Minera Frisco, S.A.B. de C.V. HR A HR2 Frisco 2019_Final.pdf · Minera Frisco, S.A.B. de C.V. HR A HR2 Corporativos 14 de junio de 2019 Calificación Minera Frisco LP HR A Minera

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*HR Ratings de México, S.A. de C.V. (HR Ratings) es una institución calificadora de valores registrada ante la Securities and Exchange Commission (SEC) de los Estados Unidos de Norteamérica como una NRSRO para este tipo de calificación. El reconocimiento de HR Ratings como una NRSRO está limitado a activos gubernamentales, corporativos e instituciones financieras, descritos en la cláusula (v) de la sección 3(a)(62)(A) de la U.S. Securities Exchange Act of 1934.

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Corporativos 14 de junio de 2019

Calificación Minera Frisco LP HR A Minera Frisco CP HR2 MFRISCO 18 HR A Programa Dual CP HR2 Perspectiva Estable

Contactos Francisco Medina Analista de Corporativos [email protected] José Luis Cano Director Ejecutivo de Deuda Corporativa / ABS [email protected] Hatsutaro Takahashi Director Ejecutivo Senior de Deuda Corporativa / ABS [email protected]

HR Ratings ratificó la calificación de HR A con Perspectiva Estable y de HR2 para Minera Frisco. Asimismo, ratificó la calificación de HR A con Perspectiva Estable para MFRISCO 18 y de HR2 para la porción de corto plazo del Programa Dual. La ratificación de la calificación se fundamenta principalmente en la capacidad de refinanciamiento de su deuda financiera al tener implícitamente el respaldo de Grupo Financiero Inbursa. Al cierre del 1T19 se cuenta con una estructura de deuda del 37.9% de vencimientos de corto plazo y 62.1% de largo plazo. Es importante mencionar que dicho refinanciamiento del pasivo apoyará la disminución de la presión financiera para los próximos años. Por otro lado, la Empresa tuvo una disminución en términos de producción, misma que afectó los ingresos UDM al 1T19, cerrando con P$13,156m (vs. P$14,747m al 1T18), lo que representó una contracción del 10.8%. Se espera que esta disminución sea compensada gradualmente con proyectos que impulsen la producción como la mina Tayahua, al igual que la transición de varios proyectos de tajo abierto a mina subterránea, de los cuales se obtiene menor tonelaje procesado, pero con mejores leyes. Finalmente, los ingresos se vieron compensados por una estabilidad en precios de metales debido a las estrategias con las que cuenta la Empresa de fijar los precios por adelantado, generando una cobertura.

Desempeño Histórico / Comparativo vs. Proyecciones

Emisión de Certificados Bursátiles. Durante el 3T18 se realizó la emisión MFRISCO 18 por un monto de P$5,000m con vencimiento en agosto de 2022. Esto, con una tasa de interés de 10.01% y pago al vencimiento. Con lo anterior, la Empresa logró refinanciar la emisión MFRISCO 13.

Disminución en tonelaje procesado. En términos de UDM al 1T19 la molienda se ha visto afectada, alcanzando niveles de 23.1 millones de toneladas (vs. 34.1 millones UDM al 1T18), representando una disminución del 32.3%. Lo anterior debido a diversos factores, como la terminación de los tajos en El Porvenir y San Felipe.

Incremento en precios vs. Proyecciones de HR Ratings. La disminución en producción fue mitigada ligeramente por un mayor incremento en los precios de los metales en comparación con las proyecciones realizadas durante la última acción de calificación.

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Expectativas para Periodos Futuros

Refinanciamiento de Deuda. Dentro de los escenarios base y estrés se tiene contemplado que la Empresa realice el refinanciamiento por el total de sus pasivos de corto plazo (37.9% al 1T19) mediante la renovación del crédito sindicado a cinco años buscando dos años de gracia para capital, y con la ampliación del Programa de CEBURS, emisiones a largo plazo.

Recuperación de Producción y márgenes operativos. Derivado de los proyectos que tiene la Empresa, como el incremento en la producción en Tayahua, al igual que la transición de algunos proyectos de tajo abierto a minas subterráneas, se espera que se tenga una recuperación gradual en el tonelaje procesado. En línea con lo anterior, se creó una Dirección de Operaciones enfocada a la disminución de costos e incremento en los márgenes operativos.

Factores adicionales considerados

Respaldo Financiero de Grupo Inbursa y sinergias operativas con Grupo Carso. Dentro del análisis de calificación se contempla el apoyo con el que cuenta la Empresa gracias al respaldo financiero de Grupo Inbursa, al igual que las sinergias que puede aprovechar con Grupo Carso.

Incremento en leyes. Se tiene contemplado que con la transición de ciertos proyectos

de tajo abierto a minas subterráneas se obtendrá un incremento en las leyes de los minerales, mismos que impulsarán los ingresos de la Empresa.

Factores que podrían subir la calificación

Reducción de deuda. En el supuesto que la Empresa logre disminuir su deuda en mayor proporción a lo estimado en las proyecciones de HR Ratings, con lo que mejoraría las principales métricas de Años de Pago, se podría obtener una mejora en la calificación.

Recuperación de producción e ingresos. En caso de que se obtenga una recuperación más rápida a la esperada en términos de producción, rebasando los niveles históricos mostrados en ingresos (P$14,375m en promedio 2016-2018), y así aumentando la base de utilidad para el flujo operativo, se podría tener un beneficio en la calificación.

Factores que podrían bajar la calificación

Mayor presión de Deuda Neta a FLE. En el supuesto que la Empresa continúe

elevando su deuda financiera sin incrementar su generación de FLE, sobrepasando niveles de 13 años de pago deuda neta a FLE, la calificación podría verse perjudicada.

Pérdida del respaldo de Grupo Inbursa. En un escenario donde la Empresa no logre recuperar su producción, así como los márgenes operativos, y pierda el respaldo de Grupo Financiero Inbursa en sus financiamientos, la calificación podría verse afectada.

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Resultado Observado vs. Proyectado Los ingresos de Minera Frisco al 2018 cerraron en P$14,397m (vs. P$15,258m en el escenario base), lo que significa una disminución del 5.6%. Esto debido a un menor tonelaje procesado, a consecuencia de una menor producción en todos los metales cerrando en cifras al 2018 de 27 millones de toneladas (vs. 30 millones de toneladas esperada en el escenario base). Por su parte, UDM al 1T19 la Empresa cerró con ingresos por P$13,156m (vs. P$15,459m en el escenario base), lo que representó una disminución del 14.8%, debido principalmente a un menor tonelaje procesado, llegando a cifras UDM de 23.1 millones de toneladas (vs. 28.9 millones de toneladas en el escenario base), reflejando una contracción del 20.1%. A continuación, se puede observar una tabla con la producción por metal:

La mayoría de las unidades tuvieron una menor producción a la esperada en nuestro escenario base, siendo María y San Francisco del Oro las más representativas, teniendo una disminución del 62.1% y 22.7% respectivamente al cierre del 2018. Por su parte, el proyecto “Cobre Primario” en Tayahua, mostró incrementos en la producción de dicha unidad, aunque no llegaron a los niveles esperados en nuestras proyecciones en un escenario base por lo que se reflejó una disminución del 11.5%. Este efecto fue ligeramente contrarrestado con una mayor producción a la esperada en El Coronel, que es la unidad más representativa de la Empresa en términos de tonelaje procesado, reflejando un incremento del 2.1% al cierre de año. De igual manera, al 1T19 todas las minas reflejaron una contracción contra nuestro escenario base, principalmente las unidades de Ocampo y Concheño. Esta última debido a que los minerales de tajo abierto se están agotando, razón por la cual se están realizando trabajos enfocados en el desarrollo de mina subterránea con el objetivo de incrementar el tonelaje con mejores contenidos de mineral. Cabe destacar que se tuvo un ligero beneficio gracias a que el incremento en los precios de los metales fue mayor a lo esperado en nuestro escenario base. A continuación, se puede observar una tabla con los supuestos de precios:

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El EBITDA de la Empresa cerró el 2018 en P$5,221m (vs. P$5,781m en el escenario base), lo que significó una disminución del 9.7%. Esto debido principalmente a un reflejo más lento de lo esperado en los beneficios a los costos por el proyecto de Cobre Primario en la mina de Tayahua, aunado a un incremento de costos, especialmente en el sector energético. Finalmente, una menor producción y menores ingresos también impactaron negativamente el EBITDA. Lo anterior llevó a un margen EBITDA del 36.3% (vs. 37.9% en el escenario base). Por su parte, el EBITDA UDM al 1T19 alcanzó cifras de P$4,224m (vs. P$5,944m en el escenario base), reflejando una disminución del 28.8%. Lo anterior causado principalmente por una caída en los ingresos durante el 1T19 en comparación con nuestras proyecciones en un escenario base, aunado a una dificultad por disminuir los gastos operativos a pesar de un menor volumen de producción. En línea con lo anterior, el margen EBITDA tuvo una caída llegando a 32.1% (vs. 38.5% esperado). En términos de generación de Flujo Libre de Efectivo (FLE), también se vio afectado por menores ingresos a los esperados, aunado a un mayor incremento en clientes de los que se tenían contemplados en el escenario base por las ventas intercompañias, mismas que se espera se regularicen durante el 2019, haciendo que el saldo disminuya. De igual manera hubo menor financiamiento por parte de los proveedores del que se tenía esperado, impactando el FLE y haciendo que cerrara en P$4,863m (vs. P$5,193m en el escenario base), representando una disminución del 6.3%. De igual manera el FLE UDM al 1T19 sufrió una caída llegando a niveles de P$3,026m (vs. P$4,366m en el escenario base), afectado principalmente por una pérdida antes de impuestos mayor a la esperada en nuestras proyecciones, aunado a un mayor incremento al esperado en las cuentas por cobrar de la Empresa. Lo anterior se vio ligeramente beneficiado por una disminución en inventarios en comparación con el escenario base esperado. Finalmente, la deuda neta al cierre de 2018 fue de P$22,556m (vs. P$21,389m en el escenario base), lo que significó un aumento del 5.5% a lo esperado en el escenario base, principalmente por la disposición de líneas revolventes de corto plazo para poder afrontar las obligaciones al cierre de año, como lo fue el anticipo de impuestos. De igual manera, la deuda neta se vio afectada por menores niveles de caja a los esperados, con lo que obtuvimos una métrica de Años de Pago de Deuda Neta a FLE de 4.6 años (vs. 4.1 años en el escenario base) y un DSCR de 0.3x (vs. 0.4x en el escenario base). Por último, la deuda neta al cierre del 1T19 fue de P$24,088m (vs. P$21,992m en el escenario base), reflejando un aumento del 9.5%. Lo anterior debido a un menor nivel de caja al proyectado, aunado a disposiciones realizadas de las líneas de crédito disponibles de la Empresa. Con lo anterior, podemos observar un DSCR UDM al 1T19 de 0.2x (vs. 1.6x en el escenario base) y una métrica de Años de Pago de Deuda Neta a FLE de 8.0 años (vs. 5.0 años en el escenario base).

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Evolución de Resultados

Evolución de Molienda Durante el 2018, Minera Frisco mostró menores niveles de tonelaje procesado (molienda), debido principalmente a que las unidades de El Porvenir y San Felipe (tajo abierto) agotaron sus reservas por lo que ya no se está explotando mineral. Cabe mencionar que la mina subterránea de San Felipe sigue operando con normalidad. Concheño también disminuyó su tonelaje procesado debido a lluvias que afectaron la continuidad y eficiencia de la operación. Aunado a lo anterior, El Coronel tuvo problemas técnicos debido al tipo de roca que fue encontrada, misma que dificultó la extracción de los minerales llevando a una menor producción, aunque cabe aclarar que el problema ya se está solucionando y se espera que tenga una recuperación en su producción para este año. Por el contrario, Tayahua incrementó su tonelaje procesado. Esto por los aportes del proyecto de expansión “Cobre Primario” que empezó a finales de 2017, mismo que se espera continúe incrementando la producción en el futuro. El beneficio en esta unidad se vio ligeramente contrarrestado con un retraso en los volúmenes de Zinc. Finalmente, Asientos se vio afectada en su producción debido a problemas de ventilación en las nuevas zonas de exploración lo que provocó que la producción se retrasara. En términos de UDM al 1T19, la molienda se ha seguido viendo afectada alcanzando niveles de 23.1 millones de toneladas (vs. 34.1 millones UDM al 1T18), representando una disminución del 32.3%. Lo anterior debido a diversos factores, como la terminación de los tajos mencionados anteriormente en El Porvenir y San Felipe, de igual manera Concheño ha empezado a agotar sus tajos, por lo que están empezando a realizar traslados de mina en tajo abierto a mina subterránea, al igual que en San Felipe. Por su parte, El Coronel ha continuado con los problemas técnicos que han generado una menor recuperación de mineral, por lo que se ha decidido disminuir el tonelaje procesado en esta unidad mientras se soluciona el problema.

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A continuación, se muestra los cambios que hubo UDM 1T18 a UDM 1T19 en términos de participación por unidad minera; donde El Coronel mantiene la ponderación más alta con 58.2% (vs. 43.6% UDM al 1T18).

Ingresos La Empresa tuvo una disminución en ingresos del 3.2%, cerrando el 2018 en P$14,397m (vs. P$14,870m en 2017). Esto debido principalmente a una menor producción en las unidades como fue mencionado anteriormente. El mineral que tuvo una mayor disminución en su producción fue el oro que cerró en cifras de 248,339oz. (vs. 320,640oz. en 2017), lo que significó una disminución del 22.5%. Lo anterior debido principalmente a una disminución en El Coronel y San Felipe que tuvieron un decremento del 23.9% y 35.7% respectivamente en su producción de oro. Aunado a lo anterior, también se tuvo una disminución en la producción de plata cerrando en cifras de 7,726,894oz. (vs. 8,414,151oz. en 2017), representando una disminución del 8.2%. Las principales unidades que afectaron la producción de plata fueron Concheño, que es la principal unidad que aporta plata, y San Francisco del Oro. La primera tuvo una disminución del 7.4%, la cual se vio afectada por las lluvias que dificultaron la producción. En esta unidad se piensa migrar la producción a una mina subterránea, por su parte, la segunda unidad tuvo una disminución del 23.1% debido principalmente a un menor tonelaje procesado y una menor ley. De igual manera los ingresos se vieron afectados por una menor ley a la esperada en la unidad de María, misma que continúa con trabajos de exploración para mejorar la misma y mantener la producción en línea. Este efecto fue contrarrestado con un aumento de la producción del 18.2% en la unidad Tayahua, que ha reportado una mejora durante 2018 gracias a la inversión realizada por el proyecto Cobre Primario. De igual manera los ingresos de la Empresa se vieron beneficiados por el incremento en la mayoría de los precios de los minerales, a excepción de la plata y el plomo.

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Por su parte, los ingresos UDM al 1T19 se vieron afectados cerrando en P$13,156m (vs. P$14,747m UDM al 1T18), reflejando una disminución del 10.8%. Lo anterior fue causado principalmente por una caída de ingresos durante el 1T19 tras una contracción en la producción de todos los metales. La producción de oro fue la más afectada en términos de UDM al 1T19, alcanzando cifras de 212,491oz. (vs. 304,333oz. UDM al 1T18), lo que significó una disminución del 30.2%. Lo anterior debido a un menor tonelaje procesado proveniente de los tajos en las minas de San Felipe y Concheño. Aunado a esto, se tuvo una menor ley procesada en la unidad de San Francisco del Oro, al igual que en El Coronel. Por el contrario, Tayahua y Asientos tuvieron una mayor producción debido a una mayor ley procesada, dicho incremento no logró compensar las afectaciones en las unidades antes mencionadas. La producción de plata UDM al 1T19 también sufrió afectaciones cerrando en 6,990,422oz. (vs. 8,357,849oz. UDM al 1T18), reflejando una contracción del 16.4%. Las principales unidades que redujeron su producción fueron San Felipe, Concheño y Ocampo. En el caso de San Felipe se tuvo una mejor ley de plata, a pesar de esto la disminución en el tonelaje procesado proveniente de los tajos afectó la producción. Por su parte, en Concheño se están terminando los tajos abiertos, razón que complicó la producción, por lo que se está trasladando la producción a mina subterránea. Finalmente, Ocampo tuvo un menor tonelaje procesado, aunado a una menor ley de plata procesada. Por el contrario, la producción de cobre fue la única que tuvo una mejoría en UDM al 1T19, logrando cifras de 26,542 toneladas (vs. 21,647 toneladas UDM al 1T18). La principal causa de este incremento es gracias al proyecto mencionado anteriormente en la unidad de Tayahua llamado “Cobre Primario”. Es importante mencionar que el 1T19 sufrió una contracción en cuanto a producción debido a una disminución del tonelaje procesado, aunque se continúan realizando trabajos para alcanzar la capacidad máxima en Tayahua y se tenga un incremento gradual en la producción. Por último, es importante mencionar que además de los factores anteriormente mencionados, los ingresos UDM al 1T19 también se vieron afectados por una disminución en comparación con los precios al 1T18. A continuación, se puede ver una tabla con la evolución de precios y producción:

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EBITDA y Margen EBITDA El EBITDA de la Empresa en 2018 disminuyó 8.4% cerrando en cifras de P$5,221m (vs. P$5,699m en 2017). Esto debido a una menor base de ingresos mencionada por la disminución en la producción, aunado a un incremento en el costo de ventas por aproximadamente un 4.7%. De igual manera la rentabilidad se vio afectada por un incremento en materia energética y de combustibles que afectó a la industria en general. Los costos de los energéticos representaron cerca del 10% al 15%, mismos que piensan ser disminuidos a través de alternativas energéticas de menor costo. Por su parte, los costos de Diesel representaron hasta un 40% en ciertas unidades, aunque su tendencia será a la baja, ya que habrá menos unidades a tajo abierto. De igual manera los beneficios esperados por la Empresa en costos operativos provenientes de la unidad de Tayahua, gracias al proyecto Cobre Primario, han demorado por diversas razones, como lo fue el retraso en los volúmenes esperados de Zinc por aproximadamente seis meses. Finalmente, los problemas técnicos en la unidad de El Coronel y Asientos, mencionados anteriormente dificultaron la producción y a su vez la rentabilidad de la Empresa. Debido a lo anterior, en 2018 se obtuvo un margen EBITDA del 36.3% (vs. 38.3% en 2017), lo que significa una disminución del 5.4%. Por su parte, el EBITDA UDM al 1T19 cerró en P$4,224m (vs. P$5,591m UDM al 1T18), reflejando una contracción del 24.5%. Esto debido a una importante caída en el 1T19 generada por menores ingresos explicados anteriormente, aunado a la dificultad por disminuir sus gastos a pesar de tener un menor tonelaje procesado en la mayoría de las minas.

Flujo Libre de Efectivo (FLE) El FLE de la Empresa cerró el 2018 en cifras de P$4,863m (vs. P$4,790m en 2017), lo que significó un ligero incremento del 1.5%. Lo anterior, debido a una disminución en inversión de CAPEX de aproximadamente P$720m en comparación con el año anterior, al igual que una mayor disminución en inventarios, aunado a un apoyo al FLE por el anticipo de clientes realizado al finalizar el año. Es importante mencionar que estos efectos fueron contrarrestados por un aumento en Clientes que elevó los días de cuentas por cobrar a cinco, impulsado principalmente por las ventas intercompañias, mismas que se normalizarán durante este año. Aunado a lo anterior, se tuvo un menor financiamiento por proveedores que cerró en cifras prácticamente iguales a las del año pasado. En línea con lo anterior, se tuvo un impacto debido a una salida de P$1,142m en el rubro de Impuestos a la Utilidad, debido al anticipo que se realizó por la fusión de las unidades Tayahua y Ocampo que obligó a la Empresa a pagar anticipadamente los impuestos de Tayahua. La generación de FLE UDM al 1T19 cerró en P$3,026m (vs. P$1,783m UDM al 1T18), reflejando un incremento del 69.7%. Lo anterior fue logrado a pesar de una mayor pérdida en los UDM, dentro de los principales factores que ayudaron a este incremento se encuentra los anticipos de cliente mencionados anteriormente durante el cierre de 2018. Finalmente, es importante mencionar que una parte de este beneficio en el FLE fue contrarrestada por la disminución realizada en los UDM en cuanto a proveedores, generando que los días por pagar a proveedores bajaran a 99 (vs. 105 UDM al 1T18).

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Perfil de Deuda Al cierre del 1T19 la deuda total de la Empresa fue de P$24,192m (vs. P$23,141m al 1T18), lo que refleja un incremento del 4.5%. Es importante mencionar que durante marzo de 2018 se realizó la modificación del crédito sindicado, donde US$201m se convirtieron en deuda subordinada al crédito senior, con lo que la Empresa pasó a tener una menor presión financiera. De igual manera se realizó el refinanciamiento de la emisión MFRISCO 13 que venció en agosto de este año a través de una nueva emisión colocada bajo MFRISCO 18. Lo anterior ayudó a la Empresa a disminuir sus obligaciones a corto plazo ya que la nueva emisión tiene un solo pago al vencimiento en el año 2022. Por otro lado, la Empresa hizo uso de líneas de crédito revolvente para poder hacer frente a sus obligaciones al cierre de año lo cuál se verá reflejado en sus obligaciones a corto plazo para este año. De igual manera, se realizó la disposición de un crédito subordinado con Banco Inbursa durante el 1T19, mismo que tiene un vencimiento en junio de 2021. A continuación, se puede observar una tabla con el desglose de la deuda total de Minera Frisco al 1T19:

Con lo anterior obtenemos una composición de deuda del 37.9% para corto plazo (vs. 50.6% al 1T18) y 62.1% para el largo plazo (vs. 49.4% al 1T18), con lo que se puede apreciar la estrategia de la Empresa de refinanciar sus obligaciones de corto plazo. Esta misma estrategia se espera que continúe durante este año. Es importante mencionar que el 61.1% de la deuda total está denominada en USD, mientras que el 38.9% está denominada en MXN.

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Tomando en cuenta el efectivo y equivalentes, la deuda neta al cierre del 1T19 totalizó un monto de P$24,168m (vs. P$22,962m al 1T18), lo que significó un incremento del 5.3%. Esto generado por un mayor financiamiento, aunado a un menor nivel de caja. Lo anterior ayudó a que se tuviera una Razón de Deuda Neta a FLE de 8.0 años (vs. 12.9 años al 1T18), aunado a una Razón de Cobertura del Servicio de Deuda (DSCR) de 0.2x (vs. 0.4x en al 1T18), debido a un mayor servicio de la deuda.

Instrumentos de Cobertura Minera Frisco mantiene coberturas sobre volumen de venta a través de instrumentos financieros derivados, buscando mitigar el riesgo ante la fluctuación de los precios de minerales y tipo de cambio en dólares. La Empresa ha cubierto por anticipado el precio de parte de su producción, para garantizar la rentabilidad de sus unidades mineras en operación, tratando de tener cubierto mínimo el 70% de la misma. Al cierre de 2018 se mantienen las siguientes coberturas:

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Análisis de Escenarios De acuerdo con la metodología de HR Ratings, se realizaron proyecciones financieras de la Empresa, en donde se evalúan sus métricas financieras y efectivo disponible, bajo un escenario base y escenario de estrés. Las proyecciones abarcan desde el 2T19 hasta el 4T21. A continuación, se muestran los resultados proyectados:

Ingresos

Bajo el escenario base, se contempla una Tasa Media de Crecimiento Anual (TMAC) 2018-2021 de -0.28%, con lo que obtenemos niveles de ingresos de P$12,904m para 2019, P$14,219m para 2020 y P$14,275m para 2021. Las proyecciones toman en consideración un decremento promedio en los niveles de producción de 37.7%, así como un ligero incremento en los precios promedio de los metales para los siguientes años, principalmente en cobre y zinc, así como una estabilidad en oro. Asimismo, se toman en consideración los estimados de tipo de cambio previstos por el departamento de economía de HR Ratings, con niveles promedio de P$19.59 para 2019, P$19.68 para 2020 y P$19.88 para 2021.

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Por su parte, el escenario de estrés representa una contracción de 11.76% en los ingresos acumulados en comparación con los ingresos contemplados en el escenario base, en donde se asume un entorno de precios de los metales más deteriorado y menores niveles de producción en las minas, ante el riesgo de una menor ley mineral en la explotación restante en las minas. Bajo estos supuestos, nuestro escenario de estrés considera una TMAC 2018-2021 de -4.58%. Con lo anterior, se obtienen ingresos por P$11,845m para 2019, P$12,177m para 2020 y P$12,508m para 2021.

EBITDA y Márgenes Operativos

Dentro del escenario base, se estima una generación de EBITDA de P$3,696m para 2019, P$4,503m para 2020 y P$4,779m para 2021. Dichos niveles de EBITDA representan un margen de 28.6% para 2019, 31.7% para 2020 y 33.5% para 2021 (vs. 36.3% al cierre de 2018). La recuperación gradual en los márgenes de EBITDA obedece a que nuestros estimados consideran que la producción alcancé paulatinamente niveles cercanos a los años anteriores, con lo que la absorción e integración de gastos ayudará a regresar a los márgenes que se tenían previamente. De igual manera, los proyectos en las minas de Tayahua, así como el traslado a minas subterráneas, se espera beneficie la reducción de gastos operativos e impulse los márgenes para el período proyectado, con lo que se alcanza un margen EBITDA promedio de 31.3%.

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Por su parte, el escenario de estrés toma en consideración una generación de EBITDA 22.5% inferior con relación al escenario base. Lo anterior, representa un margen EBITDA en promedio de 27.5% (vs. 31.3% promedio del escenario base), tomando en consideración menores niveles de ingresos, mayores niveles de costos de extracción ante dificultades de encontrar la ley esperada del mineral dentro del tonelaje procesado. En línea con lo anterior se contempla una contracción en los márgenes por aumentos en los precios de los energéticos, incluyendo combustibles. Con los datos anteriores, se obtienen cifras de EBITDA por P$3,018m para 2019, P$3,381m para 2020 y P$3,653m para 2021.

Flujo Libre de Efectivo y Niveles de Endeudamiento

En el escenario base se tiene previsto una generación de FLE de P$1,832m para 2019, P$3,055m para 2020 y P$3,587m para 2021 (vs. P$4,863m al cierre de 2018). En este sentido, las proyecciones incorporan por un lado que el capital de trabajo será impulsado gradualmente por mejores condiciones con los proveedores, al igual que una disminución paulatina en los días de rotación del inventario, con lo que se espera que la Empresa incremente paulatinamente su generación de flujo operativo. En línea con lo anterior, se espera que la Empresa vaya mejorando la cobranza a clientes para así ir disminuyendo gradualmente las salidas en dicho rubro.

Por su parte, el escenario de estrés asume una baja acumulada del 45.10% frente al escenario base, reflejando menores resultados operativos y dificultades en la administración del capital de trabajo. Bajo este contexto, se estima niveles de FLE de P$1,093m para 2019, P$1,888m para 2020 y P$1,652m para 2021.

Por otro lado, conforme a las erogaciones en CAPEX nuestras estimaciones asumen cifras de P$869m para 2019; en tanto que para 2020 y 2021 los montos se coloquen en

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P$1,290m y en 2021 P$1,303m (vs. P$1,312m al cierre 2018). Los menores niveles de CAPEX obedecen a que la Empresa está enfocada en recuperar los márgenes y la producción con el traslado de tajo abierto a mina subterránea, una vez estabilizada la producción se procederá a continuar con los montos habituales de CAPEX.

Conforme a los niveles de endeudamiento, las proyecciones consideran que la Empresa realice una restructura de su deuda mediante un crédito sindicado, al igual que la ampliación del programa de CEBURS. Lo anterior, con el fin de reducir la presión financiera de corto plazo, debido a que al cierre del 1T19 la Empresa contaba con una estructura de deuda del 37.9% de corto plazo y 62.1% de largo plazo. Esto, se espera sea impulsado con las condiciones del crédito, donde se tiene contemplado un plazo de cinco años buscando un período de dos años de gracia. De igual manera, se espera que las emisiones de CEBURS sean con pago hasta el vencimiento, con lo que se contará con una disminución notable en la presión financiera en los próximos años. Con lo anterior, se obtiene una deuda total de P$24,723m para 2019, P$24,822m para 2020 y P$23,548m para 2021. Con los niveles de deuda neta y FLE previstos, nuestro escenario base nos arroja que la métrica de años de pago de deuda neta a FLE se colocará en 13.4 años en 2019, para posteriormente reducirse a 7.9 años y 6.4 años en 2020 y 2021 respectivamente (vs. 4.6 años al cierre de 2018). Dentro del escenario de estrés, nuestras proyecciones consideran un nivel de años promedio de deuda neta a FLE de 17.9 años.

En términos de DSCR, con base a los niveles de FLE previstos y servicio de la deuda obtenemos niveles de DSCR de 1.1x para 2019, 1.8x para 2020 y 0.4 para 2021. Asimismo, tomando en consideración la Caja Inicial, obtenemos DSCR con Caja de 1.1x para 2019, 1.9x para 2020 y 0.5x para 2021. Es importante mencionar que los niveles de DSCR sufren una contracción en el año 2021 debido a que termina el período de gracia del crédito contemplado con Inbursa. Con respecto del escenario de estrés, los niveles de DSCR y DSCR con Caja muestran una mayor presión debido a un menor FLE, al igual que un incremento en la deuda para poder hacer frente a las obligaciones financieras y operativas de la Empresa. Con lo anterior, obtenemos DSCR de 0.6x para 2019, 0.7x para 2020 y 0.2x para 2021, al igual que DSCR con Caja de 0.7x para 2019, 0.9x para 2020 y 0.2x para 2021.

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Anexo - Escenario Base

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Anexo - Escenario de Estrés

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HR Ratings Contactos Dirección

Presidencia del Consejo de Administración y Dirección General

Presidente del Consejo de Administración Vicepresidente del Consejo de Administración

Alberto I. Ramos +52 55 1500 3130 Aníbal Habeica +52 55 1500 3130

[email protected] [email protected]

Director General

Fernando Montes de Oca +52 55 1500 3130

[email protected]

Análisis

Dirección General de Análisis Dirección General Adjunta de Análisis

Felix Boni +52 55 1500 3133 Pedro Latapí +52 55 8647 3845


Finanzas Públicas / Infraestructura Deuda Corporativa / ABS

Ricardo Gallegos +52 55 1500 3139 Hatsutaro Takahashi +52 55 1500 3146


Roberto Ballinez +52 55 1500 3143 José Luis Cano +52 55 1500 0763


Instituciones Financieras / ABS

Metodologías

Fernando Sandoval +52 55 1253 6546 Alfonso Sales +52 55 1500 3140


Regulación

Dirección General de Riesgos Dirección General de Cumplimiento

Rogelio Argüelles +52 181 8187 9309 Rafael Colado +52 55 1500 3817


Negocios

Dirección General de Desarrollo de Negocios

Francisco Valle +52 55 1500 3134

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México: Avenida Prolongación Paseo de la Reforma #1015 torre A, piso 3, Col. Santa Fe, México, D.F., CP 01210, Tel 52 (55) 1500 3130. Estados Unidos: One World Trade Center, Suite 8500, New York, New York, ZIP Code 10007, Tel +1 (212) 220 5735.

Información complementaria en cumplimiento con la fracción V, inciso A), del Anexo 1 de las Disposiciones de carácter general aplicables a las instituciones calificadoras de valores.

Calificación anterior

Minera Frisco LP: HR A Minera Frisco CP: HR 2 MFRISCO 18: HR A con Perspectiva Estable Programa Dual: HR2

Fecha de última acción de calificación

Minera Frisco LP: 30 de mayo de 2018 Minera Frisco CP: 30 de mayo de 2018 MFRISCO 18: 2 de agosto de 2018 Programa Dual: 30 de mayo de 2018

Periodo que abarca la información financiera utilizada por HR Ratings para el otorgamiento de la presente calificación.

1T16 a 1T19

Relación de fuentes de información utilizadas, incluyendo las proporcionadas por terceras personas

Información proporcionada por la Empresa y estados financieros dictaminados anuales por Deloitte

Calificaciones otorgadas por otras instituciones calificadoras que fueron utilizadas por HR Ratings (en su caso).

N/A

HR Ratings consideró al otorgar la calificación o darle seguimiento, la existencia de mecanismos para alinear los incentivos entre el originador, administrador y garante y los posibles adquirentes de dichos Valores. (en su caso)

N/A

HR Ratings de México, S.A. de C.V. (HR Ratings), es una institución calificadora de valores autorizada por la Comisión Nacional Bancaria y de Valores (CNBV), registrada ante la Securities and Exchange Commission (SEC) como una Nationally Recognized Statistical Rating Organization (NRSRO) para los activos de finanzas públicas, corporativos e instituciones financieras, según lo descrito en la cláusula (v) de la Sección 3(a)(62)(A) de la U.S. Securities Exchange Act de 1934 y certificada como una Credit Rating Agency (CRA) por la European Securities and Markets Authority (ESMA).

La calificación antes señalada fue solicitada por la entidad o emisor, o en su nombre, y por lo tanto, HR Ratings ha recibido los honorarios correspondientes por la prestación de sus servicios de calificación. En nuestra página de internet www.hrratings.com se puede consultar la siguiente información: (i) El procedimiento interno para el seguimiento a nuestras calificaciones y la periodicidad de las revisiones; (ii) los criterios de esta institución calificadora para el retiro o suspensión del mantenimiento de una calificación, (iii) la estructura y proceso de votación de nuestro Comité de Análisis y (iv) las escalas de calificación y sus definiciones. Las calificaciones y/u opiniones de HR Ratings de México S.A. de C.V. (HR Ratings) son opiniones con respecto a la calidad crediticia y/o a la capacidad de administración de activos, o relativas al desempeño de las labores encaminadas al cumplimiento del objeto social, por parte de sociedades emisoras y demás entidades o sectores, y se basan exclusivamente en las características de la entidad, emisión y/u operación, con independencia de cualquier actividad de negocio entre HR Ratings y la entidad o emisora. Las calificaciones y/u opiniones otorgadas se emiten en nombre de HR Ratings y no de su personal directivo o técnico y no constituyen recomendaciones para comprar, vender o mantener algún instrumento, ni para llevar a cabo algún tipo de negocio, inversión u operación, y pueden estar sujetas a actualizaciones en cualquier momento, de conformidad con las metodologías de calificación de HR Ratings, en términos de lo dispuesto en el artículo 7, fracción II y/o III, según corresponda, de las “Disposiciones de carácter general aplicables a las emisoras de valores y a otros participantes del mercado de valores”. HR Ratings basa sus calificaciones y/u opiniones en información obtenida de fuentes que son consideradas como precisas y confiables, sin embargo, no valida, garantiza, ni certifica la precisión, exactitud o totalidad de cualquier información y no es responsable de cualquier error u omisión o por los resultados obtenidos por el uso de esa información. La mayoría de las emisoras de instrumentos de deuda calificadas por HR Ratings han pagado una cuota de calificación crediticia basada en el monto y tipo de emisión. La bondad del instrumento o solvencia de la emisora y, en su caso, la opinión sobre la capacidad de una entidad con respecto a la administración de activos y desempeño de su objeto social podrán verse modificadas, lo cual afectará, en su caso, a la alza o a la baja la calificación, sin que ello implique responsabilidad alguna a cargo de HR Ratings. HR Ratings emite sus calificaciones y/u opiniones de manera ética y con apego a las sanas prácticas de mercado y a la normativa aplicable que se encuentra contenida en la página de la propia calificadora www.hrratings.com, donde se pueden consultar documentos como el Código de Conducta, las metodologías o criterios de calificación y las calificaciones vigentes. Las calificaciones y/u opiniones que emite HR Ratings consideran un análisis de la calidad crediticia relativa de una entidad, emisora y/o emisión, por lo que no necesariamente reflejan una probabilidad estadística de incumplimiento de pago, entendiéndose como tal, la imposibilidad o falta de voluntad de una entidad o emisora para cumplir con sus obligaciones contractuales de pago, con lo cual los acreedores y/o tenedores se ven forzados a tomar medidas para recuperar su inversión, incluso, a reestructurar la deuda debido a una situación de estrés enfrentada por el deudor. No obstante lo anterior, para darle mayor validez a nuestras opiniones de calidad crediticia, nuestra metodología considera

La calificación otorgada por HR Ratings de México, S.A. de C.V. a esa entidad, emisora y/o emisión está sustentada en el análisis practicado en escenarios base y de estrés, de conformidad con la(s) siguiente(s) metodología(s) establecida(s) por la propia institución calificadora:

Metodología de Calificación para Evaluación de Riesgo Crediticio de Deuda Corporativa, Mayo 2014. Para mayor información con respecto a esta(s) metodología(s), favor de consultar https://www.hrratings.com/es/methodology

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escenarios de estrés como complemento del análisis elaborado sobre un escenario base. Los honorarios que HR Ratings recibe por parte de los emisores generalmente varían desde US$1,000 a US$1,000,000 (o el equivalente en otra moneda) por emisión. En algunos casos, HR Ratings calificará todas o algunas de las emisiones de un emisor en particular por una cuota anual. Se estima que las cuotas anuales varíen entre US$5,000 y US$2,000,000 (o el equivalente en otra moneda).

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