Prof. Sergio BravoESAN, 2004 document.xls / Indic Ec&Fin 1
ESTADOS Y FLUJOS EN SU VERSIÓN ECONÓMICA Y FINANCIERA
Caso: Compra y Venta de polos (sin considerar costos adicionales)
Datos I Datos IIPolos compra 100 polos Costo Fijo 400
Polos venta 100 Costo Var. 10
Precio 17 Deuda 600
Tasa Imp 34%
SIN DEUDA CON DEUDA
EEGG y PP ECONÓMICO ---1 EEGG y PP FINANCIERO ---1 Programación de Deuda
---1 ---1 Periodo ---0 ---1
Ingresos 1,700 Ingresos 1,700 Saldo 600 0
Costo Variable (1,000) Costo Variable (1,000) Amortiz. 600
Costo Fijo (400) Costo Fijo (400) Interés 7% 42
UAI Operativa 300 UAII 300 Pago 642
Impuestos (102) Gastos Fin. (42)
UN Operativa 198 Esc. Trib. UAI Financiera 258
14 Impuestos (88)
UN Financiera 170
ROA 14.1% ROE 21.3%
FLUJO ECONÓMICO FLUJO ECONÓMICO FLUJO FINANCIERO
---0 ---1 ---0 ---1 ---0 ---1
Ingresos 1,700 FL. ECONÓMICO (1,400) 1,598 Ingresos 1,700
Costo Variable (1,000) FLUJO DE DEUDA Costo Variable (1,000)
Costo Fijo (400) Deuda 600 Costo Fijo (400)
Impuestos (102) Serv. Neto Deuda (628) Serv. Deuda 600 (642)
FL. ECONÓMICO (1,400) 1,598 FL. DEUDA 600 (628) Impuestos (88)
FLUJO FINANCIERO FL. FINANCIERO (800) 970
FL. FINANCIERO (800) 970
BALANCE GENERAL Ec ---0 BALANCE GENERAL Ec y Fin ---0
Activos 1,400 Activos 1,400
Inventario 1,400 Inventario 1,400
Pas y Patrim 1,400 Pas y Patrim 1,400
Deuda 0 Deuda 600
Capital 1,400 Capital 800
CF/Activo 0.29 Deuda/Capital 0.75
A B C D E F G H I J K L M3
4
56789
1011121314151617181920212223242526272829303132333435363738394041424344454647
Prof. Sergio BravoESAN, 2004 document.xls / Indic Ec&Fin 2
FLUJO ECONÓMICO TIRE FE = 1,598 EEGG y PP ECON Y FINANC EEGG y PP ECON Y FINANC
14.1% ---1 ---1
Ingresos 1,700 Ingresos 1,678
Costo Variable (1,000) Costo Variable (1,000)
IT = (1,400) Costo Fijo (400) Costo Fijo (400)
UAI Operativa 300 UAI Operativa 278
FLUJO DE DEUDA Ki (1-T) SD = (628) Impuestos (102) Impuestos (102)
4.6% UN Operativa 198 UN Operativa 176
Gastos Fin. (42) Gastos Fin. (42)
D = 600 UAI Financiera 258 UAI Financiera 236
Impuestos (88) Impuestos (80)
FLUJO FINANCIERO TIRF FF = 970 UN Financiera 170 UN Financiera 156
21.3%
ROA 14.1% ROA 12.6%
ROE 21.3% ROE 19.5%
IA = (800)
Deuda D/C ROE
600 0.75 21.3%
- - 14.1%
150.0 0.12 15.3%
400.0 0.40 18.0%
600.0 0.75 21.3%
700.0 1.00 23.7%
900.0 1.80 31.3%
TASAS DE DESCUENTO
Ke = 21.3% Riesgo
Accionista Financiero
7.1%
Koa = 14.1% Riesgo
Operativo Negocio
10.2%
rf = 4.0% Tasa Libre
de Riesgo
4.0%
0.0 0.1 0.2 0.3 0.4 0.5 0.6 0.7 0.8 0.9 1.0 1.1 1.2 1.3 1.4 1.5 1.6 1.7 1.8 1.9 2.0
0.0%
5.0%
10.0%
15.0%
20.0%
25.0%
30.0%
35.0%
Rendimiento y Relación Deuda/Capital
Relación D/C
Re
nd
imie
nto
s
ROA=14.1%
ROE=21.3%
A B C D E F G H I J K L M484950515253545556575859606162636465666768697071727374757677787980818283848586878889
Prof. Sergio BravoESAN, 2004
document.xls / Flujos Ec&Fin 3
RIESGO ECONÓMICO Y FINANCIERO
Caso: Compra y Venta de polos (sin considerar costos adicionales)
Datos I Datos II Costo Fijo 400 500 600 700 800 900
Polos compra 100 polos Costo Fijo 400 Costo Unitario 10 9 8 7 6 5
Polos venta 100 Costo Var. 10
%Var Vtas 0.0% Deuda 600
Precio 17 Tasa Imp 34%
EEGG y PP ECONÓMICO EEGG y PP FINANCIERO Programación de Deuda
---1 ---1 Periodo ---0 ---1
Ingresos 1,700 Ingresos 1,700 Saldo 600 0
Costo Variable (1,000) Costo Variable (1,000) Amortiz. 600
Costo Fijo (400) Costo Fijo (400) Interés 7% 42
UAII 300 UAII 300 Pago 642
Impuestos (102) Gastos Fin. (42)
UN 198 Esc. Trib. UAI 258
(14) Impuestos (88)
UN 170
ROA 14.1% ROE 21.3%
FLUJO ECONÓMICO FLUJO ECONÓMICO FLUJO FINANCIERO
---0 ---1 ---0 ---1 ---0 ---1
Ingresos 1,700 FL. ECONÓMICO (1,400) 1,598 Ingresos 1,700
Costo Variable (1,000) FLUJO DE DEUDA Costo Variable (1,000)
Costo Fijo (400) Deuda 600 Costo Fijo (400)
Impuestos (102) Serv. Neto Deuda (628) Serv. Deuda 600 (642)
FL. ECONÓMICO (1,400) 1,598 FL. DEUDA 600 (628) Impuestos (88)
FLUJO FINANCIERO FL. FINANCIERO (800) 970
FL. FINANCIERO (800) 970
BALANCE GENERAL A BALANCE GENERAL B
Activos 1,400 Activos 1,400
Inventario 1,400 Inventario 1,400
Pas y Patrim 1,400 Pas y Patrim 1,400
Deuda 0 Deuda 600
Capital 1,400 Capital 800
CF/Activo 0.29 Deuda/Capital 0.75
FLUJO ECONÓMICO TIRE FE = 1,598
14.1% EEGG y PP ECON Y FINANC
Ingresos 1,700
Costo Variable (1,000)
IT = (1,400) Costo Fijo (400)
Ut Operativa 300
FLUJO DE DEUDA Ki (1-T) SD = (628) Imp x Operac (102)
4.6% Ut Oper Neta 198
Gastos Fin. (42)
UAI 258
D = 600 Impuestos (88)
UN 170
FLUJO FINANCIERO TIRF FF = 970
21.3% ROA 14.1%
ROE 21.3%
IA = (800)
A B C D E F G H I J K L M N O P3
4
56789
101112131415161718192021222324252627282930313233343536373839404142434445464748495051525354555657585960616263646566
Prof. Sergio BravoESAN, 2004
document.xls / Flujos Ec&Fin 4
ANÁLISIS DE RIESGO OPERATIVO
% Var Ventas Ingresos ROA TIRE ROE TIRF
1,700 14.1% 14.1% 21.3% 21.3%
-20.0% 1,560 7.5% 7.5% 9.7% 9.7%
10.0% 1,770 17.4% 17.4% 27.1% 27.1%
-15.0% 1,595 9.2% 9.2% 12.6% 12.6%
0.0% 1,700 14.1% 14.1% 21.3% 21.3%
-10.0% 1,630 10.8% 10.8% 15.5% 15.5%
10.0% 1,770 17.4% 17.4% 27.1% 27.1%
-5.0% 1,665 12.5% 12.5% 18.4% 18.4%
15.0% 1,805 19.1% 19.1% 29.9% 29.9%
5.0% 1,735 15.8% 15.8% 24.2% 24.2%
100
ROA Aplancamiento Operativo (CF/AT)
14.1% 400 500 600 700 800 900
Var
iaci
ón
de
Ven
tas
-20.0% 7.5% 6.6% 5.7% 4.7% 3.8% 2.8%
10.0% 17.4% 17.9% 18.4% 18.9% 19.3% 19.8%
-15.0% 9.2% 8.5% 7.8% 7.1% 6.4% 5.7%
0.0% 14.1% 14.1% 14.1% 14.1% 14.1% 14.1%
-10.0% 10.8% 10.4% 9.9% 9.4% 9.0% 8.5%
10.0% 17.4% 17.9% 18.4% 18.9% 19.3% 19.8%
-5.0% 12.5% 12.3% 12.0% 11.8% 11.5% 11.3%
15.0% 19.1% 19.8% 20.5% 21.2% 21.9% 22.6%
5.0% 15.8% 16.0% 16.3% 16.5% 16.7% 17.0%
CF/ActivoAplancamiento Operativo (CF/AT)
400 500 600 700 800 900
0.29 0.29 0.36 0.43 0.50 0.57 0.64
ROE Aplancamiento Financiero (D/C)
21.3% 0 200 400 600 800 1,000
-20.0% 7.5% 8.0% 8.7% 9.7% 11.4% 14.9%
10.0% 17.4% 19.6% 22.6% 27.1% 34.5% 49.5%
-15.0% 9.2% 10.0% 11.0% 12.6% 15.3% 20.6%
0.0% 14.1% 15.7% 18.0% 21.3% 26.8% 38.0%
-10.0% 10.8% 11.9% 13.3% 15.5% 19.1% 26.4%
10.0% 17.4% 19.6% 22.6% 27.1% 34.5% 49.5%
-5.0% 12.5% 13.8% 15.6% 18.4% 23.0% 32.2%
15.0% 19.1% 21.5% 24.9% 29.9% 38.4% 55.3%
5.0% 15.8% 17.7% 20.3% 24.2% 30.7% 43.7%
D/CAplancamiento Financiero (D/C)
0 200 400 600 800 1,000
0.75 - 0.17 0.40 0.75 1.33 2.50
-20.0% 10.0% -15.0% 0.0% -10.0% 10.0% -5.0% 15.0% 5.0%
0%
5%
10%
15%
20%
25%
30%
35%
TIRE y TIRF
TIRE
TIRF
Variación de Ventas
Re
torn
os
0.29 0.36 0.43 0.50 0.57 0.64
0%
10%
20%
30%
40%
Retornos y Apalancamiento Operativo-20.0%
10.0%
-15.0%
0.0%
-10.0%
10.0%
-5.0%
15.0%
5.0%
Apalancamiento Operativo (Costo Fijo)
RO
A
-20% 10% -15% 0% -10% 10% -5% 15% 5%
0%
5%
10%
15%
20%
25%
Riesgo y Apalancamiento Económico
ROA (CF=400)
ROA (CF=600)
ROA (CF=900)
Variación de Ventas
RO
A
-20% 10% -15% 0% -10% 10% -5% 15% 5%
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
Riesgo y Apalancamiento Financiero
ROE (D/C=0)ROE (D/C=0.40)ROE (D/C=2.50)
Variación de Ventas
RO
E
A B C D E F G H I J K L M N O P676869707172737475767778798081828384858687888990919293949596979899
100101102103104105106107108109110111112113114115
Prof. Sergio BravoESAN, 2004
document.xls / ROE & KE 5
ESTADOS Y FLUJOS EN SU VERSIÓN ECONÓMICA Y FINANCIERA
Caso: Compra y Venta de polos (sin considerar costos adicionales)
Datos I Datos II D/C 0.75
Polos Compra 100 polos Costo Fijo 400
Polos Venta 100 Costo Var. 10 Análisis a Valores Patrimoniales = Valor del Activo
Precio 17 Deuda 600
Tasa Imp 34%
###
BALANCE GENERAL B Programación de Deuda
Activos 1,400 Periodo ---0 ---1
Inventario 1,400 Saldo 600 0
Pas y Patrim 1,400 Amortiz. 600
Deuda 600 Interés 7% 42 Ut Oper Neta
Capital 800 Pago 642 Dividendos
Util. Retenidas
FLUJO ECONÓMICO TIRE FE = 1,598 Patrimonio
14.1% EEGG y PP ECON Y FINANC
Ingresos 1,700 Análisis a Nivel de Precio de las Acciones
Costos (1,400)
IT = (1,400) Ut Operativa 300 Número Acc
Impuestos (102) Pr. Libros
FLUJO DE DEUDA Ki (1-T) SD = (628) Ut Oper Neta 198
4.6% Gastos Fin. (42) d%
UAI 258 g%
Impuestos (88)
D = 600 UN 170
FLUJO FINANCIERO TIRF FF = 970 ROA 14.1%
21.3% ROE 21.3%
UPA
DPA
IA = (800) URPA
Precio Acción
D/C ROE
0.75 21.3% 18.0%
- 12.2% 8.9%
0.25 15.2% 11.9% Análisis a Nivel de Precio de las Acciones
0.50 18.2% 15.0%
0.75 21.3% 18.0% Número Acc
1.00 24.3% 21.1% Pr. Libros
1.25 27.4% 24.1%
1.50 30.4% 27.1% d%
1.75 33.4% 30.2% g%
2.00 36.5% 33.2%
UPA
DPA
URPA
Precio Acción
Análisis a Valores Patrimoniales = Valor del Activo
Número Acc
Pr. Libros
d%
g%
RENDIMIENTOS ESPERADO DE LOS ACCIONISTAS - RELACIÓN ENTRE ROA - KOA y ROE - KE
RENDIMIENTO ESPERADO DEL ACCIONISTA A UNA D/C = 0 y KOA = ROA
ROA = KOA
P0 =
ROA = KOA
p0 =
KE
RENDIMIENTO ESPERADO DEL ACCIONISTA A UNA D/C = 0 y KOA < ROA
KOA
p0 =
KOA
- 0.1 0.2 0.3 0.4 0.5 0.6 0.7 0.8 0.9 1.0 1.1 1.2 1.3 1.4 1.5 1.6 1.7 1.8 1.9 2.0
0.0%
5.0%
10.0%
15.0%
20.0%
25.0%
30.0%
35.0%
40.0%
Rendimiento y Relación Deuda/Capital
ROE
KE
Relación D/C
Re
nd
imie
nto
s
ROA=14.1%
ROE=21.3%
KOA=10.9%
KE=18.0%
A B C D E F G H I J K3
4
5
6
789
1011121314151617181920212223242526272829303132333435363738394041424344454647484950515253545556575859606162636465666768
Prof. Sergio BravoESAN, 2004
document.xls / M&M 6
COSTO DE OPORTUNIDAD DE CAPITAL ECONÓMICO Y FINANCIERO
I. COSTO DE OPORTUNIDAD SIN EFECTO FISCAL - Propuesta de Modigliani & Miller
COK Económico Puro Beta Patrimonial
Boa = 0.80 Tasa Imp. 0%
rf 3.96% D/C 0.75
Rm 12.10% Be = Boa * [1+(1-T)D/C] CPPC
Koa = rf + Boa (Rm - rf) Be 1.40 Ki 3.96%
Koa 10.49% Ke a la Estructura D/C Ki(1-T) 3.96%
Ke = rf + Be (Rm - rf) D/C 0.75
Ke 15.39% Ko 10.49%
Costos de Oportunidad y Costo Promedio Ponderado
D/C Ke Ki(1-T) Ko
0.75 15.39% 3.96% 10.49%
0.00 10.49% 3.96% 10.49%
0.20 11.80% 3.96% 10.49%
0.40 13.11% 3.96% 10.49%
0.60 14.41% 3.96% 10.49%
0.80 15.72% 3.96% 10.49%
1.00 17.03% 3.96% 10.49%
1.20 18.33% 3.96% 10.49%
1.40 19.64% 3.96% 10.49%
1.60 20.95% 3.96% 10.49%
1.80 22.25% 3.96% 10.49%
2.00 23.56% 3.96% 10.49%
II. COSTO DE OPORTUNIDAD CON EFECTO FISCAL - Una Visión del Mundo Real
COK Económico Puro Beta Patrimonial
Boa = 0.80 Tasa 34%
rf 3.96% D/C 0.75
Rm 12.10% Be = Boa * [1+(1-T)D/C] CPPC
Koa = rf + Boa (Rm - rf) Be 1.20 Ki 7.00%
Koa 10.49% Ke a la Estructura D/C Ki(1-T) 4.62%
Ke = rf + Be (Rm - rf) D/C 0.75
Ke 13.73% Ko 9.82%
Costos de Oportunidad y Costo Promedio Ponderado COK Accionista a diferentes D/C
D/C Ke Ki(1-T) Ko D/C Be Ke
0.75 13.73% 4.62% 9.82% 0.75 1.20 13.73%
0.00 10.49% 4.62% 10.49% 0.00 0.80 10.49%
0.20 11.36% 4.62% 10.23% 0.20 0.91 11.36%
0.40 12.22% 4.62% 10.05% 0.40 1.01 12.22%
0.60 13.08% 4.62% 9.91% 0.60 1.12 13.08%
0.80 13.94% 4.62% 9.80% 0.80 1.23 13.94%
1.00 14.81% 4.62% 9.71% 1.00 1.33 14.81%
1.20 15.67% 4.62% 9.64% 1.20 1.44 15.67%
1.40 16.53% 4.62% 9.58% 1.40 1.54 16.53%
1.60 17.39% 4.62% 9.53% 1.60 1.65 17.39%
1.80 18.26% 4.62% 9.49% 1.80 1.76 18.26%
2.00 19.12% 4.62% 9.45% 2.00 1.86 19.12%
III. COSTO DE OPORTUNIDAD SIN RECONOCIMIENTO DEL RIESGO FINANCIERO
COK Económico Puro Beta Patrimonial
Boa = 0.80 Tasa 34%
rf 3.96% D/C 1.00
Rm 12.10% Be = Boa * [1+(1-T)D/C] CPPC
Koa = rf + Boa (Rm - rf) Be 1.33 Ki 7.00%
Koa 10.49% Ke a la Estructura D/C Ki(1-T) 4.62%
Ke = rf + Be (Rm - rf) D/C 1.00
Ke 14.81% Ko 9.71%
Costos de Oportunidad y Costo Promedio Ponderado
D/C Ke Ki(1-T) Ko
1.00 14.81% 4.62% 9.71%
0.00 14.81% 4.62% 14.81%
0.20 14.81% 4.62% 13.11%
0.40 14.81% 4.62% 11.90%
0.60 14.81% 4.62% 10.99%
0.80 14.81% 4.62% 10.28%
1.00 14.81% 4.62% 9.71%
1.20 14.81% 4.62% 9.25%
1.40 14.81% 4.62% 8.86%
1.60 14.81% 4.62% 8.54%
1.80 14.81% 4.62% 8.26%
2.00 14.81% 4.62% 8.02%
0.0%
200.0%
400.0%
600.0%
800.0%
1000.0%
1200.0%
Costo de Capital y Relación D/C
D/C
K
KO=( 1
(1+DC))×K E+(DC
(1+DC ))×K i (1−T c )
0.00 0.200 0.400 0.600 0.800 1.000 1.200 1.400 1.600 1.800 2.000
0.0%
5.0%
10.0%
15.0%
20.0%
25.0%
Costo de Capital y Relación D/C
Ke
Ki(1-T)
Ko
D/C
K
KO=( 1
(1+DC))×K E+(DC
(1+DC ))×K i (1−T c )
KO=( 1
(1+DC))×K E+(DC
(1+DC ))×K i (1−T c )
0.00 0.200 0.400 0.600 0.800 1.000 1.200 1.400 1.600 1.800 2.000
0.0%
2.0%
4.0%
6.0%
8.0%
10.0%
12.0%
14.0%
16.0%
Costo de Capital y Relación D/C
Ke
Ki(1-T)
Ko
D/C
K
A B C D E F G H I J K L M N3456789
101112131415161718192021222324252627282930313233343536373839404142434445464748495051525354555657585960616263646566676869707172737475767778798081828384858687
Prof. Sergio BravoESAN, 2004 document.xls / Riesgo EC&Fin 7
RIESGO ECONÓMICO Y FINANCIERO
ESCENARIO PESIMISTA ESCENARIO ESPERADO ESCENARIO OPTIMISTA
TIRE FE = 1,388 TIRE FE = 1,598 TIRE FE = 1,808
FLUJO -0.9% 14.1% 29.1%
ECONÓMICO
IT = (1,400) IT = (1,400) IT = (1,400)
Ki (1-T) SD = (628) Ki (1-T) SD = (628) Ki (1-T) SD = (628)
FLUJO 4.6% 4.6% 4.6%
DE DEUDA
D = 600 D = 600 D = 600
TIRF FF = 760 TIRF FF = 970 TIRF FF = 1,180
FLUJO -5.0% 21.3% 47.5%
FINANCIERO
IA = (800) IA = (800) IA = (800)
Variabilidad de los Retornos Económicos y Financieros
TIRE
Pesimista Optimista
-0.9% ... 29.1% TASAS DE DESCUENTO
Esperada
14.1% Ke = 21.3% Riesgo
Accionista Financiero
TIRF 7.1%
Pesimista Optimista Koa = 14.1% Riesgo
-5.0% ... ... ... 47.5% Operativo Negocio
Esperada 10.2%
21.3% rf = 4.0% Tasa Libre
de Riesgo
4.0%
KOA=14%
KE=22.4%
0.0 0.2 0.4 0.6 0.8 1.0 1.2 1.4 1.6 1.8 2.0
0.0%
5.0%
10.0%
15.0%
20.0%
25.0%
30.0%
Tasas de Descuento y Relación Deuda/Capital
Relación D/CR
en
dim
ien
tos
KOA=14.1%
KE=21.3%
A B C D E F G H I J K L M N O P Q R23
4
56789
1011121314151617181920212223242526272829303132333435363738394041424344