Management Financiar - Curs 2007-2008 (Capitolul 4)

8/3/2019 Management Financiar - Curs 2007-2008 (Capitolul 4)

1/29

Diagnosticul rentabilitii i al riscului ntreprinderii

112

Capitolul 4

DIAGNOSTICUL RENTABILITII I AL RISCULUI NTREPRINDERII

4.1. Metode utilizate n elaborarea diagnosticului rentabilitii i al riscului

Diagnosticul rentabilitii i al riscului unei societi comerciale ocup locul central n

cadrul analizelor financiare efectuate att de managerul financiar, ct i de diverse instituii de

specialitate. Diagnosticul este precedat de analiz i reprezint fundamentul deciziilor financiare

tactice i strategice adoptate de ntreprindere. Aadar, analiza i diagnosticul financiar (al

rentabilitii i al riscului) nu pot fi separate; diagnosticul nu se poate realiza fr analiz, iar

analiza nu are sens dac nu este urmat de o faz de sintez i de interpretare, adic de

diagnostic.

De asemenea, este necesar s se menioneze faptul c diagnosticul se deosebete

de audit i pilotaj56. Auditul constituie o operaie mecanic destinat s verifice conformitatea

cu anumite norme de referin, iar pilotajul const ntr-o raportare sistematic a nivelului

realizrilor cu cel al obiectivelor. Conceptual, pilotajul57 reprezint ansamblul activitilor

desfurate de conducerea unei ntreprinderi pentru realizarea misiunii acesteia, avnd la baz

strategii adecvate i obiective bine definite.

n activitatea de diagnosticare a performanelor generale alentreprinderii, diagnosticul

financiar reprezint o component de baz, alturi de diagnosticul managerial, al calitii i

competitivitii produselor i diagnosticul tehnic i tehnologic. Pe ansamblul ntreprinderii, pentru

diagnosticarea performanelor organizaionale, se pot folosi o serie de obiective de performan,

care pot varia ca numr, n funcie de gradul de aprofundare a diagnosticrii i domeniile de

activitate ale acesteia. Criteriile de performan n funcie de care se apreciaz att activitatea

ntreprinderii, ct i cea a managerilor, se msoar cu ajutorul unui sistem de indicatori, crora li

se ataeaz anumite limite n funcie de care se face aprecierea. Se pot deosebi:

indicatori de eficacitate, care permit stabilirea conformitii rezultatelor cu ateptrile

acionarilor i ale celorlalte categorii de stakeholders;

indicatori de eficien, care msoar sub diferite forme costurile i rezultatele

funcionrii;

56 Niculescu, M., Diagnosticul global strategic, Editura Economic, Bucureti, 1997 (apudVladimir-Codrin

Ionescu, Managementul firmelor mici i mijlocii, Editura Economic, Bucureti, 2004, p. 217).57 Brbulescu, C., Pilotajul performant al ntreprinderii. Proiectare i funcionare, Editura Economic,Bucureti, 2000, p. 35.


2/29


113

indicatori de ameliorare, care msoar progresul nregistrat de ntreprindere n

raport cu obiectivele stabilite pe termen mediu sau lung.

Elaborarea diagnosticului rentabilitii i al riscului presupune utilizarea i prelucrarea

unui ansamblu de indicatori (de lichiditate, rentabilitate i ndatorare) care reprezint, totodat,

instrumente ale diagnosticului financiar. n vederea prelucrrii indicatorilor, elaborrii concluziilor

i lurii deciziilor se pot utiliza dou metode58: metoda comparaiei i metoda analogiilor cu

situaii strategice-tip.

Metoda comparaiei se poate realiza sub urmtoarele forme:

comparaia realizri/previziuni este mai frecvent i cea mai util pentru controlul

activitii economico-financiare. n msura n care comparaiile se efectueaz sistematic i sunt

satisfctoare sub aspectul rezultatelor, celelalte comparaii joac numai un rol complementar.

Rezultatul comparaiei poate duce la msuri pentru corectarea pe viitor a realizrilor sau pentru

corectarea previziunilor, dac acestea sunt nerealiste (subdimensionate sau supradimensionate);

comparaia n timp (dinamic) permite formularea de concluzii privind evoluia

situaiei financiare. Pentru aceasta se utilizeaz att sume absolute, ct i mrimi relative i se

pot exprima grafic. n vederea obinerii unor rezultate viabile trebuie folosite cifre comparabile, iar

metodele de calculare a indicatorilor utilizai trebuie s rmn aceleai pe toat perioada

analizat;

comparaia n spaiu (ntre ntreprinderi) se poate efectua direct sau indirect.

Comparaia direct dintre dou ntreprinderi concurente este mai greu de realizat din cauza

secretului profesional i, deci, a lipsei de informaii privind gestiunea partenerilor. Nedispunnd de

informaii suficiente, nu se pot face comparaii utile. Comparaia indirect se poate realiza n

baza datelor statistice ce vizeaz grupe de ntreprinderi, pe ramuri sau sectoare de activitate. De

regul, aceste informaii vizeaz indicatori medii;

comparaia normativ presupune folosirea unor indicatori (coeficieni) tip adoptai

adesea din afara ntreprinderii (banc, burs etc.); este cazul, de exemplu, al coeficienilor de

ndatorare adoptai de bnci, care reprezint o norm pentru obinerea de credit (un prag, o

limit), iar ntreprinderea trebuie s se integreze n aceste niveluri.

Metoda analogiilorcu situaii strategice tip se bazeaz pe o cunoatere foarte bun

a situaiilor critice prin care poate trece o ntreprindere din punct de vedere financiar, ca urmare a

experienei dobndite i a nregistrrii unui numr mare de cazuri tip. Pe aceast baz se

formeaz o cultur financiar care permite managerului s interpreteze cazurile particulare.

58 Toma, M., Alexandru, F., Finane i gestiune financiar de ntreprindere, Editura Economic, Bucureti,1998, p. 369.


3/29


114

Astfel de situaii tip pot fi determinate de: suprastocare, supradotare,

supraexpansiune, vnzare sub posibiliti i de o proast clientel.

Suprastocarea determin imobilizri de fonduri proprii sau credite bancare, n funcie

de metoda de finanare; ea genereaz efecte negative sub aspectul creterii cheltuielilor cu

dobnzile, cu pstrarea, depozitarea i manipularea stocurilor, blocarea spaiilor de depozitare,

perisabiliti etc. Consecina suprastocrii este ncetinirea vitezei de rotaie i micorarea

ratei rentabilitii. Dac situaia dureaz mai mult timp, se prejudiciaz creterea economic, cu

perturbri grave asupra ntregii situaii financiare.

Supradotarea n echipament de producie i comercial apare pentru perioade medii

de timp, cnd ntreprinderea nu utilizeaz ntreaga capacitate de producie. Supradotarea poate

aprea ca urmare a realizrii unor proiecte de investiii care nu corespund posibilitilor de

exploatare i necesarului real al creterii economice. Dei se lucreaz sub capacitate,

ntreprinderea suport costuri (amortizri) importante, n timp ce veniturile sale sunt adesea

nesatisfctoare. n consecin, apar pierderi din exploatare, care pot conduce la ncetarea

plilor.

Supraexpansiunea/expansiunea necontrolat face ca ntreprinderile s nu-i mai

poat controla problemele de trezorerie pe care le ridic o cretere economic necontrolat. n

perioada supraexpansiunii cresc stocurile i soldul contului clieni ntr-un ritm egal sau superior

cifrei de afaceri. Astfel, apar nevoi suplimentare de finanare pe termen scurt, de unde rezult

necesitatea apelrii la credite bancare.

n asemenea condiii, situaia devine precar i sensibil la cel mai mic risc, depinznd

de atitudinea bncii. n consecin, dei ntreprinderea este viabil din punct de vedere

economic, ea poate da faliment prin ncetarea plilor.

Vnzarea sub posibiliti/nerealizarea cifrei de afaceri poate fi determinat de:

o proast adaptare a mrfurilor la exigenele pieei;

existena unor mrfuri de proast calitate;

o conjunctur economic nefavorabil pe ramur,n economia naional sau pe plan

mondial.

Indiferent de cauz, fenomenul se reflect n creterea stocurilor, genernd lipsa de

lichiditi. Dac pentru redresarea situaiei se accept vnzarea cu plata amnat, sporesc

creanele i scade lichiditatea. Lipsa ncasrilor mpinge ntreprinderea ctre credite

bancare pe termen scurt sau ctre credite-furnizor, cu efect de cretere a costurilor.

Clientela proast nseamn derularea afacerilor fie cu clieni dubioi, fie cu clieni

scumpi. Clienii dubioi sunt cei care pltesc greu sau deloc. Ei creeaz greuti de trezorerie i


4/29


115

constrng ntreprinderea s apeleze la credite bancare, ceea ce determin costuri suplimentare;

greutile ntreprinderilor-clieni se transmit furnizorilor, crend posibilitatea falimentelor n lan.

Clienii scumpi/costisitori sunt, de regul, buni platnici, dar creeaz cheltuieli mai mari

prin exigenele lor privind modul de ambalare, lotizare, expediere a mrfurilor. Astfel de clieni

contribuie la realizarea cifrei de afaceri, dar nu i a beneficiilor.

4.2. Implicarea sistemului ratelor n diagnosticarea rentabilitii ntreprinderii

Diagnosticul financiar, dup expresia lui Bernard Colasse, este un demers

experimental a crui derulare variaz, dup cum analistul urmrete obiective strict definite sau

abordeaz diagnosticul ntr-o manier extensiv59. Analistul utilizeaz anumite rate (pentru

caracterizarea obiectivului urmrit) sau o gam de rate (pentru a caracteriza situaia economico-

financiar a ntreprinderii i a surprinde elementele definitorii).

Evaluarea eficient a unei ntreprinderi nu presupune utilizarea unui numr ct mai

mare de rate, ci alegerea, analiza i interpretarea acelor rate care rspund cel mai bine

obiectivelor urmrite de analistul economico-financiar. Pentru a elimina unele erori ce ar putea

aprea n utilizarea sistemului de rate, valorile raportate trebuie s fie comparabile ntre ele sub

aspectul coninutului i al prezentrii monetare.

4.2.1. Rata de rentabilitate a capitalului investit de proprietari

n majoritatea lucrrilor romneti de finane, rata de rentabilitate a capitalurilor

investite de proprietari poart denumirea de rentabilitate financiar i este determinat dup

formula urmtoare:

unde:

Rf= rentabilitatea financiar;

Pnpr= profitul ce revine proprietarilor;

59 Neagoe, I., Finanele ntreprinderii, Editura ANKAROM, Iai, 1997, p. 399.

Rf=Pnpr

Cipr


5/29


116

Cipr= capitalurile investite de proprietari.

Rentabilitatea financiar este cea mai important rat a unei ntreprinderi, deoarece n

funcie de mrimea acesteia acionarii iau decizia de a investi sau de a se retrage dintr-o afacere.

Ca urmare, majoritatea analizelor financiare studiaz aceast rat, n scopul de a gsi diverse ci

de ameliorare a nivelului indicatorului. Cu toate c este indispensabil analizei financiare a unei

ntreprinderi, modul de calcul al rentabilitii financiare este considerat prea simplist n raport cu

rolul exercitat n fundamentarea deciziilor financiare strategice.

Aadar, se impune o tratare mai riguroas a termenilor care formeaz coninutul

acestui raport, respectiv:

1. profitul ce revine proprietarilor;

2. capitalurile investite de proprietari.

1. Profitul ce revine proprietarilor

n cele mai multe analize, profitul net este considerat, ntr-o manier simplist i

automat, profitul ce revine proprietarilor ntreprinderii. Preluarea sa fr nici o prelucrare, direct

din contul de profit i pierdere, poate duce la aproximri prea mari ale nivelului real al rentabilitii

financiare.

n calculul rentabilitii financiare suntem interesai de totalitatea profiturilor ce revin

proprietarilor, reprezentate att de profitul net, ct i de salariile sau dobnzile ce au fost obinute

prin calitatea lor de furnizori de capital. De multe ori, din motive ce in de fiscalitate, proprietarii

prefer salarii mai ridicate n locul unor dividende dublu impozitate. Astfel, remunerarea lor se

face n principal prin salarii i numai rezidual prin intermediul profitului net. n aceste condiii,

rentabilitatea financiar calculat pe baza profitului net va fi mai mic dect nivelul ei real. Dac

n practic sunt ntlnite astfel de situaii (mai ales n cazul societilor de persoane), se

recomand luarea n calcul al surplusului de salarii (peste nivelul normal al ramurii) n

determinarea profitului ce revine proprietarilor.

2. Capitalurile investite de proprietari

Acestea sunt constituite din capitalurile puse la dispoziia ntreprinderii de proprietari i

se nregistreaz n contabilitate la rubrica intitulat Capitaluri proprii. Ele sunt compuse din:

capitalul social;

prime legate de capital;

rezervele din reevaluare;

rezerve;


6/29


117

rezultatul reportat.

La aceste capitaluri proprii, pot fi adugate n anumite condiii i provizioanele

pentru riscuri i cheltuieli. Dac la construirea tabloului de finanare, aceste elemente de pasiv

sunt asimilate unor datorii pe termen scurt, mediu sau lung n funcie de posibila scaden a

riscurilor, n analiza rentabilitii financiare situaia este cu totul alta.

Majoritatea autorilor din domeniul managementului financiar apreciaz c includerea

provizioanelor n capitalurile proprii este justificat, dac stabilitatea lor permite s se considere

c au un caracter de rezerv. Cu toate acestea, provizioanele care nu acoper un risc real i

viitor, dar prezint un caracter de rezerv, trebuie s suporte ulterior un impozit. n masa

beneficiului impozabil vor fi reintegrate provizioanele constituite n exces fa de riscurile efective

i vor fi impozitate. ntreprinderea va suporta o datorie fiscal, dar scadena acesteia va fi, n

toate cazurile, peste un an.

Deci se poate considera c provizioanele care nu acoper strict riscuri reale i viitoare

i nu se vor consuma pe termen scurt pot fi considerate drept capitaluri permanente. O

schem analitic a provizioanelor este prezentat n Figura nr. 20.

Provizioane

acoperind riscuri reale

i viitoare

asimilabile resurselor

pe termen scurt

prezentnd un

caracter de rezerv

asimilabile ca-

pitalurilor permanente

Figura nr. 20 Schema de analiz a provizioanelor

Sursa: Vasile, I., Gestiunea financiar a ntreprinderii, Editura Didactic i Pedagogic RA, Bucureti, 1999,

p. 107.

datorii fiscale latente pe

termen mediu i lung

rezerve

latente


7/29


118

n practic, mrimea provizioanelor trebuie corelat cu mrimea riscurilor. Astfel, dac

provizioanele sunt insuficiente i nu se ine cont de toate riscurile, se poate obine o estimare

prea optimist asupra ntreprinderii, care nu corespunde realitii. Invers, dac mrimea

provizioanelor este supradimensionat n raport cu riscurile ntreprinderii, atunci o parte din

aceste provizioane prezint un caracter de rezerv i pot fi considerate drept resurse

permanente. Din acest motiv, tratarea ntr-o manier corect a ansamblului provizioanelor

necesit adoptarea urmtoarelorsoluii60:

1. prima soluie, des practicat, const n a aplica ntr-un mod radical principiul

prudenei i a considera c toate provizioanele acoper riscuri reale i viitoare i sunt nglobate n

resurse pe termen scurt;

2. a doua soluie, care este mai satisfctoare dect prima, pornete de la observaia

c majoritatea ntreprinderilor reconstituie de la un an la altul o mrime cresctoare a

provizioanelor. Aceast cretere apare ca o resurs permanent, chiar dac diferite componente

ale sale sunt conservate pe termen scurt;

3. a treia soluie este una intermediar i const n repartizarea arbitrar a resurselor

financiare pentru constituirea de provizioane. Astfel, 40-50% din resursele financiare destinate

constituirii de provizioane vor fi destinate provizioanelor care prezint un caracter de rezerv; ele

se asimileaz resurselor permanente. Diferena va fi folosit pentru constituirea provizioanelor de

acoperire a riscurilor reale i viitoare, iar resursele respective vor fi pe termen scurt.

Aadar, provizioanele pentru riscuri i cheltuieli reprezint fonduri ce vor micora, prin

trecerea lor pe cheltuieli, rezultatul net la care au drept proprietarii. Aceste resurse, att timp ct

nu sunt alocate, sunt utilizate n finanarea ntreprinderii de ctre proprietari. Atunci cnd suma

acestor provizioane este considerabil, eliminarea lor din calculul rentabilitii financiare poate

determina o supraevaluare substanial a acestui indicator.

60 Vasile, I., op. cit., p. 107.


8/29


119

Dup ce au fost estimate att mrimea rezultatului ce revine proprietarilor, ct i suma

capitalurilor investite de acetia, rentabilitatea financiar se determin pe baza formulei amintite

anterior.ntrebarea care apare este la ce nivel al capitalurilor ar trebui raportat profitul ce

revine proprietarilor: cel de la nceputul exerciiului financiar sau cel de la sfritul

acestuia? O problem potenial este dat de posibila variaie a capitalurilor investite de

proprietari n decursul unui exerciiu financiar.

Variaia capitalurilor proprii poate fi rezultatul unor noi aporturi de capital, al

rambursrii unei pri din capital prin rscumprarea de aciuni sau al acumulrii profitului obinut

n exerciiul anterior i nerepartizat. Dac variaia nu este mare, nu conteaz prea mult la care

capitaluri (de la nceput sau sfrit de exerciiu financiar) se raporteaz profitul pentru a estima

rentabilitatea financiar. n cazul unei variaii mari a acestora, se recomand ca raportarea

profitului s se fac la media capitalurilor investite de proprietari (media aritmetic a capitalurilor

existente la nceputul i sfritul exerciiului financiar respectiv).

ns adevratul test al performanelor realizate de ntreprindere l reprezint modul n

care acestea sunt evaluate de pia. Valoarea de pia a rentabilitii financiare a unei

ntreprinderi va fi estimat ca un raport ntre rezultatul net (remunerarea acionarilor) i valoarea

de pia a capitalurilor proprii (capitalizarea bursier a societii comerciale):

unde:

Rfin (v.p.) = rentabilitatea financiar n valori de pia;

PN = profit net;

CB = capitalizarea bursier a societii comerciale, reprezentnd valoarea total a

aciunilor firmei cotate pe piaa bursier.

n acest mod se calculeaz nivelul real al rentabilitii capitalului propriu. Un investitor

ce dorete s devin acionar al unei firme va plti contravaloarea cursului bursier pentru aciunile

cumprate i nu echivalentul valorii contabile a acestora. Ca urmare, acesta va fi interesat s

cunoasc mrimea, n valori de pia, a rentabilitii capitalurilor investite.

Rfin (v.p.) =PN

CB


9/29


120

4.2.2. Rata de rentabilitate a capitalului investit de creditori

Estimarea ratei de rentabilitate a capitalurilor investite de creditori presupune

raportarea rezultatului distribuit creditorilor ntreprinderii la suma capitalurilor mprumutate de la

acetia pe durata exerciiului financiar. n categoria capitalurilor investite de creditori se includ nu

numai creditele bancare, ci i creditele comerciale primite de la furnizori sau de la stat, ce pot fi

iniial gratuite, ns treptat devin oneroase prin plata de penaliti de ntrziere. n cadrul

capitalurilor mprumutate va intra i leasing-ul operaional, chiar dac nu este menionat n cadrul

pasivului bilanier al societii. Rezultatul ce remunereaz capitalurile mprumutate va fi estimat

prin adunarea tuturor dobnzilor i penalitilor pe care ntreprinderea le pltete pentru c

reine aceste capitaluri n finanarea activitii sale. Prin urmare, rata de rentabilitate a

creditorilor ntreprinderii (Rrc) se determin prin raportarea cheltuielilor cu dobnzile la volumul

datoriilor financiare:

Din perspectiva ntreprinderii, acest raport reprezint rata de dobnd medie pltit de

ntreprindere la creditele contractate. Deductibilitatea cheltuielilor cu dobnzile implic pentru

ntreprindere costuri mai mici cu creditele contractate prin economia de impozit realizat de firm.

Deductibilitatea cheltuielilor cu dobnzile implic o reducere a profitului impozabil i, implicit, o

diminuare a impozitului pltit de ntreprindere.

n unele opinii61, se consider c datoriile financiare ar trebui s cuprind doar

creditele cu scaden mai mare de un an contractate de la bnci sau de la alte instituii financiare.

La acestea se pot aduga creditele de trezorerie, n situaia n care contractarea lor de ctre

ntreprindere are un caracter permanent. Formularele noi de bilan, armonizate cu standardele

europene, au o detaliere a creditelor pe scadene mai mici, respectiv mai mari de un an; n cazul

formularelor vechi, nc aflate n uz, detalierea se poate face doar cu ajutorul anexei Situaia

creanelor i datoriilor.

61 Dragot, V. .a., op.cit., p. 251.

Rrc=Cheltuieli privind dobnzile

Datorii financiare


10/29


121

4.2.3. Rata de rentabilitate economic

Rata de rentabilitate economic reprezint rata de rentabilitate a ansamblului

capitalurilor atrase de aceasta de la proprietarii i creditorii si. ntr-o accepiune mai larg, rata

rentabilitii economice exprim eficiena capitalului economic alocat activitii productive a

ntreprinderii. n limbajul anglo-saxon, rata rentabilitii economice poart denumirea de rata

rentabilitii activului; de aceea, ea se prescurteaz prin ROA (Return on Assets, undeAssets =

activ).

Modul uzual de calcul al rentabilitii economice (Rre) este urmtorul:

n cadrul relaiei de calcul anterioare, activul economic este contrapartida din activul

bilanier a resurselor atrase, prezente n pasiv; activul economic reprezint ansamblul activelor

finanate pe seama acestor resurse, respectiv activele imobilizate nete la care se adaug activele

circulante nete.

AE = CPR + Datfin = IMO + ACRnete

unde:

AE = activul economic;

CPR = capitalurile proprii ale ntreprinderii;

IMO = valoarea net a activelor imobilizate din proprietatea ntreprinderii;

Datfin = datorii financiare;

ACRnete = active circulante nete.

Rata rentabilitii economice trebuie s ndeplineasc urmtoarele condiii:

rata rentabilitii economice trebuie s fie mai mare dect rata inflaiei pentru a

asigura meninerea valorii sale;

n termeni reali, rata rentabilitii economice trebuie s remunereze capitalurile

investite la nivelul ratei minime de randament din economie (rata medie a dobnzii) i al riscului

economic i financiar pe care i le-au asumat furnizorii de capitaluri (acionarii i creditorii

ntreprinderii);

Rre =

Rezultatul din exploatare net

Activ economic =

Profit net + Dobnzi

Capitaluri proprii + Datorii financiare


11/29


122

de asemenea, rata rentabilitii economice trebuie s permit ntreprinderii

rennoirea i creterea activelor sale ntr-o perioad de timp ct mai scurt.

Aadar, rentabilitatea economic reprezint rentabilitatea ansamblului capitalurilor

investite. Mrimea sa este strns legat de nivelul rentabilitilor obinute de fiecare investitor de

capitaluri n parte. Dac inem cont c acionarii i creditorii sunt cei mai importani investitori de

capitaluri, atunci rentabilitatea economic poate fi estimat pornind de la rentabilitile obinute de

acetia. Ca atare, aceasta poate fi calculat ca o medie ponderat a rentabilitii capitalurilor

proprii, respectiv a celor mprumutate. Ponderile reprezint proporia fiecrui tip de capital n

totalul capitalurilor atrase de ntreprindere pentru finanarea activitilor sale, astfel:

unde:

Rec = rentabilitatea economic;

Rfin = rentabilitatea financiar;

CPR = capitaluri proprii;

AE = activ economic;

Rd = rata dobnzii;

DATfin = datorii financiare.

Noua determinare a rentabilitii economice este foarte util, mai ales atunci cnd

suntem interesai s calculm nivelul acceptabil al acesteia care asigur remunerarea cerut de

investitorii de capitaluri. n condiiile n care rata de rentabilitate cerut de proprietari nu coincide

cu rentabilitatea financiar realizat, apare o neconcordan ntre rentabilitatea economic ce ar

trebui obinut de ntreprindere i cea efectiv realizat. n schimb, dac rentabilitatea financiar

obinut corespunde ateptrilor acionarilor, putem spune c nivelul de rentabilitate economic

atins asigur remunerarea cerut a capitalurilor atrase de la investitori.

Prin urmare, dac firma nu va face eforturi pentru a-i majora rentabilitatea financiar,

ea risc s-i piard acionarii. n condiiile n care firma este listat la burs sau pe RASDAQ,

capitalizarea sa bursier va nregistra un declin, consecin a problemelor n domeniul profitului.

Pentru evitarea pierderii acionarilor, ntreprinderea va apela la msuri62 de criz sau de

compromis, dintre care se pot meniona:

transferul unei pri din resursele ce revin statului ctre proprietari, prin practicarea

pentru asociai a unor salarii cu mult peste nivelul mediu al ramurii. Astfel, ntreprinderea

62 Dragot, V., op. cit., p. 254.

Rfin + Rd

CPR

AERec =

DATfin

AE


12/29


123

realizeaz n primul rnd o economie de impozit, inversnd n acelai timp ordinea plii celor

implicai n afacere: nti proprietarii, apoi statul;

acumularea datoriilor ctre stat, n condiiile reealonrilor i exonerrilor deja

tradiionale ale plii impozitelor i penalitilor aferente, probnd un management financiar

realizat cu acordul statului de o parte din firmele romneti.

4.2.4. Analiza factorial a rentabilitii (sistemul de rate Du Pont)

Analiza factorial a rentabilitii presupune descompunerea ratelor de rentabilitate pe

factorii de influen ai acestora. Pus n practic de ctre Du Pont Powder Company, acest tip de

analiz se dovedete i astzi util n cadrul managementului rentabilitii firmei.

Ideea central a acestui tip de analiz const n identificarea principalilor factori care

influeneaz direct sau indirect rentabilitatea ntreprinderii i integrarea mrimii lor ntr-un sistem

de rate ce condiioneaz nivelul acesteia. Astfel, n funcie de prioritile managementului n

gestiunea rentabilitii, descompunerea factorial a acesteia difer.

A. Descompunerea factorial a rentabilitii economice

Ratele de rentabilitate economic63 sunt compuse din dou rate:

de structur valoric a cifrei de afaceri (rate de marj);

de rotaie a capitalurilor, prin cifra de afaceri.

Pornind de la aceste consideraii, rata de rentabilitate economic (Rre) se poate

exprima astfel:

63 Stancu, I., Finane, Editura Economic, Bucureti, 2002, p. 856.

Rre =Rezultat din exploatare net

Activ economic

EBIT Impozit

Activ economic==

EBIT Impozit

Cifra de afacerix=

Cifra de afaceri

Activ economic= x

EBIT Impozit

CA

CA

AE

rata marjei rotaia capitalurilor


13/29


124

Rre = Rata de structur valoric a CA x Rata de rotaie a capitalurilor (prin CA)

Fiecare din aceste rate servete la o analiz financiar aprofundat a ntreprinderii.

Astfel, ratele de structur caracterizeaz condiiile de exploatare economic (capitalurile

consumate), iar ratele de rotaie caracterizeaz eficacitatea capitalurilor angajate de ntreprindere

n desfurarea activitii sale economico-financiare (capitalurile alocate). n fapt, descompunerea ratelor de rentabilitate evideniaz influena a dou grupe de

factori:

un factor cantitativ (marja de acumulare);

doi sau mai muli factori calitativi (rotaia capitalurilor, structura financiar).

Mrimea efectiv a acestor rate exprim o anumit combinare ntre factorul cantitativ

i factorii calitativi de cretere a rentabilitii.

Drept urmare, rata rentabilitii economice poate fi majorat, fie prin creterea marjei

de acumulare (diferena dintre cifra de afaceri i cheltuielile de gestiune), fie prin creterea rotaieicapitalurilor. n perioadele de dezvoltare, capitalurile investite pot s creasc mai repede dect

rentabilitatea ntreprinderii. De aceea, este posibil ca, n ciuda creterii ratei marjei brute, s se

nregistreze o rat sczut a rentabilitii economice (efectele profitabile ale investiiilor se vor

propaga n timp).

unde:

(1) = rata marjei asupra valorii adugate (RmVA)

(2) = randamentul imobilizrilor (Rimo)

(3) = coeficientul investiiilor (Cinv)

Astfel, rata de rentabilitate economic se mai poate exprima ntr-o nou formulare:

Rre = RmVA x Rimo x Cinv

Rentabilitatea economic este astfel pus n corelaie cu rentabilitatea factorului

munc, cu randamentul investiiilor n active fixe i cu structura investiiilor (respectiv, ponderea

investiiilor strategice).

B. Descompunerea factorial a rentabilitii financiare

Rre =EBIT Impozit

AE=

EBIT Impozit

Valoare adugat

(1)

xValoare adugat

Imobilizri

(2)

AE

(3)

Imobilizri


14/29


125

Rata rentabilitii financiare poate fi descompus n dou (sau mai multe) rate

componente:

sau

n felul acesta se evideniaz dependena rentabilitii financiare de rata marjei nete de

rentabilitate, de rotaia capitalurilor i de structura finanrii (n timp) a investiiilor ntreprinderii.

Este de remarcat c o cretere a rentabilitii financiare poate fi obinut, n anumite

condiii, prin creterea ndatorrii. Contractarea de credite poate determina o cretere a

rentabilitii capitalurilor investite de proprietari pe dou ci:

ctigul realizat dintre diferena ntre rata de rentabilitate economic a ntreprinderii

i rata de dobnd pltit creditorilor pentru capitalurile investite de acetia n firm;

economia de impozit obinut de societatea comercial prin deducerea cheltuielilor

cu dobnzile pltite, implicnd un cost al resurselor mprumutate mai mic dect rata de dobnd

aferent creditului contractat.

Atunci cnd se dorete analiza rentabilitii financiare din aceast perspectiv este

indicat urmtoarea descompunere factorial:

unde:

(1) = rata marjei brute (Rmb)

(2) = rata de rotaie a capitalurilor (Rrk)

(3) = rata de structur a capitalurilor (Rsk)

Rfin =

Profit net

Capital propriu

Profit net

Cifra de afacerix=

Cifra de afaceri

Capital propriu

rata marjei nete rata rotaieicapitalurilor proprii

Rfin =

Profit net

Capital propriu

Profit net

Cifra de afaceri=

rata marjei nete

xCifra de afaceri

Activ economic

rata de rotaie

a capitalurilor

xActiv economic

Capital propriu

rata de structur a

capitalurilor

Rfin =

EBIT - Impozit

Cifra de afaceri

(1)

Cifra de afaceri

Activ economic

(2)

x xActiv economic

Capital propriu

(3)

x

Profit net

EBIT Impozit

(4)


15/29


126

(4) = rata structurii remunerrii (Rsr)

Astfel, rata de rentabilitate financiar se mai poate exprima ntr-o nou formulare:

Rfin = Rmb x Rrk x Rsk x Rsr= Rre x L

unde:

Rmb x Rrk = rata rentabilitii economice (Rre)

Rsk x Rsr= levierul financiar (L)

4.3. Diagnosticul riscului. Tipologia riscului

n economia de pia, ntreaga existen a ntreprinderii este legat de risc, deoarece

rezultatele prezente i viitoare se afl sub influena unor evenimente neprevzute. n practic

este chiar alarmant frecvena situaiilor n care investiii promitoare devin pierderi de rsunet.

Astfel se justific interesul ridicat al analitilor financiari pentru cercetrile din domeniul

cuantificrii i previziunii riscului ntreprinderii.

Analizele financiare permit o apreciere rapid i sintetic a riscului. O ntreprindere cu

rentabilitate, solvabil, care are o structur financiar coerent i adaptabil la schimbri, teoretic

nu prezint risc. Cu toate acestea i ea este expus riscului, ntruct este nevoit s suporte n

permanen un anumit grad de incertitudine generat de mediul economic i cel financiar n care

i desfoar activitatea.

Riscul se traduce prin variabilitatea rezultatului, afectnd rentabilitatea activelor i, n

consecin, a capitalului investit. Aceast fluctuaie poate fi cu att mai bine stpnit de

ntreprindere cu ct posed un anumit grad de flexibilitate, prin care se adapteaz mediului.

Riscul ntreprinderii este ntotdeauna legat de viitor, motiv pentru care el este apreciat

n mod subiectiv, cu att mai mult cu ct datele referitoare la acesta nu pot fi considerate

informaii sigure. ns, la un moment dat, riscul trebuie evaluat, fie de ctre factorii din interiorul

ntreprinderii, fie de ctre cei din afar, fiind o component nelipsit n fundamentarea deciziilor

strategice.

Analiza riscului unei ntreprinderi are un caracter complex, fiind rezultatul impactului

cumulat al tuturor riscurilor implicate de activitatea acesteia (de exploatare, de investiii, de

finanare). De asemenea, riscul poate fi abordat ntr-o manier diferit, din punctul de vedere al

ntreprinderii sau de pe poziia investitorilor i creditorilor.

Indiferent de modul de tratare, riscul poate fi abordat din punct de vedere economic i

financiar, pornind de la disocierea dintre capitalul economic i capitalul financiar. Organizarea


16/29


127

acestei disocieri pe pieele financiare permite un transfer al riscului generat de ac tivitatea

economic asupra activului financiar.

4.3.1. Riscul economic

Activitatea unei ntreprinderi este supus riscului economic (operaional) ntruct

aceasta nu poate s prevad cu certitudine diferitele componente ale rezultatului su (cost,

cantitate, pre) i ale ciclului de exploatare (cumprri, prelucrri, vnzri). Riscul economic

evalueaz posibilitatea nregistrrii (obinerii) unui rezultat insuficient sau chiar a unor pierderi.

Deci, riscul activitii economice evideniaz incapacitatea ntreprinderii de a se adapta n timp i

cu cele mai mici costuri, eforturi variaiei mediului economic; mai exact, el exprim volatilitatea

rezultatului economic la condiiile de exploatare64.

Riscul afacerilor variaz de la o ramur de activitate la alta i de la o firm la alta, n

cadrul aceleiai ramuri de activitate. n plus, riscul afacerilor poate fi schimbtor n timp. n

general, firmele mici i cu un singur produs au un grad ridicat al riscului afacerilor. n literatura de

specialitate se apreciaz c riscul economic depinde de urmtorii factori:

variabilitatea cererii: cu ct cererea pentru produsele unei firme este mai instabil,

cu att riscul economic este mai mare;

variabilitatea preului de vnzare: firmele ale cror produse sunt vndute pe piee

caracterizate de fluctuaii nsemnate sunt expuse unui risc economic mai ridicat, comparativ cu

firmele ale cror produse sunt vndute pe piee stabile;

variabilitatea costului intrrilor (aprovizionrilor), n sensul c firmele care se

aprovizioneaz la costuri incerte sunt expuse unui risc economic ridicat;

capacitatea de a ajusta preurile produselor la costurile intrrilor. Astfel, cu ct

capacitatea firmei de a ajusta preul produselor la modificarea costului de producie este mai

mare, cu att nivelul riscului economic este mai sczut;

ponderea cheltuielilor fixe n totalul cheltuielilor firmei: dac cheltuielile fixe

dein o pondere nsemnat n valoarea cheltuielilor totale i nu se pot diminua pe msur ce

scade cererea pentru produsele firmei, riscul economic este mai ridicat.

Riscul economic depinde i de structura cheltuielilor, respectiv de comportamentul

acestora fa de volumul de activitate.

Cheltuielile variabile sunt direct proporionale cu nivelul produciei (materii prime i

materiale directe, salariile personalului direct productiv etc.). Cheltuielile fixe, independente de

nivelul activitii, sunt angajate n scopul funcionrii normale a ntreprinderii, fiind pltite chiar n

64 Vintil, G., op. cit., p. 102.


17/29


128

absena cifrei de afaceri (ap, electricitate, ntreinere, personal administrativ, cheltuieli cu

amortizarea etc.). Aceast grupare trebuie abordat prin prisma timpului, deoarece pe termen

lung practic toate cheltuielile sunt considerate variabile. n plus, unele dintre aceste costuri (de

exemplu salariile i cheltuielile administrative generale) pot varia ntr-o anumit msur. Totui,

ntreprinderile nu sunt dispuse, de regul, s reduc aceste cheltuieli, ca rspuns la fluctuaiile

cifrei de afaceri. Astfel de costuri sunt denumite adesea costuri semivariabile.

Riscul de exploatare depinde n special de nivelul cheltuielilor fixe, acelai nivel al

cheltuielilor fixe fiind mai bine absorbit de o cifr de afaceri mai mare.

Structura cheltuielilor, n special repartiia ntre cheltuielile fixe i cheltuielile variabile

n raport cu cifra de afaceri, exercit o influen semnificativ asupra rentabilitii, ceea ce justific

determinarea unui efect de levier operaioanal/ al exploatrii65. Acesta indic influena

cheltuielilor fixe de exploatare asupra profitului din exploatare (profit nainte de plata impozitelor i

dobnzii earnings before interests and taxes EBIT).

Studiul su este asociat cu analiza Cost Profit Volum i cu cea a punctului neutru

sau mort.

n mod concret, pentru un produs dat, problema este aceea de a ti care trebuie s fie

cantitatea produs i respectiv vndut, astfel nct volumul vnzrilor (cifra de afaceri) s

acopere cheltuielile totale (fixe i variabile). Altfel spus, punctul mort denumit i prag de

rentabilitate evideniaz nivelul minim de activitate la care trebuie s se situeze ntreprinderea

pentru a nu lucra n pierdere. Depind acest nivel, activitatea ntreprinderii devine rentabil.

Riscul economic va fi cu att mai mic, cu ct nivelul punctului mort va fi mai redus.

Determinarea pragului de rentabilitate se face, dup caz, n uniti fizice, valorice sau

n numr de zile, pentru un singur produs sau pentru ntreaga activitate a ntreprinderii.

La ntreprinderile monoproductive (care fabric un singur produs) pragul de

rentabilitate n uniti fizice se determin pornind de la ipoteza unui cost variabil unitar constant n

raport cu creterea volumului produciei. Aceasta nseamn c, indiferent de volumul fizic al

produciei vndute (Q), cheltuielile variabile pe unitatea de produs sunt constante, variind n

schimb volumul total al acestora (CV). De asemenea, se pornete de la ipoteza c preul unitar

de vnzare (P) este constant, indiferent de volumul produselor fizice vndute (Q). Altfel spus,

piaa absoarbe toat producia la acelai pre.

Exemplu:

65 n terminologia de afaceri, un efect de levier operaional ridicat nseamn dac se consider toate

celelalte elemente constante c o modificare relativ mic a cifrei de afaceri va duce la o modificareimportant a profitului de exploatare.


18/29


129

Considerm un produs al crui pre de vnzare unitar (P) este 200 u.m., cheltuielile

variabile unitare (CVu) sunt 100 u.m., cheltuielile fixe proprii (CF) sunt 40.000 u.m. Presupunem

c toate produsele se vnd. Datele permit construirea urmtorului tabel:

Tabelul nr. 8 Calculul pragului de rentabilitate al ntreprinderii

Cantitatea

produs(Q)

- tone -

Vnzritotale(CA)

CA = QxP

Cheltuielifixe (CF)

Cheltuielivariabile totale

(CV)CV =CVuxQ

Cheltuielioperaionale

(CT)CT =CF+CV

Venitoperaional

(EBIT)EBIT=CACT

100 20.000 40.000 10.000 50.000 -30.000 200 40.000 40.000 20.000 60.000 -20.000 300 60.000 40.000 30.000 70.000 -10.000 400 80.000 40.000 40.000 80.000 0 500 100.000 40.000 50.000 90.000 10.000 600 120.000 40.000 60.000 100.000 20.000 700 140.000 40.000 70.000 110.000 30.000 800 160.000 40.000 80.000 120.000 40.000

n baza acestor ipoteze, pragul de rentabilitate reprezint volumul fizic al produciei

vndute care acoper totalul cheltuielilor (cheltuieli fixe + cheltuieli variabile), iar rezultatul

exploatrii este nul. Din Tabelul nr. 8 se observ c exist egalitate ntre vnzrile totale (CA) i

cheltuielile totale pentru producia Q = 400 t. Aceast cantitate reprezint punctul neutru sau

pragul de rentabilitate, adic:

n acest punct nu exist nici profit, nici pierderi;

peste acest punct, toat producia vndut conduce la obinerea de profit.

Pragul de rentabilitate se mai determin dup relaia:

CA = CT

CA = CF + CVu x Q

PQ = CF + CVu x Q

Q (P CVu) = CF

tCVP

CFQ

u

400100200

000.40


19/29


130

Analiza pragului de rentabilitate examineaz relaia dintre venituri i vnzri, pe baza

costurilor fixe i variabile i reprezint o analiz pe termen scurt. Ca urmare , cheltuielile cu

dobnzile nu se includ n analiz, ele reprezentnd costuri financiare i nu costuri de exploatare

(operaionale) i cu impact pe termen lung. Din acest motiv, analiza pragului de rentabilitate

calculeaz pragul de rentabilitate naintea plii dobnzilor.

Elementele eseniale ale analizei pragului de rentabilitate sunt reprezentate grafic n

Figura nr. 21. Numrul de uniti produse i vndute apar pe abscis (OX), iar costurile i

veniturile se msoar pe ordonat (OY).

Figura nr. 21 Reprezentarea grafic a pragului de rentabilitate al ntreprinderii

Presupunem c numrul de uniti produse este egal cu numrul de uniti vndute.

Costurile fixe, n valoare de 40.000 u.m., sunt reprezentate cu o linie orizontal, deoarece ele

rmn neschimbate indiferent de numrul de uniti produse. Costurile variabile sunt 100 u.m./t,

astfel nct:

- totalul costurilor variabile se determin prin multiplicarea valorii de 100 u.m./t cu numrul de

tone produse;

Figura nr. 21 Reprezentarea grafic a pragului de rentabilitate

20

Costuri i CA

(mii u.m.)

0

CF

CV

Ct

Pierderi

ProfitCA = PQ

Venitoperaional

Total costuri

variabile

Total costurifixe

700500 600400 800200 300

160

100

40

80

60

Qpr

100

120

140

Qt


20/29


131

- linia costurilor totale are o pant ascendent de 100 u.m. (pe ordonat) la o ton produs i

vndut (pe abscis).

Din acest motiv, costurile totale (CT = CF + CV) sunt reprezentate grafic ca o linie

dreapt cu punctul de intersecie al ordonatei la valoarea de 40.000 u.m. Pe baza reprezentrii

grafice din Figura nr. 21 se pot desprinde urmtoarele concluzii:

n punctul Qpr, ntreprinderea nu degaj nici profit, nici pierdere. Instabilitatea

profitului este cu att mai mare, cu ct ntreprinderea este mai aproape de punctul su critic.

Atunci cnd nivelul cifrei de afaceri (CA) se situeaz n vecintatea punctului critic, o mic variaie

a cifrei de afaceri antreneaz o mare variaie a profitului;

n cazul n care Q < Qpr, costurile depesc CA, iar ntreprinderea lucreaz n

pierdere;

n cazul n care Q > Qpr, costurile sunt compensate de CA suficient de mare pentru

a degaja profit. Cu ct producia Q este mai mare fa de acest punct critic, cu att mai mult va

crete profitul, deoarece cheltuielile fixe sunt absorbite deja de vnzrile realizate pn n punctul

mort.

Pentru a msura efectul unei schimbri n volumul vnzrilor asupra profitabilitii, se

calculeaz gradul levierului operaional (GLO); GLO (degree of operating leverage) reprezint

raportul ntre modificarea procentual a profiturilor din exploatare (EBIT) i modificarea

procentual a cifrei de afaceri:

unde:EBIT = creterea profiturilor din exploatare (u.m.);

Q = producia (uniti fizice);

Q = creterea produciei (n uniti fizice).

n cazul e xemplului nostru, GLO pentru un spor al produciei de la 700 la 800de

buci se calculeaz astfel:

Q/Q

EBIT/EBITGLO

332700800

700

00030

0003000040,

.

..

xQ

Qx

EBIT

EBITGLO


21/29


132

Valoarea GLO de 2,33 arat c dac numrul de uniti produse i vndute crete cu

14,28% (de la 700 la 800 de buci), rata de cretere a profitului din exploatare (EBIT) va fi de

2,33 ori mai mare (adic 14,28 x 2,33 = 33,3 %).

ntr-adevr, n cazul nostru sporul EBIT este 10.000 u.m. (EBIT = 40.000 30.000)

i n mrime relativ 33,3%.

Analiza pragului de rentabilitate evideniaz o serie de limite66 ce decurg din

aplicarea n practic a acesteia i anume:

cheltuielile fixe se repartizeaz asupra ntregii producii i vor fi cu att mai reduse

pe unitatea de produs, cu ct volumul produciei este mai mare. Ele se recupereaz prin vnzrile

iniiale (realizate pn la atingerea punctului critic). ns, n realitate, cheltuielile fixe nu sunt

constante pentru toate nivelurile de activitate. n asemenea cazuri, chiar dac costurile fixe sunt

direct proporionale cu volumul produciei, modificarea costurilor totale genereaz un nou prag de

rentabilitate;

n condiiile economiei de pia, preul de vnzare nu poate rmne constant,

datorit modificrilor specifice mediului concurenial. Astfel, n cazul scderii cererii pe pia

(neprevzut de ntreprindere), preurile vor scdea. Acest fenomen va fi nsoit de ntrzierea

plilor, creterea stocurilor, a provizioanelor pentru exploatare, ct i a celor pentru riscuri i

cheltuieli. Ca urmare, cheltuielile relativ constante sporesc considerabil, iar profitul va nregistra o

scdere semnificativ. n consecin, va crete nivelul pragului de rentabilitate, iar n

reprezentarea grafic acesta se va deplasa spre dreapta pe axa absciselor;

n cazul n care pe pia crete cererea de produse, att preurile, ct i profitul vor

crete, determinnd o scdere a punctului critic, deci o deplasare spre stnga pe axa absciselor.

n concluzie, punctul de echilibru nu reprezint un concept static, nu exist un

punct critic absolut, ci un prag de rentabilitate cu un anumit orizont de calcul.

4.3.2. Riscul financiar

A. Capacitatea de mobilizare a mprumuturilor

Riscul financiar este legat de folosirea capitalului de mprumut. Cu ct gradul de

ndatorare este mai mare, cu att riscul financiar este mai ridicat pentru proprietarii firmei. Aadar,

riscul financiar exprim incapacitatea firmei de a-i onora obligaiile financiare asumate printr-un

contract de mprumut (plata ratelor scadente i a dobnzii aferente).

66 Vintil, G., op. cit., p. 104.


22/29


133

n msura n care ntreprinderea se afl ntr-o zon de risc financiar din ce n ce mai

pronunat, ea este nevoit s adopte decizii prin care s-i modifice strategia de finanare.

Aceasta impune existena unei capaciti de mobilizare a resurselor financiare, ca suport al

finanrii schimbrilor de anvergur ce vor urma.

Capacitatea de mprumut sau mai bine zis de mobilizare a mprumuturilor constituie,

n contextul vieii economice cotidiene, unul din elementele cheie ale capacitii de mobilizare

financiar a firmelor. Aceasta i ca urmare a rolului i importanei ce s-a acordat creditului n

general, creditului bancar n special, n cadrul mecanismului economico-financiar aplicat n rile

cu economie de pia consacrat.

Este evident c o firm, creia i sunt de la nceput insuficiente resursele de finanare

obinute pe calea autofinanrii (cash-flow) pentru a finana ceea ce am numit anterior o manevr

strategic i care nu poate face apel cu operativitate la un aport de capital propriu precum i la

un mprumut obligatar pe msura ateptrilor, este nevoit, n ultim instan, s apeleze la

mprumutul bancar. Bancherul, la rndul su, tiut fiind faptul c riscul ntreprinderii este n egal

msur i riscul celui care finaneaz (n cazul nostru crediteaz), cere garanii. Acestea sunt

reprezentate n final tocmai de valorile pe care el le recupereaz prin soluia extrem a vnzrii,

n situaia n care debitorul su (ntreprinderea) ajunge n punctul critic al dificultilor sale

financiare, la faliment.

Fenomenul care se produce astzi n viaa firmelor din ri cu economie consacrat nu

este acela de constrngere din partea bncilor i a limitrii accesului la mprumutul bancar.

Dimpotriv, principiul care st la baza relaiei banc-client are cu totul i cu totul alt

dimensiune. n esen, el se bazeaz pe raionamentul: client cu situaie financiar bun banc

prosper, banc prosper servicii bancare de calitate pentru clieni, chiar i n cazul n care

acetia au dificulti financiare. Se apreciaz c este de datoria bncii s-i epuizeze toate

mijloacele de care dispune pentru a contribui la prosperitatea financiar a clienilor si, iar n caz

de dificultate la redresarea situaiei acestora.

Cu toate acestea, nu trebuie s ne nchipuim c bncile nu iau n seam riscul atunci

cnd mprumut clienii i c ele nu manifest suficient pruden n creditare.

Precizm c ori de cte ori se solicit mprumuturi bancare pe termen mediu i lung

destinate investiiilor, n prealabil bancherul va proceda de fapt la evaluarea capacitii de

mprumut a clientului su. Va ncepe prin a studia structura financiar i de capital a ntreprinderii.

Va stabili mai nti dac ntreprinderea dispune de un fond de rulment net pozitiv suficient, ca o

expresie i garanie a existenei echilibrului financiar funcional, iar apoi va analiza gradul de

ndatorare, prin intermediul a dou rate considerate semnificative:


23/29


134

1. gradul de ndatorare pe termen lung, cuantificat prin raportul capital

permanent/datorii pe termen mediu i lung.

Se apreciaz c n condiiile unei bune gestiuni, nivelul indicatorului nu poate fi inferior

lui 2, de unde rezult c regula aplicat este:

Capital propriu > Datorii pe termen mediu i lung (DTML)

2. gradul de autonomie financiar, stabilit potrivit raportului capital propriu/capital

mprumutat.

Nivelul su cifric se dorete a fi ct mai mare posibil, dar justificat economic, ntruct el

pune n eviden tocmai dependena ntreprinderii fa de creditorii si. Dac este un nivel sczut,

acesta exprim de fapt o subcapitalizare i, n consecin, va constitui o limit n privina alegerii

i apoi a finanri unei noi strategii.

Pentru a putea obine noi credite, rigorile activitii bancare oblig ntreprinderile s

ndeplineasc simultan dou reguli considerate de baz ale structurii financiare (n calcule

lundu-se n considerare i creditul solicitat), i anume:

(1)

unde datoriile pe termen mediu i lung (DTML) includ toate mprumuturile cu scadena mai mare

de un an, inclusiv anuitile ce privesc creditul-bail, iar capitalul propriu include capital social i

rezervele constituite n mod egal, obligatorii i facultative:

(2)

unde datoriile pe termen mediu (DTM) se obin prin diminuarea datoriilor pe termen mediu i lung

(DTML) cu suma mprumuturilor cu scadena mai mare de cinci ani.

n cazul primei reguli, n unele opinii67 se consider c valoarea raportului

)(DTMLlungsimediutermenpeDatorii

propriuCapitalar trebui s depeasc valoarea 2; astfel, cu ct este

mai mare valoarea acestui raport, cu att sporete capacitatea ntreprinderii de a recurge la

ndatorare pe termen.

Pe baza nivelului efectiv nregistrat de aceti indicatori, bancherul determin mai nti

capacitatea teoretic de ndatorare a ntreprinderii n cauz, obinnd astfel informaia cu privire

la posibilitatea acordrii noului mprumut solicitat. Este evident c dimensiunea viitoarelor

67 Manolescu, Gh.; Petre, I. Finanele ntreprinderii, Editura Fundaiei Romnia de Mine, Bucureti,1999, p. 104.

Capital propriu

Datorii pe termen mediu i lung (DTML) 1

Capital propriu

Datorii pe termen mediu (DTM) 0,66


24/29


135

mprumuturi posibile de acordat va fi dat tocmai de ecartul pe care nivelul efectiv al indicatorilor

menionai mai sus l nregistreaz fa de nivelul considerat limit 1 n primul caz; 0,66 n cel de-

al doilea caz).

O dat ce a studiat structura financiar a ntreprinderii i a stabilit capacitatea

teoretic de ndatorare, bancherul va ncepe o nou faz a muncii sale de analiz. El va evalua

capacitatea de rambursare a creditului. n acest scop va verifica mai nti dac suma cumulat a

cash-flow-ului din perioada pentru care se solicit mprumutul egaleaz sau depete suma

mprumutului solicitat. n caz contrar, cu toate asigurrile pe care ntreprinderea i le va da, el risc

ca la sfritul perioadei s rmn cu un sold nerambursat al mprumutului acordat. Aceasta

numai dac clientul su nu va avea capacitatea de a obine noi mprumuturi pentru a rambursa

pe cele contractate anterior.

Bncile urmresc cu insisten existena unei coerene n privina rambursrii

mprumuturilor acordate, alegnd i respectnd una din urmtoarele reguli considerate de baz:

(1)

(2)

Conform celui de-al doilea raport (2), ndatorarea total nu trebuie s depeasc de 3

sau 4 ori, autofinanarea anual.

Nencadrarea nivelului cifric al indicatorilor n limitele precizate mai sus pune n

eviden existena unui risc prea mare n privina rambursrii viitorului mprumut ce se va acorda,

ntruct n acest fel se dovedete c ntreprinderea nu este capabil s degajeze fluxuri bneti,

pe seama crora s-i rennoiasc, n msura dorit, resursele de finanare, printr-o exploatare

normal a aparatului su productiv.

n finalul demersului su, bancherul mai are de rezolvat o problem important, i

anume de a stabili capacitatea de garantare material a mprumutului pe care o poate etala

clientul su. Prin aceasta el verific practic garania material pe care o prezint firma n cazul

n care va ajunge n situaia de a-i fi lichidate activele. Aceast capacitate poate fi definit printr-o

cot parte din imobilizri nete nscrise n bilanul firmei, stabilit dup ce s-a verificat valoarea de

pia a acestora i s-a luat n considerare faptul c, n caz de lichidare, o parte a valorii de

lichiditate a ntreprinderii va fi utilizat cu prioritate pentru acoperirea unor creane considerate

privilegiate. Ca regul nsuit de practica din rile cu economie de pia consacrat se admite

Resurse pentru autofinanare ale exerciiului

Rambursare de credite ale exerciiului 2

Datorii pe termen mediu i lung (DTML)

Autofinanare curent 3-4


25/29


136

drept capacitate de garantare material a mprumutatului o cot de cel mult 50 la sut din

imobilizrile nete ale ntreprinderii.

n concluzie se desprinde, ca o norm de lucru, faptul c bancherul stabilete

capacitatea de mprumut a unei ntreprinderi innd seama de o cot, reprezentnd rata de

ndatorare, pe de o parte, i o sum, ce definete capacitatea de rambursare i de

garantare, pe de alt parte.

Important este s subliniem c o dat stabilit, capacitatea de mprumut (bancar)

este luat n considerare la determinarea capacitii de mobilizare financiar a ntreprinderii.

O dat definit, capacitatea de mobilizare financiar a ntreprinderii, ca expresie a

masei poteniale de resurse de finanare la care aceasta poate avea acces la un moment dat, sau

pentru o perioad dat, este comparat cu cererea de resurse, rezultnd n final posibilitatea sau,

dup caz, nonposibilitatea finanrii integrale a manevrei strategice dorite, menit, n concepia

managerului su, s contribuie la susinerea sistemului ntreprinderii n mediul economic n care

el acioneaz.

B. Riscul operaiunilor financiare (pe termen scurt, mediu i lung)

Riscul operaiunilor financiare pe termen scurt poate fi evideniat prin urmtoarele

trei categorii de riscuri68: riscul lipsei de lichiditate, riscul lipsei de rentabilitate, riscul de ngheare

(blocaj).

Riscul lipsei de lichiditate este riscul ruinrii clientului i, deci, al pierderii

mprumuturilor de ctre banc. Depozitele din bilan pot deveni sursa unor litigii multiple, n

msura n care ntreprinderea intr n lichidare. Prin urmare, dup declanarea procedurii de

faliment, creditele vor fi ngheate, depozitele bancare folosite ca garanii vor fi executate silit,

fapt care va duce la reducerea mrimii sau chiar la lichidarea lor.

Riscul de ngheare (blocare) apare atunci cnd ntreprinderea este incapabil s

ramburseze creditele la scadena prevzut, astfel c banca va suspenda procedura de

continuare a creditrii i va mobiliza fondurile proprii ale ntreprinderii constituite ca depozite. n

acest caz, diagnosticul financiar va ine seama de cuantumul fondurilor proprii, mrimea fondului

de rulment, credibilitatea financiar a managerilor. De asemenea, trebuie prevzute resursele i

nevoile de finanare viitoare, pornind de la datele actuale i cele previzionate.

Riscul lipsei de rentabilitate se manifest n cazul debitorilor care nu sunt capabili

s-i achite dobnzile la credite dect apelnd la credite bancare suplimentare i este posibil

68 Manolescu, Gh., Petre, I., op. cit., p. 125.


26/29


137

atunci cnd ntreprinderea nregistreaz o criz de trezorerie. Pentru a evalua acest risc se

verific dac:

veniturile cresc mai rapid dect cheltuielile;

ndatorarea rmne suportabil att ca mrime, ct i ca rat;

excedentul de trezorerie al exploatrii este superior impozitului, cheltuielilor

financiare i rambursrii majoritii mprumuturilor.

La rndul su, riscul operaiunilor financiare pe termen lung urmrete ca

dezechilibrele s nu devin structurale. De aceea pentru o firm este important s se asigure c

funcionarea sa i riscul proiectelor derulate nu antreneaz o degradare a structurii pasivului i

dispariia fondurilor proprii. Pentru a garanta solvabilitatea final, ntreprinderea trebuie s

rmn rentabil.

n cazul unei ntreprinderi normale, fluxurile rezultatelor actuale i viitoare trebuie s fie

suficiente pentru a nu modifica raporturile ntre creditori i acionari, ntr-un grad care risc s

pun n pericol echilibrul structurii financiare, adic raportul dintre datoriile totale i fondurile

proprii. n acest sens, pot fi evideniate unele cazuri69 caracteristice i anume:

investiia este supradimensionat n raport cu nevoile de finanare i dimensiunea

ntreprinderii. n acest caz, ntreprinderea va fi incapabil s rentabilizeze activele de producie

datorit capacitii de absorbie insuficient a pieei. Astfel, va suporta costuri de funcionare i

cheltuieli financiare suplimentare pe termen scurt, ns marjele comerciale vor rmne un timp

moderate;

rata de cretere sau rentabilitatea prevzut este prea mic pentru a justifica

mrimea investiiei;

exist incompatibilitate ntre rata de cretere prevzut i nevoile de capitaluri

corespunztoare i condiiile economice i financiare ale ntreprinderii;

cererea de finanare extern limitat de o atitudine prudent sau de capacitatea de

ndatorare a firmei este nsoit de o mobilizare excesiv a fondurilor proprii.

Dac ntreprinderea se menine rentabil, atunci va avea solvabilitate, iar solvabilitatea

final (la sfritul perioadei de rambursare a unui credit) depinde de capacitatea de rambursare i

de fluxurile de lichiditi pe care ntreprinderea le va genera.

n analiza riscului operaiunilor financiare pe termen lung, un rol deosebit revine

aprecierii riscului conjunctural. Riscul conjunctural este evenimentul care ntotdeauna poate s

apar, iar pentru a face fa neprevzutului, ntreprinderea va trebui s aib capacitatea de a

mobiliza resurse excedentare. Autonomia financiar i prestaia managerilor joac un rol mare n

69 Manolescu, Gh., Petre, I., op. cit., p. 126.


27/29


138

aprecierea acestui risc. Va fi necesar analiza bilanului i contului de profit i pierderi, pentru a

pune n eviden lichiditatea i solvabilitatea firmei. Aceste analize vor trebui completate prin:

compararea riscurilor creditelor bancare cu cele acceptate de ctre ntreprindere;

compararea mrimii creditelor bancare amortizate cu mrimea nevoii de fond de

rulment al exploatrii;

examinarea micrilor nregistrate n conturile bancare, a ratelor de rambursare a

creditelor i a datelor privind situaia riscurilor.

4.3.3. Metode de apreciere a riscului de faliment al ntreprinderii

Practica financiar a rilor cu economie de pia a impus necesitatea previzionrii a

ceea ce americanii numesc financial distress, adic dificulti financiare. Este vorba n mod

deosebit de evaluarea riscului de faliment i, n consecin, de protejarea prin cunoaterea i

gestionarea acestui risc, a plasamentelor de capital pe care investitorii i creditorii le-au efectuat

n diverse ntreprinderi.

Urmrindu-se n timp evoluia nivelului nregistrat al acestora, n cazul ntreprinderilor

falimentare, ct i nonfalimentare, s-a ajuns la concluzia c urmtoarele rate, prin nivelul lor cifric

sczut, pot pune n eviden dificultile financiare ale firmei i, n consecin, pot fi folosite n

prevenirea falimentului:

ntr-un astfel de demers se recurge la o analiz a caracteristicilor financiare calculate

sub forma ratelor, surprinzndu-se, n acest fel, punctele tari i cele slabe ale gestiunii financiare,

Fondul de rulment

Active totale

1.

Active circulante

Datorii pe termen scurt

2.

Capital propriu (situaie net)

Datorii totale (capital mprumutat)

3.

Autofinanarea

Datorii totale (capital mprumutat)

4.


28/29


139

iar apoi la stabilirea unui scor (nivel cifric) care, comparat cu un prag matematic rezultat din

observaiile fcute pe o colectivitate larg de firme, permite o ct mai bun aproximare a apariiei

riscului de faliment la ntreprinderea studiat.

Wiliam Beaver, n studiul su ntreprins n SUA asupra situaiei financiare a 79 de

ntreprinderi, a constatat diferene extrem de mari la aceleai rate, calculat att pentru

ntreprinderile falimentare, ct i pentru cele nonfalimentare. La rndul su, Edward Altman,

folosindu-se de analiza discriminatorie a ratelor, a clasificat corect ntr-un procent de 95% cifra de

66 de ntreprinderi studiate, nainte de a deveni falimentare. Att studiile lui W. Beaver, ct i ale

lui E. Altman au pus n eviden posibilitatea utilizrii colective a indicatorilor selectivi, construii

sub forma ratelor, n prevederea falimentului. n mod deosebit ne oprim asupra modelului lui E.

Altman care a reuit s construiasc un indice al falimentului bazat pe ponderea, cu grade de

importan, a urmtorilorcinci indicatori financiari selectivi:

Potrivit metodologiei lui E. Altman, nivelul cifric al f iecrei caracteristici financiare X se

exprim n termeni procentuali. n urma acestui demers, E. Altman a construit funcia ZETA sub

forma:

Z = 0,012 X1 + 0,014 X2 + 0,033 X3 + 0,006 X4 + 0,001 X5

Fondul de rulment

Active totaleX1 =

, ponderat cu 1,2

Rezerve

Active totaleX2 =

, ponderat cu 1,4

Profit brut (din exploatare)

Datorii totaleX3 =

, ponderat cu 3,3

Cifra de afaceri

Active totale (capital total)X5 =

, ponderat cu 1,0

Capital social (valoare de pia)

Datorii totale (capital mprumutat)X1 =

, ponderat cu 0,6


29/29


Aceast funcie reprezint de fapt indicele falimentului. Esena lui const n aceea c

reprezint suma ponderat a unor caracteristici financiare ale ntreprinderii, considerate de baz.

n situaia n care se introduce n modelul funciei nivelul critic al caracteristicilor financiare X,

specifice unei firme studiate i se obine un rezultat mai mare dect 2,675 considerat n studiul

statistic al lui E. Altman drept un prag atunci ntreprinderea este calificat drept nonfalimentar,

ea fiind apreciat ca avnd o situaie financiar sntoas. Dimpotriv, dac rezultatul este

inferior lui 2,675, ntreprinderea se consider expus falimentului, ntruct ea prezint o situaie

financiar slab, iar sistemul su a devenit lipsit de coeren.

Este necesar s subliniem c modelul Altman, prin caracteristicile financiare introduse

n funcia ZETA, reine ca avnd o importan deosebit pentru aprecierea sntii financiare a

ntreprinderii mrimea fondului de rulment, rezervele (ca bogie acumulat de ntreprindere n

perioadele precedente), rentabilitatea activitii sale, gradul de ndatorare i viteza de rotaie a

capitalului su. De altfel, aa cum am mai vzut, aceste variabile sunt cele mai semnificative date

ce se iau n considerare n analizele financiare pe care specialitii, oamenii de afaceri i bncile le

ntreprind n activitatea lor curent. Importana acestor indicatori, ca de altfel a metodei Altman

nsi, este dat de faptul c s-a reuit clasificarea a 95% din ntreprinderile falimentare cu un an

nainte de producerea propriu-zis a falimentului, 72% cu doi ani nainte i 30% cu cinci ani

nainte.

Studiile ntreprinse, n ciuda faptului c au condus la clasamente care nu au avut

ntotdeauna coerena necesar, au demonstrat c exist posibiliti de a analiza riscul pe care l

prezint o ntreprindere, pornind de la un ansamblu de indicatori selectivi, de natura celor

prezentai anterior. Este adevrat c metodele prezentate au i limite pe care autorii lor nu le

contest. O ntreprindere, o dat clasat ca falimentar, poate evolua n continuare diferit, fie

defavorabil, fie ncercnd s fie viabil. Important este ns c aceste metode trebuie s fie

considerate drept instrumente de lucru care vin s sprijine decizia. De aceea este absolut normal

s se manifeste un interes deosebit att pentru modul de construire a setului de indicatori ce

urmeaz a se utiliza, ct i pentru o interpretare prudent a evoluiei viitoare a situaiei financiare

a ntreprinderilor analizate. Aceasta ntruct metoda indicatorilor selectivi, respectiv a ratelor,

chiar i atunci cnd se face uz de ea n aprecierea riscului falimentului, nu reprezint dect un

mijloc de analiz a situaiei ntreprinderii, alturi de alte modaliti posibile folosite n nfptuirea

managementului firmei.

Documents

Management Financiar - Curs 2007-2008 (Capitolul 4)