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Tecnologia dell’ArchitetturaStrumenti e Metodi della ProduzioneCorso D
Prof. Arch. Gianni BardazziProf. Arch. Nina Avramidou
A.A. 2007 – 2008
IL PROJECT FINANCING
Lezione 4
PROJECT FINANCINGPROJECT FINANCING
INDICE
1. Riepilogo fasi della procedura
2. Costituzione della società di progetto
3. Flussi di cassa
4. Creazione del valore per stakeholders
5. Processo decisionale
6. Sostenibilità dell’investimento
7. Il piano economico finanziario
8. Finanziamento e struttura finanziaria
9. Indicatori finanziari
10.Conclusioni
RIEPILOGO FASI DELLA PROCEDURARIEPILOGO FASI DELLA PROCEDURA
presentazione di proposte d’intervento nell’ambito della fase di programmazione
adozione della Amministrazione delle proposte e/o inserimento delle opere nell’ambito dei propri programmi
pubblicazione avviso indicativo interventi realizzabili in PF
presentazione delle proposte nei termini di legge
adempimenti della P.A. immediatamente successivi alla proposta
valutazione della proposta
gara da svolgere con il criterio dell’offerta economicamente piùvantaggiosa
procedura negoziata
diritto di prelazione
costituzione società di progetto
PROJECT FINANCING
COSTITUZIONE SOCIETACOSTITUZIONE SOCIETA’’ DI PROGETTODI PROGETTO
la costituzione della societa’ di progetto consente la separazione economica e giuridica dell’investimento (principio del “ring fence” Separazione economica e giuridica fra il patrimonio di coloro che promuovono l'iniziativa ed il patrimonio della società di progetto)
l’investimento viene valutato da banche e azionistiprincipalmente (ma non esclusivamente) per le sue capacita’ di generare ricavi
le garanzie principali sono prevalentemente di natura contrattuale piuttosto che di natura reale
No recourse
PROJECT FINANCING
La remunerazione dei portatori di capitale di debito è garantita e predeterminata
interesse
dividendi
La remunerazione dei portatori di capitale di pieno rischio(equity) non è garantita o predeterminata ma dipende dalla capacità dell’impresa di generare utili
i flussi di cassa connessi alla gestione delle opere realizzate costituiscono la fonte primaria per il servizio del debito e per la remunerazione del capitale di rischio
FLUSSI DI CASSA DELLA PROJECT COMPANYFLUSSI DI CASSA DELLA PROJECT COMPANY
PROJECT FINANCING
FLUSSI DI CASSA DELLA PROJECT COMPANYFLUSSI DI CASSA DELLA PROJECT COMPANY
Usi:
� Spese di costruzione;
� Costi Operativi;
� Costi di sviluppo del
progetto;
� Costi società di
progetto;
� Etc.
Sorgenti:
� Contributo pubblico
(+/-)
� Capitale di terzi:
� Equity:
- Capitale
Proprio
- Debito
Subordinato
� Debt:
- Investitori
istituzionali
(Banche etc.)
PROJECT FINANCING
Creare effettivamente ricchezza significa creazione di valore comune a tutti gli attori coinvolti nel processo
massimizzazione del valore della società di progetto nel lungo periodo
Valore positivo dei cash flow futuri attesi
Orizzonte temporale (medio-lungo) di manifestazione dei cash flow positivi
Minimi rischi associati ai cash flow
CREARE VALORE PER GLI STAKEOLDERSCREARE VALORE PER GLI STAKEOLDERS
PROJECT FINANCING
PROCESSO DECISIONALEPROCESSO DECISIONALE
Yes/N
oCriteri di
Valutazione Economica
Modello di simulazione
Input Parameters
Sensitivity Analysis
Insieme di Assunzioni
La definizione della fattibilità economica (e della struttura finanziaria) richiede l’individuazione dei flussi di cassa attesi
PROJECT FINANCING
SOSTENIBILITASOSTENIBILITA’’ DELLDELL’’INTERVENTOINTERVENTO
Nel caso del project financing devono essere considerati tutti icash flow associati al progetto per cui anche il costo iniziale
dell’investimento
Poiché i cash flow futuri attesi sono distribuiti nel tempo, l’investitore deve considerare il valore attuale di tali flussi di cassa al fine di tenere conto del timing associato ai cash flow
Inoltre il tasso di attualizzazione (o di sconto) di tali flussi futuri deve essere coerente con il profilo di rischio associato ai cash flow (un profilo di rischio elevato dei flussi di cassa attesi richiede tassi di attualizzazione maggiormente elevati e viceversa)
PROJECT FINANCING
valutare la sostenibilità e il rendimento finanziario del progetto attraverso indicatori sintetici di performance
stabilire se il progetto è in grado di generare un sufficiente flussodi entrate tali da coprire le uscite nel momento in cui si verificano e garantire un rendimento
Valore Attuale Netto (VAN)
Tasso di Rendimento Interno (TIR)
Payback period (PP)
SOSTENIBILITASOSTENIBILITA’’ DELLDELL’’INVESTIMENTOINVESTIMENTO
PROJECT FINANCING
SOSTENIBILITASOSTENIBILITA’’ DELLDELL’’INVESTIMENTOINVESTIMENTO
Il TIR del progetto è il valore del tasso di sconto utilizzando il quale si riduce a zero il valore attualizzato della sommatoria algebrica dei flussi di cassa attesi e l’investimento iniziale.
Il VAN è un valore monetario e rappresenta la redditività del progetto, ovvero il saldo netto di cassa scontato per un opportuno tasso di sconto (legato al costo dei finanziamenti e al costo opportunità del denaro).
Il payback period può essere definito come il numero di anninecessari affinchè il ritorno (flussi di cassa) del progetto copral’ammontare dell’investimento iniziale (Discounted Payback con flussi di cassa attualizzati)
PROJECT FINANCING
SOSTENIBILITASOSTENIBILITA’’ DELLDELL’’INVESTIMENTOINVESTIMENTO
VAN =CFtΣΣΣΣ
T=1
n
(1 + k)t- inv.
Se VAN > 0 ���� proseguo nell’iniziativa???
t
CFtΣΣΣΣ0
€
Payback Period
Fase di gestioneFase di EPC
Se VAN <= 0 ���� proseguo nell’iniziativa???
PROJECT FINANCING
SOSTENIBILITASOSTENIBILITA’’ DELLDELL’’INVESTIMENTOINVESTIMENTO
il WACC è definito come segue dalle componenti:
Il costo medio del denaro relativo alle diverse opportunità di finanziamento della società (equity e debito) è il costo medio ponderato del capitale (Weightet Average Cost of Capital -WACC)
Dove:
Ke= costo del capitale proprio (cost of Equity) definito come il tasso di rendimento minimo richiesto dagli investitori proporzionalmente al rischio.
Kd= costo del debito (cost of Debt) rappresenta il costo unitario percentuale che si deve pagare per l’utilizzo di denaro preso a prestito
t= aliquota imposte (tax rate)
E= valore dell’equity
D= valore del debito
PROJECT FINANCING
IL PIANO ECONOMICO FINANZIARIOIL PIANO ECONOMICO FINANZIARIO
Ricordiamo definizione di Project Financing:
tecnica di finanziamento di un nuovo progetto attraverso la creazione di una apposita società veicolo (Special Purpose Vehicle – SPV) legalmente ed economicamente indipendente specificatamente creata dagli sponsor attraverso il conferimento di equity
I cash flow rappresentano la principale forma di remunerazione per i finanziatori (copertura del servizio del debito) che non possono rivalersi nei confronti degli sponsor.
Solo quello che residua può essere destinato come remunerazione degli sponsor
PROJECT FINANCING
FINANZIAMENTO E STRUTTURA FINANZIARIAFINANZIAMENTO E STRUTTURA FINANZIARIA
Debito 80% Debito
SubordinatoXX%
Capitale Soci XX%
Quota Capitale20%
Le operazioni in Project financing sono caratterizzate da una struttura finanziaria molto “levered”, ossia con un livello medio di debito anche dell’80% e di capitale di rischio del 20%
PROJECT FINANCING
FINANZIAMENTO E STRUTTURA FINANZIARIAFINANZIAMENTO E STRUTTURA FINANZIARIA
Leva aumenta i ritorni per I portatori di capitale se il costo del debito e’ inferiore a quello dell’equity (ulteriore Debt come debito subordinato)
Leva vincolata da capacita’ del progetto di ripagare il debito
Aumenta il rischio
maggiore costo del denaro, commissioni, obblighi /restrizioni d’uso fino alla restituzione
del debito
PROJECT FINANCING
FINANZIAMENTO E STRUTTURA FINANZIARIAFINANZIAMENTO E STRUTTURA FINANZIARIA
Il capitale di pieno rischio viene conferito direttamente dallo/dagli sponsor dell’iniziativa
La normativa italiana (art. 2329 C.C.) prevede il conferimento in denaro di 3/10 del capitale all’atto di costituzione della SPVnell’ipotesi di SpA o srl.
Per i restanti 7/10 sono possibili 3 diverse ed alternative modalitàdi versamento:
Conferimento iniziale (prima del tiraggio del debito)
Conferimento finale (dopo l’utilizzo del debito)
Conferimento pro-rata
EquityEquity
PROJECT FINANCING
FINANZIAMENTO E STRUTTURA FINANZIARIAFINANZIAMENTO E STRUTTURA FINANZIARIA
La struttura debito/equity sostenibile richiede che siano soddisfatte almeno le seguenti condizioni:
Cash Flow disponibile ai portatori di capitale > Servizio del Debito (quota capitale + oneri finanziari)
TIR degli sponsor > TIRmin atteso degli sponsor
Rapporti di Copertura del Servizio del Debito (Cover Ratios)
TIR finanziatori > TIRmin finanziatori
PROJECT FINANCING
TIR Sponsor
TIR Banche
Cover Ratios
Flusso di cassa disponibile
Ipotesi di struttura finanziaria
SI
SI
SI
NO
NO
NONO
NO
NO
SI
struttura finanziaria prescelta
FINANZIAMENTO E STRUTTURA FINANZIARIAFINANZIAMENTO E STRUTTURA FINANZIARIA
PROJECT FINANCING
INDICATORI FINANZIARIINDICATORI FINANZIARI
Misurano la fattibilità finanziaria e la sostenibilità della struttura
I Cover Ratios non sono una misura della convenienza economica dell’operazione di project financing
Obiettivo delle banche che finanziano è la massimizzazione della redditività del finanziamento
I principali indicatori sono:
Debt Service Cover Ratio (DSCR)
Loan Life Cover Ratio (LLCR)
PROJECT FINANCING
Il DSCR
indica quanto servizio del debito viene coperto dai flussi di cassa disponibili per i portatori di capitale
FCF = Ricavi – Costi – Tax - CCN
Legenda
DSCR * =FCF (Free Cash Flow)
Cap + i
INDICATORI FINANZIARIINDICATORI FINANZIARI
* Per tutta la durata del finanziamento
Cap + i = quota capitale + interessi (Debt Service Requirements)
> 1
Debt Service Capacity > Debt Service Requirements
PROJECT FINANCING
Il DSCR
Viene calcolato solo per la fase operativa. Nella fase di costruzione (EPC) sia il numerativo sia il denominatore sono pari a zero
INDICATORI FINANZIARIINDICATORI FINANZIARI
Deve essere superiore a 1. Nel caso in cui fosse pari a 1, l’intero flusso di cassa disponibile andrebbe a completa copertura del servizio del debito quindi a favore dei portatori di capitale di debito, residuando un dividendo nullo.
La banca può chiedere (contrattualizzato) che il DSCR non sia mai inferiore ad un certo valore (es: 1,3). Nel caso scenda al di sotto di tale valore viene dichiarato il DEFAULT.
PROJECT FINANCING
Il LLCR
Rappresenta il rapporto tra i flussi attualizzati e il debito residuo.
LLCR * =VAN (FCF - Free Cash Flow)
Debt res.
INDICATORI FINANZIARIINDICATORI FINANZIARI
* Per tutta la durata del debito
> 1
indica il surplus cassa (attualizzata) disponibile agli sponsor nel caso in cui si liquidasse l’iniziativa nell’istante t, rimborsando completamente il debito residuo con le entrate nette generate durante il periodo residuo di ammortamento del finanziamento.
PROJECT FINANCING
CONCLUSIONICONCLUSIONI
Opera Pubblica quale strumento funzionale alla soddisfazione di un bisogno collettivo
Il valore dell’opera pubblica non è soltanto qualcosa di intrinseco legato alla sua costruzione quanto qualcosa da porsi in relazione con la sua capacità, una volta costruita, di garantire nel tempo standard qualitativi al cliente utilizzatore
<<Il cittadino contribuente non ha bisogno di possedere struttur<<Il cittadino contribuente non ha bisogno di possedere strutture ospedaliere e ospedaliere quanto di avere accesso ad quanto di avere accesso ad unun’’assistenza sanitaria con standard di qualitassistenza sanitaria con standard di qualitààgarantitigarantiti>>. >>. ((Risk Risk and and reward reward of PFI of PFI contracts contracts –– Private Private Finance Finance Panel, 1996)Panel, 1996)
PROJECT FINANCING
CONCLUSIONICONCLUSIONI
PROJECT FINANCING
As proposed by the Project SponsorAs specified in the Project request
As designed by the senior analyst
What the user wantedAs installed at the users site
As produced by the programmer
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