Supplement: The Challenge of Inflation and Unemployment / Le defi de l'inflation et du chomage || Has Monetarism Failed? / Le monetarisme a-t-il echoue?: Introduction

Canadian Public Policy

Has Monetarism Failed? / Le monetarisme a-t-il echoue?: IntroductionAuthor(s): David LaidlerSource: Canadian Public Policy / Analyse de Politiques, Vol. 7, Supplement: The Challenge ofInflation and Unemployment / Le defi de l'inflation et du chomage (Apr., 1981), pp. 215-220Published by: University of Toronto Press on behalf of Canadian Public PolicyStable URL: http://www.jstor.org/stable/3550133 .

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HAS MONETARISM FAILED?

Introduction

DAVID LAIDLER/ Department of Economics, The University of Western Ontario

The foregoing papers have all been concerned with the problems of inflation and unemployment. They have dealt with the explanation of these phenomena, and with the design of policy to cope with them. Although they deal with these matters in the explicit context of the current Canadian situation, they do not go into any great detail about the actual conduct of policy and in particular monetary policy during the last five years. Nevertheless, it was in the fall of 1975 that the governor of the Bank of Canada announced a radical change in the conduct of monetary policy in this country, and laid down a set of principles that were to govern the Bank's subsequent behaviour. The principles in question that involved putting the rate of growth of the money supply at the centre of monetary policy are commonly perceived to be 'monetarist' in nature, and the Bank is willing to defend the proposition that it has, on the whole, consistently adhered to them in the conduct of its policy ever since. With the five years of history behind us, it now seems reasonable to raise questions about the success or failure of'Monetarism' in Canada: hence the following collection of papers, initially presented at a session of the Canadian Economics Association meetings held last June, a session which I organized at the suggestion of Richard Lipsey, the president of the Association for 1980-81.

Monetarism is, to say the least, a slippery word, meaning very different things to different people in different contexts. To an academic economist such as myself, the word serves mainly as a convenient label for a group of propositions about macroeconomic phenomena: propositions having to do with the stability (not constancy) over time of the velocity of circulation of money, the transitory nature of any trade-off between inflation and unemployment, and the interconnectedness of the conduct of monetary policy in an open economy and the nature of the exchange rate regime. To the politician, the same word has considerable ideol- ogical content, denoting a generally non-interventionist viewpoint on a wide variety of economic issues. To the practical policy maker, it suggests a set of principles for the conduct of monetary policy, principles that enjoin him to put the rate of growth of some monetary aggregate (rather than say the exchange rate or some interest rate) at the centre of policy, and to control that growth rate in accordance with pre-stated rules or targets, rather than attempting to manipulate it in an attempt to fine tune the economy.

Though one frequently finds the same people subscribing to all at once, these three types of monetarism are nevertheless not tightly logically interconnected. For example, one can believe in the empirical stability of the velocity of circulation of money and still be an ardent fine-tuner, one can advocate putting the pursuit of money supply targets at the centre of monetary policy without subscribing to the right wing ideology, and so on. Hence, when we ask whether monetarism has failed, it is important to identify just which brand of it we are talking about. I would argue that in Canada it is 'monetarism' as a practical policy doctrine

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that we should be concerned with. The contrast with Britain is worth making. There Mrs. Thatcher and her colleagues are attempting to implement a wide range of non-interventionist policies. Their experiment is at least as much a political one as a technical economic one, and certainly goes far beyond the conduct of monetary policy per se. In Canada, when we speak of monetarism, we mean the policies of the Bank of Canada, those policies have been pursued under both Liberal and Conservative governments, and have been confined to those very few policy variables for which the Bank itself has direct responsibility.

When Milton Friedman (1959) first began to suggest that monetary policy should be based upon a rule for the rate of growth of some appropriately chosen monetary aggregate, he con- ceived of his policy prescription as a means of maintaining the stability of an economy that was performing in a reasonably satisfactory way. Monetarism as a policy doctrine, however, only became popular in the mid 1970s, when virtually all western economies, not least that of Canada, were already in the grip of a virulent inflation. Thus, practical monetarism has had to provide a remedy for inflation, rather than merely being a means of avoiding it. Academic monetarism identifies the key to inflation as over-rapid monetary expansion, and hence suggests that practical monetarism's cure for inflation must lie in reducing that rate of monetary expansion. Because Canadian adherents of monetarism have been fearful of the consequences for the unemployment rate of a rapid reduction in the monetary expansion rate, they have advocated that this reduction be undertaken slowly over a number of years. The arguments of economists such as R.E. Lucas (1975) and T.J. Sargent (1976), to the effect that monetary contraction can be managed quickly and at no cost in unemployment provided that the contraction in question is credibly pre-announced, have had no influence on Canadian policy. Thus, in a Canadian context, the rather vague question 'Has Monetarism failed?' can be re- phrased more precisely 'Has the Bank of Canada's announced policy of slowly reducing the rate of growth of a particular monetary aggregate, with a view to reducing inflation without putting undue pressure on unemployment, failed?'

Each of the contributors to the following symposium deals with this question, but, as the reader will see, from radically different viewpoints.

Two of the papers, those of Barber and McCallum, and Peters and Donner, take what may loosely be described as a 'post-Keynesian' point of view in criticizing recent policy. These papers are largely complementary to one another, but between the two of them, the following arguments, as critical of what I have termed academic monetarism as of its practical application, are advanced. First, policy has been too much focussed on controlling inflation, and too little attention has been paid to the adverse effects of tight monetary policy on unemployment. Second, tight monetary policy is, in any event, ill-adapted to the control of inflation, so that its most obvious consequences have been for unemployment. Therefore, both pairs of authors urge a loosening of monetary policy, and in particular a lowering of nominal interest rates, and of the exchange rate as well, as a means of stimulating real economic activity. How- ever, they do not ignore inflation as a policy problem, but rather urge that some form of wage- price control policy be used to cope with it.

The third paper, by T.J. Courchene, criticizes the Bank of Canada's policy as an application of academic monetarism. Though Courchene agrees with the post-Keynesians on the disappointing results that have been obtained from policy over the last five years, he does not blame this on any fundamental flaw in academic monetarism. Rather he is critical of the technical details of the manner in which policy has been implemented by the Bank of Canada. Courchene questions the desirability of setting growth rate targets for a narrow, as opposed to a broad monetary aggregate. He also criticizes the use of an interest rate, rather than the monetary base - the Bank of Canada's own cash liabilities - as an instrument of policy. Moreover he



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expresses doubt as to whether the pursuit of money supply growth rate targets has been vig- orous and single-minded enough, noting that the exchange rate seems to have become an important independent target of monetary policy on several occasions in the recent past. In short, if the post-Keynesians see Bank of Canada policy as definitely representing Monetarism, and as having failed, Courchene is inclined to argue that the record shows, not that Monetarism has failed, but that it has not yet been tried.

Like Courchene, Ronald Wirick has considerable sympathy with the underlying economic rationale for Monetarism. He accepts the proposition that control of the money supply is, in the long run, necessary for the control of inflation, and he is critical of both Barber and McCallum and Donner and Peters for the ambiguous stance that they take towards this proposition. He is also critical, therefore, of their advocacy of wage-price controls as an alternative to monetary restraint in the control of inflation, though he suggests that there may be scope for such policies to play a role in supplementing the effects of monetary restraint. In Wirick's view it is not the underlying strategy adopted by the Bank of Canada that has been at fault, but the tactics that they have used. He suggests that their gradualism has been too gradual. As a result, the policy has had no effect on inflation expectations, so that its modest, though beneficial, effects on the inflation rate have been bought at an unnecessarily high price in terms of unemployment and lost output. Wirick does, though, note that the Bank of Canada has had little help from the fiscal authorities in conducting its anti-inflation policy, a point which is also implicit in George Freeman's contribution to the debate.

George Freeman puts the Central Bank's case against its critics, succinctly, but clearly. His defence is notable first for its explicit request that his critics provide evidence that the alternative policies which they recommend have some reasonable chance of greater success than those that they would replace. It is also notable for its implicit reminder to the reader that monetary policy is but one tool of macroeconomic management, and that the other tools are quite beyond the control of the Central Bank, which therefore has to operate in a policy environment that is not of its own making. The suggestion here, I would hasten to add, is not that it would be better if the overall control of macro policy were taken out of the hands of politicans and put in the hands of the Central Bank, but rather that responsibility for the disappointing performance of the Canadian economy over the last few years perhaps does not all lie with the Bank of Canada.

Given that my views on many of the issues discussed in the following pages have been ex- pressed elsewhere in this volume, it would be inappropriate for me to attempt to sum up this brief introduction with conclusions of my own about whether or not Monetarism has failed. Suffice it then for me to express the hope that, if the papers that follow do not lead the reader to a definitive answer to that question, they will at least lead him to a clearer understanding of the issues that are at stake in the current debate about the conduct of monetary policy in particular, and macroeconomic policy in general, in Canada.

REFERENCES

Friedman, M. (1959) A Program for Monetary Stability (New York: Fordham University Press)

Lucas, R.E. jnr. (1975) 'An Equilibrium Model of the Business Cycle,' Journal of Political Economy, December, 83:1113-44.

Sargent, T.J. (1976) 'A Classical Macroeconomic Model of the United States, Journal of Political Economy, April, 84:207-38.



LE MONETARISME A-T-IL ECHOUE?

Introduction

DAVID LAIDLER/Department of Economics, The University of Western Ontario

Les articles qui suivent ont tous pour sujet les problemes de l'inflation et du ch6mage. Ils traitent des explications de ces phenomenes et de la strategie d'une politique pour les affron- ter. Bien qu'ils traitent ces questions dans le contexte explicite de la situation canadienne du moment, les articles n'entrent pas dans les d6tails de la conduite d'une politique actuelle et en particulier, de la politique monetaire des cinq dernieres ann6es. Cependant, c'est en au- tomne de 1975 que le gouverneur de la Banque du Canada a annonce un changement radical de la conduite de la politique mon6taire dans ce pays et a 6tabli une s6rie de principes qui d6termineraient la conduite subsequente de la Banque. Les principes en question faisaient du taux de croissance de la masse mon6taire le centre de la politique monetaire et sont generale- ment pergus comme etant d'essence monetariste. Et la Banque est prete a defendre la proposition a laquelle elle a, dans l'ensemble, adh6r6 sans exception dans la conduite de sa politique depuis 1975. Maintenant, cinq ans plus tard, il semble raisonnable de poser des questions sur la reussite ou l'6chec du 'monetarisme' au Canada. Voila done une collection d'articles qui a ete d'abord presentee a une reunion de 1'Association canadienne d'Economique en juin der- nier, une session que j'ai organisde a la suggestion de Richard Lipsey, le president-d6sign6 de l'Association en 1980-81.

Le monetarisme est pour le moins un terme obscur prenant des signifcations diverses selon les personnes et les contextes. Pour un economiste universitaire comme moi le mot est prin- cipalement une etiquette bien choisie pour une collection de propositions concernant des

ph6nomenes macro6conomiques: des propositions concernant la stabilit6 (et non pas la cons- tance) de la vitesse de circulation de la monnaie, de la nature transitoire d'une relation entre l'inflation et le ch6mage, et des interactions entre la conduite d'une politique mon6taire dans une 6conomie ouverte et la nature du regime du taux de change. Pour un politicien, le terme a une signification ideologique, d6notant un point de vue non interventionniste sur un grand nombre de questions economiques. Pour le d6cideur le 'mon6tarisme' suggere une s6rie de principes pour la conduite d'une politique mondtaire, des principes qui lui prescrivent de mettre le taux de croissance d'un agr6gat monetaire, au lieu du taux de change ou d'un taux

d'int6irt au centre de la politique, et de r6gler ce taux de croissance suivant des objectifs ou des regles prevus au lieu d'essayer de le manipuler et de faire du 'fine tuning' de 1'6conomie.

Bien que l'on trouve souvent des gens qui souscrivent a toutes ces interpretations, les trois sortes de mon6tarisme ne sont pourtant pas, en logique, lides 6troitement. Par exemple, on peut croire a la stabilit6 empirique de la v6locite de circulation de la monnaie et 6tre malgr6 cela en faveur du 'fine tuning'. On peut aussi recommander que des objectifs relatifs a la masse mon6taire soient au centre d'une politique mon6taire sans souscrire pour autant a une ideologie de droite. Pour cette raison lorsqu'on se demande si le mon6tarisme a echou6, il est important d'identifier de quel type on parle. Je soutiendrais qu'au Canada, c'est le

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monetarisme comme doctrine politique pratique dont nous devrions nous preoccuper. Un contraste avec la Grande-Bretagne est interessant. LA-bas Mme. Thatcher et ses collegues s'efforcent de recourir a une gamme de politiques non interventionnistes; leur tentative est autant politique que technique et economique, et elle depasse certainement la conduite d'une politique monetaire. Au Canada, lorsqu'on parle du monetarisme, c'est aux politiques de la Banque du Canada que l'on fait allusion. Ces politiques ont 6t6 poursuivies sous des gouvernements liberal et conservateur; dans les deux cas elles se sont limit6es aux variables de politique pour lesquelles la Banque avait une responsabilit6 directe.

Quand Milton Friedman (1959) a d'abord sugg6r6 qu'une politique mondtaire devrait 6tre

bas6e sur une r6gle d'un taux de croissance d'un agregat monetaire bien choisi, il concevait sa prescription politique comme un moyen de maintenir la stabilit6 dans une 6conomie qui fonctionnait d'une maniere raisonnablement bonne. Pourtant le mondtarisme, comme doctrine politique, n'a acquis sa popularite qu'au milieu des annees soixante-dix lorsque presque toutes les economies de l'Ouest, le Canada y compris, ont 6te aux prises avec une inflation virulente. Par consequent, le monetarisme en pratique devait trouver un remade a l'inflation au lieu de n'etre qu'un moyen de l'6viter. Le monetarisme universitaire identifie la cause sp6cifique de l'inflation comme etant une expansion mondtaire trop rapide et donc comme remade, on suggbre une r6duction de ce taux d'expansion monetaire. Parce que les adherents canadiens du monetarisme ont craint les cons6quences d'une r6duc'tion rapide du taux d'expansion mon'taire sur le taux de ch6mage, ils ont recommand6 que cette r6duction soit entreprise lentement au cours des prochaines ann6es. Les arguments des 6conomistes tels que R.E. Lucas (1975) et T.J. Sargent (1976), a l'effet qu'une contraction mon6taire peut etre rapidement faite sans qu'il en resulte beaucoup de ch6mage a la condition que cette contraction soit, au prealable, annoncee, n'ont pas eu d'influence sur la politique canadienne. Par consequent, dans le contexte canadien la question plut6t vague qui 6tait pos6e 'le monetarisme a-t-il echou'?' peut dtre posse encore une fois, et d'une fagon plus pr6cise. 'La politique annonc6e par la Banque du Canada de reduire peu

' peu le taux d'expansion d'un agregat monetaire

sp6cifique dans le but de maitriser l'inflation sans beaucoup de ch6mage, a-t-elle reussi?' Tous les collaborateurs au symposium traitent de cette question, mais, comme le lecteur

peut le voir, d'un point de vue radicalement different. Deux des articles, ceux de Barber et McCallum et de Peters et Donner, prennent un point

de vue qui peut etre assez librement decrit comme 'post-Keynesien' en critiquant la politique actuelle. Ces articles sont tout a fait compl6mentaires l'un i l'autre. Cependant, dans ces deux articles, les arguments suivants, aussi critiques de ce que j'ai appel6 le mondtarisme tel qu'il est vu par les universitaires que de son application pratique, sont present6s. Premiirement, la politique a et6 trop centr6e sur la maitrise de l'inflation et trop peu d'attention a 6te accor- dee aux effets defavorables d'une politique monetaire rigide sur le ch6mage. Deuxiemement, une politique monetaire rigide est de toute fagon mal adapt6e a la maitrise de l'inflation de sorte que sa consequence la plus 6vidente a 6td le ch6mage. Pour cette raison, ces auteurs re- commandent un reldchement de la politique monetaire et notamment une baisse des taux d'intir~t nominaux et du taux de change, comme moyen de stimuler l'activit6 6conomique reelle. Toutefois, ils tiennent compte de l'inflation comme question de politique, mais sug- glrent le contr61e des prix et des salaires pour s'y attaquer.

Le troisibme article de T.J. Courchene critique la politique de la Banque du Canada comme application du 'mondtarisme acad6mique.' Bien que Courchene soit d'accord avec les post- Keynesiens au sujet des r6sultats d6favorables qui ont d~could de la politique au cours des cinq dernires ann6ies, il ne croit pas que la responsabilit6 puisse 6tre imput6e A un d6faut fondamental du mon~tarisme acad6mique. Ii critique plut8t certains d6tails techniques de la



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maniere par laquelle la politique de la Banque du Canada a 6te menee. Courchene s'interroge sur l'avantage de fixer des objectifs de taux d'expansion pour un agregat mondtaire 'dtroit'

plut6t que 'large.' I1 critique aussi l'emploi d'un taux d'int6r6t plut6t que de la base monetaire - les.passifs liquides de la Banque du Canada elle-mdme - comme instrument d'une politique. De plus, il doute que la poursuite des buts d'un taux d'expansion de la masse monetaire soit assez vigoureuse et resolue et il remarque que plus r6cemment, le taux de change semble 6tre devenu un objectif important et ind6pendant de la politique mon6taire. Bref, si les post- Keynesiens voient la politique de la Banque du Canada comme representant vraiment le mon'tarisme et concluent ' son dchec, Courchene a tendance ' croire que le passe montre non pas que le mondtarisme a rat6 son objectif, mais plut6t qu'on n'en a pas encore vraiment fait I'essai.

Ronald Wirick, comme Courchene, est d'accord avec le raisonnement dconomique fondamental qui sous-tend le monetarisme. Ii accepte la proposition que le contr6le de la masse mon'taire est n6cessaire, a long terme, pour maitriser l'inflation, et il critique Barber et McCallum, de mdme que Peters et Donner pour la position ambigu6 qu'ils adoptent en rap- port avec cette question. IH est done aussi critique quant a l'appui qu'ils accordent aux con-

tr6les de prix et de salaires comme substitut a la contrainte mondtaire pour la maitrise de l'inflation quoiqu'il suggere que de telles politiques puissent avoir un r6le a jouer comme

suppl6ment a la contrainte monetaire. A son avis, ce n'est pas la strategie fondamentale adoptde par la Banque du Canada qui est en cause, mais la tactique qu'elle a utilis6e. Ii soutient que son 'gradualisme' a 6t6 trop 'graduel.' En consequence, la politique n'a pas eu d'effet direct sur les attentes inflationnistes de sorte que ses effets modestes sur le taux de l'inflation, bien qu'avantageux, ont 6t6 acquis au prix d'un ch6mage et d'une perte de pro- duction. Cependant, Wirick remarque que la Banque du Canada n'a pas 6t6 aid6e par les autorites fiscales dans la poursuite de sa politique anti-inflationniste, un point que l'on re- trouve aussi implicitement dans la contribution de George Freeman au ddbat.

George Freeman pr6sente en peu de mots et clairement les arguments de la Banque du Canada contre ses critiques. Sa defense est remarquable, premierement, parce qu'il demande explicitement a ses critiques de faire la preuve que les politiques alternatives qu'ils recom- mandent auraient une probabilit6 acceptable d'un succes plus grand que celles qu'elles rem-

placeraient. Deuxiemement, elle est remarquable aussi par le fait qu'il rapelle implicitement au lecteur qu'une politique mon6taire n'est qu'un instrument de la gestion macroeconomi-

que, et que les autres instruments ne sont pas sous le contr61e de la banque centrale qui doit

done travailler dans un milieu politique qui n'est pas de sa responsabilite. Je m'empresse d'ajouter que la suggestion faite ici n'est pas a l'effet qu'il serait pref6rable que le contr6le general sur la politique macroeconomique soit retire des politiciens et confid a la banque centrale, mais plut6t qu'on ferait bien de ne pas blamer uniquement la Banque du Canada pour le fonctionnement d6cevant de l'6conomie canadienne au cours des annees r6centes.

Etant donne que mes opinions sur plusieurs des questions discuties dans les pages sui- vantes sont exprimnes ailleurs dans ce volume, il serait inopportun pour moi d'essayer de terminer cette breve introduction par mes propres conclusions sur l'6chec ou non du mon&- tarisme. Qu'il me suffise d'exprimer l'espoir que si les articles qui suivent ne mbnent pas le lecteur A une r6ponse ddfinitive a cette question, ils le maneront au moins a une meilleure compr6hension des probl~mes qui sont I'enjeu du d6bat actuel sur la conduite au Canada d'une politique mon~taire en particulier, et d'une politique macro6conomique en g6ndral.

REFERENCES

Voir p. 217.



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