sebagai berikut:

Dapat dilihat bahwa jika VIF lebih tinggi atau indeks toleransi semakin

rendah, maka semakin tinggi varians dari beta i dan semakin besar kesempatan

menemukan beta i tidak signifikan, yang berarti bahwa terjadi efek

multikolinearitas. Dengan demikian, langkah-langkah ini dapat berguna untuk

mengidentifikasi multikolinearitas

3. Peneliti menjalankan regresi menggunakan sub-sampel, membagi kelompok

sampel berdasarkan segmen industri pertama (Frank dan Goyal, 2005).

Kemudian peneliti menjalankan sampel yang telah dikumpulkan dengan

menggunakan industri model fixed effect.

Pada tahap pertama, mengikuti Chui et al. (2002), peneliti membangun

sebuah variabel dependen dengan metode berikut. Pertama, rasio utang untuk

perusahaan i pada tahun t di daerah j diperkirakan dengan Standar berikut

(perusahaan dan kabupaten berlangganan dirahasiakan):

Peneliti menggunakan sisa persamaan ini sebagai penyesuaian rasio utang.

Setelah membangun rasio utang disesuaikan untuk setiap perusahaan pada

setiap tahun, pada tahap kedua, Peneliti menghitung rata-rata rasio utang

disesuaikan untuk setiap negara di setiap tahun dan kemudian menggunakan

rata-rata penyesuaian rasio utang negara sebagai variabel terikat untuk

menjalankan model regresi lintas-negara

X adalah vektor variabel tingkat negara.

Tahap ketiga adalah melakukan robust check. Setelah menghapus faktor tingkat

perusahaan secara total dan mengendalikan bias seleksi sampel melalui regresi

dua tahap, peneliti melakukan robust test dengan menambahkan tambahan

variabel pengontrol tingkat negara dan kembali menjalankan regresi dua tahap.

Berdasarkan penelitian sebelumnya, peneliti menambahkan baik variabel tingkat

korporasi kualitas Negara seperti indeks kualitas pemerintah dan indeks

konsentrasi kepemilikan maupun variabel ekonomi seperti tingkat pertumbuhan

PDB, pengukuran obligasi pengembangan pasar, dan pengukuran bagian

perbankan.

6. Hasil

Hasil analisa regresi dari model yang digunakan peneliti dijelaskan seperti

berikut:

a. Ringkasan statistikDitunjukkan pada tabel berikut:

Rata-rata rasio utang pada sampel adalah 12,5 persen dan mediannya adalah 12

persen. Norwegia memiliki rata-rata debt ratio yang paling tinggi, 23,13 persen,

sedangkan Maroko memiliki debt ratio terendah 5,31 persen selama periode

sampel diambil.

Analisis regresi pada perusahaan yang menggunakan utang menunjukkan bahwa

variabel perusahaan mempengaruhi rasio utang di negara-negara dengan cara yang

sama, hal ini menyiratkan bahwa karakteristik negara tertentu menyebabkan

variasi leverage keuangan di seluruh negara.

Tabel dibawah ini menyajikan variabel yang menggambarkan karakteristik

negara. Peneliti membagi sampel menjadi dua kelompok: common law dan civil

law. Konsisten dengan literatur yang dipakai, common law memiliki perlindungan

pemegang saham yang lebih baik daripada negara-negara civil law karena rata –

rata SR pada common law dan civil law adalah 0,736 dan 0,377. Rata-rata LR

pada common law dan civil law adalah 0.261 dan 0.340, menunjukkan bahwa

hak-hak karyawan yang lebih tinggi di Negara dengan civil law.

b. Hasil regresi dengan tingkat perusahaan menentukan leverage keuangan

Dengan menggunakan industri model fixed effect, signifikansi koefisien

tetap konsisten, menunjukkan bahwa korelasi antara

rasio utang dan faktor tingkat perusahaan tidak didorong oleh perbedaan

industri. Tabel berikut menyajikan hasil regresi.

Seperti yang diperkirakan oleh model biaya agensi dan model pecking

order, Hasil empiris ini konsisten dengan literatur tentang perbandingan struktur

modal internasional (Rajan dan Zingales, 1995;. Aivazian et al, 2001). Ada

pertentangan prediksi teoritis dan pencampuran temuan empiris pada efek ukuran

leverage. Rajan dan Zingales (1995) menunjukkan bahwa ukuran perusahaan

biasanya dianggap sebagai proxy baik untuk asimetri informasi maupun

probabilitas kebangkrutan. Kedua proxy menyiratkan dua efek yang saling

berkebalikan pada leverage. Namun, koefisien size secara postif signifikan.

Koefisien rasio MTB secara negatif signifikan pada tingkat 1 persen dalam

segmen industri layanan dan sampel yang dikumpulkan. Sedangkan hasil dalam

Tabel menunjukkan bahwa faktor-faktor penentu tingkat struktur modal

perusahaan lintas negara konsisten, mengingat variasi dalam struktur modal di

seluruh dunia (Aggarwal, 1990; Aivazian et al, 2001;.. Gaud et al, 2007), maka

perlu untuk mengeksplorasi dampak negara karakteristik terhadap struktur modal

antar negara.

c. Hasil regresi yang menunjukkan dampak hak kreditur dan hak karyawan atas

kebijakan pembiayaan.

H1 dalam Bagian I memprediksi tanda positif untuk LR dan tanda negatif untuk

CR. Tabel berikut menyajikan hasil regresi.

Gabungan sampel regresi efek tetap menghasilkan koefisien LR positif, secara

statistik signifikan pada tingkat 1 persen, dan negatif koefisien CR pada tingkat

signifikansi 1 persen.

Model (1) menguji dampak dari CR dan LR terhadap rasio utang yang hanya

sementara

Model (2) menambahkan SR sebagai variabel independen tambahan. Hasilnya

signifikan setelah mengendalikan atau memperhatikan faktor tingkat perusahaan,

efek pengelompokan perusahaan, dan ditambah dampak SR, CR, dan hak-hak

karyawan[4].

Tidak ada masalah heteroskedastisitas dan autokorelasi, karena setelah dilakukan

iji Hasil tetap signifikan secara statistik. Tabel dibawah ini menyajikan bahwa

hasil tes dan VIF tidak menunjukkan masalah multikolinearitas yang serius.

Hasil regresi menunjukkan hal sebagai berikut :

- hubungan positif antara LR dengan tingkat leverage

Ketika karyawan mendapatkan perlindungan yang kuat dari LR tinggi,

mereka lebih mudah memperoleh manfaat dari perusahaan melalui

negosiasi serikat buruh atau intervensi pemerintah. Keuntungan imbalan

kerja karyawan diperoleh dengan mengorbankan para pemegang saham.

Karena perlindungan bagi karyawan bersifat eksogen, pemegang saham

akan mencari cara agar perusahaan terlindungi dari eksploitasi oleh

karyawan. Menggunakan leverage keuangan yang lebih tinggi untuk

menghapus arus kas bebas adalah salah satu opsi pemegang saham yang

dapat dipilih untuk mencapai tujuan ini. Ketika peneliti menambahkan

indeks SR sebagai variabel kontrol tambahan, koefisien dari LR tetap

positif dan meningkat secara substansial. Mereka meningkat 0,0185-0,043,

dan 0,0193-0,0506 masing-masing dalam dua estimasi. Peningkatan positif

koefisien dari LR dalam model (2) menyiratkan bahwa di negara di mana

SR lebih tinggi, kemungkinan bahwa para pemegang saham akan

menggunakan leverage keuangan juga akan tinggi untuk mengurangi biaya

agensi dari karyawan jika biaya agen seperti yang disebabkan oleh hukum

pemerintah dan peraturan rezim.

- hubungan negatif antara CR dan penggunaan pembiayaan utang. Koefisien

negatif dari CR menunjukkan bahwa pembiayaan CR mempengaruhi

korporasi keputusan yang berbeda dari LR. Tidak seperti karyawan,

kreditur terlibat dalam kontraktor utang langsung. Di negara di mana CR

kuat, kreditur memiliki kekuatan lebih untuk bernegosiasi dengan

pemegang saham dan korporasi untuk memperoleh hasil yang lebih baik

dalam kontrak hutang atau dapat dengan mudah menerapkan pembatasan

untuk perusahaan. Pembatasan semacam itu mungkin dapat menggunakan

salah satu hal yang membatasi perusahaan untuk menggunakan kelebihan

utang. Di sisi lain, korporasi dan pemegang saham akan memilih untuk

menggunakan lebih sedikit utang jika ternyata lebih sulit untuk

mendapatkan kontrak utang yang menguntungkan jika CR kuat. Hasil ini

juga mendukung H2, yang mengatakan semakin kuat CR, semakin sedikit

perusahaan akan menggunakan utang.

d. Hasil Robbust CheckDitunjukkan pada tabel berikut :

Atas hasil tes robust, menunjukkan bahwa koefisien variabel utama: CR dan LR,

tetap signifikan secara statistik. Hasil ini signifikan mendukung hipotesis. Secara

khusus, LR memiliki hubungan positif dengan rasio utang sedangkan CR

memiliki hubungan negatif dengan rasio utang.

Kesimpulan

Jurnal ini mengeksplorasi hubungan antara CR serta hak-hak karyawan dan

Struktur modal di seluruh negara. Hasil penelitian mengungkapkan ada dampak

kekuatan tawar kreditur dan karyawan terhadap struktur modal yang dipengaruhi

oleh kerangka hukum dan politik suatu Negara .

Ketika pemangku kepentingan ingin memaksimalkan manfaat dan kepentingan

mereka dalam perusahaan, mereka mendapatkan keuntungan dengan

mengorbankan kepentingan pemegang saham. Ini adalah hal penting dari

interaksi antara para pemangku kepentingan.

Menggunakan indeks CR dan indeks LR tingkat negara sebagai proxy untuk

kekuatan tawar kreditur dan karyawan, peneliti menemukan:

1. Ada korelasi positif antara hak karyawan dan penggunaan utang perusahaan

Hal ini terjadi karena ketika hak karyawan yang tinggi, pemegang saham lebih

cenderung dieksploitasi oleh karyawan. Jika demikian, pemegang saham

berniat untuk menggunakan utang yang jumlah yang lebih banyak untuk

menghapus arus kas bebas untuk mengurangi peluang karyawan untuk

memperoleh manfaat lebih dari perusahaan.

2. Ada korelasi negatif antara CR dan rasio hutang perusahaan.

Ketika CR tinggi, kreditur memiliki kekuatan negosiasi untuk mendapatkan

kontrak utang, membuat utang kurang menarik bagi pemegang saham.

Hasil empiris yang kuat dengan mengendalikan untuk sampel bias seleksi, model

uji spesifikasi, dan serangkaian variabel kontrol tingkat negara. Hasil yang

diperoleh dari jurnal ini membantu kita untuk memahami leverage keuangan di

berbagai negara dengan berbagai mekanisme tata kelola perusahaan dan mengisi

kesenjangan yang signifikan dalam literatur tentang Kebijakan pembiayaan

internasional. Hasil ini harus menjadi perhatian bagi para manajer, investor, dan

pembuat kebijakan.

Catatan

1. Studi terhadap struktur modal internasional termasuk Aggarwal

(1990), Rajan dan Zingales (1995), Aivazian et al. (2001) dan Gaud et

al. (2007), antara lain.

2. Peneliti juga menggunakan 1 persen sampel winsorized dan sampel

asli untuk menjalankan semua tes. Hasil Tes tidak berubah secara

kualitatif.

3. LLSV (2000) mengklasifikasikan perusahaan non-keuangan menjadi

tujuh kelompok industri yang luas:

(1) pertanian;

(2) pertambangan,

(3) konstruksi;

(4) manufaktur ringan,

(5) manufaktur berat,

(6) transportasi, komunikasi dan utilitas, dan

(7) layanan.

4. Karena rasio utang tidak diperbolehkan nol pada batas bawah, peneliti

juga menggunakan model yang Tobit untuk meregresi rasio utang pada

variabel independen tingkat perusahaan yang sama, SR, CR, LR dan

indeks dengan fixed effect industri. Koefisien CR dan LR tetap signifikan

secara statistik sesuai dengan yang diharapkan. Karena model Tobit tidak

dapat menghasilkan standar error yang ketat, peneliti menggunakan analisa

berdasarkan regresi OLS

Daftar Pustaka

Sudana, I Made. 2011. Manajemen Keuangan Perusahaan: Teori dan Praktik.

Surabaya: Erlangga.

http:/emeraldinsight.com/journal.htm?issn=0307-

4358&volume=38&issue=3&articleid=17014841&show=pdf&y, akses 8 Mei

2013)