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Teoria degli intermediari finanziari
Alberto ZazzaroUniversità Politecnica delle Marche
16 aprile 2007 Prof. Alberto Zazzaro Università Politecnica delle Marche
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L’esistenza degli intermediari finanziari ….• I rapporti finanziatore-impresa sono
caratterizzati da incompletezza e asimmetria dell’informazione.
• Gli strumenti e gli operatori finanziari sono meccanismi, più o meno costosi, disegnati per risolvere i problemi informativi e allineare gli incentivi di chi chiede e chi dà risorse finanziarie in prestito.– Asimmetria informativa ex ante: selezione avversa – Asimmetria informativa ex post: azzardo morale– Incompletezza dell’informazione: diversa
valutazione
16 aprile 2007 Prof. Alberto Zazzaro Università Politecnica delle Marche
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L’esistenza degli intermediari finanziari ….
Imperfezioni nel funzionamento dei mercati finanziari
Esistenza e funzioni degli intermediari finanziari e bancari
Regolamentazione degli intermediari finanziari
Fallimenti nel funzionamento degli intermediari finanziari
16 aprile 2007 Prof. Alberto Zazzaro Università Politecnica delle Marche
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L’esistenza degli intermediari finanziari ….
• La giustificazione dell’esistenza degli intermediari finanziari è nella loro capacità di mobilizzare le risorse finanziarie (e reali) in maniera più economica e efficiente rispetto ai mercati finanziari.
• Le imperfezioni che caratterizzano gli scambi diretti (non intermediati) sui mercati finanziari riguardano:– i costi di transazione;– i costi di informazione
• L’esistenza degli intermediari finanziari è economicamente conveniente quando i costi dello scambio diretto tra risparmiatore e investitore sono maggiori della somma dei costi dello scambio tra risparmiatore e intermediario e tra intermediario e intermediario e imprenditore.
16 aprile 2007 Prof. Alberto Zazzaro Università Politecnica delle Marche
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L’esistenza degli intermediari finanziari ….
• In altre parole, per spiegare l’esistenza degli intermediari occorre dimostrare che:
TC1 + TC2 = TCI < TC
Risparmiatori
Intermediari
Imprese
TC1TC2
TC
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L’esistenza degli intermediari finanziari ….
• Questa diseguaglianza può essere rispettata se: – gli intermediari hanno capacità professionali e una
tecnologia di scambio così efficiente da consentire di effettuare le singole transazioni a costi inferiori rispetto a quanto potrebbero fare risparmiatori e imprenditori.
– gli intermediari diversificano il loro portafoglio in misura tale da:• ridurre i costi di transazione legati alla diversificazione del
rischio e consentire una soluzione più economica delle asimmetrie informative che caratterizzano il lato degli impieghi e/o della raccolta.
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Le tipologie di intermediari finanziari
• Gli intermediari finanziari possono essere distinti in due categorie:– gli intermediari che non operano una
trasformazione qualitativa dei titoli che compaiono nel loro attivo:• brokers/dealers• fondi comuni, fondi pensione.
– gli intermediari che operano una trasformazione qualitativa dei titoli che compaiono nel loro attivo:• fondi chiusi/venture capitalists/business angels• banche
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Gli intermediari bancari• La banca è un intermediario che emette passività di
qualità (scadenza e rischio) differente rispetto a quella delle attività finanziarie che acquista.
• L’unicità del credito bancario discende dal carattere monetario delle passività emesse e dal contenuto riservato dell’informazione impiegata nella relazione di credito.
• Le funzioni delle banche sono:– Facilitare la gestione dei rischi.
• rischio di liquidità• rischio di credito (diversificazione, selezione e controllo delle
imprese)– Allocare le risorse finanziarie.
• selezione della clientela– Controllare il management dell’impresa.
• allineare gli incentivi del management e ridurre i costi di agenzia• esercitare la “voce”
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Il modello di Diamond (1984) …
• Supponiamo che un imprenditore debba finanziare un progetto di investimento del valore di 1 euro. Vi sono n investitori ciascuno dotato di 1/n euro. Per svolgere l’investimento l’imprenditore deve dunque contattare tutti i risparmiatori.
• Gli investitori possono investire le loro risorse in un’attività priva di rischio che offre un rendimento lordo pari a R. Tutti gli operatori sono neutrali nei confronti del rischio. Pertanto, l’imprenditore deve assicurare a ciascun risparmiatore un rendimento almeno pari R/n.
• Con probabilità p il progetto di investimento ha successo e rende H euro. Con probabilità (1 – p) il progetto di investimento non ha successo e rende L ≤ 1 euro.
• In media il progetto di investimento è in grado di assicurare il pagamento di R ossia, pH + (1 – p)L > R + K. Ciò significa che, in assenza di altre difficoltà, i risparmiatori sarebbero disposti a finanziare il progetto.
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Il modello di Diamond (1984) …
• Il risultato del progetto è osservato solo dall’imprenditore che può, pertanto, sempre dichiarare L anche quando si è verificato H. I risparmiatori anticipano questo risultato e, poiché L ≤ 1, non saranno disposti a cedere le loro risorse agli imprenditori per un contratto di partecipazione agli utili di tipo azionario.
• Tre possibili soluzioni.– Controllo da parte dei risparmiatori– Disegno di un contratto che incentiva gli
imprenditori a non mentire– Delega del controllo a un terzo soggetto
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Il modello di Diamond (1984) …
A. Controllo da parte dei risparmiatori • Supponiamo, che i costi del controllo
siano sufficientemente piccoli K < (1 – p)L.
• Ciascun risparmiatore controlla i risultati del progetto. Se l’azione del controllo impone l’impiego di K risorse allora il costo complessivo dello scambio sarà:
TC = nK
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Il modello di Diamond (1984) …B. Soluzione contrattuale
• Contratto di debito standard: L’imprenditore si impegna a pagare a ciascun risparmiatore una cifra fissa F/n. Nel caso in cui l’imprenditore dichiari di non essere in grado di pagare si avvierà una procedura di bancarotta e le attività dell’impresa gli verranno sottratte. Poiché i risparmiatori non sono in grado di gestire in prima persona l’impresa, il valore delle attività si azzera.
• Questo contratto è in grado di spingere l’imprenditore a non mentire. Infatti, se si verifica lo stato H e dichiara lo stato L egli dovrà cedere tutte le sue attività, mentre se ammette che il progetto ha avuto successo e paga quanto promesso egli otterrà H – F > 0.
• Poiché i risparmiatori sono neutrali al rischio e si fanno concorrenza fra loro, il rendimento atteso dal finanziare l’impresa dovrà essere uguale al rendimento dell’attività priva di rischio:
pF/n = R/nF = R/p
• Il costo sociale degli scambi finanziari con contratti di debito standard sarà pari alle risorse sprecate nelle procedure di bancarotta:
S = (1 – p)L
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Il modello di Diamond (1984) …
C. Delegare il controllo a un intermediario finanziario • Una terza possibile soluzione è cedere i risparmi a un
intermediario e delegare a questo il controllo sull’imprenditore. • Naturalmente, resta il problema, per i risparmiatori, del
controllo dell’intermediario. Ovviamente, non conviene mai il controllo diretto perché replicherebbe i costi che verrebbero sostenuti per controllare l’impresa. Per cui il contratto con i depositanti è un contratto di debito standard mentre con gli imprenditori e un contratto con monitoring.
• Definiamo i costi del controllo da parte dei depositanti come costi della delega D. L’intermediazione finanziaria è una soluzione economicamente conveniente se:
K + D(m) < min[nK, S]dove m è il numero dei progetti finanziati dall’intermediario.
• I costi della delega possono essere interpretati come i costi di bancarotta legati al fallimento degli intermediari causato dal fallimento degli imprenditori finanziati.
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Il modello di Diamond (1984) …
• Se l’intermediario finanziasse un unico imprenditore, la sua presenza non sarebbe mai economicamente conveniente. Infatti:
D(m=1) = S = (1 – p)L K + D(m=1) > min[nK, S]
• Supponiamo che l’intermediario finanzi m>1 progetti identici. Sia f /n >(=) R/n il pagamento promesso dall’intermediario ai risparmiatori (il tasso di interesse passivo) e F il pagamento delle imprese all’intermediario (iltasso di interesse attivo). La probabilità che si verifichi un fallimento della banca è (1 – p)z* dove z* è il numero di fallimenti delle imprese che a sua volta determina il fallimento della banca ossia tale per cui (1-(1 – p)z* )(m- z*)F + (1 – p)z* [z*L] = mf + mK.
m
LzFzmpmD
z ***1
)(
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Il modello di Diamond (1984) …
• Per la legge dei grandi numeri, nel caso di eventi
indipendenti, al crescere del numero delle prove, le frequenze osservate tendono a coincidere con le frequenze relative. Per cui, per m che tende all’infinito, il rendimento del portafoglio della banca per unità di finanziamento tende con certezza a [pH + (1 – p)L] > R + K. Ciò significa che con certezza la banca sarà in grado di far fronte agli impegni con i risparmiatori e che i, quindi, i costi della delega tendono a zero:
D(m= ∞) = 0
K + D(m= ∞) < min[nK, S].• Poiché dD/dm <0 e, per ipotesi, K < (1 – p)L, ciò
significa che esisterà un valore di m, m*, al di sopra del quale l’intermediazione finanziaria rappresenta la soluzione socialmente più conveniente.
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Il modello di Diamond (1984): limiti.
• Il monitoring avviene sempre (alternativa: monitoring stocastico).
• Il contratto con gli imprenditori (prestiti) non è un contratto di debito standard.
• La soluzione ottimale è un intermediario monopolista.
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