Capitolul 1

Introducere n evaluarea ntreprinderii

1.1. Introducere

1.2. Evaluarea ntreprinderii - consideraii generale

1.3. Despre evaluare i evaluator. Cine evalueaz ntreprinderile

1.4. Cine i cnd are nevoie de servicii de evaluare a ntreprinderii

1.5. Cadrul legal i regulile de evaluare a ntreprinderii. Posibilitile de atac asupra opiniei evaluatorului

1.6. Cadrul profesional al evalurii. Organizaii profesionale n domeniul evalurii

1.1. Introducere

Orice proprietate sau orice activ are o valoare ce n mod uzual poate fi estimat. Unele active pot fi evaluate mai uor, iar altele mai dificil sau nu pot fi evaluate. Care ar putea fi valoarea de pia:

a) a unui kilogram de cartofi;

b) a 1% din aciunile BRD;

c) a 1% din aciunile Vodafone Romnia;

d) a mnstirii Sucevia.

Pentru primul activ, rspunsul la ntrebare pare foarte simplu. Mergem n pia i aflm c tranzaciile se fac, de regul, ntre 1,5-2lei/kg.

Pentru al doilea activ, rspunsul la ntrebare pare mai complicat. n evaluare putem porni de la informaiile de pe burs. Pe pia, aciunile BRD se vnd n jurul a 12 lei/aciune, dar n ultima perioad, preurile au fost ntre 10,5 i 16 lei/aciune, acestea fiind ns tranzacii cu pachete mult mai mici de 0,1% din aciunile emise de BRD.

Al treilea activ nu ne permite nicio indicaie direct din pia privind valoarea aciunilor, dar putem s considerm o evaluare bazat pe profiturile estimate.

Ultimul activ din list nu poate avea o valoare de pia estimat ca urmare a faptului c nu exist o pia activ cu asemenea proprieti i mai ales c este probabil c aceast proprietate nu se va vinde pe pia.

Economia de pia include mecanismele care faciliteaz formarea, modificarea, transferul, fuziunea sau divizarea capitalului. Una dintre cele mai importante dintre operaiile care privesc capitalul este evaluarea acestuia. n lumea afacerilor, proprietatea este comensurabil prin capitalul investit, iar trecerea de la un proprietar la altul schimb doar proprietarul, dar nu i mrimea acestuia. De exemplu, privatizarea nu mrete i nu micoreaz valoarea capitalului acionarilor i nici a capitalului investit.

Fie c este vorba de o companie sau o parte din activele sale, transferul de proprietate necesit, n majoritatea cazurilor, evaluarea acestora. Evaluarea st la baza negocierii dintre vnztor i cumprtor sau se constituie ca pre de pornire a licitaiilor organizate special pentru vnzare.

Toate tipurile de proprietate - ncepnd de la terenurile agricole pn la aeroporturile internaionale, pornind de la micile afaceri de familie i pn la marile corporaii - trebuie conduse i organizate ntr-un mod profesionist, de persoane care sunt calificate special pentru a spori valoarea proprietii.

Estimarea adecvat a valorii proprietilor/ntreprinderilor i analiza competent a celorlalte aspecte aferente proprietilor respective conduce la decizii corecte referitoare la dispoziia i folosina acelor proprieti.

Estimrile precise i realiste ajut la stabilizarea creditelor i investiiilor care, la rndul lor, promoveaz o dezvoltare a proprietilor, n sensul dorit de societate. Pentru c deciziile privind folosina i dispoziia proprietilor, precum i drepturile inerente legate de proprieti depind de cunotine solide, evaluatorii pot s asigure un ajutor substanial acelora care iau asemenea decizii.

Disciplina evalurii proprietilor a devenit tot mai sofisticat ca rspuns la noile situaii. Evaluatorii folosesc tehnici moderne de culegere, analiz i utilizare a informaiilor pertinente valorii proprietii i utilizatorilor ei. Opiniile lor profesionale, bazate pe experien, calificare i instruire continu, inspir ncredere i influeneaz deciziile persoanelor care posed, conduc, vnd, cumpr, investesc sau mprumut bani asigurai de proprieti imobiliare.

Una dintre caracteristicile economiei actuale este realocarea frecvent a resurselor; activele ntreprinderilor trec rapid din piee dezvoltate, n piee aflate n dezvoltare; din mini mai puin calificate, n cele mai calificate; de la manageri mai puin calificai, ctre acei conductori capabili s obin profituri mai mari, n mprejurri foarte competitive.

Companiile i proiectele de investiie sunt obligate s se angajeze n jocul activ al cererii i ofertei, ca urmare a acestor dezagregri. Crete exponenial numrul fuziunilor i al achiziiilor, ceea ce d burselor de valori un plus de energie. n aceste condiii, de o importan crucial se dovedete a fi i mecanismul bine pus la punct de evaluare al activelor; ntreprinztorii, conductorii, investitorii, ca i bncile - toi s-au implicat n diferite afaceri i au mare nevoie de un astfel de mecanism.

O pia n curs de dezvoltare este, de regul, un teren de joc n care diferite proiecte investiionale, companiile private i firmele cotate sunt privite ca inte atractive de ctre cumprtori i vnztori, n urmrirea realizrii unei productiviti superioare i a unor profituri mari. Pieele n curs de dezvoltare reprezint economii foarte oscilante, promitoare, dar instabile, care formeaz o poziie intermediar ntre economiile mai dezvoltate i cele mai puin active. Interesul pentru evaluarea activelor din aceste piee este evident, aspect confirmat i de experiena Romniei care, ncepnd cu anul 1990, a avut nevoie de evaluatori n derularea procesului de privatizare mai nti i ulterior, investitorii privai au solicitat serviciile evaluatorilor n situaii ce implicau, sub o form sau alta, transferul de capital.

1.2. Evaluarea ntreprinderii - consideraii generale

Evaluarea este definit n majoritatea dicionarelor ca fiind operaiunea de a aprecia, a stabili valoarea, preul, numrul, a calcula, a socoti etc.

Valoarea, n principiu, reflect rezultatul unei judeci de valoare care se bazeaz pe o apreciere, pe analize, calcule sau expertize.

Evaluarea unei ntreprinderi vizeaz de regul estimarea celui mai probabil pre ce s-ar plti la un moment dat pentru acea proprietate, aceasta n funcie de msurarea avuiei (bogiei) i a potenialului acesteia de a-i mri bogia n perioada urmtoare. Aceasta nseamn c evaluarea ntreprinderii nu reprezint doar stabilirea valorii unor proprieti sau bunuri din activul acesteia, ci i determinarea capacitii firmei de a genera fluxuri (profit, cash-flow etc.) la dispoziia proprietarului su, avndu-se n vedere c obiectul evaluat (firma) este un bun care are capacitatea de a crea alte bunuri.

n literatura de specialitate, pe baza experienei se prezint numeroase exemple prin care se arat complexitatea, multitudinea de factori ce determin i/sau influeneaz valoarea i care trebuie luai n considerare la stabilirea valorii ntreprinderii.

Estimarea valorii de pia a companiei se face la un moment dat, pe baza unor criterii specifice acestor elemente, astfel:

ct ar costa realizarea unei replici a ntreprinderii evaluate, pornind de la activul net (diferena ntre active i totalul datoriilor), dup ce s-au realizat coreciile necesare asupra activelor i datoriilor astfel nct s reflecte o valoare curent;

care este fluxul de venit net actualizat, achiziionat prin plata (ipotetic) a preului. Pe cumprtor nu-1 intereseaz trecutul, ci mai degrab prezentul i viitorul, respectiv ce remunerare va obine pentru capitalul pe care-1 investete;

care sunt alternativele investiionale disponibile (comparabile), ce alternative de investiii cu risc i rentabilitate similare sunt disponibile pe pia.

1.3. Despre evaluare l evaluator. Cine evalueaz ntreprinderile

n sens larg, evaluarea este o analiz, opinie sau concluzie referitoare la natura, calitatea, valoarea sau utilitatea unor anumite interese sau aspecte ale unei anumite proprieti, exprimat de o persoan imparial, specializat n analiza i evaluarea proprietilor.

n sens restrns, evaluarea este procesul de estimare a unui tip de valoare, pentru o anumit proprietate, la o anumit dat i concretizat n raportul de evaluare.

Conform standardelor profesionale, evaluatorul este o persoan care are pregtirea profesional necesar, capacitatea i experiena de a efectua o evaluare, prin urmare:

1. a obinut o calificare corespunztoare de la o instituie de nvmnt/ instruire recunoscut sau o calificare universitar echivalent;

2. are o experien corespunztoare i este competent s evalueze ntreprinderi n domeniu sau activitate i n zona sa geografic.

De asemenea, un evaluator profesionist:

cunoate, nelege i poate pune n aplicare n mod corect acele metode i tehnici recunoscute care sunt necesare pentru efectuarea unei evaluri credibile;

este membru al unui organism naional profesional de evaluare recunoscut; urmeaz un program de instruire profesional continu i respect cerinele codului deontologic al profesiei de evaluator.

n anumite situaii, evaluatorul este persoana nominalizat de instana judectoreasc, iar n anumite ri, are nevoie de obinerea unei licene (autorizaii) din partea autoritilor pentru a putea practica aceast profesie.

n Romnia, la solicitarea ANEVAR, n clasificarea ocupaiilor din Romnia (COR) au fost introduse cele patru categorii de experi evaluatori:

241701 - expert evaluator de ntreprinderi;

241702 - expert evaluator de proprieti imobiliare;

241703 - expert evaluator de bunuri mobile;

241704 - expert evaluator de active financiare.

Recent, Comitetul Profesional al IVSC a propus o definiie a evaluatorului, avnd n vedere urmtoarea schem:

Sunt mai muli furnizori de servicii de evaluare a ntreprinderii. De exemplu, companiile mari de consultan (Big Four) au servicii sau departamente de evaluare ori de verificare a rapoartelor de evaluare ntocmite de evaluatori independeni (acesta este un serviciu util departamentelor de audit, referitor la opinia asupra valorii juste a activelor).

De asemenea, companiile naionale de contabilitate sau de consultan ofer servicii de evaluare clienilor lor. n majoritatea rilor exist i companii specializate exclusiv n servicii de evaluare a proprietilor (evaluri de ntreprinderi i active necorporale, proprieti imobiliare, bunuri mobile, active financiare). n unele cazuri, proprietarii sau managementul companiilor particip la evaluarea companiilor sau segmentelor de afacere din cadrul companiilor, alteori angajaii bncilor de investiii sau companiilor de intermediere financiar ofer servicii de evaluare a ntreprinderii fie n scop intern, fie la cererea expres a clienilor.1.4. Cine i cnd are nevoie de servicii de evaluare a ntreprinderii

Evalurile de ntreprindere sau evalurile de active din cadrul ntreprinderii sunt necesare pentru o multitudine de cauze i pentru o lung list de clieni sau utilizatori de servicii de evaluare. n mod fundamental, putem reine c evaluarea ntreprinderii este cerut n scopuri de tranzacionare sau n scopuri de informare.

ntre scopurile de tranzacionare reinem:

1. Vnzarea sau cumprarea unei proprieti (ntreprindere, n ansamblu, pri din ntreprindere, active necorporale etc.)

n aceste cazuri, evaluarea este necesar pentru a-1 ajuta pe vnztor/cumprtor s intre n procesul de negociere i s ajung la un pre pentru realizarea tranzaciei, pentru a evita frauda (n cazul vnzrii/cumprrii prin intermediar) ori pentru confirmarea propriei percepii asupra valorii activului su etc.

2.Fuziuni, divizri i/sau schimburi de proprieti, majorarea de capital

De exemplu, n cazul fuziunii trebuie stabilit valoarea fiecrei ntreprinderi care fuzioneaz pentru ca noul capital social al noii companii rezultate s se mpart echitabil acionarilor companiilor care au fuzionat.

3.Dizolvarea, reorganizarea sau lichidarea ntreprinderii

Realizarea unor operaiuni de restructurare precum reorganizarea companiilor se bazeaz fundamental pe cunotinele de evaluare a ntreprinderii, aceasta fiind n final un criteriu obiectiv i logic n decizii de acest tip.

4.Listarea la burs

Pentru o companie ce va fi tranzacionat la burs, evaluarea capitalului acesteia este necesar pentru stabilirea preului de listare i pentru informarea participanilor de pe pia i a publicului.

5.Just compensare n caz de expropriere (cauz de utilitate public)

Autoritatea expropriatoare, dup ce face ali pai preliminri, face o evaluare a proprietii i a eventualelor pagube suferite de expropriat, fie de un evaluator intern, fie de unul independent, ca baz pentru oferirea unui pre de despgubire i de stingere a pagubelor eventuale. Dac oferta este refuzat, se ajunge n justiie, care solicit o nou evaluare; expropriatul poate solicita i el o evaluare sau poate aduce ca martor un alt evaluator.

6.Cazuri de nelare dovedit a cumprtorului

Situaia clasic este cea a prezentrii false a unei proprieti. Ca urmare, exist o pagub pentru cumprtor. Valoarea pagubei se va stabili nu n mod direct, ci indirect prin evaluarea proprietii la data litigiului i apoi fcndu-se diferena ntre aceast valoare i suma pltit pentru proprietate.

7.Evaluarea pentru pagubele prin deteriorarea proprietii

ntre evalurile n scopuri de informare reinem:

1.Evaluarea pentru garantarea mprumuturilor

Pentru proprietile generatoare de venit, evaluarea are i rolul de a previziona fluxul de numerar i o valoare viitoare a proprietii ipotecate (numit terminal) i deci ajut bancherul n ealonarea serviciului datoriei, reducnd astfel riscul de neplat.

2.Impozitarea proprietilor

3.Asigurarea proprietilor aparinnd companiilor i asigurarea activitii operaionale

4.nregistrarea valorii activelor n situaiile financiare

Exist mai multe situaii care necesit evaluri de active, i anume: alocarea preului de achiziie conform IFRS 3, reevalurile conform reglementrilor Standardelor Internaionale de Raportare Financiar (IFRS), ca i n cazul unui aport n natur, evaluarea de active pentru deprecierea activelor, conform IAS 36 etc.

5.Informarea acionarilor sau managementului

n cazul utilizrii managementului prin valoare, estimarea valorii capitalului acionarilor reprezint un element esenial n judecarea performanelor managementului. n ultima perioad, o serie de indicatori financiari legai de valoarea companiei sunt tot mai utilizai i acceptai de ctre investitori i analiti financiari.

6.Stabilirea rentelor sau redevenelor i ealonarea lor n timp

n anumite cazuri, cum ar fi asocierile n participaiune, este probabil ca sumele cuvenite asociailor s fie legate de valoarea afacerii dezvoltate sau de valoarea aporturilor (tangibile i intangibile) aduse ntr-o eventual asociere.

1.5. Cadrul legal i regulile de evaluare a ntreprinderii. Posibilitile de atac asupra opiniei evaluatorului

Proprietatea asupra unei ntreprinderi sau un anumit interes ntr-o companie sau un activ necorporal const ntr-o combinaie de drepturi i obligaii. Drepturile i obligaiile sunt ntotdeauna prezente, cnd avem de-a face cu un interes direct n cadrul capitalului unei ntreprinderi (deinere de aciuni sau pri sociale).

Aproape orice angajament de evaluare a unei ntreprinderi este potenial subiect de atac din partea unei sau mai multor pri, aa c este important pentru un evaluator profesionist s fie familiar cu legea i regulile aplicabile n fiecare caz.

ntre principalele surse de atac reinem:

a)autoritile legale sau cele de reglementare: autoriti din domeniul justiiei (exemplu: Parchetul, Direcia Naional Anticorupie - DNA ec), autoritile fiscale, autoritatea de supraveghere a pieei de capital - Comisia de Valori Mobiliare (CNVM), agenii implicate n privatizare sau retrocedarea proprietilor, autoriti implicate n proiecte de infrastructur sau alte proiecte ce presupun exproprierea, autoriti privind respectarea liberei concurene etc.;

b)prile implicate sau interesate de tranzacie; vnztorii i cumprtorii, finanatorii, acionarii, prile care au suferit pierderi ca urmare a unei evaluri etc.;

c)asociaiile sau institutele profesionale ce urmresc direct sau indirect comportamentul etic i profesional al membrilor, cum ar fi Asociaia Naional a Evaluatorilor din Romnia (ANEVAR).

Referitor la cadrul de realizare a unui serviciu de evaluare, putem distinge dou mari situaii:

a)evaluarea administrativ - pe baza reglementrilor impuse de autoritile publice sau locale (cum ar fi: ministere, primrii, agenii de privatizare, reglementri fiscale etc.).

n acest caz, evaluatorul profesionist va trebui s respecte prioritar reglementarea aplicabil.

Un evaluator va prezenta orice devieri de la Standardele Internaionale de Evaluare (...). Vor exista situaii n care devierea de la Standarde este inevitabil. Cnd apar astfel de situaii, devierea nu va constitui o nclcare a acestor Standarde, cu condiia ca aceast deviere s fie rezonabil, s respecte principiile eticii i limitele de competen, iar n raportul de evaluare s fie inclus o motivare raional a acestei devieri.

b)evaluarea pe baza standardelor profesionale de evaluare

Aceasta are la baz standardele profesionale sau cea mai bun practic n evaluare. Aceasta este situaia uzual a evalurilor, aceasta necesitnd existena unui corp profesional de evaluatori, capabili s aplice n mod consistent standardele profesionale i etice.

Referitor la responsabilitatea evaluatorului n legtur cu serviciile pe care le ofer pe pia, trebuie s insistm pe ideea c este vorba de o responsabilitate pe termen lung, fiind posibil ca opinia stabilit asupra valorii de pia a unei companii sau a unei proprieti s fie pus n discuie la civa ani dup finalizarea raportului. nalt ordine de idei, exist trei zone de responsabilitate pentru un evaluator profesionist:

responsabilitatea profesional, n cazurile n care sunt depite graniele standardelor profesionale i etice aprobate de organizaia profesional din care face parte;

responsabilitatea civil, n cazurile n care serviciul profesional produce pagube terilor;

responsabilitatea penal, n cazurile n care evaluatorul svrete infraciuni (un exemplu ar putea fi fals n acte publice).1.6. Cadrul profesional al evalurii. Organizaii profesionale n domeniul evalurii

Elementele eseniale ale profesiei includ urmtoarele aspecte importante:

existena unei organizaii profesionale care s guverneze profesia n interes public;

promovarea unui set de standarde profesionale;

utilizarea unui proces riguros de calificare i examinare a cunotinelor i abilitilor membrilor organizaiei;

impunerea unui proces de pregtire continu a membrilor;

existena demonstrat a unui cadru eficient de implementare a standardelor etice i profesionale.

Activitatea practic de evaluare a ntreprinderii este deosebit de complex i necesit o combinaie de cunotine i experien, o munc de echip i o bun coordonare. Utilizarea unor informaii din numeroase domenii sau discipline (juridic, tehnic, fiscal, piee financiare, analiz economico-financiara etc.) face cu att mai dificil demersul nelegerii evalurii i impune lucrul n echip, implicnd totodat:

a) existena unui cadru profesional, metodologic, acceptat i recunoscut n cadrul comunitii economico-financiare respective, dar mai ales recunoscut de ctre investitori

Se impune precizarea c existena unui cadru legal nu este de natur s ngrdeasc sau s limiteze iniiativa i aprecierile evaluatorului, dar n unele spee, autoritile pot impune o valoare administrativ (valoarea de nregistrare n contabilitate a terenului deinut de stat i pentru care s-a obinut titlul de proprietate, valoarea despgubirilor acordate de stat, valoarea de impozitare etc).

b)noiunile categorial valorice utilizate, cum ar fi:

Valoarea rmas reprezint valoarea net (rmas de amortizat) a unui activ imobilizat la un anumit moment; Valoarea sinergiei. Un element suplimentar de valoare care este creat n urma combinrii/fuziunii a dou sau mai multe proprieti, n urma creia valoarea proprietii rezultat din combinare este mai mare dect suma valorilor proprietilor individuale nainte de combinarea lor.

c)instrumentarul tehnico-economic folosit, cum ar fi:

aparate de msur (de suprafa, volum, greutate), control i analiz. Evaluarea unui teren nu poate fi fcut fr a cunoate suprafaa acestuia, dup cum evaluarea unei ntreprinderi cu profil petrochimic implic inspecii care s analizeze sau s verifice capacitatea unor instalaii complexe;

rate, coeficieni, indici, diferitele norme/baremuri. De exemplu, n evaluarea cldirilor, estimarea costului se poate baza pe coeficieni care actualizeaz valorile de deviz.

Profesia de evaluator este recunoscut aproape oriunde n lume, ca o profesie liberal de interes public. Fr a fi tot att de veche ca alte profesii liberale, i aceast profesie este rezultatul unei necesiti n plan social, necesitatea de a evalua proprieti.

n ultimii zeci de ani, nevoia de a dezvolta practica evalurii afacerilor i a proprietilor imobiliare a devenit evident att n rile dezvoltate, ct i n rile cu economie n dezvoltare. n SUA, dificultile cu care s-au confruntat instituiile de creditare n anii '80 au determinat nevoia de a asigura profesioniti situai dincolo de diversele presiuni din afar. nanul 1986, instabilitatea n domeniul proprietilor imobiliare i al mprumuturilor ipotecare a determinat formarea unui comitet ad hoc, compus din 9 organizaii profesionale din SUA i Canada. nanul urmtor a fost nfiinat The Appraisal Foundation, care i-a propus elaborarea standardelor profesionale n domeniul evalurii proprietilor imobiliare i promovarea criteriilor de calificare profesional a evaluatorilor. Activitatea acestei fundaii este vital pentru integrarea profesiei n comunitatea financiar-bancar i a industriei proprietilor imobiliare nord-americane.

The Appraisal Foundation are dou comitete: Appraisal Standard Board (ASB), ce elaboreaz Standarde profesionale de practic n evaluare (Uniform Standards of Professional Appraisal Practice - USPAP) i Comitetul de calificare a evaluatorilor (Appraiser Qualification Board - AQB).

Dei nevoia de evaluare a ntreprinderilor exist de multe decenii, evoluia profesiei de evaluator de ntreprindere este legat de anii 1980-1990.

n Romnia, tranziia de la sistemul centralizat la economia de pia a generat apariia a numeroase activiti necesare ca rspuns la manifestrile legilor economiei libere. Astfel, alturi de alte profesii care practic nu au existat nainte de 1989, cum ar fi cele specifice activitii de marketing, agent imobiliar, broker de valori mobiliare, a aprut i profesia de evaluator. O foarte ptrunztoare analiz a naterii profesiei de evaluator n Romnia o realizeaz Gheorghe Bdescu (2000).

Dezvoltarea profesiei de evaluator a fost cerut, printre altele, de realizarea privatizrii ntreprinderilor de stat, care s-a bazat n marea majoritate a cazurilor pe rapoarte de evaluare, iar experiena ctigat de evaluatorii din Romnia este semnificativ.

Problemele cu care s-au confruntat comunitile financiare i guvernele (inclusiv n Romnia) au impus necesitatea existenei i impunerii profesionitilor n domeniul evalurii.

Ca urmare a fenomenului de globalizare a pieelor de investiii, care s-au manifestat din anii '70, s-a simit n mod evident necesitatea elaborrii unor standarde internaionale acceptate pentru raportarea valorii proprietilor. Aceasta este cauza pentru care mai muli membri ai comitetului tehnic al RICS (The Royal Institution for Chartered Surveyors), alturi de reprezentani ai organizaiilor de evaluare din SUA, au fondat, n anul 1981, Comitetul Internaional pentru Standarde de Evaluare a Activelor (TIAVSC). Acesta, n anul 1994, i-a schimbat numele n The International Valuation Standards Commitee (IVSC), obiectivul fundamental constituindu-1 elaborarea Standardelor (IVS) i ghidurilor (GN - Guidance Note) ce reprezint cea mai bun practic n evaluare.

i n Europa, n anul 1997, a luat fiin o asociaie european care cuprinde, n prezent, majoritatea asociaiilor profesionale ale evaluatorilor din rile europene. TEGoVA (The European Group of Valuers' Associations) are, de asemenea, ca obiectiv fundamental elaborarea Standardelor Europene de Evaluare (EVS-uri), n concordan cu Directivele Consiliului Europei.

n ara noastr s-a constituit, n anul 1992, Asociaia Naional a Evaluatorilor din Romnia (ANEVAR), asociaie profesional nonprofit care are ntre obiectivele principale elaborarea de standarde de evaluare a ntreprinderilor i proprietilor, standarde care s reprezinte punctul de vedere al profesionitilor n domeniu. Prima ediie aprut n ianuarie 1997 a realizat cerina compatibilitii cu standardele EVS i internaionale IVS.

Un punct important pentru dezvoltarea profesiei de evaluator n Romnia a fost adoptarea Standardelor Internaionale de Evaluare ca standarde de baz ANEVAR ncepnd cu anul 2004, acestea devenind standarde obligatorii pentru toi membrii ANEVAR.

Principalele organizaii profesionale sunt prezentate schematic n continuare.

n anul 1868 s-a nfiinat, n Anglia, prima organizaie a evaluatorilor de proprieti imobiliare, renumita Royal Institution of Chartered Surveyors - RICS;

Mai muli membri ai comitetului tehnic al RICS, n cooperare cu reprezentani ai organizaiilor de evaluare din SUA, au fondat, n anul 1981, Comitetul Internaional pentru Standarde de Evaluare a Activelor (TIAVSC). nanul 1994, Comitetul i-a schimbat numele n The International Valuation Standards Comitee (IVSC), obiectivul fundamental constituindu-1 elaborarea Standardelor internaionale de evaluare;

n anul 1992 a luat fiin Asociaia Naional a Evaluatorilor din Romnia (ANEVAR), organizaie profesional, neguvernamental, nonprofit care elaboreaz standarde profesionale, recomandri, apr i impune profesia de evaluator n Romnia;

n anul 1997 a luat fiin o asociaie european nonprofit care cuprinde, n prezent, asociaiile profesionale ale evaluatorilor din rile europene, cunoscut sub numele de TEGoVA (The European Group of Valuers' Associations), obiectivul fundamental al acestui grup reprezentndu-1 elaborarea Standardelor Europene de Evaluare (EVS-uri), n concordan cu Directivele Consiliului Europei.

ANEVAR este membr att a IVSC, ct i a TEGoVA.

n prezent, Grupul European al Asociaiilor de Evaluatori (TEGoVA) este preocupat de mbuntirea standardelor europene, inclusiv prin elaborarea i aprobarea unor standarde noi. O nou colecie de Standarde Profesionale Europene de Evaluare (cunoscute ca ghidul albastru) este n stadiul de analiz i discuie la data editrii acestei lucrri.

De asemenea, Comitetul Internaional pentru Standarde de Evaluare (IVSC) a lansat, n anul 2007, o nou ediie a standardelor de evaluare - ediia a opta IVS 2007. ncepnd cu 1.01.2004, Standardele Internaionale de Evaluare sunt standarde de baz, obligatorii pentru membrii ANEVAR.

Standardele internaionale de evaluare sunt recunoscute ca baz a evalurii ntr-o serie de reglementri guvernamentale i totodat sunt precizate explicit n standardele internaionale de contabilitate.

Zona nord-american are, probabil, cele mai multe organizaii implicate direct n evaluarea ntreprinderii:

American Institute of Certified Public Accountants (AICPA) s-a nfiinat n anul 1887 i recunoate serviciul de evaluare a ntreprinderii ca un serviciu de ni pentru membrii si (calificare Certified Public Accountant - CPA) i ofer o calificare specific Accredited in Business Valuation (ABV). http://www.aicpa.org American Society of Appraisers (ASA) s-a nfiinat n anul 1936 ca o organizaie multidisciplinara ce ofer cursuri i seminarii de pregtire n evaluarea mainilor i echipamentelor, evaluarea ntreprinderii, evaluarea activelor necorporale, evaluarea proprietii personale, evaluarea bijuteriilor i pietrelor preioase i ofer mai multe calificri: Accredited Member (AM), Accredited Senior Appraiser (ASA), Fellow of the American Society of Appraisers. http: //www. appraisers. org/

National Association of Certified Valuation Analysts (NACVA) s-a nfiinat n anul 1991, n asociere cu AICPA, ca o organizaie interesat n principal de evaluarea companiilor nelistate la burs (nchise) i care ofer o calificare de Certified Valuation Analyst (CVA). http://www.nacva.com/ The International Association of Consultants, Valuators and Analysts (IACVA) s-a nfiinat n anul 2000 ca o organizaie interesat n principal de evaluarea companiilor, activelor financiare i activelor necorporale i care ofer o calificare de Certified Valuation Analyst (CVA). http://iacva.org/ Institute of Business Appraisers (IBA) s-a nfiinat n anul 1978 ca o organizaie interesat n principal de evaluarea companiilor de dimensiuni mici sau mijlocii i care ofer o calificare de Certified Business Appraiser (CBA). http://www.go-iba.org/ Association for Investment Management and Research (AIMR) are n prezent peste 90.000 de membri i ofer calificarea intitulat Certified Financial Analyst (CFA). http://www.aimr.org/ The Canadian Institute of Chartered Business Valuators (CICBV) s-a nfiinat n anul 1971 i este cea mai important organizaie profesional din Canada, oferind o calificare de Chartered Business Valuator (CBV). https://www.cicbv.ca/

n Europa, una dintre cele mai importante organizaii implicate direct n evaluarea ntreprinderii este Asociaia Naional a Evaluatorilor din Romnia (ANEVAR). nfiinat n anul 1992 i avnd acum un numr de peste 5.500 de membri, ANEVAR este una dintre puinele asociaii profesionale la nivel internaional ce pune mpreun evaluatorii de ntreprinderi, de proprieti imobiliare, bunuri mobile i active financiare i care ofer o calificare de MA (Membru ANEVAR) i MAA (Membru Acreditat ANEVAR) n evaluarea ntreprinderii, http: //www. anevar.rontrebri

1. Estimarea valorii de pia a companiei se face n funcie de:

a) ct ar costa realizarea unei replici a ntreprinderii evaluate, pornind de la activul net;

b) care este fluxul de venit net actualizat, achiziionat prin plata (ipotetic) a preului;

c) care sunt alternativele investiionale disponibile (comparabile);

d) toate cele de mai sus.

2. n sens restrns, evaluarea este:

a)o analiz, opinie sau concluzie referitoare la natura, calitatea, valoarea sau utilitatea unor anumite proprieti sau aspecte ale unei anumite ntreprinderi;

b)procesul de estimare a unui tip de valoare, pentru o anumit proprietate, la o anumit dat i concretizat n raportul de evaluare;

c)procesul de calcul a unui tip de valoare, pentru o anumit proprietate, la o anumit dat i concretizat n raportul de evaluare;

d)procesul de calcul a unui tip de valoare, pentru o anumit ntreprindere, la o anumit dat i concretizat n opinia asupra evalurii.

Capitolul 2

Activitatea de evaluare a ntreprinderii

Piaa evalueaz adesea greit un titlu.

Albert Auxier

2.1. Definirea misiunii de evaluare

2.2. Condiii de acceptare a misiunii de evaluare

2.3. Calitatea i revizuirea rapoartelor de evaluare

2.4. Despre acurateea i precizia evalurilor

2.5. Raportarea valorii. Despre incertitudine n evaluare

2.6. Erori comune n cadrul rapoartelor de evaluare

2.1. Definirea misiunii de evaluare

n cadrul procesului de evaluare, primul pas este definirea misiunii de evaluare, acesta fiind un aspect esenial n realizarea unui serviciu profesional de calitate.

Elementele de baz n stabilirea misiunii evaluatorului sunt urmtoarele: Numele clientului, al destinatarului i cel al evaluatorului Definirea ntreprinderii i a dreptului de proprietate care este evaluat Referitor la dreptul de proprietate evaluat, sunt dou lucruri importante de urmrit:

Evaluarea urmrete unul sau mai multe active din firm sau aciuni emise de companie?

Care sunt exact activele evaluate sau care este pachetul de aciuni evaluat?

De exemplu, misiunea de evaluare poate fi estimarea valorii de pia a activelor imobilizate, stocurile i goodwill-ul n condiiile continuitii exploatrii ori estimarea valorii de pia a unui pachet de 12% din aciunile companiei.

Capitalul propriu i capitalul investit

Valoarea ntreprinderii poate fi un termen ambiguu, dac nu este precizat clar ce fel de capital este evaluat. Capitalul propriu reprezint interesul direct al acionarilor ca proprietari, n vreme ce capitalul investit reprezint de regul capitalul propriu i creditele pe termen lung.

Conceptul de valoarea ntreprinderii este uneori neclar, totui sensul cel mai ntlnit este acela de valoare de pia a capitalului investit.

Aspecte importante n descrierea dreptului de proprietate evaluat l reprezint baza evalurii din prisma control versus minoritar, precum i gradul de marketabilitate al proprietii evaluate.

Data evalurii i data la care a fost scris opinia evaluatorului

Ca urmare a faptului c valoarea ntreprinderii, ca a oricrei proprieti, se poate schimba semnificativ de la o perioad la alta i pentru c n funcie de data evalurii vor fi obinute informaiile necesare ndeplinirii misiunii, stabilirea datei evalurii este un aspect important n cadrul procesului de evaluare.

Scopul evalurii

Identificarea scopului evalurii este esenial, n vederea stabilirii tipului de valoare estimat. Uzual, scopul evalurii poate avea n vedere nevoile de tranzacionare ori necesitile de informare ale managementului sau altor utilizatori de informaie economico-financiar.

Standardul de evaluare aplicabil/definirea valorii estimate

Exemple de stabilire a standardului de evaluare n funcie de scopul evalurii

Scopul evaluriiStandardul aplicabil/ Tipul de valoare estimat

Cumprare sau vnzare

Evaluarea pentru impozitare

Aciunile minoritarilor n obinerea justei despgubiri

Raportare financiarDe regul, valoarea de pia ns n anumite cazuri poate fi definit valoarea de investiie, aceasta reflectnd circumstanele sau motivaiile specifice unui anumit cumprtor/vnztor.

De regul, valoarea de pia sau valoarea just, conform definiiei standardelor de raportare financiar aplicabile.

De regul, valoarea just, n funcie de reglementrile specifice i/sau cutuma din piaa respectiv.

Valoarea just, conform definiiei standardelor de raportare financiar aplicabile.

Descrierea caracteristicilor specifice ale proprietii evaluate:

Mrimea relativ a dreptului de proprietate fa de dreptul integral

Gradul de marketabilitate al proprietii evaluate Forma sub care va fi transmis raportul (scris sau oral)

n cele mai multe cazuri, raportul de evaluare se transmite n form scris, ns nu este exclus varianta transmiterii unui raport n forma oral sub restricia realizrii i meninerii unui dosar de evaluare.

Cerine speciale, ipoteze i condiii limitative

Acceptarea unei misiuni de evaluare se lovete de o serie de constrngeri legale, etice, profesionale, financiare etc. Cele mai ntlnite constrngeri se refer la independena evaluatorului, competena i capacitatea acestuia de a ndeplini misiunea de evaluare, riscul de nencasare integral a onorariului.

nainte de acceptarea misiunii de evaluare poate fi utilizat urmtorul chestionar, ce n funcie de politica firmei poate fi aprobat de unul din membrii conducerii companiei.

2.2. Condiii de acceptare a misiunii de evaluare

Acceptarea unei misiuni de evaluare reprezint un aspect mai complex dect ar putea s par la o prim vedere. Aceasta deriv din nsi specificul activitii i riscul de transformare a serviciului de evaluare a proprietilor n ceea ce se numete cumprarea opiniei, un risc ce este ntlnit i n profesii precum auditor, expert tehnic etc.

Un exemplu de chestionar ce ar putea sta la baza deciziei de acceptare a misiunii de evaluare este urmtorul:

Chestionar referitor la acceptarea misiunii de evaluare

DaNu

1. Exist vreun conflict de interes sau probleme de independen a evaluatorului

2. Exist vreun posibil risc de ncasare a onorariului

3. Competena profesional necesar depete capacitile evaluatorului

4. Numrul de angajai necesar misiunii depete capacitile evaluatorului

5. Termenii contractuali, inclusiv stabilirea onorariului contravine standardelor profesionale i etice aplicabile

Concluzie

Contractul ar trebui acceptat/respins

Completat de , la data de

Aprobat de , la data de

Unul sau mai multe rspunsuri DA nu nseamn neaprat respingerea contractului, dar ar putea necesita msuri suplimentare din partea evaluatorului, cum ar fi: supervizare mai atent a muncii, solicitarea unui avans substanial la nceperea misiunii de evaluare, utilizarea colaborrii unor experi, renegocierea onorariului etc.

Auditorii analizeaz rapoartele de evaluare pentru estimarea valorii juste a activelor n conformitate cu standardul ISA 540 ce se refer la Auditarea estimrilor contabile, inclusiv estimrile valorii juste.

ntrebri ale auditorilor referitor la misiunea de evaluare

1. Care este ponderea ncasrilor de la acest client n cifra de afaceri

2. A fost renegociat onorariul n decursul misiunii de evaluare?

Dac da, care a fost motivul acestei renegocien

3.Au fost discutate cu clientul valori probabile nainte de

semnarea contractuluiDaNu

4.A fost stabilit un avans din valoarea contractului pentru

serviciile de evaluareDaNu

5.A fost o presiune a clientului pentru realizarea lucrrii ntr-un

timp mai scurt, comparativ cu cel propus iniial de evaluatorDaNu

2.3. Calitatea i revizuirea rapoartelor de evaluare

Calitatea serviciilor profesionale n general poate fi dificil analizat, ndeosebi ca urmare a asimetriei informaiei. Diferena dintre medicul oftalmolog i pacientul su este uria n privina cunotinelor medicale de cataract ori astigmatism hipermetropie i a modului de tratare a acestora.

n mod similar se ntmpl i n ceea ce privete serviciile profesionale de evaluare. Totui, pe baza unui set prestabilit de informaii i proceduri am putea ncerca revizuirea unui raport de evaluare de companie.

Revizuirea unui raport de evaluare a ntreprinderii reprezint un mijloc de a verifica nivelul de calitate al evalurii.

Lista de informaii ce sunt verificate are la baz, pe de o parte, structura uzual a unui raport de companie, iar pe de alta parte, se sprijin pe recomandrile standardelor profesionale, cum sunt:

a)Standardele Internaionale de Evaluare, n special

IVS 3- Raportarea evalurii;

IVGN 6

- Evaluarea ntreprinderii;

IVGN 11

- Verificarea evalurilor.

b)Uniform Standards of Profesional Appraisal Practice, American Society of Appraisers Standards, Institute of Business Appraisers Standards, IRS Business Valuation Guidelines

n Anexa 2.1 am propus o list de informaii utile pentru verificarea calitii raportului de evaluare a ntreprinderii. Astfel, verificarea calitii unui raport de evaluare poate fi realizat ntr-un mod coerent i transparent.

2.4. Despre acurateea i precizia evalurilor

Am vzut de curnd o imagine a preciziei pe care o are la serviciu un juctor de tenis. Roger Federer, unul dintre marii juctori de tenis ai lumii, a lovit cu racheta o minge de tenis de la civa metri de inta reprezentat de o cutie de butur rcoritoare, cutie situat pe capul unuia dintre ziaritii ce au participat la acest experiment. Precizia a fost absolut remarcabil.

Acum s ne imaginm munca unui evaluator de ntreprindere, de proprieti imobiliare sau de active necorporale. Ateptm o precizie similar a opiniei sale ? Dar, de fapt, ce nseamn precizie n evaluarea proprietilor?

Precizia oricrei evaluri ar putea fi definit ca nivelul de apropiere dintre opinia asupra valorii de pia i preul la care s-a tranzacionat proprietatea n condiiile definiiei valorii de pia, la un moment apropiat de data de referin a evalurii.

Exist o serie de studii care au analizat att acurateea evalurilor, ct i erorile de evaluare datorate incertitudinii pieei i imposibilitii de a face exact coreciile i ajustrile implicate n procesul de estimare a valorii proprietilor.

De asemenea, exist o experien acumulat n rezolvarea unor litigii ce au pus n discuie diferene ntre preul de vnzare al proprietilor i estimarea valorii acestora.

Studii anterioare

Abordarea academic i cercetrile n domeniu au artat c cea mai redus abatere a estimrii fa de preul de tranzacionare a fost de 5%, intervalul cel mai frecvent fiind ntre 8-20%.

1. Liziery i Rowland (1991) au studiat probabilitatea de apariie a preului de tranzacionare ntr-un ecart acceptabil i au concluzionat c dac exist o probabilitate de 70% pentru a atinge un pre de vnzare, un ecart de 20% fa de evaluare este acceptabil. Dac preul trebuie s se ncadreze ntr-o marj de doar 10% fa de raportul de evaluare, atunci probabilitatea de apariie este de doar 30%;

2. Cullen (1994) a concluzionat c evalurile au o acuratee mai mic n perioade de schimbare rapid a pieei, diferenele observate fiind n aceste cazuri de 25-30%;

3. Geltner i alii (1994) au artat c inabilitatea de a ajusta perfect diferenele ntre comparabile i subiect, erorile de evaluare conduc la diferene de 6-13%;

4. Crosby, Devaney, Key, Matysiak (2003) au evideniat o diferen medie ntre preurile de vnzare i evaluri n anul 2002, n UK de 5,5% (ntre 5% retail i 7% proprieti industriale);

5. Hordijk (2005) a concluzionat c diferena ntre preurile de tranzacionare i valoarea de pia estimat a evideniat o diferen medie de 8%;

6. Armitage, Martin i Irons (2007) au artat c incertitudinea evalurii creeaz un ecart rezonabil de 5-10%.

Cazuri n instan

La nivel internaional exist o serie de spee care au implicat discutarea problemei acurateei evalurilor, convergena experienei fiind c instanele i experii consider acceptabile diferene de 10-15% ntre opinii ale evaluatorilor i preuri de tranzacionare.

1. Trade Credit Ltd - Bailleu Knight Frank Ltd (1985), expertul a evideniat c o marj de 15% reprezint o marj de eroare permisibil;

2. Banque Bruxelles Lambert - Eagle Star Insurance Co Ltd (1994) a fost o spe n care s-a artat c este acceptabil o marj de estimare a valorii de pia de +/- 10% fa de preul de tranzacionare.

2.5. Raportarea valorii. Despre incertitudine n evaluare

La sfritul anului 2009 tot mai muli evaluatori profesioniti puneau n discuie incertitudinea opiniei asupra valorii i realizarea misiunilor de evaluare n condiii de instabilitate a pieei.

RICS Romnia m-a invitat s in o prelegere cu titlul Incertitudinea evalurii i instabilitatea pieei. Acesta a fost un bun prilej pentru a m documenta i pentru a gndi mai mult la aceste aspecte att de actuale.

Mai nti s reamintim c:

Certitudinea presupune apariia doar a unui singur rezultat; Incertitudinea presupune un numr necunoscut de posibiliti, fr a exista o informaie semnificativ asupra ansei de apariie a unui anumit rezultat; Riscul nseamn probabiliti diferite de apariie a unui anumit rezultat, probabilitatea de apariie fiind cunoscut sau estimabil.

n acest context trebuie s fim de acord c incertitudinea normal este un fapt obinuit i universal i n evaluarea proprietilor. O abordare deschis a acestui fapt i o administrare transparent a implicaiilor sale vor crete att credibilitatea, ct i reputaia evaluatorilor. Mai mult dect att, i chiar mai important, aceasta va crete utilitatea evalurilor (Mallinson, 1999).

Aadar, incertitudinea este inerent n evaluarea proprietilor, aspect ce a fcut s fie lansat ideea de a stabili o metod acceptabil prin care incertitudinea s fie exprimat n raportul de evaluare (Raportul Carsberg, RICS 2002).

Am putea reine c sunt dou cauze ale incertitudinii:

a) lipsa de cunotine i/sau experiena (chiar peste limita codului etic);

b) informaia insuficient sau imperfect. Un exemplu ar fi urmtorul:

O proprietate imobiliar neoperaional aparinnd unei companii ar putea avea trei dezvoltri probabile: cldire de birouri, depozit sau flex-space.

Pentru fiecare dintre cele trei utilizri probabile exist o estimare a distribuiei valorii.

Analiza alternativelor probabile de utilizare a unei proprieti imobiliare neoperaionale

Prob.Distribuia valorii (mii Euro)Val.Contribuia

300400500600700ateptatala val.estim.

Birou20%10%10%550110

Depozit30%5%15%10%417125

Flex-Space50%15%15%20%610305

100%540

Evaluarea ar putea considera cel puin urmtoarele trei posibiliti de judecare a valorii:

a) valoarea la cea mai bun utilizare (vezi conceptul de Cea Mai Bun Utilizare) este de 700 mii euro;

b) cea mai mare probabilitate este pentru o valoare de 540 mii euro;

c)valoarea n cazul celei mai probabile utilizri este de 610 mii euro.

Metodele acceptabile n exprimarea incertitudinii sunt:

a) raportarea verbal;

b) utilizarea unui sistem de rating;

c) prezentarea valorilor n forma intervalului de probabilitate. Formatul propus de French i Mallinson (2000) solicit prezentarea a ase informaii n cadrul opiniei evaluatorului:

a) O singur cifr, valoarea de pia a proprietii evaluate;b) Intervalul cel mai probabil;c) Probabilitatea de apariie a celei mai probabile observaii;d) Intervalul cu cea mai ridicat probabilitate;e) Intervalul ce asigur 100% probabilitate;f) Distribuia probabilitilor.Aplicaie

S presupunem c o companie asigur un rezultat net anual de 10.000 mii euro, cu o rat de capitalizare de 5%. O valoare ar putea fi obinut rapid prin capitalizarea profitului net la rata considerat, i deci:

10.000 : 0,05 = 200.000 mii euro

S presupunem urmtoarele variabile, cu variaiile posibile ale acestora:

INPUTMean/ MedianMinMax

Creterea profitului3.30%4.50%2.50%

Capitalizarea la exit5.00%4.00%6.00%

Perioada de deinere10 y5y25 y

Rata de actualizare8.00%7.75%8.25%

Presupunem totodat i urmtoarele corelaii ntre variabile:

INPUTCretere profitCap. la exitPer. deinereRata act.

cretere profit-0.50.2-0.3

cap. exit-0.50.40.1

per. deinere0.20.4

rata act.-0.30.1

Utiliznd simularea cu ajutorul programului Crystal Ball, rezult urmtoarele informaii, extrem de utile n prezentarea rezultatelor evalurii ctre destinatarul raportului de evaluare.

Mean203,662 000 euro

Median202,489 000 euro

Standard Deviation202,489

Skewness0.53

Range minimum182,013 000 euro

Range maximum227,369 000 euro

2.6. Erori comune n cadrul rapoartelor de evaluare

Experiena practic a artat c rapoartele de evaluare a companiilor au uneori erori ce au tendina de a fi ntlnite n mai multe situaii, ntre acestea a putea vorbi despre:

Inconsistena n evaluare

n evaluarea prin venit exist cteva variabile-cheie, printre care: fluxul estimat, rata de cretere a acestuia i riscul previzionat. Am ntlnit cu civa ani n urm, n cadrul unei misiuni de mediere i arbitraj, dou rapoarte de evaluare realizate cu aceeai inconsisten. Unul dintre rapoarte estima o rat negativ de cretere a fluxurilor n condiiile considerrii unor investiii foarte importante, n vreme ce n cel de-al doilea raport, rata de cretere a fluxurilor era nsemnat, fr ns s fie considerate investiii n perioada respectiv. Am uitat s spun c diferena ntre opiniile celor dou rapoarte era ntr-un raport de unu la opt.

Ignorarea limitei inferioare n estimarea valorii de pia a unei companii

Limita inferioar a valorii de pia a unei companii ar trebui s fie valoarea de lichidare. n anumite cazuri, o companie poate valora mai mult dac este lichidat comparativ cu meninerea activitii operaionale. Pentru evaluator este important s se asigure c valoarea n condiii de exploatare continu nu este inferioar valorii de lichidare a companiei. Pentru un acionar minoritar, nu este imposibil s avem o situaie n care valoarea de exploatare continu s fie inferioar valorii de lichidare pentru c el nu poate profita de lichidarea companiei i nu poate cere o just despgubire dect n anumite situaii particulare.

ntr-un studiu recent, pe piaa de capital din Romnia au fost observate cazuri n care valoarea de pia a fost estimat la 18% din activul net corectat, situaie n care este destul de probabil ca opinia s se situeze sub valoarea de lichidare a activelor.

Ignorarea efectului de scal

Cu ct firmele devin mai mari se apropie tot mai mult de faza de maturitate i declin. Uneori, analitii i evaluatorii uit c pentru aceste companii este tot mai greu s menin aceleai ritmuri de cretere, avnd tendina s menin o rat de cretere constant n estimarea valorii reziduale.

Argumentul ntlnit uneori, i anume c firme precum Coca-Cola sau Microsoft reuesc s asigure pe o perioad foarte lung creteri importante concomitent cu marje ridicate de profit, este incorect pentru c aceste exemple reprezint excepia i nu regula.

Atunci cnd prognozm pentru o companie de dimensiuni medii din industria buturilor rcoritoare ori a produciei de soft o rat de cretere perpetu de dou cifre concomitent cu meninerea unei marje operaionale ridicate, trebuie s ne gndim care este probabilitatea ca acea firm s ajung la nivelul Coca-Cola sau Microsoft.

Ignorarea riscului specific firmelor mici i/sau aflate la nceputul activitii

Cu ct firmele se afl la nceputul activitii, cu att riscul de insucces este mai important. Lipsa de nelegere a acestui aspect n evaluarea ntreprinderii creeaz estimri nefundamentate i nerealiste. Un argument n acest sens l reprezint studiile privind rata de supravieuire a firmelor mici sau a celor aflate la nceputul activitii.

Rata de supravieuire a firmelor tinere este redus, majoritatea firmelor confirmnd c circa jumtate din firmele tinere dispar n primii patru-cinci ani de la nfiinare.

Knaupp i Piazza (2008) au utilizat o baz de date cu peste 8,9 milioane companii americane i au analizat rata de supravieuire a companiilor nou-nfiinate pentru o perioad de apte ani consecutivi, ncepnd cu anul 1998. Rezultatul a fost c n medie 44% din firme supravieuiesc dup primii patru ani i doar 31% dup primii apte ani.

Similar, n Australia, un studiu pe 5.196 companii start-up a artat o rat de insucces de circa 9% n primul an, respectiv de 64% n primii 10 ani.

Proporia n care firmele nfiinate n anul 1998 au supravieuit n primii apte ani

IndustriaAnuMAnul 2Anul 3Anul 4Anul 5Anul 6Anul 7

Resurse naturale82%70%59%50%43%40%37%

Construcii81%66%54%43%37%33%30%

Tehnologie/ Informaie81%63%49%38%31%28%25%

Servicii de sntate86%73%64%55%50%46%44%

TOTAL81%66%54%44%38%34%31%

Knaupp Amy E., Piazza M.C., Business Employment Dynamic Data: Survival and Longevity, Monthly Labor Review, September 2007 , p. 10.

Rezult, aadar, c, statistic, n primii trei-cinci ani mai mult de jumtate din firmele tinere i nceteaz activitatea, acesta fiind un aspect esenial n evaluarea acestui tip de companii.

Utilizarea modelelor de evaluare precum o cutie magic

Prima mea experien de evaluare de ntreprindere, n anul 1994, a folosit un model de evaluare ntr-un program lotus n care valoarea terminal (rezidual) se calcula ca raport ntre cash-flow-ul net din ultimul an de previziune explicit, raportat la o rat de capitalizare bazat pe ipotezele privind costul capitalului (rata de actualizare) i rata de cretere perpetu.

Planul de afaceri considera rambursarea ultimei rate de credit chiar n ultimul an de previziune explicit. Prin urmare, era o diferen major ntre profitul net i cash-flow-ul net din acel an, diferen ce nu era, desigur, reproductibil. Prin urmare, am fcut o eroare de aproape 30% n estimarea valorii finale prin fluxurile actualizate de numerar. Directorul companiei de evaluare, nainte de a semna raportul, a sesizat aceast greeal, situaie n care raportul transmis clientului a fost coerent.

n industria consultanei au proliferat modele tot mai complexe de evaluare ce necesit tot mai multe date de intrare i cteodat tot mai puin control asupra rezultatelor obinute. Modelele tind s devin precum o cutie neagr n care, uneori, evaluatorii nu tiu ce se ntmpl.

Utilizarea inconsistent a regulilor generale rule of thumb

Am ntlnit, e adevrat mai rar, cazuri n care evaluatorul, pentru a evita complexitatea evalurii prin venit sau dificultatea de a considera incertitudinea n cadrul raportului, a concluzionat c valoarea este de cinci ori profitul operaional pentru c aceasta era regula general n sector.

Totui, utilizarea acestei scurtturi poate crea o iluzie a preciziei i corectitudinii evalurii, fiind mult mai profesionist confruntarea cu incertitudinea mai degrab, dect ignorarea acesteia.

ntrebri

1. Stabilirea unui avans la onorariu pentru serviciul de evaluare:

a)este la latitudinea evaluatorului;

b) este la latitudinea celor dou pri ce semneaz contractul de evaluare;

c) este necesar pentru c ofer o independen suplimentar opiniei evaluatorului;

d)nu este important din perspectiva calitii serviciilor de evaluare.

2. Pe baza unui model de evaluare este estimat valoarea aciunii la 10 euro/aciune, n timp ce preul acesteia este de 3 euro/aciune. Diferena poate fi explicat prin:

a) ineficienta pieei, piaa subevalueaz compania analizat;

b) utilizarea unui model greit de evaluare;

c) erori ale datelor de intrare n modelul de evaluare;

d) oricare dintre a, b sau c.

3. Care dintre urmtoarele afirmaii este adevrat:

a) capitalul propriu reprezint interesul direct al acionarilor ca proprietari, n vreme ce capitalul investit reprezint, de regul, capitalul propriu i creditele pe termen lung;

b) capitalul propriu reprezint numrul de aciuni emise nmulit cu valoarea nominal a aciunilor, n vreme ce capitalul investit reprezint, de regul, capitalul propriu i creditele pe termen lung;

c) capitalul propriu reprezint capitalul social plus rezervele (inclusiv din reevaluare), n vreme ce capitalul investit reprezint, de regul, capitalul propriu i creditele pe termen lung;

d) capitalul propriu reprezint capitalul social plus rezervele (inclusiv din reevaluare), n vreme ce capitalul investit reprezint, de regul, capitalul propriu i creditele.

Anexa 2.1

Lista de informaii pentru verificarea calitii raportului de evaluare a ntreprinderii

Identificarea proprietii evaluate

Numele companiei

Forma de proprietate (societate pe aciuni listat la burs, societate pe aciuni nelistat la burs, societate cu rspundere limitat etc.)

Dreptul de proprietate evaluat (numr de aciuni, procentul reprezentat n total capital etc.)

Momente de timp relevante

Data de referin a evalurii

Motivul selectrii acestei date a evalurii (n funcie de scopul raportului, din considerente legate de disponibilitatea informaiilor etc.)

Data inspeciei (dac este cazul)

Data finalizrii raportului de evaluare

Definiia valorii

Standardul de valoare urmrit (valoarea de pia, valoarea de investiie, valoarea just etc);

Motivaia alegerii standardului de evaluare (scopul evalurii, cerine legale, cerine conform actelor constitutive etc.)

Scopul evalurii

Este identificat clientul i destinatarul raportului?

Este precizat clar scopul raportului de evaluare (listarea la burs, plata unei juste despgubiri, privatizare, reevaluarea activelor imobilizate pentru nregistrarea n contabilitate etc.)?

Sunt precizai n mod clar destinatarii acestui raport de evaluare?

Este standardul de evaluare definit coerent cu scopul precizat al raportului?

Caracteristicile proprietii analizate

Gradul de marketabilitate (companie listat, companie nchis etc.)

Gradul de control al companiei (100%, peste 66%, ntre 50 i 66%, sub 50% etc.)Informaii generale privind compania-subiect

Scurt istoric al companiei

Descrierea activelor de baz (tangibile i/sau intangibile)

Descrierea produselor i serviciilor

Situaia sectorului i pieele pe care opereaz compania

Situaia competiiei n industrie

Experiena i expertiza managementului

Fora de munc

Strategia companiei

Structura de capital

Distribuia structurii de putere i de proprietate n companie

Tranzacii recente cu aciuni ale companiei-subiect

Situaia general a economiei i cea specific industriei

Contextul economic general la data raportului

Situaia industriei (se analizeaz date relevante pentru estimarea valorii companiei)

Sursele de informaii

Vizita la sediul companiei Da Nu

Neprecizat

Interviuri cu managementul companiei

Da, cu precizarea persoanelor i a poziiei acestora o Nu

Nu a fost posibil ca urmare a timpului limitat o Neprecizat

Date economice privind industria

Sursa date economice, bazat pe

Sursa date economice, bazat pe

Date financiare ale firmei

Perioada pe care s-au analizat rapoartele financiare o Nivelul de ncredere al situaiilor financiare (auditate, aprobate de acionari, pregtite intern)

Abordarea pe baz de venit

Sursa estimrilor i a proieciilor utilizate (cine le-a ntocmit, n ce scop)

Sursa de informaii pentru estimarea costului capitalului (publicaia, servicii on line, data informaiilor utilizate)

Abordarea prin comparaie

Specificarea populaiei din care au fost selectate comparabilele o Specificarea criteriilor de selectare a companiilor i tranzaciilor o Specificarea surselor de informaii pentru obinerea companiilor i tranzaciilor comparabile

Abordarea pe baz de active

Sursele de date pentru informaiile privind activele tangibile i intangibile

Surse de date pentru situaia datoriilor (inclusiv i a datoriilor contingente)

Precizarea premisei evalurii (valoarea just pentru raportare financiar, n condiiile continuitii exploatrii, situaie de lichidare voluntar etc.)

Analiza financiar

Ajustarea situaiilor financiare

Exist o explicaie adecvat a ajustrilor realizate sau o explicaie de ce nu s-au aplicat ajustri? o Dac situaiile financiare ale comparabilelor (de regul, companii listate) utilizate n abordarea prin comparaie au fost ajustate, avnd o justificare adecvat/dac nu s-au aplicat ajustri, exist o explicare adecvat a acestei decizii? o Ajustrile realizate asupra companiei-subiect sunt consistente cu cele realizate asupra comparabilelor?

Situaii financiare comparative

Este realizat compararea indicatorilor financiari ai companiei-subiect cu cei medii n industrie sau cu cei ai competitorilor?

Sunt evideniate punctele tari i punctele slabe ale companiei-subiect?

Parametrii de evaluare relevani (costul capitalului, rata de cretere, multiplicatorii utilizai) sunt consisteni cu concluziile analizei financiare?

Metodologia de evaluare

Abordarea prin venit

Este clar definit venitul pe baza cruia urmeaz s fie estimat valoarea companiei-subiect? (cash-flow net la dispoziia acionarilor, cash-flow net la dispoziia capitalului investit, profit net, profit nainte de impozit i cheltuieli financiare etc.)

Estimrile fluxurilor viitoare ce vor fi actualizate sau capitalizate sunt consistente cu puterea economic viitoare a ntreprinderii analizate?

Rata de actualizare, rata de cretere perpetu i rata de capitalizare sunt adecvate cu riscul i perspectivele companiei?

Abordarea prin comparaie

Criteriile de selectare a comparabilelor sunt clar prezentate i utilizate consistent? Populaia din care urmeaz s fie selectate comparabilele este clar precizat? Au fost utilizate n evaluare toate companiile care ndeplinesc criteriile de selectare i care au fost regsite n populaia definit? Dac nu, exist o explicaie coerent a seleciei fcute de ctre evaluator? Dup selectarea fiecrui multiplicator, a fost suficient argumentat alegerea unui nivel sau interval pentru multipli? A fost explicat adecvat decizia de alegere a unei anumite cifre sau a unui interval din aplicarea comparaiei?

Abordarea prin active (Activul net corectat)

Toate activele i datoriile au fost analizate, i acolo unde a fost necesar, valoarea lor contabil a fost ajustat? Au fost considerate n judecata valorii toate activele i datoriile n afara bilanului?

Susinerea valorilor individuale a activelor i datoriilor este convingtoare?

Abordarea prin active (Capitalizarea Exces Earnings)

Toate activele i datoriile au fost analizate, i acolo unde a fost necesar, valoarea lor contabil a fost ajustat? Exist o explicare convingtoare asupra ratei de rentabilitate cerute pe pia pentru capitalul investit n activele operaionale tangibile? Nivelul de venit capitalizat este clar definit i este coerent cu puterea economic estimat a ntreprinderii? o Exist un test de rezonabilitate asupra rezultatului (rata de capitalizare este rezonabil etc.)?

Date referitor la costul capitalului

Rata rentabilitii fr risc este cea efectiv la data raportului? Celelalte componente (prima de risc, coeficientul beta etc.) sunt cele de la data raportului?

Date utilizate n abordarea prin comparaie

Comparaia cu tranzacia de pachete minoritare

Preurile comparabilelor sunt cele de la data raportului? Datele financiare ale comparabilelor (utilizate n construirea multiplicatorilor) acoper aceeai perioad ca i cele ale subiectului?

Comparaia cu piaa de achiziii i fuziuni

Tranzaciile comparabile sunt suficient de apropiate de data raportului pentru a fi relevante? Au fost considerate ajustri pentru diferene de situaie a pieei sau a industriei n aplicarea metodei. Dac nu exist o explicaie rezonabil pentru absena ajustrilor intertemporale.

Date utilizate n abordarea prin active

Activele tangibile i intangibile au valori individuale estimate la data de referin a raportului? Dac valoarea unora dintre active a fost obinut la o dat diferit, s-au considerat ajustri adecvate?

Sinteza evalurii. Opinia evaluatorului

ncrederea acordat de evaluator diferitelor rezultate obinute n cadrul abordrilor utilizate este explicat suficient?

Considernd valorile obinute n cadrul fiecrei abordri, s-au aplicat discounturile i primele adecvate?

Toate discounturile i primele aplicate au fost adecvat identificate i cuantificate corespunztor?

Activele neoperaionale sau n exces au fost tratate corespunztor n stabilirea opiniei finale, n condiiile date de definiia valorii i caracteristicile proprietii evaluate?

Opinia asupra valorii este corespunztoare contextului legal (reglementri, acte constitutive ale companiei etc.)?

Acreditri profesionale

Membru ANEVAR MA, MAA

Membru al unei alte oganizaii profesionale (ex. Association for Investment Management & Research)

CFA

Educaie

Studii universitare/postuniversitare

Educaie profesional (cursuri/seminarii de pregtire continu)

Membru al unei asociaii profesionale relevante o ANEVAR

AIMR ASA CICBV AICPA etc

Experiena profesional Durata i tipul experienei obinute n evaluare de ntreprindere Implicare profesional (trainer, speaker la conferine, participare n comitete ale organizaiei profesionale)

Certificarea semnat de evaluator

Declaraia situaiei de independen a evaluatorului n cadrul acestei spee

Conformitatea cu standardele profesionale i etice

Compensarea evaluatorului nu este restricionat de o valoare predeterminat.

Nicio alt persoan, n afara celor ce semneaz raportul, nu a avut o participare semnificativ n elaborarea raportului.

Declaraia privind condiiile limitative

Opinia asupra valorii este valabil la data efectiv a raportului i doar pentru scopul precizat

n raport s-au utilizat date primite de la teri, fr o verificare independent etc.

Aspecte generale Raportul este neles de ctre cititor.

Metodologia de evaluare este corespunztoare pentru scopul evalurii, tipul de proprietate analizat, tipul de valoare urmrit i pentru specificul proprietii evaluate.

Raportul are consisten intern (nu exist aspecte contradictorii).

Raportul de evaluare are o opinie final, care reprezint o concluzie logic i argumentat.

Abordrile, metodele i procedurile de evaluare sunt general acceptate de profesioniti i se bazeaz pe o cantitate suficient de informaii credibile obinute din pia.

Capitolul 3

Teoria valorii. Bazele i principiile evalurii

Valoarea nu provine din trecutul bunurilor, ci din viitorul lor. Eugen von Bohm-Bawerk

3.1. Scurt istoric al teoriei valorii. Teoria evalurii

3.2. Concepte de baz n evaluare

3.3. Bazele evalurii. Principalele tipuri de valoare

3.4. Principii fundamentale de evaluare. Principii de evaluare a ntreprinderii

3.1. Scurt istoric al teoriei valorii. Teoria evalurii

Secolele al XVIII-lea i al XlX-lea marcheaz nceputul dezvoltrii teoriei valorii. coala clasic a identificat prima dat cei patru factori de producie - pmntul, capitalul, munca i coordonarea - i a pus n discuie relaia ntre factorii de baz care creeaz valoarea i raportul cerere-ofert pe pia.

Teoria clasic s-a bazat esenial pe contribuia fiziocrailor (ale cror idei au fost preferate doctrinei mercantiliste), care au considerat producia agricol ca surs de avuie, pmntul fiind considerat ca factor de producie fundamental. Fiziocraii au identificat importana utilitii i raritii n determinarea valorii, precum i rolul competiiei n determinarea preului. A.R. Turgot (1727-1781) arat c elementele subiective influeneaz n mod direct valoarea, autorul nelegnd prin aceste elemente subiective capacitatea de a satisface o dorin, uurina cu care poate fi obinut un bun, raritatea sa....

coala clasic a continuat dezvoltarea tezelor fiziocrailor, propunnd o teorie a valorii bazat pe costul de producie. A Smith (1721-1790) considera c valoarea este un fenomen obiectiv, ea fiind creat din combinaia factorului capital cu pmntul i munca. Dac preul natural al unui bun reflect n general ct cost acel bun pentru a fi produs, raritatea este cea care confer valoarea de schimb a bunurilor.

n practica evalurii ntreprinderii, abordarea pe baz de active (ndeosebi utilizarea costului n evaluarea activelor din patrimoniul unei firme) este oarecum construit pornind de la teoria clasic a valorii pe baza costului de producie.

Adam Smith a pus problema valorii n cadrul explicrii fenomenelor economice. El a identificat cele dou dimensiuni importante ale valorii, i anume:

utilitatea i implicit ideea c exist o valoare de ntrebuinare ce exprim utilitatea unui anumit obiect;

puterea de cumprare pe care o determin posesia ori proprietatea unui bun i de aici, ideea de valoare de schimb.

Discipolii lui A. Smith au rafinat aceast teorie a valorii, fr a contesta fundamentele sale. J.B. Say (1767-1832) nu a fost de acord cu relaia dintre munc i valoare, insistnd ns asupra utilitii ca factor esenial al valorii i, de asemenea, pe rolul ntreprinztorului ca factor de producie ce furnizeaz coordonarea. J.S. Mill (1806-1873) a reconsiderat ideile lui A. Smith n lucrarea Principiile economiei politice (1848). Una din ideile lui J.S. Mill reprezint smburele evalurii pe baza profitului. Mill a definit relaia dintre beneficiu i valoarea de utilizare pe care o numete valoarea capitalului.

A doua parte a sec. al XIX-lea marcheaz nceputul contestrii teoriei clasice a valorii. Marx (1818-1883) a formulat teoria valorii munc, apreciind c valoarea tuturor bunurilor este rezultatul direct al muncii. O alt contrapondere important la ideile colii clasice o reprezint coala austriac, promotoarea conceptului de utilitate marginal. Valoarea este privit n funcie de cerere, utilitatea fiind elementul fundamental n determinarea cererii. Atunci cnd pe o anumit pia cererea pentru un bun crete, piaa devine diluat, iar costul de producie devine irelevant. W.S. Jevons (1835-1882) scria c munca, odat cheltuit, nu mai are nicio influen asupra valorii viitoare. De asemenea, Leon Walras consider, i el, c valoarea se produce pe pia, prin concuren.

Utilitatea marginal reprezint baza teoretic a principiului contribuiei n evaluare (important n evaluarea pe baz de active, dar i n abordarea pe baz de venit atunci cnd analizm activele redundante).

coala neoclasic i-a format ideile pornind i de la contestaiile aduse teoriei clasice a valorii. La nceputul secolului al XX-lea, economitii au mbinat ideile ofert-cost ale clasicilor cu teoria cerere-utilitate a colii austriece. A. Marshall (1842-1924) este considerat precursorul teoriei contemporane a valorii. Marshall a neles c cererea i oferta nu ar putea fi separate vreodat n determinarea valorii, insistnd pe importana factorului timp n concilierea celor dou pri ale aceluiai foarfece. Autorul consider c forele pieei tind spre un echilibru care egalizeaz preurile i costurile de producie. Consideraiile cerere-utilitate opereaz doar ntr-un spaiu limitat al unei anumite piee. Consideraiile ofert-cost se extind pe o perioad mai lung, n timpul creia fluxurile de producie i raportul cerere-ofert sunt supuse schimbrilor. Marshall credea c astfel ar rezulta o pia economic perfect, iar preul, costul i valoarea ar fi egale ntre ele.

Economistul austriac Bohm Ritter von Bawerk evideniaz explicit c valoarea este creat n mintea participanilor pe pia: a atribui capitalului o for creatoare de valoare... este o nenelegere complet asupra naturii valorii... Valoarea nu poate fi produs. Ceea ce se produce reprezint doar forme, aspect, combinaii naturale de lucruri. Valoarea lor vine din exterior, de la nevoi i de la raporturile de schimb ale lumii economice. Valoarea nu provine din trecutul bunurilor, ci din viitorul lor.

Teoria valorii ar putea fi sintetizat n urmtoarele postulate:

(1) Valoarea nu este o trstur intrinsec a unui activ sau a unui bun, ci ea este creat n mintea persoanelor care constituie piaa acelui activ sau bun;

(2) Valoarea este creat din interaciunea a patru factori economici interdependeni:

utilitatea, respectiv capacitatea unui bun de a satisface o anumit nevoie sau dorin; raritatea, care exprim oferta prezent sau anticipat a unui bun economic raportat la cererea pentru acel bun; dorina, exprimat de intensitatea satisfaciei pe care un bun economic o produce celui care nu-1 posed, dar care are nevoie de acesta; puterea de cumprare, exprimat de capacitatea unui individ sau grup de indivizi - participani pe pia, de a cumpra bunurile oferite prin plata n bani sau n echivalent;(3) Manifestarea valorii este condiionat de transferabilitatea activului sau bunului, exprimat prin capacitatea acestuia de a fi schimbat pe bani sau echivalent. Transferabilitatea nu creeaz, desigur, valoare, dar reprezint o trstur esenial n manifestarea valorii. Atunci cnd un bun sau un activ nu este transferabil, el nu poate avea valoare de pia, chiar dac poate avea o valoare de utilizare.

(4) Interaciunea continu dintre cei patru factori economici, redai la (2), se concretizeaz n aciunea celei mai cunoscute legi a economiei de pia: legea cererii i ofertei.

A fost nevoie de peste 2.500 de ani pentru a trece de la simpla nelegere a diferenei ntre conceptele de pre i valoare (formulate de filosofii greci), pn la dezvoltarea teoriei evalurii. Teoria evalurii, spre deosebire de teoria valorii, ncepe s se formeze abia la sfritul secolului al XIX-lea, atunci cnd a fost dezvoltat teoria neoclasic a valorii. Marshall este astzi recunoscut ca fiind economistul ce a identificat cele trei abordri tradiionale ale valorii: comparaia de pia, capitalizarea venitului i costul de nlocuire net.3.2. Concepte de baz n evaluare

Att teoria, ct i practica evalurii opereaz, n mod uzual, cu urmtoarele concepte de baz:

proprietate/active;

pre,

cost; valoare.

a) Proprietatea este un concept juridic ce se refer la toate avantajele, drepturile i beneficiile legate de deinerea acesteia. Dreptul de proprietate se refer la un anumit avantaj sau la toate avantajele implicate de exercitarea acestuia.

nelegerea corect a acestui concept este esenial n evaluarea ntreprinderii sau a altor proprieti, ca urmare a faptului c obiectul evalurii l reprezint n fapt drepturi de proprietate (exemplu: aciuni ce reprezint un procent din capitalul propriu al firmei).

n sens limitat, proprietatea const n drepturile personale de posesiune asupra unei proprieti imobiliare (terenuri i construcii), numit proprietate real, sau asupra obiectelor fizice, altele dect cele care formeaz proprietatea imobiliar, numit proprietate personal. Termenul de activ este utilizat, de asemenea, ca un substitut pentru conceptul de proprietate. n evaluarea unei ntreprinderi, obiectul evalurii l constituie activele corporale, necorporale, financiare aflate n proprietate sau controlate de aceasta, iar evaluarea se poate face fie n mod individual, fie n totalitatea acestora.

n terminologia contabil, activele sunt resurse controlate de ctre ntreprindere, ca rezultat al unor evenimente trecute i de la care se ateapt s genereze beneficii economice viitoare pentru ntreprindere.

Chiar dac activele pot fi corporale sau necorporale, proprietatea asupra unui activ, prin ea nsi, necorporal.

b) Preul este termenul utilizat pentru o sum cerut, oferit sau pltit pentru un bun sau serviciu. Acesta devine un fapt istoric odat cu ncheierea tranzaciei. Ca urmare a faptului c o tranzacie este unic din prisma motivaiilor sau intereselor prilor, capacitii lor financiare, contextului economic i financiar general etc, preul pltit pentru bunuri i servicii poate avea sau nu legtura cu valoarea care ar putea fi atribuit de ctre majoritatea participanilor pe piaa acelor bunuri, servicii sau drepturi de proprietate. Trebuie s reinem c preul constituie o indicaie asupra valorii relative date bunurilor sau serviciilor de ctre un anumit cumprtor i/sau vnztor, n anumite situaii particulare. Aceast subliniere este cu att mai important n condiiile unei piee inactive sau marcate de o criz economic i financiar puternic.

Preul ar putea fi numai un indicator general al valorii de pia a proprietilor tranzacionate, neconfundndu-se cu aceasta, deoarece factori ca motivaiile specifice ale vnztorului i cumprtorului, relaiile speciale dintre cele dou pri, interesele speciale ale cumprtorului etc. fac s poat exista diferene ntre preul pltit i valoarea de pia, estimat de un evaluator nainte de tranzacie. Rezult c, preul pltit este un fapt cert ex post, pe cnd valoarea trebuie stabilit ex ante fa de actul tranzaciei.

Preul unei tranzacii poate fi fcut public sau poate avea un caracter confidenial. Nu ntotdeauna preul fcut public este cel din contract sau anumite clauze ale tranzaciei fac din informaia privind preul o surs insuficient de date pentru evaluator.c) Costul este suma necesar pentru a crea sau a produce un bun sau serviciu. Atunci cnd acel bun sau serviciu s-a realizat, costul devine un fapt istoric. Preul este legat de cost n msura n care preul pltit pentru bunuri sau servicii devine un cost pentru cumprtor. Costul proprietii/activului este, aadar, o noiune care se aplic, mai degrab, la suma necesar pentru a crea sau a produce un activ (corporal ori necorporal) sau a realiza un serviciu, prin nsumarea cheltuielilor cumulate ale procesului de producie, distribuie i vnzare a unui bun economic, putnd fi agregat n mai multe categorii, ca, de exemplu, costuri fixe i costuri variabile, costuri de producie, de distribuie i vnzare, costuri de administrare general, costuri directe i indirecte etc. n evaluare se utilizeaz noiunile de cost de achiziie, cost de nlocuire (brut i net), cost de reproducie (brut i net), cost istoric etc.d) Piaa este un sistem de relaii ntre cumprtori i vnztori, n care se schimb obiecte ale proprietii prin mecanismul preului. Conceptul de pia implic reacii specifice ale participanilor pe pia la modificarea raporturilor dintre cerere i ofert, la schimbarea altor factori care influeneaz preurile. Piaa poate fi local, naional i internaional, dar trebuie observat c majoritatea pieelor (inclusiv cea a capitalului) tind s devin globale.

Rareori, pieele asigur echilibrul ntre cerere i ofert. Imperfeciunile uzuale ale pieelor sunt legate de:

asimetria informaiilor ntre vnztor i cumprtor;

creterea sau descreterea brusc i neateptat a cererii;

dispariia temporar, dar brusc a ofertei.

Legat de piaa ntreprinderilor, componenta de pia a ntreprinderilor necotate, dominant n realizarea tranzaciilor de aciuni n Romnia, se caracterizeaz prin mai multe elemente de transparen insuficient, referitoare la:

disponibilitatea insuficient a informaiilor asupra preurilor tranzaciilor anterior efectuate i condiiilor de tranzacionare;

limitarea contactrii numrului potenialilor cumprtori;

condiiile de negociere a preului se caracterizeaz prin lipsa informaiilor asupra preurilor oferite de ali poteniali cumprtori.

Aceste caracteristici impun necesitatea unor analize i judeci aprofundate i abordri multiple ale evalurii din partea evaluatorilor profesioniti.e) Valoarea este un concept economic care se refer la:

(i)probabilitatea unui pre ce ar putea fi pltit pentru bunuri i servicii ntr-o tranzacie ipotetic. Aceasta este o valoare de schimb i se refer la un pre ipotetic i probabil ntr-o tranzacie echilibrat ntre vnztor i cumprtor n care fiecare parte acioneaz n mod raional,

sau

(ii)msura beneficiului economic adus de acele bunuri i servicii. Aceasta reprezint o valoare de utilizare ce pornete de la beneficiile economice pe care un anumit cumprtor sau actualul proprietar le-ar putea avea din deinerea acelor bunuri ori servicii.

Valoarea nu este un fapt cert, ci o opinie care arat ct preuiesc bunurile i serviciile la un moment dat, n concordan cu o anumit definiie a valorii. Conceptul economic de valoare reflect n fapt imaginea pe care o are piaa, n general sau un anumit investitor, n particular, despre beneficiile viitoare, care i revin celui care posed/ar poseda proprietatea la data efectiv a evalurii.

Din aceast prezentare a conceptului de valoare, rezult mai multe aspecte implicate n nelegerea acestui concept economic complex. Acestea sunt:

(1) exist mai multe tipuri de valoare. Un evaluator profesionist nu folosete noiunea general de valoare, ci adaug acesteia diferite adjective pentru a desemna tipul de valoare supus estimrii;

(2) unele tipuri de valoare sunt folosite, n mod curent, n evaluarea activelor n scopul nregistrrilor financiare sau efecturii de tranzacii. Alte tipuri de valoare sunt utilizate n situaii speciale, n circumstane clar identificate i prezentate;

(3) n fiecare evaluare trebuie precizate n mod clar tipul i definiia valorii estimate, care trebuie s fie adecvate cu scopul evalurii. Rolul esenial al profesiei de evaluare este i acela de a stabili definiiile tipurilor de valoare i a circumstanelor utilizrii lor;

(4) criteriul de baz pentru estimarea valorii este utilitatea proprietii. Utilitatea proprietii este un termen relativ i nu unul absolut. De exemplu, pentru unele proprieti, utilitatea este mai mare dac acestea sunt exploatate ca uniti operaionale distincte (n mod individual), n schimb alte proprieti au o utilitate mai mare dac sunt exploatate ca pri (componente) ale unui grup; n plus, pentru un anumit investitor (cumprtor) cu interese speciale, utilitatea unei proprieti pe care vrea s o cumpere este de regul mai mare dect pentru un investitor de portofoliu, deoarece prin integrarea proprietii cumprate n componena ntregii sale proprieti, rezult un efect sinergetic concretizat n beneficii suplimentare. O alt accepiune a utilitii se refer la mentenabilitatea acesteia, de obicei pe durata de via rmas a obiectului proprietii, ceea ce nu nseamn c nu exist i momente cnd pri ale proprietii au o utilitate mai restrns (fiind subutilizate), pot deveni inutile (redundante) sau pot s fie mai valoroase ntr-o utilizare alternativ.

n cadrul noii ediii a standardelor internaionale de evaluare sunt propuse i urmtoarele concepte de baz:

f)Activitatea pieei reprezint gradul n care activitatea n pia afluctuat i/sau ateptat, s fluctueze. Este un concept important n estimareavalorii proprietilor, ca urmare a faptului c majoritatea datelor necesareestimrii valorii provin dintr-o pia care poate fi activ sau mai puin activ.Dei este posibil s identificm un nivel normal de activitate pe pia, nmajoritatea pieelor ntlnim activitate inferioar sau superioar acestei medii.Activitatea pieei poate fi exprimat doar relativ la situaia trecut, o piapoate fi mai activ sau mai puin activ fa de perioada anterioar.

Nu exist o linie clar de demarcaie ntre piaa activ i cea inactiv.

Uneori este adus n discuie argumentul c informaiile oferite de preurile dintr-o pia inactiv sau puin activ nu reprezint o bun indicaie a valorii, deoarece cei care tranzacioneaz sunt doar proprietarii forai s vnd. Aceasta este doar o simplificare a problemei, n msura n care este posibil ca pe o pia puin activ s existe preuri de ofert sau tranzacionare ce nu au legtur cu situaia de vnzare forat, iar ignorarea acestor date indic o lips de profesionalism.

g)Participanii pe pia reprezint ansamblul persoanelor, companiilor sau altor entiti care sunt implicate sau intenioneaz s se implice n tranzacii pe pia. Nivelul de hotrre n realizarea tranzaciilor este un atribut al acestor participani n majoritatea lor i nu doar cu referire la un anumit vnztor sau cumprtor. n considerarea estimrii valorii de pia, situaia specific a actualului proprietar nu este relevant pentru c vnztorul hotrt este o entitate ipotetic cu atributele specific unui participant pe pia obinuit. Conceptul de valoare de pia exclude orice referire la o situaie care nu este caracteristic majoritii participanilor pe pia.h)Factori specifici entitii reprezint acei factori care nu sunt disponibili majoritii participanilor pe pia i care aparin doar unei anumite entiti/companii. Exemple de asemenea factori ar putea fi:

sinergie ntre activele cumprate i cele deinute deja de ctre entitate. De exemplu, achiziia unei reele de farmacii de ctre o companie productoare de medicamente; drepturi sau restricii legale. De exemplu, o companie care deine o cot de pia important i care dorete s achiziioneze un competitor ar putea s aib unele restricii stabilite de autoritatea de protecie a liberei concurene.

Dac baza de evaluare este diferit de valoarea de pia, atunci asemenea factori ar putea fi luai n considerare. Situaii n care valoarea este estimat pentru un anumit proprietar sunt:

testarea deprecierii unor active conform cerinelor IFRS;

susinerea deciziei de investiie;

stabilirea unor concluzii privind performana unor active.

i)Agregarea/cumularea reprezint un concept asociat cu active aflate ntr-o anumit legtur unele cu altele. Exemple uzuale ce evideniaz conceptul de agregare sunt:

un portofoliu de proprieti care asigur complementaritate, dispersia riscului, un prag critic de eficien sau o locaie strategic;

un grup de echipamente aflate ntr-o linie de producie operaional;

brevete i alte active necorporale de suport pentru o marc.

ntre principiile importante de natur etic putem enumera:

a) Judecata profesional reprezint un principiu esenial n orice profesie liberal, aceasta n condiiile n care un set general de standarde i principii profesionale i etice trebuie aplicate cu discernmnt la cazuri concrete i diferite;b) Independena i obiectivitatea sunt elemente de natur etic, importante pentru a asigura credibilitatea opiniei profesionale;c) Competena este un element major n exercitarea judecii profesionale, cu att mai mult cu ct evaluarea ntreprinderii necesit cunotine tehnice diverse, experiena, cunoaterea i nelegerea obiectului evalurii i pieei specifice firmei etc. Toate acestea implic n unele situaii utilizarea de experi pentru ndeplinirea criteriului competenei.3.3. Bazele evalurii. Principalele tipuri de valoare

Baza evalurii reprezint o prezentare a ipotezei fundamentale de msurare a valorii unei ntreprinderi sau proprieti. Intre ipotezele fundamentale avem n vedere:

considerarea sau nu a unei tranzacii (ipotetice) viitoare;

motivaia prilor care ar participa la o tranzacie (ipotetic) viitoare;

perioada de timp n care este considerat expunerea proprietii pe pia nainte de tranzacie.

Standardele internaionale de evaluare recunosc i definesc bazele de evaluare, considernd urmtoarele trei categorii principale:

a) estimarea unui pre ce ar putea s apar pe pia ntr-o tranzacie ipotetic pe o pia liber. Valoarea de pia se ncadreaz n aceast baz de evaluare;

b) estimarea beneficiilor pe care o entitate le obine din deinerea proprietii asupra activului/ntreprinderii evaluate. Aceasta este mai degrab o valoare specific unei entiti i nu pieei n ansamblul ei, deci discutm aici despre o valoare de investiie;c) estimarea unui pre ce ar putea fi acceptat n mod rezonabil ntre dou pri, n tranzacionarea unui activ. n aceast situaie, presupunerea este c cele dou pri nu ajung s negocieze direct ntr-o tranzacie echilibrat, activul nu este expus pe pia ntr-un marketing adecvat, iar preul agreat ar putea s evidenieze avantajul sau dezavantajul particular al uneia dintre pri i nu cel general al participanilor pe pia. n aceast situaie se afl valoarea just.

Aadar, n funcie de scopurile evalurii se utilizeaz mai multe tipuri de valoare, definite prin standarde acceptate i utilizate de ctre evaluatorii profesioniti.

A. Valoarea de pia

Poate cel mai ntlnit tip de evaluare folosit n practic este valoarea de pia. Pentru achiziii, fuziuni, privatizare etc, noiunea utilizat adesea este valoarea de pia (market value). Definiia comun a autoritii internaionale i europene n domeniul standardelor de evaluare International Valuation Standards Comitee (IVSC) i The European Group of Valuers' Associations (TEGoVA) este:

Valoarea de pia este suma estimat pentru care o proprietate va fi schimbat, la data evalurii, ntre un cumprtor decis i un vnztor hotrt, ntr-o tranzacie cu preul determinat obiectiv, dup o activitate de marketing corespunztoare, n care prile implicate au acionat n cunotin de cauz, prudent i fr constrngere (IVS 1, paragraful 1).

Din comentariile asupra fiecreia din exprimrile redate n definiia de mai sus, rezult c sunt ntrunite condiiile unei piee libere.

Pentru nelegerea complet a acestei definiii, sunt necesare unele aprecieri cu privire la termenii folosii:

suma estimat semnific preul (exprimat, desigur, n termeni monetari) pltibil pentru proprietate ntr-o tranzacie liber. Valoarea de pia vizeaz cel mai probabil pre care poate fi obinut n mod rezonabil de vnztor i cel mai avantajos pre obtenabil pentru cumprtor. Acest nivel rezonabil exclude n mod explicit un pre influenat de condiii atipice de finanare, fiind vorba de suma pltit integral ntr-un interval normal de la ncheierea contractului (de exemplu, suma estimat de evaluator nu ia n calcul posibilitatea vnzrii n rate a proprietii, practicat uneori n tranzacii); pentru care o proprietate va fi schimbat subliniaz ideea c valoarea este o sum estimat i nu un pre predeterminat; de asemenea este evident c este ateptat o tranzacie referitoare la proprietatea evaluat; la data evalurii sugereaz ideea c evaluarea are un termen de garanie, n sensul c modificarea condiiilor de pe pia modific premisele evalurii i deci rezultatele acesteia. Orice valoare estimat a unei proprieti sau afaceri ncorporeaz circumstanele reale ale pieei la data realizrii evalurii. Suma estimat este valabil la data evalurii, deoarece a avut n vedere condiiile pieei la acea dat; ntre un cumprtor decis se refer la faptul c cel care cumpr este motivat, dar nu forat s cumpere; el nu va plti un pre mai mare dect cel cerut n condiiile curente de pia i nu n contextul unei piee ipotetice sau imaginare; i un vnztor hotrt arat c nici vnztorul nu este grbit sau forat s ncheie tranzacia i nici nu este dispus s atepte pn ce va obine preul pe care el l consider rezonabil; ntr-o tranzacie echilibrat este situaia n care cele dou pri nu au interes sau relaii speciale care ar putea influena nivelul preului (de exemplu, relaia ntre proprietar i chiria). Vnztorul i cumprtorul sunt dou persoane ipotetice, impersonale, care nu au avut relaii privilegiate, deci preul nu este influenat de relaii prtinitoare ntre cele dou pri i nici de interese speciale ale unui anumit cumprtor sau vnztor; valoarea de pia presupune c prile implicate n tranzacie nu au nicio legtur i acioneaz independent; dup o activitate de marketing adecvat precizeaz c proprietatea ar fi expus la vnzare pe pia ntr-o manier adecvat i n cadrul unei perioade rezonabile care s permit obinerea celui mai bun pre; durata expunerii nu este fixat, ea fiind diferit n funcie de tipul sau complexitatea activului, singurul criteriu fiind acela al asigurrii unui timp suficient pentru a permite atragerea ateniei asupra unui numr adecvat de participani pe pia. Perioada de expunere se consider nainte de data evalurii; n care prile implicate au acionat n cunotin de cauz, prudent presupune c cele dou pri sunt informate asupra naturii i caracteristicilor proprietii sau afacerii i asupra condiiilor de pe pia la data evalurii; de exemplu, nu este imprudent s vnd la un pre inferior fa de preurile anterioare ntr-o pia aflat n cdere; vnztorul i cumprtorul prudent vor aciona n conformitate cu cele mai bune informaii de pia disponibile la acea dat; i fr constrngere presupune c ambele pri sunt motivate, dar nu obligate s fac tranzacia.

Valoarea de pia nu consider niciun cost de tranzacionare (potenial) referitor la realizarea vnzrii-cumprrii i niciun impozit sau taxe referitoare la realizarea acesteia.

Dei multe dintre cazurile de evaluare se refer la valoarea de pia, sunt situ