VALORACIÓN DE MARCAS QUE HAN SALIDO …inproaval.com/images/Valoracion de Marcas.pdf · •Tenemos la situación de una Marca que fue líder en el ramo de ... Relación de apalancamiento

Ponente: Ing. Omar Rodríguez Izquierdo

VALORACIÓN DE MARCAS

QUE HAN SALIDO TEMPORALMENTE

DEL MERCADO

CONTENIDO

INTRODUCCIÓN

METODOLOGÍA VALORATIVA DE MARCAS

DISEÑO DE LA ENCUESTA O SONDEO

PASOS PARA LA VALORACIÓN DE MARCAS

CASO EN ESTUDIO

CONCLUSIONES

LA VALUACIÓN ANTE LA CRISIS MUNDIAL DE LA ECONOMÍA 2

INTRODUCCIÓN •La Valoración de intangibles resulta una de las tasaciones más complicadas desde el punto de vista de la objetividad que se requiere en el soporte el análisis valorativo. •Tenemos que se están desarrollando métodos apoyados en técnicas o ciencias de vieja data como Estadísticas, Mercadotecnia, Probabilidades, Finanzas etc, para dar sustento a las opiniones de Valor de los Intangibles. •La Marca en algunas empresas representa un Valor considerable entre sus Activos. •Tenemos la situación de una Marca que fue líder en el ramo de pinturas, donde la empresa fue cerrada, y la marca estuvo fuera del mercado por un lapso de diez y seis (16) años. •El dueño de la Marca tomó la decisión de vender esta mediante una licitación pública internacional y para lo cual se requirió el Valor de la misma.


INTRODUCCIÓN

Se ha considerado “Marca" a aquello que distingue a un producto de otros iguales o de distinta fabricación. Pero una “Marca" no sólo identifica al producto y su fabricante, si no que es una especie de "BANDERA" que resume en sí misma todo el contenido de un producto, la empresa que lo fabrica, su prestigio en el mercado, el poder de la empresa propietaria, etc. Autores como Philip Kotler afirme que "Un producto sin marca no se vende", basándose en un hecho real y verdadero; puesto que es cierto que se venden productos sin marca, pero no es menos cierto que ello sólo ocurre cuando al consumudor no le queda otro remedio. La marca ofrece del producto, junto con su realidad material, una realidad psicológica, una imagen formada por un contenido preciso, cargado de afectividad: seguridad para unos, prestigio para otros, calidad, etc.



Aspectos Generales:

•La marca es un elemento clave en la generación de los flujos de caja de una empresa. •La importancia por conocer el valor de una marca comenzó con la ola de adquisiciones en los años 80. Los precios de adquisición de las compañías poseedoras de marcas fuertes superaron considerablemente el valor de sus activos netos tangibles, descubriendo el valor oculto de las marcas. Esta diferencia, conocida como goodwill, o fondo de comercio, incluye distintos tipos de activos intangibles que implican valor para la empresa, entre los cuales aparece la marca como uno de los más importantes.


METODOLOGÍA VALORATIVA DE MARCAS 1.- Costo Histórico: Refleja el valor del activo intangible en base a los gastos anteriores efectuados en relación con la marca. Se sobrevaloran marcas que no han sido exitosas y que no ofrecen perspectivas de rentabilidad en el futuro. 2.- Costos Actuales o de Reposición: Equivalente al total de los gastos necesarios para construir una nueva marca con el mismo valor en un plazo determinado. Será necesario calcular el valor presente del flujo de caja determinado por la inversión, utilizando una tasa de descuento adecuada. 3.- Basada en la posición en el mercado: A través de la investigación a clientes, interrogándolos acerca de cuánto estarían dispuestos a pagar por ciertos atributos o características de un producto o servicio (una de éstas características sería el nombre de la marca).



4.- Proyecciones de rentabilidad futura: Extrapolando las utilidades actuales a precios corrientes. El principal inconveniente de esta modalidad es que al proyectarse las utilidades no se tienen en cuenta los posibles cambios en el entorno. 5.- Factor Multiplicador del Good Will: El Diferencial que se obtiene del Valor Actual del free cash flow de la empresa, descontado al Costo Promedio Ponderado de Capital, mas el Valor de Continuidad, menos la deuda financiera actual y menos los Activos Fijos Tangibles utilizados a Valor Actual, nos da el Good Will de la empresa, este es la generación de Valor por encima del rendimiento de los Activos, que son motivados por los intangibles. La valoración se obtiene multiplicando el beneficio diferencial por un múltiplo. Este múltiplo se determina cuantificando los factores de fortaleza de la marca y permite separar el Valor de la Marca del resto del Valor de los Intangibles de la empresa.


METODOLOGÍA VALORATIVA DE MARCAS MODELO DE INTERBRAND: Los siete factores de la fortaleza de una Marca, para obtener el factor Multiplicador son: 1.- Liderazgo: El líder tiene mayor influencia en el mercado, por su estabilidad, establece precios, dominio en la distribución y mayor resistencia a los competidores. 2.- Estabilidad o longevidad: Obtienen altas puntuaciones en este factor las marcas establecidas hace tiempo que gozan de lealtad de los consumidores. 3.- Mercado: La Marca en un mercado estable y creciente, o con elevadas barreras de entrada, tienen una puntuación elevada en este renglón. 4.- Internacionalización: Las que tienen un carácter internacional tienen más poder a nivel mundial y doméstico, proporciona el beneficio de economía de escala, brinda protección en caso de variaciones bruscas en mercados regionales. LA VALUACIÓN ANTE LA CRISIS MUNDIAL DE LA ECONOMÍA 8

METODOLOGÍA VALORATIVA DE MARCAS MODELO DE INTERBRAND: 5.- Tendencia: Se evalúa en función de su aplicabilidad para el consumidor, con el concepto de etapas de crecimiento, estancamiento o decrecimiento, que presentan las Marcas en un momento dado. 6.- Soporte: El apoyo que reciba la marca es igualmente importante. No se mide solamente el gasto total y la continuidad de esa inversión, también se mide la calidad. 7.- Protección: Una marca registrada u otra clase de protección legal se califica como indicador de la fortaleza de la marca. Estos factores dan pié para la configuración de una marca ideal contra la cual se comparan los resultados de la marca en estudio permitiendo establecer un valor.


METODOLOGÍA VALORATIA DE MARCAS MODELO DE INTERBRAND:


FACTORES DE FORTALEZA PUNTAJE MÁXIMO

LIDERAZGO 25

ESTABILIDAD 15

MERCADO 10

INTERNACIONALIZACIÓN 25

TENDENCIA 10

SOPORTE 10

PROTECCIÓN 5

TOTAL 100

Para evaluar los factores de fortaleza del Modelo Interbrand se puede realizar de dos formas, una mediante el conocimiento y experiencia que se tenga de la marca que se está valorando, asignando la puntuación de cada factor y otra sugerida por mi persona, que es diseñar una encuesta o sondeo que permita determinar la contribución que tiene cada factor en la Fortaleza de la Marca.

METODOLOGÍA VALORATIVA DE MARCAS ENCUESTA O SONDEO: •Esta encuesta o sondeo debe estar diseñada de forma tal que llegue a determinar el conocimiento necesario de la marca que se valora en función de los factores de fortaleza. •Debe estar dirigida al mercado meta inmediato. •Debe ser clara, corta y precisa. •En algunos casos se aconseja el asesoramiento de un Sociólogo o especialista en Mercadotecnia. •Se debe tener conocimiento de las características de los productos involucrados con la Marca y las características de los consumidores. •Se debe tener cuidado con la escogencia de los sitios de aplicación así como un entrenamiento del personal que la va a realizar.


PASOS PARA LA VALORACIÓN DE MARCAS 1.- VALORACIÓN DEL NEGOCIO EN MARCHA 1.1.- PREMISAS: El Flujo de Caja Proyectado debe realizarse solo de los productos cuya marca se está valorando. La cantidad de años debe ser proporcional a la duración de vigencia de la marca, si esta no tiene fecha de caducidad se utiliza el Valor de Continuidad después del último Flujo de caja proyectado. Realizar premisas del comportamiento operativo y del mercado, en cuanto a demanda, oferta y precios. Realizar premisas del comportamiento macroeconómico. 1.2.- DETERMINAR EL FLUJO DE CAJA LIBRE Estimación de Ingresos bajo escenarios operativos y de mercado. Estimación de Costos Fijos y Variables. Cálculos de Impuestos, Depreciación de Activos. Cambios en las necesidades de Capital de Trabajo, Inversiones en Planta y Equipos. Calculo de Estado de Resultados y Balance General. Calculo del Flujo de Caja Libre.



1.3.- DETERMINACIÓN DE LA TASA DE DESCUENTO Relación de apalancamiento. Costo de la Deuda. Costo del Capital Propio. Cálculo o estimación del Riesgo Sistemático, Tasa Libre de Riesgo, Tasa de Mercado. Calculo de la Tasa de Descuento como Costo Promedio Ponderado de Capital Proyectado.

1.4.- CÁLCULO DEL VALOR DE CONTINUIDAD: Dependiendo de la cantidad de años que se proyecte el Flujo de Caja y la vigencia de la Marca. 1.5.- CALCULO DEL V.P.F.C. Y DEL VALOR DE CONTINUIDAD. 2.- VALOR DE MERCADO DE LOS ACTIVOS TANGIBLES. Se determinan el Valor de Mercado de Terrenos, construcciones, maquinarias, vehículos y otros Activos Fijos (Planta, Propiedad y Equipos) involucrados con los productos cuya marca se está valorando.



3.- DETERMINACIÓN DEL DIFERENCIAL O GOOD WILL. Es la diferencia entre el Valor del Negocio involucrado con la Marca menos los Activos Tangibles Actualizados. 4.- DISEÑO DE ENCUESTA O SONDEO. Bajo las características comentadas anteriormente. 5.- APLICACIÓN DE LA ENCUESTA O SONDEO. Es llevar a cabo la encuesta o sondeo a los sitios escogidos 6.- EVALUACIÓN DE LA ENCUESTA O SONDEO Se diseña un sistema de evaluación, donde cada pregunta contribuye en cada Factor de Fortaleza. Si el Sondeo se realiza a diferentes Nichos de Mercado, debemos establecer el peso de cada Nicho, para ponderar las respuestas a las mismas preguntas y obtener una respuesta total. Este peso dependerá de la calidad del Nicho o la cantidad de Encuestas o Sondeos realizadas a cada Nicho.


PASOS PARA LA VALORACIÓN DE MARCAS EVALUACIÓN DE LA ENCUESTA O SONDEO (Cont.) Se define el peso máximo que tiene cada pregunta de la Encuesta o Sondeo sobre cada Factor de Fortaleza, la sumatoria de estos pesos aportados por las preguntas a cada Factor de Fortaleza debe ser 100. Se define el peso de cada respuesta en cada Factor de Fortaleza, ya que usualmente pueden tener 2, 3 o más respuestas. Mediante la multiplicación del porcentaje total logrado por esa respuesta por el máximo de puntaje que tiene en ese Factor de Fortaleza. Puede ser que el peso de una respuesta sea negativo. Después de tener el aporte de cada respuesta a cada Factor de Fortaleza, se suman todos los puntos de cada una en forma de porcentaje para tener el total de cada Factor de Fortaleza de Marca (Liderazgo, Estabilidad, Mercado, Internacionalización, Tendencia, Soporte y Protección).


PASOS PARA LA VALORACIÓN DE MARCAS 5.- APLICACIÓN DEL MODELO INTERBRAND PARA DETERMINAR EL FACTOR MULTIPLICADOR. Los resultados de la Evaluación de la Encuesta o Sondeo se llevan a la Tabla de Interbrand donde los multiplicamos por el máximo de cada Factor de Fortaleza y determinamos el aporte de cada uno al Factor Multiplicativo del Diferencial o Good Will.


CASO EN ESTUDIO Empresa fabricante de pinturas y sus envases metálicos, paralizada desde hace seis (6) años. El producto y su marca fue líder en el mercado nacional por muchos años donde mantuvo una identidad de nacionalidad y calidad compitiendo con las importaciones con gran éxito. Se solicitó la valoración con la finalidad de hacer un llamado de licitación internacional para la venta de la misma. La Marca posee su registro pero no se encontraba al día en todos los aspectos legales de protección, para la fecha de valoración. No presentaba ningún tipo de mantenimiento de publicidad.


CASO EN ESTUDIO Determinación del Mercado Meta:


MERCADO META PESO EN LA

EVALUACIÓN

CANTIDAD DE

ENCUESTAS O

SONDEOS

Consumidores finales. 33,33 % 100

Ferreterías. 33,33 % 25

Constructoras. 33,33 % 50

CASO EN ESTUDIO Diseño de encuesta: Encuesta única con respuestas cortas preestablecidas para los Mercados Meta 1.- Conoce usted la marca Pidoca: Respuesta: a.- SI o b.- NO 2.- Se había dado cuenta la no existencia en el mercado: Respuesta: a.- SI o b.- NO 3.- Cuáles son los productos de su preferencia Respuesta: a.- Pintura de Agua. b.- Pintura de Aceite. c.- Emulsión. d.- Tiner. 4.- Los precios de Pidoca con respecto a la competencia son: Respuesta: a.- Más Bajos. b.- Más Altos. c.- Iguales. 5.- Si Pidoca sale al mercado usted los compraría: Respuesta: a.- Si. B.- No. C.- Tal vez. 6.- Los productos Pidoca se definen como: Respuesta: a.- Durabilidad. b.- Economía. c.- Variedad. d.- Nacionalista. e.- Ninguno.


CASO EN ESTUDIO


Nº ORDEN SI NO SI NO MANT ACRI EMUL THIN M B = MA SI NO TV D E V N NING

1 1 1 1 1 1 1

2 1 1 1 1 1 1 1

3 1 1 1 1 1 1

4 1 1 1 1 1 1

5 1 1 1 1 1

6 1 1 1 1 1 1 1 1

7 1 1 1 1 1 1 1 1

8 1 1 1 1 1 1 1 1 1

9 1 1 1 1 1 1 1 1

10 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1

11 1 1 1 1 1 1 1 1

12 1 1 1 1 1 1 1 1 1

13 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1

14 1 1 1 1 1 1 1 1

15 1 1 1 1 1 1 1 1

16 1 1 1 1 1 1 1 1 1

17 1 1 1 1 1 1 1 1 1

18 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1

19 1 1 1 1 1 1 1 1

20 1 1 1 1 1 1 1 1

21 1 1 1 1 1 1 1 1 1

22 1 1 1 1 1 1 1 1 1

23 1 1 1 1 1 1 1 1

24 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1

25 1 1 1 1 1 1 1 1 1

Σ 15 10 10 15 21 25 20 20 0 7 8 12 10 3 13 1 4 1 10

% 60 40 40 60 24 29 23 23 0 47 53 48 40 11 45 3 14 3 34

peso 20 13,33 13 20 8 10 8 8 0 16 18 16 13 4 15 1 5 1 11

ENCUESTA VALORACION DE MARCA (PIDOCA)

CONSTRUCTORES

PRIMERA SEGUNDA TERCERA CUARTA QUINTA SEXTA

PREGUNTAS

Evaluación de la Encuesta o Sondeo:


ANALISIS DE ENCUESTA

PREGUNTA % LIDERAZGO ESTABILIDAD MERCADO INTERNAC. TENDENCIA SOPORTE PROTECCION

1.-conoce usted la marca Pidoca MAX. 30% MAX. 25 % MAX. 5 % MAX. 10 % MAX. 25 % MAX. 35 % MAX. 10 %

si 65 19,5 16,25 3,25 0 16,25 0 0

no 35 -10,5 -8,75 -1,75 0 0 0 0

total (%) 100 9 7,5 1,5 0 16,25 0 0

2.-Se habia dado cuenta la no existencia en el mercado MAX. 30% MAX. 25 % MAX. 5 % MAX. 10 % MAX. 25 % MAX. 35 % MAX.10 %

si 67 20 16,67 3,3 0 16,67 0 0

no 33 -10 -8,33 -1,7 0 0 0 0

100 10 8,33 1,7 0 16,67 0 0

3.-cuales son los productos de su preferencia MAX. 5% MAX. 5 % MAX. 15 % MAX. 10 % MAX. 5 % MAX. 5 % MAX. 5 %

pintura de mantenimiento 29 1 1 4,3 0 2 0 0

pintura de agua 31 1 1 4,7 0 2 0 0

emulsion 19 0 -2,8 0 0 0 0

tiner 21 0 -3,2 0 0 0 0

total (%) 100 2 2 2,9 0 4 0 0

4.-Los precios de Pidoca con respecto a competencia MAX. 5% MAX. 10 % MAX. 30 % MAX. 20 % MAX. 10 % MAX. 5 % MAX. 5 %

mas bajos 18 0,9 1,78 5,3 0 2 0 0

iguales 57 2,8 5,67 17,0 0 1 0 0

mas altos 25 -1,3 -2,54 -7,6 0 -2,5 0 0

total (%) 100 2,5 4,9 14,7 0 0,5 0 0

5.-Si Pidoca sale al mercado usted los compraria MAX. 15 % MAX. 15 % MAX. 20 % MAX. 20 % MAX. 15 % MAX. 10 % MAX.35 %

si (%) 57 8,6 8,6 11,4 0 7,5 0 0

no (%) 34 -5,1 -5,1 -6,8 0 0 0 0

tal vez (%) 9 -1,3 -1,8 0 0 0 0

total (%) 100 3,5 2,1 2,8 0 7,5 0 0

6.-Los productos Pidoca se definen como MAX. 15 % MAX. 20 % MAX. 25 % MAX. 30 % MAX. 20 % MAX. 10 % MAX. 35 %

durabilidad 37 5,5 7,3 9,1 0 7 0 0

economia 11 1,6 2,1 2,7 0 0 0 0

variedad 25 3,8 5,0 6,3 0 2,5 0 0

nacionalistas 4 0,6 0,8 1,0 0 0 0 0

ninguno 24 -3,5 -4,7 -5,9 0 0 0 0

total (%) 100 7,9 10,6 13,2 0 9,5 0 0

EVALUACION 0,349 0,354 0,369 0,000 0,544 0,000 0,000

Aplicación del Modelo Interbrand:


FACTORES DE FORTALEZAPUNTAJE

MAXIMOEVALUACION

PESO DEL

CRITERIO

LIDERAZGO 25 0,349 9

ESTABILIDAD 15 0,354 5

MERCADO 15 0,369 6

INTERNACIONALIZACION 5 0,000 0

TENDENCIA 10 0,544 5

SOPORTE 15 0,000 0

PROTECCION 15 0,000 0

TOTAL 100 25

Factor Multiplicador: 25/100 = 0,25

Valoración del Negocio: Flujo de Caja Libre


FLUJO DE CAJA ($ RD.) 2007 2008 2009 2010 2011 2012

Ventas Netas 32.776.031 66.444.923 116.684.871 158.826.385 195.472.653 222.217.027

Costos Operativos Totales (13.640.250) (23.740.878) (29.435.818) (36.496.855) (45.251.687) (56.106.620)

EBIT 19.135.781 42.704.045 87.249.054 122.329.530 150.220.966 166.110.407

Impuestos (1.632.461) (8.520.787) (20.480.315) (30.986.632) (40.215.207) (47.595.818)

NOPLAT 17.503.320 34.183.259 66.768.739 91.342.898 110.005.759 118.514.589

Depreciación 2.380.977 2.380.977 2.380.977 2.380.977 2.380.977 2.380.977

Flujo de Caja Bruto 19.884.297 36.564.236 69.149.716 93.723.875 112.386.736 120.895.566

Inversión Bruta :

Cambio en Capital de Trabajo 13.110.412 26.577.969 46.673.948 63.530.554 78.189.061 88.886.811

Inversión en PP&E - - - - -

Incremento Neto Otros Activos - - - - - -

Total Inversión Bruta 13.110.412 26.577.969 46.673.948 63.530.554 78.189.061 88.886.811

Flujo de Caja Operativo 6.773.885 9.986.267 22.475.768 30.193.321 34.197.675 32.008.756

Flujo de Caja No Operativo - - - - - -

Flujo de Caja Libre 6.773.885 9.986.267 22.475.768 30.193.321 34.197.675 32.008.756

Costo Promedio Ponderado de Capital


P E R I O D O 2007 2008 2009 2010 2011 2012

Relación de Apalancamiento :

Deuda Financiera Corto Plazo 9.276.771 9.276.771 9.276.771 - - -

Deuda Financiera Largo Plazo 18.553.541 9.276.771 - - - -

Deuda Financiera Total (D) 27.830.312 18.553.541 9.276.771 - - -

Patrimonio (P) 8.110.046 55.670.055 151.770.582 280.029.999 438.850.454 624.085.935

(D + P) 35.940.358 74.223.597 161.047.353 280.029.999 438.850.454 624.085.935

D/(D+P) 0,77 0,25 0,06 0,00 0,00 0,00

P/(D+P) 0,23 0,75 0,94 1,00 1,00 1,00

Costo de la Deuda :

Gasto Financiero/Deuda ( Kb ) 0,18 0,18 0,19 0,20 0,22 0,24

Tasa Corporativa Impositiva (Tc) 0,24 0,24 0,24 0,24 0,24 0,24

Costo de la Deuda

Kb ( 1-Tc ) * D/(D+P) 0,10 0,03 0,01 0,00 0,00 0,00

Costo de Capital Patrimonial :

Ks * P/(D+P)

Ks = Rf + beta ( E(Rm) - Rf )

Tasa de Retorno Libre de Riesgo (Rf ) 7,60 10,00 11,00 12,00 12,00 14,00

Riesgo Sistemático del Negocio ( beta ) 1,09 1,09 1,09 1,09 1,09 1,09

( E(Rm) - Rf ) 10,16 8,00 8,00 8,00 10,00 10,00

Costo Capital Patrimonial ( Ks ) 18,67 18,72 19,72 20,72 22,90 24,90

Ks * P/(D+P) = 4,21 14,04 18,58 20,72 22,90 24,90

WACC 4,32 14,07 18,59 20,72 22,90 24,90

Valoración del Negocio:


Montos en $ RD. :

TOTAL VP DEL FCL 62.487.367

VALOR DE CONTINUIDAD -

VALOR DE OPERACION 62.487.367

MENOS VALOR DEUDA FINANCIERA (27.830.312)

MAS INVERSION DE CAPITAL

VALOR DEL PATRIMONIO $ RD 34.657.055

EQUIVALENTE MILLONES USA $ : 1.056.940

TASA DE CAMBIO $RD. / $ : 32,79

P E R I O D O 2007 2008 2009 2010 2011 2012

FLUJO DE CAJA LIBRE MILES Bs. 6.773.885 9.986.267 22.475.768 30.193.321 34.197.675 32.008.756

TASA DE DESCUENTO ( WACC ) 4,32% 14,07% 18,59% 20,72% 22,90% 24,90%

FACTOR DE DESCUENTO 0,96 0,77 0,60 0,47 0,36 0,26

VALOR PRESENTE DE FCL 6.493.467,46 7.674.035,35 13.475.474,08 14.216.542,32 12.196.554,75 8.431.292,56

Aplicación del Factor Multiplicador para determinar el Valor de la Marca:


VALOR DEL NEGOCIO 34.657.055

VALOR DEL ACTIVO FIJO 24.800.445

VALOR DEL GOOD WILL 9.856.609

FACTOR DE MULTIPLICACION 0,25

VALOR DE LA MARCA $ RD 2.464.833

CONCLUSIONES 1.- Hay una conciencia generalizada sobre la importancia de la Valoración de los Intangibles en especial las Marcas. 2.- Se presenta una metodología divulgada internacionalmente. 3.- La novedad presentada en esta ponencia radica en los siguientes aspectos: 3.1.- La forma de la aplicación del Factor Multiplicativo obtenido por el Método Interbrand, la bibliografía consultada lo aplica sobre el EBIT (ganancias antes de impuestos) traído a Valor Presente, no toma en cuenta, el pago de impuesto, ni la depreciación, que no es salida de efectivo, ni las variaciones en las necesidades de Capital de Trabajo e inversiones de Planta, Propiedad y Equipo. No toma en cuenta el Valor de Continuidad.


CONCLUSIONES 3.2.- Se propone la realización de Encuesta o Sondeos para el conocimiento de las características fundamentales de la Marca, aparte del conocimiento intuitivo que se pueda tener. Más aún en el caso de Marcas que han salido temporalmente del mercado. 3.3.- Se presenta una metodología cuantitativa para la Evaluación de los Factores de Fortalezas de una Marca basada en los resultados de Encuestas o Sondeo, que permita ser menos subjetivo el análisis de Interbrand para la determinación del Factor Multiplicativo. 4.- Se debe tener el cuidado que en todo momento de la Valoración de una Marca, se tomen en cuenta los factores involucrados con esta, sobre todo en la determinación del Flujo de Caja Libre.


GRACIAS


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