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Crisi finanziaria, comprensione del rischio finanziario, «bail in»
Incontro con gli imprenditori risparmiatori CONFINDUSTRIA MANTOVA
«A lawyer who has not studied economicsis very apt to become a public enemy»
J. Brandets, Illinois Law Review 1916
SUZZARA 1 marzo- 2016
Nicola BeniniVicepresidente Assofinance- Consulente del Tribunale
Partner Ifa Consulting
La prima difesa?In un contesto confermato di generale subculturafinanziaria dei cittadini italiani ed anche di molteistituzioni…
• CONOSCENZA prima delle INFORMAZIONI
• CAPIRE I RUOLI E MOTIVAZIONI (chi fa che cosa eperchè?)
• CAPIRE COSA SONO, QUALI SONO E COME SIMISURANO I RISCHI FINANZIARI
• CAPIRE LE CRITICITA’ DEL MONDO FINANZIARIO
« L’ignoranza intesa come non conoscenza è sempre la prima alleata della paura» M. Twain
«Le» crisi finanziarie....Quando la finanza non è più al servizio dell’economia reale..
• Asimmetrie cognitive/informative in un contesto di carenzaculturale tra domanda ed offerta;
• Confusione dei ruoli
• Conflitti d’interesse tra chi offre e chi domanda di naturaineliminabile e non mitigabili dal legislatore;
• Mancanza di trasparenza oggettiva (misurabile)..
• Insufficiente conoscenza del rischio finanziario..
• Complessità tecnica..(un linguaggio astruso..) e della contrattualistica
• Psicologia (finanza comportamentale), scelte indotte e suggestive..
• sbilanciamento tra attività di credito (margine di interesse) e digestione/negoziazione (margine di intermediazione)..
• Velocità dell’ingegneria finanziaria vs. quella dei regolatori..
..la confusione dei ruoli
• Banca:collocatore/produttore/depositario/gestore.. èanche il soggetto che, ingegnerizza predispone ed adatta glistrumenti (officina finanziaria). Svolge una attività di consulenzastrumentale a richiesta (MIFID). E’ controparte del cliente. E’ attivitàd’impresa. Utilizza le reti di vendita/collocamento per promuoverei propri prodotti.
• Consulente indipendente: colui che presta un servizio diconsulenza oggettiva quindi consiglia e suggerisce la natura etipologia degli strumenti adeguati, efficaci/ efficienti in coerenza conobiettivi ed esigenze generali o specifiche. Opera nell’esclusivointeresse della mandante è controparte rispetto all’intermediario.E’ attività professionale con remunerazione a parcella su incaricodella mandante (medico).
..la confusione dei ruoli in finanza..CHI FA CHE COSA??
Immaginiamo che ..…l’investitore sia un ``paziente’’..
il consulente indipendente sta al medico..
… come la banca sta alla farmacia.
Entrambi i ruoli sono fondamentali ma distinti.
Rischi finanziari tipici ..
• Rischio di variabilità sui flussi di cassa attesi (es: aumentodei debiti da interessi su finanziamento a tasso variabile);
• Rischi di liquidità: difficoltà di trovare una controparteofferente in acquisto/vendita (allargamento del c.d. «spreaddi mercato»)
• Rischi di mercato ;• Rischio tasso di cambio: volatilità mercato delle valute («For.Ex.»)
• Rischio tasso interesse: volatilità valore titolo/mutuo a tasso fisso;
• Rischio prezzo/valore (“fair value risk”): volatilità
– Prezzi per strumenti quotati;
– Costo di sostituzione (“Mark to Market”) per strumenti “O.T.C”.
rischi finanziari ...
Rischio di credito: (insolvenza controparte)
Rischio paese: si aggiunge al rischio di credito comerischio geopolitico. (Es: rischio nazionalizzazione)
Rischio leva implicito negli strumenti
Rischi operazionali (frodi, inefficacia delleprocedure interne e controlli, documentazione,deleghe e autorizzazioni)
Rischio valutazione (capacità di stimarecorrettamente il «valore equo») dipende dai sistemivalutativi (soluzioni informatiche) modelli adottati,fonte dati…
Cosa (non) è il rischio?
• Percezione del rischio: processo soggettivo influenzato dafattori distorsivi
• Fattori endogeni: fattori emozionali, irrazionalità, euristiche decisionali..
• Fattori esogeni: asimmetrie conoscitive ed informative, carenza culturale specifica, confusione dei ruoli
Il rischio non deve essere associato/ confuso
con il concetto di “pericolo”.
• Rischio finanziario: quantità misurabile gestibile, trasferibile,monitorabile con corretti approcci qualitativiinterdisciplinari (non solo finanziari) e metodologie statistico –quantitative .
• Deviazione standard rispetto al risultato medio atteso(volatilità).
..ma sto guadagnando o perdendo?
Un esempio per capire..
..Vado al casinò:
- Acquisto le «fisches» e conoscendoneesattamente il loro valore (divise per colore)
- Scelgo di giocare sul tavolo della ruota.. e punto1 gettone da 10 euro sul n° 13..
- Esce il numero..13!!
- COME REAGIREI SE IL CROUPIER MI PAGASSE 10O 5 VOLTE LA POSTA??
Ho perso o guadagnato??
Un esempio per capire..
Al casinò…
conosco le regole;
Conosco i valori delle puntate;
Conosco le probabilità;
Se vinco so esattamente quanto mi spetta, viceversa se perdo.
Quando acquisto uno strumento/prodotto finanziario??
Capire e quantificare il rischio: un facile esempio.
una giocata al
superenalotto
centro 6
numeri35 milioni
non centro
alcun
numero
- 50
centesimi
…ma quali sono le probabilità??
una giocata al
superenalotto
0,0000000016
%35 milioni
99,999999984
%
- 50
centesimi
Una soluzione per capire...associare le probabilità ai risultati
una giocata al superenalotto
0,0000000016
%
centro 6
numeri35 milioni
99,999999984
%
non centro
alcun
numero
- 50
centesimi
Rappresentazione del rischio:scenari di probabilità
• Come in altre scienze (medicina, meteorologia.. e di recenteobbligatoriamente nei giochi) il rischio viene misurato erappresentato associando le probabilità agli eventi (positivi onegativi); in certi casi molto semplici è un calcolo mentaleautomatico dell’investitore;
• Il prezzo si forma come media di tutte le possibili distribuzionidi probabilità dei risultati scontati per il tempo in base alleinformazioni e condizioni di mercato di quel momento (incondizioni di non arbitraggio);
• Le distribuzioni di probabilità sono note e necessarie aiproduttori prima di collocare, raramente dalle loro controparti.
Scommesse informate o scommesse cieche?
Informazioni essenziali:
o il costo della scommessa
o Le probabilità di vincita/perdita («scenari di probabilità)
Un esempio di scommessa «informata»: gioco della ruolette o giochi di carte..
Probabili scommesse (semi)cieche: contratti finanziari Corte Appello di Milano 18 sett 2013
Trib di Torino 17 gennaio 2014
Trib Milano 13 febbraio 2014
Lodo Marchetti …
Cos’è un «prezzo» in finanza?• La finanza è probabilità applicata (alea)• Il prezzo è la media di tutti i possibili risultati attesi
su quel strumento finanziario scontato per il tempo(in ipotesi di non arbitraggio)
• la causa dei contratti finanziari più scambiati è fruttodella consapevole e razionale creazione di aleebilaterali (alea razionale)
• Solo la trasparenza e l’informazione permettono ilsuperamento delle asimmetrie cognitive edinformative per operare scelte razionali (i.e.:conoscenza circa la natura ed entità dell’alea)No trasparenza ed informazioni? Propagazione del
contagio e crisi cicliche.
Il “what if”
Trasparenza del rischio: strumento di copertura con alee simmetriche
(contratto «collar»)
Trasparenza del rischio: distribuzione probabilistica del mark to market
Trasparenza del rischio: Una distribuzione un po’ «anomala»..
«BAIL IN» E RISCHIO BANCHE• La banca: per l’impresa è un fornitore come gli altri, ma molto più
difficile da capire e conoscere;
• Trasparenza oggettiva necessaria per la concorrenza..(non il marketing!)
• «Bail in»: in realtà c’è sempre stato.. ma discrezionale!
• «Bank Recovery and Resolution Directive» (UE/2014/n°59) / D. Lgs.180 e 181 16 nov 2015. Un sistema (bancario) autoreferenziale gestisce la crisi
con la procedura di risoluzione..ovvero una procedura del tutto autonoma,priva di controllo e ancora autoreferenziale;
• La riduzione/svalutazione del capitale o conversione in capitale puo’ esseremisura preventiva alla risoluzione o misura stessa della risoluzione («bail in»)
•
«BAIL IN» E RISCHIO BANCHE• Gerarchia: secondo la gradazione del rischio e garanzie
Azionisti, altri titoli di capitale
Creditori subordinati
Creditori senior e controparti in derivati
Persone fisiche e PMI depositi oltre 100.000€
Fondo di garanzia depositi che contribuisce al bail in al posto deldepositanti protetti
• Esenzioni
Depositi protetti persone fisiche e PMI fino a 100.000€
Strumenti e passività garantite, covered bonds;
Beni o strumenti in detenzione (es: cassette sicurezza)
Passività interbancarie (eccetto infragruppo) durata inferiore 7 gg
Debiti vs dipendenti , fornitori e dei sistemi di garanzia depositanti
Passività fiscali e previdenziali purchè privilegiati dalla normativafallimentare
«BAIL IN» E RISCHIO BANCHE:come tutelarsi
Il cliente deve selezionare le controparti depositarie conoscendo:
Il rischio di credito
Informazioni pubbliche e dati di Bilancio;
Informazioni di mercato reperibili dalle agenzie di informazione (a titolo oneroso)
conoscenza del deposito dei propri titoli
..informazioni pubbliche
La difesa: misurare la «febbre» delle banche
Laddove sono disponibili i dati di mercato offerti dalle agenzie
curva dei «credit default swap»
Curva dei tassi sui bond emessi
Differenziali delle curve alle diverse scadenze
È possibile ricavare il tasso implicito di «default» atteso alle diverse scadenze
Banca Etruria 2013-2023 5%:un affare?
** Capitale iniziale investito pari a 100
Banca Popolare Etruria IT0004966856
UNBUNDLING
Componente non
rischiosa47,60
Componente rischiosa 22,58
Fair value 70,18
Costi 29,82
Prezzo 100,00
EVENTIPROBABILITÀ
EVENTI
VALORI
MEDI**
Il risultato è
NEGATIVO62,73% 47,85
Il risultato è
NEUTRALE36,03% 157,66
Il risultato è
SODDISFACENTE1,24% 170,72
* In una scala di 7 classi (da MOLTO BASSO a MOLTO ALTO)
GRADO DI RISCHIO
MOLTO-ALTO**
ORIZZONTE TEMPORALE
10 anni
Subordinato Etruria 28/06/2013- 2018 3,5%un affare?
Subordinato Etruria 28/06/2013- 2018 3,5%un affare?
** Capitale iniziale investito pari a 100
Banca Marche 12.12.2012/2018 6% IT0004880933
UNBUNDLING
Componente non
rischiosa72,96
Componente rischiosa 21,16
Fair value 94,12
Costi 5,88
Prezzo 100,00
EVENTIPROBABILITÀ
EVENTI
VALORI
MEDI**
Il risultato è
NEGATIVO35,60% 50,13
Il risultato è
NEUTRALE5,60% 108,26
Il risultato è
SODDISFACENTE58,80% 124,77
* In una scala di 7 classi (da MOLTO BASSO a MOLTO ALTO)
GRADO DI RISCHIO
MOLTO-ALTO**
ORIZZONTE TEMPORALE
5,5 anni
..subordinato per i «retail»
Subordinato per istituzionali..
..confronti impietosi..• titolo subordinato Veneto Banca di ottobre 2012 che è stato
collocato solo agli istituzionali:
• scadenza 10 anni e cedola 10%
• ..Il rischio c'era ma la remunerazione pure
• ..infatti il fair value era intorno a 98 su 100 e btp era al 4.8%
• ..e c'era oltre il 36% di probabilità di raddoppiare circal'investimento
• Invece subordinato pop vicenza 5 anni fine dicembre2011 cedola 8,5% (Btp rendeva 6.6% !)
Una regola da tenere bene a mente….
La previsione finanziaria: strumento di programmazione per i propri
investimenti?
NO!!
Le previsioni finanziarie:
La previsione finanziaria è (piuttosto) strumentale agli obiettivi dell’industria finanziaria
• Permette di costruire prodotti standardizzati
• Stimola la negoziazione (…non c’è limite alle previsioni ma più
operazioni si fanno, più errori si commettono…)
Fonte di redditività dell’intermediario (potenziale conflitto di interessi)
Le previsioni finanziarie: cambio€/usd per il 1° trimestre 2015)
Le previsioni finanziarie sui tassi di interesse:curve «forward» Euribor e realizzazioni ex post(aggiornamento al maggio ‘14)
I prodotti finanziari NON battono il loro mercato!un classico e lampante esempio: MSCI world vs fideuram az. globale
I prodotti non riescono a battere il mercato
• Ma allora se nel medio e lungo termine iprodotti non riescono a stare «al passo» delmercato.. (costi- inefficienze)
• Sarebbe sufficiente «clonare» i mercati!
• ..spiegato l’enorme successo degli ETF-ETC..che funzionano come i «principi attivi»vs. il «prodotto griffato»
L ‘ ANAMNESI DEL CLIENTEovvero ..Profilatura/questionari MIFID
Il questionario di profilatura deve:• contenere domande specifiche e circostanziate in relazione
alla classe e tipologia di servizio/strumenti;
• Escludere/ridurre al minimo meccanismi diautovalutazione (rischio «overconfidence» nella sez.competenze);
• Evitare soluzioni indotte o suggestive (quesiti semplicistici)o all’estremo opposto scelte euristiche (incomprensibilitàdei quesiti);
• Sovrappesare i contenuti relativi alla conoscenza effettiva.Titolo di studio ed esperienza lavorativa non bastano:specializzazioni, conoscenza e capacità di controllo delrischio, dotazioni tecniche a disposizione.
..Profilatura/questionari
• non sovrastimare l’esperienza passata intesa come operativitàricorrente (esperienza ripetitiva su alcuni strumenti non significaconoscenza dei medesimi);
• Sovrappesare elementi/esempi quantitativi oggettivi e ridurrequelli astratti e soggettivi specie in tema di rischio, ma ancheconsumo, previdenza e propensione al risparmio;
• Reperire ed utilizzare dati ed informazioni già disponibiliottenute per altri servizi finanziari (es richieste di finanziamento,garanzie ecc.) e valorizzarle anche rispetto a quanto dichiarato dalcliente;
• Attenzione alla coerenza «incrociata» (matrice dei questionari);
• Includere i rischi di credito, di liquidità, operazionali e valutativi:probabilità di default, spread di mercato come indicatore diilliquidità, stima del prezzo per illiquidi..
prodotti finanziari illiquidi
Costituiscono una parte spesso non irrilevante deiportafogli e possono spostare l’asse di valutazionecomplessiva
• Emissioni a bassa capitalizzazione (bond bancari,corporate, strutturati ..)
• Azioni non quotate
• Polizze vita ramo III e V («unit- index linked»,polizze di capitalizzazione..)
• Derivati non quotati in «trading venues», derivatiimpliciti nei prodotti (bond, polizze ecc.)
Titolo ad elevata liquidità : grafico
Titolo ad elevata liquidità : book
Titolo a bassa liquidità : grafico
Titolo a bassa liquidità : book
Complessità..
lOBBLIGAZIONI STRUTTURATE
OBBLIGAZIONE STRUTTURATA IT000…
OBBLIGAZIONE STRUTTURATA IT000…
OBBLIGAZIONE STRUTTURATA IT000…
Polizze Vita ramo III- V Unit LinkedAnalytics details Grafico distribuzioni di probabilità dei possibili payoff a
scadenza. L'investimento alternativo (area azzurra) è uno strumento risk free.
DERIVATI
La finanza derivata non produce ricchezza,
ma serve per trasferire rischi.
Il trasferimento dei rischi è asimmetrico laddove i soggetti non siano in grado di valutarli
(misurarli e stimarli) correttamente
Le finalità dei contratti derivati
Finalità di trasferimento/copertura dei rischi
Finalità di gestione/speculazione
Finalità di arbitraggio
Finalità sintetiche (ristrutturazione di debiti,conversione di crediti..)
Altre ”finalità”: finanziamento implicito, diaggiramento norme di trasparenza, concorrenza,OPA..fiscali ecc.
Le “patologie da derivati”
Imprese: Sumitomo
Procter & Gamble
Ashanti Goldfields
Poste, Parmalat, PMI italiane..
Enti Pubblici: Hammersmith
Orange County, Berliner Verkehrsbetriebe
EE.LL. in Italia, Francia, Spagna..
(regioni, provincie e comuni circa 900 casi)
Istituzionali: Barings Bank
LTCM, MPS, Italease, MPS, FONSAI
Tesoro italiano, GRECIA
Valori da rettificare in attesa di dati consuntivi, anno 2014 non ancora pubblicati (es. Germania).
Impatto derivati (2011 - 14)
(dati in mld Euro)
Eurozona (UE 19) 16,353.90
Italia 16,951.40
Paesi Bassi 1,984.00
Austria 1,979.60
Germania 953.10
Spagna 379.00
Lettonia 49.30
Cipro -
Malta -
Slovacchia -
Slovenia 0.50-
Lussemburgo 1.00-
Estonia 5.10-
Irlanda 50.20-
Lituania 81.60-
Portogallo 405.20-
Finlandia 525.00-
Belgio 1,079.00-
Grecia 1,083.00-
Francia 2,712.00-
Paesi
Impatto dei Derivati sul Debito Pubblico Europeo (2011-2014). Dati in ml Euro. Fonte: Eurostat. NB : valori
da rettificare in attesa di alcuni dati consuntivi, anno 2014 non ancora pubblicati (es. Germania)