BASICBasic là một khái niệm quan trọng nhất trên thị trường giao sau. Basic thường được định nghĩa như là giá giao ngay trừ đi giá giao sau. Tuy nhiên có một số người lại thích định nghĩa basic như là giá giao sau trừ đi giá giao ngay. Trong quyển sách này chúng ta sẽ sử dụng basic với cách hiểu thứ nhất:

Basic = Giá giao ngay – Giá giao sauPhòng ngừa rủi ro và basicBasic đóng một vai trò quan trọng để hiểu được tiến trình phòng ngừa rủi ro. Trong phần này chúng ta sẽ nhận diện các khái niệm và hiểu basic tác động như thế nào đến thành quả của phòng ngừa rủi ro. Hãy xem các thuật ngữ dưới đấy:T = thời gian đáo hạnt = thời gian trước kỳ đáo hạnS0 = giá giao ngay hôm nayf0 = giá giao sau hôm nayST = giá giao ngay lúc đáo hạnfT = giá giao sau lúc đáo hạnSt = giá giao ngay trước kỳ đáo hạnFt = giá giao sau trước kỳ đáo hạnΠ = lãi từ chiến lược Vào thời điểm phòng ngừa, chúng ta sẽ bỏ qua tiến trình điều chỉnh theo thị trường và những chi phí lien quan đến lưu trữ tài sản cũng như các chi phí giao dịch khác.Khái niệm phòng ngừa rủi ro không có gì mới. Các quyền chọn mà chúng ta đã thảo luận trong chương 9 đã cho thấy rằng, có thể xây dựng nhiều dạng phòng ngừa rủi ro, một trong số đó là không có rủi ro. Bằng cách thực hiện một vị thế trên cổ phiếu và một vị thế đối nghịch trên quyền chọn , các khoản lãi (lỗ) của cổ phiếu được bù đắp lại bằng khoản lỗ (lãi) trên quyền chọn. Chúng ta có thể thực hiện điều tương tự như trong hợp đồng giao sau: nắm giữ vị thế mua (bán) trên thị trường giao ngay và vị thế bán (mua) trên thị trường giao sau.Đối với vị thế mua trên thị trường giao ngay, ta có lãi từ phòng ngừa rủi ro nếu được lưu giữ cho đến ngày đáo hạn là:Π (phòng ngừa vị thế bán) = ST – S0 (từ thị trường giao ngay) – (fT – f0)(từ thị trường giao sau)Đối với vị thế bán trên thị trường giao ngay và vị thế mua trên thị trường giao sau, dấu của phương trình trên sẽ đảo ngược lại; nghĩa là:Π (phòng ngừa vị thế mua) = - ST + S0 (từ thị trường giao ngay) + (fT – f0) (từ thị trường giao sau)Trong một số trường hợp, chúng ta có thể mong muốn kết thúc vị thế tại thời điểm t, nghĩa là kết thúc trước thời gian đáo hạn. Khi đó lãi từ phòng ngừa rủi ro vị thế mua trên thị trường giao ngay là:

Π (phòng ngừa vị thế bán) = ST – S0 – (fT – f0)Vào lúc đáo hạn, người mua hợp đồng giao sau có thể kỳ vọng nhận được ngay lập tức hang hóa. Như thế, một hợp đồng giao sau cho đến ngày đáo hạn giống như là mua hang hóa giao ngày; do đó ST = fT . Như vậy lãi thu được nếu như bạn nắm giữ hợp đồng giao

sau cho đến khi đáo hạn đơn giản chỉ là f0 - S0. Điều này có nghĩa là phòng ngừa rủi ro tương đương với mua tài sản tại giá S0 và được bảo lãnh ngay tức thời với giá bán f0.Sau đây là ví dụ minh họa, giả dụ bạn mua một tài sản giá $100 và bán giao sau với giá $103. Tại thời điểm đáo hạn, giá giao sau và giá giao ngay đều là $97. Bạn bán tài sản với giá $97, chịu lỗ $3, và bạn kết thúc hợp đồng giao sau với giá $97 lãi được $6. Như vậy lãi ròng là $3. Một cách khác, bạn có thể bán tài sản như đã ký ở trên hợp đồng giao sau để nhận về $97, và nhận về $6 tiền lãi trên tài khoản. Như vậy bạn đã thực hiện có hiệu quả mức giá là $103, đó chính là mức giá giao sau nguyên thủy.Bởi vì basic được định nghĩa như là giá giao ngay trừ đi giá giao sau, chúng ta có thể xem chúng như là biến số b, theo đó

b0 = S0 – f0 (basic ban đầu)bt = St – ft (basic tại thời điểm t)bT = ST – fT ( basic tại thời điểm đáo hạn)

Lúc đó, kết thúc vị thế tại thời điểm t,Π (phòng ngừa vị thế bán) = St – ft – (S0 – f0)

= bt – b0

Lãi từ phòng ngừa rủi ro thay đổi theo basic. Tính không chắc chắn trong basic lien quan đến việc basic thay đổi như thế nào được gọi là rủi ro basic. Phòng ngừa rủi ro đã chuyển những thay đổi trong giá giao ngay thành những thay đổi trong basic. Thay đổi trong basic thì ít biến động hơn là thay đổi trong giá giao ngay, chính vì thế những vị thế nào có phòng ngừa rủi ro sẽ có ít rủi ro hơn là vị thế không có phòng ngừa. Bởi vì rủi ro basic là kết quả từ những gì không chắc chắn liên quan đến những thay đổi trong basic nên hành vi phòng ngừa rủi ro là hoạt động đầu cơ nhưng chúng lại tạo ra rủi ro ít hơn nhiều so với vị thế không phòng ngừa.Phòng ngừa rủi ro cũng có thể được xem như là giao dịch dung để thiết lập mức giá tương lai kỳ vọng của tài sản (giá mua nếu phòng ngừa vị thế mua). Ví dụ, phương trình lãi trên vị thế bán có thể được viết thành f0 + (St - ft) – S0. Bởi vì người phòng ngừa rủi ro đã chi trả S0 đôla để mua tài sản, rồi sau đó mức giá có hiệu lực (tính chung tất cả lại) có thể được xem như là f0 + (St - ft) và bằng với f0 – bt. Nói cách khác, phòng ngừa vị thế bán thiết lập nên giá tương lai của tài sản với tư cách là giá giao sau hiện tại cộng với basic. Bởi vì f0 đã được biết trước nên mức giá có hiệu lực trong tương lai là chắc chắn với ý nghĩa phụ thuộc vào mức độ không chắc chắn trong basic. Nếu việc phòng ngừa được lưu giữ cho đến ngày đáo hạn thì mức giá có hiệu lực trở thành f 0 + bt. Nhưng thực sự chỉ là f0 mà thôi vì basic tại thời điểm đáo hạn bằng 0. Như vậy giá cả của tài sản được thiết lập là f0 kể từ khi bắt đầu giao dịch. Người phòng ngừa có thể khẳng định một cách tuyệt đối rằng là mình có khả năng bán tài sản một cách có hiệu quả bằng với mức giá giao sau. Đây là một phòng ngừa rủi ro hoàn hảo. Do nhiều lý do nên người phòng ngừa rủi ro thường không đạt đến mức phòng ngừa hoàn hảo nhưng lý do chung nhất là do họ không nắm giữ vị thế cho đến ngày đáo hạn.Nếu giá giao ngay tăng nhiều hơn là giá giao sau, basic sẽ tăng lên. Đây được gọi là basic mở rộng và chúng làm cải thiện thành quả của phòng ngừa vị thế bán. Nếu giá giao sau tang nhiều hơn là giá giao ngay, basic sẽ giảm đi và làm giảm đi thành quả của phòng

ngừa. Đây được gọi là basic thu hẹp. Các tình huống này chúng ta sẽ tiếp tục nghiên cứu sâu hơn trong chương 11.Đối với người phòng ngừa vị thế mua thì mọi thứ đề đảo ngược lại. Phương trình lãi giờ đây là – St – S0 – (ft – f0) = - bt + b0. Lúc bấy giờ basic thu hẹp sẽ làm cho phòng ngừa tốt hơn lên và ngược lại basic mở rộng làm cho kết quả lại giảm đi. Mối quan hệ giữa mức độ sinh lợi của phòng ngừa và basic được tóm lược trong Bảng 10.2.

Bảng 10.2 Sinh lợi từ phòng ngừa rủi ro và basicLoại phòng ngừa Lợi ích từ Sẽ xảy ra nếu

Phòng ngừa vị thế bán Basic mở rộng Giá giao ngay tang nhanh hơn giá giao sauHoặcGiá giao ngay giảm chậm hơn sụt giảm giá giao sauHoặcGiá giao ngay tăng và giá giao sau giảm.

Phòng ngừa vị thế mua Basic thu hẹp Giá giao ngay tăng chậm hơn giá giao sauHoặcGiá giao ngay giảm nhiều hơn sụt giảm giá giao sauHoặcGiá giao ngay giảm và giá giao sau tăng.

Chú thích: Phòng ngừa vị thế bán nghĩa là mua giao ngay, bán giao sau; phòng ngừa vị thế mua nghĩa là bán giao ngay, mua giao sau.

Như đã lưu ý từ trước, nếu như hành vi phòng ngừa rủi ro được lưu giữ cho đến ngày đáo hạn thì basic sẽ tiến đến 0. Trong trường hợp này tiền lãi chỉ là - b0 cho phòng ngừa vị thế bán và là + b0 cho phòng ngừa vị thế mua.Cuối cùng chúng ta nên nhớ rằng phòng ngừa rủi ro chịu chi phí như là các chi phí giao dịch cho hợp đồng giao sau chẳng hạn. Ngoài ra nếu lưu giữ tài sản, còn phải tính đến các chi phí lưu giữ. Các khoản chi phí này làm giảm lãi nhưng mà những tác động của chúng thì đã được biết trước và như thế không làm rủi ro tăng thêm.

Ví dụ một trường hợp phòng ngừa rủi roChúng ta hãy xem xét trường hợp phòng ngừa vàng. Vào ngày 30/3, giá giao sau của vàng đến hạn vào tháng 6 là $388,6/ounce. Giá giao ngay của vàng là $387,15. Giả dụ nhà giao dịch nắm giữ 100 ounce vàng trị giá $38.715. Để chống lại sự sụt giảm trong giá vàng, nhà giao dịch bán một hợp đồng giao sau 100 ounce. Trong công thức của chúng ta là:

S0 = 387,15f0 = 388,60b0 = 387,15 – 388,60 = -1,45

Nếu việc phòng ngừa được kéo dài tới thời điểm đáo hạn, basic sẽ tiến đến 0. Có thể là chúng không tiến đến chính xác con số 0, tuy nhiên sau đó chúng ta sẽ thấy tại sao là như thế. Nếu là như thế, lãi là -1 nhân cho basic ban đầu và nhân cho số ounce:

Π = -1 (-1,45)(100) = 145Giả dụ rằng lúc đáo hạn giá giao ngay của vàng là $408,50. Nhà giao dịch vàng trên thị trường giao ngay để nhận về lãi là 100(408,50 – 387,15) = 2.135. Hợp đồng giao sau ở vị thế bán sẽ bù trừ cho vị thế mua giao sau để nhận lãi là -100 (408,50 – 388,60) = -1.990. Lãi tổng thể do đó là -1.990 + 2.135 = 145 như chúng ta đã dự báo ở phần trên.Giả dụ rằng bây giờ chúng ta kết thúc vị thế trước thời gian đáo hạn. Ví dụ vào ngày 5/5, giá giao ngay của vàng là $377,52 và giá giao sau tháng 6 là $387,63. Trong công thức của chúng ta, St = 377,52 và ft = 378,63. Nếu vàng được bán trên thị trường giao ngay, lãi là 100(377,52 – 387,15) = -63. Hợp đồng giao sau được mua trở lại với giá 387,63 để nhận về lãi là -100(387,63 – 388,60) = 997. Như vậy lãi ròng là -963 +997 = 34. Như chúng ta đã lưu ý trước đây, điều này sẽ tương tự như là thay đổi trong basic, b t – b0. Basic ban đầu là -1,45. Basic khi vị thế kết thúc là S t – ft , hoặc là 377,52 – 378,63 = -1,11. Kết cuộc lại lãi là:

-1,11 – (-1,45) = 0,34.Đây chính là lãi từ việc phòng ngừa rủi ro cho mỗi ounce vàng.

Hành vi của basic

Hình 10.1 cho thấy basic của một hợp đồng giao sau tháng 6 của đồng Eurodollar trong thời gian 60 ngày trước khi đáo hạn. Lưu ý rằng hình trên cho thấy basic bắt đầu ở mức 1,3 và sau đó giảm dần khi gần đến thời gian đáo hạn là như thế nào. Khoảng hai tuần trước thời gian đáo hạn, basic chuyển thành số âm.Trong một số trường hợp, basic không hội tụ một cách chính xác về 0. Trong trường hợp của vàng, chẳng hạn như nhà đầu tư đã mua vàng trên thị trường giao ngay và ngay lập tức bán giao sau. Có một khoản chi phí giao hang tiềm ẩn làm cho giá giao sau hơi cao hơn giá giao ngay. Đối với một số hàng hóa, do nhiều mức độ phẩm cấp khác nhau nên có nhiều mức giá giao ngay. Những người nắm giữ vị thế bán có khuynh hướng hội tụ về giá giao ngay của hàng hóa nào mà hầu như chắc chắn sẽ được giao hàng.Tất nhiên trong thị trường kỳ hạn, basic hiếm khi nào được đặt thành vấn đề do phòng ngừa được thỏa thuận theo sở thích cá nhân nên rủi ro basic có thể được loại trừ.

Những nguy cơ của phòng ngừa rủi roĐôi khi tài sản được phòng ngừa và tài sản co sở là khác nhau. Ví dụ như, chúng ta sẽ minh họa sau này, khi phòng ngừa rủi ro trái phiếu công ty bằng trái phiếu chính phủ trên hợp đồng giao sau. Đây được xem như là phòng ngừa chéo và được xem như là có rủi ro basic lớn hơn nhiều so với trường hợp phòng ngừa bằng trái ohieeus chính phủ và trái phiếu kho bạc trên hợp đồng giao sau. Trái phiếu công ty và trái phiếu chính phủ có khuynh hướng di chuyển cùng hướng với nhau nhưng mối tương quan của chúng thì yếu hơn là giữa hai loại trái phiếu chính phủ với nhau. Ngoài ra trái phiếu có mức độ xếp hạng tín nhiệm cao hơn có mối tương quan nhiều hơn cùng với trái phiếu chính phủ. Như vây, trái phiếu công ty có xếp hạng tín nhiệm thấp hơn sẽ phải có thêm một số rủi ro basic và do đó phòng ngừa cũng ít có hiệu quả hơn.Trong một số trường hợp, giá của tài sản được phòng ngừa và giá của tài sản trên hợp đồng giao sau di chuyển theo những hướng đối lập nhau. Khi đó phòng ngừa sẽ tạo ra hoặc là khoản lỗ hoặc là khoản lãi trên cả hai hợp đồng giao sau và giao ngay. Nếu như bạn chọn một hợp đồng giao sau chính xác thì trường hợp này không có khả năng xảy ra. Nhưng nếu như điều này thỉnh thoảng xảy ra, bạn lại phải đi tìm một hợp đồng giao sau khác.Một hình thức rui ro khác nữa là rủi ro số lượng. Ví dụ như một người nông dân dự định chốt lại mức giá của hàng nông sản sắp thu hoạch. Nhưng những gì mà nguwoif nông dân không biết chắc chắn lại nằm ở quy mô của hợp đồng, và do đó họ khó có thể xác định được phải phòng ngừa rủi ro như thế nào. Tổng doanh số của người nông dân là sản lượng nông sản và quy mô hợp đồng. Trong một thị trường cạnh tranh cao độ, hàng hóa của người nông dân quá nhỏ để có thể bị tác động đến giá cả trong khi đó lại có những nhân tố mang tính hệ thống như thời tiết tác động đến hàng hóa nông sản. Như vậy, quy mô của hàng hóa nông sản sẽ nhỏ khi giá cao và lớn khi giá thấp. Tình huống này tạo ra hành vi phòng ngừa tự nhiên cho chính bản thân người nông dân. Cho đến khi người nông dân phòng ngừa rủi ro, tính bất ổn của giá không thể bù trừ hết cgi tính không chắc chắn trong quy mô của hàng nông sản. Kết quả là hành vi phòng ngừa rủi ro có khả năng làm gia tăng một cách thực sự rủi ro tổng thế. Sự không chắc chắn về số lượng rất phổ biến trong nông nghiệp nhưng khó để mà hạn chế. Nhiều định chế tài chính và các công

ty không biết quy mô của dòng tiền trong tương lai và do đó buộc phải tìm cách chiến đấu với loại rủi ro này.Trong một phòng ngừa rủi ro lý tưởng, còn được gọi là phòng ngừa hoàn hảo, người phòng ngừa biết chính xác thời gian mà họ sẽ tham gia vào các giao dịch giao ngay và họ sẽ tìm cách phòng ngừa các giao dịch giao ngay này. Họ sẽ sử dụng một hợp đồng giao sau hoặc một sản phẩm phái sinh nào đó có thời gian đáo hạn phù hợp với thời gian cần thiết để phòng ngừa. Ví dụ như, người chủ sở hữu một tài sản có thể biết một cách chắc chắn rằng họ sẽ phải bán tài sản của mình trong một tương lai nhưng có thể họ không biết chính xác là vào ngày nào. Trong một tình huống khác, bạn có thể biết rằng mình sẽ nhận được một số tiền mặt trong tương lai và sẽ dùng chúng để mua một tài sản nào đó. Nhưng có thể bạn không biết chính xác là khi nào mình sẽ nhận được tiền. Khi người phòng ngừa rủi ro không biết thời gian chính xác, sẽ rất là khó khăn để có thể sắp xếp trùng khớp giữa ngày đáo hạn trên hợp đồng giao sau hoặc kỳ hạn với thời điểm để phòng ngừa. Khi đó, hiệu quả của chương trình phòng ngừa rủi ro sẽ giảm thiểu đi.