Both Sides, Now: el poder disruptivo de la eficiencia ......Both Sides, Now: el poder disruptivo de la eficiencia energética But now they only block the sun They rain and snow on

SOLUTIONS & MULTI-ASSET | GLOBAL BALANCED RISK CONTROL TEAM | MACRO INSIGHT | JUNIO 2018

AUTOR

ANDREW HARMSTONEManaging Director

Al hablar sobre la energía como parte del componente medioambiental de los factores ESG,1 las personas a menudo se centran en los tipos de energía que consumen, como hicimos en Will Schumpeter’s Gale Clear the Air?.2 Sin embargo, este es solo un aspecto de la historia y debemos analizar la cuestión en conjunto. El otro aspecto —el modo en que se usa esa energía— es igualmente importante.

Reducir a la mitad el consumo de energía mediante la eficienciaEl equilibrio de las emisiones de gases de efecto invernadero de los últimos años, ha respondido más a las mejoras en la eficiencia energética, que a un cambio en los tipos de energía que se consumen. Los avances en eficiencia energética están modificando los patrones tradicionales de inversión en inmovilizado y consumo, con implicaciones significativas para todos los sectores de la economía.

La Agencia Internacional de la Energía (AIE) pronostica que para 2040 el consumo global de energía crecerá un 30%. De no producirse mejoras en la eficiencia energética, ese aumento sería del 60%. La mayor parte de este crecimiento provendrá de los mercados emergentes, especialmente, la India, donde el rápido crecimiento de la población y un mayor acceso a la tecnología impulsarán la demanda de energía. En los mercados desarrollados, las mejoras en eficiencia energética generarán reducciones en el consumo energético, incluso según avance el crecimiento económico.

1 “ESG” se refiere a factores medioambientales, sociales y de gobierno.2 Will Schumpeter’s Gale Clear the Air? se publicó en mayo de 2017 por Andrew Harmstone.

Both Sides, Now: el poder disruptivo de la eficiencia energética

But now they only block the sunThey rain and snow on everyoneSo many things I would have doneBut clouds got in my wayI’ve looked at clouds from both sides now— Joni Mitchell, Both Sides, Now

Andrew es gestor jefe de carteras de la estrategia Global Balanced Risk Control (GBaR). Se incorporó a Morgan Stanley en 2008 y cuenta con 37 años de experiencia en el sector.

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Incentivos y sancionesEl avance de la eficiencia energética responde a un sistema de incentivos y sanciones. A excepción de en Estados Unidos, la mayoría de los de los países han adoptado reglamentos para cumplir los compromisos del Acuerdo Climático de París. Por lo tanto, lo que se necesita en relación con el aspecto de las sanciones es una mejor ejecución normativa.

En este sentido, Europa ha establecido un régimen de comercio de derechos de emisión de carbono. China, actualmente el mayor emisor de gases de carbono procedentes de combustibles fósiles (Gráfico 1), también está planificando un régimen similar, potencialmente el más grande del mundo. Otras de las iniciativas ejecutivas que se están desplegando en China son la adopción de sanciones más severas para quienes contaminen, la consolidación de la formulación de políticas energéticas en el Ministerio de Ambiente Ecológico (de reciente creación), el cierre de centrales ineficientes de carbón y acero y la prohibición de la importación de residuos.

Datos recientes de la AIE indican que el crecimiento de la demanda de energía en China ya se ha ralentizado considerablemente, “de una media del 8% anual entre 2000 y 2012, a menos del 2% anual desde 2012”, y se prevé que la media será un 1% anual hasta 2040. A escala mundial, en la última década, se ha producido un aumento de los reglamentos sobre eficiencia energética, lo cual, sin duda, ha contribuido a la ralentización, también de China. Sin embargo, la AIE pronostica que “el consumo final en 2040 aumentará un 40%”3 si no se continúan implementando nuevos reglamentos.

Así pues, el componente sancionador resulta más bien obvio en todo el mundo, mientras que el incentivo es el impulso a la productividad resultante de la eficiencia. Por cada unidad de energía, las compañías de los diferentes

sectores económicos de cualquier parte del mundo pueden aumentar su rentabilidad y su competitividad mejorando la eficiencia energética.

De hecho, casi todos los sectores del mundo emiten CO2: industria, transporte, construcción, agricultura y silvicultura, electricidad y calefacción (Gráfico 2). Todas estas compañías tienen un incentivo para reducir las emisiones, pero quedan muchas que no pueden realizar cambios importantes en sus fuentes de energía.

Lo que sí harán será reducir su huella de carbono y mejorarán la rentabilidad, principalmente, a través de inversiones

en inmovilizado destinadas a aumentar la eficiencia con la que utilizan la energía.

Analizamos tres áreas clave de la economía en que la eficiencia energética está impulsando la inversión en inmovilizado y la reducción de emisiones de CO2.

1. PRODUCCIÓN DE ACERO

El sector siderúrgico, que representa el 6,7% del total de las emisiones mundiales de CO2,

4 es un buen ejemplo de las implicaciones que la eficiencia energética puede tener para la inversión en inmovilizado de las compañías. Para cumplir con los objetivos del Acuerdo

GRÁFICO 1China es el mayor emisor de CO2Emisión de dióxido de carbono por región en 2016

Asia-Pacífico

Europa yEurasia

Norteamérica Africa

48%

China27%

7% 4%OrienteMedio

Sudamérica yCentroamérica

19%

4%

19%

Fuente: BP Statistical Review of World Energy, junio de 2017.

GRÁFICO 2Toda la economía global produce emisiones de CO2

■ Otra energía 10%■ Industrial 21%■ Electricidad y 25% producción de calor■ Transporte 14%■ Edificios 6%■ Agricultura, silvicultura y 24% otros usos del suelo

Fuente: Grupo Intergubernamental de Expertos sobre el Cambio Climático. Climate Change 2014 Synthesis Report. https:// www.ipcc.ch/pdf/assessment-report/ar5/syr/SYR_AR5_FINAL_full_wcover.pdf

3 https://www.iea.org/weo2017/4 Agencia Internacional de la Energía (AIE)

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BOTH SIDES, NOW: EL PODER DISRUPTIVO DE LA EFICIENCIA ENERGÉTICA

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Climático de París para 2050, el sector necesita reducir las emisiones más del 70% por tonelada de acero producido.

Un enfoque directo sería pasar de los hornos básicos de oxígeno tradicionales a los hornos de arco eléctrico, que generan la mitad de emisiones de CO2 por tonelada de acero. Los hornos de arco eléctrico también implican costes de capital más bajos y mayor flexibilidad en los volúmenes de producción. Suelen trabajar principalmente usando chatarra de acero, mientras que los hornos básicos de oxígeno suelen trabajar con mineral de hierro. Por lo tanto, es natural que un país que no está sino desarrollando su infraestructura —y aún no dispone de volúmenes considerables de chatarra de acero— use hornos básicos de oxígeno. No obstante, una vez que un país comienza a acumular automóviles o electrodomésticos desguazados e infraestructuras obsoletas, es lógico que los productores de acero hagan la transición a los hornos de arco eléctrico.

En China, casi el 95% de la producción de acero se realiza a través de hornos de oxígeno (Gráfico 3). Si el país transitara un porcentaje significativo de su producción de acero a hornos de arco eléctrico, los beneficios que se obtendrían por el consiguiente descenso de las emisiones y las nuevas y cuantiosas inversiones en inmovilizado por parte de las compañías serían sorprendentes. Esta transición requiere que exista chatarra disponible y respaldo reglamentario, y en ambos aspectos los indicios son alentadores.

La Asociación Mundial del Acero estima que la disponibilidad de chatarra de acero de China se situará en 220 millones de toneladas en 2020 (frente a 145 millones de toneladas de 2015) a medida que los productos y la infraestructura del país entren en la fase de reemplazo.5

Desde el punto de vista reglamentario, el gobierno aspira a reducir la capacidad de acero, lo cual exige la clausura de 1,25 toneladas de capacidad antigua por cada tonelada de capacidad nueva que se incorpore en regiones medioambientalmente sensibles. Sin embargo, si una siderúrgica reemplaza su capacidad antigua por hornos de arco eléctrico, podrá hacerlo en una proporción de 1:1,6 creando un incentivo estructural para cambiar a este tipo de hornos.

2. COMERCIAL: ALIMENTACIÓN MINORISTA

Las implicaciones de la eficiencia energética no se limitan a la industria pesada. En el sector minorista de la alimentación, encontramos ejemplos en un grupo líder de supermercados del Reino Unido, que ha reducido el consumo de electricidad un 11,6% desde 2005 a pesar de aumentar su superficie un 54,2%, y en un supermercado que trabaja exclusivamente por Internet

GRÁFICO 3Producción de acero de China: situación propicia para la transiciónProducción de acero por proceso

IndiaNorteamérica

65,6%

34,4%

60,3%

94,8%

UE China

57,3% 39,7%

42,7%

5,2%

■ Horno básico de oxígeno ■ Horno de arco eléctrico

Fuente: Asociación Mundial del Acero. https://www.worldsteel.org/en/dam/jcr:0474d208-9108-4927- ace8-4ac5445c5df8/World+Steel+in+Figures+2017.pdf Informe World Steel in Figures 2017. Proceso de producción de acero crudo, 2016.

GRÁFICO 4La energía residencial también está ganando en eficienciaIndicador por intensidad energética de la vivienda (índice = 100 a partir de 2000)

EstadosUnidos

Australia

94,9

78,6

Alemania Japón

80,0 76,2

89,8

ReinoUnido

Fuente: A partir de datos de la AIE extraídos de la base de datos de indicadores de eficiencia energética de la AIE (edición de 2017) © OCDE/AIE 2017. www.iea.org/statistics, Licencia www.iea.org/t&c; con modificaciones efectuadas por Morgan Stanley Investment Management.

5 Fuente: Asociación Mundial del Acero. Blog: Is it time for China to Switch to Electric Arc Furnace Steelmaking? 13 de febrero de 2018. https://www. worldsteel.org/media-centre/blog/2018/Is-it-timefor- China-to-switch-to-EAF-steelmaking.html6 Fuente: Reuters, Ministro de Industria y Tecnología Informática de China

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y que distribuye sus productos directamente a sus clientes utilizando vehículos eléctricos, lo cual suprime la necesidad de disponer de vitrinas refrigeradas en una tienda equipada con calefacción central. Dado que el consumo de energía representa del 7% al 10% de los costes totales7 de una tienda tradicional, es probable que el menor consumo de electricidad impulse la rentabilidad del negocio a largo plazo. La eficiencia energética no es solo una ventaja competitiva directa: también produce beneficios intangibles —mejor imagen de marca y mayor demanda—, ya que los consumidores buscan opciones “más ecológicas” y alternativas de bajo coste.

3. RESIDENCIAL: REFORMAS PARA MEJORAR LA EFICIENCIA ENERGÉTICA

Las mejoras en la eficiencia energética residencial están cambiando los presupuestos de los hogares. En Europa, donde el 97% del parque inmobiliario no es energéticamente eficiente, el gasto en energía representa, de media, el 10% de la renta de los hogares. La calefacción representa el 65% del consumo medio de energía en el hogar.8 Las reformas para mejorar la eficiencia energética incluyen la instalación de mejores sistemas de calefacción, refrigeración e iluminación, así como de aislamiento y eficiencia en el consumo de agua.9 Las regiones con viviendas anticuadas en climas más fríos están liderando la transformación hacia una mayor eficiencia energética.

Una mejor eficiencia energética residencial podría generar unos niveles de renta disponible superiores, valores inmobiliarios más elevados y beneficios relacionados con el empleo, el crecimiento, la innovación y el consumo. Por desgracia, el periodo que transcurre hasta que se materializan los resultados puede ser bastante largo, especialmente, en el caso de las reformas más sólidas para la mejora

de la eficiencia energética. Además, considerando que los reglamentos se centran principalmente en el ámbito corporativo, las personas se enfrentan a menos sanciones que las incentiven para actuar.

Aun así, las mejoras en la eficiencia energética de los hogares han reducido los costes energéticos residenciales (Gráfico 4). La obligación introducida recientemente en California de que todas las viviendas nuevas incluyan paneles solares demuestra el uso que puede dársele a la reglamentación para mejorar la sostenibilidad residencial. Ámsterdam ha dado un paso incluso más importante con su Agenda sostenible: para 2020, la ciudad neerlandesa quiere generar un 20% más de energía renovable, consumir un 20% menos de energía por habitante, mejorar la calidad del aire cambiando a vehículos con cero emisiones y garantizar que el 65% de los residuos de los hogares se recojan de manera eficiente para su reciclaje.

Esta recolección de residuos forma parte de la importancia que le atribuye a la “economía circular”, cuyo objetivo es reutilizar todos sus productos y que cuenta con la participación de Amsterdam Waste to Energy Company (AEB). AEB recupera residuos de los hogares y otras materias primas, como desechos de frutas y verduras, y genera electricidad a partir del calor que produce su incineración. La biomasa liberaría la misma cantidad de carbono si se dejara pudrir, por lo que esta fuente de energía es neutral en cuanto a emisiones de carbono. AEB ya genera suficiente energía como para abastecer 300.000 hogares.10

Ámsterdam espera eliminar paulatinamente el gas natural para 2050. Para conseguirlo, ofrece incentivos y financiación tanto a personas físicas como a empresas, con

préstamos a bajo interés para inversiones en sostenibilidad y subvenciones para propietarios de viviendas que desean acelerar el proceso para prescindir del gas. Es un modelo de cómo las ciudades pueden usar incentivos y sanciones para mejorar su eficiencia energética general a escala municipal en lugar de esperar soluciones globales o multinacionales.

Invertir con una visión prospectivaAhora ya vemos los dos aspectos de la tendencia energética respetuosa con el medioambiente: la elección de la energía, así como la eficiencia con la que se utiliza. El cambio hacia la eficiencia energética puede crear un efecto disruptivo sobre prácticamente todos los sectores económicos y tiene el potencial de reducir el crecimiento del uso de energía previsto a la mitad, mejorar los beneficios corporativos y estimular la inversión en los sectores industrial, minorista y residencial.

En el proceso de construcción de nuestra cartera, analizamos las calificaciones medioambientales, sociales y de gobierno de cada compañía utilizando datos de Sustainalytics.11 También reconocemos una cuarta categoría, de “cambio climático”, que duplica el escrutinio que concedemos al medioambiente en el marco de los factores ESG. En el seno de dichos factores, la eficiencia energética es un asunto que se enmarca en la categoría medioambiental. Nuestro objetivo es garantizar que la calificación media de las compañías incluidas en cada una de nuestras cestas de países y sectores se encuentre en el cuartil superior de estas cuatro categorías. Creemos que los factores ESG, en términos generales, están transformando la economía global. Al considerar estos factores en nuestro proceso de inversión, pretendemos situarnos a la vanguardia de la eficiencia energética y otras tendencias disruptivas.

7 Fuente: Morgan Stanley Research8 Fuente: Instituto de Liderazgo en Sostenibilidad de la Universidad de Cambridge (CISL). (2018). Renovation Roadmap: Making Europe’s homes fit for the 21st century, Cambridge, Reino Unido: The Prince of Wales’s Corporate Leaders Group.9 https://www.ifc.org/wps/wcm/connect/industry_ext_content/ifc_external_corporate_site/financial+institutions/resources/energy+efficient+renovation)10 http://www.aebamsterdam.com/about/11 Sustainalytics es una firma independiente de investigación, calificación y análisis de factores ESG y gobierno corporativo que respalda a inversores de todo el mundo con el desarrollo y la implementación de estrategias de inversión responsable.

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Consideraciones Sobre RiesgosNo existe garantía de que la estrategia vaya a alcanzar su objetivo de inversión. Las carteras están expuestas al riesgo de mercado, que es la posibilidad de que los valores de mercado de los títulos de la cartera bajen y que, por consiguiente, el valor de las acciones de la cartera sea inferior al que usted pagó por ellas. En consecuencia, su inversión en esta cartera podrá comportar pérdidas. Tenga en cuenta que esta estrategia puede estar sujeta a determinados riesgos adicionales. Existe el riesgo de que la metodología de asignación de activos y los supuestos del asesor con respecto a las carteras subyacentes sean incorrectos a la luz de las condiciones reales del mercado, por lo que la cartera podría no alcanzar su objetivo de inversión. Las cotizaciones suelen presentar volatilidad y existe una posibilidad significativa de pérdida. Las inversiones de la cartera en pagarés vinculados a materias primas implican riesgos sustanciales, incluido el riesgo de perder una parte significativa del valor de su capital principal. Además de los riesgos relacionados con las materias primas, estas inversiones pueden estar sujetas a otros riesgos específicos, como el riesgo de pérdida de intereses y del capital principal, la ausencia de un mercado secundario y el riesgo de mayor volatilidad, los cuales no afectan a los títulos tradicionales de renta variable y de renta fija. Las fluctuaciones de las divisas podrían anular las ganancias por inversiones o acentuar las pérdidas por inversiones. Los títulos de renta fija están sujetos a la capacidad del emisor de realizar puntualmente los pagos del capital principal y los intereses (riesgo de crédito), a las variaciones de los tipos de interés (riesgo de tipos de interés), a la solvencia del emisor y a la liquidez del mercado en general (riesgo de mercado). En un entorno de subidas de los tipos de interés, los precios de los bonos pueden caer. Los títulos de renta variable y extranjeros suelen ser más volátiles que los títulos de renta fija y están supeditados a riesgos de divisa, políticos, económicos y de mercado. La valoración de los títulos de renta variable fluctúa en respuesta a actividades específicas de las compañías. Las acciones de compañías de pequeña capitalización entrañan riesgos específicos, como una limitación de líneas de productos, mercados y recursos financieros y una volatilidad de mercado mayor que los títulos de compañías más grandes y consolidadas. Los riesgos de invertir en países de mercados emergentes son mayores que los riesgos asociados a inversiones en mercados desarrollados extranjeros. Las participaciones de los fondos cotizados entrañan muchos de los mismos riesgos que las inversiones directas en acciones ordinarias o bonos y su valor de mercado fluctuará a medida que varíe el valor del índice subyacente. Al invertir en fondos cotizados y otros fondos de inversión, la cartera absorbe tanto sus propios gastos como los de los fondos cotizados y los fondos de inversión en los que invierte. La oferta y la demanda de fondos cotizados y de fondos de inversión pueden no estar correlacionadas con la de los títulos subyacentes. Los instrumentos derivados pueden ser ilíquidos, podrían incrementar las pérdidas de forma desproporcionada e imprimir un efecto negativo potencialmente amplio en la rentabilidad de la cartera. Un contrato de divisas a plazo es una herramienta de cobertura que no implica ningún pago inicial. El uso de apalancamiento puede incrementar la volatilidad de la cartera. La diversificación no le protege frente a las pérdidas en un mercado concreto, aunque le permite repartir el riesgo entre varias clases de activos.

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DEFINICIONESAmsterdam Waste to Energy Company (AEB) ofrece soluciones de residuos para lograr una sociedad limpia. Convierte los residuos en electricidad sostenible, calefacción para los distritos y materiales de construcción de alta calidad. La inversión en inmovilizado se refiere a aquellos fondos que una compañía destina a adquirir, renovar y mantener activos físicos, tales como inmuebles, edificios industriales o equipos. EBITA es un acrónimo de beneficios antes de intereses, impuestos y amortizaciones. Para calcular el EBITA de una compañía, se parte de sus beneficios antes de impuestos (EBT), que se hallan en la cuenta de resultados, y se suman los gastos por intereses y amortizaciones. Electric Vehicle (EV) Charging Company produce estaciones de carga para vehículos eléctricos, también conocidas como “puntos de recarga eléctrica”, “puntos de carga” y “equipos de suministro para vehículos eléctricos”; se trata de un elemento perteneciente a una infraestructura que suministra energía eléctrica para la recarga de vehículos eléctricos, como los vehículos eléctricos con conexión a la red, incluidos coches eléctricos, vehículos eléctricos de vecindario e híbridos con conexión a la red. Inversión “ESG”: Una inversión basada en factores medioambientales, sociales y de gobierno es un enfoque de inversión que tiene en cuenta de forma explícita los aspectos medioambientales, sociales y de gobierno corporativo de todas las inversiones propuestas. La Unión Europea (UE) es una unión política y económica formada por 28 Estados miembros ubicados principalmente en Europa. La rentabilidad real es la rentabilidad nominal de un bono menos la tasa de inflación. Las emisiones de gases de efecto invernadero son cualquier compuesto gaseoso liberado a la atmósfera capaz de absorber la radiación infrarroja y que, por tanto, atrapa y retiene calor en la atmósfera. Al aumentar el calor en la atmósfera, los gases de efecto invernadero son responsables del efecto invernadero, que en última instancia provoca al calentamiento global. La Agencia Internacional de la Energía (AIE) es un foro de energía con sede en París fundado en 1974. Está vinculado con la Organización para la Cooperación y el Desarrollo Económicos (OCDE) a fin de que los países miembros adopten medidas conjuntas para afrontar emergencias de suministro de petróleo, compartir información sobre energía, coordinar sus políticas energéticas y cooperar en el desarrollo de programas energéticos racionales. El Acuerdo de París (en francés: Accord de Paris) o el acuerdo climático de París es un acuerdo auspiciado por la Convención Marco de las Naciones Unidas sobre el Cambio Climático (CMNUCC) que aborda la mitigación, la adaptación y la financiación con respecto a las emisiones de gases de efecto invernadero a partir de 2020. La Agenda sostenible de Ámsterdam fue acordada por el ayuntamiento de la ciudad el 11 de marzo de 2015. Como parte de este nuevo programa, ha aumentado el número de hogares que consumen electricidad sostenible generada a escala local y se han elaborado planes para el ahorro energético y acelerar el proceso de conectar las viviendas actuales a los sistemas de calefacción de los distritos y el sector de la construcción deberá diseñar inmuebles más ecológicos. La calidad del aire en la ciudad mejorará gracias a la adopción de medidas permanentes orientadas a fomentar el uso del transporte eléctrico y los centros escolares comprometidos con el consumo eléctrico para hacer de ellos lugares de trabajo más ecológicos y saludables. La volatilidad se mide calculando la desviación típica de las rentabilidades anualizadas durante un periodo determinado. Muestra la banda dentro de la cual el precio de un título puede aumentar o disminuir.INFORMACIÓN IMPORTANTELos puntos de vista y las opiniones pertenecen al autor en la fecha de publicación, podrán variar en cualquier momento debido a las condiciones de mercado o económicas y podrían no llegar a materializarse. Además, tales puntos de vista no se actualizarán o revisarán de otro modo con el fin de recoger la información disponible, ni las circunstancias existentes, ni los cambios que se produzcan después de la fecha de publicación. Los puntos de vista expresados no reflejan los de todos los gestores de carteras de Morgan Stanley Investment Management (MSIM), ni los de toda la compañía en conjunto, y podrían no plasmarse en todos los productos y las estrategias que ofrece la compañía.Las previsiones y/o las estimaciones que se facilitan en el presente documento pueden variar y no llegar a materializarse. La información relativa a las rentabilidades de mercado previstas y a las perspectivas del mercado se basa en la investigación, el análisis y las opiniones de los autores. Estas conclusiones son de naturaleza especulativa, pueden no llegar a producirse y no pretenden predecir la rentabilidad futura de ningún producto concreto de Morgan Stanley Investment Management.Salvo que se indique lo contrario, los puntos de vista y las opiniones que se recogen en el presente documento corresponden a los del equipo de gestión de la cartera y se basan en el estado de los asuntos tratados en el momento de su elaboración y no en fechas posteriores; tales puntos

de vista y opiniones no se actualizarán ni se revisarán de otro modo para recoger información disponible, ni las circunstancias existentes, ni los cambios que se produzcan después de la fecha de publicación.Algunos de los datos que aquí se incluyen se basan en información obtenida de terceros considerados fiables. Sin embargo, no hemos verificado dicha información, por lo que no formulamos declaración alguna con respecto a su precisión o su integridad.La información incluida en el presente documento es una comunicación general que no es imparcial y que se ha elaborado exclusivamente a efectos ilustrativos y formativos y no constituye una oferta o una recomendación para comprar o vender títulos concretos ni para adoptar una estrategia de inversión determinada. La información que figura en el presente documento no se ha elaborado atendiendo a las circunstancias particulares de ningún cliente y no constituye asesoramiento de inversión ni debe interpretarse en forma alguna como asesoramiento fiscal, contable, jurídico o regulatorio. Por consiguiente, antes de tomar una decisión de inversión, los inversores deben consultar a un asesor jurídico y financiero independiente para que les informe sobre las consecuencias fiscales de dicha inversión.La rentabilidad pasada no garantiza resultados futuros. Los diagramas y los gráficos del presente documento se proporcionan con fines meramente ilustrativos.La presente comunicación no es un producto del departamento de análisis de Morgan Stanley y no debe considerarse una recomendación basada en análisis. La información recogida en el presente documento no se ha elaborado de conformidad con los requisitos legales establecidos para promover la independencia del análisis de inversiones y no está sujeta a ninguna prohibición de contratación antes de la difusión del análisis de inversiones.Este comentario se dirige exclusivamente a personas que residan en jurisdicciones donde la distribución o la disponibilidad de la información que aquí se recoge no vulneren las leyes o los reglamentos locales y solo debe distribuirse entre estas personas.No existen garantías de que una estrategia de inversión vaya a funcionar en todas las condiciones de mercado, por lo que cada inversor debe evaluar su capacidad para invertir a largo plazo, especialmente en periodos de retrocesos en el mercado. Antes de invertir, los inversores deben consultar minuciosamente el documento de oferta correspondiente del producto. Hay diferencias importantes en la forma de ejecutar la estrategia en cada uno de los vehículos de inversión.DISTRIBUCIÓNLa presente comunicación se dirige exclusivamente a personas que residan en jurisdicciones donde la distribución o la disponibilidad de la información que aquí se recoge no vulneren las leyes o los reglamentos locales y solo se distribuirá entre estas personas.Reino Unido: Morgan Stanley Investment Management Limited está autorizada y regulada por la Autoridad de Conducta Financiera. Inscrita en Inglaterra. Número de registro: 1981121. Domicilio social: 25 Cabot Square, Canary Wharf, Londres E14 4QA, autorizada y regulada por la Autoridad de Conducta Financiera. Dubái: Morgan Stanley Investment Management Limited (Representative Office, Unit Precinct 3-7th Floor-Unit 701 and 702, Level 7, Gate Precinct Building 3, Dubai International Financial Centre, Dubái, 506501 (Emiratos Árabes Unidos). Teléfono: +97 (0)14 709 7158). Alemania: Morgan Stanley Investment Management Limited Niederlassung Deutschland, Junghofstrasse 13-15 60311 Fráncfort (Alemania) (Gattung: Zweigniederlassung (FDI) gem. § 53b KWG). Italia: Morgan Stanley Investment Management Limited, Milan Branch (Sede Secondaria di Milano) es una sucursal de Morgan Stanley Investment Management Limited, sociedad inscrita en el Reino Unido, autorizada y regulada por la Autoridad de Conducta Financiera y con domicilio social en 25 Cabot Square, Canary Wharf, Londres, E14 4QA. Morgan Stanley Investment Management Limited Milan Branch (Sede Secondaria di Milano), con sede en Palazzo Serbelloni Corso Venezia, 16, 20121 Milán (Italia), se encuentra inscrita en Italia con el número de sociedad y de IVA 08829360968. Países Bajos: Morgan Stanley Investment Management, Rembrandt Tower, 11th Floor Amstelplein 1 1096HA (Países Bajos). Teléfono: 31 2-0462-1300. Morgan Stanley Investment Management es una sucursal de Morgan Stanley Investment Management Limited. Morgan Stanley Investment Management Limited está autorizada y regulada por la Autoridad de Conducta Financiera en el Reino Unido. Suiza: Morgan Stanley & Co. International plc, London, Zurich Branch, autorizada y regulada por la Eidgenössische Finanzmarktaufsicht (“FINMA”). Inscrita en el registro mercantil de Zúrich con el número CHE-115.415.770. Domicilio social: Beethovenstrasse 33, 8002 Zúrich (Suiza). Teléfono: +41 (0) 44 588 1000. Fax: +41(0)44 588 1074.

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Estados UnidosUna cuenta gestionada por separado podría no resultar adecuada para todos los inversores. Las cuentas gestionadas por separado según la estrategia incluyen diversos títulos y no reproducirán necesariamente la rentabilidad de un índice. Antes de invertir, estudie minuciosamente los objetivos de inversión, los riesgos y las comisiones de la estrategia. Se requiere un nivel mínimo de activos. Para conocer información importante sobre el gestor de inversiones, consulte la parte 2 del formulario ADV.

Antes de invertir, estudie minuciosamente los objetivos de inversión, los riesgos, las comisiones y los gastos de los fondos. En los folletos, figura esta y otra información sobre los fondos. Para obtener un ejemplar del folleto, descárguelo en morganstanley.com/im o llame al 1-800-548-7786. Lea el folleto detenidamente antes de invertir.Morgan Stanley Distribution, Inc. actúa como distribuidor de los fondos de Morgan Stanley.SIN SEGURO DE LA FDIC | SIN GARANTÍA BANCARIA | POSIBLES PÉRDIDAS DE VALOR | SIN LA GARANTÍA DE NINGUNA AGENCIA DEL GOBIERNO FEDERAL | NO ES UN DEPÓSITO BANCARIOHong Kong: El presente documento ha sido emitido por Morgan Stanley Asia Limited para utilizarse en Hong Kong y únicamente podrá facilitarse a “inversores profesionales”, según se define este término en la Ordenanza de valores y futuros (Securities and Futures Ordinance) de Hong Kong (capítulo 571). El contenido del presente documento no ha sido revisado ni aprobado por ninguna autoridad reguladora, ni siquiera la Comisión de Valores y Futuros de Hong Kong. En consecuencia, salvo en casos de exención conforme a la legislación pertinente, el presente documento no podrá emitirse, facilitarse, distribuirse, dirigirse ni ofrecerse al público en Hong Kong. Singapur: El presente documento no debe considerarse una invitación de suscripción o adquisición, directa o indirectamente, dirigida al público o a cualquier persona concreta de este en Singapur, salvo a (i) inversores institucionales conforme al artículo 304 del capítulo 289 de la Ley de valores y futuros (Securities and Futures Act, “SFA”) de Singapur, (ii) “personas relevantes” (incluidos inversores acreditados) de conformidad con el artículo 305 de la SFA, y de acuerdo con las condiciones especificadas en el artículo 305 de la SFA, o (iii) de otro modo de conformidad y de acuerdo con las condiciones de cualquier otra disposición aplicable de la SFA. Australia: Esta publicación la distribuye en Australia Morgan Stanley Investment Management (Australia) Pty Limited, ACN: 122040037, AFSL n.º 314182, que acepta la responsabilidad de su contenido. Esta publicación y cualquier acceso a ella están dirigidos exclusivamente a “clientes mayoristas”, según el significado que se le atribuye a este término en la Ley de sociedades (Corporations Act) de Australia.Japón: En el caso de los inversores profesionales, este documento se facilita o se distribuye solo con fines informativos. En el caso de aquellas personas que no sean inversores profesionales, este documento se distribuye en relación con el negocio de Morgan Stanley Investment Management (Japan) Co., Ltd. (“MSIMJ”) con respecto a contratos de gestión discrecional de inversiones y contratos de asesoramiento de inversiones. Este documento no se concibe como una recomendación o invitación para llevar a cabo operaciones ni ofrece ningún instrumento financiero concreto. En virtud de un contrato de gestión de inversiones, con respecto a la gestión de activos de un cliente, el cliente ordena políticas de gestión básicas por adelantado y encarga a MSIMJ que tome todas las decisiones de inversión con base en análisis del valor de los títulos, entre otros factores, y MSIMJ acepta dicho encargo. El cliente deberá delegar en MSIMJ las facultades necesarias para realizar inversiones. MSIMJ ejerce las facultades delegadas con base en las decisiones de inversión de MSIMJ y el cliente se abstendrá de emitir instrucciones concretas. Todos los beneficios y las pérdidas de inversión pertenecen a los clientes; el capital principal no está garantizado. Antes de invertir, estudie minuciosamente los objetivos de inversión y la naturaleza de los riesgos. Se aplicará una comisión de asesoramiento de inversión por contratos de asesoramiento de inversiones o contratos de gestión de

inversiones, en proporción al plazo del contrato y en función de la cantidad de activos objeto del contrato multiplicada por cierto tipo (como máximo, del 2,16% anual, impuestos incluidos). En el caso de algunas estrategias, puede aplicarse una comisión de contingencia, además de la comisión que se menciona anteriormente. También pueden incurrirse en gastos indirectos, como comisiones de intermediación de valores registrados. Dado que estos gastos y comisiones varían en función del contrato y otros factores, MSIMJ no puede indicar los tipos, los límites máximos, etc. por adelantado. Todos los clientes deben leer minuciosamente los documentos que se facilitan antes de la celebración de un contrato antes de formalizar un acuerdo. Este documento lo distribuye en Japón MSIMJ, sociedad inscrita con el número 410 (Dirección de la oficina financiera local de Kanto (sociedades de instrumentos financieros)), afiliación: The Investment Trusts Association (Japón), Japan Investment Advisers Association y Type II Financial Instruments Firms Association.INFORMACIÓN IMPORTANTEEMEA: La presente comunicación comercial la emite Morgan Stanley Investment Management Limited (“MSIM”). Autorizada y regulada por la Autoridad de Conducta Financiera. Inscrita en Inglaterra con el número 1981121. Domicilio social: 25 Cabot Square, Canary Wharf, Londres E14 4QA.La propiedad intelectual de cualquier índice mencionado en el presente documento (incluidas las marcas comerciales registradas) recae sobre el concedente de la licencia correspondiente. Los concedentes de licencia no patrocinan, respaldan, venden ni promocionan en modo alguno ningún producto basado en índices, por lo que no tendrán responsabilidad alguna a este respecto.La información incluida en la presente comunicación no constituye una recomendación basada en análisis ni “análisis de inversiones” y se considera una “comunicación comercial ” de conformidad con las disposiciones reglamentarias europeas o suizas aplicables. Esto significa que la presente comunicación comercial (a) no se ha elaborado de conformidad con los requisitos legales establecidos para promover la independencia del análisis de inversiones y (b) no está sujeta a ninguna prohibición de contratación antes de la difusión del análisis de inversiones.MSIM no ha autorizado a intermediarios financieros a utilizar o distribuir el presente documento, salvo que dichas utilización y distribución se lleven a cabo de conformidad con las leyes y los reglamentos aplicables. MSIM no será responsable del uso o el uso inapropiado del presente documento por cualesquiera tales intermediarios financieros y declina toda responsabilidad al respecto. Si es usted distribuidor de Morgan Stanley Investment Funds, algunos fondos o todos ellos, o participaciones de fondos concretos, podrían estar disponibles para su distribución. Consulte estos datos en su acuerdo de subdistribución antes de remitir información sobre fondos a sus clientes.No podrá reproducirse, copiarse o transmitirse la totalidad o parte del presente documento y tampoco podrá divulgarse su contenido a terceros sin el consentimiento expreso por escrito de MSIM.Toda la información que figura en el presente documento es propia y cuenta con la protección de la legislación sobre los derechos de autor.Morgan Stanley Investment Management es la división de gestión de activos de Morgan Stanley.El presente documento podrá traducirse a otros idiomas. Cuando se haga tal traducción, la versión en inglés se considerará definitiva. En caso de discrepancias entre la versión en inglés y cualquier versión del presente documento en otro idioma, prevalecerá la versión en inglés.No podrá reproducirse, copiarse o transmitirse la totalidad o parte del presente documento y tampoco podrá divulgarse su contenido a terceros sin el consentimiento expreso por escrito de MSIM. Toda la información que figura en el presente documento es propia y cuenta con la protección de la legislación sobre los derechos de autor.Morgan Stanley Investment Management es la división de gestión de activos de Morgan Stanley.

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Both Sides, Now: el poder disruptivo de la eficiencia ......Both Sides, Now: el poder disruptivo de la eficiencia energética But now they only block the sun They rain and snow on