Obligasjoner- et sikkert, men spennende alternativ
1. Innledning 3
2. Obligasjoner 5
2.1 Ulike typer obligasjoner 5
2.2 Hva bestemmer kursen? 5
3. Obligasjonsmarkedet 7
3.1 Det norske markedet 7
3.2 NOREX 10
3.3 Det internasjonale obligasjonsmarkedet 10
4. Investering i obligasjonsmarkedet 12
4.1 Hvorfor investere i obligasjoner 12
4.2 Hvor finnes informasjon om obligasjoner 12
4.3 Hvordan handles obligasjoner 13
4.4 Noterte vs. unoterte obligasjoner 14
4.5 Tilgang på informasjon 14
4.6 Obligasjonsindeksene 14
5. Prising av obligasjoner 16
5.1 Diskontering av kontantstrøm 16
5.2 Påløpt rente og obligasjonskurser 16
5.3 Forholdet mellom pris og effektiv rente 17
5.4 Renterisiko 17
5.5 Kredittrisiko 17
5.6 Likviditetsrisiko 18
5.7 Risikomåling 18
6. Ulike typer obligasjonslån 20
6.1 Innløsningsrett for utsteder 20
6.2 Innløsningsrett for obligasjonseier 20
6.3 Konvertible obligasjoner 20
6.4 Indekserte obligasjoner 21
6.5 Ansvarlige lån 21
6.6 Fondsobligasjoner 21
6.7 Rentebytteavtaler - Renteswap 21
6.8 Credit Default Swap (CDS) 21
6.9 Credit Linked Notes (CLN) 21
6.10 Collateralized Debt Obligations (CDO) 22
Minileksikon 23
Litteraturliste 26
Publikasjoner fra Oslo Børs 27
Disclaimer
Brosjyren er utarbeidet for å gi en innføring i obligasjoner. Oslo Børs fraskriver seg ethvert ansvar som
følge av feil eller unøyaktighet i den informasjonen som gis og kan ikke under noen omstendigheter hol-
des ansvarlig for den praktiske anvendelse av informasjonen. Det presiseres at de angitte eksemplene
kun er ment å være til illustrasjon, og ikke må oppfattes som investeringsråd.
Innhold
1. Innledning
Denne brosjyren gir en grundig
beskrivelse av obligasjoner og
obligasjonsmarkedet. De tre første
kapitlene omhandler obligasjoner
generelt, obligasjonsmarkedet og
hvorfor man bør investere i
obligasjoner. De to siste kapitlene
går mer avansert til verks med
prising, risiko og eksempler på
ulike typer obligasjoner. For å få
maksimalt utbytte av de to siste
kapitlene vil det være en fordel å ha
noe kjennskap til finansteori.
4
2. Obligasjoner
En obligasjon er et gjeldsinstru-
ment som pålegger utstederen
(låntaker) å tilbakebetale låne-
beløpet pluss renter til investor
(långiver) over en spesifisert
periode. Dersom man investerer
i et «vanlig» obligasjonslån med
fast rente, mottar man renteut-
betaling en gang i året og får
tilbakebetalt investert beløp
(pålydende) på forfallsdato.
Tilbakebetalingstiden varierer,
men i det norske markedet er en
løpetid på 2-10 år mest vanlig.
Obligasjonslån benyttes av låntaker
(det utstedende selskapet) til å
hente inn kapital fra markedet.
Behovet for kapital kan dekkes inn
på flere måter. Utstedelse av gjeld i
form av obligasjoner er én metode.
Andre muligheter vil eksempelvis
være banklån eller utvidelse av
aksjekapitalen. Fra selskapets side
vil det ligge en avveining til grunn
forut for valg av kapitalkilde.
Når investor kjøper en obligasjon,
låner han i realiteten utstederen av
obligasjonen penger. Som motytelse
får investor avkastning i form av
rente eller forventet stigning på rela-
terte indekser for indekserte lån.
Noterte obligasjoner er omsettelige
verdipapirer som kan handles over
børs. Notering gir investor mulighet
til å omsette obligasjonen før forfall
og tjene på en eventuell kursfor-
skjell. Oslo Børs drifter to markeds-
plasser for notering og handel av
obligasjoner og sertifikater; Oslo
Børs og Alternative Bond Market
(ABM). Vi skal se nærmere på disse
markedsplassene i kapittel 3.
Obligasjoner som investering regnes
som et sikrere alternativ til aksjer.
Som investor kompenseres man for
lavere potensiell avkastning på
investering i obligasjonsmarkedet
ved økt sikkerhet for investert beløp.
Risikoen forbundet med obligasjo-
ner knytter seg hovedsakelig til sel-
skapets kredittverdighet/evne til å
betjene sine økonomiske forplik-
telser, samt utvikling i det generelle
rentenivået.
2.1 Ulike typer obligasjoner
Det finnes mange typer obligasjo-
ner. Felles for alle lån er at utsteder,
løpetid og rente er angitt. Videre vil
betingelser som vedrører hvilken
sikkerhet som er knyttet til lånet og
eventuelle klausuler knyttet til lånet
være spesifisert. Obligasjonslån kan
i tillegg ha andre betingelser som vil
være tilpasset utsteders eller inves-
tors behov.
Oversikten nedenfor viser ulike
strukturer på obligasjonslån. Dette
er imidlertid kun eksempler og
andre type strukturer kan også
benyttes. Vi vil i kapittel 6 gi en nær-
mere beskrivelse av strukturene
som er markert med*.
• Lån med renteregulering. Renten
kan reguleres f.eks. årlig, halvårlig
eller kvartalsvis etter bestemte
kriterier. Det er mest vanlig å
knytte renten opp mot den norske
interbankrenten, NIBOR1.
• Lån med ulik sikkerhet. Statslån,
kommunale/fylkeskommunale lån
og lån garantert av disse kommer
høyest på listen når det gjelder
sikkerhet. Mange lån fra privat
sektor har pantesikrede lån og lån
med negativ pant2, men det er
mest vanlig med lån uten særskilt
sikkerhet. Ansvarlige lån* range-
rer etter lån uten særskilt sikker-
het i en evt. misligholdssituasjon.
• Lån med innløsningsrett*. Lån
med innløsningsrett for utsteder
(CALL) gir utstederen rett til å
tilbakebetale lånet før forfall til en
forhåndsbestemt kurs. Lån med
innløsningsrett for obligasjonseier
(PUT) gir investor rett til å selge
obligasjonen tilbake til utstederen
før forfall til en forhåndsbestemt
kurs.
• Konvertible obligasjoner* gir
investor rett til å bytte obligasjo-
nene til aksjer i selskapet som
har utstedt obligasjonene.
• Indekserte lån* betaler normalt
ingen rente, men har en avkast-
ning som er knyttet til ulike indek-
ser (aksjeindekser, kraftprisindek-
ser etc.).
2.2 Hva bestemmer kursen?
Som finansielt instrument er obliga-
sjoner mindre informasjonssensitive
sammenliknet med aksjer. Prisen vil
i hovedsak påvirkes av informasjon
som kan relateres til to faktorer;
renterisiko og kredittrisiko.
Forhold knyttet til renten innbefatter
den pålydende renten på obligasjo-
nen, renten på andre obligasjoner
og forventninger om det fremtidige
rentenivået. Er for eksempel mar-
kedsrenten høyere enn renten obli-
gasjonen gir, vil investor ønske
kompensasjon for dette i form av
lavere pris.
Et annet vesentlig forhold som
påvirker en obligasjons kursutvikling
er sannsynligheten for at utstederen
oppfyller sine betalingsforpliktelser.
Her må man blant annet se på
utsteders kredittverdighet og hvilken
sikkerhet som er stilt i forbindelse
med låneopptaket. Ved konkurs vil
obligasjonseiernes krav i boet ha
prioritet foran aksjonærenes, men
etter myndighetenes krav på skatt
og avgifter. Lånets løpetid og eventu-
elle klausuler knyttet til lånet vil
også ha betydning for kursen.
Vi skal se nærmere på prising av
obligasjoner i kapittel 5.1 Norwegian InterBank Offered Rate.
2 Dvs. at utstederen ikke kan stille pantesikkerhet i eiendelene sine ved opptak av nye lån.
5
6
3. Obligasjonsmarkedet
I dette kapittelet vil vi gi en
innføring i det norske
obligasjonsmarkedet. Vi vil se
nærmere på hvem utstederne,
investorene og de øvrige
aktørene i det norske
obligasjonsmarkedet er. Vi vil
også gi en kort innføring i
obligasjonsmarkedet på Oslo
Børs, så som størrelsen på
markedet, markedsverdi,
omsetningsverdi, og liknende.
Til slutt vil vi kort komme inn
på det nordiske
obligasjonsmarkedet NOREX og
andre internasjonale markeder.
3.1 Det norske markedet
De viktigste aktørene er:
• Utstedere
• Investorer
• Meglerforetak
• Oslo Børs ASA
• Tillitsmann
Aktørene i det norske obligasjons-
markedet kan illustreres ved figu-
ren under.
Når utsteder ønsker å legge ut lån
i markedet, står gjerne en tilrette-
legger for det praktiske i utleg-
gelsen, samt salg. Tillitsmannen
utarbeider på vegne av investorene
en låneavtale som regulerer forhol-
det mellom utsteder og investor
hva gjelder blant annet mislighold
og endringer av klausuler i lånet.
Oslo Børs og ABM er markedsplas-
sen hvor noterte lån handles, og
kontrollinstans for sikring av til-
strekkelig og tidsriktig informasjon
til markedet.
3.1.1 Utstedere
Både offentlig og privat sektor
finansierer seg gjennom obliga-
sjonsmarkedet. Prisingen av serti-
fikater/obligasjoner vil variere
avhengig av utsteder. Årsaken til
dette er ulik kredittrisiko for de for-
skjellige utstederne. Stat anses
ikke å ha kredittrisiko. I motsatt
ende av skalaen finner vi sertifika-
ter og obligasjoner med private
foretak som utstedere.
Tradisjonelt har den norsk stat vært
den største utstederen av obliga-
sjonslån i Norge. Finansinstitu-
sjoner utgjør samlet sett den stør-
ste sektoren med et utestående
volum på NOK 195 milliarder. (se
figur 3.2)
Staten henter inn kapital gjennom
utstedelse av statsobligasjoner og
statskasseveksler. Statspapirer er
viktig for det norske rentemarkedet
da statsobligasjonsrenten blir reg-
net som «risikofri». Forskjellen
mellom renten på et statslån og
renten på et lån med lik løpetid
utstedt av en annen låntaker repre-
senterer forskjell i risiko for de to
lånene.
Finansinstitusjoner, slik som for-
retningsbanker og sparebanker,
låner inn penger ved å utstede
obligasjoner, for så å låne ut de
samme pengene til forskjellige for-
mål eller eventuelt å investere
disse i andre verdipapirer.
Flere og flere industribedrifter
benytter seg av obligasjonsmarke-
det som finansieringskilde. Antall
nye industriobligasjoner notert på
børsen har økt betraktelig de siste
årene; 30 nye i 2003, 46 nye i 2004,
61 nye i 2005 og 62 nye pr. 20.
november 2006. Industribedrifter
låner penger i obligasjonsmarkedet
som et alternativ til å skaffe kapital
gjennom for eksempel aksjeemi-
sjoner eller banklån.
De samme institusjonene kan også
legge ut sertifikater. Et sertifikat fun-
Figur 3.1: Aktører
0
20 000
40 000
60 000
80 000
100 000
120 000
140 000
160 000
180 000
200 000
1
Statsobligasjoner
Statsforetak
Statsgaranterte
Kommune-/Fylke
Bank / Finans
Industri
Utenlandske
Figur 3.2: Obligasjoner notert på Oslo Børs og ABM (Alternative Bond Market)
– Utestående volum (i NOK mill.) for hver sektor pr. 31.10.2006
7
Utsteder Investor
Meglerforetak/
Tilrettelegger
Tillitsmann
8
gerer på mange måter som en obli-
gasjon, men sertifikater har kortere
opprinnelig løpetid (inntil 12 måne-
der). Regelverket for sertifikater er
noe enklere enn for obligasjoner.
3.1.2 Investor
Investorsiden er dominert av store
profesjonelle aktører, da særlig
livselskaper/forsikringsselskaper
og banker. I tillegg har den uten-
landske andelen økt de siste årene
og utenlandske investorer eier nå
15,4% (se figur 3.4). Mindre inves-
torer har ikke vært særlig aktive i
det norske obligasjonsmarkedet,
spesielt hvis man ser i forhold til
det amerikanske markedet, hvor
det er vanlig at småsparerne inves-
terer i obligasjoner. I de senere
årene har imidlertid andelen min-
dre investorer økt, spesielt når det
gjelder indekserte obligasjoner.
3.1.3 Meglerforetak
Meglerforetak er aktører både i før-
ste- og annenhåndsmarkedet for
obligasjoner. I førstehåndsmarkedet
får meglerhusene oppgaven med å
tilrettelegge obligasjonslån. Dette
innebærer blant annet at megler-
huset hjelper utsteder med å selge
lånet til investorer, samt å utarbeide
dokumentasjon i forbindelse med
lånet. I annenhåndsmarkedet har
mange meglerhus egne obligasjons-
meglere. Disse fungerer, på samme
måte som for aksjer, som et binde-
ledd mellom investorer og børsen.
3.1.4 Oslo Børs ASA
Børsen har viktige oppgaver både i
første- og annenhåndsmarkedet
for obligasjoner.
Førstehåndsmarkedet
Oslo Børs drifter to markedsplas-
ser for notering og handel av obli-
gasjoner. I tillegg til det tradisjonel-
le børsmarkedet ble det i juni 2005
åpnet en alternativ markedsplass
for obligasjoner – Alternative Bond
Market (ABM).
0
5 000
10 000
15 000
20 000
25 000
30 000
Sta
t
Sta
tsfo
reta
k
Ba
nk
og
fors
ikrin
g
Kre
dittfo
reta
k
Ind
ustri
Ute
nla
nd
sk
e
Nye lån Utvidelser
Figur 3.3: Nye obligasjonslån og utvidelser i 2006 – pr. 31.10.06 (beløp i NOK mill.)
6,00 %3,70 %
5,70 %
15,60 %
11,30 %
2,60 %
36,00 %
3,70 %
15,40 % Foretak
Stat & kommune
Trygdeforvaltning
Banker
Obligasjonsfond
Kred. for. & Hyp. banker
Forsikr. & priv.pensj. kas.
Privatpersoner
Utlendinger
Figur 3.4: Eierstruktur Obligasjoner pr. 01.11.2006
Figur 3.5: Markedsmodell – to markeder å velge mellom
Alle lån som er
egnet for notering
uavhengig av
investorgruppe
Notering
Lån egnet for
notering og pålydende
pr. obligasjon maks.
NOK 500.000
Lån egnet for
notering og pålydende
pr. obligasjon min.
NOK 500.000
9
Markedsaktørene har nå to marke-
der å velge mellom – Børsmarkedet
og ABM, der begge markeder er for-
bundet med like høy tillit og kvalitet.
Det er reguleringen av det euro-
peiske verdipapirmarkedet som har
skapt grunnlaget for ABM. Nye EU-
direktiver har ført til en skjerpelse i
forhold til børsregelverket, ved at
selskaper som ønsker å børsnotere
sine lån underlegges kravene i det
nye prospektdirektivet og får en
plikt til å avlegge konsernregnskap
i henhold til International Financial
Reporting Standards (IFRS).
ABM er en egen markedsplass som
ikke er regulert av eller underlagt
konsesjon iht. børsloven, men som
er administrert og organisert av
Oslo Børs. Regelverket kan derfor
uavhengig av de nye EU-direktivene
tilpasses det norsk markedet og
ivareta norsk markedsaktørers
behov. Reglene for ABM tilsvarer
hovedsakelig det som gjaldt i børs-
markedet pr. 31.12.05.
ABM er delt i to undermarkeder for
å skille mellom obligasjoner som
er beregnet omsatt blant allmenn-
heten og profesjonelle investorer,
der pålydende pr. obligasjon er
henholdsvis under eller over NOK
500.000 (se figur 3.5).
Prospektreglene for ABM er mindre
omfattende enn for børsmarkedet,
og søknadsprosessen er noe for-
enklet. Informasjonsplikten og han-
delsreglene er imidlertid lik som
for børsmarkedet slik at markeds-
aktørene skal ha tilgang på den
informasjonen de har behov for å
kunne sette markedsriktige kurser.
Det er imidlertid ikke krav om utar-
beidelse av konsernregnskap iht.
IFRS på ABM.
I førstehåndsmarkedet for obliga-
sjoner har Oslo Børs oppgaven å
kontrollere dokumentasjonen som
blir utarbeidet i forbindelse med
obligasjonslån som skal noteres på
børs eller ABM. Når det inviteres til
kjøp av obligasjoner utarbeider lån-
taker vanligvis et prospekt. Oslo
Børs skal etter loven kontrollere at
slike prospekter inneholder det de
skal av informasjon.
Pr. 20.11.2006 var det notert 762 lån
på Oslo Børs og 157 lån på ABM. Av
disse lånene var 29 sertifikater og
de resterende obligasjoner. Pr. 20.
november var det i løpet av 2006
notert 215 nye obligasjonslån på
Oslo Børs og ABM. I tillegg er det i
samme periode notert 44 sertifika-
ter. Verdien av nye obligasjons- og
sertifikatlån som er blitt tatt opp til
notering i denne perioden er over
NOK 116 milliarder. Tar man med
utvidelsene av de allerede eksiste-
rende lånene, er det innhentet over
NOK 181 milliarder. Til sammenlik-
ning kan det nevnes at det i aksje-
markedet er hentet inn NOK 51
milliarder i samme periode.
Til tross for det store antallet nye
lån er det totale antallet noterte lån
relativt stabilt fra år til år. Dette
skyldes at antall lån som forfaller
til betaling også er høyt i løpet av
året. Figur 3.6 viser antallet nye
obligasjoner notert på Oslo Børs og
ABM de siste syv årene.
Den store andelen av ABM-noterte
lån skyldes hovedsakelig en
enklere og raskere søknadspro-
sess. Flere låntakere trekker også
frem at det er svært positivt at man
på ABM er underlagt de samme
informasjonspliktreglene som i
børsmarkedet, som er viktig både
for markedsaktørenes tillit og
investeringsbeslutninger.
Annenhåndsmarkedet
I tillegg til å børsnotere obligasjo-
ner og sertifikater i førstehånds-
markedet, er Oslo Børs en mar-
kedsplass for kjøp og salg av obli-
gasjoner og sertifikater. Handelen
utføres via handelssystemet
SAXESS.
Daglig gjennomsnittlig omsetning
for obligasjoner og sertifikater
notert på Oslo Børs og ABM for
2006 (pr. 31.10) var NOK 2,75 milli-
arder ekskl. repo3. Tar vi med repo-
omsetningen var daglig gjennom-
snittlig omsetning i perioden hele
NOK 17,92 milliarder. Spesielt de
0
25
50
75
100
125
150
175
200
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006*
ABMBørs
Figur 3.6: Antall nye obligasjonslån notert på Oslo Børs og ABM
* pr. 20.11.2006
3 Repo (repurchase agreement) er en gjenkjøpsavtale, dvs. at selgeren av obligasjonen kjøper
den tilbake etter en viss tid til en på forhånd fastsatt kurs.
10
såkalte «benchmark stats papi-
rene» har høy omsetning, med opp-
til flere milliarder kroner daglig.
Som sammenlikning er det i aksje-
markedet på Oslo Børs gjennom-
snittlig omsatt for NOK 10,22 milli-
arder pr. dag i samme periode.
3.1.5 Tillitsmann
Tillitsmannen i et obligasjonslån er
obligasjonseiernes representant
ovenfor utsteder. Tillitsmannen er
et bindeledd mellom utsteder og
obligasjonseierne, og hans oppga-
ver er å påse at utsteder overholder
sine forpliktelser i henhold til låne-
kontrakten.
Obligasjonslån som er notert på Oslo
Børs eller ABM skal ha tillitsmann,
men det er ikke tilsvarende krav for
sertifikater. Enhver som ønsker å
kjøpe obligasjoner bør sette seg nøye
inn i lånekontraktens bestemmelser.
For lån som ikke er børsnotert, er
det ikke krav om tillitsmann.
Norsk Tillitsmann ASA er den mest
sentrale tillitsmannen i det norske
markedet.
3.2 NOREX
NOREX (Nordic Exchanges) er en
samarbeidsallianse mellom de
nordiske og baltiske børsene; Oslo
Børs ASA og OMX Exchanges, som
består av Stockholmsbørsen,
Københavns Fondsbørs, Helsinki,
Islands Fondsbørs, Riga, Tallin og
Vilnius, inngår i alliansen. Norex-
børsene har felles handelsplattform
for omsetning av verdipapirer, samt
felles handelsregler (Norex
Member Rules). NOREX-markedet
for obligasjoner og sertifikater
består av nærmere 5 600 lån. Over
40% av disse er lån notert på
Københavns Fondsbørs. Dette er
fordi all boligfinansiering i Danmark
går via obligasjonsmarkedet. Figur
3.7 viser antall børsnoterte lån for
de ulike NOREX børsene.
3.3 Det internasjonale
obligasjonsmarkedet
I det europeiske obligasjonsmarke-
det er det Luxembourg og London
som peker seg ut som de største
børsene, med henholdsvis
ca. 28 000 og 12 000 lån notert.
Ser vi på markedsverdien av lånene
notert på de ulike børsene i verden,
er Japan det største markedet med
en markedsverdi på ca. NOK 63 bil-
lioner mot NOREX’ NOK 5,3 billio-
ner.
Figur 3.7: Børsnoterte lån – NOREX pr. 31.10.2006
* Oslo Børs og ABM
0
400
800
1 200
1 600
2 000
2 400
København
Stockholm
Oslo Børs*
Reykjavik
HelsinkiVilnius
Riga Tallin
11
12
4. Investering i obligasjonsmarkedet
Kapittel 4 omhandler de viktig-
ste aspektene angående investe-
ringer i obligasjonsmarkedet. Vi
vil se nærmere på fordeler ved å
investere i obligasjoner, hvor
man finner informasjon om obli-
gasjoner og hvordan obligasjo-
ner handles. Vi vil også gjøre
rede for forskjellen mellom det
unoterte obligasjonsmarkedet
og obligasjonsmarkedene på
Oslo Børs og ABM. Helt til slutt
vil vi gi en kort innføring i obliga-
sjonsindeksene på Oslo Børs.
4.1 Hvorfor investere i
obligasjoner
Investering i obligasjoner kan være
fordelaktig fremfor investering i
aksjer eller sparing i bank. Vi vil i de
følgende avsnittene gå nærmere inn
på noen av fortrinnene til obliga-
sjonsmarkedet.
4.1.1 Høyere avkastning enn
innskudd i bank
En investering i obligasjonsmarke-
det vil normalt gi høyere avkastning
enn plassering av pengene i banken.
Årsaken til dette er delvis at bank-
innskudd er garantert av staten og
dermed har høyere sikkerhet. Videre
kan et bankinnskudd tas ut når man
ønsker det, mens en obligasjon må
selges eller innløses før man får
pengene. Det er da vanlig at man
beregner en såkalt likviditetspremie
på bakgrunn av usikkerhet relatert
til hvilken pris man vil få for obliga-
sjonen når den selges.
Likviditetspremie er nærmere
omtalt i avsnitt 5.6.
De siste tre årene4 ville man ved å
plassere pengene i banken ha opp-
nådd en avkastning (målt ved
gjennomsnittlig bankrente i perio-
den) på ca. 3,25%5. En tilsvarende
investering i obligasjonsmarkedet
ville i samme periode gitt en avkast-
ning (målt ved utviklingen i Brix-
indeksen) på 14,17%6. De beste obli-
gasjonsfondene har i dette tidsrom-
met oppnådd en avkastning som lig-
ger flere prosentpoeng over dette.
4.1.2 Sikrere enn aksjemarkedet
Investering i obligasjoner er relativt
sikrere enn å plassere pengene i
aksjemarkedet. Dette skyldes bl.a. at
avkastningen i stor grad er gitt på
forhånd gjennom rentesatsen, samt
at investert beløp har prioritet foran
aksjeeierne ved en eventuell konkurs.
Det man først og fremst må vurdere
ved en investering i obligasjoner er
rentenivået og den sikkerhet lånta-
ker tilbyr. Under forutsetning av at
låntaker tilbyr god sikkerhet, kan
man til en viss grad sammenlikne
kjøp av obligasjoner med det å sette
pengene på høyrentekonto i bank. I
motsetning til bankinnskudd garan-
terer ikke myndighetene for andre
obligasjoner enn sine egne.
4.1.3 Høyrenteobligasjoner
Selv om obligasjoner i utgangspunk-
tet er langt sikrere enn aksjer, fin-
nes det også her muligheter for
investorer som er villige til å øke
risikoen for å oppnå høyere avkast-
ning. Høyrenteobligasjoner, også
kalt «high yield bonds» eller «junk
bonds», er obligasjoner med høy
risiko og med mulighet for høy
avkastning. Kredittverdigheten til
utstedere av høyrenteobligasjoner er
lavere enn for andre utstedere, og
for enkelte av disse vil konkurs ikke
være usannsynlig.
Markedet for høyrenteobligasjoner
er stort i USA og andre internasjo-
nale markeder, men også i Norge
har markedet for høyrenteobligasjo-
ner økt betraktelig de siste årene.
Grunnen til denne veksten er at flere
selskaper til en større grad har
benyttet seg av obligasjonsmarkedet
for finansiering av risikoprosjekter.
Dette gir låntakere tilgang til en mer
fleksibel finansiering og lar samtidig
investorer diversifisere sin portefølje.
4.1.4 Attraktive
diversifiseringsegenskaper
Historisk har obligasjoner og
aksjer vist svak positiv korrelasjon.
I følge finansteorien vil man da
kunne oppnå diversifiseringsgevin-
ster ved å fordele investert beløp
på obligasjoner og aksjer. Dette
betyr at man kan redusere risikoen
utover et vektet gjennomsnitt av
risikoen ved å investere en andel i
obligasjoner og en i aksjer, uten at
dette går utover avkastningen.
I figur 4.1 ser vi avkastningen for
henholdsvis obligasjoner (målt ved
BRIX-indeksen) og aksjer (målt ved
OSEBX) i perioden rundt terrorang-
repene i USA den 11. september
2001. Figurene illustrerer tydelig
diversifiseringsegenskapene obliga-
sjoner har.
4.2 Hvor finnes informasjon om
obligasjoner
Informasjon om obligasjoner og
obligasjonsmarkedet finner man:
• i finansaviser som for
eksempel Dagens Næringsliv og
Finansavisen
Her finner man opplysninger om
de mest omsatte sertifikatene og
obligasjonene, som kurser,
kupong, effektiv rente, durasjon
osv (se tabell 4.1). Man finner
også tilsvarende informasjon for
de fleste norske rentefond og
obligasjonsfond.
• på Oslo Børs’ internettsider
www.oslobors.no og
www.abmportalen.no
Her finner man de viktigste mar-
kedsdata om samtlige børs- og
4 23. okt 2003 – 22. okt 2006.
5 Kilde: Nordea
6 Se figur 4.2 (side 14)
13
ABM-noterte obligasjoner og
sertifikater. Her finner man også
15. minutters forsinkede kurser
og statistikk knyttet til notering,
handel og indekser.
• ved å kontakte Oslo Børs
Vi kan hjelpe deg både med
generelle spørsmål og spørsmål
om de enkelte lån notert på Oslo
Børs og ABM. Du når oss på:
tlf. 22 47 64 30.
Hver dag kommer det ut et elek-
tronisk blad som inneholder kur-
ser på alle verdipapirer som note-
res på Oslo Børs. Når det gjelder
obligasjoner fremkommer daglig
bare et utvalg av alle de noterte
obligasjonene. I hver fredags-
utgave listes imidlertid alle børs-
og ABM-noterte obligasjoner.
Bladet Børskurslisten utgis og
selges av Oslo Børs Markedsdata,
tlf. 22 34 18 00.
• ved å henvende seg til en
obligasjonsmegler
Megleren vil kunne bistå med råd i
forbindelse med investeringer, kjøp
og salg av obligasjoner, analyser etc.
I tabell 4.1 ser vi et utdrag fra
Finansavisens obligasjonsside den
16. mai 2006, med kursene fra dagen
før (15. mai). Under seksjonen nor-
ske statsobligasjoner finner vi obli-
gasjonen NST471, som er en stats-
obligasjon med løpetid fra 2004 til
2015 og med kupongrente på 5,00%.
Effektiv rente (yield) var 4,22% og
siste kurs var 105,70 (105,70% av
pålydende). Med andre ord ville du
måtte betale kr 1057,00 for en obli-
gasjon med pålydende kr 1000, og du
ville fått en årlig avkastning på peng-
ene dine på 4,22% dersom du hadde
sittet med obligasjonen til forfall.
Den 15. mai 2006 hadde obligasjonen
NST471 en durasjon på 7,50.
Begrepet durasjon, som i tabell 4.1
er forkortet til dur., skal vi komme
tilbake til i kapittel 5.
4.3 Hvordan handles obligasjoner
Enten du ønsker å kjøpe nyutstedte
obligasjoner eller å handle obliga-
sjoner i annenhåndsmarkedet, kan
du henvende deg til et verdipapir-
foretak. Hos verdipapirforetaket får
du kontakt med en megler, og det
er hun/han som på dine vegne
foretar selve handelen gjennom
Oslo Børs' handelssystem.
Megleren vil også kunne gi råd
med hensyn til investeringen.
Når du blir obligasjonseier får du
opprettet en konto i verdipapirregis-
teret VPS, om du ikke allerede har
en slik konto. Dette blir ordnet av
megleren. Denne kontoen vil til
enhver tid vise din beholdning av
obligasjoner og eventuelt andre ver-
dipapirer som er registrert i VPS.
Når meglerne har mottatt sine
kjøps- og salgsordre utveksler de
disse via et desentralisert handelssy-
stem. At systemet er desentralisert
betyr at meglerne ikke lenger sitter
på børsen slik de gjorde tidligere,
men på sine respektive kontorer og
handler via handelssystemet som
drives og overvåkes av Oslo Børs.
I handelssystemet kan megleren
legge inn limitordre eller markeds-
ordre. Når limitordre benyttes angir
megleren ønsket volum og den høy-
este kursen en kjøpsordre skal
kunne sluttes til eller den laveste
kursen en salgsordre skal kunne
sluttes til. Markedsordre vil si at
megleren legger inn det volumet
som ønskes kjøpt eller solgt uten at
det angis kurs. Handelssystemet vil
2650
2670
2690
2710
2730
2750
2770
2790
02.08.01 22.08.01 11.09.01 01.10.01 19.10.01 08.11.01
120
130
140
150
160
170
180
190
200
BRIX OSEBX
Figur 4.1: BRIX-indeksen (med tilhørende verdier på venstre akse) og OSEBX
(med tilhørende verdier på høyre akse)
SertifikaterDen norske stat NST92 0% 20/09/2006 2.83 0.00 99.05 0.02 132600 99.04 99.06 99.05 99.05 0.34 028371Den norske stat NST91 0% 21/06/2006 2.67 -0.07 99.75 0.02 394150 99.75 99.75 99.75 99.75 0.09 027289Den norske stat NST94 0% 21/02/2007 3.11 - 97.46 - 250700 97.42 97.50 97.46 97.46 0.84 030532
Norske StatsobligasjonerDen norske stat NST467 6.75% 96/07 3.02 -0.03 102.38 0.01 877200 102.33 102.42 102.38 102.38 0.66 100467Den norske stat NST468 5.50% 98/09 3.75 0.05 104.85 -0.14 4694600 104.90 104.94 104.89 104.85 2.84 100468Den norske stat NST469 6.00% 00/11 3.96 -0.01 109.07 0.02 1832900 108.82 108.90 109.07 109.07 4.48 005246Den norske stat NST470 6.50% 02/13 4.14 0.06 114.10 -0.41 1770000 114.05 114.20 114.10 114.10 5.91 014484Den norske stat NST471 5.00% 04/15 4.22 0.07 105.70 -0.50 7522500 105.60 105.85 106.00 105.70 7.50 022696
Market makerBN-Bank BNB22 6.20% 97/07 - - - - - 102.90 102.95 - - - 158522Norgeskreditt NOKR05 7.00% 96/06 2.85 - 100.38 - 50000 100.38 100.42 100.38 100.38 0.09 153905Spb Kreditt SBKR10 7.20% 96/07 - - - - - 102.60 102.70 - - - 159630Spb Kreditt SBKR14 6.00% 98/09 - - - - - 105.50 105.65 - - - 159634
Ticker Lån Yield +/- Siste +/- Volum Kjøp Salg Høy Lav Dur. VPS
OBLIGASJONER
Renter Tirsdag 16. mai 200644 Finansavisen
Tabell 4.1: Obligasjonskurser i Finansavisen den 16. mai 2006
14
da matche ordren mot andre ordre
som ligger inne i systemet.
Meglerne kan også gjøre handler pr.
telefon og deretter rapportere disse i
børsens handelssystem. Det er
denne handelsmetoden som er mest
benyttet i det norske obligasjons-
markedet i dag.
Obligasjonsfond er et alternativ for
den som ønsker å delta i det profe-
sjonelle obligasjonsmarkedet uten å
ha store beløp til rådighet eller spe-
sielle kunnskaper om markedet. I et
obligasjonsfond sørger profesjonelle
forvaltere for at investeringen spres
på ulike typer obligasjoner.
4.4 Noterte vs. unoterte
obligasjoner
Ikke alle obligasjoner i det norske
markedet er notert. Pr. 31.10.2006
var 75,1 % av alle norske obliga-
sjonslån registrert i VPS notert på
Oslo Børs eller ABM (basert på
volum). Det tilsvarer et utestående
volum på NOK 506 mrd. De aller
fleste større utstedere av obligasjo-
ner noterer sine lån.
4.5 Tilgang på informasjon
En av fordelene ved å investere i
noterte obligasjoner kontra unoterte
er tilgang på informasjon. På Oslo
Børs’ hjemmesider www.oslobors.no
og www.abmportalen.no vil man
blant annet finne 15 minutters forsin-
kede kurser og historisk informasjon
for alle noterte lån som for eksempel
pris, effektiv rente og liknende.
Oslo Børs leverer også sanntidsin-
formasjon til en rekke informasjons-
distributører som distribuerer finan-
siell informasjon til profesjonelle
investorer og som på den måten
bidrar til en riktigere prising av obli-
gasjonene i markedet. Eksempler på
slike selskaper og tjenester er
Reuters, Bloomberg og Thomson
Financial. I tillegg leverer Oslo Børs
finansiell informasjon til en rekke
finanshus og aviser.
Utstedere av noterte obligasjoner vil
ha informasjonsplikt til børsen.
Denne plikten pålegger låntaker å
informere markedet om saker som
kan ha innvirkning på obligasjo-
nenes pris. Det vil da bli laget en
børsmelding som sendes ut
gjennom børsens meldingssystem.
Disse meldingene kan man finne på
www.oslobors.no, www.abmporta-
len.no og www.newsweb.no. Man
kan også få disse meldingene til-
sendt på e-post ved at man melder
seg på Oslo Børs’ nyhetstjeneste.
Tjenesten er gratis.
4.5.1 Kontroll av dokumentasjon
Oslo Børs vil, som nevnt tidligere,
kontrollere at dokumentasjonen
som er utarbeidet i forbindelse med
søknad om notering av et lån til-
fredsstiller gjeldende lover og for-
skrifter. Noterte obligasjoner krever
også en tillitsmannsordning, noe
som ikke er påkrevd for unoterte
lån. Tillitsmannens oppgave er å iva-
reta obligasjonseiernes interesser
overfor utstederen.
4.5.2 Investorbegrensninger
Enkelte institusjonelle investorer har
begrensninger på hvilke obligasjoner
de kan investere i. Det er et relativt
vanlig krav at en obligasjon skal
være notert på børs eller ABM for
denne type investorer. Årsaken til
dette er at det stilles strengere krav
til noterte obligasjoner enn unoterte.
4.6 Obligasjonsindeksene
Oslo Børs beregner seks obliga-
sjonsindekser. Fem av disse er
statsobligasjonsindekser. Alle indek-
sene er avkastningsindekser, dvs. at
de kan brukes til å sammenlikne en
investering i obligasjonsmarkedet
med andre pengeplasseringer. I figur
4.2 ser vi utviklingen i Brix-indeksen
de siste tre årene. Brix–indeksen
består av inntil 15 private fastrente-
lån innenfor sektorene bank, forsik-
ring, kredittforetak og industri.
Indeksen har durasjon på tre år (se
seksjon 5.7 ang. durasjon) og utval-
get reguleres hver måned.
Statsobligasjonsindeksene har fast
durasjon på henholdsvis 0,25, 0,5, 1,
3 og 5 år, og har som målsetning å
representere ankerpunkter for por-
teføljer (for eksempel obligasjons-
fond). Indeksene er følgelig ikke
ment å være direkte investerbare.
Indeksutvalget reguleres daglig.
For mer inngående informasjon om
indeksene henvises til Oslo Børs
hjemmeside www.oslobors.no
Figur 4.2: Utviklingen i Brix-indeksen fra 23. okt 2003 til 22. okt 2006
3250
3350
3450
3550
3650
3750
23.10.03 22.10.04 22.10.05 22.10.06
+14,17%
15
( ) ( ) ( ) ( )nn32 r1
H
r1
K...
r1
K
r1
K
r1
KP
++
+++
++
++
+=
16
5. Prising av obligasjoner
I dette kapittelet skal vi se
hvordan obligasjoner prises.
Her vil diskontering av kontant-
strøm være sentralt. Vi skal
også se nærmere på ulike typer
risiko og hvordan man kan
måle risiko i forbindelse med
obligasjoner. Det er vanlig å
bruke konseptet durasjon når
det gjelder risikomåling av
obligasjoner og durasjon vil bli
beskrevet i dette kapittelet.
5.1 Diskontering av kontantstrøm
For å prise en obligasjon, finner
man nåverdien av den kontant-
strømmen som verdipapiret forven-
tes å gi. Verdien på en obligasjon
blir da nåverdien av kupongutbeta-
lingene og nåverdien av obligasjo-
nens pålydende. Man trenger såle-
des estimater for
1. forventet kontantstrøm
2. passende diskonteringsrente
(forventet effektiv rente)
Hvis vi tar utgangspunkt i en obli-
gasjon med fast rente og uten spe-
sielle klausuler (for eksempel put
eller call), kan vi sette opp følgende
formel:
Hvor:
P = pris
K = kupongutbetaling (ett år
mellom hver utbetaling i dette
tilfellet)
r = diskonteringsrente
H= hovedstol (pålydende)
n = antall år
For å illustrere hvordan man kan
prise en obligasjon tar vi utgangs-
punkt i Statsobligasjonen NST471.
NST471 har en årlig kupongrente
på 5,00 % som utbetales 15. mai
hvert år. Obligasjonen forfaller 15.
mai 2015. For enkelthets skyld
skal vi prise NST471 den 15. mai
2006 slik at det er nøyaktig 9 år til
forfall. Vi får da følgende kontant-
strøm for NST471:
5.2 Påløpt rente og
obligasjonskurser
Obligasjonskursene som man finner
blant annet i finansaviser og på
www.oslobors.no og www.abmpor-
talen.no tar ikke hensyn til renten
som påløper mellom renteterminer.
Kursen (prisen) uten påløpt rente
blir ofte kalt «clean price». For å
finne den prisen man faktisk beta-
ler, må man legge til den påløpte
renten. Beholder man obligasjonen
til neste rentetermin, vil man få
utbetalt renter for hele perioden fra
forrige rentetermin. Man vil altså få
tilbake de påløpte rentene man
betalte ved kjøp av obligasjonen.
Dersom det omsettes en obligasjon
mellom to renteterminer, må kjø-
peren betale påløpt rente til selge-
ren. La oss se på et eksempel med
NST471:
Påløpt rente beregnes ut fra antall
kalenderdager fra og med forrige
rentetermin og frem til oppgjørs-
dato. For lån med fast rente divide-
res faktisk antall dager med 365,
mens for lån med flytende rente
divideres faktisk antall dager med
360. Påløpt rente i vårt tilfelle vil da
bli 2,26 (165/365 * 5,00). Den totale
prisen (dirty price) er altså clean
price pluss påløpte renter, og for
NST471 den 27. oktober 2006 blir
dette 105,65 + 2,26 = 107,91.
Kjøperen av obligasjonen må altså
betale selgeren 107,91.
For mer informasjon om rentekon-
vensjoner og påløpt rente vises det
til Norges Finansanalytikeres
Forenings sider på Internett:
www.finansanalytiker.no. Der finner
man et dokument som heter
«Forslag til anbefaling til konven-
sjoner for det norske sertifikat- og
obligasjonsmarkedet». Her vil man
også finne informasjon om hvordan
obligasjoner prises i forbindelse
med ex-dato7.
5,00+1005,005,005,005,005,005,005,005,00
1505/15 -1405/15 -1305/15 -1205/15 -1105/15 -1005/15 -0905/15 -0805/15 -0705/15 -0605/15 -
( ) ( ) ( ) ( ) ( ) ( ) ( ) ( )105,7
1,0422
105,00
1,0422
5,00
1,0422
5,00
1,0422
5,00
1,0422
5,00
1,0422
5,00
1,0422
5,00
1,0422
5,00
1,0422
5,00
98765432=++++++++
Den effektive renten den 15. mai 2006 var 4,22% og prisen på NST471 blir da:
Kursen på obligasjoner noteres i prosent av pålydende. NST471 har pålydende
pr. obligasjon på kr 1000, slik at riktig pris som investor må betale vil være kr
1057 pr. obligasjon
NST471
Kupongutbetaling 5,00
Handledato 24. oktober 2006
Oppgjørsdato 27. oktober 2006
Neste rentetermin 15. mai 2007
Forrige rentetermin 15. mai 2006
Dager til neste termin 200
Dager med påløpt rente 165
Kurs (clean price) 27.10.06 105,65
7 Investorer som eier obligasjoner den 15.
kalenderdagen før påfølgende rentetermin,
vil få godskrevet renteutbetalingen på
neste termindato. Tilsvarende vil investorer
som kjøper obligasjoner med oppgjør 14
dager eller mindre før termindato ikke få
utbetalt rente på neste termindato. For
omsetninger med oppgjør disse siste 14
dagene vil investor betale den avtalte kur-
sen minus renter for de dagene som gjen-
står til termin.
17
5.3 Forholdet mellom pris og
effektiv rente
Et viktig kjennetegn ved obligasjo-
ner er at prisen endres i motsatt
retning av en endring i effektiv
rente, dvs. at dersom den effektive
renten øker går prisen på obliga-
sjoner ned. En måte å forklare
dette på er at når den effektive ren-
ten øker blir nåverdien av obliga-
sjonens kontantstrøm mindre og
dermed går prisen ned. Det mot-
satte skjer når effektiv rente går
ned.
Når markedsrentene endrer seg vil
også effektiv rente som investorer
krever på et obligasjonslån endre
seg. Hvis markedsrentene stiger vil
investor kreve høyere effektiv rente
og prisen på obligasjonen går ned
for å kompensere investorene.
Ut fra prislikningen i kapittel 5.1 vil
man kunne se at om kupongrenten
er lik diskonteringsrenten (effektiv
rente) vil prisen være 100. Dersom
effektiv rente stiger over kupong-
renten vil prisen være under 100,
og hvis effektiv rente er lavere enn
kupongrenten vil prisen være høy-
ere enn 100. Figur 5.1 viser for-
skjellige kombinasjoner av pris og
effektiv rente for statsobligasjonen
NST471. Som vi ser vil prisen være
100 når den effektive renten er lik
kupongrenten på 5,00%.
5.4 Renterisiko
Den effektive renten beregnes ut
fra markedsrentene, og disse beve-
ger seg i samme retning. Vi har
allerede sett at dersom den effekti-
ve renten går opp vil obligasjons-
prisen gå ned. Når markedsren-
tene går opp eller ned vil obliga-
sjonseierne få tap eller gevinst.
Selv om alle obligasjonslån blir
påvirket av endring i markedsren-
tene er graden av endring forskjel-
lig. Endring i obligasjonspris når
markedsrentene endrer seg blir i
hovedsak påvirket av tre faktorer:
• Løpetid. Generelt kan vi si at
kursen på obligasjoner med
lang løpetid er mer sensitive til
endring i renter enn kortsiktige
obligasjoner.
• Kupongrenten. En obligasjon
som betaler høy kupongrente vil
være mindre kurssensitiv enn en
obligasjon som betaler lav
kupong.
• Effektiv rente. Prisen på en
obligasjon som handles på en
høy effektiv rente blir mindre
påvirket av endring i markeds-
renten enn en obligasjon som
handles på lav effektiv rente.
5.5 Kredittrisiko
Når man investerer i obligasjoner
har man kredittrisiko på utstederen
av obligasjonene. Kredittrisiko
gjenspeiler den risiko investor har
for at utstederen ikke klarer sine
betalingsforpliktelser. Investor må
ta i betraktning sannsynligheten for
at utsteder kan gå konkurs eller at
betaling av kupong og/eller hoved-
stol blir forsinket. Dersom utstede-
ren går konkurs er det ofte usik-
kert hvor mye obligasjonseierne vil
få igjen av investeringen. De vil
imidlertid være prioritert foran
aksjonærene når det gjelder krav i
boet. Kontantstrømmen fra obliga-
sjoner vil i mange tilfeller være
avhengig av utstederens finansielle
styrke. Som nevnt i kapittel 2 har
enkelte obligasjonslån særlig sik-
kerhet i form av for eksempel kom-
munal/fylkeskommunal garanti
eller pant i eiendeler.
Store ratingbyråer som Moody’s og
Standard & Poor vurderer og rang-
erer utstedere over hele verden
mht. kvalitet og risiko.
Kredittrisiko vil bli tatt hensyn til i
prisingen av obligasjoner.
Obligasjoner med kredittrisiko vil
bli handlet til en lavere pris i mar-
kedet enn sammenliknbare stats-
obligasjoner (som normalt regnes
for å være uten kredittrisiko), dvs.
at denne typen obligasjoner hand-
les til en høyere effektiv rente. Det
vil for eksempel være høyere effek-
tiv rente på en industriobligasjon
enn på en sammenliknbar stats-
obligasjon, og forskjellen vil gjen-
speile industriobligasjonens kre-
dittrisiko.
( ) ( ) ( ) ( )nn32 r1
H
r1
K...
r1
K
r1
K
r1
KP
++
+++
++
++
+=
Pris og effektiv rente
20
40
60
80
100
120
140
160
0 % 5 % 10 % 15 % 20 %
Effektiv rente
Pri
s
Figur 5.1: Pris og effektiv rente – NST471
( )
pris ensObligasjon
y1/KSV
tt
t
+=
y
KS
V
t
t
= effektiv rente
= kontantstrøm på tidspunkt t
= vekt assosiert med
kontantstrøm på tidspunkt t
18
5.6 Likviditetsrisiko
Likviditetsrisiko sier noe om hvor
lett det er for investor å få solgt
sine obligasjoner til en pris som
gjenspeiler obligasjonens verdi. I
obligasjonslån der det er stor
omsetning, slik som for eksempel
statsobligasjoner, vil det være for-
holdsvis lett for investor å komme
seg ut av sine posisjoner.
«Spreaden» mellom obligasjonens
kjøper- og selgerkurs vil gi en indi-
kasjon på hvor likvid obligasjonen
er. Jo større «spreaden» er, jo høy-
ere vil likviditetsrisikoen være.
Dersom investor har planer om å
holde obligasjonen til forfall, vil
ikke likviditetsrisiko ha stor betyd-
ning.
5.7 Risikomåling
Vi har allerede sett at obligasjons-
prisen blir påvirket av endringer i
renten, og vi vet at rentene kan
variere mye. Durasjon gir et mål på
hvor sensitive obligasjonspriser er
ved endringer i renten.
5.7.1 Durasjon
For å måle renterisiko er det vanlig
å bruke konseptet durasjon. Man
kan se på durasjon som vektet
gjennomsnittlig løpetid for en obli-
gasjon. For å forklare dette skal vi
igjen se på statsobligasjonen
NST471. Med utgangspunkt i 15.
mai 2006 vil NST471 tilbakebetale
pålydende beløp om 9 år, men før
den tid er det flere kupongutbeta-
linger som alle har egne forfalls-
tidspunkt. Durasjon måler da en
slags gjennomsnittlig løpetid av
alle utbetalinger fra obligasjonen.
Frederick Macaulay8 foreslo at vek-
ten til hver kontantstrøm skal være
relatert til hvor mye den aktuelle
kontantstrøm bidrar til obligasjo-
nens pris. Dette er rett og slett
løpetid på 9 år. Dette har sammen-
heng med at kontantstrømmene
som kommer før forfallsdato vil
gjøre vektet gjennomsnittlig løpetid
kortere.
5.7.2 Modifisert durasjon
Durasjon brukes også som et mål
på hvor sensitiv obligasjonsprisen
er for endringer i effektiv rente.
Modifisert durasjon finner man ved
å dele Macaulay durasjon på 1 +
effektiv rente. I eksemplet med
NST471 blir dette:
Man kan se på modifisert durasjon
som et mål for prosentvis endring i
pris for en gitt endring i effektiv
rente.
Prosentvis endring i obligasjonspri-
sen er produktet av modifisert
durasjon og endring i effektiv rente.
Minustegnet i likningen indikerer at
pris og rente beveger seg i motsatt
retning.
20,70422,1
5,7durasjon Modifisert ==
rente effektiv i endring
durasjon modifisertD
PP
pris i endring
D
(m)
(m)
=
Y
P
=
=
−=
Y
8 Professor Frederick Macaulay utviklet
durasjonskonseptet i 1938. Konseptet var
opprinnelig laget som et hjelpemiddel i
porteføljeforvaltningen av obligasjoner.
Durasjon NST471
(1) (2) (3) (4) (1) * (4)
Løpetid(år) KS NV(KS) Vekt Løpetid * Vekt
1 5 4,80 0,0454 0,045
2 5 4,60 0,0435 0,087
3 5 4,42 0,0418 0,125
4 5 4,24 0,0401 0,160
5 5 4,07 0,0385 0,192
6 5 3,90 0,0369 0,221
7 5 3,74 0,0354 0,248
8 5 3,59 0,0340 0,272
9 105 72,35 0,6845 6,160
105,71 1,00 7,5
Tabell 5.1: Durasjon
nåverdien av den aktuelle utbeta-
lingen delt på obligasjonens pris.
Vekten vil da bli gitt ved:
Hvor:
Telleren på høyre side av likningen
er nåverdien av kontantstrøm på
tidspunkt t, mens nevneren er pris.
Summen av disse vektene vil være
lik 1 fordi summen av de diskonter-
te kontantstrømmene er lik obliga-
sjonens pris. For å regne ut vektet
gjennomsnittlig løpetid bruker vi
Macaulays durasjonsformel:
La oss se på et eksempel med
utgangspunkt i tallmaterialet fra
kap. 5.1 (effektiv rente: 4,22 og pris:
105,70):
Som vi ser i tabell 5.1 er durasjo-
nen til NST471 7,5. Det vil si at
NST471 har en effektiv løpetid på
7,5 år. NST471 har en durasjon
som er mindre enn gjenværende
=
×=
T
1ttVt D
19
Modifisert durasjon gir prosentvis
endring i obligasjonsprisen når
renten endrer seg. For å se dette
tar vi utgangspunkt i NST471 og
antar at effektiv rente har økt fra
4,22 % til 5,22 %, altså en endring
på 0,01 (1%). Med en modifisert
durasjon på 7,20 vil prisen på
NST471 da gå ned med: -7,20*0,01
= -0,072 = -7,20%
Dersom effektiv rente øker med 1%
vil prisen i vårt tilfelle gå ned med
7,20%.
5.7.3 Problemer ved bruken av
durasjon
1. Modifisert durasjon gir en bra
tilnærming til prosentvis endring
i pris ved små endringer i effek-
tiv rente, men er ikke nøyaktig
ved store endringer.
2. Prislikningen, som durasjon er
basert på, antar at alle kontant-
strømmene blir diskontert til
samme diskonteringsrente,
altså at kurven for effektiv rente
er flat. Kurven for effektiv rente
viser markedets forventninger til
renter over tid og vil normalt
ikke være flat. Figur 5.2 viser
blant annet at det den 25.10.06
var betydelig forskjell på 1 års
renten og 5 års renten.
3. Durasjonskonseptet gjelder ikke
for obligasjoner med opsjons-
liknende elementer, som put
og call.
Rentekurve
3,20
3,40
3,60
3,80
4,00
4,20
4,40
0,25 0,
5 1 3 5År
Eff
ek
tiv
ren
te
Figur 5.2: Rentekurve Statsobligasjonsindekser 25.10.2006
20
6. Ulike typer obligasjonslån
Kapittel 2 ga en kort
beskrivelse av ulike typer og
strukturer på obligasjonslån. Vi
skal her se nærmere på:
• innløsningsrett for utsteder
• innløsningsrett for
obligasjonseier
• konvertible obligasjoner
• indekserte obligasjoner
• ansvarlige lån
• fondsobligasjoner
• renteswap
• credit default swap (CDS)
• credit linked notes (CLN)
• collateralized debt
obligations (CDO)
6.1 Innløsningsrett for utsteder
Obligasjoner med innløsningsrett
for utsteder (call-rettighet) gir
utsteder en rett til å betale tilbake
lånet til en på forhåndsbestemt
pris på et forhåndsbestemt tids-
punkt før forfallsdato. Det kan være
aktuelt å benytte en slik rettighet
hvis obligasjonslånet var utstedt
med høy kupongrente (fordi mar-
kedsrentene var høye), og mar-
kedsrentene faller i etterkant.
Utsteder kan da innfri lånet og re-
finansiere seg til en lavere rente.
Hvordan priser man så slike obli-
gasjoner? Innløsningsretten er for-
delaktig for utstederen og tilsva-
rende ugunstig for investor.
Dersom markedsrentene går ned
og utsteder innløser lånet, vil
investor måtte reinvestere beløpet
til en lavere rente. Investor må der-
for ha en kompensasjon for re-
investeringsrisikoen i form av høy-
ere effektiv rente. Prisen på obliga-
sjoner med «call» vil da være
lavere enn tilsvarende obligasjoner
uten «call».
6.2 Innløsningsrett for
obligasjonseier
Obligasjoner med innløsningsrett
for obligasjonseier (put-rettighet)
vil gi investor tilsvarende opsjon
som utstederen hadde i forrige
avsnitt. Dersom markedsrentene er
høyere enn kupongrenten vil inves-
tor kunne kreve at utsteder tilbake-
betaler lånet og investerer beløpet
til en høyere rente. Da dette er en
fordel for obligasjonseier vil prisen
på slike obligasjoner være høyere
enn tilsvarende obligasjoner uten
«put».
6.3 Konvertible obligasjoner
Konvertible obligasjoner gir inves-
tor rett til å bytte obligasjonene til
aksjer i selskapet som har utstedt
obligasjonene. Ved å utstede kon-
vertible obligasjoner gir selskapet
investor mulighet til å delta i en
eventuell kursoppgang på selska-
pets aksjer, samtidig som selska-
pet får en potensiell egenkapital-
reserve. Andre grunner kan være at
det i et gitt tilfelle kan være lettere
for selskapet å tiltrekke seg inves-
torer, og dermed kapital, hvis ned-
siden er begrenset, slik den ikke vil
være i en eventuell aksjeemisjon.
Normalt blir det i forkant fastsatt
en kurs man kan konvertere til.
Denne konverteringskursen angir
bytteforholdet for konverteringen
av obligasjoner til aksjer, og repre-
senterer verdien av å konvertere på
et gitt tidspunkt. La oss se på et
eksempel:
Ved hjelp av konverteringskursen
kan man regne ut hvor mange
aksjer hver obligasjon gir (obliga-
sjonens pålydende / konverterings-
kurs). I dette eksemplet må inves-
tor «betale» kr 50 for hver aksje.
Dette betyr at med en obligasjon
pålydende kr 1000, kan investor
erverve 20 aksjer (1000/50). Verdien
av å konvertere vil i vårt tilfelle
være kr 500 (dagens aksjekurs på
kr 25 x antall aksjer, 20 stk). Det vil
følgelig ikke lønne seg å benytte
konverteringsretten i dag siden
verdien på obligasjonen er kr 950,
som er høyere enn verdien av
aksjene man kunne konvertert til.
Konvertible obligasjoner kan sees
på som bestående av to deler, en
obligasjonsdel og en opsjonsdel.
Obligasjonsdelen er verdien av obli-
gasjonen som om den ikke har
konverteringsrett, altså en «vanlig»
obligasjon. Verdien på obligasjons-
delen finner man ved å diskontere
obligasjonens kontantstrøm og ta
hensyn til faktorer som renterisiko
og kredittrisiko (se kapittel 5).
Opsjonselementet er en call-opsjon
på aksjer i selskapet med konver-
teringskursen som innløsnings-
kurs. Opsjonselementet vil stige i
verdi når aksjekursen øker.
På grunn av opsjonselementet,
som er en fordel for investor, pri-
ses normalt konvertible obligasjo-
ner høyere enn tilsvarende obliga-
sjoner uten konverteringsrett.
Dette vil si at investor må betale
mer for en obligasjon med konver-
teringsrett enn en tilsvarende obli-
gasjon uten.
Konvertible obligasjoner er attrak-
tive investeringsobjekter i den for-
stand at nedsiden er begrenset
samtidig som oppsiden er tilstede.
Dersom aksjekursen går ned vil
konverteringsretten ha liten verdi,
men obligasjonen vil fremdeles ha
verdi som en ren obligasjon. Stiger
aksjekursen over konverterings-
Obligasjonens Pålydende: kr 1000
Kupongrente: 10 %
Løpetid: 5 år
Obligasjonens kurs i dag: kr 950
Konverteringskurs (pr. aksje): kr 50
Aksjekurs i dag: kr 25
21
kursen vil verdien på konvertible
obligasjoner øke i takt med aksje-
kursen, dvs. at obligasjonen vil
oppføre seg som en aksje.
6.4 Indekserte obligasjoner
Indekserte obligasjoner har blitt
populære i Norge de siste årene.
Disse obligasjonene betaler nor-
malt ingen rente, men har en
avkastning som er knyttet til ulike
indekser. Den mest brukte typen av
indekser er aksjeindekser som for
eksempel Dow Jones, S&P 500 og
Nikkei. Det er også benyttet kraft-
prisindekser, en kurv av utvalgte
enkeltaksjer, metaller og valutaer i
disse produktene.
I tillegg til pålydende beløp vil man
på forfallsdato få utbetalt avkast-
ningen på indeksen(e).
Avkastningen blir beregnet ved at
man setter en verdi på indeksen(e)
ved lånets starttidspunkt og en
verdi ved lånets forfall. Differansen
på start- og sluttverdien vil være
den eventuelle avkastningen på
obligasjonen. Den prosentvise
avkastningen blir da utbetalt i nor-
ske kroner. Dersom det ikke fore-
ligger verdistigning på indeksen(e)
vil man likevel få igjen pålydende
beløp (forutsatt at utstederen ikke
går konkurs og at obligasjonen er
kapitalbeskyttet).
Eksempel:
Avkastningsfaktoren settes før
starttidspunktet og er et uttrykk for
den prosentvise avkastningen
investor vil få av verdistigningen på
indeksen. Den settes på bakgrunn
av låntakers kostnader i forbin-
delse med låneopptaket og kan
utgjøre mer eller mindre enn 100%.
En måte å se strukturen på et
indeksert obligasjonslån på, er å
dele det opp i en obligasjonsdel og
en opsjonsdel. Obligasjonsdelen vil
da være en såkalt nullkupongobli-
gasjon, dvs. en obligasjon som ikke
betaler rente. Opsjonsdelen vil
bestå av en callopsjon på indeksen.
Når man skal sette kursen på
indekserte obligasjoner må man
prise disse delene hver for seg.
I det norske markedet er indekser-
te obligasjoner i hovedsak utstedt
av finansinstitusjoner og er ofte
rettet mot mindre investorer.
6.5 Ansvarlige lån
Sikkerheten på ansvarlige obliga-
sjonslån er lavere enn andre obliga-
sjonslån. Dersom et selskap går
konkurs vil ansvarlig lånekapital bli
dekket etter all annen gjeld, men før
krav fra selskapets aksjonærer.
Ansvarlige lån har da en sikkerhet
som ligger mellom gjeld og egenka-
pital. Ansvarlige lån utstedes først
og fremst av banker, men også
industriselskaper er aktive utstedere
av denne typen lån. At banker er de
største utstederne kan forklares
med at disse har lovpålagte krav om
kapitaldekning, dvs. krav om reser-
vekapital. Ansvarlige lån kan regnes
som en del av tilleggskapitalen.
Ettersom ansvarlige lån har lavere
sikkerhet enn ordinære obligasjons-
lån, vil investor kreve kompensasjon
i form av høyere effektiv rente.
6.6 Fondsobligasjoner
Fondsobligasjoner er en hybrid
som deler karakteristikkene til
både gjeld og egenkapital. I mot-
setning til «vanlige» obligasjoner
inngår fondsobligasjoner som en
del av utsteders kjernekapital. Kun
finansielle institusjoner kan benytte
seg av dette instrumentet, som kan
dekke opptil 15% av kjernekapita-
len. Verdipapirene er i utgangs-
punktet evigvarende, men kan inn-
løses av utsteder etter ti år.
Fondsobligasjoner utstedes i fly-
tende eller fast rente og har prio-
ritet foran grunnfondsbeviskapital,
men etter ansvarlig lånekapital.
Utsteders kjernekapital- og kapi-
taldekning må oppfylle særskilte
kriterier beskrevet i lånekontrakten
for at kupongen på fondsobligasjo-
ner kan utbetales.
6.7 Rentebytteavtaler –
Renteswap
En renteswap er en avtale om å
bytte rentebetingelser fra fast til
flytende rente eller omvendt. Ved
bruk av renteswaper kan investor
og utstedere styre sin risikoekspo-
nering i rentemarkedet. Har man
for eksempel et underliggende lån
med flytende rente kan man via en
renteswap konstruere en fastrente-
eksponering for hele eller deler av
lånet ved å inngå en renteswap.
6.8 Credit Default Swap (CDS)
En Credit Default Swap er en bi-
lateral finansiell kontrakt hvor en
part kjøper kredittbeskyttelse av en
motpart. Kjøperen av beskyttelsen
ønsker å redusere sin kreditt-
eksponering mot et bestemt verdi-
papir. Motparten påtar seg kreditt-
risikoen mot en periodisk premie
og forplikter seg samtidig til å
kjøpe det aktuelle verdipapiret til
forhåndsavtalt pris om bestemte
kreditthendelser skulle inntreffe.
Kreditthendelsen kan for eksempel
innebære at utsteder av gjelds-
instrumentet som kredittderivatet
refererer til ikke betaler renter og
avdrag som forutsatt.
6.9 Credit Linked Notes (CLN)
En Credit Linked Note kan ses på
som en obligasjon med en innebyg-
get CDS. Utsteder benytter CLN
som et alternativ til å utstede tradi-
sjonelle obligasjoner. CLN utnytter
fleksibiliteten i CDS til å skreddersy
obligasjoner etter investors ønsker
med hensyn til løpetid, kupongut-
AvkastningsfaktorPålydende0;Indeks
IndeksIndeksMaksAvkastning
start
startslutt××
÷=
22
betaling, valuta og kredittekspone-
ring. CLN gir investor tilgang til å
eksponere seg mot utstedere som
ikke finnes i det lokale markedet.
6.10 Collateralized Debt
Obligations (CDO)
CDO er gjeldsinstrumenter med
sikkerhet i en portefølje av en eller
flere typer verdipapirer eller lån.
Banker og finansinstitusjoner har
bidratt til utviklingen av denne
typen produkter ved å skape porte-
føljer med underliggende aktiva
bestående av foretakskreditter, lån
og obligasjoner. Disse porteføljene
blir videre solgt til spesialforetak
som finansierer kjøpet ved utste-
delse av obligasjoner med pant i
den kjøpte porteføljen. Denne
strukturen reduserer risikoekspo-
neringen for kreditorene i de
underliggende papirene, og funge-
rer som investeringer for banker,
verdipapirforetak, hedgefond og
ulike typer forsikringsselskaper.
23
Minileksikon
ABM
Alternative Bond Market. Et alter-
nativ til børsmarkedet for notering
og handel av obligasjoner.
Aksjeindeks:
Volum- eller kapitalveiet sammen-
setning av en gitt gruppe aksjer.
Amortisasjon:
Tilbakebetaling av lån.
Annenhåndsmarkedet:
Det markedet der verdipapirer,
inklusive obligasjoner, omsettes
daglig. Omsetningen på Oslo Børs
utgjør en vesentlig del av annen-
håndsmarkedet.
Annuitetslån:
Lån hvor summen av låntakers ter-
minbeløp til renter og avdrag er
konstant.
Avkastningsindeks:
Indeks som tar hensyn til utbeta-
ling av utbytte (renteutbetaling), og
gir derfor et bilde av effektiv
avkastning på en investering i
indeksen.
Benchmark stat papirer:
De mest likvide statspapirene med
forskjellig løpetid som benyttes til å
indikere priser på andre papirer
med tilsvarende løpetid. Disse er
ofte viktige i prissetting da statspa-
pirene regnes som risikofrie, og
andre papirer prises på grunnlag
av disse med tillegg av en risiko-
premie.
Børspost:
Et nærmere bestemt pålydende i et
obligasjonslån. Transaksjoner i
børsens handelssystem gjøres nor-
malt i hele børsposter.
Clean price:
Kursen på obligasjonen uten påløpt
rente. Oslo Børs’ handelssystem
bruker clean price for obligasjoner.
Se dirty price.
Derivatinstrument:
Verdipapir som er utledet av andre
finansielle instrumenter og hvor
kursutviklingen bestemmes av
utviklingen i et eller flere underlig-
gende instrumenter. Eksempler er
opsjoner, futures og forwards.
Dirty price:
Kursen på obligasjonen inklusiv
påløpt rente. Se clean price.
Diskontere:
Beregne nåverdien av fremtidige
forventede kontantstrømmer fra en
gitt investering.
Diskonteringsrente:
Forventet effektiv rente for kontant-
strømmer fra en investering til
bruk i beregning av obligasjonskur-
ser.
Diversifisere:
Spredning av investerte midler i
forskjellige investeringsobjekter.
Ved simultant å investere i objekter
med ulik risiko og avkastningsprofil
vil investor ha mulighet til å redu-
sere den totale risiko på sine
investeringer. Se diversifiserings-
gevinster.
Diversifiseringsgevinster:
Gevinster oppnådd ved spredning
av investerte midler som enten
reduserer den totale risikoen, eller
øker den totale avkastningen. Se
diversifisere og korrelasjon.
Durasjon:
Metode for å måle risiko for obliga-
sjoner. Se Macaulay durasjon og
modifisert durasjon.
Effektiv rente:
Den årlige avkastning som oppnås
ved plassering i et bestemt obliga-
sjonslån forutsatt at obligasjonen
holdes til forfall. Tar hensyn til ren-
teutbetalinger, rentesrente og øvri-
ge tilbakebetalingsbetingelser.
Emisjon:
Kapitalutvidelse ved utstedelse og
salg av verdipapirer i førstehånds-
markedet.
Ex-dato:
Den dagen obligasjoner noteres
ex-rente. Dvs. at innehaveren av en
obligasjon før denne dato vil motta
den påfølgende renteutbetalingen,
og kjøperen av en obligasjon etter
denne dato vil følgelig ikke motta
neste renteutbetaling. For obliga-
sjoner i Norge er ex-dato 14 dager
før rentetermin.
Fast lån:
Lån som etter de fastsatte beting-
elser løper uten avdrag og i sin
helhet forfaller på et bestemt tids-
punkt.
Fast rente:
Renten på lånet er fast i lånets
løpetid.
Finansielle instrumenter:
Med finansielle instrumenter
menes omsettelige verdipapirer,
f.eks. aksjer, obligasjoner, verdi-
papirfondsandeler, pengemarkeds-
instrumenter og derivater.
Flytende rente:
Renten på lånet justeres i lånets
løpetid. Renten justeres etter for-
håndsbestemte kriterier på rente-
reguleringsdato. Det er vanlig å
justere renten i forhold til NIBOR
(Norwegian Interbank Offered Rate)
kvartalsvis, halvårlig eller årlig.
Renten vil da fastsettes på grunn-
lag av NIBOR-nivå pluss/-minus en
forhåndsbestemt margin. Se rente-
regulering.
Fondsobligasjon
Fondsobligasjoner er en hybrid
som deler karakteristikkene til
både gjeld og egenkapital.
Førstehåndsmarkedet:
Det markedet hvor verdipapirene
kjøpes av investor første gang, dvs.
24
Minileksikon
når verdipapirene utstedes og sel-
skapet tilføres kapital.
Handelssystem:
En elektronisk markedsplass for
kursnotering av verdipapirer, hvor
meglerne som handler kan legge
inn ordre direkte fra sine respektive
arbeidssteder.
Hedgefond:
Fond som i tillegg til aksjer, obliga-
sjoner og sertifikater, kan investere
i derivater, konvertible obligasjo-
ner, valuta, råvarer og shortposi-
sjoner. Hedgefond tar bl.a. sikte på
å utnytte ulikheter i forskjellige
markeder for å kunne oppnå høy
absolutt avkastning både i opp-
gangstider og i nedgangstider.
Hovedstol:
Pålydende i et obligasjonslån, hvor-
av renter beregnes, og som skal
tilbakebetales til obligasjonseieren
(investor) ved forfall.
Ihendehaverpapir:
Verdipapir som ikke lyder på navn,
men er utstedt til ihendehaveren,
dvs. den som til enhver tid måtte
inneha verdipapiret.
Indeks:
En standardisering for utviklingen i
spesifiserte markeder, etter spesi-
fiserte kriterier, som viser utvik-
lingen i disse markedene over tid.
Indekserte lån:
Obligasjonslån hvor avkastning er
avhengig av utviklingen i en eller
flere indeks(er). Disse kan være
standardiserte indekser eller
indekser som er utarbeidet i for-
bindelse med et bestemt lån.
Innløsningsrett for utsteder
(call-rettighet):
Låntakers mulighet til å tilbakebe-
tale et obligasjonslån til fastsatte
kurser ved tidspunkter fastsatt i
tegningsinnbydelsen. Se innløs-
ningsrett for obligasjonseier.
Innløsningsrett for obligasjons-
eier (put-rettighet):
Obligasjonseiers mulighet til å innlø-
se et obligasjonslån til fastsatte kur-
ser ved tidspunkt fastsatt i tegnings-
innbydelsen. (Vanligvis benyttet i for-
bindelse med renteregulering.)
Se innløsningsrett for utsteder.
Kapitaldekningskrav:
Krav til hvor mye reservekapital
banker må ha. Se reservekapital.
Kontantstrøm:
Kontantutbetalinger fra en inve-
stering. For obligasjoner vil dette
bl.a. være renteutbetalinger og
salg/innløsning.
Konvertibel obligasjon:
Obligasjon som innefor en bestemt
tidsfrist kan byttes om i andre
verdipapirer (ofte aksjer) til på
forhånd fastsatte betingelser.
Korrelasjon:
Sammenhengen mellom utvikling-
en i forskjellige serier over tid.
Serier som utvikler seg i samme
(forskjellig) retning sies å være
positivt (negativt) korrelerte.
Kredittforetak:
Foretak som har som formål å
drive utlånsvirksomhet eller annen
finansieringsvirksomhet, og som
tar opp lån mot utstedelse av obli-
gasjoner eller andre gjeldsbrev.
Kredittrisiko:
Risiko forbundet med at utsteder
ikke klarer sine betalingsforplik-
telser (renter og hovedstol) eller
går konkurs.
Kupong:
Renteutbetalingen på en obliga-
sjon, som er kupongrenten multi-
plisert med pålydende.
Kupongrente:
Den pålydende renten utsteder må
betale på et obligasjonslån.
Kurs:
Pris på verdipapir, for eksempel
kjøps-, salgs- og omsetningskurs.
Likviditet:
Mål på hvor hyppig et verdipapir
omsettes (omsetningshastighet).
Et likvid verdipapir, med høy
omsetningshastighet, er normalt
lettere å få omsatt enn et illikvid
verdipapir. Et marked regnes som
likvid når forskjellen mellom kjøps-
og salgskursene er liten og det
omsettes store mengder med
begrenset innvirkning på kursene.
Likviditetspremie:
Den premie en investor vil kreve for
risikoen ved å investere i et illikvid
verdipapir.
Limitordre:
En ordre hvor det settes en grense
for det høyeste du vil betale, eller det
lavest du vil selge, et verdipapir for.
Benyttes ved kjøps- eller salgsordre.
Løpetid:
Den tid et obligasjonslån løper til
lånet er helt innfridd.
Lånekontrakt:
Bindende avtale som regulerer
gjeldsforholdet mellom låntaker og
långivere. Tillitsmannen inngår
avtalen på vegne av långiverne, og
avtalen inneholder også en spesifi-
kasjon av hvilke oppgaver tillits-
mannen er tillagt.
Långiver:
Kjøpere av et obligasjonslån. Kan
også betegnes som investor som
låner ut penger ved å investere i
obligasjoner.
Låntaker:
Utsteder obligasjonslån og låner
dermed penger av investor. Samme
som utsteder.
Macaulay durasjon:
Vektet gjennomsnittlig løpetid for
en obligasjon.
25
Markedsordre:
En ordre om øyeblikkelig kjøp eller
salg av et verdipapir til best mulig
pris.
Markedsrente:
Forskjellige referanserenter i mar-
kedet.
Market Maker:
Et meglerforetak som inngår en
avtale med obligasjonsutstederen
om å kjøpe og selge obligasjoner i
annenhåndsmarkedet. Market
maker oppgir til hvilke kurser han
kan kjøpe et visst antall obligasjo-
ner og til hvilke kurser han kan
selge et visst antall. Slik «skaper»
en market maker et marked for
obligasjonen.
Megler:
Mellommann. På børsen og i bør-
sens handelssystem er det megle-
ren som på vegne av kunder kjøper
og/eller selger verdipapirer.
Modifisert durasjon:
Et sensitivitetsmål for obligasjoner
som beregner prosentvis endring i
pris for en gitt endring i effektiv
rente.
Negativ pantsettelsesklausul:
Bestemmelser i en lånekontrakt
om at låntakers aktiva ikke skal
kunne pantsettes for annen ny
gjeld uten at tilsvarende sikkerhet
utvides til å gjelde også det aktuel-
le lån.
Nominell rente:
Pålydende rentesats.
Nåverdi:
Dagens verdi av fremtidige
kontantstrømmer. Kalkuleres ved å
diskontere de fremtidige kontant-
strømmene med bruk av en pas-
sende diskonteringsrente. Se dis-
kontere og diskonteringsrente.
Obligasjon:
Bevis på at du har lånt ut penger til
en bedrift, institusjon, Staten e. l.
Obligasjoner kan noteres på Oslo
Børs eller ABM.
Obligasjonsfond:
Fond som forvalter andelseiernes
kapital ved investering, hovedsake-
lig i obligasjoner og sertifikater.
Obligasjonslån:
Et låneopptak hvor pengene kom-
mer fra salg av obligasjoner. Alle
obligasjoner tilhørende det samme
obligasjonslånet er likestilte (med
unntak av stemmerett på obliga-
sjonseiermøte, hvor utsteders obli-
gasjoner oftest ikke er stemmebe-
rettiget).
Obligasjonsindeks:
Angir den generelle utvikling i obli-
gasjonsrentene over tid. Oslo Børs
offentliggjør fem indekser som
viser utviklingen i renten for stats-
lån (STX) og en indeks (BRIX) som
viser utviklingen i renten for lån i
privat sektor. Indeksene er avkast-
ningsindekser med konstant dura-
sjon.
Opsjon:
Det finnes ulike typer opsjoner. En
kjøpsopsjon innebærer retten, men
ikke plikten, til å kjøpe et visst
antall aksjer på et avtalt tidspunkt i
fremtiden. Motsatt innebærer en
salgsopsjon retten, men ikke plik-
ten, til å selge et visst antall aksjer
på et avtalt tidspunkt.
Se egen brosjyre.
Portefølje:
Beholdning av ulike verdipapirer.
Prospekt:
Informasjonsdokument utarbeidet
av låntaker når det inviteres til kjøp
av obligasjoner. Gir opplysninger
om låntakeren og hva de lånte
pengene skal brukes til.
Pålydende:
Den verdien obligasjonen lyder på
første gang den utstedes. Kalles
også pari eller nominell verdi.
Pålydende multiplisert med antall
obligasjoner gir obligasjonslånets
totale størrelse.
Påløpt rente:
Opparbeidet rente siden forrige
rentetermin.
Rating:
Vurdering av utstederes kredittver-
dighet, og i noen tilfeller også kre-
dittrisikoen for et bestemt obliga-
sjonslån.
Reinvesteringsrisiko:
Den delen av renterisiko som er
knyttet til usikkerheten omkring
hvilken rente kontantstrømmen
(renteutbetalingen) kan investeres
til. Se renterisiko.
Renteregulering:
Endring av lånerenten en eller flere
ganger i låneperioden. Ny rente
settes i forhold til renteregule-
ringsklausulen i tegningsinnby-
delsen. Se flytende rente.
Renteswap
Avtale inngått med motpart om
bytte fra flytende til fast rente, eller
omvendt, i en avtalt periode
Renterisiko:
Usikkerheten omkring effektiv
avkastningen på en investering i
forbindelse med mulige endringer i
rentenivået over tid.
Rentetermin:
Dato for renteutbetaling.
Reservekapital:
Kapital banker har krav om å ha i
reserve for å kunne dekke inn sine
forpliktelser i tilfelle dårlige tider.
Se kapitaldekningskrav.
26
Serielån:
Obligasjonslån som tilbakebetales
med like store hel- eller halvårlige
avdrag. Uttrekning avgjør hvilke
obligasjoner som nedbetales ved
hver termin.
Sertifikater:
Lån med løpetid kortere enn 12
måneder. Fungerer på mange
måter som en obligasjon, men er
underlagt et noe annet regelverk.
Spread:
Differansen mellom kjøper og sel-
gerkurs. Jo hyppigere et verdipapir
omsettes, jo mindre vil spreaden
normalt være.
Statskasseveksel:
Lån tatt opp av Den norske Stat
med løpetid kortere enn 12 måne-
der. Statskasseveksler betaler ikke
kupongrente, men blir i stedet lagt
ut til underkurs.
Tegningsinnbydelse/
lånebeskrivelse:
Dokument med oversikt over de
viktigste betingelsene knyttet til
obligasjonslån som legges ut for
salg. Se prospekt og lånekontrakt.
Tillitsmann i et obligasjonslån:
Fellesrepresentant for obligasjons-
eierne hvis hovedoppgave er å ivare-
ta deres interesser og rettigheter
overfor låntaker. Underliggende
låneavtale angir mer spesifikt hvilke
funksjoner og oppgaver som er til-
lagt tillitsmannen i hvert enkelt lån.
Unoterte verdipapirer:
Verdipapirer som ikke er børsno-
terte, men omsettes «Over-the-
Counter» (OTC) hos verdipapirfore-
tak. Kalles også gråmarkedet.
Utsteder:
Se låntaker.
Verdipapirforetak:
Foretak som yter investeringstje-
nester.
Verdipapirsentralen:
Dataregister for registrering av
eierforhold i bl.a. alle børsnoterte
verdipapirer. Forkortes VPS.
Litteraturliste
Bodie, Zvi, Kane, Alex and Marcus, Alan J. «Investments» 3rd ed. Boston:
Richard D. Irwin, a Times Mirror Higher Education Group, Inc. company, 1996.
Fabozzi, Frank J. «Bond Markets, Analysis and Strategies.» 4th ed. Upper Saddle
River, N.J: Prentice Hall, 2000.
Cohen, Marilyn, Watson, Nick. «The Bond Bible»
New York: New York Institute of Finance, 2000
Norske Finansanalytikeres Forening «Forslag til anbefaling til konvensjoner for det norske
sertifikat- og obligasjonsmarkedet». www.finansanalytiker.no Oslo, mai 2001.
Reilly, Frank K., Brown, Keith C. «Investment analysis and Portfolio Management»
5th ed. New York: The Dryden Press.
Ross, Stephen A., Westerfield, Randolph W., Jaffe, Jeffrey F. «Corporate Finance»
4th ed. Boston: Richard D. Irwin, a Times Mirror Higher Education Group, Inc. company, 1996.
27
Publikasjoner fra Oslo Børs
Aksjer
Oslo Børs årsrapport
Oslo Børs – Facts and Figures
- årlig utgivelse med oversikt over
nøkkeltall og hendelser.
(finnes kun i elektronisk form)
Aksjer for alle
- en kort innføring for deg som vil
vite mer om aksjemarkedet
Guide to the Norwegian Stock
Market
- en presentasjon av alle
børsnoterte selskaper
Derivater
Derivater
– alt du trenger å vite om opsjoner,
forwards & futures
Opsjoner og Futures
- strategier
Opsjoner på egenhånd
– selvstudium med fasit
(finnes kun i elektronisk form)
Obligasjoner
Obligasjoner
– et sikkert, men spennende
alternativ
Alternative Bond Market
– en kort innføring om ABM
(finnes kun i elektronisk form)
Disse publikasjonene kan du enten laste ned fra børsens
internettsider www.oslobors.no eller du kan få tilsendt en
trykket versjon ved å henvende deg på:
fax: 22 34 19 25
telefon: 22 34 17 00
brev: Oslo Børs
Kommunikasjonsavdelingen
Pb. 460 Sentrum
0105 OSLO
OSLO BØRS ASAPostboks 450 Sentrum0105 Oslo
Besøksadresse: Tollbugata 2, Oslo
Henvendelser til:Notering og utstedertjenester
[email protected] 22 34 17 00
www.osloabm.no