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20/11/2019
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L’equilibrio economico e
l’analisi della redditività
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LE CONDIZIONI DI EQUILIBRIO ECONOMICO
DELLA GESTIONE NELLE IMPRESE
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I RICAVI sono sufficienti a garantire
Una
ADEGUATA
COPERTURA
DEI COSTI
REMUNERAZIONE
DEL CAPITALE
PROPRIO
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LE CONDIZIONI DI EQUILIBRIO ECONOMICO
DELLA GESTIONE: IL CAPITALE PROPRIO
Il capitale di proprietà deve ricevere un rendimento
almeno pari al suo
COSTO OPPORTUNITÀ
Rendimento di investimenti
alternativi privi di rischio + Premio per il rischio
Ke costo opportunità:
rf = «risk free rate»
Valutazione fattoridi rischio
Metodo del CAPM
rp = ß (rm - rf )
+
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LE CONDIZIONI DI EQUILIBRIO ECONOMICO
DELLA GESTIONE
rp = «risk premium»
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ß =
Covarianza tra rendimento del singolo titolo e
portafoglio di mercato
Varianza rendimento portafoglio di mercato
LE CONDIZIONI DI EQUILIBRIO ECONOMICO
DELLA GESTIONE
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➢ Problema della disponibilità di ß per i mercati poco attivi e poco
diversificati
➢ Ricerca di aziende comparabili
➢ Spesso si fa ricorso a un ß di settore
ß = Misura la sensibilità del titolo al rischio sistematico
ß dell’azione media = 1
ß > 1= titolo aggressivo
ß < 1= titolo difensivo
LE CONDIZIONI DI EQUILIBRIO ECONOMICO
DELLA GESTIONE
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COSTO OPPORTUNITÀ DEL CAPITALE PROPRIO
- Ad esempio, se:
Rf = 2%
Rm = 7%
Rp = (Rm - Rf) = 5%
ß = 1,25
Si ha che: Ke = 2% + (7% - 2%) x 1,25 = 8,25
LE CONDIZIONI DI EQUILIBRIO ECONOMICO
DELLA GESTIONE
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Ke = Rf + (Rm - Rf) x ß
Ammettendo, quindi, un’impresa con capitale proprio di € 10.000
ed un risultato economico della gestione di € 1.000, si avrà:
Return on equity (ROE) 1.000/10.000 = 10%
Costo del capitale proprio 8,25%
Nuovo valore per gli azionisti(0,10 – 0,0825) x 10.000 =
€ 175
In formula: (ROE - Ke) x CN = reddito residuale
LE CONDIZIONI DI EQUILIBRIO ECONOMICO
DELLA GESTIONE
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La riclassificazione del CE
La rielaborazione del prospetto del reddito ha l’obiettivo di mettere inevidenza le diverse aree della gestione da cui scaturisce il redditod’esercizio:
◼ Gestione caratteristica o tipica
Rappresentata dai valori “operativi” – costi e ricavi connessi agliimpieghi dell’attività caratteristica
◼ Gestione finanziaria
Principalmente costi sostenuti per l’acquisizione delle fonti difinanziamento con capitale di credito
◼ Gestione patrimoniale o accessoria
Componenti reddituali “extracaratteristici” – c.d. gestione accessoria
◼ Gestione straordinaria
Componenti reddituali estranei alla gestione ordinaria
◼ Gestione tributaria
Oneri per imposte dirette
ANALISI DELLA REDDITIVITÀ E LA
RICLASSIFICAZIONE DEL PROSPETTO DEL REDDITO
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ANALISI DELLA REDDITIVITÀ E LA
RICLASSIFICAZIONE DEL PROSPETTO DEL REDDITO
Analisi del reddito attraverso un Prospetto a sezioni contrapposte
Componenti negativi Componenti positivi
a) Costi provenienti dal passato a) Ricavi provenienti dal passato
b) Costi sostenuti nell’esercizio b) Ricavi conseguiti nell’esercizio
c) Ricavi da rinviare al futuro c) Costi da rinviare al futuro
d) Costi integrati d) Ricavi integrati
Utile Perdita
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Ricavi netti di vendita
+/- Variazione rimanenze prodotti finiti
+/- Variazione rimanenze semilavorati e prodotti in corso di lavorazione
+/- Variazione rimanenze lavori in corso su ordinazione
+ Costi rinviati al futuro (capitalizzati) per FFR costruiti in economia
= VALORE DELLA PRODUZIONE OTTENUTA
ANALISI DELLA REDDITIVITÀ E LA
RICLASSIFICAZIONE DEL PROSPETTO DEL REDDITO
MISURA QUANTO VALE L’OUTPUT GENERATO
IN UN DETERMINATO PERIODO
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ANALISI DELLA REDDITIVITÀ E LA
RICLASSIFICAZIONE DEL PROSPETTO DEL REDDITO
MISURA QUANTO E’
COSTATA LA
PRODUZIONE
REALIZZATA IN UN
DETERMINATO PERIODO
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+ Spese di utilizzo materie
+ Spese operative industriali
Costo della Prod. OTTENUTA
+ Esistenze iniziali di materie
+ Spese di acquisto materie
- Rimanenze finali materie
Spese di utilizzo materie
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ANALISI DELLA REDDITIVITÀ E LA
RICLASSIFICAZIONE DEL PROSPETTO DEL REDDITO
MISURA QUANTO E’
COSTATA LA
PRODUZIONE VENDUTA
IN UN DETERMINATO
PERIODO
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+ Rimanenze iniziali di
prodotti
+ Spese di utilizzo materie
+ Spese operative industriali
Costo della Prod. disponibile
- Rimanenze finali prodotti
Costo della Prod. venduta
+ Rimanenze iniziali di materie
+ Spese di acquisto materie
- Rimanenze finali materie
Spese di utilizzo materie
VALORE AGGIUNTO - E’ la differenza tra il Valore della produzione e i Costi“esterni”, destinata alla remunerazione dei fattori produttivi interni (Lavoroe Impianti) e del Capitale (di credito e di rischio)
MARGINE OPERATIVO LORDO - (EBITDA) - E’ il valore aggiunto destinato aremunerare capitale tecnico e di finanziamento – esprimel’autofinanziamento operativo della gestione
A - Valore della produzione
B - Costo dei beni e servizi esterni utilizzati
C - VALORE AGGIUNTO (A - B)
D - Costo del personale
E - MARGINE OPERATIVO LORDO (C - D)
F - Ammortamenti e accantonamenti
REDDITO OPERATIVO (E - F)
ANALISI DELLA REDDITIVITÀ E LA
RICLASSIFICAZIONE DEL PROSPETTO DEL REDDITO
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VALORE DELLA PRODUZIONE OTTENUTA- costo delle materie prime, sussidiarie e di consumo utilizzate
- costo dei servizi consumati
= VALORE AGGIUNTO- costi per il personale (retribuzione attuale e differite)
= MARGINE OPERATIVO LORDO (EBITDA)- ammortamenti e accantonamenti per rischi e spese future collegate alla gestione
tipica
= REDDITO OPERATIVO (EBIT)+/- risultato della gestione accessoria
+/- risultato della gestione finanziaria
= REDDITO DELLA GESTIONE ORDINARIA+/- saldo della gestione straordinaria
= REDDITO AL LORDO DELLE IMPOSTE- Imposte sul reddito
REDDITO NETTO DELL’ESERCIZIO
ANALISI DELLA REDDITIVITÀ E LA
RICLASSIFICAZIONE DEL PROSPETTO DEL REDDITO
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Ricavi di vendita
+ Altri ricavi di esercizio
- Costo della produzione venduta
Reddito Lordo Industriale
- Altre spese operative
= REDDITO OPERATIVO
+/- risultato della gestione accessoria
+/- risultato della gestione finanziaria
= REDDITO DELLA GESTIONE ORDINARIA
+/- saldo della gestione straordinaria
= REDDITO AL LORDO DELLE IMPOSTE
- imposte sul reddito
= REDDITO NETTO DELL’ESERCIZIO
– Prospetto del reddito a ricavi e costo del venduto –
ANALISI DELLA REDDITIVITÀ E LA
RICLASSIFICAZIONE DEL PROSPETTO DEL REDDITO
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Il rapporto misura la capacità di
rimunerare il capitale
di rischio
◼ Rn = reddito netto
◼ Mp = capitale di proprietà (mezzi propri)
Per essere soddisfacente dovrebbe essere almeno pari al rendimento atteso e, pertanto, al rendimento di
investimenti alternativi
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PRINCIPALI INDICI DI REDDITIVITÀ
ROE – Return on Equity
Rn
Mp= ROE
Il rapporto misura la capacità di
rimunerare il capitale
investito caratteristico
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PRINCIPALI INDICI DI REDDITIVITÀ
ROI – Return on Investmentè un indice che misura la redditività del capitale investito
(Mp + Df) nella gestione caratteristica
Ro
Ci - K
Dove:
Ro = Risultato operativo della gestione caratteristica;
Ci = Capitale investito (capitale proprio e capitale di terzi);
K = Investimenti accessori.
= ROI
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ROI = Ro V
V Ci - K*
Tasso di redditività
delle vendite
(ROS)
Tasso di Rigiro
del Capitale
Investito
PRINCIPALI INDICI DI REDDITIVITÀ
➢Il ROI risulta quindi influenzato esclusivamente dalle scelte di politica industriale;
➢Il ROE anche dalle scelte di politica finanziaria.
ROI – Return on Investmentè un indice che può essere scomposto, altresì,
secondo la seguente formula:
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[ ROI + (ROI - i) D/Mp] (1 - α)ROE = * *
Leva finanziaria
PRINCIPALI INDICI DI REDDITIVITÀ
Relazione ROE - ROI
Positiva se ROI > i Se D ROE
Negativa se ROI < i Se D ROE
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i = tasso di interesse passivo
D = indebitamento finanziario
Mp = mezzi propri (capitale netto)
α = aliquota fiscale
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UN ESEMPIO DELLA LEVA FINANZIARIA
E DELLA RELAZIONE TRA ROE E ROI
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1°Caso: Finanziamento con utilizzo esclusivo del capitale di rischio
◼ Supponiamo che in un’impresa gli investimenti nella gestione caratteristica ammontino a
300 e le relative fonti di finanziamento siano rappresentate dai mezzi propri. Dunque:
Cn = Ci = 300
▪ Ipotizzando che la redditività della gestione caratteristica sia pari al 10%, si avrà un utile
operativo di 30. infatti:
Ro = Ci x ROI = 300 x 0,10 = 30
▪ In assenza di oneri finanziari (non vi è capitale di credito), l’utile operativo coincide con
l’utile lordo e, se si prescinde per semplicità dagli oneri tributari, con l’utile netto:
Ro = Reddito Lordo = Rn = 30
Pertanto, il ROE sarà pari al 10% (Rn/Cn = 30/300) e, in tal caso, coinciderà con il ROI.
▪ Se, invece, si considerano anche gli oneri tributari in base ad un’aliquota d’imposta che
indichiamo con “α”, è necessario applicare il coefficiente di defiscalizzazione (1 - α):
ROE = ROI (1 – α)
UN ESEMPIO DELLA LEVA FINANZIARIA
E DELLA RELAZIONE TRA ROE E ROI
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2°Caso: Finanziamento con capitale di rischio e con capitale di credito
◼ Consideriamo un quoziente di indebitamento sia pari ad 1; l’importo del capitale di rischio
è uguale a quello del capitale di credito e, quindi, Cn = D. Se il capitale investito nella
gestione caratteristica è sempre di 300, ed il tasso di interesse “i” è pari all’8%), si avrà;
Cn = D = 150
▪ Se il ROI si mantiene al 10%, si avrà ancora un utile operativo di 30:
Ro = Ci x ROI = 300 x 0,10 = 30
▪ Per ottenere l’utile lordo sarà necessario sottrarre gli oneri finanziari calcolati sul capitale
di credito (nel nostro caso 8% su 150, cioè 12):
Reddito Lordo = Ro – D x i = 30 – (150 x 8%) = 18
▪ Prescindendo, per semplicità, dagli oneri tributari, si avrà:
Reddito Lordo = Rn = 18 →→→ ROE = Rn/Cn = 18/150 = 12%
Quindi se l’investimento nell’area caratteristica è effettuato in parti uguali con capitale
proprio e capitale di credito, il ROE risulterà pari al ROI aumentato della differenza
fra questo ed il tasso di onerosità dei finanziamenti (trascurando l’effetto imposte)
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UN ESEMPIO DELLA LEVA FINANZIARIA
E DELLA RELAZIONE TRA ROE E ROI
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3°Caso: Quoziente di indebitamento par a 2
◼ Supponiamo l’utilizzo di capitale investito pari a 300, per 100 di rischio e per 200 di credito
(ad un tasso “i” dell’8%). Si ha che:
Cn + D = Ci = 100 + 200 = 300
▪ Se il ROI si mantiene al 10%, si avrà al solito un utile operativo di 30:
Per ottenere l’utile lordo sarà necessario sottrarre gli oneri finanziari calcolati sul capitale
di credito (nel nostro caso 8% su 200, cioè 16):
Reddito Lordo = Ro – D x i = 30 – (200 x 8%) = 14
▪ Prescindendo, per semplicità, dagli oneri tributari, si avrà:
Reddito Lordo = Rn = 14 →→→ ROE = Rn/Cn = 14/100 = 14%
▪ In questo caso, il ROE risulterà uguale al ROI aumentato del doppio dello spread tra
questo e il costo del capitale di credito (sempre non considerando l’effetto degli oneri
fiscali). Si avrà, quindi:
ROE = [ROI + (ROI - i) x 2] (1 - α)
1° CASO IL ROE RISULTA PARI AL 10%
CONCLUSIONI
L’aumento si verifica in ragione del 2%, corrispondente
alla differenza tra il ROI e il tasso di onerosità dei
finanziamenti che, a sua volta, si moltiplica per il tasso
di indebitamento
UN ESEMPIO DELLA LEVA FINANZIARIA
E DELLA RELAZIONE TRA ROE E ROI
2° CASO IL ROE RISULTA PARI AL 12%
2° CASO IL ROE RISULTA PARI AL 14%
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PRINCIPALI INDICI DI REDDITIVITÀ
Un’altra via per verificare l’equilibrio economico:
Il confronto tra il NOPAT/IC e il WACC
NOPAT
CI= R
Secondo questo approccio, un’impresa crea valore se il rendimento
effettivamente ottenuto dal capitale investito (R) (Net Operating Profit
After Taxes/Invested Capital) eccede il costo del capitale
complessivamente fornito sia dai terzi finanziatori, sia dai proprietari
(WACC – Weighted Average Cost of Capital)
R > WACC
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CREAZIONE DI VALORE “ALLARGATA”
Secondo tale approccio il fine generale
di ogni azienda è quello della creazione di valore per l’azienda
stessa e per tutte le differenti categorie di
portatori di interesse (fornitori, lavoratori, Stato,
finanziatori, proprietari)
Ogni azienda deve operare in maniera tale che il valore della
produzione ceduta sia superiore al valore di tutte risorse consumate
e nel rispetto dell’integrità dell’ambiente naturale
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