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Palestrante: Bernardo Carneiro,CFA |PÁG. 1
CURSO
INVESTMENT BANKING
“Investimento em Ações: Mestres e Mitos”
PALESTRA: CASOS COM PROFISSIONAIS DA INDÚSTRIA DE
INVESTMENT BANKING
PALESTRANTE.: BERNARDO CARNEIRO,CFA
Palestrante: Bernardo Carneiro,CFA |PÁG. 2
Sumário
Metodologia de Sucesso Inquestionável
Parte 1: Análise Qualitativa
Parte 2: Análise Quantitativa
Parte 3: Crescimento
Parte 4: Momentum
Parte 5: Valuation
“Você é o seu pior Inimigo”
Bibliografia
Palestrante: Bernardo Carneiro,CFA |PÁG. 3
Metodologia de Sucesso Inquestionável
Margem de Segurança e Qualidade
Ben Graham (Value)
Anos 30
Philip Fisher (Growth)
Anos 40
W. Buffet/W. Schloss/T. Knapp/B. Ruane/Irvin Kahn
Anos 60
Peter Lynch
1980
Seth Klarman
1990
James Montier
1990
John Templeton
1980
“O investidor inteligente procura oportunidades, e não empresas vencedoras bem administradas. Boas oportunidades incluem empresas à beira da falência, passando por prejuízos, mas que têm
marcas valiosas, monopólios e ações que caíram muito”
Palestrante: Bernardo Carneiro,CFA |PÁG. 4
Parte 1: Análise Qualitativa
1) Simples, compreensível e firme Boa visibilidade de lucros futuros
Baixa instabilidade de vendas e custos
Potencial de crescimento orgânico evidente
2) Fortes vantagens competitivas Liderança de mercado, quase monopólio
Marca poderosa
Ativos bastante valiosos, raros, caros de se copiar
Controle de custos e de preços (poder de barganha)
3) Controlador e diretoria excepcionais Ambição, experiência e reputação
Cultura de dono e meritocracia
Alinhamento de interesses (governança corporativa)
Natura, Ambev,
Drogasil, Arezzo
Ambev, Itaú,
Souza Cruz,
Natura, Fleury
Vale, CSN, M.
Luiza, Gol
Positivo,
Submarino,
Gafisa
Palestrante: Bernardo Carneiro,CFA |PÁG. 5
Parte 2: Análise Quantitativa
4) Negócio Forte e Gerador de Caixa Elevado ROIC (> 15%) superior ao custo de capital
Baixa necessidade de investimentos e CCC curto
Cash Cow, grande geradora de caixa
Endividamento controlado (caixa > passivo circulante)
5) História comprovada 10 anos consecutivos sem prejuízos
Margem de lucro operacional sustentável no período
6) Elevado retorno ao acionista Alto pay-out de dividendos e cancelamento de ações
“Examine se a diretoria tem ações da empresa, é ambiciosa, honesta, competente e experiente
no ramo e é motivada por fazer a empresa ser bem sucedida. Eles devem trabalhar obcecadamente, não ter outros negócios e sonhar em fazer a empresa crescer”
Multiplus,
Odontoprev,
Natura e Totvs
Duratex,
Positivo, Gol,
M.Luiza
Natura, Souza
Cruz e Ambev
Randon, TAM,
Gafisa
Palestrante: Bernardo Carneiro,CFA |PÁG. 6
Parte 3: Crescimento
7) Independência de Cenários Não importa o PIB
Economias de escala crescentes
Business protegido de crises econômicas
8) Demanda reprimida Consumo per capita ainda baixo (“carência”)
Surgimento de novos mercados
Demografia favorável de longo-prazo
9) Crescimento por consolidação Mercado fragmentado
Potencial de fusões e aquisições
Palestrante: Bernardo Carneiro,CFA |PÁG. 7
Parte 4: Momentum
10) Fluxo de notícias piorando Ciclo de baixa no setor
Empresa com problemas temporários
11) Próximos resultados muito ruins Mercado e sell-side só enxerga o curto-prazo
Comportamento vicioso de perpetuar status quo
12) Ação “fora de moda” Ignorada pelo sell-side e investidores
Quase nenhum “Buy” do sell-side
“Nunca deixe de comprar a ação porque os últimos trimestres têm sido ruins. É justamente a melhor hora para comprar. Se você esperar ela divulgar o primeiro bom resultado a ação
já terá subido bastante”
Palestrante: Bernardo Carneiro,CFA |PÁG. 8
Odontoprev: Momentum Ruim p/Compra
• A Odontoprev é queridinha, a “ação perfeita” e está nas manchetes Muita cobertura do sell side (14 corretoras) Excelente comunicação com o mercado, analistas e investidores Ação perto do pico e negócio menos arriscado que os planos médicos Consenso de que é um case de sucesso em saúde
• ....mas existem riscos que podem derrubar as ações em 2011 Dificuldades na integração de sistemas com o Bradesco Atrasos na formação da JV com o Banco do Brasil Possível reversão do quadro de pleno emprego no país
Palestrante: Bernardo Carneiro,CFA |PÁG. 9
Parte 5: Valuation
DCF, NAV, P/FCF e M&A
13) DCF apontando margem de segurança elevada Modelo simples, poucas linhas, pouca futurologia
Premissas bastante conservadoras
Cuidado para a base não ser muito forte ou fraca (“earnings normalizado”)
14) Net Asset Value superior ao preço em bolsa Exame cuidadoso do balanço patrimonial e itens off balance-sheet
Desconto sobre recebíveis e estoques (NPV e PDD)
Avaliação do ativo imobilizado através do feedback de consultores, empresários e pesquisa de campo
Cuidado com contingências e litígios (passivos futuros)
Palestrante: Bernardo Carneiro,CFA |PÁG. 10
Parte 5: Valuation
15) P/FCF ou FCF yield próximo da taxa livre de risco Cálculo do “earnings power”, fluxo de caixa normalizado
Disclosure confiável do capex de manutenção
Ajustes para estimar FCF recorrente no estágio maduro
FCF yield condizente com análise qualitativa e custo de oportunidade
Análise da Demonstração de Fluxo de Caixa
16) Múltiplos de M&A Amostra de fusões e aquisições no setor pelo mundo
Transações em períodos distintos de liquidez/sentimento global
Múltiplos de capacidade instalada e de resultados
Significativo desconto vs mediana da amostra
“Esqueça os resultados contábeis e o DRE e examine os números das empresas sob o enfoque do mundo dos negócios: calcule a geração de caixa recorrente e nunca mais perca tempo com
P/E e EV/EBITDA”
Palestrante: Bernardo Carneiro,CFA |PÁG. 11
Jogo dos 7 Erros: Relatório de Corretora
1) Empresas de diferentes países: múltiplos proporcionais ao custo de capital
2) Empresas em ciclos de investimento diferentes: a OHL Brasil não gerava caixa enquanto CCR tinha pouco o que investir; européias bastante maduras
3) Dois anos de resultados é pouco, concessões duram 20 a 30 anos
4) EBITDA não mede geração de caixa (cadê o investimento e os impostos)?
5) O lucro não contém os investimentos realizados e parte da outorga paga
6) Empresas pouco comparáveis (a OHL é muito exposta a construção pesada e energia elétrica)
7) Múltiplos de mercado não indicam valor justo: quanto vale a ação?
Palestrante: Bernardo Carneiro,CFA |PÁG. 12
Conclusão
COMPRAR
Análise
Qualitativa
Análise
Quantitativa Momentum
?
Valuation Crescimento
“Ninguém consegue prever o que acontecerá com a economia, a taxa de câmbio, os juros ou o mercado de ações. Portanto concentre-se em estudar as empresas a fundo e acompanhar o que está acontecendo com elas. Ignore oráculos, economistas, e videntes do mercado que fazem os
jornalistas felizes”
Palestrante: Bernardo Carneiro,CFA |PÁG. 13
“Você é o seu pior Inimigo”
Não use projeções como centro do seu método de investimento: evidências sugerem que os seres humanos são excessivamente otimistas e confiantes demais em suas estimativas (overconfidence)
Não se desespere tentando aprender e ler sobre tudo: “melhor informação não significa mais informação”. As pessoas são obcecadas por notícias on-line e evidências das finanças comportamentais mostram que nossas decisões não mudam após certa quantidade de informação processada
Evite falar com a diretoria da empresa: evidências mostram que são viesados, somos ruins em descobrir quem mente, fazemos perguntas já procurando certas respostas (confirmation bias) e tendemos a aprovar o que as autoridades dizem
Cuidado com o excesso de confiança, a maioria dos investidores afirma ter retornos acima da média, projetar melhor que a média, etc...
Ouça menos histórias, seja mais cético e estude os fatos: estudos provam que adoramos ouvir sobre uma nova empresa e que ficamos emocionalmente interessados
Tome mais decisões sozinho, evite fóruns ou debates: as pessoas preferem errar juntas do que ter coragem de acreditar em suas crenças/análises
Palestrante: Bernardo Carneiro,CFA |PÁG. 14
Bibliografia
1. Graham, Benjamin. The Intelligent Investor, 4th Revised ed. New York: Harper & Row. 1973
2. Buffett, Warren “The Superinvestors of Graham-and-Doddsville.” Transcript of a speech given at Columbia University. 1984.
3. Klarman, Seth. Margin of Safety: Risk-Averse Value Investing Strategies for the Thoughtful Investor. New York: Harper Collings. 1991
4. Fisher, Philip A. Common Stocks and Uncommon Profits and Other Writings by Philip A. Fisher. New York: John Wiley & Sons, Inc. 1996.
5. Hagstrom, Robert G. The Warren Buffett Way. New York: John Wiley & Sons, Inc. 1995
6. Lowenstein, Roger. Buffett: The Making of an American Capitalist. New York: Random House. 1995.
7. Janjigian, Vahan. Even Buffet Isn’t Perfect – What You Can and Can’t Learn from the World Greatest Investor. New York: Penguin Books. 1998
8. Lynch, Peter and Rothschild, John. Beating the Street. Simon & Schuster. 1994
Palestrante: Bernardo Carneiro,CFA |PÁG. 15
Bibliografia
9. Lynch, Peter and Rothschild, John. One up on Wall Street: How to Use What You Already Know To Make Money in the Market . Simon & Schuster. 2000
10. Montier, James. Seven Sins of Fund Management – a behavioural critique. Dresdner Kleinwort Wasserstein. 2005
11. Clark, David e Buffet, Mary. O Tao de Warren Buffet. São Paulo. GMT Editores. 2007
12. Tier, Mark. Investimentos: os Segredos de George Soros e Warren Buffett. São Paulo. Campus. 2005
13. Nofsinger, John. The Psychology of Investing. New Jersey: Pearson, 2002.
14. Bernstein, William. The Four Pillars of Investing: Lessons for Building a Winning Portfolio. New York: McGraw-Hill. 2002
15. Shiller, Robert J.. Irrational Exuberance. New Jersey: Princenton University Press, 2005.
16. Ponzio, Joe. F Wall Street. Avon: Adams Business, 2009.
Palestrante: Bernardo Carneiro,CFA |PÁG. 16
Bernardo Carneiro,CFA
http://value-hunter.tumblr.com/