I. Summary 3 2014 - KODEX · 3 I. Summary 소자/장비 업종 비중확대, 반도체 공정재료 업종에도 주목 당사 리서치센터는 국내 반도체 소 /장비 리고

산

업

분

석

반도체 Senior Analyst 김성인

02) 3787-5172 [email protected]

Analyst 김병기

02) 3787-5063 [email protected]

Analyst 이재윤

02) 3787-4705

[email protected]

반도체

Overweight

(Maintain)

2014. 1. 2

승자독식 시대는 계속된다

당사 리서치센터는 2014년 메모리반도체의 공급부족이

심화되고, 2015년 수급도 양호할 것으로 판단. 이는

①SK하이닉스 우시공장 정상화 일정 ②Set 업체의

재고확충 전략 ③메모리 업체들의 Capex Plan

④과점화된 산업구조 등을 종합적으로 고려한 결론.

한편 2013년에 예상외로 부진했던 국내 Sys.LSI

반도체는 2Q14부터 정상궤도 진입 예상.

따라서 반도체 소자 업체인 삼성전자/SK하이닉스,

장비 업체인 피에스케이/원익IPS/테스,

공정 소재 업체인 한솔케미칼/원익머

트리얼/램테크놀러지/엘티씨에 대한

비중 확대 전략 권고.

반도체

2

반도체

Contents

I. Summary 3

> 소자/장비 업종 비중확대,

반도체 공정재료 업종에도 주목 3

> 2013년 반성 그리고 2014년 전망 4

> 2014년 메모리 반도체 수급 Tight 5

> D램 1Q14중반 일시적 약세 vs.

NAND 1Q14 중반부터 강세 5

II. 2014년 메모리 수급전망 6

> Risk Factors: ① 2014년 PC &

DTV 수요 크게 위축 6

> Risk Factors: ② 원화 강세 vs.

엔저 가속화 6

> 그럼에도 2014년 메모리 수급은 Tight !! 7

> 메모리 수급차질은 공급 Issue 때문 10

> 메모리 수요: 스마트폰 / 태블릿 PC

/ Ultrabook이 성장견인 11

III. 메모리 소자/장비

그리고 공정재료 주목 14

> 소자/장비 업종에 이어

이제는 공정재료에 주목 14

기업분석 17

당사는 12월 30일 현재 상기에 언급된 종목들의 발행

주식을 1% 이상 보유하고 있지 않습니다. 당사는 12월 30일 현재 ‘테스’ 관련주식 등을 3.6% 보

유하고 있습니다. 당사는 엘티씨 발행주식의 코스닥 시장 상장을 위한 대

표 주관업무를 수행한 증권회사입니다. 당사는 동자료를 기관투자가 또는 제3자에게 사전제

공한 사실이 없습니다. 동자료의 금융투자분석사는 자료작성일 현재 동자료

상에 언급된 기업들의 금융투자상품 및 권리를 보유하고 있지 않습니다.

동자료에 게시된 내용들은 본인의 의견을 정확하게 반영하고 있으며, 외부의 부당한 압력이나 간섭 없이 작성되었음을 확인합니다.

승자독식 시대는 계속된다 !

2014년 메모리 수급 Tight할 것

공급측면에서 ① SK하이닉스 우시공장의 정상화 일정 ② Set 업체들의 메모리 재고 추이 ③ 메모리 업체들의 Capex 전망 ④ 과점화된 業의 특성 ⑤ Tech. Migration 한계 등의 이슈가 있음. 수요측면에서는 PC&DTV 부진에도 불구, ① 스마트폰/태블릿 PC의 성장세 지속, ②Window XP 서비스 종료에 따른 기업용 PC의 Upgrade 수요 등이 화두가 될 것. 이를 종합적으로 고려하면 2014년 메모리 산업은 지난해보다 공급부족이 심화될 것으로 분석되며, 2015년에도 수급이 양호할 것으로 전망됨. 당사 리서치센터는 ① 각 업체들의 클린룸 유휴 Space와 신축건물의 완공시기, ② 공정 미세화를 위한 2’nd Tier 업체들의 보완투자를 고려할 때, 2014년 D램/NAND Capa 증가율은 각각 -2% / +11%YoY로 시장 예상을 하회할 것으로 분석함. 또한 Tech. Migration 한계로 2014년의 D램/NAND의 공급 B/G는 각각 24%YoY / 35%YoY에 그칠 것으로 전망함.

2014년 메모리 평균판가 시장예상 상회

SK하이닉스 우시공장의 화재로 D램 공급차질이 빚어져 4Q13 D램 평균가격(ASP)이 당사 예상을 크게 상회. D램 단기 시황은 3Q13말 SK하이닉스 우시공장 화재→ 4Q13후반까지 D램 공급부족 → D램 가격상승 → 1Q14중반~1Q14후반 소폭 하락한 후 다시 강보합세로 전환될 것으로 예상함. 현재 PC D램(2Gb) 가격은 현물 US$2.34, 고정가 $1.97 수준임. 우리는 2014년 고정가격(ASP)을 US$1.6으로 예상했으나 Base Effect로 기존 추정치를 상회할 것으로 추정됨. 단, Mobile D램 가격은 20%YoY하락해 PC D램과 동일한 수준까지 수렴할 것으로 예상함.

Top Picks: 삼성전자, SK하이닉스

반도체 소자/장비 그리고 공정재료 업종 비중 확대 유효. ◎ 삼성전자(005930): 반도체 부문의 수익성이 급격히 개선. 그러나 1) 자회사인 SDC(社) 실적 악화, 2) IM부문의 수익성 악화, 3) 엔저로 인한 일본업체와 경쟁심화로 인해 2014년의 전사 영업이익 전망을 40.0조원으로 하향(당초 42.8조원 추정). ◎ SK하이닉스(000660): 2014년 매출/영업이익은 각각 15.6조원/5.01조원 달성할 전망(원/달러 1,050원 가정), 이제는 종합 반도체 업체로 2차 도약이 필요한 시기라 판단됨. Overhang 약 1,561만주가 남아 있지만 ① 메모리 산업 장기호황, ② D램 공정/제품 기술력 Level-Up, ③ 2014년 실적 가시성 고려해 적극적 비중확대 권고.

3

I. Summary

소자/장비 업종 비중확대, 반도체 공정재료 업종에도 주목

당사 리서치센터는 국내 반도체 소자/장비 그리고 공정재료 업체에 대한 적극적 비중확대를 권고함. 이는 ① 2014년에도 메모리 반도체 산업의 호황 국면 지속될 것이고, ② 2013년 당사 예측을 완전히 벗어나 부진한 실적을 기록한 국내 Sys.LSI 산업도 2Q14초부터 점진적 회복이 예상되기 때문임. Top Picks로 삼성전자(005930), SK하이닉스(000660)를 제시함. 아울러 반도체 장비업종은 피에스케이(031980), 원익IPS(030530), 테스(095610)를 추천함. 장비업체들의 실적 모멘텀은 2015년 상반기까지 유효할 것. 또한 2014년에는 반도체/Display 공정재료 업체도 성장성이 크게 부각될 전망. 한솔케미칼(014680), 원익머트리얼(104830), 엘티씨(170920), 램테크놀러지(171010)에 대한 비중확대 전략 권고.

◎ 삼성전자(005930): 우리는 1) 2014년 동사 메모리事)의 외형/수익성이 Dramatic하게 개선되고, 2) 2013년 최악의 실적을 기록한 Sys.LSI事)가 2Q14후반부터 점진적 Turn-Around로 전환을 예상함. 하지만 1) 자회사인 Display(AMOLED+LCD) 부문, 특히 AMOLED의 부진으로 2014년 실적이 크게 악화되고, 2) Premium급 스마트폰 수요둔화, 태블릿 PC의 공격적 마케팅으로 IM부문의 2014년 외형과 수익성 악화가 불가피할 것으로 보이며, 3) 급속한 엔저로 인해 일본업체들과 경쟁심화가 예상됨. 즉, 반도체 부문의 가파른 실적개선에도 불구하고 IM부문과 SDC(社)의 실적 악화를 고려해 2014년 영업이익 전망치를 40.0조원(기존 42.8조원)으로 하향, 목표주가도 ‘195만원’(2014년 BPS 기준 PBR 1.9배 적용)으로 하향 조정함.

◎ SK하이닉스(000660): 메모리 산업의 과점화와 더불어 글로벌 Top Tier로 부상한 동사는 이제는 종합 반도체 업체로의 2차 변신이 필요한 시기로 판단함. 목표주가 ‘50,000원’(2014년 예상 BPS 기준 PBR 2.2배 적용)을 유지. 투자 포인트는 ① 메모리반도체 산업의 과점화에 따른 수혜 집중, ② 최고수준의 D램 원가/제품 경쟁력 확보, ③ 2014년 매출과 영업이익이 각각 15.6조원, 5.01조원(원/달러 환율 1,050원 기준)으로 큰 폭의 이익성장이 예상된다는 점. Overhang Issue는 외환은행 보유 지분 1,561만주로 대폭 축소된 것으로 파악됨. 주가의 추가 상승시 매물로 출회될 가능성이 있지만 2014년~2015년 실적전망 가시성을 고려하면 비중확대 전략 유효함.

반도체 소자업체 투자지표 요약

삼성전자 SK 하이닉스

투자의견 BUY(Maintain) BUY(Maintain)

목표주가 1,950,000 원(하향) 50,000 원

2011 2012 2013E 2014E 2015E 2011 2012 2013E 2014E 2015E

매출액(억원) 1,650,018 2,011,036 2,307,224 2,345,717 2,463,003 103,958 101,622 140,149 156,525 180,004

보고영업이익(억원) 156,443 290,493 383,482 400,011 432,326 3,691 -2,273 33,098 50,142 60,814

핵심영업이익(억원) 156,443 290,493 383,482 400,011 432,326 3,691 -2,273 33,098 50,142 60,814

EBITDA(억원) 292,364 446,714 511,718 549,439 599,201 38,360 29,762 58,321 78,154 91,059

세전이익(억원) 171,919 299,150 391,865 406,450 440,857 451 -1,993 27,306 47,492 65,048

순이익(억원) 137,590 238,453 310,313 317,031 343,869 -560 -1,588 24,756 37,994 51,388

지배주주순이익(억원) 133,826 231,854 302,732 309,525 334,462 -566 -1,589 24,755 37,995 51,418

EPS(원) 78,660 136,278 177,939 181,932 196,589 -96 -233 3,387 5,096 6,897

증감율(%YoY) -15.3 73.2 30.6 2.2 8.1 흑전 적전 흑전 50.5 35.3

PER(배) 13.5 11.2 8.0 7.8 7.3 -229.5 -110.5 10.4 6.9 5.1

PBR(배) 1.9 2.2 1.7 1.4 1.2 1.7 1.8 2.0 1.5 1.2

EV/EBITDA(배) 5.6 5.1 3.8 3.2 2.5 4.6 7.6 4.9 3.3 2.4

보고영업이익률(%) 9.5 14.4 16.6 17.1 17.6 3.6 -2.2 23.6 32.0 33.8

핵심영업이익률(%) 9.5 14.4 16.6 17.1 17.6 3.6 -2.2 23.6 32.0 33.8

ROE(%) 14.4 21.4 22.8 19.1 17.4 -0.7 -1.8 21.5 25.0 26.1

순부채비율(%) -12.1 -18.6 -29.0 -35.6 -42.9 62.1 48.1 25.0 5.6 -12.9

자료: 키움증권 리서치센터, 주: 2014년 원/달러 환율 1,050원 기준

반도체

4

2013년 반성 그리고 2014년 전망

◎ 2013년에 반성할 점

▶ 조사기관보다 보수적으로 추정했음에도 불구하고 2013년 PC/DTV 수요가 당사 추정치 하회함. ①

PC 수요는 8.5%YoY 감소할 것으로 예상했으나, 11.0%YoY 역성장할 것으로 보이고, ② DTV도

1%YoY 감소를 예상했으나 감소폭은 4~5%YoY로 추정됨.

▶ 2H13부터 스마트폰/태블릿 PC의 Commodity화로 인해 2’nd Tier 업체들의 M/S가 확대되고, 1’st

Tier인 삼성전자와 Apple의 성장세 둔화를 예상했으나 오히려 양사의 독주체제가 강화됨.

▶ 삼성전자 Sys.LSI事)가 12인치 Capa 증설, 거래선 주문, 원가 경쟁력을 고려하여 2013년에

Global No.3까지 부상할 것으로 예상했으나, 최악의 실적을 기록한 해가 될 듯.

▶ 반도체 소재/후공정: 2013년초부터 메모리 반도체 수급 호전으로 반도체 부품/후공정업체들의 실

적 Turn-Around를 전망했으나, 예상외로 부진했음(기술적 변화/소자업체들의 제품 전략 간과).

◎ 2013년에 잘한 점

▶ 메모리 반도체가 ① 과점산업으로 재편, ② Tech. Migration 한계, ③ 제한된 Capex 등 공급 Issue,

④Mobile 메모리 수요 급증 등 수급이 매우 Tight하게 전환될 것으로 전망한 점.

▶ 2H13부터 스마트폰/태블릿 PC의 Commodity화 가속 → Set 업체 수익성 저하 → Cost Reduction

강화 → 부품 업체의 수익성 저하가 불가피하다고 제시한 점.

▶ TFT-LCD 패널의 Global Biz. 중심축이 대만/중국으로 Shift 가속화. 즉, ① 중국 업체들의 공격적

Capex, ② 원가/제품 경쟁력 Gap 고려하면 국내 패널 업체들은 연착륙을 위한 ‘Plan B’가 요구됨.

▶ AMOLED 산업: 기술적 문제(소재)로 인해 AMOLED TV/Flexible Display 탑재한 Mobile 기기

출시가 시장의 예상보다 지연될 것이라고 예상한 점.

◎ 2014년 IT Segment별 전망

▶ 스마트폰/태블릿 PC 고성장세 지속: 2014년 수요를 각각 11.6~12.0억대, 2.7~2.8억대로 추정함.

단, Commodity화로 Premium급 스마트폰/태블릿 PC 비중은 감소할 것으로 예상. 중저가 스마트폰

/ 태블릿 PC의 수요 급증은 Set 업체의 마진 축소→부품에 대한 CR(Cost Reduction) 지속 → 부

품 업체들의 실적 회복이 예상보다 지연될 것으로 전망.

▶ PC/DTV 수요 감소: PC/DTV의 2014년 수요는 Global 스포츠 Event에도 불구하고 각각

7.0%/1.8%YoY 감소할 것으로 예상.

▶ Sys.LSI 반도체 : 2013년에 최악의 실적을 기록한 국내 Sys.LSI 반도체는 2014년에 점진적 회복세

로 전환 예상. 이는 2014년 삼성전자 IM부문의 태블릿 PC 판매량 급증(100%YoY 증가)이 삼성전

자 Sys LSI事)의 AP/CIS/Modem/기타 비메모리의 수요회복으로 이어질 전망되기 때문.

▶ Display: Set 업체들의 재고추이, DTV 수요, 패널업체들의 Capa 증설을 종합적으로 고려할 때

1Q14 후반을 바닥으로 예상. TFT-LCD 산업 Bottom은 ① TV 패널가격이 Cash Cost까지 하락하

고, ② 수익성 악화로 LCD 패널업체들이 가동률을 조정하는 시점이 될 것. 다만 노트북/모니터

/TV 수요 부진으로 회복시기는 예상보다 다소 늦어질 개연성이 높음.

▶ 전기/전자부품류: Set 업체의 Cost Reduction 압박 지속. 특히 ① 엔저로 인한 원가경쟁력이 배가

된 일본업체와 경합중인 부품류, ② 중국/대만 부품업체들과 경합중인 부품을 양산중인 업체들의

실적 Turn Around는 예상보다 지연될 전망.

5

2014년 메모리 반도체 수급 Tight

3Q11말 태국홍수로 인한 HDD 공급부족이 PC Set의 생산차질로 이어졌듯이 SK하이닉스 우시 공장의 화재가 D램 공급차질로 이어지면서 계절적 비수기에도 불구하고 D램의 공급부족 지속되고 있음. 반면에 NAND는 수요공백으로 인해 4Q13후반~1Q14중반까지 약세를 보인 후 1Q14후반부터 다시 수급이 Tight해 질 듯.

2014년의 메모리 수급은 Tight할 전망임. 이는 공급측면에서 ① Set 업체의 메모리 반도체 재고 추이, ② 메모리 업체들의 Capex 계획, ③ 과점화된 業의 특성, ④ Tech. Migration 한계로 공급량 증가가 제한적이기 때문. 수요측면에서는 PC와 DTV 부진에도 불구하고 ① 스마트폰/태블릿 PC 성장세 지속으로 Mobile 메모리의 수요 급증, ② Window XP 서비스 종료에 따른 기업용 PC의 Up-Grade D램 수요가 크게 증가할 것으로 예상됨.

DRAM 수급: 2014년 공급부족 심화 NAND: 수급공백 하지만 1Q14후반부터 수급 Tight

16%

20%

17%

2%

-4%

-10%

-6%-4%

-1%

1%

16%13%

7%5%

9% 9%

5%

-3%-2%

0%

-4%

-11%

0%-2%

-4%-6%

2%1%

-2%

-5%

-25%

-20%

-15%

-10%

-5%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

3Q 10.1Q 3Q 13.1Q 3Q

(공급과잉)

(공급부족)

태국홍수/유럽 재 위기

리만

SK 하이닉스

14/15년 PC 수요 각각

7.0%, 2.0%YoY 감소

Box당 용량 각각

유럽재정위기

재발로 PC 업체

18%

3%

16%

5%

-3%-4%

4%3%

5%

-2%

6%

-3%

-1%

5%

18%15%

12%

-2%

4%1%

-2%

-8%

3%

-2%-3%-5%

3%1%

-3%

-7%

-20%

-15%

-10%

-5%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

3Q 10.1Q 3Q 13.1Q 3Q

IT 경기위축, Set

업체 재고 조정으로 수급악화

(공급과잉)

(공급부족)

자료: 키움증권 추정 자료: 키움증권 추정

D램 1Q14중반 일시적 약세 vs. NAND 1Q14 중반부터 강세

계절적 비수기에도 불구, 12월 PC D램(2Gb) 현물가격은 우시 공장 화재 前 대비 50% 급등한 $2.34에 달함. $1.97인 고정가격과의 Gap도 20%에 이르고 있음. 11월말부터 현물가격이 다시 급등한 이유는 ① SK하이닉스의 우시공장 정상화가 예상보다 늦어지고, ② 삼성전자 16라인의 D램 신규 Capa(30K/월)의 ramp up 속도도 예상보다 부진하기 때문임. 우리는 1Q14 초중반부터 PC D램 가격 조정이 진행될 것으로 예상하고, 가격 Bottom은 $1.65 내외로 추정함. 반면 Consumer 성격이 강한 NAND는 일시적 수요공백과, 엔화약세로 경쟁력이 배가된 Toshiba의 물량이 증가하면서 4Q13후반~1Q14초반에 고정거래 가격이 예상보다 크게 하락할 전망. 우리는 1Q14중후반부터 NAND 가격이 다시 강세로 전환할 것으로 예상함.

D램 고정거래선 가격의 분기별 전망 NAND 고정거래선 가격 vs. 현물가격

1.47

1.65

1.51

1.34

1.35

1.67

1.83

2.03

1.781.73 1.73

1.583%

12%

-9%-11%

1%

23%

10%11%

-12%

-3%0%

-9%

-25%

-15%

-5%

5%

15%

25%

35%

0.8

1.0

1.2

1.4

1.6

1.8

2.0

2.2

2.4

1Q12 4Q12 3Q13 2Q14

(US$) PC/Consumer D램 Mixed ASP(2Gb 환산 가격)

(Mobile D램 제외)

평균 ASP 변동률

2.0

3.0

4.0

5.0

6.0

7.0

'10/12/27 '11/12/27 '12/12/27 '13/12/27

32Gb Spot Price

32Gb Contract Price

자료: 키움증권 추정 자료: Bloomberg

반도체

6

II. 2014년 메모리 수급전망

Risk Factors: ① 2014년 PC & DTV 수요 크게 위축

PC와 DTV는 대체재인 스마트폰/태블릿 PC가 급성장함에 따라 수요 위축이 이미 예견되었던 상황이

지만, 수요 감소폭이 시장 예상을 상회하는 점이 메모리 반도체를 포함한 모든 부품 산업에 불안요소

로 작용하고 있음.

2013년과 2014년 PC 수요는 각각 11%YoY, 7%YoY 감소할 것으로 예상함. 또한 DTV 수요는 2013

년에 5%YoY 감소할 것으로 보이며, 2014년에는 동계 올림픽/브라질 월드컵 특수에도 불구하고 IT 소

비 패턴 변화로 2%YoY 감소할 것으로 예상함(조사기관 전망치 = 2% ~ 4%YoY 성장).

한편 대체재인 스마트폰/태블릿 PC의 2014년 수요는 각각 23%YoY/29%YoY 증가할 것으로 예상함

(조사 기관보다 다소 보수적으로 추정).

스마트폰/태블릿PC 급성장 vs. PC/DTV 감소 (단위: 백만대) 분기별 Killer Application 수요

11 년 12 년 13 년(E) 14 년(E) 15 년(E) 비고

PC 364 352 314 292 286 IDC 2014 년

4%YoY 감소 YoY(%) 1% -3.3% -10.9% -7.0% -2.0%

DTV 221 224 213 209 214 DS 2014년

2~4%YoY 성장 YoY(%) 9% 2% -5.2% -1.8% 2.6%

Smart Phone 477 689 966 1184 1351 조사기관 2014년

12~12.5억대 예상 YoY(%) 87% 44% 40% 23% 14%

태블릿 PC 56 120 212 274 316 조사기관 14 년

2.8 억대 추정 YoY(%) 240% 115% 77% 29% 15%

Ultra

book 6.4 10.5 19.6 30.6 42.8

Hybrid HDD 탑재

노트북 제외

YoY(%) 119% 63% 88% 56% 40% PC 수요에 포함

49%46% 46%

38%35%

42% 45%

39%34%

27%

20%

14%

3%0%

-8%-7%

-14%-13%

-7%-10%

-7% -7% -7% -7%

3%6%

-1% 0%2%

-4%-8% -8%

-4% -2% -1% -1%

-20%

0%

20%

40%

60%

1Q12 4Q12 3Q13 2Q14

Smart Phone 성장률(YoY)

PC 성장률(YoY)

DTV 성장률(YoY)

자료: 키움증권 추정치, Ultrabook은 PC에 포함 자료: 키움증권 추정

Risk Factors: ② 원화 강세 vs. 엔저 가속화

2014년의 원/달러 평균 환율을 1,050원으로 추정하나 우리의 추정치를 하회할 경우에 반도체 업종의

채산성 악화로 이어질 가능성. 최근에 엔/달러 환율이 2Q08 수준까지 하락했고 미정부의 Tapering에

따른 추가적인 엔화약세 가능성 제기되고 있음. 엔저 덕분에 NAND에 있어 세계최고의 원가 경쟁력

을 확보한 Toshiba가 중장기적으로 공격적 Capex을 단행할 개연성을 배제할 수 없음(2H15 이후).

분기별 환율(원/$) 전망 원/$ vs. 엔/$ Gap 축소 → Toshiba Capex확대

1,132

1,120

1,143 1,127

1,083

1,087

1,127

1,103

1,063

1,050

1,050

1,050

1,050

1,0501,030

1,0101,000

950

1,000

1,050

1,100

1,150

1,200

4Q11 2Q13 2Q13 1Q14(E) 4Q14

(원/$)

리서치센타 전망

Worst Case

115

121

105

108

96

97

90 92

83 82 78 79

92

99

104

60

80

100

120

140

500

700

900

1,100

1,300

1,500

1Q06 3Q07 1Q09 3Q10 1Q12 3Q13

(엔/$)(원/$) 원/달러

엔/달러

자료: 키움증권 자료: 한국은행

7

그럼에도 2014년 메모리 수급은 Tight !!

D램 수급: 1Q14 초중반 일시적 가격약세, 1Q14 후반부터 수급 빠듯해질 것

SK하이닉스의 우시공장 화재가 D램 공급차질로 이어져 비수기인 4Q13후반에도 예상외로 수급이

Tight함. 우리는 Set 업체들의 가격 저항, 계절적 비수기로 인한 수요공백 등으로 1Q14초중반에 D램

가격이 일시적으로 조정될 것으로 예상하며, 1Q14후반부터 수급이 재차 Tight해 질 것으로 추정함.

즉, 2014년에도 메모리 반도체의 공급 부족은 불가피할 것으로 예상됨.

이는 수요측면에서 ① Mobile 기기의 수요급증과, Box당 탑재 용량 증가, ② PC Box당 탑재 용량 증

가, ③ PC/게임기용 Graphic D램 수요 급증, ④ Window XP 서비스 종료에 따른 기업용 PC의

Upgrade 수요 등에 기인.

한편 공급측면에서는 ① 메모리반도체 산업이 과점산업으로 재편되면서 신규 Capa 증설이 제한적 수

준에 그치고, ② D램 20nm급, NAND 10nm급에서 공정 미세화 속도가 현저히 둔화되며, 무엇보다 ③

TAT 증가로 인해 기존 Fab의 Capa가 예상보다 크게 감소하기 때문임.

결론적으로 2014년 메모리 수급 개선의 근본적 요인은 공급 Issue이며, 수요측면에서는 스마트폰/태블

릿 PC의 수요 급증과 이들의 Box당 메모리 탑재 용량의 급증이 중대한 요소로 작용.

반도체

8

DRAM Killer Application 수요 (단위: M대, MB) DRAM 수급 전망

09 년 10 년 11 년 12 년 13 년(E) 14 년(E) 15 년(E)

PC 수요 310 361 365 352 314 292 286

YoY(%) (2%) (14%) (1%) -(3.4%) -(10.9%) -(7.0%) -(2.0%)

Desk Top 139 146 143 135 114 99 90

YoY(%)

5% -2% -6% -15% -13% -9%

Portable 163 204 210 205 187 180 182

YoY(%)

(25%) (3%) -(2%) -(9%) -(4%) (2%)

PC Sever 8 10 12 13 13 13 14

PC Main D램 MB/Sys 2,461 2,897 3,618 4,506 5,044 5,533 5,947

YoY(%) (21%) (14%) (25%) (25%) (12%) (10%) (7%)

그래픽 D 램

MB/Sys

329 436 552 732 897 1,075 1,306

(0%) (26%) (33%) (23%) (20%) (22%)

태블릿 PC 0 16 56 120 212 274 316

YoY(%)

(240%) (115%) (77%) (29%) (15%)

D 램 MB/Sys 256 390 677 1,006 1,375 1,706

YoY(%)

(53%) (73%) (49%) (37%) (24%)

HHP 1,173 1,375 1,591 1,727 1,781 1,808 1,844

YoY(%)

17% 16% 9% 3% 2% 2%

D 램 MB/Sys 75 114 193 324 627 905 1,107

YoY(%)

(52%) (70%) (67%) (94%) (44%) (22%)

MB/Sys for 스마트폰 169 276 410 650 1,059 1,318 1,464

YoY(%)

(64%) (48%) (59%) (63%) (25%) (11%)

DTV 152 203 221 224 213 209 214

YoY(%)

34% 9% 2% -5% -2% 3%

D 램 MB/Sys 128 157 317 393 498 598 663

YoY(%)

(22%) (102%) (24%) (27%) (20%) (11%)

16%

20%

17%

2%

-4%

-10%

-6%-4%

-1%

1%

16%

13%

7%

5%

9%9%

5%

-3%-2%

0%

-4%

-11%

0%-2%

-4%

-6%

2%1%

-2%

-5%

-25%

-20%

-15%

-10%

-5%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

3Q 10.1Q 3Q 13.1Q 3Q

(공급과잉)

(공급부족)

태국홍수/유럽 재 위기

→ PC 수요 축소/재고조정

리만

사태

SK 하이닉스

우시공장 화재

14/15년 PC 수요 각각

7.0%, 2.0%YoY 감소

Box당 용량 각각

10%, 7%YoY 증가

유럽재정위기

재발로 PC 업체

재고조정


우리는 2014년의 D램 수요를 보수적으로 22%YoY 증가한 Min.194억개(2Gb 환산) 이상으로 추정함.

반면 공급 B/G는 24%YoY 증가하지만, Max.188억개를 하회할 것으로 추산함. 2013년에 D램 공급

부족이 심화되었던 점을 고려할 때 2014년 D램 수급은 2013년 대비 Tight할 것으로 전망함.

DRAM 수요 증가율 추이 DRAM 공급 증가율 추이

19%11%

2%

14%

1%-3%

-11% -7%-2%

79%

56%

23%

41%36% 32%

27%23%

18%

75%82%

26%

85%102% 97%

106%

50%

28%

78%

53%

21%

35%

26%20%

2% 4%7%

-20%

0%

20%

40%

60%

80%

100%

120%

140%

160%

07년 09년 11년 13년(E) 15년(E)

PC 성장률

D램 수요 증가율

Mobile D램 성장률

PC용 D램

54% 52%

101%

70%

3%

37%

54%

25%

16%

24%21%

51% 50%

116%

72%

26%

53%

63%

25%

10%

33%25%

0%

20%

40%

60%

80%

100%

120%

140%

05년 08년 11년 14년(E)

전체

SEC


9

NAND 수급: 1Q14 일시적 공급과잉, 2Q14부터 공급부족 전환

NAND의 New Killer Application은 크게 스마트폰/태블릿PC 그리고 Ultrabook으로 압축할 수 있음.

우리는 2014년에 스마트폰/태블릿 PC의 Box당 NAND 용량이 각각 11%YoY/10%YoY(보수적) 증가

한 14.2GB/30.1GB로 추정함. 또한 전체 노트북 PC에서 SSD를 탑재한 Ultrabook 수요를 56%YoY

증가한 30.6M대로 추정하며 Hybrid HDD를 탑재한 노트북 비중을 19%로 전망함.

NAND의 수급은 이론적으로 1Q14에 일시적 공급과잉으로 전환 후 2Q14부터 재차 공급부족으로 전

환을 예상됨. 하지만 부품수급은 하기 Chart 대비 통상 1.5개월 선행하는 점을 고려할 때 4Q13중반

~1Q14초반까지 일시적 공급 과잉, 1Q14중반부터 공급부족으로 전환될 것으로 예상함.

NAND Killer Application 수요 전망 (단위: M대, MB) NAND 수급 전망

09 년 10 년 11 년 12 년 13 년(E) 14 년(E) 15 년(E)

SSD

탑재

울트라북 1.3 3.1 6.5 10.5 19.6 30.6 42.8

(비중) (1%) (2%) (3%) (5%) (11%) (17%) (22%)

Hybrid HDD 9.7 19.7 26.0 34.1 54.7

(비중) (5%) (10%) (14%) (19%) (24%)

넷북 수량 24 26 16 8 1 0 0

Note

Book

일반 노트북 139 178 193 197 186 180 182

넷북 24 26 16 8 1 0 0

노트북 수요 163 204 210 205 187 180 182

YoY(%)

25% 3% -2% -9% -4% 2%

GB/

Sys

노트북 93 120 120 120 128 133 139

Hybrid HDD 11 19 26 32 32

Server 8.1 9.6 12.0 12.7 12.7 13.4 13.6

SSD 탑재 수량 0.3 0.6 0.9 1.7 2.7 3.6

(비중) (3%) (4.7%) (7%) (14%) (20%) (26%)

GB/Sys 551 708 934 1,169 1,452 1,671

YoY(%)

29% 32% 25% 24% 15%

태블릿 PC 0 16 56 120 212 274 316

YoY(%) 240% 115% 77% 29% 15%

GB/Sys 23.4 23.5 24.7 27.4 30.1 34.6

YoY(%)

0% 5% 11% 10% 15%

Smart Phone 123 255 477 689 966 1,184 1,351

YoY(%)

107% 87% 44% 40% 23% 14%

GB/Sys 7.9 10.0 11.6 11.8 12.8 14.2 16.5

YoY(%)

27% 16% 2% 8% 11% 16%

Smart TV 20 46 59 81 96

YoY(%)

127% 30% 36% 18%

GB/Sys 18 16 19 20 22

YoY(%)

-9% 16% 8% 10%

18%

3%

16%

5%

-3%-4%

4%3%

5%

-2%

6%

-3%

-1%

5%

18%

15%

12%

-2%

4%

1%

-2%

-8%

3%

-2%-3%

-5%

3%

1%

-3%

-7%

-20%

-15%

-10%

-5%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

3Q 10.1Q 3Q 13.1Q 3Q

IT 경기위축, Set

업체 재고 조정으로 수급악화

(공급과잉)

(공급부족)


우리는 보수적으로 2014년의 NAND 수요가 35%YoY 증가한 Min. 232억개(16Gb 환산) 이상으로 추

정함. 반면에 공급 B/G는 35%YoY 증가하지만, Max. 226억개를 하회할 것으로 추산함.

NAND는 Consumer 성격이 매우 강하고 D램과는 달리 Supplier가 4개 업체(삼성전자/Toshiba/Micron

/SK하이닉스)에 달해, 공급의 유연성까지 고려할 때 D램 대비 공급부족 수준은 심하지 않을 것으로 전망됨.

NAND 수요 증가율 추이 NAND 공급 증가율 추이

59%78% 71% 43% 49% 36% 32%

86%

129%113%

59%56%

36%31%

321%

127%

95%71%

98%72%

52%

0%

100%

200%

300%

400%

09년 11년 13년(E) 15년(E

NAND 수요 증가율

휴대폰/태블릿용 NAND 수요 증가율

Ultrabook용 NAND 수요 증가율

182% 175%

122%

32%

77%71%

56%

31% 35% 32%

133%

157%

109%42%

66% 67%

64%

29% 40% 37%0%

50%

100%

150%

200%

06년 09년 12년 15년(E)

전체

SEC


반도체

10

메모리 수급차질은 공급 Issue 때문

Mobile 기기의 폭발적인 성장, 이들 기기의 탑재되는 메모리 용량 급증이 Mobile 메모리 수요 급증으

로 이어지면서 시황이 호전됐음. 하지만 보다 근본적 요인은 수요보다 공급 Issue 때문으로 판단됨.

2014년 메모리 Capa 증가율 4%YoY↑ 증가에 그칠 듯

삼성전자, Toshiba, SK하이닉스의 공격적인 Capex를 고려하더라도 우리는 2014년의 메모리 Capa

증가율은 Max. 4%YoY에 그칠 것으로 전망함. 이는 ① 현재~2014년말까지의 클린룸 유휴 Space, ②

건설중인 신축 건물의 완공시기, ③ 공정 미세화를 위한 기존라인 보완 투자 규모, ④ 메모리 업체들의

Capex 계획 등을 종합적으로 고려한 것임. 우리는 2014년~2015년에 메모리 Output Capa를 하기와

같이 추정함. 다만, D램 20nm급, NAND 10nm급으로 Tech. Migration을 진행해야 하는 Micron 계열

(Elpida / Rexchip / Inotera / Nanya)은 TAT의 증가로 Output Capa가 당사 추정치를 하회할 가능성

이 높음.

업체별/분기별 메모리 Output Capa 추이 (단위: 천장/분기)

1Q12 2Q12 3Q12 4Q12 1Q13 2Q13 3Q13 4Q13€ 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 12 년 13 년(E) 14 년(E) 15 년(E)

SEC 1,950 1,980 1,920 1,950 1,800 1,770 1,770 1,815 1,860 1,965 2,040 2,085 7,800 7,155 7,950 9,195

YoY(%) -8% 15%

-2% -8% 11% 16%

SK 하이닉스 1,345 1,345 1,360 1,390 1,300 1,315 1,330 1,242 1,275 1,350 1,395 1,470 5,438 5,186 5,490 6,105

YoY(%) -2% 5%

0% -5% 6% 11%

Micron 1,740 1,770 1,785 1,800 1,785 1,785 1,785 1,770 1,743 1,731 1,731 1,731 7,095 7,125 6,936 6,936

YoY(%) 0% 5% 0% -3% 0%

Toshiba 1,095 1,110 1,110 1,110 1,140 1,170 1,170 1,170 1,170 1,170 1,260 1,335 4,425 4,650 4,935 5,685

YoY(%) 5% 6% 5% 6% 15%

기타 360 360 345 285 213 138 138 138 126 126 126 126 1,350 627 504 276

소계 6,490 6,565 6,520 6,535 6,238 6,178 6,193 6,135 6,174 6,342 6,552 6,747 26,108 24,743 25,815 28,197

QoQ/YoY 1% 1% -1% 0% -5% -1% 0% -1% 1% 3% 3% 3% 1% -5% 4% 9%

자료: 키움증권 추정, Micron 은 Elpida+ Rexchip+ Inotera+Nanya 포함, 삼성전자/SK하이닉스/Toshiba(?) 공격적 증설 가정

상기 공급분석에 반영한 주요 메모리 업체별 증설 가정은 다음과 같음.

1) 삼성전자: 4Q13에 16라인 유휴 Space에 D램 30K/월을 증설. 중국 시안 NAND Capa는 1Q14후

반 45K/월에서 2014년말 75K/월(중국 시안 2차 증설분 35K/월)로 확대

2) Toshiba: 반도체 이외 사업부의 부진으로 어려움을 겪고 있는 Toshiba는 P3라인을 2014년말까지

55K/월 증설, 3Q14부터 가동시작

3) SK하이닉스: 2014년말까지 M12 유휴 Space에 NAND를 40K/월 증설

11

위의 가정에 근거해 당사 리서치센터는 2014년의 Global D램/NAND Output Capa 증가율을 각각

-2%YoY/+11%YoY로 추정하며, 2015년의 Output Capa는 각각 +3%YoY / +15%YoY 증가하는

데 그칠 것으로 예상함.

DRAM Output Capa: 2014년에도 역성장 예상 NAND Output Capa : 2014년에 13%YoY 증가

12%

-20%

3%

-2%-4%

-8%

-2%

3%

11%

-15%

20%

0%-3%

1%

9% 8%

-25%

-15%

-5%

5%

15%

25%

08년 10년 12년 14년(E)

전체

SEC

① ProMos/Powerchip DRAM Fab 매각

② 공정 미세화로 TAT 증가

40%

-1%

-1%

14%9% 8%

11%15%

22%

12%

-19%

9% 0% 1%

13%

23%

-30%

-20%

-10%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

08년 09년 10년 11년 12년 13년(E)14년(E)15년(E)

전체

SEC

① 삼성 시안 공장

② Toshiba P3 증설

③ SK하이닉스 M12 NAND 증설


메모리 수요: 스마트폰 / 태블릿 PC / Ultrabook이 성장견인

PC & DTV 수요 감소 vs. 스마트폰/태블릿 PC/Ultrabook 증가세 지속

1980~2010년까지 30년간 IT 성장을 주도해 왔던 PC와 TV 시장이 Saturation 단계에 진입. 이와 함

께 대체재인 스마트폰/태블릿 PC의 등장으로 2012년부터 역성장 또는 성장 정체로 전환됨.

2011년에 5.85억대로 정점에 달했던 PC + DTV 수요는 스마트폰/태블릿 PC가 폭발적으로 성장하기

시작한 2012년에 사상 처음으로 역성장. 2012년 2%YoY 감소한 5.76억대를 기록했고, 2013년에는

9%YoY 감소한 5.26억대로 추정됨. 시장의 낙관적 기대와 달리 당사 리서치센터는 2014년에도

5%YoY 감소한 5.0억대 내외 그칠 것으로 전망함(아래 왼쪽 Chart 참조).

반면에 New Killer Application인 스마트폰/태블릿 PC/Ultrabook은 폭발적 성장세가 지속되고 있음.

이들의 2012년 수요는 52%YoY 증가한 8.2억대 → 2013년 46%YoY 증가한 11.98억대 → 2014년

24%YoY 증가한 14.9억대 → 2015년 15%YoY 증가한 17.1억대로 추정함. New Killer Application의

수요 증가를 고려하면 우려와 달리 Global IT 시장의 성장세는 지속되고 있음. PC & DTV 수요 부진

vs. Mobile 기기의 수요증가를 종합적으로 고려할 때, Display 산업에는 부정적인 영향(면적수요 감소)

을 미치는 반면, Mobile 기능의 강조로 반도체 시장에는 매우 긍정적으로 작용함.

반도체

12

전통적 IT인 PC와 DTV 수요 감소 메모리 New Killer Application 수요 급증

310 361 365 352 314 292 286

152

203221 224

213209 214

22%

4%

-2%

-9%

-5%

0%

-15%

-10%

-5%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

0

100

200

300

400

500

600

700

09년 11년 13년(E) 15년(E)

(M대) DTV 수요

PC 수요

YoY(%)

123 255477 689 966 1,184 1,351

16

56

120

212

274

316

1

3

6

10

20

31

43121%

96%

52%

46%

24%15%

0%

20%

40%

60%

80%

100%

120%

140%

0

500

1,000

1,500

2,000

09년 11년 13년(E) 15년(E)

(M대) Ultrabook

태블릿 PC

Smart Phone

YoY(%)

자료: 키움증권 추정치 자료: 키움증권 추정

D램 수요: 스마트폰/태블릿PC가 견인 (수량 & 용량)

프리미엄 제품군에 대한 정의는 Set 업체 입장과 반도체 업체 입장이 상이함. 예컨대 Set 업계에서

1GB D램을 탑재한 아이폰5S가 프리미엄 제품이지만, 메모리 업계에서는 Low-End 제품임. 메모리 업

계에서 ‘프리미엄 제품 = D램 2GB 이상, NAND 32GB 이상 탑재’로 정의하는 것이 타당함. 이 같은

현상은 스마트폰 뿐만 아니라 아이패드 등 태블릿 PC에서도 동일하게 적용됨.

2014년 메모리 수요가 큰 폭으로 증가하는 이유는 ① 스마트폰/태블릿 PC의 성장세가 지속(20%YoY

/29%YoY)되고, ② 이들 Mobile 기기의 Box당 메모리 용량이 증가하기 때문임.

2014년 스마트폰 수요는 20%YoY 늘어난 11.6~12.0억대로 추정됨. 스마트폰의 Box당 D램 용량은

2013년에 1.06GB → 2014년 1.32GB(22%YoY↑) → 2015년 1.46GB(11%YoY↑)로 추정함(보수적).

이는 ① 카메라 고화소화(500만→800만→1300만→1600만), ② Display의 고정세화(HD→FHD→

UHD), ③ 다양한 앱의 Multi-Task 및 고성능 O/S & U/I 탑재에 기인함.

Mobile D램 탑재량에 따른 스마트폰 수요 (M대, MB) Box당 Mobile D램 탑재량에 따른 스마트 비중 추이)

69 64 47 61

44 31 31 34 20 13

30 37 5977

81 93 90 10084 80

85 94 80 76 75 84 6763 61

70

5 12

15 22 28 3553

64 77 8292

80 81 8798

85 85 89101

11 3547

48 53 5764

64 73 82

94

3 17

25

32

40 4250

45 50 54

61

58 6372

82

5

12

13 2027

30

3032

37

43

15%

20%

11%

14%

24%

9%

14%

12%13%

5% 3%6%

4% 4% 2% 3%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

0

100

200

300

400

500

11.1Q 12.1Q 13.1Q 14.1Q 15.1Q

(M대) 3GB 탑재 2GB 탑재

1.5GB 탑재 1GB 탑재

512MB 탑재 256MB 탑재

Box당 D램 증가율

51%

20%3%

43%

53%

36%

27%19%

7%

20%

33%

29%

27%

10%

19%23%

7%17%

18%20%

2% 8% 11%

0%

20%

40%

60%

80%

100%

11년 12년 13년(E) 14년(E) 15년(E)

256MB 탑재 512MB 탑재 1GB 탑재

1.5GB 탑재 2GB 탑재 3GB 탑재


13

2014년 태블릿PC 수요는 17%YoY 증가한 2.7~2.8억대, Box당 D램 용량은 2013년 1.0GB → 2014

년 1.38GB(37%YoY↑) → 2015년 1.7GB(24%YoY↑)로 추정. 2014년 3GB D램을 탑재한 태블릿

PC(노트북 대체用) 출하량을 17M대(비중 6%)로 추정했고, 4GB D램을 탑재한 태블릿 PC는 Zero로

매우 보수적으로 가정 했음. 즉, 태블릿 PC의 Box당 D램 탑재량(GB/Box)은 스마트폰보다 휠씬 높아

질 가능성이 농후하며, 태블릿 PC의 GB/Box는 당사의 추정치를 크게 상회할 수도 있다고 판단됨.

Mobile D램 탑재량에 따른 태블릿 PC 수요 태블릿 PC의 Box당 Mobile D램 탑재 비중 추이)

7 11 1523 18 15 16

23 20 15 17 1913 12 12 12 8 7 7 8

1

2 35

8

15

15 1925

30

24 2832

39

1

1

13

5

8

79

11

16

11

2

3

15%

7%

6%

15%

36%

5%

14%9% 9%

6%9% 8%

10%8%

4%5% 6%

5%3%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

0

20

40

60

80

100

120

11.1Q 12.1Q 13.1Q 14.1Q 15.1Q

(M대) 4GB 탑재 3GB 탑재

2GB 탑재 1GB 탑재

~512MB 탑재 Box당 증가율(QoQ)

100%

60%

33%18%

11%

38%

52%

43%

40%

2%15%

32%

43%

2% 1% 6%15%

3%

0%

20%

40%

60%

80%

100%

11년 12년 13년(E) 14년(E) 15년(E)

~512MB 탑재 1GB 탑재 2GB 탑재

3GB 탑재 4GB 탑재


NAND 수요: 스마트폰/태블릿 PC/Ultrabook이 견인 (수량 & 용량)

스마트폰의 Box당 NAND 용량은 2013년 12.8GB → 2014년 14.2GB(11%YoY↑) → 2015년

16.5GB (16%YoY↑)으로 추정됨. 한편 태블릿 PC는 2014년 30.5GB(11%YoY↑) → 2015년 35GB

(14%YoY↑)로 전망함.

NAND 탑재량에 따른 스마트폰 수요 NAND 탑재량에 따른 태블릿 PC 수요

15 16 17 25 20 22 25 30 21 22 24 2754 53 54

71 65

68 76 87 82 88 97

112 104 101 105 115

40 48 53

69 65 67 73

89 86

95 107

130

117 126 135

152 15

20

24

2428

33

40

2%

4%

1%

1%1%

1%

3%

2% 2%

1%

2%

7%

2% 2%

0%

1%

2%

3%

4%

5%

6%

7%

0

50

100

150

200

250

300

350

400

11.1Q 12.1Q 13.1Q 14.1Q

(M대)64G탑재

32GB탑재

16GB탑재

8GB 탑재

~4GB 탑재

용량/Box 증가율(QoQ)

1 1 2 3 2 3 3 5 5 5 5 7 5 4 4 5 3 4 5 8 7 9 10

16 17 16 18 23

19 21 24 29

4 6

8

12 11 13 14

24 25 22

25

32

27 31

36

43

1

1 1 1

2

2

2 3

4

5

1

2

2

2 2

3

3

-4%

-2%

0%

2%

4%

6%

8%

0

20

40

60

80

100

11.1Q 4Q 3Q 2Q 14.1Q 4Q

(M대) 128GB탑재

64GB탑재

32GB탑재

16GB탑재

~8GB 탑재

Box당 증가율(QoQ)


반도체

14

III. 메모리 소자/장비 그리고 공정재료 주목

소자/장비 업종에 이어 이제는 공정재료에 주목

국내 반도체 소자/장비 그리고 반도체/Display 공정재료 업체에 대한 적극적 비중확대를 권고함. 이는

① 2014년에도 메모리 반도체 산업의 호황국면이 지속되고, ② 2013년에 당사 예상보다 크게 부진했

던 국내 Sys.LSI 산업도 2Q14초부터 점진적 회복이 예상되며, ③ 반도체/Display 공정소재의 국산화

결실이 본격화 될 것으로 예상되기 때문임.

업종 Top Picks로 삼성전자(005930), SK하이닉스(000660), 반도체 장비업체 중에서는 피에스케이

(031980), 원익IPS(030530), 테스(095610) 추천. 장비업체 실적 모멘텀은 2015년 상반기까지 유효할

것으로 전망함. 또한 반도체/Display 공정재료 업체들인 한솔케미칼(014680), 원익머트리얼(104830),

엘티씨(170920), 램테크놀러지(171010) 등도 Top Picks로 제시함.

국내 반도체 업체 Capex 추이 국내 메모리 업체 Output Capa 추이

0

5

10

15

20

2005 2007 2009 2011 2013E

(조원) 삼성전자

SK하이닉스

0%1%

-1%

2%

-7%

0%0%

-1%

3%

6%

4% 3%

-8%

-6%

-4%

-2%

0%

2%

4%

6%

8%

2,600

2,800

3,000

3,200

3,400

3,600

3,800

1Q12 3Q12 1Q13 3Q13 1Q14 3Q14

(천장/분기)

SK하이닉스

우시공장 화재

메모리 Ouput Capa

(=SEC+ SK하이닉스)

Output Capa

증가율 추이

(QoQ)


◎ 삼성전자(005930): 2014년에 자회사인 SDC(=AMOLED+LCD)와 IM 부문의 실적은 2013년 대비

악화될 것으로 예상됨. 우리는 양부문의 영업이익 감소분을 반도체와 CE 부문의 실적개선으로 충분히

Make Up 할 것으로 추정함.

2014년의 매출액과 영업이익은 각각 235조원, 40조원(당초 42.8조원 추정)으로 전년비 2%/4%YoY 증

가에 그칠 것으로 추정함. SDC & IM부문의 수익성 악화에도 불구하고 전사 매출과 수익성이 증가할

것으로 추정하는 이유는 1) 반도체 부문의 Dramatic한 개선(OP 2013년 8.3조원 → 2014년 12.3조원)

이 예상되며, 2) CE 부문의 대폭적인 개선(OP 2013년 1.7조원 → 2014년 2.39조원)이 예상.

반면에 2014년도 SDC 부문의 매출은 신규라인 증설에 힘입어 3%YoY 증가한 31.4조원으로 추정하나

영업이익은 28%YoY 감소한 2.3조원 내외로 극히 부진할 듯. 이는 ① PC/DTV의 수요 부진으로 TFT-

LCD 산업의 회복이 예상보다 지연되고, ② AMOLED 사업이 주 거래선의 재고조정/가격인하 압력, ③

엔저 영향으로 일본 업체가 주력인 LTPS LCD 패널 대비 원가 경쟁력 열세가 예상되기 때문임.

전사의 성장성 및 수익성을 주도한 IM 부문은 2014부터 외형과 수익성은 하락할 것으로 예상. 우리는

2014년도 IM 부문 매출액은 3%YoY 감소한 증가한 138조원, 영업이익은 10%YoY 감소한 22.8조원

(2013년 OPM 18% → 2014년 16.5%)에 그칠 것으로 전망.

15

◎ SK하이닉스(000660): 메모리산업이 승자독식의 과점시장으로 재편되었고, 공정/제품 기술력에서

Top Tier로 부상하면서 대폭적인 기업가치 상승이 이루어졌음. 이제는 종합 반도체 업체로 2차 변신이

필요한 시기로 판단함. 투자의견 ‘BUY’와 목표주가 ‘50,000원’을(2014년 예상 BPS에 PBR 2.2배 적용)

유지함. 이는 ① 메모리반도체 산업의 성격이 과점산업으로 재편됐고, ② D램 업계에서 최고의 원가/

제품 경쟁력을 확보하고 있으며, ③ 원/달러 환율 1,050원 기준 2014년 매출액과 영업이익이 각각

15.6조원, 5.01조원으로 강한 실적 모멘텀이 예상되기 때문임.

오버행 Issue는 외환은행 보유 지분 1,561만주로 대폭 축소됐고, 주가의 추가 상승시 매물로 출회될 가능

성이 있지만 2014년~2015년 실적전망 가시성을 고려하면 조정시 비중확대 전략이 유효하다고 판단됨.

◎ 피에스케이(031980): Dry Strip 시장에서 확보한 글로벌 레퍼런스와 기술력을 기반으로 Bump,

Reflow 장비 등에서도 주목할만한 성과가 나타나고 있음. 신규로 개발 중인 Etch Back, Dry Cleaning

장비 등도 향후 성장잠재력이 매우 높음. 2014년 예상 매출액은 1,910억원(+58%YoY), 영업이익은 406

억원(+93%YoY)를 달성할 전망. 이를 기준으로 현 주가는 PER 6.4배, PBR 1.1배로 국내외 반도체 장비

업체 가운데 가장 낮은 수준.

◎ 원익IPS(030530): 2013년 하반기부터 극적인 실적 턴어라운드가 진행되고 있고, 2014~2015년에

창사이래 최대 호황기에 진입할 전망. 전방업체의 설비투자 확대 추세가 이어지고, 기술 트랜드 변화에

선행하여 신제품 개발을 완료했음. 별도기준 14년 매출액은 3,736억원(+27%YoY), 영업이익은 516억

원(+160%YoY)으로 대폭 성장할 전망.

◎ 테스(095610): 장비 다각화와 고객 확대가 동시에 진행되면서 4Q13부터 빠른 실적개선이 예상됨.

기존 주력장비인 PECVD는 SK하이닉스 중심의 매출구조가 삼성전자로 확장되고 있음. 아울러

LPCVD, Gas Phase Etch 등 신규 개발장비의 양산매출이 본격화하고 있다는 점도 긍정적.

◎ 한솔케미칼(014680): 주력제품인 과산화수소는 삼성전자(시안), LG디스플레이(광저우) 등 전방업체

의 설비증설에 연동해 견조한 수요증가가 예상됨. 이런 가운데 반도체 전구체 등 신규사업의 실적기여

가 본격화할 것이라는 점이 투자포인트.

◎ 원익머트리얼(104830): 안정적 성장성이 최대 매력. 반도체, AMOLED 제조공정용 특수가스 산업

의 특성상 경쟁구도의 급격한 변화가 나타날 가능성이 제한적이고, 전략적 고객사가 생산설비 증설을

지속하고 있기 때문. 14년 매출액과 영업이익은 각각 1,504억원(+16%YoY), 303억원(+18%YoY)으로

사상최대 실적 예상.

◎ 엘티씨(170920): 세계 최초로 수계형 LCD 박리액을 개발하여 09년 SDC에 공급하기 시작했고, 빠

르게 점유율을 확대해 12년에는 세계시장 점유율 1위(19.5%)에 올랐음. 14년에는 한국, 대만, 중국 패

널업체들로 고객사 다변화에 성공할 것으로 보여 성장성이 배가될 것.

◎ 램테크놀러지(171010): 순수 독자기술로 시장을 개척하고 있다는 점이 최대 강점. 질화막 식각액은

이미 고객사 내 점유율이 90%를 넘어설 정도로 완벽한 국산화에 성공. 국내시장 규모 2,000억원에 이

르는 산화막 식각액(BOE)은 14년부터 시장침투가 시작되며 본격적인 성장기에 진입할 전망.

반도체

16

기업분석

삼성전자(005930) BUY(Maintain)/TP: 1,950,000원

SK하이닉스(000660) BUY(Maintain)/ TP: 50,000원

피에스케이(031980) BUY(Maintain)/ TP: 16,000원

원익IPS(030530) BUY(Maintain)/ TP: 12,000원

테스(095610) Not Rated/ TP: N/A

원익머트리얼(104830) BUY(Maintain)/ TP: 60,000원

한솔케미칼(014680) BUY(Initiate)/ TP: 39,000원

엘티씨(170920) BUY(Initiate)/ TP: 29,000원

램테크놀러지(171010) BUY(Initiate)/ TP: 9,000원

17

반도체

삼성전자 (005930)

BUY(Maintain) 주가(12/30) 1,372,000원

목표주가 1,950,000원

Senior Analyst 김성인 02) 3787-5172

[email protected]

Analyst 이재윤 02) 3787-4705

[email protected]

역시나 2014년에는 반도체 부문의 가파른 실적 개선이 부각될 전망이다. 메모리 반도체가 장기 호황 국면에 진입했고, 2013년 최악의 실적을 기록한 Sys.LSI事)도 점진적인 Turn-Around가 예상되기 때문이다. IM부문의 경우 경쟁 심화로 2014년 영업이익 감소가 불가피해 보이나 감소 폭은 시장 우려 보다는 양호할 것으로 전망된다. 동사 주요사업부의 Global Leadership을 고려하면 현 주가는 극심한 저평가 국면이라 판단된다.

Stock Data

KOSPI (12/30) 2,011.34pt

시가총액 2,252,250억원

52주 주가동향 최고가 최저가

1,576,000원 1,217,000원

최고/최저가 대비 등락 -12.94% 12.74%

주가수익률 절대 상대

1M -8.2% -6.6%

6M 2.2% -5.3%

1Y -9.9% -10.5%

Company Data

발행주식수 170,133천주

일평균 거래량(3M) 198천주

외국인 지분율 54.12%

배당수익률(13.E) 0.95%

BPS (13.E) 859,354원

주요 주주 이건희 외 15.31%

Price Trend

-20

-15

-10

-5

0

5

0

500,000

1,000,000

1,500,000

2,000,000

'13/1 '13/4 '13/8 '13/12

(%)(원) 수정주가(좌)

상대수익률(우)

반도체, 성장축의 이동

반도체 + CE부문의 경쟁력에 주목

동사의 2014년 기회요인과 위험요인은 다음과 같음. 1) 2014년에 메모리事)의 외형과 수익성은 사상최대에 달하며, 2) 최악의 실적을 기록한 Sys.LSI事)도 2Q14 부터 점진적 회복으로 2014년의 영업이익 1.5조원 → 2015년 2.4조원으로 정상궤도 진입. 3) CE부문도 VD事)의 제품 차별화, HA事)의 규모의 경제/시장 차별화로 2013년 대비 큰 폭의 실적개선 예상됨. 반면에 ① SDC(=AMOLED+LCD) 실적이 크게 악화되고, ② Premium 스마트폰 부진/Set 가격 하락/태블릿 PC의 공격적 마케팅에 따른 비용 상승으로 IM 부문의 수익성 악화가 불가피하며, ③ 급속한 엔저로 인해 일본 경쟁사와 경쟁심화가 예상됨.

2014년 영업이익 40.0조원으로 조정

동사의 2014년 전사 영업이익 전망치를 기존 42.8조원에서 40.0조원으로 하향 조정. 이는 1) 자회사인 SDC의 실적악화, 2) IM부문 수익성이 2013년을 Peak로 2014년부터 하락세로 전환되고, 3) 원/달러 환율 1,070원→ 1,050원으로 조정, 엔저로 인해 일본 업체와 경쟁심화가 예상됨. 계절적 비수기인 1Q14 영업이익이 9.0조원을 Bottom으로 점진적으로 개선될 것으로 판단됨.

목표주가 195만원으로 하향

2014년 예상 실적 기준 PER/PBR은 각각 7.5배/1.3배 수준으로 Global IT 업체들 대비 현저히 저평가. 우리는 동사에 대한 목표주가를 195만원으로 하향(기존 210만원)하지만 주요 사업부의 Global Leadership을 고려해 투자의견 ‘BUY’를 유지함. 투자지표 2011 2012 2013E 2014E 2015E

매출액(억원) 1,650,018 2,011,036 2,307,224 2,345,717 2,463,003

보고영업이익(억원) 156,443 290,493 383,482 400,011 432,326

핵심영업이익(억원) 156,443 290,493 383,482 400,011 432,326

EBITDA(억원) 292,364 446,714 511,718 549,439 599,201

세전이익(억원) 171,919 299,150 391,865 406,450 440,857

순이익(억원) 137,590 238,453 310,313 317,031 343,869

지분법적용순익(억원) 133,826 231,854 302,732 309,525 334,462

EPS(원) 78,660 136,278 177,939 181,932 196,589

증감율(%YoY) -15.3 73.2 30.6 2.2 8.1

PER(배) 13.5 11.2 7.7 7.5 7.0

PBR(배) 1.9 2.2 1.6 1.3 1.1

EV/EBITDA(배) 5.6 5.1 3.7 3.0 2.3

보고영업이익률(%) 9.5 14.4 16.6 17.1 17.6

핵심영업이익률(%) 9.5 14.4 16.6 17.1 17.6

ROE(%) 14.4 21.4 22.8 19.1 17.4

순부채비율(%) -12.1 -18.6 -29.0 -35.6 -42.9

반도체

18

2014년 영업이익 40.0조원으로 조정 (기존 추정치 42.8조원)

반도체 부문 영업이익은 2013년 8.3조원→2014년 12.3조원 대폭 호전

2014년의 IM 부문의 영업이익이 감소하고, 자회사인 SDC(=AMOLED+LCD)의 실적도 크게 악화. 하지만 우리는 양부문의 실적악화를 반도체부문의 실적 개선으로 만회할 것으로 판단함. 반도체 부문 영업이익이 2013년 8.3조원 → 2014년 12.3조원으로 대폭 개선 예상함. 우리는 2014년의 메모리事)의 영업이익을 10.7조원으로 추정. 이는 ① D램 20nm, NAND 10nm 비중증가로 2014년에 원가절감이 시장예상을 상회하고, ② PC D램의 2014년의 ASP가 당초 추정치를 상회할 것으로 예상. 2013년에 최악의 실적을 기록한 Sys.LSI事)도 2Q14중후반부터 점진적 회복세로 전환, 2014년도 영업이익은 1.5조원 → 2015년 2.4조원으로 개선을 예상함. 이는 ① 아킬레스건인 Mobile 핵심 반도체류인 AP/Modem/CIS/PMIC 등에 제품 경쟁력이 2H14부터 강화되고, ② 2015년초부터 FinFet 14nm 공정 도입으로 Foundry 수주량 급증 등으로 인해 가동률이 정상궤도에 진입할 것으로 예상됨.

2014년 CE 부문 영업이익의 가파른 개선 전망

동계 올림픽/월드컵 Event, 일본 Set 업체들의 쇠락, 규모의 경제효과로 VD事)의 2014년 외형/수익성호전될 것으로 예상. 또한 규모의 경제, 시장/제품 차별화, Premium 제품의 호조로 HA(事)의 2014년 실적도 개선될 것으로 전망함. 2014년 CE 부문 매출과 영업이익은 각각 5%YoY/40%YoY 증가한 53.0조원, 2.39조원(OPM 4.5%)으로 지난해보다 대폭 호전될 것으로 추정함.

2014년 IM 부문의 이익 감소는 시장 우려 보다 양호한 수준으로 전망

2013년 까지 전사의 성장성 및 수익성을 주도한 IM 부문은 2014부터 외형과 수익성은 하락할 것으로 예상. 우리는 2014년 IM 부문 매출액은 3%YoY 감소한 138조원, 영업이익은 10%YoY 감소한 22.8조원(2013년 OPM 18% → 2014년 16.5%)에 그칠 것으로 전망. OP Margin 하락은 ① 고사양화로 인한 재료비 상승과 Premium 제품군 감소, ② 업체간 경쟁심화로 인한 평균판가의 지속적인 하락, ③ 태블릿 PC 시장에서 1위 달성을 위한 B2C, B2B 시장에서 공격적 마케팅, ④ 원/달러 평균환율의 강세가 예상되기 때문임. 일부에서 IM부문의 영업이익이 큰 폭으로 감소를 예상하나 ① 기존의 IT 제품과 달리 재료비 비중이 높아 규모의 경제가 절대적인 Biz. Model, ② PC or TV와 상이한 유통구조(사업자)로 거래된다는 점, ③ Global 유통시장 장악으로 Marketing 전략 구사가 용이한 점, ④ 독보적 SCM 체제를 구축한 점을 고려할 때, 동사 IM부문의 독주는 상당기간 지속될 수 밖에 없을 듯.

SDC 부문, 우리의 예상보다 휠씬 부진

동계 올림픽/월드컵 Event 에도 불구하고 자회사인 SDC의 2014년 전망은 부정적임. 2014년도 SDC 매출은 신규라인 증설에 힘입어 3%YoY 증가한 31.4조원으로 추정하나 영업이익은 28%YoY 감소한 2.3조원 내외로 극히 부진할 것으로 추정함. 이는 ① PC/DTV의 수요 부진으로 TFT-LCD 산업의 회복이 예상보다 지연되고, ② 3Q13까지 호조를 보였던 AMOLED 사업이 주 거래선의 재고조정/가격인하 압력, ③ 또한 엔저로 인해 일본업체가 주력인 LTPS LCD 패널 대비 동사 AMOLED 패널의 원가 경쟁력 열세가 예상되기 때문임.

삼성전자 분기별 전망 (단위: 십억원, %)

2012년 2013년 E 2014년 E 2011 2012

2013

(E)

2014

(E) 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4QE 1QE 2QE 3QE 4QE

매출액 45,271 47,597 52,177 56,059 52,868 57,464 59,083 61,306 54,229 57,412 60,384 62,546 165,002 201,104 230,722 234,572

YoY 22% 21% 26% 19% 17% 21% 13% 9% 3% 0% 2% 2% 7% 22% 15% 2%

QoQ -4% 5% 10% 7% -6% 9% 3% 4% -12% 6% 5% 4%

영업이익 5,689 6,462 8,061 8,837 8,779 9,531 10,164 9,874 8,978 9,862 10,800 10,361 15,644 29,049 38,348 40,001

YoY 93% 72% 90% 88% 54% 47% 26% 12% 2% 3% 6% 5% -10% 86% 32% 4%

QoQ 21% 14% 25% 10% -1% 9% 7% -3% -9% 10% 10% -4%

영업이익률 13% 14% 15% 16% 17% 17% 17% 16% 17% 17% 18% 17% 9% 14% 17% 17%

자료: 삼성전자, 키움증권 추정, 주: 2014년 원/달러 환율 1,050원 기준, 4Q13 실적은 특별 상여금 반영

19

손익계산서 (단위: 십억원) 대차대조표 (단위: 십억원)

12월 결산 2011 2012 2013E 2014E 2015E 12월 결산 2011 2012 2013E 2014E 2015E

매출액 165,002 201,104 230,722 234,572 246,300 유동자산 71,502 87,269 118,058 139,657 169,929

매출원가 112,145 126,652 138,032 140,410 146,199 현금및현금성자산 14,692 18,791 37,296 57,547 83,713

매출총이익 52,857 74,452 92,690 94,161 100,101 유동금융자산 12,186 18,657 21,405 21,762 22,850

판매비및일반관리비 37,212 45,402 54,342 54,160 56,868 매출채권및유동채권 27,919 30,611 38,454 39,095 41,050

영업이익(보고) 15,644 29,049 38,348 40,001 43,233 재고자산 15,717 17,747 19,227 19,548 20,525

영업이익(핵심) 15,644 29,049 38,348 40,001 43,233 기타유동비금융자산 989 1,462 1,677 1,705 1,791

영업외손익 1,548 866 838 644 853 비유동자산 84,298 93,803 105,695 115,758 122,012

이자수익 706 845 1,233 1,014 1,404 장기매출채권/비유동채권 4,286 4,379 5,024 5,108 5,363

배당금수익 0 0 0 0 0 투자자산 12,428 14,015 15,325 15,425 15,730

외환이익 6,121 6,453 4,942 0 0 유형자산 62,044 68,485 81,094 91,457 97,496

이자비용 644 599 526 551 551 무형자산 3,355 3,730 3,100 2,596 2,192

외환손실 6,786 6,597 5,213 0 0 기타비유동자산 2,185 3,195 1,154 1,173 1,232

관계기업지분법손익 1,399 987 540 0 0 자산총계 155,800 181,072 223,754 255,415 291,941

투자및기타자산처분손익 228 -63 -11 0 0 유동부채 44,319 46,933 58,409 59,225 61,715

금융상품평가및기타금융이익 113 1,277 877 0 0 매입채무및기타유동채무 29,499 28,869 39,105 39,758 41,746

기타 410 -1,437 -1,004 181 0 단기차입금 9,654 8,444 8,444 8,444 8,444

법인세차감전이익 17,192 29,915 39,186 40,645 44,086 유동성장기차입금 30 999 999 999 999

법인세비용 3,433 6,070 8,155 8,942 9,699 기타유동부채 5,136 8,622 9,860 10,025 10,526

유효법인세율 (%) 20.0% 20.3% 20.8% 22.0% 22.0% 비유동부채 10,168 12,658 14,041 15,151 16,769

당기순이익 13,759 23,845 31,031 31,703 34,387 장기매입채무및비유동채무 1,147 1,274 1,462 1,486 1,560

지분법적용순이익(억원) 13,383 23,185 30,273 30,953 33,446 사채및장기차입금 4,963 5,452 5,452 5,452 5,452

EBITDA 29,236 44,671 51,172 54,944 59,920 기타비유동부채 4,058 5,932 7,126 8,212 9,756

현금순이익(Cash Earnings) 27,351 39,467 43,855 46,646 51,074 부채총계 54,487 59,591 72,449 74,376 78,484

수정당기순이익 13,486 22,878 30,345 31,703 34,387 자본금 898 898 898 898 898

증감율(%, YoY) 주식발행초과금 4,404 4,404 4,404 4,404 4,404

매출액 6.7 21.9 14.7 1.7 5.0 이익잉여금 97,623 119,986 149,096 178,146 209,686

영업이익(보고) -9.6 85.7 32.0 4.3 8.1 기타자본 -5,834 -8,193 -8,193 -8,193 -8,193

영업이익(핵심) -5.9 85.7 32.0 4.3 8.1 자본총계 97,090 117,094 146,204 175,254 206,794

EBITDA 4.4 52.8 14.6 7.4 9.1 지분법적용자본총계 4,223 4,386 5,101 5,785 6,663

지배주주지분 당기순이익 -15.3 73.2 30.6 2.2 8.1 자본총계 101,314 121,480 151,305 181,039 213,457

EPS -15.3 73.2 30.6 2.2 8.1 순차입금 -12,231 -22,553 -43,805 -64,414 -91,668

수정순이익 -14.8 69.6 32.6 4.5 8.5 총차입금 14,647 14,895 14,895 14,895 14,895

현금흐름표 (단위: 십억원) 투자지표 (단위: 원, 배, %)

12월 결산 2011 2012 2013E 2014E 2015E 12월 결산 2011 2012 2013E 2014E 2015E

영업활동현금흐름 22,918 37,973 44,807 46,413 50,365 주당지표(원)

당기순이익 13,759 23,845 31,031 31,703 34,387 EPS 78,660 136,278 177,939 181,932 196,589

감가상각비 12,934 14,835 12,194 14,439 16,284

BPS 570,674 688,251 859,354

1,030,10

2

1,215,48

7

무형자산상각비 658 787 630 504 404 주당EBITDA 171,844 262,568 300,776 322,947 352,196

외환손익 0 0 271 0 0 CFPS 160,763 231,979 257,768 274,174 300,203

자산처분손익 223 473 11 0 0 DPS 5,500 8,000 13,000 13,000 13,000

지분법손익 -1,399 -987 -540 0 0 주가배수(배)

영업활동자산부채 증감 -4,057 -5,778 1,481 -233 -709 PER 13.5 11.2 7.7 7.5 7.0

기타 800 4,797 -271 0 0 PBR 1.9 2.2 1.6 1.3 1.1

투자활동현금흐름 -21,113 -31,322 -26,290 -25,279 -23,774 EV/EBITDA 5.6 5.1 3.7 3.0 2.3

투자자산의 처분 493 -7,557 -3,518 -457 -1,393 PCFR 6.6 6.6 5.3 5.0 4.6

유형자산의 처분 380 644 0 0 0 수익성(%)

유형자산의 취득 -21,966 -22,965 -24,802 -24,802 -22,322 영업이익률(보고) 9.5 14.4 16.6 17.1 17.6

무형자산의 처분 -654 -589 0 0 0 영업이익률(핵심) 9.5 14.4 16.6 17.1 17.6

기타 634 -854 2,030 -19 -59 EBITDA margin 17.7 22.2 22.2 23.4 24.3

재무활동현금흐름 3,110 -1,865 -12 -883 -425 순이익률 8.3 11.9 13.4 13.5 14.0

단기차입금의 증가 977 -801 0 0 0 자기자본이익률(ROE) 14.4 21.4 22.8 19.1 17.4

장기차입금의 증가 2,780 1,339 0 0 0 투하자본이익률(ROIC) 17.3 28.1 32.9 30.4 30.4

자본의 증가 0 0 0 0 0 안정성(%)

배당금지급 -875 -1,265 -1,207 -1,969 -1,969 부채비율 53.8 49.1 47.9 41.1 36.8

기타 227 -1,138 1,195 1,086 1,544 순차입금비율 -12.1 -18.6 -29.0 -35.6 -42.9

현금및현금성자산의순증가 4,900 4,100 18,504 20,251 26,166 이자보상배율(배) 24.3 48.5 72.9 72.6 78.4

기초현금및현금성자산 9,791 14,692 18,791 37,296 57,547 활동성(배)

기말현금및현금성자산 14,692 18,791 37,296 57,547 83,713 매출채권회전율 6.3 6.9 6.7 6.0 6.1

Gross Cash Flow 26,975 43,751 43,326 46,646 51,074 재고자산회전율 11.3 12.0 12.5 12.1 12.3

Op Free Cash Flow -564 9,445 19,869 21,108 27,377 매입채무회전율 6.0 6.9 6.8 5.9 6.0

반도체

20

반도체

SK하이닉스 (000660)

BUY(Maintain) 주가(12/30) 36,800원

목표주가 50,000원

Senior Analyst 김성인 02) 3787-5172

[email protected]

Analyst 이재윤 02) 3787-4705

[email protected]

2013년 들어 Tech. Migration 한계로 TAT가 증가해 공급 Issue가 부각됐다. 2014년에는 경쟁사인 Micron Technology도 D램/NAND 공정 전환에 돌입하면서 공급 Issue는 심화될 것으로 판단된다. 더불어 동사의 D램 공정 기술력이 업계 최고수준으로 Level-Up됐기 때문에 메모리 반도체 산업 과점화에 따른 수혜가 집중될 것으로 전망된다. 2104년 사상 최대 실적 달성이 무난해 보이고 과거와는 다르게 이익 변동성이 축소된 점이 Valuation Premium요인으로 작용할 것이다.

Stock Data

KOSPI (12/30) 2,011.34pt

시가총액 261,354억원


37,150원 23,700원

최고/최저가 대비 등락 -0.94% 55.27%


1M 4.0% 5.7%

6M 17.9% 9.3%

1Y 42.9% 41.9%

Company Data


일평균 거래량(3M 4,561천주


배당수익률(13.E) 0.00%

BP (13.E) 17,843원

주요 주주 ㈜SK텔레콤 20.57%

Price Trend

-20

0

20

40

60

0

10,000

20,000

30,000

40,000

'13/1 '13/4 '13/8 '13/12



종합 반도체 업체로 2차 도약!

2014년 영업이익 5.01조원 전망

메모리 산업이 승자 독식의 과점시장으로 재편, 공정/ 제품 기술력도 이미 Top Tier로 부상. 2014년 매출액과영업이익은 각각 10%YoY/51%Yoy 증가한 15.6조원, 5.01조원으로 사상 최대의 실적 갱신이 예상됨. (D램 ASP $1.67, 원/달러 평균 환율 1,050원 기준) 우시공장 화재로 인한 가동률 저조에도 불구하고 D램 가격이 큰 폭으로 상승, 보험금 환입으로 지난 4Q13의 매출과 영업이익도 우리 예상치를 상회하는 3.22조원, 7,148억원으로 추정.

공급 Issue는 2014년에도 지속

Sys.LSI 라인으로 설비 전환, 공정미세화에 따른 TAT (Turn Around Time) 증가로 2013년 메모리 Output Capa가 감소한 것으로 추정됨. 2014년에는 메모리 업체들의 공격적인 Capex을 고려해도 메모리 공급 증가는 제한적 수준에 그칠 듯. 이는 ① D램 20nm급, NAND 10nm급공정으로 전환에 따른 TAT의 자연적인 증가, ② 공정 미세화 속도도 또한 현저히 둔화되고 있기 때문임.

목표주가 50,000원 유지

동사의 공정/제품 기술력도 이미 Top Tier로 부상했고, 메모리 산업이 승자독식 구조로 재편, 과거와는 상이하게 이익 변동성이 축소되고 있어 Valuation Premium 요인으로 작용할 것. 우리는 ① 풍부한 Cash Flow, ② 8인치 유효 Capa, ③

난관에 봉착한 Sys.LSI 업체의 매물출회 등을 고려 시 종합 반도체 업체로 변신이 필요한 시기로 판단함. 동사에 대한 투자의견 ‘BUY’, 목표주가 50,000원을 유

지함. 투자지표 2011 2012 2013E 2014E 2015E

매출액(억원) 103,958 101,622 140,149 156,525 180,004

보고영업이익(억원) 3,691 -2,273 33,098 50,142 60,814

핵심영업이익(억원) 3,691 -2,273 33,098 50,142 60,814

EBITDA(억원) 38,360 29,762 61,934 79,202 91,261

세전이익(억원) 451 -1,993 27,306 47,492 65,048

순이익(억원) -560 -1,588 24,756 37,994 51,388

지분법적용순익(억원) -566 -1,589 24,755 37,995 51,418

EPS(원) -96 -233 3,387 5,096 6,897

증감율(%YoY) 흑전 적전 흑전 50.5 35.3

PER(배) -229.5 -110.5 10.9 7.2 5.3

PBR(배) 1.7 1.8 2.1 1.6 1.2

EV/EBITDA(배) 4.6 7.6 4.6 3.2 2.3

보고영업이익률(%) 3.6 -2.2 23.6 32.0 33.8

핵심영업이익률(%) 3.6 -2.2 23.6 32.0 33.8

ROE(%) -0.7 -1.8 21.5 25.0 26.1

순부채비율(%) 62.1 48.1 15.5 -4.7 -22.7

21

4Q13 실적 전망: 매출액 3.2조원 영업이익 7,148억원으로 상향

연결기준 동사의 4Q13 매출과 영업이익을 기존 전망치 대비 각각 3.2조원, 7,148억원으로 상향 조정(기

존 전망치 각각 3.03조원, 5,503억원). 이는 ① 화재로 가동이 중단되었던 중국 우시 공장의 가동률 상승

이 예상보다 빠른 점, ② 가동 중단에 따른 보험료 환입 분, ③ D램 가격의 예상보다 큰 반등에 기인함.

2014년 영업이익 5.01조원 전망 → 목표주가 50,000원 유지

2014년 매출액을 15.6조원, 영업이익을 5.01조원(OP Margin 32%)으로 종전 전망치(5.1조원) 대비 소폭 하

향 조정함. 이는 ① 원/달러 평균 환율 1,050원(2013년 1,095원), ② PC/Mobile D램 ASP를 각각 2%YoY,

22%YoY 하락한 1.68$, 1.83$(2Gb 환산) Mobile D램 평균판가를 2%p 추가 하락한다고 가정 하고, ③

NAND ASP가 당초 13%YoY 하락에서 17%YoY 하락한 4.20$(64Gb 환산)로 하향 조정했기 때문임.

D램에 있어 동사의 차별화된 원가/제품 경쟁력을 인정해야 함. 즉, ① D램에서 Top One과 동등수준

공정 기술력/제품 경쟁력 보유한 점, ② 미국 Micron 대비 원가 경쟁력이 20% 이상 뛰어남. 다만

NAND의 원가/제품 경쟁력 확보는 여전히 숙제로 남아 있음.

종합반도체 업체로 2차 도약 요구

동사는 8인치 유효 Capa를 이용하여 Sys.LSI 반도체 사업을 추진중이나 Sys.LSI 반도체 기술력/제품력

측면에서 여타 경쟁사 대비 현저히 열위에 있음. 더구나 급성장인 스마트폰/태블릿 PC Trend가 경박/

단소화로 중장기적으로 SoC(System on Chip) 수요가 급증할 수 밖에 없음. 이 같은 추세에 대응하기

위해서는 최첨단의 Total Solution(공정 기술력/설계 기술력/Test 기술력/Cell Lib./PKG 기술력/지적

재산권 확보) 확보가 절실히 요구되나 業의 특성상 단기간(3~5년)에 기술 확보가 불가능한 사업임.

우리는 ① 동사의 풍부한 Cash Flow, ② 동사의 8인치 유효 Capa의 활용성, ③ 유동성/규모의 경제로

한계에 봉착한 Sys.LSI 업체들의 매물출회 가능성을 고려할 때, 2014년~2015년이 종합 반도체 업체로

2차 도약을 할 수 있는 절호의 기회로 판단함.

유일한 Risk Factor는 환율

Risk Factor는 ① 원/달러 환율이 1,050원 이하로 Under shooting 하거나, ② 급등한 D램 현물가격이

(2Gb D램가격 $2.39) 정상으로 회귀하는 과정에서 투자심리 위축 가능성, ③ 엔저로 원가 경쟁력이

배가된 일본 Toshiba/Elpida(MU)가 예상을 초과하는 공격적 Capex를 단행할 가능성.

SK하이닉스 분기별 실적 전망 (단위: 십억원, %)

1Q12 2Q12 3Q12 4Q12 1Q13 2Q13 3Q13 4Q13E 1Q14E 2Q14E 3Q14E 4Q14E 2011 2012 2013E 2014E

매출액 2,388 2,632 2,423 2,718 2,781 3,933 4,084 3,217 3,348 4,018 4,236 4,050 10,396 10,162 14,015 15,652

YoY -14% -5% 6% 6% 16% 49% 69% 18% 20% 2% 4% 26% -13% -2% 38% 12%

QoQ -6% 10% -8% 12% 2% 41% 4% -21% 4% 20% 5% -4%

영업이익 -264 5 -24 55 317 1,114 1,164 715 902 1,344 1,479 1,290 369 -227 3,310 5,014

YoY 적전 -99% 적지 흑전 흑전 21124% 흑전 1200% 185% 21% 27% 80% -88% 적전 흑전 51%

QoQ 적지 흑전 적전 흑전 477% 251% 5% -39% 26% 49% 10% -13%

영업이익률 -11% 0% -1% 2% 11% 28% 29% 22% 27% 33% 35% 32% 4% -2% 24% 32%

자료: SK하이닉스, 키움증권 추정

반도체

22

손익계산서 (단위: 억원) 대차대조표 (단위: 억원)

12월 결산 2011 2012 2013E 2014E 2015E 12월 결산 2011 2012 2013E 2014E 2015E

매출액 103,958 101,622 140,149 156,525 180,004 유동자산 49,369 53,136 89,737 119,119 164,760

매출원가 87,049 85,510 90,684 87,656 100,804 현금및현금성자산 12,438 6,584 25,536 47,417 82,302

매출총이익 16,909 16,112 49,464 68,869 79,200 유동금융자산 6,384 11,281 15,557 17,375 19,981

판매비및일반관리비 13,218 18,386 16,366 18,727 18,386 매출채권및유동채권 18,272 19,829 27,347 30,542 35,124

영업이익(보고) 3,691 -2,273 33,098 50,142 60,814 재고자산 11,836 15,093 20,815 23,248 26,735

영업이익(핵심) 3,691 -2,273 33,098 50,142 60,814 기타유동비금융자산 439 349 481 537 618

영업외손익 -3,239 280 -5,793 -2,650 4,234 비유동자산 123,013 133,351 136,373 143,943 150,079

이자수익 565 802 457 0 1,420 장기매출채권/비유동채권 1,669 1,799 2,481 2,771 3,187

배당금수익 0 2 24 0 4 투자자산 1,903 1,854 2,285 2,742 2,861

외환이익 5,327 5,990 5,903 400 5,990 유형자산 108,993 115,862 118,055 124,722 129,789

이자비용 3,104 3,179 2,456 1,800 3,179 무형자산 7,076 9,836 8,807 8,080 7,567

외환손실 5,518 3,355 5,455 0 0 기타비유동자산 3,371 3,999 4,744 5,628 6,676

관계기업지분법손익 28 167 234 350 0 자산총계 172,381 186,487 226,110 263,062 314,839

투자및기타자산처분손익 -27 78 0 0 0 유동부채 48,173 44,412 49,473 51,515 54,543

금융상품평가및기타금융이익 -5 336 559 0 0 매입채무및기타유동채무 15,835 13,609 18,769 20,962 24,106

기타 -507 -561 -5,058 -1,600 0 단기차입금 14,162 10,206 10,206 10,206 10,206

법인세차감전이익 451 -1,993 27,306 47,492 65,048 유동성장기차입금 14,143 16,986 16,986 16,986 16,986

법인세비용 1,011 -405 2,550 9,498 13,660 기타유동부채 4,033 3,610 3,512 3,361 3,244

유효법인세율 (%) 224.0% 20.3% 9.3% 20.0% 21.0% 비유동부채 45,456 44,681 43,615 40,532 37,893

당기순이익 -560 -1,588 24,756 37,994 51,388 장기매입채무및비유동채무 985 982 1,354 1,513 1,739

지분법적용순이익(억원) -566 -1,589 24,755 37,995 51,418 사채및장기차입금 39,460 37,528 34,528 29,528 24,528

EBITDA 38,360 29,762 61,934 79,202 91,261 기타비유동부채 5,011 6,171 7,733 9,492 11,626

현금순이익(Cash Earnings) 34,109 30,448 53,592 67,054 81,835 부채총계 93,629 89,093 93,088 92,047 92,436

수정당기순이익 -599 -1,918 24,197 37,994 51,388 자본금 29,785 34,884 37,454 37,454 37,454

증감율(%, YoY) 주식발행초과금 6,852 25,065 33,367 33,367 33,367

매출액 -14.1 -2.2 37.9 11.7 15.0 이익잉여금 35,553 33,133 57,888 95,883 147,301

영업이익(보고) -87.6 N/A -1,555.8 51.5 21.3 기타자본 6,567 4,319 4,319 4,319 4,319

영업이익(핵심) -87.7 N/A -1,555.8 51.5 21.3 자본총계 78,757 97,402 133,028 171,024 222,441

EBITDA -37.6 -22.4 108.1 27.9 15.2 지분법적용자본총계 -5 -7 -7 -9 -38

지배주주지분 당기순이익 N/A N/A -1,658.1 53.5 35.3 자본총계 78,753 97,394 133,021 171,015 222,403

EPS 흑전 적전 -1,552.9 50.5 35.3 순차입금 48,943 46,855 20,626 -8,072 -50,564

수정순이익 N/A N/A -1,361.5 57.0 35.3 총차입금 67,765 64,720 61,720 56,720 51,720

현금흐름표 (단위: 억원) 투자지표 (단위: 원, 배, %)

12월 결산 2011 2012 2013E 2014E 2015E 12월 결산 2011 2012 2013E 2014E 2015E

영업활동현금흐름 28,560 22,117 55,607 62,907 76,525 주당지표(원)

당기순이익 451 -1,993 24,756 37,994 51,388 EPS -96 -233 3,387 5,096 6,897

감가상각비 34,012 30,579 27,807 28,333 29,933 BPS 13,300 14,032 17,843 22,939 29,836

무형자산상각비 657 1,457 1,029 727 513 주당EBITDA 6,478 4,367 8,473 10,623 12,241

외환손익 294 -1,867 -448 -400 -5,990 CFPS 5,760 4,467 7,332 8,994 10,977

자산처분손익 0 0 0 0 0 DPS 0 0 0 0 0

지분법손익 0 0 -234 -350 0 주가배수(배)

영업활동자산부채 증감 -8,125 -7,618 -8,621 -3,773 -5,310 PER -229.5 -110.5 10.9 7.2 5.3

기타 1,269 1,559 11,317 376 5,990 PBR 1.7 1.8 2.1 1.6 1.2

투자활동현금흐름 -33,893 -46,984 -35,217 -37,784 -38,773 EV/EBITDA 4.6 7.6 4.6 3.2 2.3

투자자산의 처분 3,039 -7,644 -4,472 -1,901 -2,725 PCFR 3.8 5.8 5.0 4.1 3.4

유형자산의 처분 144 358 0 0 0 수익성(%)

유형자산의 취득 -35,682 -37,729 -30,000 -35,000 -35,000 영업이익률(보고) 3.6 -2.2 23.6 32.0 33.8

무형자산의 처분 -1,622 -1,578 0 0 0 영업이익률(핵심) 3.6 -2.2 23.6 32.0 33.8

기타 228 -391 -745 -884 -1,048 EBITDA margin 36.9 29.3 44.2 50.6 50.7

재무활동현금흐름 5,191 19,171 -1,438 -3,241 -2,866 순이익률 -0.5 -1.6 17.7 24.3 28.5

단기차입금의 증가 0 0 0 0 0 자기자본이익률(ROE) -0.7 -1.8 21.5 25.0 26.1

장기차입금의 증가 6,079 -4,115 -3,000 -5,000 -5,000 투하자본이익률(ROIC) -3.9 -1.4 23.1 32.8 29.5

자본의 증가 0 23,288 0 0 0 안정성(%)

배당금지급 -885 0 0 0 0 부채비율 118.9 91.5 70.0 53.8 41.6

기타 -2 -2 1,562 1,759 2,134 순차입금비율 62.1 48.1 15.5 -4.7 -22.7

현금및현금성자산의순증가 -94 -5,854 18,952 21,881 34,885 이자보상배율(배) 1.2 N/A 13.5 27.9 19.1

기초현금및현금성자산 12,532 12,438 6,584 25,536 47,417 활동성(배)

기말현금및현금성자산 12,438 6,584 25,536 47,417 82,302 매출채권회전율 5.6 5.3 5.9 5.4 5.5

Gross Cash Flow 36,684 29,734 64,227 66,680 81,835 재고자산회전율 8.4 7.5 7.8 7.1 7.2

Op Free Cash Flow -15,335 -16,701 23,314 40,429 38,179 매입채무회전율 5.5 6.9 8.7 7.9 8.0

23

반도체

24

반도체

피에스케이 (031980)



Analyst 김병기 02) 3787-5063

[email protected]

RA 이상언 02) 3787-4740

[email protected]

반도체 제조공정용 Dry Strip 장비 글로벌 1위업체인 동사는 14년 전방업체의 설비증설, 주력제품군 다각화, 고객 다변화 등에 성공하면서 대폭적인 성장세가 예상된다. 전공정과 후공정을 아우르는 수주 확대 추세가 진행되고 있는 가운데 M&A 등을 통한 제품 다각화의 성과가 본격화되고 있다. 또한 풍부한 현금성자산을 기반으로 R&D 역량을 지속적으로 강화하고 있다는 점도 주목해야 할 것이다.

Stock Data

KOSDAQ (12/30) 499.99pt



11,050원 4,135원

최고/최저가 대비 등락 -11.86% 135.55%


1M -8.1% -5.0%

6M 76.1% 82.8%

1Y 137.6% 135.8%

Company Data




배당수익률(13.E) 1.75%

BPS (13.E) 7,664원

주요 주주 ㈜금영 32.87%

Price Trend

-50

0

50

100

150

200

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

'13/1 '13/4 '13/8 '13/12



대도약의 출발선

글로벌 장비업체로 도약

현 시점은 동사가 글로벌 장비업체로 도약하기 위한 출

발선이다. Dry Strip 시장에서 확보한 글로벌 레퍼런스와

기술력을 기반으로 Bump, Reflow 장비 등에서도 주목

할만한 성과가 나타나고 있다. 신규로 개발 중인 Etch

Back, Dry Cleaning 장비 등도 향후 성장잠재력이 매우

높다.

4Q13 사상최대 실적 예상

실적은 4Q13부터 극적인 개선추세가 시작될 것이다.

4Q13 매출액 및 영업이익은 각각 526억원, 131억원으

로 사상최대 실적을 달성할 것으로 추정된다. 삼성전자

시안 반도체 공장 신설과 16L 추가증설 효과가 본격적

으로 반영되기 때문이다. 14년에는 시안 라인의 후속투

자가 이어지고, 해외 고객사들로부터의 수주가 본격적으

로 확대되면서 외형 성장세가 지속될 전망이다.

14년 영업이익 93% 성장할 전망

14년 예상 매출액은 1,910억원(+58%YoY), 영업이익은

406억원(+93%YoY)를 달성할 전망이다. 이를 기준으로

현 주가는 PER 6.4배, PBR 1.1배로 국내외 반도체 장비업

체 가운데 가장 낮은 수준이다. 550억원에 달하는 순현금

규모를 감안할 때 저평가 매력은 한층 두드러진다. 피에

스케이에 대해 목표주가 ‘16,000원’과 투자의견 ‘BUY’를

유지한다. 투자지표 2011 2012 2013E 2014E 2015E

매출액(억원) 911 844 1,211 1,910 2,985

매출총이익(억원) 232 342 521 785 1,180

영업이익(억원) 41 87 211 406 748

EBITDA(억원) 59 109 235 427 770

세전이익(억원) 18 138 225 392 733

순이익(억원) 14 115 195 306 572

지분법적용순익(억원) 14 115 195 306 572

EPS(원) 70 578 979 1,511 2,826

증감율(%YoY) -88.5 728.9 69.3 54.4 86.9

PER(배) 85.6 7.1 10.0 6.4 3.4

PBR(배) 1.0 0.6 1.3 1.1 0.8

EV/EBITDA(배) 9.1 2.6 6.3 2.5 0.7

매출총이익률(%) 25.5 40.6 43.0 41.1 39.5

영업이익률(%) 4.5 10.3 17.4 21.2 25.1

ROE(%) 1.1 8.8 13.4 18.0 26.7

순부채비율(%) -51.7 -39.0 -32.3 -48.7 -59.8

25

피에스케이 분기별 실적전망 (단위: 십억원, %)

1Q13 2Q13 3Q13E 4Q13E 1Q14E 2Q14E 3Q14E 4Q14E 2011 2012 2013E 2014E

매출액 23.4 16.4 28.6 52.6 46.7 37.6 48.9 57.8 91.1 84.4 121.1 191.0

YoY -11% 0% 65% 116% 99% 128% 71% 10% -9% -7% 43% 58%

QoQ -4% -30% 74% 84% -11% -20% 30% 18%

제품 16.5 10.2 22.4 40.4 35.9 28.9 37.6 44.5 65.8 57.5 89.5 146.9

Asher+Bump 9.1 7.6 18.3 35.3 30.8 19.3 23.5 28.1 65.8 47.8 70.4 101.6

Profiler/Integer 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 4.5 9.0 11.3 0.0 0.0 0.0 24.8

Reflow(SEMI) 7.4 2.6 4.1 5.1 5.1 5.1 5.1 5.1 0.0 9.7 19.1 20.6

부품/용역 6.9 6.3 6.2 12.1 10.8 8.7 11.3 13.3 25.3 26.9 31.6 44.1

영업이익 4.7 -0.9 4.2 13.1 9.3 6.0 10.8 14.5 3.9 4.9 21.1 40.6

YoY 11% 적전 190% 흑전 100% 흑전 156% 10% -58% 24% 334% 93%

QoQ -294% -120% -547% 213% -29% -36% 79% 34%

세전이익 4.6 -1.2 5.8 13.2 9.2 5.7 10.3 14.1 2.5 11.5 22.4 39.2

순이익 4.1 -0.2 5.1 10.6 7.2 4.4 8.0 11.0 2.1 9.2 19.4 30.6

수익성

영업이익률 20% -6% 15% 25% 20% 16% 22% 25% 4% 6% 17% 21%

세전이익률 20% -7% 20% 25% 20% 15% 21% 24% 3% 14% 19% 21%

순이익률 17% -1% 18% 20% 15% 12% 16% 19% 2% 11% 16% 16%

제품별 비중

Asher+Bump 55% 75% 82% 87% 86% 67% 62% 63% 100% 83% 79% 69%

Profiler/Integer 0% 0% 0% 0% 0% 16% 24% 25% 0% 0% 0% 17%

Reflow(SEMI) 45% 25% 18% 13% 14% 18% 14% 12% 0% 17% 21% 14%

자료: 키움증권 추정

피에스케이 PBR Band 추이 피에스케이 PER Band 추이

-10,000

0

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'07 '08 '09 '10 '11 '12 '13 '14 '15

(원) P/E Band

Price

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'07 '08 '09 '10 '11 '12 '13 '14 '15

(원) P/B Band

Price

1.5x

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반도체

26


12월 결산 2011 2012 2013E 2014E 2015E 12월 결산 2011 2012 2013E 2014E 2015E

매출액 911 844 1,211 1,910 2,985 유동자산 1,027 909 991 1,388 2,028

매출원가 679 501 690 1,125 1,805 현금및현금성자산 30 132 192 563 1,064

매출총이익 232 342 521 785 1,180 유동금융자산 621 403 315 347 394

판매비및일반관리비 191 256 310 379 432 매출채권및유동채권 183 164 242 239 271

영업이익(보고) 41 87 211 406 748 재고자산 193 210 242 239 299

영업이익(핵심) 41 87 211 406 748 기타유동비금융자산 0 0 0 0 0

영업외손익 -23 51 14 -13 -15 비유동자산 391 649 732 749 821

이자수익 22 19 10 10 8 장기매출채권및기타 24 23 40 44 60

배당금수익 0 0 0 0 0 투자자산 92 88 160 172 224

외환이익 4 4 12 16 16 유형자산 220 216 220 228 239

이자비용 0 0 0 0 0 무형자산 38 322 312 305 298

외환손실 11 6 18 30 31 기타비유동자산 17 0 0 0 0

관계기업지분법손익 -9 -14 -6 -1 -1 자산총계 1,418 1,558 1,724 2,137 2,849

투자및기타자산처분손익 8 22 1 0 0 유동부채 118 138 103 201 332

금융상품평가및기타 -40 27 21 40 40 매입채무및기타유동채무 114 125 94 191 318

기타 2 -1 -7 -49 -46 단기차입금 0 0 0 0 0

법인세차감전이익 18 138 225 392 733 유동성장기차입금 0 0 0 0 0

법인세비용 4 23 30 86 161 기타유동부채 4 13 9 10 14

유효법인세율 (%) 21.2% 16.8% 13.3% 22.0% 22.0% 비유동부채 52 61 70 79 87

당기순이익 14 115 195 306 572 장기매입채무 1 1 1 1 1

지배주주지분순이익(억원) 14 115 195 306 572 사채및장기차입금 6 6 6 6 6

EBITDA 59 109 235 427 770 기타비유동부채 45 54 63 72 80

현금순이익(Cash Earnings) 32 137 219 327 594 부채총계 170 198 172 280 419

수정당기순이익 39 74 177 274 542 자본금 99 99 99 99 99

증감율(%, YoY) 주식발행초과금 224 224 225 225 225

매출액 -10.7 -7.4 43.5 57.8 56.3 이익잉여금 907 1,019 1,214 1,520 2,092

영업이익(보고) -59.0 111.2 143.1 92.7 84.4 기타자본 17 17 13 13 13

영업이익(핵심) -58.8 111.2 143.1 92.7 84.4 지배주주지분자본총계 1,247 1,359 1,551 1,857 2,429

EBITDA -49.6 83.3 116.1 81.8 80.2 비지배주주지분자본총계 0 0 0 0 0

지배주주지분 당기순이익 -88.5 729.3 69.8 57.1 86.9 자본총계 1,247 1,359 1,551 1,857 2,429

EPS -88.5 728.9 69.3 54.4 86.9 순차입금 -645 -529 -501 -905 -1,452

수정순이익 -59.0 90.7 139.8 54.6 97.4 총차입금 6 6 6 6 6


12월 결산 2011 2012 2013E 2014E 2015E 12월 결산 2011 2012 2013E 2014E 2015E

영업활동현금흐름 81 153 51 426 799 주당지표(원)

당기순이익 14 115 195 306 572 EPS 70 578 979 1,511 2,826

감가상각비 13 13 13 14 14 BPS 6,282 6,845 7,664 9,175 12,001

무형자산상각비 5 9 11 7 7 주당EBITDA 299 547 1,180 2,109 3,802

외환손익 1 2 5 14 15 CFPS 162 689 1,101 1,617 2,933

자산처분손익 2 9 -1 0 0 DPS 0 0 170 250 450

지분법손익 9 14 6 1 1 주가배수(배)

영업활동자산부채 증감 -22 8 -163 101 23 PER 85.6 7.1 10.0 6.4 3.4

기타 59 -17 -15 -17 167 PBR 1.0 0.6 1.3 1.1 0.8

투자활동현금흐름 -203 -44 -7 -66 -126 EV/EBITDA 9.1 2.6 6.3 2.5 0.7

투자자산의 처분 -185 -39 10 -45 -100 PCFR 36.9 6.0 8.8 6.0 3.3

유형자산의 처분 0 2 0 0 0 수익성(%)

유형자산의 취득 -7 -12 -17 -22 -26 영업이익률(보고) 4.5 10.3 17.4 21.2 25.1

무형자산의 처분 -2 0 0 0 0 영업이익률(핵심) 4.5 10.3 17.4 21.2 25.1

기타 -10 4 0 0 0 EBITDA margin 6.5 12.9 19.4 22.4 25.8

재무활동현금흐름 -17 -1 -25 -41 -81 순이익률 1.5 13.6 16.1 16.0 19.2

단기차입금의 증가 0 -1 0 0 0 자기자본이익률(ROE) 1.1 8.8 13.4 18.0 26.7

장기차입금의 증가 0 0 0 0 0 투하자본이익률(ROIC) 5.9 11.8 21.9 40.6 77.7

자본의 증가 0 0 0 0 0 안정성(%)

배당금지급 -20 0 -34 -50 -89 부채비율 13.7 14.6 11.1 15.1 17.3

기타 3 0 9 9 9 순차입금비율 -51.7 -39.0 -32.3 -48.7 -59.8

현금및현금성자산의순증가 -139 103 20 319 593 이자보상배율(배) 1,068.5 3,468.0 23,844 N/A N/A

기초현금및현금성자산 168 30 132 152 471 활동성(배)

기말현금및현금성자산 30 132 152 471 1,064 매출채권회전율 4.5 4.9 6.0 7.9 11.7

Gross Cash Flow 103 145 214 325 777 재고자산회전율 4.8 4.2 5.4 7.9 11.1

Op Free Cash Flow 19 90 10 421 585 매입채무회전율 7.7 7.1 11.1 13.4 11.7

주: IFRS 연결기준

27

반도체

28

반도체

원익IPS (030530)




[email protected]

RA 이상언 02) 3787-4740

[email protected]

원익IPS는 국내에서는 보기 드물게 종합 장비업체로서의 면모를 갖추고 있다. 반도체에서는 CVD, ALD 등 증착장비를, 디스플레이는 Dry Etcher 등 식각장비를 주력으로 생산한다. 13년 하반기부터 삼성전자 시안 반도체 투자, 삼성디스플레이 쑤저우 8세대 fab 투자 등이 진행되면서 가파른 실적개선세를 보이고 있다. 특히 반도체 설비투자 사이클은 15년 상반기까지 상승기조를 이어갈 것으로 예상되고 있어 동사의 수혜가 기대된다.

Stock Data

KOSDAQ (12/30) 499.99pt



9,130원 4,510원

최고/최저가 대비 등락 -6.02% 90.24%


1M -1.9% 1.4%

6M 19.3% 23.9%

1Y 83.9% 82.6%

Company Data


일평균 거래량(3M) 1,754천주


배당수익률(13.E) 0.00%

BPS (13.E) 3,110원

주요 주주 원익 11.18%

이용한 7.52%

Price Trend

-50

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'13/1 '13/4 '13/8 '13/12



창사 이래 최대 호황기 진입

2H13부터 극적인 실적 턴어라운드

원익IPS는 13년 하반기부터 드라마틱한 실적개선 추세

를 보이고 있다. 별도기준 영업이익은 1분기 -69억원, 2

분기 -25억원에서 3분기 +48억원으로 턴어라운드에 성

공했고, 4분기에는 +237억원에 달하며 분기기준 사상최

대 실적을 달성할 것으로 추정된다. 우리는 동사가 창사

이래 최대 호황기에 진입했다고 판단한다.

14년 이익 성장세 가속화

실적개선의 최대 원동력은 삼성전자 시안 라인 투자다.

시안 fab은 3D NAND 공정을 채택함으로써 동사의

PECVD 장비 수요가 급증하고 있다. 아울러 삼성디스플

레이가 중국 쑤저우에 8세대 LCD 공장을 신설함에 따

라 부진했던 디스플레이 장비 부문도 가파른 외형확대에

성공했다. 14년에도 시안 fab의 후속투자가 지속될 전망

이고, 디스플레이 부문도 A3 라인 증설이 1Q14부터 본

격화할 것으로 보여 꾸준한 수주실적이 예상된다.

목표주가 ‘12,000원’ 유지

별도기준 14년 매출액은 31% 증가한 3,814억원, 영업

이익은 183% 성장한 539억원을 달성할 전망이다. 반도

체 부문의 대규모 수주 모멘텀은 15년 상반기까지 이어

질 것으로 예상된다. 이에 연동해 동사의 기업가치도 계

단형 상승추세를 보일 것으로 판단한다. 원익IPS에 대한

목표주가 ‘12,000원’과 투자의견 ‘BUY’를 유지한다. 투자지표 2011 2012 2013E 2014E 2015E

매출액(억원) 2,505 2,388 2,905 3,814 4,283

매출총이익(억원) 744 759 1,020 1,513 1,727

영업이익(억원) 86 33 191 539 625

EBITDA(억원) 157 105 280 629 714

세전이익(억원) 368 26 205 559 648

순이익(억원) 283 45 171 503 570

지분법적용순익(억원) 179 79 215 546 605

EPS(원) 258 108 267 678 752

증감율(%YoY) -45.5 -58.2 147.7 154.1 10.9

PER(배) 37.3 43.3 32.1 12.7 11.4

PBR(배) 3.2 1.5 2.8 2.3 1.9

EV/EBITDA(배) 43.6 34.2 23.2 9.9 8.3

매출총이익률(%) 29.7 31.8 35.1 39.7 40.3

영업이익률(%) 3.4 1.4 6.6 14.1 14.6

ROE(%) 15.1 2.0 7.1 18.3 17.3

순부채비율(%) -4.8 7.7 8.0 -1.1 -10.2

29

원익IPS 분기별 실적전망 (단위: 십억원, %)

1Q13 2Q13 3Q13 4Q13E 1Q14E 2Q14E 3Q14E 4Q14E 2011 2012 2013E 2014E

[별도기준]

매출액 31.7 49.8 72.3 136.7 118.9 71.5 87.5 103.5 250.5 238.8 290.5 381.4

반도체 12.5 15.5 21.7 97.0 83.4 35.1 57.0 70.8 163.1 139.5 146.7 246.3

FPD 10.7 20.4 26.0 21.7 23.0 19.8 7.0 8.2 33.0 33.8 78.7 58.0

태양광 0.1 0.6 5.4 3.1 3.1 4.6 6.2 5.1 2.9 4.7 9.1 19.0

TGS 및 기타 8.5 13.3 19.1 14.9 9.4 12.0 17.2 19.4 51.4 60.7 55.9 58.0

매출총이익 9.1 14.6 21.9 56.4 45.3 25.6 33.8 46.6 74.4 75.9 102.0 151.3

영업이익 -6.9 -2.5 4.8 23.7 20.5 5.2 12.0 16.2 8.6 3.3 19.1 53.9

세전이익 -6.7 -2.4 3.7 24.3 20.9 5.6 12.5 16.8 36.8 2.6 18.9 55.9

당기순이익 -5.2 -4.8 3.7 21.9 18.8 5.1 11.3 15.2 28.3 4.5 15.5 50.3

수익성

매출총이익률 28.7% 29.3% 30.3% 41.2% 38.1% 35.8% 38.6% 45.0% 29.7% 31.8% 35.1% 39.7%

영업이익률 -21.8% -5.0% 6.6% 17.3% 17.2% 7.3% 13.7% 15.7% 3.4% 1.4% 6.6% 14.1%

세전이익률 -21.1% -4.9% 5.1% 17.8% 17.5% 7.9% 14.3% 16.3% 14.7% 1.1% 6.5% 14.7%

당기순이익률 -16.4% -9.6% 5.1% 16.0% 15.8% 7.1% 12.9% 14.6% 11.3% 1.9% 5.3% 13.2%

부문별 매출비중

반도체 39.3% 31.2% 30.0% 71.0% 70.2% 49.1% 65.2% 68.4% 65.1% 58.4% 50.5% 64.6%

FPD 33.6% 40.9% 36.0% 15.9% 19.3% 27.7% 8.0% 7.9% 13.2% 14.2% 27.1% 15.2%

태양광 0.2% 1.2% 7.5% 2.2% 2.6% 6.5% 7.1% 4.9% 1.1% 2.0% 3.1% 5.0%

장치 26.9% 26.7% 26.5% 10.9% 7.9% 16.7% 19.7% 18.8% 20.5% 25.4% 19.2% 15.2%

[연결기준]

매출액 60.3 79.3 106.5 174.2 154.7 110.6 129.4 145.0 340.4 348.7 420.3 539.8

영업이익 -2.2 3.1 12.6 32.2 27.3 13.6 22.2 26.1 29.0 26.5 45.7 89.2

당기순이익(지배주주) -4.2 -3.2 5.8 25.2 21.4 8.3 15.2 18.9 18.4 17.9 23.5 63.9


원익IPS PBR Band 추이 원익IPS PER Band 추이

0

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'09 '10 '11 '12 '13 '14

(원) P/B BandPrice

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'09 '10 '11 '12 '13 '14

(원) P/E BandPrice

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반도체

30


12월 결산 2011 2012 2013E 2014E 2015E 12월 결산 2011 2012 2013E 2014E 2015E

매출액 2,505 2,388 2,905 3,814 4,283 유동자산 1,985 1,281 1,333 1,756 2,185

매출원가 1,761 1,629 1,885 2,300 2,557 현금및현금성자산 719 437 275 401 664

매출총이익 744 759 1,020 1,513 1,727 유동금융자산 33 112 44 38 43

판매비및일반관리비 658 726 829 974 1,102 매출채권및유동채권 524 153 415 545 612

영업이익(보고) 86 33 186 529 536 재고자산 703 573 570 733 824


영업외손익 281 -7 14 20 23 비유동자산 1,752 2,180 2,245 2,418 2,627

이자수익 23 28 8 8 21 장기매출채권및기타 62 61 58 76 86

배당금수익 9 4 0 0 3 투자자산 529 840 858 893 925

외환이익 6 5 10 16 0 유형자산 981 1,001 1,089 1,226 1,414

이자비용 54 34 18 14 12 무형자산 180 247 225 203 181

외환손실 8 7 0 0 0 기타비유동자산 0 31 15 19 21

관계기업지분법손익 241 0 0 0 0 자산총계 3,737 3,461 3,577 4,174 4,812

투자및기타자산처분손익 33 0 0 0 0 유동부채 1,073 668 754 738 686

금융상품평가및기타 4 15 17 0 0 매입채무및기타유동채무 749 308 323 424 466

기타 27 -18 -3 10 11 단기차입금 56 40 35 30 25


법인세비용 85 -19 34 56 78 기타유동부채 57 0 116 114 86

유효법인세율 (%) 23.1% -75.7% 16.5% 10.0% 12.0% 비유동부채 473 497 320 429 549

당기순이익 283 45 171 503 570 장기매입채무 29 39 15 19 21

지분법적용순이익(억원) 179 79 215 546 605 사채및장기차입금 380 365 205 205 205

EBITDA 157 105 280 629 714 기타비유동부채 64 93 100 205 322

현금순이익(Cash Earnings) 354 117 260 593 660 부채총계 1,546 1,165 1,074 1,167 1,235

수정당기순이익 254 17 159 503 570 자본금 362 366 403 403 403

증감율(%, YoY) 주식발행초과금 1,299 1,327 1,327 1,327 1,327

매출액 44.7 -4.6 21.6 31.3 12.3 이익잉여금 681 714 885 1,388 1,958

영업이익(보고) -56.6 -62.3 471.0 184.8 1.3 기타자본 -151 -111 -111 -111 -111

영업이익(핵심) -57.0 -62.3 486.4 182.6 15.9 자본총계 2,191 2,295 2,503 3,006 3,577

EBITDA -32.5 -33.3 166.7 124.9 13.5 지분법적용자본총계 2,191 2,295 2,503 3,006 3,577

지배주주지분 당기순이익 78.0 -84.1 280.3 193.9 13.4 2,503 3,006 3,577

EPS -45.5 -58.2 147.7 154.1 10.9 순차입금 -105 177 201 -34 -366

수정순이익 56.6 -93.1 807.1 217.3 13.4 총차입금 647 725 520 405 340


12월 결산 2011 2012 2013E 2014E 2015E 12월 결산 2011 2012 2013E 2014E 2015E

영업활동현금흐름 -261 173 121 376 503 주당지표(원)

당기순이익 283 45 171 503 570 EPS 258 108 267 678 752

감가상각비 53 60 62 63 63 BPS 3,030 3,138 3,110 3,734 4,443

무형자산상각비 18 13 27 27 26 주당EBITDA 227 144 348 781 887

외환손익 0 2 -10 -16 0 CFPS 511 161 323 736 819

자산처분손익 149 1 0 0 0 DPS 0 0 0 0 0


영업활동자산부채 증감 -439 55 -172 -217 -156 PER 37.3 43.3 32.1 12.7 11.4

기타 -325 -2 43 16 0 PBR 3.2 1.5 2.8 2.3 1.9

투자활동현금흐름 105 -529 -85 -239 -293 EV/EBITDA 43.6 34.2 23.2 9.9 8.3

투자자산의 처분 392 -117 54 -30 -36 PCFR 18.8 29.0 26.5 11.7 10.5

유형자산의 처분 205 1 0 0 0 수익성(%)

유형자산의 취득 -478 -352 -150 -200 -250 영업이익률(보고) 3.4 1.4 6.4 13.9 12.5

무형자산의 처분 -47 -96 -5 -5 -5 영업이익률(핵심) 3.4 1.4 6.6 14.1 14.6

기타 33 35 16 -5 -2 EBITDA margin 6.3 4.4 9.6 16.5 16.7

재무활동현금흐름 421 76 -198 -10 52 순이익률 11.3 1.9 5.9 13.2 13.3

단기차입금의 증가 -17 -16 -5 -5 -5 자기자본이익률(ROE) 15.1 2.0 7.1 18.3 17.3

장기차입금의 증가 171 80 -200 -110 -60 투하자본이익률(ROIC) 5.2 3.4 8.0 19.5 22.7

자본의 증가 299 0 0 0 0 안정성(%)

배당금지급 0 0 0 0 0 부채비율 70.6 50.8 42.9 38.8 34.5

기타 -32 12 7 105 117 순차입금비율 -4.8 7.7 8.0 -1.1 -10.2

현금및현금성자산의순증가 265 -282 -161 126 262 이자보상배율(배) 1.6 1.0 10.7 37.3 52.1

기초현금및현금성자산 454 719 437 275 401 활동성(배)

기말현금및현금성자산 719 437 275 401 664 매출채권회전율 6.5 7.1 10.2 7.9 7.4


Op Free Cash Flow -827 -263 -93 76 228 매입채무회전율 3.6 4.5 9.2 10.2 9.6

주: IFRS 별도기준

31

반도체

32

반도체

테스 (095610)

Not Rated 주가(12/30) 12,300원

목표주가 N/A


[email protected]

RA 이상언 02) 3787-4740

[email protected]

테스는 3D NAND 시대에 가장 고성장이 기대되는 장비업체다. 수직 적층구조의 특성상 PECVD 공정의 수가 늘어나며, 동사는 이에 최적화된 장비 라인업을 갖췄다. 삼성전자 시안 공장 향으로 2H13에만 432억원의 수주를 확보한 것이 이를 증명한다. 14년에도 시안공장 후속 투자가 이어질 것이고, 중장기적으로는 국내 라인들의 3D NAND 전환투자도 진행될 전망이다. 14년부터 테스의 본격적인 성장이 시작될 것으로 판단된다.

Stock Data

KOSDAQ (12/30) 499.99pt

시가총액 1,181 억원


13,800 원 4,525 원

최고/최저가 대비 등락 -10.87% 171.82%


1M -6.6% -3.8%

6M 44.0% 48.5%

1Y 122.1% 120.0%

Company Data

발행주식수 9,600 천주

일평균 거래량(3M) 284 천주


배당수익률(13.E) 0.00%

BPS (13.E) N/A

주요 주주 주숭일 외 3 29.39%

Price Trend

-50

0

50

100

150

200

0

5,000

10,000

15,000

'13/1 '13/4 '13/8 '13/12



성장잠재력 높은 반도체 장비업체

장비 다각화 + 고객기반 확대

장비 다각화와 고객 확대가 동시에 진행되면서 4Q13부

터 빠른 실적개선이 예상된다. 기존 주력장비인 PECVD

는 SK하이닉스 중심의 매출구조가 삼성전자로 확장되고

있다. 아울러 LPCVD, Gas Phase Etch 등 신규 개발 장

비의 양산매출이 본격화하고 있다는 점도 긍정적이다.

3D NAND 시대의 수혜

14년부터 상업양산 시대에 접어드는 3D NAND에서는

PECVD 공정의 수가 크게 늘어나기 때문에 동사의 집

중적인 수혜가 나타나고 있다. 이에 힘입어 동사의 14년

매출액은 1,354억원(+115%YoY), 영업이익은 211억원

(+391%YoY)으로 사상 최대를 달성할 것으로 추정된다.

전방산업 환경 우호적

SK하이닉스의 공정미세화 투자가 지속될 전망이고, 삼성

전자는 14년에 중국 시안공장, 국내 17라인에 대한 증설

투자를 진행할 것으로 보여 전방산업의 환경은 과거 어느

때보다 우호적이다. 동사의 장비 경쟁력 또한 한 단계 업

그레이드 됐기 때문에 고속성장이 가능할 전망이다. 14년

예상실적 기준 PBR 1.6배, PER 6.9배(BW 완전희석화 기

준)로 국내외 경쟁사 대비 저평가 매력도 갖추고 있다. 투자지표 2011 2012 2013E 2014E 2015E

매출액(억원) 711 704 631 1,354 1,567

매출총이익(억원) 148 107 134 356 443

영업이익(억원) 59 13 43 211 289

EBITDA(억원) 92 49 82 254 331

세전이익(억원) 47 19 49 234 303

순이익(억원) 55 16 49 196 268

지분법적용순익(억원) 55 16 49 196 268

EPS(원) 568 166 505 1,727 2,355

증감율(%YoY) -20.1 -70.8 204.2 242.0 36.4

PER(배) 13.7 33.1 23.6 6.9 5.1

PBR(배) 1.3 0.9 1.8 1.6 1.3

매출총이익률(%) 20.9 15.2 21.2 26.3 28.2

영업이익률(%) 8.3 1.8 6.8 15.6 18.4

ROE(%) 10.1 2.8 7.6 23.3 29.1

순부채비율(%) -5.2 -23.7 -31.4 -42.4 -51.0

33

반도체

34

반도체

원익머트리얼 (104830)




[email protected]

RA 이상언 02) 3787-4740

[email protected]

반도체 및 디스플레이 공정용 특수가스 제조업체인 원익머트리얼은 전방업체의 설비증설에 힘입어 꾸준한 실적 성장세를 구가하고 있다. 14년에도 시안 반도체라인 증설, AMOLED 증설라인 가동 등의 수혜가 예상된다. 안정적인 매출확대와 더불어 수익구조가 우수한 제품의 매출비중이 확대될 전망이라는 점도 주목할 포인트다. 안정적 재무구조와 높은 수익성, 꾸준한 성장성을 겸비하고 있어 투자매력이 높다고 판단된다.

Stock Data

KOSDAQ (12/30) 499.99pt



42,050원 31,900원

최고/최저가 대비 등락 -2.02% 29.15%


1M -1.2% 2.2%

6M 19.9% 24.5%

1Y 14.3% 13.4%

Company Data




배당수익률(13.E) 0.00%

BPS (13.E) 18,601원

주요 주주 원익 IPS 48.70%

Price Trend

-20

-10

0

10

20

30

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

'13/1 '13/4 '13/8 '13/12



14년에도 실적 신기록행진 지속

안정적 성장기조 지속

안정적 성장성이 최대 매력이다. 반도체, AMOLED 제

조공정용 특수가스 산업의 특성상 경쟁구도의 급격한 변

화가 나타날 가능성이 제한적이고, 전략적 고객사가 생

산설비 증설을 지속하고 있기 때문이다. 14년에는 중국

시안 반도체 공장 증설 및 AMOLED A2 P4~P5 라인의

가동이 본격화할 것으로 보여 동사의 수혜가 예상된다.

14년 사상최대 실적 예상

14년 매출액과 영업이익은 각각 1,504억원(+16%YoY),

303억원(+18%YoY)을 기록할 것으로 추정된다. 동사는

02년 특수가스 사업을 시작한 이래 매출액과 영업이익

이 단 한번도 역성장하지 않고, 매년 사상최대 실적을

경신하고 있다. 14년에도 고객사 증설효과에 힘입어 꾸

준한 성장세가 이어질 것으로 판단된다.

목표주가 ‘60,000원’ 유지

다품종 소량생산 체제인 사업구조의 특성상 상품의 매출

비중이 높은 편이다. 하지만 14년부터는 수익구조가 우수

한 제품의 비중이 높아질 것이다. 주력제품군인 GeH4,

NO, N2O 등의 합성공장 건설 및 고객사 평가가 완료되

면서 1Q14부터 양산체제에 돌입할 전망이기 때문이다.

안정적 매출성장과 수익성 개선이 진행되고 있는 동사에

대해 목표주가 ‘60,000원’과 투자의견 ‘BUY’를 유지한다. 투자지표 2011 2012 2013E 2014E 2015E

매출액(억원) 900 1,101 1,294 1,504 1,887

매출총이익(억원) 286 342 393 447 671

영업이익(억원) 200 235 256 303 493

EBITDA(억원) 240 287 327 382 576

세전이익(억원) 198 256 259 311 495

순이익(억원) 157 199 201 242 386

지분법적용순익(억원) 157 199 201 242 386

EPS(원) 3,760 3,391 3,391 3,945 6,282

증감율(%YoY) 36.0 -9.8 -2.9 19.8 59.2

PER(배) N/A 10.6 12.5 10.4 6.6

PBR(배) N/A 4.3 2.2 1.8 1.4

EV/EBITDA(배) N/A 5.2 6.4 5.2 3.2

매출총이익률(%) 31.8 31.1 30.4 29.7 35.6

영업이익률(%) 22.3 21.3 19.8 20.0 26.1

ROE(%) 32.0 40.5 24.7 19.2 24.5

순부채비율(%) -104.1 -129.8 -38.2 -38.2 -39.2

35

원익머트리얼 분기별 실적전망 (단위: 십억원, %)


매출액 28.8 29.5 34.2 36.9 34.9 36.5 39.4 39.6 90.0 110.1 129.4 150.4

반도체 21.5 21.3 24.6 23.9 25.2 25.8 27.4 27.1 65.0 85.7 91.3 105.5

디스플레이 5.2 5.9 7.7 8.9 7.6 8.1 9.1 9.6 12.8 18.0 27.7 34.4

LED 1.0 1.2 1.3 1.8 1.4 1.6 1.8 1.8 5.1 3.5 5.3 6.6

기타 1.0 1.2 0.7 2.3 0.7 0.9 1.1 1.2 7.1 2.9 5.2 3.9

영업이익 4.7 5.6 7.8 7.6 5.8 6.9 8.4 9.2 20.0 23.5 25.6 30.3

세전이익 4.5 5.7 7.9 7.8 6.0 7.1 8.6 9.4 19.8 25.6 25.9 31.1

당기순이익 3.5 4.4 6.2 6.1 4.7 5.5 6.7 7.3 15.7 19.9 20.2 24.2

수익성

영업이익률 16.4% 18.9% 22.6% 20.5% 16.7% 18.9% 21.3% 23.1% 22.3% 21.3% 19.8% 20.1%

세전이익률 15.6% 19.2% 23.1% 21.2% 17.3% 19.5% 21.8% 23.6% 22.0% 23.3% 20.0% 20.7%

순이익률 12.2% 14.8% 18.0% 16.5% 13.5% 15.2% 17.0% 18.4% 17.5% 18.1% 15.6% 16.1%


반도체 74.9% 72.0% 71.8% 64.8% 72.3% 70.8% 69.5% 68.3% 72.2% 77.8% 70.5% 70.1%

디스플레이 18.2% 20.0% 22.5% 24.0% 21.7% 22.2% 23.2% 24.2% 14.2% 16.3% 21.4% 22.9%

LED 3.4% 4.0% 3.7% 5.0% 4.0% 4.5% 4.5% 4.5% 5.7% 3.2% 4.1% 4.4%

기타 3.5% 4.0% 2.0% 6.2% 2.0% 2.5% 2.8% 3.0% 7.9% 2.6% 4.0% 2.6%


원익머트리얼 PBR Band 추이 원익머트리얼 PER Band 추이

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

70,000

80,000

'11 '12 '13 '14 '15

(원) P/B BandPrice

2.1x

1.8x

1.5x

1.2x

0.9x

0

20,000

40,000

60,000

80,000

100,000

'11 '12 '13 '14 '15

(원) P/E BandPrice

12.0x

10.0x

8.0x

6.0x

4.0x


반도체

36


12월 결산 2011 2012 2013E 2014E 2015E 12월 결산 2011 2012 2013E 2014E 2015E

매출액 900 1,101 1,294 1,504 1,887 유동자산 778 848 763 901 1,159

매출원가 614 759 901 1,057 1,216 현금및현금성자산 107 230 360 440 582

매출총이익 286 342 393 447 671 유동금융자산 450 410 78 90 113


영업이익(보고) 200 235 258 303 496 재고자산 121 100 177 200 252


영업외손익 -2 22 0 8 1 비유동자산 421 421 577 714 900

이자수익 5 21 8 0 8 장기매출채권/비유동채권 7 7 13 15 19

배당금수익 0 0 0 0 0 투자자산 15 15 32 45 57

외환이익 8 4 2 0 0 유형자산 396 396 509 631 801

이자비용 2 2 1 0 0 무형자산 17 19 17 16 14

외환손실 10 3 4 0 0 기타비유동자산 -14 -15 6 8 9

관계기업지분법손익 0 0 0 0 0 자산총계 1,317 1,521 1,341 1,615 2,059

투자및기타자산처분손익 0 -1 -7 0 0 유동부채 181 174 186 216 271

금융상품평가및기타금융이익 0 0 5 0 0 매입채무및기타유동채무 109 129 68 79 99

기타 -3 2 -3 8 -7 단기차입금 46 0 0 0 0


법인세비용 41 57 57 68 109 기타유동부채 27 44 116 135 170

유효법인세율 (%) 20.7% 22.2% 22.1% 22.0% 22.0% 비유동부채 49 45 12 14 18

당기순이익 157 199 201 242 386 장기매입채무및비유동채무 40 40 6 8 9


EBITDA 240 287 327 382 576 기타비유동부채 9 5 6 7 9


수정당기순이익 157 200 203 242 386 자본금 29 30 22 22 22

증감율(%, YoY) 주식발행초과금 557 562 562 562 562

매출액 35.2 22.3 17.5 16.2 25.5 이익잉여금 327 327 528 771 1,156

영업이익(보고) 32.0 17.2 9.9 17.2 64.0 기타자본 20 30 30 30 30

영업이익(핵심) 33.3 17.2 9.1 17.3 64.1 자본총계 492 492 1,142 1,385 1,770

EBITDA 32.7 19.7 14.0 16.8 50.9 지분법적용자본총계 492 492 1,142 1,385 1,770

지배주주지분 당기순이익 37.6 26.8 1.0 20.3 59.2 1,142 1,385 1,770

EPS 36.0 -9.8 -2.9 19.8 59.2 순차입금 -512 -638 -436 -528 -694

수정순이익 38.6 27.3 1.3 19.6 59.2 총차입금 46 1 1 1 1


12월 결산 2011 2012 2013E 2014E 2015E 12월 결산 2011 2012 2013E 2014E 2015E

영업활동현금흐름 197 272 25 307 429 주당지표(원)

당기순이익 157 199 201 242 386 EPS 3,760 3,391 3,391 3,945 6,282

감가상각비 38 51 67 78 80 BPS 8,479 8,323 18,601 22,546 28,828


외환손익 4 0 2 0 0 CFPS 4,698 4,276 4,451 5,269 7,636

자산처분손익 1 1 7 0 0 DPS 0 0 0 0 0


영업활동자산부채 증감 -32 5 -144 -17 -40 PER 10.2 10.6 12.5 10.4 6.6

기타 26 15 -112 0 0 PBR 4.5 4.3 2.2 1.8 1.4

투자활동현금흐름 -581 -106 105 -228 -288 EV/EBITDA 7.2 5.2 6.4 5.2 3.2

투자자산의 처분 -434 22 315 -25 -34 PCFR 8.2 8.4 9.3 7.8 5.4


유형자산의 취득 -143 -144 -180 -200 -250 영업이익률(보고) 22.3 21.3 20.0 20.1 26.3

무형자산의 처분 -7 -2 -2 -2 -2 영업이익률(핵심) 22.3 21.3 19.8 20.0 26.1

기타 3 18 -28 -1 -2 EBITDA margin 26.6 26.1 25.3 25.4 30.5

재무활동현금흐름 401 -44 1 1 2 순이익률 17.5 18.1 15.6 16.1 20.4

단기차입금의 증가 -37 -46 0 0 0 자기자본이익률(ROE) 32.0 40.5 24.7 19.2 24.5


자본의 증가 439 4 0 0 0 안정성(%)

배당금지급 0 0 0 0 0 부채비율 46.6 44.5 17.4 16.6 16.3

기타 -1 -3 1 1 2 순차입금비율 -104.1 -129.8 -38.2 -38.2 -39.2

현금및현금성자산의순증가 17 122 131 79 143 이자보상배율(배) 90.1 129.1 432.4 N/A N/A

기초현금및현금성자산 91 107 230 360 440 활동성(배)



Op Free Cash Flow 16 94 -61 90 176 매입채무회전율 9.2 9.3 13.1 20.4 21.1


37

반도체

38

반도체

한솔케미칼 (014680)

BUY(Initiate) 주가(12/30) 27,350원



[email protected]

RA 이상언 02) 3787-4740

[email protected]

제지용 소재인 과산화수소, 라텍스 등을 주력 생산하던 한솔케미칼이 IT 소재기업으로 변신하고 있다. 과산화수소는 이미 반도체 세정공정, LCD 식각공정에 광범위하게 적용된다. 동사는 이 시장에서 국내 시장점유율 1위 업체다. 이를 기반으로 반도체 증착소재, 고휘도 수지, 전극보호제, 외장용 도료 등의 신규사업을 전개하여 그 성과가 가시화하고 있다. 삼성그룹과의 긴밀한 협력관계는 중장기 성장의 든든한 배경이 될 것이다.

Stock Data

KOSPI (12/30) 499.99pt



29,100원 22,200원

최고/최저가 대비 등락 -6.01% 23.20%


1M -6.0% -2.8%

6M 5.8% 9.8%

1Y 14.4% 13.6%

Company Data




배당수익률(13.E) 1.83%

BPS (13.E) 17,851원

주요 주주 조동혁 14.3%

Price Trend

-20

-10

0

10

20

30

0

10,000

20,000

30,000

40,000

'13/1 '13/4 '13/8 '13/12



신성장 엔진 본격가동!!!

목표주가 ‘39,000원’ Coverage 시작

화학업체에서 IT 소재업체로의 변신에 성공할 것으로

예상되는 한솔케미칼에 대해 투자의견 ‘BUY’, 목표주가

‘39,000원’을 제시한다. 목표주가는 14년 예상 EPS에

target PER 15배를 적용했다. 삼성전자(시안), LG디스플

레이(광저우) 등 전방업체의 설비증설에 연동해 주력제

품인 과산화수소의 수요증가가 예상되는 가운데 신규사

업의 실적기여가 본격화할 것이라는 점이 투자포인트다.

과산화수소 시장지배력 강화

14년 매출액은 3,951억원(+18%YoY), 영업이익은 422

억원(+34%YoY)으로 사상최대에 이를 전망이다. 과산화

수소는 전방업체 증설과 신규 고객사 확보 등에 힘입어

안정적 성장이 예상된다. 동사는 이에 대비해 국내

Capa를 확충하고, 중국 현지 생산체제 구축을 완료했다.

신규사업 정상궤도 진입 긍정적

반도체 보호막, 절연막, 충전막 등의 증착공정에 쓰이는

전구체는 14년이 사실상 사업화의 원년이 될 것이다. 수

년간의 개발 및 고객사 평가를 마치고 본격적 양산체제

에 접어든다. 아울러 IT기기 외장용 도료를 생산하는

100% 자회사 한솔씨앤피의 시장점유율이 빠르게 확대

되고 있다는 점도 긍정적이다. 투자지표 2011 2012 2013E 2014E 2015E

매출액(억원) 2,970 3,189 3,347 3,951 4,988

보고영업이익(억원) 467 550 636 787 1,025

핵심영업이익(억원) 242 268 315 422 635

EBITDA(억원) 324 372 446 556 773

세전이익(억원) 228 420 287 374 621

순이익(억원) 187 361 234 299 497

지분법적용순익(억원) 187 361 234 299 497

EPS(원) 1,652 3,195 2,074 2,651 4,401

증감율(%YoY) 19.9 93.4 -35.1 27.8 66.0

PER(배) 11.4 7.5 13.2 10.3 6.2

PBR(배) 1.4 1.5 1.5 1.3 1.1

EV/EBITDA(배) 9.4 10.0 10.0 7.6 4.9

보고영업이익률(%) 15.7 17.2 19.0 19.9 20.6

핵심영업이익률(%) 8.1 8.4 9.4 10.7 12.7

ROE(%) 12.7 21.6 12.2 13.8 19.4

순부채비율(%) 61.6 56.8 67.9 49.1 25.8

39

한솔케미칼 분기별 실적전망 (단위: 십억원, %)


매출액 75.0 80.0 84.0 96.0 89.0 92.0 103.0 111.0 278.6 293.8 334.7 395.1

YoY 7% 5% 12% 31% 19% 15% 23% 16% 5% 14% 18%

QoQ 3% 8% 4% 14% -7% 4% 11% 8%

제품 64.0 67.0 68.0 82.0 76.0 79.0 87.0 94.0 269.5 284.0 281.3 335.8

과산화수소 19.0 20.0 23.0 22.0 24.0 25.0 25.0 26.0 66.4 77.9 84.6 99.3

라텍스 24.0 22.0 21.0 25.0 25.0 25.0 25.0 25.0 111.6 108.8 91.5 98.8

환경약품 7.0 9.0 9.0 9.0 8.0 8.0 8.0 9.0 28.8 30.2 34.3 33.7

목재약품 5.0 6.0 6.0 9.0 7.0 7.0 7.0 8.0 27.0 27.3 26.2 28.6

기타약품 9.0 11.0 9.0 16.0 10.0 10.0 11.0 11.0 35.7 39.8 44.7 41.5

전자재료 0.0 0.0 0.0 0.0 3.0 4.0 11.0 17.0 0.0 0.0 0.0 34.0

상품 2.0 3.0 5.0 4.0 2.0 2.0 2.0 2.0 9.0 8.4 13.8 9.1

기타 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.2 1.3 0.2 0.2

한솔 CNP 8.0 10.0 11.0 10.0 11.0 12.0 14.0 15.0 0.0 30.8 39.3 50.0

영업이익 7.1 7.2 7.8 9.3 8.8 10.0 12.4 11.0 24.1 25.9 31.5 42.2

YoY -1% 0% 0% 157% 24% 38% 59% 18% 18% 8% 22% 34%

QoQ 96% 2% 8% 19% -5% 13% 25% -12%

세전이익 7.6 7.3 6.2 7.7 7.3 8.9 11.3 9.8 17.7 37.1 28.7 37.4

순이익 5.5 6.7 4.9 6.3 5.8 7.1 9.1 7.9 13.3 31.2 23.4 29.9

수익성

영업이익률 10% 9% 9% 10% 10% 11% 12% 10% 9% 9% 9% 11%

세전이익률 10% 9% 7% 8% 8% 10% 11% 9% 6% 13% 9% 9%

순이익률 7% 8% 6% 7% 7% 8% 9% 7% 5% 11% 7% 8%

제품별 비중

과산화수소 27% 26% 29% 25% 28% 27% 25% 24% 25% 25% 26% 26%

라텍스 32% 28% 27% 27% 29% 27% 25% 23% 41% 35% 29% 26%

환경약품 10% 11% 11% 10% 9% 9% 8% 8% 11% 10% 11% 9%

목재약품 7% 7% 6% 8% 7% 7% 6% 6% 10% 8% 7% 6%

기타약품 11% 12% 10% 15% 10% 10% 9% 9% 13% 12% 12% 9%

전자재료 0% 0% 0% 0% 3% 4% 9% 14% 0% 0% 0% 8%

한솔 CNP 11% 13% 14% 11% 12% 13% 13% 13% 0% 10% 12% 13%


한솔케미칼 PBR Band 추이 한솔케미칼 PER Band 추이

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

'08 '09 '10 '11 '12 '13 '14 '15

(원) P/B BandPrice

1.8x

1.5x

1.2x

0.9x

0.6x

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

70,000

'08 '09 '10 '11 '12 '13 '14 '15

(원) P/E Band

Price

14.0x

12.0x

10.0x

8.0x

6.0x


반도체

40


12월 결산 2011 2012 2013E 2014E 2015E 12월 결산 2011 2012 2013E 2014E 2015E

매출액 2,970 3,189 3,347 3,951 4,988 유동자산 1,003 1,001 1,348 1,570 2,233

매출원가 2,504 2,639 2,711 3,163 3,963 현금및현금성자산 11 123 281 403 784

매출총이익 467 550 636 787 1,025 유동금융자산 0 6 3 4 5

판매비및일반관리비 225 282 321 365 390 매출채권및유동채권 772 650 797 926 1,111

영업이익(보고) 242 268 315 422 635 재고자산 220 223 266 236 333


영업외손익 -14 152 -28 -48 -14 비유동자산 2,215 2,586 3,135 3,363 3,568

이자수익 1 5 4 4 4 장기매출채권및기타 14 118 133 154 185

배당금수익 0 0 0 0 0 투자자산 585 384 495 585 696

외환이익 2 3 8 0 0 유형자산 1,497 1,925 2,320 2,442 2,509

이자비용 35 52 41 33 29 무형자산 119 158 187 182 177

외환손실 1 1 0 0 0 기타비유동자산 0 0 0 0 0

관계기업지분법손익 75 82 59 64 74 자산총계 3,218 3,587 4,483 4,933 5,801

투자및기타자산처분손익 -1 188 0 0 0 유동부채 1,079 761 1,281 1,361 1,717

금융상품평가및기타금융이익 0 0 -20 0 0 매입채무및기타유동채무 669 511 736 926 1,212

기타 -56 -72 -37 -83 -64 단기차입금 205 133 266 196 196


법인세비용 41 59 53 75 124 기타유동부채 12 65 0 0 0

유효법인세율 (%) 18.1% 14.1% 18.5% 20.0% 20.0% 비유동부채 617 1,010 1,182 1,253 1,268

당기순이익 187 361 234 299 497 장기매입채무및기타 0 5 0 0 0

지분법적용순이익(억원) 187 361 234 299 497 사채및장기차입금 550 936 1,070 1,070 970

EBITDA 324 372 446 556 773 기타비유동부채 67 69 113 183 298

현금순이익(Cash Earnings) 269 465 365 433 635 부채총계 1,696 1,771 2,463 2,614 2,985

수정당기순이익 188 199 250 299 497 자본금 565 565 565 565 565

증감율(%, YoY) 주식발행초과금 272 272 272 272 272

매출액 21.6 7.3 5.0 18.0 26.3 이익잉여금 614 916 1,098 1,397 1,894

영업이익(보고) 23.1 10.7 17.7 34.1 50.4 기타자본 72 61 82 82 82

영업이익(핵심) 16.6 10.7 17.7 34.1 50.4 지배주주지분자본총계 1,523 1,813 2,016 2,316 2,813

EBITDA 15.2 14.6 19.9 24.6 39.2 비지배주주지분자본총계 0 3 3 3 3

지배주주지분 당기순이익 19.9 93.4 -35.1 27.8 66.0 자본총계 1,523 1,816 2,019 2,319 2,816

EPS 19.9 93.4 -35.1 27.8 66.0 순차입금 937 1,031 1,371 1,139 727

수정순이익 19.9 6.2 25.3 19.9 66.0 총차입금 948 1,160 1,656 1,546 1,516


12월 결산 2011 2012 2013E 2014E 2015E 12월 결산 2011 2012 2013E 2014E 2015E

영업활동현금흐름 116 313 613 448 554 주당지표(원)

당기순이익 187 361 234 299 497 EPS 1,652 3,195 2,074 2,651 4,401

감가상각비 79 99 125 128 133 BPS 13,479 16,050 17,851 20,502 24,904


외환손익 0 0 -7 0 0 CFPS 2,380 4,115 3,230 3,830 5,623

자산처분손익 2 1 0 0 0 DPS 500 500 500 500 500

지분법손익 -75 -82 -59 -64 -74 주가배수(배)

영업활동자산부채 증감 -125 -34 -50 69 -27 PER 11.4 7.5 13.2 10.3 6.2

기타 45 -38 364 10 20 PBR 1.4 1.5 1.5 1.3 1.1

투자활동현금흐름 -429 -346 -578 -276 -238 EV/EBITDA 9.4 10.0 10.0 7.6 4.9

투자자산의 처분 3 227 -45 -26 -38 PCFR 7.9 5.8 8.5 7.1 4.9


유형자산의 취득 -400 -529 -532 -250 -200 영업이익률(보고) 8.1 8.4 9.4 10.7 12.7

무형자산의 처분 -33 -47 0 0 0 영업이익률(핵심) 8.1 8.4 9.4 10.7 12.7

기타 0 0 0 0 0 EBITDA margin 10.9 11.7 13.3 14.1 15.5

재무활동현금흐름 313 146 124 -50 64 순이익률 6.3 11.3 7.0 7.6 10.0

단기차입금의 증가 -45 -281 133 -70 0 자기자본이익률(ROE) 12.7 21.6 12.2 13.8 19.4


자본의 증가 0 0 0 0 0 안정성(%)

배당금지급 -40 -50 -50 -50 -50 부채비율 111.4 97.5 122.0 112.7 106.0

기타 -1 -3 42 71 115 순차입금비율 61.6 56.8 67.9 49.1 25.8

현금및현금성자산의순증가 1 112 159 122 381 이자보상배율(배) 6.9 5.2 7.7 12.8 22.1

기초현금및현금성자산 10 11 123 281 403 활동성(배)




주: IFRS 연결기준

41

반도체

42

반도체

엘티씨 (170920)




[email protected]

RA 이상언 02) 3787-4740

[email protected]

디스플레이 공정용 박리액(Stripper) 제조업체인 동사는 13년10월 코스닥 시장에 상장했다. 독보적 수계형 박리액 기술을 기반으로 빠르게 성장하고 있다. 14년에는 박리액의 고객기반 다각화에 성공하고, 신규사업인 나노세라믹 소재가 실적에 가세하면서 성장세가 가팔라질 전망이다. VC 등 구주주의 주식 오버행 이슈가 남아있지만, 저평가 매력에 주목한 비중확대 전략이 유효할 것으로 판단된다.

Stock Data

KOSDAQ (12/30) 499.99pt



21,600원 17,850원

최고/최저가 대비 등락 -9.26% 9.80%


1M -6.7% -3.5%

6M N/A N/A

1Y N/A N/A

Company Data




배당수익률(13.E) 0.00%

BPS (13.E) 6,034원

주요 주주 최호성 40.92%

Price Trend

-20

-15

-10

-5

0

5

10

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

'13/1 '13/4 '13/8 '13/12



세계적 기술경쟁력 갖춘 소재기업

LCD 박리액 세계 1위 업체

엘티씨는 세계 최초로 수계형 LCD 박리액을 개발하여

09년 SDC에 공급하기 시작했다. 이후 빠르게 점유율을

확대해 12년에는 세계시장 점유율 1위(19.5%)에 올랐

다. 급속한 성장의 배경은 1) TFT 공정의 구리배선 전

환, 2) 환경 규제, 3) 원가경쟁력 등이다. 기존 유기계 박

리액에 비해 수계형은 부식방지능력, 친환경성, 호환성

측면에서 우위에 있어 빠른 점유율 상승이 가능했다.

과점적 시장지위 유지가능할 것

Nagase, LG화학, ENF테크놀로지 등 주요 경쟁사들도

환경규제에 대응하기 위해 수계형 박리액 개발을 진행

중이나 아직 양산에 성공하진 못했다. 이 시장에서 동사

의 우월적 지위는 최소 1~2년 이상 유지될 것으로 판단

된다. 14년에는 한국, 대만, 중국 패널업체들로 고객 다

변화에 성공할 것으로 보여 성장성이 배가될 전망이다.

목표주가 ‘29,000원’ 커버리지 시작

엘티씨에 대해 목표주가 ‘29,000원’을(14년 PER 10배) 제

시하며 커버리지를 시작한다. 주력인 박리액의 성장기조

는 이어질 것이고, 신규사업으로 추진 중인 나노세라믹소

재 부문의 성과가 14년 중에 가시화할 전망이다. 14년 기

준 PER 6.8배로 밸류에이션 저평가 매력도 갖추고 있다. 투자지표 2011 2012 2013E 2014E 2015E

매출액(억원) N/A 929 981 1,221 1,692

매출총이익(억원) N/A 212 290 348 469

영업이익(억원) N/A 115 197 231 304

EBITDA(억원) N/A 134 217 255 334

세전이익(억원) N/A 102 192 215 288

순이익(억원) N/A 95 168 189 254

지분법적용순익(억원) N/A 95 168 189 254

EPS(원) N/A N/A 2,165 2,876 3,861

증감율(%YoY) N/A N/A N/A 32.8 34.3

PER(배) N/A N/A 9.1 6.8 5.1

PBR(배) N/A N/A 3.2 2.2 1.5

EV/EBITDA(배) N/A -0.1 5.5 4.2 2.7

매출총이익률(%) N/A 22.8 29.6 28.5 27.7

영업이익률(%) N/A 12.3 20.1 18.9 18.0

ROE(%) N/A 49.9 52.8 38.5 35.6

순부채비율(%) N/A -7.6 -24.8 -35.7 -45.9

43

엘티씨 분기별 실적전망 (단위: 십억원, %)


매출액 23.8 24.4 25.4 24.6 24.3 26.5 33.4 37.7 94.7 92.9 98.2 122.1

박리액 23.5 24.1 24.3 23.6 23.6 24.7 29.9 30.7 94.7 92.9 95.5 108.9

나노세라믹 소재 0.8 2.3 5.5 8.6

기타 0.3 0.3 1.1 1.0 0.7 1.1 1.3 1.5 2.7 4.6

매출총이익 7.3 7.7 7.9 6.1 6.2 8.1 10.3 10.2 14.7 21.2 29.0 34.8

영업이익 5.1 5.4 5.6 3.6 3.8 5.6 7.2 6.5 7.2 11.5 19.7 23.1

세전이익 5.4 5.7 4.8 3.2 3.4 5.2 6.8 6.1 6.7 10.2 19.2 21.5

순이익 4.7 5.1 4.2 2.8 3.0 4.6 5.9 5.4 6.0 9.5 16.8 18.9

수익성

매출총이익률 30.8% 31.5% 31.1% 24.7% 25.6% 30.5% 30.7% 27.1% 15.6% 22.8% 29.5% 28.5%

영업이익률 21.6% 22.3% 21.8% 14.6% 15.6% 21.1% 21.4% 17.3% 7.6% 12.3% 20.1% 18.9%

순이익률 22.8% 23.5% 19.0% 12.9% 13.9% 19.6% 20.2% 16.2% 7.1% 10.9% 19.5% 17.6%

제품별 매출비중

박리액 98.7% 98.8% 95.7% 95.9% 97.1% 92.9% 89.3% 81.4% 100.0% 100.0% 97.3% 89.2%

나노세라믹 소재 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 3.0% 6.8% 14.7% 0.0% 0.0% 0.0% 7.0%

기타 1.3% 1.2% 4.5% 4.2% 2.9% 4.1% 3.9% 4.0% 0.0% 0.0% 2.7% 3.8%


반도체

44


12월 결산 2011 2012 2013E 2014E 2015E 12월 결산 2011 2012 2013E 2014E 2015E

매출액 0 929 981 1,221 1,692 유동자산 224 314 451 680

매출원가 0 717 691 872 1,223 현금및현금성자산 79 150 241 386

매출총이익 0 212 290 348 469 유동금융자산 45 49 61 85

판매비및일반관리비 0 97 93 118 165 매출채권및유동채권 59 65 82 117

영업이익(보고) 0 115 197 231 304 재고자산 40 45 60 84

영업이익(핵심) 0 115 197 231 304 기타유동비금융자산 0 5 6 8

영업외손익 0 -13 -5 -16 -16 비유동자산 217 286 356 431

이자수익 0 2 2 4 4 장기매출채권/비유동채권 8 10 12 17

배당금수익 0 0 0 0 0 투자자산 7 5 6 8

외환이익 0 7 2 8 8 유형자산 187 254 316 377

이자비용 0 8 0 0 0 무형자산 11 13 16 19

외환손실 0 13 5 20 20 기타비유동자산 5 5 6 8

관계기업지분법손익 0 0 0 0 0 자산총계 441 600 808 1,110

투자및기타자산처분손익 0 0 0 0 0 유동부채 95 101 121 172

금융상품평가및기타금융이익 0 0 0 0 0 매입채무및기타유동채무 75 79 99 141

기타 0 0 -4 -8 -8 단기차입금 15 14 12 9

법인세차감전이익 0 102 192 215 288 유동성장기차입금 0 2 2 5

법인세비용 0 7 10 26 35 기타유동부채 6 6 7 17

유효법인세율 (%) #DIV/0! 6.7% 5.0% 12.0% 12.0% 비유동부채 104 102 101 100

당기순이익 0 95 168 189 254 장기매입채무및비유동채무 7 10 12 17

지분법적용순이익(억원) 0 95 168 189 254 사채및장기차입금 35 28 23 15

EBITDA 0 134 217 255 334 기타비유동부채 62 64 66 68

현금순이익(Cash Earnings) 0 114 188 213 284 부채총계 199 203 222 272

수정당기순이익 #V 95 168 189 254 자본금 23 56 56 56

증감율(%, YoY) 주식발행초과금 26 26 26 26

매출액 N/A -2.0 5.7 24.4 38.6 이익잉여금 173 294 482 735

영업이익(보고) N/A 59.3 71.9 17.0 31.9 기타자본 20 20 20 20

영업이익(핵심) N/A 59.3 71.9 17.0 31.9 자본총계 242 396 586 839

EBITDA N/A 62.1 61.6 17.4 31.2 지분법적용자본총계 242 396 586 839

지배주주지분 당기순이익 N/A 57.6 27.3 56.1 34.3

EPS N/A N/A N/A 32.8 34.3 순차입금 -18 -98 -209 -385

수정순이익 N/A 57.6 77.7 12.2 34.3 총차입금 106 100 93 85


12월 결산 2011 2012 2013E 2014E 2015E 12월 결산 2011 2012 2013E 2014E 2015E

영업활동현금흐름 146 164 201 274 주당지표(원)

당기순이익 95 168 189 254 EPS N/A 2,165 2,876 3,861

감가상각비 18 19 23 28 BPS N/A 6,034 8,910 12,771

무형자산상각비 1 1 1 2 주당EBITDA N/A 3,893 3,892 5,106

외환손익 0 3 12 12 CFPS N/A 3,379 3,254 4,334

자산처분손익 0 0 0 0 DPS 0 0 0 0

지분법손익 0 0 0 0 주가배수(배)

영업활동자산부채 증감 22 -10 -12 -9 PER N/A 9.1 6.8 5.1

기타 9 -17 -12 -13 PBR N/A 3.2 2.2 1.5

투자활동현금흐름 -124 -90 -104 -123 EV/EBITDA -0.1 5.5 4.2 2.7

투자자산의 처분 -36 -2 -13 -26 PCFR N/A 5.8 6.0 4.5

유형자산의 처분 0 0 0 0 수익성(%)

유형자산의 취득 -82 -85 -85 -90 영업이익률(보고) 12.3 20.1 18.9 18.0

무형자산의 처분 -7 -3 -5 -5 영업이익률(핵심) 12.3 20.1 18.9 18.0

기타 1 0 -1 -2 EBITDA margin 14.5 22.1 20.9 19.8

재무활동현금흐름 -9 -3 -5 -6 순이익률 10.2 17.2 15.5 15.0

단기차입금의 증가 4 -1 -2 -3 자기자본이익률(ROE) 49.9 52.8 38.5 35.6

장기차입금의 증가 -12 -5 -5 -5 투하자본이익률(ROIC) 54.9 58.2 52.2 56.1

자본의 증가 0 0 0 0 안정성(%)

배당금지급 -1 0 0 0 부채비율 82.4 51.3 37.9 32.4

기타 0 3 2 2 순차입금비율 -7.6 -24.8 -35.7 -45.9

현금및현금성자산의순증가 13 70 92 144 이자보상배율(배) 14.1 N/A N/A N/A

기초현금및현금성자산 66 79 150 241 활동성(배)

기말현금및현금성자산 79 150 241 386 매출채권회전율 16.3 15.8 16.5 17.0

Gross Cash Flow 124 174 214 283 재고자산회전율 19.5 23.2 23.3 23.4

Op Free Cash Flow 59 71 97 157 매입채무회전율 12.6 12.8 13.7 14.1


45

반도체

46

반도체

램테크놀러지 (171010)




[email protected]

RA 이상언 02) 3787-4740

[email protected]

13년11월 코스닥 시장에 상장한 램테크놀러지는 반도체/AMOLED 공정용 식각액, 세정액 등을 주력사업으로 영위하고 있다. 현재 AMOLED 마스크 세정액이 주력제품이나, 순수 독자기술로 개발한 반도체 식각액 및 박리액의 매출비중이 빠르게 확대될 전망이다. 상대적 고마진 제품군들의 실적기여가 늘어나면서 외형 및 수익성의 개선추세가 본격화할 것으로 예상된다.

Stock Data

KOSDAQ (12/30) 499.99pt

시가총액 495억원


5,810원 4,700원

최고/최저가 대비 등락 -2.75% 20.21%


1M -1.2% 2.1%

6M N/A N/A

1Y N/A N/A

Company Data




배당수익률(13.E) 0.00%

BPS (13.E) 2,630원

주요 주주 길준잉 41.85%

Price Trend

-10

-5

0

5

10

15

0

2,000

4,000

6,000

8,000

'13/1 '13/4 '13/8 '13/12



이것이 진짜 국산화

독자 기술로 IT 소재 국산화

순수 독자기술로 시장을 개척하고 있다는 점이 최대 강

점이다. 반도체 식각액의 경우 국내 경쟁사들은 Stella

Chemifa, Morita Chemical 등 일본 업체와의 합작법인

을 통해 양산하고 있으나, 동사는 원료 합성에서부터 최

종제품까지 일괄생산 체제를 갖췄다. 이에 따른 원가경

쟁력을 무기로 질화막 식각액은 이미 고객사 내 점유율

이 90%를 넘어설 정도로 완벽한 국산화에 성공했다.

산화막 식각액이 중장기 성장동력

국내시장 규모 2,000억원에 이르는 산화막 식각액

(BOE)은 14년부터 시장침투가 시작된다. 이미 13년에

고객사 평가를 마치고 양산설비 구축까지 마무리했다.

우리는 동사가 향후 3년 내에 국내 BOE 시장점유율

15% 이상을 확보할 것으로 추정한다. 이 밖에도 Cu

Stripper, 증착액 등 고부가 신제품도 14년 이후 순차적으

로 양산화할 것이다.

목표주가 ‘9,000원’ 커버리지 시작

동사에 대해 목표주가 ‘9,000원’을(14년 PER 10배) 제시

하며 커버리지를 시작한다. 현 주가는 14년 기준 PER 6.2

배로 저평가 매력이 크다. 14년 매출액은 621억원

(+26%YoY), 영업이익은 101억원(+79%YoY)으로 본격

적인 성장기로 접어들 전망이다. 투자지표 2011 2012 2013E 2014E 2015E

매출액(억원) 307 423 492 621 778

매출총이익(억원) 57 78 103 153 225

영업이익(억원) 19 36 57 101 167

EBITDA(억원) 38 58 81 131 198

세전이익(억원) 6 33 45 90 157

순이익(억원) 4 27 38 79 136

지배주주순이익(억원) 4 27 38 79 136

EPS(원) 60 400 512 905 1,557

증감율(%YoY) -64.9 567.0 27.8 76.9 72.0

PER(배) 0.0 0.0 11.0 6.2 3.6

PBR(배) 0.0 0.0 2.1 1.6 1.1

EV/EBITDA(배) 5.9 3.3 9.1 5.3 3.1

매출총이익률(%) 18.5 18.5 20.9 24.6 28.9

영업이익률(%) 6.2 8.4 11.5 16.3 21.4

ROE(%) 4.0 20.2 19.3 29.4 36.1

순부채비율(%) 237.2 114.4 104.1 64.1 25.1

47

램테크놀러지 분기별 실적전망 (단위: 천장/분기)


매출액 11.1 12.6 12.9 12.6 12.8 15.2 17.0 17.0 30.7 42.3 49.2 62.1

세정액 6.9 7.4 7.1 6.8 7.0 7.7 7.9 7.8 13.6 22.8 28.2 30.5

식각액 1.2 1.5 1.8 1.9 2.0 3.4 4.6 5.0 4.3 5.1 6.4 15.0

박리액 2.1 2.5 2.7 2.8 2.7 2.7 3.0 2.9 7.2 9.3 10.0 11.3

기타 0.7 0.9 1.0 1.0 0.8 1.1 1.3 1.1 3.6 3.9 3.6 4.3

상품 및 용역 0.2 0.2 0.3 0.3 0.2 0.3 0.3 0.3 1.9 1.2 1.0 1.1

매출총이익 2.2 2.4 2.8 2.8 2.9 3.6 4.3 4.4 5.7 7.8 10.3 15.3

영업이익 1.1 1.2 1.7 1.7 1.7 2.4 3.0 3.1 1.9 3.6 5.7 10.1

세전이익 0.5 0.6 1.7 1.7 1.4 2.1 2.7 2.8 0.6 3.3 4.5 9.0

순이익 0.4 0.5 1.5 1.5 1.3 1.8 2.4 2.5 0.4 2.7 3.8 7.9

수익성

매출총이익률 20.2% 19.1% 22.0% 22.5% 22.7% 24.0% 25.3% 26.0% 18.5% 18.5% 20.9% 24.6%

영업이익률 9.8% 9.8% 12.8% 13.3% 13.5% 15.5% 17.3% 18.0% 6.2% 8.4% 11.5% 16.3%

순이익률 4.9% 4.7% 12.8% 13.3% 11.3% 13.7% 15.7% 16.5% 2.0% 7.9% 9.1% 14.5%


세정액 61.6% 59.1% 55.5% 53.7% 55.0% 50.8% 46.6% 45.6% 44.3% 53.9% 57.3% 49.1%

식각액 11.1% 12.0% 13.9% 14.7% 16.0% 22.3% 27.1% 29.1% 14.1% 12.0% 13.0% 24.2%

박리액 18.8% 19.5% 20.7% 21.8% 20.9% 18.0% 17.4% 16.9% 23.6% 22.1% 20.3% 18.1%

기타 6.4% 7.5% 7.9% 7.6% 6.3% 7.2% 7.4% 6.7% 11.8% 9.2% 7.4% 6.9%

상품 및 용역 2.1% 1.9% 1.9% 2.1% 1.9% 1.7% 1.6% 1.7% 6.3% 2.9% 2.0% 1.7%


반도체

48


12월 결산 2011 2012 2013E 2014E 2015E 12월 결산 2011 2012 2013E 2014E 2015E

매출액 307 423 492 621 778 유동자산 97 157 178 195 264

매출원가 251 345 389 468 553 현금및현금성자산 1 25 35 25 56

매출총이익 57 78 103 153 225 유동금융자산 3 10 11 12 16


영업이익(보고) 19 36 29 101 167 재고자산 54 79 82 95 116


영업외손익 -13 -2 -12 -11 -10 비유동자산 262 287 395 424 457

이자수익 0 0 3 4 4 장기매출채권및기타 0 0 0 1 1

배당금수익 0 0 0 0 0 투자자산 11 14 16 19 20

외환이익 4 9 6 6 6 유형자산 234 258 363 387 418

이자비용 13 14 8 7 6 무형자산 16 15 16 17 18

외환손실 3 4 10 10 10 기타비유동자산 0 0 0 0 0

관계기업지분법손익 0 0 0 0 0 자산총계 359 444 574 618 721

투자및기타자산처분손익 0 0 0 0 0 유동부채 194 213 269 243 213

금융상품평가및기타금융이익 -2 4 0 0 0 매입채무및기타유동채무 25 32 38 47 58

기타 1 3 -3 -4 -4 단기차입금 158 168 213 163 110


법인세비용 2 7 6 11 21 기타유동부채 2 8 10 12 16

유효법인세율 (%) 39.4% 20.5% 14.0% 12.0% 13.1% 비유동부채 70 62 74 66 62

당기순이익 4 27 38 79 136 장기매입채무및기타 1 1 1 1 2


EBITDA 38 58 81 131 198 기타비유동부채 21 23 8 12 16


수정당기순이익 5 24 38 79 136 자본금 16 19 42 42 42

증감율(%, YoY) 주식발행초과금 0 0 0 0 0

매출액 36.7 37.7 16.2 26.1 25.3 이익잉여금 52 78 116 195 332

영업이익(보고) -9.0 85.3 -17.9 246.7 64.7 기타자본 28 72 72 72 72

영업이익(핵심) 5.9 85.3 59.3 78.6 64.7 지배주주지분자본총계 95 169 230 310 446

EBITDA 25.0 52.8 37.7 62.6 51.5 비지배주주지분자본총계 0 0 0 0 0

지배주주지분 당기순이익 -64.9 619.8 44.5 106.0 72.0 자본총계 95 169 230 310 446

EPS -64.9 567.0 27.8 76.9 72.0 순차입금 226 193 240 199 112

수정순이익 -55.9 412.8 61.9 106.0 72.0 총차입금 230 228 286 236 183


12월 결산 2011 2012 2013E 2014E 2015E 12월 결산 2011 2012 2013E 2014E 2015E

영업활동현금흐름 30 46 82 96 147 주당지표(원)

당기순이익 4 27 38 79 136 EPS 60 400 512 905 1,557

감가상각비 19 23 23 29 31 BPS 1,545 2,306 2,630 3,536 5,092

무형자산상각비 0 0 1 1 1 주당EBITDA 622 880 1,071 1,495 2,266

외환손익 1 -3 4 4 4 CFPS 370 746 830 1,246 1,920

자산처분손익 0 0 0 0 0 DPS 0 0 0 0 0


영업활동자산부채 증감 -2 -9 -3 -13 -21 PER N/A N/A 11.0 6.2 3.6

기타 7 9 19 -4 -4 PBR N/A N/A 2.1 1.6 1.1

투자활동현금흐름 -65 -66 -133 -59 -68 EV/EBITDA N/A N/A 9.1 5.3 3.1

투자자산의 처분 8 -10 -3 -4 -4 PCFR N/A N/A 6.8 4.5 2.9


유형자산의 취득 -72 -56 -128 -53 -62 영업이익률(보고) 6.2 8.4 5.9 16.3 21.4

무형자산의 처분 0 -1 -2 -2 -2 영업이익률(핵심) 6.2 8.4 11.5 16.3 21.4

기타 0 0 0 0 0 EBITDA margin 12.5 13.8 16.4 21.1 25.5

재무활동현금흐름 36 44 61 -46 -49 순이익률 1.2 6.3 7.8 12.8 17.5

단기차입금의 증가 0 0 45 -50 -53 자기자본이익률(ROE) 4.0 20.2 19.3 29.4 36.1

장기차입금의 증가 36 -6 13 0 0 투하자본이익률(ROIC) 4.0 8.4 10.5 15.9 24.0

자본의 증가 0 0 0 0 0 안정성(%)

배당금지급 0 0 0 0 0 부채비율 277.1 162.6 149.0 99.7 61.7

기타 0 50 3 4 4 순차입금비율 237.2 114.4 104.1 64.1 25.1

현금및현금성자산의순증가 1 24 10 -10 30 이자보상배율(배) 1.4 2.6 6.8 14.3 29.0

기초현금및현금성자산 0 1 25 35 25 활동성(배)




주: IFRS 연결

49

투자의견변동내역 (2개년) 종목명 일자 투자의견 목표주가 종목명 일자 투자의견 목표주가

삼성전자 2012/01/25 BUY (Maintain) 1,420,000원 SK하이닉스 2012/01/25 BUY (Maintain) 35,000원

(005930) 2012/03/05 BUY (Maintain) 1,550,000원 (000660) 2012/03/05 BUY (Maintain) 37,000원

2012/06/04 BUY (Maintain) 1,550,000원 2012/05/21 BUY (Maintain) 45,000원





















2013/11/27 BUY (Maintain) 2,100,000원 원익IPS 2010/10/12 BUY(Maintain) 11,000원

2014/01/02 BUY (Maintain) 1,950,000원 (030530) 2010/10/20 BUY(Maintain) 11,000원

원익머트리얼즈 2012/02/21 BUY(Initiate) 60,000원 담당자변경 2011/12/21 BUY(Reinitiate) 15,000원

(104830) 2012/04/17 BUY(Maintain) 60,000원 2012/03/05 BUY(Maintain) 15,000원

2012/05/17 BUY(Maintain) 60,000원 담당자변경 2012/04/12 BUY(Reinitiate) 15,000원

2012/06/26 BUY(Maintain) 60,000원 2012/04/26 BUY(Maintain) 15,000원

2012/08/20 BUY(Maintain) 60,000원 2013/04/08 BUY(Re-Initiate) 9,500원






2014/01/02 BUY(Maintain) 60,000원 피에스케이 2013/09/30 BUY(Initiate) 14,000원

엘티씨 2014/01/02 BUY(Initiate) 29,000원 (031980) 2013/10/22 BUY(Maintain) 16,000원

(070920) 2013/11/28 BUY(Maintain) 16,000원

램테크놀러지 2014/01/02 BUY(Initiate) 9,000원 2014/01/02 BUY(Maintain) 16,000원

(071010)

한솔케미칼 2014/01/02 BUY(Initiate) 39,000원

(014680)

목표주가 추이 (2개년)

삼성전자 SK하이닉스

0

400,000

800,000

1,200,000

1,600,000

2,000,000

2,400,000

'12/1/2 '13/1/2 '14/1/2

(원) 주가

목표주가

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

'12/1/2 '13/1/2 '14/1/2

(원) 주가

목표주가

반도체

50

목표주가 추이 (2개년)

피에스케이 원익IPS

0

5,000

10,000

15,000

20,000

12/1/2 13/1/2 14/1/2

(원) 피에스케이 주가

피에스케이 목표주가

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

14,000

16,000

12/1/2 13/1/2 14/1/2

(원) 원익IPS 주가

원익IPS 목표주가

원익머트리얼 한솔케미칼

0

20,000

40,000

60,000

80,000

12/1/2 13/1/2 14/1/2

(원) 원익머트리얼 주가

원익머트리얼 목표주가

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

12/1/2 13/1/2 14/1/2

(원) 한솔케미칼 주가

한솔케미칼 목표주가

엘티씨 램테크놀러지

0

10,000

20,000

30,000

40,000

12/1/2 13/1/2 14/1/2

(원) 엘티씨 주가

엘티씨 목표주가

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12/1/2 13/1/2 14/1/2

(원) 램테크놀로지 주가

램테크놀로지 목표주가

투자의견 및 적용기준 기업 적용기준(6개월) 업종 적용기준(6개월)

Buy(매수)

Outperform(시장수익률 상회)

Marketperform(시장수익률)

Underperform(시장수익률 하회)

Sell(매도)

시장대비 +20% 이상 주가 상승 예상

시장대비 +10 ~ +20% 주가 상승 예상

시장대비 +10 ~ -10% 주가 변동 예상

시장대비 -10 ~ -20% 주가 하락 예상

시장대비 -20% 이하 주가 하락 예상

Overweight (비중확대)

Neutral (중립)

Underweight (비중축소)

시장대비 +10% 이상 초과수익 예상

시장대비 +10 ~ -10% 변동 예상

시장대비 -10% 이상 초과하락 예상

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