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投资评级：推荐（维持）
制度取得重大突破，新三板启航
——新三板专题研究之（一）政策梳理
新三板的各项制度准备基本完成，即将迎来快速发展时期，利好证券公司，
维持行业“推荐”投资评级。目前新三板业务主要是中小型的券商主导，但
我们认为随着新三板扩容带来的盈利机会显现，投行实力强大的大券商将强
式介入新三板，中长期来看，还是看好大券商在新三板的竞争力。短期建议
重点关注西部证券（002673）、长江证券（000783），长期建议重点关注海通
证券（600837）、广发证券（000776）、中信证券（600030）、招商证券（600999）。
新三板处于初级阶段，空间巨大。新三板已经发展了近八年，但发展很
缓慢，目前一共有 351 家企业挂牌，总市值 411 亿元，与其他板块相比，
新三板规模偏小，呈现显著的倒金字塔形状，参考金融市场成熟的美国
资本市场结构的正金字塔形状，且考虑到未上市的企业数量占比高达
88%以上，这些企业相对缺乏融资渠道，因此，加快场外市场的建设，
支持创新型的中小微企业的发展，在我国还有很大发展空间。
新三板发展受制于准入、交易、转板制度的不完善。准入制度方面，一
方面，挂牌企业仅局限四家科技园区，另一方面，没有明确规定挂牌企
业的挂牌标准；交易制度方面，缺乏做市商提供流动性支持和定价服务，
导致交易不活跃；转板制度方面，由于转板制度没有明确规定，在缺乏
指导的情况下，转板的数量非常少。
新三板制度取得重大突破，国务院明确准入、转板原则。12 月 14 日《国
务院关于全国中小企业股份转让系统有关问题的决定》，明确准入、转
板原则。挂牌准入明确不设财务门槛，没有盈利要求，而且挂牌公司不
再受高新园区、所有制、高新技术企业限制，扩容幅度高于预期；在转
板制度上，明确新三板转主板、区域股权市场转新三板的条件。但是在
交易制度上还没有明确规定。
新三板启航，券商迎来广阔新天地。制度完善将使多层次资本市场的建
设迈出关键性的一步，新三板将进入快速发展阶段。新三板将拓宽证券
公司业务范围，证券公司可以提供包括企业挂牌、融资服务、转板、并
购重组、经纪交易、机构服务、做市商交易、直接投资、资产管理、行
业研究等服务。并且由于新三板的融资规模小、投资者不同于 A 股市场，
且新三板发展可缓解 A 股的扩容预期，因此新三板对 A 股资金分流影
响有限，不会对证券公司经纪业务造成负面影响。
风险提示：扩容不及预期风险，股市下跌的系统性风险。
黄飙 0755-83516204
Email:[email protected]
执业证书编号:S1070512060001
联系人：
陈雯 0755-83511405
Email:[email protected]
从业证书编号:S1070112020006
数据来源：wind
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成交金额 证券Ⅱ(中信)
上证指数(可比) 保险Ⅱ(中信)
投资建议
要点
分析师
股价走势图
证券研究报告
非银行金融| 行业专题报告
2013 年 12 月 19 日
行业专题报告
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目录
1. 新三板处于初级阶段，空间巨大 ....................................................................................... 4
1.1 新三板的发展历程 ...................................................................................................... 4
1.2 新三板处于初级阶段，空间巨大 .............................................................................. 6
2. 新三板制度取得重大突破 ................................................................................................... 7
2.1 新三板发展受制于准入、交易、转板制度的不完善 .............................................. 7
2.2 新三板制度取得重大突破，国务院明确准入、转板原则 ...................................... 8
3. 新三板启航，券商迎来广阔新天地 ................................................................................. 10
行业专题报告
长城证券 3 请参考最后一页评级说明及重要声明
图表目录
图 1：我国多层次的资本市场结构 ........................................................................................... 4
图 2：新三板的“前世今生” ................................................................................................... 5
图 3：新三板历年新挂牌企业数量 ........................................................................................... 6
图 4：新三板历年新挂牌企业市值 ........................................................................................... 6
图 5：中国各板块挂牌企业数量 ............................................................................................... 6
图 6：中国各板块挂牌企业市值 ............................................................................................... 6
图 7：中国证券市场“倒金字塔”格局 ................................................................................... 7
图 8：美国证券市场“正金字塔”格局 ................................................................................... 7
图 9：我国新三板的发展受制于准入、交易、转板制度的不完善 ....................................... 7
图 10：新三板的制度取得重大突破 ......................................................................................... 8
图 11：《国务院关于全国中小企业股份转让系统有关问题的决定》解读 ......................... 10
图 12：券商可以为新三板提供的服务 ................................................................................... 11
图 13：新三板历年增发次数 ................................................................................................... 11
图 14：新三板历年募资金额 ................................................................................................... 11
图 15：主办券商累计新三板挂牌企业数量 ........................................................................... 12
图 16：上市券商主承销累计新三板挂牌企业数量 ............................................................... 12
表 1：新三板相关政策梳理 ....................................................................................................... 8
行业专题报告
长城证券 4 请参考最后一页评级说明及重要声明
2013 年 12 月 14 日，《国务院关于全国中小企业股份转让系统有关问题的决定》发布，对
全国中小企业股份转让系统（新三板）的发展进行了重要部署，标志着我国多层次资本
市场体系建设迈出重要一步，对此，我们进行专题分析。
1. 新三板处于初级阶段，空间巨大
1.1 新三板的发展历程
官方所说的“全国中小企业股份转让系统”，就是我们俗称的“新三板”。所谓“新”，是
在发展历程中相对“旧三板”而言的新系统；所谓“三板”，是在市场层次上相对于“主
板”、“创业板”而言位于第三个层次的资本市场。
大部分相对成熟的资本市场结构中，不同层次的资本市场对应不同投资者与融资者对投
融资金融服务的不同需求。我国资本市场可以分为一板、二板、三板、四板市场。一板
市场包括主板和中小板，主要服务对象是进入成长期的后期阶段，比较成熟的、经营相
对稳定的企业，且这些企业所在的行业比较成熟，主板和中小板的区别在于企业规模的
大小。我国二板市场是指创业板，主要服务对象是进入成长期的早期阶段的成长型企业，
突出“创新”与“成长”，重点支持创新能力强，经营模式新、高成长的企业。我国三板
市场即“全国中小企业股份转让系统”，主要服务对象是创新型、创业型、成长型中小微
企业，这类企业普遍规模较小，尚未形成稳定的盈利模式。四板市场是指区域股权转让
市场，其定位是为本省级行政区划内中小微企业提供股权、债券的转让和融资服务的私
募市场。
与一板、二板市场相对应，三板、四板市场又称为场外市场，即不在沪深交易所交易的
市场。三板与四板市场的区别在于，三板是“未上市公开交易”，即可以在全国中小企业
股份转让系统挂牌公开交易，而四板是“未上市非公开交易”，只能在区域股权转让市场
以非公开方式进行股权融资，或通过私募债方式融资，或通过股权协议转让，但不得通
过广告、公开劝诱及其他变相公开方式进行。
图 1：我国多层次的资本市场结构
资料来源：长城证券研究所
主板+中小板（上市公开交易） 一板市场
•主要服务对象是进入成长期的后期阶段，比较成熟的、经营相对稳定的企业，且这些企业所在的行业比较成熟，主板和中小板的区别在于企业规模的大小。
创业板（上市公开交易） 二板市场
•主要服务对象是进入成长期的早期阶段的成长型企业，突出“创新”与“成长”，重点支持创新能力强，经营模式新、高成长的企业。
全国中小企业股份转让系统（未上市公开交易） 三板市场
•主要服务对象是创新型、创业型、成长型中小微企业，这类企业普遍规模较小，尚未形成稳定的盈利模式。
区域股权转让市场（未上市非公开交易） 四板市场
•为本省级行政区划内中小微企业提供股权、债券的转让和融资服务的私募市场。
行业专题报告
长城证券 5 请参考最后一页评级说明及重要声明
新三板诞生于 2006 年 1 月，在中关村科技园区建立，主要是为高科技成长型企业提供股
份流动的机会，其前身是代办股份转让系统，即“旧三板”。“旧三板”是在“STAQ 网”
和“NET 网”的基础上建立起来的，并加入了一些主板市场退市公司股票，是为了解决
主板市场退市公司和已经停止交易的两网系统的公司股份转让问题。
最初新三板的定位是“为高科技成长型企业提供股份流动的机会”，随着资本市场的发展，
新三板也被赋予了更多内涵，监管层拟通过新三板的扩容和交易制度的改革，建立一个
“为创新型、创业型、成长型中小微企业发展服务的场外股权交易市场”。新三板扩容的
计划于 2010 年 6 月成形，最初的“扩容”是指要将新三板挂牌企业从中关村科技园区扩
大到其他具备条件的国家级高新科技园区，并于 2012 年 8 月 3 日，国务院正式批准扩大
新三板试点，首批扩大试点是除中关村科技园区之外，增加上海张江高新产业开发区、
武汉东湖新技术产业开发区和天津滨海高新区。
图 2：新三板的“前世今生”
资料来源：长城证券研究所
2012年8月3日 “新三板”第一次扩容
国务院正式批准，扩大新三板试点，按照总体规划分步推进、稳步推进的原则，首批扩大试点除中关村科技园区外，新增上海张江高新产业开发区，武汉东湖新技术产业开发区和天津滨海高新区。
2006年1月 “新三板”诞生
由于在“三板”中挂牌的股票品种少，且多数质量较低，要转到主板上市难度也很大,因此很难吸引投资者，多年被冷落。为了改变中国资本市场这种柜台交易过于落后的局面，同时也为更多的高科技成长型企业提供股份流动的机会，有关方面后来在北京中关村科技园区建立了新的股份转让系统，即“新三板”。
2001年5月25日 代办股份转让系统诞生，即“旧三板”
为解决主板市场退市公司与停止交易的STAQ系统与NET系统的公司股份转让问题，由中国证券业协会出面，协调部分证券公司设了代办股份转让系统，被称之为“三板”，即“旧三板”。
1999年9月9日 STAQ系统与NET系统关闭
为整合中国证券市场多头管理，防范亚洲金融危机，关闭了STAQ 网和NET 网, 这两个系统停止运行。
1993年4月28日 NET系统诞生
是由中证交开发设计的。该系统中心设在北京，利用覆盖全国100 多个城市的卫星数据通讯网络连接起来的计算机网络系统，为证券市场提供证券的集中交易及报价、清算、交割、登记、托管、咨询等服务。在全国形成了上海、深圳两个证券交易所和STAQ、NET 两个计算机网络构成的“两所两网”的证券交易市场格局。
1990年12月5日 全国证券交易自动报价系统（STAQ系统）诞生
STAQ系统是一个基于计算机网络进行有价证券交易的综合性场外交易市场。系统中心设在北京，连接国内证券交易比较活跃的大中城市，为会员公司提供有价证券的买卖价格信息以及结算等方面的服务。
行业专题报告
长城证券 6 请参考最后一页评级说明及重要声明
1.2 新三板处于初级阶段，空间巨大
从 2006 年至今，新三板已经发展了近八年，但发展很缓慢。其中，2006 年至 2011 年，
每年新挂牌企业数量只有 20 家左右，截止到 2011 年底挂牌企业总共只有 95 家，2012 年
首次扩容以来，挂牌企业数量显著增加，2012 年新挂牌 105 家，2013 年新挂牌 151 家，
目前，新三板一共有 351 家企业挂牌，总市值 411 亿元。
图 3：新三板历年新挂牌企业数量 图 4：新三板历年新挂牌企业市值
资料来源：wind，长城证券研究所整理 资料来源：wind，长城证券研究所整理
与其他板块相比，新三板规模偏小。目前中国一板市场（主板+中小板）挂牌企业数量是
2112 家，二板市场（创业板）挂牌企业数量是 355 家，新三板挂牌企业数量只有 351 家，
从市值规模上看，新三板市值 411 亿元，规模远小于一板市场的 267480 亿元和二板市场
的 14128 亿元规模。
图 5：中国各板块挂牌企业数量 图 6：中国各板块挂牌企业市值
资料来源：wind，长城证券研究所整理 资料来源：wind，长城证券研究所整理
与金融市场更发达成熟的美国相比，我国资本市场结构呈现倒金字塔形状，而美国资本
市场结构呈现正金字塔形状。美国纽交所有3266家企业，纳斯达克有2690家企业，OTCBB
市场（场外电子柜台交易市场）有 2047 家企业，粉单市场（地方产权交易所）有 6198
家企业，场外市场的规模比场内更大。而我国场外市场建设还处于初级阶段，目前在交
易所上市的企业数量为 2467 家，场外市场企业数量只有 924 家，其中新三板 351 家，区
域股权转让市场 573 家，规模远小于场内市场。目前收录在 Wind 中国企业大全中的企业
6 12 17 19 16 25
105
151
2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
每年新挂牌企业数量
24.28 31.97 35.07
40.96 39.67 33.27
93.22
112.44
2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
每年新挂牌市值(亿元)
2112
355 351
一板（主板+中小板） 二板（创业板） 三板
企业数量
267,480
14,128 411
一板（主板+中小板） 二板（创业板） 三板
企业市值（亿元）
行业专题报告
长城证券 7 请参考最后一页评级说明及重要声明
数量就有 20352 家，未上市的企业数量占比高达 88%，这些企业相对缺乏融资渠道，因
此，加快场外市场的建设，支持创新型的中小微企业的发展，在我国还有很大发展空间。
图 7：中国证券市场“倒金字塔”格局 图 8：美国证券市场“正金字塔”格局
资料来源：长城证券研究所整理 资料来源：长城证券研究所整理
2. 新三板制度取得重大突破
2.1 新三板发展受制于准入、交易、转板制度的不完善
新三板挂牌近八年，但发展缓慢，主要原因是准入、交易、转板等制度的不完善。在准
入制度方面，多年来挂牌企业仅局限在中关村科技园区企业，在 2012 年 8 月份才扩容到
其他三个科技园区，根本没有覆盖到全国绝大部分企业。且在准入制度上，没有明确规
定挂牌企业的挂牌标准，导致财务不达要求的企业无法挂牌。交易制度方面，由于市场
对新三板企业的认知度不高，且新三板企业在信息公开方面有限，需要做市商提供流动
性支持和定价服务，目前新三板采用公共平台询价，投资者在场外议价撮合成交的方式，
导致交易不活跃。转板制度方面，由于转板制度没有明确的进行规定，在缺乏指导的情
况下，转板的数量非常少，过去 7 年仅有 7 家新三板企业实现转板。以上三个因素的制
约，导致新三板缺乏吸引力，发展缓慢。
图 9：我国新三板的发展受制于准入、交易、转板制度的不完善
资料来源：长城证券研究所
一板市场：主板+中小板
2112家
二板市场：创业板
355家
三板市场：全国中小企业股份转让系统
351家
四板市场：区域股权交易市场
573家
一板市场：纽交所
3266家
二板市场：纳斯达克
2690家
三板市场：OTCBB
2047家
四板市场：地方产权交易所（粉单市场）
6198家
准入受限 扩容步伐缓慢，2012年前仅有中关村科技园区内企业可以挂牌，2012年后扩容到四家高新科技园区。
未明确规定挂牌企业的挂牌标准，导致达不到一定财务状况要求的企业会被排除在外。
交易制度缺失 采用公共平台询价，投资者在场外议价撮合成交。由于企业质量和信息透明度都不如场内市场，在缺乏“做市商”制度的情况下，流动性不强，交易冷清。
转板制度不明确 新三板转板制度不明，挂牌企业进行转板尚不具有明确可操作的转板依据。
在过去7年中仅有7家新三板企业实现了转板。
行业专题报告
长城证券 8 请参考最后一页评级说明及重要声明
2.2 新三板制度取得重大突破，国务院明确准入、转板原
则
《金融“十二五”规划》着重强调了对多层次资本市场体系的构建，自去年下半年开始，
新三板的制度陆续开始建立起来。去年 9 月份全国中小企业股份转让系统公司注册成立
以及今年 1 月份全国中小企业股份转让系统正式挂牌，标志着新三板成为全国性的场外
公开交易市场。今年 2 月份全国中小企业股份转让系统公司发布《全国中小企业股份转
让系统业务规则（试行）》，标志着新三板的交易规范化，而今年 12 月 14 日国务院发布
的《国务院关于全国中小企业股份转让系统有关问题的决定》，对新三板的定位、市场体
系建设、行政许可制度改革、投资者管理、投资者权益保护及监管协作等六个方面进行
了原则性规定，标志着新三板的制度建设进入一个新的历史时期。
图 10：新三板的制度取得重大突破
资料来源：长城证券研究所
此外，从今年开始，各项规章制度也逐步完善。包括非上市公众公司相关法规、全国股
转系统业务规则、主办券商相关规定、挂牌公司相关规定、投资者规定、收费规则等均
有大量文件出台。具体如下表所示：
表 1：新三板相关政策梳理
新三板相关制度规定 出台时间 施行时间 出台部门
一、非上市公众公司相关法规
关于修改《非上市公众公司监督管理办法》的决定（征求意见稿） 2013-12-17 2013-12-17 证监会
《非上市公众公司监管指引第 1 号--信息披露》 2013-1-4 2013-1-4 证监会
《非上市公众公司监管指引第 2 号--申请文件》 2013-1-4 2013-1-4 证监会
《非上市公众公司监管指引第 3 号--章程必备条款》 2013-1-4 2013-1-4 证监会
《非上市公众公司监督管理办法》 2012-9-28 2013-1-1 证监会
二、系统业务规则
《全国中小企业股份转让系统申请材料接收须知》 2013-3-20 2013-3-20 全国股转系统公司
《全国中小企业股份转让系统业务规则（试行）》 2013-2-8 2013-2-8 全国股转系统公司
2012年9月20日
•全国中小企业股份转让系统公司注册成立
2013年1月16日
•全国中小企业股份转让系统正式挂牌
2013年2月8日
•发布《全国中小企业股份转让系统业务规则（试行）》
2013年12月14日
•发布《国务院关于全国中小企业股份转让系统有关问题的决定》
行业专题报告
长城证券 9 请参考最后一页评级说明及重要声明
新三板相关制度规定 出台时间 施行时间 出台部门
三、主办券商相关规定
《全国中小企业股份转让系统主办券商推荐业务规定（试行）》 2013-2-8 2013-2-8 全国股转系统公司
《全国中小企业股份转让系统主办券商尽职调查工作指引（试行）》 2013-2-8 2013-2-8 全国股转系统公司
《全国中小企业股份转让系统主办券商管理细则（试行）》 2013-2-8 2013-2-8 全国股转系统公司
四、挂牌公司相关规定
《全国中小企业股份转让系统股票挂牌业务操作指南（试行）》 2013-8-22 2013-8-22 全国股转系统公司
《全国中小企业股份转让系统挂牌公司持续信息披露业务指南（试行）》 2013-7-15 2013-7-15 全国股转系统公司
《全国中小企业股份转让系统挂牌公司暂停与恢复转让业务指南(试行)》 2013-7-15 2013-7-15 全国股转系统公司
《全国中小企业股份转让系统挂牌公司半年度报告内容与格式指引（试
行）》
2013-7-11 2013-7-11 全国股转系统公司
《全国中小企业股份转让系统股票挂牌条件适用基本标准指引（试行）》 2013-6-20 2013-6-20 全国股转系统公司
《全国中小企业股份转让系统挂牌公司定向发行备案业务指南》 2013-4-25 2013-4-25 全国股转系统公司
《股份公司申请在全国中小企业股份转让系统公开转让、定向发行股票的
审查工作流程》
2013-3-19 2013-3-19 全国股转系统公司
《全国中小企业股份转让系统挂牌申请文件内容与格式指引（试行）》 2013-2-8 2013-2-8 全国股转系统公司
《全国中小企业股份转让系统挂牌公司信息披露细则（试行）》 2013-2-8 2013-2-8 全国股转系统公司
《全国中小企业股份转让系统挂牌公司年度报告内容与格式指引（试行）》 2013-2-8 2013-2-8 全国股转系统公司
五、投资者规定
《买卖挂牌公司股票委托代理协议》 2013-2-27 2013-2-27 全国股转系统公司
《全国中小企业股份转让系统投资者适当性管理细则（试行）》 2013-2-8 2013-2-8 全国股转系统公司
六、收费规则
《关于全国中小企业股份转让系统有限责任公司有关收费事宜的通知》 2013-2-8 2013-2-8 全国股转系统公司
资料来源：证监会网站、全国中小企业股份转让系统，长城证券研究所
《国务院关于全国中小企业股份转让系统有关问题的决定》，对制约新三板发展的准入、
转板制度进行了原则性规定，但对于交易制度并未涉及。
具体来看，在新三板定位上，明确新三板是为创新型、创业型、成长型中小微企业发展
服务，且是为企业发展、资本投入与退出服务，不是以交易为主要目的。挂牌准入明确
不设财务门槛，没有盈利要求，而且挂牌公司不再受高新园区、所有制、高新技术企业
限制，比市场此前预期的要求挂牌企业是高新园区相比要更加宽松。投资准入门槛上，
并没有如市场此前期待的那样降低门槛，而是明确主要针对机构投资者，对于个人投资
者从财务状况、投资经验、专业知识三个方面提高门槛。在转板制度上，明确新三板转
主板、区域股权市场转新三板的条件。在审批程序上，要比场内市场简化，股东在 200
人以下的挂牌，以及挂牌后定向增发后股东人数不超过 200 人的两种情况，证监会豁免
核准，由全国股份转让系统自律审查，除此之外的其他情况，则需证监会核准，但也比
场内市场上市程序要简化很多，不需发审委审核。
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图 11：《国务院关于全国中小企业股份转让系统有关问题的决定》解读
资料来源：长城证券研究所
3. 新三板启航，券商迎来广阔新天地
制度完善将使多层次资本市场的建设迈出关键性的一步，新三板将进入快速发展阶段。
对证券公司影响如下：
1. 拓宽证券公司业务范围。目前允许在新三板挂牌的企业只局限于北京中关村、天津滨
海、上海张江、武汉东湖等四个国家级高新技术产业开发区，挂牌的企业数量只有
351 家，目前中国约有 1300 万家中小企业（不含个体户登记的企业），占中国企业数
量的 98%以上，而在《决定》之前，在全国范围内与证券公司正式签署协议，启动新
三板上市督导程序的企业已经超过 1000 家。《决定》之后，新三板扩容至全国，不再
受高新园区、所有制、高新技术企业限制，且挂牌门槛低，不设财务门槛，将大大增
新三板定位 服务对象。主要是为创新型、创业型、成长型中小微企业发展服务。
服务方式。是中小微企业与产业资本的服务媒介，主要是为企业发展、资本投入与退出服务，不是以交易为主要目的。
挂牌准入条件 不设财务门槛。只要股权结构清晰、经营合法规范、公司治理健全、业务明确并履行信息披露义务的股份公司均可挂牌。
挂牌公司不受高新园区、所有制、高新技术企业限制。凡是在境内注册的、符合挂牌条件的股份公司均可挂牌公开转让。
投资准入条件 主要针对机构投资者。鼓励证券公司、保险公司、证券投资基金、私募股权投资基金、风险投资基金、合格境外机构投资者、企业年金等机构投资者参与市场。
个人投资者严格准入。个人投资者从财务状况、投资经验、专业知识等三个维度严格准入条件。
转板制度 新三可以转主板。前提是挂牌公司必须符合《证券法》规定的股票上市条件，在股本总额、股权分散程度、公司规范经营、财务报告真实性等方面达到相应的要求。
区域股权市场可以转主板。必须满足两个条件：一是区域性股权转让市场必须符合《国务院关于清理整顿各类交易场所 切实防范金融风险的决定》；二是股份公司必须符合全国股份转让系统的挂牌条件。
简化行政许可 证监会豁免核准情形。“股东人数不超过200人的股份公司申请在全国股份转让系统挂牌公开转让”和“挂牌公司向特定对象发行证券后持有人累计不超过200人”两种情形，证监会豁免核准，由全国股份转让系统进行自律审查。 证监会简化核准情形。“股东人数已超过200人的股份公司申请在全国股份转让系统挂牌公开转让股票”和“挂牌公司定向发行证券且发行后证券持有人累计超过200人”两种情形由证监会实施核准，但简化程序，证监会审核后不提交发审委审核。
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长城证券 11 请参考最后一页评级说明及重要声明
长新三板挂牌企业数量。证券公司可以提供包括企业挂牌、融资服务、转板、并购重
组、经纪交易、机构服务、做市商交易、直接投资、资产管理、行业研究等服务，虽
然目前证券公司在新三板上还没有盈利，但在新三板挂牌企业数量大大增加的情况下，
这部分业务带来的盈利将非常丰厚。
图 12：券商可以为新三板提供的服务
资料来源：长城证券研究所
2. 对 A 股资金分流影响有限，不会对证券公司经纪业务造成负面影响。第一，全国股
份转让系统主要为创新型、创业型、成长型中小微企业服务，这类企业普遍规模较小，
融资金额少。融资方式上目前只允许定向发行，并且严格限定发行对象和人数。从前
期试点情况来看，最近 8 年内共定向发行 106 次，融资总额为 31.74 亿元，公司单次
融资金额平均不足 3000 万元，涉及的资金量极为有限；第二，全国股份转让系统实
行严格的投资者适当性管理制度，投资者主要集中于产业资本和股权投资基金，这与
A 股市场的投资者定位存在很大区别，不会形成同一投资群体在市场选择上的此消彼
长关系。第三，全国股份转让系统试点范围扩大至全国，拓宽了资本市场的服务覆盖
面和渠道，企业可以根据自身的实际需求，自由选择在证券交易所上市或全国股份转
让系统挂牌，这将有利于减轻 A 股市场的发行上市压力，缓解 A 股市场的扩容预期。
图 13：新三板历年增发次数 图 14：新三板历年募资金额
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券商可以为新三板提供的服务
企业挂牌
融资服务
转板
并购重组
经纪交易 做市商
交易
直接投资
资产管理
行业研究
1 2 5 2 8 10
24
54
106
0
20
40
60
80
100
120
2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 总计
增发次数
0.50 0.69 2.46
0.56 3.58
6.48 8.55 8.92
31.74
-
5.00
10.00
15.00
20.00
25.00
30.00
35.00
2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 总计
实际募资总额(亿元)
行业专题报告
长城证券 12 请参考最后一页评级说明及重要声明
新三板的各项制度准备基本完成，厚积薄发，即将迎来快速发展时期，证券公司也将迎
来新市场和新业务，利好证券公司，维持行业“推荐”投资评级。目前有新三板业务资
格的证券公司有 80 多家，其中上市券商中长江、广发、西部、海通等券商挂牌企业数量
在前列，主要是中小型的券商主导，但我们认为随着新三板扩容带来的盈利机会显现，
投行实力强大的大券商将强式介入新三板，中长期来看，还是看好大券商在新三板的竞
争力，对于新三板扩容带来的事件性影响，短期建议重点关注西部证券（002673）、长江
证券（000783），长期建议重点关注海通证券（600837）、广发证券（000776）、中信证券
（600030）、招商证券（600999）
图 15：主办券商累计新三板挂牌企业数量 图 16：上市券商主承销累计新三板挂牌企业数量
资料来源：wind，长城证券研究所整理 资料来源：wind，长城证券研究所整理
74 36 23 21 20 19 19 13 13 12
18%
9%
6% 5% 5% 5% 5% 3% 3% 3%
0%
5%
10%
15%
20%
01020304050607080
申银万国证券
国信证券
长江证券
广发证券
国泰君安证券
齐鲁证券
中信建投证券
中原证券
西部证券
海通证券
挂牌家数 市占率
23 21 13 12 11 7 7 7 5 5 5 4 4 3 3 3 1
6% 5%
3% 3% 3%
2% 2% 2% 1% 1% 1% 1% 1% 1% 1% 1%
0% 0%
1%
2%
3%
4%
5%
6%
0
5
10
15
20
25
长江证券
广发证券
西部证券
海通证券
光大证券
东吴证券
兴业证券
东北证券
中信证券
宏源证券
山西证券
方正证券
华泰证券
国金证券
国海证券
招商证券
国元证券
挂牌家数 市占率
行业专题报告
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研究员介绍及承诺 黄 飙：北京大学电子学和经济学双学士，理学硕士。7 年证券研究工作经验，2012 年加入长城证券，任银行业研究小组负责人。
陈 雯：中山大学经济学硕士， 2011 年加入长城证券，任非银行金融行业研究员
本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，在执业过程中恪守独立诚信、勤勉尽职、谨慎客观、公平公正的原
则，独立、客观地出具本报告。本报告反映了本人的研究观点，不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任
何形式的报酬。
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长城证券投资评级说明
公司评级：强烈推荐——预期未来 6 个月内股价相对行业指数涨幅 15%以上;
推荐——预期未来 6 个月内股价相对行业指数涨幅介于 5%~15%之间;
中性——预期未来 6 个月内股价相对行业指数涨幅介于-5%~5%之间;
回避——预期未来 6 个月内股价相对行业指数跌幅 5%以上.
行业评级：推荐——预期未来 6 个月内行业整体表现战胜市场;
中性——预期未来 6 个月内行业整体表现与市场同步;
回避——预期未来 6 个月内行业整体表现弱于市场.
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深圳联系人 刘 璇: 0755-83516231, 13760273833, [email protected]
陈尚峰: 0755-83515203, 13826520778, [email protected]
陈方园: 0755-83516287, 18607195599, [email protected]
王 涛: 0755-83516127, 18665822616, [email protected]
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赵 东: 010-88366060-8730, 13701166983, [email protected]
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