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Profundizacin nanciera y asignacin eciente del ahorro

C

V

C

Profundizacin

fnanciera y asignacin

efciente del ahorro

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100

Consejo Privado de Competitividad

profundizaCinfinanCierayasignaCinefiCientedelahorro

INTRODUCCIN

El sector nanciero en Colombia ha tenido gran-

des progresos desde la crisis de nales de losaos noventa gracias a la recuperacin del cre-

cimiento econmico, la mayor conanza de los

consumidores y de las empresas, y las mejoras

en el ambiente regulatorio. Adems, la poltica

de la Banca de las Oportunidades, junto con

los esfuerzos del sector nanciero por mejorar

e innovar sus canales de distribucin y disear

productos ms ajustados a las necesidades de la

poblacin de menores ingresos, ha aumentado

la tasa de bancarizacin y el acceso de la pobla-

cin a servicios nancieros: entre julio de 2006

y marzo de 2007, ms de un milln y medio de

colombianos accedieron a servicios nancieros

por primera vez, y de ellos, cerca de 550 mil

recibieron crdito (Asobancaria, 2007).

A pesar de estos avances, en la mayora de los

indicadores de desarrollo nanciero Colombia

contina rezagada con respecto a los pases

lderes en Amrica Latina como Chile y Brasil, y

se ubica muy atrs de otros pases de ingresosmedios como Malasia o Tailandia.

Diversos factores explican el nivel de desarrollo

relativamente bajo del sistema bancario y del

mercado de capitales en Colombia. El acceso

a los servicios nancieros sigue siendo un reto

importante, restringido por la informalidad eco-

nmica, y la falta de servicios nancieros en elsector rural (Rojas-Surez, 2006). Una razn

importante del costo del crdito en Colombia y

de la baja tasa de bancarizacin es la debilidad

de los derechos de los acreedores sobre crditos

con garantas, la inadecuada informacin sobre

deudores y el efecto del Impuesto a las Tran-

sacciones Financieras y de inversiones forzosas,

que dan cuenta de cerca del 4% de los activos

de los bancos (Asobancaria, 2006).

Algunos estudios encuentran que el Impuesto

a las Transacciones Financieras ha reducido la

intermediacin nanciera en 30% (Hernndez

y Zea, 2006), y junto con las inversiones forzo-

sas, ha incrementado los mrgenes bancarios

en 3.5 puntos porcentuales (Galindo y Majnoni,

2006).

De otro lado, a pesar de su importante creci-

miento en los ltimos aos, el mercado de bonos

corporativos en Colombia sigue siendo pocodesarrollado, en comparacin con los estndares

internacionales, y el mercado de valores conti-

na siendo pequeo y altamente concentrado:

el nmero de empresas registradas en Colombia

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101


es menos de la mitad que en Chile, una sptima

parte del de Singapur y una dcima parte del

de Malasia.

La aparicin y el desarrollo de inversionistas

institucionales desde los primeros aos de la

dcada del noventa, en particular los fondos de

pensiones, han hecho que la falta de ahorro do-

mstico no pueda considerarse como la principal

restriccin a la inversin. Los activos institu-

cionales no bancarios en Colombia constituyen

alrededor de US$57 mil millones (o el 30% del

PIB), de los cuales US$29 mil millones son ad-

ministrados por los fondos de pensiones (AFPs).El crecimiento en los activos de los fondos de

pensiones en Colombia ha sido de 29% por ao

desde 1996. Los fondos de pensiones no son solo

los ms grandes inversionistas institucionales en

Colombia sino que, debido a su horizonte teri-

co de inversin de largo plazo, son una fuente

potencial incomparable de nanciamiento para

las inversiones de largo plazo.

A pesar de su alcance potencial, los fondos depensiones en Colombia tienen un porcentaje

muy alto de sus activos en deuda pblica, por

lo que resulta fundamental diversicar su por-

tafolio, especialmente en acciones e inversiones

alternativas.

Para lograr los niveles deseados de crecimiento

del PIB per cpita, es necesario alcanzar una

mayor profundizacin nanciera reejada enmayores tasas de bancarizacin, un mayor de-

sarrollo del mercado de capitales, y un uso ms

eciente del ahorro. Un sistema nanciero ms

desarrollado es crucial para mejorar la posicin

competitiva de Colombia en la economa global,

sostener altas tasas de crecimiento econmico,

reducir el riesgo de crisis econmicas futuras

y/o disminuir sus costos.

En efecto, un sector nanciero profundo y

eciente contribuye a la movilizacin de ca-pital a travs del desarrollo de instrumentos

de diferentes plazos, permite implementar

proyectos de alto retorno y de alto riesgo dis-

tribuyendo y diversicando este ltimo entre

mltiples inversionistas, y provee mecanismos

para agrupar recursos y realizar inversiones

grandes e indivisibles que pueden favorecer

el crecimiento potencial de la economa. Los

mercados nancieros tambin promueven un

gobierno eciente y ejercen una disciplina ex-

terna sobre la estructuracin de los proyectos

y el manejo de las empresas (Haque, 2002).

Por todas estas razones, el logro de una mayor

profundizacin nanciera y una asignacin ms

eciente del ahorro son necesarios para lograr

una transformacin productiva.

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La profundizacin nanciera en Colombia sigue siendo

relativamente baja

Las condiciones financieras en

Colombia han mejorado considera-

blemente desde la crisis de nales

de los aos noventa, gracias a la

recuperacin del crecimiento eco-

nmico, la mayor conanza de los

consumidores y las empresas, y lasmejoras en el ambiente regulatorio.

No obstante, el sistema bancario en

Colombia sigue siendo poco desarro-

llado con relacin a otros pases de

ingresos medios, especialmente si

se compara con los pases asiticos.

La relacin entre M2 (oferta mone-

taria ampliada incluyendo depsitos

de ahorro) y PIB, y entre crdito

bancario al sector privado y PIB pro-

porcionan una buena indicacin de la

intermediacin del sector nanciero.

En ambos indicadores Colombia

aparece rezagada con respecto a los

pases latinoamericanos de mayor

desarrollo nanciero (Chile, Brasil

y Panam) y signicativamente por

detrs de otros pases de ingresos

medios como Malasia, Tailandia o

Hungra.

M2/PIB(%)

Grfico 68. M2/PIB, 2005

Fuente: Banco Mundial.

125

72 69 67

55 50

30 29 27 2719

20

40

60

80

100

120

140

Malasia

Espaa

Corea

Rep.

Checa

Brasil

Chile

Colombia

Argentina

Mxico

Per

Venezuela

0

146.1

128.3

102.1

82.3

37 34.8

23.919.4 18.2 13.6 11.7

0

40

80

120

160

Crditobancario

a

lsectorprivado/PIB(%)

Grfico 69. Crdito bancario al sector privado/PIB, 2005

Fuente: Banco Mundial.

Malasia

Espaa

Corea

Rep.

Checa

Brasil

Chile

Colombia

Argentina

Mxico

Per

Venezuela

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103


En indicadores de acceso nanciero de la poblacin,

Colombia est ubicada en el promedio de Amrica Latina,pero la regin presenta un claro rezago con respectoa otras economas emergentes.

(60%). Estos datos son tomados de una encues-

ta que se hizo en Bogot y puede, por lo tanto,

sobreestimar el acceso nanciero del conjunto

del pas. Es claro, sin embargo, que la regin

latinoamericana se ubica relativamente mal en

comparacin con pases de ingresos medios en

Asia y Europa del Este, donde ms del 60% de la

poblacin tiene acceso a servicios nancieros.

En una medida del Banco Mundial sobre acceso

nanciero (sucursales y cajeros por cada 100

mil habitantes), Colombia se ubica en lnea con

el promedio de Amrica Latina. De otro lado,

utilizando el ndice compuesto de Honohan

(2007) de porcentaje de la poblacin con acceso

a servicios nancieros, Colombia aparece al lado

de Brasil (43% de la poblacin con acceso a

servicios nancieros) y slo por detrs de Chile

Cuadro 8. Acceso nanciero, 2005

Sucursales Cajeros por AccesoPas por cada 100.000 cada 100.000 Total: nanciero

habitantes (A) habitantes (B) (A) + (B) (% pob)

Rep. Checa (2002)* 11.2 19.6 30.8 85

Hungra 28.3 29.4 57.7 66

Corea (2002) 13.4 90 103.4 63Chile 9.4 24 33.4 60

Tailandia (2004) 7.2 17 24.2 59

Malasia 9.8 16.4 26.2 57

Turqua 8.5 18 26.5 49

Surfrica (2002) 6 17.5 23.5 46

Brasil 14.6 17.8 32.4 43

COLOMBIA** 8.7 (9.1) 9.6 (15.3) 18.3 (24.4) 41

Argentina 10 14.9 24.9 28

Venezuela (2001&4) 4.4 16.6 21 28

Per 4.2 5.8 10 26

Mxico (2002) 7.6 16.6 24.2 25

Pases desarrollados

EE.UU (2002&4) 30.9 120.9 151.8 91

Japn (2002&3) 10 113.7 123.7 -

Espaa 95.9 126.6 222.5 95

*La fecha en el parntesis de la columna 1 hace referencia a las columnas 2-4.**Los datos en parntesis para Colombia (columnas 2-4) fueron extrados de Asobancaria (2006) y SFC (2007). Datos sobre el accesonanciero fueron tomados de Honohan (2006) y hacen alusin al porcentaje de la poblacin con acceso a servicios nancieros. Todos losotros datos fueron obtenidos del World Bank Financial Structure Database and Beck et. al. (2005).

Fuente: Banco Mundial. Private participation in infraestructure database y Knowledge Assessment Methodology.

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El mercado accionario en Colombia es pequeoy altamente concentrado.

En comparacin con los estndares internacio-

nales, el tamao del mercado de acciones enColombia es pequeo. Entre pases latinoame-

ricanos, el mercado de valores colombiano, en

relacin al PIB, es de tamao similar al de pa-

ses como Mxico o Per, e inferior al de pases

como Chile o Brasil. El nmero de empresas

registradas en Colombia (94) es menos de la

mitad que en Chile (246), una sptima parte de

Singapur (714) y una dcima parte de Malasia

(1020). En conjunto, como en la mayora de los

pases latinoamericanos, la emisin de nuevasacciones es decepcionante en comparacin con

mercados ms dinmicos como Surfrica, Asia y

Europa del Este. La concentracin en el mercado

accionario colombiano es alta en comparacin

con mercados ms desarrollados, pero est en

lnea con otros pases de ingresos medios como

Mxico o Per.

2.92.8

1.6

1.2

0.9

0.7 0.70.4 0.4 0.4 0.4 0.4 0.4

0.2

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

3.5

Capitalizacin

demercado/PIB,(%)

Grfico 74. Capitalizacin de mercado/PIB (2006)

Fuente: Global financial statistics, World Federation of Exchanges,EIU, Banco de la Repblica y SFC.

Malasia

Corea

Tailandia

Chile

Singapur

Argentina

Surfrica

Brasil

Colombia

Per

Mxico

Turqua

Indonesia

Polonia

1.695

1.020

714

521

375 366 340 331 316 296 246 216107 96

0

200

400

600

800

1.000

1.200

1.400

1.600

1.800

#deempresas

Grfico 75. Nmero de empresas listadasen el mercado accionario, 2007

Fuente: Global financial statistics, World Federation of Exchanges,EIU, Banco de la Repblica y SFC.

Malasia

Corea

Tailandia

Chile

Singapur

Argentina

Surfrica

Brasil

Colombia

Per

Mxico

Turqua

Indonesia

Polonia

Grfico 76. Concentracin en el mercadode acciones*, 2006

* Calculada como la participacin del volumen negociado de las diezacciones ms transadas del mercado, en el volumen total negociado.Fuente: Global financial statistics, World Federation of Exchanges,EIU, Banco de la Repblica y SFC.

Colombia

99

8477

7165

52 5046 43

3935 33 30 28 25

21

6

0

20

40

60

80

100

Hungra

Irlanda

Argentina

Mxico

Espaa

Per

Chile

Turqua

Brasil

Hongkong

Nasdaq

Tailandia

ReinoUnido

Malasia

Corea

NYSE

%delvolumentotal

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107


Al igual que en la mayora de los pasesen desarrollo, durante muchos aos,los mercados nancieros en Colombia hansufrido de una falta de ahorro domstico

para nanciar las inversiones productivas.Sin embargo, la expansin de los fondos de

pensiones y otros inversionistas institucio-nales ha implicado un sustancial aumento

en los fondos disponibles. Los activosinstitucionales no bancarios constituyenalrededor de US$57 mil millones (o el 30%

del PIB), de los cuales US$29 mil millones

Los fondos de pensiones

son administrados por los fondos de pen-

siones (AFP). El crecimiento en los activosde los fondos de pensiones en Colombiaha sido innegable, promediando 29% porao desde 1996. Los fondos de pensionesno slo son los ms grandes inversionistasinstitucionales en Colombia sino que, debidoa su horizonte terico de inversin de largo

plazo, son una fuente potencial incompara-ble de nanciamiento para las inversionesde largo plazo.

A pesar de que las inversiones de los fondosde pensiones estn estrictamente reguladasen Colombia, la nica restriccin actual queopera sobre el portafolio de los fondos esaquella relacionada con la deuda pblica.

Esto se puede ver claramente en el grco78 donde se muestran la asignacin actualde los activos de los fondos de pensiones ylos lmites que se aplican a cada categora

de inversin.

Grfico 77. Activos de los fondos de pensionesen Colombia, % del PIB

Fuente: Asofondos y Banco de la Repblica.

0

2

4

6

8

1012

14

16

18

1994

1995

1996

1997

1998

1999

2000

2001

2002

2003

2004

2005

2006

Activosenlosfondosde

pensiones

(%d

elPIB)

Cesantas

Voluntarias

Obligatorias

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El hecho de que los fondos de pensiones notengan mayores posiciones en acciones, bo-nos corporativos, u otras inversiones, puedereejar, en principio, una decisin guiada

por las preferencias de los inversionistasy/o una oferta insuciente de papeles ade-cuados para inversin. Sin embargo, estasituacin tambin reeja el resultado deaspectos regulatorios, y especcamente delos requisitos de rentabilidad mnima.

En efecto, la existencia de un requisito derentabilidad mnima tiene efectos indeseados

por las siguientes razones: a) la rentabilidad

mnima se calcula con referencia al rendi-miento promedio del sistema, generando

un efecto manada por el cual los fondos

tienden a mantener los mismos activos; yb) el requisito de rentabilidad mnima in-centiva a los administradores de los fondosde pensiones a asumir comportamientos

excesivamente aversos al riesgo, puesto queel requerimiento es asimtrico: hay pocos

benecios para el administrador del fondo silos retornos estn por encima del promedio,

pero los costos son altos si los retornos caen

signicativamente por debajo del promedio.Estas restricciones reducen los incentivosde los fondos para invertir en activos demayor riesgo tales como acciones, deuda

de alta rentabilidad o activos vinculados a proyectos de infraestructura. El resultadoson menores retornos en el largo plazo, con

importantes prdidas para los ahorradores

de los fondos de pensiones cuando las tasas

de retorno ms bajas se capitalizan sobreperodos extensos de tiempo: una reduccinen el retorno de 1% por ao puede resultar

en una reduccin cercana a 20% en el valorpresente de la riqueza al momento de retiro

(calculado sobre un perodo de 35 aos concontribuciones constantes).

0

10

20

30

40

50

60

De

uda

pb

lica

Accio

nes

Activose

xtr.

Bonosno

fin.

Bonos

fin.

Fog

afin

ABS

M

BS

Posicinylmitedeactivosen

losfondosdepensiones(%d

eltotal)

Posicin 30/04/07Lmite mximo

Grfico 78. Activos de los fondos de pensionesen Colombia, Composicin porcentual

Bonos fin.= Bonos privados financieros. Bonos no fin.= Bonos privados no f inancieros,Activos extr. = activos extranjeros, ABS = Activos asegurados. MBS = valoressustentados con hipoteca.Fuentes: SFC.

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Los fondos de pensiones en Colombia tienen un porcentaje

muy alto de sus activos en deuda pblica

Cuadro 9. Asignacin de activos de los fondos de pensiones de los pases de Amrica Latina(% de activos, diciembre 2006)

Deuda Bonos Bonos FondosPas pblica del sector del sector Acciones de Activos Otros

nanciero no nanciero Inversin extranjeros

Argentina 60.6 2.5 1.6 12.7 11.6 9.7 1.3Bolivia 74.8 11.1 9.3 0.1 0.2 2.7 1.9

Chile 13.1 26.3 7.9 17 3.6 32 0.1

Colombia 47.2 8 10.6 12.6 2.8 14.4 4.4

Costa Rica 65.2 13.9 3.5 0.3 5.4 8.1 3.6

El Salvador 78.7 15.5 5.8 - - - -

Mxico 73.1 5 10.5 1.8 - 9.6 -

Per 19.1 9.5 10.9 42.2 2.4 8.5 7.3

R. Dominicana - 98.1 1.9 - - - -

Uruguay 59.8 36.9 1.7 0.1 - - 1.4

Fuente: AIOS. SFC para Colombia.

Como en muchos pases de Amrica Latina que

han privatizado las pensiones, una alta propor-

cin de los activos de los fondos de pensiones en

Colombia est actualmente invertida en deuda

del gobierno (47%). Por el contrario, en Chile y

Per la participacin de la deuda del gobierno es

solamente de 13% y 19%, reejando la continui-dad de polticas scales prudentes, restricciones

comparativamente exibles (tanto Chile como

Per han adoptado estructuras de pensiones

multifondo), madurez del sistema (especca-

mente en el caso de Chile, donde la reforma al

sistema de pensiones se llev a cabo en 1981), y,

en el caso de Per, un mercado de deuda pblica

de escaso desarrollo (Yermo, 2000).

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Las siguientes recomendaciones de poltica sonconsideradas como prioritarias para impulsarel desarrollo del sector nanciero en Colombia ylograr una economa ms competitiva a travsde un uso ms eciente del ahorro. Varias de las

propuestas estn incluidas en el Proyecto de Leyde Reforma Financiera (PLRF) que se encuentraactualmente en discusin.

a) Mayor independencia y proteccin legal parala Superintendencia Financiera:

Aunque no hay una nica mejor prcticaen trminos de la supervisin nanciera(Anif 2007a), una mayor independencia de laSuperintendencia Financiera (SFC) reduce laincertidumbre causada por razones polticas.El Proyecto de Ley de Reforma Financiera(PLRF) contribuye a ese objetivo al promoveruna mayor independencia y proteccin legal

para la Superintendencia Financiera (SFC).Esto incluye el nombramiento por un perodojo del superintendente, y la concentracindel poder regulatorio en un Consejo de Re-gulacin dentro de la Superintendencia.

b) Mayor y mejor informacin sobre deudores:

El proyecto de Ley de Habeas Data aprobadorecientemente por el Congreso mejora algu-nos aspectos regulatorios para garantizar la

conabilidad y actualizacin de la informacincrediticia de deudores, pero implica retro-

cesos al contemplar la eliminacin de partede la informacin sobre deudores morosos(Anif, 2007b). En el ndice de InformacinCrediticia del Banco Mundial, Colombia est

por debajo de pases como Bolivia, Ecuador oBrasil, y muy por debajo de Costa Rica, Chile

o Argentina. La poltica requerida es exacta-mente la opuesta: ampliar la disponibilidadde informacin crediticia de deudores, lo cualredunda en un mayor acceso de la poblacinal crdito.

c) Fortalecimiento de los derechos de los acreedo-

res:

Derechos efectivos a los acreedores y proce-dimientos de bancarrota son esenciales paraestimular el desarrollo del sistema bancario.Mejoras en estas reas permiten incrementarla disponibilidad de crdito y disminuir sucosto.

Dentro de las medidas que se deben conside-rar, varias de las cuales estn contempladasdentro del PLRF, estn: introducir mecanis-mos de ejecucin de prstamos ms ecientes

(por fuera de los procesos de bancarrota),mejorar el sistema de registro de garantasde crdito, facilitar los requisitos para el usode activos diferentes a bienes inmuebles comogaranta y crear una categora separada decrditos seguros en los procesos de banca-rrota.

d) Introduccin de un sistema de pensionesmultifondos:

Como se seala en el PLRF, es conveniente

que Colombia se mueva hacia un esquemapensional multifondos, como existe actual-mente en Chile, Per y Mxico. Bajo unesquema de este estilo cada fondo ofrece al

ahorrador la posibilidad de escoger entre di-ferentes tipos de portafolios (cinco en el caso

de Chile, tres en Per) con diferentes nivelesde riesgo. El portafolio ms riesgoso tiene

Propuestas para una mayor profundizacin nanciera

y una mayor eciencia del stock nanciero

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mayores asignaciones mnimas y mximas,

para activos como acciones, propiedad razo fondos de inversin. El portafolio msconservador invierte proporcionalmentemenos en dichos activos y se limita, en granmedida, a invertir en bonos del gobierno y

papeles de renta ja.

La experiencia internacional con los sistemasmultifondos ha sido positiva. Los grcos 79y 80 muestran la combinacin de activos queexiste en el sistema chileno para cada tipo de

fondo y las caractersticas diferenciadas ries-go/retorno. Se debe destacar que entre loscontribuyentes que han ejercido el derechoa elegir un fondo, ms del 70% ha elegidolos fondos de mayor riesgo (A y B) y slo un5% ha escogido los ms conservadores (D yE).(Asociacin AFP de Chile, 2007).

e) Revisar los requisitos de rentabilidadmnima

Es necesario revisar los requisitos de renta-bilidad mnima de las AFP, como parte dela transicin a un sistema de pensionesmultifondo. La propuesta es adoptar un es-quema similar al chileno, en el cual se ja un

requerimiento de rentabilidad mnima paracada tipo de fondo, calculada como desvi-acin del retorno promedio. Este mtodoreconoce la mayor volatilidad de los fondosde mayor riesgo. Tambin es convenienteintroducir un retorno mximo, simtricoal clculo de retorno mnimo para cada tipode fondo. En este caso, si una AFP logra un

retorno por encima del retorno mximo,puede mantener una proporcin del excesocomo reserva que puede ser usada (enlugar de aportar su propio capital) en casode que la AFP no logre el retorno mnimoen el futuro.

f) Permitir a los fondos de pensin adquirir

bonos corporativos que no tengan cali-cacin de inversin:

Conjuntamente con la transicin a un sistema

de fondos de pensiones multifondos, es con-veniente permitir a las AFP adquirir deudasin grado de inversin lo cual ampliara lasoportunidades de inversin a los fondosms agresivos. Contrario a los temores deque esto incremente el riesgo sistmico delsector nanciero, la eliminacin de estarestriccin ayudara a estimular el cre-

78

22

59

41

41

59

23

77 100

0

A B C D E

0

20

40

60

80

100

%d

elainversin

efectiva,

2005

Renta variable

Renta fija

Grfico 79. Inversin en renta fija y variablede los fondos multipensin en Chile

Fuente: AG-AFP Chile.Tipo de fondo

Grfico 80. Rentabilidad y volatilidad (riesgo)

y de los fondos multipensin en Chile

Fuente: AG-AFP Chile.

3

5

7

9

11

13

15

17

19

2 3 4 5 6 7 8Rendimiento real anual (%)

(2003-2006)

Volatilidad(desviacinestndar)

(anual2003-2006)

E: (2.8; 4.3)

D: (3.7; 7.5)

C: (4.6; 9.9)

B: (5.3; 13)

A: (7.7; 18)

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112


cimiento econmico y ofrecera oportuni-

dades de diversicacin.g) Permitir a los inversionistas institucionales

hacer negociaciones over the counter(OTC):

Debe reformarse la Resolucin 0127 de 2002 para permitir a los inversionistas institu-cionales transar bonos over the counter(OTC), y no exclusivamente a travs desistemas electrnicos transaccionales ad-ministrados por el Banco de la Repblicao por una entidad vigilada por la Superin-

tendencia Financiera. Asobancaria (2007b)ha enfatizado en detalle las ventajas de lastransacciones OTC: stas son ms ecientesen la negociacin de instrumentos que noson homogneos, que se transan en mer-cados inactivos o ilquidos, o en mercadosque atraviesan situaciones de estrs.

Para mantener la transparencia, la introduc-cin de transacciones OTC debe ir acom-

paada de un sistema de reporte obligatorio

como existe en la experiencia internacional(por ejemplo, el sistema TRACE en EstadosUnidos). Esto es factible hacerlo en Colombiadados los avances institucionales realizadosen los ltimos aos.

Dada la naturaleza fragmentada del mer-cado de bonos corporativos en Colombia,un aumento en la liquidez de los mercados

secundarios, como resultado de las transac-ciones OTC, probablemente incrementara

la demanda y la oferta de dichos activos,ampliando la gama y diversidad de ttulosdisponibles, incluyendo aquellos relaciona-dos con infraestructura y con nanciamientode pequeas y medianas empresas.

h) Introducir un mecanismo formal para la

colocacin de bonos corporativos:

Como lo seala Del Valle (2007), permitirla colocacin privada de deuda dara unestmulo signicativo al mercado de bonoscorporativos. Deben implementarse regula-ciones para permitir a los emisores corpora-

tivos emitir deuda directamente a inversio-nistas institucionales cualicados. Los bonosemitidos a travs de colocaciones privadas

podran graduarse hacia bonos transablespblicamente, una vez cumplan con reque-rimientos regulatorios apropiados.

i) Mejorar el diseo de contratos relacionados

con los activos en infraestructura, paraincentivar la inversin institucional en estetipo de activos:

La estructura inadecuada de los contratos deinfraestructura y la precaria evaluacin deriesgos han sido obstculos para una mayor

participacin de inversionistas institucio-nales en el nanciamiento de proyectos deinfraestructura. Es crucial que el gobiernoinvolucre a los inversionistas institucionalesdesde las etapas iniciales para la nego-

ciacin de los requerimientos contractualesnecesarios para garantizar la participacinprivada en la nanciacin de proyectos deinfraestructura. La estructuracin exitosade los contratos de infraestructura en Chilefue un factor fundamental para facilitar el

nanciamiento por parte de los fondos depensiones.

j) Una mejor y mayor educacin nanciera dela poblacin:

Es necesario mejorar la educacin nan-ciera de la poblacin, la informacin sobredisponibilidad y variedad de instrumentosy servicios nancieros, la importancia dedenir perles de ahorro ajustados a lasdiferentes fases del ciclo de vida, etc.

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CAPITULO5C