SVEUČILIŠTE U RIJECI

EKONOMSKI FAKULTET

AIDA MEHAGIĆ

OSVRT NA MONETARNU POLITIKU HRVATSKE NARODNE BANKE,

EUROPSKE CENTRALNE BANKE I SUSTAV FEDERALNIH REZERVI

DIPLOMSKI RAD

Rijeka, 2014

SVEUČILIŠTE U RIJECI

EKONOMSKI FAKULTET

OSVRT NA MONETARNU POLITIKU HRVATSKE NARODNE BANKE,

EUROPSKE CENTRALNE BANKE I SUSTAV FEDERALNIH REZERVI

DIPLOMSKI RAD

Predmet: Poslovna politika banaka

Mentor: Prof. dr. sc. Antun Jurman

Student: Aida Mehagić

Studijski smjer: Međunarodno poslovanje

JMABG: 00811437265

Rijeka, lipanj, 2014.

KAZALO

1. UVOD 1

1.1. Problem, predmet i hipoteza rada 1

1.2. Svrha i ciljevi istraživanja 2

1.3. Znanstvene metode istraživanja 3

1.4. Struktura rada 3

2. TEORIJSKA OBRADA MONETARNE POLITIKE 4

2.1. Pojam i obilježja monetarne politike 4

2.2. Ciljevi monetarne politike i konflikt pojedinih ciljeva na kratak rok 6

2.3. Strategija provođenja monetarne politike 11

2.4. Instrumenti monetarne politike 12

2.4.1. Politika otvorenog tržišta 14

2.4.2. Politika refinanciranja 17

2.4.3. Politika rezervi likvidnosti 19

2.4.4. Selektivna kreditna politika 22

3. HRVATSKA NARODNA BANKA 24

3.1. Povijest Hrvatske narodne banke 24

3.2. Ciljevi, zadaci i strategija provođenja monetarne politike Hrvatske narodne

banke 25

3.3. Instrumenti monetarne politike Hrvatske narodne banke 27

3.3.1. Tradicionalni instrumenti monetarne politike 28

3.3.1.1. Operacija na otvorenom tržištu 28

3.3.1.2. Stalno raspoložive mogućnosti 30

3.3.1.3. Obveza pričuva 32

3.3.2. Glavni instrumenti monetarne politike – devizna intervencija 33

3.3.3. Ostali instrumenti monetarne politike Hrvatske narodne banke 35

3.4. Utjecaj na gospodarstvo Hrvatske 36

4. EUROPSKA CENTRALNA BANKA 40

4.1. Razvoj Europske centralne banke i njena institucionalna struktura 40

4.2. Ciljevi i strategija monetarne politike Europske centralne banke 42

4.3. Instrumenti monetarne politike Europske centralne banke 43

4.3.1. Operacija na otvorenom tržištu 44

4.3.2. Ustaljene pogodnosti 46

4.3.3. Obvezna rezerva 48

4.3.4. Utjecaj na gospodarstvu Europske unije 49

5. SUSTAV FEDERALNIH REZERVI 51

5.1. Podrijetlo i struktura Sustava federalnih rezervi 51

5.2. Instrumenti monetarne politike Sustava federalnih rezervi 54

5.2.1. Operacija na otvorenom tržištu 55

5.2.2. Diskontno kre0ditiranje 58

5.2.3. Obvezna rezerva 60

5.3. Usporedba neovisnost Sustava federalnih rezervi sa Europskom centralnom

bankom 61

5.4. Utjecaj monetarne politike Sustava federalnih rezervi na gospodarstvu

Sjedinjenih Američkih Država i globalna ekonomija 64

6. ZAKLJUČAK 66

LITERATURA........................................................................................................70

POPIS GRAFIKONA 75

1

1. UVOD

U uvodnom dijelu ovog rada izlažu se sljedeće tematske cjeline : 1) problem, predmet i

hipoteza rada, 2) svrha i cijevi istraživanja, 3) znanstvene metode istraživanja i 4)

struktura rada.

1.1. Problem, predmet i hipoteza rada

Monetarna politika predstavlja sastavni dio opće ekonomske politike kojom se regulira

ponuda i potražnja za novcem u skladu sa stvarnim potrebama privrednog života.

Centralna banka je vodeća monetarna institucija čiji je zadatak da osigura nesmetano

funkcioniranje bankarskog i financijskog sustava zemlje, kao i da u zavisnost od

konkretnoga stanja u gospodarstvu provodi odgovarajuću monetarnu politiku. Monetarnu

politiku u Republici Hrvatskoj provodi Hrvatska narodna banka koja je u određenoj mjeri

povezana sa monetarnom politikom Europske unije koju provodi Europska centralna

banka. U Sjedinjenim Američkim Državama kormilom monetarne politike upravlja

Sustav federalnih rezervi čija će se neovisnost i utjecaj monetarne politike također

objasniti u ovom diplomskom radu.

Problem istraživanja predstavlja teorijsku obradu i analizu upotrebe monetarne politike

Hrvatske narodne banke, Europske centralne banke i Sustava federalnih rezervi koje

svojim instrumentima nastoje ostvariti postavljene ciljeve.

Predmet istraživanja odnosi se na istraživanje aktualnih i praktičnih saznanja vezanih za

provođenje monetarne politike, instrumente monetarne politike, te utjecaj monetarne

politike na monetarna i kreditna kretanja u Hrvatskoj, zemljama Europske unije i

Sjedinjenih američkih država

Na temelju postavljenog cilja i problema istraživanja moguće je definirati radnu hipotezu

koja glasi:

2

Komparativnom analizom i sintezom različitih ciljeva i instrumenata monetarnih politika

odabranih središnjih banaka moguće je zaključiti da središnje banke prilikom postavljanja

ciljeva i izbora instrumenata monetarne politike moraju uzeti u obzir globalna monetarna

kretanja ali i definirati takvu monetarnu politiku koja je prilagođena potrebama konkretne

zemlje i iskorištenju njenih gospodarskih resursa.

Veći značaj pridaje se utjecaju monetarne politike sustava centralnih banaka poput ECB

i FED-a na instrumente i ciljeve monetarnih politika središnjih banaka poput HNB-a.

ECB i FED prilikom definiranja instrumenata monetarne politike moraju uzeti u obzir i

njihov utjecaj na globalnu monetarnu politiku. Također moraju sagledati kako će globalna

monetarna politika utjecati na ostvarenje njihovih postavljenih ciljeva monetarne politike

ali i gospodarstvo u cjelini.

Ulaskom u EU Hrvatska narodna banka je postala sastavni dio Europskog sustava

središnjih banaka pri čemu je zadržala svoju samostalnost i neovisnost u ostvarivanju

svojega cilja i obavljanju svojih zadataka. Kada HNB uvede euro i postane dio

Eurosustava prenijeti će svoje ovlasti na ECB ali će sudjelovati u utvrđivanju i vođenju

zajedničke monetarne i devizne politike. Sustav federalnih rezervi na čelu monetarne

politike SAD-a procesima integriranja ostvaruje sve veći utjecaj na monetarna kretanja

europskih zemalja.

1.2. Svrha i cijevi istraživanja

Svrha ovog rada je pobliže objasniti monetarnu politiku Europske centralne banke,

Sustava federalnih rezervi i Hrvatske narodne banke sa naglaskom na njihovu povijest,

strukturu, neovisnost, strategiju i instrumente kako bi se shvatio način djelovanja u

monetarnom sustavu njihovog gospodarstva.

Cilj diplomskog rada je ukazati na značaj i utjecaj odabranih monetarnih politika

Europske centralne banke, Sustava federalnih rezervi i Hrvatske narodne banke na

njihova pojedinačna gospodarstva. Vidi se međusobni utjecaj odabranih monetarnih

politika koji je nastao kao rezultat globalizacije.

3

1.3. Znanstvene metode istraživanja

Prilikom izrade ovog diplomskog rada proučena je brojna literatura iz područja

monetarne politike sa općeg stajališta. Također korištena je i literatura iz područja

monetarne politike Hrvatske narodne banke, Europske centralne banke i Sustava

federalnih rezervi.

Obrade i prezentacije podataka značajnih za temu ovog diplomskog rada korištene su

sljedeće znanstvene metode: povijesna metoda, metoda kompilacije, metoda

komparacije, metoda klasifikacije, deskriptivna metoda i metoda analize.

1.4. Struktura rada

Diplomski rad tematski je podijeljen u šest međusobno povezanih dijelova.

U prvom dijelu, Uvodu, formulirana je hipoteza i predmet istraživanja, navedeni su svrha

i ciljevi istraživanja, predstavljene su korištene znanstvene metode, te obrazložena

struktura rada.

Drugim dijelom, s naslovom Teorijska obrada monetarne politike, ukazano je na pojam i

obilježja monetarne politike. Istaknuti su ciljevi i strategija monetarne politike, a posebno

su prezentirani instrumenti monetarne politike.

U trećem dijelu govorimo o Hrvatskoj narodnoj banci, njenoj povijesti, ciljevima i

strategiji. Također dan je opis instrumenata Hrvatske narodne banke kako bi se shvatio

način provođenja monetarne politike u našoj zemlji.

Četvrtim dijelom, s naslovom Europska centralna banka objašnjen je njen razvoj i

institucionalna struktura. Radi postizanje glavnog cilja Europska centralna banka

primjenjuje sljedeće instrumente: politiku otvorenog tržišta, pozajmice bankama i

politiku obveznih rezervi. Ovim dijelom je objašnjen utjecaj monetarne politike Europske

centralne banke na gospodarstvo Europske unije.

4

U petom dijelu sa naslovom, Sustav federalnih rezervi pobliže se upoznajemo njegovim

podrijetlom i strukturom. Naglašava se njegova neovisnost i uspoređuje sa Europskom

centralnom bankom. Posebno je ukazano na utjecaj monetarne politike Sustava federalnih

rezervi na gospodarstvo Sjedinjenih Američkih Država i ostatka svijeta.

U šestom i posljednjem dijelu iznosi se zaključak koji je sinteza spoznaja do kojih se

došlo obradom teme diplomskog rada.

2. TEORIJSKA OBRADA MONETARNE POLITIKE

U okviru ovog dijela rada posebnu pozornost treba posvetiti ovim tematskim jedinicama

rada 1) pojam i obilježja monetarne politike, 2) ciljevi monetarne politike i konflikt

pojedinih ciljeva na kratak rok, 3) strategija provođenja monetarne politike, 4)

instrumenti monetarne politike

2.1. Pojam i obilježja monetarne politike

Monetarna politika je skup pravila, propisa, mjera i instrumenata kojima se u monetarnoj

sferi društvene reprodukcije regulira nivo, struktura i dinamika novčane mase, kao i

cirkulacija novca prometnim kanalima reprodukcije. Monetarna politika predstavlja

primijenjenu naučnu oblast koja se sastoji iz emisione, kreditne i devizne politike, a usko

je povezana sa fiskalnom politikom u sklopu financijske, odnosno makroekonomske

politike. Monetarna politika je politika stvaranja i poništavanja, odnosno emisije i

povlačenja novca (Perišin, Šokman i Lovrinović, 2001., p.15). Naime, u zavisnosti od

konkretnog stanja u privredi centralna banka će provoditi i odgovarajuću monetarnu

politiku.

Centralna banka predstavlja banku koja zauzima centralni položaj u bankarskom sistemu

određene zemlje, u smislu da ova banka djeluje kao banka drugih banaka, ali i kao bankar

države. Kao institucija koja stoji na vrhu bankarskog sistema, ima glavnu ulogu u

5

organiziranju, usmjeravanju i reguliranju monetarnih kretanja. Sa druge strane,

ekonomsku suverenost jedne zemlje određuje i njena monetarna suverenost, zato CB

mora imati relativno nezavisan položaj jer je ona nosilac vrhovne monetarne suverenosti.

Centralna banka je nadležna za vođenje monetarne politike, u čijoj osnovi je

kvantificiranje i dinamiziranje ponude novca. Sa druge strane, monetarna politika je

politika koju vodi centralna banka, s namjerom da utiče na monetarne i realne agregate,

kamatne stope i devizni kurs, a sve u cilju postizanja krajnjih ciljeva makroekonomske

politike, pri čemu se akcenat stavlja na stabilnosti cijena. Uloga centralne banke u

provođenju monetarne politike podrazumijeva odgovarajuće rukovanje instrumentima

monetarne politike (sredstva i metode koje primjenjuje centralna banka sa ciljem

održavanja adekvatnog nivoa, mase i strukture novca i kredita)(moj-bankar.hr, pogledano

14.03.2014).

Monetarnom politikom kontrolira se ponuda novca od strane centralne banke, a sastoji se

od politike ograničavanja novčane ponude (inflacija vodi do povećanja kamata) i od

politike ekspanzivne novčane ponude (recesija vodi do smanjenja kamata) (Wikipedia,

pogledano 13.3.2014 ).

U klasifikaciji monetarne politike koriste se različiti kriteriji, a osnovni kriterij koji se

odnosi na osnovnu orijentaciju, dijeli monetarnu politiku na: ekspanzivnu ili restriktivnu

(Crkvenac, 1997., p.120).

Osnovni smisao monetarne politike prema monetarnoj teoriji ogleda se u njenom

djelovanju na nivo i dinamiku privredne aktivnosti reguliranjem obujma i strukture

efektivne novčane tražnje, adekvatnim formiranjem visine i strukture novčane mase.

Rezultat ekspanzivne i restriktivne monetarne politike treba da bude uklanjanje neželjenih

konjukturnih kretanja , odnosno stabilizacija privrede. Ekspanzivna monetarna politika

treba da u uvjetima pada proizvodnje i zaposlenosti i onda kada se uoče tendencije za

njihovo snižavanje, ekspanzijom novca i kredita iznad optimale dovede do njihovog

kretanja naviše. Instrumentima monetarne politike se nastoji potaknuti potrošnja,

investicije i poslovna klima u privredi, što za rezultat treba da ima rast dohotka i

zaposlenosti. Dakle, porast ponude novca dovodi do porasta investicija i ostalih oblika

finalne tražnje, što sa druge strane dovodi do rasta dohotka.

6

Restriktivna monetarna politika kroz otežavanje uvjeta kreditiranja smanjuje količinu

novca u opticaju. Kažemo da je ona politika “skupog novca” jer sa sobom povlači i porast

kamatnih stopa, a koristi se za suzbijanje inflatornih pritisaka. Porast kamatnih stopa utiče

na smanjenje privatnih i javnih investicija i ukupne potrošnje. Restriktivna monetarna

politika indirektno djeluje na razinu cijena jer se u prometu nalazi manja količina novca

od optimale za odvijanje robno-novčanih transakcija. Opadanje investicija će dovesti do

multiplikativnog pada BDP-a i zaposlenosti. Sa druge strane, pad investicija će uticati i

na pad potrošnje. Duže trajanje restriktivne monetarne politike može dovesti do sniženja

cijena, gomilanja zaliha, nemogućnosti pokrića zaliha vlastitim sredstvima i bankarskim

kreditima što obično uzrokuje usporavanje stope ekonomskog rasta. Ukoliko se

restriktivna monetarna politika primjenjuje zajedno sa drugim instrumentima ekonomske

politike moguće je održavanje privredne aktivnosti.

Pozitivno djelovanje na ukupna realna privredna kretanja monetarna politika može

ostvariti pravovremenom primjenom efikasnih instrumenata monetarnog reguliranja.

2.2.Ciljevi monetarne politike i konflikt pojedinih ciljeva na kratak rok

Kako bi mogle indirektno djelovati na visinu kreditnog potencijala banaka te uopće na

likvidnost novčanog sistema, centralne banke koriste se različitim instrumentima

monetarne politike. Instrumenti monetarne politike predstavljaju sredstvo kojim se

centralne banke služe u ostvarenju postavljenih ciljeva. Frederic S. Mishkin pored

osnovnog zadatka monetarne politike koji je objašnjen kao osiguranje optimalne količine

novca u optjecaju koja je potrebna za neometano odvijanje društvene reprodukcije je

naveo je ciljeve monetarne politike.

Šest temeljnih ciljeva monetarne politike, a to su (Mishkin i Eakins,2005, p. 186):

1. Visoka zaposlenost koja postoji kada je potražnja za radom jednaka ponudi rada što

je kompatibilno teorijskom konceptu ostvarivanja pune zaposlenosti uz postojanje

razine prirodne stope nezaposlenosti.

7

2. Ekonomski rast označava povećanje potencijalnog BDP-a neke zemlje. Cilj stabilnog

ekonomskog rasta usko je vezan sa ciljem visoke zaposlenosti zato što će poduzeća

biti spremnija investirati u kapitalnu opremu, da bi povećali produktivnost i

ekonomski rast kada je nezaposlenost niska.

3. Stabilnost cijena se odnosi na ostvarivanje niskih stopa inflacije između 2-3 %

godišnje, uz koje je moguć održiv ekonomski rast.

4. Stabilnost kamatnih stopa povećava transparentnost i stabilnost financijskog tržišta,

te olakšava planiranja vezana uz budući novčani tijek.

5. Stabilnost financijskog tržišta omogućuje efikasno prenošenje novčanih viškova od

suficitarnih ka deficitarnim subjektima, te pridonosi izbjegavanju čimbenika razvoja

financijske krize.

Ukoliko je stopa nezaposlenosti visoka, to podrazumijeva loše stanje u društvu,

siromaštvo, mnoge porodice suočavaju se sa financijskim problemima, ljudi gube

samopouzdanje, a stopa kriminala raste. Privreda se ne suočava samo sa ljudima koji ne

rade već i resursima koji nisu u funkciji, što utječe na smanjenje proizvodnje odnosno

manji BDP. Danas se smatra da je optimalna stopa nezaposlenosti u rasponu od 4,5% do

6%, mada je i ovaj stav predmet spora mnogih ekonomista. Zaključak je da vlada ima

bitnu ulogu u kreiranju optimalne stope nezaposlenosti, transparentnim radom agencija

za zapošljavanje, prekvalifikacijom, obukom, kako bi se prirodna stopa nezaposlenosti

mogla smanjiti. Vlada uz pomoć monetarnih vlasti ovaj problem rješava pomoću zakona

o minimalnoj nadnici, stvaranje uvjeta za efikasan rad sindikata, zatim teorija efikasnih

nadnica, po toj teoriji za poduzeće je profitabilnije da isplaćuje nadnice iznad ravnotežnog

nivoa. Danas je poseban naglasak stavljen na ovo pitanje, jer je sve više izražena

liberalizacija tržišta rada, tako da se povećao protok radne snage iz zemlje u zemlju.

Bruto domaći proizvod je mjera tržišne vrijednosti svih finalnih roba i usluga

proizvedenih u zemlji u godinu dana (Samuelson i Nordhaus, 2011., p. 370). Stalan

gospodarski rast, kao jedan od ciljeva monetarne politike, usko je povezan sa visokom

stopom zaposlenosti kao ciljem. Politika može da se usmjeri na promoviranje privrednog

rasta neposrednim poticanjem poduzeća da investiraju ili poticanjem ljudi na štednju, što

bi upravo kompanijama osigurati sredstva za investicije.

8

Cijena je vrijednosni izraz neke robe ili usluge. Cijene koordiniraju odluke proizvođača i

potrošača na tržištu roba i usluga. U načelu, porast cijene povećava ponudu odnosno

potiču proizvodnju. Niže cijene u načelu povećavaju potrošnju. Monetarne vlasti, danas,

poseban akcenat stavljaju na svom cilju održanja stabilnosti cijena. U daljem testu ću

Vam objasniti što je ustvari nestabilnost cijena, koji su faktori koji je destabiliziraju i kako

utjecati na iste.

Inflacija je povećanje agregatnog nivoa cijena u odnosu na vrijednost novca. Pojam

inflacije također se može definirati kao pad vrijednosti novca. Vrijednost novca označava

njegova kupovna moć. Dakle, ako u određenoj privredi postoji inflacija, kupovna moć te

valute pada (Wikipedia, pogledano 17.04.2014).

Inflacija općeg indeksa cijena za robe i usluge (IP) definira se kao povećanje cijene

standardizirane košarice dobara i usluga tijekom određenog razdoblja (Saunders i

Cornett, 2006., p.47). Osim toga koristi se i BDP deflator, indeks potrošačkih cijena i

rjeđe indeks proizvođačkih cijena. Inflacija je specifična po tome što ne bira ni mjesto ni

vrijeme gdje će se javiti; to mogu biti razvijene ali i nerazvijene zemlje, površinom male

i velike.

Stabilnost cijena je poželjna jer rastući nivo cijena (inflacija) dovodi do neizvjesnosti u

privredi koja može ugroziti privredni rast. Kada se ukupan nivo cijena mijenja, teže se

utvrđuju cijene robe i usluga, što potrošačima znatno otežava donošenje odluka. Danas

se kao primarni cilj postavlja stabilnost cijena. Stabilnost cijena ne podrazumijeva

njihovu nepromjenljivost, već njihov umjeren rast/promjenu. Ne postoji opće slaganje u

vezi poželjne, odnosno optimalne stope inflacije, posebno kada su u pitanju razvijene

zemlje i zemlje u razvoju. Najveći broj ekonomista smatra da je stopa inflacije između 1

i 3% optimalna za razvijene zemlje. Nulta ili negativna stopa inflacije ne može biti cilj

monetarne politike.

Pojam kamate upotrebljava se u ekonomiji u dvojakom značenju. S jedne strane to je

cijena kapitala, odnosno naknada koju zajmoprimci plaćaju zajmodavcima za pozajmljeni

novac i iskazana kao postotak na godinu naziva se kamatna stopa. S druge strane to je

tržišni povrat koji ostvari kapital kao proizvodni čimbenik (Pavić, Benić, Hashi, 2006.,

p.522). Stabilnost kamatnih stopa je poželjna jer njihova fluktuacija može da dovede do

9

neizvjesnosti u privredi i da oteža planiranje. Fluktuacije kamatnih stopa smanjuju

zainteresiranost za kupovinu kuća i otežavaju kupcima donošenje odluka kada da ih kupe,

a građevinskim kompanijama otežavaju planiranje broja kuća koje će da izgrade.

Centralna banka može željeti da uspori rast kamatnih stopa jer njihov rast utiče na

negativan stav prema centralnim bankama i podstiče zahtjeve da se njihova ovlaštenja

smanje (Mishkin i Eakins, 2006, p.188). Nakon svega navedenog precizno je jasno koliko

je bitna uloga CB da očuva stabilnost kamatnih stopa, kako bi osigurala stabilno tržište

svim zainteresiranima.

Financijski sistem je jedan od sistema koji čini jednu ekonomiju, a koji se bavi štednjom

i investicijama. Osnovna uloga financijskih tržišta je usmjeravanje novca od onih koji

štede i imaju višak novca ka potrošačima koji ga nemaju dovoljno. Ovo preusmjeravanje

novca povećava ekonomsko blagostanje cijelog društva stoga što prenosi kapital iz

posjeda onih koji nemaju zadovoljavajuće poslovne i investicione mogućnosti u posjed

onih koji ih imaju, tako povećavajući efikasnost ekonomije. Centralna banka je dužna da

donese preciznu regulativu kojoj će urediti ovaj segment ekonomije i preko organa

države, zaduženih za ovu oblast, kontrolirati i nadgledati sudionike na financijskim

tržištima.

Novčani tok od prodaje proizvoda, usluga ili aktive denominiranih u stranoj valuti,

obavlja se transakcijom na deviznim tržištima (Saunders i Cornett, 2006., p.254). Zbog

značaja međunarodne trgovine za nacionalnu privredu, vrijednost nacionalne valute u

odnosu na druge je veoma bitna za CB. Porast vrijednosti nacionalne valute čini da

industrija bude manje konkurentna u donosu na druge, a pad vrijednosti podstiče inflaciju.

Ako bi CB spriječila veće oscilacije u vrijednosti nacionalne valute uspjela bi da omogući

subjektima iz svoje privrede, koji posluju sa inostranstvom, lakše planiranje i

funkcioniranje. Zbog toga se stabiliziranje ekstremnih promjena vrijednosti nacionalne

valute na deviznim tržištima smatra veoma važnim ciljem monetarne politike.

Monetarne vlasti pretežno održavaju stabilnost deviznih tržišta tako što u slučajevima

kada dolazi do većih fluktuacija ili su one u najavi, CB intervenira svojim sredstvima na

deviznom tržištu.

10

Bez obzira na veliki broj ciljeva monetarne politike, po mnogim teoretičarima i

praktičarima njen najznačajniji ili strateški cilj je održavanje monetarne ravnoteže,

odnosno stabilnosti općeg nivoa cijena.

Jasno je da održavanje monetarne stabilnosti nije jedini cilj monetarne politike. Paralelno

s ovim ciljem pojavljuju se i drugi izuzetno značajni makroekonomski ciljevi kao što su

npr. puna zaposlenost i uravnoteženje privrednog rasta. Pitanje koje se logično pri tome

postavlja je pitanje koliko se navedeni ciljevi mogu istodobno uspješno realizirati.

Složila bi se sa mišljenjem prof. Stranjaka koji kaže da je današnja monetarna politika

uokvirena „magičnim trokutom„ čije vrhove čine tri osnovna ekonomsko-politička cilja

(Stranjak, 1979., p.225):

1. puna zaposlenost,

2. uravnotežena bilanca plaćanja,

3. stabilnost općeg nivoa cijena.

Istovremeno ostvarivanje navedenih ciljeva je poželjno, ali nije uvijek moguće. Djelujući

u pravcu ostvarenja jednog cilja, centralna banka može ugroziti ostvarenje drugog cilja.

Konflikt ciljeva posebno dolazi do izražaja u kratkom roku. Tako npr. u uvjetima

pretjerane monetarne i ekonomske ekspanzije stabilnost cijena nemoguće je postići bez

djelovanja na rast kamatne stope. Orijentacijom na stabilnost deviznog kursa smanjuje se

kontrola nad kretanjem kamatne stope. Poticanje visoke zaposlenosti i ekonomskog rasta

može djelovati inflatorno i izazvati rast kamatne stope. Osim toga upitno je može li i u

kojoj mjeri monetarna politika djelovati na ekonomski rast i ostvarivanje visoke

zaposlenosti (Lovrinović i Ivanov, 2009., p. 204).

Olakšavajuću okolnost predstavlja činjenica da svi ciljevi monetarne politike ne moraju

postojati u svakom momentu, a koji će od njih u danom momentu biti naglašeni ovisit će

o konkretnoj situaciji. Također treba uočiti da su ciljevi monetarne politike istodobno i

ciljevi ekonomske politike. Zbog toga će se u njihovoj realizaciji uz monetarnu politiku

koristiti i ostali instrumenti ekonomske politike, kao što su npr. fiskalna politika,

investicijska politika, devizna politika.

11

2.3. Strategija provođenja monetarne politike

Složenost sustava provođenja monetarne politike očituje se u korištenju intermedijarnih

ciljeva i instrumenata kojima se djeluje na ostvarivanje krajnjih ciljeva, što je najčešće

stabilnost cijena, a u širem smislu može uključiti visoku zaposlenost, ekonomski rast i

financijsku stabilnost. Krajnji ciljevi monetarne politike su javno objavljeni i definirani

zakonskom regulativom koja određuje odgovornost središnje banke. Nasuprot tome

intermedijarni ciljevi mogu, ali i ne moraju biti javno objavljeni. Intermedijarni ciljevi se

ugrađuju u strategiju vođenja monetarne politike zato što su više osjetljivi na instrumente

monetarne politike, služe za povećanje djelotvornost monetarne politike u ostvarivanju

krajnjih ciljeva (stabilnosti cijena ili visoke zaposlenosti), a mogu se koristiti i u svrhu

provjere 'zbivaju li se promjene u novčanom sustavu u smjeru ostvarenja krajnjeg

cilja/ciljeva' (Lovrinović i Ivanov, 2009., p.205).

Osim krajnjih i intermedijarnih ciljeva monetarne politike postoje i dodatni operativni

ciljevi koji se ugrađuju u strategiju provođenja monetarne politike jer su visoko osjetljivi

na instrumente monetarne politike. Navedeno podrazumijeva strategiju vođenja

monetarne politike u kojoj instrumenti izravno djeluju na operativne ciljeve, a u nastavku

putem operativnih na intermedijarne ciljeve. Intermedijarnim ciljevima centralne banke

nastoje ostvariti svoje krajnje ciljeve.

Javno iskazivanje intermedijarnih ciljeva posebno dolazi do izražaja kod monetarnih

strategija koje se oslanjaju na korištenje eksplicitnih nominalnih sidra, kao nominalnih

varijabla kojima se sidre inflacijska očekivanja javnosti i promoviraju niske stope

inflacije. Navedeno uključuje monetarne strategije ciljanje monetarnih agregata, ciljanje

kratkoročnog nominalnog kamatnjaka, ciljanja deviznog tečaja, ciljanje inflacije, a u

teorijskom smislu također i ciljanje razine nominalnog BDP-a.

Alternativno središnje banke mogu koristiti monetarnu strategiju bez eksplicitnog

nominalnog sidra, u smislu da ne koriste jednu službeno objavljenu varijablu preko koje

sidre inflacijska očekivanja javnosti i održavaju stabilnost cijena, nego koriste veći broj

informativnih i intermedijarnih varijabla koje predstavljaju implicitna nominalna sidra te

ne obvezuju središnje banke na dosljednu strategiju vođenja monetarne politike.

12

Monetarna strategija bez korištenja eksplicitnog nominalnog sidra zastupljena je u praksi

Sustava federalnih rezervi, Europske središnje banke, Banke Japana itd., što redom

uključuje središnje banke velikih gospodarstva koja imaju određena obilježja

samodovoljnosti i obrambene mehanizme zaštite od eksternih šokova, zbog kojih su

drugačije ovisna o globalnim tokovima te zbog kojih se na parcijalnim segmentima

svjetskog tržišta javljaju u ulozi 'kreatora svjetskih cijena i kamatnjaka' te se bitno

razlikuju od malih i otvorenih zemalja koje se javljaju u ulozi 'preuzimatelja svjetskih

cijena i kamatnjaka' (Ivanov, pogledano 16.03.2014)

Male i otvorene zemlje najčešće primjenjuju strategije eksplicitnog nominalnog sidra

(npr. sustav valutnog odbora) ili strategije implicitnog nominalnog sidra. Slabije razvijene

zemlje sa nerazvijenim financijskim sustavom primjenjuju strategiju ciljanja monetarnih

agregata koja može biti uspješna ukoliko šokovi dolaze iz realne sfere gospodarstva

(promjene investicija potrošnje itd.). Razvijene i ekonomski snažnije male i otvorene

zemlje koriste strategiju ciljanja inflacije koja je uspješna u očuvanju stabilnosti cijena.

Postoje brojni faktori koji negativno utječu na ostvarivanje ciljnih stopa inflacije poput

globalnih efekata promjene cijena energenata, neprerađenih i prerađenih prehrambenih

sirovina te drugih sirovina, od čega najveći učinak svakako imaju fluktuacije cijena nafte.

U svrhu povećanja vjerodostojnosti i transparentnosti monetarne politike, centralne banke

objavljuju detaljne informacije o korištenim instrumentima monetarne politike,

objavljuju redovna izvješća o ostvarenim rezultatima i učincima te objavljuju priopćenja

za javnost iz kojih su vidljive buduće namjere monetarne politike usmjerene na očuvanje

postavljenih ciljeva.

2.4. Instrumenti monetarne politike

Centralne banke koriste različite instrumente monetarnog reguliranja u pokušaju da

ostvare neposredne ciljeve monetarne politike. Neposredni ciljevi monetarne politike su

uglavnom u svim tržišnim privredama isti i svode se na osiguravanje potrebne količine

novca u opticaju.

13

Instrumenti monetarne politike evoluiraju s evolucijom financijskog sistem, odnosno

privrede, i oni su izrazita dinamička kategorija koja se prilagođava konkretnim prilikama.

Polazeći od načina na koji djeluju, instrumenti monetarnog reguliranja mogu se razvrstati

u dvije široke grupe :

1. direktne,

2. indirektne.

Direktni instrumenti monetarnog reguliranja omogućavaju da se neposredno postignu

konkretni ciljevi nosilaca monetarne politike, bilo da se ti ciljevi odnose na određeno

kretanje monetarnih i kreditnih agregata ili pak kamatne stope. Uz pomoć ovih

instrumenata, neposredni ciljevi monetarne politike direktno se dovode na željeni nivo.

Dva najčešće korištena direktna instrumenta monetarnog reguliranja jesu mjere

reguliranja kamatne stope i mjere reguliranja porasta plasmana banaka i drugih

financijskih institucija.

Indirektni instrumenti monetarnog reguliranja djeluju koristeći odnos između novčane

mase i primarnog novca, kao i monopolski položaj centralne banke u pogledu kreiranja

ovog posljednjeg oblika novca. Okolnosti da centralna banka može direktno da kontrolira

primarni novac i da primarni novac predstavlja osnovu za kreiranje novca u opticaju, daje

centralnoj banci mogućnost da utiče na monetarne uvjeta, i to ne samo putem promjena

obima novokreiranog primarnog novca, nego i mijenjanjem uvjeta pod kojim se novac

centralne banke ubacuje u ekonomski sistem. Otuda se djelovanje indirektnih

instrumenata monetarnog reguliranja ostvaruje utjecajem kako na tražnju za primarnim

novcem tako i na njegovu ponudu. Efikasna monetarne politika zahtjeva intenzivan

privredni rast i izvozno orijentiranu privredu. Sposobnost monetarne vlasti, sadržane u

centralnoj banci, da provede adekvatni instrumentarij monetarno kreditne politike

(Živković i Kožetinec, 2009., p.477).

Središnjoj banci stoje na raspolaganju sljedeći instrumenti reguliranja ponude novca

(Perišin, Šokman i Lovrinović, 2001., p.259):

1. politika otvorenog tržišta,

2. politika refinanciranja koja obuhvaća diskontnu i lombardnu politiku,

14

3. politika rezervi likvidnosti i

4. selektivna kreditna politika.

Osim prethodno spomenutih klasičnih instrumenata monetarne regulacije manje-više sve

središnje banke koriste i dodatne instrumente kao npr.

5. moralno uvjeravanje ili džentlmenske sporazume te,

6. politiku privlačenja depozita komercijalnih banaka od središnje banke radi

steriliziranja viška njihove likvidnosti i sprječavanja njihove ekspanzije putem

povoljne kamatne stope ( što je najnovija praksa ECB).

U nastavku su objašnjene sljedeće tematske jedinice: politika otvorenog tržišta, politika

refinanciranja, politika rezervi likvidnosti i selektivna kreditna politika.

2.4.1. Politika otvorenog tržišta

Politika otvorenog tržišta predstavlja najvažniji instrument monetarne politike koji

primjenjuju centralne banke u zemljama s razvijenim financijskim sistemom. Sam pojam

„ otvoreno tržište“ veže se za praksu „ Bank if England“ koja je prva za potrebe države

počela emitirati državne vrijednosnice (Perišin, Šokman i Lovrinović, 2001., p. 278).

Središnje banke tržišta državnih vrijednosnica koriste kako bi osigurala sredstva za

financiranje manjka u svom proračunu prihoda i rashoda. Značaj politike otvorenog

tržišta kao kvantitativnog instrumenta monetarne politike je povezan sa sve većim rastom

javnog duga koji je utjecao i na razvoj financijskog tržišta. Usklađenost fiskalne i

monetarne politike je bitna jer je javni dug duboko inkorporiran u strukturu imovine

raznih banaka, štedionica, financijskih društava i kompanija.

Politika otvorenog tržišta je, dakle, specifičan instrument monetarne politike kojima

središnja banka na otvorenom tržištu kupuje i prodaje državne vrijednosne papire sa

svrhom povećanja odnosno smanjenja kreditnog potencijala poslovnih banaka.

(Katunarić, 1988., p.37). Centralna banka na tržištu novca trguje blagajničkim zapisima

a na tržištu kapitala obveznicama i oni predstavljaju visoko likvidne financijske

15

instrumente čija je sigurnost zagarantirana ugledom države, a ujedno nose i unosni

nerizični prinos zbog čega postoji veliki interes za njihovu kupovinu i razvijeno

sekundarno tržište.

Suština provođenja operacija na otvorenom tržištu je vezana za upravljanje likvidnošću

bankovnog i financijskog sistema. Centralna banka preko regulacije novčane mase nastoji

djelovati na ponašanje investicija, lične potrošnje cijena i platnog bilanca. Centralna

banka operacijama na otvorenom tržištu nije u direktnom odnosu u pokriću njenog

budžetskog deficita jer se odnosi na indirektno pokriće preko kupovine ili prodaje

obveznica. Da bi država pristupila kupovini ili prodaji obveznica na otvorenom tržištu

mora ocijeniti privrednu i financijsku situaciju. U praksi se politika otvorenog tržišta vrlo

često koristi zajedno sa diskontnom politikom a njena prednost je što se provodi bez

velike buke, koju izaziva i najmanja promjena diskontne stope.

U uvjetima kada monetarna politika želi djelovati restriktivno i smanjiti likvidnost

bankarskog sistema, centralna banka prodaje državne vrijednosne papire poslovnim

bankama, što dovodi do smanjenja obima primarnog novca, smanjenja kreditnog

potencijala banaka i porasta tržišnih kamatnih stopa.

Ekspanzivna monetarna politika podrazumijeva kupovinu vrijednosnih papira od strane

centralne banke čime ona utiče na povećanje obima primarnog novca, povećanje

kreditnog potencijala banaka i smanjenje tržišnih kamatnih stopa.

Korištenje državnih obveznica povoljnije je jer njihov dugoročni karakter potiče razvoj

financijskog tržišta a posebno sekundarnog tržišta. S druge strane blagajnički zapisi su

zbog svoje likvidnosti i kraćeg roka dospijeća zastupljeniji u bilancu poslovnih banaka.

Operacije na otvorenom tržištu najvažniji su instrument monetarne politike jer su one

osnovne odrednice promjena kamatnih stopa i monetarne baze, glavnog izvora fluktuacija

ponude novca (Mishkin, 2010., p.378).

Centralne banke često primjenjuju mehanizam kupovine vrijednosnih papira uz ugovor o

ponovnom otkupu ( REPO sporazum ) kojim se diler koji prodaje vrijednosnice centralnoj

banci obavezuje da će određenog dana po određenoj cijeni i uz dogovorenu kamatnu stopu

ponovo otkupiti te iste vrijednosne papire.

16

Instrumentom obratni repo centralna banka djeluje u smjeru povećanja likvidnosti

banaka. Obratni repo funkcionira kao kolateralizirani kredit koji centralna banka

odobrava bankama uz kolateralu prihvatljivih vrijednosnih papira. Mehanizam

provođenja obratnog repa podrazumijeva objavu aukcije na koju se prijavljuju banke

nudeći kamatne stope i iznose likvidnosti koje žele osigurati. CB može prihvatiti sve

ponude ili samo dio mase ponuda i provesti obratni repo uz unaprijed definirani rok

dospijeća dan, sedmica, mjesec ali manje od godine dana. Repo i obrnuti repo su pogodni

za neutraliziranje privremenih promjena likvidnosti banaka ili subjekata do kojih dolazi

zbog novčanih tokova nad kojim centralna banka nema kontrolu (Lovrinović i Ivanov,

2009., p.208).

Izravne prodaje obavljaju se aukcijskim putem gdje dileri daju ponude cijena za kupnju

(bid) ili za prodaju (offer). Središnja banka prihvatit će najniže ponude cijene kod kupnje

i najviše bid cijene kod prodaje te ovakvim načinom trgovanja neće imati dalje obaveze

u vezi s tim transakcijama.

Učinci transakcija na otvorenom tržištu ogledaju se u (Perišin, Šokman i Lovrinović,

2001., p.284):

1. Promjeni iznosa novca na računima depozitnih institucija, gdje se prodajom državnih

obveznica smanjuje iznos novca na računima banaka, a to će bitno utjecati na

smanjenje novčane mase, jer u tom slučaju ostaje manje novca za multiplikaciju

depozita putem kreditne ekspanzije banaka. Iznos novca na računima banaka

kupnjom točno će se povećati za iznos vrijednosnica koje je otkupila središnja banka,

ali se novčana masa može još više povećati zavisno od monetarnog multiplikatora.

2. Kupnjom i prodajom vrijednosnica na otvorenom tržištu mijenjaju se i njihove cijene

i prinosi. Ako se na primjer poveća kupnja obveznica porast će njihove cijene, ali će

prinos pasti i obrnuto. Središnja banka može izravno utjecati na cijene i kamatne stope

pojedinih vrsta vrijednosnica. Ako središnja banka procijeni da u gospodarstvu

postoje inflatorne tendencije ona može povećanim transakcijama utjecati na

kratkoročne i dugoročne kamatnjake.

3. Efekt operacija na otvorenom tržištu sastoji se u promjenama očekivanja, a njih budno

prate i analiziraju: brokeri, dileri, bankari, investitori itd. Na temelju aktivnosti na

otvorenom tržištu oni procjenjuju buduće kretanje cijena i kamatnjaka, a time i smjer

17

monetarne politike. Svi analitičari neće imati iste procjene, pa će jedni intenzivniju

kupnju vrijednosnica od strane središnje banke shvatiti kao znak ekspanzivnije

monetarne politike, a time rasta investicija i BDP-a. Drugi će to objasniti kao opasnost

od rasta inflacije, što bi vodilo rastu kamatnjaka itd.

U zemljama koje nemaju razvijeno financijsko tržište operacije otvorenog tržišta su

potpuno nerazvijene. Ako se tome doda i ne postojanje instrumenata monetarne politike

u reguliranju novčane mase preko diskontnih stopa i primjene reeskonta, tada se može

ocijeniti mogući potencijal centralne banke da radi na principu valutnog odbora.

2.4.2. Politika refinanciranja

Banka kada iscrpi svoje izvore sredstava, može središnjoj banci ponuditi na prodaju

prihvatljive vrijednosnice kako bi došla do potrebne količine novca. Ovakav instrument

monetarne politike koji je prethodio politici otvorenog tržišta nazivamo politika

refinanciranja. Politiku refinanciranja čine: diskontna i lombardna politika. Banka obično

nudi mjenice središnjoj banci kako bi dobila eskontni kredit, a ako se radi o drugoj

vrijednosnici lombardni kredit.

U provođenju politike refinanciranja središnja banka određuje kvalitativne i kvantitativne

elemente. U kvantitativne elemente spada određivanje diskontne i lombardne kamatne

stope i maksimalan iznos refinanciranja. Kvalitativni elementi politike refinanciranja

odnose se na kvalitetu mjenica, te vrste i kvalitetu drugih vrijednosnica koje je središnja

banka spremna prihvatiti na rediskont i relombard (Perišin, Šokman i Lovrinović, 2001.,

p.296).

Diskontna politika se razvila se još u dobra zlatnog standarda kao prateći instrument

njegova funkcioniranja temeljenog na zlatnom pokriću izdanih novčanica. Ovisno o

kretanju zlata iz zemlje ili u zemlju, diskontna stopa se spuštala i dizala, pa je rezultat bio

višestruk.

Eskontna ili diskontna kamatna stopa je cijena kredita po kojoj centralna banka odobrava

kredite poslovnim bankama. Promjenom u visini diskontne stope centralne banke mogu

18

indirektno djelovati na visinu novčane ponude i usmjeravati kretanje potražnje za

novcem.

Centralna banka kada sprovodi restriktivnu monetarnu politiku i određuje višu diskontnu

stopu od trenutnih tržišnih kamatnih stopa jer npr. želi smanjiti ponudu novca radi

obuzdavanja inflacije. Za učesnike novčanog tržišta to znači da je novac postao skuplji,

jer za isti iznos zaduženja kod centralne banke treba platiti veću kamatu.

Uz veći trošak zaduživanja i diskontnu stopu višu od trenutnih kamatnih stopa na

međubankovnom tržištu, poslovne banke imaju manji interes za zaduživanjem iz

primarne emisije. Povećanjem diskontne stope izvori likvidnosti skupe, što djeluje na rast

aktivnih kamatnih stopa uz koje poslovne banke odobravaju kredite poduzećima,

stanovništvu i drugim subjektima, ali i pasivnih čime se povećava štednja i smanjuje

količina novca u opticaju.

U obrnutoj situaciji, kada centralna banka želi povećati ponudu novca kako bi

povećanjem potražnje za kreditima potaknula privrednu aktivnost, ona će sniziti

diskontnu stopu ispod tržišne kamatne stope. Uz nižu cijenu zaduživanja poslovne banke

mogu pribaviti viškove likvidnosti posuđivanjem kod centralne banke, što djeluje na pad

kamatnih stopa na međubankovnom tržištu. Ukoliko razdoblje visoke likvidnosti potraje,

konkurencija među bankama dovest će do pada svih kratkoročnih kamatnih stopa, što će

dovesti do smanjenja troškova zaduživanja stanovništva, poduzeća i drugih subjekata kod

banaka. Smanjenje diskontne stope uticat će i na smanjenje pasivnih kamatnih stopa, što

će smanjiti interes za štednjom, povećati potražnju za novcem kao transakcijskim

sredstvom. Efikasnost politike eskontnih stopa je veća u razvijenim financijskim tržištima

gdje su promjene stopa češće.

Iskustvo je pokazalo da porast diskontne stope radi povećanja cijene kredita nije dovoljno

za ostvarenje ciljeva monetarne politike. Sa razvojem tržišta kapitala i povećanom

ulogom ostalih učesnika, dolazi do slabljenja pozicije diskontne politike koja je bila

najvažnije sredstvo kreditne i monetarne politike do Velike krize.

Centralna banka razvijenih privreda ima relativno stabilnu eskontnu stopu jer monetarnu

bazu promatra u odnosu na kretanja u privredi, i to (Kešetović, 2007., p.170):

19

1. kretanje cijena,

2. stabilnost novca,

3. rast društvenog proizvoda, investicija, javne potrošnje.

Manipuliranje visinom diskontne stope dobar je instrument reguliranja unutrašnjih

kreditnih odnosa u uvjetima kada je bankarski sistem tome prilagođen. S druge strane,

česte promjene diskontne stope mogu, osim pozitivnih, izazvati i negativne učinke.

Povećanje diskontne stope daje signal restriktivnosti monetarne politike, što djeluje na

rast domaćih kamatnih stopa, pad domaćih investicija i porast interesa stranih ulagača.

Povećani uvoz kapitala u zemlju povećava devizne rezerve i multiplikativno se kroz otkup

strane valute i prodaju domaće odražava na povećanje novčane mase. U suvremenim

uvjetima fluktuirajućih deviznih tečajeva porast priliva deviza i potražnja za domaćom

valutom izaziva aprecijaciju domaće valute što vodi rastu uvoza i smanjenju izvoza roba

i usluga, zbog čega se povećava deficit u vanjsko trgovinskoj razmjeni. To može imati

negativan učinak na nacionalni dohodak koji može biti veći od koristi privlačenja

inostranog kapitala (Lovrinović i Ivanov, 2009., p.201).

2.4.3. Politika rezervi likvidnosti

Nakon Velike ekonomske krize povijesno poučeni primjerima propalih banaka i

razočaranih štediša u monetarnu politiku uveden je novi instrument politika obaveznih

rezervi. Država je na ovaj način preko središnje banke povećala sigurnost bankarskog

sustava ali i zaštitila deponente jamčeći im sigurnost isplate određenog iznosa u slučaju

propadanja banaka.

Svaka banka, da bi mogla udovoljiti svojim obvezama za isplatu u gotovu, mora držati

jedan dio sredstava u likvidnoj formi. Kao rezerve likvidnosti služe različiti dijelovi

aktive, te se po stupnju likvidnosti dijele na primarne i sekundarne rezerve. Primarne su

rezerve: gotovina u blagajnama, sredstva položena kod središnje banke, potražnja od

ostalih banaka, gotovinska sredstva (kao čekovi). U sekundarne rezerve ubraja se još i

ona najlikvidniju aktivu banaka koja nije ušla u primarne rezerve, npr. mjenice i druge

20

vrijednosne papire s rokom dospijeća do jedne godine ako su tržišno kvalitetne (Perišin,

Šokman i Lovrinović, 2001., p. 301).

Obavezne rezerve predstavljaju pravnu regulaciju kreditne aktivnosti banaka koju

propisuje središnja banka i one čine glavnu polugu kvantitativne regulacije.

Ukupna sredstva obaveznih rezervi predstavljaju sredstvo zaštite deponenata od rizičnog

ponašanja banaka, smanjujući kreditni potencijal sprečavaju prekomjerno odobravanje

kredita. Obuzdavanje pretjerane kreditne aktivnosti banaka sprečava pretjeranu količinu

novca u opticaju koja dovodi do inflacije.

Kada se ocijeni da je kreditna aktivnost komercijalnih banaka prevelika i da vodi inflaciji,

stope obaveznih rezervi se povećavaju što smanjuje mogućnost odobravanja bankarskih

kredita. Smanjuje se visina monetarnog i kreditnog multiplikatora.

U slučaju deflacije i opće recesije stope obaveznih rezervi se smanjuju. Snižavanjem

stope obaveznih rezervi povećavaju se slobodna novčana sredstva koje poslovne banke

koriste za odobravanje kredita, potiče se rast kreditnog i monetarnog multiplikatora i

povećava količina novca u opticaju.

Kod određivanja osnovice obavezne rezerve moguća su dva koncepta (Živković i

Kožetinec, 2009., p.543):

1. Da se u osnovicu uzimaju samo transakcijski depoziti;

2. Da se u osnovicu uzimaju i transakcijski i oročeni i štedni depoziti.

Dva različita pristupa izboru osnovice proizlaze iz koncepata da li centralna banka treba

regulirati samo kratkoročni kreditni potencijal banke ili da monetarna politika treba

regulirati investicijski potencijal banke.

U ostvarivanju politike obveznih rezervi likvidnosti središnja banka mora utvrditi

sljedeće (Perišin, Šokman i Lovrinović, 2001., p.302):

1. Osnovicu za obračun obveznih rezervi koja se u pravilu obračunava kao postotak od

depozita banaka. Negdje se uzimaju u obzir samo depoziti po viđenju, a negdje je

obuhvat proširen kako na štedne tako i na oročene depozite;

21

2. Kod načina određivanja visine obvezne rezerve u nekim je zemljama utvrđena gornja

granica visine obvezne rezerve, a središnja banka u okviru tih granica slobodno

određuje visinu obvezne rezerve;

3. Razdoblje izračuna obračunske osnovice podrazumijeva da se u svim zemljama

obračunska osnovica utvrđuje odmah po obračunu ( tj. po nastanku promjene sume

depozita);

4. Obavezna rezerva se može održavati na dva načina: na granici ili iznad obračuna tog

iznosa svaki dan unutar razdoblja održavanja, i prosječno dnevno u čitavom

razdoblju.

5. Udovoljavanje zahtjevu za obveznom rezervom podrazumijeva da ona može biti

izdvojena na poseban račun kod središnje banke ili može biti na žiroračunu kod

središnje banke s ostalim depozitima banke koje čine njenu likvidnost;

6. Pitanje ukamaćivanja (remuneracija) sredstava obvezne rezerve nam govori da

obvezna rezerva predstavlja trošak za svaku banku te da je ona komponenta koja

utječe na visinu kamatne stope banke na odobrene kredite. Na izdvojenu obveznu

rezervu središnja banka može, ali i ne mora plaćati kamatu;

7. Ukoliko neka poslovna banka ne ispunjava svoje obaveze polaganja određenog iznosa

rezervi na svoj račun kod centralne banke, dužna je na neizdvojena sredstva platiti

penalizirajuće kamate centralnoj banci.

Što je financijsko tržište razvijenije primjena obveznih rezervi kao instrumenta monetarne

politike je manje značajna i obrnuto.

Obavezna rezerva predstavlja fiskalno opterećenje koje centralna banka nameće

poslovnim bankama. Taj nepoželjni učinak smanjuje se kamatom koju centralna banka

plaća poslovnim bankama na izdvojena sredstva obavezne rezerve. Oportunitetni trošak

za banke time ne nestaje u potpunosti jer je stopa remuneracije uvijek niža od nerizične

tržišne kamatne stope.

22

2.4.4. Selektivna kreditna politika

Selektivna kreditna politika je kvalitativna mjera kontrole upotrebe kredita iz primarne

emisije i ukupnih novčanih tokova, i usmjeravanje novokreiranog novca u one pravce i

poslove kojima je dat prioritet (uvoz-izvoz, izvoz brodova, poljoprivredna proizvodnja i

dr.). Selektivna kreditna politika centralne banke najviše je povezana s ciljevima opće

ekonomske politike zemlje.

Selektivnom kreditnom politikom se određuju uslovi kreditiranja u pogledu namjena

kredita , rokova, kamata, korisnika nepostojanje plafona reeskonta i sl., što znači da je

riječ o kvalitativnoj kontroli novca i kredita, mada se preko određivanja tih uslova kredita

istovremeno određuje i kvantitativno regulira kreditni potencijal banaka i masa novca i

kredita u privredi.

Putem odobravanja selektivnih kredita vrši se alokacija financijskih sredstava u korist

određenog segmenta populacije, sektora privrede, izvoznika itd. u cilju poboljšanja

ekonomskih performansi. Tražnja za ovakvom vrstom kredita predstavlja u stvari tražnju

za državnom intervencijom u korist i za račun određene grupe zajmotražioca kako bi se

pravila tržišne utakmice na kreditnom tržištu modificirala u njihovu korist.

Dva su oblika selektivne kreditne politike. Jedan od oblika je politika namjenskih kredita

kojima država potiče potražnju za određenim dobrima i tako podupire razvoj određenih

djelatnosti i poduzeća. Drugi oblik je politika otkupa vrijednosnica tj. refinanciranjem pri

čemu se utvrđuje vrsta vrijednosnice, prihvatljivost i ukupna kvota otkupa. Riječ je o

ciljanim, selektivnim operacijama pri čemu središnja banka budno pazi da ne dođe do

špekulacije (Perišin, Šokman i Lovrinović, 2001., p.305).

Selektivni kredit odobren po povoljnijim uvjetima predstavlja jedan oblik subvencije koji

se kosi sa načelima slobodne konkurencije i tržišnog natjecanja. Drugi važan razlog zbog

kojeg suvremena praksa monetarne politike zaobilazi direktnu primjenu selektivnog

kreditiranja je postizanje veće političke i ekonomske nezavisnosti centralne banke

(Živković i Kožetinec, 2009., p.545).

23

Inicijativa za organiziranim selektivnim mjerama koje će potaknuti rast novoodobrenih

kredita u korist onih poslovnih aktivnosti koje pridonose stvaranju dodane vrijednosti u

nacionalnom gospodarstvu trebala bi doći od strane banaka. Međutim, ukoliko ciljevi

poslovanja banaka nisu kompatibilni sa ciljevima poslovanja poduzeća, inicijativa treba

doći od strane nositelja ekonomske politike. U Republici Hrvatskoj struktura odobrenih

kredita u korist investicija konstantno raste od 2011. godine. Hrvatska banka za obnovu i

razvitak je razvojna banka Republike Hrvatske koja potiče izvoz, razvoj malog i srednjeg

poduzetništva, turizam, poljoprivredu, prerađivačku industriju, zaštitu okoliša, inovacije

i nove tehnologije te daje podršku korištenju EU fondova.

24

3. HRVATSKA NARODNA BANKA

Značajke Hrvatske narodne banke predstavljene su u ovom dijelu diplomskog rada

obradom sljedećih tematskih jedinica: 1) povijest Hrvatske narodne banke, 2) ciljevi i

strategije provođenja monetarne politike, 3) instrumenti monetarne politike i 4)

utjecaj takve monetarne politike na gospodarstvo.

3.1. Povijest Hrvatske narodne banke

Osamostaljenjem Republike Hrvatske dolazi i do njenog monetarnog osamostaljenja.

Nakon proglašenja državne nezavisnosti i samostalnosti Republike Hrvatske, Narodna

banka Hrvatske bila je isključena iz jedinstvenog monetarnog sustava Socijalističke

Federativne Republike Jugoslavije.

Ustav Republike Hrvatske, donesen 21. prosinca 1990., odredio je u članku 53. Hrvatsku

narodnu banku kao središnju banku Republike Hrvatske i utvrdio njezine odgovornosti:

"Narodna banka Hrvatske je središnja banka Republike Hrvatske. Narodna banka

Hrvatske odgovorna je, u okviru svojih prava i dužnosti, za stabilnost valute i za opću

likvidnost plaćanja u zemlji i prema inozemstvu. Narodna banka Hrvatske u svom radu

je samostalna i odgovorna Hrvatskom saboru. Dobit ostvarena poslovanjem Narodne

banke Hrvatske pripada državnom proračunu. Položaj Narodne banke Hrvatske uređuje

se zakonom"(Narodne novine br. 41/01. (pročišćeni tekst), 55/01., čl. 53.). Uredbom o

Narodnoj banci Hrvatske od 8. listopada 1991. i Odlukom o zamjeni jugoslavenskih

dinara hrvatskim dinarima (stupile na snagu 23. prosinca 1991.) ustanovljeni su bitni

elementi monetarnog sustava Hrvatske (Perišin, Šokman i Lovrinović, 2001., p.316).

Kuna, kao trajno službeno sredstvo plaćanja u Republici Hrvatskoj, uvedena je 30.

svibnja 1994.

Središnja banka Republike Hrvatske sa sjedištem u Zagrebu ima svojstvo pravne osobe

koja se ne upisuje u sudski registar. Temeljni kapital u iznosu od 2.500.000.000.,00 kuna

se ne može prenositi ili biti predmet zaduženja, dok se višak prihoda nad rashodima HNB-

25

a raspoređuje u opće rezerve i korist državnog proračuna. Savjet Hrvatske narodne banke

sastoji se od osam članova, a čine ga guverner, zamjenik guvernera i šest viceguvernera

Hrvatske narodne banke koje imenuje Hrvatski sabor na mandat od 6 godina.

HNB ne može odobravati kredite Republici Hrvatskoj. Pravni posao koji HNB sklopi s

Republikom Hrvatskom ne može imati obilježja kredita niti se može upotrijebiti za

odobravanje kredita Republici Hrvatskoj ili trećim osobama, posredovanjem kojih bi

Republika Hrvatska bila krajnji korisnik kredita (Gašparović, 2001., p.89).

Zakonom o Hrvatskoj narodnoj banci koji je stupio na snagu 9. srpnja 2008. pravni okvir

djelovanja hrvatske središnje banke dodatno je usklađen s pravnim standardima Europske

unije, posebno u dijelu koji se odnosi na stupanj neovisnosti središnje banke

(institucionalne, funkcionalne, osobne i financijske neovisnosti), kao i na cilj Hrvatske

narodne banke, te se stvaraju preduvjeti za nesmetano funkcioniranje HNB-a u okviru

ESSB-a i ESB-a i uvođenje eura kao službene novčane jedinice Republike Hrvatske.

Hrvatska narodna banka je sastavni dio Europskog sustava središnjih banaka (ESSB).

Hrvatska narodna banka obvezna je u skladu s odredbama Ugovora o funkcioniranju

Europske unije, Statuta ESSB-a i Europske središnje banke i izravno primjenjivih propisa

Europske unije i Zakona o HNB-u raditi na ostvarivanju ciljeva i izvršavanju zadataka

ESSB-a.

3.2. Ciljevi, zadaci i strategija provođenja monetarne politike Hrvatske narodne

banke

Osnovni cilj Hrvatske narodne banke jest održavanje stabilnosti cijena. Ovakvo

određivanje osnovnog cilja HNB-a odgovara postavljenom cilju djelovanja većine

središnjih banaka u svijetu i predstavlja standardno zakonsko rješenje, a proizlazi iz

raširenog stava da je niska i stabilna inflacija najveći doprinos kojim novčana politika

može pridonositi rastu privrede (Leko, 2004., p.26).

26

Pored održavanja stabilnosti cijena HNB je svojom djelatnošću dužna podupirati opću

gospodarsku politiku Europske unije podupirući ciljeve Europske unije ali da pritom ne

ugrozi glavni cilj. U ostvarivanju ovih zadaća HNB mora djelovati u skladu s načelima

otvorenog tržišta i slobodne konkurencije, dajući prednost učinkovitoj raspodjeli

sredstava.

Održavanje stabilnosti cijena kao prioritetnog cilja ne isključuje ostvarivanje drugih

ciljeva kao na primjer obaveza očuvanja stabilnosti bankarskog sustava, reguliranje tečaja

kune ili održavanje opće likvidnosti u zemlji ali nalaze da u slučaju sukoba ciljeva,

stabilnost cijena ima prioritet.

Zadaci Hrvatske narodne banke su (Hrvatska narodna banka, pogledano 4.04.2014):

1. utvrđivanje i provođenje monetarne i devizne politike;

2. držanje i upravljanje međunarodnim pričuvama Republike Hrvatske;

3. izdavanje novčanica i kovanog novca;

4. izdavanje i oduzimanje odobrenja i suglasnosti u skladu sa zakonima kojima se

uređuje poslovanje kreditnih institucija, kreditnih unija, institucija za platni promet,

institucija za elektronički novac i platnih sustava te devizno poslovanje i poslovanje

ovlaštenih mjenjača;

5. obavljanje poslova supervizije i nadzora u skladu sa zakonima kojima se uređuje

poslovanje kreditnih institucija, kreditnih unija, institucija za platni promet, institucija

za elektronički novac i platnih sustava;

6. vođenje računa kreditnih institucija i obavljanje platnog prometa po tim računima,

davanje kredita kreditnim institucijama i primanje u depozit sredstava tih institucija,

7. uređivanje i unapređivanje sustava platnog prometa;

8. obavljanje zakonom utvrđenih poslova za Republiku Hrvatsku;

9. donošenje podzakonskih propisa u poslovima iz svoje nadležnosti;

10. pridonošenje stabilnosti financijskog sustava u cjelini;

11. obavljanje ostalih, zakonom utvrđenih poslova.

Službene publikacije HNB-a ne navode strategiju monetarne politike koju ona koristi

možemo primijetiti da je prisutna visoka erotizacija kako depozita tako i kredita. Zbog

visokog stupnja erotizacije financijska i realna sfera gospodarstva je osjetljiva na

27

promjene tečaja. Održavanjem tečaja se omogućuje stabilnost cijena uvoznih proizvoda

što loše utječe na aktivaciju domaće proizvodnje.

Iako je u Hrvatskoj usvojen upravljano plivajući devizni tečaj, monetarna politika koristi

nominalno sidro deviznog tečaja i to kako u razdoblju 2001. do 2007. kada su prevladavali

aprecijacijski pritisci, tako i od 2008. do danas kada prevladavaju deprecijacijski pritisci.

Devizne aukcije su jedan od najčešće korištenih instrumenata monetarne politike HNB-a

kojima se sprječava deprecijacija i aprecijacija kune a aktivna monetarna politika se

koristi samo kad nije ugrožena stabilnost tečaja.

Devizne transakcije središnje banke predstavljaju glavni instrument kreacije i

poništavanja primarnog novca i direktnog uplitanja središnje banke na domaćem

deviznom tržištu, što rezultira udjelom inozemne aktive od čak 99% u ukupnoj aktivi

bilance HNB.

Središnja banka vodi restriktivniju monetarnu politiku u slučaju većeg odljeva deviza i

deprecijacijskih pritisaka na domaću valutu, odnosno ekspanzivniju politiku u slučaju

većeg priljeva deviza i aprecijacijskih pritisaka na valutu (Ivanov, pogledano

16.03.2014.). Takva monetarna politika nema razvojni karakter jer budući ekonomski rast

prepušta ličnim interesima stranih investitora koji nisu nužno u interesu gospodarstva

Hrvatske.

3.3. Instrumenti monetarne politike Hrvatske narodne banke

Hrvatska narodna banka samostalno i neovisno utvrđuje i provodi novčanu politiku,

određuje mjere i instrumente za reguliranje kreditne aktivnosti, likvidnosti banaka i

količine novca u opticaju.

U ovom dijelu diplomskog rada objasnit će se tradicionalni instrumenti odnosno stalno

raspoložive mogućnosti monetarne politike Hrvatske narodne banke, način provođenja

deviznih intervencija kao glavnog instrumenta i ostale instrumente likvidnosti poput

blagajničkih zapisa, kratkoročnih kredita za likvidnost i minimalno potrebna devizna

28

potraživanja. U sljedećim podpoglavljima su navedeni i definirani instrumenti monetarne

politike: 1) tradicionalni instrumenti monetarne politike, glavni instrument

monetarne politike – devizne intervencije i 3) ostali instrumenti monetarne politike

Hrvatske narodne banke.

3.3.1. Tradicionalni instrumenti monetarne politike

U provođenju monetarne politike HNB se služi poznatim instrumentima, od kojih je još

uvijek najvažnija politika obvezne rezerve, a potom politika otvorenog tržišta. Diskontnu

politiku HNB u svojoj praksi rijetko koristi, prema tome ona ima samo indikativno

značenje i ne služi kao referentna kamatna stopa u formiranju tržišnih kamatnih stopa

(Perišin, Šokman i Lovrinović, 2001., p.321).

Hrvatska narodna banka se služi sljedećim instrumentima monetarne politike za

upravljanje likvidnošću (Hrvatska narodna banka, pogledano 6.04.2014.):

1. operacije na otvorenom tržištu;

2. stalno raspoložive mogućnosti;

3. obvezna pričuva.

3.3.1.1. Operacije na otvorenom tržištu

Operacije na otvorenom tržištu primjenjuju se u svrhu ispravljanja neravnoteža u bilanci

HNB-a nastalih zbog promjena u pojedinim stavkama koje utječu na ponudu i potražnju

za likvidnošću bankovnog sustava. Izjednačavanjem ponude i potražnje postiže se fino

upravljanje likvidnošću te se utječe na minimiziranje kolebljivosti kamatnih stopa na

novčanom tržištu (Hrvatska narodna banka, 2008., pogledano 7.04.2014).

Hrvatska narodna banka koristi se sljedećim operacijama na otvorenom tržištu :

1. redovitim operacijama;

2. operacijama fine prilagodbe;

29

3. strukturnim operacijama.

Redovitim operacijama se upravlja likvidnošću sustava, a provode se redovitim obratnim

repo operacijama u pravilu svake srijede na aukcijama sa rokom dospijeća od jednog

tjedna. Na aukcijama mogu sudjelovati domaće banke, uz prihvatljiv kolaterale kojeg čine

trezorski zapisi Ministarstva financija u kunama. Tijekom 2008. obratne repo operacije

HNB-a su bile glavni instrument kreiranja likvidnosti. Održano je 47 obratnih repo

aukcija i plasirano 86,8 mlrd. kuna. U 2009. održano je ukupno 37 obratnih repo aukcija

preko kojih je bankama plasirano 96,1 mlrd. kuna uz fiksnu kamatnu stopu od 6%.

Tijekom 2010., 2011. i 2012. godine operacije na otvorenom tržištu, zbog visoke

likvidnosti bankovnog sustava, nisu korištene.

Operacije fine prilagodbe koriste se za privremeno smanjenje ili povećanje likvidnosti u

sustavu. Te se operacije provode po potrebi radi upravljanja likvidnošću na tržištu i

upravljanja kamatnim stopama, i to u situacijama u kojima treba neutralizirati učinke

promjena kamatnih stopa uzrokovanih nepredviđenim fluktuacijama na tržištu. Provode

se preko repo i obratnih repo aukcija, te izravnim prodajama i kupnjama vrijednosnih

papira i deviza. Operacije fine prilagodbe imaju visok stupanj fleksibilnosti tj.

nestandardizirane su a kao kolaterale služe trezorski zapisi Ministarstva financija u

kunama i devizama. U periodu od 2008. do 2012 godine nisu korištene operacije fine

prilagodbe.

Strukturne operacije se primjenjuju kada postoji potreba za dugoročnijom prilagodbom

strukture likvidnosti. Koriste se za povećanje ili smanjenje likvidnosti u sustavu, putem

izravnih prodaja i kupnji vrijednosnih papira te repo i obratnim repo operacijama.

Izvršavaju se putem standardiziranih ponuda na aukcijama pri čemu njihovo dospijeće i

frekvencija nisu standardizirani. Hrvatska narodna banka ih nije koristila u posljednjih

godina.

30

3.3.1.2. Stalno raspoložive mogućnosti

Stalno raspoložive mogućnosti su instrument kojim se banke koriste na svoju inicijativu,

a služe za stabiliziranje neočekivanih promjena u kretanju likvidnosti banaka. Mogu se

koristiti kao lombardni kredit u slučaju manjka sredstava, novčani depozit u slučaju viška

sredstava i unutar dnevni kredit radi protoka platnih transakcija.

Lombardni krediti se odobravaju bankama, štedionicama i podružnicama kreditnih

institucija iz EU i trećih država u visini do 50 % nominalne vrijednosti trezorskih zapisa

Ministarstva financija izdanih s izvornim rokom dospijeća do godine dana. Predstavlja

prekonoćni kredit kojim se utvrđuje gornja granica kamatnog raspona na novčanom

tržištu koja je od 2008. godine bila 9,0% , a na osnovu nove Odluke o lombardnom kreditu

iznosi 5,0% (Hrvatska narodna banka, 2013., pogledano 6.04.2014.) U slučaju na banka

ne vrati unutar dnevni kredit to se automatski smatra zahtjevom za lombardni kredit koji

su dužne vratiti sljedećeg radnog dana.

Novčani depozit banke koriste kada raspolažu viškom kunske likvidnosti koji prekonoćno

polažu kod Hrvatske narodne banke. Sredstva novčanog depozita ne ulaze u izračun

obaveze održavanja obavezne pričuve.

31

Grafikon 1 : Likvidnost banaka i prekonoćna međubankovna kamatna stopa HNB-a

(2007. – 2013. g. mlrd. HRK)

Izvor : HNB

Novčani depozit se tijekom 2010. godine koristio svaki dan u prosječnom dnevnom

iznosu od 3,9 mlrd. kuna uz kamatnu stopu od 0,5%. Smanjenjem kamatne stope na

0,25% smanjen je obim i iznos korištenja pa tako u 2012. godini prosječni dnevni iznos

bio 2,7 mlrd. kuna. U prvih šest mjeseci 2013. kreditne institucije su raspolagale sa

prosječnim viškom kunske likvidnosti od 5,9 mlrd. kuna, što je dvostruko više od prosjeka

iz 2012. godine. Odlukom o smanjenju stope remuneracije prekonoćnih depozita na 0%,

poslovne banke se više ne koriste prekonoćnim depozitom, pa cjelokupnim viškom

likvidnosti raspolažu na svojim računima za namiru kod HNB-a. Visoka razina

likvidnosti ogledala se i u niskim prekonoćnim kamatnim stopama na međubankovnom

tržištu (Hrvatska narodna banka, 2013., pogledano 7.04.2014).

Unutar dnevni kredit je instrument platnog prometa koji služi boljoj protočnosti platnih

transakcija tijekom radnog dana. Banke se unutar dnevnim kreditom mogu koristiti

svakodnevno u obliku limita na računima za namiru, pri čemu je limit visina dopuštenog

negativnog stanja na računu za namiru. Kredit je kolateraliziran i u 2012. godini njime

se moglo koristiti u visini do 50% nominalne vrijednosti založenih trezorskih zapisa MF-

32

a s izvornim rokom dospijeća do godine dana (Hrvatska narodna banka, 2014., pogledano

8.04.2014.).

Automatskim zahtjevom za odobrenje lombardnog kredita se smatra nevraćeni unutar

dnevni kredit. Na sredstva korištenoga unutar dnevnoga kredita HNB ne zaračunava

kamatu.

3.3.1.3. Obvezna pričuva

Obvezna pričuva je najvažniji sterilizacijski instrument monetarne politike HNB-a koji

se koristi od stjecanja nezavisnosti Republike Hrvatske. Hrvatska narodna banka

posebnom odlukom propisuje obavezu izdvajanja obvezne pričuve na računu za

namirenje i u blagajni ili na posebnom računu u HNB.

Osnovica za obračun se sastoji od kunskog i deviznog dijela koji se izračunavaju posebno,

a čine ih prosječna dnevna stanja kunskih i deviznih izvora sredstava u jednom

obračunskom razdoblju. Obračunsko razdoblje traje od prvog do posljednjeg dana

kalendarskog mjeseca. Kunski dio osnovice obuhvata kunske izvore sredstava, i to

primljene depozite i kredite u kunama (sa i bez valutne klauzule), izdane dužničke

vrijednosne papire u kunama, hibridne i podređene instrumente u kunama (sa i bez

valutne klauzule) i ostale financijske obaveze u kunama. Devizni dio osnovice se sastoji

od deviznih izvora sredstava, i to primljenih deviznih depozita i kredita, obveza po

izdanim vrijednosnim papirima u devizama (osim vlasničkih vrijednosnih papira

banke),hibridnih i podređenih instrumenata u devizama i ostalih financijskih obveza u

devizama (Hrvatska narodna banka, 2013., pogledano 6.04.2014.).

Kunski i devizni dio osnovice izračunavaju se posebno, a čine ih prosječna dnevna stanja

kunskih i deviznih izvora sredstava u jednom obračunskom razdoblju. Od obračunatoga

deviznog dijela obvezne pričuve 75% se uključuje u obračunati kunski dio obvezne

pričuve i izvršava u kunama. Obračunsko razdoblje traje od prvoga do posljednjeg dana

kalendarskog mjeseca. Postotak izdvajanja kunskog dijela obvezne pričuve iznosi 70%.

Postotak izdvajanja deviznog dijela obvezne pričuve obračunatog na temelju deviznih

33

sredstava nerezidenata i deviznih sredstava primljenih od pravnih osoba u posebnom

odnosu prema banci iznosi 100%, dok postotak izdvajanja preostaloga deviznog dijela

obvezne pričuve iznosi 60%. Preostali dio obvezne pričuve može se održavati prosječnim

dnevnim stanjima likvidnih potraživanja Valute izdvajanja deviznog dijela obvezne

pričuve su EUR i USD. Na sredstva obvezne pričuve HNB ne plaća naknadu.

U razdoblju od 2003. do 2013. godine stopa obvezne pričuve smanjila se s 19% na 12%.

Stopa je najprije smanjena sa 19% na 18% u listopadu 2004. godine kako bi došlo do

suspenzije inozemnog duga države domaćim dugom. Potom je dodatno smanjena na 17%

u siječnju 2006. kako bi se oslobodila likvidnost jer je u istom razdoblju HNB počeo

snažno penalizirati inozemne izvore (granična obvezna pričuva). Smanjenje na 14%

provedeno je u jeku prelijevanja svjetske krize na domaća kretanja u prosincu 2008.

godine. Radi podupiranja programa Vlade za poticajno kreditiranje poduzeća u veljači

2010. , stopa obveznih rezervi je snižena na 13%. Zbog deprecijacijskih pritisaka HNB je

opet u 2011. povećao stopu obvezne pričuve sa 13% na 14%. Do rasta je došlo i u 2012.

na 15% nakon čega je uslijedio pad obveznih rezervi na 12% u 2013. godini. (Hrvatska

narodna banka, 2012., pogledano 8.04.2014).

HNB je u periodu od 2004. do 2008. obračunavao graničnu obveznu pričuvu koja je

predstavljala kontrolu obilnih priljeva jeftinog kapitala iz inozemstva. Administrativno

ograničenje rasta kredita banaka od 2007. do 2009. godine zasnivalo se na upisu obveznih

blagajničkih zapisa HNB-a, koji se obračunavao ako su banke ostvarile rast kredita brži

od propisanog. Radi suzbijanja priljeva kapitala iz inozemstva koji može dovesti do

inflatornih pritisaka HNB je primijenio graničnu obveznu pričuvu i obvezne blagajničke

zapise, koji su imali učinak na kreditnu aktivnost banaka.

3.3.2. Glavni instrument monetarne politike – devizne intervencije

Osnovni instrument tečajne politike HNB-a su devizne aukcije putem kojih središnja

banka kupuje odnosno prodaje devize poslovnim bankama. Najčešći oblik aukcije je

aukcija u kojoj poslovne banke u ponudama koje dostavljaju HNB-u naznačuju željene

34

iznose (u eurima) i cijenu (tečaj) deviznih transakcija. Na temelju pristiglih ponuda HNB

donosi odluku o iznosu intervencije i tečaju.

HNB se uključuje u transakcije na deviznom tržištu kako bi spriječio prekomjerne

fluktuacije tečaja u oba smjera. HNB tako prodaje devize kada kuna slabi – prodajom

deviza iz optjecaja se povlače kune, čime raste njihova vrijednost (aprecijacija tečaja).

HNB kupuje devize kada kuna jača: kupnjom deviza HNB u optjecaj stavlja više kuna,

čime se smanjuje njihova vrijednost (deprecijacija tečaja) (Hrvatska narodna banka,

2012., pogledano 8.04.2014).

U visokoeuriziranom gospodarstvu kao što je hrvatsko stabilnost tečaja kune prema euru

je bitna kako bi se ostvario temeljni cilj monetarne politike, a to je stabilnost cijena. Zbog

loših iskustava sa visokom inflacijom u prošlosti uz promjene tečaja vežu se i inflacijska

očekivanja stanovništva. Iako HNB ne utvrđuje unaprijed gornju i donju granicu kretanja

tečaja kune koju se obvezuje braniti, poznato je da kada se tečaj domaće valute približi

se psihološkoj granici od 7,65 kuna za euro na tržištu se očekuje devizna intervencija

Hrvatske narodne banke.

Grafikon 2 : Devizne intervencije i tečaj HNB-a (1997-2013. g. u mil. HRK)

Izvor : HNB

HNB je tijekom 2012. godine intervenirao na domaćem deviznom tržištu kupnjom i

prodajom deviza Ministarstvu financija i bankama u Republici Hrvatskoj. Intervencijama

na domaćem deviznom tržištu u siječnju, veljači i svibnju 2012. HNB je prodao bankama

35

ukupno 724,4 mil. EUR, a u rujnu 2012. Od banaka je otkupljeno 58,10 mil. EUR

(Hrvatska narodna banka, 2012., pogledano 8.04.2014). Tokom 2013. godine provedena

je samo jedna devizna intervencija u travnju u kojoj je HNB bankama prodao 214,9 mil.

EUR stabiliziravši tečaj na 7,6 kuna. Prvom ovogodišnjom deviznom intervencijom u

siječnju središnja banka je prodala 240,2 mil. EUR.

Devizne transakcije HNB-a s bankama i državom glavni su instrument novčane politike

u uvjetima niske inflacije i stabilnog tečaja. Priljevi kapitala do kojih dolazi inozemnim

zaduživanjem banka i ostalih sektora primoravaju HNB da kupuje devize i tako emitira

kune kako bi ublažila aprecijacijske pritiske na deviznom tržištu.

Instrumenti sterilizacije viškova kunske likvidnosti koje HNB koristi su obvezna rezerva

i blagajnički zapisi. Primjenom ovakvog mehanizma stvaranja i povlačenja novca sužava

se primjena instrumenata otvorenog tržišta.

Prema diskrecijskoj odluci Hrvatske narodne banke devizne intervencije provode se radi

očuvanja stabilnosti domaće valute i održavanja likvidnosti plaćanja u zemlji i

inozemstvu. Tip aukcije može biti multiple price ili uniform price a pristup aukcijama

imaju samo banke koje imaju ovlaštenje za obavljanje poslova platnog prometa sa

inozemstvom (Hrvatska narodna banka, 2013., pogledano 6.04.2014).

3.3.3. Ostali instrumenti monetarne politike Hrvatske narodne banke

Blagajnički zapisi su nematerijalizirani i prenosivi vrijednosni papiri središnje banke sa

rokom dospijeća od 35 dana, koji se prodaju na aukciji multiple price tipa, uz diskont.

Svrha izdavanja ovih vrijednosnih papira je steriliziranje monetarnih učinaka deviznih

intervencija Hrvatske narodne banke. (Narodne novine, 203/2003 i 133/2010).

Savjet HNB-a je donio odluku o upisu obveznih blagajničkih zapisa od 11. prosinca 2013.

godine kako bi potaknuo kreditiranje poduzeća i gospodarstva. Može ih otkupljivati samo

HNB, koji na kraju svakog mjeseca, i to u iznosu od 50% porasta određenih plasmana

svake pojedine banke poduzećima. Što banke više povećaju plasmane poduzećima, to će

imati manju količinu upisanih blagajničkih zapisa .Takvi blagajnički zapisi imaju rok

36

dospijeća tri godine, neprenosivi su te kao i obvezna pričuva ne nose kamatu. (Narodne

novine, 142/2013, 28/2014 i 33/2014).

Kratkoročni kredit za likvidnost odobrava se uz financijsko osiguranje u obliku repo

kredita ili kredita uz zalog. Odobrava se bankama koje imaju problema sa likvidnošću uz

uvjet da je banka solventna sa rokom najviše do dvanaest mjeseci. Kamatna stopa za

korištenje kratkoročnog kredita za likvidnost jednaka je kamatnoj stopi koja se naplaćuje

na lombardni kredit uvećanoj za 0,5 postotnih bodova ukoliko je razdoblje korištenja

kredita tri mjeseca. Krediti koji se koriste dulje od tri mjeseca kamatna stopa je uvećana

1 postotni bod.

Kredit se odobrava uz financijsko osiguranje instrumentima poput blagajničkih zapisa

Hrvatske narodne banke, vrijednosnih papira Ministarstva financija Republike Hrvatske,

obveznica za koje je Republika Hrvatska zakonom preuzela obvezu da ih amortizira ili

za koje garantira i ostalim instrumentima osiguranja koje Hrvatska narodna banka ocijeni

prihvatljivima (Narodne novine, 135/2008 i 153/2009).

Minimalno potrebna devizna potraživanja instrument su održavanja devizne likvidnosti

banaka i iznosila su 17 % deviznih obveza u 2012. godini (Hrvatska narodna banka,

2012., pogledano 9.04.2014). Obveza održavanja deviznog postotka je dnevna, a

likvidnim deviznim potraživanjima smatraju se devizna potraživanja ( osim potraživanja

po kreditima ) s preostalim rokom dospijeća do tri mjeseca. Njima su u 2012. uključena i

potraživanja po kreditima u kunama i u kunama sa valutnom klauzulom danima

gospodarskim subjektima u sklopu Programa razvoja gospodarstva i trezorski zapisi

Ministarstva financija izdani u veljači 2012.

3.4. Utjecaj na gospodarstvo hrvatske

Zajedno sa ostvarivanjem primarnog cilja - niske inflacije zasnovane na stabilnosti tečaja

domaće valute, osnovno djelovanje HNB-a u posljednjih desetak godina bilo je usmjereno

i na ograničavanje rasta kredita banaka. Kreditna ekspanzija financirana iz inozemnih

izvora, poticala je prekomjernu osobnu i javnu potrošnju, što je dovelo u konačnici do

37

porasta vanjskih neravnoteža zemlje – manjka u vanjskotrgovinskoj razmjeni i

inozemnog duga zemlje.

S obzirom na slabu razvijenost kreditnog kanala monetarne politike i izostanak tržišnog

utjecaja na kredite banaka pomoću kamatnih stopa, HNB je provodio niz

nekonvencionalnih mjera ne bi li rast kredita zadržao u dugoročno održivim okvirima.

Prelijevanjem utjecaja svjetske financijske i gospodarske krize na domaća kretanja

krajem 2008. i u 2009. godini došlo je i do kontrakcije domaćeg gospodarstva, što je

utjecalo na zaustavljanje višegodišnjeg kreditnog rasta. Središnja banka se našla u

situaciji da želi potaknuti kreditnu aktivnost, posebice prema sektoru poduzeća, kako bi

potaknula gospodarski oporavak. Iako je posljednjih desetak godina došlo do rasta kredita

privatnom sektoru ipak su krediti stanovništvu rasli brže od kredita odobrenih

poduzećima. HNB mjerama monetarne politike dugoročno utječe na kredite stanovništvu

na taj način ih drži na uzici kako ne bi vanjska neravnoteža hrvatskoga gospodarstva bila

nepovoljnija. Gospodarstvo je opterećeno velikim udjelom loših kredita (14 % na kraju

2012.), privatni sektor izložen je valutnom riziku zbog toga što je veliki dio njegova duga

denominiran ili indeksiran u stranoj valuti (75,3 % u veljači 2013.) Rezervacijama za te

kredite mogla bi se poboljšati stabilnost financijskog sektora, ali bi se srednjoročno

mogao ograničiti rast kreditne aktivnosti (Ljubaj, 2012., pogledano 11.04.2014).

Slaba razvijenost klasičnog kreditnog kanala u Hrvatskoj te izostanak transmisije

kamatne stope HNB na ostale kamatne stope dovodi do toga da središnja banka kreditnu

ekspanziju kontrolira nizom nekonvencionalnih mjera. Monetarnu politiku HNB

karakterizira visoka stopa obvezne rezerve i konvertiranje priljeva kapitala iz inozemstva

deviznim intervencijama. U periodu od 2003. do 2009. središnja banka je ograničavala

rast kredita banaka putem granične obvezne pričuve, posebne obvezne pričuve na izdanja

obveznica banaka na domaćem tržištu i obveznim upisom blagajničkih zapisa HNB-a

koji se obračunavao ukoliko je rast kredita banka bio brži od propisanog. Sposobnost

središnje banke da u vrijeme krize stabilizira financijski sustav pripisuje se protucikličnoj

politici koju je HNB provodio prije krize, odnosno između 2003. i početka 2008. a koju

karakterizira snažna akumulacija zaštitnih zaliha devizne likvidnosti i kapitalnih pričuva

središnje banke i poslovnih banaka. Instrumentarij monetarne politike HNB od 2009. pa

do 2013. iako bez značajnih izmjena bio je blaži nego prije početka krize.

38

Monetarna politika u Hrvatskoj ne utječe na realnu gospodarsku aktivnost preko kanala

kamatne stope, a time se ona ne koristi ni za djelovanje na kredite.

Navedeni nalazi upućuju na zaključak da bi središnja banka koja djeluje u malom,

otvorenom, financijski integriranom gospodarstvu, radi povećanja svoje efikasnosti kao

kriznog menadžera, napravila dobar izbor kad bi provodila protucikličku politiku tijekom

mirnih razdoblja. Analiza također pokazuje da te politike ne samo da pomažu u kreiranju

primjerenih zaštitnih zaliha likvidnosti i kapitala u bankovnom sektoru već da bi u

određenim scenarijima mogle biti izravno zaslužne za izbjegavanje ozbiljnih problema u

bankama ili za izbjegavanje krize tijekom negativnih kretanja u gospodarstvu. Međutim

nisu svi instrumenti središnje banke jednako korisni jer neki od njih ne postižu u cijelosti

svoje ciljeve, dok neki čak imaju i negativne popratne po- jave. Bez obzira na to često je

teško razlučiti učinke pojedinih instrumenata i mjera zbog toga što se oni međusobno

nadopunjuju. U svakom slučaju, čini se da kreiranje primjerene mješavine protucikličkih

politika zahtijeva vrijeme i domišljatost te je stoga potrebno dobro razmisliti o kreiranju

takvih politika mnogo prije nego što se obrisi financijske krize pokažu na horizontu, kao

i stalno usklađivati te politike sa situacijom (Galac, 2011., pogledano 11.04.2014.).

Temeljna je funkcija operacija na otvorenom tržištu je ublažavanje velikih fluktuacija

kamatnih stopa na tržištu novca. Međutim HNB rijetko koristi operacije na otvorenom

tržištu a takve operacije bi omogućile stabilizaciju kamatnih stopa što bi vodilo

kvalitetnom upravljanju javnim dugom. Javni dug treba da se financira iz domaćih izvora

ne inozemnim zaduživanjem. Ministarstvo financija i HNB trebali uložiti dodatni napor

radi postizanja optimalne komunikacije ali i koordinacije monetarne i fiskalne politike.

Trebali bi razviti plitko tržište državnih vrijednosnica te ga prilagoditi potrebama ulagača.

Gospodarskog oporavka Hrvatske za sada nema tome svjedoči pad realnog BDP-a za

0,6% i najsnažniji tromjesečni pad broja zaposlenih od početka krize od 2,9% u četvrtom

tromjesečju 2013. Na usporavanje godišnje stope inflacije od 0,1 % utjecalo je

prelijevanje pada cijena prehrambenih sirovina na svjetskom tržištu na domaće. Pad

izvoza i domaće potražnje praćeni su rastom državne potrošnje. Priljevi kapitala iz

inozemstva se većinom odnose na zaduživanje države dok se kreditne institucije

zadužuju znatno blažim intenzitetom. Kod sektora stanovništva nastavio se višegodišnji

trend smanjivanja ukupnog duga prema domaćim kreditnim institucijama. Višak

39

likvidnosti bankovnog sustava te prekonoćna međubankovna kamatna stopa su na

povoljnim razinama. Relativno nepovoljni uvjeti financiranja države dodatno su se

pogoršali kada je agencija Standard&Poor`s u siječnju 2014. snizila dugoročni rejting

Hrvatske. Prodajom deviza poslovnim bankama u iznosu 240,2 mil. EUR HNB je dio

deviznih priljeva od inozemnog zaduživanja usmjerio na tržište i namirio sezonski

pojačanu potražnju za devizama. Učinak ostalih deviznih transakcija je bio neutralan

(Hrvatska narodna banka, 2014., pogledano 12.04.2014).

Monetarna politika Hrvatske narodne banke je glavni instrument antiinflacijske politike,

no nema sa druge strane aktivnu ulogu u poticanju gospodarskog rasta. Ovakvom

politikom postižu se samo kratkoročni pozitivni učinci na realni dohodak i zaposlenost,

dok u dugom roku nerijetko ostaje samo neželjeni učinak u vidu viših cijena robe i usluga.

Novac je generator ekonomskog razvoja i u odsustvu adekvatne monetarne politike.

Stvaranje novca u Hrvatskoj već je godinama egzogena varijabla koja determinira sve

druge procese pa tako i gospodarski rast i razvoj. Inzistiranje na stabilnosti cijena koja se

ostvaruje uz vrlo nisku stopu inflacije, odnosno nisku stopu monetarnog rasta te istodobno

zanemarivanje svih ostalih ekonomskih kategorija, može proizvesti negativne učinke na

nacionalno gospodarstvo. Naposljetku, koristi poduzetih mjera antiinflacijske politike

mogu biti manje od dugoročnih šteta učinjenih razvoju privrede (Lovrinović i

Mavrinović, pogledano 12.04.2014.). Motivi ulaska stranog kapitala u osnovi su

kratkoročni i profitno usmjereni, ok je motiv dugoročno održivog rasta male zemlje

strateški izvoz (Družić, 2003., p.259). Izneseno potvrđuje kretanje stopa gospodarskog

rasta koji je u periodu od 2003. do 2007. bilježio veće stope koje su vodile povećanju

životnog standarda i rastu cijena nekretnina da bi nakon toga perioda uslijedilo njegovo

stagniranje usporavanje i pad.

Uloga monetarne politike je bitna posebno njezin utjecaj na ponudu domaćeg novca i

razinu tečaja, ali nije presudna za dugoročno održivi ekonomski rast i razvoj.

40

4. EUROPSKA CENTRALNA BANKA

Kompleksnost navedene tematike zahtijeva da se ona elaborira kroz sljedeće tematske

jedinice: 1) razvoj Europske centralne banke i njena institucionalna struktura, 2)

ciljevi i strategija monetarne politike Europske centralne banke, 3) instrumenti

monetarne politike Europske centralne banke i 4) utjecaj na gospodarstvo Europske

unije.

4.1. Razvoj Europske centralne banke i njena institucionalna struktura

Ideja o povezivanju europskih zemalja koja se proteže od drugog svjetskog rata

konkretizirala je u lipnju 1989. godine Delorsovim izvješćem proces stvaranja

Ekonomske i monetarne unije.

U prvoj etapi, do početka 1992. godine, trebalo je ojačati suradnju među središnjim

bankama zemalja EU kako bi se u drugoj mogao osnovati Europski sustav središnjih

banaka. Treći završni stupanj razvoja monetarne unije povezan je s neopozivim

fiksiranjem tečajeva nacionalnih valuta i stvaranjem nove, jedinstvene europske valute

(Vujičić, 2003., p.42).

Europska središnja banka nositelj je monetarne politike drugog najvećeg gospodarstva

svijeta. Osnutak ECB predviđen je Ugovorom iz Maastrichta, a svečano je osnovana 30.

lipnja 1998., na temeljima Europskog monetarnog instituta. Odgovornost za provedbu

europske monetarne politike preuzela je 1. siječnja 1999. godine. ESB ima punu pravnu

osobnost u skladu s međunarodnim javnim pravom. Sjedište joj je u Frankfurtu (Kandžija

i Cvečić, 2011., p.999).

Eurosustav čine Europska središnja banka i središnje banke zemalja članica koje su

prihvatile euro tako da se trenutno u Eurosustavu nalazi 18 zemalja članica. Europska

središnja banka zajedno sa svim središnjim bankama država članica čini Europski sustav

središnjih banaka (ESSB). Ova dva sustava će usporedo postojati sve dok ima država

članica EU-a koje su izvan europodručja.

41

Rad Europske središnje banke regulira se putem Upravljačkog vijeća, Izvršnog odbora i

Općeg vijeća koji su odgovorni za donošenje odluka.

Upravljačko vijeće sastoji se od šest članova izvršnog odbora i guvernera nacionalnih

središnjih banaka Eurosustava. Njime predsjeda predsjednik ECB i tu svaki član ima

jedan glas a odluke se donose jednostavnom većinom. Odgovornost upravnog vijeća je

formuliranje monetarne politike za Europodručje što uključuje donošenje odluka o

središnjim monetarnim ciljevima, ključnim kamatnim stopama i ponudi rezervi, i prema

Statutu određuje zadatke ESCB.

Izvršni odbor kao operativno tijelo ESB provodi monetarnu politiku u skladu sa odlukama

i smjernicama Vijeća guvernera. Čine ga predsjednik i potpredsjednik ESB i četiri člana

koja su izabrana u okviru Vijeća ministara na mandat od osam godina. Izvršni odbor

priprema sjednice Upravljačkog vijeća (Mintas Hodak , 2010., p.667).

Opće vijeće sastoji se od predsjednika i potpredsjednika ESB i guvernera središnjih

banaka svih 28 država članica EU, te će postojati dok sve zemlje članice ne uvedu euro

kao vlastitu valutu (Kandžija i Cvečić, 2011., p.1000). Ne sudjeluje u donošenju odluka

o monetarnoj politici eurozone, već ima savjetodavnu ulogu i obavlja funkciju

koordinacije rada svih središnjih banaka.

Opće vijeće se sastaje tri puta mjesečno a svoj doprinos daje (Europska središnja banka,

pogledano 12.04.2014):

· savjetodavnim funkcijama ESB-a;

· prikupljanju statističkih informacija;

· pripremi godišnjeg izvješća ESB-a;

· uspostavi potrebnih pravila za standardizirano računovodstveno evidentiranje i

izvještavanje o poslovanju nacionalnih središnjih banaka;

· donošenju mjera povezanih s određivanjem ključa za upis kapitala ESB-a koje nisu

već utvrđene Ugovorom;

· određivanju uvjeta zapošljavanja u ESB-u;

· potrebnim pripremama za neopozivo utvrđivanje tečaja valuta »država članica s

odstupanjem« prema euru.

42

4.2. Ciljevi i strategija monetarne politike Europske centralne banke

Europska centralna banka je transparentna odgovorna i neovisna odnosno zaštićena od

utjecaja politike prilikom formuliranja i provođenja monetarne politike.

Primarni cilj Eurosustava je održavanje stabilnosti cijena, a to je ključna odredba

poglavlja o monetarnoj politici u okviru Ugovora o funkcioniranju EU-a (Kandžija i

Cvečić, 2011, p.1003). Decenije prakse i veliki broj ekonomskih studija predlažu da

monetarna politika najviše može doprinijeti unapređenju ekonomske perspektive i

povećanju životnog standarda održavanjem stabilnosti cijena. U srednjem roku stabilnost

cijena bi trebala doprinijeti povoljnom gospodarskom rastu i visokoj zaposlenosti.

Kriterij stabilnosti cijena kvantitativno je određen kao rast harmoniziranog indeksa

potrošačkih cijena koji na cijelom području eurozone treba biti niži od 2% na godišnjoj

razini, također je naglašeno da inflacija treba biti ispod ali blizu 2% na godišnjoj razini.

Pomoću strategije ESB treba da Upravnom vijeću omogući sve informacije i analize

potrebne za donošenje važnih odluka. Objašnjavanjem rješenja monetarne politike

javnosti ona treba da doprinosi efikasnosti i kredibilitetu monetarne politike na

financijskom tržištu.

Strategija kojom se pokušava ostvariti stabilnost cijena zasnovana je na dva stupa. Prvi

stup monetarne strategije predstavlja ciljanje novčane mase. Monetarna analiza se temelji

na odnosu između monetarnog rasta i inflacije u srednjoročnom i dugoročnom razdoblju

te koristi činjenicu da monetarni trendovi upravljaju inflacijskim trendovima. Drugim je

stubom strategije određen dodatni skup financijskih i realnih pokazatelja na čijem je

temelju moguće prosuđivati pritiske na porast ili smanjenje razine cijena. Kao takvi

pokazatelji najčešće služe tečaj, plaće, cijene i prinosi obveznica, pokazatelji proizvodnje,

indikatori fiskalne politike (Europski parlament, pogledano 12.04.2014.).

ECB je posebno odgovorna (Kandžija i Cvečić. 2011, p.1004):

· za definiranje monetarne politike Eurosustava;

· za odlučivanje, koordiniranje i nadgledanje operacija monetarne politike;

43

· za prihvaćanje zakonodavnih akata ( npr. smjernica i instrukcija za provođenje

decentraliziranih aktivnosti i sl. );

· za autorizaciju izdavanja novčanica, uključujući strateško planiranje i koordinaciju

proizvodnje te izdavanje novčanica eura, brigu o sigurnosti i kvaliteti proizvodnje,

· za intervencije na deviznim tržištima;

· za međunarodnu i unutareuropsku suradnju – npr. pridruženo članstvo u okviru MMf-

a, sudjelovanje u radu EU institucija;

· za strukturna izvješća ( mjesečni bilateni, godišnja izvješća i sl.);

· za nadzor financijskih rizika – procjena rizika vrijednosnica;

· za savjetodavne funkcije – izdavanje mišljenja za nadnacionalne institucije ili

nacionalno zakonodavstvo u slučajevima koji su vezani za njezinu nadležnost;

· za upravljanje informacijsko - telekomunikacijskim sustavom;

· za strateško i taktičko upravljanje deviznim rezervama ECB-a.

4.3. Instrumenti monetarne politike Europske centralne banke

Prema ugovoru o funkcioniranju EU instrumenti jedinstvene monetarne politike, trebaju

biti u skladu sa načelima otvorenog tržišnog gospodarstva slobodne konkurencije,

Glavni instrumenti monetarne politike kojima se služi ECB (Grgić, Bilas i Šimović,

pogledano 15.04.2014):

1. operacije na otvorenom tržištu;

2. ustaljene pogodnosti kreditiranja banaka od strane ECB;

3. politika rezervi likvidnosti.

Pomoću ova tri instrumenta ECB povećava ili smanjuje globalnu bankarsku likvidnost u

eurozoni i tako određuje cijene. Određivanjem kamatnih stopa po kojima komercijalne

banke od središnje banke mogu dobiti novac, Upravno vijeće Europske središnje banke

indirektno utječe na kamatne stope u gospodarstvu cijelog europodručja, posebno na

stope za kredit koje dodjeljuju komercijalne banke te na štedne uloge.

44

Instrumenti monetarne politike Europske centralne banke elaborirani su u sljedećim

tematskim jedinicama: 1) operacije na otvorenom tržištu, 2) ustaljene pogodnosti i 3)

obvezna rezerva.

4.3.1. Operacije na otvorenom tržištu

Operacije na otvorenom tržištu predstavljaju najznačajniji instrument jer se njome

određuje smjer kamatnih stopa, upravljanja likvidnošću bankarskog sustava i

gospodarstva te signalizira smjer monetarne politike.

Postoje četiri osnovna tipa operacija na otvorenom tržištu. Glavne operacije

refinanciranja primaran su način provođenja monetarne politike. One pruža veći dio

likvidnosti bankarskom sistemu preko sedmičnih transakcija ( kupnju ili prodaju

prihvatljivih oblika imovine putem operacija povratne kupnje ili kreditne operacije uz

prihvatljive oblike imovine kao kolateral ) koje se poništavaju nakon dvije sedmice.

Kreditne institucije daju ponude, a Evropska centralna banka odlučuje koje će ponude

prihvatiti, obično se prihvaćaju cjenovno najprivlačnije ponude i poduzimaju kupnje ili

prodaje do tačke u kojoj je postignut željeni nivo ponude rezervi. Evropska centralna

banka decentralizira svoje operacije na otvorenom tržištu tako da ih provode pojedine

nacionalne centralne banke.

U 2013. sve 53 glavne operacije refinanciranja provedene su kao aukcije s fiksnom

kamatnom stopom na kojima je odgovoreno na sve ponude. Međutim, s obzirom na sve

manji, premda još obilan višak likvidnosti iz trogodišnjih operacija dugoročnijeg

refinanciranja, relativna važnost glavnih operacija refinanciranja za nepodmirenu

likvidnost ni nadalje nije bila velika. Broj drugih ugovornih strana koje su prihvatljive za

sudjelovanje u operacijama na otvorenom tržištu smanjio se s 2.298 na kraju 2012. na

1.740 na kraju 2013., a broj monetarnih financijskih institucija europodručja smanjio se

sa 7.059 na kraju 2012. na 6.790 na kraju 2013. U glavnim operacijama refinanciranja

provedenima u 2013. prosječno je sudjelovalo 76 drugih ugovornih strana. Prosječan

iznos raspodjele u glavnim operacijama refinanciranja u 2013. bio je 108 mlrd. EUR, a u

2012. 98 mlrd. EUR (Europska središnja banka, 2013., pogledano 15.04.2014.).

45

Dugoročne operacije refinanciranja provode se na mjesečnoj razini putem povratnih repo

operacija na temelju odgovarajućeg kolaterala sa dospijećem od tri mjeseca. Predstavljaju

manji izvor likvidnosti tj. dugoročnu likvidnost i njihova namjera nije slanje signala

monetarne politike tržištu.

U 12 razdoblja održavanja u 2013. dnevni prosječni nepodmireni iznos likvidnosti

raspodijeljene u redovnim tromjesečnim operacijama dugoročnijeg refinanciranja i

operacijama refinanciranja s posebnim rokom dospijeća u trajanju od jednog razdoblja

održavanja bio je 12,5 mlrd. EUR. Sudjelovanje u redovnim tromjesečnim operacijama

dugoročnijeg financiranja prosječno je iznosilo 7,2 mlrd. EUR. Prosječno je sudjelovalo

46 drugih ugovornih strana. Prosječan iznos raspodjele u jednomjesečnim operacijama

refinanciranja s posebnim rokom dospijeća bio je 5,3 mlrd. EUR, a prosječno je

sudjelovala 21 druga ugovorna strana. Dnevni prosječni nepodmireni iznos likvidnosti

raspodijeljene u trogodišnjim operacijama dugoročnijeg refinanciranja u istom je

razdoblju iznosio 694,8 mlrd. EUR. Nepodmireni iznos dvije trogodišnje operacije

dugoročnijeg financiranja snizio se s 992 mlrd. EUR na početku 2013. na 544,4 mlrd.

EUR na kraju 2013., što je smanjenje od gotovo 440 mlrd. EUR, jer su druge ugovorne

strane postupno otplaćivale dio svojih nepodmirenih iznosa (Europska središnja banka,

2013., pogledano 15.04.2014.).

Operacije finog podešavanja poduzimaju se u cilju ublažavanja i sprječavanja iznenadnih

oscilacija kamatnjaka i napetosti na financijskom tržištu. Riječ je o brzim i

pravovremenim akcijama koje usmjeravaju tržište u željenom smjeru sa što manjim

odstupanjima. Raspored akcija nije unaprijed utvrđen već se postupa u skladu s

potrebama tržišta. Često se poduzimaju zadnji dan prije održavanja obvezne rezerve kada

su udari na likvidnost najveći. Provode se putem repo poslova, deviznih swapova i

prikupljanjem fiksnih depozita. Uglavnom se provode kroz brze tendere, što znači u roku

od jednog sata od najave ili putem bilateralnih procedura.

Radi apsorbiranja likvidnosti unesene preko programa za tržište vrijednosnih papira, ESB

je provodila tjedne operacije fine prilagodbe kako bi prikupila depozite oročene na tjedan

dana koji odgovaraju nepodmirenom iznosu PTVP-a. Te operacije fine prilagodbe

provodile su se kao aukcije s promjenjivom kamatnom stopom na kojima je najviša

46

ponuđena kamatna stopa bila jednaka prevladavajućoj stopi glavnih operacija

refinanciranja.

Strukturnim operacijama se prilagođava strukturna pozicija ECB na financijskom tržištu

ili u odnosu na ostale sudionike. ECB putem emisije zadužnica reversnih i izravnih

transakcija te prikupljanjem oročenih depozita banaka koje drže kod Nacionalnih

središnjih banaka povlači novac iz optjecaja. Provode se putem bilateralnih procedura.

4.3.2. Ustaljene pogodnosti

Stalno raspoložive mogućnosti osiguravaju ili smanjuju likvidnost prekonoćnim

dospijećem. Njihove kamatne stope obvezuju prekonoćne kamatne stope na tržištu. Ta je

stopa poznata pod nazivom EONIA (prekonoćni prosječni indeks).

Putem prekonoćnih graničnih kredita banke dolaze do izvora likvidnosti kod svojih

nacionalnih središnjih banaka uz prihvatljiv kolateral. ESB pruža bankama mogućnost

polaganja prekonoćnih depozita kod središnje banke. Unaprijed određena kamatna stopa

na depozite predstavlja donju granicu prekonoćne tržišne kamatne stope, dok granična

stopa kreditiranja predstavlja plafon.

47

Grafikon 3: Kamatne stope ESB i prekonoćna kamatna stopa (01.01.2013.-01.01.2014.

g. u %)

Izvor: ESB

Upravno vijeće je tijekom 2013. u dva navrata promijenilo ključne stope ESB-a (vidi

Sliku ). Širina kamatnoga koridora oko stope na glavne operacije refinanciranja smanjila

se 8. svibnja 2013. sa 150 na 100 baznih bodova jer su se kamatne stope na glavne

operacije refinanciranja i instrument granične posudbe od središnje banke smanjile za 25

odnosno 50 baznih bodova, na 0,50% odnosno 1,00%, a kamatna stopa na novčani depozit

ostala je nepromijenjena i iznosila je 0,00%. Nadalje, 13. studenoga 2013. kamatni

koridor dodatno se smanjio, na 75 baznih bodova, i postao je asimetričan jer su se kamatne

stope na glavne operacije refinanciranja i instrument granične posudbe od središnje banke

snizile za 25 baznih bodova, na 0,25% odnosno 0,75%, a kamatna stopa na novčani

depozit ostala je nepromijenjena i iznosila je 0,00%.

Na kraju 2013. godine 1.983 druge ugovorne strane imale su pristup mogućnosti granične

posudbe od središnje banke, a 2.460 njih imalo je pristup novčanom depozitu. Služenje

novčanim depozitom bilo je na visokim razinama tijekom prve polovine 2013., a najveću

je vrijednost od 211,8 mlrd. EUR dosegnulo 28. siječnja. Zbog smanjenja viška

48

likvidnosti uzrokovanog ranom otplatom trogodišnjih operacija dugoročnijeg

refinanciranja, prosječno korištenje novčanog depozita smanjilo se sa 125,3 mlrd. EUR

tijekom prvih šest razdoblja održavanja u 2013. na 63,6 mlrd. EUR tijekom posljednjih

šest razdoblja održavanja jer su banke ostavile veće iznose na svojim tekućim računima.

Prosječno dnevno korištenje novčanog depozita tijekom 2013. iznosilo je 93,2 mlrd EUR

što je manje u usporedbi s 484,3 mlrd. EUR tijekom 2012. i 120 mlrd. EUR u 2011.

godini. U 2013. se godini korištenje novčanog depozita odvijalo uglavnom na sličan način

u svakom razdoblju održavanja pričuve: iznosi novčanog depozita bili su niži na početku

svakog razdoblja, ali naknadno bi se povećali kako je sve više drugih ugovornih strana

izdvajalo obveznu pričuvu. Prosječno dnevno korištenje mogućnosti granične posudbe od

središnje banke iznosilo je 0,47 mlrd. EUR što je manje od 1,76 mlrd. EUR u 2012. i 2,1

mlrd. EUR u 2011 godini (Europska središnja banka, 2013., pogledano 15.04.2014.).

4.3.3. Obvezna rezerva

Na osnovu Statuta Evropska središnja banka zahtijeva od kreditnih institucija da drže

depozite kod svojih nacionalnih centralnih banaka to jest minimalne obavezne pričuve.

Iznos obaveznih rezervi je određen na osnovu baznih rezervi svake institucije.

Minimalna obvezna rezerva služi za stabilizaciju kamatnih stopa na tržištu novca,

savladavanje strukturne nestašice likvidnosti i pružanje pomoći pri monetarnoj

ekspanziji. Razdoblje održavanja obveznih rezervi od jednog mjeseca omogućuje

efikasnije upravljanje likvidnošću budući da deficit jednog dana se može pokriti suficitom

nekog drugog dana i na taj način se smanjuju intervencije središnje banke.

Od 1999. do 2011. minimalne obvezne pričuve iznosile su 2% obveza osnovice za

obračun pričuva kreditnih institucija s dospijećem kraćim od dvije godine. Upravno vijeće

je zbog pojačanog poticanja kreditne aktivnosti smanjilo je stopu pričuve s 2% na 1% od

razdoblja održavanja pričuve koje je počelo 18. siječnja 2012. Minimalne obvezne

pričuve prosječno su iznosile 104,7 mlrd. EUR tijekom 2013. što je manje u odnosu na

prosjek iz 2012. koji je iznosio 106 mlrd. EUR. Budući da Eurosustav obračunava

naknadu na pričuve po stopi koja odgovara stopi glavnih operacija refinanciranja, zbog

49

sustava minimalnih pričuva ne nameće se porez bankarskom sektoru jer se obvezne

pričuve smatraju troškom banke (Europska središnja banka, 2013., pogledano

15.04.2014.).

4.4. Utjecaj na gospodarstvo Europske unije

Razvoju gospodarskog sustava EU doprinosi razvoj financijskog sustava koji se ogleda u

stvaranju europske monetarne unije. Stabilnost financijskog sustava pod utjecajem je

zakonske i institucijske regulative tržišnih uvjeta i vladinih institucija, koji djeluju na

principima tržišnog gospodarskog sustava i tržišnih načela.

Glavna zadaća monetarne politike ESB u poboljšanju gospodarskih izgleda i životnog

standarda građana postiže se upravo dugotrajnim održavanjem stabilnosti cijena. Uvjeti

stabilnih cijena doprinose financijskoj stabilnosti, proizvodnom potencijalu gospodarstva

i održavanju socijalne kohezije i stabilnosti.

Odluke o monetarnoj politici utječu općenito na gospodarstvo i konkretno na cijene putem

transmisijskog mehanizma. Promjenom kamatnih stopa na tržištu novca dolazi do

promjene kamatnih stopa banaka što utječe na financijske uvjete u ekonomiji ali isto tako

na cijene imovine i tečaj. ESB se suočava sa znatnom neizvjesnošću kada je riječ, među

ostalim, o prirodi gospodarskih šokova koji utječu na gospodarstvo, pouzdanosti

gospodarskih pokazatelja i učincima transmisijskog mehanizma monetarne politike.

Poseban problem predstavlja činjenica da su konjunkturna kretanja u zemljama članicama

različita a karakter i ciljevi transnacionalne monetarne politike unificirani. Tako na

primjer ako Evropska centralna banka pokuša u prvoj zemlji da smanji stopu

nezaposlenosti, trebala bi poduzeti mjere ekspanzivne monetarne politike što bi u drugim

zemljama moglo dovesti do povećanja stope inflacije. Također problem Evropske

centralne banke je što fiskalna i monetarna politika nisu jedinstvene. Ova činjenica

predstavlja stalnu prijetnju sistemu , kao na primjer kada rast javnog duga proizvodi

suprotne posljedice od onih koje očekuje Evropska centralna banka kada određuje

provodi monetarnu politiku.

50

Kada je funkcioniranje transmisijskog mehanizma poremećeno u razdobljima poput

nedavne financijske krize ESB može upotrijebiti bilo koji instrument ili neuobičajene

mjere koje su u skladu s Ugovorom i koji je potreban za postizanje ciljeva Eurosustava.

U vrijeme krize ESB-a je preuzela ulogu tržišta novca tako što je bankama europodručja

nudila neograničenu likvidnost po kamatnoj stopi za glavne operacije refinanciranja, pod

uvjetom da ponude odgovarajući kolateral. Uvedene su mjere poput proširenje skupa

prihvatljivih kolaterala, produženje rokova dospijeća za kredite bankama, pokrenuti

programi otkupa pokrivenih obveznica i program za tržišta vrijednosnih papira. Tijekom

2011. radi podržavanja aktivnosti na tržištu novca smanjena je stopa obveznih rezervi na

1 %. Kako bi se očuvala jedinstvenost monetarne politike i osigurao njezin pravilan

prijenos na realno gospodarstvo u cijelom europodručju, te riješili neutemeljeni strahovi

investitora veza za reverzibilnost eura ESB objavio je mogućnost izravnih monetarnih

transakcija (Europska središnja banka, pogledano 16.04.2014.).

Efikasan financijski sustav omogućio je implementaciju monetarne politike koja je

uvelike doprinijela izlasku EU iz krize. Banke su iznimno značajne za transmisiju impulsa

monetarne politike na ekonomiju i unatoč razvoju financijskog tržišta i drugih

financijskih institucija one su još uvijek najvažnije financijske institucije u EMU. Visok

stupanj neovisnosti transparentnosti ECB doprinosi njenom kredibilitetu da utječe na

očekivanja a time i ponašanje poduzeća i kućanstava. Europska unija je preko svog

monetarnog mehanizma povratila financijsku stabilnost i poljuljano povjerenje ulagača o

čemu svjedoči najrelevantniji pokazatelj kretanja ekonomije industrijska proizvodnja.

51

5. SUSTAV FEDERALNIH REZERVI

U ovom dijelu diplomskog rada govorit će se o podrijetlu i institucionalnoj strukturi

Sistema federalnih rezervi (Fed-a). Sa shvaćanjem tko donosi odluke , razumjet će se i

kako se one donose. Također će se objasniti instrumenti monetarne politike FED-a, te

koliko je ta politika neovisna i u kojoj mjeri utječe na financijska tržišta i institucije širom

svijeta, takva tematika podijeljena je u sljedeća podpoglavlja: 1) podrijetlo i struktura

Sustava federalnih rezervi, 2) instrumenti monetarne politike Sustava federalnih

rezervi i 3) usporedba neovisnosti Sustava federalnih rezervi sa Europskom

centralnom bankom.

5.1. Podrijetlo i struktura Sustava federalnih rezervi

Sistem federalnih rezervi ima najneobičniju strukturu od svih centralnih banka na svijetu.

Da bi se shvatilo kako je uopće došlo do takve strukture, treba se vratiti u prošlost, prije

1913. godine kada je Sistem federalnih rezervi osnovan.

Neprijateljsko raspoloženje javnosti prema bankama, a posebno prema centralnoj banci,

obilježje je povijesti SAD-a . Do dvadesetog stoljeća osnovno obilježje američke politike

bio je strah od centralizirane moći koji je bio jedan od razloga otpora osnivanju centrale

banke u Americi. Drugi razlog predstavljao je dugogodišnje nepovjerenje američke

javnosti prema takvom povezivanju čiji je simbol upravo bila centralna banka. Javnost je

dakle otvoreno pokazivala negativan stav prema osnivanju centralne banke, zbog čega su

propala i prva dva eksperimenta u centralnom bankarstvu čija je svrha bila nadzor

bankarskog sistema: First Bank of United States se raspala 1811. godine, a ovlaštenje za

rad Second Bank of United States isteklo je 1836. godine i nije obnovljeno jer je 1832.

predsjednik Andew Jackson stavio veto na njegovu obnovu.

Zabrana obnove dozvole za Second Bank of United States 1836. godine napravila je

ozbiljan problem američkim financijskim tržištima . To je dovelo do pojave bankarske

panike svakih dvadesetak godina, što je kulminiralo panikom 1907. godine. Ta panika je

52

izazvala propast ogromnog broja banaka i tolike gubitke deponenata da je javnost

konačno uvidjela da je centralna banka ipak potrebna.

Raširio se strah da će interesi vlasnika kapitala na Wall Streetu moći manipulirati takvom

središnjom institucijom da bi ostvarili kontrolu nad gospodarstvom te da bi federalne

operacije središnje banke mogle postati poslovi privatnih banaka. Postojalo je veliko

neslaganje oko toga treba li središnja banka biti privatna banka ili državna institucija.

Kongres je 1913. godine usvojio Zakon o federalnim rezervama, i kao što inače čini, u

njega uvrstio čitav niz propisa, a na osnovu tog zakona je osnovan Sistem federalnih

rezervi sa 12 regionalnih banaka federalnih rezervi (Mishkin i Eakins, 2005, p.150).

Sustav federalnih rezervi funkcionira kao decentralizirani sustav koji se sastoji od 12

banaka Federalnih rezervi smještenih po glavnim gradovima širom SAD-a i

sedmeročlanog Odbora guvernera smještenog u Washingtonu. Ovakva struktura

omogućila je širenje moći na regionalnoj razini, između privatnog sektora i vlade, i

između bankara, poslovnih ljudi i javnosti. Banke federalnih rezervi i Odbor guvernera

federalnih rezervi zajedno čine i upravljaju Federalnim odborom za operacije na

otvorenom tržištu (FOMC) odgovornim za formulaciju i provedbu monetarne politike.

Kao dio sustava federalnih rezervi, Banke federalnih rezervi obavljaju višestruke funkcije

(Saunders i Cornett, 2006, p.89):

1. Pomoć u vođenju monetarne politike jer Banka federalnih rezervi određuje i mijenja

diskontne stope;

2. Nadzor i regulacija – Banka federalnih rezervi ima nadzorne i regulatorne ovlasti nad

aktivnostima banaka smještenim na njezinom području;

3. Vladine usluge – Služi kao komercijalna banka za Riznicu SAD-a;

4. Izdavanje novca – Odgovorna je za prikupljanje i povlačenje oštećenog novca iz

prometa, te njegovu zamjenu;

5. Naplata čekova – Banka federalnih rezervi obrađuje, usmjerava i prenosi sredstva iz

jedne banke u drugu s naplatom čekova kroz sustav federalnih rezervi;

6. Istraživačke usluge – Svaka Banka federalnih rezervi ima profesionalne ekonomiste

koji prikupljaju, analiziraju i tumače ekonomske podatke i razvoj bankovnog sektora

u svom okrugu i ekonomiji općenito.

53

Tri najveće banke Sustava federalnih rezervi nalaze se u New Yorku, Chicagu i San

Franciscu, one zajedno drže preko 50 % ukupne aktive. Svaka banka Federalnih rezervi

je poluprivatna, budući da su banke članice kupile dividende Banke federalnih rezervi jer

je to uvjet članstva. Pri izboru devetočlanog Odbora direktora koji predstavlja upravljačko

tijelo Banke Federalnih rezervi, šest članova odabiru banke članice gdje tri člana čine

profesionalni bankari, tri poslovni ljudi, a tri člana određuje Odbor guvernera.

Sve depozitne institucije podložne su držanju obveznih rezervi kod FED-a što mu

omogućuje monetarnu kontrolu, a samo trećina poslovnih banaka je ujedno i članica

Sustava federalnih rezervi.

Sedam članova Odbora guvernera imenuje predsjednik, a potvrđuje Senat na mandat od

14 godina kako bi se spriječio politički pritisak na FED. Radi ravnomjerne zastupljenosti

interesa svih regija guverneri moraju dolaziti iz različitih regija. Odborom guvernera

upravljaju predsjednik i potpredsjednik Odbora na mandat od 4 godine, s tim što je moguć

reizbor.

Članovi Odbora guvernera obavljaju sljedeće poslove:

· određuju stopu obavezne rezerve;

· upravlja potrošačkim kreditima banaka na osnovu donošenja zakona;

· odobrava podnesene zahtjeve za spajanjem banaka;

· odobrava ili ne odobrava eskontnu stopu predloženu od Federalnih rezervnih banaka,

· nadzire i regulira Federalne rezervne banke uključujući njihove budžete i zarade

njihovih predsjednika;

· zajedno sa federalnim rezervnim bankama regulira i nadzire bankarski sistem,

ocjenjujući pojedinačno svaku banku, posebno sigurnost i stabilnost poslovanja i

njihovo poštovanje zakonskih normi, iz oblasti bankarskog poslovanja;

· prikuplja i objavljuje detaljne statističke izvještaje o aktivnostima sistema FED-a;

· analizira financijske i ekonomske uvjete na oba tržišta, domaćem i međunarodnom.

Federalni odbor za otvoreno tržište (FOCM) se sastaje osam puta godišnje (otprilike

svakih šest tjedana) i donosi odluke u vezi sa provođenjem operacija na otvorenom tržištu,

koje utječu na monetarnu bazu. FOCM čini sedam članova Odbora Guvernera,

54

predsjednik Njujorške banke Federalnih rezervi i još četiri predsjednika drugih banaka

Federalnih rezervi (Mishkin i Eakins, 2005, p.155).

Predsjednik Odbora guvernera odnosno Guverner, predsjedava FOMC-om, a zamjenik

predsjednika FOMC-a je predsjednik Federalne rezervne banke iz New Yorka. Dok samo

5 od 12 predsjednika federalnih banaka imaju pravo glasa, svih 12 predsjednika FRB

učestvuje na sastanku. Članovi FOMC se sastaju u Washingtonu u zgradi Odbora

guvernera, osam puta godišnje ili približno jednom na svakih šest tjedana.

Iako FOMC ima ključnu ulogu u kreiranju monetarne politike on ipak ne postavlja

obveznu rezervu i diskontne stope. FOCM izdaje direktive odjelu za trgovanje

vrijednosnicama u Njujorškoj banci Federalnih rezervi, gdje glavni diler za domaće

otvoreno tržište nadgleda veliki broj lica koji se bave kupnjom i prodajom vrijednosnica

države ili državnih agencija.

5.2. Instrumenti monetarne politike Sustava federalnih rezervi

Poput ECB, i FED može, ako tako odluče kreatori monetarne politike, da kontrolira

ukupne rezerve bankarskog sistema. Ukupne rezerve bankarskog sistema SAD

obuhvaćene su bilancom stanja FED-a, zato što se odluke FED-a da kupi državne HOV

ili odluka banaka da pozajme sredstva od FED-a poštuju u bilanci stanja FED-a.

Kontrolom ukupnih rezervi bankarskog sistema SAD-a, FED kontrolira primarni novac

ili cijene komponenti primarnog novca, a to su kamatne stope po kojima banke

pozajmljuju od FED-a, prekonoćne pozajmice na tržištu bankarskih rezervi u sklopu

operacija na otvorenom tržištu i kamatne stope kada banke pozajmljuju za slučaj

kratkoročne likvidnosti.

Zato FED ima na raspolaganju tri važna instrumenta monetarne politike a to su

(Wikipedia, 2013., pogledano 18.04.2014.):

1. Operacije na otvorenom tržištu;

2. Diskontno kreditiranje;

55

3. Obvezna rezerva.

5.2.1. Operacije na otvorenom tržištu

Najvažniji način kojim Federalne rezerve mijenjaju stvarni iznos rezervi koji banke drže

je kupovina i prodaja državnih obveznica, poznato kao operacije na otvorenom tržištu.

Operacije na otvorenom tržištu poduzete na vlastitu inicijativu Federalnih rezervi su stup

njene politike.

Prosječni dnevni obujam trgovine na američkom tržištu obveznica u februaru 2014.

godine iznosio je 754 milijarde dolara (Sifma, 2013., pogledano 18.04.2014.). Državne

obveznice nastaju kada Trezor SAD mora da uzme zajam da bi financirao deficit u

budžetu. Ovakvo trgovanje obveznicama koje imaju mnogo potencijalnih kupaca i

prodavača, predstavlja idealan mehanizam kojim Federalne rezerve mogu da utiču na

rezerve banaka. Kada Federalne rezerve kupuju državne obveznice rezerve i depoziti u

bankarskom sustavu se povećavaju, što dovodi do rasta monetarne baze i ponude novca.

Obratno, prodaja na otvorenom tržištu rezultira smanjenjem rezervi i depozita u

bankarskom sektoru i stoga smanjenjem monetarne baze te novčane ponude (Mishkin i

Eakins, 2005, p.174).

Kada Federalne rezerve kupuju (ili prodaju) državne obveznice, one nemaju garanciju da

će banka biti druga strana u transakciji. Ali zaista i nije od značaja da li obveznice koje

kupuje/prodaje FED prodaje/kupuje banka ili neko drugi. U svakom slučaju, kada FED

kupuje obveznice, rezerve banaka rastu, kada FED prodaje obveznice, rezerve banaka

padaju.

Postoje dvije vrste operacija na otvorenom tržištu: dinamičke operacije na otvorenom

tržištu, s ciljem promjena razine rezervi i monetarne baze, te obrambene operacije na

otvorenom tržištu koje služe neutraliziranju promjena drugih čimbenika koji utječu na

rezerve i na monetarnu bazu kao što su promjene depozita Ministarstva financija kod

FED-a. FED provodi operacije na otvorenom tržištu s vrijednosnicama Ministarstva

financija i državnih institucija, a osobito s američkim trezorskim zapisima (Mishkin,

56

2010, p.378). To tržište je najlikvidnije, ima najveći obujam trgovanja, te stoga ima

kapacitet za apsorpciju značajnog volumena FED-ovih transakcija, a da pritom ne dođe

do pretjeranih fluktuacija cijena koje bi uznemirile tržište.

Federalni odbor za otvoreno tržište donosi odluke vezane za operacije na otvorenom

tržištu i određuje ciljanu stopu federalnih sredstava. Provedba tih operacija prepuštena je,

odjelu za trgovanje u Banci federalnih rezervi u New Yorka.

Sve operacije otvorenog tržišta odvijaju se preko računalnog sustava TRAPS (Trading

Room Automated System), preko kojeg se svim primarnim dilerima šalje poruka o vrsti

i dospijeću operacija. Dileri šalju odgovor s ponudom o kupnji ili prodaji državnih

vrijednosnica. Odabiru se one ponude s najpovoljnijom cijenom, dok se ne ostvari željena

razina kupnje ili prodaje, putem TRAPS-a se svaki diler obavještava koje su ponude

prihvaćene.

Takve privremene transakcije nazivaju se sporazum o reotkupu tj. repo sporazum gdje

Fed kupuje vrijednosnice uz obavezu prodavatelj koji može biti banka ili distributer, da

ih ponovo kupi u razdoblju od jednog i petnaest dana od datuma kupnje. Sporazumom o

reotkupu se nastoje izgladiti fluktuacije u bankovnim rezervama, a time i u nacionalnoj

ponudi novca. U obratnoj transakciji povratne kupnje ili obrnutom repu FED prodaje

vrijednosnice, a kupac se slaže da će ih u bliskoj budućnosti ponovo prodati FED-u.

U razdoblju od 2002.-2007.g. glavni tok kreiranja primarnog novca u SAD-u odnosio se

na kupnju državnih vrijednosnica te je njihov udio u ukupnoj aktivi bilance FED-a bio

preko 80% .

57

Grafikon 4: Struktura aktive FED-a (2002.-2010.g., u mil.$)

Izvor: Lovrinovć, Ćosić i Nakić, pogledano 18.04.2014.

Može se zaključiti da je politika kupnje državnih vrijednosnica dramatično promijenjena

nastupom krize na tržištu hipotekarnih kredita koja je kulminirala krajem 2008. godine.

Do tada je FED najviše kupovao srednjoročne i dugoročne državne obveznice (50-51%

ukupne aktive), trezorske zapise (26-31% ukupne aktive), dok je kupnja ostalih

vrijednosnica bila neznatna. U 2008. godini kupnja državnih obveznica se drastično

smanjuje na svega 18,04% ukupne aktive, da bi se u 2010. godini njihov udio u ukupnoj

aktivi udvostručio 38,30%. S druge strane, u 2009. godini značajno se povećava kupnja

hipotekarnih vrijednosnica koje FED do tada nije uopće kupovao, a u toj godini su činile

39,91% ukupne aktive FED-a. FED je shvatio da bi saniranje tržišta nekretnina bilo suviše

kompliciran posao koji bi provodila država, već se okrenuo izravnim kupnjama

hipotekarnih vrijednosnica od njihovih vlasnika. Monetarna politika je u 2010. godini

željela stabilizirati očekivanja investitora vezana za dugoročne prinose, odnosno

stabilizirati krivulju dugoročnih prinosa.

58

FED-ov je odbor za operacije na otvorenom tržištu donio odluku o početku smanjenja

opsega kupnje financijske imovine, prvenstveno hipotekarnih i trezorskih zapisa jer

smatra da četverogodišnji oporavak napokon postaje samoodrživ (Europska središnja

banka, 2014., pogledano 19.04.2014.).

5.2.2. Diskontno kreditiranje

Diskontni zajmovi su oni koje središnja banka odobrava depozitnim institucijama, a

diskontna stopa je kamatna stopa koju ona naplaćuje na zajmove. Diskontna politika se

odnosi na promjene diskontne stope, koja utječe na rezerve u bankarskom sustavu. FED

odobrava diskontne zajmove bankama kroz diskontni okvir (Mishkin i Eakins, 2005,

p.180).

Postoje dva načina kojima FED djeluje na volumen diskontnih zajmova, prvim djeluje na

cijenu zajmova, a drugim na količinu zajmova.

Diskontna stopa se može promatrati kao pokazatelj namjera FOMC-a u vezi smjera

monetarne politike. Povećanje diskontne stope utječe na troškove zaduživanja kod FED-

a što će smanjiti iznose posudbi banaka. Suprotno tome, niža diskontna stopa čini

posuđivanje od FED-a atraktivnijim za banke.

Količinu diskontnih zajmova FED regulira upravljanjem diskontnim okvirom preko

kojeg odobrava tri vrste kredita : krediti za prilagodbu, sezonski krediti i produženi

krediti. Kredit za prilagodbu ili primarni diskontni kredit je glavni tip kredita putem

diskontnog prozora. Odobravaju se zdravim bankama za kratkoročne probleme

likvidnosti, do kojih dolazi zbog privremenog odljeva depozita iz banke. Kamatna stopa

za primarne kredite je diskontna stopa koju određuju lokalne Banke federalnih rezervi, a

odobrava Odbor guvernera. Dostupni su telefonskim pozivom a moraju se vratiti u

kratkom roku obično krajem sljedećeg poslovnog dana.

Sekundarni ili produženi kredit Federalne rezerve nude bankama s ozbiljnim problemom

likvidnosti uslijed otjecanja depozita koji se neće riješiti u doglednoj budućnosti (premda

59

se banka i dalje mora smatrati solventnom) (Saunders i Corrnet, 2006., p.103). Ovakvi

krediti imaju više kaznene kamatne stope za 0,5 postotnih bodova od diskontne stope.

Sezonski krediti namijenjen je za potrebe ograničenog broja malih banaka koje posluju u

turističkim ili poljoprivrednim područjima pa imaju sezonski karakter priljeva depozita.

Kamatna stopa za sezonske kredite vezana je za prosjek stope federalnih sredstava i stopa

na certifikate o depozitu (Mishkin, 2010. p.381).

Najvažnija uloga diskontnog kreditiranja kao kvalitetnog instrumenta monetarne politike

je pružanje posljednjeg utočišta, kako bi se osigurale rezerve bankama i tako spriječili

stečajevi banaka i izbjegla financijska panika.

Tijekom Velike depresije FED nije iskoristio instrument diskontnog kreditiranja da bi

spriječio širenje financijske panike i bankrota banaka. Poučen tim iskustvom Fed je

nekoliko puta pružio svoju ulogu posljednjeg utočišta čemu svjedoči monetarna politika

nakon Drugog svjetskog rata i nedavne financijske krize.

Krajem 2007.g. FED je ustanovio TAF (Term Auction Facility) kao inovaciju vezanu za

“diskontni prozor” kao klasični instrument monetarne politike. Time je riješen za banke

nepopularni “stigma problem” jer se inovirani model zasnivao na anonimnoj aukciji koja

se oglašava i obračunava u roku tri dana. Tako je npr. 1.4.2009.g. od 525 mlrd. $

predviđenih za “diskontni prozor” 470 mlrd. $ alocirano putem aukcije, a ostatak

klasičnom procedurom “kreditnog prozora“ (S. Bernake, 2009., pogledano 20.04.2014.).

Fed ne samo da može biti pružatelj posljednjeg utočišta za banke nego može imati istu

ulogu i za financijski sustav u cjelini. Postojanje FED-ovog diskontnog šaltera može

pomoći u sprečavanju financijskih panika koje nisu uzrokovane propašću banaka, kao što

je bio slučaj u trenutku sloma tržišta dionica na „Crni ponedjeljak 1987.“ ili uslijed

terorističkih napada na Svjetski trgovinski centar u rujnu 2001 (Mishkin, 2010., p.383).

Pružanje posljednjeg utočišta može ohrabriti banke da preuzimaju više rizika što agencije

za osiguranje depozita i porezne obveznike može izložiti većim gubicima.

Korištenje diskontne politike radi utjecaja na kamatnu stopu i ponudu novca nije poželjno

jer odluku o korištenju diskontnih kredita donose banke pa oni nisu pod izravnom

kontrolom FED-a. Promjene diskontnih stopa FED koristi samo kada treba poslati snažnu

60

poruku financijskim tržištima koja će omogućiti rast ponude novca i stimulaciju

ekonomskog rasta. Najvažnije obilježje diskontne politike je pružanje posljednjeg

utočišta, ona se ne koristi za određivanje stope federalnih sredstava.

5.2.3. Obavezna rezerva

U okviru ograničenja koja postavlja Kongres, Federalne rezerve mogu da odrede iznos

obaveznih rezervi koji banke i druge depozitne institucije moraju da drže u odnosu na

depozite. Ograničenja koja postavlja Kongres u odnosu na rezerve banaka su prvi put

ustanovljena Zakonom o Federalnim rezervama iz 1913. godine. U zakonu o deregulaciji

i monetarnoj kontroli depozitnih institucija predviđeno je da sve depozitne institucije -

štedionice, štedne i kreditne institucije, kreditne unije, kao i sve komercijalne banke, bez

obzira da li jesu ili nisu članice sistema Federalnih rezervi - podliježu obaveznim

rezervama koje određuju Federalne rezerve (Mishkin i Eakins, 2005, p.185). Od 2003.

godine, svaka depozitna institucija je obavezna da drži rezerve u obliku gotovine u

trezoru, ili depozita kod regionalne banke Federalnih rezervi.

U odnosu na račune depozita po viđenju i drugih transakcija rezerve iznose 3 % od prvog

iznosa od 42,1 miliona $ depozita po viđenju banka te 10 % od depozita po viđenju iznad

tog iznosa. FED može da mijenja drugi postotak u okviru od 8 do 14 %, a u urgentnim

situacijama ovaj postotak može da ide do 18. Na oročene i štedne depozite poslovnih

kompanija, rezerve su 0, a FED može da promijeni iznos rezervi za ove depozite u okviru

limita od 0 do 9 %. Konačno, bez obzira na prethodne zahtjeve, prvih 6,0 miliona $ pasive

koja podliježe rezervama, se izuzima iz zahtjeva za obavezne rezerve. FED godišnje

usklađuje ovaj iznos od 6,0 miliona $ za 80 % od godišnjeg postotnog povećanja ukupne

pasive u zemlji koja podliježe rezervama (Mishkin, 2010., p.385).

Smanjenjem obveznih rezervi sa npr. 10% na 8% dolazi do povećanja viška rezervi što

bi značilo da depozitne institucije mogu posuđivati veći postotak svojih depozita, čime

povećavaju ponudu kredita gospodarstvu. Ukoliko su novi krediti usmjereni prema

investicijskoj potrošnji, neka od tih sredstava će se vratiti depozitnoj instituciji u vidu

novih depozita onih koji su prodali investicijska dobra posuđivačima banke. Iz tako

61

dobivenih depozita odvajaju se obvezne rezerve i stvaraju novi krediti. Suprotno tome

ukoliko dođe do povećanja omjera obveznih rezervi, depozitne institucije moraju

izdvojiti više sredstava za rezerve što će smanjiti ponudu zajmova odnosno novca.

Novčani multiplikator i ponuda novca u negativnoj su vezi sa stopom obvezne rezerve.

(Mishkin, 2010., p.356). Financijske inovacije kao i potreba banaka da drže više gotovine

u svojim bankomatima te mogućnost da se dio rezervi drži u obliku računa za namiru

dovele su do pada važnosti obvezne rezerve u određivanju novčanog multiplikatora i

ponude novca. Kod 70 % banaka sredstva koja drže na računima za namiru i u blagajni

premašuju iznos njihove obvezne rezerve.

5.3. Usporedba neovisnosti Sustava federalnih rezervi sa Europskom

centralnom bankom

Postoje tri vrlo bitna kriterija procjene neovisnosti FED-a, a to su: njegova budžetska

neovisnost, nemogućnost izmjene odluka FED-a i dugoročnost odluka FED-a.

Fed upravlja svojim prihodima koje ostvaruje kombinacijom prihoda od kamatnih stopa

na obveznice Trezora SAD, naplatom naknade od banaka za usluge platnog sistema,

uključujući kliring i saldiranje čekova i elektronski prijenos sredstava. On se ne bogati od

svojih prihoda već većinu sredstava daje Ministarstvu financija. O njegovoj neovisnosti

svjedoči i to da revizorska agencija federalne vlade nema pravo na reviziju aktivnosti

FED-a.

Prije svakog sastanka FOCM objavljuje se bež knjiga te nakon sastanka iznose odluke

monetarne politike i objašnjenje tih odluka. Tri tjedna kasnije iznosi se izvještaj sa

sastanka FOMC, a posle pet godina transkript sa sastanka. Dva puta godišnje, se

objavljuju izvještaji Kongresu o monetarnoj politici, koji obuhvaćaju predviđanja

kretanja inflacije i ekonomskog rasta za naredne dvije godine. Sve ove informacije su

dostupne na web-stranici FED-a. Američka javnost ipak nije zadovoljna transparentnošću

FED-a jer nitko odgovoran iz FED-a nije niti pokušao objasniti javnosti što se dogodilo

62

s bilijunom dolara poreznih obveznika kojim su prošle godine spašavani posrnuli bankari.

(http://www.jutarnji.hr/amerika-zeli-reviziju-feda/300195/ pristup 01.04.2014)

Bez obzira na visok stupanj institucionalne neovisnosti FED-a od izvršne i zakonodavne

vlasti, uvijek je prisutan u većoj ili manjoj mjeri utjecaj predsjednika SAD i Kongresa.

Zakonske propise koji se odnose na FED donosi kongres, pa nerijetko kada se

zakonodavci ne slažu sa načinom FED-ovog vođenja monetarne politike prijete da će

preuzeti kontrolu nad financijama FED-a. Prema Zakonu o punoj zaposlenosti i

uravnoteženom rastu iz 1987. godine FED je dužan objasniti podudarnost svojih ciljeva

s ekonomskim planovima predsjednika SAD-a. (Mishkin i Eakins, 2005, p.161). Pokušaj

predsjednika Odbora guvernera da duži period slijedi kurs monetarne politike koji je u

suprotnosti sa ekonomskim i financijskim ciljevima i planovima predsjednika države

rezultirao bi „dobrovoljnim“ povlačenju predsjednika Odbora guvernera sa te funkcije.

Održavanje dobrih odnosa sa predsjednikom poželjno je zbog njegove podrške prilikom

usvajanja ili ukidanja pojedinih zakona u Kongresu, a koji se odnose na sferu novca i

kredita.

Kad god je postojalo veliko neslaganje oko monetarne politike koju je sprovodio FED,

intenzivirana je debata o opravdanosti povjerenog stepena njegove nezavisnosti. Primjer

tome je pokušaj Ron Paula, kongresnika iz Teksasa i bivšeg kandidata za predsjednika da

progura zakon Federal Reserve Transparency Act of 2009. Ovim bi se zakonom javnosti

pokazale sve trenutno tajne knjige poslovanja koje sada čuva ograničavajući zakon u

kojem stoji kako na reviziju mora pristati sam FED zajedno sa svim bankama članicama.

Mnoge građane, ali i dužnosnike zanima rad te krovne financijske institucije, posebice

nakon izbijanja gospodarske krize čiji korijeni su upravo u SAD-u. (Jutarnji list, 2009.,

pogledano 20.04.2014.). Nasuprot mogućem utjecaju predsjednika i Kongresa, FED u

praksi može mobilizirati snažan lobi iz redova privatnih bankara da utječu na

kongresmene iz pojedinih okruga kako bi podržali očuvanje nezavisnosti.

Mada FED nije formalno odgovoran izvršnoj vlasti, usvojen generalni princip da

monetarna politika koju sprovodi FED treba da dopunjava fiskalnu politiku i druge vidove

ekonomske politike u težnji da se ostvare dugoročni ciljevi ekonomske politike kao što

su niska stopa nezaposlenosti i stabilnost cijena.

63

Predsjednik bi trebao imenovati samo jednog ili dva člana Odbora guvernera tokom svog

mandata, u praksi nove članove imenuje češće. Primjera radi, većina članova Odbora ne

obavi dužnost do kraja mandata zbog odlaska u privatni sektor potaknuti većim zaradama

ili zbog smrti itd.

Iako je struktura Europskog sustava središnjih banaka i Sustava federalnih rezervi slična,

između njih postoje i važne razlike. Proračune banaka Federalnih rezervi kontrolira

Odbor guvernera, dok Nacionalne središnje banke same kontroliraju vlastiti proračun te

proračun ECB-a u Frankfurtu. ECB unutar Eurosustava ima manju moć nego Odbor

guvernera unutar Sustava federalnih rezervi i monetarne operacije nisu centralizirane kao

kod FED-a. Prilikom donošenja odluka o monetarnoj politici SAD-a na prvo mjesto se

uvijek stavljaju nacionalni interesi ispred regionalnih dok će čelnici Nacionalnih

središnjih banaka prije poduprijeti monetarnu politiku koja je prikladna za njihovu

državu. Dugoročni cilj ECB-a stabilnost cijena je jasnije određen nego kod Sustava

federalnih rezervi ali je ipak manje neovisan jer je stopa inflacije definirana na 2%.

Eurosustav je neovisniji sa stajališta odobrenja za rad koje se ne može promijeniti

zakonskom procedurom već revizijom Maastrichtskog ugovora.

Može se vidjeti da Federalne rezerve imaju neuobičajenu neovisnost za jednu državnu

instituciju te su jedna od najneovisnijih središnjih banaka svijeta. Ipak, FED nije slobodan

od političkih pritisaka (Mishkin, 2010, p.332). Veća izloženost FED-a političkim

pritiscima dovela bi do inflatornih problema u monetarnoj politici, dok bi potpuno

politički izazovan FED bio više usmjeren na dugoročne ciljeve poput stabilnosti dolara i

nivoa cijena. Američka javnost poljuljana nedavnom krizom i dalje veću potporu daje

neovisnom FED-u koji provodi politički nepopularne mjere u interesu javnosti nego

političarima koji FED koriste kada im je potreban javni krivac.

64

5.4. Utjecaj monetarne politike Sustava federalnih rezervi na gospodarstvo

Sjedinjenih Američkih Država i globalnu ekonomiju

O utjecaju monetarne politike na gospodarstvo svjedoče reakcije FED-a na financijsku

krizu koje su poduzete radi potrebe očuvanja povjerenja javnosti u globalni financijski

sustav i očuvanja globalne ekonomske stabilnosti. Takve privremene i dobrim dijelom

nikad prije primjenjivane mjere koje neki stručnjaci smatraju i selektivnim su rezultirale

nezapamćenom ekspanzijom njegove bilance. Bilanca FED-a se u 5-godišnjem razdoblju

učetverostručila. Program ekspanzije bilance slijedile su i ostale svjetske središnje banke

što je u konačnici dovelo do rekordno niskih prinosa instrumenata s fiksnim prinosom i

svojevrsnog balona na navedenom tržištu. Od nastanka krize pa do danas FED se prilikom

kreiranja monetarne politike najviše vodio podatcima o stopi nezaposlenosti i inflacije.

Lagani oporavak američke ekonomije je utjecao na odluke FED-a da smanji poticajne

programe kupnje državnih i hipotekarnih obveznica za daljnjih 10 milijardi dolara, na 55

milijardi mjesečno. Međutim, ulagače je iznenadila predsjednica Feda Janet Yellen,

kazavši na konferenciji za medije da bi središnja banka, nakon što sasvim ukine programe

kupnje obveznica ujesen, u roku od šest mjeseci mogla povećati ključne kamatne stope

(Seebiz.eu, 2014., pogledano 20.04.2014.).

Takvo povećanje kamata koje se kreću na niskim razinama od 2008. godine uslijedilo bi

ako se gospodarska situacija nastavi stabilno poboljšavati i nakon što FED ukine

programe kupnje obveznica. Fed je najavio povećanje kamata u proljeće iduće godine i

poručio da svoje smjernice monetarne politike više neće vezati isključivo uz pad stope

nezaposlenosti na ciljanih 6,5 posto, jer je već blizu te razine, već uz širi krug

gospodarskih pokazatelja. To je izazvalo pad cijena dionica i neugodno iznenadilo

ulagače jer su se nadali najavi da će središnja banka još dulje vrijeme poticati

gospodarstvo, a time i rast cijena dionica jeftinim novcem.

U visoko integriranoj globalnoj ekonomiji, američka monetarna politika ima značajne

učinke prelijevanja na ostatak svijeta. Stanje američkog domaćeg gospodarstva tokovima

kapitala iz SAD-a se širi na ostatak svjetske ekonomije. Primjer ovome je povećani

stupanj labavljenja monetarne politike SAD-a u proteklim godinama (AEI, 2014

65

pogledano 20.04.2014.). Predviđa se da bi najavljeni proces prestanka agresivne politike

kvantitativnog ublažavanja FED-a mogao pogoditi zemlje eurozone.

Postoje različiti načini kojim monetarna politika SAD-a utječe na ostatak globalne

ekonomije. Ukoliko se monetarna politika popravi stanje u SAD-u to dovodi do

povećanja izvoza ostatka svijeta u SAD. Promjenom dugoročnih i kratkoročnih američkih

kamatnih stopa dolazi i do promjena u tokovima kapitala što utječe na kamatnu stopu,

devizni tečaj i kreditnu ekspanziju zemalja širom svijeta. Do pozitivnog učinka na

globalne cijene kapitala i globalnu vrijednost imovine dolazi kada potiče preuzimanje

rizika (Večernji list, 2009., pogledano 20.04.2014.).

Labavljenje monetarne politike SAD-a izazivalo je reakcije središnjih banaka svijeta tako

je npr. u 2010. godini Japan prvi put u šest godina intervenirao na tržištu novca. Jen je

dosegao najveću vrijednost prema dolaru u posljednjih 15 godina što je utjecalo na izvoz.

Središnja banka je morala prodati veliku količinu jena kako bi pomogla smanjenu

vrijednosti nacionalne valute ali i izvoznicima čiji je profit pao.

Kada FED provodi labavu monetarnu politiku to nepovoljno utječe na izvoznike zemlje

poput Brazila. Sa druge strane najavljeni rast kamatne stope mogao bi utjecati negativno

na hrvatsko gospodarstvo jer bi troškovi servisiranja javnog i ukupnog vanjskog duga

mogli porasti (Poslovni dnevnik, 2014., pogledano 22.04.2014).

66

6. ZAKLJUČAK

Posljednjih desetljeća dešavaju se ubrzani procesi deregulacije i globalizacije financijskih

tržišta. Mnoge razvijene zemlje i zemlje u razvoju omogućile su slobodno kretanje

stranog kapitala unutar njihovih financijskih sustava. Mobilnost kapitala i međusobna

povezanost financijskih sustava utječu na efikasnost monetarne politike i brzinu kojom

se monetarni impulsi prenose na svako pojedino tržište. Implementacijom monetarne

politike kroz efikasan financijski sustav postižu se bolji učinci transmisije.

Monetarne vlasti preko monetarne politike utječu na ekonomsku aktivnost. Centralna

banka putem mjera i instrumenata monetarne politike kontrolira ponudu novca, preko

politike ograničavanja novčane ponude i politike ekspanzivne novčane ponude. Zavisno

od konkretnog stanja u privredi centralna banka će provoditi odgovarajuću monetarnu

politiku i regulirati novčana kretanja. Instrumenti monetarne politike predstavljaju

sredstvo kojima se centralne banke služe u ostvarenju postavljenih ciljeva poput

stabilnosti cijena, visoke zaposlenosti, ekonomskog rasta, stabilnosti financijskog tržišta

i kamatnih stopa. Svi ciljevi monetarne politike ne moraju biti naglašeni istovremeno,

koji će od njih biti prioritet ovisi o konkretnoj situaciji u gospodarstvu. Osiguranje

potrebne količine novca u opticaju predstavlja neposredni cilj monetarne politike u svim

tržišnim privredama.

Bankovni sustav Republike Hrvatske u posljednja dva desetljeća doživio je promjene

kako u broju banaka tako i u vlasničkoj strukturi koja je postala većim dijelom inozemna.

Osnovni cilj Hrvatske narodne banke je očuvanje stabilnost cijena, što bi trebalo biti

osnova za ostvarivanje gospodarskog rasta, visokog stupnja zaposlenosti i poboljšanja

životnog standarda. Najznačajniji instrument upravljanja monetarnom politikom

predstavljaju devizne intervencije, zatim slijedi politika obvezne pričuve te operacije na

otvorenom tržištu putem obratnih repo aukcija.

Trenutno monetarnu politiku karakterizira slab utjecaj transmisijskog mehanizma,

nedovoljno razvijeno financijsko tržište i visoka razina euroziranosti gospodarstva.

Tečajni kanal i inflacija više djeluju na potražnju za novcem od kreditnog i kamatnog

67

kanala. U Republici Hrvatskoj novac treba biti generator ekonomskog razvoja ali je

njegovo stvaranje, poništavanje i upotreba sve više podređeno inozemstvu.

Hrvatska narodna banka je svojom monetarnom politikom kreiranja zaštitnih zaliha

likvidnosti banaka i otežanim inozemnim zaduživanjem omogućila stabilnost

financijskog sustava tijekom krize i izbjegla propast banaka.

Hrvatska narodna banka bi trebala do ulaska u EMU voditi aktivniju monetarnu politiku,

tako što bi uz stabilnosti cijena preuzela odgovornost za stabilizaciju poslovnog ciklusa,

borbu protiv deflacije, smanjenje nezaposlenosti i stabilnost financijskog sustava.

Pojavom globalne financijske krize dolazi do sve većeg pridavanja značaja financijskoj

stabilnosti kao dijelu monetarne politike centralne banke. Ovlaštenje za ostvarenje ovog

cilja u Hrvatskoj centralna banka dijeli sa Ministarstvom financija i Hrvatskom agencijom

za nadzor financijskih usluga. Monetarna i financijska stabilnost usko su povezane tako

što će financijska stabilnost pridonijeti očuvanju monetarne, odnosno makroekonomske

stabilnosti olakšavajući djelotvorno provođenje monetarne politike.

Europska središnja banka zadužena za monetarnu politiku eurozone uspjela je u kratkom

vremenskom periodu ostvariti svjetski kredibilitet. Ona čini srce monetarne politike

Eurosustava odnosna zemalja članica koje su prihvatile euro ali i onih koje još uvijek

nisu. Europski sustav središnjih banaka će postojati sve do sve zemlje članice ne uvedu

jedinstvenu europsku valutu euro što je i bio cilj osnivanja Europske središnje banke.

Glavni cilj monetarne politike koju implementira ECB je održavanje stabilnosti cijena u

zoni eura. Takva cjenovna stabilnost podrazumijeva da je stopa inflacije, mjerena

harmonizovanim indeksom potrošačkih cijena ispod 2% . ECB uspješno ostvaruje

primarni cilj, podržava ekonomske politike Unije radi ostvarivanja visokog nivoa

zaposlenosti, održivog ekonomskog rasta, visokog nivoa konkurentnosti i konvergencije

ekonomskih performansi. Uspješno korištenje instrumenata monetarne politike u prvom

redu operacija na otvorenom tržištu, pozajmica bankama i minimalnih rezervi likvidnosti

omogućilo je ECB postizanje svojih ciljeva.

68

Poteškoće sa kojima se susreće ECB ogledaju se u činjenici da 18 zemalja EMU imaju

značajne razlike u razvoju, te jedinstvena monetarna politika koja pristaje svima može

različito utjecati na gospodarstva zemalja europske jezgre i zemalja koje su mlađe članice.

Jedinstvenoj monetarnoj politici doprinosi povjerenje ljudi u stabilnost zajedničke valute

eura. Zajednička valuta omogućila je uklanjanje tečajnih rizika, transakcijskih troškova,

razvoj financijskih tržišta i veću konkurenciju među financijskim posrednicima što

poduzećima olakšava pristup izvorima sredstava. Olakšani ulazak poduzeća na europska

tržišta trebao bi doprinijeti rješavanju problema visoke nezaposlenosti.

Manje dinamična monetarna politika Europe u odnosu na SAD, ipak je održala stabilnost

cijena i omogućila optimalnu alokaciju kapitala unutar regije.

Sustav federalni rezervi kao najznačajniju središnju banku u svijetu karakterizira visok

stupanj neovisnosti i transparentnosti . Do osnivanja ECB nije imao konkurenta ali je

vodeću monetarnu ulogu u svijetu zadržao zahvaljujući svojoj centraliziranoj moći i

jedinstvenim nacionalnim interesima. Središnja banka SAD-a pored vođenja računa o

domaćem financijskom tržištu mora da obraća posebnu pažnju na njegovu interakciju sa

međunarodnim financijskim tržištima. Istraživačko osoblje FED-a sagledava učinke

monetarne politike na međunarodnu trgovinu i međunarodna tržišta roba, novca i

kapitala. O važnosti učinaka monetarne politike FED-a na globalna kretanja svjedoči

činjenica da samo najave promjena u monetarnoj politici izazivaju promjene svjetskih

cijena nafte, zlata, sirovina i konvertibilnih valuta.

Udžbenički primjer vođenja monetarne politike je zakazao kada je došlo do prelijevanja

financijske krize SAD-a na ostatak svijeta koju su najviše osjetile male i otvorene zemlje.

Operacije na otvorenom tržištu predstavljaju najvažniji instrument kojim FED utječe na

iznos rezervi banaka. Putem diskontnog kreditiranja kao instrumenta monetarne politike

FED djeluje na volumen diskontnih zajmova, odnosno na cijenu i količinu zajmova. Dugo

godina postizanje visoke i stabilne razine realne proizvodnje bio je prvi cilj Sustava

federalnih rezervi dok se na drugom mjestu nalazio stabilan nivo cijena pri čemu nije bila

numerički definirana stopa inflacije. Takva ekspanzivna monetarna politika usmjerena na

postizanje maksimalne zaposlenosti i gospodarskog rasta provođena u vrijeme financijske

69

liberalizacije čak je i u velikom gospodarstvu poput SAD-a dovela do vanjskotrgovinskog

deficita.

U prilog vođenju monetarne politike FED-a ide dolar kao međunarodna valuta koja ima

status rezervne valute i čini većinu svjetskih financijskih rezervi. Dolar donosi prednost

domaćim financijskim institucijama, omogućuje veću ulogu izdavaču međunarodne

rezervne valute u međunarodnim financijskim institucijama i donosi šire geopolitičke

prednosti. Umjetno sačuvani kredibilitet američkog dolara i dalje omogućuje SAD-u

manju osjetljivost na eksterne šokove i promjene deviznog tečaja, vođenje aktivne

monetarne politike pomoću koje već od 2009. ostvaruje pozitivne stope rasta BDP-a.

Uspješno funkcioniranje nadnacionalnog monetarnog sustava poput Europske monetarne

unije i Sustava federalnih rezervi podrazumijeva visok i održiv stupanj konvergencije

između zemalja članica. Glavni argument monetarne integracije ogleda se u smanjenju

trgovinskih troškova zbog eliminacije troškova od volatilnosti deviznog tečaja.

70

LITERATURA

KNJIGE

1. Crikvenac, M. 1997, Ekonomska politika, Informator, Zagreb

2. Družić, I. 2003, Hrvatski gospodarski razvoj, Ekonomski fakultet Sveučilišta u

Zagrebu, Zagreb

3. Gašparović, A. 2001, Tržište kapitala u RH, Sinergija, Zagreb

4. Kandžija, V., Cvečić, I. 2011, Ekonomika i politika Europske unije, Ekonomski

fakultet Sveučilišta u Rijeci, Rijeka

5. Katunarić, A. 1988, Banka : principi i praksa bankovnog poslovanja, Centar za

informacije i publicitet, Zagreb

6. Kešetović, I 2007, Monetarne financije, CPA, Kalesija

7. Leko, V. 2004, Financijske institucije i tržišta, Mikrorad, Zagreb

8. Lovrinović, I., Ivanov, M. 2009, Monetarna politika, RRIF plus, Zagreb

9. Mintas-Hodak, Lj. 2010, Europska unija, Mate, Zagreb

10. Mishkin, S. F., Eakins, G.S. 2005, Financijska tržišta i institucije, Mate, Zagreb

11. Mishkin, S. F. 2010, Ekonomija novca bankarstva i financijskih tržišta, Mate,

Zagreb

12. Pavić, I., Benić, Đ., Hashi, I. 2006, Mikroekonomija, Ekonomski fakultet

Sveučilišta u Splitu, Split

13. Perišin, I., Šokman, A., Lovrinović, I. 2001, Monetarna politika, Fakultet

ekonomije i turizma „Dr. Mijo Mirković“, Pula

14. Samuelson, P., Nordhaus, W. 2011, Ekonomija, Mate, Zagreb

15. Saunders, A., Cornett M. 2006, Financijska tržišta i institucije, Masmedija, Zagreb

16. Stranjak, A. 1979, Monetarne finansije, Prva književna komuna, Mostar

71

17. Vujčić, B. 2003, Euro-Europska monetarna unija i Hrvatska, Masmedija, Zagreb

18. Zelenika, R. 2000, Metodologija i tehnologija izrade znanstvenog i stručnog djela,

Ekonomski fakultet u Rijeci

19. Živković, A., Kožetinac, G. 2009, Monetarna ekonomija, Ekonomski fakultet u

Beogradu, Beograd

ZAKONI, PRAVILNICI I UPUTE

19. Narodne novine, 2001., Ustav Republike Hrvatske, Zagreb: Narodne novine d.d.,

41/01. (pročišćeni tekst), 55/01., čl.53

20. Narodne novine, Odluka o blagajničkim zapisima Hrvatske narodne banke,

Narodne novine d.d., 203/2003 i 133/2010

21. Narodne novine, Odluka o upisu obveznih blagajničkih zapisa Hrvatske narodne

banke, Narodne novine d.d., 142/2013, 28/2014 i 33/2014

22. Narodne novine, Odluka o kratkoročnom kreditu za likvidnost, Narodne novine

d.d., broj 135/2008 i 153/2009

ELEKTRONIČKI IZVORI

23. moj-bankar.hr, Središnja banka – definicija, pogledano 14.03.2014, dostupno na

http://www.moj-bankar.hr/Kazalo/S/Sredi%C5%A1nja-banka

24. Wikipedia, Monetarna politika, pogledano 13.03.2014., dostupno na

http://bs.wikipedia.org/wiki/Monetarna_politika

25. Wikipedia, Inflacija, pogledano 17.04.2014., dostupno na

http://hr.wikipedia.org/wiki/Inflacija

26. M. Ivanov, Izbor strategije i ograničenja monetarne politike u malim i otvorenim

gospodarstvima, Ekonomski fakultet Sveučilišta u Zagrebu, pogledano 16.03.2014.,

dostupno na http://bib.irb.hr/datoteka/606944.Ivanov-HAZU-1.pdf

72

27. Hrvatska narodna banka, O Hrvatskoj narodnoj banci, pogledano 4.04.2014.,

dostupno na http://www.hnb.hr/o-hnb/ho-hnb.htm

28. Hrvatska narodna banka, 2013., Pregled instrumenata i mjera monetarne politike,

pogledano 6.04.2014., dostupno na

http://www.hnb.hr/monet/instrumenti_i_mjere/2013/h-instrumenti-i-mjere_12-2013.pdf

29. Hrvatska narodna banka, 2008., Godišnje izvješće 2008., pogledano 7.04.2014.,

dostupno na http://www.hnb.hr/publikac/godisnje/2008/h-god-2008-instrumenti-

monetarne.pdf

30. Hrvatska narodna banka, 2013., Polugodišnja informacija o financijskom stanju,

stupnju ostvarenja stabilnosti cijena i provedbi monetarne politike, pogledano 7.04.2014.,

dostupno na http://www.hnb.hr/publikac/polugodisnje/h-polugodisnja-informacija-

studeni-2013.pdf

31. Hrvatska narodna banka, 2014., Godišnje izvješće 2014., pogledano 8.04.2014-.

dostupno na http://www.hnb.hr/publikac/godisnje/2012/h-god-2012.pdf

32. Hrvatska narodna banka, 2012., Ocjena utjecaja monetarne politike na kredite

stanovništvu i poduzećima: FAVEC pristup, pogledano 8.04.2014., dostupno na

http://www.hnb.hr/publikac/istrazivanja/i-035.pdf

33. Hrvatska narodna banka, 2004., O tečaju kune, pogledano 8.04.2014., dostupno

na http://www.hnb.hr/tecajn1/h-o-tecaju.htm

34. Hrvatska narodna banka, 2012., Instrumenti monetarne politike i upravljanje

međunarodnim pričuvama, pogledano 8.04.2014., dostupno na

http://www.hnb.hr/monet/pricuve/h-god-2012-instrumenti-monetarne.pdf

35. Hrvatska narodna banka, 2012., Godišnje izvješće 2012., pogledano 9.04.2014.,

dostupno na http://www.hnb.hr/publikac/godisnje/2012/h-god-2012.pdf

36. I. Ljubaj, 2012., Ocjena utjecaja monetarne politike na kredite stanovništvu i

poduzećima: FAVEC pristup, Hrvatska narodna banka, pogledano 11.04.2014.,

dostupno na http://www.hnb.hr/publikac/istrazivanja/i-035.pdf

73

37. T. Galac, 2011., Središnja banka kao krizni menadžer u Hrvatskoj – analiza

hipotetičnih scenarija, Hrvatska narodna banka, pogledano 11.04.2014., dostupno na

http://www.hnb.hr/publikac/istrazivanja/i-034.pdf

38. Hrvatska narodna banka, 2014., Informacija o gospodarskim kretanjima,

pogledano 12.04.2014., dostupno na

http://www.hnb.hr/publikac/bilten/informacija/savjet/hinformacija_savjet_03_2014.pdf

39. I. Lovrinović i M. Ivanov, Novac i gospodarska aktivnost, pogledano 12.04.2014.,

dostupno na http://web.efzg.hr/dok/novac%20i%20gospodarska%20aktivnost-web.pdf

40. Europska središnja banka, Opće vijeće, pogledano, 12.04.2014, dostupno na

https://www.ecb.europa.eu/ecb/orga/decisions/genc/html/index.hr.html

41. Europski parlament, O parlamentu, pogledano 12.04.2014., dostupno na

http://www.europarl.europa.eu/aboutparliament/hr/displayFtu.html?ftuId=FTU_4.1.3.ht

ml

42. M. Grgić, V. Bilas i H. Šimović, Financijska liberalizacija, monetarna i fiskalna

politika Europske unije, Sveučilište u Zagrebu, Ekonomski fakultet Zagreb, Zagreb,

pogledano 15.04.2014., dostupno na http://web.efzg.hr/RePEc/pdf/Clanak%2006-14.pdf

43. Europska središnja banka, 2013., Godišnje izvješće 2013., pogledano

15.04.2014., dostupno na https://www.ecb.europa.eu/pub/pdf/annrep/ar2013hr.pdf

44. Europska središnja banka, Monetarna politika, pogledano 16.04.2014., dostupno

na http://www.ecb.europa.eu/ecb/educational/facts/monpol/html/mp_014.hr.html

45. The Federal Reserve Bord, 2005., pogledano 18.04.2014., dostupno na

http://www.federalreserve.gov/otherfrb.htm

46. Wikipedia, 2013., Sustav federalnih rezervi, pogledano 18.04.2014., dostupno na

http://hr.wikipedia.org/wiki/Sustav_federalnih_rezervi

47. Sifma, 2013, Statistics, pogledano 18.04.2014., dostupno na

https://www.sifma.org/research/statistics.aspx

74

48. I. Lovrinović, T. Ćorić i M. Nakić, Kreiranje primarnog novca u uvjetima

nestabilnosti, pogledano 19.04.2014., dostupno na

http://bib.irb.hr/datoteka/570278.Lovrinovic_Tokovi_kreiranja_Mo.pdf

49. Europska središnja banka, 2014., Makroekonomske projekcije stručnjaka ESB-a

za europodručje, pogledano 19.04.2014., dostupno na

http://www.ecb.europa.eu/pub/pdf/other/ecbstaffprojections201403hr.pdf

50. S. Bernake, 2009., Federal Reserve programs to strengthen credit markets and the

economy, pogledano 20.04.2014., dostupno na

http://www.federalreserve.gov/newsevents/testimony/bernanke20090210a.htm

51. Jutarnji list, 2009., Amerika želi reviziju Feda, pogledano 20.04.2014., dostupno

na http://www.jutarnji.hr/amerika-zeli-reviziju-feda/300195/

52. Seebiz.eu, 2014., Wall Street: Indeksi pali, Fed neugodno iznenadio, pogledano

20.04.2014., dostupno na http://www.seebiz.eu/wall-street-indeksi-pali-fed-neugodno-

iznenadio/ar-84031/

53. AEI, 2014., International impact of the Federal Reserve's Quantitative Easing

program, pogledano 20.04.2014., dostupno na

http://www.aei.org/speech/economics/monetary-policy/international-impact-of-the-

federal-reserves-quantitative-easing-program/

54. Večernji list, 2009., Japan spreman na nove tečajne intervencije za kroćenje jena,

pogledano 20.04.2014., dostupno na http://www.vecernji.hr/kompanije-i-trzista/japan-

spreman-na-nove-tecajne-intervencije-za-krocenje-jena-195976

55. Poslovni dnevnik, 2014., Analiza: Što će promjena na čelu Fed-a značiti za

hrvatsko gospodarstvo?, pogledano 22.04.2014., dostupno na

http://www.poslovni.hr/hrvatska/analiza-sto-ce-promjena-na-celu-fed-a-znaciti-za-

hrvatsko-gospodarstvo-260966

75

POPIS GRAFIKONA

Red.

br.

Naslov grafikona Stranica

1. Likvidnost banaka i prekonoćna međubankovna kamatna

stopa HNB-a (2007.-2013. g. u mlrd. HRK)

31

2. Devizne intervencije i tečaj HNB-a (1997.-2013. g. u mil.

HRK)

34

3. Kamatne stope ESB i prekonoćna kamatna stopa EONIA

(01.01.2013.-01.01.2014. g. u %)

47

4. Struktura aktive FED-a (2002.-2010. g. u mil. $) 57

76

IZJAVA

kojom izjavljujem da sam diplomski rad s naslovom OSVRT NA MONETARNU

POLITIKU HRVATSKE NARODNE BANKE, EUROPSKE CENTRALNE BANKE I

SUSTAV FEDERALNIH REZERVI izradila samostalno pod voditeljstvom prof. dr. sc.

Antuna Jurmana. U radu sam primijenila metodologiju znanstvenoistraživačkog rada i

koristila literaturu koja je navedena na kraju diplomskog rada. Tuđe spoznaje, stavove,

zaključke, teorije i zakonitosti koje sam izravno ili parafrazirajući navela u diplomskom

radu na uobičajen, standardan način citirala sam i povezala s fusnotama s korištenim

bibliografskim jedinicama. Rad je pisan u duhu hrvatskog jezika.

Suglasna sam sa objavom diplomskog rada na službenim stranicama Fakulteta.

Studentica

Aida Mehagić