Valuation Kroton - Fase i

8/17/2019 Valuation Kroton - Fase i

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UNIVERSIDADE DE SÃO PAULO

FACULDADE DE ECONOMIA, ADMINISTRAÇÃO E CONTABILIDADE DE

RIBEIRÃO PRETO

GRADUAÇÃO EM ADMINISTRAÇÃO

Avaliação de Empresas

Ribeirão Preto

2014


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CONTEÚDO

1. HISTORICO....................................................................................................................... 42. MERCADO DE ATUAÇÃO ............................................................................................. 6

3. PRINCIPAIS PRODUTOS ................................................................................................ 7

4. PERFIL............................................................................................................................... 7

5. ESTRATÉGIA DE CRESCIMENTO .............................................................................. 13

6. ESTRUTURA SOCIETÁRIA.......................................................................................... 14

7. ANÁLISE DOS PRINCIPAIS CONCORRENTES ........................................................ 15

8. FATORES DE RISCO ..................................................................................................... 19

9. ANÁLISE SETORIAL – SETOR DE EDUCAÇÃO PRIVADA ................................... 20

10. ANÁLISE DO MODELO E2S JUNTO AS ANÁLISES VERTICAL E

HORIZONTAL ...................................................................................................................... 23

10.1 ESTRATÉGIA ........................................................................................................... 23

10.2 CAPTAÇÃO DE RECURSO .................................................................................... 24

10.3 APLICAÇÃO DE RECURSO ................................................................................... 25

10.4 EFICIÊNCIA ............................................................................................................. 25

10.4.1 Receita e despesa ................................................................................................ 26

10.5 SOLVÊNCIA ............................................................................................................. 27

10.5.1 Liquidez .............................................................................................................. 28

10.5.2 Gestão do Capital de Giro .................................................................................. 28

10.5.3 Modelo de previsão de insolvência .................................................................... 29

10.6 ANÁLISE DUPONT ................................................................................................. 30

11. REFERENCIAL BIBLIOGRÁFICO ............................................................................... 32


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Table 1. Acionistas majoritários. .............................................................................................. 15

Figure 1. Evolução ...................................................................................................................... 5Figure 2. Perfil dos alunos - Renda Familiar ............................................................................ 12

Figure 3. Perfil dos alunos – FIES ............................................................................................ 12

Figure 4. Estratégia. .................................................................................................................. 13

Figure 5. Crescimento planejado. ............................................................................................. 14

Figure 6. Evolução do valor das ações (2 anos). ...................................................................... 16

Figure 7. Comparativo dos Concorrentes ................................................................................. 17

Figure 8. Número de alunos. .................................................................................................... 18

Figure 9. Ticket médio anual por aluno .................................................................................... 19

Figure 10. Evolução ROA ........................................................................................................ 30

Figure 11. Evolução do ROE .................................................................................................... 31

Figure 12. ROE x ROA ............................................................................................................ 32


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1. HISTORICO

Empresa fundada em 1966, na cidade de Belo Horizonte, Estado de Minas Gerais,através do curso pré-vestibular Pitágoras.

Em 1971 foram iniciadas as operações escolares no Ensino Básico através da fundação

dos Colégios Pitágoras.

A partir da década de 80 a empresa experimentou grande expansão geográfica,

gerenciando escolas para prestar cursos a familiares de funcionários de grandes empresas

brasileiras em regiões distantes do País e em diversos outros países, como: Mauritânia, Iraque,

Congo Francês, Equador, Peru e Angola. Nesse período, chegaram a operar mais de 18

escolas, atendendo a 25.000 alunos.

No ano de 1997 foi iniciada a comercialização da tecnologia educacional e de gestão

de Educação Básica para as Escolas Associadas (Rede Pitágoras), por meio de produtos e

serviços indissociáveis, que abrangem: treinamento para professores e gestores, consultoria na

implantação de processos de gestão, apoio nas ações de marketing e captação de alunos,

conjunto de livros didáticos e processo de avaliação permanente do desempenho da

aprendizagem dos alunos..

Em 2001, após a modificação do marco regulatório do Ensino Superior, a Apollo

International (sediada no Estado do Arizona, nos Estados Unidos da América) tornou-se

acionista, aportando capital e experiência internacional em gestão educacional para o nosso

projeto de Ensino Superior. Foi fundada a primeira faculdade Pitágoras, oferecendo cursos de

graduação em Administração. No final do ano de 2001, a Rede possuía 332 alunos no Ensino

Superior e 98.257 alunos no ensino básico.

Em 2005, a Apollo International decidiu limitar suas atividades e cessou todos os

investimentos que mantinha fora dos Estados Unidos. Por esse motivo, em 2006, houve a

saída definitiva da Apollo International da Companhia. Ainda nesse ano, foi criado o INED,

com a proposta de oferecer ensino superior com qualidade assegurada a baixo custo. Foi

implantado o Núcleo de Pós-Graduação Pitágoras em 2006, oferecendo cursos de pós-

graduação lato sensu nas áreas de Saúde, Gestão, Ciências Sociais e Pedagogia, além de

cursos de extensão em diversas áreas.

Em 2007, a Rede Básica de Ensino contava com 527 Escolas Associadas com a marca

Pitágoras, sendo 521 em todos os Estados do Brasil e seis localizadas no Japão, além de 68Escolas Associadas com a marca INED, com cerca de 5.200 alunos, que operam sob um novo


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modelo de mensalidade reduzida que pode ser ofertado, futuramente, na área pública de

Ensino Básico, totalizando 595 Escolas Associadas na Rede Básica de Ensino.

Nesse mesmo ano a Pitágoras abriu capital na BM&FBovespa sob o nome de Kroton

Educacional.

A partir de então a empresa apresentou grande expansão em suas linhas de negócio,

principalmente através de processos de incorporações.

Em 2010 a empresa adquiriu a IUNI, que oferece graduação e pós-graduação sob as

marcas UNIC, UNIME e FAMA, até então a maior aquisição do setor de educação superior

do Brasil.

Em 2011 adquire Faculdade Atenas Maranhense, Faculdade União e a FAIS -

Faculdade do Sorriso. Em dezembro realiza a maior aquisição da história da educação, aUNOPAR e torna-se líder no setor de educação a distância do Brasil.

Em 2012 adquire o Centro Universitário Cândido Rondon (Unirondon) e visando

fortalecer sua posição de liderança no mercado de EAD, adquire a Uniasselvi.

2013 se torna um marco histórico da Kroton ao adquirir a Anhanguera e formar a

maior empresa de educação do mundo.

Fonte 1. Site da Empresa

Figure 1. Evolução


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2. MERCADO DE ATUAÇÃO

A Kroton atua na Prestação de Serviços de Educação, desde a Educação Básica (comescolas próprias e fornecendo serviços de tecnologia de ensino e material didático, em um

total de 800 escolas), passando pelo Ensino Superior (onde conta com 130 campi e 726 polos

de EAD) além de cursos técnicos e preparatórios.

Ao analisar sua capilaridade, observamos que a empresa está presente em todos os

estados brasileiros (EAD e Campis), em um total de 550 municípios.

É interessante notar que essa é uma característica do setor, onde através da expansão

das plataformas digitais, a concorrência sai da fronteira regional de alcance dos campi para

uma abrangência à nível nacional.


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A Kroton possui fortes marcas regionais e nacionais, sendo esta uma de suas

vantagens.

3. PRINCIPAIS PRODUTOS

Sistema de Ensino –

Ensino fundamental: produtos e serviços indissociáveis,que abrangem: treinamento para professores e gestores, consultoria na

implantação de processos de gestão, apoio nas ações de marketing e captação

de alunos, conjunto de livros didáticos.

Ensino Superior EAD: plataforma de ensino virtual para cursos de graduação

e pós graduação.

Ensino Superior Presencial: campis para ensino presencial de cursos de

graduação e pós-graduação.

4. PERFIL

A empresa apresentou crescimento acelerado de sua base de alunos desde seu IPO em

2007, saltando de 18.000 para mais de 1 milhão em 2014, um crescimento de quase 6.000%

em 7 anos. Tal expansão em sua base de alunos foi decorrente principalmente de sua história


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de aquisições (Unopar, Anhanguera e outros). Esse salto de 168% em 2014 em relação a 2013

se deve à incorporação da Anhanguera.

Fonte 2. Site da companhia

Ao se considerar os alunos entrantes em Abr/2014 e a Uniasselvi, a empresa atingirá um total

de 1,5 milhão de alunos, sendo que majoritariamente eles se encontram no segmento de

Educação Superior, que representa 78% de sua base de alunos. É interessante notar que amaior parte dos alunos matriculados (58%) adquirem o produto EAD, demonstrando a

tendência do mercado em oferecer soluções que facilitam o acesso da população, ao

possibilitar maior flexibilização dos horários de estudo.


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Fonte 3. Site da companhia.

A importância do EAD se torna clara na estratégia de aquisições da Kroton, que

iniciou sua expansão nesse segmento em 2010, com a compra da Unopar, consolidou sua

posição como líder ao adquirir no ano seguinte a Uniasselvi e ampliou sua penetração de

mercado ao adquirir em 2013 a Anhanguera, que possuía 13% de todo o mercado EAD de

ensino superior no Brasil. Atualmente a Kroton possui um Market share de 33% do mercado

de EAD, contra uma participação de apenas 8% no ensino presencial.


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Com uma estratégia agressiva de crescimento no EAD, a Kroton sairá de uma 726

polos em 2014 para 1.174 polos, com um aumento de 62% no número de polos.

Tal decisão de expansão encontra fundamentos na rentabilidade do produto EAD, queem 2013 apresentou um Resultado Bruto de 75,8% e Resultado Operacional de 62,6% de sua

Receita Líquida contra 48,7% e 34,8% do ensino presencial.


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Outro fator importante é a faixa de renda de seus clientes. De sua base de alunos de

Ensino Superior, 70% possuem renda mensal de até R$ 2.700, demonstrando a importância da

Classe C para o crescimento e sustentabilidade da empresa. Além disso, como iremos ver a

seguir, justamente por oferecer cursos acessíveis à classe social C, a Kroton possui alto nível

de alunos financiados pelo FIES e um número de quase 100% da base que são elegíveis ao

programa.


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Figure 2. Perfil dos alunos - Renda Familiar

Atualmente, 58,6% dos alunos financiam seus estudos através do FIES, sedo que

97,8% de sua base são elegíveis ao programa. Tal constatação demonstra a importância das

políticas públicas de educação para o desempenho da Kroton, além de ser um risco, pois

alterações políticas têm impacto significativo nas operações da Kroton. Porém, ao mesmotempo que representa um risco, tal elegibilidade ao FIES é uma ferramenta importante para a

companhia, pois se torna um mecanismo de alavancagem de captação de novos alunos.

Figure 3. Perfil dos alunos – FIES



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5. ESTRATÉGIA DE CRESCIMENTO

Conforme demonstrado na análise da concorrência, a estratégia da Kroton é clara:

expansão substancial do produto EAD para a população de baixa renda que almejam

crescimento profissional e melhoria da renda.

Fonte 8. Site da Companhia.

Figure 4. Estratégia.

Conforme estratégia divulgada, a Kroton apresentará crescimento orgânico e criação

de novos campis e Polos, porém a ênfase ocorre na estratégia de EAD (mercado em que

possui domínio de Market share).


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Figure 5. Crescimento planejado.


Ao fim de sua estratégia de expansão (2015), a empresa apresentará um aumento de

16% em seu número de campis (totalizando 145 unidades) e aumento de 62% em seu número

de polos de EAD (totalizando 1.174 polos). Mantida as proporções, o número de alunos deve

apresentar um salto de 43% na quantidade de alunos em cursos superiores, em um total de

1.522 mil alunos (999 de cursos EAD e 523 de cursos presenciais), consolidando sua posição

de maior grupo educacional do Brasil.

6. ESTRUTURA SOCIETÁRIA

A Kroton apresenta uma estrutura difusa, com 64,37% de suas ações disponível aos

acionistas minoritários. Os maiores sócios da empresa são o fundo de investimento

OppenheimerFunds, com 9,69% da empresa, o FIP Fundo de Investimento em Participações –

Brasil Gestão e Administração com 5,91%, Marco Antonio Laffranchi e Elisabeth Bueno

Laffranchi com 5,16% cada e Constellation Investimentos e Participações Ltda com 5,02%

das ações. Juntos representam 30,94% das ações ordinárias da Kroton.


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Table 1. Acionistas majoritários.

Fonte 10. http://www.econoinfo.com.br/governanca/estrutura-acionaria?ce=KROT

7.

ANÁLISE DOS PRINCIPAIS CONCORRENTES

Os maiores concorrentes de capital aberto da Kroton são a Ser Educacional S.A., a Estácio

de Sá S.A. e a GAEC Educação S.A.

Todas as empresas acima listadas operam majoritariamente no segmento de ensino

superior, com grande abrangência nacional e atuando tanto com o ensino presencial quanto o

EAD.

Ações Ordinárias Ações

Preferenciais

Quantidade Quantidade(%) (%)

26.024.952 0

9,69 0,00

15.892.642 0

5,91 0,00

13.877.460 0

5,16 0,00

13.877.460 0

5,16 0,00

13.482.200 0

5,02 0,00

9.836.168 0

3,66 0,00

964.8 0

0,36 0,00

695.728 0

0,26 0,00

1.074.796 0

0,40 0,00

172.977.670 0

64,37 0,00

268.703.876 0

100,00 0,00

Data da última atualização: 17/mai/2013

Outros

TOTAL

Advent Ensino a Distância Participações S.A.

Ações em Tesouraria

Advent Educação Básica Participações S.A

Advent Ensino Presencial Participações S.A.

Elisabeth Bueno Laffranchi brasileira

Constellation Investimentos e Participações Ltda.

FIP Fundo de Investimento em Participações – Brasil Gestão e Administração

Marco Antonio Laffranchi brasileira

Acionistas Nacion. majorit.

OppenheimerFunds, Inc estadunidense

http://www.econoinfo.com.br/governanca/estrutura-acionaria?ce=KROThttp://www.econoinfo.com.br/governanca/estrutura-acionaria?ce=KROThttp://www.econoinfo.com.br/governanca/estrutura-acionaria?ce=KROThttp://www.econoinfo.com.br/governanca/estrutura-acionaria?ce=KROT


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Ao analisar a evolução do valor das ações, observamos uma significativa diferença na

evolução nos valores, com destaque para a Kroton, que apresentou valorização de 700%.

Figure 6. Evolução do valor das ações (2 anos).

Fonte 11. yahoo.finance.com

Quando mudamos nosso parâmetro de comparação para Receita Bruta, Resultado

Líquido e Patrimônio Líquido observamos que a Kroton continua como líder entre as

empresas de educação de capital aberto, seguida pela Estácio Participações, com a SER em

terceiro lugar e a GAEC em quarto.


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Fonte 12. Elaborado com dados fornecidos pelas empresas.

Figure 7. Comparativo dos Concorrentes

Quando analisados pelo comparativo de número de alunos, novamente a Kroton

lidera, representando 73% dos alunos (do total das 4 empresas), seguido pela Estácio. Quando

comparado com o segundo colocado, a Kroton apresenta 4 vezes seu volume e quando

comparado com o 3º e 4º colocados em cojunto, essa relação chega a 8,6 vezes.

R$ -

R$ 500.000,00

R$ 1.000.000,00

R$ 1.500.000,00

R$ 2.000.000,00

R$ 2.500.000,00

R$ 3.000.000,00

R$ 3.500.000,00

RECEITA BRUTA RESULTADOLIQUIDO

PATRIMÔNIOLÍQUIDO (R$

Mil)

R $ M i l l a r e s

Comparativo - Concorrentes (30/06/2014)

KROTON EDUCACIONAL S.A.

SER EDUCACIONAL S.A.

GAEC EDUCAÇÃO S.A.

ESTÁCIO PARTICIPAÇÕES S.A.


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Figure 8. Número de alunos.


Interessante observar o posicionamento estratégico da Kroton, com sua proposta demassificação do ensino ao garantir acesso à educação superior a um público com renda

menor. De todas as empresas, a Kroton apresenta o menor ticket médio anual. Quando

comparado com a GAEC, a Kroton possui um ticket médio 3 vezes menor.

1.50073%

1166%

583%

38318%

NUMERO DE ALUNOS (milhares)






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Figure 9. Ticket médio anual por aluno

8. FATORES DE RISCO

Riscos de mercado: flutuações na taxa de juros e de inflação podem

ocasionar quebra de caixa em decorrência de maior despesa financeira (empréstimos,

financiamentos, debêntures e contas a pagar – indexados ao IPCA e à SELIC) .

Risco de Crédito: risco de inadimplência por parte dos alunos, que

pode ocasionar em impactos negativos no fluxo de caixa da empresa.

Risco de Liquidez: risco de quebra de caixa acaso a companhia não

disponha de recursos suficientes para cumprir as obrigações adquiridas, em virtude do

descasamento de prazos .

Risco político: Mudança nas políticas de financiamento/benefícios

fiscais do PROUNI/FIES impactariam fortemente o crescimento e sustentabilidade da

empresa (aproximadamente 60% dos alunos de ensino superior se financiam pelo

FIES).

R$ -

R$ 500

R$ 1.000

R$ 1.500

R$ 2.000

R$ 2.500

R$ 3.000

R$ 3.500

R$ 4.000 R$ 4.500

R$ 5.000

Ticket médio

Ticket Médio Anual por Aluno






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Riscos de mercado: a maior parte dos alunos da Kroton possuem

renda familiar de até R$ 2.700, tornando-os muito suscetíveis ao desempenho da

economia. Aumento da inflação, desemprego e redução do desempenho da economia

podem ter impactos significativos na qualidade do contas a receber, assim como no

crescimento e sustentabilidade da companhia.

9. ANÁLISE SETORIAL – SETOR DE EDUCAÇÃO PRIVADA

O setor de educação privada no Brasil tem crescido de maneira exponencial. As redes

de ensino superior tem tido desempenho de destaque nos últimos anos, beneficiadas por uma

conjuntura favorável que inclui, entre outros fatores: aumento da renda média do brasileiro,

aumento do nível de escolaridade da população (tendência essa observada desde a década de

60-70) e forte incentido governamental ao ensino superior privado, principalmente através do

programa de financiamento estudantial chamado FIES - Fundo de Financiamento Estudantil

– que é um programa do Ministério da Educação (MEC) destinado à concessão de

financiamento a estudantes regularmente matriculados em cursos superiores presenciais nãogratuitos e com avaliação positiva nos processos conduzidos pelo MEC. A taxa efetiva de

juros do FIES é de 3,4% ao ano para todos os cursos, o que facilita a entrada de novos alunos

que não possuem condições financeiras para bancar o curso.

Segundo dados do Pnad 2012 (Pesquisa Nacional por Amostra de Domicílios)

divulgados pelo IBGE (Instituto Brasileiro de Geografia e Estatística), 25,4% dos estudantes

do ensino superior estão em universidades públicas, enquanto 74,6% são alunos de

instituições particulares. Os números incluem estudantes de mestrado e doutorado. Hoje, os

maiores grupos da área no País são responsáveis pela educação de pelo menos 2 milhões de

alunos, e têm valor de mercado estimado em R$ 23 bilhões. Kroton, Anhanguera, Tijucussu,

Abril Educação, Cruzeiro do Sul, Estácio, COC, entre outras, abocanham uma fatia

significativa dos alunos de todas as faixas do ensino no Brasil.

Abaixo o quadro mostrando a evolução no número de ingressantes nas principais redes

de ensino superior privado no Brasil. Veja que redes como a Anhanguera e a Kroton tem

apresentado um crescimento exponencial, alcançando um pico de 126,5% no ano de 2007

para a Anhanguera e 107,4% no ano de 2006 para a kroton.


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Já o gráfico abaixo mostra a evolução no número de estudantes matriculados nas

principais redes de ensino superior privado. Podemos notar que Estácio, Anhanguera e Kroton

lideram o setor no Brasil.

Por último, temos um gráfico que demonstra a evolução no número de instituições de

ensino pertencentes às maiores redes de ensino superior privado do Brasil. Podemos notar que

participaram como consolidadoras no processo de fusões e aquisições do setor de ensino


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privado no Brasil. A Kroton, por exemplo, adquiriu um total de 42 instituições entre os anos

de 2005 e 2009. A aquisição mais importante do setor ocorreu no ano de 2011, quando a

Kroton pagou um total de R$1,3 bilhões pela rede UNOPAR , rede paranaense fundada no

ano de 1972 na cidade de Londrina e que possui forte presença em ensino à distância (EAD),

segmento cujas margens de lucro são bastante superiores ao ensino tradicional.

No Ensino Superior, no ano de 2010, últimas informações do Censo mostram que das

2.377 Instituições do Brasil, 2.099 são da rede privada, um percentual de 88,3%, abrigando

uma variedade de 20.262 cursos. Consequentemente, o número de matrículas na graduação de

rede privada é 74,24% de todas as matrículas do País. Incluindo a Pós-Graduação, o número

total de matrículas alcança 6.552.707 alunos.

Como pode se observar, o crescimento das matrículas no Ensino Superior é contínuo

desde 2001, e deverá continuar conforme a meta do PNE (Plano Nacional de Educação), que é

atingir 10 milhões de matrículas até 2020, meta só possível de se alcançar com a participação

efetiva das IES privadas.

Também é observado que, a partir de 2005, a modalidade de educação a distância

começou a ter crescimento significativo, alcançando em 2010 um percentual de 14,6% do

total das matrículas efetivadas.


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Com esses dados, podemos concluir que sem a participação do setor privado da

educação o Brasil não tem a menor chance de crescer e desenvolver. Além dos números do

setor privado nas matrículas da Educação Básica e do Ensino Superior, a qualidade da

educação praticada, que é de fundamental importância para o desenvolvimento do País, é mais

bem desenvolvida no setor particular, especialmente na Educação Básica. São 12.683.175

brasileiros matriculados nas escolas particulares, desde a creche até a pós-graduação, 6,65%

de toda população do Brasil, enquanto o setor público participa com 22,62%.

Fusão – Kroton e Anhanguera

A fusão dos grupos de educação Anhanguera e Kroton criou a 17ª maior empresa da

Bovespa em termos de valor de mercado. A nova empresa passou a ter valor de mercado R$

24,48 bilhões. A associação dos dois grupos para a criação do novo gigante na área da

educação com quase 1 milhão de alunos no ensino superior foi aprovada no dia 3 de julho de

2014 pelos acionistas, concluindo a operação de incorporação de ações, passando a

Anhanguera a ser uma subsidiária integral da Kroton.

Antes da fusão, a Kroton e a Anhanguera possuíam valores de mercado de R$ 16,46

bilhões e R$ 8,02 bilhões, respectivamente, em números do fechamento do dia 3 (dia anteriorà aprovação).

Para aprovar a associação entre Kroton e Anhanguera, o Conselho Administrativo de

Defesa Econômica (Cade) impôs quatro condições para a operação ter validade. A principal

delas é que a Kroton venda a Uniasselvi, grupo com unidades que oferecem cursos de ensino

superior presencial em Santa Catarina, e que a empresa havia adquirido no final de maio de

2012 por R$ 510 milhões. A nova rede passou a ter quase 1 milhão de alunos matriculados.

10. ANÁLISE DO MODELO E2S JUNTO AS ANÁLISES VERTICAL E

HORIZONTAL

10.1 ESTRATÉGIA

A análise de indicadores possibilita uma visão dinâmica e comparativa com as demaisempresas. De acordo com o modelo E2S, a análise da estratégia é o primeiro tópico para


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compreensão do planejamento da empresa e seus recursos para realização. Essa primeira parte

da analise é de extrema importância para compreender a captação e aplicação de Recursos,

podendo inclusive comparar com a média do mercado e com o setor.

10.2 CAPTAÇÃO DE RECURSO

Como podemos perceber no gráfico X, a Kroton S.A., tem a maior parte do seu

Passivo total constituída pelo Patrimônio líquido, isso se deve pelo fato dos investidores terem

injetado grandes quantidade de Capital na empresa onde ela recebeu recursos de Fundos de

Investimentos como por exemplo a Advent International, em 2007 ficou marcado pela

abertura de capital do Pitágoras na BM&FBovespa, com o nome Kroton Educacional

(KROT11), possibilitando a consolidação de uma fase de grande expansão e desenvolvimento

da Companhia.

Gráfico X - Captação de recursos

Em 2011 vemos um aumento do Passivo não circulante e isso se deu ao lançamento de

debêntures no mercado com um aporte de R$ 1,5 bilhão,mantendo uma estrutura de capital

saudável e pronta para continuarmos nossa estratégia de crescimento orgânico e inorgânico.

Em 2013, com a geração de resultado, a empresa aumentou mais ainda seu passivo total.

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

90%

100%

Patrimônio Líquido

Passivo Não Circulante

Passivo Circulante


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10.3 APLICAÇÃO DE RECURSO

Como podemos perceber no gráfico X, a Kroton possui a maior parte de seus ativos no

Ativo não circulante na conta de Intangíveis. Isso se deve aos Programas de computador

(software), desenvolvimento de projetos internos, a empresa registra o ágio com a aquisição

de controladas como ativo intangível, abertura das unidades, investimentos em lançamento de

novos produtos.

Gráfico X – Aplicação de recursos.

Analisando as aplicações em ativo circulante, é notável que em 2010 houve uma queda

nas disponibilidades e nos créditos, isso foi devido a aquisição de 100% do capital social da

IUNI e seu resultado negativo no ano que acabou impactando também no caixa.

10.4

EFICIÊNCIA

Essa segunda parte do modelo E2S busca avaliar a utilização dos recursos, por meio

da análise de dois pontos principais. Análise das Receitas e Despesas e Análise da

Rentabilidade.

0%

20%

40%

60%

80%

100%

120%

2009 2010 2011 2012 2013

Ativo Permanente #DIV/0!#DIV/0! #DIV/0! #DIV/0!#DIV/0!

Ativo Realizável a LongoPrazo #DIV/0! #DIV/0!#DIV/0! #DIV/0! #DIV/0!

Ativo Circulante #DIV/0!#DIV/0! #DIV/0! #DIV/0!#DIV/0!


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10.4.1 Receita e despesa

No segmento de Ensino Superior, a Companhia encerrou o ano de 2011 com 252.864

alunos, sendo 234.725 matriculados em cursos de graduação (presencial e a distância) e outros

18.139 em cursos de pós-graduação (presencial e a distância). O crescimento no número de

alunos no Ensino Superior foi de 196,2% em relação a 2010, devido, principalmente à

aquisição da Unopar. A Kroton vem se destacando nacionalmente na oferta do FIES, o qual

será imprescindível para uma evolução significativa do nível de penetração do Ensino

Superior no Brasil.

Já em 2013, a companhia encerrou o ano com segmento de Ensino Superior com

518.508 alunos, sendo 477.513 matriculados em cursos de Graduação (Presencial e a

Distância) e outros 40.995 em cursos de Pós-graduação (Presencial e a Distância). O

crescimento no número de alunos no Ensino Superior foi de 26,5% em relação a 2012,

devido, basicamente, ao crescimento orgânico do negócio.

Já no segmento da Educação Básica em 2013, o principal negócio da Kroton é a

oferta, por meio da Rede Pitágoras, de coleções didáticas, treinamento de professores,

avaliação educacional e outros serviços para escolas privadas de Educação Infantil, Ensino

Fundamental e Ensino Médio. No ano de 2013, a Kroton atendeu a cerca de 287 mil alunos,

dos quais 277 mil eram do setor privado, distribuídos em 804 escolas que utilizam nossa

metodologia. A Companhia manteve elevado o índice de renovação, atingindo 91%.

Gráfico X – Evolução da Receita Bruta.


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A estratégia de aquisição da empresa vem se mostrando com sucesso ao analisar que a

empresa aumentou em aproximadamente 5 vezes sua receita bruta de vendas de 2009 a 2013

e que o crescimento do mercado, apoio do governo e mudança na cultura brasileira em que

estão privilegiando mais os estudos favoreceu a Kroton nesse crescimento acelerado.

Dentre as despesas, notei um claro aumento das despesas de Pessoal, Gerais e

Administrativas: são derivadas dos segmentos de negócios, e incluem principalmente

despesas com consultorias, viagens, serviços de terceiros e outras receitas/despesas

operacionais.

Gráfico X – Despesas (em milhares de reais)

10.5 SOLVÊNCIA

Esse tópico fornece informações importantes sobre a saúde financeira da empresa e

alerta para os riscos de a empresa não conseguir honrar seus compromissos de curto e também

de Longo Prazo.

-R$ 400.000,00

-R$ 350.000,00

-R$ 300.000,00

-R$ 250.000,00

-R$ 200.000,00

-R$ 150.000,00

-R$ 100.000,00

-R$ 50.000,00

R$ -

2009 2010 2011 2012 2013 (-) Com Vendas 0 0 0 00

(-) Gerais EAdministrativas 0 0 0 00

(-) Outras DespesasOperacionais 0 0 0 0 0

(-) Despesas

Financeiras 0 0 0 0 0


28/33

10.5.1 Liquidez

A Kroton possui uma boa liquidez, onde ela consegue quitar todas as dividas de curto

prazo dela praticamente no momento que ela bem entender. Isso é devido ao alto caixa e um

baixo nível de endividamento.

Gráfico X – Liquidez

Em 2011 a liquidez geral dela foi abalada com a imensa quantidade de dinheiro

aportada pelas debentures porém não afetou sua disponibilidade imediata o que torna a

empresa com boa liquidez de curto e curtíssimo prazo sendo que em 2012 e em 2013 sua

liquidez geral voltou a crescer com os bons resultados operacionais e financeiros que a

empresa vem conseguindo.

10.5.2 Gestão do Capital de Giro

A Kroton S.A. possui um de capital de giro líquido positivo em quase todo o tempo de

análise dos últimos 5 anos pois a empresa é financiada pelo capital social realizado e

posteriormente com a sua própria geração de resultado. Já o capital de giro próprio se deu

negativo tendo em vista que a conta do intangível é muito maior do que o Patrimônio líquido

ou seja mostra que a empresa vem se financiando com capital de terceiros principalmente pordebêntures e fornecedores.

0,000

0,200

0,400

0,600

0,800

1,000

1,200

1,400

1,600

1,800

2,000

Liquidez Geral

Liquidez CorrenteLiquidez Seca

Disponibilidade Imediata


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A necessidade de Capital de Giro se mostrou mais preocupante em 2011 com uma

conta a pagar por causa de sua aquisição (Universidade Norte do Paraná, União Sorrisense de

Educação Ltda, Centro de Ensino Atenas Maranhense Ltda e União de Ensino de Vila Velha

Ltda), essas aquisições gerou a necessidade da empresa capitar recursos de terceiros de longo

prazo para cumprir com essa obrigação de curto prazo.

Ja o saldo da tesouraria, veio aumento devido aos seguidos lucro líquido do período,

mas em 2011 houve uma queda mas foi devido a mudança da estratégia de aquisição.

Gráfico X – Análise do Capital de Giro

O prazo médio de estoque não foi tão relevante para empresa tendo em vista que o

core dela é a prestação de serviço.

O saldo de fornecedores tem prazo médio substancialmente em até 45 dias; portanto,

aproxima-sedo valor justo esperado.

O saldo de contas a receber tem prazo médio de recebimento de 59 dias; portanto,

aproxima-se do valor justo esperado pela Companhia. O cálculo do prazo médio utiliza o

saldo de contas a receber liquido de curto prazo dividido pela receita liquida.

10.5.3 Modelo de previsão de insolvência

Tabela X – Modelo de Previsão de Insolvência

Descrição da Conta 2009 2010 2011 2012 2013

Capital de Giro Líquido $152.908,53 $80.171,21 -$141.858,95 $182.151,78 $355.987,19

Capital de Giro Próprio -$90.774,07 -$180.014,54 -$1.991.480,87 -$2.072.875,94 -$1.440.765,28

Necessidade de Capital de Giro $27.544,65 $89.576,29 -$299.784,39 -$39.430,60 $77.976,14Saldo da Tesouraria $125.363,88 -$9.405,08 $157.925,45 $221.582,38 $278.011,06

Prazo Médio de Estoque 15 15 16 7 6

Prazo Médio de Recebimento 155 73 115 61 57

Prazo Médio de Pagamento 80 51 87 81 77

Modelos 2009 2010 2011 2012 2013

1° - Modelo Alt man -0,28 -0,63 -1,07 -0,67 0,02

2° - Modelo Alt man 3,46 2,36 -0,39 0,24 1,28

9,47 8,07 10,24 11,91

De 0,1 a 2: Insatis fatór io

De 2,1 a 5: Razoável

De 5,1 a 8: Boa

Acim a de 8: Ótim a

0,42

Solvente: acima de 0,5

Abaix o de 0: Defi cie nte

Modelo Matias 13,05

-0,11 -0,10 -0,04 0,23

0 (zero)

Insolvente: abaixo de 0,5Modelo Elizabetsk y

6,28 2,74 4,39 5,79Indefinida: FI entre -3 e 0

Solvênci a: FI acima de 3

MODELOS DE PREVISÃO DE INSOLVÊNCIAPonto Crítico

Insolvência: FI inferior a -3

Modelo Kanitz 8,84


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Com a excessão do modelo de Elizabetsky e do modelo de Altman, todos os outros

modelos apontam a Kroton S.A. como uma empresa solvente, podendo ser traduzido que a

empresa possui um risco baixo. Além de ter índices de insolvência longe dos parâmetros mais

perigosos, a empresa apresenta baixa dependência bancária, uma boa estrutura, com baixo

grau de endividamento e bons resultados. Além disso, possui uma alta liquidez. Todos esses

são fatores que contribuem para a boa saúde financeira da empresa.

10.6 ANÁLISE DUPONT

Utilizando a ferramenta de análise Dupont, é observado uma mudança de perfil da

empresa, saindo de uma ROA negativa até 2011 para um cenário positivo em 2013.

Tal evolução pode ser em parte explicada pela modificação do perfil de negócios da

Kroton, que em 2011 incorporou a UNOPAR, intensificando de maneira agressiva sua

participação no mercado EAD, o que impactou diretamente em sua Margem Líquida (dos

produtos, o EAD apresenta maior rentabilidade). Além disso, após a queda em 2011, a

empresa voltou a apresentar aumento em seu giro do ativo, indicando maior eficiência no uso

dos ativos da companhia.

Figure 10. Evolução ROA

Outro ponto fundamental da análise é a evolução de sua alavancagem (aqui

representada pela MAF – AT/PL). A empresa apresenta uma MAF relativamente estável, com

2009 2010 2011 2012 2013

Giro do Ativo Total 6% 14% 7% 10% 13%

Margem Líquida -57% -7% -4% 7% 23%

Rentabilidade do Ativo -4% -1% 0% 1% 3%

-5%-4%-3%-2%-1%0%1%2%3%4%

-70%-60%

-50%-40%-30%-20%-10%

0%10%20%30%

Evolução ROA


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exceção do ano de 2011 (incorporação da UNOPAR), onde apresentou aumento de 66% em

sua alavancagem. Em decorrência desse perfil alavancado, o impacto na ROE é

potencializado (positiva ou negativamente) quando comparado com o ROA.

Figure 11. Evolução do ROE

A evolução do ROE frente ao ROA ocorreu a partir de 2011. Como a empresa possui

uma estrutura alavancada, os impactos positivos do aumento da margem líquida foram

sentidos de maneira mais acentuadas, aumento o retorno aos acionistas.

É interessante notar a importância e impacto da aquisição da UNOPAR para a Kroton,

pois após o processo de fusão, a empresa ganhou escala e rentabilidade, permitindo alcançar

níveis de rentabilidade muito superiores aos que possuía anteriormente (vide ROA anteriores

ao ano da incorporação).

2009 2010 2011 2012 2013

Rentabilidade Líquida doPatrimônio Líquido Final (ROE)

-6% -2% -1% 1% 5%


MAF 136% 134% 201% 168% 155%

0%

50%

100%

150%

200%

250%

-8%

-6%

-4%

-2%

0%

2%

4%

6%

Evolução ROE


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Figure 12. ROE x ROA

11. REFERENCIAL BIBLIOGRÁFICO

http://www.bndes.gov.br/SiteBNDES/export/sites/default/bndes_pt/Galerias/Arquivos/conhecimento/bnset/set3003.pdf

http://www.aedb.br/seget/artigos06/418_EnsinoSuperiorPrivado.pdf

http://www.linhadireta.com.br/pilar/arquivos/a7qhzvf4iy92.pdf

http://ri.sereducacional.com/sereducacional/web/conteudo_pt.asp?idioma=0&conta=2

8&tipo=47925

http://www.kroton.com.br/

2009 2010 2011 2012 2013

Rentabilidade Líquida doPatrimônio Líquido Final (ROE)

-6% -2% -1% 1% 5%


-8%

-6%

-4%

-2%

0%

2%4%

6%

ROE X ROA

http://www.bndes.gov.br/SiteBNDES/export/sites/default/bndes_pt/Galerias/Arquivos/conhecimento/bnset/set3003.pdfhttp://www.bndes.gov.br/SiteBNDES/export/sites/default/bndes_pt/Galerias/Arquivos/conhecimento/bnset/set3003.pdfhttp://www.bndes.gov.br/SiteBNDES/export/sites/default/bndes_pt/Galerias/Arquivos/conhecimento/bnset/set3003.pdfhttp://www.bndes.gov.br/SiteBNDES/export/sites/default/bndes_pt/Galerias/Arquivos/conhecimento/bnset/set3003.pdfhttp://www.aedb.br/seget/artigos06/418_EnsinoSuperiorPrivado.pdfhttp://www.aedb.br/seget/artigos06/418_EnsinoSuperiorPrivado.pdfhttp://www.linhadireta.com.br/pilar/arquivos/a7qhzvf4iy92.pdfhttp://ri.sereducacional.com/sereducacional/web/conteudo_pt.asp?idioma=0&conta=28&tipo=47925http://ri.sereducacional.com/sereducacional/web/conteudo_pt.asp?idioma=0&conta=28&tipo=47925http://ri.sereducacional.com/sereducacional/web/conteudo_pt.asp?idioma=0&conta=28&tipo=47925http://ri.sereducacional.com/sereducacional/web/conteudo_pt.asp?idioma=0&conta=28&tipo=47925http://www.kroton.com.br/http://www.kroton.com.br/http://ri.sereducacional.com/sereducacional/web/conteudo_pt.asp?idioma=0&conta=28&tipo=47925http://ri.sereducacional.com/sereducacional/web/conteudo_pt.asp?idioma=0&conta=28&tipo=47925http://www.linhadireta.com.br/pilar/arquivos/a7qhzvf4iy92.pdfhttp://www.aedb.br/seget/artigos06/418_EnsinoSuperiorPrivado.pdfhttp://www.bndes.gov.br/SiteBNDES/export/sites/default/bndes_pt/Galerias/Arquivos/conhecimento/bnset/set3003.pdfhttp://www.bndes.gov.br/SiteBNDES/export/sites/default/bndes_pt/Galerias/Arquivos/conhecimento/bnset/set3003.pdf


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Valuation Kroton - Fase i